1、证券研究报告|深度报告|光伏设备 http:/ 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 欧晶科技(001269)报告日期：2022 年 10 月 16 日 小而美的石英坩埚龙头，技术小而美的石英坩埚龙头，技术+客户保障长期竞争优势客户保障长期竞争优势 欧晶科技欧晶科技深度报告深度报告 投资要点投资要点 国内领先的石英坩埚制造企业，绑定大客户助力行稳致远国内领先的石英坩埚制造企业，绑定大客户助力行稳致远 公司是国内领先的石英坩埚制造企业，主营业务为石英坩埚产品、硅材料清洗服务、切削液处理服务。2019 年至 2021 年公司营收分别为 5.74 亿元、5.60 亿元、8.48 亿元，同比增长

2、 4.68%、-2.42%、51.53%，归母净利润分别为 0.59 亿元、0.85 亿元、1.33 亿元，同比分别增长 17.10%、45.23%、56.86%。2022H1 公司实现营业收入 5.81亿元，同比增长 35.72%，归母净利润 0.92 亿元，同比增长 23.65%。石英坩埚：石英坩埚：光伏光伏+半导体双半导体双轮驱动景气向上轮驱动景气向上，客户，客户+原材料为主要壁垒原材料为主要壁垒 石英坩埚是拉晶环节的必备耗材，受到光伏、半导体双轮驱动景气维持高位，我们预计 2022 年石英坩埚需求量约 62.04 万个，对应市场空间 40.32 亿元。从竞争格局来看，石英坩埚供给分散，

3、未来绑定大客户、石英砂资源充裕的厂商有望突围。欧晶科技作为石英坩埚唯一上市公司：1）深入绑定 TCL 中环的同时积极发展新客户，2019年-2021 年对 TCL 中环的销售收入逐年增加，2019-2021 年对其销售额占营业收入的比例分别为 86.52%、90.61%、89.12%，同时近三年，公司分别新增客户 15、18、21家，客户结构持续优化；2）与全球最大的高纯天然石英砂供应商西比科是战略合作关系，锁定产业链紧缺的石英砂环节，2019 年-2021 年向其中国代理商（北京雅博）采购高品质石英砂占当年采购总额的比例分别为 29.39%、20.83%、12.42%。硅材料清洗：自动化为发

4、展重点，降本增效摆脱劳动密集硅材料清洗：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集 硅材料清洗作为拉晶环节配套服务，受到下游光伏扩产拉动显著，2022年预计市场空间 28.62 亿元，同比增长 68%。其中硅材料清洗厂商多为硅片厂配套，具有规模小、劳动力密集的特点，我们认为未来拥有规模优势和自动化降本能力的公司有望脱颖而出：1）规模优势：群达环保（2018年新三板摘牌）2018年营业收入仅2723万元，同年欧晶科技硅清洗业务收入 1.57亿，具有显著规模优势；2）降本能力：2018-2021年之间人工成本均占硅材料服务成本 40%以上，而欧晶积极推进降本增效，单位人工效率稳定增长，2018-202

5、1 年硅材料清洗业务生产效率分别为 7.1、8.8、10.3、10.7 吨/人，人均效率不断提高。盈利预测与估值盈利预测与估值 首次覆盖，首次覆盖，给予给予“买入”评级。“买入”评级。公司是石英坩埚行业龙头，受益光伏装机需求快速增长及大客户产能加速扩张。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润 1.95、3.01、3.96亿元，对应 EPS 分别为 1.42、2.19、2.88 元/股，对应 PE 分别为 26、17、13 倍。我们选取光伏耗材板块的金博股份（碳碳热场龙头供应商）、天宜上佳（碳碳热场新秀，2021 年扩产 2000 吨）、石英股份（高纯石英砂国内龙头）作为同行业可比公司，

6、可比公司 2022-2024 年平均 PE 为 46、27、20 倍。给予公司给予公司 2023 年行业平均年行业平均 27倍估值，对应目标市值倍估值，对应目标市值 81.27 亿元，对应当前股价有亿元，对应当前股价有 63%涨幅。涨幅。风险提示风险提示 全球光伏装机需求不及预期；原材料价格快速上涨；单一客户集中度较高。投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：张雷分析师：张雷 执业证书号：S04 分析师：陈明雨分析师：陈明雨 执业证书号：S03 研究助理：尹仕昕研究助理：尹仕昕 基本数据基本数据 收盘价￥36.30 总市

7、值(百万元)4,988.55 总股本(百万股)137.43 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 848.40 1669.58 2613.22 3061.50 (+/-)(%)51.53%96.79%56.52%17.15%归母净利润 133.43 194.98 301.22 396.22 (+/-)(%)56.86%46.14%54.48%31.54%每股收益(元)0.97 1.42 2.19 2.88 P/E 37 26 17 13 资料来源：浙商证券研究所 -27%-9%8%2

8、6%44%61%22/0922/10欧晶科技深证成指欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 2/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 1)盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为：1.95、3.01、3.96亿元，同比增长 46.14%、54.48、31.54%，对应 EPS 分别为 1.42、2.19、2.88 元/股；2)估值指标：我们选取光伏行业耗材公司金博股份、天宜上佳、石英股份为可比公司，对应 2023 年 PE 均值为 27 倍。对应欧晶科技 2023 年目标市值 81.27 亿

9、元，对应当前市值仍有 63%上涨空间；3)目标价格：59.32 元/股；4)投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。关键假设关键假设 1)石英坩埚：假设 2022-2024 年销量 13、20、26 万只，售价 6500、7900、7500元/只，单位成本 4869、6130、5665 元/只；2)硅材料清洗业务：假设 2022-2024 年销量 27、34、36 万吨，单位成本 1860、1840、1760 元/吨，毛利率 20%、21%、22%；3)硅片切割液在线回收：假设 2022-2024 年销量维持 40%增速，单吨成本 32、30、28 元/吨，毛利率 31%、32%、33%。我们与

10、市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 1）市场观点：石英坩埚环节壁垒较低，竞争格局分散。我们认为：过去石英坩埚厂商规模普遍较小，多为下游硅片厂商配套生产，现在随着 N 型电池片、大尺寸硅片渗透率提升，石英坩埚需要满足高纯度、使用寿命长等要求，产品性能要求的提高将筛选出拥有技术实力、深耕行业的优秀企业，竞争格局有望逐步改善。2）市场观点：高纯石英砂供给紧缺导致石英坩埚盈利能力受到挤压。我们认为：虽然高纯石英砂占石英坩埚原材料占比超过 60%，但是石英坩埚占下游硅片成本较小，同时石英坩埚是拉晶环节的必备耗材，其品质将显著影响拉晶质量以及生产安全性，因此盈利能力韧性较强。股价上涨的催化因素股价上涨

11、的催化因素 全球光伏装机需求超预期；公司新增产能落地进度超预期；公司客户拓展进度超预期。风险提示风险提示 全球光伏装机需求不及预期；原材料价格快速上涨；单一客户集中度较高。QVlZdUiYwV8VqXpUbRaO7NpNrRnPoMjMmNnNiNnMtM7NoPqQvPpOtQNZpOqO欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 3/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 石英坩埚核心供应商，光伏高景气驱动快速增长石英坩埚核心供应商，光伏高景气驱动快速增长.5 2 石英坩埚：石英环节供给紧缺，客户石英坩埚：石英环节供给紧缺，客户+原材料为主要壁垒原材料为主要壁垒.

