1、 伦敦经济月刊（2013 年 1月）2013 年 1 月 18 日 中银研究产品系列 经济金融展望季报 中银调研 宏观观察 银行业观察 国际金融评论 国别/地区观察 作 者：叶银丹 中国银行研究院 刘 晨 中国银行研究院 电 话：010 6659 6874 签发人：陈卫东 审 稿：周景彤 梁 婧 联系人：刘佩忠 电 话：010 6659 6623 对外公开 全辖传阅 内参材料 2022 年 9 月 30 日 2022 年第 44 期（总第 441 期）2022 年财政形势变化的原因、影响及未来发力空间 2022 年以来，国内外形势错综复杂，地方财政缺口扩大，财政脆弱性问题突出，地方财政收入分化

2、加剧。主要原因有二，一是疫情冲击超预期，财政收入端持续承压；二是土地市场低迷导致土地出让收入大幅下行。财政压力过大对实体经济造成较大影响，一是财政还本付息压力较大，违约风险上升；二是制约基建投资增长，削弱政府促进经济中长期发展的能力；三是公共部门和经济社会发展面临阻碍。未来，经济持续恢复仍离不开财政政策发力，一方面要通过不断优化调整各类政策，推动经济持续恢复，改善财政收入状况。另一方面要充分挖掘现有的财政空间。可考虑使用跨年度预算调节资金和专项债地方结存限额，扩容政策性开发性金融工具，通过 REITs、PPP 等方式助力盘活存量资产等，进一步拓展财政资金来源。但也要特别注意财政可持续性，平衡好

3、短期稳增长和未来政策空间之间的关系。研究院 宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）1 2022 年财政形势变化的原因、影响及未来发力空间 2022 年以来，国内外形势错综复杂，地方财政缺口扩大，财政脆弱性问题突出，地方财政收入分化加剧。主要原因有二，一是疫情冲击超预期，财政收入端持续承压；二是土地市场低迷导致土地出让收入大幅下行。财政压力过大对实体经济造成较大影响，一是财政还本付息压力较大，违约风险上升；二是制约基建投资增长，削弱政府促进经济中长期发展的能力；三是公共部门和经济社会发展面临阻碍。未来，经济持续恢复仍离不开财政政策发力，一方面要通过不断优化调整各类政策，推动经济持

4、续恢复，改善财政收入状况。另一方面要充分挖掘现有的财政空间。可考虑使用跨年度预算调节资金和专项债地方结存限额，扩容政策性开发性金融工具，通过 REITs、PPP等方式助力盘活存量资产等，进一步拓展财政资金来源。但也要特别注意财政可持续性，平衡好短期稳增长和未来政策空间之间的关系。一、2022年地方财政形势变化情况和原因 2022 年以来，国内外形势错综复杂，疫情阴霾笼罩，房地产市场加速下行，叠加集中实施增值税留抵退税政策等影响，地方财政收支两端压力明显。1-8 月，地方一般公共预算收入、支出分别为 7.4 万亿元、14.4 万亿元，收入按自然口径和扣除留抵退税因素后同比增速分别为-6.5%、4

5、.5%，支出同比增长6.3%。1-8月，地方政府性基金预算本级收入、支出分别为 3.7 万亿元、7 万亿元，同比增速分别为-26.8%、21.5%。（一）2022 年以来地方财政问题持续加剧 一方面，地方财政缺口扩大，财政脆弱性问题突出。1-8 月，地方广义财政预算缺口达到 10.2 万亿元，远高于中央广义财政预算缺口的 6 万亿元，较上年同期扩大65%。分区域来看（表 1），除山西、河南财政收支缺口分别缩窄 15.9%、0.3%，上海财政盈余较上年同期减少 79.2%外，其他各省（区、市）财政收支缺口均出现一定程度的扩大。其中，浙江、北京、广东三大经济强省（区、市）财政收支缺口扩大幅度最大，

