1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 19 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 房地产政策如何“出实招”房地产政策如何“出实招”房地产行业专题研究2022.12.20 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈聪陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S47 张全国张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S01 我们相信，我们相信，不利于不利于消费需求释放的限制性政策将有望很快放开，各地的限购限消费需求释放的限制性政策将有望很快放开，各地的限购限贷政策，尤其是认房又认贷的首套房认定标准将有希望放宽。同

2、时，普通住宅贷政策，尤其是认房又认贷的首套房认定标准将有希望放宽。同时，普通住宅认定标准有望放宽。在供给侧，进一步的流动性支持和预期管理，将继续补强认定标准有望放宽。在供给侧，进一步的流动性支持和预期管理，将继续补强房企的资产负债表。房企的资产负债表。中央财办有关负责同志接受新华社等媒体记者提问，对学习贯彻落实中央经济工作会议精神进行权威解读。其中，在扩大内需，防范金融风险等领域，有关负责同志高度肯定了释放住房改善需求和避免房地产行业风险的重要性，更清楚展望了 2023 年房地产政策的侧重点。解除解除不利于不利于消费需求释放的限制性政策将是未来需求政策重点。消费需求释放的限制性政策将是未来需求

3、政策重点。我们预计，二线省会城市的住房限购有望实质性放开，一线和新一线城市的限购也有望在执行标准，地理范围等领域有所优化。2016 年之后信贷记录影响居民首付的规定，严重影响了卖旧买新，卖小买大需求的释放。我们预计，在不远的将来认房又认贷的首套房认定标准将有望放宽。此外，各地对于普通住宅认定的过严标准，影响了合理改善的交易便利性。我们预计各地普通住宅认定标准有望放宽。流动性支持和预期管理为核心的供给侧政策，将进一步优化龙头房企资产负债流动性支持和预期管理为核心的供给侧政策，将进一步优化龙头房企资产负债表。表。我们认为，2022 年出台的地产融资三支箭将继续发挥作用，即债券市场有望继续稳步恢复市

4、场化融资功能，A 股股权再融资在 2023 年进入实质发行阶段。房地产开发企业在 REITs 市场有望获得合理待遇，房企符合基础设施 REITs 要求的底层资产有可能不断被盘活，从而增厚房企边际业绩，推动企业获得现金回流。预计银行将积极解决存量债务问题，新增对房地产行业信用支持。区分长短期关系，区分追求平稳状态和保持政策有为。区分长短期关系，区分追求平稳状态和保持政策有为。中央经济工作会议要求，要研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡。我们认为，所谓新发展模式就是区别于传统的高负债、高杠杆、高周转的模式。但房地产政策不是在 2023 年既要完成新发展模式转型，又要释放需求鼓励改善自住。2023

5、年的房地产政策，重点就是扩大需求中长期而言，重点则是推动行业向新发展模式平稳过渡。这里的平稳，我们认为是指追求状态平稳，即开发投资和销售基本稳定。平稳并不意味着政策无为，相反，只有积极有为的政策，才能扭转房地产市场基本面持续下行的局面。中央财办有关负责同志强调了房地产在经济增长，地方财力，居民家庭资产和银行体系负债方面的重要性，突出了房地产政策调整的紧迫性。风险因素：风险因素：房地产市场销售下行的风险；政策出台不及时，个别房企继续信用出险的可能性。把握三条主线，积极配置地产股。把握三条主线，积极配置地产股。我们认为，房地产行业正处于周期的底部，企业资产负债正得到改善，市场正走向复苏。我们建议关

6、注三条投资主线，即2021 年四季度以来的拿地低谷期，企业拿地较为积极的货值主线；REITs 市场不断发展背景之下，可供盘活的存量资产主线；企业优化资产负债表的再融资主线。我们看好优秀的开发企业，推荐万科 a(万科企业)，保利发展，华发股份、金地集团、华侨城、陆家嘴、金融街、滨江集团、华润置地、美的置业、绿城中国、龙湖集团等公司。房地产和物业服务房地产和物业服务行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持）房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称公司名称 评

7、级评级 股价股价(交易币种交易币种)EPS（元）（元）PE 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 保利发展 买入 15.77 2.29 2.29 2.63 3.09 6.9 6.9 6.0 5.1 万科 A 买入 19.35 1.94 2.10 2.26 2.54 10.0 9.2 8.6 7.6 华润置地 买入 35.80 3.73 4.14 4.53 4.93 8.6 7.7 7.1 6.5 龙湖集团 买入 25.60 3.57 3.83 4.29 4.85 6.4 6.0 5.3 4.7 绿城中国 买入 13.88 2.28 2.80 3.09 3.59 5.4

8、 4.4 4.0 3.5 越秀地产 买入 9.95 1.34 1.41 1.65 2.02 6.6 6.3 5.4 4.4 华发股份 买入 10.14 1.51 1.65 1.81 1.82 6.7 6.1 5.6 5.6 滨江集团 买入 9.70 0.97 1.17 1.40 1.69 10.0 8.3 6.9 5.7 建发股份 买入 14.39 2.03 2.19 2.58 2.88 7.1 6.6 5.6 5.0 中国国贸 买入 16.16 1.02 1.09 1.21 1.38 15.9 14.8 13.3 11.7 金融街 买入 5.64 0.55 0.58 0.63 0.68 10

9、.3 9.8 9.0 8.3 陆家嘴 买入 12.10 1.07 0.81 0.82 0.94 11.3 15.0 14.8 12.9 华侨城 A 买入 5.56 0.46 0.25 0.62 0.67 12.0 22.3 8.9 8.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 12 月 19 日收盘价 YUaXvYrXfWoWpM7NaO8OsQoOoMsQkPrQtReRnPmN7NmMwPxNpNxPvPpMoN 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 中央经济工作会议精神和房地产问题的权威解读

10、中央经济工作会议精神和房地产问题的权威解读.5 工具箱内，还有什么需求侧手段？工具箱内，还有什么需求侧手段？.7 限购政策.7 限贷政策.8 普通住宅标准认定.10 改善房企资产负债表，还有什么实招？改善房企资产负债表，还有什么实招？.11 尽快落实第三支箭.11 房地产开发企业在 REITs 市场获得“合理待遇”.12 银行类金融机构加大支持，避免金融风险蔓延.12 怎样看待新模式和怎样看待新模式和“平稳过渡平稳过渡”.13 区分好长期和短期.13 平稳过渡是状态平稳，不是政策平稳.13 继续看好长租房市场的发展.14 风险提示风险提示.15 把握三条主线，积极配置地产股把握三条主线，积极配

11、置地产股.15 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：充分认识房地产行业重要性的示意图.13 图 2：样本核心城市年新增保租房建设和纳保规模预测（万套）.14 图 3：样本核心城市保租房年租金规模和资本化价值预测（亿元）.14 表格目录表格目录 表 1：2022 年部分放松限购政策的城市.7 表 2：当前一线城市较为严格的限购政策规定.8 表 3：部分北京和上海新能源车购置相关政策.8 表 4：我国差别化住房信贷政策的发展历史.9 表 5：中央政府层面的差别化住房信贷政策调整一览表.9 表 6：近期部分城市首

