1、 Table_TitleTable_Title 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 纯电混动全面布局纯电混动全面布局 自主合资携手并进自主合资携手并进 2022 2022 年年 12 12 月月 1 12 2 日日 【投资要点投资要点】自主品牌助力营收增长，合资自主品牌助力营收增长，合资品牌品牌为为主要利润主要利润来源来源。公司业务覆盖汽车研发、整车、零部件、商贸服务、金融服务、出行服务六大板块，形成完整的汽车产业链闭环。公司拥有国企背景，同时在港交所和上交所两地上市。从业务收入来看，公司两大自主品牌广汽传祺和广汽埃安贡献整车制造业收入，是营业收入的支柱，2021

2、 年整车制造业的营业收入占总营收 65%；从利润来看，公司归母净利润主要来自对日系合资品牌广汽本田和广汽丰田的投资收益，近三年，投资收益占归母净利润的 140%以上。乘用车和乘用车和新能源汽车新能源汽车市场快速市场快速发展发展，市场竞争激烈，市场竞争激烈。电动化、智能化和网联化趋势明显，自主品牌力向上。2022 年 1-10 月，汽车产销实现 26.06 百万辆和 26.27 百万辆，同比增长 7.9%和 4.6%。细分市场中，乘用车和新能源汽车市场发展较快。2022 年 1-10 月中国乘用车销量达到 19.22 百万辆，实现 13.7%的增长；新能源汽车销量实现 528万辆，同比增长约 1

3、10%，渗透率提升至 24%。整车企业市场参与者较多，竞争激烈，部分车企盈利能力短期承压。埃安埃安持续推出高端化纯电车型，布局电动化和智能化核心领域技术持续推出高端化纯电车型，布局电动化和智能化核心领域技术。2022 年 1-10 月，广汽埃安汽车销量实现 21.24 万辆，同比增长 134%，AION S 和 AION Y 销量占总销量的 41%和 44%。2021 年，广汽埃安持续推出全系车型的 Plus 升级版，布局 20-50 万元的车型，同时将在明年推出纯电超跑 HYPER SSR 以及中大型智能纯电 SUV AH8。广汽埃安不断升级纯电平台，布局核心电池技术，包括弹匣电池系统安全技

4、术、海绵硅负极片电池技术和微晶超能铁锂电池和石墨烯快充电池。传祺持续推出混动车型，混动平台和传祺持续推出混动车型，混动平台和 GPMAGPMA 架构推动产品升级架构推动产品升级。2022年 1-10 月，广汽传祺销量达到 29.88 万辆，同比增长 16.49%，SUV和 MPV 车型占比 59%和 27%。2022 年，广汽传祺推出 SUV 影酷混动版和 MPV M8 宗师系列，配备两套混动系统。同时，GPMA 架构和钜浪混动架构助推公司进入模块化造车阶段。自研的 GMC 双电机混动系统能够将发动机的热效率提高到 42.1%，加上吸收丰田的 THS 混动系统，共同成为传祺混动产品的技术支撑。

5、合资品牌布局电动化领域，产能利用率合资品牌布局电动化领域，产能利用率保持高位保持高位。2022 年 1-10 月，广汽丰田和广汽本田汽车销量达到 84.56 万辆和 78.03 万辆，同比增长 31.2 和 2%。广汽丰田和广汽本田顺应电动化趋势，2022 年分别推出首款纯电中型 SUV bZ4X 和首款电动车型 e:NP1。同时，广汽丰田和广汽本田不断扩产，产能利用率保持在 100%以上。买入买入（上调）东方财富证券研究所东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S01 联系人：刘斌 电话： 相相对指数表现对指数表现 基本数据基本数据 总

6、市值（百万元)123056.14 流通市值（百万元)85867.25 52 周最高/最低（元）18.11/10.16 52 周最高/最低（PE）28.43/11.72 52 周最高/最低（PB）2.11/1.23 52 周涨幅（%）-30.40 52 周换手率（%）123.63 相关研究相关研究 Q3 盈利表现稳健，埃安品牌持续向上 2022.11.04 -35.81%-26.75%-17.70%-8.65%0.41%9.46%广汽集团沪深300挖掘价值挖掘价值 投资成长投资成长 公司研究/汽车行业/证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 2 广汽集团（广汽集团

7、（601238601238）深度研究）深度研究 【投资建议投资建议】公司是国内大型股份制汽车企业集团，近年来凭借先发优势、雄厚的资金实力、持续的技术积累以及较好的产品矩阵，在中国整车市场中获得一席之地。近两年，公司顺应市场发展趋势，不断推出纯电动车型和混动车型。在电动化、智能化的趋势下，我们看好公司凭借雄厚的资金实力、广覆盖的产品矩阵、不断推出的高售价新车型以及独特的技术优势实现市场份额和盈利能力的同步提升。综合考虑公司经营状况和市场前景，我们预计 2022-2024 年公司营收分别 1079.07/1272.44/1456.10 亿元，同比增长分别为 42.59%/17.92%/14.43%

8、；归母净利润107.31/127.96/149.94 亿元，同比增长分别为46.30%/19.25%/17.18%；EPS 分别为 1.03/1.22/1.43 元，对应 PE 为 11/9/8 倍。我们给予公司 2023 年 18倍 PE 估值，六个月目标价 21.96 元，给予公司“买入”评级。盈利预测盈利预测 项目项目 年度年度 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（亿元）756.76 1079.07 1272.44 1456.10 增长率(%)19.82%42.59%17.92%14.43%EBITDA（亿元）18.97 26

9、.77 45.66 66.49 归母净利润（亿元）73.35 107.31 127.96 149.94 增长率(%)22.95%46.30%19.25%17.18%EPS(元/股)0.72 1.03 1.22 1.43 市盈率（P/E）21.10 11.05 9.26 7.91 市净率（P/B）1.75 1.20 1.07 0.94 EV/EBITDA 79.47 42.12 23.00 14.42 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示风险提示】芯片原材料短缺导致产能不足 电池等原材料价格上涨 中高端新产品的推进力度和销量不及预期 市场竞争加剧 敬请阅读本报告正文后各项声明敬

10、请阅读本报告正文后各项声明 3 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 【关键假设关键假设】营业收入分行业预测，参考公司 2022 年半年报，将主营业务拆分为整车制造业、零部件制造业、商贸服务和金融及其他。其中，整车制造业营业收入主要由自主品牌广汽传祺和广汽埃安的营业收入以及双方关联交易贡献所得。广汽丰田、广汽本田以及其他合资品牌贡献投资收益。1）广汽埃安：短期内全系车型的 PLUS 升级版处于产品新周期，销量持续增长，明年发布中大型纯电动 SUV AH8、超跑 HYPER SSR、以及全系车型的换电版本，推动销量和单车价格的提升，同时广汽埃安整合了部分广汽菲克的工厂

11、，产能及其利用率提升；长期来看，广汽埃安聚焦纯电领域，不断实现电动化和智能化领域核心技术的突破，推动产品不断升级换代，纯电动汽车行业步入快速发展中后段，增速有所下降，受行业趋势影响，销量和单车价格长期增速有所下降。预计广汽埃安 2022-2024 年的汽车销量增速为 110%、34%和 24%，单车售价增速为 5%、2%和 2%，收入增速为 120.50%、36.58%和 24.44%。2）广汽传祺：短期内持续推出混动产品，燃油车所占比例下降，混动车型处于产品新周期，销量提升，同时布局 SUV 和 MPV 领域的高价质量混动车型，单车售价提高；长期受益于钜浪混动平台、混动技术的突破以及行业的高

12、增速发展。预计广汽传祺 2022-2024 年的汽车销量增速为 5%、4%和 4%，单车售价增速为 3%、2%和 2%，收入增速为 8.15%、6.08%和 6.08%。3）整车制造业中，关联交易的收入占广汽传祺营业收入的比重维持在 30%。预计公司整车制造业预计公司整车制造业 2022-2024 年的营业收入年的营业收入的增速分别的增速分别为为 58.82%、20.99%和和16.19%。4）零部件制造业、商贸服务、金融及其他业务的营业收入主要随整车制造业变化而变化，且占总营业收入的比例较为稳定。预计公司预计公司零部件制造业零部件制造业2022-2024 年的营业收入年的营业收入增速增速为为

13、 30%、20%和和 17%；预预计计公司商贸服务业务公司商贸服务业务2022-2024 年的营业收入年的营业收入增速均为增速均为 8%；预计公司预计公司的金融及其他业务的金融及其他业务 2022-2024年的营业收入年的营业收入增速增速为为 30%、10%和和 18%。5）毛利率方面，预计公司纯电动汽车和混动车型的销量持续攀升带动整体销量提升，导致规模效应更加显著，从而降低产品成本；MPV 车型、纯电和混动车型的布局促使单车售价提高，利润空间更高，边际变好，从而提升公司整体的毛利率。预计公司预计公司 2022-2024 年的毛利率为年的毛利率为 8%、8.2%、8.4%。6）投资收益里，广汽

14、丰田和广汽本田贡献主要投资收益，其他合资品牌的投资收益和以摊余成本计量的金融资产终止确认收益的金额较小，在投资收益里占比较小。预计公司预计公司 2022-2024 年的年的投资收益增速投资收益增速为为 10.07%、9.85%和和9.21%。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 4 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 公司公司 20 年营业收入预测年营业收入预测 营业收入营业收入(亿元亿元)细分细分 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 整车制造业整车制造业 491

15、.80 781.06 945.05 1098.04 同比增速 29.56%58.82%20.99%16.19%占比 64.99%72.38%74.27%75.41%广汽埃安广汽埃安 营业收入（亿元）172.65 380.70 520.34 647.51 销量（万辆）12.02 25.23 33.81 41.25 同比增速 101.80%110.00%34.00%22.00%单车价格（万元）14.37 15.09 15.39 15.70 同比增速 12.43%5.00%2.00%2.00%广汽传祺广汽传祺 营业收入（亿元）528.85 571.95 606.73 643.62 销量（万辆）32.

16、42 34.04 35.40 36.82 同比增速 10.35%5.00%4.00%4.00%单车价格（万元）16.31 16.80 17.14 17.48 同比增速 14.21%3.00%2.00%2.00%其他关联交易其他关联交易 营业收入（亿元）-209.70 -171.59 -182.02 -193.08 同比增速 80.53%-18.18%6.08%6.08%占广汽传祺营业收入的比重-39.65%-30.00%-30.00%-30.00%零部件制造业零部件制造业 31.88 41.44 49.73 58.19 同比增速 6.30%30.00%20.00%17.00%占比 4.21%3

17、.84%3.91%4.00%商贸服务商贸服务 211.10 227.99 246.23 265.93 同比增速 7.21%8.00%8.00%8.00%占比 27.90%21.13%19.35%18.26%金融及其他金融及其他 21.98 28.57 31.43 33.95 同比增速 -12.40%30.00%10.00%8.00%占比 2.90%2.65%2.47%2.33%营业收入营业收入(亿元亿元)756.76 1079.07 1272.44 1456.10 资料来源：marklines，公司年报，东方财富证券研究所【创新之处创新之处】我们认为自主品牌广汽传祺和广汽埃安将不断推出混动车型

18、和纯电车型，提升销量和平均单车售价，推动毛利率不断提升。同时，规模效应增强有望降低费用率，合资品牌广汽本田和广汽丰田将不断推出电动化车型，贡献主要利润，共同推动净利率提升。目前公司 PE 估值处于较低水平，未反映出公司电动化战略所带来的成长空间，我们认为公司在当前阶段具有良好的投资前景。【潜在催化潜在催化】广汽埃安将充分利用资本市场，积极寻求于适当时机上市，若2023年广汽埃安分拆上市成功，估值有望进一步提升 广汽埃安明年将上市中大型纯电SUV AH8和纯电超跑HYPER SSR，单车售价和销量有望持续提升 广汽传祺混动产品占比提升 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 5

