《东方金诚:2020年信用风险展望系列报告—产业债篇(170页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《东方金诚:2020年信用风险展望系列报告—产业债篇(170页).pdf(170页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 关于我们 东方金诚国际信用评估有限公司(“东方金诚”)是中国主要的信 用评级机构之一,获得了中国人民银行、中国证监会、国家发改委、中 国银保监会、交易商协会等债券市场全部监管部门和自律机构的认可, 可为境内外发行人在中国债券市场发行的所有债券品类开展评级,为境 内外投资人参与中国债券市场提供服务。 东方金诚成立于 2005 年,注册资本为 1.25 亿元人民币,控股股东 为中国东方资产管理股份有限公司。总部位于北京,在全国范围内建立 了以 20 多家分公司为载体的信用服务网络,还面向境外发行人与投资人 建立了国际服务团队。 东方金诚秉承“锐意创新、极致服务”的新锐理念,紧跟债券市场 创新步伐
2、,响应投资人和发行人新需求,捕捉信用风险新变化,持续革 新评级技术和研究服务体系,为投资人和发行人提供专业、独立的信用 服务。 东方金诚以践行“中国评级梦”为己任,搭乘人民币和债券市场国 际化、“一带一路”国际合作的东风,开发适用于全球发行人的评级技 术体系,开展面向全球投资者的交流服务,推动“一带一路”、金砖国 家和亚洲信用评级合作,提升中国评级标准体系的国际竞争力。 编 委 会 编委会主任委员:金永授 编委会委员:金永授裴永刚刚猛程春曙俞春江徐承远郭永刚 莫琛王青朱林张佳丽高路苏莉张子范 吴婷婷张博源谢延松 主编:俞春江 撰稿:(按姓氏拼音排序) 边沁曹洋洋曹源源常征楚芸丛晓莉杜梅一范新悦
3、 冯琳葛新景谷建伟郭妍芳郭哲彪何冲何阳贺畅 侯艳华贾秋慧蒋玉琴金炫杰康敏劳梦妃李柯莹李茜 李倩李晓娜李燕刘将沄刘伟岸刘怡雯龙文卢宏亮 鲁金飞罗修马丽雅梅佳任志娟汪晴王佳丽王璐璐 王青王伟王文华谢瑞谢笑也邢岳飞熊晓梦依杨伟彤 于丽峰张晨曦张伟张岳赵迪赵一统赵怡畅周丽君 责任编辑:李瑞雪娄雪宁崔蕾 美编:何星 序言 为更好地服务于发行人和投资人,秉承“锐意创新、极致服务”的 品牌理念,响应投资人和发行人新需求,东方金诚围绕“逆周期政策加 持下的 2020”主题,精编 2020 年信用风险展望报告,以飨读者。 报告聚焦市场关注的信用风险特征与趋势、不同行业的风险展望及 违约常态化下的信用风险管理等,
4、为发行人和投资人捕捉信用风险新变 化,提供独立、专业信用服务。 报告由四个系列组成, 按照研究主题, 分别为:系列1-宏观与债市篇, 系列 2- 产业债篇,系列 3- 地方政府与公用事业篇,系列 4- 金融机构与 资产证券化篇等四册。 扫描封底二维码,关注东方金诚官方微信,可获取各册报告电子版。 东方金诚国际信用评估有限公司 系列 1:宏观与债市篇 2020 年宏观经济展望 2020 年债券市场展望 2020 年大类资产配置展望 2020 年信用债违约回顾与展望 2020 年熊猫债市场展望 2020 年中资企业境外融资展望及策略建议 系列 2:产业债篇 2020 年房地产行业信用风险回顾与展望
5、 2020 年建筑行业信用风险回顾与展望 2020 年煤炭行业信用风险回顾与展望 2020 年钢铁行业信用风险展望 2020 年有色金属行业信用风险回顾与展望 2020 年汽车制造行业信用风险展望 2020 年工程机械行业信用风险展望 2020 年重型机械行业信用风险展望 2020 年炼油行业信用风险展望 2020 年化纤行业信用风险展望 2020 年零售行业信用风险回顾与展望 2020 年家用电器行业信用风险展望 2020 年出版行业信用风险回顾与展望 系列 3:地方政府与公用事业篇 2020 年我国地方政府债券信用风险回顾与展望 2020 年城投行业信用风险展望 2020 年高速公路行业信
6、用风险回顾与展望 2020 年机场行业信用风险回顾与展望 2020 年港口行业信用风险回顾与展望 2020 年火电行业信用风险回顾与展望 系列 4:金融机构与资产证券化篇 2020 年商业银行信用风险回顾与展望 2020 年证券行业信用风险展望 2020 年人身险行业信用风险回顾与展望 2020 年债券担保机构信用风险展望 2020 年我国 RMBS 信用风险回顾与展望 2020 年我国汽车贷款 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国消费金融 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国融资租赁 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国应收账款和供应链 ABS 信用风险回顾与展望 2