12、付比例规定.10 表 7：代表性城市的普通住宅标准，普宅和非普宅的交易待遇差别.10 表 8：11 月 28 日以来上市房企公告披露增发意向、增发预案及提请股东大会事项一览 11 表 9：部分 A 股房企持有性资产出表产生利润测算.12 表 10：部分银行和地产公司的战略合作协议.12 表 11：房地产行业开发投资及销售预测.14 表 12：分季度房地产行业开发投资及销售预测.14 表 13：样本核心城市保租房市场空间测算.14 表 14：部分样本企业拿地销售金额比值.15 表 15：样本房企预测资产 REITs 出表后现金净流入水平.16 表 16：重点公司盈利预测、估值及投资评级.16 房

13、地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 中央经济工作会议精神和房地产问题的权威解读中央经济工作会议精神和房地产问题的权威解读 中央财办有关负责同志接受新华社等媒体记者提问，围绕学习贯彻落实中央经济工作会议精神，回应当前经济热点问题。其中和房地产市场关联度较大的内容，全文摘录如下：问：当前，受疫情冲击最大的是消费，如何有效稳定消费增长？问：当前，受疫情冲击最大的是消费，如何有效稳定消费增长？答：针对这几年受疫情影响，老百姓收入增长放缓、预期下降，不敢消费、不便消费，存钱避险倾向上升的情况，要把恢复和扩大消费摆在优先位置，采取强有力措施，增强

14、消费能力，改善消费条件，增加消费场景，使消费潜力充分释放出来。要多渠道增加城乡居民收入，特别是提高消费倾向高、但受疫情影响大的中低收入居民的消费能力。适当增加消费信贷。落实落细就业优先政策，支持发展吸纳就业能力强的产业和企业，及时有效缓解结构性物价上涨给困难群众带来的影响。针对住房、汽车、服务性消费等领域存在的一些限制性措施，要完善消费政策，支持住房改善、新能源汽车、养老服务、教育医疗文化体育服务等消费。如因城施策支持刚性和改善性住房需求；继续实施免征车辆购置税政策，推动汽车消费由购买管理向使用管理转变；推动养老事业和养老产业协同发展，加快健全居家社区机构相协调、医养康养相结合的养老服务体系等

15、。问：如何有效防范和化解一些重大经济金融风险，守牢不发生系统性风险的底线？问：如何有效防范和化解一些重大经济金融风险，守牢不发生系统性风险的底线？答：防范化解重大经济金融风险的重要思路，是做大经济实力这个分母，稀释风险这个分子。从中期看，我国最大的底气在于城镇化、工业化仍处于深入发展阶段，经济需求潜力大、发展韧性强、新的竞争优势不断形成；从近期看，最有力的依托在于保持经济合理增速，推动高质量发展，明年推动我国经济整体好转有很好的条件和基础。下一步，按照会议部署要坚持系统观念，强化底线思维，标本兼治，短长结合，统筹好化险和改革，守牢不发生系统性风险的底线。一是关于房地产业风险。去年下半年以来，我

16、国房地产市场明显走弱，近几个月来出现加速下滑，成为影响经济运行中一个重大风险因素。下一步要立足我国巨大需求空间支撑，持续优化需求侧管理，加大对刚需和改善性住房需求的金融支持力度。中期要研究促进房地产业健康发展的治本之策，改革完善房地产相关土地、财税、金融等基础性制度，多渠道增加市场化长租房和保障性租赁住房供给，推动房地产企业转型发展，有序构建房地产健康发展新模式。二是关于金融市场和机构风险。从市场看，受美联储及多国央行高频次加息、市场预期不稳等影响，一段时间以来一些国家股市下行、资本流出、汇率贬值等压力增大。党中央高度重视各类市场联动下行风险，在国务院金融委统筹指挥下，抓住主要矛盾，精准施策，

17、近来我国股市、汇率、债市总体保持稳定运行。从机构看，我国大型国有金融机构的基础较为坚实，但个别中小银行、村镇银行、信托公司等较为脆弱。下一步要强化金融稳定保障体系，推动加强金融机构公司治理，严格高管、主要股东资质审核和行为监管，有效隔离产业资本和金融风险，引导金融机构找准定位，专注主业，不断夯实金融健康发展的微观基础。房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 三是关于防范化解地方政府债务风险。近年来，地方隐性债务规模增速总体放缓，但规模仍然较大，特别是部分地方债务压力不断增大，县市级地方政府债务尤为突出。我们坚持“开正门、堵旁门、化存量、

18、控增量”，坚决禁止变相举债、虚假化债行为，防范地方国有企事业单位平台化，加大隐性债务处置力度。下一步要标本兼治，深化省以下财税体制改革，加大转移支付力度，加快建立地方税体系，夯实地方基本财力和自我发展能力。党政机关要坚持过紧日子。我们相信，随着明年中国经济整体好转，改革开放不断深化，市场信心得到提振，各类经济金融风险隐患会在发展中得到有效化解，重大风险处置能力会在发展中得到不断增强，不发生系统性风险的底线一定可以守住，并在此基础上推动经济行稳致远，高质量发展。问：明年房地产政策的侧重点是什么？如何更好满足居民刚性和改善性住房需求？问：明年房地产政策的侧重点是什么？如何更好满足居民刚性和改善性住

19、房需求？答：这次会议对房地产行业风险化解和可持续发展作出重要部署。会议认为，各部门、各地方只要认识到位，工作到位，持续抓好，房地产风险可以化解，市场可以实现平稳发展。一是要充分认识到房地产行业的重要性。房地产链条长、涉及面广，是国民经济支柱产业，占 GDP 的比重为 7%左右，加上建筑业则占到 14%；土地出让收入和房地产相关税收占地方综合财力接近一半，占城镇居民家庭资产的 6 成，房地产贷款加上以房地产作押品的贷款，占全部贷款余额的 39%，对于金融稳定具有重要影响，是外溢性较强、具有系统重要性的行业。二是要做好应对工作，确保房地产市场平稳发展。在前期已出台多项政策基础上，会议从供给端、预期

20、和需求端，以及促行业新模式转型等方面作出部署。供给端方面。各地区和有关部门要扛起责任，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作；继续给行业提供足够的流动性，满足行业合理融资需求；推动行业并购重组；完善相关房地产调控政策及制度。2022 年已出台的政策要持续抓好，2023 年还将出台新举措，侧重研究解决改善房企资产负债状况等。预期和需求端方面。要着力改善预期，扩大有效需求，支持刚性和改善性住房需求，比如，在住房消费等领域还存在一些妨碍消费需求释放的限制性政策，这些消费潜力要予以释放；结合落实生育政策和人才政策，解决好新老市民、青年人等住房问题；鼓励加大保障性租赁住房供给，发展长租房市场；合理增加消

