1、-1-敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点本报告的主要看点：1.从空悬、汽车座椅、主动安全、被动安全、轮胎、控制器、轴承、感知算法和微电机角度分别分析了当前国产化程度。2.分析了自主企业进行国产替代的优势和困局。3.对较大受益于国产替代进程的各关节公司进行了分析。苏晨苏晨 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S01 陈传红陈传红 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S01 邱长伟邱长伟 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S03 自主安全可控，汽车供应链有哪些国产替代机自主安全可控，汽车供应链有哪些国产替

2、代机会？会？基本结论基本结论 行业策略行业策略：坚定看好后市行情，电车产业链坡长雪厚，目前全球电动车渗透率仅 10%左右，成长性十足；结构看，这轮是自主车超级崛起周期，趋势不可逆，短期悲观预期已经充分定价。选股上看，电池产业链：围绕个股成本和产品竞争力，配置低成本优势龙头；零部件：关注特斯拉供应链、被动安全、微电机等各赛道龙头；整车：关注车型周期向上的比亚迪等。行业观点行业观点 “二十大”报告再次重点强调产业链供应链安全。“二十大”报告再次重点强调产业链供应链安全。“二十大”报告强调高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，需要统筹发展和安全，着力提升产业链供应链韧性和安全水平。世界百

3、年未有之大变局，外部环境不确定性加大，产业链供应链安全重要性凸显。底盘：底盘：1）空悬：空悬：目前空压机国产化率达 60%+。受益于国内企业产品成本低+服务响应快，未来国产化率有望快速提升，受益公司：中鼎股份、保隆科技。2）制动：）制动：21 年线控制动国产化率不到 1%。受益于芯片紧缺，外资供应商产能不足+国内企业开发费用较低，未来国产化率有望快速提升，受益公司：伯特利、亚太股份。座舱：座舱：1）座椅：）座椅：据 Marklines，2021 年全球座椅市场 CR5 约 78%，均为外资企业。受益于国内企业的人工成本更低+响应速度更快，未来国产化率有望快速提升，受益公司：继峰股份、天成自控、

4、上海沿浦。2）被动安全：被动安全：目前国产化率预计 10%，受益于自主车企份额提升+国产企业成本优势，未来国产化率有望快速提升，受益公司：松原股份。3）微电机：）微电机：目前国产化率约 40%-50%（扣除德昌电机估计15%），微传动国产化率估计中鼎拓普；锻铝：拓普中鼎索密克；钣金：中鼎拓普、索密克。国内企业技术综合竞争优势明显。2）成本相比国外企业更低：国内人工等成本低，产品价格竞争优势明显。图表图表5：国内外金属悬架供应商、主要客户及主要产品国内外金属悬架供应商、主要客户及主要产品 供应商供应商 客户客户 产品产品 国内供应商 中鼎股份 比亚迪等 底盘轻量化总成 拓普集团 特斯拉、一汽、北

5、汽、吉利等 悬架臂、副车架 亚太机电 五菱宏光等 悬架系统/模块 万安科技 小鹏 G3、五菱宏光等 悬架系统/模块、副车架 伯特利 雪佛兰、通用等 悬架系统/模块、悬架臂 上海汇众 上汽大众朗逸、途安、斯柯达明锐等 悬架系统/模块、副车架 弗迪科技 比亚迪海豚等 悬架臂、副车架 富奥汽车零部件 大众宝来、奥迪、华晨宝马 5 系等 悬架臂、副车架 合资/国外供应商 索密克 大众、捷豹路虎、通用等 悬架臂、球头总成等 马瑞利 理想 one 等 悬架系统/模块 天纳克 奥迪等 悬架系统/模块 武藏精密 东风本田等 悬架系统/模块 普利司通（常州）东风日产等 悬架系统/模块 本特勒 华晨宝马等 悬架系

6、统/模块 日立安斯泰莫 东风本田、广汽本田等 悬架臂 博格华纳 东风雷诺等 悬架臂 海斯坦普 长安福特等 悬架臂 卡斯马 蔚来 ES8 等 副车架 爱信佛山 广汽丰田等 副车架 来源：各公司公告，国金证券研究所 空悬集成：核心零部件自制是关键，软硬件解耦带来国产化率大幅提升。国内企业再系统测试、软件系统能力弱于外资，目前市场由外资主导，主要有采埃孚（威伯科）、大陆（康迪）、天纳克等。国内企业中，孔辉汽车的悬架系统已获得东风岚图 2 个车型定点，但后期市场开拓较难，主要系国产替代专题分析报告-8-敬请参阅最后一页特别声明 核心零部件自制率不高。随着软硬件解耦以及国产公司硬件自制化能力提高，我们预

7、计空悬模块集成未来将快速国产化。图表图表6：国内外空悬国内外空悬/电控悬架系统供应商、主要客户及主要产品电控悬架系统供应商、主要客户及主要产品 供应商供应商 客户客户 产品产品 国外供应商 采埃孚（威伯科）特斯拉等 空气悬架系统（自制空气供给单元、ECU、电控减震器）天纳克 吉利 2021 极氪 001、路虎等 电子控制悬架系统、空气悬架模块 大陆集团（康迪）奔驰等 空气悬架模块（自制空气供给单元、空气弹簧）国内供应商 孔辉汽车 岚图 电控空气悬架系统（自制空气弹簧、ECU、软件）来源：各公司官网，marklines，国金证券研究所 1.2 中鼎为空压机龙头，保隆优先卡位空气弹簧中鼎为空压机龙

8、头，保隆优先卡位空气弹簧 1.2.1 中鼎股份：空悬龙头，国内市场空压机一枝独秀中鼎股份：空悬龙头，国内市场空压机一枝独秀 中鼎作为空气悬挂龙头市场地位确定。中鼎核心单品包括空压机（国内无竞争对手，国内 70%份额）+空气弹簧（独家薄壁工艺，未来有望拿到高份额）+金属悬挂（最核心球头产品国内 NO.1）+CDC（正在拓展），中鼎旗下 AMK 主要供应捷豹路虎、保时捷等，是国内唯一一家具备全球竞争力的企业。手握大量新增订单，高成长+低估值。中鼎传统非轮橡胶单车价值量 2000元左右，智能底盘业务单车价值量 1 万元，单车价值量市场空间翻 5 倍。此外，目前中鼎年产约 70 万套空簧产线即将落地，

9、将进一步完善中鼎智能底盘业务版图。图表图表7：中鼎中鼎悬挂业务部分项目定点情况悬挂业务部分项目定点情况 公告时间公告时间 客户客户 产品产品 生命周期（年）生命周期（年）生命周期总金额（亿元）生命周期总金额（亿元）2022/10/11 国内某头部新能源品牌主机厂 空气供给单元总成 4 1.34 2022/8/23 欧洲某知名汽车制造商 空气悬挂系统总成 7 1.8 2022/7/15 国内某头部新能源品牌主机厂 空气供给单元总成 7 7.67 2022/6/10 国内某头部新能源品牌主机厂 空气供给单元总成 7 17.18 2022/6/8 国内某自主品牌头部主机厂 空气供给单元总成 5 4.

10、9 2022/5/11 欧洲某商用车新势力头部企业 空气悬挂系统总成 5 2.79 2022/3/8 国内某头部自主品牌主机厂 空气供给单元总成 5 0.52 2022/3/4 某头部自主品牌主机厂 空气供给单元总成 5 2.44 2022/2/25 某自主品牌头部企业 空气供给单元总成 5 3.4 2021/12/24 某头部新能源品牌主机厂 空气供给单元总成 5 4.7 2021/10/16 国内某头部新能源品牌主机厂 空气供给单元总成 4 1.7 2021/8/27 国内某轻型商用车头部企业 空气供给单元总成 5 0.36 2021/8/13 国内某新能源汽车头部品牌主机厂 空气供给单元

11、总成 4 2.95 2021/7/9 国内某头部品牌主机厂 空气供给单元总成 5 0.58 2021/6/26 国内某头部品牌主机厂 空气供给单元总成 5 2.6 2021/2/2 东风汽车岚图 H56 项目 空气悬挂系统核心部件小总成产品 6 2.02 来源：中鼎股份公司公告，国金证券研究所 1.2.2 保隆科技：稀缺的空簧供应商保隆科技：稀缺的空簧供应商 汽车零部件龙头企业，客户资源丰富。保隆主要产品有 TPMS（汽车轮胎压力监测系统）、汽车金属管件（包含排气系统管件、汽车结构件、EGR管件）、气门嘴、平衡块、空簧、传感器和 ADAS（高级辅助驾驶系统）等，业务面向 OEM（整车配套）市场

12、和 AM 市场，主要客户有全球主要的整车企业、一级供应商以及独立售后市场流通商。国产替代专题分析报告-9-敬请参阅最后一页特别声明 保隆为国内稀缺的空簧供应商。2021 年底，保隆空悬量产下线，目前保隆是国内除孔辉外唯一可自制空簧产品的企业。目前保隆正在加快空簧产能布局，产品订单获取顺利。二、汽车座椅二、汽车座椅：新能源车企崛起，打破外资原有配套关系：新能源车企崛起，打破外资原有配套关系 2.1 原有配套关系稳固，座椅各环节多被外资企业垄断原有配套关系稳固，座椅各环节多被外资企业垄断 座椅总成：单车价值量大，市场空间广阔。汽车座椅行业集中度高，全球市场 CR5 约 78%，国内市场 CR5 约

