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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 05 月 25 日 震安科技震安科技（300767.SZ） 立法立法打开打开市场，市场，龙头启航充分享受扩容红利龙头启航充分享受扩容红利 减隔震技术利国利民，兼具经济性。减隔震技术利国利民，兼具经济性。传统抗震技术通过增加钢筋、混泥土等用量实现“以刚克刚”。而阻尼器为主的减震技术能够减少地震作用 20%-30%，隔震技术可以减少房屋建筑物上部结构的地震作用 50%-80%。 从抗震效果上， 隔震技术优于减震技术，减震技术优于传统抗震技术。历史地震事件也充分检验了减隔震技术的效果，实属利国利民。同时

2、，采用减隔震技术后建筑可适当降度设计，节省建筑材料的同时增加房屋使用面积和得房率，根据测算和实际项目经验，在 8 度区节省钢筋混凝土的成本和隔震支座的投入基本持平， 但抗震能力显著提升， 在 9 度区隔震建筑可以节约 200-400 元/平米的投入。再考虑到隔震技术可以有效减少建筑内部损失，避免形成“站立的废墟”，其间接经济效益更为突出。 从云南到全国，强制性立法打开从云南到全国，强制性立法打开 10 倍级别以上市场。倍级别以上市场。减隔震技术因认知不足，初期推广需要政策推动。早在 2008 年，云南省即规定了强制应用减隔震技术的情形，后续一系列政策推动减隔震技术适用范围不断扩大，云南市场规模

3、成长到 7 亿左右。2014年开始新疆、山西、甘肃、山东等地陆续明确了强制性使用减隔震的情形，云南省外的地方市场散点式释放。2021 年 5 月 12 日国务院颁布建设工程抗震管理条例，从法规上明确了位于高烈度设防地区、地震重点监视防御区的新建学校、幼儿园、医院、养老机构、儿童福利机构、应急指挥中心、应急避难场所、广播电视等建筑的新建和加固强制使用减隔震技术。法规自 2021 年 9 月 1 日起实施，强制性政策覆盖面积由散点省市提升至约 40%的国土面积，估算前期市场超 150 亿元，若再考虑随着认知加深带来的住宅等市场打开，远期空间有望是千亿级别。 公司在云南市场经营多年，技术、产品、服务

4、优势突出，历史项目充分背书。公司在云南市场经营多年，技术、产品、服务优势突出，历史项目充分背书。公司起家于云南，竞争优势突出，拿单能力强。1）云南强制性政策、配套完善和高标准，为公司发展提供了温床和有效的历练。2）公司研发支出 CAGR10 超 25%，在橡胶配方、钢板表面处理、粘接工艺、硫化工艺等方面都积累了大量的经验，产品和技术优势突出。3）因减隔震项目检测、审查、设计、验收流程相对复杂，公司具备行业稀缺的全生命周期设计服务能力，能够解决客户“想用而不知道如何用”的痛点。4）公司累计已编再编减隔震技术标准 37 部，参与国家和地方各类减隔震重要课题 60 余项，拥有行业话语权。5）截至 2

5、021 年公司已累计设计完成超过 12000 栋减隔震建筑，其中包括大兴机场等超大型项目，积累了丰富的设计和施工经验，为新项目获取充分背书。 公司省外扩张能力已被验证，充分享受行业扩容红利，订单高增长。公司省外扩张能力已被验证，充分享受行业扩容红利，订单高增长。2014 年开始部分省市出台的强制性政策打开了部分地方市场，2014 年以来公司云南省外收入增速CAGR 8 为 38.7%，近 3 年 GAGR 3 为 80.2%，公司的云南省外业务扩张能力已得到验证。同时，2022 年公司将新增产能 11 万套，总产能增至 16.8 万套，产能扩张有望充分享受立法带来的市场扩容。此外，截至 202

