1、 证券证券研究报告研究报告 | 行业报告行业报告 可选消费可选消费 | 餐饮旅游餐饮旅游 推荐推荐（维持维持） 一马当先，烽烟四起一马当先，烽烟四起，格局生变，格局生变 2020年年04月月11日日 解析美团点评之到店解析美团点评之到店篇篇 上证指数上证指数 2797 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 32 0.8 总市值（亿元） 4024 0.7 流通市值 （亿元） 3706 0.8 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -2.2 -9.2 -12.2 相对表现 5.4 -6.5 -4.5 资料来源：贝格数据、招商证券 梅林梅林 S109051

2、7070006 研究助理 李秀敏李秀敏 美团早期以团购为抓手，从餐饮拓展到酒店旅游、休闲娱乐、丽人美容、生活服 务等各类到店业务，构建起覆盖吃、住、行、游、购、娱的本地生活服务的超级 生态圈，用科技连接商家与消费者，提升用户体验和交易效率。到店作为美团相 对成熟的业务，盈利模式清晰，变现渠道宽敞，贡献了美团盈利的基本盘。本篇 报告详细分析了到店服务行业的发展现状与未来机会，行业竞争格局演绎以及对 美团到店业务的盈利展望。 本地生活服务，美团无边界本地生活服务，美团无边界。本地生活服务类型众多，覆盖广泛。到店服务 已渗透到生活的方方面面，市场规模与用户量持续增长。餐饮为第一大业务， 但线上化率较

3、低。休闲娱乐需求旺盛，线上化率较高，新生代消费崛起贡献 增量。目前到店已经深度介入餐饮娱乐等领域，展望未来，还有众多场景尚 待开发，如医美、家装、地产和汽车服务等领域。 阿里掀起全面战争，美团优势能否维系阿里掀起全面战争，美团优势能否维系。美团到店业务遥遥领先于市场其他 玩家，其优势在于：1）地推团队强大，商户数量与质量领先；2）最早发力 一站式生活服务平台，较早占领用户认知；3）丰富的社区和 UGC 积累增强 用户粘性。但未来市场仍存变数，各垂直领域的龙头公司对美团构成竞争； 微信、抖音等流量超级平台加速变现，分散了商户在美团上的广告投入；支 付宝高调进军本地生活服务，阿里与美团的竞争全面升

4、级。预计未来的竞争 将聚焦在用户体验与商家赋能。 美团到店业务的盈利展望美团到店业务的盈利展望。美团的收入主要来自套餐、优惠券交易的佣金和 广告收入，金融支付与借贷拓展收入渠道。随着平台向生态化发展，有望构 建流量分成、佣金、支付服务费等多元化盈利模式。受益于商家数量以及商 家平均收入增长，交易额不断提升。营销收入占比扩大推动变现率提高。收 入连续数年保持 40%左右增长。随着平台上引入更多高交易额的商家以及营 销服务被更多商户采用，收入有望保持高增长；同时，在高频与低频的交叉 销售中低获客成本的优势也将得到强化，预计毛利率会维持在较高水平。 风险因素：风险因素：到店需求恢复不及预期；市场竞争

5、加剧；新业务扩张不及预期。 行业研究行业研究 Page 2 正文目录 一、本地生活服务，美团无边界一、本地生活服务，美团无边界 . 4 1、发展现状：到店业务板块众多，餐饮娱乐需求强劲 . 4 2、未来机会：聚焦蓝海，医美、家装、汽车服务 . 7 二、阿里掀起全面战争，美二、阿里掀起全面战争，美团优势能否维系团优势能否维系 . 11 1、市场格局：美团龙头地位稳固，遥遥领先同行 . 11 2、未来变数：垂直龙头不断涌现，支付宝入局竞争升级 . 14 3、竞争趋势：未来竞争更加聚焦，用户体验与商户赋能 . 17 三、美团到店业务的盈利展望三、美团到店业务的盈利展望 . 18 1、商业模式：佣金和

