1、广信股份(603599.SH)公司深度研究：光气化农药细分龙头，新项目储备丰富国海证券研究所评级：买入(维持)证券研究报告2022年11月15日化工行业1李永磊(分析师)董伯骏(分析师)S0350521080004S请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M广信股份11.1%12.6%22.5%沪深3001.8%-9.5%-22.5%最近一年走势预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）55508352996511318增长率(%)63501914归母净利润（百万元）1479241527

2、633080增长率(%)151631411摊薄每股收益（元）3.183.714.254.74ROE(%)21272523P/E12.268.017.006.28P/B2.602.131.731.42P/S3.262.321.941.71EV/EBITDA8.795.023.602.56资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告广信股份（603599）点评报告：Q3业绩同比+51%，对邻硝价格回升至合理水平（买入）*农化制品*李永磊，董伯骏2022-10-28广信股份(603599)2022年中报业绩点评：广信股份(603599)2022年中报点评：受益于农药景气持续，2022H1业绩大幅提

3、升（买入）*农化制品*董伯骏，李永磊2022-08-27广信股份（603599）点评报告：受益于农药景气持续，2022H1业绩大幅预增（买入）*化学制品*李永磊，董伯骏2022-07-07-0.3015-0.1969-0.09230.01220.11680.2213广信股份沪深300OY9UlXhU8ZmWrR3XjYpY8ObPaQtRoOoMmOjMrQrQlOoPpRaQnNyRwMnMnRvPmQtR请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3广信股份核心提要广信股份核心提要光气化农药细分行业龙头光气化农药细分行业龙头公司是国内最大的以光气为原料的

4、农药及精细化工中间体企业。现有光气产能6.8万吨/年，许可产能32万吨/年，在国内农药企业中，光气资源最优渥。公司依托光气资源，布局了多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆三大农药产品，外加2万吨的草甘膦。自2015年上市以来，公司业绩快速增长，营收由13.25亿元增至55.5亿元，CAGR为27.0%，2015-2021年，归母净利润由1.3亿元增至14.79亿元，CAGR为49.9%。公司在手现金充沛，截止至2022年三季度末，公司货币资金33.3亿元，交易性金融资产43.9亿元，公司扩张具备良好的资金基础。公司存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善公司存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善公司现有产品产

5、能行业领先，且中间体配套不断完善。公司依托丰富的光气资源，拥有1.8万吨多菌灵、0.6万吨甲基硫菌灵、1万吨敌草隆的产品产能，产能行业领先。并向上游完成30万吨离子膜烧碱、20万吨邻（对）硝基氯化苯的布局，实现氯气、光气、邻硝基氯化苯、邻苯二胺、3-4二氯苯胺（在建)等核心原料及中间体的自主供应，产业链一体化优势显著。在建在建项目丰富项目丰富，并，并进军医药中间体进军医药中间体，成，成长空间广阔长空间广阔公司外延并购+内生增长，进军医药中间体行业。一方面，收购世星药化70%股权，世星药化拥有对硝基氯化苯4.67万吨、邻硝基氯化苯2.33万吨、对氨基苯酚1.8万吨；另一方面，公司将原计划的300

6、0吨吡唑醚菌酯项目变更为4万吨对氨基苯酚项目，向对硝基氯化苯下游拓展，增加产品附加值。1500吨/年噁草酮、5000吨噻嗪酮项目预计2022年年底前投产，1000吨/年茚虫威2022年年底建成，2023年上半年投产。此外，2000吨/年嘧菌酯、2000吨/年环嗪酮、4万吨/年对氨基苯酚顺利推进中，叠加新增农药产品价格较高，公司未来业绩增量可期。盈利预测与估值盈利预测与估值：公司盈利水平显示出韧性，农药产品原材料价格回落比例高于产品回落比例，叠加公司在建项目储备丰富，包括农药原药和医药中间体项目，预计2022/2023/2024年归母净利润分别为24.15、27.63、30.80亿元，EPS为3

7、.71、4.25、4.74元/股，对应PE为8、7、6倍，我们看好公司光气资源优渥，以及一体化产业链布局带来的成本优势，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：产品价格回落风险、原材料涨价风险、在建项目进度不及预期、下游需求低于预期风险、对硝基氯化苯产业链延伸低于预期风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4图表图表1：公司近期及未来新增项目营收贡献测算：公司近期及未来新增项目营收贡献测算资料来源：公司公告，环评报告，中农立华，农药市场信息新媒界，wind，国海证券研究所3.3 在建项目储备丰富，产能释放在即在建项目储备丰富，产能释放在即 公司在建项

8、目储备丰富，30万吨/年离子膜烧碱已于2022年上半年布局完成，农药生产一体化产业链更加完善。1500吨/年噁草酮、5000吨噻嗪酮项目预计2022年年底前投产，1000吨/年茚虫威2022年年底建成，2023年上半年投产。此外，2000吨/年嘧菌酯、2000吨/年环嗪酮、4万吨/年对氨基苯酚顺利推进中，保障中期成长。产品类别产品类别产品产品产能产能(万吨万吨/年年)2022年年9月月25日价格日价格(万元万元/吨，不含税吨，不含税)2022E营收增量营收增量（亿元）（亿元）2023E营收增量营收增量（亿元）（亿元）2024E营营收增量收增量（亿元）（亿元）2025E营收增量营收增量（亿元）（

