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1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 唯捷创芯唯捷创芯（688153） 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 04 月月 20 日日 投资投资评级评级 行业行业 电子/半导体 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 55.5 元 目标目标价格价格 76.54 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 400.08 流通A 股股本(百万股) 30.54 A 股总市值(百万元) 22,204.44 流通A 股市值(百万元) 1,694.93 每股净资产(元) 3.05 每股净资产(元) 3.06 一年内最高/最低(元

2、) 58.88/42.00 作者作者 潘暕潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S05 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 射频射频 PA 龙头稳步成长， 拉开龙头稳步成长， 拉开 5G 射频射频 PA 国产化序幕国产化序幕 唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提供射频功率放大器模组产品。供射频功率放大器模组产品。第一大股东 Gaintech 是联发科的全资子公司，持 25.31%的股份。在射频功率放大器分立器件和模组产品的细分领域，公司紧

3、跟通信技术的最新发展，已具备较强的技术实力和竞争优势。2021 年，公司 4G 射频功率放大器模组累计出货超 12 亿颗位居国内厂商第一，5G 射频功率放大器模组累计出货超过 1 亿颗。 看好看好 1）5G 商业带来的射频前端芯片量价齐升商业带来的射频前端芯片量价齐升；2）公司技术）公司技术+研发共筑核心护城河，研发共筑核心护城河，带来产业先发优势、带来产业先发优势、3）产品结构不断优化，）产品结构不断优化，5G PA 模组占比模组占比上升上升，提升盈利能力、提升盈利能力、4）大客户战略壁垒高筑，助力销售持续放量大客户战略壁垒高筑，助力销售持续放量 智能手机射频前端市场空间测算：智能手机射频前

4、端市场空间测算：5G 带动显著市场增量，唯捷创芯具备先发优势。带动显著市场增量，唯捷创芯具备先发优势。从3G/4G/5G 智能手机中射频器件成本拆分，根据智研咨询统计数据，单部 5G 智能手机射频前端成本最高 34 美元，单部旗舰 4G LTE 智能机 19 美元。其他智能手机方面，我们预计成本约 8.7 美元/部，其中 5G 价值量及占比提升显著。公司 5G 射频功率放大器模组累计出货超过 1 亿颗。 技术技术+研发共筑核心护城研发共筑核心护城河，研发人员激励举措高度覆盖。河，研发人员激励举措高度覆盖。公司核心技术引领市场，经过通信技术的发展和多年的研发投入和产品迭代，PA 模组的集成度不断

5、提高，目前已发展至以 MMMB PA 和 TxM 中集成度的 PA 模组产品为主。此外，公司已在高集成度的 L-PAMiF 等产品上实现了量产销售。研发投入比例高增，持续提升公司的核心竞争力。研发人员激励举措高覆盖，保证研发人员积极性与稳定性。 5G PA 模组占比不断提升， 叠加先发优势助推公司盈利能力持续优化。模组占比不断提升， 叠加先发优势助推公司盈利能力持续优化。公司毛利率持续提升，预计 2022Q1 净利润扭亏为盈。公司 5G 高集成度 PA 模组推出时间较早、产品市场竞争力较强，受益 5G 商用进程深化下游市场对 5G 射频前端芯片采购需求旺盛，其毛利率 2021H1 达 40.1

6、0%（4G 仅为 21.55%） ，5G PA 模组毛利率显著高于 4G PA 模组。看好公司随着 5G PA 模组销售收入占比持续提升带动公司盈利能力持续上扬。 大客户战略壁垒高筑， 深度绑定并通过国内外知名移动终端客户认证大客户战略壁垒高筑， 深度绑定并通过国内外知名移动终端客户认证， 助力销售， 助力销售规模规模持持续放量续放量。领先技术+产品助力公司获取稳定优质客源。同时通过国内外知名移动终端客户认证，开启深度合作模式。公司的下游客户主要包括小米、OPPO、vivo 等主流手机品牌厂商以及华勤通讯、龙旗科技、闻泰科技等业内知名的移动终端设备 ODM 厂商。公司产品与头部客户合作不断深入

7、，5G 产品较早得到可靠验证，头部品牌客户对公司产品的采购需求持续上升，看好公司销售持续放量。 投资建议：投资建议：我们预计唯捷创芯 2022/2023/2024 年营业收入分别达到 46.40/57.70/71.81亿元，净利润 5.25/7.10/8.72 亿元。可比公司方面，2022 年 PS 均值为 5.63 倍，我们结合公司在射频前端市场方面领先布局地位给予 6.6 倍 PS，对应股价 76.54 元，首次覆盖给予“买入”评级，看好公司长期发展动能。 风险风险提示提示： 产品升级迭代、 募集资金投资项目实施进度效果未达预期、 客户集中度较高、短期内股价波动风险、毛利率相对较低、尚不具

8、备 5G 高集成度射频前端架构方案完整能力，面临 4G 向 5G 迭代过程中更高技术挑战风险、联发科或其控制企业与公司形成同业竞争并构成利益冲突的风险 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,810.45 3,508.56 4,639.80 5,770.36 7,180.61 增长率(%) 211.38 93.80 32.24 24.37 24.44 EBITDA(百万元) 176.73 481.94 593.91 775.35 935.41 净利润(百万元) (77.73) (68.42) 525.08 710.22 87

9、1.72 增长率(%) 159.15 (11.98) (867.48) 35.26 22.74 EPS(元/股) (0.19) (0.17) 1.31 1.78 2.18 市盈率(P/E) (256.12) (290.98) 37.91 28.03 22.84 市净率(P/B) 35.54 18.12 4.82 4.12 3.49 市销率(P/S) 11.00 5.67 4.29 3.45 2.77 EV/EBITDA 0.00 0.00 26.75 20.55 15.54 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-14%-6%2%10%18%26%-082021-1

10、2唯捷创芯沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 公司概况：国内公司概况：国内 4G 射频功率放大器龙头，射频功率放大器龙头，5G 方面具备先发优势方面具备先发优势 . 4 1.1. 发展历程：设立以来致力于提供高性能射频前端芯片产品解决方案 . 4 1.2. 公司治理：联发科全资子公司 Gaintech 持有最大比例股权 . 4 1.3. 主要业务：主营 PA 模组，下游客户覆盖主流手机厂商及头部 ODM. 5 1.4. 财务分析：毛利率持续提升，预计 2022Q1 净利润扭亏为盈 . 7 1.5.

11、募投项目： 打通产业链下游投资测试项目，深入研发拓展公司未来空间 . 10 2. 5G 智能手机应用下射频前端行业蓬勃发展，量产空间广阔智能手机应用下射频前端行业蓬勃发展，量产空间广阔 . 11 2.1. 射频前端市场产业链：射频功率放大器为射频前端信号发射核心器件 . 11 2.2. 5G 时代下射频前端市场空间广阔，迎来量价齐升新机遇 . 14 2.3. 智能手机射频前端市场空间测算，5G 带动显著增量 . 16 3. 深耕射频前端领域，研发设计前瞻引领公司核心竞争力深耕射频前端领域，研发设计前瞻引领公司核心竞争力 . 17 3.1. 自主设计沉淀 PA 模组研发经验，集中优质客户资源 .

