1、 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 环保 2023 年 03 月 17 日 船运减碳政策频发，生柴等低碳燃料发展有望加速 看好 碳中和政策系列报告五 相关研究 证券分析师 查浩 A0230519080007 研究支持 莫龙庭 A0230121050001 傅浩玮 A0230522010001 联系人 莫龙庭(8621)23297818 本期投资提示：IMO 新规于23 年施行，航运碳减提升迫切。2018 年 IMO 通过国际航运温室气体排放初始战略，首次明确航运业减排目标和路径。其中明确提出到 2030 年，全球航运业平均单位碳排放强度同 2008年相比至少降低 40%，到 205

2、0 年力争降低 70%。为实现该目标，IMO 提出了短、中、长期措施，其中短期措施（2018-2023）主要是对现有船舶和新造船舶进行技术革新；中期策略（2023-2030）是利用市场手段和低碳燃料。2021 年 IMO 对短期措施进行修订，要求所有船只通过技术和运营两方面降低碳排放强度，自 2023 年起执行。其中技术指标包括 EEDI 及 EEXI，运营指标主要为 CII 和SEEMP，CII 为年度营运碳强度指标，IMO 要求自 2023 年开始对 5000 吨以上船舶进行运营能效评级（A-E 级），评级较差需制定整改计划。EEXI 和 CII 认证要求于 2023 年 1 月起生效，即

3、首个年度报告将在 2023 年完成，并于 2024 年给出首次评级。同时 2023 年 7月 IMO 还将对 IMO 船舶温室气体减排初步战略进行修订，减排目标等有望进一步提高。欧盟碳市场 24 年开始纳入航运业，FuelEU Maritime 要求 25 年航运减碳 2%，2050 年RLF占比达到 86-88%。2022 年 12月，欧盟碳市场改革达成一致，决定将航运业纳入欧盟碳市场，欧盟碳市场要求 5000 总吨以上的商用船舶，按照 2024 年排放量的 40%、2025 年排放量的 70%、2026 年后排放量的 100%逐步纳入配额管理。需注意的是，2024 年仅纳入 CO2履约管控

4、（即 2025 年 4 月底之前完成履约清缴），船舶的甲烷及 NO2 自 2026 年起正式纳入履约管控。欧盟将航运业引纳入碳市场，意味着将额外投放约 8000 万-1 亿碳排放配额，航运公司无法免费获得配额，只能通过拍卖或二级市场购得。未足额履约的配额缺口将按照 100 欧元/吨收取罚款，连续两年未完成履约义务的船舶，可能被禁止进入欧盟港口。此外，2022 年 10 月，欧洲议会还通过了FuelEU Maritime 的修正草案（一读），旨在促进可再生和低碳燃料（RLF）的使用，草案明确 2025 年船舶部门减排量相比 2020年减少 2%，到 2050 年，RLF 应占国际海上运输燃料的8

5、6-88。其他航运减碳举措，航运减碳加速推进。1）中国制定船舶能耗数据和碳强度管理办法，于 22 年12 月 22 日正式施行。中国最高立法机关计划将减少航运业 CO2 排放的条款纳入 海洋环境保护法。2）“绿色航运走廊”是端到端脱碳的特定海上航线，国际气候大会致力于推动绿色航运走廊加速发展。传统减排措施效力有限，低碳/零碳燃料成刚需。IMO新规及欧盟将航运业纳入 EU ETS 将给航运业带来高昂的成本，同时将加速航运公司绿色转型。当前普遍使用线型优化、节能装置、降低航速等减排措施，对船舶的碳减排贡献率一般都在 20%以下，低碳/零碳燃料成为航运业减排必然选择。近年来低碳燃料消费占比虽逐年提升

6、，但整体占比较小，不到 6%。同时我们看到新造船订单替代燃料（低碳燃料）船舶数量占比达到 13.05%，增长迅猛。目前低碳燃料难点主要在于是否能量产及经济上是否可行，我们认为短期看LNG，中期看可再生甲醇/氨/生柴，长期看氢能。船运巨头布局助推产业发展，低碳燃料供应商加速扩产满足需求。以马士基为代表，大力发展生物柴油、绿色甲醇及绿氨三种替代燃料，目前公司与下游合作绿色甲醇生产，预计新增绿色甲醇 113 万吨产能；此外吉利股份也落成全球首个10 万吨级低碳甲醇工厂。投资分析意见：船运减碳政策频出，低碳燃料将在此背景下迎来快速发展，目前国内产业相对成熟的生物柴油、生物天然气、绿色甲醇赛道将优先受益

