1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖）市场价格：市场价格：50.9950.99 元元 分析师：分析师：王芳王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email： 分析师：杨旭分析师：杨旭 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120001 Email： 研究助理：游凡研究助理：游凡 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)604 流通股本(百万股)448 市价(元)50.99 市值(百万元)30,815 流通市值(百万元)22,845 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相

2、关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）804 1,511 2,698 4,005 5,285 增长率 yoy%102%88%79%48%32%净利润（百万元）85 218 523 841 1,110 增长率 yoy%611%157%140%61%32%每股收益（元）0.14 0.36 0.87 1.39 1.84 每股现金流量 0.07 -0.02 -0.28 0.34 0.99 净资产收益率 7%9%20%25%25%P/E 363.1 141.2 58.9 36.6 27.8 PEG 28.3 17

3、.4 14.6 10.9 8.1 P/B 804 1,511 2,698 4,005 5,285 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄，股价截至 12 月 12 日 报告摘要报告摘要 长川科技是我国集成电路测试设备龙头长川科技是我国集成电路测试设备龙头。公司主营产品包括测试机、分选机、探针台、AOI 设备，产品主要应用于芯片设计验证、晶圆制造检测及成品测试。公司注重研发创新，截至 2022 年 11 月，已拥有海内外授权专利 500 项，其中发明专利 300 项，积累了深厚的技术储备。从业务体量看，2021 年长川科技凭借 2.4 亿美元的营收，成为全球第六大、中国第一大半导体测试设备企业。国

4、产数模混合产线迎国产数模混合产线迎建设高峰，建设高峰，公司公司数字测试机国内独树一帜数字测试机国内独树一帜。从 Fab 端看，汽车电子、新能源需求爆发，带动对模拟、数模混合、功率半导体的需求。在此大背景下，国产厂商开启数模混合类芯片的扩产步伐。从封测端看，测试机下游的模拟、功率/碳化硅厂商仍处于密集扩产期。从公司自身看，公司模拟测试机较同行产品在主要性能参数上相当，具备抢抓国产化机遇的实力。在数字测试领域，公司 D9000 数字测试机技术已经达到国外主流级别，在定位和性能参数上对标泰瑞达 Flex 测试平台。数字测试相关的存储、复杂 SoC 测试市场高达 26.6 亿美元，是模拟类测试市场的

5、4.2 倍。公司依托国内领先的数字测试产品和大客户战略，有望打开广阔的存储/SoC 测试空间。分选机分选机/探针台国产替代空间广，公司产品探针台国产替代空间广，公司产品完善有望充分受益完善有望充分受益。（1）分选机分选机业务业务。2021 年全球分选机市场规模约 13.6 亿美元，且该市场由海外巨头垄断，国产厂商份额较低、替代空间大。公司通过“内生+外延”逐步完善分选机产品矩阵，一方面公司自主开发出重力式、平移式分选机，以及高端的三温分选机，另一方面公司计划收购长奕科技，涉足后者主营的塔式分选机领域。（3）AOI 业务业务。2019 年公司收购新加坡 STI，涉足自动化半导体光学检测设备（AO

6、I）领域。通过对 STI 的整合，公司业务范围从后道环节的测试机+分选机，进入到前道光学性能检测环节。此外，借助 STI 优质的客户资源，公司有望进一步开拓测试机/分选机的中高端市场。（3）探针台业务。）探针台业务。全球探针台市场空间有望达 8.6 亿美元，日系厂商占据垄断地位，公司是国内为数不多开发出系列探针台产品的厂商，且第二代产品的关键技术已完成攻关，并形成在手订单，未来有望进一步放量。分选机、测试机双轮驱动，收购分选机、测试机双轮驱动，收购 STI 扩大营收规模扩大营收规模。2012-2021 年公司营收从 0.2 亿元增长至 15.1 亿元，CAGR 高达 62%；同期公司归母净利从

7、 0.05 亿元增长至 2.2 亿元，CAGR 高达 53%。公司营收、净利高增，前期主要靠分选机业务的高增驱动，近年来则主要依靠测试机的放量保持高增态势。在费用方面，公司大力投入研发使得前期费用率提升，现前期投入进入收获期，营收增速高于费用增速，盈利能力改善。未来随着公司高端的三温分选机、数字测试机进一步放量，公司盈利能力有望持续提升。投资建议：投资建议：我们预计公司 2022-2024 年将实现归母净利润 5.23/8.41/11.10 亿元，对应PE 为 59/37/28 倍，低于可比公司同期平均 PE 的 89/57/39 倍。长川科技作为国产测试设备龙头，实现了分选机到测试机再到探针

8、台的平台化布局，并在数字测试机领域具备国内领先的优势，未来有望充分受益于国产化替代。首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：公司新品研发不及预期，公司高端产品放量不及预期，封测、模拟客户扩产不及预期，研报使用信息更新不及时产生的风险。长川长川科技：科技：国产测试机龙头，内生国产测试机龙头，内生+外延铸就高成长外延铸就高成长 长川科技(300604.SZ)/电子 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 12 月 12 日-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%----

9、--11长川科技 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 1国产测试机龙头，内生国产测试机龙头，内生+外延铸就高成长外延铸就高成长.-4-1.1 国产测试设备龙头，产品矩阵完善.-4-1.2 内生+外延铸就高增，盈利能力持续增强.-6-2.测试机：下游产能仍处建设高峰，公司数字测试独树一帜测试机：下游产能仍处建设高峰，公司数字测试独树一帜.-8-2.1 测试机市场广阔，国产厂商成长潜力巨大.-8-2.2 模拟混合测试：国内处建设高峰期，公司产品具备竞争力.

10、-9-2.3 数字/存储测试：公司产品独树一帜，描绘第二成长曲线.-12-3.分选机分选机/探针台：国产替代空间广，公司产品矩阵完善探针台：国产替代空间广，公司产品矩阵完善.-14-3.1 分选机：国产化空间大，三温产品国内领先.-14-3.2 探针台：探针台国产领先，有望打破日系垄断.-18-4盈利预测盈利预测.-18-5风险提示风险提示.-20-5WhVcZpXlWjZsQtRmO9PbPbRmOoOmOsQfQqRtRiNoPmQ9PpPyQwMtPvMuOoPoN 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图

11、表1：公司发展历程：公司发展历程.-4-图表图表2：公司产品矩阵：公司产品矩阵.-5-图表图表3：公司股权结构：公司股权结构.-5-图表图表4：2012-2021年长川科技分业务营收及增速（单位：亿元）年长川科技分业务营收及增速（单位：亿元）.-6-图表图表5：2012-2021年长川科技分业务毛利率及整体净利率年长川科技分业务毛利率及整体净利率.-6-图表图表6：2012-2021年公司营收、净利及净利率（单位：亿元）年公司营收、净利及净利率（单位：亿元）.-7-图表图表7：2014-2021年公司期间费用率情况年公司期间费用率情况.-7-图表图表8：20102021年全球半导体测试设备市场

12、空间（单位：亿美元）年全球半导体测试设备市场空间（单位：亿美元）.-8-图表图表9：数字：数字/存储芯片测试市场空间广阔存储芯片测试市场空间广阔.-8-图表图表10：2021年全球测试机龙头半导体测试设备收入（单位：亿美元）年全球测试机龙头半导体测试设备收入（单位：亿美元）.-9-图表图表11：2021年全球测试机龙头市场份额排行年全球测试机龙头市场份额排行.-9-图表图表12：2022-2023年为国产模拟混合、功率产线建设高峰期年为国产模拟混合、功率产线建设高峰期.-10-图表图表13：2022-2023年为封测年为封测/设计设计/功率厂商封测线密集建设期功率厂商封测线密集建设期.-11-

