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1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。1 20232023 年年 0808 月月 1 16 6 日日 医疗器械医疗器械 行业深度分析行业深度分析 从数据维度深度剖析国内医用内窥镜从数据维度深度剖析国内医用内窥镜行业投资行业投资 证券研究报告证券研究报告 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A A 首次首次评级评级 首选股票首选股票 目标价(元)目标价(元)评级评级 行业表现行业表现 资料来源:Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 -5.9-8.1-7.5 绝对收益绝对收益 -7.0-10.1-15.5 马帅马帅 分析师分析师 SA
2、C 执业证书编号:S01 相关报告相关报告 医疗器械解构系列一:回归基本面,从数据流客观看待行业进一步成长空间 2022-10-17 国家医保局发文指引医疗器械带量采购方向,创新器械有望迎来板块性利好 2022-09-04 新冠检测板块持续跟踪及推荐:全球月度检测量环比快速增长,美国需求激增带来可观市场增量 2022-01-12 新冠检测跟踪:Omicron 预计将带来新一轮需求增长,有关厂商有望收获业绩弹性 2021-12-09 行业深度:手术机器人赛道腾飞在即,国产龙头开启发展新征程 2021-10-20 行业近况行业近况:招采端口径下,招采端口径下,我国整体内镜设备
3、(软镜我国整体内镜设备(软镜+硬镜)市硬镜)市场规模场规模 20222022 年估计达到约年估计达到约 17172 2 亿元,同比增长亿元,同比增长 46%46%;2023H12023H1 估估计达到约计达到约 8 83 3 亿元,近三年复合增长率达到亿元,近三年复合增长率达到 29%29%,维持快速增长,维持快速增长。2022 年,我国软镜市场规模实现约 85.9 亿元,占整体内镜设备市场比重达到 49.8%,同比增长达 47.8%;2023H1 实现约 44 亿元,近三年复合增速达 33%。细分来看,消化内镜市场规模约为74 亿元,同比增长约 53%;支气管镜市场规模约为 12 亿元,同比
4、增长约 23%。2022 年,我国硬镜市场规模实现约 86.5 亿元,占整体内镜设备市场比重达到 50.16%,同比增长达 44%;2023H1 实现约 39 亿元,近三年复合增速达 24%。硬镜市场的细分领域较多,可分为胸腹腔镜、关节镜、鼻咽喉镜、宫腔镜、脊柱内镜、泌尿外科内镜等。其中,体量占比最高的两大细分是胸腹腔镜和骨科内镜(关节、脊柱),22 年分别占据将近 50%和 20%的份额。长期空间长期空间:预计预计 20322032 年年我国整体医用内镜市场规模我国整体医用内镜市场规模将有望超过将有望超过50500 0 亿元(设备,招采端口径;耗材,假设长期来看集采降价亿元(设备,招采端口径
5、;耗材,假设长期来看集采降价 50%50%),),未来未来 1010 年的年的 CAGRCAGR 预计预计约为约为 8 8.7 7%。结构方面,2032 年,预计我国软镜市场规模达到约 230 亿元左右,未来 10 年 CAGR 约为 10.6%;硬镜达到约 180 亿元左右,CAGR 7.8%,硬镜细分领域众多,且较杂,若单看部分高景气细分,如胸腹腔镜、骨科等,预计 CAGR 会高于市场平均水平,介于硬镜平均增速与软镜平均增速之间;内镜耗材,若假设集采后降价50%,那么预计将达到约 95 亿元,CAGR 约为 6.6%。假若不考虑集采因素,2032 年内镜耗材市场规模预计将接近 190 亿元
6、,CAGR达 14.2%,同时整体医用内镜市场有望超过 600 亿元,CAGR 约10%+。竞争格局竞争格局:2023H12023H1,消化内镜国产化率合计份额约,消化内镜国产化率合计份额约 15%15%,硬镜国硬镜国产化率约产化率约 4040-50%50%。2022 年,我国硬镜市场外资企业份额合计约为 52.17%,国产企业份额合计为 34.27%;2023H1,外资企业份额合计为 46.03%,近 3 年累计降幅达到 26.89pct,国产企业份额合计为 40.57%,近 3 年累计提升幅度达到 29.42pct。软镜的市场格局相对集中,2022 年外资三大家(奥林巴斯、富士、宾得)在国
7、内软镜市场的占有率共为 77.82%,其中消化内镜达到约 85%;2023H1,合计市-16%-6%4%14%24%34%--08医疗器械医疗器械沪深沪深300300999565769 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 场份额达 70.45%,近 3 年累计下降约 16pct,其中消化内镜合计市场份额达到 82%,近 3 年累计下降约 8.4pct。开立+澳华在国内软镜市场的合计市占率于 2022 年达到 11.92%,其中消化内镜市占率达到约13%;2023H1达到约14
8、.62%,近3年提升约8.7pct,其中消化内镜达到 15.4%,近 3 年提升约 9.2pct。内镜内镜行业成长性行业成长性强强,底部配置价值高。,底部配置价值高。行业看未来 10 年的复合增速预计在 10%左右,加上部分细分领域目前外资占比仍然较高(80%),叠加国产替代的持续进行,开立、澳华、迈瑞等国产龙头的成长空间十分可观。假设 2032年,我国软镜设备招采端年市场规模达到 230 亿,若国产龙头市占率能够达 30%+,那么对应销售规模预计将达到 70 亿元左右(招采端),结合现有体量来看,单软镜这一条业务线的成长空间就在 5-10 倍这一区间。近期市场受短期因素影响出现较大波动,无需
9、对内镜板块过度悲观,中长期人口结构变化、恶性肿瘤发病率提升、微创诊疗的普及、内镜开展率与治疗率(渗透率)和国产化率的提升对行业持续产生拉动的逻辑不变;中长期来看,医疗反腐有利于为行业正本清源,减少厂商的不必要的销售费用,为真正创新的产品、具有高临床获益的产品提供空间。在底部关注先前估值较高的高景气度内镜核心标的具有较高性价比。建议建议关注标的:关注标的:(1 1)内镜设备端:)内镜设备端:a a)内镜业务现阶段以内镜业务现阶段以软镜为软镜为主:主:开立医疗、澳华内镜;b b)内镜业务现阶段以内镜业务现阶段以硬镜为主:硬镜为主:迈瑞医疗、海泰新光、西山科技等;(2 2)内镜)内镜诊疗诊疗耗材:耗
10、材:南微医学、安杰思等。风险提示:风险提示:(1)行业政策端的不确定性;(2)行业需求端波动的风险;(3)有关公司产品推广不及预期;(4)测算模型存在统计误差的风险:本文中与市场规模、竞争格局、产品价格、厂商业务经营相关的数据仅代表从公开数据统计和在此基础上测算而来的结果,而由于数据获取可及性方面的局限和抽样统计本身的误差,其结果或与公司真实经营数据间客观存在差距,请投资者谨慎参考,尤其是具体公司的经营数据还应以公司披露口径为准。FYmVrXjXgV8ZoMtRmPbRcMbRtRrRpNtQjMmMwOiNmNoRbRqRnNxNrMqOxNsQqQ行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械
11、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。3 内容目录内容目录 1.本篇报告的创新之处、旨在回答的问题和所能提供的增量.5 2.如何量化衡量医用内镜行业近年来的成长轨迹和近期边际变化?.6 3.怎么看内镜行业的中长期空间?细分领域怎样拆解?.8 4.国产替代的演进路径是怎样的?如何看待未来竞争格局变化?.14 5.重点关注标的.19 6.风险提示.24 图表目录图表目录 图 1.近年来我国软镜与硬镜市场规模变化情况(亿元,招采端).7 图 2.近年我国软硬镜市场规模分季度变化(亿元,招采端).7 图 3.2023-2032 医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元).12
12、 图 4.2017-2030E 中国医用内窥镜市场规模,沙利文.13 图 5.2017-2030E 全球医用内窥镜市场规模,沙利文.13 图 6.2017-2026E 中国医用内窥镜市场规模预测,头豹研究院.13 图 7.我国硬镜市场 TOP15 中的外资企业合计份额变化.15 图 8.我国硬镜市场 TOP15 中的国产企业合计份额变化.15 图 9.近年来我国硬镜市场国产替代情况.15 图 10.近年来我国硬镜国产替代情况(迈瑞单独核算).15 图 11.近年来我国消化内镜市场国产替代情况.17 图 12.近年来我国消化内镜市场主要厂商份额变化情况.17 图 13.中国硬镜市场竞争格局,20
13、21,头豹研究院.17 图 14.中国软镜市场竞争格局,2021,头豹研究院.18 图 15.开立医疗营业收入.19 图 16.开立医疗归母净利润.19 图 17.澳华内镜营业收入.19 图 18.澳华内镜归母净利润.19 图 19.海泰新光营业收入.21 图 20.海泰新光归母净利润.21 图 21.西山科技营业收入.21 图 22.西山科技归母净利润.21 图 23.南微医学营业收入.22 图 24.南微医学归母净利润.22 图 25.安杰思营业收入.22 图 26.安杰思归母净利润.22 表 1:近年来我国医用内镜市场规模增长情况,口径:招采端、按招标情况统计,单位:亿元.6 表 2:消