12、7 2.1 石英坩埚是拉晶环节核心耗材，光伏与半导体双轮驱动.7 2.2 竞争格局相对分散，石英砂和客户资源为突围关键.10 2.3 深度绑定硅片龙头 TCL 中环，锁定西比科石英砂资源.13 3 硅材料清洗：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集硅材料清洗：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集.16 3.1 硅材料清洗业务高度绑定下游厂商，自动化为发展重点.16 3.2 积极推进自动化进程，目前处于硅清洗领域前列.19 4 盈利预测与估值盈利预测与估值.20 4.1 盈利预测.20 4.2 估值与投资建议.23 5 风险提示风险提示.23 欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 4

13、/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司业务结构布局.5 图 2：2017-2022H1 公司营业收入及增速（单位：百万元、%）.5 图 3：2017-2022H1 公司归母净利润及增速（单位：百万元、%）.5 图 4：2017-2021 年公司主营业务收入构成（单位：%）.6 图 5：2017-2022H1 公司销售毛利率、净利率情况（单位：%）.7 图 6：2017-2021 年公司分业务毛利率情况（单位：%）.7 图 7：公司股权结构（截至 2022 年三季报）.7 图 8：石英坩埚用于单晶拉制示意图.8 图 9：石英坩埚示意图.8 图 10：石英坩埚生产

14、工艺流程.8 图 11：2019-2021 年石英坩埚业务的主要成本构成（单位：%）.8 图 12：2021-2030E 不同类型硅片市场占比变化趋势（单位：%）.9 图 13：2021-2030E 不同尺寸硅片市场占比变化趋势（单位：%）.9 图 14：2018-2022E 年全球半导体硅片出货面积及增速（单位：百万平方英尺；%）.10 图 15：2019 年光伏硅片产能市占率（单位：%）.11 图 16：2021 年光伏硅片产能市占率（单位：%）.11 图 17：2015-2021 年中国石英砂市场价格走势（单位：元/吨）.12 图 18：2019-2021 年对 TCL 中环的销售收入及

15、占公司营业收入的比例（单位：百万元、%）.13 图 19：2019-2021 年公司石英坩埚产品产能及产量（单位：万只）.15 图 20：2019-2021 年公司与北京雅博关联采购金额占公司总采购金额占比（单位：%）.16 图 21：硅材料清洗工艺流程.17 表 1：中内层砂与外层砂的对比.9 表 2：石英坩埚市场空间测算（单位：GW、g/W、万吨、kg/日/个、h/个、万个、元/个、亿元）.10 表 3：国内主要的石英坩埚供应商.11 表 4：全球主要石英砂企业对比.12 表 5：公司已签订正履行的重要销售合同（单位：万元）.13 表 6：本次募集资金投资项目情况.14 表 7：高纯石英砂

16、行业主要矿产资源汇总（单位：万吨）.15 表 8：硅清洗服务公司和硅片生产商地理分布.17 表 9：2021-2025E 硅材料清洗业务市场空间测算（单位：GW、吨/MW、万吨、元/吨、亿）.18 表 10：硅材料清洗业务同业对比.18 表 11：2017-2021 年硅材料清洗业务单吨成本拆分（单位：元/吨）.19 表 12：2019-2021 年硅材料清洗服务收益分析（单位：元/吨）.19 表 13：2018-2021 年公司硅材料清洗业务单位人工拆分（单位：吨、万元、人、元/人、吨/人、元/吨）.20 表 14：2016-2023ETCL 中环单晶硅片产能（单位：GW，%）.20 表 1

17、5：公司硅材料清洗战略合作协议（截至招股书签署日:2022 年 8 月 29 日）.20 表 16：公司业务拆分及预测（单位：百万元，%）.22 表 17：可比公司盈利预测与估值（单位：元，亿元，元/股）.23 表附录：三大报表预测值.24 欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 5/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 石英坩埚核心供应商，石英坩埚核心供应商，光伏高景气驱动快速增长光伏高景气驱动快速增长 公司是国内领先的石英坩埚制造企业，布局石英坩埚、硅材料清洗、切割液处理等三公司是国内领先的石英坩埚制造企业，布局石英坩埚、硅材料清洗、切割液处理等三大业务。大业务。公司于 20

18、11 年正式成立，2016 年 4 月 12 日在全国中小企业股份转让系统正式挂牌。公司产品和服务广泛分布于光伏和半导体产业，主营业务围绕配套单晶硅材料展开，其中主要包括石英坩埚研发生产、石英件制造、硅材料清洗、硅片切割液在线回收处理等，服务于太阳能及半导体单晶硅棒硅片的生产和回收利用。2019 年欧晶已试制成功并批量制造 26-36 英寸太阳能和半导体石英坩埚。图1：公司业务结构布局 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 光伏需求快速增长、大客户顺利突破，驱动公司业务稳健增长。光伏需求快速增长、大客户顺利突破，驱动公司业务稳健增长。2019-2021 年公司营收分别为 5.74 亿元、5.60

19、 亿元、8.48 亿元，同比分别增长 4.68%、-2.42%、51.53%，2017年至 2021 年公司营收复合增长率为 25.23%，2021 年收入高增主要系石英坩埚业务收入快速增长；2019-2021 年公司归母净利润分别为 0.59 亿元、0.85 亿元、1.33 亿元，同比分别增长 17.10%、45.23%、56.86%，2017-2021 年公司归母净利润复合增长率达 20.54%，主要因为公司石英坩埚、硅材料清洗业务在收入快速增长的同时维持了稳定的盈利水平。2022H1 公司实现营业总收入 5.81 亿元，同比增长 35.72%；实现归母净利润 0.92 亿元，同比增长 2

20、3.65%。图2：2017-2022H1 公司营业收入及增速（单位：百万元、%）图3：2017-2022H1 公司归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所-10%0%10%20%30%40%50%60%70%005006007008009002002020212022H1营业收入（百万元）同比增长(%)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02040608002002020212022H1归母净利润(百万元）同

21、比增长（%)欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 6/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 石英坩埚与硅材料的回收、清洗为主要收入构成。石英坩埚与硅材料的回收、清洗为主要收入构成。2019-2021 年，石英坩埚与硅材料的回收、清洗合计占公司营业收入 75.58%、90.29%、85.82%，是公司的主要收入来源。其其中中：1）硅材料的回收、清洗）硅材料的回收、清洗：2019-2021 年占公司营业收入比例分别为 42.91%、55.85%、50.31%，受到下游硅片扩产的拉动，收入占比逐年稳定增加，目前是公司最大的收入来源；2）石英坩埚）石英坩埚：2019-2021 年收入占比分

22、别为 32.67%、34.44%、35.51%，由于坩埚是拉晶环节必备耗材，需求刚性，在过去三年维持稳定的收入占比；3）硅片切割液在线回收处）硅片切割液在线回收处理：理：2019-2021 年占公司营业收入 5.93%、6.25%、7.58%，近年维持较为稳定的收入占比。图4：2017-2021 年公司主营业务收入构成（单位：%）资料来源：Wind，浙商证券研究所 2019-2021 公司公司盈利能力盈利能力逐年提升逐年提升，22H1 实现毛利率实现毛利率 26.42%，净利率，净利率 15.84%。2019-2021 年，公司销售毛利率分别为 22.98%、27.03%、26.26%，销售净

23、利率分别为 10.21%、15.19%、15.73%，利润水平自 18 年起稳中有升，主要原因为 2018 年颁布“531”新政影响终端装机需求，全产业链承压，19-21 年装机需求恢复，公司盈利能力回归正常水平。2022H1 公司实现毛利率 26.42%，净利率 15.84%，毛利水平维持历史中枢水平。石英坩埚、切割液回收业务利润石英坩埚、切割液回收业务利润率持续提升，率持续提升，硅材料回收、清洗业务协议降价硅材料回收、清洗业务协议降价导致导致利利润率润率出现下降出现下降。2019-2021 年：1）石英坩埚业务毛利率分别为 25.22%、31.47%、38.14%，主要为了顺应下游客户的硅

24、片大尺寸化、连续投料等趋势，对公司产品的尺寸、使用寿命提出更高要求，利润水平上升；2）硅材料的回收、清洗业务毛利率分别为 22.76%、25.75%、19.48%，2021 年利润水平出现显著下降，主要原因是公司与下游客户进行年度谈判价格时协议降价，同时公司扩产、改造车间导致了成本增加；3）硅片切割液在线回收处理：毛利率分别为 14.24%、23.01%、30.07%，利润水平显著提升，主要是公司生产规模快速增长，规模优势推动了单位成本的下降，利润率稳步提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021硅材料的回收、清洗石英坩埚硅片

