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1、教育 2022年 05月 24日 鸿合科技(002955.SZ) 海外红利正盛,原材料及海运成本下降带来利润修复 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 证券研究报告 强烈推荐强烈推荐(首次首次) 05 月月 23 日:日:20.99 元元 主要数据主要数据 行业 教育 公司网址 www.honghe- 大股东/持股 鸿达成有限公司/17.44% 实际控制人 邢修青,邢正,王京,张树江 总股本(百万股) 235 流通 A 股(百万股) 186 流通 B/H 股(百万股) 0 总市值(亿元) 4
2、9 流通 A 股市值(亿元) 39 每股净资产(元) 13.54 资产负债率(%) 27.8 行情走势图行情走势图 证券分析师证券分析师 易永坚易永坚 投资咨询资格编号 S01 YIYONGJIAN 平安观点: 国内教育信息化巨头,智能交互显示知名品牌国内教育信息化巨头,智能交互显示知名品牌:公司主营业务聚焦教育信息化产品并向商用市场(办公、会议会展、传媒等)拓展,在国内、国际两个市场分别拥有 Hitevision 和 Newline 两个自主品牌。现阶段,公司提出了以“教育信息化产品和解决方案”为核心,以“师训服务”和“课后服务”为两翼的“一核两翼”发展战略,致力于成为
3、教育信息化的推动和领导者。 海外红利正盛,叠加海外红利正盛,叠加原材料及海运原材料及海运成本下成本下降利润降利润有望有望修复:修复:1)海外市场教育智能交互设备渗透率低,提升空间大;美国、欧洲、亚洲多国发布政策将带来教育智能交互设备需求爆发,2021 年海外业务增长 91.1%。2)自有品牌 Newline 在美国市场排名第三,2021 年全球 IFPD/IWB 市场排名第二。3)主要原材料液晶面板价格进入下行通道,叠加海运成本下降,公司利润有望修复。 国内市场领先, “两翼”业务有望扩增量:国内市场领先, “两翼”业务有望扩增量:1)国内教育信息化市场趋于成熟,发展主要来自于设备更新换代需求
4、;但义务教育“薄改”推动国内教育智能交互市场扩容。2)鸿合在国内有渠道、产研一体化等优势,在中国大陆市场份额位于前二。3) “课后服务”及“师训服务”有望为公司带来增量空间。 盈利预测:盈利预测:预测公司 2022-2024 年的营收分别为 62.01 亿元、69.01 亿元和 81.79 亿元,归母净利润分别为 2.48 亿元、3.56 亿元和 4.49 亿元,EPS 为 1.05 元、1.51 元、1.91 元,对应目前股价的 PE 分别为19.9 倍、13.9 倍、11.0 倍。公司依托自有品牌 Newline 享受海外教育政策红利,叠加原材料及海运成本下降带来毛利修复, “两翼”业务有
5、望带来业务增量空间。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:风险提示:1)主要客户流失风险;2)产品出货不及预期风险;3)原材料价格波动风险;4)海外贸易政策、海运价格及汇率波动风险;5)布局教育服务业务不达预期风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,994 5,811 6,201 6,901 8,179 YOY(%) -17.3 45.5 6.7 11.3 18.5 净利润(百万元) 82 169 248 356 449 YOY(%) -74.0 106.9 46.6 43.6 26.2 毛利率(%) 23.5 20.9 23.2 25.
6、1 25.6 净利率(%) 2.0 2.9 4.0 5.2 5.5 ROE(%) 2.7 5.4 7.3 9.5 10.7 EPS(摊薄/元) 0.35 0.72 1.05 1.51 1.91 P/E(倍) 60.4 29.2 19.9 13.9 11.0 P/B(倍) 1.6 1.6 1.5 1.3 1.2 证券研报告鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 24 正文目录正文目录 一、一、 国内教育信息化巨头,智能交互显示知名品牌国内教育信息化巨头,智能交互显示知名品牌 .5 1.1 公
7、司简介:智能交互显示行业重要企业,聚焦教育信息化. 5 1.2 管理层行业背景深厚,公司股权激励充分 . 5 1.3 财务分析. 7 二、二、 业务拆解:教育业务是公司的基本盘,海外业务高增长业务拆解:教育业务是公司的基本盘,海外业务高增长 .8 2.1 教育业务是公司的基本盘,IWB 是公司业绩主力 . 8 2.2 海外业务高增长,但近两年受成本运费增加毛利率承压 . 10 三、三、 海外红利正盛,叠加成本运费下降利润有望修复海外红利正盛,叠加成本运费下降利润有望修复.11 3.1 受益于政策红利,海外市场大有可为. 11 3.2 鸿合产品在海外位于第一梯队. 13 3.3 原材料及海运费用
8、下有望带来海外业务利润修复 . 14 四、四、 国内市场行业领先,国内市场行业领先,“两翼两翼”业务有望扩增量业务有望扩增量.15 4.1 国内教育信息化市场发展成熟,鸿合具有领先优势. 15 4.2 义务教育“薄改”推动国内教育智能交互设备市场扩容 . 17 4.3 “两翼”业务未来有望带来增量空间 . 18 五、五、 盈利预测盈利预测 .21 六、六、 风险提示风险提示 .21 mNqPmNpMxPtOsQtQvMpNnMbRaObRtRpPnPsQjMrRmRlOtRnR9PnNuNNZoPxOMYnMrP鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获
9、得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 24 图表目录图表目录 图表 1 鸿合科技发展历程. 5 图表 2 公司股权结构图(截至 2022 年一季报) . 5 图表 3 公司核心管理层及创始人团队 . 6 图表 4 2022 年股票期权激励计划 . 6 图表 5 2015-2022Q1 公司营收及增速 . 7 图表 6 2015-2022Q1 公司归母净利润及增速 . 7 图表 7 2015-2022Q1 公司期间费用率 . 7 图表 8 2015-2022Q1 公司毛利率及净利率 . 7 图表 9 鸿合教育信息化硬件产品. 8 图表 10 鸿合教育信息化软件产品 .