19、 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 正文目录正文目录 1.广汽集团：合资和自主品牌并行，盈利能力稳步提升.8 1.1.合资与自主品牌携手，业务板块实现汽车产业链闭环.8 1.2.国企背景，拥有 A+H 资本运营平台.9 1.3.自主品牌助力营业收入增长，合资品牌贡献主要利润.11 2.电动化智能化已成趋势，新能源汽车行业步入发展新周期.14 2.1.电动化、智能化和网联化大势所趋，自主品牌力向上.14 2.2.汽车市场稳步增长，中国自主品牌持续发展.14 2.3.政策为新能源汽车行业托底，行业步入发展新周期.16 2.4.竞争格局：销量集中程度较高，部分车企盈利

20、能力短期承压.18 3.纯电混动持续布局，自主合资携手同行.21 3.1.广汽埃安：纯电动汽车销量高速增长，电气化和智能化核心技术的突破推动产品升级.21 3.1.1.纯电动汽车销量增速快，产品不断升级.21 3.1.2纯电平台不断优化，电池和电芯技术持续突破，深入电气化布局.23 3.1.3.深度布局智能网联，打造智能网联汽车大生态.26 3.2.广汽传祺：坚持混动化战略，GPMA+钜浪混动架构提供技术支撑.27 3.2.1.持续推出混动化车型，销量出现拐点.27 3.2.2.构建 GPMA 架构+钜浪混动平台，模块化和平台化造车推动产品升级 28 3.3.广汽丰田：全速迈向百万销量目标，金

21、字塔产品矩阵引领高价值增长 32 3.4.广汽本田：持续推出电动化产品，积极扩建生产.34 4.盈利预测.36 4.1.盈利预测关键假设.36 4.2.盈利预测.37 4.3.相对估值.38 4.4.投资建议.38 5.风险提示.39 图表目录图表目录 图表 1：广汽集团历经 17 年发展，历史悠久.8 图表 2：六大业务板块形成了完整的汽车产业链闭环.8 图表 3：广汽集团实行“1615”战略，打造创新引领的科技广汽.9 图表 4：广汽集团推行 GLASS 绿净计划，提高智能网联新能源车及节能汽车占比.9 图表 5：广州市国资委合计持股 52.64%（参考 2022 年半年报）.10 图表

22、6：广汽埃安 A 轮融资投资机构包含多个方面，促进战略协同和产业协同.10 图表 7：2022 年 1-9 月广汽集团营业收入同比增长.11 图表 8：2022 年 1-9 月广汽集团汽车销量同比增长（万辆）.11 图表 9：整车制造业为广汽集团营业收入的基石.12 图表 10：广汽埃安销量占比不断提升.12 图表 11：2022 年 1-9 月广汽集团归母净利润同比增长.12 图表 12：合资品牌贡献主要利润.12 图表 13：2022 年前三季度广汽集团净利率持续回升，毛利率有所下降.12 图表 14：2021 年广汽集团金融及其他业务毛利率提升.12 图表 15：广汽集团费用结构逐渐优化

23、.13 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 6 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表 16：广汽集团研发投入逐渐增加.13 图表 17：智能汽车正在智能网联汽车阶段.14 图表 18：中国 L2 及以上智能汽车渗透率不断上升.14 图表 19：2022 年 1-10 月我国汽车销量同比增长.15 图表 20：2022 年 1-9 月我国汽车年度产量同比增长.15 图表 21：2022 年 1-10 月我国乘用车年度销量同比增长.15 图表 22：轿车和 SUV 占据中国乘用车较大市场份额.16 图表 23：中国自主品牌市场份额不断提升.1

24、6 图表 24：产业政策和免购置税政策促进新能源汽车行业的发展.16 图表 25：中国新能源汽车行业从政策驱动转向市场驱动.17 图表 26：2022 年 1-10 月中国新能源汽车销量同比增长.17 图表 27：中国新能源汽车渗透率不断提升.17 图表 28：纯电动车在中国新能源汽车市场中占比较大.18 图表 29：插电式混合动力汽车销量增速较快.18 图表 30：广汽集团作为地方国企，资金实力雄厚.18 图表 31：2022 年 1-10 月汽车销量集中程度高.19 图表 32：2022 年 1-10 月汽车销量前五名中广汽集团汽车销量增速最快.19 图表 33：2022 年 Q1-Q3

25、部分企业费用处于高位.19 图表 34：2022 年 Q1-Q3 主要车企研发投入差别较大.19 图表 35：2022 年 Q1-Q3 车企盈利能力短期承压.20 图表 36：2022 年 Q1-Q3 长安汽车、长城汽车盈利稳健，ROE 较高.20 图表 37：广汽埃安汽车销量同比持续增长.21 图表 38：AION S 和 AION Y 是广汽埃安的热销车型.21 图表 39：广汽埃安产品单车售价不断提升.22 图表 40：广汽埃安围绕电动化和智能化核心领域实现技术突破.23 图表 41：广汽埃安 AEP3.0 超跑级电驱技术使电机高效运转.23 图表 42：广汽埃安 AEP3.0 AICS

26、 智能底盘系统根据具体参数实现动态匹配控制.23 图表 43：广汽埃安弹匣电池系统安全技术具备四大核心技术.24 图表 44：广汽埃安弹匣电池整包针刺试验未发生热蔓延、起火和爆炸现象 24 图表 45：纳米复合硅技术缓解硅材料在充放电过程中的膨胀.24 图表 46：自修复功能的粘结剂技术对膨胀收缩的电池极片予以修复.24 图表 47：广汽三维结构石墨烯制备技术提高电极材料的导电能力.25 图表 48：广汽埃安超倍率电池技术实现 6 倍充电速率.25 图表 49：微观电势能缓冲效应提升电池循环稳定性.25 图表 50：OCV 三维空间响应面重构技术对电池精确管理.25 图表 51：ADIGO 4

27、.0 智能驾驶系统辅助高速公路和匝道驾驶.26 图表 52：ADIGO 4.0 全场景智能记忆泊车系统实现低速自动驾驶和自动泊车.26 图表 53：2022 年 1-10 月广汽传祺汽车销量同比增长.27 图表 54：广汽传祺汽车销量以 SUV 和 MPV 为主.27 图表 55：广汽传祺产品矩阵全覆盖，MPV 车型提升单车售价.28 图表 56：广汽传祺持续推出混动车型.28 图表 57：GPMA 架构下发动机能节省能耗.29 图表 58：GPMA 架构下零部件具有可靠性.29 图表 59：广汽传祺“钜浪动力”品牌提供动力总成产品.29 图表 60：第四代 2.0ATK 发动机达到最高热效率

28、 42.1%.30 图表 61：钜浪动力品牌下的变速器.30 图表 62：广汽传祺“钜浪混动”模块化架构打造所有混动车型.31 图表 63：广汽传祺混动技术包括自研和合作两条路线.31 图表 64：2022 年 1-10 月广汽丰田汽车销量同比增长.32 图表 65：广汽丰田“金字塔”产品矩阵引领增长.32 图表 66：广汽丰田产能利用率稳定在 110%以上.33 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 7 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表 67：2022 年 1-10 月广汽本田汽车销量同比增长.34 图表 68：广汽本田车型细分领域全

29、覆盖.34 图表 69：广汽本田持续推出电动车型.35 图表 70：广汽本田产能利用率始终在 100%以上.35 图表 71：公司 2022-2024 年营业收入预测.37 图表 72：盈利预测.38 图表 73：可比公司估值情况（截至 2022 年 12 月 1 日）.38 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 8 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 1.1.广汽集团：合资和自主品牌并行，盈利能力稳步提升广汽集团：合资和自主品牌并行，盈利能力稳步提升 1.1.1.1.合资与自主品牌携手，业务板块实现汽车产业链闭环合资与自主品牌携手，业务板块实

30、现汽车产业链闭环 历经历经 1 17 7 年积淀，跻身世界年积淀，跻身世界 5 50000 强第强第 1 17676 名。名。广汽集团前身为 1997 年成立的广州汽车集团有限公司。2005 年，广汽集团以国有控股股份制企业集团发起成立。历经 17 年发展，广汽集团已经成为了一个大型股份制汽车企业集团。2021 年，广汽集团连续九年荣登世界 500 强企业排行榜，位居第 176 名。图表图表 1：广汽集团广汽集团历经历经 1 17 7 年发展，历史悠久年发展，历史悠久 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 六大业务板块协同发展，全面覆盖汽车产业链。六大业务板块协同发展，全面覆盖汽车产业链。公

31、司的业务主要涵盖汽车研发、整车、零部件、商贸服务、金融服务、出行服务六大板块，构成了完整的汽车产业链闭环。研发板块以广汽研究院为主体，主要负责新产品、新技术的总体发展规划并实施重大的研发工作。零部件板块主要为集团整车提供配套零部件。整车板块包括乘用车和摩托车。乘用车主要由自主品牌广汽乘用车、广汽埃安和合资品牌广汽本田、广汽丰田、广汽三菱、合创生产，摩托车主要由合资品牌五羊本田生产。商贸和出行服务板块主要开展汽车销售、国际贸易、二手车、废旧汽车拆解、资源再生、数字化出行和移动出行等服务。金融板块主要开展金融投资、保险、保险经纪、融资租赁、汽车信贷等相关业务。图表图表 2：六大业务板块形成了完整的

32、汽车产业链闭环：六大业务板块形成了完整的汽车产业链闭环 资料来源：公司官网，公司年报，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 9 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 实施科技引领战略，深化新能源和节能车型领域探索。实施科技引领战略，深化新能源和节能车型领域探索。公司的总体规划是在 2037 年之前，争取成为具有全球竞争力的世界一流企业。公司实行“1615”战略，在“十四五”期间打造创新引领的科技广汽，实现电气化、智联化、数字化、共享化、国际化五大方面的提升。同时，公司推行 GLASS 绿净计划，提高智能网联新能源车及节能汽车的

33、占比，计划在 2050 年之前实现产品全生命周期碳中和。图表图表 3：广汽集团广汽集团实行实行“1 1615615”战略”战略，打造创新引领的科技广汽，打造创新引领的科技广汽 “16151615”战略战略 具体规划具体规划 完成 1 个目标 十四五期末，产销量达 350 万辆，年复合增长率超 10%，全集团汇总营业收入超 6000 亿元，利税总额超 660 亿元 夯实 6 大板块 做强研发、整车、零部件、商贸服务、金融服务和出行服务六大板块 突出 1 个重点 全面提升自主创新能力，实现集团高质量发展 实现 5 大提升 全面实现电气化、智联化、数字化、共享化、国际化五大方面的提升 资料来源：公司

34、官网，东方财富证券研究所 图表图表 4：广汽集团广汽集团推行推行 GLASSGLASS 绿净计划绿净计划，提高智能网联新能源车及节能汽车占比提高智能网联新能源车及节能汽车占比 G GLASSLASS 绿净计划绿净计划 具体规划具体规划 全周期管理 系统推进从研发到生产，从购买到使用回收的全链条碳排放管理；开展消费者“减碳”活动，建立汽车消费者碳账户；开展植树造林等公益活动，推进碳汇开发 打造零碳工厂 将广汽埃安打造为广汽首个零碳工厂，在 2023 年实现零碳排放；立足于广汽智联新能源汽车产业园，打造零碳汽车产业园区 提高智能网联新能源车及节能汽车占比 广汽传祺全面混动化；2025 年实现自主品

35、牌新能源车销量占比 50%；2030 年实现全集团新能源车占比 50%；开展包含氢能动力在内的替代燃料车型开发 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 1.1.2 2.国企背景，拥有国企背景，拥有 A A+H H 资本运营平台资本运营平台 国有控股，股权结构国有控股，股权结构较为较为集中集中。截止 2022 年半年报，广州汽车工业集团有限公司持有公司 A股和H 股合计共为55.08亿股，持股比例大概为52.64%。公司的实际控制人为广州市人民政府国有资产监督管理委员会。广州市国资委受广州市人民政府委托形式出资人权利，通过持有广汽工业集团 90%股权，从而持有公司 52.64%的股份。敬请阅读本

36、报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 10 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 5：广州市国资委广州市国资委合计持股合计持股 52.64%52.64%（参考参考 2 2022022 年半年报）年半年报）资料来源：公司年报，公司半年报，东方财富证券研究所 A A+H H 股整体上市，股整体上市，构建构建 A+HA+H 资本运营平台，资本运营平台，资本结构得到完善。资本结构得到完善。公司于 2010年 8 月在港交所上市，随后于 2012 年 3 月在上交所上市，成为首家 A+H 股整体上市的大型国有控股汽车集团。公司会充分利用境内外资本市场多种形

