《恒铭达-公司深度研究报告:苹果模切业务夯实业绩增长基础华阳通第二赛道驶入业绩成长期-231030(33页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《恒铭达-公司深度研究报告:苹果模切业务夯实业绩增长基础华阳通第二赛道驶入业绩成长期-231030(33页).pdf(33页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 公司研究公司研究 消费电子组件消费电子组件 2023 年年 10 月月 30 日日 恒铭达(002947)深度研究报告 强推强推(维持维持)苹果模切业务夯实业绩增长基础,华阳通第苹果模切业务夯实业绩增长基础,华阳通第二赛道驶入业绩成长期二赛道驶入业绩成长期 目标价:目标价:44.85 元元 当前价:当前价:27.00 元元 深耕模切赛道深耕模切赛道产品持续迭代升级,开辟数通、充电桩、储能第二赛道进入成长产品持续迭代升级,开辟数通、充电桩
2、、储能第二赛道进入成长新阶段新阶段。公司自成立以来围绕消费电子模切赛道布局,产品包括消费电子结构件、功能性器件等,积极配合大客户进行模切类产品研发,产品结构持续升级:(1)终端客户直接指定业务占比不断提高(2)公司产品从以防护产品为主到防护产品、精密功能件、结构件协同发展。2020 年公司收购华阳通补足金属件加工能力,华阳通原有数通业务整合顺利,公司大力拓展充电桩、储能业务,随着华阳通第二赛道开辟公司进入成长新阶段。模切市场空间广阔,公司十余年布局模切市场空间广阔,公司十余年布局模切模切业务进入业务进入收获期收获期。公司模切产品包括消费电子结构件、功能性器件等,具有粘贴、固定、屏蔽、绝缘等功能
3、。随着智能终端产品逐步向轻薄化、便携化和高性能方向发展,散热、可靠性和耐疲劳性要求提高,驱动模切市场增长。根据 BCC Research 数据,2016 至 2022 年全球屏蔽市场规模从 62 亿美元增长 90 亿美元,预计 2023 年达到 92.5 亿美元,年复合增长率 5.8%;据头豹研究院测算 5G 带动散热市场高速增长,2024年中国导热行业市场规模将达 186.3 亿元,其中消费电子散热材料 76.4 亿元。经过多年布局与大客户建立良好合作关系,公司跻身苹果全球前 200 核心供应商,并成为谷歌等国际知名客户供应商。随着产能释放,消费电子业务进入收获期,公司归母净利润自 2021
4、Q3 以来连续 8 个季度增长。收购华阳通补齐精密加工能力,收购华阳通补齐精密加工能力,AI 驱动华阳通数通主业发展驱动华阳通数通主业发展。华阳通主营数通精密结构件的研发设计、制造,数通产品主要为交换机、路由器、服务器等设备结构件,为华为合格供应商。2023 年 ChatGPT 掀起 AI 革命,服务器、交换机等硬件作为算力基础设施迎来新一轮发展。华为是服务器、交换机领域头部玩家,服务器领域华为已发布应用于高端服务器和云计算的昇腾 910、高算力低功耗的昇腾 310 和通用计算处理器鲲鹏系列,交换机领域华为以 36.4%份额位居国内交换机市场榜首。公司与头部客户合作有望深度受益本轮 AI 发展
5、。依托华阳通精密制造能力顺利开拓充电桩、储能业务依托华阳通精密制造能力顺利开拓充电桩、储能业务。我国新能源汽车保有量迅速提升,现有车桩比 2.5:1 的比例与 1:1 的目标存在差距,充电桩缺口较大。同时大功率快充成为趋势,华为液冷超充加速了快充渗透。储能领域 2022 年国内储能新增装机量为 16.4GW,同比增长 56.19%。公司 2020 年收购华阳通后充分整合精密结构件领域的技术沉淀及销售渠道,持续开发新能源精密结构件产品。2023 年上半年公司已成为华为、小鹏汽车等知名品牌合格供应商,并取得少量订单。华阳通第二赛道驶入业绩成长期。投资建议。投资建议。公司消费电子业务多年布局进入收获
6、期,全资子公司华阳通数通、充电桩、储能等业务拓展顺利第二赛道驶入业绩成长期,我们上调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 2.8/4.5/7.0 亿元(2024/2025 前值 3.88/5.3 亿元)。参考行业龙头领益智造、立讯精密和安洁科技估值情况,可比公司 24 年平均估值约 17X,考虑到公司成长性(公司 23 年、24 年 EPS 增速显著高于可比公司),给予公司 2024 年 23 倍市盈率,目标股价 44.85 元,维持“强推”评级。风险提示风险提示:下游需求不及预期、:下游需求不及预期、下游扩张进展不及预期下游扩张进展不及预期、扩产进度不及预期扩产进度不及预期、盈利能力
7、不及预期盈利能力不及预期 主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万)1,548 2,133 3,368 4,980 同比增速(%)36.9%37.8%57.9%47.9%归母净利润(百万)193 280 450 700 同比增速(%)517.4%45.0%60.7%55.6%每股盈利(元)0.84 1.22 1.95 3.04 市盈率(倍)32 22 14 9 市净率(倍)3.4 3.0 2.6 2.1 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2023年10月27日收盘价 证券分析师:耿琛证券分析师:耿琛 电话: 邮
8、箱: 执业编号:S0360517100004 证券分析师:岳阳证券分析师:岳阳 邮箱: 执业编号:S0360521120002 证券分析师:姚德昌证券分析师:姚德昌 邮箱: 执业编号:S0360523080011 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)23,017.18 已上市流通股(万股)16,076.76 总市值(亿元)62.15 流通市值(亿元)43.41 资产负债率(%)28.28 每股净资产(元)8.66 12 个月内最高/最低价 27.72/17.39 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)相关研究报相关研究报告告 恒铭达(002947)2023 年半年报点评:消费
9、电子业务驱动 23Q2 逆势增长,新能源&数通贡献新增量 2023-08-29 恒铭达(002947)2023 年一季报点评:23Q1 逆势增长,消费电子、新能源、数通三箭齐发成长可期 2023-05-13 恒铭达(002947)2022 年三季度业绩点评:22Q3业绩超预期,消费电子高速增长,新能源蓄势待发 2022-10-31 -17%-1%15%32%22/1023/0123/0323/0623/0823/102022-10-312023-10-27恒铭达沪深300华创证券研究所华创证券研究所 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文
10、号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析公司竞争优势。自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析公司竞争优势。公司主要分为华阳通板块和消费电子板块。首先从华阳通板块的数通、充电桩、储能行业出发,数通行业受益于 AI 趋势向好,充电桩、储能行业在双碳背景下快速发展,公司与头部客户达成合作有望充分受益于行业发展。消费电子业务方面行业基本盘稳固,大客户模切业务竞争格局好,公司依托多年布局消费电子业务进入收获期。投资投资逻辑逻辑 消费电子多年布局进入收获期消费电子多年布局进入收获期。苹
11、果基本盘稳固,精密功能件市场量价齐升:(1)苹果多年全球智能机市占率稳定(2)精密功能件市场量价提升,新功能新技术的导入带动精密功能件用量增加,精密功能件对工艺要求水平提升、功能叠加如在其原有起到固定的基础上叠加屏蔽、散热、防水等功能驱动价值量提升。恒铭达深耕精密功能件领域多年,拥有优质的客户/领先的研发积累。受大客户支持发力模切行业,2021 年产能落地以来,2021Q32023Q2 实现连续 8 个季度扣非净利润增长,消费电子多年布局进入收获期。华阳通数通、充电桩、储能第二赛道驶入业绩成长期华阳通数通、充电桩、储能第二赛道驶入业绩成长期。2020 年华阳通成为公司全资子公司,华阳通主营交换
12、机、路由器、服务器等设备结构件,为华为合格供应商。服务器、交换机等数通主业受益于 AI 渗透迎来发展。除数通外,公司依托华阳通精密制造能力,拓展充电桩、储能业务领域,产品布局包括应用于超级充电桩、欧标充电桩、电源、涂布机、换电柜、户用储能、工商业储能和光伏逆变器等的精密结构件等,目前已取得小鹏等客户认证。公司在惠州准备了 14 万平厂房产能,目前已动工,预计 2024 年投产,产能加速释放华阳通有望进入业绩释放期。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 公司盈利预测基于以下几点关键假设:(1)消费电子终端产品在大客户中料号份额持续提升。公司凭借成本、管理、技术、响应速度等优势在精密件上