14、化内镜开展量与内镜下诊疗量空间测算.9 表 3:消化内镜设备空间测算.10 表 4:2023-2032 年我国消化内镜保有量与市场规模增长测算.10 表 5:2023-2032 年我国部分内镜下诊疗耗材使用量增长测算.11 表 6:2023-2032 医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元).11 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4 表 7:近年来我国硬镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分市场份额变化,中标量口径.14 表 8:近年来我国软镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分市场份额变化,中标量口径.16 表 9:
15、迈瑞医疗硬镜系统.20 表 10:重点公司盈利预测及估值(基于 2023 年 8 月 9 日市值计算).23 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。5 1.1.本篇报告的创新之处、旨在回答的问题和本篇报告的创新之处、旨在回答的问题和所能提供的增量所能提供的增量 报告背景报告背景和旨在回答的问题和旨在回答的问题:2022 年以来,内镜国产龙头所做出的成绩市场有目共睹,无论是硬镜领域的迈瑞、海泰,软镜方面的开立、澳华,抑或是耗材领域的南微、安杰思在疫情后随院内常规诊疗复苏而实现的业绩提速。在优秀国产企业取得佳绩的同时,大家也对背后的
16、产业逻辑更加关注。内镜的长期成长逻辑是十分顺畅的,底层变量是内镜检查量的持续增长,这一增长非常明确的受到诸如人口老龄化、恶性肿瘤高发、微创诊疗方法和疾病早筛方法渗透率提升等宏观或中观因素的拉动,再叠加在这一趋势之下的国产替代来到拐点(国产龙头业绩提速、市占率显著提升),市场对内镜行业的景气度的预期或者评判很容易在短时间内发生较大变化。再加上近期医疗反腐政策的出现,市场放大了对行业预期的波动,因此本篇报告在这个时点发布,主要旨在明晰行业中长期的天花板在哪里、已经走到了哪里、未来还有多少空间,以及国产企业在这个行业历史进程中处于什么样的地位。报告创新之处和增量:报告创新之处和增量:既往市场对内镜行
17、业的研究不乏定性研究和根据历史数据的线性外推。本篇报告在市场存量成果的基础上,尽可能希望以更加数据化的视角量化衡量近几年行业整体和各个细分领域真实的体量和增长,以及主要厂商的市场份额变化,再基于现实数据提出一套用以灵敏测算行业整体和各个细分领域中长期空间的模型框架,并且我们也希望模型还能够根据未来跟踪变量的变化或者新的外生冲击而进行实时调整从而修正预期,对行业进行有效、及时的跟踪和判断。行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6 2.2.如何量化衡量医用内镜行业近年来的成长轨迹和近期边际变化?如何量化衡量医用内镜行业近年来的成长轨
18、迹和近期边际变化?我国整体内镜设备(软镜我国整体内镜设备(软镜+硬镜)市场规模于硬镜)市场规模于 20222022 年估计达到约年估计达到约 17172 2 亿元,同比增长亿元,同比增长约约 46%46%,于于 2023H12023H1 估计达到约估计达到约 8 83 3 亿元,近三年复合增长率达到亿元,近三年复合增长率达到 29%29%。鉴于市场上目前缺乏可靠、权威口径下的近两年内镜市场统计,我们统合了多渠道数据,包括众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告等,将各个内窥镜主要细分领域的招投标数据进行系统性整合,最终结果如下表所示。表表1 1:近年来我
19、国医用内镜市场规模增长情况,口径:近年来我国医用内镜市场规模增长情况,口径:招采招采端端、按、按招招标情况统计,单位:亿元标情况统计,单位:亿元 2020H1 2020H2 2020 2021H1 2021H2 2021 2022H1 2022H2 2022 2023H1 市场合计市场合计 39.10 84.87 123.97 45.08 73.08 118.17 52.49 119.93 172.42 83.38 yoy 15.30%-13.89%-4.68%16.42%64.10%45.91%58.86%软镜软镜 18.49 39.64 58.13 22.44 35.71 58.15 24
20、.48 61.46 85.94 43.97 占比占比 47.28%46.71%46.89%49.77%48.86%49.21%46.63%51.25%49.84%52.73%yoy 21.35%-9.92%0.03%9.09%72.13%47.80%79.64%消化内镜 15.32 31.89 47.21 18.47 29.80 48.27 20.74 53.10 73.84 36.98 占比 82.86%80.45%81.21%82.32%83.45%83.02%84.74%86.39%85.92%84.11%yoy 20.56%-6.55%2.25%12.29%78.19%52.97%78
21、.30%支气管镜 3.17 7.75 10.92 3.97 5.91 9.88 3.74 8.36 12.10 6.99 占比 17.14%19.55%18.79%17.68%16.55%16.98%15.26%13.61%14.08%15.89%yoy 25.17%-23.78%-9.57%-5.83%41.55%22.52%87.07%硬镜硬镜 20.61 45.23 65.84 22.65 37.37 60.02 28.01 58.47 86.48 39.41 占比占比 52.72%53.29%53.11%50.23%51.14%50.79%53.37%48.75%50.16%47.27
22、%yoy 9.86%-17.36%-8.84%23.69%56.44%44.08%40.69%胸腹腔镜 10.69 24.36 35.05 11.51 19.06 30.57 13.63 28.56 42.19 18.99 占比 51.86%53.86%53.24%50.82%51.00%50.93%48.66%48.85%48.79%48.18%yoy 7.66%-21.76%-12.78%18.42%49.84%38.01%39.33%关节镜 1.90 4.02 5.91 2.29 4.25 6.54 2.97 7.56 10.53 4.25 占比 9.20%8.88%8.98%10.12
23、%11.36%10.89%10.60%12.94%12.18%10.79%yoy 20.83%5.74%10.58%29.56%78.11%61.09%43.18%鼻咽喉镜 2.26 4.85 7.11 2.84 4.55 7.39 3.52 6.67 10.19 4.66 占比 10.98%10.72%10.80%12.56%12.17%12.32%12.55%11.41%11.78%11.81%yoy 25.70%-6.19%3.96%23.63%46.70%37.82%32.41%宫腔镜 1.55 3.19 4.74 1.38 2.55 3.93 2.29 4.32 6.61 3.18
24、占比 7.50%7.06%7.20%6.10%6.82%6.55%8.16%7.39%7.64%8.07%yoy -10.68%-20.17%-17.07%65.49%69.58%68.14%39.06%脊柱内镜 1.64 3.16 4.80 1.79 2.30 4.09 2.11 4.04 6.15 3.41 占比 7.95%6.98%7.29%7.90%6.16%6.81%7.53%6.92%7.11%8.65%yoy 9.09%-27.13%-14.75%17.89%75.74%50.44%61.65%其他 2.58 5.65 8.23 2.83 4.67 7.50 3.50 7.31
25、10.81 4.93 神经内镜 1.55 2.57 肾镜 1.36 1.63 膀胱镜 0.76 1.45 阴道镜 1.07 1.38 输尿管镜 1.28 乳管镜 0.19 0.26 耳镜 0.12 0.25 精囊镜 0.02 0.03 资料来源:众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。7 根据我们的统计,在招投标口径下,20222022 年,我国软镜市场规模实现年,我国软镜市场规模实现约约 8 85.95.9 亿元(亿元(招采招
26、采端端),),占整体内镜设备市场比重达到占整体内镜设备市场比重达到 4949.8 8%,同比增长达,同比增长达 47.8%47.8%;2023H12023H1 实现约实现约 4 44 4 亿元,近三年复亿元,近三年复合增速合增速超过超过 3 30 0%。细分来看细分来看,20222022 年年消化内镜市场规模约为消化内镜市场规模约为 7 74 4 亿元,同比增长约亿元,同比增长约 53%53%;支气;支气管镜市场规模约为管镜市场规模约为 1212 亿元,同比增长约亿元,同比增长约 23%23%。需要说明的是,支气管镜和鼻咽喉镜较为特殊,同时有软镜和硬镜在临床上使用,由于较难对数据再进行拆分,因
27、此我们根据使用率的高低,暂且将支气管镜归入软镜口径,而将鼻咽喉镜归入硬镜口径。硬镜方面,在招投标口径下,20222022 年市场规模年市场规模达到达到约约 8 86.56.5 亿元(亿元(招采招采端端),占整体内镜设备),占整体内镜设备市场比重达到市场比重达到 5050.1616%,同比增长达,同比增长达 4 44 4%;2023H12023H1 实现约实现约 3 39 9 亿元,近三年复合增速达亿元,近三年复合增速达 24%24%。与软镜不同的是,硬镜市场的细分领域较多较杂,可分为胸腹腔镜、关节镜、鼻咽喉镜、宫腔镜、脊柱内镜、泌尿外科内镜等。其中,体量占比最高的两大细分是胸腹腔镜和骨科内镜(
