1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 34 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 深耕精密电子零组件，新能源业务未来可期深耕精密电子零组件，新能源业务未来可期 奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告2023.3.1 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘易刘易 主题策略首席分析师 S02 田鹏田鹏 主题策略分析师 S03 王涛王涛 主题策略分析师 S02 王丹王丹 主题策略分析师 S02 奕东电子深耕精密电子零组件行业二十余年，已构建三大业务板块。公司

2、奕东电子深耕精密电子零组件行业二十余年，已构建三大业务板块。公司围绕围绕大客户需求持续拓宽产品线，大客户需求持续拓宽产品线，保持高研发投入，已形成丰富产品矩阵；募投项保持高研发投入，已形成丰富产品矩阵；募投项目建设进展顺利，产能扩充有望进一步打开成长空间。面对市场需求变化，公目建设进展顺利，产能扩充有望进一步打开成长空间。面对市场需求变化，公司较早布局新能源领域，动力电池司较早布局新能源领域，动力电池 FPC 业务保持高速增长，电池精密结构件业务保持高速增长，电池精密结构件也已获得下游头部厂商订单，新能源相关业务有望打造第二成长曲线。我们认也已获得下游头部厂商订单，新能源相关业务有望打造第二成

3、长曲线。我们认为为公司处于公司处于高速高速成长期成长期，盈利能力有望持续提升，综合，盈利能力有望持续提升，综合考虑考虑绝对估值和相对估绝对估值和相对估值法，值法，给予给予 2023 年年 25 倍倍 PE，对应目标价，对应目标价 29 元，元，首次覆盖，给予首次覆盖，给予“买入”“买入”评级评级。公司深耕精密公司深耕精密电子零电子零组件行业二十余年，构建丰富产品线组件行业二十余年，构建丰富产品线。公司于 1997 年成立，经过二十余年发展，已具备全制程精密电子零组件一体化解决方案能力，形成了柔性电路板（Flexible Printed Circuit，FPC）、连接器零组件、LED 背光模组三

4、大业务板块。公司拥有六大生产服务基地，凭借产品、技术创新、生产规模、客户资源等方面的优势，在我国精密电子零组件行业处于领先地位。2022Q1-Q3，公司实现营业收入为 11.4 亿元，同比+6.3%；实现归母净利润 0.9亿元，同比-37.1%。净利润下滑的主要原因包括：1）公司产品下游应用安卓系占比较高，2022 年以来安卓系厂商业绩阶段性承压，公司受到较大影响；2）公司战略布局新能源业务，各项费用率出现小幅上涨。我们认为随着消费电子需求复苏、新能源订单持续放量，营收净利有望企稳回升。基本盘稳中向好基本盘稳中向好，募投项目打开成长空间，募投项目打开成长空间。面对智能手机市场需求放缓，公司采取

5、“内生+外延”发展战略，内生用于摄像头、屏下指纹识别等高端模组的FPC 产品，外延非智能手机 FPC 产品。随着消费电子市场回暖以及新产品放量，公司消费电子 FPC 业务有望逐步复苏。同时，公司连接器零组件、LED 背光模组业务将保持稳定增长。根据华经产业研究院数据，2022 年我国数据中心市场规模将增至 1900 亿元，公司光通讯模组产品有望保持稳定增长。受益于汽车智能化趋势，车载屏幕需求持续提升，2022H1 公司车载背光模组营收增速较快，占背光模组业务的营收比例超过 40%。此外，公司产能长期处于高负载，募投项目将围绕三大业务板块进行产能扩充，开展适配 5G 通信等领域高密度互连（Hig

6、h Density Interconnector，HDI）软硬结合板、高频高速板、连接器零组件和 LED 背光模组等新产品研发生产。随着项目投产，公司产能快速扩充，我们预计完全达产后，将每年新增 21.4 亿元营收、2.5 亿元净利润。新能源业务拓展顺利，有望打造公司第二成长曲线。新能源业务拓展顺利，有望打造公司第二成长曲线。汽车智能化、电动化趋势明确，新能源汽车渗透率持续提升。受益于新能源汽车和电化学储能市场规模的高速增长，我们预计 2025 年公司重点布局的电池 FPC/集成母排（Cells Contact System，CCS)市场空间将分别达到 132 亿/325 亿元，公司相关产品将

7、充分受益。同时，公司围绕新能源汽车领域也布局了电池精密结构件（动力电池盖板、壳体、正负极片等）等新产品。目前新能源客户导入已取得较大突破，2022H1 公司电池 FPC 营收同比+100%以上。凭借领先的全制程精密电子零组件一体化解决能力，我们认为公司新能源业务将保持较高增速，有望打造第二成长曲线。风险因素：风险因素：消费电子 FPC 需求下滑风险；电池 FPC 客户拓展不及预期；宏观经济运行风险；电池精密结构件营收增速不及预期；环保风险。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级：公司深耕精密电子零组件行业二十余年，已构建三大业务板块。公司围绕大客户需求持续拓宽产品线，保持高研发投入，已形成丰

8、富的产品矩阵；募投项目建设进展顺利，产能扩充有望进一步打开成长空间。面对市场需求变化，公司较早布局新能源领域，动力电池 FPC 业务保持高速增 奕东电子奕东电子 301123.SZ 评级评级 买入（首次）买入（首次）当前价 24.17元 目标价 29.00元 总股本 234百万股 流通股本 76百万股 总市值 56亿元 近三月日均成交额 65百万元 52周最高/最低价 36.1/20.88元 近1月绝对涨幅 3.56%近6月绝对涨幅-26.33%近12月绝对涨幅-26.62%奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和

9、声明 2 长，电池精密结构件也已获得下游头部厂商订单，新能源业务有望打造第二成长曲线。考虑到公司处于快速成长期，盈利能力有望持续提升，我们预测公司2022-2024 年 EPS 分别为 0.61/1.15/1.54 元。采用绝对估值法，鉴于公司具备较强的业务开拓能力，我们预计在未来一段时间内公司业绩将保持稳定增长，测算得到合理股价为 29 元。采用相对估值法，参考可比公司（鼎通科技、东山精密、徕木股份）2023 年平均 PE 水平为 23 倍（Wind 一致预期），鉴于公司处于快速成长期，给予奕东电子 25 倍 PE，对应目标价 29 元。结合两种估值方法，我们给予公司 2023 年目标股价

10、29 元，首次覆盖，给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,175.34 1,500.23 1,618.41 2,494.34 3,351.85 营业收入增长率 YoY 11%28%8%54%34%净利润(百万元)184.21 202.24 142.52 269.77 359.57 净利润增长率 YoY 78%10%-30%89%33%每股收益 EPS(基本)(元)0.79 0.87 0.61 1.15 1.54 毛利率 32%28%23%25%25%净资产收益率 ROE 22.09%19.54%4.63%8.15%9

11、.99%每股净资产（元）3.57 4.43 13.18 14.17 15.41 PE 30.6 27.8 39.6 21.0 15.7 PB 6.8 5.5 1.8 1.7 1.6 PS 4.8 3.8 3.5 2.3 1.7 EV/EBITDA 22.3 21.0 34.4 17.7 13.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 2 月 24 日收盘价 fYfYeUcW8XfYeUeUbRbP8OtRqQtRoNkPpPnOeRrRoM7NqQxOuOnOwPuOmOqQ 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1

12、请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 公司概况：深耕精密电子零组件，产品线丰富公司概况：深耕精密电子零组件，产品线丰富.6 深耕精密电子零组件二十余年，公司控制权稳定.6 产品概览：公司产品线丰富，应用领域广阔.7 财务分析：营收净利保持稳定，三大业务协同发展巩固核心竞争力.8 FPC 市场空间广阔，市场空间广阔，大陆厂商将发力高端市场大陆厂商将发力高端市场.10 FPC 为 PCB 领域重要组成，市场规模保持稳定增长.10 FPC 应用场景持续拓宽，打开成长天花板.12 FPC 市场集中度较高，国内厂商将承接更多产能.19 中国是全球最中国是全球最大连接器市场，下游市场需求旺盛大

13、连接器市场，下游市场需求旺盛.20 市场规模：承接国外产能，中国是全球最大连接器市场.20 市场需求：数据中心是连接器重要下游应用，市场保持高速增长.21 客户资源丰富，产能扩充有望巩固竞争优势客户资源丰富，产能扩充有望巩固竞争优势.22 客户资源丰富，公司善于把握市场机会.22 公司技术储备丰富，业务板块协同构建公司竞争壁垒.23 募投突破产能瓶颈，战略聚焦新能源行业.25 风险因素风险因素.27 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级.28 盈利预测.28 估值评级估值评级.29 绝对估值法：合理股价为 29 元.29 相对估值法：合理股价为 29 元.31 奕东电子（奕东电子（301123

14、.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：公司发展大事记.6 图 2：公司股权集中度较高.7 图 3：2018-2022Q1-Q3 营收保持增长.9 图 4：2018-2022Q1-Q3 归母净利润出现下滑.9 图 5：2018-2022H1 公司各业务线营收占比保持稳定.9 图 6：2018-2022H1 公司各业务毛利率略有波动.9 图 7：2022Q1-Q3 公司各项费用率小幅上涨.10 图 8：FPC 制造商处于产业链中游.11 图 9：2014-2026 年全球 FPC 产值规模稳定增长.12 图 10

15、：2018 年 FPC 下游应用占比情况（按产值）.12 图 11：2018-2023 年汽车电子 FPC 产值规模 CAGR 为 5.2%.12 图 12：FPC 被广泛应用于 iPhone11 各个模组.13 图 13：2022 全球智能手机出货量同比下滑 11%.13 图 14：2022 中国智能手机出货量同比下滑 13%.13 图 15：iPhone 的 FPC 用量持续提升.14 图 16：2019 年苹果系手机 FPC 单机价值量约为安卓系 4 倍.14 图 17：2021-2025 年全球折叠屏手机市场规模将保持高速增速.14 图 18：2021-2026 年全球 VR/AR 设

