1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业研究报告零售行业研究报告零售&化妆品行业化妆品行业 2022022 2 年年 1 12 2 月月 0 05 5 日日 头部品牌“双十一”优异表现头部品牌“双十一”优异表现为为四季度业绩四季度业绩提提供保障供保障，维持推荐优质国产化妆品品牌商，维持推荐优质国产化妆品品牌商 零售零售&化妆品行业化妆品行业 推荐推荐 维持评级维持评级 核心观点核心观点 最新观点最新观点 1）维持“短期看渠道，中期看产品，长期看品牌”的化妆品行业推荐逻辑不变。短期需要尽快抢占市场份额，合适的销售渠道与营销手段尤为重要，新品与爆品利于初期品牌形象的树

2、立；中期丰富的产品矩阵可以助力触达更全面的消费者群体，满足多元化需求，覆盖更广阔的产品价格带，拉高公司的渗透率；长期来看，化妆品公司的核心竞争力体现在研发层面，具有竞争壁垒的核心有效成分将提升品牌的议价能力，稳固自身的市场地位，并获得消费者对应品牌的忠诚度。2）政策层面，“十四五规划”纲要中明确提升自主品牌影响力和竞争力，培养高端化的化妆品品牌；化妆品电子注册证 10 月 1 日正式实施；8 月中旬，国家药监局组织起草的化妆品网络经营监督管理办法（征求意见稿），不断完善化妆品质量安全监管。3）化妆品在新兴渠道内销售强劲：化妆品线上渠道占比逐渐提升，线下百货、超市等占比下降，其中抖音美妆强势增长

3、，平台中品牌商注重加大自播力度，减少对达人依赖。4）从行业内上市公司的具体表现（2022 前三年度报告及年内股权激励计划的业绩考核要求）来看，行业头部推动多平台电商布局，电商、直播、达播模式结合，深耕消费者印象，提升品牌销量。营收规模与业绩基本实现稳步扩张，产品结构优化与核心产品发力带来盈利水平也有一定的提升。产品销售额的提升（双十一购物节、疫情后复苏、新品爆品等多元因素驱动），同时化妆品行业消费整体的结构性优化，消费者逐步认可长期积淀研发的国产品牌及旗下的高毛利护肤品。5）化妆品类公司进行多品牌矩阵建设，通过投资、收购等途径来扩大自己的业务版图。外资品牌同样关注中国市场内的发展机遇。投资建议

4、投资建议 结合化妆品行业的投资逻辑，推荐：重视全渠道建设和全渠道营销的品牌商以及线上渠道运营商，此阶段内可以享受线上渠道规模增长带来的扩张红利；覆盖全品类产品，尤其覆盖相对必选属性、抗周期更强的护肤和个护类产品，消费者对于此类商品的依赖性与忠诚度更高；打造品牌力，积极研发符合市场需求的化妆品产品。推荐组合推荐组合 证券代码证券代码 证券简称证券简称 月涨幅月涨幅(%)(%)市盈率市盈率 PE(TTM)PE(TTM)市值市值(亿元亿元)600315.SH 上海家化 2.44%37 199.52 603605.SH 珀莱雅 2.35%70 492.08 300740.SZ 水羊股份 5.57%24

5、 50.13 300957.SZ 贝泰妮 3.54%54 555.81 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示：风险提示：化妆品行业市场竞争日益激烈的风险。分析师分析师 甄唯萱甄唯萱 ：zhenweixuan_ 分析师登记编码：S02 行业数据行业数据 20222022.1111.3030 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 组合表现组合表现 20222022.1111.3030 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究相关研究 【银河消费品零售&化妆品】行业动态报告_重点关注三季报与“双十一”预售表现，维持推荐优质国产化妆品品牌商_2022

6、1014【银河消费品零售&化妆品】行业动态报告_重点关注中报业绩表现与下半年经营布局，维持推荐优质国产化妆品品牌商_20220729【银河消费品零售&化妆品】行业动态报告_关注“618”大促期间新品爆品的销售情况，维持推荐优质国产化妆品品牌商_20220531 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%沪深300组合 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2 目目 录录 一、化妆品行业高景气延续，大众市场与美妆品类双轮驱动支撑规一、化妆品行业高景气延续，大众市场与美妆品类双轮驱动支撑规模高速扩张

7、模高速扩张 .4 4（一）需求仍处爆发期支撑化妆品市场规模高成长，疫情冲击与经济下行负面影响有限.4（二）价格定位：大众市场为主，高端市场增长更快.5（三）剖析品类：护肤品市场为主，彩妆市场加速增长.6 二、国际公司龙头地位稳固，本土公司后发追赶面临重重压力二、国际公司龙头地位稳固，本土公司后发追赶面临重重压力 .8 8（一）国际公司市场占有率遥遥领先，国产品牌奋起直追.8（二）我国化妆品行业成长看点：受众基数大，行业集中度较低，细分领域崛起.12（三）行业财务分析：2022H1 略有复苏但分季度 Q3 利润同比仍然下降；疫情防控政策优化落实，四季度有望回升.13 三、化妆品行业当前存在三、化

8、妆品行业当前存在的问题及建议的问题及建议 .1818 四、化妆品行业在资本市场中的表现四、化妆品行业在资本市场中的表现 .1919（一）化妆品行业指数相对涨幅优势明显，估值指标随着净利水平回归正常有望恢复至前期上行区间.19（二）市场情绪指标与风险指标：化妆品行情指标均已波动值中值之上，抗风险性与抗周期性能力较强.20 五、投资建议五、投资建议 .2222（一）十二月配置建议.22（二）十一月关注组合表现回顾.26 六、风险提示六、风险提示 .2727 3ZcZuZrX8ZpXsR9PbP8OsQnNpNsQjMrQpNkPrRxP7NnNzQvPrMsQwMoNoM 行业研究报告行业研究报告

9、/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 行业导语 化妆品行业在国民经济行业分类（GB/T4754-2017）中，指作用在人体表面的，以达到清洁、消除不良气味、护肤、美容和修饰目的的日用化学工业产品的制造。伴随着居民消费水平的提升以及生活质量的改善，化妆品的使用愈发普及，在日常生活中发挥重要作用。其中，护肤与个人洗护用品在可选消费领域中具有必需品的属性，可覆盖的消费人群广泛，同时消费频次相对更高；美妆护肤产品也具有高端消费的属性，行情走势穿越大盘周期。目前 A 股市场上市的化妆品类公司有 20 家，主要涉及美妆护肤和洗护日化领域，我们自定义的化妆品

10、指数中包括原材料公司 4 家，代工厂公司 2 家，品牌商 10 家，运营商 5 家；与之对应，美股分类为“家庭与个人用品”，涉及上市公司合计 20 家；全球市场中主要还关注日本东京上市的资生堂（4911.T）、巴黎上市的欧莱雅（OR.PA）和 LVMH 集团（MC.PA）、以及韩国上市的太平洋爱茉莉（090430.KS）。通过对比数据可以发现，中国目前化妆品行业公司占比全市场市值比重仅为 0.28%，扣除石油化工、金融行业高市值公司的影响之后占比为 0.34%。国内上市公司与海外龙头企业相比在市值与营收规模两个方面都存在较大的差距，考虑到未来我国人均化妆品销售额提升空间巨大，大众市场有望保持增

11、长稳定，结合行业集中度较低的现状，国产品牌和本土公司可以借力营销与渠道，专注挖掘细分赛道的机会，避免与国际品牌产生直面竞争。图图 1 1：化妆品指数与上证综指走势变化趋势：化妆品指数与上证综指走势变化趋势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 2 2：化妆品上市公司占比市场总市值（：化妆品上市公司占比市场总市值（%）走势变化趋势）走势变化趋势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3 3：中美化妆品行业市值规模与营收规模对比（亿美元）：中美化妆品行业市值规模与营收规模对比（亿美元）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4 4：中美化妆品公司市值规模与营收规模

12、对比（亿美元）：中美化妆品公司市值规模与营收规模对比（亿美元）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。4 注：营收规模与市值数据截止 2022/11/30 注：市值数据截止 2022/11/30，营收数据截止 2021FY 一、化妆品行业高景气延续，大众市场与美妆品类双轮驱动支撑规模高速扩张（一）需求仍处爆发期支撑化妆品市场规模高成长，疫情冲击与经济下行负面影响有限 我国化妆品市场整体处于成长阶段，与美国、日本等成熟市场相比，中国化妆品市场增速处于高位。2021 年中国美容个护产品市

13、场达到 5686.05 亿元，成为全球第二大化妆品市场，根据欧睿咨询预计2022年市场规模将增长至6164.33亿元。2014-2021年复合增速为10.93%，2021 年同比增长 9.18%，世界/美国/日本同期增速为 6.78%/5.76%/4.58%。总体上说，消费需求增加来源于人们对外表的重视程度增加、对美好形象的精神需求增加。随着美妆自媒体的发展与流行，人们对于化妆品的认识逐渐丰富，渐渐培养护肤化妆习惯，化妆品消费需求持续增长。化妆品行业的经济周期性比较明显，化妆品零售增速与人均可支配收入、化妆品行业的经济周期性比较明显，化妆品零售增速与人均可支配收入、GDPGDP 增速变动趋增速

14、变动趋势相近。势相近。化妆品作为可选消费品，其品类层次丰富、价格跨度大，消费者的消费能力决定了对化妆品品类和价位的选择。又因消费者的消费能力受整体经济环境影响，所以化妆品市场的增速具有强周期性的特质。另外，相对于其他商品，人们对化妆品的消费配置对经济下行反应迟另外，相对于其他商品，人们对化妆品的消费配置对经济下行反应迟缓，对经济复苏反应敏感。缓，对经济复苏反应敏感。2008 年金融危机前我国经济整体处于高速增长状态，人们对于化妆品的消费占比不断上升。金融危机后的短期内，化妆品消费的反应较为迟缓，化妆品消费占比仍在上升，在 2009 年末达到 3.14%（剔除石油、汽车）。在 2010 年经济反

15、弹后，2011 年至2016 年金融危机的消极影响持续，我国经济放缓，化妆品消费占比在 2010-2011 年迅速降低至 2.57%后，2011-2016 年维持在 2.53%-2.58%的低位。2016 年后我国经济调整，增速回升，人们对于化妆品的消费配置即刻上升，即使在 2020 年新冠肺炎疫情对可选消费造成冲击的大环境之下，化妆品在限额以上社消零售额中的占比依旧上升至 4.32%。2021 年疫情常态化后，化妆品消费占比稍有回落至 4.05%。主要原因为消费者在后疫情下压抑的消费需求被超常态释放，加之化妆品的消费频次相对较低，大量囤货后增速会相对放缓。然而适当回调的化妆品占比仍然处在历史

16、高位，可以说明大众“购买美”的消费习惯已在逐步形成，而化妆品也逐渐展现出更为必选类消费的特性。2022 年 3 月末至 5 月全国多地受疫情影响，线下门店关停、物流中断，给包括化妆品在内的整个零售市场造成严重冲击，市场不确定性加大。截至 2022 年Q2 占比降至 1.00%。根据星图数据，结合落幕的“618”各行业市场表现，美妆个护行业销售额 307 亿元，次居于家用电器行业。但彩妆品牌普遍遭遇寒流，口红效应失灵；与之形成鲜明，功能性护肤板块爆发。满足消费者快速变化的需求将是行业未来发展的方向。近期，超头主播复播，一方面将显著助力淘系平台恢复活力，另一方面有望释放消费需求、拉动美妆行业回暖。

17、顶流李佳琦的复出对于国货美妆品牌来说多了一个确定性的流量入口，在一定程度上为行业提振信心。数据显示，李佳琦复播第一场的 26 个商品，美妆个护类 8 件，大部分显示售罄；其中，妮维雅一款产品销售超出 15 万，单价为 69.9 元；夸迪 5D 次抛精华折扣力度 57 折，折后 198 元，销售量 5w+；珂润面霜，以 246 元的单价售出超过 5 万件，销售额为 1230 万元。随着“6.18”虹吸效应影响减弱，天猫“99 划算节”、抖音“921”好物节加持，叠加淘系超 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。5 头部主播确定