25、切割液在线回收处理综合水处理其他主营欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 7/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图5：2017-2022H1 公司销售毛利率、净利率情况（单位：%）图6：2017-2021 年公司分业务毛利率情况（单位：%）资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 公司目前无实控人，张敏、张良兄弟间接持有公司目前无实控人，张敏、张良兄弟间接持有 31.83%投票权，为公司第一大股东。投票权，为公司第一大股东。截至 2022 年三季报，公司三大股东余姚恒星、华科新能、万兆慧谷分别持有公司31.83%、24.57%、18.60%的股份，

26、股权穿透之后无单一股东对公司拥有 50%以上投票权。其中，公司董事长、总经理张良，公司董事张敏通过持股余姚恒星间接拥有 31.83%投票权，对公司决策有重大影响力，同时张良先生与张敏先生为兄弟关系。其中欧通、欧川、欧清主要负责公司的硅材料清洗业务以及切削液处理业务的经营管理，石英坩埚业务主要由母公司负责。图7：公司股权结构（截至 2022 年三季报）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2 石英坩埚：石英环节供给紧缺，客户石英坩埚：石英环节供给紧缺，客户+原材料为主要壁垒原材料为主要壁垒 2.1 石英坩埚是拉晶环节核心耗材，光伏与半导体双轮驱动石英坩埚是拉晶环节核心耗材，光伏与半导体双轮驱动 石

27、英坩埚是单晶硅拉棒环节石英坩埚是单晶硅拉棒环节的消耗品，使用寿命的消耗品，使用寿命 300-400 小时，属于高频易耗品。小时，属于高频易耗品。在单晶硅片的生产过程中，因为石英材料具备耐高温、高纯度等特性，常用来制作成石英坩0%5%10%15%20%25%30%35%40%2002020212022H1销售毛利率销售净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%200202021硅材料的回收、清洗石英坩埚硅片切割液在线回收处理欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 8/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 埚用以成为拉晶的器

28、皿，主要用来盛装熔融硅并制作成晶棒。由于单晶硅拉晶环境要求容器在 1500 摄氏度的高温下连续工作，且如果容器出现溶解会导致晶棒纯度受影响，因此石英坩埚需要在使用 300-400小时之后报废，以保证拉晶环节的顺利进行，因此石英坩埚属于单晶硅棒环节的必须消耗品。图8：石英坩埚用于单晶拉制示意图 图9：石英坩埚示意图 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 石英坩埚以石英砂为原材料通过定型工艺生产而成，其中石英砂占主要成本构成比石英坩埚以石英砂为原材料通过定型工艺生产而成，其中石英砂占主要成本构成比例。例。石英坩埚是由高纯石英砂通过模具定型，使用电弧法高温制作而成的

29、一种容器。2021年，欧晶科技石英坩埚成本中单位石英砂成本、单位制造成本、单位辅助材料成本、单位人工成本占比分别为 62.0%、26.5%、5.8%、5.7%，石英砂成本为主要成本。图10：石英坩埚生产工艺流程 图11：2019-2021 年石英坩埚业务的主要成本构成（单位：%）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 石英坩埚分为内外层结构，内层对石英砂的品质要求更高。石英坩埚分为内外层结构，内层对石英砂的品质要求更高。石英坩埚一般分为内外两层结构，外层是高密度区域，称为气泡复合层；内层是 3-5mm 的透明层，称为气泡空乏层。内层，即气泡空乏层的存在使坩埚与溶

30、液接触区的气泡密度降低，因此相较外层砂，内层砂对硅的成晶状况和单晶硅的质量影响更为显著，对高纯、低铝、低碱、抗析晶等性能的要求更高。加上高品质原矿资源稀缺、海外高纯石英砂行业扩产积极性不足，高品质内层砂的供应或将面临更加严重的供给缺口。78.5%71.6%62.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年2020年2021年单位石英砂成本单位辅助材料成本单位直接人工单位制造费用欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 9/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表1：中内层砂与外层砂的对比 石英砂种类石英砂种类 需求占比需求占比 对石英砂的要求对石英砂

31、的要求 价格价格 国产化程度国产化程度 中内层砂 30%40%对高纯、低铝、低碱、抗析晶的要求更高 均价较高 国产化率较低，但随着质量和客户认可度的提升，渗透率有望持续优化 外层砂 60%70%对高纯、低铝、低碱、抗析晶的要求相对低 均价较低 国产化率较高，已逐步实现国产替代 资料来源：石英坩埚相关知识介绍、浙商证券研究所 N 型型+大尺寸大尺寸硅片加速硅片加速渗透渗透，有望进一步提高石英坩埚的需求量，有望进一步提高石英坩埚的需求量。1）N 型化：由于 N型硅片具有更高的少子寿命和转换效率高、双面率高、温度系数低等优点，光伏硅片呈现出从 P 型向 N 型发展的趋势。生产 N 型硅片对纯度的要求

32、更高，需要石英坩埚更加频繁地更换以减少杂质，从而缩短石英坩埚的寿命，增大对石英坩埚的消耗量，因此 N 型硅片渗透率的提升也将导致石英坩埚的需求量增长；2）大尺寸：随着光伏的平价上网推行，为了降低终端成本，现阶段光伏龙头公司已经推出 G12 等大规格尺寸，而大尺寸的硅片需要大尺寸的坩埚，因此大尺寸的渗透率提升也将带来石英坩埚向大尺寸方向发展，提升单位产品价值量。图12：2021-2030E 不同类型硅片市场占比变化趋势（单位：%）图13：2021-2030E 不同尺寸硅片市场占比变化趋势（单位：%）资料来源：CPIA，浙商证券研究所 资料来源：CPIA，浙商证券研究所 光伏需求：光伏需求：202

33、2 年石英坩埚需求量约年石英坩埚需求量约 62.04 万个，对应市场空间万个，对应市场空间 40.32 亿元亿元。根据CPIA 数据以及我们测算，预计 2022-2025 年全球新增装机需求分别为 250、330、400、480GW，单晶硅片每 W 耗硅量 2.77、2.70、2.60、2.50g/W。考虑到拉晶能力与石英坩埚品质提升，假设 2022-2025 年单个石英坩埚能够提拉硅料 180、190、200、210kg/日，单个石英坩埚拉晶时间 320、340、360、360 小时。2022-2025 年对应石英坩埚需求量 62.04、71.17、74.53、81.90 万个。根据欧晶科技

34、披露石英坩埚单价，在石英砂供给紧缺的背景下，预计未来 2 年内石英坩埚价格将成本支撑下维持高位，于 2024 年逐步回落，假设2022-2025 年售价为 6500、7900、7500、7300 元/个，对应石英坩埚市场空间 40.32、56.22、55.90、59.79 亿元。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20212022E2023E2025E2027E2030EN型单晶硅片P型单晶硅片铸锭单晶硅片多晶硅片0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20212022E2023E2025E2027E2030E156.75mm158.75

35、mm160-166mm182mm210mm欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 10/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2：石英坩埚市场空间测算（单位：GW、g/W、万吨、kg/日/个、h/个、万个、元/个、亿元）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球光伏新增装机（GW）150 250 330 400 480 容配比+损耗 1.29 1.29 1.29 1.29 1.29 光伏硅片需求量（GW）193.50 322.50 425.70 516.00 619.20 单晶硅片每 W 耗硅量（g/W）3.01 2.77 2.70 2.60 2.50 单晶路线

36、硅料需求量（万吨）58.24 89.33 114.94 134.16 154.80 石英坩埚能够熔炼提拉的硅料量（kg/日/个）170 180 190 200 210 石英坩埚使用时间（h/个）300 320 340 360 360 石英坩埚需求（万个）45.68 62.04 71.17 74.53 81.90 石英坩埚单价（元/个）3269 6500 7900 7500 7300 石英坩埚市场空间（亿元）14.93 40.32 56.22 55.90 59.79 资料来源：硅业分会、上机数控、石英股份、CPIA、浙商证券研究所 半导体需求：半导体硅片出货量稳步增长。半导体需求：半导体硅片出货

