1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 亚星锚链亚星锚链（601890）证券证券研究报告研究报告 2022 年年 10 月月 21 日日 投资投资评级评级 行业行业 国防军工/航海装备 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 8.4 元 目标目标价格价格 11.11 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)959.40 流通 A 股股本(百万股)959.40 A 股总市值(百万元)8,058.96 流通 A 股市值(百万元)8,058.96 每股净资产(元)3.30 资产负债率(%)22.94 一年内最高/最低(元)11.2

2、0/5.65 作者作者 李鲁靖李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S03 朱晔朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 全球锚链龙头大船稳航全球锚链龙头大船稳航，浮式风电助力未来增长浮式风电助力未来增长 1、全球锚链行业龙头，主导制定全球锚链行业龙头，主导制定国际标准国际标准 亚星锚链（AsAc）是世界锚链行业专业化从事船用锚链、海洋系泊链和矿用链的优质生产企业，在锚链和系泊链制造方面拥有许多的科研成果和自主核心技术。公司研发能力卓越，2017 年，由公司主导的国际标准 ISO20438船舶

3、与海洋技术系泊链发布，这是世界上首个专门关于海洋系泊链的国际标准。2018 年，R6 系链条研发成功，成功填补国际空白。2021 年，公司实现营收13.2 亿，同比增长 19%。归母净利润 1.2 亿，同比增长 39.02%，整体表现达到 2016 年以来高峰。未来随着船舶行业新一轮周期开启，下游订单规模的扩大，公司利润率仍有提升空间。2、低碳清洁能源加速发展，漂浮式风电助力公司打开第二成长空间低碳清洁能源加速发展，漂浮式风电助力公司打开第二成长空间 海上风电浮式平台可最大程度地利用海上风能潜力，不仅开拓了可开发的海域范围，而且开发周期更短、对环境更友好，是未来深远海上风电发展的主要趋势。海上

4、浮式风电平台中，系泊系统是生产过程中重要的一环，单台风机系泊链价值大。GWEC 预测 2026 年新增海上风机装机量能达到 31.4GW，对应漂浮式风电增长率，系泊链及附件 2022-2026 年对应海上漂浮式风电 5 年市场空间约分别 0.5/1.1/1.9/5.5/11.1 亿元，总空间 20 亿元。3、新一轮造船周期加速开启，油价复苏提高海工平台景气新一轮造船周期加速开启，油价复苏提高海工平台景气 1)船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气提升。随老旧船舶淘汰叠加绿色船舶转型，新型船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。2021 年全球范围内新接订单约 1.2 亿 DWT，同比增长117

5、%。船用锚链是链接锚与船体，保护船体安全的重要装置，有望随造船周期开启加速增长。经我们测算，2022 在手订单对应的船用锚链环节市场规模估计在 38 亿元左右。2）油价强势复苏，海工设备景气提升。2022 年上半年，东欧形势紧张导致大宗商品价格一路上升，北海布伦特期货近期合约 7 年来首次突破每桶 100 美元。近些年，海上新增储量对全球油气新增储量增长的贡献越来越大，2020 年和 2021 年连续两年贡献率高于 70%。系泊链是维系海洋工程设施安全的重要装置，其收入与钻井平台增长成正相关性。随着原油价格持续高位运行，远海石油勘探景气提升，亚星海洋平台系泊链收入有望进一步回暖。4、工业耗材属

6、性强，国产替代空间广阔。、工业耗材属性强，国产替代空间广阔。我国采煤机械化程度不断提升，大型煤炭企业采煤机械化程度由 1978 年的 32.5%提高到 2020 年的 98.9%。大规格高强度矿用圆环链是刮板输送机上的关键部件，也是易损件，具工业耗材属性，更换频率大。大规格高强度圆环链是设备投资大技术含量高的产品，近 80%的市场份额依赖进口。优质下游的广泛认可有望推动公司加速打开市场空间，深度参与矿用链国产替代进程。5、盈利预测盈利预测 经测算，我们预计 2022-2024 年营业收入为 16.26 亿元、21.97 亿元、27.78 亿元，对应 PS 5.02/3.71/2.94 倍。考虑

7、近三年漂浮式风电还在零星试点阶段，而海工平台景气度随油价上升，综合各海工相关的可比公司 2023 年平均 PS 为 4.85 倍，我们预计公司 2023 年目标价为 11.11 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险风险提示提示：市场风险，原材料价格风险，汇率风险，假设条件不成立风险，新冠疫情风险等 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,108.89 1,319.53 1,625.57 2,197.31 2,778.30 增长率(%)(13.64)19.00 23.19 35.17 26.44 EBITDA(百万元)240.24

8、 285.79 276.16 376.47 477.33 净利润(百万元)87.16 121.17 157.96 245.08 327.01 增长率(%)(3.05)39.02 30.35 55.16 33.43 EPS(元/股)0.09 0.13 0.16 0.26 0.34 市盈率(P/E)93.56 67.30 51.63 33.27 24.94 市净率(P/B)2.67 2.59 2.51 2.39 2.24 市销率(P/S)7.35 6.18 5.02 3.71 2.94 EV/EBITDA 18.90 25.23 23.73 17.54 14.07 资料来源：wind，天风证券研究

9、所 -24%-13%-2%9%20%31%42%-022022-06亚星锚链沪深300 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.公司介绍公司介绍.5 1.1.全球锚链行业龙头，主导制定国际标准.5 1.2 公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富.5 1.3 公司产品聚焦船舶制造和海洋工程领域，迭代速度快.6 1.4 受益船舶海工行业回春，公司 2021 营收超过疫情前水平.8 2.全球清洁能源加速发展，漂浮式风电成未来主流全球清洁能源加速发展，漂浮式风电成未来主流.10 2.1 生态环境友好、风能利用效率

10、高，远海风电是未来能源新趋势.10 2.2 多国取消海上风电补贴，海上风能步入大规模开发阶段。.12 2.3 系泊链：受益漂浮式风电发展带来增量需求.14 2.3.1 系泊链性能指标清晰，公司研发能力优越.14 2.3.2 系泊链运用于海上漂浮式风电，价值链高，市场空间大.15 3.新一轮造船周期加速开启，新一轮造船周期加速开启，油价复苏提高海工平台景气油价复苏提高海工平台景气.17 3.1 旧船淘汰提级叠加绿色船舶转型，新一轮造船周期加速到来.17 3.2 船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气提升.19 3.3 油价强势复苏，海工设备景气提升.22 4.矿用链：工业耗材矿用链：工业耗材

11、属性强，国产替代空间广阔属性强，国产替代空间广阔.24 4.1.1 高强度矿用链是采煤机械中关键部件且易损部件，具工业耗材属性.24 4.1.2 采煤机械化程度上升，矿用链有望达到 14 亿市场空间.25 5.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.26 5.1 收入拆分与盈利预测.26 5.2 估值分析：首次覆盖给予“买入”评级.27 风险提示：.28 图表目录图表目录 图 1：公司前身创建于 1980，于 2010 年在 A 股上市.5 图 2：公司股权结构稳定，创始人稳持公司话语权.6 图 3：公司产品主要为船用锚链、海洋平台系泊链、高强度矿用链及各自的配套附件.6 图 4：公司锚链和系泊

12、链已经完成多次迭代，均为该领域产品最高等级.7 图 5：公司客户系国际知名企业.8 图 6：公司产品投放巨型游轮等重点项目.8 图 7：2022H1 营业总收入同比下降 11.99%.8 图 8：2022H1 归母净利润同比下降 15.64%.8 图 9：公司历年收入结构（%）.9 图 10：2021 年系泊链毛利率占比贡献提高.9 图 11：2022H1 公司毛利率 24.14%，同比上升 2.93pct.9 图 12：2021 年，各类产品毛利率略有所下降.9 图 13：公司管理费用率上升，销售费用率下降.10 AViXlVkUMBnXkZuZlYiY8VbRdNaQpNnNoMmOlOo

13、PrReRsQnR8OpOrQwMmQuNvPsQrN 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 14：公司近四年研发费用有所抬升.10 图 15：2011-2021 全球累计风电装机量.12 图 16：2011-2021 全球新增风电装机量.12 图 17：2021 年全球新增装机量份额.12 图 18：月度公开投标均价呈现下降趋势（元/KW）.13 图 19：十四五期间大型清洁能源基地布局示意图.14 图 20：2018-2025E 国内风电招标容量预估.14 图 21:系泊链海上作业平台装运.14 图 22：亚星锚链 R6 系泊链.14

14、图 23：系泊链钢的力学性能要求.14 图 24：亚星锚链主编首个系泊链国际标准.15 图 25：R6 级系泊链首次发货.15 图 26：2022-2031 全球海上风电装机量预测（单位：MW）.16 图 27：2010-2021 世界造船完工量趋势.17 图 28：上一轮船舶交付高峰在 2010-2012 年左右.17 图 29：中老龄船舶占全球主力船型占比.17 图 30：我国各类型船型平均船龄集体上升.18 图 31：重点船型老旧船舶比例不断上升.18 图 32：2010-2021 年全球承接新船订单数量.18 图 33：2010-2021 年中国承接新船订单数量.18 图 34：201

