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1、芯源微（688037） 证券研究报告公司研究专用设备 1 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 涂胶显影设备国产“破局者” ，前道涂胶显影设备国产“破局者” ，前道产品持续产品持续完善完善打开成长空间打开成长空间 增持（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 329 829 1,356 1,934 同比（%） 54.3% 152.0% 63.7% 42.6% 归母净利润（百万元） 49 77 143 219 同比（%） 66.8% 58.1% 85.2% 53.

2、5% 每股收益（元/股） 0.58 0.92 1.70 2.61 P/E（倍） 232.24 147.17 79.48 51.78 投投资要点资要点 本土本土涂胶显影设备涂胶显影设备龙头龙头，业绩进入高速增长期，业绩进入高速增长期 公司主营业务覆盖光刻工序涂胶显影设备、单片式湿法设备等，其中涂胶显影设备成功打破国外垄断， 已广泛应用于后道先进封装、 化合物半导体、MEMS、 LED 芯片制造等行业， 并积极拓展前道领域， 下游覆盖上海华力、长江存储、台积电、华为、长电科技等主流客户群体，驱动公司业绩进入高速增长期： 收入端：收入端： 2016-2020 年公司营收 CAGR 为 22.18%，

3、 2021Q1-3实现营收 5.47 亿元，同比+158.20%，收入规模加速扩张；利润端：利润端：2016-2020年公司归母净利润CAGR高达77.41%， 远高于同期收入端增速，盈利水平明显改善，2020 年净利率达到 14.85%。截至 2021Q3，公司在手订单达到 13.31 亿元，将保障短期业绩延续高速增长态势。 半导体设备半导体设备行业行业景气度延续，涂胶显影设备国产替代空间广阔景气度延续，涂胶显影设备国产替代空间广阔 涂胶显影设备是集成电路产业核心装备，受益本土半导体设备行业的景气度延续，涂胶显影设备市场规模稳步提升：前道：前道：2021 年全球市场规模约 38.12 亿美元

4、，在全球晶圆产能东移的大背景下，SEMI 预估 2021-2022年全球新建 29 座晶圆厂中，将有 8 座位于中国大陆，短期将催生大量涂胶显影设备需求；后道：后道：2021 年全球市场规模约 0.98 亿美元，明显低于前道，但随着本土先进封装渗透率快速提升，仍具备较大成长弹性。涂涂胶显影设备市场高度集中， 日本胶显影设备市场高度集中， 日本 TEL 一家独大，一家独大， 国内国内市场份额高达市场份额高达 91%，公司已取得产业化突破，公司已取得产业化突破，国内国内市场份额约为市场份额约为 4%，国产替代空间，国产替代空间广阔广阔。 前道产品线持续丰富前道产品线持续丰富完善完善，公司成公司成长

5、空间长空间不断打开不断打开 在在巩固现有巩固现有产品竞争优势产品竞争优势的基础上的基础上，公司积极，公司积极丰富丰富前道涂胶显影前道涂胶显影&清洗设清洗设备备产品线产品线，成长，成长空间持续打开空间持续打开。涂胶显影涂胶显影设备设备：1 1）基于在后道领域累积的小尺寸技术，公司积极拓展 OLED、功率器件、化合物半导体等新应用领域；2 2）公司持续加大前道研发力度，现已陆续获得上海华力、长江存储、武汉新芯、中芯绍兴等客户订单。2021 公司募投项目重点加码前道涂胶显影，向先进制程产品延伸，将彻底打开公司在涂胶显影领域的成长空间。清洗设备：清洗设备：公司已研发出前道 Spin Scrubber

6、单片式物理清洗机，并成功实现进口替代， 并加码单片式化学清洗机， 有望成为第二成长曲线。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 0.92、1.70 和 2.61 元，当前股价对应动态 PE 分别为 147、79 和 52 倍。作为本土稀缺的涂胶显影设备供应商，公司积极拓展前道领域，叠加清洗设备逐步导入，公司成长性较为突出，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：风险提示：下游客户资本开支不及预期、新品研发及产业化进展不及预期、市场竞争加剧、国际贸易摩擦加剧、客户集中度较高等。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 135.00

