《万华化学-公司动态研究：海外MDI装置不可抗力频发万华大乙烯装置拟进行原料多元化改造-240614（34页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《万华化学-公司动态研究：海外MDI装置不可抗力频发万华大乙烯装置拟进行原料多元化改造-240614（34页）.pdf（34页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024 年年 06 月月 14 日日公司研究公司研究评级：买入评级：买入(维持维持)研究所：证券分析师：李永磊S证券分析师：董伯骏S联系人：杨丽蓉STable_Title海外海外 MDI 装置不可抗力频发，万华大乙烯装置装置不可抗力频发，万华大乙烯装置拟进行原料多元化改造拟进行原料多元化改造万华化学（万华化学（600309）公司动态研究）公司动态研究最近一年走势相对沪深 300 表现2024/06/13表现1M3M12M万华化学-5.3%11.7%-2.5%沪深 300-3.8%-1.3%-8.8%市场数据2024/06/13当前价格（元）85.76

2、52 周价格区间（元）66.78-99.78总市值（百万）269,264.67流通市值（百万）269,264.67总股本（万股）313,974.66流通股本（万股）313,974.66日均成交额（百万）867.16近一月换手（%）0.33相关报告万华化学（600309）点评报告：Q1 业绩持续提升，新项目丰富支撑未来成长（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏2024-04-21万华化学（600309）2024 年 3 月月报：福建工业园 MDI 等装置复产，下游家电需求逐渐复苏（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏2024-04-12万华化学（600309）2023 年年报点评报告：经营彰显韧性，新项

3、目顺利推进支撑未来成长（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏2024-03-21万华化学（600309）公司动态研究：2023 年业投资要点投资要点:化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在

4、现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。万华化学价差指数处于历史万华化学价差指数处于历史 8.21%分位数分位数截至 2024 年 6 月 12 日，2024 年 Q2 万华化学价差指数为 71.48，较 2024年 Q1 下降 1.45（以 2010 年 Q1 价差为基点），处于历史 8.21%分位数。考虑到销量增长，预计 Q2

5、 归母净利润 42 亿元，与一季度基本持平。其中，截至 6 月 12 日，万华化学聚氨酯板块 Q2 价差指数为 82.12，较2024Q1 下滑 3.97，处于历史 12.38%分位数。截至 2024 年 6 月 12 日，万华化学 Q2 石化板块价差指数 70.19，较 2024Q1 上升 1.52，处于历史15.91%分位。截至 2024 年 6 月 12 日，万华化学 Q2 新材料板块价差指数为 38.65，较 2024Q1 上升 1.33，处于历史 11.34%分位数。重点项目进展重点项目进展2024 年 6 月 11 日，万华化学（烟台）石化有限公司 100 万吨/年乙烯装置 原料多

6、元化改造项目环境影响报告书征求意见稿公示。拟对现有 100万吨/年乙烯装置进行原料多元化改造，改造后原料由丙烷变为乙烷。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2绩稳增长，联合福斯特、天合光能成立合资公司（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏2024-02-21万华化学（600309）2024 年 4 月月报：福建MDI 产能翻倍，TDI 二期环评，欧美多套 MDI 装置低负荷运行（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏，贾冰2024-05-202024 年 5 月 31 日，万华化学（福建）TDI 二期扩建 36 万吨/年项目环境影响评价信息第二次公示。2024 年 5 月 29 日，万华烟台产业园聚

7、碳酸酯（PC）扩能改造项目环境影响报告书征求意见稿公示，拟在山东省烟台化工产业园内对 1#PC 装置、2#PC 装置、3#PC 装置和 1#特种 PC 装置进行扩能改造，项目建成后，PC 总产能由 48 万吨/年扩为 60 万吨/年。2024 年 5 月 24 日，万华化学双酚 A 一体化装置技改扩能项目环境影响报告书征求意见稿公示，拟在山东省烟台化工产业园对现有异丙苯苯酚丙酮-双酚 A 一体化项目进行技改升级及扩能改造，扩能后异丙苯装置规模由 53 万吨/年提升至 68.192 万吨/年，苯酚丙酮装置规模由 65 万吨/年提升至 78 万吨/年，双酚 A 产能由 48 万吨/年提升至 57.

8、6 万吨/年。2024 年 4 月 26 日，万华化学（宁波）180 万吨/年 MDI 技改项目和 18万吨/年己二胺项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 9月 30 日开始动工建设，2024 年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4月 26 日至 2024 年 7 月 26 日。2024 年 4 月 26 日，万华化学（宁波）5 万吨水性树脂项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 11 月 9 日开始动工建设，2024年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4 月 26 日至 2024 年 7 月 26 日。2024 年 4 月 26 日，万华

9、化学（宁波）有限公司 MDI/HDI 技改扩能一体化项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 3 月 23 日开始动工建设，2024 年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4 月 26 日至 2024年 7 月 26 日。MDI 价格价差价格价差2024 年 5 月，聚合 MDI 均价 17381 元/吨，同比+14.71%，环比+2.48%；纯 MDI 均价 18706 元/吨，同比-2.49%，环比-2.09%。2024 年 6 月 12日，聚合 MDI 价格 18000 元/吨，纯 MDI 价格 19350 元/吨。2024 年 5 月，聚合 MDI 与煤炭、纯苯平

