1、1COST.NFranky LauSFC CE Ref: BRQ041FWENBO WEI2022年05月05日露露乐蒙Lululemon（LULU.O）：百亿美元雄心，“Power of Three”继续驱动增长2核心观点资料来源：富途证券全球运动鞋服市场规模稳定增长，美国是全球第一大运动服装市场，人均运动服饰消费水平远高于全球平均水平。预计到2025年，全球运动服装市场收入将达到2325亿美元，相比2021年增长20.65%。女性运动市场蓬勃发展，吸引品牌布局，瑜伽文化逐步成为美国主流文化的一部分。在激烈的运动服装市场竞争中，Lululemon营收增速领先行业，持续获得市场份额。在疫情期间
2、，仍保持双位数营收增速，优于同类企业。根据NPD 数据，从 2019 年到 2021 年，在成人运动服装行业，lululemon 获得的全球市场份额超过了该行业的任何品牌。细分赛道龙头，Lululemon被视为最具有社区感的品牌，拥有独特品牌形象，客户忠诚度高。直面消费者需求，社区与产品设计形成良好互动。产品定位高溢价，用户对价格敏感度不高，突出的面料功能性和时尚设计能力是产品力的保证，持续进行面料创新。“Power of Three”之全方位客户体验，计划到2026年将电商业务收入翻倍： lululemon的DTC模式一直被视作行业内标杆之一，疫情使得DTC业务加速，高利润率的DTC业务占比
3、明显高于同业，在疫情反复下业务将更具弹性。得益于垂直运营模式，营运指标表现优秀。“Power of Three”之产品创新，计划到2026年将男装业务收入翻倍：扩充新业务，抓住新品类（网球、鞋履等）的机会，瞄准于全球千亿美元的运动休闲市场。目标客户人群拓展，男装业务历史增速亮眼，认知度有较大提升空间，将继续成为强劲的收入驱动力。“Power of Three”之市场开拓，计划到2026年国际收入实现四倍增长：国际扩张仍处于早期阶段，公司加快海外拓展，进入亚太和欧洲业务未覆盖的国家，中国地区存在广阔机遇。根据盈利预测，我们预计2022/2023/2024财年，公司总营业收入约78.1亿/90.1
4、亿和102.8亿美元，同比增长25%/15%/14%，摊薄EPS为9.5美元/11.2美元/14.1美元，同比增长26%/18%/14%。考虑到公司作为运动品牌行业中极具成长性的公司，且未来仍有较大的市场拓展潜力，予2023年40 x PE，对应合理估值为每股448美元，对应现价上行空间26%（截止2022年4月27日）。风险提示：通货膨胀，消费者信心不足，门店拓展不及预期，竞争加剧等xUbWnVnWhUjZnZuXkW9PdN7NpNmMsQmOeRqQqNlOoOpRaQqQzQNZtPnMNZpOuN3核心观点资料来源：富途证券北美市场需求旺盛，人均消费水平高投资亮点运动服装行业稳定增长
5、，北美是第一大市场女性运动市场蓬勃发展，瑜伽成为美国主流文化从瑜伽服痛点出发，瞄准中产阶级女性市场竞争较激烈，强者恒强过去三年公司市场份额增长行业内第一细分赛道龙头，独特品牌形象最具有社区和用户忠诚度的品牌直面消费者需求，社区与设计形成良好互动产品定位高溢价，高质量和舒适性获好评突出的面料创新科技成果轻资产模式，无专利是潜在风险三大动力驱动未来增长“Power of Three”战略规划大获成功未来五年“Power of Three*2”战略继续推进产品创新2026年男装业务再翻倍男装品牌认知度近年来显著提升新品类扩张全方位顾客体验DTC业务占比明显较高，疫情下更具弹性2026年DTC业务再翻
6、倍市场扩张2026年国际收入四倍增长中国将成为第二大市场至2026年营业收入再翻倍达到125亿美元4目录二、行业分析：运动服装行业稳定增长，北美是第一大市场一、发展历程：Power of Three” 五年战略计划助力重回发展快车道三、业务亮点：细分赛道龙头，独特品牌形象四、未来增长点：产品创新、全方位客户体验与国际市场拓展五、盈利预测与估值5Lululemon是全球著名运动服装品牌和全球瑜伽裤细分赛道的龙头，全球运动服装行业中第三大市值的运动品牌露露乐蒙（Lululemon Athletica）成立于 1998 年，总部位于加拿大温哥华。该公司最初是一家瑜伽服装零售商，目前已成为覆盖17个国
