1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 5454 Table_Page 深度分析|电气设备 证券研究报告 【广发电新【广发电新 注册税减免标准2.75 2021 EV MEB 大众 I.D.Roomzz B 451 82 / 2021 EV MEB 大众 I.D.1 A 240 / 2 2021 EV MEB 大众 I.D.2 A0 240 / 2.06 2020 EV MQB 保时捷 Taycan C 381-450 90 8-13.3 2020 EV J1 奥迪 e-tron GT 跑车 400 90 12.5 2021 EV MLB-EVO 宝马 i4 B 600 8

2、0 6.5 2021 EV 全新第五代架构 宝马 iNext B 579 63-103 7.2-11 2021 EV 全新第五代架构 奔驰 EQA Hatchback A0 400 60 3.8-4.35 2021 EV MEA 奔驰 EQS D 700 115 8.45-10 2021 EV MEA 奔驰 EQB B 400 60-110 5 2021 EV MEA 日产 IMX A 644 / / 2021 EV / 雷诺 Zoe e-sport A0 402 41 / / EV / 沃尔沃 Polestar1 跑车 112 34 13.6 2020 EV SPA 沃尔沃 Polestar

3、2 A 500 72 5.88 2020 EV CMA 本田 HONDA e A00 220 32 2-4 2020 EV / 现代 Genesis essentia / / / / 2022 EV / 特斯拉 Model Y B 389-541 75 3.4-5.3 2021 EV M3 同平台 数据来源：各车企官网、各车企公告、维基百科、EVdatabase、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3838 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 新新爆款爆款车型发力， 产品周期助推欧洲市场增速提振车型发力， 产品周期助推欧洲市场增速提振

4、。 盘点欧洲近年的畅销车型， 半数以上车型上市已超六年， 经典车型销量根据1-2年的迭代周期波动， 在2020年开 始在主流车企新平台、新车型的助推下，欧洲市场销量在未来两年内有望大幅度提 升。 表表25：近年爆款车型上市时间与进入畅销榜时间近年爆款车型上市时间与进入畅销榜时间 车型车型 欧洲上市时间欧洲上市时间 首次进入销量前十时间首次进入销量前十时间 特斯拉 Model 3 2019 年 2 月 2019 年 2 月 雷诺 ZOE 2012 年 12 月 2013 年 2 月 三菱欧蓝德 PHEV 2013 年 10 月 2013 年 11 月 日产聆风 2012 年 1 月 2012 年

5、 11 月 宝马 i3 2013 年 11 月 2014 年 2 月 大众 e-Golf 2014 年 2 月 2014 年 10 月 现代 Kona EV 2018 年 8 月 2019 年 1 月 奥迪 A3 e-Tron 2014 年 8 月 2015 年 2 月 Mini Countryman PHEV 2017 年 6 月 2018 年 6 月 沃尔沃 XC60 T8 PHEV 2017 年 9 月 2018 年 1 月 宝马 530le 2017 年 6 月 2018 年 3 月 数据来源：EVsales、广发证券发展研究中心 图图47：欧洲经典畅销车型销量（辆）欧洲经典畅销车型销

6、量（辆） 数据来源：EVsales、Carsalesbase、广发证券发展研究中心 三、供应链：欧洲电池短缺隐现，中国供应三、供应链：欧洲电池短缺隐现，中国供应动须相应动须相应 在欧洲减排法规的政策约束下，汽车企业加快电动车转型布局，预计2025年有 望实现新能源汽车400万辆以上产销， 成为中国之外第二大新能源汽车及锂电池市场中国之外第二大新能源汽车及锂电池市场。 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000 20001720182019 雷诺ZOE日产聆风特斯拉Model

7、 S 三菱欧蓝德PHEV宝马i3大众e-Golf 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3939 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 图图48：欧洲锂电及其产业链布局欧洲锂电及其产业链布局 数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心 （一）（一）动力电池动力电池：全球电池寡头浮现，议价权此消彼长：全球电池寡头浮现，议价权此消彼长 中国中国动力电池装机增速放缓，海外持续高增长动力电池装机增速放缓，海外持续高增长。据高工锂电统计，2019年全国 动力电池装机量62.4GWh，同比增长10%，受到补贴大幅度退坡影响，相比于2018 年增速大幅回落。而2019年海外动