37、量稳步增长。半导体级石英坩埚具有纯度高、质量稳定、耐温性强、节约能源等优点，是半导体产业发展中的重要器具、半导体硅片生产中的重要辅料。近年来，全球半导体硅片出货面积呈现出稳步增长的态势。根据 SEMI 数据，2021 年，全球半导体硅片出货面积达到 142 亿平方英寸，同比增长 14.2%，预计 2022 年达到 153 亿平方英寸，同比增长 7.9%。其中，2021 年中国半导体用石英坩埚全球需求金额为1.78 亿元，占全球半导体用石英坩埚全球需求金额的 13%。图14：2018-2022E 年全球半导体硅片出货面积及增速（单位：百万平方英尺；%）资料来源：SEMI，浙商证券研究所 2.2

38、竞争格局相对分散，石英砂和客户资源为突围关键竞争格局相对分散，石英砂和客户资源为突围关键 石英坩埚供给厂商多为非上市公司，绑定下游大客户的坩埚厂商拥有较大的规模。石英坩埚供给厂商多为非上市公司，绑定下游大客户的坩埚厂商拥有较大的规模。石英坩埚领域公司规模较小，除 TCL 中环、隆基绿能的供应商（欧晶科技、江阴龙源、宁夏晶隆）形成一定规模外，其他企业规模总体较小。且目前国内石英坩埚主要供应厂商多为非上市股份有限公司及有限责任公司，呈现出市场分散的局面。-10%-5%0%5%10%15%20%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020

39、0212022E全球半导体硅片出货面积（百万平方英尺）同比增长（%）欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 11/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表3：国内主要的石英坩埚供应商 供应商供应商 公司类型公司类型 主营业务主营业务 客户情况客户情况 内蒙古欧晶科技股份有限公司 其他股份有限公司(非上市)石英坩埚及其他石英制品的开发、制造和销售；石英砂的加工、生产与销售 TCL 中环中环石英坩埚的供应商之一 江阴龙源石英制品有限公司 有限责任公司 主营石英坩埚、石英管、石英棒的制造、加工、销售，石英制品的回收 TCL 中环中环石英坩埚的供应商之一 宁夏晶隆石英有

40、限公司 有限责任公司 生产、销售半导体级单晶硅石英坩埚 隆基绿能隆基绿能的石英坩埚供应商 南通路博石英材料股份有限公司 股份有限公司（非上市）主要产品为太阳能用石英坩埚及半导体用石英坩埚-阳光硅谷电子科技有限公司 其他有限责任公司 主要生产多晶硅、单晶硅棒、多晶硅片、单晶硅片、石英坩埚等，其中石英坩埚以 16-28 英寸为主 晶澳太阳能晶澳太阳能有限公司的全资子公司 锦州佑鑫电子材料有限公司 有限责任公司 主要生产太阳能级和半导体级石英坩埚、工业坩埚、石英导流罩等产品 锦州阳光能源锦州阳光能源控股有限公司的主要供应商 宁夏盾源聚芯半导体科技股份有限公司 其他股份有限公司(非上市)主要产品为单晶

41、石英坩埚 是日本磁性流体技术株式会社（FerrotecCorporation）在华投资全资子公司杭州大和热磁电子有限公司的控股子公司 锦州亿仕达石英新材料股份有限公司 其他股份有限公司(非上市)主营业务为高性能石英玻璃材料及制品的研发、生产及销售，主要产品为高纯度大尺寸石英材料，高品质不透明石英系列产品以及石英坩埚、红外石英加热灯等专用石英器件产品-资料来源：公司公告，浙商证券研究所 受益于下游硅片环节龙头集中趋势，石英坩埚竞争格局有望进一步集中。受益于下游硅片环节龙头集中趋势，石英坩埚竞争格局有望进一步集中。石英坩埚行业竞争格局取决于下游客户对供应商的选择，下游的单晶硅片行业双寡头格局稳固，

42、2021年隆基绿能和 TCL 中环两大龙头 CR2 产能占行业总产能的 55%，比 2019 年 CR2 市占率高出 16%。下游客户对供货质量要求高，对该类型服务有较强的个性化需求，需与供应商进行密切的配合，根据生产情况不断调整和改善服务流程。因此在下游行业龙头集中的趋势下，新入竞争者在客户开发方面存在较大阻碍，石英坩埚竞争格局有望进一步集中。图15：2019 年光伏硅片产能市占率（单位：%）图16：2021 年光伏硅片产能市占率（单位：%）资料来源：Solarzoom，浙商证券研究所 资料来源：Solazoom，浙商证券研究所 隆基绿能,20%TCL中环,19%保利协鑫,15%晶科能源,9

43、%晶澳科技,2%上机数控,0%其他,35%隆基绿能,30%TCL中环,25%晶澳科技,8%保利协鑫,2%晶科能源,9%上机数控,7%其他,18%欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 12/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 高纯高纯石英砂价格快速上涨，石英砂价格快速上涨，2021 年均价达到年均价达到 5350 元元/吨，同比增长吨，同比增长 25%。近年来下游硅片的加速扩产推动了石英坩埚需求的大幅上升，进而导致作为石英坩埚主要原材料的石英砂需求显著提升，但由于纯石英矿储量、品质分布不均，用于生产高纯石英砂的矿床资源有限且禀赋不同，因此在近几年表现出供给紧缺，2016 年以来价格

44、持续上涨，供不应求，2019-2021 年我国高纯石英砂市场均价分别为 4200 元/吨、4280 元/吨、5350元/吨，同比增长 8%、2%、25%。图17：2015-2021 年中国石英砂市场价格走势（单位：元/吨）资料来源：智研咨询，浙商证券研究所 石英砂供给有限，拥有石英砂资源的公司拥有核心竞争力。石英砂供给有限，拥有石英砂资源的公司拥有核心竞争力。由于高品质石英矿源的稀缺，高纯石英砂行业呈高度垄断格局，全球仅有 3 家公司可量产高纯石英砂：1）美国尤尼明：）美国尤尼明：美国尤尼明公司通过掌握全球最佳石英矿源 Spruce Pine 地区矿产资源，把控全球 90%的高纯石英砂市场；2

45、）挪威）挪威 TQC：挪威 TQC 公司依靠 Spruce Pine 地区矿源和挪威本地石英矿成为第二大石英砂供应商。近年来，挪威高纯石英砂品质显著提升，并逐批投放中国市场，主要用于生产应用于太阳能光伏行业的单晶硅拉制用石英玻璃坩埚；3）石英股份：）石英股份：2009 年，公司成功攻克了高纯石英砂提纯技术难题。随着公司 2022 年年中在建项目 2 万吨逐步投产以及老产能技改提产，公司于 2022 年底将拥有约 5 万吨高纯石英砂产能，预计 2022-2023 年公司将分别形成 4 万吨、6 万吨高纯石英砂出货。表4：全球主要石英砂企业对比 公司名称公司名称 主要产品主要产品 高纯石英砂产能高

46、纯石英砂产能 高纯石英砂应用领域高纯石英砂应用领域 竞争优势竞争优势 尤尼明（西比科）石英、长石、正长岩、橄榄石、碳酸钙、黏土、高岭土、石灰石和 ITOA系列高纯石英砂产品等 6 万吨（2019 年）半导体（广泛）、光源、光伏等 高纯石英砂行业长期的全球行业龙头，坐拥美国 SprucePine 地区优质的花岗质伟晶岩矿床，产品质量稳定，控制全球约 90%的石英砂市场 挪威 TQC 高纯石英砂等 3 万吨左右（2019年）半导体、光伏及电光源领域 自 1996 年以来在挪威西部生产高纯石英，并经营数个地下和露天矿场，加工产品的原料来自于 SprucePine和挪威当地的石英 0100020003

