1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。有色、钢铁行业 行业研究|深度报告 钼：高熔点战略金属，被誉为“代表未来金属”。钼：高熔点战略金属，被誉为“代表未来金属”。钼具有高熔点、低蒸汽压、高弹性模量、良好的高温稳定性、低热膨胀系等典型特征，得到广泛应用，其中合金钢、不锈钢、工具钢和铸铁是钼的主要应用领域。并且由于密度比钨低，在许多钢合金应用中有效地取代了钨，在第一次和第二次世界大战中钼需求急剧上升，重要性显著，钼也因此被各国政府视为战略金属。产业链产业链：上游与铜上游与铜矿强矿强相关，下游集中

2、应用于钢铁相关，下游集中应用于钢铁。钼最上游为矿端采选，矿床以钼主矿和铜钼伴生矿为主，供给受铜矿开采活动影响较大。下游应用中，约 80%集中在钢铁行业，用于生产合金钢、不锈钢等优特钢。供给：供给：22-24 年同比增速或达年同比增速或达-2%、3%、5%。21 年全球钼产量约 13 万吨，其中我国占比约 40%，天池矿业、大黑山等新增项目预计自 23 年中开始陆续释放。海外多以铜钼伴生矿为主，22 年受铜矿品位下滑及智利干旱拖累，主要海外铜钼矿企业产量有所下滑，带动全球钼供给或下降 2%。23 年部分国内新项目或于年中投产，带动全球供给增速或达 3%达 30.3 万吨。24 年随着泰克资源 Q

3、B2 项目建成投产和 23年新项目的满产，供给增速或达 5%。需求：需求：至暗时刻或已过，我国钼需求至暗时刻或已过，我国钼需求 2020-2030 年年复合增速或达复合增速或达 2%。钼主要用于优特钢生产，下游应用领域集中在汽车、机械制造和电力。短期来看，尽管机械制造今年面临较大下行压力，但“至暗时刻”或已过去，三季度挖掘机国内销量降幅较一、二季度均明显收窄，而汽车销量和电力投资持续向好，将带动钼需求量提升。长期来看，根据落基山研究所预测，在零碳情境下，我国 2020-2030 年汽车、机械、能源领域钢材需求复合增长率分别为 4.1%、-1.2%、3.6%。结合我国优特钢下游应用占比，对应我国

4、优特钢2020-2030年需求量复合增速约2%，预计呈现前高后低的节奏，或高于 22-23 年-2%、3%供给增速。综合供需两端分析，预计综合供需两端分析，预计 22-23 年钼或持续紧平衡，钼价或维持高位。年钼或持续紧平衡，钼价或维持高位。建议关注拥有钼建议关注拥有钼采矿、选矿、冶炼、化工、金属加工、科研、贸易一体化全产业链条采矿、选矿、冶炼、化工、金属加工、科研、贸易一体化全产业链条的生产的生产企业企业金钼股金钼股份份(601958，未评级，未评级)、华钰矿业、华钰矿业(601020，未评级，未评级)、洛阳钼业、洛阳钼业(603993，未评级，未评级)。风险提示风险提示 宏观经济增速放缓、

5、供给增速超预期、钢铁需求增长不及预期、相关假设或不达预期等 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 有色、钢铁行业 报告发布日期 2022 年 09 月 29 日 刘洋 *6084 执业证书编号：S0860520010002 李一冉 孟宪博 滕朱军 22-23 年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 钼行业深度报告 看好（维持）有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 一、钼：高熔点战略金属

6、，逾 80%应用于钢铁行业.5 1.1 钼产业链：上游与铜类似，下游应用集中.5 1.2 资源：我国钼资源丰富，以钼主矿为主，海外以铜钼伴生矿为主.7 二、供给：预计 22-24 年产量同比增速-2%、3%、5%.10 2.1 国内：市场集中度较高，23 年下半年新项目陆续释放.10 2.2 海外：南美铜矿拖累 22 年钼产量下滑，QB2 项目自 24 年贡献明显增量.11 三、需求：至暗时刻或已过，我国钼需求未来十年复合增速或达 2%.14 四、投资建议：22-23 年钼价或维持高位，建议关注钼矿相关上市公司.17 五、风险提示.18 UZhV8ZjZwV9UrWsZ6MbPaQnPmMtR

7、mOiNrRzQjMoMwPaQoPtMMYmPsPvPpOnR 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：钼产业链及相关产品情况.6 图 2：2020 年全球钼初级产品消费结构.7 图 3：2018 年全球钼终端产品结构.7 图 4：2021 年中国钼储量位列全球第一.7 图 5：全球主要钼矿床分布.7 图 6：我国大型矿床多并且多适合于露采.8 图 7：我国各品味钼矿储量分布情况.8 图 8：我国钼矿类型.