12、 17 3.2. 看好射频前端国产替代逻辑，公司深入 SiP 封装工艺研发 . 19 4. 投资建议投资建议 . 20 5. 风险提示风险提示 . 21 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程 . 4 图 2：公司股权结构（截止 2022.04.10） （%） . 4 图 3：公司主要产品应用领域及下游客户 . 6 图 4：公司主要产品演变过程 . 6 图 5：2018-2021 年公司主营业务构成（%） . 7 图 6：2018-2021 年公司主营业务构成（%） . 7 图 7：2018-2021 年公司营业收入及增速（百万元，%） . 8 图 8：2018-2021 年公司归母净利润及增

13、速（百万元，%） . 8 图 9：2018-2021 年公司销售毛利率及销售净利率（%） . 8 图 10：2020-2021H1 公司分业务毛利率（%） . 9 图 11：2020-2021H1 公司 PA 模组毛利率（%） . 9 图 12：2018-2021 年公司三费情况 . 9 图 13：2018-2021 年公司研发支出情况（百万元）. 9 图 14：射频前端简化架构 . 11 图 15：2021 年射频器件应用市场 . 12 图 16：2011-2020 年全球射频前端市场规模（亿美元，%，含预测） . 12 图 17：2020 年主要射频器件市场占比 . 13 图 18：201

14、7 年全球射频 PA 市场份额情况（%） . 13 图 19：不同网络制式下单部手机射频器件成本（美元）和相关器件数量 . 14 图 20：2019-2026 年射频器件市场规模概况 . 14 zW8VjZkVkZmUjVsVmU7NdN8OpNoOpNoMiNqQsOeRoMqRaQqQwOwMnQsMxNoOmP 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 21：2017-2022 年基站射频前端市场概况 . 15 图 22：2019-2025E 全球智能手机出货量及 ASP 预测（百万部，美元） . 16 图 23：公司不同集成度的

15、 PA 模组塑封前的内部电路示意图 . 17 图 24：2018-2021H1 公司 PA 模组销售收入情况（万元） . 19 表 1：公司董事会情况 . 5 表 2：公司募投项目情况（万元） . 10 表 3：部分射频器件简介 . 11 表 4：国内主要 PA 厂商 . 13 表 5：3G/4G/5G 智能手机中射频器件成本拆分（单位：美元） . 16 表 6：2019-2021 智能手机射频前端总市场规模测算 . 17 表 7：常见集成多个芯片裸片的 PA 模组 . 17 表 8：2019-2021H1 公司前五大客户（万元，%） . 18 表 9：公司终端客户情况. 18 表 10：公司

16、封装在研项目 . 20 表 11：公司主营收入拆分（亿元） . 20 表 12：可比公司 PS 情况（根据 wind 一致预期） . 21 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 公司概况：国内公司概况：国内 4G 射频功率放大器射频功率放大器龙头，龙头，5G 方面具备先发方面具备先发优势优势 唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提供唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提供射频功率放大器模组产品射频功率放大器模组产品， 同时供应射频开关芯片、 Wi-Fi 射

17、频前端模组和接收端模组等集成电路产品，广泛应用于智能手机、平板电脑、无线路由器、智能穿戴设备等具备无线通讯功能的各类终端产品。 公司是国内最早一批从事射频前端分立器件和模组研发、 设计和销售的集成电路设计企业，公司是国内最早一批从事射频前端分立器件和模组研发、 设计和销售的集成电路设计企业，成立伊始即坚定追赶头部厂商，并在发展过程中逐步缩小差距。成立伊始即坚定追赶头部厂商，并在发展过程中逐步缩小差距。在射频功率放大器分立器件和模组产品的细分领域，公司紧跟通信技术的最新发展，已具备较强的技术实力和竞争优势。2021 年，公司 4G 射频功率放大器模组累计出货超 12 亿颗，5G 射频功率放大器模

18、组累计出货超过 1 亿颗。根据 CB Insights 发布的中国芯片设计企业榜单 2020 ，公司的 4G 射频功率放大器产品出货量位居国内厂商第一。 1.1. 发展历程：发展历程：设立以来致力于提供高性能射频前端芯片产品解决方案设立以来致力于提供高性能射频前端芯片产品解决方案 公司自设立以来不断致力于提供高性能的射频前端芯片产品解决方案，自 2G 射频功率放大器芯片开始，通过 10 余年间不断的设计迭代和量产验证，已具备成熟的 2G 至 5G 射频功率放大器模组产品，业已成为智能手机射频前端功率放大器领域国内优质的供应商之一。 图图 1：公司公司发展历程发展历程 资料来源：公司官网，天风证

19、券研究所 1.2. 公司治理公司治理：联发科全资子公司联发科全资子公司 Gaintech 持有最大比例股权持有最大比例股权 公司第一大股东公司第一大股东 Gaintech 是联发科的全资子公司，持有唯捷创芯是联发科的全资子公司，持有唯捷创芯 25.31%的股份。的股份。 公司实际控制人为荣秀丽、孙亦军，荣秀丽通过直接持股 13.31%及持股天津语捷、天津语腾，共持有公司股份 21.76%；孙亦军直接持股 2.74%，并通过北京语越、天津语尚共计持股12.69%。 图图 2：公司公司股权结构（截止股权结构（截止 2022.04.10） （%） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告

20、请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源：wind，天风证券研究所 公司从管理层到各业务线负责人，均具备数十年的芯片行业从业经验，熟悉行业及市场特点、具有丰富管理经验和开拓创新精神。经十余年的发展，公司健全、完善的企业管理体系，能够保障各项业务稳定、高效地展开，推动公司业务的持续增长。 表表 1：公司董事会情况公司董事会情况 姓名 职务 学历 简介 荣秀丽 董事长，董事 硕士 曾任洛阳拖拉机研究所发动机室研发工程师、香港隆成贸易公司北京办事处销售经理、北京市百利丰通讯器材有限责任公司执行董事，总经理、北京天宇朗通通信设备有限公司董事长及总经理、维太创科控股有限公司执行董事兼主席。2

21、020 年至今，任唯捷创芯董事长。 孙亦军 董事 硕士 曾上海微波设备研究所助理工程师、电子部电子科学研究院工程师、德国 HARTING 公司北京代表处销售经理、泰科电子(上海)有限公司北方区销售经理、北京罗森伯格电子有限公司大客户经理、威讯联合半导体(北京)有限公司高级销售经理。2010 年 10 月至今，任唯捷创芯总经理，2015 年 6 月至今，任唯捷创芯董事。 辛静 董事 硕士 曾北方华锦化学工业股份有限公司会计、北京启明星辰信息技术有限公司财务核算经理、北京迈博互动科技有限公司高级财务经理、安移通网络科技(中国)有限公司财务总监、阳光宏远(北京)软件有限公司财务总监，2015 年 6

22、 月至今，任唯捷创芯董事，财务负责人。 钟英俊 董事 硕士 曾任深国际全程物流(深圳)有限公司财务经理、沃特沃德资本运营总监，2012 年 7 月至今，任深圳贵人资本管理有限公司法定代表人，执行董事兼总经理，2015 年 6 月至今，任唯捷创芯董事。 周颖 董事 本科 曾任安捷伦科技有限公司进出口专员、威讯联合半导体(北京)有限公司客服经理，2011 年 4 月至 2017 年 12 月，任唯捷创芯运营总监，2015 年 6 月至今，任唯捷创芯董事，2018 年 1 月至 2020 年 1 月，任唯捷创芯生产计划总监，2020 年 1 月至今，任唯捷精测总经理。 蔡秉宪 董事 硕士 曾任摩根大

23、通银行投资银行部副理、友达光电财务处副理、联发科财务处副处长。2020 年 9 月至今，任唯捷创芯董事。 顾大为 董事 硕士 曾任长荣海运股份有限公司科员、花旗银行副理、摩根大通银行投资银行部副总裁、联发科执行副总经理暨财务长兼公司发言人，2018年 3 月至今任深圳市汇顶科技股份有限公司监事，2019 年 12 月至今，任唯捷创芯董事。 黄吉 独立董事 本科 2008 年 10 月至今，任北京大成(南通)律师事务所高级合伙人。2020 年 12 月至今，任唯捷创芯独立董事。 罗毅 独立董事 博士 1990 年 4 月至 1992 年 3 月，任日本光计测技术开发株式会社研究组长，1992 年

24、 4 月至今，历任清华大学电子工程系讲师，教授。2020年 12 月至今，任唯捷创芯独立董事。 杨丹 独立董事 博士 2011 年任法国 ESSEC 商学院研究员，2011 年 11 月至今，任北京师范大学副教授。2020 年 12 月至今，任唯捷创芯独立董事。 张恝恕 独立董事 硕士 1993 年 7 月至 1995 年 8 月，任中国教育电子有限责任公司工程师，1997 年 7 月至 2000 年 9 月，任上海西门子移动通信有限公司开发部网管技术部门经理，2000 年 10 月至 2007 年 3 月，任西门子(中国)有限公司网管研发经理，2007 年 4 月至 2013 年 6 月，诺

25、基亚西门子通信系统技术(北京)有限公司网管解决方案运营经理， 2013 年 7 月至 2019 年 9 月， 任诺基亚通信投资(中国)有限公司软件服务运营经理，2020 年 1 月至今，任微点佰慧(北京)信息安全技术有限公司副总经理。2020 年 12 月至今，任唯捷创芯独立董事。 资料来源：wind，天风证券研究所 1.3. 主要业务主要业务：主营主营 PA 模组，下游客户覆盖主流手机厂商及头部模组，下游客户覆盖主流手机厂商及头部 ODM 公司主营业务为射频前端芯片的研发、设计和销售，主要产品为射频功率放大器模组。公司主营业务为射频前端芯片的研发、设计和销售，主要产品为射频功率放大器模组。此