7、 一年最低/最高价 75.50/302.35 市净率(倍) 13.13 流通 A 股市值(百万元) 6049.45 基础数据基础数据 每股净资产(元) 10.28 资产负债率(%) 51.43 总股本(百万股) 84.16 流通A股(百万股) 44.81 2022 年年 02 月月 23 日日 -34%0%34%69%103%137%171%206%--01芯源微沪深300 2 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 内容目录内容目录 1. 稀缺国产涂胶显影设备供应商

8、，业绩进入高速增长期稀缺国产涂胶显影设备供应商，业绩进入高速增长期 . 5 1.1. 本土涂胶显影设备龙头，产品供货知名半导体客户 . 5 1.2. 高度重视研发端投入，夯实公司核心竞争力 . 8 1.3. 订单充足确保短期业绩，产能扩充打开成长瓶颈 . 11 2. 半导体设备行业景气度延续，涂胶显影设备国产替代空间广阔半导体设备行业景气度延续，涂胶显影设备国产替代空间广阔 . 15 2.1. 涂胶显影为光刻系统核心配套设备，应用领域广阔 . 15 2.2. 半导体设备行业景气度延续，涂胶显影设备需求持续提升 . 16 2.2.1. 晶圆产能东移背景下，前道涂胶显影市场空间持续提升 . 16

9、2.2.2. 受益先进封装渗透率提升，后道涂胶显影具备较大成长弹性 . 18 2.3. 全球涂胶显影市场被 TEL 高度垄断，进口替代空间广阔 . 19 3. 前道产品线持续丰富完善，公司成长空间进一步打开前道产品线持续丰富完善，公司成长空间进一步打开 . 21 3.1. 小尺寸涂胶显影技术成熟，积极拓展新应用领域 . 21 3.2. 前道涂胶显影已取得历史性突破，定增加码高端产品打开空间 . 23 3.3. 切入前道清洗设备领域，有望成为第二成长曲线 . 25 4. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 27 5. 风险提示风险提示 . 29 cUbWwViXiYaZMBrQnMmM9P

10、bPbRtRmMtRnPiNoOpNiNmOqM6MnNyRMYmPnMuOtOwO 3 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图表目录图表目录 图图 1：经过多年发展，公司涂胶显影设备成功打破海外垄断：经过多年发展，公司涂胶显影设备成功打破海外垄断 . 5 图图 2：公司主营产品包含光刻工序涂胶显影设备：公司主营产品包含光刻工序涂胶显影设备&单片式湿法设备两大类单片式湿法设备两大类 . 6 图图 3：2020 年公司涂胶显影设备收入占比高达年公司涂胶显影设备收入占比高达 71.79% . 7 图图 4：2019

11、H1 公司前道收入占主营收入的比重为公司前道收入占主营收入的比重为 11.03% . 7 图图 5：2021Q1 在手订单结构中，前道订单占比达到在手订单结构中，前道订单占比达到 47% . 7 图图 6：公司已成功覆盖国内集成电路制造众多核心客户：公司已成功覆盖国内集成电路制造众多核心客户 . 8 图图 7：宗润福先生为公司董事长兼总经理：宗润福先生为公司董事长兼总经理&核心技术人员（截至核心技术人员（截至 2021Q3） . 8 图图 8：公司：公司 2017-2020 年研发费用年研发费用 CAGR 高达高达 31.97% . 9 图图 9：2021Q1-3 公司研发费用率为公司研发费用

12、率为 12.59% . 9 图图 10：2021H1 公司研发人员占比为公司研发人员占比为 34.58% . 9 图图 11：公司研发人员中硕士及以上占比高达：公司研发人员中硕士及以上占比高达 46.99% . 9 图图 12：2021 年公司再次实施限制性股票激励计划年公司再次实施限制性股票激励计划 . 10 图图 13：公司部分核心技术已达到国际先进水平：公司部分核心技术已达到国际先进水平 . 10 图图 14：2021Q1-Q3 公司营业收入同比公司营业收入同比+158.20% . 12 图图 15：2021Q1-Q3 公司归母净利润同比公司归母净利润同比+18.80% . 12 图图