6、2 年 4 月 25 日，公司主要在手订单及意向订单金额合计达 9.46 亿元（含税），是 2021 年公司收入的 141.07%，相较于2021 年 4 月末在手订单增长 121.5%，业绩有望随立法落地进入爆发期。 投资建议投资建议：预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.62 亿、4.97 亿、8.52 亿，三年业绩增速为 113.6%，对应 PE 分别为 53X、28X、16X。公司作为建筑减隔震行业龙头，受益于政策催化下游订单高增长，业绩弹性强且正在逐步释放，高估值有望快速消化，考虑公司兼具短期爆发性和长期成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：市场释放不

7、及预期风险；竞争加剧风险。 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 580 670 1,664 3,116 5,050 增长率 yoy（%） 49.2 15.5 148.3 87.2 62.0 归母净利润（百万元） 161 87 262 497 852 增长率 yoy（%） 77.1 -45.6 199.5 89.6 71.5 EPS 最新摊薄 （元/股） 0.79 0.43 1.30 2.46 4.21 净资产收益率（%） 14.5 6.5 16.8 24.5 30.0 P/E（倍） 86.3 158.6 53.0 27.9 16.3

8、 P/B（倍） 12.5 11.6 9.6 7.3 5.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 5 月 23 日收盘价 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 橡胶 5 月 23 日收盘价(元) 68.60 总市值(百万元) 13,872.54 总股本(百万股) 202.22 其中自由流通股(%) 84.23 30 日日均成交量(百万股) 2.40 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 沈猛沈猛 执业证书编号：S0680522050001 邮箱： 分析师分析师 王席鑫王席鑫 执业证书编号：S0680518020002 邮箱： 相关研究相关研究 -48%-32

9、%-16%0%16%32%48%64%--05震安科技沪深300 2022 年 05 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1158 1425 4561 7326 12230 营业收入营业收入 580 670 1664 3116 5050

10、现金 535 402 1562 2925 4740 营业成本 275 391 1004 1875 3029 应收票据及应收账款 374 555 1752 2567 4432 营业税金及附加 6 6 14 26 43 其他应收款 4 8 23 35 59 营业费用 78 94 163 280 429 预付账款 38 49 167 236 417 管理费用 33 47 108 187 252 存货 176 341 986 1491 2510 研发费用 16 24 47 62 101 其他流动资产 31 71 71 71 71 财务费用 -3 2 62 175 315 非流动资产非流动资产 323

11、639 1021 1615 2450 资产减值损失 -1 1 0 1 1 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 2 8 0 0 0 固定资产 130 285 572 995 1600 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 36 54 62 71 83 投资净收益 5 4 4 5 4 其他非流动资产 158 301 387 549 766 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 1482 2064 5582 8941 14680 营业利润营业利润 173 97 270 515 884 流动负债流动负债 357 562 3854 6760 11689 营业外收入 19 2

12、6 7 8 短期借款 48 115 2647 5064 8863 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 153 266 812 1201 2051 利润总额利润总额 192 98 275 521 892 其他流动负债 156 180 395 496 776 所得税 31 13 15 29 49 非流动非流动负债负债 15 195 178 171 180 净利润净利润 161 85 260 493 843 长期借款 0 175 158 151 159 少数股东损益 0 -2 -2 -4 -9 其他非流动负债 15 20 20 20 20 归属母公司净利润归属母公司净利润 161 8

13、7 262 497 852 负债合计负债合计 372 757 4032 6932 11869 EBITDA 190 123 370 759 1317 少数股东权益 0 23 21 17 8 EPS（元/股） 0.79 0.43 1.30 2.46 4.21 股本 144 202 243 243 243 资本公积 422 399 359 359 359 主要主要财务比率财务比率 留存收益 543 598 819 1217 1901 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1109 1285 1529 1992 2803 成长能力成长能力

14、负债负债和股东权益和股东权益 1482 2064 5582 8941 14680 营业收入（%） 49.2 15.5 148.3 87.2 62.0 营业利润（%） 64.5 -44.1 179.1 90.8 71.7 归属母公司净利润（%） 77.1 -45.6 199.5 89.6 71.5 获利获利能力能力 毛利率（%） 52.7 41.7 39.7 39.8 40.0 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率（%） 27.7 13.0 15.7 15.9 16.9 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 14.5 6.5 16.8 24

