1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 公用事业公用事业 分布式引领能源消费变革分布式引领能源消费变革 华泰研究华泰研究 公用事业公用事业 增持增持 (维持维持)研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 联系人 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570121040031 +(86)21 2897 2228 联系人 胡知胡知 SAC No.S05

2、70121120004 +(86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2022年10月19日中国内地 专题研究专题研究 分布式能源：能源转型的核心支柱之一，市场化驱动启航分布式能源：能源转型的核心支柱之一，市场化驱动启航 分布式能源是中国能源转型的核心支柱之一，发展潜力充足。国内分布式能源行业将从 2005-2020 年的政策推动，演进至 2021-2030 年的以市场化发展为主、政策机制理顺为辅的新阶段。看好两条主线：1）分布式光伏，十四五/十五五累计新增 241/330GW，CAGR 33%/15%，远期展望容量达到1,372GW；2）低碳/零碳建

3、筑，存量高耗能建筑节能改造，增量低碳/零碳建筑落地，十四五规划改造/新增不低于 3.5 亿/0.5 亿平米，可再生能源替代率 8%。不同于集中式能源行业，在分布式能源市场规模与资金优势相对弱化，具备灵活开发和专业运营能力的公司更有望脱颖而出。两条主线：分布式光伏两条主线：分布式光伏+低碳低碳/零碳建筑零碳建筑，低渗透率下发展空间广阔，低渗透率下发展空间广阔 分布式能源具备多种发展形式，但结合技术可行性和适用性，我们认为有两条发展主线值得关注：1）分布式光伏，2021 年末渗透率仅 4.8%，预计“十四五/十五五”累计新增容量分别为 241/330GW，CAGR 分别为 33%/15%，远期展望

4、下累计装机容量有望达到 1,372GW。2）低碳/零碳建筑，2021 年末国内仅 4%的建筑采用先进的能效改进措施，节能达标率均不足 10%；十四五规划提出到 2025 年，完成既有建筑节能改造面积 3.5 亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑 0.5 亿平方米以上，城镇建筑可再生能源替代率达到 8%，建筑能耗中电力消费比例超过 55%。市场化驱动力市场化驱动力：清洁能源降本、负荷预测强化、监管限制放松：清洁能源降本、负荷预测强化、监管限制放松 分布式能源具有天然的去中心化属性，市场化发展的主要驱动力源自：1）清洁能源成本持续下行，尤其是以风光为主导的新型分布式能源系统，受益于技术进步带来

5、的 LCOE 下降；2）负荷预测技术可行性上升，装机和负荷的匹配度提高，利好项目建成后的利用率和经济性；3）政策监管限制逐步放松，接入和使用电、气和区域供暖（供冷）网络困难度降低，鼓励分布式光伏与分散式风电的开发投资，“隔墙售电”政策逐步放开。参与者：参与者：竞争格局趋于分散，跨界入局竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流或成为主流 分布式能源主要的商业模式可以划分为三类：1）生产型消费者，根据用能需求定制系统规模，作为一种收益率稳定的投资标的；2）能源服务公司，通过收益分享和节能保障的模式建立能源服务合同；3）互联网化，能源信息的双向流动，成为虚拟电厂的重要载体。不同于集中式能源行业，在分布式

6、能源市场规模与资金优势相对弱化，具备灵活开发和专业运营能力的公司更有望脱颖而出。无论是节能服务领域还是分布式光伏领域，竞争格局均较为分散；另一方面分布式能源仍处于发展初期，2021 年末分布式光伏装机渗透率不到 5%，而跨界投资愈演愈烈，预计短中期竞争格局仍将趋于分散。风险提示：经济下行拖累用能需求；政策推进不及预期；合同能源管理项目服务期内经济效益不确定。(25)(17)(9)(0)8Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)公用事业沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 公用事业公用事业 正文目录正文目录 分布式能源是能源转型的核心支柱分布式

7、能源是能源转型的核心支柱.3 分布式能源系统：采用“源网荷储”设计，实现“多能互补”架构.3 节能收益加减碳需求，分布式能源快速部署.5 分布式能源的两条主线：分布式光伏分布式能源的两条主线：分布式光伏+低碳低碳/零碳建筑零碳建筑.7 分布式光伏：渗透率预估不到 5%，成长空间广阔.7 低碳与零碳建筑：存量高耗能改造，增量规划落地.8 分布式能源发展的市场化驱动力分布式能源发展的市场化驱动力.9 清洁能源成本持续下行.9 负荷预测技术可行性上升.10 政策监管限制逐步放松.10 分布式能源的参与者：竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流分布式能源的参与者：竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流.1