8、8 图 9：我国钼储量地质勘探情况.8 图 10：中国钼矿资源分布图.9 图 11：2021 年中国各省钼产量占比.9 图 12：钼价走势（$/kg）：2015 年底至 2016 年初价格跌至我国钼矿边际成本.9 图 13：全球钼矿产量整体保持稳定（万吨）.10 图 14：2021 年我国是全球钼矿第一生产国.10 图 15：我国前十家矿山钼金属产量（吨）.10 图 16：2021 年我国主要钼企业产量占比.10 图 17：海外主要钼矿企业产量（万吨）.11 图 18：2021 年海外主要钼矿企业产量占比.11 图 19：海外主要铜钼矿企业资本开支（亿美元）和同比增速（右轴）.12 图 20：

9、海外主要铜钼矿企业铜产量预计（万吨）.12 图 21：近 10 年来智利平均降水量（mm）.12 图 22：智利 22 年 1-7 月矿产铜产量同比下降 5.4%（万吨）.12 图 23：预计全球矿山钼金属产量（万吨）及同比增速（右轴）.13 图 24：全球钼消费量（万吨）及同比增速（右轴）.14 图 25：全球钼消费量与粗钢产量相关度高（%）.14 图 26：中国重点优特钢企业产量及同比增速（右轴）.14 图 27：2020 年我国优特钢下游应用占比.16 图 28：零碳情形下我国钢材需求年复合增长率.16 图 29：我国机械制造 22 年下行压力较大（%）.16 图 30：我国 22 年汽

10、车产量累计同比由负转正（%）.16 图 31：2022-2026 年中国新增风电装机量预测（GW）.16 图 32：22Q1 新增核准煤电装机量为 21 年全年 46.55%.16 图 33：2005-2022 年 1#钼:99.95%价格变动情况.17 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 表 1：钼的特性及主要用途.5 表 2：我国主要钼矿企业规划项目.11 表 3：预计海外钼产量（万吨金属量）.13 表 4：不同钢铁类

11、型中含钼量及其主要应用.15 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 一一、钼钼：高熔点战略金属高熔点战略金属，逾逾 80%应用于钢铁行业应用于钢铁行业 钼钼（Mo），被誉为“代表未来金属”，已被各国政府视为战略金属。被誉为“代表未来金属”，已被各国政府视为战略金属。钼属于高熔点金属一族（也称为难熔金属），具有高熔点、低蒸汽压、高弹性模量、良好的高温稳定性、低热膨胀系等典型特征，现被广泛应用于钢铁、化工、石油、机械制造、医药和

12、农业等部门，此外，在核能，光伏，航空航天、传感器、军工材料等新兴领域和高科技行业，钼也具有广阔的发展前景。表 1：钼的特性及主要用途 性能 应用领域 使用产品 炉料添加剂，提高强度、韧性、耐热、防腐，细化晶粒 钢铁炉料/合金 钼铁/工业氧化钼/高纯氧化钼 具有优良催化性能，活性高 石油精炼脱硫催化剂 高纯氧化钼/钼酸铵 石油化学催化剂 高纯氧化钼/钼酸铵/钼粉 纹层状晶体结构，增加润滑和极压性能 润滑 二硫化钼 优质固体润滑材料，抗磨性能好 摩擦、密封 二硫化钼 阻燃、抑烟、毒性小 PVC 等领域 八钼酸铵 促进作物生长 肥料领域 钼酸钠/钼酸铵 防腐、缓蚀 防腐化工 钼酸钠 新型无机颜料、无

13、毒、无污染、防腐 颜料化工 钼酸盐 减摩、抗磨、润滑 润滑油添加剂 有机钼 高熔点高温强度大 高温真空炉业 隔热屏 高热传导性 照明行业 钼丝、钼带 抗熔融金属和玻璃腐蚀性 玻璃熔炼 钼电极 低热膨胀、低蒸汽压、导电性 平面显示、电子行业 钼靶材 抗蠕变性，热强度，耐蚀性 半导体 圆片和异形靶 低热膨胀率和高温性能 机械加工 异型件 导电、导热、高温性抗蠕变性 X 射线 阳极和阴极 数据来源：冶金工业信息研究院，东方证券研究所 1.1 钼产业链：上游与铜类似，下游应用集中 钼的产业链主要分为上游的钼的产业链主要分为上游的矿山采选矿山采选，中游，中游冶炼加工冶炼加工，和下游，和下游行业应用行业应

14、用。从产品类型来看，钼产品可分为钼精矿、钼炉料、钼化工产品及钼金属产品四个层次：钼精矿钼精矿，为上游矿山的选冶产品，为上游矿山的选冶产品。全球已发现的钼矿约有 30 余种，包括辉钼矿、钨相钙矿、铁铂矿、彩钼铅矿、铂铜矿等，其中辉钼矿最具工业价值。在矿体中，辉钼矿(2)的钼含量一般为 0.01-0.25%，常与其他金属，尤其是铜的硫化物矿物伴生。钼精矿主要由辉钼矿经浮选等工艺制得，钼含量通常为 41%-51%。钼炉料钼炉料，主要用于合金钢的生产，主要用于合金钢的生产，产品主要包括钼焙砂（工业氧化钼）、钼铁和钼金属颗粒三种产品主要包括钼焙砂（工业氧化钼）、钼铁和钼金属颗粒三种。其中钼焙砂（工业氧化