37、式的投融资工具，实现资本有效配置，创造资本增值和企业价值的最大化。广汽埃安强化“产业广汽埃安强化“产业+资本”双轮驱动，资本”双轮驱动，加快向科技型企业转型加快向科技型企业转型。2022 年8 月，广汽埃安正式启动混合所有制改革，对新能源企业业务研发能力及业务资产重组启动整合工作，并在未来寻求时机上市。9 月，广汽埃安新能源汽车股份有限公司正式成立，股份制改革正式完成。同时广汽埃安在广州产交所公开挂牌，实施增资扩产，10 月初完成 A 轮融资引战，引入了 53 家的战略投资者，并完成了签约付款，融资额达到 182.94 亿，释放 17.72%股份。A 轮融资引战的完成，形成了更多元化、市场化的

38、股东结构，进一步有效激发员工积极性，加速业务发展。广汽埃安将在 2023 年分拆上市，估值有望进一步提升。图表图表 6：广汽埃安：广汽埃安 A A 轮融资投资机构轮融资投资机构包含多个方面，促进战略协同和产业协同包含多个方面，促进战略协同和产业协同 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 11 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 卸下掣肘，整合产能，合理配置资源。卸下掣肘，整合产能，合理配置资源。在“新四化”趋势下，广汽菲克在关键转型期固守耗油量大的大型SUV燃油车型、新产品缺乏有力投入，已于2022年 1

39、1 月初正式向湖南省长沙市中级人民法院申请破产重整。10 月，原广汽菲克广州市工厂已正式被广汽埃安完全接管，变成埃安第二智造工厂，专注生产AION Y PLUS。1.1.3 3.自主品牌助力营业收入增长，合资品牌贡献主要利润自主品牌助力营业收入增长，合资品牌贡献主要利润 受益于新能源汽车行业快速发展和产品矩阵的调整，公司汽车销量和营业受益于新能源汽车行业快速发展和产品矩阵的调整，公司汽车销量和营业收入增长迅速收入增长迅速。2015年到2021年，公司的汽车销量从129.97万辆增长到214.44万辆，年均复合增长率为 8.7%，营业收入从 294 亿元增长到 757 亿元，年均复合增长率约为

40、17%。尽管 2017-2019 年，受汽车行业整体发展以及公司产品结构的影响，公司汽车销量和营收呈现下降趋势，但市场占有率稳步上升，2021年公司市占率提升到 8.16%。受益于新能源汽车行业的快速发展以及产品矩阵的调整，2020 年公司汽车销量和营业收入恢复增长。2022 年前三季度，公司汽车销量为 182.5 万辆，同比增长 22.2%，营业收入实现 803.67 亿元，同比增长 45%。图表图表 7：2 2022022 年年 1 1-9 9 月广汽集团月广汽集团营业收入营业收入同比增长同比增长 图表图表 8：2 2022022 年年 1 1-9 9 月月广汽集团汽车销量广汽集团汽车销量

41、同比增长同比增长（万（万辆）辆）资料来源：choice，公司季报，东方财富证券研究所 资料来源：公司年报，公司三季度业绩交流会，东方财富证券研究所 整车制造业为营业收入的基石，新能源汽车销量高速增长整车制造业为营业收入的基石，新能源汽车销量高速增长。2021 年公司整车制造业的营业收入为 491.8 亿元，占总营业收入约 65%。公司整车业务收入来自广汽传祺和广汽埃安两大自主品牌，合资品牌的营业收入不作并表处理。其中，广汽埃安的汽车销量从 2019 年的 3.32 万辆增长到 2021 年的 12.02 万辆，年均复合增长率达到 90%。2022 年 1-10 月，广汽埃安新能源汽车销量达到

42、21.24 万辆，占自主品牌销量的比例从 2019 年的 9%上升到 42%。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00500600700800900营业收入（亿元）同比增速-10%0%10%20%30%0500广汽传祺广汽埃安广汽丰田广汽本田其他合资品牌同比增速市占率 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 12 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 9：整车制造业为整车制造业为广汽集团营业收入广汽集团营业收入的基石的基石 图表图表 10：广汽埃安广汽埃安

43、销量占比销量占比不断提升不断提升 资料来源：公司年报，东方财富证券研究所 资料来源：marklines，东方财富证券研究所 合资品牌贡献主要利润合资品牌贡献主要利润。2011 年到 2021 年，公司归母净利润从 42.72 亿元增长到 73.35 亿元，年均复合增长率约为 6%。2022 年 1-9 月，广汽集团归母净利润达到 80.62 亿元，同比增长 53%。公司归母净利润主要来自对联营企业和合营企业的投资收益，尤其是日系合营企业广汽本田和广汽丰田。近三年来，投资收益占归母净利润 140%以上。图表图表 11：2 202022 2 年年 1 1-9 9 月月广汽集团归母净利润同比广汽集团

44、归母净利润同比增长增长 图表图表 12：合资品牌贡献主要利润合资品牌贡献主要利润 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 毛利率有所下降毛利率有所下降，净利率持续回升，净利率持续回升。2022 年前三季度，公司毛利率为6.12%，同比去年同期下降 0.94 个百分点。其中，金融及其他业务的毛利率较高。毛利率的下降主要受电池原材料价格上涨以及芯片短缺的影响。2022 年前三季度，公司净利率为 10.06%，同比去年同期上升 0.46 个百分点。主要是销量增长导致强规模效应以及合资公司盈利增长综合所致。图表图表 13：20222022 年前三季度广汽

45、集团净利率持续回升，年前三季度广汽集团净利率持续回升，毛利率有所下降毛利率有所下降 图表图表 14：2 2021021 年年广汽集团广汽集团金融及其他金融及其他业务毛利率业务毛利率提升提升 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：公司年报，东方财富证券研究所 0%20%40%60%80%100%2017年2018年2019年2020年2021年零部件制造业商贸服务整车制造业金融及其他0%20%40%60%80%100%010203040广汽埃安销量（万辆）广汽传祺销量（万辆）广汽埃安销量占比广汽传祺销量占比-100%-50%0%50%100%150%020406080100120

46、归属于母公司股东的净利润(亿元)同比增速0%50%100%150%200%250%050100150投资收益(亿元)对联营企业和合营企业的投资收益(亿元)占归母净利润比重0%5%10%15%20%25%毛利率净利率0%20%40%60%80%2016年2017年2018年2019年2020年2021年零部件制造业商贸服务整车制造业金融及其他 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 13 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 费用结构费用结构逐步逐步优化优化，研发投入逐年增加，研发投入逐年增加。销售费用率、管理费用率、财务费用率均有所下降，并稳定在较

47、低水平。2021 年，广汽集团期间费用率为 11.16%，相较2017年下降了1.45个百分点。2022年前三季度，期间费用率下降到8.27%，同比去年同期下降了 2.48 个百分点，费用管控成效显著。从 2017 年到 2021年，公司的研发支出逐年增加，2021 年研发投入超过 51 亿元，占总营收的 6.83%，新增专利申请 2580 件。图表图表 15：广汽集团费用：广汽集团费用结构逐渐优化结构逐渐优化 图表图表 16：广汽集团研发：广汽集团研发投入逐渐增加投入逐渐增加 资料来源：Choice，公司年报，东方财富证券研究所 资料来源：公司年报，东方财富证券研究所 -1%4%9%14%销

48、售费用率管理费用率财务费用率期间费用率0%2%4%6%8%10%002017年2018年2019年2020年2021年研发费用（亿元）占营业收入的比重 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 14 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 2 2.电动化智能化已成趋势电动化智能化已成趋势，新能源汽车行业步入发展新，新能源汽车行业步入发展新周期周期 2 2.1 1.电动化、智能化和网联化电动化、智能化和网联化大势所趋大势所趋，自主品牌力向上，自主品牌力向上 产业链结构方面，汽车电动化已成为行业共识。产业链结构方面，汽车电动化已成为行

49、业共识。在排放法规、能耗的双重压力驱动下，中国新能源汽车市场呈现高速发展的趋势。目前新能源车型分为纯电动汽车，插电式混合动力汽车和燃料电池汽车，大多数车企都在向纯电动方向转型。市场上电动汽车的三电技术（电池、电机和电控）不断取得新突破，尤其电池技术已形成包括磷酸铁锂、三元锂、固态电池在内的技术体系。电动化成为汽车产业发展的共识，中国成为全球最大的新能源汽车市场。生产组织要素方面，生产组织要素方面，汽车智能化汽车智能化与网联化与网联化提速并行。提速并行。汽车与 ICT 企业加深融合，推动智能座舱、环境感知、车路协同等领域技术研发，以及智能汽车加速产业化。随着智能网联技术的发展，智能汽车正在智能网

50、联汽车阶段，随着网联化进程的不断深入，汽车将和交通系统更好融合。智能网联汽车呈现从单车智能向车路协同发展的趋势，将在特定场景先行落地运营，从低速封闭场景到低速开放场景，再到高速开放场景，逐步实现复杂场景的商业化落地，2025年之后，智能汽车有望进入人、车、生活智能融合的出行阶段。根据前瞻产业研究院预测，2025 年中国智能汽车数量有望达到 2800 万，L2 及以上智能汽车的渗透率有望达到 49.3%。图表图表 17：智能汽车：智能汽车正在智能网联汽车阶段正在智能网联汽车阶段 图表图表 18：中国：中国 L2L2 及以上智能汽车渗透率及以上智能汽车渗透率不断上升不断上升 资料来源：前瞻产业研究

51、院，东方财富证券研究所 资料来源：汽车之家研究院，东方财富证券研究所 总体来看总体来看，中国，中国自主品牌自主品牌力向上，向高端力向上，向高端化、化、智能化方向发展。智能化方向发展。近几年，中国品牌汽车发展迅速，市场占有率逐步提升，在电动化、智能化和网联化的驱动下，中国品牌打造高端智能的趋势日益明显，推动中国汽车品牌整体转型。2 2.2 2.汽车汽车市场稳步增长，中国自主品牌持续发展市场稳步增长，中国自主品牌持续发展 汽车产销量实现同步增长。汽车产销量实现同步增长。2021 年我国经济仍受疫情的影响，叠加芯片短缺和电池原材料价格上涨等因素，我国汽车产销量仍能保持 26.08 百万辆和26.27

52、 百万辆，同比去年增长 3.4%和 3.81%，结束了 2018 年以来汽车产销量连续三年下降的趋势。汽车汽车行业行业短期受疫情冲击，长期由宏观经济短期受疫情冲击，长期由宏观经济和供应链和供应链驱动增长。驱动增长。今年上半年，芯片短缺、动力电池原材料价格上涨导致供给不足、需求收缩、预期转弱三重压力下，行业各方通力协作，恢复汽车供应链，1 至 10 月，汽车产销依旧0%10%20%30%40%50%60%20021 2022E 2023E 2024E 2025E 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 15 广汽集团（广汽集团（601238601238）深

53、度研究）深度研究 能达到 22.24 百万辆和 21.98 百万辆，同比增长 7.9%和 4.6%。中汽协预测，乘用车的需求预期较为积极，但商用车受多重因素影响，2022 年中国汽车总销量有望达到 2700 万辆，同比增长 3%左右。整体来看，“十四五”期间，宏观经济的复苏、中低收入群体的收入增长、乘用车需求的高涨、国家政策的支持等因素都有望促进我国汽车市场的增长。图表图表 1919：2 2022022 年年 1 1-1010 月月我国汽车销量我国汽车销量同比增长同比增长 图表图表 20：2 2022022 年年 1 1-9 9 月月我国汽车年度产量我国汽车年度产量同比增长同比增长 资料来源：

