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1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2024 年 06 月 16 日 博纳影业博纳影业(001330.SZ)民营影视龙头公司民营影视龙头公司,多元化发展拓宽成长空间多元化发展拓宽成长空间 公司以电影发行为起点,历经公司以电影发行为起点,历经 20 年已完成电影全产业链布局。年已完成电影全产业链布局。博纳影业于 1999 年创立,公司业务覆盖影视投资、发行、院线、影院等电影全产业链。公司累计出品影片超过 300 部,累计总票房超过 600 亿元,出品长津湖红海行动等优质影片,在中国影史票房 TOP15 中占据 3 席。2023 年受主投影片票房不及预期影
2、响业绩承压,全年实现营收 16.08 亿元(yoy-20.06%),归母净亏损 5.53 亿元(yoy-631.86%),2024Q1 在参投影片飞驰人生 2票房带动下已扭亏为盈,随后续项目上映业绩有望持续增长。行业大盘持续复苏,优质内容供给丰富。行业大盘持续复苏,优质内容供给丰富。2023 年国内总票房达 499.36 亿元(yoy+83%),恢复至 2019 年的 84%,其中国产优质影片认可度持续提升,2023年度票房 TOP10 均为国产影片,全年国产影片票房达 418 亿元(yoy+81%),较2019 年增长 10%,占比达到 83.80%。2023 年至今重要档期票房屡创新高,体
3、现在优质内容支撑下,消费者观影需求韧性较强,后续随国内外优质供给持续增加,看好总票房长期稳健增长。夯实商业化主旋律基调,探索多元化影片类型。夯实商业化主旋律基调,探索多元化影片类型。1)投资业务:)投资业务:公司行业资源丰富,长期合作唐季礼、徐克、曹保平、韩寒等优秀导演,高质量影片持续产出能力较强。2014-2023 年公司主投且分账票房过亿的影片共 15 部,累计实现票房收入 260.73 亿元,票房口碑双丰收。随消费者鉴赏能力提升,观影需求趋于多元化,公司顺应行业趋势,在夯实主旋律题材基础上,探索悬疑、爱情等多影片类型,助力“三大三小三剧集”多元化内容产出。公司筹备主旋律内容包括电影蛟龙行
4、动克什米尔公主号(均定档 2025 年)等、电视剧上甘岭(定档 2024 年)等;筹备多元类型电影包括古装穿越类传说(神话续集,定档 2024 暑期档),商战类股市之狼、盗墓类红山大案、动画类人体大战、科幻类三星堆:未来启示录等正在积极推进,剧集包括“都市情感悬疑三部曲”狩猎时刻(预计于 2024 年开机),历史类钦差大臣林则徐等;参投外片包括阿凡达 3死侍 3等。后续优质储备丰富,有望保障公司 2024-2026 年业绩。2)发行业务:)发行业务:公司在发行市场深耕多年份额稳定,2017-2023 年公司代理发行主要影片共 50 部,合计票房收入超 297亿元,买断/保底发行主要影片 15部
5、,合计票房收入31.5亿元,高毛利发行业务预计将持续贡献现金流。3)影院及院线业务:)影院及院线业务:公司在影投公司中的排名始终保持在行业前十名,市场份额稳步提升,2023 年达 2.21%。2024Q1 起影院业务扭亏为盈,影院扩增计划稳步推进,全年业绩增长可期。瞄准瞄准 AI 影视痛点,加速向科技型影视企业转型。影视痛点,加速向科技型影视企业转型。现有 AI+影视技术存在生成人物面部难以呈现情感表达、生成图像不具备稳定性和连续性等问题,公司针对行业痛点重点布局两个 AI 方向:1)AI 辅助影视艺术表达辅助影视艺术表达:公司于储备电影传说中结合Deepfake 技术通过模型深度学习复现演员
6、成龙青年形象,实现数字人在高难度武打动作当中难以捕捉的情感表达,实现 AI 技术首次在大银幕上的突破;2)AI 长视频长视频生成生成:公司已成立 AI 工作室,推出的 AI 科幻微短剧三星堆:未来启示录,该剧共两季,每季集数 12 集,现已完成备案。后续公司将建设 AI 影视生态城,并拓展数字明星、虚拟角色 IP 演出运营等业务。投资建议:投资建议:影视行业持续回暖,公司在夯实主旋律题材优势的同时,积极探索多元化内容新方向,后续优质内容储备丰富有望贡献业绩弹性,预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 2.9/4.8/5.8 亿元,同比增速 152.8%/66.1%/19.8%,首次覆盖
7、给予“买入”评级。风险提示风险提示:电影票房不及预期,行业监管加剧,经营业绩季节性波动。财务财务指标指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)2,012 1,608 2,771 3,615 3,923 增长率 yoy(%)-35.6-20.172.3 30.5 8.5 归母净利润(百万元)-76-553292 484 580 增长率 yoy(%)-120.8-631.9152.8 66.1 19.8 EPS 最 新 摊 薄(元/股)-0.05-0.400.21 0.35 0.42 净资产收益率(%)-1.2-8.94.5 7.0 7.9 P/E(倍)-
8、109.8-15.028.4 17.1 14.3 P/B(倍)1.2 1.3 1.3 1.2 1.1 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2024 年 6 月 13 日收盘价 买入买入(首次首次)股票信息股票信息 行业 影视院线 6 月 13 日收盘价(元)6.15 总市值(百万元)8,453.29 总股本(百万股)1,374.52 其中自由流通股(%)76.77 30 日日均成交量(百万股)16.07 股价走势股价走势 作者作者分析师分析师 顾晟顾晟 执业证书编号:S0680519100003 邮箱: 研究助理研究助理 刘书含刘书含 执业证书编号:S0680122080034 邮
9、箱: 相关研究相关研究-59%-49%-39%-29%-20%-10%0%10%--06博纳影业沪深300 2024 年 06 月 16 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表利润表(百万元)会计会计年度年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产流动资产 6594 6179 9497 9478 11455 营业收入营业收入 2012
10、 1608 2771 3615 3923 现金 2867 2262 1902 2482 2693 营业成本 1293 1351 1626 1998 2152 应收票据及应收账款 897 592 1974 1373 2259 营业税金及附加 33 34 50 54 59 其他应收款 280 276 683 568 789 营业费用 347 293 333 488 451 预付账款 1015 1182 2603 2335 3024 管理费用 222 242 277 325 353 存货 1469 1632 2099 2485 2453 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 67 236 23
11、6 236 236 财务费用 272 251 307 454 485 非流动资产非流动资产 9966 9406 9793 10011 9934 资产减值损失-21-173 0 0 0 长期投资 490 502 497 498 497 其他收益 104 131 109 140 121 固定资产 1227 827 1257 1550 1568 公允价值变动收益 13 96 22 66 20 无形资产 13 11 11 11 10 投资净收益 17 54 18 28 22 其他非流动资产 8236 8065 8028 7952 7858 资产处置收益 23 16 10 12 15 资产资产总计总计
12、16560 15584 19290 19490 21389 营业利润营业利润-55-574 338 541 601 流动负债流动负债 5406 4961 8535 8522 10197 营业外收入 10 3 5 4 5 短期借款 792 1136 4486 4765 5649 营业外支出 18 27 32 38 29 应付票据及应付账款 1489 1119 2020 1837 2318 利润总额利润总额-64-598 310 507 577 其他流动负债 3125 2705 2029 1920 2230 所得税 18-43 17 18-18 非流动非流动负债负债 4374 4423 4261
13、4001 3652 净利润净利润-82-555 294 489 595 长期借款 1069 1426 1264 1004 655 少数股东损益-6-2 2 5 14 其他非流动负债 3304 2997 2997 2997 2997 归属母公司净利润归属母公司净利润-76-553 292 484 580 负债合计负债合计 9780 9383 12795 12523 13849 EBITDA 228-291 649 985 1094 少数股东权益-9-10-8-3 11 EPS(元/股)-0.05-0.40 0.21 0.35 0.42 股本 1375 1375 1375 1375 1375 资本
14、公积 3950 3946 3946 3946 3946 主要主要财务比率财务比率 留存收益 1523 970 1253 1723 2295 会计会计年度年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 6789 6211 6503 6970 7529 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 16560 15584 19290 19490 21389 营业收入(%)-35.6-20.1 72.3 30.5 8.5 营业利润(%)-109.7-944.2 158.8 60.2 11.1 归属母公司净利润(%)-120.8-631.9 152.8 66.1
15、 19.8 获利能力获利能力 毛利率(%)35.7 16.0 41.3 44.7 45.1 现金流量表(现金流量表(百万元)净利率(%)-3.8-34.4 10.5 13.4 14.8 会计年度会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)-1.2-8.9 4.5 7.0 7.9 经营活动现金流经营活动现金流 1078-79-1464 1357 301 ROIC(%)-0.3-3.7 2.9 4.7 5.3 净利润-82-555 294 489 595 偿债偿债能力能力 折旧摊销 259 212 186 226 252 资产负债率(%)59.1 60.2 6
16、6.3 64.3 64.7 财务费用 272 251 307 454 485 净负债比率(%)51.7 68.0 100.3 85.7 83.4 投资损失-17-54-18-28-22 流动比率 1.2 1.2 1.1 1.1 1.1 营运资金变动 451-401-2202 292-974 速动比率 0.7 0.7 0.6 0.5 0.6 其他经营现金流 195 468-32-78-35 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-149-595-524-339-117 总资产周转率 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2 资本支出 96 141 392 217-76 应收账款周转率 1.