7、家的全球著名运动服装品牌和全球瑜伽裤细分赛道的龙头。截止2021年四季度，公司在美国、加拿大、中国、澳大利亚、英国、韩国、德国等17个国家开设直营门店，全球共计574 家店。产品由最初的女性瑜伽裤扩展至包括裤子、短裤、上衣、夹克、内衣等产品，专为瑜伽、跑步、训练等出汗运动设计，并提供一系列专为运动而设计的健身相关配件和鞋类。2020年第二季度，露露乐蒙收购了居家健身设备制造商Mirror，为消费者提供交互健身镜和运动课程等服务。2021全年营业收入增长42.1%达到62.6亿美元，净利润增长65.6%至9.753亿美元，首次突破60亿美元里程碑。截止2022年4月27日，市值为453亿美元，是
8、全球运动服装行业中位居第三，仅次于Nike与Adidas。资料来源：公司官网，富途证券图：Lululemon的瑜伽服与Mirror健身镜6复盘露露乐蒙20年发展历程中，伴随多次战略转型，历经快速发展期、曲折发展期和复苏发展期三个阶段。自2017年重回发展快车道，股价迎来复苏图：Lululemon发展历程资料来源：Wind，公司官网，富途证券2.0052.00102.00152.00202.00252.00302.00352.00402.00452.00502.0007-0707-1108-0308-0708-1109-0309-0709-1110-0310-0710-1111-0311-071
9、1-1112-0312-0712-1113-0313-0713-1114-0314-0714-1115-0315-0715-1116-0316-0716-1117-0317-0717-1118-0318-0718-1119-0319-0719-1120-0320-0720-1121-0321-0721-1122-0398年创立00年第一家门店在温哥华开设03年进入美国市场07年上市金融危机，转加盟为直营购物袋被指铅含量过高员工谋杀案推出DTC业务推出少女运动品牌 ivivva纽约时报指其Vitasea面料虚假宣传瑜伽裤过分透明质量问题，导致产品召回创始人批评女性身材造成不良影响开拓男装市场弹力
10、拉绳质量问题，产品召回创始人公开信指lululemon发展方向迷失Robert Meers卸任CEO，前星巴克联合主席Christine接任因质量召回事件，CEO Christine引咎辞职，Laurent Potdevin继任 CEO2013年12月，创始人辞去董事长，Michael Casey接任；2015年Chip辞职离开董事会关闭ivivva门店爆款品类和电商表现好，同店增长复苏提出四项核心增长策略Laurent Potdevin卸任 CEO新冠疫情提出Power of Three战略加息预期俄乌冲突快速发展期曲折发展期复苏发展期7创立期：1998年至2008年，从瑜伽服痛点中发现商机
11、，瞄准中产阶级女性市场，核心面料Luon诞生；成立之初，lululemon就非常注重与消费者的互动和社区发展从瑜伽服痛点中发现商机。Lululemon的创始人Chip Wilson在创立公司之前，已经在滑雪板、滑冰和冲浪领域工作了 20 年，1998年他卖掉了自己的冲浪板公司并寻求下一个商业机会。在开始学习瑜伽来治疗背部疼痛之后，他发现瑜伽课上的年轻职业女性缺乏专门为瑜伽设计的优质、实用的运动服，当时的运动服存在不合身、Camel Toe、透明性、内缝摩擦导致皮疹等问题。Chip由此发现了商机，使用一种曾经用来为女性滑雪运动员做内衣的面料，开发出了黑色弹力瑜伽裤。瞄准中产阶级女性市场。从加拿大
12、进入美国市场。第一家 Lululemon 商店于 2000 年 11 月在温哥华开设。成立之初，lululemon就非常注重与消费者的互动和社区发展，定位于运动休闲领域，目标群体是新一代的Super Girls，产品以高科技功能性导向。2003年公司进入美国市场，2005年公司产品从单纯的销售瑜伽服扩展到瑜伽垫、配件等。核心面料Luon诞生。公司为其创新型的面料Luon（一种由86%的尼龙和14%的莱卡组成的面料）注册了专利，该面料的超细纤维含量高于普通面料。该面料是lululemon的重要创新，2007年公司招股书显示超过一半的产品使用Luon面料。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券图：