54、Marklines，中汽协，东方财富证券研究所 资料来源：Marklines，中汽协，东方财富证券研究所 国家减税和消费政策促进乘用车市场稳定增长。国家减税和消费政策促进乘用车市场稳定增长。2021 年，中国乘用车销量达到 21.48 百万辆，实现同比增长 6.5%，增幅高于整个汽车行业 2.7%。2022年，尽管国内防疫政策采取局部静态管理，对汽车的终端销售带来一定影响，但在国家购置税减半政策和地方促消费政策的持续发力下，乘用车市场活力依旧。2022 年 1-10 月，乘用车共销售 19.22 百万辆，同比增长 13.7%。根据中汽协预测，2022 年乘用车销量将增长到 2300 万辆，同比

55、增长 7%。图表图表 21：2 2022022 年年 1 1-1010 月月我国乘用车年度销量我国乘用车年度销量同比增长同比增长 资料来源：中汽协，东方财富证券研究所 零售销量中零售销量中，SUVSUV 和轿车占比较大，中国自主品牌和轿车占比较大，中国自主品牌逐步逐步扩张。扩张。从车型来看，轿车和 SUV 一直占据较大市场份额，2022 年 1-9 月，轿车和 SUV 的零售销量占乘用车总销量的 49.9%和 45.5%。从车系来看，中国自主品牌、日系和德系车占据较大的市场。但整体上看，自主品牌的市场占有率呈现逐年增长态势，德系和日系车的市场份额在逐年下降。2022 年 1-9 月，中国自主品

56、牌、日系、和德系车占总零售销量的 45.8%、20.7%和 21.4%。依托本土供应链趋势，中国自主品牌车有望抢占更多市场。-10%-5%0%5%10%15%20%055汽车销量（百万辆）同比增速-10%-5%0%5%10%15%20%055汽车产量（百万量）同比增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0510152025乘用车销量（百万辆）增长率 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 16 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 22：轿车和轿车和 SUVSUV 占据占据中国乘用车

57、中国乘用车较大市场份额较大市场份额 图表图表 23：中国：中国自主品牌市场份额不断提升自主品牌市场份额不断提升 资料来源：乘联会，东方财富证券研究所 资料来源：乘联会，东方财富证券研究所 2 2.3 3.政策为新能源汽车行业托底，行业步入发展新周期政策为新能源汽车行业托底，行业步入发展新周期 产业政策和免购置税政策为新能源汽车产业政策和免购置税政策为新能源汽车行业行业的未来的未来发展发展提供保障提供保障。新能源汽车产业发展规划（20212035 年）指出到 2025 年，纯电动车成为新能源汽车中的主流；双碳战略目标的落地推进，也将降低燃油汽车的比重，加速新能源汽车的发展；关于延续新能源汽车免征

58、车辆购置税政策的公告提出对购置日期在 2023 年 1 月 1 日至 2023 年 12 月 31 日期间内的新能源汽车免征车辆购置税。产业政策和免征新能源汽车购置税政策的落实将推动新能源汽车消费市场的稳定发展。图表图表 24：产业政策和免购置税政策产业政策和免购置税政策促进促进新能源汽车行业的新能源汽车行业的发展发展 政策文件政策文件 具体措施具体措施 产业政策 新能源汽车产业发展规划（20212035 年）到 2025 年，纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0 千瓦时/百公里，新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右，高度自动驾驶汽车实现限定区域和特定场景商业化应用。到 2

59、035 年，纯电动汽车成为新销售车辆的主流。关于印发 2030 年前碳达峰行动方案的通知 大力推广新能源汽车，逐步降低传统燃油汽车在新车产销和汽车保有量中的占比，推动城市公共服务车辆电动化替代，推广电力、氢燃料、液化天然气动力重型货运车辆。财税政策 关于 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2022 年，新能源汽车补贴标准在 2021 年基础上退坡 30%；城市公交、道路客运、出租（含网约车）、环卫、城市物流配送、邮政快递、民航机场以及党政机关公务领域符合要求的车辆，补贴标准在 2021年基础上退坡 20%。关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告 对购置日期在 2023 年

60、1 月 1 日至 2023 年 12 月 31 日期间内的新能源汽车，免征车辆购置税。资料来源：新华社，国务院，财政部，东方财富证券研究所 新能源汽车发展迎来快速发展的新新能源汽车发展迎来快速发展的新阶段阶段。新能源汽车行业从 2000 年发展至今，经历了萌芽期、快速成长期、冷静调整期，现在步入了高速发展时期。新能源汽车的市场发展已经从政策驱动转向市场拉动发展新阶段，呈现出市场规模、发展质量同步提升的局面。0%20%40%60%80%100%2019年2020年2021年2022年1-9月轿车SUVMPV0%20%40%60%80%100%2019年2020年2021年2022年1-9月自主日

61、系德系美系韩系法系其他欧系 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 17 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 25：中国新能源汽车行业：中国新能源汽车行业从政策驱动转向市场驱动从政策驱动转向市场驱动 资料来源：前瞻产业研究院，东方财富证券研究所 新能源汽车市场高速发展，渗透率增长迅速新能源汽车市场高速发展，渗透率增长迅速，迎来发展机遇，迎来发展机遇。2013 至 2021年，新能源汽车的销量从 1.8 万辆增长到 352.1 万辆，复合年均增长率达到93.4%。在行业补贴退坡、供应链受到挑战的情况下，我国新能源汽车仍然呈现较好的增长势头

62、。2022 年 1-10 月，新能源汽车销量达到 528 万辆，同比去年增长了 110%，渗透率增长到 24%。随着国家政策的支持以及行业技术的发展，消费者对新能源汽车的偏好有望增加。根据中汽协，2022 年中国新能源汽车的销量将达到 550 万辆，同比增长 56%以上。图表图表 26：2 2022022 年年 1 1-1010 月月中国新能源汽车销量同比中国新能源汽车销量同比增增长长 图表图表 27：中国新能源汽车渗透率：中国新能源汽车渗透率不断提升不断提升 资料来源：中汽协，东方财富证券研究所 资料来源：中汽协，中商产业研究院，东方财富证券研究所 从从细分市场细分市场来看，来看，纯电动汽车

63、纯电动汽车成为销售主流成为销售主流，插电式混合动力汽车插电式混合动力汽车市场增市场增速较快。速较快。新能源汽车主要以纯电动汽车和插电式混合动力汽车为主，燃料电池汽车占比小于 1%。2022 年 1-10 月，纯电动力汽车和插电式混合动力汽车销量为441.9万辆和115.9万辆，同比增长约93%和170%，市场份额占比78%和22%。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%00500600销量（万辆）同比增速0%5%10%15%20%25%30%敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 18 广汽集团（广汽集团（601238

64、601238）深度研究）深度研究 图表图表 28：纯电动车在纯电动车在中国新能源汽车市场中国新能源汽车市场中占比较大中占比较大 图表图表 29：插电式混合动力汽车销量增速较快插电式混合动力汽车销量增速较快 资料来源：中汽协，中商产业研究院，东方财富证券研究所 资料来源：中汽协，中商产业研究院，东方财富证券研究所 2 2.4 4.竞争格局竞争格局：销量集中程度较高，部分车企盈利能力短期承压：销量集中程度较高，部分车企盈利能力短期承压 整车企业参与者较多，整车企业参与者较多，广汽集团作为地方国企，资金实力雄厚广汽集团作为地方国企，资金实力雄厚。全国的整车企业可以分为央企、地方国企、民营传统企业、造

65、车新势力和新进入者。国有车企在造车的资金、人力、物力等资源方面都有独特的优势，央企包括中国一汽、东风汽车、长安汽车，领先的地方国企包括上汽集团、北汽集团、广汽集团等；传统民营企业有较稳定的体系、较为悠久的历史积累以及较大的规模效应，核心车企包括长城汽车、吉利汽车和比亚迪等；造车新势力主要包括蔚来汽车、小鹏汽车、理想汽车等，在造车理念、新车型布局、营销理念等方面有独特的优势；还有包括小米、创维汽车等跨业务新进入者。图表图表 30：广汽集团作为地方国企，资金实力雄厚广汽集团作为地方国企，资金实力雄厚 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 销量销量集中程度高，集中程度高，广汽集团广汽集团销量快速增

66、长。销量快速增长。2022 年 1-10 月，汽车销量排名前10位的企业销量合计为1898.3万辆，同比增长5.5%，占汽车销量的86.4%，高于上年同期 0.7 个百分点，销量集中程度高。汽车销量排名前 5 名的企业销量合计为 1356.9 万辆，占汽车总销量的 61%。其中，广汽集团销量增速最快，为 20.9%。0%20%40%60%80%100%BEV销量占比PHEV销量占比FCV销量占比-100%-50%0%50%100%150%200%00500BEV销量（万辆）PHEV销量（万辆）FCV销量（万辆）BEV销量同比增速PHEV销量同比增速FCV销量同比增速 敬请

67、阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 19 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 31：2 2022022 年年 1 1-1010 月月汽车汽车销量销量集中程度高集中程度高 图表图表 32：2 2022022 年年 1 1-1010 月月汽车汽车销量前五名中广汽集团销量前五名中广汽集团汽汽车车销量增速最快销量增速最快 资料来源：中汽协，东方财富证券研究所 资料来源：中汽协，东方财富证券研究所 费用费用控制方面，主要车企的控制方面，主要车企的费用费用管控能力管控能力和研发投入和研发投入差别较大。差别较大。受疫情影响、工厂停工芯片供应短缺、电池

68、原材料价格上涨等多重因素的制约，部分整车企业的成本和费用处于高位。广汽集团、长安汽车的期间费用率较高，分别为 8.27%和 7.55%，比亚迪和长城汽车成本管理相对较好，期间费用率为 5.39%和 4.59%。研发投入方面，长城汽车研发费用率较高，为 4.73%。图表图表 33：2 2022022 年年 Q Q1 1-Q Q3 3 部分企业费用处于高位部分企业费用处于高位 图表图表 34：2 2022022 年年 Q Q1 1-Q Q3 3 主要车企研发主要车企研发投入差别较大投入差别较大 资料来源：choice，东方财富证券研究所 资料来源：choice，东方财富证券研究所 车企盈利能力短期

69、承压，部分车企盈利稳健。车企盈利能力短期承压，部分车企盈利稳健。2022 年前三季度，受疫情影响、工厂停工芯片供应短缺、电池原材料价格上涨等多重因素的制约，车企盈利能力承压，主要车企的毛利率低于 7%，净利率和 ROE 低于 11%。其中，长安汽车、长城汽车、比亚迪的成本控制较好，毛利率较高；广汽集团净利率较高，达到 10%以上。总的来说，长安汽车、长城汽车盈利能力较强，ROE 较高。19%12%11%9%9%40%上汽一汽东风广汽长安其他-50%0%50%100%150%200%05003003504004502022年1-10月销量（万辆）同比增长-4%-2%0%2%

70、4%6%8%10%长安汽车上汽集团广汽集团比亚迪长城汽车销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率0%1%2%3%4%5%020406080100120140长安汽车上汽集团广汽集团比亚迪长城汽车研发费用研发费用率 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 20 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 35：2 2022022 年年 Q Q1 1-Q Q3 3 车企盈利能力短期承压车企盈利能力短期承压 图表图表 36：2 2022022 年年 Q Q1 1-Q Q3 3 长安汽车、长城汽车盈利稳长安汽车、长城汽车盈利稳健健，ROEROE 较高较

71、高 资料来源：choice，东方财富证券研究所 资料来源：choice，东方财富证券研究所 -9%-4%1%6%11%长安汽车上汽集团广汽集团比亚迪长城汽车毛利率净利率0%2%4%6%8%10%12%长安汽车上汽集团广汽集团比亚迪长城汽车 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 21 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 3 3.纯电混动持续布局，自主合资携手同行纯电混动持续布局，自主合资携手同行 3 3.1 1.广汽埃安广汽埃安：纯电动纯电动汽车销量高速增长，电气化和智能化核心技术汽车销量高速增长，电气化和智能化核心技术的突破推动产品升级的突破推