21、费信贷，支持住房改善等消费。三是要抓紧研究中长期治本之策。要深入研判房地产市场供求关系、人口变化、城镇化格局，包括城市群都市圈、城市更新、再城市化等，研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡，摆脱多年来“高负债、高杠杆、高周转”模式。房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 总之，要高度重视当前房地产行业的问题和风险挑战，同时要看到，我国城镇化率仍有较大提升空间，刚性和改善性住房需求潜力很大。近期密集出台的政策措施将逐步见效，各项政策措施还将继续完善。工具箱内，还有什么需求侧手段？工具箱内，还有什么需求侧手段？中央财办的权威解读指出，在住房消

22、费等领域还存在一些不利于消费需求释放的限制性政策，这些消费潜力要予以释放。在房地产领域，什么是不利于消费需求释放的限制性政策呢？我们认为，这主要是核心一二线城市的限购政策和差别化住房信贷政策中对改善需求的限制政策。限购政策限购政策 在限购政策方面，当前大多数三四线城市已经完全放开了限购政策，即不需要购房资格就可以购置房屋。一些二线省会城市正在实质性放开限购政策，原限购的地理范围大大缩小。一线城市仍有较为严格的限购要求。表 1：2022 年以来部分放松限购政策的城市 城市城市/地区地区 时间时间 主要主要内容内容 西安 11 月 19 日 西安市促进房地产市场平稳健康发展协调领导小组发布关于支持

23、刚性和改善性住房需求有关问题的通知。明确从市外迁入西安市且在住房限购区域无住房的居民家庭，落户西安市后即可在住房限购区域购买首套二手住房；在住房限购区域无住房的非西安市户籍居民家庭，持有西安市居住证，且在购房之日前 6 个月在西安市连续缴纳社会保险或个人所得税的，可购买 1 套二手住房；经批准引进的各类人才，在西安市住房限购区域购买住房时无须提供社会保险或个人所得税相关证明材料；符合西安市购房资格的二孩及以上家庭，在住房限购区域内限购套数的基础上可新购 1 套住房。成都 11 月 17 日 成都市房地产市场平稳健康发展领导小组办公室印发关于进一步优化区域限购措施的通知，关于区域限购的优化如下：

24、将天府新区成都直管区、成都高新区西部园区、锦江区、青羊区、金牛区、武侯区、成华区、龙泉驿区、新都区、温江区、双流区、郫都区这 12 个区统一为一个住房限购区域，具备该区域内任一区购房资格的居民家庭以及具备成都高新区南部园区购房资格的居民家庭，均可在该限购区域内购买住房。该区域购房套数、户籍社保年限等住房限购要求保持不变。北京台湖、马驹桥地区 11 月 8 日 北京市住建委等发布通知称，划归北京经济技术开发区管理的通州区台湖、马驹桥地区（约 78 平方公里）商品住房（包括新建商品住房和二手住房）执行北京经济技术开发区商品住房政策有关规定。这意味着台湖、马驹桥地区将不再执行通州限购的“双限”政策。

25、杭州萧山区 9 月 28 日 浙江杭州萧山区发布通知称，已落户杭州市的户籍家庭或在杭州工作且有城镇社保（或个人所得税）缴纳记录的非杭州市户籍家庭，可在萧山区义桥、临浦、衙前、南阳、新塘、戴村、河上、浦阳、所前、进化、瓜沥、靖江、楼塔、益农、党湾等镇街购买住房。符合条件的杭州市户籍家庭在萧山区上述镇街购买第二套住房不受落户满五年的限制，各类家庭在限购区内限购的住房总套数不变。上海 8 月 20 日 上海市人民政府印发关于支持中国（上海）自由贸易试验区临港新片区加快建设独立综合性节点滨海城市的若干政策措施的通知，其中明确进一步优化人才落户政策，定向优化临港新片区人才购房政策。优化人才购房条件，在临

26、港新片区工作的非本市户籍人才缴纳个税或社保满 1 年及以上，在临港新片区限购 1 套住房，所购住房自合同网签备案满 7 年后可转让。东莞 7 月 4 日 东莞市住房和城乡建设局等四部门 7 月 4 日联合发出 关于加强分类指导优化住房限购政策的通知。根据通知规定，从 2022 年 7 月 4 日起，东莞市住房限购区域调整为莞城街道、东城街道、南城街道、万江街道、松山湖高新技术产业开发区(以下简称“限购区域”)，除上述限购区域外，东莞市其他区域暂停实行住房限购政策，居民家庭在非限购区域购买商品住房，无需进行购房资格核验。珠海 6 月 9 日 6 月 1 日起，珠海市已经调整限购政策，仅香洲区（南

27、屏镇和湾仔街道除外）和横琴粤澳深度合作区这两个区实施限购，而此前是全市各区都限购。资料来源：各地方政府机构官网，中信证券研究部 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 表 2：当前一线城市较为严格的限购政策规定 城市城市 限购措施限购措施 北京 京籍居民家庭已婚限购两套住房、单身限购一套住房。连续 5 年（含）以上在京交纳社会保险或个人所得税的非京籍家庭限购一套住房。上海 1、本市户籍单身可买一套；2、本市户籍家庭可买两套；3、外地户籍家庭可买一套（需提供连续满 5 年及以上的社保或个人所得税证明）；4、港澳台同胞、华侨（持中国护照外国

28、绿卡）可买一套；5、外国人（持外国护照）在中国工作超过一年并且还在职可买一套。广州 本市户籍居民家庭限购 2 套住房。非本市户籍居民家庭能提供购房之日前 5 年在本市连续缴纳个人所得税缴纳证明或社会保险缴纳证明的，在本市限购 1 套住房。深圳 本市户籍居民家庭限购 2 套住房；本市户籍成年单身人士（含离异）在本市限购 1 套住房。本市户籍家庭须在本市落户满 3 年，且能提供购房之日前在本市连续缴纳 36 个月及以上个人所得税或社会保险证明，方可购买商品住房。非深户居民家庭继续按照提供购房之日前在本市连续缴纳 5 年及以上个人所得税或社会保险证明方可购买商品住房。资料来源：各地方政府机构官网，中

29、信证券研究部 展望未来，我们认为二线城市的限购政策有彻底放开的可能性，一线城市的限购也有优化调整的可能性。当然，我们认为一线城市的限购政策仍将长期存在。例如，尽管各文件一直要求取消对新能源车购买的限制，但一些城市仍需要购车指标才能购置新能源车，其他一些城市对新能源车的购置数量仍然有限制。但我们相信，一线城市的房屋限购政策也有优化的空间。表 3：近年北京和上海新能源车购置相关政策 地点地点 时间时间 文件文件 主要内容主要内容 北京 2020 年 7 月 31 日 关于一次性增发新能源小客车指标配置办法的通告 向符合条件的家庭一次性增发 2 万个新能源小客车指标 2020 年 12 月 7 日