15、0-2021 年全球在手订单数量.19 图 35：2010-2021 年中国在手订单数量.19 图 36：船舶中的锚设备配置.19 图 37：无档锚链 VS 有档锚链.19 图 38：公司自动闪光焊机工作图.20 图 39：公司的锚链产品参数属于 AM2,AM3 级别.20 图 40：舾装数与锚链数量对应关系.20 图 41：布伦特原油价格达到近 7 年高峰（单位：美元/桶）.22 图 42：2022 年全球各海域新建投产项目数量.22 图 43：2017-2021 国内海洋产油量（万吨）.22 图 44：成功试采可燃冰的“蓝鲸 1 号”海洋钻井平台.23 图 45：海洋石油钻井装备结构.23

16、 图 46：常见深水油气平台下的系泊系统.23 图 47：全球钻井平台数与亚星锚链系泊链收入呈高度正相关.23 图 48：煤炭综合采掘设备具体用途.24 图 49：2017-2020 中国煤炭机械 50 强企业收入变化.24 图 50：刮板输送机结构图.25 图 51：亚星锚链在销矿用链种类.25 图 52：1998-2020 年我国煤炭生产总量变化趋势.25 图 53：1978-2020 年我国煤炭机械化程度统计.25 图 54：收入拆分与盈利预测.26 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表 1：公司锚链生产主要依托 6 家子公司.6 表

17、 2：公司产品获得多家国际机构认证.7 表 3：海上浮式风电的四种类型对比.11 表 4：中海油深远海浮式风机国产化研制及示范应用项目主设备招标情况.16 表 5：2022 在手订单对应的船用锚链市场规模估计在 38 亿元左右.22 表 6：可比公司估值(数据统计截止到 2022/10/19).28 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.公司介绍公司介绍 1.1.全球锚链行业龙头全球锚链行业龙头，主导制定国际标准，主导制定国际标准 亚亚星锚链星锚链是专业化从事船用锚链和海洋系泊链及附件的生产企业是专业化从事船用锚链和海洋系泊链及附件的生产企

18、业。公司于 2000 年正式成立，前身是靖江县新民锚链厂。2010 年，公司于 A 股上市，招股书展示公司产品 60%以上出口到世界多个国家和地区，在锚链和系泊链制造方面拥有许多的科研成果和自主核心技术，生产的各种规格锚链、系泊链及其附件，为世界各地的船舶和海洋工程设施配套。2017 年 7 月，亚星锚链主导的国际标准 ISO20438船舶与海洋技术系泊链发布，这是世界上首个专门关于海洋系泊链的国际标准，标志着公司在系泊链制造生产和技术研发上达到世界领先水平。2018 年 8 月，R6 系链条研发成功，同时发布了相应的产品国际标准，成功填补国际空白。亚星锚链生产规模大、技术实力强，是深受国内外

19、客户信赖的品牌之一。经过经过 40 多年的发展，亚星已成为全球制链行业的龙头企多年的发展，亚星已成为全球制链行业的龙头企业业。其除总部在江苏靖江外，另在镇江、马鞍山等地设有亚星（镇江）系泊链有限公司，亚星（马鞍山）高强度链业有限公司等子公司，现有员工近 2000 人。图图 1：公司前身创建于公司前身创建于 1980，于，于 2010 年在年在 A 股上市股上市 资料来源：Wind，招股书，公司官网，天风证券研究所 1.2 公司股权结构稳定，管理层公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富行业经验丰富 公司控股股东为陶安祥先生，现任公司董事长兼法人代表。公司实际控制人兼一致行动人为陶安祥、施建华、陶兴

20、三人，其中陶安祥与施建华为夫妻关系，陶安祥与陶兴为父子关系。上述一致行动人合计持有公司 36.12%的股份。管理层资质优越，行业经验富足管理层资质优越，行业经验富足。公司董事陶安祥先生是亚星锚链创始人，深耕船舶行业多年，行业地位显著。现任江苏亚星锚链股份有限公司董事长、第三届中国船舶工业行业协会锚链分会会长，行业履历丰富。收购收购国内国内最强竞争对手，巩固行业龙头低位。最强竞争对手，巩固行业龙头低位。2007 年 9 月，亚星有限收购正茂集团有限责任公司 54.87%的股份，正茂集团成为亚星有限的控股子公司。正茂集团曾是亚星在国内的最大竞争对手，正茂集团隶属于中船集团，无论是产量还是技术，正茂

21、集团均处于国内领先水平。当时客户（尤其是国外客户）更是利用亚星有限和正茂集团的竞争关系压低产品价格，导致锚链产品的利润率较低；同时，锚链行业规模优势极其明显，企业的兼并扩张动力较强。为巩固亚星有限在国内锚链行业的龙头地位，迅速扩大产能，夺 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 取锚链产品的定价权，公司决定收购正茂集团。图图 2：公司股权结构稳定，公司股权结构稳定，创始人创始人稳持公司话语权稳持公司话语权 资料来源：（统计截止 2022.9.29），WIND，天风证券研究所 亚星锚链有 10 家全资或控股公司，其中锚链/系泊链生产主要依托正茂集团

22、、亚星（镇江）系泊链有限公司等几个子公司开展。表表 1：公司锚链生产主要依托公司锚链生产主要依托 6 家子公司家子公司 子公司子公司 直接直接持股比例持股比例 主要业务主要业务 正茂集团有限责任公司 54.87%锚链制造及销售 亚星（马鞍山）高强度链业有限公司 64.75%高强度链制造及销售 靖江亚星进出口有限公司 100.00%锚链出口销售 江苏亚星锚链制造有限公司 100.00%锚链制造及销售 亚星锚链（马鞍山）有限公司 60.00%锚链制造 亚星（镇江）系泊链有限公司 100.00%系泊链，锚链制造及销售 资料来源：Wind,公司财报，天风证券研究所 1.3 公司公司产品产品聚焦聚焦船舶

23、制造和海洋工程领域，迭代速度快船舶制造和海洋工程领域，迭代速度快 公司的主要产品有船用锚链和海洋平台系泊链，船用锚链和系泊链分别是维系船舶和海洋工程设施安全的重要装置，是海上系泊定位系统的关键组成部分。产品产品获多家船级社认证，具备完善的质量保证体系获多家船级社认证，具备完善的质量保证体系。船用锚链及海洋平台系泊链获得了包括美国船级社，德国劳氏船级社，法国船级社、挪威船级社以及俄罗斯 RMRS11 个国际船级社的认证，并获得美国 API 和中国 CSQA 的 ISO9001-2000、API-Q1 的质量管理体系和 QSMSCC 的 ISO/CD14690“健康、安全和环境体系（HSE）”认可

24、，高强度矿用链获得了煤安认证，具备完善的企业管理及质量保证体系。图图 3：公司产品主要为船用锚链、海洋平台系泊链、高强度矿用链及各自的配套附件公司产品主要为船用锚链、海洋平台系泊链、高强度矿用链及各自的配套附件 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：公司官网，天风证券研究所 表表 2：公司产品获得多家国际机构认证公司产品获得多家国际机构认证 质量管理体系认可证书质量管理体系认可证书 APIQ1;ISO9001;ISO14001;ISO45001;ISO50001；船用链及附件认可 ABS;BV;CCS;CR;DNV;KR;NK;RIN

25、A；系泊链及附件认可 ABS;BV;CCS;DNV;RMRS;NK;RINA；矿用链证书 MA 煤安；资料来源：公司官网，天风证券研究所 技术紧随市场优化，产品不断迭代更新。技术紧随市场优化，产品不断迭代更新。公司自设立以来，一直专注于船用锚链制造，利用自身竞争优势，通过并购、扩大投入等方式不断扩充市场份额；同时，不断加大对海洋平台系泊链的研发，实现产品的升级换代，2007 年，亚星有限在 R3 系列系泊链产品的基础上，开发出新一代的 R4 海洋工程系泊链，2008 年，公司开发出当今国际最新一代的 R5 系列超高强度海洋工程系泊链，该产品为深海石油开采的关键配套设备。R5系泊链的研发成功不仅

26、填补了国内同类产品的空白，并于当年就获得中国海洋石油总公司和俄罗斯维堡船厂的大额订单。随后，公司成功自主研制出当今世界上最高级别的 R6系泊链新产品，于 2021 年配套安装在我国自主开发的 CM-SD1000 中深水半潜式钻井平台上，这也是 R6 级系泊链首次实现产业化运用。不断开发成功打破了多年来西方对锚链行业的技术封锁，不仅为公司赢得了国际上的广泛认可，也使亚星锚链成为世界锚链行业中举足轻重的龙头企业。图图 4：公司公司锚链和锚链和系泊链已经完成系泊链已经完成多次多次迭代迭代，均为该领域产品最高等级，均为该领域产品最高等级 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的

27、信息披露和免责申明 8 资料来源：公司官网，中国船舶工业协会，天风证券研究所 下游客户涉及知名国内外船舶厂商，下游客户涉及知名国内外船舶厂商，油企以及国内大型煤炭企业油企以及国内大型煤炭企业。公司的锚链和系泊链被国内外用户，船舶，航运和海洋工程行业广泛采用，出口到世界 60 多个国家和地区。在欧洲、美国、公司的锚链和系泊链被国内外用户，船舶，航运和海洋工程行业广泛采用，在欧洲、美国、新加坡、日本、韩国、中国香港等地设有销售服务点。公司客户公司客户均为国际知名均为国际知名 B 端，端，合作关系稳定持久。合作关系稳定持久。公司凭借优越的产品质量及显著的品牌效应，与丹麦“马士基航运”、韩国“现代”、