72、动产品升级 3.1.1.纯电动汽车销量增速快，产品不断升级 独立运营，定位高端智能电动车。独立运营，定位高端智能电动车。2017 年 7 月，广汽新能源汽车有限公司成立。2020 年，广汽新能源更名为广汽埃安新能源汽车有限公司，作为广汽新能源汽车独立品牌运营，定位高端智能电动汽车品牌。2022 年 9 月，广汽埃安实行混合所有制改革，广汽埃安新能源汽车股份有限公司正式成立。纯电动纯电动汽车销量高速增长汽车销量高速增长，AION S 系列和系列和 AION Y 系列是热销车型系列是热销车型。2022年 1-10 月，广汽埃安纯电动汽车的销量增长到 21.24 万辆，同比大幅 134%，增速较快，

73、2022 年 Q3 的市占率以 3.9%占据第五名。细分车型方面，紧凑型轿车 AION S 和紧凑型 SUV AION Y 贡献主要销量。2022 年 1-10 月，广汽埃安汽车销量实现 21.24 万辆，同比增长 134%，其中，AION S 和 AION Y 销量占总销量的 41%和 44%。图表图表 37：广汽埃安汽车销量：广汽埃安汽车销量同比持续增长同比持续增长 图表图表 38：AION SAION S 和和 AION YAION Y 是广汽埃安的热销车型是广汽埃安的热销车型 资料来源：marklines，东方财富证券研究所 资料来源：marklines，东方财富证券研究所 产品产品聚

74、焦纯电动市场聚焦纯电动市场，矩阵完善，单车售价提高，驱动品牌向上。，矩阵完善，单车售价提高，驱动品牌向上。广汽埃安先后推出 AION S、AION LX、AION V、AION Y 四款车型，价格覆盖 10 万-40万元区间。2021 年下半年开始，广汽埃安持续推动全系车型 plus 升级版，加大20-50 万元车型布局，逐渐向高端化发展。并且，随着全新中型车 AION LX PLUS的推出，广汽埃安的产品矩阵进一步丰富，已经覆盖小型车、紧凑型车、中型SUV 等细分市场。2023 年，广汽埃安还将推出全新高端产品系列的纯电超跑HYPER SSR，售价在 128.6-168.6 万，并且将量产和

75、华为合作的中大型智能电纯电 SUV AH8，具备 L4 级自动驾驶功能。0%20%40%60%80%100%120%140%160%0510152025销量（万辆）同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年2020年2021年2022年1-10月AionSAionVAionYAionLX 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 22 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 39：广汽埃安产品：广汽埃安产品单车售价不断提升单车售价不断提升 资料来源：公司官网，汽车之家，太平洋汽车网，东方财富证券研究所

76、(价格为补贴后官方指导价)电动化和智能化关键核心技术持续突破，产品竞争力提升电动化和智能化关键核心技术持续突破，产品竞争力提升。广汽埃安围绕电动化和智能化两大关键领域，持续实现核心技术突破，推动产品竞争力不断提升。电动化领域，平台化造车方面，今年11月公司推出纯电专属平台AEP3.0，未来有望持续推出更多高端纯电产品。动力电池方面，公司实施略“中子星战略”，用科技的手段打造电池技术领域的“中子星”，深度开展动力电池及电芯的自主研发，实现“小体积”蕴含“大能量”。2021 年，广汽集团布局海绵硅负极片电池技术、超级快充技术以及弹匣电池系统安全技术三大原创电池科技，分别为用户解决了续航、充电、安全

77、三大痛点。2022 年又发布了突破型复合电池技术基于微晶技术的新一代超能铁锂电池技术，有效解决了“性能均衡”的锂电技术难题，为动力电池的解决方案提供了新方向。智能化领域，广汽埃安自主开发 ADIGO4.0 智驾互联生态系统和普赛 OS 操作系统，不断提升用户的智能化体验。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 23 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 40：广汽埃安：广汽埃安围绕电动化和智能化围绕电动化和智能化核心核心领域实现技术突破领域实现技术突破 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 3.1.2纯电平台不断优化，电池和电芯技术持续

78、突破，深入电气化布局 纯电纯电汽车专属平台不断升级，推出高价质量车型汽车专属平台不断升级，推出高价质量车型。广汽埃安先后于 2017年、2019 年推出 AEP1.0 纯电专属平台、AEP2.0 铝合金纯电专属平台。AEP2.0平台相继推出 AION S、AION LX、AION V、AION Y 等系列车型，衍生车型可覆盖A0-C 级车型，续航范围从 300-700km，并能实现 Level 3 级别的自动驾驶辅助功能。2022 年 11 月，广汽埃安正式发布新一代高端纯电专属平台 AEP 3.0 量产版本。该平台在继承 AEP 2.0 的“长续航、大空间、高安全”的基础上进行了全面升级，拥

79、有超跑级电驱技术和赛道级后驱驾控。超跑级电驱技术通过独创的X-pin 扁线技术以及智能多模换挡系统，可以让电机始终可以处于最高效的运转区间，提升起步扭矩，最高速度可以达到 300km/h，后驱单电机版零百加速4.9 秒、四驱多电机版零百加速 1.9 秒；赛道级后驱驾控拥有低重心、轻量化的超跑车身布局，并支持拓展四驱，同时 AICS 智能底盘系统可根据轮速、转角等参数进行扭矩、制动、悬架等动态匹配控制，从而实现 3 米级轴距车型转弯半径为 5.3m、转向灵敏度提升 30%、过弯侧倾下降 40%、百公里制动小于 35m。未来 AEP 3.0 平台将率先搭载于 Hyper 系列车型。图表图表 41：

80、广汽埃安：广汽埃安 AEPAEP3.03.0 超跑级电驱技术超跑级电驱技术使电机使电机高效运转高效运转 图表图表 42：广汽埃安：广汽埃安 AEPAEP3.0 3.0 AICSAICS 智能底盘系统智能底盘系统根据具根据具体参数实现动态匹配控制体参数实现动态匹配控制 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 24 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 弹匣电池重新定义三元锂电池安全标准，提高弹匣电池重新定义三元锂电池安全标准，提高三元锂电池的三元锂电池的安全安全性能性能。

81、弹匣电池具备 4 大核心技术：超高耐热稳定的电芯、超强隔热的电池安全舱、极速降温的速冷系统、全时管控的第五代电池管理系统。弹匣电池采用类似弹匣安全舱的设计，将电芯放入结构中，在电芯热失控时自动启动电池速冷降温系统为电池降温，同时电池安全舱的设计可以有效阻隔和蔓延，安全性得到提升。在针刺热扩散实验中，弹匣电池可以实现整包针刺之后，只有被刺电芯模块热失控而不会蔓延至其他电芯，从而成为第一个整包针刺不起火的三元锂电池，取得了动力电池安全性的重大突破。搭载弹匣电池技术的电池包，其能量密度相对于同类普通电池包体积能量密度提升 9.4%，重量能量密度提升 5.7%，成本下降了 10%。做到了提升安全性的同

82、时，还降低了成本。图表图表 43：广汽埃安弹匣电池系统安全技术：广汽埃安弹匣电池系统安全技术具备四大核具备四大核心技术心技术 图表图表 44：广汽埃安弹匣电池整包针刺试验：广汽埃安弹匣电池整包针刺试验未发生热蔓未发生热蔓延延、起火和爆炸、起火和爆炸现象现象 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 海绵硅负极片电池技术海绵硅负极片电池技术增加了可储存的能量，增加了可储存的能量，实现电芯轻量化。实现电芯轻量化。海绵硅负极片电池技术包括“纳米复合硅技术”“自修复粘结剂技术”“梯度复合涂布技术”等，是让电池内部的硅负极片像海绵一样柔软有弹性，使硅在充放电过程中的

83、膨胀和收缩被限制和缓冲，不会碎裂。同时，硅负极像海绵吸水一样，容量大，能储存更多的能量。这个技术可以实现在同等电量的情况下，动力电池单体电芯体积减小 20%，重量减轻 14%。经第三方权威测试机构按照国家标准工况进行续航测试，搭载海绵硅负极片电池技术的广汽埃安 AION LX 可实现续航里程超过 1000km。同时，车辆已经开展了夏季和冬季的高温高寒测试，性能优异，动力强劲，安全可靠。图表图表 45：纳米复合硅技术：纳米复合硅技术缓解硅材料在充放电过程中缓解硅材料在充放电过程中的膨胀的膨胀 图表图表 46：自修复功能的粘结剂技术：自修复功能的粘结剂技术对对膨胀收缩的电池膨胀收缩的电池极片予以修

84、复极片予以修复 资料来源：广汽研究院，东方财富证券研究所 资料来源：广汽研究院，东方财富证券研究所 石墨烯快充电池石墨烯快充电池+高电压平台，实现超级快充技术。高电压平台，实现超级快充技术。公司的参股公司巨湾技研研发石墨烯快充电池，搭配高电压平台能实现 6 倍充电速率。电芯层面，采用三维结构石墨烯（3DG）制备技术，利用碳源+催化剂+模板剂进行热处理，敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 25 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 搭建高效的三维导电网络提高电极材料的导电能力；采用涂覆陶瓷隔膜和新型高功率电解液，提高电池的倍率性能以及热稳定性能；

85、使用新型导电剂，搭建高效的三维导电网络，提高电芯导电能力；负极采用特有的软碳/硬碳/石墨烯包裹改性技术，提高嵌入速率。电池系统层面，采用高电压平台，建设 A480超充桩，最大功率 480 千瓦，最快可实现“充电五分钟，续航 200 公里”的充电效率，保证快速充电和高续航里程。石墨烯快充电池具备 6C 快充性能，结合高功率超充设备，最大电压可达 900V，最大充电电流超过 500A，最快 8 分钟就能充电至 80%，结合硅负极材料，能量密度可以提升到电芯密度 280wh/kg左右，续航里程达到 1000km，寿命大于 1600 循环，容量保持率达 95%，达到业内领先水平。图表图表 47：广汽三

86、维结构石墨烯制备技术：广汽三维结构石墨烯制备技术提高电极材料提高电极材料的导电能力的导电能力 图表图表 48：广汽埃安超倍率电池技术：广汽埃安超倍率电池技术实现实现 6 6 倍充电速率倍充电速率 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 微晶超能铁锂电池微晶超能铁锂电池改善了低温、快充和寿命等性能改善了低温、快充和寿命等性能。在传统磷酸铁锂化学体系的基础上，广汽引入了更高容量的第二相正极微晶活性材料，使电流密度分布更均匀在提升能量密度的同时，同步改善了铁锂电池的低温、快充、寿命等性能。其核心技术包括离子多通路分流技术、阴极电势能缓冲技术和 OCV 三维空间

87、响应面重构技术。离子多通路分流技术通过材料改性、极片微观结构调控构建畅通的多级锂离子传输通道，从而降低了电池极化显著改善了电池快充、低温等性能；阴极电势能缓冲技术通过材料的界面改性，在放电过程中形成微观电势能缓冲效应，正极界面及结构稳定性就得以改善，从而大幅提升了电池循环稳定性；OCV 三维空间响应面重构技术通过三维空间响应面重构电池荷电状态-开路电压特性曲线（SOC-OCV），实现对电池 OCV 变化的动态追踪和全生命周期的电池精确管理。相比常规的磷酸铁锂电池，微晶超能铁锂电池质量能量密度提升 13%，体积能量密度提升 20%，循环寿命可达 4000 次以上，-20C的低温容量保持率提升 1

88、0%；快充方面，25min 可充至 80%电量充电时间比常规铁锂电池缩短 25%。图表图表 49：微观电势能缓冲效应：微观电势能缓冲效应提升电池循环稳定性提升电池循环稳定性 图表图表 50：OCVOCV 三维空间响应面重构技术三维空间响应面重构技术对电池精确管理对电池精确管理 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 加速构建电池自研能力加速构建电池自研能力，加大与电池上游材料供应商的战略合作，加大与电池上游材料供应商的战略合作。2022年 7 月，集团与广汽埃安联合投资的广汽能源科技有限公司成立，主要围绕充换电网络建设及运营、技术研发、电池运营管理等开展

89、业务；8 月，广汽启动 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 26 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 自主电池公司项目，开展自主电池产业化建设，自主电池工厂将在今年年底开工建设，预计到 2025 年建成 26.8GWh 量产线；8 月设立电驱科技公司，全面进入电驱自研自产新阶段；10 月，由广汽埃安控股的因湃电池科技有限公司正式注册成立，主要开展电池自研自产产业化建设以及自主电池的生产制造和销售。同时，广汽埃安与上游材料端头部供应商赣锋锂业、寒锐钴业等达成战略合作。3.1.3.深度布局智能网联，打造智能网联汽车大生态 ADIGO4.0 智驾互