30、关于小客车数量调控政策优化调整内容的说明 调整家庭新能源指标占比，2021-2023 年分别设置 60%、70%和 80%的新能源小客车配置指标向“无车家庭”配置，同时引导鼓励存量车“油改电”。2021 年 12 月 29 日 提高2022年小客车指标中新能源车指标比例 2022 年北京新能源指标额度由 6 万个调增至 7 万个。2022 年 6 月 26 日 北京市关于鼓励汽车更新换代消费的方案 对规定时间内报废或转出登记 1 年以上乘用车并新购新能源小客车，可获得 8000-10000 元不等补贴。上海 2020 年 5 月 6 日 消费者购买新能源汽车充电补助实施细则 对规定时间内购买初

31、次登记的新能源企业，给予每人 5000 元充电补助，可用于支付车辆电费。2021 年 2 月 8 日 上海市鼓励购买和使用新能源汽车实施办法 从专用牌照额度、专用营运额度、通行便利等方面鼓励购买和使用新能源汽车。2021 年 11 月 3 日 关于支持本市燃料电池汽车产业发展若干政策 从整车购置奖励、关键零部件奖励、车辆运营奖励、支持公交车运营、加氢站建设补贴、氢气零售价格补贴等方面支持燃料电池汽车产业发展。2022 年 6 月 17 日 上海市促进汽车消费补贴实施细则 对规定时间内报废或转让上海市注册登记的非营运小客车，并购买纯电动小客车新车的个人用户给予一次性 10000 元购车补贴。资料

32、来源：各地方政府机构官网，中信证券研究部 限贷政策限贷政策 限贷政策的调整空间则较之限购政策更大。值得关注的是，2014 年 10 月之后，首套房认定进入认贷不认房的阶段，即贷款记录只要还清，则不会影响居民享受较低的首付款 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 比例要求。但到 2016 年之后，市场又进入了认房又认贷的阶段，即贷款记录本身可能影响再度申请住房按揭贷款，即便居民只是卖旧买新，卖小买大。表 4：我国差别化住房信贷政策的发展历史 时间时间 部门部门 文件文件 对“认房”及“认贷”标准的划分对“认房”及“认贷”标准的划分 20

33、14 年 9 月 30 日 中国人民银行，中国银行业监督管理委员会 关于进一步做好住房金融服务工作的通知 对于贷款购买首套普通自住房的家庭，贷款最低首付款比例为 30%，贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7 倍，具体由银行业金融机构根据风险情况自主确定。对拥有对拥有 1 套住套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策款政策。2016年 11月 29日 上海市住建委、人民银行上海分行、上海银监局 上海进一步完善差别化住房信贷政策

34、居民家庭购买首套住房申请商业贷款的，首付款比例不低于 35%。在本市已拥有已拥有 1 套住房的、或在本市无住房但套住房的、或在本市无住房但有住房贷款记录的居民家庭有住房贷款记录的居民家庭申请商业贷款，购买普通自住房的，首付款比例不低于 50%；购买非普通自住房的，首付款比例不低于 70%。2017 年 3 月 17 日 北京市住房和城乡建设委员会、中国人民银行营业管理部、中国银行业监督管理委员会北京监管局、北京住房公积金管理中心 关于完善商品住房销售和差别化信贷政策的通知 居民家庭名下在本市无住房且无商业性住房贷款记录、公积金住房贷款记录的，购买普通自住房的执行现行首套房政策，即首付款比例不低

35、于 35%，购买非普通自住房的首付款比例不低于 40%(自住型商品住房、两限房等政策性住房除外)。居民家庭名下在本市已拥有已拥有 1 套住房，以及套住房，以及在本市无住房但有商业性住房贷款记录或公积金住房贷在本市无住房但有商业性住房贷款记录或公积金住房贷款记录的款记录的，购买普通自住房的首付款比例不低于 60%，购买非普通自住房的首付款比例不低于 80%。资料来源：中国人民银行官网，中国政府网，北京市人民政府官网，中信证券研究部 表 5：中央政府层面的差别化住房信贷政策调整一览表 年份年份/时点时点 首套首套 二套二套 三套及以上三套及以上 1997.04-1999.07 30%30%30%1

36、999.07-2003.06 30%30%30%2003.06-2005.03 20%20%20%2005.03-2006.05 20%20%20%2006.05-2006.08 20%-30%30%30%2006.08-2007.09 20%-30%30%30%2007.09-2008.10 20%-30%40%40%2008.10-2010.01 20%20%20%2010.01-2010.04 20%40%40%2010.04-2010.09 20%-30%50%50%2010.09-2011.01 30%50%不适用 2011.01-2012.04 30%60%不适用 2012.04-

37、2013.04 30%（部分公积金 20%）60%不适用 2013.04-2014.10 30%（部分公积金 20%）60%，（部分 70%）不适用 2014.10-2015.03 30%（部分公积金 20%)，扩大了首套房定义（还清房贷）未提及，承前应为60%，（部分 70%）在非限购城市，已经还清贷款“审慎把握，合理确定”，应为类似二套，此后应无此类强调必要 2015.03-2015.09 30%，公积金 20%，鼓励组合贷款 40%，公积金为 30%未提及 2015.09-2016.02 非限购城市25%，限购城市40%，公积金为 20%未提及 房地产房地产行业行业专题研究专题研究202

38、2.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 年份年份/时点时点 首套首套 二套二套 三套及以上三套及以上 30%公积金 20%2016.02 以后 非限购城市25%，各地可向下浮动 5 个百分点，限购城市30%公积金 20%30%（非限购城市），限购城市仍然按照原规定执行 未提及 资料来源：中国人民银行官网，中信证券研究部 表 6：近期部分城市首付比例规定 时间时间 城市城市 规定规定 12 月 8 日 江苏南京 购房者结清首套房贷款的，二套房首付比例降至三成;未结清首套房贷款的，购买二套房首付比例降至四成 11 月 23 日 甘肃庆阳 首次购房商贷首付比例降至 20%，首套商贷

39、未结清首付不低于 30%，一套已结清执行首套贷款政策 11 月 18 日 广西钦州 首次购房商贷首付比例降至 20%，首套商贷未结清首付不低于 30%，一套已结清执行首套贷款政策 11 月 10 日 浙江杭州 在杭州市无住房且无未结清住房贷款记录的家庭最低首付比例为 30%，为改善居住条件贷款购买第二套住房的家庭最低首付比例为 40%11 月 1 日 湖北孝感 现有一套已结清的执行首套房贷政策，认贷不认房，首套最低首付 20%，二套 30%10 月 27 日 湖北荆州 商贷首套首付最低 20%，二套 30%，认贷不认房 10 月 26 日 四川自贡 对拥有一套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为

40、改善居住条件再次申请贷款购买新建商品住房，银行金融机构执行首套房贷款政策；对居民购买首套自住住房使用公积金贷款的，首付比例按照 20%执行，并恢复“商转公”贷款 10 月 14 日 四川宜宾 首次公积金贷款最低首付款比例为 20%；已结清首次住房公积金贷款的，可以申请第二次，最低首付款比例为 30%10 月 11 日 广东珠海 珠海限购区，二套为普通住宅且原购房贷款已结清的，最低首付款从 40%降到了 30%，原购房贷款未结清的，最低首付款比例由 50%调整到 40%10 月 8 日 四川成都 成都已有一套房贷款已结清情况下，二套首付最低 30%资料来源：财联社，中指数据库，中信证券研究部 我

