1、2022 年深度行业分析研究报告 内容目录内容目录 一、电子测量仪器：基础性工具，科学的“基石”.5 1.2 巨头垄断，国产化率较低.9 1.3 Keysight：全球仪器仪表绝对龙头.11 二、万亿政策驱动，采购订单接踵而至.14 三、行业盈利能力强，业绩韧性十足.18 四、推荐标的.22 4.1 坤恒顺维：聚焦高端、国产频域仪器之王.22 4.2 普源精电：自研芯片加持，国产示波器王者.26 4.3 鼎阳科技：中高端产品占比持续提升.28 4.4 优利德：老牌仪表厂商，科学仪器持续储备.31 4.5 永新光学：显微镜市场广阔，公司结构持续优化.33 4.5 麦克奥迪：高端电子显微镜龙头企业

2、，国产替代浪潮下竞争优势凸显.36 图表目录图表目录 图表 1：电子测量仪器分类.5 图表 2：电子测量仪器行业上下游总结.5 图表 3：电子测量仪器份额占比（含通用和专用）.6 图表 4：全球电子测量仪器规模（亿美元）.6 图表 5：时域和频域.6 图表 6：示波器可以记录实时的幅度、时间、幅度变化.7 图表 7：全球数字示波器规模（亿美元）.7 图表 8：超外差频谱仪原理.7 图表 9：矢量网络分析仪原理.7 图表 10：全球频谱和网络分析仪的市场规模（亿美元）.8 图表 11：信号发生器.8 图表 12：全球信号发生器规模（亿美元）.8 图表 13：坤恒顺维 64 通道无线信道仿真仪：K

3、SW-WNS02B.9 图表 14：全球电子测量仪器龙头公司简介.10 图表 15：全球电子测量仪器市场份额.11 图表 16：是德科技 Keysight 发展历程.11 图表 17：是德科技 Keysight 可应用解决方案.12 图表 18：是德科技 Keysight 战略化布局.12 图表 19：国际电子测量仪巨头收入体量及结构概览（亿）.13 图表 20：是德科技股价复盘（单位：美元）.13 图表 21：是德科技扣非归母净利及营收（亿美元）.14 图表 22：是德科技毛利率（%）.14 图表 23：中国近年来电子测量仪器行业福利政策.14 图表 24：9 月 7 日国务院常务会议节选.

4、15 图表 25：中国人民银行 9 月 28 日宣布设立设备更新改造专项再贷款.15 图表 26：设备更新改造专项再贷款部分鼓励领域主体及设备要求.16 图表 27：北京市某医院贷款用于购置 X 射线计算机体层摄影设备.17 图表 28：22Q4 部分高校电子电子测量仪器采购项目（台、套、万元）.18 图表 29：电子测量仪器公司营收情况（亿，红字为 20182021 年复合增速）.19 AVgVlVmWxUmWgVoXkZmUbW9PbP8OpNmMpNmOkPrQqQjMpNtOaQoOvMxNnPsQMYrMxP 图表 30：电子测量仪器公司利润情况（亿，红字为 20182021 年复合

5、增速）.19 图表 31：电子测量仪器公司毛利率对比（%）.19 图表 32：电子测量仪器公司研发费用率（%）.20 图表 33：电子测量仪器公司营收结构（按地区，%）.20 图表 34：部分电子测量仪器公司核心参数对比.21 图表 35：无线信道仿真仪坤恒顺维 KSW-WNS02/02B 关键技术参数同业比较.21 图表 36：公司发展历程.22 图表 37：坤恒顺维营收及其增速.23 图表 38：坤恒顺维归母净利及其增速.23 图表 39：坤恒顺维利润率情况.23 图表 40：坤恒顺维期间费用率.23 图表 41：坤恒顺维营收结构（万元）.24 图表 42：坤恒顺维营收结构（%）.24 图

6、表 43：坤恒顺维董事会成员履历.24 图表 44：坤恒顺维与客户签署采购合同（截止 2021 年底数据）.25 图表 45：公司发展历程.26 图表 46：普源精电营收及增速（亿，%）.26 图表 47：普源精电归母净利润及增速（亿，%，股权激励费用按公司公告计算）.26 图表 48：普源精电研发强度（亿，%）.27 图表 49：普源精电毛利率、净利率（%）.27 图表 50：“半人马座”芯片组发布.27 图表 51：搭载“半人马座”芯片组的示波器产品 HDO4000.27 图表 52：普源精电股权激励费用（万）.28 图表 53：公司主要产品发展历程.29 图表 54：鼎阳科技营收及增速（

7、亿，%）.29 图表 55：鼎阳科技归母净利润及增速（亿，%）.29 图表 56：鼎阳科技单季度营业收入及增速（亿，%）.30 图表 57：鼎阳科技归母净利润及增速（亿，%）.30 图表 58：上半年不同档次产品增长情况（%）.30 图表 59：上半年不同档次产品销售占比情况（%）.30 图表 60：不同价格系列产品同比增长（%）.30 图表 61：公司毛利率和净利率水平（%）.31 图表 62：优利德发展历程.31 图表 63：优利德营业收入及增速（亿，%）.32 图表 64：优利德归母净利润及增速（亿，%）.32 图表 65：优利德营收结构（%）.32 图表 66：优利德产品毛利率情况（%

8、）.32 图表 67：优利德仪表产品.33 图表 68：优利德：UTD2202CEX+数字示波器产品.33 图表 69：优利德：UTG2025A 波形信号发生器产品.33 图表 70：永新光学产品介绍.34 图表 71：永新光学营收及增速（亿，%）.34 图表 72：永新光学归母净利润及增速（亿，%）.34 图表 73：永新光学营收结构（%）.35 图表 74：永新光学各产品毛利率（%）.35 图表 75：永新光学显微镜产品.35 图表 76：麦克奥迪股权结构（仅显示股权占比 4%以上股东）.36 图表 77：麦克奥迪营收及增速（亿，%）.37 图表 78：麦克奥迪归母净利润及增速（亿，%）.

9、37 图表 79：公司显微镜业务营收及增速（亿，%）.37 图表 80：公司利润率情况（%）.37 图表 81：麦克奥迪部分显微镜一览.38 图表 82：公司多项显微镜产品受国家推荐.38 图表 83：麦克奥迪业务体系架构.38 一、一、电子测量仪器：基础性工具，科学的“基石”电子测量仪器：基础性工具，科学的“基石”近年来，无线电测试测量技术和测试测量仪器的发展为无线电技术应用提供了有力的技术支撑。电子测量仪器是科学仪器的一种，主要以电子技术为基础融合了电子测量、数字信号处理、微电子技术等多项技术，可以对电量、非电量、光量进行测量。电子测量仪器按照其应用领域大体可分为专用仪器和通用电子测量仪器

10、，其中通用电子测试测量仪器是电子测量仪器中的重要组成部分，可测试一个或者多个信号参数，是现代科学发展的基石。图表 1：电子测量仪器分类 资料来源：招股说明书，国盛证券研究所 电子测量仪器的上下游关系可总结为上游零部件供应商，负责供应原材料、芯片、被动元器件、PCB 等零部件，中游电子测量仪器厂商负责仪器的设计、生产和销售，下游为 5G 运营商、学校、电子半导体公司、新能源车厂等客户。根据 Frost&Sullivan 预测，20152025年全球电子测量仪器规模将由 101 亿美元提升至 172 亿美元，CAGR 为 5.47%。图表 2：电子测量仪器行业上下游总结 资料来源：Frost&Su

11、llivan，国盛电子绘制，国盛证券研究所 图表 3：电子测量仪器份额占比（含通用和专用）图表 4：全球电子测量仪器规模（亿美元）资料来源：Frost&Sullivan，国盛证券研究所 资料来源：Frost&Sullivan，国盛证券研究所 根据测量信号的性质，我们可以将测量仪器分为时域和频域。其中：时域时域通常指数学函数或者物理信号与时间的关系，能够从数学函数图形中变现出信号随着时间的变化。在时域类仪器中，接收的信号自变量通常为时间，反应在图形中通常横轴显示时间，纵轴为信号变化。频域频域（射频领域）则是描述信号在频率方面的性质，通常反应在某个频率范围内的信号量。在频域类测量仪器中，信号自变量