13、图表图表14：长川模拟测试机：长川模拟测试机平台与海内外厂商产品的比较平台与海内外厂商产品的比较.-12-图表图表15：长川模拟测试机功能模块与海内外厂商产品的比较：长川模拟测试机功能模块与海内外厂商产品的比较.-12-图表图表16：不同种类测试机的技术难点：不同种类测试机的技术难点.-13-图表图表17：2018年中国半导体测试设备市场结构年中国半导体测试设备市场结构.-14-图表图表18：20102021年全球半导体测试设备市场空间（单位：亿美元）年全球半导体测试设备市场空间（单位：亿美元）.-14-图表图表19：三类分选机的比较：三类分选机的比较.-15-图表图表20：不同厂商重力与平移

14、式分选机性能参数比较：不同厂商重力与平移式分选机性能参数比较.-15-图表图表21：不同厂商三温分选机比较：不同厂商三温分选机比较.-16-图表图表22：2022-2026年全球及中国年全球及中国AOI设备市场空间（单位：亿美元）设备市场空间（单位：亿美元）.-17-图表图表23：2022-2026年全球半导体年全球半导体AOI设备市场空间（单位：亿美元）设备市场空间（单位：亿美元）.-17-图表图表24：AOI检测设备的应用领域检测设备的应用领域.-17-图表图表25：2020-2022年全球年全球/中国探针台市场空间（单位：亿美元）中国探针台市场空间（单位：亿美元）.-18-图表图表26：

15、2020年中国探针台市场竞争格局年中国探针台市场竞争格局.-18-图表图表27：长川科技业绩拆分预测：长川科技业绩拆分预测.-19-图表图表28：可比公司估值表：可比公司估值表.-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 1国产测试机龙头，内生国产测试机龙头，内生+外延铸就高成长外延铸就高成长 1.1 国产测试设备龙头，产品矩阵完善国产测试设备龙头，产品矩阵完善 长川科技长川科技是是我国我国集成电路测试设备集成电路测试设备龙头龙头厂商厂商之一之一，主营，主营产品包括产品包括测试机、分测试机、分选机、探针台、选机、探针台、AOI 设备

16、设备。公司的测试设备主要应用于芯片设计验证、晶圆制造检测及晶圆成品测试等领域。自 2008 年 4 月成立以来，公司一直致力于自主研发和创新，是国内领先的集成电路测试设备供应商。截至 2022 年11 月下旬，公司已拥有海内外授权专利 500 项，其中发明专利 300 项，积累了深厚的技术储备，构建了技术护城河。从业务体量看，2021 年长川科技凭借 2.4 亿美元的营收，成为全球第六大、中国第一大半导体测试设备企业。图表图表1：公司发展历程：公司发展历程 来源：公司官网，长川科技招股书，公司公告，中泰证券研究所整理 公司公司全面布局后道全面布局后道+前道前道测试设备测试设备，产品体系完善，产

17、品体系完善。公司深耕测试设备领域，布局后道测试设备，包括测试机、分选机、探针台，同时，公司于 2019 年收购了集成电路检测设备全球知名供应商 STI，成功踏入前道晶圆检测领域。测试机测试机：测试机是检测芯片功能和性能的专用设备，测试机对芯片施加输入信号，采集被检测芯片的输出信号与预期值进行比较，判断芯片在不同工作条件下功能和性能的有效性。公司的测试系统包括数模混合测试机、功率器件测试机、全浮动测试机、雪崩模块。可测试运算放大器、比较器、模拟开关、功率放大器、马达驱动器、霍尔器件、三端稳压器、DC-DC 电源管理器、AC-DC 电源管理器、锂电池保护电路、收音机电路等模拟电路。分选机分选机：分

18、选机和探针台是将芯片的引脚与测试机的功能模块连接起来并实现批量自动化测试的专用设备。在设计验证和成品测试环节，测试机需要和分选机配合使用。公司分选机包括重力式分选机、平移式分选机、测编一体机、自动化设备包括指纹模组等领域的自动化生产设备。探针台探针台：在晶圆检测环节，测试机需要和探针台配合使用，对晶圆上的芯片进行功能和电参数性能测试。公司成功开发出全自动 12 英寸探针台。AOI 光学检测设备光学检测设备：通过光学成像的方法获得被测对象的图像，经过特定算法处理及分析，与标准模板图像进行比获得被检测对象缺陷。公司AOI 检测设备包括晶圆光学外观检测设备、电路封装光学外观检测设备 请务必阅读正文之

19、后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 等。图表图表2：公司公司产品矩阵产品矩阵 来源：公司官网，长川科技招股书，公司公告，中泰证券研究所整理 公司公司股权结构清晰，股权结构清晰，股权激励股权激励有利于有利于激发团队激发团队积极性积极性。截至 2022 年三季度末，长川科技公司实控人赵轶先生直接持有公司 23.42%的股份，为公司第一大股东。公司第二大股东为国家集成电路产业投资基金股份有限公司，持股比例为 6.76%，第三大股东为杭州长川投资管理合伙企业，占比为 6.21%。实控人赵轶先生曾于 1997-2007 年担任杭州士兰微电子股份有限公司生产总

20、监，技术研发背景出身，拥有多年一线研发经验，曾主持多项重大科技项目，是公司已获授权的 4 项发明专利、16 项实用新型专利的主要发明人，目前仍为公司核心技术人员。公司实行的股权激励计划绑定了核心团队人员，有利于公司激发团队积极性。同时，长川科技副总经理钟锋浩先生持股 5.69%，副总经理、研发总监韩笑持股 2.59%，副总经理孙峰持股 2.58%，管理团队持股有利于减少代理问题，保证利益一致，有效激发管理团队积极性。图表图表3：公司股权结构公司股权结构 来源：Wind，中泰证券研究所整理 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 1.2

21、内生内生+外延铸就高增，盈利能力持续增强外延铸就高增，盈利能力持续增强 分选机、测试机双轮驱动，收购分选机、测试机双轮驱动，收购 STI 扩大营收规模扩大营收规模。2012-2021 年公司营收从 0.2 亿元增长至 15.1 亿元，CAGR 高达 62%。从表观增速看，2020 年之前，分选机营收的高增带动了整体收入的高增，2013-2014 年公司分选机营收 YoY 分别为 176%、64%，2019-2020 年分选机营收 YoY 分别为 125%、112%。2021 年，公司测试机收入增速超过分选机收入增速，该年营收 YoY为 174%，高于分选机营收 YoY 的 68%。从实际情况看

22、，2019 年 7 月公司收购 STI，并将 STI 营收纳入分选机业务核算，直接造就了 2019-2020 年分选机业务整体营收的高增。据公司公告，STI2019 年营收约 3.0 亿元，2020年前三季度为 2.7 亿元，公司于 2019 年 7 月对 STI 完成收购，假设当年并表营收为 2019 全年收入的一半即 1.5 亿元，并假设 20Q4STI 营收与前三季度平均营收相等，则 2020 年全年 STI 营收近 3.7 亿元。若剔除 STI 并表的影响，则 2019-2020 年公司分选机营收变为-3%、68%2019 年为半导体周期景气低谷，公司传统分选机业务体现出较明显的周期性