10、均价差 10469 元/吨，同比+10.64%，环比+2.72%；纯 MDI 平均价差 11795 元/吨，同比-12.59%，环比-4.41%。2024 年 6 月 12 日，聚合 MDI 与煤炭、纯苯价差 10724.25元/吨，纯 MDI 价差 12074.25 元/吨。据天天化工网和百川盈孚，2024 年以来，海外 MDI 装置非计划内停产频发，包括：1）美国巴斯夫 40 万吨装置 4 月 11 日不可抗力停产；2）美国科思创 33 万吨装置 4 月底不可抗力停车；3）美国陶氏 34 万吨装置 5月 21 日不可抗力停产。此外，海外部分 MDI 装置处于低负荷，因此 3-4月国内聚合

11、MDI 持续增长，2024 年 3 月和 4 月出口量分别为 11.3、12.7万吨，同比分别增长 11%、28%。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3下游冰箱、汽车产量同比提升，房地产新开工同比下滑下游冰箱、汽车产量同比提升，房地产新开工同比下滑2024 年 4 月，国内家用电冰箱产量 934 万台，同比+15.4%；2024 年 4月，家用电冰箱出口量 713 万台，同比+20.85%，环比+10.20%。2024 年 4 月，国内冷柜产量 380 万台，同比+21.1%，环比-5.9%。2024年 4 月，国内冷柜销量 362 万台，同比+18.6%，环比-5.8%。2024 年

12、4 月，国内汽车产量 241 万辆，同比+12.8%，环比-10.5%；2024年 4 月，国内汽车销量 236 万辆，同比+9.3%，环比-12.5%。2024 年 4 月，房屋新开工面积累计 2.35 亿平方米，同比-24.6%。2024年 4 月，房屋累计施工面积 68.8 亿平方米，同比-10.8%。盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差，预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 2012.27、2415.93、2760.20 亿元，归母净利润分别为 196.74、256.19、325.70 亿元，对应 PE 分别 14、11、8 倍，考虑公司未来成长性

13、，维持“买入”评级。风险提示风险提示项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨；终端需求低于预期。Table_Forcast1预测指标预测指标2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）7241593276020增长率(%)6152014归母净利润（百万元）561932570增长率(%)4173027摊薄每股收益（元）5.366.278.1610.37ROE(%)19192123P/E14.3313.6910.518.27P/B2.722.632.241.88P/S1.381.

14、341.110.98EV/EBITDA9.668.116.445.63资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4内容目录内容目录1、本月行情（2024 年 5 月）.72、重要公告（2024 年 5 月-2024 年 6 月）.73、万华化学开工情况和价差指数.84、项目进展.105、聚氨酯板块.165.1、MDI.165.1.1、MDI 及主要原材料价格.165.1.2、MDI 供需情况.185.1.3、MDI 下游需求情况.205.2、TDI.235.2.1、TDI 及主要原材料价格.245.2.2、TDI 供需情况.245.3、聚醚价格及供需情况.

15、256、石化板块.277、新材料板块.298、盈利预测与评级.319、风险提示.31证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分5图表目录图表目录图 1：万华化学股价（元）.7图 2：万华化学价差指数处于历史 8.21%分位（截至 2024.6.12）.8图 3：万华化学现有产能年化利润测算.8图 4：万华化学新增产能年化利润测算.9图 5：万华化学季度销量.9图 6：万华化学季度产量.10图 7：万华聚氨酯价差指数处于历史 12.38%分位.16图 8：万华 MDI 价差指数目前处于历史 15.72%分位.16图 9：万华化学 MDI 挂牌价.16图 10：MDI 出口价格.16图 11：中国与

16、欧洲 MDI 价格.17图 12：聚合 MDI 和苯胺价格价差.17图 13：聚合 MDI 和纯苯价差.17图 14：纯 MDI 和纯苯价差.17图 15：煤炭价格.17图 16：MDI 周度开工负荷.18图 17：MDI 月度表观消费量.18图 18：MDI 月度产量.18图 19：聚合 MDI 月度出口量.18图 20：聚合 MDI 月度进口量.18图 21：纯 MDI 月度出口量.19图 22：纯 MDI 月度进口量.19图 23：聚合 MDI 周度库存.19图 24：纯 MDI 月度库存.19图 25：冰箱月度产量.20图 26：冰箱出口数量.20图 27：冰柜产量.21图 28：冰柜

17、销量.21图 29：冰柜出口数量.21图 30：冰柜内销量.21图 31：房屋施工面积:累计值（亿平方米）.21图 32：房屋新开工面积:当月值（亿平方米）.21图 33：国内汽车产量.22图 34：国内汽车销量.22图 35：国内汽车出口数量.22图 36：国内商用车销量.22图 37：国内货车销量.22图 38：国内氨纶产量.22图 39：美国成屋销售量.23图 40：美国新建住房销量及新建私人住宅量.23图 41：万华化学 TDI 价差指数处于历史 8.37%分位.23图 42：万华化学 TDI 周度挂牌价.24图 43：TDI 和甲苯价差.24图 44：TDI 月度表观消费量.24证券

18、研究报告请务必阅读正文后免责条款部分6图 45：TDI 月度产量.24图 46：TDI 月度进口量.24图 47：TDI 月度出口量.24图 48：TDI 周度开工负荷.25图 49：软泡聚醚价格及价差.25图 50：硬泡聚醚价格及价差.26图 51：聚醚多元醇月度产量.26图 52：聚醚月度表观消费量.26图 53：万华化学石化板块价差指数目前处于历史 15.91%分位.27图 54：乙烯-丙烷价差.27图 55：乙烯-石脑油价差.27图 56：丙烯-丙烷价差.27图 57：丙烯-石脑油价差.27图 58：LLDPE 价格.28图 59：苯乙烯价格价差.28图 60：PVC 价格价差（乙烯法