16、备出货量将保持增长.14 图 19：单车 FPC 用量可达 42-109 条.15 图 20：汽车电子在各类车型中的成本占比.15 图 21：汽车中 HDI 和 FPC 占比提升.15 图 22：动力电池 CCS 产品.16 图 23：截至 2021 年，新型储能占比为 12.2%.18 图 24：2016-2021 年我国新型储能累计装机量快速增长.18 图 25：2021-2026 年我国新型储能新增装机量 CAGR 有望超 50%.18 图 26：2000 年日本为全球最大 FPC 生产地区.20 图 27：2021 年中国大陆为全球最大 FPC 生产地区.20 图 28：2019 年全

17、球 FPC 市场集中度较高.20 图 29：2017-2021 年全球连接器市场规模 CAGR 约为 6.7%.21 图 30：2017-2021 年中国连接器市场规模 CAGR 约为 10.3%.21 图 31：2021 年通信是连接器下游最大细分赛道.21 图 32：2017-2022 年全球数据中心市场 CAGR 约为 10%.22 图 33：2017-2022 年中国数据中心市场 CAGR 约为 30%.22 图 34：公司客户资源优质.22 图 35：公司善于把握市场机遇.23 图 36：公司 FPC 产能保持较快增长.26 图 37：公司连接器零组件产能较为稳定.26 图 38：公

18、司背光模组产能稳定增长.26 图 39：公司产能利用率处于较高负载.26 图 40：公司发力新能源汽车领域.27 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 表格目录表格目录 表 1：公司管理团队保持稳定.6 表 2：公司产品线丰富.7 表 3：FPC 相较于 PCB 有四大优势.10 表 4：FPC 分类介绍.10 表 5：FPC 在电池管理系统领域具有独特优势.16 表 6：全球动力电池 FPC+CCS 市场空间测算.17 表 7：全球储能电池 FPC+CCS 市场空间测算.19 表 8：公司重要技术专利

19、.23 表 9：公司大型模具加工精度处于国内领先水平.24 表 10：动力电池 FPC 工序持续优化.24 表 11：公司三大业务具有高效协同性.25 表 12：募投项目建设计划.26 表 13：奕东电子营收预测.28 表 14：奕东电子盈利预测简表.29 表 15：公司 DCF 结果.30 表 16：公司 DCF 估值过程.30 表 17：公司 DCF 估值敏感性分析.31 表 18：可比公司估值水平对比情况.32 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 公司概况：公司概况：深耕精密电子零组件深耕精密电

20、子零组件，产品，产品线线丰富丰富 深耕精密电子零组件二十余年，公司控制权稳定深耕精密电子零组件二十余年，公司控制权稳定 公司公司具备具备全全流程流程解决方案能力，在国内处于行业领先。解决方案能力，在国内处于行业领先。奕东电子成立于 1997 年 5 月，经过二十余年发展，公司具备产品方案设计、模具设计和制造、精密冲压、精密注塑、表面处理、组装和检测等全制程的精密电子零组件一体化解决方案能力，已形成 FPC、连接器零组件、LED 背光模组三大业务板块。凭借产品、技术创新、客户资源等优势，公司曾多次承接省内重点项目并获得多项荣誉。公司三大业务板块协同发展，技术创新能力持续增强，在我国精密电子零组件

21、行业处于领先地位。图 1：公司发展大事记 资料来源：公司官网，中信证券研究部 股权集中度较高，公司控制权稳定股权集中度较高，公司控制权稳定。截至 2022Q3，公司实际控制人邓玉泉先生通过直接及间接持股的方式，持有公司超 58%股权，股权集中度较高。公司股权结构、管理团队保持稳定，董事长和总经理均为电气专业背景，高管团队具有丰富的管理经验。董事长邓玉泉先生拥有四十年从业经验，具备丰富的管理经验及行业资源。总经理邓可先生技术管理经验丰富，2009 年组织建立 FPC 事业部，如今 FPC 业务已成为公司重要营收来源。表 1：公司管理团队保持稳定 姓名姓名 职务职务 简介简介 邓玉泉 董事长 毕业

22、于华中工学院（现华中科技大学），1997 年至今担任奕东电子董事长。邓可 董事、总经理 毕业于伦敦帝国理工学院，2009 年起至 2019 年 12 月历任东莞奕东 FPC 事业群总经理，总经理及董事。2019 年 12 月至今任奕东电子董事，总经理。吴树 董事、财务总监 2006 年 5 月至 2006 年 9 月任奕东电子财务部会计。2011 年 12 月至 2018 年 1 月历任湖北奕宏财务部财务经理，副总经理。2018 年 1 月至 2019 年 12 月历任东莞奕东财务管理中心副总监，财务总监及董事。2019 年 12 月至今任奕东电子董事，财务总监。肖民 副总经理 1997 年

23、5 月至 2019 年 12 月历任东莞奕东工程部经理，副总经理。2019 年 12 月至今任奕东电子副总经理。张卫国 副总经理 1998 年 4 月至 2019 年 12 月历任东莞奕东营销总监，副总经理。2019 年 12 月至今任奕东电子副总经理。谢张 董事会秘书 2016 年 8 月至 2019 年 12 月任东莞奕东总裁秘书，董事会秘书。2019 年 12 月至今任奕东电子董事会秘书。资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 图 2：公司股权集中度较高（截

24、至 2022Q3）资料来源：Wind，中信证券研究部 产品概览：公司产品线丰富，应用领域广阔产品概览：公司产品线丰富，应用领域广阔 公司主要从事公司主要从事 FPC、连接器零组件、连接器零组件、LED 背光模组等精密电子零组件的研发、生产背光模组等精密电子零组件的研发、生产和销售。和销售。公司坚持自主创新，善于挖掘客户需求，为下游客户提供丰富的精密电子零组件产品。经过二十余年积累，公司已构建 FPC、连接器零组件以及 LED 背光模组三大业务板块，产品广泛应用于消费电子、通讯通信、新能源、汽车电子、工业及医疗等领域，并与宁德时代、欣旺达、立讯精密、安费诺、泰科和莫仕等国际龙头客户建立稳定的合作

25、关系。表 2：公司产品线丰富 业务板块 产品名称 产品图例 应用图例 FPC 消费类电子 FPC 动力电池管理系统FPC 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 连接器零组件 光通讯组件 精密结构件 LCD 接插件 LED 背光模组 LED 背光模组 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 财务分析：财务分析：营收净利保持稳定，营收净利保持稳定，三大业务三大业务协同协同发展巩固发展巩固核心竞争力核心竞争力 营收稳定增长，归母净利润有望企稳回升。营收稳定增长，归母净利润有望企稳回升。2022 年前三季度，

26、公司实现营业收入 11.4亿元，同比+6.3%；实现归母净利润 0.9 亿元，同比-37.1%。2018 年以来，公司产品线持续扩充，下游应用持续拓展，公司营收保持稳定增长。2018 年公司归母净利润出现下滑是因为员工股权激励支付 3117 万元产生较大支出，排除股权激励影响，2017-2021 年归母净利润保持增长。2022Q1-Q3 公司归母净利润同比-37.1%，主要原因包括：1）公司产品下游应用包括消费电子，安卓系厂商出货量下滑导致行业盈利水平下降；2）公司开发较多新产品、拓展市场导致各项费用率有所增加。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.

27、3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 图 3：2018-2022Q1-Q3 营收保持增长 图 4：2018-2022Q1-Q3 归母净利润出现下滑 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 三大业务营收占比保持稳定，各业务毛利率出现小幅波动。三大业务营收占比保持稳定，各业务毛利率出现小幅波动。2018-2022H1，公司各业务板块营收占比保持稳定，FPC 与连接器零组件营收占比均保持在 40%左右。具体看，消费电子以及新能源市场需求持续提升，柔性电路板与连接器零组件业务近年来保持稳定增长，是公司主要营收来源。2021-2022H1 公司各业务毛利率均出现

28、小幅下滑，主要原因为：1）原材料价格上涨导致公司成本增加；2）消费电子市场需求放缓，新产品销量不及预期，下游库存高企导致公司盈利空间受到挤压；3）公司新能源相关产品处于良率爬升阶段，目前毛利率较低。图 5：2018-2022H1 公司各业务线营收占比保持稳定 图 6：2018-2022H1 公司各业务毛利率略有波动 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司费用控制能力良好，保持高研发投入。公司费用控制能力良好，保持高研发投入。2018-2021 年公司各项费用率均小幅度下降，主要系公司精细化管理各项费用开支且营收增长带来规模效应。同时，公司保持高研发投入，坚

29、持产品研发和制造工艺创新，产品具有较强的市场竞争力。2022Q1-Q3，公司在储能、动力电池等领域进行布局，研发较多新品，导致各项费用率小幅增加。随着新产品逐步放量，规模效应有望优化公司各项费用率。0%5%10%15%20%25%30%0.02.04.06.08.010.012.014.016.0营业总收入（亿元）同比（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.00.51.01.52.02.5归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%)0%20%40%60%80%100%200212022H1连接器零组件柔性电路板LED背光模组其他0

30、.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%200212022H1连接器零组件柔性电路板LED背光模组综合毛利率 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 图 7：2022Q1-Q3 公司各项费用率小幅上涨 资料来源：Wind，中信证券研究部 FPC 市场空间广阔，市场空间广阔，大陆厂商将发力高端市场大陆厂商将发力高端市场 FPC 为为 PCB 领域重要组成领域重要组成，市场规模保持稳定增长，市场规模保持稳定增长 挠性印制电路板（挠性印制电路板（FPC）即柔性电路板即柔性

