1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2022 年 12 月 22 日 国内国内虚拟虚拟 IDM 领先企业，模拟产品结构持续升级领先企业，模拟产品结构持续升级 TMT 及中小盘/电子 杰华特是国内虚拟杰华特是国内虚拟 IDM 领先企业领先企业，公司，公司早期主营照明类早期主营照明类 AC-DC 芯片芯片，2018 年年之后之后借助大客户在通讯借助大客户在通讯 DC-DC 芯片等领域快速芯片等领域快速放量，公司放量，公司众多众多新品新品如如大电流大电流DC-DC、DrMOS 和多相控和多相控制器制器、AFE、隔离隔离 DC-DC 和和汽车汽车电子芯片望持续贡电子芯片望持续贡献长期

2、成长性献长期成长性。公司发行价格。公司发行价格为为 38.26 元元/股股，对应市值，对应市值为为 171 亿元亿元，建议关注，建议关注上市后表现上市后表现。从从消费消费类类 AC-DC 起步到电源和信号全覆盖，创始人师出同门技术背景深厚。起步到电源和信号全覆盖，创始人师出同门技术背景深厚。杰华特成立于 2013 年，发展初期以 AC-DC 芯片为主，专注照明市场提升份额，2018 年丰富 DC-DC 产品线，布局大电流 DC-DC 和 DrMOS，与通讯类大客户开始深度合作，2020 年开始信号链全面发展，推出锂电池检测、以太网供电和 10/16 串 AFE 等产品。目前公司拥有 1000

3、余款可供出售、600 余款在研芯片型号。公司创始人 ZHOU XUN WEI 和黄必亮为实际控制人，两人均曾师从美国工程院院士 Dr.Fred C.Lee 教授，曾在美国凌特等国际模拟大厂工作多年，具备深厚的学术和业界积累。股东中包含英特尔/比亚迪/华勤等产业链知名公司。公司 2018-2021 年营收 CAGR 达 73.98%，2022 年营收预计达 14-16 亿元，同比增长 34%-54%主要系 DC-DC 和线性电源芯片在通信等领域持续放量，同时在汽车电子 2022 年营收进一步放量。公司由于营收增长规模效应逐步体现，同时相对高毛利率的 DC-DC 和线性电源芯片占比提升带来产品结构

4、持续优化。产品结构逐年改善趋向均衡，客户结构中工业、通讯和汽车等领域占比提升。产品结构逐年改善趋向均衡，客户结构中工业、通讯和汽车等领域占比提升。分产品来看，传统主力产品AC-DC芯片营收占比从2018年的61%降至22H1的 21%，DC-DC 从 2018 的 33%提升至 22H1 的 48%，线性电源产品从 2018的 5%提升至 22H1 的 29%，DC-DC 和线性电源产品营收体量已经超过AC-DC。分下游来看，2018 年公司主要下游是消费电子（含照明，占 74%）和工业（16%），22H1 消费电子营收占比降至 35%，通讯电子营收高达 34%，汽车电子业务从 2021 年开

5、始贡献营收，销售 518.91 万元主要是 DC-DC 芯片，应用于新能源汽车中控系统供电，预计 2022 年汽车电子营收 1300-2500万元，客户包括比亚迪、长安、吉利、长城、小鹏和上汽等。公司 22M1 在手订单超 12 亿元，其中通讯和汽车电子、工业合计占比 53.52%。多款首创性产品多款首创性产品彰显技术实力，彰显技术实力，DrMOS、AFE 和和隔离隔离 DC-DC 等等贡献贡献长期长期动动力力。2020 年推出国内首款支持 PoE 扩展协议（PoE+）的以太网供电产品。70A 智能功率级模块产品（DrMOS）亦具备显著首创性，DrMOS 国产化率较低，可为 CPU 等主芯片供

6、电，并已研发多相控制器、大电流 PoL、负载开关和 USB 开关、电子保险丝和热插拔等产品，成功打入戴尔和惠普等计算和存储头部企业客户。目前已经研发成功 10 串和 16 串的模拟前端系列产品，用在储能、UPS、家居、电动车和电动工具等领域。GaN 驱动和控制产品超10 款，GaN 相关产品 2020-2021 年收入分别为 47.24 万元和 2511.95 万元。公司在低功耗技术、大电流控制和驱动技术、GaN 整套方案设计等方面取得显著突破，在隔离产品方面公司亦有布局，目前已具备隔离 DC-DC 电源技术，可适用于 300W 以内的板上隔离电源应用。虚拟虚拟 IDM 模式下的高中低压平台已

7、多次模式下的高中低压平台已多次迭代迭代，打造，打造差异化产品且产能有保障。差异化产品且产能有保障。发行发行数据数据 发行前总股本（万）38880 新发行股数（万）5808 老股配售（万）0 发行后总股本（万）44688 发行价（元）38.26 发行市盈率（倍）126 发行日期 2022-12-14 上市日期 2022-12-23 主要股东主要股东 持股比例 JoulWatt Technology Inc.Limited 30.18%杭州杰沃信息咨询合伙企业(有限合伙)6.24%深圳南海成长同赢股权投资基金(有限合伙)3.30%哈勃科技创业投资有限公司 3.03%英特尔亚太研发有限公司 2.96

8、%行业指数行业指数 资料来源：公司数据、招商证券 鄢凡鄢凡 S02 曹辉曹辉 S01 -50-40-30-20-10010Dec/21Apr/22Aug/22Nov/22(%)电子沪深300杰华特杰华特（688141.SH）新股分析新股分析 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 公司是目前国内 A 股上市的第一家虚拟 IDM 模式的模拟芯片厂商，相比于IDM 厂商可以降低设计企业的初始进入成本，相比于 Fabless 模式可以基于自有工艺进行芯片制造，能更好实现设计工艺协同优化，加快产品迭代和下游导入。0.18um 的 7-55V 中低压 BCD

9、 以中芯国际和华润上华为主，是公司最主要的工艺平台，面向的市场容量最大。0.18um 的 10-200V 高压 BCD 主要布局在中芯国际，面向高可靠性场景。0.35um 的 10-700V 超高压 BCD 以华虹宏力和中芯国际为主，逐步与晶合集成开展合作。截至 22M6，公司已支付 6.04 亿元产能保障金，深度合作模式下公司可以帮助晶圆厂提升工艺水平提升代工竞争力，同时也有助于公司锁定优质芯片产能。募投项目募投项目：合计募资：合计募资 15.71 亿元，其中亿元，其中 12.71 亿元投向产业化及建设项目。亿元投向产业化及建设项目。高性能电源管理芯片研发及产业化项目、模拟芯片研发及产业化项

10、目、汽车电子芯片研发及产业化项目、先进半导体工艺平台开发项目以及发展与科技储备资金拟投入募集资金分别为 3.11/4.40/3.10/2.11/3.00 亿元，前四个项目的建设周期分别为 3/4/4/3 年。投资评级。投资评级。杰华特是国内 A 股模拟芯片公司中的虚拟 IDM 领先企业，从创立至今逐步完成从 AC-DC 到 DC-DC 等电源管理芯片和信号链芯片全产品布局，与国内通讯领域大客户深度合作，同时产品上车进展顺利，公司的多相控制器和 DrMOS、AFE、隔离 DC-DC 等产品亦彰显公司强大技术实力。考虑到公司的产品线布局全面以及下游应用领域深入行业大客户，我们预计公司 2022-2

11、024 年营业收入为 15.37/21/30 亿元，归母净利润为 1.65/3.07/4.53亿元，发行价 38.26 元/股，对应 PE 为 103.9/55.7/37.8 倍，对应 EPS 为0.37/0.69/1.01 元。风险提示：风险提示：产品毛利率波动风险、虚拟产品毛利率波动风险、虚拟 IDM 模式的研发风险、存货规模较大模式的研发风险、存货规模较大及跌价风险、国际贸易摩擦加剧的风险、客户和供应商集中度风险、半导体及跌价风险、国际贸易摩擦加剧的风险、客户和供应商集中度风险、半导体市场竞争加剧风险市场竞争加剧风险。主要财务数据主要财务数据 会计年度会计年度 2020 2021 202

12、2E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)407 1042 1537 2109 3000 同比增长 58%156%48%37%42%营业利润(百万元)-271 141 164 322 532 同比增长 239%-152%16%97%65%归母净利润(百万元)-270 142 165 307 453 同比增长 238%-153%16%87%48%每股收益(元)-0.69 0.37 0.37 0.69 1.01 ROE-111.3%20.3%8.0%9.3%12.3%资料来源：公司数据、招商证券 XXdYvYpVeXrVmPaQbP6MsQpPnPnPjMpOnPlOpNtQbRnNvMu

13、OmQsMNZpPoM 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、照明类一、照明类 AC-DC 起家的虚拟起家的虚拟 IDM，产业链伙伴入股助力业务多领域延伸，产业链伙伴入股助力业务多领域延伸.6 1、发展阶段三步走逐级进阶，与英特尔/比亚迪等产业链多领域巨头携手并进.6 2、电源管理和信号链双产品线全覆盖合计 1000 余款，涵盖业内主流应用场景.8 3、2022 年公司营收和利润预计同比高速增长，产品结构持续优化.9 4、研发实力：两位核心创始人留美师出同门，具备国际一线模拟大厂工作和领导经历.14 5、募投项目：拟募集 15.71 亿元用于各类模拟芯片及先进工艺平台

14、的开发与升级.15 二、面向模拟芯片全行业应用场景，通讯和汽车等领域营收占比持续提升二、面向模拟芯片全行业应用场景，通讯和汽车等领域营收占比持续提升.17 1、全球模拟芯片市场规模超 700 亿美元，通讯、汽车和工业合计规模占比超 80%.17 2、公司电源类芯片已覆盖主流类型信号链持续完善中，产品指标比肩国际竞品.18 3、从消费向工业/通讯/计算等领域拓展，进入比亚迪等国内主流汽车客户供应链体系.23（1）以 DC-DC 为主的汽车电子芯片进入 BYD 等国内主流车企，2022 年预计营收 1300-2500 万元.24（2）智能功率级模块为国内具备首创性的产品，可为 PC 和服务器等 C

15、PU 主芯片供电.26 三、虚拟三、虚拟 IDM 共赢模式打造差异化竞争产品，三大平台多次迭代满足各领域应用需求共赢模式打造差异化竞争产品，三大平台多次迭代满足各领域应用需求.29 1、虚拟 IDM 模式比 IDM 更经济灵活，相比 Fabless 更易协同优化和打造差异化产品.29 2、三大工艺平台均已迭代一至三代，形成系统的自研工艺体系助力自有产品开发.30 3、虚拟 IDM 和晶圆厂商互助共赢提升工艺水平，深度合作模式有助于保障产能供应.34 四、盈利预测与估值、风险提示四、盈利预测与估值、风险提示.36 图表图表目录目录 图 1：杰华特主要产品发展历程.6 图 2：杰华特股权结构（截至

16、 10 月 19 日招股书注册稿）.8 图 3：杰华特产品面向的主要下游.9 图 4：杰华特历年营收（亿元）及同比增速.10 图 5：杰华特分产品类型营收（亿元）.10 图 6：杰华特分产品类型营收占比.10 图 7：杰华特分产品类型销量（万颗）.11 图 8：杰华特分产品类型单价（元/颗）.11 图 9：杰华特 2019-2021 年主要产品对应的下游应用领域营收占比和销量（万颗）、单价（元/颗）.12 图 10：杰华特毛利率和净利率.13 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 11：杰华特分产品类型毛利率.13 图 12：杰华特 2019-2021 年分应用领域毛利率.13 图 1

17、3：杰华特期间费用率（未剔除股份支付费用）.13 图 14：杰华特期间费用率（剔除股份支付费用）.13 图 15：杰华特历年归母净利润和扣非归母净利润（亿元）.14 图 16：公司员工岗位构成（截至 22H1）.14 图 17：公司员工学历构成（截至 22H1）.14 图 18：2019-2022H1 公司研发费用及研发费用率.15 图 19：2012-2021 年全球模拟芯片市场规模（亿美元）.17 图 20：2012-2021 年中国模拟芯片市场规模（亿元）.17 图 21：2020 年全球模拟芯片市场划分.18 图 22：2022 年全球模拟芯片下游拆分.18 图 23：杰华特各下游应用

18、领域的主要客户群体.23 图 24：杰华特分应用领域营收（亿元）.23 图 25：杰华特分应用领域营收占比.23 图 26：杰华特截至 22M1 在手订单对应的主要终端客户.24 图 27：杰华特截至 22M1 在手订单对应的产品类型.24 图 28：不同效率水平的 CPU 电压整流器.27 图 29：安森美智能功率级模块 FDMF3170.27 图 30：MPS 内置功率 MOSFET 和栅极驱动器的单片半桥芯片 MP86956.28 图 31：IDM 模式、Fabless 模式和虚拟 IDM 模式比较.29 图 32：2019-2021 年公司三代工艺平台营收（亿元）.33 图 33：20

19、19-2021 年公司三代工艺平台营收占比.33 图 34：杰华特三大工艺平台异同点.34 表 1：客户或供应商入股公司时间.8 表 2：公司产品类别.8 表 3：同业对比技术实力情况（截至 22H1）.15 表 4：杰华特募集资金情况.16 表 5：模拟集成电路与数字集成电路的主要对比.17 表 6：主要芯片产品.18 表 7：公司主要 DC-DC 类细分产品线.19 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 表 8：芯片产品一（DC-DC 类产品，100V 大电流降压控制器，应用于汽车电子、通讯电子与工业应用领域）.20 表 9：芯片产品二（DC-DC 类芯片，智能功率级模块，应用于通讯电

20、子、计算和存储领域）.21 表 10：芯片产品三（线性电源产品，100V 半桥大电流驱动芯片，应用于通讯电子、工业应用领域）.21 表 11：芯片产品四（AC-DC 类芯片，高效率有源钳位反激控制器，应用于工业应用、消费电子领域）.21 表 12：芯片产品五（AC-DC 类芯片，同步整流芯片，应用于工业应用、消费电子领域）.22 表 13：芯片产品六（电池管理芯片，升降压充电管理芯片，应用于工业应用、消费电子领域）.22 表 14：芯片产品七（信号链芯片，高串电池模拟前端产品，应用于工业应用领域）.22 表 15：汽车电子领域的主要技术情况.25 表 16：汽车电子在研项目.25 表 17：汽

21、车电子类客户.26 表 18：杰华特智能功率级模块主要对标的国际厂商竞品.27 表 19：虚拟 IDM 模式与 Fabless 模式对比.30 表 20：公司各代中低压 BCD 工艺平台及其技术特点.30 表 21：0.18 微米的 7 至 55V 中低压工艺基本情况、研发进度和迭代情况.31 表 22：0.18 微米的 10 至 200V 高压工艺技术特点.31 表 23：0.18 微米的 10 至 200V 高压工艺基本情况、研发进度和迭代情况.32 表 24：0.35 微米的 10 至 700V 超高压工艺技术特点.32 表 25：0.35 微米的 10 至 700V 超高压工艺基本情况

22、、研发进度和迭代情况.32 表 26：杰华特业务拆分及营收预测.36 表 27：杰华特盈利预测.37 表 28：国内主要模拟公司估值对比表.37 附：财务预测表.39 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 一一、照明类照明类 AC-DC 起家的虚拟起家的虚拟 IDM，产业链伙伴入股助力业务多领域延伸，产业链伙伴入股助力业务多领域延伸 1、发展阶段三步走逐级进阶，发展阶段三步走逐级进阶，与英特尔与英特尔/比亚迪等比亚迪等产业链产业链多领域巨头携手并进多领域巨头携手并进 成立于成立于 2013 年，发展初期以年，发展初期以 AC-DC 芯片为主，持续推出芯片为主，持续推出 DC-DC 芯片、线

23、性电源芯片和电源管理芯片，目前开发芯片、线性电源芯片和电源管理芯片，目前开发以电源管理芯片和信号链芯片并重。以电源管理芯片和信号链芯片并重。1）起步发展阶段：起步发展阶段：聚焦聚焦 AC-DC 芯片，照明类芯片，照明类 AC-DC 进入国内外主流厂商。进入国内外主流厂商。公司在设立初期为快速占据市场空间，先行聚焦于 AC-DC 芯片市场，基于自身模拟集成电路技术的研发创新，形成了多系列高性价比的照明类 AC-DC产品，终端客户涵盖如飞利浦、欧普照明、雷士照明、罗马仕等国内外主流厂商，占据了一定的市场规模。公司坚持多产品线发展战略，除大力发展照明类 AC-DC 芯片外，公司也开发出了诸如中低压小