13、第一家 Lululemon 商店8全球扩展门店。2007年上市后，lululemon开始扩张。上市时lululemon在加拿大、美国、日本和澳大利亚市场拥有55家自营门店和10家加盟店。增长策略包括将北美作为主要的扩张地区，通过营销和门店扩张提高知名度，在全球地区扩展业务。从2007年至2013年，门店从71家上升至254家，复合增长率为24%。关闭加盟店，转变为全直营模式，08年金融危机后，Lululemon收缩加盟店规模，将原澳大利亚的加盟店转为直营门店，关闭了原与 Descente合资开设于日本的4家直营店，到2011年关闭了剩余4家美国的加盟店，全面转为直营模式。开拓新产品线和DTC电
14、子商务渠道。2009年，推出少女运动品牌ivivva；2013年开拓男装品牌，推出标志性的ABC男裤，扩展产品品类。2009年通过电子商务网站开启DTC业务，并利用showroom进行品牌推广，培育消费者认知。资料来源：Bloomberg，富途证券图：2007-2013年lululemon直营门店数量快速发展期，2007年至2013年：上市后进入全球门店扩张，金融危机后向全直营模式转型，开拓新产品线和电子商务渠道774211254FY 2009FY 2012FY 2007FY 2013FY 2008FY 2010 FY 2011+23.7%图： 2007-2013年lul
15、ulemon营收及增速，百万美元37121,0011,37076%82%29%28%57%41%37%FY 2008FY 2007FY 2013FY 2009FY 2010FY 2012FY 20119曲折发展期：2013年至2017年，质量问题频发导致召回损失，创始人不当言论与库存积压损害品牌形象，新产品线投放不及预期，股价表现萎靡发展过程中不断面临争议。2007年纽约时报指责Lululemon 对其名为 Vitasea 系列服装做出了虚假的宣传。公司声称，由海藻制成的 Vitasea 具有“抗菌、抗炎、解毒和保湿功效”，但实验室测试并未显示有该效果；2010年，lul
16、ulemon的可回收购物袋被指铅含量过高后而召回；2011年，门店职工Brittany Norwood 谋杀其同事Jayna Murray造成不良社会影响。产品质量问题频发，管理层持续动荡，公司股价表现不佳。2013年，一款黑色Luon瑜伽裤存在过分透明问题，lululemon召回了该问题产品，直接损失逾6千万美元。2015年初，lululemon再次发生大规模产品问题，消费者向美国消费者产品安全委员会投诉女装帽衣颈部的弹力拉绳伤到面部或眼睛，为此lululemon召回38万条女装帽衣拉绳。因为质量问题导致的库存积压使得lululemon不得不以40%的高折扣率消化库存，与其一贯的高端品牌定位
17、相左。2013年创始人Chip Wilson对于女性身材的不当言论损害了品牌形象，管理层之间分歧加大，管理层持续动荡。新产品投放不及预期，拖累利润放缓。该时期少女运动品牌Ivivva加速开店，但业绩增长不佳，拖累整体同店增长放缓，利润同比增长放缓，并最终关闭该产品线。同时，公司在全球继续扩张，进入中国和欧洲市场。2014年，lululemon在英国伦敦开设第一家门店，进入欧洲市场；2015年入驻天猫旗舰店，进入中国市场，2016年开始在中国开设线下直营店；资料来源：公司官网，公开资料，富途证券2000年温哥华2003年进入美国市场2007年加拿大、日本和澳大利亚市场2014年进入欧洲市场201
18、5年进入中国市场图：lululemon全球扩张进程10复苏发展期：2017年至今，明确“Power of Three” 五年战略计划，产品创新、全方位客户体验和市场开拓三大战略均超预期完成明确“Power of three” 五年战略计划。2017年公司提出四个关键增长战略支柱：电商、男士、北美和国际。2019年Lululemon明确提出三大增长动力“power of three”的五年成长计划，代表了公司成熟期的发展战略，这三大动力分别为：产品创新 Product innovation：预计到 2023 年，在维持在女性和瑜伽市场的地位的基础上，其男装收入规模增加一倍以上。在跑步、训练，办公