10、8 图表 11 鸿合教育信息化解决方案 . 8 图表 12 Newline 中国商用业务 . 8 图表 13 目前公司主要业务梳理. 9 图表 14 鸿合 2019-2021 年分业务收入(单位:亿元) . 9 图表 15 教育业务贡献 80%以上收入 . 9 图表 16 鸿合 2015-2021 年分产品收入(单位:亿元) . 10 图表 17 IWB 产品是公司收入主力 . 10 图表 18 鸿合分产品毛利率 . 10 图表 19 2021 年海外市场营收增速高达 91.1%. 11 图表 20 海外市场收入贡献持续提升 . 11 图表 21 鸿合分地区毛利率 . 11 图表 22 全球
11、K12 教室互动显示设备渗透率 . 12 图表 23 海外多国纷纷发布政策支持教育信息化 . 12 图表 24 2021Q4 美国 IFPD/IWB 销售量达 14.2 万台 . 13 图表 25 2025 年美国 IFPD/IWB 市场将达 21 亿美元. 13 图表 26 2020-2026E 全球教育市场出货量(千台). 13 图表 27 鸿合科技渠道布局全球. 14 图表 28 美国 IFPD 品牌市场份额(2021 年四季度) . 14 图表 29 鸿合主营业务成本构成(2018 年) . 14 图表 30 主要原材料采购金额占比(2018 年) . 14 图表 31 2021 年下
12、半年以来液晶面板价格进入下行通道. 15 图表 32 中国出口集装箱运价指数(CCFI)开始下行 . 15 图表 33 我国教育信息化经费(亿元). 16 图表 34 国内教育 IFPD/IWB 市场发展稳定 . 16 图表 35 未来教育智能交互设备市场的发展更主要来源于设备的更新换代 . 16 图表 36 2020 年中国大陆商显设备年销售额 TOP15 企业. 16 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4/ 24 图表 37 鸿合深圳市坪山基地 . 17 图表 38 鸿合蚌埠交互显示产
13、业基地车间工作掠影 . 17 图表 39 鸿合 2019-2021 产销情况(单位:万台) . 17 图表 40 鸿合互联黑板获 2021“DIC AWARD”奖. 17 图表 41 我国城乡教育资源仍存差距,乡村教育智能交互设备渗透率仍有提升空间 . 18 图表 42 保守方式测算,课后服务市场潜在空间达 1287.9 亿元 . 19 图表 43 课后服务“管理平台+课程体系+运营服务”模式. 19 图表 44 鸿合三点半课后服务 . 19 图表 45 国家政策对师训服务给予支持. 20 图表 46 2011-2020 年我国 K12 阶段教师培训市场规模 . 20 图表 47 鸿合师训服务
14、核心优势. 20 图表 48 2019-2024E 公司按业务拆分营收预测(单位:百万元). 21 图表 49 A 股教育信息化或设备行业可比公司估值 . 21 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5/ 24 一、一、 国内教育信息化国内教育信息化巨头巨头,智能交互显示知名品牌,智能交互显示知名品牌 1.1 公司简介公司简介:智能交互智能交互显示显示行业行业重要企业重要企业,聚焦教育信息化,聚焦教育信息化 鸿合科技成立于 1990年,是集研产销等全环节于一体的智能交互显示行业巨头,公司主营业
15、务聚焦教育信息化产品(如智慧黑板、智能交互平板、电子交互白板、投影机、视频展台等) ,同时向商用市场拓展,并在国内、国际两个市场分别拥有Hitevision 和 Newline 两个自主品牌,积累了良好的客户基础与口碑。现阶段,公司凭借深耕教育 20 多年积累的渠道及客户优势,提出了以“教育信息化产品和解决方案”为核心,以“课后服务”和“师训服务”为两翼的“一核两翼”发展战略,致力于成为教育信息化发展历程的推动和领导者,同时在商用业务方面孵化 Newline业务的中国发展。 图表图表1 鸿合科技发展历程鸿合科技发展历程 资料来源:公司官网,平安证券研究所 1.2 管理层管理层行业行业背景深厚,
16、背景深厚,公司公司股权激励充分股权激励充分 公司大股东鸿达成(控制人邢修青) 、王京、刑正、张树江四人为一致行动人,四人共持有公司 57.4%的股权。公司创始团队(王京、邢正、张树江、赵红婵)及现任管理团队大多毕业于知名院校,且技术背景深厚行业经验丰富。公司股权激励充分,成立鸿福成(海外员工持股平台) 、天津鸿运(员工持股平台)等公司员工持股平台,并于 2022 年 4 月再次发布最新股权激励计划,向管理层、核心管理人员及核心技术人员授予 550 万份股票期权。 图表图表2 公司公司股权结构图股权结构图(截至(截至 2022 年一季报)年一季报) 资料来源:公司公告,平安证券研究所 鸿合科技公
17、司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 6/ 24 图表图表3 公司核心管理公司核心管理层及创始人层及创始人团队团队 姓名姓名 职务职务 介绍介绍 邢修青 董事长 1964 年生,加拿大国籍,中国科学院自动化所信息处理专业硕士学位,曾任中国科理高技术企业集团软件工程师,自 2000 年起在鸿合任职。 张树江 联合创始人兼副董事长 1964 年生,南京大学大气科学理学学士。曾任北京气象科学研究所助理工程师,中国科理高技术有限公司软件工程师。自 2000 年起在鸿合任职。 王京 联合创始人兼董事 1969 年
18、生,北京航空航天大学电子工程专业工学学士,中欧国际工商学院 EMBA。曾任中国科理高技术有限公司软件工程师。自 2000 年起在鸿合任职。 孙晓蔷 董事、总经理 1973 年生,西安交通大学银行管理系经济学学士。曾任中国长江电力股份有限公司资本运营部副主任;中国长江三峡集团市场营销部处长;视觉(中国)文化发展股份有限公司董事、副总经理、董事会秘书;杭州纵横通信股份有限公司独立董事。2017 年加入鸿合。 赵红婵 联合创始人兼监事会主席 1966 年生,南开大学数学系计算数学专业学士,中国注册会计师协会非执业会员。曾任中国科理高技术企业集团软件工程师。自 2000 年起在鸿合任职。 邢正 联合创
19、始人(已退休) 1954 年生,曾任华北电力大学教师,海南四通公司总工程师,自 2000 年起,先后担任鸿合董事长、董事、监事会主席,并于 2017 年 5 月起未在公司任职,处于退休状态。 资料来源:公司公告,平安证券研究所 图表图表4 2022 年股票期权激励计划年股票期权激励计划 姓名姓名 职务职务 获授的股票期权数获授的股票期权数量量(万份万份) 占授予股票期占授予股票期权总数的比例权总数的比例 占本激励计划公告占本激励计划公告日股本总额的比例日股本总额的比例 董事、高级管理人员董事、高级管理人员 孙晓蔷 董事、总经理 30.00 5.45% 0.13% 龙旭东 副总经理 30.00
20、5.45% 0.13% 柯根全 副总经理 26.00 4.73% 0.11% 夏亮 副总经理、董事会秘书 18.00 3.27% 0.08% 谢芳 财务总监 20.00 3.64% 0.09% 其他激励对象其他激励对象 核心管理人员、核心技术(业务)人员(169人) 365.33 66.42% 1.55% 预留股份 60.67 11.03% 0.26% 合计合计 550 100.00% 2.34% 行权价格行权价格 股票期权行权价格股票期权行权价格 17.08 元元/份份 公司层面业绩考核目标公司层面业绩考核目标 行权安排行权安排 业绩考核目标业绩考核目标 第一个行权期 公司 2022 年度合
21、并报表口径下扣非净利润不低于 2 亿 第二个行权期 公司 2023 年度合并报表口径下扣非净利润不低于 2.6 亿 第三个行权期 公司 2024 年度合并报表口径下扣非净利润不低于 3.38 亿 预留部分股票期权考核目标:若预留部分在 2022 年授予,则预留部分行权考核年度及公司层面业绩考核目标与首次授予一致;若预留部分在 2023 年授予,则预留部分行权考核年度为 2023-2024 年两个会计年度。 资料来源:公司公告,平安证券研究所 限售解禁方面,限售解禁方面,公司实际控制人及一致行动人所持股份于 5 月 23日解禁,但是其承诺所持股票在锁定期满后 2年内减持的,该等股票的减持价格将不