26、外，还包括部分射频开关芯片、Wi-Fi 射频前端模组及接收端模组产品。公司产品广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴设备等移动终端，以及无线宽带路由器等通信设备。 公司的下游客户主要包括小米、 OPPO、 vivo 等主流手机品牌厂商以及华勤通讯、 龙旗科技、闻泰科技等业内知名的移动终端设备 ODM 厂商。 公司与上述客户建立了长期稳定的服务与 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 合作关系，品牌客户的深度及广度是公司重要的竞争优势和壁垒。 图图 3：公司主要产品应用领域及下游客户公司主要产品应用领域及下游客户 资料来源：公司招股说明书

27、，天风证券研究所 公司致力于为客户提供具备高可靠性、性能优异、低功耗及高性价比的射频前端产品。公司致力于为客户提供具备高可靠性、性能优异、低功耗及高性价比的射频前端产品。随着通信技术的发展和下游客户需求的变化，公司一方面研发推出新产品，另一方面不断对已有产品更新迭代。 图图 4：公司主要产品演变过程公司主要产品演变过程 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 公司对外销售的产品主要为射频功率放大器模组， 还包括射频开关芯片、公司对外销售的产品主要为射频功率放大器模组， 还包括射频开关芯片、Wi-Fi 射频前端模射频前端模组及接收端模组，均属于射频前端范畴内的芯片或模组产品。组及接收端模组，均

28、属于射频前端范畴内的芯片或模组产品。其中，主要产品为射频功率放大器模组，2018-2021 年间，公司射频功率放大器模组贡献的收入占公司主营业务收入比例超过 95%。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 5：2018-2021 年年公司公司主营业务构成（主营业务构成（%） 资料来源：wind，天风证券研究所 2020-2021H1，公司 PA 模组主要由 4G PA 模组和 5G PA 模组构成，5G PA 模组占比在2021H1 上升至 26.42%。 图图 6：2018-2021 年年公司公司主营业务构成（主营业务构成（%）

29、 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.4. 财务分析财务分析：毛利率持续提升，预计毛利率持续提升，预计 2022Q1 净利润扭亏为盈净利润扭亏为盈 公公司财务状况持续优化司财务状况持续优化。半导体产业链产能紧张、5G 商用进程深化、智能手机市场需求回暖，共同推动公司 4G 和 5G PA 模组持续放量且销售单价均有所提升。公司营收自 2018年起持续增长，在 2021 年达到 35.09 亿元，同比+93.80%，主要归因于（1）产品竞争力增强、下游市场需求增长分别推动 4G 型号 PA 模组的单价、销售数量上涨，推动 4G 型号PA 模组销售收入快速增长；（2） 5G 型号 PA 模组大

30、批量出货， 推动销售收入快速提升；（3）2021 年新推出 Wi-Fi 6 射频前端模组、射频开关、接收端模组等产品贡献的收入亦同比大幅提升。 经公司管理层初步测算， 2022年1-3月， 公司预计实现营业收入区间为85,000万元至95,000万元，同比增长 1%至 13%；归母净利润区间为 3,600 万元至 8,600 万元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润区间为 3,500 万元至 8,500 万元，与 2021 年同期相比实现扭亏为盈，持续经营能力进一步提升。 2022 年 1-3 月，公司与下游品牌厂商和 ODM 厂商延续良好的合作关系，凭借产品较为突98.28%97.9

31、3%99.20%95.23%0.19%0.12%2.61%1.34%1.72%1.89%0.68%0.74%0.00%0.08%85%87%89%91%93%95%97%99%20021PA模组Wi-Fi射频前端射频前端模组接收端模组射频开关其他业务 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 出的市场竞争力、丰富的产品组合以及终端客户的持续拓展，公司销售收入相较 2021 年同期预计有所增长，毛利率水平同比亦预计有所改善，同时期间费用率同比基本维持稳定。 图图 7：2018-2021 年年公司营业收入及公司营业收入及增

32、速（百万元，增速（百万元，%） 图图 8：2018-2021 年年公司公司归母净利润及增速（百万元，归母净利润及增速（百万元，%） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 新产品的推出，进一步提升了新产品的推出，进一步提升了公司公司的总体毛利率水平的总体毛利率水平。2021H1，公司推出了接收端模组以及面向 Wi-Fi6 通信技术的 Wi-Fi 射频前端模组。上述产品凭借其良好的市场竞争力，毛利率相对较高，对于 2021 年公司毛利率大幅提升亦有积极的贡献。 图图 9：2018-2021 年年公司公司销售毛利率及销售净利率（销售毛利率及销售净利率（%） 资料来源

33、：wind，天风证券研究所 2020-2021，公司毛利均主要由 PA 模组构成，占比均超过 95%。PA 模组毛利率的上涨为公司毛利率有所增长的主要原因。 （1）因市场供需关系等因素，）因市场供需关系等因素，4G 型号型号 PA 模组毛利率有所上涨模组毛利率有所上涨 2021 年 1-6 月，公司 4G 型号 PA 模组销售单价有所上涨，主要系公司基于产能、供给紧俏，下游客户需求旺盛导致的市场供需关系变化，对 4G 成熟产品有所提价；同时，部分 4G 型号 PA 模组在保障可靠性和性能的前提下，通过更小尺寸的晶圆设计降低了每颗产品中晶圆的单位成本，带来了 4G 型号 PA 模组单位成本的降低

34、。上述因素共同推动了 4G 型号 PA 模组毛利率的上涨。 （2）高集成度产品销售收入增长，带动）高集成度产品销售收入增长，带动 5G 型号型号 PA 模组毛利率的上涨模组毛利率的上涨 公司 5G 高集成度 PA 模组推出时间相对较早、产品市场竞争力较强，受益于 5G 商用进程深化下游市场对 5G 射频前端芯片的采购需求旺盛，因此，其毛利率较高。2021 年 1-6 月，公司高集成度 PA 模组占 5G 型号 PA 模组销售的比例上涨至 20%以上，带动了 5G 型号 PA 模组毛利率的上涨。 因此， 结合公司的 5G PA 模组毛利率显著高于 4G PA 模组，284.02581.421,8

35、10.453,508.56104.71211.3893.800.0050.00100.00150.00200.00250.0000400020021营业收入（百万元）同比(%)-33.86-29.99-77.73-66.7911.41-159.1514.07-200.00-150.00-100.00-50.000.0050.00-100-80-60-40-20020021归母净利润（百万元）同比(%)21.8918.0417.9227.76-11.92-5.16-4.29-1.90-15-10-505018

36、201920202021销售毛利率(%)销售净利率(%) 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 以及最近一期 5G PA 模组销售收入占 PA 模组整体收入的比例相较 2020 年大幅提升超过 15 个百分点的情况，公司主要产品 PA 模组的毛利率得以大幅提升。 图图 10：2020-2021H1 公司分业务毛利率（公司分业务毛利率（%） 图图 11：2020-2021H1 公司公司 PA 模组毛利率（模组毛利率（%） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 在全球半导体产业链产能紧张、5G 商用进程深化

37、、智能手机市场需求回暖的大背景下，公司基于市场供需关系的变化，通过与头部客户不断深入合作、推动 5G 射频前端芯片产品不断放量，并通过技术研发控制主要产品的单位成本，同时进一步拓宽自身产品线，保持了营业收入高速增长的态势，并提升了整体毛利率水平。在前述业务发展的良好情况下，公司期间费用率随收入上升进一步下降。 图图 12：2018-2021 年年公司公司三费情况三费情况 资料来源：wind，天风证券研究所 2018-2021 年间，公司不断深化研发能力，2021 年总支出高达 4.67 亿元，研发费用率达13.31%。公司逐步积累丰富的射频前端研发经验，产品紧跟通信技术变革，成为国内射频功率放