13、有望持续突破,新增产能落地,在大客户份额提升。(2)服务器、交换机等数通业务持续扩充;政策引领下充电桩、储能等新能源行业迅速发展,公司依托华阳通精密制造能力持续拓展新能源业务。公司消费电子业务多年布局进入收获期,全资子公司华阳通数通、充电桩、储能等业务拓展顺利第二赛道驶入业绩成长期,我们上调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 2.8/4.5/7.0 亿元(2024/2025 前值 3.88/5.3 亿元)。参考行业龙头领益智造、立讯精密和安洁科技估值情况,可比公司 24 年平均估值约 17X,考虑到公司成长性(公司 23 年、24 年 EPS 增速显著高于可比公司),给予公司 202
14、4 年 23 倍市盈率,目标股价 44.85 元,维持“强推”评级。CY8ZoYdUrV5WjWsVbRaO6MnPmMpNmPiNqRnNlOnOpO9PmMzRxNtPsNMYmOvN 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、消费电子持续向好,拓展充消费电子持续向好,拓展充&储、数通打造新增长极储、数通打造新增长极.6(一)模切赛道十余载布局进入收获期,拓展充&储、数通打造新增长极.6 1、深耕模切件十余载,产品迎收获期.6 2、股权结构稳定,优秀管理层掌控公司发展.7(二)
15、产能持续释放,业绩进入收获期.8(三)依托华阳通精密加工能力,数通、充电桩、储能全面布局.10 二、二、充电桩、储能、数通下游快速增长,公司全面布局迎来快速增长充电桩、储能、数通下游快速增长,公司全面布局迎来快速增长.12(一)补足金属件加工能力,进一步打开公司发展天花板.12 1、华阳通主营 5G 通讯领域精密结构件加工,为华为合格供应商.12 2、AI 应用推动算力需求爆发,服务器和交换机迎来新增长点.12 3、华阳通数通领域全产品线布局,服务大客户享行业发展红利.15(二)充电桩、储能需求旺盛,公司成长可期.17 1、新能源汽车快速发展,华为液冷超充落地,充电桩打开成长空间.17 2、政
16、策赋能催化储能行业景气度上行.20 3、积极布局新能源产业,打造第二增长极.21(三)产能加速释放进入发展快车道.21 三、三、模切市场空间广阔,公司多年布局进入收获期模切市场空间广阔,公司多年布局进入收获期.23(一)5G 渗透率进一步提升,苹果基本盘稳固.23(二)5G 时代下游模切产品量价齐升,屏蔽、散热等要求变高.24(三)模切市场竞争格局优异,公司国产替代空间广阔.28 四、四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.30 五、五、风险提示风险提示.30 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号
17、4 图表目录图表目录 图表 1 公司主要产品为消费电子类产品和精密结构件产品.6 图表 2 恒铭达历史沿革.7 图表 3 公司股权结构图(截至 2023 年 6 月 30 日).7 图表 4 恒铭达管理层介绍.8 图表 5 2021 年起公司营收高速增长.8 图表 6 2021-2022Q2 连续六季度营收同比大幅增长.8 图表 7 2021 年起扣非净利润改善.9 图表 8 2021Q3 起扣非净利润显著提升.9 图表 9 2020 年员工人数大幅增长.9 图表 10 2020 年以来固定资产增加(亿元).9 图表 11 2021Q3 起毛利率、扣非净利率触底回升.10 图表 12 公司费用
18、管控合理.10 图表 13 华阳通产品及下游客户.11 图表 14 华阳通部分产品.12 图表 15 华阳通收购前财务状况(万元).12 图表 16 AIGC 产业图谱.13 图表 17 不同模型所需算力.13 图表 18 2022-2026F 全球 AI 服务器出货量.14 图表 19 2023E-2027E 国内 AI 服务器市场规模.14 图表 20 交换机产业链图谱.14 图表 21 全球以太网交换机市场规模预计(亿元).15 图表 22 中国交换机市场规模预计(亿元).15 图表 23 数通结构件产品.15 图表 24 英伟达和华为 AI 服务器芯片算力指标.16 图表 25 202
19、1 年中国交换机市场竞争格局.17 图表 26 充电桩产业链图谱.17 图表 27 我国 2014 年-2023 年 6 月新能源汽车保有量.18 图表 28 我国新能源汽车产销量及其渗透率.18 图表 29 我国近五年充电桩保有量及增速(万台).18 图表 30 液冷超充桩产品结构图.19 图表 31 华为液冷高压充电桩宣传图.19 图表 32 储能产业相关重要政策.20 图表 33 全球/中国累计储能装机规模.20 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表 34 中国新增储能装机规模.20
20、图表 35 小鹏汽车充电桩产品.21 图表 36 新能源精密结构件产品.21 图表 37 连续募资加码开启扩产周期.22 图表 38 5G 手机出货量逆势上行.23 图表 39 苹果手机出货量基本稳定.24 图表 40 消费电子精密功能件量价齐升.24 图表 41 电磁屏蔽材料呈多样化发展.25 图表 42 电磁屏蔽材料市场规模.26 图表 43 高导热石墨烯膜是目前消费电子产品主要散热器件.26 图表 44 中国散热材料市场规模(单位:亿元).27 图表 45 精密功能件类别和功能.28 图表 46 公司为产业中游.28 图表 47 模切行业毛利率中枢近 30%.29 图表 48 主要竞争对
21、手情况.29 图表 49 可比公司估值表(20231027 股价,除恒铭达外其他采用 wind 一致预期).30 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、消费电子持续向好,拓展充消费电子持续向好,拓展充&储、数通打造新增长极储、数通打造新增长极(一)(一)模切赛道十余载布局进入收获期,拓展充模切赛道十余载布局进入收获期,拓展充&储、数通打造新增长极储、数通打造新增长极 苏州恒铭达电子科技股份有限公司成立于 2011 年,总部坐落于江苏省昆山市。公司立足于全球高端产业价值链,为消费电子、通讯和
22、新能源领域的世界知名客户提供功能性器件、精密结构件及其产品的高附加值一体化综合解决方案。公司自成立以来围绕消费电子模切赛道布局,于 2020 年收购深圳市华阳通机电有限公司后补足了金属件加工、组装能力,拓宽业务范围至数据通信、新能源等新兴领域。2023 年,公司充电、储能等新业务逐步走上正轨,有望打造公司第二增长极。图表图表 1 公司公司主要主要产品产品为为消费电子类产品消费电子类产品和精密结构件和精密结构件产品产品 资料来源:公司2023年募集说明书,华创证券 1、深耕模切件深耕模切件十余载十余载,产品,产品迎收获期迎收获期 公司经过十余年发展已具备先进智能制造核心能力,通过外延并购,业务范
23、围从消费电子领域不断扩大,发展历程主要分为三个阶段:第一阶段(第一阶段(2011 年年-2019 年)。年)。公司成立之初采用自主开发模式,为泰科、莫什、富士康、立讯精密等主要客户提供消费电子防护产品。2015 年起公司把产能转向能力盈利更强的终端品牌商指定产品,调整业务模式为自主开发和终端品牌指定交易结合。2017 年起,公司进行产能扩张,对核心客户销售收入增长。2018 年公司产品得到认可,跻身苹果全球前 200 核心供应商名单,并成为谷歌等国际知名客户的供应商。第二阶段(第二阶段(2019 年年-2023 年)。年)。公司产品结构迭代升级,消费电子消费电子主要产品由外部防护主要产品由外部
24、防护性产品转化为功能性性产品转化为功能性器件器件,功能性器件产品较外部防护性产品技术难度、终端要求高,恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 公司综合实力增强。2020 年收购华阳通,充分整合华阳通在精密结构件领域的技术沉淀及销售渠道,布局 5G 通讯领域精密结构件产品。第三阶段(第三阶段(2023 年年-至今)。至今)。公司消费电子业务在终端客户得到快速发展,华阳通整合顺利,原有数通业务交换机、云存储服务器等网络终端产品应用日趋丰富,新领域充电桩、储能等新能源业务逐步走上正轨。2023 年上半年,
25、依托既有品牌优势,公司已成为华为、小鹏汽车等知名品牌合格供应商,并取得少量订单,华阳通第二赛道驶入业绩成长期。图表图表 2 恒铭达历史沿革恒铭达历史沿革 资料来源:公司年报,公司招股说明书,公司官网,公司2023年募集说明书,华创证券 2、股权股权结构稳定,优秀管理层掌控公司发展结构稳定,优秀管理层掌控公司发展 截止 2023 年 6 月 30 日,公司前十大股东持股占比 49.5%。公司实控人为荆氏家族,董事长荆世平先生及其同为实控人的亲属夏琛、荆江及荆京平直接和间接持有公司股份合计达 46.14%,荆氏家族成员为一致行动关系,股权结构较为稳定。图表图表 3 公司公司股权结构图(股权结构图(
26、截至截至 2023 年年 6 月月 30 日)日)资料来源:wind,华创证券 管理层产业和行业经验丰富。管理层产业和行业经验丰富。公司核心高管具有高学历和丰富行业经验,多在电子产业深耕多年,对管理、研发、工艺、供应链等方面具备专业且深刻的理解。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 图表图表 4 恒铭达恒铭达管理层介绍管理层介绍 姓名姓名 职位职位 简介简介 荆世平 董事长 硕士,曾先后于香港大生公司、深圳市宝安区恒铭达包装印刷厂任职高管,2011 年 7 月至2017 年 2 月负责苏州恒铭达电
