1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Main Table_Title 评级：买入（首次）评级：买入（首次）市场价格：市场价格：11.75 分析师：分析师：王芳王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email： 研究助理：张琼研究助理：张琼 Email： S0740122030020 Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)1,391 流通股本(百万股)1,352 市价(元)11.75 市值(百万元)16,340 流通市值(百万元)15,892 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比

2、市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 1【中泰电子】汽车电子系列报告：车载摄像头黄金赛道，领先厂商十年高成长 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）3,223 3,809 4,808 6,031 7,054 增长率 yoy%7%18%26%25%17%净利润（百万元）443 442 616 714 873 增长率 yoy%-10%0%39%16%22%每股收益（元）0.32 0.32 0.44 0.51 0.63 每股现金流量 0.39 0.51 0.65 0.74

3、0.84 净资产收益率 7%5%7%8%9%P/E 36.9 37.0 26.5 22.9 18.7 P/B 2.9 2.0 1.9 1.8 1.7 备注：以 2022 年 12 月 20 日收盘价计算 投资要点投资要点 深耕光学行业二十年，深耕光学行业二十年，“5+3”战略引领新发展”战略引领新发展。公司是全球红外滤光片龙头厂商，通过“内生+外延”方式形成五大业务布局（光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子 AR+、反光材料），以三大市场板块（大中华区、欧美区、泛亚太区）推进业务全球化，覆盖北美大客户、韩系、国内安卓系等消费电子客户以及红旗、长安、比亚迪等汽车电子客户。得益于公司的“

4、5+3”战略和持续创新，公司手机光学始终保持成长性，汽车电子等新兴业务也逐步进入兑现期，22Q1-3 在手机终端需求持续疲软背景下，公司营收仍实现 12%的同比增长，归母净利润同比增长 36%。手机光学手机光学：产品升级产品升级+品类扩张，份额、盈利同步向上品类扩张，份额、盈利同步向上。1）光学元器件：）光学元器件：传统主业红外滤光片面临“手机存量竞争+多摄渗透趋于饱和”压力，公司主要通过发展二三线模组厂和产品升级来推动业务持续增长。独家推出的吸收反射复合型滤光片成像质量和毛利率明显高于传统滤光片，未来将有效支撑主业盈利能力。此外，新产品微型棱镜模块已切入北美大客户，目前正配合客户扩产，预计明

5、年将贡献显著增量。2）薄薄膜光学面板：膜光学面板：20 年以来薄膜光学面板业务持续高增，主要受益北美大客户供应份额提升，规模和良率的提升也驱动毛利率从 20 年的 5.2%快速提升至 22H1 的 15%。公司打造的生产黄金线预计将进一步优化毛利率，叠加大客户供应份额提升，该业务体量和盈利水平有望持续向上。3）半导体光学：半导体光学：窄带滤光片贡献该业务主要营收，公司作为全球窄带滤光片稀缺厂商，产品主要供应北美大客户。汽车电子汽车电子（AR+）：HUD、激光雷达多点放量，、激光雷达多点放量，布局布局 AR 打造打造中长中长期成长点期成长点。1）HUD：预计 2025 年 W-HUD 和 AR-

6、HUD 将达 134 和 130 亿元，2021-25 年 CAGR分别为 30%和 82%，AR-HUD 赛道弹性高。公司是国内最早量产 AR-HUD 的厂商，产品已搭载于红旗、长安深蓝等车型，同时逐步切入 W-HUD，已获得长城、比亚迪等多款车型定点。随着定点方案逐步量产，HUD 业务有望实现快速放量。2）激光雷）激光雷达达：激光雷达是自动驾驶感知层中弹性最大的赛道，2021-30 年 CAGR 高达 80%，公司是国内最早量产玻璃基保护罩的厂商，产品光学性能更好、单价/盈利性更高，此外还可提供棱镜组、窄带滤光片等核心元件。目前公司已与多家知名激光雷达厂商合作，部分产品已量产出货，未来有望

7、充分受益行业成长。3）车载其他：）车载其他：车载摄像头、智能大灯等相关光学元器件亦有布局，汽车电子业务多点放量。4）AR：公司自2010 年开始布局 AR 技术和产业链，但目前 AR 仍未打开 C 端市场，市场预期 2024年前后行业需求将迎来拐点，公司前瞻布局打造中长期成长点。投资建议：投资建议：我们预计 2022-24 年公司实现营业收入 48.1/60.3/70.5 亿元，同比增长26%/25%/17%；实现归母净利润 6.2/7.1/8.7 亿元，同比增长 39%/16%/22%，对应EPS 分别为 0.44/0.51/0.63 元，对应 PE 分别为 27/23/19 倍，2022

8、年可比公司平均PE 为 43 倍，考虑到公司手机端新产品份额和毛利率持续提升，汽车电子亦将带来明显利润增量，以及 AR 业务的中长期成长潜力，首次覆盖给予“买入”投资评级。风险提示事件：风险提示事件：智能驾驶发展不及预期；HUD 渗透不及预期；智能手机销量不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；市场需求/规模测算不及预期风险等 手机光学新品迭出手机光学新品迭出，汽车电子汽车电子&AR开启新成长开启新成长 水晶光电（002273.SZ）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2022年12月20日 Table_Industry-60%-50%-40%-30%-20%-10

9、%0%10%20%------112022-12水晶光电 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 图表目录图表目录.-2-一、深耕光学行业二十年，一、深耕光学行业二十年，“5+3”战略引领新发展战略引领新发展.-5-二、手机光学：产品升级二、手机光学：产品升级+品类扩张，份额、盈利同步向上品类扩张，份额、盈利同步向上.-10-1、光学元器件：滤光片升级、光学

10、元器件：滤光片升级+微型棱镜模块开拓主业新边界微型棱镜模块开拓主业新边界.-10-2、薄膜光学面板：公司第二大主业，份额和盈利能力同步向上、薄膜光学面板：公司第二大主业，份额和盈利能力同步向上.-13-3、半导体光学：窄带滤光片稀缺厂商，供应北美大客户、半导体光学：窄带滤光片稀缺厂商，供应北美大客户.-14-三、汽车电子（三、汽车电子（AR+）：）：HUD、激光雷达多点放量，、激光雷达多点放量，AR 提供长期动能提供长期动能.-16-1、HUD 加速渗透打开成长空间，公司具备纵向一体化供应能力加速渗透打开成长空间，公司具备纵向一体化供应能力.-16-2、激光雷达玻璃基保护罩厂商，充分受益行业弹

11、性增长、激光雷达玻璃基保护罩厂商，充分受益行业弹性增长.-20-3、车载摄像头、智能大灯等产品多点布局、车载摄像头、智能大灯等产品多点布局.-22-4、AR：行业具备想象空间，公司前瞻布局打造中长期成长性：行业具备想象空间，公司前瞻布局打造中长期成长性.-25-四、盈利预测与投资建议四、盈利预测与投资建议.-26-五、风险提示五、风险提示.-29-图表目录图表目录 图表图表1：公司历史沿革：公司历史沿革.-5-图表图表 2：公司五大业务主要产品：公司五大业务主要产品.-6-图表图表 3：公司营收结构：公司营收结构.-6-图表图表4：公司产能扩建计划：公司产能扩建计划.-6-图表图表 5：公司股

12、权结构：公司股权结构.-7-图表图表 6：员工持股计划：员工持股计划.-7-图表图表 7：公司历年营收及增速：公司历年营收及增速.-8-图表图表 8：公司国内外营收结构：公司国内外营收结构.-8-图表图表 9：公司历年毛利率变化：公司历年毛利率变化.-8-图表图表 10：公司各产：公司各产品毛利率变化品毛利率变化.-8-图表图表 11：公司期间费用率变化：公司期间费用率变化.-9-图表图表 12：公司归母净利润及净利率变化：公司归母净利润及净利率变化.-9-图表图表13：红外截止滤光片原理：红外截止滤光片原理.-10-图表图表14：摄像头：摄像头BOM成本成本.-10-图表图表15：智能手机多

13、：智能手机多摄渗透情况摄渗透情况.-10-图表图表16：公司手机光学相关业务营收及增速：公司手机光学相关业务营收及增速.-10-图表图表17：吸收反射复合型滤光片透光率超：吸收反射复合型滤光片透光率超90%.-11-图表图表18：吸收反射复合型和普通滤光片效果对比：吸收反射复合型和普通滤光片效果对比.-11-图表图表 19：潜望式摄像头搭载机型梳理：潜望式摄像头搭载机型梳理.-11-图表图表20：全：全球潜望式手机摄像头出货量预测球潜望式手机摄像头出货量预测.-12-YUdYoXrX8ZuYpMaQcM9PoMoOnPnPjMrQoMiNoMpObRnNxOvPsPmQvPpOqM 请务必阅读

14、正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 图表图表21：2020年全球潜望式摄像头手机市场格局年全球潜望式摄像头手机市场格局.-12-图表图表22：华为潜望式摄像头专利：华为潜望式摄像头专利.-12-图表图表23：苹果潜望式摄像头专利：苹果潜望式摄像头专利.-12-图表图表24：蓝宝石和各品牌玻璃参数对比：蓝宝石和各品牌玻璃参数对比.-13-图表图表25：薄：薄膜光学面板营收及增速膜光学面板营收及增速.-13-图表图表26：手机：手机3D摄像头渗透率预测摄像头渗透率预测.-14-图表图表27：dToF或成为手机或成为手机3D摄像重要方向摄像重要方向

15、.-14-图表图表28：3D结构光和结构光和ToF模组元组件结构模组元组件结构.-15-图表图表29：窄带滤光片原理：窄带滤光片原理.-15-图表图表30：公司半导体光学：公司半导体光学营收及增速营收及增速.-15-图表图表31：公司半导体光学毛利率变化：公司半导体光学毛利率变化.-15-图表图表32：公司汽车电子（：公司汽车电子（AR+）营收及增速）营收及增速.-16-图表图表33：公司汽车电子（：公司汽车电子（AR+）毛利率变化）毛利率变化.-16-图表图表34：HUD升级路径，升级路径，AR-HUD将成未来趋势将成未来趋势.-17-图表图表35：中国新车标配搭载：中国新车标配搭载HUD上

