1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 20222022 年年 1212 月月 3030 日日 2 2022022 年度年度转债转债记忆记忆图说转债系列一图说转债系列一 固定收益专题报告固定收益专题报告 回顾 2022 年，疫情和宏观因子的影响贯穿全年，对经济修复预期和美联储加息节奏对市场情绪起到方向性的影响，全年全年权益市权益市场和转债市场表现场和转债市场表现主要分为四个阶段：第一阶段（主要分为四个阶段：第一阶段（1.11.1-4.264.26）:阴阴霾笼罩下的指数下探。霾笼罩下的指数下探。稳增长信心不足，“俄乌冲突”、上海疫情爆发、美联储加息等系列事件拖累指数下行

2、，转债抗跌性体现，中证转债指数跌幅小于万得全 A。第二阶段（第二阶段（4.264.26-8 8 月中）：超跌月中）：超跌反弹后的小盘盛筵。反弹后的小盘盛筵。4.26 市场触底后开启反弹，伴随疫情缓解和稳增长政策出台，小盘成长风格明显占优，转债受高估值限制跟涨动力不足，转债新规在这一阶段孕育推出并落地。第三阶段（第三阶段（8 8月中月中-1010 月末）：月末）：内外矛盾冲突显现后指数二次探底。8 月中下旬开始经济修复预期放缓，市场震荡向下，美元指数冲高、人民币汇率显著贬值引发指数二次探底。第四阶段（第四阶段（1111 月月-至今）：政策至今）：政策利好大盘占优，理财赎回冲击转债市场。利好大盘占

3、优，理财赎回冲击转债市场。11 月后北向资金流出和人民币汇率均逐渐企稳，市场小幅反弹，地产“三支箭”和疫情优化政策落地，大盘风格占优，转债受到理财赎回冲击连续下挫。全年来看，转债相对权益仍有相对收益，具体行业上除社服、传媒、交运、银行外转债正股均为负收益，而多数行业转债跌幅小于正股，转债抗跌效应显现。如果用一个词概括今年的转债市场即为“高估值”，转债的估值如果用一个词概括今年的转债市场即为“高估值”，转债的估值中枢抬升已经成为转债市场的”新常态”。中枢抬升已经成为转债市场的”新常态”。2021 年 7 月以来百元溢价率始终位于 50%分位数以上，而 2022 年以来更是多数时间居于 80%分位

4、数以上，结构上来看以偏股和偏债型转债的估值抬升为主。从估值抬升的驱动因素出发，正股价格与债市利率走势均对估值产生影响，具体从相关性角度来看，2021 年股市上涨与2022 年的债市利率下行接力推高了转债整体估值水平。2022 年 4 月至 5 月，永吉等多只转债上市后被“爆炒”的热况令人难忘，其中永吉、聚合、山石首日涨跌幅分别为 369.4%、133.58%、73.43%；6 月下旬，道恩转债 23 日涨跌幅为 42.98%，24 日再度上涨 20.50%，两日累计涨跌幅超 63%。随后转债新规出台，限制涨跌幅和设置交易门槛，从源头规范了可转债市场，当前复盘来看，新规对市场的交易结构以及条款博

5、弈均产生影响，具体地，个人投资者与私募投资者的成交额自 7 月后呈大幅下行趋势，持有者结构变化不大，公募基金和企业年均仍占据主要地位，合计占比超 50%。条款博弈角度来看。一方面转债新规增加赎回权行使的冷淡期规定，使得赎回具有时效性，另一方面正股的宽幅震荡也影响发行人不提前赎回的信心，同时新规完善了下修相关信息的披露，一般发行人暂不打算提议下修会承诺 3 或 6 个证券研究报告证券研究报告 池光胜池光胜 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S03 相关报告相关报告 2023 年产业债到期压力知多少？2022-12-29 金融资源盘点与省内城投支持（14）：陕西篇 2022

