1、 公司深度报告 http:/ 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：投资评级：强于大市强于大市（维持维持）报告日期：报告日期：2022 年年 11 月月 23 日日 分析师：于夕朦 S03 -8831 联系人（研究助理）：付浩 S05 联系人（研究助理）：孙培德 S45 数据来源：iFind 航空装备产业链之核心，市场需求上航空装备产业链之核心，市场需求上升，升，长期发展向好长期发展向好 航空航空发动机发动机行业行业深度报告深度报告 国防军工行业

2、国防军工行业是是具备具备较好发展前景的行业较好发展前景的行业，疫情，疫情、宏观经济、宏观经济压力下压力下稳健稳健增长增长：长期以来，国防军工都是关乎国家安全的重要行业。2020 年初的新冠疫情给国内全行业形成了较大的冲击，国民消费意愿无法得到满足，许多企业停产停工，企业经营状况遭受重大打击，市场情绪持续低迷。航空装备板块作为我国前列的大市值行业（申万三级），在 2020 年一季度至 2022 年一季度期间仅出现一次归母净利润增速为负数的情况，也是所有大市值行业中 2020-2021 年净资产收益率始终为正值的三个行业之一。这些都体现了军工行业在宏观经济承压下增长稳定，具有较强的韧性。从股价上来

3、看，航空装备的股价从 2020 年至 2021 年主要经历了三次大涨，主要原因有两个：一是由于 2020 年 6 月 30 日中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了国企改革三年行动方案（20202022 年）以增强国有企业的竞争力，军工行业中以大型国有企业为主导，受益较为明显；二是党的多次会议都提出了要全面建成世界一流军队的国防和军队现代化新“三步走”战略，并制定了相关政策来加速建设民用运输机场。这些因素拉动了航空装备行业指数的上涨。航空发动机是航空发动机是航空装备航空装备产业链之核心，经历了百年的技术研发进步，近产业链之核心，经历了百年的技术研发进步，近年来推进军民融合发展年来推进军民

4、融合发展：航空发动机是一种高度复杂和精密的热力机械，是飞行器的主要动力形式，被誉为现代工业的皇冠。由于其涉及到现代科学的各个方面，气动热力、材料、结构、强度、热防护以及加工等诸多领域，能够制造出高性能、高可靠性的航空发动机已经成为一个国家科技发展、工业基础和经济水平的重要标志。航空发动机诞生至今已有一百多年，早在 20 世纪 80 年代，我国就开始实施军工行业“军转民”，作为一种军民融合的初始形态，曾对军工企业的发展发挥了重要作用。一路走来，军民融合的形势和政策制度不断发展完善，推进航空发动机军民深度融合发展，是贯彻落实国家军民融合战略的要求，也是推动航空发动机事业发展的必然选择。航空发动机行

5、业具备较深的行业护城河，行业航空发动机行业具备较深的行业护城河，行业成长确定性较高成长确定性较高：航空发动机由于研制周期长、技术门槛高、资金要求大、行业集中度高，从而具备较深的行业护城河，行业成长确定性较高。军用航空市场方面，随着国内军用航空发动机零部件制造准入门槛降低，具有一定技术能力基础和竞争力的企业不断入局，增加了市场竞争，有利于促进行业整体发展。民用市场方面，未来我国航空军事装备采购逐渐实现市场化，剑指中大型发动机整机、部件零件市场的民营企业逐步增多，航发动力的市场竞争压力进一步加大。整体来看，我国航空发动机行业壁垒较高，但-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%21/9

6、21/1222/322/722/10航空装备沪深300核心观点核心观点 行业行业表现表现 相关报告相关报告 行行业业深深度度报报告告 行行业业报报告告 国国防防军军工工 行业行业研究报告研究报告 分析师分析师 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目前行业壁垒正在逐步下降，未来市场规模趋于扩大，行业竞争或将日益激烈。航发行业研发能力较世界先进水平仍有差距，我国近年来加快航空发动航发行业研发能力较世界先进水平仍有差距，我国近年来加快航空发动机研发批产，加快国产化进程：机研发批产，加快国产化进程：在全球范围来看，目前能够独立研制航空发动机的国家仅仅只有美国、英国、法国、俄罗斯

7、以及中国五个国家。在军用领域方面，美国、欧洲均在实施新一代航空发动机科技发展计划，以保持技术领先优势，武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势化更加明显。在民用航空领域，GE、普惠、罗罗、赛峰等企业继续维持行业寡头垄断的发展格局，且智能化、增材制造等将成为未来技术发展方向，市场需求不断向高性能、高稳定性产品转移。由于航发技术领先的国家对我国等发展中国家采取封锁航空发动机技术消息的措施，使得我国等自主研发能力不够强的国家在航空产业上极大程度仍然依赖于进口。在我国范围内来看，我国航空发动机研制能力较世界先进水平仍有差距、航空发动机发展水平滞后于航空装备发展需求，不能完全满足军民用市场需求。近

8、年来，我国在航发领域取得了较大的成果。在现阶段，随着 WS10、WS13 等三代主力航空发动机逐渐定型批产，我国三代主力战机已初步实现自主可控，并在过渡性用于四代主力战机歼20 和歼 35。国内来看，国内航空动力装备将形成一、二代机加速淘汰，三代机批量稳定交付、四代机研制、五代机预研加速的局面，为军用航空发动机行业发展提供了良好的机遇。此外，航发产业链上游的原材料和零部件生产企业也通过积极提升研发技术，推动高温合金、钛合金等产品的国产化进程。随着未来十年国内市场需求的增大，预计航发全产业链或将提高市场规模，行业景气度或将稳定上升。投资建议：投资建议：我国目前正在向军事强国迈进，航空航天将迎来长

9、期的发展。整体来看，航空发动机产业链相关产品生产研发的技术要求较高，有一定技术积累的企业具有一定优势。我们认为，作为高景气度赛道，航空发动机行业中行业壁垒较高、核心竞争力较强的企业在其各自的细分赛道拥有较高的市场占有率，未来发展确定性较强，或将拥有较强且持续的增长动力，因此我们维持“强于大市”评级。整机整机/分系统：分系统：航发产业链下游，行业垄断程度较高，长期成长确定性最高，相关标的航发动力、航发控制。原材料、零部件：原材料、零部件：行业景气度、行业壁垒较高。高温合金方面，相关标的图南股份、钢研高纳；钛合金方面，相关标的西部超导、宝钛股份；零部件锻铸件方面，相关标的中航重机、派克新材；复合材

10、料方面，相关标的中简科技、中复神鹰。航发维修：航发维修：随着军民用飞机需求上升，未来航发维修市场空间较大。相关标的航发动力、海特高新。风险提示：风险提示：新冠疫情的风险；科研生产能力不及预期；原材料、零部件产品价格波动的风险；产品市场风险；技术泄密风险；国际局势不确定性因素增加，贸易壁垒增加的风险。ZVdYrUpVeXrVmP7N8QaQsQrRpNoMkPrQoPiNsQyQ6MrRxOvPmOuNxNsOxP 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录目录 1.具备较好发展前景的行业.5 1.1 经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压力.5 1.2 2020 年行情分析.6

11、 1.3 2021 年行情分析.8 2.航空装备产业链之核心.11 2.1 历经百年技术进步，军民深度融合发展.11 2.2 航空发动机产业格局.13 2.3 航空发动机行业特点及竞争格局分析.14 3.航空发动机产业链.16 3.1 原材料.16 高温合金：航空发动机主要材料，重量占比 40%-60%.16 钛合金：航空发动机重要材料，重量占比超 25%.18 复合材料：使用比重不断提高，航空发动机未来发展的重要方向.19 隐身材料：提升军机作战能力的重要材料.20 3.2 零部件.21 3.3 控制系统与整机制造.22 3.4 航发维修.23 4.航空发动机行业未来增长逻辑.24 5.投资

12、建议.26 5.1 重点相关标的.26 航发动力：航发产业的中流砥柱.26 航发控制：航空发动机控制系统垄断企业，增长确定性较高.27 中航重机：航空锻件龙头，行业高景气度推动业绩增长.27 图南股份：高温合金核心供应商，发展前景广阔.28 派克新材：航空环形锻件专业化企业，发展潜力广阔.29 海特高新：中国最大的民用飞机维修企业.30 5.2 风险提示.30 图表目录图表目录 图 1：大市值行业 2020 年股价涨跌幅情况.6 图 2：大市值行业 2020 年 PE（整体法）涨跌幅情况.7 图 3：大市值行业 2021 年股价涨跌幅情况.8 图 4：大市值行业 2021 年 PE（整体法）涨

13、跌幅情况.9 图 5：国家部委军民融合政策体系.12 图 6：航空发动机行业壁垒.15 图 7：截至 2021 年底世界主要国家军机数量.24 图 8：中美军机各机型数量对比.24 图 9：航发动力历年营收及增速.26 图 10：航发动力历年归母净利润及增速.26 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 11：中航重机历年营收及增速.27 图 12：中航重机历年归母净利润及增速.27 图 13：图南股份历年营收及增速.28 图 14：图南股份历年归母净利润及增速.28 图 15：海特高新历年营收及增速.30 图 16：海特高新历年归母净利润及增速.30 表 1：2022

14、 年大市值行业列表（申万行业三级）.5 表 2：大市值行业 20-21 单季度及全年归母净利润同比增长率(%).5 表 3：大市值行业 20-21 单季度及全年 ROE(%).6 表 4：航空发动机的发展历程.11 表 5：我国与美国在航空发动机发展上的现状对比.13 表 6：变形高温合金主要制造公司的近年营收情况.17 表 7：铸造高温合金主要制造公司的近年营收情况.17 表 8：粉末高温合金主要制造公司（钢研高纳）的近年营收情况.17 表 9：钛合金主要制造公司的近年营收情况.19 表 10：碳纤维主要制造公司的近年营收情况.20 公司深度报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明

15、 1.具具备备较好发展前景的行业较好发展前景的行业 1.1 经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压力经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压力 2020 年 1 月，新冠疫情在国内爆发。国内突如其来的新冠疫情给全行业造成了一定冲击，国民消费意愿无法得到满足，许多企业停产停工，企业经营状况遭受重大打击，市场情绪持续低迷，我们汇总了目前为止申万前十五大市值行业（三级）在 2020 年一季度至 2022年一季度期间一些反映公司盈利情况的业绩指标，如下表所示：表表 1：2022 年年大市值行业列表（申万行业三级）大市值行业列表（申万行业三级）排序排序 行业行业 总市值（总市值（2022-01-01）（亿元）（亿元）

16、1 国有大型银行 58,555.68 2 白酒 50,545.79 3 证券 37,113.83 4 股份制银行 29,310.08 5 保险 23,783.90 6 炼油化工 19,503.65 7 锂电池 19,016.37 8 消费电子零部件及组装 16,236.32 9 化学制剂 13,716.13 10 住宅开发 13,254.66 11 中药 11,892.36 12 航空装备 11,094.56 13 综合乘用车 10,961.61 14 IT 服务 9,693.60 15 城商行 9,616.77 资料来源：iFinD，长城证券研究院 表表 2：大市值行业大市值行业 20-21

17、 单季度及全年归母净利润同比增长率单季度及全年归母净利润同比增长率(%)行业行业（序号）（序号）2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020A 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021A 2022Q1 1 4.16-25.79-3.14 55.25 1.93 2.53 24.88 15.24 7.72 11.78 7.34 2 9.06 6.27 13.39 19.36 11.90 17.86 26.05 15.90 12.96 17.74 26.28 3-18.02 126.80 71.78 15.89 36.00 28.73 30.51 14.7

18、2 66.16 31.45-45.31 4 8.07-24.49-4.82 14.83-3.32 8.37 23.44 11.45 14.53 13.70 9.42 5-26.55-22.34-2.85 84.26-7.76 27.19-11.33-35.95-42.08-14.42-36.35 6-221.54-126.77 265.43-4.04-36.32 268.77 611.26-46.09 41.09 159.20 23.55 7-16.69 288.75 39.69-7.69 20.01 236.28 162.66 55.95 153.47 132.76-13.52 8 1.31

19、 72.30 15.06 83.04 38.15 61.14-18.62-7.72-22.51-4.55-14.87 9-11.77 1.05 32.85 76.51 16.28 19.38-3.57 5.06 322.70 14.00-11.49 10-44.16 5.52-5.66-19.09-14.21 14.01-16.56-56.52-178.34-76.70-76.59 11-32.92-15.40 11.48-404.36-118.98 16.26 54.14-4.39 147.37 1072.90 3.49 12 航空装备 88.27-11.22 18.14 594.20 49

20、.14 36.99 46.77 47.26 19.90 36.48 30.81 13-97.96 48.07 33.87-78.92-25.58 5132.53-12.92-23.07 232.70 37.80 25.17 公司深度报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 14-80.87-8.11-21.43 58.54-17.10 188.24-19.39-5.18 275.57 24.48-31.28 15 10.27-4.14-12.32 33.32 4.09 8.93 20.14 23.22 11.43 16.12 15.57 资料来源：iFinD，长城证券研究院 表表 3

21、：大市值行业大市值行业 20-21 单季度及全年单季度及全年 ROE(%)行业行业（序号）（序号）2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020A 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021A 2022Q1 1 3.09 2.31 2.65 2.60 10.31 2.91 2.64 2.76 2.53 10.39 2.82 2 8.38 5.25 5.95 6.04 24.20 8.55 5.60 5.82 5.77 24.14 9.09 3 1.96 2.53 2.45 1.34 7.74 2.22 2.82 2.49 1.99 9.07 1.07 4

22、 3.14 2.22 2.68 1.92 9.48 3.09 2.41 2.67 1.98 9.71 3.07 5 4.01 4.40 3.98 3.01 14.43 4.51 3.46 2.29 1.63 11.59 2.77 6-1.64-0.54 4.58 1.21 3.63 2.57 2.58 2.35 1.67 9.02 3.06 7 1.28 2.14 2.91 3.39 8.30 2.76 3.60 3.57 6.28 14.14 1.77 8 2.14 4.07 4.46 3.78 12.97 2.72 2.48 3.34 2.70 10.52 2.00 9 2.38 2.82

23、 2.47-0.16 7.30 2.65 2.54 2.39 0.34 7.73 2.21 10 1.23 3.61 2.08 3.52 10.17 1.29 2.86 0.87-2.75 2.38 0.31 11 2.42 2.17 2.30-7.56-0.16 2.94 3.41 2.27 3.65 11.50 2.69 12 航空装备 0.99 1.71 1.26 1.70 5.47 1.25 2.28 1.73 1.69 6.56 1.43 13 0.04 2.60 2.56 0.35 5.38 2.12 2.04 1.84 1.09 6.97 2.46 14 0.30 1.94 1.

24、32-0.24 3.46 0.79 1.60 1.24 0.44 3.98 0.51 15 3.20 2.86 2.45 2.43 10.32 3.04 3.04 2.65 2.31 10.19 3.00 资料来源：iFinD，长城证券研究院 航空装备板块在 2020 年一季度至 2022 年一季度期间仅出现一次归母净利润增速为负数的情况，在盈利稳定性方面仅次于白酒板块。同时航空装备行业 2020 年归母净利润同比增长率为 49.14%，为大市值行业中最高。从 ROE 方面来看，航空装备板块是所有大市值行业中 2020-2021 年净资产收益率始终为正值的三个行业之一，ROE 在新冠疫情爆发的

25、2020 年达到了 5.47%，超越其余所有大市值行业，2021 年的 ROE 增加为 6.56%，单季度及全年指标均呈现出增长趋势。这反映出：航空装备行业经营水平较稳定，抵抗宏观不利因素的能力较强，盈利能力具备相对较高确定性。1.2 2020 年行情分析年行情分析 为进一步探究 2020 年大市值行业的行情表现，我们选取了 2020 年全年收盘价与 PE 倍数，统计出各大市值行业的股价与 PE 涨跌幅数据，如下图中所示：图图 1：大市值行业大市值行业 2020 年股价涨跌幅年股价涨跌幅情况情况 公司深度报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研

26、究院 图图 2：大市值行业大市值行业 2020 年年 PE（整体法）（整体法）涨跌幅情况涨跌幅情况 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%2020-01-022020-01-102020-01-202020-02-052020-02-132020-02-212020-03-022020-03-102020-03-182020-03-262020-04-032020-04-142020-04-222020-04-302020-05-132020-05-212020-05-292020-06-082020-06-162020-06-

27、242020-07-062020-07-142020-07-222020-07-302020-08-072020-08-172020-08-252020-09-022020-09-102020-09-182020-09-282020-10-142020-10-222020-10-302020-11-092020-11-172020-11-252020-12-032020-12-112020-12-212020-12-29国有大型银行白酒证券保险股份制银行炼油化工化学制剂消费电子零部件及组装住宅开发锂电池空调航空装备综合乘用车调味发酵品城商行-30%-10%10%30%50%70%90%110%

28、130%150%170%2020-01-022020-01-102020-01-202020-02-052020-02-132020-02-212020-03-022020-03-102020-03-182020-03-262020-04-032020-04-142020-04-222020-04-302020-05-132020-05-212020-05-292020-06-082020-06-162020-06-242020-07-062020-07-142020-07-222020-07-302020-08-072020-08-172020-08-252020-09-022020-09-

29、102020-09-182020-09-282020-10-142020-10-222020-10-302020-11-092020-11-172020-11-252020-12-032020-12-112020-12-212020-12-29国有大型银行白酒证券保险股份制银行炼油化工化学制剂消费电子零部件及组装住宅开发锂电池空调航空装备综合乘用车调味发酵品城商行 公司深度报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 从 2020 年全年来看，15 个大市值行业中有 10 个行业的收益率为正，前三名分别为锂电池（122.95%）、航空装备（121.67%）、白酒（98.15%），其中航空

30、装备与锂电池收益率均实现了翻倍增长；11 个行业的 PE 涨跌幅为正，前两名仍然是锂电池（172.26%）与航空装备（126.39%）。至 20 年底，航空装备行业的股价涨幅与估值涨幅基本保持一致，在下半年分别经历了两次大涨（6 月下旬与 11 月中旬）。第一次涨幅是由于 2020 年 6 月 30 日中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了国企改革三年行动方案（20202022 年）。该会议指出，2020 年至 2022 年这三年是国企改革关键阶段，要坚持和加强党对国有企业的全面领导，坚持和完善基本经济制度，坚持社会主义市场经济改革方向，抓重点、补短板、强弱项，推进国有经济布局优化和结构

31、调整，增强国有经济竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力。军工行业中以大型国有企业为主导，存在一定资产证券化率低的弊端，国企改革要求加大优质资产注入上市公司力度，有利于军工企业实现优势资源整合，提高军工企业的活力。行业指数方面，2020 年 6 月底中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过的国企改革三年行动方案（2020-2022 年）带动航空装备板块连日跟涨，航空装备行业指数的收盘价由2020年6月26日的6229.08点涨至2020年8月7日的10138.35点。第二次涨幅受益于党的十九届五中全会以及十九届六中全会，十九届五中全会于 2020 年10 月 26 日至 29 日在北京召

32、开，会议中进一步提出“加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一”，“要提高国防和军队现代化质量效益，促进国防实力和经济实力同步提升，构建一体化国家战略体系和能力，推动重点区域、重点领域、新兴领域协调发展，优化国防科技工业布局”等国防建设指导方向。十九届六中全会于 2021 年 11 月 8 日至 11日在北京召开，会议通过了中共中央关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议，决议中指出“到 2027 年实现建军一百年奋斗目标、到 2035 年基本实现国防和军队现代化、到本世纪中叶全面建成世界一流军队的国防和军队现代化新三步走战略。”两次重大会议中明确了国防和军队建设的发展战略与预期目标，拉动航

33、空装备行业指数收盘价由 2020 年 11 月 13 日的 8738.75 点涨至 2020 年 12 月 4 日的 9720.68 点。1.3 2021 年行情分析年行情分析 同理，我们选取了 2021 年全年收盘价与 PE 倍数，统计出各大市值行业的股价与 PE 涨跌幅数据来展现 2021 年大市值行业的行情表现，如下图中所示：图图 3：大市值行业大市值行业 2021 年股价涨跌幅情况年股价涨跌幅情况 公司深度报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院 图图 4：大市值行业大市值行业 2021 年年 PE（整体法）涨跌幅情况（整体法）涨跌

34、幅情况 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2021-01-012021-01-082021-01-152021-01-222021-01-292021-02-052021-02-122021-02-192021-02-262021-03-052021-03-122021-03-192021-03-262021-04-022021-04-092021-04-162021-04-232021-04-302021-05-072021-05-142021-05-212021-05-282021-06-042021-06-112021-

35、06-182021-06-252021-07-022021-07-092021-07-162021-07-232021-07-302021-08-062021-08-132021-08-202021-08-272021-09-032021-09-102021-09-172021-09-242021-10-012021-10-082021-10-152021-10-222021-10-292021-11-052021-11-122021-11-192021-11-262021-12-032021-12-102021-12-17国有大型银行白酒证券保险股份制银行炼油化工锂电池消费电子零部件及组装化

36、学制剂住宅开发中药航空装备综合乘用车IT服务城商行-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021-01-082021-01-152021-01-222021-01-292021-02-052021-02-102021-02-182021-02-262021-03-052021-03-122021-03-192021-03-262021-04-022021-04-092021-04-162021-04-232021-04-302021-05-072021-05-142021-05-212021-05-282021-06-042021-06-1120

37、21-06-182021-06-252021-07-022021-07-092021-07-162021-07-232021-07-302021-08-062021-08-132021-08-202021-08-272021-09-032021-09-102021-09-172021-09-242021-09-302021-10-082021-10-152021-10-222021-10-292021-11-052021-11-122021-11-192021-11-262021-12-032021-12-102021-12-17国有大型银行白酒证券保险股份制银行炼油化工化学制剂消费电子零部件

38、及组装住宅开发锂电池空调航空装备综合乘用车调味发酵品城商行 公司深度报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 从 2021 年全年来看，15 个大市值行业中有 8 个行业的收益率为正，前三名分别为锂电池（58.94%）、航空装备（12.99%）、综合乘用车（6.55%），其中锂电池收益率实现较高增长；大多数行业的 PE 涨跌幅在 2021 年间保持稳定，位于水平坐标轴上下浮动。截至 2021 年底，航空装备行业的行情走势与 2020 年相比较为平稳，波动幅度较小，顶住了疫情带来的负面影响，展现出平稳增长的态势，其中在下半年分别经历了两次小幅提升。纵观整个 2021 年，国家制定的航

39、空装备行业相关政策是航空装备行业能够实现平稳增长的原因之一。2021 年 2 月，中共中央、国务院印发了国家综合立体交通网规划纲要。纲要中指出，要支持交通装备制造业延伸服务链条，促进现代装备在交通运输领域的应用，带动国产航空装备的产业化、商业化应用，强化交通运输与现代装备制造业的相互支撑。此外，纲要提出到 2035 年，民用运输机场要达到 400 个左右，这说明未来机场建设布局将下沉，覆盖范围更广，未来机场建设或将提速。民航是稳定国际供应链的重要支点，是国家应急救援和抗震救灾的突击力量，具有反应快、安全可靠和机动灵活等显著优势；在服务区域经济方面还具有价值高端、产业集聚和驱动转型发展等显著优势

40、，成为构建现代化经济体系的重要基础。未来民航的快速发展或将带动航空装备的需求持续增长，也预示着航空装备行业的景气度在未来一段时间内呈现出稳中向好的态势。2021 年 9 月，人力资源社会保障部等部门联合发布了专业技术人才知识更新工程实施方案，该方案指出要围绕我国经济结构优化、经济社会高质量发展和自主创新能力提升，主要在新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天等产业领域开展大规模知识更新继续教育，每年培训 100 万名高层次、急需紧缺和骨干专业技术人才。该方案以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，深入实施人才强国战略和创新驱动发展战略，聚焦科技自立

41、自强、聚焦“卡脖子”问题、聚焦高质量发展、聚焦国家重大战略，以人才能力建设为核心，加大人力资本投入，创新完善人才培养机制，培养造就一批创新型、应用型、技术型人才。该政策有利于通过人才建设来提升航空装备行业的整体研发创新能力。2021 年 9 月中共中央国务院发布了关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的实施意见，意见指出要推动工业绿色低碳转型，实施新一轮技术改造升级优化行动，加速钢铁、建材、石化 化工、有色金属等高碳行业工艺流程再造、低碳工艺革新。大力发展航空、电子信息、装备制造、中医药、新能源、新材料等优势产业，推进制造业数字化智能化迭代升级。综上所述，国家制定的有关航空装备行业

42、的政策从需求拉动，创新驱动的角度都将有利于未来航空装备行业的发展，2021 年航空装备行业平稳的增长也证明了航空装备行业稳中向好的行业景气度。整体来说，目前疫情和资源品涨价对军工板块影响较为有限。由于军工企业多分布于西北、西南和东北，军工行业的生产经营整体未受到明显冲击。但由于跨地区交流受限，物流效率下降，产品交付和招投标活动有所放缓（并未消失）。由于装备采购具有较强的计划性和长期稳定性，我们认为，随着疫情趋稳向好，行业的收入确认将迅速回补并释放。此外，全球正经受通货膨胀，大部分军工企业对上游资源品需求稳定，对价格变化并不敏感，叠加定价机制制约了军工行业的短期价格传导，因此通货膨胀对行业影响也

43、较为有限。公司深度报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.航空航空装备装备产业产业链链之核心之核心 2.1 历经百年技术进步，军民深度融合发展历经百年技术进步，军民深度融合发展 航空发动机是一种高度复杂和精密的热力机械，是飞行器的主要动力形式，被誉为现代工业的皇冠。由于其涉及到现代科学的各个方面，气动热力、材料、结构、强度、热防护以及加工等诸多领域，能够制造出高性能、高可靠性的航空发动机已经成为一个国家科技发展、工业基础和经济水平的重要标志。航空发动机作为航空装备产业链中游的重要细分领域，其研制工艺精准度高、程序复杂、研制周期长、附加值高，产业具有高技术、高价值、高壁垒等特点

44、，始终是世界强国发展的重点领域之一，是大国地位的象征，是大国博弈的“主战场”。航空发动机诞生一百多年来，主要经历了两个阶段。前 40 年(19031945)，为活塞式发动机统治时期。后 60 年(19392006)，为喷气式发动机时代。在此期间，航空领域广泛应用的是燃气涡轮发动机，先后发展了直接产生推力的涡轮喷气发动机和涡轮风扇发动机。亦派生发展了输出轴功率的涡轮螺旋桨发动机和涡轮轴发动机。随着航空燃气涡轮发动机的发展，由其改型派生的非航空用轻型燃气轮机(简称航改燃气轮机或轻型燃气轮机)迅速成长。与传统的蒸汽轮机、重型燃气轮机和柴油机相比，航改燃气轮机具有体积小、重量轻、功率重量比大、起动快、

45、效率高、维修方便等特点，在车辆、发电、舰船、泵站等非航空领域得到广泛应用，对国防建设和国民经济发展发挥了重要作用，成为航空动力三大支柱产业之一。表表 4：航空发动机的发展历程航空发动机的发展历程 发动机类发动机类型型 时间时间 简要介绍及性能参数简要介绍及性能参数 典型案例典型案例 图例图例 活塞式发动机 20 世纪3040 年代 在两次世界大战的推动下，活塞式发动机得到迅速发展，第二次世界大战结束前后达到其技术的顶峰。发动机功率从近10kW 提高到 2500kW 左右，功率重量比从 0.11kW/daN 提高到 1.5kW/daN，飞行高度达 15000m，飞行速度从 16km/h 提高到近

46、 800km/h，接近了螺旋桨飞机的速度极限。英国梅林 V 型 12缸液冷式发动机;美国普惠公司“黄蜂”系列星形气冷发动机 涡轮喷气发动机 20 世纪 50年代 涡轮喷气发动机在军用战斗机上广泛应用的同时，也被其他机种所选用。首先是轰炸机，随后是运输机、旅客机和侦察机。例如，美国 1966 年投入使用的 SR-71 战略侦察机的最大飞行马赫数 32，使用升限 26.6km，其动力是 J58 加力式涡轮喷气发动机，最大推力 14460daN。轴流式 J47；离心式 RD-45；J58 加力式涡轮喷气发动机 涡轮风扇发动机 20 世纪 60年代 世界上第一台实用的涡轮风扇发动机是英国罗尔斯罗伊斯公

47、司在 50 年代研制的康维发动机，用于英国的装四台发动机的 VC-10 客机上。其他国家也相继发展了许多机种，在 60 年代形成了一个涡扇化的热潮。这一代民用涡扇发动机的性能参数大致是:涵道比小于 3，总增压比 1025，巡航耗油率0.70.9kg/(daNh)。英国罗 罗公司的RB211；美法两国联合研制的 CFM56；美英日德意五国研制的 V2500 公司深度报告 长城证券12 请参考最后一页评级说明及重要声明 涡桨发动机 20 世纪7080 年代 美国、苏联等国研究了一种介于涡桨发动机和涡扇发动机之间的新型发动机-螺旋桨风扇发动机，简称桨扇发动机。它既可以看做是带高速先进螺旋桨的涡桨发动

48、机，又可以看做是去掉外涵道的超大涵道比的涡扇发动机。因此，兼有前者耗油率低和后者飞行速度高的优点 乌克兰研制的 D-27 桨扇发动机 涡轴发动机 20 世纪8090 年代 世界上最早研制涡轴发动机的是法国。20 世纪 50 年代中期，透博梅卡公司研制的功率为405kW的阿都斯特2涡轴发动机成功用到“云雀”2 直升机上。自此 50 多年来涡轴发动机不断改进创新，已经发展了四代。德法英联合研制的 MTR390；美国的 T800；英法联合研制的RTM322 资料来源：CNKI航空发动机的发展历程，长城证券研究院 我国航空发动机产业经过数十年发展，已经取得了举世瞩目的成就。现代航空发动机的发展过程需要

49、大量投入与长期积累，而军用航空发动机与民用航空发动机在许多系统及相关技术上具有一定的通用性，因此军民融合发展对航空发动机的发展具有极大的现实意义。军民融合是指逐步采用共同的技术、工艺、人才、设备和材料等，以满足军用和民用两种需要的过程，推进航空发动机产业的军民融合，可以最大程度地缩短研发周期，促进创新，推动产品系列化发展。早在 20 世纪 80 年代，我国就开始实施军工行业“军转民”，作为一种军民融合的初始形态，曾对军工企业的发展发挥了重要作用。一路走来，军民融合的形势和政策制度不断发展完善，如 2015 年 3 月发布的中共中央国务院关于深化体制机制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见，2

50、017 年 9 月中央军民融合发展委员会审议通过的关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见等。军民深度融合作为指导我国国防科技创新的国家战略，也是我国航空发动机发展的重要方向；尽管军民用航空发动机产品的使用特点和使用环境有所不同，但因其技术本身的通用性较强，实施军民融合发展具有现实需求和积极意义。推进航空发动机军民深度融合发展，是贯彻落实国家军民融合战略的要求，也是推动航空发动机事业发展的必然选择。党的十八大以来，习近平同志开辟了军民融合式发展的新境界，对其赋予了新时代的内涵，把军民融合上升为必须坚定实施的国家战略写入党章，是从国家安全和发展战略全局出发作出的重大决策。将军民融合与创新驱动相

51、结合，提出军民融合创新体系，审议国防科技工业、军事后勤、基础设施等重要领域军民融合指导性文件，如图 5 所示，反映了军民融合在当前党和国家事业全局中的战略地位。航空发动机事业作为国防科技工业的一部分，是军民融合深度发展和深化国防科技工业改革的重点领域。坚决落实好军民融合发展战略，既是航空发动机事业的重要政治任务，也是实现转型升级的必由之路。随着国家层面政策逐步落实，国民经济的持续发展和国民收入水平的稳步提高、低空空域管理改革深入推进、通用航空配套保障条件不断完善、各种社会资源竞相布局，国内通用航空产业正迎来高速发展时期。图图 5：国家部委军民融合政策体系国家部委军民融合政策体系 公司深度报告

52、长城证券13 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：CNKI航空发动机军民融合发展研究，长城证券研究院 2.2 航空发动机产业航空发动机产业格局格局 航空发动机是一种高度复杂和精密的热力机械，是飞行器的主要动力形式，被誉为现代工业的皇冠。由于其涉及到现代科学的各个方面，气动热力、材料、结构、强度、热防护以及加工等诸多领域，能够制造出高性能、高可靠性的航空发动机已经成为一个国家科技发展、工业基础和经济水平的重要标志。在全球范围来看，目前能够独立研制航空发动机的国家仅仅只有美国、英国、法国、俄罗斯以及中国五个国家。在军用领域方面，美国、欧洲均在实施新一代航空发动机科技发展计划，以保持技术领先

53、优势，武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势化更加明显。在民用航空领域，GE、普惠、罗罗、赛峰等企业继续维持行业寡头垄断的发展格局，且智能化、增材制造等将成为未来技术发展方向，市场需求不断向高性能、高稳定性产品转移。航空产业一直是一个国家工业领域的核心，是在国际上彰显大国地位的核心因素，航空发动机产业也是一个国家是否为工业大国的代表和象征。以美国为例，美国在制造业领域一直处于领先地位，对外采取严格保密措施，不仅仅对我国等发展中国家采取封锁航空发动机技术消息的措施，在核心技术领域对一些欧盟国家也采取“禁运”的方式。同时，发达国家在人力资源方面都采取封锁状态，限制外来国家人员进入到本国航空

54、研发领域，也禁止本国航空发动机研发人员转入其他国家工作，这样就实现了航空技术在本国的垄断，保留了国家航空实力。因此，航空技术对于自主研发能力不够强的国家来说，航空产业在极大程度上仍然依赖于进口。在我国范围内来看，我国航空发动机研制能力较世界先进水平仍有差距、航空发动机发展水平滞后于航空装备发展需求，不能完全满足军民用市场需求，航空发动机产业的国际格局仍未发生根本变化。由于中国航空发动机研制起步晚，工业基础相对薄弱，所以远落后于其他四个国家。因此，国家在 2015 年开始实施航空发动机和燃气轮机“两机”专项，并列为百项重大工程之首。航空发动机的现状与发展一文中，作者以中国航发动力股份有限公司（航

55、发动力）的子公司中国航发沈阳黎明航空发动机有限责任公司和美国的著名普拉特惠特尼公司为例，通过对比二者在生产方面的差距来展现我国国内企业的现状，下表为具体现状对比。表表 5：我国与美国在我国与美国在航空发动机发展航空发动机发展上的现状对比上的现状对比 差异对比项差异对比项 具体现状具体现状 组织模式 普拉特惠特尼公司是专业化的发动机制造企业，而我国黎明航空发动机 公司深度报告 长城证券14 请参考最后一页评级说明及重要声明 有限公司是按照当年苏联的发展模式建立起来的发动机大型工厂，与专业的航空发动机的制造公司相比在组织结构上有区别，相对来说没有那么专业化的组织机制 自主研发零件数量 普惠航空发动

56、机公司 1995 年拥有 3 万余人职工，却只有 2 千多种自主研发生产的零件。我国黎明航空发动机制造公司有 5 千多名员工，生产自制零件多达上万余种。上述数据说明我国生产在于数量而不在质量，自主研制的零件上与其他企业相比也存在差异 资源分布 就我国目前航空发动机的发展来说，大多发动机企业都采用集群式的组织生产模式，生产过程没有达到精益求精，流水线的建设方面也不全面。许多航空发动机企业都没有形成完整生产的流水线，流水线建设能力不足 生产效率 二次精益生产更新改革后的普惠公司实现了生产线上的快速发展，供货周期变短，控制在 4 个以内，降低了高达 70%的库存，同时也更新改革了发动机的技术，让发动

57、机的质量问题下降了 50%的比例，自制零件的成本相比以往降低了 20 个百分点，实现了质的飞跃和发展。而我国企业供货周期长，通常情况下需要 6 到 8 月，导致库存占用空间变大，库存存放时间长，花费的存货费用增多，发动机出现问题的几率变大，最终导致制造成本的增加 资料来源：CNKI航空发动机的现状与发展，长城证券研究院 我国与美国等发达国家相比，在航空发动机的生产方面仍有较大差距。尤其是我国航空发动机企业缺乏一定的流水线建设能力，即使对于少数建立起来流水线的企业来看，也是只是少量、局部的效率，对于整体企业的发展与生产发挥的作用不大，所以我国应该借鉴国外著名优秀的航空发动机研制公司的组织模式，结

58、合我国航空领域的实际发展状况，研究探索符合我国发动机企业的发展模式，为航空发动机的发展提高有力保障。在现阶段，随着 WS10、WS13 等三代主力航空发动机逐渐定型批产，我国三代主力战机已初步实现自主可控，并在过渡性用于四代主力战机歼 20 和歼 35。国内来看，国内航空动力装备将形成一、二代机加速淘汰，三代机批量稳定交付、四代机研制、五代机预研加速的局面，为军用航空发动机行业发展提供了良好的机遇。在未来的航空发动机技术领域内，智能化、增材制造等将成为未来技术发展方向，市场需求不断向高性能、高稳定性产品转移。同时在航空发动机的生产制造方面，应从以下几种途径推进我国航空发动机发展：1）提高技术，

59、让产品步入专业化、技术化领域；2）建设和完善整体全面的生产流水线；3）精益生产流程，让生产准备精细化；4）利用互联网等大数据，提高生产管理的信息化。随着党的十九大提出新时代国防和军队建设新的“三步走”发展战略，在构建新型国防和国家安全体系的关键时期，航空发动机的发展和航空武器装备建设有望成为未来主旋律。2.3 航空发动机行业特点及竞争格局分析航空发动机行业特点及竞争格局分析 航空领域的发展是典型的高投入、高层次、高技术、高利益的国家发展产业。航空发动机更是航空领域发展的核心要素，但是需要高技术人才和大量资金投入，且研发时间较长，耗费精力多。航空发动机除了技术本身难度大，还需要大量的资金投入，更

60、为重要的是，航空发动机的研制周期十分长，如著名的 F119 发动机研制周期长达 23 年，而且还存在 公司深度报告 长城证券15 请参考最后一页评级说明及重要声明 失败风险。因此，航空发动机研制的高难度、高投入、长周期、高风险等特点造成航空发动机工业的入门难度巨大。总的来说，航空发动机行业存在：研制周期长、技术门槛高、需要长期及大量的资金支研制周期长、技术门槛高、需要长期及大量的资金支持、行业集中度高四大壁垒持、行业集中度高四大壁垒，具备较深的行业护城河，行业成长确定性较高。图图 6：航空发动机行业壁垒航空发动机行业壁垒 资料来源：国际金属加工网，航空发动机的现状与发展，长城证券研究院 军用航

61、空市场方面，随着国内军用航空发动机零部件制造准入门槛降低，具有一定技术能力基础和竞争力的企业不断入局，增加了市场竞争，有利于促进行业整体发展。目前，全球领先的航空发动机企业在设计、研发和制造上不断应用和积累新理念、新技术、新材料，探索颠覆性技术，以航发动力为首的航空发动机整机产品的技术创新面临挑战。航空发动机及衍生产品业务方面，未来我国航空军事装备采购逐渐实现市场化，剑指中大型发动机整机、部件零件市场的民营企业逐步增多，航发动力的市场竞争压力进一步加大。同时，航空发动机作为世界制造业皇冠上的明珠，对技术、人才、资金和资质要求极高，民营企业虽然在体制机制方面具有一定的灵活性及优势，但在技术研发、

62、质量体系、人才储备、能力建设等方面，特别是自主创新方面还有一定差距。整体来看，我国航空发动机行业壁垒较高，但目前行业壁垒正在逐步下降，未来市场规模趋于扩大，行业竞争或将日益激烈。公司深度报告 长城证券16 请参考最后一页评级说明及重要声明 3.航空发动机产业链航空发动机产业链 按照航空发动机的生产流程上来看，我国航空发动机的产业链可以分为五个部分，按流程先后顺序分别为原材料、零部件、分系统、整机制造原材料、零部件、分系统、整机制造、维修维修。3.1 原材料原材料 原材料方面，航空发动机的原材料主要为高温合金、钛合金、复合材料以及隐身材料。高温合金高温合金：航空发动机主要材料，重量占比：航空发动

63、机主要材料，重量占比 40%-60%高温合金材料在航空发动机上的应用有较为悠久的历史。根据铸造高温合金与纯净化熔炼技术发展现状一文中对高温合金发展历史的相关介绍，纵观世界高温合金技术的发展，铸造高温合金最初应用在航空喷气发动机上是在 20 世纪 40 年代，取代之前应用的锻造高温合金。直至今日，伴随着铸造高温合金性能提高，其仍然在航空发动机中起着重要的作用。目前，虽有人研究用复合材料和铝钛合金等代替，但还不能完全实现，这也说明了高温合金材料在航空发动机制造过程中不可替代的作用。1940 至 1960 年之间，高温合金研究进步明显，美国、苏联也相继研制开发铸造高温合金。到了 20 世纪 60 年

64、代，随着真空技术越来越完善，应用逐渐推广，使得合金中可以加入更多的合金元素。大量新型合金产生并逐渐应用在航空领域，铸造高温合金迎来了其发展黄金时期，而我国高温合金也正是从 1956 年开始研制，是在“独立自主，自力更生”方针的指引下发展起来的。自 1956 年第一炉高温合金 GH3030 试炼成功，迄今为止，我国高温合金的研究、生产和应用已历经 60 余年的发展历程，目前高温合金材料产品主要分为变形高温合金、铸造高温合金和粉末高温合金，其中以变形高温合金为主。高温合金材料属于航空航天材料中的重要组成部分，是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，主要用于发动机涡轮叶片、涡轮盘、燃烧室、导向器及部

65、分机匣和封严件。根据钢研高纳 2021 年度报告，在先进的航空发动机中，高温合金部件占发动机总重量的40%-60%以上。目前国际上对于铸造高温合金的研究与应用已经比较成熟，现阶段的主要目标是采用新的熔炼工艺、技术进一步提高合金的性能与寿命和降低成本。国内由于起步晚、国际上对于该方面研究的封闭，距离国际上对高温合金的标准仍有一定差距。目前我国在高温合金的研发方面已经取得了较大的成果，以钢研高纳为例，该公司是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一，是国内航空、航天、兵器、舰船和核电等行业重要的研发生产基地。公司持续优化科研体系，各技术板块陆续组建了工程中心，近年来开

66、发了高代次变形和粉末高温合金、3D 打印用高性能高温合金、可焊接 Ni3Al 合金、新型石化裂解管用抗结焦合金等新材料，并发展出了变形高温合金三联冶炼、高温合金构件残余应力预测与控制技术、真空水平连铸集成技术和成套装备、大规格薄壁复杂结构铸造技术、双联单晶叶片制备技术、高洁净度球形粉末制备、热等静压近净成形、粉末高温合金大规格棒材挤压、等温锻造成型、3D 打印大型构件形性调控等关键技术，促进了我国高温合金制造技术的提升。目前国内从事变形高温合金系列产品的厂家分为两类：一类是抚顺特钢、宝钢特钢、长城特钢等大型钢铁企业，生产批量较大的合金板材、棒材和锻件；另一类是以中科院金属所、北京航材院和钢研高

67、纳三家为代表的研究、生产基地，其具有部分变形高温合金的制造能力。公司深度报告 长城证券17 请参考最后一页评级说明及重要声明 需求方面，高端和新型高温合金需求增加主要来自于几个方面，第一，我国发展自主航空航天产业研制先进发动机，将带来市场对高端和新型高温合金的需求增加。第二，我国上海电气、东方电气、哈尔滨汽轮机厂等大型发电设备制造集团在生产规模和生产技术等方面近年来有了较大提高，拉动了对发电设备用的涡轮盘的需求。正在进行国产化研制的新一代发电装备大型地面燃机（也可作舰船动力）取得了显著进展，实现量产后将带动对高温合金的需求。同时，核电设备的国产化，也将拉动对国产高温合金的需求。第三，“一带一路

68、”经过多个新兴国家，如东盟、中亚、印度等，这些国家处于经济的发展阶段，对于石化、冶金、建材等基础工业产品需求很大，可以带动我国的相关产品和设备的出口，同时也带动相关技术的输出和合作。综上所述，未来高温合金的市场需求或将不断增大，我国高温合金行业相关企业随着技术和产能不断提升，在高温合金相关业务方面业绩可能会有提升，总体来看未来高温合金行业景气度或将保持在较高的水平。目前从事变形高温合金的上市公司主要有：图南股份、钢研高纳、抚顺特钢、西部超导、隆达股份、中洲特材等。整体来看，变形高温合金业务的营业收入近三年呈现稳步上升，公司毛利率变化有一定波动。表表 6：变形高温合金主要制造公司的近年营收情况变

69、形高温合金主要制造公司的近年营收情况 公司 产能（吨）营收（亿元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 图南股份-1.84 1.88 1.97 24.41%25.65%28.11%钢研高纳-3.63 3.99 5.04 19.92%28.52%21.34%抚顺特钢 5900 10.48 11.60 13.04 37.98%40.38%42.65%西部超导-0.10 0.34 1.02 -28.38%-11.42%4.01%隆达股份 3000 1.09 1.84 3.06 30.48%28.79%29.52%中洲特材 4000（总）2.5

70、7 2.57 3.00 17.65%19.96%18.44%资料来源：iFinD，长城证券研究院，其中隆达股份的营收及毛利率为变形和铸造高温合金的总和，中洲特材的产能为变形和铸造高温合金的总产能 目前从事铸造高温合金的上市公司主要有：图南股份、钢研高纳、隆达股份、中洲特材等。整体来看，变形高温合金业务的营业收入近三年呈现稳步上升，公司毛利率变化有一定波动。表表 7：铸造铸造高温合金主要制造公司的近年营收情况高温合金主要制造公司的近年营收情况 公司 产能（吨）营收（亿元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 图南股份-1.91 2.00

71、2.91 49.22%45.09%51.13%钢研高纳-8.99 9.94 12.01 33.32%34.58%24.45%隆达股份 3000-中洲特材 4000（总）2.13 1.76 1.93 27.25%27.25%12.55%资料来源：iFinD，长城证券研究院 目前从事粉末高温合金的上市公司主要为钢研高纳，公司粉末高温合金的近三年营收稳步上升，毛利率也有较大上升，预计未来公司在粉末高温合金相关业务上或将有较大提升。表表 8：粉末高温合金主要制造公司（钢研高纳）的近年营收情况粉末高温合金主要制造公司（钢研高纳）的近年营收情况 公司 营收（亿元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2

72、021 年 2019 年 2020 年 2021 年 公司深度报告 长城证券18 请参考最后一页评级说明及重要声明 钢研高纳 1.71 1.85 2.85 37.64%47.30%54.94%资料来源：iFinD，长城证券研究院 钛合金钛合金：航空发动机重要材料，重量占比：航空发动机重要材料，重量占比超超 25%高温钛合金具有密度低、比强度高、良好的高温力学性能等特点，能提高航空发动机的推重比，被广泛应用于航空领域中。据 航空用高温钛合金的研究进展 一文介绍，1954 年，美国开发研究出了世界上第一个高温钛合金：TC4（名义成分为 Ti-6Al-4V），开启了高温钛合金的研究历程。此后，英国和

73、苏联也相继自主研发高温钛合金产品，钛合金的蠕变强度和持久强度逐渐提升。1950 年开始，航空飞机的飞行速度取得关键性的突破，超音速飞机的时代来临。在更高飞行速度的要求下，对飞机结构材料的要求也越来越严格。传统的钢结构、铝结构在更高的材料要求下已经不能满足性能要求。而钛合金具有低密度，高比强度，耐腐蚀，耐高温，耐低温，焊接性能好等优点，非常适合在航空领域应用。从 1960年开始，钛合金应用于军用飞机的主要受力结构件上；到了 70 年代，钛合金材料开始应用到民用飞机上；1980 年以后，民用飞机的钛使用量大大增加，而且钛合金材料用量已经超过军用飞机的使用。对航空飞机来说，飞机发动机是航空飞机最重要

74、的关键部件之一。航空发动机的叶片和高压压气机盘件，都需要在高温下使用，而且在工作时要承受很大的应力。在如此苛刻的服役条件下，铝合金不能耐受很高的温度，钢密度较大，不能提供很高的推重比。钛合金以其优异的性能：高温强度高、抗蠕变、抗氧化、比强度高，非常适合在航空发动机上进行应用。近年来，钛合金材料在航空发动机制造过程中的地位越来越重要，根据航空用高温钛合金的研究进展一文中介绍，目前钛合金材料在国外先进飞机航空发动机上的用量占其总重量的 25%-40%，并且随着技术的发展，钛合金材料用量越来越多。我国第三代航空飞机发动机的钛合金材料用量为 25%，第 4 代航空飞机发动机的钛合金材料用量为 40%。

75、钛行业在国民经济发展中具有重要的地位，对国防、经济及科技的发展具有战略意义，是支撑尖端科学技术进步的重要原材料产业，也是国民经济发展和产业升级换代的基础产业。我国极为重视钛行业的发展，2021 年，国内钛行业市场整体向好，中低端产品市场受益于 PTA、化工行业需求推动，同比呈现明显增长态势，高端产品市场受益于航空航天等领域升级换代、国产化提升影响，需求旺盛，钛行业市场延续稳定增长态势，但同时钛行业市场高端产品产能不足，中低端产品竞争激烈、产品趋同化、同质化矛盾依然明显，供需结构继续仍有待进一步改善。总体来看，未来钛合金在航空发动机等航空航天领域有较大的市场发展机遇。目前国内生产航空用钛合金相关

76、产品的企业主要有三家，分别为西部超导、宝钛股份和西部材料。整体来看，钛合金制品业务近三年的营收和毛利率都有一定提升，主要受下游行业需求上升推动。以宝钛股份为例，公司是我国最大的以钛及钛合金为主的专业化稀有金属生产科研基地，主导产品钛材年产量位居世界同类企业前列，2021 年公司实现钛产品销售量为 2.66 万吨。公司在国内市场处于领先地位，连续三届获得中国航天科技集团优秀供应商，同时也是美国波音、法国空客、法国斯奈克玛、美国古德里奇、加拿大庞巴迪、英国罗尔斯罗伊斯等公司的战略合作伙伴，公司所在地宝鸡被誉为“中国钛城”、“中国钛谷”。公司拥有多项国际领先的具有自主知识产权的核心技术，研发实力雄厚

77、，未来产能提升空间较为广阔。我们认为随着钛行业市场的航空发动机等高端产品需求持续 公司深度报告 长城证券19 请参考最后一页评级说明及重要声明 增加，预计国内航空用钛合金的相关制造企业或将通过提高产能来满足市场需求，提升自身业绩。表表 9：钛合金主要制造公司的近年营收情况钛合金主要制造公司的近年营收情况 公司 产能（吨）营收（亿元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 西部超导 7100（钛合金）12.00 17.83 24.58 38.54%43.03%45.31%宝钛股份 27800（钛制品）34.25 37.13 47.43 21

78、.34%25.90%23.38%西部材料 5800（钛制品）8.75 8.74 12.22 15.92%17.17%20.52%资料来源：iFinD，长城证券研究院 复合材料：使用比重不断提高复合材料：使用比重不断提高，航空发动机未来发展的重要方向，航空发动机未来发展的重要方向 随着材料、工艺技术的进步，航空发动机的性能也在不断提升。为了提升航空发动机的推力、降低噪声和单位推力油耗，必须采用较大尺寸的风扇。据航空发动机复合材料风扇叶片制造工艺应用进展一文中介绍，风扇段质量约占发动机总质量的 30%35%，减小风扇段质量是减小发动机整体质量和提高发动机效率的关键手段，因此采用更大、更轻的风扇叶片

79、已成为航空发动机的发展趋势。因此，采用复合材料风扇叶片是目前实现发动机更大推力和减重最有效的途径。复合材料具有高比强度、高比刚度、耐高温及力学性能可设计等优点，可显著提升新一代航空涡扇发动机的综合性能。有关复合材料风扇叶片的研究可以追溯到 20 世纪 60 年代末期，罗罗公司在 RB21122B 发动机上首次尝试使用复合材料制造风扇叶片。此后，国际上各类复合材料叶片发动机的成功应用，都证明了复合材料风扇叶片适用于要求严格的商业飞行的需要。我国航空复合材料技术始于 20 世纪 70 年代。目前，航空复合材料按增强基体可分为树脂基复合材料、碳基复合材料、陶瓷基复合材料和金属基复合材料，其中树脂基复

80、合材料是目前航空复合材料家族中应用量最大、技术成熟的材料，广泛应用于民机、军机、发动机领域，对推动航空装备升级换代起到关键作用。目前，聚酰亚胺树脂已成为航空发动机和高温飞机上应用最广泛的航空复合材料基体，且相关技术还正在不断发展提升，以进一步提高聚酰亚胺复合材料的耐热特性，从而可以使该材料在航空发动机上的应用范围进一步扩大至足以覆盖钛合金材料的使用温度范围，进一步减轻航空装备的结构重量。从这一点来看，未来航空用复合材料或将一定程度上取代钛合金材料，未来发展潜力巨大。从全球市场分布来看，航空复合材料在北美市场占比约为 58%，在欧洲市场占比为 38%，亚太地区仅占市场份额的 4%5%，亚太地区的

81、市场份额占比较低。经过多年发展，我国高性能树脂基复合材料技术已取得巨大突破，例如在增强材料方面，国产 T300 级碳纤维已实现了千吨级产业化生产，其复合材料性能达到国际顶尖水平，完全实现了航空航天用 T300 级碳纤维的自主保障；国产 T700 级碳纤维实现了百吨级批产，并已实现产品应用；国产 T800 碳纤维关键制备技术也已取得突破，已实现百吨级稳定性生产。以上的技术突破足以说明我国虽然距离国际顶尖水平仍有一定的差距，但航空复合材料技术已初具规模，开始进入较大比例应用的阶段，已初步形成了航空复合材料设计、研发、制造、检测等技术和工艺装备体系。公司深度报告 长城证券20 请参考最后一页评级说明

82、及重要声明 充分利用航空复合材料是实现飞机轻量化的重要途径之一，民用飞机复合材料结构用量已超过 50%，无人机已实现主体结构用量 100%。未来航空复合材料在航空飞行器上的用量会继续增加，而且这一增加趋势将是长久和持续的。预计到 2035 年世界航空航天复合材料市场规模将达到 500 亿美元，其中民航产业占比达到 60%，军用产业占比达到 30%，航天产业将占10%。北美仍将是最大的市场，预计市场份额将占全球总市场的40%45%。亚太地区受地缘政治影响，以及中、印等国经济发展的推动，其航空复合材料市场将会超越欧洲成为全球第二大市场。我们认为，未来中国航空用复合材料市场巨大，国内航空复合材料企业

83、或将凭借其对原材料透彻深入的了解、精湛的复合材料制造技术以及广泛的应用和工程技能融入国际市场，同时以其航空技术与产业能力优势发挥产业溢出效应，并且积极融入国际产业链。碳纤维，即树脂基复合材料的增强纤维，是国防工业发展的关键材料之一。目前生产碳纤维复合材料如下表所示。整体来看，航空用碳纤维相关业务营收近三年呈增长态势，其中中简科技 2022 年营收预计将随着产能的大幅提高而实现较大增长，营收预计同比增长超100%；中复神鹰近年来营收也有大幅上升，产能提升迅速，预计 2022 年营收也将有较大提升。未来碳纤维等新型复合材料市场需求呈不断增长的态势，预计相关企业或将通过提高产能，加快生产以满足市场需

84、求，从而营收或将有较大提升。表表 10：碳纤维碳纤维主要制造公司的近年营收情况主要制造公司的近年营收情况 公司 产量（吨）营收（亿元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 光威复材 2655 7.98 10.78 12.75 79.29%75.28%70.05%博云新材-1.20 1.26 1.72 35.02%34.11%40.51%中简科技 146 1.78 3.29 3.20 81.81%84.15%76.57%中复神鹰 14500（产能）4.11 5.28 11.63 25.54%43.15%-资料来源：iFinD，长城证券研究

85、院 隐身材料：隐身材料：提升军机作战能力的重要材料提升军机作战能力的重要材料 隐身技术是在一定的探测环境中，通过缩减、控制目标的各种特征信号，降低其可探测性，使其难以被发现、跟踪、识别和攻击的综合性技术。实战表明，隐身技术能有效地提高武器装备的生存、突防能力和作战效能。因此，隐身技术已成为各军事强国的研究热点之一，也是未来航空发动机材料研发的一个重要方向。目前，航空用隐身材料包括三类，分别为雷达隐身材料，红外隐身材料和多频谱隐身材料，其中以雷达隐身材料和红外隐身材料为主。例如国外的 F119 和 F135 发动机采用了大量的隐身涂层，如红外隐身涂层、雷达吸波涂层等。雷达隐身材料主要是雷达吸波材

86、料，按使用形式可分为涂覆型吸波材料和结构型吸波材料。对于涂覆型吸波材料，国外的相关产品以 Emerson Cuming 公司的系列产品为典型代表；对于结构隐身材料，国外相关产品以美国波音公司研究的电磁损耗吸收剂为主。红外隐身材料以降低目标表面红外辐射特征为目的，使得红外成像探测无法识别目标体。随着光电技术的飞速发展，红外探测对飞行器的威胁越来越大，因此，红外隐身已成为飞行器隐身的重要组成部分。从国外的研究情况来看，美、英等国早在 20 世纪 60 年代就开始了低发射率涂料的研究，80 年代初陆续披露了许多有关低发射率涂料的制备及理论 公司深度报告 长城证券21 请参考最后一页评级说明及重要声明

87、 研究成果，此后国外开始研究与雷达、可见光隐身兼容的红外隐身涂料，随着相关的材料进入工程应用，公开报道逐渐减少。当前，武器装备的发展呈现出“精确化、隐身化、信息化”的特点，世界各军事强国均投入了大量财力物力发展隐身技术。目前，我国也对四代战斗机及未来的隐身飞机对发动机提出了较高的隐身指标要求，未来隐身材料发展前景良好。目前主要从事航空隐身材料业务的企业主要有华秦科技和光启技术。华秦科技：华秦科技：公司主要从事特种功能材料，包括隐身材料、伪装材料及防护材料的研发、生产和销售，产品主要应用于我国重大国防武器装备如飞机、主战坦克、舰船、导弹等的隐身、重要地面军事目标的伪装和各类装备部件的表面防护。公

88、司是目前国内极少数能够全面覆盖常温、中温和高温隐身材料设计、研发和生产的高新技术企业，尤其在中高温隐身材料领域技术优势明显，产业化成果突出。通过多年的技术攻关，公司成功研制出可以长期应用于中高温环境的耐温隐身涂层材料，并实现在武器装备上的批产应用。公司隐身材料相关的核心技术处于行业领先地位。2016 年，根据国家国防科技工业局鉴定结果，公司隐身材料“综合技术水平达到国际先进水平，在 XX 方面达到国际领先水平”。此外，隐身材料行业技术要求较高，从而市场壁垒较高，公司未来成长确定性较强。光启技术：光启技术：截至目前，公司深耕超材料尖端装备行业。公司是我国新一代尖端装备的核心供应商，也是国内唯一一

89、家将超材料技术形成产品并大规模应用于尖端装备领域的公司。公司超材料业务方面，根据国家战略布局，尖端装备市场升级换代加速，最终客户的需求、直接客户下达的交付任务不断增加。由于公司超材料产品在新型装备加速升级换代中起到重要作用，外部需求的不断增加带动公司超材料业务快速增长，在核心装备中的市场渗透率逐步提升。近年来，公司营业收入实现大幅提升。2021 年，公司超材料业务营收同比增长 50.01%，其中批产收入同比增长 102.50%，占超材料业务收入比重从 63.30%增加到 85.45%，收入结构持续改善。2021 年超材料业务整体毛利率增长到 58.41%，较上年增加 5.58%。公司目前经营状

90、况良好，募投项目推进，产能持续提升，预计未来隐身材料相关业务业绩或将有稳步提升。3.2 零部件零部件 按照加工工艺，航空发动机零部件可分为盘件类、鼓筒类、轴颈类、长轴类、叶片、叶盘、叶轮、机匣以及齿轮类。根据各部件的制造材料，可分为高温合金部件、钛合金部件以及复合材料部件。主要生产企业如下所示：应流股份：应流股份：公司是专用设备零部件生产领域内的领先企业，主要产品为泵及阀门零件、机械装备构件，应用在航空航天、核电、油气、资源及国防军工等高端装备领域。2021 年，公司实现营业收入 20.40 亿元，同比上升 11.29%；实现归母净利润 2.31 亿元，同比增长14.67%。其中航空航天新材料

91、及零部件实现营收 5.11 亿元，同比+59.16%，毛利率 46.39%，同比减少 2.42pct。公司航空航天新材料及零部件业务营收较大增长的主要原因是公司在航空发动机和燃气轮机领域的前瞻布局和技术突破，航空航天新材料及零部件业务继续保持高速发展态势。公司生产的航空发动机和燃气轮机叶片、机匣、喷嘴环、导向器等高温合金热端部件供不应求，为重点型号发动机和燃气轮机批量交付、稳定供货提供了有力保障。引进的生产重型燃机大尺寸涡轮叶片 300 公斤单晶炉、大飞机发动机机匣用 1 吨真空炉陆续投入使用，进一步夯实了公司在行业内的地位。公司深度报告 长城证券22 请参考最后一页评级说明及重要声明 中航重

92、机：中航重机：公司主要从事的业务主要涉及锻铸、液压环控等业务。公司锻造业务的国内产品主要涉及飞机机身机翼结构锻件、中小型锻件，航空发动机盘轴类和环形锻件、中小型锻件，航天发动机环锻件、中小型锻件，汽轮机叶片等。2021 年，公司锻铸业务实现营业收入 66.99 亿元，同比+34.49%。公司的液压环控业务相关产品主要为高压柱塞泵及马达以及多种材质、多种形式的热交换器及环控附件，产品广泛应用于国内的航空航天、工程机械等领域。对于航空用零部件，公司主要生产民用航空零部件，部分产品批量出口欧美等国家和地区，并为美国 GE、史密斯等公司配套生产民用航空零部件。2021 年，公司液压环控业务实现营业收入

93、 20.91 亿元，同比+21.78%。派克新材：派克新材：公司所属行业为锻造行业，主营业务为各类金属锻件的研发、生产和销售，主营产品包括辗制环形锻件、自由锻件和精密模锻件。产品可用于航空航天、电力、石化以及其他各类机械等多个行业领域。公司自成立以来专注于各种金属材料的自由锻和环锻成型，长期致力于航空、航天新材料的应用研究和航空、航天用锻件先进制造工艺的研究，是国内为数不多的航空环形锻件研制与生产的专业化企业，参与了我国多个航空型号发动机研制和新材料的应用研究，同时还为 GE 航空、罗罗等国际知名航空发动机制造商提供航空环形锻件和机匣锻件，积累了丰富的工艺和生产经验。2021 年，公司航空航天

94、用锻件实现营收 7.16 亿元，同比+117.77%，毛利率 46.21%，同比增加 3.87pct。航宇科技：航宇科技：公司是主要从事航空难变形金属材料环形锻件研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品为航空发动机环形锻件。公司航空锻件以航空发动机锻件为主，主要竞争对手为安大锻造、派克新材、陕西宏远航空锻造有限责任公司。2021 年，公司航空锻件业务实现营收 6.69 亿元，同比+29.99%，毛利率 32.55%，同比增加 2.14pct。未来航空发动机等高端装备对航空材料提出了高综合性能、结构功能一体化、结构整体化、低成本控制等要求。随着科技日新月异的快速发展，新的成型技术也不断涌现。例如

95、3D 打印、喷射成型等新技术逐渐被引入航空发动机零部件的制造领域。单一的成型工艺也在向多学科交叉发展，比如辗轧+胀形、辗轧+旋压、辗轧+旋压+3D 打印等等。未来航空发动机的零部件制造技术或将不断更新迭代，新技术、新材料的市场潜力较大。3.3 控制系统控制系统与整机制造与整机制造 航空发动机控制系统是航空发动机的核心部件，是航空发动机的“心脏”。生产航空发动机控制系统的上市公司主要为航发控制，生产航空发动机整机的上市公司为航发动力，航发动力也是我国军用航空发动机唯一总装上市公司。由此可见航空发动机产业链的下游行业垄断程度较高，行业壁垒较高。控制系统方面，航发控制作为国内主要航空发动机控制系统研

96、制生产企业，在航空发动机控制系统细分领域处于行业领先地位，全方位参与航空发动机控制系统“探索一代、预研一代、研制一代、生产一代、保障一代”工作，经过多年积累竞争优势显著。2021 年，公司发动机控制系统及衍生产品相关业务实现营收 35.40 亿元，同比+19.00%，毛利率29.62%，同比减少 0.68pct。整机制造方面，航发动力是国内唯一生产航空发动机整机的上市公司，公司主要业务分为三类：航空发动机及衍生产品业务、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。2021年，公司航空发动机及衍生产品业务实现营收318.85亿元，同比+21.87%，毛利率11.95%，同比减少 2.86pct。公司

97、深度报告 长城证券23 请参考最后一页评级说明及重要声明 就国内而言，航空发动机产业加速发展的势头仍在持续，将带动相关领域技术加速突破、业态加速升级。对科技和经济发展的带动和辐射作用进一步放大，是我国制造业高质量发展的有力支撑。近年来国家重视国产商用民用航空发动机研制工作，未来民用航空发动机业务或将成为航空发动机产业增长的重要动力。3.4 航发维修航发维修 航空发动机是消耗性装备产品，整个寿命期间一共需要进行四次大修。发动机修理工作是恢复性能，消除、降低风险的重要环节，换件率、试车合格率是评估修理损伤和修理经济性的重要指标。航空发动机寿命控制体系和寿命评定方法一文中选取了不同翻修次数的 35

98、台次发动机进行检测，最终结果显示：四次大修后，发动机可靠性、安全性、性能衰减及修理经济性等指标基本满足定寿指标要求；随着翻修次数、使用时间的增加，可靠性降低，性能衰减程度加重，使用风险加大，修理难度越来越大，修理经济性变差，五次大修难以满足定寿标准及使用要求。该检测也证明了目前国产机寿命控制管理体系做到了在保证安全性的基础上，达到了可靠性、性能等指标与使用经济性的均衡。在航空发动机维修过程中，发动机盘、轴、叶片、机匣等影响使用安全且价值较高的重要零件是四次大修中替换率较高的零件，具体情况为：首次大修为 9.8%，二次大修为 11.91%，三次大修为 12.38%，四次大修为 14.74%。随着

99、发动机使用时间的增加，盘、轴、叶片、机匣等重要零件的平均换件率总体呈上升趋势。目前航发动力是我国最大的航空发动机及衍生品维修基地。目前，我国飞机需求量的增大带动了航空发动机全产业链的发展，预计未来航空发动机的维修数量量以及业务量或将增大；此外，随着未来随着航空发动机的研发持续推进，航发动力有望依托公司在技术方面的优势获得更大的市场份额。公司深度报告 长城证券24 请参考最后一页评级说明及重要声明 4.航空发动机行业未来增长逻辑航空发动机行业未来增长逻辑 从宏观层面来看，国家创新驱动发展战略纲要中明确提出 2050 年建成世界科技创新强国“三步走”目标;中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个

100、五年规划和二三五年远景目标的建议中也再一次提出将航空航天作为战略新兴产业大力发展，坚定不移建设制造强国、质量强国、网络强国、数字中国，推进产业基础高级化产业链现代化，提高经济质量效益和核心竞争力。二十大报告中也明确了要统筹加强各方向各领域军事斗争，大抓实战化军事训练，大刀阔斧深化国防和军事改革，重构人民军队领导指挥体制、现代军事力量体系、军事政策制度，加快国防和军队现代化建设。上述文件对我国未来数十年航空航天行业的发展提供了基础性的规划，预示着未来航空装备行业或将有较大的发展潜力和前景。我国目前军机数量较世界强国仍有一定差距，未来军机需求较大。根据World Air Forces 2022相关

101、数据，美国拥有军机 13,246 架，占世界军机总量的 25%，中国拥有军机 3,285架，占世界军机总量的 6%，中国目前军机数量仅大约占美国军机总量的四分之一，军机数量较少，未来需求空间较大。按机型细分，我国拥有战斗机 1571 架，美国 2740 架，相比于其他机型而言差距较小，这也得益于我国三代机的加速批产和推动四、五代机的研发。未来我国军机各机型均有较大需求量，市场空间广阔。图图 7：截至截至 2021 年底世界主要国家军机数量年底世界主要国家军机数量 资料来源：World Air Forces 2022，长城证券研究院 图图 8：中美军机各机型数量对比中美军机各机型数量对比 020

102、004000600080004000法国土耳其埃及巴基斯坦日本韩国印度中国俄罗斯美国军机数量 公司深度报告 长城证券25 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：World Air Forces 2022，长城证券研究院 此外，我国民用飞机未来市场需求也较大。国际民用航空市场窄体客机用大型涡扇发动机已发展了四代，宽体客机用大型涡扇发动机发展了三代，民用大功率涡桨发动机、民用涡轴发动机已经发展了四代，耗油率不断降低、首翻期不断延长，产品经济性不断提高；用于中小型多用途的小功率民用涡桨发动机在经济性、安全性等方面不断提高；用于教练机/特种作业飞机（直升机）的民用航空活塞发

103、动机产品成熟且已大众化。国内民用航空市场空间巨大，目前我国自主研发的民航机 C919 即将迎来批产，航空产业景气度或将得到提升。随着我国经济的持续增长以及现有城市规模的扩大与新城市群的产生，预计到 2030 年，我国将成为世界第一大单一国家航空运输市场。目前我国国内航空动力装备将形成一、二代机加速淘汰，三代机批量稳定交付、四代机研制、五代机预研加速的局面。随着航空发动机研发能力的不断提升，我国航发技术正在逐渐追赶世界先进水平。2022 年 11 月 8 日，第十四届中国国际航空航天博览会（中国航展）11 月 8 日在广东珠海开幕。中国航空发动机集团有限公司携 AEF1300 大涵道比涡扇发动机

104、、“太行”系列发动机、CJ2000 发动机等多款新型产品精彩亮相，其中首次亮相的AEF1300 发动机令人瞩目。这是中国航发自主研制的大推力、低油耗、大涵道比涡扇发动机，是我国航空动力技术创新发展的典型产品。我国目前发动机自主研发技术提升较快，且高温合金等航发原材料、零部件产品的国产化也在不断推进，以上都说明了航空发动机行业未来发展潜力较大。从微观层面来看，近年来航发产业链相关上市公司的研发投入总体看有一定上升：航发控制航发控制：2021 年研发投入 1.52 亿元，同比+4.09%。公司正加速推进自主研发和生产制造，全面实现自主创新战略转型，紧紧把握新一轮科技革命和产业变革的时代特征，推动研

105、发制造向以数字化和智能化为主要特征的新发展模式转型，极大提高航空发动机控制系统产品自主创新发展能力，推进现代航空工业体系建设。航发动力：航发动力：2021 年研发费用为 4.73 亿元，同比+5.77%。目前公司三代机实现稳定批产，四、五代机正在加速预研。未来公司将重点开拓整机及单元体制造、新产品研发、维修服务等技术附加值和经济附加值较高的业务领域。2740774982546326600003000400050006000战斗机特种飞机运输机武装直升机教练机美国中国 公司深度报告 长城证券26 请参考最后一页评级说明及重要声明 5.投资建议投资建议

106、我国目前正在向军事强国迈进，航空航天将迎来长期的发展。整体来看，航空发动机产业链相关产品生产研发的技术要求较高，有一定技术积累的企业具有一定优势。我们认为，作为高景气度赛道，航空发动机行业中行业壁垒较高、核心竞争力较强的企业在其各自的细分赛道拥有较高的市场占有率，未来发展确定性较强，或将拥有较强且持续的增长动力。具体标的如下：整机整机/分系统：分系统：航发产业链下游，行业垄断程度较高，长期成长确定性最高，相关标的航发动力、航发控制。原材料、零部件：原材料、零部件：行业景气度、行业壁垒较高。高温合金方面，相关标的图南股份、钢研高纳；钛合金方面，相关标的西部超导、宝钛股份；零部件锻铸件方面，相关标

107、的中航重机、派克新材；复合材料方面，相关标的中简科技、中复神鹰。航发维修：航发维修：随着军民用飞机需求上升，未来航发维修市场空间较大。相关标的航发动力、海特高新。5.1 重点重点相关相关标的标的 航发动力：航发产业的中流砥柱航发动力：航发产业的中流砥柱 航发动力是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业。在国际上，公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。公司拥有先进的航空发动机研制技术、能力、经验、数据积累以及完备的产品谱系，是国内领先的航空发动机研发制造企业。航发动力是我国航空发动机产业的中流砥柱，是国内唯一掌握全谱系航空发动机从零部件到整机加工制造技

108、术的企业，在航空发动机整机制造行业具有垄断地位，具备引领、拉动行业的综合能力。目前，公司以智能制造统领产业转型升级，大力推动信息化与工业化深度融合，CAPP、MBD 和 PDM 技术在工艺设计中得到了普遍应用，正在向数字化转型加速迈进，说明公司工艺技术管理体系正在持续完善。随着目前行业高景气度的维持，公司主营业务业绩预计或将稳健增长，行业领先地位继续保持。随着研发技术的提升，公司在世界军民用各类航空发动机市场或将提升自己的竞争力，缩小与在国际市场上具有垄断地位的欧美航空发动机先进企业之间的差距。财务指标方面，2021 年公司营收 341.02 亿元，同比+19.10%，归母净利润 11.88

109、亿元，同比+3.63%；2022 年上半年公司实现营收 148.06 亿元，同比+46.83%，归母净利润 6.51 亿元，同比+41.21%。图图 9：航发动力历年营收及增速航发动力历年营收及增速 图图 10：航发动力历年归母净利润及增速航发动力历年归母净利润及增速 公司深度报告 长城证券27 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院 航发控制：航空发动机控制系统垄断企业，增长确定性较高航发控制：航空发动机控制系统垄断企业，增长确定性较高 中国航发动力控制股份有限公司（下称“航发控制”）是中央直属军工企业中国航发的核心业务板块之一在，航空发动机控制系统细分

110、领域处于行业领先地位，全方位参与航空发动机控制系统“探索一代、预研一代、研制一代、生产一代、保障一代”工作，经过多年积累竞争优势显著。公司主营业务为发动机控制系统及衍生产品，2021 年，公司营业收入为 41.57 亿元，同比+18.25%；分产品来看，发动机控制系统及衍生产品实现营收35.40 亿元，同比+19.00%，在总营收中占比达 85.17%。公司是国家航空动力控制系统及燃气轮机控制系统产品的研制、生产基地，拥有行业领先的研制技术和能力，且航空发动机产业行业壁垒高，技术难度大，公司所面临的竞争压力较小，未来成长的确定性高。公司是中央直属军工企业中国航发的核心业务板块之一，依靠集团特有

111、的央企战略地位和品牌优势，享有政策支持及资源保障。大力拓展国内外市场，客户广泛分布于军队、军工集团等领域，信用级别高、合作关系牢，为公司的持续壮大提供了有力保障。募投方面，公司正在推进“两机”专项等条件建设项目和新一期募投项目实施工作，补全补齐科研生产关键能力。推进生产制造体系数字化转型升级，加快实现科研生产、运营管理数据贯通。整体来看，航空发动机行业景气度保持在较高水平，公司未来业务增长较为明确。中航重机：中航重机：航空锻件龙头，行业高景气度推动业绩增长航空锻件龙头，行业高景气度推动业绩增长 中航重机股份有限公司（下称“中航重机”）主要从事锻铸、液压环控等业务，其中航空锻造业务是公司的主要收

112、入来源，在航空发动机产业链中处于中游零部件产业。分行业来看，2021 年公司锻铸产业实现营业收入 66.99 亿元，同比+34.49%，营业收入在公司总营收中占比达 76.21%。其中，航空业务实现收入 57.31 亿元，同比+37.02%，占锻铸板块收入比为 85.55%。图图 11：中航重机历年营收及增速中航重机历年营收及增速 图图 12：中航重机历年归母净利润及增速中航重机历年归母净利润及增速 05540455005003003504002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1营业收入（亿元）（左）同比(%

113、)0554045024681012142017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1归母净利润（亿元）（左）同比(%)公司深度报告 长城证券28 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院 在航空业务方面，公司以满足客户需求为牵引，不断增强服务意识，提升客户满意度，国内市场份额稳步增长，有效支撑了全年生产经营任务。在民用航空市场，公司子公司宏远公司成功开发波音 737max 机型 3 项新产品，连续四年获得赛峰起落架公司“亚洲最佳供应商奖”。公司子公司安大公司成功开发商发某型低压涡轮机匣及前后安装节平台产品

114、，市场份额不断扩大。锻铸造业作为机械制造基础性行业，对装备制造和国防建设具有重要意义，是关系到国家安全和国家经济命脉不可或缺的战略性基础行业。锻件是装备制造行业的基础，在航空、船舶、电力设备等领域都有大量使用。锻件业务方面，公司国内产品主要是飞机机身机翼结构锻件、中小型锻件，航空发动机盘轴类和环形锻件、中小型锻件，航天发动机环锻件、中小型锻件，汽轮机叶片，核电叶片，高铁配件，矿山刮板，汽车曲轴等产品。国外产品主要为罗罗、IHI、ITP 等公司配套发动机锻件，为波音、空客等公司配套飞机锻件。公司在航空锻造产品的研制生产方面积累了雄厚的技术实力。在整体模锻件、特大型钛合金锻件、难变形高温合金锻件、

115、环形锻件精密轧制、等温精锻件、理化检测等方面的技术居国内领先水平，拥有多项专利；在高技术含量的航空材料（如各种高温合金、钛合金、特种钢、铝合金和高性能复合材料）应用工艺研究方面，居行业领先水平。整体来看，公司航空锻造产品业务的核心竞争力突出，在行业内处于领先地位，且随着未来军用飞机和民航机需求量的上升，该行业的市场规模或将扩大，公司未来有望巩固自身的行业领先地位，成为锻造行业龙头。图南股份：高温合金核心供应商，发展前景广阔图南股份：高温合金核心供应商，发展前景广阔 江苏图南合金股份有限公司（下称“图南股份”）主要从事高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品的研发、生产和销售。其中，高温合金

116、是公司的主要收入来源。分产品来看，2021 年公司铸造高温合金营收 2.91 亿元，同比+45.41%，营业收入在总营收中占比 41.69%；变形高温合金营收 1.97 亿元，同比+4.90%，在总营收中占比 28.21%；特种不锈钢营收 0.87 亿元，同比+60.42%，在总营收中占比 12.53%。图图 13：图南股份历年营收及增速图南股份历年营收及增速 图图 14：图南股份历年归母净利润及增速图南股份历年归母净利润及增速-10-5055007080901002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022年H1营业收入（

117、亿元）（左）同比(%)-5005023456789102017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022年H1归母净利润（亿元）（左）同比(%)公司深度报告 长城证券29 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院 公司在航空发动机行业产业链中位于产业链上游，主要产品为制造航空发动机的原材料。公司主营业务为高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品的研发、生产和销售。公司拥有先进的特种冶炼、精密铸造、制管等装备，建立了特种熔炼、锻造、热轧、轧拔、铸造的全产业链生产流程，是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合

118、金产品的企业之一。公司制造的铸造高温合金和变形高温合金产品主要应用于航空领域，其中精密铸件是应用于航空发动机的关键部件。公司产品主要应用于航空发动机、燃气轮机、核电装备等军用及高端民用领域。先进金属材料行业是国家重点支持的产业之一，其下游客户主要分布在飞机、航空发动机、燃气轮机、核电装备等军品及高端民用产品制造领域，其所属行业均为国家政策重点支持行业。先进金属材料是这些下游产品的重要组成部分，因此先进金属材料行业在未来很长一段时间内还将继续受到资金和政策等方面的大力支持。出于国防安全以及国家竞争地位的考虑，公司在国内市场的相关应用领域与国际竞争对手没有直接竞争关系。综合以上因素，公司未来主营业

119、务或将有较大增长。派克新材：派克新材：航空环形锻件专业化企业航空环形锻件专业化企业，发展潜力广阔，发展潜力广阔 无锡派克新材料科技股份有限公司（下称“派克新材”）的主营业务为各类金属锻件的研发、生产和销售，主营产品包括辗制环形锻件、自由锻件和精密模锻件。产品可用于航空航天、电力、石化以及其他各类机械等多个行业领域，公司用于航空的锻件产品属于航空发动机行业产业链的中游零部件产业。2021年，公司营业收入为17.33亿元，同比+68.65%；归母净利润为 3.04 亿元，同比+82.58%。分产品来看，公司主要产品为航空航天用锻件产品，2021 年实现营收 7.16 亿元，同比+117.77%。公

120、司自成立以来专注于各种金属材料的自由锻和环锻成型，长期致力于航空、航天新材料的应用研究和航空、航天用锻件先进制造工艺的研究，是国内为数不多的航空环形锻件研制与生产的专业化企业，参与了我国多个航空型号发动机研制和新材料的应用研究，同时还为 GE 航空、罗罗等国际知名航空发动机制造商提供航空环形锻件和机匣锻件，积累了丰富的工艺和生产经验。2022 年，人民军队将迎来建军 95 周年，全军军事训练将以贯彻军委军事训练会议精神为主线，加强军事训练“十四五”规划任务攻坚。全面开展实战化军事训练，而全面加强实战化训练将继续大幅提升武器装备方面的采购和维护需求，武器装备的总体需求有望051015202530

121、35404507 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 Q3营业收入（亿元）（左）同比(%)020406080018020000.20.40.60.811.21.41.61.822017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 Q3归母净利润（亿元）（左）同比(%)公司深度报告 长城证券30 请参考最后一页评级说明及重要声明 保持高景气状态。预计未来公司的主营产品航空航天用锻件产品的需求或将稳步提升，公司未来有较大的发展潜力。海特高新：海特高新：中国最大的民用飞机维修企业中国最大的民用飞机维修企业 四川海特高

122、新技术股份有限公司（下称“海特高新”）是我国第一家民营航空装备研制与技术服务公司，是国内目前唯一同时拥有运输飞机、公务机、航空部附件 CAAC、EASA、FAA 等许可的民营航空工程技术服务企业。在航空工程技术与服务领域，公司是中国最大的民用飞机维修企业。公司主营业务为航空工程技术与服务，2021 年公司在该业务实现营收 4.08 亿元，同比+6.18%，营收在总营业收入中占比为 48.52%。图图 15：海特高新海特高新历年营收及增速历年营收及增速 图图 16：海特高新海特高新历年归母净利润及增速历年归母净利润及增速 资料来源：同花顺iFinD，长城证券研究院 公司的航空工程技术与服务业务在

123、航空发动机产业链中处于下游的维修产业，公司在航空工程技术与服务方面积累了丰富的经验和技术，在行业内具有优势。公司是国内第一家取得中国民航局 CAAC 维修资格许可的民营航空维修企业，已经取得 FAA、EASA、JMM、DOT 等多种资质认证和 OEM 认证，服务机型涵盖波音、空客、中航工业、中商飞、庞巴迪、巴航工业、湾流等系列民用客机、各型公务机及通用飞机机型。公司引进有ATEC5000、ATEC6000、AVTRON、TESTEK 等系列国际先进自动检测设备，具有波音和空客等系列的大型客货机、通用飞机、公务机等各类机型的整机、航空部附件检测维修能力。航空发动机维修方面，公司主要开展涡轴、涡桨

124、类中小型航空发动机大修，涵盖国内外主流航空发动机厂商 7 个系列 20 余种型号，且具备多型 APU 大修能力，对应机型包括波音 737、EMB145、Mi171 等。2002 年被国家经贸委确定为国家指定中小型航空发动机大修保障基地。随着全球化趋势加强，商旅等社会活动日益频繁，航空产业发展迅速。航空工程技术与服务行业的发展潜力较大，未来或将迎来较快发展。根据 Global jet Capital(GJC)在 2021 年年中发布的预测，到 2025 年，新公务机和二手公务机市场的总交易量预计将达到 1621 亿美元，复合年增长率(CAGR)为7.4%,在2021年，北美及亚洲公务机交易市场已

125、开始增长，中国的公务机运营及维修公司应提前准备应对未来几年国际公务机市场的增长趋势。海特高新作为航空维修方面的领先企业，未来将有广阔的发展空间。5.2 风险提示风险提示-20-5060700246810122017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1营业收入（亿元）（左）同比(%)-50005001,0001,5002,0002,50007 年2018 年2019 年2020 年2021 年归母净利润（亿元）（左）同比(%)公司深度报告 长城证券31 请参考最后一页评级说明及重要声明 新冠疫情风险：新冠疫情风险：从

126、2020 年至目前，新冠疫情在全球范围内仍在持续，航空航天方面，全球民用航空业面临着巨大的疫情冲击，越来越多的航空公司取消了大量国内、国际航班，导致大量的航空发动机订单被取消和推迟；民营航空公司收入大幅减少，资金流紧张，进而可能影响到飞机的新增订单和交付进度。科研生产能力不及预期：科研生产能力不及预期：目前，随着航空发动机产业链科研生产任务的激增，科研生产资源冲突更加突出、部分瓶颈资源产能不足、技术问题解决效率有待提升等情况对均衡生产、准时交付造成冲击，对满足新形势下用户要求提出更大挑战。随着“十四五”战略推进实施和任务量激增压力，航发产业链相关公司高层次人才储备可能也存在不足。原材料、零部件

127、产品价格波动风险原材料、零部件产品价格波动风险：航空发动机产业链上游的高温合金、钛合金等产品价格与原材料价格波动有一定关联度。由于这些产品原材料成本在产品成本构成中占比较大，制造这些产品所需的镍、铬、钴等有色金属的价格波动可能会对航发产业链上游的相关公司产生较大的影响。航发产业链的航发产业链的产品产品市场市场风险风险：航发产业链中，高温合金等原材料大多是面向航空航天领域的客户，所以航空航天产业的政策变化、行业波动都将很大程度上影响到相应公司的业绩增长。此外，部分产品目前仍主要依赖进口，国产化不足，这可能会影响到未来的市场竞争力。技术泄密风险技术泄密风险：航发产业链中的各细分行业大多数为技术密集

128、型行业，且行业壁垒较高，技术泄密的潜在损失较大。若公司在对外合作研发或委托生产过程中，泄露了个别重要的工艺、技术数据、研发成果或其他敏感信息，会给其生产经营带来一定负面影响。根据武器装备科研生产单位保密资格审查认定办法，拟承担武器装备科研生产任务的具有法人资格的企事业单位，均须经过保密资格审查认证。虽然相应公司均采取了各项有效措施保守国家秘密，但不排除一些意外情况发生导致有关国家秘密泄露，进而可能对公司以及行业产生一定的不利影响。国际局势不确定因素增加，贸易壁垒加剧的国际局势不确定因素增加，贸易壁垒加剧的风险风险：受国际局势不确定性因素增加、区域冲突频发等因素影响，大宗商品涨价，存在成本增大的

129、风险。由于航空发动机属于境外对中国高度限制的行业，加之中美贸易摩擦的不确定性影响，一些客户采购战略调整，减少中国地区采购份额。这可能对未来市场供需产生不确定性。公司深度报告 http:/ 研究员研究员承诺承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017 年 7 月

130、1 日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。免责声明免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式

131、翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报

132、告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。长城证券投资评级说明长城证券投资评级说明 公司评级：公司评级：买入预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅 15%以上 增持预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%15%之间 持有预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%5%之间 卖出预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5%以上 行业评级：行业评级：强于大市预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场 中性预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步 弱于大市预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场 长城证券长城证券研究院研究院 深圳办公地址：深圳市福田区福田街道金田路 2026 号能源大厦南塔楼 16 层 邮编：518033 传真：86- 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街 112 号阳光大厦 8 层 邮编：100044 传真：86-10-88366686 上海办公地址：上海市浦东新区世博馆路 200 号 A 座 8 层 邮编：200126 传真： 网址：http:/