23、。图表图表4：2012-2021年长川科技分业务营收及增速（单位：亿元）年长川科技分业务营收及增速（单位：亿元）来源：Wind，中泰证券研究所整理 并购并购STI带来毛利率短暂回调，高毛利测试机占比提升带来毛利率短暂回调，高毛利测试机占比提升有望有望带动毛利率回升带动毛利率回升。2019 年公司将 STI 业务并表纳入分选机业务中。STI2017-2019 年毛利率分别为 46.51%/47.11%/47.97%，较公司同期测试机业务 70%以上的毛利率差距较大。由于 STI 业务营收占比较高，STI 业务的导入客观上拉低了公司整体的毛利率水平，2019年公司综合毛利率为51.15%，较201

24、8年低近4pcts、2020 年综合毛利率进一步下降至 50.11%。2021 年公司高毛利测试机营收高增，营收占比提升，带动公司毛利率水平提升 1.72pcts 至 51.83%。图表图表5：2012-2021年长川科技分业务毛利率及整体净利率年长川科技分业务毛利率及整体净利率 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%02468220001920202021整体营收 分选机 测试机 其他 整体营收YoY（右）分选机YoY（右）测试机YoY（右）2019年7月并表STI，纳入分选机业务核算 请

25、务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所整理 公司大力投入研发使得前期费用率提升，如今盈利能力进入提升期公司大力投入研发使得前期费用率提升，如今盈利能力进入提升期。2012-2021年，公司归母净利从0.05亿元增长至2.2亿元，CAGR高达53%。从期间费用率看，公司费用率经历了 2014-2018 年上行、2019 年之后持续下行的不同阶段。2014-2018 年期间费用率上行年期间费用率上行。期间费用率从 2014 年的 47%上升至2018 年的 81%。其中，销售费用率从 4%上升至 14%系公司市

26、场开拓力度加大销售人员及薪酬增加，管理费用率从 27%上升至 38%系管理人员薪酬增加、研发费用率从 17%上升至 29%系公司持续加大研发投入。2019 年商誉减持计提，影响了当年净利率年商誉减持计提，影响了当年净利率。2019 年公司因收购 STI，计提商誉减持 0.19 亿元，若加回减持金额，则当年归母净利为 0.31 亿元，对应的归母净利率为 7.8%。2019 年后，期间费用率下降。年后，期间费用率下降。2019 年公司期间费用率为 81%，至 2021年下降至 60%，降幅显著。其中，销售费用率从 2019 年的 14%下降至2021 年的 9%，管理费用率从 2019 年的 41

27、%下降至 29%，研发费用率同期从 27%降至 22%。费用率下降的直观原因是费用增速慢于营收增速，背后是公司 2019 年之前在销售、管理、研发上的大举投入进入收获期，公司营收、净利迎来快速释放，带动费用占比的下降。图表图表6：2012-2021年公司营收、净利及净利率（单年公司营收、净利及净利率（单位：亿元）位：亿元）图表图表7：2014-2021年公司期间费用率情况年公司期间费用率情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2000021整

28、体毛利率 分选机毛利率 测试机毛利率 整体净利率 STI毛利率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%02468220001920202021营收 归母净利 净利率（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2000202021期间费用率 销售费用率 管理费用率 研发费用率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 2.测试机：测试机：下游产能仍处下游产能仍处建设高峰建设高峰，公司公司数字测试数字测

29、试独树一帜独树一帜 2.1 测试机市场测试机市场广阔广阔，国产厂商成长潜力，国产厂商成长潜力巨巨大大 全球半导体测试设备市场空间全球半导体测试设备市场空间 2021 年在年在 78 亿美金规模。亿美金规模。半导体测试设备市场规模的变化，呈现下游长期需求增长+中短期周期景气波动影响叠加的特征。据 SEMI，2010 年全球半导体测试设备市场为 41.5 亿美元，至 2021 年增长至 78 亿美金，2010-2021 年 CAGR 为 5.9%长期的复合增速为正，体现了半导体行业的长期成长。另一方面，2013、2015、2019 年行业市场规模较前后两年有所减少，则体现出了周期波动的特征。201

30、9 年为上一轮半导体周期的谷底期，全球半导体测试设备市场同比减少 11%至 50.2 亿美元，此后随着景气复苏，一路上行至 2021 年的 78 亿美金。图表图表8：20102021年全球半导体测试设备市场空间（单位：亿美元）年全球半导体测试设备市场空间（单位：亿美元）来源：SEMI，中泰证券研究所整理 半导体测试设备半导体测试设备中测试机占比最大，高达中测试机占比最大，高达 54%。半导体测试设备主要分测试机、分选机、探针台三大类型，其中以测试机的市场空间占比最大。据半导体行业观察公众号，全球半导体测试机按照测试芯片类型，可以分为存储测试、复杂 SoC 测试、低端消费芯片测试、专用/通用模拟

31、测试、射频测试等多种类型，这些类型的测试机合计市场空间达 42.1 亿美元，占 2021 年整体半导体测试设备 78 亿美元空间的 54%。图表图表9：数字数字/存储芯片测试市场空间广阔存储芯片测试市场空间广阔-30%-20%-10%0%10%20%30%40%007080902010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021市场规模 YoY（右）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 来源：半导体行业观察公众号，中泰证券研究所整理 从竞争格局看，

32、泰瑞达、爱德万从竞争格局看，泰瑞达、爱德万居垄断低位，国产长川科技、华峰测控居全居垄断低位，国产长川科技、华峰测控居全球球 Top7。我们统计了 2021 年全球半导体测试设备领域的前七大厂商及当年半导体测试设备的营收，他们分别为：泰瑞达 26.4 亿美元，爱德万 18.7 亿美元，科休 8.6 亿美元，致茂电子 6.4 亿美元，韩美半导体 2.8 亿美元，长川科技 2.4 亿美元，华峰测控 1.4 亿美元。由前文可知，当年半导体测试设备市场空间为 78 亿美元，则泰瑞达、爱德万的份额分别为 33.9%、23.9%，合计高达 57.8%。国产厂商长川科技全球份额为 3.0%，华峰测控份额为 1

33、.8%，分别居全球第六、第七位。图表图表10：2021年全球测试机龙头半导体测试设备收年全球测试机龙头半导体测试设备收入（单位：亿美元）入（单位：亿美元）图表图表11：2021年全球测试机龙头市场份额排行年全球测试机龙头市场份额排行 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，SEMI，中泰证券研究所 2.2 模拟模拟混合混合测试测试：国内国内处处建设高峰建设高峰期期，公司，公司产品具备竞争力产品具备竞争力 数数字字性性能能高速高速DRAMDRAMDDR3/DDR4DDR5低速低速DRAMDRAMMCP快闪存储器快闪存储器NAND存储器存储器存储器存储器常见连接器件$100MPA/FEM$

34、80MSoC/SoC/模拟大类模拟大类$290M$290M 专用模拟专用模拟$180M$180M 射频射频$340M$340M 模拟类模拟类MCU（HiVol）MCU（HiMix）低端 基带芯片SOC晶圆测试图像传感器指纹传感器LDI 芯片低成本低成本消费类芯片消费类芯片$1760M$1760M 复杂复杂SoCSoC$120M$260M$50M$90M$100M$30M$90M$900M$900M电源管理$80M手机PMIC$80M汽车模拟$130M 转换器$30M线性器件$100M电控芯片$70M调节器$70M背光类芯片$35M功率分立器件$35M$740M$740M移动互联网$160M移动

