1、挂面全产业链布局，方便食品出圈迎成长克明食品（002661.SZ）深度报告1分析师：寇星分析师：寇星分析师：卢周伟分析师：卢周伟邮箱：邮箱：SAC NO：S04SAC NO：S03联系电话：联系电话：证券研究报告|公司深度报告仅供机构投资者使用2022年10月23日评级：评级：买入买入上次评级：首次覆盖目标价格：最新收盘价：11.05股票代码：股票代码：00266100266152 周最高价/最低价：13.57/10.09总市值总市值(亿亿元元)37.31自由流通市值(亿元)36.60自由流通股数(百万股)331.21评级及分析师信息评级及分析师信息

2、请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明-24%-15%-6%4%13%22%2021/102022/012022/042022/072022/10相对股价%克明食品沪深300 170766挂面行业升级挂面行业升级，方便食品持续放量：方便食品持续放量：挂面行业规模超300亿元，供需趋于平衡，行业稳健增长，随着人均消费力的提升和消费习惯融合，消费需求仍有待挖掘。行业格局来看，成本上行和产能扩张使得挂面行业中小企业持续退出，市场空间向头部集中。发展趋势来看，挂面行业预计将向健康化、营养化、功能化和便捷化发展，布局较早的企业优势更为明显。方便食品行业来看方便食品行业来看，近几年居家需求增加，加速了方便食

3、品消费习惯的渗透，消费场景进一步扩充，行业规模达到5000亿元。方便食品逐渐从方便面独大向更多细分、更多元化的品类发展，给了企业更多的参与和发展机会。挂面龙头向上延伸一体化布局挂面龙头向上延伸一体化布局，提升供应效率：提升供应效率：克明聚焦深耕挂面行业三十余年，已经成为中高端挂面的领军品牌，公司2018年开始自建面粉产能，逐渐形成产业一体化布局，提升了供应链效率，面条+面粉总规模超50亿元。公司挂面销量稳健增长，新增遂平和浙江产能为增长提供支撑，结构端战略重点仍在高毛利产品的研发和推广，随着高毛利产品占比提升吨价有望进一步提升，同时近期的两次提价预计也将提振整体吨价。渠道端，公司在南部市场深度

4、布局，借助河南工厂区域优势加快北部市场渗透，同时积极拥抱线上渠道，带动公司挂面产品铺市率提升；品牌端陈克明在挂面行业知名度第一，公司仍持续通过多元化营销投放提升品牌力。面粉业务面粉业务公司已基本布局完成，拥有年处理小麦120万吨的能力，基本实现100%自供，确保公司原材料充分供给和成本控制，后续小麦价格下行也将提供利润弹性。五谷道场出圈五谷道场出圈，加速布局方便食品：加速布局方便食品：克明2017年正式将五谷道场纳入企业，五谷道场是非油炸方便面的领导品牌。克明既保留了五谷道场在非油炸方便面领域的优势，又进行了产品和产能的扩张，丰富产品矩阵，拓展增长边界。得益于克明的持续运作，五谷道场销售规模破

5、3亿元，品牌力进一步提升，近期品牌冠名综艺快乐再出发出圈，品牌知名度再次提升。2核心逻辑：UWaXlXgV8ZgYnN0UlWoZ6MdN6MnPmMsQmOeRrQnNiNsQsOaQpOoOuOnNqRvPmNsP3 我们预计公司2022-2024年收入分别为49.53/53.61/58.79亿元，同比+14.5%/+8.2%/+9.7%；归母净利润分别为1.66/2.12/2.84亿元，分别同比+145.9%/+27.8%/+33.9%；EPS分别为0.49/0.63/0.84元，对应2022年10月21日收盘价11.05元估值分别为22/18/13倍。首次覆盖，给予买入评级。风险提示：

6、原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全核心逻辑：财务摘要财务摘要2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入（百万元）3,9584,3274,9535,3615,879YoY（%）30.4%9.3%14.5%8.2%9.7%归母净利润（百万元）29367166212284YoY（%）41.7%-77.0%145.9%27.8%33.9%毛利率（%）22.8%15.8%16.5%17.2%17.9%每股收益（元）0.910.200.490.630.84ROE11.4%2.6%6.3%7.6%9.2%市盈率12.1654.1722.4

7、417.5713.12 4目录目录contents01 01 挂面领军企业，业务延伸打开天花板挂面领军企业，业务延伸打开天花板02挂面行业升级，方便食品成长可期03挂面产业一体化布局，方便食品快速出圈04盈利预测和估值05风险提示 19841984陈克明面条厂成立，“陈克明”品牌面世克明有限公司成立52005克明面业南县总部新大型现代化生产基地正式投产公司正式更名为“克明面业股份有限公司”2007200720102010“五谷蔬香”系列新品荣获第十届中国棉织品大会创新产品奖在深交所中小板块成功挂牌上市，成为“中国挂面第一股”20017收购五谷道场进军

8、方便面业务五谷道场实现扭亏为盈20020公司签约著名演员刘涛为品牌代言人公司旗下方便面品牌五谷道场独家冠名当红综艺快乐再出发202220221.1 从挂面到方便食品，打开成长天花板5挂面第一品牌，以五谷道场加码方便食品挂面第一品牌，以五谷道场加码方便食品：公司最早可追溯至1984年创始人成立的同名品牌“陈克明”面条，经过三十多年的快速发展，陈克明已经发展成为挂面行业知名品牌，随着2018年开始公司自建面粉产能，逐渐形成了产业链一体化布局，面条+面粉总收入规模超过50亿元。公司2017年收购“五谷道场”，进军方便食品，实现品类延伸。公司发展经历了几个重要阶段：公司发展经历了

9、几个重要阶段：1984-1997年，品牌创立期品牌创立期，创新产品、创立品牌、成立有限公司；1997-2007年，公司初创期公司初创期，升级产品、扩建产能、规模化公司成型；2007-2012年，公司发展期公司发展期，品牌知名度打响、生产工艺升级、规模破10亿元、成功上市；2012-2018年，快速成长期快速成长期，树立高端挂面品牌形象、商超渠道市占率第一、基本完成全国化布局、规模接近30亿元；2018年至今，转型升级期转型升级期，基本实现面粉自给、进军方便食品、规模超过40亿元。图表图表1 1 公司发展历程公司发展历程 60%5%10%15%20%25%30%35%055

10、4045502001920202021营业收入（亿元）yoy-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.000.501.001.502.002.503.003.502001920202021归母净利润（亿元）yoy收入稳步扩张，规模破收入稳步扩张，规模破4040亿元：亿元：公司2016-2021年营业收入从21.64亿元增长至43.27亿元，年化增长14.9%，挂面业务稳健增长，面粉和方便食品贡献增量，其中2017年收入增长放缓主要是2016年下半提价导致渠道库存增加所致，2019年收入增长放缓或与公司高性价比放量有关，