9、亿元）杀菌剂嘧菌酯0.327.92.82.82.8除草剂噁草酮0.322.60.82.51.71.7除草剂环嗪酮0.313.31.31.31.3杀虫剂噻嗪酮0.56.60.32.01.0杀虫剂茚虫威0.390.36.39.011.7精细化工中间体离子膜烧碱300.11.51.5精细化工中间体对氨基苯酚44.69.29.2精细化工中间体 邻（对）硝基氯化苯100.77.1合计9.725.625.017.5请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5公司现有及拟新增产品价格（截止至公司现有及拟新增产品价格（截止至2022年年11月月13日）日）资料来源：中农立

10、华原药，国海证券研究所图表图表3：草甘膦和敌草隆价格：草甘膦和敌草隆价格资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表2：多菌灵和甲基硫菌灵价格：多菌灵和甲基硫菌灵价格资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表5：除草剂：除草剂噁噁草酮价格走势草酮价格走势-拟新增拟新增资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表4：杀菌剂嘧菌酯价格走势：杀菌剂嘧菌酯价格走势-拟新增拟新增资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表6：杀虫剂噻嗪酮和印虫威杀虫剂噻嗪酮和印虫威价格走势价格走势-拟新增拟新增请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6图表图表7：公司主

11、要业务板块业绩拆分：公司主要业务板块业绩拆分资料来源：wind，国海证券研究所公司主要业务板块业绩拆分公司主要业务板块业绩拆分业务板块200212022E2023E2024E农药销量（吨）6505658867084单吨价格（万元/吨）3.303.543.465.106.297.267.86营收（亿元）20.3920.3221.6133.6145.1057.7067.67毛利（亿元）6.577.057.0512.3118.9022.5226.11毛利率（%）32.2%34.7%32.6%36.6%41.9%39.0%38.6%精细

12、化工品及其他销量（吨）34753269786000225400245686单吨价格（万元/吨）22.7332.421.571.971.951.851.84营收（亿元）7.910.612.321.838.241.745.2毛利（亿元）3.614.034.8911.3316.8619.1620.64毛利率（%）45.7%38.0%39.9%52.1%44.1%45.9%45.7%其他营收（亿元）0.170.190.150.140.200.250.30毛利（亿元）0.080.050.050.090.090.100.12毛利率（%）47.1%26.3%33.3%64.3%45.0

13、%40.0%40.0%营收合计（亿元）28.4631.1134.0255.5083.5299.65113.18毛利合计（亿元）10.2611.1311.9923.7335.8441.7846.87净利润合计（亿元）4.685.065.8914.7924.1527.6330.80请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级资料来源：wind，国海证券研究所图表图表8 8：盈利预测（：盈利预测（2022.11.142022.11.14）盈利预测与估值：盈利预测与估值：公司盈利水平显示出韧性，农药产品原材料价格回落比例高于产品

14、回落比例，叠加公司在建项目储备丰富，包括农药原药和医药中间体项目，预计2022/2023/2024年归母净利润分别为24.15、27.63、30.80亿元，EPS为3.71、4.25、4.74元/股，对应PE为8、7、6倍，我们看好公司光气资源优渥，以及一体化产业链布局带来的成本优势，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：产品价格回落风险、原材料涨价风险、在建项目进度不及预期风险、下游需求低于预期风险、对硝基氯化苯产业链延伸低于预期风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8目录目录一、光气化农药细分行业龙头一、光气化农药细分行业龙头二、存量产品竞争

15、格局稳定，中间体配套完善二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善三、立足资源优势，丰富产品树，三、立足资源优势，丰富产品树，成长成长空间广阔空间广阔四、盈利四、盈利预测与投资评级预测与投资评级五、五、风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.1 光气化农药细分行业龙头光气化农药细分行业龙头资料来源：公司公告，公司官网，国海证券研究所图表图表9：公司发展历程：公司发展历程 公司公司是国内光气化农药细分行业龙头是国内光气化农药细分行业龙头，20152015年年在上在上交所上市交所上市。公司是国内最大的以光气为原料的农药及精细化工中间体生产

16、企业，多菌灵、甲基硫菌灵生产能力行业领先，也是国内少数掌握敌草隆合成技术的生产企业。公司通过自建新项目叠加外延并购公司通过自建新项目叠加外延并购，完善产业链布局完善产业链布局。2022年上半年，公司完成光气上游离子膜烧碱布局，并且收购了世星药化，向邻（对）硝基氯化苯下游延伸，未来将形成光气精细化工农药、医药中间体、染料中间体、新材料的一体化产业链布局。20002000年年20042004年年20052005年年20062006年年20082008年年20092009年年20152015年年20162016年20182018年年20212021年年20222022年年建设光气产业基地和多菌灵生产

17、线，研制出含量98%以上的多菌灵成功掌握杂质DAP/HAP控制技术，多菌灵进入欧美市场自主掌握甲基硫菌灵关键技术：硫氰化反应和氨基甲酸甲酯合成技术非公开发行募资14.35亿元，投建1200吨/年噁唑菌酮等项目登陆上交所上市新建甲基硫菌灵、敌草隆、草甘膦等生产线，产品结构多元化发展改制为股份有限公司；研发磺酰基异氰酸酯合成技术一期10万吨/年邻（对）硝基氯化苯、3000吨/年磺酰基异氰酸酯投产收购世星药化，进入对氨基苯酚和香兰素领域；30万吨离子膜烧碱建成4000吨/年水杨腈、2000/年吨氨基甲酸甲酯投产广信有限公司成立二 期 10万 吨/年 邻（对）硝基氯化苯建成投产请务必阅读报告附注中的风

