1、 20232023 年年 0202 月月 1212 日日 消费有望消费有望迎迎量利齐升，量利齐升，动力储能动力储能打造打造第二增长极第二增长极 珠海冠宇珠海冠宇（688772.SH688772.SH）公司深度报告公司深度报告 买入买入(维持维持)投资要点投资要点 分析师：黎江涛分析师：黎江涛 S02 联系人：潘子扬联系人：潘子扬 S09 基本数据基本数据 20232023-0202-1010 当前股价（元）22.44 总市值（亿元）252 总股本（百万股）1122 流通股本（百万股）757 52 周价格范围（元）18.57-41.36 日均成交额（百

2、万元）170.25 市场表现市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究相关研究 1、珠海冠宇（688772）：客户再下一城，有望迈入中长期向上通道2022-12-18 消费龙头迎量利齐升消费龙头迎量利齐升 公司系消费电池龙头企业，2021 年公司笔电市占率全球第二，手机市占率全球第五，全球地位显著。2021 至 2022 年受原材料价格持续上行叠加疫情等综合因素影响，公司盈利能力持续承压。尤其进入 2022 年，笔电及手机等消费产品需求承压，原材料处于高位，公司消费业务量、利承压。此外，公司动力储能业务处于开拓期，资本开支加码，进一步拖累公司整体盈利水平。展望 2023 年及未来两年

3、，锂电原材料在过去两年的资本开支逐渐转化为有效产能，供需逆转，成本端压力有望缓解；此外，需求端最坏情况或已过，叠加公司进入新客户，市占率提升，提升产能利用率；整体而言，公司消费业务有望迎来量、利齐升。动力储能打造第二增长极动力储能打造第二增长极 我们认为，公司以消费为基本盘，未来 2 年消费业务有望进入上行趋势，而动力储能业务亦进入高速成长期。公司当前动力储能产能为 3GWh，此外在浙江、重庆分别另规划10GWh、15GWh，已规划产能达 28GWh，公司 2023 年产能有望达 7GWh。客户方面，储能领域，公司已与 Sonnen 等紧密合作，动力启停电池领域，公司已与捷豹、上汽等达成合作。

4、公司动力储能资本开支不断加码，产能逐渐上量，收入端有望持续高速增长，打造第二增长极。盈利预测盈利预测 预计 2023/2024 年公司归母净利润分别为 7.16/14.99 亿元，eps 为 0.64/1.34 元，对应 PE 分别为 35/17 倍。公司持续巩固消费竞争力，加码动力储能，随材料成本下行，需求改善产能利用率提升，有望迎量利齐升，维持“买入买入”评级。风险提示风险提示 政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张及消化不及预期；盈利修复不及预期；原材料价格波动风险。预测指标预测指标 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E

5、2024E2024E 主营收入（百万元）主营收入（百万元）10,340 11,086 13,957 18,663 增长率（增长率（%）48.5%7.2%25.9%33.7%归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）946 80 716 1,499 增长率（增长率（%）15.8%-91.6%795.9%109.5%摊薄每股收益（元）摊薄每股收益（元）0.84 0.07 0.64 1.34 ROEROE（%）15.0%1.3%10.1%17.6%资料来源：Wind，华鑫证券研究 -60-50-40-30-20-1001020(%)珠海冠宇沪深300公公司司研研究究 证证券券研研究究报报告告 证券研究

6、报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 正文正文目录目录 1、深耕消费锂电，终成行业龙头.4 1.1、深耕消费锂电逾二十年，现已形成全方位布局.4 1.2、打开公司融资渠道，开启高增通道.5 1.3、收入持续高增，盈利能力行业领先.7 1.4、成本下行，需求改善，有望迎量利齐升.8 2、消费复苏+份额提升，消费有望迎拐点.10 2.1、市场：需求有望向好，份额向国产集中.10 2.2、公司：强化竞争力，市占率有望持续扩张.13 3、动力储能齐发力，打造第二增长极.18 3.1、动力：差异化竞争，以低压锂电切入.18 3.2、储能：客户优质，竞争力凸显.19 4

7、、盈利预测评级.22 5、风险提示.22 图表图表目录目录 图表 1：公司发展历程.4 图表 2：公司消费锂电产品布局.4 图表 3：公司管理层及董事会核心成员情况.5 图表 4：公司股权结构.6 图表 5：公司自哈光宇分拆后历轮融资信息.6 图表 6：公司 2016-2022 年前三季度营收情况.7 图表 7：公司 2016-2022 年前三季度归母净利润情况.7 图表 8：公司 2017-2022 年前三季度盈利情况.7 图表 9：公司 2017-2022 年前三季度费用率情况.7 图表 10：同行业毛利率对比.8 图表 11：公司产品主要原材料采购均价.8 图表 12：公司毛利率情况.8

8、 图表 13：钴酸锂市场价格走势（万元/吨）.9 图表 14：人造中端石墨负极市场价格走势（万元/吨）.9 图表 15：电解液(高电压：4.35V)市场价格走势(万元/吨).9 图表 16：隔膜（9m 湿法基膜）市场价格走势(元/).9 图表 17：2018-2023E 全球智能手机出货量.10 图表 18：2018-2023E 全球笔记本电脑出货量.10 WWmVrUlZsVaXwOvNaQaO8OnPmMsQnOjMmMtRfQmNmPaQqRoOuOqRnOuOmPpM证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 图表 19：2020、2021 年全球

