1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（买入（首次首次）市场价格：市场价格：8 85 5.7 75 5 元元 分析师：祝嘉琦分析师：祝嘉琦 执业证书编号：执业证书编号：S0740519040001 电话： Email： 分析师：崔少煜分析师：崔少煜 执业证书编号：执业证书编号：S0740522060001 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)64.92 流通股本(百万股)13.35 市价(元)85.75 市值(百万元)5566.89 流通市值(百万元)1144.76 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相

2、关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）391.47 606.22 821.49 1128.24 1529.57 增长率 yoy%57.47%54.86%35.51%37.34%35.57%净利润（百万元）59.00 97.57 134.77 183.45 257.17 增长率 yoy%5451.80%65.37%38.12%36.12%40.19%每股收益（元）0.91 1.50 2.08 2.83 3.96 每股现金流量 0.06-1.00-0.45-1.76-0.76 净资产收益率 16.2

3、0%15.52%6.36%7.96%10.04%P/E 90.38 54.66 39.57 29.07 20.74 PEG 0.02 0.84 1.04 0.80 0.52 P/B 14.64 8.48 2.52 2.32 2.08 备注：截止 2023 年 01 月 04 日 报告摘要报告摘要 国内临床前分子砌块国内临床前分子砌块龙头龙头，近年持续高增，近年持续高增。发展路径及主营业务：公司成立于 2007年，业务主要聚焦于新药研发产业链前端，向药企、CRO、科研机构提供分子砌块及科学试剂产品或相关定制化服务。近年持续高增，海外增长成为看点：公司2018-2021 年营业收入 CAGR 达

4、54.9%，其中海外增长更快，2018-2021 年 CAGR约 58.3%。随着 2019 年美国、印度、德国区域中心相继投入运营，叠加“多”、“快”“好”“省”四大竞争优势持续凸显，公司海外发展有望进一步加速，长期成长可期。分子砌块行业空间广阔，公司四大核心竞争分子砌块行业空间广阔，公司四大核心竞争优势显著优势显著。行业格局分散，市场空间广阔：国内分子砌块市场起步较晚，仍处于产品品类持续开拓阶段，我们预计 2023 年全球分子砌块市场空间约 253 亿美元，发展空间广阔；四大竞争优势凸显：“多”：产品种类齐全，客户覆盖广阔。公司分子砌块品类国内领先，并通过同海外高质量客户合作，抢先布局行业

5、前沿产品；“快”前瞻性备货，快速满足客户需求。下游客户对产品时效性要求较高，通过前瞻性备货，公司快速响应客户需求，国内可于当天或次日提供产品；“好”多项荣誉加身、产品质量优异。公司近年获得多项高新技术证书，产品检测报告全面，纯度较高；“省”成本控制高效，性价比优势显著。公司通过优化路线、纯化方法实现对成本的高效控制，产品较行业同类品种价格优势显著。新品开拓新品开拓+海外扩张有望驱动长期成长海外扩张有望驱动长期成长。新品持续开拓：公司持续扩增 SKU，不断扩充新品，带来新的增量。其中近年随着含硼、含氟药物分子砌块国内外需求逐年上升，公司正专注其自主研发，根据质量高低对产品进行等级划分，不断完善备

6、库，未来有望成为新看点。海外区域中心持续发力：公司近年海外销售规模大幅提升，2021年海外收入约 2.79 亿元（+45.8%）。公司全球拥有 8 大区域中心，其中印度区域中心投入运营后收入占比由 2019 年的 5.3%升至 2021 年的 10.2%。未来随着各区域中心持续发力，四大竞争优势持续扩大，海外市场份额有望持续提升。盈利预测及估值：盈利预测及估值：结合公司业务布局规划及行业增速情况，我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为 8.2 亿元、11.3 亿元、15.3 亿元，增速分别为 35.5%、37.3%、35.6%；归母净利润分别为 1.35 亿元、1.83 亿元、2.5

7、7 亿元，增速分别为 38.1%、36.1%、40.2%。考虑到公司所处赛道发展空间广阔，公司未来有望通过新品开拓叠加海外扩展带来长期成长性，享受估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级。风险提示：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能提风险提示：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能提升不及预期风险、核心技术人员流失风险、毛利率下降的风险、汇率风险、原材料供升不及预期风险、核心技术人员流失风险、毛利率下降的风险、汇率风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险、市场空间测算偏差风险、

8、市场空间测算偏差风险 国内国内临床前临床前分子砌块龙头，海外拓展有望逐步收获分子砌块龙头，海外拓展有望逐步收获 毕得医药(688073.SH)/医药生物 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 01 月 04 日-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%毕得医药沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 报告的创新之处：报告的创新之处：1）深度解析公司各项基本面：从历史、管理层、业务等角度剖析公司。2）差异化分析分子砌块行业：通过分析化学试剂行业测算

9、分子砌块行业空间及发展趋势。3）深度剖析公司核心竞争力：对公司在分子砌块领域“多”、“快”、“好”、“省”四大核心竞争力进行较为深度的分析。投资逻辑投资逻辑 1）分子砌块业务“多”、“快”、“好”、“省”优势显著，SKU 扩增有望驱动国内业务持续高增。2）海外区域中心不断落地，逐步扩大海外市场份额。关键关键假设假设、估值与估值与盈利预测盈利预测 关键假设：关键假设：假设一：公司各项费用率、营业税金及附加占营业收入百分比基本维持稳定；假设二：分子砌块业务：该块业务行业空间大，需求持续旺盛，2018-2021 年业务收入CAGR 约 52%，我们预计随着 SKU 品类持续扩张，业务高增有望持续，2

10、022-2024 年分子砌块业务复合增长约 35%；假设三：科学试剂业务：该块业务基数较低，2028-2021 年业务收入 CAGR 约 92%，我们预计未来催化剂新品持续开拓有望推动业务持续快速增长，2022-2024 年科学试剂业务复合增长约 48%；假设四：公司其余业务收入占比较少，并非公司主营业务且历年占公司收入比例不足1%，我们预计未来三年保持在 3.00%左右增长。假设五：公司 2022 年底及 2023 年有望通过降价策略大幅扩大市场规模，我们预计 2023年整体毛利率略有波动，2024 年在规模扩大后规模效应有望推动毛利率逐步回升。估值估值方法：方法：PE 估值法估值法 采用相