41、们认为，对卖旧买新，卖小买大的限制，既影响了内需的释放，更阻碍了居民追求美好生活。我们认为，在全国范围内，将贷款记录而不是住房情况作为首付适用标准的做法，可能会产生变化。普通住宅标准认定普通住宅标准认定 普通住宅标准认定一般涉及交易税率适用和首付比例适用等，各地对此又有不同的规定。表 7：代表性城市的普通住宅标准，普宅和非普宅的交易待遇差别 北京北京 上海上海 广州广州 深圳深圳 普宅普宅标准标准 1、住宅小区建筑容积率在 1.0(含)以上；2、单套建筑面积在 140(含)平方米以下；3、实际成交价格原则上应当低于按所在区域住房平均交易单价或套总价的 1.2 倍。（目前仍执行 2014 年标准

42、，五环内为单价 39600 元/平方米、总价 468 万元；五环到六环为单价 31680 元/平方米、总价 374.4 万元；六环外为单价 23760 元/平方米，总价 280.8 万元）1、房屋需为五层以上（含五层）的多高层住房，以及不足五层的老式公寓、新式里弄、旧式里弄等；2、单套建筑面积在 140 平方米以下；3、实际成交价格：低于同级别土地上住房平均交易价格 1.44倍以下。（目前仍执行 2014 年标准，坐落于内环线以内的低于 450 万元/套，内环线与外环线之间的低于 310 万元/套，外环线以外的低于 230 万元/套）1、住宅小区建筑容积率在 1.0以上；2、单套住房套内建筑面

43、积 120以下或单套住房建筑面积144 以下；3、实际成交价格低于同级别土地上住房平均交易价格的 1.44倍以下。1、住宅小区建筑容积率 1.0 以上；2、单套住房建筑面积 144 平米以下。贷款贷款1、家庭名下无住房且无商业性上海符合下列情形之一的居民1、居民家庭名下在广州市无住对于购房人离婚 2 年内申请住 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 北京北京 上海上海 广州广州 深圳深圳 政策政策 住房贷款记录、公积金住房贷款记录，购买普宅首付不低于35%，非普宅首付不低于 40%。2、家庭名下已有 1 套住房，以及无房但有商业性住

44、房贷款记录或公积金住房贷款记录的，购买普宅首付款比例不低于60%，非普宅比例不低于 80%。家庭申请商业性个人住房贷款，购买普通自住房的，首付款比例不低于 50%；购买非普通自住房的，首付款比例不低于 70%。1、在本市无住房但有商业性住房贷款记录或公积金住房贷款记录的；2、在本市已拥有 1 套住房的。如果在上海购买非普通自住房的，根据上海市差别化住房信贷政策的规定，首付款比例不低于 70%。房且无住房贷款(含商业性住房贷款和公积金住房贷款，下同)记录的，继续执行购房首付款比例最低 30%的政策。2、居民家庭名下在广州市无住房但有住房贷款记录的，购买普通商品住房首付款比例不低于 40%，购买非

45、普通商品住房首付款比例不低于 70%。3、居民家庭在广州市拥有 1 套住房且无贷款记录的，或拥有 1套住房且贷款已还清的，购买普通商品住房首付款比例不低于 50%。4、居民家庭在广州市拥有 1 套住房且贷款未还清的，购买普通商品住房首付款比例不低于70%。5、居民家庭在广州市拥有 1 套住房，购买非普通商品住房首付款比例不低于 70%。房商业贷款或公积金贷款的，若购房人无房贷记录且能提供离婚前家庭无住房证明的，继续执行贷款首付款比例较低30%的政策；若购房人无房贷记录且能提供离婚前家庭仅有1 套住房证明的，贷款首付款比例不得低于 50%；其他情况下，贷款首付款比例不低于 70%。税收税收政策政

46、策 在北上广深地区，个人将购买不足 2 年的住房对外销售的，按照 5%的征收率全额缴纳增值税；个人将购买 2 年以上（含 2 年）的非普通住房对外销售的，以销售收入减去购买住房价款后的差额按照 5%的征收率缴纳增值税；个人将购买 2 年以上（含 2 年）的普通住房对外销售的，免征增值税。资料来源：各地方政府网站，国家税务总局，中信证券研究部 随着社会发展进步，一些居民家庭想要追求购置略大一点的住房合情合理。居民卖旧买新，卖小买大，这既有利于扩大内需，也是社会平均生活水准不断提升的合理现象。我们认为，一个四口之家通过诚实劳动，合法，卖旧买新购置一套 150 平米的住宅是完全合理的消费需求，是房住

47、不炒的体现，似乎不宜再对其征收过高的税率，或限制其利用住房信贷手段。我们认为，未来各地普通住宅标准有望提升。改善房企资产负债表，还有什么实招？改善房企资产负债表，还有什么实招？尽快落实第三支箭尽快落实第三支箭 我们注意到，当前已经有 15 家 A 股房地产企业披露增发意向，有 7 家公司披露增发预案。我们相信，第三支箭将加快落实。表 8：11 月 28 日以来上市房企公告披露增发意向、增发预案及提请股东大会事项一览 公司公司 公告时间公告时间 公告内容公告内容 公告类型公告类型 福星股份 2022/11/30 关于筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 2022/12/6 湖北福星科技股份有

48、限公司 2022 年度非公开发行 A 股股票预案 增发预案 世茂股份 2022/11/30 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 新湖中宝 2022/12/1 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 大名城 2022/12/1 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 2022/12/9 上海大名城股份有限公司非公开发行 A 股股票预案 增发预案 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 公司公司 公告时间公告时间 公告内容公告内容 公告类型公告类型 天地源 2022/12/2 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公

49、告 增发意向 万科 A 2022/12/2 关于提请股东大会给予董事会发行公司股份之一般性授权的公告 提请股东大会 陆家嘴 2022/12/2 关于筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项的停牌公告 增发意向 2022/12/16 发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案 增发预案 冠城大通 2022/12/6 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 外高桥 2022/12/6 关于筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 金科股份 2022/12/6 关于公司拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 华发股份 2022/12/6 2022 年度非公开

50、发行 A 股股票预案 增发预案 嘉凯城 2022/12/6 2022 年非公开发行 A 股股票预案 增发预案 绿地控股 2022/12/7 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 中华企业 2022/12/9 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 迪马股份 2022/12/9 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 西藏城投 2022/12/13 关于拟筹划非公开发行股票的提示性公告 增发意向 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 房地产开发企业在房地产开发企业在 REITs 市场获得“合理待遇”市场获得“合理待遇”一些基础资产本身符合基础设施 REITs 的要求（例

51、如产业园区资产，保障性租赁住房资产，物流仓储资产等），但由于房地产开发企业的身份限制，房开企业较之其他社会企业更少进入 REITs 市场。我们认为，在 REITs 市场对房地产开发企业主体身份的约束将明显松绑，企业有望获得更充裕的资金，兑现边际更高的业绩。表 9：部分 A 股房企持有性资产出表产生利润测算 企业名称企业名称 持有性资产持有性资产合计合计 3%出表比例企出表比例企业利润业利润 5%出表比例企出表比例企业利润业利润 2021 年归母年归母净利润净利润 3%出表比例企业利润占出表比例企业利润占2021 年归母净利润占比年归母净利润占比 5%出表比例企业利润出表比例企业利润占占 202