13、 70%。处于外资长期垄断状态，全球前五、国内前五（除延锋安道拓以外）均为国外厂商，国产替代前景广阔。图表图表8：2021年全球汽车座椅行业市场竞争格局年全球汽车座椅行业市场竞争格局 图表图表9：2020年中国汽车座椅行业市场竞争格局年中国汽车座椅行业市场竞争格局 来源：Marklines，国金证券研究所 来源：Marklines，国金证券研究所 国内企业中延锋安道拓先于李尔、丰田纺织等国际龙头与国内主机厂配套，凭借安道拓的优秀技术力率先抢占了国内市场，此外国内汽车座椅厂商天成自控、继峰股份等客户拓展顺利，获得如东风乘用车、上汽集团、东风乘用车等多个主机厂的项目定点，有望逐步扩大市场份额。图表

14、图表10：国内座椅厂商乘用车项目定点公告国内座椅厂商乘用车项目定点公告 座椅厂商座椅厂商 公告日期公告日期 定点客户定点客户 定点项目定点项目 天成自控 2022 年 8 月 16 日 东风乘用车 S59 项目 2022 年 6 月 22 日 上汽集团 EC32 项目 2022 年 6 月 3 日 东风乘用车 S73 项目 2022 年 4 月 19 日 北汽新能源 C46DB 项目 2016 年 11 月 16 日 上汽集团 SORAP31-N09003 继峰股份 2022 年 7 月 13 日 某新能源主机厂-2021 年 10 月 11 日 某新能源主机厂-来源：各公司公告，国金证券研究

15、所 面料：单车价值量大，未来随消费升级有望持续提升。外资占据约 80%的份额，国内仅明新旭腾（约 10%）、海宁森德（约 5%）、巨星农牧（约 2%）等少数生产商具备一定规模。未来随着新势力和自主高端崛起，国内真皮供应商有较大的增长空间。25%25%11%9%8%22%安道拓李尔佛吉亚丰田纺织麦格纳其他32%14%12%7%5%30%延锋安道拓李尔安道拓丰田纺织TS TECH其他国产替代专题分析报告-10-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表11：部分汽车真皮厂商与配套客户：部分汽车真皮厂商与配套客户 图表图表12：部分国内汽车真皮厂商相关业务收入及毛利：部分国内汽车真皮厂商相关业务收入及毛利率

16、（左轴：亿元，右轴：率（左轴：亿元，右轴：%）汽车座椅真皮厂汽车座椅真皮厂商商 配套客户配套客户 美国鹰革 被李尔收购 美国杰仕地 宝马、奔驰、通用、丰田等 日本美多绿 丰田、本田、日产等 德国伯德 奥迪、奔驰、宝马、大众、通用等 明新旭腾 一汽大众等 海宁森德 一汽大众、上海大众、上海通用等 巨星农牧 广汽、比亚迪等 来源：各公司公告，各公司官网，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 骨架：生产线投资额大，规模效应明显。座椅总成厂商可自行生产骨架，或者与其他供应商成立合资子公司进行生产，如重庆宏立至信科技、长春一汽富维安道拓等，另外上海沿浦、广州卫亚、无锡全盛安仁等企业提供代工生产

17、服务。国产替代顺利。随着自主和新势力的崛起，车企会更多地选择产品性能优异、成本把控力强、响应速度较快的国内代工厂进行生产，国产替代有望逐步推进。且有头部外资座椅总成厂商背书的骨架供应商有望抢占更高的市场份额，如上海沿浦。前排骨架功能较复杂，之前多由外资供应商供应。未来随国产替代，国内骨架供应商供应的单车价值量将会有所提升。图表图表13：部分座椅骨架生产商产品及配套客户部分座椅骨架生产商产品及配套客户 骨架厂商骨架厂商 主营产品主营产品 配套客户配套客户 上海沿浦 类汽车座椅骨架总成、座椅滑轨总成及汽车座椅、安全带、闭锁等系统冲压件、注塑零部件 中国李尔、东风李尔集团、麦格纳、延锋百利得、泰极爱

18、思等 广州卫亚 线成型、蛇簧、靠背/头枕弯管、扭杆、悬簧垫、座椅焊接骨架、腰托网格、汽车悬架弹簧、气门弹簧、异形弹簧等 日本总和、广州提爱思、广州佛吉亚、广州丸顺、今仙电机、武汉提爱思全兴、武汉佛吉亚全兴、武汉泰极江森等 重庆宏立至信科技 智能汽车座椅、坐垫震动预警系统、座椅骨架、头枕防碰撞预警系统、腰部转向支撑系统 长安、吉利、长安福特、长城、比亚迪等 长春一汽富维安道拓 汽车冲压件、焊接总成、座椅骨架、座椅滑轨、调角器 一汽大众、一汽轿车、一汽丰田、富维安道拓、沈阳华晨宝马等 无锡全盛安仁 车座椅骨架总成、精冲、遮阳板配件、天窗配件、防撞梁冲压件、白车身冲压焊接等 李尔、安道拓、佛吉亚、博

19、泽、麦格纳、富卓、东风小康等 东洋喜岛 把手、汽车座椅调角器、座椅骨架、座椅结构机能产品等汽车高强度紧固件和汽车座椅的相关零部件、焊接件、冲压件、焊接件、座椅滑轨 广州提爱思、广州樱泰、天津英泰、重庆延锋安道拓、丰田纺织（广州）汽车部件、丰田纺织（天津）汽车部件 廊坊中德 汽车座椅骨架总成、汽车座椅空心头枕杆、汽车座椅滑轨、汽车座椅调角器、汽车座椅发泡 延锋安道拓、诺博汽车系统、佛吉亚汽车部件系统、北汽李尔汽车系统、固安大世汽车系统 上海镁镁合金 后座椅靠背骨架、前座椅骨架、变速箱壳体和壳盖、踏板支架、仪表盘骨架、转向柱支架、车前端模块、汽缸盖等 通用、戴姆勒克莱斯勒、宝马、菲亚特、美洲虎、路

20、虎、德尔福、伟世通、福特、蔚来等 来源：盖世汽车，国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%00202021 2022H1明新旭腾收入巨星农牧汽车革收入明新旭腾毛利率巨星农牧汽车革毛利率国产替代专题分析报告-11-敬请参阅最后一页特别声明 2.2 突破客户突破客户+成本成本+技术技术+服务壁垒，本土企业崛起服务壁垒，本土企业崛起 电动化下自主崛起，带来新产能，配套关系重构。2021 年乘用车市场自主份额为 47.6%，电动车市场自主份额提升到 82%；2022 年 7 月比亚迪取代一汽大众成为乘用车零售市场单月销量冠军，单月销量近 16

21、 万。图表图表14：乘用车市场自主品牌市占率乘用车市场自主品牌市占率 来源：中汽协，国金证券研究所 国内企业综合成本占优。1）人工成本：国外企业人工成本占比约 20%，国内企业约 12%；2）原材料成本及费用：未来随着规模的扩大，国内企业的原材料的采购成本能够得到一定的下降，客户补偿比例能有一定的提升，国内厂商的成本优势有望进一步拉大。本土供应厂商通过收购海外资产和外资技术团队获得技术积累。1）继峰收购格拉默，格拉默为全球商用车座椅行业领导者，市占率全球领先，并在此基础上进一步将业务拓展到乘用车。2）上海沿浦的副总经理曾任上海延锋江森座椅公司高级专家，技术经验丰富。国内企业响应速度更快，开发周

22、期更短。据 TEM Journal，发达国家的一辆汽车平均开发周期已从平均 48 个月下降到 25 个月左右。而国内造车新势力从前期策划到 SOP 已从过去 2-3 年缩短至 1.5 年。相对海外企业，本土座椅厂商管理结构扁平化，决策流程简化而高效，响应速度更灵活。根据对比，国外企业座椅开发流程约为 25 个月，而国内企业只需要约 15 个月就可完成。图表图表15：国内外座椅开发周期对比国内外座椅开发周期对比 来源：汽车座椅设计与制造，CNKI，国金证券研究所 43.8%44.7%42.1%41.8%40.4%38.3%41.2%43.2%43.9%42.2%39.2%38.4%44.5%47

23、.6%0%10%20%30%40%50%60%自主品牌乘用车占比国产替代专题分析报告-12-敬请参阅最后一页特别声明 2.3 顺应发展趋势，国产替代进入导入期顺应发展趋势，国产替代进入导入期 2.3.1 继峰股份：业务整合突破技术壁垒，开拓乘用车座椅新业务继峰股份：业务整合突破技术壁垒，开拓乘用车座椅新业务 继峰收购德国百年汽车内饰巨头格拉默，业务扩展至商用车座椅、中控系统等领域，并实现全球化的战略布局。本部：继峰突破技术壁垒，开拓乘用车座椅业务，截至目前已获得两家新能源主机厂的定点，未来有望持续推进国产替代。海外：1）整合减亏：通过更换管理层+调整组织架构+关闭&整合工厂+联合采购+提高自制