15、.5 30.0 经营活动现金流经营活动现金流 121 -183 -898 -192 -707 ROIC（%） 12.8 5.7 7.2 9.0 9.6 净利润 161 85 260 493 843 偿债偿债能力能力 折旧摊销 12 18 35 66 113 资产负债率（%） 25.1 36.7 72.2 77.5 80.9 财务费用 -3 2 62 175 315 净负债比率（%） -43.1 -7.4 83.6 117.0 155.0 投资损失 -5 -4 -4 -5 -4 流动比率 3.2 2.5 1.2 1.1 1.0 营运资金变动 -3 -328 -1252 -921 -1973 速动

16、比率 2.6 1.7 0.9 0.8 0.8 其他经营现金流 -41 44 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -152 -205 -413 -656 -943 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 157 212 382 594 835 应收账款周转率 1.7 1.4 1.4 1.4 1.4 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.7 1.9 1.9 1.9 1.9 其他投资现金流 5 8 -31 -62 -108 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 28 262 -61 -206 -334 每股收益（最新摊

17、薄） 0.79 0.43 1.30 2.46 4.21 短期借款 48 67 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.60 -0.90 -4.44 -0.95 -3.50 长期借款 0 175 -17 -6 8 每股净资产（最新摊薄） 5.49 5.93 7.14 9.43 13.44 普通股增加 64 58 40 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 -64 -23 -40 0 0 P/E 86.3 158.6 53.0 27.9 16.3 其他筹资现金流 -19 -15 -44 -199 -342 P/B 12.5 11.6 9.6 7.3 5.1 现金净增加额现金净增加额 -3 -

18、125 -1372 -1053 -1984 EV/EBITDA 84.9 134.9 48.5 25.0 16.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 5 月 23 日收盘价 oPpQpOmPvNtOoMtQzQtRmN8OdNbRsQqQtRsQkPmMmReRoMqN8OoOuNxNnPmQNZsQqO 2022 年 05 月 25 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1 公司情况：减隔震龙头 . 5 2 市场变化：立法推动市场空间爆发式兑现 . 9 2.1 减隔震技术利国利民兼具经济性，关键在于增强意识，前期需立法推动

19、 . 9 2.2 从地方到全国，立法推动减隔震市场的爆发式兑现 . 12 3 产品强功能性，新进入者壁垒较高，先发优势明显 . 18 4 震安具备明显先发优势，充分受益行业红利 . 20 4.1 地处云南，技术、产品、服务优势突出，历史项目充分背书 . 20 4.2 省外扩张能力已被验证，充分享受行业扩容红利 . 23 5 盈利预测与估值 . 25 5.1 盈利预测 . 25 5.2 估值及投资建议 . 26 6 风险提示 . 27 图表目录图表目录 图表 1：震安科技隔振橡胶支座 . 5 图表 2：震安科技消能减震阻尼器 . 5 图表 3：震安科技股权结构（截至 2022 年 4 月 30

20、日） . 5 图表 4：高管持股明细 . 6 图表 5：公司历史营收情况 . 6 图表 6：公司历史利润情况 . 6 图表 7：公司历史业务收入结构（万元） . 7 图表 8：2021 年公司业务收入结构 . 7 图表 9：公司历史毛利结构（万元） . 7 图表 10：公司 2021 年毛利结构 . 7 图表 11：公司历史盈利能力情况 . 8 图表 12：公司各项业务历史毛利率（%） . 8 图表 13：公司历史期间费用情况 . 8 图表 14：公司经营性现金流情况（亿元） . 9 图表 15：公司应收款项情况（亿元） . 9 图表 16：建筑隔震橡胶支座结构示意图及项目展示 . 9 图表