6、分别扩大 1619.2%、293.9%和 102.7%。2 2022 年第 44 期（总第 441 期）表 1：2022 年 1-7 月各省（区、市）财政收支缺口变化情况（亿元）2022 年 1-7 月一般公共预算收入 2022 年 1-7 月一般公共预算支出 2022 年 1-7 月地方财政缺口 2021 年 1-7 月一般公共预算收入 2021 年 1-7 月一般公共预算支出 2021 年 1-7 月地方财政缺口 财政缺口同比变动情况 浙江 6548.6 7086.7 -538.1 6126.4 6157.7 -31.3 1619.17%北京 3521.0 4385.5 -864.5 38

7、86.4 4105.9 -219.5 293.85%广东 7822.2 10778.9 -2956.7 8890.8 10349.8 -1459.0 102.65%天津 1062.7 1464.0 -401.3 1441.9 1666.7 -224.8 78.51%江苏 5588.1 8174.0 -2585.9 6652.0 8196.0 -1544.0 67.48%山东 4594.9 7117.9 -2522.9 5042.0 6628.0 -1586.0 59.08%福建 2214.0 3146.1 -932.1 2370.3 2964.9 -594.6 56.76%辽宁 1559.5

8、3405.2 -1845.7 1734.8 3089.6 -1354.8 36.23%海南 499.5 1186.8 -687.3 580.7 1106.4 -525.7 30.74%贵州 1032.2 3276.6 -2244.4 1158.9 2895.4 -1736.5 29.25%重庆 1192.3 2641.2 -1448.9 1418.2 2543.6 -1125.4 28.75%吉林 457.7 2125.7 -1668.0 767.4 2082.2 -1314.8 26.86%湖北 2097.0 4906.0 -2809.0 2332.0 4556.0 -2224.0 26.3

9、0%安徽 2292.8 5116.2 -2823.4 2332.9 4574.3 -2241.4 25.97%湖南 1805.9 5080.1 -3274.2 1959.5 4591.3 -2631.8 24.41%河北 2533.4 5394.4 -2861.0 2810.8 5163.1 -2352.3 21.63%宁夏 285.4 975.9 -690.5 282.4 866.1 -583.7 18.30%四川 2851.5 6746.3 -3894.8 2925.9 6237.4 -3311.5 17.61%西藏 106.0 1203.3 -1097.4 120.0 1078.4 -9

10、58.4 14.50%甘肃 521.2 2512.7 -1991.5 555.7 2300.4 -1744.7 14.15%黑龙江 754.1 3044.9 -2290.8 788.1 2829.6 -2041.5 12.21%青海 189.9 1075.9 -886.0 204.7 1002.1 -797.4 11.11%广西 1013.9 3690.4 -2676.5 1182.3 3596.9 -2414.6 10.85%陕西 2087.5 4024.8 -1937.3 1755.7 3523.5 -1767.8 9.59%云南 1058.5 4034.1 -2975.6 1295.8

11、4020.3 -2724.5 9.22%内蒙古 1861.5 3314.5 -1453.0 1389.3 2816.4 -1427.1 1.81%江西 1991.7 4267.9 -2276.2 1938.3 4176.9 -2238.6 1.68%新疆 1101.5 3365.0 -2263.4 925.6 3168.9 -2243.2 0.90%河南 2739.0 6537.5 -3798.5 2832.3 6641.3 -3809.0 -0.28%山西 2163.5 3116.8 -953.3 1695.9 2829.6 -1133.7 -15.91%上海 4743.2 4448.9 2

12、94.3 5661.0 4243.4 1417.6 -79.24%资料来源：Wind，各省（区、市）统计局、财政厅网站，中国银行研究院 另一方面，地方财政收入分化加剧。地缘政治变化叠加供给冲击推动大宗商品价格上行，支撑了能源集中的西部地区财政收入增长。扣除留抵退税因素后（图 1），内蒙古、山西、陕西、新疆等以煤炭、石油为主的资源型地区财政收入增速位居全国宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）3 前列，而宁夏、青海、甘肃等省（区、市）财政收入增速也保持较高水平。但广东、海南、重庆、江苏、上海、天津、吉林等省（区、市）在扣除留抵退税后的财政收入增速为负。其中，广东、上海、江苏受疫情