19、）.28图 61：环氧乙烷-乙烯价格价差.28图 62：环氧丙烷-丙烯价格价差.28图 63：MTBE 价格.28图 64：万华化学新材料板块价差指数目前处于历史 11.34%分位.29图 65：HDI 市场价.29图 66：IPDI 市场价.29图 67：PC-0.9*双酚 A 价差.30图 68：SAP 市场价.30图 69：MMA 市场价.30图 70：PMMA 市场价.30图 71：TPU 价格.30图 72：三元正极材料价格.30表 1：万华化学 2024 年 5 月-2024 年 6 月重点公告.7表 2：万华化学 2024 年 5 月新项目进展.11表 3：万华化学各板块投资额及

20、预计营收统计（亿元）.15表 4：万华化学（2024 年 4 月下旬-2024 年 6 月）新项目环评情况.15表 5：山东和浙江地区 MDI 月度产量（万吨）.18表 6：山东和浙江地区聚合 MDI 出口量（万吨）.19表 7：山东和浙江地区纯 MDI 出口量（万吨）.19表 8：全球 MDI 装置动态（2024 年 5 月）.20表 9：国内 TDI 装置动态（2024 年 5 月）.25证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分71、本月行情（本月行情（2024 年年 5 月）月）截至 2024 年 5 月 31 日，万华化学收盘价为 87.55 元，相较于 4 月 30 日涨跌幅为-1.

21、74%，基础化工指数涨跌幅为 1.23%，沪深 300 指数涨跌幅为-0.68%。2、重要公告（重要公告（2024 年年 5 月月-2024 年年 6 月）月）表表 1：万华化学万华化学 2024 年年 5 月月-2024 年年 6 月重点公告月重点公告公告日期公告日期标题标题内容概要内容概要本月暂无公告更新本月暂无公告更新资料来源：公司公告，国海证券研究所图图 1：万华化学股价（元）万华化学股价（元）资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分83、万华化学开工情况和价差指数万华化学开工情况和价差指数截至 2024 年 6 月 12 日，2024 年 Q2 万华

22、化学价差指数为 71.48，较 2024 年Q1 下降 1.45（以 2010 年 Q1 价差为基点），处于历史 8.21%分位数，较 2024Q1下降 1.61 个百分点。图图 2：万华化学价差指数处于历史万华化学价差指数处于历史 8.21%分位（截至分位（截至 2024.6.12）资料来源：wind，国海证券研究所（注：以 2010 年 Q1 价差为基点）图图 3：万华化学现有产能年化利润测算万华化学现有产能年化利润测算资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分9图图 4：万华化学新增产能年化利润测算万华化学新增产能年化利润测算资料来源：wind，国海证券研

23、究所万华化学近期检修情况：万华化学近期检修情况：无。图图 5：万华化学季度销量万华化学季度销量资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所注：公司 2023 年 Q4 石化板块销量披露口径发生变化，季度销量数据不具有可比性，因此不列示。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分10图图 6：万华化学季度产量万华化学季度产量资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所4、项目进展项目进展2024 年 6 月 11 日，万华化学（烟台）石化有限公司 100 万吨/年乙烯装置 原料多元化改造项目环境影响报告书征求意见稿公示。拟对现有 100 万吨/年乙烯装置进行原料多元化改造，改造后原料由丙烷变为乙烷

24、。2024 年 5 月 31 日，万华化学（福建）TDI 二期扩建 36 万吨/年项目环境影响评价信息第二次公示。2024 年 5 月 29 日，万华烟台产业园聚碳酸酯（PC）扩能改造项目环境影响报告书征求意见稿公示，拟在山东省烟台化工产业园内对 1#PC 装置、2#PC 装置、3#PC 装置和 1#特种 PC 装置进行扩能改造，项目建成后，PC 总产能由 48 万吨/年扩为 60 万吨/年。2024 年 5 月 24 日，万华化学双酚 A 一体化装置技改扩能项目环境影响报告书征求意见稿公示，拟在山东省烟台化工产业园对现有异丙苯苯酚丙酮-双酚 A一体化项目进行技改升级及扩能改造，扩能后异丙苯装

25、置规模由 53 万吨/年提升至 68.192 万吨/年，苯酚丙酮装置规模由 65 万吨/年提升至 78 万吨/年，双酚 A产能由 48 万吨/年提升至 57.6 万吨/年。2024 年 4 月 26 日，万华化学（宁波）180 万吨/年 MDI 技改项目和 18 万吨/年己二胺项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 9 月 30 日开始动工建设，2024 年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4 月 26 日至 2024 年 7 月26 日。2024 年 4 月 26 日，万华化学（宁波）5 万吨水性树脂项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 11 月

26、9 日开始动工建设，2024 年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4 月 26 日至 2024 年 7 月 26 日。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分112024 年 4 月 26 日，万华化学（宁波）有限公司 MDI/HDI 技改扩能一体化项目环保设施竣工、调试情况公示，本项目于 2022 年 3 月 23 日开始动工建设，2024年 4 月建设完成，调试时间为 2024 年 4 月 26 日至 2024 年 7 月 26 日。据我们不完全统计据我们不完全统计，按照按照 2024 年平均价格计算年平均价格计算，如果万华化学现有规划项目全如果万华化学现有规划项目全部如期投产，