7、。推荐生物柴油龙头卓越新能、建议关注山高环能；建议关注生物天然气 EPC 龙头：维尔利。风险提示：IMO 及欧盟船运政策出台进度不及预期；低碳燃料产能投放进度不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 结论：我们认为 2023 年对于国际航运业脱碳减排的进程将是重要的一年。一方面，IMO 修改短期减排措施，新增技术指标和运营指标，IMO 要求自 2023 年开始对 5000吨以上船舶进行运营能效评级（A-E 级），评级较差需制定整改计划。EEXI 和 CI

8、I 认证要求于 2023 年 1 月起生效，即首个年度报告将在 2023 年完成，并于 2024 年给出首次评级。同时 2023 年 7 月 IMO 还将对 IMO 船舶温室气体减排初步战略进行修订，减排目标等有望进一步提高。另一方面，欧盟碳市场在去年底低碳市场改革中明确自 2024 年开始纳入航运业，意味着将额外投放约 8000 万-1 亿碳排放配额，航运公司无法免费获得配额，只能通过拍卖或二级市场购得。未足额履约的配额缺口将按照 100 欧元/吨收取罚款，连续两年未完成履约义务的船舶，可能被禁止进入欧盟港口。在上述政策推动下，船运低碳燃料将迎来快速发展。我们看到新造船订单替代燃料（低碳燃料

9、）船舶数量占比达到 13.05%，增长迅猛。目前低碳燃料难点主要在于是否能量产及经济上是否可行，我们认为短期看 LNG，中期看可再生甲醇/氨/生柴，长期看氢能。以马士基为代表的船运巨头已开始加速布局，直接推动上游产业快速发展。投资分析意见：船运减碳政策频出，我们认为 2023 年是船运减碳的元年，低碳燃料将在此背景下迎来快速发展，目前国内产业相对成熟的生物柴油、生物天然气、绿色甲醇赛道将优先受益。推荐生物柴油龙头卓越新能、建议关注山高环能；建议关注生物天然气 EPC 龙头：维尔利。原因及逻辑 船运碳排放超 10 亿吨，自 2023 年开始，IMO 及欧盟均聚焦船运碳减排，政策频出下，船运减碳进

10、入加速期。鉴于传统减碳措施效力有限，未来减碳主要依靠低碳及零碳燃料的发展，因此我们认为低碳燃料将进入快速发展期，以生物天然气、生物柴油、绿色甲烷等相对成熟的领域将优先受益。有别于大众的认识 市场未能充分意识到航运业减碳压力及政策密集出台强度，我们对此进行了全面的梳理。市场关注点更多聚焦更为远期的氢能，但我们认为产业更成熟的生物天然气、生物柴油、绿色甲烷等领域将优先受益。rRrQYUeXbZcWqU8ZwV8OaOaQtRqQmOsRjMrRtQkPmNuN8OnPqRxNnMnQNZoPyR 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 1

11、、航运碳排超 10 亿吨，政策频出加速航运减碳.5 1.1 IMO 新规于 23 年执行，航运减碳迫切提升.6 1.2 欧盟碳市场确定 2024 纳入航运业，FuelEU Maritime 要求 25 年航运减碳 2%.10 1.3 其他：中国制定船舶能耗数据和碳强度管理办法，COP 推进绿色航运走廊.13 2、传统减排措施效力有限，低碳燃料成未来趋势.14 2.1 低碳燃料：短期看 LNG，中期看甲醇/氨能/生柴，长期看氢能 15 2.2 LNG：经济性好，配套成熟，但减碳性较低，短期替代首选.18 2.3 甲醇：配套及终端完善，但绿色甲醇成本高.19 2.4 生物柴油：配套成熟，但原料稳定

12、供应有挑战.20 2.5 氨：储运成熟，经济性及终端使用亟待提高.21 2.6 氢：最低碳环保，但配套及终端均不完善，成本高.22 3、船运巨头布局助推产业发展，低碳燃料供应商加速扩产满足需求.23 3.1 马士基：拟从 23 年起征收碳排放附加税，大力发展低碳燃料.23 3.2 其他船运巨头：跟进尝试甲醇、氨能等。.24 3.3 低碳燃料供应商：加速布局生产，满足产业需求.25 4、投资分析意见及风险提示.26 4.1 投资分析意见.26 4.2 风险提示.27 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：海运贸

