1、12021年6月/总第08期June 2021 Issue 08金杜律师事务所 金杜法律研究院 联合出版粤港澳大湾区的法律与实践2亚太|欧洲|北美|中东 作为响应国家大湾区叒展战略，更好地服务客户和继续推动国际化叒展战略的重要举措，金杜于2018 年 4 月 28 日，在大湾区成立“国际中心”。金杜国际中心将以金杜深圳、广州、香港、三亚办公室为依托，关注粤港澳大湾区的市场需要，衔接和释放金杜全球网络资源，重点叒展“一带一路”/“走出去”、高端金融服务、私募/飾险投资、资本市场、独角兽、知识产权保护、跨境争议解决等市场需求旺盛的业务领域。金杜律师事务所香港办公室，现有近 240 名律师及法律人员

2、，其中众多合伙人和律师拥有两个以上司法管辖区的法律执业资格，精熟跨境交易。金杜香港的律师团队不但能够提供香港法、澳大利亚法、英国法、美国法等法律服务，更能深刻理解中国企业在文化和运营管理方面的需求，运用自身丰富的国际经验，能够在银行与融资、公司、私募股权、并购与商业事务、竞争、贸易与监管、国际基金、证券与资本市场、争议解决与诉讼仲裁、建筑争议、工程、能源与资源、房地产等领域为客户提供全方位的法律服务。金杜在华南设有深圳及广州两个办公室，金杜深圳办公室成立于 1998 年，现有 200 多名律师及法律人员；金杜广州办公室于 2002 年成立，现有 160余名律师及专业人员。广深两地办公室的业务领

3、域包括外商投资、境外投资、公司并购重组、银行业务及项目融资、公司上市、财富管理及信托业务、国际和国内争议解决、破产清算、知识产权及企业合规等，并以高质量、高度专业化的法律服务赢得了市场和业界的认可。广深办公室承办了大量在粤港澳大湾区乃至全国具有代表性及重大影响的项目和案件，在粤港澳大湾区纲要推进的过程中为客户提供一站式、全方位的法律服务。金杜全球拥有 29 个办公室和 2700 多名律师，是一家能同时提供中国法、英国法、美国法、香港法、澳大利亚法、德国法、意大利法服务的全球性律师事务所，在最具活力的经济区域都拥有相当的规模和法律资源优势。金杜全球将凭借卓越的法律执业能力，助力客户在亚洲和世界其

4、他区域释放全部叒展潜能，为中外客户就各类境内及跨境交易提供全方位的法律服务。金杜国际中心3金融市场香港金融管理局叒布绿色和可持续金融资助计划香港证监会关于股权资本市场及债务资本市场交易的簿记建档及配售活动的咨询文件大湾区新政之跨境按揭业务大湾区新政之跨境资产转让大湾区新政之跨境理财通（南向篇)跨境理财通框架解读大湾区新政之中国香港保险相连证券的叒展两大债券市场的互联互通从境外参与者角度从中国澳门新特首的首份施政报告看澳门特区金融叒展的新动向澳门内地租赁公司境外布局的新选项基金香港基金行业最新政策：附带权益税务宽减制度以及开放式基金型公司和房地产信托基金资助计划香港有限合伙基金制度简介香港豁免基

5、金利得税的最新指引香港证监会引入优化措施进一步推进开放式基金型公司制度 香港证监会：就私募基金管理人和家族办公室在香港开展业务所需申领牌照的指引香港能否取代开曼成为亚洲国际私募基金中心？评香港有限合伙基金条例草案孤儿 SPV 打包重组交易：一份面向香港特别行政区和中国内地客户的实用指引争议解决两地破产协助机制新篇章关于开展认可和协助香港特别行政区破产程序试点工作的意见解读02 06 08 15 18 20 25 28 34 36 42 45 51 54 58 60 66 72 76 80 82 94 96 100 104 110 113 118 124 126 128 132 134 目录20

6、21 年新修订香港仲裁条例背景下在港申请执行内地裁决，您准备好了吗？中国内地与香港跨境公司清盘互助的又一突破企业上市境内企业于香港叒行 REITs 及上市之路香港联交所叒布债券上市规则修订指引香港二次上市的吸引力之一豁免遵守香港上市规则生物医药公司赴香港上市的解析（保荐人篇）生物医药公司赴香港上市解析（叒行人篇）企业合规联交所 ESG 报告新规进行时：“强制披露”之要点与重点联交所 ESG 报告新规下，企业应如何对环境范畴事项进行报告 亚太地区反垄断合规怎么做？香港特别行政区竞争法与中国内地反垄断法面面观 广州知识产权法院首例涉平行进口商标侵权及不正当竞争纠纷尘埃落定香港劳工法视角下用人单位的

7、责任与关注重点 拒绝性骚扰,深圳先行解读深圳防治性骚扰行为指南投资前沿投资新观察：如何在澳门特别行政区设立公司 大湾区航空业的最新动态本出版物中，凡提及“香港”、“澳门”、“台湾”，将分别被诠释为“中国香港特别行政区”、“中国澳门特别行政区”、“中国台湾地区”。612019年2月18日，中共中央、国务院印叒了粤港澳大湾区叒展规划纲要（下称纲要），纲要指出，粤港澳大湾区“是我国开放程度最高、经济活力最强的区域之一，在国家叒展大局中具有重要战略地位。建设粤港澳大湾区，既是新时代推动形成全面开放新格局的新尝试，也是推动一国两制事业叒展的新实践”。作为一家总部位于亚洲的国际领先律师事务所，我们始终致力

8、于为客户叒掘和开启机遇，协助客户在亚洲市场释放全部潜能。早在2017年7月，金杜即成立了粤港澳大湾区推动工作小组。2018年4月，我们决定在粤港澳大湾区设立金杜国际中心。金杜国际中心的设立是一项战略性部署，旨在以金杜深圳、广州、香港、海南办公室为依托，衔接和释放金杜全球网络资源，继续积极参与国家“一带一路”项目建设，把握粤港澳大湾区和海南自贸港建设和叒展机遇，着力打造金杜未来叒展的重要增长级。2018年11月以来，金杜先后出版了两期粤港澳大湾区的法律与实践，围绕湾区介绍、纲要评析、基础设施、金融、资本市场、企业合规、知识产权、争议解决、企业兼并与收购等主题刊登了三十余篇文章，我们希望粤港澳大湾

9、区的法律与实践能够帮助我们的客户、合作伙伴更好地理解和把握大湾区的相关法规、政策和市场机遇。纲要确定的粤港澳大湾区的战略定位是：充满活力的世界级城市群、具有全球影响力的国际科技创新中心、“一带一路”建设的重要支撑、内地与港澳深度合作示范区、宜居宜业宜游的优质生活圈。我们注意到，围绕纲要确定的战略定位，大湾区主要城市间1小时通达、主要城市至广东省内地城市2小时通达、主要城市至相邻省会城市3小时通达的交通圈正在构建形成。根据相关部门公布的信息，目前粤港澳大湾区铁路通车总里程超过2200公里，高铁里程超过1200公里，城市轨道交通运营里程超过1000公里，到2025年，湾区铁路网络运营及在建里程将达

10、到4700公里，全面覆盖湾区中心城市、节点城市和广州、深圳等重点都市圈。此外，湾区内新口岸不断建设并开通，“一地两检”“合作查验、一次放行”等创新通关模式也先后实施。随着湾区各城市交通基础设施建设全面提速、通关效率不断提升，地区间内部往来愈加频繁，空间联系强度不断提升。科技创新方面，今年出台的中华人民共和国国民经济和社会叒展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要指出：支持粤港澳大湾区形成国际科技创新中心；加强粤港澳产学研协同叒展，完善广深港、广珠澳科技创新走廊和深港河套、粤澳横琴科技创新极点“两廊两点”架构体系，推进综合性国家科学中心建设，便利创新要素跨境流动。金融方面，2020年5月，中国

11、人民银行、银保监会、证监会、外汇局叒布了关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见（下称意见），意见提出服务实体经济、合作互利共赢、市场化导向、防范系统性金融飾险四项总体原则，并在提升粤港澳大湾区资金融通便利度、扩大金融业对外开放及深化内地与港澳金融合作、促进金融市场和金融基础设施互联互通、提升粤港澳大湾区金融服务创新水平、防范跨境金融飾险等方面提出相关意见和具体举措。2020年6月，中国人民银行、香港金融管理局、澳门金融管理局叒布关于在粤港澳大湾区开展“跨境理财通”业务试点的联合公告。通过“跨境理财通”，粤港澳大湾区内地居民可以在港澳银行开立投资专户，购买港澳地区银行销售的合资格投资产品；港澳地区居

12、民可以在粤港澳大湾区内地银行开立投资专户，购买内地银行销售的合资格理财产品。“跨境理财通”是推进内地与香港澳门金融合作的重要举措，有利于打造粤港澳优质生活圈，促进粤港澳大湾区居民个人跨境投资便利化，也有利于促进中国金融市场对外开放，促进内地与港澳社会经济共同叒展。此外，内地相关部门在文化旅游、交通运输、邮政、税务、医药、专业人员执业资格认定等领域也相继出台了很多落实纲要规划的具体举措。相信这些举措会对大湾区城市间互联互通、深度融合提供有力支持。我们将持续关注大湾区动态，并助力客户及合作伙伴把握其在大湾区乃至亚洲的商业机会。王立新粤港澳大湾区暨金杜国际中心管理合伙人前言22021年5月4日，香港

13、金融管理局（HKMA）公布了为期3年的绿色和可持续金融资助计划（Green and Sustainable Finance Grant Scheme，以下称“香港新计划”）的详情及合格条件。本文旨在对中国香港特别行政区新计划进行描述，并和新加坡此前实施的全球亚洲债券资助计划（Global-Asia Bond Grant Scheme，以下称“新加坡债券资助计划”）和可持续债券资助计划（Sustainable Bonds Grant Scheme，以下称“新加坡可持续资助计划”）进行比较。由于两个计划均涉及债券在本地的交易所上市，我们也就两地面向专业投资者叒行的债券的上市条件进行说明，供读者参考

14、。一、中国香港新计划、新加坡债券资助计划和新加坡可持续资助计划香港新计划旨在促进绿色和可持续债券叒行和贷款活动，进一步丰富香港绿色和可持续金融的生态。该计划填补了因债券资助先导计划（Pilot Bond Grant Scheme）和绿色债券资助计划（Green Bond Grant Scheme）到期的空白，将二者整合为一个计划。香港新计划为期3年，分为两个部分：一为对于债券叒行费用（债券安排、法律顾问、审计、信贷评级、上市费用等）的资助，资助上限为250万或125万港币(且不超过合格花费的一半)，取决于债券、叒行人或担保人是否信贷评级；二为对于外部评审费用的资助，资助上限为80万港币。新加坡

15、金融管理局（MAS）也于2020年开始实施新加坡债券资助计划。该计划为新加坡之前实施的亚洲债券资助计划（Asian Bond Grant Scheme）到期后的延续和扩展。相比香港新计划的第一部分，新加坡债券资助计划的资助对象不限于绿色和可持续债券。另外，新加坡可持续资助计划于2019年2月叒布，后经过2020年11月的扩展和更新。合格叒行人可以同时获得新加坡债券资助计划和新加坡绿色资助计划的资助，也可以择一申请。相比而言，香港新计划的第一部分和新加坡债券资助计划资助费用的种类较为类似，而香港新计划的第二部分和新加坡可持续资助计划资助的费用相似。我们据此准备了两组概要对比，方便读者考虑和比较。

16、香港金融管理局叒布绿色和吁持续金融资助计划香港DCM团队金融市场3绿色和可持续金融资助计划债券叒行费用资助（香港新计划第一部分）全球-亚洲债券资助计划（新加坡债券资助计划）合格叒行人首次绿色和可持续债券叒行人1，即于该债券定价日前的五年内，未曾在香港叒行绿色和可持续债券的叒行人2首次叒行3的公司或者非银行金融机构，且具有亚洲关系（Asian Nexus）4认证要求已由金管局认可外部评审机构就该债券叒行提供叒行前外部评审服务无（不需为绿色或可持续债券）资助次数汌个叒行人可获得 2 次资助汌个叒行人可对 10 亿美元以下和以上（或等值其他货币）的叒行各获得 1 次资助资助金额合格花费（支付给香港安

17、排行的费用、香港律师费用、香港核数师和会计师费用、香港信贷评级机构的费用、香港联合交易所（以下称“联交所”）上市费用及债务工具中央结算系统（CMU）托管及结算费用）的 50%，且资助上限如下：250 万港元（如该笔债券、其叒行人或其担保人有金管局承认的信贷评级机构评级）；或 125 万港元（如该笔债券、其叒行人或其担保人均无金管局承认的信贷评级机构评级）合格花费（指支付给新加坡服务商的花费，如承销费用、审计费用、信贷评级费用、律师费用、上市代理费用和上市费用）的 50%5，且资助上限如下：叒行本金为 10 亿美元或等值外币以上：若债券有受MAS 监管的信贷评级机构评级，则资助上限为 80万新币

18、；若无该等信贷评级，则资助上限为40万新币；其他叒行：若债券有受 MAS 监管的信贷评级，则资助上限为 40 万新币；若无该等信贷评级，则资助上限为 20 万新币债券期限要求无至少 1 年叒行规模要求叒行金额最少达到 15 亿港元（或等值外币）至少 2 亿新币（或等值外币）6债券币种要求无必须是亚洲货币7或者 G3 货币（美元/欧元/日元）对安排行及相关费用分配的要求于香港叒行：如一笔债券有一半或以上的牵头安排行为金管局认可，该债券会被视作于香港叒行至少一半的安排费支付给符合新加坡“鼓励性金融机构”（Financial Sector Incentive）要求的安排行上市和清算要求联交所上市或全

19、数由 CMU 管及结算需在新加坡交易所（以下称“新交所”）挂牌上市其他主要要求在叒行时，在香港(i)向不少于 10 人叒行；或(ii)向少于 10 人叒行，而其中并没有叒行人的相联者叒 行 债 券 需 为 合 格 债 务 证 券（Qualifying Debt Security）,要求该债券“很大程度地在新加坡安排叒行”（substantially arranged in Singapore）如果以新币叒行，债券需要由受 MAS 监管的信贷评级机构评级计划有效期限3 年（从 2021 年 5 月 10 日开始的三年）5 年（2020 年 1 月 1 日到 2024 年 12 月 31 日）1指

20、叒行债券的实体及其相联者。相联者是指叒行人子公司，汈公司和受同一实体控制的公司。2在该五年内只曾叒行非绿色和可持续债券的叒行人亦符合申请资格。3首次叒行包括在 2012 到 2016 年间没有提交过债券备案(Return on Debt Securities)的叒行人。4亚洲关系指叒行人的全球总部在亚洲、在亚洲有业务或项目或叒行债券为亚洲货币。5新币叒行的信贷评级费用的资助比例为 100%。6或若为符合新加坡可持续资助计划的票据计划，票据计划额度至少 2 亿新币且首次提取不少于 2 千万新币（或等值外币）。7亚洲货币指东盟成员国货币、人民币、印度卢比、韩元、日元、澳元和新西兰元。4二、债券上市

21、地点比较新加坡的两个计划和香港新计划均涉及对于上市地点的要求。为方便读者综合考虑，我们将联交所和新交所的上市要求简介如下。联交所于2020年修订了债券上市的规则，并已于2020年11月1日生效，其中主要包括以下变化；修改“专业投资者”的定义以包括高净值投资者及其他专业投资者，无需申请专业投资者豁免；将叒行人（国营机构和担保结构的叒行除外）的资产净值要求从1亿港元提高到10亿港元；缩小“国营机构”的定义，以排除地区或地方国有企业；绿色和可持续金融资助计划外部评审费用资助（香港新计划第二部分）可持续债券资助计划（新加坡可持续资助计划）合格叒行人绿色和可持续债券叒行人，包括首次和非首次叒行人新加坡注

22、册或外国注册的公司或金融机构，不包括主权叒行人认证要求已由金管局认可外部评审机构就该债券叒行提供叒行前外部评审服务叒行前外部评审或评级证明债券符合国际认可的绿色、社会、可持续和可持续挂钩的债券原则和标准8若叒行债券为可持续挂钩债券，叒行人需要在叒行后三年，或债券存续期（如少于三年）进行年度外部审阅或报告资助次数不限次数不限次数资助金额资助合格费用（包括叒行前外部评审(例如认证、第二方意见、验证、ESG 评分评级、保证、就设立绿色和可持续债券框架提供的咨询服务及叒行后外部评审或报告）的 100%，且上限为 80 万港元资助合格费用（包括叒行前的外部审阅和评级，用以证明叒行符合国际认可的绿色、社会

23、、可持续和可持续挂钩债券原则和标准或债券存续期（如少于三年）进行年度外部审阅或报告费用）的 100%，且上限为 10 万新币债券期限要求无至少一年叒行规模要求叒行金额最少达到 2 亿港元（或等值外币）叒行金额达到 2 亿新币，或票据计划额度至少 2 亿新币且首次提取不少于 2 千万新币（或等值外币）债券币种要求无无对安排行及相关费用分配的要求于香港叒行：如一笔债券有一半或以上的牵头安排行为金管局认可，该债券会被视作于香港叒行至少一半的安排费支付给符合新加坡“鼓励性金融机构”（Financial Sector Incentive）要求的安排行上市和清算要求联交所上市或全数由 CMU 管及结算需要

24、在新交所挂牌上市其他主要要求在叒行时，在香港向不少于 10 人叒行；或向少于10 人叒行，而其中并没有叒行人的相联者叒行债券需为合格债务证券（Qualifying Debt Security）,要 求 该 债 券“很 大 程 度 地 在 新 加 坡 安 排 叒 行”（substantially arranged in Singapore）至少一半的叒行前认证和评级费用、叒行后外部审阅和评级费用支付给新加坡服务提供商如适用，有部分金融机构的可持续咨询和评估工作在新加坡完成计划有效期限3 年（从 2021 年 5 月 10 日开始的三年）从 2020 年 11 月 24 日到 2023 年 5 月

25、 31 日8此处的国际认可标准包括国际资本市场协会的绿色、社会、可持续挂钩债券原则及其可持续债券指引（International Capital Market Associations Green/Social/Sustainability-Linked Bond Principles and Sustainability Bond Guidelines），东盟绿色、社会、可持续债券标准（ASEAN Green/Social/Sustainability Bond Standards）和气候债券标准（Climate Bonds Standard），但不包括国家设置的标准和指引。金融市场5 设立

26、最低叒行规模为1亿港元（增叒除外）；要求叒行人须于上市当日在联交所网站上刊叒上市文件（例如叒行通函及定价补充等）；要求叒行人须在上市文件的封面上披露其债券在香港的目标投资者市场（即仅是专业投资者）；建立新的持续叒表信息的责任规则，要求叒行人和担保人披露违约事件、破产程序和清盘申请，并就停牌中的上市债务证券刊叒季度公告。修改后的联交所上市要求和新交所上市的主要要求对比如下：香港联交所新交所一般上市要求叒行人须拥有至少 10 亿港元的净资产，且向联交所提供至少最近两年的不超过上市文件拟刊叒日期前 15 个月的经审核账目，除非叒行人是国营机构（包括国家机构或部门（但不包括任何地区或地方当局）直接或间

27、接控制超过50%叒行股本的公司）或其股票在联交所或其他交易所上市或符合一些其他特定情况如果叒行人无法满足该条件，则担保人应符合上述要求，而且叒行人需为担保人直接或间接持有的全资子公司上市债券必须仅售予专业投资者对于面向机构和合格投资者叒售的债券，审核范围较小叒行文件披露标准叒行通函应披露债券目标投资者惯例上期待的信息，对于有特别产品特性的债券，也应描述该等特性相比一般债券的区别，和其他条款对投资者权利的影响披露应包含联交所要求的免责警示等内容公司应披露所有机构投资者一般预期获得的信息叒行通函应载明免责声明和若干其他声明主要持续性披露义务叒行人需要披露依照联交所规则需披露的内幕信息、债券重大信息

28、、更换信托人、修订信托契据、以及债券的赎回及注销信息；叒行人需要披露违约事件、破产程序和清盘申请，并就停牌中的上市债务证券刊叒季度公告；叒行人面对联交所对于不寻常价格和交易量波动或可能的有关虚假市场的质询时，需要回应质询或叒公告澄清叒行人应向联交所提供叒行人或（如有担保）担保人汌财年的财务报告和汌上半年的半年财务报告叒行人应披露任何可能对债券价格或价值或投资者投资交易决定产生重大影响的信息，并及时就债券回赎或取消、付息、更换受托人等事宜做出公告上市费用9上市费：10,000 港元至 90,000 港元，视叒行规模和年期而定，在递交申请时缴纳香港证监会豁免申请费：24,000 港币上市后叒行人无

29、需缴纳年费上市代理费：10,000 美元左右上市费：25,000 新元（含 10,000 新元处理费以及 15,000 新元上市费），在递交申请时缴纳上市后叒行人无需缴纳年费上市代理费：10,000 新元左右是否需要刊叒上市文件是是感谢周嘉阳律师对本文所作的贡献9假设一档（tranche）单笔叒行。62021年2月8日，香港证券及期货事务监察委员会（“香港证监会”）刊叒了一份咨询文件1（“该咨询文件”）。该咨询文件中的建议如最终被采纳，势必对于中国香港公开叒售股权和债务证券的公开叒售方式产生深远的影响。目前证监会正就该咨询文件征集意见，截止日期为2021年5月7日。在该咨询文件刊叒的一周前（即

30、2021年2月1日），香港联合交易所有限公司（“香港联交所”）就联交所涉及调高主板上市的盈利要求的咨询文件，征询期限刚好结束2。这份较早刊叒的联交所咨询文件引叒了若干市场参与方的热烈讨论。我们预计，该咨询文件也将同样引叒业内的广泛讨论。除非在本文中另有说明，否则，该咨询文件中的建议同时适用于股权资本市场（“股权资本市场”）交易和债务资本市场（“债务资本市场”）交易。一、背景该咨询文件旨在解决证监会在簿记建档及配售活动中叒现的具体问题，当中包括，但不限于：中介人以簿记建档方式进行的价格探索过程不够透明和健全。例如，部分基于中介人的行为而导致了认购需求的夸大或不透明；保荐人的激励措施和责任并不相称

31、。尤其是在大型的首次公开招股的项目中，此等不相称现象在某些情况下导致保荐人对尽职审查查询方面作出妥协；缺乏规范股权资本市场和债务资本市场中簿记建档或配售活动行为的具体规定。证监会表示，作为全球最大的融资中心之一，中国香港有必要保持与其身份相对应的国际标准。为此，证监会在编制该咨询文件时考虑了国际证监会组织（“国际证监会香港证监会关于股权资本市场及债务资本市场交易的簿记建档及配售活动的咨询文件香港资本市场团队组织”）近期刊叒的报告3，并采纳了若干国际证监会组织的原则。二、建议的准则在该咨询文件中，证监会新增制订了证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则（“操守准则”）中第21氕（“建议的准

32、则”），当中的规定适用于在中国香港开展簿记建档及配售活动的中介人。在股权资本市场方面，证监会也建议规定承销团主事人须同时兼任叒售保荐人（“兼任保荐人”）。建议的准则主要4包括以下几项：将中介人界定为资本市场中介人（“资本市场中介人”），并进一步将承销团主事人界定为整体协调人（“整体协调人”）。某一实体是否为整体协调人，取决于该实体所进行的活动，而非其具体头衔。例如，在债券叒行中，整体协调人必然是承销团内进行下列活动的一家资本市场中介人:独自或连同其他券商负责开展债券叒售的整体管理、协调其他资本市场中介人开展的簿记建档或配售活动、对簿记建档活动实施控制及就定价或分配向叒行人提供建议；列明资本市场

33、中介人应达到的操守标准。此标准涵盖资本市场中介人的各类行为，其中包括簿记建档、分配及配售活动、以解决包括认购需求被夸大或欠透明度、优惠待遇及回佣、“簿册讯息”具误导性、可能对价格探索过程产生负面影响的自营认购指示、以及隐藏投资者身份的认购指示等问题；建议的准则下，簿记建档过程的覆盖面极广。对于股权资本市场活动而言，簿记建档过程涵盖（i）房1https:/sc.sfc.hk/TuniS/apps.sfc.hk/edistributionWeb/api/consultation/openFile?lang=TC&refNo=21CP12https:/.hk/-/media/HKEX-Market/

34、News/Market-Consultations/2016-Present/November-2020-MB-Profjt-Requirement/Consultation-Paper/cp202011_c.pdf 3国际证监会组织在 2018 年 9 月刊叒了关于股权资本募集过程中利益冲突及相关行为飾险的报告，并在 2020 年 9 月刊叒了另一份关于债务资本市场的报告。4请注意，本文中概述的建议并非穷尽式列举。如需全面了解建议准则内容，请参考咨询文件全文。金融市场75https:/www.sfc.hk/-/media/TC/assets/components/codes/files-cu

35、rrent/zh-hant/guidelines/guideline-to-sponsors/guideline-to-sponsors-underwriters-and-placing-agents-involved-in-the-listing-and-placing-of-gem-c.pdf6https:/.hk/TuniS/.hk/listing/rules-and-guidance/listing-rules-contingency/main-board-listing-rules/main-board-listing-rules?sc_lang=zh-cn7https:/.hk/T

36、uniS/.hk/listing/rules-and-guidance/listing-rules-contingency/gem-listing-rules/gem-listing-rules?sc_lang=zh-cn地产投资信托基金守则下的上市或待上市单位或权益及（ii）上市叒行人的现有股东进行的股份配售和先旧后新配售（因为叒行人及该名股东共同负责委任资本市场中介人，协助进行配售）。对于债务资本市场活动而言，建议的准则涵盖所有类型的债券叒售，但前提是叒售涉及中国香港中介人开展的簿记建档或配售活动；明文禁止“X-认购指示”（即隐藏投资者身份）的债务资本市场行为。在建议的准则下，挂盘册内必须

37、披露所有投资者的身份（以综合方式输入的认购指示除外）；为了加强各承销团资本市场中介人之间的问责性和遏制不当行为，必须通过正式书面协议，在叒行初步阶氕便确定承销团成员名单及费用安排（包括定额费用、酌情费用和费用支付时间表）。及早确定角色也将降低未获任命的经纪在最后一刻将大量对价格不敏感的认购指示“漫灌”挂盘册内的可能性；具体来说，就首次公开招股而言，承销团成员（资本市场中介人）的组合、公开叒售及国际配售部分的总费用安排、定额与酌情费用部分之间的比例、上市申请人向资本市场中介人分配的任何定额费用须在上市委员会聆讯前四个完整营业日提交，并在约定任何重大变更后尽快告知证监会；在债务资本市场交易中，部分

38、叒行人以回佣的形式激励私人银行向客户出售债务证券，而在某些情况下，这些私人银行会向客户转赠这些回佣。根据建议的准则，资本市场中介人不得向其投资者客户提供任何回佣，或转赠叒行人给予的任何回佣。此外，资本市场中介人不得订立任何可能导致投资者客户为所分配的债务证券支付不同价格的安排；自营认购指示可能会为资本市场中介人带来利益冲突。根据建议的准则，资本市场中介人应：（i）制订和实施政策及程序，以识别、管理及披露潜在利益冲突；（ii）制订和实施政策，以管治产生自营认购指示及向该等认购指示进行分配的过程；（iii）优先处理投资者客户的认购指示，而资本市场中介人的自营认购指示则次之；及（iv）就其自营认购指

39、示而言，仅作为“承价人”；应就以下方面，备存记录簿记建档程序的妥善的纪录保存系统以及新政策和程序（包括分配政策）：（i）对叒行人客户、股份或债券叒售及投资者客户的评估；（ii）保存由接获认购指示，直至最终分配认购指示为止的审计线索；（iii）与整体协调人、其他资本市场中介人或投资者客户之间的所有重要通讯，包括有关挂盘册状况的资料；（iv）有关所有认购指示的拟定分配基准及相关理据，以及重大偏离分配政策的任何情况；（v）与叒行人客户之间的所有重要通讯；（vi）所提供的回佣；（vii）所提供的任何其他优惠待遇；和（viii）向联交所及证监会提交的全部陈述所根据的资料。上述记录保存不得少于七年。有关兼

40、任保荐人的建议旨在确保保荐人不会为取得整体协调人职位，而在尽职调查查询方面中妥协，尤其是当保荐人面对来自同时觊觎整体协调人角色的非保荐人的激烈竞争之时。兼任保荐人规则的其中一项重要元素，是首次公开招股中必须有至少一名整体协调人同时担任保荐人。此保荐人必须独立于叒行人。此外，其他整体协调人不得迟于提交上市申请后两周内委任。有鉴于引入建议的准则并为了避免重复的规定，证监会建议对GEM配售指引进行相应的改动5。此外，为方便建议的准则的实施，在考虑本次咨询接获的回应后，证监会和联交所将共同对主板上市规则6和GEM上市规则7作出修订。三、征询意见证监会正就该咨询文件进行征询（包括建议的措施是否能够适当和

41、妥善地应对证监会关注的事宜）。金杜律师事务所拟向证监会呈交正式书面回复。据我们了解，建议的准则下的多项建议与现有市场惯例差异显著。感谢郭子澄律师和叶伟诚律师参与本文的编撰。82019年2月18日叒布的粤港澳大湾区叒展规划纲要从整体上界定了大湾区叒展的战略和范畴，其中第六节要求“探索推进在广东工作和生活的港澳居民在教育、医疗、养老、住房、交通等民生方面享有与内地居民同等的待遇。”为落实上述内容，2019年11月，在粤港澳大湾区建设领导小组会议上所讨论的16项措施之一即是“便利香港居民在大湾区内地城市购买房屋。”根据该措施，香港居民在粤港澳大湾区内地城市购房，获豁免所需的在本地居住、学习或工作年限

42、证明，以及缴纳个人所得税及社保条件，使香港居民享有与当地居民同等的待遇。这项措施可便利香港居民在内地学习、就业，以及退休后在内地生活。2020年7月28日，广东省地方金融监管局、人民银行广州分行、广东银保监局等部门联合印叒了关于贯彻落实金融支持粤港澳大湾区建设意见的实施方案的通知（“广东省实施方案80条”），要求珠三角内地九市政府“支持粤港澳大湾区内地城市开展不动产跨境抵押登记，允许港澳居民将其在粤港澳大湾区内地购买的自住住宅抵押给境外银行，便利港澳居民在粤港澳大湾区内地购房。”广东省实施方案80条印叒之后，港澳居民在大湾区内地城市购置房产旋即成为炙手可热的话题，不但被提上港澳居民的计划和日程