28、日本“三菱”、SBM、TRANSOCEAN、PETROBRAS俄 罗 斯 国 家 天 然 气 公 司、Franklin Offshore、INTERMOOR和 新 加 坡FRANKLINOFFSHORE等国际著名公司保持长期良好合作关系，产品投放于巨型邮轮“海洋绿洲”、“玛丽王后 2 号”、“海洋自由号”等重点项目。同时亚星的产品还曾在中国海军军品招标中以锚链行业综合评比最高分中标，是我国海军锚链的主要供货商。公司锚链产品也被其他无大型锚链配套生产企业的国家的海军所采用（一般军品被限制或禁止进口），高资质客户的长期合作，充分体现公司一流的制造水平已获得国内外的认可。图图 5：公司客户系国际知名

29、企业公司客户系国际知名企业 图图 6：公司产品投放巨型游轮等重点项目公司产品投放巨型游轮等重点项目 资料来源：公司官网，天风证券研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 1.4 受益受益船舶海工行业回船舶海工行业回春春，公司，公司 2021 营收营收超过疫情前水平超过疫情前水平 盈利角度，受船舶行业周期性低迷及海洋工程行业景气度的影响叠加疫情冲击，公司2016-2018 年营收增长较为缓慢。2021 年，受益于全球海洋工程市场回暖，公司营收、归母净利润增长有所回暖。公司实现营收 13.2 亿，同比增长 19%。归母净利润 1.2 亿，同比增长 39.02%，整体表现达到 2016 年以来高峰

30、。22H1，由于受疫情影响，部分产品于 22H1 未能及时发货，营业收入同比下降 11.99%，归母净利润同比下降 15.64%。公司在上游原材料涨价的利润挤压下，2021 年全年依然实现了利润率的提升，未来随着疫情好转，船舶行业新一轮周期开启，下游订单规模的扩大，公司利润率仍有提升空间。图图 7：2022H1 营业总收入同比营业总收入同比下降下降 11.99%图图 8：2022H1 归母净利润同比归母净利润同比下降下降 15.64%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 从

31、营收结构上看，公司两大主业营收占比大体稳定。2022H1 年，公司的主要产品系泊链和船用链及附件营收占比分别是 24.8%，67.85%。2012-2022H1，系泊链营收占比维持在 17%36%之间波动，2021 年，系泊链营收占比从 2020 年的 17%快速提升到 28%，同时毛利率构成中系泊链贡献提升，由 2020 年的 23%提升至 45%。图图 9：公司历年收入结构（公司历年收入结构（%）图图 10：2021 年系泊链年系泊链毛利率毛利率占比贡献提高占比贡献提高 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 从毛利率来看，2022H1 毛利率有所提高。20

32、22H1 公司毛利率 24.14%，同比上升2.93pct。销售净利率为 8.91%，同比下降 0.32pct。分产品来看，2021 年系泊链毛利率大幅上升，船用链及其附件毛利率略有下降。具体来看，系泊链毛利率 38.16%，同比上升 8.21pct。船用链级附件毛利率 18.04%，同比下降 2.51pct。其他业务毛利率 37.77%，同比上升 0.25pct。船用链毛利率有所下滑，主要系上游钢材价格上涨，船舶行业虽有所回暖，但仍在新周期初端，订单短时间无法传导到锚链环节，叠加上游钢铁价格逐渐升高，产品成本有所上调。随着船舶市场的逐步回温，毛利率有望保持稳定。图图 11：2022H1 公司

33、公司毛利率毛利率 24.14%，同比上升，同比上升 2.93pct 图图 12：2021 年，年，各各类类产品产品毛利率毛利率略有略有所下降所下降-40-30-20-0,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,00020000212022H1（万元）（万元）营业总收入同比(右轴，%)-300-300400500600700800(5,000)05,00010,00015,00020,000201220

34、00022H1（万元）（万元）归属母公司股东的净利润同比(右轴，%)27%32%36%33%25%26%20%28%17%28%24.82%69%65%61%65%72%71%76%70%80%69%67.85%3%3%3%2%3%3%4%3%3%3%7.33%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001820202022H1系泊链船用链及附件其他业务36%44%55%42%33%35%31%33%23%45%59%51%41%55%61%61%63%62%72%51%4%4%

35、4%2%6%4%6%4%5%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000021系泊链船用链及附件其他业务 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 公司公司重视研发，重视研发，形成产学研相结合的创新体系形成产学研相结合的创新体系。近四年，公司研发费率有所抬升，从2018 年 4.53%逐步提升到了 2021 年 4.98%,2022H1,研发费率同比上升 0.54pct，主要根

36、据研发项目进度进行研发投资所致。公司强大的研发能力来源于由国家教授级专家及企业技术人员等组成的新品研发队伍，并拥有省级技术中心和企业研发中心，形成了以亚星锚链为主体，产学研相结合的研发、创新体系，先后与中船第 9 设计院、第 704 所、第 602 所、江苏科技大学以及宝钢集团等共同研发了多项科技成果。2022H1，公司各项费用有所下降。财务费用减少 22.56 百万元，同比减少 129.70%主要是 2022H1 内汇兑收益同比增加 16.40 百万元。管理费用为 45.46 百万元，同比减少4.86%，主要是受公司所在地新冠疫情的影响，部分非紧急性的费用与去年同期相比略有下降。图图 13：

37、公司管理费用率上升，销售费用率下降公司管理费用率上升，销售费用率下降 图图 14：公司近四年研发费用有所抬升公司近四年研发费用有所抬升 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 2.全球清洁能源加速发展，漂浮式风电成未来主流全球清洁能源加速发展，漂浮式风电成未来主流 2.1 生态环境友好、风能利用效率高生态环境友好、风能利用效率高，远海远海风电是风电是未来能源新趋势未来能源新趋势 全球近全球近 80%的可开发风力资源集中在深海区域，未来浮式风力发电机组应用前景广阔的可开发风力资源集中在深海区域，未来浮式风力发电机组应用前景广阔。海上风能作为一种可再生能源，由于其资

38、源丰富受到大多数国家重视。由于深海区域比近海区域的风力更强劲、持续，浮式风力发电机组较近海固定式风力发电机组风能利用率更高。浮式风力发电机组的安装不受海床限制，可以最大化利用海上风资源，有利于18.6618.6923.0726.6929.9526.1218.2726.2422.6924.3324.144.48-1.411.8011.244.652.69-2.307.018.049.198.91-505520000212022H1销售毛利率(%)销售净利率(%)002012 2013 2

39、014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（%）系泊链船用链及附件其他业务-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.00（%）销售费率管理费率财务费率-0.100.10.20.30.40.50.60000022H1研发费率（%）yoy(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 持续提供稳定的电力能源。且风机单机容量逐步增大、浅海面积进一步受限，以及满足对碳排放限制的要求,使得深远海风电发

40、展成为开发可再生能源的成为大势所趋。目前海上风电主要以固定式基础为主目前海上风电主要以固定式基础为主，由于当水深超过 5060m 以后，随着地质勘测成本、水下结构成本、施工成本的提高，固定式风机基础便不再具有经济性，海上风电浮式平台便应运而生。浮式风电便是各国关注的重点。相较于传统的单桩式（Monopile）与导管架式（Jacket）海上风电，漂浮式海上风电可分为驳船式（Barge）、立柱式（Spar）、半潜式（Semi-submersible）以及张力腿式（Tension-Leg Platform,TLP）。海上风电浮式平台可最大程度地利用海上风能潜力，不仅开拓了可开发的海域范围，而且开发周

41、期更短、对环境更友好，是未来深远海上风电发展的主要趋势。表表 3：海上浮式风电：海上浮式风电的四种类型对比的四种类型对比 海上浮式海上浮式风电类型风电类型 单桩式单桩式 半潜式半潜式 张力腿式张力腿式 驳船式驳船式 概述 1.概念简单，有动力学特性要求 2.安装过程中最小水深 80米 3.通过安装在浮箱下方的压舱物实现稳定性 4.制造复杂，6MW 重约3500 吨以上 1.最为流行的方案，动力学特性要求低 2.通常需要可移动式压舱水箱来限制倾斜 3.需要在干船坞进行建造 4.通过在水面上广泛分布浮力来实现静态稳定性；4.6MW 重约 1800-2200吨，依据位置条件的不同 1.未被广泛应用，

42、动态性能有吸引力；2.通过使用水下浮箱的系泊线张力实现静态稳定性；3.需要专用的安装船进行安装 4.6MW 重约 2000 吨 1.所有浮式基础中吃水最浅 2.方形覆盖区 3.一些驳船式设计包括月池，以抑制由波浪引起的载荷 4.6MW 重约 2000-8000吨，主要取决于所用材料 优势 1.内在稳定性高；2.适用于较高海况；3.土壤条件不敏感；4.廉价和简单的系泊、锚固系统简单；5.制造过程简单、操作风险低；不易被腐蚀 1.重型垂荡板减轻垂荡反应；2.安装较大气候窗；深水独立性；3.土壤条件不敏感；系泊、锚固系统简单便宜；4.总体风险较低；5.专业船舶安装与拆解简单 1.稳定性高、移动距离短

43、；2.良好水深灵活性；海床占地面积小、系泊线短；3.结构简单、重量轻，便于运行和维护；4.水下结构重量降低材料成本；5.陆上或干船坞安装均可 1.可在 30 米水深操作，以适应复杂海床条件；2.可根据项目条件使用钢材或混凝土或混合建造；3.形状简单、制造技术简单；4.可扩展以支持重型变电站 劣势 1.成本高、500800 万欧元/兆瓦；2.重量大，系泊绳长；3.吃水深限制港口进出、海床覆盖面广；4.深水安装具有挑战性且耗时；5.塔基高疲劳荷载；需要专用安装船 1.非工业化制造；2.波浪高会降低稳定性，并对风电机组造成影响；3.人工需求大，交付周期长；4.结构复杂，制造难度大；5.需要在干船坞或