6、-12-28 2023 年利率债供给怎么看？2022-12-26 天津土拍零距离（12/22）：四拍热度略升，当地民企参与度提升 2022-12-24 青岛土拍零距离（13/22）：四拍热度不高，城投仍为拿地主力 2022-12-24 999565702 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 固定收益专题报告固定收益专题报告 月的期限，从数量上看选择不向下修正的转债增多，而从收益角度看，博弈下修的收益也在边际减少。个券结构和转债供需角度来看，个券结构和转债供需角度来看，低平价转债仍占多数，2022 年新发转债超 2100 亿，2023 年仍有望维持，但在高估值和权益市

7、场多为震荡格局的影响下固收+基金转债配置意愿边际降低，以混合二级债基为固收+转债持仓为代表的转债主力在 2022Q3 持仓规模出现下降。展望展望 2 2023023,转债市场转债市场操作难度将操作难度将随着正股逐渐回归基本面随着正股逐渐回归基本面、债、债券利率中枢回升而增加券利率中枢回升而增加，但仍不缺乏结构性机会但仍不缺乏结构性机会。从转债供从转债供需角需角度，度，明年明年依然有较多依然有较多基本面优质基本面优质的个券的个券发行，发行，新新券券供给充足，供给充足，但但需求端变化存在分歧，我们认为需求端变化存在分歧，我们认为以固收以固收+基金基金为主力为主力的机构投资的机构投资者者在权益市场回

8、暖、在权益市场回暖、债市利率中枢回升债市利率中枢回升阶段阶段配置需求配置需求有望有望提升提升，转债市场回归理性的同转债市场回归理性的同时也同时步入新的发展阶段。时也同时步入新的发展阶段。风险提示：风险提示：疫情变化超预期，政策变化超预期等疫情变化超预期，政策变化超预期等 QZkXtRpNQYmVrV0ZsU8ObP8OpNoOtRpMlOnNrQeRpPsR9PoOyRMYnMrMNZoOpO固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 内容目录内容目录 1.全年转债抗跌性体现，跟涨能力有限.4 2.估值中枢抬升成为“新常态”，11 月后偏债

9、型估值扰动加大.5 3.转债新规落地，打击新债爆炒现象.6 3.1.规则变化：设置涨跌幅限制，增加赎回权行使的冷淡期规定.6 3.2.交易结构变化：全市场成交降温，个人和私募投资者转债成交额大幅下降.8 3.3.持仓结构：公募基金和企业年均仍占据主要地位，合计占比超 50%.8 3.4.条款博弈：发行人下修动机存疑，强赎意愿增加.9 4.个券内部结构：低平价转债为主.10 5.转债市场快速扩容，理财赎回影响可控.11 5.1.供给端：供给端维持高速增长.11 5.2.需求端：固收+转债持仓主力配置意愿降温，理财赎回冲击趋稳.11 图表目录图表目录 图 1.指数分阶段累计收益率.4 图 2.20

10、22 年多数行业下跌，转债相对正股获超额收益.4 图 3.当前百元溢价率位于 2019 年以来 77%分位数，2021 年 7 月以来估值始终位于 50%分位数以上.5 图 4.2021 年开始偏股型和偏债型转债估值中枢抬升，2022 年 11 月以来偏债型转债估值大幅压缩.5 图 5.相关系数角度，正股价格多数时间推动转债估值被动压缩，利率下行驱动转债估值拉升.6 图 6.上证可转债个人投资者成交额变化.8 图 7.上证可转债公募及私募投资者成交额变化.8 图 8.上交所转债持有人结构.8 图 9.深交所转债持有人结构.8 图 10.转债新规实施当月（8 月）选择暂不下修转债增多.9 图 1

11、1.相比 2021 年，选择提前赎回转债的发行人增多.9 图 12.2022 年下修转债梳理与博弈后市场表现.9 图 13.分平价区间转债规模余额合计（元）.10 图 14.分绝对价格区间转债规模余额合计（元）.10 图 15.2022 年电力设备行业转债发行规模和数量均居首位.11 图 16.2023 年待转债发行进度.11 图 17.固收+基金转债持仓主力：混合二级债基 2022Q3 持仓规模下降.11 图 18.2022Q3 转债公募仓位小幅降低.12 图 19.银行理财主动持有转债规模不高.12 图 20.10 年期国债到期收益率短期修复.12 表 1：关于可转债交易方面新旧规则对比.