13、16：2021Q1-Q3 年公司销售净利率有所下滑年公司销售净利率有所下滑 . 12 图图 17：2020-2021Q1-Q3 公司综合毛利率有所下滑公司综合毛利率有所下滑 . 13 图图 18：公司光刻工序涂胶显影设备毛利率保持相对稳定：公司光刻工序涂胶显影设备毛利率保持相对稳定 . 13 图图 19：2021Q1-Q3 公司期间费用率下降明显公司期间费用率下降明显 . 13 图图 20：2021Q1-Q3 公司期间费用率与本土同行相近公司期间费用率与本土同行相近. 13 图图 21：截至：截至 2021Q3，公司合同负债达到，公司合同负债达到 2.88 亿元亿元 . 14 图图 22：截至

14、：截至 2021Q3，公司存货达到，公司存货达到 8.50 亿元亿元 . 14 图图 23：IPO+募投项目落地大幅提升公司产能瓶颈（单位：万元）募投项目落地大幅提升公司产能瓶颈（单位：万元）. 14 图图 24：涂胶显影是光刻环节的核心工序之一：涂胶显影是光刻环节的核心工序之一 . 15 图图 25：涂胶显影设备是：涂胶显影设备是 IC 制造中前道晶圆加工制造中前道晶圆加工&后道先进封装环节的重要设备后道先进封装环节的重要设备 . 16 图图 26：2019 年涂胶显影设备在全球半导体设备中的销售额占比约为年涂胶显影设备在全球半导体设备中的销售额占比约为 4% . 16 图图 27：2021

15、 年全球前道涂胶显影设备销售额将达到年全球前道涂胶显影设备销售额将达到 38.12 亿美元亿美元 . 17 图图 28：2017-2020 年全球新增投产晶圆厂中，中国大陆占比高达年全球新增投产晶圆厂中，中国大陆占比高达 42% . 17 图图 29：2021-2022 年中国大陆将再新增年中国大陆将再新增 8 座晶圆厂座晶圆厂 . 17 图图 30：2024 年全球年全球 10nm 以下制程芯片产能占比将达到以下制程芯片产能占比将达到 30% . 18 图图 31：2021 年全球后道涂胶显影设备销售额约为年全球后道涂胶显影设备销售额约为 0.98 亿美元亿美元 . 18 图图 32：202

16、5 年全球先进封装市场规模占比将达年全球先进封装市场规模占比将达 49.4% . 19 图图 33：2011-2020 年中国大陆先进封装年中国大陆先进封装 CAGR 为为 26.29% . 19 图图 34：TEL 在全球涂胶显影设备领域市占率高达在全球涂胶显影设备领域市占率高达 87% . 20 图图 35：TEL 占据我国占据我国 90%以上涂胶显影设备市场份额以上涂胶显影设备市场份额 . 20 图图 36：公司后道先进封装及：公司后道先进封装及 LED 涂胶显影设备技术水平不输海外领先企业涂胶显影设备技术水平不输海外领先企业 . 20 图图 37：涂胶显影设备广泛应用于：涂胶显影设备广

17、泛应用于 OLED、LED 芯片、化合物半导体等领域芯片、化合物半导体等领域 . 21 图图 38：2008-2020 年我国年我国 LED 芯片市场规模芯片市场规模 CAGR 达到达到 22.69% . 22 图图 39：2015-2020 年我国功率器件产量年我国功率器件产量 CAGR 为为 20.68% . 22 图图 40：2016 年公司对后道先进封装收入占比高达年公司对后道先进封装收入占比高达 89% . 22 图图 41：2019H1 公司对后道先进封装收入占比下降至公司对后道先进封装收入占比下降至 45% . 22 图图 42：我们预计：我们预计 2021 年全球仅年全球仅 O

18、ff-line 和和 I-line 机台市场规模就达到机台市场规模就达到 13.34 亿美元亿美元 . 23 4 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 43：公司前道涂胶显影设备的客户群体不断壮大：公司前道涂胶显影设备的客户群体不断壮大 . 24 图图 44：2021 年公司募投项目重在加码前道涂胶显影设备研发及产业化年公司募投项目重在加码前道涂胶显影设备研发及产业化 . 24 图图 45：公司在前道涂胶显影领域将逐步向：公司在前道涂胶显影领域将逐步向 Inline 工艺路线发展工艺路线发展 . 24 图图