24、率等，不断提高格拉默海外利润率。2）拓展中国重卡市场：格拉默重卡座椅在国内份额快速提升，且 2021 年格拉默与一汽全资子公司一汽哈尔滨合资成立商用车座椅制造企业格拉默哈尔滨，为一汽解放公司各系列商用车卡车配套。图表图表16：继峰继峰营收及毛利率（左轴：亿元，右营收及毛利率（左轴：亿元，右轴：轴：%）图表图表17：继峰继峰各业务收入占比各业务收入占比 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 图表图表18：继峰产品布局继峰产品布局 来源：继峰股份公司官网，国金证券研究所 2.3.2 天成自控；专注座椅业务，技术积累深厚天成自控；专注座椅业务，技术积累深厚 商用车座椅产品方

25、面，天成自控已与三一重工、龙工、徐工、一汽（商用车）等建立了良好的合作关系。乘用车座椅产品方面，天成自控客户主要为上汽、威马，拿到了北汽新能源、东风乘用车的项目，2021 年实现乘用车座椅收入 4.68 亿元，销量101 万席。天成自控作为国内第一家内资民营乘用车座椅上市公司，在座椅轻量化、智能化方面具备技术积累先发优势，目前已拿到上汽大通 MIFA 高端 MPV 项目，未来有望拿到更多高端车型项目，提升利润率。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%05002020212022H1营业收入毛利率0%20%40%6

26、0%80%100%200202021商用车座椅中控及其他内饰件头枕座椅扶手其他其他业务国产替代专题分析报告-13-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表19：天成自控天成自控营收及毛利率（左轴：亿元，右营收及毛利率（左轴：亿元，右轴：轴：%）图表图表20：天成自控天成自控各业务收入占比各业务收入占比 来源：Marklines，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 三、主动安全三、主动安全：制动芯片紧缺：制动芯片紧缺+保证供应链安全，推动国产替代进程保证供应链安全，推动国产替代进程 3.1 制动：芯片紧缺背景下，国内企业迎来替代机会制动：芯片紧缺背景下，国内企业迎来替

27、代机会 EPB：国内 EPB 市场同样以外资为主导，采埃孚、大陆集团排名前二，所占市场份额分别为 28.7%、28.2%。但近年国内企业市场拓展迅速，伯特利、比亚迪、亚太股份、万向集团市场份额均进入前十。ABS/ESC：2021 年，国内车身电子稳定系统（ABS/ESC）市场集中度较高，主要企业有博世、大陆。但随着国内产品性能与国外企业不断缩小+芯片紧缺，国内企业 ABS、ESC 产品的市场份额逐步提升。线控制动：相对传统制动，线控制动产品制动能耗低，制动能量回收效率高（能提升电动车续航里程 20%+），且安全性高，响应速度快（能在 150毫秒之内完成主动制动），同时智能化高，满足智能驾驶底层

28、执行需求。目前市场中主要企业有博世、伯特利、同驭等企业。芯片紧缺+成本优势+国内政策支持，国内企业迎来替代机会。1）国内企业定制化成本低，并且技术开放度更高。国外供应商定制化开发的限制较多，费用较高。而自主品牌配合度高，响应速度快，定制化成本较低。此外主机厂需要开放度高的产品来对底盘域算法进行集成，而国外企业提供的更多为“黑匣子”产品，因此主机厂更倾向于选择技术开放度更高的国内企业。2）芯片紧缺，为国内企业带来替代机会。近年芯片短缺导致外资供应商的产能不足，相比之下国内主机厂产能充足且更加重视供应链安全及配套服务，在供应链松动的情况下，主机厂引入国内供应商的意愿增强。图表图表21：部分国内外企

29、业已量产线控制动产品性能对比：部分国内外企业已量产线控制动产品性能对比 博世博世 采埃孚采埃孚 IBC 大陆大陆 MKC1 日立日立 E-ACT 伯特利伯特利 WCBS 1.0 亚太股份亚太股份 IBS iBooster IPB 集成方案 Two box One box One box One box Two box One box Two box 建压时间 120ms 120-150ms-150ms 120-150ms 136ms-制动能量回收率 100%100%100%100%99%100%-冗余方案 ESP hev RBU EPB MK 100 HBE（ESC 衍生品）EPB 双控 EP

30、B ESC 0%5%10%15%20%25%30%35%0246800022H1营业收入毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021乘用车座椅航空座椅工程机械座椅商用车座椅其它国产替代专题分析报告-14-敬请参阅最后一页特别声明 自动驾驶等级 L2 L3+L2 L3+L2 L2 L2 量产时间 2013 2020 2018 2016 2010 2021 2020 来源：汽车之家，AI 汽车网，九章智驾，国金证券研究所 3）国内政策支持。国内大力推动汽车智能化、电

31、子化，线控底盘作为未来新能源汽车重要的构成部分也受到了相应的政策支持。多个相关政策文件中提出将线控制动、线控转向、主动悬架技术作为今后需要重点发展突破的领域。图表图表22：线控底盘核心产品市场渗透率及量产时间：线控底盘核心产品市场渗透率及量产时间 图表图表 23：国内提供政策支持：国内提供政策支持 政策名称政策名称 发布部门发布部门 相关内容相关内容 车联网（智能网联汽车）产业发展行动计划 工信部 加快推动线控制动、线控转线控制动、线控转向向、的开发和产业化 新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）国务院 实施智能网联技术创新工程，突破、线控执行线控执行系统系统等核心技术和产品。中国制造

32、 2025规划系列解读之推动节能与新能源汽车发展 工信部 将主要在以下重点领域开展工作，开发高集成度的电动一体开发高集成度的电动一体化底盘产品技术化底盘产品技术、主动悬、主动悬架系统、线控转向架系统、线控转向/制动系统制动系统。来源：盖世汽车，国金证券研究所 来源：华经情报网，国金证券研究所 3.2 国内企业不断推进替代进程国内企业不断推进替代进程 3.2.1 伯特利：国内线控龙头，未来向线控底盘迈进伯特利：国内线控龙头，未来向线控底盘迈进 伯特利是国内首家、全球第二家量产 EPB 的厂商。2021 年国内 EPB 前装市场市占率约 8.3%，为国内本土 EPB 企业龙头。目前伯特利 EPB

33、产品配套吉利、广汽、奇瑞、东风日产、小鹏等客户，并且 2021 年伯特利 EPB开始与蔚来进行配套，在自主品牌、新势力等客户拓展方面发展顺利。伯特利于 2021 年实现 WCBS 产品的量产，是国内首家量产 ONE-BOX 集成式线控制动系统产品的企业。2021 年，伯特利新增 WCBS 项目 11 项，2022H，伯特利 WCBS 在研项目 26 项，新增量产项目 4 项，新增项目19 项。图表图表24：伯特利：伯特利WCBS产品优势产品优势 伯特利伯特利 WCBS 特点特点 更安全 1、集成双控 EPB，提升驻车系统可靠性。2、即使主制动失效，可通过踏板输入对 EPB 自动实施夹紧，有效降

34、低备份制动时的踏板力效果。3、2+2 轮速信号处理备份，备份行车制动时仍有 EPB 防抱死功能。4、快速增压，提升 AEB 自动紧急制动性能。更舒适 1、通过解耦解决了制动系统“踏板行程-踏板力-制动减速度”长期难以调和的匹配关系。2、踏板脚感由模拟器产生，可充分定制以制动舒适性。3、有效降低 ACC/APA 制动噪音。成本更低 1、集成双控 EPB 专利技术，取消 P 挡锁止机构，降低成本。2、通过回收制动能量，增加续航里程，降低电池成本。3、集成整车 30+零件，减重 3kg 以上，降低制动系统成本。其它 1、主系统使用液压制动，备份系统由 EHC 和 EPB 组成电子机械制动，两系统为异

35、构形式。2、四轮独立控制，规避单个液压回路泄漏而导致的制动失效。3、备份减速度0.8g，同时具备 ABS 防抱死功能。4、EHC 行车制动响应速度已达到传统 ESC 水平。来源：伯特利公司官网，国金证券研究所 国产替代专题分析报告-15-敬请参阅最后一页特别声明 3.2.2 亚太股份：深耕制动领域，产品有望迎来放量亚太股份：深耕制动领域，产品有望迎来放量 亚太股份产品涵盖汽车基础制动、线控制动以及智能驾驶领域，如制动器、ABS、ESC、EPB、IBS、ADAS 系统等；客户资源丰富，包括长安、长城、吉利、五菱等自主品牌、一汽、上汽、广汽、东风等合资品牌以及大众、通用、本田、日产、Stellan

