1、2022 年深度行业分析研究报告 目目 录录 1、涂层材料应用领域广泛，市场竞争激烈，高端应用领域存高壁垒涂层材料应用领域广泛，市场竞争激烈，高端应用领域存高壁垒 .6 6 1.1、涂层材料品类丰富，应用领域广泛.6 1.2、涂层材料原材料成本占比高，我国涂层材料行业竞争激烈.7 1.3、海外头部涂层材料企业规模全球领先，国内企业成长性可期.8 1.4、涂层材料下游应用中消费电子及汽车领域进入壁垒较高.10 2、3C 涂层材料行业前景广阔，国产涂层材料稳健发展涂层材料行业前景广阔，国产涂层材料稳健发展 .1212 2.1、智能手机市场趋于稳定，新颖设计频出推升涂层材料附加值.12 2.2、近年

2、笔电市场增长显著，未来可穿戴设备及智能家电将贡献 3C 涂层材料市场主要增量.14 3、汽车涂料需求汽车涂料需求空间庞大，国产企业切入打开成长空间空间庞大，国产企业切入打开成长空间 .1717 图目录图目录 图 1：涂层材料细分应用领域.6 图 2：涂层材料上游原材料组成.7 图 3：涂层材料业务成本因素构成.8 图 4：涂层材料原材料的成本构成.8 图 5：2012-2021 年全球涂层材料市场销售额及增长率.8 图 6：2015-2020 年全球涂层材料产量及增速.8 图 7：2021 年全球涂层材料市场竞争格局（以销售额为统计口径）.9 图 8：2021 年国内十大涂层材料企业销售收入（

3、亿元）.9 图 9：2021 年中国涂层材料外资企业与本土企业销售收入比例.9 图 10：2012-2021 年全球智能手机出货量及增速.12 图 11：全球智能手机厂商市场份额变化.12 图 12：2012-2021 年国内智能手机出货量及增速.13 图 13：2021 年中国智能手机市场销售市场份额占比.13 图 14：2004-2021 年华为手机外观发展史.13 图 15：全球笔记本电脑出货量及增速.14 图 16：2006-2021 年全球 PC 市场份额.14 图 17：2015-2021 年全球可穿戴设备市场规模及增速.15 图 18：2021 年全球可穿戴设备市场份额（按销售量

4、统计）.15 图 19：2016-2021 年中国智能家电市场规模及增速.16 图 20：中国智能家电销售额市场份额情况.16 图 21：汽车涂料应用分类.17 图 22：2011-2021 年全球汽车产销量及同比增速.18 图 23：2021 年全球前十大汽车销量国排名（万辆）.18 图 24：2011-2021 年我国汽车产销量及同比增速.18 图 25：2012-2021 年我国新能源汽车产销量.18 图 26：特斯拉 Model Y 驾驶舱内饰情况.19 图 27：2004-2021 年我国汽车保有量及增速.20 图 28：2017-2022H1 松井股份营业收入及增长率.21 图 2

5、9：2017-2022H1 松井股份归母净利润及增长率.21 图 30：2017-2022H1 广信材料营业收入及增长率.25 图 31：2017-2022H1 广信材料归母净利润及增长率.25 表目录表目录 表 1：涂层材料按产品性质分类.7 表 2：2021 年中国涂层材料行业部分专业细分市场竞争力排行榜.9 表 3：消费电子、汽车领域涂层材料企业验证周期.11 表 4：智能手机涂层材料应用场景.13 表 5：笔记本电脑涂层材料应用场景.15 表 6：2019 年和 2023 年高端消费类电子领域市场涂层材料市场规模测算.16 表 7：2021 年全球前十大汽车涂料品牌.17 表 8：20

6、21 年全球新能源汽车销量排行.19 表 9：2019 年和 2023 年汽车零部件领域市场涂料市场规模测算.20 表 10：松井股份 IPO 募投项目产能规划情况.22 表 11：松井股份关键项目预测（万元）.23 表 12：松井股份可比公司估值.24 表 13：松井股份盈利预测与估值简表.24 表 14：广信材料“年产 5 万吨电子感光材料及配套材料项目”产能规划情况.25 表 15：广信材料关键项目预测（万元）.27 表 16：广信材料可比公司估值.28 表 17：广信材料盈利预测与估值简表.28 1 1、涂层材料应用领涂层材料应用领域广泛，域广泛，市场竞市场竞争激烈，争激烈，高端应用领

7、域存高壁垒高端应用领域存高壁垒 1.11.1、涂层材料品类丰富，应用领域广泛涂层材料品类丰富，应用领域广泛 涂层材料主要是指涂装于物体表面后，在一定条件下能形成涂膜，从而起到提高产品美观度、延长产品使用寿命或其他特殊功能(绝缘、防污、减阻、隔热、耐辐射或导电等)的一类材料。根据应用领域的不同，涂根据应用领域的不同，涂层材料可以分为建筑涂层材料可以分为建筑涂层层材料、工业涂层材料和其他涂层材料及辅助材料三大类。材料、工业涂层材料和其他涂层材料及辅助材料三大类。涂层材料的应用领域广泛。涂层材料的应用领域广泛。从建筑涂层材料来看，狭义的建筑涂层材料被运用于建筑物内墙、外墙、顶棚、地面、卫生间等处，而

8、广义的建筑涂层材料还具有钢结构防腐、保温隔热等功能。工业涂层材料不仅涵盖汽车、医药、交通、船舶、地坪和集装箱等众多领域，还包含在人们日常所使用的各种生活生产用品当中，例如家电、消费类电子等，与人们的日常生活息息相关。图图 1 1：涂层材料细分应用领域：涂层材料细分应用领域 资料来源：松井股份招股说明书，光大证券研究所整理并绘制 涂层材料根据产品性质分类可分为涂料、油墨以及胶粘剂。涂层材料根据产品性质分类可分为涂料、油墨以及胶粘剂。涂料具有基材适应性广、多涂层结构及涂覆总面积更大的特点，且单价相对油墨和胶粘剂而言更为低廉，因此涂料的需求相对油墨和胶粘剂而言更为广泛。早期的涂料多以植物 油为主要原

9、料，故早期涂料又被称作油漆，现在树脂已大部分或全部取代了植物油作为主要原料，故称为涂料。油墨比涂料和胶粘剂的基材适应性更低，具有涂层数相对较少、涂装损耗率相对较低、单价相对较高的特点。胶粘剂不同于涂料和油墨，胶粘剂的主要目的是将两种或两种以上同质或异质的材料连接在一起，并以粘料为主剂，胶粘剂的基材适应性较广，且单价是三类涂层材料中的最高，单次用量相对较低。表表 1 1：涂层材料按产品性质分类：涂层材料按产品性质分类 涂层材料涂层材料名称名称 制造方法制造方法 产品用途产品用途 应用特点应用特点 涂料 在天然树脂或合成树脂中加入颜料、溶剂和辅助材料，经加工后制成的覆盖材料 可有效改善基材表层外观

10、，延长产品使用寿命，起装饰、防护、功能化等作用 基材适应性广，涂覆总面积大 通常以多涂层实现 固含量低，涂装损耗率相对较高 单价适中，相比其他两类涂层材料需求总量大 油墨 由颜料、联接料（植物油、矿物油、树脂、溶剂）和填充料经过混合、研磨调制而成的有色胶浆状物质 对基材表面起装饰、标志、保护、特种功能作用 基材适应性适中，涂覆总面积适中 涂层数相对较少 固含量较高，涂装损耗率相对较低 单价相对较高，需求总量略低于涂料 胶粘剂 以粘料为主剂，配合各种固化剂、增塑剂、填料、溶剂、防腐剂、稳定剂和偶联剂等助剂制备粘合材料 主要用于不同材料的黏结与固定，提高部件装配性；提升其他功能性，如：防水性、导电

