1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司点评报告 2023 年 01 月 10 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）新能源和数据中心业务双轮驱动，储能和光伏领域有新能源和数据中心业务双轮驱动，储能和光伏领域有望实现快速增长望实现快速增长 中游制造/电力设备及新能源 目标估值：62.00-65.00 元 当前股价：53.12 元 公司深耕电力电子行业三十四载，技术功底厚实。在公司深耕电力电子行业三十四载，技术功底厚实。在“双子星双子星”战略布局下，公司战略布局下，公司持续推动数据中心、智慧电源和新能源业务的高质量发展。美国和中国的大储需持续推动数据中心、智慧电源和新能源业务的高质量发展。美国

2、和中国的大储需求开始逐步放量，同时欧美的光伏需求持续旺盛，目前公司在储能求开始逐步放量，同时欧美的光伏需求持续旺盛，目前公司在储能 PCS 和系统集和系统集成、光伏逆变器领域的中标量均实现了快速增长。中长期来看，公司依托在技术成、光伏逆变器领域的中标量均实现了快速增长。中长期来看，公司依托在技术和产品上多年耕耘，在储能和光伏领域均有望实现快速增长，新能源业务将成为和产品上多年耕耘，在储能和光伏领域均有望实现快速增长，新能源业务将成为公司未来具备爆发力的新增长点。公司未来具备爆发力的新增长点。深耕电力电子，技术实力深厚，产品性能优异。深耕电力电子，技术实力深厚，产品性能优异。公司深耕电力电子技术

3、 34 年，专注于技术和产品，不断打造自身的硬实力。公司产品性能优异，SPI 系列1500V/350kW 组串式光伏逆变器通过中国电力科学研究院认证；S 液冷储能系统，功率密度全球领先；公司新发布的 iStoragE 系列户用光储一体机得到海外客户认可，取得多个订单。全球储能市场蓬勃发展，公司在大储和户储领域的订单需求快速增长。全球储能市场蓬勃发展，公司在大储和户储领域的订单需求快速增长。2022 年欧洲在高电价背景下对户储需求持续旺盛，美国的补贴政策推动储能需求增长、中国大储项目招标量快速增长，全球储能行业蓬勃发展。公司储能 PCS 和系统集成的出货量一直位居行业前列。2022 年 9 月到

4、 12 月，公司连续中标多个国内大型储能项目，中标金额超 5 亿元，增长势头强劲。针对海外户储，公司推出iStoragE 系列户用光储一体解决方案，积极开拓欧美澳市场，目前公司与海外客户签约合作超 2 万套。公司组串式逆变器地面电站中标量位居行业前列，同时积极开拓海外销售渠公司组串式逆变器地面电站中标量位居行业前列，同时积极开拓海外销售渠道。道。公司大功率组串式逆变器在国内地面电站招标中累计中标量位居前列，前三季度中标中石油、华润、大唐、中核等大型项目，中标容量合计达 2.6GW，同时积极开拓海外销售渠道，逆变器业务有望实现快速增长。数据中心和数据中心和 UPS 业务保持稳健增长。业务保持稳健

5、增长。公司从 UPS 业务起家，积累深厚的技术功底，是国产替代中坚力量。公司拥有丰富的数据中心高端产品线和成熟的系统解决方案，涵盖各类客户需求。公司深化与互联网客户合作，同时在信创政策和“东数西算”推动下，未来在数据中心和 UPS 领域有望继续保持增长。投资建议：投资建议：公司深耕电力电子行业三十五载，技术功底厚实。在“双子星”战略布局下，公司持续推动数据中心、智慧电源和新能源业务的高质量发展。中长期来看，公司依托在技术和产品上多年耕耘，在光伏+储能双驱动下，新能源业务将成为公司未来具备爆发力的新增长点。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级，目标价为 62-65 元。风险提示：风险提示：储能需求不及

6、预期、光伏装机不及预期、数据中心建设需求不及预期、行业竞争加剧导致产品价格下降。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)4168 4866 5887 7661 9584 同比增长 8%17%21%30%25%营业利润(百万元)451 482 585 761 948 同比增长 80%7%21%30%25%归母净利润(百万元)382 439 511 666 833 同比增长 84%15%17%30%25%每股收益(元)0.83 0.95 1.11 1.44 1.80 PE 64.2 55.9 47.9 36.8 2

7、9.4 PB 7.6 6.9 6.4 5.6 4.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股）46157 已上市流通股(万股）39771 总市值（亿元）245 流通市值（亿元）211 每股净资产（MRQ）8.2 ROE（TTM）11.7 资产负债率 58.9%主要股东 厦门科华伟业股份有限公司 主要股东持股比例 19.73%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 1 46 57 相对表现 1 55 74 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 游家训游家训 S01 刘巍刘巍 S03 -Ja

8、n/22May/22Aug/22Dec/22(%)科华数据沪深300科华数据科华数据（002335.SZ）敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 正文正文目录目录 一、公司介绍.7 1.1 发展历程.7 1.2 股权结构.8 1.3 管理团队.8 1.4 主营业务分析.10 1.5 财务分析.13 二、储能和光伏需求快速增长，数据中心需求稳中有增.16 2.1 新能源的发展带来储能需求的快速提升.16 2.1.1 美国市场：ITC 政策利好推动下，表前储能需求旺盛.18 2.1.2 中国市场：储能项目招投标旺盛，大储开始逐步放量.20 2.1.3 欧洲市场：高电价下经济性凸显，户储需求快速增

9、长.23 2.1.4 全球储能快速发展，储能 PCS 和系统集成需求放量.25 2.2 光伏装机量快速增长，组串式逆变器空间广阔.27 2.3 政策引导下，数据中心和 UPS 迎来发展机遇.31 三、实行“双子星”战略，新能源业务是未来核心增长点.36 3.1 科华数能：聚焦新能源，储能和光伏双轮驱动.36 3.1.1 储能：储能 PCS 和系统集成优势明显，有望受益于大储需求快速释放.36 3.1.2 光伏：大功率组串式逆变器中标量领先，积极开拓海外市场.40 3.2 科华数科：深耕数据中心，UPS 技术领先.42 3.2.1 数据中心：重视技术和效益，业务稳健增长.42 3.2.2 UPS

10、：技术实力深厚，是国产替代中坚力量.45 投资建议.47 风险提示.48 图表图表目录目录 图 1 公司发展历程.7 图 2 公司股权结构图（截至 2022 年 9 月 30 日）.8 图 3 科华 WiseMDC 系列慧云模块化数据中心.11 图 4 科华冷冻水房级空调（50kW-150kW）.11 图 5 科华星承系列 FR-UK33GEM 系列 UPS（10-600kVA）.11 图 6 科华数据核电领域用 1E 级 UPS.11 SXiZoMpNSWiZqUYXsUaQ9RbRtRrRmOnOlOqQnMiNqRoMaQrRuNNZmNoQMYtPtN 敬请阅读末页的重要说明 3 公司

11、点评报告 图 7 科华 1500Vdc 集中式光伏逆变升压一体机.11 图 8 科华 1500V 液冷储能电池系统.11 图 9 公司分行业营收构成（百万元）.12 图 10 公司分产品营收构成（百万元）.12 图 11 公司分产品毛利构成（百万元）.12 图 12 公司产品毛利率（%）.12 图 13 我国光伏风电发电量（TWh）.16 图 14 不同电源的出力特性.16 图 15 储能在整个电力系统中的应用.17 图 16 不同储能体系的理论质量能量密度及其功率密度.17 图 17 2000-2021 年全球新型储能累计装机构成.17 图 18 2021 年全球新增新型储能项目分布.18

12、图 19 2016-2020 年美国新增储能装机容量和配储时长.18 图 20 美国 2021 年新增储能装机结构.18 图 21 美国“酒红(Crimson)”独立储能电站.18 图 22 2021-2025 年全球和美国储能新增装机量预测.20 图 23 2015-2021 年中国电化学储能累计装机规模.21 图 24 2021 年中国新增储能装机结构.21 图 25 中国 20 省“十四五”储能装机目标规划约 55GW.22 图 26 2022 年中国已招标储能项目应用分布（MWh）.22 图 27 2021-2025 年中国储能累计装机规模和新增容量预测.22 图 28 家庭户用储能系

13、统.23 图 29 欧洲储能新增装机量情况.24 图 30 2021 年欧洲储能市场结构.24 图 31 德国居民户储具备经济性.24 图 32 2021 年世界各国居民度电价格（美分/kWh）.24 图 33 欧洲储能装机容量预测.25 图 34 2011-2021 年全球储能累计装机功率.26 图 35 储能系统拓扑结构图累计装机规模.26 图 36 全球和中国光伏装机容量情况（MW）.27 图 37 集中式逆变器系统示意图.28 图 38 组串式逆变器系统示意图.29 敬请阅读末页的重要说明 4 公司点评报告 图 39 组串式发电量高于集中式（直流容量皆为 1MW）.29 图 40 组串

14、式逆变器渗透率不断提升.29 图 41 我国光伏新增装机容量和分布式占比.30 图 42 2050 年全球主要市场分布式累计装机量预测.30 图 43 2021 年光伏逆变器主要厂商出货量（GW）.30 图 44 2021 年全球 top10 光伏逆变器厂商.30 图 45 数据中心机房.31 图 46 数据中心机房.31 图 47 中国数据中心机架数量及大型机架占比.32 图 48 中国数据中心行业收入.32 图 49 算力应用场景多样化支撑数据中心需求.33 图 50 中国数据中心项目投资规模及预测.33 图 51 数据中心的供电系统示意图.34 图 52 UPS 电源主机功能介绍.34

15、图 53 UPS 电源下游应用场景.35 图 54 2021 年中国 UPS 与精密空调市场格局.35 图 55 国内 UPS 电源市场规模及预测.35 图 56 2021 年中国储能 PCS 新增装机规模前十（MW）.38 图 57 2021 年全球储能 PCS 出货量前十（MW）.38 图 58 2021 年中国储能出货量前十系统集成商（MWh）.38 图 59 2021 年全球储能出货量前十系统集成商（MWh）.38 图 60 科华数能 S 液冷储能系统.39 图 61 iStoragE 系列户用光储一体解决方案.39 图 62 科华数能组串式逆变器.40 图 63 科华数能集中式逆变器

16、.40 图 64 山东邹平魏桥铝电 520 厂 10MW 分布式光伏项目.41 图 65 伊拉克 B9 油田光储柴混合能源供电项目.41 图 66 2022 年前三季度国内逆变器企业累计中标情况（MW）.41 图 67 科华海外分支机构和服务网点.42 图 68 科华数据中心全生命周期业务.43 图 69 科华数据 IDC 运营服务.43 图 70 东数西算建设的数据中心集群.43 敬请阅读末页的重要说明 5 公司点评报告 图 71 科华数据中心集群遍布全国.43 图 72 科华 Wise MDC-C 系列节能型集装箱数据中心.44 图 73 科华数据新能源节能探索方案.44 图 74 科华工

17、业 UPS 解决方案.45 图 75 科华核级 UPS 在国家重大工程中应用案例.45 图 76 2020 年中国 UPS 市场竞争格局（销售额口径）.46 图 77：科华数据历史 PE Band.48 图 78：科华数据历史 PB Band.48 表 1：公司董事会和高管团队主要成员.9 表 2：公司高管增持和员工持股计划.10 表 3：业绩摘要.13 表 4：单季度业绩摘要.14 表 5：公司经营情况.14 表 6：负债情况.15 表 7：固定资产和在建工程情况.15 表 8：资产回报率情况.15 表 9：储能系统的价值.17 表 10：美国 IRA 法案前后的 ITC 政策对比.19 表

18、 11：2022 年美国部分大储项目.19 表 12：国内储能扶持政策.21 表 13：海外户用储能补贴政策.24 表 14：全球储能 PCS 需求测算.27 表 15：并网逆变器主要类型对比.28 表 16：全球和中国市场逆变器需求规模.31 表 17：数据中心运营商竞争力对比.32 表 18：东数西算相关政策.33 表 19：UPS 电源需要满足多种性能要求.34 表 20：科华数据储能全系列产品.36 表 21：科华数据在储能领域研发项目.37 表 22：2022 年前三季度科华逆变器主要中标项目.41 敬请阅读末页的重要说明 6 公司点评报告 表 23：新一代绿色数据中心比传统数据中心

19、更优异.43 表 24：可比公司估值情况.47 表 25：收入拆分及盈利预测.47 附：财务预测表.49 敬请阅读末页的重要说明 7 公司点评报告 一、公司介绍一、公司介绍 1.1 发展历程发展历程 公司深耕电力电子技术，是技术领先的数据中心综合服务、智慧电能和新能源解决方案提供商。公司深耕电力电子技术，是技术领先的数据中心综合服务、智慧电能和新能源解决方案提供商。公司前身创立于1988 年，深耕电力电子行业技术 34 年，是 UPS 电源行业的头部企业，同时成功拓展数据中心业务，实力得到了多行业多场景的磨练，深度匹配客户应用场景需求，提供安全、可靠的产品及解决方案。公司在人工智能、物联网等市

20、场前沿技术方面进行战略投资，在数据中心节能技术、数据中心智能运维技术、轨道交通能馈技术、核级电力保护技术等方面均取得了重大科研成果。公司在光伏、储能、微网、风电配套、综合能源服务等领域拥有多元化的解决方案和丰富的项目经验积累。科华提供产品设备、系统集成、整体方案、规划设计、工程建设、运营维护等综合服务，致力于成为全球卓越的智慧能源综合服务践行者。公司是技术实力深厚的国家高新技术企业。公司是技术实力深厚的国家高新技术企业。科华数据承担国家级火炬计划、国家 863 课题、国家重大专项课题等 30余项，获得国家专利、软件著作权等知识产权，是国家高新技术企业、先进制造业领军企业、国家服务型制造示范企业

21、。图图 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司公告、招商证券 公司实施“双子星”战略，形成科华数据公司实施“双子星”战略，形成科华数据+科华数能双轮驱动：科华数能双轮驱动：科华数据：科华数据：主要从事数据中心领域的业务，为客户提供数据中心选址咨询、规划设计、产品方案、集成管理、工程实施、运维管理、IDC 主机托管、增值业务在内的全生命周期服务。公司拥有 10 年以上数据中心建设运营经验，在北京、上海、广州及周边城市建成 8 大数据中心，在全国 10 余城市运营 20 多个数据中心，拥有机柜数量 3 万+架，数据中心总建筑面积 25 万+平方米，形成华北、华东、华南、西南四大数据中心集群。

22、科华数能：科华数能：主要从事新能源领域的业务，当前公司已在发电侧、电网侧、用电侧以及微网储能等领域进行布局，拥有全系列、全场景储能解决方案，在火电调频、可再生能源并网、电网级输配电、工商业园区、数据中心、城市光储充、无电/弱点地区离并网微网、智能家用光储等领域均拥有丰富的实践经验，可满足客户及市场对于稳定、高效、绿色电能的需求。敬请阅读末页的重要说明 8 公司点评报告 1.2 股权结构股权结构 公司股权结构清晰稳定。公司股权结构清晰稳定。公司实际控制人为陈成辉，是公司的创始人，现任公司董事长，直接持有公司 17.06%的股份，同时通过厦门科华伟业股份有限公司间接持有公司 11.09%的股份，实

23、际持股比例合计达 28.17%。董事长陈成辉与厦门科华伟业是公司的一致行动人，控股比例达 36.79%，股权集中度较高，有效保证公司的决策效率和治理的稳定性。图图 2 公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 2022 年年 9 月月 30 日）日）资料来源：公司公告、招商证券 1.3 管理团队管理团队 公司管理层经验丰富，具备极强的研发实力和深厚的产业背景。公司管理层经验丰富，具备极强的研发实力和深厚的产业背景。董事长陈成辉是公司创始人，也是享受国务院特殊津贴专家和首届中国电源学会专家委员会委员，副董事长陈四雄是公司自主培养的享受国务院特殊津贴专家，教授级电气工程师，福建省科技创新领军人才和