16、险量及搭载率上险量及搭载率.-17-图表图表36：2021年中国乘用车品牌年中国乘用车品牌W/AR-HUD标配上险量及搭载率标配上险量及搭载率.-17-图表图表37：全球：全球W/AR-HUD市场规模测算（亿元）市场规模测算（亿元）.-18-图表图表38：国内：国内W/AR-HUD市场格局市场格局.-18-图表图表39：AR-HUD工作原理工作原理.-18-图表图表40：AR-HUD元器件拆解元器件拆解.-18-图表图表41：AR-HUD成像方案对比成像方案对比.-19-图表图表42：AR-HUD量产车型梳理量产车型梳理.-20-图表图表43：全球汽车：全球汽车ADAS渗透率预测渗透率预测.-

17、21-图表图表44：多：多款高级别智能车搭载激光雷达款高级别智能车搭载激光雷达.-21-图表图表45：全球车载激光雷达市场规模预测（亿元）：全球车载激光雷达市场规模预测（亿元）.-21-图表图表46：2021年全球车载激光雷达整机市场格局年全球车载激光雷达整机市场格局.-21-图表图表47：激光雷达内部光学元件图：激光雷达内部光学元件图.-22-图表图表48：激光雷达：激光雷达BOM拆分拆分.-22-图表图表49：全：全球摄像头单车搭载量（颗）测算球摄像头单车搭载量（颗）测算.-23-图表图表50：全球车载摄像头规模（亿元）测算：全球车载摄像头规模（亿元）测算.-23-图表图表51：主流智能大

18、灯系统介绍：主流智能大灯系统介绍.-23-图表图表52：汽车投影灯：汽车投影灯.-24-图表图表53：菲林镜片式成像原理：菲林镜片式成像原理.-24-图表图表54：MLA成像成像原理原理.-24-图表图表55：全球：全球AR出货量预测（万部）出货量预测（万部）.-25-图表图表56：公司：公司AR领域合作布局领域合作布局.-25-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 图表图表57：分业务营收预测拆分（单位：亿元）分业务营收预测拆分（单位：亿元）.-26-图表图表58：分业务毛利率预测分业务毛利率预测.-27-图表图表59：公司期间费用

19、率预测公司期间费用率预测.-27-图表图表60：可比公司估值可比公司估值.-28-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 一、一、深耕光学行业二十年深耕光学行业二十年，“5+3”战略引领新发展战略引领新发展 公司深耕光学行业二十年公司深耕光学行业二十年，践行多元化全球化发展战略践行多元化全球化发展战略。1）阶段一（阶段一（2002-2009）：聚焦滤光片业务。聚焦滤光片业务。公司成立于 2002 年，专注于精密薄膜光学产品研发生产，主要产品为光学低通滤波器和红外截止滤光片，应用在数码相机、手机、安防监控等领域。2008 年公司于深交所上

20、市，2009 年成立晶景光学布局新型显示业务。2）阶段二（阶段二（2010-2018）：多元化多元化发展发展。公司通过内生和外延并行方式实行多元化发展战略，拓展蓝宝石、半导体光学、新型显示、反光材料等新业务布局。2010 年公司开始布局蓝宝石衬底、窄带滤光片等新产品，并开始发展新型显示技术；2014 年收购夜视丽进入反光材料行业，同年收购镀膜设备厂商日本光驰 20.38%股权并于 2017 年与其成立合资公司晶驰光电；2015 年实现 HUD 和短焦投影光引擎等产品技术突破，2016 投资全球知名光波导厂商 Lumus 并与其达成战略合作，2018 年公司与肖特设立子公司晶特，拓展 AR 高折

21、射晶圆新产品。3）阶段三（阶段三（2019 至今至今）：“5+3”战略。战略。2020 年公司初步形成“5+3”战略布局，即五大产业群（光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子 AR+、反光材料）和三大市场板块（大中华区、欧美区、泛亚太区），2021 年底公司江西二期、华南基地正式投产，越南基地完成基本建设，四大生产基地初步形成。图表图表1：公司历史沿革：公司历史沿革 来源：公司官网，中泰证券研究所 薄膜光学面板成为第二大薄膜光学面板成为第二大业务，汽车电子业务，汽车电子（AR+）有望实现快速）有望实现快速成长成长。公司持续强化“5+3”战略布局，2021 年公司营收 38.1 亿元，光

22、学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）和反光材料分别占比 56%、25%、8%、3%和 7%。1）光学元器件：）光学元器件：作为公司“压舱石”业务，2021 年收入 21.2 亿，同比增长 3.1%，公司为红外滤光片龙头，率先实现升级产品吸收反射复合型滤光片的量产，同时新品类微型棱镜模块也将贡献显著增量；2）薄膜光学面板：）薄膜光学面板：2021 年收入 9.5 亿，同比增长 121.4%，营收占比从 2020 年的 13%提升至 2021 年的 25%，成为公司的第二大业务，大客户供应份额提升叠加应用品类拓展带来业务成长性。3）半导体光学：）半导体光学：3D 摄像发展不及预期

23、叠加疫情和贸易冲突，2021 年半导体光学营收 3.2 亿元，同比-28%；22H1 公司剥离盈利较差的LED 业务，营收占比下降至 7%，目前大客户窄带滤光片贡献主要营收。4）汽车电子（）汽车电子（AR+）：）：作为战略核心业务，有望实现快速成长，2021 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 年营收 1.2 亿，同比增长 95.3%，营收占比 3.2%，22H1 提升至 3.6%。汽车电子方面，公司核心产品 W/AR-HUD 和激光雷达保护罩获得多家定点，部分已量产出货，未来定点逐步量产将推动业务放量增长；AR方面，公司较早进行技

24、术和产业链布局，已实现多款 AR 光学模组量产。5）反光材料：）反光材料：2021 年收入 2.6 亿，同比增长 37.1%，近年营收占比稳定在 7%左右，目前子公司夜视丽创业板分拆上市进程正在推进中。图表图表 2：公司五大业务主要产品公司五大业务主要产品 图表图表 3：公司营收结构公司营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 定增募资定增募资扩建产能，扩建产能，有效有效支撑核心业务快速发展。支撑核心业务快速发展。2020 年公司定增募资 22.5 亿元，其中“智能终端用光学组件技改项目”投资 13.5 亿元，用于扩建成像光学组件、生物识别光学组件和薄膜光学面板

25、产能，实施主体为水晶光电，“移动物联智能终端精密薄膜光学面板项目”投资 3.7 亿元，实施主体为子公司晶创科技。2022 年，为配合北美大客户扩产需求、提升供应份额，公司对“智能终端用光学组件技改项目”内部产品结构进行调整，将部分生物识别光学和薄膜光学面板的募投资金 4 亿元用于扩建微型棱镜模块，调整后成像光学、生物识别、薄膜光学面板、微型棱镜模块的达产年收入分别为 1.0/2.4/7.7/4.0 亿元，原晶创负责的薄膜光学面板项目达产年收入仍为 7.2 亿元，目前两大项目实施进度约50%，未来新产线投产爬坡将有效支撑公司核心业务快速发展。图表图表4：公司产能扩建计划公司产能扩建计划 项目项目

26、 产品产品 预计年产量预计年产量（万套）（万套）预计年销售收入（亿元）预计年销售收入（亿元）募集资金投入募集资金投入金额（亿元）金额（亿元）投资进度（截至投资进度（截至22 年年 7 月底）月底）实施主体实施主体 调整前调整前 调整后调整后 调整前调整前 调整后调整后 智能终端用光学组件技改项目 成像光学组件 12,000 12,000 1.02 1.02 13.50 49.93%水晶光电 生物识别光学组件 20,000 11,000 4.40 2.42 移动智能终端精密薄膜光学面板 15,000 8,600 13.50 7.74 微型棱镜模块-3,000-4.00 移动物联智能终端精密薄膜光

27、学面板项目 10,000 7.20 4.00 54.70%全资子公司晶创科技 来源：公司官网，中泰证券研究所 公司股权结构稳定，公司股权结构稳定，股权激励彰显增长信心股权激励彰显增长信心。公司第一大股东星星集团及其一致行动人杭州深改哲新企业管理合伙企业分别持有公司 8.9%和 5.28%股份，合计持股 14.18%，股权结构较为稳定。公司旗下拥有光学元器件业务光学元器件业务薄膜光学面板业务薄膜光学面板业务半导体光学业务半导体光学业务汽车电子（汽车电子（AR+）反光材料业务反光材料业务红外截止滤光片智能手表表盖近红外窄带滤光片AR-HUD反光膜光学低通滤波器及组合片Lens Cover Glas

28、s光学屏下指纹滤光片及组立件PGU反光织物CMOS COVER后盖渐变色膜片ITO图形化元器件车载摄像头71%67%64%56%58%5%10%13%25%24%9%12%14%8%7%2%3%4%8%6%6%7%7%1%1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022H1光学元器件 薄膜光学面板 半导体光学 汽车电子（AR+）反光材料 新型显示 其他业务 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 多家子公司，其中江西水晶、浙江晶景、浙江台佳、夜视丽、浙江晶途和浙江晶特的核心业

29、务分别为精密光电薄膜元器件、虚拟显示产品、电子元器件、反光材料、HUD 和高折射晶圆。公司持续完善股权激励机制，2015-2021 年累计发布五期员工持股计划，充分覆盖公司董高监及业务/技术骨干，2022 年 12 月 12 日公司发布第六、七期员工持股计划，其中第六期计划覆盖董事高管并设定了业绩考核指标：2023-25 年营收或净利润较 2021 年分别增长 40%/60%/90%，对应 2023-25 年营收目标分别为 53.3/60.9/72.4 亿元，净利润目标分别为 5.2/5.9/7.0 亿元。持续的持股激励有助于深化核心员工与公司的利益绑定，利于公司长期发展，此次的业绩考核目标亦