11、性、导热性、耐低温等 基材适应性广，涂装总面积适中 固含量高，涂装损耗率相对较低 单价高于其他两类涂层材料，单次用量相对较低 资料来源：生态环境部，松井股份招股说明书，光大证券研究所整理 1.21.2、涂层材料涂层材料原材料成本占比高，原材料成本占比高，我国涂层材料行业竞我国涂层材料行业竞争激烈争激烈 涂层材料原材料由成膜物质、颜涂层材料原材料由成膜物质、颜/填料、溶填料、溶剂、助剂剂、助剂组成。组成。从产业链的角度来看，涂层材料的上游是原材料，中游是生产制造，下游是产品应用市场。其中上游原材料主要由四大类构成，分别是成膜物质、颜料/填料、溶剂和助剂。成膜物质主要由环氧树脂构成，是涂层材料中最

12、重要的成分，也是决定涂膜性质的关键物质。溶剂可以分为石油溶剂、醚类溶剂、醇类溶剂等，溶剂主要用来溶解树脂，而助剂通常与溶剂配套使用，使涂层材料更易于施工。颜料的主要原材料有炭黑、钛白粉、铁红及各类金属粉等，颜料需要分散于各种油、溶剂和树脂等介质中，并需要具有遮盖力、着色力以及光稳定的性能。而填料的主要原材料有磷酸锌、滑石粉、碳酸钙等，主要用于调整涂层材料的光泽、质地、悬浮性和粘度等。图图 2 2：涂层材料上游原材料组成：涂层材料上游原材料组成 资料来源：新材料在线公众号，光大证券研究所整理 涂层材料制造成本中，原材料占比较高。涂层材料制造成本中，原材料占比较高。从制造成本来看，涂层材料制造企业

13、的原材料占比较高，占成本的 80%以上。以松井股份为例，原材料中，成膜物质、溶剂、助剂和颜料/填料分别占原材料成本的 44.5%、21.7%、20.7%和13.1%。涂层材料制造的原材料多为石油化工产业链下相关产品，其价格走势与上游原油价格走势具有相关性，因此原材料成本的控制能力对涂层材料公司业绩水平至关重要。图图 3 3：涂层材料业务成本因素构成：涂层材料业务成本因素构成 图图 4 4：涂层材料原材料的成本构成：涂层材料原材料的成本构成 资料来源：松井股份招股说明书，光大证券研究所整理，注：数据为松井股份 2017-2019年原材料成本数据的三年平均值。资料来源：松井股份招股说明书，光大证券

14、研究所整理，注：数据为松井股份 2017-2019年原材料成本数据的三年平均值。1.31.3、海外头部涂层材料企业规模全球领先，国内企业成海外头部涂层材料企业规模全球领先，国内企业成长性可期长性可期 2 2 年全球涂层材料市场整体年全球涂层材料市场整体呈上升趋势。呈上升趋势。除 2015 年外，2012 年至 2019 年期间全球涂层材料市场销售额同比均为上升，其中 2016 年全球涂层材料市场销售额同比增幅最大，为 16%。2020 年受疫情影响，全球涂层材料市场销售额为 1676 亿美元，同比下降 3%。全球涂层材料产量方面，2015-2019年，全球涂层材料

15、产量从 6150 万吨增长至 9960 万吨，2020 年全球涂层材料产量为 9350 万吨，同比下滑 6%。图图 5 5：2 2 年全球涂层材料市场销售额及增长率年全球涂层材料市场销售额及增长率 图图 6 6：2 2 年全球涂层材料产量及增速年全球涂层材料产量及增速 资料来源：WPCIA，光大证券研究所整理 资料来源：华经产业研究院、前瞻产业研究院，光大证券研究所整理 美国涂层材料企业占据全球头部市场主导地位。美国涂层材料企业占据全球头部市场主导地位。根据 WPCIA 发布的 2021年全球十大涂层材料公司排名，宣伟（美国）以 19

16、0.8 亿美元的销售额位居排行榜第一，市场份额为 10.9%。PPG（美国）则以 143.9 亿美元销售额位居第二，市场份额为 8.3%。阿克苏诺贝尔（荷兰）以销售收入 105.3 亿美元紧随其后，市场份额为 6.0%。立邦、RPM、钻石涂料、巴斯夫、艾仕得、关西涂料和亚洲涂料分别位居排行榜第 4-10 位。从区域来看，美国企业上榜 5 家，日本企业上榜 2 家，荷兰、德国、印度分别上榜 1 家。图图 7 7：2 2021021 年全球涂层材年全球涂层材料市场竞争格料市场竞争格局（以销售额为统计口径）局（以销售额为统计口径）资料来源：WPCIA，光大证券研究所整理 国内涂层材料国内涂层材料行业

17、中，外资行业中，外资企业依然表现强势，未来内外资企业差距企业依然表现强势，未来内外资企业差距有望有望缩缩小。小。2021 年立邦以 217 亿元的销售收入名列国内涂层材料行业第一，PPG、阿克苏诺贝尔分别以 105 亿元、100 亿元的销售收入位列榜单第二、三位。中国本土企业中，三棵树、东方雨虹、嘉宝莉及湘江涂料分别以 90 亿元、86 亿元、43亿元和 41 亿元位居榜单第四、五、八和十位。2021 年，外资企业仍占据国内涂层材料市场近半数的份额，但随着本土企业近年来在积极进行技术创新，大力布局外资企业垄断的涂层材料领域，国内企业与外资头部企业的收入规模差距将不断缩小。图图 8 8：2 20

18、21021 年国内十大涂层材料企业销售收入（亿元）年国内十大涂层材料企业销售收入（亿元）图图 9 9：2 2021021 年中国涂层材料外资企业与年中国涂层材料外资企业与本土企业销售收入比例本土企业销售收入比例 资料来源：涂界，光大证券研究所整理 资料来源：涂界，光大证券研究所整理 表表 2 2：2 2021021 年中国涂层材料行业部分专业细分市场年中国涂层材料行业部分专业细分市场竞争力排行榜竞争力排行榜 应用领域应用领域/排名排名 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 建筑建筑 立邦 三棵树 阿克苏诺贝尔 亚士创能 嘉宝莉 家装漆家装漆 立邦 阿克苏诺贝尔 三棵树 宣伟 巴德士 工程建筑

19、工程建筑 立邦 三棵树 亚士创能 嘉宝莉 固克节能 工业工业 庞贝捷 阿克苏诺贝尔 佐敦 巴斯夫 湘江涂料 防水防水 东方雨虹 西卡 科顺 卓宝科技 宏源 地坪地坪 立邦 嘉宝莉 西卡 巴斯夫 弗美克 防防火火 江苏兰陵 慕成 海虹老人 圣光化工 西卡 家具漆家具漆 展辰新材料 立邦 宣伟 巴德士 嘉宝莉 家装木器漆家装木器漆 立邦 阿克苏诺贝尔 嘉宝莉 三棵树 巴德士 重防腐重防腐 佐敦 海虹老人 阿克苏诺贝尔 庞贝捷 宣伟 汽车汽车 巴斯夫 庞贝捷 湘江涂料 立邦 艾仕得 汽车原厂漆汽车原厂漆 湘江涂料 庞贝捷 巴斯夫 立邦 艾仕得 汽车修补漆汽车修补漆 庞贝捷 艾仕得 巴斯夫 雅图高新材