8、2 分布式能源商业模式：生产型消费者、能源服务公司、互联网化模式.12 竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流.13 风险提示.14 PX8VpX8V9WmZoOrRsQaQ8Q7NoMmMpNtRfQqRqQfQmOpP9PpOpPMYrRmQMYmNrP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 公用事业公用事业 分布式能源是能源转型的核心支柱分布式能源是能源转型的核心支柱 分布式能源是中国能源转型的核心支柱之一，发展潜力充足。我们认为，国内分布式能源行业将从 2005-2020 年的政策推动，演进至 2021-2030 年的以市场化发展为主、政策机制理顺为辅的新阶段。

9、分布式能源系统分布式能源系统：采用“源网荷储”设计，实现“多能互补”架构：采用“源网荷储”设计，实现“多能互补”架构 分布式能源是实现能源转型可持续发展的必由之路分布式能源是实现能源转型可持续发展的必由之路。2022 年 9 月中国电机工程学报多能源互补分布式能源系统集成研究综述及展望中谈到，分布式能源系统作为集中式能源供应的重要补充手段，将传统“源-网-荷”间的刚性链式转变为便于调控的“源-荷”柔性连接，是实现能源转型和能源利用技术变革的重要方向。分布式能源系统在地理位置上位于或临近负荷中心，避免了能源大规模输送导致的能源损耗和基础设施投资，实现了能源的就地生产与消纳。在燃料利用上具有多元灵

10、活的特点，不仅可以采用天然气、氢气作为燃料，还可以利用太阳能、生物质等可再生能源，在“碳中和”目标下，以可再生能源为主体的多能源互补的分布式能源系统是实现我国能源转型可持续性发展的必由之路。多能互补分布多能互补分布式能源系统源侧包括能源生产和能源转换过程式能源系统源侧包括能源生产和能源转换过程。能源生产过程中燃料来源广泛，既包括天然气、煤炭、燃料油等传统化石能源，也能够耦合太阳能、风能、生物质、地热能等可再生能源，甚至包括工业余热等资源。受节能减排政策影响，多能互补分布式能源系统逐渐由传统能源驱动向可再生能源驱动转变。能源转换设备包括燃料电池、燃气轮机、内燃机、热泵、电制氢（气）、制冷机、储电

11、（热）等设备。能源网络是分布式能源系统的重要组成部分，主要包括微电网、燃气管网、供热（冷）管网、中水分级利用管网等综合网络。与主干网络相比，微能源网参数等级更低，主要作用是实现能源站能源设施和负荷侧用能主体的互联互通。负荷侧除冷热电气等传统负荷以外，还需要考虑移动应用（电动、氢/混合动力汽车，车载应急电源、可移动冷-热-电联供）及化工原料等多元化需求。图表图表1：“源网荷储”一体化设计的多能互补分布式能源系统一般性构架“源网荷储”一体化设计的多能互补分布式能源系统一般性构架 资料来源：2022 年 9 月中国电机工程学报多能源互补分布式能源系统集成研究综述及展望、华泰研究 免责声明和披露以及分

12、析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 公用事业公用事业 储能是解决分布式能源系统中发电功率和负荷功率之间、不同类型电源响应时间之间不匹储能是解决分布式能源系统中发电功率和负荷功率之间、不同类型电源响应时间之间不匹配问题的核心技术配问题的核心技术。目前热能存储、电化学存储以及机械能存储技术较为成熟，电能存储和化学能存储技术发展迅速。多能源系统中可再生电力可以通过锂电池、液流电池、超导电容等直接存储，也可以通过抽水蓄能、压缩空气储能转化为机械能存储，亦或者经由电化学方式转化为氢气、甲烷等燃料以化学能形式存储，此外需求侧电动汽车也是电能存储的一种重要方式。热能可以通过显热和潜热两种方式直接存储

13、，也可以通过热化学转化为燃料化学能间接存储，近年来冰蓄冷逐渐成为宾馆、酒店等应用场景下的重要储能手段。图表图表2：主要储能手段对比主要储能手段对比 储能方式储能方式 使用寿命使用寿命 优点优点 缺点缺点 发展现状发展现状 抽水蓄能 50 年 技术成熟、容量大、运行稳定、储能周期长、启停快、单位装机成本低（稍高于 6元/瓦容量）、环保节能 响应速度（相对新型储能）较慢、建设周期长、选址与施工要求高、成本下降潜力小 占据主导地位 火电灵活化改造 30 年 技术成熟、成本最低、可利用现有火电站 环保性不佳、调峰能力较差 产业化应用 压缩空气蓄能 25 年 储能容量大 转换效率低、响应速度慢、建设周期