47、000400050006000200021高纯石英砂均价（元/吨）欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 13/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 石英股份 高纯石英砂、石英管（棒）、大口径石英扩散管、石英坩埚、各种石英器件等 5 万吨左右（2022年末）主要应用在自用的高端电光源石英管、光伏等领域，尚未通过设备厂认证，在半导体领域应用较少 国内生产高纯石英砂龙头企业，长期致力于高纯石英砂提纯技术的研发和创新，已成为全球少数掌握规模化量产高纯石英砂技术的企业 资料来源：中国粉体网、挪威 TQC官网、半导体产业链关键材料之石英产业专题报告、

48、石英股份公司公告、Indianminerals&marketsForum2019，浙商证券研究所 2.3 深度绑定硅片龙头深度绑定硅片龙头 TCL 中环，锁定西比科石英砂资源中环，锁定西比科石英砂资源 中环石英坩埚核心供应商，下游客户资源丰富优质。中环石英坩埚核心供应商，下游客户资源丰富优质。公司技术积累和研发实力雄厚，在单晶硅产业链中广受认可。公司绑定 TCL 中环，与其形成了长期合作关系，2019 年-2021 年对 TCL 中环的销售收入逐年增加，2019 年、2020 年、2021 年对其销售额占营业收入的比例分别为 86.52%、90.61%、89.12%。近三年，公司分别新增客户

49、15、18、21 家，与有研半导体、阿特斯等企业签订了战略合作协议，持续优化客户结构。图18：2019-2021 年对 TCL 中环的销售收入及占公司营业收入的比例（单位：百万元、%）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 表5：公司已签订正履行的重要销售合同（单位：万元）序号序号 供方供方 需方需方 合同名称合同名称 销售内容销售内容 价款价款/暂定价款暂定价款（万元）（万元）有效期有效期 1 发行人 天津环睿电子科技有限公司 供货框架协议 石英坩埚 以订单为准 2022.01.01-2024.12.31 2 发行人 天津环睿电子科技有限公司、中环协鑫 寄售协议 石英坩埚、石英砂、石英制品 以订

50、单为准 2021.12.31-2024.12.31 3 发行人 天津环睿电子科技有限公司 采购框架合同 石英复投器 以订单为准 2021.07.01-2021.12.31 4 发行人 宁夏协鑫 采购年度框架协议及其变更协议 石英坩埚 1,002.4880（暂估金额，实际以订单为准）2021.05.07-2022.05.06 5 发行人 双良硅材料（包头）有限公司 年度石英坩埚采购合同及其补充协议 石英坩埚 837.58 2021.09.10 之协议项下权利义务履行完毕之日止 6 欧通科技 中环协鑫 委托加工合同 硅料加工 以检验合格产品入库数量核算加工费用 2021.12.31-2022.12

51、.30 7 欧通科技 中环协鑫 委托加工合同 硅料加工 以检验合格产品入库数量核算加工费用 2021.12.31-2022.12.30 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%00500600700800201920202021对中环股份的销售收入（百万元）销售额占公司营业收入的比例（%）欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 14/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 欧通科技 中环光伏 DW 切削液在线回收项目框架协议 DW 切削液在线回收 按具体用液量确定 2021.02.26-2025.02.25 9 欧清科技 无锡中环应用

52、材料有限公司 DW 切削液在线处理委托加工合同 DW 切削液在线回收 按照实际使用量和协商单价结算 2022.01.01-2022.12.31 10 欧川科技 天津环欧 委托加工合同 切削液在线回收 按照切削液使用量结算 2022.01.01-2022.12.31 11 欧川科技 天津市环智新能源技术有限公司 DW 切削液在线回收项目框架协议及其变更协议 DW 切削液在线回收 按照实际使用量和协商单价结算 2020.04.01-2025.03.31 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 募投项目募投项目帮助公司打开增长天花板，进一步扩大规模优势。帮助公司打开增长天花板，进一步扩大规模优势。近三年

53、公司产能利用率接近 100%，产能天花板临近。公司通过本次募投项目的实施，扩建半导体级石英坩埚生产线，将其中产能较小、设备设施较为落后的生产线升级改造至国际水平，扩大生产规模以满足核心客户快速扩产的需求。预计本次募投项目落地实施后的 2-3 年，公司生产能力将进一步提高，这有助于公司进一步巩固在单晶硅产业链配套产品及服务行业的市场地位。表6：本次募集资金投资项目情况 项目名称项目名称 项目内容项目内容 预期效果预期效果 高品质石英制品项目 拟改造升级部分现有太阳能级石英坩埚及其他石英制品生产线。项目实施后，计划通过引进先进设备及对现有车间进行改造的方式，将 4 条产能较小、设备设施较为落后的生

54、产线升级为达到国际水平的太阳能级石英制品生产线；利用公司现有土地扩建 2 条半导体级石英坩埚生产线。本项目在公司现有基础上，提高产品的制造能力，扩大高品质石英制品的生产规模。项目建成后，公司产品结构和产品体系将得到进一步优化和完善。循环利用工业硅项目 拟对现有的硅材料清洗车间进行技术改造、升级，购买先进的破碎、酸洗、分选、包装等设备，对原生多晶硅破碎清洗线以及单晶硅清洗线进行升级、改造，并对生产车间进行翻新、更换空调、排风、排水系统。以自动化设备替代人工，有助于降低人工成本，提升破碎、清洗效率；生产车间的翻新及自动化设备的引进将有助于提升公司硅材料破碎清洗的品质及硅材料出料规格的一致性，更有助

55、于高品质破碎、清洗服务的稳定输出；项目实施后，极大提升公司的清洗服务运营效率，满足现有业务需求，并为公司应对下游客户产能的提升做好相应配套清洗服务准备。研发中心项目 拟建设研发及实验中心、管理中心，购置先进的研发、实验及检测设备，同时引进行业内的高端技术人才，加强技术研发团队建设，完善研发体系，全面提升公司技术实力，进一步增强公司在行业内的综合竞争力。有利于优化公司技术研发条件，进一步提升研发实力；进一步强化公司持续创新能力，保持竞争优势；吸引行业高端人才，推动技术进步；提升行业地位，增强品牌效应。补充流动资金项目 公司拟使用部分募集资金补充流动资金 3,800.00 万元。补充流动资金，缓解

56、资金压力；满足日益增长的采购需求；降低公司财务费用，提高公司经营效益。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 15/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图19：2019-2021 年公司石英坩埚产品产能及产量（单位：万只）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 与全球最大的高纯天然石英砂供应商美国西比科公司战略合作伙伴关系。与全球最大的高纯天然石英砂供应商美国西比科公司战略合作伙伴关系。为提高产品的质量，满足国内中高端客户的需求，公司与美国西比科公司中国代理商北京雅博建立了战略合作关系，通过北京雅博向美国西比科公司采购半导体用高纯度石英砂和光伏用高纯

57、度石英砂。2019 年-2021 年向北京雅博采购高品质石英砂占当年采购总额的比例分别为29.39%、20.83%、12.42%，为公司第一大采购商，大规模稳定采购保证了公司原材料采购议价能力。表7：高纯石英砂行业主要矿产资源汇总（单位：万吨）矿业公司矿业公司 矿床矿床 类型类型 国家国家/地区地区 资源量（万吨）资源量（万吨）尤尼明（西比科）尤尼明（西比科）斯普鲁斯派恩斯普鲁斯派恩 白岗岩白岗岩 美国北卡罗来纳州美国北卡罗来纳州 满足数十年开采满足数十年开采 挪威 TQC 斯普鲁斯派恩 白岗岩 美国北卡罗来纳州 1000 德拉格 伟晶岩 挪威诺尔兰郡 26.7 石英股份/热液脉石英型、伟晶岩

58、 印度、俄罗斯、挪威、美国、/中国湖北 资料来源：高纯石英砂资源及加工技术分析郭文达，浙商证券研究所 0201920202021石英坩埚产能（万只）石英坩埚产量（万只）欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 16/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图20：2019-2021 年公司与北京雅博关联采购金额占公司总采购金额占比（单位：%）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 注：北京雅博为美国西比科的中国代理商 3 硅材料清洗硅材料清洗：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集：自动化为发展重点，降本增效摆脱劳动密集 3.1 硅材料清洗业务高度绑定下游厂商，自动化为