11、对估值法进行估值，选取药石科技、阿拉丁、成都先导、皓元医药作为可比公司，2023 年平均估值为 39.9 倍。盈利预测结果：盈利预测结果：结合公司业务布局规划及行业增速情况，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为8.2 亿元、11.3 亿元、15.3 亿元，增速分别为 35.5%、37.3%、35.6%；归母净利润分别为 1.35 亿元、1.83 亿元、2.57 亿元，增速分别为 38.1%、36.1%、40.2%。TWkXsQpNUUlWoW0ZsU7NbP8OnPnNpNoNjMoOmNjMrRrP8OrQrQMYnNqMNZsQpP 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读

12、正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 国内领先的临床前分子砌块企业，多方位助力新药研发国内领先的临床前分子砌块企业，多方位助力新药研发.-5-临床前分子砌块龙头，深耕产业、实力雄厚.-5-聚焦新药研发前端、专注公斤级以下分子砌块生产研发.-6-分子砌块全球市场空间广阔，横纵向发展驱动行业持续成长分子砌块全球市场空间广阔，横纵向发展驱动行业持续成长.-7-分子砌块-药物分子的基石，两种商业模式驱动行业持续发展.-7-全球市场空间广阔，预计 2023 年约 253 亿美元.-9-壁垒坚实：多、快、好、省等竞争优势显著壁垒坚实：多、快、好、省等竞争优势显著.-10

13、-多：产品种类齐全，客户覆盖广阔.-10-快：前瞻性备货，快速满足客户需求.-11-好：多项荣誉加身、产品质量优异.-12-省：成本控制高效，性价比优势显著.-13-新品开拓新品开拓+海外扩张有望带动长期持续成长海外扩张有望带动长期持续成长.-14-SKU 持续扩增：含硼、含氟药物分子砌块有望成为新看点.-14-海外开拓：海外区域中心持续发力，有望逐步迎来收获.-15-盈利预测与估值盈利预测与估值.-17-盈利预测.-17-投资建议.-18-附录附录.-20-风险提示风险提示.-22-研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险.-22-产能提升不及预期风险.-22-毛利率下降的风

14、险.-22-原材料供应及其价格上涨的风险.-22-环保和安全生产风险.-22-市场空间测算偏差风险.-22-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图表1：公司发展历程：公司发展历程.-5-图表图表2：毕得医药核心管理层介绍：毕得医药核心管理层介绍.-5-图表图表3：公司收入结构（百万元，：公司收入结构（百万元，%）.-6-图表图表4：2021年公司收入结构（年公司收入结构（%）.-6-图表图表5：公司业务聚焦药物发现前端：公司业务聚焦药物发现前端.-6-图表图表6：分子砌块用于新药研发各个阶段：分子砌块用于新药研

15、发各个阶段.-7-图表图表7：药物分子砌块研发壁垒：药物分子砌块研发壁垒.-8-图表图表8：药物分子砌块规模化的两种商业模式：药物分子砌块规模化的两种商业模式.-8-图表图表9：分子砌块市场空间测算：分子砌块市场空间测算.-9-图表图表10：公司及国内头部公司分子砌块数目概况（种）：公司及国内头部公司分子砌块数目概况（种）.-10-图表图表11：公司客户概况：公司客户概况.-11-图表图表12：2018-2022年年6月公司分子砌块备货数目（种）月公司分子砌块备货数目（种）.-11-图表图表13：公司近年获得的荣誉：公司近年获得的荣誉.-12-图表图表14：公司部分分子砌块与科学试剂可提供纯度

16、要求与同行业企业对比：公司部分分子砌块与科学试剂可提供纯度要求与同行业企业对比.-13-图表图表15：公司部分分子砌块与科学试剂同行业企业对比（克：公司部分分子砌块与科学试剂同行业企业对比（克/元）元）.-14-图表图表16：公司硼酸产品线概况：公司硼酸产品线概况.-14-图表图表17 含氟砌块概含氟砌块概况况.-15-图表图表18：2000-2021年年FDA批准含氟药物数据统计批准含氟药物数据统计.-15-图表图表19：公司近年海外收入持续高增（百万元）：公司近年海外收入持续高增（百万元）.-15-图表图表20：2021年公司全球区域中心收入分布年公司全球区域中心收入分布.-15-图表图表

17、21：公司全球区域中心布局概况：公司全球区域中心布局概况.-16-图表图表22：各项业务收入预测（百万元）：各项业务收入预测（百万元）.-18-图表图表23：可比公司对比概况：可比公司对比概况.-18-图表图表24：毕得医药财：毕得医药财务报表预测（单位：百万元）务报表预测（单位：百万元）.-19-图表图表25：公司营收（百万元）及增速：公司营收（百万元）及增速.-20-图表图表26：公司净利润（百万元）及增速：公司净利润（百万元）及增速.-20-图表图表27：公司研发费用（万元）：公司研发费用（万元）.-20-图表图表28：公司毛：公司毛利率、净利率概况利率、净利率概况.-20-图表图表29

18、：公司期间费用率概况：公司期间费用率概况.-21-图表图表30：公司员工概况（人）：公司员工概况（人）.-21-图表图表31：公司人均收入概况（万元）：公司人均收入概况（万元）.-21-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 国内领先的国内领先的临床前临床前分子砌块分子砌块企业企业，多方位多方位助力助力新药研发新药研发 临床前临床前分子砌块分子砌块龙头龙头，深耕深耕产业、实力雄厚产业、实力雄厚 15 年风雨铸就国内临床前分子砌块龙头年风雨铸就国内临床前分子砌块龙头，2019 年海外区域中心落地年海外区域中心落地打打造造全球业务全球业务布

