1、伺服系统持续受益高端装备发展，国产化方兴未艾伺服系统持续受益高端装备发展，国产化方兴未艾发布日期：2023年1月11日分析师：吕娟分析师：吕娟SAC执证编号：S01SFC中央编号：BOU764本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装

2、备发展1.1 1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统1.2 1.2 伺服系统市场规模处于上升通道，其中通用伺服占比高伺服系统市场规模处于上升通道，其中通用伺服占比高1.3 1.3 通用伺服系统下游高端装备占比高，持续受益产业升级通用伺服系统下游高端装备占比高，持续受益产业升级二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河四、内资代表企业分析四、内资代表企业分析五、投资建议五

3、、投资建议六、风险分析六、风险分析 SXiZsQpNTXlWvZZWtV6McMaQmOnNpNsRiNqQrQfQmNmO7NnNyRwMnMrQuOtPoM1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统定义：伺服系统是以物体的位移定义：伺服系统是以物体的位移、角度角度、速度为控制量组成的能够动态跟踪目标位置变化的自动化控制系统速度为控制量组成的能够动态跟踪目标位置变化的自动化控制系统，是一种是在变频技术基础上的运动控制部件，可实现精确、快速、稳定的位置控制、速度控制和转矩控制，主要应用于对定位精度和运转速度要求较高的工业自动化控制领域。构成：伺服系统由伺服电机构成：伺服系统由伺服电机、伺

4、服驱动器与编码器组成伺服驱动器与编码器组成。其中，伺服电机是伺服系统的执行元件，其作用是把接受的电信号转换为电动机转轴的角位移或角速度；伺服驱动器是伺服电机的一种控制器，一般通过位置、速度和力矩三种方式对伺服电机进行控制，以实现高精度的传动系统定位；编码器将信号或数据进行编制，转换为可用于通讯、传输和存储的信号形式，一般将编码器视为伺服电机的组成部分，多数伺服电机生产厂商外购或自研编码器，将伺服电机与编码器配套出售。来源：汇川技术官网，中信建投来源：电子发烧友，中信建投图表：伺服系统实物图例图表：伺服系统实物图例图表：伺服系统由伺服驱动器、伺服电机与编码器组成图表：伺服系统由伺服驱动器、伺服电

5、机与编码器组成1 1.1 1.1 1 伺服系统的定义和构成伺服系统的定义和构成汇川SV660系列通用型伺服伺服驱动器伺服电机+编码器 1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统未来的数字化工厂从上到下包括信息层、控制层、驱动层、执行层、传感层，伺服系统中的伺服驱动器、伺服电机、编码器分别对应驱动层、执行层、传感层。因此，伺服系统相当于工业生产系统的中枢神经+肌肉骨骼+感受系统。1 1.1 1.1 1 伺服系统的定义和构成伺服系统的定义和构成来源：汇川技术公告，中信建投图表：伺服系统在数字化工厂中涵盖了驱动、执行、传感层图表：伺服系统在数字化工厂中涵盖了驱动、执行、传感层 1.1 伺服系统

6、是集成了驱动和执行的高精高效系统构成：伺服系统由伺服电机构成：伺服系统由伺服电机、伺服驱动器与编码器组成伺服驱动器与编码器组成。其中，伺服电机是伺服系统的执行元件，其作用是把接受的电信号转换为电动机转轴的角位移或角速度；伺服驱动器是伺服电机的一种控制器，一般通过位置、速度和力矩三种方式对伺服电机进行控制，以实现高精度的传动系统定位；编码器将信号或数据进行编制，转换为可用于通讯、传输和存储的信号形式，一般将编码器视为伺服电机的组成部分，多数伺服电机生产厂商外购或自研编码器，将伺服电机与编码器配套出售。来源：电子发烧友，中信建投图表：伺服系统由伺服驱动器、伺服电机与编码器组成图表：伺服系统由伺服驱

7、动器、伺服电机与编码器组成1 1.1 1.1 1 伺服系统的定义和构成伺服系统的定义和构成 按动力来源划分液压伺服系统后发展为电液伺服系统液压推动，大功率，大力矩，精度一般用于大功率设备，如工程机械、建筑机械、飞机船舶等气动伺服系统采用压缩气体为动力源，精度低，灵活性差目前已经较少应用电气伺服系统（主流）直流伺服系统闭环控制，响应快。结构复杂，需要电刷和换向器，摩擦生热影响电机性能和寿命直流有刷伺服系统电刷易坏，逐步淘汰直流无刷伺服系统用霍尔传感器替代电刷，性能优化，但是成本高，且方波产生震动，不够稳定未能普及交流伺服系统（主流）结构简单，无需换向，制造方便交流同步伺服系统永磁同步电机（稀土生

8、磁），精度高，响应快，成本高，小功率为主交流异步伺服系统感应异步电机（电感生磁），成本低，精度和相应均稍慢，适用于精度一般但大功率场景1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统按动力来源划分，伺服系统可分为气动伺服系统、液压伺服系统和电气伺服系统。按动力来源划分，伺服系统可分为气动伺服系统、液压伺服系统和电气伺服系统。气动伺服系统气动伺服系统是最早普及的，采用压缩气体为动力源，精度低，灵活性差，目前已经较少应用；液压伺服系统液压伺服系统是指使用液压油和泵，推动油缸执行动作，后结合电气伺服发展为电液伺服系统，主要用于大功率设备，如工程机械、建筑机械、飞机船舶等。电气伺服系统当前运用最广泛电

9、气伺服系统当前运用最广泛，它是在20世纪50年代在电气控制技术有所突破后发展形成的，又可细分为直流有刷伺服、直流无刷伺服、交流同步伺服、交流异步伺服，目前应目前应用最为广泛的是用最为广泛的是交流伺服系统，也是本文所重点讨论的。交流伺服系统，也是本文所重点讨论的。1 1.1 1.2 2 伺服系统的分类伺服系统的分类来源：中信建投图表：伺服系统分类，交流伺服系统为主，高精度伺服以交流同步伺服系统为主图表：伺服系统分类，交流伺服系统为主，高精度伺服以交流同步伺服系统为主 1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统伺服系统各项性能都优于步进系统伺服系统各项性能都优于步进系统。伺服系统（交流伺服）

10、比步进系统精度更高，两相混合式步进电机步距角一般为1.8、0.9，五相混合式步进电机步距角一般为0.72、0.36，伺服电机的控制精度则由编码器保证，对于带17位编码器的电机而言，驱动器每接收217=131072个脉冲电机转一圈，其脉冲当量为360/131072=0.0027466，是步距角为1.8的步进电机的脉冲当量的1/655；伺服系统响应更快，步进系统从静止加速到工作转速需要200400毫秒，交流伺服系统仅需几毫秒；伺服系统可靠性更强，步进多为开环控制，易出现丢步、过冲现象，交流伺服系统为闭环控制，编码器会反馈信号内部构成位置环和速度环，实时调整；伺服系统具备过载能力，步进电机一般不具有

11、过载能力，交流伺服电机具有较强的过载能力，可用于克服惯性负载在启动瞬间的惯性力矩。1 1.1 1.3 3 伺服系统和步进系统的对比伺服系统和步进系统的对比来源：鸣志电器官网，中信建投来源：鸣志电器官网，中信建投图表：步进电机结构图图表：步进电机结构图图表：伺服电机结构图图表：伺服电机结构图 1.1 伺服系统是集成了驱动和执行的高精高效系统伺服系统与变频器技术同源伺服系统与变频器技术同源，但具备位置控制功能但具备位置控制功能，精度更高精度更高，适用于小功率场景适用于小功率场景。伺服系统和变频器相同点在于伺服系统和变频器相同点在于，伺服系统中的伺服驱动器和变频器都要实现变频功能，即将工频电源整流为

12、频率可调的交流电从而控制电机转动；两者不同点在于两者不同点在于，首先首先，伺服驱动器比一般变频器有更精确的控制技术和算法运算，在功能上最主要的差异是伺服系统可以进行精确的位置控制，而变频器则无位置环；其次其次，伺服系统多采用永磁同步交流电机，而变频器主要控制交流异步电机，受工艺限制10KW以上的永磁同步交流电机价格昂贵，因此大功率场景下多采用性价比更高的变频器驱动异步电机，伺服系统则一般用于小功率场景。综上综上，能用变频器控制的场合几乎都能用伺服取代，关键在于价格（伺服系统远高于变频器）及功率。1 1.1 1.4 4 伺服系统和变频器的对比伺服系统和变频器的对比来源：信维工业，中信建投图表：伺

13、服系统和变频器对比图表：伺服系统和变频器对比比较项目变频器伺服系统控制用途控制对象为比较缓和的稳定状态要求进行过度性的高速、高精度控制的用途控制功能基本上以速度控制模式为对象适用于位置控制、速度控制和转矩控制的各种模式使用电机使用通用(感应)电机基本上根据与伺服驱动器的关系有专用的固定的几种类型多台电机的运行1台变频器可以驱动多台电机原则上1台伺服驱动器驱动1台电机价格(比较)低(比较)高响应性能低，30rad/s以下高，2001500rad/s左右停止精度最高可达100m以下最高可达1m左右启停频率20次/分钟以下20600次/分钟左右速度变化率大。由于没有速度反馈，会受到负裁等变化的影响小