13、冲击影响财政收入下滑严重，在扣除留抵退税之后财政收入增速分别下降8.9%、1.8%和4.8%；而天津和吉林财政收入增速的下滑除疫情影响外也受限于自身产业发展，自2017年后财政收入下滑并多为负增长，主要由于产业转型中的经济下行导致企业所得税和个人所得税增速大幅下滑。图 1：2022 年 1-7 月全国 31 个省（区、市）一般公共预算收入累计自然增速和扣除留底退税因素后增速情况 资料来源：各省（区、市）统计局、财政厅网站，中国银行研究院（二）地方财政收支矛盾突出的主要原因 一是疫情冲击超预期，财政收入端持续承压。2022 年 3 月以来，全国散点疫情相继爆发，上海、吉林、北京、广东、福建等地受

14、疫情影响严重，本轮疫情无论是持续时间还是影响范围均超过2020年第一波疫情，经济供需两端均受到较大影响，下行压力明显增大，一般公共预算收入增速大幅放缓。综合两次疫情来看，疫情暴发后各地财政收入累计增速出现明显下滑。2020 年 1 月疫情开始出现，当年一季度除西藏外各省一般公共预算收入累计增速均为负值。2022 年 3 月疫情再次暴发，除广西、陕西、-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%吉林天津云南上海江苏重庆广西海南广东西藏贵州辽宁湖北北京山东湖南青海浙江福建河北甘肃黑龙江河南四川安徽宁夏江西新疆陕西山西内蒙古自然口径增长扣除留抵退税因素后增长 4 202

15、2 年第 44 期（总第 441 期）甘肃外各省（区、市）一般公共预算收入均较一季度出现明显下行，其中北京、上海、广东等 21 个省（区、市）一般公共预算收入累计增速由正转负。且 1-7 月仍有 12 个省（区、市）处于下行趋势，显示财政收入复苏动能不足（表 2）。表 2：两轮疫情下地方一般公共预算收入累计增速变化（%）1 20202020 年年 20222022 年年 20202020-0303 20202020-0606 20202020-0909 20202020-1212 20222022-0303 20222022-0606 20222022-0707 北京-11.0-11.0-10

16、.3-5.7 6.6-8.1-9.4 天津-16.3-17.1-15.3-10.2-19.4-29.3-26.3 河北-5.0 1.3-2.4 2.3 8.7-6.7-9.9 山西-17.8-12.9-10.7-2.2 51.4 44.0 27.6 内蒙古-20.6-8.7-8.6-0.4 64.3 36.6 34.0 辽宁-16.9-9.4-2.9 0.1 5.1-9.2-10.1 吉林-11.9-8.7-2.3-2.9-22.8-42.8-40.4 黑龙江-21.7-20.4-14.3-8.7 11.0-1.4-0.4 上海-11.3-12.2-5.9-1.7 10.9-19.8-16.2

17、 江苏-9.0-2.8 1.0 2.9 4.0-17.9-16.0 浙江-5.1-2.6 1.7 2.8 6.0-6.2 3.0 安徽-1.0 17.3-1.2 9.6 福建-10.3-8.4-3.1 0.9 17.3-4.1-6.6 江西-4.6-3.1 0.1 0.8 13.7 2.6 2.8 山东-10.1-5.8-2.1 0.5 6.9-8.2-8.9 河南-16.0-0.7 1.9 2.8 8.9-3.5-3.3 湖北-47.6-38.4-27.5-25.9 7.6-10.6-1.0 湖南-5.6-8.7-3.5 0.1 4.0-7.2-7.8 广东-8.4-5.8 0.1 2.1

