1、 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 环保 2023 年 03 月 02 日 碳市场第二个履约周期清缴在即，CCER 有望加速重启 看好 碳中和政策系列报告三 相关研究 证券分析师 查浩 A0230519080007 研究支持 莫龙庭 A0230121050001 傅浩玮 A0230522010001 联系人 莫龙庭(8621)23297818 报告摘要：作为最低成本实现碳排放控制目标的市场机制，我国碳市场历经 2 个阶段。2011 年启动 7 个地方试点，2021 年开启全国碳市场。电力行业于 2021 年正式启动第一个履约周期清缴，年度覆盖 CO2 排放量约 45 亿吨。交易机制

2、：2020 年 12 月生态环境部审议通过碳排放权交易管理办法（试行），2021 年 2 月 1 日起施行。全国碳市场运行主要包括碳排放数据核算、报告与核查，配额分配与清缴，市场交易监管等环节，其中碳排放配额分配以免费分配为主。我国碳市场第二个履约周期清缴在即，今年须完成第二个履约周期配额清缴，同时碳市场配额发放减少（约 3.15 亿吨），叠加碳市场扩容在即，配额或存缺口。2021 年我国完成全国碳市场第一个履约周期（2019-2020）的清缴工作，碳排放配额累计成交 1.79 亿吨，成交均价 42.85 元/吨。整体换手率低，大量交易发生在政策催化和年底履约清缴时间段，背后原因包括当前配额较

3、宽松、发电公司采取惜售策略、配套的配额分配方案政策尚不明朗等。2022 年 11 月，生态环境部发布2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）（征求意见稿），规定全国碳市场第二个履约期的周期仍为 2 年，控排企业须在 2023 年底前完成 2021-22 年度配额清缴。在配额供给方面，参照前期碳排放强度核算结果，2022 年常规燃煤发电设施基准值下降 7%-11%，对应配额发放减少约 3.15 亿吨。配额需求方面，我国碳市场将逐步扩容，目前建材等行业已开展温室气体排放报告与核查工作，未来需求将进一步提升，我们预计第二个履约周期配额或存缺口，缺口关键取决于配额是

4、否允许跨期结转和企业的惜售心理等。CCER 可抵消不超过 5%的碳配额，是我国碳市场的有益补充，2017 年暂停至今。CCER是指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证并登记的温室气体减排量，CCER 可抵消不超 5%的碳配额。我国 CCER 历经 3 个阶段：2005-2012 年积极参与国际 CDM项目，2012 年我国启动 CCER，基本替代 CDM 项目，2017 年发改委暂停CCER 项目备案至今。全国碳市场第二个履约周期清缴在即，存量 1000 多万吨CCER 难以满足市场需求，生态环境部提出2023 年重点工作是制定温室气体自愿减排交易管理办

5、法。我们预计全国碳市场初期 CCER 需求量约2.25 亿吨/年，长期需求有望扩容至 4亿吨/年，但存量 CCER仅 5000 余万吨，且在第一个履约周期清缴中已用掉 3273 万吨，剩下 1000 余万吨无法满足第二个履约周期清缴需求。2022 年 10 月以来，生态环境部多次提出尽快重启 CCER。2023 年 2 月，生态环境部部长黄润秋在 2023 年全国生态环境保护工作会议上的工作报告中提出 2023 年重点工作包括“制定温室气体自愿减排交易管理办法。”CCER 重启可为林业碳汇、填埋气利用及垃圾焚烧企业带来直接额外收益。典型 CCER 单位减排潜力如下：垃圾焚烧单位减排为 0.88

6、t/MWh，生物质为 0.6t/MWh，填埋气利用为 5.31t/MWh，林业碳汇为 0.23t/亩，风电光伏为 0.86t/MWh。我们按照 CCER30 元/t 计算，预计 CCER重启，有望为 1）林业碳汇龙头企业带来 38%-387%的利润弹性，2）填埋气利用企业带来超 100%的利润弹性，3）垃圾焚烧企业带来 4%-16%的利润弹性。投资分析意见：CCER 有望加速重启，带动林业碳汇、甲烷利用、垃圾焚烧企业直接受益。建议关注林业碳汇龙头：东珠生态；建议关注餐厨垃圾治理（沼气发电）龙头：山高环能；推荐垃圾焚烧减碳龙头：光大环境，建议关注上海环境、绿色动力、伟明环保、瀚蓝环境。风险提示：

7、CCER 政策出台进度不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 结论：全国碳市场第二个履约周期清缴在即，叠加第二个履约周期配额缩减，CCER需求提升，存量 CCER 难以满足碳市场发展需求，生态环境部多次提出加速重启 CCER，我们预计 CCER 有望加速重启，带动林业碳汇、甲烷利用、垃圾焚烧企业直接受益：预计 CCER 重启，有望为林业碳汇企业带来 38%-387%的利润弹性，为填埋气利用企业带来 120%的利润弹性，为垃圾焚烧企业带来 4%-16%的

8、利润弹性。投资分析意见：建议关注林业碳汇龙头：东珠生态；建议关注餐厨垃圾治理（沼气发电）龙头：山高环能；推荐垃圾焚烧减碳龙头：光大环境，建议关注上海环境、绿色动力、伟明环保、瀚蓝环境。原因及逻辑 2023 年是我国碳市场第二个履约周期最后清缴时间，由于我国第二个履约周期碳配额整体下降（预计减少配额约 3.15 万吨），同时企业仍有惜售心理，第一个履约周期余下的碳配额是否允许跨期使用尚未明确，我们预计碳市场履约清缴将加大对 CCER 的需求。但与此同时，CCER 已停止备案 6 年，存量 CCER仅 5000 余万吨，且在第一个履约周期清缴中已用掉 3273 万吨，剩下 1000 余万吨无法满足

9、第二个履约周期清缴需求。在此背景下，生态环境部近期多次喊话，CCER有望加速出台。有别于大众的认识 市场未能充分意识到 2023 年是碳市场第二个履约周期的最后清缴时间，且第二个履约周期碳配额整体缩减，市场需求更加旺盛，存量 CCER 在第一个履约周期已经用掉大半，余下 CCER 难以满足市场需求。因此我们认为 CCER 重启具备紧迫性，叠加此前已经完成的相关准备工作，我们认为 CCER 有望加速重启。qQmNYU9YcWdXuY9YzWaQ9RaQsQmMmOnOkPpPnOfQqQmP8OoOvMvPmPmRwMqRzR 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共