38、大器行业的中坚力量。 图图 13：2018-2021 年年公司公司研发支出情况（百万元）研发支出情况（百万元） 18.08%-2.25%6.68%26.46%7.67%46.22%29.60%-10%0%10%20%30%40%50%20202021H131.17%16.53%4.77%40.10%21.55%0%10%20%30%40%50%5G4G3G20202021H13.29%1.60%0.94%1.25%10.08%7.19%7.89%13.69%21.45%15.79%12.14%13.31%1.70%0.12%1.82%0.32%0%5%10%15%20%25%201820192

39、0202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：wind，天风证券研究所 1.5. 募投项目：募投项目： 打通产业链下游投资测试项目，深入研发拓展公司未来空打通产业链下游投资测试项目，深入研发拓展公司未来空间间 公司募投项目如下：公司募投项目如下： 表表 2：公司募投项目情况公司募投项目情况（万元）（万元） 项目名称 总投资额总投资额 募集资金投入金额 集成电路生产测试项目 132,100.22 130,800.22 研发中心建设项目 67,921.60 67,921.60 补充

40、流动资金项目 50,000 50,000 合计 250,021.82 248,721.82 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 （1）集成电路生产测试项目）集成电路生产测试项目 本项目建成后将提供射频前端芯片成品测试服务，为公司主营业务的延伸，将有助于公司布局射频前端芯片的测试环节，有效保障产品品质，巩固公司测试技术的优势，加强测试产能的可控性。 目前公司的产品测试主要由公司提供整体方案并由外部测试厂商完成。外部测试厂商通常采用通用性的测试设备、测试技术和解决方案，难以针对射频前端芯片的测试方案进行专业化的设计、深入研究和改进。 随着通信技术的变革、新应用领域的涌现，射频前端芯片的复杂度

41、不断提升，外部测试厂商的测试能力未来难以满足公司射频前端产品的要求。通过自建测试生产线，公司采用射频前端的专业化测试设备，同时根据通信技术的变革、不同应用领域对产品的个性化要求等，及时研发新的测试技术、调整公司的测试平台，满足公司各类射频前端产品的多样化测试要求。公司通过自建测试生产线，将测试技术和测试生产线管理经验进行充分的实践和应用，进一步增强产品质量控制能力。 项目实施主体为唯捷精测，项目计划建设期为 60 个月，将分为五个批次陆续释放产能。 （2）研发中心建设项目）研发中心建设项目 公司将通过研发中心建设项目进一步引进射频前端芯片研发与设计领域的优秀人才，购置先进的研发及实验设备，对公

42、司现有主要产品、核心技术及未来拟拓展研发的新产品、新技术及新兴应用领域进行深入的研究与开发。 主要研发方向包含： 5G 移动终端设备射频前端器件性能升级研发 60.9291.81219.72467.030.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.0020021 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 WiFi 射频前端模组研发：Wi-Fi 6（6E）高功率、高效率的线性功率放大器、低功耗的低噪声放大器的研制 射频开关研发：用于频段/制式切

43、换的接收和发射开关，支持载波聚合和 MIMO 的天线交换开关，以及改善天线发射和接收性能的天线调谐开关等 通信小基站射频相关产品研发 毫米波射频前端产品研发 医疗/车载领域相关产品研发 封装与可靠性研究 本项目分为唯捷创芯、上海唯捷两个实施主体，计划建设期为 24 个月。 2. 5G 智能手机应用下智能手机应用下射频前端射频前端行业蓬勃发展，量产空间广阔行业蓬勃发展，量产空间广阔 射频前端指位于射频收发器及天线之间的中间模块，其功能为无线电磁波信号的发送和接收，是移动终端设备实现蜂窝网络连接、Wi-Fi、蓝牙、GPS 等无线通信功能所必需的核心模块。射频前端与基带、射频收发器和天线共同实现无线

44、通讯的两个本质功能，即将二进制信号转变为高频率无线电磁波信号并发送，以及接收无线电磁波信号并将其转化为二进制信号。 2.1. 射频前端市场产业链：射频前端市场产业链：射频功率放大器射频功率放大器为为射频前端信号发射核心器件射频前端信号发射核心器件 射频前端包含射频功率放大器、射频开关、天线调谐开关、滤波器和双工器（多工器） 、低噪声放大器等射频器件。在无线移动终端设备中的信号发射、接收链路中，射频前端芯片通常以集成了前述不同器件的模组形式进行应用，例如信号发射链路中的 PA 模组，以及信号接收链路中的接收端模组。 表表 3：部分射频部分射频器件简介器件简介 射频射频器件名称器件名称 功能功能简

45、介简介 射频开关 实现射频信号接收与发射的切换、不同频段间的切换 射频低噪声放大器（LNA） 实现接收通道的射频信号放大 射频功率放大器（PA） 实现发射通道的射频信号放大 双工器 对发射和接收信号的隔离 射频滤波器 保留特定频段内的信号， 而将特定频段外的信号滤除 资料来源：观察者网、国际电子商情，天风证券研究所 图图 14：射频前端简化架构射频前端简化架构 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 射频前端芯片市场规模主要受移动终端需求的驱动。射频前端芯片市场规模主要受移动终端需求的驱动。无线

46、通信的发展离不开射频前端的进化，射频前端的变革始终追随无线通信的演进。蜂窝移动通信技术从 2G 发展到 5G 时代，移动网络速度越来越快，需要不断增长的射频前端芯片的支持。移动终端设备从手机到平板电脑、智能穿戴的不断丰富，移动医疗、智能家居等新兴应用领域的逐步发展，以及移动终端设备的单机射频前端芯片价值量的提升，全方位促进全球射频前端市场规模高速增长。 图图 15：2021 年年射频射频器件应用市场器件应用市场 资料来源：yole、天风证券研究所 随着 5G 商业化的逐步临近，5G 标准下现有的移动通信、物联网通信标准将进行统一，因此未来在统一标准下射频前端芯片产品的应用领域会被进一步放大。

47、同时， 5G 下单个智能手机的射频前端芯片价值亦将继续上升，我们我们预计未来射频前端市场也会预计未来射频前端市场也会继续继续保持增长保持增长。 根据 QY Research 统计，从 2010 年至 2020 年全球射频前端市场规模以每年约 13%的速度增长，2020 年达 202 亿美元，我们预计未来将以 13%左右的增长率持续高速增长，2022年将达 258 亿美元。 图图 16：2011-2020 年年全球射频前端市场规模全球射频前端市场规模（亿亿美元，美元，%，含预测）含预测） 资料来源：QY Research、公司招股说明书，天风证券研究所 射频器件主要包括射频开关和射频器件主要包括

48、射频开关和 LNA， 射频， 射频 PA， 滤波器， 射频天线调谐器和毫米波， 滤波器， 射频天线调谐器和毫米波 FEM 等。等。根据前瞻产业研究院统计数据，2020 年全球射频器件市场中，滤波器市场占比约 53%，射频 PA 市场占比约为 33 %，而射频开关约为 7%。 滤波器和 PA 是射频器件的点， 其中 PA 负责发射通道的信号放大， 滤波器负责发射机接收63707989980%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050030020001720182019 2

49、020E2021E2022E全球射频前端市场规模（亿美元）同比（%） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 信号的滤波。对于通信设备而言，没有 PA，信号覆盖就会成为很大的问题;没有滤波器的设备更是相当于一块砖头，通信设备上通常安装 30-40 个滤波器就是为了避免干扰，让设备实现正常通信。 图图 17：2020 年主要年主要射频器件射频器件市场占比市场占比 资料来源：前瞻产业研究院、天风证券研究所 射频功率放大器是射频前端信号发射的核心器件，直接影响移动通信设备的通信质量和续射频功率放大器是射频前端信号发射的核心器件，直接影响移动通

50、信设备的通信质量和续航能力航能力。射频功率放大器的作用是将射频前端发射通道的微弱射频信号进行放大，使信号功率达到天线发射以及被通信基站接收的功率要求。由于信号在传播过程中通常会快速衰减，若没有 PA 对信号功率进行放大，输出的信号将无法准确、完整地被基站或其他设备接收，无法实现移动终端最基础的通信功能。因此，PA 的性能将决定通信信号的稳定性和强弱，直接影响移动终端的通信质量。此外，以智能手机为代表的移动终端设备几乎每时每刻都在持续发送、接收信号，PA 需要长期保持在高频率、高功率的状态下工作，其能耗水平直接对终端设备的续航时间产生重大影响。 全球全球 PA 市场绝大部分份额被市场绝大部分份额