9、手机锂电池市场份额变动情况.11 图表 20：2020、2021 年全球笔记本电脑锂电池市场份额变动情况.11 图表 21：2018-2023E 中国及全球可穿戴设备出货量情况.12 图表 22：全球无人机市场规模预测.12 图表 23：软包电池在各消费领域占比.13 图表 24：2018-2021 公司手机类及笔电类产品营收、单价及毛利率情况.14 图表 25：公司消费电芯产能梳理.14 图表 26：公司消费电芯应用领域与客户情况.15 图表 27：叠片与卷绕工艺对比.16 图表 28：公司新增叠片产能与原有卷绕产能对比.16 图表 29：公司叠片专利布局.17 图表 30：2016-202

10、2 年中国新能源车销量.18 图表 31：2017-2025E 全球新能源车销量.18 图表 32：珠海冠宇 12V 启动锂电池.18 图表 33：珠海冠宇 48V 启停锂电池.18 图表 34：公司动力电池定点客户与项目.19 图表 35：储能是新型电力系统中维持电网稳定运行的关键.19 图表 36：2017-2021 年全球储能装机量.20 图表 37：锂电池企业储能业务毛利率对比.21 图表 38：公司动力及储能电池产能梳理.21 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 1 1、深耕深耕消费消费锂电，锂电，终成终成行业行业龙头龙头 1.11.1、

11、深耕深耕消费锂电消费锂电逾逾二十年，二十年，现已形成现已形成全方位全方位布局布局 公司前身珠海光宇于 2007 年由哈光宇、佳运科技、光宇国际投资设立，而公司对锂电池的研究可追溯至 1998 年。此后，公司业务不断拓展，现形成以消费电池、动力储能为核心的业务板块。公司消费电池市场地位显著，笔记本电脑锂电份额全球第二，手机锂电份额全球第五。图表图表 1 1：公司发展历程：公司发展历程 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 公司消费锂电布局全面，性能领先。公司消费锂电布局全面，性能领先。公司在笔记本电脑、手机锂电领域持续深耕，地位领先，同时布局新消费领域，对近年来兴起的可穿戴设备、蓝牙耳机、AR/VR

12、、电子烟进行前瞻布局，把握消费电池新浪潮，巩固消费领域行业地位。图表图表 2 2：公司消费锂电公司消费锂电产品布局产品布局 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 1.21.2、打开打开公司公司融资融资渠道，渠道，开启开启高增通道高增通道 公司董事长为徐延铭先生，徐延铭先生技术出身，长期深耕锂电行业，对技术及产业发展趋势理解非常深刻。此外，公司众多核心高管均长期任职于珠海冠宇，公司管理团队稳定。综合而言，公司高管团队在技术研发、管理等众多方面具有非常丰富的经验，为公司长期可持续高质量发展提供保障。图表图表 3 3：公司

13、管理层：公司管理层及董事会核心成员情况及董事会核心成员情况 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司实控人为董事长徐延铭先生，其通过珠海普瑞达、珠海普泽等间接持有公司 15.4%股份，公司经营权与控制权高度统一。2017 年前，公司为哈光宇全资子公司。2017 年 9 月起，哈光宇由于资金需要，逐步转让公司股权，至 2018 年 5 月，哈光宇持有公司股份全部受让完毕，由公司董事长徐延铭先生、董事付小虎先生、副总经理牛育红先生等核心管理团队控股的珠海普瑞达则逐步成为公司控股股东。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 6 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 4 4：公司股权结构公司股

14、权结构 资料来源：Wind，华鑫证券研究 由于哈光宇为港交所上市公司，2017 年前，其市净率低于 1，不符合港交所融资要求，因此，随着哈光宇退出公司股东行列，公司外部融资渠道打开。2018 年底、2020 年初，公司先后进行两轮融资，引入小米等优质外部投资者，公司进入高增通道。随后，公司与2021 年 10 月份成功通过科创版上市，并于 2022 年 11 月成功发行可转债，持续进行外部融资，扩建产线，为长期高增奠定基础。图表图表 5 5：公司自哈光宇分拆后历轮融资信息公司自哈光宇分拆后历轮融资信息 资料来源：天眼查，公司公告，华鑫证券研究 时间时间投资方投资方融资轮次融资轮次金额金额201

15、8/12/28国科投资、融泽通远、汇嘉基金、华金资本、珠海科创投、易科汇资本、小米长江产业基金、拓金资本、合力泰战略融资 金额未知2020/1/22国策投资、摩根士丹利、中兴创投、春华资本、深创投、联想创投、格力金投、盈科资本、海富产业基金、天津工银、盛世华章、上海沃仑、吉富创投、广汽资本、鋆昊资本、今晟投资、泰复投资、深圳智信创富、俱成资本、惠友投资、长石资本、国和投资A轮金额未知2021/10/15科创板公开发行IPO上市22.7亿2022/11原股东优先配售，余额部分网上向社会公众投资者发售可转债30.9亿元证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 7 诚信、专业、稳健、高效