24、电流 DC-DC、移动电源专用芯片等其他产品线的产品，通过工艺创新形成了自身竞争力；2）按需开发阶段：按需开发阶段：开发开发 DC-DC 全系列电源管理产品，进入国网、富士康等多行业供应链体系。全系列电源管理产品，进入国网、富士康等多行业供应链体系。2018-2019 年，公司在 AC-DC 芯片市场外，大力开发以 DC-DC 类产品为主的全系列电源管理芯片产品。在该阶段，公司重点根据客户需求开发产品，基于与客户良好的合作关系，成功进入了诸如工业控制、笔记本与台式机、服务器、交换机、网络通讯、安防、工业电源、电动工具、储能系统等各大应用领域，进入诸如国家电网、富士康等行业龙头公司的供应链体系；

25、3）引领发展阶段：引领发展阶段：在较全品类模拟芯片产品线的基础上开发信号链芯片，向汽车电子等更多应用领域布局在较全品类模拟芯片产品线的基础上开发信号链芯片，向汽车电子等更多应用领域布局 2020 年以来，公司持续对电源管理芯片和信号链芯片全模拟芯片产品线进行深入开发，不断提升公司产品研发的深度与广度。在根据客户需求开发产品的基础上，公司专注于提升技术研发水平，在低功耗技术、大电流控制和驱动技术、氮化镓整套方案设计等方面取得了显著的技术突破。在该阶段，公司进一步拓展产品应用领域，产品逐步布局于中大功率充电器、物联网终端、光通信、手机终端、汽车电子等领域，终端客户涵盖小米通讯、荣耀等行业知名企业。

26、图图 1：杰华特主要产品发展历程杰华特主要产品发展历程 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 公司创始人公司创始人 ZHOU XUN WEI 和黄必亮为实际控制人，英特尔、比亚迪和黄必亮为实际控制人，英特尔、比亚迪等产业链合作伙伴等产业链合作伙伴和众多知名投资机构入股。和众多知名投资机构入股。1）控股股东为香港杰华特，控股股东为香港杰华特，ZHOU XUN WEI 和黄必亮合计持股和黄必亮合计持股 47.05%为公司实际控制人。为公司实际控制人。公司控股股东为香港杰华特，持有公司 34.69%股份，香港杰华特的股东为 BVI 杰华特（持股 100%），BVI 杰华特成立于 2009 年 9 月

27、 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 29 日，现持有英属维尔京群岛公司事务注册处签发的公司注册证书，BVI 杰华特的股东为 ZHOU XUN WEI（持股 51%）、黄必亮（持股 49%），香港杰华特及 BVI 杰华特均为境外持股平台。公司实际控制人 ZHOU XUN WEI 和黄必亮通过英属维尔京群岛公司 BVI 杰华特及香港公司香港杰华特间接持有公司的股份，主要原因系公司实际控制人 ZHOU XUN WEI 为美国国籍，黄必亮为中国澳门居民，境外架构系公司实际控制人基于持股商业惯例并结合自身实际情况为向中国境内投资而搭建。ZHOU XUN WEI 和黄必亮均系公司创始人，同时，ZH

28、OU XUN WEI 及黄必亮共同投资的安吉杰创为公司员工持股平台（杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙、安吉杰驰、安吉杰鹏、安吉杰盛、安吉杰智、安吉杰芯）的执行事务合伙人，间接控制公司 12.37%的股权。综上，ZHOU XUN WEI 和黄必亮合计控制公司 47.05%股权，系公司实际控制人；2）员工持股平台：员工持股平台：11 个员工持股平台合计持有公司个员工持股平台合计持有公司 12.37%的股份。的股份。杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙、安吉杰智、安吉杰鹏、安吉杰弛、安吉杰芯、安吉杰盛为员工持股平台。其中：杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、

29、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙为直接持有杰华特股份的员工持股平台，安吉杰智为杰程合伙的有限合伙人，安吉杰鹏为杰湾合伙的有限合伙人，安吉杰弛、安吉杰芯、安吉杰盛为杰沃合伙有限合伙人；3）产业链公司：英特尔、比亚迪产业链公司：英特尔、比亚迪、昶伸电子、华勤技术、通富微、昶伸电子、华勤技术、通富微等产业链公司或其投资机构均入股公司助力长期发等产业链公司或其投资机构均入股公司助力长期发展。展。某安防厂商基金于 2016 年 10 月 26 日入股。2019 年 6 月 17 日，某通讯大客户旗下投资公司以 5154 万元增资入股，目前持股 3.48%。2020 年 9 月 7 日，英特尔以 6400 万

30、元增资入股，目前持股 3.4%。2021 年 4 月30 日，比亚迪以 2970 元认购股份，目前持股 0.69%，开盈咨询系比亚迪的员工跟投平台，持有公司 0.01%的股份。昶伸电子关联股东 Wealth GCN 于 2017 年 12 月 4 日入股，公司终端客户华勤技术的关联股东勤合投资于2021 年 7 月 8 日入股，某代工厂供应商的关联股东聚芯基金于 2018 年 7 月 11 日入股，供应商通富微的管理股东南通华达于 2020 年 12 月 21 日入股。公司共设有公司共设有 11 家控股子公司和家控股子公司和 3 家参股公司。家参股公司。杰尔微电子是高性能电源管理芯片研发及产业

31、化在建项目实施主体，杰华特厦门、杰华特深圳、杰华特南京、杰华特上海、杰华特贸易负责开展模拟集成电路研发及市场开拓业务，杰华特珠海负责开展模拟集成电路研发，杰瓦特暂未开展实际经营，杰华特张家港负责开展模拟集成电路研发、仓储和销售，杰华特成都负责开展模拟集成电路研发，杰柏特负责开展半导体分立器件的研发，重庆云铭负责电子爆破雷管的研发与销售，高易投资进行芯片上下游产业投资，宜欣科技从事芯片测试，合肥方晶半导体合伙企业进行上下游产业投资。敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 图图 2：杰华特股权结构（截至：杰华特股权结构（截至 10 月月 19 日招股书注册稿）日招股书注册稿）资料来源：杰华特招股

32、说明书，招商证券 表表 1：客户或供应商入股公司时间客户或供应商入股公司时间 客户名称客户名称 性质性质 最早入股时间最早入股时间 昶伸电子 客户 2017 年 12 月 通富微 封测供应商 2020 年 12 月 比亚迪 终端客户 2021 年 7 月 华勤技术 终端客户 2021 年 7 月 资料来源：杰华特问询函回复，招商证券 2、电源管理和信号链双产品线全覆盖电源管理和信号链双产品线全覆盖合计合计 1000 余款余款，涵盖业内主流涵盖业内主流应用应用场景场景 公司产品分为电源管理芯片和信号链芯片两大类公司产品分为电源管理芯片和信号链芯片两大类，拥有，拥有 1000 余款可供销售、余款可

33、供销售、600 余款在研芯片型号余款在研芯片型号。按照功能划分，公司电源管理芯片产品包括 AC-DC 芯片、DC-DC 芯片、线性电源产品（Linear Power，简称线性电源芯片）、电池管理芯片（Battery Management System，简称 BMS 芯片）等子类别，公司信号链芯片包括检测芯片、接口芯片以及转换器芯片等子类别。公司产品的细分品类繁多，可满足不同类别客户多样化的应用需求。公司现已拥有 1000款以上可供销售、600 款以上在研的芯片产品型号，涵盖业内主流的应用场景，其中自主研发、设计的部分产品性能已处于国际先进水平。表表 2：公司产品类别：公司产品类别 产品类别产品

34、类别 产品类别产品类别 功能介绍功能介绍 部分产品系列举例部分产品系列举例 电源管理 芯片 AC-DC 芯片 对电子设备外部交流输入电压进行转换等 同步整流产品、非隔离式开关型照明产品 DC-DC 芯片 对电子设备外部直流输入电压进行转换等 降压转换器、升降压转换器 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 线性电源芯片 对电子设备外部直流输入电压进行线性调节与管理等 负载开关和 USB 开关、电子保险丝和热插拔 电池管理芯片 对电子设备中的电池进行充电与放电管理等 充电 IC、移动电源方案 信号链芯片 检测芯片 对电子系统进行电压电流检测 电池电压、电流监控芯 片 接口芯片 负责处理电子系统

35、间的数字信号传输 以太网供电产品、接口芯片产品 转换器芯片 负责模拟信号向数字信号转换过程的控制、监控与反馈 模拟前端和平衡器产品 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 从消费类产品起步，逐步向工业、通讯、计算和存储、汽车电子从消费类产品起步，逐步向工业、通讯、计算和存储、汽车电子进军进军。公司经过多年发展，凭借自身在技术研发、质量管理上的优势，在电源管理模拟芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的产品供应体系，并逐步拓展信号链芯片产品。公司产品的应用范围涉及汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等不同领域。图图 3：杰华特产品面向的主要下游：杰华特产品面向的主要下游 资料来源：杰

36、华特招股说明书，招商证券 3、2022 年公司营收和利润年公司营收和利润预计预计同比高速增长，产品同比高速增长，产品结构持续优化结构持续优化 公司营收保持持续高速增长，公司营收保持持续高速增长，2018-2021 年年 CAGR 高达高达 73.98%，预计，预计 2022 年年营收营收中值中值 15 亿元，同比亿元，同比+44%。公司产品型号涵盖电源管理芯片和信号链芯片，在电源管理模拟芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的产品供应体系，并逐步拓展信号链芯片产品。公司产品的应用范围涉及汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等不同领域，公司主营业务收入占营业收入的比例在 99%以上

37、。公司 2018 年营收为 1.98 亿元，2021 年营收达 10.42亿元，2018-2021 年营收 CAGR 高达 73.98%。根据公司招股意向书信息，2022 年公司营收预计 14-16 亿元，同比+34.46%53.67%。敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 图图 4：杰华特历年营收（亿元）：杰华特历年营收（亿元）及同比增速及同比增速 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 营收分产品类型来看，营收分产品类型来看，传统主力产品传统主力产品 AC-DC 占比逐渐降低，占比逐渐降低，DC-DC 和线性电源产品占比逐步提升和线性电源产品占比逐步提升远超远超 AC-DC。总体来看，

38、随着公司营收体量整体增长，公司五大细分产品线营收总体逐年增长。AC-DC 芯片是公司的传统主力产品，AC-DC 芯片收入的增长主要系公司针对照明应用领域的经销体系成熟且主要经销商稳定，相关产品的收入稳定增长，但是 AC-DC 芯片的营收占比从 2018 年的 61%降低至 22H1 的 21%。DC-DC 芯片从 2018 年的 0.65 亿元，增长至22H1 的 3.35 亿元，自 2020 年开始因应用于通讯领域的产品研发推广及与大客户建立合作关系后，销售规模存在明显增长。线性电源营收占比从 2018 年的 5%提升至 22H1 的 29%，在 2021 年因新产品实现量产及与大客户展开合

39、作等原因使得收入增长较快。电池管理芯片整体营收占比常年相对稳定，信号链产品目前营收相对较少，营收占比相对较低。图图 5：杰华特分产品类型营收（亿元）：杰华特分产品类型营收（亿元）图图 6：杰华特分产品类型营收占比：杰华特分产品类型营收占比 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 从量价关系来看，从量价关系来看，2021 年年整体需求旺盛整体需求旺盛各产品线同比加速各产品线同比加速增长增长，所有细分产品均量价齐升，所有细分产品均量价齐升，22H1 DC-DC 芯片和线芯片和线性电源依然高速成长，性电源依然高速成长，DC-DC 芯片大客户需求持续向好芯片大客户需

40、求持续向好，AC-DC 芯片受限于照明等消费类需求疲软预计增速放缓芯片受限于照明等消费类需求疲软预计增速放缓。1）AC-DC：2018-2020 年营收增长主要系年营收增长主要系 ASP 下降的背景下销量大幅下降的背景下销量大幅增长，增长，2021 年年整体缺芯价格保障整体缺芯价格保障，2022 年年照明等消费类行业需求疲软销量下跌照明等消费类行业需求疲软销量下跌。公司 AC-DC 芯片早期主要应用在照明应用等消费类领域，现在业务重点逐步向汽车电子和工业应用等领域过渡。单价在 2020 年大幅下降、数量大幅增长，主要系公司在 2020 年出售较多照明驱动芯片的未封测晶圆产品，以及推出性价比较高

41、的单段线性驱动产品。在照明驱动芯片行业中，芯片设计公司销售未封装的晶圆产品属于业内常用的销售方式。2021 年，因市场芯片供应紧张，终端客户需求较大，公司产品销量增长且销售价格提高，2022 年 1-6 月，公司 AC-DC 的单位价格提高主要系高单价产品的收入占比提高；2）DC-DC：受益于产品型号和客户类型不断丰富，受益于产品型号和客户类型不断丰富，销量逐年稳健增长，除销量逐年稳健增长，除 2019 年年 ASP 微降之外整体微降之外整体 ASP 持续提持续提升升。公司 DC-DC 芯片销量持续增长，主要系产品型号持续丰富，近年新推出产品收入增长较大，产品的下游应0%50%100%150%

42、200%250%300%02468820022E营业收入同比092020202122H1AD-DCDC-DC线性电源电池管理信号链61%56%46%35%21%33%31%41%36%48%5%10%10%26%29%1%1%1%1%1%0%1%2%2%2%0%20%40%60%80%100%2002122H1AD-DCDC-DC线性电源电池管理信号链 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 用领域从消费电子扩展到汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用等领域，建立与大客户的合作关系，部分产品经认证后导

43、入其供应链，导致收入增长较快。公司DC-DC芯片的单位价格在2019年较2018年下降13.05%，主要系公司在当年度为适应市场竞争、加快存货周转，对主要产品型号采取降价销售策略，同时产品结构有所变化，部分低价产品收入占比提高。2022 年 1-6 月，因公司高集成度、高单价的产品收入进一步增长使得公司 DC-DC芯片的平均价格提高；3）线性电源：线性电源：2021 年新品量产销量快速增加，年新品量产销量快速增加，ASP 受到下游应用领域占比影响较大。受到下游应用领域占比影响较大。公司线性电源芯片的单位价格在 2018 年至 2020 年基本稳定，在 2021 年的价格较 2020 年增长 8

44、4.32%，主要系通讯电子产品的收入占比从2020年的24.44%增长到2021年的54.84%，计算与存储产品的收入占比从2020年的62.33%下降到33.76%，通讯电子产品单位价格高于计算与存储产品。此外，工业应用、计算与存储及消费电子产品 2021 年单价受市场需求影响略有提高。2022 年 1-6 月，公司线性电源芯片的单位价格较 2021 年略有下降，主要系通讯电子产品的收入占比下降到47.89%，计算机与存储产品的收入占比提高到37.39%，使得线性电源芯片的平均价格有所下降；4）电池电池管理：管理：ASP 在在 2018-2021 年稳健提升主要系单价较高的锂电池充电芯片占比

45、不断提升，年稳健提升主要系单价较高的锂电池充电芯片占比不断提升，22H1 ASP 下降主下降主要系低单价产品销售占比提升，销量整体在要系低单价产品销售占比提升，销量整体在 2018-22H1 稳健增长稳健增长。2018-2021 年公司电池管理芯片 ASP 持续提高，主要系公司锂电池充电芯片销售收入占比不断提高，该款产品的单价较高。2022 年 1-6 月，低单价的产品销售占比提高使得电池管理芯片平均价格有所下降；5）信号链：信号链：销量逐年持续提升，销量逐年持续提升，2020 年年 ASP 同比下降主要系单价相对较高的高电压检测类产品占比下降同比下降主要系单价相对较高的高电压检测类产品占比下

46、降。公司信号链芯片单价在 2020 年下降的主要原因系公司高电压检测类产品的销售占比下降，高电压检测类产品单价相对较高。2022 年 1-6 月，因高单价产品的销售占比大幅提高使得公司信号链芯片平均价格上升。图图 7：杰华特分产品类型销量（万颗）：杰华特分产品类型销量（万颗）图图 8：杰华特分产品类型单价（元杰华特分产品类型单价（元/颗）颗）资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 从杰华特的主要产品对应的下游应用领域来看，结合主要产品的营收体量，可以看出通讯电子是公司增长最快的下游。从杰华特的主要产品对应的下游应用领域来看，结合主要产品的营收体量，可以看出通