19、、旅行、通勤等新品类扩张，扩充新的业务机会，如个人护理产品。全方位顾客体验 Omni guest experiences：预计到 2023 年其数字化电商业务收入增加一倍以上。通过全渠道、全方位提升顾客体验，包含品牌活动、新的门店体验、会员计划。市场开拓 Market expansion：预计到 2023 年其国际市场业务收入增长四倍。公司在全球化扩张的成功经验证明了Lululemon具有跨区域和跨文化的发展潜力，中国、亚太区、欧洲、中东和非洲的市场将继续作为公司的重点区域，同时认为美国和加拿大仍有市场潜力。收购其他品牌，弥补面料专利短板，增强业务协同。2017年，lululemon对加拿大高
20、性能骑行服品牌7mesh进行少数股权投资，并达成战略合作伙伴关系，7mesh是高性能自行车服装领域的新兴全球品牌，二者将共同创造和突破先进技术服装的界限，助力科技面料的开发。2019年，lululemon投资了交互式健身镜Mirror，2020年宣布以5亿美元收购Mirror，以满足在疫情下人们居家健身的需求。图：“Power of Three” 五年战略计划超预期完成品牌&社群产品客户体验创新2015年战略雏形产品创新：男装业务全方位顾客体验：DTC电商市场开拓：全球化2019年三大增长动力战略Power of three20182022年预计实现翻两番20192021年DTC收入翻三倍提前
21、两年实现男装收入翻一番2022年提前实现目标资料来源：公司官网，公开资料，富途证券112022年明确Power of Three x2 增长战略，公司计划在2026年实现营收125亿美元的目标，该数字是2021年62.5亿美元的两倍。加倍关注公司发展的三大核心驱动力，即：产品创新：预计到2026年，男装收入规模将在2021年基础上翻倍，未来五年女装营收将以低两位数的复合年增长率增长。利用“Science of Feel”（触感科学）这一独特的创新视角，进行跨品类创新，深耕核心品类（跑步、训练、瑜伽和日常通勤）的同时，抓住新品类（网球、高尔夫、徒步和鞋履）的机会。全方位顾客体验：计划到2026年
22、将DTC电商收入翻倍。在实体和数字领域建立更强大的联系，加强品牌、社区和产品之间的互动，打造业内最具沉浸感的健身市场，例如推动以旧换新和转售计划，以及双重会员计划。市场开拓：预计到2026年，国际收入在2021年的基础上实现四倍增长。新市场和核心市场都是Lululemon的重要赛道，拓展并进入亚太和欧洲业务未覆盖的国家。预计到2026财年，中国大陆将成为Lululemon全球第二大市场。图：Lululemon2022年到2026年战略目标Power of Three x2产品创新客户体验市场扩张跨品类创新，推出如鞋类等新品类产品打造业内最具沉浸感的健身市场发展核心市场，拓展并进入亚太及欧洲业务
23、未覆盖国家新的五年规划：未来五年“Power of three x2”三大战略继续为业务增长提供动力，未来五年营收翻倍，中国将成为第二大市场资料来源：公司官网，富途证券2026年男装业务翻一番2026年DTC翻一番2026年国际收入四倍增长12目录二、行业分析：运动服装行业稳定增长，北美是第一大市场一、发展历程：Power of Three” 五年战略计划助力重回发展快车道三、业务亮点：细分赛道龙头，独特品牌形象四、未来增长点：产品创新、全方位客户体验与国际市场拓展五、盈利预测与估值13全球运动鞋服市场规模稳定增长，疫情促使人们健康意识的提升资料来源：Statista，富途证券图：2016-2
24、025年全球运动服装市场收入及预测，亿美元全球运动服装市场稳定增长，疫情促使人们健康意识的提升。根据Statista数据，2021年全球运动服装市场规模达到1927亿美元，并呈现不断上升趋势。其中2016-2021年CAGR为3.79%；预计到2025年，全球运动服装市场收入将达到2325亿美元，相比2021年增长20.65%。1,6001,6701,7371,8101,8821,9272,0202,1172,2182,3250105001,0001,5002,0002,5003,0002001920202022E20212023E2024E2025E+3.8%+4.8%