10、 25 页 简单金融 成就梦想 1、碳交易市场：以最低成本实现全社会碳减排.5 1.1 发展历程：2011 年启动试点，2021 年开启全国碳市场.6 1.2 交易机制：基本规则及要点.7 1.3 交易现状：配额宽松+企业惜售+配套政策不明朗，全国碳市场换手率不到 2%.9 1.4 展望：第二个履约周期配额清缴在即，叠加碳市场配额发放减少，碳市场即将扩容，配额或存缺口.11 2、CCER 加速重启，林业碳汇、甲烷利用及垃圾焚烧等受益14 2.1 发展历程：从积极参与国际 CDM 项目到探索国内 CCER.15 2.2 现状：存量 CCER 供给不足，推动 CCER 加速重启.17 2.3 机制

11、：CCER 不同项目具体能减排多少？.18 2.4 影响：CCER 能为相关企业带来多少利润弹性？.21 3、投资分析意见及风险提示.23 3.1 投资分析意见.23 3.2 风险提示.24 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：碳交易市场机制.5 图 2：全国碳市场运行机制框架.7 图 3：配额预分配、调整及核定流程.8 图 4：全国碳市场碳排放配额成交量及单价.9 图 5：我国发电设施基准值呈下降趋势.11 图 6：CCER 交易机制.14 图 7：CDM 机制梳理图.15 图 8：我国 CDM 项目数量

12、.15 图 9：CCER 开发流程图.16 图 10：垃圾焚烧碳减排节点示意图.18 表 1：我国碳市场现状及趋势.6 表 2：欧盟碳市场发展阶段.13 表 3：今年 9 月以来，CCER 重启进入加速阶段.17 表 4：垃圾焚烧发电碳减排情况.19 表 5：填埋气发电项目单位上网电量减碳量.19 表 6：林业碳汇减排量.19 表 7：CCER 林业碳汇项目适用条件.20 表 8：典型 CCER 项目单位减排潜力（tCO2e/MWh，tCO2e/亩/年）.21 表 9：我国历史 CCER 成交量价情况.22 表 10：东珠生态 CCER 弹性测算.22 表 11：填埋气利用项目 CCER 弹性

13、测算.22 表 12：主要垃圾焚烧公司 CCER 利润弹性.23 表 13：重点公司估值表.23 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 1、碳交易市场：以最低成本实现全社会碳减排 根据 2020 年 12 月生态环境部审议通过碳排放权交易管理办法（试行），相关定义如下：温室气体：是指大气中吸收和重新放出红外辐射的自然和人为的气态成分，包括二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）、氧化亚氮（N2O）、氢氟碳化物（HFCs）、全氟化碳（PFCs）、六氟化硫（SF6）和三氟化氮（NF3）。碳排放：是指煤炭、石油、天然气等化石能源燃烧活动和工业生

14、产过程以及土地利用变化与林业等活动产生的温室气体排放，也包括因使用外购的电力和热力等所导致的温室气体排放。即包括直接碳排放和间接碳排放。碳排放权：是指分配给重点排放单位的规定时期内的碳排放额度。温室气体重点排放单位：年度温室气体排放量达到 2.6 万吨二氧化碳当量（综合能耗约 1 万吨标煤）。碳市场是以最低成本实现碳排放控制目标的市场机制。碳排放权交易市场（以下简称碳市场）是指在一定管辖区域内，确定一定时限内的碳排放配额总量，并允许这种权利像商品一样在交易市场的参与者之间进行交易，确保碳实际排放不超过限定的排放总量，以成本效益最优的方式实现碳排放控制目标的市场机制。碳交易的基本逻辑是政府对一个

15、或多个行业的碳排放实施总量控制，并向控排主体分配碳排放权配额（即碳配额），控排主体可根据自身情况选择将政府发放的配额用于自身减排义务抵消或进行交易。在该机制下，碳排放权被赋予特定产权，具备了可转让和交换的商品属性，通过市场机制实现碳排放的额度化、资产化和市场化，充分发挥市场在配置资源中的决定性作用。图 1：碳交易市场机制 资料来源：发改委，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 国际碳市场最早起源于 1997 年的京都议定书，随后快速发展。碳交易的概念最早出现在 1997 年 12 月日本东京签订的京都协议书。京都议定书

16、最重要的三条包括：明确了 6+1 温室气体（二氧化碳、甲烷、氧化亚氮、氢氟碳化物、六氟化硫、全氟碳化物；三氟化氮），并将温室气体排放权称为“碳排放权”；明确发达国家法定绝对减排量（2008-2012 年在 1990 年基础上至少减少 5%）；提出三种温室气体减排机制（排放贸易、联合履约、清洁发展机制 CDM）。2005 年，欧盟基于京都议定书相关要求，启动了全球首个碳交易市场，自此之后国际碳交易市场规模不断扩大。目前全球已有四大洲 21 个排放交易系统运作，覆盖 29 个辖区，涵盖了全球碳排放的 9%。1.1 发展历程：2011 年启动试点，2021 年开启全国碳市场 2011 年 10 月，

17、国家发改委印发关于开展碳排放权交易试点工作的通知，同意在北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳等七省市开展碳排放权交易试点。各个试点地区在碳交易体系的架构搭建上保持相对一致，均包含政策法规体系、配额管理、报告核查、市场交易和激励处罚措施，又在细节上考量了各地区的差异性。2016 年 12 月福建省启动碳交易市场，作为国内第 8 个碳交易试点。2021 年 7 月，全国碳市场正式启动上线交易，电力行业于 2021 年正式启动第一个履约周期，年度覆盖二氧化碳排放量约 45 亿吨，一跃成为全球覆盖碳排放量最大的碳市场。交易地点于上海，碳配额登记中心于武汉。全国碳市场的交易产品为碳排放配额，以每吨二

18、氧化碳当量价格为计价单位，交易方式包括协议转让（挂牌协议转让和大宗协议转让）和单向竞价，其中挂牌协议转让交易单笔买卖最大申报数量小于 10 万吨二氧化碳当量，涨跌幅限制 10%。全国碳市场启动初期的交易主体为 2162 家发电企业。全国碳市场启动后，国内试点碳市场仍继续运行，但是不包括发电行业。全国碳市场不是在各个试点基础上发展的，它实际上是独立设计的。在独立设计的过程中，吸收了试点经验。（2017 年 12 月，我国印发了全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业），明确全国碳市场分基础建设期、模拟运行期和深化完善期三个阶段稳步推进，并将于 2020年在发电行业交易主体间开展碳配额现货交易，逐步

19、扩大市场覆盖范围，丰富交易品种和方式）。因此，全国碳市场启动后，国内试点碳市场仍继续运行，但是不包括发电行业。表 1：我国碳市场现状及趋势 现状 未来发展方向 纳入行业 首批进纳入 2225 家发电企业 最终覆盖发电、石化、化工、建材、钢铁、有色金属、造纸和国内民用航空等八大行业 相关政策 2021 年碳排放权交易管理办法（试行）施行 各部门需建立与注册、登记、交易等相关具体政策 配额 以免费分配为主 根据国家要求将适时引入有偿分配，并逐步提高有偿分配比例 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 抵消机制 重点排放单位可使用 CCER