24、高层次人才 A 类，目前担任中国电源学会信息系统供电技术专委会副主任委员。公司自主培养了 4 名国务院特殊津贴专家，核心技术骨干在公司工作年限长，具备丰富的产业经验，熟悉公司经营管理，高管团队结构稳定，决策力和执行力强。敬请阅读末页的重要说明 9 公司点评报告 表表 1：公司董事会和高管团队主要成员：公司董事会和高管团队主要成员 姓名姓名 职务职务 任职日期任职日期 学历学历 出生年份出生年份 工作经历工作经历 陈成辉 董事长 20100929 硕士 1960 年 福建平和人，EMBA 硕士学位，中共党员，教授级电气工程师，公司自主培养的享受国务院特殊津贴专家，全国优秀科技工作者，首届中国电源

25、学会专家委员会委员。历任漳州科龙电子仪器厂副厂长，科华恒盛股份有限公司总经理、副董事长等职。2010 年 9 月至今，任科华恒盛股份有限公司董事长、总裁；兼任厦门科华伟业董事长、漳州科华技术董事长、漳州科华新能源技术董事长、深圳市康必达控制技术董事、北京科华众生云计算科技有限公司执行董事、北京科华智慧能源科技董事长。陈四熊 副董事长、董事、总裁 20211011 硕士 1970 年 福建漳州人，EMBA 硕士学位，教授级电气工程师，是公司自主培养的享受国务院特殊津贴专家，全国优秀科技工作者、福建省科技创新领军人才、福建省高层次人才 A 类、福建青年科技奖获得者、福建省省级企业技术中心先进工作者

26、、漳州市优秀人才。陈四雄主持或参与国家级科技项目 20 余项，成果获省部级和国家级行业协会科技奖励累计13 项，目前担任中国电源学会信息系统供电技术专委会副主任委员、漳州电子协会副理事长。历任公司副总裁、总工程师、副总工程师、研发部副经理、研发工程师。现任科华数据股份有限公司董事职务，兼任公司总裁职务。周伟松 董事 20100929 硕士 1973 年 福建龙海人，硕士，中共党员，副研究员，清华大学电力电子与电力传动专业硕士生导师，曾在清华大学电气工程专业攻读学士及硕士学位。历任清华大学核能与新能源技术研究院功率电子技术研究室（暨清华大学电力电子厂）技术员、研究室副主任、主任（副厂长、厂长）。

27、现任北京卅普科技有限公司总经理，中国电工技术学会电力电子专业委员会常务理事。2010 年 9 月至今，任科华恒盛股份有限公司董事。陈皓 董事、副总裁 20211028 硕士 1987 年 福建漳州人，哈尔滨工业大学本科毕业，美国东北大学研究生毕业。2014 年 4 月入职公司，科华数据股份有限公司董事长助理、智慧能源科技张家口有限公司总经理、厦门华睿晟智能科技有限责任公司副总经理、公司云集团副总裁。2020 年 4 月至今，任科华数据股份有限公司副总裁，云集团总裁职务。林清民 副总裁 20170425 本科 1971 年 福建平和人，EMBA，中共党员，工程师，第五届中国电源学会交流电源专业委

28、员会委员。历任：漳州科华电子有限公司南京办事处副经理、经理；公司销售中心副总经理、监事、总裁助理，兼任厦门华睿晟智能科技有限责任公司总经理。2017 年 4 月至今担任公司副总裁。林韬 董事会秘书 20170425 硕士 1983 年 福建龙海人，硕士，中共党员。历任厦门创新软件园管理有限公司招商中心、物业运营部主办；公司总裁秘书、总裁办主任助理、副主任、主任；董事会办公室副主任、主任、董事长助理。2017 年 4 月至今担任公司董事会秘书。资料来源：公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 10 公司点评报告 公司同时发布高管增持和员工持股计划公司同时发布高管增持和员工持股计划。2022

29、年 6 月 8 日，公司发布了高管增持和第一期员工持股计划。高管增持计划为陈四雄、陈皓等 9 位董事、监事、高级管理人员通过自有资金在二级市场增持公司股票，预计增持不低于1900 万元，截至 2022 年 9 月 10 日已累计增持公司股份 188,500 股，占公司总股本的 0.0408%，增持金额合计为646.17 万元。第一期员工持股计划的总人数预计不超过 170 人，拟筹集资金总额上限为 8,000 万元。2022 年 9 月 19日公司公告员工持股计划完成股票购买，通过二级市场集中竞价方式累计购买公司股票 2,083,200 股，占公司目前总股本的 0.45%，成交金额合计 7,31

30、0.37 万元，成交均价约为 35.092 元/股。高管高管增持和员工持股计划彰显发展信心。增持和员工持股计划彰显发展信心。此举有利于激发公司管理团队和核心技术人员的动力和创造力，保证公司战略的顺利实施；有利于吸引和保留优秀的管理人才和业务骨干，进一步激发公司创新活力，为公司的持续快速发展注入新的动力，同时也彰显了对公司未来发展的信心。表表 2：公司高管增持和员工持股计划：公司高管增持和员工持股计划 时间时间 对象对象 金额金额 实施进度实施进度 高管增持计划 2022 年 6 月 8 日 陈四雄、陈皓等 9 位董事、监事、高级管理人员 累计不低于 1,900 万元 截至 2022 年 9 月

31、 10 日已累计增持公司股份 188,500 股，占公司总股本的0.0408%，增持金额合计为 646.17 万元 员工持股计划 2022 年 6 月 8 日 公司（含子公司）的核心技术/业务/管理骨干，预计总人数不超过 170 人 拟筹集资金总额上限为8,000 万元 2022 年 9 月 19 日完成员工持股计划购买，累计购买公司股票 2,083,200 股，占公司目前总股本的 0.45%，成交金额合计 7,310.37 万元，成交均价约为35.092 元/股 资料来源：公司公告、招商证券 1.4 主营业务分析主营业务分析 公司依托电力电子技术不断拓展新产品，业务涵盖数据中心、智慧电源、新

32、能源三大行业公司依托电力电子技术不断拓展新产品，业务涵盖数据中心、智慧电源、新能源三大行业。公司最早从 ups 电源起家，深耕电力电子技术，逐渐形成从电源产品到整体解决方案的智慧电源业务。2007 年，公司依托电力电子变换自主核心技术，推出光伏逆变器、风电变流器，进入新能源领域。依托信息机房电力安全保障的丰富经验，公司在2009 年推出“云动力”绿色数据中心物理基础构建解决方案，由此正式进入数据中心行业。随着数据中心发展成为公司最主要业务，公司在 2021 年更名为“科华数据”，同年成立了“科华数能”，将新能源业务作为未来公司发展的核心重点。1)数据中心业务：数据中心业务：基于包含数据中心选址

33、咨询、规划设计、产品方案、集成管理、工程实施、运维管理、增值业务在内的全生命周期服务，形成了快速部署交付、高安全高可靠的模块化、预制化、智能化数据中心解决方案。作为高安全数据中心提供商，公司拥有 10 年以上 IDC 行业运营管理经验，主要客户包括三大运营商、腾讯等大型互联网企业、各大金融机构、政府机关等；2)智慧电源业务：智慧电源业务：智慧电能产品及系统服务主要包括 UPS 电源、EPS 电源、高压直流电源、核级 UPS 电源、动环监控、电源配套产品及系统解决方案服务等，公司以电源系统整体为出发点，为客户提供满足其个性需求的电源系统整体解决方案，持续在核电、石化、半导体、轨道交通等多领域，为

34、各位合作伙伴提供安全、可靠、高效的智慧电能产品和解决方案，助力各行业打造坚实的电力保障。根据计世资讯(CCW Research)发布的报告显示，科华数据 2021 年度中国 UPS 整体市场占有率排名第一；3)新能源业务：新能源业务：包括涵盖储能、光伏等可再生能源应用领域，主要产品包含光伏逆变器、光伏离网控制器、储能变流器、离网逆变器等产品及相应配套系统解决方案服务。储能作为综合能源系统的枢纽，一直以来作为公司新能源业务的发展重点。当前公司已在发电侧、电网侧、用电侧以及微网储能等领域进行布局，拥有全系列、敬请阅读末页的重要说明 11 公司点评报告 全场景储能解决方案，在火电调频、可再生能源并网

35、、电网级输配电、工商业园区、数据中心、城市光储充、无电/弱点地区离并网微网、智能家用光储等领域均拥有丰富的实践经验，可满足客户及市场对于稳定、高效、绿色电能的需求。图图 3 科华科华 WiseMDC 系列慧云模块化数据中心系列慧云模块化数据中心 图图 4 科华冷冻水房级空调（科华冷冻水房级空调（50kW-150kW）资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 图图 5 科华星承系列科华星承系列 FR-UK33GEM 系列系列 UPS（10-600kVA）图图 6 科华数据核电领域用科华数据核电领域用 1E 级级 UPS 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券

36、 图图 7 科华科华 1500Vdc 集中式光伏逆变升压一体机集中式光伏逆变升压一体机 图图 8 科华科华 1500V 液冷储能电池系统液冷储能电池系统 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 12 公司点评报告 数据中心业务是公司主要营收和利润来源，整体稳定增长。数据中心业务是公司主要营收和利润来源，整体稳定增长。数据中心业务主要包括 IDC 服务和数据中心产品销售，营收占比在公司三大业务中最高，2019-2021 年数据中心业务实现营收 24.98、27.94、30.48 亿，在营收总占比64.57%、67.03%、62.64%，是公司主要的收入

37、来源。公司数据中心业务收入稳定增长，2020、2021 年同比增速为 11.82%、9.10%，保持稳定增长。智慧电源业务是公司传统业务，毛利率不断提升。智慧电源业务是公司传统业务，毛利率不断提升。智慧电源业务是公司传统的业务，2021 年实现营收 10.88 亿元，同比增长 24.36%。智慧电源业务的毛利率不断提升，2019 年智慧电源业务毛利率 25.36%，在公司三大业务中最低，到 2022 年上半年毛利率提升到 34.37%，大幅增加 9.01 个百分点。新能源业务营收快速增长。新能源业务营收快速增长。新能源业务的营收快速增长，从 2019 年的 4.81 亿，增长至 2021 年

38、6.63 亿，2022 年上半年新能源业务实现收入 4.14 亿，同比增长 40.42%，是公司营收增速最快的业务。新能源业务的毛利率低于数据中心业务，2021 年毛利率从 30.44%下滑至 23.87%，2022 年上半年回升至 27.00%。图图 9 公司分行业营收构成公司分行业营收构成（百万元）（百万元）图图 10 公司分产品营收构成（百万元）公司分产品营收构成（百万元）资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 图图 11 公司分产品毛利构成（百万元）公司分产品毛利构成（百万元）图图 12 公司产品毛利率（公司产品毛利率（%）资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公

39、司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 13 公司点评报告 1.5 财务分析财务分析 三季报情况：三季报情况：2022 年前三季度营收、归母利润、扣非净利分别为 36.43、2.88、2.68 亿元，同比分别增长 5.97%、1.40%、2.19%。2022 年 Q3 营收、归母利润、扣非净利分别为 14.30、1.22、1.15 亿元，同比分别增长 17.45%、23.80%、30.70%，环比分别变化 17.22%、79.82%、69.34%，利润端环比快速增长。公司经营稳健，营收稳步增长。公司经营稳健，营收稳步增长。公司营收自 2017 年 24.12 亿增长至 2021 年的 48.

40、66 亿，CAGR 为 19.17%。2022年前三季度营收 36.43 亿元，同比增长 5.97%，下游行业需求在疫情影响下低迷，公司营收仍实现增长，体现公司经营韧性。公司毛利率水平趋于稳定，费用率得到有力控制。公司毛利率水平趋于稳定，费用率得到有力控制。公司业务整体毛利率稳定在较高水平，常年维持在 30%左右，2022 年前三季度毛利率 30.58%，同比增加 0.67 个百分点。公司费用率控制有力，从 2017 年的 24.36%下降到2021 年的 20.93%，下降 3.43 个百分点，经营效率不断提升。公司现金流稳健，在收现金充沛，经营质量高。公司现金流稳健，在收现金充沛，经营质量

41、高。公司自 2015 年到 2021 年经营性现金流皆为正且经营性现金流/税后净利润常年保持在 100%以上，现金流状况健康，体现公司的销售回款能力强，经营质量高。表表 3：业绩摘要：业绩摘要 百万元百万元 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 同比变化同比变化(%)2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 同比变化同比变化(%)营业收入 3436.93 3869.31 4167.59 4865.71 16.75 3437.52 3642.68 5.97 营业成本 2405.24 2669.19 2840.45 3444.57 21.27 2409.33 2528.78

42、 4.96 毛利润 1031.69 1200.12 1327.14 1421.14 7.08 1028.18 1113.90 8.34 销售税金 22.59 23.47 21.77 24.08 10.64 15.07 14.28-5.22 毛利润（扣除销售税金）1009.10 1176.65 1305.37 1397.06 7.02 1013.11 1099.61 8.54 销售费用 322.40 403.45 385.86 417.37 8.17 296.30 333.57 12.58 管理费用 214.04 169.28 168.40 200.25 18.91 137.61 161.41

43、17.29 研发费用 168.03 221.64 222.42 266.93 20.01 167.86 222.32 32.45 经营利润 304.64 382.28 528.69 512.51-3.06 411.34 382.31-7.06 资产和信用减值损失(166.04)-112.36-51.82-45.27-12.64-37.04-34.51-6.84 财务费用 52.42 71.01 82.55 133.83 62.12 86.04 66.48-22.73 投资收益 11.57 1.63 6.34 105.87 1570.39-6.23-0.44-92.89 资产处置收益 5.46

44、3.12-0.01 0.41-5878.68 0.41 0.04-89.17 公允价值变动净收 0.00 0.00 0.00 0.35#DIV/0!0.07 0.00-100.00 其他收益 32.30 46.55 49.91 42.18-15.48 30.28 58.10 91.91 营业外收入 2.14 3.24 5.99 15.61 160.61 7.92 5.97-24.61 营业外支出 1.19 13.94 8.69 13.20 51.82 5.15 14.33 178.03 利润总额 136.45 239.50 447.86 484.64 8.21 315.55 330.67 4.

45、79 所得税 44.62 23.20 57.22 36.10-36.90 22.62 29.78 31.66 税后净利润 91.83 216.31 390.64 448.54 14.82 292.94 300.89 2.72 少数股东损益 16.24 9.14 8.75 9.84 12.45 8.56 12.54 46.50 归母净利润 75.59 207.16 381.89 438.69 14.87 284.38 288.35 1.40 非经常性损益 38.34 34.93 46.28 115.85 150.34 21.66 19.88-8.23 扣非归母净利润 37.25 172.23 3

46、35.61 322.84-3.80 262.72 268.47 2.19 主要比率 百分点变化(%)百分点变化(%)毛利率 30.02 31.02 31.84 29.21-2.64 29.91 30.58 0.67 销售费用率 9.38 10.43 9.26 8.58-0.68 8.62 9.16 0.54 管理费用率 6.23 4.38 4.04 4.12 0.07 4.00 4.43 0.43 研发费用率 4.89 5.73 5.34 5.49 0.15 4.88 6.10 1.22 敬请阅读末页的重要说明 14 公司点评报告 百万元百万元 2018 年年 2019 年年 2020 年年

47、2021 年年 同比变化同比变化(%)2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 同比变化同比变化(%)财务费用率 1.53 1.84 1.98 2.75 0.77 2.50 1.83-0.68 经营利润率 8.86 9.88 12.69 10.53-2.15 11.97 10.50-1.47 所得税率 35.73 9.75 12.96 9.53-3.43 7.03 8.99 1.96 净利率 2.67 5.59 9.37 9.22-0.16 8.52 8.26-0.26 扣非净利率 1.08 4.45 8.05 6.64-1.42 7.64 7.37-0.27 资料来源：公司公告、招商证券 表表

48、 4：单季度业绩摘要：单季度业绩摘要 百万百万元元 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q3 同比同比（%）22Q3 环比环比（%）营业收入 1250.00 1217.33 1428.19 993.27 1219.70 1429.71 17.45 17.22 营业成本 892.22 853.24 1035.23 670.85 856.25 1001.68 17.40 16.98 毛利润 357.78 364.10 392.95 322.42 363.45 428.03 17.56 17.77 销售费用 99.92 109.92 121.07 87.03 120.62

49、 125.92 14.56 4.39 管理费用 40.11 55.82 62.63 44.49 52.89 64.03 14.71 21.07 研发费用 55.32 66.11 99.07 59.76 70.34 92.22 39.50 31.10 财务费用 33.55 31.46 47.78 27.13 22.09 17.26 -45.13 -21.87 所得税 8.17 2.20 13.49 14.16 7.38 8.23 274.92 11.50 归母净利润 90.11 98.76 154.32 98.10 67.99 122.26 23.80 79.82 非经常性损益 1.68 10.