8、力电池装机51.0GWh，同比增长41.4%，在特斯 拉Model 3拉动下延续高增长。 图图49：中国中国历年动力电池装机量（历年动力电池装机量（GWh） 图图50：海外海外历年动力电池装机量（历年动力电池装机量（GWh） 数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心 数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心 全球动力电池格局正在加速集中化全球动力电池格局正在加速集中化。近年来，随着中国与韩国企业竞争力日益 提升，全球动力电池市场集中度大幅提升，从2016年CR4为53.3%提升至2019年 71.1%。 宁德时代不断提升中国市场地位， 2015-2019年全球市占率14.9%、 19.0%、

9、25.4%、29.0%，而LG化学、SK创新等韩国企业也加大动力类市场开拓，其中LG 化学2015-2019年全球市占率5.6%、7.2%、8.1%、13.6%，几乎包揽欧洲和美国所 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 10 20 30 40 50 60 70 2001720182019 国内动力电池装机量（GWh）YOY 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 10 20 30 40 50 60 70 2001720182019 海外动力电池装机量（GWh）YOY 识别风险，发现价值

10、请务必阅读末页的免责声明 4040 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 有重要客户，SK创新也发展迅猛，2019年进入全球前十，市占率达2.9%。 图图51：2018年年全球全球动力电池市场格局动力电池市场格局 图图52：2019年年全球全球动力电池市场格局动力电池市场格局 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 图图53：2016年年全球全球动力电池市场格局动力电池市场格局 图图54：2017年年全球全球动力电池市场格局动力电池市场格局 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心

11、欧洲需求高增长带动欧洲需求高增长带动LG化学与化学与SK创新市场地位提升。创新市场地位提升。从海外市场情况来，受 益于欧洲需求迅猛增长，LG化学市场份额不断攀升，海外市占率从2016年19.0%快 速提升至2019年30.2%，欧洲客户不断开拓将进一步提升竞争地位，同时SK创新以 配套起亚Niro等欧洲畅销车型，海外市占率一跃至6.5%。 图图55：2018年年海外海外动力电池市场格局动力电池市场格局 图图56：2019年年海外海外动力电池市场格局动力电池市场格局 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 25.4% 25.2% 12.5% 8.1%

12、4.0% 3.8% 3.2% 2.3% 2.2% 1.9% 11.4% 宁德时代 松下 比亚迪 LG化学 AESC 三星SDI 国轩高科 天津力神 孚能科技 比克 其他 29.0% 19.0% 13.6% 9.5% 5.9% 3.2% 3.0% 2.9% 1.8% 1.6% 10.6% 宁德时代 松下 LG化学 比亚迪 三星SDI 国轩高科 AESC SK创新 天津力神 亿纬锂能 其他 15.8% 15.6% 14.9% 7.0% 5.6% 5.3% 4.0% 2.9% 2.3% 1.5% 25.1% 松下 比亚迪 宁德时代 沃特玛 LG化学 国轩高科 天津力神 比克 三星SDI 中航锂电 其

13、他 19.0% 16.1% 11.6% 8.8% 7.2%5.1% 4.5% 3.1% 2.6% 2.1% 19.9% 宁德时代 松下 比亚迪 沃特玛 LG化学 国轩高科 三星SDI 北京国能 比克 孚能科技 其他 64.6% 20.8% 9.7% 2.5% 2.4% 松下 LG化学 三星SDI SK创新 其他 42.2% 30.2% 13.1% 6.5% 8.0% 松下 LG化学 三星SDI SK创新 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4141 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 图图57：2016年年海外海外动力电池市场格局动力电池市场格局 图

