1、 http:/ 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：报告日期：2022 年年 9 月月 22 日日 蒋飞 Email: 执业证书编号：S01 李相龙 Email: 执业证书编号：S01 联系人（研究助理）：仝垚炜 7 Email: 从业证书编号：S23 联系人（研究助理）：贺昕煜 5 Email: 从业证书编号：S27 相关报告相关报告 人民币汇率料将兑现我们预期2022-04-25

2、美国消费增速向正常水平回归2022-04-18 疫情影响超预期，政策放松再加码2021-04-11 中美十年期国债利差继续缩窄2021-03-28 宽松货币、地产政策可期2021-03-21 稳增长需地产、货币政策发力2021-03-14 浙江浙江经济分析报告经济分析报告 宏观宏观经济经济专题报告专题报告 核心观点核心观点 浙江省既是中国经济发展的“绩优生”，又是共同富裕的“探路先锋”。生产总值连续 26 年稳居全国第四，出口贡献度居全国前列，城乡居民人均可支配收入多年居全国第一，财政多年净上缴。各地区发展相对均衡，且对外来人口的吸引较强。但同时我们也看到，浙江省人口老龄化问题也在加浙江省人口

3、老龄化问题也在加重，房地产投资占比和土地收入占比较高，重，房地产投资占比和土地收入占比较高，并且有一定的并且有一定的城投债务负担。城投债务负担。我们认为浙江省具有坚实的产业基础和稳固的融资能力，有望在十四五期间实现收入的持续增长，同时逐渐摆脱对房地产和土地财政的依赖。但未来几年大规模的城投债到期以及高额付息成本，带来了发展上的挑战。下一步需大力发展直接融资、继续营造“小政府、大社会”服务型经济发展模式，解决政府融资过度的问题，改革收入分配机制，成为实现共同富裕的全国模板。风险提示：风险提示：国内宏观经济政策不及预期；统计数据与实际数据有偏差；国企改革不及预期；新冠疫情再次爆发。证券研究报告证券

4、研究报告 宏宏观观经经济济研研究究 专专题题报报告告 分析师分析师 专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录目录 1.实体经济根基稳固，各类生产增势平稳.5 1.1 生产端看，实体经济根基较稳固，工业服务业蓬勃发展.5 1.2 需求端看，固定资产投资坚实有力，消费市场有序复苏，对外贸易强劲.8 1.3 人口端看，人口净流入，老龄化程度加重.12 1.4 资金端看，居民收入较高，企业贷款较强.13 2.浙江财政与偿债能力分析.15 2.1 财政实力整体较强，实现中央财政净上缴.15 2.2 财政土地依赖程度较高，期待经济转型.16 2.3 债务状况良好，偿债能力较强.16 3

5、.浙江省城投融资情况分析.18 3.1 城投债发行规模与净融资规模较大、发展较快.18 3.2 城投债利率中枢下移，到期规模较高.19 4.小结.20 5.风险提示.20 PXcZuYaXfYgXpPrRoMbR8Q7NpNqQnPsQkPpPvMiNpNsMaQpOpPNZqNnMuOtRyQ 专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录图表目录 图 1：近 17 年浙江省 GDP 规模和增速.5 图 2：浙江与全国 GDP 增速对比.5 图 3：近 10 年浙江省 GDP 三次产业结构变化.6 图 4：2021 年浙江制造业增加值维持良好的增长势头.6 图 5：2021

6、 年浙江第三产业 GDP 结构.7 图 6：浙江房地产占 GDP 比重与全国对比(现价口径).7 图 7：浙江房地产业 GDP 增速与全国对比(可比价格口径).7 图 8：民营经济增加值占 GDP 比重(2021 年).8 图 9：浙江固定资产投资占 GDP 比重与全国对比.8 图 10：浙江省固定资产投资累计同比与全国对比（年）.8 图 11：2022 年 1-7 月浙江制造业投资快速增长.9 图 12：浙江省总体及制造业固定资产投资累计同比.9 图 13：浙江省房地产投资增速极具韧性.10 图 14：浙江房地产投资占固定资产投资的比重高于全国水平.10 图 15：浙江省社零占全国比重较高(

7、%).10 图 16：2021 年浙江省零售额分产品增速.10 图 17：浙江省商品房销售面积占全国比重（%）.10 图 18：浙江省和全国商品房销售面积增速.10 图 19：浙江省和全国商品房屋销售价格.11 图 20：近五年浙江省出口增速与全国对比.11 图 21：浙江与全国人均 GDP 比较.12 图 22：浙江人口增速与全国对比.12 图 23：浙江 65 岁以上人口占比高于全国.13 图 24：浙江省常住人口年龄构成（截至 2021 年末）.13 图 25：人均可支配收入靠前省份及城市（2021 年）.13 图 26：浙江存款占全国比重与浙江人口流入量.14 图 27：近年浙江本外币

8、存款增速始终超出全国.14 图 28：浙江居民存款和企业存款增速.14 图 29：浙江企业和住户贷款增速分化.14 图 30：浙江和全国的贷款及增速比较.15 图 31：浙江和全国净存款比较.15 图 32：浙江省一般公共预算收支与财政自给率.15 图 33：浙江省 2021 年土地依赖程度居各省市首位.16 图 34：浙江成交土地出让金今年呈同比负增趋势.16 图 35：浙江省负债率和债务率波动上升且一直低于全国平均水平.17 图 36：浙江省隐性债务负担略重.17 图 37：浙江城投债总发行额与净融资额.18 图 38：浙江城投债总发行与净融资占全国比重.18 图 39：浙江与全国城投债票

9、面利率.19 图 40：浙江与全国城投债到期规模.19 图 41：浙江 2022 年城投发行与到期偿还额.19 专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 表 1：浙江高端制造业上市公司（按市值排序，市值截至 9 月 6 日）.6 表 2：各省市净上缴中央税收（亿元）.16 表 3：近五年浙江债务主要指标与全国平均水平对比.17 表 4：浙江省各地级市主要经济、财政和债务指标.19 专题报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 作为共同富裕示范区的试点省份，浙江省具备良好的经济基础和优势。2021 年，浙江省经济总量以 7.35 万亿继续占据全国第四，占全国 GDP 的

10、6.43%。同时同时 2021 年浙江省人年浙江省人均均 GDP 达达 11.3 万元，居于各省份第三位，按照平均汇率折算，突破万元，居于各省份第三位，按照平均汇率折算，突破 1.75 万美元，远超万美元，远超世界银行制定的高收入国家收入标准。世界银行制定的高收入国家收入标准。2021年浙江省 GDP同比增长 8.5%，高于同期全国 8.1%的平均增速；受邻近地区疫情等不利因素影响，今年以来浙江省经济起伏较大、增速放缓。公开数据显示，浙江省第二季度 GDP 增速为 0.1%，较第一季度回落 5 个百分点，维持正增长；今年上半年浙江省GDP 累计同比增长 2.5%，与全国增速持平。本文我们不过多