14、长 产业化应用 飞轮储能 20 年左右 功率密度高、响应速度快、寿命长 储能量过低（秒级）产业化应用 超导储能 循环数百万次 响应速度快、功率密度较高 储能容量过低（秒级）、技术不成熟 示范应用 超级电容器 10 年左右 功率密度大、循环寿命长 储能量过低（秒级）、自放电率高 产业化应用 电池（锂、铅酸等）5-20 年 视具体电池种类不同 视具体电池种类而变 产业化应用 资料来源：2018 年各种储能方式对比分析及抽水蓄能技术发展趋势探讨（国网新源控股有限公司梁廷婷/崔继国）、华泰研究 分布式能源系统中的能源互补按照特征可分为时间互补、热互补、热化学互补等形式分布式能源系统中的能源互补按照特征

15、可分为时间互补、热互补、热化学互补等形式。时间互补是根据不同能源资源波动情况和调节能力，借助协调运行和储能技术将能源资源在时间尺度上重新分配，促进可再生能源消纳、提高能源输出可靠性。热互补是依据“温度对口、梯度利用”原则对能源转换设备涉及的热力循环进行优化集成，提高系统综合能效，以中低温热源驱动吸收式热泵为例，中低温热互补已经逐渐成为多能互补的典型形式。图表图表3：多重因素影响下的多能互补分布式能源系统多时间多重因素影响下的多能互补分布式能源系统多时间尺度智能调控尺度智能调控 资料来源：2022 年 9 月中国电机工程学报多能源互补分布式能源系统集成研究综述及展望、华泰研究 免责声明和披露以及

16、分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 公用事业公用事业 节能收益加减碳需求，分布式能源快速部署节能收益加减碳需求，分布式能源快速部署 分布式能源的核心价值分布式能源的核心价值：1）接近客户端，充分利用当地资源禀赋（天然气、风、光、地热、生物质、工业余热余压等不同资源的就地转化），降低能源输送成本（输配电成本占比 30%（IEA，2014b），提供定制化能源供应（应对不同的能源消费特征）；2）高能效，多联供和能源梯级利用（综合能源利用效率 70-90%），多能互补（根据用能用户的地理位置、资源禀赋、消费特征将不同类型能源进行优化组合），余热余压利用（高耗能行业副产热能和压差资源，为生产及

17、生活供热/电/冷）；3）低碳清洁，降低空气污染物排放（SO2、NOX和粉尘），减少碳排放（供热占全球能源有关 CO2 排放的 30%，其中一半用于建筑，IEA 2014c），减少化石能源消耗。图表图表4：低碳园区：因地制宜利用能源禀赋，实现用能提效和减排低碳园区：因地制宜利用能源禀赋，实现用能提效和减排 图表图表5：低碳建筑：通过节能和低碳能源替代，降低用能成本低碳建筑：通过节能和低碳能源替代，降低用能成本 资料来源：新奥能源 2021 年报、华泰研究 资料来源：新奥能源 2021 年报、华泰研究 国内分布式光伏装机快速发展，国内分布式光伏装机快速发展，2017-2021 年年 CAGR 达达

18、 60%。2016 年至 2021 年，我国分布式光伏新增装机规模从 4.24GW 增加至 29GW，累计装机容量从 10.32GW 增加至107GW，累计容量五年 CAGR 达到 60%，发展态势良好。2021 年，受上游原材料价格影响，组件价格高企，影响地面集中式光伏电站投资，但分布式装机未受明显影响。2022 上半年，我国分布式光伏新增 19.65GW，占比 64%；其中户用 8.9GW、工商业和公共建筑10.75GW。从占比看，分布式光伏电站新增装机与累计装机占比均逐年提高。2016 年至 2021年，分布式光伏电站新增装机占比从 12%增加至 55%，累计装机占比从 13%增加至 3

19、5%。2021年分布式光伏电站新增装机占比首次超过集中式光伏电站，实现分布式与集中式光伏并举发展。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 公用事业公用事业 图表图表6：2015-2021 我国光伏新增装机容量及占比我国光伏新增装机容量及占比 图表图表7：2015-2021 我国光伏累计装机容量占比及占比我国光伏累计装机容量占比及占比 资料来源：国家能源局、华泰研究 资料来源：国家能源局、华泰研究 “十三五”天然气分布式能源装机“十三五”天然气分布式能源装机规模规模实现年均实现年均 15.4%增长增长。据中国城市燃气协会分布式能源专业委员会统计，截至 2020 年底，中国

