1、 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 1/18 铅酸、锂电铅酸、锂电基本盘稳固基本盘稳固，切入氢能助力成长切入氢能助力成长 雄韬雄韬股份股份（000027332733）深度研究报告深度研究报告 所属部门：所属部门：行业公司部 分析师：分析师：贺潇翔宇 报告类别：报告类别：公司研究报告 执业证书：执业证书：S01 报告时间：报告时间：2022 年 10 月 10 日 联系方式：联系方式： 北京：北京：东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 6 层，100005 上海：上海：陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 1

2、1 楼，200120 深圳：深圳：福田区福华一路 6 号免税商务大厦 32 层，518000 成都：成都：高新区交子大道 177 号中海国际中心 B 座 17 楼，610041 公司公司概况概况 公司深耕铅酸电池和锂电业务，2017年切入燃料电池领域，发展至今公司已成为集化学电源、新能源储能、动力电池、燃料电池的研发、生产和销售为一体的企业，服务网络遍布全球100多个国家和地区。公司公司主营业务主营业务和财务和财务分析分析 受益于锂电和燃料电池产品的放量，2022年H1公司实现营业收入17.02亿元，同比增长17.11%。分产品看，公司的传统业务铅酸电池贡献约65%的营业收入；锂电业务的占比在

3、近两年明显放大，处在放量上行周期；燃料电池业务随着商业化推广的不断进行，其占比在2022H1亦有所提高。2022H1公司实现归属母公司净利润0.75亿元，同比增长196.19%，业绩得到明显修复。预计随着业务的不断推进，未来公司的业绩将得到进一步改善。行业分析行业分析和公司竞争优势分析和公司竞争优势分析 在氢能领域，示范城市群带头推动2022年1-8月我国燃料电池累计销量达到1888辆，同比增长1.6倍，2022年全年燃料电池装机量有望突破800MW，氢能的产业推广处在加速阶段。基于自身的技术优势和产业经验，公司已完成氢能上中下游全产业布局，推出多款燃料电池系统产品，供应下游整车厂，累计运营里

4、程超过1200万公里，产品性能获得客户认可。公司的燃料电池和电池电堆产能充沛，有望受益于氢能产业示范推广不断深入带来的市场红利。在铅酸电池和锂离子电池领域中，公司主要向UPS和通信领域的客户提供蓄电池解决方案。在“新基建”发展理念的推动下，未来我国在5G基建、数据中心、工业互联网等关键领域的投入和建设力度将不断加大，铅酸电池和锂离子电池作为电源端重要的设备，未来将有望受益于下游应用场景不断丰富和规模持续扩大带来的需求提升。2021年11月湖北雄韬锂电二期项目开工建设，为公司的发展增添源动力。盈利预测盈利预测 预计 2022-2024 年公司可实现营业收入 39.07/51.45/64.36 亿

5、元，归属母公司净利润1.65/2.50/3.34 亿元。公司 EPS 分别是 0.43/0.65/0.87，当前股价对应 PE 分别37.06/24.39/18.27。风险提示风险提示 新产能投产不及预期风险、氢能行业推广不及预期风险、燃料电池成本下降不及预期风险。川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 2/18 盈利盈利预测与预测与估值估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万)3110.28 3907.48 5144.64 6435.71 +/-%22.13%25.63%31.66%25.10%归属母公司净利润(

6、百万)-421.65 164.54 250.01 333.72 +/-%-652.88%139.02%51.94%33.48%EPS(元)-1.10 0.43 0.65 0.87 PE-14.46 37.06 24.39 18.27 资料来源：iFind 估值，川财证券研究所 注：预测参考日期为 2022 年 10 月 10 日 VYlZdUkWxU9UsZrWaQbPaQoMrRpNmOiNnMrRfQoPtP8OqRrRuOnMtQxNqNrQ 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 3/18 正文正文目录目录 一、公司概况.5 1.1