18、1.4-11.4-12.0 广西-2.8 1.3 1.1-5.2-2.0-0.6 0.1 海南-31.8-26.2-15.2 0.2 19.3 3.8-1.5 重庆-23.2-11.2-6.8-1.9 1.1-16.2-15.9 四川-12.7-5.7 1.0-11.1-3.8-2.5 贵州-11.4 0.7-5.2 1.1 10.7-13.0-10.9 云南-5.3-6.4 1.6 2.1 3.6-22.5-18.3 西藏 5.7-5.9-1.4-0.5 5.4-24.2-11.7 陕西-18.0-15.0-9.4-1.3 34.2 34.7 18.9 甘肃-16.0-9.0-1.6 2.8

19、 12.9 15.9 13.2 青海-9.1 5.4 5.3 5.6 20.1-20.9-7.2 1 表中一季度累计增速为负则标阴影，表明财政收入年初出现下行；若二、三、四季度累计增速继续下行则标阴影，表明财政收入情况持续恶化。宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）5 宁夏-16.9-16.6-6.3-1.0 18.5-0.8 23.6 新疆-23.4 0.2-5.7-6.4 45.9 17.8 19.0 资料来源：Wind，各省（区、市）统计局、财政厅网站，中国银行研究院 收入端，留抵退税政策下财政明显减收。作为2022年组合式税费支持政策的重要内容，留抵退税为企业提供现金流

20、支持、有效应对市场冲击。1-7 月，全国累计办理退税 2.06 万亿元，相当于 2021 年全国增值税收入（执行数）的 32。但是，留抵退税客观上减少地方财政收入（图 1）。自然口径下，25 个省（区、市）1-7 月财政收入为负增长，其中吉林、天津、云南、上海收入增速下滑最为显著，分别为-40.36%、-26.30%、-18.31%和-16.21%。扣除留抵退税因素影响口径下，有 24 个省（区、市）1-7 月财政收入实现正增长，其中内蒙古、山西、新疆、陕西增速最快，分别为45.56%、40.77%、40.41%和 32%，这些省（区、市）在自然口径下财政收入依然保持全国领先增速，主要受煤炭、

21、石油等能源价格上升带动，同时受疫情影响较小。扣除留抵退税因素影响口径下同比降幅最大的省（区、市）分别为吉林、天津、上海，三个省市均为本轮疫情大规模暴发的地区。从收入结构来看（图 2），大规模减税降费下大部分省（区、市）税收收入占比2022 年以来持续下降，其中北京 2022 年 1-7 月税收收入占比 61.31%，较前两年下降逾 20%，而山西、内蒙古税收收入占比有所抬升。图 2：2022 年以来税收收入占比持续下降 资料来源：Wind，各省（区、市）统计局、财政厅网站，中国银行研究院 30%40%50%60%70%80%90%北京天津河北山西内蒙古辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江安徽福建江西山东

22、河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州云南西藏陕西甘肃青海宁夏新疆2020年2021年2022年1-7月 6 2022 年第 44 期（总第 441 期）支出端，防疫相关支出压力有所上升。2022 年以来吉林、上海、广东等多地相继出现疫情，核酸检测、方舱建设等抗疫支出压力明显加大。2022 年 1-8 月，卫生健康支出占全国公共财政支出的比重保持在 8%左右，高于历史同期（图 3）。据相关测算（表 3），若常态化核酸检测覆盖 9 亿城镇人口（其中抗原覆盖率为 50%），则全年常态化核酸检测将带来 0.7 万亿左右财政支出。图 3：2020-2022 年卫生健康支出占全国公共财政支出的比重 资料来