20、天然气分布式能源项目共计 632 个，总装机规模 2274 万千瓦；项目个数较 2015 年增加 344 个，年均增速 17.0%；装机规模增加 1162万千瓦，年均增速 15.4%。从区域分布看，天然气分布式能源项目主要分布在京津冀鲁、长三角、珠三角、川渝及其他地区，占比分别为 20.3%、30.7%、11.4%、14.2%和 23.4%，装机容量占比分别为 13.8%、17.5%、25.4%、11.7%、31.5%，其中广东、江苏、浙江、上海是最为密集的地区。从应用场景看，中国天然气分布式能源项目主要集中在工业园区、办公和工业类等。其中园区类项目数量占比为 48.6%，办公和工业类占比均为

21、 11.9%，医院类占比为 9.2%，综合商业体、数据中心占比为 11.4%，酒店及大型公建占比为 7.1%；从装机规模上看，园区类占比为 83%，工业类占比为 6%，综合商业体、数据中心占比为6%，办公楼、大型公共建筑等占比为 5%。图表图表8：2015-20 年国内天然气分布式装机由年国内天然气分布式装机由 1162 增至增至 2274 万千瓦万千瓦 图表图表9：2020 年末天然气分布式装机规模占比年末天然气分布式装机规模占比 资料来源：中国城市燃气协会分布式能源专业委员会、华泰研究 资料来源：中国城市燃气协会分布式能源专业委员会、华泰研究 007080901000

22、0200021(%)(GW)集中式分布式集中式占比分布式占比007080900200250300350200021(%)(GW)集中式分布式集中式占比分布式占比0050060070005001,0001,5002,0002,50020152020(个)(万千瓦)装机容量项目数量（右）园区类83%工业类6%综合商业体、数据中心6%办公楼、大型公共建筑5%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 公用事

23、业公用事业 分布式能源的分布式能源的两条主线：分布式光伏两条主线：分布式光伏+低碳低碳/零碳建筑零碳建筑 分布式能源具备多种发展形式，但结合技术可行性和适用性，我们认为有两条发展主线值得关注：1）分布式光伏，2021 年末渗透率仅 4.8%，预计“十四五/十五五”累计新增容量分别为241/330GW，CAGR分别为33%/15%，远期展望下累计装机容量有望达到1,372GW。2）低碳与零碳建筑，存量高耗能建筑改造，增量低碳/零碳建筑落地；2021 年末国内仅 4%的建筑采用先进的能效改进措施，节能达标率均不足 10%；十四五规划提出到 2025 年，完成既有建筑节能改造面积 3.5 亿平方米以

24、上，建设超低能耗、近零能耗建筑 0.5 亿平方米以上，城镇建筑可再生能源替代率达到 8%，建筑能耗中电力消费比例超过 55%。分布式分布式光伏光伏：渗透率预估不到：渗透率预估不到 5%，成长空间广阔，成长空间广阔 预计“十四五预计“十四五/十五五”十五五”分布式光伏分布式光伏新增新增容量容量分别为分别为 241/330GW，远期总容量有望达到，远期总容量有望达到1372GW。我们根据不同类型建筑的屋顶面积、光伏功率密度和装机渗透率来预测中国分布式光伏的装机容量，得出以下结论：1）2025/2030 年末分布式光伏累计装机容量为319/649GW，其中工商业与公共建筑合计为 171/371GW；

25、2）“十四五”分布式光伏新增装机容量合计为 241GW，“十五五”合计为 330GW；3）远期展望下（屋顶光伏安装比例：工商业 50%、公共建筑 50%、户用 30.6%），分布式光伏装机容量累计 1372GW。图表图表10：预计预计 2022-2025 年分布式光伏新增规模分别为年分布式光伏新增规模分别为 39/55/58/60GW，远期累计装机容量不低于，远期累计装机容量不低于 1,372GW GW 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2030E 远期远期 累计装机容量累计装机容量 总计总计 78 107 147 201 259 319 649 1,372

26、户用 20 42 59 86 116 148 278 538 工商业 58 66 79 99 120 144 284 662 公共建筑 0 0 8 17 23 27 88 171 渗透率渗透率%总计总计 3.7 4.8 6.1 7.8 9.4 10.9 20.9 37.9 户用 2.0 3.8 5.0 6.9 8.6 10.4 18.4 30.6 工商业 7.7 8.0 8.9 10.4 11.9 13.4 24.9 50.0 公共建筑 0 0.0 3.7 6.8 8.8 9.8 29.8 50.0 新增装机容量新增装机容量 总计总计 16 29 39 55 58 60 330 723 户用

27、10 22 18 27 30 32 130 261 工商业 5 8 13 20 22 24 140 378 公共建筑 0 0 8 8 6 4 61 84 注：1）新增装机容量=当年累计装机容量-去年累计装机容量，2030E 新增为 2026-2030 年累计值，远期新增为 2031 年以后累计新增；2）公共建筑产权关系相对简单，政府推进分布式光伏意愿大，公共建筑渗透率提升有望快于户用与工商业渗透率；3）工商业收益率好于户用，料渗透率增长也响应更快 资料来源：国家统计局、国家能源局、华泰研究预测 测算测算 2021 年末分布式光伏渗透率仅年末分布式光伏渗透率仅 4.8%，成长空间广阔，成长空间广

