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1、2023年12月5日印尼电解铝何去何从行业评级：看好分析师施毅研究助理何玉静邮箱邮箱证书编号S02证券研究报告添加标题95%投资要点21.印尼远期规划电解铝产能合计715万吨，2024年预计新增建成产能35万吨。受到电力基础设施落地速度较慢、资金困难、成本较高等影响因素，电解铝供需格局受到印尼项目的影响有限，预计印尼地区的产能释放在 2026 年及以后，供需趋紧的格局中期难改。2.目前印尼电解铝项目（含火电等配套）总投资成本为42149元/吨，电解铝项目（含水电等配套）总投资成本为59637元/吨。印尼电解铝项目基础设施建设资金需求大，投资成本短期难以回收。3.截止到20

2、23年10月底，印尼电解铝项目单吨税前净利润276美元。随着一带一路开展以及印尼地区基础设施建设完善，印尼地区或将成为未来电解铝的产能核心增长区。风险提示：宏观经济风险，政策变化风险，经营风险、汇率风险oXkY9UrVhWrU8VoYvXlW7NcM7NnPrRmOnOlOqRsQeRnNqOaQnMtQwMtQqQMYsOsR目录C O N T E N T S印尼电解铝项目投资进度0102印尼电解铝项目投资回报303印尼电解铝项目情况分析04风险提示投资进度：2024年预计建成新增产能35万吨4单位（万吨）铝厂国家所属企业类型规划产能 2023E 2024E 2025E 2026E 2026

3、之后电解铝华青铝业印度尼西亚 青山/华峰新建2002525150Inalum印度尼西亚Inalum扩建/新建6510555NAS&PAI印度尼西亚南山铝业新建1002575PT Adaro Energy 印度尼西亚山东魏桥/中国力勤新建150505050华友控股印度尼西亚华友控股新建200200合计725数据来源：浙商证券研究所整理目录C O N T E N T S印尼电解铝项目投资进度0102印尼电解铝项目投资回报503印尼电解铝项目情况分析04风险提示8403 97936465000040000500006000070000

4、氧化铝氧化铝电解铝冶炼厂电解铝冶炼厂预焙阳极预焙阳极火电火电水电水电印尼电解铝总投资成本（含火电等配套）为42149元/吨026备注：1.氧化铝/预焙阳极/火电/水电投资成本均折算到单吨电解铝，即单吨电解铝建设中配套设施的投资成本。2.本页计算以及后续各页采用的人名币/美元汇率为6.73。印尼单吨电解铝投资成本（元/吨）数据来源：浙商证券研究所整理总投资成本（火电）42149元总投资成本（水电）59637元印尼电解铝项目单吨税前净利润276美元（2023/10）0372,192.45 139.80 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00050

5、01,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0-----------112023-06现货结算价现货结算价:LME铝铝:月月:平均值平均值 美元美元/吨吨印尼煤炭销售基准印尼煤炭销售基准(HBA)价格指数价格指数:月月:平均平均 美元美元/吨吨时间电解铝税前利润（美元/吨）Nov-22275

6、Dec-22324Jan-23432Feb-23384Mar-23270Apr-23371May-23360Jun-23301Jul-23279Aug-23238Sep-23274Oct-23276数据来源：wind，百川盈孚，IEEFA，全球铝合作伙伴，众帮煤炭，浙商证券研究所印尼电解铝价格&煤炭价格走势（元/吨）备注：参考IEEFA数据，单吨电解铝其他费用为750美元。根据南山铝业披露公告，其在印尼20年豁免全额所得税，故该利润亦可作为税后净利润参考值。目录C O N T E N T S印尼电解铝项目投资进度0102印尼电解铝项目投资回报803印尼电解铝项目情况分析04风险提示华青铝业：2

7、5万吨电解铝项目率先落地039电解铝（万吨）阳极碳素（万吨）电力投资额（亿美元）预计/已完成时间备注一期100504*380MW-（1）5025-14500KA25-380MW-2023Q21#/2#号机组成功并网25-2023-2024（2）5025-二期100503260MW-暂无具体规划合计2001004780MW-数据来源：上海市浙江商会，华峰集团，中化二建，NAXIN，铝途有你，SMM，浙商证券研究所Inalum：本土唯一电解铝企业，现有产能27万吨0310氧化铝电解铝（万吨）预焙阳极（万吨）投资额（亿美元）电力备注冶炼厂电力预计完成时间原有澳大利亚/印度进口25-603MW水电站S

8、iguragura PLTA and Tangga PLTA电解槽改造升级项目152024-2025水电5102024水电目前已完成2万吨（中铝承接）102024-2025EGA承接新建项目50187-水电北加里曼丹数据来源：ASI，SMM，电解铝，公司官网，天下铝讯，铝资讯，浙商证券研究所南山铝业：氧化铝投产，电解铝电力初步议定0311氧化铝电解铝（万吨）阳极碳素（万吨）投资额（亿元，不含电力）预计/已完成时间电力备注上游200882022Q3一期2526612026Q3300MW印尼国有电力公司（PLN）协议将分阶段进行电力供应，即2026年300兆瓦，2027年500兆瓦，2029-20

9、50年1300兆瓦。远期合计200850MW数据来源：公司公告，山东财经，全球铝合作伙伴，浙商证券研究所中国力勤/印尼阿达罗能源规划产能150万吨0312产能（万吨）电力类型资本支出（亿美元）预计完成时间冶炼厂电厂一期501100MW自备燃煤电厂7132025Q1二期501100MW自备燃煤电厂7132026Q4三期501375MW水力发电7262029Q4合计1503575GW21522030数据来源：长江有色金属网，SMM，IEEFA，电解铝，浙商证券研究所目录C O N T E N T S印尼电解铝项目投资进度0102印尼电解铝项目投资回报1303印尼电解铝项目情况

10、分析04风险提示风险提示04141、宏观经济风险。宏观经济影响铝的需求，从而影响金属的价格。2、政策变化风险。经济刺激政策等变动会引起金属品种价格的整体供需格局，从而影响项目情况。3、经营风险。项目经营可能面临的现金流风险、债务风险、诉讼风险、经营效益风险、市场变化和和市场竞争风险。4、汇率风险。印尼项目有可能因汇率波动影响铝价价差从而影响盈利利润的风险。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明15行业的投资评级以报告日后的6个月内，行

11、业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 行业评级与免责声明16法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z3

12、9833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一

13、切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式17浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010