14、。由于有速度反馈，可排除负裁变化等的影响连续运行范围(100%负载)小。1:10左右大。1:5000左右最大转矩150%左右300%左右输出功率100W300KW左右10W60KW左右 1.2 伺服系统市场规模处于上升通道，其中通用伺服占比高20年伺服系统市场规模整体呈现快速增长态势年伺服系统市场规模整体呈现快速增长态势。我国的伺服系统产业起步较晚，2000年以后随着国内中高端制造业不断发展，各行各业在生产制造活动中越来越多地需要使用伺服系统来满足其高质量和高精度产品的要求，这一需求促使国内伺服系统市场呈现快速增长趋势。2008-2021年，国内伺服系统市场规模由

15、24.5亿元增长至279.3亿元，CAGR高达20.59%，其中，2021年增长较快，同比增长37.09%，主要受益于2021年上半年制造业景气度较高，需求较为旺盛。20222022年前三季度通用伺服市场规模有所下滑年前三季度通用伺服市场规模有所下滑。2022年前三季度通用伺服市场规模为173.3亿元，同比下滑3.45%，主要受到2022年传统制造业景气度较弱以及国内疫情影响。1 1.2 2.1 1 20年伺服系统市场规模快速增长年伺服系统市场规模快速增长，20222022年年Q Q1 1-3 3小幅下滑小幅下滑来源：MIR睿工业，华经产业研究院，中信建投（备注：

16、2022年Q1-Q3伺服市场规模为估计值，根据通用伺服市场规模和2021年通用/专用占比推算得出）图表：伺服系统市场规模图表：伺服系统市场规模-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050030020082000212022Q1-Q3伺服系统市场规模同比增速(亿元）1.2 伺服系统市场规模处于上升通道，其中通用伺服占比高图表：通用和专用伺服系统市场规模和占比图表：通用和专用伺服系统市场规模和占比通用伺服系统通用伺服系统可以在不同行业广泛应用，主要为交流电伺服系统。通用伺服系统市场规模较大，2021年我国通

17、用伺服系统市场规模为233.3亿元；其下游应用广泛，包括电子及半导体、机床、机器人、包装、纺织、塑料、纸巾等。专专用伺服系统用伺服系统根据不同行业需求定制化开发，提供专业化产品，主要为交流电伺服以外的其他品类伺服，其市场规模较小，2021年我国专用伺服系统市场规模为46.0亿元；其下游应用领域包括风力发电、矿山机械、缆车索道、电梯等。从市场结构来看从市场结构来看，我国伺服市场中我国伺服市场中，通用伺服市场规模占比约为通用伺服市场规模占比约为8080%，专用伺服市场规模约为专用伺服市场规模约为2020%，近年来基本保持稳近年来基本保持稳定定。由于通用伺服市场空间大由于通用伺服市场空间大，国产化率

18、相对低国产化率相对低，本文将重点讨论通用伺服本文将重点讨论通用伺服。1 1.2 2.2 2 伺服系统可以分为通用伺服系统和专用伺服系统伺服系统可以分为通用伺服系统和专用伺服系统，其中通用伺服占比约其中通用伺服占比约8080%图表：通用和专用伺服国产化率对比图表：通用和专用伺服国产化率对比来源：MIR睿工业，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投24.93%85.00%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%通用伺服国产化率（截至2022Q3）专用伺服国产化率（截至2021年）0%20%40%60%80%100%05002002

19、02021专用伺服系统市场规模通用伺服系统市场规模通用伺服系统占比专用伺服系统占比 1.3 通用伺服系统下游高端装备占比高，持续受益产业升级通用伺服系统下游较为集中通用伺服系统下游较为集中。通用伺服有不少于17个下游行业，包括电池制造设备、电子制造设备、工业机器人、光伏设备、包装机械、半导体、激光、雕刻机、机床等。2022年前三季度，占比最高的前五个行业为电子制造设备、电池制造设备、工业机器人、光伏设备、包装机械，分别占比15.81%、13.56%、10.44%、7.57%、6.57%，合计占比达到53.95%。通用伺服下游多为高端装备赛道通用伺服下游多为高端装备赛道，且占比逐年提升且占比逐年

20、提升。若将电子制造设备、电池制造设备、工业机器人、光伏设备、半导体、激光定义为高端装备赛道，其余定义为传统行业，由于通用伺服小功率、高精高效的特性更能满足高端装备的需求，当前下游景气赛道占比已超60%且提升显著，从2017年到2022年前三季度，高端装备赛道占比由55.36%提升至65.35%，提升了近10个pct。1 1.3 3.1 1 通用伺服下游分散通用伺服下游分散，高端装备赛道占比高高端装备赛道占比高来源：MIR睿工业，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投图表：通用伺服系统下游需求图表：通用伺服系统下游需求图表：通用伺服系统下游图表：通用伺服系统下游60%60%以上为高端装备赛道以上为

21、高端装备赛道0%20%40%60%80%100%2002020212022Q1-Q3电池电子工业机器人光伏包装半导体激光雕刻机机床纺织木工液晶塑料纸巾印刷55.36%56.79%58.42%60.75%62.44%65.35%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022Q1-Q3高景气赛道偏传统行业 如果以如果以19921992年小平同志南巡讲话为起点年小平同志南巡讲话为起点，我们认为中国制造业发展至今我们认为中国制造业发展至今，经历了三个不同特点的发展阶段：经历了三个不同特点的发展阶段：第一阶段，19

22、92-2011年，我们称之为“制造大国”阶段，凭借劳动力成本优势，中国制造物美价廉，既满足了改革开放后国内人民群众对生活生产物资的需求，又飘洋过海享誉全球，这个阶段我们制造业更多是“走量”，在新技术上更多是模仿、跟随策略。第二阶段，2012-2016年，即“供给侧改革”阶段，在这个阶段，传统行业经历了或主动或被动的出清过程，很多小企业退出市场，集中度提升，竞争格局优化。第三阶段，2017年起，我们称之为“产业升级”阶段，一方面中国制造业发展阶段决定了产业升级是必由之路；另一方面，外部环境多变，美国发起的贸易摩擦、实体清单、针对我国半导体产业链的进一步制裁，还有全球疫情、俄乌战争等等，都要求通过

23、制造业产业升级实现核心产品、核心制备的自主可控，降低对海外供应链的依赖，改变制造业大而不强的局面。1 1.3 3.2 2 受益制造业产业升级周期以及制造强国政策红利受益制造业产业升级周期以及制造强国政策红利图表：图表：制造业目前正处于产业升级阶段制造业目前正处于产业升级阶段资料来源：中信建投1.3 通用伺服系统下游高端装备占比高，持续受益产业升级第二阶段：第二阶段：20年年供给侧改革供给侧改革主动或被动的出清过程，集中度提升，竞争格局优化第一阶段：第一阶段：19年年制造大国制造大国“走量”，在新技术上更多是模仿、跟随策略第三阶段：第三

24、阶段：20172017年起年起产业升级产业升级内外部环境决定要通过制造业升级实现自主可控，降低对海外供应链依赖 1.3 通用伺服系统下游高端装备占比高，持续受益产业升级中国制造业正向高端化转型升级，根据国家统计局数据，我国高技术制造业固定资产投资增速明显高于普通制造业固定资产投资增速；同时，我国制造业中高端装备占比明显提升，根据长江行业分类指数，自2017年至2022年前三季度，光伏设备、半导体及3C设备、锂电设备、工业自动化、电子专用设备、工控元器件、仪器仪表营业收入占机械设备总体营业收入比重均呈提升态势。综合来看，随着我国制造业产业不断升级，高端装备占机械设备比重有望持续提升，将推动通用伺

25、服市场规模长期增长。1 1.3 3.3 3 制造业产业升级趋势明显制造业产业升级趋势明显，高端装备占比持续提升推动伺服市场规模长期向好高端装备占比持续提升推动伺服市场规模长期向好来源：Wind，中信建投图表：高技术制造业固定资产投资增速高于普通制造业图表：高技术制造业固定资产投资增速高于普通制造业(40)(30)(20)(10)00固定资产投资(不含农户)完成额:制造业:累计同比固定资产投资(不含农户)完成额:高技术制造业:累计同比(%）图表：高端装备占机械设备营业收入比重快速提升图表：高端装备占机械设备营业收入比重快速提升来源：Wind，中信建投0.0%1.0%2.0%

26、3.0%4.0%5.0%2002020212022Q1-3CJSC光伏设备收入/CJSC机械设备CJSC半导体及3C设备收入/CJSC机械设备CJSC锂电设备收入/CJSC机械设备CJSC工业自动化收入/CJSC机械设备CJSC电子专用设备收入/CJSC机械设备CJSC工控元器件收入/CJSC机械设备CJSC仪器仪表收入/CJSC机械设备 目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔2.1 2.1 通用伺服

27、系统国产化取得长足进展通用伺服系统国产化取得长足进展2.2 2.2 通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果2.3 2.3 通用伺服系统国产替代空间仍然广阔通用伺服系统国产替代空间仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河四、内资代表企业分析四、内资代表企业分析五、投资建议五、投资建议六、风险分析六、风险分析 2.1 通用伺服系统国产化取得长足进展国产厂商份额大幅提升国产厂商份额大幅提升，2017年内资份额为9.7%，通用伺服市场几乎被外资垄断，2022年前三季

28、度内资份额达到30.5%，较2017年提升了20.86个pct，国产品牌显著进步；日系份额下滑明显日系份额下滑明显，2017年日系份额高达49.31%，2022年前三季度份额则下滑至29.11%，明显失守；欧美系厂商份额稳中有升欧美系厂商份额稳中有升，2017年欧系和美系份额分别为11.69%、1.27%，2022年前三季度份额分别小幅提升至15.60%、1.43%，欧美系品牌占据的市场较为坚挺；台资份额波动略有下滑台资份额波动略有下滑，2017-2022年前三季度台资份额基本在7-8%附近波动，自2020年起至今份额略有下滑，从8.33%下滑了2.22个pct至6.11%。通用伺服市场集中度