12、6 表 2：关于转债下修赎回等重要信息披露方面新规.7 固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 1.1.全年转债抗跌性体现，跟涨能力有限全年转债抗跌性体现，跟涨能力有限 图图1.1.指数指数分阶段分阶段累计收益率累计收益率 资料来源：Wind,安信证券研究中心 图图2.2.2022 年多数行业年多数行业下下跌跌，转债相对正股获超额收益转债相对正股获超额收益 资料来源：Wind,安信证券研究中心 注：转债行业及正股行业涨跌幅均通过指数编制方式计算 -40%-40%-30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%2

13、0%30%30%40%40%50%50%中证转债指数中证转债指数沪深沪深300300中证中证10001000万得全万得全A A8月中下旬开始经济修复预期放缓，市场震荡向下，美元指数冲高、人民币汇率显著贬值引发指数探底11月后北向资金流出和人民币汇率均逐渐企稳，市 场 小 幅 反 弹，地 产“三支箭”和疫情优化政策落地，大盘风格占优1月-4月，稳增长信心不足，“俄乌冲突”、上海疫情爆发、美联储加息等系列事件拖累指数下行，转债抗跌性体现4.26市场触底后开启反弹，伴随疫情缓解和稳增长政策出台，小盘风格占优，转债跟涨有限，7月29日转债新规发布。农林牧渔农林牧渔基础化工基础化工钢铁钢铁有色金属有色金

14、属电子电子汽车汽车家用电器家用电器食品饮料食品饮料纺织服饰纺织服饰轻工制造轻工制造医药生物医药生物公用事业公用事业交通运输交通运输商贸零售商贸零售社会服务社会服务银行银行非银金融非银金融建筑材料建筑材料建筑装饰建筑装饰电力设备电力设备机械设备机械设备国防军工国防军工计算机计算机传媒传媒通信通信煤炭煤炭石油石化石油石化环保环保-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%正股行业涨跌幅正股行业涨跌幅转债行业涨跌幅转债行业涨跌幅 固定收益专题报告固定收益专题

15、报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 2.2.估值中枢抬升估值中枢抬升成为“成为“新常态新常态”，1 11 1 月后月后偏债型偏债型估值扰动估值扰动加加大大 图图3.3.当前当前百元溢价率位于百元溢价率位于 2019 年年以来以来 77%分位数，分位数，2021 年年 7 月以来月以来估值估值始终始终位于位于 50%分位数以上分位数以上 资料来源：Wind,安信证券研究中心 注：统计时间截至 2022 年 12 月 29 日，分位数计算自 2019 年起。图图4.4.2021 年开始年开始偏股型偏股型和偏债和偏债型型转债转债估值中枢抬升，估值中枢抬升，2022

16、年年 11 月月以来偏债型以来偏债型转债估值大幅压缩转债估值大幅压缩 资料来源：Wind,安信证券研究中心 0 05 50252530303535修正百元溢价率20%分位数50%分位数80%分位数-5-50 05 502525303035353030404050506060707080809090100100偏债型偏债型平衡型平衡型(右轴）右轴）偏股型（右轴）偏股型（右轴）固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 图图5.5.相关系数相关系数角度，角度，正股价格正股价格多数时间多数时间推动转债估

17、值被动压缩，利率推动转债估值被动压缩，利率下行下行驱动转债估值驱动转债估值拉升拉升 资料来源：Wind,安信证券研究中心 3.3.转债新规落地，转债新规落地，打击打击新债爆炒新债爆炒现象现象 3.1.3.1.规则变化规则变化：设置涨跌幅限制，：设置涨跌幅限制，增加赎回权行使的冷淡期规定增加赎回权行使的冷淡期规定 表表1 1：关于可转债关于可转债交易方面新旧规则对比交易方面新旧规则对比 内容内容 可转债交易新旧规则对比可转债交易新旧规则对比 上交所修改前上交所修改前 上交所新规上交所新规 深交所修改前深交所修改前 深交所新规深交所新规 沪、深新规对比沪、深新规对比 文件文件 上海证券交易所交易规