15、钼）、钼铁则主要用于生产不锈钢，合金钢，工具钢和高速钢等合金钢，根据钢种和市场的变化，来自回收废料中的钼占 10至 50的比例，工业氧化钼一般随废料一起添加，以达到规定的钼含量。如果只需要添加少量的新钼，则通常添加钼铁（FeMo），但铸铁的专用钼来源是 FeMo，而超合金仅使用钼金属颗粒。有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 钼化学品钼化学品，主要用作润滑剂，产品，主要用作润滑剂，产品包括纯钼氧化物、钼酸盐以及润滑剂级包括纯

16、钼氧化物、钼酸盐以及润滑剂级等。等。高纯二硫化钼被称为“固体润滑剂之王”，钼其在催化剂、颜料、防蚀剂和试剂方面有重要应用。钼金属钼金属，主要用于生产钼基合金，主要用于生产钼基合金，通常采用通常采用粉末冶金技术来粉末冶金技术来生产生产。钼合金在高达 1900C的温度下具有出色的强度和机械稳定性，广泛用于制作航宇火箭发动机的喷管、防热屏、飞行器的前缘和方向舵等。在电子工业中钼基合金广泛用作各种电子管的栅极、屏极和高级电光源的电源引出线等，钼用铜包覆可以提供低膨胀率和高导电率的电子电路板。图 1：钼产业链及相关产品情况 数据来源：IMOA，东方证券研究所 从需求结构来看，钼从需求结构来看，钼目前主要

17、应用于钢铁行业目前主要应用于钢铁行业。钼由于其熔点高、耐高温、强度大、低热膨胀率、高热传导性、优异的抗熔融金属和玻璃腐蚀性等特性，作为合金添加剂被广泛应用于生产低合金钢、合金钢、不锈钢、工具钢、铸铁、超级合金、钼基合金等。根据国际钼业协会（IMOA）数据，2020 年全球约 81%钼产品以氧化钼或钼铁等炉料的形式应用于钢铁业，13%用于钼化工，6%用于金属制品等行业。由钼资源在各领域的消费占比可以看出钼的消费主要受到钢铁工业发展的影响，但是随着社会不断的发展推进，高精尖科技及其他领域对钼资源的需求会逐渐升高和快速发展起来，不仅如此，钼在现代工业的的消费终端也渗透应用较为广泛。有色、钢铁行业深度

18、报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 图 2：2020 年全球钼初级产品消费结构 图 3：2018 年全球钼终端产品结构 数据来源：IMOA、东方证券研究所 数据来源：亿览网、东方证券研究所 1.2 资源：我国钼资源丰富，以钼主矿为主，海外以铜钼伴生矿为主 全球钼资源集中度极高全球钼资源集中度极高，大多集中在南北美洲、亚洲的中国和独联体国家大多集中在南北美洲、亚洲的中国和独联体国家，中国是全球钼资源最中国是全球钼资源最为丰富的国家为丰富的国家

19、。从钼储量看，据 USGS 数据，2021 年全球钼储量约为 1600 万吨，其中中国、美国、秘鲁及智利四国储量占比达全球储量的 91.9%。中国储量为 830 万吨，占全球储量的 51.9%，位列第一。美国储量为 270 万吨，占比 16.9%，秘鲁及智利储量分别为 230 万吨、140 万吨。占比为 14.4%、8.8%。图 4：2021 年中国钼储量位列全球第一 图 5：全球主要钼矿床分布 数据来源：USGS，东方证券研究所 数据来源：中国国土资源经济，东方证券研究所 钼以斑岩型钼矿床和斑岩型铜钼矿床为主钼以斑岩型钼矿床和斑岩型铜钼矿床为主，也称为钼，也称为钼主主矿和铜钼伴生矿矿和铜钼伴

20、生矿。钼赋存形式多样，自然界中约有 30多种含钼矿物，其中最具有工业价值的主要是辉钼矿，辉钼矿又以斑岩型矿床为主。斑岩型分为斑岩型钼矿床和斑岩型铜钼矿床，前者矿石品位较高，平均含钼 0.12%，规模大，埋藏浅，具有露天开采的条件，常伴生钨、锡、铜、铅、锌等组分；后者矿石品位较低，一般含钼0.02%0.08%，这类矿床分布较广，智利、秘鲁、墨西哥、美国和加拿大等国均有分布，在这些区域钼经常作为铜的伴身物被开采。与与国外矿山国外矿山以伴生矿为主不同，以伴生矿为主不同，我国的钼矿以我国的钼矿以钼钼主主矿为主矿为主，呈现以下特点：呈现以下特点：合金钢39%不锈钢24%合金工具钢7%铸铁/铸钢8%镍合金

21、3%钼金属6%化工领域 13%石油/天然气,15.4%化工/石化,14.7%汽车,14.5%机械工程,13.1%其他制造业,9.7%其他交通,7.9%建筑物及建筑,6.6%发电（电力）,6.3%其他,5.1%航空航天及国防,3.9%消费/电子/医疗,2.8%中国52%美国17%秘鲁14%智利9%俄罗斯3%其他5%有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 1）大型矿床多并且多适合于露采。大型矿床多并且多适合于露采。我国的陕西金堆城