17、7 2.2 2.2 2.2 2.2 长期投资-37-488 5-1 1 应付账款周转率 0.8 1.0 1.0 1.0 1.0 其他投资现金流-90-942-126-123-193 每股指标(元)每股指标(元)筹资筹资活动现金流活动现金流 550-447-1721-718-856 每股收益(最新摊薄)-0.05-0.40 0.21 0.35 0.42 短期借款-221 344 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)0.78-0.06-1.07 0.99 0.22 长期借款-652 357-162-260-349 每股净资产(最新摊薄)4.94 4.52 4.73 5.07 5.48 普通股增加
18、 275 0 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 968-3 0 0 0 P/E-109.8-15.0 28.4 17.1 14.3 其他筹资现金流 179-1144-1559-458-506 P/B 1.2 1.3 1.3 1.2 1.1 现金净增加额现金净增加额 1472-1123-3709 300-672 EV/EBITDA 51.7-42.5 22.6 14.3 13.2 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2024 年 6 月 11 日 eZbUcWcWbUaVeUeU7NaObRtRnNsQtPlOpPrPjMnMzQ6MrRxPuOqNnNxNqQtR 202
19、4 年 06 月 16 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.公司概况:民营影视龙头公司,资源整合优势领先.5 1.1 民营影视领军企业,深耕行业二十余年.5 1.2 股权结构稳定,管理层科班出身经验丰富.6 1.3 财务分析:2023 年业绩承压,随后续项目上映 2024 年有望扭亏为盈.8 2.行业概况:国产优质影片带动大盘持续复苏.10 3.公司业务:积极丰富项目类型,产业链上下游打通.13 3.1 全产业链布局:充分整合并深挖现有行业资源.13 3.2 投资业务:夯实商业化主旋律基调,探索多元化内容新方向.14 3.2.1 深度布局主旋律电
20、影,票房口碑稳居第一梯队.14 主旋律电影特点:成本投入高,票房体量大,头部项目投资收益率高.16 供给节奏稳步恢复,后续内容储备丰富.16 3.2.2 探索多元化新方向,满足市场多样化需求.18 3.2.3 AI 布局:瞄准行业痛点,加速向科技型影视企业转型.21 3.3 发行业务:首家获得电影发行公司牌照的民营企业,规模保持行业前列.23 3.4 院线和影院业务:业绩扭亏为盈,市占率排名保持稳定.25 4.盈利预测与估值.28 4.1 盈利预测.28 4.2 估值及投资建议.30 5.风险提示.31 图表图表目录目录 图表 1:公司发展历程.5 图表 2:博纳影业股权结构(截止 2023
21、年末).6 图表 3:博纳影业主要业务部门及工作内容.7 图表 4:博纳高级管理层人员介绍.7 图表 5:博纳影业营业收入(单位:亿元;%).8 图表 6:博纳影业归母净利润(单位:亿元;%).8 图表 7:博纳影业营业收入结构(单位:%).9 图表 8:博纳影业各业务毛利率(单位:%).9 图表 9:博纳影业费用率(单位:%).9 图表 10:博纳影业销售毛利率和销售净利率(单位:%).9 图表 11:历年票房、观影人次及增速(单位:十亿元;亿次;%).10 图表 12:2024 年 1-5 月票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%).10 图表 13:历年暑期档票房、观影人次及增速(
22、单位:百亿元;亿次;%).10 图表 14:历年国庆档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%).10 图表 15:历年元旦档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%).11 图表 16:历年春节档票房、观影人次及增速(单位:亿元;十万次;%).11 图表 17:历年清明档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%).11 图表 18:历年五一档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%).11 图表 19:各档期 CR3 票房占比.11 图表 20:历年票房 TOP20 影片中国产影片数量及比例(单位:部;%).12 图表 21:2018-2023 国产片票房及增速(单位:亿元;
23、%).12 图表 22:2024 年 6 月之后部分计划上映影片.12 图表 23:我国电影产业链布局.13 2024 年 06 月 16 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24:公司主投和参投业务的收入(单位:亿元).14 图表 25:公司投资业务毛利率(单位:%).14 图表 26:博纳主投且分账票房过亿主旋律电影分账票房情况.15 图表 27:主旋律电影票房历史 TOP10.15 图表 28:博纳部分投资影片制作成本.16 图表 29:电影无名海报图.17 图表 30:电影爆裂点海报图.17 图表 31:博纳影业主要合作方及内容.17 图表 32:博纳影
24、业部分主旋律储备项目.18 图表 33:公司部分主投非主旋律电影票房.18 图表 34:公司参投的部分非主旋律电影票房.19 图表 35:后续多元化类型电影、剧集储备.20 图表 36:阿凡达 3海报.21 图表 37:死侍 3海报.21 图表 38:AI 数字人存在面部表情僵硬等问题.21 图表 39:Deepfake 技术示例.22 图表 40:三星堆:未来启示录AI 人物形象.22 图表 41:2017-2023 年公司发行业务营收情况.23 图表 42:2017-2023 年公司发行业务毛利率(单位:%).23 图表 43:2017-2023 年公司代理发行的主要影片及其票房.24 图
25、表 44:2017-2020 年公司买断/保底发行的主要影片及其票房.25 图表 45:2017-2023 年公司影院分业务营收(单位:亿元).26 图表 46:2017-2023 年公司影院分业务营收(单位:%).26 图表 47:2019-2023 年公司院线营收及毛利率.26 图表 48:博纳影投影院&银幕数量.27 图表 49:博纳院线影院&银幕数量.27 图表 50:2021-2023 年前十影投票房及市占率(票房不包含服务费,单位:亿元,数据截止 2024 年 4 月 14 日).27 图表 51:博纳影业收入拆分(单位:百万元;%).29 图表 52:利润水平、费用率预测.30
26、图表 53:可比公司估值表.30 2024 年 06 月 16 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.公司概况:民营影视龙头公司,资源整合优势领先公司概况:民营影视龙头公司,资源整合优势领先 1.1 民营影视领军企业,深耕行业二十余年民营影视领军企业,深耕行业二十余年 发行业务起家,逐步布局全产业链。发行业务起家,逐步布局全产业链。1999 年北京博纳影视文化交流有限公司成立,2010 年在美国纳斯达克上市,2016 年完成私有化从美股退市后,在 2017 年正式更名为博纳影业集团股份有限公司,2022 年 8 月公司在深圳证券交易所主板上市,再登 A股开启新篇章。
27、公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业,深耕影视行业多年,不断向产业链上下游延伸,现已成为行业知名的全产业链布局的电影集团公司。公司主营业务包括电影业务、电影院业务、剧集业务及其他业务。电影业务主要包括电影的投资和发行业务,电影院业务主要包括院线和影院业务,剧集业务主要包括网剧/电视剧的创作、投资、发行等,其他业务包括电影广告植入、品牌授权及衍生品等。近二十余年以来公司累计出品影片超过 300部,累计总票房超过 600亿元,累计票房在全国票房中的占比位列中国民营电影公司 Top3,相继出品十月围城龙门飞甲桃姐一代宗师无双等多部获奖电影。2014 年起公司以主旋律电影为重要基调,出品长津湖长津
28、湖之水门桥中国机长红海行动等票房实力与社会影响力并重的知名电影,在中国票房影史 TOP15 中占据 3 席,其中长津湖位列影史票房第一。图表 1:公司发展历程 资料来源:公司官网,公司公告,博纳影业集团,博纳影业集团官方微信,第一制片人,企查查,财经网,中国经济网,国盛证券研究所 发展历程:发展历程:1)1999-2001:首家民营电影发行企业,以港片代理发行起家。:首家民营电影发行企业,以港片代理发行起家。博纳影业作为我国首家从事电影发行业务的民营企业,于 2001 年获得国内第一块电影发行公司牌照,在千禧年代牢牢抓住港片热潮,以“保底分账”模式(即不论票房均向出品方支付固定金额,盈余部分再
29、进行分账)打开香港电影市场,2001 年发行由香港著名电影人文隽制片的我的兄弟姐妹,后又陆续引进天脉传奇无间道 3新警察故事头文字 D等优质影片,在 21 世纪 10 年代几乎垄断 80%的港片发行业务,奠定公司在中国影视行业地位。2)2002-2010:逐渐完善全产业链布局,成为赴美上市第一股。:逐渐完善全产业链布局,成为赴美上市第一股。2002 年新电影管理条例颁布,首次从法律层面鼓励民营企业制片,随后博纳影业取得摄制电影片许可证,2005 年成立博纳国际影院投资管理有限公司,公司业务从引进发行影片进一步拓展到投资、制片业务。2010 年博纳影业成功在美国纳斯达克上市,成为中国内地影视公司
30、赴美上市第一股。3)2011-2022:确立主旋律战略,回归:确立主旋律战略,回归 A 股开启新篇章。股开启新篇章。业务方面,2014 年公司主 2024 年 06 月 16 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 投主控的影片智取威虎山获得超过 8 亿票房,成为当年贺岁档期的黑马,以此奠定主旋律电影为公司的核心战略。2017 年公司开设影院业务,2019 年博纳电影院线正式揭牌成立,公司完成上游(投资/发行)、中游(院线)、下游(影院)电影全产业链的布局。资本市场方面,2016 年公司完成私有化并从纳斯达克退市,2017 年递交 A 股招股说明书,2020 年申请获发审
31、委有条件通过,2022 年 8 月正式登陆深证主板。4)2023 至今:多元合作再起征程,探索影视赛道新方向。至今:多元合作再起征程,探索影视赛道新方向。2023 年出品电影无名爆裂点电影,2024 年参投飞驰人生 2征战春节档,2024 年 1 月公司新增募投项目 AI 动画电影人体大战,探索影视新场景。2024 年 2 月公司与广东广播电视台签署战略合作协议,双方共同发布了电影克什米尔公主号和澳门回归 25 周年献礼剧濠江潮涌以及珠江人家 2钦差大臣林则徐等 8 部影视作品的创作生产计划,公司在电影多元领域合作,再起征程。1.2 股权结构稳定,管理层科班出身经验丰富股权结构稳定,管理层科班
32、出身经验丰富 股权结构稳定,明星持股深度绑定资源。股权结构稳定,明星持股深度绑定资源。截止至 2023 年末,公司实际控股人为于冬,持有公司 20.53%的股权。前十大股东持股占比 58.60%,多为影视机构参股,股权结构稳定。除此之外,公司还有明星股东张涵予、韩寒、章子怡等知名影星参股,有利于公司进一步紧密绑定演员以及导演等市场稀缺资源。图表 2:博纳影业股权结构(截止 2023 年末)资料来源:ifind,国盛证券研究所 组织架构全面,从电影制作、发行、营销、版权管理及院线管理全面管理。组织架构全面,从电影制作、发行、营销、版权管理及院线管理全面管理。电影由制作到上映全流程大致分为 1)先