19、局布局。毕得医药成立于 2007 年，是一家聚焦于新药研发产业链前端，依托药物分子砌块的研发设计、生产及销售等核心业务，为新药研发机构提供结构新颖独特、功能多样、品类丰富的药物分子砌块及科学试剂等产品的高新技术企业。公司发展历程主要分两个阶段：1）2007-2018 年：初创期，打造国内前端新药研发服务平台；2）2019-至今：快速成长期，2019 年美国、印度、德国区域中心相继投入运营，逐步大力开拓全球市场。图表图表1：公司发展历程公司发展历程 来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所 核心管理团队行业核心管理团队行业经验丰富经验丰富。董事长兼总经理戴龙先生具有多年管理经验，曾任上海书亚医药

20、执行董事。副总经理王超曾任晟康生物研发组长、上海书亚副经理，副总经理尚卓婷曾任北京邦菲生物联合创始人、运营副总监。图表图表2：毕得医药毕得医药核心管理层介绍核心管理层介绍 来源：公司招股说明书，中泰证券研究所 姓名职务概况戴龙董事长、总经理本科学历。2007 年4 月创办毕得医药，曾任上海书亚执行董事，2020年10月起担任公司董事长、总经理职务。王超副总经理本科学历。曾任晟康生物研发组长、上海书亚副经理，2020年10月起担任公司副总经理职务。尚卓婷副总经理硕士学历。曾任北京邦菲生物联合创始人、运营副总裁。2020年10月起担任公司副总经理。芦晓旭财务总监硕士学历。曾任星巴克企业管理(中国)

21、有限公司会计服务总监，税银数据(深圳)有限公司上海区总经理。2020年10月起担任公司财务总监。李涛副总经理、董事会秘书硕士学历。曾任东方花旗证券投资银行部经理、兴业证券投资银行部经理。2020年10月起担任公司副总经理、董事会秘书。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 聚焦新药研发前端聚焦新药研发前端、专注公斤级以下分子砌块生产研发、专注公斤级以下分子砌块生产研发 公司收入主要来自分子砌块业务公司收入主要来自分子砌块业务。公司业务主要分为分子砌块与科学试剂，其中分子砌块业务占比较高，2021 年收入 5.22 亿元（+52.4%），

22、占比约 88%。图表图表3：公司收入结构（百万元公司收入结构（百万元，%）图表图表4：2021年公司收入结构（年公司收入结构（%）来源：公司公告，WIND，中泰证券研究所 来源：公司公告，WIND，中泰证券研究所 图表图表5：公司业务公司业务聚焦药物发现前端聚焦药物发现前端 来源：公司招股书，中泰证券研究所 225.66347.54533.0622.6843.6572.9954.01%53.38%88.84%87.96%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0.00100.00200.00300.00

23、400.00500.00600.00700.00201920202021分子砌块（百万元）分子砌块（百万元）科学试剂（百万元）科学试剂（百万元）分子砌块增速（分子砌块增速（%）分子砌块收入占比（分子砌块收入占比（%）分子砌块88%科学试剂12%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 分子砌块分子砌块全球市场空间广阔，全球市场空间广阔，横纵向发展驱动行业持续成长横纵向发展驱动行业持续成长 分子砌块分子砌块-药物分子的基石药物分子的基石，两种商业模式驱动行业持续发展，两种商业模式驱动行业持续发展 分子砌块分子砌块为为每个完整的药物由不同类型

24、的分子砌块拼接而成。每个完整的药物由不同类型的分子砌块拼接而成。药物分子砌块（Building Block）为用于设计和构建药物活性分子的小分子片段。可以理解为每一个药物分子是由一个个小型分子片段拼接成的。分子砌块一般分子量小于 300，具有结构新颖、品种多样等特点。图表图表6：分子砌块用于新药研发各个阶段分子砌块用于新药研发各个阶段 来源：药石科技招股书，中泰证券研究所，请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 药物分子砌块的研发壁垒在于设计并合成出具有新颖性、可行性及成药药物分子砌块的研发壁垒在于设计并合成出具有新颖性、可行性及成药性

25、的结构。性的结构。首先，需要实时跟踪药物研发领域的最新文献和专利，通过药物化学知识迅速分析设计出结构新颖、类药性及可行性的分子砌块。之后利用有机合成方法（部分反映条件苛刻）得到目标砌块，进而构建规模庞大的分子砌块库。最后，需要利用化学药物手段对合成路线进行工艺优化，实现分子砌块的中式生产。图表图表7：药物分子砌块研发壁垒药物分子砌块研发壁垒 来源：中泰证券研究所 分子砌块的分子砌块的商业模式分为横向扩张及纵向延伸商业模式分为横向扩张及纵向延伸。纵向开拓：提升通过提升产品量级，深度绑定客户，不断拓展临 床后期及商业化阶段药物分子砌块的需求量，其代表公司为药石科技；横向拓展：通过提升 分子砌块产品

26、的种类，提供结构独特、功能多样的药物分子砌块，快速响应客户 多样化需求，更好的服务于新药研发，其代表公司为毕得医药、Sigma-Aldrich、皓元医药及阿拉丁。图表图表8：药物分子砌块规模化的两种商业模式药物分子砌块规模化的两种商业模式 来源：公司招股书，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 全球市场空间全球市场空间广阔广阔，预计预计 2023 年约年约 253 亿美元亿美元 根据沙利文及各家公司年报研发投入拆分分析，我们预计我们预计 2023 年全球年全球化学试剂化学试剂/工具化合物工具化合物/分子砌块分子砌块市场

27、市场潜在市场潜在市场规模约为规模约为 253 亿美元，市亿美元，市场空间广阔场空间广阔。核心假设：核心假设：假设一：预计假设一：预计 2023 年年全球化学药市场规模全球化学药市场规模约约 11567 亿美元：亿美元：据沙利文数据，预计 2023 年全球化学药销售额约 11567 亿美元，2021-2023 年复合增长 2.5%。假设二：预计假设二：预计 2023 年年全球药物全球药物研发费用率约研发费用率约 21.4%：据沙利文数据，预计 2023 年全球医药市场销售额约 15953 亿美元，而同期研发投入约2168 亿美元，因此假设 2023 年全球药物研发费用率约 21.4%。假设三：预