50、76 94.19 12.55 0.08 7.25 -32.60 9544.66 扣非归母净利润 88.44 87.99 60.12 85.55 67.92 115.01 30.70 69.34 百分点同比变动 百分点环比变动 毛利率 28.62 29.91 27.51 32.46 29.80 29.94 0.03 0.14 销售费用率 7.99 9.03 8.48 8.76 9.89 8.81 -0.22 -1.08 管理费用率 3.21 4.59 4.39 4.48 4.34 4.48 -0.11 0.14 研发费用率 4.43 5.43 6.94 6.02 5.77 6.45 1.02 0

51、.68 财务费用率 2.68 2.58 3.35 2.73 1.81 1.21 -1.38 -0.60 所得税率 8.01 2.08 23.67 12.19 9.32 6.06 3.98 -3.26 净利率 7.21 8.11 10.81 9.88 5.57 8.55 0.44 2.98 扣非净利率 7.07 7.23 4.21 8.61 5.57 8.04 0.82 2.48 资料来源：公司公告、招商证券 表表 5：公司经营情况：公司经营情况 公司经营情公司经营情况况 2018 2019 2020 2021 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 百分点变化百分点变化（%）赊销比 47.44

52、 42.03 41.52 43.52 65.70 60.74 -4.96 存货营收比 13.96 10.81 10.27 9.65 15.28 23.86 8.59 销售商品、劳务获现金/营收 89.03 102.83 95.65 94.96 87.91 105.44 17.53 经营现金流净额/税后净利润 438.83 370.82 149.86 186.38 45.65 268.21 222.57 资料来源：公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 15 公司点评报告 表表 6：负债情况：负债情况 2017 2018 2019 2020 2021 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3

53、同比变化同比变化(%)负债率%41.01 53.16 56.06 58.09 61.14 62.18 58.94-3.24 短期借款（百万元）428.22 452.00 307.64 471.22 282.89 457.45 410.82 -10.19 一年内到期的非流动负债（百万元）257.74 233.15 302.34 485.98 451.13 303.67 432.69 42.49 长期借款（百万元）486.15 1,485.46 1,823.79 1,799.81 2,089.27 2,153.70 1,500.92 -30.31 在手现金（百万元）991.71 797.99 64

54、5.80 772.33 528.06 418.53 473.73 13.19 资料来源：公司公告、招商证券 表表 7：固定资产和在建工程情况：固定资产和在建工程情况 百万百万元元 2017 2018 2019 2020 2021 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 同比变化同比变化(%)固定资产 932.04 1344.03 1,684.58 2,478.24 2,804.55 2669.96 2640.65 -1.10 在建工程 852.72 1505.85 1386.77 889.23 646.27 786.18 763.29 -2.91 资料来源：公司公告、招商证券 表表 8：资产回

55、报率情况：资产回报率情况 杜邦分杜邦分析析 2017 2018 2019 2020 2021 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 百分点变化百分点变化（%）ROE(%)13.17 2.22 6.40 11.88 12.97 8.59 7.90-0.69 ROA(%)7.84 1.34 2.82 4.83 5.01 3.29 3.13-0.17 ROIC(%)10.45 2.50 4.78 7.55 8.88 5.59 5.55-0.04 资料来源：公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 16 公司点评报告 二、二、储能和光伏需求快速增长，数据中心需求稳中有增储能和光伏需求快速增长，数据

56、中心需求稳中有增 2.1 新能源的发展带来储能需求的快速提升新能源的发展带来储能需求的快速提升 电力系统在发电侧清洁能源化和用电侧的电气化特征日益明显。电力系统在发电侧清洁能源化和用电侧的电气化特征日益明显。在当前新型电力系统中，发电侧的清洁能源化和用电侧的电气化趋势日益显著。在发电侧，风电和光伏发电装机不断增长，发电量占比逐年提高，从 2015 年的 4.0%上升到 2021 年的 11.7%，清洁能源已经发展成为我国电力系统中的重要电源之一。在用电侧，锂电池产业的发展带动了下游各类应用场景的电气化不断加深，电动车、电动工具等提高了终端负荷对电力的需求。发电侧清洁能源占比上升带来对系统灵活调

57、节能力的更高需求。发电侧清洁能源占比上升带来对系统灵活调节能力的更高需求。电力系统是一个实时平衡的系统，需要维持功率平衡和稳定电力供应，我国过去是以煤电为主的电源结构，电源可控下只需对负荷需求的变化实时调整。以光伏和风电为主的新能源出力特性具有随机性、波动性的特征，随着风光发电占比的提高，电源侧的功率波动变大，发电侧和用电侧的双随机特性将逐步显现，新能源对电网的冲击在不断加大，这对电力系统的灵活调节能力提出了更高需求。储能是重要的灵活调节能力资源之一。储能是重要的灵活调节能力资源之一。灵活调节能力是电力系统快速有效的调用现有资源响应系统功率变化的能力，其可以在发电侧和用电侧同时存在，维持功率平

58、衡，保证系统安全稳定运行。灵活电力调节能力的资源主要包括传统调节资源、储能、需求侧响应、虚拟电厂等资源，其中储能是重要的调节资源，主要有传统的抽水蓄能以及包括电化学在内的各类新型储能方式。图图 13 我国光伏风电发电量（我国光伏风电发电量（TWh）图图 14 不同电源的出力特性不同电源的出力特性 资料来源：国家统计局、IRNEA、招商证券 资料来源：CNKI、招商证券 在发电侧：在发电侧：发电侧储能也可以称为电源侧储能、供电侧储能，主要是各类发电站、大型风光发电场等的配套设施，包括火电配储和新能源配储，主要形式以抽水蓄能、电化学储能为主。发电侧储能可以在负荷低谷储存超发电量，在负荷高峰期释放电

59、量来平滑负荷曲线，提供可靠容量支撑促进电力系统安全平稳运行。在电网侧：在电网侧：电网侧储能需要接入输配电网，由电网公司统一调度，能够独立参与电网的调节。电网侧储能主要发挥调峰调频的作用，同时可以缓解阻塞延缓输配电投资，提升电网的输送能力和电能质量，保证电网安全稳定运行。在紧急情况下，电网侧储能还能当备用电源。在用电侧：在用电侧：用户侧储能由电网终端用户自行建立，可分为工商业储能和家庭储能。是峰谷电价模式，用户侧储能的主要目的是利用峰谷价差，帮助户主在低电价时段充电，高电价时段放电，错峰用电，节约电费。在安装了户用和工商业光伏系统的情况下，储能还能帮助储存超发电量，提高光伏发电自用率，提高系统整

60、体盈利水平。在海外，部分地区电网供电不稳定，不少用户安装储能作为后备电源，以防停电等紧急状态。敬请阅读末页的重要说明 17 公司点评报告 图图 15 储能在整个电力系统中的应用储能在整个电力系统中的应用 资料来源：PowerLab、招商证券 表表 9：储能系统的价值：储能系统的价值 储能系统储能系统 价值体现价值体现 系统价值 发电侧 储存超发电量，平滑能源波动，提供可靠容量支撑 电网侧 缓解调峰压力，提升电网可靠性和电能质量，保证容量充裕度，缓解阻塞延缓输配电投资 用户侧 错峰用电，节约费用，作为后备电源储备，减少电能消耗尖峰 市场体现 参与电力市场反映分时价值，参与辅助服务市场反映可靠性价

61、值，容量市场反映容量支撑价值，储能作为输电资产的价值 资料来源：IRENA、招商证券 全球储能装机量持续增长，新型储能快速发展。全球储能装机量持续增长，新型储能快速发展。随着全球新能源装机量和发电占比的不断提升，发电波动性带来对电力系统灵活调节能力的更大需求，储能系统的建设持续增长，全球储能装机在不断加速。当前全球储能主要方式包括抽水蓄能、新型储能和熔融盐储热，其中新型储能发展迅速，截至 2021 年底全球累计装机容量约 25.4GW，同比增长 67.7%，新型储能占比为 12.2%。锂离子电池储能是新型储能系统的最主要方式。锂离子电池储能是新型储能系统的最主要方式。电化学储能方式发展迅速，成

62、为新型储能系统中的主流方式，其中锂离子电池占据主要地位。截至 2021 年底，在全球累计装机的新型储能系统中，使用锂离子电池作为储能载体的累计装机容量约 23.1GW，占比为 90.9%，位列各种新型技术中的第一。图图 16 不同储能体系的理论质量能量密度及其功率密度不同储能体系的理论质量能量密度及其功率密度 图图 17 2000-2021 年全球新型储能累计装机构成年全球新型储能累计装机构成 资料来源：低维材料与锂硫电池、招商证券 资料来源：中关村储能产业技术联盟、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 18 公司点评报告 2.1.1 美国市场：美国市场：ITC 政策利好推动下，表前储能需求旺盛政

63、策利好推动下，表前储能需求旺盛 美国储能装机量快速增长，是当前全球储能最大市场。美国储能装机量快速增长，是当前全球储能最大市场。美国的储能装机量不断快速增长，新增装机功率从 2016 年的 0.26GW 增长到 2021 年的 3.59GW，配储时长从 1.4 小时增加至 2.9 小时，新增装机容量从 2016 年的 0.36GWh增长到 2021 年的 10.47GWh，5 年复合增速 CAGR 高达 109.4%。在 2021 年全球新增的新型储能项目中，美国占比第一，市场份额约 34%，已经成为全球最大的储能市场。储能可根据应用场景划分为表前、表后两大类：储能可根据应用场景划分为表前、表

64、后两大类：表前储能市场：表前储能市场：主要包括电源侧储能和电网侧储能，一般单个项目的装机容量较大，也称为大储。表后储能市场：表后储能市场：主要是指用户侧储能，包括家庭户用和工商业储能，一般装机容量比较小。从结构上看，美国储能市场主要是表前大储市场。从结构上看，美国储能市场主要是表前大储市场。表前储能主要是指电源侧和电网侧的大型储能，主要作用是调频调峰、和平滑新能源发电曲线等。在美国储能装机结构中，表前储能的占比最大，2021 年有约 87%的新增装机是表前的大型储能，在表后市场，户用的占比 9%，高于工商业的 4%，表前大储是美国最主要的储能装机需求来源。图图 18 2021 年全球新增新型储

65、能项目分布年全球新增新型储能项目分布 图图 19 2016-2020 年美国新增储能装机容量和配储时长年美国新增储能装机容量和配储时长 资料来源：CNESA、招商证券 资料来源：WoodMackenzie、EIA、招商证券 图图 20 美国美国 2021 年新增储能装机结构年新增储能装机结构 图图 21 美国美国“酒红酒红(Crimson)”独立储能电站独立储能电站 资料来源：WoodMackenzie、招商证券 资料来源：阿特斯阳光电力集团、招商证券 政策刺激美国需求，美国大储建设增长势头有望持续。政策刺激美国需求，美国大储建设增长势头有望持续。美国 ITC 法案对储能项目实行税收抵免政策，

66、极大提高了美国储能项目的经济性，原计划在 2022 年开始退坡，因此 2021 年美国市场出现明显的抢装热潮，装机容量10.47GWh，同比大幅增长 201%。而 2022 年 8 月最新出台的 IRA 法案对 ITC 退坡时间进行延期，推迟到 2033 年 敬请阅读末页的重要说明 19 公司点评报告 开始退坡，极大刺激了美国储能项目需求。2022 年前三季度美国市场新增储能装机功率 3.3GW，新增装机量8.2GWh，2022 年 10 月 18 日，美国“酒红(Crimson)”独立储能项目投入商业运营，装机量 350MW/1400MWh，是目前全球最大的单期投入商业运营的储能电站，也是目

67、前全球第二大运营中的独立储能电站，延续了美国储能建设高速增长的势头。在在 IRA 法案推动下，美国户储市场有望快速发展。法案推动下，美国户储市场有望快速发展。在最新的 IRA 法案之后，美国光储项目的税收抵免政策不仅提高了基础抵免额度，还将退坡开始时间从 2023 年延后 10 年到 2033 年，此外还增加了额外抵免额度，户储和工商业储能的最高合计可抵免额度高达 70%。在 ITC 政策的大力刺激下，美国表后市场需求有望被激活，户储的装机需求有望快速释放。表表 10：美国：美国 IRA 法案前后的法案前后的 ITC 政策对比政策对比 ITC 政策政策 IRA 前前 IRA 后后 户储 税收抵

68、免额度 26%30%本土制造补贴 0 10%独立储能 必须与太阳能发电绑定且 100%能量来源于该太阳能，才可享受抵免 满足容量3KWh 可享受税收抵免 退坡开始时间 2023 年 2033 年 工 商 业（不 超1MW）和 满 足一 定 条件 的 表前储能 税收抵免额度 26%30%独立储能 必须与太阳能发电绑定且 75%能量来源于太阳能，才可享受抵免 满足容量5KWh 可享受税收抵免 退坡开始时间 2023 年 2033 年 额外抵免 无 满足本土制造要求+10%；项目位于能源社区+10%；针对 5MW 以下的项目，位于低收入社区（新市场税收抵免规定的），或位于印第安保留地+10%；针对

69、5MW 以下的项目，满足合格的低收入住宅建筑项目或合格的低收入经济效益项目+20%。不 满 足一 定 条件 的 表前大储 税收抵免额度 26%6%独立储能 无 独立储能满足容量5KWh 也可享受税收抵免 额外抵免 无 满足本土制造要求+2%；项目位于能源社区+2%；针对 5MW 以下的项目，位于低收入社区（新市场税收抵免规定的），或位于印第安保留地+10%；针对 5MW 以下的项目，满足合格的低收入住宅建筑项目或合格的低收入经济效益项目+20%。资料来源：SEIA、招商证券 表表 11：2022 年美国部分大储项目年美国部分大储项目 应用应用场景场景 项目地点项目地点 项目名称项目名称 装机功

70、率装机功率（MW）储能容量储能容量（MWh）项目状态项目状态 储能技术储能技术 电源侧 美国,夏威夷 Kupono 光伏+电池储能项目 42 168 规划中 锂离子电池 美国,爱达荷 Black Mesa 光储项目 40 160 建设中 锂离子电池 美国,加利福尼亚 The Slate solar and storage project储能项目 140.25 561 运行中 锂离子电池 美国,俄克拉荷马 Skeleton Creek Energy Center 储能项目 200 800 运行中 锂离子电池 电网侧 美国,-科陆电子北美储能项目-201 规划中 锂离子电池 美国,加利福尼亚 El

71、khorn 电池储能项目 182.5 730 运行中 锂离子电池 美国,爱达荷 海明威变电站储能项目 80 364 建设中 锂离子电池 敬请阅读末页的重要说明 20 公司点评报告 应用应用场景场景 项目地点项目地点 项目名称项目名称 装机功率装机功率（MW）储能容量储能容量（MWh）项目状态项目状态 储能技术储能技术 美国,马里兰 Convergent 储能项目 4 8 运行中 锂离子电池 美国,-科陆电子北美储能项目-485 规划中 锂离子电池 美国,德克萨斯 81-Megapack 储能项目 100 200 规划中 锂离子电池 资料来源：公开资料、招商证券 美国储能市场空间广阔，有望持续快

72、速发展。美国储能市场空间广阔，有望持续快速发展。美国储能装机表前占比高，未来装机量主要驱动来源仍将是大型储能项目，同时在美国“长时储能攻关”计划下，配储时长将逐渐增高，未来美国储能市场有望继续保持快速增长的势头。预计 2025 年全球新增储能装机量 265.8GWh，其中美国新增储能装机容量 90.37GWh，2021-2025 年 CAGR 为84.2%，增速迅猛。图图 22 2021-2025 年全球和美国储能新增装机量预测年全球和美国储能新增装机量预测 资料来源：BNEF、索比光伏网、招商证券 2.1.2 中国市场：储能项目招投标旺盛，大储开始逐步放量中国市场：储能项目招投标旺盛，大储开