20、 或生态环境部另行公布的其他减排指标，抵消其不超过 5%的经核查排放量 随着未来碳市场的发展，有望通过增大抵消比例扩大减排量市场 支撑系统 目前已经确定注册登记系统由湖北省承建，交易系统由上海市承办，两个系统正在建设中 逐步推进系统建设 资料来源：生态环境部，申万宏源研究 1.2 交易机制：基本规则及要点 2020 年 12 月生态环境部审议通过碳排放权交易管理办法（试行），2021 年 2月 1 日起施行。全国碳市场运行主要包括碳排放数据核算、报告与核查，配额分配与清缴，市场交易监管等环节。图 2：全国碳市场运行机制框架 资料来源：生态环境部，申万宏源研究 一、碳配额的分配与登记：碳排放配额

21、是国家分配给重点排放单位的规定时期内的碳排放额度。生态环境部根据国家温室气体排放控制要求，综合考虑经济增长、产业结构调整、能源结构优化、大气污染物排放协同控制等因素，制定碳排放配额总量确定与分配方案。省级生态环境主管部门根据方案，向本行政区域内的重点排放单位分配规定年度的碳排放配额。碳排放配额分配以免费分配为主，可以根据国家有关要求适时引入有偿分配。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 免费分配公式：机组配额量=供电基准值实际供电量修正系数+供热基准值实际供热量 图 3：配额预分配、调整及核定流程 资料来源：生态环境部，申万宏源研究

22、 二、排放交易 交易产品：碳排放配额，生态环境部可适时增加其他交易产品。交易主体：重点排放单位以及符合国家有关交易规则的机构和个人。交易方式：可以采取协议转让、单向竞价或者其他符合规定的方式。交易信息：全国碳排放权注册登记机构应当根据全国碳排放权交易机构提供的成交结果，通过全国碳排放权注册登记系统为交易主体及时更新相关信息。三、排放核查与配额清缴 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 排放报告：排放单位编制该单位上一年度的温室气体排放报告，载明排放量，并于每年 3 月 31 日前上报生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门。核查部门

23、：省级生态环境主管部门应当组织开展对重点排放单位温室气体排放报告的核查，核查结果应当作为重点排放单位碳排放配额清缴依据。核查服务：省级生态环境主管部门可以通过政府购买服务的方式委托技术服务机构提供核查服务。技术服务机构应当对提交的核查结果的真实性、完整性和准确性负责。清缴配额：重点排放单位应当在生态环境部规定的时限内，向分配配额的省级生态环境主管部门清缴上年度的碳排放配额。清缴量应当大于等于核查结果确认的排放量。抵销：重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量抵销碳排放配额的清缴，抵销比例不得超过应清缴碳排放配额的 5%。用于抵销的国家核证自愿减排量，不得来自纳入全国碳排放权交易市场配额管理的

24、减排项目。四、罚则：重点排放单位未按时足额清缴碳排放配额的，由其生产经营场所所在地设区的市级以上地方生态环境主管部门责令限期改正，处二万元以上三万元以下的罚款；逾期未改正的，对欠缴部分，由重点排放单位生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门等量核减其下一年度碳排放配额。1.3 交易现状：配额宽松+企业惜售+配套政策不明朗，全国碳市场换手率不到 2%全国碳市场第一个履约周期碳排放配额累计成交量 1.79 亿吨，成交均价 42.85 元/吨。全国碳市场第一个履约周期(2019-2020 年度）以发电行业为首个重点行业，采用以强度控制为基本思路的行业基准法实施配额分配。根据 2022 年 12 月生

25、态环境部发布的全国碳排放权交易市场第一个履约周期报告，全国碳市场第一个履约周期共纳入发电行业重点排放单位 2162 家，年覆盖温室气体排放量约 45 亿吨二氧化碳，全国碳市场第一个履约周期碳排放配额累计成交量 1.79 亿吨，累计成交额 76.61 亿元，成交均价 42.85 元/吨，每日收盘价在 40-60 元/吨之间波动。截至 2021 年 12 月 31 日，全国碳市场总体配额履约率为 99.5%，1833 家重点排放单位按时足额完成配额清缴。全国碳市场运行框架基本建立。图 4：全国碳市场碳排放配额成交量及单价 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 25

26、 页 简单金融 成就梦想 资料来源：Wind，申万宏源研究 全国碳市场换手率不到 2%，主要交易发生在政策催化和履约清缴的 3 个阶段。从全国碳市场启动至今，市场整体交易不活跃，大量交易主要发生在 3 个阶段：1）2021 年 10月，我国碳中和顶层设计文件中共中央 国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见、2030 年前碳达峰行动方案出台；2）2021 年底控排企业必须完成第一个履约周期清缴；3）2022 年 11 月 3 生态环境部发布第二履约期（2021-2022年）发电企业配额分配实施方案的征求意见稿（下称征求意见稿），明确将减少配额，全国碳市场的交易开始有所回升

27、。配额宽松+企业惜售+配套政策不明朗等多因素影响，碳市场交易不活跃。从客观上来看，生态环境部出于让控排企业循序渐进适应碳交易机制考虑，总体采取了较宽松的配额分配，多数企业不需要购买配额即可完成履约；另外，当前全国碳市场仅覆盖电力一个行业，且不允许除控排电力企业之外的机构参与碳市场交易。从主观意愿看，掌握大量盈余配额的大型发电集团，由于担心将配额卖出后，在未来需要时无法在市场上买回或市场价格升高，普遍采取了惜售策略。2021 年度全国碳市场配额总盈余约 3.6 亿吨，其中约 50%盈余掌握在中国的五大电力集团手中。此外，目前最紧迫的配额分配方案政策尚未出台（难点在于如何平衡“减少配额”与“加重企

28、业负担”两者的关系），更长远、也更重要的是顶层设计法规，即国务院碳排放权交易管理暂行条例目前也还悬而未决，也是影响交易活跃的主要因素。（当前全国碳市场等级最高的法规制度为生态环境部 2021 年颁布的部门令碳排放权交易管理办法（试行）。由于其法律级别较低，对企业不购买足够的配额履约或不按规定报告排放等情况，仅能处于三万元以下的罚款。2022 年 7 月 14 日，国务院 2022 年度立法工作计划的通知明确了 16 件拟制定、修订的行政法规，其中包括由生态环境部起草的碳排放权交易管理暂行条例，但该条例目前是待审未定）。-10 20 30 40 50 60 70-500 1,000 1,500

29、2,000 2,500成交量（万吨）单价（元/吨，右轴）行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 1.4 展望：第二个履约周期配额清缴在即，叠加碳市场配额发放减少，碳市场即将扩容，配额或存缺口 分配方案规定全国碳市场第二个履约期的周期仍为 2 年，控排企业须在 2023 年12 月 31 日前完成 2021、2022 年度配额清缴。2022 年 11 月，生态环境部发布 2021、2022 年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）（征求意见稿）。分配方案结合第一个履约周期工作实践，考虑各地开展碳排放数据核查、配额预分