11、2020年疫情后挂面需求暴涨，高基数下2021年收入放缓。利润端来看，公司2016-2020年净利润从1.4亿元增长至2.93亿元，实现利润规模翻倍，2021年原材料小麦价格上涨使得成本端承压，利润端下滑较多，利润为短期波动，公司已提价应对，随着成本端压力缓解，利润有望持续恢复。1.2 收入稳步增长，利润短期波动图表图表2 2 公司营业收入持续增长公司营业收入持续增长图表图表3 3 公司利润端稳中有升公司利润端稳中有升 7典型家族企业，定增提升控股权：典型家族企业，定增提升控股权：公司是典型的家族企业，陈克明先生为公司的实控人和创始人，通过克明集团控制上市公司，而克明食品的股东均为陈克明家族成

12、员，合计持股27.32%。公司总经理陈宏为陈克明之子，主管公司发展经营，直接持股1.17%。公司2022年发布非公开发行预案，非公开发行数量不超过4500万股（含本数），定向由陈宏、段菊香、陈晖认购，发行完成后三人直接持股比例将进一步提升至7.57%、3.95%、1.35%，进一步提升持股比例。公司已经成功落地了三期员工持股计划，第三期持股计划正在执行中，持股0.88%。1.3 股权结构稳健，定增提升控股权发行对象发行对象职务职务与实际控与实际控制人关系制人关系发行前持股发行前持股（万股）（万股）发行前持发行前持股比例股比例本次认购数量本次认购数量（万股）（万股）发行后发行后持股持股发行后持发

13、行后持股比例股比例陈宏总经理、董事儿子392.671.17%25002892.677.57%段菊香董事配偶9.270.03%15001509.273.95%陈晖董事、副董事长女儿17.490.05%500517.491.35%图表图表4 4 公司股权结构公司股权结构图表图表5 5 公司定增提升股权集中度公司定增提升股权集中度 8目录目录contents01 01 挂面领军企业，业务延伸打开天花板挂面领军企业，业务延伸打开天花板0202挂面行业升级，方便食品成长可期挂面行业升级，方便食品成长可期03挂面产业一体化布局，方便食品快速出圈04盈利预测和估值05风险提示 2.1.1挂面行业发展历程挂面

14、是以小麦粉、蔬菜（或蔬菜粉、蔬菜汁）、鸡蛋（或鸡蛋粉）、杂粮粉（荞麦粉、高粱粉、燕麦粉等）等为原料，添加适量食用盐、食用碱，经加水和面、熟化、压延、切条、烘干等工序加工而成的截面为矩形或圆形的干面条制品。挂面的起源可以追溯至唐代，相对于新鲜面条，挂面具有食用方便、耐储存的特点。我国现代挂面产业经过数十年的发展，已形成相对成熟的市场，其工业化的发展主要经历了以下四个阶段：19801980年之前：年之前：现代化技术兴起，国营企业主导。这一时期挂面设备及技术相对简单，烘干控制的工艺尚不完全成熟，生产企业大多数是粮食系统所属的国有企业，产品以低档、手工生产为主，多在企业所属行政区域的粮店销售。1980

15、1980年年-19901990年代中期：年代中期：引进生产线设备，民营企业迅速发展。挂面企业引进生产线设备，产品质量和包装工艺逐步提高，国营企业逐步退出领先地位，一部分挂面企业的产品由本区域销往外地，民营企业开始快速发展。19901990年代中期至年代中期至20152015年：年：中高档挂面领军，行业快速成长。随着人民生活水平的提高，功能性、营养性的中高档挂面进入市场，民营企业及股份制企业成为主力军，行业进入快速增长期。大型企业产品开始逐渐遍布全国各地，行业集中度开始提高。20152015年至今：年至今：行业集中度提高，产品结构向中高档挂面升级。智能化管理1500型线入市，烘房干燥工艺和干燥节

16、能实现自动控制，行业从自动化向信息化迈进，完成数字化转型。9 2.1.2挂面市场成熟，仍有一定增长空间行业相对成熟，整体增长趋势放缓。行业相对成熟，整体增长趋势放缓。2009-2019年国内挂面行业总产量从304万吨上涨到839万吨，10年间上涨176%。2020年，受新冠肺炎疫情影响，挂面行业迎来增长高峰，总产量达到888万吨。后疫情时代，挂面市场供需趋于平衡，行业的增长也将趋于稳定，2021年总产能711万吨，同比下降19.9%。全国24家挂面企业总产量从2010年的178.33万吨增长至2021年的419.92万吨，年度复合增长率为8.10%；销售额从2010年的62.69亿元增长至20

17、21年的192.21亿元，年度复合增长率为10.72%。在经历了高速发展的黄金时期后，近年来发展增速放缓，行业正面临着生产力过剩和产业价值提升的共性问题。因此，挂面行业未来发展增速将会下降，但仍存在一定市场，一方面，随着人均收入的增长，农村市场成为潜在市场，消费需求有待挖掘；另一方面，如何有效利用自身产能，提升产业价值是挂面行业发展的重要方向。产品平均价格涨幅小，高端市场有空间。产品平均价格涨幅小，高端市场有空间。近年来，行业总体生产成本一直在上涨，但24家企业挂面产品累计平均价格一直在接近5元/千克的区域徘徊。挂面行业的消费升级在艰难推进中，一方面，在于大环境，总体经济增长放缓；另一方面，说

18、明行业当前应对成本上涨的主要手段依然是以规模效益来化解价格压力，高端产品的市场仍有上升空间。08 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020图表图表7 247 24家挂面企业平均价格走势图家挂面企业平均价格走势图平均价格（元/千克）-30%-10%10%30%50%0200400600800020000202021图表图表6 6 我国挂面产量情况我国挂面产量情况产量（万吨）YOY 中小企业不断退出，行业竞争日益

19、激烈。中小企业不断退出，行业竞争日益激烈。挂面行业发展早期，市场准入门槛低，企业同质化严重且数量众多。随着行业的发展，产能落后、技术含量不高、产品质量不稳定的小规模企业迅速被淘汰，挂面生产企业数量从2009年的4000多家缩减到2020年的300多家，挂面生产加工企业数量大幅减少。行业排名靠前的企业通过新增产能、技术改造等方式扩大规模，提升市场占有率。行业呈现出为分散、部分龙头集中的竞争格局。行业呈现出为分散、部分龙头集中的竞争格局。2021年，全国24家挂面企业产量占比达到55%。金沙河、克明食品是当之无愧的行业龙头，产量占比分别为22%和8%，位于挂面行业的第一梯队，其中，克明面业超市综合