30、充分彰显了公司增长信心。图表图表 5：公司股权结构：公司股权结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表 6：员工持股计划：员工持股计划 第一期第一期 第二期第二期 第三期第三期 第四期第四期 第五期第五期 第六期第六期 第七期第七期 首次发布公告日 2015/10/9 2016/6/13 2017/11/8 2019/5/19 2021/10/22 2022/12/12 激励对象 高管、核心技术/业务骨干人员 监事、高管、核心技术/业务骨干人员 监事、核心技术/业务骨干人员 董监高、核心技术/业务骨干人员 核心技术/业务骨干人员 董事、高管 监事、核心技术/业务骨干人员 人数 69 91

31、162 79 不超过 200 人 19 人 172 人 购买/授予均价 27.82 元/股 24.19 元/股 24.35 元/股 5.88 元/股 6.62 元/股 5.98 元/股 5.98 元/股 占总股本比例 0.13%0.12%0.12%0.99%0.43%0.55%0.51%存续期 48 个月 48 个月 48 个月 36 个月 48 个月 48 个月 48 个月 锁定期 12 个月 12 个月 12 个月 满 12/24 个月分别解锁50%/50%满 12/24/36 个月解锁40%/30%/30%满 12/24/36 个月分别解锁 40%/30%/30%满 12/24/36 个

32、月解锁40%/30%/30%业绩考核 个人：年度绩效合格及以上-公司：2023/2024/2025 年营收或净利润较 2021 年分别增长 40%/60%/90%-来源：公司公告，中泰证券研究所 公司营收公司营收稳步稳步增长，增长，海外占比持续提升海外占比持续提升。2013-2019 年公司营收规模快速扩张，CAGR 达 29.8%，主因公司作为红外滤光片龙头厂商，充分受益于智能手机普及和多摄渗透。2020 年起手机进入存量阶段，多 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 摄渗透亦趋于饱和，但公司通过开拓手机端新产品、提升大客户供应份额

33、、布局汽车电子等新兴领域实现营收稳步增长，2021 年营收 38.1 亿元，同比+18%，2022 前三季度在手机终端需求持续疲软背景下，公司仍实现同比 12%的增长。从地区分布来看，公司海外营收占比持续提升，从 2019 年 49%提升至 2021 年 65%，2021 年国内市场和海外市场营收同比增速分别为-0.1%和 31.3%，海外大客户贡献较大收入增量。图表图表 7：公司历年营收及增速：公司历年营收及增速 图表图表 8：公司：公司国内外营收结构国内外营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 产品结构升级产品结构升级+良率提升，公司毛利率有望逐步回升。良

34、率提升，公司毛利率有望逐步回升。2012-2015 年公司毛利率出现较大幅度下降，影响因素较多：1）手机摄像对数码相机的替代导致数码相机产品需求下滑、价格下降；2）手机中低端滤光片竞争激烈毛利率下降，升级产品良率爬坡拖累毛利率；3）LED 蓝宝石衬底价格和毛利率显著下滑。2016-2020 年公司毛利率整体相对稳定，2021 年出现小幅下降，主要由半导体光学毛利率下滑以及毛利率较低的薄膜光学面板业务占比提升导致。2022 年前三季度公司毛利率回升至 27%，我们认为在产品结构升级和新品良率提升催化下，公司毛利率有望逐步回升：1）毛利率更高的汽车电子业务逐步放量；2）薄膜光学面板毛利率上升趋势明

35、显，从 2020 年的 5.2%提升至 22H1 的15.0%，未来规模扩张和良率提升，毛利率有望进一步提升。图表图表 9：公司历年毛利率变化：公司历年毛利率变化 图表图表 10：公司各产品毛利率变化：公司各产品毛利率变化 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%055402005200620072008200920000022Q1-3营业总收入（亿元）yoy（右轴）36%48%62%77%67%

36、48%51%65%52%31%37%49%55%48%49%59%65%64%52%37%22%32%50%48%35%47%69%63%51%45%52%50%40%34%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%海外 中国大陆 其他 0%10%20%30%40%50%60%2005200620072008200920000022Q1-30%10%20%30%40%50%60%200212022H1光学元器件 半导体光学 薄膜光学面板 汽车电子（AR+）反光材

37、料 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 期间费用率持续下行期间费用率持续下行，毛利率回升有望毛利率回升有望带来带来净利率净利率优化优化。公司近年销售费用率和和财务费用率下降带动整体期间费用率下行，而研发费用率持续提升，从 2019 年的 5.3%提升至 2022 前三季度的 7.5%，主因公司持续加大研发投入以升级产品、拓展新品类。2021 年公司实现归母净利润 4.4 亿元，同比基本持平，净利率受毛利率影响，下降至 12%，但 2022 年前三季度毛利率回升带动净利率明显优化，实现归母净利润4.8 亿元，同比增长 36%。未来毛利

38、率水平回升，叠加规模效应下费用率下行，公司净利率水平有望提升。图表图表 11：公司期间费用率变化：公司期间费用率变化 图表图表 12：公司归母净利润及净利率变化：公司归母净利润及净利率变化 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 -5%0%5%10%15%20%200212022Q1-3销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 期间费用率 0%5%10%15%20%25%30%35%00500600归母净利润（百万元）净利率(右轴)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司

39、深度报告 二二、手机光学：手机光学：产品升级产品升级+品类扩张，份额、盈利同步向上品类扩张，份额、盈利同步向上 1、光学元器件光学元器件：滤光片升级滤光片升级+微型棱镜模块微型棱镜模块开拓开拓主业主业新边界新边界 红外滤光片红外滤光片为公司传统主业为公司传统主业，市场地位稳固，市场地位稳固。红外截止滤光片为摄像头核心组件，通过实现可见光区（400-630nm）高透、近红外光区（700-1100nm）截止，来消除红外光对成像的影响，优化图像颜色和质量。从摄像头 BOM 成本看，红外滤光片成本占比一般约 3%。水晶光电以红外滤光片业务起家，市场地位稳固，2006 年市占率便已进入全球前三（市占率

40、10.56%），2018 年为全球第一（市占率约 27%），覆盖北美、韩系、国内安卓等全球知名客户。图表图表13：红外红外截止滤光片原理截止滤光片原理 图表图表14：摄像头摄像头BOM成本成本 来源：五方光电招股说明书，中泰证券研究所 来源：ittbank，中泰证券研究所 手机终端存量竞争手机终端存量竞争+多摄渗透趋于饱和，公司多维度打造光学元器件业多摄渗透趋于饱和，公司多维度打造光学元器件业务新增长点。务新增长点。受益于手机双摄、多摄渗透率提升，公司红外滤光片业务快速增长，带动光学元器件营收规模从 2015 年的 8.6 亿元扩张至2019 年的 20.1 亿元，CAGR 达 23.5%。但

41、近年手机终端市场已进入存量阶段，多摄渗透亦趋于饱和，2020 年手机双摄/多摄渗透率已超 90%，公司多维度打造光学元器件业务新增长点：1）客户拓展：加强与北美和韩系客户合作，同时拓展国内二三线模组厂客户；2）产品结构升级：推出吸收反射复合型滤光片，开拓微型光学棱镜模块等新品类。图表图表15：智能手机多摄渗透情况：智能手机多摄渗透情况 图表图表16：公司公司手机手机光学光学相关相关业务营收及增速业务营收及增速 图像传感器,52%镜头,20%模组封装,19%音圈马达,6%红外滤光片,3%01234560%20%40%60%80%100%后置多摄渗透率 后置双摄渗透率 平均摄像头数量(右轴)-20

42、%0%20%40%60%0220001920202021半导体光学（亿元）薄膜光学面板（亿元）光学元器件营收（亿元）精密光电薄膜元器件营收（亿元）合计yoy（右轴）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 来源：Frost&Sullivan，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所；注：精密光电薄膜元器件包含光学元器件、半导体光学和薄膜光学面板，2017 年前半导体光学和薄膜光学面板营收贡献较小，2018 年后拆分披露。吸收反射复合型滤光片吸收反射复合型滤光片成像成

43、像更优更优，ASP 和毛利率更高和毛利率更高。吸收反射复合型滤光片是红外截止滤光片的升级产品，玻璃基板上表面涂覆具有减反射效果的胶层，下表面设有红外截止膜层，是一种可见光波段高透（透光率90%）、红外波段截止的超低角度效应的滤光片，有效减少边缘色差。根据公司 2021 年报，公司是国内唯一量产吸收反射复合型滤光片的厂商，新产品成像效果更优，目前主要在中高端安卓机型推广，产品 ASP 和毛利率较传统红外滤光片更高，未来有望逐步提升滤光片业务盈利能力。图表图表17：吸收反射复合型滤光片透光率超：吸收反射复合型滤光片透光率超90%图表图表18：吸收反射复合型：吸收反射复合型和普通和普通滤光片效果滤光

44、片效果对比对比 来源：水晶光电专利，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 潜望式摄像头潜望式摄像头成为成为各品牌摄像头各品牌摄像头规格升级焦点。规格升级焦点。智能手机存量竞争叠加多摄渗透趋于饱和，手机摄像头规格升级成为头部厂商差异化竞争焦点，潜望式摄像头作为创新方向之一，2020 年开始逐步在高端机型推广。普通手机摄像头要实现光学变焦往往需要搭载不同焦距的多颗镜头，且高倍数长焦还会导致镜头过厚的问题，一般 3X 光学变焦是普通长焦镜头的极限。而潜望式摄像头能够通过反射棱镜改变光路，实现高倍光学变焦的同时还能减小镜头厚度。根据华经产业研究数据，2020 年潜望式手机摄像头出货量为 35