31、电路板，是以聚酰亚胺或聚酯薄膜为基材制成的一种，是以聚酰亚胺或聚酯薄膜为基材制成的一种具有高可靠性具有高可靠性的的可挠性印刷电路板。可挠性印刷电路板。相比传统的刚性印制电路板，FPC 配线密度高、重量轻、厚度薄且可弯折等特点能充分适配消费电子产品智能化、轻薄化的发展趋势，广泛应用于移动通信、消费电子、汽车电子、航天、军事以及机器人等领域，近年来市场规模稳定增长。表 3：FPC 相较于 PCB 有四大优势 优势优势 介绍介绍 可挠性、体积小、重量轻 相同载流量下，与 PCB 相比，重量减轻约 90%，节省空间约 60%-90%。装连的一致性 装连接线时不会发生错接。电气参数设计可控性 可控制电容

32、、电感、特性阻抗、延迟和衰减等。低成本 端口连接、更换方便。结构设计简化，减少线夹和其固定件。资料来源：弘信电子招股说明书，中信证券研究部 FPC 可可按层数划分，分类为单层按层数划分，分类为单层 FPC、双层、双层 FPC、多层、多层 FPC。相关制造技术以单层 FPC 制造技术为基础，通过迭层压合技术实现。表 4：FPC 分类介绍 产品产品 实物示意图实物示意图 结构结构示意示意图图 介绍介绍 特点特点 单层 FPC FPC 中最基本结构，只有一个导电层。重量轻、厚度薄，适用于消费类电子产品。双层 FPC 中间为绝缘层，两侧有导电铜，通过中间导孔联通，实现信号传输。可实现比单面FPC 更复

33、杂的配线。在同样体积下，信号传输能力-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%200212022Q1-Q3销售费用率管理费用率财务费用费用率研发费用率 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 产品产品 实物示意图实物示意图 结构结构示意示意图图 介绍介绍 特点特点 大于单层 FPC。多层 FPC 通过压合设备将多个单层 FPC 压合在一起，通过钻孔后，对孔进行金属化处理使多层电路导通形成多层 FPC。每一层的基材都是聚酰亚胺，因此材料不存在温度特性差异，

34、具有很高的通孔连接可靠性。具备单层FPC 的优势，通过迭层使单位面积上能够负载的高精度线路数量倍增。资料来源：弘信电子招股说明书，NIPPON MEKTRON 官网，中信证券研究部 FPC 制造商制造商处于电子产业链中游。处于电子产业链中游。FPC 产业链上游包括挠性覆铜板（Flexible Copper Clad Laminate,FCCL)、屏蔽膜、铜片、干膜等原材料。其中，FCCL 常见的板材膜有聚酰亚胺薄膜（Polyimide Film,PI)、聚乙酯膜（Polyester Film,PET)、液晶聚合物（Liquid Crystal Polymer,LCP)等高分子薄膜。FCCL 是

35、 FPC 关键原材料，为 FPC 提供导电性、绝缘层、支撑点等。FPC 产业链中游为 FPC 制造，主要生产工艺包括开料、钻孔、电镀与贴膜、曝光、层压、丝印以及表面处理等。FPC 产业链下游应用场景广阔，包括显示、触控、摄像头模组等零组件，最终应用于通讯设备、汽车、电子设备、工业控制、国防航空等终端产品。图 8：FPC 制造商处于产业链中游 资料来源：新材料在线，中信证券研究部 下游应用广泛，全球下游应用广泛，全球 FPC 市场规模有望保持稳定增长。市场规模有望保持稳定增长。FPC 被广泛应用于通讯设备、消费电子、汽车、工业控制、军事、航天等领域。FPC 产品具有配线密度高、重量轻、厚度薄且可

36、弯折等优点，产品应用领域持续拓宽，市场规模保持稳定增长。根据 Prismark 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 数据统计，全球 FPC 产值规模已从 2014 年 115 亿美元增至 2021 年 141 亿美元，并预计在 2026 年达到 172 亿美元，对应 2021-2026 年 CAGR 约为 4%。图 9：2014-2026 年全球 FPC 产值规模（亿美元）稳定增长 资料来源：Prismark（含预测），TPCA，中信证券研究部 FPC 应用场景持续拓宽，打开成长天花板应用场景持续拓

37、宽，打开成长天花板 消费电子、汽车电子是消费电子、汽车电子是 FPC 重要的应用领域。重要的应用领域。根据产值计算，消费电子仍为 FPC 最大下游应用。根据 Prismark 数据，2019 年智能手机、计算机等消费电子产品 FPC 占比保持在 75%以上。受益于汽车智能化趋势加速以及新能源汽车渗透率提升，汽车电子市场有望成为FPC市场增长新动能。根据Prismark数据，2018年汽车电子FPC产值占比为7%，2018-2023 年汽车电子应用市场 CAGR 有望达到 5%，高于 FPC 市场平均增速。图 10：2018 年 FPC 下游应用占比情况（按产值）图 11：2018-2023 年

38、汽车电子 FPC 产值规模 CAGR 为 5.2%资料来源：Prismark，中信证券研究部 资料来源：Prismark（含预测），中信证券研究部 消费电子消费电子 FPC：智能手机智能手机需求放缓，用户换机周期拉长需求放缓，用户换机周期拉长。智能手机是重要的消费电子产品，FPC 被广泛应用于智能手机的多个模组，包括显示、电池、触控、摄像头等，因此智能手机对 FPC市场有较大影响。经过十余年的发展，智能手机的技术、功能已较为完善，消费者换机频率明显降低。Counterpoint Research 预测，全球手机换机周期将长达 43 个月，达到历史0204060800180

39、2002000202021-2026EFPC产值规模CAGR=4.1%FPC产值规模CAGR=3.0%44.9%18.5%14.2%6.6%4.8%4.0%2.5%4.5%智能手机计算机其他消费类电子汽车电子平板电脑服务器/数据中心军事/航天其他0246810122018-2023E亿美元CAGR=5.2%奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 最高水平。此外，受到疫情、全球通货膨胀、地缘政治博弈等诸多不利因素影响，智能手机市场需求出现明显下滑。根据 IDC

40、数据，2022 年全球智能手机出货量为 12.1 亿部，同比下滑 11.3%；中国智能手机销量为 2.9 亿部，同比下降 13.2%。图 12：FPC 被广泛应用于 iPhone11 各个模组 资料来源：iFixit 图 13：2022 全球智能手机出货量同比下滑 11%图 14：2022 中国智能手机出货量同比下滑 13%资料来源：IDC，中信证券研究部 资料来源：IDC，中信证券研究部 产品集成度提升有望产品集成度提升有望成为成为消费电子消费电子 FPC 需求需求新增长点新增长点，苹果系苹果系 FPC 单机价值量约为单机价值量约为安卓系安卓系 4 倍倍。由于智能手机功能集成度持续提升，单机

41、 FPC 具备量价齐升逻辑。iPhone作为高端智能手机代表，常被誉为市场风向标。根据 iFixit 数据，iPhone 已从最初 iPhone4搭配的 10 颗 FPC（单机价值量 16 美元左右）升级至 iPhone11 配套的 26 颗 FPC（单机价值量 42 美元左右）。展望未来，折叠屏手机需实现跨屏功能，安卓系旗舰机将继续追随iPhone 提高 FPC 用量，智能手机 FPC 单机价值量有望持续增加，带动消费电子 FPC 市场企稳回升。对比安卓系与苹果系旗舰级，iPhone11 FPC 单机用量达到 26 个，同期华为、VIVO、Google 的旗舰机型平均用量为 14 个；根据景

42、旺、弘信等公司的 FPC 营收和销量信息，我们判断苹果用 FPC 单价为 3000-5000 元/平米，而安卓系为 1500-2000 元/平米。综合 FPC 单机用量以及单价信息，我们预计苹果系 FPC 单机价值量约为安卓系的 4 倍。-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%0.02.04.06.08.010.012.014.016.0200212022全球智能手机出货量（亿台）同比（%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5200212022中国智能手机出货量（亿台）同比（奕东电子（奕东电子（301123.

43、SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 图 15：iPhone 的 FPC 用量持续提升 图 16：2019 年苹果系手机 FPC 单机价值量约为安卓系 4 倍 资料来源：iFixit，中信证券研究部 资料来源：iFixit，景旺电子，鹏鼎股份，弘信电子公告，中信证券研究部；注：苹果系选取 iPhone11，安卓系选取华为 Mate 30、OPPO FindX、VIVO NEX、Google Pixel3（单机价值量为中信证券研究部预计）下一代电子下一代电子产品产品有望成为消费电子有望成为消费电子 FPC 成长新引擎成长新引擎，预计预计

44、 2026 年年市场规模将达到市场规模将达到21 亿美元亿美元。近年来消费电子市场推陈出新，折叠屏手机、VR/AR 等新产品正逐步得到消费者认可。根据 IDC 数据，全球折叠屏手机市场规模将快速增长，2021 年全球出货量为0.07 亿部，2026 年有望达到 0.42 亿部，期间 CAGR 为 42%。折叠屏手机两个屏幕之间的连接依赖柔性 FPC，摄像头数量的增加也提升了 FPC 用量，我们预计安卓系折叠屏手机 FPC 单机用量已接近苹果旗舰级。随着折叠屏手机的使用体验逐步优化，差异化使用体验有望催生消费者换机需求，智能手机 FPC 市场有望迎来新增长点。此外，VR/AR 等新世代产品市场空

45、间广阔，根据 IDC 数据，2021 年全球 VR/AR 出货量约为 0.11 亿台，2026年有望达到0.35亿台，期间CAGR为25%。根据ifixit拆解视频数据，我们判断VR/AR设备单机 FPC 用量接近安卓旗舰级水平 10-20 条。综合出货量以及单机用量信息，我们综合出货量以及单机用量信息，我们预测预测用于用于折叠屏手机折叠屏手机&AR/VR 的的 FPC 市场规模将从市场规模将从 2021 年年 3 亿美元提升至亿美元提升至 2026 年年 21亿亿美元，期间美元，期间 CAGR 为为 48%。图 17：2021-2025 年全球折叠屏手机市场规模将保持高速增速 图 18：20