7、020 年我国不动产 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国 NPLS 信用风险回顾与展望 2020 年我国 CLO 信用风险回顾与展望 总目录 目录 CONTENTS 2020 年房地产行业信用风险回顾与展望 2020 年建筑行业信用风险回顾与展望 2020 年煤炭行业信用风险回顾与展望 2020 年钢铁行业信用风险展望 2020 年有色金属行业信用风险回顾与展望 2020 年汽车制造行业信用风险展望 2020 年工程机械行业信用风险展望 2020 年重型机械行业信用风险展望 2020 年炼油行业信用风险展望 2020 年化纤行业信用风险展望 2020 年零售行业信用风险回顾与展望 2
8、020 年家用电器行业信用风险展望 2020 年出版行业信用风险回顾与展望 007 024 039 054 065 082 094 107 117 129 138 149 158 系列 2:产业债篇 产业债篇 9 房地产行业信用风险回顾与 2020 年展望 行业信用质量:2019 和 2020 年信用质量总体稳定房地产行业样本企业数据和指标(亿元、%) 资料来源:Wind,东方金诚整理数据来源:Wind,东方金诚整理 ( 营业收入和净利润为样本企业的合计 值;毛利率为中位数 ) 2019 年供给推盘下销售面积增速于 10 月转正,预计 2020 年三稳、不刺激、按揭投放趋稳等决定 销售端总量稳
9、定,但供给推盘及货币化渐弱、置业人口触顶下滑,增速稳中趋弱; 预计 2020 年,棚改收官,施工及新开工仍将对投资产生支撑,但低位购地款贡献降低、新开工趋 势向下对投资增速形成拖累,投资增速高位趋缓; 预计 2020 年房地产行业货币及调控政策总体稳定,商品房销售价格将保持稳定,其中一二线城市 整体趋稳,无产业及人口支撑的三四线城市房价上涨动力不足; “偿债高峰”及“非标转标”有望推升房地产信用债市场需求,发行规模全年前低后高,但整体融 资仍旧承压; 预计2020年, 销售、 回款韧性较强支撑房企信用风险整体保持稳定, 盈利能力及债务负担保持稳定, 但需关注降杠杆大但回款慢的房企,尤其是土储质
10、量不佳的小型房企。 工商企业二部谢瑞谷建伟 产业债篇 7 产业债篇 9 房地产行业信用风险回顾与 2020 年展望 行业信用质量:2019 和 2020 年信用质量总体稳定房地产行业样本企业数据和指标(亿元、%) 资料来源:Wind,东方金诚整理数据来源:Wind,东方金诚整理 ( 营业收入和净利润为样本企业的合计 值;毛利率为中位数 ) 2019 年供给推盘下销售面积增速于 10 月转正,预计 2020 年三稳、不刺激、按揭投放趋稳等决定 销售端总量稳定,但供给推盘及货币化渐弱、置业人口触顶下滑,增速稳中趋弱; 预计 2020 年,棚改收官,施工及新开工仍将对投资产生支撑,但低位购地款贡献降
11、低、新开工趋 势向下对投资增速形成拖累,投资增速高位趋缓; 预计 2020 年房地产行业货币及调控政策总体稳定,商品房销售价格将保持稳定,其中一二线城市 整体趋稳,无产业及人口支撑的三四线城市房价上涨动力不足; “偿债高峰”及“非标转标”有望推升房地产信用债市场需求,发行规模全年前低后高,但整体融 资仍旧承压; 预计2020年, 销售、 回款韧性较强支撑房企信用风险整体保持稳定, 盈利能力及债务负担保持稳定, 但需关注降杠杆大但回款慢的房企,尤其是土储质量不佳的小型房企。 工商企业二部谢瑞谷建伟 2020 年信用风险展望系列报告 8 2020 年信用风险展望系列报告 10 一、行业基本面 20
12、19 年供给推盘下销售面积增速于 10 月转正,预计 2020 年三稳、不刺激、按揭投放趋稳等决定销售端 总量稳定,但供给推盘及货币化渐弱、置业人口触顶下滑,面积增速稳中趋弱 2019 年 1 10 月,全国商品房销售面积和销售额分别为 13.33 亿平方米和 12.44 万亿元,同比分别增长 0.10% 和 7.30%,面积增速今年来首次回正。2019 年以来行业调控政策依旧从严,“三稳”基调保持不变,销 售面积增速始终为负,但下半年以来受融资收紧等影响,房企推盘积极及“以价换量”,供给驱动成交上升, 叠加去年 9 月开始销售面积基数逐步走低,销售表现出较强韧性。 预计 2020 年,整体市