20、料 阿克苏诺贝尔 商用车商用车 金力泰 立邦 庞贝捷 阿克苏诺贝尔 艾仕得 轨道交通装备轨道交通装备 亮克威泽 华豹 飞鹿高 维新控股 四方威凯 风电风电 海虹老人 佐敦 福斯特 阿克苏诺贝尔 庞贝捷 核电核电 信和 庞贝捷 关西涂料 上海国际 中海油常州涂料 航空航天航空航天 庞贝捷 阿克苏诺贝尔 灯塔 中海油常州涂料 中昊北方 集装箱集装箱 德威 中国涂料 KCC 海虹老人 中远海运 3C3C 阿克苏诺贝尔 松井股份 广信材料 庞贝捷 贝格工业 资料来源：涂界，光大证券研究所整理 1.41.4、涂层材料下游应用中涂层材料下游应用中消费电子及汽车领域进入壁消费电子及汽车领域进入壁垒较高垒较高

21、 在相关涂层材料下游应用领域中，我们目前主在相关涂层材料下游应用领域中，我们目前主要关要关注消注消费电子以及汽车领域费电子以及汽车领域的市场需求。我的市场需求。我们认为，由于消费电子和汽车领域所用到的涂层材料产品具有更们认为，由于消费电子和汽车领域所用到的涂层材料产品具有更高的附加值，高的附加值，对应地其验证周期也相对较长，因此具有较高的进入壁垒。对于已对应地其验证周期也相对较长，因此具有较高的进入壁垒。对于已经具有一定经具有一定渗透率的企业而言将铸成较为明显的先发优势，而对于国产化率较低渗透率的企业而言将铸成较为明显的先发优势，而对于国产化率较低的细分品类来说，所存在的发的细分品类来说，所存

22、在的发展空间也相对较高。展空间也相对较高。中国是全球最大的消费电子产品生产国、出口国和消费国，同时也是全球最大的汽车消费国。3C 领域来看，随着智能手机、笔记本电脑、穿戴式设备及智能家电更新换代速度的加快，3C 用涂层材料趋向拥有更高的科技含量、更好的环保性能。“UV 紫外光固化涂料”、“水性塑胶涂料”等 3C 涂层技术也逐渐成为市场发展重点，3C 涂层材料企业仍有巨大发展空间。汽车领域来看，随着新车需求的增加、存量车的不断老化，汽车行业对涂层材料的需求正在上升；同时，汽车领域涂层材料也在不断发展，开始出现智能涂层的使用，未来汽车涂层材料领域将高速发展。3 3C C 及汽车用涂层材料行业存在较

23、高技术壁垒。及汽车用涂层材料行业存在较高技术壁垒。对于 3C 产品和汽车来说，相关涂层材料要随着 3C 及汽车的更新换代而一同迭代，变化速度较快，只有具备与时俱进研发能力的涂层材料企业才能在行业中具备一定的竞争力。因此，3C涂层材料、汽车涂层材料领域产品品种众多、个性化程度强的特点使得这两个领域的涂层材料产品开发兼具技术密集、资金密集的特性。3 3C C 及汽车用及汽车用涂层材料涂层材料行业存在较高认证壁垒。行业存在较高认证壁垒。对于 3C 涂层材料企业和汽车涂层材料企业来说，新进入者不仅存在技术壁垒，更存在市场壁垒，例如需要具有一定的客户资源。涂层材料厂商向下游客户量产供货前，需要经过严密的

24、客户验证，验证周期包括 MSTR（中试）、Release（量产测试）以及产线资质验证。在认证过程中，客户除对涂层材料产品有较高要求外，还将对涂层材料企业进行多方面进行评价，成为下游客户的涂层材料供应商非常困难，认证过程繁琐且耗时长。消费电子用产品验证周期约消费电子用产品验证周期约 8 8-1818 个月，汽车外饰验证周期个月，汽车外饰验证周期约为约为 1 12 2-2424 个月。个月。涂层材料是消费电子产品的重要组成部分，其性能和品质直接决定了终端消费电 子产品的质量。因此，为消费电子企业提供涂层材料的企业必须经过严格的资格认证测试，才能成为消费电子企业所用涂层材料产品的合格供应商。验证周期

25、方面，消费电子客户的验证周期在 8 个月到 18 个月之间，汽车涂层材料客户的验证周期根据应用场景、主机厂的要求、产品开发的复杂度存在较大差异，汽车内饰涂料客户验证周期一般在 3-6 个月之间，汽车外饰涂料客户验证周期一般在1-2 年之间。表表 3 3：消费电子、汽车领域涂层材料企业验证：消费电子、汽车领域涂层材料企业验证周期周期 应用领域应用领域 应用场景应用场景 验证周期验证周期 消费电子/8-18 个月 汽车领域 内饰 3-6 个月 外饰 12-24 个月 资料来源：广信材料公告，光大证券研究所整理 2 2、3 3C C 涂层材料行业前景广阔，国产涂层材涂层材料行业前景广阔，国产涂层材料

26、稳健发展料稳健发展 3C 涂层材料主要应用于计算机、通信产品和消费电子这三大类产品领域。3C 涂层材料除了对装饰性有较高要求外，还因其直接与人接触，而对涂层材料的防腐性、金属含量、卤素含量等有更严格的要求，因此涂层材料工艺水平一定程度上成为了决定产品档次的因素之一。近年来，全球智能手机市场随着 5G 换机潮的来临迎来增长，笔记本电脑市场也随着差异化定位的明确而维持高位稳定。此外，随着居民收入水平的提高以及消费观念的改变，可穿戴设备、智能家电等新兴消费电子产品行业也经历了迅速的发展，未来随着行业技术的不断创新，新兴消费电子产品行业将拥有广阔的市场前景。因此，上述消费电子产品的行业发展将拉动对应

27、3C 涂层材料的市场需求，促使相关 3C 涂层材料企业稳健发展。2.12.1、智能手机市场趋于稳定，新颖设计频出推升涂层材智能手机市场趋于稳定，新颖设计频出推升涂层材料附加值料附加值 全球全球智能智能手机市手机市场经历场经历高速增长后逐渐趋于稳定。高速增长后逐渐趋于稳定。2012-2020 年，全球智能手机出货量呈现先升后降的趋势。2012-2016 年，随着 3G、4G 网络覆盖率的提升及配套智能手机的商业化进程加速，全球智能手机出货量由 2012 年的 7.3 亿部增长至 2016 年的 14.7 亿部，CAGR 约为 19.4%。2017 年起，全球智能手机市场逐渐走向饱和，出货量同比开

28、始下降。2021 年，随着 5G 换机潮来临，全球智能手机出货量为 13.5 亿部，为五年来首次同比增长，增幅为 4.8%。国内智能手机品牌市场份额逐年提升。国内智能手机品牌市场份额逐年提升。根据 Counterpoint 数据，全球市场前五大智能手机品牌分别为三星、苹果、小米、华为和 OPPO。国内智能手机品牌的市场份额近年来显著提升，其中华为、小米、OPPO 和 VIVO 的全球合计市场份额（即销售量占比）由 2016 年的 24%增长至 2020 年的 42%。图图 1010：2 2 年全球智能手机出货量及增速年全球智能手机出货量及增速 图图 1111：全球

29、智能手机厂商：全球智能手机厂商市场份额变化市场份额变化 资料来源：IDC，光大证券研究所整理 资料来源：Counterpoint，光大证券研究所整理，注：以销售量作为统计口径 国产品牌占据我国智能手机市场较大份额。国产品牌占据我国智能手机市场较大份额。我国智能手机出货量呈现波动走势，与全球智能手机出货量相似，2012-2016 年为我国智能手机快速发展时期，出货量由 2012 年的 2.5 亿部增长至 2016 年的 5.2 亿部，CAGR 约为 19.7%。2017 年开始我国智能手机市场增长放缓，2020 年疫情影响下，我国智能手机出货量同比大幅降低 20%，仅为 3.0 亿部。2021