14、图58：2017年年海外海外动力电池市场格局动力电池市场格局 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 数据来源：起点研究、广发证券发展研究中心 电池供应快速集中化带来车型销量供应电池供应快速集中化带来车型销量供应紧张。紧张。日益集中的电池供应格局导致了 与欧洲需求快速增长的不匹配，由于当前大部分新上市电动车型均由LG化学搭载， 而LG化学产能爬坡与调试进度未能有效衔接，奥迪e-tron、奔驰EQC以及捷豹路虎 I-PACE先后受因LG化学动力电池供不应求而减产， 欧洲电池供应能力或将制约新能欧洲电池供应能力或将制约新能 源汽车销量释放。源汽车销量释放。 （1）奥迪奥迪：据德国经理人杂志报道，

15、2019年4月在奥迪纯电动SUV e-tron 开始量产后不久，由于LG化学电池供应短缺，2019年计划产量从55830辆下调至 45242辆，最终全年实现2.64万辆；2020年2月21日比利时布鲁塞尔的奥迪e-tron产 线暂时停产，再次面临电池供应瓶颈。奥迪布鲁塞尔工厂每小时生产20辆汽车，此 前计划将产量提升至每小时24辆。 （2）戴姆勒戴姆勒：据德国经理人杂志报道，戴姆勒原本目标2019年销售2.5万 辆纯电动SUV奔驰EQC，但由于LG化学电池供应不足，结果德国不莱梅工厂只生产 了约0.7万辆，2020年生产目标从6万辆调整至5万辆。 （3）捷豹路虎：捷豹路虎：据英国泰晤士报报道，

16、由于LG化学的动力电池短缺，捷 豹路虎2020年2月17日开始关闭一周其在奥地利格拉茨的I-PACE生产线。2019年 I-PACE全球销量1.8万辆。 2021年以前欧洲动力电池年以前欧洲动力电池或或将呈现将呈现供应紧张态势供应紧张态势。根据各大电池企业公布，至 2020年底欧洲动力电池产能将接近100GWh，考虑良品率调试及产能爬坡，有效产 能将在55-60GWh，若以单车带电量55kWh测算，2020年仅可满足约年仅可满足约110万辆新能万辆新能 源汽车配套源汽车配套，考虑不同供应商车型配套存在不匹配因素，至2021年欧洲动力电池将 持续面临供应瓶颈。而在在2022年后随着以宁德时代年后

17、随着以宁德时代为代表的中国企业以及以为代表的中国企业以及以 Northvolt为代表的本土企业产能投放，为代表的本土企业产能投放，电池供应难题将得到逐步缓解电池供应难题将得到逐步缓解。 表表26：欧洲动力电池供需分析：欧洲动力电池供需分析 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2025E 纯电动销量（纯电动销量（万万辆）辆） 8.8 9.1 13.6 20.0 36.0 70.0 110.0 145.0 180.0 280.0 插混销量（插混销量（万万辆）辆） 9.6 11.3 15.3 18.6 19.9 30.0 50.0 65.

18、0 80.0 120.0 欧洲新能源汽车销量（欧洲新能源汽车销量（万万辆）辆） 18.5 20.4 28.9 38.5 55.9 100.0 160.0 210.0 260.0 400.0 YOY 10.38% 41.85% 33.28% 44.99% 79.02% 60.00% 31.25% 23.81% 24.03% 欧洲动力电池需求量（欧洲动力电池需求量（GWh） 6.26 6.58 9.68 13.83 25.37 55.50 90.00 118.50 147.00 228.00 54.2% 19.0% 8.0% 18.8% 松下 LG化学 三星SDI 其他 54.6% 24.6% 1

19、5.3% 5.6% 松下 LG化学 三星SDI 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4242 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 YOY 5.14% 47.16% 42.93% 83.39% 118.75% 62.16% 31.67% 24.05% 55.10% 宁德时代宁德时代-德国图林根州德国图林根州 0 0 0 0 0 1 4 8 14 100 LG 化学化学-波兰弗罗茨瓦夫波兰弗罗茨瓦夫 0 0 5 20 40 70 80 90 100 100 SK 创新创新-匈牙利科马罗姆匈牙利科马罗姆 0 0 0 0 3.8 7.5 7.5 17.5 1

20、7.5 17.5 三星三星 SDI-匈牙利哥德匈牙利哥德 0 0 0 5 11 18 25 30 40 40 Northvolt-德国萨克森州德国萨克森州 0 0 0 0 0 0 16 16 32 32 孚能科技孚能科技-德国萨克森德国萨克森-安哈尔特州安哈尔特州 0 0 0 0 0 0 0 6 10 25 蜂巢能源蜂巢能源-东欧地区东欧地区 0 0 0 0 0 0 0 0 6 24 欧洲动力电池供应能力（欧洲动力电池供应能力（GWh） 0 0 5 25 54.8 96.5 132.5 167.5 219.5 338.5 YOY - - - 400.00% 119.20% 76.09% 37.