90、联生态系统智驾互联生态系统提升提升智能化的用车体验。智能化的用车体验。2019 年广汽集团发布“ADIGO（智驾互联）生态系统”，此后不断升级迭代，到 2021 年已经升级到了 ADIGO4.0，不仅推出了自主研发的全球唯二智能汽车操作系统“G-OS”，同时实现了国内首款 AR-HUD 的量产搭载。全新一代的 ADIGO4.0 智驾互联生态系统，融合自动驾驶、智能物联、云平台、大数据平台为一体，提供科技化、智能化、人性化的用车体验。智能驾驶系统方面，配置了 31 个智能感知传感器，支持高速公路和匝道内单车道巡航、自动换道、自动超车、自动上下匝道功能，可完全解放用户手脚；智能泊车方面，配备了 1

91、 个前视摄像头、4 个环视摄像头、12 个超声波传感器，实现中长距离的低速自动驾驶和自动泊车。图表图表 51：ADIGOADIGO 4.04.0 智能驾驶系统智能驾驶系统辅助高速公路和匝辅助高速公路和匝道驾驶道驾驶 图表图表 52：ADIGOADIGO 4.04.0 全场景智能记忆泊车系统全场景智能记忆泊车系统实现低实现低速速自动驾驶和自动泊车自动驾驶和自动泊车 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 自主研发普赛自主研发普赛 OS 操作系统，操作系统，促进操作软件更新迭代，提高智能化水平。促进操作软件更新迭代，提高智能化水平。基于广汽星灵架构进一步自主

92、研发了行业首创、面向全车的、跨域的、标准化的操作系统普赛 OS。普赛 OS 使中央计算机、智能驾驶计算机和信息娱乐计算机在软件层面有机融合，有效提升软件的兼容性和复用性，大大提升软件开发的效率和迭代的速度，能够有效实现全场景的有机互联、跨域的高效协同和车云数据的无缝衔接。大力推进智能网联领域的对外合作大力推进智能网联领域的对外合作。对外合作战略方面，2019 年，广汽集团牵头成立广东省智能网联汽车创新中心，基于5G通信打造V2X智慧车联网，构建面向智慧城市的智慧出行服务体系；广汽埃安与华为基于广汽 AEP3.0 底盘平台、华为 CCA（计算与通信架构）构建的新一代智能汽车数字平台，搭载华为全栈

93、智能汽车解决方案，联合开发首款中大型智能纯电 SUV，计划于 2023年年底量产；2022 年 7 月，公司与商汤科技达成战略合作，双方将结合公司在整车生产和研发技术的实力，以及商汤科技在人工智能技术的领先优势，在智能驾驶、智能车舱、智能网联、汽车元宇宙等领域开展业务合作。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 27 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 3 3.2 2.广汽广汽传祺：坚持混动化战略，传祺：坚持混动化战略，GPMAGPMA+钜浪混动架构提供技术支撑钜浪混动架构提供技术支撑 3.2.1.持续推出混动化车型，销量出现拐点 汽车销量增速出

94、现拐点，汽车销量增速出现拐点，SUV 和和 MPV 贡献主要增量。贡献主要增量。2013 到 2021 年，广汽传祺销量从 8.46 万辆增长到 32.42 万辆，复合增长率达到 21.16%。2019-2020年，广汽传祺销量有所下降，业绩承压，但随着新车型的推出，产品新周期开始。2021 年，广汽传祺的销量增长出现拐点，同比增长 10.35%，2022 年 1-10月销量实现 29.88 万辆，同比增长 16.49%，增速逐渐回升。从销量结构来看，2013 年到 2017 年，SUV 车型贡献了绝大部分的销量。随着 MPV 车型的开发，产品矩阵不断丰富，高售价的车型占比提升。2022 年

95、1-10 月，SUV 和 MPV 的销量分别占据总销量的 59%和 27%。图表图表 53：2 2022022 年年 1 1-1010 月月广汽传祺汽车销量广汽传祺汽车销量同比增长同比增长 图表图表 54：广汽传祺汽车销量：广汽传祺汽车销量以以 SUVSUV 和和 MPVMPV 为主为主 资料来源：marklines，东方财富证券研究所 资料来源：中汽协，中商产业研究院，东方财富证券研究所 产品矩阵产品矩阵全覆盖，单车全覆盖，单车售价售价不断提升不断提升。目前，广汽传祺的产品细分包括轿车（GA 系列+影豹）、SUV（GS 系列+影酷）、MPV（GM 系列+M 系列）。2015年，第一款 SUV

96、 车型传祺 GS4 上市，成为当时的热销车型；2016 年传祺 GS8上线，指导售价为 16.38-25.98 万元，步入中高端市场；2017 年，首款 MPV 车型 GM8 上市，指导售价为 17.68-25.98 万元。随着新车型的上市，产品已经全面覆盖轿车、SUV 和 MPV 细分市场，同时，单车售价不断提升，高端化车型比例也不断提升。目前，GS4、GS8、M6、M8、影豹均是热销车型，销量占比较高。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%00销量（万辆）增速0%20%40%60%80%100%轿车SUVMPV 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅

97、读本报告正文后各项声明 28 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 5555：广汽传祺产品矩阵全覆盖，：广汽传祺产品矩阵全覆盖，MPVMPV 车型提升单车售价车型提升单车售价 资料来源：公司官网，汽车之家，东方财富证券研究所 持续推出混动持续推出混动产品，提高混动车型销量占比产品，提高混动车型销量占比。公司不断推出混动车型，包括影豹 EMPOW 混动版、GS4 PHEV、全新第二代 GS8、影酷混动版和 M8 宗师系列，搭载混动系统，提高热效率。2022 年 1-10 月，混动车型销量达到 2.1万辆，占比 7%，提升空间较大。目前，广汽传祺正坚持“混动化

98、+智能化”双核发展战略，计划于 2025 年实现全系车型混动化，2030 年混动车型销量占比超 60%，挑战 2045 年实行碳中和。图表图表 5656：广汽传祺：广汽传祺持续推出混动车型持续推出混动车型 类类别别 车型车型 上市时上市时间间 指导售价指导售价 混动系统混动系统 轿车 影豹 EMPOW 混动版 2022 年10 月 12.8-14.8 万 2.0ATK 混合专用高效阿特金森发动机+GMC2.0 机电耦合系统 SUV GS4 PHEV 2017年 6月 20.98-21.68万 采用 G-MC 机电耦合系统，发动机、驱动电机、离合器、传动齿轮及差减集成为一体，具备纯电、增程、混动

99、三种驱动模式，最大化实现节能减排 全新第二代GS8 2021 年12 月 18.68-26.98万 搭载 2.0TM+全新第四代增强版 THS 丰田混合动力系统。0-100km/h 加速时间为 6.9s，NEDC 工况油耗 5.3L/100km 影酷混动版 2022年 9月 11.98-16.98万 2.0ATK 发动机+GMC2.0 机电耦合系统。2.0ATK 混合专用高效阿特金森发动机，额定功率 103kW/6000rpm，最大扭矩 180Nm/4500rpm，热效率高达 42.1%。0-60km/h 加速 3.9s MPV M8 宗师系列 2022 年10 月 27.5-34.5 万 2

100、.0TGDI 发动机+8AT 同级扭矩王，高效率 2.0TGDI，最大扭矩 400Nm。2.0TM+THS 强劲节油丰田混动，高热效率 2.0YM，热效率超 40%3.2.2.构建 GPMA 架构+钜浪混动平台，模块化和平台化造车推动产品升级 GPMA 架构助推公司进入架构助推公司进入全新的全新的模块化、平台化造车阶段模块化、平台化造车阶段，实现产品多方，实现产品多方 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 29 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 面提升面提升。GPMA 是集团开发的模块化架构，包括 R 和 L 两个子平台，涵盖了轿车、SUV、

101、MPV、PHEV、HEV 等车型，动力系统包括传统燃油发动机，PHEV、HEV 等混合动力。全新的 GPMA 架构围绕“活力、节能、可靠”三大核心亮点打造，实现了智联、低油耗、混动化等十大领域的进化升级。智联化方面，GPMA架构搭载广汽全新升级的 ADiGO 智驾互联生态系统，在具备 L2 级别自动驾驶的前提下，还能向上兼容 L3 级别自动驾驶。低油耗方面，作为 GPMA 平台下的首款 SUV，第二代传祺 GS4 的汽油版车型的百公里油耗降低到 6.8L/100km，混合动力版本低至 4.6L/100km，零部件通用化率达到 50%，产品的稳定性和性能得到提升。图表图表 57：GPMAGPMA

102、 架构架构下发动机能节省能耗下发动机能节省能耗 图表图表 58：GPMAGPMA 架构下零部件架构下零部件具有具有可靠性可靠性 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 钜浪动力品牌提供动力总成产品。钜浪动力品牌提供动力总成产品。2020 年，广汽传祺发布全新一代动力总成平台品牌“钜浪动力”。钜浪动力平台由发动机、变速器两大领域，高效发动机、高效变速器、混动产品三大支撑构建，包含 1.5L 燃油发动机、2.0L 燃油发动机、DHE 混动专用发动机、WDCT 变速器、AT 变速器、DHT 混动专用变速器六个板块。该动力总成平台以模块化为基础打造的动力总成产品

103、，全面满足“国六 b”排放标准，实现更强劲的动力、更敏捷的响应、更低的油耗。广汽传祺已经基于该平台推出第二代传祺GS4、GS4PHEV、传祺 GA6、传祺GA4PlUS、传祺 GS3 POWER 以及影豹。图表图表 59：广汽传祺“钜浪动力”品牌：广汽传祺“钜浪动力”品牌提供动力总成产品提供动力总成产品 资料来源：汽车动力总成，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 30 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 钜浪动力品牌下，自主技术新突破，钜浪动力品牌下，自主技术新突破，发动机热效率提高。发动机热效率提高。钜浪动力发动机涵盖了

104、 1.5L、2.0L、DHE 三大平台，均使用了广汽 GCCS 燃烧控制系统技术。目前三大平台代表机型分别为第三代 1.5TGDI、第三代 2.0TGDI 以及第四代 2.0ATK发动机。其中其中第三代发动机热效率超过了 40%，升功率达到了 100kW/L，升扭矩达 200Nm/L，第四代 2.0ATK 发动机（混合动力专用）实现了技术突破，达到最高热效率 42.1%，高于丰田、本田发动机的热效率。图表图表 60：第四代第四代 2.0ATK2.0ATK 发动机达到最高热效率发动机达到最高热效率 42.1%42.1%资料来源：太平洋汽车网，东方财富证券研究所 钜浪动力品牌下，变速器搭载电液控制

105、系统，提高传动效率和节油率。钜浪动力品牌下，变速器搭载电液控制系统，提高传动效率和节油率。钜浪动力变速器目前涵盖 WDCT、AT、DHT 三大平台，搭载了广汽首创的电液控制系统，应用多目标压力控制、双泵分时控制、分段式流量线性控制等最新技术。代表机型为 7WDCT 变速器、8AT 变速箱，以及混合动力车型上搭载的 G-MC机电耦合变速箱。其中，7WDCT 变速器的传动效率达到 96%，换挡响应低至0.2s；G-MC 机电耦合变速器，不仅能实现纯电动、增程、混动、制动能量回收等多种工作模式，还可以根据动力需求进行智能化最佳组合，节油率超 35%。图表图表 61：钜浪：钜浪动力品牌动力品牌下下的的

106、变速器变速器 资料来源：太平洋汽车网，东方财富证券研究所 钜浪混动架构，打造所有混动车型。钜浪混动架构，打造所有混动车型。2022 年，广汽传祺发布钜浪混动模块化架构，该架构由发动机（E）、机电耦合系统（M）、动力电池（B）三部分组成，可以适配所有的 XEV 车型。钜浪混动模块化架构已经搭载在第二代传祺 GS8混动版、影酷混动版和未来会推出的插电 MPV。37%38%39%40%41%42%43%44%马自达SKYACTIV-X2.0L发动机广汽传祺第四代2.0ATK发动机东风风神CISTDR1.5T发动机丰田Dynamic Force2.5L混合动力本田地球梦2.0L混动系统一汽奔腾4GB1