36、tis（原 PSA）、马自达等外资品牌。图表图表25：亚太股份发展历程：亚太股份发展历程 来源：亚太股份公司官网，国金证券研究所 亚太股份产品涵盖汽车基础制动、线控制动以及智能驾驶领域，如制动器、ABS、ESC、EPB、IBS、ADAS 系统等；客户资源丰富，包括长安、长城、吉利、五菱等自主品牌、一汽、上汽、广汽、东风等合资品牌以及大众、通用、本田、日产、Stellantis（原 PSA）、马自达等外资品牌。亚太股份One box 产品搭配冗余制动单元 RBU 可以满足 L3 级以上自动驾驶性能和冗余需求。目前亚太股份第二代 one-box 样品已经完成试制。图表图表26：亚太股份主要汽车电控

37、系统产品：亚太股份主要汽车电控系统产品 来源：亚太股份公司官网，国金证券研究所 四、被动安全：零部件自制获成本优势，国产厂商加速替代四、被动安全：零部件自制获成本优势，国产厂商加速替代 4.1 外资龙头全球设厂，就近配套关系稳固外资龙头全球设厂，就近配套关系稳固 外资车企与合资车企的安全带与安全气囊供应商以奥托立夫、均胜电子为主。自主车企的供应商主要包括松原股份、锦州锦恒、重庆光大等。目前全球汽车被动安全领域，奥托立夫市场份额 43%。行业第二、三名采埃孚（15 年收购 TRW）、均胜电子（16-18 年收购 KSS 和高田），两家市场份额均为 17%左右。三家公司合计占汽车被动安全行业市场份

38、额 77%左右。国产替代专题分析报告-16-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表27：安全带供应关系表：安全带供应关系表 来源：Marklines，国金证券研究所（备注：1.“B”为后排安全带，“F”为前排安全带。2.此图表不包含供应商所有车企客户，或有错误、遗漏及更新不及时风险，仅供参考。）奥托立夫 均胜电子 采埃孚天合 延锋百利得 上海久乐 东海理化无锡理昌 松原股份 重庆光大 锦州锦恒 弗迪科技一汽B/FB/FBF东风B/FB/FB/F奇瑞B/FBB/F理想B/FB/FB蔚来小鹏B/F金康塞力斯FB长城B/FB/FB长安B/FB/FBB零跑B/F北汽FB吉利B/FB/FBB广汽乘用车FB/

39、FB/FB/FB上汽乘用车B/FB/FB/F华晨B/FB/F比亚迪B/F一汽大众B/FB/FB/F一汽丰田B/FB/F上汽通用五菱FFB/FB上汽大众B/FB/FBB/F上汽通用B/FB/F华晨宝马B/FB/F江铃福特B/FB/F北京现代B/FB/F长安福特B/FB/FB/F广汽本田B/FB/F广汽丰田B/F东风日产B/FB/FB东风本田B/FB/F丰田B/F B/FB/F大众B/F三菱B/FB/FB/F宝马B/FB/F日产B/FB/FB/FB/F奔驰BB/F本田B/FB/FB/FJEEPB/F B/F奥迪B/FB/F福特B/FB/FB/FB/F保时捷B/F通用B/FB/FB特斯拉B/FB/F

40、自主合资外资安全带外资/合资自主国产替代专题分析报告-17-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表28：安全气囊供应关系表：安全气囊供应关系表 来源：Marklines，国金证券研究所（备注：“A”安全气囊，“D”驾驶座正面安全气囊，“C”副驾驶正面安全气囊，“S”侧面气帘，“I”撞击侧前排侧气囊，“K”驾驶座膝盖部安全气囊，“F”前排中央安全气囊，“P”窗帘式安全气囊，“R”右后座安全气囊，“L”左后座安全气囊，“H”头部安全气囊，“B”后排安全气囊。此图表不包含供应商所有车企客户，或有错误、遗漏及更新不及时风险，仅供参考。）奥托立夫为汽车被动安全市场全球龙头。奥托立夫主要业务为安全带与安全气囊

41、，2021 年收入分别为 28.50 亿美元、53.80 亿美元，占比分别为35%、65%。客户以雷诺日产、大众、Stellantis、丰田等一线车企客户为主。奥托立夫在全球 28 个国家有 80 多家工厂，20 个被当地政府所认可的碰撞试验中心，13 个全球研发中心。其中在中国有 11 座工厂与 1 个研发中心。奥托立夫未来产品战略主要包括：1）持续研发更主动、更智能的汽车被动安全件，进而提升单车价值量；2）拓展新领域，研发车外安全气囊、两轮车安全气囊、电池高温安全开关等产品。奥托立夫均胜电子延锋百利得采埃孚丰田合成上海久乐天合富奥 锦州锦恒 弗迪科技 太航常青一汽S/C/R/L/D/KD/

42、CC/S/I/DS/I/C/D金康新能源D/S/C/I零跑D/S/C/I/K江铃I/DS/C/I/D华晨C/I/D广汽埃安C/D/KS/I长城I/C/P/D/F/K/S/XI/D/C/H/K长安I/DC/I/D/S广汽乘用车D/K/CC/D/IS/I吉利I/F/C/P/D/SC/S/I/DC/S/I/DD奇瑞C/S/I/D/KC/IS/D/C/I蔚来I/F/C/P/DC/S/I/D/A小鹏D/K/CAA东风乘用车C/DS/II/D合众新能源C/D东风柳汽I/D威马C/S/I/D比亚迪A理想I/C/P/D江淮C/D上汽乘用车C/D/B/S/I一汽大众C/K/I/D/PS/I/D/CI/CD/C/

43、SI上汽大众C/DC/D/KS/C/I/DII上汽通用C/S/I/D/PC/DC/D/S/II长安福特IC/D华晨宝马C/DDD/SC一汽丰田C/SS/I/D/C/K广汽丰田S/CD/C/S/K/I北京现代D/K/C/S/I广汽本田C/IC/S/I/DD/S东风日产C/S/I东风雷诺C/S/I/D丰田D/Z/C/P/ICD/C/A/P/I/K大众D/C/I/D/C/A/ID/C/I宝马D/P/I/XD/I/KD/I日产D/C/A/P/ID/CC奔驰D/CKD/C/K本田D/C/A/P/ID/A/C/IID/P/KJEEPD/C/P/I/KD/C/I/K奥迪D/C/ID/ID福特D/C/A/P/

44、S/I/K/XD/C/A/P/I/KKD/C/A/PP保时捷D/C/P/H/I/KCDK通用D/C/P/IDDD/C/P/IDI沃尔沃C/I/P/K/D特斯拉D/C/P/I/KD/C/PF外资合资安全气囊外资/合资自主自主国产替代专题分析报告-18-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表29：2021年奥托立夫客户收入结构年奥托立夫客户收入结构 图表图表30：奥托立夫国内工厂及研发中心分布奥托立夫国内工厂及研发中心分布 工厂地址 业务 保定 气囊与安全带 长春 气囊与安全带 上海奉贤 方向盘 广州 气囊与安全带 南京 安全带 南京 安全带织带 上海 气囊 上海 安全带织带 上海 研发中心 常州金坛

45、 推进剂、气体发生器 南通 囊袋 中国台北 气囊与安全带 来源：奥托立夫公司公告，国金证券研究所 来源：奥托立夫公司公告，国金证券研究所 图表图表31：奥托立夫各产品销量：奥托立夫各产品销量（百万件）22H1 同比 2021 年 同比 2020 年 2019 年 2018 年 安全带安全带 64.0-3%126.7 1%125.5 146.1 150.6 预警式安全带 40.5 4%76.9 3%74.8 79.4 73.5 主动式安全带 2.7-14%5.4 0%5.4 5.7 5.4 前排气囊前排气囊 26.9-1%52.4 8%48.6 57.2 56.1 膝盖安全气囊 3.2 5%6.

46、2 22%5.1 5.4 5.6 侧气囊侧气囊 47.3 1%91.9 6%86.7 98.1 99.1 胸部气囊 24.8-2%49 3%47.8 53.8 53.8 头部气囊 21.7 2%41.9 9%38.6 44.3 43.9 方向盘方向盘 8.9-5%17.9 4%17.2 20.9 20.3 合计合计 147.1-2%288.9 4%278.0 322.3 326.1 来源：奥托立夫公司公告，国金证券研究所 均胜电子汽车安全系统业务包括被动与主动安全产品。均胜电子通过收购KSS 和高田快速成为汽车安全系统行业龙头之一，客户包括大众、丰田、雷诺日产、奔驰、特斯拉、长城、蔚来、理想、

47、小鹏等。目前均胜电子在国内共有 15 个子公司与 1 个全球研发中心。2021 年均胜电子汽车安全系统新获订单（全生命周期）约 218 亿元，2022 年有望新获订单 66 亿美元。新接订单方面，均胜电子对于订单毛利率有更高的要求，有助于提升订单的毛利结构。在主动安全领域，均胜电子自主研发的驾驶员监控系统（DMS）已在凯迪拉克部分车型中量产。图表图表32：均胜电子汽车安全系统营收及同比：均胜电子汽车安全系统营收及同比 图表图表33：均胜电子汽车安全系统生产制造子公司：均胜电子汽车安全系统生产制造子公司 子公司名称 主要经营地 天津百利得汽车零部件有限公司 天津 百利得汽车主动安全系统(苏州)有