25、14资料来源： Statista，富途证券图：2015-2025年美国运动鞋服市场规模及预测，亿美元美国是全球最大的运动鞋服市场，运动消费水平较高。2021年运动鞋服产品市场规模达到720.3亿美元，占全球运动鞋服市场的37.38%。预计到2025年美国运动鞋服市场规模将达到1069.3亿美元，复合增长率为10.38%。2020年美国运动服饰人均消费为307美元，远高于全球38美元的平均水平。44648050956068849861,06920152023E200022E2024E2025E图：2020年各国家或地区运动服饰人均
26、消费对比，美元32.440.181.189.0109.2118.2124.3138.3138.4141.1307.3法国俄罗斯中国内地中国台湾新加坡日本韩国 英国 德国 中国香港美国美国是全球第一大运动服装市场，人均运动服饰消费水平远高于全球平均水平15品牌部分女子运动系列布局Adidas将目标人群定位在年轻女性；2015年11月，Adidas发布2020年品牌战略目标“立新”（Creating the New）,将女子系列设定为品牌核心战略中的五大驱动力之一，并宣布将在中国开设更多女子专门店。深挖女性运动产品的时尚化和休闲化需求，通过增强运动服饰的时尚元素和流行趋势，推出更符合女性对运动服饰
27、美观度要求的产品。Nike在旗下专卖店中开设针对女性的健身裤专区和运动鞋精品店，针对女性需求和运动偏好推出The 1 Reimagined等女性产品线；进一步细分女性消费群体，于近期推出孕妇专用的Nike M系列产品线。为女子运动市场布局，通过产品创新、线下零售体验创新、线上整合传播、线下体验活动、数字化社区平台有机融合，成为洞察女性消费者需求、为其创造价值的品牌生态系统。李宁旗下高端女性运动服饰品牌丹斯金（Danskin）推出新品，包括运动内衣、瑜伽裤、运动外套等，产品价位在300-700元；瞄准女性群体，通过明星代言突破粉丝圈层深挖明星带货能力；通过拓品类推出女性专属产品，于2019年与X
28、-girl联名推出“少女帮派”系列产品，于2020年推出樱花版“盘古”球鞋以及中国李宁樱花限定产品。安踏2021年7月安踏品牌发布未来5年战略目标及“24个月赢领计划”，提出将深度发力女子运动品类，以女性热爱的运动为核心， 研发和设计兼具科技和颜值的新运动美学女子品类，2025年安踏女子品类流水规模目标接近200亿元。表：头部运动品牌在女子运动系列的布局根据PipeCandy数据，2019年女性运动服装消费占整体运动服装市场的35%，女性运动市场规模较小但具有发展潜力。过去几年迅速成为女子服装行业龙头的瑜伽服品牌Lululemon 引发全行业的模仿，多家品牌发力布局女子运动系列。瑜伽文化逐步成
29、为美国主流文化的一部分。据 Harvard Health的统计数据，有28% 的美国人曾经尝试过瑜伽运动。X世代和千禧一代更喜欢购买时尚、舒适的服装，以在瑜伽课上提升自己的形象。瑜伽服，也越来越多成为日常休闲服装，进入了更大的使用场景女性运动市场蓬勃发展，吸引品牌布局，瑜伽文化逐步成为美国主流文化的一部分资料来源：公司官网，富途证券16全球运动服装市场竞争较激烈，龙头地位稳定，Lululemon营收增速优于同类企业资料来源：Bloomberg，富途证券图：2021年全球运动服饰市场TOP10（公司口径）图：lululemon与其他公司营收增速对比，%全球运动服装市场竞争较激烈，头部参与者包括N
30、ike、Adidas、VF、Under Armour等老牌运动品牌。龙头地位稳定，CR5头部集中度不断提升，Nike与Adidas常年维持在全球第一和第二的市场地位，按公司口径计算，2021年Nike与Adidas 的市场占有率分别为18%和9.8%，CR5为36.8%。Lululemon作为新锐运动品牌位居第8位，市场份额为1.6%。从营收能力角度看，Lululemon营收增速始终为正，除2013-2017低迷期增速弱于Under Armour外，lululemon营收增速高于同类企业。在疫情期间，lululemon得益于DTC渠道的高营收，仍保持双位数营收增速，优于同类企业。18.0%9.