23、源：Wind，中国银行研究院 表 3：常态化防疫直接支出测算结果（3 天/轮）注：方舱、采样亭月度支出摊销时间为 6 个月。资料来源：民生证券，中国银行研究院 4%5%6%7%8%9%10%11%3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）7 二是土地市场低迷导致土地出让收入大幅下行。政府性基金收入是地方政府财政收入的重要来源，2021 年土地出让收入占政府性基金收入的九成，政府通过土地出让获取收入，在列支土地整备等成本后，再将部分剩余资金调入一般公共预算统筹使用。但是在经济下行压力加大、房地产市场持续走弱的

24、背景下，地产销售持续走弱，开发商现金流不足，2022年以来地方政府土地出让收入大幅下降，地方政府性基金收入1-8 月累计下降 26.8（图 4）。分地区来看，1-7 月所有省（区、市）的政府性基金收入同比下降，其中吉林、青海、辽宁和天津降幅超过55%（图5）。从各省（区、市）土地依赖度来看，浙江、江苏、贵州、湖南、山东等省（区、市）财政更加依赖政府性基金收入，而内蒙古、黑龙江、山西等省（区、市）土地依赖度较小（图 6）。图 4：土地市场低迷导致政府性基金收入显著下滑 资料来源：Wind，中国银行研究院 -60-40-200204060--02

25、--02全国政府性基金收入:累计同比地方本级政府性基金收入:累计同比地方本级政府性基金收入:国有土地使用权出让收入:累计同比%8 2022 年第 44 期（总第 441 期）图 5：2022 年 1-7 月政府性基金收入变动 图 6：2021 年土地依赖度2 资料来源：Wind，各省（区、市）统计局、财政厅网站，中国银行研究院 二、财政压力过大对实体经济的影响（一）财政还本付息压力较大，违约风险上升 在债务规模扩大、财政收入收缩的情况下，财政还本付息压力逐渐增大。从全国来看，2022 年以来，公共财政中债务付息支出的累计同比增速基本呈上升趋势（图

26、7）。分省市来看，近年来多数省市债务压力有所上升。用一般公共预算收入、政府性基金收入、上级补助收入三者合计来反映地方政府综合财力，并用政府性债务余额除以地方政府综合财力来反映地方政府债务还本付息压力情况。研究发现，2021 年，全国绝大多数省市的债务还本付息压力较 2020 年有所上升（图 8），其中，上升较快的省市包括云南、河北、重庆、吉林等。2022 年，由于经济下行压力增大、减税降费力度加大、房地产市场低迷等因素叠加，各省市一般公共预算收入、政府性基金收入均较往年大幅下降，进一步加大财政债务还本付息压力。2 土地依赖度=政府性基金收入/(公共财政收入+政府性基金收入)。-80%-70%-

27、60%-50%-40%-30%-20%-10%0%吉林青海辽宁天津黑龙江重庆广西河南甘肃北京四川上海内蒙古贵州河北湖南广东浙江安徽山东陕西10%20%30%40%50%60%70%内蒙古黑龙江宁夏辽宁北京上海天津青海甘肃广东河北河南吉林陕西广西安徽四川重庆山东湖南贵州江苏浙江宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）9 图 7：公共财政中债务付息支出累计同比增速 资料来源：Wind，中国银行研究院 图 8：各省（区、市）还本付息压力 资料来源：Wind，中国银行研究院 同时，随着监管趋严，各省（区、市）城投融资环境趋紧，借新还旧难度加大，付息压力也趋于增大。近三年来，各省（区、市）

28、城投平台利息支出总体呈增长态势，其中，云南、甘肃、广西、北京等综合财力较弱或城投规模较大的省（区、市），其城投利息占综合财力的比重超过 10%。此外，2021 年多数省份的新增融资少于 2020 年，-20----042022-04%0%50%100%150%200%250%山西云南河北重庆吉林江西天津北京河南甘肃辽宁福建广东海南安徽广西青海湖北四川山东湖南陕西浙江宁夏贵州西藏江苏上海黑龙江新疆2020年（%）2021年（%）10 2022 年第 44 期（总第 441 期）其中青海、辽宁、吉林