35、XCVR$130M嵌入式处理器（DSP/Network）$120M数字消费类（DTV/STB）$180MHDDLAN$90MMobileProc$240M集成基带$160M组合连接$100MMPUGPU$580M26.4 18.7 8.6 6.4 2.8 2.4 1.4 053.9%23.9%11.0%8.1%3.6%3.0%1.8%泰瑞达 爱德万 科休 致茂电子 韩国HANMI 长川科技 华峰测控 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 模拟混合测试机的市场空间在模拟混合测试机的市场空间在 6.3 亿美元。亿美

36、元。据半导体行业观察公众号，半导体测试机中，涉及模拟混合测试的主要为专用模拟芯片测试（如汽车、电源管理、手机等领域的模拟芯片）、其他类模拟芯片测试（如转换器、电控芯片、功率器件）等，前者市场空间在 2.9 亿美元，后者空间在 3.4 亿美元，合计为 6.3 亿美元。从制造端看，今明两年仍处于模拟混合产线建设高峰期从制造端看，今明两年仍处于模拟混合产线建设高峰期。以汽车电子、新能源为代表的需求在 2020 年前后兴起，带动对模拟、数模混合、功率半导体的需求。在此大背景下，国产 IDM 厂商、晶圆代工厂商开启扩产步伐。2022年 IDM 厂商中，华润微于 11 月动工建设深圳 12 寸项目，该项目

37、主要涉及40 纳米以上模拟特色工艺，一期投资规模在 220 亿元。同年，功率龙头时代电气、士兰微公布功率器件晶圆制造项目，投资规模分别为 111、84 亿元。而在代工端，中芯国际体系 2022 年动工的晶圆产线有中芯西青项目，该项目投资额 75 亿美元，华虹体系则计划于 2023 年开启华虹制造（无锡）项目的建设，投资额为 125 亿元，建设 8.3 万片/月的 12 寸晶圆产能。此外，广东粤芯三期项目亦于 2022 年开启建设，该项目专注于模拟特色工艺，规划投资 162.5 亿元。图表图表12：2022-2023年为国产模拟混合、功率产线建设高峰期年为国产模拟混合、功率产线建设高峰期 厂商模

38、式厂商模式 项目项目 生产内容生产内容 晶圆尺寸晶圆尺寸 投资额投资额 产能（万片产能（万片/月）月）动工时间动工时间 投产时间投产时间 IDM 士兰微厦门 功率/MEMS 传感芯片 12 英寸 10 亿美元（一期7.1 亿美元）8（一期 4）2018-10（一期）2021-5（二期）2020-12（一期）比亚迪长沙 车规级芯片 8 英寸 1.4 亿美元 4.2 2020-4 2022-10 杭州富芯 高功率电源管理芯模拟芯片 12 英寸 57 亿美元（一期25.7 亿美元）5 2022-5 华润微深圳 40 纳米以上模拟特色工艺 12 英寸 31.4 亿美元（一期）4 2022-11 时代电

39、气 中低压功率器件 8 英寸 15.9 亿美元 6 不早于 2022 年 9月 士兰微 2022 定增项目 12 寸芯片、碳化硅器件、汽车半导体封装 12/6 英寸 12 亿美元 3 万片 12 寸/月、1.2 万片 6 寸碳化硅芯片/月、720万个汽车级模块/年 晶圆代工 中芯深圳 28nm 制程 12 英寸 23.5 亿美元 4 2022 华润微重庆 12寸 功率半导体 12 英寸 6.3 亿美元 3 2022 中芯集成二期 特色工艺半导体 8 英寸 15.7 亿美元 7 2022 晶合集成 55-90nmPMIC、DDIC、CIS 12 英寸 13.8 亿美元 4 2022 中芯京城 _

40、 12 英寸 71 亿美元 10 2021 2024（一期)闻泰临港 功率半导体 12 英寸 17.1 亿美元 3 2021 中芯东方 28nm 制程 12 英寸 88.7 亿美元 10 中芯西青 28-180nm 12 英寸 75 亿美元 10 2022 粤芯三期 模拟特色工艺 12 英寸 23.2 亿美元 4 2022 2024 华虹制造（无锡）模拟/功率/存储/逻辑与射频等 12 英寸 17.9 亿美元 8.3 2023 2025 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 来源：各家公司公告，中建三局，爱集微，第一电动网，中泰证券

41、研究所整理 注：厂商的投资额统一以美元计价，人民币计价的按美元兑人民币 7：1 的汇率换算。从封测端看，从封测端看，测试机三大下游测试机三大下游中模拟和功率相关的厂商中模拟和功率相关的厂商仍处于密集扩产期仍处于密集扩产期。模拟混合/功率测试机下游客户主要为封测/设计/功率厂商，以及近年来随着第三代半导体兴起的碳化硅器件厂商。近年来测试机下游出现如下变化：1）模拟厂商自建测试中心成为模拟厂商自建测试中心成为趋势。趋势。新能源车、工业自动化对芯片集成度、复杂度提出更高要求，芯片质量及可靠性变得愈发严苛。头部模拟厂商为增强技术和测试工艺的协同效应，提高迭代效率，以及为了加强对芯片测试全流程的质量控制

42、，开始自购探针台、测试机、分选机，搭建测试团队，建设自家的测试中心。如思瑞浦 2022 年 9 月公告，计划投资 7.8 亿元，用于测试中心建设。2）功率、碳化硅厂商异军突起，进入封测产线密集建设期。）功率、碳化硅厂商异军突起，进入封测产线密集建设期。近年来随着新能源领域的蓬勃发展，国产功率厂商在全行业缺芯的局面向迎来国产替代的良机。新洁能、捷捷微电、宏微科技等厂商在 2022/2023 年有相关封测线的投产。此外，以中瓷电子为代表的国产碳化硅器件厂商，亦开启大力扩产，进一步拉升对测试机的需求。图表图表13：2022-2023年年为封测为封测/设计设计/功率厂商封测线密集建设期功率厂商封测线密

43、集建设期 厂商模式厂商模式 项目项目 项目内容项目内容 投资额投资额 产能（万片产能（万片/月）月）动工时间动工时间 投产时间投产时间 备注备注 封测 通富微电 功率器件封装测试扩产项目 5.7 亿元 封装功率器件 14.5亿块/年 2022 年公告 模拟设计 艾为电子 电子工程测试中心建设项目 7.3 亿元 实现百万级的量产测试需求 2021 年公告 圣邦微电子 集成电路设计及测试项目（江阴圣邦）3 亿元 2023 思瑞浦 测试中心建设项目 7.8 亿元 2022 年 9 月公告 功率/碳化硅 新洁能 半导体功率器件封装测试生产线建设 3.2 亿元 2022 捷捷微电 封测线 5.1 亿元

44、晶圆 100 万片/年及功率器件 100 亿只/年 2023 宏微科技 车规级功率器件 6 亿元 840 万块/年 2022 年 9 月公告 闻泰科技 安世封测厂扩建 30 亿元 不早于 2022 年 10月 2027 年底前达产 中瓷电子 第三代半导体封测项目 6.2 亿元 1.32亿SiC功率模块/年 2022 年 9 月公告 来源：各家公司公告，中泰证券研究所整理 公司模拟测试机公司模拟测试机与行业龙头主流设备性能相近与行业龙头主流设备性能相近，具备抢抓国产化机遇的充分，具备抢抓国产化机遇的充分实力实力。测试机通常分为测试平台、功能模块两部分，故性能的比较也围绕这两部分展开。测试平台的通