21、17：消能阻尼器结构示意图及项目展示 . 9 图表 18：建筑减隔震产业上下游 . 10 图表 19：公司成本结构（以 2018 年明细数据为例） . 10 图表 20：公司原材料结构明细（以 2018 年明细数据为例） . 10 图表 21：减隔震原理及效果 . 11 图表 22：传统建筑和隔震建筑雅安地震后对比 . 11 图表 23：隔震技术和非隔震技术成本对比 . 11 图表 24：减隔震技术经济性（样本来自 45 项减震、85 项隔震项目） . 12 图表 25：抗震设防烈度划分（注：g 为重力加速度） . 12 图表 26：中国地震烈度划分（颜色由浅至深依次为 5、6、7、8、9 度

22、地区） . 13 图表 27：云南省出台的有关减隔震应用的法律法规 . 13 图表 28：云南省已建成减隔震房屋数量占全国比例超 50% . 15 2022 年 05 月 25 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29：云南省强制市场估算（注：因 2016 年云南新强制政策出台，故选用 2017-2018 年均值数据估算） . 15 图表 30：云南省外地方性减隔震建筑政策 . 16 图表 31：截至 2017 年各省市已建成减隔震建筑情况 . 17 图表 32：2017 年各省市新开工减隔震建筑数量 . 17 图表 33：抗震管理条例立法 . 18 图表 34

23、：立法市场开启百亿级别隔震市场 . 18 图表 35：隔震产品的咨询、设计服务流程图 . 19 图表 36：建筑减隔震市场参与者 . 20 图表 37：减隔震头部企业收入情况（亿元） . 20 图表 38：减隔震头部企业利润情况（亿元） . 20 图表 39：云南省地方标准建筑工程叠层橡胶隔震支座性能要求和检验规范 （DBJ53/T-47-2012）与国家标准对比 . 21 图表 40：震安科技历年研发费用支出情况 . 21 图表 41：震安科技历年研发团队规模 . 21 图表 42：震安科技全生命周期服务 . 22 图表 43：震安科技参与制定的技术标准部分展示 . 23 图表 44：震安科

24、技参与的北京大兴机场航站楼项目 . 23 图表 45：震安科技参与的天津液化天然气（LNG）储罐项目 . 23 图表 46：震安科技省内外收入分布 . 24 图表 47：震安科技省内外收入增速 . 24 图表 48：震安科技新增产能梳理 . 24 图表 49：震安科技全国基地布局 . 25 图表 50：震安科技在手订单情况 . 25 图表 51：公司主要业务收入及毛利预测 . 26 图表 52：公司毛利率及费用率预测 . 26 图表 53：减隔震上市公司估值表 . 27 2022 年 05 月 25 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1 公司情况：减隔震龙头公司情况

25、：减隔震龙头 震安科技震安科技是专业从事建筑减隔震技术咨询，减隔震结构分析设计，减隔震产品研发、生产、销售、检测、安装指导及更换，减隔震建筑监测，售后维护等成套解决方案的高新技术企业。主要产品包括全系列建筑隔震橡胶支座、弹性滑板支座、建筑消能阻尼器、公路桥梁支座等。产品已广泛应用于学校、医院、大型商业综合体、体育场馆、博物馆、应急指挥中心、核电站、机场、LNG 储罐、新建住宅和老旧建筑加固等抗震领域。截至2022 年 4 月末，公司获得了工信部高精特新“小巨人”企业、工信部制造业单项冠军示范企业、住建部装配式建筑产业基地、云南省减隔震技术研发示范基地等称号。 图表 1：震安科技隔振橡胶支座 图

26、表 2：震安科技消能减震阻尼器 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 股权结构：股权结构：公司实际控制人为李涛先生，直接持股比例 19.68%，通过华创三鑫间接持有20.64%股权。高管团队中梁涵、张雪、龙云刚、孙飙分别持有公司 0.74%、0.32%、0.28%、0.02%股权。 图表 3：震安科技股权结构（截至 2022 年 4 月 30 日） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 05 月 25 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 4：高管持股明细 姓名姓名 职位职位 持股比例持股比例 梁涵 董事 0.74%