21、31% 26.42% 31.04% 24.18% 良品率系数良品率系数 - - - 70.00% 70.00% 75.00% 80.00% 90.00% 90.00% 99.00% 欧洲动力电池有效产能（欧洲动力电池有效产能（GWh） - - - 14.00 27.93 56.74 92.60 135.00 173.03 276.21 产能过剩系数产能过剩系数 - - - 1.20% 10.09% 2.23% 2.89% 13.92% 17.70% 21.14% 数据来源：ACEA、公司官网、广发证券发展研究中心 （二）（二）动力电池动力电池：从“遭遇战”到“巷战” ，中国企业厚积薄发：从“遭

22、遇战”到“巷战” ，中国企业厚积薄发 解决方案解决方案多元化多元化考验电池定制化开发能力考验电池定制化开发能力。在2018年以前，动力电池发展初期 仍然以消费类市场开发思路为主导，以单一产品向市场推广，比如宁德时代爆款产 品153Ah方型铝壳电芯成组的355模组（尺寸为355*151*108），兼容纯电动和插电 混动需求，在中国市场推广大获成功。而2019年后，随着电动车品牌更加丰富，主 机厂开发全新电平台，不同车企对电池包的要求也更加多元化，因此丰富的客户需 求对电池企业产品开发提出更高挑战，比如大众MEB平台提出高镍体系下590模组 （尺寸为590*225*108），特斯拉国产化从原有NC

23、A圆柱型21700电芯，切换至 NCM811圆柱型电芯以及磷酸铁锂方型铝壳路线，北汽新能源联合宁德时代开发 NCM523体系下CTP方案。因此，全球动力电池企业将全球动力电池企业将考验考验材料体系、电芯工艺、材料体系、电芯工艺、 pack设计等多层面创新能力设计等多层面创新能力，未来竞争态势将逐步由过去的跑马圈地过程中的“遭，未来竞争态势将逐步由过去的跑马圈地过程中的“遭 遇战”，转变为短兵相接、点对点突破的“巷战”，满足车企多维度需求遇战”，转变为短兵相接、点对点突破的“巷战”，满足车企多维度需求。 表表27：主流动力电池产品对比：主流动力电池产品对比 三元三元 523 模组模组 三元三元

24、523+CTP 磷酸铁锂磷酸铁锂+CTP 磷酸铁锂磷酸铁锂+GCTP 高镍三元模组高镍三元模组 高镍三元高镍三元+CTP 上市时间上市时间 2018-2019 年爆款 2019 年 9 月 预计 2020 年 四季度 2020 年 4 月 2019 年 4 月 2021 年之后 应用车型应用车型 吉利帝豪 EV、 上汽荣威 Ei5 北汽 EU5 特斯拉 Model 3 比亚迪汉 广汽 Aion S、 北汽 Arcfox 未知 系统能量系统能量 密度密度 140Wh/kg 180Wh/kg 135Wh/kg 140Wh/kg 180Wh/kg 240Wh/kg 单体能量单体能量 密度密度 220

25、Wh/kg 220Wh/kg 185Wh/kg 170Wh/kg 260Wh/kg 300Wh/kg 成组效率成组效率 65% 80% 75% 82% 70% 80% 电芯工艺电芯工艺 卷绕 卷绕 卷绕 叠片 卷绕 卷绕 生产企业生产企业 宁德时代 宁德时代 宁德时代 比亚迪 宁德时代、 LG 化学、SK 创新 宁德时代 材料体系材料体系 镍 50 三元材料 镍 55 三元材料 磷酸铁锂材料 磷酸铁锂材料 镍 622 以上 镍 80 以上 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4343 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 报价预期报价预期 135 美元/kW

