1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 光威复材光威复材(300699)(300699)国防军工国防军工 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-10-18 Table_Invest 增持增持 首次 覆盖 Table_Market 股票数据 2022/10/17 6 个月目标价（元）-收盘价（元）79.93 12 个月股价区间（元）42.4890.00 总市值（百万元）41,431.72 总股本（百万股）518 A 股（百万股）518 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）5 Table_PicQuot

2、e 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益-7%17%29%相对收益-5%26%51%Table_Report 相关报告 建筑材料行业动态：陶企纷纷转产锂电材料，竞争格局有望改善-20220916 建材行业动态点评：政策落地在即，瓷砖胶市场规模有望提升-20220818 Table_Author 证券分析师：濮阳证券分析师：濮阳 执业证书编号：S0550522070002 证券分析师：陶昕媛证券分析师：陶昕媛 执业证书编号：S0550522100002 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告

3、 “军品”“军品”+“民品”双轮驱动，未来增长可期“民品”双轮驱动，未来增长可期 报告摘要：报告摘要：Table_Summary 碳纤维行业碳纤维行业领先企业领先企业，军用起步构建全产业链，军用起步构建全产业链。公司形成了从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品种最全、生产技术最先进、产业链最完整的领先企业之一。公司 2022H1 实现营业收入 13.14 亿元，同比增长 2.42%；实现归母净利润 5.06 亿元，同比增长 16.48%。公司 2021H1业绩实现同比增长，碳纤维（含织物）维持高增速。性能优异的时代新宠，碳纤维成

4、长空间广阔性能优异的时代新宠，碳纤维成长空间广阔。碳纤维性能优异，应用场景广泛。2021 年全球碳纤维市场需求为 11.8 万吨，同比增长 10.4%，2030 年预计将达到 40 万吨。风电叶片是碳纤维需求增量主力，装机容量维持高景气。其中，2021 年全球海上风电新增 21.1GW，同比增长208.03%；海上风电占比为 22.54%，仍有较大进步空间。海上风电发展有望带动碳纤维需求增长。此外，碳纤维在建筑、光伏及氢能领域发展迅猛。公司规模、利润处于领先地位。全产业链构筑护城河，全产业链构筑护城河，业绩增长未来可期业绩增长未来可期。公司产品品类完善，财务及运营状况良好。“军品”+“民品”双

5、轮驱动。公司碳纤维及织物产品以军品业务为主，是公司主要的营收及利润来源。根据 2021 年 12 月 31号公司公告 光威复材：关于签订重大合同的公告，公司与客户 A 签订三个订货合同，合计金额 20.98 亿元，合同履行时间达 2 年半，后续订单稳定。民品方面，公司多管齐下，公司参与 C919 的 PCD 适航认证，并获得预批准。C919 即将量产，公司有望获益。预计公司预计公司 20222024 年归母净利润分别达到年归母净利润分别达到 9.6、12.2、15.5 亿元，亿元，复复合增速合增速 27%，对应估值，对应估值 43、34、27 倍。倍。公司军品业务护城河深，业务量稳定；民品积极

6、开发产品，扩宽下游应用领域。公司品类完善、拥有碳纤维全产业链，研发能力强，优势明显；股权激励彰显发展信心，发展未来可期。风险提示：风险提示：产品价格下降风险产品价格下降风险；业绩预测和估值判断不达预期业绩预测和估值判断不达预期。Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 2,116 2,607 3,127 3,854 4,756(+/-)%23.36%23.25%19.94%23.23%23.42%归属母公司归属母公司净利润净利润 642 758 961 1,218 1,546(+/-)%22.98

7、%18.18%26.73%26.76%26.91%每股收益（元）每股收益（元）1.24 1.46 1.85 2.35 2.98 市盈率市盈率 71.81 57.86 43.11 34.01 26.80 市净率市净率 12.69 10.56 8.71 7.25 5.92 净资产收益率净资产收益率(%)17.65%18.29%20.21%21.32%22.08%股息收益率股息收益率(%)0.63%0.63%0.63%0.63%0.63%总股本总股本(百万股百万股)518 518 518 518 518-40%-20%0%20%40%60%2021/102022/12022/42022/7光威复材沪

8、深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 目目 录录 1.公司介绍：碳纤维行业领先企业，军用起步构建全产业链公司介绍：碳纤维行业领先企业，军用起步构建全产业链.5 2.碳纤维行业：性能优异的时代新宠，碳纤维成长空间广阔碳纤维行业：性能优异的时代新宠，碳纤维成长空间广阔.8 2.1.碳纤维性能优异，应用场景广泛.8 2.2.全球及国际市场需求稳步提升，航空航天、风电领域贡献较大.10 2.3.政策大力支持，国产替代进行时.14 2.4.风电叶片是碳纤维需求增量主力，装机容量维持高景气。.16 2.5.碳纤维在建筑、光伏及氢能

9、领域发展迅猛.19 2.6.公司规模、利润处于领先地位.22 3.公司业务：全产业链构筑护城河，业绩增长未来可期公司业务：全产业链构筑护城河，业绩增长未来可期.23 3.1.公司产品品类完善，财务及运营状况良好.23 3.2.“军品”+“民品”双轮驱动.25 3.2.1.军品及其他定型纤维业务：深度合作，规模效应巨大。.25 3.2.2.民品：多管齐下，引领增量.28 3.3.多措并举实现公司业务良性发展.30 3.3.1.积极扩产、降本增效.30 3.3.2.积极投身研发引领行业发展.31 3.3.3.股权激励彰显信心，制定较高的业绩增长目标.32 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.

10、32 4.1.盈利预测.32 4.2.投资建议：首次覆盖给予增持评级.33 5.风险提示风险提示.33 图表目录图表目录 图图 1：公司产品分类：公司产品分类.5 图图 2：公司产业链分布：公司产业链分布.6 图图 3：公司发展历程：公司发展历程.6 图图 4：公司股权结构：公司股权结构.7 图图 5：公司：公司 2021 年度营收与毛利贡献情况年度营收与毛利贡献情况.7 图图 6：公司：公司 2017-2022H1 毛利率及净利率毛利率及净利率.7 图图 7：公司：公司 2017-2022H1 营业收入及同比营业收入及同比.8 图图 8：公司：公司 2017-2022H1 归母净利润收入及同

11、比归母净利润收入及同比.8 图图 9：碳纤维产业链：碳纤维产业链.9 图图 10：PAN 基碳纤维生产工艺示意图基碳纤维生产工艺示意图.10 图图 11：原丝生产工艺：原丝生产工艺.10 图图 12：全球碳纤维市场需求：全球碳纤维市场需求.11 图图 13：碳纤维全球市场需求：碳纤维全球市场需求占比占比.11 图图 14：碳纤维大小丝束市场需求占比：碳纤维大小丝束市场需求占比.12 UZkY8ZjZyX9UoVpU7N8Q7NtRqQsQpNjMoPnNkPqRwPaQmNnNwMqQvMuOnOnR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/36 光威复材光威复材/公司深

12、度公司深度 图图 15：国内碳纤维市场需求：国内碳纤维市场需求.12 图图 16：我国各领域碳纤维市场需求：我国各领域碳纤维市场需求.13 图图 17：中国碳纤维原丝及碳纤维运行产能：中国碳纤维原丝及碳纤维运行产能.13 图图 18：碳纤维：碳纤维进口量及同比增速进口量及同比增速.15 图图 19：碳纤维国产量及同比增速：碳纤维国产量及同比增速.15 图图 20：国内碳纤维进口量及进口依赖度：国内碳纤维进口量及进口依赖度.15 图图 21：全球风电新增装机容量及增速：全球风电新增装机容量及增速.16 图图 22：全球各区域：全球各区域新增风电装机情况（新增风电装机情况（2021 年）年）.17

13、 图图 23：风电机组构成：风电机组构成.17 图图 24：风电叶片的组成：风电叶片的组成.17 图图 25：新增风电装机陆上和海上比例（：新增风电装机陆上和海上比例（2021 年）年）.18 图图 26：全球海上风电新增装机容量及增速：全球海上风电新增装机容量及增速.18 图图 27：中国和：中国和全球海上风电新增装机容量对比全球海上风电新增装机容量对比.18 图图 28：中国海上风电新增装机占比：中国海上风电新增装机占比.18 图图 29：风电叶片碳纤维市场需求（吨）：风电叶片碳纤维市场需求（吨）.19 图图 30：建筑领域碳纤维市场需求（吨）：建筑领域碳纤维市场需求（吨）.20 图图 3

14、1：全国累：全国累计新增光伏装机量计新增光伏装机量.20 图图 32：碳：碳-碳复合材料碳纤维市场需求（吨）碳复合材料碳纤维市场需求（吨）.21 图图 33：公司与可比公司营收及归母净利润：公司与可比公司营收及归母净利润.22 图图 34：公司与可比公司净资产收益率（：公司与可比公司净资产收益率（%）.22 图图 35：公司与可比公司毛利率对比：公司与可比公司毛利率对比.23 图图 36：公司与可比公司净利率对比：公司与可比公司净利率对比.23 图图 37：公司于可比公司总资产周转率对比：公司于可比公司总资产周转率对比.23 图图 38：公司各产品营收占比：公司各产品营收占比.24 图图 39

15、：公司各产品及综合毛利率：公司各产品及综合毛利率.24 图图 40：公司营收账款及：公司营收账款及周转天数周转天数.24 图图 41：公司存货周转率：公司存货周转率.24 图图 42：公司：公司 2017-2022H1 资产负债率资产负债率.25 图图 43：公司：公司 2017-2022H1 速动比率变化速动比率变化.25 图图 44：部分军机及直升机复合材料占比：部分军机及直升机复合材料占比.25 图图 45：碳纤维及织物营业收入及同比：碳纤维及织物营业收入及同比.26 图图 46：公司与可比：公司与可比公司碳纤维及织物毛利率公司碳纤维及织物毛利率.26 图图 47：公司：公司 2021