16、 1.31.3、收入收入持续持续高增，高增，盈利能力盈利能力行业领先行业领先 公司 2021 年实现营收 103.4 亿元，2016-2021 年复合增速达 36.7%。在消费电子行业整体低增长背景下，公司维持高增速，主要源于份额持续提升，竞争力突出。2022 年前三季度，公司实现营收 83.4 亿元/yoy+8.9%，增速下滑主要由于行业整体萎靡。盈利方面，公司 2021 年实现归母净利润 9.5 亿元，2016-2021 年复合增速达 60.8%，利润增速高于收入增速，主要系公司扩张过程中规模效应逐步显现。2022 年前三季度，公司实现归母净利润 0.85 亿元/yoy-89.6%。202

17、2 年利润下滑主要由于碳酸锂等原材料成本大幅提升，此外，动力储能亏损、资产减值等亦对净利润造成一定影响。图表图表 6 6：公司公司 2 2 年前三季度营收情况年前三季度营收情况 图表图表 7 7：公司：公司 2 2 年前三季度归母净利润情况年前三季度归母净利润情况 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 回顾公司过往盈利情况，毛利率与净利率走势保持一致，体现费用率相对稳定。2017-2020 年，公司盈利能力持续提升，一方面由于锂电池核心原材料持续降本，另一方面则得益于公司通过管理优化等渠道降本。2021-

18、2022 年，锂电池原材料价格上涨，公司盈利能力受损。费用方面，公司销售费用率维持在较低区间；研发费用率稳步提升，2022 年前三季度近 7%，较 2018 年提升 3.36pct；公司 2022 年前三季度管理费用率有所提升，主要由于规模扩大，管理及行政人员增长及股权激励费用影响。图表图表 8 8：公司：公司 2 201017 7-20222022 年前三季度盈利情况年前三季度盈利情况 图表图表 9 9：公司：公司 2 201017 7-20222022 年前三季度费用率情况年前三季度费用率情况 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请

19、阅读最后一页重要免责声明 8 诚信、专业、稳健、高效 对比同行业其他公司，公司毛利率走势与其类似，2021、2022 年前三季度均处下降区间。2019-2021 年，公司毛利率保持行业领先。图表图表 1010：同行业同行业毛利率毛利率对比对比 资料来源：各公司公告，华鑫证券研究 注：欣旺达 2022 年前三季度数据实为 2022 年上半年数据 1.41.4、成本成本下行，下行，需求需求改善，改善，有望迎有望迎量利齐升量利齐升 复盘公司产品主要原材料采购成本，2018-2020 年，钴酸锂、铜箔、石墨负极、铝塑膜、隔膜等均处成本下降区间，因此公司毛利率于 2020 年达到峰值；2021-2022

20、H1，核心原材料钴酸锂成本急剧攀升，电解液、铜箔成本亦有较高涨幅，石墨负极、隔膜、铝塑膜成本相对稳定，因此公司毛利率降幅较大。综合而言，公司毛利率与原材料采购价格高度负相关。图表图表 1111：公司产品主要原材料采购均价公司产品主要原材料采购均价 图表图表 1212：公司：公司毛利率情况毛利率情况 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 展望 2023 年，钴酸锂、石墨负极、电解液价格下降趋势明确，隔膜价格将保持相对稳定，公司核心主材成本有较大下降空间。我们预计，公司 2023 年盈利能力有望触底回升。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 9 诚信、

21、专业、稳健、高效 图表图表 1313：钴酸锂市场价格走势（万元钴酸锂市场价格走势（万元/吨）吨）图表图表 1414：人造中端石墨负极市场价格走势（万元人造中端石墨负极市场价格走势（万元/吨）吨）资料来源：百川盈孚，华鑫证券研究 资料来源：百川盈孚，华鑫证券研究 图表图表 1515：电解液电解液(高电压：高电压：4 4.35.35V)V)市场价格走势市场价格走势(万元万元/吨吨)图表图表 1616：隔膜（隔膜（9 9m m 湿法基膜）市场价格走势湿法基膜）市场价格走势(元元/)资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 量方面，受益于国内疫情管控政策放松，国内消费有望迎来

22、复苏，手机、电脑等消费电子需求有望回暖。此外，公司叠片工艺取得突破，并扩建叠片产能，有望进入智能手机核心客户供应链，市场份额进一步提升。除消费电子，公司积极推进动力、储能业务，动力启停电池与豪爵、康明斯、中华汽车、上汽、通用、捷豹路虎等企业深度合作，储能则聚焦欧美户储，与 Sonnen 等核心客户建立合作。综合来看，公司消费电子业务市场需求有望回暖，份额或将持续提升，动力、储能业务渐迎突破，整体出货量有望高增；盈利方面，随锂电池核心原材料成本下行，需求提升拉动产能利用率提升，公司盈利能力有望触底回升。因此，公司基本面最坏情况已过，有望于 2023 年触底反弹，迎量利齐升。证券研究报告证券研究报

23、告 请阅读最后一页重要免责声明 10 诚信、专业、稳健、高效 2 2、消费复苏消费复苏+份额份额提升，提升，消费消费有望有望迎迎拐点拐点 2.12.1、市场：市场：需求需求有望有望向好，向好，份额份额向向国产国产集中集中 公司长期聚焦消费领域，在消费领域具备强竞争力，公司份额持续扩张。此外，行业需求有望持续改善，叠加公司份额提升，公司出货量有望重回增长。销量增长带动公司产能利用率提升，叠加原材料成本下行，公司盈利能力有望持续修复，整体或迎量利齐升。1 1）手机、笔电等传统消费电子行业）手机、笔电等传统消费电子行业 手机、笔电出货略有回升，带动市场反弹。手机、笔电出货略有回升，带动市场反弹。20