18、性回归，9月美妆电商零售回暖。2022Q3淘系护肤销售额393.5亿元、同比-8.8%，彩妆销售额 152.1 亿元、同比-24.4%，其中 9 月淘系护肤/彩妆销售额 143.8/51.8 亿元、同比-2.9%/-19.2%，降幅环比收窄。“双十一”期间消费表现符合预期，美容护肤类销售额达到 606亿元，其中天猫、京东销售额合计占比达到 96%，对应品类的销售依旧集中在传统优势平台；香水彩妆类的销售额则达到 216 亿元，同比实现快速增长。化妆品品类中，国货美妆显现出成为“黑马”的势头，越来越多的国货美妆品牌跻身双 11 预售榜单。从品牌的角度，贝泰妮旗下薇诺娜连续 5 年蝉联天猫美容护肤品

19、类 TOP10；珀莱雅在天猫、抖音、京东国货美妆类目位列第一，同比增长均超过 110%。图图 5 5：20 1 年化妆品、人均可支配收入、年化妆品、人均可支配收入、GDPGDP 增速（增速（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 6 6：20 年年 1010 月化妆品限额以上零售额月化妆品限额以上零售额(亿元亿元)及占比（及占比（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 （二）价格定位：大众市场为主，高端市场增长更快 我国化妆品市场以大众市场为主，但高端市场增长更快并且占比不断提升。而在人们肤质和传统文化习惯相近、但

20、人均可支配收入较高的台湾、香港市场中，港台同胞人均化妆品的消费水平更高，明显更加青睐高端化妆品。由此可见，我国化妆品市场以大众市场为主的格局主我国化妆品市场以大众市场为主的格局主要与人均可支配收入较低有关，并且随着我国人均可支配收入的增加，我国高端市场的比重要与人均可支配收入较低有关，并且随着我国人均可支配收入的增加，我国高端市场的比重将越来越大。将越来越大。图图 7 7：我国境内与港台护肤品大众市场与高端市场对比（：我国境内与港台护肤品大众市场与高端市场对比（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 8 8：我国境内与港台彩妆大众市场与高端市场对比（：我国境内与港台

21、彩妆大众市场与高端市场对比（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%护肤大众市场护肤高端市场0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%彩妆大众市场彩妆高端市场 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。6 图图 9 9：2022021 1 年我国境内城镇与港台人均化妆品消费（元）对比年我国境内城镇与港台人均化妆品消费（元）对比 资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1010：2022021 1

22、 年我国境内城镇与港台人均可支配收入（元）对比年我国境内城镇与港台人均可支配收入（元）对比 资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 在我国大众市场的规模前列中，可以看到部分本土公司正在崛起，而在高端市场前列却在我国大众市场的规模前列中，可以看到部分本土公司正在崛起，而在高端市场前列却不见本土公司身影。趋势上，随着本土公司的发展，大众市场的国际龙头市占率逐渐降低。不见本土公司身影。趋势上，随着本土公司的发展，大众市场的国际龙头市占率逐渐降低。这是由于在大众市场中，产品只需要达到基础的效果和要求，如保湿、安全、防腐、款式多样等，科研要求并不高。目前国产化妆品的生产水平已经达到基础

23、水平，再配合上贴近国人心理的营目前国产化妆品的生产水平已经达到基础水平，再配合上贴近国人心理的营销和低线城市的广泛渠道，所以国产化妆品得以在大众市场中提升地位。销和低线城市的广泛渠道，所以国产化妆品得以在大众市场中提升地位。而在高端市场中，国际龙头公司地位十分稳固，本土公司很难跻身高端市场前列，因为高端产品必须达到更高的要本土公司很难跻身高端市场前列，因为高端产品必须达到更高的要求，如抗皱、紧致、不致敏求，如抗皱、紧致、不致敏、功效成分含量高、包装密封程度好等，科研要求很高，国产化妆、功效成分含量高、包装密封程度好等，科研要求很高，国产化妆品的水平尚未达到。品的水平尚未达到。图图 1111：2

24、012012 2-20212021 年中国大众化妆品市场前十公司市占率变化年中国大众化妆品市场前十公司市占率变化 资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1212：2012012 2-20212021 年中国高端化妆品市场前十公司市占率变化年中国高端化妆品市场前十公司市占率变化 资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 （三）剖析品类：护肤品市场为主，彩妆市场加速增长 主要产品按市场规模分为护肤品、护发品、口腔用品、彩妆、婴幼儿用品等，2021 年分别占有 51.67%、11.43%、9.18%、11.55%、5.68%的市场份额。欧睿咨询预测 2022

25、 年彩妆和婴幼儿用品占比将持续增加至 11.61%、5.88%。其中，护肤品、婴幼儿用品以及香水市场近年增速436.31329.82844.510.34%3.31%-0.79%-2%0%2%4%6%8%10%12%0500025003000中国大陆境内城镇中国台湾中国香港2022E人均化妆品消费额（人民币）2014-2022E年期间复合增速46,742.00112474.9258515.217.97%6.14%5.28%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,00

26、0.00300,000.00中国大陆境内城镇中国台湾中国香港2021年人均开支（人民币）2014-2021年期间复合增速0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2000021宝洁欧莱雅联合利华上海百雀羚上海伽蓝资生堂上海家化上海上美珀莱雅强生0%5%10%15%20%25%2000021欧莱雅雅诗兰黛LVMH资生堂宝洁太平洋爱茉莉LG广州阿道夫香奈儿贝泰妮 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司

27、免责声明。7 较快，2021 年彩妆同比增长 10.11%，婴幼儿用品同比增长 14.37%，香水同比增长 29.65%，三项分类的增速表现均优于行业整体水平。预计 2022 年彩妆同比增长 9.05%，婴幼儿用品同比增长 12.37%，香水同比增长 23.67%。图图 1313：2022021 1 年化妆品分类占比（年化妆品分类占比（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1414：2002008 8-2022022 2E E 化妆品分类市场增速（化妆品分类市场增速（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 护肤品以面部护理为主。与洗护相比，面

28、部护肤品具有单价较高和需求丰富的特点，因此护肤品以面部护理为主。与洗护相比，面部护肤品具有单价较高和需求丰富的特点，因此奠定了护肤品作为化妆品主要品类的基础。奠定了护肤品作为化妆品主要品类的基础。随着女性进入青春期，面部油脂分泌增加，开始出现面部痤疮，同时爱美意识增强，因而开始关注并使用面部护肤品。随着年龄增长，女性的保湿、美白、抗皱等需求增加，对护肤品的功效要求增加，意味着所使用的护肤品单价增加。养成护肤习惯后消费者对护肤品的使用频次和需求稳定，因而护肤品占据化妆品市场的主要部分，2021 年中国护肤品市场达到 2938.06 亿元，同比增长 8.78%，在疫情的冲击之下增速出现小幅回落，2

29、015-2021 年复合增速为 10.90%。欧睿咨询预测，2022 年中国护肤市场达到 3169.66亿元，同比 7.88%。彩妆市场的快速增长一方面是由于基数较小、成长空间大，另一方面是源自于美妆自媒彩妆市场的快速增长一方面是由于基数较小、成长空间大，另一方面是源自于美妆自媒体（如小红书、微博、微信公众号等）对化妆技术和产品的普及。体（如小红书、微博、微信公众号等）对化妆技术和产品的普及。目前 80 后和 90 后女性是彩妆的消费主体，她们处于择偶与职业发展的黄金时期，对外表的关注与投入程度处于较高阶段。彩妆作为能够快速提升面部形象、改善精神状态的产品，其品牌营销也紧跟并推动时尚潮流的发展

30、，切合 80 后和 90 后女性的爱美需求，因而得以快速增长，2021 年中国彩妆市场达到656.52 亿元，同比增长 10.11%，2015-2020 年复合增速为 18.69%；与护肤品类相比，彩妆类产品的弹性相对更大，因此在疫情初期，由于出行减少、口罩使用等因素的影响，增速滑落更为明显，但后期回升也更快。欧睿咨询预测，2022 年中国彩妆市场达到 715.95 亿元，同比9.05%。护肤,51.67%彩妆,11.55%口腔,9.18%沐浴,4.43%护发,11.43%婴幼儿专用,5.68%香水,2.48%其他,3.59%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%总体护肤彩妆口腔沐

31、浴护发婴幼儿专用香水 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。8 图图 1515：20212021 年护肤品分类占比（年护肤品分类占比（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1616：20212021 年彩妆分类占比（年彩妆分类占比（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1717：2002007 7-2022022 2E E 中国护肤品市场（亿元）及增速（中国护肤品市场（亿元）及增速（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 1818：200

32、2007 7-2022022 2E E 中国彩妆市场（亿元）及增速（中国彩妆市场（亿元）及增速（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 二、国际公司龙头地位稳固，本土公司后发追赶面临重重压力（一）国际公司市场占有率遥遥领先，国产品牌奋起直追 从市占率上看，国际化妆品公司占据领先地位。从市占率上看，国际化妆品公司占据领先地位。欧莱雅（1907 年成立于法国，1996 年进入中国）和宝洁（1837 年成立于美国，1988 年进入中国）市占率分别为 12.2%和 9.1%，远超其他公司。对于本土公司而言，在市占率前十五的公司中占七席（百雀羚 2%、伽蓝 2%、上海爱茉莉 1.9

33、%、上海家化 1.2%、上海上美 1.1%、云南白药 1%、好来化工 1%），市占率总体较低。而在本土上市公司较少，而且市占率偏低（广州阿道夫 1%、环亚集团 1%、贝泰妮 1%、完美日记 0.9%、杭州玫凯琳 0.8%、广州薇美姿 0.8%、浙江宜格 0.8%）。另外，收入较高的群体另外，收入较高的群体经常采用出国旅游和代购的方式购买国际化妆品，这部分销售额没有计入国内化妆品市场，经常采用出国旅游和代购的方式购买国际化妆品，这部分销售额没有计入国内化妆品市场，因而从中国消费者消费的角度上看，国产化妆品真实的占比会更低。因而从中国消费者消费的角度上看，国产化妆品真实的占比会更低。面部护理,81

34、.62%护肤套装,7.01%手部护理,2.09%身体护理,1.97%眼部,14.17%面部,45.52%唇部,29.41%指甲,0.66%套装,1.94%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%0.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.00行业规模（亿元）增速0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00行业规模（亿元）

35、增速 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。9 图图 1919：20212021 年中国化妆品市占率前年中国化妆品市占率前 1010 公司与上市本土公司（公司与上市本土公司（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 国际化妆品公司市占率领先的原因一方面在于国际公司业务范围广，品类齐全，而规模靠前的本土化妆品公司往往以护肤、彩妆品类为主，而洗护、口腔、香水等品类较少。另一方面，国际公司成立历史久，拥有品牌数量多，且在大部分本土品牌成立前就已经进入中国市场，因而在规模和口碑方面有天然的优势。由于国内外公司在业

36、务范围和品牌数量上存在差异，因而由于国内外公司在业务范围和品牌数量上存在差异，因而有需要分别从品牌和公司的角度看国产化妆品的竞争力，并且着重看护肤品和彩妆市场。有需要分别从品牌和公司的角度看国产化妆品的竞争力，并且着重看护肤品和彩妆市场。具体从公司角度看来看，市占率前二十的公司中，第一和第二名的市占率差距明显。具体从公司角度看来看，市占率前二十的公司中，第一和第二名的市占率差距明显。护肤品市场中，第一名欧莱雅的市占率（12.2%）是第二名宝洁市占率（9.1%）的 1.34 倍，是规模最大的本土化妆品公司百雀羚市占率（2%）的 6.1 倍。彩妆市场中彩妆市场中龙头优势更为明显，第一名欧莱雅的市占