11、局限于疫情对今年浙江省经济的影响，而是从更长的时间维度对浙江省经济情况进行简析，并对其财政以及债务状况进行研究。图图 1：近近 17 年年浙江浙江省省 GDP 规模和增速规模和增速 图图 2：浙江浙江与全国与全国 GDP 增速对比增速对比 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 1.实体经济根基稳固，各类生产增势平稳实体经济根基稳固，各类生产增势平稳 经济数据方面，我们主要从生产、需求（投资、消费、出口）以及人口等方面进行梳理。1.1 生产端看，实体经济根基较稳固，工业服务业蓬勃发生产端看，实体经济根基较稳固，工业服务业蓬勃发展展 2021 年浙江三次产业占

12、比为 3.3：40.8：55.9，相比于全国三次产业比重的 7.3:39.4:53.3，二产、三产占比相对较高。去年工业对全省 GDP 增长的贡献率达 48%，工业对经济的拉动明显；而浙江第三产业占 GDP 比重总体呈逐年上升趋势，显示出浙江有效应对新冠疫情的冲击，韧性十足。下面我们分别对占浙江省 GDP 比重较高的工业和服务业进行分析。浙江省工业不仅根基稳固，并且维持较高增速。浙江省工业不仅根基稳固，并且维持较高增速。去年浙江规模以上工业增加值迈上 2 万亿元新台阶，达到 2.02 万亿元，增长 12.9%，增速远超全国水平（9.6%），其中制造业和新兴产业贡献了工业的重要部分。浙江省先进制

13、造业不断向中高端迈进，新兴产业蓬勃发展，数字经济引领工业增长。浙江统计局数据显示，2021 年数字经济核心产业制造02468,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002005200720092001720192021浙江:GDP 年 亿元浙江:GDP:累计同比:年（右轴）年%(8)(3)271217---12浙江:GDP:累计同比全国:GDP:累计同比 专题报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 业、装备制造业、

14、高技术产业、战略性新兴产业、人工智能和高新技术产业增加值同比增速分别为 20.0%、17.6%、17.1%、17.0%、16.8%和 14.0%，均高于 12.9%的规上工业增加值增速。图图 3：近近 10 年浙江省年浙江省 GDP 三次产业结构变化三次产业结构变化 图图 4：2021 年浙江制造业增加值维持良好的增长势头年浙江制造业增加值维持良好的增长势头 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 表表 1：浙江高端制造业上市公司（按市值排序，市值截至浙江高端制造业上市公司（按市值排序，市值截至 9 月月 6 日）日）证券代码证券代码 证券名称证券名称 总市

15、值总市值（亿元）（亿元）营业总收入营业总收入 (2022(2022 中报中报 亿元亿元)所属新证监会行业所属新证监会行业 1 002415.SZ 海康威视 2,678.09 372.58 制造业-计算机、通信和其他电子设备制造业 2 300316.SZ 晶盛机电 970.41 43.70 制造业-专用设备制造业 3 605117.SH 德业股份 928.97 23.73 制造业-电气机械和器材制造业 4 300763.SZ 锦浪科技 889.43 24.41 制造业-电气机械和器材制造业 5 603195.SH 公牛集团 886.70 68.38 制造业-电气机械和器材制造业 6 601689

16、.SH 拓普集团 860.26 67.94 制造业-汽车制造业 7 002001.SZ 新和成 706.27 82.15 制造业-医药制造业 8 603290.SH 斯达半导 694.75 11.54 制造业-计算机、通信和其他电子设备制造业 9 601877.SH 正泰电器 639.83 235.39 制造业-电气机械和器材制造业 10 688032.SH 禾迈股份 622.72 5.14 制造业-电气机械和器材制造业 11 600460.SH 士兰微 567.84 41.85 制造业-计算机、通信和其他电子设备制造业 12 600884.SH 杉杉股份 547.98 107.72 制造业-

17、电气机械和器材制造业 13 603606.SH 东方电缆 541.58 38.59 制造业-电气机械和器材制造业 14 688348.SH 昱能科技 521.28 4.97 制造业-电气机械和器材制造业 15 688005.SH 容百科技 448.55 115.53 制造业-电气机械和器材制造业 资料来源：IFIND,长城证券研究院 浙江省优良的工业基础孕育出了一大批优秀的高端制造业企业，其中包含了多家市值超千亿或收入超百亿的“超级公司”，如海康威视、正泰电器、彬彬股份、均胜电子等，涵盖计算机通信、电器机械、汽车等多个行业，为浙江高端制造业的高速发展提供强劲动力。今年前七月，浙江高端制造业和新

18、兴产业依然延续着相对高速的发展。今年前七月，浙江高端制造业和新兴产业依然延续着相对高速的发展。规上工业增加值累计同比增长 5.2%，7 月单月增长 3.6%，与全国增速基本同步。7 月份汽车制造业增长高达 28.8%、数字经济核心产业制造业增加值增长 6.1%，战略性新兴产业、高技术产业、装备制造业和高新技术产业制造业分别增长了 7.3%、6.1%、4.6%和 4.2%，增速均高于规上工业，显示出浙江省高技术制造业及新兴产业的强劲实力。0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.02001620182020浙江:GDP:第三产业浙江:GDP:第二产业浙

19、江:GDP:第一产业25.6%22.7%19.0%17.2%17.2%10.0%12.9%0%5%10%15%20%25%30%金属制品计算机通信电子通用设备电气机械专用设备汽车规上工业 专题报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 第三产业占比保持增长，生产性服务业增长势头较好。第三产业占比保持增长，生产性服务业增长势头较好。浙江省第三产业占 GDP 比重基本呈现逐年上升趋势，从 2012 年的 45.8%升至 2021 年的 54.6%，其中 2020 年占比更是高达 55.9%。2021年浙江省服务业增加值突破 4 万亿大关，增长 7.6%，批零业、金融业、房地产业占据浙江省第

