1、 证券研究报告证券研究报告 （优于大市优于大市，维持），维持） 海通教育海通教育从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12 课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 汪立亭汪立亭 S0850511040005 许樱之许樱之 S0850517050001 2020年年3月月16日日 1.本周看点本周看点 2.行业观点行业观点 3.A股行情回顾：股行情回顾：5家上涨，家上涨，22家下跌家下跌 4.港股行情回顾：港股行情回顾：2家上涨，家上涨，22家下跌家下跌 5.美股行情回顾：美股行情回顾：2家上涨，家上涨，14家下跌家下跌 6.A股公司估值股公司估值 7.港股及美股公司估值港股及

2、美股公司估值 8.风险提示风险提示 目录目录 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 qRtMoOnRqNsMsQpOrOwPsRbR8Q9PnPrRpNnNfQqQmPlOrQpQ7NnNyRuOrRxOxNsQrN 近期受疫情影响，线上教育获得广泛关注，但线下教育目前仍是K12课外辅导行业的主要方式。2019财年，我们 认为，通过开拓网点实现渠道延伸仍将是K12领域规模扩张的重要环节。新东方和好未来为全国性K12龙头，深耕 一线城市，并逐步下沉到低线城市，实现全国范围内的覆盖。探究新东方和好未来的扩张历史和网点分布，对当 前K12领域的扩张战略具有

3、启发作用。 为探究新东方和好未来在各线城市的布局，我们依据第一财经 新一线城市研究所发布的2019城市商业魅力排行 榜中的界定，其中15个“新一线”城市分别是：成都、杭州、重庆、武汉、西安、苏州、天津、南京、长沙、 郑州、东莞、青岛、沈阳、宁波和昆明。 新东方概况新东方概况 截至2019年5月31日，新东方在全国83个城市共有95所学校、1159个学习中心、15个书店以及33900名老师。根 据新东方2019年年报，新东方未来计划持续在有强报名潜力的城市开设新的学校和学习中心。新东方依据多种因 素新开学校及学习中心，包括当地的人口统计，大学数量和经济形势。 一线城市：一线城市： 2007年已经

4、实现北上广深4个城市全覆盖 新一线城市：新一线城市：2007年覆盖12个城市，至2018年15个新一线城市全覆盖 二线城市：二线城市：2007年开始布局，至2019年完成除嘉兴、惠州、台州、常州4个城市外的26个城市覆盖 其他城市：其他城市：2007年初步布局6个城市，从2011年开始稳定增加，截止2019年覆盖城市37个 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和

5、法律声明 4 资料来源：新东方2007-2019年报，海通证券研究所 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 一线城市 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 新一线城市 12 13 14 14 14 14 14 14 14 14 14 15 15 二线城市 11 13 16 16 18 18 18 18 18 21 22 25 26 其他城市 6 8 6 6 11 13 14 14 14 16 25 31 37 表：新东方表：新东方2007-2019年城市覆盖数量（个）年城市覆盖数量（个）

6、1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 新东方新东方 学习中心（学习中心（Learning center）拓展情况）拓展情况 一线城市：一线城市：07-12年期间持续增长，在10年增速达到峰值44.30%。13-16年期间部分学习中心关闭，增长几乎停滞，17- 19年期间重新开始快速增长。 新一线城市：新一线城市：07-13年期间持续增长，在08年增速达到峰值75.51%。14-16年期间部分学习中心关闭，增长几乎停滞， 17-19年期间重新开始快速增长。 二线城市：二线城市：07-13年期间持续增长，在08年

7、增速达到峰值136.84%。14-16年期间部分学习中心关闭，增长几乎停滞， 17-19年期间重新开始快速增长。 其他城市：其他城市：07-13年期间持续增长。14-16年期间部分学习中心关闭，增长几乎停滞，17-19年期间重新开始快速增长， 在17年增速达到峰值63.16% 。 新东方学校新东方学校(School)： 根据新东方2019财年年报，2019年，新东方除北京、扬州、长春、苏州、青岛和南京外，其他城市都只有一所学校，其 中北京有6所。 一线及新一线城市：一线及新一线城市：在07年就已经基本完成布局，因此学校数量在07-19区间分别增长3个，6个学校。 二线及其他城市：二线及其他城市