28、关节、脊柱),22 年所占份额分别接近 50%和 20%。图图1.1.近年来我国软镜与硬镜市场规模变化情况(亿元近年来我国软镜与硬镜市场规模变化情况(亿元,招采端招采端)图图2.2.近年我国软硬镜市场规模分季度变化(亿元近年我国软硬镜市场规模分季度变化(亿元,招,招采端采端)资料来源:众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 资料来源:众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 58.13 58.15 85.94 65.84 60.02 86.48 0 0202040406
29、060808002020222软镜软镜硬镜硬镜18.49 39.64 22.44 35.71 24.48 61.46 43.97 20.61 45.23 22.65 37.37 28.01 58.47 39.41 0 0202040406060808001401402020H12020H1 2020H22020H2 2021H12021H1 2021H22021H2 2022H12022H1 2022H22022H2 2023H12023H1软镜软镜硬镜硬镜 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份
30、有限公司,各项声明请参见报告尾页。8 3.3.怎么看怎么看内镜行业的中长期空间?细分领域怎样拆解?内镜行业的中长期空间?细分领域怎样拆解?预计预计 20222022 年我国消化内镜开展量达到年我国消化内镜开展量达到 92139213 万例,内镜下治疗量达到万例,内镜下治疗量达到 800800 万例。万例。内镜行业能够保持长期增长的底层逻辑是内镜术式开展量的增加,长期趋势来看,内镜开展量将在人口老龄化、内镜检查率提升、恶性肿瘤发病率提升等宏观因素的拉动下持续增长。为了测算行业的长期空间,首先需要确认的基本事实包括:(1)内镜开展量到底是在什么规模?;(2)内镜下诊疗率有多少?(即内镜下诊疗术式量
31、/内镜总开展量)。基于以上事实,我们可以进而推知内镜的渗透率有多少,再结合海外对标国家的内镜渗透率,便能够大致知道长期来看我国每年内镜开展例数的空间有多少、天花板大致在哪里。针对内镜开展量的规模,我们引用了安杰思招股书中对于我国圈套器市场用量的数据,假设开展一台内镜下治疗术式(EMR)刚需一只圈套器,也就是圈套器的市场用量其实可以约等于当年内镜下切除息肉术式开展量(EMR)。针对 EMR 手术率,我们参考了中国消化内镜技术发展现状对 2012 年我国内镜市场的调查数据,从而知道在 10 年前我国 EMR 术式的开展率(EMR 手术量/内镜开展量)情况。在以上事实的基础上,我们进一步假设:(1)
32、内镜下切除息肉的比率随着时间推移小幅下降,因为随着体检的普及和早癌发现意识的提高,越来越多内镜检查是发生在无症状(健康体检或高危人群早期预防,年龄超过 40 岁,有家族史等)或轻症状人群中,检查的基数在逐渐扩大。(2)胃镜占比将随着时间推移小幅下降,肠镜将逐步提升。根据国家癌症中心:2022年全国癌症报告,我国 2016 年新发病例排名前三位的恶性肿瘤分别是:肺癌(82.8 万例)、结直肠癌(40.8 万例)、胃癌(39.7 万例),可以看到结直肠癌的发病率并不低于胃癌,但2012 年我国肠镜的检查率(0.4%)却显著低于胃镜(1.7%),这主要是由于肠镜的特殊检查方式造成的大众接受度天然较胃
33、镜更低。鉴于肠镜仍是临床确诊结直肠诸多病症的金标准,随着公众对于疾病认识的提升,将会有更多人接受肠镜、不再排斥。综上,我们经过测算得到下表:2012 年至 2020 年,估计我国总体消化内镜开展量从 2833.4万例增长至 6909.9 万例,实现年复合增长率约 11.8%,内镜的渗透率从 2.1%提升至 6.5%,胃镜的渗透率从 1.7%提升至 5.2%,肠镜的渗透率从 0.4%提升至 1.3%。2022 年,估计我国总体内镜开展量达到 9213.2 万例,同比增长 13.5%,其中包括胃镜 7384.6 万例和肠镜 1828.6万例。内镜下治疗量方面,2012 年-2020 年,我国从 2
34、71.7 万例增长至 600 万例,CAGR 达10.4%。选取以日本作为我们的对标国家,主要为我们与日本同属东亚国家,在消化道癌症高发这一点上具有相似性,且日本的高内镜检查率与消化道早癌高发现率在世界范围内也较为典型。日本目前胃镜渗透率达 12.5%(胃镜检查例数/总人口),根据胃肠镜的比例,估计肠镜渗透率达 8%。继而可推算出,我国消化内镜检查例数的天花板约为继而可推算出,我国消化内镜检查例数的天花板约为 2.92.9 亿次亿次/年,以及内年,以及内镜下治疗量约为镜下治疗量约为 26252625 万例万例,是,是 20222022 年这一数据的约年这一数据的约 3.23.2 倍。倍。行业深
35、度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9 表表2 2:消化内镜开展量与内镜下诊疗量空间测算消化内镜开展量与内镜下诊疗量空间测算 单位单位 2012.2020 2021 2022.空间空间 圈套器市场用量 万只 271.7 600.0 705.0 800.0 2625 YOY%CAGR 10.4%17.5%13.5%增长倍数(基数 2022)3.28 假设一台手术用一只圈套器 内镜下治疗量 万例 271.7 600 705 800 2625 YOY%CAGR 10.4%17.5%13.5%增长倍数(基数 2022)3.28 胃镜 万例
36、166.4 360 423 480 875%all%61.2%60.0%60.0%60.0%肠镜 万例 105.3 240 282 320 1750%all%38.8%40.0%40.0%40.0%消化内镜开展量 万例 2833.4 6909.9 8119.1 9213.2 29167 YOY%CAGR 11.8%17.5%13.5%增长倍数(基数 2022)3.17 胃镜 万例 2250.4 5538.5 6507.7 7384.6 17500 肠镜 万例 583.0 1371.4 1611.4 1828.6 11667 人口 万人 135,922 141,212 141,260 141,1
37、75 140,000 内镜渗透率%2.1%4.9%5.7%6.5%20.83%胃镜%1.7%3.9%4.6%5.2%13%肠镜%0.4%1.0%1.1%1.3%8%内镜下整体治疗率%9.6%8.7%8.7%8.7%胃镜%7.4%6.5%6.5%6.5%5%肠镜%18.1%17.5%17.5%17.5%15%资料来源:CNKI、2020 中国消化内镜技术普查、中国消化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、安信证券研究中心测算*关于关于上上表中表中所用所用假设的假设的详细详细说明:说明:2012 年的数据来自中国消化内镜技术发展现状;2020-2022 圈套器市场用量来自安杰
38、思招股书;2020-2022 内镜下治疗量为结合安杰思招股书数据和对单台手术圈套器使用量的假设推算而出;2020-2022 内镜下治疗率为在 2012 年数据的基础上假设随时间推移而小幅降低而来;2020-2022 消化内镜开展量为结合 2020-2022 内镜下治疗率和内镜下治疗量计算而来;内镜渗透率为根据消化内镜开展量和人口数据计算而来;未来空间为结合日本内镜渗透率计算而来 基于对胃肠镜内镜开展情况的测算,我们可以进一步对内镜设备需求量和内镜下耗材的需求量做空间测算。假设:(1)单台内镜检查时间为 30 分钟,包括做检查的时间、事前准备、清洗消毒、事后与患者沟通注意事项的时间。(2)内镜中
39、心往往与门诊工作时间相近,即一天7-8 小时左右,一年约 250 个工作日,考虑到目前较多医院在周末也会安排内镜检查,因此每年按照 300 个可检查天数计算。结合以上两个假设,可计算出:单台内镜设备一年能够完成的内镜检查量约为 4800 台,再根据我们先前测算出的 2022 年全国共计 9213.2 万例内镜检查量,可得到为了满足这些检查量,理论上至少需要理论上至少需要 1 191949194 台内镜设备台内镜设备。而根据而根据20202020 中中国消化内镜技术普查国消化内镜技术普查提供数据,提供数据,20122012 年我国消化内镜设备保有量约为年我国消化内镜设备保有量约为 1247212
40、472 台、台、20192019 年年约为约为 1737417374 台,台,复合增速达复合增速达 4.8%4.8%,假设,假设 20 消化内镜保有量按照依旧按此速度增长,消化内镜保有量按照依旧按此速度增长,那么那么 20222022 年我国消化内镜保有量约为年我国消化内镜保有量约为 2002620026 台,台,与我们的理论测算与我们的理论测算结果结果基本基本处于同一数量处于同一数量区间区间,验证了测算框架与逻辑的,验证了测算框架与逻辑的合理合理性。性。在知道了内镜保有量的数量逻辑之后,我们可以进一步将医疗机构采购内镜设备的需求拆解为三类:(1)满足内镜检查量每
41、年自然增加所需要添置的内镜主机;(2)替换老主机的需求;(3)镜体配置、更换的需求。同时,这三类需求可得到具体量化,2022 年来看:(1)当年自然增长的内镜检查量为 1094 万例(根据前文市场测算结果),为了满足这部分需求,理论上需要用新增的 2279 台主机去实现;(2)更新换代的设备量约为 1559 台,即用 10 年前 2012年披露保有量的 12472 台/平均折旧年限(后续年份尤其是 2014 年往后的机器大多还未到淘汰时间);(3)最后镜体的配置数量,大概约为 3949 台,算法是用观测到的当年市场整体设备招标量减去前两部分需求的量。这三类需求的大致比例分别为,满足检查量的自然