27、张雪 监事会主席 0.32% 龙云刚 董事、副总经理、财务总监 0.28% 孙飙 副总经理 0.02% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 业绩情况业绩情况：2019-2021 年公司营收 3.9、5.8 和 6.7 亿元，增速分别为-15.3%、49.2%和15.5%， ，CAGR 5 为 17.6%；2019-2021 年公司实现归母净利润 0.9、1.6 和 0.9 亿元，增速分别为-20.7%、77.1%和-45.6%，CAGR 5 为 4.9%。2022 年 Q1 公司营收 2.3 亿元，增速 51%，归母净利润 0.3 亿元，增速 10.3%。其中 2019 年的收入利润下滑主要系

28、云南省内的订单波动影响，2021 年和 2022Q1 云南省外业务拓展加快，竞争加大导致单价下降、费用支出增加，叠加原材料价格上涨，利润增速受到阶段性影响较大。 图表 5：公司历史营收情况 图表 6：公司历史利润情况 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 业务结构业务结构：公司主要产品为隔振支座和消能阻尼器，2021 年产品收入占比分别为 70.3%和 26.3%，2021 年毛利占比分别为 69.5%和 25.1%，与收入结构基本一致。隔振支座收入 CAGR 3 和 CAGR 5 分别为 8.8%和 11.3%，消能阻尼器收入 CAGR 3 和 CAGR 5

29、 分别为 25.6%和 111.5%，消能阻尼器的推广应用带来较快收入增速。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%032000202021 2022Q1营业总收入（左轴，亿元）同比增长（右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%00.20.40.60.811.21.41.61.820001920202021 2022Q1归母净利润（左轴，亿元）同比增长（右轴） 2022 年 05 月 25 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔

30、细阅读本报告末页声明 图表 7：公司历史业务收入结构（万元） 图表 8：2021 年公司业务收入结构 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 9：公司历史毛利结构（万元） 图表 10：公司 2021 年毛利结构 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 盈利能力盈利能力：2019-2021 年公司毛利率分别为 53.1%、52.7%和 41.7%，净利率分别为23.3%、27.7%和 12.7%，期间费用率分别为 27.5%、21.3%和 25%。2021 年毛利率下降主要系云南省外业务快速扩张，竞争相对云南本土激烈，单价下降

31、，同时原材料涨价导致成本上升所致，净利率下滑除毛利率下降外，还受新业务区域开展带来的费用投入增加影响。2022 年 Q1 公司毛利率、净利率和费用率分别为 37.5%、14.4%和 18.1%，虽同比变化-8.4、-5.1 和-2.5 个百分点，但环比已出现改善。 0000040000500006000070000800002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021其他业务公路桥梁支座弹性滑板支座消能阻尼器隔震支座70.3%26.3%0.4%1.4%1.6%隔震支座消能阻尼器弹性滑板支座公路桥梁支座其他业务-5000

32、0500000002500030000350002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021其他业务公路桥梁支座弹性滑板支座消能阻尼器隔震支座69.5%25.1%0.4% 2.1%2.9%隔震支座消能阻尼器弹性滑板支座公路桥梁支座其他业务 2022 年 05 月 25 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11：公司历史盈利能力情况 图表 12：公司各项业务历史毛利率（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 13：公司历史期间费用情况 资料来源：

33、公司公告，国盛证券研究所 现金流和应收账款情况现金流和应收账款情况：公司主要下游客户为业主和施工方， 受国家宏观经济环境和调控政策的影响，普遍存在资金较为紧张的情况，回款周期拉长。2021 年应收账款金额 5.7亿元，同比增长 49.2%，导致经营性现金流阶段性恶化，收现比降至 78%，经营性现金流量净额-1.8 亿元，有待改善。考虑到公司客户结构中央、国企占比较高，坏账风险相对可控。 00.10.20.30.40.50.60.720001920202021 2022Q1销售毛利率销售净利率ROEROA-80-60-40-20020406080100

34、200202021隔震支座消能阻尼器弹性滑板支座公路桥梁支座其他业务-5%0%5%10%15%20%25%30%200022Q1销售费用率财务费用率研发费用率期间费用率管理费用率 2022 年 05 月 25 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14：公司经营性现金流情况（亿元） 图表 15：公司应收款项情况（亿元） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2 市场变化市场变化：立法推动市场空间爆发式兑现：立法推动市场空间爆发式兑现 2.1 减