16、年度客户年度客户 A 订单情况订单情况.26 图图 48：公司毛利占比（按产品）：公司毛利占比（按产品）.27 图图 49：碳梁营业收入及：碳梁营业收入及同比同比.29 图图 50：碳梁毛利率变化：碳梁毛利率变化.29 图图 51：部分大飞机复合材料含量占比：部分大飞机复合材料含量占比.30 图图 52：2022H1 公司各产品成本占比公司各产品成本占比.31 图图 53：2017 年上半年制造费用各项占比年上半年制造费用各项占比.31 图图 54：公：公司研发投入金额及占比司研发投入金额及占比.32 图图 55：公司研发人员数量及同比：公司研发人员数量及同比.32 表表 1：碳纤维与常用材料

17、的力学性能比较：碳纤维与常用材料的力学性能比较.8 表表 2：大丝束与小丝束区分：大丝束与小丝束区分.9 表表 3：2021 年国内企业扩产计划年国内企业扩产计划.14 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 表表 4：国内部分企业设备情况：国内部分企业设备情况.16 表表 5：高压氢气瓶的不同类型：高压氢气瓶的不同类型.21 表表 6：营收及毛利率预测：营收及毛利率预测.33 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 1.公司介绍：碳纤维行业公司介绍：碳纤维行业领先企

18、业领先企业，军用起步构建全产业链，军用起步构建全产业链 公司以高端装备设计制造技术为支公司以高端装备设计制造技术为支撑，形成了从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、撑，形成了从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品种最全、生产技术最先进、产业链最完整的种最全、生产技术最先进、产业链最完整的领先领先企业之一。企业之一。公司是国内碳纤维行业第一家 A 股上市公司，是致力于高性能碳纤维及复合材料研发和生产的高新技术企业。公司业务涵盖碳纤维、经编织物和机织物、系列化的树脂体

19、系、各种预浸料、复合材料构制件和产品的设计开发、装备设计制造、检测等上下游，依托在碳纤维领域的全产业链布局，成为复合材料业务的系统方案提供商。公司业务主要分为五大板块，分别为碳纤维版块、通用新材料版块、能源新材料版公司业务主要分为五大板块，分别为碳纤维版块、通用新材料版块、能源新材料版块、复合材料版块和精密机械版块。块、复合材料版块和精密机械版块。公司以碳纤维为核心，以碳纤维及其复合材料产业链上下游为主线，以多年的技术研发和积淀形成的雄厚的技术实力和工艺制造能力为支撑，形成了从聚丙烯腈原丝、碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料部件和成品到复合材料专用生产装备等研发、生产、销售一体化协同

20、发展的盈利模式。图图 1：公司产品分类：公司产品分类 数据来源：公司年报整理，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 2：公司产业链分布：公司产业链分布 数据来源：公司年报，公开资料整理，东北证券 公司军品起步，逐步发展布局全产业链。公司军品起步，逐步发展布局全产业链。国产碳纤维发展以军用为牵引，追求质量稳定性，不仅需要经历全面、复杂而漫长的系统性应用验证过程，并涉及面广、投入巨大、代价高昂。在国外严格封锁、国防急需的历史背景下，公司凭借“结果最优”成为碳纤维国产化的实践者和先行者，历经十余年的研发、验证和生产历程

21、，打破国外垄断，形成了稳定的供货局面并确立了市场先入优势，在形成持续发展能力的同时，也为后续民品业务的发展赢得了空间。公司成立于 1992 年，最初生产碳素鱼竿，1998 年从日本引进国内首条宽幅碳纤维预浸料生产线，由传统劳动密集型企业向科技型企业转型。2002 年，为打破国际垄断，光威复材成立威海拓展纤维有限公司，成为中国第一家从事碳纤维研发生产的民营企业。2007 年，国产碳纤维应用验证经总装批准立项，公司正式参军。2017 年，公司在深圳证券交易所创业板挂牌上市,是国内碳纤维行业第一家 A 股上市公司。图图 3：公司发展历程：公司发展历程 数据来源：公司官网，东北证券 公司股权相对集中。

22、公司股权相对集中。公司第一大股东为光威集团，持股比例 37.33%。2021 年 3 月原实际控制人王言卿所持光威集团 39.89%股权转给次子陈洞、27.70%股权转给长子陈亮，转让后陈亮和陈洞分别持有光威集团 39.89%股权。公司实际控制人为陈亮，请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 陈洞为其一致行动人。此外，截止 2022 中报，社保基金四零六组合持股 1.68%。图图 4：公司股权结构：公司股权结构 数据来源：IFinD，东北证券 公司公司 2022H1 年度公司碳纤维及织物以年度公司碳纤维及织物以 61%的营业收入贡

23、献了的营业收入贡献了 81%的毛利润；公司的毛利润；公司综合毛利率达综合毛利率达 55.06%，同比提升，同比提升 4.5pct，较，较 2022 全年毛利率提升全年毛利率提升 10.6pct。除碳纤维及织物外，碳梁、碳纤维预浸料及制品分别贡献了 24%、10%及 4%的营业收入及10%、7%及 2%的毛利润。毛利率及净利润方面，公司 2022H1 毛利率及净利润得到了显著提升，分别达到 55.06%及 38.25%，分别较 2021 年度上升 10.6pct 及 9.3pct，原因是高毛利率的碳纤维及织物销售占比提高叠加海运费降低等原因。图图 5：公司：公司 2021 年度营收与毛利贡献情况

24、年度营收与毛利贡献情况 图图 6：公司：公司 2017-2022H1 毛利率及净利率毛利率及净利率 数据来源：iFinD，东北证券 数据来源：iFinD，东北证券 公司公司 2021H1 业绩实现同比增长，碳纤维（含织物）维持高增速。业绩实现同比增长，碳纤维（含织物）维持高增速。公司 2022H1 实现营业收入13.14亿元，同比增长2.42%；实现归母净利润5.06亿元，同比增长16.48%；实现扣非归母净利润 4.8 亿元，同比增长 19.48%。报告期内，公司努力克服疫情影响，积极组织生产，争取产品及时交付。公司克服了一季度疫情造成的不利影响，二季度整体表现优于一季度。请务必阅读正文后的

25、声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 7：公司：公司 2017-2022H1 营业收入及同比营业收入及同比 图图 8：公司：公司 2017-2022H1 归母净利润收入及同比归母净利润收入及同比 数据来源：iFinD，东北证券 数据来源：iFinD，东北证券 2.碳纤维行业：性能优异的时代新宠，碳纤维成长空间广阔碳纤维行业：性能优异的时代新宠，碳纤维成长空间广阔 2.1.碳纤维性能优异，应用场景广泛 碳纤维性能优异，应用场景广泛。碳纤维性能优异，应用场景广泛。碳纤维是新一代增强纤维，由有机纤维在 1000以上裂解碳化形成的含碳量高于 90%

26、的无机纤维，兼具碳材料的固有本征特性和纺织纤维的柔软可加工性。碳纤维具有质轻、强度高、易于成型、耐腐蚀、耐高温等多种优良性质，已经被广泛应用于航空航天、风电叶片、体育休闲、压力容器、碳/碳复合材料、交通建设等诸多领域。表表 1：碳纤维与常用材料的力学性能比较：碳纤维与常用材料的力学性能比较 材料材料 密度（密度（g/cm）拉伸强度拉伸强度（Mpa）拉伸模量拉伸模量（Gpa）比强度（比强度（Mpa/（g/cm）比模量（比模量（Gpa/（g/cm）复合材料复合材料 碳纤维复合材料 1.5 1548 135 1068 93 玻璃纤维/聚酯 2 1245 48.2 623 24 结构钢 7.9 119

27、7 206 152.6 26 金属金属 铝合金 2.8 393 72 141.3 26 钛合金 4.5 712 116.7 157.5 25 数据来源：新材料在线，赛瑞研究，东北证券 按照每束碳纤维中单丝根数，碳纤维可以分为小丝束和大丝束两大类别。按照每束碳纤维中单丝根数，碳纤维可以分为小丝束和大丝束两大类别。早期小丝束碳纤维以 1K、3K、6K 为主，逐渐发展出 12K 和 24K。小丝束碳纤维性能优异但价格较高，一般用于航天军工等高科技领域，以及体育用品中产品附加值较高的产品类别，主要下游产品包括飞机、导弹、火箭、卫星和钓鱼杆、高尔夫球杆、网球拍等。一般认为 40K 以上的型号为大丝束，包

28、括 48K、50K、60K 等。大丝束产品性能相对较低但制备成本亦较低，因此往往运用于基础工业领域，包括土木建筑、交通运输和能源等。随着目前碳纤维制作工艺的提升及产品价格的下降，小丝束在工业领域的运用已逐步拓宽。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 表表 2：大丝束与小丝束区分：大丝束与小丝束区分 小丝束 大丝束 原丝数 1k,3k,6k,12k,24k 48k 及以上 性能 抗拉强度较为稳定，离散型较小，变异系数控制在 5%以下 变异系数在 15-18%左右，离散型更好，综合性能稳定程度较低 用途 航空航天、军工、体育用品 建