46、21-2026 年全球 VR/AR 设备出货量将保持增长 资料来源：IDC（含预测），中信证券研究部 资料来源：IDC（含预测），中信证券研究部 0554045051015202530FPC用量（个）FPC价值量（美元）个个美元美元055404550苹果系安卓系美元050002500300035004000450020202021-2026E全球折叠屏手机出货量（万部）CAGR=42%05000250030003500400020021-2026E全球VR/AR出货量（万台）CAGR=

47、25%奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 动力电池动力电池 FPC：汽车电子占整车成本比重提升汽车电子占整车成本比重提升，FPC 在汽车在汽车 PCB 市场占比保持增长市场占比保持增长。随着汽车向着电动化、智能化发展，汽车电子占整车成本的比重逐步提升。根据赛迪智库电子信息研究所数据，1990-2010 年汽车电子占整车成本比例从 15%提升至 30%，预计 2030 年将达到50%。FPC 在新能源汽车中的应用更为广泛，包括电池管理系统、智能车舱等领域。根据根据战新战新 PCB 产业研究所预测，产业

48、研究所预测，未来未来新能源汽车单车新能源汽车单车 FPC 用量将超过用量将超过 100 片，可达传统汽车片，可达传统汽车的的 5-8 倍。倍。根据盖亚汽车研究院数据，紧凑车型中汽车电子成本占比为 15%左右，纯电动车因其智能化、电动化程度更高，汽车电子成本占比高达 65%。汽车电子 FPC 可广泛应用于动力系统、高级驾驶辅助系统（ADAS）以及自动驾驶等领域。根据佐思汽研数据，汽车用 FPC 在汽车 PCB 市场中应用占比保持增长，2020 年 FPC 应用占比为 15%，相较于 2018 年提升 3pcts。图 19：单车 FPC 用量可达 42-109 条 资料来源：iFixit，战新 P

49、CB 产业研究所 图 20：汽车电子在各类车型中的成本占比 图 21：汽车中 HDI 和 FPC 占比提升 资料来源：盖世汽车，中信证券研究部 资料来源：佐思汽车研究，中信证券研究部 15%28%47%65%0%10%20%30%40%50%60%70%紧凑型中高档车型 混合动力型 纯电动车型0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%20182020单面板双面板4-8层板HDI板厚铜板射频板柔性/柔固板 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 动力电池动力电池 FPC 替代

50、传统线束替代传统线束为为大势所趋。大势所趋。动力电池是新能源汽车重要组成，其安全性、能量密度与新能源汽车驾乘体验具有较强关联性，处于汽车产业关键环节。FPC 作为Pack 环节传统线束的替换方案，可协助电池包信息采集。凭借轻量化、可挠性、模块化和自动化生产等特点，FPC 可提高动力电池安全性并推进汽车轻量化发展，满足了下游客户的需求。根据高工锂电报道，宁德时代、比亚迪、中航锂电等厂商已批量应用 FPC，我们认为在下游龙头厂商以及 FPC 制造厂商的共同推动下，FPC 在电池管理系统领域渗透率将持续提升，有望成为市场主流方案。表 5：FPC 在电池管理系统领域具有独特优势 特点特点 内容内容 安

51、全性能 在代替弱电导线的同时，FPC 用金属片与汇流排进行连接，添加了熔断保护电流设计。轻量化 相较传统采集信号所用的线束和 PCB（印刷线路板）产品，FPC 在电池保内所占的空间更小，整体重量更轻，为电池包能量密度的增加做出一定贡献。工艺灵活 相较拥有众多接插点和复杂手工接插环节的传统线束，FPC 突破了工艺选择上的局限，产品可配合电池包本身所具有的特性，进行超声波、焊接等多种工艺选择。自动化生产 FPC 形状规整，且设计集成度更高，可以省去大量多余的排线连接工作，十分适合机械规模化大批量生产，为动力电池组装环节的自动化生产提供极大可能。资料来源：高工锂电网，中信证券研究部 动力电池动力电池

52、CCS单车价值量单车价值量约为约为 FPC单车价值量的单车价值量的 3倍倍。CCS（Cells Contact System）即集成母排，系 FPC 的下游集成产品，由 FPC、塑胶结构件、铜铝排等组成。通过激光焊接，铜铝排将多个电芯进行串并联，FPC 通过与铜铝排、塑胶结构件连接构成电气连接与信号检测结构部件。CCS 定制化属性更强，安装较为简易，可直接放置在电池包上，更适合动力电池自动化生产。CCS 集成了 FPC 和其他结构件，生产难度更大，根据 FPCworld微信公众号信息，我们判断 CCS 单车价值量相较于 FPC 单车价值量更高，约为 FPC 单车价值量 3 倍。图 22：动力电

53、池 CCS 产品 资料来源：懂车帝 动力电池动力电池 FPC+CCS：我们：我们预计预计 2025 年年全球全球动力电池动力电池 FPC、CCS 市场空间市场空间有望有望分别分别达到达到 113 亿亿、281 亿元。亿元。随着新能源汽车渗透率持续提升，作为动力电池 Pack 环节重要组成部分，我们预计 FPC 市场也将充分受益。基于市场对于新能源汽车销量以及行业对于 FPC、CCS 单车价值量的假设，我们对 2021-2025 年动力电池 FPC、CCS 市场空间 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17

54、 进行了预测，保守预计全球动力电池FPC市场规模将达到112.5亿元，2021-2025年CAGR为 62%；动力电池 CCS 市场规模有望达到 281.2 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 62%。销量假设：销量假设：动力电池 FPC+CCS 与新能源汽车销量直接相关，我们将根据新能源汽车销量预估动力电池 FPC+CCS 销量。在补贴政策延续和新车型周期拉动下，我们预计新能源汽车市场将延续 2021 年以来渗透率快速提升趋势，根据中汽协给出的预测，国内新能源汽车销量有望在 2025 年超过 1500 万辆，2021-2025 年间 CAGR 有望达到 44%。此外，各国对于新能源汽

55、车支持政策持续加码，地缘政治博弈导致能源价格暴涨，海外新能源汽车销量也将迎来高速增长，根据高工锂电、OICA 预测，2025 年全球新能源汽车销量将达到 2500 万辆以上。渗透率假设渗透率假设：目前国内一线电池及 PACK 厂商已批量在 BMS 系统使用 FPC 和 CCS，各制造商对于电池制造环节自动化需求提升，我们乐观预计 2025 年 FPC 和 CCS 渗透率将达到 80%，届时大部分新能源汽车 BMS 系统将搭载 FPC 及 CCS。价格假设价格假设：基于 FPCworld 微信公众号信息，2022 年动力电池 FPC 单车价值量大约为 600 元，动力电池 CCS 单车价值量约为

56、 1500 元。未来动力电池密度增加将带动动力电池 FPC、CCS 单车用量持续增加，考虑到生产效率提升单价或将出现下降，我们预计FPC、CCS 单车价值量将每年下降 2%。表 6：全球动力电池 FPC+CCS 市场空间测算 项目项目 单位单位 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 国内新能源汽车销量 万辆 352.0 600.0 830.0 1130.0 1520.0 全球新能源汽车销量 万辆 675.0 1018.0 1409.0 1913.0 2541.0 FPC 渗透率（保守预计）%40%45%50%55%60%FPC 渗透率（乐观预计）%40%50%60%70%

57、80%FPC 单车价值量 元 600.0 588.0 576.2 564.7 553.4 全球动力电池全球动力电池 FPC 市场空间（保守预计）市场空间（保守预计）亿元亿元 16.2 26.9 40.6 59.4 84.4 全球动力电池全球动力电池 FPC 市场空间（乐观预计）市场空间（乐观预计）亿元亿元 16.2 29.9 48.7 75.6 112.5 CCS 渗透率（保守预计）%40%45%50%55%60%CCS 渗透率（乐观预计）%40%50%60%70%80%CCS 单车价值量 元 1500.0 1470.0 1440.6 1411.8 1383.6 全球动力电池全球动力电池 CC

58、S 市场空间（保守预计）市场空间（保守预计）亿元亿元 40.5 67.3 101.5 148.5 210.9 全球动力电池全球动力电池 CCS 市场空间（乐观预计）市场空间（乐观预计）亿元亿元 40.5 74.8 121.8 189.1 281.2 资料来源：中汽协、高工锂电、OICA、中信证券研究部预测；注：FPC 渗透率（保守预计）、FPC 渗透率（乐观预计）、CCS 渗透率（保守预计）、CCS 渗透率（乐观预计）、FPC 单车价值量、CCS 单车价值量、全球动力电池 FPC 市场空间（保守预计）、全球动力电池 FPC 市场空间（乐观预计）、全球动力电池 CCS 市场空间（保守预计）、全球

59、动力电池 CCS 市场空间（乐观预计）为中信证券研究部预测。储能储能电池电池 FPC：国内国内储能市场以抽水蓄能为主，电化学储能占比提升空间较大。储能市场以抽水蓄能为主，电化学储能占比提升空间较大。以技术路线分类，储能市场可分为机械储能、电磁储能、电化学储能三大类，其他技术路线尚不成熟。作为机械储能的一种类型，抽水蓄能目前应用最为广泛，主要系抽水蓄能使用寿命长（可达 50年以上），容量大、技术成熟、性价比高。根据 CNESA 数据，国内抽水蓄能累计装机量占比为 86.2%，同比下降 3.1pcts。抽水蓄能存在响应速度慢、建设周期长、选址要求高等缺点，随着储能市场对于容量配置灵活性、响应速度以

60、及场地等因素要求提高，电化学储能市场潜力巨大，在储能市场占比有望持续提升。根据 CNESA 数据，截至 2021 年，国内新型储能装机量占比为 12.2%，其中锂离子电池储能占比为 11.1%。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 图 23：截至 2021 年，新型储能占比为 12.2%资料来源：CNESA，中信证券研究部 新型储新型储能市场能市场保持高增速保持高增速，锂离子电池储能占比超，锂离子电池储能占比超 90%。新型储能主要包含各类电池储能、飞轮储能以及压缩空气等储能方式。锂离子电池储能占比超