28、计假设三：预计 2023 年年试剂耗材试剂耗材占全部研发比重约占全部研发比重约 20.2%：据 2020 年恒瑞医药、丽珠集团、泽璟制药、贝达药业及微芯生物研发投入分析，试剂耗材在药物研发费用占比平均约 20.2%。因此假设 2023 年试剂耗材占研发投入比重同 2020 年基本趋于一致，约 20.2%。我们预计我们预计 2023 年全球试剂耗材市场规模约为年全球试剂耗材市场规模约为：11567 X 21.4%X 20.2%=500.4 亿美元亿美元 假设四：预计假设四：预计 2023 年年化学试剂化学试剂/工具化合物工具化合物/分子砌块分子砌块占占试剂耗材的试剂耗材的比重比重约约 51.0%

29、：据生物实验室耗材市场及关键制造技术分析及沙利文统计的全球生物科研试剂市场规模及预测数据分析，2017 年生物试剂占全球试剂耗材市场规模比重约 49.5%，则 2017 年化学试剂/工具化合物/分子砌块占试剂耗材的比重约 1-49.5%=50.5%。假设 2023 年化学试剂/工具化合物/分子砌块占比同 2017 年趋同，因此假设 2023 年化学试剂/工具化合物/分子砌块市场规模约 500.4 X 50.5%=253 亿美元。综上所述，我们预计综上所述，我们预计 2023 年全球化学试剂年全球化学试剂/工具化合物工具化合物/分子砌块市场潜分子砌块市场潜在市场规模约为在市场规模约为 253 亿

30、美元。亿美元。图表图表9：分子砌块市场空间测算分子砌块市场空间测算 来源：公司招股书，各家等公司年报，wind，沙利文，生物实验室耗材市场及关键制造技术分析中泰证券研究所 200192020E2021E2022E2023E全球化学药市场规模(亿美元）9328968806981567化学药YOY3.6%3.9%3.8%3.2%3.1%2.8%2.5%2.6%全球新药平均研发费用率19.6%20.1%20.5%20.9%21.2%21.3%21.4%21.4%试剂耗材占研发投入比重20.2%20.2%20.2%20.2%20.2%2

31、0.2%20.2%20.2%试剂耗材市场规模试剂耗材市场规模370.29393.21416.85438.27457.34473.88487.21500.39化学试剂/工具化合物/分子砌块占比50.5%50.5%50.5%50.5%50.5%50.5%50.5%50.5%化学试剂化学试剂/分子砌块分子砌块/工具化合物市场规模工具化合物市场规模187.0198.6210.5221.3230.9239.3246.0252.7 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 壁垒坚实壁垒坚实：多、快、好、省等竞争优势显著多、快、好、省等竞争优势显著

32、多：多：产品种类齐全产品种类齐全，客户覆盖广阔客户覆盖广阔 分子砌块分子砌块库品类库品类丰富，丰富，提前储备前沿品种提前储备前沿品种。分子砌块产品库种类完备：公司拥有国内较为齐全的分子砌块产品库，截止 2021 年 12 月，公司分子砌块产品库总数约 7.3 万种，能够覆盖更多的疗法、靶点及药物类型，能够更深入参与客户新药研发过程，为同一靶点、相同疗法及适应症提供更多的分子砌块选择，确保提升命中潜在新药分子结构片段的概率。同海外高质量客户合作提前储备前沿产品：此外，定制业务是公司储备新颖分子砌块现货的重要途径，特别是海外客户的需求往往领先国内市场 12 年，公司通过和海外大型药企、顶尖分子砌块

33、供应平台的广泛合作，能够领先一步知悉行业前沿的热点分子砌块，并提前储备未来可能在国内市场热销的产品，公司是国内规模领先的分子砌块定制产品供应商。图表图表10：公司及国内头部公司分子砌块数目概况（种）公司及国内头部公司分子砌块数目概况（种）来源：公司招股书，中泰证券研究所 截止 2021 年 12 月 注：以上同行业常备种类及可向客户提供的产品种类数量取自各公司的招股说明书、反馈回复、定期报告或公司官网等公开信息。其中药石科技的数据来源于其官网披露信息，阿拉丁、皓元医药的数据来源于反馈回复及定期报告公开披露信息 品牌效应凸显，同高质量客户建立了长期合作关系。品牌效应凸显，同高质量客户建立了长期合

34、作关系。公司从事药物分子砌块和科学试剂研发设计多年，深刻理解新药研发疾病研究最新动态，通过分析 Scifinder、ACS Publications、EPO、PubChem、Compliance Checker、Drug Bank 等权威数据库，能够深度把握新药研发市场动向，并与建立的深厚的合作，从科研院所、CRO 机构、药企进行了全面覆盖，客户数量多达近 8000 家。结合自身强大的产品研发设计技术优势，确保提升命中潜在新药分子结构片段的概率。通过实现理论前沿与客户需求的深度结合，从而为新药研发提供结构新颖独特、功能多样的药物分子砌块。00000400005000060

35、0007000080000毕得医药皓元医药阿拉丁药石科技 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 图表图表11：公司客户概况公司客户概况 来源：公司招股书，中泰证券研究所 快：快：前瞻性备货，快速满足客户需求前瞻性备货，快速满足客户需求 公司公司前瞻性备货，快速响应客户需求前瞻性备货，快速响应客户需求，国内可于当天或次日提供产品，国内可于当天或次日提供产品，缩短新药研发周期缩短新药研发周期。药物分子砌块主要用于新药研发，新药研发过程对药物分子砌块的需求具有时效性高的特点。药物分子砌块提供商需要对新药研发市场和行业需求进行积极调研和主动