29、筑、交通运输、风电叶片 数据来源：公开资料整理，东北证券 碳纤维产业链上游为原油、轻油、丙烯等，下游为军工、航空航天、风电叶片等。碳纤维产业链上游为原油、轻油、丙烯等，下游为军工、航空航天、风电叶片等。碳纤维产业链上游原材料包括：原材、轻油、丙烯、丙烯腈、聚丙烯腈，下游应用包括：军工、航空航天、风电叶片、汽车零件、压力容器、建筑补强、体育休闲等。图图 9：碳纤维产业链：碳纤维产业链 数据来源：新材料在线，赛瑞研究，东北证券 碳纤维生产流程长、工艺复杂，技术壁垒较高。以 PAN（聚丙烯腈）基碳纤维为例，其生产主要分为两步，第一步是聚丙烯腈通过聚合、纺丝形成碳纤维原丝，第二步是原丝经过整理后，送入

30、氧化炉制得预氧化纤维（俗称预氧丝），预氧丝进入碳化炉制得碳纤维，碳纤维经表面处理、上浆即可得到碳纤维产品。全过程连续进行，任何一道工序出现问题都会影响稳定生产和碳纤维产品的质量，全过程流程长，工序多，技术和生产壁垒非常高。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 10：PAN 基碳纤维生产工艺示意图基碳纤维生产工艺示意图 数据来源：中简科技招股说明书，东北证券 原丝是生产高品质碳纤维的中间产物，也是的生产工艺是碳纤维生产中的技术关键。原丝是生产高品质碳纤维的中间产物，也是的生产工艺是碳纤维生产中的技术关键。干喷湿纺工艺优势明

31、显，仅有少数企业掌握。干喷湿纺工艺优势明显，仅有少数企业掌握。原丝品质缺陷，如表面孔洞、沉积、刮伤以及单丝间黏结等，在后续加工中很难消除，从而造成碳纤维力学性能的下降。PAN 基碳纤维原丝的生产过程为将丙烯腈单体聚合制成纺丝原液，然后纺丝成型。纺丝工艺的选择及控制为稳定生产高性能原丝的关键因素，原丝制备按照纺丝工艺，可以分为湿法和干喷湿纺法。干喷湿纺工艺有效结合了干法和湿法，在纺丝速度和原丝性能方面均具有明显优势。由于干喷湿纺工艺技术难度较大，仅少量企业掌握该生产技术并形成成熟的碳纤维产品。图图 11：原丝生产工艺：原丝生产工艺 数据来源：中简科技招股说明书，东北证券 2.2.全球及国际市场需

32、求稳步提升，航空航天、风电领域贡献较大 2021 年全球碳纤维市场需求为年全球碳纤维市场需求为 11.8 万吨，同比增长万吨，同比增长 10.4%，2030 年预计将达到年预计将达到 40万吨。万吨。2008 年以来，全球碳纤维市场需求呈逐步上升趋势，根据2021 全球碳纤维复合材料市场报告，2020 年全球碳纤维市场需求为 10.7 万吨，2021 年市场需求为11.8 万吨，同比增长 10.4%。2025 年全球碳纤维市场需求预计将达到 20 万吨，2030年预计将达到 40 万吨。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图

33、图 12：全球碳纤维市场需求：全球碳纤维市场需求 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 应用方面，航空航天、风电叶片市场需求处于龙头地位，应用方面，航空航天、风电叶片市场需求处于龙头地位，2021 年建筑市场需求为年建筑市场需求为4200 吨，占比吨，占比 3.6%。1）从数量上看。）从数量上看。2021 年风电叶片、航空航天、体育休闲市场需求占比均超过 10%，其中风电叶片市场需求达到 3.30 万吨，占比为 28.0%，同比增长 7.8%；航空航天市场需求为 1.65 万吨，同上年相差不大，占比为 14.0%。2）从金额上看。从金额上看。2021 年航空航天、

34、风电叶片、体育休闲市场需求分别为 11.88、5.54、5.11 亿美元，占比分别为 34.9%、16.3%、15.0%。建筑市场需求为 1.01 亿美元，占比为 3.0%。图图 13：碳纤维全球市场需求占比：碳纤维全球市场需求占比 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 分产品来看，分产品来看，2021 年大丝束和小丝束碳纤维市场份额大致相当，均为年大丝束和小丝束碳纤维市场份额大致相当，均为 43%左右。左右。2021 年高模量（拉伸模量超过 315Gpa）市场需求为 700 吨，中模量（拉伸模量为270-315Gpa）市场需求为 1.48 万吨。标模量中（拉伸模

35、量为 230-265Gpa），大丝束和小丝束的市场需求分别为 5.14、5.11 万吨，占比分别为 43.6%、43.3%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 14：碳纤维大小丝束市场需求占比：碳纤维大小丝束市场需求占比 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 2021 年中国碳纤维市场需求为年中国碳纤维市场需求为 6.24 万吨，同比增长万吨，同比增长 27.7%，2025 年将达到年将达到 15.92 万万吨。吨。近年来中国碳纤维市场需求稳步增长，2017-2021 年市场需求每年增速均

36、不低于 20%，2021 年，中国碳纤维市场需求达到 6.24 万吨，较上年的 4.89 万吨同比增长了 27.7%。根据2021 全球碳纤维复合材料市场报告预测，2025 年，中国碳纤维市场需求将达到 15.92 万吨。图图 15：国内碳纤维市场需求国内碳纤维市场需求 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 我国风电叶片、体育休闲、碳碳复材碳纤维市场需求居前，我国风电叶片、体育休闲、碳碳复材碳纤维市场需求居前，2021 年占比分别为年占比分别为 36.1%、28.1%、11.2%。2021 年，我国风电叶片、体育休闲、碳碳复材碳纤维市场需求分别为 2.25 万吨、

37、1.75 万吨、7000 吨，占全国总需求的比重分别为 36.1%、28.1%、11.2%。建筑碳纤维市场需求为 2500 吨，占比为 4.0%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 16：我国各领域碳纤维市场需求：我国各领域碳纤维市场需求 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 2021 年我国碳纤维原丝和碳纤维运行产能分别为年我国碳纤维原丝和碳纤维运行产能分别为 13.59、6.30 万吨，公司整体处在万吨，公司整体处在中游水平。中游水平。原丝运行产能较高的有吉林化纤、中复神鹰、江苏恒神、

38、光威复材，分别为 6.00、2.89、1.38、1.28 万吨；碳纤维运行产能较高的有吉林化纤、中复神鹰、宝旌碳纤维、新创碳谷，分别为 1.60、1.15、1.05、0.60 万吨。图图 17：中国碳纤维原丝及碳纤维运行产能：中国碳纤维原丝及碳纤维运行产能 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 2021 年国内产能增长动力充足，众多老牌企业、新进入企业公布扩产计划。年国内产能增长动力充足，众多老牌企业、新进入企业公布扩产计划。其中老牌企业的扩产计划有吉林化纤在 2021 年完成了 1.6 万吨碳纤维的扩产，2022 年预计 2.7 万吨新增碳纤维产能；中复神鹰实施

39、西宁 2 万吨的扩产计划；宝旌碳纤维扩建了一条 2,500 吨碳化线，在 2022 年初宣布并开工了宝万原丝建设计划等。新进入企业有隆炬新材料计划投资 60 亿元，建设年产 5 万吨碳纤维碳化项目；国泰大成新材料科技产业园宣布总体规划为年产 2.5 万吨原丝、1 万吨碳纤维、碳纤维织物及复合材料的研发和生产园等。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 表表 3：2021 年国内企业扩产计划年国内企业扩产计划 企业种类 企业名称 扩产内容 老牌企业老牌企业 吉林化纤 在十四五期间完成：20 万吨原丝，6 万吨碳纤维及 1 万吨复合

40、材料的宏伟计划规划了庞大的扩产计划：组建了国兴碳纤维及凯美克，在 2021 年完成了 1.6 万吨碳纤维的扩产，2022 年预计 2.7 万吨新增碳纤维产能；中复神鹰 实施西宁 20,000 吨的扩产计划 宝旌碳纤维 扩建了一条 2,500 吨碳化线，在 2022 年初宣布并开工了宝万原丝建设计划 太钢钢科 完成了 1,800 吨碳纤维产能建设 新创碳谷 建设 1.8 万吨大丝束项目，完成了其中的 6,000 吨产能建设 上海石化 1.2 万吨大丝束项目正在抓紧建设，预计在今年实现6,000 产能输出 中简科技 宣布了定增扩产的 18.67 亿元的 1,500 吨碳纤维及制品计划 新 进 入

41、企新 进 入 企业业 隆炬新材料 计划投资 60 亿元，建设年产 5 万吨碳纤维碳化项目 国泰大成新材料科技产业园 宣布总体规划为年产 25,000 吨原丝、10,000 吨碳纤维、碳纤维织物及复合材料的研发和生产园 数据来源：各公司公告，赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 2.3.政策大力支持，国产替代进行时 国外政策管控趋严，国产碳纤维迎来机遇。国外政策管控趋严，国产碳纤维迎来机遇。受全球新冠疫情影响，全球贸易形势紧张，国外碳纤维出口国内的难度加大，国内碳纤维市场整体呈现供不应求的局面。2020 年下半年以来，日本、美国加强了对碳纤维出口中国的政策管控，导致国内碳纤维

42、境外供应难度进一步较大。2020 年 12 月 22 日，因日本东丽子公司出口碳纤维流入了未获日本外汇及外国贸易法许可的中国企业，日本经济产业省对该公司实施了行政指导警告，要求东丽子公司防止再次发生此类事件，并彻底做好出口管理。2021 年 2 月 24 日，美国总统拜登签署了行政命令，在联邦机构间展开为期 100天的审查，以解决四个关键产品供应链中的漏洞，其中包括碳纤维，主要目标是增强供应链的弹性，以保护美国免于未来面临关键产品短缺。在此背景下，国产碳纤维将迎来进口替代的机遇期。国内政策大力支持，碳纤维发展有动力。国内政策大力支持，碳纤维发展有动力。2015 年 5 月，国务院正式印发中国制