30、配、配额调整以及配额最终核定工作的实际需要，给重点排放单位完成配额清缴履约预留充足时间，延续第一个履约周期两年时间的做法，2021、2022 年分别按年度履约，但两年的履约截止日期相同，各重点排放单位应于 2023 年 12 月 31 日前完成 2021、2022 年度配额清缴。2022 年全年碳交易额不足 2021 年的 1/3，除了前述碳市场不活跃原因外，主要还因为距离履约清缴截止日（2023 年底）较远，且配额政策尚不明朗。2022 年全国碳排放权交易市场碳排放配额年度成交量 5088.95 万吨，年度成交额 28.14 亿元。这意味 2022年全年的交易额不足去年的 1/3（2021

31、年全国碳市场交易额为 76.61 亿元）。除了前述的配额宽松、企业惜售及政策不明朗原因为，还与 2023 年底才是履约清缴截止时间直接相关。配额供给端：参照前期碳排放强度核算结果，22 年常规燃煤发电设施基准值下降7%-11%，预计减少对应配额约 3.15 亿吨。分配方案继续实行配额免费分配，以碳排放强度控制为基础的配额分配机制，按不同机组类别设定相应的碳排放基准值。相比于第一履约期（2019-2020）的基准值，2021 年 300MW 等级以上、300MW 等级以下常规燃煤机组以及非常规燃煤机组供电基准值分别下调 6.5%、10.4%、18.4%，燃气机组供电基准值保持不变；2022 年三

32、类机组供电基准值分别下调 7.0%、10.8%、18.8%，燃气机组供电基准值下调 0.5%。分配方案中配额分配基准值较 20192020 年的下降幅度，与相应的发电行业碳排放强度核算结果下降幅度吻合。假设不考虑短期煤电碳排放强度降低，同时控排企业数量及发电量不变，按照第一个履约周期的 45 亿吨、整体基准值下降7%保守计算，此次基准值下降对应配额减少约 3.15 亿吨。图 5：我国发电设施基准值呈下降趋势 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 资料来源：生态环境部，申万宏源研究 配额需求端：碳市场将逐步扩容，丰富交易主体、交易品

33、种及交易方式，建材等行业已开展温室气体排放报告与核查工作。2022 年 2 月，生态环境部应对气候变化司司长李高表示，下一步将要积极推动碳排放权交易管理暂行条例的出台，进一步强化市场功能，在碳市场平稳运行的基础上，逐步扩大全国碳市场的行业覆盖范围，丰富交易主体、交易品种和交易方式等。2022 年 3 月 15 日，生态环境部发布关于做好 2022 年企业温室气体排放报告管理相关重点工作的通知（通知），根据官方通知解读，2020 和 2021 年任一年温室气体排放量达 2.6 万吨二氧化碳当量（综合能源消费量约 1 万吨标准煤）及以上的建材、钢铁、有色、石化、化工、造纸、民航等行业企业或其他经济

34、组织纳入通知工作范围，开展温室气体排放报告与核查工作。此外，生态环境部还要求自 2022 年 4 月起，在每月结束后的 40 日内，发电行业重点排放单位应通过具有中国计量认证（CMA）资质或经过中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认可的检测机构/实验室出具元素碳含量检测报告，用于数据真实性的交叉验证，这意味着推行实测，强调检测资质，加强报告质控。参照欧盟碳市场发展阶段，未来我国碳市场有望扩容至石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、航空等高排放行业，同时完善配额分配管理、做好政策衔接等。根据生态环境部 2021 年 1 月发布的碳排放权交易管理办法（试行），全国碳市场交易首批仅纳入发电行业，在未

35、来我国碳市场建设逐渐成熟的情况下，将最终覆盖发电等八大行业（2013年以来，国家组织发电、石化、建材等八大重点排放行业企业开展碳排放数据年度报送与核查，为未来碳市场扩容奠定了基础）。扩大行业覆盖范围主要考虑两个层面的因素：一是行业层面，要考虑相关行业企业的数据基础、行业减排潜力大小、纳入后对行业竞争力可能的影响等。二是主管部门层面，要考虑新纳入行业的能耗、环保等政策之间的协同性，对该行业企业监管的成本与收益，以及是否可能产生“碳泄漏”等问题。此外，全国碳市0.8770.9791.1460.3920.8200.8770.9350.3920.8160.8730.9310.39000.20.40.6

36、0.811.21.4300MW等级以上常规燃煤机组300MW等级及以下常规燃煤机组非常规燃煤机组燃气机组供电基准值(tCO2/MWh)22 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 场还将进一步丰富交易品种和交易方式（衍生金融品等）、完善配额分配管理、做好与能耗“双控”政策的衔接等。表 2：欧盟碳市场发展阶段 第一阶段 第二阶段 第三阶段 第四阶段 最新修订方案 时间 2005-2007 2008-2012 2013-2020 2021-2030 2021-2030 目标 2012 年在 1990 年的基

37、础上减少 8%2020 年在 1990年的基础上减少20%2030年在1990年的基础上减少55%EU ETS覆盖行业的总减排目标提升至 62%期初配额总量（MtCO2e/年）2,096 2,049 2,084 1,610 1,572(预计在两年内继续减少 117)配额递减速率-1.74%2.20%当前阶段：2.2%；2024-2026 年：4.3%；2028 年起：4.4%配额分配方法 自下而上 免费分配 祖父法 超排 CO2 处罚40 欧元/吨 自下而上 3%拍卖 祖父法+标杆法 超排CO2处罚100欧元/吨 自上而下 57%拍卖 祖父法+标杆法 自上而下 57%拍卖 祖父法+标杆法 自上

38、而下 电力行业的碳配额全部通过拍卖进行 实施 CBAM 削减免费配额：2026 年：2.5%，2027 年：5%，2028 年：10%，2029 年：22.5%，2030 年：48.5%，2031年：61%，2032 年：73.5%，2033 年：86%，2034 年：100%ETS 收入将用于创新基金与现代化基金 行业与国家范围 电力+部分工业 2012 年新加入航空业 新加入国家：挪威、冰岛、列支敦士登 部分国家开始覆盖N2O 新扩大工业控排范围，如：CCUS、石化化工产品生产、有色和黑色金属冶炼 无变化 纳入船运行业，2024 年起欧盟开始监测垃圾焚烧行业排放并于 2028 年纳入 ET