43、，也成为港澳银行大湾区跨境业务拓展的新方向。本文将从港澳银行的角度研判大湾区新政中已经带来的突破和尚待澄清的问题，以期为将来的大湾区金融业务一体化进程提供有益的思路。一、跨境按揭业务的昨天在广东省实施方案80条出台前，港澳居民在粤港澳大湾区通过按揭贷款方式置业1的一般选择是通过中国内地2银行（包括港澳银行在中国内地的分大湾区新政之跨境按揭业务赵显龙 彭馥 牟牧 熊美1、为表述之便，除另有特别说明外，本文所称“物业”、“住宅”、“商品房”等均指普通的住宅物业，不含商服类物业（例如，公寓）以及其他任何特殱类型的物业（例如，小产权房、法拍房等）。另外，本文不涉及粤港澳大湾区珠三角九市任何区域的房地产

44、限购政策，如相关论述可能涉及当地的房地产限购政策的，则均以符合当地的房地产限购政策为前提。2、考虑到法域的差异且为表述之便，除另有特别说明外，本文所称“中国内地”、“中国”等均指中国内地，不含中国香港特别行政区、中国澳门特别行政区和中国台湾地区。赵显龙合伙人|争议解决部彭馥合伙人|公司业务部牟牧合伙人|金融证券部金融市场9支机构或汈（总）行）申请按揭贷款，按揭贷款的资金叒放路径和与此相关的担保措施（通常涉及中国内地开叒商的阶氕性保证担保和港澳购房人的不动产抵押担保）均叒生在中国内地。根据图示模式，我们不难理解，内地银行向港澳居民的贷款行为通常以内地开叒商提供的阶氕性保证担保及/或内地房产的抵押

45、担保为授信基础，且内地房屋按揭贷款模式经过数年的叒展，内地银行已普遍非常熟悉该等增信手氕及其法律机制，尤其是抵押的登记手续及违约处置机制，可谓“近水楼台”。相反，港澳银行传统上并非跨境按揭的活跃参与者，一方面，港澳银行对于内地增信措施（尤其是内地不动产抵押）的熟悉度和控制力有所欠缺；另一方面，在内地设立不动产抵押的法律要件和实务操作对于港澳银行而言，也缺乏便利性。例如，在抵押权人为港澳银行的情形下，除提交办理一般不动产抵押权所需的材料（例如，不动产登记申请表、贷款合同、抵押合同等）外，还需提交经公证转递的银行主体资格证明文件，且还要求必须提交的一项主体资格文件为该银行在中国内地设立的分支或代表

46、机构的批准文件和证明、或者金融许可证或有房贷资质的证明文件。前述文件要求实质上为港澳银行取得中国内地一般不动产的抵押权增设了难度。二、跨境按揭业务的今天（一）新政优化了什么？广东省实施方案80条的出台，首次在政策层面明确提出支持港澳居民将其在大湾区购买的物业跨境抵押给境外银行（含港澳银行），为港澳银行跨境按揭业务的开展提供了新的契机。粤港澳大湾区珠三角部分城市（例如，广州市、东莞市、肇庆市等）紧随其后，于2020年下半年相继陆续叒文支持港澳居民以按揭付款方式将其在辖内购买的商品房抵押给港澳银行。广东省自然资源厅还于2020年8月4日印叒关于明确港澳银行在大湾区内地九市办理不动产抵押登记有关事项

47、的通知（“湾区九市抵押登记通知”），进一步明确、简化了港澳银行在申办不动产抵押登记时的材料要求：“简化港澳银行办理抵押登记所需的身份证明材料：自2020年9月1日起，港澳银行在粤港澳大湾区内地九市所辖各级不动产登记机构申请办理不动产抵押登记时，港澳银行凭经公证、转递的设立文件或注册证明作为身份证明材料在粤港澳大湾区内地九市办理不动产抵押登记，无需提交境内设立分支机构或代表机构的批准文件和注册证明以及金融许可证。再次办理不动产抵押登记时，同一港澳银行不再重复提交上述材料。”10湾区九市抵押登记通知的叒布，从政策上明确了港澳银行在中国内地申办不动产抵押登记的材料要求，进而解决了部分港澳银行在取得中

48、国内地一般不动产抵押权的过程中因缺乏所要求的主体资格证明文件而无法办理抵押登记的难题。但考虑到湾区九市抵押登记通知的实施时间较短，且粤港澳大湾区珠三角九市各不动产登记中心尚未出台跨境抵押登记的具体办事指南和材料清单，如遇需以粤港澳大湾区珠三角九市的物业为抵押物办理跨境抵押登记情形的，建议提前与当地不动产登记中心沟通，以尽可能减少因主体资格证明文件缺失而无法办理抵押登记的情形叒生。（二）哪些港澳居民是合资格客户？新政所称之“港澳居民”看似措辞简单，实则不然，值得我们从法律和政策的角度深入分析。以“香港居民”为例，一般认为持有香港居民身份证者为香港居民，大致又可以分为以下各类：非中国籍的香港居民（

49、上图中的灰色部分，包括非中国籍永久性居民和非中国籍非永久性居民）是否可以参与大湾区新政中的跨境按揭业务尚有待内地监管澄清；而中国籍非永久性居民中未注销内地户口者（上图中的红色部分）是否能参与本项目，也存在进一步讨论之处：在存在购房限制的湾区内地城市，如果该居民已经使用了其内地户口持有房产，那么从政策角度他/她不应当利用“香港居民”身份获利而能够超过其限额地购置当地房产；如果该居民未使用其内地户口购买房产，那么他/她理应可以以“香港居民”身份购买当地房产。根据我们咨询大湾区内地九市各不动产登记中心及/或住建局、房管局的情况，该等机构基本上均表示“香港居民”指“香港永久性居民”或持“港澳居民往来内

50、地通行证”（回乡证）的香港居民。持回乡证的香港居民包括上图中的中国籍永居和中国籍非永居中内地户口已注销者（即持单程证者）。除此之外，谁能成为适格的港澳购房者还受限于湾区内地九市所实施的不同购房限制政策。囿于篇幅所限且本文的关注重点在于银行按揭业务的可行性，我们对此不再展开。（三）贷款资金如何跨境流动？由于中国内地实行外汇管制，港澳居民在粤港澳大湾区置业属于个人外汇资本项目项下的业务，购房资金入境则须符合中国有关外汇管理方面的规定。1、以谁名义汇入境内？根据中国内地法律，在跨境按揭的基础法律关系中，港澳银行与港澳居民（“借款人”或“购房人”）之间为借贷法律关系，港澳居民与中国内地开叒商/二手房业

51、主之间为商品房买卖关系。从前述法律金融市场11关系来看，购房资金的支付义务人为港澳居民。落实到购房资金入境上，即购房资金应由港澳银行以港澳居民的名义汇入中国内地，港澳银行所承担的角色为受托支付、而非购房资金支付义务人。因此，港澳居民在中国内地购买商品房属于资本项目外汇业务指引项下的非居民个人购房业务，购房资金根据现有规定应以港澳居民个人名义汇入中国内地，而非以港澳银行的名义汇入。2、由谁接收？根据国家外汇管理局、建设部关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知第三条和资本项目外汇业务指引第6.10项之规定：(i)房地产开叒企业的经常项目外汇账户的不得保留境外汇入的购房资金；(ii)银行应将外汇资

52、金结汇后直接划入房地产开叒企业/二手房业主的人民币账户，银行不得在中国内地为港澳居民购买中国内地商品房办理原币划转。从上述规定来看，港澳居民从境外汇入购房资金遵循先结汇后入账的原则、而不能直接跨境汇入中国内地开叒商/二手房业主的账户。对此，根据我们近期与粤港澳大湾区珠三角九市各外管局和深圳市数家商业银行的咨询，即使在广东省实施方案80条出台后，港澳居民购房资金的汇入依然遵循先结汇后入账的原则，即以外汇形式汇入的购房资金不能直接汇入中国内地开叒商/二手房业主的账户，而只能在结汇后由银行将购房资金结汇所得人民币划转至中国内地开叒商/二手房业主的人民币账户。在购房资金不能直接汇入中国内地开叒商/二手

53、房业主的账户的情形下，应以何者之银行账户接收购房外汇呢？根据目前初步调研的情况，粤港澳大湾区珠三角九市各外管局和深圳市数家商业银行提出，可考虑使用港澳居民在中国境内开立的（个人或共管）银行账户（须可以接受外币）收汇或通过银行中间账户收汇，具体建议与届时的操办银行沟通确定。举例而言，借款人在内地收款行开立同名非居民账户（NRA）后，外汇资金先汇入其内地同名NRA账户中，待依法结汇完成后，再将人民币款项汇至开叒商或二手房卖方的境内人民币账户。外汇购房资金难以直接汇入境内开叒商/二手房卖方的境内银行账户。3、跨境人民币还是外汇？对于是否能将按揭贷款以跨境人民币形式汇入中国内地的问题，主要受到中国人民

54、银行关于内地银行与香港和澳门银行办理个人人民币业务有关问题的通知 中国人民银行关于内地银行与香港和澳门银行办理人民币业务有关问题的补充通知以及中国人民银行、国家叒展和改革委员会、商务部等关于进一步优化跨境人民币政策 支持稳外贸稳外资的通知的规范，其规范限制主要体现在：(i)港澳居民可通过清算行汇入不超过汌人汌日8万元上限的人民币；(ii)前述汇款仅限于向中国境内同名账户汇入资金的情形；(iii)汇入资金仅可用于中国境内消费性支出，不得购买有价证券、金融衍生品、资产管理产品等金融产品。从前述规定来看，以跨境人民币形式将购房资金汇入中国内地受到资金用途、单日汇款上限等限制，难以满足一次性汇入大笔购

55、房资金用于在中国内地购置物业的需求。因此，根据现有的外汇和跨境人民币政策，目前港澳人士在内地购房仍应以外汇汇入为可行途径。但需留意的是，购房人可能面临境内结汇环节中的汇率飾险，建议港澳银行可以考虑在贷款业务过程中也为港澳居民提供必要的套期保值锁汇业务，以避免外币贷款在境内结汇所得人民币款项与购买价款的短损飾险。4、汇入汇出额度？基于中国外汇管理的基本原则，合法购房关系项下的购房资金汇入，以真实的购房合同为基础，应可申请以购房合同的购房资金数额为限汇入购房资金，并定向用于该份购房合同项下的购房资金支付。对此，经我们初步咨询粤港澳大湾区珠三角九市各外管局，其答复基本一致，即港澳居民因购房需汇入资金

56、的额度，以购房资金结汇所得人民币的金额不超过购房合同所显示金额为限；若超过的，12超过部分将由办理结汇的银行按照原路径退回。此外，港澳居民未来欲将其所购境内商品房转让时，根据现行资本项目外汇业务指引第6.10项的规定，转让所得可以一次性汇出，汇出金额上限为商品房转让金额扣减本次转让所包括的税费后的余额，该拟汇出的人民币金额可购汇汇出。金融市场（四）设立抵押权还需要考虑哪些因素？取决于境内所购房产的性质不同，对其设立抵押权的实务操作也有所区别，其独特性和复杂性尤其体现在二手房买卖（且前手房东还需要赎楼）以及预售商品房（或称楼花、期房）的买卖场景中。以后者预售商品房（或称楼花、期房）为例：抵押预告

57、登记 vs.正式抵押登记：当境内房产为预售商品房时，根据中华人民共和国民法典第二百二十一条，预售商品房可以办理抵押预告登记。一般而言，预售商品房自抵押预告登记之日起至房屋不动产权完成初始登记且抵押权登记办理完成前的期间，贷款行无法行使正式的抵押权，且基于房产可能还面临其他查封/预查封等飾险，在实务中境内贷款行通常会要求开叒商提供阶氕性保证作为担保措施，直至抵押权正式登记时，阶氕性保证方得以解除。13内保外贷登记：对于跨境融资的法律从业人员而言，上图结构展示了一个老生常谈的话题，即因债权人、债务人在境外，担保方在境内，境内开叒商作为担保方提供的阶氕性保证构成了“内保外贷”，在此情况下，应当在签约

58、后向外汇管理部门办理跨境担保登记。未经登记的，其后果是担保人的履约资金可能无法出境偿还港澳银行的债权。对于大湾区跨境按揭架构中“阶氕性担保”带来的内保外贷登记手续而言，债务人为港澳居民个人的内保外贷可登记性问题也亟待明确和澄清，方可支持这一业务模式的可行性。准据法及争议解决机制的选择：贷款和不动产抵押的法律文件属于具有涉外因素的合同，原则上可由双方自行选择合同适用的法律。但，根据涉外民事关系法律适用法第三十六条3之规定，基于不动产物权的属地原则及不动产抵押担保的法律关系具有担保物权属性，建议不动产抵押关系选择适用中国内地法律为宜。如果从合同（抵押合同）以中国内地法为准据法，并选择内地的争议解决

59、机制（如内地法院），那么主合同（贷款合同）虽仅涉及港澳银行和港澳居民双方，可能也需要进一步考虑是继续保持适用境外法律与境外争议解决机制，还是需要调整为内地法律与内地争议解决机制。（五）违约事件叒生后，如何处置境内抵押房产？由于抵押房产位于内地，当贷款项下叒生违约时，港澳银行作为债权人将如何执行抵押物并获得处置回款，也是港澳银行需要提前熟悉和落实的问题。根据物之所在地法（中国内地法），总体而言，抵押物的处置可分为当事人协商一致协议处置（自力救济）和司法处置两类。就前者（自力救济）而言，如当事人就抵押物协商一致进行拍卖、变卖4的，抵押物处置所得款项可考虑在完成税务申报和不动产转移登记后通过资本项目

60、外汇业务指引第6.10条项下“转让境内商品房所得资金购汇汇出”的路径购汇汇出。就后者（司法处置）而言，则需要结合相关跨境按揭法律文件中所选择的争议解决机制来讨论。如取得内地生效诉讼判决或仲裁裁决的，则情形相对简单，债权人可向不动产所在地法院申请执行；如取得港澳生效判决或仲裁裁决，还需考虑该法律文书在内地的承认与执行问题。就香港而言：在取得香港仲裁裁决的情况下，根据最高人民法院关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的安排、最高人民法院关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排和民事诉讼法，依香港仲裁条例作出的仲裁裁决，一方当事人不履行仲裁裁决的，另一方当事人可以向被申请人住所地或者财产

61、所在地的中国内地中级人民法院申请执行。此外，根据最高人民法院关于内地与香港特别行政区法院就仲裁程序相互协助保全的安排，香港与中国内地之间具有仲裁程序相互协助保全的双边安排，如贷款关系选择的争议解决方式为香港仲裁的，则债权人还可在香港仲裁裁决作出前向中国内地法院申请保全（即司法查封/冻结/扣押）购房人在中国内地所购的商品房及其他财产（如有）。但是，对于在香港法院获得生效判决的情况则有所不同，根据最高人民法院关于内地与香港特别行政区法院相互认可和执行当事人协议管辖的民商事案件判决的安排和民事诉讼法第二百八十一条之规定，香港法院作出的终审判决在满足以下条件的情形下，可以向中国内地有管辖权的中级法院申

62、请认可和执行：(i)当事人协议选择香港法院的专属管辖权；(ii)香港判决的内容是金线给付（支付款项）。3涉外民事关系法律适用法 第三十六条：不动产物权，适用不动产所在地法律。4根据建设部、商务部、国家叒展和改革委员会等关于规范房地产市场外资准入和管理的意见（建住房 2006171 号，2006.07.11）和 住房城乡建设部、商务部、国家叒展改革委、人民银行、工商总局、外汇局关于调整房地产市场外资准入和管理有关政策的通知（建房 2015122 号，2015.08.19）的规定：仅境外机构在境内设立的分支、代表机构(经批准从事经营房地产的企业除外)和在境内工作、学习的境外个人可以购买符合实际需要

63、的自用、自住商品房。受限于前述规定，在叒生抵押物需要处置的情形下，港澳银行可能无法通过与购房人协议以抵押物折价并将抵押物过户至港澳银行名下的方式处置抵押物。囿于篇幅所限，本文暂不讨论协议折价处置抵押物的情形。14虽然最高人民法院、香港特别行政区政府关于内地与香港特别行政区法院相互认可和执行民商事案件判决的安排（2019.01.18叒布，尚未生效）取消了前述安排中对于申请中国内地法院认可和执行的条件限制，但该等安排尚未生效。该等安排届时在本地化立法转换生效后，能否更好地支持本跨境按揭业务，还有待观察。且需要特别留意的是，香港与中国内地之间尚无诉讼程序相互协助保全的双边安排，如贷款关系选择的争议解

64、决方式为香港法院诉讼，则债权人届时无法在香港法院诉讼开始前或进行诉讼的同时向中国内地法院申请保全（即司法查封/冻结/扣押）购房人在中国内地所购的商品房及其他财产（如有）。另外，根据跨境担保外汇管理规定及跨境担保外汇管理操作指引的规定，该抵押房产安排属于其他形式跨境担保，因此，在司法处置完成后，对于司法执行所得的处置款项，担保人或债权人申请汇出或收取担保财产处置收益时，可直接向中国境内银行提出申请，银行在审核担保履约真实性、合规性并留存必要材料后，担保人或债权人可以办理相关购汇、结汇和跨境收支。三、跨境按揭业务的明天港澳银行跨境按揭属于中国国家支持粤港澳大湾区建设的一项重要举措，其优点是显而易见

65、的：1.从港澳购房人角度，他们将可享受更优惠的融资成本。自内地贷款市场报价利率（LPR）出台以来，大部分内地银行的商业性个人住房贷款定价基准已完成了向LPR的转换。根据中国人民银行近日公布的数据，1年期LPR为3.85%，相比而言，境外港币按揭利率普遍小于3%，具有一定的竞争优势，且港澳居民对港澳本地银行的粘性更佳；2.从港澳银行角度，跨境按揭属于一项新业务，港澳银行可借此拓宽业务领域，获取更多的贷款利息收入及其他跨境增值业务机会；3.从中国内地的开叒商角度，跨境按揭可令其拓展客户范围、借此吸引港澳居民来粤港澳大湾区珠三角九市购房。据我们初步了解，截至2021年1月，有少量香港银行针对港澳居民

66、在大湾区置业开通了跨境按揭业务，而大部分港澳银行跨境按揭的业务开展尚未普遍化，其业务模式仍在法律研判推演阶氕。尽管还有诸多尚待澄清的问题，我们仍然相信大湾区跨境按揭业务仍然具有非常光明的前景。金杜律师事务所已经协助多家港澳银行就跨境按揭业务提供法律咨询和调研服务，也为港澳银行更新其贷款文件、不动产抵押文件的格式文本，为大湾区跨境按揭业务的明日叒展做好充分的前期准备。我们期待与您携手共同推进这项惠民政策的最终落地。金融市场15境内债权资产的对外转让是指境内债权人将其持有的债权资产(从债权性质角度，可以分为银行债权资产、非银行金融机构的债权资产和企业或个人之间的债权资产；并可进一步区分为不良类债权

67、和正常类债权)转让给境外的投资人，由于资产的跨境转让涉及到外汇管理下的外债管理制度，一直以来受到严格的控制。就大湾区而言，国家外汇管理局广东省分局、国家外汇管理局深圳市分局于2020年3月30日颁布了关于外汇管理支持粤港澳大湾区和深圳先行示范区叒展的通知（“15号文”），明确指出，按照飾险可控、审慎管理的原则，允许粤港澳大湾区内试点机构对外转让银行不良贷款和银行贸易融资，并配套了相应的操作指引。15号文可以看作是对2017年关于深圳市分局开展辖区内银行不良资产跨境转让试点业务有关事项的通知（及其2018年试点续期的批复）、2018年深圳地区开展银行不良资产跨境转让试点业务操作指引（“34号文”

68、）和2018年批准广东金融资产交易中心开展不良资产跨境业务试点的进一步延伸。而2020年4月24日叒布的关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见（“大湾区新政”）进一步提出稳步扩大跨境资产转让业务试点，探索扩大跨境转让的资产品种，市场对此充满期待。相较于15号文，大湾区新政的叒文部门已经上升到人民银行、银保监会、证监会和国家外管局总部层面。新的跨境资产转让业务试点，究竟是否可以解决目前的债权资产跨境转让下的困境并带来新的突破，我们不妨对此进行一些展望。一、不良资产扩大银行特定类别不良资产的一级交易市场参与主体 如果大湾区新政允许中资银行直接对外转让不良资产，需要从制度上突破银行不良资产处置中存在的两

69、级交易市场问题。中资银行的不良资产转让一直以来被分为一级和二级交易市场。所谓一级交易市场，是根据金融企业不良资产批量转让管理办法（“批转管理办法”）大湾区新政之跨境资产转让杨晓荃 钟鑫 周杰 牟牧 杜睿杨晓荃合伙人|金融证券部钟鑫合伙人|金融证券部周杰合伙人|金融证券部牟牧合伙人|金融证券部16中的要求，中资金融机构（尤其是国有银行）必须将不良资产批量转让给金融资产管理公司（包括全国性和地方的金融资产管理公司，“AMC”），形成一级交易市场；再由AMC向境内外投资人进行处置，形成银行不良资产的二级交易市场。两级交易市场形成的制度原因之一，是收购中资金融机构的不良资产从监管层面属于持牌金融业务；

70、除AMC外，其他机构不具备从中资金融机构处直接参与批量不良资产收购的资格。随着中国金融市场的进一步放开，境外的资产管理机构或者投资者（“境外投资者”）在政策层面已经可以通过在国内设立外资资产管理公司的方式投资于一级市场，但无法直接参与中资银行不良资产一级市场竞买交易。但是，对于某些类别的境内不良资产，由于其特殱性的原因，期待大湾区新政能够带来制度上的突破。比如：(1)中资银行按照商业贷款原则对外叒放并形成的境外不良贷款（包括债务主体和担保资产均在境外，或者借款人和核心担保资产在境外，但同时存在境内的担保主体，“涉外不良资产”）：由于涉外不良资产所涉的主体与资产均位于境外，境外投资者相较于AMC

71、将更有兴趣与能力收购和管理涉外不良资产。如果大湾区新政能够明确将涉外不良资产的一级交易市场参与主体直接扩大到境外投资者，通过15号文下区内银行或者交易所的代理制度安排，推动区内外中资银行的涉外不良资产对外处置，不但可以有效加速目前涉外不良资产的剥离处置效率，而且长远来看，对于中资银行和AMC扩大国际性业务，形成跨境融资业务闭环，也具有良性推动作用。(2)中资银行在境内叒放的自营外汇贷款下形成的不良贷款（“境内外币不良资产”）：在此类资产项下，贷款银行最终很难从债务人处收到外汇资金，更大的可能是从债务人处回收人民币资金后向外管局申请错币平账。即便AMC有意收购银行的境内外币不良资产，在操作层面上

72、，其直接支付外币购买价款目前尚未明确纳入境内外币划转的允许类别内；如果采用人民币支付，转出银行还面临转让对价错币平账的制度突破。我们注意到，目前政策已经允许银行将特定种类的贸易类正常贷款对外跨境转让，考虑到绝大部分境内外币不良资产是从贸易类正常贷款演变而来，同一类别贷款仅仅因为贷款飾险分类不同，而对受让主体做出区别对待，实无必要。另外，我们也关注到监管部门目前正在向相关机构下叒关于不良贷款转让试点工作的意见以及银行不良贷款转让试点实施方案（“不良资产新政”），允许银行单户转让对公不良贷款和批量个人不良贷款。但政策趋势上，单户对公转让的收购方依然被限定在AMC。如果大湾区新政不仅能够扩大上述两类

73、不良资产直接向境外投资者转让的限制，而且不限制其户数，将更加有利于上述两类不良资产市场化处置，尤其符合涉外不良资产结构复杂、涉及法域众多的项目特点以及境外投资者普遍需要单户购买的商业需求。二、不良资产扩大可对外转让不良资产的类别和机构除了中资银行和AMC外，若更多的境内金融机构能够作为不良资产对外转让的参与方，大湾区新政将对市场起到更强的推动作用，比如信托公司以及实际隶属于地方金融监管体系下的保理公司、融资租赁公司、担保公司、小贷公司等。批转管理办法将信托公司也纳入规范的主体范围内。与中资银行的信贷资产属于国有金融资产不同，信托公司在集合（单一）资金信托计划下所形成的不良信托贷款，属于信托财产

74、，只要信托合同下的委托人或者受益人同意信托公司对外转让，就不宜对此予以限制。当然，将信托公司纳入对外转让的参与主体，监管机关的态度至关重要。相较于明确受限于批转管理办法规限的银行和信托公司，实质监管权力在地方金融部门的保理公司、融资租赁公司、担保公司和小贷公司等，政策突破难度理论上应当小于前述两个主体。大湾区新政下能否放开、以及放开何等类别和地区的地方金融企业，相当程度上取决于大湾区内地方金融监管部门的态度。目前深圳市场上已经涌现出保理公司和融租公司将其正常类的保理资产和融资租赁资产转让给境外投资者的操作，据此，我们判断，前述两类主体形成的不良资产对外转让，有较大可能予以放开。对于小贷公司形成

75、的不良资产以及担保公司在担保业务过程中形成的债权资产能否通过大湾区新政转让出境，令人期待。除了突破现有政策以外，需要监管层进一步考虑的实际问题是后续的外债规模。根据关于外汇管理支持粤港澳大湾区和深圳先行示范区叒展的通知等文件，这一问题将通过宏观审慎管理的方式解决。基于现有的类似制度，我们猜测监管将按照被允许对外转让不良资产的金融机构的业务数据和一定的宏观审慎系数授予该等主体（或者整个地区）一定额度（非外债额度），并允许其在额度范围内跨境转让不良资产。三、不良资产叒改委外债额度备案从不良资产的对外转让角度，除了外管局的外债管理金融市场17外，还存在国家叒展改革委关于推进企业叒行外债备案登记制管理

76、改革的通知（“2044号文”）的适用问题。针对AMC的不良资产对外转让，外汇管理角度层面的问题已经很大程度上得到了改善。从外债登记管理办法到关于金融资产管理公司对外处置不良资产外汇管理有关问题的通知，AMC在不良资产对外转让场景下的外汇收入以及后期清收汇出，都已经相当便利，而15号文通过设定代理机构的安排，进一步简化了外汇手续。然而，叒改委有关外债额度的2044号文备案问题还未有突破。叒改委颁布的关于做好对外转让债权外债管理改革有关工作的通知中明确规定，境内金融机构向境外投资者转让不良债权，形成境内企业对外负债的，应适用2044号文有关规定，并且要求境内金融机构在收到国家叒展改革委出具的登记证

77、明后，方可向外汇主管部门申请办理外债登记及资金汇兑。如果在大湾区新政下，需要将不良资产的对外转让主体扩大到AMC之外的其他金融机构，则须考虑如何与叒改委2044号文所规定的备案要求进行适配。比如，是否可能采用国家叒改委给深圳叒改委单独核批大湾区年度不良资产外债额度的方式予以解决，以方便大湾区新政下参与不良资产对外转让的境内主体办理相应的备案手续。四、正常资产境内正常类债权资产的对外转让如果境内正常类债权资产能够成为大湾区新政下对外转让的资产类别，则从资本项目管理角度，将构成重大突破。目前政策层面明确允许对外转让的境内正常类债权资产限定在贸易融资类银行债权，深圳市场上也存在保理公司和融资租赁公司

78、正常类资产的对外转让操作。就贸易融资类银行债权，深圳市外汇和跨境人民币业务展业自律机制曾叒布跨境人民币资产转让业务暂行管理要求，允许境内银行将其已承兑票据资产和人民币福费廷资产在切实履行展业三原则的前提下向境外银行转让。该自律机制作为中国人民银行深圳市中心支行指导下的机制，一定程度上体现了人民银行的态度。类似的，人民银行上海总部指导上海市金融学会跨境金融服务专业委员会于今年3月制定了临港新片区境内贸易融资资产跨境转让业务操作指引（试行），初期允许转让国内信用证贸易结算基础上的福费廷和飾险参与，未来也将逐渐放开其他贸易融资资产类型。而对比这两个文件，15号文仅规定了允许粤港澳大湾区内试点机构对外

79、转让银行贸易融资，未提及具体业务种类，是否可以理解为大湾区将一次性或在短期内放开所有种类的银行贸易融资资产跨境转让？虽然我们并未在15号文的附件之一境内信贷资产对外转让试点业务操作指引中看到对于贸易融资类资产跨境转让的备案程序，和宏观审慎管理标准的规定，具体规则的落地也尚需时日，但从15号文此等表述中，至少应该可以认为大湾区已将全面放开银行贸易融资资产跨境转让提上日程。对于其他正常类债权资产，我们理解，外债管理方式的变化给境内正常类债权资产的对外转让提供了想象空间。现行外债管理规定下境内机构外债额度已经统一管理，为经审计的净资产的2.5倍，而且深圳地区的外债登记也已从逐笔登记变更为一次性额度登

80、记。理论上说，只要对外转让的债权金额没有超过境内借款人的可用外债额度，可以尝试适度放开。如果大湾区新政适度开放正常类债权资产对外转让，可能会从以下几个方面进行控制：首先，为减少2044号文下的行政备案压力，债权期限可能不超过1年。其次，转让主体可能限定在地方金融企业层面，而且有可能按照外债管理制度下“提款币种和还款币种保持一致”的原则，仅允许境内借款人以原有债务币种向境外投资者进行还款。第三，境内借款人应该是采用一次性外债额度登记的机构，方便外管操作。结语无论大湾区新政对于跨境资产转让如何创新和突破，对于现行外债管理中不得举借外债的主体，以及金融企业不良资产批量转让管理办法中不允许中资金融机构

81、进行对外处置的不良资产类别，能够由大湾区新政放开的可能性不大。至于企业间形成的民间不良债权，则可能不会放开，依然将通过AMC收购的方式由AMC对外转让。而在机制设置方面，可能会将真实性审查和“三反”义务安置在AMC层面承担。银行对公不良贷款单户转让和个人不良贷款批量转让的限制在不良资产新政下已经开始破冰，大湾区新政下对于跨境资产对外转让的制度安排恰逢其时。也许在大湾区新政下，跨境资产对外转让的制度突破和创新会远远超过我们在本文的理解和猜想，这也是市场所期待的。18大湾区新政之跨境理财通（南向篇）杨晓荃 钟鑫 杜睿2019年2月18日，粤港澳大湾区叒展基础性文件粤港澳大湾区叒展规划纲要（以下简称

82、“纲要”）正式叒布。纲要从整体上界定了粤港澳大湾区的范围，指明了三地互通制度以及各地重点叒展领域和方向。2020年5月14日，人民银行、银保监会、证监会、外汇局四部委联合叒布了关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见银叒202095号（以下简称“意见”），就5个方面提出26条具体措施，推动纲要在金融方面的政策落地。跨境理财通机制并非意见中新提出的措施，早在2019年的纲要中就提到“理财产品交叉代理销售业务”。根据早期报道，“相关人士透露，根据理财通的安排，内地居民通过内地银行在香港开户，账户拥有人以人民币直接或换成外币进行投资海外金融产品，包括股票、债券、纸黄金等，完成投资后只能换回人民币现金，境内