13、场景气稳中趋弱。在政治局会议明确“不将房地产作为短期刺激经济手段”、经济工 作会议重申 “房住不炒” 的背景下, 仍将持续 “三稳、 因城施策” 的基调不变, 加上按揭投放趋稳、 降息周期启动、 城镇化推进持续等决定总量稳定;另一方面,2019 年下半年供给端“以价换量”“推盘去化”拉动需求端难以 持续到 2020 年,且棚改货币化渐弱、置业人口触顶下滑,销售面积增速将稳中趋弱。结构性分化方面,不排除 部分地区政策放松以支撑财政托底经济的可能,但部分产业及人口支撑较弱的三四线城市,前期市场购买力透 支叠加棚改货币化力度减弱,2020 年销售增速面临更大下行压力。 图 1:全国商品房销售面积及销
14、售额增速(%) 图 2:总人口:15-64 岁变动(亿人、%) 图 3:新增个人住房贷款(万亿元、%)图 4:房贷利率与 LPR-5 年(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 新开工、施工及滞后支付的购地款支撑房地产开发投资增速维持高位,预计 2020 年低位购地款贡献降低、 新开工趋势向下对投资增速形成拖累,增速高位趋缓 新开工及施工支撑房地产开发投资累计增速高位,2019 年 1 10 月房地产开发投资额累计完成 10.96 万 亿元,同比增长 10.30%,但增速自 5 月以来持续小幅下降,主要由于土地购置走弱、竣工低位安装工程增速走 产业债篇 11 负影响所致。具体来看,新开工和施工
15、方面,房企融资收紧下促回款、增推盘,且 18 年大量拿地支撑新开工和 施工增速 ,1 10 月累积增速分别为 10.0% 和 9.0%。此外,前期高位土地购置费的分期支付对投资仍起到较强 的补充作用。 展望 2020 年,棚改收官、施工及新开工仍将对投资产生一定支撑,但滞后支付的低位购地款贡献降低、新 开工增速趋势向下对投资增速形成拖累,预计房地产开发投资完成额增速将高位趋缓,但降幅有限。新开工和 施工方面, 2019 年拿地减少, 销售趋势向下, 开工增速回落, 施工在竣工剪刀差缓慢修复下增速较为稳定。 此外, 根据统计局历年新开工、施工及销售数据,不考虑新开工及施工中的不可售面积,停工未售
16、面积约 21 亿平方米, 停工项目的复工变动或成为投资增速的关键变量。 图 5:全国房地产开发投资增速(亿元、%)图 6:开发投资明细增速(%) 图 7:全国房地产新开工、施工、竣工增速(%)图 8:商品房住宅广义库存情况 1(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 2019 年土地购置同比下降,但降幅持续收窄,预计 2020 年融资环境难以显著放松,叠加较大的债务偿 付压力,房企拿地能力及意愿难以显著改善,对投资形成制约 2019 年以来,房地产行业去杠杆背景下,房企融资受限,土地市场持续低迷,但降幅有所收窄。1 10 月, 全国土地购置面积 18383 万平方米,同比下降 16.3%;土地
17、成交价款 9921 亿元,累计同比下降 15.2%。新开工 面积持续高位,房企随前期土地储备的消耗温和补充库存,土地购置面积和土地成交价款自 7 月以来降幅持续 收窄。成交有所分化,土地成交的下降主要源于三线城市,一二线城市仍保持较强的土地热度。此外,10 月百 城土地成交溢价率为 6.28%,溢价率较上月回落 0.61 个百分点。 预计 2020 年,房地产调控仍将持续从严,房企融资环境难以显著放松,叠加较大的债务偿付压力,房企资 1 以上库存数据为商品房住宅库存测算数据,除竣工未售为统计局公布数据(商品房待售面积:住宅),其他数据均为测算数据,未考虑统计数据瑕疵及 新开工、施工中存在不可售
18、面积等。其中,广义库存 = 累积新开工面积 - 累积销售面积。 产业债篇 9 产业债篇 11 负影响所致。具体来看,新开工和施工方面,房企融资收紧下促回款、增推盘,且 18 年大量拿地支撑新开工和 施工增速 ,1 10 月累积增速分别为 10.0% 和 9.0%。此外,前期高位土地购置费的分期支付对投资仍起到较强 的补充作用。 展望 2020 年,棚改收官、施工及新开工仍将对投资产生一定支撑,但滞后支付的低位购地款贡献降低、新 开工增速趋势向下对投资增速形成拖累,预计房地产开发投资完成额增速将高位趋缓,但降幅有限。新开工和 施工方面, 2019 年拿地减少, 销售趋势向下, 开工增速回落, 施