42、增长所这三类需求的大致比例分别为,满足检查量的自然增长所 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10 需的增量设备占需的增量设备占 2 29 9.3 3%、更新换代的设备量占、更新换代的设备量占 2020%、镜体配置数量镜体配置数量约占约占 50.7150.71%。其中,镜体配置数量占比将会随着市场结构趋于成熟而逐渐提高。表表3 3:消化内镜设备空间测算消化内镜设备空间测算 项目项目 单位单位 数值数值 项目项目 单位单位 数值数值 单台内镜检查时间 分钟 30 2022 年内镜检查增长数量 万例 1094.1 一天工作小时数
43、小时 8 内镜检查量增长带来的内镜主机增量需求内镜检查量增长带来的内镜主机增量需求 台台 2,279 一天做几台 例 16 占比%29.27%一年工作日 天 300 折旧年限 年 8 一台机器一年做几台 例 4,800 更新换代台数 台 1559 理论所需台数 台 19,194%all%20.02%2012 年我国消化内镜保有量 台 12,472 镜体 台 3949 2019 年我国消化内镜保有量 台 17,374%all%50.71%2022 年保有量估计(按2012-2019CAGR 计算)台 20,026 2022 年招标量(可监测)台 7787 资料来源:CNKI、2020 中国消化内
44、镜技术普查、中国消化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、安信证券研究中心测算 下一步,假设我国用 10 年时间达到日本消化内镜开展量的渗透率,即 2022-2032 我国消化内镜开展量会从 9213.2 万次增长至 2.9 亿次,CAGR 约为 12%。那么每年的检查量增量也能够计算得到。根据每年的检查量增量,我们可以计算得到内镜主机设备的第一类需求,即满足检查量自然增长的需求。再依据数据流之下内镜设备市场保有量的变化规律,我们也能够大致得到每年替换老设备的第二类需求量。2022 年,镜体配置数量约占 50.7%,考虑到镜体配置数量占比将会随着市场结构趋于成熟而逐渐提高
45、,因此模型中镜体的占比保持每年小幅度提升的趋势,因而每年镜体的配置数量也能够大致计算得到。招标采购均价方面,根据样本数据计算得到约为 94.82 万元(招采口径,2022 年),预计未来会保持下降趋势(镜体占比提升、国产化率提升、加强控费等),综上能够得到结论:预计预计十年后的十年后的 20322032 年,我国年,我国消消化内化内镜市场规模镜市场规模在在招采端有望招采端有望超过超过 1 19 90 0 亿元亿元,以及以及整体设备保有量将超过整体设备保有量将超过 6 6 万台万台。表表4 4:20 年我国消化内镜年我国消化内镜保有保有量量与市场规模与市场规模增长测
46、算增长测算 单位单位 计算方法计算方法 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 内镜检查开展量 万例 9213.19 10687.30 12290.39 13949.59 15735.14 内镜检查量增量 万例 本年内镜检查例数-上年 1094.07 1474.11 1603.09 1659.20 1785.55 对应主机增量 台 增量检查数/单台设备每年检查量 2279.30 3071.06 3339.78 3456.67 3719.89 替换设备量 台 保有量/平均更换年数 1559.00 1634.60 1713.87 1
47、884.13 1975.50 镜体增量 台(条)(主机增量+替换设备量)*(1/(1-镜体占比)-1)3948.70 5097.80 5698.80 6797.39 7688.04 镜体占比%50.71%52.00%53.00%56.00%57.44%设备增量合计 台 主机增量+替换设备量+镜体增量 7787.00 9803.47 10752.45 12138.19 13383.43 招采平均单价 万元 94.82 87.67 86.09 84.51 82.93 设备市场规模(设备市场规模(招采端招采端)亿元亿元 73.84 73.84 85.95 85.95 92.57 92.57 102.
48、58 102.58 110.99 110.99 主机保有量主机保有量 台台 上年保有量上年保有量+主机增量主机增量 20026.20 20026.20 23097.26 23097.26 26437.04 26437.04 29893.72 29893.72 33613.61 33613.61 (续(续上表上表)单位单位 2027E2027E 2028E2028E 2029E2029E 2030E2030E 2031E2031E 2032E2032E 内镜检查开展量 万例 17623.36 19650.05 21850.85 24232.59 26825.48 29668.98 内镜检查量增量
49、 万例 1888.22 2026.69 2200.81 2381.74 2592.89 2843.50 对应主机增量 台 3933.79 4222.26 4585.01 4961.96 5401.85 5923.96 替换设备量 台 2071.30 2171.75 2277.07 2503.28 2887.16 3304.63 镜体增量 台(条)8601.88 9725.35 11091.03 12832.99 15170.45 17138.81 镜体占比%58.89%60.33%61.78%63.22%64.67%65.00%设备增量合计 台 14606.97 16119.36 17953.
50、11 20298.23 23459.45 26367.40 招采平均单价 万元 81.35 79.77 78.19 76.61 75.03 73.45 设备市场规模设备市场规模(招采端招采端)亿元亿元 118.83 118.83 128.59 128.59 140.38 140.38 155.51 155.51 176.03 176.03 193.68 193.68 主机保有量主机保有量 台台 37547.39 37547.39 41769.66 41769.66 46354.67 46354.67 51316.63 51316.63 56718.48 56718.48 62642.44 62
51、642.44 资料来源:CNKI、2020 中国消化内镜技术普查、中国消化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、奥林巴斯公司公告、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、众成数科、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。11 完成了对于设备的空间测算,我们可以接着来计算内镜下耗材的空间。诚然,耗材的空间测算要远比设备复杂,主要由于耗材的价格体系在未来 10 年有可能发生较大变化,而集采具有较大的不确定性,目前难以给价格的下降幅度予以合理假设(一种可以采取的
52、手段是假设多种价格下降情况来做对应市场空间变化的敏感性分析),若不考虑集采降价因素,最终测算出的市场空间预计要高于未来实际市场规模,因此对于耗材部分的测算的意义更多在于提供合理的测算框架。根据前文对于内镜开展量、内镜下治疗量等数据维度,结合安杰思招股书中对止血夹、活检钳等品种的用量估计,可以得到与耗材有关的基本常数,即平均开展几次内镜检查会用到一只耗材,不同类型的耗材在这一数值上会有明显差异,比如我们计算得到平均开展 8 次左右内镜会用到一只止血夹,以及平均开展 3 次内镜左右会用到一只活检钳。结合以上既有信息结合以上既有信息和假设,我们预计:和假设,我们预计:圈套器、止血夹、活检钳等关键内镜
53、下治疗耗材的使用量空间分别为圈套器、止血夹、活检钳等关键内镜下治疗耗材的使用量空间分别为 26252625万只万只/年、年、36463646 万只万只/年和年和 1.041.04 亿只亿只/年,即若不考虑集采的情况下,年,即若不考虑集采的情况下,内镜耗材的内镜耗材的市场规模市场规模或或将将至少至少 3 3 倍于现有体量,年复合增速约为倍于现有体量,年复合增速约为 12.6%12.6%。表表5 5:20 年我国部分内镜下诊疗耗材使用量增长测算年我国部分内镜下诊疗耗材使用量增长测算 单位单位 2012.2020 2021 2022.空间空间 圈套器市场用量 万只 27
54、1.7 600 705 800 2625 YOY%CAGR 10.40%17.50%13.50%增长倍数(基数 2022)3.28 止血夹市场用量 万只 834 997 1152 3646 YOY%19.54%15.55%增长倍数(基数 2022)3.16 平均开展几次内镜需要用到一只止血夹 次 8.29 8.14 8.00 8.00 活检钳 万只 2416 2851 3250 10417 YOY%18.00%14.00%增长倍数(基数 2022)3.21 平均开展几次内镜需要用到一只活检钳 次 2.86 2.85 2.83 2.80 资料来源:CNKI、2020 中国消化内镜技术普查、中国消
55、化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、安信证券研究中心测算 表表6 6:20 医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元)医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元)2022 2023E 2024 E 2025 E 2026 E 2027 E 2028 E 2029 E 2030 E 2031 E 2032 E CAGR 消化内镜市场规模(招采端)73.8 85.9 92.6 102.6 111.0 118.8 128.6 140.4 155.5 176.0 193.7 10.12%占比:消化内镜/软镜 85.9%84.0%83.8%83.