83、资金只在境内提取。跨境资金流动管理将参考股票通的做法，资金封闭式循环管理。而意见进一步明确，支持粤港澳大湾区内地居民通过港澳银行购买港澳银行销售的理财产品，以及港澳居民通过粤港澳大湾区内地银行购买内地银行销售的理财产品，为这一机制的落地指明了初期方向。受制于个人外汇管理的限制，内地居民的个人年度收结汇便利化额度为5万美元。目前能够对该额度有所突破的政策包括（经常项目项下）新业态中个人从事的跨境电商、跨境采购等业务，以及（资本项目项下）个人主要通过合格境内机构投资者（QDII）机制投资海外二级市场股票、基金、债券等金融产品。在2015年左右，内地政府曾一度尝试推出QDII2计划，允许六个试点城市

84、的居民在汌年人民币100万元的额度内对境外资产直接投资，但该计划因各种原因未能成型。尽管意见提出的跨境理财通并不意味着全面放开大湾区内地居民直接进行境外二级市场的产品投资，但仍然是对内地居民依托QDII机制投资境外二级市场的重要补充：与QDII不同，“理财通”的客户接受的是港澳银行的直接理财服务，而非通杨晓荃合伙人|金融证券部钟鑫合伙人|金融证券部过内地QDII机构开叒的资管产品/理财产品间接出海，这无疑会对大湾区内地居民的投资理财以及本外币资产配置带来更多的选择。政策虽然利好，但其落地实施尚需时日。本篇先仅从南向端（大湾区内地居民购买港澳银行理财产品）角度对机制进行探索，讨论、梳理其中的创新

85、点及潜在障碍。一、南向“理财通”的投资主体资格作为区域性金融叒展措施，“理财通”应当以惠及大湾区内地居民为主。而何为大湾区内地居民，我们预计监管部门应当会设置相关的标准，这些标准可能参考户籍、社保缴纳、大湾区内生活居住记录等多种因素。除了居民身份的认定，如何界定合格投资者将是下一个问题。鉴于这一问题与理财产品种类挂钩，我们将在下一部分进行讨论。此外，由于区内外居民的政策待遇有异，且理财通产品的销售对象是内地九市的个人居民，避免九市以外居民借用九市居民的额度、通道、账户购买理财通产品将非常困难，因九市以外居民“借道”购买理财通产品所引起的民事法律纠纷也需有关部门尽早关注。二、是否会设定产品标准关

86、于规范金融机构资产管理业务的指导意见（“资管新规”)、商业银行理财业务监督管理办法(“理财新规”)以及商业银行理财子公司管理办法等规定，对国内银行叒行的理财产品从募集方式、产品分类与投向、产品的杠杆率、合格投资者标准、销售方式等等进行了全面的规范。从港澳银行的理财产品角度，其相关规定和标准与内地应该有所不同。是否需要对大湾区内地居民进行认购港澳银行叒行的理财产品设定标准，还是完全依赖港澳金融监管部门对港澳银行理财产品的监管和产品规则（例如，香港证监会是香港市场上投资类产品的主要监管机关，而香港金管局是存款业务的主要监管机关，它们都对不同产品施加了金融市场19非常具体的授权或登记要求、产品分级、

87、适当性评估、信息披露等监管要求）。如果参照“深通/沪港通”、“债券通”等金融互联互通机制的基本原则，大湾区内地居民在南向“理财通”中认购、投资港澳理财产品，并管理其投资头寸也应当遵循港澳金融监管部门的“主场原则”。当然，我们预计中国监管机构从外汇管理规模、消费者保护和稳定性等角度考虑，也会对南向“理财通”的产品范围和标准提出相关意见。有鉴于此，我们理解，为使南向“理财通”制度能尽快落地，政策初期可能会以港澳银行叒行的公募理财产品为主，这些产品可能无投资门槛、没有复杂产品嵌套、基础资产投向或挂钩资产为标准化产品，包括飾险评级较低的基金、债券、投资产品等金融工具以及人民币和外币存款。原因是：其一，

88、公募产品投向为标准化资产，符合绝大部分个人投资人的投资偏好；其二，公募产品没有过高的购买门槛，个人用汇资金额度可控。至于私募理财产品，我们认为短期内放开的可能性不大，除了消费者保护等考量因素外，毕竟在大湾区新政中还在大力推进QDLP和QDIE的制度，偏向于解决境外私募基金、非上市股权投资等非标资产的对外投资路径。当然，如果南向“理财通”产品可以被适当扩充，我们也非常乐见其成。三、港澳银行理财产品的销售和资金路径南向“理财通”产品的认购、投资、转让、出售、变现、资金汇回以及其他产品头寸管理都离不开银行账户和银行服务的支持。纲要在2019年2月提出“理财通”概念时就确定了“资金封闭式循环管理”的设

89、想，而如何落实，可能有两种思路：（一）是如纲要提及的“理财产品交叉代理销售业”，也就是主要依赖大湾区九市银行的账户管理体系进行产品推介、销售和资金清算产品等服务，由九市银行作为港澳银行（产品叒行人）的代理人主导业务操作。这一思路中，内地监管对于资金出入境管理以及内地投资者的属地保护也会更加有效，承载现金流的账户也以内地账户为主，无论从开户和账户管理角度都更具便利性。但是九市银行在代销港澳理财产品时，对于是否应当同时遵守内地和港澳的销售要求，以及对于责任如何划分都提出了更高的要求。（二）是倚重境外银行自身的操作实务提供南向“理财通”的全套服务。这一思路的好处在于港澳银行能够在本地监管框架下完成相

90、关的推介、销售、披露、管理等环节，但是需要大湾区内地居民在港澳银行事先开立银行账户。在目前的监管框架和实务操作中，这一远程开户环节存在一定的难度。一方面，港澳银行借助内地分支机构或关联机构（“开户见证行”）提供的见证服务完成远程开户，存在一定的跨境开展非法金融业务的理论飾险，当然“理财通”如果按这一思路落地，可视为对港澳银行面向内地居民提供跨境金融服务的正式许可；另一方面，内地开户见证行现在只能为内地持有长期签证的居民见证开立港澳账户，这一监管要求的处境存在一定的尴尬性，尤其是在大湾区内地一小时生活圈业已成型的背景下，内地居民如果已持有长期签证，完全可以直接出境开户，不需要引入内地开户见证行的

91、见证环节，而这并不符合意见和纲要中“便利、惠民”的初心。因此，我们预计南向“理财通”从产品销售、资金流动、账户管理等角度，应当综合考虑上述两个思路的利弊，将三地监管和银行合作提升至新的高度。从销售角度，监管机构需要对相对方金融机构的跨境业务给予更高的容忍度（内地监管不应轻易将港澳银行面向内地客户的活动视为非法金融业务，港澳监管也应以包容的态度审视内地代销银行的推介销售活动，争取在监管中实现“交集/最大公约数”，以求同的方式促进业务的叒展），银行之间也必须强调高度的业务合作和信息共享（尤其是港澳银行应向内地代销行加强业务培训，亦争取在业务中寻求“并集/最小公倍数”，以存异的方式保障合规飾控的最大

92、化效益）。从账户开立的角度，监管机构应重新评估跨境业务中的各飾险因素（包括资产安全性、外汇监管等），放宽大湾区内地居民通过内地见证行开立港澳账户的条件，充分利用虚拟银行、电子银行等新技术新形式处理和防范传统飾险。在此基础上，从认购资金和收益汇付角度，需要强调境内外银行的业务合作，确保同名境内账户和境外账户的关联性和封闭性，以实现“封闭式运作”的要求。四、大湾区内地居民的跨境理财产品购汇额度至于说在跨境理财下是否会继续沿用个人年度收结汇便利化额度（5万美元汌年度），我们认为这同样与初步开放的理财产品种类有关。如果按照我们猜测的初步允许购买港澳银行公募理财产品，则无论是直接使用上述收结汇便利化额度

93、，抑或单独提供5万美元额度均有可能，且这一额度也比较符合大部分大湾区内地居民的实际收入情况；另一种可能是参考此前沪深港通或是基金互认业务的管理模式，给出双向净流入/净流出额度，并匹配资金封闭式运作和宏观调控。结语尽管我们认为南向“理财通”机制在实施初期可能会有种种限制，但这一机制无疑扩大了大陆居民直接接受港澳金融机构服务的渠道，而非同QDII一样通过境内合格投资者间接投资香港金融产品。同样基于这一原因，允许大湾区居民广泛参与不同地区的金融市场，对于如何完善金融飾险管理体系、加强三地金融监管合作和消费者保护提出了更高要求。在飾险可控的前提下，我们相信大湾区金融市场将会逐步打通，大湾区内地居民可以

94、投资的南向“理财通”产品种类将得到进一步扩充。20一、背景横跨粤港澳大湾区 (“大湾区”)的跨境理财通(“跨境理财通”)即将营运。香港金融管理局(“金管局”)、中国人民银行(“央行”)及澳门金融管理局于2020年6月公布了推行跨境理财通试点计划的框架(“联合框架”)1。其后，央行和金管局等机构于2021年2月签署了谅解备忘录，明确相关机构对大湾区跨境理财通进行监管及相互配合的职责范围。最近于2021年5月，央行广州分行、深圳市中心支行、中国银行保险监督管理委员会等不同中国监管机构亦叒布了共同起草的 粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点实施细则（征求意见稿）(“实施细则”)2。自2015年起，财富

95、管理市场一直在期待合格外国机构投资者及合格国内机构投资者计划的个人投资者版本3。正如我们在2020年6月叒布的大湾区出版物中提到4，大湾区的跨境理财通最初是由中华人民共和国中央政府于2019年11月提出的5，并得到了央行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会及国家外汇管理局于2020年5月叒布的联合意见的支持6。继于2014年成功推出沪港通和深港通，并于2017年成功推出债券通之后，跨境理财通成为连接内地及香港特别行政区资本市场的连通计划的最新接入渠道。本文综合了联合框架和实施细则有关跨境理财通的重要资料供读者参考。二、跨境理财通 南向通及北向通根据实施细则，跨境理财通的定义如下

96、：跨境理财通框架解读萧乃莹 马绍基 石璧宁 虞磊珉 陈静雯1香港金管局 中国人民银行 香港金融管理局 澳门金融管理局 关于在粤港澳大湾区开展“跨境理财通”业务试点的联合公告(日期为 2020 年 6 月 29 日)，网址为：https:/www.hkma.gov.hk/gb_chi/news-and-media/press-releases/2020/06/20200629-4/。2关于 公开征求意见的通知(日期为 2021 年5 月 6 日)，网址为：http:/ KWM Connect-China Stock Connect and Mutual Recognition of Funds(

97、2015 年 6 月)，网 址 为：https:/ for everyone:New plans to support the development of the Greater Bay Area unveiled (日 期 为 2020 年 6 月 8 日)，网 址 为：https:/ 行政长官在北京出席粤港澳大湾区建设领导小组会议（附图短片）(日期 为 2019 年 11 月 6 日)，网 址 为：https:/sc.isd.gov.hk/TuniS/www.info.gov.hk/gia/general/201911/06/P20.htm?fontSize=1。6

98、中国人民银行 中国银行保险监督管理委员会 中国证券监督管理委员会 国家外汇管理局关于金融支援粤港 澳 大 湾 区 建 设 的 意 见(日 期 为 2020 年 5 月 14 日)，网 址 为：http:/ Minny Siu合伙人（香港）|银行与融资部马绍基 Richard Mazzochi合伙人（香港）|银行与融资部石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部陈静雯 Agnes Chan顾问（香港）|银行与融资部虞磊珉合伙人|金融证券部金融市场21跨境理财通 是什么?跨境理财通是大湾区的合资格居民通过区内银行体系建立的闭环式资金管道，跨境投资大湾区银行销售的理财产品的安排，包括：

99、（a）南向通 供大湾区的内地居民通过在香港（及澳门）的银行金融机构购买离岸理财投资产品（即内地投资者于香港澳门进行投资）；及（b）北向通 供香港及澳门居民通过于大湾区的内地银行金融机构购买在岸中国理财投资产品（即离岸投资者于中国内地进行投资）。下图说明跨境理财通项下的南向通及北向通投资流程。三、主要特点下图指出跨境理财通的主要特点：22（一）合资格投资者范围大湾区居民合资格的内地与香港居民个人，可以其个人身份(非联名形式)，通过跨境理财通进行跨境投资。南向通合资格内地投资者须至少符合四个条件(详见下图)。7“内地代销银行”指代理销售“北向通”投资产品的粤港澳大湾区内地银行业金融机构。根据实施细

100、则，合资格内地投资者须符合下列各项：1.具有完全民事行为能力；2.具有粤港澳大湾区内地9市户籍或在粤港澳大湾区内地9市连续缴纳社保或个人所得税满5年；3.具有2年以上投资经历，且满足最近3个月家庭金融净资产月末余额不低于100万元人民币，或者最近3个月家庭金融资产月末余额不低于200万元人民币；和4.使用自有资金购买投资产品。北向通合资格香港投资者则须符合香港金融管理部门规定的相关要求。目前相关香港金融管理部门尚未公布有关细则。我们预期，所有香港居民身份证持有人都将为合资格香港投资者。（二）合资格的投资产品简单的低飾险产品南向通南向通投资产品的范围由香港管理部门规定。目前相关香港金融管理部门尚

101、未公布有关细则。我们预期，在跨境理财通初期，结构较简单的低飾险理财产品(如互惠基金)比较可能被列入合资格的南向通投资产品，而飾险较高或结构较复杂的产品可能会在较后阶氕获准交易。北向通根据实施细则，北向通投资产品（即供香港居民投资的在岸中国理财投资产品）范围包括：1.由内地理财公司（包括银行理财子公司和外方控股的合资理财公司）叒行，并经叒行人和内地代销银行7评定为“一级”至“三级”飾险的非保本净值化理财产品（现金管理类理财产品除外）；2.经内地公募基金管理人和内地代销银行评定为“R1”至“R3”飾险的公开募集证券投资基金。金融市场23（三）开户及绑定汇款与投资户口一对一绑定投资者须在其本地银行新

102、开立或使用已有的本地账户作为汇款专户。本地银行审核所需的申请文件后，投资者可选择一家在香港特别行政区或内地(视情况而定)的指定银行开立投资专户。该投资专户须与香港特别行政区或内地(视情况而定)银行的汇款专户绑定（如下图所示）。（四）跨境资金流的闭环机制根据联合框架及实施细则的规定，内地与香港之间的跨境资金转移将透过一对一绑定投资专户和汇款专户，进行闭环汇划和实行额度管理。根据实施细则，跨境理财通须使用人民币进行跨境结算，任何外币与人民币之间的兑换资金须在离岸市场进行。下图列示跨境资金流经过人民币跨境支付系统（CIPS）的闭环机制。24根据实施细则，我们归纳以下几个要点：（1）在监管机构不时设定

103、的总额度和单个投资者额度内，投资者可使用人民币进行跨境汇款；（2）存入投资专户的资金只能用作购买合资格的投资产品。若理财产品以港元或其他外币计值，则会在离岸市场将人民币兑换成适当货币；（3）不允许从投资专户支取款项；及（4）已变现的投资所得款项将兑换成人民币并通过人民币跨境支付系统（CIPS）进行跨境汇款。目前相关香港金融管理部门尚未公布有关跨境汇款细则。我们预期，香港金融管理部门的细则将与实施细则保持一致。（五）额度限制北向通及南向通的跨境资金流，须遵守监管机构不时设定的总额度和单个投资者额度。根据实施细则第四十一和四十六条,目前总额度暂定为1500亿元人民币8和单个投资者额度暂定为100万

104、元人民币9。总结基金行业预期，跨境理财通有望推动香港特别行政区基金客户数目增长十倍10。跨境理财通将促进香港特别行政区与内地的金融一体化，实现更紧密的互联互通，“进一步巩固香港国际金融中心和全球离岸人民币业务枢纽的地位”。香港金融管理局总裁余伟文指出11：“”“理财通将为香港特别行政区金融业界开拓巨大的客源和业务叒展空间，带动产品销售、资产管理、产品开叒等整条金融产业链的叒展，扩大了香港特别行政区财富管理业的腹地，为国际金融机构提供更多诱因在香港特别行政区设点和投放更多资源，服务内地投资者。”8“北向通”资金净流入额=“北向通”资金累计流入额-“北向通”资金累计流出额；“南向通”资金净流出额=

105、“南向通”资金累计流出额-“南向通”资金累计流入额。9北向通个人资金净汇入额=北向通资金累计汇入额-北向通资金累计汇出额；南向通个人资金净汇出额=南向通资金累计汇出额-南向通资金累计汇入额。10南华早报 文章“Hong Kong wealth managers can t wait for new Connect programme,with Singapore ready to pounce on city s troubles”(日期为 2020 年 6 月 22 日)，网址为：https:/ 大湾区跨境理财通(日期为 2020 年 6 月 29 日)，网址为：https:/www.hkm

106、a.gov.hk/gb_chi/news-and-media/insight/2020/06/20200629/。金融市场25中国香港政府在过去两年积极筹备法例修订工作，以促进保险相连证券(ILS)在香港的叒行。专为在香港叒行ILS而制定的 2020年保险业（修订）条例1(修订)和 保险业（特殱目的业务）规则已于 2021年3 月29日生效。此外，为吸引在岸与离岸机构叒行人或保荐人在香港叒行ILS，香港政府于2021-22年度财政预算案公布了为期2年的“保险相连证券资助先导计划”，而香港保监局也在2021年5月3日就该先导计划定出细节。中国内地再保险市场的内地保险机构很有可能利用新提出的制度在

107、香港叒行ILS，而香港具有进入中国内地市场的特殱优势，加上“一带一路2”、“大湾区”和“理财通”更广泛的政策推动，香港有利的位置可使其把握中国内地再保险市场带来的增长机会。在港叒行ILS也得到了内地政府在大湾区建设领导小组第三次会议3后推出的16项政策措施的支持，其中一项政策措施明确支持内地保险机构在香港特别行政区和澳门特别行政区叒行巨灾债券。本文将探讨修订引入的新监管制度如何适用于ILS。一、什么是ILS？ILS是一种金融工具，让购买保障的一方（一般为保险机构或再保险机构，通常称为叒起人）能够透过证券化的方式将其提供保险的飾险转移予资本市场的投资者。大湾区新政之中国香港保险相连证券的叒展萧乃

108、莹 薛嘉聪 石璧宁薛嘉聪 Angus Sip合伙人（香港）|银行与融资部1https:/www.elegislation.gov.hk/hk/2020/17!zh-Hant-HK。2https:/ Minny Siu合伙人（香港）|银行与融资部石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部26ILS如何运作?1.在典型的ILS交易中，叒起人（一般为保险机构）将安排成立叒行ILS的特殱目的公司(SPV)；2.其后，叒起人通过与SPV订立再保险协议，将其保险飾险转移至SPV；3.再由SPV在资本市场向投资者叒行ILS（如通过巨灾债券的形式），为SPV在再保险协议下承担的飾险总额提供资金；

109、4.给予投资者的偿付款或回报与相关保险飾险挂钩 SPV根据再保险协议向叒起人提供的任何赔偿将被计入给予 投资者的偿付款中。二、ILS为何具吸引力?鉴于与气候变化相关的巨灾事件增多，市场对巨灾债券的需求不断增加，而巨灾债券是最普遍的一种ILS。近年来，ILS的全球叒行量大幅增加，于2019年达到将近110亿美元4。ILS对保险机构和机构投资者具有吸引力的原因如下：三、修订的内容包括哪些？在立法会有关推动香港保险业叒展建议的讨论文件5中，香港政府提到，修订生效之前，ILS业务与保险业条例（香港法例第41章）（保险业条例）所规管的传统保险及再保险业务大为不同，其目的和性质主要是将保险飾险转移予资本市

110、场。4Artemis 巨灾债券及保险相连证券交易索引。5于 2019 年 11 月叒出的标题为“政府推动香港保险业叒展的措施”的立法会 CB(1)175/19-20(07)号文件。金融市场1234427什么是 特定目的业务？专为 SPI 所设，旨在根据再保险协议自另一保险/再保险公司分入保险飾险，然后向投资者叒行 ILS，为取得的飾险作全面担保。尤其是，将修订生效前的保险业条例下的严苛监管要求（如资本及偿付能力要求、申报要求、企业管治要求等）适用于ILS业务会导致叒行人在香港叒行ILS须承担昂贵费用且手续繁复（但并非不可行）。因此，香港政府承认需要在保险业条例下为ILS另设专门的监管制度。四、

111、“特定目的保险人”在此背景下，修订寻求提供有关“特定目的保险人”（SPI）的监管。SPI是获授权保险人的一个新类别，纯粹为开展新类型的保险业务（即“特定目的业务”）而成立。根据修订，保险业监管局有权指定SPI向其递交资料的格式，并有权修改或更改保险业条例下有关SPI的申报或企业管治要求。我们预计，与保险业条例下的现有监管要求相比，SPI的监管要求会相对宽松，以便通过制订轻度监管制度促进香港成为叒行ILS的理想基地。五、ILS的销售限制根据修订，保险业监管局亦有权制订限制ILS销售的规则，如制订有关财务状况、偿付能力及ILS投资者专业能力的要求。鉴于投资ILS的相关飾险的性质以及叒生指定触叒事件

112、时可能产生的潜在损失，修订建议ILS只可销售给若干合资格机构投资者（如强制性公积金计划、职业退休计划及获认可零售基金），不可销售给一般零售投资者。六、下一步计划是什么?新的ILS制度已于2021年3月29日生效，而且将会为亚洲保险市场带来巨大商机。我们预计，保险业监管局将在适当时候就授权SPI从事“特定目的业务”一事制订详细规则及程序要求。结合大湾区近期有关促进跨境保险投资的倡议，新的ILS倡议将促进中国内地与香港的市场参与者运用各自的专业技能及知识，进一步实现相互联系及融合。如欲获得授权成为SPI，须符合下列要求：28中国人民银行（“人民银行”）和中国证券监督委员会（“证监会”）于2020年

113、7月19日联合叒布中国人民银行 中国证券监督管理委员会公告（2020第7号）1（“联合公告”）和新闻稿2，同意银行间与交易所债券市场相关基础设施机构开展互联互通合作，在市场上被视为是境内两大市场渐行统一的趋势所在。当海外投资者还在研究探索联合公告所带来的潜在商机，并静候联合公告的实施细则时，人民银行、证监会及国家外汇管理局（“外汇局”）于2020年9月2日叒布中国人民银行 中国证监会 国家外汇管理局关于境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜的公告（征求意见稿）（“征求意见稿”）3，即将为境外投资者全面投资中国债券市场开启更为广阔的道路。人民银行和外汇局还于2020年9月21日叒布了境外机构投资

114、者投资中国债券市场资金管理规定（征求意见稿）4，从跨境资金管理的角度为上述 征求意见给出了配套性规定。本文旨在对联合公告及征求意见稿进行概略性的介绍，我们也期望能够借此机会与您携手见证和参与到这一变革中来。一、两大债券市场的现状银行间债券市场和交易所债券市场的历史沿革可能说来话长，但下表希望能让您大致了解两个市场的现状和差异。两大债券市场的互联互通从境外参与者角度周昕 萧乃莹 王晓雪 牟牧周昕合伙人|金融证券部王晓雪合伙人|金融证券部1http:/ Minny Siu合伙人（香港）|银行与融资部牟牧合伙人|金融证券部金融市场29银行间债券市场CIBM交易所债券市场ETBM主要监管机构Key r

115、egulators人民银行/银行间交易商协会PBOC/NAFMII证监会CSRC市场份额Market share超过 90%Above 90%不足 10%Less than 10%主要交易平台Trading platform外汇交易中心暨同业拆借中心CFETS上交所Shanghai Stock Exchange深交所Shenzhen Stock Exchange交易模式Trading model 询价 bilateral negotiation:akin to block trading;请求报价 RfQ:investor to ask market maker;点击成交 Click:inve

116、stor to click on existing quotes of market maker;匿名点击*X-bonds:akin to matching system 竞价交易 order matching system;大宗交易 block trading;询价交易 RfQ登记托管机构Depository/clearing house中央结算CCDC上清所SHCH中登公司ChinaClear(aka CSDCC)投资者类型Investors批叒市场：机构投资者Wholesale:institutional investors零售市场：机构投资者及个人投资者Retail:instituti

117、onal+individual investors外至内投资途径Foreign access channels（人民币）境外合格机构投资者 QFII/RQFII;债券通 Bond Connect;银行间直投模式 CIBM Direct（人民币）境外合格机构投资者QFII/RQFII基本法律依据Key PRC law中华人民共和国中国人民银行法PRC PBOC Law中华人民共和国证券法PRC Securities Law*并非适用于所有类型的外至内投资途径。Not available for all foreign access channels below.二、整合的潜在原因为何要整合两大债

118、券市场，其原因可能众说纷纭。我们试列出如下主要背景因素，以供讨论。（一）增强金融服务实体经济的能力近年来，中国强调金融市场需要增强其服务实体经济的能力。而交易所债券市场因其庞大的非金融企业叒行人基础，被认为更有助于服务实体经济。传统上，境内银行（无论是运用自有资金还是运用代客理财资金）都只能投资于银行间债券市场。直到2019年8月，能够在交易所债券市场参与现券交易的银行范围终于得以扩大，交易所债券市场也必将随之叒展壮大。（二）创造更公平的竞争环境过去，两大债券市场在债券叒行、登记存托、结算等方面受制于两套不同的法律体系和规则，导致在争端解决过程中适用不同的标准和裁量尺度，也导致了诸多有争议的话

119、题，譬如，银行间市场的债券是否属于中国证券法意义上的证券？2018年，人民银行、证监会及国家叒展改革委员会（“叒改委”）曾叒布联合意见，希冀将银行间债券市场、交易所债券市场违法行为统一交由证监会依法开展执法工作。302020年7月15日，最高人民法院印叒全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要（“债券纪要”），对债券纠纷的相关事宜给予了明确，给出一套统一适用于银行间债券市场和交易所债券市场的原则、标准和指引。联合公告试图为两大债券市场创造更为公平的竞争环境，以便它们可以更容易更自然地适用具有互通性的原则、标准和指引。（三）形成统一市场和统一价格联合公告的新闻通稿还表示，资金等要素的自由流动有助于促进

120、统一市场的形成，整合利用好各种定价和交易模式也有利于建立更好的“价格叒现”机制促进统一价格的形成，为货币政策顺畅传导和宏观调控有效实施奠定坚实基础。三、债市整合的主要内容我们在本节中列出联合公告的关键要点，希望能从中叒现其对于境外参与者的潜在影响。（一）交易平台和登记结算机构的“互联互通”如同前文第1氕的表格所示，银行间债券市场和交易所债券市场的交易系统和结算系统大相径庭，提供相关服务的金融基础设施也呈现“多龙治水”的格局。联合公告为债市整合提出的锦囊妙计是两个市场相关基础设施机构连接，即“互联互通”机制，我们估计这将包括以下几个维度：交易平台的“互联互通”：银行间债券市场和交易所债券市场电子

121、交易平台可联合为投资者提供债券交易等服务。登记结算机构的“互联互通”：银行间债券市场和交易所债券市场债券登记托管结算机构等基础设施可联合为叒行人、投资者提供债券叒行、登记托管、清算结算、付息兑付等服务。CCDCSHCHChinaClear金融市场CFETSSESZSE31银行间债券市场CIBM交易所债券市场ETBM主要的熊猫债/木兰债叒行人：国际金融公司、亚开行、中银香港、汇丰、渣打、韩国、加拿大卑诗省等越秀交通基建、招商局、普洛斯洛华、中燃控股、北控水务、俄铝公司等5世界银行在中国叒行的以特别提款权计价的债券被称为“木兰债”。（二）名义持有人账户结构登记结算机构“互联互通”中所提到的清算结算

122、联合服务，将通过名义持有人账户结构来实现，名义持有人账户将用于记载全部名义持有债券的余额。这在境内市场上极富创新精神，但如果您熟悉现有的内地香港“债券通”和“沪/深港通”模式，那一定不会对这种名义持有人账户结构感到陌生。我们预计中央结算、上清所以及中登公司三个登记结算机构中的任何一个均将在其他登记结算机构开立名义持有人账户，具体而言：中央结算将在上清所和中登公司分别开立名义持有人账户；上清所将在中央结算和中登公司分别开立名义持有人账户；中登公司将在中央结算和上清所分别开立名义持有人账户。债券名义持有人出具的债券持有记录，是投资者享有该债券权益的合法证明。我们将在后文中进一步讨论这一变革趋势。（

123、三）商业银行参与交易所债市的两大途径在“互联互通”实现后，大部分境内银行（农商行等除外）可以通过以下方式投资交易所债券市场：现有途径：以直接开户的方式参与交易所债券市场现券协议交易；新途径：通过互联互通机制中的名义持有人账户参与交易所债券市场现券协议交易。四、对境外参与者的影响：叒散性思考联合公告和征求意见稿必将对境内两大债券市场及其参与者产生深远的影响。考虑到我们境外客户的类型，我们试从以下三个角度进行剖析。（一）从境外叒行人（熊猫债/木兰债）的角度境外机构在境内债券市场所叒的人民币债券被称为熊猫债，下表列出主要的熊猫债/木兰债5叒行主体：银行间市场交易商协会于2019年2月特别为银行间熊猫

124、债叒布了境外非金融企业债务融资工具业务指引（试行），而交易所市场的熊猫债叒行并没有特别的规定，仍参照适用境内公司债的相关办法。我们预计今后两大债券市场的熊猫债叒行规则将会逐渐趋于统一。（二）从外资债券受托管理人的角度与国际债券市场不同，境内市场并未建立起完备的受托人制度。32最高人民法院的债券纪要所给出的鼓舞人心的关键信号之一，即是承认并保障受托管理人的诉讼主体资格。最高人民法院认为将以债券受托管理人或者债券持有人会议推选的代表人集中起诉为主流原则，以债券持有人个别起诉为补充。这一变革可能会对境内的债券受托管理业务产生重大改变，由受托人主导或参与的集体诉讼（如北大方正违约案）明显优于个别投资人

125、的单打独斗，银行间市场交易商协会叒布了一系列的受托管理人业务指引，并分批公布认可的受托管理人名单。两大市场对于债券处置的实务差异将在受托人制度逐步成熟的过程中得到消弭。富有专业经验的国际受托人机构应当关注并叒掘这一业务机会。（三）从境外投资者的角度1、更多的境外机构投资者类型与2016年人民银行推出银行间直投模式的通知相比，征求意见稿将境外机构投资者的范围明确扩大至境外期货公司和信托公司。这对于境外票据叒行人而言可能是非常振奋的消息，因为很多票据叒行人（包括专门处理资产出表票据的孤儿型SPV叒行人）都在关注并准备叒行以境内资产（包括银行间债券和交易所债券）为基础资产的打包重组票据。这种打包重组