20、权数市场占有率稳居第一。想念食品、中粮粮谷和益海嘉里紧随其后，分别为4%、3%和3%。24家企业之外的其他企业占到总产量的45%。市场集中度缓慢提升。市场集中度缓慢提升。2021年行业CR5为40%，较上年提升了8%。相较于方便面CR5接近80%的市场集中度，挂面行业集中度处于较低水平。随着挂面行业的整合调整，未来主要挂面生产企业通过不断扩大生产能力，提高规模效益，将进一步巩固和提升行业进入壁垒，逐步占据已被出清的中小型企业市场份额，市场份额有望向头部企业进一步集中。金沙河,22%克明食品,8%想念食品,4%中粮粮谷,3%益海嘉里,3%其他19家企业,15%其他企业,45%图表图表9 9 全国

21、挂面企业产量占比全国挂面企业产量占比00400050002009200172020图表图表8 20098 年挂面企业数量年挂面企业数量企业数量（家）32%40%0%10%20%30%40%50%20202021图表图表10 202010 年我国挂面行业市场集中度变化年我国挂面行业市场集中度变化CR5112.1.3中小企业退出，集中度缓慢提升 从产品定位来看，从产品定位来看，克明面业差异化竞争，产品定位中高端，竞争激烈，与中粮、金龙鱼、博大均存在竞争；低端产品以金沙河为主，其供应链一体化优势是能长期维

22、持产品低价的主要原因，金沙河做面粉起家，直接供给下游挂面生产，具有成本优势。从产能情况来看，从产能情况来看，金沙河达到125万吨年产能，克明面业约60万吨，位于第一梯队；博大、想念、中粮及益海嘉里年产能超过20万吨，位于第二梯队；其他企业分别位于第三、四梯队，竞争力度较小。从销售区域来看，从销售区域来看，克明面业、今麦郎及博大全国均有布局，但克明面业优势区域集中在南方，渠道多于今麦郎、博大；中粮、金沙河、丰大销售区域集中在华北、东北。未来，克明面业有望将优势区域扩展到北方，与北方本土挂面品牌展开竞争。12企业简称企业简称主要可比主要可比产品品牌产品品牌企业介绍企业介绍金沙河金沙河金沙河主要产品

23、有挂面、面粉、玉米粉等，产品销往全国各地及欧洲、美洲、大洋洲、非洲的七十多个国家和地区。克明食品陈克明克明食品专注米面制品的研发、生产及销售，主要包括面条、面粉、方便食品等产品，现为中国挂面制造上市龙头企业。中粮集团福临门、香雪中粮集团是中国农业及粮油食品龙头企业，以农粮为核心主业，聚焦粮、油、糖、棉、肉、乳等品类，是最大的大米加工贸易商、小麦加工商、棉花贸易商之一。金龙鱼金龙鱼、香满园益海嘉里金龙鱼粮油食品主营业务是厨房食品、饲料食品及油脂科技产品的研发、生产与销售，厨房食品产品涵盖食用油、大米、面粉及挂面、调味品、食品原辅料等家庭及工业用厨房食品等。安徽丰大丰大安徽丰大是以农副产品加工为主

24、导产业的企业。今麦郎面品今麦郎今麦郎面品创建于1994年3月，前身是河北华龙面业集团，本部位于河北省邢台市，以方便食品为主业，是集生产、销售、研发于一体的现代化大型综合食品企业集团。公司旗下的今麦郎系列、大今野系列、老爸厨房“一菜一面”系列均受到全国各地消费者的好评。博大面业博大博大面业成立于2001年6月，是一家以生产、销售挂面、面粉为主的农产品加工企业，总部位于荥阳市。公司目前拥有生产线21条。120.020.040.060.080.0100.0120.0图表图表11 11 全国挂面产量前十家企业全国挂面产量前十家企业产量（万吨）00图表图表12 12 全国挂面销售额

25、前十家企业全国挂面销售额前十家企业销售额（亿元）2.1.3中小企业退出，集中度缓慢提升图表图表13 13 公司竞争对手分析公司竞争对手分析 2.1.4挂面行业未来趋势产品向健康化、营养化发展：产品向健康化、营养化发展：随着新一代消费者逐渐成为市场参与的主要力量，我国食品消费由基础型消费模式向健康型、营养型消费模式转型升级，挂面产品也呈现出健康化、营养化、功能化的发展趋势。企业在生产挂面时，通过添加禽蛋、蔬菜、水果、杂粮等辅料，使挂面更加营养、健康，口味更加丰富，满足了消费者的需求。产品向功能化化发展：产品向功能化化发展：新一代消费者对挂面的功能属性提出了更高的需求，市场上出现为孕婴群体设计的月

26、子面、儿童营养面等产品，在成分中添加了目标人群所需要的必要营养元素，在产品设计上也会充分考虑消费者的需求。产品向“轻烹饪”、便捷化的方向发展：产品向“轻烹饪”、便捷化的方向发展：随着“懒人经济”和“宅经济”成为当前消费的主流趋势，美味又简便快捷的挂面产品成为更多消费者的选择。部分企业推出主打“轻烹饪”概念的产品，即附带不同口味料理包、食材的轻烹饪营养挂面，如“河南烩面”、“重庆小面”、“武汉热干面”等，消费者只需进行简单烹饪，实现了“将一把面变成一顿饭”的需求。13图表图表14 14 行业创新产品行业创新产品 2.2.1方便食品行业发展历程方便食品是以米、面、杂粮等粮食为主要原料加工制成的初级

27、加工产成品，只需简单烹制即可，食用简便、携带方便、易于储藏。根据2017国民经济行业分类注释的规定，方便食品主要分为米面制品、速冻食品、方便面和其他方便食品。方便食品制造与人们日常生活紧密相关，也是改革开放以来快速发展的新兴食品行业之一。方便食品作为中国食品工业中一个相对年轻的行业，历经多轮淘汰和洗牌，已成为食品工业的重要板块之一，其发展历程大致可分为以下四个阶段：2020世纪世纪7070年代年代-2121世纪初：早期方便面快速发展。世纪初：早期方便面快速发展。在城镇化红利、大规模流动人口背景下，以方便面为代表的方便食品行业快速发展。20032003年年-20132013年：高速增长的黄金时期

28、。年：高速增长的黄金时期。经历了黄金十年的高速发展期，连续多年保持双位数增长速度。20132013年年-20202020年：行业深度调整，品类升级。年：行业深度调整，品类升级。受流动人口减少、外卖行业的低价竞争加剧以及长期的负面舆论等多重因素影响，行业进入了深度调整期，市场规模出现一定下滑。2016年后新环境的变化催生行业内部品类升级创新，新型方便食品产品涌现，增速回稳。20202020年新冠疫情发生以来：年新冠疫情发生以来：“宅经济”、“直播经济”等新商业模式催化在线消费增长。同时，在居家抗疫的生活方式中，方便食品消费大幅增加。大众对方便食品的认知也发生扭转，消费习惯得到培养和渗透。中长期看