37、率（27.1%）是第二名 LVMH 市占率（11.2%）的 2.42 倍，是国内第一的彩妆公司广州逸仙市占率（7.6%）的 3.57 倍。可见我国化妆品公司与国际龙头公司有较大差距。可见我国化妆品公司与国际龙头公司有较大差距。然而从品牌角度上看，品牌市占率差距不如公司市占率差距明显。然而从品牌角度上看，品牌市占率差距不如公司市占率差距明显。市占率前二十的护肤品牌中，第一名兰蔻的市占率（5.1%）与第二名雅诗兰黛（4.8%）差距较小。彩妆品牌中，第一名花西子（本土）的市占率（6.8%）与第二名完美日记市占率（6.4%）之间差距较小。市占率前二十的护肤品牌中本土品牌有 10 个（含 4 个上市公司

38、品牌：珀莱雅、佰草集-上海家化、御泥坊-水羊股份、薇诺娜-贝泰妮），说明本土护肤品牌具有一定优势，但由于品牌市占率差距本土护肤品牌具有一定优势，但由于品牌市占率差距并不大，我国护肤品品牌仍面临激烈的竞争环境。并不大，我国护肤品品牌仍面临激烈的竞争环境。市占率前二十的彩妆品牌中本土品牌 11 家（2 家上市公司品牌，完美日记&小奥汀-逸仙电商），比上年度增长 7 家，说明本土彩妆品牌本土彩妆品牌在市场规模上正在追赶国际彩妆龙头。在市场规模上正在追赶国际彩妆龙头。公司市占率差距较品牌市公司市占率差距较品牌市占率差距明显的原因在于，龙头公司品牌矩阵完备，规模优势占率差距明显的原因在于，龙头公司品牌矩

39、阵完备，规模优势明显。明显。以欧莱雅公司的彩妆业务为例，旗下进入彩妆市占率前二十的品牌就有 5 个，分别为巴黎欧莱雅（5.7%）、伊夫圣罗兰（5.3%）、美宝莲（4.9%）、乔治阿玛尼（3.8%）、兰蔻（3.4%），覆盖低、中、高端三类价位的市场，5 个品牌的彩妆市占率合计达 23.1%。相比之下，我国化妆品公司的品牌矩阵显得十分单薄，国内第一的彩妆公司广州逸仙旗下目前仅有完美日记 1 个品牌。由此可见，品牌层面的竞争在于各自领域的单枪匹马，而公司层面的竞争却需要全方位由此可见，品牌层面的竞争在于各自领域的单枪匹马，而公司层面的竞争却需要全方位12.29.15.43.52.82221.91.7

40、1.21.11.11111110.90.80.80.80.80.80.702468101214 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。10 多品牌的并肩作战，多品牌的并肩作战，本土公司在丰富品类、打造多维品牌矩阵方面仍任重道远。本土公司在丰富品类、打造多维品牌矩阵方面仍任重道远。图图 2020：20212021 年护肤品市占率排名前二十的公司（年护肤品市占率排名前二十的公司（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 2121：20212021 年彩妆市占率排名前二十公司（年彩妆市占率排名前二十公司（

41、%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 2222：20212021 年护肤品市占率排名前二十品牌（年护肤品市占率排名前二十品牌（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 2323：20212021 年彩妆市占率排名前二十品牌（年彩妆市占率排名前二十品牌（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 我们根据 2012-2021 年前十名化妆品公司及品牌的市占率变化分析近年来国内外公司及品牌的表现趋势。从总体趋势上看，从总体趋势上看，市占率前十的国际公司的市占率出现波动（-4.92.6pct），本土公司市占率同样出现上升趋势，

42、但幅度相对偏小（百雀羚+1.6pct、上海伽蓝+0.6%、上海爱茉莉+1.0%），说明国际公司市占率受崛起的本土公司影响有限，仍处于市占率较高的龙头国际公司市占率受崛起的本土公司影响有限，仍处于市占率较高的龙头地位且地位相对稳固，依旧维持了自身较强的品牌竞争力。地位且地位相对稳固，依旧维持了自身较强的品牌竞争力。05101520丸美股份强生环亚集团欧舒丹安利御家汇玫琳凯上海上美上海家化贝泰妮珀莱雅上海爱茉莉LGLVMH上海伽蓝上海百雀羚资生堂宝洁雅诗兰黛欧莱雅051015202530爱敬集团环亚集团上海菲扬上海伽蓝广州姿色毛戈平上海丰壹LG上海橘宜科蒂公司广州美尚卡姿兰香奈儿资生堂上海爱茉莉浙

43、江宜格逸仙电商雅诗兰黛LVMH欧莱雅0123456雪花秀科颜氏迪奥御泥坊韩束娇兰玫琳凯资生堂欧珀莱后拱辰珀莱雅薇诺娜海蓝之谜SK-IIOlay自然堂百雀羚巴黎欧莱雅雅诗兰黛兰蔻02468芭比波朗橘朵玫珂菲植村秀蜜丝佛陀纪梵希3CE阿拉琪卡姿兰雅诗兰黛香奈儿MAC兰蔻阿玛尼美宝莲纽约圣罗兰巴黎欧莱雅迪奥完美日记花西子 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。11 在护肤市场护肤市场中，国际平价品牌玫凯琳、玉兰油市占率下滑明显（-3.0pct/-2.6pct），而国际高端品牌如兰蔻、雅诗兰黛市占率则稳中有升（+2.9pct/+2.

44、8pct），国产品牌市占率表现各异（百雀羚、御泥坊、薇诺娜、自然堂分别变化+3.0pct/+1.0pct/+1.7pct/+0.7pct），本土上市公司品牌中珀莱雅+0.6pct,薇诺娜+1.7pct，御泥坊+1.0pct。由此来看，虽虽然国际高然国际高端品牌的地位仍然难以撼动，但定位大众市场的国产品牌对国际平价品牌有一定抗衡能力，端品牌的地位仍然难以撼动，但定位大众市场的国产品牌对国际平价品牌有一定抗衡能力，所以借助占比最大的大众市场，近年国产护肤品牌得以迅速崛起，迎头赶上。所以借助占比最大的大众市场，近年国产护肤品牌得以迅速崛起，迎头赶上。在彩妆市场彩妆市场中，国际平价的龙头品牌市占率大幅

45、下降（美宝莲-3.6pct），而国际中高端品牌市占率则稳中有升（YSL、阿玛尼、兰蔻、香奈儿、纪梵希等+0.63.5pct），国产彩妆品牌市占率同样呈现上升状态（花西子+6.5pct、完美日记+5.9pct）。由此来看，我国彩妆市场我国彩妆市场高端化发展比较迅速，国际中高端品牌地位稳中有升。另外，彩妆单价低、创新要求低，高端化发展比较迅速，国际中高端品牌地位稳中有升。另外，彩妆单价低、创新要求低，从而从而进入门槛低。近年来中日韩平价彩妆品牌数量皆快速增加，彩妆大众市场竞争加剧，因而国际进入门槛低。近年来中日韩平价彩妆品牌数量皆快速增加，彩妆大众市场竞争加剧，因而国际平价品牌龙头（欧美品牌）市占

46、率大幅下滑，国产品牌上升也比较缓慢。本土上市公司的彩妆平价品牌龙头（欧美品牌）市占率大幅下滑，国产品牌上升也比较缓慢。本土上市公司的彩妆产品占比少，因而市占率暂时不达前列。产品占比少，因而市占率暂时不达前列。图图 2424：2012012 2-2022021 1 年中国化妆品前年中国化妆品前 2020 公司市占率变化（公司市占率变化（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 图图 2525：2012012 2-2022021 1 年护肤前年护肤前 2020 品牌品牌+上市公司品牌市占率变化（上市公司品牌市占率变化（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理

47、 图图 2626：2012012 2-2022021 1 年中国彩妆前年中国彩妆前 2020 品牌市占率变化（品牌市占率变化（%）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理 我们认为国际化妆品公司在品牌影响力、产品矩阵、研发实力和议价能力上存在显著规模优势，因而国际公司的全球化妆品行业的龙头地位相对稳固，本土公司虽正在后发追赶，但面0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52000021巴黎欧莱雅兰蔻雅诗兰黛百雀羚玉兰油自然堂海飞丝迪奥海蓝之谜SK-II飘柔云南白药黑人牙膏阿道夫薇诺娜舒肤佳潘婷资

48、生堂珀莱雅欧珀莱0.01.02.03.04.05.06.02000021兰蔻雅诗兰黛巴黎欧莱雅百雀羚玉兰油自然堂SK-II海蓝之谜珀莱雅薇诺娜资生堂欧铂丽啊后拱辰玫琳凯娇兰御泥坊韩束雪花秀科颜氏迪奥0.05.010.015.020.025.02000021花西子完美日记迪奥巴黎欧莱雅圣罗兰美宝莲纽约阿玛尼兰蔻Mac香奈儿雅诗兰黛卡姿兰珂拉琪纪梵希3CE蜜丝佛陀植村秀芭比波朗橘朵玫珂菲 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中

49、国银河证券股份公司免责声明。12 临来自国际的压力重重，短期内难以颠覆整体格局。（二）我国化妆品行业成长看点：受众基数大，行业集中度较低，细分领域崛起 短期内我国化妆品仍以大众市场为主，而且化妆品市场集中度较低，本土化妆品公司仍有一定成长空间。国产护肤品借助互联网降低营销和零售成本，可以拥有相比以往更加快速的成长。中国人口基数大，化妆品市场整体容量大，且消费者需求呈现多样化并不断中国人口基数大，化妆品市场整体容量大，且消费者需求呈现多样化并不断变化。国产化变化。国产化妆品只要紧跟市场潮流，夯实研发基础并开发创新，即便在基础化妆品领域也能拥有一定比妆品只要紧跟市场潮流，夯实研发基础并开发创新，即

50、便在基础化妆品领域也能拥有一定比例的产品拥护者，获得长足发展。例的产品拥护者，获得长足发展。国产护肤品品牌（百雀羚、韩束、自然堂等）能够跻身市占率前列是最好的证明。1.1.人均化妆品销售额提升空间大，大众市场增长稳定人均化妆品销售额提升空间大，大众市场增长稳定 截止 2021 年末，我国境内人均化妆品的销费额较低，仅为 67.7 美元，低于发达市场、周边地区和世界水平。一方面，是因为人均消费水平不足导致的购买频次和购买的金额不够高。一方面，是因为人均消费水平不足导致的购买频次和购买的金额不够高。另一方面，则是由于化妆品渗透率不够高。另一方面，则是由于化妆品渗透率不够高。中国的现代护肤和化妆理念

51、主要是由上世纪八九十年代国际化妆品公司在开拓中国市场时大肆推广的，因而由发达城市居民最先开始接触，而低发达城市居民最先开始接触，而低线城市及乡镇则较晚接触护肤和化妆。即便人们对化妆品大类的使用习以为常，但在细节程线城市及乡镇则较晚接触护肤和化妆。即便人们对化妆品大类的使用习以为常，但在细节程度上也依然有相当一部分人群没有使用精细步骤的护肤品、彩妆、香水、脱毛膏等产品的习度上也依然有相当一部分人群没有使用精细步骤的护肤品、彩妆、香水、脱毛膏等产品的习惯。惯。随着互联网零售和美妆媒体对化妆品的推广，加上可支配收入提升，化妆品使用将不断随着互联网零售和美妆媒体对化妆品的推广，加上可支配收入提升，化妆