56、7%83.5%83.3%83.2%83.0%82.8%82.7%82.5%软镜市场规模(招采端)85.9 102.3 110.4 122.6 132.9 142.6 154.6 169.1 187.7 212.9 234.8 10.57%占比:软镜/(软镜+硬镜)49.8%53.0%53.4%53.8%54.2%54.6%54.9%55.2%55.5%55.8%56.1%硬镜市场规模(招采端)86.5 90.7 96.4 105.3 112.3 118.6 127.0 137.3 150.5 168.7 183.7 7.8%耗材(出厂端,暂不考虑集采)50.0 65.0 73.2 82.4 9
57、2.8 104.5 117.7 132.5 149.2 168.0 189.1 14.2%耗材(假设集采降价 50%)84.0 94.6 6.6%合计(合计(不不考虑集采和降价因素)考虑集采和降价因素)222.4 258.1 280.0 310.3 338.0 365.7 399.3 438.9 487.4 549.6 607.6 10.57%合计(假设耗材集采降价合计(假设耗材集采降价 50%)465.6 513.0 8.72%资料来源:CNKI、2020 中国消化内镜技术普查、中国消化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、安信证券研究中心测算 注:(1)软镜占比假设中
58、,2022 年与 2023 年上半年数据为观测到的样本数据计算所得,2023 全年及以后年份的数据为按照趋势进行预计的结果,即软镜增速略快于硬镜,所以占比预计也会保持小幅度提升;(2)耗材增速假设,主要参考前文市场空间测算中主要品种成熟状态下预计将三倍于现有市场体量,从而能大致推得 CAGR。集采降价幅度,为参考其他高值耗材品种的国家集采现状以及变化趋势后做出的假设,是一个较为中性的预测,尽管如此其结果仅作为模型测算所必要的输入变量存在,服务于敏感性分析等估值手段,未来实际的集采降价幅度还应国家政策出具为准。通过以上全部分析,我们预计通过以上全部分析,我们预计:20322032 年,我国整体医
59、用内镜市场规模年,我国整体医用内镜市场规模将有望将有望超过超过 50500 0 亿元亿元(设备,招采端口径;耗材,假设集采降价设备,招采端口径;耗材,假设集采降价 50%50%),20 年年 C CAGRAGR 约为约为 8.7%8.7%。其中,消化内镜市场规模达到约 190 亿元左右,未来 10 年 CAGR 约为 10.12%;软镜市场规模达到约230 亿元左右,CAGR 约为 10.57%;硬镜达到约 180 亿元左右,CAGR 约为 7.8%,硬镜细分领域众多,且较杂,若单看部分高景气细分,如胸腹腔镜、骨科等,预计 CAGR 会高于市场平均水平,介于硬镜平
60、均增速与软镜平均增速之间;内镜耗材,在不考虑集采和降价的情况下,行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12 预计将接近 190 亿元,CAGR 14.2%,若假设集采后降价 50%,那么预计将达到 95 亿元左右,CAGR 约为 6.6%。若不考虑集采,整体医用内镜市场规模有望在若不考虑集采,整体医用内镜市场规模有望在 2032032 2 年突破年突破 60600 0 亿元,亿元,CAGRCAGR约为约为 10%10%+。我们也关注到近期整体医药板块受到短期因素的影响出现较大波动,内镜板块也不例外。但通过上述分析,我们不难看到内
61、镜行业在中长期需求十分稳定,哪怕是假设集采后降价 50%的内镜耗材领域,年复合增速也保持在 6.5%以上,更何况年复合增速更高的软镜和硬镜。因因此,无需对内镜板块过度悲观,中长期此,无需对内镜板块过度悲观,中长期人口结构变化、恶性肿瘤发病率提升、微创诊疗的普人口结构变化、恶性肿瘤发病率提升、微创诊疗的普及、及、内镜内镜开展率与治疗率(开展率与治疗率(渗透率渗透率)和国产化率和国产化率的的提升提升对行业持续产生拉动的逻辑不变;对行业持续产生拉动的逻辑不变;同同时医疗反腐有利于为行业正本清源,在长期减少厂商的不必要的销售费用,为真正创新的产时医疗反腐有利于为行业正本清源,在长期减少厂商的不必要的销
62、售费用,为真正创新的产品、具有高临床获益的产品提供了空间。品、具有高临床获益的产品提供了空间。在底部在底部关注关注先前估值较高的高景气度内镜核心标的先前估值较高的高景气度内镜核心标的亦具有较高性价比。亦具有较高性价比。图图3.3.2023-2032 医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元)医用内镜市场规模及分层结构预测(单位:亿元)资料来源:CNKI、2020 中国消化内镜技术普查、中国消化内镜技术发展现状、中华消化内镜杂志、安杰思招股书、Wind、众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算*注:上述测算不包含一次性内镜、胶囊内镜
63、等特殊品种,因此实际整体医用内窥镜市场规模或将更高。这里我们选取了沙利文和头豹研究院于近期发布的数据,以同时供参考。根据沙利文,预计2030 年我国医用内镜市场规模将达到 609 亿元,2021-2030 年 CAGR 达到 10.5%。根据头豹研究院,预计 2026 年我国医用内镜市场规模将达到 447 亿元,2021-2030 年 CAGR 达到 12.2%。在不考虑集采的口径下,我们对国内医用内镜长期市场的预测与沙利文在规模和增速上均较为接近、达到了相对一致,进而双向验证了测算框架和逻辑的合理性。85.9 102.3 110.4 122.6 132.9 142.6 154.6 169.1
64、 187.7 212.9 234.8 86.5 90.7 96.4 105.3 112.3 118.6 127.0 137.3 150.5 168.7 183.7 50.0 65.0 73.2 82.4 92.8 104.5 117.7 132.5 149.2 168.0 189.1 0 00300300400400500500600600700700202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E2031E2031E2032E2032E软镜软镜
65、硬镜硬镜耗材耗材 若假设集采降价 50%,则市场规模预计从约 189亿元变为约 95亿元 94.6 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。13 图图4.4.2017-2030E 中国医用内窥镜市场规模,沙利文中国医用内窥镜市场规模,沙利文 图图5.5.2017-2030E 全球医用内窥镜市场规模,沙利文全球医用内窥镜市场规模,沙利文 资料来源:沙利文(2023 年6 月)、安信证券研究中心 资料来源:沙利文(2023 年6 月)、安信证券研究中心 图图6.6.2017-2026E 中国医用内窥镜市场规模预测,头豹研究院中国医用内
66、窥镜市场规模预测,头豹研究院 资料来源:头豹研究院、安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14 4.4.国产替代的演进路径是怎样的?如何看待未来竞争格局变化?国产替代的演进路径是怎样的?如何看待未来竞争格局变化?随着国产龙头技术与渠道能力的持续完善,内镜业务逐渐迎来收获期。开立医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等软镜和硬镜龙头均有着不错的业绩表现。本篇旨在尽最大可能量化近年来我国内镜整体及细分领域国产化率的变化情况,为各位投资者可视化的呈现国产替代的演进路径。表表7 7:近年来我国硬镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分
67、市场份额变化,中标量口径近年来我国硬镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分市场份额变化,中标量口径 硬镜格局(除鼻咽喉)硬镜格局(除鼻咽喉)/中标份额中标份额 企业属性企业属性 2020 2021 2022 2023H1()()3 年累计增减年累计增减 TOP15TOP15 中的中的外资企业份额合计外资企业份额合计 外资外资 72.92%65.93%52.17%46.03%-26.89%TOP15TOP15 中的中的国产企业份额合计国产企业份额合计 国产国产 11.15%19.65%34.27%40.57%29.42%TOP1TOP1:卡尔史托斯:卡尔史托斯 外资外资 33.66%29.23%
68、19.85%17.77%-15.89%宫腔镜 30.56%17.94%18.66%16.27%-14.30%关节镜 1.99%5.63%脊柱内镜 1.45%胸腹腔镜 45.78%44.63%29.81%25.37%-20.42%TOP2TOP2:迈瑞:迈瑞医疗医疗 国产国产 4.45%6.99%11.80%16.46%12.01%宫腔镜 3.12%2.99%5.51%13.25%10.13%胸腹腔镜 6.44%11.57%20.48%24.30%17.86%TOP3TOP3:奥林巴斯:奥林巴斯 外资外资 19.65%18.14%15.28%15.29%-4.35%宫腔镜 25.57%20.60