29、高通用伺服市场集中度高，头部厂家占据大部分市场份额头部厂家占据大部分市场份额。2017-2022年前三季度，伺服市场CR10在70%左右，CR5在50%左右，CR3在40%左右，略有波动但基本稳定。2 2.1 1.1 1 通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升来源：MIR睿工业，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投图表：通用伺服市场分区域竞争格局图表：通用伺服市场分区域竞争格局图表：通用伺服市场集中度较高图表：通用伺服市场集中度较高9.65%11.81%11.94%18.16%23.57%30.51%7.81%8.21%

30、8.96%8.33%7.51%6.11%49.31%44.24%42.73%39.65%35.83%29.11%11.69%12.42%13.38%12.62%13.98%15.60%1.27%1.33%1.58%1.34%1.50%1.43%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022Q1-Q3内资台资日系欧系美系其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%2002020212022Q1-Q3CR3CR5CR10 2.1 通用伺服系统国产化取得长足进展国产新兴伺服厂商不断涌现国产新兴伺服厂

31、商不断涌现。首先首先，汇川技术份额提升幅度最大汇川技术份额提升幅度最大，从2008年的0.1%的市场份额提升至2022年前三季度的21%，为份额提升幅度最大的国产厂商。从伺服销售额角度，汇川已远超西门子、松下、安川等老牌外资龙头。其次其次，国内涌现了一批新国内涌现了一批新兴国产伺服品牌兴国产伺服品牌，如禾川科技、无锡信捷、雷赛智能等，2022年前三季度市场份额已分别达到3.4%、2.4%、1.3%。最后最后，老牌国老牌国产厂商经历洗牌产厂商经历洗牌，和利时、星辰科技、珠海运控、步科股份等老牌国产厂商进展较慢，埃斯顿份额则有小幅提升，从2008年的1.6%小幅提升至2022年前三季度的2.4%。

32、2 2.1 1.1 1 通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升来源：汇川技术招股说明书，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投图表：图表：20082008年通用伺服竞争格局年通用伺服竞争格局图表：图表：20222022年前三季度通用伺服竞争格局年前三季度通用伺服竞争格局12.6%11.0%10.6%10.2%8.2%6.8%6.1%3.3%3.3%3.1%2.9%2.4%2.2%2.0%1.6%1.6%1.4%1.2%0.2%0.1%9.2%松下安川三菱西门子博世力士乐台达路斯特三洋东元罗克韦尔丹纳赫伦茨施耐德富士电机埃斯

33、顿星辰科技和利时珠海运控步科股份汇川技术其他21.0%10.5%8.4%7.7%6.1%7.3%3.4%2.4%2.4%1.9%1.3%1.4%2.0%1.3%1.6%1.3%1.1%0.9%0.7%17.2%汇川技术西门子松下安川台达三菱禾川科技无锡信捷埃斯顿山洋电气雷赛智能罗克韦尔欧姆龙博世力士乐贝加莱施耐德富士电机伦茨东菱技术其他 2.1 通用伺服系统国产化取得长足进展汇川技术是通用伺服系统国产化领头羊汇川技术是通用伺服系统国产化领头羊。从从2020年到2022年前三季度，汇川技术贡献60%-80%的国产伺服收入增量，贡献量较大主要得益于两方面：首先，汇川技术提前布局新能源赛道。早在20

34、15年，汇川就开始进军光伏、锂电等新能源领域的伺服产品。其次，汇川技术未雨绸缪，提前备“芯”。公司在2020年年末就提前对工控芯片大量备货，在2021年上半年行业缺芯严重的情况下保障供应，实现了市场份额大幅提升。2 2.1 1.1 1 通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升通用伺服系统国产厂商在汇川技术带领下实现市场份额大幅提升布局时间布局时间下游新能源进展下游新能源进展汇川技术汇川技术2015年2022年能源SBU占通用自动化收入比重约25%，在锂电、光伏行业中公司份额均达到50%左右；禾川科技禾川科技2018年2022年下游新能源占比约45%，其中锂电行业收入占比约16%

35、，光伏行业占比约29%；雷赛智能雷赛智能2020年2020年开始在锂电和光伏做测试和导入，2022年下半年开始供应量逐渐爬坡；信捷电气信捷电气2021年 2021上半年逐步进入新能源领域；伟创电气伟创电气2022年2022上半年成立先进事业部，面向高景气赛道客户，包括新能源行业。来源：MIR睿工业，中信建投（备注：贡献量=该厂商伺服销售额/国产品牌伺服合计销售额）来源：公司年报，中信建投图表：各内资厂商国产化率提升贡献量图表：各内资厂商国产化率提升贡献量图表：主要内资伺服厂商新能源布局时间线图表：主要内资伺服厂商新能源布局时间线58%79%79%0%10%20%30%40%50%60%70%8

36、0%90%100%202020212022Q1-Q3汇川技术禾川科技无锡信捷埃斯顿雷赛智能其他 2.1 通用伺服系统国产化取得长足进展图表：通用伺服国产化率图表：通用伺服国产化率国产化率加速提升国产化率加速提升。2008-2017年，九年间伺服国产化率仅提升了3.55个pct；进入2018年，国产伺服经过多年积累技术井喷，根据SooPAT，当年伺服系统相关申请专利数量达到历史高点，增速高达36.8%，国产伺服开始形成对国外品牌的有力竞争，当年国产化率提升了2.16个pct；2020年起，国产厂商抓住了外资供应紧张的机会，从2020年到2022年的四年一期中，通用伺服系统国产化率分别提升了6.2

37、1pct、5.42pct、6.94pct，三年合计提升18.57pct，超越2008-2020年十二年来国产化率提升的总和。2 2.1 1.2 2 通用伺服系统仍处于国产替代加速期通用伺服系统仍处于国产替代加速期来源：汇川技术招股书、MIR睿工业，中信建投6.10%9.65%11.81%11.94%18.16%23.57%30.51%0%5%10%15%20%25%30%35%20082002020212022Q1-Q3通用伺服国产化率402982339193225-30%-20%-10%0%10%20%3

38、0%40%05000250030003500400045005000200001920202021伺服系统专利公开数量YoY(件）图表：伺服系统专利公开申请数量图表：伺服系统专利公开申请数量来源：SooPAT，中信建投（备注：剔除”外观设计”专利类别）2.2 通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果图表：伺服驱动器性能对比图表：伺服驱动器性能对比通过多年的技术积累，国内头部企业已掌握了伺服系统三环综合矢量控制技术、高级智能调整算法技术、高速高精度编码器技术、高速总线控制技术等一系列核心技术。国产伺服系

39、统在产品易用性上大幅提升，部分产品已经可以在转矩精度、速度波动率、速度环带宽、控制周期等性能参数上接近国外主流品牌。2 2.2 2.1 1 产品端产品端，国内主流产品性能接近国外品牌国内主流产品性能接近国外品牌。来源：禾川科技招股书，中信建投关键性能关键性能技术指标技术指标安川安川-7 7松下松下A6A6汇川汇川 SV660SV660伟创伟创 SD700SD700信捷信捷 DS5DS5禾川禾川X6X6控制性能转矩度1%-2%1%-1%调速围3.513888893.513888893.513888893.51388889-3.51388889速度动率0.01%-0.5%0.01%-0.01%速度

40、带宽3.1kHZ3.2kHZ3kHZ3kHZ-3kHZ总线控制总线类型ETHERCATM2/MIIIETHERCATRTEXETHERCATCANOPENCANLINKETHERCATM2/MIIIETHERCATCANOPENETHERCATCANOPENPROFINETMIII控制周期125us125us250us250us125us125us高级智能调整算法自调整功能免调整单参数整定单参数整定单参数整定单参数整定单参数整定自调谐模型跟踪控制模型跟踪二自由度-模型跟踪观测器功能速度观测器扰动观测器速度观测器扰动观测器速度观测器扰动观测器速度观测器扰动观测器速度观测器扰动观测器速度观测器扰动

41、观测器制振控制自动/手动陷波/滤波自动/手动陷波/滤波自动/手动陷波/滤波自动/手动陷波/滤波自动/手动陷波/滤波自动/手动陷波/滤波 2.2 通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果受原材料涨价受原材料涨价、上游芯片供应紧张引起的外资工控上游芯片供应紧张引起的外资工控产品涨价潮仍在持续产品涨价潮仍在持续。受到俄乌冲突、疫情等因素影响，外资工控厂商面临原材料价格上涨、芯片供应紧张等压力。2021年，考虑到中国本土品牌价格较低、伺服市场竞争激烈、担忧客户流失等因素，外资厂商多数没有进行大幅涨价；2022年价格影响因素并未缓解，叠加人民币贬值影响，外资品牌频繁提价。具体来看，西门子和三菱在伺

42、服产品方面提价两次，罗克韦尔继2021年提价后于2022.12再次发布涨价通知，ABB、台达、施耐德、丹佛斯等也对伺服价格进行上调。在外资频繁涨价背景下，国产品牌价格优势更加凸显。2 2.2 2.2 2 价格端价格端，外资持续涨价凸显国产品牌价格优势外资持续涨价凸显国产品牌价格优势来源：MIR睿工业、各公司公众号，中信建投图表：图表：20年海外厂商伺服系统涨价情况年海外厂商伺服系统涨价情况厂商厂商20212021年伺服涨价情况年伺服涨价情况松下2021Q2涨价3%-5%贝加莱2021Q2涨价8%罗克韦尔2021Q3涨价，8月补涨1%-2%，11月继续上涨5%左右厂