22、、河南栾川、辽宁杨家仗子、吉林大黑山钼矿均属世界级规模的大矿。据统计，大型钼矿（储量大于 10 万吨）储量占比 76%，中型矿床（储量在1-10万吨）储量占比20%。大型矿床多可以露采，适合于露采的钼矿床储量占比64%。2）钼矿品位显著偏低，多属低品位矿床。钼矿品位显著偏低，多属低品位矿床。虽然我国钼矿探明储量多，但高品位矿占比较低，我国低品位矿床（小于 0.1%）储量占比 65%，其中小于 0.05%的占 10%，中等品位矿床(0.1%-0.2%)储量占比 30%，品位较富的(0.2%-0.3%)矿床储量占比 4%，而品位大于 0.3%的富矿储量占比 1%。3）伴生有益组分多，经济价值高。伴

23、生有益组分多，经济价值高。据中国自然资源经济研究院 2020 年 10 月发布的全球钼资源供需形势分析与展望一文介绍，中国钼资源主要以硫化矿为主，约占全国钼矿资源的 78%，其中钼作为单一矿产的矿床储量占比 14%；而钼作为主矿产，还伴生有其它有用组分的矿床，储量占比 64%。与铜、钨、锡伴生的钼储量占比仅 22%，而国外 60%以上的钼矿来自铜的副产品。4）地质工作程度比较高。地质工作程度比较高。我国钼矿中，经过地质工作达到勘探程度的钼储量占总保有储量的50.5%，达到详查程度的占 41.8%。二者合计，达详查以上工作程度的钼储量占到我国钼矿总保有储量的 92.3%。图 6：我国大型矿床多并

24、且多适合于露采 图 7：我国各品味钼矿储量分布情况 注：大型矿床多可以露采，适合于露采的钼矿床储量占总储量的 64%数据来源：铁合金在线，东方证券研究所 数据来源：铁合金在线，东方证券研究所 图 8：我国钼矿类型 图 9：我国钼储量地质勘探情况 数据来源：铁合金在线，东方证券研究所 数据来源：铁合金在线，东方证券研究所 储量10万吨76%储量：1-10万吨20%储量1万吨4%矿区品位0.1%65%矿区品位0.1%0.2%30%矿区品位0.2%0.3%4%矿区品位0.3%1%钼单一矿山14%钼主矿山64%伴生钼矿22%达到勘探程度的钼储量占比50.50%达到详查程度的钼储量占比41.80%其他7

25、.70%有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 中国钼资源集中在河南、陕西、吉林三省，中国钼资源集中在河南、陕西、吉林三省，陕西金堆城、河南栾川、辽宁杨家仗子、吉林大黑山陕西金堆城、河南栾川、辽宁杨家仗子、吉林大黑山钼矿均属世界级规模的大矿。钼矿均属世界级规模的大矿。从产量来看，中国钼矿资源开发则主要集中在河南、黑龙江、陕西、内蒙古和河北等地区。据安泰科数据，2021年，河南占全国总产量 34.3%，黑龙江占 15.9%，陕西

26、占 13.2%，内蒙古占 17.7%，河北占 4.3%，以上五省（区）合计占全国 85.2%。图 10：中国钼矿资源分布图 图 11：2021 年中国各省钼产量占比 数据来源：我国钼资源储备基地布局优化研究_马青青，东方证券研究所 数据来源：安泰科，东方证券研究所 铜钼伴生矿床经济价值高，尽管我国钼资源量大、单一矿床规模大，但成本高于海外铜钼伴生矿。铜钼伴生矿床经济价值高，尽管我国钼资源量大、单一矿床规模大，但成本高于海外铜钼伴生矿。根据张亮等2019年于矿产综合利用期刊发表的全球钼矿资源现状及市场分析一文，国外原生钼矿的现金成本一般在 13,23015,435$/t，例如美国自由港公司的 H

27、enderson 钼矿现金成本约为 11,02513,230$/t：加拿大 Thompson Creek 金属公司现金成本为约为 12,78913,892$/t，国外铜矿副产钼的成本约为 8,820$/t，我国原生钼矿的精矿生产成本一般为 17,64026,460$/t。图 12：钼价走势（$/kg）：2015 年底至 2016 年初价格跌至我国钼矿边际成本 数据来源：Wind、东方证券研究所 河南34.30%黑龙江15.85%陕西13.16%内蒙古17.65%河北4.25%其他14.80%00702015-01-052015-04-032015-06-302015-09

28、-232015-12-222016-03-222016-06-172016-09-082016-12-092017-03-102017-06-082017-08-302017-11-282018-02-272018-05-252018-08-172018-11-162019-02-182019-05-162019-08-082019-11-072020-02-072020-05-062020-07-302020-10-292021-01-212021-04-222021-07-202021-10-202022-01-122022-04-142022-07-12 有色、钢铁行业深度报告 22-2