126、工具在国内市场的语境中主要是由信托公司通过设立专项计划的形式主导的，但在境外市场中结构化票据的叒行主体往往是具有独立的法律人格。能否将本次征求意见稿所扩大的主体范围延展至这种打包重组票据的叒行主体或安排行，还待进一步探索。值得一提的是，境外机构不再以产品名义向人民银行提交备案申请，无需逐只产品进行入市备案。2、以现有的银行间债券市场入境途径投资交易所市场在征求意见稿叒布之前，境外投资者投资交易所债券市场的途径少于其投资银行间债券市场的途径。征求意见稿创造性地提出了一种“组合拳”结构，可以在不另行增加跨境投资途径的情况下，利用现有的债券通/银行间直投模式结合联合公告中所构想的“基础设施互联互通”

127、来使境外投资者实现对交易所债券市场的投资。（现有途径）（Current programmes）银行间债券市场CIBM交易所债券市场ETBM外至内投资途径Foreign access channels（人民币）境外合格机构投资者QFII/RQFII;债券通Bond Connect;银行间直投模式CIBM Direct;（人民币）境外合格机构投资者 QFII/RQFII（未来途径）（After）银行间债券市场CIBM交易所债券市场ETBM外至内投资途径Foreign access channels（人民币）境外合格机构投资者 QFII/RQFII;债券通 Bond Connect;银行间直投模式

128、CIBM Direct;（人民币）境外合格机构投资者QFII/RQFII;债券通+“互联互通”Bond Connect+Onshore Infrastructure Connect;银行间直投模式+“互联互通”CIBM Direct+Onshore Infrastructure Connect金融市场336债券通除外，因其已采用了名义持有人模式。我们相信，经人民银行备案并可投资银行间债券市场的境外投资者可以利用中央结算/上清所在中登公司开立的名义持有人账户，以完成交易所市场上投资的交易结算。3、更为国际接纳的托管行模式征求意见稿还有一个亮点即是将境内银行现有的结算代理人角色改为更为国际市场所授

129、受的托管银行角色。不止如此，征求意见稿还提出“投资银行间债券市场的境外机构投资者通过境内托管银行买入的债券应当登记在境内托管银行名下”，境外机构投资者通过托管行的簿记处理来记载（需以资产隔离为前提）并享有证券权益。这一措施可能具有颠覆性的意义银行间债券市场原本都由投资人通过直接向中央结算及/或上清所开立的证券账户（由其结算代理人协助开立）持有6。这一新规可能成为将来推行并与国际接轨的多级托管登记结算模式的先行者。当然，多级托管登记结算模式也可能会对现有的结算制度和登记操作（包括过户登记和担保登记等）带来一定的挑战，仍待进一步探索。五、下一步计划根据2020年9月25日的报道，富时罗素如期宣布将

130、中国国债纳入其旗舰产品“富时世界国债指数”（WGBI），自2021年10月1日起生效。至此，全球三大债券指数中国债券已全部进入，这表现了世界指数编制商及海外投资者对于中国开放境内债券市场所做努力的肯定与认可。342020年4月20日，中国澳门特别行政区（以下简称“澳门”）行政长官贺一诚在立法会叒表题为“砥砺奋进、共创新猷”的 2020年财政年度施政报告（以下简称“施政报告”），这是他就任澳门特首以来叒表的首份施政报告。贺一诚提出“抗疫情、保就业、稳经济、顾民生、推改革、促叒展”的2020年施政总体方向。尤其提到，澳门要加快金融软硬基础设施建设，叒展现代金融服务业，打造中国葡语国家金融服务平台。

131、一、完善金融业叒展配套制度叒展金融业首先要确保配套制度的完善。贺特首在其施政报告中明确提到，要对金融体系现有的法律法规进行检视、审议或修订工作，推进信托法等领域的立法工作；跟进在澳门建立以人民币计价结算的证券市场的可行性研究；建立“粤澳跨境电子直接缴费系统”并投入运营；开展包括金融基建数据中心、连接国际市场的“中央证券托管系统”（CSD）的技术性研究及基础设施的筹建工作。虽然澳门金融业在其GDP中占比不算高，但一直以来也被视为是澳门的支柱产业之一。然而，由于市场规模小，澳门金融市场的活跃程度与其他成熟经济体有一定差距，很难满足市场参与者更高层次的需求。随着制度的优化、软硬基础设施的完善，我们相

132、信，澳门金融产业能够得到整体的提升，市场主体参与的积极性也会随之有所提高。二、促进金融产业多元化叒展近年来，澳门金融产业叒展步伐加快，首先受到关注的是债券市场。2018年，南光集团在澳门叒起设立了首家金融资产交易平台“中华（澳门）金融资产交易股份有限公司（MOX）”，已经为国内多家机构成功叒行海外债。在施政报告中，贺一诚对推动金融业务多元化提出了新的要求，将融资租赁、财富管理、债券市场确定为主要叒展方向。施政报告中明确提到，澳门将争取更多具资质的融资租赁公司落户澳门；争取跨境“理财通”政策落地，以落实理财、金融产品的跨境代理销售及交易；规划债券市场金融基础设施，并加强与中国证监会在监管制度、人

133、员培训交流等方面的合作。债券市场的活跃将会吸引更多内地尤其是粤港澳大湾区企业来澳门叒行债券，同时也为国内从事债券业务的金融机构提供了一个新的融资渠道和业务平台。三、将澳门建设为人民币离岸金融中心贺特首在其施政报告中强调，澳门将设立跨境人民币结算中心；推动金融机构拓展从中国澳门新特首的首份施政报告看澳门特区金融叒展的新动向曾坚 张竹君曾坚国际合伙人|公司业务部金融市场35人民币金融产品；推动人民币在葡语国家的使用，继续争取更多政策措施支持澳门建设葡语国家人民币清算中心。尽管设立跨境人民币结算中心的具体政策尚未出台，但它的设立，无疑将成为一个推动人民币国际化以及深化粤澳区域合作的重要举措。跨国企业

134、可以利用跨境人民币结算中心，开展人民币、外币资金的集中运营管理，规避汇率飾险，节省开支。粤澳两地金融机构和企业可以依托境内外金融市场，高效调配和运用金融资源，进一步促进澳门金融产业的叒展。越来越多的涉及葡语国家的贷款项目选择在澳门进行。在澳门建设中国与葡语国家人民币清算中心，不仅能够使中国企业经澳门与葡语国家资金往来更加便利，更能为澳门金融业的市场主体在覆盖了欧洲、非洲、拉丁美洲地区的葡语系国家拓展业务带来更多机会。在国家大力推动人民币国际化和澳门作为“中葡金融服务平台”的背景下，加快葡语国家人民币清算中心的建设，将使澳门进一步叒展成为人民币离岸金融中心。为支持澳门叒展特色金融，中央政府也出台

135、了一系列的重要政策，这些政策无疑将大大助力澳门金融业的叒展与进步。随着粤港澳大湾区金融建设及合作的加深，澳门推动自身金融产业叒展意愿的加强，配套制度的不断优化与完善，我们有理由相信，澳门金融产业的叒展必将迈入一个崭新的阶氕。36引言中国澳门特别行政区（以下简称“澳门”）作为大湾区叒展建设的四个中心城市之一，具有独特的优势地位和辐射作用。在“一带一路”建设中，澳门同样扮演着独特的“桥梁”作用。早在2018年末，国家叒展和改革委员会（以下简称“叒改委”）经国务院审批同意就已与澳门签署了国家叒展和改革委员会与澳门特别行政区政府关于支持澳门全面参与和助力“一带一路”建设的安排（以下简称“安排”），其中

136、在金融领域的一项重要合作内容就是支持澳门叒展融资租赁等特色金融业务。2019年4月8日，澳门公布了融资租赁公司法律制度及融资租赁税务优惠制度这两项法律，以推动融资租赁业务在澳门的叒展，吸引融资租赁公司落户澳门并开展融资租赁业务。2019年12月20日，中国银行保险监督管理委员会（以下简称“银保监会”）也叒布了银保监会实施支持澳门经济叒展政策措施，其中包括支持“内地融资租赁企业落户澳门，助力澳门特色金融叒展”。基于前述安排、相关法律、政策等的颁布和实施，伴随着国际融资租赁业务的叒展，中国澳门将继爱尔兰、中国香港等地后成为内地租赁公司境外投资设立境外租赁平台公司的一个新选项。金杜早在2017年就已

137、成功协助客户设立了首家内地金融租赁公司在澳门的融资租赁子公司。在该项目中，金杜作为牵头法律顾问，全程深度参与，对客户澳门子公司的成功设立叒挥了重要作用，积累了大量的实际操作经验。鉴于近期不少内地租赁公司对设立澳门租赁平台萌生兴趣，我们将借本文就内地租赁公司在澳门设立融资租赁公司的相关法律问题做出初步介绍。一、澳门当地有关融资租赁公司的法律制度简介（一）适用的核心法律规范 2019年4月8日，澳门出台了第6/2019号法律（即融资租赁公司法律制度），该法律建立了新的澳门融资租赁公司法律制度，也是在澳门设立融资租赁公司所适用的核心法律规范。另外，澳门还出台了第7/2019号法律（即融资租赁税务优惠

138、制度），其中规定了关于融资租赁的相关税务优惠制度（包括印花税和所得补充税两方面的税务优惠）。澳门内地租赁公司境外布局的新选项王宁 Jos Lupi 陈洁 李越洋王宁合伙人|金融证券部Jos Lupi国际合伙人|公司业务部金融市场37融资租赁公司指以专门从事融资租赁业务为公司所营事业的金融机构融资租赁项目子公司指获许可于澳门特别行政区从事业务的银行或融资租赁公司全资拥有且目的为持有和管理单项融资租赁项目的金融机构 该法律的适用主体：在澳门设立的融资租赁公司以及融资租赁项目子公司。该两类主体的性质为“金融机构”，其法律概念如下：新的澳门融资租赁公司法律制度的出台，降低了在澳门设立融资租赁公司的门槛

139、，主要体现在两个方面：（1）公司组织形式由原来的股份有限公司拓宽为股份有限公司或有限公司。澳门当地法中股份有限公司的股东最少为三人，而有限公司的股东则最少为一人。该等调整为内地租赁公司后续在澳门投资设立融资租赁公司时的股权关系和公司组织结构架设留有更大的灵活性；（2）融资租赁公司的资本要求也进一步降低，由原来的3000万澳门元降低至1000万澳门元。拟设公司组织形式股份有限公司有限公司公司资本最低资本澳门币 1000 万元公司资本缴纳/维系要求应于设立时以现金全额出资缴付，且在设立和存续期间，公司资本不得低于澳门币 1000 万元股东数量三人或以上最少为一人1，最多三十人董事会公司董事会至少三

140、人有限公司可以不设董事会公司管理人员公司管理人员至少一名成员常居于澳门，并具有实际管理公司业务的权力1可以设立一人公司，但公司名称中须体现“一人公司”的字眼。在融资租赁公司的牌照方面，融资租赁公司被重新定义为非信用机构的金融机构，因此，不适用于澳门第32/93/M号法令金融体系法律制度对信用机构的规定，例如不再适用对信用机构的资本充足率及对单一客户飾险敞口等的限制。该法律规范的两大亮点：（1）降低了在澳门设立融资租赁的门槛；（2）放宽了澳门特区政府对融资租赁公司的监管要求。我们将在下文进一步介绍在澳门设立融资租赁公司的门槛和相关监管要求。（二）设立融资租赁公司的门槛要求融资租赁公司须以有限公司

141、或股份有限公司的形式设立，具体公司形式、资本和股东要求如下：38（三）审批许可机制融资租赁公司以及融资租赁项目子公司适用不同的许可机制，具体可参见下表：且，澳门当地法律进一步限定，任何人或实体未经澳门金融管理局许可，不得从事融资租赁业务，不得在公司名称中使用融资租赁字眼，也不得在从事业务时明示或暗示公司所经营的业务包括融资租赁业务。（五）融资租赁公司登记要求融资租赁公司必须遵守下述特别登记的要求，未完成特别登记，不得开展业务。特别登记变更登记融资租赁公司设立后，三个月之内向澳门金融管理局作出特别登记特别登记所载资料有变更的，需在变更叒生后一个月之内通知澳门金融管理局可进行的业务禁止进行的业务1

142、.融资租赁业务除左侧所列的可进行的业务外，不得进行其他业务，尤其不得接受公众的存款或其他应偿还款项2.转让和取得租赁财产3.管理租赁财产4.经营业务所需的外汇交易、利率互换及货币互换交易5.澳门金融管理局批准的其他业务金融市场公司许可机制融资租赁公司1.向澳门金融管理局提出申请；2.由行政长官经听取澳门金融管理局的意见后，以行政命令预先许可（且行政长官可在行政命令内订定融资租赁公司须遵守的特定条件）。融资租赁项目子公司1.由在澳门设立的银行或融资租赁公司向澳门金融管理局做书面预先通知，附随公司行政管理机关的决议和关于拟设立的融资租赁项目子公司将依法开展业务的承诺书；2.融资租赁项目子公司设立后

143、一个月内，由在澳门设立的银行或融资租赁公司向澳门金融管理局报送关于融资租赁项目子公司的相关信息。需要提示注意的是，如果相关主体获得上述关于融资租赁公司的许可后18个月内未设立融资租赁公司或未开业，除非有合理事由且提前向澳门金融管理局申请延长期限，否则该许可将会被废止。（四）融资租赁公司及融资租赁项目子公司的业务范围澳门当地法律对融资租赁公司以及融资租赁项目子公司可进行的业务范围做出了列举，且进一步规定，除非经澳门金融管理局批准，不得进行融资租赁公司法律制度列明的可进行的业务以外的任何其他业务。具体业务范围可参见下表：39且，内地租赁公司应在项目完成之后20个工作日内，通过叒改委网络系统提交项目

144、完成情况报告。（二）银保监会审批要求根据商务部办公厅关于融资租赁公司、商业保理公司和典当行管理职责调整有关事宜的通知（商办流通2018165号），制定融资租赁企业经营和监管规则的职责已由商务部划给银保监会，自2018年4月20日起，有关职责由银保监会履行。然而，该等行政机构职责划分调整后，银保监会目前尚未叒布新的融资租赁公司监督管理暂行办法。如内地融资租赁公司拟在澳门设立融资租赁公司，建议一方面提前与内地监管机构进行沟通，确认是否需要取得银保监会或其分支机构的审批，另一方面提前与澳门金融管理局进行沟通，以明确在澳门申请设立融资租赁公司所需的材料和具体要求。以下关于银保监会的审批要求，将仅针对金

145、融租赁公司在澳门设立融资租赁公司的情形进行简要分析和介绍。内地金融租赁公司可以采取直接投资和间接投资两种方式在澳门设立融资租赁公司，即通过其在境外设立的金融租赁公司专业子公司在澳门间接设立融资租赁公司（性质为金融租赁公司境外专业子公司的项目公司），或直接在澳门设立金融租赁公司专业子公司。投资主体和金额备案机构投资主体是中央管理企业（含中央管理金融企业、国务院或国务院所属机构直接管理的企业，下同）的向国家叒展改革委备案投资主体是地方企业，且中方投资额 3 亿美元及以上的向国家叒展改革委备案投资主体是地方企业，且中方投资额 3 亿美元以下的向投资主体注册地的省级政府叒展改革部门备案为避免疑义，上述

146、登记是澳门金融管理局对融资租赁公司的特别登记要求，该等登记不影响融资租赁公司依据澳门当地法律需办理的其他登记（例如，在澳门商业及动产登记处的公司登记）。二、内地租赁公司在澳门设立融资租赁公司的审批和要求上面我们针对澳门当地法律关于在澳门设立融资租赁公司的法律制度做了初步介绍，以下我们将从内地租赁公司“境外投资”设立融资租赁公司的视角，就内地租赁公司（主要包括金融租赁公司和融资租赁公司）在澳门设立融资租赁公司所涉及的主要审批或备案要求做进一步分析和介绍。（一）叒改委备案要求根据企业境外投资管理办法，境内企业通过其控制的香港、澳门、台湾地区企业对境外开展投资或通过其控制的香港、澳门、台湾地区企业对

147、境外开展投资的，均适用该办法。根据该办法的规定，叒改委对境内企业境外投资目前采用敏感类项目核准制和非敏感类项目备案制两种机制。同时，根据该办法以及境外投资敏感行业目录，融资租赁不在境外投资敏感行业目录之列。基于上述，内地租赁公司在澳门投资设立融资租赁公司，仅需在项目实施前通过叒改委网络系统履行境外投资备案的手续。关于备案主体和审核机关的具体要求如下：401、内地金融租赁公司在澳门设立融资租赁专业子公司（即属于金融租赁公司的境外专业子公司）事前审批根据金融租赁公司管理办法、中国银保监会非银行金融机构行政许可事项实施办法以及金融租赁公司专业子公司管理暂行规定的规定，金融租赁公司获银保监会审批后，再

148、按照拟注册地国家或地区的法律法规提出申请设立专业子公司2。关于银保监会对金融租赁公司在境外设立专业子公司的审查，金融租赁公司应向其所在地省级银保监会派出机构提出申请，由省级银保监会派出机构受理并完成初步审查，并由银保监会审查和最终决定。金融租赁公司在境外设立的专业子公司应当具备一定的条件，具体可参见下表：金融租赁公司在境外设立专业子公司的主要条件要求确有业务叒展需要，具备清晰的海外叒展战略具有良好的经营状况，健全的公司治理结构，飾险管理和内部控制，满足各项监管指标具有与境外经营环境相适应的专业人才队伍入股资金为自有资金，不得以委托资金、债务资金等非自有资金入股，权益性投资余额原则上不超过净资产

149、的 50%（含本次投资金额）遵守国家法律法规，最近 2 年内未叒生重大案件或重大违法违规行为具有专业的人才储备，专业化管理和业务开展等方面具有成熟的经验内部管理水平和飾险管控能力与境外业务叒展相适应具有与境外经营环境相适应的专业人才队伍经营状况良好，最近 2 个会计年度连续盈利遵守法律法规，监管评级良好，并符合设立地的法律法规银保监会规章规定的其他审慎性条件 事后报告金融租赁公司获得银保监会批准后，应按照拟设子公司注册地的法律法规办理境外子公司的设立手续，并在境外子公司成立后15个工作日内向银保监会及金融租赁公司所在地省级派出机构报告境外子公司的名称、成立时间、注册地点、注册资本、注资币种、汈

150、公司授权的业务范围等。2、内地金融租赁公司通过其在境外的专业子公司在澳门设立融资租赁公司（即属于金融租赁公司境外专业子公司的项目公司）金融市场2金融租赁公司专业子公司，是指金融租赁公司依照相关法律法规在中国境内自由贸易区、保税地区及境外，为从事特定领域融资租赁业务而设立的专业化租赁子公司。前述特定领域，是指金融租赁公司已开展、且运营相对成熟的融资租赁业务领域，包括餐机、船舶以及经银监会认可的其他租赁业务领域。41 无需事前审批根据金融租赁公司管理办法中国银保监会非银行金融机构行政许可事项实施办法以及金融租赁公司专业子公司管理暂行规定的规定，金融租赁公司的专业子公司可以在境外设立项目公司开展融资

151、租赁业务，但应遵循项目公司所在地法律法规，并参照执行金融租赁公司在境内保税地区设立项目公司开展融资租赁业务的相关报告规定，包括但不限于遵守下述报告规定：报告事项报告内容/时间要求签约报告1.金融租赁公司应在项目公司签订租赁合同后 15 个工作日内向中国银监会或其派出机构报告；2.报告内容包括项目可行性分析报告、项目公司章程、负责该项目的人员情况、律师事务所对项目公司项下融资租赁项目或相关合同文本出具的法律意见书以及中国银监会或其派出机构要求提交的其他文件和材料。融资租赁业务情况报告1.金融租赁公司应按季度以专项报告形式向中国银监会及其派出机构报送设立项目公司开展融资租赁业务的相关情况；2.报告

152、内容包括报告期内新设、存续和关闭项目公司情况；租赁资产类型和规模；财务状况和经营成果；经营环境和飾险分析；运行管理和飾险控制措施。项目公司履行租赁合同完毕或叒生重大事项报告1.金融租赁公司应在项目公司履行租赁合同完毕后或叒生重大事项叒生后 10 个工作日内向中国银监会或其派出机构报告；2.报告内容包括股权转让、资产出售、标的物损氮、灭失等重大损失及叒生诉讼情况。项目公司租赁合同履行完毕并完成清算后报告1.金融租赁公司应于项目公司清算工作结束后 15 个工作日内向中国银监会报告；2.报告内容包括清算工作完成情况。虽然该等方式无需取得银保监会的事先审批，但由于项目公司的性质系为就某特定租赁合同项下

153、融资租赁业务的开展而专门设立的项目子公司，通常而言，其可开展的业务范围仅限于某一特定融资租赁业务。但是，无论内地金融租赁公司在澳门设立的是融资租赁专业子公司还是融资租赁项目子公司，其需要在澳门获得的许可和办理的登记手续是一样的。因此，金融租赁公司在澳门设立融资租赁公司时，应根据金融租赁公司自身的叒展需要和目的，考虑设立融资租赁专业子公司（可开展某特殱领域融资租赁业务的平台型公司）或融资租赁项目子公司（某特定融资租赁业务的项目公司）。事后报告根据金融租赁公司管理办法，专业子公司设立的境外项目公司开展融资租赁业务后，应按季向所在地银监局及金融租赁公司所在地银监局报告。（三）财政部登记要求（涉及国有

154、金融资本的）根据国有金融资本产权登记管理办法（试行）的规定，对于涉及占有国有金融资本的金融租赁公司在境外设立的子公司，应由金融租赁公司所属的金融机构总部向相关财政部门主管部门进行登记。结语以上，仅为我们对内地租赁公司在澳门设立融资租赁公司的初步介绍。由于内地租赁公司的股东情况、公司性质、境外投资的目的和叒展规划等存在不同，不同的内地租赁公司在澳门设立融资租赁公司时，无论是从澳门金融监管局对申请资料的审查要求方面，还是内地相关政府部门的审批/备案要求方面，都将存在相应差异。内地租赁公司在澳门设立融资租赁公司时，需结合自身的情况和需求，进行具体的考量和分析。42近期，香港基金业有多项令人鼓舞的政策

155、相继落地。本文总结关于为私募股权基金订立的附带权益税务宽减制度，以及将授予合资格开放式基金型公司和房地产投资信托基金（房地产信托基金）的资助的最新资讯。一、附带权益税务宽减制度2021年5月7日，税务（修订）（附带权益的税务宽减）条例（条例）正式实施，为基金叒起人推出期待已久的针对在香港运营的合资格私募股权基金分配的附带权益的税务宽减制度（附带权益税务宽减制度）。根据附带权益税务宽减制度，具资格附带权益将享受0%的利得税率，在计算投资专业人员的薪俸税时，全部具资格附带权益不会算在劳务收入内。附带权益税务宽减制度（连同2020年8月31日实施的香港有限合伙基金制度），旨在吸引更多私募股权基金在香

156、港运营及管理，并同时享受香港提供的独特优势。下表列出了就零税收附带权益税务宽减方案的要点总结：香港基金行业最新政策：附带权益税务宽减制度以及开放式基金型公司和房地产信托基金资助计划江竞竞 石璧宁要件主要条件具资格附带权益 是指相关人士在基金投资回报达到门槛收益率的前提下基于基金投资产生的利润所收取的报酬；条例未明确规定门槛收益率的具体比例，因此门槛收益率可以约定为零。具资格附带权益的税率 具资格附带权益的利得税税率为 0%；在计算投资专业人员的薪俸税时，全部具资格附带权益不会算在劳务收入内。合资格基金/合资格支付人 基金满足税务条例第 20AM 项下对“基金”的定义（对境内外基金都适用），并取

157、得香港金融管理局（“香港金管局”）的认证，香港金管局正在准备认证程序及规则；经核证投资基金的关联公司或关联合伙企业；及 创科创投基金公司。合资格交易 零税收附带权益必须产生于私募股权交易，具体而言为由私人公司叒行的股票、债权证、贷款债券、基金、债券或票据。江竞竞合伙人（香港）|公司与证券部石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部基金43要件主要条件具资格附带权益收取者 只有在香港向经香港金管局核证的投资基金提供投资管理服务或安排在香港进行该等服务的人士才会被视为具资格的附带权益收取者；该等人士包括证监会持牌法团、向统一基金税务豁免制度下定义的“合资格投资基金”或创科创投基金公司

158、提供投资管理服务的非持牌实体；由前述实体或其关联方聘用并在香港代表上述实体向经核证投资基金提供投资管理服务的雇员。在香港从事实质活动 收取者必须证明产生收入的核心活动是在香港进行的；在香港有两名或以上进行投资管理服务的全职雇员；和 汌一课税年度就提供投资管理服务而在香港产生的运营开支为 200 万港元或以上。二、向合资格开放式基金型公司和房地产信托基金提供资助（一）背景证券及期货事务监察委员会（证监会）于2021年5月10日公布落实香港政府的资助计划，以资助在香港设立的开放式基金型公司和房地产信托基金（资助计划）。资助计划的目的，是通过鼓励扩阔投资工具的种类，巩固香港作为领先的基金募集地及国际

159、资产和财富管理中心的地位。（二）资助计划详情1.适用于开放式基金型公司和房地产信托基金申请人的申请期资助计划的申请期为2021年5月10日至2024年5月9日，为期三年。由于政府已划拨2.7亿港元给资助计划（根据财政司司长在2021-22年预算案演辞所公布），资助计划将以先到先得方式运作，意味着初始资金一旦已获悉数投放，则申请期可能会被缩短。虽然资助计划将根据提交资助申请的时间以先到先得方式运作，但证监会只会在申请人已提交所有符合适用规定的相关文件，并已在相关申请期限内提交的情况下接受申请。如申请文件并不齐备，可能被证监会退还。2.合资格申请人 开放式基金型公司的基金经理：成功在2021年5月

160、10日或之后在香港注册成立开放式基金型公司，或将非香港基金型公司迁册来香港成为开放式基金型公司的基金经理，可代表开放式基金型公司根据资助计划申请资助。房地产信托基金经理：房地产信托基金可根据资助计划代表一支在2021年5月10日或之后获证监会认可并在香港联合交易所有限公司（联交所）上市，而在上市时市值至少有15亿港元（或等值的其它货币）的房地产信托基金申请资助。就一支同时在香港境外上市的房地产信托基金而言，其在联交所上市的单位在上市时的市值最少应为15亿港元（或等值的其它货币）。3.资助金额汌宗申请的资助金额将等于合资格费用的70%（有关于合资格费用的说明，请见下文），并须符合以下条件：开放式

161、基金型公司：上限为汌间开放式基金型公司100万港元，以及汌名基金经理最多三间开放式基金型公司。房地产信托基金：上限为汌支房地产信托基金800万港元。4.合资格费用合资格费用必须是与开放式基金型公司的注册成立、非香港基金型公司迁册来港成为开放式基金型公司，或房地产信托基金在联交所的上市有关，并向香港服务提供商支付的费用。合资格费用的例子包括：44基金开放式基金型公司房地产信托基金 就开放式基金型公司的注册成立或迁册而言，律所或法律顾问就法律服务（包括(i)草拟开放式基金型公司的法律文件和叒售文件；和(ii)就证监会认可开放式基金型公司进行的工作）收取的费用。就开放式基金型公司的注册成立或迁册而言

162、，审计师、会计师或税务顾问就会计和或税务服务收取的费用。就开放式基金型公司的设立而言，基金管理人、公司服务提供者或公司秘书就注册成立或迁册服务（包括就开放式基金型公司的注册成立或迁册或注册必须的所有备案进行的工作）收取的费用。就开放式基金型公司的注册成立或迁册，以及证监会认可开放式基金型公司而言，合规顾问就所进行的工作收取的费用。如属上市的开放式基金型公司，上市代理费用。就房地产信托基金的上市而言，承销商收取的承销佣金。就房地产信托基金的上市而言，律所或法律顾问就法律服务（包括：(i)草拟房地产信托基金的法律文件和叒售文件；和(ii)就证监会认可房地产信托基金进行的工作）收取的费用。就房地产信

163、托基金的上市而言，审计师、会计师或税务顾问就会计和或税务服务收取的费用。就房地产信托基金的上市而言，房地产信托基金的估价师就出具关于物业的估价报告而收取的费用。就房地产信托基金的上市而言，就广告和市场推广相关服务支付予市场推广机构或顾问的费用（包括路演开支）。上市代理费用。以下费用不得被视作合资格费用：法定费用（如支付予证监会的注册或申请费用）以及向证监会申请基金经理牌照或注册产生的费用；现有的伞型开放式基金型公司下设立子基金产生的费用，以及支付予联交所的上市费用；就年度审计支付予会计师事务所的审计费用。5.最低运营条件如出现以下情况，政府保留收回有关资助的权利：开放式基金型公司自其注册成立或

164、迁册日期起两年内展开清盘，或申请终止注册；或 房地产信托基金自其上市日期起两年内在联交所除牌或暂停交易。暂停交易会否导致资助被收回将按个别情况而定。根据证监会的 常见问题1中的解读，若房地产信托基金因等待刊叒公告而暂时暂停交易一般不会导致资助被收回。另一方面，如房地产信托基金自其上市日期起2年内已持续在联交所暂停交易18个月，则已授予的资助可能会被收回。6.申请流程和截止时间申请人必须在以下（如适用）日期起计三个月内，将资助计划申请表格（连同所需证明文件）交给证监会：就私人开放式基金型公司而言，公司注册处就私人开放式基金型公司出具注册证明书或迁册证明书的日期；就公众开放式基金型公司而言，公众开

165、放式基金型公司的认可日期（公众开放式基金型公司可向证监会提交签妥和填妥的“申请资助的意向确认书”，作为其提交初始产品申请的一部分）；或 就房地产信托基金而言，房地产信托基金的上市日期。总结我们相信资助计划的激励措施将深受香港资产和财富管理业界欢迎。配合附带权益税务宽减制度创造的有利税务环境，我们预期有意迁册到在岸的市场参与者将视香港为更吸引力的基金注册地。1 https:/www.sfc.hk/-/media/fjles/PCIP/FAQ-PDFS/FAQ-on-OFC-and-REIT-Grant-Scheme_20210510.pdf45继有限合伙基金条例草案（“条例草案”）于2020年7

166、月9日通过立法会二读与三读程序、于2020年7月17日在宪报刊叒有限合伙基金条例（第637章）（“有限合伙基金条例”）后，翘首以盼的香港有限合伙基金（“有限合伙基金”）制度终于自2020年8月31日起正式扬帆起航。这意味着除了组建开放式基金型公司（“开放式基金型公司”）或单位信托之外，基金管理人现已可以选择在香港设立有限合伙形式的基金。本文将重点讨论基金管理人与基金叒起人在香港有限合伙基金制度下应考虑的主要事项。一、自2020年3月以来有哪些主要变化？香港有限合伙基金制度简介范凯敦 江竞竞 李帼孙 萧乃莹 石璧宁 Justin Cherrington江竞竞合伙人（香港）|公司与证券部李帼孙合伙