39、S 抵消机制 无限制 定性与定量上均有较小限制 定性与定量上均有较大限制 不支持 结果 发放的配额总量超过了排放量，碳价降至零（不允许跨期使用）。配额大幅下调，但2008 年经济危机导致减排量大于预期，对整个碳价格造成严重影响。在欧盟范围内采用统一排放上限，取代以前的国家上限制度;资料来源：欧盟委员会，申万宏源研究 第二个履约周期配额是否存在缺口取决于配额是否允许跨期结转和企业的惜售心理等。第一个履约周期里，共有 2162 家发电企业为控排主体，年度覆盖二氧化碳排放量约为 45 亿吨。生态环境部发布的 全国碳排放权交易市场第一个履约周期报告 显示，行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露

40、与声明 第 14 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 847 家企业在第一履约周期存在配额缺口，缺口总量约为 1.88 亿吨，约占第一履约期碳市场覆盖范围内排放量的 2%。预计第二个履约周期的缺口规模将大于第一个履约周期。经中创碳投初步计算，2021 年、2022 年全国碳市场发电配额缺口分别约为 4000 万吨和 3000 万吨左右。假设第一履约期的过剩配额能等量结转，第二履约期的实际配额应该是充足的。但前述配额分配方案提到，2019-2020 年度的剩余配额，其在后续履约期进行跨期结转的相关规定将另行发布。此外，企业是否会如第一履约期一样存在惜售心理也会影响碳市场供需变化。2、CCER

41、加速重启，林业碳汇、甲烷利用及垃圾焚烧等受益 CCER（China Certified Emission Reduction，即国家核证自愿减排量）：根据 2020年 12 月生态环境部审议通过碳排放权交易管理办法（试行），CCER是指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证，并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量。图 6：CCER 交易机制 资料来源：生态环境部，申万宏源研究 CCER 是全国碳市场的重要组成部分和补充机制，可抵消不超 5%的碳配额。根据碳排放权交易管理办法（试行），重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量（CCE

42、R）抵消碳排放配额的清缴，抵消比例不得超过应清缴碳排放配额的 5%。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 2.1 发展历程：从积极参与国际 CDM 项目到探索国内CCER 1997 年京都协议书创新地引入市场机制来解决全球碳排放问题，缔约国可通过买入 AAUs 或 ERUs，或向发展中国家购买 CERs 来降低减排成本。1992 年通过的联合国气候变化框架公约首次提出碳交易市场。在此基础上，1997 年国际气候大会形成了京都协议书，该协议书创新性地引入市场机制来解决“全球气候“的优化配置问题。除此之外，京都协议书中规定了三种补充性

43、碳交易市场机制，用于降低各国碳减排成本：国际排放贸易机制（IET）：发达国家之间交易或转让排放额度（AAUs），使超额排放国家通过购买节余排放国家的多余排放额度完成减排义务；联合履约机制（JI）：发达国家之间通过项目产生的排减单位(ERUs)交易和转让，帮助超额排放的国家实现履约义务；清洁发展机制（CDM）：发达国家通过资金支持或者技术援助等形式，与发展中国家开展减少温室气体排放的项目开发与合作，取得相应的减排量，这些减排量被核证后，成为核证减排量(CERs)，可用于发达国家履约。图 7：CDM 机制梳理图 图 8：我国 CDM 项目数量 资料来源：京都议定书，申万宏源研究 资料来源：UNFC

44、CC，申万宏源研究 2005 年-2012 年我国 CDM 注册项目快速发展，2013 年后申请数量急剧下滑。2004年我国制定了清洁发展机制项目运行管理暂行办法，随后我国 CDM 注册项目数量大幅增长。但自 2013 年开始，受实体经济不振的影响，整体能耗下降，全球第一大市场欧盟碳交易市场的持续低迷导致需求持续下降，且由于欧盟对 2013 年后碳市场交易设置更多限制，同时国际上 CER 的不断签发导致供给过多，CER 价格随之下降。近两年来 CER 价格一直在 1 欧元以下波动。2012 年我国启动 CCER 项目，基本替代 CDM 项目。2012 年 6 月，发改委印发施行温室气体自愿减排

45、交易管理暂行办法，对国内温室气体自愿减排项目等事项实施备案管理。暂行办法提出申请备案 CCER 项目需要满足以下条件，2005 年 2 月 16 日之33346340005000 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 后开工建设，符合下列任一类别的项目可以申请备案：1）采用经国家发改委备案的方法学（方法学是指用于确定项目基准线、论证额外性、计算减排量、制定监测计划等的方法指南）开发的自愿减排项目；2）获得国家发改委批准作为 CDM 项目，但未在联合国注册的项目；3）

46、获得国家发改委批准作为 CDM 项目，且在联合国注册前就已经产生减排量的项目；4）在联合国注册，但未获得减排量签发的 CDM 项目。CCER 申请认证流程主要包括项目备案及减排量备案两个阶段，其中减排量备案包括核证及签发过程。1）注册阶段：项目备案阶段需先完成项目设计，后由主管部门的审核机构进行审核并出具审定报告，随后提交项目备案申请资料，再由管理部门委托专家进行评估。2）签发阶段：经备案的项目产生减排，经过监测报告公示后，先经由管理部门的审核机构核证并出具减排量核证报告，再提交减排量备案申请材料，专家进行评估通过后，则可在国家登记簿登记，并在经备案的交易机构内交易。图 9：CCER 开发流程

47、图 资料来源：发改委，申万宏源研究 CCER 快速发展，截止目前，发改委公示 CCER 审定项目共 2871 个，备案项目 861个，减排量备案项目 287 个，减排量备案约 5283 万吨，其中水电风电占比最高。自 2012年我国启动 CCER 以来，CCER 快速发展。截至目前，发改委公示 CCER 审定项目共 2871个，备案项目 861 个，减排量备案项目 287 个，减排量备案约 5283 万吨，其中水电风电占比最高。受需求不足、个别项目不规范等影响，2017 年发改委暂停 CCER 项目各类相关工作。2017 年 3 月 14 日，发改委表示在 暂行办法 实行中存在着温室气体自愿减

48、排交易量小、个别项目不够规范等问题，即日起，暂缓受理温室气体自愿减排交易方法学、项目、减排量、审定与核证机构、交易机构备案申请。同时明确此次暂缓受理温室气体自愿减排交易备案申请，不影响已备案的温室气体自愿减排项目和减排量在国家登记簿登记，也不影响已备案的 CCER 参与交易。已向发改委政务服务大厅提出备案申 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 请、但尚未备案的事项，发改委将登记在册，待暂行办法修订完成后，依据新办法优先办理。2.2 现状：存量 CCER 供给不足，推动 CCER 加速重启 需求侧：我们预计全国碳市场初期 CCER