45、道数越高、测试频率越高表明可以测试的芯片复杂度越高，并测能力和插槽数则决定了测试效率。长川科技当前最为先进的CTA8290D，具备 352 模拟通道数，100MHz 数字测试频率，支持 16 位并测能力，横向对比海内外厂商的模拟测试机，处于主流水平。功能模块则是依托于测试平台，测试不同的电性参数需要不同的功能模块。例如 V/I 源模块，主要用于测电压（“V”）、电流（“I”）参数，TMU 模块则是测时模块，请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 用于测量电路的频率/周期、传输延迟、建立和保持时间等。通常而言，一个测试平台可扩展的功能模

46、块越多，表明能测试的芯片参数越多，竞争力也就越强。通过整理公开数据可知，长川科技在模拟混合、功率芯片常用的电压、时间、电容、开关时间等参数上有较完善的功能模块。图表图表14：长川模拟测试机平台与海内外厂商产品的比较长川模拟测试机平台与海内外厂商产品的比较 公司公司 型号型号 模拟通道数模拟通道数 数字通道数数字通道数 数字测试频率数字测试频率 并测能力并测能力 插槽数插槽数 长川 CTA8280-8 26 CTA8280F-8-CTA8290D 352-100MHz 16-上市公司 A STS8200-32 5/16.67MHz-26 STS8250 128 512 100MHz-32 STS

47、8300 500 多 128/256 200MHz-上市公司 B QT8000 224 256 100MHZ-泰瑞达 ETS364 240 128-ETS88 72 32 66/132 MHz-爱德万 T2000-8192-52 久元电子 S50-64-256 50MHZ 32-S100-100 MHz 256-来源：各家公司公告、官网，中泰证券研究所整理 图表图表15：长川模拟测试机长川模拟测试机功能模块功能模块与海内外厂商产品的比较与海内外厂商产品的比较 功能模块功能模块 模块名称模块名称 长川长川 CTACTA 华峰华峰 STSSTS 联动联动 QTQT-80008000 泰瑞达泰瑞达

48、ETSETS V/I 源 高精度浮动电压表 未披露 100V，18bit/1Msps 和12bit/10Msps 每通道 200V,18bit/1Msps 和12bit/50Msps 每通道；200V，16bit/200Ksps 和12bit/10Msps 每通道 通用小功率浮动 V/I 源 50V/1A 40V/1A 30V/0.2A 通用中功率浮动 V/I 源 50V/10A 100V/10A 100V/12A 通用大功率浮动 V/I 源 50V/10A 100V/10A（8200）100V/100A（8300）120V/10A；40V/20A 100V/100A 通用高压 V/I 源 1

49、000V/20mA 2000V/10mA（8200）1000V/10mA（8300）1000V/30mV 500V/50mA TMU 时间测量单元模块 PVI 两路大功率电压电流源模块 HKV 单路高压模块 OVI 八路电压电流源模块 DC 直流参数测试 EAS 雪崩参数测试 LCR 小电容参数测量模块 开关时间 晶体管开关时间测量 来源：各家公司公告，泰瑞达官网，中泰证券研究所整理 2.3 数字数字/存储存储测试测试：公司公司产品产品独树一帜独树一帜，描绘第二成长曲线描绘第二成长曲线 存储、复杂存储、复杂 SoC 测试市场高达测试市场高达 26.6 亿美元，是模拟类测试市场的亿美元，是模拟类

50、测试市场的 4.2 倍倍。如前文所述，据半导体行业观察2021年分析，全球复杂SoC测试市场在17.6 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 亿美元，存储芯片测试市场在 9 亿美元，合计 26.6 亿美元，而同期专用模拟和其他模拟类芯片测试市场分别为 2.9/3.4 亿美元，合计 6.3 亿美元，存储/复杂 SoC 芯片测试市场空间是模拟类测试市场的 4.2 倍。若国产厂商能进入到存储/SoC 测试领域，则潜在市场空间有望打开。数字数字 SoC/存储测试难度高存储测试难度高。SoC/存储芯片相比于模拟类芯片，有如下特点：1）引脚数量

51、多）引脚数量多。SoC 芯片引脚数可多至上千个，存储芯片通常有数百个引脚，对比之下，模拟类芯片引脚数通常不超过一百个。2）频率高）频率高。SoC 和存储芯片，测试频率可超过 1GHz，而模拟类芯片测试频率通常在数十、数百 Hz。3）技术标准和协议繁多）技术标准和协议繁多，测试厂商需要持续投入以跟进最新的标准/协议。在此情况下，SoC 测试机/存储测试机，在测试速率、软件算法上比模拟类测试机要更为复杂，厂商还需要持续研发以满足最新的芯片标准/协议，投入巨大。图表图表16：不同种类测试机的技术难点不同种类测试机的技术难点 测试机分类测试机分类 测试对象测试对象 主要参数主要参数 技术难点和特点技术

52、难点和特点 技术难度技术难度 价格区间价格区间 模拟类测试机 分立器件测试机 分立器件、大 功 率 器件 MOS 管、二/三极管、IGBT等 速度 5-10MHz，向量深度8-16MV，调试工具 1-3 种，协议 1-2种，并测几十到几百引脚 除 IGBT 等大电压、大电流的测试机相对有一定难度外,普通分立器件测试对测试软件、算法和工具几乎无特别要求。除 IGBT 有一定难度外，其他都难度不高 5-20 万美金 模拟测试机 模拟电路 放大器、电源 芯片等 相对测试要求不高。对测试软件、算法和工具要求不高。难度不高 数模混合测试机 模拟电路/逻辑电路 低端 AD/DA芯片等 对电压和电流的量测较

53、多,只需要最基本的少量数字通道和矢量。难度不高 SoC 测试机 纯 数 字 或数模混合/数 字 射 频混合芯片 CPU、GPU、ASIC、DSP、MCU、CIS、显 示 驱 动 芯片、高 端AD/D 芯片、射频芯片等 速 度100MHz-1.6GHz，向量深度256-512MV，调试工具 5-10 种，协议 100 余种，并测几百到几千引脚 SOC 芯片总体测试要求非常高、对测试板卡速度、精度、向量深度、种类、测试方法和算法、调试工具,软件等要求非常高，且还要求高并测，还需要持续研发以适应不断迭代的高端芯片及新技术标准和协议。难度非常高 20-150万美金 存储器测试机 存储器 DRAM、NA

54、ND Flash 速度200MHz-6GHz，向量深度256-512MV，调试工具 2-3 种，协议2-3 余种，并测几百上万个引脚 DRAM/NAND 测试对测试规格要求非常高，系统、软件、算法、调试工具系统庞大复杂、对新的DRAM 标准持续支持研发投入大。难度非常高 100-300 万美金 射频(RF)测试机 PA/FEM/射频开关 射频芯片 速度 50MHz，向量深度 8-16MV，调 试 工 具 近 10种，协议近 20 种，并测几十到上百个引脚 射频板卡 VST TX/RX 需要支持最新的协议标准，频率要求高。带宽宽、量测精度要求高，核心射频板卡研发难度非常大，但软件和系统方面相对于