24、22 年，全球智能手机出货量为 12.1 亿台/yoy-11.4%，全球笔记本电脑出货量为 1.89 亿台/yoy-30.7%.根据 IDC 预测，2023 年全球智能手机出货将为 12.4 亿台/yoy+3%，OMIDA 则预计 2023 年全球笔电出货 1.92 亿台/yoy+1%。全球消费电子市场经历 2022 年萎靡后，有望在 2023 年重回增长，叠加消费电子厂商备货需求，2023 年消费锂电需求或将回暖。图表图表 1717：2 2 3E E 全球智能手机出货量全球智能手机出货量 图表图表 1818：2 2 3E E 全球笔记本

25、电脑出货量全球笔记本电脑出货量 资料来源：IDC，华鑫证券研究 资料来源：Trend Force，OMIDA，华鑫证券研究 海外锂电厂商逐步聚焦动力储能，让出一定消费份额。海外锂电厂商逐步聚焦动力储能，让出一定消费份额。珠海冠宇笔电锂电、手机锂电分别排名全球第二、第五，市场地位显著。近年来，动力、储能市场保持高增，三星 SDI、LG 等海外龙头电池厂商战略聚焦动力及储能业务，消费领域份额有所下降，根据 Techno Systems Research，2021 年三星、LG、村田合计手机锂电市场份额为 20.11%/yoy-1.46pct，笔电锂电市场份额为 18.19%/yoy-7.9pct。

26、因此，珠海冠宇等国内锂电厂商迎来良机，或将获得更高市占率。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 11 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 1919：2 202020 0、2 202021 1 年全球手机锂电池市场份额变动情况年全球手机锂电池市场份额变动情况 资料来源：Techno Systems Research，华鑫证券研究 图表图表 2020：2 202020 0、2 202021 1 年全球笔记本电脑锂电池市场份额变动情况年全球笔记本电脑锂电池市场份额变动情况 资料来源：Techno Systems Research，华鑫证券研究 2 2）可穿戴设备、无人机等新兴消费电子行

27、业）可穿戴设备、无人机等新兴消费电子行业 可穿戴设备料将重回增长，中国领衔。可穿戴设备料将重回增长，中国领衔。可穿戴设备行业 2018-2021 年处于高速增长阶段，期间复合增长率达 44%。2022 年行业需求萎靡，根据 IDC 预测，在中国消费复苏引领下，2023 年全球可穿戴设备需求将重回增长，预计全年出货量将达 539 万台/yoy+6%，其中中国出货量将达 200 万台/yoy+61%。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 12 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2121：2 2E E 中国及全球中国及全球可穿戴设备出货量可穿戴设备出货量

28、情况情况 资料来源：IDC，华鑫证券研究 商用无人机带动全球无人机市场高速发展。商用无人机带动全球无人机市场高速发展。无人机主要包括商用、民用、军用三大场景。目前，民用场景为主要需求来源，未来，民用需求将保持相对稳定；而由于无人机可为石油、天然气等商用场景提供更大覆盖范围，为商业用户提供便捷，商用场景将迎来爆发；军用场景亦将高速增长，2030 年需求或将与民用场景持平。根据 Global Data，2030年全球无人机市场规模将达到 896 亿美元，2021-2030 年 CAGR 为 23%。图表图表 2222：全球无人机市场规模预测全球无人机市场规模预测 资料来源：Global Data，

29、华鑫证券研究 3 3）软包电池在消费领域渗透率趋于提升）软包电池在消费领域渗透率趋于提升 根据 Techno Systems Research 及 Gartner，软包电池在手机、笔电领域渗透率持续提升，2021 年分别为 89.7%、95.3%，相较 2015 年 53.7%、35.8%水平大幅提升。预计 2023 年软包电池渗透率仍将提升，珠海冠宇主攻软包电池，或将受益于软包渗透率提升趋势，提升市占率。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 13 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2323：软包电池在各消费领域占比软包电池在各消费领域占比 资料来源：Techno System

30、s Research，Gartner，华鑫证券研究 2.22.2、公司：公司：强化强化竞争竞争力，力，市占率市占率有望有望持续扩张持续扩张 回顾公司 2018-2021 年手机及笔电类锂电产品销售情况，1）成本下行周期中，公司产品售价趋于下行，但售价下行幅度显著低于成本下行幅度。2018 年公司产品平均单价为27.85 元/颗，2020 年为 25.36 元/颗，降幅仅 9%，而成本端下行幅度高于价格下行幅度，2020 年较 2018 年单颗成本下降约 23%；2）笔电类产品增速显著高于手机类，公司 2018 年手机类锂电销量为 6506 万只，2020 年为 7933 万只，增长 22%，2

31、018 年笔电类锂电销量为9144 万只，2020 年为 18050 万只，增长 97%；3）笔电 Pack 产品销量增速显著,公司笔电产品出货由电芯延伸至 Pack。基于此，展望未来，我们判断：1）2023 年锂电产业链成本趋于下行，公司盈利能力有望进入上行周期；2）公司笔电产品市占率高企，手机锂电仍有提升空间，未来随叠片产能落地，手机锂电或将成为新的突破点；3）Pack 产品出货比例持续提升，打开收入天花板。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 14 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2424：2 2 1 公司手机类及笔电类公司手机类及笔电类产品