22、低于发行价(除权除息调整后)即不低于 30.83 元减持。财务投资类股东 Eagle Group 所持股份已解禁(持股 7.23%) ,已披露公告计划减持2.30%。 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 7/ 24 1.3 财务分析财务分析 从公司业绩来看,2015-2019 年营收 CAGR为 27.1%,2015-2018年归母净利润 CAGR为 83.9%,2019年利润同比小幅下降主要由于新增股权激励费用,及拓展国内外市场加大市场投入所致;2020 年受新冠肺炎疫情影响,经济环境低迷
23、使企业及政府采购下行,同时公司面临着部分原材料供应紧缺、生产和运输成本加剧的风险,导致公司营收及利润承压;2021年国内营收及归母净利润均较 2020 年有所恢复。 图表图表5 2015-2022Q1 公司公司营收及增速营收及增速 图表图表6 2015-2022Q1 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 从期间费用率来看,公司 2016-2022Q1 期间费用率合计分别为 17.87%/15.11%/14.69%/16.72%/20.33%/16.36%/19.92%,2020 年受总部乔迁办公新址及股份支付费用影响导
24、致管理费用率增幅较大,其他年度期间费用率整体较为稳定。 从毛利率角度看,公司 2015-2019年毛利率持续上升主要是由于交互平板业务大尺寸化和出口占比上升带动;2020年毛利率大幅下降主要由于疫情影响及会计准则变更,部分运费计入成本,佣金不计入收入所致;2021 年受主要原材料液晶平板价格上涨及海运价格持续上涨毛利率承压明显,2022 年以来毛利率有所修复。公司期间费用率整体较为稳定,净利率走势与毛利率走势趋势一致。 图表图表7 2015-2022Q1 公司公司期间费用率期间费用率 图表图表8 2015-2022Q1 公司公司毛利率及净利率毛利率及净利率 资料来源:公司公告,平安证券研究所
25、资料来源:公司公告,平安证券研究所 18.4927.2136.1743.7848.3039.9458.119.0647.1%32.9%21.0%10.3%-17.3%45.5%13.7%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0070营业收入(亿元)yoy0.540.622.043.363.140.821.690.4113.4%230.8%64.6%-6.6%-74.0%106.9%504.5%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%00.511.522.533.54归母净利润(亿元)yoy8.08%7.66%7.4
26、8%8.41%9.36%9.61%8.24%8.94%7.53%6.07%3.24%2.86%3.73%5.24%3.18%5.63%4.10%3.68%3.95%3.61%4.78%4.27%4.50%0.18%0.03%0.72%-0.53%0.02%0.70% 0.67%0.86%-2%0%2%4%6%8%10%12%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率19.59%21.88%22.67%24.45%25.35%23.48%20.87%25.00%2.95%2.27%5.65%7.68%6.50%2.04%2.91%4.57%0%5%10%15%20%25%30%销售毛利率归母净利率
27、鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 8/ 24 二、二、 业务拆解业务拆解:教育业务是公司的基本盘,海外教育业务是公司的基本盘,海外业务高增长业务高增长 2.1 教育业务是公司的基本盘教育业务是公司的基本盘,IWB 是公司业绩主力是公司业绩主力 按按板块大类分,板块大类分,公司业务公司业务可以划分为教育板块、商用可以划分为教育板块、商用板块板块及其他,其中教育板块及其他,其中教育板块是公司的基本盘。是公司的基本盘。鸿合于 2021 年提出了“一核两翼”发展战略,截至目前,公司的教育业务主要包
28、含:教育信息化产品和解决方案及智慧教育服务。公司同时发力商用市场,打造以 Newline品牌为主的商用交互品牌。 教育信息化产品和解决方案:教育信息化产品和解决方案: (1)教育信息化硬件产品:主要包含智能交互平板、智慧黑板、互联黑板及教学周边产品等。(2)教育信息化软件产品:主要包括鸿合 6、鸿 U、鸿合笔记等,满足教师教学、学生学习、班务教务管理等一系列教学需求。 (3)教育信息化解决方案:推出贯穿课前、课中、课后教学全流程的智慧学习空间鸿合教室,还推出了鸿合双师课堂、专递课堂、鸿合常态化录播等教育信息化解决方案。 图表图表9 鸿合教育信息化硬件产品鸿合教育信息化硬件产品 图表图表10 鸿
29、合教育信息化软件产品鸿合教育信息化软件产品 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 图表图表11 鸿合鸿合教育信息化解决方案教育信息化解决方案 图表图表12 Newline 中国商用业务中国商用业务 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 智慧教育服务:智慧教育服务: (1)课后延时服务:公司利用平台和渠道优势联手优质内容,推出“鸿合三点伴”课后服务项目,提供平台+课程+运营的一体解决方案,统筹优质教师资源,搭建全体系管理平台,提供完善的一体化课后服务体系。 (2)教师信息化素养培训服务(师训服务) :公司开发一站式师训平台,面向
30、全国中小学教育管理者与一线教师开展出集“测评学习研修数据认证”于一体的培训服务,助力教育行政机关与学校全面提升科学管理水平及教师教学创新能力。 商用业务:商用业务:公司以自有品牌 Newline 向海外教育和商用市场(办公、会议会展、传媒等)提供智能交互显示产品及试听解决方案,并于 2019 年起开始孵化国内 Newline 商务业务,为政府机构、金融机构、大型企业、互联网公司、医疗机构等客户提供高品质的产品和全场景的解决方案。满足视频会议、多方通信、共享白板、无线投屏、应用程序共享等需求,同鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使
31、用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 9/ 24 时公司还研发了金融解决方案、智慧医疗解决方案、党建解决方案等,满足不同行业客户的需求。 图表图表13 目前目前公司主要业务梳理公司主要业务梳理 资料来源:平安证券研究所 教育业务教育业务贡献贡献 80%以上收入,以上收入,2020/2021 年同比分别为-12.3%/48.4%,2019-2021 年 CAGR 约为 14.1%;商用及其他业务占比在 10%-20%之间,2020/2021 年同比分别为-39.3%/27.3%,2019-2021 年 CAGR 约为-12.1%。2020 年疫情导致的经济环境的低迷,企业和政府采购下降,教育及商
32、用市场业务均承压,2021年以来两大类业务均有所回升。 图表图表14 鸿合鸿合 2019-2021年年分业务收入分业务收入(单位:亿元)(单位:亿元) 图表图表15 教育业务贡献教育业务贡献 80%以上收入以上收入 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 按按产品产品类别类别划分划分,IWB 业务业务贡献贡献公司公司收入收入主力主力,2015-2021 年高年高速速增长增长。按产品分拆公司业务,目前公司主要业务可以划分为 IWB 产品、其他智能交互产品、智能视听解决方案。IWB 产品主要包括电子交互白板和智能交互平板,是教育及教室信息化的核心,且存在 5-6 年