8、：在07-11年区间稳定增长。其中二线城市09年增速达到峰值38.46%，其他城市在11年增速达到峰值 83.33%。12-15年区间，新开设学校进度缓慢，二线城市和其他城市分别新增1个，3个。16-19区间重新开始快速扩张。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 图：新东方图：新东方 2007-2019 学习中心数量及增速学习中心数量及增速 资料来源：新东方2007-2019年报，海通证券研究所 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 1. 本周看点本周看点：从新东

9、方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 一线城市学校（个，左轴） 新一线城市学校（个，左轴） 二线城市学校（个，左轴） 其他城市学校（个，左轴） 一线城市yoy（%，右轴） 新一线城市yoy（%，右轴） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 资料来源：新东方2007

10、-2019年报，海通证券研究所 图：图： 新东方新东方 2007-2019 学校数量及增速学校数量及增速 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 资料来源：好未来2011-2019年报，海通证券研究所 表：好未来表：好未来 2011-2019年城市覆盖年城市覆盖数量（个）数量（个） 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 一线城市 4 4 4 4 4 4 4 4 4 新一线城市 2 9 10 10 12 13 13 14 15 二线城市 0 1 1 2 3 7 12 21 25 其他城市 0 0 0 0

11、 0 1 1 3 12 好未来概况好未来概况 截至2019年2月28日，好未来在全国56个城市共有676个学习中心、499个服务中心、21387名全职教师和 4616名合约教师。好未来通过收集区域教育统计、人口数据和公共交通信息的系统性方法，计划在已覆盖 城市和新城市持续开设新的学习中心和服务中心。 一线城市：一线城市： 2011年已经实现北上广深4个城市全覆盖 新一线城市新一线城市：2011年仅覆盖2个城市，至2019年15个新一线城市全覆盖 二线城市：二线城市：2012年开始布局，至2019年完成除珠海、嘉兴、金华、台州、泉州5个城市外的25个城市覆 盖 其他城市：其他城市：2016年初步

12、布局1个城市，截止2019年覆盖城市12个 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 好未来好未来 学习中心学习中心 一线城市：一线城市：12年增速达到峰值75.21%。13-16年期间部分学习中心关闭，增长几乎停滞。17年增速29.21%,重新开 始快速增长。 新一线城市：新一线城市：11-19年期间稳定增长，12年增速达到峰值418.18%。 二线城市：二线城市：12-15年初步布局，16年增速达到峰值133.33%，16-19年期间稳定增长。 其他城市：其他城市：17年开始布局，17-19年期间持续增长。

13、8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：图： 好未来好未来 2011-2019 学习中心数量及增速学习中心数量及增速 资料来源：好未来2011-2019年报，海通证券研究所 (100) 0 100 200 300 400 500 600 700 0 50 100 150 200 250 300 350 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 一线城市学习中心（个，左轴） 新一线城市学习中心（个，左轴） 二线城市学习中心（个，左轴） 其他城市学习中心（个，左轴） 一线城市yoy（%，右轴） 新一线城市

14、yoy（%，右轴） 二线城市yoy（%，右轴） 其他城市yoy（%，右轴） 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 好未来好未来 服务中心服务中心 一线城市：一线城市：12年增速达到峰值95.92%。13-16年期间部分服务中心关闭，增长几乎停滞。17年增速28.83%,17-18 年期间重新开始快速增长，19年部分服务中心关闭。 新一线城市：新一线城市：11-19年期间持续增长，12年增速达到峰值440%。 二线城市：二线城市：12-16年初步布局，17年增速达到峰值160%，17-19年期间持续增长。 其他

15、城市：其他城市：17年开始布局，17-19年期间持续增长。 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：图： 好未来好未来 2011-2019 服务中心数量及增速服务中心数量及增速 资料来源：好未来2011-2019年报，海通证券研究所 (100) 0 100 200 300 400 500 600 0 50 100 150 200 250 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 一线城市服务中心（个，左轴） 新一线城市服务中心（个，左轴） 二线城市服务中心（个，左轴） 其他城市服务中心（个，左轴） 一

16、线城市yoy（%，右轴） 新一线城市yoy（%，右轴） 二线城市yoy（%，右轴） 其他城市yoy（%，右轴） 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路径 新东方新东方 VS 好未来好未来 截至2019年，新东方和好未来已基本实现一线、新一线及二线城市的全覆盖。新东方在低线城市的下沉布 局优于好未来。 除一二线外的其他城市：除一二线外的其他城市： 新东方：2007年开始布局，2019年覆盖城市37个，合计38个学校和111个学习中心。 好未来：2017年开始布局，2019年覆盖城市12个，合计15个学习中心和15个