44、特殊制造场地建造；6.横向移动会给输出电缆带来潜在问题 1.组装时不稳定，需使用特定船只；2.高垂直性荷载系泊；3.系泊、锚固系统复杂且昂贵；4.系泊故障时维修风险高，对现场海床条件提出更高要求 1.波浪暴露面积大，更易移动；2.需要更坚固的系泊系统，复杂度增加 图示 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 资料来源：GWECGlobaloffshorewindreport2021，中国能源网，天风证券研究所 2.2 多国多国取消取消海上风电海上风电补贴补贴，海上风能海上风能步入大规模开发阶段步入大规模开发阶段。全球风能加速全球风能加速竞竞展，

45、中国装机量展，中国装机量全球全球领先。领先。自 2009 年世界首台全兆瓦级浮式风力发电机组诞生以来，截止 2020 年 2 月，全球累计安装了 14 台兆瓦级浮式风力发电机组，其中，由 Principle Power 公司设计的 Wind Float 项目已于 2012 年退役。就世界局势来看，俄乌冲突爆发后，欧盟委员会发布了“REPowerEU”计划，促使欧洲在 2030 年以前摆脱对俄罗斯化石能源的依赖。全球风能理事会认为这将加速整个欧洲海上风电和可再生氢的部署。2022 年 5 月，德国、丹麦、比利时与荷兰签署了埃斯比约宣言（The Esbjerg Declaration），计划共同将

46、北海发展成为欧洲的“绿色发电厂”。根据世界海上风电论坛（WFO）的 2021 年报告显示，2021 年全球新增海上风电装机容量达到创纪录的 15.7GW，其中中国占总量的 12.7GW。而 2020 年这一数字是 5.2GW，2021 年是 2020 年新增总量的三倍，这无疑是创纪录的一年，而这一记录的诞生源于中国海上风电快速的增长。图图 15：2011-2021 全球累计风电装机量全球累计风电装机量 图图 16：2011-2021 全球新增风电装机量全球新增风电装机量 资料来源：Global Offshore Wind Report 2021WFO，天风证券研究所 资料来源：Global O

47、ffshore Wind Report 2021WFO,天风证券研究所 图图 17：2021 年全球新增装机量份额年全球新增装机量份额 00.10.20.30.40.50.6010,00020,00030,00040,00050,00060,00020000202021MWyoy(%)-1012345602,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020000202021MWyoy(%)公司报告公司报告|首次覆

48、盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源：Chinapower,天风证券研究所 海上风电全面平价，步入大规模开发阶段海上风电全面平价，步入大规模开发阶段。十四五规划提出要建立深远海海上风电平价示范，推进漂浮式风电机组基础、远海柔性直流输电技术创新和示范应用，力争“十四五”期间开工建设我国首个漂浮式商业化海上风电项目。2021-2022 年,中央财政补贴全面退出陆上风电以及海上风电，从国家对于风电行业的补贴政策来看，前期国家通过补贴政策来推动风电行业的快速发展，并随着行业技术的进步，逐步下调补贴金额。目前风电市场价格竞争较为激烈，风机价格呈现出不断下降趋势，根据

49、金风科技官网数据，2022年 3 月，风电整机商风电机组投标均价为 1876 元/千瓦，相较 2021 年年初的价格接近折半；海外方面，欧洲已步入平价上网时代。2014 年全球海上风电平准化度电成本（LCOE）为 1.56 元，2017 年为 0.79 元，2021 年下半年降至 0.57 元。目前，欧洲平均每度电低于 0.5 元，英国海上风电的招标电价已经下降至每度电 0.35 元，德国也实现了零补贴，目前计划在 2023-2025 年投运的欧洲项目多数电价在每度电 0.4 元以下。整体来看，当前基于固定式基础的海上风电市场逐步成熟，有望步入大规模开发阶段。图图 18：月度公开投标均价呈现下

50、降趋势（元月度公开投标均价呈现下降趋势（元/KW）资料来源：金风科技公司官网，天风证券研究所 我们预计我们预计 2025 年国内风电招标量年国内风电招标量 100.21GW，海上风电有望达到海上风电有望达到 25GW。根据已公开的规划性文件，“十四五”期间各省已规划的新增风电装机量达到 187.51GW，考虑到“十四五”可再生能源发展规划中提出的“十四五”期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中占比超过 50%的目标，以及 2022Q1 海风招标量 5.4GW，超过了 2021 年全年的招标总量，未来海风招标量有望维持较高增速。我们预测，2022-2025 年国内陆风中国50.92%美国1

51、3.58%巴西4.06%越南3.74%英国2.78%其他总计24.92%30800002500300035002021.12021.32021.62021.92021.122022.3月度公开投标均价（元/kW）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 招标量每年增长 10%，2022-2025 年陆风招标量分别为 56.5、62.2、68.4、75.2GW，海风招标量分别为 10、15、20、25GW，国内风电总招标量预计可以达到 66.51、77.16、88.37、100.21

52、GW，2020-2025 年 CAGR 有望达到 26.28%。未来，作为发展可再生能源的重点领域，海上风电有望进入新的快速发展时期。图图 19：十四五期间大型清洁能源基地布局示意图十四五期间大型清洁能源基地布局示意图 图图 20：2018-2025E 国内风电招标容量国内风电招标容量预估预估 资料来源：新华网，天风证券研究所 资料来源：金风科技官网，北极星风力发电网，GWEC，IEA 等，天风证券研究所 2.3 系泊链系泊链：受益漂浮式风电：受益漂浮式风电发展发展带来增量需求带来增量需求 2.3.1 系泊链性能指标清晰，公司研发能力优越系泊链性能指标清晰，公司研发能力优越 系泊链是维系海洋工

53、程设施安全的重要装置。海工系泊链主要用于深水海洋平台，包括自升式钻井平台、深水半潜式钻井平台和生产平台、浮式生产储卸装置、海洋工程作业船等，是海上系泊定位系统的关键组成部分。图图 21:系泊链海上作业平台装运系泊链海上作业平台装运 图图 22：亚星锚链亚星锚链 R6 系泊链系泊链 资料来源：公司官网，天风证券研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 系泊链性能指标清晰，系泊链性能指标清晰，力学性能要求高力学性能要求高。系泊链用钢是海洋工程装备建设的关键材料，由其制成的系泊链用以固定海洋工程装备。由于链条需要长期浸泡在海水中，加上深海海域服役环境恶劣，要求系泊链用钢必须具备超高强度、超高韧性、

54、低屈强比、耐海水超高强度、超高韧性、低屈强比、耐海水腐蚀、抗疲劳腐蚀、抗疲劳等特性，研发和生产难度很大。系泊链钢产品在进入市场前，还必须通过世界权威船级社的工厂认证与产品质量认证，认证项目复杂且要求极高。图图 23：系泊链钢的力学性能要求系泊链钢的力学性能要求 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 资料来源：公司官网，天风证券研究所 公司具有制定国际标准能力，公司具有制定国际标准能力，是是世界首家具备批量生产最高级别海洋系泊链能力的企业世界首家具备批量生产最高级别海洋系泊链能力的企业。全球首个系泊链国际标准 ISO20438船舶与海洋技术系泊

55、链正式出版发布。该标准由中国企业主导编制，它的发布意味着全球系泊链设计和生产都将执行中国标准，标志着中国企业在系泊链制造和技术研发上达到世界领先水平。在生产制造方面，2019 年，亚星锚链采用宝钢提供的系泊链圆钢及闪光焊等全流程链条制造工艺制成的 R6 级别链条，数十项性能均达到严苛的技术指标要求，顺利通过挪威船级社认证。R6 系泊链的设计和制造涉及到力学、海洋科学、材料科学、机械工程、冶金工程等多个学科和领域。与之前的 R5 产品相比，R6 系泊链的屈服强度为普通钢材的 45 倍，可以减小锚链直径，显著降低系泊索总体重量，进而有效降低平台载荷，能够帮助半潜式钻井平台优化设计、减小平台主尺度。

56、相较于 DP 定位系统，12 点系泊定位在设备及后期系统维护成本上有巨大优势。低脆性低断裂敏感性低脆性低断裂敏感性 R6 系泊链，引导全世界系泊链发展方向系泊链，引导全世界系泊链发展方向。安全系数更高，更适用于各种极端海况下不同类型的钻井平台。图图 24：亚星锚链主编首个系泊链国际标准亚星锚链主编首个系泊链国际标准 图图 25：R6 级系泊链首次发货级系泊链首次发货 资料来源：Standard ISO 20438，天风证券研究所 资料来源：中国船舶工业行业协会，天风证券研究所 2.3.2 系泊链运用于海上漂浮式风电，价值链高，市场空间大系泊链运用于海上漂浮式风电，价值链高，市场空间大 单位价值

57、量较高，系泊系统或明显受益。单位价值量较高，系泊系统或明显受益。国内和海外在水深条件、台风等级、项目规模、公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 供应链基础等方面差异较大，可能导致漂浮式海上风电项目的成本结构差异；国内不同样机所处的水深情况、电气连接方式不同，可能导致成本结构也有所不同。参考 2021 年四季度开始进行主设备招标的中海油深远海浮式风电研究项目，项目水深 120 米，离岸直线距离 136 公里，创水深、离岸距离之最，是我国首个水深过百、离岸距离超百公里的“双百”深远海浮式风电项目。该利用原单点系泊设施，新建一座新型三角形半潜式平台