55、SOC测试机没有那么复杂。难度较高 25-40万 美金 来源：半导体行业观察公众号，中泰证券研究所整理 海外厂商兼并收购成为行业巨头，国内厂商目前处于起步阶段。海外厂商兼并收购成为行业巨头，国内厂商目前处于起步阶段。在海外，龙头厂商往往通过收购开扩充自己的测试机品类。2007 年泰瑞达收购 Nextest，请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 直击闪存测试市场；2008 年该公司收购 Eagle Test Systems（ETS）进军模拟测试。另一家海外巨头爱德万 2011 年收购惠瑞捷，业务从存储芯片测试拓展至 SoC 测试，20

56、22 年爱德万收购 CREA，后者为功率半导体测试设备的专业供应商。相比较而言，国产测试厂商目前在数字 SoC/存储领域尚处于起步阶段，存储芯片测试领域精测电子子公司武汉精鸿有涉足，中低端 SoC领域长川科技、华峰测控、华兴源创均有涉足。长川科技长川科技 D9000 率先抢占国内率先抢占国内 SoC 测试市场，未来有望充分放量。测试市场，未来有望充分放量。公司早在 2019 年披露 D9000 情况，该设备拥有 1024 个数字通道、200Mbps 数字测试速率、1G 向量深度以及 128A 电流测试能力，公司开发了 8 通道混合信号测试功能，实现客户 ADC 和 DAC 测试需求，在定位和性

57、能参数上对标泰瑞达 Flex 测试平台。据杭州经信公众号介绍，D9000 测试是一款全新的数字测试机，可测试的芯片包括移动网络、手机基带等数字芯片以及 5G 芯片。从时间节奏上，华峰测控 SoC 测试机 STS83002020 年实现订单，华兴源创SoC 类测试机于 2021 年上半年完成批量装机，而长川科技的数字测试机于2019 年即研发成功，布局时间较早。技术先进性上，据杭州市投资促进局公众号 2021 年报道，长川科技 D9000 技术已经达到国外主流数字测试机的级别。而在客户开拓上，公司持续深化大客户战略，并不断开发中小客户，促进客户多元化，有利于数字测试机的充分放量。3.分选机分选机

58、/探针台探针台：国产替代空间广，国产替代空间广，公司产品矩阵完善公司产品矩阵完善 3.1 分选机分选机：国产：国产化化空间大，三温产品国内领先空间大，三温产品国内领先 分选机分选机 2021 年全球分选机市场规模约年全球分选机市场规模约 13.6 亿美元。亿美元。作为测试设备的一环，分选机占据的价值比例为测试设备市场的17.4%（据 华峰测控招股书）。据SEMI，2021 年全球半导体测试设备市场（含测试机、分选机、探针台等）在 78 亿美元，则可测算出对应的分选机市场在 13.6 亿美元。图表图表17：2018年年中国半导体测试设备市场结构中国半导体测试设备市场结构 图表图表18：20102

59、021年年全球半导体测试设备全球半导体测试设备市场空间市场空间（单位：（单位：亿美元亿美元）来源：华峰测控招股书，中泰证券研究所 来源：SEMI，中泰证券研究所 分选机市场由海外巨头垄断，国产厂商份额较低分选机市场由海外巨头垄断，国产厂商份额较低、替代空间大、替代空间大。据华经产业研究院，全球分选机前四大厂商分别为科休、Xcerra（2018 年被科休收购）、爱德万、中国台湾鸿劲，市占率分别为 21%、16%、12%、8%，CR4 为 57%，集中度较高。中国大陆本土厂商中，仅长川科技凭借 2%的份额进入 Top5，63.1%17.4%15.2%4.3%测试机 分选机 探针台 其他-30%-2

60、0%-10%0%10%20%30%40%00708090市场规模 YoY（右）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 整体国产厂商的份额仍较低，国产替代空间大。分选机主要分为重力、平移、转塔三大类分选机主要分为重力、平移、转塔三大类。分选机按照系统结构可分为：重力式（Gravity）、转塔式（Turret）、平移式（Pick and Place）三大类。重力式：重力式：以器件自身重力和外部压缩空气作为器件运动的驱动力，器件自上而下沿着分选机的轨道滑动，滑动的同时分选机的各部件会完成整个测试过程。重力式的优点是设备

61、结构简单，易于维护和操作；生产稳定，故障低。缺点是因为由重力驱动，所以产量相对较低，UPH（指每小时芯片产出）为 10-20 K，且对于体积较小、重量较轻的产品和球栅阵列封装等特殊封装类型产品，不能很好支持。适用的封装外形主要有SOP/TSSOP/SSOP/HSOP/QSOP/DIP/TO 等。转塔式转塔式：直驱电机驱动主转盘的转动，带动芯片在各个工位被测试。优点是产量高，UPH 主要为 50 K。缺点则来源于旋转带来的离心力作用，使得该类设备并不适合测试较重、尺寸较大的芯片。平移式平移式：以真空方式吸取半导体，依托机械臂的水平方向移动来完成产品在测试。优点是结构简单、可靠性高，适用于重量大、

62、体积大芯片；缺点是产量较低，UPH 通常为 10-15K。图表图表19：三类分选机的比较三类分选机的比较 来源：长川科技公告，中泰证券研究所整理 注：UPH 为分选机单位小时产出 长川科技长川科技高端分选机，接近海外龙头主流产品水平高端分选机，接近海外龙头主流产品水平。公司自 2008 年开发出首款重力式分选机 C2，UPH6K，2015-2016 年开发出全自动 4 工位分选机 C8，UPH25K，测试时间为 500ms。对比之下，科休的 Rasco SO1000UPH 为 14.4K，测试时间到 500ms，并测工位为 4 工位，整体参数水平与长川的 C8 类似。在平移式分选机方面，长川

63、C6 系列的 C6160 UPH可达 13.4K，测试时间为 450-550ms，最多支持 16 工位并测，故障率小于等于万分之一。科休的Delta Eclipse支持16工位并测，测试时间小于800ms，UPH 为 13K，整体参数与长川 C6160 亦较为接近。图表图表20：不同厂商重力与平移式分选机性能参数比较不同厂商重力与平移式分选机性能参数比较 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 类别类别 厂商产品厂商产品 UPHUPH（K/HK/H）测试时间测试时间 测试工位测试工位 温度温度 故障率故障率 重力式 长川 C8 16K

64、（2 工位）25K（4 工位）500ms 2/4 常温 1/5000 长川 C8H 7K 500ms 4 室温到+150 1/5000 科休 MT9928 xm 28K 最低到 550 ms 8 常温到+155 C 1/10000 科休 Rasco SO1000 14.4K 500 ms 4 60C 到+160C 1/10000 科休 Rasco SO2000 14.4K 450ms 4 60C 到+160C 1/10000 平移式 长川 C6 C6430：9.5K；C6800：13.4K；C6160：13.4K；C6430：380ms；C6800：400-500ms；C6160：450-55

65、0ms；C6430：4；C6800：8；C6160：16；50到 150 1/10000 科休 Delta Eclipse 13K 800ms 16 室温到+150 未知 科休 Delta MATRiX 16K 550ms（4 工位及以下）；630ms（8 工位）；3900ms（32 工位）；32 50到 150 1/5000（低温）爱德万 M4841 18.5K 未知 32 55C 到+175C 未知 爱德万 M6242 42.2K 未知 512 55C 到+125C 未知 来源：半导体行业观察公众号，中泰证券研究所整理 三温分选机在国内属起步阶段，长川科技率先布局、国内领先三温分选机在国内