12、为信号频率，即其横轴通常显示频率，纵轴为信号的幅度。图表 5：时域和频域 资料来源：百度图片，国盛证券研究所 示波器为时域类最具代表性的科学仪器。示波器为时域类最具代表性的科学仪器。示波器为科学测量仪器的一种，也是时域类的主要产品。其主要功能在于将看不见的电信号转化为函数图像，记录信号瞬时值随着时间的变化过程并最终以图形的形式呈现。目前示波器被广泛应用于电子半导体、人工智能、5G 通信、新能源、航空航天等多个领域中。根据 Technavio，到 2024 年全球数字示波器的规模将达到 21.67 亿美元，2019 年市场规模为 17.34 亿美元，2019-2024 CAGR68%9%14%2

13、%7%其他产品示波器射频类仪器波形发生器电源与电子负载-5%0%5%10%15%20%25%020406080001720192021E2023E2025E全球电子测量仪器规模（亿美元）增速（%）CAGR:5.47%为 4.56%。图表 6：示波器可以记录实时的幅度、时间、幅度变化 图表 7：全球数字示波器规模（亿美元）资料来源：电科思仪，国盛证券研究所 资料来源：Technavio，国盛证券研究所 在频域类产品中，频谱仪、信号源、矢量网络分析仪和信道仿真仪等均为常见的仪器。其中：频谱频谱仪主要用于测量电信号频谱结构。仪主要用于测量电信号频谱结构。其

14、原理可以简单表述为：将输入信号经过衰减器进行信号的幅度限制，经滤波器过滤掉不需要的频率后经过混频器与本振信号进行混频，随后将混频信号进行放大或压缩、滤波、整流，最后得到驱动显示的直流信号，并加以显示。目前被主要应用于 EMC 预兼容测试、无限频谱检测、微波信号分析等领域。矢量网络分析仪能够测量单端口网络的各种参数，同时也能测量相位矢量网络分析仪能够测量单端口网络的各种参数，同时也能测量相位。由激励源、测试装置、接收部分、微处理器组成，结合了如频谱分析仪技术、信号发生器技术在内的多项技术，其原理和使用能力直接取决于系统的动态范围指标。目前广泛用于教育科研、汽车电子、电子半导体等领域。根据根据 T

15、echnavio 的预测，的预测，20192024 全球全球频谱和网频谱和网络分析仪的市场规模络分析仪的市场规模由由 21.20 亿美元提升至亿美元提升至 27.76 亿美元，亿美元，CAGR 为为 5.54%。图表 8：超外差频谱仪原理 图表 9：矢量网络分析仪原理 资料来源：keysight，国盛证券研究所 资料来源：keysight，国盛证券研究所 0%1%2%3%4%5%6%05920202021E2022E2023E2024E数字示波器全球市场规模（亿美元）增速(%)CAGR:4.56%图表 10：全球频谱和网络分析仪的市场规模（亿美元）资料来源：Technav

16、io，国盛证券研究所 信号发生器也称为信号源，用来产生震荡信号并提供所需的稳定、准确的参考信号，并在使用过程中其产生的信号实现频率、幅度、波形等参数实现可控。其原理可以简单概括为：由主振级产生的低频正弦信号后经放大后达到电压输出幅度的要求，再经输出衰减器直接输出电压，并通过用主振输出调节电位器调节输出电压的大小。目前主要应用于 5G 通信、电子半导体、人工智能等多个领域中，根据根据 Technavio的预测，的预测，20192024年全球信号发生器规模将由年全球信号发生器规模将由 8.77 亿美元增长至亿美元增长至 11.08 亿美元，亿美元，CAGR 为为 4.76%。图表 11：信号发生器

17、 图表 12：全球信号发生器规模（亿美元）资料来源：Keysight 官网，国盛证券研究所 资料来源：Technavio，国盛证券研究所 信道仿真仪器为频域类的综合性仪器，其具有射频微波矢量信号的信号生成功能，同时也具备频谱分析仪的射频微波信号采集功能，由于其需要对复杂的点传播环境进行高精度仿真，对于信号接收端和发射端都有超高精度以及灵敏度的要求。信道仿真仪由于其高集成度以及精度要求，成为目前频域类单价最高的产品。全球范围内信道仿真仪主要厂商仅有是德科技、思博伦，国内目前具有全面功能无线信道仿真仪量产能力的公司仅有坤恒顺维。0%1%2%3%4%5%6%7%05019202

18、02021E2022E2023E2024E全球频谱和矢量网络分析仪规模（亿美元）增长率（%）CAGR:5.54%0%1%2%3%4%5%6%0246802021E2022E2023E2024E信号发生器全球市场规模（亿美元）增长率（%）CAGR:4.76%图表 13：坤恒顺维 64 通道无线信道仿真仪：KSW-WNS02B 资料来源：坤恒顺维官网，国盛证券研究所 1.2 巨头垄断，国产化率较低巨头垄断，国产化率较低 国内高端无线电测量仪器仍然大部分依赖进口。国内高端无线电测量仪器仍然大部分依赖进口。目前，我国电子测量仪器行业受国外隐形技术壁垒等因素制约，高端产品依赖进口。

19、据三方咨询数据，2019 年，国产仪器为电子测量测试仪器市场贡献了不到 30%的收入，剩余约 70%来自进口，国内无线电测量仪器与国际水平相比，在产品结构、高端产品的技术水平、市场占有率等方面存在较大差距，后续国产替代空间巨大。目前，我国高端无线电测量仪器主要被美国是德科技、德国罗德与施瓦茨等国外厂商占据。在全球范围内海外公司在电子测量仪器方面仍然具有绝对的优势，由于起步时间较早加之早年在信息技术、电子技术、测量技术等领域的成熟技术积累以及众多下游应用的高成熟度，使得海外企业在测量仪器（尤其是高带宽，高频率的高端产品）中具有绝对优势，目前是德科技、泰克、力科、罗德&施瓦茨等公司在国际上具有绝对

20、的统治地位。图表 14：全球电子测量仪器龙头公司简介 名称名称 简介简介 主要产品主要产品 是德科技（KEYSIGHT）前身为美国惠普公司，1999 年拆分为安捷伦科技和惠普，2014 年安捷伦科技再次分拆并在纽交所上市。是全球领先的测量仪器公司，提供多场景的解决方案，在美国、欧洲和亚太地区设有工厂和研发中心，客户遍布全球 100 多个国家和地区。产品包括示波器、分析仪、万用表、发生器、信号源与电源、无线网络仿真器、模块化仪器和网络测试仪器等 泰克（Tektronix）成立于 1946 年，总部位于美国，2016 年并入福迪威集团成为其全资子公司。是一家全球领先的测试、测量和监测解决方案提供商

21、同时也是是世界第一台触发式示波器的发明者，客户涉及全球多个国家和地区，业务范围涵盖多个领域 多款通用电子测量仪器、校准和维修服务，视频测试设备，电源类产品 力科（TeledyneLeCroy）成立于 1964 年，总部位于美国纽约，是目前全球唯一一家专业专注于数字示波器的厂商。两大主营业务为：示波器和协议分析仪并提供相配套的服务 示波器、任意波形发生器、高速互联分析仪、逻辑分析仪等 罗德与施瓦茨（Rohde&Schwarz）成立于 1933 年，总部位于德国。是移动和无线领域的供应商，其业务涵盖测试与测量、航空航天和国防、广播电视与媒体等多个领域。无线通信测试仪和系统、信号与频谱分析仪、信号发

22、生器、任意波形发生器、示波器、音频分析仪等 美国国家仪器公司（NI）成立于 1976 年，总部位于美国，从事与测试、控制、设计领域相关的仪器和电子测试设备的开发，1995 年在纽交所上市。图形开发环境 LabVIEW、C 语言虚拟仪器应用系统LabWindows/CVI、集成电路分析程序 NIMultisim。硬件产品包括VXI 总线、PXI 总线、VME 总线、电子测 试和仪器（示波器等）、无线设计和测试（信号发生器等）以及相关配件 资料来源：各公司官网，维基百科，招股说明书，国盛证券研究所 全球市场份额被海外公司占据，全球全球市场份额被海外公司占据，全球前五大前五大企业市占率企业市占率 5

23、0%50%左右左右。根据 Frost&Sullivan 的数据统计，2019 年是德科技以电子测量仪器营收 35.54 亿美元占据全球 25.9%的市场份额位列全球第一，位列其后的分别是罗德与施瓦茨、安立、泰克、力科。全球电子测量仪器的头部公司主要来自于美国，前五大企业占据了全球 48.7%的市场份额。图表 15：全球电子测量仪器市场份额 资料来源：Forst&Sullivan，国盛证券研究所 1.3 Keysight：全球仪器仪表绝对龙头：全球仪器仪表绝对龙头 是德科技（Keysight Technologies），是一家生产测试与测量仪器与软件的美国公司。2014年从安捷伦科技的电子产品与