33、由投资制片管理部负责管理与监督公司所负责的电影项目;2)进而由宣发管理部负责电影发行业务,包括影片定档、送审、制定营销方案等等;3)当影片是由国外制作的情况下,版权部负责进行影片的引进、筛选等等;4)影投管理部负责市场开发、影院运营以及影院施工;5)最有由博纳院线对影院统一管理,实现影片的上映播放。2024 年 06 月 16 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3:博纳影业主要业务部门及工作内容 核心部门核心部门 主要工作内容主要工作内容 投资制片管理部 负责对公司投资制作的项目进行管理与监督,确保所有电影项目在报批、资金、制作、发行物料交接、宣传各方面工作顺
34、利进行 宣发管理部 负责公司电影发行板块的业务职能部门,主要工作包括发行影片定档、发行版本制订、电影送审、制定影片营销方案、设计制作终端物料及编制媒体物料、开拓维护媒体渠道、组织新闻发布会和路演活动等 版权部 境内版权购销部负责对非公司直接投资影片的引进及除院线发行渠道外的所有影片发行和片库管理,负责对发行影片的筛选(含海外影片),合同及商务谈判、引进、审查等工作以及与发行相关的对外事务的协调、沟通 影投管理部 下设项目发展部、营运部、工程部。项目发展部负责影院市场开发计划的制定及拓展战略的实施,全面负责公司影院在国内外布局、选址开发和项目拓展。营运部负责按照公司营运方针和年度预算统一管理影院
35、运营,通过整合、优化资源为影院提供相关集采服务、规范管理和运营支持。工程部负责影院施工,包括图纸设计、装修装饰、物资集采、消防报批等 博纳院线 负责对旗下加盟影院进行统一品牌、统一排片、统一经营、统一管理 其下设市场部、营运部、发行业务部、电子商务部、技术部、综合办公室六个职能部门 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 管理层科班出身,影视从业经验丰富。管理层科班出身,影视从业经验丰富。博纳影业创始人于冬毕业于北京电影学院,于1999 年创立北京博纳文化交流有限公司,现任董事长兼总经理,以出品人和总制片人身份参与长津湖、长津湖之水门桥、中国医生、红海行动、中国机长、智取威虎山等多部电影。行政总裁
36、蒋德富拥有超过 20 年影视行业相关经验,主持博纳影业多项电影业务。常务副总裁齐志拥有超过 10 年的财务报告、资金管理和资本市场经验。图表 4:博纳高级管理层人员介绍 姓名姓名 公司职务公司职务 教育背景教育背景 简历简历 于冬 创始人、董事长兼总经理 北京电影学院学士学位 长江商学院 EMBA 硕士学位 1994-1999 年任职于北京电影制片厂 1999 年创立博纳影业 现任博纳影业董事长兼总经理 蒋德富 行政总裁 北京电影学院学士学位 中央党校研究生院硕士学位 1993-1999 年任北京电影制片厂宣发处副处长 1999-2016 年任中国电影集团公司、北京中影营销有限公司副总经理及部
37、门总经理 2016-2018 年任万达影视传媒有限公司总经理 2018 年 6 月起任博纳影业副总裁 2020 年 1 月至今任博纳影业行政总裁 齐志 董事、常务副总裁 北京大学国际政治专业法学及经济学双学士学位 2004-2008 年任普华永道会计师事务所高级审计师 2008-2011 年在 Synnex(新聚思)任高级内审师 2011 年起历任博纳影业财务总监、首席财务官、董事职务 现任博纳影业董事及常务副总裁 孙晨 副总裁 北京师范大学学士学位 2000-2003 年任北京紫禁城三联影业发行公司宣发业务经理 2003-2016 年任博纳影业宣传总监 2016-2019 年任博纳影业宣传总
38、监兼发行公司副总经理 2019-2021 年任博纳影业总裁助理 2021 年至今担任博纳影业副总裁 资料来源:iFinD,公司官网,新华网,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.3 财务分析:财务分析:2023 年业绩承压,随后续项目上映年业绩承压,随后续项目上映 2024 年有望扭亏为盈年有望扭亏为盈 2023 年主投影片票房不及预期年主投影片票房不及预期+影院计提减值致使业绩承压,影院计提减值致使业绩承压,2024Q1 扭亏为盈。扭亏为盈。2014-2019 年影视行业整体呈繁荣态势,且公司在主旋律电影赛道表现优异,
39、公司营业收入和归母净利润持续上升,营业收入从 2014 年的 12.11 亿元上升至 2019 年的 31.16亿元,2014-2019 年的 CAGR 为 20.8%,归母净利润从 0.3 亿元上升至 3.15 亿元,2014-2019年的CAGR为60.0%。2020年受公共卫生事件影响公司被迫暂停拍摄工作、推迟相关电影发行档期,院线经营同步暂停,公司业绩大幅下降,但仍保持正向盈利。2021年国内电影市场逐渐复苏+公司主投长津湖等主旋律电影取得票房新高,公司业绩恢复至公共卫生事件前水平。2022 年受公共卫生事件再度冲击导致影院观影人次下降与项目定档时间延后影响,公司业绩承压,营业收入下降
40、至 20.12 亿元,归母净利润下降至-0.72 亿元。2023 年公司主投影片票房不及预期,同时部分影院计提减值,营业收入同比再度下降 20.06%至 16.08 亿元,归母净亏损同比下降 631.86%至-5.53 亿元。2024Q1 公司参投电影飞驰人生 2票房略超预期,影院业务预计正向盈利,实现收入 4.40 亿元(yoy-16.10%),实现归母净利润 555 万元(yoy+105.13%),同比扭亏为盈。2024 年起公司对新主流类型电影方向进行深入挖掘,储备项目丰富陆续定档,预计全年业绩有望增长。图表 5:博纳影业营业收入(单位:亿元;%)图表 6:博纳影业归母净利润(单位:亿元
41、;%)资料来源:iFinD,国盛证券研究所 资料来源:iFinD,国盛证券研究所 发行业务占比约三成相对稳定,投资、影院业务占比波动较大。发行业务占比约三成相对稳定,投资、影院业务占比波动较大。从收入结构上看,自2017 年开展影院业务以来,2017-2019 年公司投资、发行、影院三大主营业务占比保持稳定,2020年起受公共卫生事件等影响收入结构出现一定波动,2023年公司投资/发行/影 院业务占 比分别达 到 3.62%/25.01%/75.72%,收入分 别同比-91.66%/-50.72%/+88.29%。其中投资业务受公司出品影片票房影响波动较大,2023 年受主投影片票房不及预期影
42、响营收及占比大幅下滑,预计 2024 年随投资内容相继上映或有所恢复;发行业务与投资上映影片票房及数量相关,占比在公司主营业务中相对稳定;影院业务受行业波动影响较大,2020 与 2022 年因影院关停业绩下滑,2023 年起已恢复至公共卫生事件之前水平,全年占比在投资及发行业务业绩下滑影响下被动大幅提升,预计未来影院业务业绩随电影市场持续复苏有望进一步增长。2024Q1 毛利率已基本恢复至公共卫生事件之前水平,净利率亦回正。毛利率已基本恢复至公共卫生事件之前水平,净利率亦回正。整体来看,剔除 2020、2022 年受公共卫生事件影响影院业务亏损和 2023 年投资业务不及预期、影院业务计提减
43、值等影响,公司毛利率/净利率水平较为平稳。2024Q1 公司参投电影飞驰人生 2上映 2024 春节档,实现票房口碑双丰收,公司毛利率和净利率上升12.1114.3119.0119.9727.8431.1616.1031.2420.1216.084.40-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%055营业收入(亿元)YoY(右轴)0.300.391.021.992.643.151.913.63-0.72-5.530.06-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-6-4-20246归母净利润(亿元)
44、YoY(右轴)2024 年 06 月 16 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 17.72pct/21.67pct至40.28%/0.97%。分业务来看,发行业务毛利率较为稳定;影院业务在2020年陷入停滞,毛利率降为负值,并在2022年由于观影需求和影片供给均出现大幅下滑再度陷入亏损,随着影院业务恢复正常运营,2023年毛利率恢复至 15.45%,2024Q1 预计进一步提升。图表 7:博纳影业营业收入结构(单位:%)图表 8:博纳影业各业务毛利率(单位:%)资料来源:iFinD,国盛证券研究所(注:FY2022 之前电影投资在投资板块中)资料来源:iFinD,国盛
45、证券研究所(注:FY2022 之前电影投资在投资板块中)费用端控制良好。费用端控制良好。公司销售费用包括影片宣发费用及发行推广费用,因此数额波动较大,2023/2024Q1 销售费用率达 18.20%/-0.29%,同比+0.93pct/-34.41pct,2024Q1 销售费用率大幅下降主要是由于公司仅有一部参投电影飞驰人生 2上映且未参与其发行。管理费用主要包括人员薪酬等,整体随公司业务扩张有所增长,2023/2024Q1 管理费用率达 15.05%/12.37%,同比+4.02pct/+1.76pct,基本保持稳定。图表 9:博纳影业费用率(单位:%)图表 10:博纳影业销售毛利率和销售
46、净利率(单位:%)资料来源:iFinD,国盛证券研究所 资料来源:iFinD,国盛证券研究所 45.75%36.67%37.13%25.17%27.48%32.15%75.72%0.00%0.00%0.77%0.60%0.69%0.67%2.06%32.00%28.50%30.84%28.96%32.55%40.57%25.01%28.25%35.89%31.45%46.67%46.54%34.67%3.62%0.47%0.46%1.70%0.03%0.79%1.22%0.49%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%FY2017FY2018FY2019FY2020F
47、Y2021FY2022FY2023其他投资发行院线影院-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023影院发行其他合计投资(右轴)-10%0%10%20%30%销售费用率管理费用率财务费用率2.14%2.47%5.22%9.95%9.47%9.99%11.72%11.39%-3.89%-34.49%0.97%43.37%47.01%40.69%38.94%38.36%41.03%28.35%40.03%35.
48、74%15.98%40.28%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%销售净利率(%)销售毛利率(%)2024 年 06 月 16 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.行业概况:国产优质影片带动大盘持续复苏行业概况:国产优质影片带动大盘持续复苏 2023 年电影大盘恢复至年电影大盘恢复至 2019 年年 8 成,备案立项数量高增。成,备案立项数量高增。2023 年满江红流浪地球 2孤注一掷消失的她等佳作接力上映,优质内容供给恢复,全年实现总票房 499.36 亿元,同比增长 83%,恢复至 2019 年的 84%。其中 2023
49、年暑期档实现总票房 187.76 亿元,打破影史暑期档票房纪录,同时观影人次、场次、平均票价均创新高。从备案立项指标看,2023 年全国共备案立项影片 3008 项,同增 60.34%,实现近五年来首次大幅度增长,行业创作积极性提高,未来有望增加更多优质供给。2024H1 优质供给频出,行业复苏确定性增强。优质供给频出,行业复苏确定性增强。2024 年 1-5 月国内总票房为 195.89 亿元,同比微降 2.5%。开年以来优质内容较多,多档期票房屡创新高,2024 年元旦档/春 节 档/清 明 档/五 一 档 票 房 分 别 达 13.78/73.06/7.55/13.83 亿 元,同 比