26、h 120 美元/kWh 100 美元/kWh - 120 美元/kWh - 特点特点 VDA 标准化 （主流 OEM 认可） 系统维护成本高 成组效率高（系统能量密度高） VDA 标准化 （主流 OEM 认可） 维护成本高 生产成本高 单体能量密度低 电芯安全稳定 生产成本低 单体能量密度高 短期生产成本高（良品率低） 数据来源：公司官网、高工锂电、广发证券发展研究中心 LG化学与化学与SK创新创新抢先布局欧洲市场，掌握先发优势，增长蓄势待发。抢先布局欧洲市场，掌握先发优势，增长蓄势待发。海外电 池企业以高性能动力电池产品， 掌握重点优质客户， 其中LG化学和SK创新率先积极 开拓欧洲市场，

27、逐步突破顶尖汽车品牌供应链LG化学在与通用、福特深入合作 同时积极切入大众、奥迪、戴姆勒等欧系车企，客户结构有望优化；SK创新配套韩 国本土车企起亚，新增客户戴姆勒、大众即将起量；松下配套厂商主要是特斯拉， 单一客户依赖问题严重，正在尝试加深丰田合作关系；三星SDI与宝马、大众深度合 作，随着LG化学与SK创新积极发力动力市场，大众供应链内竞争压力凸显。 图图59：全球主流动力电池企业客户结构全球主流动力电池企业客户结构 数据来源：公司官网、广发证券发展研究中心 宁德时代主导开发多层次差异化宁德时代主导开发多层次差异化电池品类坐拥全球最优、最大客户群。电池品类坐拥全球最优、最大客户群。早期全

28、球动力电池企业大产品普遍单一，各有侧重，开拓客户日益增多后，也在尝试布局 多品类布局，比如LG化学为了切入特斯拉供应链转向圆柱型电芯，松下联合丰田开 发方型电芯，三星SDI也开始尝试NCA叠片工艺。在此过程中，宁德时代展现了全 面的客户需求响应能力，面向中国面向中国客户主导了客户主导了CTP方案推广，面对欧洲车企全力开方案推广，面对欧洲车企全力开 发发NCM811标准化模组标准化模组，面对特斯拉定制了磷酸铁锂解决方案面对特斯拉定制了磷酸铁锂解决方案，同时对日产轩逸同时对日产轩逸EV 也排布了软包线也排布了软包线，因此宁德时代以其多样化产品能力，快速涵盖了全球最广、最优 质的客户群体。 识别风险

29、，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4444 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 表表28：全球主流电池电池企业核心产品全球主流电池电池企业核心产品 宁德时代宁德时代 LG 化学化学 SK 创新创新 三星三星 SDI 松下松下 材料体系材料体系 NCM NCM LFP NCM NCM NCM NCM NCM NCA NCA NCA NCM 电芯工艺电芯工艺 卷绕 卷绕 卷绕 叠片 叠片 卷绕 叠片 卷绕 卷绕 叠片 卷绕 卷绕 封装形式封装形式 方型 方型 方型 软包 软包 圆柱型 软包 方型 圆柱型 方型 圆柱型 方型 供应形式供应形式 模组 CTP CTP 模

30、组 模组 电芯 模组 模组 模组 模组 电芯 模组 应用车型应用车型 上汽、吉利 大众、宝马 北汽 特斯拉、 北汽、 长城、 日产 大众、 戴姆勒、 日产雷诺、现 代 特斯拉 戴姆勒、 大众、 起亚 宝马、 大众 捷豹- 路虎 宝马 特斯拉 丰田 数据来源：公司官网、广发证券发展研究中心 当欧洲动力电池供应紧缺问题时隐时现，宁德时代有望发挥定制化开发优势加当欧洲动力电池供应紧缺问题时隐时现，宁德时代有望发挥定制化开发优势加 速欧洲市占率提高。速欧洲市占率提高。以宝马集团为例，2019年11月21日其正式宣布与宁德时代以及 三星SDI签署了价值超过100亿欧元，创造了2019年动力电池采购金额的