43、造2025，碳纤维被列为关键战略材料之一，并要求到 2020 年，国产碳纤维复合材料要满足大飞机技术要求，国产碳纤维用量要达到 4000 吨以上；到 2025 年高性能碳纤维基本实现自主保障。此后的数年间，关于碳纤维的政策层出不穷，2016 年十三五规划中提出大力发展高性能碳纤维与复合材料等技术，满足国家建设和经济发展需求；2019 年 10 月，国家发改委发布产业结构调整指导目录（2019 年本），将碳纤维等高性能纤维及制品的开发、应用和生产列为国家产业架构调整指导目录的鼓励类项目；2021 年 3 月，十四五规划纲要中提出要加强碳纤维等高性能纤维及其复合材料的研发应用，为未来碳纤维行业的技

44、术进步提供了良好的政策环境。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 国产替代进行时，国产替代进行时，2021 年国产碳纤维需求增长迅速，国外进口增长放缓，进口依赖年国产碳纤维需求增长迅速，国外进口增长放缓，进口依赖度降低。度降低。2021 年碳纤维进口量为 3.31 万吨，同比增长 8.98%，增速较上年有所下降；2021 年碳纤维国产量为 2.93 万吨，同比增速达到 58.11%，连续两年保持 50%以上增速。进口依赖度方面，2017-2021 年，我国碳纤维进口依赖度整体呈下降趋势，2021 年进口依赖度为 53.11%，

45、同比下降 9.1pct，降幅明显。图图 18：碳纤维进口量及同比增速：碳纤维进口量及同比增速 图图 19：碳纤维国产量及同比增速：碳纤维国产量及同比增速 数据来源：赛奥碳纤维 2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 数据来源：赛奥碳纤维2021全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 图图 20：国内碳纤维进口量及进口依赖度：国内碳纤维进口量及进口依赖度 数据来源：赛奥碳纤维2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 预氧化炉、高低温碳化炉是碳纤维生产过程中的重要设备，国外控制较严，公司是预氧化炉、高低温碳化炉是碳纤维生产过程中的重要设备，国外控制较严，公司是少数均拥有自行制造水平的公

46、司。少数均拥有自行制造水平的公司。自上世纪 60 年代起，西方国家就开始对我国实施碳纤维材料的技术禁运。根据“巴统”和之后瓦森纳协定，美国等西方国家不向我国出售协议清单中列出的高端技术和设备。日、美等碳纤维主要申请国甚至对未经许可范围内而企图购买和贩卖碳纤维的个人实施抓捕。除了碳纤维原丝禁运之外，其制备技术及装备一直被国外发达国家垄断和封锁。在此背景下，国内不少碳纤维生产企业开始自行设计开发预氧化炉及高低温碳化炉，例如威海拓展和中复神鹰都具有成熟的机械装备生产经验，为设计、制造保密性要求高的碳纤维生产装备 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/36 光威复材光威复材/

47、公司深度公司深度 提供了保障。表表 4：国内部分企业设备情况国内部分企业设备情况 企业名称企业名称 预氧化炉预氧化炉 低温碳化炉低温碳化炉 高温碳化炉高温碳化炉 中复神鹰 进口和自行制造 进口和自行制造 进口和自行制造 江苏恒神 德国埃森曼 德国埃森曼 德国埃森曼 威海拓展 进口和自行制造 进口和自行制造 进口和自行制造 蓝星集团 美国进口 德国进口 德国进口 中简科技 自行设计制造 自行设计制造 西安富瑞达 硅谷化工 山东大学 山东大学 山东大学 数据来源：东北证券 2.4.风电叶片是碳纤维需求增量主力，装机容量维持高景气。全球风电装机容量稳步增长，全球风电装机容量稳步增长，2021年累计装

48、机容量达年累计装机容量达 837.45GW，同比增长，同比增长 12.41%。近年来全球风电装机容量持续增长，增速较前几年有所放缓，大致稳定在10%左右。根据全球风能理事会数据，2020 年，全球累计装机容量为 744.98GW，同比增长14.58%；2021 年，全球累计装机容量为 837.45GW，同比增长 14.58%，增速略有放缓。图图 21：全球风电新增装机容量及增速：全球风电新增装机容量及增速 数据来源：wind，东北证券 新冠疫情下全球风电行业依然实现近新冠疫情下全球风电行业依然实现近 94GW 的新增并网装机容量，为历史第二好成的新增并网装机容量，为历史第二好成绩。绩。2021

49、 年，全球风电行业新增装机 93.6GW，较 2020 年仅下降 1.8%。在新冠疫情大背景下，新增装机量依然维持高位，为历史第二好成绩。根据全球风能理事会预测，未来五年（2022-2026）全球风电将新增 557GW，复合年均增长率为 6.6%。新增装机中，中国占比达新增装机中，中国占比达 50.91%，居全球首位。，居全球首位。分区域来看，2021 年中国新增装机容量占全球比例为 50.91%，居全球首位。美国、巴西、越南、英国的占比分别为13.58%、4.06%、3.74%、2.78%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/36 光威复材光威复材/公司深度公司深

50、度 图图 22：全球各区域新增风电装机情况：全球各区域新增风电装机情况（2021 年）年）图图 23：风电机组构成：风电机组构成 数据来源：GWEC 全球风电行业发展报告，东北证券 数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，东北证券 风电叶片是风电机组中将自然界风能转换为风力发电机组电能的核心部件风电叶片是风电机组中将自然界风能转换为风力发电机组电能的核心部件,也是衡也是衡量风电机组设计和技术水平的主要依据。量风电机组设计和技术水平的主要依据。风电机组主要由叶片、机仓、塔筒三部分组成，其中：塔筒提升风机高度，并可以作为传输线路的通道；机仓内有发电设备及其他控制系统；叶片是接受风

51、资源的关键部位，其设计、材料和工艺决定着风机的发电效率。图图 24：风电叶片的组成风电叶片的组成 数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，东北证券 叶片大型化可以有效降低成本，近年来风电叶片直径逐渐增加。叶片大型化对材料叶片大型化可以有效降低成本，近年来风电叶片直径逐渐增加。叶片大型化对材料要求更高，碳纤维具备减轻叶片重量、提升风能利用率、除冰等多种优势，需求有要求更高，碳纤维具备减轻叶片重量、提升风能利用率、除冰等多种优势，需求有望提升。望提升。总体来看，碳纤维应用在风电叶片上主要有三方面好处：1）减轻叶片重量。2）有效提升风能利用率。3）消除叶片表面的冰。分部位看，碳纤维

52、在风电叶片上的应用部位包括主梁帽、蒙皮表面、叶片根部、防雷系统、靠近叶尖部分等，碳纤维可以从各部位全方面加强风电叶片的质量，提升发电效率。海上风电表现亮眼，海上风电表现亮眼，2021 年全球海上风电新增年全球海上风电新增 21.1GW，同比增长，同比增长 208.03%；海上；海上风风电占比为电占比为 22.54%，仍有较大进步空间。，仍有较大进步空间。2021 年，全球海上风电新增装机容量 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 21.1GW，较上年的 6.85GW 同比增长 208.03%。2021 年全球新增风电装机容量中

53、，陆上风电、海上风电分别为 72.5、21.1GW，占比为 77.46%、22.54%。海上风电装机容量增长迅猛，进步空间较大。图图 25：新增风电装机陆上和海上比例：新增风电装机陆上和海上比例（2021 年）年）图图 26：全球海上风电新增装机容量及增速：全球海上风电新增装机容量及增速 数据来源：GWEC 全球风电行业发展报告，东北证券 数据来源：赛奥碳纤维 2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 中国在全球海上风电新增装机容量中占比超中国在全球海上风电新增装机容量中占比超 8 成，领先优势明显。成，领先优势明显。2021 年中国海上风电新增装机容量 16.9GW，同比增长达到 33

54、9.53%，占全球海上风电新增装机的比例达 80.07%，处于绝对领先地位，这也让中国超越英国成为全球海上风电累计装机最多的国家。图图 27：中国和全球海上风电新增装机容量对比：中国和全球海上风电新增装机容量对比 图图 28：中国海上风电新增装机占比：中国海上风电新增装机占比 数据来源：2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 数据来源：2021 全球碳纤维复合材料市场报告，东北证券 风电机组是影响海上风电成本的关键因素，单机容量大型化是大势所趋，碳纤维市风电机组是影响海上风电成本的关键因素，单机容量大型化是大势所趋，碳纤维市场空间广阔。场空间广阔。海上风电场的建设成本是影响海上风电电价

55、的重要因素之一，而风电机组造价占整个风电场初始投资的比重虽然由陆上的 70%下降至海上的 35%，但仍是影响整个海上风电场初始投资的最主要因素。采用大容量风电机组能更充分利用风能资源，增加发电量，从而能获得更好的经济效益，因此海上风电的大规模发展离不开单机容量大型化，而单机容量大型化将会带动风电叶片大型化，继而拉动碳纤维的市场需求。根据 Wood Mackenzie 预计的数据显示，中国 2025 年单机功率在 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 3MW 以上的风电将有望达到 80%以上，而到 2029 年这一数据将超过 9

56、0%。风电叶片在全球和中国碳纤维需求应用中均排名第一，2025 市场需求将达 8.06 万吨。2021 年全球及国内碳纤维应用中，风电叶片市场需求处于龙头地位，分别占比28.0%、7.8%。中国市场方面，2021 年我国风电叶片碳纤维市场需求为 2.25 万吨，占全国总需求的比重分别为 36.1%，依然位居首位。根据2021 全球碳纤维复合材料市场报告，2021 年全球风电叶片碳纤维需求为 3.30 万吨，到 2025 年将增长至8.06 万吨，年均复合增长率为 25%。图图 29：风电叶片碳纤维市场需求（吨）：风电叶片碳纤维市场需求（吨）数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应