29、3年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 二、二、供给：供给：预计预计 22-24 年产量同比增速年产量同比增速-2%、3%、5%2.1 国内：市场集中度较高，23 年下半年新项目陆续释放 我国是我国是全球全球钼矿第一生产国，占全球产量钼矿第一生产国，占全球产量比例在比例在 40%以上。以上。2017 以来全球钼矿产量也维持相对稳定，仅有微幅增长，2021 年全球钼矿产量为 30 万吨，同比增长 0.7%，其中我国是全球钼矿第一大生产国，2021 年产量为

30、13 万吨，同比增长 8.3%，占全球比例为 43.3%。智利是钼矿全球第二大生产国，2021 年产量为 5.1 万吨，占比约 17%，美国为 4.8 万吨，占比约 16%。图 13：全球钼矿产量整体保持稳定（万吨）图 14：2021 年我国是全球钼矿第一生产国 数据来源：USGS，东方证券研究所 数据来源：USGS，东方证券研究所 我国钼资源开发集中，排名前我国钼资源开发集中，排名前十十企业总产量占比约企业总产量占比约 70%。钼资源开发具有较高的集中度，少数大型国企逐渐在控制优质的大型 矿山，其中具有一定规模的矿山约 20 家。前十家钼矿产量自 2018-2021 年在 8-9 万吨金属钼

31、区间范围，前十家占国内总产量占比约 70%，前五家约 50%。除前十家以外的企业，国内其余公司钼产量从 2018 年的 4.8 万吨下降至 2021 年的 4.2 万吨，产量逐渐下滑。图 15：我国前十家矿山钼金属产量（吨）图 16：2021 年我国主要钼企业产量占比 数据来源：各公司公告、东方证券研究所 数据来源：各公司公告、东方证券研究所 从企业端来看，从企业端来看，在产项目在产项目无明显增量无明显增量计划计划，1.5 万吨新产能或在万吨新产能或在 23-25 年陆续投放年陆续投放。国内钼矿相关上市公司主要有金钼股份、洛阳钼业、中国中铁（鹿鸣钼矿）、江西铜业（德兴铜矿）等，目-5 10 1

32、5 20 25 30 35中国智利美国秘鲁其他中国43%智利17%美国16%秘鲁11%墨西哥6%其他7%-20,000 40,000 60,000 80,000 100,00018年19年20年21年金堆城（含汝阳）洛阳钼业鹿鸣矿业满洲里巫山丰宁鑫源栾川龙宇钼业大黑山德兴同业西沙德盖古田天宝金堆城（含汝阳）16%洛阳钼业13%鹿鸣矿业12%德兴同业6%栾川龙宇钼业5%满洲里巫山4%丰宁鑫源4%大黑山3%西沙德盖3%古田天宝2%其他32%有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联

33、系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11 前均无明显增量计划，预计未来产量也将维持相对稳定。中原矿业夜长坪钼矿、天池钼业小城季德钼矿、大黑山钼业扩建项目预计 23-25 年陆续释放增量。根据中国黄金集团披露，其中原矿业有限公司夜长坪钼矿采选建设项目预计 24 年 12 月投产，预计增加钼金属产量 3000-4000 吨。根据吉林市发展和改革委员会 21 年 10 月新闻，大黑山钼业采选扩建项目进入第二阶段，项目完成后将新增钼金属产量 4000 吨。根据天首发展披露，天池钼业小城季德钼矿原计划于 2022 年四季度投产运行，投产后可产钼精矿约 1.72 万吨/年（折钼金属量约为 790

34、0 吨），但 2022 年 6 月因采场建设到期被勒令停止施工，并且受资金短缺，项目投产进度存在不确定性。表 2：我国主要钼矿企业规划项目 项目 钼金属新增 产能（吨）进展 中原矿业有限公司夜长坪钼矿采选建设项目 3000-4000 总投资 40 亿元，预计 24 年底建成投产 大黑山钼业采选扩建项目 4000 22 年 Q1 已完成采矿部分设备招标，招标工作完成总量的10%，项目核准 23 年 7 月到期，预计在此之前建成投产 天池钼业小城季德钼矿 7900 原计划 22Q4 投产，22 年 6 月被勒令停止施工 数据来源：公司公告，东方证券研究所 预计未来三年我国钼金属产量增量或不超预计未

35、来三年我国钼金属产量增量或不超 1 万万吨吨，22-24 年产量或分别为年产量或分别为 13、13.3、14 万吨万吨。由于 22 年无明显新产能释放，预计我国钼金属产量与 21 年持平。假设天池钼业、大黑山钼业新（扩）建项目均于 23 年 6 月投产，23 年、24 年产能利用率分别达 25%、80%，则 22-24 年我国钼金属产量或分别达 13、13.3、14 万吨。2.2 海外：南美铜矿拖累 22 年钼产量下滑，QB2 项目自 24年贡献明显增量 从从国外国外来看来看，海外，海外钼矿钼矿多多以铜等金属矿的伴生矿为主，以铜等金属矿的伴生矿为主，钼产量钼产量受受铜矿开采活动影响较大铜矿开采