19、 46：公司：公司 2021 年募投年募投&IPO 募投项目达产后前道涂胶显影设备年销售额为募投项目达产后前道涂胶显影设备年销售额为 15.72 亿元亿元 . 25 图图 47：2020 年全球清洗设备市场规模达到年全球清洗设备市场规模达到 36.1 亿美元亿美元 . 25 图图 48：全球清洗设备市场仍由日本：全球清洗设备市场仍由日本 DNS 和和 TEL 主导主导 . 25 图图 49：半导体清洗设备的技术路线较多：半导体清洗设备的技术路线较多 . 26 图图 50：2030 年我国半导体清洗设备国产化率将达年我国半导体清洗设备国产化率将达 40-45% . 26 图图 51：公司半导体清

20、洗设备仍主要应用于后道封装领域：公司半导体清洗设备仍主要应用于后道封装领域 . 26 图图 52：公司：公司 2021 年募投年募投&IPO 募投项目达产后预计前道清洗机产值可达募投项目达产后预计前道清洗机产值可达 8.30 亿元亿元 . 27 表表 1：公司分业务收入预测（百万元）：公司分业务收入预测（百万元） . 28 表表 2：可比公司估值（：可比公司估值（PE，截至，截至 2022 年年 2 月月 22 日收盘股价）日收盘股价） . 28 5 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 1. 稀缺国产涂胶显影设

21、备供应商，业绩进入高速增长期稀缺国产涂胶显影设备供应商，业绩进入高速增长期 1.1. 本土涂胶显影设备龙头，本土涂胶显影设备龙头，产品供货知名半导体客户产品供货知名半导体客户 芯源微成立于芯源微成立于 2002 年，专业从事光刻工序涂胶显影设备、单片式湿法设备等半导年，专业从事光刻工序涂胶显影设备、单片式湿法设备等半导体专用设备的研发、生产和销售，并提供半导体装备与工艺整体解决方案。体专用设备的研发、生产和销售，并提供半导体装备与工艺整体解决方案。 公司公司生产的涂胶显影设备成功打破国外垄断生产的涂胶显影设备成功打破国外垄断，填补国内空白。填补国内空白。经过多年技术研发，公司已在集成电路后道先

22、进封装&前道晶圆加工、LED 芯片制造等领域取得重要突破，曾承担“凸点封装涂胶显影、单片湿法刻蚀设备的开发与产业化”和“300mm 晶圆匀胶显影设备研发”两项“02 重大专项” 。2011 年公司被评定为“国家高新技术企业” 、2013 年获认省级企业技术中心，并先后荣获“国家级知识产权优势企业” 、 “2018 年中国半导体设备五强企业” 、 “全国第一批专精特新小巨人 ”等荣誉称号。 图图 1：经过多年发展经过多年发展，公司涂胶显影设备成功打破海外垄断公司涂胶显影设备成功打破海外垄断 数据来源：公司招股说明书，公司官网，东吴证券研究所 公司主营产品包含光刻工序涂胶显影设备公司主营产品包含光

23、刻工序涂胶显影设备和和单片式湿法设备单片式湿法设备两大类两大类，可用于 8/12英寸单晶圆处理（如集成电路集成电路制造制造前道晶圆加工前道晶圆加工&后道先进封装环节后道先进封装环节）及 6 英寸及以下单晶圆处理（如化合物化合物半导体半导体、MEMS、LED 芯片制造等环节芯片制造等环节） 。 光刻工序涂胶显影设备：光刻工序涂胶显影设备：主要包含涂胶/显影机、喷胶机，可与光刻机联机/独立作业， 涵盖 LED 芯片制造、 集成电路后道先进封装和前道晶圆加工的 I-line、KrF、ArF 等制程工艺。 单片式湿法设备：单片式湿法设备：主要包括清洗机、去胶机和湿法刻蚀机，适用于前道晶圆加 6 / 3