33、左右的更新换代周期,公司顺应国内教育信息化趋势及设备更新换代需求,同时承接海外客户代工(ODM/OEM) ,2015-2021年 IWB业务高速增长,CAGR达 27.4%,至 2021年 IWB产品贡献公司总营收达 77%左右。其他智能交互产品主要包括投影机、视频展台等成熟度较高产品,业务增速趋缓,智能试听解决方案业务目前体量整体较小。产品毛利率方面,2020年受会计准则变更运费计入成本及疫情以来原材料价格上涨、运输成本增加,导致 IWB产品毛利率 2020、2021 年连续下降,对盈利空间造成一定挤压。 39.328.9934.485.4651.166.9500201
34、92020202181.40%86.32%88.04%18.61%13.67%11.96%0%20%40%60%80%100%商用及其他教育鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 10/ 24 图表图表16 鸿合鸿合 2015-2021年年分分产品收入产品收入(单位:亿元)(单位:亿元) 图表图表17 IWB 产品是公司收入主力产品是公司收入主力 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所(注:其他业务指租赁收入。) 图表图表18 鸿合分产品毛利率鸿合分产品毛利率 资
35、料来源:公司公告,平安证券研究所 2.2 海外业务高增长海外业务高增长,但近两年,但近两年受成本运费增加毛利率受成本运费增加毛利率承压承压 海外市场增速高,海外市场增速高,占占总总营收营收比重比重持续增加持续增加,但,但近两年近两年利润空间受利润空间受生产生产及及运输成本运输成本挤压挤压。按照区域对公司业务进行分拆,鸿合大陆地区收入 2015-2021 年 CAGR 为 11.19%,但是其营收占比处于持续下降的趋势;海外地区收入贡献持续提升,从2015 年 6.34%增长至 2021年 43.67%,2015-2021年 CAGR达 66.9%,海外高增速主要来源于自有品牌 Newline的
36、快速发展及代工普米(Promethean)带来的增量。从毛利率角度来看,国内业务毛利率波动幅度整体较小,海外市场高售价带来整体高于国内的毛利率,但受新冠疫情影响海外运输周期较长+海运及生产成本大幅增加导致海外业务毛利率自 2020 年以来持续下降。 10.5 7.2 0.8 14.3 11.8 1.2 21.4 13.2 1.6 29.6 12.4 1.9 32.9 13.4 2.0 27.5 10.0 2.5 44.8 10.6 2.7 05540455020002156.74%52.52%59.14%67.51%68.02%
37、68.83%77.14%39.14%43.19%36.55%28.24%27.74%24.96%18.27%4.12%4.28%4.29%4.23%4.24%6.21%4.59%0%20%40%60%80%100%其他业务智能试听解决方案其他智能交互产品IWB产品27.06%25.05%20.38%22.15%19.91%23.53%18.84%20.38%18.60%15%17%19%21%23%25%27%29%IWB产品其他智能交互产品智能试听解决方案鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。
38、 11/ 24 图表图表19 2021 年海外市场营收增速高达年海外市场营收增速高达 91.1% 图表图表20 海外市场收入贡献持续提升海外市场收入贡献持续提升 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 图表图表21 鸿合鸿合分分地区地区毛利率毛利率 资料来源:公司公告,平安证券研究所 三、三、 海外红利正盛,叠加成本海外红利正盛,叠加成本运费运费下降利润有望修复下降利润有望修复 3.1 受益于政策红利,海外市场大有可为 海外市场大有可为,教育海外市场大有可为,教育交互交互显示设备渗透率提升空间大。显示设备渗透率提升空间大。国内教育平板产品主要通过政府采购,经过多
39、年的渗透以后,国内教育信息化程度较高,而海外教育市场教育交互设备的渗透率仍较低。根据 Futuresource Consulting 数据,除了中国、英国教室互动显示设备渗透率较高,其他海外国家教育信息化设备渗透率仍有较大的提升空间。 17.32 25.02 27.63 28.89 34.56 26.66 32.74 1.17 2.18 8.54 14.88 13.75 13.28 25.38 44.5%10.4%4.6%19.6%-22.9%22.8%86.2%291.2%74.3%-7.6%-3.4%91.1%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0510152
40、025303540中国大陆(亿元)海外(亿元)国内-yoy海外-yoy93.66%91.98%76.40%66.01%71.54%66.76%56.33%6.34%8.02%23.60%33.99%28.46%33.24%43.67%0%20%40%60%80%100%海外中国大陆20.42%20.81%23.73%23.38%21.14%22.08%38.67%28.64%25.82%30.30%28.17%19.31%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%中国大陆海外鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并
41、注意阅读研究报告尾页的声明内容。 12/ 24 图表图表22 全球全球 K12教室互动显示设备渗透率教室互动显示设备渗透率 资料来源:Futuresource Consulting(转引自网龙投资者交流演示文件) ,平安证券研究所 海外政策红利带来海外政策红利带来教育交互教育交互设备需求设备需求高增高增。北美、欧洲和亚洲多国政府重视学校的信息化建设,先后启动了相关项目并给予配套资金支持,满足学校疫情下教育教学需求并促进长期教育信息化发展。政策支持将带动教育智能交互设备出货量的爆发增长。根据 Futuresource数据,政策刺激带来美国 IFPD/IWB市场 21Q4销量达 14.2万台,同比
42、+85.4%,2021全年销量达 49.7 万台,同比+53.8%,并预计销量将以 4.9%的 CAGR 继续保持增长。根据迪显数据,预计教育智能交互设备海外市场增速(2021-2026ECAGR 18.7%)将显著高于全球市场(2021-2026ECAGR 11.4%) 。鸿合客户主要位于北美、欧洲、亚太、印度等地区,政策红利有望为公司海外业务带来高增长。 图表图表23 海外多国纷纷发布政策支持教育信息化海外多国纷纷发布政策支持教育信息化 时间时间 国家国家 政策政策 2020 年3 月 美国 特朗普签署新冠病毒援助、救济与经济安全法案(CARES 法案)其中包括了 307.5 亿美元的教育
43、稳定基金,用于学生疫情防护、学校防护、多样化教学、增加教师及在教育人员不足的情况下保障学生学习等。 2021 年3 月 美国 拜登政府追加 1700 亿美元公共教育专项资金(其中 1300 亿美元用于 K12,400 亿用于公共高等教育机构)。 2020 年9 月 欧盟 发布数字教育行动计划(20212027),以解决欧盟成员国之间数字教育发展不均衡、教职人员数字素养不足、新冠肺炎疫情期间大规模紧急使用在线教育需求引发的诸多问题等。 2021 年7 月 印度 根据教育部发布的印度数字教育报告全国各地的远程学习倡议中的阿鲁纳恰尔邦与古吉拉特邦案例均有提到,在疫情影响下通过在洲一级建立工作室进行直