7、公司发展历程.5 1.2 民营控股、股权相对集中.5 二、公司主营业务和财务分析.6 2.1 专注蓄电池业务领域.6 2.2 锂电和燃料电池业务带动营业收入增长.7 2.2 业绩修复期，利润明显改善.8 三、行业分析.9 3.1“新基建”推动电源设备需求.9 3.2 氢能产业化发展加速.9 四、公司近年重大资本运作情况.10 4.1 公司近年重大资本运作情况.10 4.2 2020 增发概述.10 五、公司竞争优势分析.11 5.1 铅酸电池和锂电业务深度服务 UPS 和通信领域.11 5.2 燃料电池领域实力雄厚，氢能产业上中下游协同发展.11 六、盈利预测.13 6.1 盈利预测.13 6

8、.2 估值比较.14 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 4/18 图表目录图表目录 图 1：公司主要发展历程.5 图 2：公司股权结构.5 图 3：前置端子 CT 铅酸电池.6 图 4：V-LFP 48V 5G 磷酸铁锂电池.6 图 5：VISH-84A 燃料电池.6 图 6：VISH-130B 燃料电池.6 图 7：公司整体营业收入和增速情况.7 图 8：不同类型业务的营业收入占比情况.7 图 9：公司境内外营业收入情况.7 图 10：公司整体毛利和毛利率情况.8 图 11：不同类型业务的毛利占比情况.8 图 12：公司期间费用率情况

9、.8 图 13：公司归属母公司净利润情况.8 图 14：我国铅酸电池产量.9 图 15：我国锂离子电池产量.9 图 16：我国燃料电池汽车销量情况.10 图 17：我国燃料电池装机量.10 图 18：公司的 UPS 和通信领域客户资源.11 图 19：公司已运营的加氢站.12 图 20：下游整车合作伙伴.14 表 1：公司近年重大资本运作情况.10 表 2：公司的燃料电池发动机系统产品.12 表 3：公司现有产能和规划情况.12 表 4：公司分业务收入（百万元）和毛利率假设.14 表 5：可比公司估值.14 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要

10、声明 5/18 一、一、公司公司概况概况 1 1.1.1 公司发展历程公司发展历程 公司成立于1994年，以铅酸电池业务起步。2003年成立雄韬锂电有限公司进入锂电行业，随着国内电池行业规模的不断扩大，公司先后在湖北和越南建设生产基地，同时在海外多地设立销售网点，业务拓展至全球市场。2017年公司正式进入氢能源产业，2019年雄韬氢雄燃料电池电堆产线正式投产。发展至今公司已成为集化学电源、新能源储能、动力电池、燃料电池的研发、生产和销售为一体的企业，服务网络遍布全球100多个国家和地区。图图 1 1：公司主要发展历程公司主要发展历程 资料来源：公司官网，川财证券研究所 1 1.2.2 民营控股

11、、股权相对集中民营控股、股权相对集中 董事长张华农先生通过直接和间接的方式共持有公司39.10%的股权，是公司的实际控制人，其夫人徐可蓉女士持有公司3.23%的股权，两人累计持有42.33%，股权分布相对集中稳定。公司最大的股东是张华农和徐可蓉夫妇共同持有的深圳市三瑞科技发展有限公司。公司旗下多家控股企业，涉及铅酸电池、锂离子电池、燃料电池的生产、销售等环节，多元化布局形成良好的协同效应。图图 2 2：公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 6/18 二、二、公司公司主

12、营主营业务业务和财务和财务分析分析 2 2.1.1 专注蓄电池业务领域专注蓄电池业务领域 公司主要从事化学电源、新能源储能、动力电池、燃料电池的研发、生产以及销售业务，主要产品涵盖阀控式密封铅酸蓄电池、锂离子电池、燃料电池三大品类，产品矩阵丰富，广泛服务于通讯、电动交通工具、储能、电力、UPS、IDC数据中心等行业领域的客户，提供完善的电源产品应用于技术服务。图图 3 3：前置端子前置端子 CTCT 铅酸电池铅酸电池 图图 4 4：V V-LFPLFP 4848V V 5 5G G 磷酸铁锂电池磷酸铁锂电池 资料来源：公司官网，川财证券研究所 资料来源：公司官网，川财证券研究所 图图 5 5：