43、家厂家相关伺服产品相关伺服产品20222022年涨价情况年涨价情况生效日期生效日期ABB异步发电机9%-14%2022.1-3进口电机/发电机10%-15%ACS510-01、ACS530-01、ACS580-01/04/07等6%-8%伺服产品6%西门子SINAMICS V903%2022.5SINAMICS S21012%低压标准/防爆/特殊/高转矩和大功率伺服电机12%台达运动控制-伺服：A2/3系列，B2/3系列5%-10%2022.6施耐德伺服：LXM32系列5%2022.7伺服：BMH系列电机5%伺服：BSH*系列电机10-15%三菱113-伺服6%2022.10丹佛斯伺服驱动器5

44、%2022.10西门子SINAMICS V903%2022.12SINAMICS S120+SIMOTICS系列电机12%SINAMICS S2103%三菱驱动控制设备：伺服放大器10%2023.2驱动控制设备：伺服电机15%驱动控制设备：内置式永磁电机20%罗克韦尔MOT-K系列伺服驱动器9%-11%2022.12MOT-TLP/MPL/MPM/VPL伺服电机9%-11%2.2 通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果近年来，内资伺服厂商企业积极推进芯片等关键零部件国产化，其中龙头厂商还提前进行了备芯，叠加内资企业一以贯之的良好服务和定制化需求响应快等优势，内资厂商在外资供应链受阻的背

45、景下，服务、交付优势明显。2 2.2 2.3 3 服务端服务端，国产厂商服务和需求响应能力更好国产厂商服务和需求响应能力更好，且抓住了外资供应紧张的战略机遇期且抓住了外资供应紧张的战略机遇期来源：MIR睿工业，中信建投图表：图表：20222022年内资工控品牌货期较外资有优势年内资工控品牌货期较外资有优势交货期交货期货期变化货期变化主要企业货期主要企业货期内资品牌小于一个月货期较2021年变化不大A公司变频器货期3周；B公司变频器2-3周；C公司伺服货期2030天；D公司伺服货期延长1014天。日韩三个月货期较2021年变化延长安川伺服货期13个月;变频器货期1个月,较去年延长1周；三菱PLC

46、13个月,伺服货期4个月，较2021年延长；富士电机伺服大部分产品货期为1周，较2021年有所改善；欧姆龙货期36个月，较2021年延长。欧美企业大于三个月货期较2021年变化延长ABB2021年变频器货期1.5-3月，主要型号AC580货期3个月；丹佛斯变频器货期4-6个月,较2021年延长1个月；西门子变频器货期35个月；罗克韦尔变频器货期小功率4-6个月，大功率8-10个月。2.2 通用伺服系统国产化率提升是多因素共同作用的结果20年年，电子制造设备电子制造设备、电池制造设备电池制造设备、工业机器人工业机器人、光伏设备光伏设备、半导体合计贡献伺服市场半导体合

47、计贡献伺服市场5555.6 6%的增量的增量。中国在光伏、锂电和电子制造方面有全球优势。光伏方面，我国光伏组件产量连续15年位居全球首位，供应全球约80%的量；锂电方面，2021年内资电池厂产能是外资的1.63倍，2025年预计该比值将扩大到2.54倍；电子制造方面，得益于中国制造优势，我国3C设备产能占据全球的70%。此外，出于自主可控需求，我国半导体和工业机器人过去几年也发展迅速，2016-2021年中国半导体设备市场规模由64.5亿美元提升至296.2亿美元，CAGR为35.65%，2016-2021年国产品牌工业机器人销量由1.71万台增长至8.21万台，CAGR为36.82%，均属于

48、高成长赛道。国内新兴需求为国产伺服带来机遇国内新兴需求为国产伺服带来机遇。以光伏为例，汇川技术提供光伏全产业链解决方案，已覆盖隆基、晶科、晶澳等大客户；禾川下游中光伏占比接近30%，2022年前三季度达到28.2%，同时公司也是捷佳伟创重要供应商之一。2 2.2 2.4 4 市场端市场端，国内景气赛道需求爆发带来国产伺服战略机遇期国内景气赛道需求爆发带来国产伺服战略机遇期来源：MIR睿工业，中信建投图表：图表：20年景气赛道贡献伺服市场年景气赛道贡献伺服市场55.6%55.6%的增量的增量17.0%15.8%8.8%8.3%7.7%5.7%3.1%2.4%2.1%

49、1.7%1.6%1.6%1.6%0.6%0.6%0.6%-0.5%20.4%电子制造设备电池制造设备工业机器人包装机械光伏设备半导体激光加工机金属切削机床液晶设备木工机械纸巾机械雕刻机纺织机械金属成形机床制药机械塑料机械印刷机械其他 2.3 通用伺服系统国产替代空间仍然广阔头部厂商仍有提升空间头部厂商仍有提升空间，且头部示范作用有助引领其他国产伺服品牌突围且头部示范作用有助引领其他国产伺服品牌突围。对于头部厂商汇川技术而言，2022年前三季度通用伺服市场份额为21%，实现销售额36亿。结合公司提出的“双50”规划，即50%份额和50亿收入目标，我们认为汇川有望在2022年可完成50亿的伺服收入

50、目标，但在市占率方面仍有较大提升空间。对于非头部厂商而言，伺服市场份额提升空间仍较大，2022年前三季度禾川、信捷、埃斯顿、雷赛市场份额分别为3.4%、2.4%、2.4%、1.3%，较汇川技术差距较大，我们认为这些国产厂商未来将受益于：客户端已经建立的对国产品牌的良好接受度，参考汇川技术厂商在产品、销售、赛道选择等方面的成功经验，从而进一步提升自身份额。2 2.3 3.1 1 当前通用伺服国产化率为当前通用伺服国产化率为3030.5151%，仍有较大提升空间仍有较大提升空间来源：MIR睿工业，定期报告，中信建投来源：MIR睿工业，定期报告，中信建投图表：国产主要伺服厂商市场份额图表：国产主要伺

51、服厂商市场份额图表：国产主要厂商伺服销售收入图表：国产主要厂商伺服销售收入0%5%10%15%20%25%2002020212022Q1-Q3汇川技术禾川科技无锡信捷埃斯顿雷赛智能055402002020212022Q1-Q3汇川技术禾川科技无锡信捷埃斯顿雷赛智能(亿元）2.3 通用伺服系统国产替代空间仍然广阔新能源领域积累大量应用案例新能源领域积累大量应用案例，帮助国产伺服全面提升国产化率帮助国产伺服全面提升国产化率。2022年全年，预计汇川技术能源SBU（主要为新能源相关行业）占其工业自动化下游约25%，禾川科技下游中新能源

52、占比有望达到50%，埃斯顿下游中新能源占比达到40%，2022年雷赛和信捷也开始在新能源布局。根据测算，预计新能源领域的伺服国产化率达到50%以上。如果剔除新能源下游，2022年前三季度伺服国产化率仅为23%，随着在新能源市场积累应用案例并实现品牌认可度提升，我们认为国产品牌在非新能源市场进展有望进入加速期。2 2.3 3.1 1 当前通用伺服国产化率为当前通用伺服国产化率为3030.5151%，仍有较大提升空间仍有较大提升空间来源：MIR睿工业、各公司公告，中信建投来源：MIR睿工业、各公司公告，中信建投图表：根据测算新能源领域伺服国产化率达到图表：根据测算新能源领域伺服国产化率达到50%5

53、0%以上以上图表：非新能源领域伺服国产化率提升空间大图表：非新能源领域伺服国产化率提升空间大0%20%40%60%80%100%057200212022Q1-Q3汇川技术禾川科技埃斯顿雷赛智能新能源领域伺服国产化率(亿元）0%20%40%60%80%100%05002002020212022Q1-Q3非新能源伺服市场国产厂商非新能源伺服收入非新能源领域伺服国产化率(亿元）2.3 通用伺服系统国产替代空间仍然广阔图表：预计到图表：预计到20252025年国产厂商通用伺服市场规模将达到年国产厂商通用伺服市场规模

54、将达到154.1154.1亿，亿，20年年CAGRCAGR为为27.6%27.6%通用伺服市场通用伺服市场规模（亿）规模（亿）YOYYOY国产厂商通用伺国产厂商通用伺服市场规模服市场规模（亿）（亿）YOYYOY新能源通用伺服新能源通用伺服市场规模（亿）市场规模（亿）YOYYOY非新能源通用伺非新能源通用伺服市场规模（亿）服市场规模（亿）YOYYOY新能源领域通用新能源领域通用伺服国产化率伺服国产化率非新能源领域通非新能源领域通用伺服国产化率用伺服国产化率通用伺服综通用伺服综合国产化率合国产化率2017141.1813.6 16.5 124.7 15.5%8.9%1

55、0%2018147.834.7%17.5 28.2%18.6 12.8%129.2 3.6%25.6%9.8%12%2019139.41-5.7%16.7-4.6%20.4 9.2%119.1-7.8%23.9%9.9%12%2020172.4423.7%33.4 100.9%25.6 25.8%146.8 23.3%39.0%16.0%19%2021233.2735.3%58.2 73.9%38.5 50.2%194.8 32.7%54.8%19.0%25%2022E231.1-0.9%70.5 21.2%48.8 27.0%182.3-6.5%58.5%23.0%30%2023E268.2