73、始逐步放量 中国电化学储能快速发展，装机量不断提升。中国电化学储能快速发展，装机量不断提升。我国储能装机规模逐年扩张，截至 2021 年底已投运储能项目累计装机规模 46.1GW，同比增长 30%，占全球总规模的 22%。2021 年中国新增新型储能项目规模 2.4GW，同比增长54%，在全球新增容量中占比 24%，仅次于美国。其中，电化学储能是最主要的增量，2021 年新增电化学储能装机量 2.2GW，占比 89.7%。从结构上看，中国储能市场主要是源网侧储能。从结构上看，中国储能市场主要是源网侧储能。在中国储能装机结构中，源网侧大型储能占比最大，2021 年约 76%的新增装机来源是大储，

74、具体包括在电源侧的新能源装机配储和电网侧的独立储能，分别占比 41%和 35%。国内政策从多角度完善储能商业机制，积极扶持储能行业发展。国内政策从多角度完善储能商业机制，积极扶持储能行业发展。我国储能行业的商业模式尚不成熟，其中一个重要原因是国内储能项目的经济性不高。过去国内储能项目多为政策上对新能源发电的强制配储，在盈利模式上较为单一，经济性较差，阻碍了储能的发展。国家积极出台政策，从电力市场交易、电价机制、独立储能市场地位等多角度扶持储能行业的发展，国内储能行业发展未来可期。国内新型储能的规划目标明确，项目招标情况持续强劲。国内新型储能的规划目标明确，项目招标情况持续强劲。随着相关储能扶持

75、政策的制定和落实，全国各省在“十四五”期间开始积极规划储能装机量目标，其中前 20 省在十四五期间的总装机目标合计高达 54.85GW，若按 2 小时配储时长估计，则装机容量将有望超过百 GWh 级别。在政策大力推动下，国内储能项目招标情况持续火热，2022年下半年以来国内储能进入招标旺季，招标规模迅速增加，有望带动需求持续增长。开标方面根据储能与电力市场 敬请阅读末页的重要说明 21 公司点评报告 对公开招投标信息的追踪和统计，2022 年中国储能市场共计完成了超 300 次的项目招投标，共涉及 278 个项目，总容量超过 44GWh，涵盖独立储能电站、可再生能源储能、用户侧、调频和集采等不

76、同类型，其中独立式储能项目占比 47.5%，储能景气度持续高涨。图图 23 2015-2021 年中国电化学储能累计装机规模年中国电化学储能累计装机规模 图图 24 2021 年中国新增储能装机结构年中国新增储能装机结构 资料来源：中关村储能产业技术联盟、招商证券 资料来源：CNESA、招商证券 表表 12：国内储能扶持政策：国内储能扶持政策 政策政策 时间时间 内容内容 新型储能 关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知 2022.6 鼓励新型储能自主选择参与电力市场，坚持以市场化方式形成价格，持续完善调度运行机制，发挥储能技术优势，提升储能总体利用水平，保障储能合理收益，促进行业

77、健康发展。新型储能可作为独立储能参与电力市场;鼓励新能源场站和配建储能联合参与电力市场;充分发挥独立储能技术优势提供辅助服务，由相关发电侧并网主体、电力用户合理分摊;适度拉大峰谷价差，为用户侧储能发展创造空间;建立电网侧储能价格机制，探索将电网替代型储能设施成本收益纳入输配电价回收等等。“十四五”可再生能源发展规划 2022.6 推动新型储能规模化应用。明确新型储能独立市场主体地位，完善储能参与各类电力市场的交易机制和技术标准，发挥储能调峰调频、应急备用、容量支撑等多元功能，促进储能在电源侧、电网侧和用户侧多场景应用。创新储能发展商业模式，明确储能价格形成机制，鼓励储能为可再生能源发电和电力用

78、户提供各类调节服务。创新协同运行模式，有序推动储能与可再生能源协同发展，提升可再生能源消纳利用水平。“十四五”新型储能发展实施方案 2022.3 到 2025 年，新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段，具备大规模商业化应用条件。电化学储能技术性能进一步提升，系统成本降低 30%以上。到 2030 年，新型储能全面市场化发展。电力市场 电力可靠性管理办法(暂行)2022.4 积极稳妥推动发电侧、电网侧和用户侧储能建设，合理确定建设规模，加强安全管理，推进源网荷储一体化和多能互补。建立新型储能建设需求发布机制，充分考虑系统各类灵活性调节资源的性能，允许各类储能设施参与系统运行，增强电力系统的综合

79、调节能力。电价机制 关于进一步完善分时电价机制的通知 2021.7 明确在保持销售电价总水平基本稳定的基础上，进一步完善目录分时电价机制，峰谷差率超过 40%的地方，峰谷电价价差不低于 4:1，其他地方不低于 3:1，更好引导用户削峰填谷、改善电力供需状况、促进新能源消纳。关于“十四五”时期深化价格机制改革行动方案的通知 2021.5 持续深化燃煤发电、燃气发电、水电、核电等上网电价市场化改革，完善风电、光伏发电、抽水蓄能价格形成机制，建立新型储能价格机制。敬请阅读末页的重要说明 22 公司点评报告 资料来源：公开资料整理、招商证券 图图 25 中国中国 20 省“十四五”储能装机目标规划约省

80、“十四五”储能装机目标规划约 55GW 资料来源：各省发改委、EESA、招商证券 中国储能市场开始发力，装机量有望快速增长。中国储能市场开始发力，装机量有望快速增长。中国大型储能装机占比高，预计未来国内装机量仍将由电源侧和电网侧的大型储能项目驱动，随着电力市场改革和储能商业模式的不断完善，中国储能市场有望开启快速增长，市场空间广阔。根据 GGII 的预测，2025 年新增装机容量约 90GWh，2021-2025 年新增装机的 CAGR 为 43.2%，国内储能将保持较快的增速发展。图图 26 2022 年中国已招标储能项目应用分布（年中国已招标储能项目应用分布（MWh）图图 27 2021-

81、2025 年中国储能累计装机规模和新增容量预测年中国储能累计装机规模和新增容量预测 资料来源：储能与电力市场、招商证券 资料来源：GGII、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 23 公司点评报告 2.1.3 欧洲市场：高电价下经济性凸显，户储需求快速增长欧洲市场：高电价下经济性凸显，户储需求快速增长 欧洲储能装机量快速增长，从结构上看，欧洲市场的户储装机占比高。欧洲储能装机量快速增长，从结构上看，欧洲市场的户储装机占比高。欧洲储能发展迅猛，年新增装机量从 2011 年仅 4MWh 增长到 2021 年约 2.9GWh，10 年复合增长率达 93.4%。相比中美储能市场结构以表前大储为主，欧洲储能

82、市场的特点是户用需求超过大储需求。在欧洲市场结构中，户用储能装机占比最高，2021 年达到 46%，源网侧的大储占比略少于户用，约占 44%，工商业的占比最低，只有 9%。2021 年欧洲户储新增装机量 2045MWh，同比增长 73%，2015-2021 年的 CAGR 高达 63%，而同一时间段欧洲整体储能 CAGR 仅 39%，欧洲户储快速增长，是驱动欧洲储能市场发展的重要来源。户用储能的主要盈利模式是进行电价的峰谷套利。户用储能的主要盈利模式是进行电价的峰谷套利。家庭户用储能是典型的储能表后市场，主要是由居民用户自发安装在家庭户内的储能装置，通过在低电价时段充电储存，在高电价时段释放电

83、力供给日常使用的方式，获取电价峰谷价差为盈利，降低家庭整体用电成本。户储与光伏联用可以提高光伏的发电自用率，提高经济性。户储与光伏联用可以提高光伏的发电自用率，提高经济性。当前绝大部分的存量的户用光伏安装时间较早，大部分没有配置储能，采用全额上网的模式直接销售电力。光伏的上网电价明显低于零售电价，提高光伏发电自用率可以提高经济性。存量光伏系统加配储能后可以在光伏发电高峰期将超额发电的部分储存进蓄电池，在夜间光伏无法发电时释放电能，实现光伏发电的完全自发自用，最大程度发挥光伏发电的经济性。图图 28 家庭户用储能系统家庭户用储能系统 资料来源：三晶电气、招商证券 经济性是驱动家储需求发展的核心逻

84、辑。经济性是驱动家储需求发展的核心逻辑。家庭户储主要包括储能电池、储能逆变器，其中电池的成本较高。从收益角度来看，加装户用储能的收益超过初始投资成本，以德国为例，2021 年德国居民用电价格是 31.9 欧分/KWh，而加装光伏和户储之后的度电成本 LCOE 为 14.7 欧分/KWh，用电成本下降约 54%，户储大幅降低了居民用电成本，极高的经济性带动了户储需求。欧洲高居民电价和大峰谷价差支撑户储的经济性。欧洲高居民电价和大峰谷价差支撑户储的经济性。海外特别是欧洲国家基本上是居民电价高于工商业电价，同时欧洲电力市场化成熟，居民电价在分时电价制度下峰谷价差大，较大的价差使得利用家庭储能进行峰谷

85、价差套利，降低居民实际电价的模式具有较高的经济性，欧洲家庭储能具有极大的吸引力。敬请阅读末页的重要说明 24 公司点评报告 图图 29 欧洲储能新增装机量情况欧洲储能新增装机量情况 图图 30 2021 年年欧洲储能市场结构欧洲储能市场结构 资料来源：BNEF、招商证券 资料来源：Wood Mackenzie、招商证券 图图 31 德国德国居民居民户储具备经济性户储具备经济性 图图 32 2021 年世界各国居民度电价格（美分年世界各国居民度电价格（美分/kWh）资料来源：EnergyTrend、招商证券 资料来源：Global Petrol Prices、招商证券 俄乌冲突导致俄乌冲突导致天

86、然气和天然气和电价上涨电价上涨，驱动家储新增需求。驱动家储新增需求。今年以来，受到俄乌局势的影响，欧洲天然气价格快速上涨，由于欧盟整体约 19%是天然气发电，占比较高，电价也随之大幅增长。德国电力期货指数从年初的 182.27 上涨到271.54，涨幅达到 49.0%，欧洲居民用电成本增幅超过 30%。用电成本的上涨驱动欧洲居民减少尖峰用电，增加低谷用电，带来家用储能的新增需求。同时存量的户用光伏大部分没有配储，采用自发自用、余量上网的模式，上网电价明显低于零售电价，加配储能后可完全自发自用，最大程度发挥光伏发电的经济性，欧洲家储迎来需求放量。欧洲政策对家庭户储进行补贴，推动户储需求增长。欧洲

87、政策对家庭户储进行补贴，推动户储需求增长。欧洲各国纷纷出台相应政策提高居民家庭配储的购买意愿，具体采取购置费用补贴（容量补贴、税收减免、低息贷款）和运行收益机制（分时电价机制、虚拟电厂机制）等方式，提高储能系统经济性，刺激居民户用储能需求。表表 13：海外户用储能补贴政策：海外户用储能补贴政策 国家国家 户用储能补贴政策户用储能补贴政策 德国 巴伐利亚州“储能光伏计划”，3kWh 补贴 500 欧，每增加 1kWh 增加 100 欧元，最多 30kWh;巴登-符腾堡州“电网服务光伏电池储能”资助计划;“Energy storage PLUS”计划储能每 kW 资助 300 欧元，最高 1500

88、0 欧元:下萨克森州补贴高达 40%的电池存储系统成本。德国复兴信贷银行开发银行 KW Promotion Program 270:“Renewable Energies-Standard”电力和电池的低息推广贷款。支持可再生能源系统和储能的建设、扩建等，贷款覆盖 100%投资。敬请阅读末页的重要说明 25 公司点评报告 国家国家 户用储能补贴政策户用储能补贴政策 意大利 2020 年加强减税政策的激励幅度(Superbonus 110)，将减税年限缩短为 5 个等额的年度减税。与改造相关的光伏和储能系统的税收减免从 50%提高到 110%。西班牙 批准 13.2 亿欧元的一揽子补贴计划，用于

89、自用设备、电表后存储和可再生能源空调。电表后存储补贴高达 2.2 亿欧元;个人将获得 70%的存储补贴。奥地利 3600 万欧元退税计划，用于鼓励安装小型太阳能+储能装置，计划在 2020 年到 2022 年期间每年拨出 3600 万欧元，其中 1200 万欧元将用以支持储能系统，取消对屋顶安装太阳能电池板的住户征收太阳能税，太阳能屋顶发电补贴 250 欧元/kW，储能装置补贴 200 欧元/kwh。澳大利亚 2018 年南澳大利亚启动家用电池计划(Home Battery Scheme)，以低息贷款(1 亿美元)或返还款(1亿美元)的形式帮助住宅用户购买户用光伏系统和储能系统。低保户补助 6

90、00 美元/kWh,常规补助500 美元/kWh。北领地政府和西澳大利亚州于 2020 年推出太阳能+储能项目激励计划，主要为电网级、住宅以及社区级太阳能+储能项目提供资助。资料来源：EnergyTrend、招商证券 欧洲储能市场开始发力，装机量有望快速增长。欧洲储能市场开始发力，装机量有望快速增长。预计未来在欧洲碳中和政策以及能源独立的需求推动下，欧洲储能市场有望继续保持增长，预计 2025 年欧洲新增储能装机容量有望达到 53.16GWh，2021-2025 年 CAGR 为 85.2%，市场空间广阔。图图 33 欧洲储能装机容量预测欧洲储能装机容量预测 资料来源：BNEF、索比光伏网、招

91、商证券 2.1.4 全球储能快速发展，储能全球储能快速发展，储能 PCS 和系统集成需求放量和系统集成需求放量 全球产能装机功率快速增长，发展势头强劲。全球产能装机功率快速增长，发展势头强劲。当前全球储能行业在以美国、中国、欧洲为首三大区域市场的高景气下处于快速发展的阶段，储能系统装机规模快速上升。2011 年全球储能装机功率仅 0.58GW，2017 年以来进入发展的快车道，累计装机功率从 2.9GW 增长到 2021 年约 25.4GW，复合增速高达 71.4%，储能全球装机增长的势头十分强劲。敬请阅读末页的重要说明 26 公司点评报告 图图 34 2011-2021 年全球储能累计装机功

92、率年全球储能累计装机功率 资料来源：CNESA、招商证券 储能储能 PCS 是系统中重要组成部分。是系统中重要组成部分。PCS 全称功率转换系统（Power Conversion System），是电池储能系统中的核心部件，可以实现电池与电网间的交直流转换，完成两者间的双向能量流动，并通过控制策略实现对电池系统的充放电管理、网侧负荷功率的跟踪、电池储能系统充放电功率的控制和正常及孤岛运行方式下网侧电压的控制等。大型储能的系统集成涉及大型储能的系统集成涉及 PCS 在内的多项关键技术，考验厂商的综合实力。在内的多项关键技术，考验厂商的综合实力。大型储能单元的系统集成涉及储能变流器与电池系统匹配技

93、术、标准化储能单元、大储规模化集成设计、系统冗余及扩容方法、系统的监控及保护平台等多项关键技术。在 PCS 层面要求厂商根据实际需求选择兼顾可靠性、效率和成本的变流器与储能电池模块匹配方案，在系统设计上要求系统集成商具备多储能单元同步控制、电站故障检测、标准化接口等关键技术，需要具备极高的综合能力。图图 35 储能系统拓扑结构图累计装机规模储能系统拓扑结构图累计装机规模 资料来源：CNKI、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 27 公司点评报告 未来全球储能装机有望保持增长势头，未来全球储能装机有望保持增长势头，PCS 和系统集成领域的需求将快速放量。和系统集成领域的需求将快速放量。预计 202

94、5 年，全球新增储能装机量 265.8GWh，配储时长约 2.2 小时，带来新增储能 PCS 逆变器需求 123.6GW。表表 14：全球储能：全球储能 PCS 需求测算需求测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球新增装机容量（GWh）20.5 53.9 96.6 156.5 265.8 配储时长（h）2.0 2.1 2.1 2.2 2.2 全球新增 PCS 功率（GW）10.2 26.3 46.0 72.8 123.6 资料来源：CNESA、招商证券 2.2 光伏装机量快速增长，组串式逆变器空间广阔光伏装机量快速增长，组串式逆变器空间广阔 光伏发电蓬勃发展，国内外

95、装机规模不断提升。光伏发电蓬勃发展，国内外装机规模不断提升。光伏发电是新能源发电领域的重要组成部分，随着全球对绿色能源的需求增大，光伏发电的装机容量不断上升。全球光伏累计装机量从 2008 年的 14.68 GW 增长到 2021 年的 843.09 GW，CAGR 达 36.6%。中国的光伏发电起步较慢但是发展速度快，累计装机容量从 2018 年的 0.14 GW 快速上升至 2021 年的 306.40 GW，CAGR 高达 80.7%。每年新增光伏装机量呈现上升趋势，2021 年全球新增装机量132.81 GW，其中中国占 52.99 GW，光伏装机规模加速扩张。图图 36 全球和中国光