51、被 Skyworks、Qorvo、Broadcom、Murata 占据占据。 图图 18：2020 年年全球射频全球射频 PA 市场市场份额情况份额情况（%） 资料来源：Yole、前瞻产业研究院，天风证券研究所 国产射频国产射频 PA 有望有望实现突破。实现突破。4G 到 5G 的演进过程中，射频器件的复杂度逐渐提升，产品在设计、工艺和材料等方面都将发生递进式的变化。国产射频器件替代空间大，但困难也大。目前国内射频芯片产业链已经基本成熟，从设计到晶圆代工，再到封测，已经形成完整的产业链。从国际竞争力来讲，国内的射频设计水平还处在中低端。 国内主要国内主要 PA 厂商如下：厂商如下： 表表 4：

52、国内国内主要主要 PA 厂商厂商 分类分类 主要厂商主要厂商 33%53%7%3%2%2%功率放大器滤波器开关双工器低噪声放大器其他43%25%25%3%4%skyworksQorvo博通（Avago）Murata其他 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 5G 华为海思 4G 唯捷创芯、络达、展锐、惠智微、汉天下、飞骧科技 3G 络达、汉天下、飞骧科技、展锐 2G 汉天下、飞骧科技、展锐 资料来源：中国投融资公众号、前瞻产业研究院、天风证券研究所 2.2. 5G 时代时代下射频前端市场下射频前端市场空间空间广阔广阔，迎来量价齐升新机

53、遇，迎来量价齐升新机遇 5G 时代时代对于设备的性能提出了更高的要求，因此射频器件的成本和所需数量都会得到提对于设备的性能提出了更高的要求，因此射频器件的成本和所需数量都会得到提升。升。5G 时代单部手机的射频器件成本将由 4G 时期的 18 美元上升至 25 美元；而射频器件的数量方面都有较大提高，例如单部手机滤波器数量从 4G 时代的 40 个上升至 5G 时代的70 个左右，频带从 15 个增加至 30 个，接收机发射机滤波器从 30 个增加至 70 个，射频开关从 10 个增加至 30 个等。 图图 19：不同不同网络制式下单部手机射频器件成本（网络制式下单部手机射频器件成本（美元美元

54、）和相关和相关器件数量器件数量 资料来源：半导体行业观察公众号、skyworks，天风证券研究所 手机频段持续增加，手机频段持续增加，PA 的数量也随之增加。的数量也随之增加。4G 多模多频手机所需 PA 芯片 5-7 颗，预计5G 时代手机内的 PA 或多达 16 颗。4G 时代，功率放大器材料主要以 GaAs 为主，而未来更高频段的功率放大器将以 GaN 材料为主。 根据 Yole 射频团队预估，与 4G 版本相比，5G 手机中的射频含量高 5 至 8 美元，而毫米波版本则多出 10 美元。 因此，射频前端市场正在蓬勃发展。 图图 20：2019-2026 年射频年射频器件器件市场市场规模

55、概况规模概况 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 资料来源：YOLE、Qorvo 半导体公众号，天风证券研究所 其中射频滤波器（Filters）全球市场将在 2023 年达到 225 亿美元，CAGR 为 19%；射频天线调谐器（Antenna tuners）将达到 10 亿美元，CAGR 为 15%；射频开关（Switches）将达到 30 亿美元，CAGR 为 15%；射频功率放大器（PA）将达到 70 亿美元，CAGR 为 7%；射频低噪声放大器（LNAs）将达到 6.02 亿美元，CAGR 为 16%；而随着 5G 时代的到

56、来，5G毫米波射频前端（mmW FEM）将从 0 增长至 4.23 亿美元。 基站基站射频前端增长空间射频前端增长空间较大较大。从 5G 的建设需求来看，5G 将会采取“宏站+小站”组网覆盖的模式，历次基站的升级，都会带来一轮原有基站改造和新基站建设潮。2017 年我国4G 广覆盖阶段基本结束，4G 基站达到 328 万个。 5G 基站将包括中低频段(6GHz 以下)的宏站和高频段(6GHz 以上)的小站： 1. 宏站数量方面，中低频段的宏站可实现与 4G 基站相当的覆盖范围，到 2017 年 4G 基站约为 328 万个(覆盖 99%人口)，如实现相同的覆盖，预计 5G 宏站将达 475 万

57、个。 2. 小站数量方面，毫米波高频段的小站覆盖范围是 1020m，应用于热点区域或更高容量业务场景，其数量保守估计将是宏站的 2 倍，由此预计 5G 小站将达到 950 万个。 因此因此在基站数量方面，在基站数量方面，5G 基站基站的数量将大幅超过的数量将大幅超过 4G 时代时代基站数量基站数量， 因此基站的射频因此基站的射频器件器件需求量也会大幅增长。需求量也会大幅增长。由于单个 5G 基站对于滤波器、PA 等射频器件需求数量的提升，再加上更高的性能要求导致其他射频器件成本的上涨，我们预计单个 5G 基站的 BoM（物料成本）也将相较 4G 基站有所增加。 因此因此， 5G 时代时代将会将

58、会迎来迎来基站数量和单个基站成本的双双上涨， 叠加起来基站数量和单个基站成本的双双上涨， 叠加起来 5G 时代时代基站市场基站市场空间将会空间将会有有较大较大的增幅。的增幅。根据 Qorvo 的报告显示，预计 2022 年基站射频前端全球市场将由 2018 年的约 5 亿美元增长至 2022 年的 16 亿美元，增幅达 220%，基站射频前端市场增长空间较大。 图图 21：2017-2022 年年基站射频前端市场概况基站射频前端市场概况 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 资料来源：Qorvo 半导体公众号，天风证券研究所 2.3.

59、 智能手机射频智能手机射频前端前端市场空间测算市场空间测算，5G 带动显著增量带动显著增量 5G 时代时代射频前端市场主要分为两部分射频前端市场主要分为两部分：智能手机：智能手机和基站和基站。我们将测算唯捷创芯主要应用下游（智能手机）智能手机方面的射频前端市场空间。根据智研咨询预计，单部 5G 手机的 PA 价值为 9 美元、滤波器价值为 15 美元，其他器件价值为 10 美元，单部单部 5G 智能手智能手机机的射频前端成本为的射频前端成本为 34 美元，美元，单部单部旗舰旗舰 4G LTE 智能手机智能手机的射频前端成本为的射频前端成本为 19 美元。美元。其他智能手机方面，我们估计射频前端

60、成本平均约为 8.7 美元/部。 表表 5：3G/4G/5G 智能手机智能手机中射频器件成本拆分中射频器件成本拆分（单位（单位：美元：美元） 3G 4G LTE 5G 平均单部手机滤波器数量（个） 6 30 75 单部手机滤波器价值（美元） 1.2 8.7 15 平均单部手机射频 PA 数量（个） 4 5 9 单部手机射频 PA 价值（美元） 0.88 4.4 9 单部手机其他射频器件价值（美元） 0.93 5.90 10.00 合计 3 19 34 资料来源：智研咨询、天风证券研究所 出货量方面，2019 年有第一批 5G 智能手机出货，而 2020 年达到约 2.2 亿部，2021 年达到

61、约 5.5 亿部。具体具体智能手机射频前端总市场规模测算智能手机射频前端总市场规模测算如下：如下： 图图 22：2019-2025E 全球智能手机出货量及全球智能手机出货量及 ASP 预测（百万部，美元）预测（百万部，美元） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 资料来源：IDC、天风证券研究所 表表 6：2019-2021 智能手机智能手机射频射频前端前端总市场规模测算总市场规模测算 RF FEM 2019 2020 2021 高端旗舰 单价（4G LTE，美元） 19 19 19 出货量（百万部） 1300 1000 780 单价

62、（5G，美元) 34 34 34 出货量（百万部） 5 220 550 合计（亿美元） 248.7 264.8 335.2 其余智能手机 单价（美元） 8.7 8.7 8.7 出货量（百万部） 75 70 40 合计（亿美元） 6.5 6.1 3.5 RF FEM 合计（亿美元） 255.2 270.9 338.7 资料来源：智研咨询，天风证券研究所 3. 深耕射频前端领域，深耕射频前端领域，研发设计前瞻引领公司核心竞争力研发设计前瞻引领公司核心竞争力 3.1. 自主设计沉淀自主设计沉淀 PA 模组模组研发经验研发经验，集中优质客户资源，集中优质客户资源 公司已实现多款不同集成度公司已实现多款