48、限公司 苏州 均胜汽车安全系统(湖州)有限公司 湖州 百利得安全气囊国际贸易(上海)有限公司 上海 宁波均胜汽车智能安全系统有限公司 宁波 均胜汽车安全系统(上海)有限公司 上海 均胜汽车安全系统研发(上海)有限公司 上海 均胜均安汽车电子(上海)有限公司 上海 均胜汽车安全系统(长兴)有限公司 长兴 均胜汽车安全系统(天津)有限公司 天津 均胜汽车安全系统(荆州)有限公司 荆州 宁波均胜百利得汽车安全系统有限公司 宁波 上海临港均胜汽车安全系统有限公司 上海 宁波均安汽车安全系统有限公司 宁波 安徽均胜汽车安全系统控股有限公司 合肥 均胜汽车安全系统（安徽）有限公司 合肥 来源：均胜电子公司

49、公告，国金证券研究所 来源：均胜电子公司公告，国金证券研究所 雷诺日产13%Stellantis11%大众10%丰田9%本田8%现代起亚8%福特7%GM6%宝马4%奔驰4%沃尔沃2%长城2%其他16%-50%0%50%100%150%200%250%05003003504004505002002H1营收（亿元）YoY国产替代专题分析报告-19-敬请参阅最后一页特别声明 丰田集团汽车安全带与安全气囊的主要供应商分别为东海理化与丰田合成。东海理化安全带业务 2021 年营收 642 亿日元（约 4.5 亿美元），占营收的14.6%，

50、为东海理化第二大业务。无锡理昌是东海理化在中国的合资公司。丰田合成安全气囊业务 2021 年营收 2631 亿日元（约 18.3 亿美元），为丰田合成第二大业务。目前丰田合成在国内拥有四个子公司，主要供应一汽丰田与广汽丰田。图表图表34：2021年东海理化客户收入结构年东海理化客户收入结构 图表图表35：2021年丰田合成客户收入结构年丰田合成客户收入结构 来源：东海理化公司公告，国金证券研究所 来源：丰田合成公司公告，国金证券研究所 4.2 国内供应商零部件自制率高，成本优势明显国内供应商零部件自制率高，成本优势明显 松原股份单位成本低于行业龙头公司。由于客户结构差异，供应商产品均价差异较大

51、。2021 年奥托立夫安全带均价为 22.4 美元/件，松原股份安全带均价为 52.2 元/件。从毛利率看，22H1 奥托立夫为 18.36%，松原股份为 33.10%。松原股份的高毛利率主要因为零部件自制比例高，普通安全带约 80%零部件自制，预紧式安全带约 60%零部件自制，同时松原股份还有冲压注塑车间，原材料加工具有成本优势。凭借成本优势，松原股份具备依靠低价突破新客户能力。而奥托立夫、均胜目前客户以外资品牌为主，突破国产品牌面临毛利率降低压力。图表图表36：奥托立夫产品均价（美元：奥托立夫产品均价（美元/件）件）图表图表37：均胜与松原产品均价（元：均胜与松原产品均价（元/件）件）来源

52、：奥托立夫公司公告，国金证券研究所 来源：均胜电子公司公告，松原股份公司公告，国金证券研究所 丰田集团75%斯巴鲁5%铃木3%福特3%马自达1%三菱1%其他12%丰田集团65%本田9%斯巴鲁3%铃木2%三菱1%戴姆勒集团1%Stellantis1%马自达1%尼桑1%福特1%其他15%18.419.719.720.922.435.136.836.535.337.305540200202021安全带安全气囊116.70135.01122.29107.3642.9345.1546.1648.9352.23145.70128.6502040608010012

53、00021均胜电子松原-安全带松原-气囊松原-方向盘国产替代专题分析报告-20-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表38：各公司毛利率情况：各公司毛利率情况 图表图表39：各公司单位成本（美元：各公司单位成本（美元/件，元件，元/件）件）2021 年 奥托立夫 均胜电子 松原股份 营业成本 23.22 98.24 36.40 原材料 14.22 67.41 25.18 人工费用-4.17 制造费用-30.83 7.05 税金及附加-0.41 0.24 销售费用 1.49 3.94 1.84 管理费用-9.19 3.82 研发费用 1.35 7.80 2

54、.91 来源：各公司公告，国金证券研究所 来源：各公司公告，国金证券研究所（备注：奥托立夫单位为美元/件，均胜电子与松原股份单位为元/件。）中国汽车市场以经济性车为主，具有成本优势的国产供应商优势明显。2015 年自主品牌占比为 37%，2022 年 1-7 月自主品牌占比提升至 46%。从市场份额看，外资品牌中德系与日系品牌市场份额较为稳定，自主品牌抢占的更多是韩系、美系、法系等车企的份额。从价格区间看，国内车市是低重心的纺锤形市场，10-25 万价格区间的燃油车占总销量的 55%左右。随着自主品牌份额的逐步提升以及车企的降本诉求趋势下，我们预计具备成本优势的国产汽车被动安全供应商有望迎来替

55、代机遇。图表图表40：中国汽车市场各国别车市场份额变化：中国汽车市场各国别车市场份额变化 图表图表41：中国汽车市场不同价格段销量（百万辆）：中国汽车市场不同价格段销量（百万辆）来源：乘联会，国金证券研究所 来源：交强险，国金证券研究所 五、轮胎：成本低五、轮胎：成本低+性能好，国内企业不断向上突破性能好，国内企业不断向上突破 5.1 轮胎具备品牌效应，国内企业开始崭露头角轮胎具备品牌效应，国内企业开始崭露头角 全球轮胎市场主要为外资企业。全球轮胎市场主要企业为外资企业，如米其林、普利司通等，主要系外资企业历史悠久，具备品牌效应。2021 年，米其林占全球市场份额 15%、普利司通占比 12%

56、、固特异占比 8%。随行业发展，国内轮胎企业优势逐步凸显：1）新能源车企销量高增长，推动国内供应商进行配套替代；2）新能源车企更需要降本，国内供应商成本更低，响应速度更快。20.42%20.60%19.72%18.54%16.74%18.36%14.60%15.07%13.65%15.70%15.28%11.24%8.49%8.00%33.83%30.86%29.86%32.71%30.70%30.22%25.07%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2002H1奥托立夫均胜电子松原股份37%41%41%41%38%36%41%46%1

57、7%17%18%20%22%24%23%21%13%12%11%10%9%9%10%8%20%19%20%22%25%26%23%22%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%德系韩系美系其他欧系日系自主02468101210万以内 10-15万15-25万25-35万35-50万 50万以上20192020国产替代专题分析报告-21-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表42：2021全球轮胎行业销售额占比全球轮胎行业销售额占比 来源：轮胎商业，国金证券研究所 5.2 成本优势显著，国内企业替代优势明显成本优势显著，国内企业替代优势明显 5.2.1 赛轮轮胎：液体黄金技

58、术领先，高产品力保障发展赛轮轮胎：液体黄金技术领先，高产品力保障发展 赛轮轮胎为国内轮胎龙头企业之一，出口销售占比约 80%。赛轮轮胎的轮胎产品主要分为半钢子午线轮胎、全钢子午线轮胎和非公路轮胎，循环利用产品主要包括翻新轮胎、胎面胶、胶粉、钢丝等。赛轮轮胎产品主要采用经销模式销售轮胎，少量采用直销模式，客户主要覆盖吉利、奇瑞、长城、长安、北汽、合众新能源、零跑、比亚迪等。22H1，赛轮轮胎国外收入占比约 80%。图表图表43：赛轮轮胎赛轮轮胎内外销占比内外销占比 来源：赛轮轮胎公司公告，国金证券研究所 赛轮轮胎液体黄金轮胎节油性能突出。据赛轮轮胎 22 年半年报，赛轮轮胎商用车轮胎“SFL2、

59、SDL2、STL2”在标载 40 吨使用条件下，平均油耗为 23.99L/100km，相比某国际一线品牌最新主销节油产品节油 7.6%；乘用车轮胎“Atrezzo Elite”在时速 120km/h 下行驶 2,000 公里，测得油耗比某国际一线品牌轮胎低 5%。14.81%12.49%8.40%6.76%4.08%53.44%米其林普利司通固特异马牌轮胎住友橡胶其它59.4%77.1%79.9%78.4%77.5%75.3%74.1%71.2%72.3%78.9%40.6%22.9%20.1%21.6%22.5%24.7%25.9%24.3%23.1%18.9%0%10%20%30%40%5

60、0%60%70%80%90%100%2000022H1外销内销国产替代专题分析报告-22-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表44：赛轮轮胎赛轮轮胎产品产品Atrezzo ZSR2各项性能大幅超越各项性能大幅超越TV SD限值限值 来源：中国轮胎商务网，国金证券研究所 产能积极扩张，保障未来业务收入增长。国外方面，赛轮轮胎继续建设越南三期项目和柬埔寨年产 900 万条半钢项目、柬埔寨“年产 165 万条全钢子午线轮胎项目”。国内方面，赛轮轮胎拟投资建设“青岛董家口年产 3,000 万套高性能子午胎与 15 万吨非公路轮胎项目”及“