32、营收、单价及毛利率情况产品营收、单价及毛利率情况 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 根据上一章节内容，我们判断根据上一章节内容，我们判断 2 2023023 年消费电池市场有望迎来复苏。珠海冠宇凭借自身年消费电池市场有望迎来复苏。珠海冠宇凭借自身产能、客户、工艺等优势，产能、客户、工艺等优势，市占率亦有望提升。市占率亦有望提升。产能扩张：产能扩张：近年来，公司消费电池产能持续扩张，根据公司招股书，公司 2018 年消费类电池有效产能约 1.84 亿只/年，2020 年扩张至 2.88 亿只/年，2018-2020 年复合增长率为 25%，我们预计公司 2022 年底产能达 5.8 亿只，随珠海

33、 IPO 募投项目及可转债项目投产，2024 年公司消费电池年产能有望达到 8 亿只。图表图表 2525：公司消费电芯产能梳理公司消费电芯产能梳理 资料来源：公司公告，重庆市万盛经开区管委会，华鑫证券研究 客户优质：客户优质：笔记本电脑方面，公司客户包括惠普、联想、戴尔、华硕等，2022 年，其笔电合计出20182018金额金额变动变动金额金额变动变动金额金额变动变动金额金额销售金额(万元)105,972.3938.17%76,697.90-15.96%91,265.31销售数量(万只)4,651.1826.21%3,685.27-3.63%3,824.01平均单价(元/只)22.789.47

34、%20.81-12.80%23.87销售金额(万元)96,307.92-15.39%113,824.3330.17%87,444.90销售数量(万只)3,281.48-11.12%3,691.8537.67%2,681.58平均单价(元/只)29.35-4.81%30.83-5.45%32.61销售金额(万元)销售金额(万元)271,178.11271,178.1134.06%34.06%202,280.31202,280.316.17%6.17%190,522.23190,522.236.61%6.61%178,710.21178,710.21销售数量(万只)销售数量(万只)7,932.66

35、7,932.667.53%7.53%7,377.117,377.1113.40%13.40%6,505.596,505.59平均单价(元/只)平均单价(元/只)25.5025.50-1.26%-1.26%25.8325.83-5.99%-5.99%27.4727.47毛利率毛利率26.23%26.23%3.15%3.15%25.43%25.43%1.09%1.09%24.34%24.34%8.00%8.00%16.34%16.34%销售金额(万元)372,258.5238.17%269,428.4212.62%239,233.24销售数量(万只)15,697.4247.59%10,635.49

36、22.14%8,707.27平均单价(元/只)23.71-6.39%25.33-7.80%27.48销售金额(万元)85,419.9483.32%46,597.27202.53%15,402.34销售数量(万只)2,352.2591.88%1,225.88180.86%436.48平均单价(元/只)36.31-4.46%38.017.72%35.29销售金额(万元)销售金额(万元)676,932.93676,932.9347.91%47.91%457,678.46457,678.4644.82%44.82%316,025.69316,025.6924.11%24.11%254,635.5925

37、4,635.59销售数量(万只)销售数量(万只)18,049.6718,049.6752.17%52.17%11,861.3711,861.3729.72%29.72%9,143.759,143.75平均单价(元/只)平均单价(元/只)25.3625.36-4.83%-4.83%26.6426.64-4.33%-4.33%27.8527.85毛利率毛利率26.58%26.58%-22.24%-22.24%34.18%34.18%3.46%3.46%30.72%30.72%13.10%13.10%17.62%17.62%未单独披露2022020192019项目项目未单独披露

38、手机类笔电类电芯类PACK类小计小计电芯类PACK类小计小计基地基地项目项目产能情况产能情况原有产能根据公司招股书，珠海基地现有消费电池产能约1.84亿只/年IPO募投项目规划产能1.55亿只/年，已逐步投产可转债募投项目规划叠片产能0.36亿只/年，预计于2023年起逐步投产重庆基地重庆冠宇2019年起逐步投产，合计规划产能约4亿只/年，现已基本达产珠海基地证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 15 诚信、专业、稳健、高效 货量达 1.9 亿台，市场份额达 66%；智能手机方面，公司客户包括华为、小米、OPPO 等国内龙头；无人机及可穿戴设备领域，公司与大疆、BOSE、Fac

39、ebook 等全球龙头企业深度合作。综合而言，公司消费电池领域客户优质，为公司出货提供保障。图表图表 2626：公司消费电芯应用领域与客户公司消费电芯应用领域与客户情况情况 资料来源：各公司官网，华鑫证券研究 工艺突破：工艺突破：根据电芯装配工艺差异，锂电池可分为叠片电池与卷绕电池。卷绕工艺发展时间长，工艺成熟，成本低、良率高，为锂电池主流工艺。随着锂电池技术发展，叠片工艺亦逐步迎来应用。相对卷绕工艺，叠片工艺能量密度更高，循环寿命更长，结构稳定，安全性好，快充性能好，因此，以苹果为代表的优质龙头企业，选择性能上限更高的叠片电池为技术方向。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明