18、险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10图表图表10：公司农药产品实现一体化布局：公司农药产品实现一体化布局资料来源：公司公告、招股说明书、环评报告，国海证券研究所1.1 公司产品产业链公司产品产业链原料原料中间体中间体产品产品外供原料在建项目已建项目草甘膦三氯化磷黄磷甘氨酸3,4-二氯苯胺茚虫威嘧菌酯环嗪酮光气一氧化碳二氧化碳焦炭氢气离子膜烧碱酰氯系列KL540水杨腈氰氨基甲酸甲酯多菌灵邻苯二胺对硝基氯化苯邻硝基氯化苯敌草隆甲基硫菌灵对氨基苯酚苯环己酯异氰酸酯系列氯气氯化苯硝酸氯甲酸甲酯3,4-二氯苯基异氰酸酯噁草酮请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附

19、注中的风险提示和免责声明1111图表图表11：公司主要产品产能情况（截止至：公司主要产品产能情况（截止至20222022年三季度末）年三季度末）资料来源：公司公告，环评报告，国海证券研究所1.1 公司主要产品产能情况公司主要产品产能情况产品类别产品类别产品产品产能（万吨产能（万吨/年）年）生产基地生产基地备注（投产时间、项目进展等）备注（投产时间、项目进展等）杀菌剂多菌灵1.8东至已投产甲基硫菌灵0.6+0.4广德0.6万吨2014年已投产，技改还会新增0.4万吨噁唑菌酮0.12广德已投产嘧菌酯0.3广德一期0.2万吨预计2023年投产除草剂敌草隆1广德2012年4000吨，2013年8000

20、吨，目前1万吨草甘膦2东至已投产噁草酮0.3广徳在建，一期0.15万吨预计2022年年底投产环嗪酮0.3广德2022-03环评公示，一期0.2万吨预计2023年投产杀虫剂噻嗪酮0.5广德截止2022年4月28日进度9.17%，预计2022年底投产茚虫威0.3广德在建，一期0.1万吨预计2023年年初投产精细化工中间体光气6.8东至光气许可产能32万吨/年，使用产能6.8万吨/年邻苯二胺2.5东至技改已投产邻（对）硝基氯化苯20东至已投产氯化苯15东至与邻（对）硝基氯化苯一起用于节约成本氨基甲酸甲酯0.2广德一期1000吨已验收磺酰基异氰酸酯0.3广德截止2022/4/28一期1000吨已投产氯

21、甲酸酯0.7已投产亚氨基二芐甲酰氯0.2已投产二甲胺甲酰氯0.1已投产萘二异氰酸酯0.05已验收水杨腈0.4已验收离子膜烧碱30东至2021年装置布局完成，预计2022年投产AKD原粉2广德在建阿苯达唑0.15广德在建多品种酰氯1广德在建3,4-二氯苯胺2广德2021年8月环评公示，在建对氨基苯酚4广德2022年4月28日公告0.3万吨吡唑醚菌酯项目变更为4万吨对氨基苯酚，预计2023年投产农药制剂环保型农药制剂2已投产请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.2 公司业绩自上市以来快速成长公司业绩自上市以来快速成长资料来源：Wind，国海证券研究

22、所图表图表13：公司归母净利润变化情况：公司归母净利润变化情况资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表12：公司营业收入变化情况：公司营业收入变化情况 2015年上市以来年上市以来，公司业绩迈向新阶段公司业绩迈向新阶段。2015-2021年年，公司营收由公司营收由13.25亿元增至亿元增至55.5亿元亿元，CAGR为为27.0%，归母净利润归母净利润由由1.3亿元增至亿元增至14.79亿元亿元，CAGR为为49.9%。2017年，敌草隆受供求关系影响涨价，草甘膦销量良好，公司归母净利润同比+86.2%。2021年，受限电限产影响，原材料、中间体和产品价格飙升，叠加疫情后行业景气提升，归母净利

23、润同比+151.3%。受益于农药行业景气持续受益于农药行业景气持续，2022年前三季度公司业绩大幅增长年前三季度公司业绩大幅增长。2022Q1-Q3实现营业收入实现营业收入66.15亿元亿元，同比同比+60.3%；实现归；实现归母净利润母净利润18.5亿元亿元，同比同比+79.1%。其中其中，Q3实现营收实现营收21.13亿元亿元，同比同比+30.5%，环比环比-13.6%；实现归母净利润；实现归母净利润6.07亿元亿元，同比同比+50.8%，环比环比-9.9%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明131.2 农药农药原药和制剂是公司业绩贡献主力原药

24、和制剂是公司业绩贡献主力资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表15：公司各业务板块毛利贡献：公司各业务板块毛利贡献资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表14：公司各业务板块营业收入贡献：公司各业务板块营业收入贡献 公司业务主要公司业务主要分为分为农药农药（包括农药原药包括农药原药、制剂制剂）、精细化工及其他精细化工及其他。从营业收入构成看，2021年，公司农药收入占比为61%，“精细化工及其他业务”营业收入占比则由2017年17%提升至39%。从毛利贡献来看，2021年，农药业务毛利贡献比例在52%左右，精细化工及其他的毛利贡献达到48%，为自2012年以来最高贡献比例。请务必阅读报告

25、附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明141.2 农药农药行业回暖，公司毛利率和净利率回升行业回暖，公司毛利率和净利率回升资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表17：公司农药板块和精细化工品板块毛利率情况：公司农药板块和精细化工品板块毛利率情况资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表16：公司自：公司自2015年上市以来，毛利率、净利率持续回升年上市以来，毛利率、净利率持续回升 公司整体盈利水平呈上升趋势。依托自身的光气资源，公司不断扩展产品树、完善一体化产业布局链，叠加2021年以来农药市场回暖，产品价格上升，公司毛利率和净利率稳步上升。2020-2022年

26、前三季度，公司毛利率由35.2%升至43.1%，净利率由17.3%升至28.5%，期间费用率由17.1%降至11.0%。分板块来看，2020-2021年，农药业务毛利率由32.6%升至36.6%，精细化工及其他业务毛利率由39.9%升至52.1%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明151.2 公司资本开支维持高位，投资回报率回升公司资本开支维持高位，投资回报率回升资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表19：投资回报率情况：投资回报率情况资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表18：公司资本开支维持高位：公司资本开支维持高位 公司资本开支维持高

27、位公司资本开支维持高位，保障成长性保障成长性。2015年上市以来，公司利用募集资金连续三年加大资本开支，投入东至基地建设，在建工程由2014年的0.7亿元增至2017年的4.4亿元，2018年邻（对）硝基氯苯项目（一期）建成转固，2019年至2022年三季度末，在建工程由3.0亿元增至7.6亿元，邻（对）硝基氯化苯（二期）项目于2021年建成转固。受 益 于 公 司 整 体 盈 利 能 力 的 改 善受 益 于 公 司 整 体 盈 利 能 力 的 改 善，公 司 投 资 回 报 率 持 续 提 升公 司 投 资 回 报 率 持 续 提 升。2020-2021 年，公 司 ROA/ROE/ROI

28、C 分 别 由9.1%/10.9%/10.3%提升至18.9%/23.6%/22.4%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明161.2 公司公司经营活动现金流良好，资产负债率较低经营活动现金流良好，资产负债率较低资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表21：公司在手现金和资产负债率情况：公司在手现金和资产负债率情况资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表20：公司经营活动现金流量净额良好：公司经营活动现金流量净额良好 伴随着营收规模扩大及盈利高增伴随着营收规模扩大及盈利高增，公司经营活动现金流状况良好公司经营活动现金流状况良好。2016-2017

29、年，草甘膦销量增加，净利润大幅增加，公司经营活动现金流量净额由1.71亿元增至9.51亿元。2021年，邻（对）硝基氯化苯价格同比分别+92%/+271%，公司业绩同比+151.3%，经营活动现金流量净额由6.92亿元增至14.11亿元，为公司新建项目和收购项目提供了良好的现金支撑。2022年Q1-Q3，公司经营活动现金流量净额增至21.8亿元，同比+33.8%。公司财务风格较为稳健公司财务风格较为稳健，叠加公司在手现金充沛叠加公司在手现金充沛，资产负债率维持低位资产负债率维持低位。2011年-2022年三季度末，资产负债率均在40%以下，财务状况健康。2022年三季度末，公司货币资金33.3

30、亿元，交易性金融资产43.9亿元，资产负债率为31.9%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明171.3 公司股权集中且稳定公司股权集中且稳定资料来源：Wind，公司公告，国海证券研究所图表图表22：截止至：截止至2022年年三季度末三季度末公司股权结构公司股权结构 公司股权结构清晰稳定公司股权结构清晰稳定，实际控制人为黄金祥实际控制人为黄金祥、赵启荣夫妇赵启荣夫妇。截止至2022Q3，黄金祥、赵启荣夫妇共同持有广信集团100%股权。广信集团是公司第一大股东，持股比例达40.57%，黄金祥直接持有公司5.03%股权。黄金祥、赵启荣夫妇直接和间接持有公

31、司45.6%股份，是公司的实际控制人。公司全资和控股子公司包括安徽东至广信农化、安徽成辰科技发展、广信通达（上海）进出口及辽宁世星药化等。安徽广信农化股份有限公司安徽广信农化股份有限公司安徽东至广信农化100%安徽成辰科技发展100%广信通达（上海）进出口100%辽宁世星药化70%黄金祥广信集团40.57%70%30%赵启荣5.03%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18目录目录一、光气化农药细分行业龙头一、光气化农药细分行业龙头二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善三、立足资源优势，丰富产品树，三、立足资

32、源优势，丰富产品树，成长成长空间广阔空间广阔四四、盈利预测与投资评级、盈利预测与投资评级五、五、风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明192.1 多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆中间体配套完善多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆中间体配套完善图表图表23：公司：公司多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆产品中间体配套情况多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆产品中间体配套情况资料来源：招股说明书、国海证券研究所 公司拥有光气合成技术、DAP/HAP杂质控制技术、硫氰化反应技术、敌草隆合成技术、氨基甲酸甲酯合成技术及异氰酸酯合成技术等多项核心技术，技术水平位居行业领先地位。多菌

33、灵、甲基硫菌灵和敌草隆的生产过程中，邻苯二胺、3-4二氯苯胺（在建)、光气、氯气等核心原料及中间体由公司自供，甲醇、硫氰酸钠等是外供原材料，产业链一体化优势显著。氯气3,4二氯苯胺氰胺基甲酸甲酯3,4-二氯苯基异氰酸酯光气焦炭氧气甲醇酯化硫氰化胺化二甲胺酯化缩合加成缩合多菌灵甲基硫菌灵敌草隆硫氰酸钠石灰氮邻苯二胺离子膜烧碱外购原料自有原料及中间体存量产品关键工艺邻硝基氯化苯苯氯化苯硝酸（请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明202.1 多菌灵、甲基硫菌灵价格处于中高位多菌灵、甲基硫菌灵价格处于中高位 多菌灵、甲基硫菌灵均是高效低毒内吸性杀菌剂，属于苯并

34、咪唑类杀菌剂苯并咪唑类杀菌剂，2019年全球苯并咪唑类杀菌剂市场规模4.4亿美元左右。主要应用作物是大豆、小麦、棉花和柑橘等。多菌灵和甲基硫菌灵价格整体上周期波动较小。据中农立华原药，截止至2022年11月13日，多菌灵原药（白色）、甲基硫菌灵原药（白色）价格均为4.2万元/吨，分别处于历史（2017年5月28日-2022年11月13日）74%、69%分位数。截止至2021年年底，公司多菌灵、甲基硫菌灵产能分别1.8、0.6万吨，产能行业领先。资料来源：Wind，国海证券研究所图表图表25：多菌灵和甲基硫菌灵市场价格多菌灵和甲基硫菌灵市场价格资料来源：农药资讯网、国海证券研究所图表图表24：2