30、年我国智能手机出货量同比增长16%，大幅修复了 2020 年的下滑。根据 CINNO Research 数据，2021 年我国 智能手机销售量为 3.14 亿部，其中市场份额前五名分别为 OPPO、VIVO、苹果、小米和荣耀。图图 1212：2 2 年国内智能手机出货量及增年国内智能手机出货量及增速速 图图 1313：2 2021021 年中国智能手机市场销售市场份额占比年中国智能手机市场销售市场份额占比 资料来源：工信部，光大证券研究所整理 资料来源：CINNO Research，光大证券研究所整理，注：数据口径为销售量 智能手机更新换代速度快，对相关涂层材料性

31、能提出更高要求。智能手机更新换代速度快，对相关涂层材料性能提出更高要求。近年来随着智能手机的更新换代，其外壳设计更为亮丽。手机外观的涂层材料也逐渐开始满足智能手机日益丰富的色彩或装饰性要求，诸如“金属色”、“仿陶瓷”、“渐变色”等。此外，涂层材料也需要匹配智能手机的主流基材材质变化，如受到5G 信号传输要求高的影响，塑料、玻璃等无信号屏蔽的基材成为更主流的选择，因而需要更新颖的涂层材料产品以提升在塑料、玻璃等新兴基材的装饰性，同时相关的新颖涂层材料加工工艺也逐步复杂和精细化。图图 1414：2 2 年华为手机外观发展史年华为手机外观发展史 资料来源：华为官网，腾讯

32、网，光大证券研究所整理并绘制 除除智能手机智能手机外壳外，涂层材料外壳外，涂层材料在其他配件领域也有在其他配件领域也有丰富应用。丰富应用。智能手机的涂层应用场景还包括指纹识别模组、侧键、SIM 卡托、面板等。涂层材料对于智能手机配件除有提升装饰效果的功能外，还能起到耐磨、遮光、绝缘和抗划伤等功能。相对来说，油墨更多被应用于玻璃、陶瓷类智能手机基材上，而涂料更多被应用于塑料、金属及复合材料等智能手机基材上。表表 4 4：智能手机涂层材料应用场景：智能手机涂层材料应用场景 应用场景应用场景 基材基材 涂层材料产品涂层材料产品 用途用途 后盖 塑料 涂料 提升装饰效果、耐磨性 复合材料 提升装饰效果

33、、遮光性 金属 提升装饰效果、耐磨、耐化学性 玻璃 油墨 提升装饰效果、遮光、抗划伤、不导电性能、提高良品率 陶瓷 提升装饰、遮光性 中框 金属 涂料 提升装饰效果、耐磨性 塑料 前盖 玻璃 装饰油墨 提升装饰效果、遮光、隐藏、不导电性能 保护油墨 提升抗划伤性能、提高良品率 指纹识别 模组 塑料 涂料 提升装饰效果、无屏蔽性 玻璃 油墨 提升装饰效果、遮光性 侧键 塑料 涂料 提升装饰效果 SIM 卡托 金属 涂料 提升装饰效果、绝缘性 面板 玻璃 涂料 提升抗指纹功能 塑料 提升耐磨、抗指纹功能 保护壳 弹性体 涂料 提升触感、耐磨、耐污、附着力性能，提高良品率 塑料 提升触感、耐磨、耐污

34、性 充电插头 塑料 涂料 提升耐磨、防护性 资料来源：松井股份招股说明书，光大证券研究所整理 2.22.2、近年笔电市场增近年笔电市场增长长显著，未来可穿戴设备及智显著，未来可穿戴设备及智能家能家电将贡电将贡献献 3 3C C 涂层材料市场主要增量涂层材料市场主要增量 近年来全球笔记本电脑市场高速增长，拉动相近年来全球笔记本电脑市场高速增长，拉动相关涂层材料需求关涂层材料需求 2 2020020 年年全球笔记本电脑市场进入高速增长全球笔记本电脑市场进入高速增长。2010 至 2021 年期间，全球笔记本电脑出货量呈现先降后升的趋势，受智能手机及平板电脑等笔记本电脑替代性产品的推广普及影响，20

35、11 年至 2016 年全球笔记本电脑出货量有所下降，从 2011 年的 2.1 亿台下降至 2016 年的 1.6 亿台。2017 年以来，随着笔记本电脑差异化定位的明确，全球笔记本电脑市场出货量逐步上升。2020 年全球笔记本电脑出货量达到 2.2 亿台，为近十年来最高。根据 Statista 预测，未来全球笔记本电脑出货量将维持高位稳定状态，预计 2025 年出货量为 2.7 亿台。全球前五大笔记本电脑品牌市场份额稳步提升，市场集中度高。全球前五大笔记本电脑品牌市场份额稳步提升，市场集中度高。2021 年，全球笔记本电脑市场份额前五名分别为联想、惠普、戴尔、苹果和 Acer，其合计销售额

36、的市场占有率持续稳步提升，自 2006 年的 46%提升至 2021 年的78.9%，如今全球笔记本电脑市场高度集中。图图 1515：全球笔记本电脑出货量及增速：全球笔记本电脑出货量及增速 图图 1616：2 2 年全球年全球 P PC C 市场份额市场份额 资料来源：Statista 预测，光大证券研究所整理 资料来源：Statista，光大证券研究所整理 注：以销售额为统计口径 表表 5 5：笔记本电脑涂层材料应用场景：笔记本电脑涂层材料应用场景 应用应用场景场景 基材基材 涂层材料产品涂层材料产品 用途用途 键盘 塑料 涂料 提升耐磨、保护、着色、遮盖、可镭

37、雕性 外壳 塑料 涂料 提升装饰、耐磨性 金属 转轴盖 塑料 涂料 提升装饰、耐磨性 门板 天线盖 触控板 玻璃 装饰油墨 提升装饰、不导电性 资料来源：松井股份招股说明书，光大证券研究所整理 可穿戴设备发展空间广阔，智能家电市场持续升温可穿戴设备发展空间广阔，智能家电市场持续升温 而除了相对较为传统的智能手机和笔记本电脑等而除了相对较为传统的智能手机和笔记本电脑等 3 3C C 产品产品以以外外，近年来可穿，近年来可穿戴设备、智能家电等新消费电子产品的快速发展也较大程度地拉升了对于戴设备、智能家电等新消费电子产品的快速发展也较大程度地拉升了对于 3 3C C 用用涂层材料的需求。涂层材料的需

38、求。可穿戴设备市场发展前景依然广阔。可穿戴设备市场发展前景依然广阔。2021 年全球可穿戴设备市场规模约为551 亿美元，产品领域覆盖手表、手环、头戴设备、耳机、服装等。根据 IDC数据，2021 年全球前五大可穿戴设备厂商分别为苹果、小米、三星、华为以及Imagine Marketing，市场份额分别为 30.3%、10.2%、9.0%、8.0%以及 5.0%。未来手机厂商将凭借其移动生态、品牌和渠道等资源，将进一步在可穿戴设备市场上实现快速发展。此外，可穿戴设备厂家正通过加大研发力度，明确产品定位、应用领域细分等方式，刺激全球可穿戴产品市场的需求增长。图图 1717：2 2015015-2

39、0212021 年全球可穿戴设备市场规模及增速年全球可穿戴设备市场规模及增速 图图 1818：2 2021021 年全球可穿戴设备市场份额（按销售量统计年全球可穿戴设备市场份额（按销售量统计）资料来源：iFind，光大证券研究所整理 资料来源：IDC，光大证券研究所整理 未来，智能家电将成为家电业的发展趋势。未来，智能家电将成为家电业的发展趋势。随着中国经济的发展，人均可支配收入不断提高，因此人们的消费意愿和水平也在不断上升。同时，随着近年来我国物联网及人工智能技术的快速发展，我国家电数字化智能化的进程也在逐步加快。2021 年我国智能家电行业市场规模达 5760 亿元，同比增长 11.7%。