19、工在竣工剪刀差缓慢修复下增速较为稳定。 此外, 根据统计局历年新开工、施工及销售数据,不考虑新开工及施工中的不可售面积,停工未售面积约 21 亿平方米, 停工项目的复工变动或成为投资增速的关键变量。 图 5:全国房地产开发投资增速(亿元、%)图 6:开发投资明细增速(%) 图 7:全国房地产新开工、施工、竣工增速(%)图 8:商品房住宅广义库存情况 1(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 2019 年土地购置同比下降,但降幅持续收窄,预计 2020 年融资环境难以显著放松,叠加较大的债务偿 付压力,房企拿地能力及意愿难以显著改善,对投资形成制约 2019 年以来,房地产行业去杠杆背景下,房
20、企融资受限,土地市场持续低迷,但降幅有所收窄。1 10 月, 全国土地购置面积 18383 万平方米,同比下降 16.3%;土地成交价款 9921 亿元,累计同比下降 15.2%。新开工 面积持续高位,房企随前期土地储备的消耗温和补充库存,土地购置面积和土地成交价款自 7 月以来降幅持续 收窄。成交有所分化,土地成交的下降主要源于三线城市,一二线城市仍保持较强的土地热度。此外,10 月百 城土地成交溢价率为 6.28%,溢价率较上月回落 0.61 个百分点。 预计 2020 年,房地产调控仍将持续从严,房企融资环境难以显著放松,叠加较大的债务偿付压力,房企资 1 以上库存数据为商品房住宅库存测
21、算数据,除竣工未售为统计局公布数据(商品房待售面积:住宅),其他数据均为测算数据,未考虑统计数据瑕疵及 新开工、施工中存在不可售面积等。其中,广义库存 = 累积新开工面积 - 累积销售面积。 2020 年信用风险展望系列报告 10 2020 年信用风险展望系列报告 12 金面依然紧张,房企拿地能力及意愿难以显著改善,土地市场依旧疲软,对投资形成制约。其中一二线城市土 地市场具备较强热度,三四线城市土地市场相对冷清。此外,部分房企库存处于低位,土地溢价率亦处于低位, 在手资金充足、债务杠杆较低的房企在融资及补库存方面将更具优势。 图 9:土地购置和成交情况(万平方米、%)图 10:土地购成交分城
22、市情况(万平方米、%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 预计2020年房地产行业货币及调控政策总体稳定, 商品房销售价格将保持稳定, 其中一二线城市整体趋稳, 无产业及人口支撑的三四线城市房价上涨动力不足 2019 年 1 10 月,全国商品房平均销售价格为 9337.08 元 / 平方米,同比上涨 7.23%,全国房价稳中有升。 2018 年底以来,多地在“因城施策,分类指导”原则下,对楼市调控政策作了微调,部分城市限购、限售以及 融资政策略有放松,对销售价格起到一定支撑。具体来看,2019 年初以来百城住宅价格指数较为稳定,一线城 市受调控政策影响较大,整体稳定;二线城市受人才引进政策及
23、人口逆向流动等因素影响保持一定增长;三线 城市上涨动力不足,增速趋缓。 预计 2020 年,房地产行业货币及调控政策总体稳定,宏观方面逆周期调节持续发力,保持流动性合理充裕 和社会融资规模合理增长;同时“三稳”下因城施策,对个别城市进行微调,房价整体趋于稳定。其中一二线 城市产业基础较好,人口吸附能力强,需求相对旺盛,但面临较强政策调控压力,房价整体将保持稳定;而部 分经济发展相对滞后的三四线城市将会受到棚改货币化政策弱化、购买力相对透支导致购房需求不足,房价上 涨动力不足,房价面临下降压力。 图 11:全国商品房平均销售价格变动(%)图 12:百城住宅价格指数变动(%) 资料来源:Wind,
24、东方金诚整理 产业债篇 13 二、房地产企业信用表现 本文选取 167 家发债房企作为样本对房地产行业整体信用表现进行分析,含上市公司 75 家、非上市公司 92 家。从企业性质看,中央国有企业 17 家、地方国有企业 53 家、民企及其他性质企业 97 家。信用等级方面, 样本企业最新主体信用等级为 AAA、AA+ 和 AA 的房企分别为 36 家、42 家和 79 家。本文从规模和市场地位、 盈利能力和运营效率、债务负担和保障程度几个方面,对样本企业主要指标进行相对排序,以观察行业信用风 险的变化趋势。 信用等级迁移整体随行业发展较为平稳,与样本房企分组分布趋势相同,2019 年 1 10
25、 月,房企主体信 用等级上调 17 家,下调 5 家。 图 13:房地产样本企业分组分布图图 14:房企主体信用等级迁移(家) 资料来源:公开资料,东方金诚整理 房企整体信用风险稳定, 规模及地位对整体信用质量的稳定形成较强支撑, 预计2020年, 在回款力度加大、 扩张节奏放缓、业绩正当释放下,整体信用质量将保持稳定 2019 年样本房企整体信用质量总体稳定,略有上升,主要是房企规模和市场地位对其形成较强支撑。近年 来,房企资产总额保持增长,销售业绩不断释放,规模和市场地位指标稳定提升;随着结算面积及房价的提升, 盈利能力和运营效率较为稳定;样本房企在“融资难”及“降杠杆”下,债务负担保障程