13、易、温室气体排放和碳强度历史趋势.5 图 2：船运减碳政策不断出台.5 图 3：IMO 初步战略主要内容.6 图 4：EEDI 计算参数.7 图 5：EEXI 实行时间线.8 图 6：CII 机制如何运行.8 图 7：SEEMP 施行重要时间节点.9 图 8：欧盟不同部门碳排放情况.10 图 9：2018 年欧盟交通部门碳排放构成.10 图 10：欧盟 Fit for 55 计划概览.10 图 11：欧盟船运减碳政策覆盖范围及时间.12 图 12：欧盟将航运纳入碳市场将显著提升欧洲航线成本.14 图 13：现有船队满足能效要求的途径.15 图 14：不同措施对船舶碳减排的效果.15 图 15：

14、主要低碳燃料能量来源与转化途径.15 图 16：低碳燃料物理特征.16 图 17：主要低碳燃料全生命周期碳排放情况.16 图 18：基于 IMO 船舶燃油消耗数据库的 2019-21 年替代燃料消耗情况.17 图 19：投入运行的替代燃料船舶的类型和数量.17 图 20：新造船订单中替代燃料船舶的类型和数量.17 表 1：IMO 主要减碳政策体系.6 表 2：IMO 初步战略计划修订动向.9 表 3：欧盟船运纳入碳市场安排.11 表 4：主要可再生低碳燃料对比.18 表 5：马士基五条航线碳排放附加费收费标准.23 表 6：马士基战略合作伙伴绿色甲醇产能规划.23 表 7：重点公司估值表.26

15、 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 1、航运碳排超 10 亿吨，政策频出加速航运减碳 国际船运行业碳排放量超 10 亿吨，占全球的 2-3%，船运减碳迫切。船舶运输是国际贸易的主要货运形式，承担了全球 85%以上的国际贸易运输量，尽管船舶运输具有单位耗能低的特点，但每年全球航运业仍排放出相当规模的温室气体。该行业 CO2 排放量占全球总排放量的 2%3%（2010 年以来全球船用燃料消费量 2.5 亿3.0 亿吨/年，1 吨燃料约产生 3.15 吨 CO2）。根据 IMO 第四次温室气体研究（Fourth IMO GHG Stu

16、dy 2020），全球航运业（不含国内航行船舶、渔业船舶和军用船舶）CO2 当量排放量从 2008 年的 7.94亿吨增长至 2018 年的 10.76 亿吨，十年间年均增长 3.1%，2018 年航运业 CO2 排放总量在全球人为 CO2 排放总量占比为 2.89。图 1：海运贸易、温室气体排放和碳强度历史趋势 资料来源：IMO，申万宏源研究 以 IMO 及欧盟为代表，船运减碳政策不断出台。图 2：船运减碳政策不断出台 资料来源：Argus，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 1.1 IMO 新规于 23 年执行，

17、航运减碳迫切提升 国际海事 组织(IMO)在推动国际航运碳减排进程中处于核心位置。IMO 构建了一套较为全面的政策体系，涵盖规划引导类、强制约束类、支持保障类三类政策。表 1：IMO 主要减碳政策体系 政策类型 主要内容 定位 规划引导类 IMO 船舶温室气体减排初步战略 引领 强制约束类 MAPROL 公约相关修订，包含 EEDI、EEXI、CII、DCS、SEEMP 等 主体 支持保障类 合作项目、温室气体技术合作信托基金（GHG TC-Trust Fund）、自愿国家行动计划 补充 资料来源：IMO，申万宏源研究 2018 年 IMO 通过国际航运温室气体排放初始战略，首次明确航运业减排

18、目标和路径。2018 年 4 月，IMO 召开了海上环境保护委员会（MEPC）第 72 届会议，会议通过了 IMO船舶温室气体减排初步战略（IMO Initial Strategy on Reduction of GHG Emissions from Ships），标志着国际航运业首次为应对气候变化制定了温室气体减排目标。该初步战略从背景、愿景、减排力度和指导原则、短期/中期/长期候选减排措施及其影响、存在的障碍及支持性措施、后续行动、定期审议等角度做了安排。IMO 初步战略明确提出到2030 年，全球航运业平均单位碳排放强度同 2008 年相比至少降低 40%，到 2050 年力争降低 70

19、%，航运业的年度温室气体排放总量到 2050 年至少在 2008 年的基础之上降低50%。图 3：IMO 初步战略主要内容 资料来源：IMO，船用替代燃料应用进展，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 为实现上述目标，IMO 提出如下措施：短期减排措施是要求 IMO 在 2018-2023 年之间最终确定的措施。短期措施主要包括完善现有能效框架、研发提高能效技术、制订能效指标、制订海运减排国家计划、船舶速度优化和降速、减少港口排放、研发替代低碳或零碳燃油等。中期减排措施是要求 IMO 在 2023 年至 2030 年之