40、销售额市场份额方面，智能电视占比最大，为 55%；智能空调、智能洗衣机及智能冰箱依次占比为 24%，10%以及 6%。图图 1919：2 2 年中国智能家电市年中国智能家电市场场规规模及增速模及增速 图图 2020：中国智能家电：中国智能家电销售额销售额市场份额市场份额情况情况 资料来源：华经产业研究院，光大证券研究所整理 资料来源：华经产业研究院，光大证券研究所整理 高端消费类电子领域，高端消费类电子领域，20232023 年全球涂层材料市场规模预计约为年全球涂层材料市场规模预计约为 亿元亿元 根据相关公司公告测算数据，依据 2019

41、 年和 2023 年全球手机及相关配件、笔电及相关配件、可穿戴设备、智能家电实际或预计产品出货量或产量，并结合行业内各应用领域产品涂层材料平均用量和各应用领域产品平均涂层材料单价计算，预计 2023 年高端消费电子领域涂层材料市场规模将达到 133-230 亿元。从细分应用领域来看，手机及相关配件需求量增速约为 10%左右，笔记本电脑及相关配件需求则维持相对稳定，而可穿戴设备和智能家电的需求量增速分别约为 50%和 100%。表表 6 6：20192019 年和年和 2 2023023 年高端消费类电子领域市场涂层材料市场规模测算年高端消费类电子领域市场涂层材料市场规模测算 应用领域应用领域

42、2 2019019 年年 2 2023023 年年 涂层材料理论需涂层材料理论需求求量（吨）量（吨）预计涂层材料市场规模预计涂层材料市场规模 （亿元）（亿元）涂层材料理论需求涂层材料理论需求量（吨）量（吨）预计涂层材料市场规预计涂层材料市场规模（亿模（亿元）元）手机及相关配件 41130-82260 41-82 45600-91200 46-91 笔记本电脑及相关配件 14940-29880 15-30 15390-30780 15-31 可穿戴设备 6740-10110 7-10 9640-14660 10-14 智能家电 33320-49980 33-50 62280-93420 62-9

43、3 高端消费类电子领域高端消费类电子领域 合计合计 9 96130 9 96 6-172172 1 1329160 1 资料来源：松井股份公告，广信材料公告测算，光大证券研究所整理 3 3、汽车涂料需求空间庞大，国产企业切入汽车涂料需求空间庞大，国产企业切入打开成长空间打开成长空间 目前汽车所需涂层材料以涂料产品为主，其市场主要分为新车市场和售后市目前汽车所需涂层材料以涂料产品为主，其市场主要分为新车市场和售后市场两大类。场两大类。新车市场所需涂料分为新车车身涂料和新车内外饰涂料。新车车身涂料主要用于

44、汽车新车的生产制造流水线，更多选用高温固化涂料，少数也会选用低温固化涂料。新车内外饰涂料主要用于新车制造的内外饰件表面喷涂，并直接应用于汽车零部件，新车内外饰涂料以终端客户的固定颜色定制产品为主。汽车售后市场中，修补涂料分为底漆、色漆、清漆等不同涂层，汽车售后修补涂料除应用于车身外，也可用于外观色彩鲜艳、保护要求较高的其他场景。图图 2121：汽车涂料应用分类：汽车涂料应用分类 资料来源：东来技术招股说明书，光大证券研究所整理并绘制 当前国产汽车涂料品牌全球份额较低，新能当前国产汽车涂料品牌全球份额较低，新能源汽车快速发展助推涂料供应国产化源汽车快速发展助推涂料供应国产化 根据涂界发布的“20

45、21 全球十大汽车涂料品牌排行榜”，美国 PPG 以38.74 亿美元的销售额蝉联全球第一，德国巴斯夫、美国艾仕得分别位居第二、三位，销售收入分别为 28.42 亿美元、26.70 亿美元。上述三家企业在全球汽车涂料市场占有率分别为 20.39%、14.96%、14.05%。榜单中，湘江涂料作为唯一的国内品牌名列第 9 位，销售额为 4.29 亿美元，市场占有率为 2.26%。我国涂料品牌在全球汽车涂料市场份额较低，随着新能源汽车、智能化汽车时代的到来，以及我国“涂料+树脂”自主研发的推进，未来汽车涂料的国产替代或成为大势所趋。表表 7 7：2 2021021 年全球前十大汽车涂料品牌年全球前

46、十大汽车涂料品牌 排名排名 品牌品牌 国家国家 销售额（亿美元）销售额（亿美元）市场占有率市场占有率 1 PPG 美国 38.74 20.39%2 巴斯夫 德国 28.42 14.96%3 艾仕得 美国 26.70 14.05%4 立邦 日本 11.91 6.27%5 阿克苏诺贝尔 荷兰 10.76 5.67%6 宣伟 美国 10.12 5.32%7 关西涂料 日本 9.86 5.19%8 KCC 韩国 6.35 3.34%9 湘江涂料 中国 4.29 2.26%10 沃尔瓦格 德国 2.02 1.07%资料来源：涂界，光大证券研究所整理 我国是全球我国是全球第一大汽车消费国。第一大汽车消费国

47、。2011-2017 年全球汽车产销量稳步增长，2017 年全球汽车产销量分别为 9730 万辆和 9566 万辆。2018 年开始全球汽车产销量逐年下滑，其中 2020 年受疫情影响产量下滑幅度较大，产销量分别下滑约 15%。2021 年全球汽车产销量同比略有回升，产量为 8016 万辆，同比增长3%，销量为 8268 万辆，同比增长 6%。全球汽车行业对于中国汽车市场购买力和生产力的依存度较高，根据 FWT 发布的全球前十大汽车销量国排名，2021年我国汽车销量为 2148 万辆，为全球最高，约占全球汽车总销量的 26%。图图 2222：2 2 年全球汽车产销

48、量及同比增速年全球汽车产销量及同比增速 图图 2323：2 2021021 年全球前十大汽车年全球前十大汽车销量销量国排名国排名（万辆）（万辆）资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：FWT，光大证券研究所整理 我国新能源汽车产销迎来快速增长，国产新能源汽车涂料市场前景可期我国新能源汽车产销迎来快速增长，国产新能源汽车涂料市场前景可期 我国汽车市场总体产销量趋于稳定，新能源汽我国汽车市场总体产销量趋于稳定，新能源汽车产销持续向好。车产销持续向好。根据中国汽车工业协会的数据，2011-2017 年我国汽车产销量均稳步增长，2018 年以来我国汽车产销量有所下滑，但整体趋稳。2021 年

49、中国汽车产销同比均呈现增长，结束了 2018 年以来连续三年下降的局面，2021 年中国汽车产量为 2652 万辆，同比增长 5%；销量为 2623 万辆，同比增长 4%。与此不同的是，随着新能源汽车技术的发展，新能源汽车的普及以及配套环境的日趋完善，2021 年我国新能源汽车产销量迎来快速增长，2021 年中国新能源汽车产量为 355 万辆，同比增长 160%；销量为 352 万辆，同比增长 158%。图图 2424：2 2011011-2 2021021 年我国汽车产销量及同比增速年我国汽车产销量及同比增速 图图 2525：2 2 年我国新能源汽车产销量年我国

50、新能源汽车产销量 资料来源：中国汽车工业协会，光大证券研究所整理 资料来源：中国汽车工业协会，光大证券研究所整理 国产新能源品牌占据全球新能源汽车市场国产新能源品牌占据全球新能源汽车市场 2 28 8%的的销量销量份额。份额。根据CleanTechnica 发布的 2021 年全球新能源汽车销量品牌榜单，中国汽车品牌共 有 8 家上榜，分别是比亚迪、上汽通用五菱、上汽集团、长城欧拉、广汽埃安、奇瑞集团、小鹏汽车、长安汽车。上述八大中国品牌新能源汽车销量占全球新能源汽车总销量的比例达到 28%。表表 8 8：2 2021021 年全球年全球新能源汽新能源汽车销量车销量排行排行 排名排名 品牌品牌