20、三产业 GDP 占比的前三位。浙江省批发零售业蓬勃发展，对经浙江省批发零售业蓬勃发展，对经济拉动作用较强。济拉动作用较强。2018 年浙江省政府印发浙江省推动批发零售业改造提升行动方案（20182022 年），围绕新型贸易中心总目标，着力打造全国领先的流通强省、引领全球的电商强省、有国际影响力的消费大省和培育有国际竞争力的市场主体，确定商品市场、新零售、供应链、乡村商贸振兴等领域十大工程 24 项任务。近 10 年批零业在第三产业的比重基本稳定在 22%以上，明显高于其他行业，也高出全国批零业在第三产业的比重（20%及以下）。图图 5：2021 年浙江第三产业年浙江第三产业 GDP 结构结构

21、图图 6：浙江房地产占浙江房地产占 GDP比重与全国对比比重与全国对比(现价口径现价口径)资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 2005 年以来，浙江省房地产业占年以来，浙江省房地产业占 GDP 的比重整体呈现上升趋势，这与全国的情形较为的比重整体呈现上升趋势，这与全国的情形较为一致。一致。不过 2011-2018 年，这一比重低于全国，或显示出浙江省一定程度对房地产业依赖的摆脱，但 2020、2021 年房地产业占 GDP 比重再次超出全国水平。剔除价格因素影响，浙江省房地产业 GDP 增速相对全国水平来说具有更大的弹性。2019 和 2020 年，浙江

22、房地产业增加值增速分别为 5%和 5.1%，明显高于同期全国水平（2.6%和 1.3%），2021 年浙江省房地产业 GDP 增速下滑至 4.4%，今年上半年同比进一步转变为今年上半年同比进一步转变为-9.3%（全国同期为（全国同期为-4.6%），可能一定程度拖累浙江省经济发展。），可能一定程度拖累浙江省经济发展。图图 7：浙江房地产浙江房地产业业 GDP 增速增速与全国对比与全国对比(可比价格口径可比价格口径)交通运输、仓储和邮政业批发与零售业住宿和餐饮业金融业房地产业其他服务业3%4%5%6%7%8%9%2005200720092001720192021浙江：房地产业

23、占GDP比重(10)(5)055200720092001720192021浙江:GDP:房地产业:累计同比:年:最后一条GDP:不变价:第三产业:房地产业:累计同比:年:最后一条 专题报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFIND、长城证券研究院 民营经济作为浙江发展的民营经济作为浙江发展的“金名片金名片”，持续迸发发展活力。，持续迸发发展活力。2021 年浙江省民营经济增加值预计 4.92 万亿元，占全省 GDP 的 67%。值得一提的是，截至 2021 年，浙江省已连续23 年在中国民营经济 500 强企业数量上占据全国

24、第一，民营经济成为浙江共同富裕的主引擎，近六年来年均增速高于同期 GDP 的年均增速 0.6 个百分点。从近六年来看，浙江省民营经济增加值从 2016年的 3.08 万亿元增长到 2021 年的预计 4.92 万亿元，民营经济增加值现价年均增长 9.8%。而民营经济占而民营经济占 GDP 的比重也逐年不断提升的比重也逐年不断提升，从，从 2016 年的年的65.2%提高至提高至 2021 年的年的 67.0%，对浙江省经济的发展起着举足轻重的作用。，对浙江省经济的发展起着举足轻重的作用。民营经济的蓬勃发展离不开浙江省政策的支持，浙江统计局指出，自疫情发生以来，省委省政府持续推动企业减负降本，并

25、在 2021 年成功为企业减负超过 2500 亿元，促成民营经济、普惠型小微企业、制造业中长期贷款分别增长 18.2%、30.1%和 47.1%的良好发展趋势。图图 8：民营经济民营经济增加值增加值占占 GDP 比重比重(2021 年年)资料来源：IFIND、长城证券研究院 1.2 需求端看，固定资产投资坚实有力，消费市场有序复需求端看，固定资产投资坚实有力，消费市场有序复苏，对外贸易强劲苏，对外贸易强劲 投资角度看，浙江省固定资产投资坚实有力，占投资角度看，浙江省固定资产投资坚实有力，占 GDPGDP 比重较高。比重较高。根据统计局公布的数据进行测算1，2021 年浙江省固定资产投资占 GD

26、P 比重达 58.3%，虽然低于全国水平，但差距不断缩窄。2021 年全省固定资产投资为 4.3 万亿，占全国总投资完成额的 5.63%。近年来浙江省投资增速总体略高于全国水平，且有较强的弹性。2020 年受疫情冲击，浙江省固定资产投资增速降至 5.4%，在 2021 年回迅速弹至 10.8%，高于全国 4.9 个百分点。今年 1-7 月，浙江省固定资产投资累计增速为 10.1%，比全国固定资产投资累计增速高出 4.4 个百分点。图图 9：浙江浙江固定资产投资占固定资产投资占 GDP 比重与全国对比比重与全国对比 图图 10：浙江浙江省固省固定资产投资定资产投资累计同比与全国对比（年）累计同比

27、与全国对比（年）1 浙江省固定资产投资累计值在 2017 年后停止公布，因此 2017 年后固投累计值用累计同比倒推得出。而全国固定资产投资（不含农户）累计值虽然持续公布，但为保持与福建省统一口径，我们也选择从 2017 年起用累计同比进行倒推。专题报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 浙江省投资增速的高弹性可能与其强有力的制造业投资支撑有关。浙江省投资增速的高弹性可能与其强有力的制造业投资支撑有关。为加快建设制造强省，2021 年浙江省人民政府提出“腾笼换鸟、凤凰涅槃”攻坚行动方案，通过淘汰高耗低效企业

28、，引进投入产出效益高的优质企业，浙江省 2021 年全年完成制造业投资 1116 亿元，同比增长 19.8%，增速创下近年最高水平。今年 1-7 月，浙江省制造业投资支撑有力，同比增长 16.7%。其中汽车制造业增长尤为迅速，同比增长 28.8%，增幅高于全省制造业投资 12.1 个百分点。图图 11：2022 年年 1-7 月浙江月浙江制造业投资快速增长制造业投资快速增长 图图 12：浙江浙江省总体及制造业固定资产投资累计同比省总体及制造业固定资产投资累计同比 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 值得一提的是，浙江省房地产投资呈现出极强的韧性。值得一提

29、的是，浙江省房地产投资呈现出极强的韧性。今年 4 月以来，全国房地产开发投资额累计同比维持负增且降幅扩大，而浙江省房地产投资增速虽也有放缓，却仍然保持正增长，增速远高于全国水平。从房地产投资占全部固定资产投资的比重来看，浙江省近十年持续高于全国水平。2021 年浙江省房地产开发投资额占其固定资产投资总额比重高达 28.9%，比同期全国的这一比重高出 9.5 个百分点，一定程度上显示出浙江省一定程度上显示出浙江省固定投资对房地产投资的依赖。固定投资对房地产投资的依赖。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021年2019年2017年2015年2013年2011年浙江：固投占