20、间最终确定并达成一致的措施，主要包括：有效实施低碳/零碳燃料应用计划，各船运公司短期内可采用 LNG 和甲醇等低碳燃料作为过渡，中远期以碳中性燃料（生物燃料）和零碳排放燃料（氨和氢燃料）为主；开发包括市场化措施在内的创新型减排机制（MBM）；建立有效的反馈机制以总结经验和分享最佳实践。长期减排措施是要求 IMO 在 2030 年以后最终确定和达成的措施，主要包括：继续开发零碳或非碳基燃料；鼓励建立创新型减排机制。短期措施的新规定：IMO 要求通过技术和运营两方面降低碳排放强度，自 2023 年起执行。IMO 主要通过修订 MARPOL 公约相关内容来落实航运碳减相关约束政策（MARPOL公约，

21、即国际防止船舶造成污染公约，是 IMO 主导制定的国际公约，对缔约国船舶有着强制约束力）。2021 年 6 月，IMO 第 76 届 MEPC 会议审议并通过了 MARPOL 公约附则 VI 关于降低国际航运碳强度的修正案，2023 年 1 月 1 日正式实施。该修正案是 IMO 船舶温室气体减排短期措施的新规定，其要求通过技术和运营两个方面的措施提高船舶能效。1）技术能效指标：EEDI 针对新造船舶，EEXI 覆盖全部 400GT 以上现有船舶。EEDI 为新船能效设计指数(Energy Efficiency Design Index)，是从造船设计层面限定船舶单位碳排放量。EEDI 是根据

22、船舶在设计最大载货状态下，以一定航速航行下船舶燃油产生的 CO2 排放量（g CO2/tnm），主要针对 400 总吨以上主要类型的新造船及经重大改建的现有船。考虑到新造船技术的不断发展，IMO 针对 EEDI 分三个时间阶段分别设置了不同的折减系数。由于 MARPOL 公约对 EEDI 仅是作了框架性的强制规定，MEPC 相应地制定了一套具体的实施导则，涉及计算方法、测量方法、检验和发证、EEDI 基准线的计算等多方面内容，相关导则也经过多次更新修订以更加完善并符合航运实践。图 4：EEDI 计算参数 资料来源：IMO，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第

23、8 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 EEXI 为现有船能效指数(Energy Efficiency Existing Ship Index)，要求自 2023 年起现有船舶完成改造达标。EEXI 要求所有 400GT 及以上的现有船舶（限于 EEDI 适用船舶种类）于 2023 年的第一个年度检验、中间检验或换证检验时（与 IAPP 证书时间协调，以最早发生者为准），其技术能效指数（EEXI）必须达到对应于 2022 年 4 月 1 日的 EEDI水平，但对部分种类和大小船舶有所放宽。EEXI 基本沿袭了 EEDI 的计算方法，但与 EEDI相比，在主机功率、燃油消耗量和参考航速等参数的

24、计算选取方面更为灵活。EEXI 的推出有利于促使现有船舶采取限制主机功率的措施，抓紧开展其他各类节能改装工作，而对于节能改装潜力不大的老旧船舶，EEXI 的实施将加速其拆解进程。图 5：EEXI 实行时间线 资料来源：上海海事发布，申万宏源研究 2）营运能效指标：基于 CII 对 5000t 以上船舶进行能效评级，评级较差需制定 SEEMP。CII 为年度营运碳强度指标(carbon intensity indicator)，IMO 要求自 2023 年开始对 5000 吨以上船舶进行运营能效评级（A-E级），评级较差需制定整改计划。IMO 规定将从 2023 年开始对 5000 总吨及以上的

25、相关适用船舶，每年进行 CII 指数的计算、验证和评级（A-E 五级，A 为最佳），评级为 E 或者连续三年评级为 D 的船舶需要在船舶能效管理计划（SEEMP）中制定整改计划。EEXI 和 CII 认证要求 2023 年 1 月起生效，这意味着首个年度报告将在 2023 年完成，并于 2024 年给出首次评级。此外，为促使船舶不断降低碳排放强度，IMO 还针对 CII 指数的计算设置了折减系数。目前，规定折减系数将从 2023 年的 5%逐年提升至 2026 年的 11%。图 6：CII 机制如何运行 资料来源：IMO，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第