17、服务中心。 点评：点评： 新东方与好未来均率先在一线城市布点，待立稳脚跟后向其他城市扩展，我们认为二者将继续借助线上教 育、双师模式等实现网点下沉。二者相比，新东方扩张速度更快，且呈现出周期性，在每次较大批量进入 城市和扩张学校后均会出现一段过渡期，我们判断周期性扩张有利于深耕已有城市，并为下一次扩张养精 蓄锐；而好未来的扩张模式相对保守，同时也呈现一定的周期性。 一线城市的教培市场已成一片红海，新东方和好未来经过多年的深耕在一线城市已扎稳根基，拥有较大的 市场份额，根据我们的测算，学而思培优2018年在五大核心城市（北京、上海、广州、深圳、南京）的市 占率为17%-26%。在一线城市K12课

18、外辅导市场已饱和的情况下，我们认为各教培机构可将重心放至二三 线城市，把握二三线城市由经济增长和消费水平提高带来的红利。2019财年，新东方在北京、上海、杭 州、西安的收入占总收入比为30.9%，同比降2.9pct；学而思培优在五大核心城市的收入占总收入比为 39.5%，同比降4.1pct。我们认为随着新东方和好未来继续拓展低线城市，深化全国性布局，头部城市收 入占其总收入比也有望继续下降。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 1. 本周看点本周看点：从新东方、好未来发展史，看从新东方、好未来发展史，看K12课外辅导培训扩张路径课外辅导培训扩张路

19、径 2. 行业观点行业观点 A股上市公司布局教育板块多采用并购+整合方式，建议关注质地纯正、转型决心强，业绩增长具确定性 的细分领域龙头。建议关注： 早教：我们认为早教行业参培率较教育其他细分子行业低，渗透率提升有望带动行业发展，龙头有望优 先受益。推荐：美吉姆。 K12课外辅导：疫情影响下，培训行业线上课程可缓解线下课程暂停压力。同时不具备较强线上培训能 力的小型培训机构或受压退出培训行业，行业集中度有望提升。建议关注：新东方在线。 职教培训：政策扶持叠加市场需求，双轮驱动职教行业发展。（a）需求端，海通宏观2019年1月4日外 发报告找工作变难了么？从多个维度佐证了稳中趋于缓的就业趋势，并

20、指出经济减速利润转差，就业 压力自然显现。我们认为就业压力变大有望激发职业培训需求。（b）政策端：2019年2月13日，国务院 印发国家职业教育改革实施方案，2019政府工作报告再次提出鼓励企业和社会力量举办高质量职业 教育。推荐：中公教育，中国东方教育。 高等教育：2019政府工作报告提出：改革完善高职院校考试招生办法，鼓励更多应届高中毕业生和退 役军人、下岗职工、农民工等报考，2019年大规模扩招100万人。 我们测算假设2019年高职院校扩招100 万人，对应普通专科招生规模同比增27%，学生人次增加有望带动民办高校发展。建设产教融合型企业 实施办法（试行）在此前加快推进教育现代化实施方

21、案（2018-2022 年）、国家职业教育改革实 施方案两份文件基础上，进一步细化标准，有望加快产教融合型企业建设的推进实施工作。建议关注： 中汇集团，中教控股。 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4. A股行情回顾：股行情回顾：5家上涨，家上涨，22家下跌家下跌 近两周上证综指收近两周上证综指收2887.43，上涨，上涨0.2%。深证成指收。深证成指收10831.13，下跌，下跌-1.4%。 近两周近两周Wind K12指数收指数收605.86，下跌，下跌-4.9%。 两周涨幅前三：世纪鼎利（两周涨幅前三：世纪鼎利（+27.8%）、中公教育（

22、）、中公教育（+7.3%）、威创股份（）、威创股份（+2.1%） 两周跌幅前三：世纪天鸿（两周跌幅前三：世纪天鸿（-28.9%）、方直科技（）、方直科技（-23.7%）、昂立教育（）、昂立教育（-22.0%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 A股教育板块涨跌幅（股教育板块涨跌幅（%，2020年年3月月2日至日至2020年年3月月13日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 27.8 7.3 2.1 1.8 1.0 -0.6 -2.6 -3.3 -4.6 -5.1 -5.2 -5.9 -6.3 -7.3 -7.7 -10.3 -11.