27、预计部如期投产，预计 2022-2024 年新项目将新增年营收累计年新项目将新增年营收累计 633 亿元，全部项目亿元，全部项目均投产后将新增年营收累计均投产后将新增年营收累计 1844 亿元。亿元。表表 2：万华化学万华化学 2024 年年 5 月新项目进展月新项目进展项目名称项目名称地点地点投资投资额额（亿（亿元）元）产品名称产品名称产能产能（万（万吨吨/年）年）20242024 年年均价均价（元元/吨，含吨，含税）税）预预计计20242024 年年营收营收（亿亿元）元）全部投产全部投产后预计营后预计营收收（亿元亿元）预计投预计投产时间产时间分类分类福建 80 万吨/年 MDI技改扩能福建

28、MDI401745930.9061.802024 年聚氨酯宁波 MDI/HDI 技改扩能一体化项目和 180万吨/年 MDI 技改项目宁波41.61MDI601745946.3592.702024 年聚氨酯改性 MDI281800022.3044.60HDI5332357.3514.71精新-功能化学品HDI 加合物6332358.8217.65聚氨酯产业链一体化-乙烯二期项目烟台176.02#乙烯裂解装置（含 60000标立方米/小时PSA装置）120750039.8279.652024 年石化2#裂解汽油加氢装置55900021.9043.81芳烃抽提装置40850015.0430.092

29、#丁二烯装置20100008.8517.70LDPE 装置25931810.3120.62POE 装置402000035.4070.80MMA 一体化项目烟台20.51PMMA8193436.8513.692024 年精新-新材料MMA8141595.0110.02MAA4141592.515.01柠檬醛及其衍生物一体化项目烟台23.70柠檬醛4.88000016.9933.982024 年精新-功能化学品年产 12 万吨热塑性聚氨酯弹性体扩建项目烟台5.14TPU5154223.416.822024 年精新-新材料9 万吨/年聚氨酯树脂（改性）装置扩能改造项目珠海0.62改性聚氨酯树脂518

30、0003.987.962024 年精新-新兴技术证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分12天然气制乙炔产业链及园区配套公辅工程项目眉山甲醇2025062.224.432024 年石化BDO1092074.078.15万华化学（福建）年产 108 万吨苯胺项目福建27.3苯胺1081158555.36110.722024 年聚氨酯万华福建 80 万吨 PVC项目福建46.3VCM80337111.9323.872024 年石化PVC80584420.6941.3725%wt 盐酸7.522000.070.13大规模集成电路平坦化关键材料（CMP Pad+slurry）项目烟台15.70研磨液1

31、.5236 元/kg3.607.202024 年精新-新兴技术CMP Pad 研磨垫60 万片/年3000 元/片9.0018.00万华化学 40 万吨/年环氧丙烷（POCHP）项目烟台24.81环氧丙烷40920016.2832.572024 年石化年产 5 万吨磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目眉山磷酸铁锂5420009.2918.582024 年精新-新兴技术万华化学 3 万吨/年聚氨酯固化剂项目烟台4.28聚氨酯固化剂3180002.394.782024 年聚氨酯万华化学（福建）大型煤气化有效气综合利用-年产 48 万吨甲醛项目福建2.32甲醛4811342.414.822024 年聚氨酯

32、万华化学 85 万吨/年聚醚多元醇扩建项目烟台12.08聚醚多元醇85953535.8671.722024 年聚氨酯万华化学 4 万吨聚醚胺项目烟台2.97聚醚胺4140002.484.962024 年精新-功能化学品万华化学 2 万吨/年有机硅 MQ 树脂及衍生物项目烟台2.86有机硅 MQ树脂2324002.875.732024 年精新-新兴技术万华化学年产 7.5 万吨聚乳酸一体化项目眉山PLA7.5210006.9713.942024 年精新-新兴技术万华化学蓬莱工业园高性能新材料一体化项目蓬莱231PP30803221.322025 年石化聚醚多元醇50953542.192025 年

33、丙烯酸5.1762802.872025 年丙烯酸丁酯16927213.132025 年丙烯酸辛酯2123482.192025 年环氧乙烷及衍生物30674017.892025 年万华化学（宁波）年宁波3.42水性树脂52705811.972025 年精新-新兴技术证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分13产 5 万吨水性树脂项目万华化学年产 6 万吨聚酯多元醇项目烟台2.04聚酯多元醇62063610.962025 年聚氨酯万华化学营养品项目烟台14.89W 酯1.112025 年精新-功能化学品四氢呋喃0.96382543.262025 年万华化学年产 3 万吨润肤剂项目蓬莱1,3-丁二醇

34、3300007.962025 年精新-新兴技术万华化学 10 万吨/年二元醇项目烟台17.33二元醇1092078.152025 年石化万华化学特种异氰酸酯项目烟台18.93HMDA37000018.582025 年精新-功能化学品XDI0.61500007.962025 年万华化学特种异丁烯衍生物项目烟台13.31叔丁胺3250006.642025 年精新-功能化学品异壬酸2.5200004.422025 年万华化学 2 万吨/年间苯二甲胺项目烟台7.57间苯二甲胺26000010.622025 年精新-功能化学品万华（蓬莱）年产 0.42万吨增香剂项目蓬莱0.98-紫罗兰酮0.421084

35、804.032025 年精新-功能化学品万华（蓬莱）年产 6000吨聚碳酸酯二元醇项目蓬莱1.47聚碳酸酯二元醇0.6444902.362025 年精新-高性能聚合物万华化学聚碳酸酯扩能技改项目烟台2.6PC141502818.622025 年精新-高性能聚合物万华化学年产 36 万吨环氧丙烷环氧乙烷衍生物扩建项目烟台0.56PO/EO 衍生物36797025.392025 年石化年产 1.2 万吨对叔丁基苯酚（PTBP）项目烟台1.87对叔丁基苯酚1.2120001.272025 年精新-功能化学品环氧乙烷装置改扩建项目烟台0.95环氧乙烷4.567402.682025 年石化万华化学 20