28、阔。根据我们的报告公用事业：分布式光伏：下一个蓝海市场（2022/2/14 发布），我们测算（预计）2021/2025/2030 年末国内屋顶分布式光伏潜在装机规模分别为 2,256GW/2,932GW/3,113GW。截至 2021 年末国内分布式光伏装机渗透率仅有 4.8%。随着清洁能源成本持续下行和政策监管限制的逐步放松，我们预计 2025/2030 年国内分布式光伏渗透率将上升至 10.9%/20.9%。图表图表11：我们测算我们测算 2021/2025 年末屋顶光伏潜在装机容量为年末屋顶光伏潜在装机容量为 2,256GW/2,932GW 单位：单位：GW 2020 2021 2022

29、E 2023E 2024E 2025E 2030E 远期远期 总计总计 2,088 2,256 2,420 2,587 2,758 2,932 3,113 3,620 住宅 1,024 1,098 1,177 1,259 1,341 1,426 1,514 1,760 工业屋顶 636 695 744 794 845 898 953 1,108 商业建筑 122 131 142 153 164 175 186 216 公共建筑 196 213 228 244 261 278 295 343 注：1）不同屋顶结构类型（彩钢屋顶、砖瓦结构屋顶、平面混凝土屋顶）会导致可安装光伏组件数量的差异；2）潜

30、在装机容量=屋顶总面积 x 光伏实际功率密度 资料来源：国家统计局、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 公用事业公用事业 低碳与零碳建筑：存量高耗能改造，增量低碳与零碳建筑：存量高耗能改造，增量规划落地规划落地 建筑节能渗透率仅建筑节能渗透率仅 4%，达标率不足，达标率不足 10%，市场空间广阔，市场空间广阔。我们测算截至 2021 年末国内存量建筑581 亿平方米，仅 4%的建筑采用了先进的能效改进措施，节能达标率均不足10%。另外国内年新增建筑面积约 20 亿平方米，其中新增公共建筑约 4 亿平方米（新增大型公共建筑约 1600 万平方米），建筑节

31、能市场潜力大；随着“双碳”目标及节能相关政策的提出，我国将进一步提升绿色建筑占比，推进既有建筑绿色化改造，提升建筑节能低碳水平，这为建筑节能业务今后的快速发展提供了良好的政策导向；随着企业节能增效意识的不断提高，其对建筑节能改造的需求也会进一步增加。图表图表12：我们测算我们测算 2021/2025 年末国内建筑总面积为年末国内建筑总面积为 581/733 亿平方米亿平方米 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2030E 远期远期 总计总计 亿平方米亿平方米 540 581 619 657 695 733 733 733 住宅 349 376 402 427 4

32、53 479 479 479 工业屋顶 77 83 88 93 97 102 102 102 商业建筑 38 41 43 46 49 51 51 51 公共建筑 62 66 70 74 78 82 82 82 占比占比%住宅 64.6 64.7 64.9 65.1 65.2 65.4 65.4 65.4 工业屋顶 14.3 14.3 14.2 14.1 14.0 13.9 13.9 13.9 商业建筑 7.1 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 公共建筑 11.4 11.3 11.3 11.2 11.2 11.1 11.1 11.1 资料来源：国家统计局、华泰研究预测 “十

33、四五十四五”建筑节能与绿色建筑规划利好行业发展”建筑节能与绿色建筑规划利好行业发展。2022年 3月住房和城乡建设部印发 “十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划，规划提出到 2025 年，完成既有建筑节能改造面积3.5 亿平方米以上，其中居住建筑/公共建筑节能改造面积分别超过 1/2.5 亿平方米。规划明确到 2025 年，建设超低能耗、近零能耗建筑 0.5 亿平方米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到 30%，全国新增建筑太阳能光伏装机容量 0.5 亿千瓦以上，地热能建筑应用面积 1 亿平方米以上，城镇建筑可再生能源替代率达到 8%，建筑能耗中电力消费比例超过 55%。图表图表13：建

34、筑节能“十四五”规划相比“十三五”更加丰富，且提出多个量化目标建筑节能“十四五”规划相比“十三五”更加丰富，且提出多个量化目标 “十四五”“十四五”“十三五”“十三五”建筑节能改造面积 合计 3.5 亿平米 1 亿平米-其中：居住建筑 1.0 亿平米 无-其中：公共建筑 2.5 亿平米 1 亿平米 新增超低/近零能耗建筑-0.5 亿平米 无 新增 BIPV-50GW 无 新增地热能建筑-1 亿平米 无 城镇建筑可再生能源替代率-8%逐步扩大 建筑能耗中电力消费比例-55%无 资料来源：住房和城乡建设部、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 公用事业公用事业