57、用，东北证券 未来风电年均新增装机容量预计将维持在未来风电年均新增装机容量预计将维持在 5000 万千瓦以上，十四五风电基地建设万千瓦以上，十四五风电基地建设有望持续推动市场需求。有望持续推动市场需求。2020 年 10 月，四百余家风能企业的代表一致通过并联合发布了风能北京宣言，根据宣言内容，在“十四五”规划中，须保证年均新增装机 5000 万千瓦以上。2025 年后，中国风电年均新增装机容量应不低于 6000 万千瓦，到 2030 年至少达到 8 亿千瓦，到 2060 年至少达到 30 亿千瓦。此外，根据中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要，我国要建

58、设九个大型清洁能源基地，包括建设雅鲁藏布江下游水电基地、建设金沙江上下游、雅砻江流域、黄河上游和几字湾、河西走廊、新疆、冀北、松辽等清洁能源基地，建设广东、福建、浙江、江苏、山东等海上风电基地。2.5.碳纤维在建筑、光伏及氢能领域发展迅猛 碳纤维强度高、质量轻，可以有效加固建筑结构。碳纤维强度高、质量轻，可以有效加固建筑结构。传统钢筋材料用于加固工程中存在成本较高、重量较大的问题，而碳纤维具有强度高、质量轻等优势，可以被用于建筑结构的加固材料。双碳背景下碳纤维环保属性突出，有望带来新的市场增量。建筑领域的碳纤维需求有建筑领域的碳纤维需求有 80%以上用于加固补强，国内结构加固市场快速增长。以上

59、用于加固补强，国内结构加固市场快速增长。根据 2021 全球碳纤维复合材料市场报告，2021 年碳纤维在建筑领域的应用中有 80-90%用于建筑及桥梁结构的加固补强，相关部委在交通强国建设纲要、建设工程抗震管理条例等多项文件中提到结构加固的重要性，2022 年中央 1 号文中再次强调农村公路安全以及危桥改造，国内结构加固市场以约每年 20%以上的速度快速增长。现阶段基础设施加固材料领域除福瑞斯、西卡、东丽等国外品牌，以上海悍 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 马为代表的国产品牌正在快速崛起并已被国内外市场广泛认可。全球建筑

60、碳纤维需求提升，全球建筑碳纤维需求提升，至至 2025 年年均复合增速将达年年均复合增速将达 10%。全球建筑碳纤维需求稳步增长，根据2021 全球碳纤维复合材料市场报告，2021 年全球建筑碳纤维需求为 4200 吨，到 2025 年将达 6149 吨，年均复合增速达 10%。图图 30：建筑领域碳纤维市场需求（吨）：建筑领域碳纤维市场需求（吨）数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，东北证券 光伏装机持续增长，未来发展可期。光伏装机持续增长，未来发展可期。累计光伏装机稳步增长，2021 年全球光伏累计装机 843.09GW，同比增长 18.70%；全国光伏累计装机 306

61、.40GW，同比增长 20.91%。新增光伏装机表现亮眼，2022 年 1-8 月我国新增光伏装机 44.47GW，同比增长101.68%。受益于风光大基地推进和分布式光伏快速发展等因素，我国光伏市场将继续维持高速增长。图图 31：全国累计新增光伏装机量：全国累计新增光伏装机量 数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 碳碳/碳复合材料性能优异，具有低比重、高比强、高比模等特点，将替代石墨成为新碳复合材料性能优异，具有低比重、高比强、高比模等特点，将替代石墨成为新

62、的热场材料。的热场材料。碳/碳复合材料用作热场产品与石墨产品比较，主要有以下几方面优势：1）延长产品使用寿命。2）节省设备投资费用。3）成型容易，加工制造成本低。4）导热系数低，保温效果好。碳/碳复合材料用作单、多晶炉热场产品时，导热系数比石墨热场产品低很多，可以节约大量的电能，有效的降低单晶硅生产成本。2021 年全球碳碳复材碳纤维需求为年全球碳碳复材碳纤维需求为 8500 吨，吨，2025 年将增长至年将增长至 2.43 万吨，年均复合万吨，年均复合增速达增速达 30%。根据2021 全球碳纤维复合材料市场报告，2020 年以来，全球碳碳复材碳纤维需求增长迅速，2021 年碳碳复材碳纤维需

63、求为 8500 吨，较上年同比增长 70%。到 2025 年，市场需求有望达到 2.43 万吨，2021-2025 年均复合增速达 30%。图图 32：碳：碳-碳复合材料碳纤维市场需求（吨）碳复合材料碳纤维市场需求（吨）数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，东北证券 压力容器是现代工业中不可缺少的重要设备，压力容器是现代工业中不可缺少的重要设备，以碳纤维复合材料压力容器为代表的以碳纤维复合材料压力容器为代表的新型复合材料以其高安全可靠性、长使用寿命以及较大的承压能力获得了人们的关新型复合材料以其高安全可靠性、长使用寿命以及较大的承压能力获得了人们的关注。注。高压氢气瓶储氢是

64、目前最主要的气态储氢方式，而储氢瓶作为氢能产业链的重要组成部分，随着 2021 年下半年各省市开始陆续落地氢能示范应用，储氢瓶用碳纤维的需求迅速提高。目前高压气态储氢瓶有四种类型，型是传统的纯钢制金属瓶，、型储氢气瓶均用碳纤维作为增强材料。型、型车载应用已经非常广泛 表表 5：高压氢气瓶的不同类型：高压氢气瓶的不同类型 材料材料 储氢密度（储氢密度（g/L）成本成本 应用场景应用场景 国内外现状国内外现状 型 纯钢 14-17 低 加氢站等固定储氢 较为成熟。型 钢制内胆碳纤维 14-17 中等 加氢站等固定储氢 已开发 35Mpa70Mpa，技术和产品成熟，35Mpa 广泛应用于氢燃料电池车

65、。型 铝内胆碳纤维 40 高 氢燃料电池汽车 处于研发阶段，面临工艺落后、碳纤维、数值性差等问题。型 塑料内胆碳纤维 49 高 氢燃料电池汽车 数据来源：东北证券 储氢用碳纤维壁垒高储氢用碳纤维壁垒高，成本占比大，市场目前处于供不应求的状态，成本占比大，市场目前处于供不应求的状态。由于高压氢气 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 具有较大的危险性，在浓度较高的情况下容易引起爆炸，属于特种装备，因此国家对储氢瓶用碳纤维的质量要求较高，大部分储氢瓶使用的碳纤维复合材料原材料为T700 及以上的碳纤维。大规模生产中降低碳纤维的成本

66、是产业界最关心的话题。据中科院宁波材料所介绍，碳纤维复合材料成本分别占系统总成本的 75和 78。赛奥碳纤维数据显示，2020 年全球压力容器的碳纤维需求为 8800 吨，压力容器对于碳纤维的用量整体较少，预计 2025 年将达 2.2 万吨，五年 CAGR 高达 20%。事实上，2021 年全球压力容器领域碳纤维需求大幅增长 25%，储氢气瓶是增长看点。2.6.公司规模、利润处于领先地位 公司规模、利润在以碳纤维为主营业务的公司中处于领先地位，公司规模、利润在以碳纤维为主营业务的公司中处于领先地位，领先领先地位显著。地位显著。公司 2022H1 营业收入及归母净利润分别达 13.14 亿元及

67、 5.06 亿元，高于吉林碳谷10.88/3.35 亿元、中复神鹰 8.63/2.2 亿元、中简科技 3.15/1.85 亿元，规模及利润均处于行业领先水平。公司运营情况良好，上市以来净资产收益率逐年提升，2021 年达 19.49%，在可比公司中处于领先水平。图图 33：公司与可比公司营收及归母净利润：公司与可比公司营收及归母净利润 图图 34：公司与可比公司净资产收益率：公司与可比公司净资产收益率（%）数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 毛利率毛利率及净利率及净利率方面，公司总体毛利率较为稳定，低于中简科技，高于吉林碳谷及方面，公司总体毛利率较为稳定，低于中简科

68、技，高于吉林碳谷及中复神鹰。中复神鹰。公司总资产周转率常年维持在较高的稳定水平，2022H1 达 0.36，略低于吉林碳谷。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 35：公司与可比公司毛利率对比：公司与可比公司毛利率对比 图图 36：公司与可比公司净利率对比：公司与可比公司净利率对比 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 图图 37：公司于可比公司总资产周转率对比：公司于可比公司总资产周转率对比 数据来源：IFIND，东北证券 3.公司业务：全产业链构筑护城河，业绩增长未来可期公司业务：全产业链构

69、筑护城河，业绩增长未来可期 3.1.公司产品品类完善，财务及运营状况良好 公司公司 2021 年营收年营收 26.07 亿元，同比增长亿元，同比增长 23.25%，近，近 5 年复合增长率达年复合增长率达 32.7%，成，成长势头迅猛。长势头迅猛。2022H1 营业收入达 13.14 亿元，同比增长 2.42%，主要受一季度疫情导致的交付问题影响，在二季度努力克服了疫情影响，积极争取产品及时交付，实现了营收的增长。公司产品布及碳纤维产品上中下游，其中碳纤维及织物是公司主要的营收来源。公司产品布及碳纤维产品上中下游，其中碳纤维及织物是公司主要的营收来源。公司 2022H1 碳纤维及织物实现营收