36、00 吨/年尼龙 12 弹性体工业化项目烟台0.35尼龙 12 弹性体0.21000001.772025 年精新-新兴技术万华化学（烟台）石化乙烯法聚氯乙烯生产线技改项目烟台1.901,2-二氯乙烷12.9639704.552025 年石化VCM833712.392025 年容威聚氨酯年产 16万吨聚醚多元醇扩能项目烟台聚醚多元醇16953513.502025 年聚氨酯万华化学（蓬莱）年产 15 万吨碳酸酯项目蓬莱11.50碳酸脂1566768.862025 年精新-新兴技术万华化学（蓬莱）氢气综合利用项目蓬莱合成氨1828704.572025 年石化证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分1

37、4万华化学（蓬莱）专用工程塑料一体化项目蓬莱丙烯腈26953921.952025 年精新-高性能聚合物ABS401100038.942025 年万华化学（蓬莱）丙烯酸及酯二期项目蓬莱丙烯酸丁酯40927232.822025 年石化万华化学 1 万吨/年六氟磷酸锂项目烟台9.42六氟磷酸锂1660005.842025 年精新-新兴技术万华化学 10 万吨/年高端烯烃项目烟台-烯烃101800015.932025 年石化万华化学 3 万吨高吸水性树脂项目烟台SAP396502.562025 年精新-高性能聚合物万华化学（福建）TDI二期扩建 36 万吨/年项目福建TDI361598250.9120

38、25 年聚氨酯万华化学（福建）高盐废水综合利用暨 70万吨/年离子膜烧碱项目福建烧碱708425.222025 年聚氨酯万华化学年产 25 万吨聚氨酯树脂扩能项目烟台聚氨酯树脂251800039.822025 年聚氨酯万华化学 HDI 及加合物扩能项目烟台HDI 及加合物73323520.592025 年精新-功能化学品万华化学 1 万吨年亲水性 PU 预聚体项目烟台PU 预聚体1180001.592025 年聚氨酯万华烟台甲基丙烯酸羟乙酯（HEMA）改扩建项目烟台HEMA1.5193432.572025 年精新-新材料万华化学（蓬莱）40万吨/年聚烯烃弹性体项目烟台POE402000070.

39、802025 年石化万华化学（福建）TDI一期技改扩能 36 万吨/年项目福建TDI111598215.562025 年聚氨酯万华化学年产 1500吨高折射 PC 项目烟台PC0.152025 年精新-高性能聚合物万华烟台产业园聚碳酸酯（PC）扩能改造项目烟台PC121502815.96精新-高性能聚合物合计746.3471.31563.8资料来源：wind，公司公告，公司官网，相关项目环评，国海证券研究所注：2024 年产品均价截至 2024 年 6 月 12 日证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分15表表 3：万华化学各板块投资额及预计营收统计（亿元）万华化学各板块投资额及预计营收统计

40、（亿元）板块板块聚氨酯聚氨酯石化石化精细化学品及新材料精细化学品及新材料合计合计2024 年投资额67247924062025 年及之后投资额794 年预计新增营收2025 年及以后预计新增营收3334533061092资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所表表 4：万华化学（万华化学（2024 年年 4 月月下旬下旬-2024 年年 6 月）新项目环评情况月）新项目环评情况时间时间项目名称项目名称环评公示进展环评公示进展2024/6/11万华化学（烟台）石化 100 万吨/年乙烯装置 原料多元化改造项目环境影响报告书征求意见稿公示2024/5

41、/31万华化学（福建）有限公司 TDI 二期扩建 36 万吨/年项目环境影响评价信息第二次公示2024/5/31万华环保科技（福建）有限公司编组站项目环境影响评价信息第二次公示2024/5/29万华化学多功能单体项目环境影响报告书报批前公示2024/5/29万华烟台产业园聚碳酸酯（PC）扩能改造项目环境影响报告书征求意见稿公示2024/5/24万华化学双酚 A 一体化装置技改扩能项目环境影响报告书征求意见稿公示2024/5/20万华化学多功能单体项目环境影响报告书征求意见稿公示2024/4/26万华化学（宁波）180 万吨/年 MDI 技改和 18 万吨/年己二胺项目环保设施竣工、调试情况的公

42、示2024/4/26万华化学（宁波）有限公司 5 万吨水性树脂项目环保设施竣工、调试情况的公示2024/4/26万华化学（宁波）有限公司 MDI/HDI 技改扩能一体化项目环保设施竣工、调试情况的公示资料来源：公司官网，烟台生态环境局官网，公司公告，国海证券研究所注：新建项目环境影响评价公示流程包含 6 个环节，其中，建设方负责三次，分别为与环评单位签订编制合同 7 个工作日内（环境影响评价公众参与第一次公示）、征求意见稿完成后（环境影响报告书征求意见稿公示）、向环保部门报批前（环境影响报告书报批前公示）；环保部门负责三次，分别为受理报告后（生态环境局受理公示）、作出审批决定前（拟作出批复决定