23、1 -11.1 -11.2 -12.5 -12.7 -14.2 -14.8 -21.8 -22.0 -23.7 -28.9 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 世 纪 鼎 利 中 公 教 育 威 创 股 份 美 吉 姆 电 光 科 技 洪 涛 股 份 松 发 股 份 和 晶 科 技 科 斯 伍 德 中 文 在 线 山 鼎 设 计 盛 通 股 份 东 方 时 尚 勤 上 股 份 视 源 股 份 三 爱 富 立 思 辰 新 开 普 凯 文 教 育 佳 发 教 育 三 盛 教 育 拓 维 信 息 开 元 股 份 全 通 教 育 昂 立 教 育 方 直 科 技 世 纪 天 鸿

24、5. 港股行情回顾：港股行情回顾：2家上涨，家上涨，22家下跌家下跌 近两周恒生指数收近两周恒生指数收24032.91，下跌，下跌-8.0%。恒生中国企业指数收。恒生中国企业指数收9650.15，下跌，下跌-6.3%。 两周涨幅前二：辰林教育（两周涨幅前二：辰林教育（+4.4%）、中国新华教育（）、中国新华教育（+2.7%） 两周跌幅前三：宝宝树集团（两周跌幅前三：宝宝树集团（-20.1%）、澳洲成峰高教（）、澳洲成峰高教（-17.5%）、中国东方教育（）、中国东方教育（-14.5%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 港股教育板块涨跌幅（港股教育板块涨跌幅（%，2020年年3月月2日

25、至日至2020年年3月月13日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 4.4 2.7 0.0 0.0 -1.2 -1.7 -4.6 -5.4 -6.5 -6.7 -7.0 -8.1 -8.3 -8.8 -9.1 -9.4 -10.0 -10.1 -10.1 -10.8 -11.7 -12.2 -13.5 -14.5 -17.5 -20.1 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 辰 林 教 育 中 国 新 华 教 育 银 杏 教 育 中 国 春 来 嘉 宏 教 育 希 望 教 育 思 考 乐 教 育 成 实 外 教 育 中 教 控

26、 股 21 世 纪 教 育 民 生 教 育 枫 叶 教 育 宇 华 教 育 睿 见 教 育 天 立 教 育 博 骏 教 育 中 国 科 培 卓 越 教 育 集 团 网 龙 中 汇 集 团 新 高 教 集 团 新 东 方 在 线 华 立 大 学 集 团 中 国 东 方 教 育 澳 洲 成 峰 高 教 宝 宝 树 集 团 6. 美股行情回顾：美股行情回顾：2家上涨，家上涨，14家下跌家下跌 近两周纳斯达克指数收近两周纳斯达克指数收7874.88，下跌，下跌-8.1%。道琼斯指数收。道琼斯指数收23185.62，下跌，下跌-8.8%。 两周涨幅前二：达内科技（两周涨幅前二：达内科技（+10.3%）、

27、正保远程教育（）、正保远程教育（+2.7%） 两周跌幅前三：安博教育（两周跌幅前三：安博教育（-33.2%）、瑞思学科英语（）、瑞思学科英语（-27.6%）、红黄蓝（）、红黄蓝（-26.9%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 美股教育板块涨跌幅（美股教育板块涨跌幅（%，2020年年3月月2日至日至2020年年3月月13日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 10.3 2.7 0.0 -3.3 -3.4 -4.5 -4.6 -9.2 -10.4 -11.3 -13.9 -17.7 -21.2 -25.6 -26.9 -27.6 -3

28、3.2 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 达 内 科 技 正 保 远 程 教 育 全 美 在 线 好 未 来 跟 谁 学 新 东 方 精 锐 教 育 无 忧 英 语 流 利 说 尚 德 机 构 博 实 乐 四 季 教 育 朴 新 教 育 海 亮 教 育 红 黄 蓝 瑞 思 学 科 英 语 安 博 教 育 8. A股公司估值股公司估值 表表 A股教育板块公司估值（截至股教育板块公司估值（截至2020年年3月月13日）日） 资料来源：Wind，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 备注：

29、取自Wind一致预期，EPS取最新股数全面摊薄EPS。 A股股 市值市值 股价股价 EPS（元）元） PE（X） （亿元）（亿元） （元）（元） 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E 早幼教早幼教 美吉姆美吉姆 64 10.79 0.03 0.05 0.26 0.31 347 202 42 35 威创股份威创股份 59 6.46 0.21 0.17 - 0.22 31 37 - 30 K12学历学历 立思辰立思辰 153 17.59 0.23 -1.60 - 0.33 75 - - 53 K12培训培训 昂立教育昂立教育 49 17.02 0.