51、 国家国家 销量（万辆）销量（万辆）销量占比（销量占比（%）1 特斯拉 美国 93.6 14.40%2 2 比亚迪比亚迪 中国中国 59.459.4 9.10%9.10%3 3 上汽通用五菱上汽通用五菱 中国中国 4545.6.6 7.00%7.00%4 大众 德国 32 4.90%5 宝马 德国 27.6 4.20%6 奔驰 德国 22.8 3.50%7 7 上汽集团上汽集团 中国中国 22.722.7 3.50%3.50%8 沃尔沃 瑞典 18.9 2.90%9 奥迪 德国 17.1 2.60%10 现代 韩国 15.9 2.50%11 起亚 韩国 15.8 2.40%1 12 2 长城欧

52、拉长城欧拉 中国中国 13.713.7 2.10%2.10%13 雷诺 法国 13.7 2.10%1 14 4 广汽埃安广汽埃安 中国中国 12.512.5 1.90%1.90%15 Peugeot 法国 12.5 1.90%16 Toyota 日本 11.6 1.80%17 福特 美国 11.2 1.70%1 18 8 奇瑞集团奇瑞集团 中国中国 9.99.9 1.50%1.50%1 19 9 小鹏汽车小鹏汽车 中国中国 9.99.9 1.50%1.50%2 20 0 长安汽车长安汽车 中国中国 9.89.8 1.50%1.50%资料来源：CleanTechnica，光大证券研究所整理 图图

53、 2626：特斯拉：特斯拉 ModelModel Y Y 驾驶舱内饰情况驾驶舱内饰情况 资料来源：特斯拉官网，光大证券研究所整理 新能源汽车涂料市场方向将趋于定制化，更突出相关涂料功能性。新能源汽车涂料市场方向将趋于定制化，更突出相关涂料功能性。新能源汽车内饰风格与传统能源汽车相比较，更具简约感、科技感、高级感。新能源汽车的内饰设计更关注驾驶者、乘坐者的多重感官体验，因此大屏或多屏设计成为新能源汽车的标配。此外，电池是新能源汽车的重要组成部件，也是涉及安全的最核心部件之一。动力电池老化后容易出现自燃等异常现象，因此新能源汽车电池涂料需要具有防火绝缘等特殊功能。总体来看，新能源汽车所需的涂料产品

54、更新颖、定制化程度更高、对应的价值量更高。我国汽车保有量稳定增长，汽车涂料售后市场将同步增长我国汽车保有量稳定增长，汽车涂料售后市场将同步增长 除新车市场外，我国汽车涂料的售后市场除新车市场外，我国汽车涂料的售后市场规模规模也相对可观。也相对可观。根据公安部数据，2021 年我国机动车保有量达 3.95 亿辆，其中汽车 3.02 亿辆，整体表现呈稳步增长趋势。8 月起我国对小型非营运二手车全面取消迁入限制，全国二手车市场将加快流转，因此未来我国汽车保有量市场将保持持续增长。在此背景下，我国存量车市场的补漆需求也将保持旺盛。图图 2727：2 2 年我国汽年我国汽车

55、保有量及增速车保有量及增速 资料来源：公安部，光大证券研究所整理 汽车零部件领域汽车零部件领域，20232023 年全球涂料市场规模年全球涂料市场规模预计预计约为约为 亿元亿元 根据相关公司公告测算数据，其依据世界汽车组织（OICA）公布的 2019年汽车实际产量为基础，以每年-2%的变动率计算 2023 年汽车产量，并根据行业内汽车零部件产品涂料平均用量，各主要终端客户、模厂客户相关产品实际平均涂料用量，以及汽车零部件产品平均涂料单价计算得出 2023 年全球汽车零部件领域涂料市场规模约为 307-391 亿元。虽然相较于 2019 年的市场规模测算数据而言，20

56、23 年市场规模存在小幅下滑，但考虑到当前国产汽车内外饰涂料的市占率相对较小，国产替代趋势下，国内汽车涂料领域企业的发展并不受到行业整体需求下行的影响，反而伴随着国内产品渗透率的提升，相关公司有望收获较高的收入增速和发展空间。表表 9 9：20192019 年和年和 2 2023023 年年汽车零部件领域市场涂料市场规模测算汽车零部件领域市场涂料市场规模测算 应用领域应用领域 2 2019019 年年 2 2023023 年年 涂料涂料理论需求量理论需求量（吨）（吨）预计涂料市场规模预计涂料市场规模 （亿元）（亿元）涂料理论需求量涂料理论需求量（吨）（吨）预计涂料预计涂料市场规模市场规模（亿元

57、）（亿元）汽车内饰件 61499-80775 43-57 56725-74504 40-52 汽车外饰件  290-367 268-339 汽车零部件领域汽车零部件领域 合计合计 3 3515535 3 3 3242661 3 资料来源：松井股份公告，光大证券研究所整理 4 4、投资建议投资建议 消费电子及汽车领域为涂料、油墨等涂层材料的重要下游应用场景。目前在深耕消费电子领域应用的基础上，部分涂层材料厂商也在进一步加强对

58、于汽车用涂层材料的开发和产能扩张，由此在突破国外企业垄断局面的同时增强自身未来成长能力。重点推荐：松井股份，广信材料。重点推荐：松井股份，广信材料。4.14.1、松井股份：国内松井股份：国内 3 3C C 涂层材料领域领军者，打破国涂层材料领域领军者，打破国外垄外垄断未来成长可期断未来成长可期 湖南松井新材料股份有限公司是一家以高端消费类电子、乘用汽车、特种装备等领域为目标市场的新型功能涂层材料行业国际领先企业。公司的主营业务是涂料、特种油墨、胶黏剂三大类新型功能涂层材料产品的研发、生产与销售。通过不断的技术创新和差异化价值的创造，公司打破了国内高端消费类电子涂层材料领域长久以来被阿克苏诺贝尔

59、、PPG 等国际巨头所垄断的格局，实现了关键涂层材料的国产化替代，基本实现了对下游全球知名终端品牌业务的全覆盖。2021 年公司实现营收 5.08 亿元，同比增长 16.85%；实现归母净利润 0.97亿元，同比增长 11.72%。为应对华为缺芯及 3C 领域景气度降低的不利影响，公司加强了与北美消费电子终端客户的合作，同时进一步提升了在智能家电领域和乘用汽车领域的竞争优势。此外，得益于公司水性涂料技术优势的逐步体现，叠加可穿戴设备、智能家电和乘用汽车等应用领域涂层材料产品销量的大幅增长，公司营业收入稳定增长。2022 年上半年公司实现营业收入 2.49 亿元，同比增加 7.06%；归母净利润

60、0.39 亿元，同比下降 16.65%；扣非归母净利润 0.35 亿元，同比下降 11.77%。图图 2828：2 2H H1 1 松井股份营业收入及增长率松井股份营业收入及增长率 图图 2929：2 2H H1 1 松井股份归母净利润及增长率松井股份归母净利润及增长率 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 2021 年 12 月，公司特种功能树脂及汽车部件涂料产业化项目顺利竣工，该项目总投资为 1.6 亿元，投产后为公司新增 6000 吨特种树脂和 5000 吨水性涂料产能。此外，2020