36、准备，深刻理解新药研发领域的最新动向，并主动储备热点疾病新药研发领域所需药物分子砌块库，以便在客户提出需求时及时供货。公司的现有针对性产品库能够提升命中潜在新药分子结构片段的概率，现有分子砌块库能够覆盖更多医药靶点、药物类型、疾病类型，且能够前瞻性及时预判行业动态，响应客户需求，有效构筑自身行业壁垒，具备相应竞争力。通过前瞻性备货，快速响应客户需求，国内可于当天或次日提供产品，缩短新药研发周期。图表图表12：2018-2022年年6月公司分子砌块备货数目（种）月公司分子砌块备货数目（种）来源：Wind，公司招股书，中泰证券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.0

37、0%30.00%35.00%40.00%00000400005000060000700008000090000200212022H1历年分子砌块产品储备数yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 好好：多项荣誉加身多项荣誉加身、产品产品质量优异质量优异 公司公司近年获得多项高新技术证书，产品研发技术逐步得到认可近年获得多项高新技术证书，产品研发技术逐步得到认可。公司的主要业务聚焦于新药研发的前端核心环节，核心竞争优势之一为产品研发设计技术优势。研发设计多年，公司以对新药研发领域的深刻理

38、解和深入调研为支撑，深刻理解新药研发疾病研究最新动态，通过实现理论前沿与客户需求的深度结合，从而为新药研发提供结构新颖独特、功能多样的药物分子砌块和科学试剂，确保提升命中潜在新药分子结构片段的概率，增加对新药开发过程的助益。针对新药研发企业的需求，公司严格挑选构建了针对性的产品库，使得分子砌块库能够覆盖更多的疗法、靶点及药物类型，能够更深入参与客户新药研发过程，为同一靶点、相同疗法及适应症提供更多的分子砌块选择。公司通过不断加大研发投入，形成较强的技术实力，使公司产品始终保持行业优势地位，取得了覆盖产品线的核心技术及工艺，具备药物分子砌块研发设计、合成路径选择、检测及纯化等核心技术，持续助力高

39、效医药研发。图表图表13：公司近年获得的荣誉公司近年获得的荣誉 来源：Wind，公司官网，公司招股书，中泰证券研究所 公司公司产品检测报告全面，产品检测报告全面，纯度较高纯度较高。公司确保每个产品符合最高质量标准，严格遵循客户要求。分子的结构和纯度检测是涉及多种仪器和复杂知识的专业领域，具备较高的技术和硬件设施门槛，新药研发公司一般要求分子砌块提供商具备保障高纯度品质要求的检测及纯化能力，公司在部分产品上相对同行业竞争对手可以提供纯度更高的产品且拥有较为全面的检测报告以满足客户需求（制定了 10 多万种产品的企业标准，累积了 60 多万个检测数据并形成数据库）。药物分子砌块的化学纯度及手性纯度

40、为其产品品质最重要的衡量指标。公司通过原料检测、中级复合质量检测、产品质量检测等方式确保每批批次的质量，采用最严苛的检测标准，配备齐全的质量检测仪器，确保高品质化学品的交付，符合客户的严格要求。获奖时间荣获奖项2021年国家专精特新“小巨人”企业2020年上海市“专精特新”中小企业2019年杨浦区经济发展重大贡献；杨浦区双创小巨人企业称号2018年杨浦区博士后创新实践基地；三次成功获得国家高新技术企业2017年上海市“专精特新”中小企业；获杨浦区企业技术中心2016年通过国内外多家企业的质量审核2015年二次荣获国家高新技术企业；荣获精细化工行业中国民族品牌 请务必阅读正文之后的重要声明部分请

41、务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 图表图表14：公司公司部分部分分子砌块与科学分子砌块与科学试剂可提供试剂可提供纯度纯度要求要求与同行业企业对比与同行业企业对比 来源：公司招股书，中泰证券研究所 注：上述数据均取自各公司截至 2021 年 10 月 31 日的官方网站数据，其中皓元医药的产品纯度和价格取自其子公司上海皓鸿生物医药科技有限公司截至 2021 年 10 月 31 日的官方网站数据 省：省：成本控制高效成本控制高效，性价比优势显著性价比优势显著 公司通过公司通过优化路线优化路线、纯化方法、纯化方法实现对成本的高效控制，产品实现对成本的高效控制，产品性价

42、比优势性价比优势显著显著。公司技术团队进行合成反应路线设计，选用更为适合的起始原料以提高收率和降低最后的纯化成本，并深入研究化学反应机理，严格控制副反应比例，对于反应每一步骤科学设计多种条件并进行参数验证，达到最优质量和最优收率的目的。此外，药物分子砌块研发和生产行业是一个全球竞争的行业，在国内和国外均属于市场化程度较高的行业，主要靠市场机制形成价格。目前我国药物分子砌块产品种类多、单个产品需求量少，生产企业多，市场竞争激烈，产品价格及附加值均偏低。因此，公司在价格方面优势凸显，部分类型分子砌块与科学试剂产品价格处于行业较低水平，形成价格优势，为提升客户粘性与增加未来收益提供了更大的空间。产品

43、类型产品Sigma-Aldrich赛默飞TCI阿拉丁皓元医药 药石科技平均毕得医药对甲氧基苯硼酸95%+97%+/95%98%95%96%98%6-氨基-1-己醇97%97%97%97%98%/97%98%6-溴喹啉97%97%95%96%98%97%97%98%2-苯基丙烯酸/95%+93%90%96%/93%98%+2,4-二甲基吡咯97%97%97%97%95%95%96%98%2-硝基乙酸乙酯97%97%95%96%98%97%97%99%+三（2,2-联吡啶）钌二（六氟磷酸）盐97%/95%95%98%/96%99%S-3,3-双（9-蒽基）-1,1-联萘酚膦酸酯/95%95%95%

44、98%（R）-（+）-（6,6-二甲氧基联苯-2,2-基）双（二苯基膦）97%/97%97%/97%98%（S）-3,3-双（2,4,6-三异丙基苯基）-1,1-二-2-萘酚环一磷酸酯97%/98%/98%95%97%98%3,6-二叔丁基-9-均三甲苯基-10-苯基吖啶-10-鎓 四氟硼酸盐95%/97%/96%97%分子砌块科学试剂 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 图表图表15：公司部分分子砌块与科学试剂公司部分分子砌块与科学试剂同行业同行业企业对比（克企业对比（克/元）元）来源：公司招股书，中泰证券研究所 注：上述数据均