6、广告为主，变现渠道多元化 . 18 2、盈利展望：营销需求增长迅猛，盈利基本盘稳固 . 19 四、总结四、总结 . 21 风险提示风险提示 . 22 图表目录 图 1：美团 APP 服务界面 . 4 图 2：大众点评 APP 服务界面 . 4 图 3：中国到店业务市场规模 . 5 图 4：到店业务类 APP 用户规模及安装渗透率 . 5 图 5：消费者对到店类服务的月购买频率 . 5 图 6：2018 年中国居民各类消费支出占比 . 5 图 7：中国餐饮行业收入及增速 . 6 图 8：2018 年中日美三国餐饮消费对比 . 6 图 9：2018 年 8 月餐饮外的到店业务用户参与度对比 . 6

7、 图 10：中国线下娱乐产业市场规模及增速 . 6 图 11：各年龄段用户每月文化娱乐支出占总支出比重 . 7 图 12：各年龄段用户线下娱乐消费受社交影响占比 . 7 图 13：各年龄段用户线下新娱乐参与率 . 7 图 14：各年龄段用户半年娱乐支出大于一百元的占比 . 7 图 15：中国美容个护市场规模及增速 . 8 图 16：中国医美行业市场规模及增速 . 8 图 17：各国医疗美容渗透率对比 . 8 图 18：2018 年医美消费大国每千人诊疗频次对比 . 8 图 19：中国房屋施工面积、商品房销售面积及其增速 . 9 图 20：中国互联网家装市场规模 . 9 图 21：垂直型与平台型

8、家装对比 . 9 nMqPqQtPqNoQmOoPyQpOsRbRcM9PtRnNoMqQjMmMsOiNqRmQaQpPvMvPnRoPwMtOmO 行业研究行业研究 Page 3 图 22：2016 年中日美三国人均家装支出对比 . 10 图 23：新生代装修档次高于非新生代群体 . 10 图 24：中国民用汽车保有量 . 10 图 25：中国汽车养护市场规模及增速 . 10 图 26：中国汽车养护市场线上化率 . 10 图 27：中国汽车平均车龄结构 . 10 图 28：到店市场主要 APP 的用户使用率 . 11 图 29：到店市场主要 APP 的用户独占率 . 11 图 30：到店餐

9、饮 APP 使用率（多选） . 11 图 31：餐饮以外的到店服务 APP 首选占比（单选） . 11 图 32：2018H2-2019H1 本地生活服务平台活跃商家数 . 12 图 33：美团推出“必系列”榜单 . 13 图 34：到店类 APP 净推荐值（NPS） . 13 图 35：生活服务平台对消费者的价值 . 13 图 36：2018 年中国消费者选择餐厅时主要考虑因素 . 14 图 37：2018 年中国消费者了解餐厅的主要渠道 . 14 图 38：2019 年 3 月用户规模同比增长 TOP10 的行业 . 16 图 39：2018 年 4 月-5 月抖音各类广告投放 . 16

10、图 40：阿里巴巴“数字生活开放平台”战略 . 16 图 41：阿里巴巴“七大商家赋能计划” . 16 图 42：到店业务中平台、门店与消费者的消费流程闭环 . 17 图 43：美团管家（ERP 系统的自有移动门户）界面及模组 . 18 图 44：美团到店业务商业模式 . 18 图 45：美团点评到店及酒旅业务交易金额及增速 . 19 图 46：美团点评到店、酒店及旅游业务的收入结构 . 20 图 47：美团点评到店及酒旅业务变现率 . 20 图 48：美团点评到店、酒店及旅游业务收入及增速 . 20 图 49：美团点评到店及酒旅业务销售成本及增速 . 20 图 50：美团点评到店、酒店及旅游