24、1 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 工的清洗，以及后道先进封装的 Bumping 制备、WLCSP 封装、Fanout 封装等的清洗、去胶和刻蚀工艺。 图图 2：公司主营产品包含光刻工序涂胶显影设备：公司主营产品包含光刻工序涂胶显影设备&单片式湿法设备单片式湿法设备两大类两大类 数据来源：公司招股说明书，公司公告，东吴证券研究所 涂胶显影设备涂胶显影设备为公司为公司主要收入来源主要收入来源， 前道订单占比持续提升前道订单占比持续提升。 若按产品类型划分：若按产品类型划分：2020 年公司光刻工序涂胶显影设备收入占比高

25、达 71.79%，构成收入主体；2016-2019年单片式湿法设备快速放量，对应收入占比持续提升，2019 年达到 44.78%，2020 年出现较大幅度下滑，主要系去胶机收入有所下降所致。若按应用领域划分若按应用领域划分，后道先进封装仍为公司主要下游，随着技术突破&产品体系完善，公司快速导入前道晶圆加工、OLED、化合物半导体、MEMS 等领域。特别的，2019H1 公司正式切入集成电路前道领域，实现收入 724.42 万元，占主营收入比重达到 11.03%。截至截至 2021 年年 Q1，公司在公司在手订单手订单达到达到 11.08 亿元，亿元，其中其中前道前道清洗清洗&Track 在手在

26、手订单占比订单占比 47%，占比提升显著，占比提升显著。 7 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 3：2020 年公司涂胶显影设备收入占比高达年公司涂胶显影设备收入占比高达 71.79% 图图 4：2019H1 公司前道收入占公司前道收入占主营收入的比重为主营收入的比重为 11.03% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图图 5：2021Q1 在手订单结构中，前道订单占比达到在手订单结构中，前道订单占比达到 47% 数据来源：公司业绩说明会，东吴证券研究所 受益受益产

27、品体系日益完善产品体系日益完善，供货国内外知名半导体客户供货国内外知名半导体客户。后道先进封装领域：后道先进封装领域：公司长期绑定台积电、华为、长电科技、华天科技等集成电路龙头企业；前道晶圆加工领前道晶圆加工领域：域：1）公司涂胶显影设备陆续取得客户验证，已获得上海华力、长江存储、武汉新芯、中芯绍兴等多个客户订单；2）公司前道 Spin Scrubber 清洗机已通过中芯国际、上海华力、厦门士兰集科等客户验证，并获得国内多家 Fab 厂批量重复订单；公司公司正正由由后道后道先进封装先进封装&LED 拓展至拓展至 MEMS、化合物、功率器件、特种工艺等领域、化合物、功率器件、特种工艺等领域，下游

28、客户覆盖华为、华灿光电、厦门士兰集科、中芯绍兴、上海积塔等。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020光刻工序涂胶显影设备单片式湿法设备其他88.51%52.13%55.45%45.02%0%20%40%60%80%100%20019H1LED芯片制造后道先进封装前道晶圆加工OLED其他小尺寸21%前道Track31%后道先进封装32%前道清洗16% 8 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 6：公司已成功覆盖国内：公司

29、已成功覆盖国内集成电路集成电路制造制造众多众多核心客户核心客户 领域领域 主要客户主要客户 集成电路前道晶圆加工集成电路前道晶圆加工 上海华力、中芯国际、长江存储、武汉新芯、中芯绍兴、厦门士兰集科、上海积塔、株洲中车、青岛芯恩、中芯宁波、昆明京东方等 集成电路后道先进封装集成电路后道先进封装 台积电、华为、长电科技、华天科技、通富微电、晶方科技等 化合物、化合物、MEMS、LED 芯片制造等芯片制造等 华为、华灿光电、乾照光电、澳洋顺昌、中芯宁波、厦门士兰集科、中芯绍兴、上海积塔等 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 1.2. 高度重视研发端投入，高度重视研发端投入，夯实公司核心竞争力夯实公司

30、核心竞争力 背靠中科院资源，为公司产品技术领先性打下背靠中科院资源，为公司产品技术领先性打下坚实坚实基础。基础。从股权结构上来看，公司背靠中科院沈自所， 无实际控制人， 截至 2021Q3， 中科院沈自所仍直接持有公司 12.50%股权，长期为公司提供科研资源支持。此外，公司董事长&总经理宗润福先生曾于中科院沈自所任职 14 年， 曾获得国家科技重大专项突出贡献奖， 享受国务院政府特殊津贴，拥有多年半导体一线研发经历，仍为公司第一核心技术人员。 图图 7：宗润福宗润福先生为公司董事长兼总经理先生为公司董事长兼总经理&核心技术人员（截至核心技术人员（截至 2021Q3） 数据来源：公司公告，东吴