31、8%3.8%55.4%2.0%NikeAdidasVFLululemonPuma2.4%2.8%Under ArmourSkechers1.7%安踏1.6%1.3%Columbia1.2%Asics其他57%37%13%15%24%21%42%-20-5060FY 2016FY 2015FY 2012FY 2010FY 2011FY 2017FY 2014FY 2019FY 2013FY 2018FY 2020FY 202111%41%16%14%13%lululemonNikeAdidasUnder Armour17图：运动鞋服品牌估值和成长象限图，截止2022/4/2
32、4资料来源：Bloomberg，富途证券Lululemon同店增速领先于同类企业，疫情期间业绩韧性强，全球化扩张和品类扩张潜力大，享有高估值从二级市场估值的角度，Lululemon产品在疫情期间需求依然稳定，同店增长率领先行业。全球化扩张和跨品类扩张的潜力很大，市场给予了lululemon 48倍的估值。根据NPD 数据，从 2019 年到 2021 年，在成人运动服装行业，lululemon 获得的全球市场份额超过了该行业的任何品牌。图： Lululemon上市以来同店销售增速表现，%37%-3%0%4%1%7%9%-10-505540FY 20142%16%FY 20
33、10FY 2011FY 201322%FY 2012FY 2015FY 2016FY 2019FY 2017FY 2018-4-202468022055404550VFCPE（TTM)48/22%5年CAGR20/3%lululemonUnder ArmourAdidas24/2%Nike34/7%15/-3%18目录二、行业分析：运动服装行业稳定增长，北美是第一大市场一、发展历程：Power of Three” 五年战略计划助力重回发展快车道三、业务亮点：细分赛道龙头，独特品牌形象四、未来增长点：产品创新、全方位客户体验与国际市场拓展五、盈利预测与
34、估值19Lululemon 目前被视为最具有社区感的知名品牌，不仅销售产品，而且建设社区密切合作，唤起客户的归属感，并让他们反复购物。Lululemon建立了热汗社区Sweat Collective，所有 Sweat Collective 活动都是免费的。其中包括健身教练、私人教练以及职业运动员等在内的“门店大使”，被称为“Sweat Leader”热汗领导者，大使们在lululemon店内开设免费瑜伽课程并代表该品牌宣传。作为回报，公司为门店大使们提供特殊津贴，可以在店内结识新朋友和潜在客户来发展业务，得到免费的优质产品等，以感谢他们在社区中发挥的领导作用。每个“门店大使”都有自己的社交圈，
35、这种影响力会一直延伸到线上，由“门店大使”主导的店内活动有效地吸引顾客并将其转化为粉丝。NPD Checkout 数据显示，Lululemon的客户对该品牌非常忠诚。在截至2022年1月的12个月内，Lululemon的美国客户在该品牌上的支出占其在运动服装品牌整体支出的30%，而 Fabletics、安德玛和阿迪达斯的这一数字均不到 10%。社区营销：Lululemon被视为最具有社区感的品牌，拥有独特品牌形象，客户忠诚度高lululemon门店雇员核心顾客潜在顾客品牌/门店大使聘用日常活动安排品牌文化宣传提供免费产品和特殊津贴，发展业务提供免费课程品牌文化宣传持续复购资料来源：公司官网，富
36、途证券图：Lululemon DTC品牌营销路径20独特的营销模式使得Lululemon在保持品牌调性的同时，营销费用较低。同时Sweat Leader和消费者帮助公司改善产品性能，参与到设计环节中来，形成良好互动。通过让消费者和运动员测试产品，公司可以从客户那里获得关于产品合身性、面料、质量和设计的直接反馈。经过认证的瑜伽和健身教练等热汗领导者发送有关所购商品的书面反馈后，可享受购买折扣。如果产品出现问题，公司会迅速针对该问题提供解决方案。社区营销：独特营销方式使得营销费用低于行业水平，直面消费者需求，社区与产品设计形成良好互动图：Lululemon产品营销方式资料来源：公司官网，富途证券灵
37、感启发课程与活动产品大使会提供从产品与商店设计，到在社区中如何呈现的各种信息大使会通过在线上，线下商店以及社区的形式，提供教学课程以及举办活动大使亲自体验产品，给予批判性反馈，并在产品系列上进行讨论21Lululemon的产品价格通常较昂贵，裤子价格通常不低于80美元，上衣价格通常不低于50美元，这一价格普遍高于耐克等的产品，能负担的起如此高溢价产品的人群有限。Lululemon最初将目标市场可以定义为 18岁到35岁受过教育、中等至高收入水平、注重健康的女性，目前的消费人群也基本符合这一标准对lululemon用户调研数据统计发现，用户购买lululemon产品的第一大原因是“穿着舒适”(8