40、16 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2727：叠片与卷绕工艺对比：叠片与卷绕工艺对比 资料来源：GGII，华鑫证券研究 公司叠片工艺取得突破，公司叠片工艺取得突破，募资扩产，有望进入核心客户供应链。募资扩产，有望进入核心客户供应链。公司通过发行可转债建设叠片电池产线。根据公司招股书及可转债募集说明书内容，叠片工艺电池单只投资强度约为 39.7 元/只，远高于卷绕电池 13.5 元/只水平，体现叠片工艺具更高技术门槛、资金门槛。叠片电池售价亦显著高于卷绕电池，根据公司公告，叠片电池单只收入约 44 元，高于卷绕电池 26 元水平（注：卷绕电池单价以 2021 年平均单价计量，公司 2021

41、年收入包括 pack 收入，内含 BMS、结构件等成本，若仅考虑电芯价格，对应单颗收入较叠片项目差距将更大）。图表图表 2828：公司新增叠片产能与原有卷绕产能对比：公司新增叠片产能与原有卷绕产能对比 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 注：珠海聚合物锂电池生产基地建设项目单颗收入以公司 2021 年平均单颗收入计量 项目名称项目名称技术路线技术路线预计投资金额预计投资金额（亿元）（亿元）产能产能（亿只/年）（亿只/年）预计营收预计营收（亿元/年）（亿元/年）单位投资额单位投资额（元/只）（元/只）单颗收入单颗收入（元/只）（元/只）聚合物锂离子电池叠片生产线建设项目叠片14.290.3615.

42、8439.744珠海聚合物锂电池生产基地建设项目卷绕20.91.55/13.526证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 17 诚信、专业、稳健、高效 公司叠片产能预计于 2023 年起投产，公司对叠片技术的布局可追溯至 2018 年，公司通过一种检测固体表面除尘效果的装置和办法等四项专利，发明全自动异形叠片技术，相较传统“Z”型叠片技术，模切精度可提升 50-60%，叠片精度提升 40-60%，且可同时实现平面异形、立体异形结构，实现产品结构及外形多样化。图表图表 2929：公司公司叠片叠片专利布局专利布局 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 应用产品应用产品专利/软著名称专利/

43、软著名称专利号/授权号/申请号专利号/授权号/申请号申请时间申请时间一种叠片式复合型电池ZL202010617009.22020年6月一种负极片及包括该负极片的叠片式锂离子电池ZL202011053193.92020年9月一种能够降低内部温升的叠片式锂离子电池用叠芯ZL202011197715.22020年10月一种电池叠片电芯及电池ZL202011247030.42020年11月一种三极耳叠片式复合型电池ZL202010615092.X 2020年6月一种极片高精度纠偏模切装置201920815380.22019年一种单面涂布极片与隔膜热复合装置201920814189.62019年极片辊压

44、装置201821240238.12018年一种检测固体表面除尘效果的装置和方法201811340907.72018年手机以及笔记本电脑电池证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 18 诚信、专业、稳健、高效 3 3、动力动力储能储能齐发力，齐发力，打造打造第二第二增长极增长极 3.13.1、动力动力：差异化差异化竞争，竞争，以以低压锂电低压锂电切入切入 全球新能源车市场持续高增，中国引领。全球新能源车市场持续高增，中国引领。根据 EVTank，2022 年全球新能源车销量达1082.4 万辆/yoy+61.6%，2019-2022 年持续高增长，期间复合增速达 70%。EVTan

45、k 预计2025 年全球新能源车销量将达到 2542 万辆，2022-2025 年将继续以 33%的复合增速增长。中国为全球新能源车市场引领者，2022 年销量达 688.7 万辆/yoy+96.4%，全球销量占比达64%。我们预计 2025 年中国新能源车销量将达到 1463 万辆，2022-2025 年 CAGR 达 29%。图表图表 3030：2 201016 6-2022022 2 年年中国新能源车销量中国新能源车销量 图表图表 3131：2 201017 7-2022025 5E E 全球新能源车销量全球新能源车销量 资料来源：中汽协，华鑫证券研究 资料来源：EvTank，Ev Sa

46、les，华鑫证券研究 珠海冠宇作为消费电池全球龙头，横向切入动力及储能市场。动力市场中，作为后入者，公司以 12V 及 48V 低压锂电作为核心切入点，进军新能源汽车领域。低压锂电主要由高端新能源车替代铅酸电池应用，用于车载娱乐系统、启停电池等。启停电池倍率性能要求较高，公司经二十余年消费电池领域沉淀，对高倍率电池研究、生产具充足经验，具竞争优势。图表图表 3232：珠海冠宇珠海冠宇 1 12 2V V 启动锂电池启动锂电池 图表图表 3333：珠海冠宇珠海冠宇 4 48 8V V 启停锂电池启停锂电池 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报

47、告 请阅读最后一页重要免责声明 19 诚信、专业、稳健、高效 公司入局动力领域后，迅速获下游客户认可，先后斩获上汽智己 LS7、捷豹路虎低压锂电定点，并获柳州五菱采购意向书，将为其开发和供应 PHEV 动力电池系统。此外，公司与豪爵、康明斯、中华汽车、通用等龙头车企亦保持良好合作关系。图表图表 3434：公司动力电池定点客户与项目：公司动力电池定点客户与项目 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 3.23.2、储能储能：客户客户优质，优质，竞争力竞争力凸显凸显 随着全球碳中和进程深入，构建以新能源为主体的新型电力系统已成为全球共识。在新型电力系统中，从供给侧看，新能源逐渐成为装机和电量主体；从需求