50、增 加177.3%/18.1%/336.4%/0.5%。档期影片均分达 6.5/7.3/6.4/7.0,位于历史高位。优质内容的持续输入使得行业复苏确定性逐步验证,后续行业有望进一步回暖。图表 11:历年票房、观影人次及增速(单位:十亿元;亿次;%)图表 12:2024 年 1-5 月票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%)资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 图表 13:历年暑期档票房、观影人次及增速(单位:百亿元;亿次;%)图表 14:历年国庆档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%)资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 资料来源:艺恩数据,国盛
51、证券研究所 -100%-50%0%50%100%150%0070200222023票房(十亿元)观影人次(亿次)票房yoy观影人次yoy-150%-100%-50%0%50%100%150%200%05001月2月3月4月5月票房(亿元)观影人次(千万次)票房yoy观影人次yoy-100%-50%0%50%100%150%05020202120222023票房(十亿元)观影人次(亿次)票房yoy观影人次yoy-100%-50%0%50%100%150%000222
52、023票房(亿元)观影人次(千万次)票房yoy观影人次yoy 2024 年 06 月 16 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15:历年元旦档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%)图表 16:历年春节档票房、观影人次及增速(单位:亿元;十万次;%)资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 图表 17:历年清明档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%)图表 18:历年五一档票房、观影人次及增速(单位:亿元;千万次;%)资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 市场供给优质,头部聚集效应明
53、显。市场供给优质,头部聚集效应明显。电影票房持续向头部影片集中,2023 年暑期档CR3 达 46.4%,较 2019 年暑期档增加 2.8PCTs,其中孤注一掷消失的她单片票房分别达到 38.48/35.23 亿元;2024 元旦档/春节档/清明档/五一档 CR3 分别达69.3%/81.0%/80.2%/69.1%,整体看,行业头部票房集中度较高,利好资本雄厚、制作能力强劲的影视龙头企业。图表 19:各档期 CR3 票房占比 资料来源:猫眼专业版,国盛证券研究所-100%0%100%200%300%400%02468020224票房(亿元)观影人
54、次(千万次)票房yoy观影人次yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%-20.0 40.0 60.0 80.0202020224票房(亿元)观影人次(十万次)票房yoy观影人次yoy影院停业影院停业-200%-100%0%100%200%300%400%0.002.004.006.008.00202020224票房(亿元)观影人次(千万次)票房yoy观影人次yoy影院停业影院停业-150%0%150%300%450%600%0.005.0010.0015.0020.00202020224票房(亿元)观影人次(
55、千万次)票房yoy观影人次yoy影院停业影院停业40%50%60%70%80%90%100%23暑期23国庆24元旦24春节24清明24五一CR3票房占比 2024 年 06 月 16 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 观影偏好重塑,国产影片蓄势待发。观影偏好重塑,国产影片蓄势待发。近年来,国产优秀电影作品持续涌现。影片数量占比看,2023年度票房前20影片中国产影片数量达16部,TOP10均为国产影片,TOP20中国产影片占比从 2017 年的 30%提升至 2023 年的 80%,占比持续攀升。票房总量看,2023 年国产影片票房达 418 亿元,同比增长 8
56、1%,较 2019 年增长 10%。随消费者鉴赏能力提升,2019 年以来以漫威为代表的好莱坞等进口大片在题材同质化等因素下票房不断遇冷,2023 年进口片票冠速度与激情 10国内票房仅获得 9.84 亿元,漫威惊奇队长 2票房仅 1 亿元左右,迪士尼动画片星愿仅 4000 万元左右,远不及预期。而在此期间国产片则贴合观众喜好顺利转型,更多聚焦于国内时事热点题材,佳作频出,2023 年描述现实犯罪题材的孤注一掷消失的她分别取得 38.48/35.23亿元票房,展现打工人困境年会不能停!取得 12.92 亿元票房,国产总票房比重持续提升,从2017年的47.53%提升至2023年的83.80%,
57、未来占比有望长期保持80%+高位。图表 20:历年票房 TOP20 影片中国产影片数量及比例(单位:部;%)图表 21:2018-2023 国产片票房及增速(单位:亿元;%)资料来源:猫眼专业版,国盛证券研究所 资料来源:猫眼研究院,新华社,国盛证券研究所 展望后续,国内外影片已陆续定档,动画展望后续,国内外影片已陆续定档,动画/战争战争/喜剧影片值得期待。喜剧影片值得期待。后续影片看,海外威尔史密斯主演动作喜剧片绝地战警:生死与共预计 6 月上映;陈思诚导演、刘昊然主演同名小说改编电影解密,柯汶利(误杀导演)执导、王传君主演悬疑片默杀均定档暑期档;成龙主演、使用 AI 制作数字人的传说定档
58、7 月 12 日;已在戛纳电影节首映的酱园弄由章子怡主演,有望年内上映;主旋律战争电影志愿军第二部计划 10 月上映;爱情片骗骗喜欢你计划定档 12 月 31 日跨年档,由此前在孤注一掷中搭档颇有火花的金晨/孙阳主演。此外,后续优质动画片供给充足,国内二郎神之深海蛟龙(“封神系列”电影),白蛇:浮生(追光动画“白蛇系列”第三部电影),哪吒之魔童闹海(光线传媒“哪吒系列”电影)分别计划于 7 月 13 日/8 月 10 日/暑期上映,海外排球少年!垃圾场决战头脑特工队 2、神偷奶爸 4分别计划于 6月 15日、6月 21 日、7月 12日上映。2024 年后续内容供应有望延续开年以来的高质量水准
59、,票房表现值得期待。图表 22:2024 年 6 月之后部分计划上映影片 时间时间 地区地区 片名片名 主要出品主要出品 发行发行-中国 酱园弄 欢喜传媒/猫眼微影 暑期 中国 解密 华人影业/猫眼微影/阿里影业 暑期 中国 默杀 猫眼影业/淘票票/万达影视 6.15 中国 狗阵 华谊兄弟/博纳影业 6.15 日本 排球少年!垃圾场决战 日本东宝株式会社/日本集英社 中影股份 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%468015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023国产影片数量国产影片比例-100%-50%0%5
60、0%100%150%005002002120222023国产影片票房yoy 2024 年 06 月 16 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 6.15 中国 绝密任务 笛湃文化/猫眼微影 6.21 美国 头脑特工队 2 华特迪士尼影业 6.22 中国 云边有个小卖部 北京深定格文化传媒 6.22 美国 绝地战警:生死与共 美国哥伦比亚影片 中影股份/华夏电影 7.12 中国 传说 博纳影业/华夏电影 7.12 美国 神偷奶爸 4 美国环球影业 7.13 中国 二郎神之深海蛟龙 众合千澄/横店影业 横店影业/众合千澄 8.1
61、0 中国 白蛇:浮生 追光影业/儒意影视 儒意影视 7-8 月 中国 哪吒之魔童闹海 10 月 中国 志愿军第二部 12.31 中国 骗骗喜欢你 资料来源:猫眼专业版,豆瓣 app,金融界,中国青年报,国盛证券研究所 3.公司业务:积极丰富项目类型,产业链上下游打通公司业务:积极丰富项目类型,产业链上下游打通 3.1 全产业链布局:充分整合并深挖现有行业资源全产业链布局:充分整合并深挖现有行业资源 公司的业务现已覆盖电影的投资、发行、院线及影院各个环节,打通产业链上下游。公司的业务现已覆盖电影的投资、发行、院线及影院各个环节,打通产业链上下游。全产业链布局使公司可以更有效控制风险,降低业务成本
62、,减少业绩波动,实现稳健经营,同时实现各项业务之间的优势互补,充分发挥协同效应,资源良性互动,确保公司业务的全面、可持续发展,实现公司整体利益最大化。影片上映后票房经多个环节分成,公司全产业链布局格环节均获利。图表 23:我国电影产业链布局 资料来源:公司公告,东方财富网,国家电影网,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.2 投资业务:夯实商业化主旋律基调,探索多元化内容新方向投资业务:夯实商业化主旋律基调,探索多元化内容新方向 主要通过影片的票房分账收益及版权收益实现盈利,采取主投和参投两种策略。主要通过影片的票房分
63、账收益及版权收益实现盈利,采取主投和参投两种策略。主投指的是公司作为影片的主要发起人和投资者,全权负责影片的投资和制作,并根据协议分配各方收益。参投则指投资其他公司或个人发起的电影项目,并根据约定比例获得收益。公司投资由其他方发起的电影项目,并在影片上映后,按投资比例或协议约定比例获得影片收益。2023年度,公司主投的电影无名和爆裂点合计实现票房 10.31亿元。此外,参与投资的 8 部电影累计票房达 58.64 亿元。公司投资业务营收公司投资业务营收/毛利率波动明显,主投业务贡献主要业绩。毛利率波动明显,主投业务贡献主要业绩。2017-2019 年,公司投资业务收入占比保持 28%-36%左
64、右;2020-2021 年影院业务受公共卫生事件影响较大,而影视剧版权销售、电影衍生授权销售、影片在线授权播放等投资业务受影响较小,收入占比被动提升,上升至 46%左右;2022 年影院经营回归稳定叠加公司主投电影长津湖之水门桥取得较高票房,投资业务占比回调至 34.67%;2023年投资业务占比下降至3.62%,主要是由于主投影片无名爆裂点票房不及预期。稳态情况下,投资业务占比稳定在三成左右。毛利率方面,2023 年由于公司主投影片票房不及预期未实现盈利,毛利率为-510.13%,稳态情况下,投资业务毛利率稳定在 30%以上。图表 24:公司主投和参投业务的收入(单位:亿元)图表 25:公司
65、投资业务毛利率(单位:%)资料来源:ifind,国盛证券研究所 资料来源:ifind,国盛证券研究所 3.2.1 深度布局主旋律电影,票房口碑稳居第一梯队深度布局主旋律电影,票房口碑稳居第一梯队 公司打造出一系列高品质主旋律题材电影,公司打造出一系列高品质主旋律题材电影,已形成经典已形成经典 IP。以 2014年上映的影片智取威虎山为开端,公司成功探索主旋律电影的商业化道路,多部影片成为中国影史重要里程碑。据猫眼专业版数据,2014-2023年博纳影业主投并上映票房过亿的影片共15部,其中分账票房过亿影片为 14 部,累计实现票房收入 260.73 亿元。公司主出品的主旋律电影系列包括:1)“
66、山河海三部曲智取威虎山湄公河行动红海行动;2)2019 年由中宣部及国家电影局指导和支持、博纳影业打造的“中国骄傲三部曲”中国机长烈火英雄决胜时刻;3)2021 年起推出“中国胜利三部曲”中国医生长津湖无名。4.12 2.30 2.64 5.68 2.39 11.89 6.97 0.58 0246810121416FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023参投业务主投业务电影投资19.93%28.85%21.34%0.00%0.00%47.94%54.12%36.55%0.00%0.00%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%FY20