44、播课,学生可以通过 YouTube live 访问现场课程,而在已建设的工作室中具备教育交互大屏、录播设备及摄像头等产品的集成。 2022 年3月 日本 为了进一步推动“GIGA学校计划”,日本文部科学省于今年 3 月发布通知要求各学校使用按照 GIGA学校计划开发的学习者信息化设备。 资料来源:各国政府网站,平安证券研究所 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 13/ 24 图表图表24 2021Q4 美国美国 IFPD/IWB销售量达销售量达 14.2万台万台 图表图表25 2025 年年
45、美国美国 IFPD/IWB市场将达市场将达 21亿美元亿美元 资料来源:Futuresource Consulting,平安证券研究所 资料来源:Futuresource Consulting,平安证券研究所 图表图表26 2020-2026E全球教育市场出货量(千台)全球教育市场出货量(千台) 资料来源:迪显,平安证券研究所 3.2 鸿合产品在海外位于第一梯队 自有品牌自有品牌 Newline 在在美国市场排名第三美国市场排名第三,2021 年年在在全球全球 IFPD/IWB 市场排名第二。市场排名第二。鸿合 2009 年就开始发展海外业务,2010 年正式成立海外营业本部,并已经建起了面向
46、北美、南美、欧洲、澳洲、泛亚太地区等海外区域的业务管理框架,公司以自有品牌 Newline 和 ODM/OEM(主要是为普米代工)方式布局海外教育和商用市场,海外市场渠道自建,在全球范围内设立 50 多家分支机构。目前,公司教育信息化交互显示产品是为数不多的在北美、EMEA(欧洲、中东和非洲) 、ACPC(亚太地区)三大区域市场中均位于第一梯队的品牌。根据 Futuresource 数据,公司 2021 年 IFPD/IWB 产品在全球教育市场排名第二,21Q4自有品牌Newline 在美国市场排名前三。 07145217832
47、07323,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500海外教育中国教育16202246 30912712 3413 3668 38492021-2026E CAGR中国教育中国教育2.8%海外教育海外教育18.7%合计合计11.4%鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 14/ 24 图表图表27 鸿合科技渠道布局全球鸿合科技渠道布局全球 图表图表28 美国美国 IFPD品牌品牌市场市场份额份额(2021年四季度年四季度) 资料来源:鸿合科
48、技微信公众号,平安证券研究所 资料来源:Futuresource Consulting,平安证券研究所 3.3 原材料及海运费用下有望带来海外业务利润修复 液晶面板价格开始进入下降通道液晶面板价格开始进入下降通道,毛利率有望修复。,毛利率有望修复。根据公司招股书披露数据拆解,材料费用占据公司主营业务成本大头(2018 年占比达 66%) ,智能交互显示行业的原材料主要为液晶面板、电子元器件等,公司一般直接向上游企业进行采购,其中采购液晶面板占据成本最大比例(2018 年达 47.5%) 。液晶面板为公司 IWB 产品的重要原材料,但液晶面板行业中大尺寸液晶面板的供应商相对较少,主要为 LG、夏
49、普、三星和友达光电等几家行业内知名生产商。液晶面板的行业价格波动与生产厂商的产能变动和下游市场需求变动相关,自 2020年下半年开始,液晶面板价格进入上升通道,对公司毛利率造成挤压。自 2021 年下半年以来,液晶面板价格开始进入下降通道,2022 年 5 月以来供需环境宽松,液晶面板价格继续维持下降趋势,有望带来公司的毛利修复。 图表图表29 鸿合主营业务成本构成(鸿合主营业务成本构成(2018年)年) 图表图表30 主要原材料采购金额占比(主要原材料采购金额占比(2018年)年) 资料来源:招股说明书,平安证券研究所 资料来源:招股说明书,平安证券研究所 13.0%1.4%1.7%2.0%
50、2.8%7.4%14.3%15.0%18.7%23.7%材料费66.0%外购成本30.5%直接人工1.4%制造费用1.1%委托加工费1.0%液晶模组, 0.7%背光材料, 5.8%液晶面板, 47.5%电子元器件, 8.2%触控组件, 9.5%结构件, 17.6%白板面板, 0.0%其他原材料, 10.6%鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 15/ 24 图表图表31 2021 年下半年以来年下半年以来液晶面板价格进入下行通道液晶面板价格进入下行通道(单位:美元(单位:美元/片)片) 资料来
51、源:Wind,平安证券研究所 海运海运费用费用下降有望下降有望打开利润空间打开利润空间。2020 年以来新冠疫情席卷全球,国际制造工厂大量关停产导致全球供给能力出现了大幅下滑,而中国率先在 2020年稳定住国内疫情并迅速恢复产能,海外需求带动我国出口的繁荣及旺盛的集装箱运输需求,并带动中国出口集装箱运价指数自 2020 年以来的持续上涨。自 2022 年以来,CCFI 指数开始出现下跌,在公司海外业务占比持续提升的背景下,我们认为海运成本的下降有望为海外毛利带来显著修复。 图表图表32 中国出口集装箱运价指数(中国出口集装箱运价指数(CCFI)开始下行)开始下行 资料来源:Wind,平安证券研
52、究所 四、四、 国内国内市场市场行业领先, “两翼”业务有望扩增量行业领先, “两翼”业务有望扩增量 4.1 国内教育信息化市场发展成熟,鸿合具有领先优势 国内教育信息化市场国内教育信息化市场趋于成熟,趋于成熟,市场发展主要来自于设备更新换代需求市场发展主要来自于设备更新换代需求。我国教育信息化经费主要来源于国家财政性教育经费,近年来呈现稳定增长,财政经费的稳步增长为教育信息化市场的稳定发展提供基础。同时,我国中小学教室智能交互设备渗透率整体较高,根据艾瑞咨询数据,2020 年校均多媒体教室数量占教室总数量达 96.1%,未来教育智能交互设备市场的发展更主要来源于设备的更新换代;根据 Futu
53、resource 数据,国内教育 IFPD/IWB 市场趋于成熟,整体发展较为稳定。 0500300350液晶电视面板:32寸:Open Cell:HD液晶电视面板:43寸:60Hz Open Cell:FHD液晶电视面板:50寸:60Hz Open Cell:UHD液晶电视面板:55寸:60Hz Open Cell:UHD液晶电视面板:65寸:60Hz Open Cell:UHD004000CCFI:综合指数CCFI:综合指数鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾
54、页的声明内容。 16/ 24 图表图表33 我国教育信息化经费(亿元)我国教育信息化经费(亿元) 图表图表34 国内教育国内教育 IFPD/IWB市场市场发展稳定发展稳定 资料来源:国家统计局,平安证券研究所 资料来源:Futuresource Consulting,平安证券研究所 图表图表35 未来教育智能交互设备市场的发展更主要来源于设备的更新换代未来教育智能交互设备市场的发展更主要来源于设备的更新换代 资料来源:艾瑞咨询,平安证券研究所 鸿合鸿合渠道体系渠道体系渗透力强渗透力强,市场份额,市场份额行业领先行业领先。公司深耕教育显示设备超二十年,其“鸿合 HiteVision”智慧教育品牌
55、在国内具备较高的行业知名度和美誉度;同时,公司渠道布局完善,形成了覆盖全国各级省市县,涵盖 10个销售大区的销售网点,与近 4,000 家经销商建立了良好的合作关系,产品已覆盖全国 230 多万间中小学教室(截至 2021 年 12 月 31 日),教育IFPD/IWB 产品在国内长期保持前两名。根据AVC 数据,鸿合在2020 年中国大陆地区商显设备销售额达第二。 图表图表36 2020 年中国大陆年中国大陆商显设备年销售额商显设备年销售额 TOP15企业企业 资料来源:AVC Revo,平安证券研究所(注:产品包括小间距LED、教育IWB、商用平板、平板拼接、广告机、商用电视、单屏显示器、