18、则（2020 年第二次修订）上海证券交易所收费管理规则适用指引第 1 号收费项目及标准 上海证券交易所上市公司可转换公司债券发行实施细则（2018 年修订）上海证券交易所债券交易业务指南第 1 号交易业务 上海证券交易所证券异常交易实时监控细则（2018年修订）关于在固定收益证券综合电子平台开展上市公司向不特定对象发行可转换公司债券大宗交易业务的通知 上海证券交易所可转换上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则公司债券交易实施细则 深圳证券交易所债券交易规则 深圳证券交易所可转换公司债券业务实施细则（2018 年 12 月修订）深圳证券交易所交易规则（2021 年 3 月修订）深交所收费及代收

19、税费标准（2022 年7 月）关于完善可转换公司债券盘中临时停牌制度的通知 深圳证券交易所可转换深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细则公司债券交易实施细则 -生效时间生效时间 2020/03/132020/03/13、2021/12/312021/12/31、2018/12/282018/12/28、2022/07/152022/07/15、2018/08/202018/08/20、2020/3/132020/3/13 2022/8/12022/8/1 2022/04/252022/04/25、2018/12/282018/12/28、2021/04/062021/04/06、2022/06

20、/292022/06/29、2020/11/022020/11/02 2022/8/12022/8/1 -交易时间交易时间 开盘集合竞价 9：15-9：25 连续竞价 9：30-11：30；13：00-15：00 开盘集合匹配 9：15-9：25 连续匹配 9：30-11：30；13：00-15：00 开盘集合竞价 9：15-9：25 连续竞价 9：30-11：30；13：00-14：57 收盘集合竞价 14：57-15：00 开盘集合匹配 9：15-9：25 连续匹配 9：30-11：30；13：00-14：57 收盘集合匹配 14：57-15：00 深市具有 3 分钟（14：57-15：0

21、0）收盘集合匹配时间 开 盘 价 范开 盘 价 范围围 前收盘价的 70%-150%上市首日为发行价上市首日为发行价30%30%；非上市首日为前收盘价的非上市首日为前收盘价的20%20%上市首日为发行价30%；非上市首日为前收盘价的10%；收盘集合竞价为最近成交价的10%上市首日为发行价上市首日为发行价30%30%；非上市首日为前收盘价的非上市首日为前收盘价的20%20%相同 匹 配 成 交匹 配 成 交最 小 价 格最 小 价 格变动单位变动单位 0.01 元 0.0010.001 元元 0.001 元 0.001 元 沪市修改最小价沪市修改最小价格变动单位，与深格变动单位，与深市保持相同市

22、保持相同 涨 跌 幅 限涨 跌 幅 限制制 30%熔断，14：57 之后不受限制 上市首日涨跌幅为上市首日涨跌幅为 57.3%57.3%和和-43.4%43.4%；非上市首日为非上市首日为20%20%的涨跌的涨跌幅，盘中不再临停幅，盘中不再临停 30%熔断，14：57 之后不受限制 上市首日涨跌幅为上市首日涨跌幅为 57.3%57.3%和和-43.4%43.4%；非上市首日为非上市首日为20%20%的涨跌的涨跌幅，盘中不再临停幅，盘中不再临停 相同 临 时 停 牌临 时 停 牌规定规定 涨跌幅度20%，停牌 30 分钟；涨跌幅度30%，停牌至14：57 仅上市首日临停仅上市首日临停：涨跌幅度2