52、品使用将不断普及和深化，中国化妆品市场有较大成长空间。普及和深化，中国化妆品市场有较大成长空间。并且，十几年来中国化妆品市场的增长速度一直处于较高并高于世界平均水平，说明中国化妆品市场成长动力充足。化妆品的渗透方向主要为高收入向低收入、一二线城市向三四线城市，而中低收入或低线城市的化妆品消费者往往是从平价化妆品开始的，因而尽管高端市场的占比在提升，大众市场仍然有稳定和较大的成长空间，其中正在崛起的国产化妆品也可以从中获利。图图 2727：2022021 1 年中国及部分地区人均化妆品消费额（美元）年中国及部分地区人均化妆品消费额（美元）资料来源：Euromonitor，中国银河证券研究院整理

53、图图 2828：2 2Q Q1 1 年化妆品线上销售额（亿元）年化妆品线上销售额（亿元）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 0500300350400450500-100.000.00100.00200.00300.00400.00500.----------102021-012

54、--01 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。13 2.2.市场集中度较低，国产化妆品发挥空间广市场集中度较低，国产化妆品发挥空间广 与成熟的欧美日化妆品市场相比，我国化妆品市场集中度较低，说明市占率靠前的国际公司并没有形成垄断优势，本土公司仍有发挥空间。在市占率前十名的公司中，除了前两名遥遥领先外，剩下的国内外化妆品公司的市占率差距并不大，未来或许有更多本土公司跻身市占率前十名。3.3.基本生产能力具备，部分细分行业有望带领国货崛起基本生产能力具备，部分细分行业有望带领国货崛

55、起 在经历了近 30 年的发展，国产化妆品的生产可以达到基础到中等水平，在洁面、面膜、眼影、眉笔、润唇膏、护手霜、身体乳等要求不高的产品上具有性价比优势，可以利用这些基础产品吸引消费者并通过不错的使用效果积累口碑、树立品牌形象和提高消费者的留存度。为为避免与国际化妆品品牌市避免与国际化妆品品牌市占率、研发、口碑等强势方面的正面竞争，现阶段国产化妆品能够迅占率、研发、口碑等强势方面的正面竞争，现阶段国产化妆品能够迅速崛起的细分行业需要满足三个条件中至少两者：市场规模较大且增长较快，市场集中度速崛起的细分行业需要满足三个条件中至少两者：市场规模较大且增长较快，市场集中度较低，较低，从而发挥空间广，

56、竞争压力小；技术难度较低，大众市场占比较高，；技术难度较低，大众市场占比较高，从而利于平价的国产化妆品发展；产品翻新快，营销推动效果明显，；产品翻新快，营销推动效果明显，从而利于新晋者追上前沿步伐。我们建我们建议关注本土化妆品公司在面膜、彩妆（口红、眼妆）、婴幼儿洗护用品等细分行业的布局。议关注本土化妆品公司在面膜、彩妆（口红、眼妆）、婴幼儿洗护用品等细分行业的布局。（三）行业财务分析：2022H1 略有复苏但分季度 Q3 利润同比仍然下降；疫情防控政策优化落实，四季度有望回升 1.1.利润表：利润表：2 21 1 年后疫情时代经济复苏致行业规模与业绩增长，年后疫情时代经济复苏致行业规模与业绩

57、增长，2 22Q32Q3 略有回升但全国疫情多点略有回升但全国疫情多点散发形成阻力，防控政策科学精确背景下看好散发形成阻力，防控政策科学精确背景下看好 Q Q4 4 的销售表现的销售表现 截止截止 20212021 年年末化妆品行业合计实现总营业收入年年末化妆品行业合计实现总营业收入 507.40507.40 亿元，同比增速为亿元，同比增速为 10.86%10.86%；2022022Q32Q3 板块内公司合计实现营业收入板块内公司合计实现营业收入 364.06364.06 亿元，较上年同期上升亿元，较上年同期上升 5.19%5.19%；行业总体增速自2013 年开始出现下滑趋势，仅在 2017

58、 年时有所提升回暖。2021 年行业合计实现归母净利为53.94 元，同比大幅提升 102.91%，主要是受益于 2020 年同期疫情期间的低基数以及头部品牌持续高景气的增长（广州浪奇的净利水平出现同比的明显改善）；2022Q3 板块内公司合计实现归母净利 20.72 亿元，较上年同期下降 44.73%。从总体走势变动上可以看出从总体走势变动上可以看出，净利与营收的变化趋势基本保持一致。从营业收入和净利润的表现来看，尽管自 2017 年以来增速持续放缓，但行业整体规模仍在逐年扩张；而上市公司的业绩呈现出季节性波动，单季度广告等销售费用确认过多均有可能导致业绩的下滑，考虑到二季度包含“五一节”“

59、端午节”“618”购物节，三季度包含“七夕节”、“中秋节”、“国庆节”，四季度包含“双十一购物节”等促销活动以及其他法定节假日等重要消费时点对拥有礼赠与自用属性的化妆品消费均起到了一定的拉动作用。2022Q3 受全国多地点状疫情影响，环比有较大下降。根据前期研究，化妆品公司的销售额主要集中在包含“双十一”活动的四季度，单季营收占比或可达到全年的 30-40%，因此下半年内尤其是双十一的品牌表现对于全年的公司表现走势也存在积极的指导作用。数据显示双十一销售情况与去年基本持平，但各地疫情散发对物流影响较大，运输端承担较以往更大的风险。国内外龙头化妆品企业表现稳定，国产龙头品牌顶住压力，市场份额保持

60、上涨。整体来看，行业四季度业绩应当保持平稳，但需注意运输端风险造成换货退货量上涨，发货补货时间变长等情形，可能会对销量造成一定冲击。随着疫情防控“二十条”新规的提出与逐渐 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。14 落实，整体疫情防控趋向更精准、更科学的方向，各品牌线下专柜的体验与选购将逐步复苏，可能带动行业销量略微上涨。图图 2929：化妆品行业公司历年营收（亿元）与同比增速（：化妆品行业公司历年营收（亿元）与同比增速（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3030：化妆品行业公司历年归母扣非净利（亿元）与

61、同比增速（：化妆品行业公司历年归母扣非净利（亿元）与同比增速（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 2.2.资产负债表：资产负债率资产负债表：资产负债率 2 2020020 年略微偏高，年略微偏高，2 20 02121 年与年与 2022H12022H1 回落前期区间回落前期区间保 持 稳 定，保 持 稳 定，20202 22 2H H1 1 存货管理效率明显好转存货管理效率明显好转 截止 2021 年年末化妆品行业公司总资产合计为 685.47 亿元，2022Q3 录得 705.34 亿元，剔除上市公司数量增加对于行业总资产数目的影响，化妆品行业整体保持稳定的扩张，体现了该行业的规

62、模逐步扩大，后台商品生产制造与储备、前端商品销售渠道门店建设日益完善。行业总体的资产负债率逐年呈现出上升的趋势，截止 2021 年年末化妆品行业的总体资产负债率为 31.63%，相较上年同期明显下降，2022Q3 化妆品行业总体资产负债率为 30.98%，自 2013 年开始行业的资产负债率水平基本稳定在 30%-45%左右波动，进入相对稳定的区间；相较其他行业，化妆品行业的资产负债率处于较低水平。对于化妆品企业而言，存货周转能力体现了公司的销售能力和存货管理能力，同时由于化妆品存在保质期较短、消费者对于商品生产日期重视程度高等特点，低存货说明公司产销结构较为合理，市场对于公司品牌具有一定的认

63、可度。从存货占比总资产比例与存货周转情况来看，行业的存货占比总资产基本保持稳定趋势，围绕 14%的水平上下波动，2022Q3 该比例降为14.19%，相对稳定；2017 年之前存货周转效率保持稳中有升，随后出现持续的小幅下降，2022Q3存货周转率折合年度水平较 2021 年末水平有显著下降，为 5.34/次，创十年来新低，估计系疫情背景下物流受限所致；长期来看，化妆品企业应该结合自身的销售情况逐年对生产情况进行调节，逐步改善自身的库存管理情况。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00500600营业总收入（亿元）同比增速-200%-150%-100%

64、-50%0%50%100%150%-30-20-50扣非归母净利（亿元）同比增速 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。15 图图 3131：化妆品行业公司历年总资产（亿元）与资产负债率（：化妆品行业公司历年总资产（亿元）与资产负债率（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3232：化妆品行业公司历年存货占比（：化妆品行业公司历年存货占比（%）与存货周转率（次）与存货周转率（次）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 3.3.现金流量表：经营现金流相对充裕回款效率高，未来仍需谨防回款

65、效率降低诱发资金风险现金流量表：经营现金流相对充裕回款效率高，未来仍需谨防回款效率降低诱发资金风险 化妆品行业的收入现金比例持续在 1.10 左右波动，表明化妆品行业剔除了应收账款带来的风险之后，现金流入情况与销售收入的实际情况表现基本匹配，行业整体不仅当期收入全部现金，并且收回前期应收账款，盈利创造现金的能力较好。但从历史数据可以看出，2016 年开始收入现金比例出现下滑趋势，随后在 2018 年触底回升，但近三年又出现了一定程度的下降，2022Q3 仅有 1.09 水平，尽管当前处于高于 1 的高位水平，但是需要谨防可能由于收入未能及时收现而给公司带来的潜在风险（从侧面反映化妆品行业的上市

66、公司可能存在为了提升销售额而向经销商赊销，部分让利的情形）。图图 3333：化妆品行业公司历年收入现金比例情况（：化妆品行业公司历年收入现金比例情况（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00500600700800总资产（亿元）资产负债率00%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20072008200920000022Q3存货占比总资产存货周转率0.951.001.051.101.

67、151.201.2520072008200920000022Q3销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。16 4.4.杜邦分析：杜邦分析：2 21 1 年年 ROEROE 回正，但回正，但 2 22Q32Q3 受销售净利率下行影响，受销售净利率下行影响，ROEROE 下滑明显下滑明显 化妆品行业的 ROE 基本保持稳定的趋势，排除 2015 年年底上海家化非经常性损益过高推升行业整体收益向上抬升，RO

68、E 水平偏离的影响之外，行业整体的净资产收益率水平围绕 10%左右波动。将 ROE 进行拆分，发现 ROE 的变动趋势与销售净利率变动趋势更为吻合，说明 ROE的变动主要是因为销售净利率的变动导致的，销售净利率基本保持围绕 6%的水平进行波动，化妆品行业的权益乘数呈现上升趋势（与资产负债率逐年攀升趋势一致），总资产周转率 2013年有所提升，此后基本维持在 1.11 左右，但 2017 年开始呈现下滑趋势。2022Q3 行业整体 ROE水平为 4.26%，其中权益乘数为 1.45 倍，总资产周转率为 0.53，销售净利率水平则仅有 5.60%，销售净利率下滑严重成为拖累 ROE 的主要原因。图

69、图 3434：化妆品行业公司历年：化妆品行业公司历年 ROEROE（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3535：化妆品行业公司历年：化妆品行业公司历年 ROEROE 拆分（拆分（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 具体来看，重点公司现已公布三季度业绩报告。其中，珀莱雅(603605.SH)发布 2022 年三季报指出，截至 Q3 实现营业收入 39.62 亿元，同比增长 31.53%，均为主营业务收入；归母净利润为 4.95 亿元，同比增长 35.96%；扣非后归母净利润为 4.77 亿元，同比增长 33.84%。2022年双十一活动期间，公司各品牌销售取得较快

70、增长，主品牌珀莱雅在天猫国货美妆类目、抖音国货美妆类目及京东国货美妆类目中成交排名位列第一，同比增长均超过 110%。旗下品牌彩棠获得天猫平台彩妆行业国货排名第二，GMV 同比去年增长超过 80%。我们认为，公司持续完善长效大单品+流量大单品产品矩阵，同时对小品牌具备差异化规划，有利于持续扩大市场份额。大单品方面，公司以现有大单品家族为基础，打造核心大单品群。小单品方面，同时存在“中国妆，原生美”的国产品牌理念产品以及专耕特定领域满足差异化需求的新品类产品，在拓宽产品类别的同时不断构建并强化消费者印象。贝泰妮（300975.SZ）发布 2022 年三季报称，截至 Q3 公司营业总收入为 28.