35、分布式能源发展的市场化驱动力分布式能源发展的市场化驱动力 分布式能源具有天然的去中心化属性，市场化发展的主要驱动力源自：1）清洁能源成本持续下行，尤其是以风光为主导的新型分布式能源系统，受益于技术进步带来的 LCOE 下降；2）负荷预测技术可行性上升，装机和负荷的匹配度提高，利好项目建成后的利用率和经济性；3）政策监管限制逐步放松，接入和使用电、气和区域供暖（供冷）网络困难度降低，鼓励分布式光伏与分散式风电的开发投资，“隔墙售电”政策逐步放开。清洁能源成本持续下行清洁能源成本持续下行 风电光伏度电成本风电光伏度电成本持续下降持续下降。据 IRENA 数据，2010-2019 年我国陆上风电/海

36、上风电 LCOE（平准化度电成本）已分别由 0.14/0.18 美元/KWh 下降 66%/37%至 0.05/0.11 美元/KWh（约合人民币 0.32/0.77 元/KWh）；2012-2019 年我国居民/商业光伏 LCOE 分别从0.162/0.129 美元/KWh 下降至 0.067/0.064 美元/KWh。未来，风电光伏度电成本将继续维持下降趋势。根据国网能源研究院有限公司在 2020 年 7 月 5 日发布的 中国新能源发电分析报告 2020预测，2025 年我国陆上风电 LCOE 有望从 2019 年的 0.315-0.565 元/kWh下降至 0.241-0.447 元/

37、KWh。图表图表14：风电风电 LCOE 下降趋势（美元下降趋势（美元/KWh）图表图表15：2022-2030 年我国风电年我国风电 LCOE 有望继续下降有望继续下降 资料来源：IRENA、华泰研究 资料来源：IEA，华泰研究 图表图表16：光伏光伏 LCOE 下降趋势（美元下降趋势（美元/KWh）图表图表17：2022-2030 年我国光伏年我国光伏 LCOE 有望继续下降有望继续下降 资料来源：IRENA、华泰研究 资料来源：中国光伏行业协会、华泰研究 0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.180.20陆风海风(美元/KWh)20102019-66

38、%-37%0.00.10.20.30.40.50.60.72021 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E(元/度)LCOE-陆上LCOE-海上0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.001720182019(美元/KWh)居民商业0.00.10.10.20.20.30.30.40.42021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E(元/度)1800h1500h1200h1000h 免责声明和披露

39、以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 公用事业公用事业 负荷预测技术可行性上升负荷预测技术可行性上升 分布式能源系统的多元负荷需求具有强烈的波动性和不确定性分布式能源系统的多元负荷需求具有强烈的波动性和不确定性，主要源于：1）空调、采暖等气象敏感负荷具有较强的波动性和随机性；2）用户行为模式具有显著的随机性，直接影响终端能源需求。分布式能源系统多元负荷预测呈现出以下趋势分布式能源系统多元负荷预测呈现出以下趋势：1）深入挖掘终端用户用能特性。随着能源技术发展和能源市场化进程推进，储能技术以及包括电动汽车能源管理在内的需求侧响应技术，将增加未来终端能源需求的不确定性。2）综合考量影响

40、负荷需求的时空因素。诸如区域规划布局、社会发展水平、气象数据等因素对分布式能源系统多元负荷需求的直接影响。3）大力发展数据驱动的多元负荷联合预测技术。负荷预测的核心是分析负荷特性和处理庞大的历史数据，集成学习、迁移学习、强化学习等数据驱动方法及在线学习、批量与在线协同学习等算法在多元负荷联合预测中具有巨大的应用潜力。4）逐步构建多维度协同预测体系。随着数据驱动的源荷（电源与负荷功率）预测技术发展，构建涵盖多能源耦合、多时间尺度、多空间层级和多管理环节的多维度协同预测体系。图表图表18：负荷侧多元能源需求预测方法及挑战负荷侧多元能源需求预测方法及挑战 资料来源：华泰研究 政策监管限制逐步放松政策

41、监管限制逐步放松 优化分布式可再生能源发电并网服务优化分布式可再生能源发电并网服务。2022 年 10 月国家发改委和国家能源局公布关于实施农村电网巩固提升工程的指导意见（征求意见稿），明确提出适时推进农村电网建设改造，实现分布式可再生能源和多元化负荷的灵活接入，提升农村电网分布式可再生能源渗透率，促进分布式可再生能源就近消纳。各级电网企业和供电企业要积极做好农村分布式可再生能源发电并网服务，依法简化并网手续，优化服务流程，推广线上服务应用，确保农村分布式可再生能源发电“应并尽并”，消纳率保持在合理水平。图表图表19：分布式电源接入电网要求分布式电源接入电网要求 项目规模项目规模 接入电压等级