96、伏装机容量情况（全球和中国光伏装机容量情况（MW）资料来源：IRENA、招商证券 并网逆变器是光伏发电系统的核心设备并网逆变器是光伏发电系统的核心设备之一之一。光伏逆变器可以将光伏组件产生的可变直流电压转换为市电频率交流电以满足电网的并网需求，并具备最大功率追踪 MPPT、孤岛效应的检测及控制等关键功能。光伏逆变器是光伏阵列系统中重要的系统平衡之一，是确保光伏电站长期可靠运行和提升项目投资回报的关键。并网逆变器有多种技术路线，组串式应用范围广泛。并网逆变器有多种技术路线，组串式应用范围广泛。并网逆变器主流类型有 3 种，分别是集中式、组串式和集散式，微型逆变器市场当前较为小众，主要在对安全和组

97、件级别关断有要求的地区。当前在国内应用最广泛的是集中式和组串式并网逆变器，其中集中式主要用在风光大基地等大型地面电站，组串式则广泛应用于工商业分布式屋顶、户用家庭光伏系统、村级光伏扶贫电站等场景，能保证电站长期安全可靠运营。敬请阅读末页的重要说明 28 公司点评报告 表表 15：并网逆变器主要类型对比：并网逆变器主要类型对比 类型类型 特性特性 优点优点 缺点缺点 集中式 功率在 50-630KW 之间，功率器件采用大电流 IGBT，系统拓扑结构采用 DCAC 一级电力电子器件变换全桥逆变，工频隔离变压器的方式，防护等级一般为 IP20。体积较大，室内立式安装。1功率大数量少，便于管理；元器件

98、少，稳定性好，便于维护；2谐波含量少，电能质量高；3保护功能齐全，安全性高；4有功率因素调节功能和低电压穿越功能，电网调节性好。1MPPT 电压范围较窄，不能监控每一路组件并使其处于最佳工作点，组件配置不灵活；2占地面积大，需要专用的机房，安装不灵活；3自身耗电以及机房通风散热耗电量大。组串式 功率小于 100KW，功率开关管采用小电流的 MOSFET 或 IGBT，拓扑结构采用 DCDCBOOST 升压和DCAC 全桥逆变两级电力电子器件变换，防护等级一般为 IP65。体积较小，可室外壁挂式安装。1不受组串间模块差异和阴影遮挡的影响，减少组件最佳工作点与逆变器不匹配的情况，最大程度增加发电量

99、；2MPPT 电压范围宽，组件配置更加灵活；在阴雨天，雾气多的部区，发电时间长；3体积较小，无需专用机房，安装灵活，维护方便；4自耗电低、故障影响小。1功率器件电气间隙小，不适合高海拔地区；元器件较多，集成在一起，稳定性稍差；2户外安装，风吹日晒容易导致外壳和散热片老化；3逆变器数量多，总故障率升高，系统监控难度大；4不带隔离变压器设计，电气安全性稍差，不适合薄膜组件负极接地系统。集散式 具备了集中式逆变器和组串式逆变器的特点，集中逆变和分散寻优，首先通过多个组串式逆变器分开进行最大功率峰值跟踪，然后经过汇流后集中逆变成交流电并网。1.具备了独立性能优异、发电量高以及整体系统稳定的优势；2.采

100、用分散寻优后的集中汇流逆变，大大降低了系统的设备成本。1.发展起步较晚，项目经验 不够充沛，尚未形成大规模应用；2.需要采用专用机房进行散热，系统占地的使用面积变大。资料来源：电子发烧友、OFweek 太阳能光伏网、招商证券 图图 37 集中式逆变器系统示意图集中式逆变器系统示意图 资料来源：集中式与组串式逆变器在光伏电站的应用分析、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 29 公司点评报告 图图 38 组串式逆变器系统示意图组串式逆变器系统示意图 资料来源：集中式与组串式逆变器在光伏电站的应用分析、招商证券 组串式逆变器的性能比集中式有一定优势。组串式逆变器的性能比集中式有一定优势。相比集中式光伏

101、逆变器，组串式逆变器无论是在故障率、系统安全性还是运维成本方面都具有一定的优势，系统可靠性更好，具备安全高效、安装方便、维护简单、技术灵活、最大效率跟踪范围宽等特点。在同样的项目条件下，同样直流侧容量 1MW 的组串式逆变器日均发电量超过 5000 度，而集中式逆变器方案发电量约 4800 度，使用组串式逆变器实际发电量相比集中式有提高。组串式组串式功率提升增强了发电效率和成本优势，组串式大功率化趋势加速。功率提升增强了发电效率和成本优势，组串式大功率化趋势加速。组串式逆变器的大功率化可以带来更低的度电成本和更可靠的发电收益。从系统的角度来看,大功率化可以带来 1.5-2%的系统效率提升，同时

102、降低交流电缆和配电柜的成本；从逆变器单机角度看，大功率化可将最大效率提高至 99%以上。2021 年以来，包括正泰、科华、阳光电源、上能电气等国内各大组串式逆变器厂商纷纷推出其 1500V 大功率等级组串式逆变器新品，大功率化趋势明显加速。组串式逆变器渗透率不断提升。组串式逆变器渗透率不断提升。在国内光伏逆变器市场中，组串式逆变器的占比从 2016 年的 32.0%快速上升到 2021年的 69.6%，集中式占比则从 62.0%下降到 2021 年的 27.7%。组串式逆变器成为市场主流选择，未来占比有望进一步提升，根据 CPIA 的预测，到 2025 年国内组串式逆变器的市场渗透率将超过 7

103、5%。图图 39 组串式发电量高于集中式（直流容量皆为组串式发电量高于集中式（直流容量皆为 1MW）图图 40 组串式逆变器渗透率不断提升组串式逆变器渗透率不断提升 资料来源：集中式与组串式逆变器在光伏电站的应用分析、招商证券 资料来源：CPIA、招商证券 分布式需求持续高涨，新增装机容量快速增加。分布式需求持续高涨，新增装机容量快速增加。受益于光伏组件成本的快速下降以及户用补贴政策的双重推动，我国的分布式光伏电站快速发展，新增装机量从 2016 年的 4.24GW 上升到 2021 年的 29.28GW，分布式在新增容量中占比也首次超过集中式，达到 53.4%。在整县推进的带动下，2022

104、年上半年分布式增长势头持续，新增装机容量19.65GW，占比进一步拉升至 63.6%。敬请阅读末页的重要说明 30 公司点评报告 分布式光伏项目容量小，更适合分布式光伏项目容量小，更适合组串式组串式逆变器。逆变器。分布式光伏电站主要包括户用分布式和工商业分布式光伏，其中户用光伏是指将光伏板置于家庭住宅屋顶或者院落内的小型光伏电站，容量主要在 KW 级别；而工商业分布式是就地开发、就近利用且单点并网装机容量小于 6MW 的户用光伏以外的各类分布式光伏发电项目。分布式单项目的容量较小，最大不超过 6MW，此功率段对应的是小功率、易维护、占地少的组串式逆变器的市场需求。分布式分布式未来装机量增长空间

105、广阔，有望拉动组串式逆变器需求未来装机量增长空间广阔，有望拉动组串式逆变器需求。根据彭博 BNEF 的测算，分布式光伏未来市场空间广阔，2020 年底全球分布式光伏的总装机容量为 270GW。分布式持续增长将带来光伏新增装机容量的增量空间，叠加组串式渗透率上升，组串式逆变器的市场需求将得到有力支撑。图图 41 我国光伏新增装机容量和分布式占比我国光伏新增装机容量和分布式占比 图图 42 2050 年全球主要市场分布式累计装机量预测年全球主要市场分布式累计装机量预测 资料来源：CPIA、招商证券 资料来源：BNEF、招商证券 海外逆变器市场竞争格局优于国内，毛利率水平更高。海外逆变器市场竞争格局

106、优于国内，毛利率水平更高。国内逆变器市场参与者众多，市场高度竞争导致价格水平不断下探，挤压了国内企业的毛利空间。国外客户对价格的敏感度显著低于国内，且更看重品质和可靠性，品牌和性能好的公司可享受更高产品溢价，海外光伏逆变器的毛利率比国内高 10%以上。逆变器国产品牌积极出海抢占市场，实力持续壮大。逆变器国产品牌积极出海抢占市场，实力持续壮大。在 2012 年以前，逆变器行业主要由欧洲老牌电力电子厂商SMA、ABB、施耐德等占据，而随着 2013 年以来国内光伏装机量不断快速增长，以华为、阳光电源等为代表的中国企业开始崛起，同时积极开拓海外市场，逐渐成为全球逆变器市场的头部玩家。到 2021 年

107、，全球光伏逆变器出货量前四企业全部被中国厂商占据，占比约 68%，全球 top10 厂商中国产占比接近 80%，中国光伏逆变器厂商的全球实力持续壮大。图图 43 2021 年光伏逆变器主要厂商出货量（年光伏逆变器主要厂商出货量（GW）图图 44 2021 年全球年全球 top10 光伏逆变器厂商光伏逆变器厂商 资料来源：HIS、Wood Mackenzie、招商证券 资料来源：IHS、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 31 公司点评报告 国产逆变器企业有望受益于行业集中度的提升和市场空间的增长。国产逆变器企业有望受益于行业集中度的提升和市场空间的增长。2021 年全球新增光伏装机量 132.8

108、1 GW，乐观预测 2022 年全球光伏新增装机量达到 250GW，2023 年需求在 330GW，光伏并网逆变器的市场需求持续旺盛。同时随着国内逆变器企业海外出货量的不断提升，全球逆变器行业市场将进一步向中国企业集中，国产逆变器企业有望双重受益。光伏装机量快速增长光伏装机量快速增长，叠加存量逆变器替换，叠加存量逆变器替换，逆变器逆变器需求空间广阔需求空间广阔。全球光伏装机需求快速放量，新增光伏装机对并网逆变器的需求形成强大支撑，同时由于逆变器使用寿命一般在 8-10 年，存量逆变器也迎来更新替换周期，光伏逆变器整体需求将保持较快的增长趋势。预计 2024 年全球新增逆变器需求约 423GW，

109、其中组串式 279GW，集中式 144GW，中国市场新增逆变器需求约 141GW，其中组串式约 106GW，集中式约 35GW，并网逆变器市场空间广阔。表表 16：全球和中国市场逆变器需求规模：全球和中国市场逆变器需求规模 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 全球：全球：新增光伏装机（GW）127.0 167.8 250.0 330.0 385.0 到期替换需求（GW）17.5 31.9 29.5 35.5 38.4 逆变器总需求（逆变器总需求（GW）144.5 199.7 279.5 365.5 423.4 YOY 38.3%40.0%30.7%15.8%组串式渗透率

110、 58.0%62.0%63.5%65.0%66.0%组串式需求（GW）83.8 123.8 177.5 237.6 279.4 集中式需求（GW）60.7 75.9 102.0 127.9 144.0 资料来源：CPIA、BNEF、IRENA、招商证券 2.3 政策引导下，数据中心和政策引导下，数据中心和 UPS 迎来发展机遇迎来发展机遇 数据中心是数字经济发展的驱动引擎。数据中心是数字经济发展的驱动引擎。数据中心，也叫 IDC（互联网数据中心），通常是指在一个物理空间内实现对数据信息的集中处理、存储、传输、交换、管理，而计算机、服务器、网络、通信、存储设备等通常认为是数据中心的关键设备。数据

111、中心基础设施为数据中心中的系统设备运营管理和数据信息安全提供保障环境，是数字经济发展的重要驱动引擎。机房是数据中心的重要基础设施。机房是数据中心的重要基础设施。数据中心的基础设施是指为确保数据中心的关键设备和装置能安全、稳定和可靠运行而设计配置的基础工程，也称为机房工程。机房是 IT 系统的物理支撑，核心用途是安装和保护 IT 设备，为 IT设备提供安全、稳定运行所必需条件。它不仅提供 IT 设备正常运行所需的物理架构和温、湿度等物理环境，还要具备保证数据中心运行所需要的供电、制冷、安全及维护等方面的功能。图图 45 数据中心机房数据中心机房 图图 46 数据中心机房数据中心机房 资料来源：华

112、为、中国信息通信研究院、招商证券 资料来源：华为、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 32 公司点评报告 我国数据中心不断发展，大型机架数量和占比不断提升。我国数据中心不断发展，大型机架数量和占比不断提升。在数据中心机房中，机架是所有的 IT 设备的支撑机构和分配单元，实际上是数据中心的缩影，是 IT 设备的微环境。我国数据中心不断发展，机架数量不断增长，从 2017 年270 万架增长到 2021 年 520 万架，预计 2022 年将达到 670 万架，同比增长 28.8%。随着数字经济下游各种应用场景对数据中心算力和规模的需求不断升级，大型规模以上机架的需求显著提高，数量从 2017 年仅

113、 83 万架快速增长至 2021 年的 420 万架，占比从 50%提升到 81%。第三方第三方 IDC 运营商未来有望支撑数据中心行业的快速增长。运营商未来有望支撑数据中心行业的快速增长。数据中心行业的中游是 IDC 运营商，在我国可以分为基础电信运营商和第三方数据中心两大参与者，其中三大基础电信运营商起步早，占据当前市场主导地位，但机房资源多为自用。第三方运营商正在崛起，从行业收入角度看，我国数据中心市场收入从 2017 年的 512.8 亿增长到2021 年 1500.2 亿，CAGR 为 31%，从长远发展来看，第三方数据中心在项目资源获取、运营能力、客户基础、融资能力等核心竞争力上更

114、具优势，未来有望成为数据中心主要需求来源。图图 47 中国数据中心机架数量及大型机架占比中国数据中心机架数量及大型机架占比 图图 48 中国数据中心行业收入中国数据中心行业收入 资料来源：中国信息通信研究院、招商证券 资料来源：中国信息通信研究院、招商证券 表表 17：数据中心运营商竞争力对比：数据中心运营商竞争力对比 基础电信运营商基础电信运营商 第三方数据中心运营商第三方数据中心运营商 客户类型 主要为政府国企客户 互联网企业、云厂商、金融公司等 带宽能力 低，依靠自有网络资源 高，需从基础电信运营商处租赁 资金能力 强 若，扩张需融资 部署范围 全国各处 以一线及周边城市为主 网络连接

115、单一 灵活，支持多链路接入 产品种类 单一，以带宽租赁和托管为主 丰富，大多提供增值服务 定制化能力 低，依靠自有网络资源 高，提供灵活定制服务 资料来源：中国信息通信研究院、招商证券 下游新型应用场景对算力的需求将推动数据中心的需求。下游新型应用场景对算力的需求将推动数据中心的需求。伴随着 5G 网络的普及和无人驾驶、智能终端等技术的发展，在终端应用领域对通用算力和边缘算力的需求不断增长，与此同时我国超算实力的不断壮大，算力赋能效应凸显。算力需求的增长需要数据中心为硬件基础，高新技术、数字化转型和终端消费多样化算力需求将对数据中心行业的发展形成强大支撑，推动数据中心的投资建设。东数西算政策将

116、推动新一轮数据中心建设浪潮。东数西算政策将推动新一轮数据中心建设浪潮。2021 年以来，国家发改委陆续批复了 8 个枢纽节点建设方案，在2022 年全面启动“东数西算”工程，在土地、电力资源更加丰富便利的西部地区进行算力枢纽和数据中心集群建设，将有力带动 IT 设备制造、信息通信、基础软件、绿色能源领域等相关产业上下游的投资。根据 IDC 机构预测，2022 和 2023 年国内新增数据中心项目投资规模将达到 2220 亿元、2730 亿元，同比分别增长 26.1%、23.0%。国内数据中心像集约化、规模化方向发展，政策推动下数据中心投资有望迎来新一轮建设浪潮。敬请阅读末页的重要说明 33 公

117、司点评报告 表表 18：东数西算相关政：东数西算相关政策策 发布时间发布时间 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2022 年 2 月 国家发改委等部门联合印发文件 国家发改委等部门联合印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国家算力枢纽节点并规划了 10 个国家数据中心集群。全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动。2022 年 1 月“十四五”数字经济发展规划 在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝地区双城经济圈、贵州、内蒙古、甘肃、宁夏等地区布局全国一体化算力网络国家枢纽节点，建设数据中心集群，结合应用、产业等发展需