49、 需求量约 2.25 亿吨/年，长期需求有望扩容至 4 亿吨/年。全国碳市场第一个履约周期共纳入发电行业重点排放单位 2162 家，年覆盖温室气体排放量约 45 亿吨二氧化碳，按照 5%的碳排放配额抵消比例，全国碳市场初期每年 CCER 需求量约为 2.25 亿吨/年。据北京环交所预测，未来全国碳市场扩容至八大行业后，纳入配额管理的碳排放总额规模将达到 70-80 亿吨/年，届时 CCER 需求将达到 3.5-4亿吨/年。供给侧：CCER 暂停签发近 6 年，存量 CCER 仅 5000 余万吨，且在第一个履约周期清缴中已用掉 3273 万吨，剩下 1000 余万吨无法满足第二个履约周期清缴需

50、求。自 2017年 3 月国家发展改革委发布公告暂缓受理相关工作至今，我国 CCER 签发已暂停近 6 年。CCER 项目备案审批暂停以来，已备案的 CCER 项目继续交易。根据中国自愿减排交易信息平台，目前已减排量备案的 287 个 CCER 项目年均减排量仅为 5000 多万吨，远不及需求量。2021 年 10 月，生态环境部发布关于做好全国碳排放权交易市场第一个履约周期碳排放配额清缴工作的通知，提出组织有意愿使用 CCER 抵销碳排放配额清缴的重点排放单位抓紧开立国家自愿减排注册登记系统一般持有账户，并在经备案的温室气体自愿减排交易机构开立交易系统账户，尽快完成 CCER 购买并申请 C

51、CER 注销。随后大量存量 CCER在第一个履约周期清缴过程中被用掉。伴随 2023 年第二个履约周期清缴临近，存量 CCER恐难满足全国碳排放权交易清缴需求，这也增加了 CCER 交易市场（包括 CCER 签发等）重启的迫切性。生态环境部多次喊话，提出尽快重启 CCER。2022 年 10 月 27 日，生态环境部召开例行新闻发布会时提到，目前正加快推进全国统一的自愿减排交易市场建设。2022 年 12 月，国际金融论坛（IFF）2022 年全球年会上，生态环境部应对气候变化司司长李高表示，下一步中国还要不断完善全国碳交易市场，同时争取尽早重启中国CCER 市场。2023年2 月，生态环境部

52、部长黄润秋在2023年全国生态环境保护工作会议上的工作报告中提出2023年重点工作包括“制定温室气体自愿减排交易管理办法“。表 3：今年 9 月以来，CCER 重启进入加速阶段 时间 主要内容 2022 年 9 月 中共中央办公厅、国务院办公厅发布关于深化生态保护补偿制度改革的意见，提出健全以国家温室气体自愿减排交易机制为基础的碳排放权抵消机制，将具有生态、社会等多种效益的林业、可再生能源、甲烷利用等领域温室气体自愿减排项目纳入全国碳排放权交易市场。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 18 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 2022 年 10 月 生态环境部发布关于做

53、好全国碳排放权交易市场第一个履约周期碳排放配额清缴工作的通知，明确今年 12月 31 日前全部重点排放单位完成履约，并组织有意愿使用 CCER 清缴的单位抓紧开立 CCER 注册登记账户和交易账户，尽快完成 CCER 购买并申请注销。2022 年 11 月 北京市发改委北京市“十四五”时期现代服务业发展规划也提出，将高水平建设北京绿色交易所，承建全国自愿减排(CCER)交易中心。2022 年 10 月，生态环境部表示正在加快推动温室气体自愿减排交易市场（即CCER）。2022 年 12 月 中国生态环境部应对气候变化司司长李高在国际金融论坛演讲时表示，争取尽早重启中国 CCER（国家核证自愿减

54、排量）市场。资料来源：生态环境部，申万宏源研究 2.3 机制：CCER 不同项目具体能减排多少？CCER 项目重点在于碳减排量的核证。由于发电原理及生产过程的差异，不同清洁能源企业在进行 CCER 备案时需要采用不同的检测方法（即方法学）进行碳排放量的计量。国内 CCER 备案的方法学主要来自于清洁发展机制（CDM）中的方法学。根据中国自愿减排交易信息平台，自 2013 年 3 月 11 日首次公布以来，至 2016 年 11 月，我国已累计备案 CCER 方法学 200 种，其中常规项目方法学 109 种，农林项目 5 种，小型项目 86 种。CCER 减排量测算原理：减排量=基准线排放-项

55、目排放-泄露排放。CCER 项目减排量可以简易理解为项目排放与基准线排放的差值，减排量测算挂钩项目计入期，是指项目活动相对于基线情景所产生的额外的温室气体减排量的时间区间，按照 2012 年实行的 温室气体自愿减排交易管理暂行办法，CCER 减排量计入期主要可分为可更新计入期（7*3=21 年）和固定计入期（10 年）。图 10：垃圾焚烧碳减排节点示意图 资料来源：中国自愿减排交易信息平台，申万宏源研究 以垃圾焚烧为例，垃圾焚烧项目度电碳减排约为 0.88t/MWh。从碳减排方面看，垃圾焚烧具有两大优势：1）与垃圾填埋比较，垃圾焚烧可避免由于填埋产生的有害气体（主垃圾收集和运输填埋场CHCH4

56、 4垃圾储存液污水处理生活污水回用或排入城市污水处理系统CHCH4 4焚烧炉M SWM SWCOCO2 2,CH,CH4 4,N,N2 2O O发电机蒸汽厂用电地方电网上网电量下网电量COCO2 2残余垃圾轻柴油辅助燃料COCO2 2填埋场M SWM SW渗滤液 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 19 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 要为甲烷）；2）与火力发电对比，焚烧发电用焚烧余热利用代替化石燃料从而在一定程度上减少温室气体排放。根据发改委公布的方法学 CM-072-V01（多选垃圾处理方式（第一版），通过测算基准排放量（垃圾填埋产生的甲烷以及火力发电产生的温室

57、气体基准排放）-项目排放量，我们选取了五个具有代表性的垃圾焚烧发电减排项目计算单项目的度电碳减排量，从而计算行业平均度电碳减排量。通过测算得出垃圾焚烧项目度电碳减排约为0.88t/MWh。表 4：垃圾焚烧发电碳减排情况 垃圾焚烧发电 CCER 项目 年上网电量（MWh）年减排量（tCO2）单位上网电量减排（tCO2/MWh）1 佛山市南海垃圾焚烧发电一厂改扩建项目 175000 139,633.70 0.80 2 江苏省江阴市垃圾焚烧发电一期工程 82600 62,557 0.76 3 大连市城市中心区生活垃圾焚烧处理发电项目 194213 121,538 0.63 4 淮安市生活垃圾焚烧发电

58、项目 214700 76,844 0.36 5 徐州垃圾焚烧发电项目 123750 102,138 0.83 6 湖州垃圾焚烧发电三期扩建工程 40,320 58,207 1.44 7 马鞍山市生活垃圾焚烧发电项目（一期）92,475 126,950 1.37 方法学：CM-072-V01：“多选垃圾处理方式”(第 1 版)平均减排 0.88 资料来源：中国自愿减排交易信心平台，申万宏源研究 类似地，我们可以测算出甲烷利用（填埋气）、林业碳汇单位减排量。表 5：填埋气发电项目单位上网电量减碳量 填埋气发电 CCER 项目 年上网电量（MWh）年减排量（t）单位上网电量减排（tCO2/MWh）1