69、%15.69%14.76%-10.81%胸腹腔镜 24.54%24.72%22.27%21.50%-3.04%史赛克 外资 7.56%5.71%6.31%5.10%-2.46%宫腔镜 4.57%关节镜 12.29%11.76%16.92%15.79%3.50%脊柱内镜 0.97%胸腹腔镜 8.50%7.30%7.16%5.74%-2.76%索德 国产 0.65%3.53%2.57%4.95%4.30%宫腔镜 3.33%15.61%10.18%7.83%4.50%胸腹腔镜 5.61%5.61%科迈森 国产 1.95%3.96%4.81%4.81%宫腔镜 8.64%15.69%19.88%19.8
70、8%莱夫凯尔(神州医疗)国产 1.39%0.71%3.67%4.37%2.98%宫腔镜 2.66%5.51%7.83%7.83%关节镜 1.33%5.85%4.52%脊柱内镜 1.38%胸腹腔镜 2.06%4.48%3.20%1.15%施乐辉 外资 5.39%6.35%5.14%3.57%-1.82%关节镜 43.85%43.22%32.49%28.65%-15.20%沈大 国产 3.02%2.48%6.05%2.84%-0.18%宫腔镜 10.60%10.13%17.18%7.53%-3.07%关节镜 1.28%8.29%8.19%8.19%脊柱内镜 1.93%4.92%胸腹腔镜 1.30%
71、欧谱曼迪 国产 0.82%1.35%2.49%2.33%1.51%胸腹腔镜 1.37%2.48%4.90%4.27%2.90%德国狼牌 外资 5.19%4.06%2.86%2.26%-2.93%宫腔镜 10.19%9.30%4.77%关节镜 1.33%脊柱内镜 1.38%胸腹腔镜 5.07%3.37%3.26%4.14%-0.93%锐适(施乐辉)外资 1.47%2.44%2.73%2.04%0.57%新光维(港股新光维(港股IPOIPO)国产国产 0.94%0.99%1.68%1.68%胸腹腔镜 1.72%1.95%3.07%3.07%龙冠 国产 0.82%1.69%1.04%1.60%0.7
72、9%脊柱内镜 9.66%20.74%12.79%18.18%8.52%开立开立医疗医疗(硬镜起步阶段)(硬镜起步阶段)国产国产 1.71%1.53%1.53%胸腹腔镜 3.37%2.80%2.80%西山科技西山科技(硬镜起步阶段)(硬镜起步阶段)国产国产 0.64%关节镜 4.35%资料来源:众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15 经过对众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行
73、业数据报告等一系列数据源的整合分析,我们对 2020 年以来我国内镜各主要赛道的厂商份额做以系统性的梳理。根据结果,2022 年,我国硬镜市场(除鼻咽喉,鼻咽喉镜招采数目较大,且有自己的格局)TOP15 中的外资企业份额合计为 52.17%,TOP15 中的国产企业份额合计为 34.27%;2023H12023H1,TOP15TOP15 中的中的外资企业份额合计为外资企业份额合计为 46.03%46.03%,近,近 3 3 年累计降幅年累计降幅达到达到 26.8926.89pctpct,TOP15TOP15 中中的国产企业份额合计为的国产企业份额合计为 40.57%40.57%,近,近 3 3
74、 年累计提升幅度达到年累计提升幅度达到 29.4229.42 pctpct。具体厂商来看,近 3 年来,硬镜老牌外资品牌卡尔史托斯份额从 33.66%下降至 17.77%,降幅约 15.89pct,下降较为显著,其中胸腹腔镜从 45.78%下降至 25.37%,降幅甚至超过 20pct;内镜全球龙头奥林巴斯在国内硬镜市场的份额也从 19.65%下降至 15.29%,降幅约 4.35pct。其他如史塞克、施乐辉、德国狼牌等均有不同程度的下滑。国产厂商中,迈瑞医疗表现极其国产厂商中,迈瑞医疗表现极其亮眼,市场份额从亮眼,市场份额从 20202020 年的年的 4.45%4.45%一跃提升至一跃提升
75、至 2023H12023H1 的的 16.46%16.46%,提升幅度达,提升幅度达 1212pctpct,其中,其中胸腹腔镜份额更是从胸腹腔镜份额更是从 6.4%6.4%提升至提升至 24.3%24.3%,提升幅度达到近,提升幅度达到近 1818pctpct。迈瑞医疗再一次用实力证迈瑞医疗再一次用实力证明了自己具备明了自己具备持续持续开辟新的业务增长极的能力,同时也证明了中国企业在医疗器械领域具备开辟新的业务增长极的能力,同时也证明了中国企业在医疗器械领域具备与外资国际龙头一较高下的能力,期待未来迈瑞医疗在微创外科做出更多的突破,为市场带与外资国际龙头一较高下的能力,期待未来迈瑞医疗在微创外
76、科做出更多的突破,为市场带来更多的惊喜。来更多的惊喜。其他,如开立医疗、新光维、西山科技等企业,在硬镜领域的布局也在不断完善,未来同样值得期待。图图7.7.我国硬镜市场我国硬镜市场 TOP15 中的外资企业合计份额中的外资企业合计份额变化变化 图图8.8.我国硬镜市场我国硬镜市场 TOP15 中的中的国产国产企业合计份额企业合计份额变化变化 资料来源:众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 资料来源:众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 图图9.9.
77、近年来我国硬镜市场国产替代情况近年来我国硬镜市场国产替代情况 图图10.10.近年来我国硬镜国产替代情况(迈瑞单独核算)近年来我国硬镜国产替代情况(迈瑞单独核算)资料来源:众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 资料来源:众成数科、医招采、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20202020202222023H12023H1TOP15TOP15外资企业份额合计外资企业份额合
78、计TOP15TOP15国产企业份额合计国产企业份额合计其他其他0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20202020202222023H12023H1TOP15TOP15外资企业份额合计外资企业份额合计 TOP15TOP15国产企业份额合计国产企业份额合计迈瑞医疗迈瑞医疗其他其他 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。16 区别于硬镜,软镜的市场格局则更加集中。根据我们的统计数据,2022 年外资三大家(奥林巴斯、富士、宾得)在国内软镜市场的占有率共为 77.82%,其中消
79、化内镜达到约 85%;2023H1,合计市场份额达 70.45%,近 3 年累计下降约 16pct,其中消化内镜合计市场份额达到 82%,近 3 年累计下降约 8.4pct。国产龙头方面,开立与澳华近两年来表现靓丽,开立国产龙头方面,开立与澳华近两年来表现靓丽,开立+澳华在国澳华在国内软镜市场的合计市占率于内软镜市场的合计市占率于 20222022 年达到年达到 11.92%11.92%,其中消化内镜市占率达到,其中消化内镜市占率达到约约 13%13%;2023H12023H1达到约达到约 14.14.62%62%,近,近 3 3 年提升约年提升约 8.78.7pctpct,其中消化内镜达到,
80、其中消化内镜达到 15.4%15.4%,近,近 3 3 年提升约年提升约 9.29.2pctpct。承前所述,消化内镜看未来承前所述,消化内镜看未来1010 年的复合增速有望达到年的复合增速有望达到10%+10%+,加上目前外资占比仍然高于,加上目前外资占比仍然高于 80%80%,叠加国产替代的持续进行(参考迈瑞医疗在硬镜领域做出的优秀范例),国产软镜龙头的成叠加国产替代的持续进行(参考迈瑞医疗在硬镜领域做出的优秀范例),国产软镜龙头的成长空间十分可观。假设长空间十分可观。假设 2032032 2 年,年,我国软镜设备我国软镜设备招采端招采端年市场规模达到年市场规模达到 2 23 30 0 亿
81、,若国产龙头亿,若国产龙头市占率能够达市占率能够达 30%+30%+,那么对应,那么对应销售规模销售规模预计将预计将达到达到 7 70 0 亿元亿元左右左右(招采端)(招采端),结合现有体量来,结合现有体量来看,单软镜这一条业务线的成长空间就在看,单软镜这一条业务线的成长空间就在 5 5-1010 倍倍这一区间这一区间。表表8 8:近年来我国软镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分市场份额变化,中标量口径近年来我国软镜整体(除部分硬式鼻咽喉镜)及部分细分市场份额变化,中标量口径 软镜格局软镜格局 企业属性企业属性 2020 2021 2022 2023H1()()3 年累计增减年累计增减 外资
82、三大家合计外资三大家合计 外资外资 86.29%83.12%77.82%70.45%-15.85%消化内镜 90.48%89.21%84.87%82.05%-8.44%支气管镜 72.00%62.31%51.28%39.09%-32.91%开立开立+澳华合计澳华合计 国产国产 5.92%7.54%11.92%14.62%8.70%消化内镜 6.20%8.19%12.99%15.41%9.21%支气管镜 4.97%5.28%7.86%12.49%7.52%TOP1:奥林巴斯:奥林巴斯 外资外资 56.83%55.05%52.59%45.87%-10.96%消化内镜 59.63%58.50%57.