70、8.01 亿元，同比增长 9.72%，占 2021 年总营收的61%，较 2021 全年上升 12PCT，上市以来一直保持 45%以上的营收占比，是公司营 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 收的主要来源。碳梁为公司的第二营收贡献点，2022H1 营业收入达 3.21 亿元，同比上升 3.03%，营收占比 24.42%，相较 2021 全年下降 6.57pct，呈逐年下降趋势。预浸料受高基数影响，2022H1 营收出现下滑，同比下降 32%；制品 2022H1 营收同比增长 30.59%，势头迅猛。毛利率方面，公司 2022

71、H1 销售销售毛利率达 44.42%，较 2021 年全年上升 10.6pct，各产品均实现了毛利率的回升。图图 38：公司各产品营收占比：公司各产品营收占比 图图 39：公司各产品及综合毛利率：公司各产品及综合毛利率 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 自上市以来，公司的运营情况不断自上市以来，公司的运营情况不断向好向好，运营能力稳中有升。，运营能力稳中有升。公司应收账款在 18 年前到达峰值，在度过困难期后应收账款在 2019 年骤降，应收账款周转天数随之降低并在近两年达到稳定的水平，2021 年营收账款周转天数为 44.59 天。公司存货周转率基本保持稳定，近

72、五年存货周转率分别为 1.8、2.72、3.94、3.74 及 3.64，总体呈现上升趋势，公司运营能力稳中有升。图图 40：公司营收账款及周转天数：公司营收账款及周转天数 图图 41：公司存货周转率：公司存货周转率 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 公司现金流充裕，负债水平较低，有能力进行规模扩张。公司现金流充裕，负债水平较低，有能力进行规模扩张。公司近 5 年经营活动现金流基本保持增长态势，2021 年达 11.96 亿元，经营能力强。公司账面现金货币现金达 11.96 亿元，公司有足够多的现金进行可能出现的扩产以应对碳纤维行业快速发展的趋势。公司负债率为常年

73、维持在 21%左右的合理区间，无有息负债。公司速动比率常年维持在较高水平，近年来有所下降，2021 年度速动比率为 4.34，公司在偿 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 债能力得到保证的前提下对资金进行了利用。图图 42：公司：公司 2017-2022H1 资产负债率资产负债率 图图 43：公司：公司 2017-2022H1 速动比率变化速动比率变化 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 3.2.“军品”+“民品”双轮驱动 3.2.1.军品及其他定型纤维业务：深度合作，规模效应巨大。碳纤维增强树脂

74、基复合材料的飞机，在减轻飞机重量、减少燃油、减少维修成本和碳纤维增强树脂基复合材料的飞机，在减轻飞机重量、减少燃油、减少维修成本和延长飞机使用寿命上有明显优势。延长飞机使用寿命上有明显优势。根据机械工程材料，目前世界先进军机中复合材料用量占全机结构重量的 20%50%不等，如果复合材料占飞机总重量的 50%左右，则全机绝大部分结构件由复合材料制成，如 B-2 隐形轰炸机。此外，直升机、无人机均大量应用碳纤维复合材料，直升机复合材料用量已达到结构重量的40%60%。例如，美国武装直升机 RAH-66 的复合材料使用量为 50%；欧洲 NH-90直升机的复合材料使用量达到 80%，接近全复合材料结

75、构；美国 X-45 系列飞机的复合材料用量达 90%以上，“全球鹰”无人侦察机复合材料用量达 65%。图图 44：部分军机及直升机复合材料占比：部分军机及直升机复合材料占比 数据来源：材料科学与工程，东北证券 公司公司碳纤维及织物产品以军品业务为主，是公司主要的营收及利润来源碳纤维及织物产品以军品业务为主，是公司主要的营收及利润来源。碳纤维及 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 织物近 5 年来维持高增长态势，在 2019 及 2020 年增长率超 30%，2017 年至 2021年复合增长率达 26.56%，2021 年实

76、现营收 12.75 亿元，2022 年受疫情影响增速下降。毛利率方面，公司碳纤维及织物毛利率长期高于 75%，2021 年有所下滑，下降5.23pct 至 70.05%，其原因为价格下降，但相较可比公司仍处于业内领先水平；2022H1 公司毛利率有所回升。图图 45：碳纤维及织物营业收入及同比：碳纤维及织物营业收入及同比 图图 46：公司与可比公司碳纤维及织物毛利率：公司与可比公司碳纤维及织物毛利率 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 公司是国内军用碳纤维供应公司是国内军用碳纤维供应领先领先企业，企业，2021 年与客户年与客户 A 确认订单确认订单 8.4 亿元亿

77、元。2005年，光威拓展承担的两项“863”碳纤维专项，通过鉴定，并建成国内首条 CCF300百吨线，启动国产碳纤维航空应用验证,2008年T300正式投产；2010年，突破CCF700关键技术；2013 年，突破 CCF800、CCM40J 关键技术；2016 年，光威复材在国产T800H 和 M40J 两个一条龙项目在全国评比中，均取得第一名。图图 47：公司：公司 2021 年度客户年度客户 A 订单情况订单情况 数据来源：公司公告，东北证券 公司碳纤维及织物业务分定型纤维及非定型纤维。公司碳纤维及织物业务分定型纤维及非定型纤维。定型纤维指经军品供应商管理和认证的管理制度而生产的产品，一

78、般是指已经完成验证并批量生产及交付的产品，而非定型纤维指用于验证性批量生产和交付的碳纤维及织品。其中，定型纤维价跌 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 量增，贡献了公司最大的利润，达 64.49%；非定型纤维利润贡献利率为 12.64%，二者总计 77.13%，占公司总利润超 3/4。而非定型纤维则贡献了最大的业绩增量，2021年公司的增量利润主要来源于其他非定型碳纤维业务。图图 48：公司：公司毛利占比（按产品）毛利占比（按产品）数据来源：公司年报，东北证券 公司签订长期合同有望锁定定型纤维产品价格，碳纤维及织物毛利率有望

79、企稳。公司签订长期合同有望锁定定型纤维产品价格，碳纤维及织物毛利率有望企稳。军品业务碳纤维销售价格由有关部门和业务相关各方依军品价格管理办法采取审价方式确定。2021 年度下半年定型纤维产品价格发生下降，单价从 1026.57 元/公斤下降至 705.87 元/公斤，下降幅度达 31.24%，导致毛利率出现下滑，继 2020 年以来价格两连降，产品经济性已经得到了很好的体现。根据 2021 年 12 月 31 号公司公告光威复材：关于签订重大合同的公告，公司于客户 A 签订三个订货合同，合计金额 20.98 亿元，合同履行时间达 2 年半，产品价格有望在较长时间内保持相对稳定。据公司 2022

80、 中报披露，定型纤维销售合同（合同期 2022 年 1 月 1 日-2024 年6 月 30 日）的合同执行率 26.25%。T300 产能爬升，实现以量换价。产能爬升，实现以量换价。公司已稳定供货 T300 碳纤维近 14 年，产量将在2022 年得到提升。公司于 2008 年开始供应 T300，该型号碳纤维批量用于多个航空型号。根据公司 2017 年招股说明书，T300 产能为 176 吨。2021 年 12 月 9 日，光威公告 关于某型号碳纤维原丝生产线等同性验证通过的公告，某型号碳纤维是威海拓展自主研发生产、综合性能满足航空等多个领域对高性能碳纤维要求的产品，自 2008 年以来连续

81、供货十余年。本次等同性验证通过后，将有效缓解公司该型号碳纤维原丝产能瓶颈问题，使该型号生产线碳纤维产能增加至 500 吨左右，为我国部分航空装备应用发展提供重要材料保障。预计 T300 的产量在 2022 年将得到提升，以此弥补降价所带来的影响。T800 级系列包括级系列包括 T800H 级、级、T800S 级、级、T800G 级，以级，以 T800H 级为主，该款级为主，该款产品产品是公司储备并验证多年、尚未正式批产的下一代航空装备用主力材料。是公司储备并验证多年、尚未正式批产的下一代航空装备用主力材料。目前该项目尚没有完成验收，形成的收入为验证性批量生产和交付。公司 T800H 为航空一条

82、龙唯一验证品类，无论在军机、液氧储箱、空间站或大飞机上均有很广泛的运用，待验证通过放量生产将会带来极大的增长点。目前 T800H 的验证进入了最后阶段，请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 T800H 现有产能 105 吨，根据 2022 年 5 月 16 日董秘答投资者提问，在建产能 700800 吨，预期今年内完成，届时 T800H 级的总产能有 800 至 900 吨，能够满足有望到来的订单需求。MJ 级系列包括级系列包括 M40J 级、级、M55J 级，以级，以 M55J 级为主，级为主，是公司高模类碳纤维产品。是公司

83、高模类碳纤维产品。目前来自于募投项目高模型碳纤维产业化项目，于 2021 年实现了批量生产和交付，标志着我国高强高模类碳纤维关键型号产品成功实现国产化，使 2021 年成为国产高强高模碳纤维元年。该类产品主要运用于航天火箭中，在生产线经过 2021 年批产稳定化过程后交付能力大大提高。目前该类产品下游需求旺盛，公司表示根据目前已知订单计划，生产任务艰巨，下阶段将开展相应提产工作，全力保证订单按时交付，满足顾客需求。公司成为现有航空装备全系列的碳纤维供应商公司成为现有航空装备全系列的碳纤维供应商。公司于 8 月 26 日披露公告，全资子公司威海拓展研制的 CCF700G 碳纤维通过装机评审。CC

84、F700G 是一款兼具 T700级碳纤维的高强性能和 T300 级碳纤维优异表面结构性能的碳纤维新品种，本次公司 CCF700G 碳纤维通过装机评审后，公司 CCF700G 碳纤维具备了在航空装备上实现批量应用的条件，使公司除了现有批量交付应用的传统定型产品以外，新增一款配套航空装备用的碳纤维定型产品，扩大了公司业务覆盖的终端客户范围，使公司成为现有航空装备全系列的碳纤维供应商；同时进一步丰富了公司的碳纤维产品线，降低了公司对个别产品的依赖，增强了公司抗风险能力。3.2.2.民品：多管齐下，引领增量 T700S 级级/T800S 级是公司以募集资金投资建设的干喷湿纺工艺生产线产品。级是公司以募