45、00 万颗，预计 2025 年将超 1.2 亿颗，CAGR 高达 29.6%。从终端格局看，目前搭载潜望式摄像头的量产机型只有安卓系，2020 年华为占比高达 51.2%，2022 年华为、荣耀、三星、小米、vivo 高端旗舰机均配备了潜望式摄像头，苹果在 2019 年便已申请潜望式摄像头专利，预计 2023 年 iPhone 15 部分机型将搭载潜望式摄像头。普通红外截止滤光片效果普通红外截止滤光片效果吸收反射复合型滤光片效果吸收反射复合型滤光片效果图表图表 19：潜望式摄像头搭载机型梳理潜望式摄像头搭载机型梳理 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司

46、深度报告公司深度报告 图表图表20：全球潜望式手机摄像头出货量预测全球潜望式手机摄像头出货量预测 图表图表21：2020年全球潜望式摄像头年全球潜望式摄像头手机市场格局手机市场格局 来源：华经产业研究，中泰证券研究所 来源：华经产业研究，中泰证券研究所 公司微棱镜成功切入北美大客户供应链，公司微棱镜成功切入北美大客户供应链，提供提供新增长动能。新增长动能。公司紧抓潜望式摄像头发展机遇，2020 年便实现了核心光学组件微型光学棱镜模块的量产并供应国内外安卓客户，近年公司持续加大微型光学棱镜研发投入，工艺水平和量产能力稳步提升，产品面精度（PV0.1）、镀膜及印刷一致性均达到业内领先水平。同时，公

47、司已于 22 年成功进入北美大客户供应链并取得较好市场占位，为满足大客户需求，公司也调整 4 亿募投资金用于扩建微型棱镜模块产能，未来大客户产品放量有望为公司光学元器件业务注入新增长动能。除了潜望式摄像头，微型棱镜模块未来在车载、AR 眼镜、投影仪等具备广阔应用空间，后续公司或利用自有资金增加微棱镜产能投资。图表图表22：华为潜望式摄像头专利华为潜望式摄像头专利 图表图表23：苹果潜望式摄像头专利：苹果潜望式摄像头专利 0%50%100%150%200%0200040006000800040002019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E出货量（

48、万颗）yoy（右轴）华为,51.2%OPPO,16.5%VIVO,13.4%三星,8.8%小米,4.1%其他,5.9%来源：各公司官网，中关村在线，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 来源：华为专利，中泰证券研究所 来源：苹果专利，中泰证券研究所 2、薄膜光学面板：、薄膜光学面板：公司第二大主业，份额公司第二大主业，份额和和盈利盈利能力能力同步向同步向上上 光学面板光学面板逐步从外观件向功能件转变逐步从外观件向功能件转变，带来带来发展新机遇发展新机遇。1）手机摄像头盖板：苹果和少数高端安卓机采用蓝宝石材质摄像头盖板

49、，多数中低端机型仍采用玻璃盖板，蓝宝石硬度显著高于玻璃，具备更高的耐磨性和冲击耐受力，且厚度更薄，但折射率相对高，一般可通过光学镀膜提高透光率。2）指纹识别盖板：手机、平板指纹识别普及率高，带来指纹识别盖板需求。3）手机玻璃背板：5G+无线充电技术背景下，金属背板在信号传输方面弊端凸显，玻璃背板渗透率不断提升。3）智能手表表盖、无人机、扫地机、车载等领域应用空间广阔。份额提升叠加品类扩张，薄膜光学面板份额提升叠加品类扩张，薄膜光学面板业务有望持续高增。业务有望持续高增。公司从2019 年开始加大薄膜光学面板业务布局，已具备蓝宝石或玻璃材料全制程加工能力，摄像头盖板、指纹识别盖板等核心产品已进入

50、北美大客户和安卓系供应链。2021 年公司薄膜光学面板实现营收 9.5 亿元，同比+121%，已成为公司第二大主业。在手机终端需求疲软背景下，22H1 该业务仍实现营收 4.6 亿元，同比+21%，主因在北美大客户端的份额提升。同时，受益于规模扩张和良率提升，薄膜光学面板业务盈利能力快速提升，毛利率从 2020 年的 5.2%提升至 2021 年的 12.6%和22H1 的 15.0%。展望未来，公司通过打造生产黄金线支撑薄膜光学业务快速发展，产能和良率都将逐步攀升，有望提高在大客户的供应份额，叠加安卓系手表表盖深入合作，以及无人机、扫地机、运动相机等产品贡献新增量，公司薄膜光学面板业务有望保

51、持较快增长。图表图表24：蓝宝石和各品牌玻璃参数对比：蓝宝石和各品牌玻璃参数对比 图表图表25：薄膜光学面板营收及增速薄膜光学面板营收及增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 来源：PhoneArena，36 氪，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 3、半导体光学：、半导体光学：窄带滤光片稀缺厂商，窄带滤光片稀缺厂商，供应北美大客户供应北美大客户 3D 摄像渗透率提升，带来上游元组件新需求。摄像渗透率提升，带来上游元组件新需求。2017 年 iPhone X 推出前臵摄像头人脸识别功能后，3D 摄像头尤其前摄 3D

52、渗透率快速提升，Yole 预计 2026 年手机前摄 3D 和后摄 3D 渗透率将分别达到 30.5%和22%，手机 3D 摄像头市场将增长至 68.2 亿美元，2020-26 年 CAGR达 14.6%。目前主流方案包括结构光和 ToF 两大类，ToF 正逐渐成为核心方案，集微咨询预计 22 年 ToF 在 3D 模组的占比将提升至 50%。3D 摄像渗透带来发射端和接收端元组件新需求：1）发射端：3D 结构光发射端模组包括点阵投影器和泛光照明器，点阵投影器由高功率VCSEL 芯片、WLO 准直镜头以及 DOE（Diffractive Optical Elements，光学衍射元件）组成，用

53、于发射特定编码光学图案，泛光照明器则由低功率 VCSEL 芯片和 Diffuser（扩散器）构成；ToF 发射端仅需泛光照明器，与 3D 结构光模组泛光照明器区别在于 ToF 采用的是高功率VSCEL 芯片。2）接收端：3D 结构光和 ToF 的接收端模组主要包括聚焦透镜、窄带滤光片和红外 CMOS 传感器。图表图表26：手机手机3D摄像头渗透率预测摄像头渗透率预测 图表图表27：dToF或成为手机或成为手机3D摄像重要方向摄像重要方向 来源：Yole，中泰证券研究所 来源：Yole，中泰证券研究所 注：dToF（direct Time-of-Flight），iToF（indirect Tim

54、e-of-Flight）公司为公司为窄带滤光片稀缺厂商，窄带滤光片稀缺厂商，供应北美大客户供应北美大客户。1）窄带滤光片：）窄带滤光片：窄带滤光片作用在于接收发射端 VSCEL 发射的特定波长（850nm/940nm）的近红外光，可将特定波长以外的环境光“剔除”，从而避免环境光的干扰。窄带滤光片由数十层高折射率和低折射率的薄康宁大猩猩康宁大猩猩肖特肖特XensationAGC 龙迹龙迹厚度m200400400400密度g/cm3.972.422.482.48抗弯强度Mpa89560-断裂韧度Mpa m2.30.68-莫氏硬度97-努氏硬度GPa18.66.176.266.95介电常数9.397

55、.236.7-折射率1.761.511.521.51应用品牌苹果苹果、三星、小米、华为等华为、vivo等索尼、小米、三星等参数参数单位单位蓝宝石蓝宝石玻璃玻璃0%50%100%150%200%250%300%024689202020212022H1薄膜光学面板（亿元）yoy（右轴）14.6%30.5%5.0%22.0%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%前摄3D渗透率 后摄3D渗透率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 膜多次交替堆叠组成，镀膜间隔层误差须低于 0.01%，工艺技术门槛较高，目前

56、全球主要量产厂商为 Viavi 和水晶光电，公司配合 Viavi 共同为北美大客户供应窄带滤光片。2）DOE/Diffuser：2022 年实现 DOE 小批量量产，产品采用纳米压印技术，成本较传统光刻技术明显下降，目前产品主要应用于非手机端；Diffuser 方面，公司正在开发车载 Diffuser 项目，可增大 HUD 视场角、提升画面清晰度和均匀性。图表图表28：3D结构光和结构光和ToF模组元组件结构模组元组件结构 图表图表29：窄带滤光片原理窄带滤光片原理 来源：中泰证券研究所；注：标红元件为公司可提供的产品 来源：五方光电招股说明书，中泰证券研究所 3）营收）营收&毛利率：毛利率：

57、公司半导体光学业务由窄带滤光片贡献主要营收，2021 年全球疫情和贸易冲突导致个别项目发展不及预期，半导体光学营收首次出现下滑，全年营收 3.2 亿元，同比-28%，毛利率亦出现明显下滑；22H1 公司剥离了盈利能力较差的 LED 业务，毛利率基本持平，未来毛利率有望企稳。图表图表30：公司半导体光学营收及增速公司半导体光学营收及增速 图表图表31：公司半导体光学毛利率变化公司半导体光学毛利率变化 来源：中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%0.01.02.03.04.05.0200212022H1半导体光学营收（亿元

58、）yoy（右轴）0%10%20%30%40%50%60%200212022H1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 三三、汽车电子（汽车电子（AR+）：HUD、激光雷达多点放量，、激光雷达多点放量，AR 提供长期提供长期动能动能 汽车电子（汽车电子（AR+）作为作为战略核心业务，战略核心业务，进入加速发展阶段。进入加速发展阶段。公司布局汽车电子（AR+）业务多年，汽车电子方面，核心业务 AR-HUD/W-HUD 获得多个车型定点，部分已量产出货，同时公司紧抓激光雷达、车载摄像头增量机遇，并积极拓展智能大灯、迎