61、年公司通过增加生产设备及生产班次对公司一期项目进行技改，使得公司一期涂料产能由 1000 吨/年提升至 6000 吨/年，预计于 2022 年年末建成投产。根据公司 2021 年年报，一期项目技改预计于 2022 年年底建成投产。公司 IPO 募集资金被用于新增汽车部件用新型功能涂料产能 500 吨/年、高性能水性涂料产能 5000 吨/年，涂料类产品产能总计将增加 5500 吨/年。此外，在特种油墨和胶黏剂产品领域，公司实施了“特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目”，项目顺利实施后，公司将新增特种油墨类产品产能 700 吨/年，胶黏剂 产品产能 500 吨/年，未来公司将成为“涂料+特种油墨+

62、胶黏剂”三位一体的综合型涂层材料制造企业，公司核心产品产能的增加将为未来经营业务的持续增长提供有力保障。2022 年 6 月，为保障募投项目的顺利实施，公司结合全球市场、行业环境变化对募集资金金额及具体实施内容进行了优化调整，同时将建设完成期限进行延长，项目建设完成时间将延长至 2024 年 6 月。表表 1010：松井股份：松井股份 I IPOPO 募投项目产能规划情况募投项目产能规划情况 产品类别产品类别 新增产能（吨）新增产能（吨）投资额变化投资额变化 一、高性能水性涂料建设项目一、高性能水性涂料建设项目 投资额：投资额：1 1.61.61 亿元亿元 高性能水性涂料 5000+113.4

63、 万元 二、汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目二、汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目 投资额：投资额：0 0.42.42 亿元亿元 汽车部件用新型功能涂料 500+1803.75 万元 三、特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目三、特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目 投资额：投资额：0.370.37 亿元亿元 特种油墨 700-2778.35 万元 胶黏剂 500 四、研四、研发检测中心建设项目发检测中心建设项目 投资额：投资额：4.204.20 亿元亿元 研发检测中心/+28851.16 万元 总计总计 67006700 资料来源：松井股份公告，光大证券研究所整理，注：相关募投项目投资额变化依据

64、为公司 6 月 11 日公告 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 关键假设关键假设 （1 1）涂料系列产品）涂料系列产品 公司 2020 年上市时拥有涂料设计产能 5250 吨/年，由于 2019 年当期公司涂料产品产能利用率超过 100%，因此公司向长沙市应急管理局提交了相关申请，由此公司可通过增加生产班次等方式（不增加相关生产设备）将公司实际产能推升至 7000 吨/年。2019 至 2021 年期间，公司涂料产品产量分别为 6287、5589、6725 吨，销量分别为 6152、6004、6592 吨，对应销售均价分别为 7.3、7.1、7.3 万元/吨。2021 年年末，公司特种

65、功能树脂及汽车部件涂料产业化项目顺利竣工，该项目新增约 5000 吨/年水性涂料产能。同时，公司一期项目技改预计于 2022 年年末建成投产，届时也将新增约 5000 吨/年涂料产能。此外，公司 IPO 项目高性能水性涂料建设项目和汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目将合计新增约5500吨/年涂料产能，该项目预计于2024年6月建成投产。因此，公司2022-2024年涂料产品产能分别为 12000、17000、19750 吨/年（注：2024 年新增产能按照 50%计入）。产销量方面，考虑到相关新增产能的爬坡以及新产品的认证周期，我们预计2022-2024 年公司涂料产销量分别为 8000、10

66、000、12500 吨（假设产销率为100%）。价格方面，考虑到公司在汽车用涂料方面产品的放量，外加汽车用涂料单价略低于原消费电子用涂料的均价，因此我们假设 2022-2024 公司涂料产品单价小幅下滑至 7 万元/吨。毛利率方面，考虑到原材料成本的回落，我们认为后续公司涂料产品毛利率相较于 2021 年水平将有所回升，预计 2022-2024年公司毛利率分别为 50%、52%、52%。（2 2）特种油墨产品）特种油墨产品 公司 2020 年上市时拥有特种油墨设计产能 300 吨/年。2019 至 2021 年期间，公司特种油墨产品产量分别为 41.11、27.55、95.76 吨，销量分别为

67、 42.81、29.98、88.62 吨，对应销售均价分别为 14.0、16.9、21.3 万元/吨。公司 IPO项目规划有 700 吨特种油墨和 500 吨胶粘剂产能，预计将于 2024 年 6 月建成投产。由于公司暂未公开披露胶粘剂产品相关数据，因此我们暂将后续新增胶粘剂产品产能归入特种油墨产品进行统一测算。综上，我们可以得到公司2022-2024 年特种油墨业务对应产能分别为 300、300、900 吨（注：2024 年新增产能按照 50%计入）。产销量方面，考虑到公司近年来一直在持续推动提升特种油墨及胶粘剂产品在下游应用领域的渗透率，我们预计后续公司特种油墨产品产量将会持续快速增长。预

68、计 2022-2024 年公司特种油墨产品产销量分别为 120、180、300 吨。价格方面，2019-2021 年期间公司特种油墨产品价格持续提升，伴随着后续产品供应的稳定起量，我们认为油墨产品后续价格有望相对稳定，预计 2022-2024 公司特种油墨产品价格约为 20 万元/吨。毛利率方面，考虑到部分原材料价格的回落外加公司产能利用率的提升，我们认为后续特种油墨业务毛利率将会逐步回升，预计 2022-2024 年公司特种油墨毛利率分别为 60%、62%、62%。（3 3）其他业务）其他业务 2021 年公司其他业务营收约为 528 万元，对应毛利率 62.9%。我们预计2022-2024

69、 年公司其他业务营收增速保持在 15%，对应毛利率保持在 60%。表表 1111：松井股份关键项松井股份关键项目预测（万元）目预测（万元）主营业务情况主营业务情况 2 2019A019A 2 2020A020A 2 2021A021A 2 2022E022E 2 202023E3E 2 2024E024E 涂料系列产品 营收 44,872.26 42,875.18 48,410.80 56,000.00 70,000.00 87,500.00 yoy 82.77%-4.45%12.91%15.68%25.00%25.00%毛利率 54.26%50.49%48.20%50.00%52.00%52

70、.00%特种油墨产品 营收 600.52 505.74 1,884.75 2,400.00 3,600.00 6,000.00 yoy-63.80%-15.78%272.67%27.34%50.00%66.67%毛利率 67.15%63.12%59.67%60.00%62.00%62.00%其他业务 营收 41.05 111.71 527.65 606.80 697.82 802.49 yoy 217.23%172.13%372.34%15.00%15.00%15.00%毛利率-29.72%-4.99%62.93%60.00%60.00%60.00%合计 营收 45,513.83 43,492

71、.63 50,823.20 59,006.80 74,297.82 94,302.49 yoy 73.56%-4.44%16.85%16.10%25.91%26.92%毛利率 54.36%50.50%48.78%50.51%52.56%52.70%资料来源：Wind，公司公告，光大证券研究所预测 根据上述关键假设，我们预计2022-2024年公司营业收入分别为5.90、7.43、9.43 亿元，对应营收增速分别为 16.1%、25.9%、26.9%，对应毛利率分别为50.5%、52.6%、52.7%。预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 1.27、1.63、2.01 亿元，对应 E

72、PS 分别为 1.59、2.04、2.52 元/股。相对估值相对估值 我们采用相对估值法对公司进行估值。公司主营业务为高端消费领域类涂层材料，目前下游应用领域以智能手机、笔记本电脑、可穿戴设备、智能家电等消费电子领域为主，此外公司也在逐步提升公司涂料产品在汽车领域的应用。同时，公司也在通过新建、技改等方式提升公司产品整体产能。由于与公司业务相关性较高的 A 股上市公司当前暂无 Wind 一致预期，因此我们选取了涂料领域的行业龙头三棵树、光伏及锂电胶膜行业代表企业赛伍技术和消费电子用光学膜材领域的水晶光电作为可比公司。截至 9 月 13 日，公司 2022 年 PE 约为 67 倍，可比公司 2