85、集资金投资建设的干喷湿纺工艺生产线产品。2021年该 IPO 募投项目顺利通过验收开始投产，受行业景气及海外限售、疫情等影响，产品销售情况较好，于当年度完成 1.75 亿的销售收入。T700S 与 T800S 在下游应用广泛，包括气瓶和热场在内清洁能源领域成为最大的消费领域，贡献收入占比44.38%；公司着力培育的建筑补强和工程领域也贡献明显，占比近 34.23%。目前T700S 及更高的 T800 级产品都处于禁运状态，随着公司发挥全产业链的优势不断拓展下游应用领域，T700S 与 T800S 产品有望为公司带来持续的增量。公司公司于于 2018 年进军碳梁行业，碳梁业务成为公司重要的业务支

86、撑。年进军碳梁行业，碳梁业务成为公司重要的业务支撑。2022H1 碳梁营业收入达 8.08 亿元，为公司第二大收入来源。碳梁毛利率在 2021 年度出现了较大的下滑，跌至 15.07%。其主要原因为碳梁成本 90%为原材料，销售价格受原材料影响比较大，理论上是按照成本的加成和，但实际上每年确定一次价格。碳梁对碳纤维原材料要求不高，国内碳纤维价格一般高于国外碳纤维价格，因此公司碳梁原材料一般从国外进口。受国外疫情以及海运费上涨影响，2021 年度碳纤维原料的供应出现困难，公司原材料部分从国内采购，造成原料成本上升，导致毛利率出现了下滑。2022 年度毛利率已回升至正常水平。考虑到近几年国内大丝束

87、项目产能迅速爬升，供需紧张的关系将会得到缓解，国内碳纤维原材料价格将会出现下跌，碳梁毛利率有望继续提升。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 49：碳梁营业收入及同比：碳梁营业收入及同比 图图 50：碳梁毛利率变化：碳梁毛利率变化 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 维斯塔斯碳梁专利维斯塔斯碳梁专利已经已经到期，到期，碳梁风电叶片需求有望加速扩张碳梁风电叶片需求有望加速扩张。Veatas 通过核心专利技术解决了碳纤维板应用在风电叶片上的工艺问题，将拉挤碳板成功运用到风电叶片。2021 年，Ve

88、stas 风电碳纤维用量占全部用量的 75%左右，目前其兆瓦级以上风机叶片均使用碳纤维复合材料。Veatas 专利正式到期意味着国内其他风电叶片厂商可以不受限制地推出应用碳梁的风电叶片产品，碳梁风电叶片需求有望加速。公司是维斯塔斯主要供应商之一，碳梁制作工艺成熟。公司是维斯塔斯主要供应商之一，碳梁制作工艺成熟。公司碳梁主要出口海外，为全球最大的风力发电设备生产商是公司的最大客户，公司也是维斯塔斯的主要供应商之一。专利到期后，碳梁技术将进一步推广，市场需求提升在即，公司凭借多年积累的生产经验有望从中受益。目前阻碍碳纤维叶片发展的仍是成本问题，碳纤维的价格是玻纤的数倍。目前阻碍碳纤维叶片发展的仍是

89、成本问题，碳纤维的价格是玻纤的数倍。碳纤维价格处在高位的核心原因在于供给不足。但去年开始我国以吉林化纤为代表的企业大幅扩产，预计下半年碳纤维价格会趋于合理，对推动碳纤维在风电领域的应用将起到较大帮助。此外，海上风电对轻质化及叶片巨大化有更高的要求，且招标价相对较高也有利于碳纤维风电叶片的推广使用。通用新材料、复合材料及精密机械版块取得较大进步。通用新材料、复合材料及精密机械版块取得较大进步。预浸料属于公司通用新材料版块，采用拉挤工艺进行设计、开发和高效生产各种树脂基工业用碳纤维复合材料标准型材等产品，以满足下游各种工业应用领域对结构材料增强、减重的轻量化需要。2021 年度公司抓住了风电领域商

90、机，成功开发出适合风电叶片制造的碳纤维半预浸料，并实现批量生产用于风电叶片制造，实现营业收入 3.59 亿元，同比增长51.94%；2022H1 受上年同期风电预浸料阶段性订单影响，收入产生下滑。此外，公司复合材料版块向高性能碳纤维复合材料研制领域延伸，跟踪和开发先进复材制造技术和高端构件，培育并开拓碳纤维复合材料在军、民领域的规模化工业应用市场。随着先进复材中心一期、二期的投入使用，相关业务取得快速进步，2021 全年实行营收 0.96 亿元，同比增长 141%；2022H1 实现收入 0.29 亿元，同比增 12.38%。光威精机版块致力于为纤维及其复合材料领域全产业链的产品开发和生产提供

91、系统的装备解决方案，全年收入 0.48 亿元，同比增长 60.46%；2022H1 实现营收 0.14 亿元，同比增 12.38%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 C919 即将量产，公司有望获益。即将量产，公司有望获益。C919 约采用了 12%的复合材料。而目前国外先进机型复合材料应用比例约为 50%。国产 C929 飞机刚刚开始研制，复合材料使用比例预计将达到 50%。公司参与 C919 的 PCD 适航认证，并获得预批准。根据公司公告，C919 以 T300 级为主，C929 以 T800 级为主，大飞机用碳纤维

92、业务是公司未来的增量发展空间。图图 51：部分大飞机复合材料含量占比部分大飞机复合材料含量占比 数据来源：立鼎产业研究网，东北证券 3.3.多措并举实现公司业务良性发展 3.3.1.积极扩产、降本增效 公司不同产品的成本构成不同，碳纤维及其织物以制造费用为主，其他产品碳纤维公司不同产品的成本构成不同，碳纤维及其织物以制造费用为主，其他产品碳纤维原材料占比较高。原材料占比较高。丙烯腈虽然来自于石油，但是石油的价格和丙烯腈的价格相关性不大，对碳纤维的影响也是这样的。根据公司各产品成本划分，碳纤维及织物制造费用和直接材料分别占成本的 66.47%及 20.23%，而碳梁的直接材料占比达 89.63%

93、。其原因为军品成本结构里，更多的成本是建立在摊销或者是能源成本上，因为它生产效率比较低，固定费用就会更大一些。对于民品来讲，因为其比军品比生产效率高，原材料的成本权重就会较大。包头项目于包头项目于 2022 年度投产，年度投产，释放产能同时降本增效。释放产能同时降本增效。内蒙古包头光威碳纤维项目规划年产一万吨碳纤维，远期可扩展至两万吨，一期年产 4000 吨计划年内投产。根据公司 2017 年招股说明书，2017 上半年制造费用中折旧、电费、天然气、蒸汽及煤占比分别为 47%、21%、3%及 8%，电费及能源占比较高。根据公司公告2022年 9 月 23 日投资者关系活动记录表，包头能源资源丰

94、富，地区间的相对优势明显，一是包头能源供应能力比较强，不受拉闸限电影响；二是能源价格水平的比较优势，其实不仅是电价，碳纤维生产过程中消耗量比较大的蒸汽、天然气等也比威海便宜。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 52：2022H1 公司各产品成本占比公司各产品成本占比 图图 53：2017 年上半年制造费用各项占比年上半年制造费用各项占比 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券 公司顺应市场变化，对包头项目产能做出调整。公司顺应市场变化，对包头项目产能做出调整。根据公司公告大丝束碳纤维产业化项目可

95、行性研究报告及关于签署项目合作协议的公告，包头项目原计划与维斯塔斯公司合作，为公司碳梁业务提供碳纤维原材料保障，进行工业化大丝束碳纤维的生产。随着国内众多企业及资本投入了以风电市场为目标的碳纤维产能建设，大丝束市场已成红海，公司管理层经研究决定将包头项目产能变更为 700S800S 的小丝束项目，着手中高端产品，将目光聚焦在氢能、光伏、建筑材料等需求持续增长的下游应用版块，更加发挥公司的竞争优势。3.3.2.积极投身研发引领行业发展 公司作为国内碳纤维行业领军企业，多年的公司作为国内碳纤维行业领军企业，多年的深厚技术积淀是公司能够持续创新发展深厚技术积淀是公司能够持续创新发展的能力基础。的能力

96、基础。公司主持制定了聚丙烯腈基碳纤维国家标准（2011 年发布）以及碳纤维预浸料国家标准（2013 年发布）两项国家标准。公司拥有众多国家和省级研发平台，自成立以来承担了包括科技部“863”计划项目、国家发改委产业化示范工程项目众多高科技研发项目。公司累计获得专利证书 429 件，其中发明专利 31件，实用新型专利 350 件，外观设计专利 33 件；2021 年获得授权专利 111 件，其中发明专利 3 件，实用新型专利 98 件，外观设计专利 10 件。公司在研发投入端持续发力。公司在研发投入端持续发力。公司在 2021 年度研发投入金额达 2.32 亿元，占营业收入的 16.39%，较

97、2020 年度下降 1.11pct，其主要原因为 T800H 级项目碳纤维研制环节的任务已基本完成及 M40J 级项目结题，总体来看公司研发投入稳定在 17%左右的水平；研发人数从 2017 年的 223 人提升到近年来的 300 人以上，研发人员数量占比达 15%。公司在配合国家相关课题研究持续在研发段发力。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 图图 54：公司研发投入金额及占比：公司研发投入金额及占比 图图 55：公司研发人员数量及同比公司研发人员数量及同比 数据来源：IFIND，东北证券 数据来源：IFIND，东北证券