26、度略有下滑。 预计2020年, 房企信用质量将保持稳定。 一方面, 随着2016年2017年大量开工项目进入竣工结转高峰期, 房企高位预收账款及推盘促回款下高增合同销售金额对收入等形成支撑,规模和市场地位指标仍将持续增长。 同时,业绩释放使得房企利润规模有所增长,房价及地价增长趋同为结转项目盈利稳定提供保障,盈利能力和 运营效率整体预计保持稳定。最后,房企短期债务压力依然较大,但随着房企拿地扩张节奏放缓及“以价换量” 下销售和回款的改善,债务负担保障程度将趋于稳定。 图 15:样本房企整体信用质量变化图 16:样本房企各一级指标信用质量变化 资料来源:公开资料,东方金诚整理 产业债篇 11 产
27、业债篇 13 二、房地产企业信用表现 本文选取 167 家发债房企作为样本对房地产行业整体信用表现进行分析,含上市公司 75 家、非上市公司 92 家。从企业性质看,中央国有企业 17 家、地方国有企业 53 家、民企及其他性质企业 97 家。信用等级方面, 样本企业最新主体信用等级为 AAA、AA+ 和 AA 的房企分别为 36 家、42 家和 79 家。本文从规模和市场地位、 盈利能力和运营效率、债务负担和保障程度几个方面,对样本企业主要指标进行相对排序,以观察行业信用风 险的变化趋势。 信用等级迁移整体随行业发展较为平稳,与样本房企分组分布趋势相同,2019 年 1 10 月,房企主体信
28、 用等级上调 17 家,下调 5 家。 图 13:房地产样本企业分组分布图图 14:房企主体信用等级迁移(家) 资料来源:公开资料,东方金诚整理 房企整体信用风险稳定, 规模及地位对整体信用质量的稳定形成较强支撑, 预计2020年, 在回款力度加大、 扩张节奏放缓、业绩正当释放下,整体信用质量将保持稳定 2019 年样本房企整体信用质量总体稳定,略有上升,主要是房企规模和市场地位对其形成较强支撑。近年 来,房企资产总额保持增长,销售业绩不断释放,规模和市场地位指标稳定提升;随着结算面积及房价的提升, 盈利能力和运营效率较为稳定;样本房企在“融资难”及“降杠杆”下,债务负担保障程度略有下滑。 预
29、计2020年, 房企信用质量将保持稳定。 一方面, 随着2016年2017年大量开工项目进入竣工结转高峰期, 房企高位预收账款及推盘促回款下高增合同销售金额对收入等形成支撑,规模和市场地位指标仍将持续增长。 同时,业绩释放使得房企利润规模有所增长,房价及地价增长趋同为结转项目盈利稳定提供保障,盈利能力和 运营效率整体预计保持稳定。最后,房企短期债务压力依然较大,但随着房企拿地扩张节奏放缓及“以价换量” 下销售和回款的改善,债务负担保障程度将趋于稳定。 图 15:样本房企整体信用质量变化图 16:样本房企各一级指标信用质量变化 资料来源:公开资料,东方金诚整理 2020 年信用风险展望系列报告
30、12 2020 年信用风险展望系列报告 14 1. 规模和市场地位 2019 年,房企资源集中、业绩正当释放,规模及地位增长显著,预计 2020 年仍保持增长,放缓拿地下 资产总额增速趋缓,“结转年”及大额预收锁定收入高增,资源集中度提升下的头部房企优势明显 规模和市场地位方面,2019 年房企资产总额保持增长,但增速放缓,主要是行业调控政策趋严、融资环境 收紧、房价预期走弱等因素影响,房企拿地力度减弱,规模扩张速度放缓。如恒大、万科、保利发展资产增速 均不到 15%,增速放缓,“零拿地”的泰禾集团、“瘦身成功”的万达集团等资产总额小幅下滑,以负债端驱 动增长的“加杠杆”时代或已终结。 合同销
31、售金额方面,整体呈增长趋势,随着房企融资环境的不断收紧,碧桂园、恒大、融创等头部房企加 大了推盘销售回款,合同销售金额保持增长,集中度逐年提高,马太效应愈发显现。另外,TOP50 占 TOP100 样本房企拿地货值的 80% 以上 2,万科、绿地等拿地仍然积极,龙湖、世茂等并购补充优质资产,资源集中度 提升下头部房企优势明显。 图 17:样本房企资产总额中位数变化(亿元)图 18:样本房企存货中位数变化(亿元) 资料来源:Wind,东方金诚整理 图 19:样本房企合同销售金额中位数变化(亿元)图 20:样本房企合同销售金额在全行业集中度(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 随着 2016