61、 90%，是新型储能的主流方式。根据 CNESA 预测，2026 年理想场景下，我国新型储能新增装机量有望达到23.7GW，2021-2026 年 CAGR 将达到 57.2%。图 24：2016-2021 年我国新型储能累计装机量快速增长 图 25：2021-2026 年我国新型储能新增装机量 CAGR 有望超 50%资料来源：CNESA，中信证券研究部 资料来源：CNESA（含预测），中信证券研究部 储能电池储能电池 FPC+CCS：我们保守预计：我们保守预计 2025 年全球储能电池年全球储能电池 FPC、CCS 市场空间有望市场空间有望分别达到分别达到 19 亿亿、44 亿元。亿元。F

62、PC 具有安全性高、轻量化、工艺灵活、自动化生产等特性，电池管理系统 FPC 在电化学储能领域将快速渗透，有望成为市场主流方案。基于市场对于储能电池需求量以及行业对于 FPC、CCS 单车价值量的假设，我们对 2021-2025 年储能电池 FPC、CCS 市场空间进行了预测，预计全球储能电池 FPC 市场规模将达到 19.4亿元，2021-2025 年 CAGR 为 122%；全球储能电池 CCS 市场规模有望达到 44.3 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 122%。销量假设：销量假设：储能电池 FPC+CCS 与储能电池需求量直接相关，我们将根据储能电池需求量预估动力电池 FP

63、C+CCS 销量。由于政策支持以及清洁能源市场规模增长势头迅速，储能成为降低弃风光率以及保障电网负荷稳定的重要选择。其中，凭借电化学储能优秀的抽水蓄能熔融盐储热锂离子电池飞轮储能压缩空气其他液流电池铅蓄电池钠硫电池0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0.01.02.03.04.05.06.07.02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021我国新型储能累计装机规模(GW)同比（%）0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%0.005.0010.0015.0020.0025.002021 2

64、022E 2023E 2024E 2025E 2026E保守场景（GW）理想场景（GW）保守场景同比（%）理想场景同比（%）奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 长期经济性和响应速度，电化学储能市场规模高速增长。根据 GGII 预测，储能电池需求量将保持高增速，2025 年有望达到 500GWh，对应 2021-2025 年 CAGR 为 74%。渗透率假设：渗透率假设：目前国内一线电池及 PACK 厂商已批量在 BMS 系统使用 FPC 和 CCS，各制造商对于电池制造环节自动化需求提升，我们乐观预

65、计 2025 年 FPC 和 CCS 渗透率将达到 60%，届时大部分储能电池 BMS 系统将搭载 FPC 及 CCS。价格假设：价格假设：储能电池管理系统与动力电池管理系统类似，但动力电池系统处于高速运动的电动汽车上，对电池的功率响应速度和功率特性、SOC 估算精度、状态参数计算数量都有更高的要求。根据我们对于市场的判断，储能电池对于小型化、轻量化要求低于动力电池，储能电池 FPC 价格略低于动力电池 FPC，2022 年储能电池 FPC 单 GWh 价值量大约为 700 万元/GWh；CCS 单 GWh 价值量大约在 1600 万元。考虑市场竞争加剧以及生产效率提升，我们预计单 GWh 价

66、值量将出现小幅下滑，预计 FPC、CCS 单车价值量将每年下降 2%。表 7：全球储能电池 FPC+CCS 市场空间测算 项目项目 单位单位 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 全球储能电池需求量 GWh 55.0 130.0 260.0 400.0 500.0 FPC 渗透率（保守预计）%20%25%30%35%40%FPC 渗透率（乐观预计）%20%30%40%50%60%FPC 单 GW 价值量 万元 700.0 686.0 672.3 658.8 645.7 全球全球储能储能电池电池 FPC 市场空间（保守市场空间（保守预计）预计）亿元亿元 0.8 2.2 5.

67、2 9.2 12.9 全球全球储能储能电池电池 FPC 市场空间（乐观市场空间（乐观预计）预计）亿元亿元 0.8 2.7 7.0 13.2 19.4 CCS 渗透率（保守预计）%20%25%30%35%40%CCS 渗透率（乐观预计）%20%30%40%50%60%CCS 单 GW 价值量 万元 1600.0 1568.0 1536.6 1505.9 1475.8 全球全球储能储能电池电池 CCS 市场空间（保守市场空间（保守预计）预计）亿元亿元 1.8 5.1 12.0 21.1 29.5 全球全球储能储能电池电池 CCS 市场空间（乐观市场空间（乐观预计）预计）亿元亿元 1.8 6.1 1

68、6.0 30.1 44.3 资料来源：GGII，中信证券研究部预测；注：FPC 渗透率（保守预计）、FPC 渗透率（乐观预计）、CCS 渗透率（保守预计）、CCS 渗透率（乐观预计）、FPC 单 GW 价值量、CCS 单 GW 价值量、全球储能电池 FPC 市场空间（保守预计）、全球储能电池 FPC 市场空间（乐观预计）、全球储能电池 CCS 市场空间（保守预计）、全球储能电池 CCS 市场空间（乐观预计）为中信证券研究部预测。FPC 市场集中度较高，国内厂商将承接更多产能市场集中度较高，国内厂商将承接更多产能 FPC 产业东升西落，产业东升西落，中国中国大陆成为最大生产地大陆成为最大生产地。

69、20 世纪 70 年代，欧美等发达国家的生产成本增加，产能逐步转移到日本、中国台湾等亚洲地区。进入 21 世纪，随着中国大陆制造产业链日趋完善且具有成本优势，居民消费水平逐步提高，FPC 产业向大陆转移，如今已成为全球最大的 FPC 生产和消费地区。根据 Prismark 以及 JPCA 数据，2000 年大陆地区 FPC 产值仅占全球市场 4%份额，2021 年大陆地区产值已跃居全球第一，占全球市场 47%份额。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 图 26：2000 年日本为全球最大 FPC 生产

70、地区 图 27：2021 年中国大陆为全球最大 FPC 生产地区 资料来源：JPCA（转载自电子工程师电子发烧友），中信证券研究部 资料来源：Prismark，中信证券研究部 FPC 市场集中度较高，大陆厂商已形成影响力市场集中度较高，大陆厂商已形成影响力。随着终端应用迭代速度加快，客户对于 FPC 制造厂商的新品研发能力和产能要求逐步提高，头部厂商具有资金、人才和技术优势，充分满足客户需求，市场集中度持续提升。日本、中国台湾 FPC 产业起步较早，在技术、产业链协同等方面具有一定优势，市场份额较高。根据华经产业研究院数据，2019年日本企业旗胜、住友电工分别位居全球第一、第三名，占据超过 4

71、0%市场份额。中国大陆地区厂商虽在生产制造规模位于国际前列，但在品牌、产业链协同方面仍有提升空间。图 28：2019 年全球 FPC 市场集中度较高 资料来源：华经产业研究院，中信证券研究部 中国是全球最大连接器市场，中国是全球最大连接器市场，下游市场需求旺盛下游市场需求旺盛 市场规模：承接国外产能，中国市场规模：承接国外产能，中国是全球最大是全球最大连接器市场连接器市场 连接器主要用于器件、组件、设备、系统之间的电信号或者光信号的连接，是典型的连接器主要用于器件、组件、设备、系统之间的电信号或者光信号的连接，是典型的技术密集型行业。技术密集型行业。随着全球产业链转移，制造生产与消费能力提升，

72、我国连接器产业链日趋完善，如今已成为全球第一大连接器制造与消费市场。根据 Bishop&Association 统计44%33%9%8%4%1%1%日本美洲欧洲中国台湾中国大陆韩国其他47%15%12%7%3%1%15%中国大陆韩国中国台湾日本美洲欧洲其他24.5%19.0%17.0%6.6%6.5%6.4%5.9%5.1%3.5%2.9%2.6%旗胜鹏鼎住友电工藤仓永丰东山精密台郡比艾奇世一村田其他 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 数据，全球连接器市场规模已由 2017 年的 601 亿美元增

73、至 2021 年的 780 亿美元，CAGR为 6.7%。其中，中国市场 2021 年约占全球份额 32%，市场规模由 2017 年 169 亿美元增至 2021 年 250 亿美元，CAGR 为 10.3%，高于全球平均增长率。图 29：2017-2021 年全球连接器市场规模 CAGR 约为 6.7%图 30：2017-2021 年中国连接器市场规模 CAGR 约为 10.3%资料来源：Bishop&Associates，中信证券研究部 资料来源：Bishop&Associates，华经产业研究院，中信证券研究部 市场需求：数据中心是连接器重要下游应用，市场需求：数据中心是连接器重要下游应

74、用，市场保持高速增长市场保持高速增长 通信与汽车是连接器下游通信与汽车是连接器下游重要重要细分赛道。细分赛道。连接器下游应用广阔，主要包括汽车、消费电子、通信等行业。根据 Bishop&Association 数据，2021 年全球连接器前两大应用领域为通信和汽车，占比超 45%，市场占比稳居前二。图 31：2021 年通信是连接器下游最大细分赛道 资料来源：Bishop&Associates（转载自华经产业研究院），中信证券研究部 数据中心是通信数据中心是通信连接器连接器重要应用领域，我国数据中心建设已进入快车道。重要应用领域，我国数据中心建设已进入快车道。受益于国家政策支持以及全行业进入数

75、字化转型时期，我国数据中心市场快速增长，增速远高于全球平均水平。我国数据中心建设加速推进，阿里、腾讯和华为已跻身全球前十大云供应商，国内三大运营商云服务已具规模并有望保持高增速。根据华经产业研究院数据，2022 年全球数据中心市场规模有望达到746亿美元；我国数据中心市场规模有望增至1900亿元，00500600700800900200202021亿美元CAGR=6.7%0500300200202021亿美元CAGR=10.3%23.4%21.9%13.1%12.8%7.0%21.8%通信汽车消费电子工业控