24、技术部分独立，成为是德科技。截止 2022 年，是德科技已成为全球电子测量仪器及解决方案龙头公司。图表 16：是德科技 Keysight 发展历程 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 是德科技领跑电子测量行业，产品布局广且深，提供客户最全面的解决方案。是德科技领跑电子测量行业，产品布局广且深，提供客户最全面的解决方案。硬件产品主要分为射频微波仿真类仪表、数字化仪表、网络设备测试仪表三大类，领先业内的Infiniium UXR系列产品具备业内最高规格，110GHz实时带宽、10TB/s的总速率等特点。而软件产品 PathWave 平台，打通全生命周期工作流程，具有大规模且操作便捷的特点，全面提升

25、客户仿真、设计、制造、测试等工作流程效率。通过软硬件的结合，可以大大丰富解决方案的功能组合，实现一体化控制及自动化流程，为客户提供更全面的解决方案。51.1%25.9%11.0%5.2%4.7%1.9%其他是德科技罗德与施瓦茨安立泰克力科 图表 17：是德科技 Keysight 可应用解决方案 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 公司战略化布局电子测量行业，逐步扩大市场规模。公司战略化布局电子测量行业，逐步扩大市场规模。公司目标为客户提供去全面的系统解决方案。首先公司调整战略，将业务分为底层研发中心、中层产品、顶层的事业部模式，更好的对接客户需求，并且持续大规模的投入研发资金，并收购解决方案公

26、司完成各领域覆盖。在销售和市场方面，提升品牌影响力，知名度业内第一，提供全球 20 多个国家的多维度服务化体系，截止 2020 年终端客户超过 32000 个。同时，在国内开放免费实验室，最大程度保证客户效益，提升客户粘度，服务过的客户包括 Top 10 电信设备公司、半导体公司和航天航空公司等。图表 18：是德科技 Keysight 战略化布局 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 从营收体量上看，是德科技在海外电子测量仪表巨头中处于绝对领先地位。2021 财年营收高达 321 亿。图表 19：国际电子测量仪巨头收入体量及结构概览（亿）资料来源：Wind，国盛证券研究所 参考全球的电子测试测量

27、仪器上市企业，是德科技在产品结构与公司发展过程与坤恒顺参考全球的电子测试测量仪器上市企业，是德科技在产品结构与公司发展过程与坤恒顺维有一定的相似性，我们可以借鉴是德科技的历史判断坤恒顺维的未来发展。维有一定的相似性，我们可以借鉴是德科技的历史判断坤恒顺维的未来发展。自 2017 年是德科技在收购了 Ixia 公司并发展自身软件解决方案后，推出了 UXM 无线测试仪、Infiniium UXR 系列高性能示波器、PathWave 软件平台等一系列硬件及软件产品优化其产品结构并稳固其在全球中高端电子测量仪器中的地位，自 2017 年后公司市值持续走高，并且是德科技也是目前全球范围内极少数拥有电子测

28、试测量仪器芯片的企业之一。同时在财务方面，2018 年是德科技实现了营收、净利的明显增长，得益于公司推出的中高端产品在市场中逐渐站稳并开始给公司贡献利润，可见同年的公司毛利率水平也有明显的改善。图表 20：是德科技股价复盘（单位：美元）资料来源：Wind，国盛电子绘制，国盛证券研究所 321.17163.5995.5553.9437.444.844.213.041.6305003003502021（财）年收入（亿）图表 21：是德科技扣非归母净利及营收（亿美元）图表 22：是德科技毛利率（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二二、万

29、亿政策驱动，采购订单接踵而至万亿政策驱动，采购订单接踵而至 我国政策福利助推行业发展。我国政策福利助推行业发展。我国的测量技术相对起步较慢，近年来通过制造业的快速发展以及 5G、新能源等技术浪潮带来的庞大需求，使得我国测量技术进入高速发展期间，目前国产 2G 带宽及以下的数字示波器产品已经能够覆盖大多数的应用场景，但是和海外企业仍有较大差距。今年来在诸多政策的加持下，国内的电子测量仪器公司开始在技术和工艺上追赶海外企业，同时国家也通过相关的政策对于本土电子测量仪器厂商进行大力扶持，在在 2021 年年 12 月月 24 日通过的中华人民共和国科学技术进步法中明确日通过的中华人民共和国科学技术进

30、步法中明确规定：对于科技创新型产品，在功能、质量等指标满足政府采购的需求条件下，政府采规定：对于科技创新型产品，在功能、质量等指标满足政府采购的需求条件下，政府采购应当购买。购应当购买。图表 23：中国近年来电子测量仪器行业福利政策 行业政策行业政策 发布时间发布时间 发布单位发布单位 中华人民共和国科学技术进步法 2021 年 十三届全国人大第三十二次会议 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 2021 年 十三届全国人大四次会议 5G 应用扬帆行动计划(2021-2023 年)2021 年 工业和信息化部、发改委、财政部等十部委 关于支持专精特新中小

31、企业高质量发展的通知 2021 年 财政部、工业和信息化部 关于加快培育发展制造业优质企业的指导意见 2021 年 工业和信息化部、科技部财政部、商务部、国务院国有资产监督管理委员会、中国证券监督管理委员会 加强从 0 到 1基础研究工作方案 2020 年 科技部、国家发改委、教育部、中科院、自然科学基金委 工业和信息化部关于推动 5G 加快发展的通知 2020 年 工业和信息化部 战略性新兴产业分类(2018)2018 年 国家统计局 战略性新兴产业重点产品和服务指导目录(2016 年版)2017 年 发改委 002012 2013 2014 2015 2016 201

32、7 2018 2019 2020 2021扣非后归属母公司股东的净利润营业总收入（亿美元）53.37%54.72%48%50%52%54%56%58%60%62%64%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021毛利率(%)毛利率(%)Keysight产品优化阶段毛利水平相对较低 十三五先进制造技术领域科技创新专项规划 2017 年 科技部 十三五国家战略性新兴产业发展规划 2016 年 国务院 十三五国家科技创新规划 2016 年 国务院 国家创新驱动发展战略纲要 2016 年 国务院 深圳市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二零三五年

33、远景目标纲要 2021 年 深圳市人民政府 关于培育发展战略性支柱产业集群和战略性新兴产业集群的意见 2020 年 广东省政府 资料来源：国家发改委官网，工信部官网，国盛证券研究所 作为 2021 年中华人民共和国科学技术进步法的相关落地行动：2022 年 9 月 7 日，在国务院常务会议中指出：对高校高校、职业院校职业院校和实训基地实训基地、医医院院、地下综合管廊地下综合管廊、新型基础设施新型基础设施、产业数字化转型产业数字化转型和中小微企业中小微企业、个体工商户个体工商户等设备购置和更新改造新增贷款，实施阶段性鼓励政策。贷款总体规模为贷款总体规模为 1.7 万亿万亿，由中国工商银行、中国建

34、设银行、中国农业银行、中国银行等 18 家全国性商业银行共同参与。中央财政贴息中央财政贴息 2.5 个百分点，期限个百分点，期限 2 年年。由于规定在政策执行期间，金融机构以不高于3.2%的利率向清单内的项目发放贷款，结合中央财政补贴的2.5%，补贴后利息小于等于补贴后利息小于等于 0.7%；政策截至 2022 年 12 月 31 日。2022 年 9 月 28 日，中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，专项支持金融机构以不高于 3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款。发放对象包括国家开发银行、政策性银行、国有商业银行、中国邮政储蓄银行、股份制

35、商业银行等 21 家金融机构，按照金融机构发放符合要求的贷款本金 100%提供资金支持。设备更新改造专项再贷款额度为设备更新改造专项再贷款额度为 2000 亿元以上，利率亿元以上，利率 1.75%，期限，期限 1 年，可展年，可展期期 2 次，每次展期期限次，每次展期期限 1 年年。结合结合 9 月月 7 日的中央财政贴息日的中央财政贴息 2.5 个百分点，个百分点，今年今年12 月月 31 日之前设备更新改造的贷款主体的实际贷日之前设备更新改造的贷款主体的实际贷款成本将小于等于款成本将小于等于 0.7%。图表 24：9 月 7 日国务院常务会议节选 图表 25：中国人民银行 9 月 28 日