58、，平台中心立柱搭载一台 7.25 兆瓦风机，平台干重 5000 余吨，总排水量 12000 立方米。项目投产后，预计年发电量达 2200 余万千瓦时，全生命周期可实现碳减排 51.97万59.32 万吨，成为中国海油海上风电与油气田融合发展的新样板。从招标情况来看，系泊系统具有较高的单位价值量，随着漂浮式海上风电的快速发展，该环节有望迎来战略性发展机遇。表表 4：中中海油深远海浮式风机国产化研制及示范应用项目主设备招标情况海油深远海浮式风机国产化研制及示范应用项目主设备招标情况 招标项目招标项目 中标主体中标主体 中标金额（万元）中标金额（万元）风力发电机以及附属设备（含塔筒）明阳智能 441

59、5 系泊连以及附件 亚星锚链 2599 资料来源：中海油，天风证券研究所 全球海上风电市场全球海上风电市场发展前景向好发展前景向好，2030 年年新增装机新增装机有望超过有望超过 50GW。这一方面是由于2021 年举行的联合国气候变化框架公约第 26 次缔约方大会（COP26）对净零排放的承诺产生了全球性影响；另一方面是因为俄乌冲突所引发的石油、天然气等化石能源供应波动，使欧洲摆脱对俄罗斯能源依赖的紧迫性增强。GWEC 预计 2021-2026 年，全球海上风电装机复合年均增长率为 6.3%，2026-2031 年可达 13.9%；新增装机容量预计将在 2027 年超过 30GW，到 203

60、0 年有望超过 50GW。图图 26：2022-2031 全球海上风电装机量预测全球海上风电装机量预测（单位：（单位：MW）资料来源：GWEC全球海上风电报告 2021，天风证券研究所 系泊链及附件对应海上漂浮式风电系泊链及附件对应海上漂浮式风电 2022-2026 总总市场空间约为市场空间约为 20 亿元亿元。单价方面参考2021 年四季度进行主设备招标的中海油深远海浮式风电研究项目，该项目样机功率7.25MW，其中系泊系统合计的造价约 0.26 亿元。装机量方面，GWEC 预测 2022-2025年新增海上风机装 8.7GW/12.5GW/13.5GW/24.5GW/31.4GW。目前漂浮

61、式海上风电装机容量仅为全球风电装机容量的 0.1%，但 GWEC 预测，2030 年新增漂浮式海上风电将占该年全球新增风电装机容量的 6.1%。对应计算可得，系泊链及附件 2022-2026 年对应海上漂浮式风电 5 年市场空间约分别 0.5/1.1/1.9/5.5/11.1 亿元。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 3.新一轮造船周期新一轮造船周期加速加速开启，开启，油价复苏提高油价复苏提高海工平台海工平台景气景气 3.1 旧船旧船淘汰淘汰提级提级叠加绿色船舶转型，新一轮造船周期加速到来叠加绿色船舶转型，新一轮造船周期加速到来 大疫情时代

62、，中国大疫情时代，中国船舶交付能力船舶交付能力不降反增不降反增，造船完工量占比创近造船完工量占比创近 10 年新高。年新高。随着航运市场情绪改善，根据 Clarksons,2021 年中国造船厂完工量达到了 1370 万 CGT，创下 2013 年以来最高，远远超过 2016-2020 年间平均每年 1160 万 CGT 的水平。造船总完工量连续两年抬升，2021 年占比世界 48.41%，创近十年新高。由于国内对工业供应链强有力的管控，对比日韩近两年完工量占比，疫情期间中国造船交付能力出色，世界造船中心加速向中国转移。同时，中国造船厂的产品结构也日趋多样化，2021 年散货船占总体完工量的

63、39%（按 CGT 计算），油船和集装箱船各占 21%、17%，而在 2011-2015 年间散货船平均占年完工量的 54%。图图 27：2010-2021 世界造船完工量趋势世界造船完工量趋势 资料来源：WIND，天风证券研究所 旧船旧船换新，换新，新一轮造船周期起点来临新一轮造船周期起点来临。船舶使用寿命大概是 1525 年，自上一轮交付高峰 2010-2012 年后，行业有望在 2025 年前后开始逐步迎来新的替换需求。国际航运界和世界海事机构公认 20 岁以上的船舶为“老龄船”。老龄船的一个共同特点是建造时间早、技术落后、设备结构老化、安全标准低、排放严重超标。目前我国 18年以上干散

64、货船运力占比 11.5%，旧船淘汰有望加速新船订单放量速度。另一方面，船舶绿色化转型加速，船舶绿色化转型加速，加速造船周期到来加速造船周期到来。据2021 年中国船舶工业经济运行报告为顺应全球绿色低碳转型趋势，推出多型符合最新国际海事规则要求的绿色船型，全年新接订单中绿色动力船舶占比达到 24.4%。2022 年 2 月，全球首艘液化天然气双燃料超大型原油船“远瑞洋”轮成功交付，标志着大船集团在大型清洁能源动力船舶技术领域取得突破。从来自克拉克森的数据看，当前全球船队 20 年以上船龄的船舶运力计占比 8.7%，15 年以上船龄的船舶运力占到 21.8%；以艘数计，20 年和 15 年以上的占

65、比分别高达 39%和 49.9%。EEXI、CII 既可刺激改装，更会促使船东考虑更替方案，这是一个未来几年都将不断发力的潜在市场。顺应“双碳时代”的各项环保要求，新型绿色船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。图图 28：上一轮船舶交付高峰在上一轮船舶交付高峰在 2010-2012 年左右年左右 图图 29：中老龄船舶占全球主力船型占比中老龄船舶占全球主力船型占比 41.90%41.25%42.46%40.30%39.94%40.75%35.95%43.64%43.32%37.28%42.35%48.41%21.49%20.02%19.26%22.94%24.92%21.91%21.86%20.

66、76%25.11%25.09%25.57%19.65%31.87%33.30%31.84%31.01%28.52%30.51%36.31%32.16%24.61%32.95%27.63%28.67%4.74%5.43%6.45%5.75%6.63%6.83%5.88%3.44%6.95%4.68%4.45%3.28%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%200001920202021中国造船完工量（百万DWT）韩国国造船完工量（百万DW

67、T）日本造船完工量（百万DWT）其他 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：李彦庆新造船市场：“虎虎生威”即将来临？,天风证券研究所 图图 30：我国各类型船型平均船龄集体上升我国各类型船型平均船龄集体上升 图图 31：重点船型重点船型老旧船舶比例不断上升老旧船舶比例不断上升 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 全球造船新订单激增，船舶行业景气度回升。全球造船新订单激增，船舶行业景气度回升。2021 年以来，2021 年全球范围内新接订单约 1.2 亿 DWT，

68、同比增长 117%；中国新接订单 0.6 亿 DWT，同比增长 151%；2021 年船舶行业世界范围手持订单量 20.3 亿 DWT，同比增长 27%；中国手持订单约 1 亿 DWT，同比增长 36%。图图 32：2010-2021 年年全球全球承接新船订单数量承接新船订单数量 图图 33：2010-2021 年中国年中国承接新船订单数量承接新船订单数量 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 02000400060008000400000001920

69、202021Clarksons造船完工量:中国（万DWT）Clarksons造船完工量:全球（万DWT)68101214--------12干散货船(万吨以上)集装箱船(700TEU以上)油船液化气船化学品船0.002.004.006.008.0010.0012.0014.----102

70、----06（%）干散货船(万吨以上):运力占比:老旧船舶(船龄18年以上)比例-1-0.500.511.522.50204060800200001920202021全球新接订单量(百万DWT)yoy(%)-1-0.500.511.522.53007080200001920202021中国新接订单量(百万DWT)yoy(%)

71、公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 图图 34：2010-2021 年年全球在手全球在手订单数量订单数量 图图 35：2010-2021 年年中国在手订单数量中国在手订单数量 资料来源：Wind,天风证券研究所 资料来源：Wind,天风证券研究所 3.2 船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气提升提升 船用锚链是链接锚与船体船用锚链是链接锚与船体，保护船体安全的，保护船体安全的重要装置。重要装置。锚链是连接锚和船体之间链条，用来传递和缓冲船舶所受的外力，是船上甲板设备中的重要设备，在船舶靠离泊码

72、头、狭水道航行时对船舶进行减速，搁浅时辅助船舶脱浅，有碰撞危险前紧急控制船速等等。锚链由普通链环、连接链环、连接卸扣、转环等组成。按锚链的结构分为有档和无档两种按锚链的结构分为有档和无档两种。有档链的抗拉强度大，船上一般均采用有档链环的锚环；按制造方法分有铸钢锚链、电焊锚链和锻造锚链。电焊锚链质量超过其他种锚链，成本也较低；锚链的大小是以普通链环的直径 d 来表示的。普通链环的直径是衡量锚链强度的标准。链的长度以节为单位，整条锚链由若干节链连接而成。我国规范规定每节标准锚链长度为 27.5m，在一些英制单位的国家也有用 15 拓为一节链长的，折合约为27m。图图 36：船舶中的锚设备配置船舶中