38、9.3%)，其次为功能适用(66%)和穿着好看(63.9%)。由于lululemon的消费群体定位于新型中产女性，她们对于价格敏感度不高，更在意于品质，包括面料功能性和时尚设计，对产品质量有着更高的要求。产品定位：高溢价产品，用户对价格敏感度不高，对产品质量有着更高的要求2%5%22%30%22%20%送礼性价比高周围人都在买穿着舒服功能使用穿着好看图：用户选择lululemon产品原因的问卷结果资料来源：增长黑盒，富途证券22产品定位：突出的面料功能性和时尚设计能力是产品力的保证，持续进行面料创新为了保证产品的功能性、舒适性，公司拥有多种先进的面料产品，其中最具代表性的Luon，是公司大部分
39、产品中的主要面料，该面料由86% 的尼龙和14%的莱卡，主打高弹力、高透气性、绵软舒适，解决了瑜伽裤透明性问题，有利于吸汗、贴合身体和消除刺激。其他面料还包括Luxtreme、Nulu、Nulux、Everlux、Everstreme等，核心面料达到12种。公司在持续不断对面料进行创新，以满足消费者的需求和未来的行业变化。以2021年为例，公司聚焦重点在于可再生材料和环保，研发成果包括Mylo ，一种由可再生的菌丝体制成，外观与质感贴近皮革的创新环保材料。与生物技术公司 LanzaTech合作创造的世界上第一个使用回收碳排放的织物等。面料特征热销产品系列Everlux独特双面针织面料，NEXT
40、-LEVEL吸湿，速干，双编织结构，轻巧，覆盖率高，超级弹力，适用于对透气性要求高的场合Wunder Train 系列Luon核心面料，高弹力、透气、舒适。衍生面料包括SERIOUSLY LIGHTTMLUON（轻薄版，适用于酷热、高强度的运动环境）、LIGHT LUON（超轻款、适合温暖、出汗环境）、FULL-ON LUON（密织版，紧身，提供支撑和覆盖）Wunder Under 系列Luxtreme速干、强支撑性、高贴合度、宛如二层皮肤，适合中高强度的运动环境。衍生面料包括LIGHT LUXTREME（轻质版，体感凉爽）、FULL-ON LIGHT LUXTREME（密织版，紧身，提供支撑
41、和覆盖）Wunder Under 系列Speed Up 系列Nulu亲肤裸感，如黄油般的柔软感，轻盈，排汗，超级弹力，多场景使用Align 系列Nulux柔软，光滑，快干，手感凉爽，轻量级覆盖更塑性效果Fast and Free 系列Swift轻薄强韧，防水排汗透气。衍生面料包括Swift Ultra 和 Swift Ultra LightWanderer 系列Rulu柔软，吸湿排汗，适用于寒冷环境下出汗的运动场景Ready To Rulu 系列Silverescent健康风格，抗菌&防臭，采用X-STATIC科技Swiftly 系列Warpstreme柔软塑性，四面弹力，强延展性，经久耐用A
42、BC系列图：Lululemon面料品类介绍资料来源：公司官网，富途证券23Lululemon一直在积极保护其产品，并为此申请了众多的外观设计专利。但值得注意的是，公司目前在产品面料或制造技术方面并没有专利，用于制造产品的技术、面料和工艺的知识产权通常由供应商拥有或控制，并且通常不是公司所独有的，同时和其他品牌共享供应商，为lululemon开发luon面料的顶级供应商 Eclat Textile Co. （儒鸿企业） 同时还是Nike、Adidas、Under Armour的长期供应商。当竞争对手能够制造和销售具有与lululemon产品相似的性能特征、面料或款式的产品时，其无法充分利用知识产
43、权来抵御竞争对手对其市场份额的侵占吗，是公司潜在的风险。但相比于面料技术来说，公司产品受到欢迎的原因更多是在设计、剪裁工艺、花色等时尚美学方面。例如通过裆部无缝剪裁及菱形内衬设计，解决了瑜伽裤“骆驼趾”（Camel Toe）问题，使其能应用于户外场景。产品定位：无自有工厂，依赖供应商的生产模式，面料技术无专利是潜在风险资料来源：Bloomberg，公司官网，富途证券设计研发面料采购生产制造供应商、设计师、用户多方参与，密切合作开发专有面料，通过协议、商标和商业秘密进行产权保护，并与领先的面料供应商合作，生产最终使用的面料。供应商相对集中。2021年约有65家供应商为lululemon提供面料。