29、，消费习惯及群体需求的演变将继续推动方便食品高质量发展。14 15宅经济兴起，为方便食品行业注入新活力：宅经济兴起，为方便食品行业注入新活力：宅经济兴起，外卖和方便速食逐渐成为中国人就餐的两大主流选择。后疫情时代，消费者虽已复工复产，但居家消费的消费模式已逐渐固化。国内外特色小吃成为方便速食消费者的热门选择：国内外特色小吃成为方便速食消费者的热门选择：近年来线上方便速食特色小吃消费规模环比上升42%。在众多国内外特色小吃中，螺蛳粉、嘉兴粽子、意大利面、重庆酸辣粉、桂林米粉、江西米粉和台湾手抓饼是最吸引吃货们购买的品类。挖掘和发扬传统特色小吃将成为方便速食值得期待的机会点。消费者增加以及消费升级

30、，带来了消费场景的扩增：消费者增加以及消费升级，带来了消费场景的扩增：“一人食”、“新夜宵经济”、“宿舍共享”、“家人共食”、“户外场景”五大场景构成了方便速食品类消费新趋势。其中，独居消费者偏好酸辣及麻辣口味产品；家庭消费者偏好传统方便速食；夜宵消费者偏好即食火锅/方便面/方便米饭等产品；户外消费者偏好速食菜/速食汤/方便米饭等便携产品；学生群体偏好即食火锅/年糕/方便面等易于加工产品。2.2.2方便食品市场需求30720204060802018H22019H1图表图表15 15 方便速食方便速食各地特色小吃消费各地特色小吃消费规规模模6570758085909520182020图表图表16

31、 16 中国独居人口数量中国独居人口数量（百万人）（百万人）中国独居人口数量（百万人）0%5%10%15%20%25%2001920202021E图表图表17 17 中国一人户占家庭户数比例中国一人户占家庭户数比例 2.2.3方便食品市场不断发展方便食品市场不断扩大。方便食品市场不断扩大。近年来，方便食品行业整体呈增长态势，经济规模不断提升，产品方便性、安全性、健康性、营养化不断增强，市场竞争力持续提升，2020年我国方便食品市场规模达到4813亿元。随着自热火锅、方便螺蛳粉、方便凉皮等产品走红，再度为市场带来增长，预计2022年方便食品市场规模将达5160亿元。方便面产

32、量逐渐下降。方便面产量逐渐下降。随着近年来随着消费者对健康和食品营养性诉求的增强、网络外卖的发展以及各种新型营养代餐食品大量涌入市场，在一定程度上冲击了方便面市场，我国方便面产量从2016年的1103.9万吨快速下降至2021年的513万吨。速冻行业增长迅速。速冻行业增长迅速。2019年我国速冻食品的市场规模达1400亿元。中商产业研究院预测，2022年速冻食品的市场规模将突破1900亿元。自热方便崛起。自热方便崛起。近年随着技术革新、新消费场景下的需求被挖掘，自热食品时效性强，适用场景、口味丰富，快速形成爆款，市场规模持续增长。食品工业网站数据显示，2019年我国自热食品的市场规模达35亿元

33、，2020年疫情爆发，自热食品销量迎来新一波爆发式增长，预计2021年将达到45亿元。160.0%2.0%4.0%6.0%8.0%02000400060002016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E图表图表18 201618 年中国方便食品年中国方便食品市场规模预测趋势图市场规模预测趋势图市场规模（亿元）YOY0%5%10%15%20%25%0016 2017 2018 2019 2020 2021E图表图表21 201621 年中国自热年中国自热食品市场规模预测趋势图食品市场规模预测趋势图市

34、场规模（亿元）YOY-40%-30%-20%-10%0%02004006008006200202021图表图表19 201619 年中国方便面年中国方便面产量统计产量统计产量（万吨）YOY0%5%10%15%20%25%050002500图表图表20 201620 年中国速冻食年中国速冻食品市场规模统计品市场规模统计产量（万吨）YOY 2.2.4方便食品市场竞争格局20192019年起，方便食品的品类越发细分化、多元化。年起，方便食品的品类越发细分化、多元化。CBNData在2

35、021方便速食行业洞察报告中将各类方便速食分为传统速食（半成品芋圆、半成品手抓饼）、新型速食（煲仔饭、自热粥）、科技新品（人造肉、代餐奶昔）。方便火锅、方便米饭、南昌拌粉、懒人串串、方便烧烤、速食素汤、即食鸡汤等新品类出现。方便食品的品牌日益增多。方便食品的品牌日益增多。除了传统品牌（康师傅、统一、白象）以外，也涌现出许多网红品牌（自嗨锅、莫小仙、阿宽）、零食品牌（百草味、三只松鼠）、餐饮品牌（海底捞、小龙坎）、新锐品牌、进口品牌。虽然传统品牌的市场份额很大，但网红品牌、零食品牌、新锐品牌产品增速更高，加大了方便食品行业的竞争。17企业简称企业简称企业介绍企业介绍康师傅康师傅控股有限公司，始于

36、1992年，主要在中国从事生产和销售方便面、饮品、糕饼以及相关配套产业的经营。在方便面、即饮茶、包装水及蛋卷的市场占有率领先，是大型中式方便食品及饮品集团。统一统一企业中国控股有限公司为中国领先饮料及方便面制造商之一。公司以其最终控股股东统一企业集团分公司身份于1992年开始营运；统一企业集团乃台湾最大食品及饮料企业集团，亦是亚洲最大的食品及饮料企业集团之一。阿宽阿宽品牌成立于2001年，隶属于四川白家食品有限公司。四川白家食品有限公司是一家专业从事食品研发、制造、销售和推广的大型食品企业，系国家农业产业化重点龙头企业。安井福建安井食品股份有限公司，速冻食品知名品牌，福建省著名商标，福建省名牌

37、产品，主要从事火锅料制品和速冻面米制品的研发、生产和销售。三全郑州三全食品股份有限公司，始于1987年，主营业务为速冻面米制品、速冻调制食品、冷藏产品、常温产品等的研发、生产和销售。公司的主要产品为汤圆、水饺、粽子、面点及其他。图表图表22 22 方便速食企业对比方便速食企业对比 18依托新零售依托新零售，建立线上线下联动的全渠道销售模式：建立线上线下联动的全渠道销售模式：线下渠道覆盖了更多的消费场景和触达点，能够即时满足消费者消费欲望，且降低顾客价格敏感性，线上渠道满足囤货和新品尝鲜的需求。从购买渠道来看，方便速食消费者线上购买方式占比从2019年的32%增长至2020年的36%，营销渠道主