98、3.3.3.股权激励彰显信心，制定较高的业绩增长目标 2021 年公司推出新的激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为年公司推出新的激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为 625 万股，涉万股，涉及激励对象及激励对象 138 人，首次授予限制性股票的授予价格为每股人，首次授予限制性股票的授予价格为每股 26.67 元。元。此次 138 名首次授予的激励对象均为公司核心中层、基层的关键技术、业务人员等业务骨干人员。为实现公司战略规划、经营目标、保持综合竞争力，本激励计划决定选用经审计的净利润作为公司层面业绩考核指标，根据设定，将以 2021 年净利润为基数，公司 2022 年-2025 年

99、净利润增长率目标值分别为 15%、40%、70%、100%，触发值分别为 10%、35%、60%、90%，设定了四年净利润翻倍的目标。本激励计划首次授予的限制性股票在授予日起满 12 个月后分四期归属，每期归属的比例各为 25%、25%、25%、25%。4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 4.1.盈利预测 关键假设关键假设 碳纤维及织物：碳纤维及织物：军品碳纤维业务将保持稳定增长。T300 于 2021 年底签订时间长达两年半的订货合同，金额约 20 亿，平均每年可提供 8 亿元的订单；T800H 业务处在过渡期，预计疫情结束完成验证尾气工作，存在放量的可能；T700S 及 T800S

100、随着下游应用领域需求旺盛及公司包头项目达产，有望大增。未来整体上军品能够比较稳定的持续，且上半年同比增增速 10%，我们预测 20222024 年营收增幅分别达25%、25%、25%；毛利率分别达 73%、73%、73%。碳梁：碳梁：碳梁中长期受风电行业的发展建设利好以及维斯塔斯专利到期的影响，大型叶片需求有望持续放出。2022 年上半年同比增长 3%，我们预测 20222024 年营收增幅分别达 5%、5%、5%；毛利率分别达 23%、24%、25%。预浸料：预浸料：预浸料业务今年大幅增长，主要原因在于预浸料业务在风电领域的增长，请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33

101、/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 随着其他碳纤维厂家进入风电市场，增速预计放缓，2022 年上半年营收收入下降32%，我们预测 20222024 年营收增幅分别达-10%、10%、10%；毛利率分别达 35%、35%、35%。制品及其他：制品及其他：制品及其他公司由于基数较低增速较快，预测后期碳纤维行业竞争加剧，增速逐步放缓，但得益于公司在碳纤维方面的优势，仍能保持较快成长。毛利率得益于行业景气度保持平稳。我们预测 20222024 年营收增幅分别达 80%、60%、50%；毛利率分别达 22.73%、22.73%、22.73%。表表 6：营收及毛利率营收及毛利率预测预测 2021

102、2022E 2023E 2024E 营业总收入 26.07 31.27 38.54 47.56 增速 23.25%19.94%23.23%23.42%碳纤维及织物 12.75 14.67 17.60 21.12 增速 18.32%25.00%25.00%25.00%碳梁 8.08 9.29 10.68 12.29 增速 12.56%5.00%5.00%5.00%碳纤维预浸料 3.59 3.23 3.56 3.91 增速 51.94%-10.00%10.00%10.00%制品及其他 1.45 2.61 4.17 6.25 增速 106.46%80.00%60.00%50.00%其他业务 0.20

103、 0.20 0.20 0.20 增速 50.83%0 0 0 毛利率(%)44.42 49.85 50.32 50.75 碳纤维及织物 70.05 73.00 73.00 73.00 碳梁 15.07 23.00 24.00 25.00 碳纤维预浸料 28.15 35.00 35.00 35.00 制品及其他 22.73 22.73 22.73 22.73 其他业务 45.49 45.00 45.00 45.00 数据来源：东北证券 4.2.投资建议：首次覆盖给予增持评级 预计公司预计公司 20222024 年归母净利润分别达到年归母净利润分别达到 9.6、12.2、15.5 亿元，亿元，复合

104、增速复合增速 27%，对应估值对应估值 43、34、27 倍。倍。公司军品业务护城河深，业务量稳定；民品积极开发产品，扩宽下游应用领域。公司品类完善、拥有碳纤维全产业链，研发能力强，优势明显；股权激励彰显发展信心，发展未来可期。5.风险提示风险提示 1）碳纤维产品价格下降风险 2）高端型号产品验证不及预期 3）业绩预测和估值判断不达预期 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量

105、表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,949 2,355 3,027 4,090 净利润净利润 756 958 1,215 1,542 交易性金融资产 0 0 0 0 资产减值准备-7-7-7-7 应收款项 436 415 638 658 折旧及摊销 147 195 218 240 存货 412 344 579 550 公允价值变动损失-9-5-5-5 其他流动资产 497 567 706 846 财务费用 0 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 3,293 3,681 4,950 6,144 投资损失-2-2-2-3 可供出售金融资产

106、 运营资本变动 321-83-189-147 长期投资净额 0 0 0 0 其他-11-2-3-3 固定资产 1,384 1,512 1,616 1,696 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 1,196 1,055 1,226 1,616 无形资产 234 234 234 234 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-550-296-295-294 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-196-259-259-259 非非流动资产合计流动资产合计 2,266 2,375 2,463 2,528 企业自由现金流企业自由现金流 573 756 931 1,329 资产总计

107、资产总计 5,559 6,056 7,413 8,672 短期借款 0 0 0 0 应付款项 616 493 861 796 财务与估值指标财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 3 3 3 3 每股收益（元）1.46 1.85 2.35 2.98 流动负债合计流动负债合计 759 651 1,052 1,029 每股净资产（元）8.00 9.17 11.02 13.51 长期借款 0 0 0 0 每股经营性现金流量（元）2.31 2.03 2.37 3.12 其他长期负债 535 535 535 53

108、5 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 535 535 535 535 营业收入增长率 23.2%19.9%23.2%23.4%负债合计负债合计 1,294 1,186 1,587 1,564 净利润增长率 18.2%26.7%26.8%26.9%归属于母公司股东权益合计 4,146 4,755 5,714 7,001 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 118 116 112 108 毛利率 44.4%49.8%50.3%50.7%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 5,559 6,056 7,413 8,672 净利润率 29.1%30.7%31.6%32.5%运营效率指

109、标运营效率指标 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 应收账款周转天数 44.59 44.59 44.59 44.59 营业收入营业收入 2,607 3,127 3,854 4,756 存货周转天数 86.74 86.74 86.74 86.74 营业成本 1,449 1,568 1,914 2,343 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 21 26 32 39 资产负债率 23.3%19.6%21.4%18.0%资产减值损失-1 0 0 0 流动比率 4.34 5.66 4.71 5.97 销售费用 17 37 35 44 速动比率 3.69

110、5.00 4.06 5.33 管理费用 95 138 158 193 费用率指标费用率指标 财务费用 10 12 16 23 销售费用率 0.7%1.2%0.9%0.9%公允价值变动净收益 9 5 5 5 管理费用率 3.7%4.4%4.1%4.1%投资净收益 2 2 2 3 财务费用率 0.4%0.4%0.4%0.5%营业利润营业利润 852 1,080 1,369 1,737 分红指标分红指标 营业外收支净额-1-1-1-1 股息收益率 0.6%0.6%0.6%0.6%利润总额利润总额 852 1,079 1,368 1,736 估值指标估值指标 所得税 95 121 153 194 P/

111、E（倍）57.86 43.11 34.01 26.80 净利润 756 958 1,215 1,542 P/B（倍）10.56 8.71 7.25 5.92 归属于母公司净归属于母公司净利润利润 758 961 1,218 1,546 P/S（倍）15.89 13.25 10.75 8.71 少数股东损益-2-3-4-4 净资产收益率 18.3%20.2%21.3%22.1%资料来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 研究团队简介：研究团队简介：Table_Introduction 濮阳：上海交通大学金融学硕士、

112、金融学本科。曾任长城证券、西南证券、兴业证券建材、公用事业分析师。曾获 2021 年金牛最佳分析师建材第五名、2021 上半年东方财富最佳分析师建材第一名、2021 年东方财富最佳分析师建材第三名。2022 年 7月加入东北证券，现任东北证券研究所建材组首席。陶昕媛：香港中文大学经济学硕士，现任东北证券建材组分析师，2020 年加入东北证券。重要重要声明声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准

113、确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面

114、许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的

115、授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月

116、内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 36/36 光威复材光威复材/公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 东北证券股份有限公司东北证券股份有限公司 网址：网址：http:/http:/ 电话：电话：-06860686 地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中

117、国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630 机构销售联系方式机构销售联系方式 姓名姓名 办公电话办公电话 手机手机 邮箱邮箱 公募销售公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 王一（副总监） 吴肖寅 李瑞暄 周嘉茜

118、 陈梓佳 chen_ 屠诚 康杭 丁园 吴一凡 王若舟 华北地区机构销售华北地区机构销售 李航（总监） 殷璐璐 曾彦戈 1850

119、1944669 吕奕伟 孙伟豪 陈思 chen_ 徐鹏程 曲浩蕴 华南地区机构销售华南地区机构销售 刘璇（总监） liu_ 刘曼 王泉 王谷雨

120、张瀚波 zhang_ 王熙然 wangxr_ 阳晶晶 yang_ 张楠淇 钟云柯 杨婧 梁家潆 非公募销售非公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 李茵茵（总监） 杜嘉琛 021-610

121、02136 王天鸽 王家豪 白梅柯 刘刚 曹李阳 曲林峰 华北地区机构销售华北地区机构销售 温中朝（副总监） 王动 wang_ 闫琳 张煜苑