23、0%，停牌 30 分钟；涨跌幅度30%，停牌至 14：57 涨跌幅度20%，停牌30 分钟；涨跌幅度30%，停牌至 14：57 仅上市首日临停仅上市首日临停：涨跌幅度20%，停牌 30 分钟；涨跌幅度30%，停牌至 14：57 相同 大 宗 交 易大 宗 交 易申报申报 意向申报 9：30-11：30；13：00-15：30 成交申报 15：00-15：30 固定价格申报 15：00-15：30 意向申报 9：30-11：30；13：00-15：30 协商成交 15：00-15：30 协商大宗（意向申报、定价申报、成交申报）9：15-11：30；13：00-15：30 盘后定价大宗 15：05

24、-15：30 协商成交（意向申报、定价申报、成交申报）9：15-11：30；13：00-15：30 盘后定价成交 15：05-15：30 沪、深市大宗交易申报方式、时间具有各自规定 交 易 方 式交 易 方 式相关表述相关表述 与股票相同，如集合竞价、连续竞价 对相关表述进行调整，如“竞价交易”改为“匹配成交”与股票相同，如集合竞价、连续竞价 “竞价交易”改为“匹配成“竞价交易”改为“匹配成交”交”；将超过价格限制的可将超过价格限制的可转债申报处理方式由“暂存转债申报处理方式由“暂存交易主机”调整为“无效申交易主机”调整为“无效申报”；申报数量单位由“张”报”；申报数量单位由“张”调整为“每百

25、元面额”。调整为“每百元面额”。相同 固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 交易费率交易费率 按成交金额的 0.0001%双向收取、单笔最高不超过 100元 按成交金额的按成交金额的 0.004%0.004%双向收双向收取取 按成交金额的 0.004%双向收取 按成交金额的 0.004%双向收取 相同 新增交易规则新增交易规则 高 波 动 判高 波 动 判定情况定情况 上市首日出现：1、当日收盘价涨跌幅达到15%的前五只可转债；2、当日价格振幅达到 30%的前五只可转债 上市首日出现：1、当日收盘价涨跌幅达到15%的前五只可转债；2、

26、当日价格振幅达到 30%的前五只可转债 相同 异 常 波 动异 常 波 动判定情况判定情况 1、连续三个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到30%的；2、其他属于异常波动的情形 1、连续三个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到30%的；2、其他属于异常波动的情形 相同 严 重 异 常严 重 异 常波 动 判 定波 动 判 定情况情况 1、连续十个交易日内三次出现异常波动情况 1 规定的同向异常波动情形；2、连续十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+100%（-50%）；3、连续三十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+200%（-70%）1、连续十个交易日内三次出现异常波动情况 1 规定

27、的同向异常波动情形；2、连续十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+100%（-50%）；3、连续三十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+200%（-70%）相同 特别标识特别标识 在可转债最后交易日的证券前增加“Z”标识 在可转债最后交易日的证券前增加“Z”标识 相同 信息披露信息披露 上市次日起公布买入、卖出金额前五家会员证券营业部名称及各自的买入、卖出金额情况：1）收盘价涨跌幅达到15%；2）价格振幅达到 30%上市次日起公布买入、卖出金额前五家会员证券营业部名称及各自的买入、卖出金额情况：1）收盘价涨跌幅达到15%；2）价格振幅达到 30%投 资 者 准投 资 者 准入门槛入门槛

28、 申请开通前 20 个交易日证券账户内日均资产不低于 10 万元，参与证券交易 24 个月以上 申请开通前20个交易日证券账户内日均资产不低于10万元，参与证券交易 24 个月以上 相同 总结总结 1 1、上市首日设置、上市首日设置-43.3%43.3%至至 57.3%57.3%的涨跌幅设置的涨跌幅设置 2 2、增设可转债价格异常波动和严重异常波动情形，规定披露标准和相关监管措施、增设可转债价格异常波动和严重异常波动情形，规定披露标准和相关监管措施 3 3、增加“、增加“Z Z”标识，向投资者充分提示风险”标识，向投资者充分提示风险 4 4、调整相关表述，如将“竞价交易”改为“匹配成交”、调整