56、激光投影、DLP拼接9类。 ) 2113.682337.682511.682736.642959.683204.23468.92050002500300035004000185.36186.91203.09232.96252.200250300中国教育领域IFPD/IWB市场规模预测(亿元)鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 17/ 24 鸿合鸿合产研一体化优势明显产研一体化优势明显。 (1)核心技术自主研发:公司在北京、深圳、台湾、保定均设置研发
57、中心,目前在捕获与感知技术、复杂内容理解和智能交互技术、基于机器视觉的智能分析技术、大数据智能分析与推荐技术等智能交互显示的关键技术方面处于行业领先地位,同时公司整合鸿合教育研究院、深圳研究所、联合实验室等技术研究机构,聚焦未来交互显示技术、未来教育应用技术、以及智慧教育生态建设等,为公司长远发展与前瞻性布局提供战略支持与技术储备。 (2)升级高端制造,产能大幅扩张:公司产能整体稳定,产销整体平衡,随着 2021年公司深圳市坪山产业园落成乔迁,蚌埠高新区交互显示产业基地完成扩产,南北双核基地产能完成布局,公司产能达成了“年产百万台(套)智能交互显示设备”,并完成智能工厂的数字化转型,为未来赢得
58、全球市场奠定基础。 图表图表37 鸿合鸿合深深圳市坪山基地圳市坪山基地 图表图表38 鸿合蚌埠交互显示产业基地车间工作掠影鸿合蚌埠交互显示产业基地车间工作掠影 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:公司官网,平安证券研究所 图表图表39 鸿合鸿合 2019-2021产销情况产销情况(单位:万台)(单位:万台) 图表图表40 鸿合互联黑板获鸿合互联黑板获 2021“DIC AWARD”奖”奖 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:鸿合科技公众号,平安证券研究所 公司公司深耕教育信息化,深耕教育信息化,持续推进产品创新持续推进产品创新,把握设备更新换代需求。,把握设备更新换代需求。
59、公司于 2021 年,创造性地推出了将板书数字化的单边互联黑板,并凭借互联黑板获得“DIC AWARD”国际显示技术创新大奖,2021 年全年推出 21 款交互平板,采用全新 UI设计,内置双系统、动态新罗盘、鸿 U 新主页,可实现电脑桌面和主页滑动切换;同时,公司紧密结合市场需求,对 PAD、班牌、投影机等进行升级,并推出智慧讲桌。教育产品存在 5-6 年的设备更新换代周期,公司持续推进产品创新,把握设备更新换代需求,深耕国内教育智能交互行业。 4.2 义务教育“薄改”推动国内教育智能交互设备市场扩容 我国城乡二元结构导致城乡教育资源分配不均衡,国家已经加大对教育资源薄弱地区的资金支持力度,
60、并实施从“校校通”、45.2436.3756.2241.6536.0458.606070销售量生产量鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 18/ 24 “农远工程”、“农村薄弱学校改造”等基础教育及教育网络建设工程,缩小城乡间基础设施及硬件设备上的差距。今年 5月 11日,财政部又下达义务教育相关转移支付资金 2125 亿元(不含教师工资) ,加快推进义务教育优质均衡发展和城乡一体化。其中强调要着力补短板,安排 300 亿元,支持地方深入推进薄弱环节改善与能力提升工作,持
61、续改善农村学校基本办学条件,推动信息技术与教育教学深度融合,配齐体育、美育、劳育所需设施设备,促进学生全面发展。“薄改”有利于着力推进教育资源均衡配,加快薄弱学校信息化建设及改造升级,这将通过存量教室的智能交互设备保有量提升进一步拉动教育智能交互设备市场扩容。 图表图表41 我国我国城乡教育资源城乡教育资源仍存差距,仍存差距,乡村教育智能交互设备渗透率仍有提升空间乡村教育智能交互设备渗透率仍有提升空间 资料来源:艾瑞咨询,平安证券研究所 4.3 “两翼”业务未来有望带来增量空间 公司基于在教育行业 20 多年积累的渠道优势和客户服务优势,顺应“教育信息化 2.0”政策,积极实施向服务探索的智慧
62、教育“一核两翼”战略,布局课后服务及师训服务市场。 (1)课后服务课后服务 课后服务市场空间大,课后服务市场空间大,目前处于目前处于“爆发爆发”前期前期。“双减”政策落地后,课后服务成为承接中小学生课后三点半看管、教育的主阵地,教育部在印发关于做好中小学生课后服务工作的指导意见的文件中指出,要充分发挥中小学校课后服务主渠道作用,并在新闻通气会中介绍将在 2021年秋季开学后实现义务教育学校课后服务全覆盖。截至 2021年 12月 31日,全国已有 209个市/县发布了课后服务财政补贴/家长付费政策,覆盖 25个省自治区/直辖市。目前课后服务各地区收费政策不同,我们通过梳理不同地区课后服务收费政
63、策及标准,在过往发布的报告教培转型:大象转身,消亡还是重生中按“课后三点半市场空间=各省中小学在校生人数*每生每年收费价格”对课后服务市场空间进行了测算,按保守方式估计,课后服务市场潜在空间达 1287.9亿元,发展潜力巨大,市场目前处于”爆发“前期。 公司推出公司推出“鸿合三点伴鸿合三点伴”课后服务项目,坚持课后服务项目,坚持“管理平台管理平台+课程体系课程体系+运营服务运营服务”的模式:的模式:1)研发了“鸿合三点伴”管理平台,提供教学监管服务,支持学校快速开展素质类课程的审查、推荐和评价以及实时输出数据报表,提供全局数据看板,满足课后服务中教育局、学校、老师、家长等多方诉求;2)成立了近
64、 100 人的课程中心,围绕德、智、体、美、劳“五育并举”,集聚全国优质素质教育课程 298门;3)以线上与线下相结合,软件与硬件相结合的方式,为学校提供标准化全流程的课后服务运营支持,形成了具有鸿合特色的素质教育课程和服务。2021 年公司“鸿合三点伴”业务与全国 19 个省 49 个市 72 个区县签约,合作学校超过 200所,服务教师和学生超过 26 万人。 96.4%93.6%90.3%80.0%70.9%64.2%0%20%40%60%80%100%120%城乡学校网络多媒体教师数量占教室总数量的校均比例(2019年)实现所有媒体教师全部互联网的城乡学校比例(2019年)鸿合科技公司
65、首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 19/ 24 图表图表42 保守保守方式测算,课后服务市场潜在空间达方式测算,课后服务市场潜在空间达 1287.9亿元亿元 资料来源:平安证券研究所测算 图表图表43 课后服务课后服务“管理平台管理平台+课程体系课程体系+运营服务运营服务”模式模式 图表图表44 鸿合三点半课后服务鸿合三点半课后服务 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:鸿合科技公众号,平安证券研究所 (2)师训服务师训服务 师训服务师训服务有望带来新业务增量有望带来新业务增量。目前师训服务经
66、费主要来自于国家拨款的专项国培经费,地方专项经费以及学校公用经费,鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 20/ 24 国家一直以来都高度重视教师及教育管理者信息化素养的持续提升,出台多项政策予以支持。据科教司统计,2010 年至2019 年,中央财政累计安排中小学幼儿园教师国家级培训计划专项资金 157.84 亿元,受各项经费支持,我国 K12 阶段教师培训市场规模持续增长,2020 年规模达 537.84亿元,2011-2020 年 CAGR 达 10.2%。 图表图表45 国家政策对师训服