71、95 亿元，同比去年增长 37.05%，归母净利润为 5.17 亿元，同比增长 45.62%；扣非后归母净利润为 4.51亿元，同比增长 35.48%。在 2022 年双十一活动中，旗下核心品牌薇诺娜位居天猫美妆类目排名 TOP6，天猫超市美妆类目排名 TOP1，连续 5 年蝉联天猫美容护肤 TOP10；除双 11 天猫主战场，薇诺娜双 11 全网的成绩也十分亮眼，位居唯品会 TOP1、京东 TOP2、快手、抖音平台 TOP7。我们认为，贝泰妮以单品牌、功能性产品为主打产品策略，在近两年功能性护肤产品的行业风口中占据一定优势。在双十一活动中，公司的爆款体现了国货品牌发挥自身优势，在产品研发上创

72、新成效。11 月 25 日，贝泰妮集团旗下品牌薇诺娜上海首家零售精品店开业，公司一直以来坚持线上线下双渠道销售相结合，在疫情防控逐步科学精确的背景下，线下零售店可以给-10%-5%0%5%10%15%20%25%20072008200920000022Q3ROE-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.520072008200920000022Q3权益乘数总资产周转率净利率（右轴）行

73、业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。17 予消费者更优的消费体验，对其品牌好感度与销量增加均有推动作用。水羊股份（300740.SZ）发布 2022 年三季报指出，前三季度，公司营业总收入 33.43 亿元，同比去年增长 0.91%，归母净利润为 1.19 亿元，同比下跌 18.88%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润 1.08 亿元，同比下降 18.37%。公司发布双十一数据称，开卖首日成交额即突破 4 亿元。我们认为，水羊股份以自有品牌与代理品牌双业务驱动，但受疫情影响，公司供应链体系受到较大挑战，自主品牌及代

74、理业务业绩均受到不同程度的冲击，成本增加导致公司业绩持续承压。四季度，防控“二十条”的提出与落实可能修复供应链体系，助力公司业绩反弹。同时，公司持续增加研发产出，水羊智造基地逐步投产，实现自有品牌的升级以及产品矩阵的多元化可能是长期业绩释放的又一动力。双十一销售数据方面，星图数据显示，直播平台累积销售额为11154亿元，同比增长17.1%，增速较上年提升了 3.7 个百分点。综合电商平台总计销售额为 9340 亿元，同比增长 2.9%，天猫占据销额榜首，京东和拼多多位列第二名和第三名。直播电商销售额为 1814 亿元，大幅增长 146.1%，抖音位居榜首。新零售总计销售额达 218 亿元，同比

75、提升 10.8%。社区团购销售额为 135 亿元，同比涨幅为 1.1%。从平台整体来看，今年双十一头部玩家天猫、京东等不再公布具体 GMV 数据，而短视频电商平台抖音、快手加入双十一战局，平台竞争加剧，各大平台开始将宣传的重点将销量、业绩增长数据转为消费亮点介绍，更看重用户指标和增长数量。今年天猫双 11 交易规模与去年持平；京东双十一超越行业增速，创造了新的纪录，零售购物用户数也再创佳绩。今年抖音电商重点从短视频与直播带货转向货架电商。截至 10 月 31 日 24 时，抖音商城交易额同比增长629.9%。在 10 月 31 日至 11 月 6 日，相比“921 大促”，抖音商城的曝光量增长

76、 36.8%，商品搜索量则增长了 91.2%。快手则在双十一期间推出了“116 心意购物节”，并且在双十一关键节点来临前，放开了与淘宝联盟和京东联盟商品链接。另外，B 站、知乎等知识分享类平台也开始试水双十一。10 月 14 日，B 站在其直播分区内上线了“购物”专区，并向该专区内几乎所有的 UP 主开放“小黄车”购物车权限。知乎也在 10 月 18 日至 11 月中旬期间上线了 2022“知乎好物 100”，活动内容浏览量达 18 亿次。从日用化学品类别来看，2022 年双十一，美容护肤类销售额达到 606 亿元，其中天猫、京东销售额合计占比达到了 96%，品类的销售依旧集中在传统优势平台；

77、香水彩妆类的销售额则达到 216 亿元。2021 年，美妆护肤类双十一大促销售额为 547 亿元，同比实现快速增长。化妆品品类中，国货美妆显现出成为“黑马”的势头，越来越多的国货美妆品牌跻身双 11 预售榜单。天猫公布的 10 月 31 日预售数据显示，花西子、彩棠、Blankme 以及毛戈平跻身彩妆产品销售前 20 名；在美容护肤类中，珀莱雅、薇诺娜、夸迪和自然堂均榜上有名。而洗护清洁品类在 2022 年双十一销售总额达到 286 亿元，较上年增加了约 150%，销售的主要平台从天猫变为京东。从主播的角度，双十一活动期间头部主播李佳琦带货总额达到 336.2 亿，期间直播 19 场，平均每场

78、观看量超过 7000 万，重点销售品类包括美容护肤、彩妆、家电等。另外，以罗永浩为代表的新主播群体的加入，让今年天猫双 11 更添热闹氛围。截至 11 月 10 日 12 点，淘宝新主播的日均观看人次同比增长 561%。此前数据显示，过去一年，淘宝新增了超过 50 万名新主播。天猫双 11 临近的前两个月，有超过 100 家直播机构入驻淘宝。头部主播流量聚集效应保持显著，但也存在头部主播受众互补。行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。18 三、化妆品行业当前存在的问题及建议 通过下表对当前化妆品行业所存在面临的问题以及对应的

79、建议进行梳理：表表 1 1：化妆品行业当前存在的问题及建议：化妆品行业当前存在的问题及建议 问题描述问题描述 解决建议解决建议 1.1.国际品牌历史悠久，国产口碑积淀不足国际品牌历史悠久，国产口碑积淀不足 国际公司成立较早，具备较为完整和成熟的品牌矩阵，在国内的发展也比大多数国产品牌要早。消费者对成立时间较长的品牌有一定的信赖，而且较长的历史对品牌口碑积淀和形象树立具有积极作用。大部分国内化妆品公司与国际公司有近百年的差距，在口碑和消费者信赖度上有天生的不足。由于缺乏品牌口碑积淀，很难享受品牌溢价。（针对问题 1 和 2）国际化妆品公司往往都是先有一个单独的、成熟的品牌，发展多年后，口碑、技术

80、都有所积淀，本身实力已经比较强大，资金充足，并发展国际业务，并为了丰富品牌矩阵自主研发子品牌或收购其他已经发展不错的品牌。早期深耕核心品早期深耕核心品牌的研发和销售为这些国际公司积累了丰厚的资金牌的研发和销售为这些国际公司积累了丰厚的资金和口碑，为后期开发新品牌提供资金和经验。和口碑，为后期开发新品牌提供资金和经验。很多国内化妆品公司核心品牌尚未塑造和发展成功，便开始开展其他品类的投入的开发，很可能造成所有旗下品牌竞争力都不强的局面。现阶段本土化妆品公司成立现阶段本土化妆品公司成立时间大多在二十年左右，资金和口碑积累不足，更适时间大多在二十年左右，资金和口碑积累不足，更适合发展核心品牌和打造拳

81、头产品，深耕研发，不宜盲合发展核心品牌和打造拳头产品，深耕研发，不宜盲目扩增品牌数量。目扩增品牌数量。此外，对于本土化妆品而言，不仅需要建设好线上渠道，渠道下沉低线城市也十分重要，原因在于：低线城市实体店是消费者接触本土美妆、构建品牌认知的重要渠道。低线城市消费由于经济实力或接触渠道所限，对国际品牌并无执念。低线城市人力成本较低，线下门店的配套服务更有效地提升消费者消费效用。2.2.国际公司产品矩阵丰富，国产品牌定位相对局限国际公司产品矩阵丰富，国产品牌定位相对局限 本土化妆品公司业务相对集中，价格主要在中低区间；国际化妆品公司业务范围广、品牌矩阵丰富，涉及护肤、彩妆、洗浴、护发、口腔、香氛等

82、美容个护的各个方面，同时覆盖所有的价格区间、面对所有的消费群体。产品矩阵丰富的公司可以根据不同的市场环境调整投资方式，在面对不利的市场因素时更能游刃有余，因而国际化妆品公司经营的稳定性更强，抗经济周期能力更强。国际品牌定位多样，不乏适合并针对中国消费者的产品，国产品牌想从定位上吸引消费者并不见得拥有十足的优势。3.3.国际化妆品研发领先，国产缺乏高端产品开发国际化妆品研发领先，国产缺乏高端产品开发 目前国产化妆品产品的生产已经达到基础水平，能够实现基础的保湿、滋润和彩妆功效，但更加高阶的抗老、紧致等效果并未达到国际水平。同时我国化妆品公司规模较小，投入研发的资金实力不足，研发投入总体上远远不及

83、国外公司，所以在基础生物医药的科研水平和人才储备相对落后，基础研究应用于化妆品行业的速度相对较慢。尤其是高端定位的产品，其核心成分往往不是常规功效成分，独创的原料开发需要高昂的前期投入。（针对问题 3 和 4）中国人均可支配收入提升，人们对自身修饰和精神满足的需求增加，越来越倾向于使用高端品牌和个性化产品。因此，尽管高端化妆品的功效与价格不成正比，仍有许许多多的消费者愿意为那增加的一点功效和体验支付超越产品本身的溢价。在消费升级的大趋势下，中国化妆品市场高端化的趋势愈加明显，高端产品的开发更需要长期的研发投入和积累，因而本土公司应尽力提高研发实力，增进产品精致度，才能往高端化发展。此外，在经历

84、了近 30 年的发展，国产化妆品的生产可以达到基础到中等水平，在洁面、面膜、眼影、眉笔、润唇膏、护手霜、身体乳等要求不高的产品上具有性价比优势，可以利用这些基础产品吸引消费者并通过不错的使用效果积累口碑、树立品牌形象和提高消费者的留存度。4.4.国际化妆品把控定价权，国产毛利率水平受制国际化妆品把控定价权，国产毛利率水平受制 国际化妆品公司拥有领先定价的能力而且毛利率较高，一方面国际品牌形象高大，拥有忠实的高端消费群体，对高价承受能力强；另一方面国际化妆品公司研发实力雄厚，把控核心技术和成分，不断推出突破性创新产品，同时也就拥有了对新品的 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行

85、业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。19 定价权和较高的毛利率。没有大集团的背书、雄厚财力和研发实力，本土化妆品公司不易开发出真正的、受消费者认可的高端产品。在这种情况下，走平价路线和以满足基础需求为主的国产化妆品很难拥有价格提升空间，定价受制于国际化妆品的定价梯度。资料来源：中国银河证券研究院整理 四、化妆品行业在资本市场中的表现（一）化妆品行业指数相对涨幅优势明显，估值指标随着净利水平回归正常有望恢复至前期上行区间 2022 年年初至今（20221201）化妆品指数上涨 14.16%，跑赢同期深证成指（0.77%）、上证综指（-5.46%）；其中化妆品指数整体走势由下跌见

86、底开始小幅回升，后期动力不足呈现波动下降，见底后又再次反弹的趋势。22 年初整体走低，4 月 45 日更是首次跌破 1000 点，主要受新冠疫情爆发，全国多地物流受限，线下门店关停等影响。5 月初有起稳回升的迹象，与疫情放缓关系密切，并且“618”大促更是加速其回暖。7 月稍有回落，主要受今年夏季罕见高温天气导致需求减少。8 月受大盘影响，走势呈波动下降。9 月持续下跌，于 10 月与大盘保持一致，处于震荡寻底阶段。11 月上旬在“双十一”助力下开始反弹，但下旬受全国各地疫情散发影响，又出现断崖式下跌。与之对应，化妆品行业总体表现与 PE、PS 的变化趋势都较为契合；自 2022 年 3 月中