48、侧看，终端能源消费高度电气化、电力“产消者”大量涌现。从系统整体来看，电力系统运行机理将发生深刻变化：由于新能源发电具有波动性和随机性，无法通过调节自身出力适应用户侧需求变化，传统的“源随荷动”模式将不再适用于新型电力系统，必须通过储能等措施，依靠必须通过储能等措施，依靠源网荷储协调互动，实现电力供需动态平衡。源网荷储协调互动，实现电力供需动态平衡。图表图表 3535：储能是新型电力系统中维持电网稳定运行的关键储能是新型电力系统中维持电网稳定运行的关键 公告时间公告时间2022年12月 启停电池 12V 低压锂电池 预计2025年实现量产捷豹路虎捷豹路虎捷豹路虎是英国豪华全地形SUV品牌，以诱

49、人设计、出色性能和精湛工艺著称。本财季，捷豹路虎全球营收达60亿英镑，盈利2.65亿英镑，息税前利润率进一步增长至3.7%，全球市场对其产品的需求持续强劲，订单量进一步攀升至创纪录的21.5万台。2021年2月，电动化成为品牌新发布战略的一大核心2021年11月 启停电池智己LS712V低压锂电池2022年实现量产上汽集团上汽集团上汽集团作为国内规模领先的汽车上市公司，努力把握产业发展趋势，加快创新转型。目前，上汽集团主要业务包括整车的研发、生产和销售，正积极推进新能源汽车、互联网汽车的商业化，并开展智能驾驶等技术的研究和产业化探索。2022年，上汽集团整车销量合计546.35万台，其中，新能

50、源汽车销量合计732646台，同比增长46.51%2022年6月 动力电池PHEV 动力电池柳州五菱柳州五菱柳州五菱是由广汽集团整合原有业务与香港上市公司五菱汽车集团共同设立的大型中外合资企业，是国家“863”计划课题承担单位、入选全球零部件配套供应商百强企业，自2009年获得微型电动货车生产资质后，陆续推出电动微型货车、电动观光车、电动物流车等新能源拳头产品，产品远销东南亚、北美、日本等国家。定点产品定点产品定点客户定点客户证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 20 诚信、专业、稳健、高效 资料来源：南都电源，华鑫证券研究 全球储能高速增长，已成超级风口。根据 CNESA，2

51、021 年全球新型储能装机量达10.3GW/yoy+84%，高速增长。2022 年，全球储能维持高增态势，根据储能与电力市场，2022 年中国储能市场并网项目规模达 7.76GW/16.43GWh，以容量口径计量，同比增长 235%；根据 Wood Mackenzie，2022 年前三季度美国储能装机量为 3.38GW/yoy+92%。图表图表 3636：2 2 年全球储能装机量年全球储能装机量 资料来源：CNESA，华鑫证券研究 公司储能业务起步较晚，产能有限，战略性聚焦盈利能力更高的欧美户储市场。目前，公司已与 Sonnen 达成合作，为进入欧美户储市场打开通

52、道。Sonnen 为欧洲头部储能集成商，2021 年占据德国户储 21%市场份额，市占率排名第二。欧美各国对户储补贴力度高，消费者消费能力强，价格敏感度低，因此，欧美户储为盈利能力最强的储能细分赛道。以派能科技为例，其产品主要应用于欧洲户储市场，而宁德时代、中创新航、欣旺达、南都电源等企业户储占比相对较低，派能科技毛利率显著高于其余四家，体现欧美户储高盈利特性。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 21 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 3737：锂电池企业储能业务毛利率对比：锂电池企业储能业务毛利率对比 资料来源：各公司公告，华鑫证券研究 注：数据均取自 2022H1 公司动

53、力储能现有约 3GWh 产能，其中珠海 0.5GWh，浙江 2.5GWh。公司在浙江另外规划 10GWh 产能，总投资 40 亿元，预计 2023 年下半年投产 4GWh，主要用于动力及储能领域。此外，公司在重庆规划 15GWh 储能产能，预计将于 2025 年投产。图表图表 3838：公司动力及储能电池产能梳理：公司动力及储能电池产能梳理 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 综合而言，公司动力及储能业务逐步发力，动力聚焦低压锂电领域，储能聚焦欧美户储，战略方向清晰。目前，公司动储业务已与优质客户建立良好合作关系，随产能逐步落地，有望为公司提供高增量，成为第二成长极。基地基地现有产能（GWh）现

54、有产能（GWh）规划产能（GWh）规划产能（GWh）备注备注珠海0.50用于动力及储能浙江2.510现有约2.5GWh产能，于2022年6月投产。另规划10GWh产能，其中4GWh预计将于2023下半年投产，其余产能将于2024年中旬量产重庆015预计投资40亿元，建设15GWh锂电产能，主要用于储能领域。计划2022年开工建设，2025年建成投产合计325/证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 22 诚信、专业、稳健、高效 4 4、盈利预测评级盈利预测评级 预计 2023/2024 年公司归母净利润分别为 7.16/14.99 亿元，eps 为 0.64/1.34 元，对应