52、1 年归母净利润年归母净利润占比占比 万科 A 1,020 31 51 225 13.6%22.6%保利发展 382 11 19 274 4.2%7.0%金地集团 251 2 3 94 1.6%2.7%华侨城 A 352 11 18 38 27.8%46.3%新城控股 1,145 7 11 126 5.5%9.1%陆家嘴 426 13 21 43 29.7%49.5%上海临港 198 6 10 15 38.7%64.5%滨江集团 64 2 3 30 6.3%10.6%资料来源：各公司公告，中信证券研究部测算 注：3%出表比例企业利润指假设公司 3%的持有性资产出表所产生的利润；持有性资产为企业

53、固定资产和投资性房地产合计，统计截至 2022 年 6 月 30 日 银行类金融机构加大支持，避免金融风险蔓延银行类金融机构加大支持，避免金融风险蔓延 我们注意到，11 月下旬以来各家银行在下大力气加大对房地产企业合理融资需求的支持，签订了不少合作协议。表 10：部分银行和地产公司的战略合作协议 公告时间公告时间 合作银行合作银行 合作内容合作内容 2022/11/23 中国农业银行 中国农业银行与五家房企举行银企战略合作协议签约仪式，银企各方将利用各自行业优势，整合资源，围绕商品房、保障房、城市更新等重点领域，在房地产开发贷款、个人住房按揭贷款、并购贷款、债券承销与投资等业务方面，进一步加深

54、合作，建立长期稳定的合作关系。2022/11/24 中国工商银行 中国工商银行与 12 家全国性房地产企业，以总对总方式签订战略合作协议，提供意向性融资总额达 6550亿元。根据合作协议，工商银行将围绕房地产开发贷款、个人住房按揭贷款、房地产项目并购融资、租赁 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 公告时间公告时间 合作银行合作银行 合作内容合作内容 住房融资、保函置换预售监管资金、债券承销与投资等业务领域，与相关房企集团开展全方位合作，满足企业合理融资需求。2022/11/24 建设银行 建设银行邀请 88 家房地产和住房租赁企业

55、，召开了房地产市场形势展望暨住房租赁基金交流会，并与 8家房企签署了合作协议。2022/11/24 邮储银行 邮储银行与多家房企签署战略合作协议，提供意向性融资总额 2800 亿元，共促房地产市场平稳健康发展。根据协议，邮储银行将为五家房地产企业提供多元化的综合金融服务，深化在房地产贷款、个人住房按揭贷款、并购贷款、债券承销与投资、保函、供应链融资及结算服务等业务领域的合作。2022/11/25 中国银行 中国银行与十家房企签署战略合作协议，提供意向性授信金额合计超 6000 亿元，在房地产开发贷款、并购贷款、债券承销与投资、个人住房贷款、保函等重点业务领域深方位合作，共同维护房地产市场平稳健

56、康发展 2022/12/1 浦发银行 浦发银行今日分别与 16 家房地产企业签订“总对总”战略合作协议，合计意向性融资总额达 5300 亿元，坚定落实房地产长效机制，全力支持房地产市场平稳健康发展。2022/12/8 中国民生银行 中国民生银行分别与 10 家签署全面战略合作协议。根据合作协议，中国民生银行将围绕商品房、保障房、绿色建筑、城市更新等重点领域，为十家房企提供多元化综合金融服务在房地产开发贷款、个人住房按揭贷款、并购贷款预售资金保函、保障性租赁住房贷款、资产证券化债券承销与投资、支付结算等业务层面开展合作。资料来源：各公司官网，财联社，中信证券研究部 怎样看待新模式和“平稳过渡”怎

57、样看待新模式和“平稳过渡”区分好长期和短期区分好长期和短期 中央经济工作会议要求，研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡。但需要明确的是，这一要求并非短期任务，而是中长期研讨的方向。对房地产行业来说，鼓励需求释放才是短期的任务。在鼓励需求释放，避免行业出现系统性风险的前提之下，再推动房地产行业摆脱多年来“高负债、高杠杆和高周转”模式才是可行的。换言之，我们认为当前的房地产政策并不是“既要，又要”，而是“先要，再要”。对资本市场而言，先认清需求政策的效果更为紧要，而观察房地产行业新发展模式也需跟上。图 1：充分认识房地产行业重要性的示意图 资料来源：中信证券研究部绘制 平稳过渡是状态平稳，不是政策

58、平稳平稳过渡是状态平稳，不是政策平稳 平稳过渡的说法容易产生一种误解，即当前房地产政策不需要变化，只需要平稳即可。事实并非如此，2022 年中央经济工作会议新闻稿和中央财办的解读，已经清楚说明房地 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 产政策是要积极有为的。这里的平稳是指追求房地产行业基本面平稳，而追求基本面平稳则需要下大力气释放需求，提供供给侧流动性支持。如果政策保持所谓的“平稳”，经济运行就不会平稳，而经济增速会下行。只有政策发力，经济运行才能稳字当头。表 11：房地产行业开发投资及销售预测 时间时间 房地产投资房地产投资 新开

59、工面积新开工面积 施工面积施工面积 竣工面积竣工面积 商品房销售额商品房销售额 商品房销售面积商品房销售面积 2014 10.5%-10.7%9.2%5.9%-6.3%-7.6%2015 1.0%-14.0%1.3%-6.9%14.4%6.5%2016 6.9%8.1%3.2%6.1%34.8%22.5%2017 7.0%7.0%3.0%-4.4%13.7%7.7%2018 9.5%17.2%5.2%-7.8%12.2%1.3%2019 9.9%8.5%8.7%2.6%6.5%-0.1%2020 7.0%-1.2%3.7%-4.9%8.7%2.6%2021 4.4%-11.4%5.2%11.2

60、%4.8%1.9%2022E-9.4%-40.0%-1.9%-15.0%-23.6%-21.4%2023E-5.0%-20.0%-4.2%0.0%4.7%1.1%资料来源：国家统计局，中信证券研究部预测 表 12：分季度房地产行业开发投资及销售预测 时间时间 房地产投资房地产投资 新开工面积新开工面积 施工面积施工面积 竣工面积竣工面积 商品房销售额商品房销售额 商品房销售面积商品房销售面积 期末累计值同比 期末累计值同比 期末累计值同比 期末累计值同比 单季度同比 单季度同比 2022Q4E-9.4%-40.0%-1.9%-15.0%-15.8%-19.4%2023Q1E-8.9%-36.0