56、0 16.1%93.8 33.1%58.61 20%209.59 15%60.0%28.0%35%2024E308.43 15.0%121.0 28.9%67.40 15%241.03 15%61.5%33.0%39%2025E354.69 15.0%154.1 27.4%77.51 15%277.18 15%63.0%38.0%43%我们预计到我们预计到20252025年国产厂商通用伺服市场规模将达到年国产厂商通用伺服市场规模将达到154154.1 1亿亿，20年年CAGRCAGR为为2727.6 6%。具体假设如下：1）新能源领域通用伺服市场规模增速回到正常行

57、业增速，2023-2025年增速为20%/15%/15%；2）新能源领域通用伺服国产化率增速放缓，每年提升1.5pct；3）参考2017-2021年通用伺服市场规模增速，2023-2025年非新能源领域通用伺服市场规模增速为每年15%；3）非新能源领域通用伺服国产化率每年提升5pct。2 2.3 3.2 2 国产厂商通用伺服市场规模测算国产厂商通用伺服市场规模测算来源：MIR睿工业，中信建投 目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间

58、仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河3.1 3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制3.2 3.2 平台化能力帮助企业扩展业务、把握市场机遇平台化能力帮助企业扩展业务、把握市场机遇3.3 3.3 深度制造能力帮助企业构筑技术壁垒、降低成本深度制造能力帮助企业构筑技术壁垒、降低成本四、内资代表企业分析四、内资代表企业分析五、投资建议五、投资建议六、风险分析六、风险分析 3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制伺服系统中编码器成本占比约伺服系统中编码

59、器成本占比约1111%。根据埃斯顿招股书披露的伺服系统成本占比，2021年伺服驱动器、伺服电机、编码器市场规模分别为117.3亿、97.7亿、30.7亿元。在伺服系统中，编码器市场规模虽只有约30亿，成本占比仅约11%，但其对电机精度的重要作用决定了国产厂商对该领域会加大投入争取突破当前外资垄断的竞争格局。3 3.1 1.1 1 伺服系统中编码器成本占比约伺服系统中编码器成本占比约1111%，但是十分重要但是十分重要来源：埃斯顿招股说明书，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投图表：驱动器、电机和编码器在伺服系统成本占比约图表：驱动器、电机和编码器在伺服系统成本占比约90%90%图表：通用伺服系

60、统零部件市场规模测算图表：通用伺服系统零部件市场规模测算42%35%11%12%驱动器电机编码器其他10.350.457.573.476.972.388.1117.387.18.642.047.961.164.060.273.497.772.62.713.215.019.220.118.923.130.722.8050030020082000212022Q1-Q3驱动器电机编码器其他(亿元）3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制编码器分辨率决定了伺服系统的控制精度编码器分辨率决定了伺服系统的控制精度，十分重要十分重要

61、。编码器（Encoder）是一种可以将角位移或直线位移转换成电信号，并将电信号进行解析、编制和转换为可用以通讯、传输和存储的信号形式的设备，伺服编码器通常安装在伺服电机上用以测量磁极位置和伺服电机转角及转速。编码器对伺服系统性能起决定性作用，对伺服电机的定位精度、速度稳定性、功率损耗和安全性都有重要影响。3 3.1 1.1 1 伺服系统中编码器成本占比约伺服系统中编码器成本占比约1111%，但是十分重要但是十分重要图表：编码器是安装在伺服电机上的一种传感器图表：编码器是安装在伺服电机上的一种传感器图表：汇川技术电梯通信型编码器图表：汇川技术电梯通信型编码器来源：电子发烧友，中信建投来源：汇川技

62、术官网，中信建投编码器的组成分辨率23bits绝对值编码器 3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制根据工作原理不同根据工作原理不同，可分为光学编码器和磁性编码器可分为光学编码器和磁性编码器。二者的主要区别在成本、精度和耐用性三个方面。光学编码器由光源、码盘和光电敏感元件所组成，通过光电转换将输出轴上的机械几何位移量转换成脉冲或数字量，光编码器寿命长、精度高，但成本也较高。磁性编码器由磁阻传感器、磁鼓和信号处理电路组成，应用了电磁感应的原理，将磁鼓刻录成等间距小磁极，旋转时产生周期分布的漏磁场，磁传感器探头把变化的磁场信号加以处理转化成计算机可识别的信号。磁编码器由于结构较光编码器更

63、简单，因此成本低，耐用性好，但精度不如光编。国内厂商会根据自身情况国内厂商会根据自身情况，自主研发不同类别编码器自主研发不同类别编码器（后文详述后文详述）。3 3.1 1.1 1 伺服系统中编码器成本占比约伺服系统中编码器成本占比约1111%，但是十分重要但是十分重要来源：润鑫编码器，中信建投图表：磁编码器使用电磁感应原理图表：磁编码器使用电磁感应原理图表：光编码器通过光电转换把机械位移转为脉冲图表：光编码器通过光电转换把机械位移转为脉冲/数字量数字量旋转产生磁场信号磁阻传感接受变化的磁场信号，转化为模拟/数字信号耐用性好耐用性好性价比高性价比高精度一般精度一般耐用性一般耐用性一般价格偏高价格

64、偏高高精度高精度电机转动带动光栅盘转动光电检测装置输出脉冲信号，根据信号的每秒脉冲数，检测机械装置的几何位移量，分辨率越高精度越高来源：开地电，中信建投 3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制根据输出方式不同根据输出方式不同，可分为绝对值编码器和增量型编码器可分为绝对值编码器和增量型编码器。绝对值编码器为每一个轴的位置提供编码数字值，无论编码器是否在转动，都可以读出编码器当前位置或角度信号。增量型编码器对编码器转动时连续输出的与旋转角度对应的脉冲数计数可知旋转的位置或角度，由于增量型编码器静止状态不输出脉冲数，绝对值编码器相对而言可有效避免电信号丢失问题。位数是衡量绝对值编码器分辨

65、率的重要指标位数是衡量绝对值编码器分辨率的重要指标。增量式编码器的分辨率为编码器旋转一圈所产生的脉冲数，即脉冲数/转(PPR)，码盘上透光线槽的数目其实就等于分辨率，也叫多少线，如将码盘分成2500刻线（2500线），则码盘旋转一圈输出2500个脉冲。绝对式编码器的分辨率则用位数(bit)衡量,绝对式编码器的码盘上沿径向有若干同心码道，每条码道上由透光和不透光的扇形区相间组成，相邻码道的扇区数目是双倍关系，码盘上的码道数就是它的二进制数码的位数，码道越多，分辨率就越高，如17位绝对式编码器的分辨率就是217=131072PPR。3 3.1 1.1 1 伺服系统中编码器成本占比约伺服系统中编码器

66、成本占比约1111%，但是十分重要但是十分重要来源：编码器计数原理与电机测速原理，中信建投来源：编码器计数原理与电机测速原理，中信建投图表：增量式编码器码盘图表：增量式编码器码盘图表：绝对式编码器码盘图表：绝对式编码器码盘分辨率=码盘刻线数量分辨率=2(N为码道数量)3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制第三方供应编码器国产化率仅约第三方供应编码器国产化率仅约1212%，德国海德汉与日本多摩川两家独大德国海德汉与日本多摩川两家独大。根据MIR睿工业，2021年第三方供应编码器国产化率仅为12.14%，德国海德汉与日本多摩川合计占据第三方供应第三方供应编码器市场的三分之一。编码器自主

67、研发有利国产伺服厂商发展编码器自主研发有利国产伺服厂商发展，禹衡光学和锐鹰传感为国产领先的编码器第三方供应商禹衡光学和锐鹰传感为国产领先的编码器第三方供应商。由于外资编码器通信协议封闭，仅提供给自产的伺服电机使用，其他厂商如需使用需通过合作授权的方式进行适配，因此编码器自主研发有利于国产伺服厂商从底层核心应用层面突破外资垄断。目前国产厂商中禹衡光学的市场份额较大，且过去几年有所提升，由2017年的7.33%提升至2021年的9.84%，是国内出货量最大的国产编码器第三方供应商。此外，未上市企业锐鹰传感累计近400万台产品广泛应用于工业自动化、新能源、交通、医疗、国防等各大领域，2021年销售收

68、入超1.6亿，是国内专注工业传感技术的代表企业。3 3.1 1.2 2 编码器国产化率低编码器国产化率低，德国海德汉与日本多摩川两家份额较高德国海德汉与日本多摩川两家份额较高来源：MIR睿工业，中信建投来源：MIR睿工业，中信建投图表：编码器国产化率低图表：编码器国产化率低图表：德国海德汉与日本多摩川两家份较高图表：德国海德汉与日本多摩川两家份较高9.55%10.24%10.62%11.45%12.14%8%9%9%10%10%11%11%12%12%13%200202021编码器国产化率17.96%18.20%18.41%19.18%20.68%15.86%14.98%

69、14.91%13.48%12.59%7.33%8.02%8.36%9.13%9.84%0%20%40%60%80%100%200202021多摩川海德汉禹衡光学堡盟电子西克内密控宜科倍加福库伯勒欧姆龙光洋电子其他 3.1 编码器作用十分关键，头部国产厂商正积极自制技术路径上国内厂商各有侧重技术路径上国内厂商各有侧重。汇川技术、埃斯顿、伟创电气选择高精度的光编路径；禾川科技、信捷电气、雷赛智能、鸣志电器则以性价比高、耐用性强的磁编为主。汇川技术和禾川科技是国内编码器自研水平领先的伺服厂商汇川技术和禾川科技是国内编码器自研水平领先的伺服厂商。自供比例方面，汇川技术和禾川科技基