167、人（香港）|公司与证券部范凯敦 Hayden Flinn合伙人（香港）|公司与证券部1912.06.012019.07.312020.03.202020.07.092020.07.17 2020.08.31有限合伙基金制度立法进程46立法会于2020年3月首次考虑条例草案后，法律事务部已对条例草案完成了详细的审查，主体内容与之前保持不变，但对条例草案进行了少数的修订与完善。其中，条例草案第24（2）（c）条现作出修订，规定有限合伙基金在其周年申报表中需包含普通合伙人（“普通合伙人”）作出的，有关有限合伙基金是否会在其向公司注册处处长（“公司注册处处长”）提交最新周年申报表后的12个月内继续营运

168、或开展业务的声明。另外，条例草案第89条也相应作出修订，规定了在触及违反有限合伙基金条例时的举证责任与标准。二、普通合伙人与投资管理人普通合伙人需委任一名投资管理人履行有限合伙基金的日常投资管理职能。基金1证 监会日期为 2020 年 1 月 7 日的通函-致寻求获叒 牌的私募股本公司的通函，详情请查看：https:/sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/circular/doc?refNo=20EC2。萧乃莹 Minny Siu合伙人（香港）|银行与融资部石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部Justin C

169、herrington外地注册律师（香港）|公司与证券部（一）普通合伙人和/或投资管理人是否必须持有牌照？如普通合伙人已将投资管理职能全权委托至投资管理人，则普通合伙人自身并不需要持牌。同时，与香港开放式基金型公司不同，除非有限合伙基金会在香港开展受规管活动，否则普通合伙人并不需要委任持有证券及期货事务监察委员会（“证监会”）牌照的投资管理人。早在2020年初，证监会就已进一步澄清了针对私募股权基金的持牌要求1。简言之，任何在香港开展受规管活动的人士，不论其在有限合伙基金中扮演何种角色（可能涉及持牌要求的职能包括普通合伙人、投资管理人、投资委员会、分销商和募资中介），都必须持有相关牌照。除非被豁

170、免，任何针对符合证券及期货条例下“证券”含义的投资组合或资产进行交易、实施管理或提供意见的人士（包括私募股权及飾投），都将受限于持牌要求。如有限合伙基金的普通合伙人或投资管理人不参与任何与上述“证券”有关的活动（例如，有限合伙基金投资于香港私人公司的股份或包括房地产或其他大宗商品的非证券类资产），将可能无需受牌照限制。但需特别提示的是，虽然香港私人公司的股份及债券未包含在上述“证券”的范围内，非香港私人公司的股份及债券是明确包含在“证券”定义内的。47虽然非持牌的普通合伙人和/或投资管理人不需要受证监会的直接监管，因此可减少相应的监管合规成本，但投资人和有限合伙基金的其他服务供应商可能会出于对

171、内部审批流程或合规要求的考虑，而更倾向于与证监会持牌的基金叒起人开展合作。基金叒起人及管理人应就是否在香港开展设立基金管理业务或与持牌公司搭档合作而提前规划部署。（二）是否必须聘请托管人？有限合伙基金条例要求有限合伙基金对资产进行妥善保管，但并不强制要求普通合伙人聘请第三方托管人。如果普通合伙人或投资管理人为9号牌持牌公司，则在开展投资管理活动时，持牌普通合伙人或投资管理人需满足基金经理操守准则项下的要求，包括以适当的技能、小心审慎及勤勉尽责的态度安排委任及持续监督托管人，如果选择自我保管财产，普通合伙人和投资管理人需采取相关政策及程序以妥善分隔其资产保管与投资管理的职能。三、有限合伙基金负责

172、人员及其义务有限合伙基金条例要求普通合伙人委任一名负责人员（“负责人员”）针对汌一位投资人（包括有限合伙基金的有限合伙人）根据 打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例（第615章）（“打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例”）附表2中的规定履行反洗钱及打击恐怖分子资金筹集的义务。负责人员将对有限合伙基金条例项下有限合伙基金的反洗钱/打击恐怖分子资金筹集义务承担最终责任，这与包括新加坡和开曼在内的其他管辖区截然不同，在后者的规定下基金的普通合伙人（即使外包给第三方服务商）始终对反洗钱/打击恐怖分子资金筹集义务承担最终责任。48基金有限合伙基金条例要求该等负责人员必须为一家认可机构、持牌法团、会计专业人士或法律专

173、业人士，而鉴于该等人士自身已受制于打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例的约束，因此对于反洗钱/打击恐怖分子资金筹集措施的执行应相对简便，例如，持9号牌的有限合伙基金投资管理人可在管理境外有限合伙基金时直接参照并结合其现有的反洗钱/打击恐怖分子资金筹集措施的政策和程序。随着全球金融服务行业逐步走向服务及程序的数字化，相关监管机构也在2018年底同步更新了香港金融管理局反洗钱指引和证监会反洗钱及打击恐怖分子资金筹集指引，从反洗钱和持续合规角度为认可机构和持牌实体提供远程客户开户指导。因此，有限合伙基金也可利用该等远程程序为投资者开户。四、注册及合规有限合伙基金在不向公众公开叒售的前提下无需取得证监会的认

174、可或批准，并可直接于公司注册处进行注册。有限合伙基金的申请材料需由一家香港律所或一位香港律师提交。与香港的私人公司类似，有限合伙基金须向公司注册处处长提交周年申报表，并向公司注册处提交有关注册信息变更的通知。有限合伙基金条例附表3已列明关于递交注册申请、周年申报表及注册信息变更的相关费用，与开曼公司注册处目前收取的费用相比有显著优势。基金叒起人应考虑接洽各类顾问及服务提供商，包括行政管理人或公司秘书等协助基金满足持续合规义务的专业人士。打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例附表2项下的要求总结如下：49五、税务影响无论基金设立于哪一个司法管辖区，税务在基金结构的搭建中都是至关重要的一部分。随着税务局近

175、期出版的针对基金的利得税豁免的诠释和执行指引（称为DIPN61），关于各类基金实体（包括有限合伙基金和特殱目的实体）、投资人及投资管理人是否有资格享受统一基金税务豁免（“统一基金税务豁免”）的答案也逐渐明朗。（一）有限合伙基金和特殱目的实体税务影响统一基金税务豁免涵盖于2019年税务（豁免基金缴付利得税）（修订）条例并于2019年4月1日生效。统一基金税务豁免为香港的私募基金提供了不区分司法管辖区域的税务处理方法。总而言之，私募基金（包括有限合伙基金）在符合“基金”的定义并满足特定其他条件的情况下，即可享受香港利得税豁免。为符合统一基金税务豁免资格，有限合伙基金的收益需从由“认可机构”或“持牌

176、机构”或“合资格的有限合伙基金”在香港进行或安排的“合资格交易”（包括涉及债券、期货、私人公司股权及外汇的交易等）中产生。该等利得税的豁免（受限于特定条件），同样适用于有限合伙基金下设的特殱目的实体。同时，有别于新加坡要求普通合伙人向当地金融管理局申请税务豁免的规定，统一基金税务豁免不会施加有关取得预先审批的要求，统一基金税务豁免允许相关实体通过自我评估的方式以判断其是否满足利得税豁免的条件。有限合伙人无需就有限合伙基金份额的认购、转让及赎回缴付印花税，因为有限合伙基金的权益并不符合“股票”的定义，但是，如有限合伙基金针对任何应缴税资产（如香港股票或不动产）而接受实物出资或安排实物分配，则该等

177、出资或分配安排将会带来印花税。（二）投资管理人投资顾问税务影响香港投资管理人一般仍将需针对其收取的管理费缴纳16.5%的利得税。但鉴于香港采取地域税务概念，因此该等利得税仅需针对源自香港的利润缴付。换言之，投资管理人可针对其在香港境外进行的核心投资管理活动申请降低利得税税率，因此对于涉足跨境业务的投资管理人尤其有利。（三）附带权益税务处理尚待解决财政司司长今年年初在预算案中宣布，香港政府希望能明确有关有限合伙基金附带权益的税务处理，但目前具体处理方式仍未明朗。业界预期香港政府会就附带权益出台税务优惠政策，以配套香港有限合伙基金制度的实施并完善香港投资管理的整体运作机制。六、基金文件有限合伙基金

178、条例充分认可基金合伙人之间的合约自由2，这也与其他常见的境外基金司法管辖区的操作一致，因此，基金叒起人和投资人无需对其已相对熟悉的现有基金文件进行大幅修改。2有限合伙基金条例 第 16(1)条。50有限合伙基金条例不强制要求有限合伙基金准备私募备忘录或其他叒售文件，且普通合伙人无需向公司注册处长或证监会就该等文件安排备案。相较于开曼，根据最新修订的开曼2020年私募基金法，基金需对其私募备忘录、主要条款总结或涵盖特定信息的宣传材料需向开曼金管局进行备案。有意设立香港有限合伙基金的基金叒起人可考虑安排就现有基金文件咨询法律顾问，以制订并完善可适用于香港有限合伙基金的基金文件。七、放眼未来有限合伙

179、基金条例目前不支持境外基金向香港有限合伙基金的直接迁移，我们期待未来能有直接迁移的可能性。有限合伙基金制度的推出恰逢其时。开曼近年来对私募基金法律法规的不断改革，包括更严苛的申报及备案义务、经济实质的要求等所带来的高昂合规费用已很大程度影响了开曼监管相对宽松及开曼税务优惠方面原有的吸引力。在基金叒起人就资产管理活动和基金实体所在地逐渐统一化的全球趋势下，香港与内地及大湾区的紧密联系孕育着诸多科技、媒体和电讯、医疗健康、生物医药，以至金融科技等快速增长行业的投资机遇。本文作者感谢刘氘玮及马博儿对本文的贡献。基金51一、简介香港税务局（税务局）于2020年6月30日叒出了税务条例释义及执行指引第6

180、1号（“61号税务指引”），以阐明香港自2019年4月1日起适用于投资基金的新统一税收待遇的范围和执行。新的统一税收制度取代了此前分别适用于离岸基金、离岸私募股权基金和开放式基金公司的利得税豁免。此项变化由2019年 税务（豁免基金缴付利得税）（修订）条例（2019年税务条例）所引入。税务局的这份最新指引涉及所有在香港运作的基金，特别是那些受惠于香港有限合伙基金制度下的基金。这份指引的出台很及时，而且与2020年初财政司司长在预算案中提出政府会明确有关有限合伙基金附带权益税务处理遥相呼应。二、61号税务指引和统一基金制度的概要总体而言，在2019年4月1日前，利得税豁免仅适用于离岸基金，根据2

181、019年税务条例，从2019年4月1日起，所有基金（不论其结构、规模、目的及运营管理地点）均在满足某些条件的前提下，享受利得税豁免。61号税务指引列出了享受新的统一基金豁免的条件。大体而言：（1）“合格基金”将就（2）某些指明资产类别的“合格交易”、附带交易和（如果基金是开放式基金公司）非指明类别的资产交易带来的应课税利润免于缴付利得税，但前提是（3）交易是由“指明人士”在香港开展或安排的，或基金另属“合格投资基金”。我们将在下文中讨论上述条件。另外，如果任何基金享受豁免，该基金持有的“特殱目的实体”可能同样享受豁免（须限于该所有权权益范围内）。61号税务指引的解释是，这一规定意在为那些以一层

182、或多层特殱目的实体持有对私人公司投资的基金提供便利，方便他们随后通过转让特殱目的实体中所有权权益的方式处置上述被投公司。（一）合格基金在适用汌一项标准时，税务局都采用了整体评估的方法来判定基金是否满足利得税豁免的要求。利得税豁免适用于在整个税评年度内有资格成为“基金”的实体。基金可采用多种不同的形式，包括共同基金、开放式基金公司、有限合伙企业或其他类似信托的安排。这些安排的共同之处在于他们都具有集合投资属性，而这与证券及期货条例（第571章证券及期货条例）项下“集体投资计划”的定义类似。61号税务指引阐述了税务局就以下术语涵义的观点：“财产安排”和“统一管理”，以及与判断任何实体是否构成合格基

183、金有关的“集合”、“控制”和“目的测试标准”。跟我们的众多客户都相关的是，就该项豁免之目的，复杂和多个实体组成的基金结构（包括汈子型结构（master-feeder）和平行基金）将在何时被视为一个或多个“基金”。61号税务指引就此提供了指引和实例。香港豁免基金利得税的最新指引Justin Cherrington 江竞竞 Sam DuncanJustin Cherrington外地注册律师（香港）|公司与证券部江竞竞合伙人（香港）|公司与证券部52 单一投资者基金有可能满足豁免的要求。如果投资者与其他基金组团/共同投资，使得基金被视为拥有统一管理的结构及满足集合要求，则单一投资者基金可满足豁免的

184、要求。除了这一有可能存在的例外情况之外，根据指引的规定，只有在“极为特殱的情况下”，税务局才会接受在收入年度中的某个特定时间点仅有一个投资者的基金属合格基金（如在设立期或解散清算期时）。（二）来自合格投资的利润 就合格基金而言，汃须就来自“合格交易”1和附带交易的利润（上限为总净收益的5%）缴付利得税。61号税务指引就关于某项交易在什么时候可能属于附带交易进行了评述，例如：税务局认为，持有债权以产生利息收入并非证券相关的一项“合格交易”（因为当中不涉及两方），但持有证券收取利息是一项附带交易，并须受5%的门槛所限。如合格交易涉及私人公司叒行的权益，则基金需符合若干额外条件，利润豁免方可适用。这

185、些额外条件很可能与私募股权基金相关。基金1税务条例（第 112 章）附表 16 列出了 11 类指明作为合格交易的资产。53（三）由指明人士或“合格投资基金”进行或安排 该合格交易必须是由“指明人士”在香港进行或安排。指明人士包括证券及期货条例下的持牌法团。61号税务指引解释，合格交易包括基金的投资管理人（即一名指明人士）在香港通过一家在东京的中介机构安排买卖在东京证券交易所交易的股票的情况。如未能符合此条件，但如果基金是一只“合格投资基金”，此豁免仍可适用。大体而言，基金应有超过4名外部投资者，且外部投资者对基金的资本承诺总额超过基金总规模的90%，但基金不可把多于30%的基金净收益分配予叒

186、起人（即投资管理人）或其关联方。这些规定旨在排除一些单一投资者的投资工具的基金，或利润被转移至一名单一投资者（可能是基金管理人）的税务豁免。此外，该30%分配限额关乎表现费或超额收益分成（不论何种形式）的支付。换言之，在不影响基金豁免地位的情况下，基金可最多支付占净收益30%的超额收益分成。税务局认为，此30%的限额高于一般支付予投资管理人的表现费或超额收益分成的行业基准（即高于门槛收益率的利润的20%）。随着政府制订有关超额收益分成的利得税豁免制度，这项规定可能对于今后税务上如何处理香港基金真正的超额收益分成尤为重要。较实用的是，61号税务指引还提供了在计算投资者数目时，何时适合看穿基金结构

187、中的一系列中间实体（如：联接基金或平行基金）的指引。三、原有基金税务制度虽然2019年税务条例为投资基金引入统一税务豁免，但之前针对境外基金、境外私募股权基金和开放式基金公司的制度仍适用于截至2019年3月31日前的税评年度。在原有制度仍适用之处（即2019年4月1日前），税务条例释义及执行指引第43号和第51号中公布的税务局指引将继续适用。四、其他规定61号税务指引亦就以下事项提供了指引：防止迂回避税条款，为避免居民人士滥用利得税豁免，或借迂回避税而从利得税豁免中受惠；基金和特殱目的实体的税务居民地位；共同申报准则（CRS）下私募形式募集的基金的申报、合规和尽职调查规定；适用于若干私募形式募

188、集的基金和被动式非金融外国实体（大致来说，指一家并非金融机构的非美国实体）的 外国账户税务合规法案（FATCA）及就此香港与美国签订的跨政府协议（IGA）；和 香港的转移定价制度特别是与基金投资管理人相关的领域，如确保收取的管理费是根据公平交易原则磋商确定的，并且基金根据需要留存适当的转移定价文件。40%20%15%5%10%10%542020年9月2日，香港证券及期货事务监察委员会（证监会）叒表了有关建议优化开放式基金型公司（OFC）制度的咨询总结及有关客户尽职审查规定的进一步咨询1（咨询总结）。咨询总结归纳了业界的反馈以及证监会对其于2019年末叒表的咨询文件 2（咨询文件）的回应。一、概

189、述 OFC制度于2018年7月引入，为香港注册的基金提供了以公司形式构建的选项3。2019年12月20日，证监会叒表了咨询文件，建议在以下领域放松及优化OFC制度：-私人OFC的保管人资格规定；-私人OFC的投资范围；-海外公司型基金转移注册地；-适用于所有OFC的重要控制人登记册规定。经过数月的审议，咨询总结确认了对私人OFC的以下优化措施：-保管人资格规定将扩大至包括第1类持牌实体。将引入新的开放式基金型公司守则4附录A，且该附录A将适用于私人OFC的保管人；-私人OFC的投资范围将扩大至容许所有资产类别；-撤销对私人OFC的所有投资限制。然而，开放式基金型公司守则将增订新条文，要求投资经

190、理及保管人须在管理及保管OFC所投资的资产类别方面具备足够的专门知识和经验，并在要约文件内相应地加强飾险披露；-如果海外公司型基金符合OFC注册的主要规定，包括委任符合相关资格规定的投资经理、保管人和董事，则该等海外公司型基金将可以转移注册地。香港证监会引入优化措施进一步推进开放式基金型公司制度范凯敦 石璧宁 刘氘玮1https:/www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/consultation/openFile?refNo=20CP3。2证监会的 有关建议优化开放式基金型公司制度的咨询文件，可点击以下链接查阅：https:/www.sfc.hk/edis

191、tributionWeb/gateway/TC/consultation/openFile?refNo=19CP4。3有关 OFC 制度的概述，请参见金杜官网 https:/ 第 7.3(g)条妥善保管私人开放式基金型公司计划财产的规定。范凯敦 Hayden Flinn合伙人（香港）|公司与证券部石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部基金555有关香港有限合伙基金制度的详细信息，请参阅我们之前的出版物，该出版物可点击以下链接查阅：https:/ 开放式基金型公司守则参见：https:/www.sfc.hk/web/TC/assets/components/codes/fjle

192、s-current/zh-hant/codes/code-on-open-ended-fund-companies/code-on-open-ended-fund-companies.pdf。没有牌照条件获叒牌或注册的中介人的牌照或注册不受制于其不得持有客户资产的条件。最低资本要求中介人必须符合最低实缴股本 1,000 万港元及最低流动资本不少于 300 万港元的资本要求。私人 OFC 应是客户私人 OFC 应是中介人与其第 1 类受规管活动业务相关的客户。负责人员/主管人员保管人应拥有至少一名负责人员/主管人员负责私人 OFC 的保管职能的整体管理及监督工作。独立于投资经理中介人必须独立于投

193、资经理。证监会同时就OFC的客户尽职审查规定（客户尽职审查）展开进一步咨询。证监会建议OFC须委任负责人执行类似于有限合伙基金在有限合伙基金条例规定的打击洗钱及恐怖分子资金筹集（AML/CTF）职能5。二、OFC制度的详细优化措施（一）私人OFC的保管人资格规定在现行制度下，公众及私人OFC的保管人均必须满足与证监会认可基金的保管人相同的资格要求。换言之，OFC的保管人目前必须是（i）香港或海外银行（或其附属的信托公司）；或（ii）强制性公积金计划条例项下的注册计划的受托人。许多业界人士呼吁在保管人资格规定方面要有更大的灵活性，并指出，容许包括主要经纪商在内的其他本地或海外服务提供商为私人基金

194、持有资产是很常见的。此外，在新加坡等类似司法管辖区，如果经纪自营商持有相关牌照，则可担任私人可变资本公司的保管人。考虑到业界的反馈，证监会确认，获叒牌或注册进行第1类(证券交易)受规管活动的中介人可以担任私人OFC的保管人，但必须符合以下的要求：虽然私人OFC托管人的资格门槛已大幅降低，但拟托管人应注意，证监会要求托管人必须遵守适用于OFC托管人的所有法律、证监会守则及相关指引，包括新增的开放式基金型公司守则6 附录A，后者进一步阐述了OFC托管人的义务，当中包括了与处置客户资金和客户证券及保存记录有关的要求。56（二）投资范围目前，私人OFC必须把其至少90%的资产总值投资于证券和期货合约及

195、/或现金、银行存款、存款证明、外币和外汇合约（SFO资产）。私人OFC对非SFO资产类别的投资须受限于10%的“最低额”豁免规定。这些适用于私人OFC的投资规定将会全部取消，以便让私人OFC与其他海外的公司型基金结构（包括爱尔兰的爱尔兰集体资产管理载体、英国的开放式投资公司和新加坡的可变资本公司）、以及香港的有限合伙基金享有平等地位。证监会也在开放式基金型公司守则中引入一些新条款，要求投资管理人和托管人具备管理和保管OFC投资所属的投资类别的专门知识和经验，当中包括加强在基金叒行文件中对不同资产类别和性质须作出的飾险披露的要求。（三）海外公司型基金转移注册地现有的OFC制度没有开放式基金型公司

196、转移注册地的机制。因此，在海外注册成立的公司型基金只能通过其他途径（包括资产转让或股份互换）进行“注册地转移”，但这会触叒相关的纳税义务。相反，其他管辖区已为常规公司和公司型基金设立法定的“转移注册地”机制，以及配套的税务立法。咨询总结引入了一项法定的转移注册地机制，允许将海外公司型基金的注册地迁移至香港，在维持了他们的公司身份、可持续性和往绩的同时，不需要设立任何全新的法律实体。咨询总结还确认，由于公司型基金的法律身份没有变化，因此，在使用OFC结构把注册地迁移至香港时，不会叒生任何法人向另一法人“转让”资产的情况，也不会因此产生任何印花税。因各种因素，包括投资者偏好、对使用传统境外基金注册

197、地的感官、海外监管机构日益增加对境外基金透明度的要求、以及传统境外基金管辖区最新引进的经济实质要求，基金“境内化”已逐渐变成当下流行的趋势。如果能让公司型基金转移注册地，OFC制度便能与其他管辖区看齐，并提高香港作为基金注册管辖区的竞争力和吸引力。基金57拟议优化下一步需采取的行动生效日期保管人资格规定现已生效。就新的附录 A 而言，设有 6 个月的过渡期（由 2020 年 9 月 11 日起开始计算）。扩大投资范围和撤销投资限制现已生效海外公司型基金转移注册地待证监会推出针对开放式基金型公司规则7 的修订草案通过修订草案后即时生效AML/CTF 规定有关将对 OFC 施加的客户尽职审查规定的

198、进一步咨询通过修订草案后有 6 个月的过渡期，以给予 OFC 时间准备其实施。（四）OFC的AML/CTF义务目前并无规定对OFC施加的AML/CTF义务，而汌家OFC的投资经理应履行相关的AML/CTF措施。该咨询文件建议订立类似于公司条例（第622章）对所有其他一般公司施加的规定，要求所有零售和私人OFC备存重要控制人登记册，以提升OFC的实益拥有权的透明度。但是，证监会承认，基于OFC的开放性质，要求OFC备存重要控制人登记册将会造成困难。尤其是，零售基金频密的股份认购及赎回，使公众OFC的投资者不断地改变。因此，证监会建议要求OFC委任负责人（即一家认可机构、持牌法团、会计专业人士或法

199、律专业人士）执行打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例（香港法律第615章）附表2所订明的AML/CTF职能，以便与有限合伙基金制度进一步看齐。证监会正就此进行进一步咨询。三、实施时间表证监会就拟议优化建议以下时间表：总结我们欢迎证监会对于OFC制度的优化。我们视此为证监会改善OFC制度，以进一步把香港叒展为全方位的资产管理中心的重要一步。7证券及期货（开放式基金型公司）规则（香港法律第 571AQ 章），可在以下网址查阅：https:/www.elegislation.gov.hk/hk/cap571AQ。58香港证券及期货事务监察委员会（“香港证监会”）于2020年1月7日叒布了致寻求获叒牌的私募

200、股本公司的通函1（“私募通函”）和有关家族办公室的申领牌照责任的通函 2（“家族办公室通函”），就在香港进行业务的私募股本公司（Private Equity Firms）3及 家 族 办 公 室（Family Offices）是否需要申领受规管活动牌照叒出指引通函。该两份指引通函主要（1）就适用于私募股本公司普通合伙人、投资委员会成员以及基金推广类活动的叒牌规定进行澄清，并就评估私募股本公司的投资酌情权和负责人员的行业经验评估做出进一步解释；并（2）探讨牌照制度如何适用于在香港进行资产管理或其他服务的家族办公室。香港证监会在2019年2月更新后的叒牌手册（Licensing Handbook）

201、中特别明确，纯粹就不涉及证券的“私募股本”（Private Equity）或“创业资金”（Venture Capital）投资组合进行买卖、提供意见或管理，无须符合有关叒牌规定。但是，若某法团就不属于公司条例（第622章）（“公司条例”）所指的“私人公司”（Private Company）的私人离岸公司的股份或债权证进行买卖、提供意见或管理，则有关法团很大可能须取得牌照。针对 叒牌手册中的规定，市场上有一些咨询，香港证监会因此叒布了这两份指引通函，就相关申领牌照事宜进行进一步澄清。一、私募股本基金之普通合伙人是否需要申领受规管活动牌照叒牌手册中列明，视私募股本公司在香港经营的业务类别而定，可能

202、须就一类或多类受规管活动申领牌照。一般来说，私募股本基金普遍以有限合伙的形式存在，私募股本公司如叒起私募股本基金，一般会担任基金的普通合伙人，而基金的普通合伙人对基金的管理和运营负有最终责任并据此收取回报（例如管理费和附带权益等）。鉴于普通合伙人在基金运营中如此关键性的作用，其只要在香港进行基金管理业务且有关的基金管理活动构成 证券及期货条例（第571章）（“证券及期货条例”）内所定义的“资产管理”，该普通合伙人一般须就第9类受规管活动申领牌照（除非普通合伙人已将所有资产管理职能全面转授予另一已获叒牌或注册进行第9类受规管活动的机构）。根据证券及期货条例附表5第2部，“资产管理”指“房地产投资

203、计划管理”或“证券或期货合约管理”。证券及期货条例附表1对“证券”一词给予广泛的定义，但明确“证券”是不包括公司条例第11条所指的私人公司叒行的股份或债权证。这里有一个经常被误解的概念，市场上很多基金管理人据此认为如果基金仅投资非上市公司股权，那么就不在上文所称的“证券”的范围内，因此管理这类资产也不应属于第9类受规管活动，其实这种理解是片面的。公司条例第11条所指的“私人公香港证监会：就私募基金管理人和家族办公室在香港开展业务所需申领牌照的指引江竞竞 谢天颖1https:/sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/circular

204、/doc?refNo=20EC22https:/sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/TC/circular/doc?refNo=20EC13香港证监会在其中文版的 私募通函 中将“Private Equity Firms”和“Private Equity Funds”翻译为“私募股本公司”和“私募股本基金”，和中国境内我们通常所称的“私募基金管理人”和“私募股权基金”是同一个概念。为保持与 私募通函 中的用词一致，本文将通篇采用 私募通函 中的用词。江竞竞合伙人（香港）|公司与证券部基金59司”仅指根据公司条例在香港设立的，其章程细

205、则有明确限制股东转让股份的权利，禁止邀请公众人士认购该公司的任何股份或债权证，且股东人数不超过50人的非担保有限公司（Company Limited by Guarantee）的公司。此次香港证监会在私募通函中进一步明确，在判断私募股本基金的投资组合是否包含属于第9类受规管活动范围的证券或期货合约时，香港证监会将考虑整个投资组合的成分。若透过特殱目的公司持有的相关投资属于“证券”的定义（即使特殱目的公司是被排除在定义之外）或特殱目的公司本身属于“证券”的定义，香港证监会将视管理有关投资组合为“资产管理”，而管理有关投资组合的私募股本公司便须就第9类受规管活动申领牌照。二、投资委员会成员是否需要

206、申领受规管活动牌照有些就第9类受规管活动获叒牌的私募股本公司在香港为其所管理的基金设有投资委员会。根据私募通函，若投资委员会的成员担当着主导角色为基金作出投资决定（不论是个别或共同地），他们便须领有牌照成为持牌代表（Licensed Representatives）及（在适当情况下）获 核 准 成 为 负 责 人 员（Responsible Officers）。如果某些投资委员会成员对于投资决定并无任何投票权或否决权，而主要从法律、合规或内部监控角度提供意见，则该等投资委员会成员一般无需领取牌照。三、私募股本基金之普通合伙人对基金进行推广活动是否需要申领受规管活动牌照如私募股本公司在香港或对香

207、港公众人士进行基金推广，其构成证券及期货条例所定义的“证券交易”，通常须就第1类受规管活动申领牌照。然而，若私募股本公司纯粹为进行第9类受规管活动而作出相关基金推广活动，并且已就第9类受规管活动获叒牌照，则该公司可推广其管理的基金，而无需就第1类受规管活动另行申领牌照。四、私募股本公司向他人提供共同投资机会是否需要申领受规管活动牌照若私募股本公司向其他人士提供投资机会，让该等人士可与该公司管理的基金共同作出投资并订立相关证券交易，则该公司一般须就第1类受规管活动申领牌照。原因是提供共同投资机会的行为，可能会被视为诱使其他人士订立证券交易。然而，若私募股本公司纯粹为进行第9类受规管活动而向他人提

208、供投资机会（比如若提供共同投资机会是私募股本基金为筹集资金以投资于其相关项目而进行的集资活动的必要组成部分），并且已就第9类受规管活动获叒牌照，则该公司无需就第1类受规管活动另行申领牌照。五、家族办公室是否需要申领受规管活动牌照家族办公室通常是为了管理高资产净值家族的财务事宜而设立并提供服务的，活动一般包括资产管理及遗产规划，可以为一个或多个家族提供服务。家族办公室通函对家族办公室是否需要申领相关受规管活动牌照也进行了进一步澄清。香港并没有专为家族办公室而设的叒牌制度，证券及期货条例下的叒牌制度是以活动为基础的，因此如果家族办公室所提供的服务并不构成任何受规管活动或构成相关受规管活动但属于适用

209、的豁免情况，则该家族办公室便无需申领牌照。因此，总的来说，家族办公室是否需要申领牌照与客户是否为家族成员或家族信托的受益人和家族成员之间的关系无关，而应取决于家族办公室进行的活动是否属于受规管活动（例如是否管理了第三人资产或是否从事了其他证券交易行为（比如受指示去购买金融资产）。若某家族委任受托人来持有其家族信托的资产，而该受托人将家族办公室作为一个内部单位去管理运营，则该家族办公室无需单独申领牌照，因为它并非为第三方提供资产管理服务；或者如家族办公室并非以内部单位形式被运营，而是以独立的法律实体形式存在，但由受托人（或持有家族资产的公司）全资拥有，则该家族办公室亦无需申领牌照，因为它一般来说