67、务给予支持国家政策对师训服务给予支持 时间时间 政策政策 2014 年 教育部办公厅关于印发中小学教师信息技术应用能力标准(试行)的通知,强调全面提升中小学教师信息技术应用能力,促进信息技术与教育教学深度融合。 2016 年 教育部关于印发教育信息化“十三五”规划的通知,提出要建立健全教师信息技术应用能力标准,将信息化教学能力培养纳入师范生培养课程体系,列入高校和中小学办学水平评估、校长考评的指标体系,将教师信息技术应用能力纳入教师培训必修学时(学分)。 2019 年 4 月 教育部发布关于实施全国中小学教师信息技术应用能力提升工程 2.0 的意见,要求校长信息化领导力、教师信息化教学能力、培
68、训团队信息化指导能力显著提升,全面促进信息技术与教育教学融合创新发展。 2021 年 7 月 教育部等六部门发布关于推进教育新型基础设施建设构建高质量教育支撑体系的指导意见中提到,要开发教师培训应用,提供模拟实训环境,提升教师信息化运用能力。 2021年8月 教育部教师工作司印发全国中小学教师信息技术应用能力提升工程 2.0 校本应用考核指南,明确教师在多媒体教学环境、混合学习环境、智慧学习环境三种环境四个维度下应具备的 30 项微能力并进行考评,各地实施时根据当地教师信息化技术应用情况对微能力点进行因地制宜调整。 资料来源:中华人民共和国教育部,中国政府网,平安证券研究所 图表图表46 20
69、11-2020 年我国年我国 K12阶段教师培训市场规模阶段教师培训市场规模 图表图表47 鸿合师训服务鸿合师训服务核心优势核心优势 资料来源:中国教育装备行业蓝皮书,平安证券研究所 资料来源:公司官网,平安证券研究所 鸿合针对学校管理者、教师的信息化素养能力提升鸿合针对学校管理者、教师的信息化素养能力提升推出推出“教师信息化素养培训服务教师信息化素养培训服务”:1)一站式平台:向教师提供“直播+课程+研修+认证+数据”五位一体的专业培训服务,并帮助学校和教育局开展快速、大规模、高质量的教师素质类培训业务;2)海量精品课程:公司围绕教育信息化 2.0 技术应用通识培训、学科教师信息化教学能力提
70、升培训、教育管理者信息化领导力培训、教育信息化指导团队指导能力提升培训四大方面,研发通识课程、学科教学、教育管理和专项技能相关课程共1,199 门;3)专家阵容强:集聚教育信息化知名专家、学者、教师建设师训课程师资库共 677 人,为全国中小学教育管理者与一线教师提供优质的一体化培训服务。2021年,公司组织教师信息化素养培训 50余次,培训学校超 17,000所,培训教师人数超过 44,000人。 225.15284.85311.81320.48370.54401.92435.72468.04501.73537.8400500600K12师训市场规模(亿元)鸿合科技公司
71、首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 21/ 24 五、五、 盈利预测盈利预测 2022-2024 年财务假设:年财务假设: 营收预测:营收预测:1)国内业务国内业务:国内市场“薄改”及设备更新换代带动公司智能交互设备业务增长,公司课后服务和师训服务短期为公司带来营收规模有限,据此判断公司国内业务发展相对平稳,预计 22-24 年国内市场营收同比增长 10.0%、10.0%、10.0%;2)海外海外业务业务:公司自有品牌 Newline 的海外市场发展持续高增,但是代工业务的增速存在不确定且利润率低,综合
72、预计 22-24 年海外营收同比增长 2.5%、13.1%、30.0%。 毛利率方面毛利率方面:1)国内国内业务业务:预计 22-24 年毛利率较为稳定,分别为 23.0%、23.0%、23.5%。2)海外海外业务业务:海运费用下降及原材料成本下行有望带来毛利修复,预计 22-24 年毛利分别为 23.5%、28.0%、28.0%。 期间费用方面期间费用方面,预计 22-24年销售费用率分别为 8.8%、9.0%和 9.0%;管理费用率分别为 3.8%、4.0%、4.0%;研发费用率分别为 4.3%、4.3%、4.3%。 图表图表48 2019-2024E公司公司按业务拆分营收预测按业务拆分营
73、收预测(单位:百万元(单位:百万元) 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 国内国内 3456 2666 3274 3601 3961 4357 YOY(%) 19.6% -22.9% 22.8% 10.0% 10.0% 10.0% 国外国外 1375 1328 2538 2600 2940 3822 YOY(%) -7.6% -3.4% 91.1% 2.5% 13.1% 30.0% 总营收总营收 4830 3994 5811 6201 6901 8179 YOY(%) 10.3% -17.3% 45.5% 6.7% 11.3% 18.5% 资料来源:公司公告
74、,平安证券研究所预测 我们预测公司 2022-2024年的营收分别为 62.01亿元、69.01亿元和 81.79亿元,归母净利润分别为 2.48亿元、3.56亿元和 4.49 亿元,EPS为 1.05 元、1.51元、1.91 元,对应目前股价的 PE分别为 19.9倍、13.9倍、11.0倍。公司是国内教育信息化巨头,智能交互显示知名品牌,依托自有品牌 Newline 有望享受海外教育政策红利,叠加原材料及海运成本下降将为毛利带来修复;同时公司积极布局课后服务及师训服务市场,有望为未来发展带来增量空间。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 图表图表49 A 股教育信息化或设备行业股教育信息化或设
75、备行业可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 股票简称股票简称 市值市值 股价股价 EPS(元)(元) PE (亿元)(亿元) (元)(元) 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 002841.SZ 视源股份 472 亿 70.84 2.55 3.42 4.19 4.98 31.9 20.7 16.9 14.2 600636.SH 国新文化 34 亿 7.62 -0.96 0.45 0.62 0.7 -11.2 16.9 12.3 10.9 300559.SZ 佳发教育 38 亿 9.63 0.21 0.48 0.61 0.76 4
76、3.8 19.9 15.7 12.7 整体平均值 37.9 19.2 15.0 12.6 资料来源:Wind,平安证券研究所(注:市值及股价为2022年05月23日数据,可比公司预测取自wind一致预期,计算平均值时排除负值。 ) 六、六、 风险提示风险提示 1、 主要主要客户流失客户流失风险:风险:如若与主要客户停止合作将会导致公司订单量大幅下滑,则会对公司业绩造成较大负面影响。 2、 产品出货产品出货不及不及预期风险:预期风险:目前市场竞争激烈,如公司品牌推广及市场开拓结果不利致产品出货量不及预期,则将会对公司收入及利润造成较大负面影响。 3、 原材料价格波动风险原材料价格波动风险:主要原
77、材料价格大幅上涨将对公司毛利率产生挤压,对公司利润造成较大负面影响。 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 22/ 24 4、 海外贸易政策海外贸易政策、海运价格海运价格及汇率及汇率波动波动风险风险:公司海外业务占比持续提升,海外贸易政策不利变化、海运价格上升、及汇率不利变化将对公司利润产生较大负面影响。 5、 布局教育服务业务布局教育服务业务不达预期风险不达预期风险:公司目前布局智慧教育服务市场,转型教育服务经营结果可能存在低于预期风险。 鸿合科技公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研
78、究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 23 / 24 资资资产负债表资产负债表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 3486 3859 4455 5312 现金 1253 1402 1796 2253 应收票据及应收账款 781 963 1072 1271 其他应收款 19 21 23 28 预付账款 71 79 88 104 存货 848 892 968 1140 其他流动资产 513 502 508 518 非流动资产非流动资产 1226 1143 1052 955 长期投资 9