107、5TD发动机日产KR20DDT2.0T发动机 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 31 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 62：广汽传祺“钜浪混动”模块化架构：广汽传祺“钜浪混动”模块化架构打造所有混动车型打造所有混动车型 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 自研自研+合作混动技术路线，成为广汽传祺混动产品的技术支撑合作混动技术路线，成为广汽传祺混动产品的技术支撑。广汽传祺计划持续推出混动化车型，并以钜浪动力系统为基础打造两套混动系统。一套由广汽 2.0ATK 发动机和广汽 GMC2.0 双电机串并联混动系统组合而成，发动机最

108、高热效率 42.1%；另一套则由广汽第三代 2.0TM 发动机和丰田第四代 THS 功率分流混动系统组合而成，全新第二代 GS8 已率先搭载此套系统。图表图表 63：广汽传祺混动技术：广汽传祺混动技术包括自研和合作两条路线包括自研和合作两条路线 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 32 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 3 3.3 3.广汽丰田广汽丰田：全速迈向百万销量目标，：全速迈向百万销量目标，金字塔产品矩阵引领高价值金字塔产品矩阵引领高价值增长增长 销量增速出现拐点，全速迈向百万销量阵营。销量增

109、速出现拐点，全速迈向百万销量阵营。广汽丰田汽车有限公司成立于 2004 年 9 月，由广汽集团和丰田汽车公司各出资 50%组件的合资企业。2015年到 2021 年，广汽丰田的汽车销量从 40.31 万辆增长到 82.8 万辆，年均复合增长率达到 12.75%。2022 年 1-10 月，广汽丰田汽车销量为 84.56 万辆，同比增长 31.2%，有望在 2022 年实现年销百万。图表图表 64：2 2022022 年年 1 1-1010 月月广汽丰田汽车销量广汽丰田汽车销量同比增长同比增长 资料来源：公司年报，汽车之家，东方财富证券研究所 全新混动系统全新混动系统助推助推广汽丰田广汽丰田实现

110、全方位电动化战略实现全方位电动化战略。广汽丰田计划实施“全方位电动化，全周期碳中和”战略，致力于实现主力车型的电动化全覆盖。计划到 2025 年电动化车型销量占比 60%，到 2035 年销售的车型 100%实现电动化。广汽丰田全新第四代 THS 丰田混合动力系统通过电动机+发动机的智能协同，实现了“1+12”的高燃油经济性。广汽丰田完成第四代迭代的“三电技术”（即“电机”“电池”“动力控制单元（PCU）”三项“电动化核心技术”），使电动汽车能够适应更极端的天气环境，维持在极寒和酷暑条件下的正常运转。“金字塔”产品矩阵完善，“金字塔”产品矩阵完善，提高差异化竞争力提高差异化竞争力。广汽丰田已形

111、成了完善的“金字塔”布局：由凯美瑞、汉兰达、赛那组成的 TNGA“三大旗舰”产品构筑的塔尖，引领高价值增长；由威飒、威兰达、凌尚、广汽丰田 iA5 组合的塔腰增长极，推动主流细分市场增长；以及由锋兰达、雷凌、C-HR、致享、致炫组成的塔基增长极，确保基盘客户群。每级的产品以差异化互补的方式，共同凝聚为 TNGA 架构的体系能力。图表图表 65：广汽丰田“：广汽丰田“金字塔”产品矩阵金字塔”产品矩阵引领增长引领增长 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 0%10%20%30%40%020406080100销量（万辆）同比增速 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 33 广汽

112、集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 三大旗舰阵营引领高价值增长三大旗舰阵营引领高价值增长，首款纯电车型开启纯电新纪元。，首款纯电车型开启纯电新纪元。2022 年10 月，广汽丰田实现销量 8.9 万台。其中，三大旗舰阵营 10 月售出新车占比为 39.6%，SUV 家族的销量比重为 36.0%；电动化车型的销量占比为 26.3%。三大旗舰阵营里，旗舰轿车凯美瑞销量达到了 2.25 万辆，在中高级轿车市场表现依旧稳定；而高端家用 MPV 赛那销量为 6802 台，登顶混动 MPV 销量榜首；中型 SUV 汉兰达销量达到 5930 台，连续 14 个月位列混动 SUV 销

113、量第一。SUV 矩阵里，威兰达和锋兰达销量达到 1.18 和 1.02 万辆，表现稳健。电动化车型里，2022 年 10 月，广汽丰田首款 e-TNGA 纯电中型 SUV bZ4X 正式上市，开启广汽丰田纯电新纪元。产能稳步扩张产能稳步扩张，产能利用率较高，产能利用率较高。2017 年到 2021 年，产能从 43.92 万辆/年增加到 82.33 万辆/年，产能利用率一直稳定在 110%以上。除此之外，广汽丰田新能源车产能扩建项目二期（20 万辆年产能）于 2022 年 6 月建成投产，截止 2022 年 6 月 30 日广汽丰田目前已达 100 万辆年产能。图表图表 66：广汽丰田产能：广

114、汽丰田产能利用率稳定在利用率稳定在 1 110%10%以上以上 资料来源：公司年报，东方财富证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%160%0204060801001202017年2018年2019年2020年2021年2022年H1设计产能产能（万辆/年）产能利用率 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 34 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 3 3.4 4.广汽广汽本田：持续推出电动化产品，积极扩建生产本田：持续推出电动化产品，积极扩建生产 汽车汽车销量增速底部回升。销量增速底部回升。广汽本田汽车有限公司成立于 1

115、998 年 7 月，是广汽集团、本田技研工业株式会社和本田技研工业（中国）投资有限公司按 50：40：10 的股比共同投资设立的。2015 年至 2021 年，广汽本田汽车销量从 58万辆上升到 78.03 万辆，年均复合增长率达到 5.06%。2022 年 1-10 月，广汽本田汽车销量实现 63.65 万辆，同比去年增长了 2%。图表图表 67：2 2022022 年年 1 1-1010 月月广汽本田广汽本田汽车汽车销量销量同比增长同比增长 资料来源：公司官网，公司年报，东方财富证券研究所 车型细分领域全覆盖车型细分领域全覆盖，产品产品竞争力稳步提升。竞争力稳步提升。广汽本田目前在售的轿车

116、车型包括雅阁（ACCORD）、型格（INTEGRA）、凌派（CRIDER）、飞度（FIT）、绎乐（EA6），SUV 包括极湃 1（e：NP1）、冠道（AVANCIER）、皓影（BREEZE）、皓影锐混动 e+（BREEZE HYBRID e+）、致在（ZR-V）、缤智（VEZEL）和 VE-1，MPV车型包括奥德赛锐混动（ODYSSEY HYBRID），全面覆盖轿车、SUV、MPV 领域。图表图表 68：广汽本田：广汽本田车型细分领域全覆盖车型细分领域全覆盖 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所-5%0%5%10%15%20%25%020406080100销量（万辆）同比增速 敬请阅读本报告

117、正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 35 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 持续丰富电动化产品线持续丰富电动化产品线，大力发展纯电车型。，大力发展纯电车型。2021 年 3 月，广汽本田首款纯电动车绎乐 EV6 上线，开拓纯电动车产品线，自此广汽本田持续推出电动化车型。2022 年 6 月，广汽本田发布全新电动品牌 e:NP，首款车型 e:NP1 极湃 1 上市。广汽本田计划未来 5 年内推出 5 款本田品牌纯电动车型，并且 2023年后在中国推出的所有新车型均为混合动力、插电式混合动力、纯电动等车型。图表图表 69：广汽本田：广汽本田持续推出电动车型持

118、续推出电动车型 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 积极扩建积极扩建生产生产，提升产能和产能利用率。，提升产能和产能利用率。广汽本田拥有黄埔、增城、广州开发区三个厂区，包含四条整车生产线及一条发动机生产线，基本生产能力已经从 2017 年的 60 万台/年增长到 77 万台/年，产能利用率始终保持在 100%以上。2022 年 5 月，广汽本田新能源车产能扩大建设（年产 12 万辆）项目正式开工，年产新能源车 12 万辆，到今年年底产能有望持续扩张。除了全面应用5G 技术，导入多项先进智能设备及系统，新工厂还通过对零件库存、装配现场和物流对应等生产端的“智能化”革新，构建产品灵活制造能力，

119、实现对产品个性化需求的快速应对，打造 Honda“智能”、“低碳”工厂的标杆。图表图表 70：广汽本田产能：广汽本田产能利用率始终在利用率始终在 1 100%00%以上以上 资料来源：公司年报，东方财富证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%007080902017年2018年2019年2020年2021年设计产能产能（万辆/年）产能利用率 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 36 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 4 4.盈利预测盈利预测 4 4.1 1.盈利预测关键假设盈利预测关键假设 营业

120、收入分行业预测，参考公司 2022 年半年报，将主营业务拆分为整车制造业、零部件制造业、商贸服务和金融及其他。其中，整车制造业营业收入主要由自主品牌广汽传祺和广汽埃安的营业收入以及双方关联交易贡献所得。广汽丰田、广汽本田以及其他合资品牌贡献投资收益。1）广汽埃安：短期内全系车型的 PLUS 升级版处于产品新周期，销量持续增长，明年发布中大型纯电动 SUV AH8、超跑 HYPER SSR、以及全系车型的换电版本，推动销量和单车价格的提升，同时广汽埃安整合了部分广汽菲克的工厂，产能及其利用率提升；长期来看，广汽埃安聚焦纯电领域，不断实现电动化和智能化领域核心技术的突破，推动产品不断升级换代，纯电

121、动汽车行业步入快速发展中后段，增速有所下降，受行业趋势影响，销量和单车价格长期增速有所下降。预计广汽埃安预计广汽埃安 2022-2024 年的汽车销量增速为年的汽车销量增速为 110%、34%和和 24%，单，单车售价增速为车售价增速为 5%、2%和和 2%，收入增速为，收入增速为 120.50%、36.58%和和 24.44%。2）广汽传祺：短期内持续推出混动产品，燃油车所占比例下降，混动车型处于产品新周期，销量提升，同时布局 SUV 和 MPV 领域的高价质量混动车型，单车售价提高；长期受益于钜浪混动平台、混动技术的突破以及行业的高增速发展。预计广汽传祺预计广汽传祺 2022-2024 年

122、的汽车销量增速为年的汽车销量增速为 5%、4%和和 4%，单车，单车售价增速为售价增速为 3%、2%和和 2%，收入增速为，收入增速为 8.15%、6.08%和和 6.08%。3）整车制造业中，关联交易的收入占广汽传祺营业收入的比重维持在 30%。预计公司整车制造业预计公司整车制造业 2022-2024 年的营业收入年的营业收入的增速分别的增速分别为为 58.82%、20.99%和和16.19%。4）零部件制造业、商贸服务、金融及其他业务的营业收入主要随整车制造业变化而变化，且占总营业收入的比例较为稳定。预计公司预计公司零部件制造业零部件制造业2022-2024 年的营业收入年的营业收入增速增

123、速为为 30%、20%和和 17%；预计预计公司商贸服务业务公司商贸服务业务2022-2024 年的营业收入年的营业收入增速均为增速均为 8%；预计公司预计公司的金融及其他业务的金融及其他业务 2022-2024年的营业收入年的营业收入增速增速为为 30%、10%和和 18%。5）毛利率方面，预计公司纯电动汽车和混动车型的销量持续攀升带动整体销量提升，导致规模效应更加显著，从而降低产品成本；MPV 车型、纯电和混动车型的布局促使单车售价提高，利润空间更高，边际变好，从而提升公司整体的毛利率。预计公司预计公司 2022-2024 年的毛利率为年的毛利率为 8%、8.2%、8.4%。6）投资收益里