27、子科技有限公司战略决策、技术研发及市场开拓等重大经营决策事务,2017 年起担任恒铭达董事长一职。荆天平 总经理 硕士,2003 年 4 月至 2017 年 8 月先后任职昆山包材董事和执行董事,2011 年至今任职恒铭达总经理,2020、2021 年以来任深圳华阳通、惠州华阳通董事。荆京平 副董事长 副总经理 博士,2014 年至今任惠州恒铭达总经理,2017 年 2 月至今任公司董事、董事会秘书,2020 年2 月起任公司副总经理。夏琛 副董事长 副总经理 硕士,曾任职于上海正峰工业有限公司、昆山恒铭达包装材料有限公司;2017 年 2 月起任副总经理。荆江 副总经理 EMBA,曾任职于淮
28、安世昌达科技印刷有限公司;2011 年 7 月至 2017 年 2 月任职于苏州恒铭达;2020 年 12 月至今任东莞艾塔极新材料科技有限公司执行董事;2022 年 6 月至今任北京恒铭达执行董事;2017 年 2 月至今任恒铭达副总经理。资料来源:公司公告,华创证券(二)(二)产能持续产能持续释放释放,业绩进入收获期业绩进入收获期 产能产能释放释放营收营收高速增长。高速增长。20172022 年公司营收稳健增长,营收由 4.49 亿元增长至 15.48亿元,CAGR 为 28.08%。公司持续拓展大客户,与富士康、和硕、广达、仁宝等多家知名品牌商达成良好合作,2021 年起产能持续释放,营
29、收快速增长:公司 2021 年释放出二期厂区 8,000 平方米的新产能,并在下半年全部投入使用,三季度新机型开始放量,2021年营收同比增速 75.6%;2022 年昆山项目一期厂房投入使用,2022 年公司实现营收同比增速 36.95%。图表图表 5 2021 年起公司营收年起公司营收高速增长高速增长 图表图表 6 2021-2022Q2 连续六季度营收同比大幅增长连续六季度营收同比大幅增长 资料来源:wind,华创证券 资料来源:wind,华创证券 2021Q3 以来扣以来扣非非净利润净利润进入上升通道进入上升通道。公司扩张前期多重因素压制业绩,2020 年全年归母净利润下滑 36.7%
30、至 1.05 亿元。一方面汇率波动侵蚀公司短期利润,另一方面公司在扩张前期储备人员、加大研发和管理投入、增加固定资产,业绩受到阶段性影响。2021Q3 起随着产能释放&在终端产品进展顺利公司扣非净利进入上升通道,2021Q3 扣非净利润为 0.19 亿元,同比+63.5%,2021Q32023Q2 公司连续 8 个季度实现归母净利润增长。0%10%20%30%40%50%60%70%80%02468002020212022营收(亿元)YoY(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01234567营收(亿元)YoY(%)
31、恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 图表图表 7 2021 年年起起扣非净利润改善扣非净利润改善 图表图表 8 2021Q3 起扣非净利润显著提升起扣非净利润显著提升 资料来源:wind,华创证券 资料来源:wind,华创证券 图表图表 9 2020 年员工人数大幅增长年员工人数大幅增长 图表图表 10 2020 年以来固定资产增加年以来固定资产增加(亿元亿元)资料来源:wind,华创证券 资料来源:wind,华创证券 毛、净利率触底反弹毛、净利率触底反弹,盈利能力提升,盈利能力提升。公司毛利率
32、、扣非归母净利率 2021Q4 触底,随着公司新品量产爬坡、稼动率提升、新产能投产、产品持续迭代升级,公司盈利能力提升,毛利率从 2021Q2的 27.37%波动提高至 2023Q2的 28.11%,扣非净利率从2021Q2 的 5.0%波动提高至 2023Q2 的 15.63%。-100%-50%0%50%100%150%200%0.000.501.001.502.002.502002020212022扣非净利润(亿元)YoY(%)-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.000.100.200.300.400.500.60
33、0.700.80扣非净利润(亿元)YoY(%)020406080006008000820022员工人数(人)人均创收(万元,右轴)00.511.522.533.5200222023H1 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 图表图表 11 2021Q3 起起毛利率、扣非净利率触底毛利率、扣非净利率触底回升回升 资料来源:wind,华创证券 期间费用管控合理期间费用管控合理。2020 年由
34、于股份支付、职工薪酬增加、收购产生的其他费用影响,管理费用率由 2019 年的 6.4%提升至 2020 年的 9.7%(剔除股份支付影响管理费用率约6.8%),随着一次性影响消除公司管理费用率回落至 2023H1 的 6.4%。公司境外业务约占营收一半,美元兑人民币汇率波动对财务费用率有所影响。公司研发费用率总体稳定,保持在 5%附近;销售费用率近三年趋于稳定,保持在 3%左右。图表图表 12 公司费用管控合理公司费用管控合理 资料来源:wind,华创证券(三)(三)依托华阳通精密加工能力,数通、充电桩、储能全面布局依托华阳通精密加工能力,数通、充电桩、储能全面布局 收购华阳通补足精密加工能
35、力,收购华阳通补足精密加工能力,开拓开拓数通和新能源数通和新能源第二成长曲线第二成长曲线。2020 年公司收购华阳通业务补足了金属件加工、组装能力,进一步打开公司成长空间。华阳通主营业务为精密结构件的设计、研发、生产与销售,数通产品主要为交换机、路由器、服务器等设备结-20%-10%0%10%20%30%40%2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 20230Q2毛利率归母净利率扣非净利率-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%2002120222023H1销售费用
36、率/%研发费用率/%管理费用率/%财务费用率/%恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 构件,是华为的合格供应商。2022 年起,公司依托精密加工和组装能力积极探索充电桩、储能、车载电源等业务,取得国内知名头部电池生产厂商合格供应商资格并开始供应相关产品。图表图表 13 华阳通华阳通产品产品及下游客户及下游客户 资料来源:公司2023年特定对象股票募集说明书,华创证券 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号
37、 12 二、二、充电桩、储能、数通下游快速增长,公司全面布局迎来快速增长充电桩、储能、数通下游快速增长,公司全面布局迎来快速增长(一)(一)补足金属件加工能力,进一步打开公司发展天花板补足金属件加工能力,进一步打开公司发展天花板 1、华阳通主营华阳通主营 5G 通讯领域精密结构件加工,通讯领域精密结构件加工,为华为合格供应商为华为合格供应商 2020 年,公司通过公开挂牌竞购和协议方式受让两种方式收购深圳市华阳通机电有限公司 51%以上股权,华阳通成为公司全资子公司。华阳通华阳通主营主营 5G 通讯领域精密结构件加工,通讯领域精密结构件加工,为华为合格供应商。为华为合格供应商。华阳通成立于 2
38、000 年,由贵州黎阳航空发动机公司投资兴办,主营业务为 5G 通讯领域中精密结构件的设计、研发、生产与销售,其数通产品主要为交换机、路由器、服务器等设备结构件,是华为的合格供应商。深圳华阳通目前的产能主要供给华为的通信机柜的金属结构件以及为未来新业务的拓展做后备。图表图表 14 华阳通部分产品华阳通部分产品 资料来源:华阳通官网,华创证券 剔除搬迁事项影响,华阳通整体经营良好。剔除搬迁事项影响,华阳通整体经营良好。华阳通 2020 年、2021 年和 2022 年毛利率分别为 24.62%、16.57%和 6.81%,2022 年由于厂房整体搬迁,单位人工成本、制造费用等上升,导致毛利率大幅
39、下降。经测算,因搬迁事项 2022 年华阳通增加成本约为 3,074.93万元,剔除搬迁事项因素的影响之后,2022 年毛利率约为 19.64%,整体经营状况良好。图表图表 15 华阳通收购前财务状况华阳通收购前财务状况(万元)(万元)科目科目 2019 年年 12 月月 31 日日 2020 年年 3 月月 31 日日 总资产 17225.23 17698.43 负债余额 9476.01 9,578.86 净资产 7,749.22 8,119.56 营业收入 25,897.26 5,429.72 营业利润 2,587.44 424.59 净利润 2,245.15 370.34 资料来源:公司
40、公告,华创证券 2、AI 应用推动应用推动算力算力需求爆发,服务器和交换机迎来新增长点需求爆发,服务器和交换机迎来新增长点 ChatGPT 掀起掀起 AIGC 革命,革命,引起引起算力需求激增。算力需求激增。AIGC(AI Generated Content)是指可以像人类一样具备生成创造能力的 AI 技术,即生成式 AI。AIGC 可以基于训练数据和生成 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 算法模型,自主生成创造新的文本、图像、音乐、视频、3D 交互等各形式的内容和数据。ChatGPT 作为