118、求优化数据中心建设布局。加快实施“东数西算”工程，推进云网协同发展，提升数据中心跨网络、跨地域数据交互能力，加强面向特定场景的边缘计算能力，强化算力统筹和智能调度。2021 年 7 月 新型数据中心发展三年行动计划（20212023 年）计划用 3 年时间，基本形成布局合理、技术先进、绿色低碳、算力规模与数字经济增长相适应的新型数据中心发展格局总体布局持续优化，全国一体化算力网络国家枢纽节点、省内数据中心、边缘数据中心梯次布局。算力算效水平显著提升，数网、数云、云边协同发展能效水平稳步提升，电能利用效率（PUE）逐步降低。2021 年 5 月 全国一体化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案

119、建设全国一体化算力网络国家枢纽节点，加快实施“东数西算”工程，提升跨区域算力调度水平。以数据中心集群布局等为抓手，加强绿色数据中心建设，强化节能降耗要求在满足安全运维的前提下，鼓励选用动力电池梯级利用产品作为储能和备用电源装置。加快推动老旧基础设施转型升级。资料来源：公开资料整理、招商证券 图图 49 算力应用场景多样化支撑数据中心需求算力应用场景多样化支撑数据中心需求 图图 50 中国数据中心项目投资规模及预测中国数据中心项目投资规模及预测 资料来源：中国信息通信研究院、招商证券 资料来源：中国信息通信研究院、IDC 咨询、招商证券 供电系统是数据中心基础设施中最重要的子系统。供电系统是数据

120、中心基础设施中最重要的子系统。数据中心供电系统通常包括交流输入系统、UPS 不停电供电系统、负载机架配电系统，以及相应的系统管理，涉及的设备包括变压器、发电机、配电柜、防雷器、转换开关、UPS、断路器、机架 PDU 等，涵盖了网络通信、照明、监控、消防、防雷和接地等多个子系统。所有的 IT 设备以及基础设施中的制冷、管理、安全等子系统都在供电系统的支持下运行，供电系统在数据中心的可用性管理和能效管理中起着决定性的作用。UPS 电源是供电系统核心设备。电源是供电系统核心设备。UPS 电源系统包括输入配电柜、主机和输出配电柜，其中 UPS 主机集改善供电质量、不停电供电、系统智能管理于一身，是 U

121、PS 供电系统的核心。UPS 不间断电源是配有储能电池组的负载电源保护装置，按照工作方式可以分为后备式、在线互动式、在线式，主要用于解决电压浪涌、电压尖峰、电压瞬变、电压跌落、连续过压或是欠压甚至是电压中断等电力网质量问题。UPS 需要适应电网环境，在运行中不应对电网产生干扰污染，输出电性能指标应全面、高质量、能满足负载各种要求，同时运行效率高、可靠性高、输出能力强、可快速修复，具有高度智能化的管理和网络保护功能。敬请阅读末页的重要说明 34 公司点评报告 表表 19：UPS 电源需要满足多种性能要求电源需要满足多种性能要求 要求要求 电性能指标电性能指标 对电网环境有很强的适应能力 容许电网

122、电压幅值变化的范围、UPS 输入功率因数、输入电流的谐波成分、频率跟踪范围、频率跟踪速率、对物理环境的适应能力 向负载提供符合要求的高质量电源 输出电压稳定精度、波形失真度、频率稳定精度、输出电压幅值的三相不平衡度、三相负载不平衡能力、市电停电时输出电压的切换时间、输出电压的动态响应特性 很强的输出适应能力和可靠性 平均故障间隔时间 MTBF、工作效率、输出功率因数（UPS 限定的最佳负载功率因数）、输出电流峰值系数、启动负载时输出电流浪涌系数、输出过载能力 UPS 系统配置功能 UPS 系统冗余并机功能、并机负载均流度、谐波抑制能力、UPS 系统可扩展性功能、UPS 的可修复和可快速修复功能

123、、对备用电池再充电能力、系统隔离功能 UPS 的智能管理与通信功能 UPS 智能自诊断及保护功能、具备的通信接口种类及功能、智能管理软件和通信功能 资料来源：数据中心基础设施设计与建设、招商证券 图图 51 数据中心的供电系统示意图数据中心的供电系统示意图 图图 52 UPS 电源主机功能介绍电源主机功能介绍 资料来源：CNKI、招商证券 资料来源：数据中心基础设施设计与建设、招商证券 UPS 电源的下游应用场景丰富。电源的下游应用场景丰富。UPS 电源应用市场广阔，除了数据中心之外，在电子、半导体、化工、化纤、纺织、冶金、电力、造纸等制造行业，一些重要的冷却装置、进料装置、传动装置、动力装置

124、，对运行连续性、安全可靠性要求高，是 UPS 电源发挥作用的重要场景。2020 年，在中国 UPS 电源应用市场结构中，政府、电信、银行的占比最高，分别占 14%、13%、12%，互联网占 9%，位居第四。国内国内 UPS 高端市场外资品牌占据优势。高端市场外资品牌占据优势。在当前国内 UPS 市场中，国产品牌主要集中在运营商、政府、交通、教育等行业，而在金融、互联网、广电、医疗等高端应用领域外资品牌的占有率高。在国内数据中心 UPS 与精密空调行业中，外资品牌占据优势，其中维谛以 14%的市占率位居第一，施耐德市占率 11%位居第三，外资厂商在中国市场市占率合计达到 35%。国产国产 UPS

125、 厂商加紧追赶，在部分应用领域取得突破。厂商加紧追赶，在部分应用领域取得突破。近年来，国内下游客户降本需求的驱动下，部分企业开始采用国产化的 UPS 电源，国产品牌在开始抢占市场，UPS 国产化率不断提升，其中华为在 2021 年以 12%份额位居第二，科华数据占比 7%成为仅次于华为的第二大国产品牌。外资品牌市场份额逐渐被国产品牌所侵蚀，运营商行业主流外资品牌仅剩维谛，政务云市场科华、华为、科士华等国产品牌已占据主导地位。敬请阅读末页的重要说明 35 公司点评报告 图图 53 UPS 电源下游应用场景电源下游应用场景 图图 54 2021 年中国年中国 UPS 与精密空调市场格局与精密空调市

126、场格局 资料来源：中国电源协会、智研咨询、招商证券 资料来源：格物致知 Wintelligence、招商证券 UPS 市场规模不断增长，未来升级趋势将带动市场规模不断增长，未来升级趋势将带动 UPS 需求释放。需求释放。国内 UPS 市场规模从 2012 年的 38.3 亿增长到2020 年的 103.8 亿，复合增速约 13%，规模不断增长。当前数据中心大都面临日益严峻的高能耗挑战，供给数据中心的电力只有 1/3 用在 IT 设备上，散热和基础设施等其他设备能耗则占到 2/3，数据中心产业绿色化是未来发展趋势，UPS 的能效提升是其中一个方向。UPS 的智能化、大功率、模块化趋势不断加速，将

127、带来对 UPS 的升级需求，预测到 2026 年国内 UPS 电源市场规模达到 216 亿元。图图 55 国内国内 UPS 电源市场规模及预测电源市场规模及预测 资料来源：中国电源协会、智研咨询、前瞻产业研究院、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 36 公司点评报告 三、三、实行“双子星”战略，新能源业务是未来核心增长点实行“双子星”战略，新能源业务是未来核心增长点 3.1 科华数能：聚焦新能源，储能和光伏双轮驱动科华数能：聚焦新能源，储能和光伏双轮驱动 3.1.1 储能：储能储能：储能 PCS 和系统集成优势明显，有望受益于大储需求快速释放和系统集成优势明显，有望受益于大储需求快速释放 公司储

128、能产品丰富，拥有全系列、全场景储能解决方案。公司储能产品丰富，拥有全系列、全场景储能解决方案。储能作为综合能源系统的枢纽，是公司新能源业务的发展重点。公司储能业务主要产品包含储能变流器、集装箱储能电池系统、储能系统集成等产品及相应配套系统解决方案服务。当前公司已在电源侧、电网侧、用电侧以及微网储能等领域进行布局，在火电调频、可再生能源并网、电网级输配电、工商业园区、数据中心、城市光储充、无电/弱点地区离并网微网、智能家用光储等领域均拥有丰富的实践经验。公司电力电子技术深厚，专注于大型储能应用领域的技术攻关和产品打磨。公司电力电子技术深厚，专注于大型储能应用领域的技术攻关和产品打磨。公司凭借在电

129、力电子行业多年技术沉淀，专注于技术能力的提升和产品的打磨完善，在大型储能领域取得优异成绩，成功攻克 9E 级燃机与储能系统协同控制、黑启动与储能辅助调频平滑转换控制等技术难题，该技术路线的成功实施为国内首创，填补了多项黑启动领域应用的国内空白，助力深圳南山电厂实现了“储能黑启动”、“储能辅助调频”及“源荷储一体化”三位一体，彰显了公司深厚的技术实力。投入研发完善电池投入研发完善电池 PACK、储能液冷、模块化等相关能力，不断提升公司竞争力。、储能液冷、模块化等相关能力，不断提升公司竞争力。公司积极投入研发，目前在储能领域主要有 3 大研发项目，分别是 S3 智能锂电系统关键技术及产品开发、MW

130、 级液冷储能电池系统关键技术及产品开发、模块化储能变流器关键技术及产品开发。通过新项目的投入完善公司能力，提高在大储系统集成的竞争力，提升储能系统集成全球市场占有率。表表 20：科华数据储能全系列产品：科华数据储能全系列产品 产品产品 型号型号 额度输出功率额度输出功率/容量容量 简介简介 图片图片 储能变流器PCS 模块化簇级控制器 175/200kW 在电池簇侧增配簇级控制器实现电池的一簇一充放，以提高直流侧主动均流和功率控制，抑制簇间环流和降低损耗，进一步提高电池的循环寿命和全生命周期可充放电容量 模块化储能变流器 75-125kW/150-200kW 在电池簇侧配置 DC-AC 模块化

131、储能变流器实现电池的一簇一变流，以提高直流侧主动均流和功率控制，抑制簇间环流和降低损耗，进一步提高电池的循环寿命和全生命周期可充放电容量 三相储能变流器 100-500kW/250-630kW/1000-1725kW 正面维护，可靠墙安装，节省设备占地空间；宽的直流电压工作范围；完善的显示和通讯；体积小，重量轻，极易现场安装；支持多机并联功能，可以扩容至 MW 功率等级；单机系统无需 EMS 系统，能够自己独立管理消峰填谷运行 储能变流升压一体机 2500-3450kW 实现产品一体交付，集成数据采集与光纤环网，智慧运行管理，支持高/低压穿越，频率穿越，调度，电网适应，升压应用类型涵盖 35k

132、V 及以下电压等级，系统具有高稳定性，支持 1500V 系统宽直流电压范围，灵活直流端配置，实现削峰填谷，调峰调频，辅助新能源并网等多种应用 敬请阅读末页的重要说明 37 公司点评报告 储能系统 液冷储能电池系统 3440kWh 由 1500V 储能电池、簇级控制器、液冷系统、安全保护系统、智能管理系统组成，每簇电池由 8 个1P48S 电池 pack 串联而成，采用 280Ah 及以上电芯，经过簇级控制器（或高压箱）汇流后输出到集装箱外部接口，集装箱整体采用非步入式外维护设计，集成内部消防、液冷管道设计，实现液冷储能电池系统安全防护、智能管理应用，结合新能源发电侧、电网侧（独立/共享储能）、

133、用户侧进行调峰调频、平滑出力、电网支撑、削峰填谷等应用 储能电池集成系统 4460.5kWh 为微网系统提供储能电池集成方案，于储能系统、光伏系统等配合以实现不同功能，如削峰填谷、平滑出力、调峰调频、光储系统等 资料来源：公司官网、招商证券 表表 21：科华数据在储能领域研发项目：科华数据在储能领域研发项目 项目名称项目名称 项目目的项目目的 项目进展项目进展 拟达到目标拟达到目标 对公司未来影响对公司未来影响 S3 智能锂电系统 体积小、寿命长-锂电已成为电能新宠并会带来爆发式的增长；锂电的安全一直在升级，开发全新安全可靠的锂电产品解决方案尤为重要，解决当前锂电痛点及客户关注问题 已 完 成

134、 产 品开发及发布 对锂电的关键技术 SOCSOH、PACK 结构、散热技术及系统的安全技术进行研究，实现标准化PACK 产品开发，并实现系列化的产品开发及推广 公司对储能单元的需求量不断在扩大，随着锂电成本的下降及安全技术提升，锂电产品及解决方案开发成功，将为公司新能源等业务的增长提供有力支撑 模块化储能变流器 针对电池系统的全生命周期充放电效能与安全性等应用需求，开发一簇一管理的模块化产品，满足客户的对应需求 项 目 已 立 项开 发，进 入正样阶段 实现多维度关键器件寿命预测管理功能；具备交直流并机要求 提升储能变流器产品全球市场占有率、提升变流器产品销售额，进一步提升储能品牌影响力 M

135、W 级液冷储能电池系统 解决当前电池系统功率密度低，电池温差大的问题，在大规模储能应用中降低系统成本 项 目 已 立 项开 发，进 入初样阶段 实现标准 20 尺集装箱设计，便于运输及安装；能量密度提升30%以上,降低安装及基建工程成本；实现 PACK 及系统级多重消防安全防护 提升储能系统集成全球市场占有率、提升储能系统集成销售额，进一步提升储能品牌影响力 资料来源：公司公告、招商证券 在大储市场：在大储市场：储能温控方案正从风冷向液冷迭代升级。储能温控方案正从风冷向液冷迭代升级。储能温控系统技术路线主要是风冷和液冷两种，风冷散热通过风扇将电芯产生的热量带到外部，液冷散热通过冷却液对流换热，

136、可以对每一个电芯进行精准温度管理。目前储能行业中以风冷方案为主，具有结构简单、易维护及成本低等优点，而缺点在于空气的散热能力上限很低。整体上液冷系统的换热系数高、比热容大、冷却速度快，且液体比热容不受海拔和气压的影响适用范围较广，同时液冷系统的结构较为紧凑，使得空间占比较小。未来随着新能源电站、离网储能等更大电池容量、更高系统功率密度的需求起来，液冷方案占比将快速提升。公司面向大储市场推出新一代公司面向大储市场推出新一代科华数能科华数能 S 液冷储能系统。液冷储能系统。公司于 2022 年 5 月 20 日发布 S 液冷储能系统，系统由1500V 储能电池、簇级控制器、液冷系统、安全防护系统、

137、智能管理系统构成，具备 Safe（主动安全）、Smart（智能高效）、Simple（精简灵活）三大核心优势。相较于风冷系统，公司液冷产品散热功耗降低超过 30%，LCOS 可降低 15%。科华数能科华数能 S 液冷储能系统初始投资成本能降低液冷储能系统初始投资成本能降低 2%以上，提高产品在大储市场的竞争力：以上，提高产品在大储市场的竞争力：提高寿命，提高寿命，通过簇级控制器和智能温控均衡控制技术，使得集装箱系统内部温差不超过 5，任一 pack 之间温差不超过 3，从而将系统寿命提升 13%；敬请阅读末页的重要说明 38 公司点评报告 节省空间，节省空间，采用标准的 20 尺 3.44MWh

138、 集装箱解决方案，相较于传统风冷的 40 尺 3.44MWh 集装箱，功率密度提升 100%，以配置 10MW/20MWh 的储能系统布局为例，采用液冷电池系统节省占地面积 40%以上；安装方便，安装方便，系统采用预制模块化设计，集成化程度高，厂内预制，无需现场安装调试。公司是大型储能公司是大型储能 PCS 头部厂商，市场领先地位凸显。头部厂商，市场领先地位凸显。依托深厚的技术实力和丰富的产品矩阵，公司在储能 PCS 领域处于国内乃至全球领先地位。根据 CNESA 的统计数据，2021 年国内新增储能装机项目中，公司 PCS 出货量超过 500MW，仅次于上能电气位居国内第二。而在 2021