31、最高记录， 供货时间为从2020年至2031年，其中宁德时代获得订单价值73亿欧元，包括宝马集 团45亿欧元、宝马中国基地28亿欧元，也成为宁德时代德国工厂首个客户，而三星 SDI订单价值29亿欧元。在在2022年以前年以前，LG化学化学、三星三星SDI以及以及SK创新享欧洲市场创新享欧洲市场 先发优势红利， 根据产能规划先发优势红利， 根据产能规划LG化学份额达化学份额达70%以上以上， 而而2022年以后随着宁德时代年以后随着宁德时代 产能逐步释放产能逐步释放，结合自身定制化开发优势结合自身定制化开发优势，至至2025年欧洲市场份额有望超过年欧洲市场份额有望超过30%。 图图60：全球主流

32、动力电池企业供应链全球主流动力电池企业供应链 数据来源：公司官网、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4545 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 图图61：2020年年欧洲欧洲动力电池产能规划份额动力电池产能规划份额 图图62：2025年年欧洲欧洲动力电池产能规划份额动力电池产能规划份额 数据来源：公司官网、高工锂电、广发证券发展研究中心 数据来源：公司官网、高工锂电、广发证券发展研究中心 （三）锂电材料：加速出海，新格局即将形成（三）锂电材料：加速出海，新格局即将形成 目前海外目前海外电池电池企业尤其日本企业仍然主要采购本土企业为

33、主企业尤其日本企业仍然主要采购本土企业为主，面对成本压力下，面对成本压力下 2018年年开始开始正在积极寻找中国供应商正在积极寻找中国供应商提升综合竞争力提升综合竞争力。以LG化学为例，近年来陆续 签约跨国车企订单，新车型放量在即，积极与中国材料企业建立合作关系隔膜 领域在与核心供应商星源材质建立战略合作关系同时积极认证恩捷股份等湿法隔膜 及涂覆产品，电解液领域引入江苏国泰、新宙邦波兰配套建厂，正极材料也与华友 钴业成立合资公司生产三元材料及其前驱体。 图图63：LG化学供应链企业化学供应链企业 图图64：SK创新供应链企业创新供应链企业 数据来源：公司年报公告、广发证券发展研究中心 数据来源

34、：公司年报公告、广发证券发展研究中心 中国中国锂电材料企业经过多年耕耘形成产品研发和降本能力的全球竞争力，逐渐锂电材料企业经过多年耕耘形成产品研发和降本能力的全球竞争力，逐渐 从非动力类产品切换至高端动力类产品，把握新一轮成长机遇跻身行业前列从非动力类产品切换至高端动力类产品，把握新一轮成长机遇跻身行业前列，如恩 捷股份从LG化学和三星SDI的消费类产品切入， 2018年底开始陆续导入LG化学和松 下动力类产品；当升科技2018年初受益于三星SDI、LG化学储能需求拉动，2019年 认证通过SK创新动力产品。 我们选取2019年海外业务占比、 海外业务收入规模及其增速三个维度评估LG化 学、S

35、K创新等海外供应链对中国锂电材料公司业务影响从海外收入增速来看， 恩捷股份恩捷股份（362.53%）遥遥领先，其次为遥遥领先，其次为璞泰来璞泰来（139.58%），从海外收入占比来 看，贝特瑞（贝特瑞（40.04%）最高，其次为最高，其次为星源材质星源材质（38.75%）。 72.5% 18.7% 7.8% 1.0% LG化学 三星SDI SK创新 宁德时代 29.5% 29.5% 11.8% 9.5% 7.4% 7.1% 5.2% 宁德时代 LG化学 三星SDI Northvolt 孚能科技 蜂巢能源 SK创新 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4646 / 5454 Table

36、_PageText 深度分析|电气设备 图图65：海外产业链中国海外产业链中国供应商供应商2019年年海外收入海外收入增速及增速及占比占比 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 注：气泡面积代表海外收入规模 四、投资建议：技术驱动，欧洲起航四、投资建议：技术驱动，欧洲起航 在政策激励与产品周期拉动下，欧洲市场2020年有望复制中国2018年实现超预 期爆发，高镍三元、磷酸铁锂和CTP等多层次技术创新将推动下一轮新能源汽车平 价周期，重点推荐技术变革受益标的宁德时代、德方纳米、嘉元科技宁德时代、德方纳米、嘉元科技，建议关注受 益欧洲市场的海外供应链企业璞泰来、当升科技、恩捷股份璞泰来、当升科