67、19FY2020FY2021FY2022FY2023参投业务毛利率主投业务毛利率整体毛利率 2024 年 06 月 16 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 26:博纳主投且分账票房过亿主旋律电影分账票房情况 资料来源:猫眼专业版,国盛证券研究所 多部影片成为年度爆款并获得市场认可,票房及获奖情况均表现不俗。多部影片成为年度爆款并获得市场认可,票房及获奖情况均表现不俗。从单片票房及获奖情况看,2014年和2016年,博纳营业分别凭借智取威虎山(票房8.83亿元)和湄公河行动(票房 11.86 亿元)两部影片占领当年主旋律电影市场,分获第 16届和第 17 届中
68、国电影华表奖优秀故事片。2018 年红海行动(票房 36.52 亿元)位列截至当年的中国影史票房第二位,并以 8.2 的豆瓣评分成为截止 2018 年评分最高的主旋律影片,获得天坛奖、百花奖、华表奖、金像奖、金鸡奖等多个业内具有较大影响力的奖项。2021 年长津湖(票房 57.75 亿元)夺得中国影史票房冠军,获第 13 届澳门国际电影节最佳影片等奖项。2022 年长津湖之水门桥(票房 40.67 亿元)为2022 年全国唯一一部票房超过 40 亿元的影片,位居中国影史票房榜第九位。从出品数量看,2019 年和 2021 年公司每年稳定输出 3-4 部主旋律影片,2022-2023 年在公共卫
69、生事件影响整体电影观影人次及排片档期等不确定因素下,公司仍保持每年 2 部票房过亿主旋律影片的上映节奏,整体出片数量稳定。图表 27:主旋律电影票房历史 TOP10 排名排名 电影名称电影名称 票房票房 主要出品方主要出品方 1 长津湖*57.75 亿 博纳影业、八一电影、华夏电影、中国电影、上海电影、阿里巴巴影业、登峰国际 2 战狼 2 56.94 亿 登峰国际、捷成世纪、春秋时代(霍尔果斯)、嘲风影业、霍尔果斯橙子映像、霍尔果斯登峰国际 3 满江红 45.44 亿 欢喜传媒、艺榭影业、北京光线影业 4 长津湖之水门桥*40.67 亿 博纳影业、八一电影、华夏电影、中国电影、上海电影、阿里巴
70、巴影业、登峰国际 5 孤注一掷 38.48 亿 坏猴子文化、上海淘票票影视文化、中国电影、北京上狮文化、裕野文化 6 红海行动*36.52 亿 博纳影业、中国人民解放军海政、星梦工厂、英皇影业 7 我和我的祖国*31.70 亿 华夏电影、博纳影业、阿里巴巴影业 8 八佰 31.10 亿 华谊兄弟、七印象文化 9 中国机长*29.13 亿 博纳影业、阿里巴巴影业、华夏电影、中植企业 10 我和我的家乡 28.29 亿 京西文化、中国电影、坏猴子文化、黎枫文化、万荣企业管理、拾谷影业、真乐道文化、壹同传奇影视、西虹市影视、橙子映像 资料来源:猫眼专业版、国盛证券研究所(注:*为博纳影业参与出品影片
71、)8.83011.863.8734.2174.06079.4539.678.7800708090分账票房(亿元)2024 年 06 月 16 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 主旋律电影赛道蓬勃发展,公司为民营企业翘楚。近年来我国主旋律电影不断发展,总票房从 2012 年的 5.75 亿元增长至 2021 年的 114 亿元,10 年间 CAGR 达 35%,占全国票房的份额从 3%提升至 20%,已成为我国重要电影类型。以中国共产党成立 100周年的 2021年为例,全年主旋律影片数量呈井喷之势,达到 45部,总计票房114亿元,占年度总票
72、房的五分之一;其中博纳影业出品主旋律电影票房达到 79.45 亿,占比达69.7%,在主旋律电影赛道优势明显。截止 2023 年 5 月,全国共上映 245 部主旋律电影,其中国家队华夏影业参与 82 部,中国电影参与 54 部,而在民营企业中,博纳影业共出品 19 部,有 5 部影片单片票房超过 30 亿,在主旋律总票房历史 TOP10 中位列 5席,其票房成绩在民营企业中独占鳌头。主旋律电影特点:成本投入高,票房体量大,头部项目投资收益率高主旋律电影特点:成本投入高,票房体量大,头部项目投资收益率高 与其他剧情类影片相比,主旋律电影制作成本较高制作难度大。与其他剧情类影片相比,主旋律电影制
73、作成本较高制作难度大。鉴于特殊的场景及道具要求,又兼近年来国产电影制作场面逐步对标好莱坞模式,主旋律电影投入成本较场景日常的剧情相比需要更大的成本投入,如红海行动拍摄中需要军事装备及高质量大型场景后期制作,其军事装备预算约 2 亿元人民币。根据界面新闻和新浪娱乐,红海行动制作总成本为 5 亿,长津湖为 13 亿,而剧情类电影的制作成本大多在千万级别。图表 28:博纳部分投资影片制作成本 电影名称电影名称 票房票房 制作成本制作成本 长津湖 57.75 亿 13.0 亿元 红海行动 36.52 亿 5 亿元 我和我的祖国 31.70 亿 预算超过 2 亿元 中国机长 29.13 亿 4.0 亿元
74、 资料来源:界面娱乐,新浪娱乐,南方娱乐网,中国经济新闻网,猫眼,国盛证券研究所 赛道仍处红利期,龙头企业项目成功率较高。赛道仍处红利期,龙头企业项目成功率较高。虽然需要较高的制作成本,但主旋律赛道仍具有良好的发展机会,主要原因在于 1)由于制作审核等成本较高,且其题材敏感易受政策等非市场因素扰动,创新能力和动力不足导致近年市场同类型的竞品相对较少;2)相较于内容创新,题材红利仍为短中期优选,同时大制作主旋律影片更重视宣发,上映前较长的窗口期可收获较高关注度;3)主旋律类影片上映时点多为国庆档及大型档期,潜在观影人数充足,可以较低成本获取较高投资收益率。公司作为赛道龙头,具备内容供给、资金、全
75、产业链联动等优势,项目成功率及票房收益率均处行业较高水平。供给节奏稳步恢复,后续内容储备丰富供给节奏稳步恢复,后续内容储备丰富 受公共卫生事件影响公司上市后主投影片排片节奏打乱,目前有望稳步恢复供给节奏。受公共卫生事件影响公司上市后主投影片排片节奏打乱,目前有望稳步恢复供给节奏。公司成立以来主投主旋律电影成绩亮眼,而 2022 年起受公共卫生事件影响,公司主投电影无名和爆裂点制作节奏被打乱并且推迟定档,其中无名于 2021 年底便已杀青,最终延档至 2023 年春节档,而其本身较为严肃的题材并不适合春节档致使票房不及预期,同时本身大制作高成本压力下由于春节档竞争激烈宣发费用又大幅增加,最终影响
76、公司业绩。目前电影行业稳步复苏,2024年公司参投飞驰人生2等电影票房表现不俗,预计全年公司业绩企稳恢复,整体处于关键转型期,后续有望逐步回归稳定供给节奏。2024 年 06 月 16 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29:电影无名海报图 图表 30:电影爆裂点海报图 资料来源:猫眼专业版、国盛证券研究所 资料来源:猫眼专业版、国盛证券研究所 博纳影业对影视资源的整合优势是公司持续推出优秀作品的基础保障。博纳影业对影视资源的整合优势是公司持续推出优秀作品的基础保障。为了持续产出高质量影片,公司与众多优秀的导演、监制、演员、编剧等行业核心人员建立长期的合作关
77、系,并通过电影项目发展协议等方式进一步加强彼此间的合作关系。公司已与国内著名导演林超贤、尔冬升、陈凯歌、刘伟强等合作制作了红海行动长津湖等多部影片并签订长期合作合约,同时,与国内大牌演员章子怡、陈宝国、张涵予等合作拍摄了一代宗师湄公河行动中国机长等影片并签订合作合约。图表 31:博纳影业主要合作方及内容 合作方合作方 职务职务 合作内容合作内容 主要合作作品主要合作作品 林超贤 梁凤英 导演 监制、编剧 合约期内为公司提供五部影片的编剧、导演、监制及制片管理服务 红海行动 湄公河行动 长津湖 紧急救援 爆裂点 尔冬升 监制、编剧 合约期内为公司担任四部院线电影的导演工作和十二部院线电影的监制工
78、作 窃听风云 3 我是路人甲 海的尽头是草原 陈凯歌 导演、编剧、监制、演员 合约期内,为公司承担五部电影的导演工作 少年的你 长津湖 刘伟强 导演 合约期内为公司及其关联公司担任五部电影的监制工作 建军大业 烈火英雄 中国机长 中国医生 庄文强 导演、摄影 合约期内参与发展一部高素质电影项目 窃听风云 3 无双 章子怡 导演、编剧 合约期内为公司承担一部电影的演员工作 一代宗师 陈宝国 演员 合约期内为公司承担电影电视剧的演员工作 湄公河行动 海的尽头是草原 张涵予 演员 合约期内为公司提供五部院线影片的影视服务工作,其中一部为张涵予导演的影片 湄公河行动 红海行动 中国机长 中国医生 刘德
79、华 演员、监制 合约期内与刘德华合作不少于 2 部影片 澳门风云 III 追龙 资料来源:招股说明书、猫眼、新京报、国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 优质主旋律内容储备丰富,题材多元。优质主旋律内容储备丰富,题材多元。公司已完成制作、待上映的主旋律影片剧集储备丰富,电视剧方面:由刘伟强执导的重大革命抗美援朝题材电视剧上甘岭将于2024 年播出,与广东广播电视台合作的南海风云、反恐动作剧我为你牺牲均在前期筹备中。电影方面:电影蛟龙行动(红海行动续作)由红海行动导演林超贤制作,目前正在拍摄中,预计 2025 年上映;取材于
80、真实历史事件的克什米尔公主号、枭雄和国家行动等一系列剧情片均在前期筹备中。整体来看,公司坚持特色主旋律基调,在战争题材基础上向国安、犯罪、政法等题材不断探索,后续优质主旋律内容供给丰富。图表 32:博纳影业部分主旋律储备项目 类别类别 作品名称作品名称 导演导演 项目进度项目进度 电影项目 蛟龙行动 林超贤 已完成拍摄 人鱼 程耳 前期筹备 克什米尔公主号 刘伟强 前期筹备 枭雄 庄文强 前期筹备 国家行动 待定 前期筹备 剧集项目 上甘岭 刘伟强 待播出 南海风云 待定 前期筹备 我为你牺牲 安战军 前期筹备 资料来源:公司公告,豆瓣,南方 Plus,国盛证券研究所 3.2.2 探索多元化新
81、方向,满足市场多样化需求探索多元化新方向,满足市场多样化需求 投资影片类型广泛,过往非主旋律作品表现亦较为优异。投资影片类型广泛,过往非主旋律作品表现亦较为优异。多年来博纳影业在巩固主旋律电影领域优势的基础上,亦不断拓展多元化的投资路径,投资的多部喜剧、动作和剧情类别影视剧取得票房和口碑双赢。电视剧方面,都市悬疑剧阳光之下在芒果 TV上取得了 17.8 亿的播放量。电影方面,2018 年公司主投无双取得票房 12.74 亿元,获得第 38 届香港电影金像奖“最佳电影”,2024 年公司参投飞驰人生 2以 33.91亿人民币的票房成绩荣登中国影史票房 TOP15。图表 33:公司部分主投非主旋律
82、电影票房 年份年份 影片名称影片名称 类型类型 导演导演 演员演员 票房(百万票房(百万元)元)上映日期上映日期 豆瓣评分豆瓣评分 2020 年 热血合唱团 青春励志 关信辉 刘德华、卢冠廷 70 2020/11/13 4.5 2018 年 无双 剧情/犯罪 庄文强 周润发、郭富城 1274 2018/9/30 8.0 2017 年 追龙 动作 王晶、关智耀 甄子丹、刘德华 575 2017/9/30 7.2 杀破狼贪狼 剧情 叶伟信、洪金宝 古天乐、吴樾 522 2017/8/17 7 荡寇风云 传记 陈嘉上 赵文卓、洪金宝 65 2017/5/27 6 明月几时有 剧情 许鞍华 周迅、彭于
83、晏 63 2017/7/1 6.9 资料来源:豆瓣,艺恩,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34:公司参投的部分非主旋律电影票房 年份年份 影片名称影片名称 类型类型 导演导演 演员演员 票 房(百票 房(百万元)万元)上映日期上映日期 豆瓣评分豆瓣评分 2024 年 飞驰人生 2 剧情 韩寒 沈腾、范丞丞、尹正 3391 2024/2/10 7.6 2021 年 新神榜:哪吒重生 动画 赵霁-457 2021/2/12 6.8 我和我的父辈 剧情 吴京、章子怡 吴京、吴磊 1477 2021/9/30 6.5
84、2019 年 飞驰人生 喜剧 韩寒 沈腾、黄景瑜 1729 2019/2/5 6.8 地久天长 剧情 王小帅 王景春、咏梅 45 2019/3/22 8 一条狗的 回家路 剧情 查 尔 斯 马丁史密斯 艾什莉贾德 36 2019/1/18 6.8 星际探索 科幻 詹姆斯格雷 布拉德皮特 23 2019/12/5 6.8 2018 年 影 剧情 张艺谋 邓超、孙俪 629 2018/9/30 7.2 马戏之王 剧情 迈克尔格雷西 休杰克曼 101 2018/2/1 7.7 2017 年 乘风破浪 剧情 韩寒 邓超、彭于晏 1049 2017/1/28 6.8 猩球崛起 3:终极之战 剧情 马特里