31、证券研究所 公司公司持续加大持续加大研发研发投投入入，积极进行前瞻性研发布局积极进行前瞻性研发布局。2017-2020 年公司研发费用CAGR 高达 31.97%，2021Q1-Q3 达到 0.69 亿元，同比+191.58%，研发投入加速扩张；2018-2019 年公司研发费用率明显高于盛美上海、中微公司、北方华创等本土同行，2020 年开始受益规模效应显现，公司研发费用率有所下降，但仍常年高于 10%。 9 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 8：公司公司 2017-2020 年研发费用年研发费用 C

32、AGR 高达高达 31.97% 图图 9：2021Q1-3 公司公司研发费用率研发费用率为为 12.59% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 此外，此外，公司高度重视研发团队建设公司高度重视研发团队建设&高端人才储备高端人才储备。截至 2021H1，公司研发人员达到 166 人，同比+66%，公司研发团队正在快速扩建，其中硕士及以上学历占比高达46.99%，公司高端人才优势同样显著。横向对比本土同行，2021H1 公司研发人员占比为 34.58%，略低于盛美上海和中微公司，但 2019-2020 年明显高于北方华创。 图图 10：2021H1 公司研发人员

33、公司研发人员占比为占比为 34.58% 图图 11：公司研发人员中公司研发人员中硕士及以上占比高达硕士及以上占比高达 46.99% 数据来源：各公司公告，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：2021H1） 为建立长效激励机制， 2021 年公司再次公告股权激励计划， 拟向激励对象授予 81.25万股限制性股票，其中首次授予 65 万股，激励对象多为核心技术人员，有望充分调动激励对象多为核心技术人员，有望充分调动核心技术团队积极性，核心技术团队积极性，再次反映出公司对技术团队建设的高度重视。再次反映出公司对技术团队建设的高度重视。 0%50%100%150%200%250%0

34、07080200202021Q1-Q3研发费用（百万元）yoy0%5%10%15%20%25%200202021Q1-Q3芯源微盛美上海中微公司北方华创本土同行业平均0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201920202021H1芯源微盛美上海中微公司北方华创博士0.60%硕士46.39%本科51.81%大专1.20% 10 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 12：2021 年公司再次实施限制性股票激励计划年公司再次实

35、施限制性股票激励计划 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 在在持续持续性性高研发投入高研发投入下下， 公司， 公司已在光刻工序涂胶显影设备已在光刻工序涂胶显影设备&单片式湿法设备领域形单片式湿法设备领域形成了较为完善的技术储备，成了较为完善的技术储备，核心技术包括光刻工艺胶膜均匀涂敷技术、不规则晶圆表面喷涂技术、 精细化显影技术、 内部微环境精确控制技术等， 其中多项已达国际先进水平。 图图 13：公司部分核心技术已达到国际先进水平公司部分核心技术已达到国际先进水平 类别类别 核心技术名称核心技术名称 技术来源技术来源 具体表征具体表征 光刻光刻工序工序涂胶涂胶显影显影设备设备 光刻工艺胶膜均

36、匀涂光刻工艺胶膜均匀涂敷技术敷技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：28nm 及以上技术节点，达到国际先进水平；28nm 以下技术节点，公司暂无应用； 集成电路后道先进封装领域：部分达到国际先进水平，如厚胶膜涂覆均匀性方面；部分弱于国际知名企业，如超厚胶膜涂覆均匀性方面； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：达到国际先进水平。 不规则晶圆表面喷涂不规则晶圆表面喷涂技术技术 自主研发 集成电路后道先进封装领域：部分不低于国际知名企业，如沟槽拐角膜厚与平面目标膜厚比等；部分达到国际先进水平，如产能、喷涂固化温度均匀性、厚膜平面喷涂均匀性等；部分弱于国际知名企业，如薄膜平面喷涂均匀性等。