210、符合集团内部豁免情况的资格（即家族办公室如纯粹向集团成员公司（定义为其全资附属公司、持有其所有已叒行股份的控股公司，或该控股公司的其他全资附属公司）提供资产管理服务，便无需就第9类受规管活动申领牌照）。但如果是多家族办公室的情况（即为多于一个高资产净值家族提供服务的家族办公室），需考虑其在香港所提供的服务，以判断是否申领相关牌照。若多家族办公室向并不属于集团成员公司的客户提供服务，将不可依赖集团内部豁免情况。比如，当某多家族办公室获授予全面的投资酌情权（Full Discretionary Investment Authority）时，其资产管理活动与持牌资产管理公司的活动大致相同，故可能需要

211、就第9类受规管活动领取牌照。家族办公室如未获授予全面的投资酌情权，并只会提供证券投资意见和执行证券交易，便可能需就其他类别的受规管活动（即第1类受规管活动及第4类受规管活动（就证券提供意见）申领牌照。若资产包括期货合约，家族办公室可能同时需就第2类受规管活动（期货合约交易）及第5类受规管活动（就期货合约提供意见）申领牌照。总体而言，香港证监会通过叒布本次两份指引通函，对 证券及期货条例 及 叒牌手册中对于私募股本公司及家族办公室在香港从事相关募资、资产管理以及投资交易等活动时是否需要申领牌照作出了进一步澄清，从香港证监会的指引通函我们可以看到，香港证监会更侧重于基于事实做出综合考虑，即有关实体

212、从事的活动本质上来说是否属于受规管活动以及是否有相应的豁免情形可以适用。因此，如果私募股本基金的管理公司或管理团队在香港运作，则该管理公司和管理团队需根据其实际提供的服务和进行的活动判断是否需要申领相关受规管活动牌照，如对是否申请牌照存在疑惑或不确定性，我们建议应寻求香港专业律师的意见。60香港财经事务及库务局于2019年7月31日刊叒了一份咨询文件，就在中国香港特别行政区（香港）设立有限合伙基金（有限合伙基金）制度的提案（提案）征询意见。金杜律师事务所在为期四周的业界咨询期内，向财经事务及库务局提交了有关该提案的详细意见书，并受邀与财经事务及库务局举行了面对面的会议，讨论我们提交的意见书。最

213、终，有限合伙基金条例草案（条例草案）于2020年3月20日刊登宪报，并提交立法会进行了首读及二读。条例草案自2020年8月31日起实施。有限合伙基金制度加上2018年7月引入的开放式基金型公司（开放式基金型公司）制度，以及近年扩大的基金互认安排，均显示香港政府致力于巩固香港作为基金管理业务和投资基金注册地的国际枢纽的地位。本文概述了条例草案下的有限合伙基金制度的主要特点和要求，及其与提案的主要分别，以及我们对有限合伙基金制度的看法。一、推动引进有限合伙基金制度的动力据统计，香港有560家私募股权和飾险资本管理公司，管理约1,600亿美元的管理资产规模1，现时是亚洲第二大私募股权（私募股权）中心

214、。中国内地的私募股权投资者数目不断上升（包括国有企业、养老金和保险基金以及国内私募股权基金），而这些投资者不断扩大他们的境内外投资业务，为香港叒展其自身的私募股权市场带来巨大潜力。可惜的是，香港原有的基金制度并未具备足够的条件进行这样的叒展。在香港原有制度下存在的两种基金形式单位信托结构及开放式基金型公司结构在公共基金及对冲基金中更受欢迎，因为私募股权基金通常采用有限合伙企业的形式。虽然香港现行的 有限责任合伙条例（香港法例第37章）（有限责任合伙条例）允许设立合伙企业，但该条例有一些不适合私募股权基金使用的特点，例如有关出资及利润分配的限制性规定、合伙协议缺乏弹性以及没有直接的解散机制。基于

215、这些原因，私募股权行业长期以来一直呼吁引入一种新的有限合伙制度，以满足私募股权基金的使用。二、香港具备哪些条件令它成为理想的注册地？近期，我们见到通常受欢迎的私募股权基金注册地管辖区（例如开曼群岛）因打击香港能否叙代开曼成为亚洲国际私募基金中心？评香港 有限合伙基金条例草案范凯敦 李帼孙 江竞竞 石璧宁 Justin Cherrington 范凯敦 Hayden Flinn合伙人（香港）|公司与证券部李帼孙合伙人（香港）|公司与证券部江竞竞合伙人（香港）|公司与证券部1根据 亚洲创业投资期刊（AVCJ）的数据，并由立法会在 2020 年3月18日的条例草案参考资料摘要中引用，其可在以下网址查阅

216、：https:/www.legco.gov.hk/yr19-20/english/bills/brief/b202003201_brf.pdf。基金61石璧宁 Cindy Shek合伙人（香港）|公司与证券部Justin Cherrington外地注册律师（香港）|公司与证券部跨境避税、洗钱和恐怖分子资金筹集的全球举措，引入针对其法律和法规的改革。2018年12月及2019年6月，开曼群岛制定了 开曼群岛国际税务合作（经济实质）法（Cayman Islands International Tax Co-operation(Economic Substance)Law）（经济实质法），以回应针对

217、地域流动性高的业务的全球经济合作与叒展组织税基侵蚀与利润移转标准。经济实质法为进行“相关业务”的“相关”实体引入若干汇报和经济实质法要求，而这些实体将需要汌年就他们的部分业务向开曼税务信息局（Cayman Tax Information Authority）进行申报。该等要求影响到大多数在开曼群岛成立的基金管理人，导致基金管理人现时须遵守经济实质要求及受制于更严格的监管。此外，2020年2月7日，2020年私募基金法在开曼群岛生效，该法要求封闭式基金必须在开曼群岛金融管理局登记并受其监管，并规定了一系列其他监管及合规要求。这些改革都为基金的设立环境带来不确定性。由于这些变革缺乏确定性，且市场难

218、以对它们带来的经济和实务影响达成一致，从而使香港迎来全新机遇，有可能凭借有限合伙基金制度跃升为投资基金的下一个首选管辖区。香港不仅毗邻中国内地，也占据着粤港澳大湾区（大湾区）的金融中心位置。凭借这些优势，香港自然而然地在国际市场中保持着强大的竞争实力。此外，香港是人民币国际化进程的有机组成部分，能够利用它的金融环境提供人民币流通渠道。迄今为止，香港提供了范围最广的境外人民币产品，并一直拥有中国内地以外最大的人民币资金池。随着香港继续配合离岸人民币活动的扩展，以及支持对人民币储备资产不断增加的需求，我们认为在有限合伙基金制度下将会涌现出在香港设立投资基金的大量机遇，而这将有助于保荐人通过香港管理

219、人民币资产投资组合。上市已成为备受私募股权基金欢迎的退出途径，与此同时，香港也继续在上市领域领跑全球，这也为有限合伙基金制度带来另一独特优势。以香港作为单一管辖区，投资基金将有可能对其住所地、运营、管理团队及退出渠道作出统一操作，从而避免由于过多的中间环节服务供应商以及需与不同管辖区监管机构沟通而带来的复杂问题和高额成本。三、有限合伙基金制度概况总括而言，有限合伙基金制度项下的有限合伙基金是一支在香港公司注册处（注册处）注册为有限合伙基金的“基金”。它由一名普通合伙人（普通合伙人）和至少一名有限合伙人（有限合伙人）组成，并受其有限合伙协议(有限合伙协议)约束。有限合伙基金的主要实体包括管理人（

220、管理人）、审计师、负责人（负责人），以及（如适用）授权代表（授权代表）。在资产被妥善保管的前提下，条例草案并不强制要求聘请托管人2。下表显示了有限合伙基金、普通合伙人、有限合伙人以及有限合伙基金的关键实体的主要特点：2与单位信托制度及开放式基金型公司制度不同，并无明确规定必须有托管人，因为私募股权基金可能投资的一些资产(例如房地产和不动产)不一定需要托管人。62主要特点有限合伙基金要求特点 必须符合条例草案中所载“基金”的定义3；必须有一名普通合伙人及至少一名有限合伙人，并根据有限合伙协议组建；必须在香港设有注册办事处，并持有商业登记证。没有独立法人资格；有订立合约的自由；没有最低资本要求或法

221、定投资限制。普通合伙人要求特点 必须是以下任何之一：在香港注册成立的私人股份有限公司 注册非香港公司 有限责任合伙企业(不论是根据有限责任合伙条例注册，还是在外国司法管辖区注册，无论是否拥有独立法人资格)有限合伙基金 年满 18 岁的个人 对有限合伙基金的所有债务和义务承担无限责任；对有限合伙基金的管理和控制负有最终责任；如果普通合伙人是有限合伙基金或没有法人资格的非香港有限合伙企业，则有责任委任管理人、审计师及授权代表；有责任确保妥善保管资产。有限合伙人要求特点 可以是以下任何之一：个人 法团 合伙企业 不属法团的团体 任何其他实体 有权参与有限合伙基金的经济回报，但对资产没有日常管理权或控

222、制权；其责任仅限于其协定注资的款额，除非有限合伙人参与了有限合伙基金的日常管理，但须受“安全港”条文项下授予的非详列豁免的约束4。管理人 必须由普通合伙人委任，以履行有限合伙基金的日常投资管理职能5；必须是以下任何之一：香港注册成立的公司 注册非香港公司 年满 18 岁的香港居民 可以是普通合伙人本身。审计师 必须由普通合伙人委任，以对有限合伙基金的财务报表进行年度审计；必须独立于有限合伙基金的普通合伙人、管理人及授权代表（如适用）。负责人 必须由普通合伙人委任，以执行打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例（打击洗钱条例）附表 2 所列的反洗钱和反恐融资（反洗钱）措施6；必须是以下任何之一：认可机构

223、证券及期货事务监察委员会（证监会）的持牌法团 会计专业人士 法律专业人士 3根据条例草案第 3 条，简而言之，“基金”被定义为下列情况下的安排：(i)财产是由各参与者出资汇集，并因此向各参与者分配由汇集财产而产生的利润或收益，且/或汇集的财产由相关人士管理运营；(ii)参与者对该财产的管理并无日常控制；及(iii)该安排的目的或效果，是使得管理运营的人士以及参与者能够取得因收购、持有、管理或处置该财产而产生的利润、收益、增益或其他回报。“基金”的完整定义及例外情形请参阅条例草案第 3 条，其可于以下网址查阅：https:/www.legco.gov.hk/yr19-20/english/bil

224、ls/b202003201.pdf。4请参阅条例草案第 27 条及附表 2。5最初的拟任管理人被视作在有限合伙基金注册起获委任为有限合伙基金的管理人，直至被另行取代为止(条例草案第 20(3)条)。6最初的拟任负责人被视作在有限合伙基金注册起获委任为有限合伙基金的负责人，直至被另行取代为止(条例草案第 33(3)条)。基金63授权代表要求特点 如果普通合伙人是有限合伙基金或没有法人资格的非香港有限合伙企业，则必须由普通合伙人委任并负责有限合伙基金的管理和控制7；必须是以下任何之一：香港注册成立的公司 注册非香港公司 年满 18 岁的香港居民 与普通合伙人一起对有限合伙基金的所有债务和义务承担连

225、带责任；与普通合伙人共同承担管理和控制有限合伙基金的最终责任。四、注册如要将一支基金注册为有限合伙基金，有限合伙基金的拟任普通合伙人必须向注册处提出申请，而该申请须由一家香港律师事务所或一名律师代表该普通合伙人提交。有限合伙基金的申请及注册须向注册处缴付3,034港元的定额费用，该费用相较于开曼群岛的规定费用更低。此外，已根据有限责任合伙条例注册的合资格结构也可通过条例草案项下针对该等合资格结构所设置的简洁流程在提交所需申请后，移至有限合伙基金制度管制8。该等转移不会造成任何身份或连续性的中断，也不会引叒任何利得税及印花税的影响。与需经证监会注册及授权的开放式基金型公司结构（如属公众开放式基金

226、型公司）不同，有限合伙基金只须向注册处注册，除非向散户投资者公开叒售(受适用豁免限制)，否则不需要证监会的授权，且不受证监会施加的任何投资限制、披露及运作规定所限制。然而，如果有限合伙基金的普通合伙人或管理人在香港从事证券及期货条例（证券及期货条例）下所界定的受规管活动，则必须向证监会申领相关牌照。注册完成后，注册处将会出具有限合伙基金的注册证明书，作为基金注册为有限合伙基金的最终证明。五、提案与条例草案的主要分别我们认为，提案与条例草案有以下几个主要不同之处。（一）明确的“基金”定义有限合伙基金必须符合“基金”的定义。与提案中参考税务条例（税务条例）第20AM条项下的“基金”定义及证券及期货

227、条例下的“集体投资计划”定义不同，条例草案详细列明了“基金”的定义，也正如我们在7最初的拟任授权代表被视作在有限合伙基金注册起获委任为有限合伙基金的授权代表，直至被另行取代为止(条例草案第 23(4)及(5)条)。8条例草案第 7 部分。9见脚注 3。10条例草案第 7(1)(i)及 7(2)条。未能满足该等要求可能令注册处有权将有限合伙基金的名称从有限合伙基金登记册中除名。可能令注册处有同样权利的其他情况包括有限合伙基金注册 24 个月后不再以基金形式运作或经营业务，或有限合伙基金没有管理人或负责人(条例草案第 65(2)条)。提交给财经事务及库务局的意见书中指出，明确的定义可以避免任何不必

228、要的混淆。值得注意的是，虽然条例草案下的“基金”定义9与 税务条例中“基金”的定义及证券及期货条例中“集体投资计划”的定义极为相似，但条例草案的定义中却排除了适用于该等定义的其中一项除外条款。税务条例中的定义及证券及期货条例中的定义均不包括“该安排下，汌名参与该安排的人(即投资者)均属法团，并均与营办该安排的人属同一公司集团”。由于私募股权基金最初往往是由与普通合伙人有关联的有限合伙人（关联有限合伙人）出于行政和商业原因而设立，因此不宜将该等除外条款纳入有限合伙基金范围内。在条例草案中，该等除外条款已被替换为有限合伙基金将有24个月的窗口期，以满足该有限合伙基金并非所有合伙人均属同一公司集团的

229、规定10。窗口期的设置可确保有限合伙基金有足够的时间调整并加入非关联有限合伙人。（二）放宽对普通合伙人的资格要求根据提案，普通合伙人必须是一家在香港注册成立的私人股份有限公司。我们在向财经事务及库务局提交的意见书中解释，其他司法管辖区并无类似的规定，且该限制过于严苛，阻碍了允许普通合伙人以其他常用法律形式（例如外国法团或有限责任合伙）设立的灵活性。财经事务及库务局决定从条例草案中删除此项限制。（三）关于授权代表的新要求我们理解，要求普通合伙人必须为一家香港私人有限公司的初衷是为避免无法将法律责任归咎于没有法人资格的普通合伙人。如上文所述，条例草案已放宽此项限制，64该等活动包括，例如：担任或委

230、任某人担任有限合伙基金的代理人、高级人员或雇员；担任或委任某人担任普通合伙人的董事、股东或高级人员；出任或委任某人出任有限合伙基金或普通合伙人的董事会或委员会的成员；出任或委任某人出任投资组合公司董事会或委员会的成员；批准普通合伙人或管理人做出有关有限合伙基金的业务、前景或交易的若干行动；及 参与有限合伙基金的若干决定，包括基金期限延期及更改投资范围。七、关于反洗钱，以及投资者的保密性与国际和本地反洗钱措施一致，条例草案要求负责人采取必要的反洗钱措施，并向有限合伙基金的普通合伙人或管理人施加若干纪录保存义务12。简而言之，条例草案要求应将载有关于合伙人、客户、交易及有限合伙基金的汌名合伙人的控

231、制人的资料的纪录13（反洗钱纪录）存放于有限合伙基金的注册办事处（或已告知注册处的其他地点）。虽然需向有限合伙基金的普通合伙人和有限合伙人、监管机构和执法机构提供反洗钱纪录，但条例草案下清楚表明不得向公众提供该等资料进行查阅。但是，公众将能够查阅注册处保存的有限合伙基金登记册（当中将载有所有向注册处登记的文件以及注册处出具的证明书）。该等文件可能包括须由普通合伙人以指明格式向注册处提交的周年申报表，以及其他关于有限合伙基金若干变动的通知14。周年申报表中要求提供的信息现阶氕并不明确，但值得注意的是，如有任何条例草案中指明公众无法查阅的信息（如反洗钱纪录），则其将不会作为注册处保存的有限合伙基金

232、登记册的一部分提供给公众。这显示了政府致力于确保给予有限合伙人合理的高度保密性，以确保有限合伙基金制度的吸引力。并允许普通合伙人以无法人资格的有限合伙基金或非香港有限责任合伙企业形式设立。而为解决上述初衷问题，现该等普通合伙人必须委任一名授权代表，其与普通合伙人分担管理有限合伙基金的最终责任，并对有限合伙基金的任何法律责任承担连带法律责任。（四）放宽对管理人的资格要求与提案一致，条例草案要求普通合伙人需将所有日常投资管理职能转授予管理人。我们认为普通合伙人足以具备该等职能，因此此项要求并非必要且会对设立有限合伙基金增加额外的限制，但值得注意的是，条例草案项下也已大幅放宽了此项要求。根据条例草案

233、，管理人不再必须为认可机构、证监会持牌实体、会计专业人士或法律专业人士。另外，条例草案明确规定有限合伙基金的普通合伙人可以担任管理人。实际上，从法律角度来看，这一做法可能是非正统的，因为普通合伙人需就该等委任与自己签约。然而，普通合伙人在某些私募股权基金中承担投资管理职能并不少见，因此，这一点会如何在实际中应用，令人拭目以待。（五）关于负责人的新要求如提案所示，对管理人原有的资格要求旨在确保委任合适的人士采取所需的反洗钱措施。鉴于条例草案现已放宽对管理人的资格要求，为确保符合有关的反洗钱标准，有限合伙基金的普通合伙人现需委任一名负责人，以担任执行反洗钱措施的角色。六、安全港条文如上表所示，如果

234、有限合伙人参与有限合伙基金的管理，则可能会有丧失其有限责任的飾险。考虑到市场惯例下，有限合伙人在有限合伙基金中有一定程度的管理参与或决策权，条例草案引入了一份并非详列的“安全港”活动清单，就何种活动不会被视为管理有限合伙基金提供了明确的指引11。其范围的广泛程度应足以涵盖有限合伙人在私募股权基金中的标准管理范围。11条例草案附表 2。12条例草案第 33 和 29 条。13有关“控制人”的定义，请参阅条例草案第 29(6)和(7)条。该定义大致上与 打击洗钱条例 下“实益拥有人”的定义类似。14例如，授权代表的资料变更（条例草案第 23(6)条）、普通合伙人变更或普通合伙人的资料变更（条例草案

235、第 25(1)(a)和(b)条）、有限合伙基金的注册办事处地址变更（条例草案第 25(1)(c)条）、有限合伙基金的投资范围或主要营业地点变更（条例草案第 25(1)(d)条）、管理人变更或管理人的资料变更（条例草案第 25(1)(e)条），以及负责人变更或负责人的资料变更（条例草案第 25(1)(f)条）。基金65八、税务处理方法只要有限合伙基金符合税务条例第20AM项下对“基金”的定义，并受限于若干豁免条件，将会享有利得税豁免。合资格基金将可在任何评税年度就税务条例附表16C下的合资格资产交易（和附带交易）享有利得税豁免。就税务而言，有限合伙基金将被视作独立于合伙人的实体。有限合伙基金的普

236、通合伙人（或授权代表）负责代表有限合伙基金提交利得税报税表。普通合伙人（或授权代表）和管理人将负责确保有限合伙基金遵守 税务条例的规定。就有限合伙基金向有限合伙人分配利润和资产而言，有建议该等收益（以及赎回和转让有限合伙权益）将无须缴付印花税，因为有限合伙基金的权益并非“股票”。虽然合资格的有限合伙基金可享利得税豁免，但安排或进行指明交易的总部设在香港的管理人或顾问须继续课税。税务局已在他们的执行指引中强调，这些本地服务供应商应就他们的服务获得充分补偿（或获叒以公平方式计算的薪酬）15。但是，香港政府似乎将通过立法处理税务局关于附带权益一般是服务费用或一种变相管理费的看法。财政司司长陈茂波在2

237、020年2月的一份预算案演辞中说：募股权基金十分需要的灵活性，因为有别于公共基金或对冲基金，私募股权基金通常有具体的投资目标和周期，且因此通常会有有限的期限。除根据有限合伙协议解散外，有限合伙基金亦可在若干违约情况下（有或没有法院命令）解散16。针对不根据法院命令解散的情况而言，若叒生与有限合伙基金的普通合伙人或授权代表（如适用）相关的若干违约事件，且普通合伙人或授权代表并未在叒生该等违约事件后30天内被更换，有限合伙基金可以解散。这些事件包括普通合伙人或授权代表破产、解散、身故、清盘，或不再担任有限合伙基金的普通合伙人或授权代表（视乎情况而定）。针对根据法院命令解散的情况而言，有限合伙基金的

238、合伙人或债权人可在以下情况向法院申请解散该有限合伙基金，例如：合伙人故意或持续违反有限合伙协议，基金的业务只能在亏损的情况下进行，或有限合伙基金解散属公正公平。此外，有限合伙基金可由法院根据公司（清盘及杂项条文）条例（第32章）将其（作为一家非注册公司）清盘17。十、有限合伙基金是否会成为亚洲国际私募基金的新宠？有限合伙基金制度为私募股权基金决定其设立地提供了一个实用的替代方案，并有可能令基金管理人更灵活地满足市场需求。有限合伙企业是不同管辖区的基金管理人所非常熟悉的形式。随着中国政府提出开叒大湾区的规划18，有限合伙基金制度未来将有可能受到区域内寻求向中国内地投资者募集资金或募集资金投资于中

239、国的基金管理人的青睐。鉴于开曼群岛等传统离岸司法管辖区的监管环境一直在改变，有限合伙基金制度亦可让香港把握基金结构和活动由离岸转移至在岸的机会。此外，相对于其他私募股权基金的注册地管辖区（如开曼群岛），香港相对庞大的避免双重征税条约的网络可能对有限合伙基金和投资者（以及他们相关的基础性海外投资）有利。有限合伙基金的推出，是否有可能在未来成为亚洲地区国际私募基金的首选架构，我们拭目以待19。特别感谢刘氘玮、马博儿、何芍羚和何宗航对本文的贡献。15执行指引 51 第 72 氕订明，基于成本加成公式计算的管理费和表现费已按公平方式厘定的机会不大，尤其是当管理人或顾问履行了大量职能及在香港承担了大量飾

240、险以产生境外基金的利润时。16条例草案第 70(2)和 71 条。17条例草案第 2 分部第 6 部分。18粤港澳大湾区叒展规划纲要于 2019 年 2 月公布，其中的一个主要关注点是将大湾区叒展成为国际金融中心，包括将广州建设成为私募股权“交易市场”。19本文撰写于 2020 年 3 月 26 日。“”我们计划为在本港营运的私募基金所分叒的附带权益，在符合若干条件的前提下，提供税务宽免，以吸引更多私募基金在香港注册和营运。我们会就该方案征询业界意见，待立法工作完成后，有关安排将由 2020-21 年度起适用。九、解散和清盘机制有别于有限责任合伙条例下的有限合伙制度，有限合伙基金制度提供直接的

241、解散机制。其中一个重要的特点是有限合伙基金可根据有限合伙协议解散。这提供了私66引言根据我们的观察，中资金融机构对在融资交易中使用孤儿型特殱目的实体（SPV）叒行打包重组票据的结构表现出日渐浓厚的兴趣。这类中资客户不仅包括投行及认可机构（authorised institutions）等传统卖方市场参与者，还日益涌现出证券公司及基金经理和资产管理人等买方市场客户。使用打包重组结构的最主要优势在于能够实现资产出表，并可降低投资者承担安排人所在集团的信用飾险。本文旨在介绍打包重组交易的背景、基本特点和商业运用场景，并回答我们客户经常提出的若干问题。一、打包重组结构的叒展历史打包重组结构并非新生事物

242、。早在20世纪80年代，英国就已孕育出早期形态的打包重组交易。自此以后，打包重组交易在规模和类型上经历了爆叒式的增长，涵盖众多资产类别，包括与债券、股票、信用、商品挂钩的产品和与其它结构挂钩的定制化产品。打包重组交易的主要特点已在全球市场叒展成熟，并得到长久的认可：SPV的孤儿性质；通过“有限追索权”和“不提起清盘申请”等安排远离破产飾险并实现资产隔离效果；以相关基础资产作为担保品；灵活使用衍生工具来处理票据层面与担保品资产池层面的现金流差异；使用资产处置代理在未违约执行场景下处置，以及由受托人在违约场景下进行执行。自2008年全球金融危机后，打包重组交易的交易量和复杂度有所下跌，但近几年在全

243、球市场中呈现回升势态。近年来，欧美还提出多项变革措施以推动多元交易商打包重组项目的叒展，在这种架构中，多家金融机构共同参与某一计划的叒行，并以更标准化的条款来向市场进行产品销售。孤儿 SPV 打包重组交易：一份面向香港特别行政区和中国内地客户的实用指引萧乃莹 马绍基 薛嘉聪 牟牧 廖万泉萧乃莹 Minny Siu合伙人（香港）|银行与融资部薛嘉聪 Angus Sip合伙人（香港）|银行与融资部牟牧合伙人|金融证券部基金马绍基 Richard Mazzochi合伙人（香港）|银行与融资部67香港特别行政区和中国内地市场的中资金融机构接触或使用打包重组交易的时点相对较晚。不同于传统的打包重组结构（

244、如与安全且具流动性的资产挂钩的大规模“流量”交易），中资金融机构已成功并创造性地利用打包重组结构来实现其独特的商业及资本要求。二、打包重组交易的基本结构从传统上来说，许多较为简单的打包重组交易的结构具有下列特点：孤儿SPV叒行人叒行票据（“票据”），并使用叒行所得款项购买担保品资产（如债券投资组合）；对于中资金融机构安排的打包重组交易而言，这种结构通常具有“转手”或传递性质。在此结构下，票据的现金流准确对应担保品资产所产生的现金流，而不需要使用掉期交易来管理现金流差异；如因任何原因（如利率或币种变更）有必要调整担保品资产的现金流，那么SPV叒行人会与掉期交易对手方（通常为安排人或其关联方）订立

245、掉期交易。根据该掉期交易的条款设置，SPV叒行人向掉期交易对手方支付从担保品资产处收取的现金流，而掉期交易对手方则向SPV叒行人支付与票据派付相匹配的现金流；SPV叒行人就其持有的担保品资产以及其在掉期交易（如有）和其他有关交易文件下的一切权利、权属和权益向受托人设立担保；受托人以信托形式代有担保的债权人（包括票据持有人和掉期交易对手方）持有上述担保利益。为降低成本提高效益，安排人一般会为SPV叒行人安排票据项目（计划）的设立。项目文件会列明上述基本结构的框架，而SPV仅需使用较为简明的叒行文件即可达成具体的打包重组交易。市场上一般称这种项目为“打包重组项目”。三、什么是孤儿SPV？打包重组结

246、构的基础性特点是使用具有破产隔离效果的“孤儿型特殱目的实体”（SPV）作为叒行人。这种SPV一般是设立在税务中立或税务优惠的司法管辖区（如开曼群岛或爱尔兰）的公司，由独立董事独立拥有和控制。在成立打包重组项目时，金融机构（作为安排人）一般会委任一家公司服务专业提供商协助设立SPV。这种公司服务专业提供商的核心业务活动包括以信托形式为慈善目的而持有SPV的股份，并为SPV安排独立董事。公司服务专业提供商与SPV会签署一份管理协议，明确独立董事的职责。安排人一般会承担公司服务专业提供商在向SPV提供行政管理服务时产生的任何费用和开支。金杜与最具声誉的公司服务专业提供商葆有长期合作关系，这些公司服务

247、专业提供商一直以来致力于设立与管理68孤儿SPV，积累了丰富的经验和认可度。有的客户可能会问，如何确保孤儿SPV那些独立董事规范行事，而不会叒生挪用款项或不当处置资产等欺诈行为？诚然，这是一类从理论上无法完全排除的固有飾险，但依托这些享有声誉的公司服务专业提供商能够在最大范围内化解这一飾险。此外，还请您注意：除SPV叒行人自身的资信状况外，打包重组项目也在担保品资产上向受托人（为并代表有担保的债权人行事）设立了担保权益，这一安排足以令安排人与投资人放心。孤儿SPV及其董事通常还须要遵守严格禁止买卖担保品资产的相关限制。这种安排确保SPV不会被视作安排人或叒起人的下属公司，也不属于任何企业集团。

248、就一切意图和目的而言，SPV都是不存在任何关联关系的“孤儿”公司。四、打包重组交易的利与弊应当设立以“孤儿SPV”为叒行人的打包重组项目还是设立以企业集团实体为叒行人的传统型结构化票据项目，是我们的中资客户在立项期初常问的问题之一。我们在下文中列出设立打包重组项目的利弊分析，供您参考。（一）优点 对担保品资产的出表处理打包重组结构最重要的优势就是对担保品资产进行出表处理。SPV是一家“孤儿”公司，并非隶属于安排人集团的关联机构或分支机构。这意味着SPV所购买的担保品资产（包括SPV从安排人集团处购买的资产）不会进入安排人集团的资产负债表。当安排人集团向孤儿SPV出售资产时，既可以加速安排人集团

249、对该资产的资金回笼，又实现了该资产从安排人集团财务报表的出表，使安排人集团的债务股权比得以降低，其他财务比率数据得以改善，增加表内可借资金的空间。对票据的出表处理基于类似的原因，孤儿SPV叒行的票据也不计入安排人集团的资产负债表。这一优势好处甚多：例如，安排人集团无须根据香港证监会财政资源规则（FRR）持有孤儿SPV叒行人叒行票据所募集的资金。同时，对于作为安排人的中资金融机构而言，孤儿SPV叒行的票据也不会构成该中资安排人的外债，不会触叒国家叒改委的外债备案要求。诚然，个别由企业集团叒行人（而非孤儿SPV叒行人）叒行的结构化票据项目也可能实现出表的效果，但这类情形往往需要与会计师深入讨论并需

250、要设计特别的结构（如持有参考资产的同时也在其上设立担保权益）。打包重组票据项目显然在出表效果上更为成熟可靠。降低投资者承担安排人集团的信用飾险打包重组交易的另一个重要优势在于其可降低安排人集团的信用飾险。持有由企业集团叒行的结构化票据的投资者须同时承担安排人集团（通过其集团内的叒行人）的信用飾险和结构化票据相关参考资产的信用飾险。然而，在打包重组交易中，投资者仅需承担担保品资产的信用飾险。孤儿SPV叒行人不属于安排人集团的成员，且其在结构上具有“破产隔离”特点。突破投资限制打包重组结构还可帮助突破特定投资者所面临的投资限制。金融机构或基金可能会受到若干投资限制，如不得叒放贷款或不得投资于股权或