85、夫斯 安迪瑟金斯、伍迪哈里森 740 2017/9/15 6.9 拆弹专家 动作 邱礼涛 刘德华、姜武、宋佳 400 2017/4/28 7.4 异形:契约 科幻 雷德利斯科特 迈克尔法斯宾德 311 2017/6/16 7.4 资料来源:豆瓣,艺恩,国盛证券研究所 合作不同代际导演,助力多元化内容产出。合作不同代际导演,助力多元化内容产出。公司与众多知名老牌香港导演如陈凯歌、徐克、唐季礼等保持多年紧密合作关系,老牌导演制作经验丰富,影片质量与票房收入保障较大,公司将与老牌导演持续合作大制作项目,如蛟龙行动。公司注重中青年学院派导演的挖掘和培养,合作中生代导演包括曹保平(执导烈日灼心)、管虎(
86、执导老炮儿)、薛晓路(执导北京遇上西雅图)等,合作青年导演如韩寒(执导飞驰人生系列)等,中青年导演创作风格成熟,作品质量和票房号召力稳定,公司加大与中青年导演合作,预计后续将持续合作推出多部不同类型的项目。公司计划成立年轻导演相关扶持计划,年轻导演更善于体察当代观影人群兴趣、捕捉热点题材,公司未来将与之合作小片、短剧集,尝试更多原创创新题材,加速多元化影片供给。坚持“三大、三小、三剧集”战略应对市场需求分层,多元化内容储备丰富坚持“三大、三小、三剧集”战略应对市场需求分层,多元化内容储备丰富。2023 年,公司提出“三大片、三小片、三剧集”的稳定创作生产战略:每年推出主投主控三部大片,主要合作
87、老牌导演,征战春节档、暑期档和国庆档;三部中小成本影片,主要合作中青年与新兴导演,满足小长假和周末档期;以及三部剧集。电影方面,除主旋律大片外,公司后续储备新类型影视剧集包括穿越类传说(神话续作)、经典新编类红楼梦之金玉良缘、商战类股市之狼、盗墓类红山大案、动画类人体大战、科幻类三星堆:未来启示录等。剧集方面,“都市情感悬疑三部曲”之一狩猎时刻(阳光之下同系列)预计于 2024 年开机,青年创业励志故事濠江 2024 年 06 月 16 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 潮涌将于 2024 年播出。此外包括与广东电视台合作推出的大湾区特色影视作品若干。未来公司将持
88、续供应多元化影视内容,以满足需求日益分层的市场,推动公司投资业务业绩持续增长。图表 35:后续多元化类型电影、剧集储备 电影电影/剧集剧集 名称名称 项目类型项目类型 导演导演 进度进度 电影 传说 古装/剧情 唐季礼 待上映 红楼梦之金玉良缘 剧情 胡玫 待上映 阿麦从军 爱情/战争/古装 张之亮 待上映 实习爱神 喜剧/剧情 杜鹏 待上映 少年时代 剧情 陈凯歌 后期制作中 狂奔的老爸 喜剧/剧情 李一乐 后期制作中 人体大战 动画 徐克 已立项 枭雄 剧情/动作 庄文强 前期筹备 告白 剧情 待定 前期筹备 红山大案 犯罪/悬疑 待定 前期筹备 股市之狼 剧情/犯罪 待定 前期筹备 三星
89、堆:未来启示录 科幻 待定 前期筹备 电视剧 明月几时有 剧情/战争 待定 计划拍摄 濠江潮涌 剧情 待定 计划拍摄 珠江人家 2 剧情 待定 计划拍摄 狩猎时刻 剧情/爱情/悬疑 待定 计划拍摄 钦差大臣林则徐 剧情/传记/历史 待定 计划拍摄 投资外片 阿凡达 3:带种者 动作/科幻/惊悚 詹姆斯卡梅隆 待上映 死侍与金刚狼 喜剧/动作/科幻 肖恩利维 待上映 异形:夺命舰 科幻/恐怖 费德阿尔瓦雷兹 待上映 资料来源:豆瓣,公司公告,博纳影业集团官网,国盛证券研究所 外片方面,公司与美国外片方面,公司与美国 TSG 娱乐保持长期合作,进一步提升公司多元化国际化视野。娱乐保持长期合作,进一
90、步提升公司多元化国际化视野。美东时间 2015 年 11 月 4 日,公司宣布向 TSG 娱乐集团投资 2.35 亿美金用于共同制作并发行海外影片。TSG 是好莱坞知名的娱乐金融公司,与 20 世纪福克斯长期合作,目前公司已与 TSG 合作投资过多部全球票房过亿的影片,包括火星救援(6.3 亿美元)X 战警:天启(5.4 亿美元)猩球崛起 3:终极之战(4.9 亿美元)独立日 2:卷土重来佩小姐的移动城堡异形:契约等 7 部大片,其中火星救援进入2015 年全球电影票房 TOP10,X 战警:天启进入 2016 年全球电影票房 TOP15。2024年 1月,公司再度与 TSG签署协议,将投资参
91、与阿凡达 3、死侍 3、异形系列等电影,进一步加深与 TSG 的合作关系。该合作除扩张投资业务范围外,还可帮助公司了解好莱坞电影资本的源头与运作方式,提升公司国际化视野,并吸引海外顶级制作团队参与制作国产电影,助力公司产出更多元化的影视内容。2024 年 06 月 16 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 36:阿凡达 3海报 图表 37:死侍 3海报 资料来源:豆瓣,国盛证券研究所 资料来源:豆瓣,国盛证券研究所 公司拟投资公司拟投资 12.4 亿元于影视制作与发行。亿元于影视制作与发行。截至 2022年 8月 8日,拟募投 2.5亿元用于单片蛟龙行动,拟募
92、投 1.2 亿元用于电影克什米尔公主号,拟募投 7500 万元用于电影枭雄,拟募投 2.5 亿元用于电视剧上甘岭。截至 2024 年 2 月 7 日,共拟投资 9.53 亿元用于电影项目,拟投入 4000 万元用于电影宣传发行项目,计划投入2.5 亿元用于电视剧项目。3.2.3 AI 布局:瞄准行业痛点,加速向科技型影视企业转型布局:瞄准行业痛点,加速向科技型影视企业转型 现有现有 AI 技术存在难以呈现艺术情感表达、生成结果不具备连续性等局限性。技术存在难以呈现艺术情感表达、生成结果不具备连续性等局限性。在影视领域,AIGC 在图像识别、图像分割、目标检测、图像生成等领域已获得广泛应用,并可
93、协助完成人物建模、场景重构、物理效果模拟等视觉技术。AI 还可助力电影自动化创作和辅助剧本创作,如通过算法生成电影脚本,或利用自然语言处理与情感分析等技术来分析剧本、辅助剧本创作或自动化创作。AI 视频生成方面可实现文生视频、图生视频、视频生视频。整体而言,AI 创作具有高效、想象力丰富、写作/制图等专业水平强的特点,然而现有 AI 技术仍存在一定局限性:1)生成人物眼神、面部表情、肌肉纹理、头发细节变化僵硬,生成文本思想和情感较为空洞,从而难以呈现艺术创作最为重要的人性价值与情感表达,缺乏真实感和细节表现能力;2)生成图像/文本不具备稳定性和连续性,生成结果无法标记出时间轴,从而无法完成叙事
94、时间更迭,使得创作作品的叙事能力大大减弱,尚不能真正意义上实现“一键生成长文本故事”、“一键生成长视频”。图表 38:AI 数字人存在面部表情僵硬等问题 资料来源:猫眼娱乐,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 公司以公司以 AI为辅助影视艺术表达的工具,旨在呈现更丰富的叙事视听效果。为辅助影视艺术表达的工具,旨在呈现更丰富的叙事视听效果。针对 AI难以呈现情感表达的技术壁垒,公司深刻意识到艺术创作核心仍在于故事和情感的传递,公司仅以 AI 作为服务于电影艺术表达的一种工具,旨在更好地呈现出角色付诸于 AI 的必要性与故事
95、情节的丰富性。公司运用 AI 辅助传统电影工业流程主要体现在两个方面:一方面,将 AI 技术运用于后期特效,使之呈现更加丰富的视听效果,同时高效实现场景镜头的搭建和补拍、声音制作等以减少人工制作时间,起到降本增效的作用。公司出品电影长津湖烈火英雄中特效场景均已使用高科技手段,后续计划将 AI 技术运用于储备动画电影人体大战及 AI 系列影视剧场等项目。另一方面,利用 AI 技术能够复现已故、年老演员的形象,丰富故事情节与叙事效果,如电影传说中,公司运用 AI 数字人动捕和 deepfake(深度伪造)技术成功复原演员成龙年轻时的形象(注:Deepfake 是一种图像和视频合成技术,能将人物面部
96、特征或表情逼真地映射到另一个人面部),AI 青年成龙演员与成龙本人同屏演绎,实现数字人在高难度武打动作当中难以捕捉的情感表达,完成 AI 技术首次在大银幕上的突破。图表 39:Deepfake 技术示例 资料来源:Sosafe,国盛证券研究所 成立成立 AI 工作室,推出工作室,推出 AI 微短剧三星堆:未来启示录。微短剧三星堆:未来启示录。公司已成立 AIGMS 博纳制作中心,目前工作室已制作完成三星堆:未来启示录AI 科幻微短剧,该片为三星堆大电影预热短剧,共有三星堆:未来启示录第一季 纵目人冢三星堆:未来启示录第二季 圆形废墟两季,每季集数 12 集,已于 2024 年 4 月备案。图表
97、 40:三星堆:未来启示录AI 人物形象 资料来源:博纳影业 AIGMS 官方微博,国盛证券研究所 展望后续,公司将建设展望后续,公司将建设 AI 影视生态城,并拓展数字明星、虚拟角色影视生态城,并拓展数字明星、虚拟角色 IP 演出运营等业演出运营等业务。务。2024 年 2 月,公司与广东省委宣传部、广东电视台及广州市南沙区政府联合宣布 2024 年 06 月 16 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 “大湾区未来影视产业制作基地”的建设计划,该基地将深度整合人工智能(AI)及元宇宙技术,建设 AI 实验室,实现 AR 拍摄、虚拟影棚等 AI 创新应用,赋能影视内
98、容创作和技术升级。此外公司致力于打造符合大荧幕精度的数字明星,未来或成为公司数字资产与签约演员,有望为市场带来更多优质内容。同时后续公司会结合自身发展规划来探索 AI 的应用,在影视剧内容生成、艺人角色养成、电影后期辅助、IP 授权合作等方面进行探索与尝试。3.3 发行业务:首家获得电影发行公司牌照的民营企业,规模保持行业前列发行业务:首家获得电影发行公司牌照的民营企业,规模保持行业前列 公司发行业务稳定贡献业绩,稳态毛利率水平在公司发行业务稳定贡献业绩,稳态毛利率水平在 80%以上。以上。公司主要发行自身主投或参投的影片,也存在少量影片仅代理发行,因此发行业务与投资业务往往存在联动。收入端看
99、,2017-2019 年公司发行业务收入随行业上行及公司稳定产出持续上升,2020年受到公共卫生事件影响收入大幅下降,2021 年受长津湖热销带动及电影市场复苏收入同增 118.24%至 10.17 亿元,2022 年再度受到公共卫生事件影响,但凭借长津湖之水门桥热映发行业务营收仍达到 8.16 亿元,yoy-19.76%;2023 年由于公司上映内影片数量及票房不及预期,发行业务营收同降 50.74%至 4.02 亿元。结构来看,公司发行业务主要以代理发行为主,除 2020 年以外代理发行收入基本占到发行业务收入的七至九成。毛利率方面,代理发行业务按照净额法确认收入,影片产生的宣发费用计入销
100、售费用,因此业务无营业成本,毛利率较高,而买断/保底发行业务按照全额法确认收入,业务成本为向制片公司支付的买断/保底金额,因此业务毛利率波动较大;剔除 2020 年极端情况,稳态情况下整体发行毛利率水平基本保持在 80%以上。图表 41:2017-2023 年公司发行业务营收情况 图表 42:2017-2023 年公司发行业务毛利率(单位:%)资料来源:ifind,国盛证券研究所 资料来源:ifind,国盛证券研究所 公司影片发行规模多年保持行业前列。公司影片发行规模多年保持行业前列。自成立以来,公司已发行影片超过300部,累计票房超 600 亿元。从构成来看,公司国产影片以代理发行为主,进口
101、影片以买断/保底发行为主。2017-2023 年公司代理发行的主要影片共 50 部,合计实现票房收入超 297亿元,其中票房超过 10 亿元的影片 9部,超过 1亿元的影片 24部,代表影片包括长津湖之水门桥长津湖中国医生中国机长飞驰人生烈火英雄等;2017-2023年,公司买断/保底发行并上映的主要影片共 15部(11部为海外影片),合计实现票房收入31.5亿元,其中票房超过1亿元的影片4部,超过10亿元的影片2部,代表影片包括决战中途岛拆弹专家 2叶问 4:完结篇等。8.24.05.87.27.11.38.80.60.72.53.41.4024688201920202