32、年 2017 年大量开工销售的项目进入竣工结转期,预收账款及竣工回升对样本房企营业收入增 长提供较强支撑。房企预收账款规模自 2015 年以来显著增长,2019 年 1 9 月,新城控股、绿城房地产和招 商蛇口期末预收账款对其当期营业收入的覆盖倍数均在 4 倍以上,对其未来一段时期的营业收入提供较强保障。 2 样本企业拿地货值数据来源于企业公告及克而瑞。 产业债篇 15 但小型房企收入增速最低,且预收对未来收入结转保障最低,如广州珠江实业、顺发恒业、格力地产等房企预 收账款对营业收入保障倍数较低,未来业绩存在一定压力。 图 21:样本房企营业收入中位数变化(亿元)图 22:样本房企期末预收账款
33、与当期营业收入比值(%) 图 23:按收入排序房企营业收入中位数变化 3(亿元) 图 24:按收入排序房企期末预收账款 / 当期营业收入(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 总体看来,预计 2020 年,房企规模和市场地位仍将持续扩大,对房企信用质量形成支撑。资产总额将受到 拿地疲软、竣工回暖等因素影响,增速依旧放缓;营业收入在 16 年开始的“结转年”到来及大额预收下锁定较 高增速;房企将继续加快推盘节奏以回笼资金,新开工面积仍将保持高位,合同销售金额增速降有所放缓。此外, 近年头部房企拿地面积市占率持续高于销售市占率, 土储资源集中, 支撑未来销售集中度, 叠加品牌、 融资等优势, 马
34、太效应愈发显现。 2. 盈利能力和运营效率 “结转年”到来房企利润规模有所增长,但存货周转率在“高开工低竣工”下呈下降趋势,预计 2020 年, 竣工回暖及拿地节奏放缓下,盈利能力和运营效率整体保持稳定,但小型房企面临一定业绩压力 2019 年样本房企盈利能力和运营效率整体较为稳定。其中,净利润与营业收入走势趋同,行业竣工回暖, 结转房价整体上涨,净利润随结转收入增加有所增长。其中,绿地控股、万科和保利发展前三季度净利润同比 增幅均超过 30%,增长较块,但也存在市场份额小且去化回款不及时的小型房企,净利润亏损,如天保基建和 海航投资等。 净资产收益率方面,整体略有下降,但仍在 8.50% 以
35、上,高于多数其他产业。虽房企净利润增幅不低,但 3 本文按 2018 年 173 家样本房企收入排序,分为 1-10(大型)、11-30(大中)、31-50(中型)、51-100(中小)、101-167(小型)五组进行对比特征分析。 产业债篇 13 产业债篇 15 但小型房企收入增速最低,且预收对未来收入结转保障最低,如广州珠江实业、顺发恒业、格力地产等房企预 收账款对营业收入保障倍数较低,未来业绩存在一定压力。 图 21:样本房企营业收入中位数变化(亿元)图 22:样本房企期末预收账款与当期营业收入比值(%) 图 23:按收入排序房企营业收入中位数变化 3(亿元) 图 24:按收入排序房企期
36、末预收账款 / 当期营业收入(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 总体看来,预计 2020 年,房企规模和市场地位仍将持续扩大,对房企信用质量形成支撑。资产总额将受到 拿地疲软、竣工回暖等因素影响,增速依旧放缓;营业收入在 16 年开始的“结转年”到来及大额预收下锁定较 高增速;房企将继续加快推盘节奏以回笼资金,新开工面积仍将保持高位,合同销售金额增速降有所放缓。此外, 近年头部房企拿地面积市占率持续高于销售市占率, 土储资源集中, 支撑未来销售集中度, 叠加品牌、 融资等优势, 马太效应愈发显现。 2. 盈利能力和运营效率 “结转年”到来房企利润规模有所增长,但存货周转率在“高开工低竣工
37、”下呈下降趋势,预计 2020 年, 竣工回暖及拿地节奏放缓下,盈利能力和运营效率整体保持稳定,但小型房企面临一定业绩压力 2019 年样本房企盈利能力和运营效率整体较为稳定。其中,净利润与营业收入走势趋同,行业竣工回暖, 结转房价整体上涨,净利润随结转收入增加有所增长。其中,绿地控股、万科和保利发展前三季度净利润同比 增幅均超过 30%,增长较块,但也存在市场份额小且去化回款不及时的小型房企,净利润亏损,如天保基建和 海航投资等。 净资产收益率方面,整体略有下降,但仍在 8.50% 以上,高于多数其他产业。虽房企净利润增幅不低,但 3 本文按 2018 年 173 家样本房企收入排序,分为