59、宾灯投影等项目。AR方面，公司与全球知名科技企业深入合作，已实现多款 AR 光学模组量产。2021 年汽车电子（AR+）业务实现营收 1.21 亿元，同比+95.3%，22H1 营收 0.68 亿元，同比+23%，毛利率提升至 35%左右，高于公司整体毛利水平。公司重点布局的 HUD 和激光雷达均具备弹性成长潜力，未来定点项目进入量产将带来显著增量，AR 业务也将提供中长期增长动能。图表图表32：公司汽车电子（公司汽车电子（AR+）营收及增速）营收及增速 图表图表33：公司汽车电子（公司汽车电子（AR+）毛利率变化）毛利率变化 来源：五方光电招股说明书，中泰证券研究所 来源：ittbank，中

60、泰证券研究所 1、HUD 加速渗透打开成长空间，公司加速渗透打开成长空间，公司具备纵向一体化供应能力具备纵向一体化供应能力 W-HUD 为现阶段主流，为现阶段主流，AR-HUD 尚处量产初期尚处量产初期。HUD（Head-up-Display，抬头显示器）旨在保证驾驶安全性，使驾驶员不用低头便能看到导航、车速等信息，主要包括 C-HUD、W-HUD 和 AR-HUD。C-HUD 发展最早，技术难度和成本较低，但成像效果一般且存在安全隐患，目前已逐步退出市场；W-HUD 可将仪表盘和导航信息投影至挡风玻璃，是现阶段市场主流，2021 年国内前装标配 HUD 上险量为116.7 万台，渗透率达 5

61、.7%，其中约 90%为 W-HUD；融合 AR 技术的AR-HUD 核心优势在于能够实现车道级导航和 ADAS 融合，满足汽车智能化进阶需求，但成本相对较高，目前尚处于量产初期，未来有望成为 HUD 主流技术。HUD 应用车型均价逐步下探。应用车型均价逐步下探。W/AR-HUD 更多应用于丰田、哈弗、宝马、凯迪拉克等车企的高端车型，同时，在 HUD 技术优化和车企推动下，HUD 向中端车型渗透趋势明确，根据高工智能汽车数据，22 年前0.62 1.21 0.68 0%20%40%60%80%100%120%0.000.200.400.600.801.001.201.4020202021202

62、2H1汽车电子(AR+)营收（亿元）yoy（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%202020212022H1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 三季度 15-25 万价位贡献接近 50%的搭载量，标配车型均价从去年的31.94 万元下降至 17.57 万元。图表图表34：HUD升级路径，升级路径，AR-HUD将成未来趋势将成未来趋势 C-HUD W-HUD AR-HUD 成像载体 前置树脂玻璃 前挡风玻璃 前挡风玻璃 成像距离 1.7-1.9m 2.1-2.5m 7m 成像大小 6-8 寸 7-12 寸 9-

63、75 寸 显示信息 车速、油耗等 车况、娱乐、导航等 车况、娱乐、车道级导航、ADAS 融合等 优点 低成本 一体化显示，投影范围较大，显示内容增多 VID、FOV 增大，显示内容丰富，实现 3D增强现实，驾驶安全性高 缺点 成像区域小，显示内容有限，碰撞时可能对驾驶员造成二次伤害 高精度非球面反射镜技术成本较高 缺乏道路融合，显示内容相对有限 体积大、阳光倒灌、技术难度大，成本高 显示效果 来源：AutoLab，中泰证券研究所 图表图表35：中国新车标配搭载中国新车标配搭载HUD上险量及搭载率上险量及搭载率 图表图表36：2021年中国乘用车品牌年中国乘用车品牌W/AR-HUD标配标配上险量

64、及搭载率上险量及搭载率 来源：高工智能汽车研究院，中泰证券研究所 来源：高工智能汽车研究院，中泰证券研究所 2025 年年 W/AR-HUD 市场有望达市场有望达 264 亿元，亿元，AR-HUD 具备弹性增长潜具备弹性增长潜力。力。根据高工智能汽车数据，2022 年前三季度国内 W/AR 渗透率为6.9%，预计 2025 年有望超 25%。目前 W-HUD 占比约 90%，随着AR-HUD 逐步量产上车，预计 2025 年 AR-HUD 占比将达到 30%，因此假设 2025 年全球 W-HUD 和 AR-HUD 渗透率分别达到 17.5%和7.5%。价格方面，2021 年 W-HUD 单价

65、约 1000-1200 元，AR-HUD 单价约 2000-3000 元，其中 TFT 方案单价较低。综上，我们测算 2021年 W/AR-HUD 市场规模约 58 亿元，其中 W-HUD 和 AR-HUD 分别为47 和 12 亿元，预计 2025 年将分别达到 134 和 130 亿元，2021-25 年CAGR 分别为 30%和 82%，对应整体 W/AR-HUD 市场 CAGR 为 46%。格局方面，W/AR-HUD 市场集中度较高，2022 前三季度电装、华阳、0%1%2%3%4%5%6%7%8%020406080022年Q1-Q3 前装标

66、配HUD上险量（万台）渗透率（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%055搭载上险量（万辆）品牌搭载率（右轴）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 怡利、日本精机和大陆国内市场份额分别为 35%、17%、15%、9%和8%，CR5 达 83%，较 2021 年的 92%有所下降。图表图表37：全球全球W/AR-HUD市场规模测算（亿元）市场规模测算（亿元）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2021-25CAGR 全球汽车销量（万辆）全球汽车销量（万辆）8

67、,268 8,690 8,928 9,300 9,400 3%yoy 5%3%4%1%W/AR-HUD 渗透率渗透率 6%8%12%18%25%W-HUD 占比 90%85%80%75%70%AR-HUD 占比 10%15%20%25%30%W-HUD 渗透率 5.1%6.8%9.6%13.5%17.5%AR-HUD 渗透率 0.6%1.2%2.4%4.5%7.5%W-HUD 上险量（万台）424 591 857 1256 1645 40%AR-HUD 上险量（万台）47 104 214 419 705 97%W-HUD 单价（元）1100 1045 961 884 814-7%yoy -5%

68、-8%-8%-8%AR-HUD 单价（元）2500 2375 2185 2010 1849-7%yoy -5%-8%-8%-8%W-HUD 47 62 82 111 134 30%AR-HUD 12 25 47 84 130 82%W/AR-HUD 市场规模（亿元）市场规模（亿元）58 87 129 195 264 46%来源：高工智能汽车研究院，中泰证券研究所测算 图表图表38：国内：国内W/AR-HUD市场格局市场格局 来源：高工智能汽车研究院，中泰证券研究所 公司布局公司布局 HUD 业务多年，具备纵向一体化供应能力。业务多年，具备纵向一体化供应能力。HUD 由 PGU（图像生成单元）和

69、光学显示系统构成，其中 PGU 是 HUD 核心部件，成本占比高，光学显示系统则包括自由曲面镜和挡风玻璃，基本工作原理是由 PGU 生成图像发出光信息，经过多个镜面反射放大图像，将图像信息投射至前挡风玻璃，最终实现虚像呈现。公司布局 HUD 业务较早，2013 年初组建 HUD 研发团队，2016 年推出首款 HUD 产品 Qrios并设立 HUD 子公司晶途。经过多年技术积淀，目前公司已具备 HUD纵向一体化供应能力，可提供自由曲面镜等光学零部件、PGU 以及 W-HUD、AR-HUD 整机。图表图表39：AR-HUD工作原理工作原理 图表图表40：AR-HUD元器件拆解元器件拆解 请务必阅

70、读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 来源：日本精机，中泰证券研究所测算 来源：大陆集团，中泰证券研究所 AR-HUD 四类成像技术各有优劣，现阶段四类成像技术各有优劣，现阶段以以 TFT 和和 DLP 为主流为主流方案。方案。1）TFT：TFT-LCD 是最成熟的技术路线，成本较低，是大部分 AR-HUD 厂商选择的方案，但存在亮度限制和阳光倒灌等问题；2）DLP：亮度高于 TFT 因此成像效果更佳，不存在阳光倒灌问题，但产品体积明显大于 TFT，且需要采用 TI 独供的 DMD 芯片，因此成本较高，未来市场下沉难度较大；3）LCOS：分

71、辨率上限明显高于 DLP，体积较 TFT 小，但成本仍较高，目前实现量产上车的方案商仅华为，LCOS 芯片供应商较 DLP 多，未来技术优化成本下降后可能成为主流方案之一。4）LBS：LBS 利用 RGB 三基色激光和 MEMS 微镜扫描成像，对比度远高于 DLP，色域更广亮度更高，体积也较小，但目前技术成熟度较低，成本非常高，尚未实现量产上车。图表图表41：AR-HUD成像方案对比成像方案对比 TFT-LCD（Thin Film Transistor-LCD）DLP（Digital Light Processing）LCOS（Liquid Crystal on Silicon）LBS-MEM

72、S（Laser Beam Scanning-MEMS）原理 优势 技术成熟、成本低、色度可靠，通过显示器进行控制 高亮度、显示效果好，墨镜可视，无阳光倒灌问题 分辨率高，体积小，功耗低，核心技术可自主掌控 色域广，亮度高，对比度高，功耗低，发热量小，体积小 劣势 视场有限，阳光倒灌问题，最大亮度限制，温升较快 TI 独供 DMD 芯片，成本较高；产品体积较大 采用激光光源，成本仍较高 激光二极管对温度敏感，技术成熟度低，成本高 方案商 LG、水晶光电、麦克赛尔等 日本精机、华阳集团、疆程等 华为、Envisics、一数科技等 松下、Envisics、先锋电子等 量产车型 大众 ID 系列、奥迪

73、 Q5 e-tron、红旗 EHS9、长安深蓝 SL03、WEY摩卡、问界 M5/7 奔驰 S、广汽传祺第二代GS8、北京魔方 飞凡 R7-来源：佐思汽研，AutoLab，中泰证券研究所 公司公司核心量产核心量产 TFT 方案方案兼具兼具成本和技术优势成本和技术优势，已有已有多个多个定点定点/量产量产项目项目，有望有望实现实现快速放量快速放量。公司目前主要量产 TFT 方案的 AR-HUD 产品，解决了 TFT 常见的阳关倒灌问题并获得相关专利，产品成本优势和技术优势兼备，客户接受度较高。公司是国内最早实现 AR-HUD 量产上车 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部

74、分 -20-公司深度报告公司深度报告 的厂商，2021 年产品首次在高端车红旗 E-HS9 实现量产，2022 年下半年于长安深蓝 SL03 实现纯电/氢电版标配，长安深蓝 SL03 从 7 月底开启交付至 10 月底累计已交付超 1.5 万辆。除了 TFT 方案，公司还具备 DLP 技术能力，可提供基于 DLP 技术的 PGU，同时正在开发LCOS 方案，技术路径拓展性强。此外，公司已获得长城、比亚迪等多款车型的 W-HUD 定点。目前东莞南方基地产线已搭建完成，随着定点方案逐步量产，HUD 业务有望实现快速放量。图表图表42：AR-HUD量产车型梳理量产车型梳理 车型车型 上市时间上市时间

75、 VID（m）整机供应商整机供应商 成像成像方式方式 标配标配/选装选装 价格区间价格区间（万元）（万元）上市至今销量（辆）上市至今销量（辆）（截至（截至 2022.10）红旗 E-HS9 2020.12 7.5 水晶光电 TFT 四座：标配 其他：选装 50.98-77.98 9607 奔驰 S 级 2021.1 10 日本精机 DLP S 级轿车 S 400 L 商务型：选装 其他：标配 89.98-183.88-迈巴赫 S 级轿车 S 580/680 4MATIC：标配 其他：无 146.80-354.10 大众 ID 系列 2021.3 10 LG TFT ID.4 X 劲能四驱版：标

76、配 其他：选装 18.93-28.33 52129 ID.3 2021 款 ID.初见版：标配 Pro 极智版：选装 其他：无 14.99-18.53 26250 ID.6 X 六座：标配 七座：标配/选装 23.99-33.89 13504 ID.4 CROZZ 五座：标配/选装 六座：标配 七座：标配/选装 18.73-28.73 68526 ID.6 CROZZ 六座：标配 七座：标配/无 23.98-33.69 32718 长城 WEY摩卡 2021.5 13 麦克赛尔 TFT 摩卡 特醇版、NOH 智慧领航版：标配 其他：无 19.28-22.88 36070 摩卡 DHT 标配 2

77、9.5-31.5 5348 奥迪 Q5 e-tron 2021.11 10 LG TFT 标配 37.65-47.95 1497 广汽传祺 第二代 GS8 2021.12 8 华阳集团 DLP 四驱至尊版：标配 其他：选装/无 18.68-23.98-问界 M5 2022.3 10 日本精机 DLP 四驱旗舰版、EV 后驱标准版、EV 四驱性能版：标配 其他：选装 25.98-33.18 55352 问界 M7 2022.7 8 华阳集团 DLP 标配 31.98-37.98 16408 北京魔方 2022.6 8 疆程（京东方精电）DLP 钻石/星耀/魔镜版：标配 其他：无 9.99-15.

78、39 7284 长安深蓝SL03 2022.7 7.5 水晶光电 TFT 纯电/氢电：标配 增程版：选装 16.89-21.59（氢电版 69.99）15257 飞凡 R7 2022 下半年 7.5 华为 LCOS 旗舰高阶版：标配 其他：选装 30.25-36.95 509 来源：各公司官网，车主之家，中泰证券研究所 2、激光雷达玻璃基保护罩激光雷达玻璃基保护罩厂商，充分受益行业弹性增长厂商，充分受益行业弹性增长 ADAS 渗透叠加单车搭载量提升，车载激光雷达出货量有望快速攀升渗透叠加单车搭载量提升，车载激光雷达出货量有望快速攀升。未来十年 ADAS 将进入加速渗透阶段，感知层传感器主要包括

79、车载摄像头、毫米波雷达、激光雷达、超声波雷达以及惯性导航设备，由于当前自动驾驶厂商还无法通过深度学习算法完全弥补硬件在环境感知方面的缺陷，因此采用多传感器融合方案收集海量信息用于决策分析是目前提高感知精度和可信度的主流方案，激光雷达在 L3 级以上的高级别自 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 动驾驶中不可或缺。2022 年是激光雷达量产元年，多款搭载激光雷达的高端智能车开启交付，单车搭载量以 1-2 颗为主，22 年下半年多家激光雷达厂商推出补盲激光雷达，预计将有效推高单车搭载量，叠加L3+级智能车渗透率持续提升（预计将从 20

80、22 年 1%上升至 2030 年56%），车载激光雷达出货量有望快速攀升。图表图表43：全球汽车全球汽车ADAS渗透率预测渗透率预测 图表图表44：多款高级别智能车搭载激光雷达多款高级别智能车搭载激光雷达 品牌品牌 车型车型 激光雷激光雷达数量达数量 品牌品牌 车型车型 激光雷激光雷达数量达数量 蔚来 ET5（NT2.0)1 智己 智己 L7 2 ET7（NT2.0)1 哪吒 S 2 ES7（NT2.0)1 魏牌 摩卡 DHT-PHEV激光雷达版 2 理想 理想 L9 1 北汽 极狐 Alpha S 3 理想 L8 1 广汽 AION LX PLUS 3 高合 HiPhi Z 1 长安 阿维

81、塔 11 3 沃尔沃 EX90 1 长城 WEY 摩卡 3 宝马 ix 1 威马 威马 M7 3 奔驰 s 1 广汽埃安 AION LX PLUS 1008km 续航版 3 小鹏 P5(XPILOT3.5)2 路特斯 Eletre 4 G9(XPILOT4.0)2 沙龙 机甲龙 4 来源：Roland Berger，IDC，中泰证券研究所测算 来源：各车企官网，AutoLab，中泰证券研究所；注：各车型配置详情请参考已发布报告汽车电子周跟踪：电动智能化持续深入，持续看好汽车电子板块 激光雷达赛道具备高弹性，激光雷达赛道具备高弹性，2030 年有望突破千亿规模。年有望突破千亿规模。我们测算203

82、0 年车载激光雷达市场规模将达 1084 亿元，2021-30 年 CAGR 高达 81%，是自动驾驶感知层中弹性最大的赛道。格局方面，2021 年法雷奥为全球第一，份额达 28%，速腾聚创、大疆、华为等国内厂商逐渐崭露头角，市占率分别为 10%、7%和 7%。图表图表45：全球车载激光雷达市场规模预测（亿元）全球车载激光雷达市场规模预测（亿元）图表图表46：2021年全球年全球车载车载激光雷达整机市场格局激光雷达整机市场格局 来源：中泰证券研究所测算；注：具体测算过程请参考已发布报告汽车电子系列报告：智能驾驶迎来风口，激光雷达乘风而起 来源：Yole，中泰证券研究所 上游上游光学元件、保护罩

83、等光学元件、保护罩等迎来确定性机遇。迎来确定性机遇。激光雷达由发射模块、接收模块、扫描模块和信息处理模块组成，对应上游的元器件包括激光器、探测器、光学元件以及信息处理芯片。从激光雷达 BOM 拆分来看，收发模块和光学元件成本占比较高，棱镜式半固态和 MEMS 微振镜激光雷达的收发模组及光学部件成本占比均高达 65%。此外，激光雷达保护罩作为内部元件的“外壳”，天然对耐磨性、耐高温等机械强度具备高0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%L0L1L2/L2+L3L4/L5法雷奥,28%速腾聚创,10%Luminar,7%大疆,7%Denso,7%大陆,7%Cepton,7

84、%Innoviz,4%Ibeo,4%华为,3%禾赛科技,3%图达通,3%威力登,3%其他,7%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 要求，同时对于光学性能亦存在升级需求。虽然下游车企选择的方案各有不同，但在元器件的使用上具有共性，因此与主流整机厂合作并拿到定点的上游元器件厂商具备高成长确定性。公司公司可提供可提供激光雷达激光雷达玻璃基玻璃基保护罩、保护罩、棱镜组等核心元棱镜组等核心元器器件件，激光雷达激光雷达业务高增可期业务高增可期。激光雷达保护罩主要供应商包括舜宇光学、永新光学、水晶光电等，公司是国内最早实现激光雷达玻璃基保护罩量

85、产的厂商，相比于常用的树脂保护罩，玻璃基保护罩耐磨损、耐高温、防尘除雾效果更好、光学性能更优，因此单价和盈利性也更高。目前速腾聚创等知名厂商逐渐开始采用玻璃基保护罩，公司具备先发优势有望充分受益。除了保护罩，公司还可提供棱镜组、窄带滤光片等多种核心光学元组件。目前公司已与多家知名激光雷达厂商合作对接，部分产品已实现量产出货，随着更多定点量产落地，公司激光雷达业务高增可期。图表图表47：激光雷达内部光学元件图：激光雷达内部光学元件图 来源：Rapid,High-Resolution Forest Structure and Terrain Mapping over Large Areas usi

86、ng Single Photon Lidar，中泰证券研究所 图表图表48：激光雷达：激光雷达BOM拆分拆分 来源：汽车之家，汽车之心，中泰证券研究所 3、车载车载摄像头、摄像头、智能大灯智能大灯等产品等产品多点布局多点布局 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司深度报告公司深度报告 车载摄像头车载摄像头赛道具备成长确定性，公司与头部模组厂合作密切。赛道具备成长确定性，公司与头部模组厂合作密切。智能驾驶纯视觉方案和多传感融合方案，都将推升摄像头用量，根据我们的测算，全球平均单车搭载量将由 2021 年的 2.8 颗提升至 2025 年的5.1 颗，203