59、 上饶项目 7845 38311 4.88 2 马鞍山项目 9161 47072 5.14 3 荆门二期项目 7136 37709 5.28 4 乐山项目 7783 40299 5.18 5 西宁项目 6387 34124 5.34 6 蚌埠项目 9885 54315 5.49 7 武威市凉州区项目 7697 44770 5.82 平均减排 5.31 资料来源：中国自愿减排交易信息平台，申万宏源研究 表 6：林业碳汇减排量 项目 监测期内减排量（tCO2e）监测期 平均年度减排量（tCO2e）造林面积（公顷/年）单位减排（tCO2e/公顷/平均减排（tCO2e/亩）行业深度 请务必仔细阅读正文

60、之后的各项信息披露与声明 第 20 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 年）福建省洋口国有林场森林经营碳汇项目 78,720 2007/01/01-2017/04/15 7,621 2,208 3.45 0.23 亿利资源集团内蒙古库布其沙漠造林项目 1,411,224 2005/03/01-2013/02/28 176,403 136,123 1.30 江西丰林碳汇造林项目 635,975 2009/01/01-2015/12/31 90,853 11,134 8.16 塞罕坝机械林场造林碳汇项目 182,750 2005/06/30-2015/06/29 18,275 3,643 5.0

61、2 广东长隆碳汇造林项目 5,208 2011/01/01-2014/12/31 1,302 867 1.50 大埔县碳汇造林项目 37,785 2012/04/01-2016/12/31 7,955 1,850 4.30 大兴安岭图强林业局碳汇造林项目 2,812,984 2005/05/31-2016/05/08 255,725 74,499 3.40 内蒙古红花尔基退化土地碳汇造林项目 35,664 2009/04/25-2016/08/30 5,661 8,349 0.68 云南云景林业开发有限公司碳汇造林项目 178,268 2008/06/01-2016/05/31 22,284

62、7,214 3.10 资料来源：中国自愿减排交易信心平台，申万宏源研究。1 公顷=15 亩 需注意的是，林业碳汇开发认证有严格的要求。目前，国家发改委批准备案的方法学包括碳汇造林项目方法学、竹子造林碳汇项目方法学、森林经营碳汇项目方法学、竹林经营碳汇项目方法学以及小规模非煤矿区生态修复项目方法学，不同方法学具有严苛的使用条件。此外，申请 CCER 林业碳汇项目需要有林权证、造林作业设计单位资质、林业主管部门作业设计批复、树种和树苗采购合同及栽种记录等文件。适合做林业碳汇业务的林地主要包括：1）天保林（全称：天然林保护工程，适应国际 VCS 标准）；2）新造林（国际VCS、中国 CCER 均可）

63、；3）低质低效林改造以及森林质量精准提升（主要指立地条件不适、种苗质量差、经营管理粗放、栽植密度不当、病虫害防治不力的林地，国际 VCS、中国 CCER 均可；4）竹林（分布面积最大的毛竹、要求是直径大于 2CM 的竹种，且培育目的非纸浆用途，适用中国 CCER）；5）沿海红树林（生长在热带、亚热带低能海岸潮间带上部，以红树植物为主体的常绿灌木或乔木组成的潮滩湿地木本生物群落，适应国际 VCS 标准）；6）可持续草地管理（适应国际 VCS 标准）。需要注意的是，桉树、杨树、果树等经济林不适用于碳汇林地。表 7：CCER 林业碳汇项目适用条件 类别 碳汇造林 竹子造林 森林经营 竹林经营 生态修

64、复 开始时间 2005 年 2 月 16 日以来 土地权属清晰，无争议，项目地块有土地权属证明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 21 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 权属 法律法规 不违反国家有关法律、法规、政策措施和强制性技术标准 土地类型 无林地，无法天然更新成林 人工乔木幼、中龄竹 竹林，散生乔木郁闭度小于 0.2 非煤矿山废弃土地 土壤状况 不属于湿地或有机土 不属于湿地和采伐迹地 矿质土壤 不属于湿地或有机土 填埋客土不为有机土 土壤扰动 沿等高线整地，土壤扰动面积不超过地表面积的10%，且 20 年内不重复 沿等高线整地，不全垦；草地、农地土壤扰动面

65、积不超过地表面积的 10%沿等高线整地，土壤扰动面积不超过地表面积的10%，每 20 年不超过一次 松土锄草沿等高线方向带状进行，不深翻垦复土壤 经营管理 不移除地表枯落物、树根、枯死木及采伐剩余物 不移除原有散生林木 除改善林分卫生状况外，不移除枯死木和地表枯落物 只采伐竹秆、竹枝，不移除枯落物；不清楚原有散生木 不移除地表枯落物、树根、枯死木及采伐剩余物 人为控制火烧 不采取烧除方式清林整地及其它人为火烧活动 不采取烧除方式清林整地 不采取烧除方式清林整地 资料来源：上海环境能源交易所，申万宏源研究 按照上述方法，我们汇总典型 CCER 单位减排潜力如下：垃圾焚烧单位减排为0.88t/MW

66、h，生物质为 0.6t/MWh，填埋气利用为 5.31t/MWh,林业碳汇为 0.23t/亩，风电光伏为 0.86t/MWh.表 8：典型 CCER 项目单位减排潜力（tCO2e/MWh，tCO2e/亩/年）项目 风电 光伏 生物质-垃圾焚烧 生物质-秸秆 甲烷利用-填埋气 林业碳汇 单位减排 0.86 0.86 0.88 0.60 5.31 0.23 2021 年供给量（亿千瓦或亩）6,554 3,269 1,084 516 37 CCER 理论供给量（万吨）/9,539 3,096 1,965/资料来源：中国自愿减排交易信心平台，申万宏源研究。注：林业碳汇减排单位为 t/亩/年，其余单位均

67、为 tCO2e/MWh 2.4 影响：CCER 能为相关企业带来多少利润弹性？2021 年我国第一个履约周期累计使用 3273 万吨用于配额清缴抵销，贡献收益 9.8 亿元，平均价格为 30 元/吨。根据全国碳排放权交易市场第一个履约周期报告，全国碳市场第一个履约周期碳排放配额累计成交量 1.79 亿吨，发电行业重点排放单位间开展碳排放配额现货交易，847 家重点排放单位存在配额缺口，缺口总量为 1.88 亿吨，累计使用 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 22 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 CCER约3273万吨用于配额清缴抵消。通过抵销机制，全国碳市场第一个履