36、活动影响较大。根据 USGS 的数据，2021 年全球钼矿产量约为 30 万吨，我国钼矿产量全球占比 43%，智利、美国、秘鲁、墨西哥占比分别为 17%、16%、11%、6%，合计占比约 50%。国外矿山钼主要来自于斑岩型钼矿和斑岩型铜矿中共伴生的钼，少量产自于其他类型矿床中的共伴生钼，由于共伴生关系，国外钼生产的一个最大特点是其产量受主矿种的生产活动影响，美国、智利、秘鲁、加拿大等钼矿生产大国尤其如此。根据 IMOA2021 年 11 月发布的Molybdenum profile for supply chain due diligence and responsible sourcing，

37、海外钼主矿山仅位于美国的 Henderson 和 Climax，约占全球钼供给的 3.6%，其余矿山均为伴生矿。图 17：海外主要钼矿企业产量（万吨）图 18：2021 年海外主要钼矿企业产量占比 -5.00 10.00 15.0020021自由港codelco南方铜业AntofagastaKGHM力拓集团泰克资源必和必拓23%12%18%6%2%4%1%1%33%自由港codelco南方铜业AntofagastaKGHM力拓集团泰克资源必和必拓其他 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分

38、析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 注：泰克资源和必和必拓共同持有 Antamina 项目，必和必拓钼产量剔除泰克资源在 Antamina 的权益产量；数据来源：公司公告、东方证券研究所 注：泰克资源和必和必拓共同持有 Antamina 项目，必和必拓钼产量剔除泰克资源在 Antamina 的权益产量；数据来源：公司公告、东方证券研究所 海外主要海外主要铜铜钼矿企业资本开支仍处低位，钼矿企业资本开支仍处低位，22 年铜产量年铜产量或或较较 21 年下滑年下滑 2%。根据我们于 2022 年 6月发布的有色钢铁行业 2022 年中期策略统计，

39、2021 年主要铜钼矿企业 21 年资本开支达 152亿美元，同比增长 12%，仍未恢复至疫情前水平。2022 年全球矿床铜产量或达 2212 万吨，同比增长 5.3%，但增量主要来自亚非洲，而铜钼伴生矿主要集中在美洲地区。根据最新主要铜钼矿企业产量指引，主要铜钼矿企业 2022 年产量反而有所下滑，合计或达 767 万吨，同比降幅约 2%。图 19：海外主要铜钼矿企业资本开支（亿美元）和同比增速（右轴）图 20：海外主要铜钼矿企业铜产量预计（万吨）数据来源：各公司公告、东方证券研究所 数据来源：各公司公告、东方证券研究所 22 年以来智利铜矿开采活动拖累钼矿产出。年以来智利铜矿开采活动拖累钼

40、矿产出。受矿山品位下降及智利气候等干扰因素影响，2022年以来智利干旱加剧，影响智利铜矿产出，2022 年 1-7 月智利矿产铜产量 309 万吨，同比下降5.4%，若参考智利 2021 年钼在全球 17%的占比，其铜矿产量的下滑或拖累全球钼矿供给增速下滑约 1%。图 21：近 10 年来智利平均降水量（mm）图 22：智利 22 年 1-7 月矿产铜产量同比下降 5.4%（万吨）数据来源：CCKR、东方证券研究所 数据来源：Cocilco、东方证券研究所 -40%-20%0%20%40%0001920202021必和必拓力拓自

41、由港智利国家铜业公司南方铜业安托法加斯塔波兰铜业泰克资源yoy050010002021A2022E2023E2024E智利国家铜业公司自由港必和必拓南方铜业Antofagasta力拓波兰铜业泰克资源400450500550600650700750200020004200520062007200820092000055055601月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月200212022 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡

42、，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 预计预计22年海外钼矿产量约年海外钼矿产量约16.4万吨，未来三年增量有限。万吨，未来三年增量有限。23-25年铜钼矿企业中，泰克资源QB2项目和南方铜业将释放明显增量，其中 QB2 新项目投产后将增加铜产量 30-40 万吨，预计年增加钼金属量 0.4-1.3 万吨。表 3：预计海外钼产量（万吨金属量）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 自由港 3.7 3.6 3.6 3.6 3.6 Codelco 2.1

43、2.0 2.0 2.0 2.0 南方铜业 3.0 2.8 3.1 3.3 3.5 Antofagasta 1.1 0.9 1.1 1.1 1.1 KGHM 0.4 0.1 0.1 0.1 0.1 力拓集团 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 泰克资源 0.1 0.1 0.1 0.7 0.7 必和必拓 0.2 0.3 0.6 0.6 0.6 海外其他钼矿 5.7 5.7 5.7 5.7 5.7 海外合计海外合计 17.0 16.4 17.0 17.8 18.0 数据来源：公司公告，东方证券研究所 综合海内外主要钼矿企业生产情况，预计综合海内外主要钼矿企业生产情况，预计 22-24 年全球钼金

44、属产量或达年全球钼金属产量或达 29.3、30.2、31.7 万吨，万吨，同比增速分别为同比增速分别为-2%、3%、5%。图 23：预计全球矿山钼金属产量（万吨）及同比增速（右轴）数据来源：公司公告、东方证券研究所 -3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%-5 10 15 20 25 30 35200212022E2023E2024E海外中国yoy 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14 三、三、