124、，广汽丰田和广汽本田贡献主要投资收益，其他合资品牌的投资收益和以摊余成本计量的金融资产终止确认收益的金额较小，在投资收益里占比较小。预计公司预计公司 2022-2024 年的年的投资收益增速投资收益增速为为 10.07%、9.85%和和9.21%。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 37 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图表 71：公司：公司 20 年营业收入年营业收入预测预测 营业收入营业收入(亿元亿元)细分细分 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 整

125、车制造业整车制造业 491.80 781.06 945.05 1098.04 同比增速 29.56%58.82%20.99%16.19%占比 64.99%72.38%74.27%75.41%广汽埃安广汽埃安 营业收入（亿元）172.65 380.70 520.34 647.51 销量（万辆）12.02 25.23 33.81 41.25 同比增速 101.80%110.00%34.00%22.00%单车价格（万元）14.37 15.09 15.39 15.70 同比增速 12.43%5.00%2.00%2.00%广汽传祺广汽传祺 营业收入（亿元）528.85 571.95 606.73 643

126、.62 销量（万辆）32.42 34.04 35.40 36.82 同比增速 10.35%5.00%4.00%4.00%单车价格（万元）16.31 16.80 17.14 17.48 同比增速 14.21%3.00%2.00%2.00%其他关联交易其他关联交易 营业收入（亿元）-209.70 -171.59 -182.02 -193.08 同比增速 80.53%-18.18%6.08%6.08%占广汽传祺营业收入的比重-39.65%-30.00%-30.00%-30.00%零部件制造业零部件制造业 31.88 41.44 49.73 58.19 同比增速 6.30%30.00%20.00%17

127、.00%占比 4.21%3.84%3.91%4.00%商贸服务商贸服务 211.10 227.99 246.23 265.93 同比增速 7.21%8.00%8.00%8.00%占比 27.90%21.13%19.35%18.26%金融及其他金融及其他 21.98 28.57 31.43 33.95 同比增速 -12.40%30.00%10.00%8.00%占比 2.90%2.65%2.47%2.33%营业收入营业收入(亿元亿元)756.76 1079.07 1272.44 1456.10 资料来源：marklines，公司年报，东方财富证券研究所 4 4.2 2.盈利预测盈利预测 公司自主品

128、牌竞争力不断提升，埃安新能源车销量远超预期，广汽传祺不断完善产品矩阵。两大合资品牌盈利能力稳健，贡献主要利润。我们预计2022-2024 年公司营收分别 1079.07/1272.44/1456.10 亿元，同比增长分别为42.59%/17.92%/14.43%；归母净利润 107.31/127.96/149.94 亿元，同比增长分别为 46.30%/19.25%/17.18%；EPS 分别为 1.03/1.22/1.43 元，对应 PE 为11/9/8 倍。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 38 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 图表图

129、表 72：盈利预测：盈利预测 项目项目 年度年度 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（亿元）756.76 1079.07 1272.44 1456.10 增长率(%)19.82%42.59%17.92%14.43%EBITDA（亿元）18.97 26.77 45.66 66.49 归母净利润（亿元）73.35 107.31 127.96 149.94 增长率(%)22.95%46.30%19.25%17.18%EPS(元/股)0.72 1.03 1.22 1.43 市盈率（P/E）21.10 11.05 9.26 7.91 市净率（

130、P/B）1.75 1.20 1.07 0.94 EV/EBITDA 79.47 42.12 23.00 14.42 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 4 4.3 3.相对估值相对估值 结合 Choice 一致性盈利预期和可比公司的平均估值情况，我们给予公司2023 年 18 倍 PE 估值，六个月目标价 21.96 元，当前股价为 12.27 元，有 78.97%的增长空间，因此我们给予公司“买入”评级。图表图表 73：可比公司估值情况（截至：可比公司估值情况（截至 20222022 年年 1 12 2 月月 1 1 日）日）代码代码 简称简称 PEPE（倍）（倍）EPSEPS（倍）

131、（倍）市值（亿市值（亿元）元）评级评级 TTMTTM 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 600104.SH 上汽集团 10.46 9.82 8.67 7.45 6.56 2.12 1.71 1.99 2.27 1760.7 未评级 601633.SH 长城汽车 29.55 66.49 35.65 26.38 21.04 0.73 0.99 1.33 1.67 2938.2 增持 000625.SZ 长安汽车 18.29 32.32 24.66 20.17

132、 16.82 0.47 0.73 0.89 1.07 1364.25 增持 平均 19.43 36.21 22.99 18 14.81 601238.SH 广汽集团 12.7 21.1 11.05 9.26 7.91 0.72 1.03 1.22 1.43 1283.93 买入 资料来源：Choice，东方财富证券研究所（未评级公司数据来自 Choice 一致预测）4 4.4 4.投资建议投资建议 公司是国内大型股份制汽车企业集团，近年来凭借先发优势、雄厚的资金实力、持续的技术积累以及较好的产品矩阵，在中国整车市场中获得一席之地。近两年，公司顺应市场发展趋势，不断推出纯电动车型和混动车型。在电

133、动化、智能化的趋势下，我们看好公司凭借雄厚的资金实力、广覆盖的产品矩阵、不断推出的高售价新车型以及独特的技术优势实现市场份额和盈利能力的同步提升。综合考虑公司经营状况和市场前景，我们预计 2022-2024 年公司营收分别 1079.07/1272.44/1456.10 亿元，同比增长分别为 42.59%/17.92%/14.43%；归母净利润107.31/127.96/149.94 亿元，同比增长分别为46.30%/19.25%/17.18%；EPS 分别为 1.03/1.22/1.43 元，对应 PE 为 11/9/8 倍。我们给予公司 2023 年 18倍 PE 估值，对应股价为 21.

134、96 元，给予公司“买入”评级。敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 39 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 5 5.风险风险提示提示 芯片原材料短缺导致产能不足 电池等原材料价格上涨 中高端新产品的推进力度和销量不及预期 市场竞争加剧 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 40 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）至至 1212 月月 3131 日日 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023

135、E 2024E2024E 至至 1212 月月 3131 日日 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 流动资产流动资产 611.92611.92 741.92 885.59 1051.97 经营活动现金流经营活动现金流 -55.8955.89 30.06 98.60 122.55 货币资金 240.36 259.78 356.18 468.86 净利润 73.91 107.95 128.61 150.54 应收及预付 97.54 115.79 119.12 122.06 折旧摊销 58.18 48.06 55.63 63.30 存货 81.11

136、 128.47 129.81 131.02 营运资金变动-75.50-2.04 47.85 51.21 其他流动资产 192.91 237.88 280.48 330.03 其它-112.49-123.91-133.48-142.51 非流动资产非流动资产 930.05930.05 1017.13 1112.45 1220.89 投资活动现金流投资活动现金流 16.4916.49 -10.38-15.08-23.96 长期股权投资 369.05 409.05 451.05 495.05 资本支出-61.18-64.31-72.33-85.36 固定资产 175.07 176.78 179.90

137、 184.70 投资变动-38.56-79.00-87.20-95.40 在建工程 17.30 16.24 16.99 19.20 其他 116.22 132.93 144.45 156.80 无形资产 153.83 173.83 192.83 215.83 筹资活动现金流筹资活动现金流 0.730.73 0.59 13.72 14.92 其他长期资产 214.80 241.24 271.68 306.12 银行借款 82.49 27.00 15.00 15.00 资产总计资产总计 1541.971541.97 1759.05 1998.04 2272.86 债券融资 0.00 0.00 0.

138、00 0.00 流动负债流动负债 488.06488.06 603.10 700.33 809.44 股权融资 1.14 0.00 0.00 0.00 短期借款 22.96 32.96 37.96 42.96 其他-82.90-26.41-1.28-0.08 应付及预收 159.46 190.76 229.75 277.83 现金净增加额现金净增加额 -39.5239.52 19.42 96.40 112.67 其他流动负债 305.64 379.37 432.61 488.65 期初现金余额期初现金余额 262.91262.91 223.40 242.82 339.22 非流动负债非流动负债

139、 127.96127.96 146.96 160.96 176.96 期末现金余额期末现金余额 223.40223.40 242.82 339.22 451.89 长期借款 27.02 44.02 54.02 64.02 应付债券 29.95 29.95 29.95 29.95 其他非流动负债 70.98 72.98 76.98 82.98 负债合计负债合计 616.02616.02 750.06 861.29 986.40 实收资本 103.71 103.71 103.71 103.71 资本公积 240.03 240.03 240.03 240.03 留存收益 560.85 643.24

140、770.36 919.46 主要财务比率主要财务比率 归属母公司股东权益 902.59 984.99 1112.11 1261.21 至至 1212 月月 3131 日日 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 少数股东权益 23.35 24.00 24.65 25.25 成长能力（成长能力（%）负债和股东权益负债和股东权益 1541.971541.97 1759.05 1998.04 2272.86 营业收入增长 19.82%42.59%17.92%14.43%营业利润增长 26.74%45.60%18.81%16.92%利润表（百万元）利润表

141、（百万元）归属母公司净利润增长 22.95%46.30%19.25%17.18%至至 1212 月月 3131 日日 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 获利能力（获利能力（%）营业收入营业收入 756.76756.76 1079.07 1272.44 1456.10 毛利率 7.92%8.00%8.20%8.40%营业成本 692.64 992.75 1168.10 1333.79 净利率 9.84%10.00%10.11%10.34%税金及附加 18.24 21.58 25.19 28.54 ROE 8.13%10.89%11.51%11

142、.89%销售费用 43.40 49.64 54.08 60.43 ROIC -3.64%-1.79%-0.75%0.21%管理费用 39.34 41.33 47.72 53.88 偿债能力偿债能力 研发费用 9.89 12.95 15.27 17.47 资产负债率（%）39.95%42.64%43.11%43.40%财务费用 1.72-0.46 0.08-1.05 净负债比率-资产减值损失-6.89-5.60-6.80-8.00 流动比率 1.25 1.23 1.26 1.30 公允价值变动收益-0.22 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.86 0.78 0.83 0.87 投资净收

143、益 118.14 133.43 144.95 157.30 营运能力营运能力 资产处置收益 0.31 0.43 0.51 0.58 总资产周转率 0.49 0.61 0.64 0.64 其他收益 10.01 16.19 25.45 36.40 应收账款周转率 10.48 13.86 15.98 18.15 营业利润营业利润 71.4571.45 104.03 123.61 144.53 存货周转率 9.33 8.40 9.80 11.11 营业外收入 1.16 2.00 3.00 4.00 每股指标（元）每股指标（元）营业外支出 0.25 0.30 0.40 0.50 每股收益 0.72 1.

144、03 1.22 1.43 利润总额利润总额 72.3772.37 105.73 126.21 148.03 每股经营现金流-0.54 0.29 0.94 1.17 所得税-1.54-2.22-2.40-2.52 每股净资产 8.70 9.41 10.63 12.05 净利润净利润 73.9173.91 107.95 128.61 150.54 估值比率估值比率 少数股东损益 0.56 0.65 0.64 0.60 P/E 21.10 11.05 9.26 7.91 归属母公司净利润归属母公司净利润 73.3573.35 107.31 127.96 149.94 P/B 1.75 1.20 1.

145、07 0.94 EBITDA 18.97 26.77 45.66 66.49 EV/EBITDA-2.73 42.12 23.00 14.42 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 41 广汽集团（广汽集团（601238601238）深度研究）深度研究 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师申明：分析师申明：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用

146、的数据均来作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资建议的评级标准：投资建议的评级标准：报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告

147、发布日后3 3到到1212个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3 3到到1212个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A A股市场以沪深股市场以沪深3 30000指数为基准；新三板市场以三板成指（针对指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国

148、市场以标普普500500指数为基准。指数为基准。股票评级股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%15%以上；以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%5%15%15%之间；之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%5%5%5%之间；之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%15%-5%5%之间；之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅卖出：相对同期相关证券市场代

149、表性指数跌幅15%15%以上。以上。行业评级行业评级 强于大市强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%10%以上；以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%10%10%之间；之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%10%以上。以上。免责声明：免责声明：本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、

150、台湾省除外）发布。发布。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报

151、告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户

152、应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代

153、表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。资的收入产生不良影响。那些那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，

154、投资者需自行承担风险。承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。用、删节和修改。