47、讯电子是公司增长最快的下游。AC-DC 芯片主要面向消费类应用，如照明、快充、智能电表；DC-DC 芯片早期主要面向通讯和服务器电源解决方案等业务，逐步往汽车电子等领域迁移。线性电源芯片在计算机、通讯和消费类电子应用广泛。1）AC-DC 芯片：芯片：消费电子占比超过消费电子占比超过 70%，主要应用于照明，主要应用于照明、快充和智能电表等场景。、快充和智能电表等场景。消费电子和工业应用为主要下游，消费电子的收入占比将近 3/4，各自的收入占比相对稳定；2）DC-DC 芯片：通信电子领域高增长主要系与大客户建立合作关系，芯片：通信电子领域高增长主要系与大客户建立合作关系，2021 年汽车年汽车

48、DC-DC 开始放量。开始放量。公司 DC-DC各应用领域的芯片销售数量因产品型号丰富及客户开拓等原因均呈增长趋势。随着公司研发团队的扩充及产品质量体系的建立和完善，公司产品的功能不断增加且性能持续提高，产品的下游应用领域从消费电子扩展到通讯电子、汽车电子、计算和存储、工业应用等领域并实现快速增长，其中通讯电子领域芯片的销售数量增长主要系与大客户建立合作关系并逐步实现规模销售，公司提供完整的通讯和服务器电源解决方案，2021 年 DC-DC 芯片当02000040000600008000000AC-DCDC-DC线性电源 电池管理信号链2018201

49、92020202122H10.00.51.01.52.02.53.03.50.00.10.20.30.40.50.60.72002122H1电源管理AC-DCDC-DC线性电源电池管理(右轴)信号链芯片(右轴)敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 中通讯电子占比达 39%。在消费电子领域，公司 DC-DC 芯片为笔记本提供完整的 PC 电源方案，多个 DC-DC产品已进入戴尔、惠普、小米等终端客户供应链体系，2021 年消费电子在 DC-DC 芯片中的占比降至 32%。汽车电子 2021 年开始放量，2021 年汽车 DC-DC 芯片占比达 1.39%；3）线性电源

50、芯片：通讯电子销售占比逐年提高，并且通讯电子单价较高。线性电源芯片：通讯电子销售占比逐年提高，并且通讯电子单价较高。2019-2021 年线性电源芯片的销售数量增长，主要系计算和存储领域、通讯电子领域的销售增长所致，其中计算和存储领域芯片销售数量增长系因与仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的持续深入合作，通讯电子领域芯片销售数量增长主要系与大客户建立合作关系并逐步实现规模销售。2021 年与大客户合作的双路大电流低边功率管驱动芯片单价为 1.1 元/颗，计算和存储领域芯片的单颗售价通常低于 0.3 元，公司线性电源芯片单价提升主要依靠通讯类芯片占比提升。图图 9：杰华：杰华特特

51、2019-2021 年主要产品对应的下游应用领域营收占比年主要产品对应的下游应用领域营收占比和销量（万颗）、单价（元和销量（万颗）、单价（元/颗）颗）资料来源：杰华特 2022 年 6 月 14 日第一轮问询函的回复，招商证券 公司毛利率公司毛利率提升主要系提升主要系产品结构调整导致高毛利产品占比提升，产品结构调整导致高毛利产品占比提升，2021 年市场需求旺盛整体毛利率大幅增长年市场需求旺盛整体毛利率大幅增长，22Q1-Q3毛利率微降毛利率微降。2019 年毛利率较 2018 年下降 1.9pcts，主要系 AC-DC 芯片因市场竞争加剧采取降价销售策略。2020年，公司毛利率较 2019

52、年上升 6.31pcts，主要系 DC-DC 芯片中的部分应用于通讯领域的产品毛利率较高且在 2020年的销售占比大幅提高，导致电源管理芯片的毛利率显著提高。2021 年，公司毛利率显著上升，主要系：1）线性电源芯片 2021 年由于应用于通讯电子领域的新产品实现量产，导致线性电源芯片收入大幅增长，该类产品毛利率大幅增长且因收入占比的提高对公司主营业务毛利率产生较大影响；2）公司 DC-DC 芯片 2021 年应用于通讯电子领域的产品进入大客户供应链后逐步放量，收入进一步增长，同时受市场需求影响，使得 DC-DC 芯片毛利率提高；3）公司 AC-DC 芯片等产品 2021 年因市场需求等影响，

53、毛利率整体有所提高。上述因素叠加使得公司 2021 年毛利率显著上升，22H1 毛利率与 2021 年全年水平接近。22Q3 由于消费电子需求持续疲软，工业领域景气度边际下行，导致22Q1-Q3 毛利率降低至 40.7%。收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格工业应用21.90%72630.4425.04%103640.4624.03%198270.45消费电子78.10%614170.1874.96%1418520.1075.97%1323840.21合计100%686800.21100%1522170.12100%1522110.24AC-DC芯片应用领域201920

54、202021收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格工业应用15.12%34410.3515.00%62540.4016.06%114930.52计算和存储10.74%34750.2515.72%90000.2911.51%98610.44通讯电子13.20%53350.2022.69%148080.2639.07%342320.43汽车电子1.39%2641.97消费电子60.95%312610.1646.60%494450.1631.97%602090.20合计100%435110.18100%795070.21100%1160590.32DC-DC芯片应用领域2019

55、20202021收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格收入占比销量单位价格工业应用13.31%5960.604.67%5320.344.64%35170.35计算和存储69.18%71950.2662.33%109400.2233.76%314800.29通讯电子8.01%772.8124.44%3202.9754.84%83591.75消费电子9.50%2261.138.56%7190.466.76%32120.56合计100%80940.33100%125110.31100%465680.57线性电源芯片应用领域201920202021 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 图图

56、10：杰华特毛利率和净利率：杰华特毛利率和净利率 图图 11：杰华特分产品类型毛利率：杰华特分产品类型毛利率 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 公司毛利率水平逐年改善，主要系公司产品结构优化，高毛利率领域营收占比整体提升。公司毛利率水平逐年改善，主要系公司产品结构优化，高毛利率领域营收占比整体提升。公司通讯电子领域的产品收入占比持续提高，该领域的产品因产品结构的变化毛利率持续提高；消费电子领域的产品收入占比持续降低，消费电子市场因竞争较为激烈，产品毛利率较低；公司工业应用、计算和存储领域的产品收入占比基本稳定。未来，随着公司下游应用领域逐渐从消费电子向

57、工业应用、计算和存储以及汽车电子、通讯电子领域持续扩展，消费电子的收入占比预计呈下降趋势，在这一过程中公司的毛利率将持续改善。图图 12：杰华特：杰华特 2019-2021 年分应用领域毛利率年分应用领域毛利率 资料来源：杰华特 2022 年 6 月 14 日第一轮问询函的回复，招商证券 公司剔除股份支付费用后的期间费用率水平整体随着营收增加公司剔除股份支付费用后的期间费用率水平整体随着营收增加逐步逐步降低。降低。公司 2020 年期间费用率达 85.8%，期间费用高达 3.49 亿元，主要系 2020 年股份支付费用高达 1.87 亿元，剔除股份支付费用之后，2020 年期间费用率水平为39

58、.67%，和历史正常水平接近。公司 2018-22H1 股份支付费用为 0.001/0.02/1.87/0.14/0.07 亿元，剔除股份支付费用后 22H1 期间费用率为 29.2%。图图 13：杰华特：杰华特期间费用率（未剔除股份支付费用）期间费用率（未剔除股份支付费用）图图 14：杰华特：杰华特期间费用率（剔除股份支付费用）期间费用率（剔除股份支付费用）资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2002122Q1-Q3毛利率净利率0%20%40%60%80%20182019202

59、0202122H1电源管理AC-DCDC-DC线性电源电池管理信号链收入占比收入占比毛利率毛利率收入占比收入占比毛利率毛利率收入占比收入占比毛利率毛利率工业应用工业应用19.56%36.97%20.25%38.96%16.94%47.77%计算和存储计算和存储10.59%5.67%12.40%15.32%12.79%34.69%通讯电子通讯电子4.96%20.44%11.74%39.93%28.81%52.20%汽车电子汽车电子0.50%67.29%消费电子消费电子64.89%7.42%55.60%9.87%40.96%34.81%合计合计100.00%13.66%100.00%19.97%1

60、00.00%42.16%产品产品2002020212021-20%0%20%40%60%80%100%2002122H1销售费用管理费用研发费用财务费用合计-10%0%10%20%30%40%50%2002122H1销售费用管理费用研发费用财务费用合计 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 2021 年随着公司营收的大幅增长利润端扭亏为盈，年随着公司营收的大幅增长利润端扭亏为盈，2022 年年归母净利润为归母净利润为 1.63 亿元，亿元，扣非归母同比下降至扣非归母同比下降至 1.05 亿元亿元。由于 2018-2019

61、年公司整体营收体量相对较低，虚拟 IDM 模式下公司固定费用支出较大，同时 2018-2019 年公司产品毛利率水平相对较低，2020 年由于支付了大额的股份支付费用，利润亏损幅度进一步加大。2021 年公司营收同比大幅增长超过 10 亿元，毛利率水平同比提升至 42.2%，归母和扣非归母净利润分别为 1.42 和 1.36 亿元。根据公司招股意向书信息，2022 年公司归母净利润 1.36-1.9 亿元，同比-4.21%+33.83%，扣非归母净利润 0.9-1.2 亿元，同比-33.89%-11.85%，非经常性损益构成以政府补助为主。图图 15：杰华特历年归母净利润和扣非归母净利润（亿元

62、）：杰华特历年归母净利润和扣非归母净利润（亿元）资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 4、研发、研发实力：两位核心创始人留美师出同门，实力：两位核心创始人留美师出同门，具备国际一线模拟大厂工作和领导经历具备国际一线模拟大厂工作和领导经历 公司高度重视研发团队建设，研发人员占比接近公司高度重视研发团队建设，研发人员占比接近 60%。截至 2022 年 6 月 30 日，公司共有研发人员 341 名，占员工总数的 58.89%，且研发人员数量不断增加，支持公司多个产品线及产品型号研发。公司研发人员中具有博士及硕士学历人数达 198 人，占比 58.1%。公司高度重视研发团队建设与研发人员培养，建立

63、了较为完善的研发激励机制，通过员工绩效奖金、员工持股平台等激励举措来保持公司研发团队稳定，维持公司长期竞争活力。图图 16：公司员工岗位构成（截至：公司员工岗位构成（截至 22H1）图图 17：公司员工学历构成（截至：公司员工学历构成（截至 22H1）资料来源：杰华特招股书，招商证券 资料来源：杰华特招股书，招商证券 公司公司创始人师出同门，核心研发团队拥有国内外知名大学教育背景，并具有德州仪器、凌特公司、沃尔泰拉、创始人师出同门，核心研发团队拥有国内外知名大学教育背景，并具有德州仪器、凌特公司、沃尔泰拉、芯源芯源系统、美信半导体系统、美信半导体等国际领先厂商长期一线工作经验。等国际领先厂商长

64、期一线工作经验。公司董事长 ZHOU XUN WEI 为博士学历，本科及硕士毕业于浙江大学，博士毕业于弗吉尼亚理工大学，师从工程院院士 Dr.Fred C.Lee 教授，从事模拟 IC 系统设计工作超过二十年，发表学术论文 47 篇。曾在美国莫特拉半导体公司、凌特公司、Helix Mcro 工作多年，担任系统工程师、高级设计工程师、工程副总裁等职位。公司董事兼总经理黄必亮为博士学历，本科及硕士毕业于清华大学，博士毕业于弗吉尼亚理工大学，师从美国工程院院士 Dr.Fred C.Lee 教授，与董事长 ZHOU XUN WEI 师出同门。黄必亮首次提出采用耦合电感改进电源模块的静态/动态性能，后被

65、工业界广泛采用，论文被引用次数多达两千余次；发表多篇原创性学术论文，其中国际顶尖学术期刊 IEEE Transaction 5 篇，国际学术会议论文 21 篇。曾在美国凌特公司任职十余年，担任设计工程师及研发-3-2-9202020212022E归母净利润扣非归母净利润24.70%58.89%16.41%管理人员研发人员销售人员41.80%40.76%13.13%4.32%研究生及以上本科大专中专及其他 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 中心经理。同行业对比来看，公司研发人员实力强劲。同行业对比来看，公司研发人员实力强劲。2021H1 公司研发投入仅为 1.44

66、 亿元，低于可比公司 2 亿元的平均值。截至 2022 年 6 月 30 日，公司拥有已授权的发明专利 146 项，远超可比公司平均水平 77 项。表表 3：同业对比技术实力情况（截至：同业对比技术实力情况（截至 22H1）专利总数专利总数 （已授权）（已授权）发明专利数发明专利数（已授权）（已授权）研发人员数研发人员数 研发人员占研发人员占比比 22H1 研发投研发投入（百万元）入（百万元）占营收比重占营收比重 圣邦股份 103 77 708 69.96%260 15.75%芯朋微 86 66 208 66.88%88 23.33%思瑞浦 143 42 378 73.40%298 29.81

67、%力芯微 107 40 180 53.89%50 10.65%艾为电子 904 162 663 62.31%304 23.43%平均值平均值 269 77 427 65.29%200 20.59%杰华特杰华特 401 146 341 58.89%144 20.46%资料来源：杰华特招股书，招商证券 公司公司持续加大研发投入持续加大研发投入，研发费用率维持在研发费用率维持在 20%左右左右。公司 2018-2021 年研发费用金额逐年提升，分别为0.61/0.99/1.99/1.44 亿元，研发费用率为 23.83%/24.42%/19.07%/20.46%，研发费用率较为稳定，公司通过持续研发

68、投入，构建起较为系统的研发体系，保障公司稳定的产品设计与技术改造升级能力。图图 18：2019-2022H1 公司研发费用及研发费用率公司研发费用及研发费用率 资料来源：杰华特招股书，招商证券 公司始终坚持自主研发模拟芯片，拥有公司始终坚持自主研发模拟芯片，拥有丰富丰富核心技术积累，承担多项省级科研项目。核心技术积累，承担多项省级科研项目。经过持续研发积累，公司已形成多项应用价值大、市场前景广的核心技术。公司将核心技术运用在现有产品或正在开发的产品上，依靠核心技术开展生产经营及未来持续发展，2022H1 公司核心技术产品实现收入 7.02 亿元，占主营业务收入的 99.998%。公司凭借优秀的

69、科研能力承担多项科研项目，例如 2022 年度浙江省“尖兵”“领雁”研发攻关计划项目中负责研发包络跟踪电源管理芯片，2021 年度浙江省重点研发计划项目中负责研发面向 5G 基站设备的电源管理芯片研发及应用。5、募投项目、募投项目：拟募集：拟募集 15.71 亿元用于各类模拟芯片及先进工艺平台的开发与升级亿元用于各类模拟芯片及先进工艺平台的开发与升级 杰华特本次合计拟募集杰华特本次合计拟募集 15.71 亿元，其中亿元，其中 12.71 亿元投向产业化及建设项目，亿元投向产业化及建设项目，3 亿元用于科技与发展储备资金。亿元用于科技与发展储备资金。高性能电源管理芯片研发及产业化项目、模拟芯片研

70、发及产业化项目、汽车电子芯片研发及产业化项目、先进半导体工艺平台开发项目以及发展与科技储备资金拟投入募集资金分别为 3.11/4.40/3.10/2.11/3.00 亿元，前四个项目的建设周期分别为 3/4/4/3 年。0%5%10%15%20%25%30%050020022H1研发费用（百万元）研发费用率 敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 表表 4：杰华特募集资金情况：杰华特募集资金情况 项目名称项目名称 总投资金额（亿元）总投资金额（亿元）拟投入募集资金（亿元）拟投入募集资金（亿元）项目建设周期项目建设周期 高性能电源管理芯片研发及产业

71、化项目 3.91 3.11 3 年 模拟芯片研发及产业化项目 4.40 4.40 4 年 汽车电子芯片研发及产业化项目 3.10 3.10 4 年 先进半导体工艺平台开发项目 2.11 2.11 3 年 发展与科技储备资金 3.00 3.00-合计 16.51 15.71-资料来源：杰华特招股书，招商证券 高性能电源管理芯片研发及产业化项目将进行新大楼的建设以及高端移动设备电源产品的研发及产业化。高性能电源管理芯片研发及产业化项目将进行新大楼的建设以及高端移动设备电源产品的研发及产业化。重点开发新一代高性能充电管理芯片、高性能升降压芯片、高集成度大电流升压芯片等产品，通过实现新建办公大楼、进行