73、的锚设备配置 图图 37：无档锚链无档锚链 VS 有档锚链有档锚链 资料来源：信德海事网，天风证券研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 锚链锚链技术进步推助产品升级换代，技术进步推助产品升级换代，公司制作工艺达到世界领先水平公司制作工艺达到世界领先水平。锚链根据其公称抗拉强度分成 AM1，AM2，AM3 三级（AM1、AM2、AM3 为根据锚链钢强度划分的锚链级别，同样直径的锚链，AM1 强度最低 AM2 次之，AM3 最大）。目前公司在销锚链为AM2,AM3 级别。公司公司闪光焊接系统配有自动监控和记录装置。闪光焊接系统配有自动监控和记录装置。锚链制造工艺技术的真正转折点是采用闪光焊接

74、技术开始。焊接锚链代替以往传统的铸钢和锻造锚链。锚链闪光焊接技术经历了近六十年的发展，已经从原来的手工控制焊接发展成为现在的计算机自动程序控制焊接。-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40500300350400450500200001920202021全球手持订单量(百万DWT)yoy(%)-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40500200001920202021中国手持订单量

75、(百万DWT)yoy(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 国际上的先进锚链制造技术曾经主要有瑞典的罗姆纳斯（RAMNS）和西班牙的维西南（VICINAY）2 家领跑，曾经垄断了几乎半个世纪。亚星锚链推动中国锚链技术发展，如在原材料的表面质量控制、焊接工艺参数的优化、热处理新工艺、试验和检测新技术的应用等方面均达到世界先进水平。图图 38：公司自动闪光焊机工作图公司自动闪光焊机工作图 图图 39：公司的锚链产品参数属于公司的锚链产品参数属于 AM2,AM3 级别级别 级别级别 屈服强度屈服强度(N/mm2,min)抗拉强度抗拉强度(N/m

76、m2,min)延伸率延伸率(%,min)断面收缩率断面收缩率(%,min)AM2 295 490-690 22-AM3 410 690 17 40 资料来源：公司官网，天风证券研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图图 40：舾装数舾装数与锚链数量对应关系与锚链数量对应关系 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 资料来源：钢质海船入级规范，天风证券研究所 船用船用锚链锚链 2022 年年市场空间市场空间在在 38 亿元亿元左右左右。根据 Wind，2021 年全球累积在手订单3346 艘，20360 万载重吨；2020 年全球累积在手订

77、单 2743 艘，15994 万载重吨。由此可得平均每艘载重量在 6 万吨左右，根据近似地吨重寻找相似的船型中舾装数以及锚链直径对应关系，论文船舶舾装数计算及系泊设备参数设定里，81500 吨的船型舾装数为 N=3710。近似地，根据钢质海船入级规范，当 N=3600 时候，三级有档船锚直径为 81mm,长度为 687.5m。参考锚链直径与锚链重量的对照关系，81mm 直径锚链对应锚链重量为 143.7kg/M。船用锚链单价方面，参考公司 2018-2021 四年年报披露的船用锚链及附件的销量和营收，估算得到近年间船用锚链及附件的平均售价为 0.76 万/吨。船舶订单方面，疫情期间全球物流供应

78、不畅、主要港口拥堵导致海运价格急速上行，全球船舶运营效率降低，推动了新船订单需求上行。此外，船东利润修复，对新船采购的意愿提升，推动了订单增长，目前处于量价齐升阶段。新一轮的造船周期初始点，我们认 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 为在手订单大致会按照 22%的同比增速逐年增长；根据以上计算，2022 在手订单对应的船用锚链市场规模估计在 38 亿元左右。表表 5：2022 在手订单对应的船用锚链市场规模估计在在手订单对应的船用锚链市场规模估计在 38 亿元左右亿元左右 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E

79、全球手持订单量(艘)2743 3346 4082 4979 6073 7408 全球手持订单量（万 DWT)15994 20360 25918 32993 41999 53464 平均载重量（万吨/艘）6 6 6 7 7 7 对应平均锚链及附件重量（吨/艘）121 121 121 121 121 121 锚链价格（万元/吨）0.76 0.76 0.76 0.76 0.76 0.76 锚链市场空间（亿元）25 31 38 46 56 68 yoy(%)5.54%6.76%8.25%10.06%12.27%资料来源：公司官网，Wind,钢质海船入级规范,天风证券研究所 3.3 油价油价强势强势复苏

80、，海工设备景气提升复苏，海工设备景气提升 油价复苏油价复苏，冲冲 7 年新高。年新高。2022 年上半年，东欧形式紧张导致大宗商品价格一路上升，原油市场供应紧缺的情绪蔓延。2 月 24 日伦敦市场上，作为原油价格国际指标的北海布伦特期货近期合约自 2014 年 9 月以来、7 年零 5 个月来首次突破每桶 100 美元，而后继续高升至近几年顶点每桶 128.48 美元。尽管油价相对回调至每桶 85-95 美元区间，但也保持高位运行。图图 41：布伦特原油价格布伦特原油价格达到近达到近 7 年高峰年高峰（单位：美元（单位：美元/桶）桶）资料来源：Wind，天风证券研究所 海上发现将引领全球油气新

81、增储量增长。海上发现将引领全球油气新增储量增长。近年来全球油气勘探开发热点多位于海域，并不断从近海向远海拓展。作业水深纪录已突破 4000 米，甚至有望突破 5000 米。海洋石油和天然气的资源总体探明率仅分别为 23.7%和 30.6%，尚处于勘探早期阶段。中国海洋能源发展报告 2021预计 2022 年全球海洋油气新建投产项目仍以小于 500 米水深为主，但比重比 2021 年下降了个 9 百分点，而水深 5011500 米、大于 1500 米的比重明显增加。其中，水深 0300 米、301500 米、5011500 米、15013000 米的新建投产项目数量分别为 47 个、9 个、12

82、 个、6 个，占比分别为 63.5%、12.2%、16.2%、8.1%。没有水深 3000 米以上的项目。随着陆上油气勘探资源探明度日趋成熟，海上新增储量对全球油气新增储量增长的贡献越来越大，2020 年和 2021 年连续两年贡献率高于 70%。根据中海油集团的数据，2021 年海洋石油的开采量将达到 5464 万吨，多年来呈持续增长态势，海洋能源的开采量不断提升会提升海工设备行业的景气度。图图 42：2022 年全球各海域新建投产项目数量年全球各海域新建投产项目数量 图图 43：2017-2021 国内海洋产油量（万吨）国内海洋产油量（万吨）0.0020.0040.0060.0080.00

83、100.00120.00140.002010-08-242011-03-242011-10-242012-05-242012-12-242013-07-242014-02-242014-09-242015-04-242015-11-242016-06-242017-01-242017-08-242018-03-242018-10-242019-05-242019-12-242020-07-242021-02-242021-09-242022-04-24期货结算价(连续):布伦特原油 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 资料来源：中国石油石化

84、官网，天风证券研究所 资料来源：中海油招股书，天风证券研究所 海洋钻井平台是主要用于钻探井的海上结构物。海洋钻井平台是主要用于钻探井的海上结构物。海洋环境更加恶劣，海洋油气钻井平台是海洋开发的关键设备之一。结构上，可分为固定钻井装备和可移动钻井装备。固定式钻井装备一般作业于固定海域，多为综合处理平台，主要功能并不是钻、修井。配备钻机模块在项目前期提供钻井作业，在油气田生产过程中提供钻调整井及修井服务。可移动钻井装备的主要功能是钻修井，可以往返于不同油气田实施钻修井作业。其中半潜式钻井平台、单柱体钻井平台、钻井船多配备动力定位，具备自航能力(少数比较老的半潜式钻井平台不具备自航能力)，自升式钻井

85、平台不具备自航能力。另外，半潜式生产平台、张力腿平台、深吃水单立柱平台为浮式平台，半潜式钻井平台、单柱体钻井平台、钻井船、钻井驳船为可移动浮式平台。图图 44：成功试采可燃冰的“蓝鲸成功试采可燃冰的“蓝鲸 1 号”海洋钻井平台号”海洋钻井平台 图图 45：海洋石油钻井装备结构海洋石油钻井装备结构 资料来源：中国石油新闻网，天风证券研究所 资料来源：中国石油新闻网，天风证券研究所 系泊链系泊链是是维系海洋工程设施安全的重要装置维系海洋工程设施安全的重要装置，其收入，其收入与钻井平台增长成正相关性与钻井平台增长成正相关性。海工系泊链主要用于深水海洋平台，包括自升式钻井平台、深水半潜式钻井平台和生产

86、平台、浮式生产储卸装置、海洋工程作业船等，是海上系泊定位系统的关键组成部分。公司的系泊链既用于新建钻井平台配套外，也用于现有钻井平台的更换。历史来看，公司海洋平台系泊链销售收入与钻井平台数目成较高地正相关性，2010-2014 年，全球钻井平台数目年均超过 3000 台，为近 10 年最繁荣阶段。与之对应，公司系泊链收入也加速攀升，2014 年公司系泊链收入为 554 百万元，为公司上市以来最高销售记录。而钻井平台增长则与石油周期息息相关，后续随着原油价格持续高位运行，远海石油勘探景气提升的推动下，亚星海洋平台系泊链收入有望进一步回暖。图图 46：常见深水油气平台常见深水油气平台下的系泊系统下

87、的系泊系统 图图 47：全球钻井平台数与亚星锚链系泊链收入呈高度正相关全球钻井平台数与亚星锚链系泊链收入呈高度正相关 63.50%12.20%16.20%8.10%0-300M301-500M501-1500M1501-3000M48864807491651645464-1.62%2.27%5.04%5.81%-0.02-0.0100.010.020.030.040.050.060.074,4004,6004,8005,0005,2005,4005,600200202021中国海洋石油产量（万吨）yoy(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的