38、1-10(大型)、11-30(大中)、31-50(中型)、51-100(中小)、101-167(小型)五组进行对比特征分析。 2020 年信用风险展望系列报告 14 2020 年信用风险展望系列报告 16 近年来阳光城、蓝光发展等房企所有者权益规模在净利润增长、合作开发项目明显增多、永续债及股权融资增 发下增速更为显著,尤其在项目合作开发占比大幅提升的情况下,少数股东权益大幅提升,造成净资产收益率 趋弱。此外,头部房企盈利能力较高,小型房企盈利能力一般且有所下滑。 图 25:样本房企净利润中位数变化(亿元)图 26:样本房企净资产收益率中位数变化(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 图 2
39、7:按收入排序房企净利润中位数变化(亿元)图 28:按收入排序房企净资产收益率中位数变化(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 图 29:重点企业盈利能力指标变动情况(亿元、%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 从周转效率看,2019 年仍延续下滑态势,主要由于土储资源集中龙头房企,且行业竣工增速为负,待结转 量大,存货规模逐年攀升所致。具体看来,房企前期加杠杆拿地下的存货规模扩大,以及在“紧融资”下通过“高 开工低竣工”方式缓解资金压力,大量待解转项目未结转,导致存货规模较大。此外,头部房企土储资源丰富、 产业债篇 17 存货周转效率最高;中小房企土储资源较少, 在融资收紧下补库存较少且
40、周转效率较低, 未来业绩面临一定压力。 图 30:样本房企存货中位数变化(亿元)图 31:样本房企存货周转率中位数变化(次) 资料来源:Wind,东方金诚整理 图 32:按收入排序房企存货中位数变化(亿元)图 33:按收入排序房企存货周转率中位数变化(次) 资料来源:Wind,东方金诚整理 整体来看,预计 2020 年房企盈利能力和运营效率保持稳定。一方面,竣工回暖所带来的业绩释放有助于净 利润的提升;另一方面,房企拿地更加谨慎,土地获取节奏放缓,加之竣工结转项目增多,对存货周转效率的 改善提供支撑。同时,盈利能力和运营效率在房企间的分化加剧,头部房企基于其在土地获取、融资、销售等 资源管控方
41、面的优势,盈利水平及费用控制能力仍将保持在较高水平,竣工节奏较有保障,周转效率较高;部 分没有产业及人口支撑三四线城市拿地的中小房企面临较大压力。 3. 债务负担保障程度 2019 年民营房企“融资难”下“降杠杆”更显著,但短期偿债能力有所下滑,随着回款力度的加大以及 扩张节奏的放缓,预计 2020 年房企债务负担保障程度整体保持稳定,但小型房企面临更大流动性压力 2019 年,样本房企债务负担保障程度略有下滑,其中国企债务负担及偿债能力保持稳定,民企在“融资难” 下“降杠杆”更为显著,泰禾集团和泛海控股等房企降杠杆比较明显。短期偿债能力有所下滑,样本民营房企 货币资金 / 短期有息债务逐年下
42、降,房企短期债务到期规模较大,短期债务的保障能力在“融资难”下总体有 所减弱,国有企业总体稳定。中小型房企的货币资金 / 短期有息债务指标保障程度最低,部分融资受限且短债 高企的中小房企面临较大偿债压力等。 产业债篇 15 产业债篇 17 存货周转效率最高;中小房企土储资源较少, 在融资收紧下补库存较少且周转效率较低, 未来业绩面临一定压力。 图 30:样本房企存货中位数变化(亿元)图 31:样本房企存货周转率中位数变化(次) 资料来源:Wind,东方金诚整理 图 32:按收入排序房企存货中位数变化(亿元)图 33:按收入排序房企存货周转率中位数变化(次) 资料来源:Wind,东方金诚整理 整
43、体来看,预计 2020 年房企盈利能力和运营效率保持稳定。一方面,竣工回暖所带来的业绩释放有助于净 利润的提升;另一方面,房企拿地更加谨慎,土地获取节奏放缓,加之竣工结转项目增多,对存货周转效率的 改善提供支撑。同时,盈利能力和运营效率在房企间的分化加剧,头部房企基于其在土地获取、融资、销售等 资源管控方面的优势,盈利水平及费用控制能力仍将保持在较高水平,竣工节奏较有保障,周转效率较高;部 分没有产业及人口支撑三四线城市拿地的中小房企面临较大压力。 3. 债务负担保障程度 2019 年民营房企“融资难”下“降杠杆”更显著,但短期偿债能力有所下滑,随着回款力度的加大以及 扩张节奏的放缓,预计 2