30、GDP比全国：固投占GDP比052 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021浙江:固定资产投资:累计同比:年度:最后一条 年%固定资产投资(不含农户)完成额:累计同比:年度:最后一条 年%0%20%40%(10)010203040----07浙江:固定资产投资:制造业投资:累计同比 月%浙江:固定资产投资:累计同比 月%专题报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 13：浙江省房地产投资增速浙江省房地产投

31、资增速极具韧性极具韧性 图图 14：浙江房地产投资占固定资产投资的比重高于全国水平浙江房地产投资占固定资产投资的比重高于全国水平 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 消费方面看，浙江省消费市场不断发展，市场规模再创新高。消费方面看，浙江省消费市场不断发展，市场规模再创新高。2011 至 2021 年，浙江社会消费品零售总额复合增速为 8.3%，略低于全国同期水平（9.4%）。虽然增速低于全国，但浙江省消费总额占全国比重一直维持在较高水平，并且浙江省消费结构持续提升，2021 年升级类商品（指化妆品类、金银珠宝类、体育娱乐用品类、书报杂志类、电子出版物及音

32、像制品类、家用电器和音像器材类、通讯器材类等）零售额增长 13.4%，保持较快增速。今年 1-7 月，浙江省社会消费品零售总额 16655 亿元，同比增长 3.0%，明显高于全国同期水平（-0.2%）。图图 15：浙江浙江省社零占全国比重省社零占全国比重较高较高(%)图图 16：2021 年浙江年浙江省零售额分产品增速省零售额分产品增速 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 房地产销售方面，浙江省房地产业发展迅速，近十年来商品房销售面积占全国比重也逐房地产销售方面，浙江省房地产业发展迅速，近十年来商品房销售面积占全国比重也逐步上升。步上升。2021 年，浙

33、江省商品房销售面积从 2012 年的 4005 万方增长到 9991 万方；浙江省商品房销售面积占全国的比重也从 2012 年的 3.60%上升至 5.57%。值得一提的是，值得一提的是，2021 年浙江商品房销售呈现量减价扬的特点年浙江商品房销售呈现量减价扬的特点，销售面积同比下降 2.5%，低于全国同期增速（1.9%），但销售额为 19052.24 亿元，同比增长 11.1%，高于全国水平（4.8%），目前难以得出有力的解释。今年 1-7 月，浙江省商品房销售面积同比下降 43.2%，降幅远远大于全国同期水平（-23.1%），商品房销售额下降 42.8%，已经扭转了去年的量减价扬的趋势。图

34、图 17：浙江浙江省商品房销售面积占全国比重（省商品房销售面积占全国比重（%）图图 18：浙江省浙江省和全国商品房销售面积增速和全国商品房销售面积增速 (20)(10)010203040--082020-10浙江:房地产开发投资:累计同比房地产开发投资:累计同比5%10%15%20%25%30%35%2009 2011 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2019 2021浙江房地产投资占固定资产投资比重全国房地产投资占固定资产投资比重5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%2000 2003 2005 200

35、8 2010 2013 2015 2017 2020浙江省社会消费品零售总额占全国比重浙江省社会消费品零售总额占全国比重0%20%40%60%80%100%专题报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 图图 19：浙江浙江省和省和全国全国商品房屋销售价格商品房屋销售价格 资料来源：IFIND、长城证券研究院 除了对内消费充满潜力，浙江省对外贸易也十分强劲，出口贡献率居各省份前列，占全除了对内消费充满潜力，浙江省对外贸易也十分强劲，出口贡献率居各省份前列，占全国份额稳步提升。国份额稳步提升。2021 年，浙江

36、省出口商品总额由 2012 年的 2245 亿元增加到 30121 万亿元，占全国出口总额的 13.85%。今年前 7月，浙江省出口总额为 2万亿元，同比增长22.6%，高出全国出口总额增速 8 个百分点，对全国的出口增长贡献率居于全国第二。值得一提的是，据杭州海关最新数据显示，今年值得一提的是，据杭州海关最新数据显示，今年 1-8 月浙江出口贡献率重回月浙江出口贡献率重回全国全国首位。首位。分结构看，浙江省出口商品中，劳动密集型产品占比相对全国较高，但出口结构持续优分结构看，浙江省出口商品中，劳动密集型产品占比相对全国较高，但出口结构持续优化，机电高新产品出口比重稳步提升。化，机电高新产品出

37、口比重稳步提升。2021 年机电高新产品合计出口 1.45 万亿元，增长 22.5%，占出口总值的 48.2%，比重较 2020 年提升 1.1 个百分点。杭州海关数据显示今年 1-7 月，浙江省高新技术产品和机电产品出口分别同比增长 40.2%和 18.4%，分别占全省出口总值的 10.2%和 44.2%；劳动密集型产品出口同比增长 21.4%，占出口总值的 30.7%，其中服装、鞋靴、箱包出口分别增长 30.9%、39.8%和 61.8%。图图 20：近五年近五年浙江浙江省省出口增速与全国对比出口增速与全国对比 3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%20002003200

38、6200920021浙江省商品房销售面积占全国比重浙江省商品房销售面积占全国比重(100)(50)0501001502---12商品房销售面积:累计同比浙江:商品房销售面积:累计同比02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002005200720092001720192021浙江:商品房屋销售:销售价格全国:商品房屋销售:销售价格 专题报告 长城证券12 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFI

39、ND、长城证券研究院 1.3 人口端看，人口净流入，老龄化程度加重人口端看，人口净流入，老龄化程度加重 2001年以来，浙江人均 GDP 复合年均增速达 10.7%，2021 年人均 GDP为 11.3万元，远超全国平均水平（8.1 万元），居各省份第三，仅次于江苏和福建。浙江省领先于全国浙江省领先于全国的经济发展和收入水平吸引了不少外来人口迁入。的经济发展和收入水平吸引了不少外来人口迁入。2020 年浙江迁入人口增速较 19 年上涨 0.2 个百分点到 1.33%，有力支撑浙江常住人口增速平稳发展。根据国家统计局公布的中国人口普查年鉴-2020，浙江常住人口浙江常住人口 6468 万人中，跨

40、省流入人口达万人中，跨省流入人口达 1618.6 万万人，位列跨省流入人口最多的第二名，仅次于广东。人，位列跨省流入人口最多的第二名，仅次于广东。2021 年浙江常住人口增长 72 万至6540 万人，占全国总人口的 4.63%。其中自然增长率进一步降至 0.1%，不过仍高于全国 0.07 个百分点，迁入人口依然是主要支撑。图图 21：浙江浙江与与全国全国人均人均 GDP 比比较较 图图 22：浙江浙江人口增速与人口增速与全国全国对比对比 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 浙江省人口自然增长率与全国较为接近，并且浙江在 2020 年迎来了自然增长率的大

41、幅下滑，浙江统计局指出，主要是因为人口出生率下降幅度较为明显（2020 年，浙江人口出生率为 7.13，比 2010 年下降 3.14 个千分点）。第七次人口普查数据反映出育龄妇女比重大幅降低，生育旺盛年龄妇女比重下降。20 至 29 岁的生育旺盛期年龄妇女人数占全部女性的 12.56%，比 2010 年下降了 4.84 个百分点，可能是近十年来出生率明显降低的重要原因。(30)(20)(10)00-----012022-07浙江:出口总额:累

42、计同比 月%出口总值:累计同比 月%020,00040,00060,00080,000100,000120,000200020032006200920021GDP:人均浙江:人均GDP0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%200019浙江:年末常住人口增速全国:年末常住人口增速浙江迁入人口增速浙江省:人口自然增长率（右轴）专题报告 长城证券13 请参考最后一页评级说明及重要声明 浙江省人口老龄化程度不断加深。浙江省人口老龄化

43、程度不断加深。浙江统计局指出，早在 1994年，浙江 65岁及以上老年人口占比已达 7.23%，人口年龄结构转变成为“老年型”，成为全国率先进入老龄型社会的少数省份之一。2010年至 2019 年，浙江省 65岁以上人口占比始终高于全国水平，2020 年和 2021 年，浙江 65 岁以上人口占比分别为 13.3%和 14.2%，与全国平均水平基本一致。图图 23：浙江浙江 65 岁以上人口占比高于全国岁以上人口占比高于全国 图图 24：浙江省常住人口年龄构成（截至浙江省常住人口年龄构成（截至 2021 年末）年末）资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 1

44、.4 资金端看，居民收入较高，企业贷款较强资金端看，居民收入较高，企业贷款较强 作为共同富裕示范区，浙江省在人均收入和存款增速方面表现突出。作为共同富裕示范区，浙江省在人均收入和存款增速方面表现突出。浙江省统计局指出，2021 年浙江居民人均可支配收入为 5.8 万元，比全国平均水平高 1.1 万元，排全国第三位，仅次于上海和北京。值得一提的是，浙江扎实推进共同富裕，加快构建橄榄型社会。值得一提的是，浙江扎实推进共同富裕，加快构建橄榄型社会。2021 年浙江省家庭年可支配收入 10 万元至 50 万元群体（三口之家）比例达 72.4%；家庭年可支配收入 20 万至 60 万元群体比例达 30.

45、6%，比 2020 年提高 3.8 个百分点。浙江省发改委主任孟刚曾在国家发改委新闻发布会上介绍，浙江省“扩中”“提低”行动方案的核心指标是到 2025 年，浙江家庭年可支配收入年，浙江家庭年可支配收入 1050 万元群体比例达到万元群体比例达到 80%，2060万元群体比例达到万元群体比例达到 45%。图图 25：人均可支配收入靠前省份及城市人均可支配收入靠前省份及城市（2021 年）年）资料来源：IFIND、长城证券研究院 我们观察 2010 年以来浙江的人口流入量和存款占全国比重，2018 年前，浙江的资金与年前，浙江的资金与人口保持了比较一致的走势，人口流入量逐年放缓，存款占全国比重也

46、略有下降。但自人口保持了比较一致的走势，人口流入量逐年放缓，存款占全国比重也略有下降。但自2019 年起，浙江省对资金的吸引与对人口的吸引出现了明显的背离年起，浙江省对资金的吸引与对人口的吸引出现了明显的背离。浙江省年末常住人78952001620182020全国：比重：65岁及以上浙江：比重：65岁及以上0-15岁,14.1%16-59岁,66.8%60-64岁,5.0%65岁及以上,14.2%60岁及以上,19.1%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000上海北京浙江江苏天津广

47、东福建山东全国 专题报告 长城证券14 请参考最后一页评级说明及重要声明 口环比增加数从 2019年的 102 万人减少到 2021年的 72 万人，而浙江省金融机构人民币存款余额占全国比重却在同一时间段由 6.6%持续上升到了 7.4%。近年浙江本外币存款增速始终领先于全国，存款占全国比重不断上升。我们认为可能是一方面疫情影响人口我们认为可能是一方面疫情影响人口流入，另一方面浙江省企业融资能力强且意愿高有关。流入，另一方面浙江省企业融资能力强且意愿高有关。图图 26：浙江存款占全国比重与浙江人口流入量浙江存款占全国比重与浙江人口流入量 图图 27：近年浙江本外币存款增速始终超出全国近年浙江本

48、外币存款增速始终超出全国 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 我们将存款拆分居民端和企业端看，我们将存款拆分居民端和企业端看，2019 年以来住户存款增速处于缓慢下行趋势，但是今年以来住户存款增速明显回升，可能反映浙江居民储蓄倾向回升。浙江居民储蓄倾向回升。而企业存款增速在2019、2020 两年呈上升趋势，2021 年以来虽下降但仍高于住户存款增速。浙江省促进浙江省促进企业融资成效较为显著。企业融资成效较为显著。2019 年浙江省财政厅等部门共同研究制定了浙江省促进企业融资奖励办法，引导金融机构加大对我省企业发行债务融资工具的支持力度，鼓励金融机构利用

49、央行支小再贷款政策支持小微企业融资；2021 年制定出台浙江省人民政府办公厅关于进一步深化企业减负担降成本改革的若干意见提出 11 条举措助力企业降低融资成本。贷款端也可以看出浙江省企业融资推动金融市场的发展。贷款端也可以看出浙江省企业融资推动金融市场的发展。2018 年以来，江苏省贷款增速一直维持在 8.2%以上，始终高于全国增速。在今年 4 月新增贷款大幅萎缩的环境下，浙江省贷款增速为 15.46%，至今仍然能够维持较高的水平。拆解贷款结构后，我们发现居民贷款增速自 2021 年 2 月份已开始下滑，但企业贷款增速反而逐渐上升，甚至在 11 月份反超居民贷款增速。图图 28：浙江居民存款和

50、企业存款增速浙江居民存款和企业存款增速 图图 29：浙江企业和住户贷款增速分化浙江企业和住户贷款增速分化 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 浙江的整体储蓄化倾向远远弱于全国。浙江的整体储蓄化倾向远远弱于全国。2018 年以来，浙江省贷款增速持续远高于全国水平，并且浙江的净存款持续下降，净存款占全国比重也明显下降。直至今年 2 月份净存6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%7.0%7.2%7.4%7.6%507090020020浙江:年末常住人口:环比增加（万人）浙江/全国:金融机构本外

51、币存款余额6.06.26.46.66.87.07.27.45791113151719--112021-06浙江/全国:金融机构本外币存款余额:期末值(%，右轴)浙江:金融机构本外币存款余额:期末同比金融机构:本外币存款余额:同比(5)051015202530---11浙江:金融机构本外币存款余额:住户存款:期末值:同比浙江:金融机构本外币存款余额:非金融企业存款:期末值:同比(5)0510152025--01202

52、1-05浙江:金融机构本外币贷款余额:住户贷款:期末值:同比浙江:金融机构本外币贷款余额:非金融企业及机关团体贷款:期末值:同比 专题报告 长城证券15 请参考最后一页评级说明及重要声明 款才开始回升，这虽然表现出一定的储蓄化倾向，但仍弱于全国水平。浙江省金融机构本外币净存款余额从 2018 年 1 月的 1.85 万亿下降至 2021 年末的 5060 亿元，占全国金融机构净存款余额比重从 2018 年最高 4.1%降至 2021 年的 1.3%。今年 8 月，浙江本外币净存款小幅上升至 5771亿元。图图 30：浙江和全国的贷款及增速比较浙江和全国的贷款及增速比较 图图 31：浙江和全国净

53、存款比较浙江和全国净存款比较 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 2.浙江浙江财政与偿债能力分析财政与偿债能力分析 2.1 财政实力整体较强，实现中央财政净上缴财政实力整体较强，实现中央财政净上缴 浙江省经济实力靠前，财政收入也非常可观。浙江省经济实力靠前，财政收入也非常可观。近十年，浙江省的一般公共预算收入由2012 年的 3441.2 亿元增加至 2021 年的 8262.6 亿元，年均增长 9.2%；一般公共预算支出由 4161.9 亿元增加至 11016.9 亿元，年均增长 10.2%。今年前 7 个月，浙江省实现一般公共预算收入 5697.09

54、 亿元，同比下降 7.0%，降幅低于全国的-9.2%。以一般公共预以一般公共预算收入占支出比例衡量财政自给率，近十年浙江省财政自给率始终高于全国平均水平，算收入占支出比例衡量财政自给率，近十年浙江省财政自给率始终高于全国平均水平，2021 年财政自给率为年财政自给率为 75%，财政自给能力相对较强。，财政自给能力相对较强。图图 32：浙江浙江省一般公共预算收支与财政自给率省一般公共预算收支与财政自给率 资料来源：IFIND、长城证券研究院 6.57.07.58.08.59.00246802015-01-31 2016-12-31 2018-11-30 2020-10-31

55、浙江/全国:金融机构本外币贷款余额:期末值(%，右轴）浙江:金融机构本外币贷款余额:期末值:同比金融机构:本外币贷款余额:同比80,000130,000180,000230,000280,000330,000380,000430,000480,0003,0005,0007,0009,00011,00013,00015,00017,00019,00021,0002006-01-012011-08-012017-03-01浙江:净存款：期末值（亿元）全国：净存款（亿元，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02,0004,0006,0008,00010,00012,000

56、2000021浙江:一般公共预算收入（亿元）浙江:一般公共预算支出（亿元）浙江财政自给率（右轴）全国平均地方财政自给率（右轴）专题报告 长城证券16 请参考最后一页评级说明及重要声明 浙江省财政实力较强，是中央财政的重要支撑。浙江省财政实力较强，是中央财政的重要支撑。2020 年到 2021 年，全国仅广东、上海、浙江、江苏、北京、山东、天津、福建 8 个省市净上缴中央税收（上缴中央税收和中央转移支付之间的差额）为正值，实现地方财政对中央财政的正贡献。2021 年，浙江省净贡献 5733.26亿元，位列全国第三。表表 2：各省市

57、净上缴中央税收（亿元）各省市净上缴中央税收（亿元）省省/市市 2021 年年 2020 年年 广东 8901.61 7308.3 上海 6797.27 5483.11 浙江 5733.26 4396.88 江苏 5645.13 4604.8 北京 4572.44 3600.64 山东 1809.69 863.67 天津 1176.89 1033.92 福建 890.98 529.22 资料来源：IFIND,长城证券研究院 2.2 财政土地依赖程度较高，期待经济转型财政土地依赖程度较高，期待经济转型 虽然浙江省财政实力雄厚，但也存在着对土地的依赖程度较高的问题。我们以成交土地出让金占地方公共财政

58、收入的比例作为衡量土地依赖程度的指标，从 2021 年数据来看，浙江省的土地依赖度居全国各省市首位，实际上近十年浙江省土地依赖度一直高于全国各省平均水平，表现出一定的土地依赖倾向。同花顺数据显示，去年 7 月份以来浙江省土地出让金同比持续负增，并且降幅呈扩大趋势，直到今年 7 月降幅才缓缓缩窄。我们认为，如何实现经济转型、减轻土地依赖度是目前浙江在财政方面需要关注的一个问题。图图 33：浙江浙江省省 2021 年年土地依赖程度土地依赖程度居各省市首位居各省市首位 图图 34：浙江成交土地出让金浙江成交土地出让金今年呈同比负增趋势今年呈同比负增趋势 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源

59、：IFIND，长城证券研究院 2.3 债务状况良好，偿债能力较强债务状况良好，偿债能力较强 从债务角度来看，浙江省政府负债率和债务率一直低于全国平均水平，政府债务偿还能从债务角度来看，浙江省政府负债率和债务率一直低于全国平均水平，政府债务偿还能力强。力强。我们将地方债务分为政府债与城投债两部分；以地方政府的转移性收入、国有资0%20%40%60%80%100%120%140%内蒙古黑龙江云南宁夏海南山西新疆辽宁北京上海甘肃青海广东河北天津广西陕西河南吉林江西福建四川山东安徽重庆湖南湖北贵州江苏浙江(100)(50)0501001--07201

60、9-052021-03浙江:成交土地出让金:当月值:指数修匀:同比全国:成交土地出让金:当月值:指数修匀:同比 专题报告 长城证券17 请参考最后一页评级说明及重要声明 本经营收入、一般公共预算收入和政府性基金收入的加和作为地方的综合财力；采用三种方式衡量地方债务负担：以地方政府债务余额占 GDP 的比例代表负债率，以地方政府债务余额占综合财力的比例代表债务率，以地方债务余额与城投平台有息债务余额的加和占综合财力的比例代表宽口径债务率。图图 35：浙江浙江省负债率和债务率波动上升省负债率和债务率波动上升且一直低于全国平均水平且一直低于全国平均水平 资料来源：IFIND、长城证券研究院 近五年浙

61、江省经济、财政实力较强，政府债务负担不重。2021 年，浙江省 GDP 位列全国第 4 位，一般公共预算收入为全国第 3 名，而负债率（地方政府债务余额而负债率（地方政府债务余额/GDP）为）为20.24%，低于全国各省的平均水平，债务率（地方政府债务余额，低于全国各省的平均水平，债务率（地方政府债务余额/综合财力）为综合财力）为 60.71%，也低于全国水平（也低于全国水平（93.9%），整体政府债务状况良好。），整体政府债务状况良好。表表 3：近五年近五年浙江浙江债务主要指标与全国平均水平对比债务主要指标与全国平均水平对比 2021 年年 2020年年 2019年年 2018年年 2017

62、年年 指标 浙江 全国 浙江 全国 浙江 全国 浙江 全国 浙江 全国 地方政府综合财力(万亿元)2.45 28.58 2.39 28.69 2.23 28.83 1.91 26.49 1.57 22.68 地方政府债务余额（万亿元）1.74 30.47 1.46 25.66 1.23 21.31 1.08 18.39 0.92 16.47 地方政府债务余额:一般债务（万亿元）0.60 13.77 0.57 12.74 0.53 11.87 0.49 11.05 0.46 10.36 地方政府债务余额:专项债务（万亿元）0.93 16.70 0.73 12.92 0.57 9.44 0.47

63、7.41 0.40 6.15 地方政府债务限额（万亿元）1.53 33.28 1.30 28.81 1.10 24.08 0.96 21.00 0.85 18.82 城投平台有息债务余额(万亿元)6.54 56.87 5.54 52.59 4.55 45.96 3.75 39.90 2.93 35.29 负债率(%)20.24 23.59 19.31 24.52 16.63 21.00 15.49 19.56 14.69 19.21 债务率(%)60.71 93.89 52.19 86.53 46.52 71.60 47.17 67.51 49.16 70.50 债务率(宽口径)(%)327.

64、76 295.09 283.71 269.83 250.08 231.03 243.74 218.11 236.27 226.13 资料来源：IFIND,长城证券研究院 将城投债余额也纳入债务后，浙江省宽口径债务率略高于全国平均水平。将城投债余额也纳入债务后，浙江省宽口径债务率略高于全国平均水平。近五年，浙江省宽口径债务率与全国平均水平走势相近，呈现小幅上升趋势，或体现出浙江省有一定浙江省有一定的隐性债务负担。的隐性债务负担。2021 年浙江省宽口径债务率为 327.76%，与全国平均水平差距扩大。2022 年 1 月 17 日在浙江省第十三届人民代表大会第六次会议上，浙江省代省长王浩做了政府

65、工作报告，其中提到稳步化解地方政府隐性债务风险。图图 36：浙江浙江省隐性债务负担省隐性债务负担略重略重 405060708090530200202021浙江：负债率(%)全国：负债率(%)浙江：债务率(%)（右轴）全国：债务率(%)，（右轴）专题报告 长城证券18 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFIND、长城证券研究院 接下来我们将对浙江省城投债细项进行简单统计与梳理。3.浙江浙江省省城投融资情况分析城投融资情况分析 3.1 城投债发行规模与净融资规模城投债发行规模与净融资规模较大较大、发展较、发展较快快 全国城投债总发行量在 20

66、09 年完成三位数到四位数的跃升，达 2725 亿元，此后持续蓬勃发展，发行规模快速增长，2021 年全国城投债总发行量达 63911.5 亿元，复合年均增速高达 30.07%。浙江省城投债总发行量的增速高于全国，发行总量由 2009 年的 291 亿元上升到 2021 年的 8052.57 亿元，复合年均增速达 31.88%。浙江省城投债发行额占全国比重整体呈现略有起伏的上升趋势，从 2009 占比 10.68%上升到 2021 年的 12.60%，浙江省城投债的发行规模较大。2010 年至年至 2021 年，浙江省城投债净融资基本呈逐年上升趋势，并且浙江省净融资额占年，浙江省城投债净融资基

67、本呈逐年上升趋势，并且浙江省净融资额占全国比重较高，且不断上升。全国比重较高，且不断上升。2021 年，浙江省城投债净融资 5398.9 亿元，同比增长34.7%，增速相较 2020 年有所放缓，但仍维持较高水平；2021 年浙江净融资占全国净融资比重高达 21.8%。今年前七月，浙江省城投债发行量与净融资额双双收缩，今年前七月，浙江省城投债发行量与净融资额双双收缩，总发行量较去年同期下降 26.3%至 3496.2 亿元，占全国比重小幅下滑至 8.84%；净融资额较去年同期下降 53.4%至 1615.4亿元，占全国比重下滑至 13.3%。图图 37：浙江城投债总发行额与净融资额浙江城投债总

68、发行额与净融资额 图图 38：浙江城投债总发行与净融资占全国比重浙江城投债总发行与净融资占全国比重 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 200220240260280300320340200202021浙江：债务率(宽口径)(%)全国：债务率(宽口径)(%)0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.000.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000

69、.002009 2011 2013 2015 2017 2019 2021浙江:总发行量(亿元)浙江:净融资额(亿元)全国:总发行量(亿元，右轴)全国:净融资额(亿元，右轴)4.06.08.010.012.014.016.018.020.022.020092001720192021浙江总发行量占全国比重（%）浙江净融资额占全国比重（%）专题报告 长城证券19 请参考最后一页评级说明及重要声明 从地区结构来看，浙江省各市城投债融资规模基本与其经济发展水平相一致。从地区结构来看，浙江省各市城投债融资规模基本与其经济发展水平相一致。从 2021年经济总量和综合财力看，杭州、宁波

70、两市经济总量遥遥领先，其次是温州、绍兴、嘉兴等核心地区城市。而从城投债净融资规模来看，杭州、绍兴和宁波对资金的吸引超过从城投债净融资规模来看，杭州、绍兴和宁波对资金的吸引超过浙江的其他城市。浙江的其他城市。同花顺数据显示，2021 年杭、绍、宁三地城投平台有息债务余额分别为 1.31 万亿元、1.10 亿元和 0.94 万亿元，值得一提的是，2021 年绍兴市负债率和债务率分别为 21.15%和 81.66%，分别处于较低和中游水平，表明绍兴地方生产总值与财政实力对地方政府债务具有良好的的覆盖能力，但将城投债纳入考量后的宽口径债务率为707.7%，排浙江省各地级市第一位，显示出绍兴市城投债务负

71、担较重。绍兴市城投债务负担较重。表表 4：浙江省各地级市主要经济、财政和债务指标浙江省各地级市主要经济、财政和债务指标 资料来源：IFIND,长城证券研究院 3.2 城投债利率中枢下移，城投债利率中枢下移，到期规模较高到期规模较高 2018 年以来，全国城投债票面利率处于持续下滑态势。同花顺数据显示，2021 年全国层面城投债票面利率为 4.36%，相较 2018年下滑 128BP；而浙江城投债利率下滑更快，相较 2018 年下滑 159BP 至 4.09%，发行成本进一步压缩。今年截至 7 月 31 日，浙江省城投债票面利率为 3.38%，比全国利率低 48BP。图图 39：浙江与全国城投债

72、票面利率浙江与全国城投债票面利率 资料来源：IFIND、长城证券研究院 2021 年，浙江省城投债到期偿还量达 2157.6 亿元，而今年到期城投债规模进一步上升至 2632.0 亿元，其中今年 8 月份到期额为 316.2 亿元，单月偿还额位于历史高值。未来未来三年浙江省的城投债到期规模也均位于三年浙江省的城投债到期规模也均位于 2500 亿元以上，偿债压力较大。亿元以上，偿债压力较大。图图 40：浙江与全国城投债到期规模浙江与全国城投债到期规模 图图 41：浙江浙江 2022 年城投发行与到期偿还额年城投发行与到期偿还额 指标类别地区(地市)地区(地市)GDP(亿元)GDP(亿元)GDP增

73、速GDP增速(%)(%)人均人均GDP(元)GDP(元)地方政府综地方政府综合财力(亿合财力(亿元)元)一般公共预一般公共预算收入(亿算收入(亿元)元)税收收入占税收收入占比(%)比(%)政府性基金政府性基金预算收入预算收入(亿元)(亿元)财政自给率财政自给率(%)(%)地方债务余地方债务余额(亿元)额(亿元)负债率(%)负债率(%)债务率(%)债务率(%)城投平台有城投平台有息债务余额息债务余额(亿元)(亿元)城投债券余城投债券余额(亿元)额(亿元)债务率(宽债务率(宽口径)(%)口径)(%)杭州市18,109.008.50149,857.005,980.512,386.5993.592,4

74、60.6199.753,369.2618.6156.3413,083.892,847.03275.11宁波市14,594.908.20153,922.004,245.101,723.1385.221,581.5388.622,548.6617.4660.049,358.542,425.55280.49温州市7,585.027.7078,879.002,994.72657.5583.561,493.0161.642,126.6628.0471.013,933.71856.56202.37绍兴市6,795.008.70127,875.001,760.04603.8081.291,154.7784.

75、511,437.3221.1581.6611,017.832,848.67707.66嘉兴市6,355.288.50116,323.002,182.03674.8090.441,010.7485.021,319.0320.7560.456,798.031,985.52372.00台州市5,786.208.30-1,686.68455.4384.26670.8561.981,396.8824.1482.823,054.91786.95263.94金华市5,355.449.8075,524.002,579.51492.3290.711,576.8962.131,167.3021.8045.253,

76、298.21992.04173.11湖州市3,645.009.50107,534.001,491.17413.5291.80646.3178.841,023.4128.0868.638,157.802,475.18615.70衢州市1,875.618.7082,174.00649.28163.9385.28485.3531.59719.8038.38110.861,059.36272.60274.02丽水市1,710.038.3068,101.001,007.96163.9784.07366.8330.05831.9248.6582.54533.00201.10135.41舟山市1,703.6

77、28.40-518.96180.7072.40143.2553.76561.7432.97108.241,915.33539.85477.32经济财政债务2.53.03.54.04.55.05.56.06.57.07.52005 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2020 2021 2022浙江:票面利率(%)全国:票面利率(%)专题报告 长城证券20 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 4.小结小结 浙江省既是中国经济发展的浙江省既是

78、中国经济发展的“绩优生绩优生”，又是共同富裕的，又是共同富裕的“探路先锋探路先锋”。生产总值连续26 年稳居全国第四，出口贡献度居全国前列，城乡居民人均可支配收入多年居全国第一，财政多年净上缴。各地区发展相对均衡，且对外来人口的吸引较强。但同时我们也看到，但同时我们也看到，浙江省人口老龄化问题也在加重，房地产投资占比和土地收入占比较高，城投债务负担浙江省人口老龄化问题也在加重，房地产投资占比和土地收入占比较高，城投债务负担较重。较重。我们认为浙江省具有坚实的产业基础和稳固的融资能力，有望在十四五期间实现收入的我们认为浙江省具有坚实的产业基础和稳固的融资能力，有望在十四五期间实现收入的持续增长，

79、同时逐渐摆脱对房地产和土地财政的依赖。但未来几年大规模的城投债到期持续增长，同时逐渐摆脱对房地产和土地财政的依赖。但未来几年大规模的城投债到期以及高额付息成本，带来了发展上的挑战。以及高额付息成本，带来了发展上的挑战。下一步需大力发展直接融资、继续营造“小政府、大社会”服务型经济发展模式，解决政府融资过度的问题，改革收入分配机制，成为实现共同富裕的全国模板。5.风险提示风险提示 国内宏观经济政策不及预期；统计数据与实际数据有偏差；国企改革不及预期；新冠疫情再次爆发。05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00005001,0001,5002,0

80、002,5003,0003,5004,000200024浙江:到期偿还量(亿元)全国:到期偿还量(亿元，右轴)02004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月到期偿还量(亿元)总发行量(亿元)专题报告 http:/ 研究员承诺研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。特别声明特别

81、声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017 年 7 月 1 日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。免责声明免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户

82、）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司

83、不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。长城证券投资评级说明长城证券投资评级说明 公司评级：公司评级：买入预期未来 6个月内股价相对行业指数涨幅 15%以上 增持预期未来 6个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%15%之间 持有预期未来 6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%5%之间 卖出预期未来 6个月内股价相

84、对行业指数跌幅 5%以上 行业评级：行业评级：强于大市预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场;中性预期未来 6个月内行业整体表现与市场同步;弱于大市预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场.长城证券研究院长城证券研究院 深圳办公地址：深圳市福田区福田街道金田路 2026号能源大厦南塔楼 16 层 邮编：518033 传真：86- 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街 112 号阳光大厦 8 层 邮编：100044 传真：86-10-88366686 上海办公地址：上海市浦东新区世博馆路 200号 A座 8 层 邮编：200126 传真： 网址：http:/