87、旬起，由于全国多地爆发新冠疫情，严重拖累零售行业，使得 PE 值跌破 300并一路走低；5 月末，PE 值缓缓回升，6 月至今走势平缓，截至 2022 年 12 月 1 日，上升至58.36。至于 PS 估值水平，同样自 2022 年 3 月中旬起受新冠疫情封城影响突破前期中枢 5X 水平，截止 2022 年 12 月 1 日，PE（TTM）与 PS 估值水平接近长期均值水平，处于估值的低估区间。图图 3636：化妆品指数：化妆品指数 20212021 年年初至今累计涨跌幅（年年初至今累计涨跌幅（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3737：化妆品指数估值指标：化妆品指数估值

88、指标 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%化妆品指数上证指数深证成指0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00-3000.00-2500.00-2000.00-1500.00-1000.00-500.000.00500.001000.002020-01-022020-01-212020-02-172020-03-052020-03-242020-04-132020-04-302020-05-222020

89、-06-102020-07-012020-07-202020-08-062020-08-252020-09-112020-09-302020-10-272020-11-132020-12-022020-12-212021-01-082021-01-272021-02-222021-03-112021-03-302021-04-192021-05-112021-05-282021-06-172021-07-062021-07-232021-08-112021-08-302021-09-162021-10-142021-11-022021-11-192021-12-082021-12-272022

90、-01-142022-02-092022-02-282022-03-172022-04-072022-04-262022-05-182022-06-072022-06-242022-07-132022-08-012022-08-182022-09-062022-09-262022-10-202022-11-082022-11-25PEPE长期历史均值PS（右轴）PS长期历史均值（右轴）行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。20（二）市场情绪指标与风险指标：化妆品行情指标均已波动值中值之上，抗风险性与抗周期性能力较强 化妆品行

91、业的公司主要集中在 2017 年之后上市，数量从之前的 3 家快速提升至 20 家，因此占比出现大幅提升；截止 2022 年 12 月 1 日，化妆品行业上市公司数量占比全市场比例为 0.40%；化妆品行业占全行业市值的比例为 0.38%，目前明显高于历史百分位水平且接近一个标准差的上线水平，市值占比在过去几个月上升后呈现波动下降趋势，板块规模有所反弹，当前表现高于全时间段范围的中位数水平，也远高于本轮震荡行情的中位数水平。图图 3838：化妆品行业上市公司数量与全行业比例情况（个；：化妆品行业上市公司数量与全行业比例情况（个；%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 3939：化

92、妆品行业市值与全行业比例情况：化妆品行业市值与全行业比例情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 化妆品行业内的上市公司贡献全 A 股的营收占比的比重前期呈现波动上升趋势，在 2017年达到峰值水平之后开始呈现下滑趋势，这与公司市值占比的上升趋势基本保持一致，2022Q3化妆品行业所监测的 20 家上市公司共实现营收 369.81 亿元，贡献全市场营收比例为 0.11%，比较去年同期上涨 5.03%，虽受疫情冲击，但表现平稳。排除 2015 年上海家化大额非经常损益以及 2020 年广州浪奇的大额减值，近年来化妆品行业净利润的贡献占比相对平稳。由于销售费用偏高，历年来化妆品行业整体净利

93、率水平较低。2022Q3 化妆品行业上市公司合计贡献业绩 20.72 亿元，占比全市场为 0.04%。目前（2022.12.01）化妆品行业占全行业成交金额的比值为 0.07%，换手率与全行业的比值为 1.73 倍，其中成交额高于本阶段中位数水平以及历史均值水平，换手率也处于较高的历史百分位水平。此外，我们将指数的 1/PE 处理为投资收益率，由此通过比较 1/PE 与 10 年期国债年化收益率获得差值可视为投资超额收益，当前化妆品行业的风险溢价为-1.15%持平于平均水平（-1.15%），高于中位数水平（-1.49%），处于高位震荡区间，需谨防未来可能转而下行的风险，该指标仅在 2007 年

94、底与 2015 年底前后两段时期有过异常变动，其余时间段均在一个标准差范围内波动。Beta 值衡量了化妆品行业对市场的敏感程度，与全 A 的 beta 值进行对比后，如果比例大于 1，则说明系统性风险高于全市场；反之亦然。化妆品行业的 beta 与全市场 beta 的比例普遍小于 1，中位数为 0.95，说明化妆品行业具有较强抗风险和抗周期能力；风险前期偏高，在全时间段范围内相对比例呈现先下降再提升趋势，2014 年之后开始围绕中枢进行波动。目前（2022.12.01）化妆品行业和全行业 beta 值的比值为 0.97，处于行业中位数水平。0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.

95、25%0.30%0.35%0.40%0.45%0.50%055-01-302005-05-302005-09-302006-01-312006-05-312006-09-302007-01-312007-05-312007-09-302008-01-312008-05-312008-09-302009-01-312009-05-312009-09-302010-01-312010-05-312010-09-302011-01-312011-05-312011-09-302012-01-312012-05-312012-09-302013-01-312013-05-3120

96、13-09-302014-01-312014-05-312014-09-302015-01-312015-05-312015-09-302016-01-312016-05-312016-09-302017-01-312017-05-312017-09-302018-01-312018-05-312018-09-302019-01-312019-05-312019-09-302020-01-312020-05-312020-09-302021-01-312021-05-312021-09-302022-01-312022-05-312022-09-30化妆品行业上市公司数量占比全行业数量00.2

97、0.40.60.811.20.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%2005-04-022005-08-022005-12-022006-04-022006-08-022006-12-022007-04-022007-08-022007-12-022008-04-022008-08-022008-12-022009-04-022009-08-022009-12-022010-04-022010-08-022010-12-022011-04-022011-08-022011-12-022012-04-022012-08-022012-12-022013-04

98、-022013-08-022013-12-022014-04-022014-08-022014-12-022015-04-022015-08-022015-12-022016-04-022016-08-022016-12-022017-04-022017-08-022017-12-022018-04-022018-08-022018-12-022019-04-022019-08-022019-12-022020-04-022020-08-022020-12-022021-04-022021-08-022021-12-022022-04-022022-08-022022-12-02占比+1 SD

99、-1 SD 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。21 图图 4040：化妆品行业营业收入（亿元）与全行业比例情况：化妆品行业营业收入（亿元）与全行业比例情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4141：化妆品行业净利润与（亿元）全行业比例情况：化妆品行业净利润与（亿元）全行业比例情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4242：化妆品行业成交额与全行业比例情况（：化妆品行业成交额与全行业比例情况（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4343：化妆品行业换手率与全行业比例情况

100、（：化妆品行业换手率与全行业比例情况（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4444：化妆品行业风险溢价（：化妆品行业风险溢价（%）走势情况）走势情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4545：化妆品行业：化妆品行业 betabeta 值与全行业比例情况（值与全行业比例情况（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00化妆品行业占比-0.08%-0.06%-0.04%-0.02%0.00%0.02%0.04%

101、0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00200720082009200001920202021 2022Q3化妆品行业占比00.20.40.60.811.20.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%2004-12-312005-05-312005-10-312006-03-312006-08-312007-01-312007-06-302007-11-302008-04-3020

102、08-09-302009-02-282009-07-312009-12-312010-05-312010-10-312011-03-312011-08-312012-01-312012-06-302012-11-302013-04-302013-09-302014-02-282014-07-312014-12-312015-05-312015-10-312016-03-312016-08-312017-01-312017-06-302017-11-302018-04-302018-09-302019-02-282019-07-312019-12-312020-05-312020-10-3120

103、21-03-312021-08-312022-01-312022-06-302022-11-30占比+1 SD-1 SD00.20.40.60.811.20.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002004-12-312005-05-312005-10-312006-03-312006-08-312007-01-312007-06-302007-11-302008-04-302008-09-302009-02-282009-07-312009-12-312010-05-312010-10-312011-03-312011-08-312012-01-31201

104、2-06-302012-11-302013-04-302013-09-302014-02-282014-07-312014-12-312015-05-312015-10-312016-03-312016-08-312017-01-312017-06-302017-11-302018-04-302018-09-302019-02-282019-07-312019-12-312020-05-312020-10-312021-03-312021-08-312022-01-312022-06-302022-11-30比率+1 SD-1 SD-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.

105、00%2.00%3.00%4.00%5.00%2008-01-302008-05-302008-09-302009-01-312009-05-312009-09-302010-01-312010-05-312010-09-302011-01-312011-05-312011-09-302012-01-312012-05-312012-09-302013-01-312013-05-312013-09-302014-01-312014-05-312014-09-302015-01-312015-05-312015-09-302016-01-312016-05-312016-09-302017-01

106、-312017-05-312017-09-302018-01-312018-05-312018-09-302019-01-312019-05-312019-09-302020-01-312020-05-312020-09-302021-01-312021-05-312021-09-302022-01-312022-05-312022-09-30风险溢价中位数均值+1 SD-1 SD00.20.40.60.811.20.000.200.400.600.801.001.201.401.60比例+1 SD-1 SD 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银

107、河证券股份公司免责声明。22 五、投资建议（一）十二月配置建议 我国 A 股中化妆品上市公司较少，但近年来参与者逐渐增多，现阶段包括以美妆为主的品牌商上海家化（600315.SH）、珀莱雅（603605.SH）、水羊股份（300740.SZ）、丸美股份（603983.SH）、华熙生物（688363.SH）及贝泰妮（300957.SZ），以洗护为主的品牌商拉芳家化（603630.SH）、名臣健康（002919.SZ）和广州浪奇（000523.SZ），以口腔护理为主的品牌商倍加洁（603059.SH）、两面针（600249.SH），还有覆盖美妆上游代工厂及原材料的青岛金王（002094.SZ）、科

108、思股份（300856.SZ）、青松股份（300132.SZ）、鲁商发展（600223.SH）及嘉亨家化（300955.SZ），覆盖下游渠道线上代运营的壹网壹创（300792.SZ）、丽人丽妆（605136.SH）、若羽臣（003010.SZ）、凯淳股份（301001.SZ）、青木股份（301110.SZ）。结合前文对于行业特征的分析，若行业可持续前期的发展趋势与规模增速，我们维持“短结合前文对于行业特征的分析，若行业可持续前期的发展趋势与规模增速，我们维持“短期看渠道，中期看产品，长期看品牌”的化妆品行业推荐逻辑不变。期看渠道，中期看产品，长期看品牌”的化妆品行业推荐逻辑不变。对于化妆品公司而

109、言，短期需要尽快抢占市场份额，通过拳头产品获得消费者认可，此时合适的销售渠道与营销手段尤为重要，新品与爆品利于初期品牌形象的树立；中期化妆品公司需要进一步稳定和提升市占率，此阶段丰富的产品矩阵可以助力公司触达更全面的消费者群体，满足多元化的美妆个护需求，覆盖更广阔的产品价格带，在广度上拉高公司的渗透率；但从长期来看，化妆品公司的核心竞争力体现在研发层面，具有竞争壁垒的核心有效成分将提升品牌的议价能力，稳固自身的市场地位，并获得消费者对应品牌的忠诚度。从政策的角度来看，从政策的角度来看，根据 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要，其中第十二章“畅通国内大循环

110、”中明确提出，要“开展中国品牌创建行动，保护发展中华老字号，提升自主品牌影响力和竞争力，率先在化妆品化妆品、服装、家纺、电子产品等消费品领域培育一批高端品牌”。由此可以看出政策中对于国产化妆品品牌发展的重视政策中对于国产化妆品品牌发展的重视程度，且明确了品牌商最终需实现高端化发展的最终目标。程度，且明确了品牌商最终需实现高端化发展的最终目标。此外，各地政府积极响应，以“高质量发展”为基础，也推出了化妆品行业发展的实施方案。广东省推动化妆品产业高质量发展实施方案中提出“力争到 2025 年，培育年销售收入超过培育年销售收入超过 200200 亿元、亿元、100100 亿元的领军企业亿元的领军企业