102、02120222023买断/保底发行(亿元)代理发行(亿元)发行业务整体(亿元)-20%0%20%40%60%80%100%120%20020202120222023整体毛利率买断/保底毛利率代理毛利率 2024 年 06 月 16 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 43:2017-2023 年公司代理发行的主要影片及其票房 年份年份 影片名称影片名称 票房(百万元)票房(百万元)上映日期上映日期 2023 爆裂点 100 2023/12/8 刀尖 52 2023/11/24 别叫我“赌神”41 2023/6/21 无名 931 202
103、3/1/22 2022 个十百千万 2 2022/11/18 平凡英雄 222 2022/9/30 海的尽头是草原 36 2022/9/9 长津湖之水门桥 4069 2022/2/1 四海 542 2022/2/1 2021 长津湖 5775 2021/9/30 中国医生 1328 2021/7/9 新神榜:哪吒重生 456 2021/2/12 迷妹罗曼史 2 2021/5/28 2020 紧急救援 485 2020/12/18 热血合唱团 70 2020/11/13 喋血战士 45 2020/7/24 2019 中国机长 2912 2019/9/30 飞驰人生 1729 2019/2/5 烈
104、火英雄 1707 2019/8/1 追龙 309 2019/6/6 2018 红海行动 3651 2018/2/16 无双 1274 2018/9/30 大师兄 146 2018/8/24 马戏之王 101 2018/2/1 幸福马上来 101 2018/6/8 武林怪兽 80 2018/12/21 2017 乘风破浪 1049 2017/1/28 追龙 575 2017/9/30 杀破狼贪狼 522 2017/8/17 建军大业 404 2017/7/27 拆弹专家 401 2017/4/28 狂兽 68 2017/11/10 荡寇风云 65 2017/5/27 明月几时有 63 2017/
105、7/1 合约男女 60 2017/2/14 深夜食堂 2 14 2017/7/18 资料来源:灯塔专业版,公司公告,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 44:2017-2020 年公司买断/保底发行的主要影片及其票房 年份年份 影片名称影片名称 票房(百万元)票房(百万元)上映日期上映日期 2020 拆弹专家 2 1315 2020/12/24 2019 叶问 4:完结篇 1183 2019/12/20 决战中途岛 294 2019/11/8 九龙不败 19 2019/7/2 小羊肖恩 2:末日农场 17 2019
106、/12/28 女王的柯基 15 2019/8/30 冷血追击 5 2019/9/6 2018 通勤营救 45 2018/3/30 汪星卧底 15 2018/7/20 超能泰坦 14 2018/10/12 迷镇凶案 6 2018/1/12 超大号美人 2 2018/8/28 2017 帕丁顿熊 2 206 2017/12/8 一念无明 9 2017/4/7 惊天解密 4 2017/9/22 资料来源:灯塔专业版,公司公告,国盛证券研究所 积极拥抱国际市场,凭借境内外公司架构获得全球化采购优势。积极拥抱国际市场,凭借境内外公司架构获得全球化采购优势。公司在美国、香港均设立子公司,其特有的境内外公司
107、架构在巨制电影全球采购方面具有相当优势。公司多年来致力于将国产优质电影推向世界,并将海外优质电影引入国内,以实现国际化电影文化视野交融:1)“走出去”:近年来公司不断拓宽海外市场,加快国产影片国际版权的销售,目前取得良好反响,长津湖在英国的 DVD 销量超过 1 万张,无名非大陆票房超 100 万美元;同时公司深化与国际制作团队合作,2024 年 3 月公司与沙特电影局签署谅解备忘录,建立专门用于促进两国电影产业发展的联合电影基金会,计划合作制作展现两国文化特色的影视项目。2)“引进来”:公司与好莱坞娱乐金融公司 TSG 深度合作,通过参与投资获取海外影片在国内的发行代理权,同时在全球范围内采
108、购优质海外影片,未来将引入阿凡达异形等好莱坞系列电影以及与沙特电影局合作引入沙特电影。3.4 院线和影院业务:业绩扭亏为盈,市占率排名保持稳定院线和影院业务:业绩扭亏为盈,市占率排名保持稳定 影院业务收入及毛利率受市场环境影响波动幅度较大,影院业务收入及毛利率受市场环境影响波动幅度较大,2024Q1 预计扭亏为盈。预计扭亏为盈。公司影院业务主要为电影观众提供影片放映服务,同时还从事餐饮、卖品、衍生品销售等增值服务以及贴片广告、场地广告等影院广告经营业务。整体影院业务受市场环境影响波动较大,2017-2019 年影院业务营收稳步上升,2020 与 2022 年受公共卫生事件影院停业影响收入大幅下
109、滑,2023 年收入同增 88.25%至 12.18 亿元。其中电影放映为影院业务的主要收入来源,收入占比稳定在九成以上,其后为卖品收入,预计 2023 年起受益影视消费复苏公司卖品业务占比有所上升。利润率看,影院业务毛利率波动较大,公共卫生事件影响年份影院业务均处亏损状态,预计 2023 年影院净亏损同比收窄,2024Q1起预计扭亏为盈;其中分业务毛利率看,非票业务毛利率较高,广告/卖品业务毛利率基本在 99%/70%以上,放映业务波动幅度较大。2024 年 06 月 16 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 院线业务按影片分账比例与影院票房收入收取管理费,占比保
110、持稳定。院线业务按影片分账比例与影院票房收入收取管理费,占比保持稳定。公司院线业务始于 2019 年,业务包括与影片发行方签订放映合同、取得影片一定时期内的在该院线所属影院的放映权,按照与影院约定的影片分账比例和影院实际票房收入收取院线管理费。2023 年公司院线业务实现营收 3314.9 万元,同比增长 146.85%,2019-2023 年CAGR 达到 8.41%,占总营收比例不超过 3%。毛利率则由 2020 年的 33.73%上升至2023 年的 54.10%。图表 45:2017-2023 年公司影院分业务营收(单位:亿元)图表 46:2017-2023 年公司影院分业务营收(单位
111、:%)资料来源:ifind,国盛证券研究所 资料来源:ifind,国盛证券研究所 图表 47:2019-2023 年公司院线营收及毛利率 资料来源:ifind,国盛证券研究所 影院拓展高端市场,银幕放映技术加速提升。影院拓展高端市场,银幕放映技术加速提升。2017年公司开设影院业务,截至 2023年底,公司已拥有影院 108 家,银幕 892 块,覆盖北京、上海、杭州、宁波、重庆等城市。同时,公司与世界放映技术领先的 IMAX 公司达成战略合作,共有 32块 IMAX幕,17 块 BONA ONE 幕,3 块 CINITY 幕,20 块中国巨幕,13 个 SCREENX 厅,这些高端设备影院成
112、为追求高质量观影体验类用户的优先选择。2019 年 2 月,博纳影业取得了关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见出台后的第一张电影院线牌照,新增院线业务。截至 2023 年底,博纳旗下共有加盟影院 127 家,其中资产联结型的自有影院共有 101 家,签约加盟影院共有 26 家。8.879.879.00 3.10 7.120.260.331.010.25 0.650.010.011.560.71 0.80 6.4712.00222023影院整体营收广告及其他影院卖品电影放映13.3%2.7%-5.9%-70.9%-16.2
113、%72.6%70.9%71.7%72.7%75.9%99.8%99.6%99.5%99.9%99.9%20.5%25.9%15.1%-32.2%1.7%-20.3%15.5%-100%-50%0%50%100%150%20020202120222023电影放映影院卖品广告及其他影院业务整体24.009.6221.6413.4333.15 33.73%60.92%65.43%54.10%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%055200222023营业收入(百万元)毛利率 2
114、024 年 06 月 16 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 48:博纳影投影院&银幕数量 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 旗下自有影院数量旗下自有影院数量(家)(家)37 49 65 79 87 101 106 108 净增-12 16 14 8 14 5 2 银幕数量(块)银幕数量(块)307 408 535 654 724 841 882 892 单影院银幕数(块)8.30 8.33 8.23 8.28 8.32 8.33 8.32 8.26 资料来源:公司公告,招股说明书,国盛证券研究所 图表 49:博
115、纳院线影院&银幕数量 2019 2020 2021 2022 2023 院线加盟影院数量院线加盟影院数量(家)(家)73-108 118 127 资产联结型自有影院数量(家)68-92 96 101 净增-4 5 外部签约加盟影院数量(家)5-16 22 26 净增-6 4 银幕数量(块)银幕数量(块)605-905-单影院银幕数(块)8.29-8.38-资料来源:公司公告,招股说明书,国盛证券研究所 票房收入市占比持续提升,影投排名保持稳定。票房收入市占比持续提升,影投排名保持稳定。2023 年公司电影院业务实现总票房10.47 亿元,较 2019 年票房恢复 108%,高于大盘 24pct
116、。公司票房收入受市场影响波动较大,2021-2023 年博纳分别实现了 8.26 亿/5.91 亿/11.03 亿的票房收入,变化幅度较大。同时,公司的票房收入市场份额从2019年的1.49%稳步提升至2023年的2.21%,公司在影投公司中的排名始终保持在行业前十名。图表 50:2021-2023 年前十影投票房及市占率(票房不包含服务费,单位:亿元,数据截止 2024 年 4 月 14 日)2021 2022 2023 序号序号 院线名称院线名称 票房票房 市占率市占率 院线名称院线名称 票房票房 市占率市占率 院线名称院线名称 票房票房 市占率市占率 1 万达电影 62.08 14.49
117、%万达电影 43.93 16.10%万达电影 76.86 15.39%2 大地影院 17.72 4.15%横店院线 9.92 3.64%横店院线 18.06 3.62%3 横店院线 15.56 3.63%大地影院 8.84 3.25%CGV 13.90 2.78%CR3 95.41 22.26%CR3 62.71 22.98%CR3 108.82 21.79%4 CGV 11.93 2.78%CGV 7.18 2.63%上海星轶 12.19 2.44%5 金逸影视 10.29 2.40%金逸影视 6.76 2.48%大地影院 12.09 2.42%6 中影影院 9.79 2.28%上海星轶 6
118、.07 2.22%金逸影视 11.47 2.30%7 博纳影院 8.26 1.93%博纳影院 5.91 2.17%博纳影院 11.03 2.21%8 上海星轶 7.95 1.86%中影影院 5.65 2.07%中影影院 9.79 1.96%9 百老汇 5.78 1.35%幸福蓝海 3.99 1.46%幸福蓝海 7.34 1.47%10 幸福蓝海 5.56 1.30%百老汇 3.50 1.28%百老汇 6.09 1.22%CR10 154.98 36.16%CR10 101.77 37.29%CR10 178.83 35.81%合计 428.54 100.00%合计 272.91 100.00%
119、合计 499.36 100.00%资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所 2024 年 06 月 16 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 精细化运营增强影院品牌力,影院扩增计划稳步推进。精细化运营增强影院品牌力,影院扩增计划稳步推进。公司影院全国化布局,每年稳定新增影院,2023 年新增银川、武汉永旺、上海环宇城、北京北苑、成都天府新区、长沙芙蓉 6 家影院,2024 年将持续扩张,首家博纳影城澳门店已经于 2024 年 2 月春节前开业,海口天街店预计 2024 年内开业,德清银泰城店也正在筹备中。影院运营层面,公司一方面将致力于精细化经营,根据影城所在城市、商圈的