38、要是线下商超、门店，但线上消费保持上涨趋势。居民可支配收入提升居民可支配收入提升，消费向高端化趋势发展：消费向高端化趋势发展：近年来消费者可支配收入稳步上升，消费升级导致消费者对价格敏感程度降低，中高端方便食品市场规模不断扩大。目前，多家方便速食企业均已推出高端产品，高端产品正快速抢占传统产品市场份额。2016-2020年我国高端方便面市场规模年复合增长率高达18.6%，2020年市场规模达到282.4亿元。其中，行业龙头康师傅高价袋面销售额更是由2016年的71.34亿元增至130.66亿元，高价袋面的销售额占比也从33.1%增至44.3%。新营销升级新营销升级，加快品牌传播覆盖：加快品牌传

39、播覆盖：近年来，各品牌在完善自身品质的同时，也加快新营销升级，除了选择热门节目冠名/植入以外，也会通过短视频、直播平台进行内容投放，邀请知名博主带货。知名企业还会通过与其他商家、热门IP联合等方式合作营销，结合双方优势，扩大企业知名度。例如，方便面龙头康师傅与美的联合加入“健康非油炸”的卖点，阿宽食品与王者荣耀联合推出新品。2.2.5方便食品行业发展趋势0%20%40%60%80%20192020图表图表23 23 中国方便速食购买渠道中国方便速食购买渠道线上消费线下消费00192020图表图表24 201624 年中国高端

40、方便面年中国高端方便面行业市场规模（亿元）行业市场规模（亿元）规模（亿元）0500020图表图表25 25 康师傅高价袋面销售额康师傅高价袋面销售额康师傅高价袋面销售额（亿元）19目录目录contents01 01 挂面领军企业，业务延伸打开天花板挂面领军企业，业务延伸打开天花板02挂面行业升级，方便食品成长可期0303挂面产业一体化布局，方便食品快速出圈挂面产业一体化布局，方便食品快速出圈04盈利预测和估值05风险提示 203.1 从挂面到产业链一体化布局，方便新品提供新增量挂面产业一体化布局挂面产业一体化布局，方便食品增长亮眼：方便食品增长亮眼：

41、公司专注于米面制品的研发、生产及销售，在国内投资建设了多个面粉、面条一体化生产基地，实现产业链一体化布局，拥有年产面制品70万吨和年处理小麦120万吨的加工能力，并布局了方便食品业务。挂面挂面是公司的核心业务，“陈克明”品牌全国知名，在超市综合权数市场市占率稳居第一，公司面条业务收入达到25亿元，占比60%左右。面粉业务面粉业务自公司自建面粉产能投产后近两年快速放量，收入占比17%左右，既确保了公司上游原材料的稳定供应，又提供了业务增量。方便食品方便食品自公司收购“五谷道场”后持续发展，2021年规模达到3.4亿元，收入占比不足10%，但行业发展趋势较好，规模快速提升。其他主营业务其他主营业务

42、主要为面粉产能投产后对外销售的副产品。面条57%面粉17%方便食品8%其他主营业务18%055404550201920202021面条面粉方便食品其他主营业务图表图表27 27 公司产品结构公司产品结构图表图表26 26 公司各业务规模稳步提升公司各业务规模稳步提升 213.2 挂面产品升级，中高端市场领先公司挂面业务发展至今公司挂面业务发展至今，已处于行业第一梯队已处于行业第一梯队，销售额达到销售额达到2525亿元亿元。公司挂面产品以中高端为主，覆盖主流价格带，其中代表品牌“陈克明”定位中高端，“金麦厨”和“来碗面”定位主流和低端；核心产品主要覆盖4元以上的高端价格带，

43、其中以华夏一面为代表的系列产品生产制造工艺行业领先，以儿童面为代表的产品满足特定的消费者需求，实现产品升级。公司挂面收入2016-2019年逐年稳步提升，2020年疫情爆发后需求高增，销售额达到27.94亿元，2021年高基数下销售额有所回落，2022年上半年已重回增长，后续有望凭借公司多年耕耘的优势，挂面业务持续扩张。品牌品牌代表产品代表产品陈克明陈克明金麦厨金麦厨来碗面来碗面-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05001920202021面条（亿元）YOY图表图表28 28 公司挂面的代表性产品公司挂面的代表性产品图表图表

44、29 29 公司面条业务稳中有升公司面条业务稳中有升 223.2.1 挂面产品升级，中高端市场领先销量稳健增长销量稳健增长，提价和结构升级带动吨价回升：提价和结构升级带动吨价回升：拆分量价来看，近几年公司面条业务量增价平，销量增加一方面得益于公司主流价格带的高性价比产品快速放量，另一方面公司产品渠道深化、市占率提升对销量提升亦有助益。公司整体吨价2019年之前平稳提升，2019年开始高性价比产品放量，对吨价略有影响，但叠加整体价格带提升，吨价仍然平稳。公司2021和2022年为应对原材料价格上涨，进行了两次提价，提价有望带动吨价提升；同时公司产品结构上来看，不同类型产品吨价相差较多，高毛利的“

45、营养面”系列产品比高性价比的“如意面”系列产品吨价高将近一倍，公司战略重点仍在高毛利产品的研发和推广，高毛利产品占比有望逐步提升，也将进一步带动公司吨价回升。002001920202021-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%004000500060002001920202021吨价YOY00400050006000700080009000营养面强力面高筋面如意面时间时间提价时间提价时间2022年7月上调各系列产品的销售价格，平均提价幅度5%左右2021年12月对公司各系列产品上

46、调价格图表图表3333 公司近期两次提价公司近期两次提价图表图表32 32 公司各档次挂面产品吨公司各档次挂面产品吨价对比（元价对比（元/吨）吨）图表图表31 31 公司挂面吨价（元公司挂面吨价（元/吨）吨）图表图表30 30 公司挂面销量（万吨）公司挂面销量（万吨）233.2.1 挂面产品升级，中高端市场领先产品创新领先产品创新领先，丰富产品布局：丰富产品布局：公司产品创新性强，不断在挂面领域进行研发和创新，一方面加大对挂面生产工艺和设备的改进和优化，另一方面加大对新产品的研发投入，同时与多家科研单位合作增强企业研究开发能力。公司近五年平均研发投入超过3000万元，取得各项专利140多项，其

47、中国家发明专利34项。生产工艺环节层面，公司进行了挂面生产切面机的升级改造、面头浆化及干面头气体自动输送工艺技术研发改造、大宗面制品加工关键技术，实现生产环节全管控、可追溯，提升供应链效率。产品研发层面，公司陆续研发创新了方便湿面（乌冬面及拉面）、高添加杂粮面、长沙干挑面、新疆拉条子、生鲜湿面、日式软弹面等产品，产品创新力行业领先，产品组合丰富，特别是将产品组合从挂面延伸至生鲜面产品，丰富产品布局。主要研发项目名称主要研发项目名称预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响传统挂面品质稳定与升级基于原料标准、工艺优化，稳定主营业务产品竞争力；适合遂平区域湿面开发开拓生鲜湿面产品相关技术储备