87、0 年有望达到 9 颗，2021 年车载摄像头模组市场规模为485 亿元，2025/2030 年将分别达到 982/1703 亿元，2021-30 年CAGR 达 15%。公司上市前便已开始供应车载摄像头红外滤光片，此外还可提供窗口片等光学元件，与舜宇光学等国内车载摄像头模组厂商合作多年，有望受益车载摄像头行业成长确定性。图表图表49：全球摄像头单车搭载量（颗）测算：全球摄像头单车搭载量（颗）测算 图表图表50：全球车载摄像头规模（亿元）测算：全球车载摄像头规模（亿元）测算 来源：中泰证券研究所测算 来源：中泰证券研究所测算 车灯应用由功能向智能转变，公司可提供车灯应用由功能向智能转变，公司可

88、提供 PGU、滤光片等核心元组件。、滤光片等核心元组件。1）智能大灯智能大灯：在汽车智能化网联化背景下，汽车大灯由基础的 AFS 系统向 ADB 系统甚至 DLP 像素大灯升级。AFS 是基础的智能大灯系统，能根据环境自动调整近光灯模式；ADB 系统则在 AFS 基础上融合了摄像头等传感器应用，自适应远光灯调整功能能够防止对面来车和行人出现炫目；DLP 智能像素大灯则在 ADB 的基础上又增加了信息交互功能，具备投射斑马线、路标图形等投影功能。根据 GMI Research 数据，2025 年全球智能大灯市场规模将达到 64 亿美元，2019-25 年 CAGR为 6.0%。图表图表51：主流

89、智能大灯系：主流智能大灯系统介绍统介绍 2.2 2.8 3.3 3.8 4.4 5.1 5.8 6.4 7.1 7.9 9.0 00%5%10%15%20%25%30%35%40%0200400600800016001800L0L1L2/L2+L3L4/L5总规模yoy(右轴)智能大灯系统智能大灯系统AFS自适应前照灯系统自适应前照灯系统（Adaptive Front-lighting System）ADB自适应远光灯自适应远光灯（Adaptive Driving Beam）DLP智能像素大灯系统智能像素大灯系统（Digital Light Proc

90、essing）功能描述主要针对近光照明，能根据车辆所处的天气、环境以及车辆自身状态自动调整前照灯光束模式，AFS 近光类型在基础/城市/高速/湿路四种模式基础上都对应了弯道照明模式与AFS相比，ADB增加了摄像头等传感器应用，通过车载摄像头判断来车的位置距离并将指令发送到前车灯系统，ADB主要功能是通过自动调整远近光灯、光照区域防止对面来车及行人出现炫目在实现ADB防眩目远光照明的基础上又增加了信息交互功能，即具备投影功能，如可以投射斑马线、路标图形等，可编程智能大灯还可投射自定义内容应用场景渗透率/车型2019年中国乘用车AFS渗透率达18%2019年中国乘用车ADB渗透率1.8%，近年逐渐

91、由高端向中低端车型渗透渗透率仍较低，目前应用车型包括迈巴赫S级、智己L7、高合Hiphi X等 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司深度报告公司深度报告 来源：舜宇光学官网，前瞻产业研究，中泰证券研究所 2）汽车投影灯：汽车投影灯：汽车投影灯包括迎宾灯、车内投影灯和倒车引导灯等，能够提升汽车科技感、仪式感和夜间迎宾效果，此外还具备信号指示和信息交互功能，近年高端车型搭载率不断上升。汽车投影灯按成像原理可分为菲林镜片式、MLA 式和 DLP 式：a）菲林镜片式：传统投影车灯成像方式，依靠透镜成像原理，将菲林片中的图案放大并投射到特定区域，技术难度和成本都

92、较低，但只能实现静态投影，且成像质量一般；b）MLA 式：投影照明组件由 LED 光源、准直透镜和微透镜阵列（Micro Lens Array，MLA）组成，原理是将微透镜阵列中每个小透镜对应的图像投影在地面的同一位臵，成像清晰度、均匀性和对比度较菲林镜片式都更高，体积较小，可实现半动态投影，AMS 为全球 MLA 式投影灯的主要技术厂商。c）DLP：基于 TI 的 DMD 芯片实现可视数字信息显示，可实现百万甚至千万级像素显示，色彩、对比度更优，投射图案支持自定义编程，应用灵活度较高，但成本较菲林镜片式和 MLA式都更高。3）公司公司车灯产品车灯产品布局布局：基于 DLP 技术的 PGU 可

93、应用于智能像素大灯投影、迎宾灯和车内投影等，此外，公司自 2017 年开始为高端车供应迎宾灯滤光片，并逐步延伸至更多的中高端车型，车灯业务将持续贡献新增量。图表图表52：汽车投影灯：汽车投影灯 来源：AMS，中泰证券研究所 图表图表53：菲林镜片式成像原理菲林镜片式成像原理 图表图表54：MLA成像原理成像原理 来源：智能汽车俱乐部，中泰证券研究所 来源：汽车之家，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-公司深度报告公司深度报告 4、AR：行业具备想象空间，公司前瞻布局行业具备想象空间，公司前瞻布局打造中长期成长性打造中长期成长性 行业：行业：

94、消费级消费级 AR 有望引爆有望引爆 AR 市场，预计市场，预计 2025 年全球年全球 AR 头显市场头显市场将达将达 259 亿美元。亿美元。2021 年全球 AR 眼镜出货量为 57 万台，因形态和价格尚未达到消费级的水平，目前 AR 仍主要应用于 B 端场景，根据Strategy Analytics 数据，2020 年 AR 81%的出货量来自于 B 端。AR光学方面，目前主流的光学方案主要是自由曲面和 BirdBath 方案，成本较低适合量产，但存在模组较厚、透光率低等问题；光波导 AR 产品体积形态更接近传统眼镜，更适合拓展 C 端市场。随着 AR 眼镜在光学、感知交互等领域实现技

95、术突破，2024 年有望打开消费级 AR 市场，VR陀螺预测 2025 年全球 AR 出货量将达到 4800 万台。根据我们在VR/AR 行业深度报告VR 技术升级带来成长机遇，AR 放量可期引领产业革新的测算，2025 年全球 AR 眼镜市场有望达到 259 亿美元。公司：公司：技术及产业链技术及产业链前瞻布局前瞻布局，储备储备中长期增长动能。中长期增长动能。公司从 2010 年开始布局 AR 技术，目前已储备了 Birdbath、反射光波导、衍射光波导等多种方案技术，可提供高折射晶圆、AR 光机和光学模组等，2021 年完成了衍射光波导试制线的搭建。此外，公司还与全球领先方案商和材料厂商保

96、持紧密协同关系。1）晶景光电：全资子公司晶景光电负责AR 光机模组及零部件开发；2）Lumus：Lumus 是全球知名光波导方案商，在反射光波导方面具备独特技术优势，与 Meta、苹果等公司密切合作，公司 2016 投资获得 Lumus 3.06%股权，为其提供核心光学零部件，借助 Lumus 的技术优势和欧美客户资源，推进 AR 业务发展。3）肖特：肖特是特种玻璃、微晶玻璃和玻璃创新领域的领先厂商，2018年公司与肖特设立子公司晶特，共同开发 AR 高折射晶圆产品。现阶段消费级 AR 市场尚未打开，短期 AR 业务营收贡献预计仍较小，但公司前瞻性地完成技术和产业链布局，先发优势凸显，未来下游

97、市场爆发后有望带来显著增量。图表图表55：全球全球AR出货量预测（万部）出货量预测（万部）图表图表56：公司公司AR领域合作布局领域合作布局 来源：VR陀螺，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-公司深度报告公司深度报告 四四、盈利预测与投资建议、盈利预测与投资建议 盈利预测：盈利预测：我们预计 2022-24 年公司实现营业收入 48.1/60.3/70.5 亿元，同比增长 26%/25%/17%；实现归母净利润 6.2/7.1/8.7 亿元，同比增长39%/16%/22%。分业务收入拆分：分业务收入拆分：1

98、）光学元器件光学元器件：公司是全球红外滤光片龙头，尽管手机处于存量阶段且多摄渗透也已趋于饱和，但公司首创的升级产品吸收反射复合型滤光片 ASP 更高，目前已在安卓机型应用，同时，新产品微棱镜已切入北美大客户供应链并取得较好的市场占位，目前正配合大客户积极扩建产能，预计明年能有较大增量贡献。因此，我们预计光学元器件 2022-24 年营收分别为 22.0、24.2、26.6 亿元，同比+4%、+10%、+10%。2）薄膜光学面板：薄膜光学面板：公司积极推进生产黄金线的实施以提高产能和良率，在北美大客户的供应份额持续提升是薄膜光学面板业务快速成长的核心驱动力，此外，智能手表、扫地机等产品也将贡献新

99、增量。我们预计薄膜光学面板 2022-24 年营收分别为 16.5、21.7、25.1 亿元，同比+73%、+31%、+16%。3）半导体光学：半导体光学：公司作为窄带滤光片稀缺厂商，已与北美大客户有多年供应关系。预计半导体光学 2022-24 年营收分别为 3.5、4.2、5.1 亿元，同比+10%、+20%、+20%。4）汽车电子（汽车电子（AR+）：）：公司 HUD 产品是汽车电子业务核心增长点，客户包括红旗、长安、长城、比亚迪等，未来定点项目量产将带动 HUD出货量快速攀升。此外，激光雷达保护罩及其他光学元件、智能像素大灯和车载摄像头元件也将持续贡献增量。我们预计汽车电子（AR+）20

100、22-24 年营收分别为 3.0、6.6、9.5 亿元，同比+147%、+120%、+45%。5）反光材料：）反光材料：预计反光材料 2022-24 年营收分别为 2.7、3.3、3.9 亿元，同比+5%、+20%、+20%。图表图表57：分业务营收预测拆分（单位：分业务营收预测拆分（单位：亿亿元）元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 光学元器件光学元器件 20.58 21.22 22.00 24.20 26.62 yoy 3%4%10%10%薄膜光学面板薄膜光学面板 4.31 9.54 16.54 21.72 25.10 yoy 121%73%31%16%半导体光学半导