35、隔震技术利国利民兼具经济性，减隔震技术利国利民兼具经济性，关键在于增强意识，前期需立法推动关键在于增强意识，前期需立法推动 隔震隔震技术技术主要应用为建筑隔震橡胶支座，支座由薄钢板和薄橡胶板交替叠合，并经过高温、高压硫化而成，使用时安装在建筑物的底部或下部，和上部结构之间形成柔性隔震层，来吸收和消耗地震能量，减少输入到建筑上部结构的地震能量，达到抗震效果。减减震震技术技术主要应用为消能阻尼器，安装在建筑结构的支撑、剪力墙、连接缝或预埋件等部位，通过消能器的相对变形和相对速度提供附加阻尼，以耗散或吸收输入结构的地震能量，达到减震抗震的目的。 图表 16：建筑隔震橡胶支座结构示意图及项目展示 图表

36、 17：消能阻尼器结构示意图及项目展示 资料来源：震安科技公司官网、百度图片，国盛证券研究所 资料来源：震安科技招股书、公司官网，国盛证券研究所 减隔震产品所使用的主要原材料为钢材、橡胶、铅锭和胶黏剂，采购原材料多为大宗商品，市场供应充足，但价格多随经济周期、市场供求、汇率等因素波动。从减隔震产品的成本构成来看，原材料占比一般在 60%-70%以上，原材料主要是钢材、橡胶、铅锭、粘胶剂、辅料，占比分别约 70%、8%、8%、7%、7%。下游主要应用于学校、医院、-2.5-2-1.5-1-0.500.511.5-3-2-00192

37、0202021 2022Q1经营性现金流量净额销售商品、提供劳务收到的现金经营性现金流净额/归母净利润销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入00.10.20.30.40.50.60.70.80.90 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021应收款合计应收款合计/营收 2022 年 05 月 25 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 商住地产、保障性住房等领域，客户多为建设项目的施工方及少量业主方。 图表 18：建筑减隔震产业上下游 资料来源：震安科技招股书，国盛证券研究所 图表 19：公司成本结构（以 20

38、18 年明细数据为例） 图表 20：公司原材料结构明细（以 2018 年明细数据为例） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 减隔震技术抗震效果优异减隔震技术抗震效果优异。传统抗震技术通过增加钢筋、混泥土、钢结构等建筑材料的用量来增强建筑结构构件的强度以实现抵抗地震的“以刚克刚”的方法仍是最直接和最普遍抗震方法。阻尼器为主的减震技术能够减少地震作用 20%-30%，隔震技术可以减少房屋建筑物上部结构的地震作用 50%-80%。从抗震效果上，隔震技术优于减震技术，从抗震效果上，隔震技术优于减震技术，减震技术优于传统 “以刚克刚” 的加固。减震技术优于传统 “以刚

39、克刚” 的加固。 历史地震事件也充分检验了减隔震技术的效果。历史地震事件也充分检验了减隔震技术的效果。如如 2013 年年四川省芦山县发生四川省芦山县发生的的 7.0 级地震，采用隔震技术的芦山县人民医院新建门诊级地震，采用隔震技术的芦山县人民医院新建门诊综合楼在震后主体结构完好无损，内部设备正常使用，在抗震救灾工作中起到了关键的综合楼在震后主体结构完好无损，内部设备正常使用，在抗震救灾工作中起到了关键的作用。作用。 68.6%7.6%2.8%13.7%2.6%4.7%原材料人工折旧外协加工费电费其他费用69.1%8.2%7.7%7.7%7.3%钢材橡胶铅锭胶黏剂辅料 2022 年 05 月