61、%13.1%-8.3%-14.7%-17.2%2023Q2E-7.5%-28.1%4.2%-3.7%4.1%0.4%2023Q3E-6.8%-24.4%-1.1%-0.9%10.4%6.3%2024Q4E-5.0%-20.0%-4.2%0.0%15.1%11.8%资料来源：中信证券研究部预测 继续看好长租房市场的发展继续看好长租房市场的发展 在新模式之下，保障性租赁住房和长租房市场还有较大的发展空间。图 2：样本核心城市年新增保租房建设和纳保规模预测（万套）资料来源：中信证券研究部预测 注：样本核心城市包括北京、上海、深圳、广州、重庆、杭州、合肥、天津、成都、西安、青岛、沈阳、苏州、南京、长沙

62、、武汉、郑州、东莞、佛山 图 3：样本核心城市保租房年租金规模和资本化价值预测（亿元）资料来源：中信证券研究部预测 注：样本核心城市包括北京、上海、深圳、广州、重庆、杭州、合肥、天津、成都、西安、青岛、沈阳、苏州、南京、长沙、武汉、郑州、东莞、佛山 表 13：样本核心城市保租房市场空间测算 项目项目 数据数据 假设依据假设依据 样本城市人口数（万人）28,357 19 个样本城市包括北京、上海、深圳、广州、重庆、杭州、合肥、天津、成都、西安、青岛、0500300350建设落成存量纳保（右轴）020,00040,00060,00080,000100,000120,00001

63、,0002,0003,0004,0005,000存量保租房年租金规模理论可资本化资产上限（右轴）房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 项目项目 数据数据 假设依据假设依据 沈阳、苏州、南京、长沙、武汉、郑州、东莞、佛山，人口数为 2021 年末常住人口数。保租房目标人群占比 30%2020 年第七次人口普查全国 15-59 岁人口占比为 63%，人户分离人口占比为 34%，保租房目标覆盖人群为新市民、新青年，且核心城市目标人群显著集中，保守假设保租房目标人群占核心城市总人口 30%无自有住房比例 70%2020 年第七次人口普查全国

64、住房自有率为 73%，其中包含农村自建房、城市原公有住房、经济适用房、两限房等，考虑到核心城市住房自有率偏低，且保租房覆盖人群非特殊产权房屋持有人，假设保租房目标人群中自有住房人口比例为 30%。预期保租房覆盖比例 50%2020 年第七次人口普查保障性住房总家庭户覆盖率为 7.2%，考虑到保租房作为未来我国住房保障体系的核心供给且整体保障力度有望提升，假设保租房覆盖无自有住房目标人群比例为 50%，对应总人口覆盖率为 10.5%。套均人口（人/套）1.5 第七次人口普查全国户均人口数为 2.6 人，且核心城市更低，考虑到保租房目标人群以新青年、新市民为主，且保租房建设以小户型为主，假设套均人

65、口数为 1.5 人。保租房需求（万套）保租房需求（万套）1,985 户均面积（平米）50 保租房以小户型为主，一般要求不超过 70 平米，保守假设户均面积 50 平米。单位面积投资金额（元/平米）6,000 当前住宅单平米建安成本约 4000-5000 元，考虑到保租房建设通常有地价优惠，保守假设总投资金额 6000 元/平米。总投资金额（亿元）总投资金额（亿元）59,550 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 风险提示风险提示 房地产市场销售继续下行的风险；政策出台不够及时，个别房地产企业继续信用出险的可能性。把握三条主线，积极配置地产股把握三条主线，积极配置地产股 我们认为，房地产行业

66、正处于一轮产业周期的底部。原材料价格处于低位，市场有望走向复苏，企业资产负债情况正在得到改善。我们建议投资者把握三条主线，即货值主线，可盘活资产主线和再融资主线。货值主线：2021 年四季度之后，行业拿地极不均衡，只有个别企业在低点持续增加土地储备。这些企业未来的销售和业绩更有保证。如果市场向好，这些企业的经营弹性也会比较明显。表 14：部分样本企业拿地销售金额比值 碧桂碧桂园园 龙湖龙湖集团集团 中海中海发展发展 华润华润置地置地 华侨华侨城城 万万科科A 金地金地集团集团 保利保利发展发展 越秀越秀地产地产 中南中南建设建设 旭辉旭辉集团集团 新城新城控股控股 滨江滨江集团集团 华发华发股

67、份股份 建发建发股份股份 1H21 29%45%36%53%47%34%33%34%119%27%24%39%38%9%87%2H21 21%54%63%33%18%26%6%36%40%3%29%8%31%20%36%1H22 3%28%38%35%9%18%6%29%44%0%10%0%70%17%70%1Q21-3Q21 30%50%52%47%39%35%26%35%106%20%23%33%36%17%67%4Q21 至今 3%32%40%37%6%19%4%36%52%0%15%0%41%26%47%1-11M21 26%50%48%45%35%33%23%32%84%17%27%

68、26%33%14%59%1-11M22 2%24%41%38%5%19%4%37%66%0%5%0%45%33%43%资料来源：各公司公告，中信证券研究部 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 可盘活资产主线：企业账面大量的，历史成本计价的资产，有望在 REITs 市场不断发展的未来得到盘活。盘活资产不仅意味着短期业绩的增厚，更意味着持续的现金流入。表 15：样本房企预测资产 REITs 出表后现金净流入水平 代码代码 企业企业 固定资产及投资固定资产及投资性房地产合计（亿性房地产合计（亿元）元）预测全年租金收预测全年租金收入（亿元

69、）入（亿元）预测出表比例预测出表比例 预测出表现金净预测出表现金净流入（亿元）流入（亿元）预测出表后合并预测出表后合并租金收入（亿元）租金收入（亿元）01109.HK 华润置地 2,383 187 70%1,636 122 00960.HK 龙湖集团 1,839 117 60%879 82 000002.SZ 万科 1,020 79 70%690 51 601155.SH 新城控股 1,145 94 35%413 78 600663.SH 陆家嘴 426 34 65%280 23 600048.SH 保利发展 382 27 60%203 19 600383.SH 金地集团 251 26 50%

70、160 19 000402.SZ 金融街 419 18 65%149 12 合计合计 7,865 583/4,410 406 资料来源：Wind，各公司公告，中信证券研究部测 注：固定资产及投资性房地产统计截止 2022 年 6 月 30 日 再融资主线：目前阶段企业新增股权融资，很可能推动企业走向健康稳定发展的正循环，可能增厚公司的业绩。恰当且及时的再融资可能对企业产生正面助力。表 16：重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称公司名称 评级评级 股价股价(交易币种交易币种)EPS（元）（元）PE 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 保利发展 买入 15.77

71、2.29 2.29 2.63 3.09 6.9 6.9 6.0 5.1 万科 A 买入 19.35 1.94 2.10 2.26 2.54 10.0 9.2 8.6 7.6 华润置地 买入 35.80 3.73 4.14 4.53 4.93 8.6 7.7 7.1 6.5 龙湖集团 买入 25.60 3.57 3.83 4.29 4.85 6.4 6.0 5.3 4.7 绿城中国 买入 13.88 2.28 2.80 3.09 3.59 5.4 4.4 4.0 3.5 越秀地产 买入 9.95 1.34 1.41 1.65 2.02 6.6 6.3 5.4 4.4 华发股份 买入 10.14