41、一种文本生成式 AI,相比原有生成式对话产品,在大范围连续对话能力、生成内容质量、语言理解能力和逻辑推理能力上都得到大幅提升。ChatGPT 横空出世,标志着通用基础大模型将突破 NLP 领域以小模型为主导的传统发展范式。AI 大模型的训练、推理阶段均需要海量数据和大量算力支持,算力需求激增。图表图表 16 AIGC 产业图谱产业图谱 图表图表 17 不同模型所需算力不同模型所需算力 资料来源:清华大学AIGC发展研究报告1.0版 资料来源:A.Mehonic&A.J.KenyonBrain-inspired computing needs a master plan 服务器服务器为为 AI
42、算力基础设施,算力基础设施,算力需求下算力需求下 GPU 服务器占据主导地位服务器占据主导地位。服务器是生产算力的关键基础设施,传统服务器主要采用 CPU 串行架构,擅长逻辑计算,算力提升主要依靠堆核实现。随着云计算、大数据、AI 等新技术应用,算力需求下 CPU 服务器处理能力接近极限,AI 服务器应运而生。AI 服务器按应用场景可分为训练和推理两种,其中训练对芯片算力要求更高。服务器采用异构形式,如 CPU+GPU、CPU+TPU、CPU+其他的加速卡等。根据 IDC 数据,2023 年上半年,GPU 服务器依然主导,占据 92%的市场份额。国内外国内外AI服务器出货量持续保持高速增长。服
43、务器出货量持续保持高速增长。据TrendForce统计,2022年高端搭载GPGPU的服务器出货量年增约 9%,约 14 万台,占整体服务器比重近 1%,其中近 80%的出货量均集中在中、美系八大云端业者。展望 2023 年,Microsoft、Meta、百度与字节相继推出基于生成式 AI 的衍生产品服务使得服务器需求激增,预估 2023 年 AI 服务器出货量可同比增长 38.4%,2022-2026 年 AI 服务器出货量年复合增长率约 22%。IDC 数据显示,2022 年国内 AI 服务器市场规模达到 67 亿美元,同比增长 24%,其中 GPU 服务器占据89%的市场份额;预计 20
44、27 年国内规模达 164 亿美元。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 图表图表 18 2022-2026F 全球全球 AI 服务器出货量服务器出货量 图表图表 19 2023E-2027E 国内国内 AI 服务器市场规模服务器市场规模 资料来源:TrendForce(2023.05),华创证券 资料来源:IDC(2023.05)交换机为网络搭建的重要组件,交换机为网络搭建的重要组件,AI 应用丰富下迎来新增长机遇。应用丰富下迎来新增长机遇。交换机是基于以太网实现数据传输和交换的新一代基础设施
45、重要网络设备,在网络中负责数据汇聚与转发,主要应用在数据中心、园区、工业等领域。从产业链来看,交换机产业链上游主要为芯片和电子元器件供应商;产业中游是交换机厂商;产业下游包括主要为电信、数据中心、工业和各类行业企业等。随着生成式 AI 的应用日益丰富,大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加,推动了数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升。作为数据中心网络核心设备的交换机,也迎来了新的技术变革和增长机遇。图表图表 20 交换机产业链图谱交换机产业链图谱 资料来源:亿渡数据,华创证券 交换机行业规模持续增长,中国增速高于全球。交换机行业规模持续增长,中国增速高于全球。随着 AIGC 不断发展、云计
46、算产业的发展及渗透率的持续提升,对通信设备需求持续增长,预计交换机规模持续扩大。据 IDC统计,2022 年全球交换机行业市场规模达到 3082.3 亿元,同比增长 17.0%,且预计未来5 年的增速稳定在 4%左右,预计 2027 年规模将达到 3768.0 亿元。中国交换机增速高于全球,2022 年中国交换机行业市场规模达到 510.8 亿元,同比增长 9.5%,且预计未来 5年增速高于全球增速,稳定在 7%-9%,预计 2027 年规模将达到 749.3 亿元。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050020222023E2024E2025E20
47、26E出货量(万台)YoY(%)上游中游下游交交换芯芯片片C CP PU U/P PH HY Y芯芯片片电子子元元器器件件操操作作系系统交交换机机裸裸机机白白盒盒品品牌牌国内龙头企业全球龙头企业从从全全球球市市场来来看看,思思科科为绝对龙头企企业,全全球球接接近近一一半半市市场由由其其掌掌控控;A Ar ri i s st ta a、H HP PE E、J Ju un ni i p pe er r等等知知名名企企业与与华为和和新新华三三争争夺剩剩余余市市场份份额。电信信运运营商商云云计算算企企业生生活活场景景工工业 场景景 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创
48、证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 图表图表 21 全球全球以太网以太网交换机交换机市场规模市场规模预计预计(亿元)亿元)图表图表 22 中国中国交换机交换机市场规模市场规模预计预计(亿元)亿元)资料来源:IDC,华创证券 资料来源:IDC,华创证券 3、华阳通数通领域全产品线布局华阳通数通领域全产品线布局,服务大客户享行业发展红利服务大客户享行业发展红利 数通领域全产品线布局数通领域全产品线布局。华阳通拥有精益的制造能力,精密结构件主要为通信设备的外部柜体,为通信设备提供框插配合、屏蔽、固定、防护、散热等功能的解决方案,主要应用在通信领域中的数据交换机、路由器
49、、云存储服务器等设备中。公司具备总装一体化解决方案能力,公司不断加大在数通领域的研发投入,交换机、云存储服务器等数通网络终端产品的应用愈发广泛。图表图表 23 数通结构件产品数通结构件产品 资料来源:公司2023年特定对象发行股票募集说明书,华阳通官网,华创证券 服务大客户享受行业发展红利服务大客户享受行业发展红利。大客户在服务器、交换机领域拥有完善产品布局和强竞争力,公司与头部客户合作有望享受行业发展红利。服务器领域华为已发布应用于高端服务器和云计算的昇腾 910、高算力低功耗的 AI SOC 昇腾 310 和通用计算处理器鲲鹏系列。华为依托“鲲鹏+昇腾”双底座,瞄准万亿计算产业市场,服务器
50、销量有望受益于 AI算力发展迅速增长。3082.3376805000250030003500400020222027CAGR=4%510.8749.30050060070080020222027CAGR=8%恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 图表图表 24 英伟达和华为英伟达和华为 AI 服务器芯片算力指标服务器芯片算力指标 英伟达英伟达 华为华为 V100 A100 H100 昇腾 型号 NVLink V100 PCIe V100 PCIe V1
51、00S 80GB PCIe 80GB SXM SXM PCIe NVL 昇腾 310 昇腾 910 算力指标 FP64 7.8 TFLOPS 7 TFLOPS 8.2 TFLOPS 9.7 TFLOPS 34 TFLOPS 26 TFLOPS 68 TFLOPS FP64 Tensor Core 19.5 TFLOPS 67 TFLOPS 51 TFLOPS 134 TFLOPS FP32 15.7 TFLOPS 14 TFLOPS 16.4 TFLOPS 19.5 TFLOPS 67 TFLOPS 51 TFLOPS 134 TFLOPS TF32 156 TFLOPS|312 TFLOPS
52、 989 TFLOPS 756 TFLOPS 1979 TFLOPS FP16 320TFLOPS FP16 Tensor Core 312 TFLOPS/624 TFLOPS 1979 TFLOPS 1513 TFLOPS 3958 TFLOPS BF16 Tensor Core 312 TFLOPS/624 TFLOPS 1979 TFLOPS 1513 TFLOPS 3958 TFLOPS INT16 8TOPS 640TOPS INT8 16TOPS INT8 Tensor Core 624 TOPS/1248 TOPS 3958 TOPS 3026 TOPS 7916 TFLOPS
53、功耗 300W 250W 250W 300W 400W 700W 300-350W 2x 350-400W 8W 310W 资料来源:华为官网,英伟达官网,华创证券 中国交换机中国交换机行业集中度较高行业集中度较高,华为居首,华为居首。伴随近年来国产设备商快速崛起,海外交换机设备商在中国的份额快速缩小,华为和新华三占比合计超过 70%,分别为 36.4%、35.2%,其次为星网锐捷(12.4%),华为、新华三等少数几家企业占据着绝大部分的市场份额,国内交换机市场双龙头格局特征显著。公司数通零部件业务有望受益于客户出货量的增长。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华