29、、天津、内蒙古等省份新增融资为负，借新还旧难度上升进一步加大还本付息压力。2022 年上半年，各省（区、市）有息城投债规模进一步扩大，绝大多数省（区、市）有息城投债规模环比和同比均继续增长，未来城投还本付息压力将进一步增大（表 4）。此外，地方政府还有规模不小的隐性债务，进一步加剧地方政府债务风险。表 4：各省（区、市）2020-2022 年城投有息债务增速（%）省（区、市）2020H1 2021H1 2021 2022H1 同比 2022H1 环比 内蒙古 1.49 8.74 6.20 108.92 2.84 广西 37.10 20.71 43.92 45.55 8.03 甘肃 41.56-

30、5.86 10.17 35.00 3.88 福建 23.40 16.14 8.80 27.99 15.13 西藏 47.63 5.31 17.20 27.21 0.83 黑龙江 11.99-20.36 2.29 24.59 1.37 山东 45.30 37.31 20.41 24.25 8.99 浙江 49.45 33.14 19.87 23.37 13.09 广东 24.97 31.34 19.14 21.91 14.25 四川 37.94 74.20 42.06 18.22 10.32 河南 24.32 28.50 11.54 17.77 9.60 江西 33.62 29.31 15.84

31、 17.58 9.89 新疆 16.82 18.03 5.16 17.17 5.65 重庆 13.09 14.60 8.60 17.05 5.86 上海 46.13 17.75 10.93 15.74 4.42 安徽 30.81 18.02 11.98 15.30 9.49 陕西 46.41 53.46 9.28 13.80 4.95 湖南 32.42 29.03 11.87 13.44 4.97 湖北 22.80 15.97 9.15 11.81 6.66 河北 73.97 29.44 8.48 9.44 8.67 江苏 28.52 15.65 8.80 9.04 5.84 宁夏 16.63

32、-6.31 4.86 7.30 1.85 辽宁 152.22 49.49 0.05 6.61 3.51 云南 28.92 25.25 5.62 6.02 2.39 吉林 30.01 3.59 3.04 5.27 2.37 山西 44.44 2.20 6.12 5.25 5.56 贵州 28.49 3.20 3.58 1.84 1.06 北京 10.33 3.23-3.49-0.19 3.08 天津 8.30-2.52-9.21-0.34 0.01 青海-20.97-18.96-16.66-11.60-6.47 资料来源：Wind，中国银行研究院 宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441

33、 期）11（二）制约基建投资增长，削弱政府促进经济中长期发展的能力 短期来看，财政压力过大直接制约基建投资增速，预计2022年全年基建资金缺口为 1.8 万亿左右。2022 年 1-7 月，财政收入增速大幅低于年初预算 20 个百分点，而支出增速却高出年初预算增速 6 个百分点（图 9）。下半年在保持赤字率不变和以收定支的财政原则下，基建资金支出将面临较大缺口。2020 年以来，公共财政和政府性基金支出中基建领域支出占比分别为 24.3%和 47.3%。预计下半年房地产市场改善有限，按 1-7 月政府性基金收入同比增速推算全年（-28.9%），则全年对应的基建资金缺口（对照预算）为 13689

34、.4 亿元。一般公共财政方面，假设下半年随着留抵退税任务的完成以及经济逐步恢复，一般公共财政收入情况改善，全年同比下降 5%，则全年对应的基建资金缺口为 4307.9 亿元（表 5）。两者合计，全年基建资金缺口为 1.8 万亿左右。中长期来看，财政压力过大将掣肘重大项目投资力度，影响战略性新兴产业及国民经济基础性产业等的前瞻性布局，不利于夯实经济中长期发展基础。图 9：广义财政收支规模与增速 资料来源：Wind，中国银行研究院 5.7%6.5%-14.32%12.56%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%---500005000