37、精细化显影技术精细化显影技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：弱于国际知名企业； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：达到国际先进水平。 高产能设备架构及机高产能设备架构及机械手优化调度技术械手优化调度技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：弱于国际知名企业； 集成电路后道先进封装领域：达到国际先进水平； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：未找到国际知名企业产能数据。 内部微环境精确控制内部微环境精确控制技术技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：部分弱于国际知名企业，如设备内部环境温、湿度控制精度等；28nm 及以上技术节点，公司颗粒控制指标达到国际先进水平；28nm

38、以下技术节点，公司暂无应用； 集成电路后道先进封装领域：达到国际先进水平； 激励对象激励对象职务职务获授限制性股票获授限制性股票数量（万股）数量（万股）占授予限制性占授予限制性股票总数比例股票总数比例占本激励计划公占本激励计划公告日股本总额比告日股本总额比例例宗润福董事长、总裁、核心技术人员7.008.62%0.08%李风莉董事会秘书、副总裁、财务总监5.006.15%0.06%陈兴隆董事、副总裁、核心技术人员5.006.15%0.06%顾永田副总裁5.006.15%0.06%汪明波副总裁5.006.15%0.06%崔晓微副总裁3.003.69%0.04%王绍勇核心技术人员4.004.92%0

39、.05%程虎核心技术人员2.002.46%0.02%张怀东核心技术人员2.002.46%0.02%苗涛核心技术人员2.002.46%0.02%25.0030.77%0.30%65.0080.00%0.77%16.2520.00%0.19%81.25100.00%0.97%一、董事、高级管理人员、核心技术人员二、其他激励对象（共 26 人）董事会认为需要激励的其他人员（共 26 人）首次授予部分合计三、预留部分合计合计 11 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：达到国际先

40、进水平。 光刻机联机调度技术光刻机联机调度技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：可实现前道涂胶显影机与多种主流光刻机 Inline联机作业能力和远程无人化操作，目前联机验证较少，弱于国际知名企业。 单片单片式湿式湿法设法设备备 工艺单元参数精确控工艺单元参数精确控制技术制技术 自主研发 集成电路后道先进封装及前道晶圆加工领域，化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：部分达到国际先进水平：如工艺单元参数控制精度；部分弱于国际知名企业：如工艺单元控制稳定性。 高产能设备架构及机高产能设备架构及机械手优化调度技术械手优化调度技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：同种工艺条件下，设备产能弱于

41、国际知名企业； 集成电路后道先进封装领域：达到国际先进水平； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：同种工艺 条件下，设备产能不低于国际知名企业。 晶圆正反面颗粒清洗晶圆正反面颗粒清洗技术技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：40nm（指颗粒大小）及以上，颗粒去除率达到国际先进水平。 化学药品精确供给及化学药品精确供给及回收技术回收技术 自主研发 集成电路后道先进封装领域：部分达到国际先进水平，如化学药品流量控制精度、温度控制精度、高压压力稳定性等；部分弱于国际知名企业，如化学药品回收种类方面； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：部分达到国际先进水平，如化学药品流量控制精度、温

42、度控制精度、高压压力稳定性等；部分弱于国际知名企业，如化学药品回收种类方面。 内部微环境精确控制内部微环境精确控制技术技术 自主研发 集成电路前道晶圆加工领域：达到国际先进水平； 集成电路后道先进封装领域：达到国际先进水平； 化合物、MEMS、LED 芯片制造等领域：达到国际先进水平。 不同尺寸晶圆兼容高不同尺寸晶圆兼容高效能浸泡单元技术效能浸泡单元技术 自主研发 集成电路后道先进封装领域：不低于国际知名企业。 数据来源：公司公告（2021 年半年度报告） ，东吴证券研究所 1.3. 订单充足订单充足确保确保短期短期业绩业绩，产能，产能扩充打开成长瓶颈扩充打开成长瓶颈 受益半导体设备国产化浪潮

43、受益半导体设备国产化浪潮&前道产品拓展，前道产品拓展， 公司收入规模公司收入规模快速扩张快速扩张。 2020 年起公司收入端进入高速增长期， 2021Q1-Q3 实现营收 5.47 亿元， 同比+158.20%， 加速扩张，主要系：2020 年以来半导体景气度积极向好，叠加晶圆产能东移&政策扶持，国产半导体设备进入黄金发展期； 公司积极拓展产品系列， 前道涂胶显影设备&Spin Scrubber清洗机等陆续取得客户认证，带动订单快速增长，为公司业绩提升提供保障。 12 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图