61、年产 50 万吨功能化新材料（一期 20 万吨）项目”。图表图表45：赛轮轮胎全球布局：赛轮轮胎全球布局 来源：赛轮轮胎公司官网，国金证券研究所 5.2.2 森麒麟：定位高端市场，推动全球化布局森麒麟：定位高端市场，推动全球化布局 产品定位高端市场，推动盈利保持高水平。森麒麟 17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品销售金额占比近年来持续保持在 60%以上，为全球两家以大尺寸高性能产品为主的企业之一。产品结构方面的优势增强了森麒麟在全球中高端市场的客户合作黏性，从而推动森麒麟盈利水平持续保持在较高水平。目前，森麒麟已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、长城、吉利、北汽、奇瑞汽车等整车厂商的

62、合格供应商。国产替代专题分析报告-23-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表46：森麒麟森麒麟营收及毛利率（左轴：亿元，右轴：营收及毛利率（左轴：亿元，右轴：%）来源：wind，国金证券研究所 “833plus”计划顺利推进，助力森麒麟全球化布局。森麒麟制定了“833plus”战略规划：计划用 10 年左右时间在全球布局 8 座数字化智能制造基地（中国 3 座，泰国 2 座，欧洲、非洲、北美各 1 座），同时实现运行 3 座研发中心（中国、欧洲、北美）和 3 座用户体验中心，plus 是指择机并购一家国际知名轮胎企业。目前森麒麟泰国二期“森麒麟轮胎（泰国）年产 600 万条高性能半钢子午线轮胎及

63、 200 万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”已基本建成，预计 2022 年可大规模投产。同时森麒麟正在加快推进“西班牙年产 1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。图表图表47：森麒麟全球布局：森麒麟全球布局 来源：森麒麟官网，国金证券研究所 六、控制器：外资占主导地位，国产厂商随新势力崛起六、控制器：外资占主导地位，国产厂商随新势力崛起 6.1 竞争格局：外资主导，国产厂商加快替代竞争格局：外资主导，国产厂商加快替代 行车 ADAS ME 一家独大，外资 tier1 占主导。2021 年 1-11 月前向 ADAS感知供应商中 mobileye、博世、电装分别时装率为 36%、2

64、2%、18%，前六厂商均为海外供应商。2020 年前视 ASAS 供应商中前七位均为海外供应商，日本电装、博世、安波福分别占比 26%、20%、13%，经纬恒润占比4%且排名第八。0%5%10%15%20%25%30%35%40%00200022H1营业收入毛利率国产替代专题分析报告-24-敬请参阅最后一页特别声明 泊车国产替代加快，外资仍占主导。2021 年环视+APA 供应商中，前三位分别为博世、TTE、法雷奥，各占比 18%、18%、18%；国产厂商德赛西威和江苏智华分别占比 11%和 4%，泊车国产替代速度较快。图表图表

65、48：ADAS市场格局：外资为主导市场格局：外资为主导 来源：盖世汽车，国金证券研究所 6.2 国内重点企业：德赛和恒润对比研究国内重点企业：德赛和恒润对比研究 盈利能力：德赛收入规模大、净利率高；恒润毛利率高、净利率低 德赛西威：主要产品是智能座舱、智能驾驶、智能网联，21 年收入占比分别为 82%/14%/4%。智能座舱国内市占率第一，搭载英伟达 Xavier 芯片的智能驾驶域控制器在小鹏汽车量产，Orin 域控 22 年在理想等车企量产。经纬恒润：主要产品是车身控制器、智能驾驶域控、智能网联、研发服务，21H1 年收入占比分别为 39%/25%/16%/9%。智能驾驶域控主要搭载Mobi

66、leye 芯片，客户包括红旗、吉利等。图表图表49：德赛西威比经纬恒润收入高（百万元）：德赛西威比经纬恒润收入高（百万元）图表图表50：德赛西威比经纬恒润净利润高（百万元）德赛西威比经纬恒润净利润高（百万元）来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 智能驾驶产品矩阵对比：在前向 ADAS，恒润优势显著，方案便宜，上车快，性价比高。在泊车、行泊一体、高级别自动驾驶方面，德赛更胜一筹，产品已经量产或者即将量产；恒润尚缺少主流车型的量产配套。从客户结构上，德赛更优质（包含新势力）；恒润比较依赖单一大客户（红旗等，没有新势力）。02000400060008000100001200

67、02001920202021德赛西威经纬恒润-w-2000200400600800720021德赛西威经纬恒润-w国产替代专题分析报告-25-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表51：德赛和恒润智能驾驶产品矩阵对比德赛和恒润智能驾驶产品矩阵对比 前向前向 ADAS 环视环视&泊车泊车 行泊一体行泊一体 L3 高级别自动驾驶高级别自动驾驶 公司 德赛 恒润 德赛 恒润 德赛 恒润 德赛 恒润 产品 ADAS IPU01 APA IPU02 ADCU IPU03 IPU04 HPC 芯片 eyeQ4+英飞凌TC 系列 TDA2 TC2

68、97+TDA2 TC397+TDA4 TDA4 EyeQ4*1+TC297TA*2 xavier orin*2 TDA4+TC397 AI 算力 2.5 8 8 2.5 30 512 配套车型 已量产，红旗全系、上汽RX5、吉利博越Pro/新缤越/帝豪 量产，上汽通用、长城、上汽、吉利 定点：上汽大通、美团、宝能汽车、小马智行 量产：星越L、上汽、长城 量产：红旗 EHS9 量产：小鹏P7/P5 定点：理想 L9、飞凡、路特斯、华人运通 定点：嬴彻科技、宝能汽车 单价（元）1000 1400 2000 2000 7000-10000 15000+21 年出货量 预计 60万套 百万套 0.5

69、万套 3 万套 来源：德赛西威和经纬恒润公司公告，国金证券研究所 客户对比：德赛西威客户结构更优。恒润客户结构相对集中，第一大客户是一汽，占比 30%，一汽、上汽、北汽战略入股。此外，恒润收入结构中商用车占一定比例。德赛客户相对均衡，并不断优化。前五大份额均在 10%左右，包括一汽大众、上汽大众、吉利、长城、广汽等。图表图表52：德赛西威主要客户：德赛西威主要客户 图表图表53：经纬恒润主要客户经纬恒润主要客户 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 汽车电子生产效率分析-量价模型：汽车电子属于研发投入较高的领域，研发人员人均创收的差异，可能跟产品的量价有紧密关系。科博

70、达人均创收高的原因在于车灯控制器大单品，单一大客户，平台化，效率非常高。恒润车身舒适控制器大单品防夹控制器销量约 250 万台，单价 200+；德赛西威智能座舱三大产品销量均在百万套以上，其中娱乐系统销量 500 万套；单价相对较高，信息系统单价 1500 元+，娱乐系统单价 500 元+。潜在产品的量价：恒润 ADAS1000 元，21 年销量 60 万套左右；后续ADCU2000 元，小批量生产；车身底盘域控大几百；德赛智能驾驶单价分布在 2000 元和 1 万元左右，等待放量。智能座舱单价提升至 3-5 千甚至更高，出货量在 200 万套以上。0%10%20%30%40%50%60%70

71、%200202021第一名第二名第三名第四名第五名0%10%20%30%40%50%60%70%20021H12021一汽北汽上汽广汽苏州安通林重汽吉利国产替代专题分析报告-26-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表54：研发人员人均创收：研发人员人均创收（万元）（万元）图表图表55：经纬、德赛和科博达的量价模型经纬、德赛和科博达的量价模型 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 七、汽车轴承：外资垄断，行业集中度较低七、汽车轴承：外资垄断，行业集中度较低 7.1 轴承市场被外资企业垄断，国内轴承行业集中度较低轴承市场被外资企业

72、垄断，国内轴承行业集中度较低 市场竞争格局：目前全球轴承市场已经形成了垄断的竞争格局，瑞典企业SKF、德国企业 Schaeffler(INA+FAG)、日本企业 NSK、NTN、Minebea、NACHI、JTKET 和美国企业 TIMKET，这八大企业占据全球 70%以上的轴承市场份额，而中国企业在全球市场中只占有约 20%的市场份额。图表图表56：全球轴承市场格局：全球轴承市场格局 图表图表 57：2021中国轴承制造行业市场份额中国轴承制造行业市场份额 来源：前瞻产业研究院，国金证券研究所 来源：前瞻产业研究院，国金证券研究所 轴承作为汽车安全件，认证周期较长，并且往往供应商与某个车型会

73、形成绑定，使后来企业难以切入该车型供应链。而在新能源车发展迅速的背景下，2021.10-2022.10 国内平均每月新增申报 176 种新能源车型生产型号。新车型不断涌现将给国内轴承企业持续带来与新车型的配套机会。0500300350400450500德赛西威经纬恒润科博达20021德赛-车载信息系统德赛-车载娱乐系统德赛-空调控制系统恒润-车身舒适恒润-智能驾驶恒润-智能网联恒润-底盘控制科博达-大灯控制器科博达-机电一体化0050060070080005000销量（万件）单价（元/件）70%20%10%