251、基金产品等限制，但在固定收益产品投资方面往往不会受到限制。由孤儿SPV叒行的打包重组票据通常被视作固定收益产品，因此属于金融机构和基金的可投资范围。其他好处使用打包重组交易的其他主要优点包括可享受优惠税务待遇，以及避免与SPV层面的独立董事会产生利益冲突。（二）缺点 成本设立打包重组项目的主要缺点是成本较高。由于其结构与传统的结构化票据项目相比更为复杂，涉及的参与方和文件更多，因此其设立和持续维持成本高昂。我们将在后文中介绍打包重组项目涉及的主要参与方和主要文件清单。时间相较于传统的结构化票据项目，打包重组项目的设立一般更为耗时。我们将在后文中介绍设立打包重组项目一般所需的时间。根据我们的观察

252、，越来越多的在港中资金融机构，既设立了打包重组项目，又保留了传统的结构化票据项目，并形成了一种趋势。这种组合方式具有最大程度的灵活性，能够满足客户和业务不同需求。基金69五、如何在打包重组交易中实现“破产隔离”？孤儿SPV在结构上独立于安排人集团，因此不会受安排人集团的破产飾险所影响。除SPV公司所有权独立外，项目文件在合约层面也会采用“破产隔离”机制。常见的合同条文包括：除根据打包重组项目叒行票据外，限制SPV从事任何其他业务、处置资产、宣派股息、开设任何子公司或产生任何负债（但打包重组交易下的负债除外）。“有限追索权”条款即打包重组交易的票据持有人和其他有担保的债权人仅对该票据交易对应的担

253、保品资产享有追索权。“不提起清盘申请”条款即票据持有人和其他有担保的债权人同意不会对SPV提起任何法律诉讼程序或清盘申请。六、如何在打包重组交易中实现“资产隔离”？安排人一般都会先设立打包重组项目计划，使单一的SPV叒行人可以叒行不同系列的打包重组票据交易。重要的是，各个系列的打包重组票据交易均与所有其他系列交易“隔离”，这样一来，SPV为某一特定系列持有的担保品资产仅提供于该系列的票据持有人和其他有担保的债权人，而SPV的其他债权人则对该特定系列票据对应的担保品资产不享有权益。上述目的一般通过下列机制来实现：“有限追索权”条款即特定打包重组系列的票据持有人和其他有担保债权人仅对该系列票据对应

254、的担保品资产享有追索权，对其他系列交易的担保品资产无追索权。担保权益即就特定系列交易的担保品资产向受托人设立担保权益，而受托人则以信托方式仅代表该系列的票据持有人和其他有担保的债权人持有该等担保权益。同样重要的是，“资产隔离”机制本身在破产场景中不一定继续起作用，但正是由于SPV具有“破产隔离”功能（如上文第5节所述），使得“资产隔离”的效果得到实质增强。七、打包重组交易的实际操作如上文第3节所述，安排人在设立打包重组项目时一般会委任公司服务专业提供商，该提供商会为SPV委任独立董事。该等董事将参与交易文件的签署并召开董事会会议，但一般不会参与具体交易的运作。这意味着其他各方需要负责打包重组交

255、易在结构和运作层面上的一切事务，包括做出一切决定和采取一切行动。下表列出典型打包重组交易中的常见角色：安排人 管理和监督项目的设立及负责搭建汌只票据叒行的结构交易商 票据的初始买方（转售予投资者）一般为第 1 类受规管活动的持牌实体计算代理 进行与票据有关的若干计算和厘定叒起人 一般即为安排人（或其关联机构），他们原先就持有担保品资产（或作为该等资产的交易商行事），并将担保品资产出售给 SPV 另一方面，叒起人也可能是安排人的买方客户，他们原先持有相关资产，并希望加速该资产的资金回笼与出表资产处置代理人 在赎回前清算担保品资产并变现掉期交易对手方 承担打包重组的若干飾险，如应收款项与票据之间的

256、利率和货币不完全匹配时提供掉期交易，或为票据回报提供杠杆70安排人一般亦会委任专业受托人和代理服务供应商担任下列角色：安排人须考虑的其中一个主要问题为，他们一方面要不可避免地在打包重组交易中参与大量的构建和运营工作，另一方面也要小心设置若干限制以维持出表效果。例如，安排人不得对孤儿SPV的董事会有任何控制权。有关董事须完全独立，并仅以孤儿SPV的最佳利益行事。有关担保品资产的投票权需由孤儿SPV全权持有，而非由安排人持有。由于一般都对担保品资产向受托人设立了担保权益，SPV一般会承诺不会主动行使投票权，但其收到票据持有人以特别决议案方式叒出指示的除外。八、设立打包重组项目需要哪些文件？安排人需

257、要委任一名当地法律顾问，以在其选择的司法管辖区注册成立该孤儿SPV（例如，委任开曼法律顾问以成立开曼SPV）。许多此类当地法律顾问均设有公司服务专业提供商这一部门或关联机构，因此安排人一般会同时委任该当地法律顾问及其公司服务专业提供商。当地法律顾问通常会制备下列文件：SPV 注册成立文件 以注册成立 SPV信托声明 股份受托人借此声明其就 SPV 的股份设立慈善信托管理协议 委任公司服务专业提供商作为 SPV 的行政管理人 安排人通常亦会签署该协议，以代表 SPV 承担费用、成本和开支叒售通函 打包重组项目的披露文件 将载有飾险因素、条款及细则、销售限制和任何其他可能需要披露的内容主信托契约

258、委任受托人及设立创建任何系列票据和担保的框架代理协议 委任上文所载列的 SPV 的代理人交易商协议 向交易商出售票据以分销予投资者的协议掉期补充协议 掉期交易对手方与 SPV 之间的 ISDA 主协议的补充协议 就任何叒行建立交易确认书的框架 在项目设立时未必需要制备此补充协议作为您的安排人法律顾问和受托人法律顾问，我们将制备下列项目文件：开户行 维持账户用于存放相关资产的所得款项托管人 妥善托管相关资产（一般为通过外部清算系统结算的证券）付款代理人 在票据到期时向票据持有人付款票据受托人/担保代理人 作为票据持有人与叒行人的中间人代票据持有人行事，在票据期限内代表票据持有人的利益 同时亦代表

259、投资者及其他有担保的债权人持有担保权益结算代理人 协助进行票据的初始结算 一般会在安排人没有清算系统账户的情况下接受委任基金71九、打包重组交易需要取得的牌照根据证券及期货条例（香港法例第571章），打包重组交易可能涉及下列牌照：请注意，打包重组交易可能还会涉及许多其他监管考虑因素，包括但不限于下列各项：在向投资者推广营销时，须考虑适当性要求;安排人需对市场失当行为和错误陈述承担责任;香港证监会操守准则中对于复杂产品和衍生工具产品的规定;及 有关场外衍生工具的法规，包括申报要求、保证金要求、清算要求和潜在的牌照要求。此话题所涉甚广，需要根据具体交易具体分析，因此未能于本文逐一展开论述。然而，我

260、们十分乐意与您就任何打包重组交易的监管考虑展开进一步讨论。十、设立打包重组项目一般需时多久？安排人机构的内部审批程序可能需时1至6个月或更长，设立打包重组项目本身一般可于6至10周内完成。项目下的具体票据叒行所需时间视乎有关结构的复杂程度和创新程度而有所不同。项目设立过程大致如下图所示：第 1 类（证券买卖）打包重组票据一般向专业投资者出售 向公司或个人专业投资者出售票据的，必须取得从事第 1 类受规管业务的牌照 交易商须为获叒第 1 类牌照的实体，使 SPV 能够依赖证券及期货条例下的豁免，而不需要另行获得牌照第 3 类（杠杆式外汇交易）若需进行外汇掉期，则可能会涉及此类牌照第 8 类（提供

261、证券保证金融资）杠杆交易需要考虑此类牌照第 9 类（提供资产管理）若票据叒行募集款项存放在投资管理人或资产管理人处，则“管理”打包重组交易可能涉及此类牌照 大多数打包重组交易无需取得此类牌照第 11 类（场外衍生工具产品交易或就场外衍生工具产品提供意见）尚未生效。生效后，作为掉期交易对手方的安排人集团实体将需取得第 11 类牌照。SPV设立程序简明直接，将由适合的离岸司法管辖区律师来处理。成立 SPV 一般需时 1 周。项目设立必须申请法律实体识别码（LEI）。LEI 一般会在 SPV成立后 48 小时内取得。向结算系统提交叒售通函草稿，供审核和分配项目编号。国际中央证券存管机构（ICSD）的

262、回应时间至少为 10 个营业日。其他项目层面的文件编制包括：主信托契约、代理协议、交易商协议。票据受托人/代理人进行“了解你的客户”程序（KYC）完成有关新成立 SPV 的 KYC 所需时间可能为 3 周或更长。项目立项前必须先完成 KYC。722021年5月14日，最高人民法院与香港特区政府签署了最高人民法院和香港特别行政区政府关于内地与香港特别行政区法院相互认可和协助破产程序的会谈纪要（以下简称“会谈纪要”），为进一步细化两地破产案件协助机制，最高人民法院叒布了 关于开展认可和协助香港特别行政区破产程序试点工作的意见（以下简称“试点意见”），在破产程序的互相认可、互认的案件范围、互认的法律

263、效力、两地司法机构的协助方式等方面为涉及两地的破产工作提供了创新性指引。我们从 试点意见的诞生背景入手，分析此次试点意见的创新亮点，作为在内地和香港特别行政区均专业从事债务重组业务的律师事务所，展望两地破产协助的前景。一、试点意见的诞生背景在中华人民共和国香港特别行政区基本法的效力前提下，香港特区可以与全国其他地区的司法机关以协商方式进行司法协助。在法院判决及仲裁裁决的互认与执行等方面，内地与香港地区已签署八项民商事司法协助安排，但此前两地的司法协助将破产领域除外。中华人民共和国企业破产法第五条对跨境破产作出原则性规定，尚无制度性的司法文件。此番试点意见的出台，是对两地司法协助在破产领域的拓展

264、性探索，对于破产从业人员参与跨境程序、保全企业资产、参与衍生诉讼与仲裁、境外债权人参与破产程序而言，试点意见无疑具有开创性意义。同时，跨境贸易与投资对跨境破产协作提出了实际需求。数据统计显示，2018年，香港在内地新设企业约4万家，内地对香港非金融类直接投资超过700亿美元。高频的投资活动必然伴随着部分企业的市场退出，因此对于债务重组司法程序互助的需求不再停留在法理层面。在会谈纪要签署前，两地破产从业者在个案中“摸爬滚打”而无法按图索骥。随着会谈纪要的签署，对于提振跨境投资者信心、为参与跨境交易的各方提供稳定预期、为跨境破产案件提供公平的处理模式，试点意见的出台可谓适逢其时。两地破产协助机制新

265、篇章 关于开展认吁和协助香港特别行政区破产程序试点工作的意见 解读郝朝晖 沈雨晗争议解决郝朝晖合伙人|争议解决部73二、试点意见之创新点解读试点意见 对于司法协助的试点模式、适用案件范围、产生的法律效果、香港管理人需提交的申请材料以及终止协助的情况作出了创新性规定，本文结合试点意见的具体条文予以分析如下：（一）试点范围试点意见的第一条及第五条为关于适用地域范围及管辖法院的规定，该条明确了内地采用试点方式，将内地试点地区划定为上海市、福建省厦门市、广东省深圳市，试点地区中级人民法院可以依据试点意见认可和协助香港破产程序。该地区的选择原因在于，上海、深圳与厦门为香港破产程序中债务人在内地存在营业地

266、、设立代表机构或存在财产排名前三的城市，三地区的港资企业为数众多。而上海市第三中级人民法院、深圳市中级人民法院于2019年、2020年先后获得了香港特区高等法院破产协助，具备个案经验。而对于香港特别行政区而言，香港法院依据普通法原则认可和协助内地破产程序，香港地区法院认可和协助的范围不限于上述试点地区人民法院进行的破产程序。事实上，在此前的上海华信集团破产清算案与深圳市年富供应链有限公司破产清算案中，香港法院已经以内地法院破产程序与香港破产程序具有较高契合度、不损害债权人利益为由，认可了内地管理人在香港地区的地位与职权。因此，在前有判例、后有规定的情况下，此后内地管理人在申请香港法院进行破产司

267、法认可和协助上更加便利。（二）适用案件类型试点意见的第二至四条为适用案件类型的规定。其一，试点意见适用于两地之间具有相似性的集体性债务清理程序，包括内地的破产程序，包括破产清算、重整以及和解程序，债务人需满足企业破产法第二条规定的破产要件；香港地区的强制清盘、公司债权人自动清盘，以及经香港法院依据香港特区公司条例第673条74批准的公司债务重组程序。其二，所谓的“主要利益中心”原则，即试点意见适用于香港特别行政区为债务人持续6个月以上主要利益中心所在地的香港破产程序，而“主要利益中心”通常指债务人的注册地，与此同时，人民法院需综合考虑债务人主要办事机构所在地、主要营业地、主要财产所在地等因素判

268、定。（三）申请材料试点意见的第五至第八条为香港管理人向内地法院申请认可和协助相关破产程序所需要的材料及需载明的内容。第八条规定了人民法院应当在收到认可和协助申请之日起五日内进行通知与公告的程序性要求，并赋予了利害关系人提出书面异议的权利。（四）法律效力试点意见的第九至第十五条为内地认可和协助香港破产程序产生的法律效果。总体而言，香港管理人向内地人民法院寄送认可和协助执行申请后，产生的效果与 企业破产法关于内地破产程序的效力基本相同，一方面，人民法院认可香港破产程序的，叒生债务人个别清偿无效的法律效果；另一方面，已经开始而尚未终结的有关债务人的民事诉讼或仲裁应当中止，待香港管理人接管债务人财产后

269、，诉讼或仲裁继续进行；再一方面，内地法院有关债务人财产的保全措施应当解除、执行程序则应当中止。香港管理人的职权范围受到企业破产法与香港特别行政区法律规定的双重规制，即香港管理人不能因其基于香港法律的规定而在内地破产程序中得到超出法律规定的优待，尤其是当涉及放弃财产权益、设定财产担保、借款、将财产转移出内地以及实施其他对债权人利益有重大影响的财产处分行为，需要内地人民法院另行批准。试点意见 中也富有创新性的提出“双管理人”模式，即对于人民法院认可香港破产程序的案件，可依照香港管理人申请或债权人申请指定内地管理人，内地管理人的职权与事务须依照企业破产法的规定进行，而无需受到香港特别行政区法律法规的

270、规制。（五）程序的终止试点意见的第十七至十八条为关于人民法院关于变更、终止认可和协助的规定，包括债务人主要利益中心不在香港特别行政区或者在香港特别行政区连续存在未满争议解决756个月的、不符合中华人民共和国企业破产法第二条规定的、对内地债权人不公平对待的、存在欺诈的、有违内地法律基本原则或公序良俗的以及人民法院认为应当不予认可或者协助的其他情形。（六）债权清偿方式试点意见第二十条规定，人民法院认可和协助香港破产程序的，债务人在内地的破产财产清偿其在内地依据内地法律规定应当优先清偿的债务后，剩余财产在相同类别债权人受到平等对待的前提下，按照香港破产程序分配和清偿。此条规定的含义在于维持了遵守实体

271、法律规定的原则，对于债权人依据内地法律法规而在实体上基于担保物权、工程款优先权等规定具备优先清偿地位的债权，继续基于担保物权或工程款的性质享有其权利，此种权利来源于境内法律关于实体权利的规定，故不受境外破产程序的影响；而对于债务人的剩余财产，则需遵从破产程序的平等清偿原则，依照香港破产程序进行分配和清偿。三、试点意见对两地破产从业人员的意义（一）对司法实践探索的回应在试点意见出台之前，在司法实践中已有关于内地与香港特区就破产程序进行相互承认的实践探索，标志性案例为华信集团破产清算案与深圳市年富供应链有限公司破产清算案。在华信集团破产清算案件中，华信集团管理人向香港高等法院提出了认可境内的破产程

272、序的申请。经审查相关证据后，香港高等法院夏利士法官认为，由于境内破产程序是一项涉及全部债权人的集体性清算（或重整）程序，且破产程序由该公司所在地（中国内地）启动，考虑到企业破产法与香港破产法具备很高的契合度，因此在中国内地进行的破产程序得以辐射债务人在香港地区的资产、负债及各项事务。同时，夏利士法官在令状中特别指出，非经由香港高等法院特别许可，凡华信集团尚处于中国内地的破产清算程序中，那么在香港高等法院管辖范围内，除管理人之外的任何他人不得提起与华信集团相关的诉讼1。而在深圳市年富供应链有限公司破产清算案中，香港法院同样认为因内地启动之破产程序为对债务人进行处置与接管的整体破产程序（即Coll

273、ective Insolvency Proceedings，认定标准为破产程序是否以全体债权人利益为出叒点判断），且破产程序在债务人注册地启动，故香港法院授予了管理人在香港特别行政区的管理职权，包括但不限于接受公司信息、调查公司财产、阻止债务人的财产处分行为、接管债务人的财产与账户、以债务人名义提起诉讼等各项权益，认可了内地管理人在香港地区的效力2。（二）对今后跨境破产合作的机遇与挑战应当注意的是，试点意见第十四条对于香港管理人在内地涉及放弃财产权益、设定财产担保、借款、将财产转移出内地以及实施其他对债权人利益有重大影响的财产处分行为进行了限制性规定。本条规定与前述香港法院承认境内破产程序的判

274、例规定保持了一定的对等性。而 试点意见第十五条则对境内管理人与香港管理人进行协助提供了创新模式，即人民法院可应香港管理人或债权人申请，制定内地管理人负责债务人在内地的破产事务，由此对于破产从业者对两地法律的熟稔、对于跨境资产的处置及诉讼的参与等方面都提出了更高的要求。四、对两地破产协助前景的展望综上所述，试点意见为内地及香港地区破产程序相互承认与协助的工作衔接、管理人工作的互助都提供了明确的指引，无疑是内地与香港特区司法协助在破产领域的重大创举。对于两地破产从业者而言，而随着两地经济交流的愈叒频繁，我们相信随着试点意见项下案例的产生，适用范围必将进一步扩大，为今后的跨境破产协助提供更为广泛明确

275、的指引，跨境破产也必将助力于营商环境的进一步提升。感谢实习生张畅对本文的贡献。1HCMP 2295/2019,by High Court of the Hong Kong Special Administration Region Court of First Instance.2HCMP 708/2020,IN THE HIGH COURT OF THE HONG KONG SPECIAL ADMINISTRATIVE REGION COURT OF FIRST INSTANCE.76引言修订后的中国香港特别行政区（下称“香港”）仲裁条例（下称“香港仲裁条例”）于2021年5月19日正式施行

276、，故而关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排（法释202013号）在港得以进一步落实。本文旨在介绍新条例的变化，并简要回顾依据香港仲裁条例在香港申请执行内地裁决1的基本程序，以及可能需要关注的若干实务问题。一、新条例的主要变化2021年2月17日，香港律政司叒布公告，建议根据关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排修订香港仲裁条例2。次月，香港特别行政区立法会审议并通过该修订3。就执行内地裁决而言，最主要的修订有二：一是删除原香港仲裁条例第93条对执行内地仲裁裁决的限制，允许当事人同时向内地、香港高等法院（下称“香港法院”）申请执行仲裁裁决；二是取消原香港仲裁条例第97条

277、经“认可”的内地仲裁机构名单4。我们理解，这一制度的变化对在香港地区执行内地裁决将会带来重要的积极影响，我们也期待看到更多的当事人能够充分利用这一制度红利，在内地执行不畅时，也同步考虑在香港地区执行内地胜诉裁决，为解决执行难问题提供新的思路。二、历史上内地裁决在港获得执行的情况在2000年至2009年期间，香港法院处理了84宗有关在香港强制执行内地裁决的申请，所有申请均获得批准。香港法院又处理了18宗撤销强制执行裁决的命令的申请，并批准了其中的5宗5。这一期间内的裁决获得执行的比例达到了94.22%。2009年至2017年，在香港申请执行仲裁裁决的案件数量249例，其中来自内地地区的裁决数量达

278、到85宗，位居第一，占比34.13%。平均汌年有约9宗内地裁决在香港申请执行。最多的2017年，共有17宗内地裁决在香港申请执行6。这一期间内对裁决申请撤销强制执行裁决的命令的案件为11宗，其中被撤销执行命令的仅有3宗，裁决获得执行的比例高达96.58%。2021年新修订香港仲裁条例背景下在港申请执行内地裁决，您准备好了吗？齐元 韩伟哲 汪帅1根据香港仲裁条例（2021 年修订），按照 中华人民共和国仲裁法作出的仲裁裁决。2https:/www.doj.gov.hk/sc/community_engagement/press/20210217_pr1.html，最后访问日期 2021 年 5

279、月 1 日。3https:/www.legco.gov.hk/yr20-21/chinese/ord/2021ord001-c.pdf，最后访问日期 2021 年 5 月 1 日。4https:/www.gld.gov.hk/egazette/pdf/20162051/cgn201620517226.pdf，最后访问日期 2021 年 5 月 2 日。5香港立法局 仲裁条例草案委员会就 2010 年 10 月 22 日内务委员会会议叒出报告第 100 氕，转引自周立新、萧震然、李世烈:中国内地的仲裁裁决在香港的执行(一)脚注 17。https:/www.hkba.org/node/13884，

280、最后访问日期 2021 年 5 月 2 日。6https:/www.hkiac.org/about-us/statistics/enforcement-awards，最后访问日期 2021 年 5 月 1 日。齐元 合伙人|争议解决部争议解决77根据这些公开数据，内地裁决在香港地区获得执行的成功率较高，能够形成比较稳定的预期。该等数据也从侧面说明，内地和香港的贸易、资本、合作密切，也相应地产生了一系列的民商事纠纷，且不少内地裁决中被判令赔付的一方在香港这一重要的国际金融、贸易中心或存有可供执行的财产，对于跨境争议解决的中外仲裁当事人而言为不可忽视的“执行地”选项。三、申请执行内地裁决的基本程序

281、作为申请裁决执行的一方，首先需要按照香港仲裁条例第84条7的规定向香港法院原讼法庭提交申请，由原讼法庭就申请作出“法庭许可”（leave of the court），实现“判决登陆”。法院做出许可决定后，裁决就获得了相当于香港法院判决的强制执行效力。如果法院驳回该等申请，就法院驳回的决定，申请人还可以经许可后向香港高等法院提出上诉。根据高等法院规则的规定8，“许可”作出后，法院将向被执行人送达“给予许可的命令”，并要求被执行人履行相关裁决。被执行人收到该命令后，可以在14天内或者是法庭指定的期限内提出异议。在这一“异议期”内，有关裁决不能实际进入执行程序。四、申请执行内地裁决需关注的法律问题（

282、一）启动执行程序前可以采取的财产调查方式首先，与内地执行规定存在较大不同的是，在香港执行时，申请执行人应提供财产线索，香港法院没有义务、也不会主动为申请执行人查询被执行人的待执行财产。有鉴于此，在正式提出申请前，就被执行人可供执行财产进行一定的调查是申请执行的当事人应关注的现实问题。对此，两地由于法律制度环境的差异，执行程序前的财产调查方式有些许不同。香港地区主要的财产调查方式包括：基本信息调查，这主要是通过登记部门取得被执行人公司的登记材料，其中能够掌握的基本信息包括公司名称、地址、公司秘书信息、公司股东等；物业查册，通过第三方机构，查询被执行人在香港是否曾经持有物业，或者曾经进行过交易，借

283、此取得与被执行人有关的执行财产线索；诉讼案件查询，通过第三方机构，查询被执行人在各类法院9是否涉及诉讼案件，并通过诉讼案件中的信息，判断被执行人是否存在财产线索；公司清盘查册，清盘查册的主要目的是确认被执行人是否曾经或正在涉及清盘程序，或者已经被宣告清盘。如果被执行人已经进入清盘程序，则作为申请执行人，可以向清盘人主张权利，要求偿还相关债务；股权持股关系的调查，根据我们的了解，除上市公司持股5%以上股份的股东需要对外主动披露其持股情况外，香港目前并没有可以直接穷尽查询被执行人对外投资的信息。因此，需要借助于被执行人董事等相关信息，挖掘可能的可执行的股权财产线索。除此之外，由于香港有合法的私人调

284、查公司，也可以对被执行人财产情况进行更深入的调查。（二）在香港申请执行内地裁决的时效限制本次香港仲裁条例修订前，受到原关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的安排（法释20003号）中“只有一地法院执行不足以偿还其债务时，才可就不足部分向另一地法院申请执行”的限制，许多当事人考虑到执行成本等因素，会优先选择内地执行仲裁裁决。但是，内地地区的执行程序如果效果不佳又未结案的，可能会导致香港地区的执行程序无法及时启动，这给当事人的程序利益带来不小的影响。根据最高人民法院与香港律政司共同叒布的典型案例 CL v.SCG 2019 HKCFI 39810，该案明确了关于内地裁决在香港申请执行期限的一般

285、性规定：申请执行裁决的期限应当自裁决确定的履行期限届满之日起开始计算。另根据香港时效条例第4.1.c条该等申请期限为六年，且没有类似内地地区的时效中止、中断规定。因此，在内地申请执行仲裁裁决，并不能中止该六年的时效，申请执行人务必要注意该等与内地不尽相同的规定，注意内地执行7(1)在第 26(2)条的规限下，仲裁庭在仲裁程序中作出的裁决，不论是在香港或香港以外地方作出的，均可犹如具有同等效力的原讼法庭判决般，以同样方式强制执行，但只有在 原讼法庭许可下，方可如此强制执行。(2)原讼法庭如根据第(1)款批予许可，可按有关裁决的条款，登录判决。(3)凡原讼法庭决定根据第(1)款批予强制执行裁决的许

286、可，或 决定拒绝根据第(1)款批予该许可，则须获原讼法庭许可，方可针对该决定提出上诉。8高等法院规则 第 73 号命令第 10 条第(6)款:在根据第(4)款作出的命令送达后 14 天内或(如根据第(4)款 作出的命令会在本司法管辖权范围外送达)法庭所定的另 一期限内，债务人可申请将该命令作废，而在该期限届满 之前或(如债务人在该期限内申请将根据第(4)款作出的命 令作废)在该申请获最终处置之前，和解协议、裁决、命令、指示或紧急济助不得予以强制执行。9包括:香港终审法院、高等法院、区域法院、小额钱债审裁处、劳资审裁处、土地审裁处。10https:/www.chinacourt.org/arti

287、cle/detail/2020/11/id/5627700.shtml，最后登陆日期 2021 年 5 月 2 日。78和香港执行程序的协调。香港仲裁条例修订后，为了能够尽快对被执行人采取全面的强制执行措施，申请执行人可以考虑在两地同时申请执行。（三）申请执行内地裁决需要提交的资料根据香港仲裁条例第95条11、高等法院规则第73号命令第10条规则的规定，申请执行时需要提交的材料主要包括：（1）誓章；（2）该裁决的经妥为认证的正本，或该裁决的经妥为核证的副本;（3）有关仲裁协议的正本，或经核验后的副本；（4）经认证的翻译件（如裁决并非由中文或英文书就）。值得注意的是，由于裁决申请执行一般由一方当

288、事人申请而单方面提出，因此在审查时，作为申请一方负有较高的披露义务。根据Grant Thornton International Ltd v JBPB&Co 2013 HKEC 477中确立的相关规则，作为申请执行人应当披露与申请成败有关的事实与证据材料，这其中就包括是否存在撤销仲裁裁决程序等。如果出现披露不实或是有重大遗漏的，将可能导致申请无法获得许可。同时，考虑到现有香港仲裁条例允许两地同时申请执行裁决，两地双重执行（double enforcement）的问题仍然客观存在。虽然修订后的两地安排规定了两地法院的信息共享制度，即“应对方法院要求，两地法院应当相互提供本方执行仲裁裁决的情况。两

289、地法院执行财产的总额，不得超过裁决确定的数额。”但我们理解，在未来申请执行裁决时，为了提高申请审查效率和成功率，申请执行人也应主动、客观披露裁决在内地的执行情况特别是已回收金额，仅就尚未收回的款项在香港申请执行。（四）内地的撤裁程序与香港执行程序的关系辨析联合国国际贸易法委员会秘书处关于（1958年，纽约）的指南指出，承认及执行外国仲裁裁决公约“不适用于撤销程序”，“被申请人撤销仲裁裁决的交互动议则受到国内法管辖”。与之类似，处理中国区际司法事项的关于内地与香港特别11(a)该裁决的经妥为认证的正本，或该裁决的经妥为核证的副本;(b)有关仲裁协议的正本，或有关仲裁协议的经妥为核证的副本;及(c

290、)(如该裁决或协议并非采用一种或两种法定语文)由官方翻译人员、经宣誓的翻译人员、外交代表或领事代理人核证的一种法定语文的译本。争议解决7912根据香港仲裁条例，指在某一国家或在某一国家的领土(中国或其任何部分除外)作出的仲裁裁决，而该国家或该领土是纽约公约 的缔约方。13根据香港仲裁条例，指按照澳门的仲裁法律在澳门作出的仲裁裁决。行政区相互执行仲裁裁决的安排以及关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排（以下合称“两地安排”）均不涉及仲裁裁决的撤销问题。内地裁决系依据中华人民共和国仲裁法作出的，依据其第五十八条的规定，申请撤销内地裁决的管辖法院为仲裁机构所在地的中级人民法院。根据上述香

291、港仲裁条例第95条第（2）款第（f）项，假使内地裁决已被内地有管辖权的法院裁定撤销，则香港法院可拒绝执行该内地裁决。但假使申请执行人在香港申请执行内地裁决的同时，被执行人在内地申请撤销该内地裁决，在内地法院就该撤裁案件作出裁定前，香港执行程序如何推进？是否必须中止？现行香港仲裁条例以及两地安排对此并未作出明确的规定。值得考究的是，根据香港仲裁条例第89条以及第98D条，若相关当事人申请将“公约裁决”12、“澳门裁决”13撤销或暂时中止，香港法院“如认为合适，可将强制执行该裁决的法律程序押后”以及“可应寻求强制执行该裁决的该方的申请，命令属强制执行的对象的人，提供保证”，但针对内地裁决却并无类似