45、取自各公司截至 2021 年 10 月 31 日的官方网站数据，其中皓元医药的产品纯度和价格取自其子公司上海皓鸿生物医药科技有限公司截至 2021 年 10 月 31 日的官方网站数据 新品开拓新品开拓+海外扩张有望带动海外扩张有望带动长期持续成长长期持续成长 SKU 持续扩增：含硼、含氟药物分子砌块有望持续扩增：含硼、含氟药物分子砌块有望成为新看点成为新看点 新品不断扩增，硼、氟类需求逐年上升新品不断扩增，硼、氟类需求逐年上升。公司持续扩增 SKU，不断扩充新品，带来新的增量，其中 含硼药物分子砌块含硼药物分子砌块：该类产品在天然产物、生物医药、有机材料的合成中有着广泛的应用，主要客户地区都

46、有广泛受众群体，其产品线需求正在逐年上升，海外市场逐步打开。目前公司正专注于含硼药物分子砌块自主研发，备库种类上仍有较大进步空间。此外，公司持续扩大对含硼药物分子砌块品牌和产品的宣传，打造国际知名度，打开海外市场，在终端企业群体提升影响力。同时，严格把关产品质量，按质量高低对产品进行等级划分，对应不同价格，不断完善备库。图表图表16：公司硼酸产品线概况公司硼酸产品线概况 来源：公司招股书，中泰证券研究所 产品类型产品Sigma-Aldrich赛默飞TCI阿拉丁皓元医药 药石科技平均毕得医药对甲氧基苯硼酸70.6194.7224.003.942.844.4233.422.766-氨基-1-己醇5

47、8.1786.4050.009.016.73/42.066.566-溴喹啉257.92313.40139.005.273.035.80120.742.602-吡啶硼酸12174.105672.00/315.80159.20828.803829.98159.202,4-二甲基吡咯236.00187.20198.0023.6217.3531.68115.6417.352-硝基乙酸乙酯59.3763.4839.606.374.465.0229.724.46三（2,2-联吡啶）钌二（六氟磷酸）盐2236.072125.001900.001799.001150.00/1842.01693.60S-3,3

48、-双（9-蒽基）-1,1-联萘酚膦酸酯22139.0819560.00/8999.005290.00/13997.025131.00（R）-（+）-（6,6-二甲氧基联苯-2,2-基）双（二苯基膦）1395.812544.60/3783.901770.20/2373.63715.20（S）-3,3-双（2,4,6-三异丙基苯基）-1,1-二-2-萘酚环一磷酸酯25174.2624720.007960.00/1541.40/14848.921188.803,6-二叔丁基-9-均三甲苯基-10-苯基吖啶-10-鎓四氟硼酸盐13219.4018144.00/2480.00/11281.131736.

49、00分子砌块科学试剂 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 含含氟氟药物分子砌块药物分子砌块：含氟药物生理活性高，毒性小，深受市场欢迎。2000 年以来，FDA 批准上市小分子药物 527 种，其中含氟药物 158 种，占比 30%。Top100 畅销药物中，含氟药物占 28 种，销售额达 591 亿美元，占 Top100 畅销药物所产生 2417 亿美元销售额的 24.5%。近年来，含氟药物的研究应用仍然处于快速增长的趋势，含氟药物分子砌块市场较大，公司含氟分子砌块产品未来发展空间较大。图表图表17 含氟砌块概况含氟砌块概况 图表

50、图表18：2000-2021年年FDA批准含氟药物数批准含氟药物数据统计据统计 来源：Stereoselective Synthesis of Z-Fluoroalkenes by CopperCatalyzed Hydrodefluorination of gem-Difluoroalkenes with Water，中泰证券研究所 来源：FDA，中泰证券研究所 海外开拓：海外开拓：海外区域中心海外区域中心持续发力持续发力，有望逐步迎来收获有望逐步迎来收获 近年海外收入持续高增近年海外收入持续高增，预计，预计未来有望持续未来有望持续。公司近年海外销售规模大幅提升，2021 年海外收入约 2.

51、79 亿元（+45.84%），2018-2021 年 CAGR约58.28%，其中欧洲和北美地区始为公司主要市场，合计占比在30.74%至 34.81%之间，印度市场销售份额由 2019 年度的 5.34%上升至 2021年度的 10.18%。未来随着“多”、“快”、“好”、“省”竞争优势持续扩大，海外市场份额有望持续提升。图表图表19：公司近年海外收入持续高增（公司近年海外收入持续高增（百百万元）万元）图表图表20：2021年年公司公司全球全球区域中心收入分布区域中心收入分布 来源：公司公告，wind，中泰证券研究所 来源：公司公告，wind，中泰证券研究所 0.0%10.0%20.0%30

52、.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.0020021国内北美欧洲印度日本、韩国其他海外增速yoy国内54%北美16%欧洲15%印度10%日本、韩国4%其他1%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 全球各地区域中心全球各地区域中心持续发力持续发力，有望逐步迎来收获，有望逐步迎来收获。公司于 2018 年积极推动境外销售模式转型，通过在美国、欧洲、印度等各地设立区域中心，从而推进业务全球化

53、布局，提升自有品牌辨识度。目前公司全球拥有 8大区域中心，通过总部和区域中心联动，实现国内外重要医药研发高地、区域中心布局，快速响应客户需求，提升客户生物医药科研效率，提升产业链运行效率。图表图表21：公司公司全球区域中心布局全球区域中心布局概况概况 来源：公司公告，公司官网，公司招股书，中泰证券研究所 注：截止 2023 年 01 月 04 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 盈利预测盈利预测与估值与估值 盈利预测盈利预测 结合公司业务布局规划及行业增速情况，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为8.2亿元、11