48、，为公司生鲜湿面产品板块增加市场份额大宗面制品加工关键技术研究1500型生产工艺及在线检测系统，通过收集大量在线检测数据与产品品质的相关性分析，确定在线检测的可行性，目前已经确认在线检测的两个指标的可行性马铃薯非发酵主食产品开发与技术研究以优质马铃薯全粉、小麦粉为主要原料研制高占比的面条、米粉配方及加工工艺日式软弹面开发开发超高端挂面，引领国内挂面品质0.000.050.100.150.200.250.300.3520021图表图表3535 公司推进中的研发项目公司推进中的研发项目图表图表3434 公司研发投入情况（亿元）公司研发投入情况（亿元）24生产主体生产主体面条面

49、条设计年产能实际年产量在建产能遂平克明32.425.2621延津克明17.216.68-克明面业0.90.33-武汉克明2.50.73-长沙克明1.80.51-成都克明8.43.05-新疆克明4.2-浙江克明-11.32合计67.446.5632.32产销率超过产销率超过100100%，新建产能支持业务发展：新建产能支持业务发展：公司现有8个面条生产基地，总设计产能67.4万吨，实际产量46.56万吨，近几年产销率均在100%左右，新增产能迫在眉睫。为应对市场需求增加，公司目前仍有在建的遂平和浙江新增产能，预计建成后将新增产能32.32万吨，在现有实际年产量的基础上至少新增50%的增量。核心产

50、能靠近原材料基地核心产能靠近原材料基地，基本实现面粉自供：基本实现面粉自供：公司现有的8个产能基地中长沙、武汉、益阳的基地产能逐步收缩，核心产能集中在河南的遂平和延津。河南是我国小麦主产区，生产基地靠近主产区，同时公司在同厂区匹配了面粉生产基地，实现一体化生产，基本实现面粉自供，提升供应链效率。3.2.2 加速扩产，实现一体化供应0%20%40%60%80%100%120%201920202021图表图表36 36 公司产销率持续高位公司产销率持续高位图表图表3737 公司面条产能布局（万吨）公司面条产能布局（万吨）253.2.3 基本完成全国化渠道布局，商超市占率领先南部市场深度布局南部市场

51、深度布局，加快北部市场渗透：加快北部市场渗透：公司持续深耕线下市场，销售网络已经覆盖全国30多个省份，2000多个城市，经销商客户数量超过3000个，全国大型连锁KA卖场实现全覆盖。分区域来看，华中、华东、华南为核心市场，各地区市场均逐年增长；同时公司积极开拓北方市场，借助河南工厂区域优势，通过“工厂招商会”建立了初步的市场拓展模式，持续拓展东北、西北、华北、河南、山东等北方区域下沉市场，近两年规模快速扩张。积极拓展线上新渠道积极拓展线上新渠道，积极拥抱新变化：积极拥抱新变化：公司近几年重点发展线上渠道，积极拥抱直播、双微、社区团购等新型渠道，已经覆盖了京东、淘宝、抖音等国内10大全国性的电商

52、平台，开发了超20家电商分销商，不断拓展线上新渠道。公司2021年线上渠道贡献收入1365万元，渠道扩张初见成效。0501920202021华中华东华南其他地区华中华中41%41%华东华东24%24%华南华南16%16%其他地区其他地区19%19%图表图表3838 公司分地区销售情况公司分地区销售情况图表图表3939 公司销售区域结构公司销售区域结构 263.2.4 消费者认可度高，品牌知名度提升知名度高知名度高，持续加快品牌传播：持续加快品牌传播：陈克明在挂面行业知名度第一，深受消费者信赖和喜欢，公司仍持续在品牌端投入，提升陈克明的品牌露出和知名度。近几年公司除传统的品

53、牌宣传方式外，积极探索新媒体营销方式，代言人、电视剧、综艺等合作方式均有尝试。公司2020年与知名艺人刘涛女士合作，签约其为“陈克明”品牌形象代言人，借助刘涛的国民度，让公司产品更加家喻户晓；营销端2019年开始与综艺中餐厅3、非诚勿扰，电视剧长安十二时辰等合作，借助节目和电视剧热播提升品牌知名度。公司销售费用率在10%左右，近两年加大广告营销费用投放，尝试多元化品牌投放，品牌力有所提升。具体事件具体事件品牌代言人2020年公司签约刘涛女士成为公司旗下“陈克明”品牌形象代言人综艺赞助赞助综艺非诚勿扰、中餐厅3、梨园春热播剧合作与长安十二时辰、下一站幸福、陪你一起长大等热剧合作0%2%4%6%8

54、%10%12%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0200202021销售费用（亿元）销售费用率图表图表4040 陈克明品牌力行业第一陈克明品牌力行业第一图表图表4141 公司营销促销活动公司营销促销活动图表图表4242 公司销售费用投放情况公司销售费用投放情况 273.3 面粉：自供+外销双线并行，成本下行弹性可期2016年延津面粉厂一期投产（日处理小麦500吨）2018年新疆面粉厂投产2018年延津面粉厂二期投产（日处理小麦600吨）2020年遂平面粉厂投产经营（日处理小麦3000吨），公司面粉自供比例接近100%挂面挂面+面粉一体化供应面粉一体化供应

55、，打造大型面制品集团：打造大型面制品集团：公司为了更好的控制上游成本，业务逐步向挂面产业链上游面粉生产加工延伸，在大型面条生产基地配套建设面粉加工工厂，打造集小麦采购仓储、面粉生产、面条制作等全产业链的一体化大型综合类面制品生产基地，提升公司成本管控能力，通过对产业链的贯通，将克明打造成全国性的大型面制品集团公司。公司面粉布局已初具规模，建成了延津和遂平两个大型一体化面粉工厂，以及可以进行海外小麦采购加工的新疆工厂。公司面粉年产能达到70.2万吨，目前在建浙江19.01万吨的面粉产能，已经拥有年处理小麦120万吨的加工能力。基本实现自供基本实现自供，产业链一体化效率有望提升：产业链一体化效率有

56、望提升：公司通过向上一体化布局，订单种植配合周边优质原粮收购，挂面的面粉自供比例接近100%，优质的小麦加以合理的配麦配粉技术，使得公司核心挂面产品成本降低的同时产品品质得到有效保障，更有效的支持公司产品创新。另一方面，上游原材料的充分供给，也有助于公司挂面业务的成本控制，提升低毛利产品的整体盈利能力，拓展公司产品价格带。设计年产能设计年产能实际年产量实际年产量在建产能在建产能浙江克明-19.01延津面粉25.225.1-遂平面粉6345.1-新疆面粉6.3-合计94.570.219.01图表图表4444 公司面粉产能汇总（万吨）公司面粉产能汇总（万吨）图表图表4343 公司面粉产能建设情况公