68、约周期为风电、光伏、林业碳汇等 189 个自愿减排项目的项目业主或相关市场主体带来收益约 9.8 亿元，平均价格为 30 元/吨。根据生态环境部应对气候变化司司长李高数据，截至 2022 年 6 月17 日，CCER 累计成交量约 4.54 亿吨二氧化碳当量，成交额约 59.73 亿元，平均单价为13 元/吨。表 9：我国历史 CCER 成交量价情况 CCER 成交情况 CCER（万吨）收入（百万元）单位收入（元/吨）2021 年成交 3273 980 30 累计成交（截止 2022 年 6 月）45400 5973 13 2022 年成交 795.9 资料来源：生态环境部，申万宏源研究 CC

69、ER 重启，相关减排企业可直接受益，具体而言：1）林业碳汇可为东珠生态等龙头碳汇企业带来 38%-387%的利润弹性。我们以东珠生态为代表，假设公司签约林业碳汇均能落地实现，同时在不考虑林业碳汇开发成本及CCER 认证成本的情况下，我们按照林业碳汇单位面积减碳 0.23t/亩、CCER30 元/吨计算，CCER 有望为东珠生态等龙头林业碳汇公司带来 38%-387%的利润弹性。注：上述 2 家公司近两年利润波动较大，故我们分别选取 2021 年及 2022 年利润分别测算弹性。此外，不同于垃圾焚烧及填埋气利用项目，林业碳汇开发存在明显的额外成本，可能对林业碳汇企业的利润弹性影响较大。表 10：

70、东珠生态 CCER 弹性测算 单位减碳（t/亩）签约林地（万亩）CCER单价（元/吨）CCER 利润（万元）2021 年净利润（万元）利润弹性 2022年预计净利润（万元）利润弹性 东珠生态 0.23 2661 30 18360.9 48079 38%4750 387%资料来源：Wind，申万宏源研究。注：本处未考虑林业碳汇开发成本。2）填埋气利用企业理论可带来 120%的利润弹性。我们以一个典型 2MW 项目为例，按照填埋气发电利用小时数 6000h、自用电率 6%、单位 MW 利润 75 万元、填埋气项目单位上网电量碳减排约为 5.31t/MWh、CCER 价格约 30 元/吨计算，在不考

71、虑 CCER 申请过程中相关成本的情况下，CCER 有望为典型填埋气企业带来 120%的利润弹性。表 11：填埋气利用项目 CCER 弹性测算 装机规利用小自用上网电量碳减排CCER 价格碳减排CCER 测算利售电净利润CCER 贡献 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 23 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 模-MW 时数-h 电率（MWh）（t/MWh）（元/吨）（万吨）润（万元）（万元）利润弹性 2 6000 6%11,280 5.31 30 5.99 180 150 120%资料来源：Wind，申万宏源研究 3）垃圾焚烧发电企业带来 4%-16%的利润弹性。我

72、们按照垃圾焚烧项目单位上网电量碳减排约为 0.88t/MWh、CCER 价格约 30 元/吨计算，在不考虑 CCER申请过程中相关成本的情况下，CCER 有望为垃圾焚烧企业带来 4%-16%的利润弹性。表 12：主要垃圾焚烧公司 CCER 利润弹性 代码 公司 2021 年上网电量(兆瓦时)单位减排（t/MWh）CCER 减排（t）CO2单价（元/t）CCER理论收益（百万元）2021 年净利润（百万元）利润弹性（%）0257.HK 光大环境 13,263,566 0.88 11,671,938 30 350 6,804 5%300867.SZ 圣元环保 1,431,000 0.88 1,25

73、9,280 30 38 472 8%000035.SZ 中国天楹 1,070,000 0.88 941,600 30 28 729 4%600323.SH 瀚蓝环境 2,953,149 0.88 2,598,771 30 78 1,163 7%601330.SH 绿色动力 3,329,148 0.88 2,929,650 30 88 698 13%002034.SZ 旺能环境 2,196,000 0.88 1,932,480 30 58 648 9%603568.SH 伟明环保 2,101,000 0.88 1,848,880 30 55 1,535 4%601200.SH 上海环境 4,16

74、0,199 0.88 3,660,975 30 110 687 16%3989.HK 首创环境 1,151,000 0.88 1,012,880 30 30 511 6%301175.SZ 中科环保 616,247 0.88 542,297 30 16 172 9%1381.HK 粤丰环保 3,796,725 0.88 3,341,118 30 100 1,322 8%301109.SZ 军信股份 1,086,000 0.88 955,680 30 29 439 7%资料来源：公司公告，申万宏源研究 3、投资分析意见及风险提示 3.1 投资分析意见 CCER 有望加速重启，带动林业碳汇、甲烷利

75、用、垃圾焚烧企业直接受益：预计 CCER重启，有望为林业碳汇龙头带来 38%-387%的利润弹性，为填埋气利用企业带来 120%的利润弹性，为垃圾焚烧企业带来 4%-16%的利润弹性。建议关注林业碳汇龙头：东珠生态；建议关注餐厨垃圾治理（沼气发电）龙头：山高环能；推荐垃圾焚烧减碳龙头：光大环境，建议关注上海环境、绿色动力、伟明环保、瀚蓝环境。表 13：重点公司估值表 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 24 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 证券代码 证券简称 2023/3/1 归母净利润（亿元）万得一致预测 PE 总市值(亿元)2021A 2022E 2023E 2

76、024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603359.SH 东珠生态 51 4.81 2.08 4.56 5.89 11 25 11 9 000803.SZ 山高环能 47 0.81 1.77 3.21 4.55 58 27 15 10 00257.HK 光大环境 201 68.04 48.04 60.95 58.67 3 4 3 3 601200.SH 上海环境 106 6.87 6.35 7.49 8.82 15 17 14 12 601330.SH 绿色动力 81 6.98 12 603568.SH 伟明环保 332 15.35 17.68 23.38 31.47 22

77、 19 14 11 600323.SH 瀚蓝环境 154 11.63 12.54 15.39 17.72 13 12 10 9 资料来源：Wind，申万宏源研究。注：光大环境单位为港币，其余为人民币；光大环境盈利预测来源于申万宏源研究，其余为Wind 一致预期；绿色动力无一致盈利预测。3.2 风险提示 CCER 政策出台进度不及预期。CCER政策重启受到多方面因素影响（一是多部门协调，需要时间周期较长，二是目前政策所涵盖的方法学等技术文件还没确定，三是全国碳市场第二履约期配额分配方案仍未发布，CCER政策需要与其协同，晚于其发布），CCER 政策出台进度或不及预期。行业深度 请务必仔细阅读正文

78、之后的各项信息披露与声明 第 25 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服

79、务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 A 组 陈陶 华东 B 组 谢文霓 华北组 李丹 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underperform)：相对强于市场表现20以上；：相对强于市场表现52

80、0；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行业超越整体市场表现；：行业与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使

81、用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、

82、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投

83、资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。