83、29%52.91%-6.72%支气管镜 47.27%43.27%34.88%26.84%-20.43%TOP2:富士:富士 外资外资 16.95%18.86%17.42%16.76%-0.19%消化内镜 19.82%22.72%20.17%21.02%1.20%支气管镜 7.15%5.68%7.06%5.25%-1.90%TOP3:豪雅(宾得):豪雅(宾得)外资外资 12.51%9.21%7.81%7.81%-4.70%消化内镜 11.03%7.99%7.41%8.11%-2.92%支气管镜 17.58%13.36%9.34%7.00%-10.58%TOP4:开立:开立 国产国产 1.96%4
84、.38%7.08%7.40%5.45%消化内镜 2.53%5.66%8.32%9.06%6.53%支气管镜 2.42%2.92%2.92%TOP5:澳华:澳华 国产国产 3.96%3.16%4.84%7.21%3.25%消化内镜 3.67%2.54%4.68%6.34%2.68%支气管镜 4.97%5.28%5.44%9.57%4.60%视新 国产 1.19%2.28%3.62%5.07%3.88%支气管镜 5.26%10.07%17.27%18.79%13.52%优亿 国产 1.46%1.96%2.88%4.38%2.92%支气管镜 6.45%8.67%13.71%16.22%9.76%因赛
85、德思 国产 0.70%0.88%0.92%1.51%0.81%支气管镜 3.08%3.89%4.37%5.60%2.52%明象 国产 0.63%0.81%0.76%1.42%0.79%支气管镜 2.78%3.59%3.63%5.25%2.47%欧谱曼迪 国产 0.00%0.00%0.30%0.50%0.50%消化内镜(胆道镜22年拿证)0.37%0.69%0.69%爱尔博(总部德国,专注外科的家族企业)外资 0.79%0.38%0.38%0.47%-0.32%麦澳医疗(电子直已结肠镜,2016年拿证)国产 0.34%0.00%0.00%0.00%上海欧太(胃肠、胆道镜、泌尿科内镜等)国产 0.
86、36%0.50%0.52%0.28%-0.08%资料来源:众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。17 图图11.11.近年来我国消化内镜市场国产替代情况近年来我国消化内镜市场国产替代情况 图图12.12.近年来我国消化内镜市场主要厂商份额变化情况近年来我国消化内镜市场主要厂商份额变化情况 资料来源:众成数科、中国医疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 资料来源:众成数科、中国医
87、疗器械蓝皮书、中国医疗器械行业发展报告、中国医疗器械行业数据报告、安信证券研究中心测算 同样,在厂商市场份额这里我们也选取了一些第三方研究机构出具的研究成果与我们形成对照参考。根据头豹研究院的研究,2021 年医疗机构硬镜招投标中,卡尔史托斯市场份额约为34.5%,为第一;迈瑞医疗市占率约为 7.2%,进入市场前三。软镜方面,2021 年,外资三巨头(奥巴、富士、宾得)中标市占率约为 80%+,开立+澳华合计约占 7%左右。以上数据与我以上数据与我们前文结论是基本一致的,们前文结论是基本一致的,经过经过双向验证双向验证可可反映反映数据的客观真实性。数据的客观真实性。图图13.13.中国硬镜市场
88、竞争格局中国硬镜市场竞争格局,2021,头豹研究院头豹研究院 资料来源:头豹研究院、安信证券研究中心 0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20202020202222023H12023H1外资三大家外资三大家开立开立+澳华澳华其他其他0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20202020202222023H12023H1奥林巴斯奥林巴斯富士富士宾得宾得开立开立澳华澳华 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。18 图图
89、14.14.中国中国软镜市场竞争格局,软镜市场竞争格局,2021,头豹研究院,头豹研究院 资料来源:头豹研究院、安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。19 5.5.重点关注标的重点关注标的 开立医疗:国产超声开立医疗:国产超声+内镜龙头,内镜龙头,消化内镜消化内镜近年来快速发展近年来快速发展,硬镜等硬镜等新产品新产品逐渐起步逐渐起步。根据前文招采端口径统计数据,2022,公司消化内镜市占率达到 8.32%;2023H1,公司消化内镜市占率达到 9%,近 3 年市占率提升幅度达到 6.5pct。在消化内镜市场份额
90、持续提升的基础上,公司同样注重新产品的迭代,已推出支气管镜、光学放大内镜、刚度可调镜体、超声内镜、十二指肠镜等多项高端镜种,带来新的增长点的同时,有望横向拓展在内镜行业的影响力。图图15.15.开立开立医疗医疗营业收入营业收入 图图16.16.开立开立医疗医疗归母净利润归母净利润 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 澳华内镜:国产软镜领军企业,澳华内镜:国产软镜领军企业,AQAQ-300300 顺利放量加速国产替代顺利放量加速国产替代。根据前文招采端口径统计数据,2022,公司消化内镜市占率达到 4.84%;2023H1,公司消化内镜市占率达到 6.34
91、%,近 3 年市占率提升幅度达到 6.5%,相较 2022 年提升约2.7pct,预计主要受益于旗舰机 AQ-300 上市以来的快速放量。AQ-300 可用于多科室的诊疗,其中双焦点内镜和十二指肠内镜处于注册审查阶段,支气管内镜、鼻咽喉内镜、外科胆道内镜、泌尿内镜等产品处于型式检验阶段。随着 AQ-300 未来的大规模装机,预计将为公司业绩带来显著贡献。图图17.17.澳华澳华内镜内镜营业收入营业收入 图图18.18.澳华澳华内镜内镜归母净利润归母净利润 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 9.899.8912.2712.2712.5412.5411.6
92、311.6314.4514.4517.6317.634.734.7337.49%37.49%24.04%24.04%2.20%2.20%-7.24%7.24%24.20%24.20%22.02%22.02%27.63%27.63%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%0 05 502000202020202222023Q12023Q1营业收入(亿元)营业收入(亿元)YOYYOY1.91.92.532.531.021.02-0.460.462.472.473.73.71.38
93、1.38-200%-200%-100%-100%0%0%100%100%200%200%300%300%400%400%500%500%600%600%700%700%-1-10 01 12 23 34 4200020202020222 2023Q12023Q1归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)YOYYOY1.3 1.3 1.6 1.6 3.0 3.0 2.6 2.6 4.4 4.4 4.5 4.5 2.9 2.9 19.5%19.5%91.5%91.5%-11.6%11.6%31.8%31.8%28.3%28.3%72.7%
94、72.7%-20.00%-20.00%0.00%0.00%20.00%20.00%40.00%40.00%60.00%60.00%80.00%80.00%100.00%100.00%0 00.50.51 11.51.52 22.52.53 33.53.54 44.54.55 52000202020202222023H12023H1营业收入(亿元)营业收入(亿元)YOYYOY-0.040.04-0.060.060.530.530.190.190.570.570.220.220.380.38-0.1-0.10 00.10.10.20
95、.20.30.30.40.40.50.50.60.60.70.72000202020202222023H12023H1 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。20 迈瑞医疗:微创外科业务强势崛起,成为公司新的增长极。迈瑞医疗:微创外科业务强势崛起,成为公司新的增长极。根据前文招采端口径统计数据,近 3 年,公司硬镜产品的市占率提升十分明显,从 2020年的 4.45%一跃提升至 2023H1 的 16.46%,提升幅度达 12pct,其中胸腹腔镜份额更是从6.4%
96、提升至 24.3%,提升幅度达到近 18pct。这主要得益于公司在微创外科领域保持高强度研发投入,新产品持续推出,23 年公司又最新发布了全链路自主研发腔镜平台 UX5高端系列。根据公司投关公告,预计后续(23 年底)还将有重磅新品上市,进一步完善公司在微创外科领域的产品布局。表表9 9:迈瑞医疗硬镜系统迈瑞医疗硬镜系统 产品名称产品名称 HyPixel U1 HyPixel R1 HD3 EC3 产品类型产品类型 白光硬镜 荧光硬镜 白光硬镜 白光硬镜 型号型号 U1、U1-T、U1-S、U1-N R1、R1-T、R1-S、R1-N HD3、HD3-T、HD3-S、HD3-N EC3、EC3
97、-T、EC3-S、EC3-N 图像清晰图像清晰度度 38402160 像素 38402160 像素 三晶片 CMOS 全高清 1080P 全高清 USB 刻录刻录 介绍介绍 4K 清晰度,更广色域,真实还原脏器及组织颜色,更快定位血管、淋巴结及神经。搭配迈瑞品牌内窥镜,3-200mm 大景深,多场景不同观察距离图像均清晰,无需反复对焦。55 寸大屏沉浸式体验,手术图像无损放大,全触屏操作系统。超广色域,拥有更丰富的色彩层次,相邻组织更易鉴别。亮度智能调节,画面无暗角,图像整体更通透,操作定位更明确。绿色荧光、白光模式、黑白荧光模式和三分屏成像模式,一键切换 双光路独立设计,可兼容白光摄像系统;
98、特殊镜面处理工艺,超强抗雾;3-200mm 大景深。FluoDirect技术,脏器及病灶显影,实时定位导航切除。前哨淋巴结显影,避免过度清扫。胃肠道血供评估,降低吻合口瘘发生率。两倍光学齐变焦技术的全高清摄像头,无损呈现两倍光学放大的组织图像 达到世界先进水平的无畸变腹腔镜光学视管,具备大视角、大景深、边缘中心同等锐度等性能优势,实现术中成像无扭曲,提升手术安全性。通用卡口设计,满足多种硬/软性内窥镜适配需求,实现一机多用 2 倍光学变焦,图像放大无损失,全屏、圆形图像可调节;通用摄像卡口,无缝连接手术室原有其他品牌镜种,一机多用 图示图示 资料来源:迈瑞医疗官网、安信证券研究中心 海泰新光:
99、光学平台海泰新光:光学平台+内窥镜业务双轮驱动,技术实力业内领先内窥镜业务双轮驱动,技术实力业内领先。公司围绕“光学技术、精密机械技术、电子技术及数字图像技术四大技术平台”自主研发了一系列行业领先的核心技术。与国内外市场上的同型号主流腹腔镜产品相比,公司产品在分辨率、畸变、图像跳动等内窥镜主要性能指标方面均处于行业先进水平。过去公司业绩核心驱动力主要为与史赛克合作的内镜 ODM 业务,随着公司自有产品陆续拿证(整机、除雾等),自主品牌的推广将为公司带来新的增长动力。行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。21 图图19.19.海泰