54、创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 图表图表 25 2021 年年中国交换机市场竞争格局中国交换机市场竞争格局 资料来源:中商情报网,华创证券 产能产能扩充数通业务可期扩充数通业务可期。深圳华阳通目前的产能主要供给华为的通信机柜的金属结构件以及为未来新业务的拓展做后备。公司在惠州准备了 14 万多平方米厂房产能,用于新业务和消费电子产品的增量业务,目前已动工,预计 2024 年下半年投产。产能释放后数通业务可期。(二)(二)充电桩、储能需求旺盛充电桩、储能需求旺盛,公司成长可期公司成长可期 1、新能源汽车快速发展,华为液冷新能源汽车快速发展,华为液冷超超充落地
55、,充电桩打开成长空间充落地,充电桩打开成长空间 充电桩是保障新能源汽车发展的基石设施充电桩是保障新能源汽车发展的基石设施,位于产业链中游,位于产业链中游。充电桩是指为电动汽车提供能量补充的充电装置,可以固定在地面和墙壁,根据不同的电压等级为各种型号的电动汽车充电。充电桩的输入端与交流电网直接连接,输出端都装有充电插头用于为电动汽车充电。充电模式主要包括交流慢充、直流快充。充电桩位于产业链中游。图表图表 26 充电桩产业链图谱充电桩产业链图谱 资料来源:优优绿能招股书,wind,华创证券 36.40%35.20%12.40%5.30%1.70%9.00%华为新华三星网锐捷思科中兴通讯其他 恒铭达
56、(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 中国为全球最大新能源车市场,渗透率及保有量持续大幅增长带动充电桩市场需求旺盛。中国为全球最大新能源车市场,渗透率及保有量持续大幅增长带动充电桩市场需求旺盛。2022 年全球新能源汽车销量破 1000 万辆,同比增长 63.6%,国内新能源汽车销量达 687.2万辆,占比超 60%,成全球最大市场;新能源汽车保有量方面,我国新能源车保有量从2016 年的 91 万辆增至 2022 年末的 1310 万辆,对应六年 CAGR 达 55.97%。国内新能源汽车渗透率提高
57、叠加保有量持续大幅增长带动充电桩市场需求旺盛。图表图表 27 我国我国 2014 年年-2023 年年 6 月新能源汽车保有量月新能源汽车保有量 图表图表 28 我国新能源汽车产销量及其渗透率我国新能源汽车产销量及其渗透率 资料来源:中汽协,wind,华创证券 资料来源:中汽协,wind,华创证券 国内车桩比逐年降低,但公共补能缺口仍大。国内车桩比逐年降低,但公共补能缺口仍大。根据中国充电联盟的统计,截至 2022 年底,全国充电基础设施累计数量为 521 万台。根据以上数据,全国新能源汽车保有量与全国累计建成充电桩数量的比例约为 2.5:1。我国新能源汽车保有量迅速提升,而现有车桩比与 1:
58、1 的理想目标存在一定差距。目前,出租车、网约车等运营车辆有高频使用公共充电桩的需求,位于大城市尤其是特大城市的私家车车主因居民区建设环境限制也有通过公共充电桩日常补能的需求。面对强劲的公共桩需求,现有公共桩增速尚低于私人桩,公共补能存在较大缺口。图表图表 29 我国近五年充电桩保有量及增速(万台)我国近五年充电桩保有量及增速(万台)资料来源:wind,华创证券 大功率快充大功率快充成产业成产业趋势,趋势,液冷技术广泛应用液冷技术广泛应用。快充使得电流增大产热明显,对于充电设备的散热能力要求提升显著,液冷技术将在高压快充趋势下得到广泛运用。据2022 中国电动汽车用户充电行为白皮书,72%用户
59、更偏爱 120kw 及以上大功率充电桩,但当前快充桩超充桩比例较低,以新能源汽车保有量最大的上海市为例,截至 2023 年 2 月底,0%20%40%60%80%100%120%140%020040060080000保有量(万辆)增速0%5%10%15%20%25%30%005006007008002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年产量(万辆)销量(万辆)渗透率(%)0%20%40%60%80%100%120%140%00500201820192020
60、202120222023H1公共桩数量私人桩数量公共桩yoy私人桩yoy 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 上海市 120kW 以上的快充直流电枪 10875 个,仅占 6.59%。据华为测算,如果按照现有车桩比测算,要满足 1300 多万台高压快充需求,2023-2026 年行业需要再增加 98 万台1000V 高压直流桩。图表图表 30 液冷超充桩产品结构图液冷超充桩产品结构图 资料来源:充换电研究院 华为全液冷超充站落地川藏线,超充华为全液冷超充站落地川藏线,超充渗透渗透加速。加速。据
61、华为数字能源微信公众号,国庆期间,华为数字能源助力打造的全液冷超充站在川藏南线暨理塘、亚丁公路(四川段)沿线多地正式上线,运用华为全液冷超充技术,可实现更高海拔的更快充电,为新能源车主提供“一杯咖啡,满电出发”的充电体验。全液冷超充终端具备如下特性:1、充电更快:充电更快:最大输出功率 600kW,最大电流 600A。2、设备高可靠:设备高可靠:全液冷技术,可耐高温、高湿,且能防灰尘、防腐蚀,适应高原工况。3、匹配所有车型:匹配所有车型:充电范围 200-1000V,一次充电成功率 99%,匹配特斯拉、小鹏、理想等乘用车及货拉拉等商用车。图表图表 31 华为液冷高压充电桩宣传图华为液冷高压充电
62、桩宣传图 资料来源:华为数字能源公众号 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 2、政策赋能催化储能行业景气度上行政策赋能催化储能行业景气度上行 政策引领政策引领下下,顶层设计驱动储能产业蓬勃发展。,顶层设计驱动储能产业蓬勃发展。目前我国储能产业市场化仍在探索中,政策驱动在储能产业的发展中发挥重要作用。在“双碳”目标引领下,我国出台了关于储能的总体规划、新能源强制配储、电力市场改革、补贴政策等系列政策,具体如下:图表图表 32 储能产业相关重要政策储能产业相关重要政策 资料来源:中国政府网,国家能
63、源局,国家发改委,wind,华创证券 全球储能市场持续高速发展,国内储能装机增势强劲。全球储能市场持续高速发展,国内储能装机增势强劲。自 2019 年开始,全球储能累计装机规模增速持续增长。根据 CNESA 统计,2022 年全球储能累计装机规模为237.2GW,同比增长 13%,新增装机 27.8GW,同比增长 52%。我国已投运电力储能项目累计装机规模为 59.8 GW,年增长率 30%,新增装机量为 16.4GW,同比增长56.19%。储能装机新增数量持续提升,带动储能行业精密结构件的市场需求。图表图表 33 全球全球/中国累计储能装机规模中国累计储能装机规模 图表图表 34 中国新增储
64、能装机规模中国新增储能装机规模 资料来源:iFind,华创证券 资料来源:CNESA,转引自中商产业研究院,华创证券 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 21 3、积极布局新能源产业,打造第二增长极积极布局新能源产业,打造第二增长极 加码加码新能源业务新能源业务,获头部客户认可,获头部客户认可。公司以华阳通为平台在新能源领域积极布局,并在惠州准备了 14 万平厂房产能,目前已动工,预计 2024 年投产。华阳通新能源领域精密结构件应用于超级充电桩、欧标充电桩、电源、涂布机、换电柜、户用储能、工商业储
65、能和光伏逆变器等,客户包括小鹏汽车等国内知名新能源车企。图表图表 35 小鹏汽车充电桩产品小鹏汽车充电桩产品 资料来源:小鹏汽车官网,华创证券 新能源产品布局完善新能源产品布局完善。公司在“互动易”公告精密结构件在新能源汽车中应用广泛,包含电池结构件、电路的控制部件、无人驾驶系统等等。公司将持续围绕新能源汽车进行产品开发,根据公司公告已与国内新能源车企达成合作。储能业务方面公司今年已取得国内新能源行业龙头企业的供应商资质,并通过新定增对产能进行战略布局,为全面推动新能源业务的发展奠定更坚实的基础。图表图表 36 新能源精密结构件产品新能源精密结构件产品 资料来源:公司2023年特定对象发行股票
66、募集说明书,华创证券(三)(三)产能加速释放进入发展快车道产能加速释放进入发展快车道 定定增增募资开启扩产周期。募资开启扩产周期。2021 年,公司以竞价方式募资 3.5 亿元用于昆山市毛许路电子材料及器件、结构件产业化项目和补充流动资金。2023 年,公司拟定增募资不超 11.6亿,用于惠州恒铭达智能制造基地建设项目,发力新能源充电桩、储能等业务。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22 图表图表 37 连续募资加码开启扩产周期连续募资加码开启扩产周期 项目名称项目名称 募投金额(万元)募投金额(