42、接入电压等级 低电压穿透能力低电压穿透能力 调度自动化与电能量采集信息接入调度自动化与电能量采集信息接入 8kW 220V 不要求 无特别要求 8-400kW 380V 不要求 上传电流/电压/发电量，预留上传开关状态能力 400kW-6MW 10kV 不要求 上传电流/电压/发电量，预留上传开关状态能力 6-30MW 35kV 要求 上传电流/电压/发电量/开关状态 资料来源：国家电网、南方电网、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 公用事业公用事业 整县光伏开发试点明确开发标准整县光伏开发试点明确开发标准。2021 年 9 月 8 日，国家能源局公布整

43、县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点 676 个，据中国民政部统计，截至 2020 年末全国县级行政区划单位合计 2844 个，其中市辖区 973 个、县级市 388 个、县与自治县 1,429 个、旗与自治旗 52 个、特区与林区 2 个。第一批整县光伏开发试点占全国县级行政单位的比例约为 23.8%。而若试点地区 2023 年底前各类屋顶安装光伏发电的比例均达到一定要求的，将列为开发示范县。具体比例参照 2021 年 6 月 20 日国家能源局综合司下发的关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知，党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；学校、医院、村委会等公共建筑

44、屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 20%。图表图表20：整县开发示范县整县开发示范县可安装光伏发电比例可安装光伏发电比例标准标准 安装光伏比例不低于安装光伏比例不低于%党政机关建筑 50 学校、医院、村委会等公共建筑屋顶 40 工商业厂房屋顶 30 农村居民屋顶 20 资料来源：国家能源局、华泰研究 “隔墙售电”“隔墙售电”或逐步放开或逐步放开。2022 年 8 月 25 日，国家能源局综合司印发国家能源局 2022年深化“放管服”改革优化营商环境重点任务分工方案、提出 13 项具体举措

45、。其中，在“隔墙售电”方面指出，完善市场交易机制，支持分布式发电就近参与市场交易，推动分布式发电参与绿色电力交易；2022 年 9 月浙江通过省电力条例，自 23 年起放开“隔墙售电”交易；2022 年 5 月北京电力交易中心发文允许分布式能源通过聚合的方式参与绿电交易。随着“隔墙售电”政策趋于明朗，存量分布式能源项目价值有望迎来重估。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 公用事业公用事业 分布式能源的参与者：竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流分布式能源的参与者：竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流 分布式能源主要的商业模式可以划分为三类：1）生产型消费者，根据用

46、能需求定制系统规模，作为一种收益率稳定的投资标的；2）能源服务公司，通过收益分享和节能保障的模式建立能源服务合同；3）互联网化，能源信息的双向流动，成为虚拟电厂的重要载体。不同于集中式能源行业，在分布式能源市场规模与资金优势相对弱化，具备灵活开发和专业运营能力的公司更有望脱颖而出。无论是节能服务领域还是分布式光伏领域，竞争格局均较为分散；另一方面分布式能源仍处于发展初期，2021 年末分布式光伏装机渗透率不到 5%，而跨界投资愈演愈烈，预计短中期竞争格局仍将趋于分散。分布式能源商业模式分布式能源商业模式：生产型消费者、能源：生产型消费者、能源服务公司、互联网化模式服务公司、互联网化模式 1）生

47、产型消费者）生产型消费者：分布式能源系统的建设，相对于集中式系统投入更少，建设周期也更短。而且从一般的家庭级，到单体建筑级、社区级、再到工业园区级，分布式能源系统的规模根据需要可大可小，这使得新的参与者更容易进入该领域。越来越多的工商业者和家庭可以通过自己的发电系统满足能源需求。支持这一发展的主要商业模式就是，节约从集中式能源系统购买能源的支出，并通过销售剩余能源获得收入（例如分布式光伏的“自发自用、余电上网”），分布式能源系统成为一种收益率稳定的投资标的。2）能源服务公司模式）能源服务公司模式：分布式能源开发商通过电力销售合同或能源服务合同向消费者提供能源产品和服务，与之建立更为紧密的互动关