79、2 92 92 92 固定资产 717 632 563 485 无形资产 65 55 44 34 其他非流动资产 351 364 352 344 资产总计资产总计 4711 5002 5506 6267 流动负债流动负债 1380 1407 1528 1800 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 1041 1079 1171 1379 其他流动负债 340 328 358 422 非流动负债非流动负债 167 152 137 123 长期借款 65 50 36 21 其他非流动负债 102 102 102 102 负债合计负债合计 1547 1559 1665 1923 少数股东权益
80、 24 56 98 153 股本 235 235 235 235 资本公积 1919 1919 1919 1919 留存收益 986 1234 1589 2038 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 3140 3387 3743 4192 负债和股东权益负债和股东权益 4711 5002 5506 6267 现金流量表现金流量表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 220 236 510 569 净利润 187 279 398 503 折旧摊销 100 163 202 207 财务费用 39 -2 -4 -6 投资损失
81、 -17 -15 -15 -15 营运资金变动 -54 -198 -80 -129 其他经营现金流 -35 9 9 9 投资活动现金流投资活动现金流 -191 -74 -104 -104 资本支出 208 80 110 110 长期投资 24 0 0 0 其他投资现金流 -422 -154 -214 -214 筹资活动现金流筹资活动现金流 -138 -13 -11 -9 短期借款 -20 0 0 0 长期借款 57 -15 -15 -15 其他筹资现金流 -175 2 4 6 现金净增加额现金净增加额 -121 148 395 456 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 利润表利润表
82、单位:百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 5811 6201 6901 8179 营业成本 4598 4762 5167 6085 税金及附加 28 31 35 41 营业费用 479 546 621 736 管理费用 185 236 276 327 研发费用 248 267 297 352 财务费用 39 -2 -4 -6 资产减值损失 -45 -60 -60 -60 信用减值损失 -12 -10 -15 -20 其他收益 37 35 35 35 公允价值变动收益 1 0 0 0 投资净收益 17 15 15 15 资产处置收益 -0
83、0 0 0 营业利润营业利润 232 342 484 614 营业外收入 3 0 0 0 营业外支出 4 0 0 0 利润总额利润总额 230 342 484 614 所得税 43 63 86 111 净利润净利润 187 279 398 503 少数股东损益 18 31 42 55 归属母公司净利润归属母公司净利润 169 248 356 449 EBITDA 369 503 682 815 EPS(元) 0.72 1.05 1.51 1.91 主要财务比率主要财务比率 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力成长能力 营业收入(%) 45.5 6.7 11
84、.3 18.5 营业利润(%) 86.2 47.7 41.6 26.7 归属于母公司净利润(%) 106.9 46.6 43.6 26.2 获利能力获利能力 毛利率(%) 20.9 23.2 25.1 25.6 净利率(%) 2.9 4.0 5.2 5.5 ROE(%) 5.4 7.3 9.5 10.7 ROIC(%) 14.5 13.4 17.7 21.8 偿债能力偿债能力 资产负债率(%) 32.8 31.2 30.2 30.7 净负债比率(%) -37.5 -39.2 -45.8 -51.4 流动比率 2.5 2.7 2.9 3.0 速动比率 1.8 2.0 2.2 2.2 营运能力营运
85、能力 总资产周转率 1.2 1.2 1.3 1.3 应收账款周转率 7.4 6.5 6.5 6.5 应付账款周转率 5.0 5.0 5.0 5.0 每股指标(元)每股指标(元) 每股收益(最新摊薄) 0.72 1.05 1.51 1.91 每股经营现金流(最新摊薄) 0.94 1.00 2.17 2.42 每股净资产(最新摊薄) 13.36 14.42 15.93 17.84 估值比率估值比率 P/E 29.2 19.9 13.9 11.0 P/B 1.6 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA 11.0 7.5 5.1 3.9 平安证券研究所投资评级:平安证券研究所投资评级: 股票投资评
86、级: 强烈推荐(预计 6 个月内,股价表现强于市场表现 20%以上) 推 荐(预计 6 个月内,股价表现强于市场表现 10%至 20%之间) 中 性(预计 6 个月内,股价表现相对市场表现在 10%之间) 回 避(预计 6 个月内,股价表现弱于市场表现 10%以上) 行业投资评级: 强于大市(预计 6 个月内,行业指数表现强于市场表现 5%以上) 中 性(预计 6 个月内,行业指数表现相对市场表现在 5%之间) 弱于大市(预计 6 个月内,行业指数表现弱于市场表现 5%以上) 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执
87、业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。 免责条款: 此报告旨为发给平安证券股份有限公司(以下简称“平安证券”)的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准,
88、不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠,但平安证券不能担保其准确性或完整性,报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价,报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任,除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断,可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问,此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司 2022 版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所 电话:4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田区益田路 5023 号平安金融中心 B 座 25 层 邮编:518033 上海市陆家嘴环路 1333 号平安金融大厦 26 楼 邮编:200120 传真: (021)33830395 北京市西城区金融大街甲 9 号金融街中心北楼 16 层 邮编:100033