44、020 年房企债务负担保障程度整体保持稳定,但小型房企面临更大流动性压力 2019 年,样本房企债务负担保障程度略有下滑,其中国企债务负担及偿债能力保持稳定,民企在“融资难” 下“降杠杆”更为显著,泰禾集团和泛海控股等房企降杠杆比较明显。短期偿债能力有所下滑,样本民营房企 货币资金 / 短期有息债务逐年下降,房企短期债务到期规模较大,短期债务的保障能力在“融资难”下总体有 所减弱,国有企业总体稳定。中小型房企的货币资金 / 短期有息债务指标保障程度最低,部分融资受限且短债 高企的中小房企面临较大偿债压力等。 2020 年信用风险展望系列报告 16 2020 年信用风险展望系列报告 18 图 3
45、4:样本房企债务负担保障程度质量变化图 35:样本房企货币资金 / 短期有息债务中位数变化(倍) 图 36:按收入排序房企货币资金 / 短期有息债务中位数变化(倍) 资料来源:Wind,东方金诚整理 债务负担方面,2019 年,国有房企资产负债率及剔除预收的资产负债率(包括新准则:合同负债)均较为 稳定;民营房企“高开工低竣工”及“以价换量”促销售下,预收房款增速较块,推升了资产负债率,但剔除 预收的资产负债率下降明显。其中,绿地控股、保利发展等大型房企剔除预收的资产负债率下降趋势,且凭借 其在土地储备、土地获取以及融资等方面的优势,业务扩张依然不慢;爱普地产、香江控股等小型房企剔除预 收的资
46、产负债率有所下降,主要受行业调控政策、融资环境及偏好影响,流动性及业绩压力开始显现;电建地产、 奥园集团等中型房企为获得大型房企融资等方面的优势,剔除预收的资产负债率略有上升。 图 37:样本房企资产负债率中位数变化(%)图 38:样本房企剔预收的资产负债率平均值变化(%) 产业债篇 19 图 39:按收入排序房企资产负债率 中位数变化(%) 图 40:按收入排序房企剔除预收的资产负债率 中位数变化(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 当期房企资产负债率仍处于较高水平,同时短期偿债压力较大。预计 2020 年,房企面临的融资环境难有显 著改善,但房企扩张步伐有所减缓,同时随着竣工回暖所带来
47、的预收房款结转,房企资产负债率将的增长将得 到一定控制。 另一方面, 偿债高峰及融资受限下, 房企加大项目推盘力度以促进回款, 预计短期偿债能力维持稳定。 总体看来,房企债务负担保障程度将保持稳定。 图 41:重点民营房企债务负担保障程度相关指标变动情况(%、倍) 数据来源:Wind,东方金诚整理 三、房地产企业债市表现 预计 2020 年“偿债高峰”及“非标转标”有望推升房地产信用债市场需求,发行规模全年前低后高,但 整体融资仍旧承压,以负债端驱动增长的“加杠杆”时代或已终结 2019 年 1 11 月,房地产企业信用债发行规模同比增长 6.81% 至 4483.83 亿元,但分化明显。上半
48、年房 企融资出现高峰,信用债发行规模同比增长 44.89%;伴随企业拿地加速,全国土地市场显著升温,地王频出, 且部分城市房价上涨势头较猛,与政策导向稳房价、稳地价、稳预期相违背,下半年融资政策全面收紧,7 11 月增速降至 -24.95%。 预计 2020 年,房地产企业信用债发行规模随偿债压力前低后高,非标融资“0 增长”和“432 要求”预计 加速非标转标推进,但房地产监管及融资政策难以大幅放松,房企融资仍旧承压。此外,净融资额于 2019 年下 降明显,房企面临较大偿债压力,房企以负债端驱动增长的“加杠杆”时代或已终结。 产业债篇 17 产业债篇 19 图 39:按收入排序房企资产负债
49、率 中位数变化(%) 图 40:按收入排序房企剔除预收的资产负债率 中位数变化(%) 资料来源:Wind,东方金诚整理 当期房企资产负债率仍处于较高水平,同时短期偿债压力较大。预计 2020 年,房企面临的融资环境难有显 著改善,但房企扩张步伐有所减缓,同时随着竣工回暖所带来的预收房款结转,房企资产负债率将的增长将得 到一定控制。 另一方面, 偿债高峰及融资受限下, 房企加大项目推盘力度以促进回款, 预计短期偿债能力维持稳定。 总体看来,房企债务负担保障程度将保持稳定。 图 41:重点民营房企债务负担保障程度相关指标变动情况(%、倍) 数据来源:Wind,东方金诚整理 三、房地产企业债市表现 预计 2020 年“偿债高峰”及“非标转标”有望推升房地产信用债市场需求,发行规模全年前低后高,但 整体融资仍旧承压,以负债端驱动增长的“加杠杆”时代或已终结 2019 年 1 11 月,房地产企业信用债发行规模同比增长 6.81% 至 4483.83 亿元,但分化明显。上半年房 企融资出现高峰,信用债发行规模同比增长 44.89%;伴随企业拿地加速,全国土地市场显著升温,地王频出, 且部分城市房价上涨势头较猛,与政策导向稳房价、稳地价、稳预期相违背,下半年融资政策全面收紧,7 11 月增速降至 -