48、系，并提高电网的灵活性。分布式能源投资方可以通过收益分享和节能保障两种模式来建立能源服务合同。收益分享模式下，根据事前规定的比例，成本和收益在能源服务提供方和用户间分配。而节能保障型模式下，需要能源服务公司承诺一定的节能量。3）互联网化模式）互联网化模式：分布式能源系统和互联网本身都具有多源头、多终点的特点，使得他们可以进行点对点的联系。互联网允许信息双向流动，而通过在能源领域采用类似的多源头、多终点的方式，分布式能源系统也可以利用点对点的交换，不仅仅是数据，还包括能源。这使得生产型消费者可以进行直接交易。分布式能源成为虚拟电厂的重要载体。图表图表21：分布式能源系统技术基础、发展趋分布式能源

49、系统技术基础、发展趋势和商业模式关系图势和商业模式关系图 资料来源：2017 年 10 月中国分布式能源前景展望、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 公用事业公用事业 竞争格局趋于分散竞争格局趋于分散，跨界入局或成为主流跨界入局或成为主流 节能服务公司呈现“多而弱”、“小而散”的格局，市场竞争激烈节能服务公司呈现“多而弱”、“小而散”的格局，市场竞争激烈。根据中国工业节能与清洁生产协会统计，行业中节能服务公司资产规模整体偏小，2016 年百强节能服务公司中资产规模小于 1,000 万元的数量有 8 家，“百强”外的节能服务公司资产规模更小。根据中国工业节

50、能与清洁生产协会发布的统计数据显示，2019 年我国节能服务公司的数量达到6,547 家，以中小企业为主，产业集中度低。少数公司凭借丰富的项目经验优势、品牌信誉优势以及资本优势，通过整合高端节能技术和节能设备，能够为客户提供能源利用及节能服务的一揽子解决方案，成为行业中少数大型节能综合服务机构之一。图表图表22：中国节能服务公司数量中国节能服务公司数量 资料来源：中国节能协会节能服务产业委员会、华泰研究 我们初步梳理出国内 109 家从事分布式光伏业务的公司（包括 A/H 股上市公司与非上市公司），业务模式包含投资自用、开发、产品销售、运营、持有、转让。除了产品销售以外，我们认为这些公司主要可

51、以划分为三种商业模式：1）业主自持，将分布式光伏作为收益率稳定的投资标的；2）开发+持有，以大型央企和外资能源企业为代表，具备项目开发能力、资金实力和客户资源优势，与业主签订第三方投资协议，长期持有资产；3）开发+转让，以光伏行业民企和地方强势企业为代表，具备灵活开发能力，但倾向于项目转让实现资金快速周转。分布式光伏 2021 年末装机渗透率不到 5%，远期发展空间广阔；而分布式光伏投资门槛相对较低，跨界投资愈演愈烈，众多具备屋顶资源的企业或者资金实力的企业正在入局，因此我们预计短中期竞争格局仍将趋于分散。图表图表23：从事分布式光伏业务的公司从事分布式光伏业务的公司数数量量 资料来源：Win

52、d、华泰研究 02468101201,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002000182019(%)(家)节能服务公司数量同比（右）5060持有系统销售系统销售+开发系统销售+开发+运营+持有系统销售+开发+运营+持有+转让系统销售+运营+持有+转让开发开发+运营+持有开发+运营+持有+转让(家)公司数量 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 公用事业公用事业 风险提示风险提示 经济下行拖累经济下行拖累用能用能需求需求。光伏装机规模/发电量增长预期建

53、立在国内用电需求逐年增长、新能源电量占比逐年上升的假设基础上。若宏观经济下行，可能导致用电需求增长放缓，进而影响新能源增长前景。政策政策推进推进不及预期不及预期。2021 年整县屋顶分布式光伏开发试点方案发布，有效调动分布式光伏市场各个利益相关方参与积极性。在此政策的推动下，我们预计“十四五”国内分布式光伏市场有望迎来快速增长。若政策实际推进效果不及预期，可能导致分布式光伏增长规模低于我们的预测值。合同能源管理项目服务期内经济效益不确定合同能源管理项目服务期内经济效益不确定。合同能源管理项目的前期投资金额大，服务周期较长（部分项目合同能源管理服务期限在 20 年以上），服务客户行业众多，项目投

54、资回收主要来源于节能减排投资项目逐年产生的收益，在合同能源管理服务期内，存在因客户所处行业政策的变动、电价波动、自然灾害、其自身经营状况的变化等不确定因素给公司项目投资的回收和经济效益的取得带来一定的不利影响。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 公用事业公用事业 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，王玮嘉、黄波，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券

55、投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状

56、态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任

57、。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不

58、同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本

59、公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户

60、进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 公用事业公用事业 香港香港-重重要监管披露要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-

61、重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（

62、美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师王玮嘉、黄波本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和

63、/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒

64、生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明

65、是报告的一部分，请务必一起阅读。17 公用事业公用事业 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号

66、华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司