13、VISHVISH-8484A A 燃料电池燃料电池 图图 6 6：VISHVISH-130B130B 燃料电池燃料电池 资料来源：公司官网，川财证券研究所 资料来源：公司官网，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 7/18 2 2.2.2 锂电和燃料电池业务带动营业收入增长锂电和燃料电池业务带动营业收入增长 公司整体营业收入从2013年的16.50亿元增长到2021年的31.10亿元，年复合增速为8.24%。受益于锂电和燃料电池产品的放量，2022年H1公司营业收入达到17.02亿元，同比增长17.11%，增速达到历史较高水

14、平。分产品看，公司的传统业务铅酸电池贡献约65%的营业收入；锂电业务的占比在近两年明显放大，处在放量上行周期；燃料电池业务随着商业化推广的不断进行，其占比在2022H1亦有所提高。分区域看，公司在境外的营业收入占比从2013年的56.22%提升至2022H1的71.12%，贡献了近几年公司营收端的主要增量部分。图图 7 7：公司公司整体营业收入整体营业收入（百万百万元、左轴）和元、左轴）和增速增速情况（右轴）情况（右轴）图图 8 8：不同不同类型类型业务的业务的营业收入营业收入占比占比情况情况 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 图图

15、 9 9：公司境内外营业收入情况（百万元）公司境内外营业收入情况（百万元）资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05000250030003500公司整体营业收入增速0%20%40%60%80%100%200212022H1铅酸蓄电池锂离子电池燃料电池其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500025002000022H1境内营业收入境外营业收入境内营业收入占比境外营业收入占比 川

16、财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 8/18 2 2.2.2 业绩修复期，利润明显改善业绩修复期，利润明显改善 2018年以来，受益于新能源行业的蓬勃发展以及氢能源示范推广的不断进行，公司锂电和燃料电池业务的毛利占比提升明显，2022H1两者合计毛利的占比已达到46.66%。随着公司规模的增长，公司的期间费用率处在下降区间，2022H1公司实现归属母公司净利润0.75亿元，同比增长196.19%，业绩同比2021年得到修复。预计随着锂电和燃料电池业务的稳步推进，公司的业绩将得到进一步提升。图图 1010：公司整体毛利（百万元、左轴）和毛公司

17、整体毛利（百万元、左轴）和毛利率情况（右轴）利率情况（右轴）图图 1111：不同不同类型类型业务的毛利占比业务的毛利占比情况情况 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 图图 1212：公司期间费用率情况公司期间费用率情况 图图 1313：公司公司归属母公司归属母公司净利润情况（百万元）净利润情况（百万元）资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 0%5%10%15%20%00500600公司整体毛利公司整体毛利率-20%0%20%40%60%80%100%201

18、820022H1铅酸蓄电池锂离子电池燃料电池其他-5%0%5%10%15%20%销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率-500-400-300-300归属母公司净利润 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 9/18 三、三、行业分析行业分析 3 3.1.1“新基建”推动电源设备需求“新基建”推动电源设备需求 在税收压力和环保要求的背景下，近些年我国部分铅酸电池产能转移至海外，整体产量增速有所放缓。相比于铅酸电池，锂离子电池具有容量大、长寿命、安全性能高、无污染等特点，在下游消费电

19、池市场形成对铅酸电池的逐步替代。在“新基建”发展理念的推动下，未来我国在5G基建、数据中心、工业互联网等关键领域的投入和建设力度将不断加大，铅酸电池和锂离子电池作为电源端重要的设备，未来将有望受益于下游应用场景不断丰富和规模持续扩大带来的需求提升。图图 1414：我国我国铅酸电池产量（万千伏安时）铅酸电池产量（万千伏安时）图图 1515：我国锂我国锂离子电池产量（万个）离子电池产量（万个）资料来源：国家统计局，iFinD，川财证券研究所 资料来源：国家统计局，iFinD，川财证券研究所 3 3.2.2 氢能氢能产业化发展加速产业化发展加速 2021年8月我国批复京津冀、上海及广东氢能推广示范区