76、制轨道交通其他 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 2017-2022 年 CAGR 为 30%。受益于数据中心市场保持高增长，通信连接器产业链有望充分受益。图 32：2017-2022 年全球数据中心市场 CAGR 约为 10%图 33：2017-2022 年中国数据中心市场 CAGR 约为 30%资料来源：华经产业研究院（含预测），中信证券研究部 注：2022年为预测数据 资料来源：华经产业研究院（含预测），中信证券研究部 注：2022年为预测数据 客户资源丰富客户资源丰富，产能，产能扩充有望巩

77、固竞争优势扩充有望巩固竞争优势 客户资源客户资源丰富丰富，公司公司善于把握市场机会善于把握市场机会 公司产品应用广泛，客户资源公司产品应用广泛，客户资源丰富丰富。公司深耕精密电子零组件领域二十余年，产品广泛应用于消费电子、通信、新能源、汽车电子、工业及医疗等行业。公司拥有丰富的产品线，可以全方位满足客户需求，凭借优秀的产品质量以及国际化营销团队，公司积累了大量优质客户，与宁德时代、比亚迪、安费诺、莫仕、泰科、立讯精密等国内外龙头公司建立了良好的合作关系。图 34：公司客户资源优质 资料来源：公司招股说明书，各公司官网，中信证券研究部 8.5%9.0%9.5%10.0%10.5%11.0%010

78、02003004005006007008002002020212022全球数据中心市场规模（亿美元）同比（%）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%0200400600800002002020212022中国数据中心市场规模（亿元）同比（%）奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 深挖深挖客户需求客户需求，公司善于公司善于把握市场机遇把握市场机遇。公司具有较强的客户拓展能力，善于

79、在合作中挖掘客户潜在需求，持续拓展合作范围，逐步增强客户粘性。此外，公司战略具有一定前瞻性，在客户需求中洞悉市场变化，成功把握国内液晶显示、光通信、智能手机、新能源等行业爆发的历史机遇。凭借较强的产品研发能力以及优秀的销售团队，公司均顺利进入供应链，与行业优质客户建立稳定合作关系，为公司长期稳定发展提供了保障。图 35：公司善于把握市场机遇 资料来源：与非网，中国通信标准化协会（CCSA），中国新能源汽车发展历程回顾及未来展望（2020）（李茜），公司招股说明书，中信证券研究部 公司技术储备丰富，业务板块协同构建公司技术储备丰富，业务板块协同构建公司竞争壁垒公司竞争壁垒 公司拥有丰富的技术储备

80、公司拥有丰富的技术储备。公司专注于精密电子零组件的研发、生产和销售，是国家高新技术企业，坚持自主创新和高研发投入。一方面，公司持续优化现有技术，提升产品性能；另一方面，公司根据下游需求变化判断行业发展趋势，提前进行技术储备。经过公司多年来的高研发投入，公司在三大业务板块均拥有较为丰富的技术储备，截至 2021 年9 月 30 日，公司累计获得专利 133 项，包括发明专利 13 项、实用新型 119 项、外观设计专利 1 项。表 8：公司重要技术专利 产品线产品线 专利专利 应用应用 FPC 一种柔性电路桥接工艺 可以任意将两个 FPC 的端部进行无缝无器件的连接，可使 FPC产品的长度超过

81、2 米、并保证功能的高可靠性。FPC 生产的自动化设备和技术 提升了产品精度和品质良率。连接器零组件 高速精密冲压与快速换模技术系统 大大缩短了产品开发周期，快捷配合客户多样性的新产品开发需求，并形成了万余种 LCD 端子及千余种 SFP 组件产品，能满足客户多样化、个性化的需求，提升了客户的粘性。高可靠性 LCD 端子的核心技术 解决了端子与 LCD 显示器之间的连接在恶劣的环境下导通的高可靠性，打破了国外公司垄断该类产品的市场局面。精密模具 精密高速级进冲模关键技术的开发及其在 IT 行业应用 获得广东省科学技术三等奖、东莞市科学技术一等奖，技术指标已达到国内领先和国际先进水 奕东电子（奕

82、东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 产品线产品线 专利专利 应用应用 平，技术优势明显。LED 背光模组 车载背光源注塑模具无顶针顶出结构的技术、复合网点开发加工技术、导光板热变形控制解决技术等 在模具、冲压、注塑、导光板光学领域建立了自己独特的技术优势，对提升产品的性能、质量和高可靠性起到关键作用。高均匀性技术（面均匀性）、高亮度提升技术、车载窄边框技术、车载压铸件结构开发技术 提升了公司在背光源领域的相关技术和产品优势。资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 公司加工精度国内领先。公司加工精度国内领先。公

83、司生产设备先进，购置了高速冲床、大吨位冲床、电动注塑机、慢走丝线切割机、光学及高精密磨床、全自动补强片贴合机、多条 VCP 垂直连续式镀铜线、卷对卷曝光机、真空蚀刻显影剥膜机、激光机等国内外先进高端精密生产设备。公司积累了丰富的精密模具设计制造经验，模具零件加工精度可达0.002mm，关键位置加工精度可达0.001mm，表面粗糙度达到 Ra 0.02，大型模具加工精度处于国内领先水平。表 9：公司大型模具加工精度处于国内领先水平 公司公司 精度精度 奕东电子 0.002mm 鼎通科技 0.003mm 万祥科技 0.003mm 格林精密 0.005mm 资料来源：公司招股说明书，鼎通科技公告，万

84、祥科技公告，格林精密公告，中信证券研究部 公司生产工艺持续优化公司生产工艺持续优化有望有望提高产品毛利率。提高产品毛利率。公司重视研发投入，积累了丰富的设计生产经验。通过优化生产工艺公司提高了产品良率，产品毛利率保持在较高水平。以动力电池 FPC 为例，公司改良焊接连接器、贴 FR4、点胶等工序，重点提升点胶等后端工艺（后端工艺报废会导致已完成的工序报废），将动力电池 FPC 产品良率提升 4.54pcts，提高毛利率 4-5pcts。表 10：动力电池 FPC 工序持续优化 涉及工序涉及工序 2019 年年重点改善措施重点改善措施 改善效果改善效果 示意图示意图 焊接连接器 导入定位治具，由

85、原先手工安装单个上锡改善为治具卡位安装，一次安装多个 改善对位不准、焊锡不良，提高作业效率，提升良率约 0.5pcts 贴 FR4 增加定位治具，由原先手工直接按压安装改善为定点对位按压 改善 FR4 对位不准、偏移不良，提高作业效率，提升良率约0.1pcts 点胶 点胶机针头由孔径 1.0mm 改为 0.8、0.5mm，点胶机全自动点胶取代人工手工点胶 改善产品气泡不良，减少因气泡不良产生的返工、客退及报废，同比 2018 年减少胶水用量、减少返工人力，提升良率约 4pcts 普通的高温 UV 烘干机升级为冷光源隧道式 LEDUV 炉，解决高温导致的胶水起泡 奕东电子（奕东电子（301123

86、.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 涉及工序涉及工序 2019 年年重点改善措施重点改善措施 改善效果改善效果 示意图示意图 问题 来料胶水全部改善为离心脱泡胶水 全工序 优化班组管理，当班不良当班返修完毕，每日监控物料平衡，及时返修不良品 改善交期、减少在线呆滞不良品，提升了整体良率 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 公司三大业务高效协同，打造公司独特竞争优势公司三大业务高效协同，打造公司独特竞争优势。公司配套设施完善，生产工艺齐全，涵盖模具设计制造、精密冲压、精密注塑、表面处理、组装、测试和检验等工序。公司掌握了丰富的

87、制造生产工艺，在拓展产品线方面具有优势，目前已拥有三大业务：FPC、连接器零组件、LED 背光模组。随着各项业务不断创新融合，公司生产效率、生产成本和制造能力持续提高，业务板块间高效协同构建公司独特竞争优势。表 11：公司三大业务具有高效协同性 协同性协同性 具体内容具体内容 销售协同 公司针对同一客户有不同产品的需求，通过形成一体化的客户销售解决方案，实现对同一客户相关产品的协同销售，以达到销量的最大化。技术协同 公司具备多品类产品的技术研发、方案设计能力，能同时提供三类产品的协同技术支持，可根据客户对于产品设计、精度、外观、功能、不同应用场景等差异化技术需求设计最优的产品工艺路线。生产协同

88、 针对下游客户高定制化、大规模化以及多类产品的需求，公司形成了全制程综合配套生产模式，合理利用和组织各道生产工序的有效衔接，提高产品整体的生产能力。资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 募投募投突破突破产能瓶颈，战略聚焦产能瓶颈，战略聚焦新能源新能源行业行业 公司产能公司产能负载负载处于处于高位高位，业务业务扩张受到产能限制扩张受到产能限制。受益于新能源汽车、储能、5G 通信等市场的高速增长，公司三大业务线产品需求旺盛。受到场地、机器设备等因素的限制，2017-2020 年 FPC/连接器零组件/背光模组产能 CAGR 为+19.7%/-1.6%/+17.1%，低于下游市场需求增速。此外，

89、2021Q1-Q3 连接器零组件/背光模组的产能利用率达 104.52%/93.29%，产能瓶颈导致公司不得不放弃部分订单，业务扩张受到限制。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 图 36：公司 FPC 产能保持较快增长 图 37：公司连接器零组件产能较为稳定 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 图 38：公司背光模组产能稳定增长 图 39：公司产能利用率处于较高负载 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 募

90、投项目突破产能瓶颈，公司发展有望驶入快车道。募投项目突破产能瓶颈，公司发展有望驶入快车道。募投项目围绕公司三大主营业务进行新品开发、产能扩张，为公司提升市场竞争力提供有力支持。公司投资印制线路板生产线建设项目，可在提升 FPC 产品生产规模的同时，扩充适配 5G 通信等领域的 HDI 软硬结合板、高频高速板，进一步丰富产品线。公司投资先进制造基地建设项目将研发生产高频高速连接器零组件、高端 LED 背光模组产品，并提高公司产能。公司投资研发中心建设项目，将提高模具加工能力，巩固技术优势。随着募投项目落地投产，公司产能将快速扩充，客户需求将得以满足，结合公司公告，我们预计项目达产将为公司带来营收