67、万元)2019 年年 IPO 扩建生产车间 18,920 平方米 38,716 现有车间技改 10,152 扩建实验及检测用房 5,000 平方米 5,218 合计 54,086 2021 年年非公开发行非公开发行 昆山市毛许路电子材料及器件、结构件产业化项目(二期)24,509 补充流动性资金 10,000 合计 34,509 2023 年年非公开发行非公开发行 惠州恒铭达智能制造基地建设项目 116,000 合计 116,000 资料来源:公司公告,华创证券 募投募投加速产能释放,加速产能释放,华阳通打造第二成长曲线华阳通打造第二成长曲线。惠州恒铭达智能制造基地建设项目拟购置先进的生产设备
68、和检测设备,搭建集高效智能制造生产线与智能仓储为一体的生产制造基地。项目建设完成后,公司新能源和通信等领域产品产能将大幅提升。公司预计新增 441.2 万/套产能,产能扩张幅度达到 276.5%,项目达产后年净利润达到 2.05 亿元。据公司公开回复投资者回答,华阳通惠州工厂已开始动工建设,预计于 2024 年下半年开始投产,产能扩张有望推动公司进入发展快车道。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 23 三、三、模切市场空间广阔,公司多年布局进入收获期模切市场空间广阔,公司多年布局进入收获期(一)(一
69、)5G 渗透率进一步提升,苹果基本盘稳固渗透率进一步提升,苹果基本盘稳固 5G 时代全面到来,时代全面到来,5G 智能手机智能手机占比占比持续持续上升上升。根据 IDC 数据显示,受到疫情冲击、地缘冲突等因素影响后,全球智能手机出货量 2022 年下滑 11%至 12 亿台,预计 2023 年全球智能手机出货量 11.7 亿台,同比下滑 3.2%。根据 statista 数据显示,尽管全球智能手机出货量渐趋饱和,5G 手机占比逐年提升,2023 年有望接近 70%,出货量超过 8 亿部。TechInsights 预测 2024 年全球 5G 智能手机渗透率预计将达到 72%。图表图表 38 5
70、G 手机手机出货量出货量逆势上逆势上行行 资料来源:IDC,statista,华创证券 苹果基本盘稳固,苹果基本盘稳固,iPhone 14 系列系列助推助推市占率市占率重回第一重回第一。自 2020Q4 首款 5G 机型 iPhone12系列发布以来,iPhone 出货量连续 4 个季度高增长,根据 IDC 数据 2021Q3 iPhone 出货量 5040 万,同比+21.15%。iPhone 13 系列同样表现出色,即使在受制于供应链紧张的背景下,苹果在 2021Q4 重夺市占率第一位置,2021Q4 苹果市占率 23.12%。iPhone 14 系列帮助苹果刷新 5G 手机发布以来市占率
71、最高位置,2022Q4 苹果市占率 24.08%,需求强劲。-30%-15%0%15%30%45%60%75%020040060080000202120222023E智能手机出货量(百万部)智能手机出货量(百万部)5G手机出货量(百万台)手机出货量(百万台)YoY(%)5G手机占比(手机占比(%)恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 24 图表图表 39 苹果手机出货量基本稳定苹果手机出货量基本稳定 资料来源:IDC,华创证券(二)(二)5G 时代下游模切产
72、品量价齐升,屏蔽、散热等要求变高时代下游模切产品量价齐升,屏蔽、散热等要求变高 模切产品下游应用广泛,终端产品硬件升级推动高性能精密功能件价值提升。模切产品下游应用广泛,终端产品硬件升级推动高性能精密功能件价值提升。模切服务于消费类电子、重工业设备、家电电器、汽车飞机、军用装备等领域。公司模切产品包括消费电子结构件、消费电子功能性器件等,具有粘贴、固定、屏蔽、绝缘、缓冲、散热、防尘等功能。随着智能终端产品逐步向轻薄化、便携化和高性能方向发展,产品内部组件的散热性、可靠性和耐疲劳性也需精进。尤其是 5G 背景下,对智能手机的传输速率、频率、信号强度等都有更高要求,这必将导致智能手机从核心芯片到射
73、频器件、从机身材质到内部结构都会有新的升级。伴随智能终端硬件升级,精密功能器件的精密度和性能也需随之提升。高性能的精密功能件产品离不开先进的产品设计、成熟的生产工艺水平和优质的产品原材料,这势必会拉动精密功能件单品价值量的提升。图表图表 40 消费电子精密功能件量价齐升消费电子精密功能件量价齐升 资料来源:恒铭达招股书,华创证券 -45%-30%-15%0%15%30%45%60%0500300350400450全球智能手机出货量(百万部)全球智能手机出货量(百万部)Apple出货量(百万部)出货量(百万部)Apple占比(占比(%)Apple YoY(%)恒铭达(恒铭达
74、(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 25 屏蔽材料屏蔽材料 智能终端智能终端 5G 技术应用,电磁屏蔽器件性能要求提升。技术应用,电磁屏蔽器件性能要求提升。电磁屏蔽即利用屏蔽材料阻隔或衰减被屏蔽区域与外界的电磁能量传播。屏蔽类功能性器件能够隔离和消除电磁波对其它电子元器件产生干扰作用,以控制电场、磁场、电磁波由一个区域对另一个区域的感应和辐射,从而保证电子元器件的正常运行。手机内部芯片、传感器、发射器等精密元件对电磁波敏感,容易受到外界电磁波的干扰。5G 技术使用的是高频频段信号,部分甚至位于毫米波频段,毫米波穿
75、透力差,衰减大,覆盖能力会大幅度减弱,对高质量电磁屏蔽器件性能要求增加。图表图表 41 电磁屏蔽材料呈多样化发展电磁屏蔽材料呈多样化发展 名称名称 图片图片 功能功能 应用领域应用领域 导电布 电磁屏蔽,屏蔽范围在100k-3GHz 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 导电橡胶 密封和电磁屏蔽,屏蔽性能达 120dB(10GHz)通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 导电泡棉 良好的电磁屏蔽性能、导电性能和阻燃性能 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 导电涂料 使完全绝缘的非金属和非导电表面具有吸收、传导和衰减电磁波的特征,屏蔽电
76、磁波干扰 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 吸波材料 吸收电磁波、杂波抑制、抗电磁干扰、阻燃等 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 导电屏蔽胶带 用于密封 EMI 屏蔽室,壳体和电子设备的接缝,缠绕电缆进行屏蔽,提供可靠的接地表面,对不能焊接的表面提供电接触几种电磁屏蔽材料 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 金属屏蔽器件 宽频率的屏蔽性能,良好的导电、耐磨、可塑性和机械性能 适用于有电磁波干扰或者静电问题的电子设备,通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器和其他领域 资料来源:广东江粉磁材股份有限公司发行股份购买资产暨
77、关联交易报告书,华创证券 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 26 电磁屏蔽材料市场电磁屏蔽材料市场持续扩容持续扩容,预计,预计 2023 年可达年可达 92.5 亿美元。亿美元。根据 BCC Research 发布的数据,2016 至 2022 年,全球屏蔽市场规模从 62 亿美元增长 90 亿美元,预计 2023 年达到 92.5 亿美元,年复合增长率增长 5.8%。图表图表 42 电磁屏蔽材料市场规模电磁屏蔽材料市场规模 资料来源:BCC Research,转引自中商情报网,华创证券 散热材料
78、散热材料 智能终端智能终端产品产品功率升高功率升高,要求高性能要求高性能导热器件。导热器件。散热就是将发热部件产生的热量发散到空气中,其方式包括热传导、热对流和热辐射三种。根据热传导、热对流手段的不同,可以将散热器产品分为主动与被动两种方式。主动散热是由与发热体无关的能源参与进行强制散热,比如风扇、液冷中的水泵、相变制冷中的压缩机,其特点是效率高,但同时也需要其它能源的辅助。被动散热就是仅依靠发热体或散热片的自行发散来进行降温。目前手机终端、平板电脑等智能终端多采用被动散热方案,也有部分产品开发出主动散热功能。各种智能终端产品都在不断更新换代,轻薄化、智能化和多功能化使得功耗升高的同时,热量也
79、逐渐变大,特别是到了 5G 通信时代,5G 高功耗芯片以及折叠屏、全面屏的发展等都使得终端设备发热量剧增。有研究表明,电子元器件温度每升高 2,其可靠性下降约 10,散热成为智能终端亟需解决的问题,因此,散热材料也不断的升级迭代,以应对更高的散热要求。图表图表 43 高导热石墨烯膜是目前消费电子产品主要散热器件高导热石墨烯膜是目前消费电子产品主要散热器件 材料类别材料类别 图片图片 优点优点 应用领域应用领域 高导热石墨烯膜 一种超薄散热材料,拥有优异的导热性能,轻薄柔软,加工性及使用性极佳,本身也不会产生额外的电磁波干扰 适用于 LED 照明、移动设备、LCD、PDP、LED 电视、笔记本电
80、脑、电源、投影仪、大型通信设备等 0%2%4%6%8%10%12%002002120222023E市场规模(亿美元)市场规模(亿美元)YoY(%)恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 27 导热凝胶 以硅胶复合导热填料,经过搅拌、混合和封装制成的凝胶状导热材料,具有良好的亲和性、耐候性、耐高低温性以及绝缘性,同时可塑性强,能够满足不平整界面的填充,可以满足各种应用下的传热需求 适用于 LED 照明、移动设备、LCD、PDP、LED 电视