111、各各 3 35 5 家家、超过 50 亿元的本土企业 10 家以上，拥有 10 个以上知名民族品牌，本土自主品牌产品市场占有率占全国 50%以上，打造国内乃至全球最具影响力和知名度的化妆品产业高质量发展集聚群”；浙江省化妆品产业高质量发展实施方案(2020-2025 年)提出“到 2025 年，全省化妆品产业年销售收入超2000亿元，培育年培育年销售收入超过销售收入超过100100亿元的行业领军企业亿元的行业领军企业3 3家，家，拥有 5 个以上国际知名品牌，培育一批新锐品牌，浙江美妆品牌产品占国产美妆市场份额 25%以上”。由上述目标计划可以看出，截止截止 2 2025025 年，国产头部美

112、妆品牌的规模应达到百亿元，年，国产头部美妆品牌的规模应达到百亿元，当前优质标的公司仍有较大的增长提升空间。当前优质标的公司仍有较大的增长提升空间。另外，2020 年便开始酝酿的化妆品功效宣传评价规范、化妆品注册备案管理办法以及化妆品新原料注册备案资料管理规定均于2021 年 5 月 1 日正式开始实施，我们预计伴随着上述规范与办法的落地我国化妆品市场的开放程度、产品安全性以及产品宣传规范程度均将得到进一步提升，从而促使我国化妆品市场更好地实现良性发展。此外，10 月行业监管条例进行进一步完善，10 月 8 日，国家药监局发布儿童化妆品监督管理规定，进一步规范儿童化妆品生产经营活动，加强儿童化妆

113、品监督管理，保障儿童使用化妆品安全，该规定预期于 2022 年 1 月 1 日起施行。10 月 11 日，国家药 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。23 监局发布关于开展化妆品“线上净网线下清源”专项行动的通知，旨在加强网络销售化妆品监督管理，严厉打击利用网络销售违法化妆品行为，在化妆品“线上净网线下清源”专项行动第一阶段的工作基础上，国家药监局决定自 2021 年 10 月至 2022 年 10 月，再次在全国范围内组织开展化妆品“线上净网线下清源”专项行动。其中，重点工作包括，清理整治标签违法宣称的化妆品，即对电子商

114、务平台内化妆品经营者在其经营活动主页面展示的化妆品产品标签等信息是否全面、真实、准确且与化妆品注册或者备案资料一致开展重点检查，对标签存在虚假或者引人误解的内容，明示或者暗示具有医疗作用，违法宣称药妆、干细胞、刷酸、医学护肤品等的化妆品进行清理整治。我们认为上述法律法规、规范条例的推行实施可以进一步促进现有化妆品行业的监管发展，对行业内的品牌商、渠道商强化约束，利好现有规范化经营、产品品质有保障的优质品牌与企业；消费者的需求不会缩减或是消失，由此监管不仅会带来行业环境的优化，也将肃清违法行为与企业，由此优质品牌企业有望享受行业需求蓬勃发展与行业集中度提升的双重增长红利。2022 年年初国家药监

115、局发布化妆品生产质量管理规范，计划自 2022 年 7 月 1 日起正式施行；该条例明确了化妆品生产企业质量管理机构与人员、质量保证与控制、厂房设施与设备管理、物料与产品管理、生产过程管理、产品销售管理等要求。上述条例的出台既考虑落实“放管服”改革精神，结合实际精准施策，又考虑落实注册人、备案人制度，明确委托方主体责任；既突出重点产品、关键环节管理，又注重实操性，保证政策落地，将进一步提升我国化妆品生产质量管理的整体水平，指导和督促企业持续稳定地生产出质量安全、符合要求的化妆品。2022 年 2 月药监局发布化妆品不良反应监测管理办法，并计划自 10 月 1 日起正式施行，这是我国首部专门针对

116、化妆品不良反应监测管理制定的法规文件；该办法不仅明确了各类主体的监测义务，同时压实化妆品注册人、备案人主体责任，进一步强调了化妆品质量安全的主体责任，促进化妆品安全社会共治发展。深圳发改委印发深圳市促进生物医药产业集群高质量发展的若干措施 等三条政策措施，提到鼓励发展医疗美容产业，积极发展化妆品产业。该政策明确提出支持化妆品生产技术创新、鼓励创新化妆品商业模式、推动建设深圳美丽谷，联动前海深港现代服务业合作区、福田华强北、坪山综合保税区、盐田中英街以及其他地区，形成“1+N”空间布局。在设立相关激励机制的同时，亦明确了行业监督规范，伴随着监管趋严背景之下各地对非法产品/服务的打击，“劣币”被驱

117、逐，我国医美化妆品行业正迎来良性发展。11 月 1 日,在国新办举行的促进个体工商户发展条例国务院政策例行吹风会上，国家市场监督管理总局副局长蒲淳表示，实体经济并不等同于实体经营，前者是从事的行业，后者是指经营的方式，绝大多数个体工商户，无论是单纯的线下经营，还是通过线上渠道销售实体商品，都是参与实体经济。两者是不矛盾的，不会限制其中任何一种经营模式，反而要鼓励商业经营模式的创新。11 月 24 日，国务院物流保通保畅工作领导小组总指挥李小鹏主持召开总指挥调度会议指出，当前全国疫情呈现“点多、面广、频发”特点，疫情防控形势仍然严峻复杂。部分地区进一步收紧交通物流疫情防控措施，一些地方依然存在货

118、车通行层层加码、“一刀切”过度通行管控问题，交通物流保通保畅面临反弹压力，未来要加强交通物流保通保畅工作。11 月 24 日，国资委在中央企业安全生产和疫情防控工作视频会议中强调，要坚持第九版防控方案和二十条措施不动摇、不走样。要进一步深入研判疫情变化对产业链供应链的影响，提前做好应对预案、细化应对举措，确保生产供应稳定；要积极落实稳经济一揽子政策措施，全力抓好提质增效稳增长，大力参与国家重大项目建设，持续扩大有效投资，保障产业链供应链安全稳定，带动中小微企业协同发展，扎实做好能源保供工作，更好发挥国民经济稳定器、压舱石作用。11 月 24 日，商务部针对近期疫情多地散发的情形，对全国特别是疫

119、情重点地区的生活必需品保供工作作出以下指导：一是细化优化疫情防控和市 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。24 场保供举措。二是支持各地特别是疫情较重地区做好生活必需品市场保供。同时，各地也同步根据当地防疫新政策开展保供稳链工作。国家统计局的社消数据统计中显示，2021 年全年我国化妆品行业保持高速增长，累计增速达到 14.0%，并且相较于服装鞋帽与金银珠宝等可选消费品而言，化妆品品类零售额的高速增长拥有更强的延续性，相较 2019 年全年零售额实现复合增长近 16%，连续两年实现高速扩张，明显优于其余可选消费品，凸显出化

120、妆品品类的高景气优势。2022 年 1-10 月份社会消费品零售总额为 36.06 万亿元，同比名义增长 0.6%；其中，化妆品类 1-10 月累计零售额3084 亿元，累计同比增速-2.8%，增长低于市场预期。10 月，化妆品类零售额同比下降 3.7%，增速较 9 月份下降 0.6 个百分点，说明国庆以来疫情“点多面广”的特点对消费复苏造成一定压力，但类比上半年“618”大促，化妆品消费具备一定的“囤货”趋势，11 月化妆品类零售额增速有望上升。化妆品三季度内单季直至 10 月单月表现承压，“双十一”前夕，一方面近期缺少节庆和促销节点，消费者不存在高频消费或礼赠的需求，难以产生集中的消费；“

121、双十一”等大促节点会对消费进行分流。此外，考虑到品类销售数据为限额以上企业经营情况，因此不排除消费需求向海外品牌溢出、向国产头部品牌集中的情形，对于行业整体增速表现不必过分担忧，重点关注头部企业的经营数据。“双十一”销售数据业已发布，国内优质的化妆品品牌均有亮眼表现，整体四季度表现可期。分渠道来看，分渠道来看，传统线下渠道在 2020 年遭受疫情冲击形成低基数的情况下在 2021 年年内持续回暖，但受制于当前国内销售渠道多元化趋势造成的分流效应，以及 2022 年年初至今的疫情反复影响，较疫情前（2019 年）水平实现明显扩张仍需时间考验。诸多新兴渠道中，诸多新兴渠道中，线下离岛免税与线上电商

122、平台在过去一段时间内成为了各大化妆品品线下离岛免税与线上电商平台在过去一段时间内成为了各大化妆品品牌商销货以及广大消费者采购化妆品的首选渠道。牌商销货以及广大消费者采购化妆品的首选渠道。根据海口海关的数据披露，2021 年全年海口海关共监管海南离岛免税购物金额 495 亿元，购物人数 672 万人次，购物件数 7045 万件，人均购物金额 7368 元；其中，化妆品、手表、首饰的销售额位居前三。化妆品作为当前我国化妆品作为当前我国免税渠道销售的核心品类之免税渠道销售的核心品类之一一，伴随着 2020 年海外疫情对于国内居民出境消费的抑制以及海南离岛免税政策对于境内免税消费的利好保持高速增长态势

123、；但是离岛免税渠道主要助力国际品牌在国内的销量及销售额提升，因此该渠道的蓬勃发展可能会对国内品牌造成一定冲击。此外，从 2022 上半年的数据来看，受疫情影响 2022 年 3 月时海南离岛免税旅客人次达到新政以来的最低水平，消费额、购物件数等出现了 40%-50%不同幅度的同比下滑，考虑到 4-5 月疫情的持续冲击，6 月时虽有一定程度的恢复，跌幅逐步向 0 收窄，但 Q2 内免税渠道的消费相对承压。国庆假期，海南离岛免税购物日均销售额超 1.5 亿元，其中，中免集团海南区域营收超 10 亿元。有效拉动全省社会消费品零售总额增长。由于疫情反复，免税店客流呈现前高后低态势。假期前 6 天海南

124、10 家离岛免税店进店人数 26.95 万人次。在全球旅游消费整体受疫情重创背景下，今年海南离岛免税市场受疫情反复冲击销售低迷。为提振市场，政府和离岛免税店合力激发消费活力。海南离岛免税政策红利持续释放，做到了有效吸引疫情下海外购物消费回流。10 月 28 日，中国中免旗下海口国际免税城的开业又为海南离岛免税市场注入了新活力。今年“双十一”，海南离岛免税店线上线下齐发力，采取系列举措促消费。根据省商务厅统计数字，11 月 11 日，海南离岛免税购物活跃，全省 11 家离岛免税店总销售额超 3.4 亿元。11 月 1 日至 11 日，海南离岛免税店销售额同比实现增长。整体来看，线下离岛免税在经历

125、了上半年疫情冲击后，下半年销量借助国庆假期、新免税城开业、双十一活动以及基于双十一销售数据的系列后续促销活动逐步开始反弹。短期来看，今年业绩受疫情影响可能承压，但 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。25 中长期基于免税经营逐步扩容以及政策的持续支撑仍具备良好的发展动力。至于线上电商渠道，我们主要关注“双十一”等线上大促活动的品类与品牌表现。至于线上电商渠道，我们主要关注“双十一”等线上大促活动的品类与品牌表现。今年以来，美妆行业从上游到零售终端整体表现承压已是既定事实，不少美妆企业似乎也进入了“战略性收缩”的状态。就国内

126、化妆品销售大盘而言，今年 8 月出现了近 10 年来单月首次负增长。从品类来看，彩妆、香水、防晒、面膜都有不同幅度下滑。但“双 11”作为近年来声量最高、规模最大的大促活动，一直以来都是品牌业绩增长的引擎，其对美妆行业的重要程度不言而喻。回顾去年，2021 年天猫双十一总交易额 5403 亿，京东累计下单金额超 3491 亿元。根据星图数据显示，今年双十一活动期间，综合电商平台、直播平台累积销售额为 11154 亿元，同比增长 17.1%，增速较上年提升了 3.7 个百分点。整体上，双十一销售表现稳中向好，体现出消费的韧性和活力，新的消费趋势开始涌现。同时，今年双十一活动多个维度发生巨变。从品