91、 21.4亿元，净利润 2.5 亿元。表 12：募投项目建设计划 项目项目名称名称 建设周期建设周期 预计产能预计产能 投资总额投资总额 印制线路板生产线建设项目 36 个月 60 万平方米印制线路板 7.59 亿元 先进制造基地建设项目 24 个月 8.5 亿件高频高速连接器组件 2800 万件高端专显背光模组 3.31 亿元 研发中心建设项目 24 个月 新建集 FPC、LED 背光模组、连接器及模具加工新技术新工艺研究及应用于一体的研发中心 1.26 亿元 资料来源：公司公告，中信证券研究部 00020万平方米CAGR=19.7%1601651

92、70020020亿个CAGR=-1.6%0.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.0020020万个CAGR=17.1%0%20%40%60%80%100%120%20021Q1-Q3FPC连接器零组件LED背光模组 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 聚焦新能源领域，聚焦新能源领域，公司公司 FPC、连接器零组件、连接器零组件产品产品线线不断不断扩充。扩

93、充。公司较早进入新能源市场，在 FPC、精密结构件加工等领域技术储备深厚，有多年配合下游龙头客户的经验。未来公司将持续围绕新能源汽车、储能领域进行产品布局，与下游动力电池、储能厂商以及终端车厂扩大合作范围，推进新产品导入如 CCS（FPC 与铜铝排和线束板结构件集成后的产品）、新能源电池精密结构件、汽车连接器等。目前公司已拓展了欣旺达、海辰新能源、赣锋锂电等客户，随着大客户导入及订单放量，公司业绩有望保持高速成长。图 40：公司发力新能源汽车领域 资料来源：公司公告，中信证券研究部 风险因素风险因素 1.消费电子消费电子 FPC 需求需求下滑风险下滑风险：消费电子 FPC 是公司重要产品线，且

94、主要客户是以小米为代表的安卓系智能手机厂商。2022 年以来，国内智能手机市场需求放缓，智能手机厂商均面临一定压力，可能会对于公司消费电子 FPC 营收造成影响。若未来智能手机市场需求持续萎靡，消费电子 FPC 可能面临价格、销量以及成本等多重压力，对公司整体营收造成不利影响。2.动力电池动力电池 FPC 客户客户拓展拓展不及预期不及预期：由于新能源市场保持高度景气，市场参与者众多，FPC 制造厂商扩产意愿强烈，市场竞争加剧。在开拓市场过程中，若无法保持较强的产品竞争力或 FPC、CCS 等新产品不能及时通过客户验证获得订单，公司可能面临客户拓展不及预期风险。3.宏观经济运行风险：宏观经济运行

95、风险：近年来原材料和人工成本上涨压力逐渐显现，国际贸易争端导致的宏观经济不确定性增加，公司发展仍面临着诸多不确定性因素；若宏观经济出现重大不利变化，将对各行业造成严重伤害，影响公司在各细分领域的市场开拓进展，对业绩产生不利影响。4.电池电池精密结构件精密结构件业务业务营收增速营收增速不及预期不及预期：公司正在开发动力电池、储能等产品的精密结构件产品，拓展了欣旺达、海辰新能源、赣锋锂电等客户，目前电池精密结构件业务营收增速较快。然而，公司电池精密结构件营收规模较小且毛利率较低，仍需持续导入客 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文

96、之后的免责条款和声明 28 户并提升生产规模。若客户导入或公司新品研发进度放缓，可能会导致电池精密结构件业务营收增速不及预期。5.环保风险环保风险：公司生产工艺中涉及金属表面处理及电镀加工环节，污染物排放管控严格。虽然近年来公司持续在环保方面加大投入，但仍存在工作人员疏忽等原因受到处罚的风险。若国家进一步提高环保要求，公司需继续加大环保设施及运营投入，导致环保成本增加。盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 盈利预测盈利预测 营收预测：营收预测：1.FPC业务业务：产品主要包括手机电池保护FPC、动力电池FPC以及其他消费类FPC。公司印制线路板生产线建设项目主要产品包括高端 HDI、软硬结合板

97、等高端产品，目前项目进展顺利，计划在 2023 年实现量产，为公司带来新增长动能。同时，公司在新能源领域持续发力，随着市场需求增加、募投项目投产以及客户订单放量，FPC 业务有望进入快速增长期。我们预计公司FPC业务将保持高速增长，2022-2024年收入同比增速分别为-4%、104%、52%。2.连接器零组件业务连接器零组件业务：产品主要包括光通讯组件、精密结构件以及 LCD 接插件。光通讯组件和 LCD 接插件产品是公司传统业务，产品质量稳定，并与泰科、安费诺、莫仕、立讯精密、申泰电子和中航光电等大客户保持稳定合作关系，我们认为未来相关业务将保持稳定增长。此外，公司拓展电池结构件等新能源业

98、务，客户已拓展至欣旺达、海辰新能源、赣锋锂电等头部客户，增长势头强劲，我们认为精密结构件业务将保持较快增长，预测 2022-2024 年连接器零组件业务收入同比增速分别为 15%、33%、19%。3.LED 背光模组业务：背光模组业务：产品主要包括工控设备显示器、车载显示器。LED 背光模组是公司传统业务，与客户合作稳定，我们认为工控设备显示器收入将保持稳定。受益于新能源汽车需求爆发式增长以及多屏需求增加，车载屏幕市场需求持续提升，公司车载产品收入有望快速增长。我们预计公司 LED 背光模组业务将保持稳定增长，预计 2022-2024年收入同比增速分别为 20%、20%、22%。4.其余业务：

99、其余业务：包括电镀以及销售废料、销售材料收入等，我们预计后续营收保持稳定，2022-2024 年同比增速为 10%、5%、5%。表 13：奕东电子营收预测（单位：百万元）业务板块业务板块 2020 2021 2022E 2023E 2024E FPC 收入 447.10 592.21 570.12 1162.67 1770.26 YoY-3%32%-4%104%52%连接器零组件 收入 518.55 597.86 687.23 916.33 1094.76 YoY 26%15%15%33%19%LED 背光模组 收入 151.90 201.83 241.95 290.27 355.50 奕东电

100、子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 29 YoY 9%33%20%20%22%其他 收入 57.79 108.33 119.12 125.07 131.32 YoY 31%87%10%5%5%合计 收入 1175.34 1500.23 1618.41 2494.34 3351.85 YoY 11%28%8%54%34%资料来源：Wind，中信证券研究部预测 净利润预测：净利润预测：毛利率方面，结合下述因素考虑：1）募投项目产品良率爬坡：公司募投项目涉及较多新产品，受到客户开拓以及良率提升等因素影响，项目投产后毛

101、利率可能会出现一定程度下滑；2）新能源产品毛利率低于公司传统产品：新能源市场保持高度景气，但行业内FPC 以及精密结构件产品毛利率较低。随着流程优化以及规模效应提高，相关产品毛利率有望稳步提升，我们预测 2022-2024 年公司综合毛利率将稳中有升。费用率方面，由于公司在新能源市场持续发力，计划推出新能源汽车、储能等领域的FPC 以及精密结构件产品，我们预测 2022 年公司研发费用率将出现一定程度增加。在营收快速放量的背景下，规模效应显现有望带来整体费用率优化。综上，我们预计 2022-2024 年公司整体毛利率分别为 23.48%、25.03%、25.15%；预计 2022-2024 年

102、净利润分别为 1.43 亿元、2.70 亿元、3.60 亿元，净利润同比增速分别为-29.53%、89.29%、33.29%。表 14：奕东电子盈利预测简表（单位：百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 百万元 1,175.34 1,500.23 1618.41 2494.34 3351.85 YoY%11.40%27.64%7.88%54.12%34.38%毛利率%31.88%27.89%23.48%25.03%25.15%净利率%15.67%13.48%8.81%10.82%10.73%净利润 百万元 184.21 202.24 142.52 269.77

103、 359.57 YoY%78.41%9.79%-29.53%89.29%33.29%资料来源：Wind，中信证券研究部预测 估值评级估值评级 绝对估值法绝对估值法：合理股价为：合理股价为 29 元元 公司深耕精密电子零组件行业二十余年，已构建三大业务板块。目前公司战略聚焦新能源行业，已获得下游头部客户订单，动力电池 FPC 业务有望保持高增速，电池精密结构件订单有望在 2023 年快速放量，新能源业务将打造公司第二成长曲线。同时，公司围绕大客户需求持续拓宽产品线，保持高研发投入，募投项目达产后有望进一步拓宽公司产品线。我们认为公司善于把握市场机会，业务开拓能力较强，预计在未来一段时间内将保持稳

104、定增长，采用绝对估值法具有一定合理性。以下，我们将对 DCF 模型中所涉及的参数进行合理假设，并测算公司合理股权价值。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 1）Rf：为无风险利率，参照近6个月10年期国债收益率的平均水平，参数设为2.79%；2）Rm：为市场投资组合预期收益率，参照沪深 300 指数基日（2004 年 12 月 31 日）以来收益率的复合增长率，参数设为 8.33%。Rm-Rf 即可得到股权风险收益率，数值为 5.54%；3）系数：为公司相对于市场的风险系数，公司其近 1 年（2022

105、 年 2 月 25 日-2022年 2 月 24 日）相对沪深 300 的值为 1.04，我们选取 1.04 作为公司的系数；4）Ke：即公司股权收益率，根据 CAPM 模型算出为 8.55%；5）Kd：即公司债权收益率，在贷款市场报价利率 LPR 的基础上适度上浮，数值为5.1%；6）所得税税率：我们在计算 WACC 时以 10%作为所得税税率，主要考虑到奕东电子自 2006 年被评定为“国家高新技术企业”，享受 15%的企业所得税优惠税率，过去几年公司实际所得税率均在 10%左右；7）D/(D+E)：公司 2017-2021 年平均有息负债率为 13%，我们假设长期目标参数为13%；8）W