29、相关表述，如将“竞价交易”改为“匹配成交”资料来源：上交所,深交所,安信证券研究中心 表表2 2：关于转债关于转债下修赎回等重要下修赎回等重要信息披露方面新规信息披露方面新规 交易所交易所 上交所上交所 深交所深交所 文件名称文件名称 上海证券交易所上市公司自律监管指引第 12 号可转换公司债券 深圳证券交易所上市公司自律监管指引第 15 号可转换公司债券 生效时间生效时间 2022/7/29 2022/7/29 修订原则修订原则 落实资本改革要求，坚持以信息披露为核心，完善可转债业务规划 转股转股 增加转股期的信息披露要求 可转债进入转股期的，上市公司应当提前 3 个交易日披露可转债实施转股

30、的公告 督促投资者尽快转股“自转股期结束前的第 3 个交易日起停止交易或者转让”（原为“转股期结束前 10 个交易日开始停止交易”）暂停转股安排“上市公司股票停复牌的，其可转债同时停复牌并暂停或者恢复转股”（原为“可转债标的股票停复牌的，可转债 同步停复牌”）下修下修 增加转股价格修正条件触发前及触发时的信息披露要求 上市公司应当在预计触发转股价格修正条件的 5 个交易日前及时披露提示性公告。触发转股价格修正条件当日，上市公司应当召开董事会审议决定是否修正转股价格，在次一交易日开市前披露修正或者不修正可转债转股价格的提示性公告，并按照募集说明书或者重组报告书的约定及时履行后续审议程序和信息披露

31、义务。上市公司未按本款规定履行审议程序及信息披露义务的，视为本次不修正转股价格。上市公司未按本款规定履行审议程序及信息披露义务的，视为本次不修正转股价格。明确触发转股价格修正条件后的重新起算日期，明确市场预期 上市公司不修正转股价格的，下一触发转股价格修正条件的期间从本次触发修正条件的次一交易日重新起算 赎回赎回 增加赎回条件触发前及满足赎回条件时的信息披露要求 上市公司应当在满足可转债赎回条件的当日召开董事会决定是否行使赎回权，并在次一交易日开市前披露赎上市公司应当在满足可转债赎回条件的当日召开董事会决定是否行使赎回权，并在次一交易日开市前披露赎回或者不赎回的公告。回或者不赎回的公告。上市公

32、司未按本款规定履行审议程序及信息披露义务的，视为不行使本次赎回权。上市公司决定不行使赎回权的，还应当充分披露不赎回的具体原因以及上述人员未来上市公司决定不行使赎回权的，还应当充分披露不赎回的具体原因以及上述人员未来 6 6 个月内减持可转债的个月内减持可转债的计划。计划。上市公司决定行使或者不行使赎回权的，应当 充分披露其实际控制人、控股股东、持有 5%以上股份的股东、董事、监事、高级管理人员在赎回条件满足前的 6 个月内交易该 可转债的情况。披露内容应当包括期初持有数量、期间合计买入数量、期间合计卖出数量、期末持有数量等。行使赎回权时的信息披露要求、完善赎回相关时间间隔要求 上市公司行使赎回

33、权的，应当及时办理赎回相关业务并披露实施赎回公告，此后在赎回登记日前每个交易日披露 1 次赎回提示性公告。公告应当载明赎回条件、赎回日期、最后交易日、摘牌日、赎回价格、赎回程序、付款方法、付款时间等内容，并重点提示可转债赎回的相关风险。赎回条件触发日与赎回资金发放日的间隔期限赎回条件触发日与赎回资金发放日的间隔期限应当不少于应当不少于 1515 个交易日且不超过个交易日且不超过 3030 个交易日。个交易日。公司股票在赎回资金发放日前 4 个交易日内出现全天停牌情形的，上市公司应当重新办理赎回相关业务。增加赎回权行使的冷淡期规定 上市公司不行使赎回权的，应当充分说明不赎回的具体原因，且在未来至