44、 其中56%的面料由前五名面料供应商生产，最大的供应商生产了27%约有48%的面料产自台湾，19%来自中国大陆，11%来自斯里兰卡。公司无自有工厂，依赖供应商进行生产，产地集中在东南亚。2021年约有41家供应商为公司进行生产，其中 前五家供应商生产了 57% 的产品，最大的制造商生产了 15%的产品。约40% 的产品在越南制造，17% 在柬埔寨制造，11% 在斯里兰卡制造，7% 在中国制造，其中 2% 在台湾制造。图：Lululemon生产模式为轻资产，生产外包24目录二、行业分析：运动服装行业稳定增长，北美是第一大市场一、发展历程：Power of Three” 五年战略计划助力重回发展快
45、车道三、业务亮点：细分赛道龙头，独特品牌形象四、未来增长点：产品创新、全方位客户体验与国际市场拓展五、盈利预测与估值25图：分渠道主营业务构成占比，%Lululemon以直营为主，所以主要销售渠道只分为两种：直营门店和DTC直接面向消费者，后者主要就是电商业务，包括官网和移动应用程序等。lululemon的DTC模式一直被视作行业内标杆之一，与其他公司将直营门店作为DTC不同，lululemon的DTC单纯指线上业务。疫情使得DTC业务加速。2020年，受疫情下居家瑜伽的需求推动，DTC业务同比增长超过100%，占比甚至超过线下门店，达到52%； 2021年以来门店重新开放带来线下直营门店的增
46、长，DTC业务在去年高基数下同比增长了22%，DTC业务所占比重有所回落。随着线下门店的持续复苏，预计2022年直营门店将继续成为重要的收入驱动因素，电商业务占比将恢复常态化。“Power of Three”之全方位客户体验：lululemon的DTC单纯指线上业务，疫情使得DTC业务加速，随着线下门店的持续复苏，电商业务占比将恢复常态化8.0%8.9%9.2%8.6%10.4%10.5%19.3%21.8%26.1%28.6%51.9%44.4%72.7%69.3%64.7%62.9%37.7%45.1%FY 2020FY 2016FY 2021FY 2017FY 20182,649FY 2
47、0192,3443,2883,9794,4026,257直营门店电商DTC其他业务图：分渠道主营业务增速，%24.1%27.4%48.7%100.7%21.6%70.1%-40-2002040608010012012.9%13.8%FY 201612.4%7.8%15.7%FY 2017FY 201821.0%32.5%17.6%FY 201910.6%FY 2020-33.7%42.1%FY 202113.0%营收增速电商DTC直营门店资料来源：Bloomberg，富途证券26“Power of Three”之全方位客户体验：高利润率的DTC业务占比明显高于同业，在疫情反复下业务将更具弹性与
48、同行业其他竞争对手相比，公司的DTC业务占比明显较高，使得公司业务在疫情反复下业务将更具弹性。瑜伽所需空间灵活，即使人们在居家隔离期间也可以通过瑜伽锻炼身体。2020年疫情期间，大部分运动品牌经历不同程度的业绩下滑，而公司以DTC的超高增速为支撑依然实现10.6%的同比增长。得益于直营模式和高定价的产品定位，lululemon销售毛利率高于同类企业。DTC业务的利润率显著高于线下门店。41.441.140.041.242.445.143.822.924.425.327.127.625.8055404550FY 2019 FY 2020FY 2015FY 2017FY 20
49、16FY 201812.8FY 2021电商直营门店28%29%32%44%lululemonNike李宁安踏图：2021年 DTC业务占比对比，%51%53%55%56%56%58%46%47%50%46%45%45%43%45%49%50%52%52%50%40424446485052545658FY 2016FY 2017FY 2020FY 2019FY 2018FY 202144%49%lululemonUnder ArmourNikeAdidas图：lululemon及同类企业销售毛利率，%图：分渠道营业利润率对比，%资料来源：Bloomberg，富途证券27从营运能力角度看。Lul
50、ulemon与Nike存货周转天数相近，均大幅低于Under Armour和Adidas。Lululemon直营为主，NIKE批发为主，考虑终端销售仍需时日，Lululemon存货周转天数最低。但得益于lululemon垂直运营模式，lululemon的应收账款周转天数远低于同类企业。“Power of Three”之全方位客户体验：得益于垂直运营模式，营运能力表现较好84939809000180FY 2017FY 2016FY 2018FY 2019FY 2020FY 2021128
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