45、需求：需求：至暗时刻或已过，我国钼需求未来十年复至暗时刻或已过，我国钼需求未来十年复合增速或达合增速或达 2%全球钼消费量与粗钢产量相关度高全球钼消费量与粗钢产量相关度高。2021年全球钼消费量达年全球钼消费量达27.7万吨，万吨，yoy+13%。2021年全球钼消费量已高于疫情前水平，较 2019 年增长 6%，过去五年复合增速达 3.6%。中国为全球钼消费增长的主要驱动力，2011-2021 年中国钼金属消费量从 8.05 万吨增长到 11.14 万吨，年复合增速达 3.3%，贡献了全球 76%的消费增量。图 24：全球钼消费量（万吨）及同比增速（右轴）数据来源：Wind、东方证券研究所

46、钼消费与钼消费与优特钢优特钢钢产量高度相关钢产量高度相关，随着，随着我国我国钢铁钢铁产业结构调整加速，有望产业结构调整加速，有望进一步拉升对钼的需求进一步拉升对钼的需求。如左下图所示，与全球粗钢产量同比增速相比，海外粗钢产量与我国优特钢企业粗钢产量之和的同比增速与全球钼消费类相关度更高。这是由于我国钢铁行业中特钢占比较低，参考谢元林于2016 年发布的我国特殊钢行业的现状及发展趋势一文，我国特殊钢产量占钢材总产量比重远低于发达国家，其中特殊钢占比最高的瑞典，比重为 55%，德国占比 22%，法国、意大利占比 17%，但截止 2021 年我国特殊钢产量占我国粗钢产量的比例仅约为 13.4%。受益

47、于供给侧改革和产业结构升级，中国钢材产品结构也开始由普钢向优特钢调整，有望进一步拉升对钼的需求。图 25：全球钼消费量与粗钢产量相关度高（%）图 26：中国重点优特钢企业产量及同比增速（右轴）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0020000202021中国欧洲美国日本其他YOY-20-1001020消费量:钼:全球:同比产量:粗钢:全球:同比产量：海外粗钢+中国优特钢企业：同比-20%-15%-1

48、0%-5%0%5%10%15%-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,00020000202021产量:重点优特钢企业:钢材:合计(万吨）yoy 有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。15 表 4：不同钢铁类型中含钼量及其主要应用 分类 含钼量 应用 合金钢 铬钼钢 0.15%0.55%锅炉汽管、受力较大、

49、较大截面零件（轴类、螺栓、齿轮等）铬锰钼钢 0.2%0.3%轴类和齿轮及其他高表面要强度与耐磨的重要渗碳零件，铬钼钒钢 0.20%0.35%轮汽机、鼓风机等机器上的结构件 特种不锈钢 奥氏不锈钢 2%7%具有较强腐蚀性的环境中 铁素体不锈钢 1%4%汽车排气系统和洗衣机滚筒等高温和腐蚀环境中 马氏体铬不锈钢 0.5%4.0%不锈钢刀具 双相不锈钢 1%3%具有较强腐蚀性的环境中 模具钢 中碳低合金钢 0.4%0.6%小型锻压模块用低合金热作模具 中碳中合金钢 1%铝合金压铸、精密锻造模具、热锻压冲头、热挤压模具、热剪切模具、热轧辊以及各种在冲击和急冷条件下工作的热作模具。钨钼系热作模具钢 3%

50、工作温度超 600C、承受静载荷较高、冲击荷载低的热作模具，如机械锻压机模具和热挤压模具 高强度高韧冷作模具钢 1%冲裁和冷成型的模具和冲头 空淬微变形冷作模具钢 1%3%广泛应用于下料模、冲头、压应模、拉丝模等冷形成模具 基体钢 2%5%冷挤压模、冷镦钼、成形模、切边模、冷冲模、冲头等 塑料模具钢 0.3%0.5%塑料、家电、橡胶等行业 高速钢 通用性高速钢 3%9%适用于一般钢铁材料 2540m/min 的切削速度，刀尖温度在 550C600C时，仍可保持 5560HRC 的硬度。用于制造车刀、铣刀、滚刀、刨刀、拉刀、钻头等，也用于制造要求耐磨性较高的冷、热作模具、轧辊和高温轴承 超硬性高

51、速钢 3.25%10%可以作为普通车、铣、钻削刀具 低合金高速钢 2%5%轧制钻头、机用锯条、木工刨刀、立铣刀等 耐热钢/高温合金 耐热钢 2%3%制造锅炉、汽轮机、动力机械、工业炉和航空、石油化工等工业部门中在高温下工作的零部件 高温合金 3.25%10%航空发动机叶片、涡轮盘 数据来源：董瀚等钼在合金钢中的特性与应用，东方证券研究所 我国优特钢主要应用在汽车、机械工程和电力我国优特钢主要应用在汽车、机械工程和电力，未来十年复合增速，未来十年复合增速约约 2%。根据中国特钢企业协会，2020年我国优特钢下游应用中汽车占比约40%，其次是机械制造和电力。根据落基山研究所预测，在零碳情境下，尽管