127、类与品牌角度，2022 年双十一，美容护肤类销售额同比实现快速增长。化妆品品类中，国货美妆显现出成为“黑马”的势头，越来越多的国货美妆品牌跻身双 11 预售榜单；在美容护肤类中，珀莱雅、薇诺娜、夸迪和自然堂均榜上有名；洗护清洁品类也较上年增加了约 150%。整体来看，国产化妆品在行业中开始发挥自身优势，结合产品研发和营销、销售渠道上的创新，开始占据更大的市场份额。不同品类的日用化学品也实现了全方位的销量增长。从主播的角度，双十一活动期间头部主播聚集效应显著，也存在头部主播受众互补的情况。在头部主播回归流量的带动下，消费信心得到提振，双 11 大促效果有一定提升。同时，大量新主播加入，淘宝等电商

128、官方为实现直播带货行业的健康发展也制定了新的直播热度推送制度等，助力腰部主播立足。从行业内上市公司的具体表现（2021 年年报与 2022 三季报）来看，重点关注的珀莱雅（603605.SH）及贝泰妮（300957.SZ）等品牌商表现不俗，营收规模与业绩基本实现稳步扩张，产品结构优化与核心产品发力带来盈利水平也有一定的提升。具体来看，化妆品品牌类公司的预增一方面源于产品销售额的提升（疫情冲击后的恢复、新品爆品销售等多元因素驱动），另一方面显示出化妆品行业消费整体的结构性优化，消费者逐步认可国产品牌旗下的高毛利护肤品，这与长期由成分、研发等支撑品牌力的发展方向不谋而合。需要注意的是，部分公司的生

129、产工厂、核心仓库位于疫情反复地区，或将在一定程度上影响产品产业链的有效传导；但随着疫情防控政策趋向更加精确科学的方向改变，不必过分担忧相关销售表现。原料端层面，国际油价回落、人民币贬值、欧洲北溪风波等事件，原料商成本压力略有缓和，对龙头企业业绩较友好；同时需要注意欧洲冬季能源缺口持续扩大，欧洲化工龙头生产供应可能仍有不稳定性。但整体来看，重点关注品牌商毛利率较高且存在成本转移手段，原材料一定范围内的价格波动影响有限。从资本动态的角度来看，化妆品类公司的投资热情较高，通过产业基金的设立，化妆品公司在发展主业的同时，不仅关注赛道内具有潜力的多元化小品牌发展，也注重全产业链（原料、生产、销售运营等）

130、的横向扩充。此外，继续推动“大单品”战略，同时进行多品牌矩阵建设，在当下已经成为国货化妆品行业的一个大趋势。国货化妆品品牌还通过投资、收购等途径来扩大自己的业务版图。上市公司中贝泰妮、珀莱雅、丸美股份、华熙生物、水羊股份、丽人丽妆等公司均有合资基金设立，资金用于相关领域的投资支出；同时 5 月资生堂首个中国投资基金“资悦基金”的实体注册成立，欧莱雅首家中国投资公司上海美次方投资，同样说明外资对于国内市场的重视与关注。水羊股份在今年 7 月收购了法国高奢抗衰品牌 EDB，还完成了对法国轻奢品牌 PierAuge 的投资及中国业务的收购，补充公司在自主高端品牌的空缺，丰富品牌矩 行业研究报告行业研

131、究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。26 阵。8 月，上海家化将一笔投资给到了香薰品牌“节气盒子”，并期望借此获得外延式增长机会，与目前主力赛道进行互补。10 月，巨子生物完成第一轮融资，并于 11 月初于港交所上市。同月，鲁商发展发布拟将持有的房地产开发业务相关资产及负债转让的公告，财报数据显示鲁商发展正逐步剥离其地产业务，前三季度化妆品行业营收已超过 14 亿元。整体来看，我们认为进入后疫情时代，尽管居民收入端增速表现仍处于缓慢恢复过程中，整体来看，我们认为进入后疫情时代，尽管居民收入端增速表现仍处于缓慢恢复过程中，但这一因素对化妆品行

132、业造成的实质但这一因素对化妆品行业造成的实质性影响相对有限，主要是由于我国化妆品品类渗透率相性影响相对有限，主要是由于我国化妆品品类渗透率相较于周边国家以及海外发达国家而言依旧偏低，故而仅依靠渗透率的持续提升便能够支撑我较于周边国家以及海外发达国家而言依旧偏低，故而仅依靠渗透率的持续提升便能够支撑我国化妆品市场实现不低的增长，并且在此基础上消费升级趋势下的品牌与产品高端化还能够国化妆品市场实现不低的增长，并且在此基础上消费升级趋势下的品牌与产品高端化还能够从价格端弥补了部分负面影响，因此我们认为化妆品行业（具有一定必需消费属性）大概率将从价格端弥补了部分负面影响，因此我们认为化妆品行业（具有一

133、定必需消费属性）大概率将继续保持长期向好的发展趋势。继续保持长期向好的发展趋势。结合化妆品行业的投资逻辑，我们推荐：重视全渠道建设和全渠道营销的品牌商以及线上渠道运营商，此阶段内可以享受线上渠道规模增长带来的扩张红利；覆盖全品类产品，尤其覆盖相对必选属性、抗周期更强的护肤和个护类产品，消费者对于此类商品的依赖性与忠诚度更高；打造品牌力，积极研发符合市场需求的化妆品产品。对应推荐标的包括：上海家化（600315.SH）、珀莱雅（603605.SH）、水羊股份（300740.SZ）、贝泰妮（300957.SZ）。（二）十一月关注组合表现回顾 表表 2 2：关注组合：关注组合 证券代码证券代码 证券

134、简称证券简称 推荐理由推荐理由 权重权重 年初至今年初至今 累计涨跌幅累计涨跌幅（%）本月本月 涨跌幅涨跌幅 （%）600315.SH 上海家化 六神（日化）、玉泽（美妆）、汤美星（母婴）等知名品牌是公司营收和盈利的主要支柱，随着公司管理层对于经营战略的逐步调整，其他暂时处于亏损的子品牌有望逐步改善。25%-26.64%2.44%603605.SH 珀莱雅 公司在主品牌珀莱雅、核心品类护肤品、传统线下日化渠道中稳定发展，同时大力推动多品牌、多品类、多渠道的生态化发展战略，市场营销反应速度快，彩妆新品、线上电商渠道增速亮眼。25%17.13%2.35%300740.SZ 水羊股份 公司基于“四双

135、战略”，逐步探索自有品牌升级逻辑+多业务布局战略，引导品牌夯实资产、高效发展。研发与数字化双科技赋能战略，赋能品牌经营提效。在行业整体下行背景下，仍验证公司盈利韧性。25%-18.88%5.57%300957.SZ 贝泰妮 主力产品专注于皮肤学级美妆产品，对于敏感肌群体的消费者具有一定的必选属性，行业尚处于高速成长期，叠加公司精于线上销售、新媒体运营等策略，市占率有保障。25%-31.52%3.54%资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。27 图图 4646：组合：组合 20222

136、022 年年初至今收益率变动年年初至今收益率变动 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 六、风险提示 化妆品行业市场竞争日益激烈的风险；研发费用投入与产出低效的风险；品牌建设与渠道扩张不及预期的风险。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%沪深300组合 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。28 插插 图图 目目 录录 图 1：化妆品指数与上证综指走势变化趋势.3 图 2：化妆品上市公司占比市场总市值（%）走势变化趋势.3 图 3：中美化妆品行业市值规模与营收规模对比（亿美元）.3 图 4：

137、中美化妆品公司市值规模与营收规模对比（亿美元）.3 图 5：2001-2021 年化妆品、人均可支配收入、GDP 增速（%）.5 图 6：2001-2021 年化妆品限额以上零售额（亿元）及占比（%）.5 图 7：我国境内与港台护肤品大众市场与高端市场对比（%）.5 图 8：我国境内与港台彩妆大众市场与高端市场对比（%）.5 图 9：2021 年我国境内城镇与港台人均化妆品消费（元）对比.6 图 10：2021 年我国境内城镇与港台人均可支配收入（元）对比.6 图 11：2012-2021 年中国大众化妆品市场前十公司市占率变化.6 图 12：2012-2021 年中国高端化妆品市场前十公司市

138、占率变化.6 图 13：2021 年化妆品分类占比（%）.7 图 14：2008-2022E 化妆品分类市场增速（%）.7 图 15：2021 年护肤品分类占比（%）.8 图 16：2021 年彩妆分类占比（%）.8 图 17：2007-2022E 中国护肤品市场（亿元）及增速（%）.8 图 18：2007-2022E 中国彩妆市场（亿元）及增速（%）.8 图 19：2021 年中国化妆品市占率前 10 公司与上市本土公司（%）.9 图 20：2021 年护肤品市占率排名前二十的公司（%）.10 图 21：2021 年彩妆市占率排名前二十公司（%）.10 图 22：2021 年护肤品市占率排名

139、前二十品牌（%）.10 图 23：2021 年彩妆市占率排名前二十品牌（%）.10 图 24：2012-2021 年中国化妆品前 20 公司市占率变化（%）.11 图 25：2012-2021 年护肤前 20 品牌+上市公司品牌市占率变化（%）.11 图 26：2012-2021 年中国彩妆前 20 品牌市占率变化（%）.11 图 27：2021 年中国及部分地区人均化妆品消费额（美元）.12 图 28：2016-2022Q1 年化妆品线上销售额（亿元）.12 图 29：化妆品行业公司历年营收（亿元）与同比增速（%）.14 图 30：化妆品行业公司历年归母扣非净利（亿元）与同比增速（%）.14

140、 图 31：化妆品行业公司历年总资产（亿元）与资产负债率（%）.15 图 32：化妆品行业公司历年存货占比（%）与存货周转率（次）.15 图 33：化妆品行业公司历年收入现金比例情况（%）.15 图 34：化妆品行业公司历年 ROE（%）.16 图 35：化妆品行业公司历年 ROE 拆分（%）.16 图 36：化妆品指数 2021 年年初至今累计涨跌幅（%）.19 图 37：化妆品指数估值指标.19 图 38：化妆品行业上市公司数量与全行业比例情况（个；%）.20 图 39：化妆品行业市值与全行业比例情况.20 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后的中国

141、银河证券股份公司免责声明。29 图 40：化妆品行业营业收入（亿元）与全行业比例情况.21 图 41：化妆品行业净利润与（亿元）全行业比例情况.21 图 42：化妆品行业成交额与全行业比例情况（%）.21 图 43：化妆品行业换手率与全行业比例情况（%）.21 图 44：化妆品行业风险溢价（%）走势情况.21 图 45：化妆品行业 beta 值与全行业比例情况（%）.21 图 46：组合 2022 年年初至今收益率变动.27 表表 格格 目目 录录 表 1：化妆品行业当前存在的问题及建议.18 表 2：关注组合.26 行业研究报告行业研究报告/零售零售&化妆品行业化妆品行业 请务必阅读正文最后

142、的中国银河证券股份公司免责声明。30 分析师承诺及简介分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。甄唯萱：现任消费品零售及化妆品行业分析师。2018 年 5 月加盟银河研究院从事零售行业研究，擅长深度挖掘公司基本面。评级标准评级标准 行业评级体系行业评级体系 未来 6-12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。谨慎推荐：行业指数超

143、越基准指数平均回报。中性：行业指数与基准指数平均回报相当。回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。公司评级体系公司评级体系 推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 20%及以上。谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。免责声明免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供

144、。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所

145、载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。银河证券已具备中国证监会批复的

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