54、.3亿元、15.3亿元，增速分别为35.5%、37.3%、35.6%；归母净利润分别为 1.35 亿元、1.83 亿元、2.57 亿元，增速分别为 38.1%、36.1%、40.2%。核心假设：核心假设：假设一：公司各项费用率、营业税金及附加占营业收入百分比基本维持稳定；假设二：分子砌块业务：该块业务行业空间大，需求持续旺盛，2018-2021年业务收入 CAGR 约 52%，我们预计随着 SKU 品类持续扩张，业务高增有望持续，2022-2024 年分子砌块业务复合增长约 35%；假设三：科学试剂业务：该块业务基数较低，2028-2021 年业务收入CAGR 约 92%，我们预计未来催化剂新

55、品持续开拓有望推动业务持续快速增长，2022-2024 年科学试剂业务复合增长约 48%；假设四：公司其余业务收入占比较少，并非公司主营业务且历年占公司收入比例不足 1%，我们预计未来三年保持在 3.00%左右增长。假设五：公司2022年底及2023年有望通过降价策略大幅扩大市场规模，我们预计 2023 年整体毛利率略有波动，2024 年在规模扩大后规模效应有望推动毛利率逐步回升。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 图表图表22：各项业务收入预测（百万元）各项业务收入预测（百万元）来源：WIND，中泰证券研究所 投资建议投资建议

56、按上述条件和假设：按上述条件和假设：参考前文假设预计公司 2022-2024 年收入复合增长36.5%，利润复合增速约为 38.1%，预计 2023 年归母净利润约 1.83 亿元。采用相对估值法进行估值，选取同公司主营业务类似的药石科技（分子砌块龙头）、阿拉丁（化学试剂头部公司）、成都先导（采取分子砌块构建 DEL 库并进行筛选外包服务的头部公司）、皓元医药（国内工具化合物龙头公司）作为可比公司，2023 年平均估值为 39.9 倍。图表图表23：可比公司可比公司对比概况对比概况 来源：WIND,药石科技、阿拉丁、成都先导采用 wind 一致预期数据，截止 2023 年 01 月 04 日，

57、中泰证券研究所 考虑到公司所处赛道发展空间广阔，公司未来有望通过新品开拓叠加海外扩展带来长期成长性，享受估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。200212022E2023E2024E营业总收入营业总收入163.0248.6391.5606.2821.51,128.21,529.6YOY52.5%57.5%54.9%35.5%37.3%35.6%毛利99.2148.3212.9299.8408.9526.4752.1毛利率60.9%52.6%54.4%49.5%49.8%46.7%49.2%分子砌块分子砌块152.5225.7347.5533.1715.0969.51,29

58、5.4yoy48.0%54.0%53.4%34.1%35.6%33.6%毛利93.8136.2191.9271.5366.4467.8663.9毛利率61.5%60.4%55.2%50.9%51.2%48.2%51.2%科学试剂科学试剂10.322.743.773.0106.3158.6234.0yoy120.6%92.5%67.2%45.7%49.1%47.6%毛利5.512.321.128.442.658.888.4毛利率53.6%54.2%48.4%38.9%40.1%37.1%37.8%其他业务其他业务0.20.30.30.20.20.20.2yoy49.3%6.6%-38.6%5.0

59、%3.5%2.0%毛利-0.1-0.2-0.2-0.1-0.1-0.1-0.1毛利率-72.4%-79.1%-68.4%-73.3%-73.6%-70.9%-73.6%股票代码公司名称市值（亿元）2022E（百万元）（百万元）2023E（百万元）（百万元）2024E（百万元）（百万元）2021营收（百万元）2021净利润（百万元）2021净利率PE（2022）PE（2023）PE（2024）300725.SZ药石科技164.0356.08502.68690.601201.63486.5640.49%46.032.623.7688179.SH阿拉丁52.8115.70156.12208.6228

60、7.6689.3631.06%45.733.825.3688222.SH成都先导56.657.5094.00134.00243.6064.0226.28%98.460.242.2688131.SH皓元医药120.9237.55364.70532.35969.23190.9819.70%50.933.222.7平均值平均值60.239.928.5688073.SH毕得医药毕得医药55.7134.77183.45257.17606.2297.5716.10%41.330.321.6 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 图表图表24：毕

61、得医药毕得医药财务报表预测（单位：百万元）财务报表预测（单位：百万元）来源：中泰证券研究所 资产负债表资产负债表利润表利润表会计年度会计年度20212022E2023E2024E会计年度会计年度20212022E2023E2024E流动资产流动资产8026营业收入营业收入60682111281530 现金1519营业成本306413602777 应收账款7营业税金及附加3457 其他应收款14202838营业费用78107146198 预付账款4579管理费用6490122167 存货4775788561117财务费用5-36-

62、63-63 其他流动资产6555资产减值损失-9-9-9-9 非流动资产非流动资产88646363公允价值变动收益0000 长期投资0000投资净收益0000 固定资产31272218营业利润营业利润3 无形资产0000营业外收入0000 其他非流动资产57374045营业外支出0000资产总计资产总计906241127153089利润总额利润总额3流动负债流动负债250282399512所得税17243345 短期借款0000净利润净利润98135183257 应付账款206239356467少数股东损益0000 其他流动负债43434344归属母

63、公司净利润归属母公司净利润98135183257非流动负债非流动负债2891216EBITDA4 长期借款0000EPS（元）2.002.082.833.96 其他非流动负债2891216负债合计负债合计277291412528主要财务比率主要财务比率 少数股东权益0000会计年度会计年度20212022E2023E2024E 股本49656565成长能力成长能力 资本公积4834营业收入54.9%35.5%37.3%35.6%留存收益97231415672营业利润61.9%38.3%36.3%40.0%归属母公司股东权益62921202303256

64、1归属于母公司净利润65.4%38.1%36.1%40.2%负债和股东权益负债和股东权益906241127153089获利能力获利能力毛利率(%)49.5%49.8%46.7%49.2%现金流量表现金流量表净利率(%)16.1%16.4%16.3%16.8%会计年度会计年度20212022E2023E2024EROE(%)15.5%6.4%8.0%10.0%经营活动现金流经营活动现金流-65-29-114-49 ROIC(%)22.6%17.9%15.9%19.3%净利润98135183257偿债能力偿债能力 折旧摊销11444资产负债率(%)30.6%12.1%15.2%17.1%财务费用5