52、我国大部分行业钢铁需求量将于2024年前后达到峰值，但预计汽车和能源在 2030 年前后才逐渐达到峰值，预计 2020-2030 年汽车、机械、能源领域钢材需求复合增长率分别为 4.1%、-1.2%、3.6%。结合我国优特钢下游应用占比，预计 2020-2030年我国优特钢需求量年复合增速约 2%。有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。16 图 27：2020 年我国优特钢下游应用占比 图 28：零碳情形下我国钢材需求年复合增长

53、率 数据来源：中国特钢行业协会、东方证券研究所 数据来源：落基山研究院、东方证券研究所 需求或已过需求或已过“至暗时刻至暗时刻”，工程机械下行压力逐渐减轻，工程机械下行压力逐渐减轻，汽车销量汽车销量 22 预计增长预计增长 3%，能源投资需，能源投资需求向好求向好。尽管受基建和房地产等领域项目开工下降及疫情冲击影响，国内工程机械行业面临较大下行压力，2022 年 1-8 月挖掘机国内累计销量降幅达 49.9%，但在稳增长需求驱动下，工程机械预计下行压力将逐渐减轻。汽车产销量方面，2022 年 1-8 月我国汽车产量累计达 1735.8 万辆，累计同比增速由 22 年 4 月最低-10.5%修复

54、至 4.8%，根据中汽协预计，22 年我国全年汽车销量或达 2700 万辆，同比增 3%。能源领域，新旧能源齐驱发力，火电核电核准提速，风电装机快速增长，将拉动钼需求提升。图 29：我国机械制造 22 年下行压力较大（%）图 30：我国 22 年汽车产量累计同比由负转正（%）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 图 31：2022-2026 年中国新增风电装机量预测（GW）图 32：22Q1 新增核准煤电装机量为 21 年全年 46.55%数据来源：GWEC，东方证券研究所 数据来源：绿色和平，东方证券研究所 43%18%6%5%28%汽车机械制造电力石油化工

55、其他-10%-5%0%5%-2050汽车能源机械建筑其他-02002019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/07-19/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/07-10,000 20,000 30

56、,000 40,000 50,000202020212022Q1新增核准煤电装机量（MW）有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。17 四四、投资建议：投资建议：22-23 年年钼价钼价或维持或维持高位高位，建议关注钼，建议关注钼矿相关上市公司矿相关上市公司 整体来看，预计整体来看，预计 22-23 年全球钼精矿供需仍将维持紧平衡，价格或维持高位。年全球钼精矿供需仍将维持紧平衡，价格或维持高位。根据前述分析，22年受海外铜钼伴生矿

57、产量下降影响，全球钼供给或下降 2%，23 年部分国内新项目或于年中投产，带动全球供给增速或达 3%达 30.3 万吨，24 年随着泰克资源 QB2 项目建成投产和 23 年新项目的满产，供给增速或达 5%。需求端，钼主要用于优特钢生产，下游应用领域集中在汽车、机械制造和电力。短期来看，尽管机械制造今年面临较大下行压力，但“至暗时刻”或已过去，三季度挖掘机国内销量降幅较一、二季度均明显收窄，而汽车销量和电力投资持续向好，将带动钼需求量提升。长期来看，根据落基山研究所预测，在零碳情境下，我国 2020-2030 年汽车、机械、能源领域钢材需求复合增长率分别为 4.1%、-1.2%、3.6%。结合

58、我国优特钢下游应用占比，预计2020-2030 我国优特钢需求量年复合增速约 2%，预计呈现前高后低的节奏，或高于 22-23 年-2%、3%供给增速。建议关注建议关注拥有钼采矿、选矿、冶炼、化工、金属加工、科研、贸易一体化全产业链条企业拥有钼采矿、选矿、冶炼、化工、金属加工、科研、贸易一体化全产业链条企业金钼股金钼股份份(601958，未评级，未评级)、华钰矿业、华钰矿业(601020，未评级，未评级)、洛阳钼业、洛阳钼业(603993，未评级，未评级)。图 33：2005-2022 年 1#钼:99.95%价格变动情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 有色、钢铁行业深度报告 22-23

59、年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。18 五五、风险提示、风险提示 宏观经济增速放缓：宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，则钼需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。供给增速超预期：供给增速超预期：若新项目投产或海外铜钼矿山产量修复超预期，则存在钼供应超预期的风险，或导致钼价承压。钢铁需求增长不及预期钢铁需求增长不及预期：钢铁行业占钼下游需求比重较高，若钢铁需求受地产下行等因素影响增长不及预期，钼价或将承压下行。相关假设或不达预期：相关假

60、设或不达预期：市场规模根据各种假设预测，存在假设不达预期对测算结果产生影响。有色、钢铁行业深度报告 22-23年钼供需紧平衡，钼价或维持高位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。19 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究

61、报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的

62、利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行

63、业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同

64、时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会

65、波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话： 传真： 网址：