35、00350000450000广义财政收入广义财政支出亿元年初预算1-7月实际预算增速（右）实际增速（右）12 2022 年第 44 期（总第 441 期）表 5：2022 年下半年基建投资资金缺口预测（单位：亿元）类别 2022 年初预算 2022 年上半年实际 下半年收入 全年收入缺口 对应的全年基建资金缺口 收入 支出 赤字 基建 收入 支出 赤字 基建 一般公共财政 210140 267125 56985 64911.4 105221 128887 23666 31319.5 87191.1 17728 4307.9 政府性基金 98636.7 138991 403

36、54.7 65742.9 27968 54826 26858 25932.7 41727.1 28941.6 13689.4 合计 308777 406116 97339.7 130654 133189 183713 50524 57252.2 128918.1 46669.6 17997.3 资料来源：Wind，中国银行研究院（三）公共部门和经济社会发展面临阻碍 2022 年以来，部分地区公共服务面临困难。河南、湖南、广东等地区由于企业亏损、政府补贴不到位先后发生个别城市公交停运事件，多地公务员薪酬较前期有所下调、发放日期推迟。财政收支失衡下“三保”压力陡增。一方面，财政收入端增长乏力。当前

37、，经济下行对财政增收造成显著影响，经济运行的异常波动会引发财政收入的波动。而由于“三保”覆盖群体范围较广，在疫情持续下需要纳入救助的事项和人数显著增加。疫情发生以来，中国失业率抬升，大量中小微企业和个体工商户现金流面临阻碍。2022 年 8 月，中国城镇调查失业率为 5.3%，较上月虽然小幅回落，但仍处于高位。另一方面，财政支出端需要维持刚性。“三保”支出涉及到企业员工和老百姓的切身利益，维持刚性情况下易升难降。为稳定宏观经济大盘，政府稳增长政策持续加码。如果降低近年来维持增长的基础养老金、医保补助资金、最低生活保障等“三保”支出，可能进一步降低市场预期。三、应对措施与未来财政发力空间 未来，

38、经济持续恢复仍离不开财政政策发力，一方面要通过不断优化调整各类政策，推动经济持续恢复，改善财政收入状况。另一方面要充分挖掘现有的财政空间。可考虑使用跨年度预算调节资金和专项债地方结存限额，扩容政策性开发性金融工具，通过REITs、PPP等方式助力盘活存量资产等，进一步拓展财政资金来源。但也要特别注意财政可持续性，平衡好短期稳增长和未来政策空间之间的关系。第一，使用跨年度预算调节资金。2022年跨年度预算调节资金尚有余量。2021年宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）13 财政结余资金规模达 2.5 万亿元左右，其中仅一半资金纳入 2022 年预算，余下 1.24万亿元可用于必

39、要时进一步加大支出。第二，专项债地方结存限额的使用，将是下半年重要的财政增量空间。一方面，8 月人大常委会并未修改今年预算，因此年内不太可能再追加专项债额度；另一方面，往常提前下达明年额度一般会在明年一季度实际使用，年内使用的可能性较低。因此，下半年专项债扩容最可能的途径是通过使用专项债地方结存限额。具体来看，2022 年全国地方政府专项债务限额为 218,185.08 亿元，截至 6 月末，全国专项债务余额为202,645 亿元，专项债地方结存限额为 15,540.08 亿元。8 月 24 日国常会提出要用好5000 多亿元专项债地方结存限额，在 10 月底之前发行完毕。因此，未来还有 1

40、万亿左右的专项债地方结存限额可以使用，以应对未来经济可能出现的超预期情况。当前各省市专项债结存限额差距较大，可能存在限额空间和项目储备之间的错配，制约专项债结存限额的使用效率。全国来看，专项债结转限额，即存量发债空间在1000 亿以上的仅上海和北京两市，500 亿以上的共 12 个省（区、市），不足 100 亿的共有 5 个省市（区、市）。未来，不排除额度跨省调配的可能性，这将进一步打开剩余 1 万亿专项债地方结存限额的使用空间。财政部曾在 2018 年收回深圳市暂未使用的2018 年新增债务限额 170.6 亿元，并对收回额度在全国进行重新分配。若下半年经济下行压力进一步增大，其他财政资金来