88、信息披露和免责申明 24 资料来源：大型浮式平台与锚链系统相互作用数值模拟 崔炜皞，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 4.矿用链：矿用链：工业耗材属性强，国产替代空间广阔工业耗材属性强，国产替代空间广阔 4.1.1 高强度矿用链是采煤机械中关键部件高强度矿用链是采煤机械中关键部件且且易损部件易损部件，具工业耗材属性，具工业耗材属性“三机一架”是煤炭开采中最重要的设备。“三机一架”是煤炭开采中最重要的设备。狭义上的煤矿机械指煤炭综合采掘设备，包括掘进机、采煤机、刮板输送机及液压支架，合称“三机一架”。通过掘进机、液压支架、刮板输送机和采煤机配合使用，可实现工作面巷道掘进、截煤、

89、装煤、运煤、支护的全部机械化作业，在采煤机械化高度发展的今天，具有较高的营运效率和安全性的双重效益。图图 48：煤炭综合采掘设备煤炭综合采掘设备具体用途具体用途 图图 49：2017-2020 中国煤炭机械中国煤炭机械 50 强企业强企业收入收入变化变化 资料来源：前瞻经济学人，天风证券研究所 资料来源：前瞻经济学人，中国煤炭机械工业协会，天风证券研究所 矿用链由优质合金钢铸成，应用于矿用链由优质合金钢铸成，应用于“三机一架”中的“三机一架”中的刮板式输送机、刮板式转载机。刮板式输送机、刮板式转载机。刮板输送机是煤矿井下综采工作面主要的生产运输设备，承担着运输煤炭、为液压支架提供推移支点以及为

90、采煤机提供行走轨道的重要任务，其可靠性直接影响到现代化煤矿生产的安全和效益。大规格高强度矿用圆环链是刮板输送机上的关键部件，也是易损件大规格高强度矿用圆环链是刮板输送机上的关键部件，也是易损件，具工业耗材属性，具工业耗材属性。刮板输送机的刮板链（刮板、圆环链和接链器）具有牵引、导向、传递动力和推移煤炭的功能，是决定刮板输送机正常运转的关键零部件之一。在刮板输送机在运行过程中，由于链传动系统多边形效应、满载或超载时频繁开机或停机以及煤壁片帮和煤壁垮落等异常载荷作用，圆环链呈现振动和冲击特性，一旦张力过大或过小，就会发生断链、松链、链子堆积等现象，据一种刮板输送机链条张力监测系统及方法一文提到，4

91、1.5%的刮板输送机停机是由于圆环链断链造成的，的刮板输送机停机是由于圆环链断链造成的，严重影响煤矿正常生产和生产效率。由于井下开采开发条件极其恶劣，因此对该产品性能要求极高，即该产品要求具有高强度、具有高强度、高耐磨性、高抗疲劳性高耐磨性、高抗疲劳性等综合性能。亚星锚链矿用链强度等级涵盖 100 级（D 级），80 级0050060005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000200001920202021全球钻井平台数（个）亚星锚链海洋平台系泊链销售收入（百万，右轴）7

92、60.78760.78819.85899.560%2%4%6%8%10%12%65070075080085090095020020中国煤炭机械50强企业营收变化（亿元）yoy(%,右轴）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25 （C 级），63 级（B 级），满足 GB/T12718-2009、MT/T929-2004、DIN22252：2001 等认证标准的要求，具有质量优势。图图 50：刮板输送机结构图刮板输送机结构图 图图 51：亚星锚链在销亚星锚链在销矿用链种类矿用链种类 资料来源：天太振动机械官网，天风证券研究所

93、资料来源：公司官网，天风证券研究所 4.1.2 采煤机械化程度上升，矿用链采煤机械化程度上升，矿用链有望达到有望达到 14 亿市场空间亿市场空间 采煤机械化程度提高采煤机械化程度提高，相关配件市场空间广阔，相关配件市场空间广阔。煤矿开采机械化不仅能提高煤炭开采效率，而且有利于减少煤炭事故的发生率。我国机械工业发展水平的不断提升，采煤机械化程度不断提升。据中国煤炭工业协会统计数据显示，我国大型煤炭企业采煤机械化程度由 1978 年的 32.5%提高到 2020 年的 98.9%。图图 52：1998-2020 年我国煤炭生产总量变化趋势年我国煤炭生产总量变化趋势 图图 53：1978-2020

94、年我国煤炭机械化程度统计年我国煤炭机械化程度统计 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：前瞻经济学人，中国煤炭机械工业协会，天风证券研究所 获优质下游认可获优质下游认可，国产替代空间广阔，国产替代空间广阔。公司从原材料进厂到产品售后服务，全方位采用国际通用的 ISO-2008 版质量管理体系，生产1260mm 矿用高强度圆环链、紧凑链、扁平链、接链环、12.560mm 附件、提升链、吊装链、航标链及根据客户特殊要求的工业链条，链条强度等级为 B、C、D 级，还可根据客户要求，特殊制造各种高强度链条。产品质量均符合国际标准及煤安认证，共拥有国家安标中心颁发的 38 份安标证书。目前公司是

95、陕煤化战略合作供应商，以及山东能源集团合格供应商。目前公司主要客户为神华神东公司、陕煤集团、三一重工、徐工集团、神华神新公司、神华乌海、神华宁煤、潞安集团、兖矿集团等国内大型企业。由于大规格高强度圆环链是设备投资大技术含量高的产品，导致大规格高强度紧凑链近 80%的市场份额依赖进口。随着国产替代进程加速，优质下游的广泛认可有望推动公司加速打开矿用高强度圆环链市场空间，深度-0.3-0.2-0.100.10.20.30.4050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0001998/012000/012002/012004

96、/012006/012008/012010/012012/012014/012016/012018/012020/01煤炭:生产量（国内，万吨）yoy(右轴，%)32.50%58.00%73.60%81.50%89.70%95.80%97.80%97.90%98.70%98.90%0%20%40%60%80%100%120%820032008200192020采煤机械化程度（%）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 26 参与矿用链国产替代进程。5.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 5.1 收入拆分与

97、盈利预测收入拆分与盈利预测 我们对公司业务进行拆分，分别为船用锚链及附件、系泊链板块、其他业务板块。2021收入分别为 9.06 亿、3.75 亿、0.39 亿，毛利率分别约为 18%、38%、38%。我们认为：1）船用锚链及附件：随老旧船舶淘汰标准进一步提高叠加绿色船舶转型，新型船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。锚链交付早于船舶，预计行业周期景气向上，下游新造船订单价格有所上升，公司锚链产品单价也有望提升，综合以上预计 2022-2024 年收入增速分别为 15%/20%/20%。毛利率方面，公司近几年船用链毛利率较低，主要因为原材料价格上升，而船用链中直接材料占比长期处于 70%以上。叠

98、加船舶行业处于周期底部。从 2022 年开始，随着船舶行业景气度提高，原材料高位回落，有助于船用链毛利率修复，预计 2022-2024 年毛利率保持在 20%。2）系泊链板块：系泊链业务当前主要由传统海洋油气作业平台支撑、未来海上漂浮式风电板块有望带来增量受益。传统海工平台系泊链：近些年，海上新增储量对全球油气新增储量增长的贡献越来越大，2020 年和 2021 年连续两年贡献率高于 70%。随着原油价格持续高位运行，远海石油勘探景气提升，海洋平台系泊链收入有望进一步回暖。预计 2022-2024 年海工系泊链收入增速分别为 24%/36%/27%。海上漂浮式风电系泊链：当前漂浮式风电处于零星

99、示范阶段，参考目前国内外漂浮式风电项目规划情况，并考虑系泊系统是组装过程中重要的一环，单台风机系泊链价值大，综合之下预计 2023-2024 年收入增速分别为 100%/50%。综合预计 2022-2024 年系泊链业务营收增速为 35%/41%/30%；毛利率方面，2021 年，受海工行业景气影响，系泊链营收占比从 2020 年的 17%快速提升到 28%，预计后续规模效应将有所显现，同时受原材料价格回落，预计 2022-2024 年毛利率为 35%/37%/38%。3）其他业务：公司其他业务主要包括矿用链，矿用链公司目前还处于开拓阶段，在公司业务中占比较小，2021 年仅有 3%左右。随着

100、矿用链国产替代速度加快，公司业务开拓速度加快，预计 2022-2024 营收增速分别为 100%/200%/50%毛利率方面，公司矿用链毛利率在三大板块中维持较高水平，2021 年为 38%。预计2022-2024 年在维持在 38%。图图 54：收入拆分与盈利预测收入拆分与盈利预测 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 27 资料来源：Wind,公司招股书，相关招标文件，天风证券研究所 5.2 估值分析估值分析：首次覆盖给予“首次覆盖给予“买入买入”评级”评级 我们选取海洋船舶行业的代表公司和不同细分行业产品性质类似的公司进行相对估值比较，1）海

101、兰信 海兰信是航海电子科技领域的优质企业，生产包括船舶电子集成系统(VEIS)、船舶操舵仪(SCS)以及雷达在内等产品，广泛应用于中远集团、中海集团、海事局、救捞局、台塑国内外船东和诸多国内外大型造船集团，与亚星一同向多家重量级船舶厂提高服务，客户具有一定重合性，都是庞大海洋工程行业中的一部分，受船舶周期影响较大。2）东方电缆 东方电缆公司业务包括提供海底光电复合缆等一系列产品；同时提供海洋工程用线缆的客户定制化服务，并通过了 ISO 三大体系认证，拥有挪威船级社 DNV 认证证书。东方电缆与公司都中标过国内大型漂浮式风机项目，均属于未来漂浮式风机中重量型的一环，具有可比参考性。3）三峡能源