20、，2021年12月批复河南及河北示范应用城市群。在示范城市群的带头推动下，2022年1-8月我国燃料电池累计销量达到1888辆，同比增长1.6倍，销量提升明显。随着燃料电池技术迭代升级以及成本下降，我国燃料电池的装机量从2017年的37.8MW提高到2021年的172.7MW，年复合增速达到47.2%，预计2022年燃料电池装机量将突破800MW。未来随着我国各地区氢能产业政策的不断落地实施，燃料电池企业的产业化发展有望提速，规模效应带动燃料电池系统成本进一步降低，将有助于推动燃料电池汽车的商业化进展，形成良性闭环。-15%-10%-5%0%5%10%15%0500000

21、0025000300002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国铅酸电池产量增速0%10%20%30%40%50%050000000020000002500000中国锂离子电池产量增速 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 10/18 图图 1616：我国燃料电池汽车销量情况（辆）我国燃料电池汽车销量情况（辆）图图 1717：我国锂离子电池产量（万个）我国锂离子电池产量（万个）资料来源：中汽协，川财证券研究所 资料来源：高工产研氢电研究所，灼识咨询，川财证券研究所 四、四、公司近年重大资

22、本运作情况公司近年重大资本运作情况 4.1 4.1 公司近年重大资本运作情况公司近年重大资本运作情况 表表 1 1：公司近年重大资本运作关键时间节点和状态：公司近年重大资本运作关键时间节点和状态 序号序号 重要资本运作重要资本运作 状态状态 时间时间 1 增发股票 完成 2020/09/08 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 4 4.2 2020.2 2020 增发概述增发概述 公司在2020年2月发布增发预案，拟募集不超过9.95亿元的资金，投向武汉雄韬氢燃料电池动力系统产业化基地建设项目、深圳雄韬氢燃料电池产业园项目、深圳雄韬氢燃料电池电堆研发项目以及补充流动资金。2020年

23、9月公司完成股票增发，净募集金额为6.40亿元。规划的武汉雄韬氢燃料电池动力系统产业化基地建设项目和深圳雄韬氢燃料电池产业园项目的建设周期均为36个月，预计2024年达产，建成后将提升公司燃料电池动力系统、电池电堆等的产能，完善公司在燃料电池产业链的布局，增强公司在燃料电池领域的整体竞争力；深圳雄韬氢燃料电池电堆研发项目将提升公司在氢能动力领域的研发实力，增强技术储备。0500025003000燃料电池汽车销量-100%0%100%200%300%400%0200040006000800010000中国燃料电池装机量增速 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券

24、有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 11/18 五、五、公司竞争优势分析公司竞争优势分析 5 5.1.1 铅酸电池和锂电业务深度服务铅酸电池和锂电业务深度服务 UPSUPS 和通信领域和通信领域 在传统业务铅酸电池和锂电领域中，公司主要向UPS和通信领域的客户提供蓄电池解决方案。自成立以来，公司积极投入资源研发铅酸电池和锂离子电池，已形成丰富且互补的产品矩阵；同时，公司高度重视产品质量控制工作，旗下电池制造企业均通过ISO9001 国际质量管理体系认证，公司的主导产品先后获得美国UL认证、欧盟CE认证、德国VDS认证等国际认证。公司积极布局海外生产基地，通过整合境内外生产基地，有效降低成

25、本，提升响应速度；完善销售渠道和服务网络，提升服务效率。发展至今，公司的产品获得多家国内外知名客户的认可，并积累了大量的客户资源，成为公司长久立足于蓄电池领域的根基。锂离子电池基于其放电效率高、使用寿命长、无污染等特点，在通讯、电动车、储能、UPS、数据中心等领域将逐步替代铅酸电池。公司顺应该趋势，主动引导铅酸需求用户转向锂电，同时积极扩大锂电产能（2021年11月湖北雄韬锂电二期项目开工建设），为公司的发展增添源动力。图图 1818：公司的公司的 UPSUPS 和通信领域客户资源和通信领域客户资源 资料来源：公司官网，川财证券研究所 5 5.2.2 燃料电池领域实力雄厚，燃料电池领域实力雄厚