81、、笔记本电脑、电源、投影仪、大型通信设备等 液冷热管散热 将充满液体的导热铜管顶点覆盖在手机处理器上,处理器运算产生热量时,热管中的液体就吸收热量气化,这些气体会通过热管到达手机顶端的散热区域降温凝结后再次回到处理器部分,周而复始从而进行有效散热 移动设备、笔记本电脑、投影仪、LED 电视大型通信设备等 导热硅胶片 良好的导热性能力、一定的柔韧性、优良的绝缘性和可压缩性 元器件表面与散热器 资料来源:恒铭达招股书,华创证券 中国散热材料市场预计中国散热材料市场预计 2024 年可达年可达 186.3 亿元,亿元,5G 时代时代 2019-2024 年复增长率年复增长率将将达达17.3%。根据头
82、豹研究院的测算,5G 商用化带动散热市场高速增长,2020 年市场规模增速达到最高峰,同时散热材料在其他领域的运用比例将会逐步增加。到 2024 年,中国导热行业市场规模预计达到 186.3 亿元,其中用于消费电子的散热材料价值 76.4 亿元。图表图表 44 中国散热材料市场规模中国散热材料市场规模(单位:亿元)(单位:亿元)资料来源:头豹研究院,华创证券 其他材料其他材料 除上述精密功能件外,精密功能件还包括粘贴固定类、绝缘类、缓冲类、防尘类等器件,实现通讯设备、计算机、手机、汽车电子等产品各功能模块或部件之间粘接、保护、防干扰、导热、防尘、绝缘等功能。46.91%55.38%65.26%
83、73.53%72.94%54.19%44.30%41.69%41.23%41.01%0%10%20%30%40%50%60%020406080000022E2023E2024E消费电子消费电子通讯基站通讯基站其他其他市场规模市场规模YoY(%)恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 28 图表图表 45 精密功能件类别和功能精密功能件类别和功能 材料类别材料类别 图片图片 功能功能 应用领域应用领域 粘贴、固定类 粘
84、贴、固定类功能性器件主要用于替代传统的铆钉、螺丝、卡簧等机械式固定器件,实现消费电子产品元器件之间的物理连接与固定,从而使产品更加轻薄,密合性更好。主要产品为各类型的双面胶、热熔胶、泡棉胶等 通讯设备、计算机、手机终端、汽车电子、家用电器等领域 缓冲类 缓冲类功能性器件能够避免震动在消费电子产品各部件之间的传导,起到密封、隔音、吸收冲击能量、压缩填补空隙等作用。主要产品为缓冲泡棉 防尘类 防尘类功能性器件具有良好的防尘性能,能够防止微小尘埃等异物通过喇叭、听筒等部位进入或接触消费电子产品内部元器件,主要产品为防尘网等 绝缘类 绝缘类功能性器件能够在消费电子产品内部的电子元器件之间起到绝缘和隔离
85、作用,可避免各器件发生短路、漏电、击穿故障,保证其正常功能的发挥。主要产品为绝缘片 资料来源:公司2023年度定增募集说明书,华创证券(三)(三)模模切市场竞争格局优异,公司国产替代空间广阔切市场竞争格局优异,公司国产替代空间广阔 模切件位于产业中游。模切件位于产业中游。产业链上游为保护膜、导电屏蔽材料、胶带、离型材料等原材料厂家,下游为模组厂、OEM/ODM 厂家。图表图表 46 公司为产业中游公司为产业中游 资料来源:恒铭达招股书,华创证券 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 29 模切行业技术
86、日益精进,高技术壁垒公司盈利水平更优模切行业技术日益精进,高技术壁垒公司盈利水平更优。公司消费电子领域主要产品为消费电子结构件和消费电子功能性器件等。随着消费电子产品向智能化、轻薄化、便携化、集成化、高性能等方向发展,下游行业对消费电子功能性器件的品质、技术要求越来越高,具有突出技术优势和竞争力的企业在行业发展中盈利水平优异盈利水平优异:行业内典型公司历年毛利率水平中枢近30%,行业内优质公司如恒铭达除2021年以外毛利率高于30%,2019 年毛利率一度接近 50%。近年来,公司营收增长稳定,且增长率显著高于行业可比公司,发展空间大。图表图表 47 模切行业模切行业毛利率中枢近毛利率中枢近
87、30%资料来源:wind,华创证券 公司具备雄厚技术实力公司具备雄厚技术实力,多领域逐步多领域逐步提升市占率提升市占率。公司成立以来采取以提高技术研发能力为核心的竞争策略,目前已建立了高效的技术研发体系。截至目前,公司已掌握 AI 检测技术、多工步级进冲压技术、能量储存式焊接技术等先进技术,可广泛应用于消费电子、新能源、数通等多个领域,技术实力雄厚。目前模切行业高端厂商仍以迈锐、宝依德等外资企业为主,国产替代空间广阔。图表图表 48 主要竞争对手情况主要竞争对手情况 类别类别 说明说明 迈锐 全球性新型柔性材料精密模切件生产商,总部位于印第安纳波利斯,全球拥有 9家工厂,全球超过 3000 名
88、员工。自 1954 年以来一直致力于向客户提供优质的产品和卓越的服务,并始终保持有竞争力的价格优势。宝依德 主要产品为模切胶带、泡棉、导电片、散热片、隔热片、绝缘片、垫片、保护膜、光薄胶膜、网纱。公司是苹果重要模切产品供应商,在全球 3 大洲、10 个国家和地区设有 27 个工厂、10 个设计中心。领益智造(002600.SZ)世界领先的智能制造平台,致力为全球客户提供一站式智能制造服务及解决方案,主要产品为模切产品、冲压产品、CNC 产品、紧固件产品和组装产品等,应用于智能手机、平板电脑、智能可穿戴设备等消费电子产品的精密功能器件,是苹果公司精密功能件的核心供应,2023 年上半年实现营业收
89、入 152.88 亿元。安洁科技(002635.SZ)一家专业为笔记本电脑和手机等消费电子产品品牌终端厂商提供功能性器件生产及相关服务的企业,产品主要包括内部粘贴、绝缘、屏蔽、缓冲等功能器件和外部的防护、展示、传感等功能器件,是苹果重要模切产品供应商。2023 年上半年实现营业收入 18.66 亿元。42.71%34.54%39.88%47.00%49.00%49.93%38.43%26.80%31.01%0%10%20%30%40%50%60%20002020212022恒铭达安洁科技领益科技飞荣达智动力博硕科技 恒铭达(恒铭达(002947)深度
90、研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 30 智动力(200686.SZ)精密器件平台型一体化解决方案提供者,布局散热组件、车载电子器件、精密光学器件等产品领域,广泛应用于智能手机、平板电脑、可穿戴设备、智能家居等消费电子产品,应用品牌包括谷歌、三星、OPPO、vivo、Facebook 等。2023 年上半年实现营业收入 6.21 亿元。飞荣达(300602.SZ)一家电磁屏蔽/热管理解决方案服务商,主要产品包括导电塑料器件、导热硅橡胶、绝缘片、保护膜等,下游应用涵盖消费电子、通讯设备、笔记本电脑、家用电器等多个领域。2023 年上半
91、年实现营业收入 17.78 亿元。资料来源:wind,各公司公告,华创证券 四、四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 关键假设。关键假设。公司盈利预测基于以下几点关键假设:(1)消费电子终端产品在大客户中料号份额持续提升。公司凭借成本、管理、技术、响应速度等优势在精密件上有望持续突破,新增产能落地,在大客户份额提升。(2)服务器、交换机等数通业务持续扩充;政策引领下充电桩、储能等新能源行业迅速发展,公司依托华阳通精密制造能力持续拓展新能源业务。盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。公司消费电子业务多年布局进入收获期,全资子公司华阳通数通、充电桩、储能等业务拓展顺利,第二赛道驶入业绩成长期
92、,我们上调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 2.8/4.5/7.0 亿元(2024/2025 前值 3.88/5.3 亿元)。参考行业龙头领益智造、立讯精密和安洁科技估值情况,可比公司 24 年平均估值约 17X,考虑到公司成长性(公司 23 年、24 年 EPS 增速显著高于可比公司),给予公司 2024 年 23 倍市盈率,目标股价 44.85 元,维持“强推”评级。图表图表 49 可比公司估值表(可比公司估值表(20231027 股价,除恒铭达外其他采用股价,除恒铭达外其他采用 wind 一致预期)一致预期)证券代码证券代码 证券简称证券简称 收盘价收盘价 EPS EPS 增
93、速增速 PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 002475.SZ 立讯精密 32.00 1.29 1.58 2.05 2.53 22.48%29.75%23.41%24.66 20.22 15.70 12.64 002600.SZ 领益智造 6.01 0.23 0.32 0.40 0.49 39.13%25.00%22.50%20.02 18.83 15.08 12.36 002635.SZ 安洁科技 13.93 0.34 0.53 0.72 0.91 55.88%35.85%26.39%35.