37、技、恩捷股份等。 五、五、风险提示风险提示 （一一）新能源汽车销量不及预期新能源汽车销量不及预期 相对于传统燃油车，新能源汽车仍然属于新生事物，考虑产品稳定性、使用便 利性等因素， 对消费者接受度仍然较低， 因而带来新能源汽车销量增长的不确定性。 （二）技术升级进度不及预期（二）技术升级进度不及预期 新能源汽车新车型产品开发需要较长开发周期，高镍三元、磷酸铁锂、CTP等 新技术应用进度尚存不确定性，如果商业化应用延后，当年新能源汽车销量和盈利 情况将存在低于预期可能性。 （三三）中游价格下跌超预期中游价格下跌超预期 在新能源汽车与燃油车竞争过程中，全产业链价格都承受一定压力，其中中游 动力电池

38、及电池材料如果面临供过于求带来的价格超预期下跌，将影响行业盈利水 平。 星源材质星源材质 贝特瑞贝特瑞 当升科技当升科技 新宙邦新宙邦 天赐材料天赐材料 杉杉股份杉杉股份 璞泰来璞泰来 恩捷股份恩捷股份 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% -100%0%100%200%300%400%500% 海 外 收 入 占 比 海外收入增速 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4747 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 六六、附附：二氧化碳排放限值的具体二氧化碳排放限值的具体规则规则 2014年5月4日欧洲议会环境委

39、员会发布了(EC)333/2014，在(EC)443/2009的 基础上明确了对于达到二氧化碳排放标准的详细路径，确定了确定了2021年排放限额年排放限额不应不应 高于高于95g/km，即到，即到2020年年1月月欧盟范围内所销售的欧盟范围内所销售的95%的新车二氧化碳排放平均水的新车二氧化碳排放平均水 平须达到每公里不超过平须达到每公里不超过95克， 到克， 到2021年这一要求必须覆盖所有在欧盟范围销售的新年这一要求必须覆盖所有在欧盟范围销售的新 车车，同时具体规定了碳排放限制的具体算法、罚款机制、超级积分机制等。 图图66：欧洲碳排放法案实施细节欧洲碳排放法案实施细节 数据来源：欧盟委员

40、会、广发证券发展研究中心 （1）车企二氧化碳排放限值的具体算法车企二氧化碳排放限值的具体算法 130g/km是欧盟对所有新车二氧化碳排放的平均值所设的限值标准是欧盟对所有新车二氧化碳排放的平均值所设的限值标准，并不是针 对所有汽车企业所设置的统一限值，须经过该公司的产品组成以及所生产汽车的平 均质量调整。(EC)443/2009具体计算方法如下： 表表29：欧洲欧洲碳排放目标计算方法碳排放目标计算方法 分阶分阶段段 2012-2015 年年 2016-2019 年年 2020 年以后年以后 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4848 / 5454 Table_PageText 深度

41、分析|电气设备 乘用车乘用车碳排放限值碳排放限值(g/km) 130g/km+0.0457x(M11372kg) 130g/km+0.0457x(M11392.4kg) 95g/km+0.0333x(M11379.88kg) 分阶段分阶段 2014-2017 年年 2018-2019 年年 2020 年以后年以后 轻型商用车轻型商用车碳排放限值碳排放限值(g/km) 175g/km+0.093x(M11706kg) 175g/km+0.093x(M11766.4kg) 147g/km+0.096x(M11766.4kg) 数据来源：欧洲环境局、广发证券发展研究中心 从从2012到到2015年年