139、年全球储能 PCS 出货量统计中，公司出货约 1410MW，位居世界第二，仅次于阳光电源。公司储能 PCS 的出货规模印证了客户的满意和认可，体现了公司强大的竞争力。公司从储能公司从储能 PCS 向系统集成延伸，出货规模积极向头部靠齐。向系统集成延伸，出货规模积极向头部靠齐。公司在储能 PCS 出货量领先的基础上，结合多年电力电子技术和对电力系统的理解，从单纯的产品销售向技术能力要求更高的系统集成延伸，实现了能力跃迁。公司的系统集成业务开始放量，出货规模进入国内外市场前十。2021 年在国内市场出货规模超过 550MWh，位居第五，在全球市场出货排名第九。随着公司在系统集成市场不断发力，未来出

140、货规模有望实现进一步增长，向头部厂商靠齐。图图 56 2021 年中国储能年中国储能 PCS 新增装机规模前十（新增装机规模前十（MW）图图 57 2021 年全球储能年全球储能 PCS 出货量前十（出货量前十（MW）资料来源：CNESA、招商证券 资料来源：CNESA、招商证券 图图 58 2021 年中国储能出货量前十系统集成商（年中国储能出货量前十系统集成商（MWh）图图 59 2021 年全球储能出货量前十系统集成商（年全球储能出货量前十系统集成商（MWh）资料来源：CNESA、招商证券 资料来源：CNESA、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 39 公司点评报告 国内储能招标进入旺季，

141、大储需求开始放量。国内储能招标进入旺季，大储需求开始放量。2022 年下半年以来国内储能进入招标旺季，招标规模迅速增加，有望带动需求持续增长。据中国化学与物理电源行业协会储能应用分会的统计，截止 2022 年 12 月底，已公开发布的招标量超过 42.8GWh，储能景气度持续高涨，大储需求开始放量。公司连续中标多个大型储能项目，增长势头强劲。公司连续中标多个大型储能项目，增长势头强劲。截至 2022 年底，公司全球累计装机规模超过 2.6GW/3.8GWh，是国内储能领军企业。2022 年 9-12 月，公司在国内市场连续中标多个大型储能项目，主要包括宁夏电投宁东基地100MW/200MWh

142、共享储能电站示范项目、甘肃临泽 100MW/400MWh 共享储能电站项目、西藏昌都江达县8MW/40MWh 光伏电站配套储能项目，中标金额超 5 亿元，公司大储业务增长势头强劲。在户储市场：在户储市场：针对海外户储，公司推出针对海外户储，公司推出 iStoragE 系列户用光储一体解决方案。系列户用光储一体解决方案。海外表后市场的经济性不断提高，以欧美为代表的家庭户储需求旺盛，公司紧抓市场机遇，在 2022 年 8 月 11 日发布全新 iStoragE 系列户储产品。该产品由混合逆变器和电池组构成，是科华秉承 S 设计理念打造的集 Simple（精简灵活）、Safe（主动安全）、Smart

143、（智能高效）三大特点于一身：Simple-精精简灵活简灵活，采用模块化设计，有效降低安装、运输和后期运维成本。产品整体一体化设计，接线隐藏，大大增加了与家居环境的融合度和美观度。此外，该系列产品拥有多种功能，还具备灵活扩展性，支持整个系统自动并离网切换，适应不同场景需求；Safe-主动安全主动安全，选用大倍率 LFP 电芯，实现“少电芯，大容量”，电池故障率可降低 50%以上，可靠性更高。电池模组内部进行物理与电气双重隔离，最大限度降低电池安全事故概率，且内部内置消防模块，具备热失控火警防护，能有效防止事故蔓延；Smart-智能高效智能高效，配备独立的智能管理系统，可实现电池模块智能监测和独立

144、的充放电管理。支持电池新旧混用，无损化扩容，电池的可用容量提升可达 10%。同时，产品内置 EMS，包含多种能量管理模式，并且融合天气预测进行模式优化，实现家庭智慧能源调度，平衡用户的自用电和备电比例，降低电费。图图 60 科科华数能华数能 S 液冷储能系统液冷储能系统 图图 61 iStoragE 系列户用光储一体解决方案系列户用光储一体解决方案 资料来源：科华数能、招商证券 资料来源：科华数能、招商证券 公司积极开拓海外市场，布局欧美澳地区。公司积极开拓海外市场，布局欧美澳地区。公司积极参与 EESA、美国 RE+、巴西圣保罗、南美、印度 REI 等各类海外主流光伏展会，推销公司新一代户用

145、光储产品。目前，公司在北美区域已形成户用储能、工商业储能和大型储能电站的全应用场景业务布局，并获得主流客户群体认可。未来公司还将布局欧洲、澳洲等户用储能市场，开拓更多户储业务。公司户储产品收获海外订单，有望成为储能业务新增长点。公司户储产品收获海外订单，有望成为储能业务新增长点。公司与美国当地合作伙伴 Juniper 签订了年供货 10000套 iStoragE 系列户用储能系统战略合作协议，供应至少 200MWh 的户用储能产品；与客户 L 公司签订了首年超过70MWh 的 iStorage 户储系统供货协议。目前公司与海外客户签约合作超 2 万套，具体包括美国户用储能系统260MWh 年供

146、货框架协议、欧洲户用储能系统 30MWh 年供货框架协议、澳洲户用储能系统 100MWh 年供货框架协 敬请阅读末页的重要说明 40 公司点评报告 议，容量合计近 400MWh，公司户储业务取得开门红，未来规模有望快速增长，持续贡献业绩，成为公司储能业务新增长点。3.1.2 光伏：大功率组串式逆变器中标量领先，积极开拓海外市场光伏：大功率组串式逆变器中标量领先，积极开拓海外市场 公司光伏逆变器产品矩阵齐全，功率覆盖范围广。公司光伏逆变器产品矩阵齐全，功率覆盖范围广。公司自 2007 年进入光伏逆变器业务以来，依托电力电子变换核心技术，不断开拓产品，现有逆变器包括集中式和组串式，实现功率范围全面

147、覆盖，其中集中式功率从 500kW 到6.8MW，组串式从 3kW 到 350kW，满足户用、工商业、大型地面电站的光伏并网需求。公司光伏发电产品解决方案多元化，广泛应用于各类场景。公司光伏发电产品解决方案多元化，广泛应用于各类场景。公司光伏逆变器产品应用多元化，涵盖工商业屋顶解决方案、智慧“光伏+”解决方案、光伏扶贫电站系统解决方案、领跑者解决方案、智能能源运维管理解决方案。截止 2021 年底，公司全球累计装机规模超过 21GW，提供覆盖 3kW9100kW 全功率整体解决方案，广泛应用于大型地面、水面、复杂山地、工商业及户用屋顶等多种电站场景。图图 62 科华数能组串式逆变器科华数能组串

148、式逆变器 资料来源：公司官网、招商证券 图图 63 科华数能集中式逆变器科华数能集中式逆变器 资料来源：公司官网、招商证券 公司光伏逆变器项目经验丰富，落地海内外多个示范性项目。公司光伏逆变器项目经验丰富，落地海内外多个示范性项目。公司逆变器产品得到市场高度认可，广泛应用于大型地面电站中，示范性项目遍及各地，经验丰富，具体包括青海德令哈 500MW 光伏领跑基地项目、张北县 100MW光伏地面电站、印度市场累计超 2GW 大型光伏电站、俄罗斯 100MW 并网项目，马达加斯加海岛光储柴应用、乌兹别克斯坦大型离网应用等一系列成功案例。公司发力大功率组串式逆变器，在国内大型地面电站项目招标中位居前

149、列。公司发力大功率组串式逆变器，在国内大型地面电站项目招标中位居前列。公司在 2021 年全球首发 1500V/350kW大功率组串式逆变器，250kW 组串式成为行业首个通过现场高低穿认证的组串式光伏逆变器。2022 年前三季度，在国内大型地面电站的逆变器招标中，公司累计中标容量为 2637.722MW，其中集采项目 1750MW，非集采项目887.722MW，中标产品基本上是大功率组串式。在披露中标价格的，集采项目中，最低价为 0.116 元/W，最高价0.225 元/W。公司累计中标容量排在国内第五，位居前列。敬请阅读末页的重要说明 41 公司点评报告 图图 64 山东邹平魏桥铝电山东邹

150、平魏桥铝电 520 厂厂 10MW 分布式光伏项目分布式光伏项目 图图 65 伊拉克伊拉克 B9 油田光储柴混合能源供电项目油田光储柴混合能源供电项目 资料来源：科华数能、招商证券 资料来源：科华数能、招商证券 图图 66 2022 年前三季度国内逆变器企业累计中标情况（年前三季度国内逆变器企业累计中标情况（MW）资料来源：国际能源网、光伏头条、招商证券 表表 22：2022 年前三季度科华逆变器主要中标项目年前三季度科华逆变器主要中标项目 入围项目入围项目 标段标段 设备规格设备规格 预估采购容预估采购容量（量（MW）中标单价中标单价（元（元/W）新华水电 2022 年度光伏逆变器集采 组串

151、式逆变器 DC1500V/175kW 及以上 1200 0.117 分布式组串逆变器 DC1100V/8-150kW 200 0.225 中国大唐集团有限公司 2022-2023 年度光伏发电项目 集中式逆变器（第二候选人）DC1500V/3.125MW 2000 0.210 韶关市武江科创园分布式光伏项目光伏逆变器采购项目 分布式组串逆变器 DC1100V/8-150kW 600 0.194 中国石油工程建设有限公司-逆变器框架协议公开招标 逆变升压一体机（第四候选人）DC1500V/3.125MW 3500 0.171 华润电力投资有限公司华中分公司 2022 年第一批组串式逆变器框架采购

152、 标段 2-三相组串式并网逆变器 DC1500V/185-275kW 650 0.116 三峡集团 2022 年逆变器集中采购项目 甘肃武威组串式逆变器 DC1500V/196kW 及以上 200 0.116 普格子越组串式逆变器 DC1500V/196kW 及以上 30 0.114 资料来源：国际能源网、北极熊太阳能光伏网、光伏头条、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 42 公司点评报告 公司组串式积极出海，布局海外销售渠道，未来有望打开新增量空间。公司组串式积极出海，布局海外销售渠道，未来有望打开新增量空间。公司积极布局海外市场，在美国、法国、俄罗斯、波兰、澳大利亚、印度、越南、印尼、沙特、

153、巴西等 30 多个国家设有营销和服务团队，助力印度打造多个大型光伏电站项目，助力伊拉克 B9 油田光储柴混合能源供电项目，全新一代 250kW 组串式逆变器在乌克兰、越南、波兰及巴西等国亦取得成功应用。海外市场毛利率高，且当前全球能源转型下户用光伏需求旺盛，海外需求多为小功率组串式，与公司在国内市场以大功率机型为主的产品结构形成高低搭配，对光伏业务的发展有着重要的战略意义。海外市场空间广阔，未来公司将持续开拓，有望打开光伏业务新增量空间。图图 67 科华海外分支机构和服务网点科华海外分支机构和服务网点 资料来源：公司官网、招商证券 3.2 科华数科：深耕数据中心，科华数科：深耕数据中心，UPS

154、 技术领先技术领先 3.2.1 数据中心：重视技术和效益，业务稳健增长数据中心：重视技术和效益，业务稳健增长 数据中心业务是公司发展战略的重要方向。数据中心业务是公司发展战略的重要方向。凭借 10+年的数据中心建设运营经验，公司已在北上广及周边城市建设8 大数据中心，于全国 10 多个城市运营 20 多个数据中心，拥有机柜数量超过 3 万架，数据中心总建筑面积超过 23万平方米，形成华北、华东、华南、西南四大数据中心集群，可为客户提供数据中心稳健基础设施解决方案与高安全云服务，全面支撑金融、互联网、通信、政府、教育、医疗等行业信息化建设。公司数据中心业务齐全，覆盖全生命周期需求。公司数据中心业

155、务齐全，覆盖全生命周期需求。公司可为用户提供从数据中心咨询规划、产品方案、集成管理、工程建设、运维管理、IDC 运营到增值服务的全生命周期服务。公司规划服务涵盖建筑、结构、电气、暖通、弱电到消防的全专业领域，同时拥有超过 100 人规模的高水平工程建设管理专家团队，形成一套完整的高效项目管理体系和流程，可提供对应配套基础设施建设服务。公司拥有丰富的数据中心高端产品线和成熟的系统解决方案，涵盖供配电、UPS 电源、制冷、IT 微环境、冷通道、微模块等系统产品，并且在后期还作为专业的 IDC 运营商提供云计算中心基础服务和管理服务，充分满足客户的多元化需求。公司积极响应国家东数西算战略公司积极响应

156、国家东数西算战略，数据中心集群遍布全国，横贯东西。，数据中心集群遍布全国，横贯东西。公司数据中心业务在东部和西部皆有布局，形成华北、华东、华南、西南四大数据中心集群，遍布全国。2022 年国家“东数西算”工程正式全面启动，将在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等 8 地启动建设国家算力枢纽节点，并规划了 10 个国家数据中心集群。公司数据中心区位建设契合国家战略需求，其中西南数据中心集群辐射四川、重庆，将对成渝国家算力枢纽节点的建设发展提供极大助力。敬请阅读末页的重要说明 43 公司点评报告 图图 68 科华数据中心科华数据中心全生命周期业务全生命周期业务 图图 69

157、 科华数据科华数据 IDC 运营服务运营服务 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 图图 70 东数西算建设的数据中心集群东数西算建设的数据中心集群 图图 71 科华数据中心集群遍布全国科华数据中心集群遍布全国 资料来源：科普中国、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 数据中心正向绿色节能方向发展，政策驱动能效升级。数据中心正向绿色节能方向发展，政策驱动能效升级。当前数据中心大都面临日益严峻的高能耗挑战，降低数据中心能耗、提高散热效率已经成为大型数据中心建设的关键问题之一。PUE（电能利用效率）是数据中心能源效率指标，其值为数据中心总能耗与 IT 设备总能耗之比。当前存

158、量数据中心的 PUE 平均值在 1.6 到 1.7，新设计数据中心PUE 平均值 1.35 到 1.39 之间。2022 年工信部、发改委、财政部等六部门联合发布工业能效提升行动计划中提到 2025 年，新建大型、超大型数据中心 PUE 优于 1.3。新一代绿色数据中心倡导“节能、高效、简化管理”，是未来发展升级的重点。表表 23：新一代绿色数据中心比传统数据中心更优异：新一代绿色数据中心比传统数据中心更优异 传统数据中心传统数据中心 新一代绿色数据中心新一代绿色数据中心 能源消耗 能源消耗居高不下 绿色节能 硬件资源 服务器的疯狂漫延造成资源浪费 虚拟化部署节省整体资源投入 管理成本 管理复

159、杂，成本较高 自动化管理，成本降低 敬请阅读末页的重要说明 44 公司点评报告 传统数据中心传统数据中心 新一代绿色数据中心新一代绿色数据中心 运维成本 效率低下，成本较高 降低运维成本，提升工作能效 性能 基础架构设计不合理，服务器宕机导致业务稳定性和连续性遇阻 全面提升，优化系统性能保证业务连续性 模块化部署 非模块化，以建筑为主 模块化部署，数据中心需求增长 资料来源：新基建：数据中心规划与设计、招商证券 公司从产品到解决方案全方位实现数据中心的绿色、高效、经济性。公司从产品到解决方案全方位实现数据中心的绿色、高效、经济性。产品端：产品端：公司推出 WiseMDC 系列慧云模块化数据中心

160、，以单个模块为单位，采用高集成高标准设计，整合 IT 机柜、配电单元、封闭组件、制冷单元、布线、综合运维等功能独立的单元，实现 IDC 数据中心的完整功能。该模块实现了高能效设计、低初始投资、绿色方案结合，采用模块化设计降低客户时间成本，同时高能效的系统设计降低 PUE 值，节省能耗达 2030%，减少日常运行费用，降低后期运营成本，极大提高数据中心的经济效益。解决方案端：解决方案端：公司推出 Wise MDC-C 系列一体化节能型集装箱数据中心，可实现工厂预制化、预调试、一体式交付、超高效率部署。该解决方案厂内预集成配电系统、监控系统、制冷系统、IT 机架、消防系统和系统布线于同一箱体内，形