72、移动设备电源产品关键核心技术的研发，提升公司相应产品的业务规模和市场份额。模拟芯片研发及产业化项目通过软硬件的购置与持续的研发投入，对原有产品进行更新改进，并进一步拓展公司产品模拟芯片研发及产业化项目通过软硬件的购置与持续的研发投入，对原有产品进行更新改进，并进一步拓展公司产品种类。种类。公司将投入 0.84 亿元用于建设，主要包括购置相关软硬件设备；并且将投入 3.06 亿元进行新增开发，通过购买先进设备、完善研发所需的场地等，持续继续产品研发，提升公司产品竞争力。汽车电子芯片研发及产业化项目将在汽车电子应用的多领域进行布局和投入，以实现车规级产品的技术积累和市场开汽车电子芯片研发及产业化项

73、目将在汽车电子应用的多领域进行布局和投入，以实现车规级产品的技术积累和市场开拓。拓。通过对车规级 DC-DC 转换芯片、带功能安全的车规级电池管理芯片、车规级线性电源芯片、车规级照明和显示芯片、车规级 H 桥和电机控制芯片等多领域进行布局和投入，实现车规级产品核心技术和产业化突破。通过引进先进生产设备，优化生产工艺流程，提高产品品质和生产效率，提升品牌影响力，迅速占领市场，进一步提高公司的市场占有率。先进半导体工艺平台开发项目用于公司工艺研发平台的持续开发，进一步扩大公司的设计工艺协同优势。先进半导体工艺平台开发项目用于公司工艺研发平台的持续开发，进一步扩大公司的设计工艺协同优势。在公司三大类

74、工艺平台项目基础上，将通过购置先进实验设备及软件及引进业内优秀人才，对 12 寸中低压 BCD 工艺、高压及超高压 BCD 工艺等多个半导体工艺平台进行持续开发。敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 二、二、面向模拟芯片全行业应用场景，通讯和汽车等领面向模拟芯片全行业应用场景，通讯和汽车等领域营收占比持续提升域营收占比持续提升 1、全球模拟芯片市场规模超全球模拟芯片市场规模超 700 亿美元，通讯、汽车和工业合计规模占比超亿美元，通讯、汽车和工业合计规模占比超 80%模拟芯片模拟芯片相比于相比于数字芯片数字芯片具有产品种类复杂、产品生命周期长、成熟制程为主等特点。具有产品种类复杂、产品生

75、命周期长、成熟制程为主等特点。集成电路按照处理的信号对象划分，主要可分为模拟集成电路和数字集成电路两大类。其中，模拟集成电路主要由晶体管、电阻、电容等组成，是用来处理连续函数形式模拟信号（如声音、光线、温度等）的集成电路。而数字集成电路则是对离散的数字信号（如用 0 和 1 两个逻辑电平来表示的二进制码）进行算术和逻辑运算的集成电路。模拟集成电路相对于数字集成电路，具有产品种类复杂、产品生命周期长、制程要求相对不高等特点，更依赖于工程师的工艺调试与电路设计经验。表表 5：模拟：模拟集成电路与数字集成电路的主要对比集成电路与数字集成电路的主要对比 项目项目 模拟集成电路模拟集成电路 数字集成电路

76、数字集成电路 设计目标 在尽量低的成本下达到目标运算速度 达到最优的运算速度与成本比 经验要求 辅助工具应用少，对经验要求高，平均学习曲线 10至 15 年 辅助工具应用多，平均学习曲线 3 至 5 年 元器件要求 需要考虑元器件布局的对称结构和元器件参数的彼此匹配形式，并考虑低噪音和低失真等要素 对元器件的考虑因素较少 主要工艺 BCD 工艺为主，兼有 CDMOS 工艺等 CMOS 工艺为主 制程要求 主要以 180 纳米/130 纳米为主.部分制程使用 28 纳米 使用最先进制程，目前最先进制程已达纳米和 5 纳米 产品特点 少量多样 量多样少 产品类别 电源管理芯片、信号链芯片等 CPU

77、、微处理器、微控制器、存储器等 生命周期 市场生命周期可长达 10 年 1-2 年左右 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 全球模拟芯片市场规模超过全球模拟芯片市场规模超过 700 亿美元，中国模拟芯片市场规模预计接近亿美元，中国模拟芯片市场规模预计接近 3000 亿元，约占全球亿元，约占全球超半数市场。超半数市场。根据世界半导体贸易统计协会的数据，2012 至 2020 年，全球模拟集成电路的销售额从 401 亿美元提升至 557 亿美元，年均复合增长为 4.45%。全球模拟集成电路市场在 2019 年经历短期下滑后恢复增长，到 2021 年模拟集成电路销售额预计将达到 728 亿美元，同

78、比增长 30.87%。目前我国的模拟市场份额占全球比例已超过 50%，据中商产业研究院数据显示，2021 年中国模拟芯片市场规模达到 2731 亿元，预计 2022 年市场规模将达 2956 亿元。图图 19：2012-2021 年全球模拟芯片市场规模年全球模拟芯片市场规模（亿美元）（亿美元）图图 20：2012-2021 年中国模拟芯片市场规模年中国模拟芯片市场规模（亿元）（亿元）资料来源：世界半导体贸易统计协会，招商证券 资料来源：赛迪顾问，中商产业研究院，招商证券 全球模拟芯片市场规模电源管理类约占全球模拟芯片市场规模电源管理类约占 6 成，通讯、汽车电子和工业为模拟芯片前三大应用领域成

79、，通讯、汽车电子和工业为模拟芯片前三大应用领域，合计占比超，合计占比超 80%。根据世界半导体贸易统计协会数据统计，2020 年电源管理芯片占全球通用模拟芯片市场规模的 62%，信号链产品占比约为 38%。根据WSTS Semiconductor Market Forecast Fall 2021及 IC Insights 披露的各应用领域市场占比等数据进行测算，模拟集成电路 2021 年全球市场容量为 728 亿美元，当年市场容量增幅为 30.90%，并预计 2022-20%-10%0%10%20%30%40%0200400600800销售额增长率-5%0%5%10%15%20%050010

80、000300020001920202021销售额增长率 敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 年的市场容量为 792 亿美元。在模拟集成电路的下游应用领域市场容量中，通讯领域占比 36.20%；汽车电子领域占比 24.30%；工业领域占比 20.50%；消费电子领域占比 10.50%；计算机领域占比 7.20%。以 2021 年汇率均值 6.45 测算，模拟集成电路下通讯领域的市场空间为 1701.1 亿元，汽车电子领域的市场空间为 1141.9 亿元，工业领域的市场空间为 963.33 亿元；消费电子领域的市场空间为 4

81、93.41 亿元；计算机领域的市场空间为 338.34 亿元。图图 21：2020 年全球模拟芯片市场划分年全球模拟芯片市场划分 图图 22：2022 年全球模拟芯片下游拆分年全球模拟芯片下游拆分 资料来源：WSTS，招商证券 资料来源：WSTS，IC Insights，招商证券 2、公司电源公司电源类类芯片已覆盖主流类型信号链芯片已覆盖主流类型信号链持续完善中，产品指标比肩国际竞品持续完善中，产品指标比肩国际竞品 公司的电源管理芯片主要包括公司的电源管理芯片主要包括 AC-DC 芯片、芯片、DC-DC 芯片、线性电源产品和管理芯片等四大子产品类别。芯片、线性电源产品和管理芯片等四大子产品类别

82、。1）AC-DC 芯片：主要用于芯片：主要用于将交流电转换为低压直流电供电子设备使用，公司已推出同步整流器、去纹波芯片、将交流电转换为低压直流电供电子设备使用，公司已推出同步整流器、去纹波芯片、LED驱动芯片等产品。驱动芯片等产品。公司基于自主工艺平台的芯片设计，可提供宽电压、低能耗、高性价比的 AC-DC 产品。相比于竞争对手，公司具备诸多领先且具特色的技术。比如公司的同步整流系列产品技术先进，是业界最早推出集成FET 同步整流器的厂商之一，近年来又于业内较早推出了高频 SR 系列同步整流产品。又如公司在业内较早推出了去纹波芯片，无供电电容、无补偿电容的集成开路保护 LED 驱动芯片等 AC

83、-DC 产品，并在漏电保护、低待机功耗辅助供电等领域具有竞争优势。此外，公司还相继在国内率先推出了智能电表智能调压芯片、快充高频 GaN控制和驱动器等。通过产品的持续性迭代与创新，公司逐渐在快充、智能电表、照明等行业细分市场积累了品牌知名度。公司目前已经形成了适配器应用中的氮化镓控制和驱动技术，已有超过 10 款氮化镓控制产品，2020-2021年氮化镓相关产品收入分别为 47.24 万元和 2511.95 万元，分别占当年度营收的 0.12%和 2.41%；表表 6：主要芯片产品：主要芯片产品 芯片类别芯片类别 产品功能介绍产品功能介绍 主要应用领域主要应用领域 主要性能指标主要性能指标 A

84、C-DC 同步整流产品 可用于替代反激的副边整流二极管，提高电源效率，并优化副边整流器件的热性能 工业应用、消费电子 效率高 待机功耗低 支持高开关频率 支持多种工作模式的应用 AC-DC 初级侧调节器 作为主控芯片，调制交流输入电压，用于控制电源实现恒压或恒流的输出，并集成各种保护功能 工业应用、消费电子 高效率与高功率密度 低待机功耗 完备保护 极好 EMI 特性 简洁系统外围 62%38%电源管理芯片信号链36.2%24.3%20.5%10.5%7.2%通讯汽车电子工业消费电子计算机 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 芯片类别芯片类别 产品功能介绍产品功能介绍 主要应用领域主要

85、应用领域 主要性能指标主要性能指标 高频 GaN 控 制和驱动器 控制和驱动高频氮化镓功率管，并集成完备的保护功能保证电源和负载的安全运行，包括了初次侧调节器和驱动器，副边同步整流系列成套产品 工业应用、消费电子 高效率与高功率密度 完备保护 简洁系统外围 去频闪照明 产品 基于自有线性纹波消除专利技术，串联于 LED 负载端，将流经 LED 负载的电流进行可控直流滤波，具备对前级工频电流纹波的消除功能 消费电子 输出电流纹波小 开路、短路保护 过温纹波缓释 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 2）DC-DC 芯片：用于实现稳定供电，公司产品覆盖芯片：用于实现稳定供电，公司产品覆盖 5-70

86、0V 低中高全电压等级，已推出低中高全电压等级，已推出 MOS 集成降压芯片、大电集成降压芯片、大电流降压控制器芯片、流降压控制器芯片、DrMOS 等产品。等产品。DC-DC 芯片主要作用是将外部直流输入电压，转换成数字芯片、电子产品执行装置中适用的工作电压，并实现稳定供电，保障电子产品的平稳运行。公司系业界少数拥有完整 DC-DC 芯片产品组合的集成电路厂商，产品覆盖 5 伏至 700 伏低中高全电压等级。公司提供完整的通讯和服务器电源解决方案，其中部分产品具备国内首创性，部分产品已达到国际先进水平。2019 年，公司基于自有的高压工艺和 DC-DC控制技术，在国内率先量产了应用于通讯和工业

87、市场的 65V 大电流 MOSFET 集成降压芯片；2020 年，公司在国内又率先推出了 100V 大电流降压控制器芯片，同年公司成功研发出用于 CPU 供电的智能功率级模块（Smart Power Stage，又名 DrMOS），该芯片基于公司自有工艺和技术，具有极好的兼容性，单芯片可支持 60A 输出电流。在笔记本领域，经多年发展，公司能够提供完整的 PC 电源方案，是仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的合格供应商，多个 DC-DC 产品系列已进入戴尔、惠普、小米等知名终端客户的供应链体系；表表 7：公司主要公司主要 DC-DC 类细分产品线类细分产品线 芯片类别芯片类别 产

88、品功能介绍产品功能介绍 主要应用领域主要应用领域 主要性能指标主要性能指标 降压转换器 主要用于将高输入电压转换为较低的输出电压，适用于对电源转换效率较为敏感的场景 通讯电子、计算和存储、工、业应用、消费电子 功率密度高 电磁干扰低 低静态功耗与高效率 快速负载跳变动态反应 简单易用 升压转换器 主要用于将低输入电压转换为较高的输出电压，适用于电池供电的场景 通讯电子、工业应用、消费电子 可实现较低的输入电压 功耗低 功率密度高 可实现关断功能 升降压转换器 在输入电压相对输出电压更高、更低以及接近等不同条件下，均可提供稳定的输出电压，适用于电池供电、Type-CPD、超级电容供电等场景 计算

89、和存储、工业应用、消费电子 输入输出范围宽 低静态功耗与高效率 功率密度高 多相控制器和智能功率级模块 通过多相控制器和智能功率级模块的组合使用，将多个降压电路的输出并联使用，从而输出数百安培到数千安培的电流，适用于超大功率 供电的需求。通讯电子、计算和存储 转换效率高 电流精度高 实现温度采样 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 3）线性电源芯片：对输入直流电压进行线性调节与管理，实时调节输出电压或电流状态线性电源芯片：对输入直流电压进行线性调节与管理，实时调节输出电压或电流状态，已推出电源配电和保护芯，已推出电源配电和保护芯片等产品片等产品。线性电源芯片主要作用为对外部输入直流电压等进行

90、线性电压调节与管理，通过使功率器件工作于线 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 性状态，实时调节输出电压或电流状态，以保障电子产品的稳定、高效运行。线性电源芯片往往具备使用简单、低噪声等特点。公司基于自研高中低压工艺技术，对不同输入输出电压需求的线性电源芯片进行最优化设计，实现了产品的低静态功耗、高性能与高适用性。公司在线性电源芯片领域相继研发的多系列特色产品，推出市场后具有较强的市场竞争力。以电源配电和保护芯片为例，公司基于工艺和设计技术创新，该技术已处于行业前列水平，具备极高的性价比，可广泛应用于计算机、通讯和消费类电子领域；4）电池管理芯片：公司产品可提供充电电池管理芯片：公司产

91、品可提供充电 IC 解决方案和移动电源方案。解决方案和移动电源方案。电池管理芯片主要用于对电池的充电与放电进行管理，保证电池系统的安全运行。电池管理芯片产品需要成熟的高压工艺和多拓扑电源转换技术，同时需要对客户系统具有较深刻的认识，技术门槛和市场门槛都较高。目前，公司在电池管理芯片领域可提供系统的充电IC 解决方案以及移动电源方案，相关产品广泛运用于 TWS 耳机、蓝牙音箱、数码相机、电动玩具、移动电源以及移动 POS 机等工业应用以及消费电子场景。信号链芯片：公司的信号链芯片产品主要包括信号链芯片：公司的信号链芯片产品主要包括检测产品、接口产品和转换器产品等三类，完成对模拟信号的收发、转检测

92、产品、接口产品和转换器产品等三类，完成对模拟信号的收发、转换、放大和过滤等功能。换、放大和过滤等功能。1）检测产品：用于锂电池的电压电流检测，在低速电动车、储能系统、智能家居和电动工具等领域已有应用。检测产品：用于锂电池的电压电流检测，在低速电动车、储能系统、智能家居和电动工具等领域已有应用。公司检测产品主要用于锂电池的电压电流检测。公司信号链检测产品的布局完整，从低压到高压，均能提供合适的解决方案，相关产品广泛运用于低速电动车、储能系统、智能家居、电动工具等领域，可提供稳定、可靠、及时的系统保护和跟踪预警，保障系统的良好运行，已进入多家行业头部客户的供应链体系；2）接口产品：目前已应用于基站

93、、安防、适配器、车充等市场。接口产品：目前已应用于基站、安防、适配器、车充等市场。公司接口产品主要用于电子系统间的数字信号传输。目前公司已量产了多款具备创新性的接口产品，广泛应用于基站、安防、适配器、车充等多类细分市场。公司于2020 年推出的以太网供电产品，是国内首款支持 PoE 扩展协议（PoE+）协议的相关产品，该产品整合数模混合技术、ADC、热插拔等技术，目前已在通讯等市场实现量产；3）转换器产品：转换器产品：掌握高串模拟前端技术，可提供掌握高串模拟前端技术，可提供 10 串至串至 16 串产品。串产品。公司转换器产品主要用于模拟信号向数字信号转换过程的控制、监控与反馈。公司是国内少数