63、不同集成度 PA 模组产品的量产销售模组产品的量产销售。在智能手机等终端设备中，PA 芯片通常与其他射频前端芯片集成为模组产品进行应用。根据集成的芯片种类及数量，PA 模组可分为低、中、高集成度的模组，常见的集成多个芯片裸片的 PA 模组如下： 表表 7：常见集成多个芯片裸片的：常见集成多个芯片裸片的 PA 模组模组 简称简称 简述简述 集成方式集成方式 集成度集成度 SMSB/SMMB PA 支持单模单频/单模多频的 PA 模组 集成 PA、控制芯片 低 MMMB PA 支持多模多频的 PA 模组 集成 PA、控制芯片、开关 中 Tx Module 射频发射模块 集成 PA、控制芯片、开关

64、中 L-PAMiD、L-PAMiFf 兼备接收和发射功能的高集成度模组 集成 PA、控制芯片、开关、LNA、滤波器、多工器等 高 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 经过通信技术的发展和多年的研发投入和产品迭代，公司 PA 模组的集成度不断提高，目前已发展至以 MMMB PA 和 TxM 中集成度的 PA 模组产品为主。此外，公司已在高集成度的 L-PAMiF 等产品上实现了量产销售。 图图 23：公司不同集成度的公司不同集成度的 PA 模组塑封前的内部电路示意图模组塑封前的内部电路示意图 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 公司公司 PA 模组中的芯片裸片、基板和模组集成方案均为

65、自主设计。模组中的芯片裸片、基板和模组集成方案均为自主设计。公司在模组产品研发、设 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 计的过程中， 既需要依托射频前端芯片的设计技术， 自主完成模组中集成的 PA、 控制芯片、射频开关等若干颗不同功能的芯片裸片的电路设计；也需要依托模组集成方案的设计技术，自主完成上述各芯片裸片、 SMD 等元器件在基板上的合理布局、 布线设计方案。 公司设计、销售的 PA 模组之中，仅 SMD 和高集成度模组中的 LTCC 滤波器属于直接对外采购的配套器件，集成的芯片裸片和基板均系公司自主设计后委托供应商制造。 公

66、司自设立以来，始终深耕射频前端领域，积累了丰富的研发设计经验。公司自设立以来，始终深耕射频前端领域，积累了丰富的研发设计经验。截至 2021H1，公司已取得专利 26 项（其中发明专利 23 项） ，集成电路布图设计专用权 86 项。公司能够积极顺应通信技术的变革，快速推出适应最新通信技术的产品。 公司高度重视研发人员的引进、研发人才的培养和研发团队的建设。公司高度重视研发人员的引进、研发人才的培养和研发团队的建设。截至 2021H1，公司的研发人员共 171 名，占公司员工比例 53.11%。公司的研发人员深耕射频前端行业多年，核心技术人员的从业经历已经超过二十年。同时，公司持续引进行业人才

67、，有力地保障了公司人才的储备。 领先领先技术技术+产品助力公司获取稳定产品助力公司获取稳定优质优质客源。客源。公司主要采用经销或直销模式向手机品牌或 ODM 厂商销售产品。下游终端市场以及产业链特点决定了客户的集中度较高。 表表 8：2019-2021H1 公司前五大客户（万元，公司前五大客户（万元，%） 期间期间 客户名称客户名称 销售金额销售金额 占比占比 2021H1 维沃移动 44,511.26 26.16% 华信科 42,522.01 24.99% 深圳环昇 40,365.79 23.72% 泰科源 33,948.70 19.95% 荣耀 7,246.01 4.26% 2020 华信

68、科 56,798.62 31.38% 泰科源 47,274.83 26.11% 深圳环昇 35,929.48 19.85% A 公司 26,627.40 14.71% 维沃移动 12,004.56 6.63% 2019 华信科 27,291.75 46.94% 泰科源 19,377.96 33.33% 深圳环昇 4,026.76 6.93% A 公司 2,720.04 4.68% Arrow Asia 2,340.36 4.03% 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 通过国内外知名移动终端客户认证，开启深度合作模式。通过国内外知名移动终端客户认证，开启深度合作模式。公司产品已覆盖了小米、

69、OPPO、vivo 等众多知名移动智能终端厂商。该类厂商十分重视品牌信誉度和产品质量，因此对供应商的甄选十分严苛，导入周期通常在一年以上，认证内容繁多。公司已与众多知名厂商形成了稳定的客户关系，构筑起一定的客户壁垒，公司品牌知名度得到明显提高。随着合作愈发紧密，公司与部分终端客户厂商在研发过程中开展深度合作。公司根据终端客户新项目的需求设计产品，并在样品、小批量等阶段与终端客户共同推进研发进程，一定程度降低了研发风险，有利于公司缩短产品推广时间、降低运营成本。 表表 9：公司终端客户情况：公司终端客户情况 客户名称客户名称 对应终端客户名称对应终端客户名称 公司与客户合作开始时间公司与客户合作

70、开始时间 华信科华信科 小米、闻泰科技 2016 泰科源泰科源 华勤通讯、龙旗科技、闻泰科技、传音股份 2015 深圳环昇深圳环昇 OPPO、沃特沃德 2017 联仲达联仲达 传音股份、波导 2013 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 Arrow Asia A 公司 2019 厦门威欣厦门威欣 联想 2013 A 公司公司 直销客户 2019 维沃移动维沃移动 2019 荣耀荣耀 2021 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 基于基于 2021 年年产品与头部客户合作不断深入，产品与头部客户合作不断深入，5G 产品较早得到可

71、靠验证，头部品牌客户对产品较早得到可靠验证，头部品牌客户对公司产品的采购需求持续上升，销售持续放量。公司产品的采购需求持续上升，销售持续放量。 根据 IDC 数据显示，2020 年全球前五大手机厂商为三星、苹果、华为、小米、vivo，中国厂商占据三席，占据了 34.6%的市场份额。国内终端品牌厂商市场份额的提升，使我国集成电路行业迎来了广阔的发展空间。根据 Canalys 相关报告，2021H1，小米、OPPO 和 vivo在中国智能手机市场占有率合计达到 61.27%；同时，荣耀 2021 年第二季度市场占有率已达到 14%，头部效应显著。 公司先后成功通过上述头部手机厂商的射频前端芯片认定

72、并导入供应链， 并于 2019 年开始逐步实现 PA 模组等产品对相关头部品牌厂商的大批量供应。 随着手机市场的头部效应持续显著，公司 PA 模组在上述手机厂商中大批量应用的可靠性不断得到验证，公司与头部品牌的合作持续深化。2021 年，国内的头部品牌手机厂商进一步提升了对公司 PA 模组产品的采购需求；同时，受益于 5G 产品研发进度紧跟国际领先厂商，公司在 5G 商用化初期即较早地通过头部品牌的量产机型充分验证了性能、 可靠性及质量的一致性， 头部品牌对 5G PA模组采购需求的持续上升，进一步推动了公司销售收入的提升。相关趋势与同行业可比公司卓胜微在陆续导入头部品牌客户供应链后营收规模逐

73、年快速提升的发展轨迹高度相似。 2021H1，公司推出新产品，并拓展了新的终端客户，进一步带动了收入的增长。，公司推出新产品，并拓展了新的终端客户，进一步带动了收入的增长。 2021H1，公司推出了面向 Wi-Fi 6 通信技术的 Wi-Fi 射频前端模组以及接收端模组产品，产品线不断拓展。其中，Wi-Fi 射频前端模组产品收入由 2020 年的 218.40 万元大幅增长至2021H1 的 2,739.93 万元。同时，公司亦积极开拓了荣耀等大型终端客户，进一步带动了收入增长。 图图 24：2018-2021H1 公司公司 PA 模组销售收入情况（模组销售收入情况（万元万元） 资料来源：公司

74、招股说明书，天风证券研究所 3.2. 看好射频前端国产替代逻辑看好射频前端国产替代逻辑，公司深入，公司深入 SiP 封装工艺研发封装工艺研发 1 射频前端半导体产业链生态将迎来新的变化射频前端半导体产业链生态将迎来新的变化，推动产业链公司迎新机遇推动产业链公司迎新机遇。目前射频前端半导体产业由 IDM 模式主导。射频前端主要产品的市场均被几大国际巨头垄断。随着 5G到来，以高通为代表的以高通为代表的 Fabless 厂商试图凭借基带技术切入射频前端领域厂商试图凭借基带技术切入射频前端领域；同时以华为为211.351526.11066.13134.2226175.455869.73160385.