70、本实现100%编码器自制。产品性能方面，汇川技术在光编领域技术领先，公司2021年上半年推出的SV680可支持26位光编码器；禾川科技则在磁编方面有优势，公司独立研发的高速高精度磁编码器项目为“浙江省重大科技专项重点工业项目”，获得7项发明专利和3项软件著作权，该项目研制的单磁极磁编码器采用了单磁极控制技术，通过设计内置式温度补偿传感器，提高了磁编码器工作稳定性，并开发出适用于该编码器的算法软件和补偿软件，提高了产品的高速适应性；同时，配置了生产设备和检测仪器，提高了产品质量。公司目前磁编码器分辨率最高可达21位，精度可达20角秒，采用差分串行输出信号，能够有效防止外部干扰，即使在极为恶劣工作

71、环境中也能提供可靠速度和位置数据。此外，公司的光编码器精度也已达到23位，可对标汇川主流机型SV660。3 3.1 1.3 3 编码器不容忽视编码器不容忽视，国产伺服厂商均有布局国产伺服厂商均有布局来源：汇川技术官网，禾川科技招股书，中信建投图表：国产厂商编码器自主研发能力对比图表：国产厂商编码器自主研发能力对比自供比例自供比例技术路线技术路线精度精度汇川技术汇川技术约100%光编主流机型SV660伺服搭载23位绝对值编码器，2021H1推出的新机型 SV680支持26位编码器；禾川科技禾川科技约100%磁编为主X2/X3系列伺服搭载21位磁编，X6搭载23位光编，25位光编正在研发中已形成研

72、发样机；埃斯顿埃斯顿约50%光编伟创电气伟创电气暂无光编/磁编光编和磁编均在研发中，预计2023年使用自制编码器；信捷电气信捷电气约60%磁编雷赛智能雷赛智能约90%磁编鸣志电器鸣志电器部分自制磁编为主过去5年自供150万台编码器 3.2 平台化能力帮助扩展业务、把握市场机遇核心技术平台化能够帮助公司扩展业务领域核心技术平台化能够帮助公司扩展业务领域。围绕对电机轴的控制技术，汇川技术从工控业务成功延伸至工业机器人、新能源汽车、轨道交通、电梯大配套领域。尽管市场的形态、客户有所不同，但新能源、轨道交通领域业务本质都是对电机的控制，公司便通过在自动化领域积累的大量技术储备进行技术平台层面的延伸，设

73、计生产相关产品。组织管理平台化帮助公司把握市场机遇组织管理平台化帮助公司把握市场机遇。对外市场管理方面，汇川技术将下游客户划分为先进、高端、能源、过程工业、重工、通用区域等SBU，覆盖约70个行业，基于对市场良好的敏感度将研发与市场紧密联动，识别并把握行业技术变革机会，并通过新产品对现有客户提供新的解决方案。对内运营管理方面，汇川技术推进产品线/行业线/区域线/SEU（超级用户）四个组织协同作战，配合各IPMT（高层决策团队）快速组建产品销售与服务团队，及时响应客户需求。3 3.2 2.1 1 以汇川技术为例以汇川技术为例，平台化能力帮助企业扩展业务平台化能力帮助企业扩展业务、把握市场机遇把握

74、市场机遇来源：汇川技术官网，中信建投来源：汇川技术官网，中信建投图表：公司业务众多，涉及五大领域图表：公司业务众多，涉及五大领域图表：公司下游行业众多图表：公司下游行业众多 3.2 平台化能力帮助扩展业务、把握市场机遇平台化能力有助于降低成本平台化能力有助于降低成本。经过19年的发展，目前汇川技术已成为国内领先的工业自动化产品供应商和新能源汽车电控产品供应商。收入规模、产品品类、业务领域的不断扩大产生了规模效应，为汇川技术的带来的采购和制造成本节约。采购成本方面，公司于2018年与英飞凌签署战略合作协议，同时公司也是倍福的战略客户，一定程度为2021年缺芯背景下实现保供提供了条件。制造成本方面

75、，以伺服为例，2011-2021年公司的伺服毛利率明显领先其他内资厂商，成本优势明显。3 3.2 2.2 2 以汇川技术为例以汇川技术为例，平台化能力帮助企业降低成本平台化能力帮助企业降低成本来源：英飞凌官网，中信建投来源：各公司定期报告，中信建投（备注：由于汇川技术2021年改变统计口径，2021年伺服毛利率用2021H1中运动控制类毛利率数据）图表：图表：20182018年公司和英飞凌签订战略合作协议年公司和英飞凌签订战略合作协议图表：主要内资厂商伺服业务毛利率对比图表：主要内资厂商伺服业务毛利率对比0%10%20%30%40%50%60%200

76、00202021 2022H1汇川技术禾川科技雷赛智能信捷电气伟创电气 3.3 深度制造能力帮助企业构筑技术壁垒、降低成本禾川科技自主设计工控禾川科技自主设计工控SOCSOC芯片芯片，构筑技术壁垒构筑技术壁垒。禾川科技采用fabless模式亲自参与设计工控SOC芯片，但不从事芯片生产、加工、封装、测试，目前公司自主设计定制的PLC&伺服用主控芯片、工业以太网芯片和传感器芯片已全面切入使用。这种模式下公司可实现自主化模块式开发，并且掌握核心底层技术使芯片和自身产品更加适配，其他厂商难以模仿。3 3.3 3.1 1 以禾川科技为例以禾川科技为例，深度制造能力构筑企业技术壁垒深

77、度制造能力构筑企业技术壁垒来源：禾川科技宣传材料，中信建投来源：禾川科技宣传材料，中信建投图表：公司关键核心部件自主研发能力强图表：公司关键核心部件自主研发能力强图表：公司持续扩充工控图表：公司持续扩充工控SOCSOC芯片布局芯片布局 3.3 深度制造能力帮助企业构筑技术壁垒、降低成本禾川科技深度自主制造模式帮助公司降低成本禾川科技深度自主制造模式帮助公司降低成本。编码器方面，禾川科技成功实现编码器（包括编码器芯片）的自主研发，目前公司磁编码器分辨率最高可达21位，光编码器分辨率最高可达23位，该技术帮助公司掌握核心技术的同时降低了伺服电机的制造成本。以450W小功率伺服系统为例，预计自制光编

78、码器可降低10%制造成本，自制磁编码器可降低2%-3%制造成本。此外，公司还建有自主化压铸、CNC精密加工、电子贴装、自动组装的制造产线，实现了从物料到成品全环节的深度自主制造，节省物料成本。3 3.3 3.2 2 以禾川科技为例以禾川科技为例，深度制造能力帮助企业降低成本深度制造能力帮助企业降低成本来源：禾川科技公告，中信建投来源：禾川科技宣传材料，中信建投图表：自制编码器节约制造成本测算图表：自制编码器节约制造成本测算图表：公司可实现从物料到成品的全过程自主制造图表：公司可实现从物料到成品的全过程自主制造伺服系统，以伺服系统，以400W400W小功率为例：小功率为例：产品价格：约1000元

79、外购外购自制自制节约成本比例节约成本比例光编码器约200元约100元10%磁编码器60-70元30-40元2%-3%目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河四、内资代表企业分析四、内资代表企业分析4.1 4.1 汇川技术：伺服龙头国产厂商，通用自动化布局完善汇川技术：伺服龙头国产厂商，通用自动化布局完善4.2

80、4.2 禾川科技：内资龙二禾川科技：内资龙二+产品性能升级，伺服收入高速增长产品性能升级，伺服收入高速增长4.3 4.3 雷赛智能：依托步进和运动控制卡进军伺服领域雷赛智能：依托步进和运动控制卡进军伺服领域4.4 4.4 信捷电气：依托小型信捷电气：依托小型PLCPLC品牌优势扩展伺服产品线品牌优势扩展伺服产品线4.5 4.5 埃斯顿：国产工业机器人龙头，推动伺服系统自主可控埃斯顿：国产工业机器人龙头，推动伺服系统自主可控4.6 4.6 伟创电气：以变频器为基石，伺服系统为新业绩增长点伟创电气：以变频器为基石，伺服系统为新业绩增长点4.7 4.7 鸣志电器：从步进电机到伺服系统多产品布局鸣志电

81、器：从步进电机到伺服系统多产品布局五、投资建议五、投资建议六、风险分析六、风险分析 4.1 汇川技术：伺服龙头国产厂商，通用自动化布局完善汇川技术伺服收入快速增长汇川技术伺服收入快速增长，毛利率维持较高水平毛利率维持较高水平。公司运动控制类产品包括通用伺服系统和专用伺服系统（电液行业专用）。2008年开始，汇川技术就已经布局伺服业务，近年来公司通用伺服系统在新能源行业和先进设备制造行业增长迅猛，2015-2021年运动控制类产品营业收入CAGR达到53.32%，产品毛利率维持在50%左右。20212021年公司通用伺服市场份额已超过外资品牌年公司通用伺服市场份额已超过外资品牌。根据MIR睿工业