94、掌握高串电池模拟前端技术的设计公司之一，基于自有高压工艺，可提供 10 串和 16 串的模拟前端产品，该产品系列的电压电流检测精度等主要指标处于行业先进水平，可广泛应用于储能系统、UPS 系统、智能家居、轻型电动交通工具、电动工具等领域。与同行业主流产品对比来看，目前公司的部分产品性能已经达到业内主流的国内竞品同等水平。与同行业主流产品对比来看，目前公司的部分产品性能已经达到业内主流的国内竞品同等水平。100V 大电流降压控制器：大电流降压控制器：该产品采用了公司包含 DC-DC 控制技术、自主 BCD 工艺技术以及高压驱动技术在内的多项核心技术，相同规格的产品解决方案仅有个别欧美厂商能够提供

95、。该产品广泛应用于通讯电子、工业自动化等场景，目前已进入国内多家头部通讯电子和工业应用客户的供应链体系。表表 8：芯片产品一（芯片产品一（DC-DC 类产品，类产品，100V 大电流降压控制器，应用于汽车电子、通讯电子与工业应用领域）大电流降压控制器，应用于汽车电子、通讯电子与工业应用领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 TI LM5145 国际竞品二国际竞品二 MPS MP9928 与竞品与竞品 对比情况对比情况 电压范围（V）6-75 6-75 4-60 达到国际同类产品水平 驱动能力（Q）1.5/0.9 1.5/0.9 2/1 达到国际同类产品水平 驱动电压（V

96、）7.5/10V 可选 7.5 5 领先国际同类产品水平 静态电流（uA）600 1800 750 达到国际同类产品水平 电压精度+-1%+-1%+-1.5%达到国际同类产品水平 效率 在 10V 驱动电压下效率更高 中等 较低 领先国际同类产品水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 智能功率级模块：智能功率级模块：该产品基于公司自有工艺平台进行研发，为国内具备首创性的产品。该产品是为 CPU 等主芯片供电的重要基础物料，广泛应用于通讯、服务器等领域，具有广阔的市场发展前景。表表 9：芯片产品芯片产品二二（DC-DC 类芯片，智能功率级模块，应用

97、于通讯电子、计算和存储领域）类芯片，智能功率级模块，应用于通讯电子、计算和存储领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 MPS MP86956 国际竞品二国际竞品二 ON FDMF3170 与竞品对比情况与竞品对比情况 电压范围（V）316 316 4.516 达到国际同类产品水平 关键负载范围的效率 高 略低 低 达到国际同类产品水平 重载结温 低 低 中 达到国际同类产品水平 电流上报精度+-4%+-2%+-5%达到国际同类产品水平 结温上报精度+-5 未标注+-4.5 达到国际同类产品水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 100V 半桥大电流驱动芯片：半桥大电

98、流驱动芯片：该产品具有较大设计难度，公司基于公司自有工艺平台进行研发，通过技术创新，可实现抗负压能力达-Vcc，内置自举充电电路反向恢复电流几乎为零等业界领先指标，已进入通讯和服务器电源设备行业多家客户的供应链体系。表表 10：芯片产品芯片产品三三（线性电源产品，（线性电源产品，100V 半桥大电流驱动芯片，应用于通讯电子、工业应用领域）半桥大电流驱动芯片，应用于通讯电子、工业应用领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 TI UCC27211A 国际竞品二国际竞品二 MPS MP1924 与竞品对比情况与竞品对比情况 自举电压（V）120 120 118 达到国际同类产

99、品水平 开关节点瞬态负压能力（V）-18-18-5 达到国际同类产品水平 输入信号电压范围（V）-1020-1021-0.318 达到国际同类产品水平 峰值驱动电流（A）4.5/3.7 4.5/3.7 4.5/2.6 达到国际同类产品水平 内置自举充电电路反向恢复效应 无需 需要 需要 领先国际同类产品水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 高效率有源钳位反激控制器：高效率有源钳位反激控制器：该产品采用了高效的有源钳位拓扑，基于创新的控制算法，能够做到极高的功率密度，从而帮助客户实现超小（薄）的适配器产品。目前，能提供同类别该产品方案的厂商较少，公司该产品已进入多家头部手机、笔记本客户的供

100、应链体系，未来市场空间广阔。表表 11：芯片产品芯片产品四四（AC-DC 类芯片，高效率有源钳位反激控制器，应用于工业应用、类芯片，高效率有源钳位反激控制器，应用于工业应用、消费电子领域）消费电子领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 TI UCC28782 国际竞品二国际竞品二 与竞品对比情况与竞品对比情况 最大静态电流（A）100 500 350 领先国际同类产品水平 效率 高 高 中等 达到国际同类产品水平 功率密度 高 高 中等 达到国际同类产品水平 易用性 高 低 高 达到国际同类产品水平 最大工作频率（MHz）1.35 1 0.26 领先国际同类产品水平 资

101、料来源：杰华特招股说明书，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 同步整流芯片：同步整流芯片：公司同步整流芯片具有较丰富的开发经验，通过控制算法的不断创新迭代，目前已迭代产出高频产品，相关关键参数处于“国际先进、国内领先”水平。该产品已进入多家头部手机、笔记本客户的供应链体系，未来市场空间广阔。表表 12：芯片产品芯片产品五五（AC-DC 类芯片，同步整流芯片，应用于工业应用、消费电子领域）类芯片，同步整流芯片，应用于工业应用、消费电子领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 MPS MP6908A 国际竞品二国际竞品二 与竞品对比情况与竞品对比情况 开通延

102、迟（ns）20 20 25 领先国内同类产品水平 关断延迟（ns）10 15 10 达到国际同类产品水平 驱动电流（A）4 3 4 达到国际同类产品水平 耐压（V）150 180 120 领先国内同类产品水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 升降压充电管理芯片：升降压充电管理芯片：该产品为业界少有的中高压四管集成的 buck-boost 升降压充电芯片，基于公司自有工艺平台进行研发，通过控制算法创新，确保了产品的高效率，从而能提供极高功率密度的系统级方案，产品具有较强市场竞争力。表表 13：芯片产品芯片产品六六（电池管理芯片，升降压充电管理芯片，应用于工业应用、消费电子领域）（电池管理芯

103、片，升降压充电管理芯片，应用于工业应用、消费电子领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 罗姆罗姆 BD99954MWV/BD99954GW 国际竞品二国际竞品二 TI BQ25713/713B 与竞品对比情况与竞品对比情况 电压范围（V）4.221 425 424 达到国际同类产品水平 支持电池节数 14 14 14 达到国际同类产品水平 电流能力（A）3 35 35 达到国际同类产品水平 导通电阻（mohm）20/20/20/20 外部 外部 领先国际同类产品水平 输出采样电阻 无需 需要 需要 领先国际同类产品水平 电池静态功耗（A）5 30 30 领先国际同类产品

104、水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 高串电池模拟前端产品：高串电池模拟前端产品：该产品基于公司自有工艺平台进行研发，采用了包含高压技术、高精度 ADC 技术、复杂系统管理技术等多项公司关键技术，为国内少有的高串锂电池模拟方案，主要性能指标如电压精度等已处于国际先进水平。该产品广泛运用于电动工具、电动自行车、储能等应用场景，随着锂电池在上述领域的逐渐普及，该产品市场空间广阔。表表 14：芯片产品芯片产品七七（信号链芯片，高串电池模拟前端产品，应用于工业应用领域）（信号链芯片，高串电池模拟前端产品，应用于工业应用领域）关键性能指标关键性能指标 公司公司 国际竞品一国际竞品一 TI bq76

105、9x0 国际竞品二国际竞品二 与竞品对比情况与竞品对比情况 最高电池节数（cell）16 15 16 达到国际同类产品水平 最高供电电压（V）120 108 70 领先国际同类产品水平 最大静态电流（A）20 60 55 达到国际同类产品水平 电压检测精度（mV）5 10 5 达到国际同类产品水平 电流检测精度（V）300 1000 150 达到国际同类产品水平 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 3、从消费向工业从消费向工业/通讯通讯/计算等领域拓展，进入比亚迪等国内主流汽车客户供应链体系计算等领域拓展，进入比亚迪等国内主流汽车客户供应链体系 公

106、司产品的下游应用领域逐步从消费电子向工业应用、计算和存储以及汽车电子、通讯电子等领域拓展。公司产品的下游应用领域逐步从消费电子向工业应用、计算和存储以及汽车电子、通讯电子等领域拓展。在 2017 年之前，公司的产品主要应用于消费电子产品，包括照明、机顶盒、电视节和板卡、充电器、移动电源等，早期客户包括飞利浦、欧普照明、雷士照明、罗马仕等国内外主流厂商。2018 年之后逐步向通讯电子、计算机及存储、工业应用等领域拓展，进入诸如国家电网、富士康等行业龙头公司的供应链体系。2020 年之后进一步增加汽车电子类产品及客户，目前汽车电子领域的客户包括比亚迪、长安、吉利、长城、小鹏、上汽等。图图 23：杰

107、华特各下游应用领域的主要客户群体：杰华特各下游应用领域的主要客户群体 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 杰华特的产品覆盖业内主流下游，消费电子占比逐步降低，杰华特的产品覆盖业内主流下游，消费电子占比逐步降低，2021 年通讯电子占比大幅提升，汽车电子年通讯电子占比大幅提升，汽车电子 2021 年开始年开始逐步贡献营收。逐步贡献营收。公司在发展初期，因公司规模、人员有限，产品开发以面向消费电子的 AC-DC 类和小电流 DC-DC类产品为主。随着产品结构的优化以及客户结构的调整，公司通讯电子应用领域占比持续上升，消费电子领域占比则呈现下降趋势。2021 年度，公司通讯电子、汽车电子以及工业应

108、用领域的销售占比合计已达 46.25%，大于公司消费电子领域的销售占比，22H1 工业及通讯领域销售占比已提升至 50%左右，公司产品下游应用领域分布情况进一步调整优化。汽车电子 2021 年开始贡献营收，为 518.91 万元，占比 0.5%，22H1 汽车电子营收 647.68 万元，占比 0.92%。图图 24：杰华特分应用领域营收（亿元）：杰华特分应用领域营收（亿元）图图 25：杰华特分应用领域营收占比：杰华特分应用领域营收占比 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 02H1通讯电子汽车电子计算和存储工业

109、应用消费电子5%5%12%29%34%0%0%0%0%1%5%11%12%13%15%16%20%20%17%15%74%65%56%41%35%0%20%40%60%80%100%2002122H1通讯电子汽车电子计算和存储工业应用消费电子 敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 2020 年杰华特向各行业主要龙头客户营收占比不足年杰华特向各行业主要龙头客户营收占比不足 10%，2021 年由于年由于大大客户快速上量导致合计占比达客户快速上量导致合计占比达 43.79%。根据公司 2022 年 8 月 5 日第二轮审核问询函的回复信息，2019 年公司在各行业龙头销

110、售金额中前两位分别是欧普照明和仁宝电脑，对应营收分别为 1265 万元和 1128 万元。2020 年大客户营收快速起量，达到 4424 万元，营收占比达 4.25%，2021 年大客户营收大增达到 3.41 亿元，占总营收比例达 32.75%，公司向大客户销售的产品主要是 DC-DC芯片和线性电源芯片。除了下表已经列示的龙头客户外，其它龙头客户比如比亚迪、汇川技术、三星主要处于集中送样阶段，尚未大规模起量。订单方面，订单方面，22M1 在手订单超过在手订单超过 12 亿元，通讯和汽车电子、工业应用合计占比过半亿元，通讯和汽车电子、工业应用合计占比过半，DC-DC 芯片订单占比将近一半芯片订单

111、占比将近一半。根据公司问询函回复信息，截至 2022 年 1 月 5 日，公司 ERP 系统录入的订单为 1.75 万单，合计金额为 12.01 亿元，在手订单均为实际订单，其中通讯和汽车电子订单金额高达 4.49 亿元，占比达 37.42%，工业应用订单金额高达 1.93亿元，占比达 16.1%。分产品类型来看，电源管理芯片订单接近 98%，其中 DC-DC 芯片占 48.09%，AC-DC 芯片和线性电源芯片分别占 28.57%和 20.02%。图图 26：杰华特截至：杰华特截至 22M1 在手订单对应的主要终端客户在手订单对应的主要终端客户 资料来源：杰华特第一轮问询函的回复，招商证券

112、图图 27：杰华特截至：杰华特截至 22M1 在手订单对应的产品类型在手订单对应的产品类型 资料来源：杰华特第一轮问询函的回复，招商证券（1）以）以 DC-DC 为主的汽车电子芯片为主的汽车电子芯片进入进入 BYD 等国内主流车企等国内主流车企，2022 年预计营收年预计营收 1300-2500 万元万元 公司从公司从 2019 年布局汽车电子芯片，年布局汽车电子芯片，2021 年汽车电子开始贡献营收，年汽车电子开始贡献营收，2022 年全年汽车电子预计实现营收年全年汽车电子预计实现营收 1300-2500万元。万元。在车规级验证方面，公司目前部分产品已经满足在车规级验证方面，公司目前部分产品

113、已经满足 AEC-Q100 认证和认证和 ISO 26262 ASIL D 等级认证。等级认证。1）AEC-Q100：0.18um 和和 0.35um 平台已升级，已量产满足平台已升级，已量产满足 AEC-Q100 的功率驱动芯片和限流开关芯片。的功率驱动芯片和限流开关芯片。公司于2019 年开始布局汽车电子领域芯片的研究与开发。基于与晶圆厂合作开发的三大自有工艺平台，公司已按照AECQ 的标准完成对 0.18 微米的 7 至 55V 中低压 BCD 工艺和 0.35 微米的 10 至 700V 超高压 BCD 工艺两个平台的升级。在此基础上量产了满足AECQ100的功率驱动芯片和限流开关芯片

114、，并有6款满足AECQ100的DC-DC产品处于量产准备阶段，这些产品广泛应用于车身充电、智能座舱、智能网联以及辅助驾驶等领域，已进入诸如应用领域主要终端客户金额（亿元）占比通讯和汽车电子三星等4.4937%计算和存储仁宝电脑、伟创资通等1.613%工业应用华立科技等1.9316%消费电子创维数字、雷士照明、小米等3.9833%合计合计12.0112.01100%100%产品类型在手订单金额（亿元）占比22Q1订单履行金额（亿元）占比电源管理芯片(万元）11.7397.66%3.3698.55%其中：AC-DC芯片3.4328.57%0.6719.54%DC-DC芯片5.7848.09%1.6

115、347.92%线性电源芯片2.4020.02%1.0430.49%电池管理芯片0.120.97%0.020.60%信号链芯片0.282.34%0.051.45%敬请阅读末页的重要说明 25 公司深度报告 比亚迪、长安汽车等供应链体系，另有 15 款满足 AECQ100 的产品处于研发与送样阶段，产品包括 DC-DC 芯片、LDO、线性开关、驱动等多种类型，涵盖了汽车电子领域的主要模拟芯片类别；2）ISO 26262：目前已有：目前已有 3 款产品达到最高等级款产品达到最高等级 ASIL-D 认证。认证。公司从 2021 年开始启动认证，历时一年时间，于2022 年 3 月获得国际独立第三方检测

116、、检验和认证机构 TV NORD CERT GmbH 颁发的 ISO 26262 功能安全流程最高等级ASIL D等级认证证书，说明公司产品开发流程已满足ISO26262功能安全最高等级ASIL D的要求，为公司涉及功能安全芯片产品的研发与销售提供了坚实基础。目前公司正在开发多款符合功能安全开发流程的芯片，已有 3 款产品可满足最高等级 ASIL D。在车规级产品研发方面，截至在车规级产品研发方面，截至 2021 年末公司已有年末公司已有 26 款产品在研。款产品在研。目前公司已经完成 6 项汽车电子自有技术储备，且均已研发完成，有效应用于公司电源管理芯片和信号链芯片的研发过程中，支持了公司汽

117、车电子应用领域芯片产品的研发工作。截至 2021 年底，公司共有汽车电子芯片在研产品 26 款，其中 DC-DC 芯片在研产品 16 款，线性电源芯片在研产品 9 款，信号链芯片在研产品 1 款，初步形成了系统的汽车电子芯片研发体系，为公司汽车电子应用领域的拓展提供了较好的研发与产品支持。表表 15：汽车电子领域的主要技术情况汽车电子领域的主要技术情况 序序 号号 技术名称技术名称 技术来源技术来源 所处阶段所处阶段 应用产品类别应用产品类别 技术先进性表征技术先进性表征 1 高可靠性电源应用中的 MOSFET 的驱动技术 自有技术 研发完成 电源管理芯片 通过电路优化设计保证了多路的高度一致

118、，易实现并联或同步；通过电路创新克服了内置二极管的反向恢复问题 2 系统电源限流和保护控制技术 自有技术 研发完成 电源管理芯片 通过优化设计驱动电路和高精度检测电路，保证宽输入电压范围和精确监控；通过系统级的状态机逻辑管理，确保电路对每种系统状况的正确响应 3 整流和理想二极管控制技术 自有技术 研发完成 电源管理芯片 该技术下产品的反向截止电流极小，同时采用了多级电荷泵驱动等技术，确保电路宽输入电压范围工作和在恶劣应用条件下快速响应 4 DC-DC 控制技术 自有技术 研发完成 电源管理芯片 包括了系列自主开发控制技术，可保证新产品根据系统需求和具体产品规格需求灵活选用合适的控制算法 5

119、电池主动均衡控制管理技术 自有技术 研发完成 信号链芯片 可使电路不受输入和输出电压相互间高低的影响，高效地双向传输能量；可用于电池组的能量均衡管理，控制和改善电池之间的一致性 6 BCD 半导体工艺技术 自有技术 研发完成 电源管理芯片、信号链芯片 基于本技术开发的 BCD 工艺平台，可根据公司的新产品具体需求，定向优化器件，从而确保产品性能的优势 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 表表 16：汽车电子在研项目汽车电子在研项目 序序号号 项目名称项目名称 拟达到的主要目标拟达到的主要目标 所处阶段所处阶段 与同行业技术水平比较与同行业技术水平比较 1 电源配电和保护开关芯片 支持较大范围

120、母线电压；实现丰富的功能和完备的保护 持续开发 产品组合完整度业界先进；各项保护关键指标均为业内先进水平 敬请阅读末页的重要说明 26 公司深度报告 序序号号 项目名称项目名称 拟达到的主要目标拟达到的主要目标 所处阶段所处阶段 与同行业技术水平比较与同行业技术水平比较 2 升压和升降压 DC-DC 芯片 具备极低的静态电流，实现电压切换时的平稳过渡；实现丰富的功能和完备的保护 持续开发 功率密度高；可实现电压切换的平缓过渡 3 开关管栅极驱动器芯片 可提供较大驱动电流；实现高共模抑制比和高耐压能力 持续开发 解决了主要竞品内置二极管遇到的反向恢复问题，有更强的抗干扰能力；承受瞬态负压能力处于

121、领先水平 4 BCD 工艺和先进封装设计开发 具备较低的功率管 FoM 值；实现更大电路密度；实现产品化的LGA 基板设计、SIP 封装、ECP封装 持续开发 FoM vs BV 综合指标达到业界先进水平 5 系统监测和管理芯片 实现精确监控，精度高；拥有较低的延时与噪声；实现快速响应 持续开发 主要指标达到国际主流竞争对手的水平 6 汽车级电源管理芯片 通过 AECQ100 认证；可提供多品类的产品组合；具备包括功能安全等的多样化功能 持续开发 产品组合完整度高，可覆盖大部分车载电子应用；自有 BCD 工艺确保高效率；EMI 特性佳 7 多通道电源管理芯片 实现多路输出相互无干扰；具备准确的

122、时序控制，满足负载的需求；实现高效率和低发热 持续开发 各路输出相互干扰小；针对特定应用定制，贴合客户的个性需求；自主BCD 工艺确保极高的功率密度和高效率 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 从订单和销售情况来从订单和销售情况来看，预计看，预计 2022 年公司汽车电子实现营收年公司汽车电子实现营收 1300-2500 万元，同比万元，同比+150%400%。2019 年以及 2020年公司的汽车电子芯片产品未实现量产销售，2021 年公司销售的汽车电子芯片产品类型为 DC-DC 芯片，应用于新能源汽车场景对汽车中控系统进行供电，实现销售金额 518.91 万元。2022 年公司汽车电子营

123、收预计会有较大规模的增长，主要系：1）截至 2022 年 6 月 30 日，公司 2022 年度已面向汽车电子领域客户实现销售金额 538.98 万元，同时汽车电子领域客户相关的未完成在手订单金额为 388.51 万元；2）通过访谈比亚迪、小鹏汽车、长安汽车等部分与公司合作的汽车厂商，确认其采购意向，预计公司与上述汽车厂商在 2022 年度的合作金额在 1000 万元以上；3）根据公司向各汽车电子类客户进行送样的清单以及公司销售计划，如下图所示，预计亦可实现部分销售。综合来看，预计公司2022年度汽车电子领域实现的销售收入在1300至2500万元之间，相比2021年度汽车电子领域收入增长约15

124、0%至 400%之间。表表 17：汽车电子类客户汽车电子类客户 客户名称客户名称 客户举例客户举例 已获得验已获得验证产品数证产品数 送样中产品送样中产品型号数量型号数量 预计预计 2022 年度实现年度实现销售金额销售金额 大客户 比亚迪 8 5 500-1000 万元 华南地区客户 长城、长安、小鹏汽车等 7 7 500-1000 万元 华东地区客户 上汽、吉利等 2 9 300-500 万元 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 （2）智能功率级模块为国内具备首创性的产品，可为）智能功率级模块为国内具备首创性的产品，可为 PC 和服务器等和服务器等 CPU 主芯片供电主芯片供电 能量转换

125、效率提升能量转换效率提升 0.5pct 的的 CPU 可在可在 3 年的时间节省年的时间节省 6 美金的电费，数据中心等服务器集群需要更高效率的电源美金的电费，数据中心等服务器集群需要更高效率的电源管理芯片。管理芯片。随着云基础设施的大力扩建，能源花费的管理将对数据中心运营商是一个重大的挑战。根据安森美官网测 敬请阅读末页的重要说明 27 公司深度报告 算信息，基于服务器运行 3 年时间以及电费是 0.12 美金/千瓦时的假设，下图中的红线和蓝线是 2 个具有不同转换效率的 CPU 电压整流器，如果蓝线的能量转换效率比红线高，那么在这台服务器的生命周期内，蓝线所对应的服务器CPU 将节约大致

126、6 美金的电费。如果一个数据中心有 200 万台服务器，那么用蓝线所对应的电压整流器可以节约高达 2500 万美元的运营成本。图图 28：不同效率水平的不同效率水平的 CPU 电压整流器电压整流器 图图 29：安森美智能功率级模块安森美智能功率级模块 FDMF3170 资料来源：安森美官网，招商证券 资料来源：安森美官网，招商证券 MPS 和安森美分别于和安森美分别于 2016 年和年和 2018 年推出智能功率年推出智能功率级级模块产品，主要用于模块产品，主要用于 PC 和服务器的和服务器的 CPU、GPU 等核心芯等核心芯片供电，也应用于存储和通信的电源模块产品。片供电，也应用于存储和通信

127、的电源模块产品。根据杰华特问询函的回复信息，杰华特智能功率级模块产品主要对标MPS 的 MP86956 和安森美的 FDMF3170。MP86956 是一款内置功率 MOSFET 和栅极驱动器的单片半桥芯片，它在宽输入电压范围内可实现 70A 的连续输出电流，工作频率范围为 100kHz 至 3MHz，可接收控制器的三态脉宽调制（PWM）信号，同时具备精确的电流采样和温度采样功能，以分别实现电感电流的检测并报告结温。FDMF3170 是安森美半导体的下一代智能功率级（SPS）解决方案，带有完全优化的、超紧凑型集成 MOSFET，还带有先进的驱动器集成电路电流和温度传感器，用于高电流、高频率和同

128、步降压 DC-DC 转换器。智能功率级模块产品可应用于 CPU和内存稳压器、大电流多相电压调节器、GPU、服务器、存储或者通信领域、DC/DC 电源模块等场景。表表 18：杰华特智能功率级模块主要对标的国际厂商竞品杰华特智能功率级模块主要对标的国际厂商竞品 对比产品类别对比产品类别 公司产品说明公司产品说明 国际竞品对国际竞品对应厂商应厂商 官方网站对该竞品的介绍官方网站对该竞品的介绍 产品迭代周期产品迭代周期 国际竞品国际竞品 推出时间推出时间 智能功率级模块 此产品为公司于2021年基于自有中低压工艺平台推出的第一代产品 MPS 在宽输入电源范围内可实现70A 的连续输出电流，适合注重效率

129、和小尺寸的服务器应用 此类产品为计算机存储产品，一般 5 至 10 年迭代一期 2018 年 Onsemi 公 司 下 一 代 智 能 功 率 级（SPS）解决方案，具有完全 优 化 的 超 紧 凑 型 集 成MOSFET，带有先进的驱动器 IC 电流和温度传感器，适用于大电流、高频和同步降压 DC-DC 转换器 2016 年 资料来源：杰华特问询函回复，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 28 公司深度报告 图图 30：MPS 内置功率内置功率 MOSFET 和栅极驱动器的单片半桥芯片和栅极驱动器的单片半桥芯片 MP86956 资料来源：MPS 官网，招商证券 公司已研发成功公司已研发成功 7

130、0A 智能功率级模块产品智能功率级模块产品 DrMOS，为国内具备首创性的产品，可用于，为国内具备首创性的产品，可用于 CPU 供电场景如通讯、服务供电场景如通讯、服务器等领域。器等领域。2020 年，公司在国内又率先推出了 100V 大电流降压控制器芯片，同年公司成功研发出用于 CPU 供电的智能功率级模块（Smart Power Stage，又名 DrMOS），该芯片基于公司自有工艺和技术，具有极好的兼容性，单芯片可支持 70A 输出电流。在笔记本领域，经多年发展，公司能够提供完整的 PC 电源方案，是仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的合格供应商。敬请阅读末页的重要说明 2

131、9 公司深度报告 三、三、虚拟虚拟 IDM 共赢模式打造差异化竞争产品，三大平台多次迭代满足各领域共赢模式打造差异化竞争产品，三大平台多次迭代满足各领域应用需求应用需求 1、虚拟、虚拟 IDM 模式比模式比 IDM 更经济灵活，相比更经济灵活，相比 Fabless 更更易易协同优化和协同优化和打造打造差异化差异化产品产品 虚拟虚拟 IDM 模式和模式和 IDM 相比的主要区别是没有晶圆产线，与相比的主要区别是没有晶圆产线，与 Fabless 的最大区别是虚拟的最大区别是虚拟 IDM 拥有专有的工艺技术，拥有专有的工艺技术，而非仅仅完成设计环节的工作。而非仅仅完成设计环节的工作。根据集成电路产品

132、在生产各环节的分工情况，可将集成电路设计企业分为 IDM、Fabless、虚拟 IDM 等三种经营模式。其中 IDM（Integrated Device Manufacture）为垂直整合制造模式，采用该模式的企业其业务范围涵盖从产品设计、晶圆制造到封装测试的各个环节，整个生产过程不进行委外加工。Fabless 为垂直分工模式，亦称为无工厂模式，采取该模式的企业专注于集成电路的设计/验证及最终的产品销售环节，而将晶圆制造和封装测试等环节全部委托专业的代工厂商完成。虚拟 IDM（Virtual IDM）为虚拟垂直整合制造模式，该模式为集成电路业内所熟知且被认可的一种经营模式，在境外虚拟 IDM

133、厂商矽力杰、芯源系统的招股书以及公开披露的研究报告等资料上均有详细说明。总结而言，虚拟垂直整合模式，指的是相关厂商不仅专注于集成电路设计环节，亦拥有自己专有的工艺技术，能要求晶圆厂商配合其导入自有的制造工艺，并用于其自己的产品中，但产线本身不属于设计厂商。和和 IDM 相比，虚拟相比，虚拟 IDM 是一种更低成本是一种更低成本的方式。的方式。相较于 IDM 模式，虚拟 IDM 模式降低了集成电路设计企业的初始进入成本，因无需自身组织晶圆制造等生产加工环节，企业固定资产投入较少，可专注于集成电路设计与销售环节，自身运行更加轻便灵活。图图 31：IDM 模式、模式、Fabless 模式和虚拟模式和

134、虚拟 IDM 模式比较模式比较 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 与与 Fabless 相比，虚拟相比，虚拟 IDM 可基于自有工艺进行芯片制造，能更好实现设计工艺协同优化，加快产品迭代和下游导可基于自有工艺进行芯片制造，能更好实现设计工艺协同优化，加快产品迭代和下游导入。入。作为采取虚拟 IDM 模式的集成电路设计公司，公司能够持续提升工艺平台的性能，使工艺制造水平与芯片开发需求相匹配，以实现芯片最优性能、更高可靠性与效率，更能够打入通讯电子、汽车电子等新兴应用领域。基于自有工艺平台，公司相继研发出了诸如高集成度大电流系列、高压高精度高可靠性功率管理系列等多类具有首创性的芯片产品，基于自

135、身定制化开发能力逐步从面向消费电子领域为主，向工业应用、计算及存储、通讯电子和汽车电子领域 敬请阅读末页的重要说明 30 公司深度报告 扩展，形成了较为全面的产品覆盖广度，保证了公司持续的市场竞争力。公司能够更好地进行设计工艺协同优化，加快产品迭代，增强市场竞争能力。凭借自研工艺平台，能够进一步加快更新迭代芯片产品，持续在市场上保持产品的先进性。表表 19：虚拟虚拟 IDM 模式模式与与 Fabless 模式模式对比对比 类别类别 虚拟虚拟 IDM 模式模式 Fabless 模式模式 生产 可基于晶圆厂产线资源对工艺进行调试开发，并可基于自有工艺平台进行晶圆制造 基于晶圆厂本身产线资源及公共工

136、艺平台进行晶圆制造 采购 采购的晶圆主要基于自有工艺平台技术 采购的晶圆主要基于公共工艺平台技术 销售 销售模式无显著差异 销售模式无显著差异 研发 研发以电路、版图设计与工艺开发并重；公司建有工艺开发团队，可基于晶圆厂产线资源进行自有工艺的开发和改进；研发人员在进行电路、版图设计时基于自行开发的专有集成电路工艺设计包（PDK）进行，公司专有 PDK 体现了自有工艺技术，并可持续基于产品开发需求进行优化，因而研发效率和开发产品性能更高 研发以电路、版图设计为主；没有工艺开发团队，一般不具备基于晶圆厂产线资源进行自有工艺开发的能力：研发人员在进行电路、版图设计时仅能基于晶圆厂提供的标准 PDK

137、进行 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 2、三大工艺平台、三大工艺平台均已迭代均已迭代一一至三代，形成系统的自研工艺体系助力自有产品开发至三代，形成系统的自研工艺体系助力自有产品开发 公司的虚拟公司的虚拟 IDM 工艺平台主要在工艺平台主要在 0.18 和和 0.35um 平台，目前各个工艺平台均已迭代一至三代，形成高中低压全覆盖平台，目前各个工艺平台均已迭代一至三代，形成高中低压全覆盖的自研工艺体系。的自研工艺体系。凭借工艺研发团队的持续精进，公司已与国内主要晶圆代工厂合作，构建了 0.18 微米的 7 至 55V中低压 BCD 工艺、0.18 微米的 10 至 200V 高压 BCD

138、工艺、以及 0.35 微米的 10 至 700V 超高压 BCD 工艺等三大类工艺平台，各工艺平台均已迭代一至三代，初步形成了系统的自研工艺体系。同时，公司 BCD 工艺已形成 13 项发明专利和 17 项实用新型专利。1）0.18um 的的 7-55V 中低压中低压 BCD 工艺：工艺：公司自主研发的 7 至 55V 电压先进 BCD 工艺平台，经过三期迭代，目前已处于国际先进水平，相关参数与某头部晶圆厂第三代工艺相近。基于该工艺平台，公司进行中低压全集成电源管理芯片的研发，已量产诸如国内首款 60A 单芯片全集成芯片、大电流 POL 等多个产品品类，广泛应用于服务器、人工智能、通讯等领域下

139、的低压大电流 CPU 供电场景；表表 20：公司各代中低压：公司各代中低压 BCD 工艺平台及其技术特点工艺平台及其技术特点 制造工艺制造工艺 技术特点技术特点 第一代中低压BCD 工艺平台 基于 0.18 微米 CMOS 工艺平台，以工艺优化为导向、器件架构设计为目标，开发出集核心功率LDMOS 器件、模拟 CMOS 器件、高精度双极结型晶体管及其他寄生无源器件于一体的客制化工艺平台，初步实现 7 至 35V 的器件电压应用范围 创新设计核心 LDMOS 器件的源极结构，有效提高器件的鲁棒性，获得了高于业内同等标称器件的自防护能力 第二代中低压BCD 工艺平台 在第一代工艺基础上，扩宽工艺平

140、台的器件电压覆盖范围至 7 至 55V 采用非自对器件架构设计，基于降低表面场技术，对核心 LDMOS 器件进行分阶独立设计与优化，进一步减小器件的寄生电容、拓展器件击穿/工作电压、改善器件导通电阻 开发出 MTP/OTP 可编程器件系列 IP，拓展工艺平台的功能多样性 敬请阅读末页的重要说明 31 公司深度报告 制造工艺制造工艺 技术特点技术特点 第三代中低压BCD 工艺平台 在第二代平台的基础上，优化工艺条件，提升产品良率 开发高性能齐纳二极管、肖特基二极管，进一步拓宽工艺平台功能覆盖性 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 表表 21：0.18 微米的微米的 7 至至 55V 中低压工艺

141、基本情况、研发进度和迭代情况中低压工艺基本情况、研发进度和迭代情况 制造工艺制造工艺 平台基本情况平台基本情况 研发进度以及迭代情况研发进度以及迭代情况 第一代中低压BCD 工艺平台 第一代中低压 BCD 工艺平台主要为涵盖计算机、通讯、人工智能等应用中的大电流芯片而开发 当时期 BCD 工艺平台基本处于 O.35um 节点，性能不足以支持公司产品开发。公司自研的工艺平台满足了自身产品的设计需求 该工艺开发已完成，从2014 年中期启动，到2016 年中期完成 第二代中低压BCD 工艺平台 第二代中低压 BCD 工艺平台是为涵盖计算机、通讯、人工智能等应用中更高性能的全集成大电流芯片而开发 此

142、平台是对第一代中低压 BCD 工艺平台的性能提升，可以支持更大电流应用的设计，另一方面能拓展到更高的应用电压 公司基于该工艺己最产的大电流系列芯片具有首创性 该工艺开发已完成，从2018 年初启动，到 2020年中期完成 第三代中低压BCD 工艺平台 第三代中低压 BCD 工艺平台加入汽车电子应用。该代工艺性能到达业界领先水平，可以覆盖相关领域中要求最高的大电流芯片 该平台是对第二代中低压 BCD 工艺平台的性能提升，支持超大电流应用的设计；另一方面优化工艺模块条件、提升制程品质，使之符合汽车电子应用规范.达成汽车电子芯片产品国内设计与生产的闭环 该工艺开发已完成，从2020 年底启动，到 2

143、021年底完成 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 2）0.18um 的的 10-200V 高压高压 BCD 工艺：工艺：公司自主研发的高压 BCD 工艺平台主要应用于高压、高可靠性芯片的研发。与主要晶圆厂相比，公司高压 BCD 工艺的器件击穿电压 BV（Breakdown Voltage）能力较强，特别是在 200V高耐压应用中具有明显优势。目前该平台已量产了诸如热插拔保护芯片，以太网供电芯片，桥式驱动芯片等多系列芯片，广泛运用于通讯电子、工业应用等领域。表表 22：0.18 微米的微米的 10 至至 200V 高压工艺技术特点高压工艺技术特点 制造工艺制造工艺 技术特点技术特点 第一代高

144、压 BCD工艺平台 基于 0.18 微米 CMOS 工艺，以高性能逻辑 LDMOS 为目标开发出高压 BCD 工艺的客制化平台，初步实现 10 至 100V 应用电压的覆盖 第二代高压 BCD工艺平台 在第一代工艺基础上，结合器件专属应用场景，优化器件结构设计和单步离子注入工艺，拓展逻辑 LDMOS 电压覆盖范围 引入降低表面场技术，使得已有核心高压功率 LDMOS 器件击穿电压显著提升 创新特殊菱形源极结构设计，使核心器件的安全工作区大幅提升、二次击穿电流耐受能力提升一个量级 在不增加掩膜层次的前提下，通过工艺层次的组合实现 100V 开关应用的开关型 LDMOS 器件，拓展工艺平台的功能多

145、样性 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 32 公司深度报告 表表 23：0.18 微米的微米的 10 至至 200V 高压工艺基本情况、研发进度和迭代情况高压工艺基本情况、研发进度和迭代情况 制造工艺制造工艺 平台基本情况平台基本情况 研发进度以及迭代情况研发进度以及迭代情况 第一代高压BCD 工艺平台 第一代高压 BCD 工艺平台主要为电池管理，服务器，通讯，工业，新能源等应用领域的高压芯片产品而开发 当时期国内尚无可以支持通讯等级的高压工艺平台。公司自研的工艺平台满足了此类产品的设计需求，达成国内设计与生产的闭环 公司基于该工艺己经量产的某些高压芯片填补了国内空

146、白 该工艺开发己完成,从2017 年中期启动，到2018 年中期完成 第二代高压BCD 工艺平台（在研）第二代高压 BCD 工艺平台为拓展到更高应用电压，更高可靠性的电池管理，服务器.通讯，工业，新能源等应用领域的芯片产品而开发 该工艺开发立项时，国内尚无支持新能源全压压范围需求的高压工艺平台。公司自研的工艺平台满足了此类产品的设计需求 该工艺开发处于在研中，从 2020 年中期启动，预计到 2022 年底完成 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 3）0.35um 的的 10-700V 超高压超高压 BCD 工艺：工艺：公司自主研发的超高压 BCD 工艺适用于 AC-DC 系列产品研发，该平

147、台目前已量产了诸如应用于高频 GaN 的 ACF 控制器等多款行业先进性产品。表表 24：0.35 微米的微米的 10 至至 700V 超高压工艺技术特点超高压工艺技术特点 制造工艺制造工艺 技术特点技术特点 第一代超高压 BCD工艺平台 引入衬底终端技术缓解曲率效成，提升高压功率 LDMOS 器件的击穿电压、改善器件击穿均匀性，较之于同等标称电压规格下的传统高压功率 LDMOS 器件面积显著减小 采用降低表面场技术，使核心高压功率 LDMOS 的比导通电阻较传统结构显善降低，功率优值大幅提升 减少现有高压集成工艺的掩膜版层次，综合实现了大幅成本优化 第二代超高压 BCD工艺平台 在第一代工艺

148、的基础上，进一步将掩膜层数减少，工艺成本再次降低 在优化工艺成本的前提下，采用创新的可动离子电场屏敲技术，使得核心高压功率 LDMOS 器件性能及 HTRB 可靠性得到明显提升 兼具高性能、高可靠性的核心功率 LDMOS 解决了照明应用中高失效率的痛点和难点 第三代超高压 BCD工艺平台 在前两代工艺的基础上，结合产品应用场景与器件性能优势，针对性地优化、发展出第三代12 寸客制化高压工艺平台,整体工艺控制能力、良率得到提高 优化后端工艺制程进一步提升了芯片集成度、降低工艺成本 基于该工艺平台的高压 JFET 器件的静电防护能力和抗浪涌性能实现大幅提升，核心功率LDMOS 比导通电阻进一步降低

149、 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 表表 25：0.35 微米的微米的 10 至至 700V 超高压工艺基本情况、研发进度和迭代情况超高压工艺基本情况、研发进度和迭代情况 制造工艺制造工艺 平台基本情况平台基本情况 研发进度以及迭代研发进度以及迭代情况情况 第一代超高压BCD 工艺平台 第一代超高压 BCD 工艺平台主要为智能家居类芯片产品而开发 公司自研的工艺平台基于 0.8um 6 寸晶圆工艺节点。和当时主流工艺相比，关键器件的性能得到提升 该工艺开发己完成，工 艺 开 发 从2017 年初启动，到2018 年中期完成 第二代超高压BCD 工艺平台 第二代超高压 BCD 工艺平台主要为

150、智能家居，家电，新能源等芯片产品而开发 公司自研的工艺平台基于 0.35um 8 寸晶圆工艺节点，进一步提升关键器件的性能，提升了晶圆的生产效率 该工艺开发已完成，工 艺 开 发 从2018 年中期启动，到 2019 年中期完成 敬请阅读末页的重要说明 33 公司深度报告 制造工艺制造工艺 平台基本情况平台基本情况 研发进度以及迭代研发进度以及迭代情况情况 第三代超高压BCD 工艺平台 第三代超高压 BCD 工艺平台主要为智能家居，家电，新能源等芯片产品而开发 公司自研的工艺平台基于 12 寸晶圆工艺节点。同时通过器件结构优化，进一步提升关键器件的性能 该工艺开发处于在研中，工艺开发从2021

151、 年中期启动，已在 2022 年中期完成 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 中低压中低压 BCD 工艺平台营收占比接近一半，高压工艺平台营收占比接近一半，高压 BCD 营收占比快速提升达到和超高压营收占比快速提升达到和超高压 BCD 接近的水平。接近的水平。根据公司第一轮审核问询函回复信息，0.18um 的 7-55um 中低压 BCD 工艺营收从 2019 年的 0.93 亿元提升至 2021 年的 4.97亿元，占比从 2019 年的 36.34%提升至 2021 年的 47.67%。0.18um 的 10-200V 高压 BCD 工艺从 2020 年的 2.03%提升至 2021 年

152、的 17.01%，同比提升近 15pcts。0.35um 的 10-700V 超高压 BCD 工艺营收占比常年维持在 20%左右的水平。图图 32：2019-2021 年公司三代工艺平台营收（亿元）年公司三代工艺平台营收（亿元）图图 33：2019-2021 年公司三代工艺平台营收占比年公司三代工艺平台营收占比 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 资料来源：杰华特招股说明书，招商证券 公司的三大工艺平台主要依靠中芯国际、华虹宏力和华润上华等晶圆厂，各平台的定位和主要产品有一定区别。公司的三大工艺平台主要依靠中芯国际、华虹宏力和华润上华等晶圆厂，各平台的定位和主要产品有一定区别。1）中低压中低

153、压 BCD 工艺平台：以中芯国际和华润上华为主，所面向的市场容量最大，未来向电流密度提升和单位面积工艺平台：以中芯国际和华润上华为主，所面向的市场容量最大，未来向电流密度提升和单位面积导通阻抗降低迭代。导通阻抗降低迭代。中低压 BCD 工艺平台为公司目前自有工艺平台中最主要的工艺平台，从合作晶圆厂商来看，该平台未来将继续重点布局在以中芯国际、华润上华为主的境内晶圆厂商。从主要应用领域来看，该平台所面向的应用市场容量最大，主要面向通讯电子、计算和存储、消费电子等领域。随着服务器、人工智能等通讯、计算和存储类细分领域对于计算力需求不断提升，以及 CPU 与 GPU 产品对于供电电流的需求进一步提升

154、，该工艺平台未来的迭代方向将以提升电流密度以及降低单位面积的导通阻抗为技术目标。同时，针对智能手机等消费电子类产品对于小尺寸、中等电流芯片的需求较高，公司也将设计应用于消费类电子的更具竞争力的芯片产品。目前，公司中低压 BCD 工艺平台已经过三期迭代，在工艺与产品性能上已接近国际先进水平，且成为业内可量产单芯片 DrMOS 的少数模拟芯片设计公司之一。未来，公司将进一步在大电流产品上进行研发迭代，不断提升工艺与产品性能，保持公司的持久竞争力；2）高压高压 BCD 工艺平台：主要布局在中芯国际，面向高可靠性场景。工艺平台：主要布局在中芯国际，面向高可靠性场景。从主要应用领域来看，该平台将主要面向

155、通讯电子、汽车电子、工业应用等高压场景，上述场景对公司产品的可靠性要求较高。如在新能源汽车等汽车电子细分应用领域中，电池容量较大，而对于起电池检测及保护功能的芯片要求较高；同时，该领域芯片所处的应用环境较为复杂，震动强烈，对于芯片产品的可靠性提出了较高要求；又如通讯电子、工业应用等应用场景，多处于户外或工厂等较为暴露或较为恶劣的应用环境下，要求芯片在保持较高可靠性的同时具备较长的工作寿命；3）超高压超高压 BCD 工艺平台：以华虹宏力和中芯国际为主，拓展与晶合集成的合作深度。工艺平台：以华虹宏力和中芯国际为主，拓展与晶合集成的合作深度。从主要应用领域来看，该平台主要面向消费电子、工业应用以及通

156、讯电子等领域，具体细分场景包括照明、适配器、家电、工业产品及通讯0123456中低压BCD高压BCD超高压BCD202%66%58%1%3%21%37%31%22%0%20%40%60%80%100%201920202021中低压BCD高压BCD超高压BCD 敬请阅读末页的重要说明 34 公司深度报告 设备等。在该应用领域，公司产品以 AC-DC 芯片、DC-DC 芯片为主，因相关产品主要应用于直接接触到市电的场景，需要应对如雷击、浪涌等电网异常情况，故该平台需要提升芯片产品的防护能力及可靠性，进而大幅提升最终产品的可靠性。公司逐步与晶合集成开展更多合作，截至 2022

157、年 6 月底，公司与晶合集成合作的产品仅有 1颗芯片量产，尚有 18 颗芯片处于样品生产或流片阶段。图图 34：杰华特三大工艺平台异同点：杰华特三大工艺平台异同点 资料来源：杰华特第二轮审核问询函的回复，招商证券 3、虚拟虚拟 IDM 和晶圆厂商互助共赢提升工艺水平，深度合作模式有助于保障产能供应和晶圆厂商互助共赢提升工艺水平，深度合作模式有助于保障产能供应 虚拟虚拟 IDM 模式有助于公司打造差异化的模式有助于公司打造差异化的具有竞争力的产品具有竞争力的产品，推出高等级产品向高端市场进军。，推出高等级产品向高端市场进军。作为采取虚拟 IDM 模式的集成电路设计公司，公司能够持续提升工艺平台的

158、性能，使工艺制造水平与芯片开发需求相匹配，以实现芯片最优性能、更高可靠性与效率，更能够打入高端产品市场。基于自有工艺平台，公司相继研发出了诸如高集成度大电流系列、高压高精度高可靠性功率管理系列等多类具有首创性的芯片产品，基于自身定制化开发能力逐步从面向消费电子领域为主，向工业应用、计算及存储、通讯电子和汽车电子领域扩展，形成了较为全面的产品覆盖广度，保证了公司持续的市场竞争力。虚拟虚拟 IDM 模式相比于传统的单方面代工委托，可以加快更新迭代速度，保持产品先进性。模式相比于传统的单方面代工委托，可以加快更新迭代速度，保持产品先进性。公司能够更好地进行设计工艺协同优化，加快产品迭代，增强市场竞争

159、能力。一般芯片设计公司基于晶圆厂通用的公共工艺平台进行产品设计，因晶圆厂工艺平台迭代周期相对滞后，平台相关指标、参数及性能相比于国际先进设计厂商的自有工艺平台存在一定差异，导致产出产品在性能、可靠性和效率等方面存在一定竞争劣势。公司凭借自研工艺平台，能够进一步加快更新迭代芯片产品，持续在市场上保持产品的先进性。虚拟虚拟 IDM 模式可以帮助晶圆厂商提升工艺水平，达到合作共赢的目的。模式可以帮助晶圆厂商提升工艺水平，达到合作共赢的目的。在与国内各晶圆厂合作过程中，一方面，公司推动晶圆厂突破原有产线资源局限性，通过帮助引入新设备和新工艺技术，提升了产线性能，特别是提升了国内起 敬请阅读末页的重要说