34、少且在未来至少 3 3 个月内不得再次行使赎回权个月内不得再次行使赎回权，并在公告中说明下一满足赎回条件期间的起算时间。固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 督促投资者尽快转股“自赎回日前的第 3 个交易日起停止交易或者转让”（原为“赎回期间停止交易”）回售回售 回售相关时间间隔要求 回售条件触发日与回售申报期首日的间隔期限应当不超过 15 个交易日 资料来源：上交所,深交所,安信证券研究中心 3.2.3.2.交易交易结构变化：结构变化：全市场成交降温，全市场成交降温，个人和私募个人和私募投资者投资者转债转债成交额大幅下降成交额大幅下

35、降 图图6.6.上证可转债个人投资者成交额变化上证可转债个人投资者成交额变化 图图7.7.上证可转债公募及私募投资者成交额变化上证可转债公募及私募投资者成交额变化 资料来源：Wind,安信证券研究中心 资料来源：Wind,安信证券研究中心 3.3.3.3.持仓结构：持仓结构：公募基金公募基金和企业年均和企业年均仍占据主要仍占据主要地位，地位，合计占比超合计占比超 5 50%0%图图8.8.上交所转债持有人结构上交所转债持有人结构 图图9.9.深交所转债持有人结构深交所转债持有人结构 资料来源：Wind,安信证券研究中心 资料来源：Wind,安信证券研究中心 0 02,0002,0004,000

36、4,0006,0006,0008,0008,00010,00010,00012,00012,00014,00014,0001 12 23 34 45 56 67 78 89 9220202020（亿元）（亿元）20212021（亿元）（亿元）20222022（亿元）（亿元）0 0020003000300040004000500050000 0200200400400600600800800100010001 12 23 34 45 56 67 78 89 92公募公募20202020（亿元）（亿元）公募公募20212021（亿元

37、）（亿元）公募公募20222022（亿元）（亿元）私募私募2022(2022(右轴右轴)0 02,0002,0004,0004,0006,0006,000公募基金公募基金企业年金企业年金一般机构投资者一般机构投资者保险机构保险机构自然人投资者自然人投资者证券公司自营证券公司自营基金管理公司资产管理计划基金管理公司资产管理计划私募基金私募基金社会保障基金社会保障基金其他其他0 05005001,0001,0001,5001,5002,0002,0002,5002,5003,0003,0003,5003,500基金基金企业年金企业年金自然人投资者自然人投资者一般机构一般机构其他专业机构其他专业机构

38、保险机构保险机构券商自营券商自营基金专户基金专户社保基金社保基金其他其他 固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 3.4.3.4.条款博弈：条款博弈：发行人下修发行人下修动机存疑，强赎意愿增加动机存疑，强赎意愿增加 图图10.10.转转债新规债新规实施实施当月当月（8 月月）选择选择暂暂不下修转债不下修转债增多增多 图图11.11.相比相比 2021 年，年，选择选择提前赎回提前赎回转债转债的的发行人发行人增增多多 资料来源：Wind,安信证券研究中心 资料来源：Wind,安信证券研究中心 图图12.12.2022 年下修年下修转债梳理

39、与博弈后市场表现转债梳理与博弈后市场表现 资料来源：Wind,安信证券研究中心 0 004040505060607070808090901 12 23 34 45 56 67 78 89 92下修下修(次次)不下修不下修(次次)0 05 502525303035351 12 23 34 45 56 67 78 89 9220222022提前赎回（次）提前赎回（次）20212021提前赎回（次）提前赎回（次）20222022不提前赎回（次）不提前赎回（次）20212021不提前赎回（次）不提前赎回（次）固定收

40、益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 4.4.个个券内部结构券内部结构：低低平平价转债价转债为主为主 图图13.13.分分平价区间平价区间转债转债规模余额规模余额合计（合计（元元）资料来源：Wind,安信证券研究中心 图图14.14.分分绝对绝对价格价格区间转债规模余额区间转债规模余额合计（合计（元元）资料来源：Wind,安信证券研究中心 0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%100%100%2019/1/22019/1/22019/7/22019/7/2202