120、不同而打造专属的观影环境,提供相匹配的硬件设备,提供区域受众所需的观影体验;另一方面影院板块管理层也在通过建立小程序购票等方式增强“博纳影城”品牌的识别度,提高影城受众的粘性,以进一步拓宽影城的营收渠道,实现影城收入的多样化。公司将持续通过降本增效+提升品牌力助力影院业务业绩持续增长。4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 盈利预测盈利预测 营业收入及净利润:营业收入及净利润:公司 FY2023 营收同减 20.06%至 16.08 亿元,业绩下滑主要是受2023 年主投影片票房不及预期影响;2024Q1 营收同减 16.1%至 4.4 亿元,在参投电影飞驰人生 2票房超预期支撑下,归母净利
121、润达 555 万元,实现扭亏为盈。预计公司FY20242026 营收同比增长 72.3%/30.5%/8.5%至 27.71/36.15/39.23 亿元。分业务看:电影投资及发行:电影投资及发行:2024年初公司参投电影飞驰人生2票房超预期,后续公司主投主控影片传说红楼梦之金玉良缘已明确定档 2024 年,公司参投影片阿麦从军实习爱神少年时代狂奔的老爸等有望年内上映,红海行动 2:蛟龙行动定档 2025 年,公司整体影片储备饱满、优质供给充足,有望驱动电影业务业绩实现大幅增长。我们预计 2024-2026 电影投资收入同比增长1226.50%/60.31%/6.94%至 7.72/12.37
122、/13.23 亿元,电影发行收入同比增长52.13%/46.15%/10.00%至 6.12/8.94/9.84 亿元。剧集:剧集:包括网剧/电视剧的创作、投资、发行等。公司投资致敬抗美援朝剧集上甘岭、纪念澳门回归剧集濠江潮涌均预计在 2024 年底前播出,都市情感悬疑第三部狩猎时刻预计 2025 播出,未来该部分业务有望形成新增长曲线。我们预计 2024-2026 剧集业务收入同比增长 306789%/10%/10%至 1.00/1.10/1.21亿元。院线及影院:院线及影院:包括放映收入、商品销售收入及广告收入。电影行业自 2023 年暑期档以来,多个档期屡创历史新高、优质内容供给频出,行
123、业复苏确定性逐步增强,同时公司院线及影院市占率稳定,放映、卖品、广告收入均有望随行业复苏稳步增长。我们预计 2024-2026 院线业务收入同比增长 15%/5%/5%至 3812/4003/4203万元,影院业务收入同比增长 11.44%/6.58%/8.65%至 13.57/14.46/15.71 亿元。其他:其他:主要包括电影广告植入、品牌联合推广和自有 IP 授权等。公司有望借助丰富影视版权和优质 IP 储备,通过对待上映影片的品牌联名合作、存量影视 IP 内容的延伸授权等多元化开发,拓宽增收空间,同时广告植入等业务亦有望随行业复苏保持稳步增长。假设 20242026 其他业务营收同比
124、增长 10%/10%/10%至864/951/1046 万元。2024 年 06 月 16 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 51:博纳影业收入拆分(单位:百万元;%)FY2022 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 营业总收入营业总收入 2011.54 1608.05 2770.93 3614.98 3923.11 yoy-35.60%-20.06%72.32%30.46%8.52%电影投资电影投资 697.42 58.19 771.90 1,237.39 1,323.21 yoy-50.91%-91.66%1226.50%60.
125、31%6.94%发行业务发行业务 816.02 402.13 611.77 894.12 983.53 yoy-19.75%-50.72%52.13%46.15%10.00%剧集业务剧集业务 83.63 0.03 100.00 110.00 121.00 yoy 154.74%-99.96%306789%10%10%院线业务院线业务 13.43 33.15 38.12 40.03 42.03 yoy-37.96%146.84%15%5%5%影院业务影院业务 646.69 1217.67 1357.03 1446.29 1571.35 yoy-24.67%88.29%11.44%6.58%8.6
126、5%其他其他 24.45 7.86 8.64 9.51 10.46 yoy-0.31%-67.87%10%10%10%内部抵消内部抵消-270.11-110.98-116.53-122.35-128.47 yoy 7.43%-58.91%5%5%5%资料来源:WIND、国盛证券研究所假设 毛利率假设:毛利率假设:电影投资及发行:电影投资及发行:我们预计 2024 年起公司多部优质储备影片陆续上映,此外,公司积极运用 AI 技术缩短电影制作流程、降低制作成本,投资业务毛利率有望提升。发行业务,代理发行为纯利、买断/保底发行业务占比较小,对毛利率水平影响不显著。综合看,预计公司电影投资毛利率水平将
127、稳步回升、发行业务毛利率保持高位。剧集业务:剧集业务:博纳剧集业务处于高速成长期,后续剧集上甘岭狩猎时刻濠江潮涌主演阵容强大;同时公司计划运用 AI 技术制作短剧,相较于传统制作流程,AI 短剧制作流程较短,有望降低剧集制作成本。我们预计剧集业务毛利率有望提升。院线及影院业务:院线及影院业务:伴随影片供给的恢复、影片定档的常规化、消费者观影习惯变强等趋势,以及卖品业务的增长,院线及影院业务毛利率有望逐步恢复。其他业务:其他业务:预计随着影视 IP 业务的拓展,公司丰富的版权 IP 资源价值有望持续释放,可驱动该部分业务毛利率提升。整体看,公司 FY20242026 整体毛利率预计达 41.3%
128、/44.7%/45.2%。期间费用率:期间费用率:我们认为公司运营管理效率优势有望保持,预计公司期间费用率未来三年整体呈现稳中回调状态,预计 20242026 销售费用率分别为 12.00%/13.50%/11.50%,管理费用率分别为 10.00%/9.00%/9.00%2024 年 06 月 16 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52:利润水平、费用率预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利润(百万元)718.91 256.94 1145.12 1617.23 1771.10 整体毛利率(%)35.74%15.98%41.33
129、%44.74%45.15%分业务毛利率分业务毛利率(%)电影投资 40.55%-510.13%35.42%35.40%35.70%发行业务 99.98%99.70%92.92%94.43%94.43%剧集业务-57.26%-20.00%20.00%20.00%院线业务 65.43%54.10%60.00%60.00%60.00%影院业务-20.29%15.45%24.36%25.04%25.27%其他业务(包括 IP 业务等)97.47%89.98%90.00%90.00%90.00%销售费用率 17.27%18.20%12.00%13.50%11.50%管理费用率 11.03%15.05%1
130、0.00%9.00%9.00%归母净利润(百万元)-75.51-552.63 291.61 484.41 580.38 归母净利率(%)-3.75%-34.37%10.52%13.40%14.79%资料来源:WIND、国盛证券研究所预测 4.2 估值及投资建议估值及投资建议 我们采用相对估值法对公司进行估值,选取影视行业上市公司中国电影、光线传媒、万达电影以及上海电影作为可比公司。结合可比公司估值,我们认为博纳影业丰富、优质储备可保障公司中短期业绩,长期看,公司全产业链布局有助于控制风险和降低成本,同时公司在主旋律影片的投资及发行能力被多次验证,资源优势及项目经验形成护城河助力长期发展,我们认
131、为公司在2024年有望获得业绩修复,并在2025年实现高增长,业绩成长性有望跑赢可比公司。截至2024年6月14日,根据Wind一致盈利预测数据,2024E2025E 行业平均 PE 估值水平分别为 30.27/24.42,平均 PB 估值水平分别为3.35/2.93,目前博纳影业对应 PE 及 PB 估值水平低于行业平均。图表 53:可比公司估值表 股价股价 PE PB 总市值总市值 元元 原始货原始货币币单位单位 24E 25E 26E 24E 25E 26E 亿亿元元 原始货原始货币单位币单位 600977.SH 中国电影 11.18 28.97 25.67 22.44 1.78 1.6
132、8 1.55 208.73 300251.SZ 光线传媒 9.34 25.51 22.63 20.01 2.83 2.52 2.25 274.00 002739.SZ 万达电影 12.60 19.48 16.15 13.84 2.93 2.47 2.08 274.60 601595.SH 上海电影 24.13 47.10 33.25 25.63 5.87 5.04 4.26 108.15 平均 30.27 24.42 20.48 3.35 2.93 2.54 001330.SZ 博纳影业 6.03 28.42 17.11 14.28 1.27 1.19 1.10 82.88 资料来源:Wind
133、,国盛证券研究所 注:股价为 2024 年 6 月 14 日收盘价,可比公司数据采用 Wind 一致预期 投资建议:投资建议:影视行业持续回暖,公司在夯实主旋律题材优势的同时,积极探索多元化内容新方向,后续优质内容储备丰富有望贡献业绩弹性,预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 2.9/4.8/5.8 亿元,同比增速 152.8%/66.1%/19.8%,首次覆盖给予“买入”评级。2024 年 06 月 16 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.风险提示风险提示 电电影票房不及预期:影票房不及预期:公司影视制作业务为主要核心收入来源,市场竞争、观众喜好等
134、因素均可能导致影片上映后票房未能达到预期,从而大幅影响公司业绩。行业监管加剧:行业监管加剧:我国对广播电影电视行业等具有意识形态特殊属性的重要产业监督管理较为严格,公司投资业务、发行业务以及院线、影院业务经营均涉及上述监管。如若监管政策趋严,或对公司业绩产生影响。经营业绩季节性波动:经营业绩季节性波动:我国已逐步形成以春节档、暑期档、国庆档和贺岁档四大档期为主,以元旦、情人节、清明节、五一和端午节等小档期为辅的格局。由于主要档期较为集中的第一、三、四季度往往是票房收入的高峰阶段,第二季度的票房表现则相对疲弱,票房季节性波动可能会对公司各季度经营业绩表现产生显著的影响。2024 年 06 月 1
135、6 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及
136、资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供
137、或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投
138、资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指
139、数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市东城区永定门西滨河路 8 号院 7 楼中海地产广场东塔 7 层 邮编:100077 邮箱: 地址:上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区 22栋 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: