1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 28 Nov 2022 中国计算机和软件中

2、国计算机和软件 China Computer&Software 核心电商 SaaS 企业，高盈利水平展现高竞争力 A Core E-commerce SaaS Company,High Profitability Level Shows High Competitiveness Table_Info 股票名称 评级 股票名称 评级 海康威视 Outperform 启明星辰 Outperform 用友网络 Outperform 广电运通 Outperform 恒生电子 Outperform 航天信息 Outperform 宝信软件 Outperform 卫宁健康 Outperform 科大讯飞

3、Outperform 新点软件 Outperform 国联股份 Outperform 道通科技 Outperform 中科创达 Outperform 中科星图 Outperform 广联达 Outperform 安恒信息 Outperform 视源股份 Outperform 中望软件 Outperform 奇安信 Outperform 航天宏图 Outperform 大华股份 Outperform 税友股份 Outperform 中科曙光 Outperform 新大陆 Outperform 浪潮信息 Outperform 概伦电子 Outperform 四维图新 Outperform 易华录

4、Outperform 景嘉微 Outperform 东软集团 Outperform 寒武纪 Outperform 博思软件 Outperform 资料来源：Factset,HTI Related Reports Presentation:计算机行业 2023 年度策略-利润拐点和收入拐点(Computer Industry 2023 Annual Strategy-Profit Inflection Point and Revenue Inflection Point)(25 Nov 2022)个人养老金业务细则重磅落地，明确财税资管相关 IT 系统建设需求（The Rules of Pers

5、onal Pension Business Were Implemented,Clarifying the IT System Construction Needs Related to Finance,Taxation and Capital Management）(25 Nov 2022)重视“大安全”产业链的投资机遇（Pay Attention to the Investment Opportunities of the Big security Industrial Chain）(22 Nov 2022)(Please see APPENDIX 1 for English summar

6、y)美登科技美登科技电商电商 SaaS 软件开发服务商。软件开发服务商。美登科技是国内较早从事电商 SaaS 软件开发及销售的服务商之一，主营业务为基于电商平台为电商商家提供 SaaS 软件与短信等增值服务。2020 年 6 月，公司收购威海领新 100%股权后，新增订单管理软件产品我打，从而丰富了公司的产品线；根据 22Q3 末阿里巴巴服务市场同类目产品付费用户排名，美折在营销管理类目中位列第一。2022 年 11 月16 日，美登科技首发申请获北交所通过，公司将登陆北交所上市。核心业务为电商核心业务为电商 SaaS 软件，包括美折和我打两款产品。软件，包括美折和我打两款产品。公司主要产品的

7、功能为满足电商商家的营销管理和订单管理的需求，包括以美折、我打为核心的电商 SaaS 软件及在此基础上内嵌的短信增值服务。其中，美折是营销管理 SaaS 软件，以降低营销成本为核心，在营销管理类目获得了突出的市场地位；我打是订单管理 SaaS软件，以提升订单处理效率为核心，在交易管理类目下排名较为靠前。公司的产品布局与同行业可比公司形成错位竞争，具有较强的市场竞争力。SaaS 模式带来高质量现金流，模式带来高质量现金流，35%以上高净利率展现产品竞争力。以上高净利率展现产品竞争力。公司主营业务收入主要由电商 SaaS 软件、短信服务及技术服务收入构成，19-21 年收入 CAGR 为 31.0

8、%，保持高速增长。美折及我打软件为公司电商SaaS的核心产品，2021年美折收入占比为48.1%，我打收入占比为 45.0%。现金流方面，公司的电商 SaaS 模式具备结算简便、现金流量稳定等优势，公司现金流稳健且质量较高，19-21年公司经营性现金流量净额CAGR为21.6%，净现比始终大于1。此外，得益于 SaaS 经营模式的优势以及公司相关软件产品的市场地位，公司主营业务毛利率基本保持在 70%以上的高位，净利率基本保持在 35%以上的高位，具有较强的盈利能力。多平台多技术发展战略，充分受益于电商多平台多技术发展战略，充分受益于电商 SaaS 多元化发展。多元化发展。随着电商行业和大数据

9、、云计算技术的成熟，淘宝/天猫平台为代表的各电商平台逐步设置准入资格，电商种类多样化、需求个性化以及电商平台商家数量的增加、付费意愿的加强及各类新型电子商务交易模式的产生，促成了我国电商 SaaS 软件服务商的快速发展。我们认为，公司具有丰富的行业经验以及一定的先发优势，美折和我打软件均在下属类目中排名靠前，且与可比公司形成错位竞争，客户认可度较高；此外，公司在经营层面持续坚持多平台发展的战略，在技术层面实施稳健的研发战略，未来有望充分受益于电商SaaS 行业的持续发展，强化竞争优势，进一步提升市场份额打开成长空间。盈利预测。盈利预测。我们认为，公司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和我们认为，公

10、司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和多平台适配多平台适配的软件产品，的软件产品，同时具有丰富的行业经验以及一定的先发优势，未来有望在电商未来有望在电商 SaaS 行业进一步强化竞争优势，打开市场行业进一步强化竞争优势，打开市场空间空间。我们预测，公司 2022-2023 年净利润为 5422/6907 万元，基于 2023 年 PE40 倍，对应市值为 28 亿元。风险提示：风险提示：云技术发展不及预期，行业应用不及预期；政策推进不及预期的风险。Table_Author 郑宏达郑宏达 Nathan Zheng 杨林杨林 Lin Yang 纪兴纪兴 Xing Ji 406080100120Nov-

11、21Feb-22May-22Aug-22Nov-22HAI China Computer&SoftwareMSCI China 28 Nov 2022 2 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 1.美登科技美登科技深耕中国电商深耕中国电商 SaaS 软件领域软件领域 1.1 电商电商 SaaS 软件开发服务商，即将登陆北交所软件开发服务商，即将登陆北交所 杭州美登科技股份有限公司(以下简称“美登科技”或公司)是国内较早从事电商 SaaS 软件开发及销售的服务商之一，主营业务为基于电商平台为电商商家提供 SaaS软件与短信等增值服务。公司于 2016 年 8 月 15 日

12、新三板正式挂牌，证券代码 838227。根据美登科技官网披露，其核心产品“美折促销”连续获得阿里巴巴服务市场颁发的“促销管理淘拍档金牌”，截止 2019 年底，累计服务 793 万商家。2022 年 11 月 16 日，美登科技首发申请获北交所通过，公司将登陆北交所上市。Table_PicPe 图图1 美登科技发展历程美登科技发展历程 资料来源：美登科技招股说明书，HTI BUlZ8VrVkXlXmOnPsQ6M8QbRtRnNpNnPeRrQrQlOnPzQbRnMqQuOnNnNNZpOtQ 28 Nov 2022 3 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 公司主要

13、产品包括以美折、我打为核心的电商 SaaS 软件及短信服务，主要功能为满足电商商家的店铺营销推广和订单管理的需求。2020 年 6 月，公司收购威海领新 100%股权后，新增订单管理软件产品我打，从而丰富了公司的产品线。1.2 董事长持股董事长持股 46%，拥有三家全资子公司，拥有三家全资子公司 美登科技实际控制人为邹宇先生，现任公司董事长，截至 2022 年 11 月 19 日，持股 45.57%。美登科技拥有 3 家全资一级子公司，包括杭州海登科技有限公司、威海领新信息技术有限公司、杭州一登科技有限公司。其中，威海领新信息技术有限公司为电商商家提供订单管理软件及服务，为公司主营业务的重要组

14、成部分，主要产品为我打；杭州一登科技有限公司为抖音、快手等平台的电商商家提供电商 SaaS软件及服务，为公司主营业务的组成部分。Table_PicPe 图图2 截至截至 2022 年年 11 月月 19 日公司股权结构日公司股权结构 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 2.专注于电商专注于电商 SaaS 软件，产品布局实现错位竞争优势软件，产品布局实现错位竞争优势 公司主要产品为满足电商商家的营销管理和订单管理的需求，包括以美折、我打为核心的电商 SaaS 软件及在此基础上内嵌的短信增值服务。2.1 电商电商 SaaS 软件：美折实现营销管理，我打实现订单管理软件：美折实现营销管理，我打实现

15、订单管理（1）美折：营销管理）美折：营销管理 SaaS 软件，以降低营销成本为核心软件，以降低营销成本为核心 美折是一系列服务于电商商家的营销管理软件，以帮助电商卖家降低营销成本美折是一系列服务于电商商家的营销管理软件，以帮助电商卖家降低营销成本为核心。为核心。其主要功能为价格促销，图片视觉营销，会员营销，视频内容营销，互动营销等。28 Nov 2022 4 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 通过不断更新升级，公司完善和新增了美折软件的各个功能，具体而言，电商商家通过美折软件可以完成如下具体功能：价格促销：电商商家通过软件实现商品多种价格促销方式，比如限时打折，部分

16、 SKU 打折，满就送等，提高商家店铺下单转化率。图片视觉营销：电商商家通过软件的图片素材库和网络在线编辑功能，制作商品展示图片和活动推广图片，降低商家经营成本。会员营销：电商商家通过软件的会员数据分析能力，针对不同的会员层级来开展不同的营销活动，提高用户的黏性和复购率。视频内容营销：电商商家通过软件的视频素材和在线视频编辑功能，制作商品推广短视频，降低视频制作成本，有效提升店铺的流量。互动营销：通过软件将游戏性、任务性的购物体验与多元化的营销活动结合，提升消费者购物的娱乐性，增加电商商家的付费转化率。（2）我打：订单管理）我打：订单管理 SaaS 软件，以提升订单处理效率为核心软件，以提升订

17、单处理效率为核心 我打是一款订单管理我打是一款订单管理 SaaS 软件，能够帮助电商提高订单处理的效率。软件，能够帮助电商提高订单处理的效率。我打软件能够无缝对接主流电商平台，自动同步平台订单，批量打印发货；支持爆款筛单、拿货小标签等多种拣配货场景，有效提升商家订单处理效率；自动评价、售后管理、对账单等功能，满足商家发货后的订单管理需求，为商家提供全链路一体化的订单管理服务。通过不断更新升级，公司完善和新增了我打的各个功能，具体而言，电商商家通过我打可以完成如下具体功能：订单自动同步：商家授权登陆我打软件后，我打自动同步电商平台订单，实时更新订单状态、退款等信息；同时我打支持同一商家的多店铺订

18、单聚合处理，有效提升商家多店铺管理效率。批量打印发货：辅助商家加快打单发货流程，涵盖批量打印快递单、发货单，快递单、发货单模板的可视化自定义编辑，以及快递单号信息同步至电商平台完成批量在线发货操作等流程。高效的筛单配货：我打为商家提供丰富的自定义查询条件、预设查询条件、爆款筛单、锁单等功能点，满足多品类，大规模商家的多场景化审单筛单的业务需求；同时软件具备拿货标签、发货单、备货单等功能，提升商家的备货配货效率。售后管理：我打为商家提供售后单管理、退货包裹管理、自动评价等售后服务，优化商家售后管理流程，提升售后订单管理效率。除此之外，我打还提供预发货、扫描发货、扫描验货、导入发货等发货场景的解决

19、方案，多种方式提升商家发货效率和准确率，降低因多发、错发、少发等情况造成的损失；我打软件支持快递派送范围检测、疫情地区订单筛选等功能，辅助电商商家在疫情期间针对管控地区的订单进行发货管理，提升率商家打单发货效率，降低包裹退回率；此外，我打软件具备智选快递、快递费用统计等功能，辅助商家选择合适的快递公司，降低物流费用，提高店铺运营效益。28 Nov 2022 5 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 图图3 美折示意图美折示意图 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图4 我打示意图我打示意图 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 凭借在凭借在 SaaS领域多年的技术与

20、产品开发经验，公司美折软件在营销管理类目获领域多年的技术与产品开发经验，公司美折软件在营销管理类目获得了突出的市场地位。得了突出的市场地位。营销管理类目下，公司的美折软件位列阿里巴巴服务市场同类目产品付费用户排名第一；订单管理类目下，公司的我打软件与同行业可比公司的产品均具有良好的商家用户基础，在服务市场的排名均较为靠前；商品管理类目方面，公司未与同行业可比公司形成竞争关系。公司的产品布局与同行业可比公司形成错位竞争，公司的核心技术赋予产品良公司的产品布局与同行业可比公司形成错位竞争，公司的核心技术赋予产品良好的功能与交互水平，公司的主要产品在营销管理与交易管理类目均取得较好的排好的功能与交互

21、水平，公司的主要产品在营销管理与交易管理类目均取得较好的排名，因此公司具有较强的市场竞争力。名，因此公司具有较强的市场竞争力。图图5 公司电商公司电商 SaaS 软件产品和可比公司对比情况软件产品和可比公司对比情况 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 6 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 2.2 短信服务：内嵌于电子短信服务：内嵌于电子 SaaS 软件中实现增值软件中实现增值 短信服务主要内嵌于公司电商 SaaS 软件中，具备短信营销、自动化短信通知、不同人群营销效果分析等功能，从而帮助电商商家进行多维度人群标签，实现精细化会员管理，提升会

22、员粘性、活跃度和忠诚度，增加会员复购率和销售额，强化产品品牌，协助电商商家全方位建设会员营销体系。2.3 多层面优势能力叠加，充分挖掘产品价值多层面优势能力叠加，充分挖掘产品价值（1）行业经验与先发优势）行业经验与先发优势 公司是较早进入电商服务市场的电商 SaaS 企业之一。公司专注于营销管理和订单管理，通过紧跟电子商务行业的变革趋势和产品功能的不断丰富与更新，公司在电商商家中率先形成了一定的客户基础及行业认可度。（2）品牌知名度优势）品牌知名度优势 自公司成立以来，多次获得阿里巴巴商家服务市场颁发的“淘拍档”与其他多个平台的荣誉称号，在行业内形成了突出的口碑和品牌效应。以美折产品为例，美折

23、产品在阿里巴巴商家服务市场营销管理-促销工具类目下付费用户数量排名第一，市场知名度较高。（3）深耕营销管理与订单管理的专业化优势）深耕营销管理与订单管理的专业化优势 公司深耕电商 SaaS 营销管理和订单管理的细分垂直领域，简化用户操作路径、降低使用成本、提高管理效率。以美折软件为例，该产品形成营销活动准备到营销活动后数据分析闭环，对用户进行分群引导，从而快速帮助新用户熟悉产品的各个环节，同时对用户的行为进行分析挖掘，满足用户多元化的需求。（4）多平台覆盖的优势）多平台覆盖的优势 随着电商平台数量与类型近年来逐渐丰富，抢占新兴电商平台的增量市场以及产品的多平台兼容性是电商 SaaS 企业能够适

24、应电商行业目前竞争格局的重要指标。公司的主要产品能够覆盖淘宝、天猫、1688、拼多多、京东、抖音、快手等多个主流电商平台，使得公司在获取新的市场增量从而扩大收入规模的同时，提升产品的适用性与市场竞争力。28 Nov 2022 7 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 3.高增长高盈利，高增长高盈利，SaaS 模式下现金流质量突出模式下现金流质量突出 3.1 美折和我打收入贡献超过美折和我打收入贡献超过 90%，我打收入呈现较快增长趋势，我打收入呈现较快增长趋势 公司主营业务收入主要由电商公司主营业务收入主要由电商 SaaS 软件、短信服务及技术服务收入构成。软件、短信服

25、务及技术服务收入构成。19-21 年公司主营业务收入的 CAGR 为 31.0%，2022H1 公司主营业务收入为 5514.65 万元。公司主营业务收入呈逐步增长趋势，主要系 2020 下半年起公司通过收购威海领新，新增了我打软件所致。公司美折及我打软件为公司的核心产品，2019-2022H1收入占主营业务收入的比重始终在 90%以上。图图6 公司公司 2019-2022H1 收入及增速收入及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图7 公司公司 2019-2022H1 美折及我打软件收入占比美折及我打软件收入占比 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 公司美折软件收入短期略有波动，但

26、其功能差异性仍为公司预留一定议价空公司美折软件收入短期略有波动，但其功能差异性仍为公司预留一定议价空间。间。19-22H1 公司美折软件收入呈下降趋势，主要是由于美折软件主要服务于淘宝/天猫平台，随着近年来新兴电商拼多多、抖音及快手平台的崛起，电商平台的竞争逐渐激烈，传统平台淘宝/天猫商家用户基数有所下降，美折软件用户数量也有所减少。此外，由于淘宝/天猫平台对其商家提供了官方的免费软件，对美折用户产生分流作用，公司美折软件年均用户数量由 2019 年的 43.92 万下降至 2022H1 的 27.63万。然而，考虑到官方免费软件尽管功能相比于美折软件存在较大差异，长期来看，由于公司美折软件已

27、经建立了扎实的口碑基础和一定的市场地位，未来美折的收入规模和用户数量仍有一定的增长空间。图图8 公司公司 2019-2022H1 美折软件收入及增速美折软件收入及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图9 公司公司 2019-2022H1 美折软件用户数量美折软件用户数量 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 8 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 2019-2022H1，公司我打软件收入呈现较快的增长趋势。，公司我打软件收入呈现较快的增长趋势。主要原因在于我打产品主要功能为订单批量处理及打单发货，产品定位为解决电商商家的刚性需求，不同

28、规模、不同等级、不同产品类目的电商商家可根据需求其使用我打产品。此外，公司自收购威海领新后，对我打系列产品进行了业务整合，引入美折的相关的产品运营及开发经验，进一步提升我打产品的市场竞争力。图图10 公司公司 2019-2022H1 我打软件收入及增速我打软件收入及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI ARPU 方面，美折软件的方面，美折软件的 ARPU 呈现出稳定增长的趋势呈现出稳定增长的趋势。具体而言，其 ARPU 由2019 年的 144.84 元提升至 2022H1 的 164.52 元。考虑电商市场竞争加剧和官方免费软件的分流作用，美折软件 ARPU 的稳步提升一定程度上体现了

29、该产品的竞争优势。我打产品 ARPU 相对而言比较稳定，2022H1 为 167.67 元。图图11 公司公司 2019-2022H1 美折软件美折软件 ARPU 及增速及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图12 公司公司 2019-2022H1 我打软件我打软件 ARPU 及增速及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 3.2 电商电商 SaaS 模式下展现高质量现金流模式下展现高质量现金流 得益于得益于 SaaS 经营模式的优势，公司现金流稳健且质量较高。经营模式的优势，公司现金流稳健且质量较高。19-21 年公司经营性现金流量净额 CAGR 为 21.6%，2022H1

30、公司经营性现金流量净额为 1634.17 万元。2019 年至 2021 年呈现增长趋势，主要系随着公司主营业务规模逐步扩大，经营性现金流量净额亦相应增长；2021 年上半年，公司经营性现金流量净额为 5416.78 万元。此外，公司现金流质量较高，19-21 年净现比始终大于 1，2021 年净现比为1.12，凸显出公司较强的回款能力和较低的成本费用占比。28 Nov 2022 9 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 图图13 公司公司 2019-2021 经营性现金流量净额及增速经营性现金流量净额及增速 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图14 公司公司 2

31、019-2021 净现比净现比 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 3.3 高产品化高产品化 SaaS，毛利率稳定在，毛利率稳定在 70%2019-2022H1，公司主营业务毛利率基本稳定在 70%，2019 年至 2021 年呈现小幅下降趋势，2022年上半年略有上升，主要系公司电商SaaS软件毛利率短期波动导致。（1）电商）电商 SaaS 软件毛利率：毛利率回升得益于多平台发展战略软件毛利率：毛利率回升得益于多平台发展战略 公司在逐步提高售价的情况下，电商公司在逐步提高售价的情况下，电商 SaaS 软件产品毛利率软件产品毛利率 2019 年至年至 2021 年呈年呈现小幅下降趋势，现小幅

32、下降趋势，2022 年上半年有所回升年上半年有所回升。2019 年至 2021 年电商 SaaS 软件产品毛利率逐年下降，主要系受到了成本上升的影响：一方面，2020 下半年起，公司新增了订单处理功能的我打软件，由于我打软件需要进行更多的数据处理及数据存储，因此，公司服务器、API 及数据同步资源的采购成本亦相应增加；另一方面，为提高技术支持力度，薪酬成本有所上升。尽管如此，得益于公司产品扎实的市场地位和 SaaS 模式运营下较强的成本控制能力，公司电商 SaaS 软件产品的毛利率始终保持在 70%以上的高位。此外，2022 年上半年产品毛利率有所回升，主要系公司坚持多平台发展，新兴平台产品如

33、我打-拼多多、我打-抖音等产品收入占比提升，同时上述平台由于技术服务费率较低；此外，电商平台对服务器进行安全改造后的服务商给予了服务器租赁费的优惠，服务器成本有所减少。图图15 公司公司 2019-2022H1 电商电商 SaaS 软件毛利和毛利率软件毛利和毛利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 10 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 2019-2022H1，公司美折软件毛利率始终保持在超过，公司美折软件毛利率始终保持在超过 70%的高位，我打软件毛的高位，我打软件毛利率呈现波动上涨趋势。利率呈现波动上涨趋势。2022H1 我打产品毛利

34、率较高，主要由于：1）拼多多、抖音等平台收入快速增长，形成了较强的规模效应，收入占比提升，同时该等平台由于技术服务费率较低，产品毛利率也相对较高；2）威海领新积极配合淘宝/天猫平台的软件升级要求，获得了较多的数据同步服务、服务器租赁费的优惠券及代金券以抵扣相关的支出，API 与数据同步服务及服务器成本有所减少。考虑美折软件的市场地位以及我打软件多平台发展的规模效应，未来毛利率有望持续保持在 70%的高位。图图16 2019-2022H1 美折软件和我打软件毛利率美折软件和我打软件毛利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI（2）短信服务毛利率：受前期抢占市场采用低定价策略影响，毛利率较低）短信

35、服务毛利率：受前期抢占市场采用低定价策略影响，毛利率较低 2022 年上半年，公司短信服务的毛利率为 26.83%，较 2021 年下降 3.48%，主要系抖音、快手等平台短信服务收入占比有所增加，公司前期为抢占新兴平台市场，短信服务定价相对较低，产品毛利率较低，因而短信服务毛利率略有下降。由于公司短信服务业务依托于电商 SaaS 软件，考虑目前公司两款主要电商 SaaS 软件均已建立良好的品牌口碑且具备多平台发展的能力，公司短信服务业务已经基本度过以抢占市场份额为主要目标的发展初期；未来，随着公司市场份额的持续扩张，公司的议价能力也会随之提升，盈利水平将成为公司相关业务的重要目标，因此短信服

36、务业务的毛利率水平有望提升。28 Nov 2022 11 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 图图17 公司公司 2019-2022H1 短信服务毛利和毛利率短信服务毛利和毛利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 3.4 费用率稳定，净利率持续保持高水平费用率稳定，净利率持续保持高水平 费用率方面，公司较为稳定。费用率方面，公司较为稳定。公司 2019-2022H1 期间费用率略有波动，2022H1为27.25%，主要系销售费用率和管理费用率略有提升。具体来看，2022H1销售费用为 99.29 万元，销售费用率 1.76%；2021 年全年销售费用为 182.4

37、7 万元，销售费用率 1.54%，与 2019 年相比上升 0.07 个百分点。2022H1 管理费用为 479.88 万元，管理费用率 8.52%；2021 年全年管理费用为 817.25 万元，管理费用率为 6.88%，与2019 年相比上升 0.37 个百分点。2022H1 研发费用为 953.56 万元，研发费用率为16.93%；2021 年全年研发费用为 1971.32 万元，研发费用率为 16.59%，与 2019 年相比下降 1.3 个百分点。图图18 公司公司 2019-2022H1 销售费用和销售费用率销售费用和销售费用率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图19 公司

38、公司 2019-2022H1 管理费用和管理费用率管理费用和管理费用率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 12 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 图图20 公司公司 2019-2022H1 研发费用和研发费用率研发费用和研发费用率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 公司净利润显著增长，净利率始终保持在公司净利润显著增长，净利率始终保持在 35%以上的高位。以上的高位。公司 19-21 年归母净利润 CAGR 为 24.40%，19-21 年扣非净利润 CAGR 为 23.66%。2021 年，公司销售净利率为 41.03%；扣非后销售

39、净利率为 37.96%；2022H1，公司销售净利率为38.70%，扣非后销售净利率为 37.21%。具体来看，公司的盈利能力主要得益于美折软件和我打软件卓越的盈利能力。其中，我打软件净利润呈上升趋势，19-21CAGR为 15.15%。图图21 公司公司 2019-2022H1 归母净利润和销售净利率归母净利润和销售净利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 13 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 图图22 公司公司 2019-2022H1 美折软件净利润和净利率美折软件净利润和净利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 图图23 公司

40、公司 2019-2022H1 我打软件净利润和净利率我打软件净利润和净利率 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 4.多平台多技术发展战略，充分受益于电商多平台多技术发展战略，充分受益于电商 SaaS 多元多元化发展化发展 4.1 技术持续迭代，技术持续迭代，SaaS 渗透率不断提升渗透率不断提升 公司主要从事电商公司主要从事电商 SaaS 软件的开发及销售。软件的开发及销售。根据德勤测算，2020 年全球 SaaS市场规模 1570 亿美元，2020 年中国 SaaS 市场规模为 29 亿美元，占全球市场份额的1.85%，16-20 年 CAGR 为 54%。我国 SaaS 行业在过去 10

41、 年高速发展，相较全球 SaaS市场规模，我国 SaaS 行业仍具有充分的发展空间；对比全球的 SaaS 产业的发展趋势与市场渗透率，未来 5-10 年将是我国 SaaS 行业的关键发展时期。图图24 2011-2020 全球全球 SaaS 行业市场规模行业市场规模 资料来源：德勤SAAS 产业趋势洞察-乘风破浪会有时，HTI 图图25 2011-2020 中国中国 SaaS 行业市场规模行业市场规模 资料来源：德勤SAAS 产业趋势洞察-乘风破浪会有时，HTI 28 Nov 2022 14 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 4.2 三大因素助推，电商三大因素助推，

42、电商 SaaS 行业有望快速发展行业有望快速发展 公司的细分领域属于电商 SaaS 行业，电商 SaaS 软件能够服务于电商业务的多场景全环节，满足电商商家多样化的运营管理需求，助力其提升店铺的运营效益。电商 SaaS 的发展主要得益于电子商务行业快速化与复杂化发展、电商平台开放数据接口并建立商家服务市场、专业的 SaaS 服务与电商商家多样化的需求形成良性循环。（1）电子商务行业快速化与复杂化发展）电子商务行业快速化与复杂化发展 公司垂直下游行业是电子商务行业，因此依托我国电子商务市场及网络零售市场的稳定增长，交易规模呈现快速增长的态势。根据国家统计局数据显示，2020 年我国电商平台交易额

43、达到 37.21 万亿元，按同比口径计算，较 2019 年增长 6.89%。按交易对象分，商品类交易额为 27.95 万亿元，服务类电商交易额 8.08 万亿元。随着电商行业和大数据、云计算技术的成熟，交易的各个环节呈现多元化发展，从交易前端营销活动向直播、短视频等方式拓展，到后端订单管理的多场景化支撑提效，电商 SaaS 行业覆盖的电子商务业务范围流程快速扩大。图图26 2011-2020 中国电子商务交易额中国电子商务交易额 资料来源：美登科技招股说明书，HTI（2）电商平台开放数据接口并建立商家服务市场）电商平台开放数据接口并建立商家服务市场 面对商家不同阶段服务需求的变动，为了更好地服

44、务电商商家，以淘宝/天猫平台为代表的各电商平台逐步设置准入资格，并向具备较好开发能力的电商 SaaS 企业开放数据接口；电商 SaaS 服务商可以据此构建多功能的软件产品，向电商商家提供多类目多功能 SaaS 软件服务，电商 SaaS 行业的发展具备了必要的业务资源基础。此后，电商平台陆续推出服务市场，集聚下游电商商家流量，为电商 SaaS 企业提供销售渠道，提供了下游客户资源，电商 SaaS 行业得到进一步快速发展的机遇。28 Nov 2022 15 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 （3）专业的）专业的 SaaS 服务与电商商家多样化的需求形成良性循环服务与电商

45、商家多样化的需求形成良性循环 随着电商商家对 SaaS 软件的接受度与认可度逐步提升，电商商家通过电商平台服务市场采购 SaaS 服务产品的产业模式已经成熟，电商 SaaS 行业的市场空间与用户基础快速扩张。用户数量的增长诞生了更多细节垂直类目软件产品的需求，促使更多技术企业加入电商 SaaS 行业，为下游商家提供更专业化的 SaaS 服务，形成良性的循环发展。电商种类多样化、需求个性化以及电商平台商家数量的增加、付费意愿的加强及各类新型电子商务交易模式的产生，促成了我国电商 SaaS 软件服务商的快速发展。4.3 深耕行业积累多层面能力，有望引领电商深耕行业积累多层面能力，有望引领电商 Sa

46、aS 发展发展 美登科技国内较早从事电商美登科技国内较早从事电商 SaaS 软件开发及销售的服务商之一，目前已经取得软件开发及销售的服务商之一，目前已经取得较为领先的行业地位。较为领先的行业地位。公司核心产品美折连续获得阿里巴巴服务市场颁发的“促销管理淘拍档金牌”，22Q3 末位列阿里巴巴服务市场营销管理类目付费用户排名第一；自 2020 年 6 月收购威海领新，公司新增订单管理软件产品，实现收入和利润的双增长，22Q3 末位列阿里巴巴服务市场订单管理类目付费用户排名第五。公司的主要产品在营销管理与交易管理类目均取得较好的排名，主要得益于公司的产品布局与同行业可比公司形成错位竞争，公司的核心技

47、术赋予产品良好的功能与交互水平。此外，公司深耕电商 SaaS 营销管理和订单管理的细分垂直领域，简化用户操作路径、降低使用成本、提高管理效率，建立了用户口碑；公司采用多平台发展的战略，目前已能覆盖多个主流电商平台，在扩张收入规模的同时，也能进一步提高软件的适配能力。得益于我国 SaaS 行业以及电子商务行业的快速发展，未来电商商家的对相关产品的需求将进一步提升，电商 SaaS 行业具有广阔的发展空间。考虑公司具有丰富的行业经验以及一定的先发优势，客户认可度较高；此外，公司在经营层面持续坚持多平台发展的战略，在技术层面实施较为稳健的研发战略。未来，电商平台将会进未来，电商平台将会进一步朝着多元化

48、的方向发展，电商商家对软件需求也会进一步多样化和复杂化，我一步朝着多元化的方向发展，电商商家对软件需求也会进一步多样化和复杂化，我们认为，公司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和多平台适配的软件产品，未来有们认为，公司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和多平台适配的软件产品，未来有望充分受益于电商望充分受益于电商 SaaS 行业的持续发展，强化竞争优势，进一步提升市场份额打开行业的持续发展，强化竞争优势，进一步提升市场份额打开成长空间成长空间 5.募投超募投超 2.65 亿元，持续注重产品优化和研发能力亿元，持续注重产品优化和研发能力 公司本次申请公开发行股票数量不低于 1,032.00 万股（含本数

49、），募集资金扣除发行费用后全部用于如下项目。图图27 公司本期募投项目名称及募集资金公司本期募投项目名称及募集资金 资料来源：美登科技招股说明书，HTI 28 Nov 2022 16 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 经营层面，公司将持续坚持多平台发展的战略；技术层面，公司将实施较为稳健的研发战略。2019-2022H1，公司主营业务收入呈现由淘宝/天猫单一平台向多平台分布的趋势。2022 年上半年，公司继续坚持多平台发展的战略，拼多多、抖音和快手等新兴平台获客渠道占比逐年上升，进一步降低公司对淘宝/天猫平台获客渠道的依赖。公司本次募集资金部分用于研发中心建设项目，

50、旨在提升公司研发实力和自主创新能力、培养和聚集高层次技术人才。6.盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 我们认为，公司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和多平台适配的软件产品，我们认为，公司拥有核心技术能力、用户口碑扎实和多平台适配的软件产品，同时具有丰富的行业经验以及一定的先发优势，未来有望在电商未来有望在电商 SaaS 行业进一步强行业进一步强化竞争优势，打开市场空间化竞争优势，打开市场空间。我们预测，公司 2022-2023 年净利润为 5422/6907 万元，我们预测，公司2022-2023年净利润为5422/6907万元，给予2023年PE 40倍，对应市值为 28 亿元。表表 1 可

51、比公司估值表可比公司估值表 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）证券简称证券简称 证券代码证券代码 股价股价（元）（元）市值市值(亿元）亿元）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 广联达 002410.SZ 52.65 627.22 0.56 0.82 1.10 93 64 48 光云科技 688365.SH 8.23 33.00 -0.15 -0.27 -0.08 -万兴科技 300624.SZ 31.37 40.75 0.21 0.76 1.21 160 46 29 微盟集团 2013.HK 3.97 92.75-0.33 -0.37 -0.14-平均平均 12

52、7 55 38 资料来源：Wind，HTI 注：采用 Wind 一致预期，股价为 2022 年 11 月 28 日收盘价。7.风险提示风险提示 云技术发展不及预期，行业应用不及预期；政策推进不及预期的风险。28 Nov 2022 17 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元）每股指标（元）营业总收入营业总收入 119 131 163

53、 199 每股收益 1.56 1.75 2.23 2.79 营业成本 36 39 48 58 每股净资产 6.23 16.13 18.36 21.16 毛利率%69.3%70.2%70.5%70.7%每股经营现金流 1.81 2.17 2.76 2.36 营业税金及附加 1 1 1 2 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.8%0.9%0.9%0.9%价值评估（倍）价值评估（倍）营业费用 2 2 3 3 P/E 25.66 22.88 17.96 14.36 营业费用率%1.5%1.7%1.7%1.6%P/B 6.44 2.49 2.18 1.90 管理费用 8 9

54、 11 13 P/S 10.13 9.49 7.59 6.23 管理费用率%6.9%7.2%6.7%6.3%EV/EBITDA-0.40 15.01 11.18 8.46 EBIT 53 58 74 93 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%财务费用 1 0 0 0 盈利能力指标（盈利能力指标（%）财务费用率%0.5%0.0%0.0%0.0%毛利率 69.3%70.2%70.5%70.7%资产减值损失 0 0 0 0 净利润率 40.7%41.5%42.3%43.4%投资收益 2 2 3 4 净资产收益率 25.9%10.9%12.2%13.2%营业利润营业利润 55 60 77 97 资

55、产回报率 22.8%9.9%10.9%12.0%营业外收支 0 0 0 0 投资回报率 23.7%10.1%11.3%12.2%利润总额利润总额 55 60 77 97 盈利增长（盈利增长（%）EBITDA 58 61 78 97 营业收入增长率 24.9%10.0%25.0%22.0%所得税 6 6 8 11 EBIT 增长率 27.3%9.4%27.9%25.5%有效所得税率%11.7%10.4%10.5%10.9%净利润增长率 37.9%12.1%27.4%25.1%少数股东损益 0 0 0 0 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净利润归属母公司所有者净利润 48 54 69 8

56、6 资产负债率 11.9%8.8%10.7%9.3%流动比率 3.50 8.26 6.62 7.70 速动比率 3.31 8.15 6.52 7.58 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 现金比率 1.41 7.05 5.77 6.70 货币资金 35 337 390 446 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 8 13 10 18 应收账款周转天数 23.57 28.04 25.27 25.63 存货 0 0 0 0 存货周转天数 0.00 0.00 0.00 0.00 其它流动资产 44 45 47 48 总资产周转率 0.59

57、 0.34 0.28 0.29 流动资产合计 87 395 447 512 固定资产周转率 3.07 3.52 4.57 5.81 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 38 36 35 34 在建工程 0 0 0 0 无形资产 13 17 23 25 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 非流动资产合计 125 152 189 209 净利润 48 54 69 86 资产总计资产总计 212 547 636 721 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 10 15 20 23 非现金支出 5 3 4 4 应付票据及应付账款 0 0 0 0

58、 非经营收益-2-2-3-4 预收账款 1 3 2 3 营运资金变动 57 12 16-13 其它流动负债 14 30 45 40 经营活动现金流经营活动现金流 54 67 86 73 流动负债合计 25 48 68 67 资产 0-30-40-24 长期借款 0 0 0 0 投资-32 0 0 0 其它长期负债 0 0 0 0 其他 2 2 3 4 非流动负债合计 0 0 0 0 投资活动现金流投资活动现金流-29-28-38-20 负债总计负债总计 25 48 68 67 债权募资 0 5 5 3 实收资本 31 41 41 41 股权募资 19 258 0 0 归属于母公司所有者权益 1

59、87 499 568 655 其他-17 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 融资活动现金流融资活动现金流 2 263 5 3 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 212 547 636 721 现金净流量现金净流量 27 302 53 56 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 11 月 16 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2021A），HTI 28 Nov 2022 18 Table_header2 中国计算机和软件中国计算机和软件 APPENDIX 1 Summary Meideng Technology-an e-commerce SaaS soft

60、ware development service provider.Maiden Technology is one of the early service providers engaged in the development and sales of SaaS software for e-commerce in China,and its main business is to provide SaaS software and value-added services such as SMS for e-commerce merchants based on e-commerce

61、platforms.The core business is SaaS software for e-commerce,including two products,MeiZhe and WoDa.The SaaS model brings high-quality cash flow,and a high net profit margin of over 35%showing product competitiveness.Multi-platform and multi-technology development strategies,fully benefit from the di

62、versified development of e-commerce SaaS.Earnings forecast and investment advice.We believe that the company has core technical capabilities,solid user reputation,and multi-platform software products,as well as rich industry experience and certain first-mover advantages,and is expected to further st

63、rengthen its competitive advantages and open up market space in the e-commerce SaaS industry in the future.We estimate that the companys NP in 2022-2023 to be Rmb54.22mn/6.9mn,valuing a PE of 40 x in 2023,corresponding to a market value of Rmb2.8bn.Risk:cloud technology development is not as expecte

64、d,the industry application is not as expected;the risk of policy promotion is not as expected.19 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附录附录APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的

65、证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong Inter

66、national Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析师认证分析师认证Analyst Certificatio

67、n:我，郑宏达，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Nathan Zheng,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or i

68、ssuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of t

69、he subject companies discussed.我，杨林，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Lin Yang,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of th

70、e subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the sec

71、urity or securities of the subject companies discussed.我，纪兴，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Xing Ji,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views

72、 about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financ

73、ial interest in the security or securities of the subject companies discussed.利益冲突披露利益冲突披露Conflict of Interest Disclosures 海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/

74、or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and complet

75、eness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了BABA.US,2013.HK and 002152.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its sub

76、sidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of BABA.US,2013.HK and 002152.CH within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing project

77、s of BABA.US,2013.HK and 002152.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.作为回报，海通拥有300496.CH一类普通股证券的1%或以上。The Haitong beneficially owns 1%or

78、more of a class of common equity securities of 300496.CH.2013.HK 及 002152.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。2013.HK and 002152.CH are/were an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.阿里巴巴（北京）软件服务有限公司,阿里巴巴（成都）软件技术有限公司,阿里巴巴（中国）网络技术有限公司,杭州阿里巴巴创业投资管理有限公司,杭州阿里巴巴泽泰信息技术有限公司,北京东方宝辰国际

79、投资有限公司,北京东方华晟投资管理有限公司,北京东方顺泰金属制品有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛复合策略一号基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛积极进取二号私募基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛稳健回报三号私募基金,北京东方引擎投资管理有限公司引擎资本基业长青混合私募证券投资基金,北京东方雨虹防水技术股份有限公司,北京东方雨虹防水技术股份有限公司回购专用证券账户,北京东海长基投资基金管理有限公司,北京东世佳商贸有限公司,北京东泰阳光纺织品有限公司,北京京东绿谷农业科技有限公司,南京东宇汽车集团有限公司,上海京东工贸商行,600570.C

80、H,福建新大陆环保科技有限公司,新大陆科技集团有限公司 及新大陆科技集团有限公司目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。阿里巴巴（北京）软件服务有限公司,阿里巴巴（成都）软件技术有限公司,阿里巴巴（中国）网络技术有限公司,杭州阿里巴巴创业投资管理有限公司,杭州阿里巴巴泽泰信息技术有限公司,北京东方宝辰国际投资有限公司,北京东方华晟投资管理有限公司,北京东方顺泰金属制品有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛复合 20 策略一号基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛积极进取二号私募基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司

81、东方蜗牛稳健回报三号私募基金,北京东方引擎投资管理有限公司引擎资本基业长青混合私募证券投资基金,北京东方雨虹防水技术股份有限公司,北京东方雨虹防水技术股份有限公司回购专用证券账户,北京东海长基投资基金管理有限公司,北京东世佳商贸有限公司,北京东泰阳光纺织品有限公司,北京京东绿谷农业科技有限公司,南京东宇汽车集团有限公司,上海京东工贸商行,600570.CH,福建新大陆环保科技有限公司,新大陆科技集团有限公司 and新大陆科技集团有限公司 are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client

82、has been provided for non-investment-banking securities-related services.山东易华录信息技术有限公司目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。山东易华录信息技术有限公司 is/was a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-securities services.海通在过去12个月中获得对2013.HK提供投资银行服务的报酬。Haitong recei

83、ved in the past 12 months compensation for investment banking services provided to 2013.HK.海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从2013.HK获得投资银行服务报酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for investment banking services in the next three months from 2013.HK.海通在过去的12个月中从阿里巴巴（北京）软件服务有限公司,阿里巴巴（成都）软件技术有

84、限公司,阿里巴巴（中国）网络技术有限公司,杭州阿里巴巴创业投资管理有限公司,杭州阿里巴巴泽泰信息技术有限公司,北京东方宝辰国际投资有限公司,北京东方华晟投资管理有限公司,北京东方顺泰金属制品有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛复合策略一号基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛积极进取二号私募基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛稳健回报三号私募基金,北京东方引擎投资管理有限公司引擎资本基业长青混合私募证券投资基金,北京东方雨虹防水技术股份有限公司,北京东方雨虹防水技术股份有限公司回购专用证券账户,北京东海长基投资基金管理有限公司,北京东世佳商贸有

85、限公司,北京东泰阳光纺织品有限公司,北京京东绿谷农业科技有限公司,南京东宇汽车集团有限公司,上海京东工贸商行,600570.CH 及 山东易华录信息技术有限公司获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products or services other than investment banking from 阿里巴巴（北京）软件服务有限公司,阿里巴巴（成都）软件技术有限公司,阿里巴巴（中国）网络技术有限公司,杭州阿里巴巴创业投资管理有限公司,杭州阿里巴巴泽泰信息技术有限公

86、司,北京东方宝辰国际投资有限公司,北京东方华晟投资管理有限公司,北京东方顺泰金属制品有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛复合策略一号基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛积极进取二号私募基金,北京东方蜗牛投资管理有限公司东方蜗牛稳健回报三号私募基金,北京东方引擎投资管理有限公司引擎资本基业长青混合私募证券投资基金,北京东方雨虹防水技术股份有限公司,北京东方雨虹防水技术股份有限公司回购专用证券账户,北京东海长基投资基金管理有限公司,北京东世佳商贸有限公司,北京东泰阳光纺织品有限公司,北京京东绿谷农业科技有限公司,南京东宇汽车集团有限公司,上海京东工贸商

87、行,600570.CH and 山东易华录信息技术有限公司.评级定义评级定义（从（从2020年年7月月1日开始执行）日开始执行）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级分析师股票评级 优于大市优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性中性，未来12-1

88、8个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100,美国 SP500;其他所有中国概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or U

89、nderperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should caref

90、ully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investor

91、s existing holdings)and other considerations.评级分布评级分布Rating Distribution 21 Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-

92、18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to

93、 be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.截至截至2022年年9月月30日海通国际股票研究评级分布日海通国际股票研究评级分布 优于大市优于大市 中性中性 弱于

94、大市弱于大市 (持有)海通国际股票研究覆盖率 89.4%9.2%1.4%投资银行客户*5.5%6.8%4.5%*在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至此前的评级系统定义（直至2020年年6月月30日）：日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则

95、，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中国概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Sep 30,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.4%9.2%1.4%IB clients*5.5%6.8%

96、4.5%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating categor

97、y.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The sto

98、cks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 1

99、2-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通国际非评级研究：海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告

100、中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valua

101、tion multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通国际海通国际A股覆盖股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。Haitong Inte

102、rnational Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Sha

103、res for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通国际海通国际优质优质100 A股股（Q100）指数指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券

104、 A 22 股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combinat

105、ion with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG评级免责声明条款：评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其联属公司（ESG方）从其认为可靠的来源获取信息（信息）,ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默示的担保，包括可商售性和针对特定目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式

106、复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券,或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害,ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿（包括利润损失）承担任何责任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affi

107、liates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability

108、and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself b

109、e used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost

110、profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪义利（盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条 义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据

111、表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条 盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条 本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、

112、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条 如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如盟浪网站用户注册协议盟浪网用户服务（含认证）协议盟浪网隐私政策等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and c

113、onfirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy

114、 and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any indiv

115、idual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the j

116、udgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past per

117、formance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Bes

118、ides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any lo

119、ss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of

120、 SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免责声明：重要免责声明：非印度

121、证券的研究报告非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）监

122、管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（统称为印度交易所）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购 23 并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTI

123、SCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他

124、方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国

125、际网站 ，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：非美国分析师披露信息：本项研究上海品茶上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”)

126、,a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japa

127、n)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities an

128、d Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchang

129、es”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”

130、)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL

131、,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information p

132、urpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligib

133、le for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including tho

134、se involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situat

135、ion and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liab

136、ility whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positi

137、ons in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect o

138、pinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations ar

139、e brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI

140、 analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research an

141、alyst.分发和地区通知：分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成证券及期货条例（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信

142、息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的美国主要机构投资者（“Major U.S.Institutional Investor”）和机构投 24 资者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美

143、国机构投资者分发研究报告时，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，电话（212）351-6050。HTI USA是在美国于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注册的经纪商，也是Financial Industry Regul

144、atory Authority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受

145、美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 联系人电话：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES E

146、xcept as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distr

147、ibuted by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the me

148、aning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this researc

149、h report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of

150、the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institution

151、al investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of thi

152、s research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY

153、 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the ana

154、lysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appe

155、ars in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.

156、securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.

157、Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other

158、than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th

159、Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中华人民共和国的通知事项：中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守

160、上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以实施，该公司是一家根据National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI

161、31-103”）的规定得到国际交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1节或者Securities Act(Ontario

162、)第73.3(1)节所规定的认可投资者（“Accredited Investor”），或者在适用情况下National Instrument 31-103第1.1节所规定的许可投资者（“Permitted Investor”）。新加坡投资者的通知事项：新加坡投资者的通知事项：本研究报告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注册编号201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合财务顾问法（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外

163、衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合证券及期货法（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问 25 题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 电话:(65)6536 1920 日本投资者的通知事项：日本投资者的通知事项：本研究报告由海

164、通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”）第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的Haitong International Securities Company Limited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。Haitong International Securities Company Limited的分

165、支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：澳大利亚投资者的通知事项：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发

166、本项研究，该等规章免除了根据2001年公司法在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布

167、涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（统称为印度交易所）研究报告。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with t

168、he applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,n

169、o legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are r

170、equired to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Ca

171、nada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirement

172、s,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities

173、 commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian

174、recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defi

175、ned in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“F

176、AA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives

177、contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the rese

178、arch report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distrib

179、uted to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This res

180、earch report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be eng

181、aged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share c

182、apital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,H

183、aitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations

184、 Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securit

185、ies Company Limited,and Haitong 26 International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL

186、”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/