94、87 26.20 19.41 15.38 平均值 26.85 21.75 16.73 13.46 002947.SZ 恒铭达 27.00 0.84 1.22 1.95 3.04 45.24%59.84%55.90%资料来源:wind,华创证券预测 五、五、风险提示风险提示 下游需求不及预期下游需求不及预期:公司精密结构件业务与下游需求息息相关,下游需求不及预期将影响公司稼动率,影响公司业绩。下游扩张进展不及预期:下游扩张进展不及预期:公司持续拓展数通、储能等业务,若业务扩张或客户导入进展不及预期,将对公司业绩造成影响。扩产产能无法充分消化扩产产能无法充分消化:公司在精密结构件领域扩产较大,未来
95、仍需要拓展更多的客户、订单用以消化新增产能,倘若扩产产能无法充分消化,将对公司业绩造成影响。盈利能力不及预期盈利能力不及预期:若行业竞争格局加剧盈利能力不及预期将对公司业绩产生影响。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 31 附录:财务预测表附录:财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 311 516 530 614 营业收入营业收入 1,548 2,133 3
96、,368 4,980 应收票据 15 19 23 42 营业成本 1,068 1,482 2,380 3,526 应收账款 727 709 1,087 1,561 税金及附加 8 13 17 25 预付账款 3 4 11 13 销售费用 45 53 84 115 存货 288 339 481 682 管理费用 127 156 211 272 合同资产 0 0 0 0 研发费用 71 92 135 199 其他流动资产 562 666 840 1,111 财务费用-33 15 16 16 流动资产合计 1,907 2,253 2,973 4,023 信用减值损失-13-1-1-1 其他长期投资
97、0 0 0 0 资产减值损失-42-14-14-17 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 277 324 355 397 投资收益 16 14 16 16 在建工程 63 65 66 67 其他收益 3 5 5 5 无形资产 72 78 85 95 营业利润营业利润 232 332 538 837 其他非流动资产 172 177 181 186 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 584 643 688 745 营业外支出 3 1 2 2 资产合计资产合计 2,490 2,897 3,661 4,768 利润总额利润总额 230 330 536 8
98、35 短期借款 0 0 0 0 所得税 37 53 86 135 应付票据 29 40 70 113 净利润净利润 193 277 450 700 应付账款 389 548 880 1,340 少数股东损益 0-3 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 193 280 450 700 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 165 290 463 713 其他应付款 26 26 26 26 EPS(摊薄)(元)0.84 1.22 1.95 3.04 一年内到 期 的 非 流 动 负 债 19 19 19 19 其他流动负债 92 117 167 228 主要财务比
99、率主要财务比率 流动负债合计 555 751 1,162 1,726 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 36.9%37.8%57.9%47.9%其他非流动负债 70 70 70 70 EBIT 增长率 291.6%76.0%59.6%54.1%非流动负债合计 70 70 70 70 归母净利润增长率 517.4%45.0%60.7%55.6%负债合计负债合计 625 821 1,232 1,796 获利能力获利能力 归 属 母 公 司 所 有 者 权 益 1,853 2,064 2,414 2,
100、953 毛利率 31.0%30.5%29.3%29.2%少数股东权益 12 12 15 19 净利率 12.4%13.0%13.4%14.1%所有者权益合计所有者权益合计 1,865 2,076 2,429 2,972 ROE 10.4%13.6%18.6%23.7%负债和股东权益负债和股东权益 2,490 2,897 3,661 4,768 ROIC 13.0%20.0%26.5%32.3%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 25.1%28.3%33.6%37.7%单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 4.8%4.3%3.7%3.0%经营活
101、动现金流经营活动现金流 103 374 205 352 流动比率 3.4 3.0 2.6 2.3 现金收益 209 334 514 770 速动比率 2.9 2.5 2.1 1.9 存货影响-81-51-142-201 营运能力营运能力 经营性应收影响-99 26-375-477 总资产周转率 0.6 0.7 0.9 1.0 经营性应付影响 46 170 362 503 应收账款周转天数 153 121 96 96 其他影响 27-106-155-242 应付账款周转天数 126 114 108 113 投资活动现金流投资活动现金流-129-99-90-108 存货周转天数 84 76 62
102、59 资本支出-121-96-89-107 每股指标每股指标(元元)股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.84 1.22 1.95 3.04 其他长期资产变化-8-3-1-1 每股经营现金流 0.45 1.63 0.89 1.53 融资活动现金流融资活动现金流-58-71-100-161 每股净资产 8.05 8.97 10.49 12.83 借款增加 6 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付-35-101-163-253 P/E 32 22 14 9 股东融资 23 23 23 23 P/B 3 3 3 2 其他影响-51 7 40 69 EV/EBITDA 25 16 10 7
103、资料来源:公司公告,华创证券预测 恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 32 电子组团队介绍电子组团队介绍 副所长、前沿科技研究中心负责人:耿琛副所长、前沿科技研究中心负责人:耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员,中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名,2016 年新财富电子行业第五名团队核心成员,2017 年加入华创证券研究所。高级分析师:熊翊宇高级分析师:熊翊宇 复旦大学金融学硕士,3 年买方研究经验,曾任西南证券电子行业研究员
104、,2020 年加入华创证券研究所。联席首席研究员:岳阳联席首席研究员:岳阳 上海交通大学硕士。2019 年加入华创证券研究所。研究员:王帅研究员:王帅 西南财经大学硕士。2021 年加入华创证券研究所。研究员:姚德昌研究员:姚德昌 同济大学硕士。2021 年加入华创证券研究所。助理研究员:唐栩助理研究员:唐栩 北京大学管理学硕士。2023 年加入华创证券研究所。助理研究员:张文瑶助理研究员:张文瑶 哈尔滨工业大学硕士。2023 年加入华创证券研究所。研究员:吴鑫研究员:吴鑫 复旦大学资产评估硕士,1 年买方研究经验。2022 年加入华创证券研究所。研究员:高远研究员:高远 西南财经大学硕士。2
105、022 年加入华创证券研究所。恒铭达(恒铭达(002947)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 34 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅
106、在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客
107、户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些
108、投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: