1、1 2 Blockchain technology enables new ways of organizing economic activities,reduces costs and time,and strengthens the trust in an ecosystem of actors.Empowered by blockchain technology,Web 3.0 is a new business model to reinvent the way we store and manage data over the internet.Understanding how

2、it operates in compliance is crucial for entrepreneurs and businesses.Before start,let us break the stereotype and embrace every possibility Worth Staying Up All Night To Finish.Anna Liu,Head of Legal of HashKey Group Most people in the pre-Web 1.0/2.0 world can hardly imagine the changes Web 1.0/2.

3、0 bring to us.For the past twenty years,Internet linked the world,reshaped our life and redefined investments,growth,value,fortune and power.For the next,Web 3.0 may innovate a new world.Profits from Web 3.0 ultimately originated from our cognition and exploration to a future world.This Book Will Le

4、ad You To The Future.Lin Jiapeng,Founder of LinkVC How will Web3 change the world?Decentralized,open-source,data ownership,ubiquitous access,permissionless,artificial intelligenceAt the end of the day,whether you want to raise money,or you want to invest money to accelerate disruptive innovations,Yo

5、u Could Always Have A Plan When You Read Through This Book.Zhou Shuoji,Founder of FBG Capital 3 第一章第一章 欢迎进入欢迎进入 Web3.0 的世界的世界.4 1.1.从从 Web1.0 到到 Web3.0.4 1.2.去中心化和去中心化和 DAO.6 1.3.区块链区块链.12 1.4.虚拟货币和虚拟货币和 Token.15 1.5.NFT.23 1.6.其他热门概念其他热门概念.25 第二章第二章 投资公司的新未来投资公司的新未来Web3.0 基金基金.29 2.1 Web3.0 基金基金.29

6、 2.2 现有现有 Web3.0 基金及其发起机构基金及其发起机构.33 2.3 Web3.0 基金的组织形式基金的组织形式.39 2.4 Web3.0 基金常见的设立地基金常见的设立地.41 2.5 Web3.0 基金的基金类别基金的基金类别.44 2.6 Web3.0 基金的募资和运作基金的募资和运作.45 第三章第三章 Web3.0 的投融资的投融资.47 3.1 Web3.0 项目的投资标的项目的投资标的.47 3.2 传统投资人如传统投资人如何参与何参与 Web3.0 项目的投资项目的投资.49 3.3 Web3.0 项目的主要文件及解析项目的主要文件及解析.57 3.4 如何保护投

7、资者权利如何保护投资者权利.63 3.5 退出渠道退出渠道.63 3.6 投资市场概况及事件投资市场概况及事件.65 第四章第四章 Web3.0 背后的合规问题背后的合规问题.69 4.1 世界各主要国家或地区对区块链、世界各主要国家或地区对区块链、Token、NFT、交易所、交易所、ICO 的监管的监管.69 4.2 我国对我国对 Web3.0 的法律监管概览的法律监管概览.84 4.3 Web3.0 业务的资质证照业务的资质证照.87 4.4 非法集资、金融诈骗和传销非法集资、金融诈骗和传销.92 4.5 反洗钱反洗钱.98 4.6 知识产权保护知识产权保护.100 附录一：附录一：Web

8、3.0 手册词汇手册词汇表表.105 附录二：附录二：Web3.0 手册图表目录手册图表目录.107 附录三：附录三：SAFT 范本范本.109 4 第一章第一章 欢迎进入欢迎进入 Web3.0 的世界的世界 Web3.0 是互联网的下一个时代，区块链、去中心化、加密货币、NFT 等概念是这个时代的关键词。与“只读”模式的Web1.0 时代和被 Google、Meta（Facebook）、Twitter 等互联网企业以中心化模式牢牢掌握信息数据的 Web2.0 时代相比，Web3.0 向人们描绘了一个平等、民主和透明的未来互联网世界。1.1.从从 Web1.0 到到 Web3.0 1.1.1.

9、什么是什么是 Web3.0？Web1.0 是互联网的第一个阶段，通常认为是自20世纪90年代开始到21世纪初结束。Web1.0 时代的互联网本质上是一组静态网页，以门户网站为代表，用户仅可浏览不同的静态页面并在其间导航，无法进行更多的操作，功能相对单一。自 21 世纪初开始，Web2.0 时代的互联网开始变得更具有交互性，使得用户可以通过互联网生成和发布内容，用户体验更加直观、清晰和多元。Web2.0 的代表产物包括社交媒体、网购平台、音乐和视频共享软件等。但 Web2.0 时代是一个中心化的时代，用户数据被搜集和存储到第三方平台，虽然网络效应和规模经济造构建出了极具价值的社交图谱，但价值只属

10、于这些第三方平台，用户无法实际拥有自己产生的信息和内容，以及其带来的价值。同时，Web2.0 时代创建的一座座信息孤岛及其岛主（中心化的第三方平台）和岛民（用户）之间的地位的不对等，也带来了隐私侵犯、数据丢失、算法歧视等众多问题。为防范和解决 Web2.0 带来的问题，Web3.0 应运而生。Web3.0 的本质是去中心化的互联网，基于区块链技术实现价值的流通与重新分配。在Web3.0 时代，用户的数据只属于用户自己，而不是某个中心化的平台。Web3.0 致力于构建用户创造、用户所有和用户共建的“去中心化”互联网生态，使得用户在交互中实现价值的创造与流通。用一句话总结：Web1.0 是是“只读

11、只读”模式模式，Web2.0 是是“读写读写+交互交互”模式模式，而而Web3.0 是是“读写读写+交互交互+拥有拥有”模式模式。特点特点 内容创造内容创造 内容控制内容控制 身份掌握身份掌握 收益分配收益分配 Web1.0 中心化中心化 阅读式互联网阅读式互联网 中心化，用户仅仅是接收方，不参与内容的创作与分享 平台 平台 平台 平台 Web2.0 中心化中心化 可写可读互联网可写可读互联网 中心化，用户既接受内容，也参与内容创作 用户 平台 平台 平台 Web3.0 去中心化去中心化 可获得价值互联可获得价值互联网网 去中心化，无需中心平台。用户既接受内容，创作内容，还能获得创作带来的价值

12、 用户 用户 用户 用户 图表 1：Web1.0,Web2.0 和 Web3.0 的区别1 5 1.1.2.Web3.0 的主要特征的主要特征 Web3.0 时代的互联网以去中心化为核心，旨在打造一个开放、隐私和共建的互联网世界：去中心化去中心化：用户拥有去中心化身份（Decentralized Identity），该身份真正为用户掌握，用户行为不受第三方限制。用户将自己的身份认证信息，存储在完全由自己掌控的区块链地址上；开放性开放性：准入充分自由，用户利用一个区块链账户地址就可以登录链上的应用，无须注册许可，操作便利。Web3.0 生态内基于不同区块链平台的应用之间甚至也可以“跨链”互通；隐

13、私性隐私性：数据只归用户所有，Web3.0 将通过应用去中心化、分布式存储、用户私钥管理、匿名协议等多方面保护用户数据隐私；共建性共建性：Web3.0 的生态建设离不开协作，用户因共同的目标并通过去 中 心 化 组 织（Decentralized Autonomous Organization，即“DAO”）有序协作，制定和执行相关组织规则，从而实现能社区共建和自我治理。1.1.3.Web3.0 的应用场景的应用场景 虽然 Web3.0 尚处于发展初期，但其应用场景已经涵盖娱乐、学习、开发、游戏、媒体、社交、基础设施、投资和金融交易等各个领域。不论是在境内还是境外，这些领域的创业和投资项目都十

14、分活跃。图表 2：Web3.0 的应用场景2 6 1.2.去中心化和去中心化和 DAO 1.2.1 什么是去中心化和什么是去中心化和 DAO？去中心化（Decentralization）是相对于中心化（Centralization）而言。Web1.0和 Web2.0 时代的互联网是中心化的，中心（平台）决定节点（用户），节点（用户）依赖中心（平台）。Web3.0 下的去中心化，不是完全去掉中心，而是由节点自由选择和决定中心，形成一个开放式、扁平化和具有平等性的系统结构。在一个分布众多节点的系统中，任何人都是一个节点，每个节点都高度自治，节点之间可以自由连接进而形成新的连接单元；任何节点也都可以

15、成为一个中心，但这个中心只是阶段性的而非永久的，也不具备强制性的控制功能。图表 3：中心化、去中心化和分布式网络3 7 1.2.2 Web3.0 系统的去中心化系统的去中心化在法律层面如何认定？在法律层面如何认定？去中心化是 Web3.0 概念的核心要义，但却鲜有对“去中心化”做深入分析和论述的主题讨论。a16z 法务总监 Miles Jennings 在其名为 Web3.0 去中心化的原则和模式一文中4，专门对Web3.0 系统的去中心化做了详细阐述。Miles Jennings 认为去中心化的Web3.0 系统的有效性取决于其安全性、经济性和信息的平等性，并因此将Web3.0 的去中心化进

16、一步拆分下列三个层面，以促进 Web3.0 的应用：图表 4：Web3.0 去中心化的三个层面 美国证券法律的出发点是保护投资者和维护美国资本市场的高效性，其主要途径之一便是向证券发行人加以信息披露义务，以达到投资者和证券发行人之间的信息平等。判断判断 Web3.0 是是否需要满足美国证券法律层面的信息否需要满足美国证券法律层面的信息披露义务，需要关注在数字资产交易披露义务，需要关注在数字资产交易中是否存在一个类似于中是否存在一个类似于“证券发行人证券发行人”身份的管理层或企业身份的管理层或企业。在法律层面上，Web3.0 去中心化没有统一标准，实操上的标准可以引用 Howey Test（豪威

17、测试）的第四项要素（即依赖他人的管理努力，“come solely from the efforts of others”）。SEC 在 2019 年 4 月 3日发布的数字资产的“投资合同”分析框架5也再次证实了披露要求仅适用于存在一方是管理层或企业，另一方是投资者或潜在投资者的数字资产交易中。因此，如果 Web3.0 系统满足下列条件，则可被认为满足法律层面的去中心化要求：（i）有关其运作的信息完全公开且透明，所有人都能获得该等信息（由区块链账本实现）；以及（ii）无需进行必要的主动性管理活动和努力（即不存在一个中央化的控制实体或管理团队）来推动事业的成败（由不可篡改的智能合约、去中心化经

18、济体和 DAO 促成企业的成败）。Miles Jennings 也进一步分析了如何利用 Web3.0 系统的组成部分以支持和实现在法律层面上的去中心化。8 图表 5：Web3.0 去中心化系统的组成部分 区块链和智能合约协议层面区块链和智能合约协议层面，（1）区块链本质上支持在法律层面上去中心化，链上信息的透明度减轻了潜在信息不对称的风险。例如，目前任何人均可查看以太坊上有哪些DeFi协议最常被使用、大部分数字资产被存储在何处等；（2）区块链网络和智能合约协议成为开源技术，这意味着任何人都不拥有或控制该系统的基础构件，也没有任何人可以关闭或限制该技术的使用。数字资产层面数字资产层面，中心化网络

19、通常存在一个“积极参与者”，其：（1）负责网络的开发、改进、运行或其中的部分工作或基本任务；（2）创造或支持数字资产的市场或价格；或（3）在持续发展的方向上具有领导或核心作用。但在 Web3.0 系统中，开发者贡献的技术价值在降低，由贡献者和消费者参与所产生的网络效应的重要性在增加。去中心化治理层面去中心化治理层面，去中心化的治理可以通过减少利益相关者对个人或团体的管理努力的依赖，而实现在法律层面上去中心化，从而减少潜在信息不对称的风险。因此，Web3.0 系统应避免将过多权力交到内部人手中。相反，应把重要的控制权交给社区。DAO的 全 称 是Decentralized Autonomous

20、Organization（去中心化自治组织），它是 Web3.0 下的一个重要概念。DAO 是在智能合约6（Smart Contract）基础上构建的组织，有着属于自己的公开透明的规则和程序，这些规则和交易记录都透明地存储在区块链上。理想状态下的 DAO 是公开、透明、任意且自主的，不需要中央机构的介入，由组织成员共同决策管理，且任何人可以随时加入和退出。目前实践中的 DAO 通常是自发组织起来的、去中心化的一个社区，社区成员需要链上凭证才能加入，这个凭证就是DAO 发行的通证（“Token”）。简而言之，DAO 是一种集体力量，而非个人。1.2.3 DAO 的核心特征的核心特征 9 DAO

21、具备以下核心特征：去中心化去中心化：组织规则由成员共同制定，不会被中心化组织控制，在一定程度上可以减少内幕操控；通证化通证化：很多 DAO 拥有属于自身的通证（即 Token），作为参与社区共建以及获取奖励的凭证；自主平等自主平等：所有成员均自主地参加到社区治理，没有层级划分，组织运行由所有成员通过提案和投票表决的形式推进；公开透明公开透明：DAO 基于区块链技术和智能合约，其规则、决策过程与结果都是公开及可追溯的。1.2.4 DAO 的分类的分类 DAO 的种类多种多样，目前各类 DAO 不断涌现，有逐步形成生态系统的趋势。根据DAOs Absorbing the Internet7一文，D

22、AO 生态场景主要分为以下八大类：图表 6：DAO 主要分类 DAO 是新的投资方向是新的投资方向 在加密项目中普及的 DAO 架构，被寻求投资数字资产的投资者们积极采用。DAO 作为监督加密项目的一种方式应运而生。越来越多的散户投资者采用 DAO 这种分散的治理结构来联合购买加密货币、投资于 NFT 或其他 Web3.0 资产。许多公司也如雨后春笋般涌现，帮助朋友或同事使用 DAO 来管理投资。尽管 DAO 承诺简化治理结构，但仍有许多技术方面需要考虑，包括如何投票、资产如何托管、如何监督等等。也有评论者认为，DAO 这种新的加密投资方法可能会对加密货币和 Web3.0 创业投资领域产生更广

23、泛的影响，正如传统投资机构看不上的小投资者，现在可以通过 AngelList 或其他投资网站进行股权创业投资。根据 DeepDAO 数据8，截至本手册出具日，市场上共有 4,800 多个 DAO，管理10 着百亿美元规模的资产。未来，我们可能会看到 DAO 生态系统分成更小众、细分的市场。图表 7：DAO 生态场景下的主要玩家图鉴9 1.2.5 DAO 的架构选择的架构选择 组建 DAO 并不是一个简单的过程，尤其是还要协调多元化社区的各种复杂组织工作。以美国为例，目前美国没有任何法案或政府机构（如 SEC、IRS）为 Web3.0的创建者提供关键指导。这些都加剧了 DAO 架构选择的复杂性和

24、不确定性。以美国为例，根据我们的经验，DAO 有 2 种架构形式较为普遍：第 1 种是无实体（Entityless），这是一种去中心化的理想形式，但它不是一个合法存在的主体，也无法纳税，而且也不像 LLC 等法律实体给与参与者有限责任的保护；第 2 种是外国基金会（Foreign Foundation），它解决了纳税问题，即通过将总部设在美国以外来寻求税收优惠，但我们也注意到，实践中外国基金会可能极易受到政府审查，从而也使得选择这个架构的优势遭到严重削弱。除上述之外，根据其目的不同，在美国 DAO 还可以组建成以下三种实体形式：(1)UNA，即非法人非营利组织（Unincorporated N

25、on-profit Association）；(2)LLC，即有限责任公司（Limited Liability Company）；(3)LCA，即有限合作协会（Limited Cooperative Association）。11 图表 8：在美国设立 DAO 的选择流程图10 在美国怀俄明州，根据 2021 年 7 月 1 日生效的 Wyoming Decentralized Autonomous Organization Supplement（怀俄明分布式自治组织法案），DAO本身就是一种被认可的法律组织形式。该法案要求每个 DAO 必须在 Wyoming有一个拥有实际办公地址（Physi

26、cal Address）的注册代理（Registered Agent），且这个注册代理要维护一个登记册（Registar）来记录董事或以类似人的姓名和地址。该方案给予了 DAO 成员类似于 LLC 成员的有限责任保护，还最大限度地减少了双重征税（LLC 可选择按照税收穿透的合伙企业方式征税）。也许因为Wyoming DAO 没那么去中心化（less decentralized），截至本手册发布之日，并没有很多项目方被吸引去怀俄明州注册 DAO。我们亦会持续观察。12 1.3.区块链区块链 1.3.1 什么是区块链？什么是区块链？2008 年，中本聪在比特币一种点对点的电子现金系统一文中首次提出

27、区块链的概念，称其为比特币的核心底层技术。区块链（Blockchain），顾名思义，就是由区块（Block）连接而成的链（Chain）式结构，其本质是一个分布式共享账本。根据中国电子工业标准化技术协会于 2017 年 12 月22 日发布的区块链数据格式规范，区块链是一种在对等网络环境下，通过透明和可信规则，构建不可伪造、不可篡改和可追溯的块链式数据结构，实现和管理事务处理的模式。图表 9：区块链图示11 区块链有以下几个基本概念12：区块（区块（Block）：区块是区块链的基本结构单元，区块主要由包含元数据的区块头和包含交易数据的区块体构成。如果将区块链看成一个账本，那么每一个区块就是这个账

28、本中的每一页，记载着记账时间、账目内容、页码等元素内容；哈希（哈希（Hash）：哈希是保证交易信息不被篡改的单向密码算法，在接收到一段明文后将其转化成一段位数固定的散列数据，但人们无法根据得到的散列数据反推出明文内容；时间戳（时间戳（Time Stamp）：时间戳是对交易记录的认证，在区块形成的那一刻起，时间戳就存在于区块之中，每一个时间戳会将上一个时间戳纳入其随机哈希值中，这个过程不断重复，最终形成一个不可逆且不可篡改的完整链条；13 默默克尔树（克尔树（Merkle Tree）和默克默克尔根（尔根（Merkle Root）：默克尔树的本质是二叉树，它是通过将叶子节点数据（如上图的交易1和交

29、易2）进行哈希，并将该交易的兄弟节点数据（如上图的 Hash 1 和 Hash 2）进行哈希，然后拼接成为这两个节点的父节点（如上图的 Hash 12）。默克尔树就是通过这样一层一层的哈希，构建最上层的根节点，这个根节点就是默克尔根。这样的结构使得，只要默克尔树上的任何叶子节点发生改变，这个叶子节点到默克尔根节点的数值都会随之改变。因此只需要比对最近的默克尔根数据与原始数据是否一致，就可以判断默克尔树是否被修改13；公 钥（公 钥（Public Key）与 私 钥私 钥（Private Key）：公钥与私钥是区块链技术中使用的不对称加密方式，用于身份标识：公钥用于加密和验章，私钥用于解密和签章

30、。通过这种加密方式，可以在区块链中确保信息传递的安全性。1.3.2 区块链的特点区块链的特点14 如前所述，区块链本质是一个分布式共享账本，这个账本具有以下几个特点：无限增加无限增加：每个区块都是这个账本中的一页，这个账本的页面可以无限增加，每一个区块页面形成的同时会盖上时间戳，不同区块页面按时间戳顺序排列形成一个总账本；去中心化去中心化：如前所述，区块链系统是去中心化的，由所有节点参与维护；公开透明公开透明：链上交易不需要双方的信任，因为数据库和整个交易过程都是公开的，所有节点都参与数据的记录；可靠性可靠性：节点之间无法互相欺骗，修改区块上的单个节点会导致该区块上的整个数据无效。14 1.3

31、.3 区块链的分类区块链的分类 按照不同的分类标准，可以对区块链的种类做如下区分15：分类标准分类标准 区块链类别区块链类别 网络范围网络范围 公有链公有链：公开透明，所有数据对外开放，任何人都可以访问和使用，无需身份认证（如比特币、以太坊、Solana、波场）；私有链私有链：不对外开放，仅在特定成员内部使用（比如企业的财务管理或供应链管理系统，或者政府部门的政务管理系统等），在使用过程中需要提交身份认证（如沃尔玛基于超级账本 Hyperledger 开发的产品追溯系统、De Beers 使用名为 Tracr 的私有链以验证钻石的来源和真实性）；联盟链联盟链：联盟链介于公有链和私有链之间，适用

32、于不同的用户场景。对于可以公开的数据，任何人都可以访问查看；对于不对外公开的数据，用户则需要通过身份验证进行访问（如 Linux 基金会发起的超级账本 Hyperledger、R3 区块链联盟开发的 Corda）。部署环境部署环境 主链主链：部署在生产环境的正式版区块链系统。区块链在正式发布前会经过很多内部测试版本，只有主链才是会被真正推广使用的，各项功能的设计也都是相对最完善的（如比特币主链、以太坊主链）；测试链测试链：开发者为了方便大家学习使用而提供的测试用途的区块链网络。测试链中的功能设计与生产环境中的主链可能有一些差别（如比特币测试链、以太坊测试链）。对接类型对接类型 单链单链：能够单

33、独运行的区块链系统都可以称为“单链”，这些区块链系统拥有独立完备的组件模块，自成体系（如比特币是主链，测试链都是单链）；侧链侧链：一种区块链系统的跨链技术，旨在将不同的区块链链连接起来，利用各自优势彼此互补，打通信息孤岛（如以太坊的 Ronin 侧链，允许更多用户在低费用环境下玩“阿蟹（Axie Infinity）”这个游戏）；互联链互联链：不同的区块链互联互通后形成的一个更大的生态区块链（如电商平台的公有链+物流公有链+物流联盟链+银行联盟链等构成的区块链生态）。图表 10：区块链分类 15 1.4.虚拟货币和虚拟货币和 Token 1.4.1 什么是虚拟货币什么是虚拟货币?欧洲中央银行（E

34、uropean Central Bank）曾在 2012 年发表的 虚拟货币项目（Virtual Currency Schemes）报告中将虚拟货币定义为“不受监管的、由开发者开发和管理的、仅在特定虚拟网络世界中使用的数字形态的货币”16。随后其又在 2015 年发表的虚拟货币项目：进一步研究（Virtual currency schemes-a further analysis）报告中，将虚拟货币进一步定义为“不是由合法的中央银行、信用机构或者电子货币发行机构发行的合法货币，但是在某些情况下可以作为货币替代物的价值的数字表现形式”17。根据中国人民银行等十部门于 2021年 9 月 15 日

35、发布的 关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知（银发2021237 号），虚拟货币不具有与法定货币等同的法律地位，具有非货币当局发行、使用加密技术及分布式账户或类似技术、以数字化形式存在等主要特点，不具有法偿性，不应且不能作为货币在市场上流通使用。生活中常见的虚拟货币包括腾讯 Q 币、游戏币/点，以及比特币、以太币等加密货币。尽管虚拟货币（Virtual Currency）、数字货币（Digital Currency）和加密货币（Cryptocurrency）听起来很像，功能似乎也很相似，但它们实际上是不同的概念。以下列出了这三种概念之间的主要区别18：虚拟货币和加密货币本质上都是数字

36、货币，但并非所有的数字货币都是虚拟货币或加密货币；数字货币可以是受监管的（即数字法币），也可以是不受监管的（如比特币和以太币），但绝大多数虚拟货币是不受监管的，而加密货币几乎在全球任何司法管辖区都不受监管；加密货币使用加密技术来保护其网络安全，而数字货币或虚拟货币可能使用、也可能不使用加密技术。虚拟货币虚拟货币 数字货币数字货币 加密货币加密货币 Token 币圈币圈 比特币 比特币 比特币 融资必备 链圈链圈 不关我事 不关我事 不关我事 记账符号 吃瓜群众吃瓜群众 Q 币 支付宝 比特币 炒啊炒 大众媒体大众媒体 备胎词汇 备胎词汇 主要用语 又来割韭菜 监管部门监管部门 Q 币、积分、比

37、特币 我发行才算 比特币 又想 ICO 图表 11：不同视角下的虚拟货币、数字货币、加密货币与 Token19 16 1.4.2 Token Token 经常被翻译为通证（即计算机术语中，身份验证的“令牌”），但更为熟知的名称是代币；但在区块链生态中，Token 其实是可流通的加密数字权益证明，即 Token 更多体现的是资产或权益的属性，其核心目的是在生态构建过程中起到激励作用。Token 主要包含以下三个要素：数字权益证明数字权益证明：Token 是以数字形式存在的权益凭证，它代表的是一种 权 利 和 内 在 价 值（Intrinsic Value）；加密加密：Token 具有真实性、防篡

38、改性、保护隐私等能力，这些能力均由密码学予以保障；可流通可流通：大部分 Token 是可交易、可兑换的，能够在同一区块链系统中自由流通。20 Token 主要分为以下 3 种类型21：Utility Token（实用型代币）（实用型代币）：类似于折扣券，即它们使得持有者将来可以较低的价格购买某些产品或访问某些服务；Payment Token（支付型代币）（支付型代币）：是支付和交换的另一种手段，但不同于法币（fiat currency），它们是没有国家主权信用担保的，例如比特币、以太币等；Security Token（证券型代币）：（证券型代币）：赋予持有人类似于证券或投资（如股票或债务工具）

39、的权利和义务。实际上，人类社会一切权益证明，从身份证到学历文凭，从货币到票据，从股票到债券，甚至是钥匙、门票、积分、卡券等，都可以用 Token 来代表。17 1.4.3 虚拟货币交易所虚拟货币交易所 虚拟货币交易所，是指从事以虚拟货币兑换法定货币或以法定货币兑换虚拟货币活动的实体或组织，其通常就兑换和交易服务收取费用。2017 年 9 月 4 日，中国人民银行、工业和信息化部等颁布了关于防范代币发行融资风险的公告，明确规定，“任何所谓的代币融资交易平台任何所谓的代币融资交易平台不得不得从事法定货币与代币从事法定货币与代币、“虚拟货币虚拟货币”相互之间的兑换业务相互之间的兑换业务，不得不得买卖

40、或作为中央对手方买卖代币或买卖或作为中央对手方买卖代币或“虚拟货币虚拟货币”，不得不得为代币或为代币或“虚拟货币虚拟货币”提供定价提供定价、信息中介等服务信息中介等服务”。东边不亮，西边亮。在全球规模较大的交易所中，拥有华人背景的币安（Binance）、欧易（OKX）和火币（Huobi）常年位居前列。图表 12：全球交易所综合排行榜（截至 2022 年 6 月 19 日）22 18 1.4.4 虚拟货币融资方式虚拟货币融资方式 (1)IXO 币圈大佬似乎对“O”（Offerings 融资）情有独钟，以至于各种“IXO”层出不穷。无论是最先兴起的 ICO，还是之后的替代品 ITO，抑或是随后几经

41、更迭的 IFO、IMO、IEO、STO、ILO 等概念（关于世界各主要国家或地区对虚拟货币的监管分析详见以下第四章），都是人们对虚拟货币发行及融资方式的探索。简称简称 全称全称 发行方式发行方式 例如例如 ICO/ITO Initial Coin Offering/Initial Token Offering 首次代币发行 融资者通过发行项目代币，并约定特殊权益 Ethereum（以太坊），2014 年 7 月 ICO 募集 3 万余个比特币；Blockstack，2019 年7 月 Blockstack 称其代币销售已获得 SEC批准，成为美国历史上第一个得到 SEC 认可的区块链代币销售项

42、目23；IFO Initial Fork Offering 首次分叉发行 基于主流代币发行衍生代币（即分叉币，如比特币的分叉币 BCH）BCH，2017 年最有影响力的一次分叉，是由比特大陆创始人吴忌寒推动的 BTC 与BCC 分叉，这次分叉成功诞生了以 8M 区块的比特现金（BCC，又称 BCH）24；IMO Initial Miner Offering 首次矿机发行 发行一种专用矿机，通过这种矿机挖矿来产生新的代币 2021 年 5 月，迅雷发行类似路由器的硬件“玩客云”，在“玩客云”上可以获取“玩客币”（之后改名“链克”），玩客币可以在海外平台交易；IEO Initial Exchang

43、e Offering 首次交易所发行 省去募资和发行环节，项目代币直接在交易所上线的代币发行 BitTorrent(BTT)，2019 年 1 月 28 日上线币安 Launchpad 后，以 USD0.00012 的价格开放众筹，仅在开放购买的 15 分钟内，600 亿枚 BTT 即被抢购一空25；STO Security Token Offering 证券型通证发行 以现实资产为基础，交易所将该等现实资产的所有权和信息上链，发行代币进行融资 Rapidash，2018 年 10 月 12 日获得美国证监会 STO 许可，成为“华人首个美国证监会 SEC 批准的企业 STO”项目，也是目前亚

44、太地区唯一的一个26；ILO Initial Lock Offering 首次锁仓发行 用户通过锁仓操作，将自己的虚拟货币质押到平台，到期后赎回并获得新的代币奖励 Edgeware，作为波卡钦定的第一批平行链，一出现就受到极大关注。作为建立在Substrate 上的协议项目，其代币 EDG 有90%通过 ILO 发放给用户，用户把以太坊发送到一个智能合约就可得到 EDG27；图表 13：虚拟货币融资方式之“IXO”19 络绎不绝的 IXO 中，最令人心动的最令人心动的还是：a)ICO/ITO ICO，即首次代币发行。为了尽量降低项目在监管方面的担忧，后来人们慢慢用 Token 代替 Coin，

45、便出现了 Initial Token Offering（ITO）。简单而言，ICO/ITO 是融资者通过发行项目自身代币，并约定自身代币的特殊权益（如产品使用权等）；投资者基于对项目前景的乐观预估，以其他虚拟货币换得项目新发行的代币，新发行的代币可以在指定平台交易流通，投资者可以在约定日期后出售套现换取其他虚拟货币或法定货币以寻求退出，亦可选择继续增持28。关 于 世 界 各 主 要 国 家 或 地 区 对ICO/ITO 的监管态度详见以下第四章，我国早在 2017 年就已经将 ICO 认定为是非法的公开融资行为。b)STO STO，翻译过来是证券型通证发行，其中 ST（Security To

46、ken）指的是证券型通证，它与现实世界中的传统资产（如股权、债权、不动产等）挂钩。STO 是在符合监管要求的前提下，以现实资产为基础（本质上是一种担保），在交易所将该等现实资产的所有权和信息上链，发行 Token 进行融资。STO 处于数字资产和传统资产的交叉领域，一方面它将传统资产数字化、通证化，另一方面它发行的 Token 又是一种权益证明，使得持有者获得持有收益。STO 必须与现实资产对标，并经过监管审查，投资门槛比 ICO 高，安全系数也更高（即“披着证券外衣的合法 ICO”）。同时，STO 具有证券化属性，像是一个低配版 IPO，但发行门槛更低，交易更便利。需要指出的是，虽然部分国家

47、和地区（如美国和中国香港）已将 STO 纳入合规监管，但我国对 STO 整体上仍然持否定态度29。图表 14：STO 和 ICO 的区别30 20 c)IEO IEO，即首次交易所发行，由交易所背书，项目 Token 直接在交易所上市发行。币安（Binance）的 Launchpad 开启了 IEO 的热潮，然后各大交易所纷纷效仿。以币安为例，启动 IEO 通常需要完成如下步骤：第一步：发行者确定项目商业模式后，向交易所平台提交注册申请文件（通 常 包 括 项 目 白 皮 书（Whitepaper）及项目所有必需数据；第二步：交易所审核发行者提交的项目资料，其将筛选项目细节寻找任何遗漏的信息，

48、并评估项目的可实现性；第三步：如果 IEO 注册申请获得交易所批准，发行者支付上市费用以确保交易所会员资格（这笔费用可以是一次性付款或年度会员资格）；第四步：项目在交易所上市，投资者支付投资款（可以是现金或其他可进行交换的虚拟货币）或者项目Token，交易所向发行者释放投资者支付的投资款（通常在募集到一定规模后才会释放）；第五步：发行者利用募集资金生产项目产品或研发项目技术；第六步：投资者使用项目 Token 购买项目产品、技术或服务。图表 15：IEO 一般流程31 21 IEO 以交易所背书，优缺点都十分明显：优点优点 缺点缺点 IEO 信任度高信任度高：有交易所作为第三方进行监管，信任度

49、高；欺诈风险低欺诈风险低：为了避免损害交易所声誉，交易所通常会审查平台上的每一个项目，并对每一位参与者进行 KYC/AML 审查，确保项目的真实性和投资安全；流程简化流程简化：各家交易所都明确规定了在其平台上进行 IEO 的流程，容易遵循。成本较高成本较高：IEO 对初创公司而言较为昂贵，初创公司在为 IEO 做预算时需考虑上市成本；审核严格审核严格：IEO 受到交易所的监管，这也意味着对发行者和参与者而言更为严格，交易所通常会在批准 IEO项目之前对项目白皮书及细节进行评估筛选，以确保项目的可实现性；发行者缺乏控制权发行者缺乏控制权：与 ICO 或 STO相比，交易所拥有对 IEO 项目细节

50、的全部控制权，发行者将受到较多干涉。图表 16：IEO 优缺点 IEO 这一模式现在逐渐被滥用，成为劣质交易所联手项目方敛财的手段。一些中小交易所（如 Betaex）曾借 IEO 名目上线“空气币”（即没有实体项目支撑的虚拟货币）项目，在 IEO 完成开放交易后，2 天之内币价暴跌 99%。(2)SAFT 除“IXO”外，美国的区块链项目中广泛使用 SAFT 协议向合格投资者进行私募融资。SAFT 是 Simple Agreement for Future Tokens（远期通证简式协议）的简称，其核心功能是允许投资方投资尚未完成的区块链项目，以换取项目上线后发行的 Token。SAFT 协议

51、的内容主要参考了著名孵化器 Y Combinator 使用多年的 SAFE（Simple Agreement for Future Equity），具体见下文第三章。我们作为源于 Y Combinator 的奇绩创坛的中国律师，参与了大量的SAFE融资。SAFT 与 STO 最主要的区别在于发行 Token 的时间：在 STO 项目中，项目方会在募资结束后发行 Token；在SAFT 项目中，项目方则在项目开发完成后发行 Token。22 图表 17：SAFE vs SAFT32 SAFT 是为了符合美国证券法要求而创造出来的融资工具，并未考虑其他国家的法律要求。虽然 SAFT 名为“协议”，

52、但在美国，SAFT 被认为是证券的一种形式，因此项目方可以通过私募方式将其出售给合格投资者；在美国境外，是否只有合格的或被认可的投资者才能参与 SAFT 项目，仍取决于当地第四章）。23 1.5.NFT 基于区块链技术，与虚拟货币一同诞生并广受关注的还有 NFT。2022 年 4 月 1 日，周杰伦在 Instagram 上发文称自己此前获赠的无聊猿NFT（BAYC#3738）被钓鱼网站偷了。一开始他以为是愚人节玩笑，但查看后发现真的没了。该 NFT 被盗后短短 1 个小时内便转手多次，价值超过 50 万美元。图表 18：周杰伦被盗的无聊猿 1.5.1 什么是什么是 NFT？图表 19：齐白石

53、游虾图数字藏品 vs 无聊猿 NFT全 称 是Non-Fungible Token，意为“非同质化通证”。根据国际最大的 NFT 交易平台 Opensea 的定义，NFT 是“具有区块链管理所有权的独特数字物品”33。NFT 以区块链技术为基础，在区块链账本中以数字化形式记载商品的所有权信息，由于其中包含了记录在智能合约中的识别信息，因此每个 NFT 都是独一无二、不可替代的，这也因此使其在艺术品和收藏领域广受欢迎。从表现形式上看，NFT 通常对应一个以图片、音频、视频、3D 模型等形式展现的作品，作品所有人自行或者授权第三方基于作品制作 NFT，并上架交易。实践中，可以基于现有作品创作 NF

54、T（如以齐白石名画游虾图创作的数字藏品），也可以专为发行 NFT 而制作数字作品（如无聊猿）。排名排名 NFT 总市值（百万美元）总市值（百万美元）上线日期上线日期 排名排名 NFT 总市值（百万美元）上线日期 1 Flow(FLOW)1,633.63 2021-1-27 24 排名排名 NFT 总市值（百万美元）总市值（百万美元）上线日期上线日期 2 Decentraland(MANA)1,341.87 2017-10-28 3 ApeCoin(APE)1,303.76 2022-3-17 4 Theta Network(THETA)1,286.41 2018-1-24 5 The Sand

55、box(SAND)1,270.44 2020-8-14 6 Axie Infinity(AXS)1,192.12 2020-11-4 7 Chiliz(CHZ)510.63 2019-7-2 8 恩金币(ENJ)479.34 2017-11-10 9 STEPN(GMT)467.66 2022-3-9 10 Gala(GALA)432.41 2020-9-16 图表 20：CoinGecko 网站34NFT 市值排名（截至 2022 年 6 月 23 日）1.5.2 NFT 的特点的特点 虚拟货币通常是可以代替的（即属于 Fungible Token），可以与同类型的 Token进行兑换，而

56、NFT 最大的特点就体现在其名称之中，即不可替代性。除此之外，由于 NFT 是以区块链技术为基础，同样具备去中心化、公开透明和可靠性等特点。同质化通证同质化通证 FT 非同质化通证非同质化通证 NFT 主要区别 同质化，所有 Token 都有相同属性 可兑换成其他同类别 Token 可分割为更小的单位 货币、黄金、比特币 非同质化，每一个 Token 都是独一无二的 不可兑换 不可分割 域名，艺术品，电话号码 图表 21：FT vs NFT 1.5.3 NFT 生态和赛道生态和赛道 NFT 已经广泛应用于交易平台、艺术平台、收藏、游戏、虚拟世界、域名、社交、DeFi（去中心化金融）等生态领域，

57、尤其是艺术平台、收藏、游戏和虚拟世界更是 NFT 项目 的主要赛道。图表 22：NFT 生态35 25 1.6.其他热门概念其他热门概念 1.6.1 DC/EP 数字法币与虚拟货币均属数字货币下的子概念，二者核心区别在于是否具有法偿性，数字法币以国家主权为信用基础。早在 2014 年，中国人民银行便成立数字货币（DC/EP）研究小组，开始进行相关研究。DC/EP 的全称是Digital Currency/Electronic Payment，即数字货币/电子支付，翻译过来是中国央行数字货币。DC/EP 的发行产品即为数字人民币（e-CNY）。央行前行长周小川曾在一次演讲中对DC/EP做出如下介

58、绍：“DC（Digital Currency）是数字货币，EP（Electronic Payment）是电子支付；中间是一个斜杠，意味着两者既可以是和的关系，也可以是或的关系。也就是说，数字货币和电子支付并不需要对立起来，其目的都是为了实现支付体系的效率、低成本和安全可靠。另外，新的支付体系和数字货币必须能够有效地符合当前反洗钱和反恐怖融资的要求。”图表 23：中国处于法定数字货币发展的前沿36 2020 年 4 月，习近平总书记在中央财经委员会第七次会议上指出，要加快推进各领域数字化升级，积极参与数字货币国际规则制定。同年 10 月，深圳率先开展数字人民币红包试点，数字人民币在全国主要城市均

59、已经展开了红包试点。截至 2021 年末，数字人民币试点场景已超过 808.51 万个，累计开立个人钱包 2.61 亿个，交易金额达 875.65 亿元37。数字人民币使用的场景、规模及参与机构不断突破，与人们的日常生活越来越近。根据高盛集团在2020年11月17日发布的 Digital Currency-Reinventing the Yuan for the Digital Age的预测，DC/EP 将成为与银行和金融科技并驾齐驱的中国支付系统的第三大支柱，并在此过程中增加竞争；到 2029 年，随着金融科技市场份额逐渐减少（尽管仍占主导地位），DC/EP将占总消费支出的15%（总金额达到

60、 128 万亿元人民币），且现金和实体银行卡的使用量将会减少。26 1.6.2 Libra 2019 年 6 月，Facebook 宣布基于区块链技术发行数字货币 Libra，引发市场及监管层的广泛关注。Libra 是一种建立在区块链技术的基础上的，使用储备资产作为担保的全球性数字加密货币，它能够使人们发送、接收和使用自己的资金并确保资金安全，从而建立起更具包容性的全球金融生态系统。Libra 以储备资产作为稳定币值手段、以第三方独立机构进行货币治理的设计理念，彰显了 Facebook 意图将Libra打造成为超主权货币的宏伟目标。2020 年 12 月，为强调独立性以获得监管部门批准，Fac

61、ebook 将 Libra 更名为 diem。我们团队也代表客户参与过对 Libra（已改名为 diem）的投资。图表 24：Libra 最初的 28 个成员 理想很丰满，现实很骨感。Libra 超越国家主权货币的意图触碰到了各国监管层的核心利益，各国监管层对 Libra普遍持消极态度，其中美国和欧洲的反对声音尤为激烈。截至本手册发布日，我国监管部门尚未对 Libra 表明监管态度。但 Libra 的出现，为我国提供了一条非常清晰的主权货币竞争思路。当下各国政府均已加紧对数字货币的研发进程，全球性的主权数字货币竞争在所难免。面向未来，加速推进中国主权数字货币国际化刻不容缓。1.6.3 智能合约

62、智能合约 智能合约（Smart Contract）这个概念最早是由美国计算机学家和密码学家 Nick Szabo 在上世纪 90 年代提出，其本质是一种写在区块链上的代码，用计算机语言而非了法律语言记录合约条款，在满足特定条件下可以自动执行条款内容（代码程序）。换句话而言，智能合约是传统合约的数字化形态，在区块链网络上由程序自动执行。图表 25：传统合约 vs 智能合约 智能合约安全、高效，目前已经广泛应用于我国金融、医疗、保险、社保、房屋买卖和租赁、供应链管理等各个领域。例如，2021 年 12 月，中国农业银行深圳分行联合华为完成业内首个数字人民币云侧智能合约应用场景落地，场景是：租客通过

63、智慧租赁平台选房、签约，并支付押金和租金，资金到达租赁企业的数字27 人民币账户，同时生成智能合约将资金绑定；智能引擎将在每月租金支付日自动释放当月租金，并于租约到期后自动将押金退还给租客。1.6.4 DeFi DeFi，全称是 Decentralized Finance，即“去中心化金融”。传统的金融活动都是中心化的，由银行、交易所、证券公司等金融机构监督管理。而 DeFi 本质上是一个去中心化的金融服务网络，通常构建在公有区块链网络上，利用链上的智能合约自动执行相关交易活动。与传统金融的应用领域类似，DeFi 平台可以提供资金借贷服务、储蓄服务、支付服务和融资服务，同时也可以提供加密货币锚

64、定法定货币业务（即稳定币业务）和加密货币交易业务，但主要赛道还是借贷、融资和交易所业务。图表 26：DeFi 主要应用赛道38 DeFi 从设计之初便携带着公有区块链的身份识别难题，因此与我国反洗钱、反避税、反逃汇等方面的法规和监管规则存在直接冲突。但从另一个角度而言，DeFi 通过智能合约将其金融逻辑和交易规则完全公开，其定价算法、配置策略等信息均完全透明，有利于金融监管部门和市场参与者分析预测金融风险。传统金融传统金融 Fintech DeFi 货币发行货币发行 中央银行-通过 POW（Proof of Work 工作量证明）或 POS（Proof of Stake 权益证明）机制获得奖励

65、 支付交易支付交易 现金 电子现金+中心化网络 数字货币+去中心化网络 借贷借贷 银行 互联网金融平台 数字货币 P2P 借贷平台 资产交易资产交易 传统交易所 传统交易所线上化 去中心化的链上交易所 投融资投融资 投资机构 创新型股权、债权平台 金融产品 Token 化 图表 27：传统金融、Fintech 和 DeFi 对比39 28 1.6.5 稳定币稳定币 加密数字货币的巨大波动性使得人们往往难以接受其实际价值。为降低其波动性，稳定币应运而生。稳定币（Stablecoin）本质上是针对一个目标价格维持稳定价值的加密数字货币，通常会锚定某种资产。2014 年，Tether公司将加密数字货

66、币与美元挂钩，发行了世界上第一个稳定币 Tether USD，简称 USDT（泰达币）。2020 年 5 月，USDT 总市值一度曾达到 93.6 亿美元，一举成为仅次于比特币和以太币的世界第三大加密数字货币。虽然目前USDT的市值较于巅峰已几近腰斩，但其目前仍然是世界上规模最大、使用范围最广的稳定币之一。此外，Libra（已改名为 diem）本质上也是一种稳定币。欧洲中央银行（European Central Bank）在 2019 年 8 月发布的关于稳定币的研究报告40中对 54 个稳定币项目进行了特性分析，并根据这些稳定币使用的稳定机制，将稳定币总结划分为右侧四类：通证通证化化基金基金

67、（tokenized funds）：由基金支持的稳定币，发行人需实际持有相关资金并进行托管；链下抵押稳定币（链下抵押稳定币（off-chain collateralized stablecoins）：由其他传统资产支持的稳定币，这些资产需由发行人进行托管；链上抵押稳定币（链上抵押稳定币（on-chain collateralized stablecoins）：由其他加密数字资产支持的稳定币，资产记录在分布式账本上；算法稳定币（算法稳定币（algorithmic stablecoins）：不存在任何基础资产支持的稳定币，基于对未来购买力的预期，通过算法稳定货币供应。发行基础发行基础 抵押物抵押物

68、 赎回赎回 通证化通证化基金基金 基金 基金或低风险资产 市值或面值 链下链下抵押抵押稳定币稳定币 传统资产 传统资产 市值 链上链上抵押抵押稳定币稳定币 分布式账本所持数字资产 分布式账本所持数字资产 市值 算法稳定币算法稳定币 数字资产或免费发放 无抵押 不可赎回 图表 28：欧洲中央银行对稳定币特性的分析 29 第二章第二章 投资公司的新未来投资公司的新未来Web3.0 基金基金 随着 Web3.0 和上述相关概念的出现及其持续攀升的热度，全球各类资本开始关注 Web3.0 生态系统并陆续设立投资 Web3.0 领域的基金（“Web3.0 基金基金”），我们结合过往六年主导设立大量境外加

69、密货币/Web3.0 基金以及代表投资人对境外加密货币/Web3.0 基金进行投资的相关经验，从下述几个方面介绍和阐述Web3.0 基金的面貌。2.1 Web3.0 基金基金 2.1.1 何为何为 Web3.0 基金基金 在 Web3.0 基金出现之前，以区块链或数字货币行业为主要投资方向的加密货币基金（cryptocurrency funds）已经作为投资基金中的一个新兴类型得到了快速的发展。而 Web3.0 基金则是在加密货币基金的基础之上结合 Web3.0 概念而悄然兴起的一类投资基金41。Web3.0 基金暂无业内认可的统一定义，其通常具备以下特征：境外设立境外设立：由于中国境内对于加

70、密货币行业的强监管态势，在境内设立的人民币基金不得自由投资于加密货币或者相关行业，因此 Web3.0 基金通常设立于境外；投资目标特殊性投资目标特殊性：Web3.0 基金主要投资 Web3.0 领域相关的项目公司股权或其代币（Tokens），但同时也可能投资例如比特币、以太坊等主流市场加密货币，参与数字货币的二级市场交易；风险投资基金风险投资基金：组织结构上仍与传统风险投资基金类似，根据投资标的特性，可以设立为封闭式或开放式投资基金。为免疑义，本章所论述的 Web3.0 基金亦包括此前已经存在的加密货币基金。2.1.2 Web3.0 基金与传统基金的区别基金与传统基金的区别 顾名思义，Web3

71、.0 基金与传统基金最大的区别是投资领域的不同，这一核心区别也衍生出 Web3.0 基金的下列主要特性：Web3.0 基金基金 传统基金传统基金 投资策略投资策略 通常混合投资 Web3.0 领域项目公司股权（或 Tokens）和数字资产，也可能投资数字资产衍生品（a）若为私募股权基金，投资于未上市公司的股权或证券；（b）若为对冲基金，投资于已上市股票和其他金融工具 30 基础币种基础币种 除法定货币外，Web3.0 基金还可接受加密货币作为基金募集和分配的基础币种，常见的可用作 Web3.0 基金的基础币种的加密货币有比特币、以太坊、USDT 和 USDC 等 以美元、港币、新币等法定货币作

72、为基金的基础币种 资产资产 流通性流通性 就数字资产而言，基金通常指定在主流交易所交易的数字资产属于可自由流通的数字资产 以是否在证券交易所或场外交易市场交易作为判定证券是否可自由交易的标准 估值估值（a）针对可自由流通的数字资产，Web3.0 基金通常选定某一主流交易所或某一定价门户网站（例如）上的价格作为该等数字资产的参考估值；（b）针对不可自由流通的数字资产，则一般由普通合伙人或基金管理人进行估值 （a）就可自由交易的证券，则根据其证券交易所或场外交易市场的价格进行估值；（b）就不可自由交易的证券，则一般参考被投公司最新一轮估值或根据普通合伙人或基金管理人的合理判断对证券进行估值 均衡调

73、整机制均衡调整机制（Equalization）Web3.0 基金可能混合投资流动性数字资产和非流动性的股权，因此，普通合伙人或基金管理人可区别这两类投资分别适用不同的均衡调整机制（a）若为私募股权基金，后续参与投资的投资人通常需要向基金支付延期补偿金；（b）若为对冲基金，后续参与投资的投资人按照基金的最新净值认购基金份额 附带权益附带权益（Carried Interest）Web3.0 基金可以数字资产的形式支付附带权益 以法定货币支付附带权益 循环投资循环投资 针对流动性较强的数字资产投资，Web3.0 基金的普通合伙人或基金管理人通常倾向于不设置循环投资比例限制（a）若为私募股权基金，通常

74、设置循环投资的比例限制；（b）若为对冲基金，通常不设置循环投资的比例限制 图表 29：Web3.0 基金与传统基金的主要区别42 就上述 Web3.0 基金的投资策略中所述的数字资产，其范围也较为宽泛，通常包括加密货币（cryptocurrencies）、去中心化应用代币（decentralized application tokens）、协定代币（protocol tokens）、流动的加密资产、NFT 以及各种形式的网络参与、基于区块链的资产和其他加密金融和数字资产等。在监管和经济的主流语境下，加密资产分别划分为以下类别：31 图表 30：不同监管及经济角度下的加密资产称谓 2.1.3 W

75、eb3.0 基金的特殊考量基金的特殊考量 由于 Web3.0 基金的新兴性与专业性，在设立一只 Web3.0 基金时，一般需考量如下特殊因素：差异化监管：差异化监管：由于由于 Web3.0 基金进行股权和数字资产的混合投资，监管者基金进行股权和数字资产的混合投资，监管者可能会对不同类型的资产采取不同的监管态度和措施。一般可能会对不同类型的资产采取不同的监管态度和措施。一般而言，具备证券和常规金融工具属性的数字资产会受到监管而言，具备证券和常规金融工具属性的数字资产会受到监管者的重视和监管者的重视和监管43。开放式或封闭式：开放式或封闭式：投资者可能因加密货币价格大幅波动而有随时赎回基金份额或退

76、出基金的需求，因此需要考虑是否将 Web3.0 基金的架构设计为传统的封闭式基金或者类似于对冲基金的开放式基金。缺乏经验丰富的管理缺乏经验丰富的管理人员：人员：Web3.0 基金的投资管理仍然是在摸索中前进的阶段，对于基金管理人而言，寻找能够成功管理 Web3.0 基金的人才亦是难点。例如，新加坡金融管理局要求持牌基金管理人（licensed fund manager）应当拥有至少 5 年的相关从业经验，但这对于近年来才出现的 Web3.0 基金而言，似乎是难以满足的条件。基金法律文件的兼容基金法律文件的兼容性：性：传统基金的基金法律文件可能无法完全适配和兼容 Web3.0基金的特殊性，例如常

77、规的估值条款和风险揭示条款等。32 行政管理人：行政管理人：传统的基金一般会聘请外部的行政管理人，负责基金日常的账目、估值报告以及合规事项，但由于 Web3.0 基金所投资的数字资产市场是一个 24 小时不间断运作的市场且数字资产没有受认可的统一估值，这对于行政管理人的后台系统要求非常高。另一方面，如果基金接受数字资产作为支付认购款或分配款的方式，这也加大了行政管理人履行反洗钱职能的难度。因此，市面上可以为 Web3.0 基金提供行政管理服务的成熟行政管理人较少。结合我们的经验，Web3.0 基金目前常聘请美国、新加坡和香港的行政管理人为其提供基金的行政管理服务。资产托管资产托管：数字资产的安

78、全性是投资人关注的首要问题，但实操中传统的银行或托管机构通常无法为数字资产提供托管服务，投资人则常常基于 Web3.0 基金的数字安全基础设施和内部制度对基金如何托管数字资产进行尽职调查。根据我们的项目经验，Coinbase、Fireblocks、Gemini 等均可提供较好的托管解决方案。审计审计：挑选到一家能够满足监管要求（例如，开曼群岛金融管理局要求基金聘请的申请为受其批准的审计，大约有 40 余家）且又能为 Web3.0 基金提供审计服务的审计机构亦属不易，我们接触到的项目中，聘请四大会计师事务所作为 Web3.0 基金的审计较为常见。银行开户银行开户：基于反洗钱和其他合规风险等考量，

79、市场上愿意向Web3.0基金提供开户等服务的银行仍属少数，大部分传统境外商业银行对于此类业务仍处于观望态度。风险揭示风险揭示：在 Web3.0 基金的募集资料中，基金应当充分披露基金投资所涉及的特殊风险，以促使投资人在被充分告知的前提下作出其投资决策，包括但不限于，监管及合规风险、加密资产的丢失或被盗风险、技术漏洞风险、加密资产价格的剧烈波动等。税务税务：税务也是 Web3.0 基金不可忽视的要点之一。一些在岸司法管辖区为私募基金规定了税务优惠制度，然而，该等税收优惠制度可能并不适用于 Web3.0 基金。例如，即使在新加坡这样的加密货币友好国家，Web3.0 基金对数字资产的投资收益目前也不

80、能享受新加坡的一系列基金管理税收优惠。这也是诸多 Web3.0 基金仍然选择在免税的离岸司法管辖区设立的重要原因之一。图表 31：Web3.0 基金的特殊考量 33 2.2 现有现有 Web3.0 基金及其发起机构基金及其发起机构 Web3.0 概念的诞生以及其对现有互联网体系的颠覆性超越，促使一些知名投资机构纷纷设立 Web3.0 基金以快速布局 Web3.0 领域，占据市场先机。2.2.1 2022 年设立的年设立的 Web3.0 基金基金 据不完全统计，2022 年 1 月至 2022 年 5 月 23 日已有 30 多只境外 Web3.0 基金新设成立，总资产规模合计已超过 120 亿

81、美元。发布日期发布日期 设立机构设立机构/基金基金 规模规模 投资相关领域投资相关领域 2022-05-25 a16z 45 亿美元 Web3.0 2022-05-19 GAMES FUND ONE 6 亿美元 Web3.0 游戏 2022-05-18 Ikigai Asset Management 3000 万美元 元宇宙、区块链游戏、NFT、DAO 2022-05-15 Skyland Ventures-SV4 Fund 4000 万美元 加密货币、NFT、区块链 2022-04-19 Framework Ventures-FVIII 4 亿美元 区块链游戏、Web3.0、DeFi 202

82、2-04-13 White Star Capital DAF II 1.2 亿美元 区块链、Web3 2022-04-13 万代南梦宫 021 基金 2390 万美元 Web3.0、元宇宙 2022-04-13 Pantera Capital 13 亿美元 区块链 2022-04-11 Fabric Ventures 的两只基金 2.45 亿美元 Web3.0 2022-04-11 Hillstone Partners 8.1 亿美元 NFT、元宇宙 2022-04-10 Motus Capita 1 亿美元 加密领域 2022-04-08 Newman Capital 5000 万美元 We

83、b3.0 应用程序 2022-04-04 SeaX Ventures Fund II 6000 万美元 区块链、Web3.0 2022-03-23 Nexo Ventures 1.5 亿美元 Web3.0 2022-03-23 Haun Ventures 1.5 亿美元 Web3.0 2022-03-11 Bessemer Venture Partners 2.5 亿美元 Web3.0 2022-03-08 Bain Capital Ventures 5.6 亿美元 加密领域 2022-03-08 OP Ventures Fund I 5000 万美元 虚拟世界、游戏、社交媒体和 DeFi 2

84、022-03-02 Hack VC 2 亿美元 Web3、区块链 2022-03-01 Electric Capital 的两只基金 10 亿美元 加密货币初创公司 2022-03-01 HIRO CAPITAL II 3 亿欧元 元宇宙、Web3.0 2022-02-18 红杉资本 5-6 亿美元 加密货币 34 2022-02-18 Cherry Crypto I 3000 万欧元 中心化的网络或公司 2022-02-17 Castle Island Ventures 2.5 亿美元 货币网络、金融服务、Web3.0 2022-02-09 Infinity Ventures Crypto

85、7000 万美元 Web3.0 2022-02-09 Nural Capital 1.5 亿美元 Web3.0 2022-02-02 776 Management 5 亿美元 加密货币 2022-01-26 Dragonfly Ventures III Feeder Fund 5 亿美元 Web3.0 2022-01-25 Blockchain Founders Fund BFF II 7500 万美元 区块链、Web3.0 2022-01-22 Ikigai Asset Management 4000 万美元 区块链 2022-01-18 Mechanism Play 1 亿美元 P2E 游

86、戏 2022-01-14 FTX Ventures 20 亿美元 加密行业初创公司 图表 32：2022 年设立的 Web3.0 基金44 2.2.2 成立成立 Web3.0 基金的知名投资机构基金的知名投资机构 从上表可以看出已经有多家知名投资机构设立Web3.0基金，这里我们以a16z、FTX Ventures、Paradigm 和红杉资本这四家投资机构为代表，介绍他们旗下的Web3.0 基金。（1）a16z（a）简介 Andreessen Horowitz（也被称为“a16z”）由 Marc Andreessen 和 Ben Horowitz在 2009 年在美国硅谷创立，是一家支持企业

87、家通过技术创造未来的顶级风险投资公司。a16z 投资于从种子期到风险期再到后期的科技公司，涉及生物医疗、消费、加密货币、企业、金融科技、游戏等公司。通过多个基金，a16z 的资产管理规模达 333 亿美元45。（b）成立的 Web3.0 基金 a16z 至今已经发起设立了四只 Web3.0 基金，其中，2022 年 5 月 25 日公布的第四只基金则是专注投资 Web3.0 初创公司的 Web3.0 基金。a16z 就这四只Web3.0 基金已募得的资金达 76 亿美元46。下表呈现了这四只 Web3.0 基金的主要基金要素：35 基金基金 公布日公布日期期 基金基金类型类型 基金基金 设立设

88、立地地 目标目标 规模规模 投资投资 方向方向 代表性代表性 投资项目投资项目 第一只第一只Web3.0 基基金金47 2018-06-25 风 险投 资基金 美 国特 拉华州 3.5 亿美元 加密货币公司和协议 OpenSea;Optimism 第二只第二只Web3.0 基基金金48 2020-04-30 风 险投 资基金 美 国特 拉华州 5.15亿 美元 加密货币和区块链公司 Angle（Financial Software）；Sleeper 第三只第三只Web3.0 基基金金49 2021-06-24 风 险投 资基金 美 国特 拉华州 22 亿美元 加密网络以及在这一领域的创始人和团

89、队 Mem Protocol；PlanetScale 第四只第四只Web3.0 基基金金50 2022-05-25 风 险投 资基金 美国 45 亿美元 Web3.0 初创公司的各个阶段 暂无 图表 33：a16z 设立的四只 Web3.0 基金 （c）所投资的加密货币行业的项目 a16z 在其官网展示了其在加密货币行业所投资的项目，其中最令人瞩目的便是对 Coinbase 的投资。从 2013 年至 2020 年，a16z 参与了 Coinbase 的多轮融资，并在 Coinbase 上市时持有其 15%的股份，在 Coinbase 上市首日该部分股份市值达 100 亿美元，实现了 60 倍

90、的回报率51。目前，该项目已经退出。除Coinbase 这一唯一已退出项目，a16z 所投资的目前还活跃的项目还有 49 家，所涉及的投资领域涵盖 Web3.0、交易所、加密货币实验室、稳定币、NFT、DeFi等。其中，值得一提的是，根据 2021 年 11 月 4 日 PitchBook 的数据，按价值计算，a16z 参与了全球约 39%的 NFT 公司的风投交易52。36 图表 34：a16z 投资的加密货币行业的项目 （2）FTX Ventures（a）简介 FTX 是一家在巴哈马群岛设立的“由交易员创建并服务于交易员（for builders,by builders）”的加密货币交易所

91、，其提供一系列极具创新性的产品，包括行业首创的衍生品、期权、波动率产品及杠杆代币。FTX 团队成员也都来自于华尔街领先的量化公司及科技公司，包括 Facebook、Google、简街资本（Jane Street）、澳蒂华（Optiver）和海纳国际集团（Susquehanna）。截至 2021 年 7 月，FTX的平均每日交易量为 100 亿美元，拥有超过 100 万用户53。此外，FTX 也通过ICO 发行了其独有的自家平台币 FTT（FTX Token）。（b）成立的 Web3.0 基金 2022 年 1 月 14 日，FTX 发起设立了其旗下的风投部门FTX Ventures，并在同日发

92、布了 FTX Ventures 成立的首只规模达 20 亿美元的风险投资基金，该Web 3.0基金将投资股权和/或代币，不限制投资规模和区块链公司的发展阶段。FTX Ventures 的 Web3.0 基金的投资亮点是利用跨 FTX 和全球合作伙伴生态系统的资源，以支持 Web3.0 领域新兴公司的创始人，并希望被投企业团队保持灵活性和决策能力，而不期干预或妨碍被投企业。FTX Ventures 的团队共有 8 名成员，其中 5 名成员亦是投资者。37（c）所投资的加密货币行业的项目 FTX Ventures 的 Web3.0 基金截至 2022 年 5 月 23 日已经作了 17 项投资，其

93、中最为知名的是投资 LayerZero Labs54。2022 年 3 月 30 日，LayerZero Labs以 10 亿美元的估值获得了 a16z、FTX Ventures 和红杉资本共计 1.35 亿美元的投资。LayerZero Labs 是专注于改善不同区块链之间资产流动协定（protocol）的开发商，旨在通过协定将多个不同的区块链上的去中心化应用（decentralized applications）连接起来。2022 年 5 月，LayerZero Labs 也计划启动新一轮的融资，其在本轮最新融资的估值约 30 亿美金，FTX Ventures 也已承诺在此轮融资中领投55

94、。（3）Paradigm（a）简介 Paradigm 由 Coinbase 共同创始人 Fred Ehrsam 和红杉资本前合伙人 Matt Huang 在 2018 年创立于美国旧金山，是一家专注于支持未来加密货币/Web3.0公司和协议（protocols）的投资公司。（b）成立的加密货币基金 2021 年 11 月 15 日，Paradigm 宣布将设立募集规模达 22 亿美元的风险基金，主要投资于所有融资阶段和地域的加密货币公司或协议（protocols）。在 a16z 设立第四只 Web3.0 基金前，Paradigm 的这只基金是史上规模最大的加密货币基金。根据 PitchBook

95、 官网披露的数据，该 Web3.0 基金已作了 10 项投资，包括投资 Diem Association（一家开发基于区块链的支付系统的公司）和 Compound（Financial Software）（一家去中心化融资借贷平台的运营商）56。（c）所投资的加密货币行业的项目 在 Paradigm 的 Web3.0 基金成立至今，Paradigm 的投资重心是 Web3.0 应用，并集中在链游，所投资的项目包括 Jambo、LootRush、Mad Realities、Fractal、Sup 等以及 NFT 市场，例如 OpenSea 以及 Blur；此外，区块链基础设施也是Paradigm

96、重点关注的领域，包括最新投资的比特币闪电网络领域的 Lightspark、Aztec Network、Starkware 以及加密支付平台 Moonpay 等57。这其中最值得关注的是 2022 年 5 月 Paradigm 和 a16z 共同领投的 Lightspark，其旨在探索、构建和扩展比特币的功能和效用，深入研究比特币闪电领域。（4）红杉资本红杉资本（a）简介 相较于 a16z、FTX Ventures 和 Paradigm，红杉资本则是大家更为熟知的老牌投资机构，于 1972 年创立于美国硅谷，是全球历史最为悠久、影响力最大的风险投资机构之一。红杉资本与加密货币赛道结缘于 2014

97、 年，自 2014 年以来，红杉资本就一直在探索这个赛道，通过股权和代币交易投资多个加密货币项目。其中，红杉资本中国投资的加密项目包括火币、比特大陆、Nervos Network、38 Conflux、Animoca Brands 等，红杉资本自身投资的加密项目则包括 Filecoin、FTX、Fireblocks、StarkWare、BitClout、Iron Fish、Parallel Finance 等58。图表 35：红杉资本参与的加密货币和区块链 VC 交易的交易规模59 （b）成立的加密货币基金 2022 年 2 月 18 日，红杉资本宣布推出其首只加密货币基金，该只基金的规模约为

98、 5-6 亿美元，并主要投资于流动性代币和数字资产，包括已经在加密交易所上市和尚未上市的代币，单个项目投资规模在 10 万-5000 万美元之间，这只加密货币基金是红杉资本自 1972 年成立以来的首个特定行业基金。红杉资本也表示将改变其传统的基金组织架构，以美国注册投资顾问的方式管理加密货币基金。虽然对于红杉资本的首只加密货币基金的详情尚未可知，但其入驻加密货币基金市场，也体现了 Web3.0 正在吸引投资圈的关注和目光。39 2.3 Web3.0 基金的组织形式基金的组织形式 2.3.1 有限合伙企业有限合伙企业 有限合伙企业是境外私募股权/风险投资基金最常见的组织形式，也是Web3.0

99、基金采用的典型组织形式，我们在过往合作过的 Web3.0 基金也是以美国特拉华州和开曼群岛的有限合伙企业这种组织形式为主。有限合伙企业作为 Web3.0 基金的组织形式的特征有：不具有独立法人地位不具有独立法人地位：基金所有行为都由其普通合伙人（“GP”）代表基金实施，除监管部门的特殊要求外，一般无需额外设立持牌/登记管理人实体担任基金的管理人，这减轻了 Web3.0 基金为满足监管要求而聘请专业人士申请管理人牌照或登记的压力；GP 的无限连带责任的无限连带责任：GP 对基金的债务承担无限连带责任，在实操中，我们建议 GP 的股东（或穿透后最终的 GP）是一家有限公司，以有限公司对债务承担无限

100、连带责任，可达到负债隔离的效果，Web3.0 基金的高风险使得隔离风险和债务对于 GP 异常关键；管理和运营机制灵活管理和运营机制灵活：有限合伙企业的运作机制（包括收益分配机制）可以由全体合伙人通过有限合伙协议（LPA）自由约定。这给Web3.0 基金充分的自由和空间根据其具体的投资策略和商业考量而约定更具有针对性的基金条款，例如可以约定向 GP 分配数字资产作为附带权益；享受税收穿透（享受税收穿透（tax transparent）待遇待遇：在有限合伙企业层面不缴所得税，由每个合伙人分别就其所得缴纳所得税。Web3.0 基金的高风险也伴随着高收益，因此基金层面的免税也是有利于投资人的优势条件。

101、2.3.2 公司公司 公司型基金是境外对冲基金比较常用的组织形式，因此更加适用于投资于流动性数字资产、设有赎回机制的 Web3.0 基金，但不适用于仅投资 Web3.0 领域项目公司股权的 Web3.0 基金。公司型基金可以通过发行可供赎回的股份来实现投资人的自主赎回权。公司型基金有如下特征：股东的有限责任股东的有限责任：相较普通合伙人的无限连带责任，由于公司是独立的法人实体，公司的股东仅对公司债务承担有限责任，这可以自动隔离风险；法律层面的限制较多法律层面的限制较多：主要是公司法中关于公司治理和股东权利保护的一些强制性规定相对于有限合 伙 企 业 来 说 较 多，不 利 于Web3.0 基金

102、灵活地创设基金条款；独立的基金管理人独立的基金管理人/投资顾问投资顾问：公司型基金的管理决策权属于公司董事会，通常董事会会委任一家持牌/登记管理公司或投资顾问公司担任基金的管理人或投资顾问，以收取管理费/咨询费以及附带权益；需承担所得税需承担所得税：公司是独立的法人实体，若不是在免税司法管辖区设立的公司型基金，则可能需要缴纳公司层面的所得税。40 在不少境外法域，公司型基金还有一种特殊的类型独立资产组合公司（Segregated Portfolio Company，“SPC”）。SPC 结构的优点在于可在单个法人实体框架下创设多个独立资产组合（Segregated Portfolio，“SP”

103、），且每个 SP 的资产与负债均享受法定隔离地位。就 Web3.0 基金而言，如果其是一只多策略的基金，则可以考虑采用 SPC 的组织形式，将每个 SP 设计为一个单独的子基金产品，具备不同的投资策略、商业条款、管理人以及投资者。开曼群岛和英属维尔京群岛（British Virgin Islands，“BVI”）均可设立 SPC 结构的基金。除了开曼群岛和 BVI 的 SPC，类似的伞形基金结构还包括新加坡的可变资本公司（Variable Capital Company，“VCC”）和香港的开放式基金型公司（Open-ended Fund Company）。2.3.3 有限责任公司有限责任公司

104、 有限责任公司（“LLC”）为基金管理人在传统的有限合伙企业和公司结构之外提供了第三种选择。美国特拉华州和开曼群岛均有 LLC 相关立法（当然特拉华州LLC 的历史更悠久）。LLC 一方面具有公司独立法人和有限责任的优势，另一方面在公司治理机制、权责划分和分配灵活性上又不劣于有限合伙，且 LLC 在美国法下亦可为税务之目的选择被视同于实体层面不交税的合伙企业（check the box to be treated as partnership for tax purposes）。此外，也存在一种类似开曼、BVI SPC 的 LLC 形式 Series LLC（多系列权益 LLC）。不过实操中，

105、我们更多看到有限合伙企业型 Web3.0 基金的 GP 或公司型Web3.0 基金的管理人采用了 LLC 的组织形式，以实现个性化的管理和收益分配安排。60 41 2.4 Web3.0 基金常见的设立地基金常见的设立地 2.4.1 Web3.0 基金的设立司法管辖区分布基金的设立司法管辖区分布 图表 36：Web3.0 基金的设立司法管辖区分布 根据 Crypto Fund Research 发布的 2022 年第一季度的加密货币基金报告61，在美国（如特拉华州）的加密货币基金少于 20%，而出于税务、法律和监管等各种原因，开曼群岛和 BVI 是设立加密货币基金主要的司法管辖区，约一半数量的加

106、密货币基金设立于此，其中开曼群岛更是占据 40%的绝对化地位。在欧洲，瑞士对加密货币的态度一直比较友好（crypto friendly），通过了 Distributed Ledger Technology Act（分布式账本技术法案，又批准了SEBA Bank和Sygnum Bank的加密货币银行牌照，这可能与瑞士私人银行业发达也有关，因此，瑞士的占比也不容小觑。瑞士金融市场监督管理局在 2021 年 9 月 29 日也批准设立了首只加密货币基金 Crypto Market Index Fund，该只加密货币基金由提供加密资产管理、经纪和存储服务的区块链金融服务商 Crypto Finance

107、 发起。2022 年初，Tether也在Twitter上宣布，计划将瑞士南部城市卢加诺变成“欧洲比特币之都”。继 境外虚拟资产合规监管系列之开曼群岛篇开曼群岛 虚拟资产（服务商）法62、境外虚拟资产合规监管之香港篇香港虚拟资产基金管理人的持牌条件63、境外虚拟资产合规监管之新加坡篇加密货币行业监管与基金设立64、境外虚拟资产合规监管之美国篇胡萝卜还是大棒？争议中前行的美国监管65，我们很快将推出境外虚拟资产合规监管系列之欧盟篇，其中会对一些具有代表性的欧盟区国家/欧洲国家（例如瑞士）进行展开详细论述。敬请期待。2.4.2 主要司法管辖区的对比主要司法管辖区的对比 除上图列示的司法管辖区之外，新

108、加坡也逐渐成为区块链和加密货币行业的全球中心之一，因此，我们选择美国特拉华州、新加坡、开曼群岛和 BVI 四个地区/司法管辖区为代表，分析在该等地区/司法管辖区设立 Web3.0 基金的区别。42 美国特拉华州美国特拉华州 新加坡新加坡 开曼群岛开曼群岛 BVI 常常见见组组织织形形式式 基金：有限合伙；GP/管理人：LLC 基金：有限合伙/VCC；GP/管理人：私人有限责任公司 基金：豁免有限合伙/豁免公司/SPC；GP/管理人：豁免公司 基金：有限合伙/商业公司/SPC；GP/管理人：商业公司 基基金金监监管管 若 Web3.0 基金投资私募股权或根据Howey Test（具体请见下文第

109、4.1.1 节）判断 Web3.0 基金投资的数字资产属于“证券（securities）”，则该 Web3.0 基金需要：根据美国1940 年投资公司法向SEC 登记，除非依据1940 年投资公司法规定的豁免条件而豁免该等登记；根据美国1933 年证券法，Web3.0 基金份额的对外发行和销售需要向 SEC 注册，除非满足一定豁免条件（具体可见下文第 2.6.1条）需判断 Web3.0 基金所发售的基金单位是否属于资本市场产品（capital market product），若属于，则需依据 证券期货法（Securities and Futures Act）予以监管，包括 Web3.0 基金需

110、要经新加坡金融管理局授权或认可，但特殊情形除外66 若为封闭式的私募基金，则需向开曼群岛金融管理局（“CIMA”）注册为私募基金（private fund）；若为开放式的基金，则需向CIMA注册为共同基金（mutual fund）；若 Web3.0 基金提供开曼群岛 虚拟资产（服务提供商）法（Virtual Asset(Service Providers)Act）项下的虚拟资产服务，则应向 CIMA登记（已在 CIMA 登记的实体可以申请豁免该等登记）或申请虚拟资产服务牌照（virtual asset service license），并遵守相应的合规义务，尤其是在反洗钱方面的合规义务67 若

111、为专项基金，则可豁免注册；若为封闭式的私募基金，则需向 BVI 金融服务委员会（“FSC”）注册为私募投资基金（private investment fund）;若为开放式基金，则可进一步根据基金规模、投资者数量和基金规模向 FSC注册为孵化基金（incubator fund）、受 批 准 基 金（approved fund）、专业基金（professional fund）或私募基金（private fund）68 管管理理 若 Web3.0 基金投资私募股权或根据 Howey Test（具体请见下文第 原则上，在新加坡从事基金管理业务应持有资本市场服务 Web3.0 基金可不委任管理人，由有

112、限合伙型基金的 GP 行使投资 基金管理人需向 FSC 登记为获准管理人（approved 43 人人持持牌牌要要求求 4.1.1 节）判断 Web3.0 基金投资的数字资产属于“证券（securities）”，则 Web3.0 基金的管理人应根据美国 投资顾问法 向 SEC 注册为“投资顾问”，除非管理人依据投资顾问法规定的豁免条件而豁免该等登记69；若 Web3.0 基金用保证金或其他杠杆购买加密货币，或投资于加密货币期货合约或其他衍生证券，那么管理人可能需要向美国商品期货交易委员会（CFTC）登记为商品汇集载 体 运 营 商（commodities pool operators）70 （

113、capital market service）牌照，但满足下列要求的基金管理人可豁免持牌：基金所投资的标的不属于资本市场产品；所有投资者均为合格投资者（qualified investor）若 Web3.0 基金采用 VCC 架构，则 Web3.0 基金应当委任一名新加坡金融管理局登记或持牌的基金管理人 管理权限；若 Web3.0 基金委任管理人，则基金管理人需向 CIMA 登记为注册人士（registered person），且需要满足开曼群岛的经济实质法要求 manager）或持牌管理人 获准管理人暂且无需满足BVI 的经济实质法要求 税税收收 从联邦税务层面，美国国家税务局（IRS）将

114、虚 拟 货 币 认 定 为 财 产（property），因此适用于财产交易的一般税收原则也适用于使用虚拟货币的交易71 若 Web3.0 基金投资不属于资本市场产品的加密货币或加密资产，则无法享受新加坡基金的税收优惠方案72 免税 免税 图表 37：Web3.0 基金主要设立司法管辖区的对比 44 2.5 Web3.0 基金的基金类别基金的基金类别 2.5.1 私募股权基金私募股权基金 vs.风险投资基金风险投资基金 vs.对冲基金对冲基金 Web3.0 领域的公司一般都是处于创业或成长阶段，以此类公司为投资对象的Web3.0 基金多为风险投资基金，例如 a16z 设立的四只 Web3.0 基

115、金均属于风险投资基金。根据 Crypto Fund Research 发布的 2022 年第一季度的加密货币基金报告，全球范围内，绝大部分加密货币基金是风险投资基金和对冲基金。图表 38：Web3.0 基金的类型73 2.5.2 封闭式基金封闭式基金 vs 开放式基金开放式基金 Web3.0 基金应综合投资方向、募集资金币种、投资者对资产流动性的要求来确定其具体运作模式。如果 Web3.0 基金主要投资方向是已有成熟市场的数字货币的二级市场交易或循环投资性质比较明显，同时投资者希望在基金运营期间能定期申购赎回，则可考虑采用类似对冲基金的开放式基金模式；若 Web3.0 基金主要投向区块链/数字

116、货币行业内公司的股权（包括 Tokens），或其他未成熟市场可自由交易的数字货币，且可预见短期内基金很难有法币用来满足投资者的流动性需求，则可选择传统私募股权基金的封闭式运作模式。实践中，Web3.0 基金多投资于未上市公司股权，因此采用封闭式基金运作模式更为普遍，例如 a16z 设立的四只 Web3.0 基金均属于封闭式基金。开放式基金模式开放式基金模式 封闭式基金模式封闭式基金模式 投资方向投资方向 已有成熟市场的数字货币的二级市场交易或循环投资性质比较明显的投资 区块链/数字货币行业内的公司股权、ICO，或其他未成熟市场可自由交易的数字货币 募集币种募集币种 数字货币或法币 数字货币或法

117、币 流动性流动性 较高 相对较低 图表 39：Web3.0 基金开放式运作模式和封闭式运作模式的对比 45 2.6 Web3.0 基金的募资和运作基金的募资和运作 2.6.1 Web3.0 基金的募资基金的募资 Web3.0 基金的发起方（sponsor）在开展募资活动时，除了要遵守 Web3.0 基金设立和运营地法律法规和监管规定，同时也应遵守投资者所在地就发售基金权益的相关规定。不少司法管辖区对于私募基金的发售会有一定程度的限制，包括但不限于投资者资质要求、基金文件和管理人信息登记要求，或者要求募资必须通过当地持牌机构进行等。例如，根据美国1933 年证券法，除非满足一定豁免条件，Web3

118、.0 基金份额的对外发行和销售都须向 SEC 注册，其中常见的豁免条件是1933 年证券法中的D 条例和S 条例：D 条例具体包括了以下两种豁免情形：506（b）豁免：）豁免：基金可向不受人数限制的合格投资人（accredited investor）以及不超过 35 位的非合格 投 资 人（non-accredited investor）发售基金份额。但非合格投资人须具有一定的投资经验，即必须具有足够的金融和商业知识和经验，使其能够审慎评估拟进行投资的价值及风险。在此条规定下，基金须向投资者进行足够的信息披露，使其作出知情的投资决定，且基金不得利用公开募集或广告的方式推销证券。在满足以上条件的

119、情况下，该基金份额的发售可适用证券法下的豁免登记要求。506（c）豁免：）豁免：如果基金的投资人均为合格投资人，且该基金采取了合理的措施验证了所有投资人的资信身份（如查验投资人的税表、信用报表、银行记录等），那么该基金可以公开的方式面向社会进行宣传及发行基金份额以募集资金。在满足以上条件的情况下，该基金份额的发售可不依据 证券法进行登记。而按照S 条例，如满足以下两个条件，私募基金份额的发行会被视为在美国境外发生：（a）在美国境外交易中进行发行或销售份额；以及（b）份额的发行主体、分销商或其各自的关联人未在美国有直接的销售行为（directed selling efforts）。一般而言，S

120、条例适用于非美国投资人的投资，S 条例对美国人士的定义侧重于个人是否为美国居民或投资工具是否为依据美国法律设立的载体。此外，各个司法管辖区对于加密货币行业的监管态度也不尽相同，例如，在中国大陆，监管部门已经全面叫停了加密货币交易，因此 Web3.0 基金不得在中国大陆进行募集和发售基金份额。此外，应避免募集方式构成公开募集，从而 Web3.0基金需要遵守更加严格的募集要求。2.6.2 Web3.0 基金的运营基金的运营 Web3.0 基金的运营者（operator），即有限合伙企业型基金的 GP 或公司型基金的董事，对基金的日常合规运营负有最终义务和责任，考虑到 Web3.0 基金的特性及其独

121、有的风险，我们建议 Web3.0 基金的运营者可考虑采取以下措施以确保基金的有序运营以及履行其作为运营者的义务：46 密切关注加密货币行业监管动向密切关注加密货币行业监管动向：一些司法管辖区正在逐渐颁发新的法律法规以将加密货币行业纳入监管范畴，Web3.0 基金的运营者应密切关注相关的法律法规，避免 Web3.0 基金的运营机制违反相关法律法规；聘任专业的聘任专业的 Web3.0 服务商服务商：若投资机构计划设立 Web3.0 基金，应尽快接触专业的 Web3.0 服务商，包括律师、行政管理人、托管和审计等。在前期确定基金架构和商业条款时，专业的服务商也会提供他们基于实操经验上的参考意见，以完

122、善 Web3.0 基金的框架；充分披露风险因素充分披露风险因素：将 Web3.0 基金运营过程中存在的潜在风险向投资者进行详细且全面地披露与提示，特别是关于数字资产的安全性的风险；健全内部合规制度健全内部合规制度：准备有关反洗钱、税务申报等的合规手册和其他内部制度，详尽记录 Web3.0 基金投资决策会议纪要（如有）、咨询委员会会议纪要（如有）及合伙人会议的纪要，确保基金决策及运营程序的规范性。74 47 第三章第三章 Web3.0 的投融资的投融资 从新生社区到新兴行业，近几年越来越多的资本和人才流入到 Web3.0 生态系统中。Web3.0 行业的投融资更是在 2021 年迎来了大爆发。根

123、据 CB Insights 的统计，2021 年全球区块链相关领域的投资金额达到了 252 亿美金，同比增长率达713%；年度交易数量也突破了 1,000 大关，完成了 1,247 笔交易，同比增长率达 88%75，这与我们团队在一线参与 Web3.0 类项目的感受也是一致的。大批机构投资人已涌入了 Web3.0 领域跑马圈地的战场。3.1 Web3.0 项目的投资标的项目的投资标的 Web3.0 领域主要的投资标的包括：（1）股权；和（2）Token 等数字资产。部分 Web 3.0 项目仍进行传统的股权融资，例如，“无聊猿”NFT 的母公司Yuga Labs，在今年 3 月仍以传统股权融资

124、方式完成 4.5 亿美元的融资（估值为 40 亿美元）。此外，在众多 Web 3.0项目中，Token 等数字资产相较股权而言代表了更多价值，因此投资人更愿意通过 Token 等数字资产的投资实现对股权投资的补充或替代。例如，今年5 月，加密初创公司 KaJ Labs 通过销售LITHO Token募集到4亿美元资金，创下 2022 年迄今为止全球规模第二大的种子轮融资76。两种投资标的的投资逻辑、估值方式、退出安排、优先权利的设计均存在较大的差异。股权投资股权投资：考虑到虚拟资产交易涉及的监管政策风险较高，并且部分Web3.0 项目可能尚处于业务探索阶段，或是仅提供一些底层技术支持服务，暂不

125、确定未来是否会发币，在这类项目中仍有投资人会倾向于以传统股权投资的方式和结构去投资 Web3.0公司。但此类项目身处 Web3.0 领域，未来不排除发行 Token 的可能性，投资人可以结合具体情况，在股权投资文件中加入少量较为简单的 Token Rights 相关条款，为投资安全性多增加一层保护。不同于孤注一掷寻求本垒打的玩法，投资机构组团的模式在 Web3.0 投资中尤为明显。以 Web3.0 社交平台CyberConnect 为例，2022 年 5 月 17日，其宣布完成 1500 万美元 A 轮融资，本轮融资有 11 家投资机构参与，其中 Animoca Brands和 Sky9 Ca

126、pital 领投，IOSG Ventures,Delphi Digital,Protocol Labs,Tribe Capital,GGV Capital,Spartan Group,Amber Group,Polygon Studios,和 SevenX Ventures 跟投。一个更夸张的案例是，去中心化投资平台 Syndicate 融资600 万美元，共有包括 a16z、South Park Commons、Carta Ledger、OpenSea、Circle Ventures、Polygon、United Talent Agency、CoinList、FalconX 等在内超过 50

127、 家的投资方参与投资，涵盖了 DAOs、非盈利组织、基金、个人投资人、该平台客户等投资主体77。Token 等数字资产投资等数字资产投资：很多涉及Token 发行的 Web3.0 项目中，投资人期待的退出方式往往是在 Token 完成公开发行并解锁之后即可退出项目公司，而非等待项目公司进行IPO。因此，投资人往往更关注 Token 的投资。此类投资具体还可分为两种方式：（1）购买已经发行的Token；和（2）在项目公开发布之前以折扣价购买项目的crypto资产（即Future Token）。Token 等数字资产与股权有类似的地48 方，譬如 Security Token 可以赋予投资人分红性

128、质的收益权，Token 的估值与项目的估值存在正相关性，Token 的估值本身即构成项目估值的重要组成部分；此外，公司也可能会通过程序代码让渡部分管理决策的权利给 Token持有人。但 Token 等数字资产又可能具备各种各样的功能性，并且根本上Token 的生成是基于区块链技术下的社区合作模式，而非公司的授权，与传统股权投资的投资逻辑、退出路径等完全不同。如以 Token 等数字资产为标的进行投资，投资人需密切关注监管动态，警惕政策风险。众多法域的监管机构在处理加密货币方面一直持较为谨慎的态度，例如中国的法律法规尚不允许Token 的发行，美国也在对加密货币是否具有证券的性质进行严格的审查，

129、具体监管政策请参见本手册 4.1 和 4.2章节。其次，由于 Token 的高度流通性，可能导致其价格出现大幅波动。不同于传统的私募股权融资中，公司估值往往随着新轮次的不断融资平稳上涨，在 Token 融资的情景下，一家公司的估值可能由于短期投机者大量抛售代币会迅速暴跌。就具体项目而言，我们建议投资人重点关注 Token 的产生方式和来源、是否使用知名的代币合约（例如 ERC20）；Token 在创始团队、区块链融资发行、通过配售在交易所上市流通等部分间的分配方案；Token 的流通性，包括出售 Token 的时间和条件等。参与参与 Web3.0 早期项目投资，该拿股权还是拿早期项目投资，该拿

130、股权还是拿 Token？两种投资标的对投资人而言的优势和风险，主要如下：图表 40：股权投资和 Token 等数字资产投资的优势和风险对比 结合早期投资人的需求和项目开发进展等情况综合考量，股权和 Token 可以共同持有，二者持有比例不一定镜像对应。项目创始团队和早期投资人持有的 Token 比例可能不会太高，因为要去中心化、提供机会给更多的人参与投资。减少自身投资的额度方能吸引更多的参与者，扩大社区规模。Token 投资人对后续发币、线上治理等方面的控制程度较低，“股权+Token”的交易架构受到了更多投资人的青睐。投资标的投资标的 优势优势 风险风险 股权股权 投资人优先权利的保障较为全

131、面；传统的投资方式历经时间考验 流动性相对有限，退出途径较少 Token 等数字资产等数字资产 直接投资数字资产，有更强的增值潜力；数字资产的流通性更强，为投资人退出提供新的选择；在 Crypto 网络启动前为投资人提供以折扣价格获得 Token 的机会 监管存在不确定性；市场可能出现剧烈波动；投资模式尚未经过时间检验，参与方均经验较少 49 3.2 传统投资人如何参与传统投资人如何参与 Web3.0 项目的投资项目的投资 3.2.1 Web3.0 项目投资的基本流程项目投资的基本流程 Web3.0 项目尽调和投资决策的基本流程与传统投资项目流程基本差异不大（如右图所示），但结合 Web3.0

132、 项目的特点，在投资流程的各个环节也与传统投资项目流程存在一些差别。Web3.0 项目由于其自身风险较高，尤其是早期投资，每家投资人对单个 Web3.0 项目的投资额均不高（50 万美金左右较为常见），故其尽调和投决速度比传统投资项目更“短、平、快”。图表 41：Web3.0 项目投资流程（供参考，不同投资机构的投资流程可能有所不同）3.2.2 Web3.0 项目的投资架构选择项目的投资架构选择 基于 Web3.0 项目公司的类型和性质不同，Web3.0 项目的投资架构以及所涉及的交易文件类型主要如下：公司类型公司类型 通常采取的投资架通常采取的投资架构构 主要交易文件主要交易文件 公司已创设

133、公司已创设Token（无论是否（无论是否公开发行）公开发行）Token 投资 Token Sale Agreement：内容相对完整：内容相对完整；通常包括购买 Token 的交易情况、投资人权利安排、风险揭示条款、违约赔偿、陈述保证等条款 公司业务明确，公司业务明确，确定未来会发币确定未来会发币 Future Token 投资 SAFT（Simple Agreement for Future Tokens）或）或Warrant Agreement for Token；约定较为简单；约定较为简单；多数仅包括购买数量和金额、创始团队的 vesting、陈述保证条款等，不含或仅包含少量投资人优先权

134、利 50 图表 42：Web3.0 项目投资架构 SAFT 是什么？是什么？未 来 代 币 简 单 协 议（Simple Agreements for Future Tokens,SAFT）是一种投资协议，即向合格的特定投资者发行将在未来特定事件成就下分配代币的权益（SAFTs offer the right to a token upon a triggering event），而非直接以 ICO 的形式向不特定投资者发行代币。SAFT 是一种既非股权亦非债权的融资工具，在初创公司中很受欢迎。SAFT 设计的初衷是为了允许初创公司向合格特定投资者进行融资，且不用将未来的 crypto 资产注

135、册成证券。SAFT 旨在避免监管审查，使得初创公司能在最短时间内以最小的成本完成融资。但在后续的实践中，SAFT的架构并没有完全得到 SEC 的认可。例如，2020 年 3 月，在 SEC v.Telegram Group Inc.一 案 中，Telegram在 初 始 发 行 中 使 用 的“Grams Purchase Agreement”（与SAFT 架构极为类似）向 175 名初始购买者以 17 亿美元的价格出售 29 亿枚 Token“Gram”；法院认为，该 175名初始购买者可以向公众再出售，因此属于承销商，Grams 的首次发行行为应认定为证券发行。又例如，2020 年 9 月

136、，SEC v.Kik Interactive Inc.一案中，尽管 Token“Kin”的初始发行（Pre-Sale）采取SAFT 方式发行，但因其第二阶段公开发行（to the public）满足“Howey Test”，而“Kin”初始发行与后来的公开发行实质为同一完整交易，因此不能适用Reg D 豁免证券注册发行。由此可见，SAFT 并不能保证发行方免受美国证券法约束，需结合发行方式、Token 的属性具体判断。美国金融业监管局（FINRA）警告投资者，SAFT 得不到监管部门或法律的保证，投资者要警惕 ICOs 宣称采用 SAFT 框架作为投资安全或监管合规的证据78。未来实际发行的代

137、币如在美国证券法下不被认定为证券，即可直接进行交易；但如在美国证券法下被认定为证券，还应当符合美国证券法关于证券注册的规定或者得到豁免，受限于相关禁售期等要求。业务探索，不确业务探索，不确定未来是否会发定未来是否会发币币 股权及/或 Future Token 股权投资协议（SAFE 或 SPA+SHA+MAA 等交易文件）+SAFT 或 Warrant Agreement for Token；或 直接在股权投资协议中加入 Token Rights 相关条款；SAFTE：Token 或股权投资“二选一”有有 Web 3.0 相关相关业务，但未来大业务，但未来大概率仍会进行常概率仍会进行常规上市规

138、上市 股权 SAFE；或 SPA+SHA+MAA 等交易文件 51 SAFT 的优势和风险？的优势和风险？加密社区中很多人认为 SAFT 具有明显的优势，例如实现高效快速的投资等，SAFT 的主要优势和风险包括：图表 43：SAFT 的优势和风险 SAFT 有哪些条款？有哪些条款？SAFT 设计目的之一即为快速高效的完成融资，SAFT 的条款设计通常较为简单，一般包括以下条款：(1)网络启动后的 Token 发行数量、投资额和给予投资人的优惠价格；(2)投资人的解散退出权（Dissolution Rights）、优先认购权（Pro Rata Rights）等；(3)创始团队的兑现期安排（Ves

139、ting Schedule）；(4)SAFT 期限；(5)公司及投资人的陈述和保证等。由于 SAFT 标的是 Token 而非股权，SAFT 投资人拥有的投资人优先权利一般仅为解散退出权（Dissolution Rights）、优先认购权（Pro Rata Rights），解散退出权也可能无法优先于公司优先股股东的优先清算权。一个典型的 SAFT 范本请参见附录三，该范本来源于 Protocol Labs、AngelList、CoinList 等机构合作进行的 SAFT 项目网站（https:/）。什么是什么是 SAFE 呢？呢？SAFE 的全称为 Simple Agreement for F

140、uture Equity，是美国硅谷著名的创业加速器 Y Combinator 于 2013 年所创设的新的融资交易文件。不同于传统的认股交易文件，投资人并非在认购 SAFE 时获得公司股权，而是在公司发生股权融资（Equity Financing）时，SAFE 投资人可要求公司按照 SAFE 约定将 SAFE 自动转为该股权融资中发行的优先股。SAFE 已逐渐被美国硅谷的投资人和创业者所认可。优势优势 风险风险 基于区块链的交易存在不可逆性，保护基于区块链的交易存在不可逆性，保护性强；性强；以创建为智能合约，签署后实现自以创建为智能合约，签署后实现自动执行，高效快捷；动执行，高效快捷；不少新

141、的不少新的Token公开发行后不久价值即公开发行后不久价值即实现大幅上涨，投资人有实现高额回报实现大幅上涨，投资人有实现高额回报的可能性的可能性 美国的监管体系下，如开发出的代币被认定为是证券型代币但未申请相应豁免，可能会受到 SEC 的追责；不同国家和地区的证券法规存在差异，SAFT 的设计是否符合美国之外的其他国家和地区的监管体系存在不确定性；智能合约存在被黑客入侵的风险；高回报同时对应着高风险，SAFT 对应的Token 尚未发行，其在公开市场的价值存在巨大不确定性 52 2021 年兴起的年兴起的 SAFE+Token Warrant 模式是什么？模式是什么？2021 年起，SAFE+

142、Token Warrant 模式逐渐成为 Web3.0 企业投融资的一种新兴交易方式，即：在公司进行 SAFE 融资的基础上，公司还将向投资人发行一份Token Warrant，在公司或其关联方发行 Token 时，投资人有权免费或按照一定价格折扣获得一定数量的 Token。在 SAFE+Token Warrant 模式下，投资人会与公司签署两份主交易文件：1.SAFE：投资人向公司支付 SAFE 投资款；2.Token Warrant：在投资人完成 SAFE 投资的同时，公司还将向投资人发行 Token Warrant，即若公司或其关联方未来发行 Token，投资人将免费或按一定折扣价格获得

143、一定数量的 Token，且投资人获得的 Token 数量将与其所持公司股权比例成比例。相较于 SAFT 模式，SAFE+Token Warrant 的模式具有以下优点：（1）与公司与公司绑定更深绑定更深：投资人不仅获得公司的股权，还可获得公司或其关联方发行的 Token；（2）最大程度符合美国证券法下的要求最大程度符合美国证券法下的要求：投资人支付的投资款是认购公司未来股权的对价，而非认购 Token 的对价，故而 Token 交易可能不满足 Howey Test，从而不会受限于美国证券法的登记要求，但截止本手册发布之日，SEC 尚未就该交易模式的合法性发表明确意见。SAFTE 又是一种怎样的

144、变体？又是一种怎样的变体？SAFTE 指 Simple Agreement for Future Tokens or Equity，即在 Y Combinator SAFE 基础上（尤其是 Discount+No Cap 的 SAFE），结合了 SAFT 的变体。针对项目公司将来融资标的是股权还是 Token，又或是 Token 是否会发行以及什么时候会发行 Token 不确定的情况，SAFTE 很好地平衡了投资者的高风险和项目社区的公平性。SAFTE 往往约定：（1）如项目公司先行完成股权融资，则投资款用于股权投资，投资人可获得相应比例的增发股权；（2）如项目公司先行完成 Token 发行，

145、则投资款用于 Token 投资，投资人可获得相应数量的Token。虽然 SAFTE 也为项目公司后续选择通过股权还是 Token 融资保留了一定灵活性，但实践中使用 SAFTE 的比例并不高。53 3.2.3 Web3.0 项目的尽职调查项目的尽职调查 Web3.0 项目鱼龙混杂。评估投资风险时，除惯常需充分审阅商业计划书、白皮书等文件，了解项目本身的架构和整体流程，经济模型（如 Token 总量、如何分配、如何发行、锁仓期限、用途等）、公司的路径规划（Roadmap）以及计划完成情况，尤其是需要对 Token进行尽职调查，并进一步评估投资风险，以及公司未来的发展。54 Crypto Fund

146、 的投资人，看这里的投资人，看这里79：1.投资策略和交易流程（投资策略和交易流程（Investment Strategies&Trade Processes）：如果您已经确定了潜在虚拟资产基金，那么首先就要了解该管理人用哪些策略和交易流程进行投资（即套利、代币升值等）以及与这些策略相关的风险；2.资产托管（资产托管（Asset Custodianship）：虚拟资产托管方式里存在许多风险。了解该基金管理的虚拟资产托管方式也非常重要。例如，虚拟资产通常使用密钥加密，了解这些加密密钥的功能以及资产是私人持有还是通过第三方持有，就显得尤为重要（我们曾有个项目，因项目公司不认可管理人选择的托管机构，

147、最终拒绝了投资）；3.会计实务（会计实务（Accounting Practices,Including Valuation and Asset Verification）：该基金管理人的采取什么会计记账、资产估值和验证方式？例如，一些代币与美元无关，因此需要有一个明确的、记录在案的货币兑换和验证系统，以确保投资资金的安全；4.利益冲突（利益冲突（Conflicts of Interest）：辨识管理人可能出现的任何潜在利益冲突也很重要，可以重点关注该基金先前的业务关系，同时关注管理人高管未公开的个人投资内容，无论与拟投资基金的加密资产是否相关；5.监管和协议风险（监管和协议风险（Regulat

148、ory&Protocol Risk）：监管这把达摩克利斯之剑，无时无刻不悬在每一个虚拟资产项目上。例如，在美国，就要确保任何在 SEC 注册的投资经理或管理投资于加密资产的基金顾问正确适用了符合适当豁免的证券监管要求。同时，还要考虑区块链平台本身（如 Ethereum、Solana、Terra 等）和第 1 层区块链（Layer 1，即建立在区块链平台上 dApp，如 Sushiswap、Yam、Uniswap等）的协议风险，因为两者都存在与代码错误相关的风险，需要通过独立的代码审核。例如，由于 bug 和可扩展性的问题，Solana 在2021 年中曾多次宕机；从本质上讲，可以了解基金投资了

149、哪些协议和第 1 层区块链（Layer 1）以及投资了多少，并将其也包括入尽职调查的范围中。图表 44：Crypto Fund 投资人尽调要点 55 Web3.0 的投资人，看这里的投资人，看这里80：1.调查模型（调查模型（Survey the Model）：如果您已确定了潜在的 Web3.0 投资，您应该采取的第一步第一步是研究其商业模式研究其商业模式。该 Web3.0 项目的白皮书是否经得起审查？其模型是否允许可扩展性？开发、启动和扩展的时间表是否合理？开发商的计划是否存在明显的漏洞或问题？商业模式是否强大？是否有其他细分赛道的竞争者？尤其是对于采取模仿策略的 Web3.0 项目，是否能

150、使自己与众不同？最重要的，这个项目是真实这个项目是真实可靠的吗？可靠的吗？2.团队怎么样团队怎么样（Hows the Team?）在审查项目白皮书和网站时，也请关注开发团队。花时间研究团队成员是值得的。技术团队是否具有相关的行业经验和技术背景？团队中是否有值得信赖的顾问或资深行业专家？例如 FileCoin 的首席执行官 Juan Benet 曾创建了 IPFS 星际文件系统，该系统与 FileCoin 的概念类似，选择这样在同一领域有连续经历的创业者可靠性也更高（当然也要着重关注一下是否有竞业和知识产权方面的问题）。团队成员和他们在项目中的位置是真实的吗？某些情况下，有些 Web3.0 网站

151、列出了实际上并未参与该项目的“团队成员”，有些公司甚至完全捏造了个空气人。您甚至可能希望对团队成员的照片进行 Google 图片搜索，来看看这些团队成员是否来自其他站点。除此之外，他们是否有资格完成他们声称能够做到的事情？团队是否大到可以处理手头以及将来想要做的项目？有没有团队成员似乎没有涵盖的领域？3.合作伙伴关系、合作伙伴关系、IXOs 和利润（和利润（Partnerships,IXOs and Profits）：数字货币社区是 Web3.0 项目的一大驱动力，也是实现规模化的必备条件，投资人可以通过社交媒体账号等途径评估社区的活跃度和实力。虽然这些可能非常有帮助，但它们也会给没有成功要素

152、的项目带来虚假的可信度。投资人需要审查该社区列出的所有合作伙伴，看看这些合作是否合法，以及它们对项目是否真正有用。许多代币通过首次代币发行(ICO)推出。仔细查看各类 IXO 的计划。其相关节点是否超过了必要的时间？它承诺利润吗？在流程或运作方式上是否有明显的遗漏？最后，您可能希望了解公司社区在加密货币领域的实力。通过浏览社区成员的对话，甚至在线匿名评论（即便可能不是最可靠的来源），但这些也能帮助判断该项目是否能引起轰动的。社区成员是否能够提供想法？他们的想法是否能得到及时和有效的反馈？如果没有，您可能要考虑是否参与一个更大且更有效的社区。图表 45：Web3.0 投资人尽调要点 56 Web

153、3.0 的法务，看这里的法务，看这里：1.反洗钱（反洗钱（Anti-Money Laundering）：反洗钱是各国和地区对 Web3.0高度关注的问题。合规风控同学要重点关注拟投项目是否实施了完善的预防措施，以确保该项目的活动或平台不会涉及或无意中助长洗钱活动。例如该项目的透明度如何，是否实施“了解你的客户”协议（Know-Your-Customer Protocols）或其他是当地法律要求的措施是否有效推行。2.偷税漏税等相关风险（偷税漏税等相关风险（Tax Evasion or Tax Fraud）：Web3.0 领域中，支付对价的形式可能包括法定货币、稳定币或其他数字货币，这也带来了潜

154、在的偷税漏税风险。以美国为例，IRS 要求对加密货币予以征税，纳税人需要在纳税申报表上如实申报加密货币交易，并且货币交易所也需要向 IRS 提供客户的信息。欧盟、新加坡、香港等国家和地区也已制定了相应的税收监管政策，以打击加密货币逃税行为.3.非法集资、传销等相关风险（非法集资、传销等相关风险（Illegal Fundraising and Pyramid Schemes）：Token 代币机制带来市场波动和投机，在我国的监管体系下，可能面临被认定为非法集资、金融诈骗或传销。2017 年发布的“九四公告”即已将代币发行融资认定为“一种未经批准非法公开融资的行为”，2021 年发布的“237 号

155、文”也规定了“虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动”。如构成非法集资、传销的，将触及监管处罚，甚至产生刑事责任风险。4.网络安全风险网络安全风险：区块链安全公司 CertiK 发推称，2022 年初至今，Web3 由漏洞利用、黑客攻击和诈骗造成的重大事件合计损失约 17.6亿美元81。2022 年 6 月，2000 万个 Optimism 代币被黑客盗取，受此事件影响，Optimism 代币 24 小时跌幅 17%82。由于技术储备不足、机制设计不健全等问题，这会给 Web3.0 背后的经济价值带来攻击可能性，可能会带来潜在损失。5.知识产权侵权风险知识产权侵权风险：以 NFT 为例，NFT

156、往往将创造性作品作为基础资产，创作者必须确保他们拥有分发 NFT 的必要权利。如果 NFT 包含任何第三方知识产权，且该第三方没有和 NFT 创作者有效约定相关 NFT知识产权的安排，就容易引发争议。图表 46：Web3.0 合规要点57 3.3 Web3.0 项目的主要文件及解析项目的主要文件及解析 Web3.0 投资需要签署的主要文件因投资标的而异，除项目投资前常见的保密协议（NDA）及投资意向书（Term Sheet）外，主要如下：83 图表 47：投资“股权+Token”涉及的主要交易文件58 3.3.1 股权投资的交易文件股权投资的交易文件 投资 Web3.0 领域公司股权的交易文件

157、与传统股权投资项目的文件构成及条款框架类似，以一定的投资金额获得被投企业的股权，并作为相应轮次的优先股股东，获得包括优先购买权、优先认购权、优先分红权、回购权、优先清算权、反稀释权、公司治理相关的一票否决权在内的优先权利。在具体的条款内容方面，会根据 Web3.0 领域的监管政策及业务模式而有所调整。为减少谈判交易文件的时间和成本，硅谷著名初创孵化器 Y-Combinator还创设了的一种灵活的融资工具SAFE。与传统股权融资项目不同，SAFE 投资人购买的不是现有的股权，而是以一定价格购买融资交易发生时约定数量股权的权利。我们团队我们团队协助源于协助源于 Y-Combinator 的奇绩创坛

158、的奇绩创坛团队参与了大量团队参与了大量 SAFE 项目项目。SAFE类似于可转债，但没有对利率、到期日和还款的要求，所以其本质上也不是一项债权。这样“似债非债、似股非股”的特性，导致其清偿顺序劣于可转债的债权人；且若公司没有发生融资或约定的退出情形，SAFE 投资人也无权要求公司归还投资款或转股。负 责 起 草 SAFE 的 YC 合 伙 人Carolynn Levy 曾评价到：“SAFE 就是一个没有违约事项、利息和到期日条款的可转债”84。SAFE 协议中最核心的条款包括：触发事件（触发事件（Trigger event）：指事前约定能够使得 SAFE 转化为股权的事件，包括发生下一轮股权融

159、资、并购、合并、解散等。发生并购或解散时，除了选择将 SAFE 转化为股权外，投资人也可约定获得等同于投资款金额的现金（类似于回购权，但通常仅限于投资款本金）。估值上限（估值上限（Valuation Caps）/折折扣（扣（Discount）：通过约定转股时确定的公司估值上限或约定后续融资估值的折扣价格（这两种方式可择一或同时约定），以保障投资人获得的股权数量。解 散 退 出 权（解 散 退 出 权（Dissolution Rights）：如果公司解散，投资人有权至少获得等同于其投资款本金的现金。最 优 惠 待 遇（最 优 惠 待 遇（Most-Favored-Nation Treatment

160、）：SAFE 持有人在转股前不是公司股东，也就没有传统交易文件下投资人常见的优先权利，所以就需要 MFN 条款来保证其在下一轮融资转股后，其持股能享受到的优惠条件。部分未约 定 估 值 上 限 或 折 扣 条 款 的SAFE 协议中也会通过 MFN 条款确定转股的价格（即下一轮融资中的最低价格）。59 3.3.2 Token 投资的交易文件投资的交易文件 在投资标的为 Token 的交易中，如其投资的是现有的 Token（无论是否公开发行），其协议内容与股权投资协议类似，包含相对完整的投资安排的约定，包括投资标的的介绍、投资款可获取的 Token 数量及解锁安排、投资人与公司的陈述保证、投资人

161、权利、风险提示、违约赔偿德等。根据 Securities Act of 1933（即美国证券法），如公开发行证券，需向美国SEC 提交注册申请并符合一系列监管规定。如果投资的标的为 Token，被认定为发行证券的风险较高，例如 2017年，美国 SEC 先后参照“Howey test”认定DAO 代币和MUN代币的 ICO 进行调查，认定二者均属于证券而非商品。“Howey test”源自美国最高法院1946 年针对 Securities&Exchange Commission v.W.J.Howey Co.一案作出的判决，被用来判断一种特定的交易是否构成证券发行。如同时满足四大标准：金钱投资

162、（金钱投资（The Investment of Money）、投资共同事业（投资共同事业（Common Enterprise）、投资人有收益预期投资人有收益预期（Expectation of Profit）、收益主要收益主要基于他人的努力（基于他人的努力（Efforts of Others）。根据 D 条例，符合条件的发行可履行豁免程序，因此，SAFT、SAFTE 以及“SAFE+Warrant”的模式应运而生。(1)SAFT85 SAFT 是 SAFE 的变种，其与 SAFE 最主要的区别在于投资标的，即持有人获取的是未来的 Token 而非未来的股权，旨在为跨多个司法管辖区的合规Token

163、 融资建立一个正式的框架。其适用 Securities Act of 1933 Regulation D（“Reg D”）Rule 506 的逻辑为：签订 SAFT 时，投资人获得未来持有Token 的期权（本身属于证券，但因发行对象为合格投资者而符合豁免条件）；最终实际发行时，因 Token 已经具备功能性而极大可能不符合 Howey Test，即因其功能性而被界定为产品，Token 将在区块链网络上实际使用，因此履行证券注册的程序。整个过程中并没有发行“证券”，这一创造性的方式合理利用了美国证券法下的豁免注册，合规纳入美国证券法的框架下。反而言之，如果 Token 发行时不具备实用性功能，

164、则可能被认定为属于证券发行。SAFT交 易 面 向 合 格 投 资 者（Accredited Investor），根据Reg D，包括符合条件的机构投资者和个人投资者两类：机构投资者机构投资者：（1）资产规模为 500万美元以上的有限公司 LLC；（2）美国 SEC 层面或州层面注册的投资顾问、豁免报告顾问（exempt reporting adviser）和乡村商业投资公司（rural business investment companies,RBICs）；拥有 500 万美元以上在管资产的家族办公室（family office）；（4）非为投资证券之特定目的而设立，但拥有超过500万美元

165、“投资”的实体。个人投资者个人投资者：（1）个人净资产（不包括主要居所价值）应不低于 100万美元或近两年的年收入均不低于 20 万美元（或与配偶年收入合计不低于 30 万美元），且预计在本年度内收入也不低于此数的自然人；（2）拥有合格机构颁发的专业证书或其他资质证明文件的自然人，例如持有综合证券经纪人证书（第 7 系列）、注册投资顾问牌照（第 65 系列）和私募证券发行代理牌照（第 82 系列）的个人；（3）60 私募基金或其关联管理人雇佣的“知识型员工”（knowledgeable employee）。在美国以外，是否需要将 SAFT 认购对象限制为合格投资者将取决于当地司法管辖区的法律。

166、根据 SAFT 项目白皮书，SAFT 的交易流程一般为：图表 48：SAFT 的交易流程 一份标准的 SAFT 协议，通常包含如下要素：图表 49：SAFT 协议的构成 61 对 SAFT 投资人而言，最重要的条款就是与投资款的回报密切相关的内容，包括：行权触发事件（行权触发事件（Trigger Event）：指投资人可以获得 Token 的期权行为 Token 的事件，包括 ICO、并购，只有触发事件发生，投资人才可获得 Token，并进一步转让已解锁的 Token 从而获取收益。估值上限（估值上限（Valuation Caps）/折折扣（扣（Discount）：旨在锁定投资款届时可获得 T

167、oken 的数量最低值，以确保持有更多的 Token。解 散 退 出 权（解 散 退 出 权（Dissolution Rights）：如果公司解散，投资人有权至少获得等同于其投资款本金的现金。优先认购权（优先认购权（Pro Rata Rights）：参与后续轮次的权利。(2)SAFTE SAFTE 为 SAFE 与 SAFT 的结合，其核心在于投资标的实现时，既可能是被投企业的股权，也可能是 Token，取决于公司先行完成股权融资还是Token 发行。换言之，如公司先完成了股权融资，投资人将获得公司优先股（或根据约定为普通股）；如公司在股权融资前先行发行 Token，则投资人将相应获得一定数量

168、的 Token。这种方式给了公司获得投资款后进行股权融资还是发行 Token 的选择权，相应地，对于投资人而言，其期权最后换取的标的存在不确定性。对于单一偏好的投资人来说，SAFTE 通常不是个理想的选择。(3)SAFE+Warrant SAFE 与 Warrant 结合的交易方式，则更为灵活。投资人投资时，确定其持有的是获得未来股权的期权，但同时会约定，如果发生 Token 发行，则 SAFE会转化为 Token。这种方式相较于SAFT 及 SAFTE 而言出现得更晚，其合规性尚未得到美国SEC或法院的认可。尽管 SAFT 协议在 Web3.0 领域被广泛运用，同样也暂无监管机构或法院对其作

169、出界定。换句话说，SAFT 更像是项目发起方和投资方之间建立信任度和合作伙伴关系。投资方在出资前，一定要对项目开展尽职调查，并结合尽调发现的具体情况相应调整协议。62 3.3.3 股权投资与股权投资与 Token 投资交易文件条款对比投资交易文件条款对比 股权投资与 Token 投资因标的不同而存在一些差异，交易文件条款对比情况如下：要素要素 投资股权投资股权 Token 投资投资 投资标的投资标的 项目公司股权 Token 投资款支付方式投资款支付方式 通常是美元或其他法定货币 美元、BTC、USDT（或其他虚拟货币）创始团队兑现安排创始团队兑现安排（Vesting Schedule）可约定

170、创始团队持有的被投企业股权分期兑现 可约定创始团队获得的代币分期兑现，解锁期限较投资人较长 上市前的锁定期上市前的锁定期 按约定，可分期 按约定，可分期 上市后的锁定期上市后的锁定期 按交易所规则 按约定，可分期，亦会根据交易所意见调整 投资人陈述保证事项投资人陈述保证事项 较少 为满足合格投资人的的要求，故比 SAFE 项下多 最惠国条款最惠国条款 通常有 通常无 优先权利优先权利 通常有，包括优先认购权、优先购买权、共售权、领售权、回购权、优先清算权、反稀释权 通常无，少数项目可能约定反稀释权 公司治理公司治理 通过股东会、董事会（如有董事席位）参与该公司治理，且可约定一票否决权 通常无（

171、在 DAO 机制下，若持有治理代币可参与）图表 50：股权投资与 Token 投资交易文件条款对比 63 3.4 如何保护投资者权利如何保护投资者权利 3.4.1 做好投资尽调做好投资尽调 Web3.0 存在很多未知数，不是每个项目都能像“Coinbase”这类现象级项目产生超高的回报率。做好商业、财务及法律等方面的尽调工作，相较于传统股权投资而言就更为重要。Web3.0 企业多具备早期、轻资产、不确定等特点，尽调侧重点和方法与传统行业也有所不同，即更偏向团队、技术、社区及治理而非产品营收。同时，交易以及交易架构的合规性、政治风险等也需要着重考虑。有关如何做好投资尽调，详见第 3.2.3 条的

172、分析。3.4.2 交易文件交易文件 若投资 Web3.0 企业的股权，与传统股权投资交易文件类似，可通过投资人特殊权利、保护性条款、董事会席位、信息权和检查权、项目方股权转让限制、全职工作、竞业限制等条款对投资人进行一定的保护。但若投资标的仅为 Token，Token 投资人一般难以获得传统股权投资交易中的投资人保护。此外，Token 由于其自身不确定因素较高，与股权投资相比，Token 投资风险也相对较高，其交易文件往往还会包含项目方对于投资人的风险揭示。图表 51：投资 Token 的常见风险 3.5 退出渠道退出渠道 3.5.1 股权投资方式的退出股权投资方式的退出 股权投资项目的退出渠

173、道包括 IPO、SPAC、M&A、股权出售等，据 CB Insights 统计，截至 2021 年，Web3.0领域的股权投资项目，多数通过 M&A方式实现退出，共计51项，而实现IPO仅 8 项，完成 SPAC 的 1 项。IPO：被投企业股权在纽交所、纳斯达克、香港联交所或者上海/深圳证券交易所等国际认可的证券发行场所实现首次公开募股，对投资来人说通常是最理想的退出方式，锁定期结束后，股权可在二级市场上流通变现，例如 Coinbase在纳斯达克上市，给其种子轮投资人带来了超 6000 倍投资回报。SPAC：SPAC 是欧美资本市场的上市工具，与 IPO 相比，上市主体64 本身只一个“纯现

174、金”的空壳公司，通常被称为“空头支票公司”，成立的目的是用筹集的资金及增发股票收购一家具有发展前景的非上市公司。例如 Bakkt，于 2021 年完成与空头支票公司 VPC Impact Acquisition Holdings（VIH）的合并，并在纽交所开始交易。M&A：即被投企业被另外一家公司整体收购（控制权变更），投资人持有的公司以比投资时的估值更高的价格一并向收购方转让以实现变现退出。例如 Bitkub 以 11亿 美 元 的 价 格 被Siam Commercial Bank收 购、Mir Protocol 以 4 亿美元的价格被Polygon 收购。股份转让：股份转让：除了公司被并

175、购/合并外，投资人也可以寻找合适的时机转让其持有的股权给其他投资人或者控股股东（即少数股权转让），以实现退出。3.5.2 Token 投资方式退出投资方式退出 投资标的为各种 Token 的融资，ICO、IEO、STO 及 Token 转让为主要的退出方式。ICO：与 IPO 类似，面向公众发行。尽管 ICO 受到的监管比较严格，如第四章所述，并非在所有的司法区域，ICO 都不合法。在那些允许ICO 国家或地区，通过公开发行代币，Token 发行后二级市场的升值和流通性将给投资人带来收益。IEO：指以交易所为核心，Token 发行由数字资产交易所托管和管理。Token 在数字资产交易所上线后，

176、投资人届时持有的 Token 将具有流动性。数字资产交易所可分为包括中心化的交易所（例如 FTX、Coinbase）、去中心化的交易所（例如 Uniswap、Serum）。与 IPO类似，IEO 后即可在二级市场流通。例如 Andressen Horowitz（a16z）投资的 Solana Labs,Yield Guild Games。交易所为了维持自身的利润及建立声誉，通常会对 Token能否上线进行较为一定程度的审查（例如 Coinbase 进行的合法性、安全性测试），但通常不会对外公开具体的上线标准。STO：针对证券型 Token，其属于披 Token 外衣的证券，因此STO 本质上属

177、于证券发行，需遵守证券法律法规。实现 STO 后，投资人持有的 token 具备了流通价值，例如 tZero、Rapidash。Token 转让转让：对于未上线的 Token，通常不能转让。当然，在公司（项目方）同意的情况下，也可以将Token 相关的权利转让至投资人指定的主体。另外，有的投资人也会采取设立一家 SPV 作为 Token的持有人，通过转让 SPV 的股权以实现退出。65 3.6 投资市场概况及事件投资市场概况及事件 3.6.1 投资市场概况投资市场概况 随着数字货币、区块链、元宇宙等应用场景浮现，大家对 Web3.0 的了解越来越深入，尽管多数行业领域受经济形式影响有不同程度的

178、下滑，而 Web3.0领域的投资却仍然火热且有着不俗表现。根据 CB Insights 的统计，区块链初创公司的风险投资连续第 7 个季度增长。2022 年仅第一季度的交易额就达到了 92 亿美元，交易数量高达 461例，交易额超过 1 亿美元的前 12 个项目中 8 个都来自 Web3.0 领域。交易数量及交易金额都呈显现加速上涨的趋势：图表 52：Web3.0 领域投资交易额情况87 66 以投资数量作为统计口径，2021 年，美国产业投资人 Coinbase Venture 共投资了 68 个项目，位居榜首；而仅 2022 年一季度，香港投资机构 Animoca Brands就操刀了 3

179、4 个项目，投资数量反超 Coinbase Venture 跃至第一。从投资机构的地域来看，2021 年及 2022 年第一季度，以 Andressen Horowitz（a16z），Coinbase Venture 为代表的美国投资机构占据了 40%以上的全球份额，亚洲的投资机构紧随其后，约占 30%。图表 53：Web3.0 领域投资数量情况88 3.6.2 投资事件投资事件 据 CB Insights 统计，2021 年下半年度及 2022 年第一季度的十大股权投资交易分别如下89：企业企业 时间时间 轮次轮次 类别类别 投资人投资人 融资金额融资金额（美元）（美元）NYDIG 2021

180、.12 成长期（Growth Equity）加密货币托管 WestCap Group,Bessemer Venture Partners,FinTech Collective,MassMutual,Morgan Stanley 10 亿 Forte Labs 2021.11 B 轮 NFT Kora Management,Sea Capital,Andreessen Horowitz,Animoca Brands,Big Bets 7.25 亿 MoonPay 2021.11 A 轮 NFT Coatue Management,Tiger Global Management,New Enter

181、prise Associates,Blossom Capital,Paradigm 5.55 亿 FTX 2021.10 B 轮 加密货币交易所 Institutional Venture Partners,Lightspeed Venture Partners,Sequoia Capital,Ribbit Capital,Temasek 4.21 亿 67 Celsius Network 2021.10 B 轮 DeFi Caisse de depot et placement du Quebec,WestCap Group 4 亿 Fireblocks 2021.12 E 轮 加密货币托管

182、 Sequoia Capital 4 亿 Gemini 2021.11 A 轮 加密货币托管 Morgan Creek Digital,10T Fund,Jane Street Group,K5 Global Technology,Marcy Venture Partners 4 亿 Anchorage Digital 2021.12 D 轮 加密货币托管 KKR,Andreessen Horowitz,Blockchain Capital,Elad Gil,Alameda Research 3.5 亿 Celsius Network 2021.12 B2 轮 DeFi N/A 3.5 亿 C

183、oinSwitch Kuber 2021.10 C 轮 加密货币交易所 Andreessen Horowitz,Coinbase Ventures,Paradigm,Ribbit Capital,Sequoia Capital India 2.6 亿 图表 54：2021 年度下半年度十大股权投资交易 企业企业 时间时间 轮次轮次 类别类别 投资人投资人 融资金额融资金额（美元）（美元）Fireblocks 2022.01 E 轮 加密货币托管 D1 Capital Partners,Spark Capital,Index Ventures,Sequoia Capital,BNY Mellon

184、 5.5 亿 ConsenSys 2022.03 D 轮 加密货币托管 ParaFi Capital,Marshall Wace Asset Management,Third Point,Anthos Capital,C Ventures 4.5 亿 Yuga Labs 2022.03 种子轮 NFT Andreessen Horowitz,Animoca Brands,FTX Ventures,MoonPay,Sound Ventures 4.5 亿 FTX 2022.01 C 轮 加密货币交易所 Insight Partners,Institutional Venture Partners

185、,Lightspeed Venture Partners,New Enterprise Associates,Ontario Teachers Pension Plan 4 亿 Animoca Brands 2022.01 VC NFT Liberty City Ventures,Gobi Partners,Kingsway Capital Partners,Sequoia Capital China,10T Fund 3.59 亿 OpenSea 2022.01 C 轮 NFT Coatue Management,Paradigm,KRH 3 亿 Blockdaemon 2022.01 C

186、轮 基础设施 Sapphire Ventures,Tiger Global Management,2.07 亿 68 BOLDstart Ventures,Lerer Hippeau,Matrix Capital Management The Graph 2022.02 种子轮 DeFi Digital Currency Group,Multicoin Capital,Reciprocal Ventures,HashKey Capital,gumi Cryptos 2.05 亿 Alchemy 2022.02 D 轮 DeFi Lightspeed Venture Partners,Silve

187、r Lake,Andreessen Horowitz,Addition,Coatue Management 2 亿 Aleo 2022.02 B 轮 Web3.0 隐私系统 Kora Management,SoftBank Group,Andreessen Horowitz,Slow Ventures,Samsung NEXT 2 亿 Amber Group 2022.02 B 轮 加密金融 Temasek,Coinbase Ventures,Pantera Capital,Tiger Global Management,2 亿 Aptos 2022.03 A 轮 Layer 1平台 Andr

188、eessen Horowitz,BlockTower Capital,Coinbase Ventures,FTX Ventures,Irongrey 2 亿 Immutable 2022.03 C 轮 NFT Temasek,AirTree Ventures,Fabric Ventures,King River Capital,Prosus Ventures 2 亿 图表 55：2022 年第一季度十大股权投资交易69 第四章第四章 Web3.0 背后的合规问题背后的合规问题 4.1 世界各主要国家或地区对区块链、世界各主要国家或地区对区块链、Token、NFT、交易所、交易所、ICO 的监管

189、的监管 区块链技术的发展以及数字资产市场的高速增长，给世界各国的金融秩序带来了冲击和挑战，对金融稳定、能源和气候变化、数据隐私安全甚至国家安全等方面都产生了深刻的影响，多数国家对于发展区块链技术是持支持态度的，但对加密货币的监管态度并不统一，总体上可归类为以下五类：禁止（Banned）、敌对（Hostile）、中立（On the fence）、正 在 改 进（Improving）和全球领导者（Global leader）。根据 F 的统计90，截至 2022 年 5 月 31 日，全球对加密货币的法律立场如下图所示：图表 56：全球对加密货币的法律立场 截至本手册发布之日，全球范围内至少有14

190、个国家或地区推出了与加密货币相关的监管牌照，其中美国、欧盟、新加坡、香港、日本和韩国实施的监管政策具有代表性，研究这些主要国家或地区的政策有助于我们了解世界范围内加密货币合规监管的边界所在。总体上看，这些国家或地区对于加密货币持相对宽容的态度，并未直接禁止持有或交易加密货币，但基本都按照其加密货币的类型进行分类监管（如按证券、货币、商品，或证券型、支付型或实用型等），并采取牌照制度控制准入，强调反恐融资和反洗钱合规，但在税收监管方面则存在差异（或严格征收或给予免税待遇）。70 4.1.1 美国美国 美国是全球加密货币交易的主要市场之一，也是区块链技术发展最快的国家，其允许公民合法持有和交易加密

191、货币，并且美国联邦和各州层面都纷纷出台了与加密货币或区块链技术相关的法令，形成了“多头监管”的局面，尚未形成统一的监管思路，相关新规也是层出不穷，但对加密货币的态度比较包容。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 相对宽容，多头监管相对宽容，多头监管 主要监管机构主要监管机构 美国证监会（SEC）美国财政部下属金融犯罪执法网络（FinCEN）美国商品期货交易委员会（CFTC）美联储（Fed）美国财政部海外资产管理办公室（OFAC）美国财政部下属美国货币监理署(OCC)美国联邦存款保险公司（FDIC）美国国内税收署（IRS）美国各州金融服务管理机构 主要法律主要法律 或政策或政策 美国国会：基础设

192、施投资和就业法案等多部法律 SEC：数字资产证券发行与交易声明、区块链 Token 监管指南等 FinCEN：FinCEN 关于涉及可兑换虚拟货币之某些商业模式的规则的适用等 IRS：虚拟货币指南（IRS Virtual Currency Guidance 2014-21）、虚拟货币指南 2014-24（IRS Virtual Currency Guidance 2014-24）等 美国统一法律委员会（ULC）：虚拟货币商业统一监管法 监管政策要点监管政策要点 Token 性质性质：Token 属于非货币化的财产类商品 在准入监管方面在准入监管方面：(1)SEC 监管监管 监管逻辑：SEC 主

193、要针对加密证券（Crypto-security），首次代币发行（ICO）是 SEC 的监管重点，符合 Howey Test91的 ICO 行为即属于证券发行，应向 SEC 注册并受美国 证券法 证券交易法 等法律监管，除非根据适用法律规定获得注册豁免。实践中，Token 是否会被认定为证券，还是由 SEC 根据实质重于形式的原则予以个案判断。但部分学者认为 Howey Test 用于加密行业的监管缺乏科学性及可行性，原因在于 Token 与投资合同并不相同，Howey Test 应用于测试销售 Token 的行为（即 ICO）而非 Token本身，Token 本身可能并不一定构成证券，且 To

194、ken 可能兼具多种属性，将 Token 简单划分为证券型、效用型，可能导致监管范围被无限扩大。目前去中心化是 Web3.0 系71 统的核心要义，因此理论上完全去中心化的代币发行有望被认为不构成 Howey Test 中的“共同事业”及“对依赖他人努力的利润的合理期望”，进而不构成证券发行，但完全去中心当前难以一蹴而就。美国 SEC 委员 Hester Peirce 认为Howey Test 用于监督加密货币产业的效果并不好，其希望能与下任 SEC 主席合作推出安全港计划（Safe Harbor Plan），以减少对区块链产业的监管。2022年6月初，彭博社报道SEC正在调查币安（Binan

195、ce）2017年发行的BNB Token是否属于未经注册的证券。币安发起人及CEO赵长鹏在2022年CoinDesk共识论坛上谈到，SEC确实定期会向币安及其产品提出问题，币安也一直与SEC和全球监管部门充分沟通联络，但其强调SEC并未正式传唤币安。赵长鹏认为BNB Token并不属于证券，对此也有充分且坚实的法律意见，并坚持SEC的此次调查对币安来说也不构成一项风险。SEC则拒绝对此发表意见。SEC的此次调查不禁让人联想起至今尚未结案的“SEC诉Ripple”案，这起案件的结果和BNB代币是否被定义成证券都将对如何判定数字资产是否属于证券具有重大指导意义。至于 NFT，Hester Peir

196、ce 在 2021 年证券通证峰会（2021 Security Token Summit）上发言指出，经分割的 NFT 可能会被归类为证券。如果该 NFT 被认定为证券，发行 NFT的行为可能构成虚拟货币融资（ICO）的行为。”92 Hester Peirce 认为，虽然每一枚 NFT 都是独一无二的，通常情况下不太可能构成证券，但随着 NFT 价值上涨，发行者如果将其价值切分为多份进行销售以吸收小型投资者，这种将NFT 进行碎片化销售的行为可能会让 NFT 被 SEC 视为证券。“You better be careful that youre not creating something

197、thats an investment product that is a security.”93 主要牌照：SEC 针对加密货币的监管是套用现有牌照体系进行监管，包括另类交易系统牌照（ATLS）、经纪商牌照（Broke Dealer）、清算与交易执行牌照（RAE）、注册投资顾问牌照（RIA）。Coinbase、tZero、TokenClub等通过申请或收购取得SEC前述相关牌照。(2)FinCEN 监管监管 监管逻辑：FinCEN 主要针对加密货币（Crypto-currency）进行交易跟踪，重点在于执行反洗钱和打击恐怖融资。与72 SEC 不同，FinCEN 倾向于将数字货币视为货币，

198、认为数字货币交易、ICO 等行为也需要受银行保密法（BSA）的约束，遵守反洗钱规定。根据 FinCEN 的要求，需要接受监管的加密货币业务包括：提供加密货币 P2P 交易服务的自然人或法人（场外）、加密钱包、加密电子终端服务商、通过 dApp 提供虚拟货币转移服务、匿名币提供商、加密货币支付处理商、接受虚拟货币的网络赌博平台和预测市场、没有在 SEC 注册的 ICO 发行人、矿池成员托管钱包的矿池操作程序。94 主要牌照：加密货币交易所需要向 FinCEN 申请注册 MSB牌照（Money Service Business）。MSB 是 FinCEN 颁发的各州通用的基础牌照。OKEx、火币和

199、币安等都先后表示已注册取得FinCEN的MSB牌照。(3)CFTC 监管监管 监管逻辑：CFTC 主要针对加密商品（Crypto-commodity），其倾向于根据 商品交易法（CEA）将比特币等虚拟货币定义为商品。CFTC 对未经注册的比特币期货交易所予以调查、处罚。主要牌照：如果要为美国用户提供商品期货或衍生品业务（包括加密货币在内），就需要在 CFTC 注册，获得提供衍生品服务的资质（如比特币衍生品清算许可）。币安在美国尚未获得CFTC的注册许可，2021年被CFTC调查是否存在内幕交易和市场操控行为。(4)各州监管各州监管 州立法方面，科罗拉多州、怀俄明州、德克萨斯州、加利福尼亚州、俄

200、亥俄州的立法都比较友好。监管逻辑：MSB 牌照可以从事金钱服务，被广泛同于数字货币业务，但如果要在各州从事法币交易、币币交易的业务还需要申请各州的 MTL 牌照（Money Service Business），部分州针对加密货币单独进行牌照监管，以纽约州。主要牌照：各州的 MTL 牌照，如纽约州金融服务局（NYDFS）通过颁发 BitLicense 对加密货币公司予以监管。火币于2019年宣称与美国独家战略伙伴HBUS合作，HBUS已获得12个州的MTL牌照。在税收监管方面在税收监管方面：自 2014 年起 IRS 发布虚拟货币指南就要求对加密货币予以征税，73 纳税人需要在纳税申报表上如实申

201、报加密货币交易；2021 年通过的基础设施投资和就业法案将数字资产的性质定性为证券，价值在 1 万美元以上的数字资产交易需要向 IRS 报告，而且加密货币交易所也需要向 IRS 提供客户的信息。IRS 收集大量区块链交易信息，并通过全球税务执法合作打击加密货币逃税行为。在其他监管方面在其他监管方面：除了“三驾马车”和税务部门的监管外，美国在加密货币方面还有其他执法部门，主要有：(1)OFAC 监管：美国财政部海外资产管理办公室（OFAC）会将受制裁人的加密货币钱包列入黑名单，违反制裁规定者可能面临重大民事或刑事处罚；(2)美联储监管：美联储一般不承认比特币等数字资产是货币，在探索开发美国的央行

202、数字货币（CBDC）也持谨慎态度。美联储在 2022 年 1 月发布长达 35 页的关于是否应该发行数字美元的讨论文件征求公众意见，其倾向于让国会通过立法授权发行数字货币，目前尚无明确结论；(3)OCC 监管：OCC 提示加密货币的风险，但要求在安全和拥有充分投资者保护的前提下，允许银行从事加密业务；(4)FDIC 监管：FDIC 要求银行向其披露使用数字资产开展的任何业务，FDIC 将审查相关信息。后续展望后续展望 美国一方面希望加强对数字资产的监管，减轻滥用数字资产所带来的非法金融和国家安全风险，另一方面也希望在数字资产领域保持全球的领先地位，美国总统拜登在 2022 年 3 月签署的 关

203、于确保负责任地发展数字资产的行政命令中强调的是“负责任的创新”，即通过加强监管引导加密货币行业实现良性发展，以保持美国在加密货币领域的领先地位。图表 57：美国对于 Web3.0 的监管概况一览 74 4.1.2 欧盟欧盟 欧盟是地区政策制定的积极推动者，在加密资产监管方面态度积极。欧盟目前正在制定加密资产市场条例（MiCA）草案，将加密货币纳入统一的监管，总体上比较开放包容但也在逐步加强监管，以平衡竞争和创新二者间的关系。具体表现在：(1)准入监管：欧盟在没有专门针对加密货币出台监管法律的情形下，主要是在现有的金融法律框架下综合运用金融工具、支付系统及反洗钱等规定予以规制；MiCA 草案后续

204、通过后欧盟将实施具体的牌照监管制度，加密资产的运营和交易需要申请加密资产服务提供商资质（即 CASP 牌照）；(2)税收监管：法定货币与比特币之间的兑换服务构成增值税指令下的增值税应税服务，但属于免税优惠范围，但在挖矿服务的增值税处理问题上，欧盟各成员国有差异；(3)其他监管：欧盟非常重视反洗钱合规要求，MiCA 草案要求加密提供商核实客户详细信息，并向当局报告可疑交易。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 开放包容但也在逐步加强监管开放包容但也在逐步加强监管 主要监管机构主要监管机构 欧洲证券和市场管理局（ESMA）欧洲央行（ECB）欧洲银行业管理局(EBA)欧洲保险及职业养老金管理局(EI

205、OPA)欧盟成员国各自的主管执法部门 主要法律或政主要法律或政策策 现行法规：招股说明、欧盟金融工具市场指令（MiFID）、欧盟金融工具市场指令二号令（MiFID II）、欧盟另类投资基金经理指令（AIFMD）、欧盟反洗钱指令第五版（AMLD5）、欧盟电子货币指令、欧盟支付服务指令第 2 版（PSD II）等 拟制定的法规：欧盟委员会公布了关于建立欧盟层面的加密资产市场条例（MiCA）的草案95 监管政策要点监管政策要点 Token 性质性质：Token 属于合法财产。在准入监管方面在准入监管方面：监管逻辑：第一，加密货币可能构成可转让证券，进而需要遵守欧盟关于金融工具的监管要求。根据 MiF

206、ID II 的规定，加密货币属于受监管的金融工具（如可转让证券）的，ICO 需要遵守欧盟 MiFID II 的监管要求。第二，加密货币可能构成电子货币，从而发行人需要注册或申请特许权。根据欧盟电子货币指令的规定，对于符合该规定中“电子货币”定义的加密货币（与法币挂钩），发行机构需要满足初始资本、持续性自有资金要求、审慎监管、电子货币发行与赎回等要求，提供支付服务的机构需要受到 PSD II 的规制，发行人需要取得相应的牌照。第三，加密货币可能被归为另类投资基金，进而受到 AIFMD的规制。第四，加密货币可能被归为虚拟货币（与法币不挂钩的非货币数字资产），则也受到 AMLD5 关于反洗钱监管的规

207、制。96 75 主要牌照：MiCA 区分资产参考代币（具有证券/投资属性）、电子货币代币（参考法币的价值，主要用于支付、兑换）和实用型代币（用于非金融目的）。其中，资产参考代币和电子货币代币受欧盟财务及监管法规的监管，而实用型代币暂未纳入现有监管范畴。MiCA 草案后续通过后，加密资产的运营和交易需要申请加密资产服务提供商资质（即 CASP 牌照）。NFT 也受到同样的规制，需要申请 CASP 牌照。在税收监管方面在税收监管方面：欧洲法院曾在 2015 年作出“Hedqvist 案”的判决，即裁定法定货币与比特币之间的兑换服务构成增值税指令下的增值税应税服务，但属于免税优惠范围。受“Hedqv

208、ist 案”的影响，欧盟各成员国对于加密货币的兑换问题与欧洲法院的判决较为一致。但在挖矿服务的增值税处理问题上，欧盟各成员国有差异。在其他监管方面在其他监管方面：欧盟金融监管机构非常重视加密货币机构的反洗钱合规要求，MiCA 草案要求加密提供商核实客户详细信息，并向当局报告可疑交易并要求适用于小额加密交易。2022 年 6 月，欧洲三大监管机构（即 EBA、EIOPA 和 ESMA）联合发布了一份报告，主张在所有相关的欧盟部门法律中引入具体的法律依据，其中包括如果发现加密货币交易平台严重违反反洗钱规则的，则应吊销其牌照。后续展望后续展望 MiCA 一旦正式通过将取代欧盟各成员国内部针对加密资产

209、的所有监管框架，对欧洲的加密货币监管将产生深远影响。目前欧盟内部对于加密货币的监管程度存在一定分歧，欧洲央行倾向于对其加强监管，以降低系统性的金融风险，催促欧盟紧急通过 MiCA。图表 58：欧洲对于 Web3.0 的监管概况一览 76 4.1.3 新加坡新加坡 新加坡对区块链和加密货币的监管比较明确，对加密货币持友好态度，是加密行业立法监管领域的先行者，满足相关规定即可申请相应牌照，总体上新加坡保持了开放创新的监管态度。具体表现在：(1)准入监管：新加坡对于不同类型的加密货币进行分类监管，证券型代币证券型代币需要遵守新加坡 证券期货法 等证券法规的监管；支付型代币支付型代币需要根据其性质分别

210、向新加坡金融管理局（MAS）申请取得加密货币支付牌照，即标准支付机构牌照或主要支付机构牌照；而实用型代币实用型代币则不受 MAS 的监管，只要不涉及反洗钱、反恐怖主义融资等违法犯罪行为；(2)税收监管：新加坡对加密货币的购买和销售通常免征商品和服务税，也没有资本利得税，处置支付型代币获得的收益是否需要征收所得税应根据处置产生的收益本质上是资本还是收入来判断；构成收入的需要交税；(3)其他监管：新加坡在反洗钱和反恐融资的监管要求相对比较严格。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 开放创新开放创新 主要监管机构主要监管机构 新加坡金融管理局（MAS）新加坡税务局（IRAS）主要法律或政主要法律或政

211、策策 证券期货法、财务顾问法、支付服务法、数字代币发行指引、金融服务与市场法案、贪污、毒品交易和其他严重犯罪（没收犯罪收益）法、打击恐怖融资法等 关于加密货币在新加坡的普遍使用以及监管加密货币和首次代币发行的措施的议会问题的答复、关于加密资产市场的议会问题的答复、金融科技监管沙盒指南和向公众提供 DPT 服务之指南、有关 DPT 的商品和服务税（GST）电子税收指南（GST 指南）、关于数字代币所得税处理的电子税收指南（所得税指南）（所得税指南）等 监管政策要点监管政策要点 Token 性质性质：根据数字资产种类进行区分，分为证券型代币（Securities Token，即构成资本市场产品（C

212、MP），如证券、衍生品合约或集体投资计划等）、支付型代币（Payment Token，用于支付的数字代币，简称 DPT97）和实用型代币（Utility Token，即无证券、支付、分红属性的 Token，具有使用价值）。在准入监管方面在准入监管方面：监管逻辑：MAS 将加密货币区分不同的产品类型，分别适用证券、货币或期货监管规则，实现严格的牌照管理制度。第一，针对证券型代币，如构成 CMP 的，则将受到新加坡证券和期货法、数字代币发行指引 及其他新加坡证券法规的监管；MAS 将结合数字代币的结构和特点（包括附着在数字代币上的权利）来判断该数字代币是否属于 CMP；第二，针对支付型代币，除豁免

213、支付服务商外，在新加坡提供 DPT 服务98，需持77 有 MAS 颁发的牌照（如标准支付机构牌照或主要支付机构牌照）；第三，针对实用型代币，其发行无需受 MAS 的监管，但也得遵守反洗钱、反恐怖主义融资（AML/CFT）等规定。大部分 NFT 不受 MAS 的管辖，但部分 NFT 根据其应用的不同属性，可能也会被认定为证券型代币或支付型代币，并受到 MAS的监管。主要牌照：当加密货币构成证券型代币时，需要按照新加坡合证券期货法的规定编制招股书并在 MAS 进行登记，才可以从事 ICO 融资行为，否则可能被叫停。对于提供 DPT 服务的机构，需要相应申请取得 MAS 颁发的牌照（如标准支付机构

214、牌照或主要支付机构牌照）。2021年MAS称已向89家机构下发DPT牌照，其中包括火币、币安、Coinbase、OKCoin等。在税收监管方面在税收监管方面：根据 GST 指南，自 2020 年 1 月 1 日起，将 DPT 兑换为其他 DPT或法币的行为将被免征商品和服务税。根据所得税指南，将 DPT 兑换为其他 DPT 或法币是否需要征税应根据处置产生的收益本质上是资本还是收入来判断。新加坡没有征收资本利得税，发行证券代币的收益不征税，因为它是资本性质的，如果加密货币如果是作为商品或服务的对价用于支付，则可能需要根据新加坡税法支付所得税。对于 NFT 交易，新加坡财政部长 Lawrence

215、 Wong 表示，现行所得税规则适用于从 NFT 交易中获得的收入,新加坡将对 NFT 交易产生的收入进行征税99。在其他监管方面在其他监管方面：在反洗钱和反恐融资方面，MAS 的监管要求比较严格。DPT 服务提供商应遵守的 AML/CFT 的相关制度，需要核实加密资本的来源并监控资金的流动，做好风险评估和风险缓解、客户尽职调查、可疑交易报告等。后续展望后续展望 2022 年 4 月，新加坡金融管理局局长提出希望新加坡成为一个负责任的全球加密货币中心，有创新的参与者，但也有强大的风险管理能力，后续新加坡可能会进一步加强对加密货币的风险管理。图表 59：新加坡对于 Web3.0 的监管概况一览

216、78 4.1.4 中国中国香港香港 作为国际金融中心，香港对加密货币的监管采取了谨慎但积极的监管态度。虽然暂时没有专门针对虚拟资产的法律体系，而是在现有金融服务监管体系内，将对虚拟资产的监管纳入其中，进行牌照监管，但香港已逐步从监管沙盒机制下的“自愿发牌”转向要求对虚拟资产服务提供商进行“全面监管”，并持相对谨慎开放的监管态度。具体表现在：(1)准入监管：香港借鉴新加坡的经验，区分不同类型的 Token，但仅针对证券型代币进行重点监管，对于非证券型代币无需取得相关牌照或批准。随着香港全面监管时代的来临，后续无论是证券类还是非证券类的代币，从事所有有关于数字货币或虚拟资产的机构或个人都必须持有香

217、港证监会发出的牌照，并受到监管；(2)税收监管：对来自香港的利润征收利得税，不同类型的加密货币需按照39 号指引判断是否需要缴纳利得税；(3)其他监管：香港在虚拟货币领域打击洗钱和恐怖主义的监管逐步趋严。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 谨慎开放谨慎开放 主要监管机构主要监管机构 香港证监会（SFC）香港金融监管局（HKMA）香港特区政府财经事务及库务局（财库局）香港保险业监管局（IA）香港税务局（IRD）主要法律或政主要法律或政策策 2017 年香港证监会发布有关首次代币发行的声明、致持牌法团及注册机构的通函：有关比特币期货合约及与加密货币相关的投资产品 2018 年香港证监会发布有关针

218、对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明（“监管框架监管框架”）、致中介人的通函 有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明以及致中介人的通函分销虚拟资产基金 2019 年香港证监会发布有关证券型代币发行的声明、适用于管理投资于虚拟资产的投资组合的持牌法团的标准条款及条件、证监会发出有关虚拟资产期货合约的警告和立场书：监管虚拟资产交易平台，将持牌的虚拟资产交易平台纳入监管沙盒（“自愿发自愿发牌制度牌制度”）2020 年香港税务局 经修订税务条例释义及执行指引第 39 号（“39号指引号指引”）2022 年立法会财经事务委员会向

219、立法会提交 打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例 监管政策要点监管政策要点 Token 性质性质：根据 Token 的性质进行分类，区分为证券型代币（即构成香港证券及期货条例所定义的证券、期货合约或集体投资计划）、功能型代币（即可用该等 token 用于作为提供特定商品或服务的对价）和79 虚拟商品（如比特币）。香港居民可合法持有和交易加密货币。在准入监管方面在准入监管方面：监管逻辑：第一，对于证券型代币，如果其符合证券及期货条例规定证券或期货合约的特征，则任何推广或分销行为都需要根据证券及期货条例规定获得发牌或注册（除非有豁免），否则属于违法行为。香港证监会 2017 年发布的有关首次代币发行的声

220、明明确：个别 ICO 所发售或销售的数码代币可能属于证券及期货条例所界定的“证券”，并受到香港证券法例的规管。第二，对于非证券类代币，即功能型加密货币和虚拟商品，香港监管机构。但香港拟通过修订打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例，设立虚拟资产服务提供商发牌制度，要求所有虚拟资产交易所在香港提供服务前，必须向香港证监会申请牌照，该制度将同时适用于证券型及非证券型虚拟资产，同时也考虑对用于支付用途的“稳定币”作出监管。对于NFT，如果发行的 NFT 构成证券，则同样需要遵守虚拟资产的相关规定。主要牌照：加密货币交易所需要申请取得证券及期货条例下的第 1 类（证券交易）及第 7 类（提供自动化交易服务）受

221、规管活动的牌照。香港证监会分别于 2020 年和 2022 年发出了两个虚拟资产交易平台牌照，但持牌后也只能面向专业投资者或机构而非散户。在税收监管方面在税收监管方面：香港税务局对来自香港的利润征收利得税，不同类型的加密货币需按照 39 号指引判断是否需要缴纳利得税。在其他监管方面在其他监管方面：在反洗钱和反恐融资方面，香港针对虚拟资产的监管逐步趋严。2019 年底，HKMA 向银行业及储值支付工具持牌人（第三方支付）发布虚拟资产及虚拟资产服务商所涉及的洗钱及恐怖分子资金筹集风险管理指引。2020 年香港财库局发布有关香港加强打击洗钱及恐怖分子资金筹集规管的立法建议公众咨询，并拟修订 打击洗钱

222、及恐怖分子资金筹集条例以强化反洗钱和反恐融资的监管。后续展望后续展望 根据梁凤仪女士在香港金融科技周发表的主题演说金融科技：金融业的蜕变，香港证监会正在检讨其虚拟资产监管制度，以评估其是否仍然切合其监管目的，即提供清晰的监管环境促进创新，市场发展及投资者保护。100 图表 60：香港对于 Web3.0 的监管概况一览 4.1.5 日本日本 日本对比特币等加密货币的发展非常重视，其也是世界上最早承认比特币80 合法性的国家之一，其交易规则和制度较规范，社会环境又比较开明宽松，加密货币交易所在日本金融厅的监管许可下运营。因此日本在 2017 年正式承认加密货币作为支付手段的合法性后，加密货币在日本

223、频繁流通，但在2018 年 Coincheck 发行的代币 NEM被盗事件发生后，FSA 也开始对加密货币行业提高了监管要求。总体上日本对加密货币持适度监管、鼓励创新的监管态度。具体表现在：(1)准入监管：日本采用了分层管理的模式，即对于证券型代币，适用日本金融商品交易法的规定按照有价证券纳入传统的强监管范畴；对于非证券型代币，则主要适用 资金结算法关于数字资产的监管规定。数字资产交易平台从事加密货币的兑换业务则实施牌照监管，在日本金融厅注册登记后才可合规开展业务；(2)税收监管：日本新版消费税生效后，虚拟货币不再需要缴纳 8%的消费税；(3)其他监管：日本将虚拟货币交易业者纳入犯罪收益转移防

224、止法，使其承担了反洗钱、反恐怖融资义务，并对加密货币交易平台加强了相关监管要求。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 适度监管、鼓励创新适度监管、鼓励创新 主要监管机构主要监管机构 日本财务省(MOF)金融厅（FSA）日本央行（BOJ）日本虚拟货币交易所协会（JVCEA）、日本区块链协会（JBA）主要法律或政策主要法律或政策 2017 年资金结算法修正法案、关于虚拟货币交换业者的内阁府令和犯罪收益转移防止法 2019 年修改资金结算法和金融商品交易法，JVCEA 发布新币发售相关规则和关于新币发售相关规则的指导方针 监管政策要点监管政策要点 Token 性质性质：Token 属于加密资产，具备

225、财产价值，受到金融商品交易法的监管，2017 年日本承认比特币为合法支付方式，根据资金结算法，加密货币可以直接与日元进行兑换。在准入监管方面在准入监管方面：监管逻辑：第一，日本也区分证券型和非证券型的代币。对于构成有价证券的投资型代币，在日本依据金融商品交易法的规定纳入强监管范畴，又细分为第一项有价证券监管（流通性较高）和第二项有价证券监管（流通性较低），二者的监管强度也有区别。ICO 在日本被纳入监管，需要登记并规范信息披露和广告宣传，而且可以交易的数字资产种类也需要向 FSA 事前备案。数字货币交易所行业协会于 2019 年出台了新币发售相关规则和关于新币发售相关规则的指导方针，对 ICO

226、 项目的合规要求进一步提高；第二，对于不具有投资性的代币，如符合 资金结算法规定的数字资产，则相关交易平台、衍生品交81 易商也需要遵守 资金结算法 关于数字资产的监管规定。主要牌照：实行虚拟货币交易业者登记制。在日本从事虚拟货币交易服务必须在 FSA 登记为股份有限公司，取得登记注册，否则不得从事虚拟货币兑换业务。登记主体要满足注册资本 1000 万日元以上、净资产不得为负等要求；即使是已经在外国注册登记的交易所，进入日本市场时仍然需要按照资金结算法规定完成注册登记程序。2017年以来，FSA向多家虚拟货币交易所颁发了虚拟货币交易所运营许可。币安在2018年收到FSA的首次警告后宣称将逐步停

227、止对日本客户的服务。2021年6月，FSA再次警告币安旗下交易所Binance在没有获得日本数字货币交易行业牌照的情况下，通过网络对日本居民提供相关服务。在税收监管方面在税收监管方面：2017 年日本新版消费税生效后，虚拟货币不再需要缴纳 8%的消费税。在其他监管方面在其他监管方面：在反洗钱、反恐怖融资方面，日本将虚拟货币交易业者纳入 犯罪收益转移防止法，使其承担了反洗钱、反恐怖融资义务，同时也要求各交易所必须进行严格的 KYC，且要求交易所监控客户账户，区分客户资产和交易所平台资产，定期提交业务报告等。后续展望 日本首相岸田文雄表示，与 Web3.0 相关的增长，包括与元宇宙和 NFT 相关

228、的开发将成为日本未来战略增长的一部分，他将进行“体制改革”，以“创造一个环境”，并将投资集中在科技和创新，以及创业投资和数字领域。总体上日本将在现有框架内继续探索加密货币，推动科技创新。图表 61：日本对于 Web3.0 的监管概况一览 82 4.1.6 韩国韩国 韩国是世界主要的加密货币交易市场，加密货币在韩国非常火爆，其国内四大加密货币交易所分别是 Bithumb、Upbit、Coinone 和 Korbit。根 据CoinMarketCap 数据显示，截至 2021年 9 月 15 日，韩元是世界上用于交易主要加密货币的第六大法定货币。由于韩国加密货币交易频繁，金融欺诈等风险倒逼政府从反

229、洗钱与反恐融资、实名制、税收等方向不断出台针对加密货币的监管措施，整体上呈现逐渐趋严的监管态势。具体表现在：(1)准入监管：韩国禁止 ICO 但不禁止加密货币交易所，交易所需要取得韩国互联网安全局的 ISMS 认证，并且与银行建立合作关系，实行银行账户实名制，将虚拟货币钱包与银行真实账户关联，便于政府监管非法资金动向；韩国尹锡悦新政府将于 2023 年颁布数字资产基本法，对加密货币予以统一监管；(2)税收监管：韩国征收 20%的资本利得税（针对每年 250 万韩元以上的加密投资收益），但起征时间往后推迟；(3)其他监管：韩国修正后的 金融信息法的修正为虚拟资产服务提供商提供了反洗钱和反恐融资的

230、监管框架，交易所平台需要具有适当的反洗钱系统。要点要点 内容内容 监管态势监管态势 逐渐趋严逐渐趋严 主要监管机构主要监管机构 韩国金融服务委员会（FSC）韩国金融委员会下属金融信息分析院（FIU）韩国互联网安全局（KISA）韩国央行(BOK)韩国国税厅(NTS)韩国区块链协会(KBA)主要法律或政策主要法律或政策 关于特定金融交易信息的报告与利用等法律（特别金融法）（“特金法特金法”）修订案（2020 年通过，2021 年 3 月正式实施），FSC 还进一步颁布了特金法的实施细则（“执行令执行令”）2020 年税法修正案和2020 年税法修订后续施行令修正案等 金融信息法修正案 监管政策要点

231、监管政策要点 Token 性质性质：加密货币是虚拟资产而非法定货币，可合法持有和交易，韩国加密货币交易所被定义为虚拟资产处理机构（VASP）。在准入监管方面在准入监管方面：监管逻辑：第一，韩国 FSC 于 2017 年全面禁止 ICO，但不禁止加密货币交易所，加密货币交易所需要根据特金法申报注册并且在 2021 年 9 月 24 日前向 FIU 进行申报注册，而且需要满足认证和银行账户实名制等条件，否则将被勒令停业；第二，韩国对银行账户实名制，已注册但未能与银行建立合作关系的交易所也将被禁止交易韩元，即通过在虚拟货币钱包与真实银行帐户之间建立联系，便于83 政府监管非法资金的动向。第三，根据执

232、行令，韩国要求加密货币交易所仅限于与可以提供与韩国用户进行成交的海外交易所用户的 KYC 的交易所共享流动性。主要牌照：(1)ISMS 认证：加密货币交易所需要事先向监管机构注册，获得 KISA 的信息安全管理系统（ISMS）认证；(2)银行账户实名制：加密货币交易所需要与银行建立合作关系。受特金法影响，除韩国四大加密货币交易所外，其他绝大部分中小型交易所难以达到政策要求，加密货币交易所OKEx于2021年4月7日就终止OKEx Korea服务，币安韩国随后也宣布退出。在税收监管方面在税收监管方面：韩国征收 20%的资本利得税（针对每年 250 万韩元以上的加密投资收益），起征时间已推迟至 2

233、023 年 1 月 1 日，且新总统尹锡悦表示，在明年颁布数字资产基本法前，其将推迟对加密货币投资收益征税。对于 NFT，2021 年 FSC 宣布，将从2022 年开始对 NFT 也征税，原因是根据特金法，NFT 是虚拟资产，也需要征税。在其他监管方面在其他监管方面：韩国的金融信息法的修正为虚拟资产服务提供商（VASP）提供了韩国的反洗钱和反恐融资的监管框架，要求 VASP 获得ISMS 认证后只与一家银行进行合作，具备适当的反洗钱系统。后续展望后续展望 2022 年 5 月，韩国新任总统尹锡悦将于明年颁布 数字资产基本法，其中包括将加密货币等虚拟资产纳入制度体系，并计划于 2024 年开始

234、实施。图表 62：韩国对于 Web3.0 的监管概况一览 84 4.2 我国对我国对 Web3.0 的法律监管概览的法律监管概览 如前文所述，Web3.0 涵盖数字货币、区块链、智能合约、DAO、NFT、DeFi（去中心化金融服务）、元宇宙等细分领域。Tannhauser 2049 对 Web3.0 与该等细分领域的关系进行了较为形象的描述101：数字货币是 Web3.0 社会的灵魂和主义，有了它们才有了一切，当然它们也提供了这个社会的通行货币，用它们可以实现 Web3.0 自己的经济系统；区 块 链 和 智 能 合 约，相 当 于Web3.0 社会的土地和土壤，一切的建设、收获、活动都基于这

235、片土壤；DAO（去中心化组织），是 Web3.0社会的组织形式，也就是将人与人团结成为共同体的制度；Web3.0 金融和 DeFi（去中心化金融服务），他们为 Web3 的世界提供了流动的金钱，为资产带来了价值，给人们带来了激励和收入。每个人都发现，参与 Web3.0 的建设会获得显著的收入增加；元宇宙和 NFT 相当于人们在Web3.0 领域里消费和活动的场景及数字化商品，相当于把我们日常的生活场景和生活商品通过数字化的方式转移到 Web3.0 的世界。在对 Web3.0 有了比较形象的了解和感知的基础上，我们在本节中将着重就 Web3.0 在我国的法律监管概况、区块链技术应用和我国对虚拟货

236、币的态度三个方面进行介绍。4.2.1 监管概况监管概况 截至目前，我国尚未建立起对 Web3.0 所有细分领域的法律监管体系。我国对Web3.0 领域仍采用分项治理的监管逻辑，通过制定针对 Web3.0 的各细分领域的专门法律规定，对 Web3.0 所涉及的法律问题进行监管：细分领域细分领域 监管规定监管规定 虚拟货币虚拟货币 关于防范比特币风险的通知 关于防范代币发行融资风险的公告 关于防范以“虚拟货币”“区块链”名义进行非法集资的风险提示 关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知 关于整治虚拟货币“挖矿”活动的通知 区块链技术服务区块链技术服务 区块链信息服务管理规定 元宇宙元宇宙

237、关于防范以“元宇宙”名义进行非法集资的风险提示 NFT 关于防范 NFT 相关金融风险的倡议 图表 63：我国对于 Web3.0 的主要立法85 我国的监管机构早在 2013 年时已关注到比特币，并对比特币的属性、法律风险等事项进行了提示，具体而言，中国人民银行等五部委于 2013 年 12 月3 日颁布 关于防范比特币风险的通知（银发2013289 号）（“289 号文号文”），明确了下述五大事项：（1）正确认识比特币的属性；（2）各金融机构和支付机构不得开展与比特币相关的业务；（3）加强对比特币互联网站的管理；（4）防范比特币可能产生的洗钱风险；（5）加强对社会公众货币知识的教育及投资风险

238、提示。2017 年 9 月 4 日，中国人民银行、工业和信息化部等颁布的关于防范代币发行融资风险的公告（“九四公九四公告告”）是我国对区块链监管的一个分水岭。九四公告对代币发行和交易相关的活动进行了限制：（1）代币发行融资活动：九四公告 发布之日起，各类代币发行融资活动应当立即停止；已完成代币发行融资的组织和个人应当做出清退等安排，合理保护投资者权益，妥善处置风险；（2）九四公告 发布之日起，任何所谓的代币融资交易平台不得从事法定货币与代币、“虚拟货币”相互之间的兑换业务，不得买卖或作为中央对手方买卖代币或“虚拟货币”，不得为代币或“虚拟货币”提供定价、信息中介等服务。九四公告 之后，我国监管

239、机构发布了一系列关于区块链和虚拟货币的相关监管规定，包括但不限于：关于防范以关于防范以“虚拟货币虚拟货币”“区块链区块链”名义进行非法集资的风险提示名义进行非法集资的风险提示：中国银行保险监督管理委员会等于 2018 年 8 月 24 日颁布该风险提示，其中强调，一些不法分子打着“金融创新”“区块链”的旗号，通过发行所谓“虚拟货币”“虚拟资产”“数字资产”等方式吸收资金，侵害公众合法权益；区块链信息服务管理规定（国区块链信息服务管理规定（国家互联网信息办公室令第家互联网信息办公室令第 3 号）号）：该管理规定于 2019 年 2 月 15 日起生效。根据管理规定，区块链信息服务提供者应当在提供

240、服务之日起十个工作日内通过国家互联网信息办公室区块链信息服务备案管理系统填报服务提供者的名称、服务类别、服务形式、应用领域、服务器地址等信息，履行备案手续；关于进一步加强支付结算管理关于进一步加强支付结算管理防范电信网络新型违法犯罪有关防范电信网络新型违法犯罪有关事项的通知（银发 事项的通知（银发 2019 85 号）号）：中国人民银行于 2019 年 3 月 28日颁布该通知，进一步加强支付结算管理，目的是有效应对和防范电信网络新型违法犯罪新形势和新问题，保护人民群众财产安全和合法权益；关于防范虚拟货币交易炒作风关于防范虚拟货币交易炒作风险的公告险的公告：中国互联网金融协会、中国银行业协会和

241、中国支付清算协会于 2021 年 5 月 18 日颁布该公告，明确了以下四个事项：（1）正确认识虚拟货币及相关业务活动的本质属性；（2）有关机构不得开展与虚拟货币相关的业务；（3）消费者要提高风险防范意识，谨防财产和权益损失；（4）加强对会员单位的自律管理；关于进一步防范和处置虚拟货关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知（银发币交易炒作风险的通知（银发2021237 号）号）：中国人民银行等于 2021 年 9 月 15 日颁布该通知，明确虚拟货币和相关业务活动本质属性，建立健全应对虚拟货币86 交易炒作风险的工作机制，加强虚拟货币交易炒作风险监测预警，构建多维度、多层次的风险防范和处

242、置体系，强化组织实施。4.2.2 区块链技术应用区块链技术应用 我国对区块链技术的应用持较正面的态度，举例而言，（1）十四五规划将区块链纳入数字产业之一；（2）工业和信息化部和中央网络安全和信息化委员会办公室于 2021 年 6 月印发 关于加快推动区块链技术应用和产业发展的指导意见 指出，区块链是新一代信息技术的重要组成部分，是分布式网络、加密技术、智能合约等多种技术集成的新型数据库软件，通过数据透明、不易篡改、可追溯，有望解决网络空间的信任和安全问题，推动互联网从传递信息向传递价值变革，重构信息产业体系，我国将发挥区块链在产业变革中的重要作用，促进区块链和经济社会深度融合，加快推动区块链技

243、术应用和产业发展；（3）最高人民法院于 2022 年 5 月 23 日发布最高人民法院关于加强区块链司法应用的意见（法发202216 号），目的为充分发挥区块链在促进司法公信、服务社会治理、防范化解风险、推动高质量发展等方面的作用，全面深化智慧法院建设，推进审判体系和审判能力现代化。4.2.3 我国监管机构对虚拟货币的态我国监管机构对虚拟货币的态度度 虚拟货币是区块链技术的主要应用，我国虽然对区块链的应用持积极态度，但对虚拟货币的监管则逐渐趋于严格。根据我们的观察，因交易快捷、方便、隐蔽等特点，虚拟货币已融入社会生活的方方面面。但由于监管滞后、交易秩序等原因，虚拟货币也成为了传销、洗钱等犯罪行

244、为的工具。针对虚拟货币的性质，我们可以从289 号文、防范虚拟货币交易炒作通知 等相关规定中窥见一斑：（1）比特币虽被称为货币，但不具有法偿性等货币属性，不是真正意义上的货币，更类似特定的虚拟商品；（2）虚拟货币不具有法定货币同等的法律地位，兑换业务、代币发行等虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动。虚拟货币在我国是否可以被认定为拥有财产属性的物？这一问题，在我国的司法实践中，仍存在争议。目前，我国法律并无对虚拟财产构成要件的具体规定，一般以效用性、稀缺性、可支配性等作为认定虚拟财产的依据；符合上述构成要件且法无明文禁止性规定的数据，一般确认其虚拟财产地位。根据我们公开渠道检索的司法案例，部分法

245、院明确认定虚拟货币拥有“财产属性”，具有效用性、稀缺性与可支配性，是典型的虚拟财产，应当受到保护，例如，（2021）京 04 民终 743 号；但部分法院亦存在将虚拟货币认定为不合法标的物的情况，例如，（2021）沪01 民终 16047 号。我们后续也将继续观察实操中司法机关对这一问题认定的变化。87 4.3 Web3.0 业务的资质证照业务的资质证照 根据我们过往项目经验和中国的监管规定，在中国境内运营 Web3.0 相关的业务（例如，NFT），需要根据具体的业务模式，申请和获得业务相关的资质证照，举例如下：序序号号 业务资业务资质质 模式模式 法律规定法律规定 备注备注 1.增值电信业务

246、经营许可证（B25类-信息服务业务）通 过 网 站、App 等提供经营性互联网信息服务，例如，信息发布平台和递送业务、信息搜索查询服务、信息社区平台服务、信息即时交互服务、信息保护和处理服务 根据电信业务分类目录的规定，信息服务业务是指通过信息采集、开发、处理和信息平台的建设，通过公用通信网或互联网向用户提供信息服务的业务。信息服务的类型按照信息组织、传递等技术服务方式，主要包括信息发布平台和递送服务、信息搜索查询服务、信息社区平台服务、信息即时交互服务、信息保护和处理服务等。根据互联网信息服务管理办法的规定，国家对经营性互联网信息服务实行许可制度；对非经营性互联网信息服务实行备案制度。未取得

247、许可或者未履行备案手续的，不得从事互联网信息服务。违反本办法的规定，未取得经营许可证，擅自从事经营性互联网信息服务，或者超出许可的项目提供服务的，电信管理机构责令限期改正，有违法所得的，没收违法所得，处违法所得 3 倍以上 5 倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足 5 万元的，处 10 万元以上 100 万元以下的罚款；情节严重的，责令关闭网站。仅发布企业自身信息，不需此资质；不以是否涉及在线支付作为是否需获得此资质的判断依据。2.增值电信业务经营许可证（B21-在线数据处理与交易处理业务）从事网络交易平台活动、提供撮合服务，例如，电商平台 根据电信业务分类目录的规定，在线数据处理与交易

248、处理业务是指利用各种与公用通信网或互联网相连的数据与交易/事务处理应用平台，通过公用通信网或互联网为用户提供在线数据处理和交易/事务处理的业务。在线数据处理与交易处理业务包括交易处理业务、电子数据交换业务和网络/电子设备数据处理业务。/88 序序号号 业务资业务资质质 模式模式 法律规定法律规定 备注备注 根据电信业务经营许可管理办法的规定，经营电信业务，应当依法取得电信管理机构颁发的经营许可证。擅自经营电信业务或者超范围经营电信业务的，依照电信条例规定予以处罚，其中情节严重、给予责令停业整顿处罚的，直接列入电信业务经营失信名单。3.网络文化经营许可证 通过网络发行网络艺术品等文化产品 根据互

249、联网文化管理暂行规定的规定，互联网文化产品是指通过互联网生产、传播和流通的文化产品，主要包括：（一）专门为互联网而生产的网络音乐娱乐、网络游戏、网络演出剧（节）目、网络表演、网络艺术品、网络动漫等互联网文化产品；（二）将音乐娱乐、游戏、演出剧（节）目、表演、艺术品、动漫等文化产品以一定的技术手段制作、复制到互联网上传播的互联网文化产品；互联网文化活动是指提供互联网文化产品及其服务的活动，主要包括：（一）互联网文化产品的制作、复制、进口、发行、播放等活动；（二）将文化产品登载在互联网上，或者通过互联网、移动通信网等信息网络发送到计算机、固定电话机、移动电话机、电视机、游戏机等用户端以及网吧等互联

250、网上网服务营业场所，供用户浏览、欣赏、使用或者下载的在线传播行为；（三）互联网文化产品的展览、比赛等活动。互联网文化活动分为经营性和非经营性两类。经营性互联网文化活动是指以营利为目的，通过向上网用户收费或者以电子商务、广告、赞助等方式获取利益，提供互联网文化产品及其服务的活动；从事经营性互联网文化活动，应当申请和获得网络文化经营许可证；未经批准，擅自从事经营性互联网文化活动的，由县级以上人民政府文化行政部门或者文化市场综合执法机构责令停止经营性互联网文化活动，予以警告，并处 30,000 元以下罚款；拒不停止经营活动的，依法列入文化市场黑名单，予 除网络音乐外，禁止外商投资；网络游戏类业务自2

251、019 年后不需获得该证；电商类、教育类、医疗类、培训类、金融类、旅游类、美食类、体育类、聊天类等直播不属于网络表演，不属于网络文化经营许可证的许可范围。89 序序号号 业务资业务资质质 模式模式 法律规定法律规定 备注备注 以信用惩戒。4.网络出版服务许可证 通过网络向公众具有知识性和思想性的文字、图片、地图、游戏、音视频等原创数字化作品 根据 网络出版服务管理规定 的规定，网络出版服务是指通过信息网络向公众提供网络出版物。本规定所称网络出版物，是指通过信息网络向公众提供的，具有编辑、制作、加工等出版特征的数字化作品，范围主要包括：（一）文学、艺术、科学等领域内具有知识性、思想性的文字、图片

252、、地图、游戏、动漫、音视频读物等原创数字化作品；（二）与已出版的图书、报纸、期刊、音像制品、电子出版物等内容相一致的数字化作品；（三）将上述作品通过选择、编排、汇集等方式形成的网络文献数据库等数字化作品；（四）国家新闻出版广电总局认定的其他类型的数字化作品。从事网络出版服务，必须依法经过出版行政主管部门批准，取得网络出版服务许可证；未经批准，擅自从事网络出版服务，由出版行政主管部门、工商行政管理部门依照法定职权予以取缔，并由所在地省级电信主管部门依据有关部门的通知，按照互联网信息服务管理办法 第十九条的规定给予责令关闭网站等处罚；已经触犯刑法的，依法追究刑事责任；尚不够刑事处罚的，删除全部相关

253、网络出版物，没收违法所得和从事违法出版活动的主要设备、专用工具，违法经营额 1 万元以上的，并处违法经营额 5 倍以上 10 倍以下的罚款；违法经营额不足 1 万元的，可以处 5 万元以下的罚款；侵犯他人合法权益的，依法承担民事责任。该证的申请具有一定要求和难度；禁止外商投资。5.信息网络传播视听节目许可证 通过自建网络平台向用户提供视频或音频的上传、下载、观看服务 根据互联网视听节目服务管理规定的规定，互联网视听节目服务，是指制作、编辑、集成并通过互联网向公众提供视音频节目，以及为他人提供上载传播视听节目服务的活动。从事互联网视听节目服务，应当依照本规定取得广播电影电视主管部门颁发的信息网络

254、传 仅向国有独资或国有控股单位发放，较 难 取得。90 序序号号 业务资业务资质质 模式模式 法律规定法律规定 备注备注 播视听节目许可证或履行备案手续。如违反前述规定，将面临被警告、责令改正、没收违法所得、被罚款、吊销执照相关责任，如构成犯罪的，将承担刑事责任。6.支付业务许可证 为网络平台内商户提供资金结算服务、存在将C端用户支付的资金沉淀在自有账户后再向B端商户 结 算 的 模式、提供电子钱包功能（充值、消费、提现）根据非金融机构支付服务管理办法的规定，非金融机构在收付款人之间作为中介机构提供货币资金转移服务，应当取得支付业务许可证，成为支付机构。任何非金融机构和个人未经中国人民银行批准

255、擅自从事或变相从事支付业务的，中国人民银行及其分支机构责令其终止支付业务；涉嫌犯罪的，依法移送公安机关立案侦查；构成犯罪的，依法追究刑事责任。中国人民银行办公厅关于进一步加强无证经营支付业务整治工作的通知规定无证经营支付业务主要认定标准，其中，网络支付业务的无证经营模式包括：（1）采取平台对接或“大商户”模式，即客户资金先划转至网络平台账户，再由网络平台结算给该平台二级商户；（2）为客户开立的账户或提供的电子钱包等具有充值、消费、提现等支付功能。若存在代收代付行为，需要取得支付业务许可证，否则存在二清的法律风险；若存在代收代付 需 要的，建议考虑与取得支付业务许可证的第三方支付平台合作。7.区

256、块链信息服务备案 基于区块链技术或者系统，通 过 互 联 网站、应用程序等形式，向社会公众提供信息服务 根据区块链信息服务管理规定的规定，区块链信息服务，是指基于区块链技术或者系统，通过互联网站、应用程序等形式，向社会公众提供信息服务。区块链信息服务提供者应当在提供服务之日起十个工作日内通过国家互联网信息办公室区块链信息服务备案管理系统填报服务提供者的名称、服务类别、服务形式、应用领域、服务器地址等信息，履行备案手续。未按照本规定履行备案手续或者填报虚假备案信息的，由国家和省、自治区、直辖市互联网信息办公室依据职责责令限期改正；拒不改正或者情节严重的，给予警告，/91 序序号号 业务资业务资质

257、质 模式模式 法律规定法律规定 备注备注 并处一万元以上三万元以下罚款。8.艺术品经营备案 销售数字收藏品 根据艺术品经营管理办法的规定，艺术品，是指绘画作品、书法篆刻作品、雕塑雕刻作品、艺术摄影作品、装置艺术作品、工艺美术作品等及上述作品的有限复制品。艺术品经营活动包括：（一）收购、销售、租赁；（二）经纪；（三）进出口经营；（四）鉴定、评估、商业性展览等服务；（五）以艺术品为标的物的投资经营活动及服务。利用信息网络从事艺术品经营活动的适用本办法。设立从事艺术品经营活动的经营单位，应当到其住所地县级以上人民政府工商行政管理部门申领营业执照，并在领取营业执照之日起 15 日内，到其住所地县级以上

258、人民政府文化行政部门备案。其他经营单位增设艺术品经营业务的，应当按前款办理备案手续。违反上述规定的，由县级以上人民政府文化行政部门或者依法授权的文化市场综合执法机构责令改正，并可根据情节轻重处 10,000 元以下罚款。/图表 64：Web3.0 在国内涉及的主要资质证照92 4.4 非法集资、金融诈骗和传销非法集资、金融诈骗和传销 Web3.0 的各种场景下，企业的经营行为可能面临被认定为非法集资、金融诈骗和传销的法律风险。为此，我们总结了我国对非法集资、金融诈骗和传销的相关监管规定和典型案例，供读者参考。4.4.1 非法吸收公众存款罪非法吸收公众存款罪 行政违法行政违法：根据防范和处置非法

259、集资条例的规定，非法集资是指未经国务院金融管理部门依法许可或者违反国家金融管理规定，以许诺还本付息或者给予其他投资回报等方式，向不特定对象吸收资金的行为。对非法集资人，由处置非法集资牵头部门处集资金额 20%以上 1 倍以下的罚款。非法集资人为单位的，还可以根据情节轻重责令停产停业，由有关机关依法吊销许可证、营业执照或者登记证书；对其法定代表人或者主要负责人、直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，处 50 万元以上 500 万元以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。基于上述，若个人或企业的行为符合非法性、利诱性和涉重性的三项特征，可能落入非法集资定义的范畴，进而面临相应的行政处罚。

260、刑事违法刑事违法：若非法集资行为达到了情节严重程度，将构成刑事违法行为，需动用刑法对此加以规制。根据刑法的规定，非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处三年以上十年以下有期徒刑，并处罚金；数额特别巨大或者有其他特别严重情节的，处十年以上有期徒刑，并处罚金。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。根据 2022年 3 月 1 日起生效的 最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体 应 用 法 律 若 干 问 题 的 解 释（2022 修正）的规定：-违

261、法行为界定：国家金融管理法律规定，向社会公众（包括单位和个人）吸收资金的行为，同时具备下列四个条件的，除刑法另有规定的以外，应当认定为“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”：（一）未经有关部门依法许可或者借用合法经营的形式吸收资金；（二）通过网络、媒体、推介会、传单、手机信息等途径向社会公开宣传；（三）承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；（四）向社会公众即社会不特定对象吸收资金；-违法程度：（1）非法吸收或者变相吸收公众存款，具有下列情形之一的，应当依法追究刑事责任：（一）非法吸收或者变相吸收公众存款数额在 100 万元以上的；（二）非法吸收或者变相吸收公众存款对象

262、 150 人以上的；（三）非法吸收或者变相吸收公众存款，给存款人造成直接经济损失数额在 50 万元以上的。（2）非法吸收或者变相吸收公众存款数额在 50万元以上或者给存款人造成直接经济损失数额在 25 万元以上，同时具有下列情节之一的，应当依法追究刑事责任：（一）曾因非法集资受过刑事追究的；93（二）二年内曾因非法集资受过行政处罚的；（三）造成恶劣社会影响或者其他严重后果的。4.4.2 集资诈骗罪集资诈骗罪 金融诈骗罪是 刑法 中的一类罪名，包括集资诈骗罪、贷款诈骗罪、金融凭证诈骗罪、信用证诈骗罪、信用卡诈骗罪、有价证券诈骗罪和保险诈骗罪。其中，我们就 Web3.0 场景下较为常见的集资诈骗罪

263、的相关规定进行分析。根据刑法的规定，以非法占有为目的，使用诈骗方法非法集资，数额较大的，处三年以上七年以下有期徒刑，并处罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处七年以上有期徒刑或者无期徒刑，并处罚金或者没收财产。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。根据最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释（2022修正）的规定，以非法占有为目的，使用诈骗方法实施本解释第二条规定所列行为的102，应当依照的规定，以集资诈骗罪定罪处罚。使用诈骗方法非法集资，具有下列情形之一的，可以认定为“以非法占有为目的”：（一）集资后不用于生产经

264、营活动或者用于生产经营活动与筹集资金规模明显不成比例，致使集资款不能返还的；（二）肆意挥霍集资款，致使集资款不能返还的；（三）携带集资款逃匿的；（四）将集资款用于违法犯罪活动的；（五）抽逃、转移资金、隐匿财产，逃避返还资金的；（六）隐匿、销毁账目，或者搞假破产、假倒闭，逃避返还资金的；（七）拒不交代资金去向，逃避返还资金的；（八）其他可以认定非法占有目的的情形。集资诈骗罪中的非法占有目的，应当区分情形进行具体认定。行为人部分非法集资行为具有非法占有目的的，对该部分非法集资行为所涉集资款以集资诈骗罪定罪处罚；非法集资共同犯罪中部分行为人具有非法占有目的，其他行为人没有非法占有集资款的共同故意和行

265、为的，对具有非法占有目的的行为人以集资诈骗罪定罪处罚。4.4.3 组织、领导传销活动罪组织、领导传销活动罪 行政违法行政违法：根据禁止传销条例的规定，传销是指组织者或者经营者发展人员，通过对被发展人员以其直接或者间接发展的人员数量或者销售业绩为依据计算和给付报酬，或者要求被发展人员以交纳一定费用为条件取得加入资格等方式牟取非法利益，扰乱经济秩序，影响社会稳定的行为；下列行为，属于传销行为：（一）组织者或者经营者通过发展人员，要求被发展人员发展其他人员加入，对发展的人员以其直接或者间接滚动发展的人员数量为依据计算和给付报酬（包括物质奖励和其他经济利益，下同），牟取非法利益的；（二）组织者或者经营

266、者通过发展人员，要求被发展人员交纳费用或者以认购商品等方式变相交纳费用，取得加入或者发展其他人员加入的资格，牟取非法利益的；（三）组织者或者经营者通过发展人员，要求被发展人员发展其他人员加入，形成上下线关系，并以下线的销售业绩为依据计算和给付上线报酬，牟取非法利益的。组织策划传销的，由工商行政管理部门没收非法财物，没收违法所得，处50万元以上200万元以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任；介绍、诱骗、胁迫他人参加传销的，由工商行政管理部门责令停止违法行为，没收非法财物，没收违法所得，处 10 万元以上 50 万元以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任；参加94 传销的，由工商行政管理部门

267、责令停止违法行为，可以处 2000 元以下的罚款。刑事违法刑事违法：根据刑法的规定，组织、领导以推销商品、提供服务等经营活动为名，要求参加者以缴纳费用或者购买商品、服务等方式获得加入资格，并按照一定顺序组成层级，直接或者间接以发展人员的数量作为计酬或者返利依据，引诱、胁迫参加者继续发展他人参加，骗取财物，扰乱经济社会秩序的传销活动的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处罚金；情节严重的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。根据 关于办理组织领导传销活动刑事案件适用法律若干问题的意见的规定，以推销商品、提供服务等经营活动为名，要求参加者以缴纳费用或者购买商品、服务等方式获得加入资格，并按照一定顺序组成层级

268、，直接或者间接以发展人员的数量作为计酬或者返利依据，引诱、胁迫参加者继续发展他人参加，骗取财物，扰乱经济社会秩序的传销组织，其组织内部参与传销活动人员在三十人以上且层级在三级以上的，应当对组织者、领导者追究刑事责任。基于上述并结合我们的经验，在认定虚拟货币的经营活动是否构成传销，主要考虑下述方面：（1）入门费；（2）直接或间接发展下线；（3）从下线销售业绩中提取报酬。建议从业者关注其业务经营模式是否具有上述特征。为方便各位读者识别非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪和组织、领导传销活动罪，我们精选了下述经典案例：95 序序号号 案件案件 事实情况事实情况 法院认定法院认定 1.林双宝、林振建、洪东健

269、非法吸收公众存款罪一审刑事判决书（2020）浙0329刑初136号 高某等人利用境外服务器设立“通证银行”投资平台，对外宣称可存储主流“虚拟货币”理财，承诺随存随取，不设锁仓，以日息千分之一至千分之八的高额回报等静态收益模式向公众吸收比特币、以太坊等虚拟货币，并以“拉人头”收取返利的动态收益模式予以传销式推广，诱使他人将持有的虚拟货币存入“通证银行”平台。此后，该平台关闭，无法登陆；之后，林某伙同顾某等人，以“通证银行”平台为依托，以投资该平台可持币生息、推荐投资人可获得返利等高额回报为诱饵，分别在杭州等地召开推介会、宣讲会等方式进行宣传、分享投资理财经验，并通过微信推广，鼓励社会公众将虚拟货

270、币存入“通证银行”；根据目前报案人员统计，经林某等人宣传，共吸收毛某等 59 人虚拟货币价值达人民币 1500 万元以上经链上资产追踪调查分析发现，价值人民币673.659 万元的虚拟货币充值到林某的钱包地址中。被告人林某等未经有关部门依法批准，以投资虚拟货币为名，以高额回报为诱饵向社会公众吸收资金，扰乱金融秩序，数额巨大。其行为已构成非法吸收公众存款罪。2.梁锋集资诈骗罪二审刑事裁定书（2020）粤 刑 终1366号 2015 年 11 月至 2016 年 8 月期间，梁锋伙同同案人于某、袁某（均另案处理）等人，以金融互助的名义，通过微信传播、召开大型融资宣传会等方式，以投资“美三平台”20

271、 天即可获得 20%高额收益、介绍他人投资可获得 20%提成等高额回报为诱饵，骗取社会公众投资。梁锋明知投入“美三平台”的资金并不用于经营亦不产生收益，仍采用“拆东墙补西墙”的方法骗取投资人的信任；期间，又编造“清理骗子”、“加入快车道”等事由欺骗社会公众继续投资，甚至以“封号”、“销户”等相威胁，强制追加投资。同时，梁锋等人还暗中操控“美三平台”投资款的匹配，将投资款转入 梁锋的行为应以集资诈骗罪定性。“美三”平台以投资人之间的资金互助为幌子、以投资一周期（20 天）即可获 20%高额回报为诱饵，诱骗社会公众投资，但该模式下没有任何生产经营活动，完全无法支撑高额的回报。梁锋作为项目的主导者，

272、对此应有明确的认知，但其仍虚构平台资金流转由电脑自动匹配的事实，采用“拆东墙补西墙”等方法骗取投资人的信任以非法吸收公众资金。事96 序序号号 案件案件 事实情况事实情况 法院认定法院认定 自己控制的私人账户并据为己有。经司法会计鉴定，梁锋的诈骗行为造成 1031名 被 害 人 经 济 损 失 共 计 人 民 币4576.775097 万元。实上，根据被害人的报案材料、同案人的供述以及银行流水记录等证据，被害人投资的资金多被人工匹配到与梁锋有亲朋关系的少数人账户，梁锋、于某名下多个账户亦有大额款项流入，于某也供认了梁锋等人通过后台人工操作的方式将平台资金转到梁锋私人控制、使用的账户的事实。上述

273、证据相互印证，梁锋等人通过“美三”项目骗取被害人资金并非法侵占的事实足资认定。案发后梁锋即关闭联系方式逃匿，被抓获后亦拒不交代款项的去向，其非法占有的主观故意明显，梁锋的行为已构成集资诈骗罪。3.闫桂华、杨婷然组织、领导传销活动案（2019）湘0922刑 初70号 2018 年 1 月，由时长祥（另案处理）发起成立的“亚洲国际金融自由贸易区发展有限公司”网络传销平台在青岛胶州举行启动仪式，公司虚构投资项目，对外宣称系物联网领军企业，在柬埔寨有30 万公顷土地。2018 年 2 月，时长祥注册成立“青岛兴长源大数据科技有限公司”，开始发行虚拟货币“亚泰坊”币（APC 币）进行传销活动，公司会员管

274、理系统正式上线运营，推出 APP 第三方应用程序，网址为 。该公司歪曲国家政策进行虚假宣传、通过互联网推广等途径发展会员，以中国“一带一路”、建立亚洲国际金融自由贸易区为幌子，虚假宣称“亚泰坊”币将成为贸易区流通货币在全球交易大盘上市，并且升值空间巨大，引诱他人购买公司发行的虚拟币“亚泰坊”币成为该传销组织会员，并在公司网站进行注册，按照“太阳线”时长祥发起成立的“青岛兴长源大数据科技有限公司”，通过歪曲国家政策、虚构投资项目，发行虚拟“亚泰坊”币，并以其盈利前景为诱饵，诱使参加者购买“亚泰坊”币获得加入资格，并按照一定顺序组成层级，直接或者间接以发展人员的数量作为计酬或者返利依据，通过宣传、

275、培训引诱参加者继续发展他人参加，骗取财物，扰乱经济社会秩序，符合传销组织的特征。被告人闫桂华、杨婷然加入该传销组织后，接受时97 序序号号 案件案件 事实情况事实情况 法院认定法院认定 型结构对会员安排网格点位。公司规定新会员必须经老会员推荐且至少必须购买200元“亚泰坊”币才能注册会员账号入会，在公司管理系统中设置在推荐老会员的下线，注册会员账号之后才能有资格发展下线会员。新会员购买“亚泰坊”币的资金通过上线逐级上交给公司财务，再由公司将相应的“亚泰坊”币拨给新注册会员账号。长祥的任命和安排，在传销活动中承担管理、协调职责；被告人刘红、刘胜娥加入该传销组织后积极发展下线，层级达到三层以上、参

276、与传销活动人员到达三十人以上；被告人高基盛明知系传销组织仍为该组织的会员管理系统进行测试、修复并培训系统使用人员，对传销活动的实施起到较为关键的作用。故被告人闫桂华、杨婷然、刘红、刘胜娥、高基盛均可以认定为传销活动的组织者、领导者，其行为构成组织、领导传销活动罪。图表 65：非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪和组织、领导传销活动罪典型案例98 4.5 反洗钱反洗钱 4.5.1 我国虚拟货币反洗钱监管现状我国虚拟货币反洗钱监管现状 我国对虚拟货币的发行和交易持禁止态度，因此，许多虚拟货币平台机构不在中国境内运营和推广。但基于虚拟货币的网络化运作机制，中国居民仍在使用和交易虚拟货币。虚拟货币具有匿名、

277、隐秘、跨境流通便利等特点，在实践中易沦为不法分子洗钱的工具。反洗钱是国际社会打击犯罪及恐怖主义的重要制度之一，虚拟货币的运作机制和特点给反洗钱制度带来了新的冲击。关于洗钱，通常而言，可以大致分为三个阶段：(1)入账入账，即犯罪所得进入金融体系；(2)分账分账，即隐藏资金痕迹；(3)融合融合，即资金以合法方式重新进入经济循环103。最高人民检察院和中国人民银行于2021 年 3 月 19 日发布了惩治洗钱犯罪典型案例，其中，陈某枝洗钱案涉及犯罪嫌疑人将虚拟货币作为洗钱工具。监管机关明确指出该案的典型意义：利用虚拟货币跨境兑换，将犯罪所得及收益转换成境外法定货币或者财产，是洗钱犯罪新手段，洗钱数额

278、以兑换虚拟货币实际支付的资金数额计算。虽然我国监管机关明确禁止代币发行融资和兑换活动，但由于各个国家和地区对比特币等虚拟货币采取的监管政策存在差异，通过境外虚拟货币服务商、交易所，可实现虚拟货币与法定货币的自由兑换，虚拟货币被利用成为跨境清洗资金的新手段；根据利用虚拟货币洗钱犯罪的交易特点收集运用证据，查清法定货币与虚拟货币的转换过程。要按照虚拟货币交易流程，收集行为人将赃款转换为虚拟货币、将虚拟货币兑换成法定货币或者使用虚拟货币的交易记录等证据，包括比特币地址、密钥，行为人与比特币持有者的联络信息和资金流向数据等。鉴于上述背景，从我国的监管角度，我们整理了下述反洗钱的相关监管规定：A.根据反

279、洗钱法的规定，反洗钱是指为了预防通过各种方式掩饰、隐瞒毒品犯罪、黑社会性质的组织犯罪、恐怖活动犯罪、走私犯罪、贪污贿赂犯罪、破坏金融管理秩序犯罪、金融诈骗犯罪等犯罪所得及其收益的来源和性质的洗钱活动，依照本法规定采取相关措施的行为。在中国境内设立的金融机构和按照规定应当履行反洗钱义务的特定非金融机构，应当依法采取预防、监控措施，建立健全客户身份识别制度、客户身份资料和交易记录保存制度、大额交易和可疑交易报告制度，履行反洗钱义务。违反本法规定，构成犯罪的，依法追究刑事责任。B.根据289 号文的规定，中国人民银行各分支机构应当密切关注比特币及其他类似的具有匿名、跨境流通便利等特征的虚拟商品的动向

280、及态势，认真研判洗钱风险，研究制定有针对性的防范措施。各分支机构应当将在辖区内依法设立并提供比特币登记、交易等服务的机构纳入反洗钱监管，督促其加强反洗钱监测。提供比特币登记、99 交易等服务的互联网站应切实履行反洗钱义务，对用户身份进行识别，要求用户使用实名注册，登记姓名、身份证号码等信息。各金融机构、支付机构以及提供比特币登记、交易等服务的互联网站如发现与比特币及其他虚拟商品相关的可疑交易，应当立即向中国反洗钱监测分析中心报告，并配合中国人民银行的反洗钱调查活动；对于发现使用比特币进行诈骗、赌博、洗钱等犯罪活动线索的，应及时向公安机关报案。4.5.2 域外关于虚拟货币反洗钱的监域外关于虚拟货

281、币反洗钱的监管实践管实践 金 融 行 动 特 别 工 作 组（Financial Action Task Force，“FATF”）是专门研究洗钱的危害、预防洗钱并协调反洗钱国际行动而于 1989 年在巴黎成立的政府间国际组织，是世界上最具影响力的国际反洗钱和反恐融资领域最具权威性的国际组织之一，旨在制定和促进实施保护国际金融体系免受洗钱、恐怖融资风险和大规模杀伤性武器扩散融资危害的政策。FATF于2012年通过了打击洗钱、恐怖融资、扩散融资国际标准：FATF 建议（于 2012年制订，最新版本修订于2019年6月）（“新四十项建议新四十项建议”），其中，针对虚拟资产，新四十项建议中明确，为了

282、适用 FATF 建议，各国应将虚拟资产视为“财产”“收益”“资金”“资金或其他资产”或其他“同等价值”。各国应将虚拟资产和虚拟资产服务提供商（virtual asset service providers，VASP）纳入FATF 建议下的相关监管措施。FATF通过成员间互相评估的方式敦促成员履行该标准。2007 年，中国已加入FATF 作为正式成员。美国的反洗钱监管的立法基础框架主要为下列三部法律：(1)银行保密法 (2)洗钱控制法 (3)爱国者法案 美国监管机构对虚拟货币的反洗钱监管也遵循上述框架。金融犯罪执法网络局（FinCEN）归美国财政部管辖，负责收集和分析金融交易信息、防范美国国内和

283、国际洗钱、打击恐怖主义融资和其他金融犯罪，该局针对虚拟货币的反洗钱立场为：美国对在美国开展业务时违反美国反洗钱法的境外货币服务商，包括虚拟货币兑换商，均将追究责任；加密货币代表了法定货币和个人资产，所以加密货币应当受反洗钱法的约束；只要与美国客户打交道，即使是设立在美国境外的加密货币交易所，也有履行美国反洗钱法下义务的要求104。100 4.6 知识产权保护知识产权保护 从英国佳士得拍卖行于 2021 年 3 月12 日以 6940 万美金的价格成功拍卖了第一幅 NFT 作品“Five Thousand Days”，到周杰伦联合元宇宙平台 Ezek 限量发行 10000 份潮牌衍生 NFT 只

284、在 40 分钟内售罄、阅文集团推出首个网文 IP 数字藏品、2021 年冬奥会“一墩难求”的冰墩墩数字藏品Web3.0 概念的迅速发展亦激活了 NFT 产品市场，NFT 将数字内容转化为数字资产的功能解决了虚拟资产确权的问题，使得数字藏品亦如雨后春笋般涌现，被各大企业纷纷推出。图表 66：NFT 产业图谱105 就目前数字藏品市场而言，NFT 数字藏品（也称为“NFT 数字作品数字作品”）以其唯一性、不可分、不可更改、可溯源等特质，主要应用于以下两个方面：其一，作品确权及版权保护其一，作品确权及版权保护，通过为数字作品“上链”来简化数字作品的确权和维权操作流程；其二，其二，IP 发行及价值变现

285、发行及价值变现，NFT 数字藏品克服了传统数字网络中用户仅拥有数字内容的使用权但无法拥有实体资产（如一本书的实体）所有权的情况，通过颁发数字资产权证的方式为数字内容提供了一个像实体的发行方式，使得购买者获得了知识产权本体的所有权，并且可以像处置实物资产一样处分和分享。从上述作用来看，NFT 数字藏品既具备实体资产物权“看得见”的特质，又以知识产权（如著作权、商标权、肖像权等）作为依托。然而，国内尚没有针对 NFT 数字藏品的法律属性的专门立法，NFT 数字藏品本身及其交易、流转、侵权、灭失等环节的法律认定仍是学界和实务界的争论热点。4.6.1 NFT 数字藏品的法律属性认定：数字藏品的法律属性

286、认定：NFT 数字藏品第一案数字藏品第一案 101 2022 年 5 月，杭州互联网法院就国内首例关于 NFT 数字藏品的著作权侵权纠纷案件作出一审判决106，该案被称为 NFT 数字藏品第一案（“本本案案”），成为界定 NFT 数字藏品的法律性质、交易法律关系和交易平台责任的风向标，对于 NFT 数字藏品各参与方如何运营、合规极具参考价值。本案中，漫画家马千里创作了“我不是胖虎”动漫形象，马千里通过 授权许可使用合同授权奇策公司（“原告原告”）享有系列作品的独占使用许可。奇策公司在杭州原与宙公司（“被告被告”）经营的数字资产交易平台发现平台用户铸造、发布并出售了与马千里在微博发布的插图作品完

287、全一致的 NFT 数字藏品。原告主张被告的行为严重侵害了原告享有的著作权并要求 10 万元的赔偿。法院一审判决认为被告侵犯了原告的美术作品信息网络传播权，并要求被告赔偿原告4,000 元经济损失及其他合理支出。原告主张原告主张 一审判决结果一审判决结果 侵犯权利：侵犯权利：著作权 美术作品信息网络传播权 赔偿金额：赔偿金额：10 万元 4,000 元 本案的判决要点及其体现的司法审查标准如下：法律问题法律问题 裁判观点裁判观点 总结总结 NFT数字藏品的法律属性是什么？对于数字作品而言，当其复制件存储于网络空间，通过一个 NFT 唯一指向而成为一件可流通的商品时，就产生了一项受法律保护的财产权

288、益。NFT 数字作品持有人对其所享有的权利包括排他性占有、使用、处分、收益等。数字藏品在 NFT 交易模式下具有类似物权类似物权的的“排他性占有排他性占有、使使用用、处分处分、收益等收益等”权权利利。将 NFT 数字藏品的财产权益与作品著作权进行了区分。NFT数字藏品交易的法律属性 是 什么？NFT 交易模式本质上属于以数字化内容为交易内容的买卖关系，购买者所获得的是一项财产权益，并非对一项数字财产的使用许可，亦非对一项知识产权的转让或许可授权，NFT 数字作品交易对象是作为数字商品的数字作品本身，交易产生的法律效果亦表现为财产权的转移。NFT 数字藏品铸造、交易包含对该数字作品的复制、出售和

289、信复制、出售和信息网络传播息网络传播三方面行为。NFT数字藏品是否适用于著作权？但因发行权的核心特征在于作品原件或复制件的所有权转让，即当前著作权法中的发行限定为有形载体上的作品原件或复制件的所有权转让或赠与，故未经权利人许可将 NFT 数字作品在第三方交易平台的出售行为尚无法落入发行权所控制范畴。购买者实际获得的是数字藏品的物权，而物权，而非著作权非著作权。数字藏品本身的著作权归属需另外约定。NFT数字NFT 数字作品铸造、交易包含对该数字作品的 NFT 数字藏品发行的102 藏品是否适用于信息网络传播权？复制、出售和信息网络传播三方面行为。NFT 数字作品是通过铸造被提供在公开的互联网环境

290、中，交易对象为不特定公众，每一次交易通过智能合约自动执行，使公众可以在选定的时间和地点获得 NFT 数字作品，故 NFT 数字作品交易符合信息网络传播行为的特征。虽然涉案 NFT 数字作品铸造过程中，存在对作品的上传行为，该行为使得铸造者终端设备中存储的数字作品被同步复制到网络服务器中，但该数字化涉案作品的目的在于以互联网方式向社会公众提供作品，故该复制行为已经被信息网络传播行为所吸收。核心在于信息网络传信息网络传播播。平台责任如 何 认定？从本案查明的事实来看，涉案平台不但在铸造时收取作品 gas 费，而且在每次作品交易成功后收取一定比例的佣金及 gas 费。因涉案平台在NFT 数字作品中直

291、接获得经济利益，故其自然应对此负有较高的注意义务。平台在 NFT 数字藏品的交易模式、技术特点、平台控制能力、营利模式下应履行注意注意义务义务。NFT数字藏品如何承担侵权责任？因 NFT 数字作品交易结合区块链、智能合约技术的特点，NFT 数字作品一旦完成交易转移，无法在所有的区块链上予以删除，故可采取经该侵权 NFT 数字作品在区块链上予以断开并打入地址黑洞以达到停止侵权的效果。侵权人应通过销毁虚拟凭证的方式停止侵权。图表 67：NFT 数字藏品第一案判决要点 从本表格的梳理和总结中可以看出，本案在 NFT 数字藏品的定性、交易适用法律等问题上给出了初步的判决指引。此外，著作权法虽然在本案判

292、决中作为争议的核心法律，但在可以预见到的更多 NFT 数字藏品交易场景下，会涉及例如肖像权、人身权、商标权等越来越多的知识产权类型。103 4.6.2 NFT 数字藏品的法律风险及合规建议数字藏品的法律风险及合规建议 一项 NFT 数字藏品在一级市场发行的参与方包括：创作方、发行平台、发行方、购买者及后续流转者等。参考以上 NFT 数字藏品第一案判决中对于 NFT数字藏品等概念的定性，就国内监管而言，我们将 NFT 数字藏品投资中的主要参与方面临的法律风险及应对的保护性建议总结为以下几个方面：(1)创作方创作方 法律风险：a)NFT 数字藏品在发行方成功发行是否取得了创作方的充分授权是目前无法

293、通过技术识别的困境；发行方的匿名性、NFT 平台的数量之多等因素更增加了创作方的维权难度。因此，在多数情形下，创作方只能通过发行平台举报投诉的途径保护自己的知识产权，而平台面对投诉能够采取的措施也非常有限（如下架相应产品或关闭涉事账户），不会对侵权产品数据进行彻底的销毁，亦无法对于创作方进行有效赔偿。b)尽管根据我国 NFT 数字藏品第一案的判决，NFT 数字藏品购买与流转的权利更接近于财产权而非著作权，但是著作权的权属问题仍可通过协议进行额外的约定。若无额外约定，原则上 NFT 数字藏品持有者仍然享有作品本身著作权上的必要权利，尤其当数字藏品持有人对于作品的著作权进行处分时，需要取得创作方的

294、事先同意。应对建议：a)维权：维权：就 NFT 侵权行为，创作方有权要求发行平台对于被侵权作品进行删除、下架，甚至销毁终端虚拟凭证。b)关注协议授权范围：关注协议授权范围：在签署作品授权许可协议时关注对于修改权、展览权、保护作品完整权、收益权、二次转让许可等知识产权项下权利的具体约定。(2)发行平台发行平台 法律风险：在 NFT 数字藏品第一案的判决下，若发行方存在侵权发行，发行平台极有可能因为其 NFT 框架下的交易模式和技术特点构成未尽审慎义务，进而需要承担连带责任。应对建议：a)确保确保 NFT 数字藏品权属：数字藏品权属：发行平 台在识别剽窃内容、及时处理侵权事件、完善后台交易追溯技术

295、等方面应做好充分的技术准备。例如，有些平台会要求发行方提供著作权充分授权的证明资料、或者开发识别软件进行作品确权。b)设计明确、合规的授权许可协议设计明确、合规的授权许可协议和用户协议：和用户协议：发行平台需结合其自身商业模式对于知识产权的授权许可协议和用户协议进行明确细致的安排，避免因权利安排模糊的瑕疵造成潜在风险。尤其地，104 授权许可协议中应明确创作方或发行方是否授予购买者信息网络传播权等知识产权（如复制权、发行权、出租权、展览权、表演权、放映权、广播权、摄制权、改编权、翻译权、汇编权等）；用户协议中应告知购买者不得将数字藏品用于商业用途或为数字藏品申请商标、著作权，或其他任何额外的知

296、识产权。(3)购买者（包括后续流转者）购买者（包括后续流转者）法律风险：购买者对于所持 NFT 数字藏品在处分权、传播权和收益权上享有何种程度的权利应当为购买者的关注重点，比如，对于持有 NFT 数字藏品未来流转的利益分配，对 NFT 数字藏品再复制发行、展览、出租、衍生开发等是否需要取得创作方二次授权，NFT 数字藏品是否有授权期限以及到期后的处置等，将是 NFT 数字藏品投资交易中更为核心的商业权益。简言之，在各式各样的 NFT 数字藏品市场中，购买者需要明确自己买到的产品究竟是什么。应对建议：a)确保确保 NFT 数字藏品权属：数字藏品权属：检查发行方或发行平台是否提供了关于NFT 数字

297、藏品充分授权的证明资料，避免因为权属问题导致潜在侵权风险。b)关注协议授权范围：关注协议授权范围：在签署 NFT数字藏品购买协议时关注对于处分权、修改权、衍生开发权等归属和利益分配的具体约定。105 附录附录一一：Web3.0 手册手册词汇词汇表表 序号序号 简称简称 释义释义 1 a16z Andreessen Horowitz,由 Marc Andreessen 和 Ben Horowitz 于 2009 年创立，是一家位于美国加利福尼亚州硅谷的以投资加密货币为主的风险投资公司 2 Bitcoin/比特币比特币 全球首个点对点、去中心化区块链网络，比特币即该网络的名称 3 BVI/英属维尔

298、京群岛英属维尔京群岛 British Virgin Islands 4 Block/区块区块 区块链的基本结构单元，区块主要由包含元数据的区块头和包含交易数据的区块体构成 5 Blockchain/区块链区块链 由区块连接而成的链式结构，其本质是一个分布式共享账本 6 CIMA Cayman Islands Monetary Authority，即开曼金融管理局 7 DC Digital Currency，即数字货币 8 dApp Decentralized App，即去中心化应用 9 DeFi Decentralized Finance，即去中心化金融，是以比特币和以太币为代表的加密货币，区

299、块链和智能合约结合的产物 10 EP Electronic Payment，即电子支付 11 Fork 分叉 12 FSC British Virgin Islands Financial Services Commission，即 BVI 金融服务委员会 13 Hash/哈希哈希 对于一段数据执行哈希函数的行为 14 IBO Initial Bancor Offering，即首次基于 Bancor 协议的发行 15 ICO Initial Coin Offering，即首次代币发行 16 IEO Initial Exchange Offering，即首次交易所发行 17 IFO Initia

300、l Fork Offering，即首次分叉发行 18 ILO Initial Lock Offering，即首次锁仓发行 19 IMO Initial Miner Offering，即首次矿机发行 20 IPO Initial Public Offerings，即首次公开发行股票 21 IRS Internal Revenue Service，即美国国家税务局 22 ITO Initial Token Offering，即首次代币发行 23 M&A Mergers and Acquisitions，即企业收购、并购 24 NFT Non-Fungible Token，即非同质化通证 25 PO

301、W Proof of Work，即工作量证明 26 POS Proof of Stake，即权益证明 27 SAFE Simple Agreement for Future Equity，即未来股权简单协议 106 28 SAFT Simple Agreement for Future Tokens，即未来代币简单协议 29 SAFTE Simple Agreement for Future Tokens or Equity，即未来代币或股权简单协议 30 SEC The U.S.Securities and Exchange Commission，即美国证券交易委员会 31 SP Segre

302、gated Portfolio，即独立资产组合 32 SPAC Special Purpose Acquisition Company，即特殊目的并购公司 33 SPC Segregated Portfolio Company，即独立资产组合公司 34 SPV Special Purpose Vehicle，即特殊目的实体 35 STO Security Token Offering，即证券型 Token 发行 36 Token 通证，泛指代币、数字货币、数字资产、虚拟资产 37 VCC Variable Capital Company，即可变资本公司 38 289 号文号文 中国人民银行、工

303、业和信息化部、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会和中国保险监督管理委员会于 2013 年 12 月 3 日颁布的关于防范比特币风险的通知（银发2013289 号）39 九四公告九四公告 中国人民银行、中共中央网络安全和信息化委员会办公室、中国工业和信息化部、国家工商行政管理总局、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会和中国银行保险监督管理委员会于 2017 年 9 月 4 日颁布的关于防范代币发行融资风险的公告 40 地址地址 区块链网络的转账地址，类似银行户名 41 分布式网络分布式网络 通过分布式的节点处理和储存数据的网络 42 开曼开曼/开曼群岛开曼群岛 Cay

304、man Islands 43 矿池矿池 将大量服务器的计算能力进行系统集群的虚拟空间集合 44 联交所联交所 香港联合交易所 45 纳斯达克纳斯达克 Nasdaq Stock Exchange，即美国纳斯达克证券交易所 46 纽交所纽交所 The New York Stock Exchange，即美国纽约证券交易所 47 挖矿挖矿 通过运行哈希、计算及验证区块链交易的行为，矿工作为验证者可以获得验证奖励 48 央行央行 中国人民银行 49 以太坊以太坊 全球首个搭载智能合约的区块链网络 50 智能合约智能合约 一种旨在以信息化方式传播、验证或执行合同的计算机协议。智能合约允许在没有第三方的情况

305、下进行可信交易，这些交易可追踪且不可逆转 51 中国中国 中华人民共和国，仅为本手册之目的，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区 附录二：附录二：Web3.0 手册图表目录手册图表目录 图表 1：Web1.0,Web2.0 和 Web3.0 的区别.4 图表 2：Web3.0 的应用场景.5 图表 3：中心化、去中心化和分布式网络.6 图表 4：Web3.0 去中心化的三个层面.7 图表 5：Web3.0 去中心化系统的组成部分.8 图表 6：DAO 主要分类.9 图表 7：DAO 生态场景下的主要玩家图鉴.10 图表 8：在美国设立 DAO 的选择流程图.11 图表 9：区块链图示

306、.12 图表 10：区块链分类.14 图表 11：不同视角下的虚拟货币、数字货币、加密货币与 Token.15 图表 12：全球交易所综合排行榜（截至 2022 年 6 月 19 日）.17 图表 13：虚拟货币融资方式之“IXO”.18 图表 14：STO 和 ICO 的区别.19 图表 15：IEO 一般流程.20 图表 16：IEO 优缺点.21 图表 17：SAFE vs SAFT.22 图表 18：周杰伦被盗的无聊猿.23 图表 19：齐白石游虾图数字藏品 vs 无聊猿.23 图表 20：CoinGecko 网站 NFT 市值排名（截至 2022 年 6 月 23 日）.24 图表

307、21：FT vs NFT.24 图表 22：NFT 生态.24 图表 23：中国处于法定数字货币发展的前沿.25 图表 24：Libra 最初的 28 个成员.26 图表 25：传统合约 vs 智能合约.26 图表 26：DeFi 主要应用赛道.27 图表 27：传统金融、Fintech 和 DeFi 对比.27 图表 28：欧洲中央银行对稳定币特性的分析.28 图表 29：Web3.0 基金与传统基金的主要区别.30 图表 30：不同监管及经济角度下的加密资产称谓.31 图表 31：Web3.0 基金的特殊考量.32 图表 32：2022 年设立的 Web3.0 基金.34 图表 33：a1

308、6z 设立的四只 Web3.0 基金.35 图表 34：a16z 投资的加密货币行业的项目.36 图表 35：红杉资本参与的加密货币和区块链 VC 交易的交易规模.38 图表 36：Web3.0 基金的设立司法管辖区分布.41 图表 37：Web3.0 基金主要设立司法管辖区的对比.43 图表 38：Web3.0 基金的类型.44 图表 39：Web3.0 基金开放式运作模式和封闭式运作模式的对比.44 图表 40：股权投资和 Token 等数字资产投资的优势和风险对比.48 图表 41：Web3.0 项目投资流程（供参考，不同投资机构的投资流程可能有所不同）.49 图表 42：Web3.0

309、项目投资架构.50 图表 43：SAFT 的优势和风险.51 图表 44：Crypto Fund 投资人尽调要点.54 图表 45：Web3.0 投资人尽调要点.55 图表 46：Web3.0 合规要点.56 图表 47：投资“股权+Token”涉及的主要交易文件.57 图表 48：SAFT 的交易流程.60 图表 49：SAFT 协议的构成.60 图表 50：股权投资与 Token 投资交易文件条款对比.62 图表 51：投资 Token 的常见风险.63 图表 52：Web3.0 领域投资交易额情况.65 图表 53：Web3.0 领域投资数量情况.66 图表 54：2021 年度下半年度

310、十大股权投资交易.67 图表 55：2022 年第一季度十大股权投资交易.68 图表 56：全球对加密货币的法律立场.69 图表 57：美国对于 Web3.0 的监管概况一览.73 图表 58：欧洲对于 Web3.0 的监管概况一览.75 图表 59：新加坡对于 Web3.0 的监管概况一览.77 图表 60：香港对于 Web3.0 的监管概况一览.79 图表 61：日本对于 Web3.0 的监管概况一览.81 图表 62：韩国对于 Web3.0 的监管概况一览.83 图表 63：我国对于 Web3.0 的主要立法.84 图表 64：Web3.0 在国内涉及的主要资质证照.91 图表 65：非

311、法吸收公众存款罪、集资诈骗罪和组织、领导传销活动罪典型案例.97 图表 66：NFT 产业图谱（上侧为海外，下侧为国内）.100 图表 67：NFT 数字藏品第一案判决要点.102 附录三：附录三：SAFT 范本范本 NOTICE TO RESIDENTS OF THE UNITED STATES THE OFFER AND SALE OF THIS SECURITY INSTRUMENT HAS NOT BEEN REGISTERED UNDER THE U.S.SECURITIES ACT OF 1933,AS AMENDED(THE“SECURITIES ACT”),OR UNDER T

312、HE SECURITIES LAWS OF CERTAIN STATES.THIS SECURITY MAY NOT BE OFFERED,SOLD OR OTHERWISE TRANSFERRED,PLEDGED OR HYPOTHECATED EXCEPT AS PERMITTED UNDER THE ACT AND APPLICABLE STATE SECURITIES LAWS PURSUANT TO AN EFFECTIVE REGISTRATION STATEMENT OR AN EXEMPTION THEREFROM.International legends to be upd

313、ated as appropriate for the offering NOTICE TO RESIDENTS OF CANADA UNLESS PERMITTED UNDER SECURITIES LEGISLATION,THE HOLDER OF THIS SECURITY MUST NOT TRADE THE SECURITY BEFORE THE DATE THAT THE ISSUER BECOMES A REPORTING ISSUER IN ANY PROVINCE OR TERRITORY.NOTICE TO RESIDENTS OF CHINA THE RIGHTS ARE

314、 NOT BEING OFFERED OR SOLD AND MAY NOT BE OFFERED OR SOLD,DIRECTLY OR INDIRECTLY,WITHIN THE PEOPLES REPUBLIC OF CHINA(FOR SUCH PURPOSES,NOT INCLUDING THE HONG KONG AND MACAU SPECIAL ADMINISTRATIVE REGIONS OR TAIWAN),EXCEPT AS PERMITTED BY THE SECURITIES AND OTHER LAWS AND REGULATIONS OF THE PEOPLES

315、REPUBLIC OF CHINA NOTICE TO RESIDENTS OF THE UNITED KINGDOM IN THE UNITED KINGDOM THIS DOCUMENT IS BEING DISTRIBUTED ONLY TO,AND IS DIRECTED ONLY AT(AND ANY INVESTMENT ACTIVITY TO WHICH IT RELATES WILL BE ENGAGED ONLY WITH):(i)INVESTMENT PROFESSIONALS(WITHIN THE MEANING OF ARTICLE 19(5)OF THE FINANC

316、IAL SERVICES AND MARKETS ACT 2000(FINANCIAL PROMOTION)ORDER 2005 AS AMENDED(THE FPO);(ii)PERSONS OR ENTITIES OF A KIND DESCRIBED IN ARTICLE 49 OF THE FPO;(iii)CERTIFIED SOPHISTICATED INVESTORS(WITHIN THE MEANING OF ARTICLE 50(1)OF THE FPO);AND(iv)OTHER PERSONS TO WHOM IT MAY OTHERWISE LAWFULLY BE CO

317、MMUNICATED(ALL SUCH PERSONS TOGETHER BEING REFERRED TO AS RELEVANT PERSONS).THIS DOCUMENT HAS NOT BEEN APPROVED BY AN AUTHORISED PERSON.ANY INVESTMENT TO WHICH THIS DOCUMENT RELATES IS AVAILABLE ONLY TO(AND ANY INVESTMENT ACTIVITY TO WHICH IT RELATES WILL BE ENGAGED ONLY WITH)RELEVANT PERSONS.THIS D

318、OCUMENT IS DIRECTED ONLY AT RELEVANT PERSONS AND PERSONS WHO ARE NOT RELEVANT PERSONS SHOULD NOT TAKE ANY ACTION BASED UPON THIS DOCUMENT AND SHOULD NOT RELY ON IT.IT IS A CONDITION OF YOU RECEIVING AND RETAINING THIS DOCUMENT THAT YOU WARRANT TO THE COMPANY,ITS DIRECTORS,AND ITS OFFICERS THAT YOU A

319、RE A RELEVANT PERSON.TOKEN NAME,a product of COMPANY NAME SAFT(Simple Agreement for Future Tokens)THIS CERTIFIES THAT in exchange for the payment by the undersigned purchaser(the“Purchaser”)of$_(the“Purchase Amount”)on or about DATE,2017,Company Name,a State of Incorporation corporation(the“Company”

320、),hereby issues to the Purchaser the right(the“Right”)to certain units of Token Name(the“Token”or“Token Name”),subject to the terms set forth below.1.Events (a)Network Launch.If there is a Network Launch before the expiration or termination of this instrument,the Company will automatically issue to

321、the Purchaser a number of units of the Token equal to the Purchase Amount divided by the Discount Price.In connection with and prior to the issuance of Tokens by the Company to the Purchaser pursuant to this Section 1(a):(i)The Purchaser will execute and deliver to the Company any and all other tran

322、saction documents related to this SAFT,including verification of accredited investor status or non-U.S.person status under the applicable securities laws;and(ii)The Purchaser will provide to the Company a network address for which to allocate Purchasers Tokens upon the Network Launch.(b)Dissolution

323、Event.If there is a Dissolution Event before this instrument expires or terminates,the Company will pay an amount equal to the Purchase Amount multiplied by the Discount Rate(the“Discounted Purchase Amount”),due and payable to the Purchaser immediately prior to,or concurrent with,the consummation of

324、 the Dissolution Event,subject to the rights and preferences of the holders of the Companys preferred stock,as set forth in the Companys Certificate of Incorporation,as it may be amended from time to time.If immediately prior to the consummation of the Dissolution Event,the assets of the Company tha

325、t remain legally available for distribution to the Purchaser and all holders of all other SAFTs(the“Dissolving Purchasers”),as determined in good faith by the Companys board of directors,are insufficient to permit the payment to the Dissolving Purchasers of their respective Discounted Purchase Amoun

326、ts,then the remaining assets of the Company legally available for distribution,following all distributions to the holders of the Companys preferred stock,will be distributed with equal priority and pro rata among the Dissolving Purchasers in proportion to the Discounted Purchase Amounts they would o

327、therwise be entitled to receive pursuant to this Section 1(b).Any distributed amounts shall be in U.S.Dollars.(c)Termination.This instrument will expire and terminate upon the earlier of(i)the issuance of Tokens to the Purchaser pursuant to Section 1(a);(ii)the payment,or setting aside for payment,o

328、f amounts due the Purchaser pursuant to Section 1(b);(iii)DATE(the“Deadline Date”),if the Network Launch has not occurred as of such date;provided that,the Company shall have the right to extend the Deadline Date by sixty(60)days,in its sole discretion;and(iv)the failure to obtain net proceeds of mo

329、re than$_ from the sale of all rights pursuant to the SAFTs;provided,that in the case of(iv),the Company shall have the obligation to repay to the Purchasers the aggregate amount of all Purchase Amounts.2.Definitions “Discount Price”means the maximum price per Token sold by the Company to the public

330、 during the Network Launch multiplied by the Discount Rate.“Discount Rate”is _%.“Dissolution Event”means(i)a voluntary termination of operations of the Company,(ii)a general assignment for the benefit of the Companys creditors or(iii)any other liquidation,dissolution or winding up of the Company,whe

331、ther voluntary or involuntary.“Network Launch”means a bona fide transaction or series of transactions,pursuant to which the Company will sell the Tokens to the general public in a publicized product launch.“SAFT”means an agreement containing a future right to units of Tokens purchased by Purchasers,

332、similar in form and content to this agreement,which a significant portion of the amount raised under the SAFTs will be used to fund the Companys development of a decentralized blockchain-based computer network(the“Network”)that enables describe the end goal,function and utility of the proposed Netwo

333、rk.3.Company Representations (a)The Company is a corporation duly organized,validly existing and in good standing under the laws of STATE,and has the power and authority to own,lease and operate its properties and carry on its business as now conducted.(b)The execution,delivery and performance by the Company of this instrument is within the power of the Company and,other than with respect to the a