160、明 35 公司深度报告 步较晚、水平相对落后的 BCD 工艺水平，同时又实现了企业自身上游供应链的国产化；另一方面，定位精准的自有工艺平台增强了芯片产品的市场竞争力，既有助于公司的业务发展，也保证了晶圆厂的产能利用率。这种虚拟 IDM的合作模式，对于公司来说，有助于提升产品的市场竞争力，对于晶圆厂商来说，有助于提升其产线的 BCD 工艺开发水平，从而在客观上实现了双赢效果，加强了公司与晶圆厂的合作关系。虚拟虚拟 IDM 深度合作模式有助于进一步绑定产能。深度合作模式有助于进一步绑定产能。通过加强与晶圆厂的双赢合作关系，凭借自身的工艺研发优势以及在晶圆厂构建自有工艺平台的合作基础，公司一般在晶圆

161、厂具有较高的评价与合作优先级，在同等条件下晶圆厂一般会优先选择与公司进行合作，在一定程度上保证了公司的产能供应。同时，在产能短缺的特殊情况下，公司通过与晶圆厂签署产能保障合同的方式，进一步保证产能供应。根据公司问询函回复的信息，截至 2022 年 6 月末，公司支付的产能保证金合计达 6.04 亿元。敬请阅读末页的重要说明 36 公司深度报告 四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值、风险风险提示提示 营收预测：营收预测：杰华特的产品线主要分为电源管理芯片和信号链芯片两个大类，电源管理芯片占比接近 98%，电源管理芯片主要分为 AC-DC 芯片、DC-DC 芯片、线性电源芯片和电池管理芯片四个大类

162、，公司发展早期以 AC-DC 芯片为主，主要应用于照明等消费类应用领域，AC-DC 芯片所面向的下游受到消费类市场需求波动影响较大，在 2022 年消费类应用整体需求萎靡的情况下，预计 AC-DC 芯片 2022 年营收同比下降。公司的 DC-DC 芯片广泛应用于通讯和服务器、笔记本电脑、消费电子等领域，由于 2020 年之后和大客户的合作放量加速，DC-DC 芯片营收迎来快速增长，同时考虑到公司的 DC-DC 芯片在 CPU 供电的智能功率级模块几乎是国内首创性产品，在汽车电子领域 DC-DC 产品已经成功产生营收，在大客户的加持下，预计未来 DC-DC 芯片将持续高速增长。线性电源芯片主要

163、应用于计算机、通讯和消费电子等领域，公司线性电源芯片 22H1 在通讯电子营收占比为 47.89%，在计算机与存储占比为 37.39%，同时线性电源芯片与大客户展开合作，预计未来营收稳健成长。毛利率预测：毛利率预测：2020 年公司毛利率仅为 19.97%，低于行业平均水平，主要系公司为尽快积累客户优势，选择市场需求较大但是竞争激烈的小电流 DC-DC 芯片市场和照明应用领域的 AC-DC 市场，公司为市场切入和销售渠道建立通常以较低价格实现快速的市场渗透。2021 年由于下游市场需求旺盛，公司各产品线价格迎来了普遍上涨，DC-DC 芯片和线性电源芯片由于和大客户合作之后，不断推出在工业和通讯

164、电子领域的高端 DC-DC 芯片和高端通讯电子类线性电源芯片并逐步放量销售，毛利率整体大幅提升。电池管理芯片预计毛利率相对稳定，信号链芯片整体毛利率高于电源管理类产品，同时考虑到公司目前信号链体量较小，预计毛利率未来维持相对稳定。2022 年由于市场需求整体疲软加剧，预计各产品线毛利率均会出现一定程度的回调。三费率及其他：三费率及其他：公司历史上三费率和税率保持相对稳定，假设后续随着收入体量的增大而逐步降低。表表 26：杰华特业务拆分及营收预测杰华特业务拆分及营收预测（百万元）百万元）业务拆分业务拆分 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营收营收 407 1042 1537

165、 2109 3000 电源管理芯片 398 1019 1502 2037 2865 同比 56.75%156.15%47.33%35.66%40.65%AC-DC 芯片 189 367 330 351 390 DC-DC 芯片 167 375 750 1151 1770 线性电源芯片 39 267 410 515 660 电池管理芯片 4 10 12 20 45 信号链芯片 9 22 35 72 135 同比 209.35%153.19%59.25%105.71%87.50%毛利率毛利率 19.97%42.18%40.62%41.49%42.29%电源管理芯片 19.49%41.88%40.1

166、7%40.83%41.45%AC-DC 芯片 18.15%38.63%33.0%33.5%34.0%DC-DC 芯片 18.00%37.73%37.0%38.0%39.0%线性电源芯片 32.29%52.62%52.0%52.5%53.0%电池管理芯片 21.26%30.58%31.0%32.0%33.0%信号链芯片 41.79%55.37%60.00%60.00%60.00%资料来源：公司公告，招商证券预测 我们预计公司 2022-2024 年营业收入为 15.37/21/30 亿元，归母净利润为 1.65/3.07/4.53 亿元，发行价 38.26 元/股，对应 PE 为 103.9/5

167、5.7/37.8 倍，对应 EPS 为 0.37/0.69/1.01 元。选取圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、艾为电子、芯朋微、力芯微作为可比公司，圣邦股份的产品结构中以电源管理芯片为主，纳芯微车规级和光伏储能类感知和隔离等类型营收占比将近一半，思瑞浦电源管理和信号链双轮并驱，艾为电子目前以消费类和 AIoT 为主，工业和汽车产品占比逐步提升，芯朋微以家电类电源管理芯片为主，力芯微主营手机等消费电子类电源管理芯片。可比公司 2022-2024 敬请阅读末页的重要说明 37 公司深度报告 年 PE 估值平均值为 63.15/40.24/28.32 倍，我们的盈利预测归母净利润对应的 PE 估值略高于可

168、比公司平均水平，考虑到杰华特产品结构持续优化，电源管理芯片和信号链芯片产品系列不断丰富，客户类型多样且与多领域头部企业合作，车规级产品、DrMOS、AFE、隔离芯片等产品亦有布局放量，建议关注公司上市后表现。表表 27：杰华特盈利预测杰华特盈利预测 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)407 1042 1537 2109 3000 同比增长 58%156%48%37%42%营业利润(百万元)-271 141 164 322 532 同比增长 239%-152%16%97%65%归母净利润(百万元)-270 142 165 307 453

169、 同比增长 238%-153%16%87%48%每股收益(元)-0.69 0.37 0.37 0.69 1.01 ROE-111.3%20.3%8.0%9.3%12.3%资料来源：公司公告，招商证券预测 表表 28：国内主要模拟公司估值对比表国内主要模拟公司估值对比表 公司公司 代码代码 市值（亿元）市值（亿元）净利润（亿元）净利润（亿元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 圣邦股份 300661 618.61 10.14 13.22 17.53 60.99 46.80 35.28 纳芯微 688052 326.82 3.47 5.34 8.18 94

170、.25 61.22 39.97 思瑞浦 688536 347.29 4.27 7.36 10.17 81.29 47.20 34.14 艾为电子 688798 166.98 2.75 4.45 6.60 60.77 37.51 25.31 芯朋微 688508 76.96 1.24 2.26 3.24 62.03 34.06 23.74 力芯微 688601 53.65 2.74 3.67 4.67 19.59 14.63 11.48 平均值 63.15 40.24 28.32 中位值 61.51 42.16 29.72 资料来源：同花顺，招商证券（注：取自同花顺一致预期，股价截至 2022

171、年 12 月 21 日）风险提示：风险提示：（1）公司产品毛利率波动风险）公司产品毛利率波动风险 2019-2022H1 期内，公司主营业务毛利率分别为 13.66%、19.97%、42.16%和 42.18%，存在毛利率波动及最近一年一期毛利率明显上升的情况。公司产品毛利率水平主要受产品结构、市场供求关系、技术先进性、产品更新迭代、市场销售策略等因素综合影响。由于公司产品类别较多，产品型号丰富，各类产品面对的市场竞争、产品周期和迭代进度均有差异。若未来主要应用领域的客户对芯片的市场需求大幅下降，或公司未能根据客户需求变化及时研发或迭代产品导致产品不具有竞争优势，或公司在产品销售过程中未达预期

172、造成高毛利产品销售占比下降，可能导致公司毛利率水平出现波动，进而对公司经营业绩产生不利影响。（2）虚拟虚拟 IDM 模式的研发风险模式的研发风险 公司采取虚拟 IDM 模式，不仅专注于集成电路设计环节，亦拥有自己专有的工艺技术，能要求晶圆厂商配合导入自有的制造工艺，并用于自身产品当中。公司采取虚拟 IDM 模式，有助于提升产品性能、加快产品迭代并增强与晶圆厂的合作关系，但同时也使得公司研发投入增加，并对公司内部的工艺研发能力和研发体系提出了较高要求。如公司在工艺持续研发和迭代过程中未能如期完成或研发失败，可能无法及时有效地进行产品迭代并造成研发损失，进而对公司未来发展产生不利影响 敬请阅读末页

173、的重要说明 38 公司深度报告（3）存货规模较大及跌价风险存货规模较大及跌价风险 2019-2022H1 各期末，公司存货账面余额分别为 11554.39 万元、11346.12 万元和 29390.48 万元和 55969.98 万元万元，截至 2022H1 期末，公司存货余额增幅较大。2019-2022H1 各期末，公司存货跌价准备分别为 2329.24 万元、2016.38万元和 1735.26 万元和 2688.48 万元，占存货账面余额的比例分别为 20.16%、17.77%和 5.90%和 4.80%，存货跌价准备计提比例较高。若未来市场环境发生变化、竞争格局变化、客户需求下降或产

174、品迭代导致存货产品滞销、存货积压，可能导致公司存货跌价风险增加，进而对公司的盈利能力产生不利影响。（4）国际贸易摩擦国际贸易摩擦加剧加剧的风险的风险 2020 年来，随着国际贸易摩擦的加剧，国内企业的芯片采购以及对外销售均受到了一定程度的影响。目前，公司已构建了面向国内的完善的供应链体系，且形成了以境内为主的销售体系。但若国际贸易摩擦持续发酵，相关国际环境持续恶化，公司可能发生无法持续获得产能供应或者对外销售市场受到限制等情况，对公司日常经营活动的开展产生不利影响。（5）客户和供应商集中度风险客户和供应商集中度风险 2019-2022H1 期内，公司对前五大客户销售收入合计占营业收入的比例分别

175、为 30.29%、33.32%、51.32%和和 51.50%，2021 年以来以来的客户集中度有明显上升，其中第一大客户收入占比超过 30%，随着双方业务合作关系的不断深入，公司与第一大客户的收入及毛利占比可能进一步提高。未来，若公司主要客户的经营发展战略、采购战略等发生较大变化，或公司因自身发展原因与主要客户间的合作空间减少，亦或公司主要客户的经营情况或资信情况发生较为不利的变化，将直接对公司的经营业务产生不利影响。2019-2022H1 期内，公司对前五大供应商采购金额合计占采购总额的比例分别为 68.58%、70.25%、69.15%和和 70.91%，采购的集中度相对较高。公司采取虚

176、拟 IDM 模式，晶圆制造、封装测试等制造环节均由外部供应商完成。未来，若供应商自身业务经营情况发生不利变化，自身资质与技术水平无法满足公司对工艺器件的要求，亦或因产能受限无法及时供货等，将直接影响到公司的具体业务开展。（6）半导体市场竞争加剧风险半导体市场竞争加剧风险 随着应用场景不断丰富，技术不断升级，模拟芯片市场正进入高速发展阶段。模拟集成电路良好的发展前景，吸引了诸多国内企业进入该领域；业内企业则在持续进行技术创新与产品开拓，进一步增强市场竞争力。公司深耕模拟集成电路领域多年，通过自研工艺的迭代与多品类大量产品的设计实践，已积累了丰富的产品开发经验，部分主要产品的关键性能指标已处于国际

177、领先或国内先进水平。但相对国际龙头模拟电路厂商，公司在产品数量、市场竞争力上还存在一定差距。未来，若公司无法持续推出具有核心竞争力的产品，在国际竞争中形成竞争优势，将对公司未来的市场份额、经营业绩等产生不利影响。敬请阅读末页的重要说明 39 公司深度报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 602 868 3082 3428 3965 现金 374 231 2163 2179 2203 交易性投资 0 0 0 0 0 应收票据 62 0 1 1 1 应收款项 37 141 182 249 3

178、55 其它应收款 4 5 7 10 14 存货 93 277 407 551 773 其他 33 215 323 439 620 非流动资产非流动资产 81 303 341 375 404 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 11 66 108 145 177 无形资产商誉 38 37 33 30 27 其他 32 200 200 200 200 资产总计资产总计 683 1172 3423 3803 4369 流动负债流动负债 189 230 262 336 449 短期借款 16 0 0 0 0 应付账款 132 133 202 273 383 预收账款 6 4 6 8 11 其他

179、 36 93 55 55 55 长期负债长期负债 32 5 5 5 5 长期借款 30 1 1 1 1 其他 2 4 4 4 4 负债合计负债合计 221 235 268 341 454 股本 109 389 447 447 447 资本公积金 838 400 2397 2397 2397 留存收益-485 148 313 620 1072 少数股东权益 0-0-1-1-2 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权益 461 937 3156 3463 3916 负债及权益合计负债及权益合计 683 1172 3423 3803 4369 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2020 2021

180、2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流-91-321-31 60 68 净利润-270 141 164 306 452 折旧摊销 3 14 14 20 25 财务费用 8 3 0-10-10 投资收益-0 0-8-8-8 营运资金变动 168-480-220-271-420 其它 0 0 20 23 30 投资活动现金流投资活动现金流-62-129-54-54-54 资本支出-71-129-62-62-62 其他投资 9 0 8 8 8 筹资活动现金流筹资活动现金流 451 299 2017 10 10 借款变动-250 451-38 0 0 普通股增加 37 280

181、 58 0 0 资本公积增加 671-438 1997 0 0 股利分配 0 0 0 0 0 其他-6 6 0 10 10 现金净增加额现金净增加额 298-152 1932 16 24 利润表利润表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 407 1042 1537 2109 3000 营业成本 325 602 912 1234 1731 营业税金及附加 0 2 2 3 5 营业费用 33 53 75 99 135 管理费用 208 46 66 89 120 研发费用 99 199 300 380 495 财务费用 8-4 0-10-10

182、资产减值损失-9-11-25 0 0 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 5 8 8 8 8 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润营业利润-271 141 164 322 532 营业外收入 1 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 0 利润总额利润总额-270 141 164 323 532 所得税 0 0 0 16 80 少数股东损益-0-1-0-0-0 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 -270 142 165 307 453 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年

183、成长率 营业总收入 58%156%48%37%42%营业利润 239%-152%16%97%65%归母净利润 238%-153%16%87%48%获利能力获利能力 毛利率 20.0%42.2%40.6%41.5%42.3%净利率-66.4%13.6%10.7%14.6%15.1%ROE-111.3%20.3%8.0%9.3%12.3%ROIC-82.2%18.5%7.9%9.0%12.0%偿债能力偿债能力 资产负债率 32.4%20.0%7.8%9.0%10.4%净负债比率 6.9%3.3%0.0%0.0%0.0%流动比率 3.2 3.8 11.7 10.2 8.8 速动比率 2.7 2.6

184、10.2 8.6 7.1 营运能力营运能力 总资产周转率 0.9 1.1 0.7 0.6 0.7 存货周转率 3.5 3.3 2.7 2.6 2.6 应收账款周转率 5.2 8.7 9.5 9.8 9.9 应付账款周转率 2.7 4.5 5.5 5.2 5.3 每股资料每股资料(元元)EPS-0.69 0.37 0.37 0.69 1.01 每股经营净现金-0.23-0.83-0.08 0.15 0.18 每股净资产 1.19 2.41 8.12 8.91 10.07 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 PE-55.1 104.8 103.9 55.7

185、 37.8 PB 32.2 15.9 4.7 4.3 3.8 EV/EBITDA-58.1 105.6 85.7 45.8 27.8 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 40 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。鄢凡：鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，14 年证券从业经验，08-11 年中信证券，11 年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT 及中

186、小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21年 新财富 电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年 水晶球 电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20 年金牛奖TMT/电子第 1/2/3/3/3/3/2/2/1 名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。曹辉：曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020 年就职于西南证券/浙商证券，2021 年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。王恬：王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金

187、融学硕士，2020 年在浙商证券，2021 年加入招商电子团队，任电子行业分析师。程鑫：程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学硕士，2021 年加入招商电子团队，任电子行业分析师。谌薇：谌薇：华中科技大学工学学士，北京大学微电子硕士，2022 年加入招商电子团队，任电子行业分析师。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票股票评级评级 强烈推荐：预期

188、公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。