35、019年全球各类杀菌剂销售额市场占比情况年全球各类杀菌剂销售额市场占比情况请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212.1 公司多菌灵、甲基硫菌灵产能行业领先公司多菌灵、甲基硫菌灵产能行业领先资料来源：广信股份招股书、蓝丰生化公司公告、百川盈孚、第一环评网、国海证券研究所图表图表26：多菌灵行业多菌灵行业产能情况统计产能情况统计资料来源：广德市人民政府官网、蓝丰生化公司公告、湖南海利公司公告、第一环评网、国海证券研究所图表图表27：甲基硫菌灵行业甲基硫菌灵行业产能情况统计产能情况统计生产企业生产企业产能（万吨产能（万吨/年）年）产能占比产能占比备注备注

36、广信股份1.842%已投产蓝丰生化123%已投产，据2021年年报，产能利用率32%新安股份123%已投产宁夏瑞泰（未上市）0.512%已投产合计4.3生产企业生产企业现有产能（万吨现有产能（万吨/年）年）新增产能（万吨新增产能（万吨/年）年）备注备注广信股份0.60.4规划未建蓝丰生化0.5已投产，2021年产能利用率60%湖南海利0.30.5已通过环评，建设期两年，预计2024年投产宁夏瑞泰（未上市）0.2合计1.60.9请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222.1 敌草隆近期价格稳定，公司产能行业领先敌草隆近期价格稳定，公司产能行业领先 敌草

37、隆属于脲类除草剂，最早由美国杜邦开发生产，主要用于甘蔗、棉花、玉米及灌木水果等农作物，需求量较大地区主要分布在巴西、印度、美国、中国等。敌草隆作为甘蔗种植的特效除草剂，在甘蔗种植使用量最大。截止至2021年年底，公司拥有1万吨敌草隆产能，产能行业领先。据中农立华原药，截止至2022年11月13日，敌草隆原药价格4.5万元/吨，敌草隆市场供给充足，下游需求稳好，价格端亦相对稳定。资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表29：敌草隆市场价格走势：敌草隆市场价格走势资料来源：各公司公告及环评、捷马化工官网，国海证券研究所图表图表28：国内敌草隆产能情况统计：国内敌草隆产能情况统计生产企业生产企

38、业产能（万吨产能（万吨/年）年）备注备注广信股份1均已投产新安股份0.4正常生产蓝丰生化0.4因环保问题停产利尔化学0.3子公司江苏快达产品捷马化工0.3已投产合计2.0（正常）+0.4（停产）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232.2 草甘膦：全球产能集中于中国和美国草甘膦：全球产能集中于中国和美国资料来源：百川盈孚,国海证券研究所图表图表30：全球主要草甘膦产能统计：全球主要草甘膦产能统计 截止至2022年Q3，全球草甘膦产能合计119万吨，集中在美国孟山都和中国。孟山都是全球第一大草甘膦生产商，全球草甘膦市占率超过30%。据百川盈孚，截止至

39、2022年Q3，国内草甘膦产能约81万吨，包括今年三季度兴发内蒙古新增的5万吨/年产能，行业未来暂无新增产能，供给较为稳定。广信股份拥有草甘膦产能广信股份拥有草甘膦产能2万吨万吨/年年，采用甘氨酸法采用甘氨酸法。上市公司上市公司生产企业生产企业产能（万吨）产能（万吨）投产情况投产情况工艺工艺所在地区所在地区拜耳孟山都38已投产IDA法美国兴发集团湖北泰盛13已投产甘氨酸法湖北内蒙腾龙5已投产甘氨酸法内蒙古内蒙兴发52022年3季度投产甘氨酸法内蒙古新安股份建德农药厂8已投产甘氨酸法浙江江山股份南通江山4已投产IDA法江苏南通江山3已投产甘氨酸法江苏和邦生物四川和邦5已投产IDA法四川扬农化工扬

40、农化工3已投产IDA法江苏广信股份东至基地2已投产甘氨酸法安徽未上市乐山福华15已投产甘氨酸法四川好收成韦恩7已投产IDA法江苏许昌东方3已投产甘氨酸法河南捷马化工2已投产IDA法浙江连云港立本2已投产IDA法江苏其他4已投产合计合计11119 9请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明242.2 草甘膦：草甘膦：价格和原材料价格均有所回落价格和原材料价格均有所回落资料来源：wind，百川盈孚，国海证券研究所图表图表32：国内国内草甘膦库存草甘膦库存资料来源：wind，百川盈孚，国海证券研究所图表图表31：草甘膦：草甘膦价格价差价格价差 第三季度是农药的

41、传统淡季，自2022年7月以来，草甘膦下游需求较淡，草甘膦库存回升，价格有所回落。据百川盈孚，2022Q3，草甘膦均价6.1万元/吨，环比-5%，但另一方面，上游原材料甘氨酸、黄磷价格回落幅度更大，2022Q3甘氨酸、黄磷均价分别为1.13万元/吨、3.08万元/吨，环比分别-39%、-15%，因此2022Q3草甘膦（甘氨酸法）价差达3.6万元/吨，环比+16%。2022年Q4，草甘膦行业需求持续走淡，据百川盈孚，截止至2022年11月11日，草甘膦行业库存3.8万吨，草甘膦（华东）价格达到5.1万元/吨。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明252.

42、3 邻邻(对对)硝硝基氯化苯基氯化苯下游以农药、医药中间体为主下游以农药、医药中间体为主资料来源：刘智勇硝基氯苯市场现状分析及未来应对策略，国海证券研究所图表图表34：对硝基氯化苯下游消费结构（：对硝基氯化苯下游消费结构（2020年）年）资料来源：刘智勇硝基氯苯市场现状分析及未来应对策略，国海证券研究所图表图表33：邻硝基氯化苯下游消费结构（：邻硝基氯化苯下游消费结构（2020年）年）邻(对)硝基氯化苯下游以农药、医药中间体为主。2020年，邻硝基氯化苯下游消费最大的是邻苯二胺（农药、染料中间体），消费占比39%，其次是DCB（染料中间体），占比22%。公司邻苯二胺产能2.5万吨/年，为下游甲

43、基硫菌灵、多菌灵配套产业。对硝基氯化苯下游48%用于生产对氨基苯酚，对氨基苯酚是一种重要的医药中间体。新冠肺炎疫情下感冒类药物需求增加，从而带动医药中间体对氨基苯酚行业开工率提升。其次是对硝基苯胺（染料中间体），占比14%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明262.3 邻（对）硝基氯化苯价格回落，公司布局下游对冲风险邻（对）硝基氯化苯价格回落，公司布局下游对冲风险资料来源：百川盈孚，国海证券研究所图表图表36：中间体邻（对）硝基氯化苯价格变化：中间体邻（对）硝基氯化苯价格变化资料来源：各公司公告、环评报告、官网，国海证券研究所图表图表35：国内中间

44、体邻（对）硝基氯化苯行业产能：国内中间体邻（对）硝基氯化苯行业产能 公司向上游布局了20万吨/年邻（对）硝基氯化苯作为中间体配套，一期2018年7月投产、二期2021年12月投产。公司邻硝基氯化苯产能6.6万吨/年，一期基本自用，二期在满足自用情况下部分外售；对硝基氯化苯产能为13.4万吨/年，目前基本外售。2021年年初至2022年6月中旬，受行业主要产能停产影响，邻（对）硝基氯化苯价格大幅上涨。2022年6月下旬以来，八一化工搬迁产能恢复，邻（对）硝基氯化苯价格回落，据百川盈孚，2022年11月14日，邻（对）硝基氯化苯市场价分别为0.4、0.9万元/吨，分别处于历史51%、41%分位数（

45、2018年5月1日-2022年11月14日）。考虑到公司邻硝基氯化苯以自用为主，价格下跌对业绩影响有限。对硝基氯化苯方面，公司加快向下游对氨基苯酚布局，产品附加值有望提升。生产企业生产企业产能（万吨产能（万吨/年）年）备注备注广信股份20一期2018年7月投产；二期2021年12月投产八一化工182022年3月竣工，属于搬迁项目一期南京化工15已投产扬农集团14子公司江苏瑞恒、宁夏瑞泰辽宁世星药化7被广信股份收购，70%权益嘉兴中华7已投产宁夏华御6已投产闰土股份3已投产合计90请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27目录目录一、光气化农药细分行业龙

46、头一、光气化农药细分行业龙头二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善三、立足资源优势，丰富产品树，成长空间广阔三、立足资源优势，丰富产品树，成长空间广阔四四、盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级五、五、风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明283.1 公司光气资源优势优渥公司光气资源优势优渥公司名称公司名称省份省份现有产能（万吨现有产能（万吨/年）年）备注备注安徽广信农化股份公司安徽6.8许可产能32万吨湖南海利化工股份有限公司湖南5宁夏海利3万吨，海利常德1万吨，海利贵溪1万吨开封华瑞化工新材料

47、股份有限公司河南3已完成建设正在调试宁夏瑞泰科技股份有限公司宁夏3平原信达化工股份有限公司山东3重庆长风化学工业有限公司重庆3丰益表面活性材料（连云港）有限公司江苏2.1江苏快达农化股份有限公司江苏2山东天安化工股份有限公司山东2联化科技（德州）有限公司山东24万吨光气技改项目环评公示中安道麦安邦（江苏）有限公司江苏1.5湖南国发精细化工科技有限公司湖南1宁夏新安科技有限公司宁夏1天津市敬业精细化工有限公司天津0.535.9资料来源：各公司公告、环评报告、官网、工信部、江苏应急管理厅、连云港环保局、世界农化网、爱企查、澎湃新闻，国海证券研究所图表图表37：农药企业的光气资源情况：农药企业的光气

48、资源情况 我国光气主要应用于农药、聚氨酯材料、医药、染料等领域。光气是一种剧毒气体，各国对其控制极严，光气生产资质准入门槛高，难以获得。据公司招股说明书，我国光气生产企业共有38家，其中14家涉及农药生产，公司现有光气产能公司现有光气产能6.8万吨万吨/年年，许可产能许可产能32万吨万吨/年年，在农药生产企业中在农药生产企业中，所拥有的光气资源最多所拥有的光气资源最多。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293.2 外延收购外延收购+内生增长，内生增长，新布局医药中间体新布局医药中间体资料来源：公司公告，国海证券研究所图表图表39：世星药化过去三年营

49、收和利润情况：世星药化过去三年营收和利润情况资料来源：公司公告，国海证券研究所图表图表38：世星药化主营产品产能：世星药化主营产品产能 对氨基苯酚是对硝基氯化苯下游，为了更好消化对硝基氯化苯产能，增加产品附加值，公司新布局医药中间体。一方面，公司外延并购，2022年6月1日，公司完成以2.1亿元收购世星药化70%股权。世星药化主营化工中间体，拥有对硝基氯化苯4.67万吨/年、邻硝基氯化苯2.33万吨/年、对氨基苯酚1.8万吨/年、香兰素0.2万吨/年。2021年，邻（对）硝基氯化苯和对氨基苯酚涨价，世星药化业绩突出，净利润同比+292%至2.74亿元。世星药化业绩承诺2022-2024年实现合

50、并归母净利润（扣非前后孰低）每年不低于3000万元或三年累计不低于9000万元，并表后将为公司带来新的业绩增量。产品产品产能（万吨产能（万吨/年）年）下游应用下游应用对硝基氯化苯4.67下游主要为对氨基苯酚、对硝基苯胺邻硝基氯化苯2.33下游主要为邻苯二胺、DCB对氨基苯酚1.8医药中间体，用于生产感冒药扑热息痛对氯苯胺0.5偶氮染料及色酚AS-LB的中间体香兰素0.2食用香料添加剂请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明303.2 外延外延+内生延伸产业链，新布局医药中间体内生延伸产业链，新布局医药中间体资料来源：Process Design and

51、Economics of Production of p-Aminophenol，国海证券研究所图表图表41：对氨基苯酚主要用于生产感冒药扑热息痛（：对氨基苯酚主要用于生产感冒药扑热息痛（2018年）年）资料来源：各公司公告、各公司官网，国海证券研究所图表图表40：对氨基苯酚产能情况：对氨基苯酚产能情况 另一方面，公司加强内生建设，2022年4月28日，公司公告，由于吡唑醚菌酯行业供给竞争激烈，将原“广信股份3,000吨/年吡唑醚菌酯项目”的募集资金变更为投资建设“年产4万吨对氨基苯酚项目”。对氨基苯酚是一种重要的医药、染料中间体，下游接近80%用于生产基础感冒药扑热息痛。截止至2021年年底

52、，国内对氨基苯酚产能合计15.3万吨，八一化工和泰兴扬子主要用于外售，冀衡药业自用。疫情肆虐背景下，扑热息痛市场空间广阔，预计上游对氨基苯酚亦受益。生产企业生产企业现有产能现有产能（万吨（万吨/年）年）备注备注安徽八一化工8主要外售泰兴市扬子医药3.5主要外售冀衡药业2自用，为热扑息痛配套广信股份1.8现有产能为收购世星药化，拟拟新增新增4 4万吨产能万吨产能合计合计1 15 5.3 3请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31图表图表42：公司近期及未来新增项目营收贡献测算：公司近期及未来新增项目营收贡献测算资料来源：公司公告，环评报告，中农立华，农

53、药市场信息新媒界，wind，国海证券研究所3.3 在建项目储备丰富，产能释放在即在建项目储备丰富，产能释放在即 公司在建项目储备丰富，30万吨/年离子膜烧碱已于2022年上半年布局完成，农药生产一体化产业链更加完善。1500吨/年噁草酮、5000吨噻嗪酮项目预计2022年年底前投产，1000吨/年茚虫威2022年年底建成，2023年上半年投产。此外，2000吨/年嘧菌酯、2000吨/年环嗪酮、4万吨/年对氨基苯酚顺利推进中，保障中期成长。产品类别产品类别产品产品产能产能(万吨万吨/年年)2022年年9月月25日价格日价格(万元万元/吨，不含税吨，不含税)2022E营收增量营收增量（亿元）（亿元

54、）2023E营收增量营收增量（亿元）（亿元）2024E营营收增量收增量（亿元）（亿元）2025E营收增量营收增量（亿元）（亿元）杀菌剂嘧菌酯0.327.92.82.82.8除草剂噁草酮0.322.60.82.51.71.7除草剂环嗪酮0.313.31.31.31.3杀虫剂噻嗪酮0.56.60.32.01.0杀虫剂茚虫威0.390.36.39.011.7精细化工中间体离子膜烧碱300.11.51.5精细化工中间体对氨基苯酚44.69.29.2精细化工中间体 邻（对）硝基氯化苯100.77.1合计9.725.625.017.5请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和

55、免责声明32 公司拟新增产品中，一方面，在原有的杀菌剂、除草剂业务上，新拓展了杀虫剂业务，包括印虫威和噻嗪酮，公司业务布局更加完善。另一方面，与公司原有的农药产品多菌灵、甲基硫菌灵、草甘膦、敌草隆相比较，公司拟新增产品价格更高，据中农立华原药，2022年11月13日，嘧菌酯、噁草酮、茚虫威、噻嗪酮原药市场价格分别为29.5、24、100、7.5万元/吨，有望为公司带来较大的业绩增量。3.3 拟新增产品价格较高拟新增产品价格较高资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表44：除草剂：除草剂噁噁草酮原药价格走势草酮原药价格走势-拟新增拟新增资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表43：杀

56、菌剂嘧菌酯原药价格走势：杀菌剂嘧菌酯原药价格走势-拟新增拟新增资料来源：中农立华原药，国海证券研究所图表图表45：噻嗪酮和印虫威原药噻嗪酮和印虫威原药价格走势价格走势-拟新增拟新增请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33目录目录一、光气化农药细分行业龙头一、光气化农药细分行业龙头二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善三、立足资源优势，丰富产品树，成长空间广阔三、立足资源优势，丰富产品树，成长空间广阔四、盈利预测和投资评级四、盈利预测和投资评级五五、风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必

57、阅读报告附注中的风险提示和免责声明34图表图表46：公司主要业务板块业绩拆分：公司主要业务板块业绩拆分资料来源：wind，国海证券研究所公司主要业务板块业绩拆分公司主要业务板块业绩拆分业务板块200212022E2023E2024E农药销量（吨）6505658867084单吨价格（万元/吨）3.303.543.465.106.297.267.86营收（亿元）20.3920.3221.6133.6145.1057.7067.67毛利（亿元）6.577.057.0512.3118.9022.5226.11毛利率（%）32.2%34.

58、7%32.6%36.6%41.9%39.0%38.6%精细化工品及其他销量（吨）34753269786000225400245686单吨价格（万元/吨）22.7332.421.571.971.951.851.84营收（亿元）7.910.612.321.838.241.745.2毛利（亿元）3.614.034.8911.3316.8619.1620.64毛利率（%）45.7%38.0%39.9%52.1%44.1%45.9%45.7%其他营收（亿元）0.170.190.150.140.200.250.30毛利（亿元）0.080.050.050.090.090.100.12毛

59、利率（%）47.1%26.3%33.3%64.3%45.0%40.0%40.0%营收合计（亿元）28.4631.1134.0255.5083.5299.65113.18毛利合计（亿元）10.2611.1311.9923.7335.8441.7846.87净利润合计（亿元）4.685.065.8914.7924.1527.6330.80请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级资料来源：wind，国海证券研究所图表图表4747：盈利预测（：盈利预测（2022.11.142022.11.14）盈利预测与估值：盈利预测与估

60、值：公司盈利水平显示出韧性，农药产品原材料价格回落比例高于产品回落比例，叠加公司在建项目储备丰富，包括农药原药和医药中间体项目，预计2022/2023/2024年归母净利润分别为24.15、27.63、30.80亿元，EPS为3.71、4.25、4.74元/股，对应PE为8、7、6倍，我们看好公司光气资源优渥，以及一体化产业链布局带来的成本优势，维持“买入”评级。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36目录目录一、光气化农药细分行业龙头一、光气化农药细分行业龙头二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善二、存量产品竞争格局稳定，中间体配套完善三、立足资

61、源优势，丰富产品树，成长空间广阔三、立足资源优势，丰富产品树，成长空间广阔四、盈利预测和投资评级四、盈利预测和投资评级五五、风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37风险提示风险提示 产品价格回落的风险 上游原材料价格大幅涨价的风险 在建项目进度不及预期的风险 农药下游需求低于预期风险 对硝基氯化苯产业链延伸低于预期风险请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A2022E2023E2024E现金及现金等价物5707882应收

62、款项405596720813存货净额12695其他流动资产6流动资产合计流动资产合计77516925固定资产82163在建工程456278189145无形资产及其他4长期股权投资0000资产总计资产总计656819646短期借款361500400400应付款项13655预收帐款0000其他流动负债11695流动负债合计流动负债合计3086432251515750长期借款及应付债券050100150其他长期负债108108

63、108108长期负债合计长期负债合计8负债合计负债合计36008股本465650650650股东权益695990961120813638负债和股东权益总计负债和股东权益总计656819646利润表（百万元）利润表（百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入55508352996511318营业成本36630营业税金及附加18252932销售费用54756472管理费用457509588667财务费用-26-129-47-56其他费用/（-收入）279376424481营业利润营业利润1

64、683281232153582营业外净收支57-20利润总额利润总额33581所得税费用208403450501净利润净利润33080少数股东损益0000归属于母公司净利润归属于母公司净利润33080现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E经营活动现金流经营活动现金流83640净利润33080少数股东权益0000折旧摊销227337396449公允价值变动-83000营运资金变动-220261269157投资活动现金流投资活动现金流-882-37

65、5-471-427资本支出-239-445-540-495长期投资-723000其他80697068筹资活动现金流筹资活动现金流159-100-713-615债务融资361189-5050权益融资018600其它-203-474-663-665现金净增加额现金净增加额684248221952598每股指标与估值每股指标与估值2021A2022E2023E2024E每股指标每股指标EPS3.183.714.254.74BVPS14.9813.9817.2320.97估值估值P/E12.38.07.06.3P/B2.62.11.71.4P/S3.32.31.91.7财务指标财务指标2021A202

66、2E2023E2024E盈利能力盈利能力ROE21%27%25%23%毛利率43%43%42%41%期间费率9%5%6%6%销售净利率27%29%28%27%成长能力成长能力收入增长率63%50%19%14%利润增长率151%63%14%11%营运能力营运能力总资产周转率0.550.620.600.58应收账款周转率13.6914.0013.8513.92存货周转率3.954.444.124.20偿债能力偿债能力资产负债率31%33%32%31%流动比2.502.552.702.94速动比2.042.112.222.47广信股份盈利预测表广信股份盈利预测表证券代码：证券代码：603599.SH

67、股价：股价：29.75投资评级：投资评级：买入买入日期：日期：2022/11/14请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39研究小组介绍研究小组介绍李永磊,董伯骏,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指

68、数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。化工小组介绍化工小组介绍李永磊，天津大学应用化学硕士，化工行业首席分析师。7年化工实业工作经验，7年化工行业研究经验。董伯骏，清华大学化工系硕士、学士，化工联席首席分析师。2年上市公司资本运作经验，4年半化工行业研究经验。汤永俊，悉尼大学金融与会计硕士，应用化学本科，化工行业研究助

69、理，1年半化工行业研究经验。刘学，美国宾夕法尼亚大学化工硕士，化工行业研究助理。5年化工期货研究经验。陈雨，天津大学材料学本硕，化工行业研究助理。2年半化工央企实业工作经验。陈云，香港科技大学工程企业管理硕士，化工行业研究助理，3年金融企业数据分析经验。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明40免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只

70、是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公

71、司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外

72、的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国国，洞悉四海海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：075583706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编：200010电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所化工化工研究团队研究团队41