43、公示）、作出审批决定后 7 个工作日内（作出审批决定公告）。注：信息更新截至 2024 年 6 月 12 日证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分165、聚氨酯板块聚氨酯板块万华化学聚氨酯板块价差指数以主要产品 MDI、TDI 和聚醚产能为权重计算得出。截至 6 月 12 日，万华化学聚氨酯板块 Q2 价差指数为 82.12，较 2024 年 Q1 下滑 3.97；处于历史 12.38%分位数，较 2024 年 Q1 下滑 2.72 个百分点。截至 6月 12 日，万华化学 MDI 价差指数为 103.70，较 2024 年 Q1 上升 2.43；处于历史 15.72%分位数，较 2024

44、年 Q1 上升 1.50 个百分点。图图 7：万华聚氨酯价差指数处于历史万华聚氨酯价差指数处于历史 12.38%分位分位图图 8：万万华华 MDI 价差指数目前处于历价差指数目前处于历史史 15.72%分位分位资料来源：wind，国海证券研究所（注：以 2010 年 Q1 价差为基点，2024Q2 统计截至 2024.6.12）资料来源：wind，国海证券研究所（注：以 2010 年 Q1 价差为基点，2024Q2 统计截至 2024.6.12）5.1、MDI5.1.1、MDI 及主要原材料价格及主要原材料价格图图 9：万华化学万华化学 MDI 挂牌价挂牌价图图 10：MDI 出口价格出口价格

45、资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分17图图 11：中国与欧洲中国与欧洲 MDI 价格价格资料来源：Wind，Bloomberg，国海证券研究所图图 12：聚合聚合 MDI 和苯胺价格价差和苯胺价格价差图图 13：聚合聚合 MDI 和纯苯价差和纯苯价差资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 14：纯纯 MDI 和纯苯价差和纯苯价差图图 15：煤炭价格煤炭价格资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分185.1.2、MDI 供

46、需情况供需情况图图 16：MDI 周度开工负荷周度开工负荷图图 17：MDI 月度表观消费量月度表观消费量资料来源：卓创资讯，国海证券研究所资料来源：百川盈孚，国海证券研究所图图 18：MDI 月度产量月度产量表表 5：山东和浙江地区山东和浙江地区 MDI 月度产量（万吨）月度产量（万吨）时间时间山东山东浙江浙江合计合计2024/058.419.9518.362024/048.149.2817.422024/037.949.0817.022024/026.127.9614.082024/016.542.609.142023/126.330.496.822023/115.053.458.5020

47、23/105.027.6112.632023/091.636.788.412023/083.397.1310.522023/076.787.3114.092023/065.885.0110.892023/056.077.5513.622023/047.006.9913.992023/037.235.6412.87资料来源：百川盈孚，国海证券研究所资料来源：百川盈孚，国海证券研究所图图 19：聚合聚合 MDI 月度出口量月度出口量图图 20：聚合聚合 MDI 月度进口量月度进口量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分19图图

48、21：纯纯 MDI 月度出口量月度出口量图图 22：纯纯 MDI 月度进口量月度进口量资料来源：Wind，国海证券研究所资料来源：Wind，国海证券研究所表表 6：山东和浙江地区聚合山东和浙江地区聚合 MDI 出口量（万吨）出口量（万吨）表表 7：山东和浙江地区纯山东和浙江地区纯 MDI 出口量（万吨）出口量（万吨）时间时间山东山东浙江浙江合计合计时间时间山东山东浙江浙江合计合计2024/043.167.8911.052024/040.140.670.812024/036.682.539.212024/030.310.610.912024/022.133.645.762024/020.140.

49、700.842024/014.023.607.632024/010.180.490.672023/122.670.973.642023/120.270.190.462023/115.760.686.442023/110.300.400.702023/103.630.94.532023/100.090.710.802023/093.582.786.372023/090.070.941.012023/082.875.418.292023/080.050.600.652023/072.973.436.402023/070.060.810.862023/063.092.936.012023/060.0

50、40.860.902023/053.076.249.322023/050.030.800.832023/043.604.247.842023/040.030.590.622023/032.974.207.172023/030.110.730.832023/023.804.558.362023/020.090.921.002023/012.044.926.962023/010.030.800.83资料来源：百川盈孚，国海证券研究所资料来源：百川盈孚，国海证券研究所图图 23：聚合聚合 MDI 周度库存周度库存图图 24：纯纯 MDI 月度库存月度库存资料来源：卓创资讯，国海证券研究所资料来源：卓

51、创资讯，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分20表表 8：全球全球 MDI 装置动态（装置动态（2024 年年 5 月）月）厂家厂家产能（万吨产能（万吨/年年）装置动态装置动态宁波万华120装置低负运行，一期 40 万吨/年装置停车检修烟台万华110装置低负运行福建万华80装置低负运行上海亨斯迈40装置正常运行上海巴斯夫195 月 14 日开始停车检修，预计检修一月左右上海科思创60装置正常运行重启巴斯夫40装置低负运行东曹瑞安7装置正常运行宝思德40装置正常运行德国科思创20装置低负运行德国科思创40装置低负运行西班牙科思创17装置低负运行美国科思创33装置低负运行日本科思

52、创7装置正常运行美国巴斯夫40装置低负运行比利时巴斯夫65装置低负运行韩国巴斯夫25装置正常运行美国亨斯迈50三套装置，其中一套停车，现阶段维持 7 成开工负荷荷兰亨斯迈4712 万吨/年装置检修后暂无开车计划，其他两套装置正常运行美国陶氏34装置因不可抗力因素停车德国陶氏19装置低负运行葡萄牙陶氏18装置正常运行沙特陶氏40装置正常运行日本东曹407+13 万吨/年 MDI 装置 5 月初计划检修，为期 40 天左右韩国锦湖三井41装置正常运行伊朗 Karoon4装置正常运行合计1056资料来源：百川盈孚，卓创资讯，天天化工网，国海证券研究所5.1.3、MDI 下游需求情况下游需求情况图图