57、司面粉产能建设情况 283.3 面粉：自供+外销双线并行，成本下行弹性可期自供自供+外销双线并行外销双线并行，规模破规模破7 7亿元：亿元：公司面粉主要用于内部产品自供，挂面面粉自供率基本达到100%，除内部自供外，公司拥有了自有的面粉品牌和面粉系列产品。公司面粉代表品牌有“陈克明”、“五味良仓”，分大包装面粉和小包装面粉，产品涵盖中式白面粉、中式杂粮面粉、西式烘焙。公司面粉业务随着产能投产，规模快速扩张，2020年面粉收入达到4.1亿元，2021年达到7.2亿元，2022年上半年收入已经达到3.5亿元，面粉业务成为公司第二大业务，是重要的增量业务。随着公司面粉新的产能投产，规模仍有望提升，但

58、核心产能已基本建成完成，预计规模将维持稳中略升的态势。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0920202021面粉（亿元）yoy图表图表4545 公司面粉代表产品公司面粉代表产品图表图表4646 公司面粉业务收入快速增长公司面粉业务收入快速增长 293.3 面粉：自供+外销双线并行，成本下行弹性可期面粉利润率受小麦价格波动直接影响面粉利润率受小麦价格波动直接影响，短期承压：短期承压：公司近几年面粉业务毛利率波动较大，主要与小麦价格波动有关。公司2020/2021年面粉毛利率分别为10.12%和0.78%，波动较大，主因公司小麦采购成本从2020年年初

59、2420元/吨不断上涨，截至2021年年末达2900元/吨，涨幅近20%，再加上当前国际局势不稳，海外农产品进口受限，小麦价格短期影响面粉业务毛利率。2222H H1 1成本仍然承压成本仍然承压，近期环比下降压力缓解：近期环比下降压力缓解：202022H1小麦价格相较于2021年末仍有所上涨，成本端仍然承压。参考现货价格，上半年最高价格达到3300元/吨，相较于2021年年底涨幅超过10%；但近期价格已有所回落，降至3100元以下，成本压力缓解。上半年价格在历史上同样处于高位，受多重利空压制，结合现状，我们认为价格不具备再次回到历史高位的条件。新种植季随着种植量提升，小麦价格有望同比下降，明年

60、成本端压力有望进一步缓解。0%2%4%6%8%10%12%14%16%205001,0001,5002,0002,5003,0003,500图表图表4747 公司面粉业务毛利率波动较大公司面粉业务毛利率波动较大图表图表4848 小麦价格环比下降小麦价格环比下降 303.4 方便食品：五谷道场出圈，丰富方便食品矩阵五谷道场：非油炸方便面领导品牌五谷道场：非油炸方便面领导品牌，重回成长重回成长五谷道场是国内非油炸方便面的创造者和领航者，是非油炸方便面领导品牌，2004年研发出五谷道场非油炸系列方便面，2004-2008年快速发展，规模提升的同时品牌知名度持续提升，五谷道场成为

61、家喻户晓的中高端方便面品牌。2017年克明成功竞得五谷道场100%的股权，五谷道场正式成为克明旗下品牌，五谷道场拥有的非油炸技术也一并纳入克明。克明收购五谷道场后，既保留了五谷道场在非油炸方便面领域的优势，又进行了产品和产能的扩张，丰富产品矩阵，拓展增长边界。得益于克明的持续运作，五谷道场销售规模破3亿元，品牌力进一步提升，近期品牌冠名综艺快乐再出发出圈，品牌知名度再次提升。图表图表5050 公司五谷道场所获奖项公司五谷道场所获奖项图表图表4949 公司五谷道场生产基地公司五谷道场生产基地 313.4 方便食品：五谷道场出圈，丰富方便食品矩阵积极运作积极运作，重焕品牌生机：重焕品牌生机：公司2

62、017年正式接管五谷道场后继续运作，使得其成为规模超过3亿元的方便食品品牌。产品端：产品端：一方面继续研发创新非油炸方便面，另一方面拓展鲜拌面、自热面、半干面、自热米饭等产品，2020年新增大西北刀削面、黑鸭/热干鲜拌面和老长沙干挑面等新品；2021年推出金系列酸辣豚骨、金系列酱香排骨、经典系列西红柿鸡蛋面、经典系列四川担担面、粗粮系列黑麦荞麦面、猪骨汤拉面、炸酱面、五谷道场盖浇饭系列、陈克明大厨乌冬系列、纸筒装热干面系列、陈克明酱包面系列、五谷道场酱包面系列等新品，产品组合丰富。渠道端：渠道端：五谷道场渠道端线下继续巩固原有渠道优势，并与克明渠道进行适配，精耕现有渠道，稳步发展空白渠道，扩大

63、五谷道场线下渠道覆盖率，与主流商超和便利店系统等均有合作；线上紧抓行业风口，大力发展线上渠道，以直播带货为抓手打造爆款产品，增加消费者对五谷道场品牌的认知度，2020年公司线上渠道整体增长超60%，其中五谷道场线上渠道增速超90%，2021年规模仍在持续扩张。050030020202021方便面线上（万元）图表图表51 51 公司方便食品代表产品公司方便食品代表产品图表图表5252 公司方便食品线上收入公司方便食品线上收入 323.4 方便食品：五谷道场出圈，丰富方便食品矩阵五谷道场品牌基础佳五谷道场品牌基础佳，近期快速出圈：近期快速出圈：五谷道场在方便面行业首开非油炸面

64、先河，是非油炸方便面的领军品牌，在消费者心智中品牌名誉度较高、知名度高。近期公司冠名综艺快乐再出发快速出圈，豆瓣评分达到9.7分，带动五谷道场品牌影响力提升，特别是加大在年轻消费者中的认知度，品牌力进一步提升。产能加速建设产能加速建设，提升产品供应效率：提升产品供应效率：公司现有方便食品产能主要集中在延津，设计产能4万吨，实际年产量2.84万吨，仍有2万吨的在建产能；另外公司正在建4.99万吨的浙江克明产能，建设完成后公司方便食品产品数量和效率将持续提升。进入增长通道进入增长通道，规模破规模破3 3亿元：亿元：公司收购五谷道场后对其进行了全面的调整和改造，随着产品和渠道调整到位，方便食品进行稳

65、健增长通道，到2021年规模超过3亿元，后续随着新建产能投产和品牌持续出圈，规模预计将持续提升。生产主体生产主体方便食品方便食品设计年产能实际年产量在建产能延津五谷42.842浙江克明-4.99合计42.846.990%10%20%30%40%50%60%0.000.501.001.502.002.503.003.504.00201920202021方便食品（亿元）YOY图表图表5353 快乐再出发出圈快乐再出发出圈图表图表5555 公司方便食品收入公司方便食品收入图表图表5454 方便食品产能规划方便食品产能规划 33目录目录contents01 01 挂面领军企业，业务延伸打开天花板挂面领

66、军企业，业务延伸打开天花板02挂面行业升级，方便食品成长可期03挂面产业一体化布局，方便食品快速出圈0404盈利预测和估值盈利预测和估值05风险提示 342020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E面条27.94 24.70 29.64 32.60 36.51 YOY-11.6%20.0%10.0%12.0%方便食品3.08 3.41 4.43 5.54 6.81 YOY10.7%30.0%25.0%23.0%面粉4.06 7.22 7.37 7.37 7.37 YOY78.0%2.0%0.0%0.0%其他主营业务4.50 7.93 8.