74、八大跨国轴承企业中国企业其它9.2%5.9%2.8%2.6%2.2%1.4%75.9%人本集团万向钱潮浙江天马瓦房店轴承洛阳LYC轴承五洲新春其它国产替代专题分析报告-27-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表58：新增新能源汽车车型型号数量：新增新能源汽车车型型号数量 来源：工信部，国金证券研究所 7.2 精密零部件，国内开启替代进程精密零部件，国内开启替代进程 7.2.1 五洲新春：精密轴承龙头，新产品开启发展空间五洲新春：精密轴承龙头，新产品开启发展空间 五洲新春深耕精密零部件行业，核心业务为轴承套圈，目前业务以及拓展至成品轴承以及汽配产品。五洲新春研发及技术能力较强，拥有涵盖精密锻造、制

75、管、冷成形、机加工、热处理、磨加工、装配跨工序的“纵向一体化”轴承、精密零部件制造全产业链。图表图表59：五洲新春五洲新春研发实力强劲，拥有多个在研项目（截止研发实力强劲，拥有多个在研项目（截止2021年报）年报）序号序号 项目名称项目名称 先进水平先进水平 所处阶段所处阶段 1 轮毂轴承套圈 国际先进 系列化研发 2 风电轴承滚子 国内领先 系列化研发 3 汽车等速万向节球环滚针轴承 国内领先 系列化研发 4 新能源汽车驱动电机轴承 国内领先 试生产 5 汽车凸轮块 国内领先 系列化研发 来源：五洲新春年报，国金证券研究所 五洲新春汽车轴承业务供应优质客户，包括捷太格特（JTEKT）、舍弗勒

76、（Schaeffler）、斯凯孚（SKF）、铁姆肯（TIMKEN）等全球七大轴承制造商，市场基础稳固。此外，五洲新春于 2021 年并购欧洲轴承公司 FLT，完善了五洲新春的产业链下游即服务与应用环节，并与可与五洲新春产生协同作用。此外，FTL 客户包括意大利邦飞利（Bonfiglioli）、德国 BPW、美国德纳（Dana）、意大利卡拉罗(Carraro)、德国赛威传动（SEW）等，这也为五洲新春提供了更多的市场空间。204220600300国产替代专题分析报告-28-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表6

77、0：五洲新春五洲新春成品轴承成品轴承+轴承套圈产品营收及毛利率（左轴：亿元，右轴承套圈产品营收及毛利率（左轴：亿元，右轴：轴：%）来源：wind，国金证券研究所 八、感知算法：国产化率低，关注车企自研八、感知算法：国产化率低，关注车企自研 竞争格局：当前自主厂商仅小鹏对感知算法进行自研，其余皆采用外资供应商，因此国产化率较低。从汽车销量口径计算，中国感知算法在 2022年 4 月达到过 0.8%最高值，主要因为当月小鹏汽车销量占比较高，而2022 年 9 月销量下滑，对应感知算法国产化率下降至约 0.3%。图表图表61：主机厂商中仅有小鹏已实现包括感知算法的软件自研：主机厂商中仅有小鹏已实现包

78、括感知算法的软件自研 来源：各公司公告，国金证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%02468000202021（成品轴承+轴承套圈）营收（成品轴承+轴承套圈）毛利率国产替代专题分析报告-29-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表62：全球感知算法国产化率：全球感知算法国产化率 图表图表63：中国感知算法国产化率：中国感知算法国产化率 来源：Marklines，国金证券研究所 来源：Marklines，国金证券研究所 相关国内厂商：小鹏和长城自研感知算法，多家厂商布局自能驾驶。小鹏已经实现包含感知算法在内的自动驾驶系统自

79、研，小鹏自研技术相比于其他品牌与第三方合作地优势：更快速、稳定地迭代，掌握更多的主动权。小鹏自研技术横向对比于特斯拉自研技术的优势：小鹏凭借高德高精地图厘米级别的识别能力，有更强的复杂路段识别和处理能力，更高效的形成有效数据收集，更快速的技术迭代，形成国产自有品牌在中国市场的本土化优势。图表图表64：主流厂商技术研发方式：主流厂商技术研发方式 品牌品牌 技术研发方式技术研发方式 小鹏、特斯拉 全栈自研 威马 百度 长城 高通技术&自研 蔚来 Mobileye 比亚迪 地平线 来源：各公司公告，国金证券研究所 长城汽车正逐步推进算法自研，其旗下公司毫末智行负责感知定位算法、规划控制算法和应用软件

80、算法。此外多家互联网大厂与车厂合作研发自动驾驶系统，如百度、华为、小马智行均有较强的自动驾驶算法能力。图表图表65：长城计划实现软件全栈自研，逐步构建数据闭环：长城计划实现软件全栈自研，逐步构建数据闭环 来源：长城汽车公司公告，各公司官网，国金证券研究所 0.0%0.1%0.1%0.2%0.2%0.3%0200400600800小鹏销量（万辆）全球销量（万辆）国产化率0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%0100200300小鹏销量（万辆）全国销量（万辆）国产化率国产替代专题分析报告-30-敬请参阅最后一页特别声明 九、微电机：行业门槛较高，性价比九、微电机：行业门槛较高，性价比&服务助推国

81、产替代服务助推国产替代 9.1 竞争格局：行业龙头收入达竞争格局：行业龙头收入达 200 亿元左右，恒帅规模小但盈利强亿元左右，恒帅规模小但盈利强 车规级要求高，日本电产、德昌电机为行业龙头。相比家电等行业微电机产品，车用微电机需满足车规级更高的要求，汽车微电机的核心厂商包括NIDEC（日本电产）、德昌电机、Bosch 和 Mitsuba 等。QYResearch 调研显示，2021 年，前五大厂商占据了约 55%的收入市场份额，竞争格局相对集中。图表图表66：车载微电机（微传动）企业主要产品：车载微电机（微传动）企业主要产品 日本电产日本电产 德昌电机德昌电机 恒帅股份恒帅股份 兆威机电兆威

82、机电 核心财务数据 21 年总收入 1000 亿元，其中汽车板块收入 218 亿元 21 年收入 219 亿元，其中汽车板块收入 168 亿元 21 年收入 5.8 亿元 21 年收入 11.4 亿元，其中汽车电子 2.8 亿元 概览 全球微电机、驱动电机龙头公司 全球汽车微电机龙头公司，总部位于香港的全球化公司 微电机为主，拓展至执行机构 核心产品是齿轮（传动机构），电机外采为主 动力 DCT 用电机；电动油泵；液压电磁阀 引擎及传动油泵；涡轮增压执行器电机；引擎管理电机及执行器；及粉末金属零件用于引擎、变速箱及悬挂系统；变速箱及传动系统执行器 车身 平板显示器驱动电机；前照灯调节电机；天窗

83、电机；风扇电机；座椅滑动电机 车灯执行器及调节器；清洗泵系统及电机；电动车窗驱动器；电动天窗驱动器；电动尾厢盖门驱动；电动门锁电机及执行器；座位调节电机 风窗清洗系统；充电小门执行器；隐形门把手电机；后备箱电机；侧门电机 车载运动屏幕、汽车隐藏门把手、汽车主动式升降尾翼、新能源充电桩锁止执行器、汽车电动尾门推杆、电子驻车（EPB）底盘 助力转向电机；汽车电子真空泵(EVP)用电机；电子稳定控制系统(ESC)用电机；电子制动助力器(EBB)用电机；EPS电机 电子助力转向电机；电子驻车制动执行器及电机 热管理 电动油泵 冷却风扇；电子水泵 风扇电机；电子水泵；智能驾驶 激光雷达电机、传感器清洗系

84、统 ADAS 传感器的主动感知清洗系统 来源：各公司官网，国金证券研究所 行业龙头收入达 200 亿元左右，呈现国产替代趋势。行业龙头公司日本电产、德昌电机产品覆盖全，产品涵盖动力、车身、底盘、热管理、智能驾驶等系统，2021 年汽车板块收入分别为 218 亿元和 168 亿元。2021 年恒帅股份收入为 5.8 亿元，产品集中于车身系统，收入规模相比龙头公司较小；但恒帅股份在细分领域深耕，毛利率远高于行业龙头。以电动“四门两盖”为例，第一代产品往往是国际 tier1 做总成，采购日本电产、德昌电机的电机；但在第二代产品中，国产车用微电机公司凭借性价比、周到服务等优势，正逐渐国产替代。国产替代

85、专题分析报告-31-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表67：车用微电机收入（亿元）：车用微电机收入（亿元）图表图表68：车用微电机收入增速：车用微电机收入增速 来源：Wind，国金证券研究所 注：汽车板块微电机收入 来源：Wind，国金证券研究所 注：汽车板块微电机毛利率 图表图表69：车用微电机公司毛利率：车用微电机公司毛利率 来源：Bloomberg，国金证券研究所 注：汽车板块微电机毛利率 9.2 国内重点企业国内重点企业 恒帅股份：微电机隐形冠军，管理优秀，纵向一体化下高盈利恒帅股份：微电机隐形冠军，管理优秀，纵向一体化下高盈利 恒帅股份是全球清洗泵隐形冠军。恒帅股份实控人深耕微电机