59、发展重点硅材料清洗业务高度绑定下游厂商，自动化为发展重点 硅材料清洗环节是单晶硅拉棒必备的配套业务。硅材料清洗环节是单晶硅拉棒必备的配套业务。单晶硅制备以天然多晶硅石英砂为原料进行冶炼提纯，对纯度要求极高，通常接近 100%。硅片经过切片、研磨、倒角、抛光等多道工序，表面吸附了各种颗粒、有机物杂质、金属污染物等，即使微量污染也会导致后续器件失效。硅材料清洗服务则对多晶料加工清洗，并对单晶硅棒生产过程中的硅材料进行回收清洗，保证硅材料纯度。（1）回收单晶硅清洗服务：单晶硅片经过切割等多道工序之后必然产生废砂浆、边角料、大块硅料等，回收后仍可利用，回收价值大有效节约自然资产和生产成本。考虑到单晶硅

60、材料经过加工后表面吸附了各类物理化学杂质，一般借助气体和溶液清洗，包括碱液、硝酸和氢氟酸等化学液，从而提高单晶硅片洁净度。（2）原生多晶硅破碎（清洗）服务：原生多晶硅通过破碎、水洗等一系列工艺流程，将原生多晶硅破碎至所需粒径并将其表面用纯水清洗清洁至无杂质污染，从而保证原生多晶硅的纯度。0%5%10%15%20%25%30%35%201920202021采购金额占比(%)欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 17/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图21：硅材料清洗工艺流程 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 硅材料清洗业务和下游单晶硅生产商高度绑定硅材料清洗业务和下游单晶硅生

61、产商高度绑定。硅材料清洗厂商地理分布基本与下游单晶硅材料生产企业一致。硅材料的价值较高，为保证物资安全，节约运输成本，清洗服务提供商位于硅材料生产企业厂区内或厂商附近，多分布在工业用电价格较低的区域，如内蒙、宁夏、新疆、云南等地，隆基绿能、TCL 中环等单晶硅材料下游厂商也多分布在低电价省份。表8：硅清洗服务公司和硅片生产商地理分布 提供硅清洗服务公司提供硅清洗服务公司 所处城市所处城市 硅片生产商硅片生产商 欧晶科技、乌海京易 内蒙古 隆基绿能、内蒙古通威高纯晶硅有限公司、内蒙古科思通科技有限公司 镇江金新硅材料技术有限公司 江苏 江苏协鑫硅材料科技发展有限公司 保定市韦斯顿有限公司 保定

62、保定晶创硅材料制造有限公司、赛锡科技(保定)有限公司 银川隆基硅材料有限公司 宁夏 宁夏润阳硅材料科技有限公司 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 硅材料清洗业务硅材料清洗业务 2022 年市场空间预计达到年市场空间预计达到 28.62 亿元，同比增长亿元，同比增长 68.35%。公司硅材料清洗业务为拉晶环节配套的必须环节，因此受到硅片景气度影响显著，根据 CPIA 数据以及我们测算，假设 2022-2024 年全球新增光伏装机 250、330、400、480GW；参考招股书披露单耗历史水平，预计 2022-2024 年硅材料清洗业务单耗 3.55、3.60、3.65、3.70 吨/MW，对应

63、的硅清洗需求量将在 2022-2025 年达到 144.49、153.25、188.34、229.10 万吨，对应市场空间 28.62、38.31、47.09、57.28 亿元。欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 18/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表9：2021-2025E 硅材料清洗业务市场空间测算（单位：GW、吨/MW、万吨、元/吨、亿）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球光伏新增装机（GW）150 250 330 400 480 容配比+损耗 1.29 1.29 1.29 1.29 1.29 光伏硅片需求量（GW）193.50 322.5

64、0 425.70 516.00 619.20 硅材料清洗业务单耗（吨/MW）3.52 3.55 3.60 3.65 3.70 硅材料清洗业务需求量（万吨）68.02 114.49 153.25 188.34 229.10 单吨售价（元/吨）2500 2500 2500 2500 2500 硅材料清洗业务市场空间（亿）硅材料清洗业务市场空间（亿）17.00 28.62 38.31 47.09 57.28 资料来源：CPIA，Wind，浙商证券研究所 注：硅材料清洗业务单耗=公司硅材料清洗业务销量（吨）/（公司占中环硅材料清洗业务订单比例*中环出货量（MW）硅材料清洗业务多为硅片厂配套，体量较小硅

65、材料清洗业务多为硅片厂配套，体量较小。根据公司招股说明书，群达环保（新三板摘牌）、浙江羿阳（未上市）、欧晶科技（硅材料清洗业务）可比，三家公司的资产、营收、利润规模差距较大，绑定了 TCL 中环的欧晶科技在 2018 年实现了 1.57 亿的硅材料清洗业务收入，群达环保 2018 年仅实现 2723 万元。表10：硅材料清洗业务同业对比 公司名称公司名称 业务简介业务简介 2018 年硅材料清洗年硅材料清洗服务收入（万元）服务收入（万元）欧晶科技 提供石英坩埚、其他石英制品的开发、制造和销售以及相应的配套服务，包括硅材料清洗业务、切削液处理业务等；同时提供光伏设备及元器件制造和销售，新能源产品

66、、新材料及其他检测服务。15738 群达环保（新三板摘牌）主要提供硅材料回收利用提纯清洗及硅材料加工销售业务。2723 浙江羿阳 主要提供硅片清洗服务，通过单晶生产和切片两道工序为下游电池组建厂家提供合格的太阳能级硅片。/资料来源：公司公告，浙商证券研究所 注：群达环保 2018 年于新三板摘牌，此处对比公司 2018 年硅材料清洗业务收入 硅材料清洗领域主要表现为劳动密集型，提升自动化水平是未来发展重点。硅材料清洗领域主要表现为劳动密集型，提升自动化水平是未来发展重点。2019-2021年公司直接人工成本分别为 828.23、764.74、820.21 元/吨，分别占公司硅材料服务成本40%

67、、41%、44%，人工成本为公司第一大成本构成，主要因为硅材料清洗领域为劳动力密集。欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 19/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表11：2017-2021 年硅材料清洗业务单吨成本拆分（单位：元/吨）单位成本（元单位成本（元/吨）吨）2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 单位原材料（元/吨）798.28 820.36 570 441.49 334.71 占比（%）28%27%28%24%18%其中：硝酸 362.97 269.48 73.7 55.56 30.74 净空袋 236.13 309.81 2

68、96.52 181.74 106.43 单位人工（元/吨）994.27 1,014.35 828.23 764.74 820.21 占比（%）35%34%40%41%44%单位制造费用（元/吨）1,059.80 1,149.02 664.05 660.66 725.37 占比（%）37%39%32%35%39%其中：维修改造费-车间改造 125.85 181.64 148.47 57.09 95.2 合计（元/吨）2,852.35 2,983.73 2,062.28 1,866.89 1,880.28 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 3.2 积极推进自动化进程，目前处于硅清洗领域前列积极推

69、进自动化进程，目前处于硅清洗领域前列 公司凭借其研发技术和设备优势单位成本逐年下降公司凭借其研发技术和设备优势单位成本逐年下降。公司通过自主研发、与供应商合作研发和引进新人才等方式，突破硅材料分选、硅材料破碎等技术关键点，酸洗等重要工序的自动化使得单位成本从 2019 年度的 2062 元/吨下降到 2021 年度的 1880 元/吨。发展自动化有利于清洗服务质量的稳定输出，极大提升清洗服务运营效率，为产能不断扩张提供相应的清洗服务准备。表12：2019-2021 年硅材料清洗服务收益分析（单位：元/吨）项目项目 2019 年度年度 2020 年度年度 2021 年度年度 单位成本（元/吨）2

70、062.28 1866.88 1880.28 单位售价（元/吨）2669.87 2514.35 2335.3 毛利率 22.76%25.75%19.48%加权成本加成比例 15.00%11.55%10.00%资料来源：公司公告，浙商证券研究所 公司提高员工收入的同时提高人效，单位人工成本实现稳中有降公司提高员工收入的同时提高人效，单位人工成本实现稳中有降。2018-2021 年，公司硅材料清洗业务在平均公司逐年提升的情况下，提高工人生产效率，实现了单位人工成本的稳中有降。具体的，2018-2021 年硅材料清洗业务单位平均收入分别为 7215.6、7255.4、7908.6、8739.5 元/