82、，2021年公司通用伺服收入达到37.69亿，2022年前三季度实现通用伺服收入36.38亿，市占率分别达到为16.29%、21.00%。公司在2021年通用伺服市占率已经超越安川、松下、三菱、西门子等老牌外资厂商，成为国内通用伺服份额第一企业。公司伺服收入快速增长公司伺服收入快速增长，20212021年市场份额超过外资品牌年市场份额超过外资品牌来源：MIR睿工业，中信建投（备注：公司2021年修改统计口径，2022H1将通用伺服+伊士通收入作为运动控制类收入）来源：MIR睿工业，中信建投图表：公司伺服收入快速增长，毛利率维持较高水平图表：公司伺服收入快速增长，毛利率维持较高水平图表：汇川技术

83、通用伺服市占率国内第一图表：汇川技术通用伺服市占率国内第一4.9%6.2%6.2%10.7%16.29%21.00%0%20%40%60%80%100%2002020212022Q1-Q3汇川技术安川松下三菱西门子台达禾川科技无锡信捷埃斯顿山洋电气贝加莱欧姆龙富士电机施耐德罗克韦尔0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00020000202021 2022H1运动控制类收入运动控制类毛利率(百万元）4.1 汇川技术

84、：伺服龙头国产厂商，通用自动化布局完善公司实现工业自动化多层次公司实现工业自动化多层次。公司聚焦工业领域的自动化、数字化、智能化，经过19年的发展，公司主要业务涵盖了通用自动化业务、电梯电气大配套业务、新能源汽车电驱&电源系统业务、工业机器人业务、轨道交通牵引系统业务，其中伺服所在的通用自动化业务收入占比最高，2022H1占比达到54.23%。公司利用国产龙头品牌优势公司利用国产龙头品牌优势，提供多产品解决方案提供多产品解决方案。在竞争日益激烈的情况下，提供单一产品或简单解决方案的厂家越来越难满足客户需求。公司利用在通用伺服系统在中国市场份额位居第一名、低压变频器产品在中国市场份额位于前三名、

85、小型PLC产品在中国市场份额位于第二名的龙头优势形成了多产品、多层次的行业解决方案，围绕设备自动化/产线自动化/车间自动化的多产品或差异化解决方案需求，提供：“PLC/HMI/CNC+伺服系统/变频系统+机器人+总线”等多产品打包解决方案，满足客户对“易用性”、降本需求；“工控+工艺”的定制化解决方案，以满足客户对“TVO”价值需求。公司落实工业自动化全布局公司落实工业自动化全布局，提供多产品解决方案提供多产品解决方案来源：MIR睿工业，中信建投来源：汇川技术官网，中信建投图表：公司落实工业自动化全布局图表：公司落实工业自动化全布局图表：提供工业自动化图表：提供工业自动化&数字化综合解决方案数

86、字化综合解决方案0%10%20%30%40%50%60%0%20%40%60%80%100%2000212022H1通用自动化业务电梯电气大配套业务新能源汽车业务轨道交通业务工业机器人业务其他通用自动化业务占比 来源：MIR睿工业，公司招股说明书，中信建投来源：公司招股说明书，中信建投图表：公司通用伺服系统市场占有率呈上升态势图表：公司通用伺服系统市场占有率呈上升态势图表：公司伺服系统持续迭代升级图表：公司伺服系统持续迭代升级4.2 禾川科技：内资龙二+产品性能升级，伺服收入高速增长禾川科技通用伺服系统持续迭代禾川科技通用伺服系统持续迭代，市占率快速

87、提升市占率快速提升受益国产化趋势和客户多供应商策略受益国产化趋势和客户多供应商策略，公司内资伺服头部地位有望强化公司内资伺服头部地位有望强化。凭借多年来的技术积累和研发优势，公司在光伏、锂电、机器人等行业逐步实现国产替代。根据MIR睿工业，2017-2022年前三季度，公司在通用伺服系统市场占有率由1.26%快速提升至3.35%，已发展为内资伺服第二名。根据我们的产业链研究，为保证供应安全，伺服下游客户往往会选择多个供应商。因此，公司作为内资第二名，有望受益国产化趋势和下游客户的多供应商选择策略，继续快速提升市占率。伺服系统持续迭代升级伺服系统持续迭代升级，性能提升的同时满足差异化应用需求性能

88、提升的同时满足差异化应用需求。2015年以来，公司相继推出多代自主研发的伺服驱动器、伺服电机，并成功实现编码器和编码器芯片的自主研发。2022年6月开始，公司的X4、X5系列伺服产品逐步交付，新一代产品搭载公司自制的编码器、编码器芯片和SOC芯片，产品性价比大幅提升。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2002020212022Q1-Q3禾川科技通用伺服市占率 来源：公司招股说明书，中信建投来源：公司招股说明书，中信建投图表：公司伺服系统收入快速增长图表：公司伺服系统收入快速增长图表：公司伺服系统分产品收入持续增长图表：公司伺服系统分产

89、品收入持续增长4.2 禾川科技：内资龙二+产品性能升级，伺服收入高速增长公司伺服系统业务收入高速增长公司伺服系统业务收入高速增长随着伺服系统的升级迭代随着伺服系统的升级迭代，公司产品愈发成熟公司产品愈发成熟，在先进制造行业领先地位明显在先进制造行业领先地位明显，实现收入快速增长实现收入快速增长。2018-2021年，公司伺服系统收入从2.32亿元增长至6.59亿元，CAGR达到41.71%。2022年前三季度公司实现伺服系统收入5.49亿元，同比增长11.35%，2022年上半年受华东疫情影响，公司供应链物流系统受阻、芯片封测工厂停产，华东疫情缓和后，公司产品交付能力快速恢复，公司在疫情影响和

90、制造业整体需求偏弱背景下仍然实现稳定正增长，表现优异。050030035040020021伺服驱动器伺服电机伺服系统附件(百万元）0%10%20%30%40%50%60%70%80%00500600700200212022Q1-Q3伺服系统收入同比增长(百万元）4.3 雷赛智能：依托步进和运动控制卡进军伺服领域公司是步进系统和通用运动控制卡领先企业公司是步进系统和通用运动控制卡领先企业。公司成立于1997年，先后拓展了通用运动控制卡、步进驱动器、步进电机、伺服系统、一体式电机等产品，目前已成为国内少数拥有完

91、整运动控制产品线的企业之一。根据工控网，公司步步进系统进系统国内第一，市场占有率稳定在38%左右；通用运动控制器通用运动控制器国内第二，市场占有率稳定在16%左右。公司进军伺服公司进军伺服，伺服系统类收入和市场占有率持续提升伺服系统类收入和市场占有率持续提升。依托公司在步进和运动控制卡积累的运动控制技术、市场和客户资源，公司伺服系统收入快速上升，2016-2021年公司伺服类收入由6100万增长至3.17亿元，CAGR增速达到39.04%。市占率也从2016年的0.58%增长至2022年前三季度的1.33%，进步明显。以步进系统和通用运动控制卡为基石以步进系统和通用运动控制卡为基石，进军伺服领

92、域进军伺服领域来源：Wind,中信建投来源：公司招股书，Wind,中信建投图表：雷赛智能业务结构图表：雷赛智能业务结构图表：雷赛智能通用伺服收入和市占率图表：雷赛智能通用伺服收入和市占率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02004006008001,0001,200202020212022H1步进系统类伺服系统类控制技术类YOY(百万元）0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%0500300350200022Q1-Q3雷赛智能伺服系统类业务收入市占率(百万元）4.4 信捷电气

93、：依托小型PLC品牌优势扩展伺服产品线公司的小型公司的小型PLCPLC产品市占率在内资厂商中排名第二产品市占率在内资厂商中排名第二。公司主要产品是工业智能控制系统中电气控制系统与电气控制集成应用，包括可编程控制器、人机界面、驱动系统（主要是伺服驱动器和伺服电机）、机器视觉等。2021年公司在小型PLC市占率达到6.56%，在内资厂商中排名第二，2015-2021年PLC营业收入CAGR为23.7%，PLC产品毛利率维持在55%左右，是公司的优势产品。公司正拓展包含伺服系统在内的其他工控产品公司正拓展包含伺服系统在内的其他工控产品，推广行业解决方案推广行业解决方案。公司依托在小型PLC的多年积累

94、，以智能化和信息化为导向，以“可编程控制器+伺服、变频等运动控制部件+人机界面+机器视觉等检测部件+机械臂”完整的产品线为主要战略方向，继续优化PLC产品的同时布局伺服系统业务。2021年实现伺服收入5.40亿元，2017-2021年CAGR达到45.05%，市场份额持续提升，由2017年的0.86%提升至2022年前三季度的2.42%。立足小型立足小型PLCPLC产品产品，积极拓展包含伺服系统在内的其他工控品类积极拓展包含伺服系统在内的其他工控品类来源：Wind，中信建投来源：Wind，中信建投图表：信捷电气业务结构图表：信捷电气业务结构图表：信捷电气通用伺服收入和市占率图表：信捷电气通用伺

95、服收入和市占率02004006008001,0001,2001,400200202021驱动系统PLC人机界面智能装置其他(百万元）0%1%1%2%2%3%3%005006002002020212022Q1-Q3信捷电气通用伺服业务收入市占率(百万元）4.5 埃斯顿：国产工业机器人龙头，推动伺服系统自主可控公司是国产工业机器人龙头公司是国产工业机器人龙头。公司成立于2002年，以金属成形机床数控系统起家，通过不断深耕积累运动控制技术横向扩展，于2011年成立南京埃斯顿工业机器人进入机器人领域，2021年公司工业机器人出货量为10