41、0/1/22020/1/22020/7/22020/7/22021/1/22021/1/22021/7/22021/7/22022/1/22022/1/22022/7/22022/7/28080以下以下80-9080-9090----以上以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019/1/22020/1/22021/1/22022/1/2100元以下--以上 固定收益专题报告固定收益专

42、题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 5.5.转债转债市场市场快速快速扩容扩容，理财赎回影响理财赎回影响可控可控 5.1.5.1.供给供给端：端：供给端维持高速增长供给端维持高速增长 图图15.15.2022 年年电力设备电力设备行业行业转债发行规模和数量转债发行规模和数量均均居居首位首位 图图16.16.2023 年年待待转债转债发行发行进进度度 资料来源：Wind,安信证券研究中心 资料来源：Wind,安信证券研究中心 5.2.5.2.需求需求端端：固收：固收+转债转债持仓持仓主力配置主力配置意愿意愿降温降温，理财赎回冲击趋稳，理财赎回冲击趋稳 图图17

43、.17.固收固收+基金转债基金转债持仓持仓主力主力：混混合合二级二级债基债基 2022Q3 持仓规模下降持仓规模下降 资料来源：Wind,安信证券研究中心 0 05 50252530300 050500200200250250300300350350400400450450500500电力设备电力设备银行银行基础化工基础化工非银金融非银金融汽车汽车有色金属有色金属医药生物医药生物钢铁钢铁机械设备机械设备电子电子煤炭煤炭环保环保计算机计算机农林牧渔农林牧渔建筑装饰建筑装饰石油石化石油石化轻工制造轻工制造家用电器家用电器国防军工国防军工交通运输交通运输纺

44、织服饰纺织服饰建筑材料建筑材料传媒传媒发行规模合计（亿元）发行规模合计（亿元）发行只数（右轴）发行只数（右轴）0 00300300400400500500600600700700800800银行银行电力设备电力设备基础化工基础化工有色金属有色金属建筑材料建筑材料建筑装饰建筑装饰机械设备机械设备煤炭煤炭汽车汽车电子电子医药生物医药生物传媒传媒公用事业公用事业交通运输交通运输轻工制造轻工制造计算机计算机环保环保石油石化石油石化商贸零售商贸零售非银金融非银金融农林牧渔农林牧渔食品饮料食品饮料通信通信美容护理美容护理社会服务社会服务家用电器家用电器纺织服饰纺织服饰国防军工国防军工

45、钢铁钢铁董事会预案董事会预案发审委通过发审委通过股东大会通过股东大会通过证监会核准证监会核准0 05005001,0001,0001,5001,5002,0002,0002,5002,5003,0003,000混合债券型二级基金混合债券型二级基金混合债券型一级基金混合债券型一级基金可转换债券型基金可转换债券型基金偏债混合型基金偏债混合型基金 固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 图图19.19.银行理财主动持有转债银行理财主动持有转债规模不高规模不高 图图20.20.10 年期国债到期收益率年期国债到期收益率短期修复短期修复 资料来

46、源：Wind,安信证券研究中心 资料来源：Wind,安信证券研究中心 0 02002004004006006008008001,0001,0001,2001,2001,4001,4001,6001,6001,8001,80020220920220920222112022111.51.71.92.12.32.52.72.92.52.52.62.62.72.72.82.82.92.93 3中债国债到期收益率中债国债到期收益率:10:10年年中债国债到期收益率中债国债到期收益率:1:1年年图图18.18.2022Q3 转债公募仓位转债公募仓位小幅降低小幅降低 资料来源：Wind

47、,安信证券研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%004000500060007000800090002019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3公募持仓市值（亿元）可转债市场存量余额（亿元）公募持仓市值占转债存量余额比例 固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎

48、、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。固定收益专题报告固定收益专题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各

49、项声明请参见报告尾页。14 免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的

50、更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。

51、在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编：编：5 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编：编：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编：编：4