71、人，硅材料清洗业务人员收入稳步增加；2018-2021 年生产效率分别为 7.1、8.8、10.3、10.7 吨/人，人均效率不断提高，保证公司单位人工成本稳中有降。欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 20/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表13：2018-2021 年公司硅材料清洗业务单位人工拆分（单位：吨、万元、人、元/人、吨/人、元/吨）硅材料清洗业务硅材料清洗业务 2018 年度年度 2019 年度年度 2020 年度年度 2021 年度年度 业务量（吨）42,147.6 92,208.5 124,367.4 182,789.5 人工成本（万元）4,275.3 7,

72、637.0 9,510.8 14,992.5 总人次（人）5,925.0 10,526.0 12,026.0 17,155.0 平均收入（元/人）7,215.6 7,255.4 7,908.6 8,739.5 生产效率（吨/人）7.1 8.8 10.3 10.7 单位人工成本（元/吨）1,014.4 828.2 764.7 820.2 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 注：单位人工成本=人工成本/产量=（总人次*平均收入）/产量=1/（产量/总人次）*平均收入=1/生产效率*平均收入 公司与硅片龙头公司与硅片龙头 TCL 中环深度合作，中环深度合作，2021 年硅材料清洗业务年硅材料清洗业务

73、 100%收入来源于收入来源于 TCL中环。中环。TCL 中环的产能持续扩张，根据欧晶科技招股说明书披露，TCL 中环与 2016 年产能相比 2021 年产能扩大约 17 倍，预计 2022 年末公司单晶产能达 150GW，属于优质客户资源，签署合作协议有利于硅材料业务长远稳定发展。2021 年公司向 TCL 中环以外的其他客户提供硅材料清洗服务的比例为 0.18%，2019 年和 2020 年为 100%向 TCL 中环提供硅材料清洗服务。与中环签订长期合作协议，锁定未来订单。与中环签订长期合作协议，锁定未来订单。按照成本加成的定价原则，TCL 中环对硅材料清洗服务的需求大幅增加，从 20

74、19 年的 9.22 吨到 2021 年的 18.28 吨，公司与下游核心客户签订长期协议到 2024 年，提前锁定硅材料清洗业务的收入，从长远来看有利于实现规模效应稳定合作关系，保证公司业务的持续稳定发展。表14：2016-2023ETCL 中环单晶硅片产能（单位：GW，%）TCL 中环单晶硅中环单晶硅产能产能 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2023E 产能（GW）5 12 25 33 55 85 150 增长（%）140.00%108.33%32.00%66.67%54.55%38.24%资料来源：公司公告，浙商证券研究所 表15：公司硅材料清洗战略合作协议

75、（截至招股书签署日:2022 年 8月 29 日）序号序号 主体主体 战略合作方战略合作方 有效期有效期 内容内容 1 发行人 内蒙古中环光伏材料有限公司 2019.10.01-2024.09.30 硅材料清洗 2 发行人 内蒙古中环协鑫光伏材料有限公司 2019.10.01-2024.09.30 硅材料清洗 3 发行人 内蒙古中环领先半导体材料有限公司 2020.01.01-2024.12.31 硅材料清洗 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 盈利预测盈利预测 1.石英坩埚业务石英坩埚业务收入收入：欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 21

76、/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 销量：销量：石英坩埚作为拉晶环节必不可少的消耗品，对拉晶质量的稳定性和一致性有着重要的影响，未来随着全球光伏装机需求提升，石英坩埚景气度向好。公司作为石英坩埚龙头公司，绑定硅片龙头 TCL 中环，客户优势突出，2021 年订单饱满，产能利用率100%，随着公司募投扩产落地，有望打开产能天花板，满足订单需求，我们预计公司 22-24 年石英坩埚销量分别为：13、20、26 万只；售价：售价：石英坩埚主要原材料为高纯石英砂，我国主要依赖进口海外，目前海外供应商尤尼明、TQC，中国供应商石英股份占据 95%以上市场份额，且海外公司扩产意愿不强，预计在未来 2

77、-3 年内供给吃紧，价格维持高位，我们预计石英坩埚受到原材料价格上涨与N 型电池片、大尺寸硅片渗透率提升共同影响，在未来 2 年内价格有望上涨且维持高位，在 2024 年石英砂供给缓解之后初步回落，我们预计公司 22-24 年石英坩埚均价：6500、7900、7500 元/只；单位单位成本成本：石英坩埚原材料主要由高纯石英砂构成，石英砂的价格波动将显著影响公司单位成本，由于高纯石英砂目前供不应求，22-23 年供给紧缺，24 年初步缓解，我们预计公司 22-24 年石英坩埚单位成本：4869、6130、5665元/只。2.硅材料清洗业务硅材料清洗业务收入收入：销量销量：硅片经过切片、研磨、倒角

78、、抛光等多道工序，表面吸附了各种颗粒、有机物杂质、金属污染物等，即使微量污染也会导致后续器件失效，因此硅材料清洗业务是硅片环节必备的配套服务。公司硅材料清洗业务自 2015 年收购欧通科技之后一直为公司贡献稳定收入，我们预计未来持续扩产，对应 22-24 年销量 27、34、36 万吨；单位成本单位成本：公司凭借规模优势和成本控制 19-21 年单位成本在较低水平，历史水平稳定，我们预计 22-24 年公司硅材料处理业务单位成本为 1860、1840、1760 元/吨；毛利率毛利率：根据招股说明书，硅材料清洗业务的毛利率受到下游 TCL 中环的协商议价影响显著，TCL 中环根据毛利率加成比例确

79、定价格。公司凭借优秀的成本管控能力让单位成本逐年降低，参考公司历史毛利，我们预计公司 22-24年毛利率分别为 20%、21%、22%。3.硅片切割液在线回收处理：硅片切割液在线回收处理：销量：销量：受到下游光伏、半导体硅片高景气拉动，硅片切割液在线回收作为拉晶必备配套工艺，扩产需求紧迫，销量有望维持高速增长，假设 22-24 年销量维持 40%增速；单位单位成本成本：公司规模优势较强，管理能力突出，单位成本逐年降低，预计 22-24 年单吨成本 32、30、28 元/吨；毛利率：毛利率：根据招股说明书，下游客户通过协商毛利率 10-15%的方式进行成本加成定价，公司凭借优异的管理能力控制单位

80、成本逐年降低，我们参考公司硅片切割液在线回收业务历史毛利率水平，预计 22-24 年毛利率分别为 31%、32%、33%。4.其他业务：其他业务：公司其他业务为公司非重点拓展方向，我们参考历史三年均值水平，假设公司 22-24年其他业务收入约 6054 万元。欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 22/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表16：公司业务拆分及预测（单位：百万元，%）2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）848.40 1669.58 2613.22 3061.50 YoY(%)51.53%96.79%56.52%17.15%营业成本（

81、百万元）625.63 1279.31 2024.72 2316.64 毛利（百万元）222.76 390.27 588.50 744.87 毛利率（%）26.26%23.38%22.52%24.33%石英坩埚 营业收入（百万元）301.23 845.00 1580.00 1950.00 YoY(%)56.22%180.52%86.98%23.42%营业成本（百万元）186.33 632.94 1226.05 1473.00 毛利（百万元）114.90 212.06 353.95 477.00 毛利率（%）38.14%25.10%22.40%24.46%硅材料清洗、回收 营业收入（百万元）426

82、.87 627.75 791.90 812.31 YoY(%)36.51%47.06%26.15%2.58%营业成本（百万元）343.70 502.20 625.60 633.60 毛利（百万元）83.17 125.55 166.30 178.71 毛利率（%）19.48%20.00%21.00%22.00%硅片切割液在线回收处理 营业收入（百万元）64.29 136.29 180.79 238.66 YoY(%)84.16%112.00%32.65%32.01%营业成本（百万元）44.96 94.04 122.94 159.90 毛利（百万元）19.33 42.25 57.85 78.76