65、-36-63-63 净负债比率(%)0.03%0.00%0.00%0.00%投资损失-0 000流动比率3.288.326.645.91营运资金变动-190-144-249-260 速动比率1.316.164.393.62 其他经营现金流12121012营运能力营运能力投资活动现金流投资活动现金流29000总资产周转率0.860.500.440.53 资本支出29000应收账款周转率5555 长期投资0000应付账款周转率2.121.852.021.89 其他投资现金流59000每股指标（元）每股指标（元）筹资活动现金流筹资活动现金流每股收益(最新摊薄)1.502.082

66、.833.96 短期借款0000每股经营现金流(最新摊薄)-1.00-0.45-1.76-0.76 长期借款0000每股净资产(最新摊薄)9.6932.6535.4839.44 普通股增加41600估值比率估值比率 资本公积增加162134100P/E57.0541.3030.3421.65 其他筹资现金流-28 356363P/B8.852.632.422.17现金净增加额现金净增加额1021363-51 14EV/EBITDA41423422单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 附录附录 公

67、司营收与归母净利润均保持快速增长。公司营收与归母净利润均保持快速增长。源于主业需求旺盛，公司订单、产能利用率、营业效率持续提升，2021 年公司收入 6.06 亿元，同比增长 54.86%，2018-2021 复合增长率 54.94%；归母净利润 9757 万元，同比增长 65.37%，均呈快速增长态势。图表图表25：公司营收（百万元）及增速：公司营收（百万元）及增速 图表图表26：公司净利润（百万元）及增速公司净利润（百万元）及增速 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 研发投入持续加大，毛利率维持较高水平，期间费用率稳步降低。研发投

68、入持续加大，毛利率维持较高水平，期间费用率稳步降低。公司持续加大研发投入，2021 年研发支出 3488 万元，同比增长 62.31%。此外，源于公司通过优化路线、纯化方法实现对成本的高效控制，公司毛利率常年维持在 45%以上。2021 年毛利率约为 49.56%。其中分子砌块毛利率 50.93%，科学试剂毛利率 38.94%。同时，近年公司各项费用率稳步下降，2021 年管理费用率 10.56%，销售费用率 12.93%，整体期间费用率约 30.07%，2021 年公司整体净利率约为 16.10%。图表图表27：公司研发费用（万元）：公司研发费用（万元）图表图表28：公司毛利率、净利率概况公

69、司毛利率、净利率概况 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 162.98 248.60 391.46 606.22 52.53%57.47%54.86%50.00%51.00%52.00%53.00%54.00%55.00%56.00%57.00%58.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.0020021营业收入营业收入YOY-18.83-1.10 59.00 97.57-94.16%-5463.64%65.37%-6000.00%-5000.00%-4000

70、.00%-3000.00%-2000.00%-1000.00%0.00%1000.00%-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020021归母净利润归母净利润YOY13.8323.6821.4934.88-50.94%71.22%-9.25%62.31%8.49%9.53%5.49%5.75%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0020021研发支出研

71、发支出YOY研发费用占比研发费用占比60.88%59.66%54.38%49.46%-11.55%-0.44%15.07%16.10%55.22%48.39%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20021综合毛利率综合毛利率综合净利率综合净利率分子砌块分子砌块科学试剂科学试剂 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 图表图表29：公司期间费用率概况公司期间费用率概况 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 员工数量快速增

72、长员工数量快速增长，人效，人效稳步提升稳步提升。近年来公司员工数量不断增长，2018-2021 年复合增长 23.63%。截止 2021 年底，公司员工为 531 人，同比增长 23.8%。此外，人均创收方面，2021 年人均收入 114.2 万元（+25.1%），呈稳步增长态势。图表图表30：公司员工概况（人）公司员工概况（人）图表图表31：公司人均收入概况（万元）公司人均收入概况（万元）来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 来源：公司招股说明书，WIND，中泰证券研究所 65.96%53.49%34.09%30.07%12.96%13.18%2.46%8.48%9.53%5.49

73、%5.75%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20021期间费用率期间费用率销售费用率销售费用率管理费用率管理费用率财务费用率财务费用率研发费用率研发费用率281 380 429 531-31.3%35.2%12.9%23.8%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0050060020021员工人数yoy58.0065.4291.25114.1736.4%12.8%39.5%25.1%0.0%5.0%10.0%1

74、5.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020021人均收入（万元）yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 风险提示风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。产能提升不及预期风险产能提升不及预期风险 公司近年大幅扩充产能，存在一定的产能投放不及预期的风险。毛利率下降的

75、风险毛利率下降的风险 公司凭借自身技术及产品方面的优势，目前的综合毛利率维持在较高水平，随着公司的快速发展，公司业务规模及范围将进一步扩大，如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势，随着销售规模的扩大，公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能，存在下降的风险。原材料供应及其价格上涨的风险原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原材料主要以基础化工原料、化学试剂和溶剂为主，这些原材料市场供应充足、价格较为市场化，且公司与主要供应商已建立稳定的合作关系，但是如果宏观经济环境发生重大变化或发生自然灾害等不可抗力，可能会出现原材料短缺、价格波动或原材料不能达到公司生产所要求的质量标准等情况，

76、会影响公司的正常经营。环保和安全生产风险环保和安全生产风险 随着公司业务规模的逐步扩大，环保及安全生产方面的压力也在增大，可能会存在因设备故障、人为操作不当、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险。一旦发生安全环保事故，不仅客户可能会中止与公司的合作，且公司将面临着政府有关监管部门的处罚、责令整改或停产的可能，进而严重影响公司正常的业务经营。市场空间测算偏差风险市场空间测算偏差风险 工具化合物及分子砌块市场空间测算核心假设源于历史数据推演，其中实际可能有一定的偏差，存在一定的测算偏差风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司深度报告公司深度

77、报告 投资评级说明：投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 61

78、2 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告

79、基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。