26、，氢能氢能产业上中下游产业上中下游协同发展协同发展 公司旗下的雄韬氢雄拥有一支200人规模的高端人才团队，汇聚十余位从业10年以上的氢能行业领军任务和资深技术专家，联合同济大学、华南理工大学、太原理工大学和武汉理工大学组建产学研一体化的路线。在电池电堆方面，公司的产品覆盖42-150kW，实现核心零部件国产化，技术上已达到国内领先水平。预计公司将在2022年底推出200kW、功率密度4.3kW/L的样机，2023年推出新一代W系列电堆产品，设计功率超过200kW，功率密度达到6.0kW/L，并具有超长寿命的特点，满足重卡等工程车辆需求，产品迭代处在稳步推进中。在燃料电池发动机领域，公司的产品覆

27、盖52-130kW，已在不同车型得到应用；川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 12/18 公司的燃料电池发动机VISH-130A已通过中汽研中国合格评定国家认可委员会（CNAS）实验室认证，电堆功率145kW，发动机系统净输出130kW，是现阶段我国通过CNAS认证的最大功率氢燃料电池发动机，未来公司将朝向更大功率的发动机领域迈进。现阶段公司已在武汉、深圳、大同、广州、青岛等地建设产业园，其中电池电堆年产能达到10000套，燃料电池发动机系统年年产能达到30000套。公司的产能规划目标宏大，旗下五大产业园协同发展，致力于成为我国氢能源产业

28、的领军企业。表表 2 2：公司的燃料电池发动机系统产品公司的燃料电池发动机系统产品系列丰富系列丰富 资料来源：公司官网,，川财证券研究所 表表 3 3：公司现有产能和规划情况公司现有产能和规划情况 资料来源：公司官网,公司公告，川财证券研究所 在制氢环节，公司坚持自行研发的道路，目前在铝制氢领域取得阶段性成果；此外公司通过与多家能源企业保持长期合作的方式，保障氢气供给。在加氢环节，公司目前运营的加氢站共3座，分别是汉南加氢站（华中地区首座固定式加氢站，日供氢能力1000kg）、大同制氢加氢一体站（国内首座制氢加氢一体站，日供氢能力1000kg）和阳泉加氢站（日供氢能力500kg），此外有多个加

29、氢站项目同时推进中；同时公司参股的企业在国内建设运营的加氢站数量达到20余座。图图 1919：公司公司已运营已运营的的加氢站加氢站 资料来源：公司官网，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 13/18 截止到2022年上半年，已有搭载公司燃料电池发动机系统的20款燃料电池客车、49款燃料电池卡车/底盘和5款工程机械领域应用车型进入工信部公告目录。现有包括公交、重卡、物流车合计390辆燃料汽车投入示范运营，分别投放在上海、武汉、大同、广州、佛山、荆门、阳泉等示范区，累计运营里程超过1200万公里，运营状态良好，系统可靠性在-3

30、0-42及港口高温高盐等恶劣环境中得到验证。图图 2020：下游整车合作伙伴下游整车合作伙伴 资料来源：公司官网，川财证券研究所 六、六、盈利预测盈利预测 6 6.1.1 盈利预测盈利预测 我们对我们对2 2年公司分业务年公司分业务盈利情况做出如下预测盈利情况做出如下预测：（1）铅酸电池和锂离子电池业务：公司从事铅酸电池和锂离子电池业务多年，实力雄厚，地位稳固，且两项业务形成互补。假设公司的铅酸电池业务保持稳定，2022-2024年营业收入为21.12/21.33/21.33亿元，毛利率稳定在12%；随着锂电产能的逐步投产，公司的锂电业务将迎来增长，预计2022-