102、三峡能源是近年海上风电引领者，公司集中连片规模化开发海上风电格局基本形成。截至 2019 年 12 月 31 日，海上风电项目全力推进广东、福建、江苏、辽宁、山东等地前期工作，不断巩固海上风电集中连片规模化开发优势。亚星锚链后续开拓的漂浮式风电业务与三峡能源一致受益深海风电的行业景气度。在船舶行业逐步回温的背景下，相关造船业、船用设备、油气设备等产业也在复苏期间。经过多年发展，公司已经成为全球锚链行业的龙头企业，从传统船用锚链、系泊链领域向海上浮式风电、矿用链条等新兴领域进击。公司传统业务领域迎来景气度上升，船舶制造行业有望迎来大周期景气度上升，海上油气开采设备行业在石油价格高位维持背景下设备

103、利用率、固定资产投资预计将持续回暖。新兴业务领域空间广阔，未来发展前景可期。经测算，我们预计 2022-2024 年营业收入为 16.26 亿元、21.97亿元、27.78 亿元，对应 PS 5.02/3.71/2.94 倍。考虑近三年漂浮式风电还在零星试点阶段，而海工平台景气度随油价上升，综合各海工相关的可比公司 2023 年平均 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 28 PS 为 4.85 倍，我们预计公司 2023 年目标价为 11.11 元，首次覆盖给予“买入”评级。表表 6：可比可比公司公司估值估值(数据统计截止到数据统计截止到 202

104、2/10/19)公司名称公司名称 市值（亿元）市值（亿元）营业收入（亿元）营业收入（亿元）PS 公司名称 2021A 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 海兰信 81 9.02 12.30 18.39 25.07 6.57 4.40 3.22 东方电缆 534 79.32 91.53 119.11 143.74 5.83 4.48 3.71 三峡能源 1689 154.84 240.68 297.74 359.36 7.02 5.67 4.70 平均值 767.71 81.06 114.84 145.08 176.05 6.47 4.85 3.88 亚星锚链

105、 82 13.20 16.27 21.98 27.78 5.02 3.71 2.94 资料来源：Wind，天风证券研究所 备注：可比公司营业收入预测值取自 Wind 一致预期 风险提示：风险提示：1、市场风险：市场风险：公司所处的船舶行业及海洋工程行业受航运市场形势和国际原油价格等周期性波动的影响较大，因此随着全球经济的周期性变化，船舶及海洋工程制造行业也呈现明显的周期性特征，对新船订单量和新船价格造成波动性影响，从而对公司的业绩产生影响；具体来说，船舶行业复苏不及预期会影响到锚链板块潜在收入规模，海上浮式风电发展不及预期将影响公司系泊链及其配件的的收入。2、原材料价格风险：原材料价格风险：公

106、司的主要原材料为棒材及其他钢材制品，经营期间公司生产所需主要原材料价格存在一定程度的波动，对公司生产经营构成原材料价格波动风险。3、汇率风险：汇率风险：公司产品出口，如汇率波动较大，对公司业绩有较大影响。为降低汇率波动对业绩的影响，公司视情况与银行开展远期结售汇等业务，一定程度上对冲汇率波动的风险。4、新冠肺炎疫情风险：新冠肺炎疫情风险：新型冠状病毒肺炎疫情的发生，安全防控、履约风险等新增风险对公司的风险管理能力提出了更高的要求。5、假设不成立风险：假设不成立风险：文中各项测算依附一定的假设条件和主观思考，若假设条件不成立，则影响测算的准确性。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必

107、阅读正文之后的信息披露和免责申明 29 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,369.20 1,502.29 1,511.58 1,493.43 1,323.36 营业收入营业收入 1,108.89 1,319.53 1,625.57 2,197.31 2,778.30 应收票据及应收账款 296.52 358.43 542.78 674.85 811.45 营业成本 857.24 998.48 1,210.51 1,

108、594.44 1,992.51 预付账款 92.06 89.15 112.69 162.74 183.27 营业税金及附加 11.58 13.45 16.58 22.41 28.33 存货 686.06 752.00 962.84 1,372.53 1,497.74 销售费用 34.00 38.32 45.52 59.33 72.24 其他 608.21 510.24 502.86 493.85 520.75 管理费用 87.15 98.84 121.92 162.60 202.82 流动资产合计流动资产合计 3,052.06 3,212.12 3,632.75 4,197.39 4,336.

109、56 研发费用 52.46 65.77 78.03 103.27 127.80 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用(1.35)(18.36)(14.24)(14.12)(11.91)固定资产 612.86 558.30 493.10 427.89 362.68 资产/信用减值损失(8.90)(9.84)(16.65)(11.79)(12.76)在建工程 15.34 21.64 21.64 21.64 21.64 公允价值变动收益 3.96(11.71)0.00 0.00 0.00 无形资产 167.81 163.24 158.73 154.22 149.7

110、1 投资净收益 33.27 35.91 35.96 35.05 35.64 其他 179.61 181.93 174.30 178.34 178.06 其他(62.90)(32.90)0.00 0.00(0.00)非流动资产合计非流动资产合计 975.62 925.11 847.76 782.08 712.08 营业利润营业利润 102.38 141.56 186.57 292.64 389.40 资产总计资产总计 4,027.68 4,137.23 4,480.51 4,979.47 5,048.64 营业外收入 5.95 5.41 5.27 5.54 5.41 短期借款 0.00 0.00

111、 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.53 2.88 1.64 1.68 2.07 应付票据及应付账款 160.28 144.46 278.21 273.24 391.08 利润总额利润总额 107.80 144.10 190.21 296.50 392.74 其他 429.14 131.05 453.20 787.10 516.39 所得税 18.65 22.90 30.98 48.90 63.72 流动负债合计流动负债合计 589.41 275.51 731.41 1,060.33 907.47 净利润净利润 89.15 121.20 159.23 247.60 329.02 长

112、期借款 5.75 305.62 305.92 305.92 305.92 少数股东损益 1.99 0.03 1.27 2.52 2.01 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 87.16 121.17 157.96 245.08 327.01 其他 101.63 95.22 94.76 97.21 95.73 每股收益（元）0.09 0.13 0.16 0.26 0.34 非流动负债合计非流动负债合计 107.38 400.84 400.68 403.12 401.65 负债合计负债合计 879.58 896.71 1,132.09

113、1,463.46 1,309.12 少数股东权益 94.35 95.00 95.86 97.57 98.93 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 959.40 959.40 959.40 959.40 959.40 成长能力成长能力 资本公积 1,384.63 1,384.01 1,384.01 1,384.01 1,384.01 营业收入-13.64%19.00%23.19%35.17%26.44%留存收益 709.71 802.10 909.14 1,075.04 1,297.18 营业利润-1.38%38.27%31.79%56.85%

114、33.06%其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润-3.05%39.02%30.35%55.16%33.43%股东权益合计股东权益合计 3,148.09 3,240.51 3,348.41 3,516.02 3,739.52 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 4,027.68 4,137.23 4,480.51 4,979.47 5,048.64 毛利率 22.69%24.33%25.53%27.44%28.28%净利率 7.86%9.18%9.72%11.15%11.77%ROE 2.85%3.85%4.86%7.17%8.98%RO

115、IC 5.74%7.58%9.99%14.09%16.95%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 89.15 121.20 157.96 245.08 327.01 资产负债率 21.84%21.67%25.27%29.39%25.93%折旧摊销 70.50 73.06 69.72 69.72 69.72 净负债率-33.77%-36.93%-33.01%-29.98%-25.12%财务费用 25.37 13.87(14.24)(14.12)(11.91)流动比率 3.95 6.48 4.97 3.96 4.78

116、投资损失(33.27)(35.91)(35.96)(35.05)(35.64)速动比率 3.06 4.96 3.65 2.66 3.13 营运资金变动(9.26)(155.13)(268.83)(288.77)(407.70)营运能力营运能力 其它 14.32 48.70 1.27 2.52 2.01 应收账款周转率 3.27 4.03 3.61 3.61 3.74 经营活动现金流经营活动现金流 156.80 65.79(90.08)(20.62)(56.50)存货周转率 1.68 1.84 1.90 1.88 1.94 资本支出 7.46 26.55 0.46(2.44)1.48 总资产周转

117、率 0.28 0.32 0.38 0.46 0.55 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元）其他 36.87 21.75 35.50 37.49 34.16 每股收益 0.09 0.13 0.16 0.26 0.34 投资活动现金流投资活动现金流 44.33 48.30 35.96 35.05 35.64 每股经营现金流 0.16 0.07-0.09-0.02-0.06 债权融资 0.95 17.92 114.74 47.42(43.69)每股净资产 3.18 3.28 3.39 3.56 3.79 股权融资(28.78)(39.00)(51.

118、33)(80.00)(105.52)估值比率估值比率 其他(12.19)(18.49)0.00 0.00(0.00)市盈率 93.56 67.30 51.63 33.27 24.94 筹资活动现金流筹资活动现金流(40.02)(39.57)63.41(32.57)(149.21)市净率 2.67 2.59 2.51 2.39 2.24 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 18.90 25.23 23.73 17.54 14.07 现金净增加额现金净增加额 161.12 74.52 9.29(18.15)(170.08)EV/EBIT 26.73

119、33.88 31.74 21.52 16.48 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 30 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“

120、天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，

121、并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进

122、行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的

123、 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：