75、53121802.419082.8143737.00600008000000020021H12G3G4G5G 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 代表的设备商对于上游供应链的把控和“国产替代”需求也将重塑产业链格局，国内设计厂商有望迎来替代机遇，我们看好未来射频前端的国产替代逻辑我们看好未来射频前端的国产替代逻辑。 2 制造技术是射频前端半导体的关键制造技术是射频前端半导体的关键，涉及到的工艺和材料都不同于以往硅基半导体的制

76、，涉及到的工艺和材料都不同于以往硅基半导体的制造造。射频电路的技术升级主要依靠新设计、新工艺和新材料的结合。射频电路的技术升级主要依靠新设计、新工艺和新材料的结合。从手机端的 GaAs 二代化合物制造技术到基站端 GaN 三代化合物技术的演进，是我们关注的产业方向重点；，是我们关注的产业方向重点；同时，在封装端的高度整合以同时，在封装端的高度整合以 SiP 形式展现，值得重点关注微缩化诉求下的产业机遇。形式展现，值得重点关注微缩化诉求下的产业机遇。 公司封装在研项目如下：公司封装在研项目如下： 表表 10：公司封装在研项目公司封装在研项目 项目名称项目名称 拟实现目标拟实现目标 行业技术水平对

77、比行业技术水平对比 所处阶段及进展所处阶段及进展 支持 5G 单频 L-PAMiF 模组 5G NR n77 频段的 L-PAMiF 模组，集成低噪声放大器、射频功率放大器和滤波器； 支持高通和MTK 手机平台 采用 SIP 封装，其中 PA、LNA 和射频开关等芯片均为自主研发。在产品的额定功率、功耗、线性度和灵敏度等方面都达到业界较高水平，尤其是在功率回退下的效率有优势 第一代产品已经量产并实现销售； 第二代产品在研发设计阶段 支持 5G 双频 L-PAMiF 模组 支持 5G NR n77 和 n79 频段的L-PAMiF 模组， 集成低噪声放大器，功率放大器和滤波器；支持 高通和 MT

78、K 手机平台 采用 SIP 封装，其中 PA、LNA 和射频开关等芯片均为自主研发。在产品功率、功耗、线性度和灵敏度等方面都达到业界较强水平，尤其在功率回退下的效率和5G-Wi-Fi共存上有优势 第一代产品已进入量产阶段； 第二代产品在研发设计阶段 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 手机轻薄化带来手机轻薄化带来 SiP 需求增长。需求增长。随着智能手机越做越轻薄，对于 SiP 的需求水涨船高。因为 SiP 技术本身并不会造成成本的上升，反而可使 PCB 组装更简单，降低封装成本，进而降低整体手机 BOM 成本。 射频射频前端的集成度越来越高。前端的集成度越来越高。 4G 射频模组是由

79、SiP 方式整合不同制程技术来制作功率放大器(PA)、低杂讯放大器(LNA)、滤波器(Filter)、开关(Switch)和被动元件(Passive)等，5GmmWave 射频模组将走向高度整合趋势。射频前端模块的发展趋势将逐渐由离散型的RF 元件，朝向整合型模组的 FEMiD 与 PAMiD 形式。 4. 投资建议投资建议 主营业务预测依据：主营业务预测依据： 半导体产业链产能紧张、5G 商用进程深化、智能手机市场需求回暖，共同推动公司 4G 和 5G PA 模组持续放量且销售单价均有所提升。公司营收自 2018 年起持续增长，在 2021 年达到 35.09 亿元，同比+93.80%。20

80、21Q1，公司净利润预计实现扭亏为盈，未来增长动能较大。主营拆分预测情况如下： 表表 11：公司主营收入拆分（亿元）：公司主营收入拆分（亿元） （亿元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E PA 模组 17.96 33.41 44.44 55.55 69.43 Wi-Fi 射频前端模组 0.02 0.92 1.13 1.24 1.36 接收端模组 0 0.47 0.52 0.57 0.62 射频开关 0.12 0.26 0.29 0.31 0.35 其他业务 0.00 0.03 0.03 0.04 0.04 营业总收入 18.10 35.09 46.40 57.70 71.

81、81 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 此外，公司逐步改善产品技术结构等，4G 型号 PA 模组毛利率持续上涨，高集成度产品销售收入增长带动 5G 型号 PA 模组毛利率上涨。 公司 5G 高集成度 PA 模组推出时间相对较早、产品市场竞争力较强，受益于 5G 商用进程深化下游市场对 5G 射频前端芯片的采购需求旺盛，因此，其毛利率较高。我们预计毛利率将在 22-24 年稳步增长，有望达到29.00%/30.00%/30.50%。 我们预计唯捷创芯 2022/2023/2024 年营业收入分别达

82、到 46.40/57.70/71.81 亿元，净利润5.25/7.10/8.72 亿元。可比公司方面，2022 年 PS 均值为 5.63 倍，我们结合公司在射频前端市场方面领先布局地位给予 6.6 倍 PS，对应股价 76.54 元，首次覆盖给予“买入”评级，看好公司长期发展动能。 表表 12：可比公司：可比公司 PS 情况（根据情况（根据 wind 一致预期）一致预期） 证券代码 证券简称 2022E 一致预测营业收入（百万元） 总市值（百万元） 预测 PS(2022E) 300782.SZ 卓胜微 6,770.98 65,780.7775 9.72 603068.SH 博通集成 1,54

83、9.58 4,904.4965 3.17 688798.SH 艾为电子 3,713.05 23,372.8000 6.29 603501.SH 韦尔股份 34,208.4930 152,494.5106 4.46 688018.SH 乐鑫科技 1,981.7869 8,907.6216 4.49 PS 均值 5.63 资料来源：wind，天风证券研究所 5. 风险提示风险提示 产品升级迭代的风险产品升级迭代的风险 公司射频前端芯片产品主要应用于包括智能手机在内的消费电子行业，该行业具有产品迭代频繁、市场格局变动较快特点。此外，公司产品也需要随着不断发展的通信技术进行迭代。公司需及时推出满足市场

84、需求的新产品并保持前瞻性，以保持市场竞争力。 如果公司的技术升级速度和产品迭代成果未达到预期水平， 未能及时、 有效满足市场需求，或出现颠覆性、革新性的新技术导致公司现有产品被替代，则存在公司产品升级迭代的风险，导致公司的行业地位和市场竞争力下降。 募集资金投资项目实施进度或效果未达预期的风险募集资金投资项目实施进度或效果未达预期的风险 公司本次募集资金拟投资于集成电路生产测试项目、研发中心建设项目，并用于补充公司流动资金。本次发行的募集资金投资项目从项目论证、筹备、建设直至最终投产并达到预期效益需要较长的时间，期间宏观环境、市场需求、公司发展战略等因素均可能发生不利变化，存在募投项目不能顺利

85、实施或不能达到预期效果的风险。 客户集中度较高的风险客户集中度较高的风险 公司主要采用经销或直销模式向手机品牌或 ODM 厂商销售产品。 下游终端市场以及产业链特点决定了客户的集中度较高。 公司的经营业绩与头部手机品牌厂商的经营情况相关性较高，如未来该等头部手机品牌厂商的市场份额下降或竞争地位发生重大变动，或公司与头部手机品牌厂商的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险，进而对公司的经营业绩造成不利影响。 短期内股价波动风险短期内股价波动风险 该股为次新股，流通股本较少，存在短期内股价大幅波动的风险。 毛利率相对较低毛利率相对较低 2018-2021，公司毛利率分别为 21.89%、

86、18.04%、17.92%以及 27.76%；受 5GPA 模组收入占 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 比增加、总体销售价格提升等因素影响，公司 2021 年 1-6 月毛利率大幅提升，但仍低于境内同行业上市公司和境外领先厂商。 公司产品销售单价受美系和日系领先厂商同类产品的市场定价、产品及技术的先进性、客户议价能力以及过往销售价格等因素的共同影响；产品单位成本亦受原材料及封测服务的采购单价以及产业链供需关系等因素影响，均存在一定的不确定性。若公司未能及时推出更先进的产品争取更高的利润空间、产品的竞争力不足、无法适应市场竞争导致