41、源受限，不排除通过跨省调配方式更好地使用剩余 1 万亿专项债结转限额的可能性。表 6：各省（区、市）专项债和一般债结存限额情况（亿元）省（区、市）专项债限额-余额 一般债限额-余额 债务限额-余额 北京 1811 696 2507 上海 1727 1520 3247 河南 921 943 1864 江苏 829 1030 1859 福建 742 455 1197 山东 695 457 1152 河北 638 978 1616 四川 631 424 1055 14 2022 年第 44 期（总第 441 期）辽宁 543 469 1012 江西 514 515 1029 广东 509 722 1

42、231 云南 504 780 1284 安徽 464 508 972 浙江 397 209 606 陕西 358 535 893 广西 273 223 496 湖北 261 345 606 贵州 215 278 493 甘肃 215 111 326 新疆 193 366 559 吉林 170 238 408 青海 145 143 288 重庆 143 151 294 海南 130 120 250 内蒙古 113 488 601 山西 113 165 278 天津 90 10 100 宁夏 62 164 226 湖南 50 184 234 黑龙江 37 101 138 西藏 2 56 58 资料

43、来源：Wind，中国银行研究院 第三，政策性开发性金融工具具有杠杆效果好、资金落地快等优势，未来仍有扩容空间。6 月 29 日国常会提出运用政策性开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000 亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。8 月 24 日国常会提出在此基础上，再增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度。从实际使用效果来看，政策性开发性金融工具具有杠杆撬动效应大、资金落地快等优点。农发行基础设施基金从 7 月 15 日国务院批复同意设立开始，截至 8 月 20 日已完成全部 900 亿元的资金投放，支持项目共 500 余个，涵盖市政和产业园区基础设施、交通基础设施、

44、农业农村基础设施和能源基础设施等领域，共拉动项目总投资超万亿元。按照农发行基宏观观察 2022 年第 44 期（总第 441 期）15 础设施基金 1:10 左右的杠杆撬动效应估算，新增的 3000 亿元政策性开发性金融债券额度可拉动总投资超过 3 万亿。第四，REITs、PPP 等方式助力盘活存量资产，带来增量资金。经过多年投资建设，我国在基础设施等领域形成了一大批存量资产，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环，从短期看，有助于拓宽社会投资渠道、合理扩大有效投资，并且降低政府和相关企业的债务风险；从长期看，有助于提升基础设施运营管理水平。5 月 25 日国务院办公厅印发关于进一

45、步盘活存量资产扩大有效投资的意见（以下简称意见），指出要推动地方政府债务率较高、财政收支平衡压力较大的地区，加快盘活存量资产，稳妥化解地方政府债务风险，提升财政可持续能力，合理支持新项目建设。在具体方式上，意见鼓励更多符合条件的基础设施 REITs 项目发行上市，进一步提高推荐、审核效率；鼓励具备长期稳定经营性收益的存量项目采用 PPP模式盘活存量资产，提升运营效率和服务水平。当前，这两种盘活存量资产的方式已经取得了较好效果。据国家发展改革委统计，自 2021年6月21 日首批基础设施REITs试点项目上市，截至 2021 年底，共 11 个 REITs 项目发行上市，涵盖产业园区、高速公路、污水处理、仓储物流、垃圾焚烧发电等重点领域，带动新项目总投资超过 1900亿元，对盘活存量资产、形成投资良性循环产生了良好示范效应。2022 年，在政策鼓励下，基建 REITs 审批明显加快，截至 8 月 15 日，国家发改委现有 6 个项目正在评估，近 20 个较成熟的项目正在加快推进，处于辅导期的项目超过 80 个，预计全年发行量将超过 2021 年，有望带来 2000 亿元以上的资金增量空间。