40、25 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21：减隔震原理及效果 图表 22：传统建筑和隔震建筑雅安地震后对比 资料来源：震安科技官网，国盛证券研究所 资料来源：震安科技官网，国盛证券研究所 减隔震技术在高烈度区域具备经济性。减隔震技术在高烈度区域具备经济性。根据住建部发布的 建筑抗震设计规范 ， 针对不同地震烈度区域建筑，混凝土、钢材、墙体、支柱等用料和结构均有明确的要求，公共类建筑物设防烈度每提高1度， 增加造价约20%， 且在高烈度区常造成建筑构件尺寸过大，影响实际使用空间和建筑功能。而而采用隔震技术后隔震层上部和下部可以按照不同的抗采用隔震技术后隔震层

41、上部和下部可以按照不同的抗震设防烈度进行设计，中高烈度区上部可适当降度设计，震设防烈度进行设计，中高烈度区上部可适当降度设计，采用采用减震减震技术的相关部位亦可技术的相关部位亦可适当降度设计。适当降度设计。这就意味着梁柱尺寸可以适当缩小，增加房屋使用面积和得房率，同时这就意味着梁柱尺寸可以适当缩小，增加房屋使用面积和得房率，同时上部结构所用的钢筋、混凝土、剪力墙等用量和成本都有所节省。上部结构所用的钢筋、混凝土、剪力墙等用量和成本都有所节省。按照按照隔震产品造价隔震产品造价约约100-150 元元/每平米每平米，消能减震阻尼器造价消能减震阻尼器造价 50-200 元元/每平米每平米测算测算，在

42、，在 8 度度设防设防区节区节省钢筋混凝土的成本和隔震支座的投入基本持平，但抗震能力显著提升，在省钢筋混凝土的成本和隔震支座的投入基本持平，但抗震能力显著提升，在 9 度区隔震度区隔震建筑每平方米甚至可以节约建筑每平方米甚至可以节约 200-400 元的投入。元的投入。再考虑到再考虑到隔震技术可以有效减少建筑隔震技术可以有效减少建筑内部损失，避免形成“站立的废墟” ，其间接经济效益更为突出。内部损失，避免形成“站立的废墟” ，其间接经济效益更为突出。 图表 23：隔震技术和非隔震技术成本对比 工程项目名称工程项目名称 建筑面积建筑面积 （平米）（平米） 层数层数 隔震隔震 （元（元/平米）平米

43、） 非隔震非隔震 （元（元/平米）平米） 节约造价节约造价 （元（元/平米）平米） 百分比百分比 备注备注 天水市综合楼 5700 8/1 487.64 504.61 16.79 3.48% 8 度，框架 西昌住宅楼 13352 6 501.20 569.98 68.78 13.72% 9 度，砌体 云南洱源中学教学楼 1163 4 950 996 46 5% 9 度，框架 云南防震中心综合楼 2650 7 999.42 1034 34.58 3.46% 8 度，框架 云南呈贡宿舍 4413 4 811.60 800 -11.60 -1.45% 8 度，砌体 汕头市博物馆 17000 10 9

44、60 1018 57.67 6% 8 度，框架 广州大学学生宿舍 4416 7 1200 1260 59.83 5% 7 度，框架 资料来源： 隔震建筑的经济性分析，国盛证券研究所 2022 年 05 月 25 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24：减隔震技术经济性（样本来自 45 项减震、85 项隔震项目） 设防烈度设防烈度 减震建筑减震建筑 隔震建筑隔震建筑 节约（元/平米） 占造价比例 节约（元/平米） 占造价比例 7 度（0.10-0.15g） -25.48 -1.60% -25.42 -1.6% 8 度（0.2g） 9.68 0.60% 9.3

45、0.6% 8 度（0.3g） 64.12 3% 9 度（0.3g） 78.32 4% 资料来源：震安科技公众号，国盛证券研究所 市场打开需要立法推动市场打开需要立法推动。虽然减隔震技术在高烈度区域具备经济性，且效果利国利民，但在推广初期面临认知不足的问题，初期仍需要立法的强制推动。 增加设计和施工环节：增加设计和施工环节：在设计阶段，在设计阶段，当取得地勘报告（确定是否有特殊抗震要求）并通过方案讨论确定使用隔震方案后，首先进行施工图设计，再经由住建部门组织专家对隔震方案进行专项审查并按专家出具的意见进行修改，审查通过后才能最终确定项目是否使用隔震技术、以及使用的隔震产品性能参数和规格型号，在此