36、宣布设立设备更新改造专项再贷款 资料来源：新闻联播，国盛证券研究所 资料来源：中国人民银行官网，国盛证券研究所 对于以上政策，在各领域的设备申报与审核中设备资质具有明确规定，以教育领域为例，以教育领域为例，目前：目前：(一)相关相关项目主体：项目主体：重点支持职业院校、高等学校教学科研、实验实训等重大设备购置与更新改造。不支持学前教育、义务教育和普通高中院校。(二)设备要求：设备要求：教学、科研、实验、实训等重大设备购置。院校要整合打包购置需求，一所院校原则上只能申请一个贷款项目，贷款金额不低于 2000 万元。跨省跨市建设分校区，以及贷款需求超过 20 亿元的，可以拆分申请。(三)申报流程申

37、报流程：地方院校，由省教育厅、省人力资源社会保障厅会同省发展改革委等有关部门初审同意后，通过省发展改革委报送国家发展改革委。(四)审核内容：审核内容：申请院校是否合规，拟购置设备是否符合教学、科研、实验、实训等方向要求，申请额度是否合理等。图表 26：设备更新改造专项再贷款部分鼓励领域主体及设备要求 领域领域 项目主体项目主体 设备要求设备要求 教育 职业院校、高等学校 教学、科研、实验、实训等重大设备购置 卫生健康 符合区域卫生规划要求的综合医院、专科医院、中医医院（含中西医结合医院、少数民族医医院）、传染病医院、优抚医院、基层医疗卫生机构、疾病预防控制机构，具有统一社会信用代码，执业许可证

38、正常有效。开展诊疗、临床检验、重症、康复、科研转化等涉及的设备购置 文旅体育 中国境内依法设立的企事业单位，有独立法人资格，财务管理制度健全，信用记录良好，经营范围包括体育、文化旅游及相关业务 经营性体育场馆、健身活动场所、训练培训基地、旅游景区、度假区、重点游乐园（场）、数字剧场、音乐厅、歌舞剧院等文体领域设备 实训基地 职业院校和企业 产教融合实训基地重大设备购置及更新改造 充电桩 公共充电场（站）运营单位或企业 主要设备包括 60kW 及以上快速充电桩、场（站）内配电变压器及高低压配电柜（箱变）、电力电缆、车位智能识别与管理、场站视频监控及智能交互等设备（系统）；不包括场（站）土建施工、

39、配套光伏发电及储能等装置。城市地下综合管廊 地下综合管廊运营维护单位，入廊管线单位 地级及以上城市已建成并投入运营的地下综合管廊内管道设备、监测及预警系统和装备等购置及更新改造 资料来源：中国人民银行，国盛证券研究所 在相关政策出台之后，各地区积极响应在相关政策出台之后，各地区积极响应。根据仪器信息网统计数据，截止 10 月 11 日，北京、天津、重庆等 23 个省、直辖市已有相关的贷款项目进展，已披露的合同金额超536 亿，金额前三地区分别为北京市、湖北省、重庆市，合同金额分为为 124 亿、72 亿和 61 亿。其中以北京市为例，根据人民银行营管部表示，国庆期间北京设备更新改造贷款合同签约

40、额超 120 亿元。根据中国人民银行营业管理部官方微信显示，截至 10 月 7 日，十余所在京重点高校、医院签订设备更新改造贷款合同金额 124 亿元，已进入贷款审批程序或已签订贷款意向协议的金额近 170 亿元。图表 27：北京市某医院贷款用于购置 X 射线计算机体层摄影设备 资料来源：中国人民银行营业管理部官方微信，国盛证券研究所 高校端响应迅速，高校端响应迅速，大单接踵而至。大单接踵而至。由于政策在政策截止日期为 2022 年 12 月 31 日，多领域采购将在 1011 月进入高潮。鼓励的领域中，中国高校 22Q4 采购意向纷纷出炉，根据中国政府采购网相关信息统计，我们发现高校采购金额

41、普遍过亿，其中不乏数十亿大单。中南大学中南大学：10 月至今发布多则采购意向，合计金额超 40 亿。清华大学清华大学：截止 10 月 21 日，清华大学 22Q4 仪器设备金额超 8 亿。山东大学山东大学：截止 10 月 21 日发布的采购意向，2022Q4 计划采购 7 亿左右仪器设备。北京大学：北京大学：截止 10 月 21 日，清华大学 22Q4 仪器设备金额近 3 亿 复旦大学复旦大学：截止 10 月 20 日，发布的 1112 月采购清单总金额超过 1 亿。图表 28：22Q4 部分高校电子电子测量仪器采购项目（台、套、万元）学校名称学校名称 项目名称项目名称 具体仪器具体仪器 数量

42、（台、套）数量（台、套）金额（万）金额（万）清华大学 电子测量仪器 1 数字示波器 40 136.64 可编程电源 40 台式万用表 40 高带宽数字示波器 3 可编程直流电子负载 3 电子测量仪器 2 信号发生器 40 123.48 波形发生器 3 频谱分析仪 3 射频信号源 3 高带宽实时示波器 高带宽实时示波器 1 700 中南大学 电工电子实训基地建设 实验室电工仪表-4000 教学演示仪器-西北农林科技大学 理学院本科教学仪器设备购置 电工仪器仪表 21 647 电子和通信测量仪器 50 分析仪器 186 光学仪器 15 计算计量仪器 97 相关软件系统 4 机械与电子工程学院本科教

43、学仪器设备购置 信号发生器、数字示波器、万用表等 97 35.9 频谱分析仪、FPGA 逻辑分析仪等 52 115.6 可编程电源 45 12.6 金相倒置显微镜、正置金相显微镜等 38 64.3 资料来源：中国政府采购网，国盛证券研究所 三、三、行业盈利能力强，行业盈利能力强，业绩业绩韧性十足韧性十足 目前上市的电子测量仪器公司中，我们选择坤恒顺维、普源精电、鼎阳科技、优利德作为核心公司。根据自身的产品结构我们将其划分为 时域类：普源精电、鼎阳科技；频域类：坤恒顺维；仪表类：优利德。营收：营收：20182021 年坤恒顺维、普源精电、鼎阳科技、优利德营收 CAGR 分别为41.12%、18.

44、35%、25.44%、21.97%；利润：利润：过去三年归母净利润复合增速最快的公司为优利德，达到 50.46%，坤恒顺维、鼎阳科技分别为 44.22%和 40.83%，普源精电由于 2020 和 2021 年分别支付8139 万、9208 万股权激励费用导致亏损，加回股权激励费用后其三年复合增速约 为 31.36%。我们认为过去三年，在消费市场需求反复、原材料价格波动以及中美科技竞争等诸多不确定因素下，整个行业依旧能够保持较高的业绩增速，可见行业整体受外界干扰因素较小，韧性十足。图表 29：电子测量仪器公司营收情况（亿，红字为 20182021 年复合增速）图表 30：电子测量仪器公司利润情

45、况（亿，红字为 20182021 年复合增速）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 毛利率方面，由于坤恒顺维产品难度最大、壁垒最高，同时产品属于射频领域，其综合毛利率行业最高，常年维持在 60%以上。普源精电、鼎阳科技综合毛利率常年维持在 50%以上。优利德由于其主营产品为电表类，盈利能力相对科学仪器领域较弱，公司综合毛利率在 30%以上。综合整个行业来看，由于作为基础性工具以及具有一定的研究壁垒，行业整体维持较高毛利率水平。图表 31：电子测量仪器公司毛利率对比（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 研发层面，普源精电由于大力投入自研 ADC 芯片，研发费

46、用率 20202021 年维持较高水平，2022H1 研发费用率 21.26%。优利德属于老牌仪表厂商且科学仪器收入占比较低，研发费用率维持在 4%7%之间。整体来看，电子测量仪器行业由于具有产品升级需求，67.02%51.98%56.28%34.93%0%10%20%30%40%50%60%70%80%200212022H1毛利率（%）坤恒顺维普源精电鼎阳科技优利德 行业研发投入将持续稳定增长。图表 32：电子测量仪器公司研发费用率（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 行业内多数公司海外营收占比较高。电子测量仪器核心公司中，鼎阳科技、优利德、普源精电 2021 年海

47、外营收占比分别为 71.11%、54.68%、52.44%。由于行业内多数的公司海外营收占比较大，在目前国内强政策扶持下，国内市场有望快速打开，国内市场额增长也有望成为未来业绩增长主要驱动。图表 33：电子测量仪器公司营收结构（按地区，%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 对于目前已有的产品进行核心参数对比，我们发现目前普源精电在数字示波器、波形发生器两款产品中为国内最高规格；鼎阳科技在频谱分析仪、矢量网络分析仪中更具有优势。但国内企业在所有技术指标上均与国际龙头是德科技存在差距。28.57%21.26%12.67%6.16%0%5%10%15%20%25%30%200

48、212022H1研发费用率（%）坤恒顺维普源精电鼎阳科技优利德0.20%52.44%71.11%54.68%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%坤恒顺维普源精电鼎阳科技优利德国外国内 图表 34：部分电子测量仪器公司核心参数对比 产品产品 核心指标核心指标 鼎阳科技鼎阳科技 普源精电普源精电 优利德优利德 国外主要竞争对手国外主要竞争对手最高水平最高水平 数字示波器 带宽 4G（预计 2022Q4发布）5GHz 2G（预计2022Q4 发布）110GHz 任意波形发生器 采样率和最高输出频率 5GSa/s,1GHz 5GSa/s,5GHz 2.5Ga/s,600M

49、Hz 256GSa/s,70GHz 射频信号发生器 频率范围 9kHz20GHz 9kHz20GHz 8kHz67GHz 频谱分析仪 频率范围和实时分析带宽 9kHz26.5GHz,40MHz 9kHz6.5GHz,40MHz 1.5/3.6/8.4GHz三频段 2Hz110GHz,1GHz 矢量网络分析仪 频率范围 9kHz8.5GHz-10MHz110GHz 资料来源：各公司官网，公司公告，国盛证券研究所 目前国内的电子测量仪器公司中，坤恒顺维是唯一能够在主营产品（无线信道仿真仪）中与全球龙头公司最高规格产品直接竞争的企业，同时其中频率范围、最大带宽、最大独立本振数量指标上甚至优于是德科技

50、、思博伦最高规格产品。图表 35：无线信道仿真仪坤恒顺维 KSW-WNS02/02B 关键技术参数同业比较 技术指标名称技术指标名称 坤恒顺维坤恒顺维 KSW-WNS02/02B 是德科技是德科技 F64 思博伦思博伦 Vertex 频率范围频率范围 1.5MHz 6GHz 可扩频至 6GHz 44GHz 3MHz 6GHz 可扩频至 6GHz 12GHz、24.25 GHz 29.5 GHz,37 GHz 43.5 GHz 30MHz to 5925MHz 通道数通道数 64 通道 64 通道 输入最大 18 通道 输出最大 32 通道 最大带宽最大带宽 2GHz（需要载波聚 合）1.2GH

51、z（需要载波聚合）600MHz（独立通道）最大独立本振数最大独立本振数量量 128 32 没有标注 EVM 45dB RMS 20 MHz 64 QAM,100 MHz 43dB RMS 20 MHz 64 QAM,100 MHz 40dB 典型值 最大时延仿真最大时延仿真 1s 1s 1s 衰落信道衰落信道 最大多径数量最大多径数量 48 48 24 信 噪 比信 噪 比 AWGN 仿真仿真 支持 支持 支持 MIMO 仿真仿真 严格按照 3GPP 38.901 标准规定支持32*16100MHz、32*8200MHz 等 多 种MIMO 双向仿真 支持 32*16、32*8 等多种MIMO

52、 双向仿真 支持 32*2 MIMO 单向仿 真支持 16*2 MIMO 双向仿真 组网仿真组网仿真 支持大规模组网仿真 支持大规模组网仿真 不支持大规模组网仿真 最大输出功率最大输出功率 5dBm TRX PEAK 15dBm TX PEAK 5dBm TRX PEAK 15dBm TX PEAK -10dBm RMS 无损坏最大输入无损坏最大输入功率功率 33dBm 35dBm100MHz 15dBm100MHz 33dBm 端口方式端口方式 1TRX、1TX每通道 1TRX、1TX每通道 1TRX、1TX每通道 资料来源：坤恒顺维招股书，国盛证券研究所 四、四、推荐标的推荐标的 4.1

53、坤恒顺维坤恒顺维：聚焦高端、国产频域仪器之王：聚焦高端、国产频域仪器之王 频域类产品起家，聚焦高端。频域类产品起家，聚焦高端。科学仪器按照测量信号性质的不同可以分为时域类和频域类，其关键的区别在于自变量为时间还是频率。通常来说频域类的产品由于信号复杂程度以及仪器精度要求均高于时域类产品，制造难度相对更大。坤恒顺维首款产品选择频域类仪器中的无线信道仿真仪，其同时具备信号的接收与发送功能，综合性极强。全球范围内仅有是德科技和思博伦为主要的厂商，坤恒顺维的仿真仪产品在指标上直接对标是德科技王牌产品 F64。图表 36：公司发展历程 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 公司营收及归母净利润逐年增长。2

54、2H1 公司实现营收 0.59 亿，yoy 51.93%；归母净利润 0.12 亿，yoy 179.09%。其中 22Q2 实现营收 0.47 亿，yoy 48.20%；归母净利润 0.13亿，yoy 67.63%。2022H1 公司毛利率 67.02%，同比提升 4.53pct。得益于下游军用、民用市场快速发展以及公司相关产品优秀的性能，公司逐步导入了更多下游客户，取得订单的持续增长。图表 37：坤恒顺维营收及其增速 图表 38：坤恒顺维归母净利及其增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 公司高端化产品毛利水平较高，期间费率持续优化。公司高端化产品毛利水

55、平较高，期间费率持续优化。公司定位高端无线电测量仪器，毛利率基本平稳在 60%以上，净利 30%。图表 39：坤恒顺维利润率情况 图表 40：坤恒顺维期间费用率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 公司拳头公司拳头产品：无线信道仿真仪约占公司营收份额产品：无线信道仿真仪约占公司营收份额 70%。2021 年，公司两大支柱产品为无线信道仿真仪器和射频微波信号发生器，占公司总营收 85%以上。公司在 2019 年通过 HBI 平台，将产品标准化、模块化，实现主营产品规模化销售。射频微波信号发生器也逐渐放量，2021 实现同比翻倍收入。高端化无线信道仿真仪，毛利率

56、维持在高端化无线信道仿真仪，毛利率维持在 60%以上。以上。射频微波信号发生器的主业务毛利率水品也在 50%以上。主营的两款拳头产品毛利率稳定，是公司具有盈利能力的保障。我们认为射频微波信号发生器的标准化、模块化放量，及渗透率提升，也将是公司的利润爆发点。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.20.40.60.811.21.41.61.82002020212022H1营业收入（亿）同比(%)0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%00.10.20.30.40.50.620020202120

57、22H1归母净利润（亿）同比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%2002020212022H1综合毛利率(%)净利率(%)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2002020212022H1销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)图表 41：坤恒顺维营收结构（万元）图表 42：坤恒顺维营收结构（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 公司优势：(一)核心人员均有仪器仪表国际龙头公司任职经历。核心人员均有仪器仪表国际龙头公司任职经历。公司董事长张吉林，长期从事无线电行业

58、的研究与开发，具有丰富的专业知识和经验，在行业内享有较高的荣誉和知名度。曾在安捷伦科技（今是德科技）担任技术支持；公司董事黄永刚，有 R&S、美国力科、芬兰伊莱比特等国际仪表大厂的工作经历。图表 43：坤恒顺维董事会成员履历 姓名姓名 职位职位 履历履历 张吉林 董事长，总经理 长期从事无线电行业的研究与开发，具有丰富的专业知识和经验，在行业内享有较高的荣誉和知名度。1997 年 5 月至 2001 年 3 月，在北京邮电大学担任教师;2001 年年 4 月至月至 2007 年年 9 月，在安捷伦科技月，在安捷伦科技(中国中国)担任技术支持担任技术支持;2007年 10 月至 2009 年 1

59、2 月，在北京世纪德辰通信技术有限公司担任技术总监;2010 年 1 月至 2016 年 3 月，在坤恒有限担任执行董事兼总经理;2016 年3 月起，在公司担任董事长兼总经理，任期为三年。黄永刚 董事 中南大学通信工程专业本科毕业，北京大学国际 MBA 研究生学历.2000 年 7月至 2003 年 2 月，在铁道部电化局安质处担任工程师;2003 年 2 月至 2004年 3 月，在日本安立公司北京代表处销售部担任工程师;2004 年年 3 月至月至 2010年年 8 月，在美国力科公司北京代表处销售部担任区域经理月，在美国力科公司北京代表处销售部担任区域经理;2010 年年 8 月至月至

60、2011 年年 11 月，在罗德与施瓦茨公司北京代表处担任业务发展经理月，在罗德与施瓦茨公司北京代表处担任业务发展经理;2011 年年11 月至月至 2013 年年 3 月，在芬兰伊莱比特公司月，在芬兰伊莱比特公司(北京北京)销售部担任中国区销售经销售部担任中国区销售经理理;2013 年 3 月至 2016 年 2 月，在英国安耐特公司北京代表处销售部担任区域经理;2016 年 3 月起，在公司担任董事兼副总经理，任期为三年.李文军 副总经理 电子科技大学工业自动化专业硕士研究生学历。2002 年 7 月至 2005 年 2 月，在成都德威电子设备有限公司研发部担任工程师;2005 年年 2

61、月至月至 2010 年年 9月，在北京世纪月，在北京世纪德德辰通信技术有限公司研发部担任工程师辰通信技术有限公司研发部担任工程师;2010年9月至2016年 3 月，在坤恒有限研发部担任副总经理;2016 年 3 月起，在公司担任副总经理，任期为三年。王川 董事 重庆大学通信工程本科学历。2007 年年 8 月至月至 2010 年年 7 月，在北京世纪德月，在北京世纪德辰通信技术有限公司研发部担任硬件部工程师辰通信技术有限公司研发部担任硬件部工程师;2010 年 7 月至 2016 年 3 月，在坤恒有限担任研发中心主管;2016 年 3 月起，在公司担任董事，任期为三年。0%10%20%30

62、%40%50%60%70%80%90%100%200202021模块组件定制化开发射频微波信号发生器无线信道仿真仪66.03%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20021无线信道仿真仪射频微波信号发生器定制化开发模块组件 樊晓兵 独立董事 毕业于南京邮电大学，硕士学历。自自 1997 年研究生毕业加入中兴通讯股份有年研究生毕业加入中兴通讯股份有限公司，先后担任软件研发工程师，中兴通讯网络事业部测试部部长，网络事限公司，先后担任软件研发工程师，中兴通讯网络事业部测试部部长，网络事业部副总经理，数据网络产品总经理，中兴通讯质量部部

63、长业部副总经理，数据网络产品总经理，中兴通讯质量部部长&首席质量官，中首席质量官，中兴通讯承载网产品总经理，中兴通讯高级副总裁兼全球兴通讯承载网产品总经理，中兴通讯高级副总裁兼全球 MKTing 及解决方案及解决方案销售部总裁，并主管中兴通讯销售部总裁，并主管中兴通讯 MTO 经营部经营部。樊晓兵先生在通讯行业领域有逾20 年的管理工作经验和良好声誉。李少谦 独立董事 毕业于成都电讯工程学院(现电子科技大学)，硕士学历。1984 年至 1994 年，在电子科技大学信息系统研究所任副教授;1994 年起，在电子科技大学通信年起，在电子科技大学通信抗干扰技术国家级重点实验室工作，任教授，主任。抗干

64、扰技术国家级重点实验室工作，任教授，主任。任电子科技大学通信抗干扰技术国家级重点实验室主任，教授兼海能达通信股份有限公司独立董事。资料来源：Wind，国盛证券研究所 (二)业绩表现亮眼：业绩表现亮眼：20182021 年营收、利润 CAGR 超 40%。22H1 公司实现营收 0.59亿，yoy 51.93%；归母净利润 0.12 亿，yoy 179.09%。其中 22Q2 实现营收 0.47亿，yoy 48.20%；归母净利润 0.13 亿，yoy 67.63%。2022H1 公司毛利率 67.02%，同比提升 4.53pct。(三)竞争格局较优，对标海外龙头高端产品。竞争格局较优，对标海外

65、龙头高端产品。目前全球无线信道仿真仪的生产商除公司外主要为美国是德科技和美国思博伦。是德科技当前主要的无线信道仿真仪产品包括 F64、F32 和 FS16 三个型号，其中 F64 为是德科技最高端无线信道仿真仪；思博伦主要的无线信道仿真仪产品包括 Vertex 和 VR5（官网已下架）两个型号。公司的无线信道仿真仪产品对标产品为是德科技最高端型号 F64、思博伦 Vertex 系列产品，同时其中频率范围、最大带宽、最大独立本振数量指标上甚至优于是德科技、思博伦最高规格产品。(四)客户优质，采购协议有保障。客户优质，采购协议有保障。公司客户主要为中国移动、华为、中兴、爱立信、大唐等移动通信运营商

66、和设备制造商，中电科、航天科工、航天科技集团等下属无线电研究院所以及中科院等相关科研单位。公司在与重点客户长期稳定的合作过程中，能够及时了解到前沿技术的发展动态，快速洞悉行业最新的测试仿真需求，推动公司对新兴测试技术的应用研究。公司同华为、中兴等客户均有签署采购、保供协议，未来订单有保障。图表 44：坤恒顺维与客户签署采购合同（截止 2021 年底数据）资料来源：坤恒顺维招股说明书，国盛证券研究所 风险提示：下游需求不及预期，客户验证不及预期。客户名称客户名称合同金额合同金额合同名称合同名称合同期限合同期限销售产品销售产品华为技术有限公司以具体采购订单为准采购主体协议2018.12.27202

67、3.12.26具体订单为准深圳市中兴康讯电子有限公司以具体采购订单为准供货保证协议2020.12.292021.12.28具体订单为准EricssonAB以具体采购订单为准PRODUCTPURCHASESINGAGREEMENT2020.3.9触发终止条款无线信道仿真仪 4.2 普源精电普源精电：自研芯片加持，国产示波器王者：自研芯片加持，国产示波器王者 示波器领先厂商，自研芯片加持未来可期。示波器领先厂商，自研芯片加持未来可期。普源精电是国内通用电子测试测量仪器领域，尤其是细分数字示波器的领头公司，是目前唯一搭载自主研发数字示波器核心芯片组并成功实现产品产业化的中国企业。旗下自主通用电子测试

68、测量仪器品牌“RIGOL”也在全球享有较高的知名度。公司主要销售地区涉及北美、欧洲和亚洲，下游应用领域包含5G 通信、电子半导体、汽车电子、消费电子、教育科研等。图表 45：公司发展历程 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 20182021 年公司营收由 2.92 亿提升至 4.84 亿，CAGR 18%，由于公司 2020 年股权激励，计划 2020/2021/2022 年分别支付 8139/9208/5538 万，使得 2020、2021 年公司出现亏损。公司综合毛利率维持 50%以上，研发方面由于自研芯片，自 2020 年起至今维持在 20%以上的研发费用率。图表 46：普源精电营收及增

69、速（亿，%）图表 47：普源精电归母净利润及增速（亿，%，股权激励费用按公司公告计算）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2.923.043.544.842.610.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%00022H1营收（亿）同比(%)-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%-0.4-0.200.20.40.60.82020212022H1归母净利润（亿）归母净利润-加回股权激励（亿

70、）同比(%)图表 48：普源精电研发强度（亿，%）图表 49：普源精电毛利率、净利率（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 芯片为示波器的核心。由于示波器的最终目的是测量信号，敏感度和精度一直是示波器发展的重要指标，也就意味着带宽和采样率为示波器的核心指标。在示波器内部，带宽和采样率由芯片决定，这也就导致芯片是示波器额核心器件。同时各项指标的均衡性也需要考虑，这就导致示波器企业发展到一定阶段需要具有自研芯片能力，根据自身的需求定制化芯片。普源精电自 2007 年投入示波器芯片研发，期间投入了巨大的科研力量和财力支持，在2017 年研发出了“凤凰座”芯片组，

71、取得从 0 到 1 的突破性成就。2022H1 公司发布其第二代芯片组“半人马座”芯片组，其由数字信号调理芯片、高精度模拟信号调理芯片、高精度信号处理芯片共计 3 颗芯片组成，随着“半人马座”芯片组的发布，公司完成了一块战略部署的重要拼图，同时搭载“半人马座”芯片的 HDO4000/1000 系列示波器，成功实现了向更高分辨率、更低功耗的方面发展。图表 50：“半人马座”芯片组发布 图表 51：搭载“半人马座”芯片组的示波器产品 HDO4000 资料来源：普源精电官方微信，国盛证券研究所 资料来源：普源精电官方微信，国盛证券研究所 由于 2020、2021 年公司支付大额的股权激励费用，对于利