73、022 年平均 PE约为 36 倍。当前公司 PE 估值显著高于可比公司平均 PE 估值，我们认为其主要 原因在于公司当前处于产品应用领域转型期，后续公司涂层材料产品在汽车以及其他场景下的应用将为公司带来较大的业绩增量和成长空间。表表 1212：松：松井井股份可比公司估值股份可比公司估值 证券代码证券代码 公司名称公司名称 收盘价收盘价 （元）（元）E EPSPS（元）（元）P P/E(/E(x x)P P/B/B (x x)2 21A1A 2 22E2E 2 23E3E 2 21A1A 2 22E2E 2 23E3E 2 21 1A A 2 22E2E 2 23E3E 603212.SH 赛

74、伍技术 23.74 0.42 0.79 1.05 57 30 23 4.6 4.1 3.6 603737.SH 三棵树 92.00-1.11 2.01 3.26/46 28 17.8 12.2 9.0 002273.SZ 水晶光电 13.01 0.34 0.41 0.51 38 32 26 2.2 2.2 2.0 平均值 47 36 26 8.0 8.2 6.3 688157.SH 松井股份 106.98 1.22 1.59 2.04 87 67 52 7.2 6.7 6.1 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：松井股份 EPS 为光大证券研究所测算，其余标的 EPS 均为 Wind 一致

75、预期，同时均以标的最新股本进行计算，股价及一致预期对应时间均为2022.09.13 盈利预测与评级盈利预测与评级 公司产品以涂料及特种油墨为主，产品下游应用以消费电子领域为主并逐步向汽车领域进行渗透。伴随着公司自建、技改项目的逐步落地，公司产能将迎来较大幅度增长。由此基于应用场景的拓宽和生产能力的提升，公司将获得可观的成长空间。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 1.27、1.63、2.01 亿元，对应 EPS 分别为 1.59、2.04、2.52 元/股，当前股价折算 2022 年 PE 约为67 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：产能建设不及预期，下游需

76、求不及预期，原材料价格波动，产品研发风险，产品验证风险，产品新应用领域突破不及预期。表表 1313：松井股份盈：松井股份盈利预测与估利预测与估值简值简表表 指标指标 20202020 2022021 1 2022022 2E E 2022023 3E E 2022024 4E E 营业收入（百万元）435 508 590 743 943 营业收入增长率-4.44%16.85%16.10%25.91%26.92%净利润（百万元）87 97 127 163 201 净利润增长率-6.13%11.72%30.63%28.03%23.56%EPS（元）1.10 1.22 1.59 2.04 2.52

77、ROE（归属母公司)（摊薄）7.96%8.23%9.93%11.58%12.91%P/E 98 87 67 52 42 P/B 7.8 7.2 6.7 6.1 5.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-09-13，2020 及 2021 年公司总股本为 7960 万股，2022 年及以后公司总股本约为 7978 万股。4.24.2、广信材料：切入新能源汽车涂料领域，扩充产能提广信材料：切入新能源汽车涂料领域，扩充产能提升竞争力升竞争力 江苏广信感光新材料股份有限公司成立于 2006 年 5 月，2016 年 8 月于深交所上市。公司主营业务是专用涂料、专用油墨等电子

78、化学品的研发、生产和销售，拥有高性能油墨、涂料的自主研发能力，是国内领先的油墨、涂料制造企业。公司专用涂料业务主要集中在子公司江苏宏泰，公司紫外光固化涂料产品应用领域广泛，主要运用于消费电子产品、化妆瓶包装、汽车内外饰等领域。公司专用油墨产品主要系应用于 PCB 领域的感光油墨，按用途分为 PCB 感光阻焊油墨、PCB 感光线路油墨和其他油墨等。2021 年公司实现营收 6.19 亿元，同比下降 17.82%；实现归母净利润-4.11亿元，同比下滑约 1.96 亿元。面对上游原材料价格波动及竞争激烈的行业现状，公司油墨、涂料业务毛利率同比有所下滑，净利润同比减少。另外，2021 年公司对子公司

79、江苏宏泰和湖南阳光分别计提了 2.47 亿元和 9221 万元的商誉减值，同样对公司 2021 年的业绩造成了较大程度的影响。截至 2021 年年底，公司商誉账面价值约为 7968 万元。2022 年上半年公司实现营业收入 2.89 亿元，同比下降 12.60%；实现归母净利润-1559 万元，同比下滑约 1178 万元；实现扣非后归母净利润-1762 万元，同比下滑约 745 万元。图图 3030：2 2H H1 1 广信材料营业收入及增长率广信材料营业收入及增长率 图图 3131：2 2H H1 1 广信材料归母净利润及增长率广信

80、材料归母净利润及增长率 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 伴随着下游应用领域的技术突破，公司油墨、涂料的应用场景也有望持续拓宽。根据公司回复函公告，公司在汽车涂料领域已进入比亚迪供应商资源池，中标吉利 21-23 年度油漆标准样板开发及复制项目。同时公司也在凭借自己多年的研发积累，进一步布局开拓新能源领域应用项目，根据公告公司目前已与某新能源企业合作开发应用项目。根据公司定增募集说明书，截至 2022Q1，公司专用油墨和专用涂料产能分别为 8000 吨/年和 5350 吨/年。公司拟定增募集 5.7 亿元资金，其中 5 亿元将用于“年产 5 万吨电

81、子感光材料及配套材料项目”（总投资 5.25 亿元），将建设 7000 吨光刻胶及配套材料、1.2 万吨自制树脂、1.6 万吨 PCB 油墨及 1.5 万吨涂料产能。光刻胶产能包括 200 吨 IC 光刻胶、1800 吨平板显示光刻胶产品。上述项目的投产将较大程度提高公司自身产品产能及原料供应能力，全面投产后预计可实现年均营业收入 14.5 亿元，实现年均净利润 1.26 亿元。表表 1414：广信材料：广信材料“年产“年产 5 5 万吨电子感光材料及配套材万吨电子感光材料及配套材料项目”产能规划情况料项目”产能规划情况 产品类别产品类别 达成年产量（吨）达成年产量（吨）备注备注 一、光刻胶与

82、配套材料（一、光刻胶与配套材料（2 2000000 吨吨/年光刻胶与年光刻胶与 5 50 00000 吨吨/年配套材料）投资额：年配套材料）投资额：1 1.64.64 亿元亿元 集成电路光刻胶 200 光刻胶产品 平板显示光刻胶 1800 光刻胶产品 配套材料 光刻胶稀释剂 300 配套 边胶清洗剂 1000 配套 蚀刻液 750 配套 显影液 1200 配套 剥离液 750 配套 CMP 抛光液 1000 配套 二、自制树脂（二、自制树脂（1 120002000 吨吨/年）投资额：年）投资额：0 0.66.66 亿元亿元 自制树脂 1 6000 外层油墨的重要原材料 自制树脂 2 900 自

83、制树脂 3 900 自制树脂 4 200 自制树脂 5 1200 内层油墨的重要原材料 自制树脂 6 960 自制树脂 7 965 自制树脂 8 375 自制树脂 9 500 光刻胶的原材料 三、三、P PCBCB 油墨（油墨（1 160006000 吨吨/年）投资额：年）投资额：1 1.65.65 亿元亿元 外层油墨 9000 PCB 油墨产品 内层油墨 7000 PCB 油墨产品 四、涂料（四、涂料（1 150005000 吨吨/年）投资额：年）投资额：1.1.3131 亿元亿元 UV 涂料 8000 专用涂料产品 配套材料 稀释剂 2000 原材料、配套材料 固化剂 500 配套材料 色漆 2000 配套材料 色浆 500 原材料、配套材料 水性涂料 2000 专用涂料产品 总计总计 5 500000000 资料来源：广信材料公告，光大证券研究所整理