96、502台，其中技术难度较高的六轴机器人占比81.78%，为内资第一。公司积极推进包含伺服系统在内的核心零部件实现自主可控公司积极推进包含伺服系统在内的核心零部件实现自主可控。公司采取“All Made by ESTUN”全产业链战略，此前全资收购英国TRIO加深机器人控制技术、参股Barret30%股权提升微型伺服系统能力等提升运控技术，通过自研+并购实现机器人核心零部件自给率90%以上，目前机器人产品已全面应用了基于新平台技术的伺服电机和伺服驱动器。此外，公司市场定位从核心部件生产商向高端运动控制解决方案提供商转化，充分发挥TRIO全球运动控制专家的产品和技术优势，协同埃斯顿交流伺服系统形成

97、通用运动控制解决方案。2017-2021年公司通用伺服收入从3.67亿提升至5.10亿，CAGR为8.57%，市占率约2.50%，发展稳定。国产工业机器人龙头国产工业机器人龙头，积极推进包含伺服系统在内的核心零部件实现自主可控积极推进包含伺服系统在内的核心零部件实现自主可控来源:Wind，中信建投来源:Wind，中信建投图表：埃斯顿核心零部件占比约图表：埃斯顿核心零部件占比约1/31/3图表：埃斯顿通用伺服收入和市占率图表：埃斯顿通用伺服收入和市占率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500201720

98、0212022H1工业机器人及成套设备智能装备核心控制功能部件其他业务YOY(百万元）2482500%1%1%2%2%3%3%4%005006002002020212022Q1-Q3埃斯顿通用伺服业务收入市占率(百万元）4.6 伟创电气：以变频器为基石，伺服系统为新业绩增长点目前变频器为公司主要收入来源目前变频器为公司主要收入来源。公司主营业务为变频器、伺服系统与运动控制器等，广泛应用于起重、矿用设备、轨道交通、机床、压缩机、光伏、供水、纺织、石油等行业。2017-2021年公司营收CAGR达26.20%、

99、归母净利润CAGR达41.51%，变频器是公司主要收入来源，2021年变频器收入占比为72.9%。伺服产品推陈出新伺服产品推陈出新，已经成为公司新的业绩增长点已经成为公司新的业绩增长点。公司伺服系统产品线齐全，先后推出V7E系列伺服电机，SD710和SD700-NA伺服驱动器，SD500M3总线型主轴伺服和编码器等产品，伺服系统已成为公司新的业绩增长点，2017-2021年公司伺服系统及运动控制器收入从1900万快速提升至1.87亿，CAGR高达77.12%。变频器为公司主要收入来源变频器为公司主要收入来源，伺服系统成为公司新业绩增长点伺服系统成为公司新业绩增长点来源：Wind，中信建投来源：

100、公司公告,中信建投图表：伟创电气业务结构图表：伟创电气业务结构图表：伟创电气伺服系统产品线图表：伟创电气伺服系统产品线0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00500600700800900200202021变频器伺服系统及运动控制器其他YOY(百万元）产品线产品线产品类别产品类别产品系列产品系列应用行业应用行业伺服系统产品线通用伺服系统SD710高性能伺服系统系列机床、印刷包装、纺织机械、木工机械、机器人/机械手、电子设备等SD700通用型伺服系统系列行业专机EHS100液压集成伺服系统塑胶、金属成形机床SD500主轴伺服系

101、统数控机床低压伺服机器人专用系列工业机器人、协作机器人、特种机器人 混合式步进电机鸣志电器：从步进电机到伺服系统多产品布局步进电机为公司传统优势领域步进电机为公司传统优势领域。公司从事运动控制领域产品的研发、生产和经营已有二十逾年，传统优势领域为步进电机，公司的混合式步进电机、步进电机驱动器、集成式智能步进伺服控制技术在全球居于前列水平，凭借着优秀的产品品质和完善的客户服务在国际市场上享有良好的声誉，根据国外市场研究机构日本富士经济的研究报告预测，全球混合式步进电机出货数量将近1亿台，公司出货量约2000万台，全球市场份额接近20%。积极开拓新产品积极开拓新产品，无刷无刷、空心杯空心杯、伺服电

102、机贡献公司未来业绩伺服电机贡献公司未来业绩。基于海外子公司美国Lin、美国AMP和瑞士T-Motion各自在高端高精度控制电机和电机驱动控制系统领域的尖端技术和现有产品线平台，公司陆续开发了直流无刷电机、无齿槽空心杯无刷电机、直线电机模组/电动缸、通用伺服系统等新产品。伺服系统方面，以M3系列交流伺服驱动器为代表的新一代伺服产品在市场竞争中脱颖而出，引领公司的伺服系统产品进入国内伺服产品市场的第一阵营。2021年公司电机及驱动收入中伺服系统销售额达1亿，判断2022年伺服系统也实现了高速增长。步进电机为公司传统优势领域步进电机为公司传统优势领域，积极开拓无刷积极开拓无刷、空心杯空心杯、伺服系统

103、等新产品伺服系统等新产品来源：Wind，中信建投来源：鸣志电器官网,中信建投图表：鸣志电器业务结构图表：鸣志电器业务结构图表：鸣志电器从步进电机到多产品布局图表：鸣志电器从步进电机到多产品布局-5%0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0002002020212022H1控制电机及其驱动系统产品贸易类产品LED控制与驱动产品设备状态管理系统产品电源电控产品其他YOY(百万元）永磁式步进电机M3伺服电机M3伺服驱动器无刷无齿槽电机直流无刷电机直线模组集成式伺服电机 目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服

104、系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河四、内资代表企业分析四、内资代表企业分析五、投资建议五、投资建议六、风险分析六、风险分析 5.投资建议图表：重点公司盈利预测（截止图表：重点公司盈利预测（截止20232023年年1 1月月1010日日)资料来源：Wind，中信建投（带*表示使用Wind一致预期）投资建议：投资建议：伺服系统是以物体的位移、角度、速度为控制量组成的能够动

105、态跟踪目标位置变化的自动化控制系统，以其小功率、高精高效的特性满足高端装备赛道对工控品的需求。从市场规模来看，2008-2021年，国内伺服系统市场规模由24.5亿元增长至279.3亿元，CAGR高达20.59%。不过，2022年前三季度通用伺服市场规模有所下滑。2022年前三季度通用伺服市场规模为173.3亿元，同比下滑3.45%，主要受到制造业景气度较弱以及国内疫情影响。从市占率的角度来看，国产厂商通过产品、价格、服务、市场共同促进伺服国产化率提升，2022Q1-3通用伺服国产化率为30.51%，如果剔除光伏锂电行业，通用伺服国产化率仅为23%，仍有较大提升空间。从发展路径来看，编码器作用

106、十分关键，头部国产厂商正积极自制；平台化能力帮助企业扩展业务、把握市场机遇；深度制造能力帮助企业构筑技术壁垒、降低成本。重点推荐：重点推荐：汇川技术、禾川科技、雷赛智能、埃斯顿、伟创电气、鸣志电器。代码公司市值归母净利润（亿元）PE（亿元）2022E2023E2024E2022E2023E2024E300124.SZ汇川技术1,805.1142.0754.6869.3042.9133.0126.05688320.SH禾川科技78.531.552.503.6450.7531.4621.60002979.SZ雷赛智能71.712.402.993.6129.8824.0119.88002747.SZ

107、埃斯顿195.721.802.824.01108.7469.2948.80688698.SH伟创电气*41.811.522.273.2927.5018.4312.70603728.SH鸣志电器*165.842.965.249.0055.9931.6818.43 目录一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展一、伺服系统具备高精高效的特点，持续受益高端装备发展二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔二、伺服系统仍处于国产化加速期，国产替代空间仍然广阔三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河三、编码器自制、平台化和深度制造能力助力伺服企业打造护城河四、内资代

108、表企业分析四、内资代表企业分析五、投资建议五、投资建议六、风险分析六、风险分析 6.风险分析宏观经济和制造业景气度下滑风险：宏观经济和制造业景气度下滑风险：伺服行业受宏观经济波动影响较大，产业与宏观经济波动的相关性明显，尤其是和工业制造的需求、基础设施投资等宏观经济重要影响因素强相关。若未来国内外宏观经济环境发生变化，下游行业投资放缓，将可能影响伺服行业的发展环境和市场需求。市场竞争风险：市场竞争风险：如果国际厂商加大本土化经营力度，国内市场竞争将日趋激烈，内资伺服企业将面临市场竞争加剧的风险。原材料价格上涨风险：原材料价格上涨风险：受全球宏观经济、贸易战、疫情防控、自然灾害等影响，若原材料继

109、续上涨，芯片等关键物料供应持续出现失衡，将引起内资伺服厂商生产成本增加，经营业绩可能会受影响。分析师介绍分析师介绍吕娟：中信建投证券研究发展部董事总经理，上海区域总监，高端制造组组长&首席分析师，机械行业首席分析师，复旦大学经济学硕士，法国EDHEC商学院金融工程交换生，河海大学机械工程及自动化学士，2007.07-2016.12曾就职于国泰君安证券研究所任机械首席分析师，2017.01-2019.07曾就职于方正证券研究所任董事总经理、副所长、机械首席分析师。曾获新财富、金牛、IAMAC、水晶球、第一财经、WIND最佳分析师第一名。评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级

110、标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告

111、,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。本报告由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明本报告

112、由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本

113、报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交

114、易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投（国际）中信建投（国际）北京东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层电话：(8610)8513-0588联系人：李祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528号南塔2106室电话：(8621)6882-1612联系人：翁起帆邮箱：深圳福田区益田路6003号荣超商务中心B座22层电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliucsci.hk