42、：该公司二氧化碳排放限值(g/km)=130g/km+0.0457x(该公司 汽车平均重量kg1372kg) 注：2008年到2010年欧盟27国所售新车的平均重量是1372kg (EC)333/2014考虑工况法从NEDC切换至WLTP的影响，重新定义平均公司汽 车重量系数： 从从2016到到2019年：年：乘用车二氧化碳排放限值(g/km)=130g/km+0.0457x(该公司 汽车平均重量kg1392.4kg) 从从2020年开始：年开始：乘用车二氧化碳排放限值(g/km)=95g/km+0.0333x(该公司汽车 平均重量kg1379.88kg) 点评：结合车企销售平均质量调节减排目

43、标，综合考虑车企达标压力，使得指点评：结合车企销售平均质量调节减排目标，综合考虑车企达标压力，使得指 标考核机制更加科学合理。标考核机制更加科学合理。举例来说，到2020年对于新车平均重量为1250kg的汽车 制造商，必须达到二氧化碳目标是91g/km（124g/km-33g/km），一个具有车辆平均 重量的1750kg的目标值为107g/km（147 g/km-40g/km），每个制造商必须在2015 年到2020年之间减少27%的二氧化碳排放量。 图图67：欧洲欧洲二氧化碳排放量限值算法二氧化碳排放量限值算法 数据来源：VDA、广发证券发展研究中心 （2） 超额排放相应罚款超额排放相应罚款

44、 如果制造商车队的平均二氧化碳排放量超过给定年份的目标，则制造商必须为 每辆注册的车辆支付超额排放费。(EC)443/2009规定乘用车和轻型商用车的这笔费 用相当于第一g/km超标5欧元，第二g/km15欧元，第三g/km25欧元，每后续g/km为 95欧元。从2019年开始，乘用车乘用车每克目标超标的罚款为每克目标超标的罚款为95欧元欧元，轻型商用车，轻型商用车每克目每克目 标超标的罚款为标超标的罚款为120欧元欧元。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4949 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 图图68：欧洲欧洲乘用车乘用车碳排放罚款机制碳排放罚

45、款机制 数据来源：欧洲环境局、广发证券发展研究中心 考虑碳排放指标施行循序渐进，在相关年份登记的每个制造商新乘用车的以下 百分比，(EC)443/2009规定： 2012的65% 2013的75% 2014的80% 2015年以后的100% (EC)333/2014在(EC)443/2009的基础上增加了2020年以后标准： 2012的65% 2013的75% 2014的80% 2015-2019年的100% 2020年的95% 2020年末以后的100% 点评点评：导入比例要求逐年增大，充分考虑政策的渐进性导入，比例逐年提升最导入比例要求逐年增大，充分考虑政策的渐进性导入，比例逐年提升最 终

46、到终到100%，同时，同时对于未完成对于未完成减排减排目标的车企，欧盟施行严厉的惩罚机制，强化完成目标的车企，欧盟施行严厉的惩罚机制，强化完成 碳排放目标的决心。碳排放目标的决心。假设某车企2015年生产了两个车型A和B，A型车空车重量 1200kg， 在标准测试中二氧化碳排放120g/km， 销售110万辆， B型车空车质量1500kg， 二氧化碳排放150g/km，销售90万辆。 二 氧 化 碳 排 放 限 值 =130+0.0457(+9000001500 ） /2000000-1372=128.3g/km 二氧化碳实际排放量=(1100000120+9000001

47、50)/2000000=133.5g/km 排量超标=5.2g/km。 处罚金额=2000000(5.2-3)95+125+115+15=5.08亿欧元 5 95 15 95 25 959595 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2012-2018年每辆罚款额（欧元）2019年以后每辆罚款额（欧元） 第1克第2克第3克第4克以上 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5050 / 5454 Table_PageText 深度分析|电气设备 （3）生态创新（）生态创新（eco-innovation） 为了鼓励生态创新，制造商可以获得配备制造商可以获得配备生态生态创新技术创新技术（在测试阶段未表明可（在测试阶段未表明可 实现减排效果）实现减排效果）的车辆的排放配额，每个制造商的这些生态创新的的车辆的排放配额，每个制造商的这些生态创新的最大排放最大排放额额为每为每 年年7g/km。 图图69：欧洲欧洲获许可的生态创新技术获许可的生态创新技术 数据来源：VDA、广发证券发展研究中心 点评点评：针对：针对生态创新生态创新技术，技术