161、成可独立运行的单元，并具备良好的防水、抗震、耐腐性能，可实现客户快速搭建、灵活复制、按需扩容的数据中心建设需求。节能型集装箱数据中心从设计到验收交付，国内最快只需 2 个月，采用 AI+冷电联动节能系统，能效动态优化，高效节能，系统年平均 PUE 低于 1.3，业界领先。公司的新能源节能探索方案，将光伏、储能、微电网等完备的新能源解决方案与数据中心的规划建设相结合，利用光伏发电供给数据中心照明、散热制冷等设备，减少对市电的消耗，降低数据中心 PUE 值。储能系统通过利用当地的窝电、弃电为电池充电，作为数据中心的后备电源同时也可在高负荷时放电，提升供电系统稳定性。公司的“节能型智慧数据中心基础设

162、施解决方案”，成功入选了由工业和信息化部发布的国家通信业节能技术产品推荐目录（2021），这也是公司连续第五年获此荣誉；此外，公司广州科云数据中心成功入选了“2021 年度国家绿色数据中心”名单。图图 72 科华科华 Wise MDC-C 系列节能型集装箱数据中心系列节能型集装箱数据中心 图图 73 科华数据新能源节能探索方案科华数据新能源节能探索方案 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 公司与国内大客户形成绑定合作，产品在各大关键领域得到应用。公司与国内大客户形成绑定合作，产品在各大关键领域得到应用。公司拥有 10 年以上 IDC 行业运营管理经验，主要客户包括三大运

163、营商、腾讯等大型互联网企业、各大金融机构、政府机关等。在金融领域，公司微模块数据中心解决方案应用在某国有银行总部级数据中心得到批量；在互联网领域，公司产品方案入驻腾讯、百度、优酷、科大讯飞等国内大型互联网企业，同时产品在中科院超级计算青岛分中心、国家测绘局、中国航天二院、清华大学、中国科学院、中国商飞、平安集团、中冶集团等关键领域和单位中得到应用，全面支撑通信、互联网、政府、金融、教育等行业信息化与数字化建设。公司持续深化与互联网企业合作，数据中心业务未来有望保持增长。公司持续深化与互联网企业合作，数据中心业务未来有望保持增长。公司进一步深化与腾讯、京东等大型互联网企 敬请阅读末页的重要说明

164、45 公司点评报告 业的合作，为千行百业实现数字化转型赋能。公司完成针对“京东科技-京东物流-智慧物流园区”应用场景定制化开发AIO 预制化集装箱数据中心，与腾讯云计算就腾讯清远清城 2.2 栋数据中心的建设签订了协议，预计总金额约为 2.7亿元。公司数据中心智能运维能力显著提升，打造了符合数据中心快速发展的高效运维管理平台，推出数据中心智能运维管理系统综合解决方案满足大型、中小型数据中心、分布式数据中心设施监控等不同场景的需求，运营服务质量亦得到客户的广泛认可。随着公司能力提升以及和互联网企业的合作不断深化，未来数据中心业务有望保持增长。3.2.2 UPS：技术实力深厚，是国产替代中坚力量：

165、技术实力深厚，是国产替代中坚力量 公司从公司从 UPS 电源业务起家，沉淀电力电子技术三十五载。电源业务起家，沉淀电力电子技术三十五载。公司自 1988 年成立以来就从事 UPS 电源产品的研发和制造，深耕电力电子行业 35 年，是国家科技部授予的 UPS 行业第一家“国家级重点高新技术企业”。当前公司已经形成以 UPS 为主的智慧电能产品及系统服务业务，产品功率范围覆盖 0.5kVA-1200kVA，涵盖核级电源、工业电源、电力电源、通信电源、电梯电源、精卫系列、蓄电池及选件，可为金融、交通、核电、政府、医疗、教育、新能源、数据中心等行业用户提供“端到端”和按需定制的全方位解决方案。在工业级

166、在工业级 UPS 领域，公司打造全方位的工业解决方案。领域，公司打造全方位的工业解决方案。公司基于近 30 年来在工业等多行业不同领域内的精耕细作和深厚积累，提出了“安全工厂”、“智能工厂”、“绿色工厂”、“透明工厂”解决方案，覆盖原材料生产、能源加工、装备制造、电子信息制造业等工业领域的需求，助力企业实现高效生产，智能制造，节能增效，数字化信息化等方面的能力升级。公司核级公司核级 UPS 成功应用于国内核电项目，提高核电厂的国产化配套能力。成功应用于国内核电项目，提高核电厂的国产化配套能力。科华数据结合不同核电厂及核电业主对不同核电技术路线的需求开发出 1E 级 UPS，产品技术方案匹配用户

167、多种电压等级的直流电源系统，完全满足不同核电厂对电源设备的设计要求，可向执行核安全功能的仪控、监测和其它能动设备提供可靠电源，属于核电安全相关设备。公司核级 UPS 产品填补了国内 1E 级 UPS 的空白，提高我国核电厂的国产化配套能力，对完善我国核电产业链，促进核电事业的长远发展具有重要意义，同时也彰显了公司在 UPS 领域强大的技术实力。图图 74 科华工科华工业业 UPS 解决方案解决方案 图图 75 科华核级科华核级 UPS 在国家重大工程中应用案例在国家重大工程中应用案例 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 46 公司点评报告 国内国

168、内 UPS 整体市场国产化替代趋势明显。整体市场国产化替代趋势明显。在当前国内 UPS 市场中，国产品牌主要集中在运营商、政府、交通、教育等行业，而在金融、互联网、广电、医疗等高端应用领域外资品牌的占有率高。在国内下游客户降本需求的驱动下，部分企业开始采用国产化的 UPS 电源，例如 3C 行业已有人提出在控制柜中可选国产品牌。外资品牌市场份额逐渐被国产品牌所侵蚀，运营商行业主流外资品牌仅剩维谛，政务云市场科华、华为、科士华等国产品牌已占据主导地位。公司具备技术硬实力，成为公司具备技术硬实力，成为 UPS 国产品牌的中坚力量。国产品牌的中坚力量。公司的“一种 T 型变换电路及相应的三相变换电路

169、和变换装置”荣获中国专利奖优秀奖，是中国专利领域的最高荣誉。该专利技术均采用国产化器件，推动实现我国大功率不间断电源系统的全自主可控与国产化发展。技术和产品的硬实力助力公司成为 UPS 国产品牌的中坚力量，在当前中国UPS 整体市场，根据计世资讯（CCW Research）发布的报告显示，科华数据在 2019-2021 年连续三年市占率排名第一。未来公司在未来公司在 UPS 国产替代中大有可为。国产替代中大有可为。在国内 UPS 电源市场，国产品牌的实力不断壮大，外资品牌市占率下滑，国外品牌维谛、山特、施耐德、伊顿合计占比约 32%，已不足 1/3。近年来，国产品牌在开始抢占市场，国产化率不断

170、提升，以销售额口径计算，2020 年科华在国内 UPS 的市占率 14.9%，位居第一。未来在自主可控需求推动下，其他 UPS 电源高端应用领域的国产替代有望提速，国内厂商有望受益，而公司作为国产品牌中具有技术硬实力的领头羊企业，在此进程中必将大有可为。图图 76 2020 年中国年中国 UPS 市场竞争格局（销售额口径）市场竞争格局（销售额口径）资料来源：CCW Research、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 47 公司点评报告 投资建议投资建议 公司深耕电力电子行业三十五载，技术功底厚实。在“双子星”战略布局下，公司持续推动数据中心、智慧电源和新能源业务的高质量发展。中长期来看，公司依

171、托在技术和产品上多年耕耘，在光伏+储能双驱动下，新能源业务将成为公司未来具备爆发力的新增长点。参考同行业可比公司盛弘股份、上能电气、科士达、科陆电子、德业股份的估值，采用 wind 一致性预测的 2023 年可比公司 PE 在 35-50 倍之间，平均水平在 45.35 倍。科华数据 2023 年 EPS 预测为 1.44 元，给予公司 2023 年43-45 倍 PE，目标价为 62-65 元。表表 24：可比公司估值情况：可比公司估值情况 代码代码 名称名称 价格价格 2022 年年 EPS 2023 年年 EPS 2022PE 2023PE 300693 盛弘股份 64.12 0.84

172、1.38 76.38 46.38 300827 上能电气 73.58 0.47 1.47 155.56 49.95 002518 科士达 61.10 1.09 1.65 56.17 36.98 002121 科陆电子 10.25 0.04 0.18 237.27 57.13 605117 德业股份 344.00 5.51 9.47 62.49 36.31 均值均值 45.35 资料来源：wind、招商证券 注：可比公司的 EPS 采用 wind 一致性预测，股价为 2023 年 1 月 10 日收盘价。表表 25：收入拆分及盈利预测：收入拆分及盈利预测 2020A 2021A 2022E 20

173、23E 2024E IDC 服务 收入（百万元）1199.7 1437.5 1575.5 1740.9 1932.4 YOY（%）19.8%9.6%10.5%11.0%成本（百万元）848.6 1,039.6 1,158.0 1,276.1 1,412.6 毛利率（%）29.3%27.7%26.5%26.7%26.9%数据中心产品 收入（百万元）1,593.9 1,610.3 1,661.9 1,853.0 2,075.3 YOY（%）1.0%3.2%11.5%12.0%成本（百万元）1,018.6 1,093.3 1,078.5 1,198.9 1,338.6 毛利率（%）36.1%32.1

174、%35.1%35.3%35.5%智慧电能产品 收入（百万元）874.6 1,087.6 1,144.2 1,290.7 1,466.2 YOY（%）24.4%5.2%12.8%13.6%成本（百万元）646.7 783.9 748.3 841.5 953.0 毛利率（%）26.1%27.9%34.6%34.8%35.0%新能源产品 收入（百万元）446.2 662.5 1,424.4 2,677.9 3,990.1 YOY（%）48.5%115.0%88.0%49.0%成本（百万元）310.34 504.38 1,079.73 2,021.85 3,000.59 毛利率（%）30.4%23.9

175、%24.2%24.5%24.8%其他业务 收入（百万元）53.3 67.7 81.3 98.3 119.9 YOY（%）27.1%20.0%21.0%22.0%成本（百万元）16.21 23.58 28.44 34.41 41.98 毛利率（%）69.6%65.2%65.0%65.0%65.0%合计 收入（百万元）4,167.6 4,865.7 5,887.2 7,660.8 9,584.0 YOY（%）16.8%21.0%30.1%25.1%成本（百万元）2,840.5 3,444.7 4093.00 5372.73 6746.77 毛利率（%）31.8%29.2%30.5%29.9%29.

176、6%资料来源：公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 48 公司点评报告 风险提示风险提示 1.储能需求不及预期：储能需求不及预期：当前储能行业处于快速发展的初期，但相关政策、供应链能力和电芯成本高等问题可能会影响储能需求，存在需求不及预期的风险，影响公司储能业务的发展。2.光伏装机不及预期：光伏装机不及预期：全球光伏装机量快速增长，但产业链上游价格仍处于高位，若后续硅料降价幅度不及预期，会影响下游终端需求的释放，导致光伏装机不及预期。3.数据中心建设需求不及预期：数据中心建设需求不及预期：数据中心行业的下游客户需求受到技术迭代和宏观经济周期的影响，若下游客户资本开支和扩张速度下降，可能导

177、致数据中心建设需求不及预期的风险。4.行业竞争加剧导致产品价格下降：行业竞争加剧导致产品价格下降：公司的新能源业务处于快速增长的市场，未来市场竞争加剧，产品价格可能面临下降的压力。若公司无法保持技术水平的领先性，可能会影响公司相关业务的盈利能力。图图 77：科华数据科华数据历史历史 PE Band 图图 78：科华数据科华数据历史历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 25x35x45x55x70 x007080Jan/20Jul/20Jan/21Jul/21Jan/22Jul/22(元)2.3x3.4x4.4x5.5x6.6x0

178、0Jan/20Jul/20Jan/21Jul/21Jan/22Jul/22(元)敬请阅读末页的重要说明 49 公司点评报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 3404 3845 3684 4926 6391 现金 772 528 1446 2067 2861 交易性投资 0 200 200 200 200 应收票据 27 59 72 94 117 应收款项 1704 2058 952 1239 1550 其它应收款 100 164 24 31 38 存货 428 47

179、0 549 720 904 其他 373 366 442 575 720 非流动资产非流动资产 4925 5726 5898 6051 6186 长期股权投资 28 31 31 31 31 固定资产 2478 2805 3111 3384 3627 无形资产商誉 1216 1236 1112 1001 901 其他 1203 1655 1644 1635 1628 资产总计资产总计 8329 9571 9582 10977 12578 流动负债流动负债 3006 3047 2765 3581 4464 短期借款 471 283 0 0 0 应付账款 1665 1896 2253 2957 37

180、13 预收账款 120 150 178 234 293 其他 749 718 335 391 457 长期负债长期负债 1832 2806 2806 2806 2806 长期借款 1800 2089 2089 2089 2089 其他 32 716 716 716 716 负债合计负债合计 4838 5852 5571 6387 7269 股本 462 462 462 462 462 资本公积金 1765 1770 1770 1770 1770 留存收益 1008 1296 1577 2141 2841 少数股东权益 256 191 203 218 236 归属于母公司所有者权益 3235 3

181、528 3808 4372 5072 负债及权益合计负债及权益合计 8329 9571 9582 10977 12578 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 572 818 2523 1378 1605 净利润 391 449 523 681 852 折旧摊销 324 381 445 464 482 财务费用 86 136 92 110 138 投资收益 13(106)(70)(74)(80)营运资金变动(237)(26)1531 186 202 其它(5)(17)3 10 11 投资活动现金流投资活动现金流

182、(382)(722)(549)(545)(539)资本支出(602)(570)(619)(619)(619)其他投资 220(152)70 74 80 筹资活动现金流筹资活动现金流(69)(377)(1057)(212)(271)借款变动 207(826)(734)0 0 普通股增加 190 0 0 0 0 资本公积增加(370)5 0 0 0 股利分配(14)(92)(231)(102)(133)其他(82)536(92)(110)(138)现金净增加额现金净增加额 122(282)918 621 794 利润表利润表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营

183、业总收入营业总收入 4168 4866 5887 7661 9584 营业成本 2840 3445 4093 5373 6747 营业税金及附加 22 24 47 61 77 营业费用 386 417 511 649 793 管理费用 168 200 248 308 375 研发费用 222 267 341 428 535 财务费用 83 134 92 110 138 资产减值损失(52)(45)(40)(45)(50)公允价值变动收益 0 0 5 6 7 其他收益 50 42 60 62 65 投资收益 6 106 5 6 8 营业利润营业利润 451 482 585 761 948 营业外

184、收入 6 16 7 8 9 营业外支出 9 13 15 17 17 利润总额利润总额 448 485 577 752 941 所得税 57 36 55 71 89 少数股东损益 9 10 11 15 19 归属于母公司净利归属于母公司净利润润 382 439 511 666 833 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年成长率 营业总收入 8%17%21%30%25%营业利润 80%7%21%30%25%归母净利润 84%15%17%30%25%获利能力获利能力 毛利率 31.8%29.2%30.5%29.9%29.6%净利率 9.2%9.

185、0%8.7%8.7%8.7%ROE 11.9%13.0%13.9%16.3%17.6%ROIC 7.7%8.7%9.7%12.3%14.0%偿债能力偿债能力 资产负债率 58.1%61.1%58.1%58.2%57.8%净负债比率 33.1%29.5%21.8%19.0%16.6%流动比率 1.1 1.3 1.3 1.4 1.4 速动比率 1.0 1.1 1.1 1.2 1.2 营运能力营运能力 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.7 0.8 存货周转率 6.7 7.7 8.0 8.5 8.3 应收账款周转率 2.5 2.5 3.7 6.5 6.4 应付账款周转率 1.7 1.9 2.0

186、 2.1 2.0 每股资料每股资料(元元)EPS 0.83 0.95 1.11 1.44 1.80 每股经营净现金 1.24 1.77 5.47 2.99 3.48 每股净资产 7.01 7.64 8.25 9.47 10.99 每股股利 0.20 0.50 0.22 0.29 0.36 估值比率估值比率 PE 64.2 55.9 47.9 36.8 29.4 PB 7.6 6.9 6.4 5.6 4.8 EV/EBITDA 34.3 29.3 23.7 19.9 17.0 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 50 公司点评报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证

187、券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。游家训：游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。刘巍：刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020 年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。赵旭：赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019 年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。张伟鑫：张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2

188、021 年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票评级股票评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准

189、指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。