86、30 多年，拳头产品清洗泵做到年销量 1300 多万套，全球市场份额超过 20%。恒帅股份的客户包括汽车主机厂（如广汽丰田、东风本田、广汽集团等）和一级供应商（通过庆博雨刮、曼胡默尔、东洋机电、劳士领等间接配套现代、起亚、宝马、奔驰等）。国产替代专题分析报告-32-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表70：恒帅股份恒帅股份清洗泵全球份额超过清洗泵全球份额超过20%图表图表71：恒帅股份恒帅股份前几大客户收入（万元）前几大客户收入（万元）来源：恒帅股份招股说明书，国金证券研究所 来源：恒帅股份公司公告，国金证券研究所 图表图表72：恒帅股份恒帅股份早在早在2010年之前进入合资、日系主机厂体系年之

87、前进入合资、日系主机厂体系 来源：恒帅股份官网，国金证券研究所 恒帅股份通过产品平台化、自动化、一体化，建立管理和成本优势。具体体现在：产品平台化、标准化，提升生产效率和品质，降低成本。清洗泵为恒帅股份的主要产品之一，其核心组件为清洗电机，以清洗泵的核心组件清洗电机为例，恒帅股份采取平台化的产品战略，通过微电机标准化实现了电机开发平台覆盖全系列清洗电机产品；同时针对清洗电机、清洗泵的其他零部件，恒帅股份采用标准化的设计理念，实现了清洗电机、清洗泵绝大部分零部件的标准化。智能化全自动生产线自主研发，提高生产效率。恒帅股份组建了专门的研发团队，以智能化设备代替人工建立全自动生产线，目前恒帅股份已经

88、完全具备微电机车间全自动生产线的自主研发、设计及集成能力。恒帅股份单条电机自动化生产线集成了多台高清影像系统、多台四轴或六轴日本电装（DENSO）机械手、日本安川伺服电机或松下伺服电机、松下传感器等先进设备，恒帅股份研发的喷嘴生产线还集成了多台日本 IAI 电缸、三维力传感器等先进设备，通过恒帅股份自主编写的程序，搭配恒帅股份自主研发设计的工装夹具。纵向一体化提升盈利能力、拓展单车价值量。恒帅股份将生产微电机、清洗泵、清洗系统产品所必要的一些外购部件，如微电机机壳冲压生产工序，洗涤壶、加液管、冷却歧管及该等产品所需的注塑件生产工序等逐渐纳入生产环节，产业链纵向一体化带来成本控制优势。得益于产业

89、链纵向一体化，清洗系统毛利率比清洗泵高 10 个百分点。恒帅股份已具备洗涤液罐、清洗泵的注塑件外壳、液位传感器、喷嘴、加液管、壶盖等注塑模具、吹塑模具及电机机壳的冲压五金模具开发国产替代专题分析报告-33-敬请参阅最后一页特别声明 设计能力。目前按照恒帅股份测算，清洗系统自制和外购清洗泵，毛利率相差 6pct；清洗泵自制和外购清洗电机，毛利率相差 12pct。通过纵向一体化，恒帅股份清洗系统的毛利率比清洗泵高出 10 个百分点左右。图表图表73：清洗系统构成：清洗系统构成 来源：恒帅股份招股说明书，国金证券研究所 图表图表74：清洗系统自制和外购毛利率相差：清洗系统自制和外购毛利率相差6pct

90、 图表图表75：清洗泵自制和外购毛利率相差：清洗泵自制和外购毛利率相差12pct 来源：恒帅股份招股说明书，国金证券研究所 来源：恒帅股份招股说明书，国金证券研究所 图表图表76：恒帅股份恒帅股份清洗系统毛利率比清洗泵高清洗系统毛利率比清洗泵高10pct左右左右 来源：恒帅股份公司公告，国金证券研究所 国产替代专题分析报告-34-敬请参阅最后一页特别声明 由电机拓展至模块系统，实现产品 1+N，提升单车价值量。依托电机作为基石产品形成的良好口碑，恒帅股份在各细分应用场景中由单一电机配套向总成化、系统化产品配套发展，提升整体单车价值量和盈利能力。恒帅股份已在隐形门把手和充电小门领域实现“电机+执

91、行器”的产品拓展，未来有望向集成度更高的系统产品发展，并且在更多的应用场景上发掘“1+N”的产品开拓机会。图表图表77：隐藏式门把手机构的电动执行器：隐藏式门把手机构的电动执行器 来源：谷歌专利，国金证券研究所 恒帅股份毛利率、净利率优于汽车零部件细分龙头。基于恒帅股份产品平台化、自动化、一体化建立的成本和管理优势，恒帅股份毛利率接近福耀玻璃（汽车零部件优秀公司，通过产业链一体化、优质管理提升盈利能力），净利率超越汽车零部件优秀的龙头公司。图表图表78：恒帅股份恒帅股份毛利率与福耀玻璃接近毛利率与福耀玻璃接近 图表图表79：恒帅股份恒帅股份净利率超越汽零优秀龙头净利率超越汽零优秀龙头 来源：W

92、ind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 兆微机电：精密齿轮龙头，汽车电子加速增长，兆微机电：精密齿轮龙头，汽车电子加速增长，VR 增添收入弹性增添收入弹性 国产替代专题分析报告-35-敬请参阅最后一页特别声明 精密齿轮龙头，需求敏感收入弹性高。兆微机电核心产品是精密齿轮，轻资产模式，产品面对众多下游利基市场，对下游需求较为敏感，下游出现爆款产品收入弹性较高，如 2019 年智能手机摄像头升降带来 11 亿收入，2021 年扫地机器人拉动家居收入至 4 亿元。商业模式的优点是下游潜在爆点众多，缺点是产品周期不确定性较大，2017-2021 年手机以外收入复合增速 30%+。图表图

93、表80：兆微机电兆微机电主要产品和应用领域主要产品和应用领域 来源：兆微机电公司公告，国金证券研究所 图表图表81：兆微机电兆微机电收入及增速（百万元）收入及增速（百万元）图表图表82：兆微机电兆微机电归母净利润及增速（百万元）归母净利润及增速（百万元）来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 精密齿轮技术壁垒高，需要长期软硬件 know-how 积累。精密齿轮对精度要求高，需要高精度参数的齿轮模具，而塑料齿轮模具的型腔设计一向被视为模具工业的技术难题，核心原因在于塑料收缩率的非线性和不确定性，-5005000062017201

94、820022H1营业总收入同比(%)-5005000200300400500200022H1归母净利润同比(%)国产替代专题分析报告-36-敬请参阅最后一页特别声明 因此需要长期软硬件（设计软件、生产设备等）know-how 积累。受益于技术壁垒，2017-2021 年兆微机电毛利率维持 30-40%，净利率 10-20%。图表图表83：兆微机电兆微机电毛利率净利率相对较高毛利率净利率相对较高 图表图表84：兆微机电兆微机电毛利率和净利率已触底回升毛利率和净利率已触底回升 来源：Wind，国金证券研究所 来

95、源：Wind，国金证券研究所 汽车产品给兆微机电提供稳定增长基本盘。汽车产品的特点是生命周期长且销量稳定。而在电动智能化浪潮下，微传动的应用场景大幅增长（如电动尾门、电动门把手、屏幕旋转、电动尾翼等），兆微机电凭借技术产品优势、响应迅速等优势，进入比亚迪、长城、蔚小理等主流车企，有望成为业绩稳定增长的基本盘。此外，兆微机电也逐步从核心零部件拓展至模组，单车价值量实现大幅提升。图表图表85：兆微机电兆微机电屏旋转机构专利屏旋转机构专利 图表图表86：兆微机电兆微机电电动尾翼传动机构专利电动尾翼传动机构专利 来源：谷歌专利，国金证券研究所 来源：谷歌专利，国金证券研究所 VR 具备爆款潜质，行业出

96、货量级千万套，增添业绩弹性。2021 年全球VR/AR 出货量合计 1120 万台，同增 92.1%。在 Pancake 等技术升级、苹果、Meta、Pico 等厂商的推动下，VR 出货量有望高增长。兆微机电的精密传动机构可以解决 VR 设备的瞳距调节和屈光度调节等痛点，且配套行业头部公司，给兆微机电带来业绩弹性。000022H1销售毛利率(%)销售净利率(%)05540销售毛利率(%)销售净利率(%)国产替代专题分析报告-37-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表87：兆威：兆威IPD电动调焦驱动系统电动调

97、焦驱动系统 来源：兆威机电官网，国金证券研究所 风险提示风险提示 下游需求不及预期。因疫情影响居民收入，汽车购买作为大额的消费支出，有可能受居民收入影响，新能源车和传统汽车销量不及预期。原材料价格持续维持高位的风险。以轮胎为例，公司营收和盈利水平受零部件价格影响较大，若原材料价格持续保持高位，公司的毛利率和净利率将被压缩。海外需求不及预期，海外受战争、关税、中美关系恶化等影响，可能减少对国产汽车零部件的需求，因此需要关注能在海外建厂的相关公司。国产替代专题分析报告-38-敬请参阅最后一页特别声明 特别声明：特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

98、本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本

99、报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国

100、金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意

101、图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构

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