87、销售价格持续下降，或未来原材料或封装测试服务产能供给紧张导致采购价格上涨，或公司在供应链中的议价能力下降， 均可能导致公司无法进一步改善毛利率， 对盈利能力产生不利影响。 尚不具备尚不具备 5G 高集成度射频前端架构方案完整高集成度射频前端架构方案完整能力，面临能力，面临 4G 向向 5G 迭代过程中更高技术挑迭代过程中更高技术挑战战的的风险风险 公司主要销售 4G 中集成度 PA 模组产品；对于 5G 智能手机，公司提供中、高集成度 PA 模组组合的架构方案。公司的 L-PAMiF 等 5G 高集成度 PA 模组于 2020 年少量出货，2021 年1-6 月收入占比为 6.73%。截至 2

88、022 年 4 月，公司高集成度 L-PAMiD 模组处于向客户送样验证阶段，尚不具备含有高集成度 PA 模组组合的射频前端架构方案的完整能力，与国际领先厂商仍存在一定差距。 下游行业向 5G 迭代的过程中， 5G 智能手机对高集成度 PA 模组产品及架构方案的需求预计将逐步上升，公司将面临更高的技术挑战。 2020 年及 2021 年 1-6 月， 5GPA 模组收入占比分别为 10.54%和 25.70%。 若未来公司核心产品进入平稳期或衰退期后未能及时升级迭代， 则公司 4G 射频前端产品的市场份额可能存在下降的风险；若公司不能紧跟 5G 通信技术的要求，推出具有市场竞争力的 L-PAM

89、iD 模组以完善高集成度射频前端架构方案能力， 则可能无法有效应对 5G 时代的市场及产品技术挑战，对营业收入及盈利能力产生不利影响。 联发科或其控制企业与公司形成同业竞争并构成利益冲突的风险联发科或其控制企业与公司形成同业竞争并构成利益冲突的风险 为避免利益冲突，联发科、联发科投资和 Gaintech 共同出具了避免同业竞争的承诺函，对不从事同业竞争业务、对外投资限制及相关法律责任等事项做出了承诺，承诺期限至承诺人不再持有公司 5%以上股份时止；且书面明确了其未履行承诺应承担的责任及拟采取的进一步补救及改正措施。 若联发科及相关方未遵循上述承诺，仍投资或控制经营与公司相同或相似业务的企业，则

90、可能与公司产生利益冲突，对公司的业务和经营发展造成不利影响。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 518.48 381.15 3,990.62 3,967.11 5,387.92 营业收入营业收入 1,810.45 3,508.56 4,639.80 5,770.36 7,180.61 应收票据及应收账款 135.26

91、200.59 237.62 319.31 366.87 营业成本 1,485.94 2,534.48 3,294.26 4,039.25 4,990.52 预付账款 13.37 11.17 21.65 19.80 29.95 营业税金及附加 3.52 6.53 9.28 11.16 13.87 存货 411.50 1,073.95 541.50 1,439.28 1,167.21 销售费用 17.02 43.75 32.48 55.53 69.63 其他 35.77 74.30 37.45 60.03 58.47 管理费用 142.91 480.87 208.79 276.98 344.67

92、流动资产合计流动资产合计 1,114.38 1,741.16 4,828.83 5,805.53 7,010.42 研发费用 219.72 467.03 556.78 669.36 883.48 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 32.98 11.22 (5.80) (13.15) (15.46) 固定资产 53.10 190.03 139.51 88.99 38.47 资产/信用减值损失 (6.49) 1.54 (0.81) (1.92) (0.40) 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0

93、.00 0.00 0.00 无形资产 11.72 26.08 23.34 20.60 17.85 投资净收益 0.00 5.79 1.93 2.57 3.43 其他 21.13 82.11 51.47 37.66 26.46 其他 (12.21) (56.86) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 85.95 298.22 214.32 147.25 82.79 营业利润营业利润 (72.94) 14.21 545.14 731.88 896.93 资产总计资产总计 1,200.33 2,039.38 5,043.15 5,952.77 7,093.21 营业外收入 2

94、.32 1.96 2.14 2.14 2.08 短期借款 79.45 38.82 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.27 0.35 0.31 0.31 0.33 应付票据及应付账款 475.92 621.81 803.45 944.12 1,215.79 利润总额利润总额 (70.90) 15.81 546.96 733.70 898.68 其他 40.58 176.07 93.41 145.83 144.85 所得税 6.83 84.22 21.88 23.48 26.96 流动负债合计流动负债合计 595.95 836.69 896.86 1,089.96 1,360.64 净

95、利润净利润 (77.73) (68.42) 525.08 710.22 871.72 长期借款 0.00 52.25 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 (77.73) (68.42) 525.08 710.22 871.72 其他 31.86 26.58 19.48 25.97 24.01 每股收益（元） (0.19) (0.17) 1.31 1.78 2.18 非流动负债合计非流动负债合计 31.86 78.84 19.48 25.97

96、 24.01 负债合计负债合计 640.11 940.57 916.34 1,115.93 1,384.65 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 360.00 360.00 400.08 400.08 400.08 成长能力成长能力 资本公积 335.46 942.71 3,405.14 3,405.14 3,405.14 营业收入 211.38% 93.80% 32.24% 24.37% 24.44% 留存收益 (134.63) (203.05) 322.03 1,032.25

97、 1,903.97 营业利润 97.39% -119.48% 3737.39% 34.26% 22.55% 其他 (0.61) (0.85) (0.44) (0.63) (0.64) 归属于母公司净利润 159.15% -11.98% -867.48% 35.26% 22.74% 股东权益合计股东权益合计 560.22 1,098.81 4,126.82 4,836.84 5,708.55 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,200.33 2,039.38 5,043.15 5,952.77 7,093.21 毛利率 17.92% 27.76% 29.00% 30.00

98、% 30.50% 净利率 -4.29% -1.95% 11.32% 12.31% 12.14% ROE -13.87% -6.23% 12.72% 14.68% 15.27% ROIC -63.14% -110.00% 65.43% 654.41% 99.32% 现金流量表现金流量表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 (77.73) (68.42) 525.08 710.22 871.72 资产负债率 53.33% 46.12% 18.17% 18.75% 19.52% 折旧摊销 13.95 43.81 53.26 53.26 5

99、3.26 净负债率 -78.37% -20.51% -96.18% -81.42% -93.71% 财务费用 38.75 9.78 (5.80) (13.15) (15.46) 流动比率 1.83 2.02 5.38 5.33 5.15 投资损失 0.00 (5.79) (1.93) (2.57) (3.43) 速动比率 1.16 0.77 4.78 4.01 4.29 营运资金变动 32.70 (525.03) 662.43 (793.99) 486.25 营运能力营运能力 其它 182.38 577.36 0.00 0.00 (0.00) 应收账款周转率 20.13 20.89 21.18

100、 20.72 20.93 经营活动现金流经营活动现金流 190.04 31.71 1,233.04 (46.23) 1,392.33 存货周转率 6.17 4.72 5.74 5.83 5.51 资本支出 14.33 190.88 7.10 (6.49) 1.96 总资产周转率 2.21 2.17 1.31 1.05 1.10 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元） 其他 (93.57) (413.40) (5.17) 9.07 1.47 每股收益 -0.19 -0.17 1.31 1.78 2.18 投资活动现金流投资活动现金流 (79.24

101、) (222.52) 1.93 2.57 3.43 每股经营现金流 0.48 0.08 3.08 -0.12 3.48 债权融资 (18.92) 65.14 (128.43) 20.35 25.06 每股净资产 1.40 2.75 10.31 12.09 14.27 股权融资 461.48 607.01 2,502.92 (0.19) (0.01) 估值比率估值比率 其他 (147.82) (593.67) 0.00 0.00 (0.00) 市盈率 -256.12 -290.98 37.91 28.03 22.84 筹资活动现金流筹资活动现金流 294.75 78.47 2,374.49 20

102、.15 25.05 市净率 35.54 18.12 4.82 4.12 3.49 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 26.75 20.55 15.54 现金净增加额现金净增加额 405.55 (112.34) 3,609.46 (23.51) 1,420.81 EV/EBIT 0.00 0.00 29.39 22.06 16.47 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 24 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证

103、券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券” ） 。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件

104、人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具

105、日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为

106、这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行

107、业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：