30、43 -0.93 - 0.00 40 - - - 凯文教育凯文教育 30 5.95 0.05 -0.20 - 0.22 128 - - 28 职业教育职业教育 中公教育中公教育 1390 22.54 0.01 0.19 0.29 0.40 1893 121 77 56 开元股份开元股份 28 8.16 0.47 0.29 - 0.58 17 28 - 14 教育信息化教育信息化 视源股份视源股份 551 83.99 1.05 1.53 - 3.07 80 55 - 27 9. 港股及美股公司估值港股及美股公司估值 表表 美股教育板块公司估值（截至美股教育板块公司估值（截至2020年年3月月13

31、日）日） 资料来源：Wind，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 备注： EPS取自Wind一致预期，取最新股数全面摊薄EPS，以1USD=7.0088CNY/1HKD=0.89930CNY的收盘中间价汇率换算。博实乐、枫叶教育、睿 见教育、宇华教育财年为每年9月1日至次年8月31日，新东方为每年6月1日至次年5月31日，好未来为每年3月1日至次年2月28/29日，其余公司为每年1 月1日至12月31日。中教控股因财年调整2018年EPS覆盖期间仅为1月1日至8月31日。 表表 港股教育板块公司估值（截至港股教育板块公司估值（截至202

32、0年年3月月13日）日） 16 美股美股 市值市值 股价股价 EPS（美元）美元） PE（X） （亿美元）（亿美元） （美元）（美元） 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E 幼教幼教 博实乐博实乐 8 6.99 0.24 0.30 - - 29 23 - - K12K12培训培训 好未来好未来 311 52.59 1.03 1.60 0.98 2.55 51 33 53 21 新东方新东方 193 122.08 1.87 1.89 2.96 3.96 65 65 41 31 港股港股 市值市值 股价股价 EPS（港元）港元） PE（X） （亿港

33、元）（亿港元） （港元）（港元） 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E K12 枫叶教育枫叶教育 75 2.50 0.16 0.21 0.24 0.28 15 12 10 9 睿见教育睿见教育 55 2.71 0.12 0.17 0.19 0.26 23 16 14 11 天立教育天立教育 77 3.69 未上市 0.11 0.00 0.21 - 34 - 18 K12+高高 等等 宇华教育宇华教育 185 5.53 0.11 0.18 0.16 0.31 50 30 34 18 成实外教育成实外教育 49 1.59 0.12 0.13 0.0

34、0 - 13 12 - - 民生教育民生教育 48 1.20 0.08 0.09 0.11 0.13 22 13 11 9 高等高等 中教控股中教控股 209 10.36 0.25 0.20 0.32 0.49 41 51 32 21 希望教育希望教育 113 1.69 未上市 0.03 0.07 0.11 - 59 24 16 新高教集团新高教集团 36 2.34 0.18 0.18 0.27 0.35 13 13 9 7 10. 风险提示风险提示 市场竞争风险 商誉减值风险 人力短缺及流失的风险 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分析师声明

35、分析师声明 汪立亭、许樱之汪立亭、许樱之 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和 信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研 究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 批零与社会服务行业首席分析师批零与社会服务行业首席分析师 汪立亭汪立亭 SAC编号：编号：S0850511040005 电电 话：话： Email： 分析师分析师 许樱之许樱之 SAC编号：编号：S0850517

36、050001 电话：电话：(0755)82900465 Email： 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露和法律声明信息披露和法律声明 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意 见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值

37、及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发 出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户 应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还 可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人， 或以任何侵犯本公司

38、版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通 证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 1. 投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为 比较标准，报告发布日后 6 个月内的公 司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同 期市场基准指数的涨跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准： A 股市场以海通综指为基准； 香港市场以 恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。 类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上； 中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间； 弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下； 无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。 行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。 19