101、体光学 4.45 3.20 3.52 4.22 5.07 yoy -28%10%20%20%汽车电子汽车电子 AR+0.62 1.21 3.00 6.60 9.54 yoy 95%147%120%45%反光材料反光材料 1.89 2.59 2.72 3.26 3.92 yoy 37%5%20%20%其他其他 0.75 0.33 0.30 0.30 0.30 yoy -55%-10%0%0%营收总计营收总计 32.59 38.10 48.08 60.31 70.54 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-公司深度报告公司深度报告 yoy 17%26%25%17

102、%来源：Wind，中泰证券研究所 分业务毛利率拆分：分业务毛利率拆分：1）光学元器件光学元器件：传统红外滤光片价格、毛利率压力较大，但升级产品吸收反射复合型滤光片以及新产品微棱镜毛利率更高，预计能支撑现有毛利率水平。我们预计 2022-24 年光学元器件毛利率分别为 26.8%、28.4%、29.8%。2）薄膜光学面板：）薄膜光学面板：公司打造的生产黄金线有望提高产能和良率，从而推动毛利率提升。我们预计 2022-24 年薄膜光学面板毛利率分别为18%、20%、20%。3）半导体光学：）半导体光学：剥离 LED 业务后，毛利率有望企稳回升，我们预计2022-24 年半导体光学毛利率分别为 35

103、.8%、36.5%、37.6%。4）汽车电子）汽车电子（AR+）：）：AR 占比仍较小，汽车电子（AR+）业务的毛利率主要受汽车电子影响，而汽车相关产品价格波动较小，良率提升后毛利率预计将维持相对高水平。我们预计 2022-24 年汽车电子（AR+）毛利率分别为 38.3%、40.0%、40.1%。5）反光材料：）反光材料：反光材料业务近年毛利率相对稳定，我们预计 2022-24年反光材料毛利率分别为 40.0%、39.8%、39.6%。综上，我们预计公司综上，我们预计公司 2022-24 年的整体毛利率将分别达到年的整体毛利率将分别达到 25.9%、27.8%、28.8%。图表图表58：分业

104、务毛利率预测分业务毛利率预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 光学元器件 28.0%25.5%26.8%28.4%29.8%薄膜光学面板 5.2%12.6%18.0%20.0%20.0%半导体光学 45.9%33.9%35.8%36.5%37.6%汽车电子（AR+）19.2%36.5%38.3%40.0%40.1%反光材料 37.2%36.1%40.0%39.8%39.6%整体毛利率整体毛利率 27.3%23.8%25.9%27.8%28.8%来源：Wind，中泰证券研究所 期间费用率预测：期间费用率预测：22 年前三季度管理费用率有所提升，但后续产能释放后规模效应有望

105、带动管理费用率下行，考虑到公司半导体光学等新产品和汽车电子仍有较大研发投入需求，预计研发费用率仍将维持较高水平，我们预计 2022-24 年公司的销售费用率分别为 1.0%/1.0%/1.0%，管 理 费 用 率 分 别 为7.1%/7.0%/6.8%，研 发 费 用 率 分 别 为7.7%/7.6%/7.6%。图表图表59：公司期间费用率预测公司期间费用率预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 1.2%1.3%1.0%1.0%1.0%管理费用率 7.4%6.2%7.1%7.0%6.8%研发费用率 6.5%6.4%7.7%7.6%7.6%来源：Wind，中泰证

106、券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-公司深度报告公司深度报告 投资建议：投资建议：我们预计 2022-24 年公司实现营业收入 48.1/60.3/70.5 亿元，同比增长 26%/25%/17%；实现归母净利润 6.2/7.1/8.7 亿元，同比增长39%/16%/22%，对应 EPS 分别为 0.44/0.51/0.63 元，对应 PE 分别为27/23/19 倍，2022 年可比公司平均 PE 为 43 倍，考虑到公司手机端新产品份额和毛利率持续提升，汽车电子亦将带来明显利润增量，以及AR 业务的中长期成长潜力，首次覆盖给予“买入”投资评级

107、。图表图表60：可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 公司公司 总市值总市值 （亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 688127.SH 蓝特光学 67.60 1.40 1.15 2.39 3.80 48 59 28 18 603297.SH 永新光学 95.22 2.61 2.70 3.26 4.09 36 35 29 23 2382.HK 舜宇光学科技 993.20 49.88 28.52 39.85 51.09 20 35 25 19 平均值平均值 -35 43 27 20

108、 002273.SZ 水晶光电水晶光电 163.40 4.42 6.16 7.14 8.73 37 27 23 19 来源：Wind，中泰证券研究所（注：蓝特光学预测数据来自 Wind 一致预期，总市值和 PE 以 2022 年 12 月 16 日收盘价计算）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-公司深度报告公司深度报告 五五、风险提示、风险提示 1）智能驾驶智能驾驶不及预期：不及预期：智能驾驶渗透率持续提升是车载光学和激光雷达快速发展的重要驱动力，若渗透率不及预期，将对公司增速造成一定影响。2）HUD 渗透不及预期：渗透不及预期：HUD 渗透率提升速度直接

109、影响公司 HUD 业务成长性，若 HUD 渗透不及预期，将对公司业绩增长造成一定影响。3）智能手机销量不及预期：智能手机销量不及预期：手机业务是公司的主要业务，若下游智能手机需求不及预期，将对公司业绩增长造成一定影响。4）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中涉及企业、行业资料范围较广，企业批量信息的情况不统一，信息的时效性存在一定风险。5）市场需求）市场需求/规模测算不及预期风险：规模测算不及预期风险：报告中市场需求/规模测算基于一定前提假设，有不及预期的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文

110、之后的重要声明部分 -30-公司深度报告公司深度报告 盈利预测表（更新于盈利预测表（更新于2022年年12月月20日）日）Table_Finance2 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 3,203 3,366 3,618 4,232 营业收入营业收入 3,809 4,808 6,031 7,054 应收票据 6 89 41 51 营业成本 2,903 3,565 4,357 5,026 应收账款 813 988 1,191 1,

111、372 税金及附加 34 38 48 56 预付账款 59 38 50 61 销售费用 48 48 60 67 存货 550 673 833 978 管理费用 235 341 425 480 合同资产 0 0 0 0 研发费用 244 370 458 536 其他流动资产 231 269 348 429 财务费用-26-48-37-43 流动资产合计 4,861 5,424 6,082 7,123 信用减值损失 4 5-5-5 其他长期投资 14 14 14 14 资产减值损失-26-5-10-15 长期股权投资 660 660 660 660 公允价值变动收益 14 20 0 0 固定资产

112、3,058 3,335 3,682 3,693 投资收益 61 80 30 0 在建工程 547 597 497 347 其他收益 75 100 70 70 无形资产 269 261 244 231 营业利润营业利润 499 694 804 982 其他非流动资产 425 430 435 441 营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 4,974 5,296 5,532 5,386 营业外支出 4 4 4 4 资产合计资产合计 9,835 10,721 11,613 12,510 利润总额利润总额 497 692 802 980 短期借款 82 152 211 164 所得税 36 50

113、57 70 应付票据 220 271 340 401 净利润净利润 461 642 745 910 应付账款 834 1,069 1,320 1,538 少数股东损益 19 27 31 38 预收款项 0 5 5 3 归属母公司净利润归属母公司净利润 442 615 714 872 合同负债 4 87 109 127 NOPLAT 437 598 711 870 其他应付款 8 8 8 8 EPS（摊薄）0.32 0.44 0.51 0.63 一年内到期的非流动负债 6 6 6 6 其他流动负债 104 136 160 177 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,258 1,733 2

114、,158 2,423 会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 18.2%26.2%25.4%17.0%其他非流动负债 180 180 180 180 EBIT 增长率-10.9%36.8%18.8%22.5%非流动负债合计 180 180 180 180 归母公司净利润增长率-0.3%39.3%15.9%22.2%负债合计负债合计 1,438 1,912 2,338 2,602 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 8,061 8,446 8,882 9,477 毛利率 23.8%2

115、5.9%27.8%28.8%少数股东权益 336 362 393 431 净利率 12.1%13.4%12.4%12.9%所有者权益合计所有者权益合计 8,397 8,809 9,275 9,908 ROE 5.3%7.0%7.7%8.8%负债和股东权益负债和股东权益 9,835 10,721 11,613 12,510 ROIC 6.2%8.0%8.9%10.2%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 资产负债率 49.2%41.5%14.6%17.8%会计年度会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 3.2%3.8%4.3%3.5%经营活动现金流经营

116、活动现金流 709 900 1,025 1,171 流动比率 3.9 3.1 2.8 2.9 现金收益 752 950 1,092 1,287 速动比率 3.4 2.7 2.4 2.5 存货影响-60-123-160-145 营运能力营运能力 经营性应收影响 51-233-157-186 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.6 经营性应付影响-49 290 321 276 应收账款周转天数 80 67 65 65 其他影响 16 16-71-61 应付账款周转天数 107 96 99 102 投资活动现金流投资活动现金流-2,104-578-590-275 存货周转天数 64 62 62

117、 65 资本支出-693-673-615-269 每股指标（元）每股指标（元）股权投资-29 0 0 0 每股收益 0.32 0.44 0.51 0.63 其他长期资产变化-1,382 95 25-6 每股经营现金流 0.51 0.65 0.74 0.84 融资活动现金流融资活动现金流 1,866-160-182-282 每股净资产 5.80 6.07 6.39 6.81 借款增加-132 70 59-47 估值比率估值比率 股利及利息支付-244-383-461-553 P/E 37 27 23 19 股东融资 2,256 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响-14 153 220

118、318 EV/EBITDA 109 86 75 63 来源：Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -31-公司深度报告公司深度报告 投资评级说明：投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10

119、%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资中泰证券股

120、份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资

121、、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。