100、海泰新光新光营业收入营业收入 图图20.20.海泰海泰新光新光归母净利润归母净利润 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 西山科技:手术动力装置龙头,内镜新业务值得期待。西山科技:手术动力装置龙头,内镜新业务值得期待。公司内镜业务布局主要在硬镜领域展开,目前已经取得注册证的产品包括有:咽喉镜、关节镜、耳镜、椎间孔镜、腹腔镜、鼻窦镜等,其中关节镜于 2020 年底拿证,根据前文招采端口径统计数据,2021 年招投标量口径下的市占率已经达到约 4%,反应了公司产品的技术实力和推广潜力。公司内镜业务整体依然处于发展早期,后续成长值得期待。图图21.21.西山科技
101、营业收入西山科技营业收入 图图22.22.西山科技归母净利润西山科技归母净利润 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 南微医学:内镜诊疗耗材龙头企业,新品迭代南微医学:内镜诊疗耗材龙头企业,新品迭代+海外扩张打开成长空间海外扩张打开成长空间。公司在内镜诊疗耗材领域布局全面,根据安杰思招股书,2021 年公司在消化道出血治疗、消化道癌症、胆胰管疾病的全球市占率分别达到 19.75%、2.88%和 1.24%,预计将分享全球内镜耗材市场的长期增长。2022 年以来,公司一次性支气管镜、一次性外科胆道镜等产品陆续获批,牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等止血类创新耗
102、材相继上市且销售顺利。后续,公司在研的包括一次性脑血肿灌洗系统在内的其他一次性内镜产品继续提供了丰富看点。29.78%29.78%10.85%10.85%26.00%26.00%8.83%8.83%12.53%12.53%53.97%53.97%58.76%58.76%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%0 01 12 23 34 45 56 62000202020202222023Q12023Q1营业收入(亿元)营业收入(亿元)YOYYOY0 00.20.20.40.40
103、.60.60.80.81 11.21.21.41.41.61.61.81.82 22000202020202222023Q12023Q1归母净利(亿元)归母净利(亿元)YOYYOY0.820.821.271.272.092.092.622.620.670.6754.40%54.40%63.97%63.97%25.57%25.57%53.84%53.84%0 00.50.51 11.51.52 22.52.53 320020202222023Q12023Q1营业收入(亿元)营业收入(亿元
104、)YOYYOY136.18%136.18%332.89%332.89%22.66%22.66%106.09%106.09%-1-1-0.5-0.50 00.50.51 11.51.52 22.52.53 33.53.54 420020202222023Q12023Q1归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)YOYYOY 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。22 图图23.23.南微南微医学医学营业收入营业收入 图图24.24.南微南微医学医学归母净利润归母净利润 资料来源:公司公告、安信
105、证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 安杰思:内镜微创诊疗器械“小巨人”,市场份额提升空间大。安杰思:内镜微创诊疗器械“小巨人”,市场份额提升空间大。内镜耗材赛道新秀,拥有较大的市占率提升空间。根据安杰思招股书,2021 年公司在消化道出血治疗、消化道癌症、胆胰管疾病的全球市占率分别达到 3.81%、0.63%和 0.21%。未来公司的主要增长点包括止血夹系列、双极电刀设备、单双极 ESD 产品、ERCP 系列产品等。公司是国内首家将双极原理引入到消化内镜治疗领域的企业,双极技术对于解决术中、术后穿孔以及降低手术的热损伤等问题有着显著作用,有望为公司的产品推广提供充分助力。图图2
106、5.25.安杰思安杰思营业收入营业收入 图图26.26.安杰思安杰思归母净利润归母净利润 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 资料来源:公司公告、安信证券研究中心 6.416.419.229.2213.0713.07 13.2613.2619.4719.4719.819.811.4711.470%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%0 05 5025252000202020202222023H12023H1营业收入(亿元)营业收入(亿元)YOYYOY1.011.01
107、1.931.933.043.042.612.613.253.253.313.312.642.64-50%-50%0%0%50%50%100%100%150%150%200%200%250%250%300%300%350%350%400%400%0 00.50.51 11.51.52 22.52.53 33.53.5200020202020222 2023H12023H1归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)YOYYOY7.4%7.4%122.2%122.2%112.0%112.0%58.9%58.9%11.3%11.3%35.2%
108、35.2%49.8%49.8%-6.0%6.0%77.6%77.6%77.6%77.6%16.7%16.7%-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%120%120%140%140%0 00.50.51 11.51.52 22.52.53 33.53.54 4营业收入(亿元)营业收入(亿元)YOYYOY-0.020.02-0.030.03 0 00.090.090.230.23-0.20.20.370.370.550.550.450.451.051.051.451.450.340.34-0.4-0.4-0.2-0.20 00.20.20.40.40
109、.60.60.80.81 11.21.21.41.41.61.6 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。23 表表1010:重点公司盈利预测及估值重点公司盈利预测及估值(基于(基于 20232023 年年 8 8 月月 9 9 日市值计算)日市值计算)标的标的 总总收入(亿元)收入(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE 市值市值(亿元)(亿元)预测来源预测来源 备注备注 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 硬镜:硬镜:迈瑞医疗
110、300.17 366.23 440.81 529.76 96.07 116.55 140.49 168.96 28 23 19 3,288.75 安信医药 已覆盖 海泰新光 4.72 6.65 8.72 11.35 1.83 2.41 3.17 4.13 25 19 14 59.54 安信医药 已覆盖 西山科技 2.59 4.04 5.68 7.91 0.75 1.20 1.73 2.43 48 33 23 56.90 wind一致预测 软镜:软镜:开立医疗 17.47 22.24 28.01 35.15 3.70 4.92 6.40 8.24 38 29 23 186.00 wind一致预测
111、 澳华内镜 4.42 6.74 10.14 14.00 0.22 0.90 1.49 2.18 83 50 34 74.28 安信医药 已覆盖 耗材:耗材:南微医学 19.64 25.73 33.14 41.88 3.31 4.87 6.38 8.34 28 22 17 138.52 wind一致预测 安杰思 3.67 5.18 6.78 8.68 1.45 2.05 2.73 3.47 27 21 16 56.12 wind一致预测 资料来源:wind、安信证券研究中心 行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。24 6.6.风险
112、提示风险提示 行业政策端的不确定性行业政策端的不确定性。以下多种政策均会对内镜行业的供需面产生影响,如:(1)控费类:集采、DRGs、价格谈判等;(2)资金扶持类:贴息贷款、专项债、财政补贴等;(3)合规类:整顿或监察市场业务流程规范性的各类政策。行业需求端波动的风险行业需求端波动的风险。内镜属医疗设备,长期具有成长性的同时也在特定阶段存在一定的周期性,受到资金面、诊疗量、医药固定资产投入、医疗机构扩建以及公共卫生事件的影响,这使得行业需求端存在波动的风险。有关公司产品推广不及预期有关公司产品推广不及预期。行业内主要公司均有目前正在推广的重点品种,以及尚在管线里预计未来会上市进入推广的在研产品
113、,这些产品实际的推广情况是否符合预期、是否能够进一步超预期,将是影响后续有关公司业绩和股价的重要因素。测算模型存在测算模型存在统计误差统计误差的风险。的风险。本文中与市场规模、竞争格局、厂商价格、厂商业务经营相关的数据仅代表从公开数据统计和在此基础上测算而来的结果,而由于数据获取可及性方面的局限和抽样统计本身的误差,其结果或与公司真实经营数据间客观存在差距,请投资者谨慎参考,尤其是具体公司的经营数据还应以公司披露口径为准。行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。25 行业行业评级体系评级体系 收益评级:领先大市 未来 6 个月的投
114、资收益率领先沪深 300 指数 10%及以上;同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%;落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%及以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此
115、声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。行业深度分析行业深度分析/医疗器械医疗器械 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。26 免责声明
116、免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改
117、,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责
118、任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编:编:5 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编:编:200080200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编:编:4