66、属起步阶段，长川科技率先布局、国内领先。所谓“三温测试”，指的是用低温、常温和高温 3 种温度对晶圆进行测试，行业通常的三温范围在-4085区间，能进行三温测试的分选机即被称为“三温分选机”。三温测试的必要性在于，芯片的运行受工作温度影响大，在过高、过低温度下，芯片容易失效。在工规、车规、航天航空领域，为了保证芯片在较大温度区间能保持较高稳定性，需要在常温测试之外，添加低温/高温测试。随着车规、工规类芯片需求的增长，三温测试日益成为平移式分选机未来发展的方向。目前具备此类设备研发能力的企业主要集中在中国台湾及海外，国内企业整体处于起步阶段。而长川科技目前有 C6100T、C6800C/C680

67、0T、CS100T/CS800T 三大系列三温分选机，产品布局完整度居国内厂商前列。图表图表21：不同厂商三温分选机比较不同厂商三温分选机比较 厂商厂商 型号型号 温度范围温度范围 测试工位测试工位 UPHUPH 长川科技 C6100T-551502 1/2 400 C6800C/C6800T-551502 8 6.6K/7K CS100T/CS800T-551502 1/8 CS100T200 CS800T1200 科休 Delta Eclipse XT-55155 16 13K MT9510-55175 1/16 5.3K 致茂 3160C-55150 1/2/4 4K 来源：各家公司官网

68、，工信部电子第五研究所基于测试分选机的集成电路三温量产测试系统，中泰证券研究所整理 拟拟间接控股间接控股 EXIS，实现分选机完整布局，实现分选机完整布局。2022 年 1 月，长川科技宣布，拟向天堂硅谷杭实、Lee Heng Lee 及井冈山乐橙发行股份购买其持有的长奕投资的 97.6687%股权，同时进行定向增发募资。本次交易的公司长奕科技的主要经营性资产为 EXIS。EXIS 产品主要为转塔式分选机，下游客户包括博通、芯源（MPS）、恩智浦、比亚迪半导体、日月光、联合科技、通富微电、华天科技等。2022 年 10 月，公司收到深交所恢复审核本次交易的通知。公司收购 EXIS 的意义在于：

69、1）布局转塔式分选机，实现了重力式、平移式/三温分选、转塔式分选机的完整布局。2）EXIS 下游客户优质，能与公司分 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 选机业务形成良好协同。光学检测设备光学检测设备 全球全球半导体半导体AOI设备市场空间设备市场空间有望达有望达40亿美元亿美元。AOI设备广泛应用于PCB、面板、半导体等行业，市场空间广阔。据 Grand View Research，2022 年全球 AOI 市场空间有望达 146 亿美元，至 2026 年有望达 184 亿美元，2022-2026 年 CAGR 为 6%。同期，

70、中国 AOI 市场空间从 30 亿美金，增长至 53 亿美金，同期 CAGR 为 15%，显著高于全球平均增速，中国市场占全球的比重也从 2022 年的 21%提升至 2026 年的 29%。而从下游领域看，据Yole，2019 年全球 AOI 检测设备 69%应用于 PCB，半导体占应用领域的20.6%，其他为面板显示占比 10.3%。假设按 20.6%的占比来计算半导体 AOI检测设备的空间，则 2022/2026 年全球这一设备市场空间分别为 30/38 亿美元。图表图表22：2022-2026年全球及中国年全球及中国AOI设备市场空设备市场空间（单位：亿美元）间（单位：亿美元）图表图表

71、23：2022-2026年全球半导体年全球半导体AOI设备市场空设备市场空间（单位：亿美元）间（单位：亿美元）来源：前瞻产业研究院，GrandViewResearch，中泰证券研究所 来源：前瞻产业研究院，GrandViewResearch，Yole，中泰证券研究所 STI 全球占比低，份额提升空间广阔全球占比低，份额提升空间广阔。据 QYResearch，全球 AOI 设备四大龙头为 Omron、SAKI、Mirtec、Orbotech，CR4 为 35%。如前文所述，STI2020年全年营收近 3.7 亿元（假设 20Q4 营收与前三季度平均单季营收持平），而2020 年中国 AOI 设备

72、市场规模在 155 亿元，假设中国 AOI 设备市场占全球比重为 20%（前文提及，2022 年中国这一设备市场占全球比重为 21%），全球 AOI 下游应用中半导体占 20.6%，则 2020 年全球半导体 AOI 市场空间在23.1 亿美元，STI 占全球的份额为 2.5%，后续提升空间广阔。长川科技长川科技收购收购 STI，进军前道光学检测环节，协同效应彰显，进军前道光学检测环节，协同效应彰显。2019 年公司收购新加坡 STI，后者最初由 TI 剥离出来的光学检测和流程自动化事业部合并而成，主要产品为自动化半导体光学检测设备（AOI）。STI 公司生产的 AOI设备，主要通过光学成像的

73、方法获得被测对象的图像，经过特定算法处理及分析，与标准模板图像进行比对，从而获得被检测对象缺陷。在半导体芯片生产过程中，AOI 检测通常应用于晶圆外观检测、2D/3D 检测，Bumping 检测、IC 封装检测等。通过对 STI 的整合，公司业务范围从后道环节的测试机+分选机，进入到前道光学性能检测环节，同时结合 STI 包括 TI、美光、意法半导体、三星在内的优质客户资源，带动公司进一步开拓中高端市场。此外，STI 可为公司探针台等产品在光学领域技术难题的突破提供有力支持。图表图表24：AOI检测设备的应用领域检测设备的应用领域 应用领域应用领域 检测环节检测环节 0%5%10%15%20%

74、25%30%02040608001802002022E2023E2024E2025E2026E全球 中国 中国占比（右）5%5%5%6%6%6%6%6%7%055402022E2023E2024E2025E2026E全球半导体AOI YoY 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 PCB PCB 光板检测，锡膏印刷检测，元件检测，焊后组件检测等 集成电路芯片 晶圆外观检测、2D/3D 检测，Bumping 检测、IC 封装检测等 FPD 平板显示器 Mura 缺陷检测，ColorFilter

75、 检测，PI 检测，LC 液晶检测，色度、膜厚、光学密度检测 LC 液晶检测，色度、膜厚、光学密度检测 其他行业 汽车电子检测、MicroCrack（微裂痕）检测等 来源：康耐德智能，中泰证券研究所整理 3.2 探针台探针台：探针台国产领先，有望打破日系垄断：探针台国产领先，有望打破日系垄断 全球探针台市场空间有望全球探针台市场空间有望达达 8.6 亿亿美美元，日系厂商占据垄断低位元，日系厂商占据垄断低位。据新富城探针网，2020 年全球探针台市场空间为 6.3 亿美元，随着半导体测试需求增长，2022 年有望成长至 8.6 亿美元。同期中国探针台市场空间有望从 1.3 亿美元成长至 2.3

76、亿美元，2020-2022 年 CAGR 为 31%。从竞争格局看，日系厂商居垄断低位，全球探针台龙头东京精密、东京电子合计占据全球市场74%的份额，2020 年在中国国内占据 68%的份额，台系厂商惠特、旺矽 2020年合计占据国内 18%的份额，中国大陆本土企业在国内份额仅为 14%，替代空间巨大。图表图表25：2020-2022年全球年全球/中国探针台市场空间（单中国探针台市场空间（单位：亿位：亿美美元）元）图表图表26：2020年年中国探针台市场竞争格局中国探针台市场竞争格局 来源：新富城探针网，中泰证券研究所 来源：新富城探针网，中泰证券研究所 公司为国内为数不多开发出系列探针台产品