11、业务毛利及增速 . 21 图 51：美团点评到店、酒店及旅游业务毛利率 . 21 表 1：到店业务分类 . 4 表 2：2018 年部分到店业务线上化率 . 5 表 3：美团与口碑竞争优劣势分析 . 12 表 4：美团点评 UGC 数据库资料概况 . 14 表 5：到店业务细分行业龙头公司 . 14 表 6：美团与垂直领域的龙头公司竞争优劣势分析 . 15 表 7：美团借贷业务概况 . 19 行业研究行业研究 Page 4 一、本地生活服务，美团无边界 1、发展现状：到店业务板块众多，餐饮娱乐需求强劲 本地生活服务本地生活服务类型类型众多，众多，覆盖广泛覆盖广泛。本地生活服务分为到店和到家业务

12、，到店业务围绕 用户吃喝玩乐的各类需求，涉及餐饮、购物、休闲娱乐、丽人美容、医美医疗、教育培 训、婚庆、亲子、宠物、家居装修、家政维修、汽车、住房等服务板块，已渗透到日常 生活的方方面面。 图图 1：美团：美团 APP 服务服务界面界面 图图 2：大众点评大众点评 APP 服务服务界面界面 资料来源：美团 APP、招商证券 资料来源：大众点评 APP、招商证券 按照消费频率与盈利能力按照消费频率与盈利能力的高低的高低，我们我们将本地生活服务分为四个维度将本地生活服务分为四个维度。即高频高盈利、 低频高盈利、高频低盈利和低频低盈利，大部分业务属于前三类，第四类业务较少。 对于平台对于平台而言而言

13、，优选高频高盈利优选高频高盈利业务业务。平台连接用户与商家，最佳选择是高频高盈利业 务，如餐饮、外卖等，而高频低盈利业务主要起到导流作用，一般高频赛道竞争激烈， 在没能垄断前，盈利难以保证，而低频业务领域则存在大量盈利机会。 表表 1：到店业务分类：到店业务分类 类型类型 高频服务高频服务 低频服务低频服务 高盈利能力高盈利能力 餐饮、亲子、宠物、教育培训 酒店旅游、婚庆、医美、家居装修、 汽车服务、住房服务、求职服务 低盈利能力低盈利能力 购物、电影演出、休闲娱乐、运 动健身、丽人美容 医疗、家政维修 资料来源：招商证券 行业研究行业研究 Page 5 市场规模与用户数量市场规模与用户数量持

14、续持续增长。增长。受益于移动互联网的普及和年轻一代消费者的成长，中 国到店业务市场规模从 2015 年的 2687 亿元增长至 2018 年的 9977 亿元， CAGR 高达 55%。截至 2018 年 8 月，用户规模达 4.98 亿人，到店类 APP 安装渗透率达 45%，覆 盖近一半的移动互联网用户。 图图 3：中国到店业务市场规模：中国到店业务市场规模 图图 4：到店业务到店业务类类 APP 用户规模用户规模及安装渗透率及安装渗透率 注：此处到店业务含本地餐饮/住宿、电影演出、休闲娱乐商超便 利等领域的到店交易结算支付额。资料来源：易观、招商证券 注：用户规模指安装该行业任一 APP

15、 的用户数,安装渗透率=安装 任一 APP 的设备数/总设备数。资料来源：极光大数据、招商证券 标准化程度决定线上化率水平标准化程度决定线上化率水平。休闲娱乐中电影线上化率高达 80%，实景密室游戏达 60%，餐饮与教育约 10%，家装约 6%、汽车为 5%，医美则更低。线上化率分化的背 后是各业务标准化程度、交易流程复杂度的差异，标准化程度越高、交易流程越简单的 品类，如电影，越能快速迁移到线上，而流程复杂、侧重服务的品类，如医美、汽车养 护等，越难形成统一标准，线上整合相对困难。 表表 2：2018 年年部分部分到店业务到店业务线上化率线上化率 类型类型 到店餐饮到店餐饮 休闲娱乐休闲娱乐

16、 医美医美 教育培训教育培训 家装家装 汽车养护汽车养护 线上化率 10% 电影 80% 实景密室 60% 3% 10% 6% 5% 资料来源：德勤、亿邦动力、ISAPS、美团研究院等公开资料整理、招商证券 餐饮餐饮为为到店到店板块板块第一大业务第一大业务。由于餐饮具备大众、高频、刚需的特点，餐饮已成为到店 中第一大业务。从消费频次上看，24%的消费者每月到店餐饮消费 3-5 次，12%的消费 者每月消费 6-7 次，均高于其他业务。从居民支出看，食品烟酒支出也为居民日常开支 最大的项目，2018 年达 8.07 万亿元，占比 29%。 图图 5：消费者对到店类消费者对到店类服务的服务的月月购

17、买频率购买频率 图图 6：2018 年年中国居民各类消费支出中国居民各类消费支出占比占比 注： N=2000,时间为 2019 年 12 月 资料来源:艾瑞咨询、 招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 200182018H12019H1 交易规模（亿元） 19% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1 2 3 4 5 6 用户规模（亿人）安装渗透率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0-2次3-5次6-7次8-10次11次以上 生活用品及 服务支出, 6% 衣着支出

18、, 7% 医疗保健支 出, 9% 教育及娱乐 支出, 12% 交通及通讯 支出, 14% 居住支出, 24% 食品及烟酒 支出, 29% CAGR=55% 行业研究行业研究 Page 6 餐饮行业餐饮行业线上化率线上化率低低，经营困境倒逼数字化升级经营困境倒逼数字化升级。2018 年餐饮市场线上化率仅为 10% 左右，线下餐饮门店服务水平参差不齐，多数中小商户信息化程度低，制约了线上化率 的提升。当前餐饮行业正加速信息化改造，市场竞争加剧倒逼企业寻求突破，越来越多 商户在供应链、 内部管理、 营销获客等方面进行数字化升级， 与美团、 口碑等平台合作， 精细化运营，推动效率提升。 对标海外对标海

19、外市场， 餐饮行业市场， 餐饮行业空间广阔。空间广阔。 2019 年中国餐饮收入达 4.67 万亿元， 增长 9.4%， 2018 年美国、日本人均餐饮消费为 18712 元、12314 元，分别是中国居民的 6.1 倍和 4 倍。对比发达国家，中国餐饮消费空间依旧广阔，未来随着商户数字化升级，居民外 出就餐增加，以及线上营销的渗透，预计到店餐饮仍具增长空间。 图图 7：中国餐饮行业收入及增速中国餐饮行业收入及增速 图图 8：2018 年中日美三国餐饮消费对比年中日美三国餐饮消费对比 资料来源:国家统计局、招商证券 资料来源： 中国餐饮报告 2019 、美国全国餐饮行业协会、招商 证券 休闲娱

20、乐需求旺盛，线上化率较高。休闲娱乐需求旺盛，线上化率较高。在餐饮以外的到店业务中，休闲娱乐类用户参与度 最高，达 84%。随着需求日益增长，休闲娱乐产业快速发展，2019 年中国线下休闲娱 乐消费规模达 4901 亿元，增长 14%，因业务标准化程度高、交易流程相对简单，线上 交易整合迅速，休闲娱乐的线上化率显著高于其他到店业务。 图图 9：2018 年年 8 月月餐饮外的到店餐饮外的到店业务用户参与度对比业务用户参与度对比 图图 10：中国线下娱乐产业市场规模及增速中国线下娱乐产业市场规模及增速 注：N=1414，参与度指过去一年查找/咨询/消费过该业务的用户 占比，资料来源：极光大数据、招

21、商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 年轻用户年轻用户娱乐支出占比超娱乐支出占比超 20%，主打社交需求主打社交需求。艾瑞咨询显示，80 后、90 后、00 后 每月文化娱乐支出占其总支出的比重均在 22%以上，相比线上娱乐，线下休闲娱乐能 够增强与朋友、同事间的交流互动，更能满足社交需求。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 餐饮收入（百亿元）yoy(%) 45639 61187

22、 42719 12314 18712 3062 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 日本美国中国 餐饮消费总额（亿元人民币）人均餐饮消费（元） 84% 38% 24% 15% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 休闲娱乐类丽人类教育培训类婚庆类 0% 5% 10% 15% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 200172018E2019E 线下娱乐行业规模（亿元）yoy(%) 行业研究行业研究 Page 7 图图 11：各年龄段用户

23、各年龄段用户每月每月文化娱乐支出占总支出比重文化娱乐支出占总支出比重 图图 12：各年龄段用户线下娱乐消费受社交各年龄段用户线下娱乐消费受社交影响占比影响占比 注：N=3122,时间为 2018 年 6 月,资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 创新模式不断兴起创新模式不断兴起，新生代消费崛起贡献增量新生代消费崛起贡献增量。随着技术发展与产业创新，传统娱乐业 态逐渐向新模式转型，VR 体验、真人 CS、密室逃脱、实景类游戏、私人影院等逐渐 受到年轻人追捧。 90 后、 00 是休闲娱乐需求最旺盛的群体， 他们追求时尚、 个性鲜明、 乐于接受新兴事物，也推动了娱乐产业不断转

24、型升级，未来到店休闲娱市场有望继续保 持较快增速。 图图 13：各年龄段各年龄段用户用户线下新娱乐参与率线下新娱乐参与率 图图 14：各年龄段用户：各年龄段用户半年娱乐支出大于一百元的占比半年娱乐支出大于一百元的占比 注：N=3122,时间为 2018 年 6 月,资料来源：艾瑞咨询、招商证券 注：N=3122,时间为 2018 年 6 月资料来源：艾瑞咨询、招商证券 2、未来机会：聚焦蓝海，医美、家装、汽车服务 流量多重变现，挖掘新业务蓝海。流量多重变现，挖掘新业务蓝海。本地生活服务业务众多，像美团、口碑等平台率先进 入了容易做的领域，像餐饮、娱乐、旅游等，但还有众多潜在业务的机会待开发，包

25、括 医美、家装、地产和汽车服务等领域，这些市场规模大、线上渗透低，或者增长快、未 来空间大，是本地生活服务平台布局未来的选择之一。 丽人丽人美容美容成为成为消费消费新新热点热点。近年来人们更加注重外在形象的提升，对个护美容的需求持 续增加。智研咨询数据显示，中国美容个护市场规模从 2009 年的 1816 亿元增至 2018 年的 4102 亿元，CAGR 达 9.5%。2018 年中国医美行业市场规模达 1448 亿元，增长 29%。 22.3% 24.5% 22.3% 18.1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 00后90后80后70后 22.7% 24.0% 21.2

26、% 15.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 00后90后80后70后 61% 58% 57% 61% 59% 48%48% 42% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 游戏电玩城真人CS密室逃脱私人影院 00后90后80后70后 49% 43% 40% 37% 49% 36% 35% 27% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 00后90后80后70后 线下游戏娱乐类线下影视娱乐类 行业研究行业研究 Page 8 图图 15：中国：中国美容个护市场规模美容个护市场规模及增速及增速 图图 16：中国医美行业市场规模及增速中国医美

27、行业市场规模及增速 资料来源:智研咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 医美行业线上化率医美行业线上化率较较低低。 ISPAS 数据显示， 2018 年我国医美市场的线上化率仅为 3%， 近年来逐渐涌现出一系列医美垂直平台，如新氧、悦美等，他们或整合有资质的医美机 构，为用户提供线上预约服务，或自建规范的医疗团队提高服务质量，并通过社区运营 让用户分享攻略经验和效果，增强用户信赖，推动行业向线上发展。 线上平台线上平台营销价值逐渐显现营销价值逐渐显现。美业市场利润率高，但行业高度分散，用户消费频率低， 商户的营销能力有限。线上平台能够帮助其增加用户覆盖面，扩大品牌影响力，提升营 销效率

28、。弗若斯特沙利文数据显示，2014-2018 年，医美服务供应商通过医美平台的获 客支出占线上渠道获客总支出的比例从 0.9%增加至 7%，已达 13 亿元，预计 2023 年 将达到 26%，对应的获客总支出将增长至 126 亿元。 医疗美容尚处于起步阶段，医疗美容尚处于起步阶段，潜在市场空间大。潜在市场空间大。当前我国医疗美容行业整体渗透率只有 2%，对比美国、韩国等成熟市场仍有 10%的空间。2018 年中国每千人医美诊疗频次为 14.8 次，仅为韩国的 17%。相比其他国家，中国具有庞大的人口基数，美业市场的巨 大潜力将进一步释放。 图图 17：各国医疗美容渗透率对比：各国医疗美容渗透

29、率对比 图图 18：2018 年医美消费大国每千人诊疗频次对比年医美消费大国每千人诊疗频次对比 资料来源:中商产业研究院、招商证券 资料来源：ISAPS、招商证券 互联网家装市场互联网家装市场发展发展迅速迅速。 2018 年中国房地产开发企业的施工房屋面积达 82 亿平方米， 销售面积达 17 亿平方米，大量二手房、翻新房改造以及新增住房具有装修需求。与此 同时，VR 看房、云设计等新技术的发展为线上交易提供了极大便利，推动了互联网家 装快速发展，2018 年中国互联家装市场规模达 3442 亿元，增长 28%。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 1,000 2,000

30、 3,000 4,000 5,000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 市场规模（亿元）yoy 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 医美行业市场规模（亿元）yoy 13% 12% 9% 2% 1% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 美国巴西韩国中国印度 14.8 27.1 46.2 51.9 86.2 中国 日本 巴西 美国 韩国 行业研究行业研究 Page 9 图图 19：中国房屋施工面积：中

31、国房屋施工面积、商品房销售面积商品房销售面积及其增速及其增速 图图 20：中国互联网家装市场规模：中国互联网家装市场规模 资料来源:国家统计局、招商证券 资料来源：艾媒咨询、招商证券 当前家装市场的线上化率较低。当前家装市场的线上化率较低。据亿邦动力数据显示，2018 年家装市场线上化率仅为 5%左右，原因在于装修行业流程复杂，服务链条长，传统家装公司往往层层分包，导 致客户与商家的信息不对称，服务质量也良莠不齐，给线上整合带来困难。 家装平台家装平台推动推动行业规范行业规范发展。发展。家装市场近年涌现出一系列家装平台，综合型平台以交易 撮合为主，减少买卖双方的信息不对称，促进交易达成，但不对

32、产品交付负责。垂直型 平台则自建装修团队和供应链，对交易全流程负责，在推动家装行业产品标准化、简化 交易流程上发挥较大作用。 图图 21：垂直型与平台型家装对比：垂直型与平台型家装对比 资料来源：亿欧智库、招商证券 对比发达国家，家装市场有较大空间对比发达国家，家装市场有较大空间。2016 年中日美三国人均家装支出分别为 133 美 元、 522 美元、928 美元，差距明显。随着 80 后、90 后逐渐成为购房、装修的主力， 他们追求品质、消费能力强，对于中高端装修的需求更旺盛，且对线上化交易的接受程 度高，预计未来互联网家装市将迎来快速发展。 -10% 0% 10% 20% 30% 40%

33、 0 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 施工房屋面积商品房销售面积 施工积增速（%）销售面积增速（%） 2104.0 2680 3442 4338 5407 27%28% 26% 25% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 20019E2020E 市场规模（亿元）YOY（%） 行业研究行业研究 Page 10 图图 22：2016 年中日美三国人均家装支出对比年中日美三国人均家装支出对比 图图 23：新生代装修档次高于非新生代新生代装修档次高于非新生代群体群体 资料来源: Euromonitor, 招商证券 资料来源：住房建设委、招商证券 汽车养护市场快速增长。汽车养护市场快速增长。中国汽车市场起步较晚，但发展迅速，从 2