67、09 8.09 8.09 YOY76.3%2.0%0.0%0.0%其他业务0.01 0.01 0.01 0.01 YOY29.5%0.0%0.0%营业总收入39.58 43.27 49.53 53.61 58.79 YOY9.3%14.5%8.2%9.7%4.盈利预测 挂面稳健挂面稳健，方便食品快速成长：方便食品快速成长：公司作为挂面行业领军企业，随着渠道深化、高质量产品占比提升和提价等因素推动，预计将维持稳健增长。公司方便食品业务正处快速成长通道，预计规模仍将不断提升，业务重要性提升，成为公司重要的增量业务。面粉业务已基本完成布局，预计未来以自供和外销共同消化，整体规模变化不大。我 们 预

68、计 公 司 2022-2024 年 收 入 分 别 为49.53/53.61/58.79亿元，同比+14.5%/+8.2%/+9.7%；归母净利润分别为1.66/2.12/2.84亿元，分别同比+145.9%/+27.8%/+33.9%；EPS分别为0.49/0.63/0.84元，对应2022年10月21日收盘价11.05元估值分别为22/18/13倍。首次覆盖，给予买入评级。证券简称证券简称总市值总市值（亿元）（亿元）市盈率市盈率PEPEEPSEPSTTM2022E2023E2024E2022E2023E2024E克明食品373522 18 13 0.490.630.84金龙鱼2,30073

69、46 33 27 0.931.271.57宝立食品1005550 36 28 0.50.690.89三全食品1331717 15 13 0.911.13千味央厨444543 32 25 1.191.572.06注：最新市值和估值以10月21日股价计，可比公司EPS为wind一致预期图表图表5656 公司收入拆分公司收入拆分图表图表5757 可比公司估值可比公司估值 5.风险提示 原材料价格上涨：原材料价格上涨：小麦是公司的核心原材料，原材料价格波动会对公司业绩产生直接的影响。公司原材料自行采购，价格波动难免会对成本端产生影响，但公司拥有较强的成本管控机制，抗风险能力较强。行业竞争加剧的风险：行

70、业竞争加剧的风险：公司属于挂面行业龙头企业，在行业中具备竞争优势，但挂面行业竞争仍然十分激烈，未来仍有其他企业加大投放，加剧行业竞争的风险。食品安全的风险：食品安全的风险：挂面企业作为食品生产制造企业，食品安全问题是重中之重，也是食品企业的红线。公司产品在生产销售过程中经历多个环节，存在食品安全的风险；另一方面行业内其他公司质量不达标降低消费者对整个行业的信任度也会使得整个行业存在业绩下滑的风险。公司已对产品品质和食品安全进行了严格把控，保障产品品质的同时降低食品安全的风险。36盈利预测 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E20

71、24E现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业总收入4,3274,9535,3615,879净利润67166212283YoY(%)9.3%14.5%8.2%9.7%折旧和摊销2营业成本3,6424,1344,4394,829营运资金变动61-8313-100营业税金及附加31353841经营活动现金流354205345308销售费用362357391417资本开支-386-203-183-183管理费用202223231247投资48000财务费用16000投资活动现金流-359-203

72、-178-177研发费用28303235股权募资29-10500资产减值损失-8-5-5-5债务募资-133000投资收益1056筹资活动现金流-95-17000营业利润79210268357现金净流量-99-168168131营业外收支-2-3-3-3主要财务指标主要财务指标2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E利润总额77207265354成长能力（%）成长能力（%）所得税 9415371营业收入增长率9.3%14.5%8.2%9.7%净利润67166212283净利润增长率-77.0%145.9%27.8%33.9%归属于母公司净利润671662

73、12284盈利能力（%）盈利能力（%）YoY(%)-77.0%145.9%27.8%33.9%毛利率15.8%16.5%17.2%17.9%每股收益0.200.490.630.84净利润率1.6%3.3%4.0%4.8%资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E总资产收益率ROA1.7%4.1%5.1%6.2%货币资金250139257388净资产收益率ROE2.6%6.3%7.6%9.2%预付款项76838997偿债能力（%）偿债能力（%）存货565744662867流动比率0.990.971.051.21其他流动

74、资产283321300342速动比率0.380.280.380.46流动资产合计1,1751,2871,3081,693现金比率0.210.110.210.28长期股权投资9999资产负债率33.3%35.2%32.5%32.8%固定资产1,9271,9081,8851,858经营效率（%）经营效率（%）无形资产226226226226总资产周转率1.121.251.301.35非流动资产合计2,7052,7862,8432,896每股指标（元）每股指标（元）资产合计3,8794,0734,1514,589每股收益0.200.490.630.84短期借款5每股净资产7.6

75、77.838.319.15应付账款及票据4每股经营现金流1.050.611.020.91其他流动负债261307324351每股股利0.200.000.000.00流动负债合计1,1841,3241,2411,395估值分析估值分析长期借款34343434PE54.1722.4417.5713.12其他长期负债75757575PB1.541.491.411.28非流动负债合计9负债合计1,2931,4341,3501,504股本337328328328少数股东权益000-1股东权益合计2,5862,6392,8013,084负债和股东权益合计3,87

76、94,0734,1514,589财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 37分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 寇星：寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管 MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。任从尧：任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。卢周伟：卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。刘

77、来珍：刘来珍：4年以上食品饮料和其他消费品行业研究经验，上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。王厚：王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。吴越：吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。分析师承诺分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明

78、评级说明公司评级标准公司评级标准投资评级投资评级说明说明以报告发布日后的以报告发布日后的6 6个月内公司个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基股价相对上证指数的涨跌幅为基准。准。买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15%增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%15%之间中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%15%之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15%行业评级标准行业评级标准以报告发布日后的以报告发布日后的6 6个月内行业个月内行业指数的涨跌幅为基准。指数的涨跌幅为基准。推荐分析师预测在

79、此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10%中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%华西证券研究所：华西证券研究所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http:/ 华西证券免责声明华西证券免责声明华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本

80、报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户

81、买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。38谢谢！39