46、基础上进行相关供货合同的洽谈和供货。在施工阶段，在施工阶段，隔震结构与常规抗震结构在施工方面有一定差别，差别主要在于隔震结构涉及到隔震支座的安装施工以及隔震层的施工两个重要环节，减震方案主要涉及到阻尼器的安装施工。从工期角度来看，减震阻尼器构件施工与主体同步进行，工程进度中作为非关键线路，几乎不影响施工工期；但隔震技术需增加隔震层和隔震支座的施工，约 20 天，且作为关键线路，对上部结构施工工期易造成影响，增加的工序时常易造成开发商的排斥。 认知不足认知不足：由于隔震技术是一种新技术，许多设计人员没有清晰的认知，往往不愿去“惹麻烦” ，宁愿用传统的抗震方法进行建设。此外，关于隔震技术的宣传力度

47、不高，普通市民平时很难遇到大地震，往往不会在意房屋的抗震情况。 因此因此在认知不足的抗震市场初期，减隔震产品的应用需要政策的强制推动。在认知不足的抗震市场初期，减隔震产品的应用需要政策的强制推动。 2.2 从地方到全国，立法推动减隔震市场的爆发式兑现从地方到全国，立法推动减隔震市场的爆发式兑现 我国有 41%的国土、一半以上的城市位于地震基本烈度 7 度及 7 度以上地区，6 度及 6度以上地区占国土面积的 79%，我国几个地震活动较为强烈的地区分别是：青藏高原、云南、四川西部，华北太行山、京津唐地区、新疆、甘肃、宁夏，福建、广东沿海，台湾地区等。我国 30 个省份发生过 6 级以上地震，19

48、 个省份发生过 7 级以上地震，12 个省份发生过 8 级地震。根据建筑抗震设计规范规定，6 度以上区域建筑必须进行抗震设计。 图表 25：抗震设防烈度划分（注：g 为重力加速度） 抗震设防烈度 6 7 8 9 对应重力加速度 0.05g 0.1g（0.15g） 0.2g（0.3g） 0.4g 资料来源：建筑抗震设计规范，国盛证券研究所 2022 年 05 月 25 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 26：中国地震烈度划分（颜色由浅至深依次为 5、6、7、8、9 度地区） 资料来源：中国地震动参数区划图，国盛证券研究所 我国减隔震市场的发展经历了我国减隔震市

49、场的发展经历了 3 个阶段，分别为云南省的探索阶段，零星省市推广阶段，全个阶段，分别为云南省的探索阶段，零星省市推广阶段，全国立法推行阶段。市场空间呈指数级打开。国立法推行阶段。市场空间呈指数级打开。 1、云南省探索阶段云南省探索阶段（2007-2016） ： 云南云南率先率先强制使用减隔震强制使用减隔震技术。技术。云南省国土面积都处于 6 度及以上的地震烈度设防区， 7、8、9 度区合计占到总面积的 84%。特殊的地理环境使得云南对于减隔震技术的关注和认知开始的较早， 同时云南拥有丰富的橡胶资源， 政府对产业支持力度也较大。 早在 2007年云南省人民政府就率先出台一系列政策推广减隔震技术应

50、用。2008 年发布的云南省人民政府印发关于全面加强预防和处置地震灾害能力建设十项重大措施的通知 、2012年发布的关于进一步加快推进我省减隔震技术发展与应用工作的通知 、2016 年发布的云南省隔震减震建筑工程促进规定均明确规定了强制应用减隔震技术的情形，且适用范围不断扩大。 图表 27：云南省出台的有关减隔震应用的法律法规 法律法规及政策法律法规及政策 发布部门发布部门 发布时间发布时间 主要内容主要内容 云南省建设工程抗震设防管理条例 云南省人民代表大会常务委员会 2007 年 5 月 23 日 在本省行政区域内从事建设工程抗震设防活动及其监督管理，适用本条例。建设、地震、科技等部门应当