31、2024年贡献收入16.72/27.59/38.62亿元，毛利率分别是20%/20.5%/21%。（2）燃料电池业务：公司已完成氢能产业链的布局，产能充足，未来随着氢能推广不断深入，公司的燃料电池业务将迎来快速成长期，预计 2022-2024年贡献收入1.23/2.52/4.40亿元，毛利率分别是39%/39.5%/40%。预计 2022-2024 年公司可实现营业收入 39.07/51.45/64.36 亿元，归属母公司净利润1.65/2.50/3.34 亿元。公司 EPS 分别是 0.43/0.65/0.87，当前股价对应 PE 分别37.06/24.39/18.27。川财证券川财证券研究

32、报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 14/18 表表 4 4：公司分业务收入公司分业务收入（百万元）（百万元）和毛利率假设和毛利率假设 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所 6 6.2.2 估值比较估值比较 估值要点如下：2022 年 10 月 10 日，股价 15.87 元，对应市值 60.97 亿元,2022-2024年 PE 约为 37.06 倍、24.39 倍和 18.27 倍。根据灼识咨询的统计，我国燃料电池的装机量从 2017 年的 37.8MW 提高到 2021 年的 172.7MW，年复合增速达到 46.20%，预计 2022年燃料

33、电池的装机量将突破 800MW。公司的燃料燃料电池系统、燃料电池电堆产能充足，并积累了大量优质的下游客户资源，预计随着氢能产业推广逐步深入，公司氢能业务将迎来成长期。首次覆盖，我们给予“增持”评级。表表 5 5：可比公司估值：可比公司估值 资料来源：公司公告，iFinD，川财证券研究所，数据更新于2022年10月10日 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 15/18 盈利预测盈利预测 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 16/18 风险提示风险提示 新产能投产不及预期风险新产能投产不

34、及预期风险 氢能行业推广不及预期风险氢能行业推广不及预期风险 燃料电池成本下降不及预期风险燃料电池成本下降不及预期风险 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 17/18 川财证券川财证券 川财证券有限责任公司成立于 1988 年 7 月,前身为经四川省人民政府批准、由四川省财政出资兴办的证券公司,是全国首家由财政国债中介机构整体转制而成的专业证券公司。经过三十余载的变革与成长,现今公司已发展成为由中国华电集团资本控股有限公司、四川省国有资产经营投资管理有限责任公司、四川省水电投资经营集团有限公司等资本和实力雄厚的大型企业共同持股的证券公司。

35、公司一贯秉承诚实守信、专业运作、健康发展的经营理念,矢志服务客户、服务社会,创造了良好的经济效益和社会效益;目前,公司是中国证券业协会、中国国债协会、上海证券交易所、深圳证券交易所、中国银行间市场交易商协会会员。研究所研究所 川财证券研究所目前下设北京、上海、深圳、成都四个办公区域。团队成员主要来自国内一流学府。致力于为金融机构、企业集团和政府部门提供专业的研究、咨询和调研服务，以及投资综合解决方案。川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 18/18 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以

36、勤勉尽责的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。行业公司评级行业公司评级 证券投资评级：以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内证券的绝对收益为分类标准。30%以上为买入评级；15%-30%为增持评级；-15%-15%为中性评级；-15%以下为减持评级。行业投资评级：以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内行业相对市场基准指数的收益为分类标准。30%以上为买入评级；15%-30%为增持评级；-15%-15%为中性评级；-15%以下为减持评级。重要重要声明声明 本报

37、告由川财证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供川财证券有限责任公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户，与本公司无直接业务关系的阅读者不是本公司客户，本公司不承担适当性职责。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非本公司客户接收到本报告，请及时退回并删除，并予以保密。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本

38、报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具

39、体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。根据本公司产品或服务风险等级评估管理办法，上市公司价值相关研究报告风险等级为中低风险，宏观政策分析报告、行业研究分析报告、其他报告风险等级为低风险。本公司特此提示，投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，也不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。本公司及作者在自身

40、所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。投资者应当充分考虑到本公司及作者可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人

41、员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“川财证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经川财证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本提示在任何情况下均不能取代您的投资判断，不会降低相关产品或服务的固有风险，既不构成本公司及相关从业人员对您投资本金不受损失的任何保证，也不构成本公司及相关从业人员对您投资收益的任何保证，与金融产品或服务相关的投资风险、履约责任以及费用等将由您自行承担。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：000000029399