53、25：冰箱月度产量冰箱月度产量图图 26：冰箱出口数量冰箱出口数量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分21图图 27：冰柜产量冰柜产量图图 28：冰柜销量冰柜销量资料来源：wind，ifind，国海证券研究所资料来源：wind，ifind，国海证券研究所图图 29：冰柜出口数量冰柜出口数量图图 30：冰柜内销量冰柜内销量资料来源：wind，ifind，国海证券研究所资料来源：wind，ifind，国海证券研究所图图 31：房屋施工面积房屋施工面积:累计值（亿平方米）累计值（亿平方米）图图 32：房屋新开工面积房屋新开工面积

54、:当月值（亿平方米）当月值（亿平方米）资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分22图图 33：国内汽车产量国内汽车产量图图 34：国内汽车销量国内汽车销量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 35：国内汽车出口数量国内汽车出口数量图图 36：国内商用车销量国内商用车销量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 37：国内货车销量国内货车销量图图 38：国内氨纶产量国内氨纶产量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：卓创资讯，国海证券研究所证券研究报告请务必

55、阅读正文后免责条款部分23图图 39：美国成屋销售量美国成屋销售量图图 40：美国新建住房销量及新建私人住宅量美国新建住房销量及新建私人住宅量资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所5.2、TDI截至 2024 年 6 月 12 日，2024 年 Q2 万华化学 TDI 价差指数为 45.67，较 2024年 Q1 下降 13.66；处于历史 8.37%分位数，较 2024 年 Q1 下降 9.24 个 pct。图图 41：万华化学万华化学 TDI 价差指数处于历史价差指数处于历史 8.37%分位分位资料来源：wind，国海证券研究所（注：以 2010 年 Q1 价

56、差为基点，2024Q2 统计截至2024.6.12）证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分245.2.1、TDI 及主要原材料价格及主要原材料价格图图 42：万华化学万华化学 TDI 周度挂牌价周度挂牌价图图 43：TDI 和甲苯价差和甲苯价差资料来源：卓创资讯，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所5.2.2、TDI 供需情况供需情况图图 44：TDI 月度表观消费量月度表观消费量图图 45：TDI 月度产量月度产量资料来源：卓创资讯，国海证券研究所资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图图 46：TDI 月度进口量月度进口量图图 47：TDI 月度出口量月度出口量资料来源：卓创资讯

57、，国海证券研究所资料来源：卓创资讯，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分25图图 48：TDI 周度开工负荷周度开工负荷资料来源：卓创资讯，国海证券研究所表表 9：国内国内 TDI 装置动态（装置动态（2024 年年 5 月）月）厂家厂家产能产能(万吨万吨)生产工艺生产工艺本月开工情况本月开工情况后期检修安排后期检修安排上海科思创31气相光气法满负荷运行万华化学30液相光气法满负荷运行万华化学福建25液相光气法整体高负荷运行上海巴斯夫16液相光气法5.25 停车检修沧州大化12液相光气法满负荷运行甘肃银光12液相光气法满负荷运行新疆和山巨力15液相光气法整体高负荷运行合计合计

58、141预计月度开工负荷预计月度开工负荷94.28%资料来源：卓创资讯，国海证券研究所5.3、聚醚价格及供需情况聚醚价格及供需情况图图 49：软泡聚醚价格及价差软泡聚醚价格及价差资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分26图图 50：硬泡聚醚价格及价差硬泡聚醚价格及价差资料来源：wind，国海证券研究所图图 51：聚醚多元醇月度产量聚醚多元醇月度产量图图 52：聚醚月度表观消费量聚醚月度表观消费量资料来源：卓创资讯，国海证券研究所资料来源：卓创资讯，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分276、石化板块石化板块万华化学石化板块价差指数计算采用大进

59、大出方法，计算板块整体价差。截至2024 年 6 月 12 日，万华化学 Q2 石化板块价差指数 70.19，较 2024 年 Q1 上升 1.52；处于历史 15.91%分位，较 2024 年 Q1 上升 2.53 个百分点。图图 53：万华化学石化板块价差指数目前处于历史万华化学石化板块价差指数目前处于历史 15.91%分位分位资料来源：wind，国海证券研究所（注：以 2010 年 Q1 价差为基点，2024Q2 统计截至2024.6.12）图图 54：乙烯乙烯-丙烷价差丙烷价差图图 55：乙烯乙烯-石脑油价差石脑油价差资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所

60、图图 56：丙烯丙烯-丙烷价差丙烷价差图图 57：丙烯丙烯-石脑油价差石脑油价差资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分28图图 58：LLDPE 价格价格图图 59：苯乙烯价格价差苯乙烯价格价差资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 60：PVC 价格价差（乙烯法）价格价差（乙烯法）图图 61：环氧乙烷环氧乙烷-乙烯价格价差乙烯价格价差资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 62：环氧丙烷环氧丙烷-丙烯价格价差丙烯价格价差图图 63：MTBE 价格价格资料来

61、源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分297、新材料板块新材料板块万华化学新材料板块价差指数以现有工业化的产品 PC、PMMA、SAP、TPU、HDI 等产品的产能为权重进行计算。截至 2024 年 6 月 12 日，万华化学 Q2 新材料板块价差指数为 38.65，较 2024 年 Q1 上升 1.33；处于历史 11.34%分位数，较 2024 年 Q1 上升 1.91 个百分点。图图 64：万华化学新材料板块价差指数目前处于历史万华化学新材料板块价差指数目前处于历史 11.34%分位分位资料来源：wind，国海证券研究所（注