72、1.51 1.65 1.81 1.82 6.7 6.1 5.6 5.6 滨江集团 买入 9.70 0.97 1.17 1.40 1.69 10.0 8.3 6.9 5.7 建发股份 买入 14.39 2.03 2.19 2.58 2.88 7.1 6.6 5.6 5.0 中国国贸 买入 16.16 1.02 1.09 1.21 1.38 15.9 14.8 13.3 11.7 金融街 买入 5.64 0.55 0.58 0.63 0.68 10.3 9.8 9.0 8.3 陆家嘴 买入 12.10 1.07 0.81 0.82 0.94 11.3 15.0 14.8 12.9 华侨城 A 买入

73、 5.56 0.46 0.25 0.62 0.67 12.0 22.3 8.9 8.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 12 月 19 日收盘价 房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 相关研究相关研究 房地产行业重大事项点评新要求，新举措，新方向(2022-12-18)房地产行业 2022 年 11 月宏观数据点评已是悬崖百丈冰，只把春来报(2022-12-15)房地产行业跟踪报告REITs 市场扩容对房企的三大影响(2022-12-15)基础设施和现代服务产业 2023 年投资策略从政策底到市场底

74、(2022-12-08)物业管理行业跟踪报告时代机遇，重塑初心(2022-12-07)房地产行业跟踪报告政策协同合力，企业结束缩表(2022-12-07)房地产行业基金重仓分析专题2022 年三季度房地产行业基金重仓分析专题(2022-12-07)房地产行业重大事项点评REITs 市场红利持续，投融管退终成正果(2022-12-05)房地产行业跟踪点评透视土地市场，迎接扩表机遇(2022-12-01)C-REITs 2023 年投资策略复盘和展望，股性与债性(PPT)(2022-11-30)物业服务行业跟踪点评地产信用新周期，物业管理受益几何？(2022-11-30)房地产行业重大事项点评股权

75、再融资快速推进，信用新周期拉开序幕(2022-11-30)房地产行业重大事项点评A 股平台崛起，竣工交付发力(2022-11-29)房地产开发行业 2023 年投资策略政策破解恶性循环，时间消化不良资产(2022-11-25)房地产开发行业 2023 年投资策略政策破解恶性循环，时间消化不良资产(2022-11-23)房地产和物业服务行业 2022 年 10 月宏观数据点评尤需警惕缩表，密切留意房价(2022-11-17)物业管理行业跟踪报告时代机遇，重塑初心(2022-11-16)房地产和物业服务行业重大事项点评左右协同，上下合力(2022-11-15)房地产和物业服务行业跟踪报告双管齐下和

76、复苏起点(2022-11-13)房地产行业跟踪点评逆周期微操稳需求，市场化托举稳信用(2022-11-09)房地产行业 2022 年三季报总评结构性缩表(2022-11-04)空间运营服务行业 2023 年投资策略拓宽品牌护城河，提效作业基本盘(2022-11-02)物流仓储行业专题报告结构性变革引领产业投资新机遇(2022-10-27)房地产行业 2022 年 9 月宏观数据点评销售复苏投资下行，政策发力跨境承压(2022-10-24)房地产行业 2022 年 9 月企业销售数据点评市场走向复苏，分化预计加剧(2022-10-15)房地产经纪行业系列专题之四佣金率，怎么变？(2022-10-

77、14)房地产经纪行业系列专题之五存量时代，虽迟但到(2022-10-14)房地产行业周报长假地产基本面跟踪（2022.10.1-10.7）(2022-10-09)房地产行业重大事项点评促流通提信心，组合拳稳定地产市场(2022-10-01)房地产行业重大事项点评活用利率政策工具，有效刺激区域需求(2022-09-30)房地产和物业服务行业专题报告开竣工调整的结构和路径(2022-09-30)宏观经济和房地产产业链深度研究保交付循序渐进，稳信心多方努力(2022-09-29)房地产行业周报地产周度数据跟踪（2022.9.21-9.27）(2022-09-28)地产周度数据跟踪（2022.9.14

78、-9.20）地产周度数据跟踪（2022.9.14-9.20）(2022-09-22)房地产房地产行业行业专题研究专题研究2022.12.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 房地产行业专题研究住房供应生力军，REITs 市场优等生(2022-09-19)房地产行业 2022 年 8 月宏观数据点评弱复苏平稳有序，保交付成果初显(2022-09-17)房地产行业跟踪报告金九银十？不如关注供给侧机遇(2022-09-15)地产周度数据跟踪（2022.9.7-9.13）地产周度数据跟踪（2022.9.7-9.13）(2022-09-14)地产周度数据跟踪（2022.8.31-9.6）地产周

79、度数据跟踪（2022.8.31-9.6）(2022-09-08)房地产行业 2022 年中报总评销售复苏，投资向下(2022-09-04)物业服务行业 2022 年中报总评竞争格局剧变，央企全面崛起(2022-09-02)商管行业深度研究报告重奢商管：以稀为贵，资源与能力的壁垒 (2022-08-24)房地产行业专题研究地产政策的三支箭(2022-08-20)房地产行业专题研究房地产行业的研究方法论(2022-08-16)房地产行业 2022 年 7 月宏观数据点评老问题，新因素，新对策(2022-08-15)房地产和物业服务行业专题研究开发企业资金动态安全分析框架(2022-08-15)房地

80、产行业基金重仓分析专题2022 年二季度房地产行业基金重仓分析专题(2022-08-04)房地产行业 2022 年 7 月经营数据点评弱复苏推演(2022-08-02)房地产行业专题研究报告高信用者谨慎(2022-07-24)房地产行业 2022 年 6 月宏观数据点评复苏基础并不稳固，投资一时难以恢复(2022-07-17)房地产行业专题研究报告中期业绩预告透露了什么(2022-07-17)房地产行业跟踪报告销售数据再次走弱说明什么(2022-07-13)房地产和物业服务行业透视七普数据系列之二七普数据透视买房还是租房？(2022-07-05)房地产行业专题研究七普数据透视拆迁需求知多少(2

81、022-07-04)房地产行业 2022 年上半年房企销售点评长期主义硕果，保利坐二望一(2022-07-01)房地产行业跟踪报告本地、专业、透明滨江启示(2022-07-01)房地产和物业服务行业跟踪报告复苏三部曲，格局一点通(2022-06-30)物业服务行业专题研究物管十讲之七：应收款，增长质量风向标(2022-06-29)房地产行业近期观点基本面见底和贝壳的投资价值(2022-06-28)大房地产业 2022 年下半年投资策略一半是周期拐点，一半是成长起点(2022-06-27)大房地产业 2022 年下半年投资策略一半是周期拐点，一半是成长起点(2022-06-22)房地产政策专题研

82、究“房票”的潜力(2022-06-20)19 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机

83、密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失

84、或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集

85、团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准

86、投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数

87、涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 20 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证

88、券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 33

89、1/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在

90、印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证

91、券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,L

92、LC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLS

93、A Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加

94、拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(

95、“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAP

96、L 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2022 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。