83、毛利率（%）30.07%31.00%32.00%33.00%其他业务 营业收入（百万元）56.02 60.54 60.54 60.54 YoY(%)1.88 8.06%0.00%0.00%营业成本（百万元）50.64 50.13 50.13 50.13 毛利（百万元）5.38 10.40 10.40 10.40 毛利率（%）9.60%17.19%17.19%17.19%资料来源：Wind，浙商证券研究所 欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 23/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4.2 估值与投资建议估值与投资建议 首次覆盖，首次覆盖，给予给予“买入”“买入”评级。评级。公司

84、是石英坩埚行业龙头，受益光伏装机需求快速增长及大客户产能加速扩张。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润 1.95、3.01、3.96 亿元，对应 EPS 分别为 1.42、2.19、2.88 元/股，对应 PE 分别为 26、17、13 倍。我们选取光伏耗材板块的金博股份（碳碳热场龙头供应商）、天宜上佳（碳碳热场新秀，2021 年扩产 2000吨）、石英股份（高纯石英砂国内龙头）作为同行业可比公司，可比公司 2022-2024 年平均PE 为 46、27、20 倍。给予公司给予公司 2023 年行业平均年行业平均 27 倍估值，对应目标市值倍估值，对应目标市值 81.27 亿元，对亿

85、元，对应当前股价有应当前股价有 63%涨幅。涨幅。表17：可比公司盈利预测与估值（单位：元，亿元，元/股）证券代码证券代码 证券简称证券简称 最新价最新价 净利润（亿）净利润（亿）EPS（元（元/股）股）PE 2022/10/14 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 603688.SH 石英股份 145.16 2.81 7.85 16.84 23.61 0.80 2.17 4.66 6.53 181 67 31 22 688598.SH 金博股份 267.20 5.01 6.70 8.84 11.67 6.26 7.13 9.39 1

86、2.41 43 37 28 22 688033.SH 天宜上佳 23.52 1.75 3.16 5.06 6.55 0.39 0.69 1.10 1.43 60 34 21 16 均值 95 46 27 20 001269.SZ 欧晶科技 36.30 1.33 1.95 3.01 3.96 0.97 1.42 2.19 2.88 37 26 17 13 资料来源：Wind，浙商证券研究所 5 风险提示风险提示 全球光伏装机需求不及预期全球光伏装机需求不及预期：公司业务下游客户主要是硅片生产商，受到终端装机需求影响显著，2022 年受到原材料价格上涨、贸易政策波动、电力成本波动等因素影响具有一定

87、波动性，如果未来光伏装机需求不及预期，公司业务会受到显著影响。原材料价格快速上涨：原材料价格快速上涨：公司主要原材料高纯石英砂由于供给紧张价格快速上涨，如果未来上游石英砂产能扩建不及预期，价格继续上涨，公司毛利率会受到影响从而出现较大波动；单一客户集中度较高：单一客户集中度较高：公司深度绑定 TCL 中环，2019-2021 年对销售额占收入比重约90%，如果未来 TCL 中环订单量减小，将对公司业绩造成显著影响。欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 24/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产

88、负债表 利润表 (百万元)2021 2022E 2023E 2024E (百万元)2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 729.29 1199.72 1888.75 2481.49 营业收入营业收入 848.40 1669.58 2613.22 3061.50 现金 121.16 390.78 739.36 1208.91 营业成本 625.62 1279.31 2024.72 2316.64 交易性金融资产 10.00 10.00 10.00 10.00 营业税金及附加 8.89 16.75 26.42 31.26 应收账项 159.72 455.47 672.41

89、 730.54 营业费用 1.65 3.25 5.09 5.96 其它应收款 1.72 9.02 6.92 10.29 管理费用 30.61 73.46 114.98 134.71 预付账款 27.54 36.07 72.81 83.54 研发费用 30.14 65.11 92.77 108.68 存货 47.18 87.61 147.76 167.47 财务费用 6.99 1.06 1.13 0.96 其他 361.97 210.76 239.50 270.74 资产减值损失 0.20 6.05 0.11 3.98 非流动资产非流动资产 270.11 236.65 248.44 256.88

90、 公允价值变动损益 0.00 0.79 0.93 0.91 金额资产类 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.22 0.22 0.22 0.22 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他经营收益 10.02 5.77 7.18 7.66 固定资产 191.56 170.92 173.23 173.72 营业利润营业利润 154.53 231.35 356.33 468.10 无形资产 17.47 23.01 24.37 26.42 营业外收支(1.96)(1.96)(1.96)(1.96)在建工程 11.97 12.22 12.81 12.77 利润总额利润总额

91、 152.58 229.39 354.37 466.14 其他 49.10 30.50 38.03 43.97 所得税 19.15 34.41 53.16 69.92 资产总计资产总计 999.40 1436.37 2137.19 2738.37 净利润净利润 133.43 194.98 301.22 396.22 流动负债流动负债 489.28 687.57 1076.17 1270.13 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 40.13 56.30 48.80 48.41 归属母公司净利润归属母公司净利润 133.43 194.98 301.22 396.22 应

92、付款项 405.71 557.01 905.20 1090.00 EBITDA 195.43 245.90 371.99 484.40 预收账款 1.56 1.48 2.83 3.89 EPS（最新摊薄）0.97 1.42 2.19 2.88 其他 41.88 72.77 119.33 127.83 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债非流动负债 39.65 49.00 60.00 71.00 主要财务比率 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 2021 2022E 2023E 2024E 其他 39.65 49.00 60.00 71.00 成长能力成长能力

93、负债合计负债合计 528.93 736.57 1136.17 1341.13 营业收入 51.53%96.79%56.52%17.15%少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 53.62%49.71%54.02%31.37%归属母公司股东权益 470.47 699.81 1001.02 1397.24 归属母公司净利润 56.86%46.14%54.48%31.54%负债和股东权益负债和股东权益 999.40 1436.37 2137.19 2738.37 获利能力获利能力 毛利率 26.26%23.38%22.52%24.33%现金流量表 净利率 15.73%11.6

94、8%11.53%12.94%(百万元)2021 2022E 2023E 2024E ROE 33.05%33.32%35.42%33.04%经营活动现金流经营活动现金流 54.16 219.90 377.20 489.91 ROIC 24.66%24.67%27.52%26.40%净利润 133.43 194.98 301.22 396.22 偿债能力偿债能力 折旧摊销 42.66 14.88 15.92 16.74 资产负债率 52.92%51.28%53.16%48.98%财务费用 6.99 1.06 1.13 0.96 净负债比率 7.59%7.64%4.30%3.61%投资损失(0.2

95、2)(0.22)(0.22)(0.22)流动比率 1.49 1.74 1.76 1.95 营运资金变动 54.69 16.98 117.66 88.79 速动比率 1.39 1.62 1.62 1.82 其它(183.39)(7.78)(58.50)(12.57)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(42.33)0.20 (19.95)(19.02)总资产周转率 1.08 1.37 1.46 1.26 资本支出(34.28)8.42 (15.33)(13.73)应收账款周转率 5.07 5.42 4.62 4.34 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 4

96、.56 4.92 4.38 3.92 其他(8.05)(8.22)(4.62)(5.29)每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 13.26 49.51 (8.67)(1.34)每股收益 0.97 1.42 2.19 2.88 短期借款(9.85)16.17 (7.50)(0.39)每股经营现金 0.39 1.60 2.74 3.56 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产 4.56 5.09 7.28 10.17 其他 23.11 33.34 (1.17)(0.95)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 25.09 269.61 348.58 469

97、.55 P/E 37.39 25.58 16.56 12.59 P/B 7.95 7.13 4.98 3.57 EV/EBITDA(0.31)19.05 11.66 8.01 资料来源：浙商证券研究所 欧晶科技(001269)深度报告 http:/ 25/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300

98、指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示

99、 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息

100、和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：https:/