55、PE 分别为 35/17 倍。基于公司持续巩固消费电池业务竞争力，加码布局动力储能，伴随原材料成本下行，需求提升拉动产能利用率提升，公司有望迎量利齐升，迈入中长期上行通道，维持公司“买入买入”评级。5 5、风险提示风险提示 （1）政策波动风险；（2）下游需求低于预期；（3）产品价格不及预期；（4）竞争格局恶化风险；（5）产能扩张及消化不及预期；（6）盈利修复不及预期；（7）原材料价格波动风险。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 23 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元）公司盈利预测（百万元）资产负债表资产负债表 2021A2021A 2022E2022E 2023E

56、2023E 2024E2024E 流动资产流动资产:现金及现金等价物 2,916 4,153 4,964 6,771 应收款 3,125 3,351 4,588 6,136 存货 2,353 2,774 3,435 4,456 其他流动资产 362 386 477 628 流动资产合计 8,756 10,663 13,465 17,991 非流动资产非流动资产:金融类资产 31 31 31 31 固定资产 4,280 5,051 5,137 4,964 在建工程 1,761 705 282 113 无形资产 263 250 237 224 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 1,27

57、6 1,276 1,276 1,276 非流动资产合计 7,580 7,282 6,932 6,577 资产总计 16,336 17,945 20,397 24,568 流动负债流动负债:短期借款 910 1,020 1,020 1,020 应付账款、票据 6,266 7,387 9,147 11,868 其他流动负债 890 890 890 890 流动负债合计 8,066 9,297 11,057 13,778 非流动负债非流动负债:长期借款 1,262 1,562 1,562 1,562 其他非流动负债 711 711 711 711 非流动负债合计 1,974 2,274 2,274

58、2,274 负债合计 10,039 11,570 13,330 16,051 所有者权益所有者权益 股本 1,122 1,122 1,122 1,122 股东权益 6,297 6,374 7,066 8,517 负债和所有者权益 16,336 17,945 20,397 24,568 现金流量表现金流量表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 净利润 945 82 738 1546 少数股东权益-1 2 22 46 折旧摊销 740 298 349 354 公允价值变动-2-11-2-2 营运资金变动 306 451-231 2 经营活动现金净

59、流量 1988 823 877 1946 投资活动现金净流量-3937 285 337 342 筹资活动现金净流量 3185 405-46-96 现金流量净额 1,236 1,513 1,168 2,193 利润表利润表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入营业收入 10,34010,340 11,08611,086 13,95713,957 18,66318,663 营业成本 7,739 9,096 11,263 14,612 营业税金及附加 32 28 35 47 销售费用 43 55 70 93 管理费用 629 909 865

60、 1,101 财务费用 71 0-23-73 研发费用 623 687 851 1,120 费用合计 1,366 1,652 1,764 2,241 资产减值损失-252-200-100-50 公允价值变动-2-11-2-2 投资收益 23-50 30 30 营业利润营业利润 1,0231,023 9292 838838 1,7571,757 加:营业外收入 12 0 0 0 减:营业外支出 10 0 0 0 利润总额利润总额 1,0241,024 9292 838838 1,7571,757 所得税费用 79 9 101 211 净利润净利润 945945 8282 738738 1,546

61、1,546 少数股东损益-1 2 22 46 归母净利润归母净利润 946946 8080 716716 1,4991,499 主要财务指标主要财务指标 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 成长性成长性 营业收入增长率 48.5%7.2%25.9%33.7%归母净利润增长率 15.8%-91.6%795.9%109.5%盈利能力盈利能力 毛利率 25.1%18.0%19.3%21.7%四项费用/营收 13.2%14.9%12.6%12.0%净利率 9.1%0.7%5.3%8.3%ROE 15.0%1.3%10.1%17.6%偿债能力偿债能力

62、资产负债率 61.5%64.5%65.4%65.3%营运能力营运能力 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.8 应收账款周转率 3.3 3.3 3.0 3.0 存货周转率 3.3 3.3 3.3 3.3 每股数据每股数据(元元/股股)EPS 0.84 0.07 0.64 1.34 P/E 26.6 315.1 35.2 16.8 P/S 2.4 2.3 1.8 1.3 P/B 4.0 4.0 3.6 3.0 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 24 诚信、专业、稳健、高效 新能源新能源组组介绍介绍 尹斌：尹斌：理学博士，新能源首席，所长助

63、理。4 年实业+5 年证券+1 年基金从业经验，曾先后任职于比亚迪、中泰证券、东吴证券、博时基金、国海证券。作为核心成员之一，多次获得新财富、水晶球最佳分析师称号。2021 年加入华鑫证券，目前主要覆盖锂动力电池、燃料电池、储能及相关上市公司及新能源汽车相关产业链研究。黎江涛：黎江涛：新能源组长，上海财经大学数量经济学硕士，1 年知名 PE 从业经历，4 年证券从业经验，2021 年加入华鑫证券，从事新能源汽车及上市公司研究。潘子扬：潘子扬：伦敦大学学院硕士，2021 年加入华鑫证券。证券证券分析师承诺分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，

64、以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。证券证券投资投资评级说明评级说明 股票投资评级说明：投资建议投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 20%2 增持 10%20%3 中性-10%10%4 卖出 10%2 中性-10%10%3 回避 -10%以报告日后的 12 个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。相关证券市场代表性指数说明：相关证券市场代表性指数说明：A 股市场以沪深 300

65、 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。免责条款免责条款 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 25 诚信、专业、稳健、高效 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观

66、点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映

67、报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。报告编码：HX-230211221419