77、的厂商公司为国内为数不多开发出系列探针台产品的厂商，国产化意义重大，国产化意义重大。据公司 2019 年报，公司成功开发出我国首台具有自主知识产权的全自动超精密探针台，性能参数指标达到了国外主要竞争对手产品水平。2021 年 1 月，公司计划定增募资近 3 亿元，投入第二代全自动超精密探针台产业化项目，兼容 8/12 寸晶圆测试。截止 2021 年 1 月，公司第二代全自动超精密探针台关键基础技术已完成攻关，并形成了在手订单。据公司 2022 年半年报，公司第二代探针台项目进入整机组装调试、测试认证阶段，进展良好。4盈利预测盈利预测 我们预计公司我们预计公司 2022-2024 年将实现营收年

78、将实现营收为为 27.0/40.1/52.9 亿元，亿元，YoY 分分别为别为 79%/48%/32%，对应毛利率为对应毛利率为 55%/53%/51%。分项来看：（1）测试机业务测试机业务，预计 2022-2024 年营收为 11.7/17.6/22.7 亿元，YoY分别为 140%/50%/29%。这建立在如下假设上：1）模拟测试机随下游6.3 1.3 8.6 2.3 0123456789全球 中国 20202022E68%18%14%东京精密+东京电子 惠特+旺矽（台系）大陆 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 模拟、封测需

79、求在 2023 年景气复苏，业务保持平稳增长。2）数字测试机保持高增态势。如前文所述，数字测试机相关的存储、复杂 SoC 测试市场高达 26.6 亿美元，是模拟类测试市场的 4.2 倍，市场空间广阔。公司 D9000 为国内为数不多的数字测试机产品，技术已经达到国外主流数字测试机的级别，有望依托大客户战略充分受益于国产替代。毛利率方面，预计测试机业务 2022-2024 年分别为 68%/68%/68%，与 2021 年持平，核心原因在于一方面在于下游行业对设备的降价需求，但另一方面公司通过零部件成本控制，能维持毛利率水平的稳定。（2）分选机业务）分选机业务，预计 2022-2024 年营收为

80、 13.2/18.1/23.5 亿元，YoY分别为 41%/37%/30%。这建立在如下假设上：1）分选机业务中，公司传统的分选机业务、STI 的 AOI 业务，随着下游需求在 2023 年复苏，保持一个 20%水位的稳健增长态势。2）三温分选机主要下游领域汽车芯片测试，需求良好，2023 年增速较高，假设达到 70%以上的增速。3）假设公司 2023 年能完成对长奕科技（主营塔式分选机）的收购和并表，长奕科技 2021 年营收为 3.4 亿元，假设 2023 年较 2021 年有 20%以上的稳健增长。毛利率方面，预计分选机业务 2022-2024 年分别为46%/46%/46%。2022

81、年毛利率较 2021 年的 43%提升 3pcts，核心原因是高毛利的三温分选机占比提升，此后 2023-2024 年由于长奕科技毛利相对较低业务的并表，与三温分选机带来的毛利率提升效应相抵消，假设维持在 2022 年 46%的水位。（3）探针台业务探针台业务，预计2022-2024年营收为0.9/3.0/5.0亿元，2023-2024年 YoY 分别为 233%/67%。这建立在如下假设上：1）公司探针台业务前期处于起步阶段，营收规模较小，如前文所述，第二代探针台 2022年进入安装调试阶段，有望于 2023 年放量。2）探针台国产化率较低，在国产化大背景下，2023-2024 年公司产品迎

82、来较快的份额提升。毛利率方面，预测该业务 2022-2024 年毛利率维持在 50%数位与公司此前公告的 2021 年探针台业务 50%毛利率的数据持平。此处核心假设在于：公司通过成本控制和提升单位机台附加值，抵消机台价格年降的业内惯例，实现毛利率的稳定。图表图表27：长川长川科技科技业绩拆分预测业绩拆分预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 测试机测试机 营收（亿元）1.8 4.9 11.7 17.6 22.7 YoY 174%140%50%29%毛利率 70%68%68%68%68%分选机分选机 营收（亿元）5.6 9.4 13.2 18.1 23.5 YoY 68%

83、41%37%30%毛利率 42%43%46%46%46%探针台探针台 营收（亿元）0.9 3.0 5.0 YoY 233%67%毛利率 50%50%50%其他业务其他业务 营收（亿元）0.7 0.9 1.2 1.4 1.6 总计总计 营收（亿元）8.0 15.1 27.0 40.1 52.9 YoY 88%79%48%32%毛利率 50%52%55%53%51%来源：Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 我们我们预计公司预计公司 2022-2024 年将实现归母净利润年将实现归母净利润 5.23/8.41/

84、11.10 亿元，亿元，对应 PE 为 59 倍、37 倍、28 倍。可比公司主要有涉足模拟测试机、数模混合 SoC 测试机的华峰测控，涉足 AOI 检测的精测电子，涉足 WAT（wafer acceptable test，晶圆接受度测试）设备的广立微，涉足芯片测试设备的华兴源创。华峰测控 EPS 采用我们最新报告的数据，其他可比公司 EPS 采取 Wind 一致预期，经计算，上述可比公司组合而成的行业平均 PE 在 2022-2024 年分别为 89/57/39 倍，高于长川科技的 59/37/28倍。长川科技作为国产测试设备龙头，实现了分选机到测试机再到探针台的平台化布局，并在数字测试机领

85、域具备国内领先的优势，未来有望充分受益于国产化替代。首次覆盖给予“买入”评级。图表图表28：可比公司估值表：可比公司估值表 代码代码 公司公司 现价现价 EPS PE 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 688200.SH 华峰测控 308.00 7.16 5.30 7.18 9.51 43 58 43 32 300567.SZ 精测电子 53.80 0.72 0.97 1.33 1.76 75 55 40 31 301095.SZ 广立微 104.38 0.42 0.51 0.86 1.36 249 205 121 77 688001.

86、SH 华兴源创 28.91 0.72 0.75 1.34 1.85 40 39 22 16 行业平均/102 89 57 39 300604.SZ 长川科技 50.99 0.36 0.87 1.39 1.84 141 59 37 28 来源：公司官网，中泰证券研究所 注：股价按 12 月 12 日收盘价更新 5风险提示风险提示 1）公司新产品研发、验证不及预期的风险。公司所处的集成电路设备行业属于技术密集型行业，产品研发涉及机械、自动化、电子信息工程、软件工程、材料科学等多方面专业技术，是多门类跨学科知识的综合应用，具有较高的技术门槛。如果产品研发、验证不及预期，公司竞争力将受到影响。2）公司

87、高端产品放量不及预期的风险，如果未来行业内企业竞争加大，可能导致公司产品销售价格下降、盈利能力降低，对公司业绩带来不利影响。3）封测、模拟客户扩产不及预期的风险，公司业绩的增长依托于下游封测厂的扩产带来的设备需求增加，如果未来封测、模拟客户扩产进度不及预期，则可能会对公司业绩带来影响。4）研报使用信息更新不及时产生的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 盈利预测表盈利预测表 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 投资评级说明：投资评级

88、说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指

89、数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司深度报告公司深度报告 重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人

90、收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务

91、可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。