44、14：2021Q1-Q3 公司营业收入同比公司营业收入同比+158.20% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2016 年公司归母净利润仅为 0.05 亿元，2020 年达到 0.49 亿元，期间 CAGR 高达77.41%，远高于同期收入端增速（22.18%） ，侧面反映出公司盈利能力提升。2021Q1-Q3公司实现归母净利润 0.53 亿元，同比+18.80%，延续持续上升态势。 进一步分析发现，2016 年公司销售净利率仅为 3.34%，2017 年大幅提升，同比+10.49pct，而后保持相对稳定，2020 年达到 14.85%。2021Q1-Q3 公司销售净利率出现一定下滑，下面将

45、从毛利率端及费用端进行详细分析。 图图 15：2021Q1-Q3 公司归母净利润公司归母净利润同比同比+18.80% 图图 16：2021Q1-Q3 年年公司公司销售销售净利率净利率有所下滑有所下滑 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 在在毛利率端，毛利率端， 收入结构改变收入结构改变&湿法设备毛利率波动，湿法设备毛利率波动， 2020 年起年起公司公司综合综合毛利率毛利率有所有所下滑。下滑。分产品来看：公司光刻工序涂胶显影设备毛利率长期稳定在 40%以上，奠定了公司综合毛利率中枢； 公司单片式湿法设备毛利率常年高于涂胶显影设备， 2018-2019年单片式

46、湿法设备收入占比提升， 是公司综合毛利率上升的主要原因。 2020 年起公司综-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%000202021Q1-Q3营业收入（亿元）yoy-100%0%100%200%300%400%500%002001920202021Q1-Q3归母净利润（百万元）yoy3.34%13.83%14.51%13.73%14.85%9.70%0%5%10%15%20%25%30%2001920202021Q1-Q3芯源微盛美上海中微公司北

47、方华创 13 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 合毛利率出现一定下滑，一方面系涂胶显影设备收入占比提升，另一方面系去胶机收入下降，叠加前道清洗设备处于市场导入前期，公司单片式湿法设备毛利率有所下滑。 图图 17：2020-2021Q1-Q3 公司综合公司综合毛利率毛利率有所有所下滑下滑 图图 18：公司光刻工序涂胶显影设备公司光刻工序涂胶显影设备毛利率保持相对稳定毛利率保持相对稳定 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 在在费用端，规模效应下公司控费能力明显费用端，规模效应下

48、公司控费能力明显提升提升。2020 年以来随着收入规模快速增长， 公司规模效应逐步显现， 2021Q1-Q3 公司期间费用率下降至 33.30%， 同比-4.43pct，与盛美上海、北方华创、中微公司等本土同行基本处于同一水平。 特别的，由于 2020 年公司受地方政府上市补贴，2020 年公司营业外收入高达 0.18亿元，2021Q1-Q3 大幅减少至 17.60 万元，是 2021Q1-Q3 公司净利率明显下降的主要原因之一。 图图 19：2021Q1-Q3 公司期间费用率公司期间费用率下降明显下降明显 图图 20：2021Q1-Q3 公司期间费用率与公司期间费用率与本土本土同行同行相近相

49、近 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2001920202021Q1-Q3芯源微盛美上海中微公司北方华创58.28%46.61%50.05%51.90%38.63%0%10%20%30%40%50%60%70%200192020光刻工序涂胶显影设备单片式湿法设备-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2001920202021Q1-Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率0%10%20%30%4

50、0%50%60%70%80%90%2001920202021Q1-Q3芯源微盛美上海中微公司北方华创本土同行业平均 14 / 31 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 短期来看，公司在手订单充足，将保障短期来看，公司在手订单充足，将保障 2022 年业绩继续高增长。年业绩继续高增长。截至 2021Q3，公司合同负债与存货分别达到 2.88 亿元和 8.50 亿元，分别较 2020 年底增长 117.58%和111.19%；具体来看，截至 2021Q3，公司在手订单达到 13.31 亿元，较 2020