62、：以 2010 年 Q1 价差为基点，2024Q2 统计截至2024.6.12）图图 65：HDI 市场价市场价图图 66：IPDI 市场价市场价资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分30图图 67：PC-0.9*双酚双酚 A 价差价差图图 68：SAP 市场价市场价资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图图 69：MMA 市场价市场价图图 70：PMMA 市场价市场价资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图图 71：TPU 价格价格图图 72：三元正极材料价格三元

63、正极材料价格资料来源：百川盈孚，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分318、盈利预测与评级盈利预测与评级综合考虑公司主要产品价格价差，预计公司 2024-2026 年营业收入分别为2012.27、2415.93、2760.20 亿元，归母净利润分别为 196.74、256.19、325.70亿元，对应 PE 分别 14、11、8 倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。9、风险提示风险提示项目建设不及预期：MDI、TDI、柠檬醛等一系列项目投产低于预期的风险；市场大幅度波动：MDI、TDI、PC 等公司产品市场发生较大波动的风险；新产品不及

64、预期：三元正极、磷酸铁锂等新材料产品市场推广低于预期的风险；同行业竞争加剧：PC、丙烯酸及酯、TDI 等行业竞争加剧的风险；产品价格大幅下滑：MDI、TDI、PC、PVC 等公司产品价格大幅下滑的风险；原材料价格大幅上涨：原材料煤炭、丙烷等价格大幅上涨的风险；终端需求低于预期：终端房地产、家电行业等需求受整体宏观经济影响不及预期的风险。波动的风险。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分32附表：万华化学盈利预测表证券代码：证券代码：600309股价股价：85.76投资评级：投资评级：买入买入日期日期：2024/06/13财务指标财务指标2023A2024E2025E2026E每股指标与估值每

65、股指标与估值2023A2024E2025E2026E盈利能力盈利能力每股指标每股指标ROE19%19%21%23%EPS5.366.278.1610.37毛利率17%17%18%19%BVPS28.2432.5938.3645.55期间费率3%3%3%3%估值估值销售净利率10%10%11%12%P/E14.3313.6910.518.27成长能力成长能力P/B2.722.632.241.88收入增长率6%15%20%14%P/S1.381.341.110.98利润增长率4%17%30%27%营运能力营运能力利润表（百万元）利润表（百万元）2023A2024E2025E2026E总资产周转率0

66、.690.750.820.89营业收入营业收入7241593276020应收账款周转率19.1818.7118.9418.83营业成本68存货周转率8.499.819.269.66营业税金及附加9606偿债能力偿债能力销售费用31932资产负债率63%59%56%50%管理费用2450221328993069流动比0.570.540.600.69财务费用52260速动比0.360.330.340.39其他费用/（-收入）40896营业利润营业

67、利润203892506资产负债表资产负债表（百万元百万元）2023A2024E2025E2026E营业外净收支-379-160-180-200现金及现金等价物237818429利润总额利润总额200439878应收款项95414660所得税费用85304存货净额206502050净利润净利润775734574其他流动资产83608683991910688少数股东损益72004流动资产合计流动资产合计61864581226

68、800972337归属于母公司净利润归属于母公司净利润561932570固定资产987649141585在建工程50455488054862147906现金流量表现金流量表（百万元百万元）2023A2024E2025E2026E无形资产及其他349938118经营活动现金流经营活动现金流26797362545558737322长期股权投资70468604979111164净利润561932570资产总计资产总计253040268472295189311110少数股东损益72004短期借

69、款43526459443874147199折旧摊销080622881应付款项455944015公允价值变动-82000合同负债5674648176668699营运资金变动--22470其他流动负债566417794投资活动现金流投资活动现金流-44830-36519-37364-34159流动负债合计流动负债合计07资本支出-43070-35405-36500-33179长期借款及应付债券398139811长期投资-1870-1708-1

70、338-1523其他长期负债131811518其他2长期负债合计长期负债合计49929509295112951329筹资活动现金流筹资活动现金流22809-5268-17142-3992负债合计负债合计96债务融资338股本33140权益融资76000股东权益944540154874其它-11154-8686-10138-12651负债和股东权益总计负债和股东权益总计253040268472295189311110现金净增加额现金净增

71、加额-829资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所国海证券股份有限公司国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分【化工小组介绍】【化工小组介绍】李永磊，化工行业首席分析师，天津大学应用化学硕士。7 年化工实业工作经验，8 年化工行业研究经验。董伯骏，化工联席首席分析师，清华大学化工系硕士、学士。2 年上市公司资本运作经验，4 年半化工行业研究经验。贾冰，化工行业分析师，浙江大学化学工程硕士，1 年半化工实业工作经验，2 年化工行业研究经验。陈云，化工行业研究助理，香港科技大学工程企业管理硕士，3 年金融企业数据分析经验。仲逸涵，化工行业研究助理，南开大学金融学硕士，

72、天津大学应用化学本科。李娟廷，化工行业研究助理，对外经济贸易大学金融学硕士，北京理工大学应用化学本科。杨丽蓉，化工行业研究助理，浙江大学金融硕士、化学工程与工艺本科。李振方，化工行业研究助理，天津大学化学工程硕士，2 年行业研究经验。【分析师承诺】【分析师承诺】李永磊,董伯骏,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】行业投资评

73、级推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间；中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。【免责声明】【免责声明】本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关

74、本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买

75、卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。国海证券股份有限公司国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分【风险提示】【风险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人

76、的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。