106、ACC：根据公式计算得出 WACC=8.04%；9）永续增长率：公司目前处于业绩增长期，假设成熟期后永续增长率为 1%。根据根据 DCF 估值模型，我们估值模型，我们测算测算公司合理股权价值为公司合理股权价值为 69 亿亿元元，合理股价为，合理股价为 29 元元。按照上述 DCF 模型的基本假设，我们对关键参数加权平均资本成本 WACC 进行敏感性分析，2031 年以后永续增长率为 0.4%-1.6%，WACC 围绕中心假设小幅变动，即 WACC为 6.54%-9.54%的假设下，测算公司 DCF 估值结果在 64-76 亿元。表 15：公司 DCF 结果 折现基准年份折现基准年份 2023

107、年年 WACC 8.04%Rf 2.79%永续增长率 1.00%Rm 8.33%预测期现值（百万元）2079.15 系数 1.04 永续期现值（百万元）3,926.39 Ke 8.55%企业价值（百万元）6,005.54 Kd 5.10%债务总额（百万元）152.46 税率 10.00%现金（百万元）1102.38 D/(D+E)13.00%股权价值（百万元）6,955.45 资料来源：中信证券研究部测算 表 16：公司 DCF 估值过程（单位：百万元）DCF 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 27

108、6.74 377.86 438.18 441.10 503.06 526.85 544.08 567.59 583.41 600.51 所得税率 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 EBIT*(1-所得税率)249.07 340.08 394.37 396.99 452.75 474.17 489.68 510.83 525.07 540.46 加：折旧和摊53.64 68.84 70.74 74.06 76.91 79.29 81.66 83.09 84.51 84.51 奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告

109、投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 31 DCF 销 减：运营资金的追加 272.24 126.42 107.12 112.49 23.21 59.33 68.81 45.58 43.09 46.48 资本性支出 267.51 230.00 70.00 70.00 50.00 50.00 40.00 30.00 30.00 30.00 FCF-237.04 52.49 287.98 288.56 456.45 444.13 462.53 518.33 536.50 548.49 FCF 现值-237.04 48.59 246.73 228.83 335.05

110、301.76 290.88 301.73 289.07 273.55 TV 7,872.84 TV 现值 3,926.39 企业价值 6,005.54 债务总额 152.46 现金 1,102.38 股权价值 6,955.45 总股数 233.60 每股价值 29.78 资料来源：中信证券研究部预测 表 17：公司 DCF 估值敏感性分析（单位：百万元）Perpetual Growth 0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%WACC 6.54%8290.66 8472.11 8666.21 8874.33 9098.05 9339.19 9599.87 7.04

111、%7650.44 7799.49 7958.10 8127.23 8307.94 8501.48 8709.26 7.54%7101.35 7225.26 7356.53 7495.84 7643.93 7801.68 7970.06 8.04%6625.47 6729.55 6839.38 6955.45 7078.32 7208.59 7346.96 8.54%6209.25 6297.46 6390.23 6487.92 6590.94 6699.74 6814.81 9.04%5842.30 5917.66 5996.67 6079.62 6166.80 6258.55 6355.23

112、 9.54%5516.50 5581.33 5649.13 5720.11 5794.49 5872.52 5954.49 资料来源：中信证券研究部测算 相对估值法：合理股价为相对估值法：合理股价为 29 元元 考虑公司产品结构、下游应用领域以及核心加工技术等因素，选取精密电子零组件行业内的鼎通科技、东山精密和徕木股份作为可比公司，奕东电子与上述可比公司在主营业务、成长逻辑上有一定相似之处，可比公司当前价格对应 2023 年 Wind 一致预期 PE 均值为 23 倍。相较于可比公司，我们认为奕东电子在以下方面具备竞争优势：1）公司深耕精密电子零组件领域二十余年，配套设施完善，生产工艺齐全，业

113、务延伸能力较强；2）凭借丰富的技术储备，公司发力新能源赛道，2023 年电池 FPC、CCS 以及电池精密结构件订单有望逐步放量，进一步提升新能源营收占比；3）公司持续优化生产工艺以提升产品良率，毛利率水平较高，公司具备长期盈利能力；4）我们预计 2023 年公司营收有望保持高增速（同比+54%），净利润也将大幅提升（同比+89%）。综合可比公司 2023 年平均 PE 估值水平，鉴于公司 2022-2024 年净利润有望保持高增速，年均复合增速高于可比公司水平（有望达到 58%），我们给予公司 2023 年 25 倍PE，对应目标价 29 元，首次覆盖，给予“买入”评级。奕东电子（奕东电子（

114、301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 32 表 18：可比公司估值水平对比情况（单位：元）代码代码 公司公司 股价股价 EPS PE 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 002384 东山精密 29.34 1.09 1.40 1.77 2.17 24.88 20.90 16.59 13.52 688668 鼎通科技 63.70 1.28 1.76 2.54 3.44 36.24 25.03 18.49 0.63 603633 徕木股份 13.47 0.18 0.26 0.

115、52 0.78 87.79 51.95 26.02 17.28 平均 36.38 22.55 16.41 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：股价为 2023 年 2 月 24 日收盘价；可比公司的 EPS 预测为 Wind 一致预期 综合绝对估值和相对估值两种方法，综合绝对估值和相对估值两种方法，我们认为我们认为 2023 年公司的合理股价为年公司的合理股价为 29 元元，对对应应 25 倍倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。奕东电子（奕东电子（301123.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.3.1 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 33 利

116、润表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,175 1,500 1,618 2,494 3,352 营业成本 801 1,082 1,238 1,870 2,509 毛利率 31.88%27.89%23.48%25.03%25.15%税金及附加 9 9 12 17 22 销售费用 12 15 19 25 34 销售费用率 1.02%0.98%1.20%1.00%1.00%管理费用 66 71 94 137 184 管理费用率 5.58%4.72%5.80%5.50%5.50%财务费用 14 13(23)(23)(22)财务费用率 1.2

117、3%0.84%-1.41%-0.92%-0.64%研发费用 74.31 103.35 119.76 164.63 221.22 研发费用率 6.32%6.89%7.40%6.60%6.60%投资收益 4 1 2 3 2 EBITDA 262 278 170 330 447 营业利润 205 219 159 300 400 营业利润率 17.46%14.61%9.84%12.04%11.93%营业外收入 3 0 0 0 0 营业外支出 2 1 1 1 1 利润总额 206 219 158 299 399 所得税 22 17 16 30 40 所得税率 10.65%7.72%10.00%10.00

118、%10.00%少数股东损益(0)(0)(0)(0)(1)归属于母公司股东的净利润 184 202 143 270 360 净利率 15.67%13.48%8.81%10.82%10.73%资产负债表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 150 84 1,188 1,102 1,271 存货 132 204 224 320 405 应收账款 457 549 541 813 1,060 其他流动资产 206 244 603 610 607 流动资产 945 1,080 2,556 2,845 3,343 固定资产 320 336 691 1,

119、041 1,292 长期股权投资 0 0 0 0 0 无形资产 52 79 79 79 79 其他长期资产 32 146 326 189 99 非流动资产 404 561 1,096 1,310 1,471 资产总计 1,349 1,642 3,652 4,155 4,814 短期借款 183 202 97 150 201 应付账款 136 202 248 393 627 其他流动负债 173 152 178 250 335 流动负债 492 556 522 793 1,163 长期借款 0 0 0 0 0 其他长期负债 22 51 51 51 51 非流动性负债 22 51 51 51 51

120、 负债合计 514 607 573 844 1,214 股本 175 175 234 234 234 资本公积 444 444 2,357 2,357 2,357 归属于母公司所有者权益合计 834 1,035 3,078 3,311 3,601 少数股东权益 1 0 0 0-1 股东权益合计 835 1,035 3,079 3,311 3,600 负债股东权益总计 1,349 1,642 3,652 4,155 4,814 现金流量表（百万元）指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 税后利润 184 202 142 269 359 折旧和摊销 47 50 3

121、4 54 69 营运资金的变化-89-100 40-272-126 其他经营现金流 17 11-15-10-8 经营现金流合计 159 163 201 41 294 资本支出-120-219-569-268-230 投资收益 4 1 2 3 2 其他投资现金流 92-3-350 100 100 投资现金流合计-24-221-916-165-128 权益变化 0 0 1,971 0 0 负债变化-76 18-104 53 51 股利支出 0 0-70-37-70 其他融资现金流-27-17 23 23 22 融资现金流合计-103 1 1,820 38 3 现金及现金等价物净增加额 32-57

122、1,105-86 169 主要财务指标 指标名称指标名称 2020 2021 2022E 2023E 2024E 增长率（增长率（%）营业收入 11.40%27.64%7.88%54.12%34.38%营业利润 65.30%6.83%-27.36%88.63%33.06%净利润 78.41%9.79%-29.53%89.29%33.29%利润率（利润率（%）毛利率 31.88%27.89%23.48%25.03%25.15%EBITDA Margin 22.28%18.56%10.50%13.25%13.33%净利率 15.67%13.48%8.81%10.82%10.73%回报率（回报率（%

123、）净资产收益率 22.09%19.54%4.63%8.15%9.99%总资产收益率 13.66%12.32%3.90%6.49%7.47%其他（其他（%）资产负债率 38.14%36.95%15.70%20.31%25.22%所得税率 10.65%7.72%10.00%10.00%10.00%股利支付率 0.00%25.99%26.00%26.00%26.00%资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 34 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬

124、的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其

125、为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测

126、均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的

127、金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）

128、相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关

129、证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 35 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管

130、理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA

131、 Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CL

132、SA Securities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得

133、分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任

134、何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就

135、CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限

136、制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研

137、究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于 公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ0

138、00001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。