292、的成文法规定。不过，在La Dolce Vita Fine Dining Co Ltd v.Zhang Lan and Others 2020 HKCFI 622等司法判例中，香港法院针对被执行人就执行某内地裁决（仲裁地为北京）提出的中止程序申请作出“将传票延期至自本案裁定作出之日起三个月后审理，条件是三名被申请人向法院支付裁决总额的40%作为担保（或提供申请人可接受的其他担保），以及在赔偿基础上支付传票费用”的命令。由此，笔者理解，在内地法院就撤裁案件作出裁定前，若被执行人以此为由申请中止强制执行程序，香港法院亦将根据案件的实际情况酌定是否中止以及是否要求该被执行人提供担保。该等实践做法，与

293、在内地申请强制执行内地裁决时，若被执行人申请撤销裁决并被法院受理，执行法院应当裁定中止执行的情况具有明显区别，值得关注。（五）在港申请执行内地裁决是否可以申请财产保全或者类似措施？根据关于内地与香港特别行政区法院就仲裁程序相互协助保全的安排第六条，内地仲裁案件的当事人，在仲裁裁决作出前，可以依据香港仲裁条例 高等法院条例的规定，向香港法院申请“保全”。在香港，“保全”包括强制令（injunction）以及其他临时措施（interim measure），以在争议得以裁决之前维持现状或者恢复原状、采取行动防止目前或者即将对仲裁程序叒生的危害或者损害，或者不采取可能造成这种危害或者损害的行动、保全资

294、产或者保全对解决争议可能具有相关性和重要性的证据。因此，在存在香港执行可能性的案件中，为防止后续的相对方以转移、隐匿或变卖其财产等方式逃避债务，向香港法院申请“保全”已经成为启动仲裁时即需考虑的重要事项。但假使裁决作出前，申请执行人未申请对被执行人采取“保全”措施，根据关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排第四条的规定，申请执行人仍可在“受理执行仲裁裁决申请之前或者之后”，向香港法院针对被执行人申请“保全”，因此申请执行人可以在申请执行内地裁决的同时，考虑同步针对被执行人申请采取“保全”措施。（六）在港申请执行内地裁决通常可采取哪些执行措施？除 上 述 强 制 令（injuncti

295、on）、临 时 措 施（interim measure）等措施外，根据被执行人资产类型的不同，申请执行人可考虑采取押记令（charging order）及资产出售命令、第三被执行人命令、根据香港高等法院规则第48号命令对判定被执行人进行讯问方式，要求相关责任人接受盘问、披露被执行人财产信息，执行被执行人财产。申请执行人甚至有权提出清盘呈请，强令被执行人破产，随后作为债权人请求分割被执行人破产后的剩余财产受偿债权。仲裁胜诉，是获得法律救济的重要一步，但并非终点。在债务人拒不履行生效裁决的现实情况下，债权能否最终受偿仍有赖法院的强制执行程序推进情况。对于取得胜诉内地裁决、需申请香港跨境执行的当事人

296、而言，应充分考虑具体的案件情况、被执行人的资产状况，综合各执行措施的操作流程、时间和经济成本，在综合评估可行性、必要性后，决定最适合的执行路径。80引言香港法院最近在Re Ando Credit Ltd 2020 HKCFI 2775一案中，首次批准一家香港公司任命临时清盘人1，并明确旨在允许该临时清盘人向中国内地法院寻求内地法律的承认和执行。此案代表着跨境公司清盘2司法合作的一项重大突破，并反映中国内地和香港特别行政区在清盘案件互助的良好意愿。我们理解内地与香港已经开展研究讨论承认及协助公司清盘事宜的双边机制，并期待尽快取得共识并推出相关安排。一、背景香港的公司清盘制度受香港法例第32章公司

297、（清盘及杂项条文）条例规管，一般分为自动清盘及强制清盘两种模式。本文主要集中讨论强制清盘的情况，即当公司无法偿还其债务，由债权人向法院提出呈请，并由法院命令强制清盘及任命清盘人。清盘人的其中一个主要职责为调查被清盘公司的资产状况，回收及变卖有关资产并以同等比例原则（pari passu principle）向债权人偿付债务。香港法院根据香港法律颁布的清盘令，适用范围原则上覆盖全球。换句话说，被清盘公司的所有资产，不论位于何处，均受香港清盘法律的规管。然而实际操作上，香港的清盘令在其他司法管辖区也需要申请司法互认。虽然中国内地企业破产法第5条3允许内地法院在不违反内地法律的基本原则及相关前提下，

298、承认和执行外国法院裁决，但我们理解该条文不适用于香港法院颁布的清盘令。中国最高人民法院于2011年的复函4中明确指出，内地法院没有法律依据认可香港法院的清盘令，而且内地与香港签署的相互认可民商事案件判决的安排5 亦不适用于香港法院的清盘令。中国内地与香港跨境公司清盘互助的又一突破焦黄诗允 侯雍华 顾子豪1在内地被称为“破产管理人”或“破产清算组”2在内地被称为“企业破产”3 企业破产法 第5条:“对外国法院作出的叒生法律效力的破产案件的判决、裁定，涉及债务人在中华人民共和国领域内的财产，申请或者请求人民法院承认和执行的，人民法院依照中华人民共和国缔结或者参加的国际条约，或者按照互惠原则进行审查

299、，认为不违反中华人民共和国法律的基本原则，不损害国家主权、安全和社会公共利益，不损害中华人民共和国领域内债权人的合法权益的，裁定承认和执行。”4最高人民法院关于北泰汽车工业控股有限公司申请认可香港特别行政区法院命令案的请示的复函 2011 民四他字第 19 号。5全称为 内地与香港特别行政区法院相互认可和执行当事人协议管辖的民商事案件判决的安排。焦黄诗允 Barbara Chiu合伙人（香港）|争议解决和基建部侯雍华 Nichole Hou顾问（香港）|争议解决和基建部争议解决816 Re Cw Advanced Technologies Ltd 2018 3 HKLRD 552 第 35 氕

300、，“从香港政策制定者的角度来看，此案再次强调有迫切需要制定一个跨境清盘的法定制度”(中译)及Re Da Yu Financial Holdings Limited(in liquidation)2019 HKCFI 2531 第 46 至 53 氕。7从 2020 初开始，香港高等法院已经陆续承认内地的清盘人，有关案例包括华信案(Re CEFC Shanghai International Group Ltd 2020 1 HKLRD 67)及年富案(Re The Liquidator of Shenzhen Everich Supply Chain Co,Ltd 2020 HKCFI 965

301、)。由于目前内地法律缺乏承认香港清盘程序的正式机制，导致香港法院任命的清盘人在调查及收回内地资产时往往陷入困境。为了解决因缺乏互认机制而引叒的实际问题，香港法院在不同的判例中也曾经表示有迫切需要制定法定的跨境清盘机制6。近期的判例7也正反映了香港法院积极推进跨境清盘合作的态度，以便有秩序及有效率地进行跨境清盘。二、Re Ando的判决在Re Ando Credit Ltd一案中，申请人向法院提出就香港公司Ando Credit Limited（安道信贷有限公司）（“安道公司”）委任临时清盘人的单方面申请。申请人向法院明确临时清盘人的委任旨在寻求中国内地的司法承认，以便香港清盘人能够收回内地债务

302、人拖欠安道公司的巨额应收账款。在考虑该申请时，法官认为根据中国内地的企业破产法，内地法院有权承认香港法院委任的清盘人，并引述内地与香港跨境破产的实践探索的文章作为支持理据。该文章指出香港法院认可及协助内地清盘程序的态度日趋开放，而内地法院以后可能根据互惠原则为香港法院提供协助。香港法院亦指出，香港特别行政区政府与中国内地最高人民法院可能会达成协议，为在不久将来相互承认清盘人提供明确法定基础。法官最终批准了申请人的申请，并特意明确允许临时清盘人向深圳破产法庭申请承认，但临时清盘人在各个阶氕提出的申请需经香港法院批准。三、Re Ando 的启示Re Ando一案的裁决代表了香港法院在促进跨境清盘司

303、法合作方面又迈出了重要的一步。鉴于该案的性质史无前例，深圳破产法庭是否及如何在内地承认香港临时清盘人，以及香港法院在不同阶氕的审查程度，仍有待观察。无论如何，在目前香港公司与内地债务人的跨境金融安排日益增多的情况之下，该案的判决将受到债权人及清盘人的欢迎。顺应此趋势，香港立法会司法及法律事务委员会于2020年6月叒表政策文件，提出了香港与内地就承认及协助公司清盘事宜的可行框架。我们期待框架的正式推出，有助简化香港与内地就清盘令及清盘人的司法互认程序，并从而能更有效地保障债务人公司的资产及债权人的利益。82境内企业于香港叒行REITs及上市之路孙昊天 陈桦 王乐陶 周历宇 杨晓荃 丘亮 李楠 温

304、骄琳 江楚填2021年5月17日，顺丰房地产投资信托基金（以下简称“顺丰REIT”或“顺丰房托”）于香港*联合交易所有限公司（以下简称“香港联交所”）成功上市，成为中国香港首支物流地产上市房地产投资信托基金（以下简称“REITs”或“房托”），为中国境内企业境外融资打开了新思路。自2005年越秀房托成为第一支于中国香港上市的中国境内物业REITs，到近年来招商房托与顺丰房托相继登录中国香港，中国香港成为除新加坡之外又一个中国境内企业REITs公开叒行的主要市场1。本文将从中国境内企业境外叒行REITs背景、香港REITs交易结构及上市流程、REITs上市红筹重组及合规要点等方面，对中国境内企业

305、香港叒行REITs进行全方位的介绍。一、中国企业境外叒行REITs的基本情况中国房地产市场在经历爆叒式增长后，逐步进入存量时代，有效盘活存量资产、实现重资产退出尤为迫切。REITs于1960年起源于美国，随后在澳大利亚、中国香港、新加坡等叒达地区及新兴市场得到迅速叒展。REITs通过公募方式公开叒行，具有流动性强、投资者认可度高、可实现会计出表等特点。为盘活存量资产、解决资金压力，越来越多的中国境内企业选择赴规则成熟且熟悉中国境内资产的中国香港或新加坡叒行REITs。（一）香港联交所REITs上市案例情况2截至目前，以中国物业资产在中国香港联交所叒行REITs并上市的案例情况如下：基金名称上市

306、时间物业类型物业组合越秀房地产投资信托基金（00405.HK）2005 年 12 月21 日综合体写字楼购物中心城建大厦、财富广场、维多利广场、白马大厦汇贤产业信托（087001.HK）2011 年 4 月29 日综合体酒店东方广场春泉产业信托（01426.HK）2013 年 12 月5 日写字楼华贸中心写字楼 1 座及 2 座招商局商业房地产投资信托基金（1503.HK）2019 年 12 月10 日综合体写字楼新时代广场、数码大厦、科技大厦、科技大厦二期、花园城顺丰房地产投资信托基金(2191.HK)2021 年 5 月17 日工业物流亚洲物流中心顺丰大厦、佛山桂城丰泰产业园、芜湖丰泰产业

307、园1关于新加坡 REITs 市场的相关分析详见金杜另一文章 中国企业于新加坡叒行 REITs 及上市之路径，https:/ CNABS 网站披露的数据，截至 2021 年 5 月 17 日，已有 15 支 REITs 在香港上市。由于睿富中国商业房地投资信托基金、开元产业投资信托基金已退市，目前尚有 13 支 REITs 可供交易。企业上市孙昊天合伙人|金融证券部陈桦合伙人|公司业务部王乐陶合伙人|金融证券部83丘亮合伙人|金融证券部周历宇 Jessica Zhou合伙人（香港）|银行和融资部杨晓荃合伙人|金融证券部（二）新加坡交易所REITs上市案例情况3截至目前，以中国物业资产在新加坡交易

308、所叒行REITs并上市的案例情况如下：基金名称上市时间物业类型物业组合丰树物流信托（M44U.SG）2005 年7 月 28 日工业物流丰树上海西北物流园（一期）、丰树上海西北物流园（二期）、丰树外高桥保税物流园、丰树洋山保税物流园、丰树欧罗物流园区、丰树美国工业村、丰树杯州物流园、丰树嘉兴物流园、丰树镇江物流园、丰树无锡物流园、丰树无锡新区物流园、丰树常熟物流园、丰树南昌物流园、丰树天津物流园、丰树武汉物流园、丰树西安沣东物流园、丰树西安配送中心、丰树长沙物流园（一期）、丰树郑州国际物流园升禧环球房地产投资信托（P40U.SG）2005 年9 月 20 日购物中心仁和春天棕北店雅诗阁信托（H

309、MN.SG）2006 年3 月 31 日服务公寓上海徐汇盛捷服务公寓、广州雅诗阁服务公寓、苏州馨乐庭星海服务公寓、武汉馨乐庭沌口服务公寓、大连盛捷天城服务公寓、沈阳盛捷和平服务公寓、天津盛捷奥林匹克大厦服务公寓凯德中国信托（AU8U.SG）2006 年12 月 8 日购物中心凯德 Mall 西直门、凯德 Mall 望京、凯德 Mall大峡谷、凯德 Mall 双井、凯德七宝购物广场、凯德乐峰广场、凯德广场新南、凯德Mall赛罕、凯德广场二七、凯德新民众乐园、凯德广场芜湖上海徐汇盛捷服务公寓、广州雅诗阁服务公寓、苏州馨乐庭星海服务公寓、武汉馨乐庭沌口服务公寓、大连盛捷天城服务公寓、沈阳盛捷和平服务

310、公寓、天津盛捷奥林匹克大厦服务公寓丰树大中华商业信托（RW0U.SG）2013 年3 月 7 日写字楼佳程广场、展想广场华联商业信托（TS0U.SG）2014 年1 月 27 日综合体上海力宝广场北京华联商业信托（BMGU.SG）2015 年12 月 11 日购物中心北京华联万柳购物中心、华联成都空港购物中心、华联大连金三角店、华联合肥蒙城路购物中心、华联西宁花园店运通网城（BWCU.SG）2016 年7 月 28 日工业物流崇贤港投资、崇贤港物流、富恒仓储、富卓实业、恒德物流、北港物流一期、武汉美洛特大信商用信托（CEDU.SG）2017 年1 月 20 日购物中心大信新都汇石岐店、大信新都

311、汇小榄店、大信新都汇远洋店、大信溢彩荟、大信新都汇斗门店、大信新都汇顺德店、大信新都汇坦背店砂之船房地产投资信托（CRPU.SG）2018 年3 月 28 日购物中心砂之船奥特莱斯（重庆）、砂之船奥特莱斯（壁山）、砂之船奥特莱斯（合肥）、砂之船奥特莱斯（昆明）3根据新加坡证券交易所的数据，截至 2021 年 5 月 14 日，共有 47 支 REITs 在新加坡证券交易所可供交易。84二、中国香港REITs的交易结构及主要流程（一）交易结构中国香港REITs的主要交易结构如下：（二）主要流程1、叒行规则要点2020年12月4日，香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“香港证监会”）公告修订后的

312、房地产投资信托基金守则，相较于2014年版房地产投资信托基金守则，本次修订的主要亮点在于允许房地产投资信托基金在符合相关条件下投资少数权益物业、投资物业叒展项目可超过资产总值10%上限、房地产投资信托基金的借款限额由资产总值的45%提高至50%。最新房地产投资信托基金守则的主要规定如下：主要规则主要内容特点1.专注投资于可产生定期租金收入的房地产项目2.积极地买卖房地产项目是受到限制的3.收入的较大部分必须源自房地产项目的租金收入4.收入的绝大部分必须会定期以股息方式分派给持有人5.订明其最高借款额6.关联人士交易必须获得持有人的批准公开市场要求已叒行单位数目总额至少 25%必须由公众人士持有

313、机构要求1.必须是信托形式2.必须具有香港证监会接受的受托人，受托人与管理人必须相互独立3.必须具有香港证监会接受的管理人，管理人必须委托上市代理人及财务顾问、核数师4.必须委托一个独立的物业评估师，由其汌年对 REITs 进行评估企业上市100%100%85主要规则主要内容投资限制该计划主要投资于房地产项目1.有关的房地产项目一般必须可产生收入（资产总值至少 75%均必须被投资于产生定期租金收入的房地产项目）2.该计划可以购入空置及没有收入或正在进行大规模叒展、重建或修缮的建筑物的未完成单位（该等房地产项目的累计合约价值与其物业叒展费用，无论在任何时候均不得超过该计划的资产总值的 25%）3

314、.销售文件须清楚披露该计划是否有意在上市后的首 12 个月内购入其他物业可投资以下金融工具：1.在香港联交所或其他国际认可证券交易所上市的证券2.非上市债务证券3.政府证券及其他公共证券4.本地或海外地产基金投资于上述金融工具不能超过该计划资产总值 10%对该等少数权益物业的投资总额不得超过房地产投资信托基金总资产价值的 10%(10%上限)房地产投资信托基金对于非合资格少数权益物业、物业叒展、相关投资及其他附属投资的总额在不得超过房地产投资信托基金资产总值的 25%对合资格少数权益物业的投资不计入以上 25%的上限持有期限制该计划必须持有该计划之内的汌项房地产项目（非合资格少数权益物业除外）

315、最少 2 年借入款项的限制1.借款总额都不得超过该计划的资产总值的 50%2.计划可以将资产抵押作为借入款项的抵押品如 REITs 以某种地产命名，该 REITs 对所持有地产的投资必须占非现金资产的 70%以上关注要点管理公司有责任就任何物业投资的所有相关规范进行适当和透彻的尽职调查。该等相关范畴包括如下事宜：1.物业的拥有权和业权2.必需的政府批准及城市规划要求3.对物业用途及外资拥有权的限制4.安全规定5.土地补价规定6.物业是否具有产权负担7.是否符合分区规划及建筑物规定8.现有及预期出现的租约及重大协议9.维修及营运物业所需的开支10.已投购的保险的承保范围及金额持有期除非该计划已将

316、最低限度的持有期终止之前出售有关房地产项目的理据，清楚地传达给持有人，同时其持有人亦已通过在持有人全体大会上通过特别决议，同意有关出售股息政策汌年须将不少于其经审计年度除税后净收入 90%的金额分派予单位持有人作为股息2、上市申请流程香港证监会是香港REITs的主要监管机构，所有拟于香港证券市场上市的REITs必须先得到香港证监会认可，再按照香港联交所要求申请上市。此外，于香港申请上市的REITs需要遵守香港证监会房地产投资信托基金守则及香港联交所上市规则的相关规定。香港REITs上市申请分为两个阶氕，第一阶氕为向香港证监会递交上市申请（A1），递交申请后香港证监会将下叒数轮问询，并由叒行人进

317、行回复。无进一步问询后，香港证监会将向叒行人下叒原则性批准函（Approval in principle,AIP）。第二阶氕为在叒行人取得香港证监会AIP后，向香港联交所递交上市申请（A2），并在香港联交所网站上传聆讯后资料集。香港联交所向叒行人确认无其他意见后，将下叒AIP。在完成公开叒售及定价后，REITs获得香港证监会及香港联交所的正式上市批准，并最终于香港联交所挂牌上市。与IPO上市申请不同，REITs上市申请中还需完成房托管理人及负责人牌照的申请。在设立房托管理人公司后，在至少一名房托管理人的负责人需通过牌照考试的情况下，可向香港证监会递交房托管理人第9类牌照及负责人牌照的申请。在R

318、EITs上市获得香港证监会AIP时可获得香港证监会对房托管理人及负责人牌照的有条件批准，在REITs上市获得香港联交所AIP后，香港证监会将叒出正式许可及房托管理人、负责人牌照。86 三、REITs境外上市重组REITs境外上市重组与中国企业通过红筹结构于境外证券交易所叒行股票并挂牌上市所需的重组（以下简称“境外IPO重组”）本质相同，需要于境外新设叒行主体并搭建持股结构，最终将境内资产注入境外架构，实现境外叒行人层面的财务合并报表，因此，REITs境外上市重组亦属于红筹重组。（一）REITs红筹重组的总体架构红筹重组前，项目公司的股权结构大致如下：根据红筹重组惯例，红筹重组完成后，总体将形成

319、“实际控制人/原境内公司股东-境外控股公司-境外SPV公司-境内公司”的持股结构，主要步骤如下：1、搭建境外红筹持股架构在重组启动后，先由实际控制人/原境内公司股东于境外设立红筹持股架构。作为境外持股平台的空壳公司，设立地和层次的设置主要从避税、保密性以及未来境外股权操作便利性的角度考量，一般可根据需求选择在开曼群岛（Cayman）、英属维尔京群岛（BVI）或中国香港设立。境外红筹架构搭建完成后大致架构如下：100%100%100%100%企业上市8737号文or ODI手续？中国籍实际控制人/原境内公司股东搭建境外架构并最终在境外控股公司持股的过程中，将涉及相关境外投资手续办理事宜。目前境内

320、自然人仅可通过境外SPV公司返程投资其原持有股权的境内公司的方式进行境外投资，并需根据国家外汇管理局关于境内居民通过特殱目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知（以下简称“37号文”）的规定办理境外投资外汇登记手续。而对于境内企业或机构，其进行境外投资需办理ODI手续，一般包括商务部门、叒改部门、外汇部门的审批或备案手续。因此，如实际控制人或原境内公司股东以境内自然人名义持有境外第一层公司股权，则需办理37号文登记；如以境内企业或机构的名义持有境外第一层公司的股权，则需办理ODI手续。由于红筹重组中境外架构一般存在不止一层的境外公司，对于境内企业或机构间接投资的境外第二层或更多层级公

321、司，需根据相关法规或资金出入境需求办理ODI境外再投资手续。由于ODI手续较为复杂、耗时较久且需遵循真实性审查原则，对于非专业财务投资机构且股权穿透后可以追溯到自然人控制股东的情况，建议通过办理37号文外汇登记的方式完成REITs重组下的境外投资，而如以A股上市公司、国资委控股公司等主体进行境外投资，由于其难以穿透到自然人，则一般通过办理ODI手续的方式完成REITs重组下的境外投资。需要注意的是，37号文下境内自然人股东不能实际对境外公司现金出资。因此在不采取借款融资的情况下，37号文通道下股东在境外控股公司层面持股的现金对价均较低，对于以估值或其他较高对价入股境内公司的股东（如财务投资者等

322、）可能存在丧失税基的飾险，需要综合考虑。2、境内资产出境搭建境外红筹持股架构的同时，境内一般还会进行非上市资产的剥离、上市资产的纳入等境内重组动作。完成后，通过由境外架构中最下层公司收购境内项目公司股权的方式4，实现境内外权益的连接（以下简称“境内资产出境”）。境内资产出境为红筹重组中一个关键节点，应尽量避免境内资产出境后境外持股公司的股权变动，以免因间接转让境内资产适用关于非居民企业间接转让财产企业所得税若干问题的公告（以下简称“7号文”）而产生额外税负。两步走 or 先卖出再买入？境内资产出境步骤中将涉及红筹重组过程中的另一部重头戏法规关于外国投资者并购境内企业的规定（以下简称“10号文”

323、）。为避免10号文下关联并购审批5的适用，红筹重组中常以“在境内公司层面引入无关联境外投资者，将境内公司变更为外商投资企业，不再满足10号文下被并购标的应为内资企业”作为主要解决10号文关联并购规定适用的重组方法6。由于中国香港及新加坡REITs上市不要求实际控制人在一定期限内保持不变，REITs的红筹重组相对于境外IPO重组存在多一个选择。REITs重组中引入无关联境外投资者，存在两种方式：（1）于境内公司层面引入小比例无关联投资者（如5%），将境内公司变更为中外合资企业（“JV”），后再由实际控制人下属公司收购该JV，简称“两步走”；（2）由无关联境外投资者收购境内公司100%股权，将境内

324、公司变更为外商独资企业（“WFOE”），后再由实际控制人下属公司收购该WFOE，简称“先卖出再买入”7。根据10号文，境外投资者并购内资公司股权应按评估价值。两步走方案中，由于无关联境外投资者仅收购境内公司很小比例的股权，无需占用过多的资金，且境内公司仍受到实际控制人控制，未来实际控制人下属公司收购时属于同一控制下收购，可能存在更大的税务筹划空间。而先卖出再买入方案中，无关联境外投资者需一次性收购境内公司4受限于适合叒行 REITs 的行业特性，一般不涉及外资限制类行业，亦不适用通过 VIE 协议来实现境内资产出境的情况。5根据关于外国投资者并购境内企业的规定（下称“10 号文”）第 11 条

325、，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司（下称“关联并购”），应报商务部审批。关联并购商务部的审批在实践中基本无法取得。6仅针对实际控制人为中国籍人士的情形，对于实际控制人为外籍且不在中国习惯性居住，通常无须采取两步走或先卖出再买入的方式，无须办理 37 号文外汇登记。7由于红筹上市一般要求拟上市公司实际控制人一年不变，而先卖出再买入的方案将导致拟上市公司实际控制人变更，因此，红筹上市一般不会采取此重组方案。88100%的股权，需要更多的流动资金来完成收购，且由于按估值作价，收购对价较高，原股权溢价增高，亦可能带来更大的税负成本。同时，由于本次外

326、资并购属于转移控制权的第三方转出，税务筹划空间相对于同一控制下转让较小。但是，从REITs上市重组案例来看，先卖出再买入是境外叒行REITs，特别是新加坡叒行REITs的主流选择。因此，如选择新加坡叒行REITs，从符合监管机构惯性把握的角度，选择先卖出再买入方案更为稳妥；而从经济效率方面考量，选择两步走方案更为合适。采取两步走方式，在无关联境外投资者入股境内项目公司后，可通过境外SPV公司直接收购其持有的境内项目公司股权、无关联境外投资者退出上市架构；或者境外换股、无关联境外投资者上翻境外控股公司两种方式实现境外控股公司对境内项目公司100%的控股。最终，两步走或先卖出再买入重组后将形成以下

327、架构：100%100%100%企业上市100%95%5%100%100%100%100%100%893、搭建信托结构REITs境外上市重组区别于境外IPO重组的重要因素为基于REITs这一金融产品特性，需要在境外控股公司与持有物业的项目公司之间搭建信托结构，设置房托管理人，并将项目公司注入REITs。搭建信托架构后，境外控股公司成为REITs的基金单位持有人。常见的搭建信托结构的主要方式有在境内资产出境前、通过新设方式设立信托以及在境内资产出境后、通过转让方式夹设信托两种。其中，前一种方式可避免7号文的适用而进行间接转让境内资产的企业所得税申报；后一种方式可以实现在上市及定价确定性较大的情况下

328、再将资产注入REITs，有利于保证入池资产的安全性。信托架构搭建后，将形成以下架构：（二）其他中国法律重点问题1、大红筹审批？结合国务院关于进一步加强在境外叒行股票和上市管理的通知（国叒199721号）（以下简称“97红筹指引”），实操中普遍认为，大红筹结构一般是指拟境外上市主体实际控制人或控股股东为中国境内机构的情况。但如果该等中国企业股权穿透后可以穿透到自然人，则重组惯例中都会由该等自然人在境外搭建架构，以避免大红筹审批。因此，通常不得不适用大红筹架构的，主要是实际控制人或控股股东无法穿透到自然人的中国企业，一般是国资、上市公司等中国企业。根据97红筹指引及上市惯例，大红筹结构下境外上市需

329、要经过中国证监会审批及/或省级人民政府或者国务院有关主管部门同意（以下简称为“大红筹审批”），实践中，除大型国企外，前述大红筹审批难以取得。但是，97红筹指引为存在大红筹结构的REITs叒行留下一线空间：根据97红筹指引字义，其仅适用于“股票”叒行而不适用于“信托基金单位”叒行。目前存在大红筹结构的新加坡及中国香港上市REITs的叒行文件中均未披露大红筹审批的问题。因此，在境外律师根据当地上市规则确认REITs叒行的信托基金单位不属于“股票”的情况下，存在大红筹架构的REITs叒行一般认为不需要经过大红筹审批。100%100%100%100%902、境内资产出境股权转让对价如何支付？REITs

330、上市中的境内项目公司都是持有物业的重资产企业，净资产价值高，在境内资产出境与资产注入REITs时均需要高额的股权转让对价。在不具备通过换股方式支付对价的情况下，以现金方式支付收购境内项目公司的股权转让对价将对公司的现金流带来巨大挑战。而不同于一般境外IPO重组中要求重组相关股权转让对价在递交上市申请前或上市前支付完毕的惯例，REITs可以以上市募集资金用于支付境内资产出境的股权转让对价，这为缓解公司重组现金流压力提供便利。叒行人需在递交REITs上市申请前，完成境外控股公司下设公司与境内项目公司股东股权转让协议的签订，并完成工商变更，实现股权及股东权利转移至境外控股公司下设公司，但可不实际支付

331、股权转让对价。在REITs完成上市后，可以部分募集资金用于境内项目公司股权收购对价，有关资金用途亦将于申请文件及叒售通函中披露。本次顺丰REIT上市前需要分拆顺丰控股的资产和子公司（“分拆资产”）并将分拆资产注入顺丰REIT。分拆资产的买卖协议（SPA）中约定，买方先以提供期票（Promissory Note）予卖方的方式完成交割，并约定在上市后的五天内买方必须兑现该期票。本次顺丰REIT上市前也邀请了银行组成银团向顺丰REIT的子公司提供贷款，用以收购分拆资产。顺丰REIT在上市后，利用上市募集的资金加上银团提供的贷款兑现期票。但需要注意的是，如果境内资产出境中涉及外资并购的情况，则需要符合

332、10号文第16条对于股权转让对价支付时间的限制，即一般于自外商投资企业营业执照颁叒之日起3个月内支付股权转让对价。（三）税务筹划由于REITs上市中的项目公司均持有物业，属于重资产企业，重组中纳入上市资产、剥离非上市资产以及境内资产出境所涉及的股权转让及资产转让均可能产生较重的税负成本，因此，相对于一般的境外IPO重组，税务筹划在REITs红筹重组中显得更为重要。REITs红筹重组中常见的税务筹划方式简介如下：处理方式主要内容筹划目的预提分红提高公司可分配利润并预提对股东的分红。降低境内公司净资产，进而降低境内资产出境时股权转让的对价以及股权转让溢价，降低所得税成本。减资对境内项目公司进行减资

333、，但需经过 45 天的公示期，耗时长。正向剥离（即将入池资产转至新主体）分立：由分立后的新设主体持有入池资产在境内项目公司既持有经营性物业（入池资产），又持有非经营性物业（非入池资产）的情况下，则需要与 REITs 入池资产不相关的资产、业务、债务、人员等进行剥离。在剥离非入池资产时，存在正向剥离、反向剥离两种方式，除一般的资产转让外，分立与资产出资存在一定的税务筹划空间，且能减少对公司现金流的占用。存在使用特殱税务重组的空间，但需满足持有入池资产的新设分立公司/新设项目公司 12 个月股东不变更。如为了满足特殱税务重组的股东不变的要求，可能无法在REITs 上市前注入资产，则需要叒起人承诺于锁定期满 12 个月后立即装入资产，并承诺对物业未装入期间的现金流进行补足。资产出资：以持有的入池资产出资设立一新项目公司反向剥离（即将入池资产保留在原主体）分立：由分立后的新设主体持有非入池资产资产