72、润有较大影响，自 2023 年起公司的股权激励支付费用大幅下降，根据公司公告，2023/2024 年公司股权激励费用约为 1268/183 万，对于未来业绩的影响有限。0%5%10%15%20%25%30%00.10.20.30.40.50.60.70.80.9200212022H1研发投入（亿）研发费用率（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%200212022H1综合毛利率(%)净利率(%)图表 52：普源精电股权激励费用（万）资料来源：公司公告，国盛证券研究所 风险提示：下游需求不及预期，自研芯片进展不及预期。4.3 鼎阳

73、科技鼎阳科技：中高端产品占比持续提升中高端产品占比持续提升 鼎阳科技是国内通用电子测试测量仪器领域的领军公司，也是全球少数同时兼具数字示波器、信号发生器、频谱分析仪以及矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器研发和生产的企业。自创立之初，公司便不断提升产品的性能，产品经过多次的迭代，种类也在不断丰富。各系列产品经历多个技术迭代，以公司核心产品数字示波器为例：自 2008 年公司推出第一款最高宽带 300MHz，采样率 2GSa/s，分辨率 8bit，存储深度 18kpts 的 SNS1000CE系列示波器起，在 2009-2020 年经历 8 次产品升级，到 2020 年，已经实现高宽带 2GH

74、z，采样率 10GSa/s，分辨率 12bit，存储深度存储深度 500Mpts 的技术规格，较初代产品在性能和质量上都有较大的提升。值得注意的是，公司自 2008 年推出第一款 300MHz 带宽的示波器产品，到 2020 年便实现最高带宽 2GHz，而作为全球头部测量仪器的泰克（Tektronix）从 100MHz 升级至 2GHz 用了近 40 年；同时公司仅用 6 年的时间便实现了频谱分析仪测量范围由 3.2GHz 到 26.5GHz 的大幅提升，实现短时间内的产品核心指标的迅速提升。8139.219207.795537.621268.09182.99004000

75、50006000700080009000224股权激励费用（万）图表 53：公司主要产品发展历程 资料来源：招股说明书，国盛证券研究所 20182021 年公司营收由 1.54 亿提升至 3.04 亿，CAGR 25%；归母净利润由 0.2 亿提升至 0.81 亿，CAGR 40.83%。同时公司的毛利率水平由 2018 年 51.28%提升至 2021年 56.48%，三年提升 5.20pct，一方面得益于中高端结构的优化，另一方面得益于公司出色的成本管控能力。图表 54：鼎阳科技营收及增速（亿，%）图表 55：鼎阳科技归母净利润及增速（亿，%）资

76、料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 22H1 营收利润快速增长营收利润快速增长。22H1 公司实现营收 1.64 亿，同比增长 21.14%，归母净利0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.511.522.533.52002020212022H1营业收入（亿）同比(%)0%10%20%30%40%50%60%00.10.20.30.40.50.60.70.80.92002020212022H1归母净利润（亿）同比(%)润 0.57 亿，同比增长 39.41%。其中 22Q2 公司实现营收 0.96 亿

77、，yoy 37.16%；归母净利润0.36亿，yoy 67.81%；公司2022Q2归母净利润3648.35万元，环比增长81.99%，同比增长 67.81%。22H1 归母净利润 5653.07 万元，同比增长 39.41%。图表 56：鼎阳科技单季度营业收入及增速（亿，%）图表 57：鼎阳科技归母净利润及增速（亿，%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 高端产品占比快速提升高端产品占比快速提升。22H1 高端产品相对中低端产品增长更快，高端产品占比进一步提升，对冲了部分原材料特别是芯片价格上涨带来的成本压力，使得公司第二季度毛利率相较于于第一季度仍有提升

78、，本期毛利率 56.28%，较 Q1 提升 0.74 个百分点，其中Q2 毛利率 56.80%，相较 Q1 提升 1.26 pct。图表 58：上半年不同档次产品增长情况（%）图表 59：上半年不同档次产品销售占比情况（%）资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 60：不同价格系列产品同比增长（%）不同产品系列不同产品系列 Q1 同比增长率同比增长率 Q2 同比增长率同比增长率 H1 同比增长率同比增长率 销售均价1w 产品系列-10.84%20.95%5.15%销售均价1w 产品系列 34.60%70.94%53.97%销售均价3w 产品系列 235.8

79、6%219.41%225.64%销售均价5w 产品系列 442.07%438.48%439.55%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%00.20.40.60.811.22020Q32021Q12021Q32022Q1营业总收入（亿元）同比(%)0%20%40%60%80%00.10.20.30.42020Q32021Q12021Q32022Q1归属母公司股东的净利润(亿元)同比(%)3%15%119%0%30%60%90%120%150%低端中端高端2022年H1不同档次产品同比增长情况（%）52%47%43%35%32%27%46%50%52%58%5

80、7%57%2%3%5%7%11%16%0%20%40%60%80%100%2002020212022H1高端中端低端 毛利率毛利率水平水平保持稳定，净利率保持稳定，净利率水平水平增长增长明显。明显。22H1 公司销售毛利率为 56.80%，整体毛利率维持在正常水平。公司销售净利率为 37.99%，较一季度提升 8.47%，系公司改善产品结构、费用管控优化所带来的。随着公司高端产品持续放量带来的利润结构改变，我们预计鼎阳科技未来利率水平或进一步增长。图表 61：公司毛利率和净利率水平（%）资料来源：wind，国盛证券研究所 风险提示：下游需求不及预期，新品研发不及预期。4.

81、4 优利德优利德：老牌仪表厂商，科学仪器持续储备：老牌仪表厂商，科学仪器持续储备 公司多年来致力于测试测量仪器仪表的研发、生产和销售，自 1988 年成立以来，公司获得多项荣誉，积累了丰富的行业经验，33 年来业务由仪表拓展至仪器类，并发展成为亚洲知名且规模较大的仪器仪表公司。图表 62：优利德发展历程 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 20182021 年公司营收由 4.64 亿提升至 8.42 亿，CAGR 22%；归母净利润由 0.32 亿提升至1.09亿，CAGR 50.46%。收入结构上来看，仪器类产品占比 11%，仪表类占比84%。毛利率结构上电力高压产品毛利率最高，2021 年

82、毛利率 47%。59.3057.3556.1656.9256.5956.2855.5456.8023.7624.4028.7931.0527.2721.5829.5237.9900702020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2销售毛利率(%)销售净利率(%)图表 63：优利德营业收入及增速（亿，%）图表 64：优利德归母净利润及增速（亿，%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 65：优利德营收结构（%）图表 66：优利德产品毛利率情况（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资

83、料来源：Wind，国盛证券研究所 仪表业务：新应用场景拓张叠加客户消费结构调整，电子电工市场成长潜力或将提升。从应用端看，新能源领域从交流电到直流电的供电方式转变催生了更多新产品需求，光伏电站、新能源汽车生产/研发/维修端等都需要配备大量的适应不同场景的电子电工检测仪表。此外，相对于国外消费者偏好 DIY 的 C 端消费模式，国内市场更偏向于企业端采购为主，但随着国内 C 端消费模式比例的提升，更多仪表类产品走进家庭，也会催生更多的产品需求。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02002020212022H1营业收入（亿）同比(%)

84、-50%0%50%100%150%200%00.20.40.60.811.21.41.62002020212022H1归母净利润（亿）同比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021仪表&其他仪器类0%10%20%30%40%50%60%200202021电子电工温度与环境仪器类电力及高压 图表 67：优利德仪表产品 资料来源：优利德官网，国盛证券研究所 仪器类业务：示波器：示波器：截止 2022H1，公司在 2GHz 带宽示波器已经形成了一定的技术积累，100M-500MHz 模拟

85、带宽示波器，相对于其他海外品牌，在同等采样率和带宽下，有更大的存储深度及更高的波形捕获率。公司在研的高带宽示波器产品已经达到 20GS/s 采样、2.5GHz 带宽和 10GS/s 采样 2GHz 带宽的技术水平，并计划在 2022 年第四季度发布相关产品。波形信号发生器：波形信号发生器：公司信号发生器最高可实现 2.5GSa/s 的采样率及 600MHz 的带宽，同时具有脉冲波支持扫频和调频的功能，该技术在国内处于较为领先水平。频谱仪：频谱仪：1.5GHz、3.6GHz、8.4GHz 三个频率段的频谱分析仪已逐步量产。目前，研发团队已经攻克了在更多迹线宽范围扫描点的核心算法，使得公司频谱分析

86、仪产品的频率分辨率优于国内其他生产厂家。图表 68：优利德：UTD2202CEX+数字示波器产品 图表 69：优利德：UTG2025A 波形信号发生器产品 资料来源：京东，国盛证券研究所 资料来源：京东，国盛证券研究所 风险提示：下游需求不及预期，新品研发不及预期。4.5 永新光学：显微镜市场广阔，公司结构持续优化永新光学：显微镜市场广阔，公司结构持续优化 国内光学部件领先厂商。宁波永新光学成立于 1997 年，是国内领先的光学精密仪器及 核心光部件的供应商，主营产品包括光学仪器与光学元件零组件，其中光学仪器主要为显微镜系列产品，代表性产品有生物显微镜、工业显微镜及荧光显微镜等；光学元件包含条

87、码扫描仪、平面光学元件及专业成像光学部组件，产品主要出口欧美、日本、新加坡等国家和地区。公司积累了一批优质的客户源，如新美亚、日本尼康、徕卡相机、徕卡显微系统、德国蔡司、美国捷普、鸿海精工、得利捷等。图表 70：永新光学产品介绍 产品产品 介绍介绍 样例样例 生物显微镜 光学显微镜一种，可以看到微小生物和构成基本单元 工业显微镜 光学显微镜一种，可供 IT 行业大面积集成电路、晶片的观察和监测 条码扫描仪镜头 主要用于条码扫描仪 平面光学元件 包括滤光片、棱镜、反光片及窗口等 专业成像光学组件 主要用于车载镜头、摄像机、投影机、显微镜、安防镜头等仪器的镜头与镜片 资料来源：公司官网，招股说明书

88、，国盛证券研究所 业绩层面，公司 2021 年公司实现营业收入 7.95 亿元，同比增长 37.94%；实现归母净利润 2.61 亿元，同比增长 61.72%。其中公司确认了位于宁波高新区明珠路厂区用地的收储补偿款的资产处置收益和其他收益，增加了公司 2021 年度税后净利润约 7,999.40 万元，扣除非经常性损益后公司净利润同比增长 65.63%。2022 年第一季度公司实现营业收入 2.09 亿元，同比增长 21.23%，归母净利润 0.54 亿元，同比下降 55.00%，扣非净利润 0.41 亿元，同比增长 11.08%。图表 71：永新光学营收及增速（亿，%）图表 72：永新光学归

89、母净利润及增速（亿，%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2021 年作为五年计划的第一年，公司的收入及利润均实现大幅增长，公司积极把握自动驾驶、激光雷达等领域的市场机遇，顺利推进新产品的导入。随着工业自动化进程的加速，公司条码扫描镜头及机器视觉客户新品实现量产，光学显微镜业务获得较大增长，其中高端光学显微镜占比持续提升，NEXCOPE 系列产品营收突破 6000 万元，同比增长超 50%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%002020212022H1营业收入（亿）同比(%)-30%-20%-10

90、%0%10%20%30%40%50%60%70%00.511.522.532002020212022H1归母净利润（亿）同比(%)图表 73：永新光学营收结构（%）图表 74：永新光学各产品毛利率（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 中国高端显微镜市场上升空间广阔，永新产品结构持续优化。2021 年显微镜产品实现收入 2.96 亿元，同比增长 18.82%，占公司营业收入的 37.23%。全球显微镜市场稳步增长。教学、生命科学、纳米技术以及半导体技术等领域的应用支撑着显微镜市场需求，世界高端显微镜产业主要布局在德国和日本，德国是以徕

91、卡显微系统和蔡司为代表，而日本以尼康和奥林巴斯公司为代表，上述企业占据着世界显微镜市场 50%以上的市场份额，我国国产替代空间巨大。国家将进一步支持国产高端科学仪器行业，市场对精密仪器的需求会持续增加，公司自主研发的共聚焦显微镜已经实现小批量销售，2021 年共有聚焦显微镜试用客户超 20 家，产品性能得到科研机构、高校、医院等客户的高度认可，打破了国外厂商的垄断。永新光学作为国内显微镜制造企业的领先者，从事显微镜生产制造 20 年，技术沉淀充足，有望受益于极大市场机遇。图表 75：永新光学显微镜产品 资料来源：永新光学官网，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%

92、90%100%200202021其他业务显微镜系列光学元件组件系列0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%200202021光学元件组件系列显微镜系列其他业务 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险。4.5 麦克奥迪：高端电子显微镜龙头企业，国产替代浪潮下竞争优势凸显麦克奥迪：高端电子显微镜龙头企业，国产替代浪潮下竞争优势凸显 麦克奥迪电气股份有限公司是麦克奥迪电气股份有限公司是全球知名、全球知名、国内国内领先的领先的光学显微镜光学显微镜研发制造研发制造企业企业以及医疗以及医疗产品服务提供商，产品服务提供商，于 2002 年

93、成立并于 2012 年在创业板上市。公司主营业务主要面向基础教育、高等教育、科学研究、工业和生物医疗等领域，覆盖国内和国际两大市场。当前客户遍及中国大陆、日本、美国和欧洲等全球多个国家和地区。公司股权结构清晰，根据 wind，北京亦庄投资持股比例最高，达 29.8%，麦克奥迪控股拥有公司 15.46%的股权。图表 76：麦克奥迪股权结构（仅显示股权占比 4%以上股东）资料来源：wind，国盛证券研究所 高端高端仪器仪表仪器仪表国产替代加国产替代加速速，驱动公司业绩高速增长。，驱动公司业绩高速增长。中国高端仪器仪表领域过去由海外厂商主导，国内企业竞争力不足。近年来，随着高端仪器仪表国产替代进程加

94、速，公司作为国内高端显微镜龙头制造企业以及领先的医疗产品及服务提供商，竞争力逐步显现。公司营收净利润快速增长，2021 年公司实现营业收入 14.65 亿元，同比增长 23.44%，2022H1 公司实现营业收入 8.05 亿元，同比增长 28%，其中显微镜业务营收 2.53 亿元，同比增长 14%。2021 年实现归母净利润 1.78 亿元，同比增长 28%，2022H1 归母净利润 1.09 亿元，同比增长 51.68%。我们预计随着显微镜以及医疗产品国产替代进程加速，公司业绩增速将维持快速发展。图表 77：麦克奥迪营收及增速（亿，%）图表 78：麦克奥迪归母净利润及增速（亿，%）资料来源

95、：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 显微镜显微镜及医疗及医疗业务快速发展，公司毛利率水平有望继续优化。业务快速发展，公司毛利率水平有望继续优化。公司利润率水平维持高位，其中 2021 年公司毛利率为 44.13%，净利率为 12.98%。其中显微镜以及医疗产品业务毛利率较高，2021 年分别为 53.32%和 47.39%。我们预计公司显微镜以及医疗产品业务占比的快速提升，将进一步驱动公司整体毛利率水平向上。图表 79：公司显微镜业务营收及增速（亿，%）图表 80：公司利润率情况（%）资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 高端高端光

96、学光学显微镜海外垄断显微镜海外垄断，国产替代加速，公司竞争优势凸显。国产替代加速，公司竞争优势凸显。从显微镜产品来看，国内出口显微镜单台平均价格远低于进口显微镜，反映出国内高端显微镜市进口依赖程度较高。同时国内具备高端显微镜的生产制造能力的企业有限，仅仅麦克奥迪等少数几家具备此能力，随着未来显微镜行业国产替代进程加快，国内显微镜龙头厂商的优势将开始显现，并在高端显微镜领域与海外垄断巨头厂商直接竞争。0524689202020212022H1营业总收入（亿元）同比(%)-506000.40.81.21.62201920202021

97、2022H1归母净利润（亿元）同比(%)-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%002020212022H1医疗业务（亿元）显微镜产品（亿元）同比（%）同比（%）0020022H1销售毛利率(%)销售净利率(%)显微镜毛利率（%）医疗产品毛利率（%）图表 81：麦克奥迪部分显微镜一览 图表 82：公司多项显微镜产品受国家推荐 资料来源：麦克奥迪官网，国盛证券研究所 资料来源：麦克奥迪官网，国盛证券研究所 与此同时，公司秉承“集成创新”的理念，致力于现有业务整合以及新业务开拓。除以显微镜为代表的光电业务外，通过多年的资产整合，公司形成以“大数据、AI 医疗”、“光电”、“能源科技”为中心的三大业务板块并以智慧光学应用体系和电气能源科技体系为为架构着力发展，以实现公司持续推进产业升级以及先进制造转型的目标，为企业的长远发展夯实基础。图表 83：麦克奥迪业务体系架构 资料来源：麦克奥迪官网，国盛证券研究所 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险。