26、9 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 SEEMP 是船舶能效管理计划（ship energy efficiency management plan）。2011年7月，IMO 第62届MEPC会议首次将SEEMP作为强制要求纳入MARPOL公约，SEEMP要求航运企业为旗下 400GT以上的船舶配备经主管机关或组织批准的 SEEMP。SEEMP 包括三方面：一是鼓励公司在船舶管理中采取改善船舶能效和碳强度的措施；二是明确船舶用于数据收集和报告的方法；三是明确船舶 CII 的计算方法和数据报告方法。2022 年 3 月，IMO 通过了修订港口国监督程序的决议(Procedures for Po

27、rt State Control,2021)，新版的港口国监督程序新增滞留缺陷条款，缺乏 SEEMP 计划的船舶可能成为船舶被滞留的缺陷。2022 年 6 月，MEPC 78 届会议通过了 SEEMP 编制导则修正案，这次修正主要为 SEEMP 补充了第 III 部分要求，要求船舶营运碳强度计划需要每三年至少更新一次，并且在需要纳入整改计划或者其他必要情况下进行更新，船舶企业 2022 年 12月 31 日前完成初始验证，并取得船舶能效管理计划符合性确认书。图 7：SEEMP 施行重要时间节点 资料来源：IMO，申万宏源研究 今年 7 月 IMO初步战略将作修订，国际航运业碳减排步伐将进一步加

28、快。随着全球碳排放问题日益引起全球关注，IMO 根据对航运碳排放状况的不断评估，继续优化该战略以加快减排进程，按照既定计划，初步战略的修订将在今年 7 月召开的 MEPC 80届会议上完成，修订主要动向包括以下内容：表 2：IMO 初步战略计划修订动向 主要动向 具体内容 增加 2023-2026 年的减排目标 在 20232026 年这个新的时间段内，船舶将需要进一步减少碳排放。目前的目标是在 2050 年前使全球温室气体排放减半，而新的减排目标将是更具体的指标，以确保在实现这一长期目标的过程中取得进展。开发技术路线图 为了实现上述减排目标，IMO GHG Strategy 修订还将制定技术

29、路线图，以支持海事行业采用可持续、低碳技术和创新解决方案，以减少船舶对全球温室气体排放的贡献。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 强化监管措施 IMO GHG Strategy 修订还将推出一系列新的监管措施，以确保全球船舶行业按照减排目标采取行动。这些措施包括引入新的数据报告和审查要求，加强船舶能效标准，并对使用可再生能源的船舶提供支持等。资料来源：IMO，申万宏源研究 1.2 欧盟碳市场确定 2024 纳入航运业，FuelEU Maritime 要求 25 年航运减碳 2%欧盟交通部门即将成为最大碳排放部门，其中航运碳排放占

30、交通部门的 14%。1990-2020 年，欧盟整体温室气体排放结构中，除交通外，各部门碳排放量均有所下降，能源部门降幅最大，伴随能源部门进一步向清洁能源转型，交通部门有望取代能源部门成为碳排放第一大部门。我们以疫情前欧盟交通部门的碳排放数据为代表进行分析，2018 年欧盟交通部门碳排放约 9.5 亿吨，其中船舶占比 13.5%，公路运输为 71%，航空为 14.4%。图 8：欧盟不同部门碳排放情况 图 9：2018 年欧盟交通部门碳排放构成 资料来源：EU EEA，申万宏源研究 资料来源：IMO，申万宏源研究 欧盟 Fit For 55 多项措施涉及航运行业，包括碳市场改革及 FuelEU

31、Maritime。“Fit For 55”是欧盟推动气候减排的一揽子气候计划，旨在 2030 年之前将温室气体减排目标提高至 55%，并且到 2050 年成为全球第一个实现碳中和的大洲。鉴于船运行业是欧盟交通部门重要的碳排放部门，欧盟 Fit For 55 计划包括多项航运减碳措施，例如欧盟碳排放交易机制（EU ETS）改革和调整、FuelEU Maritime 等，均涉及航运减碳。图 10：欧盟 Fit for 55 计划概览 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 资料来源：欧盟委员会，申万宏源研究 2022 年 12 月，欧盟

32、决定将船运行业纳入碳市场管控，自 2024 年起开始执行。2022年 12 月 17 日晚，欧洲议会和欧盟理事会关于“Fit for 55”欧盟碳市场改革达成初步协议。此次会议涉及欧盟碳市场 2030 年碳排放下降目标、免费配额退出时间以及航运业纳入碳市场等重大议题。其中该会议确定从 2024 年起将欧盟内部及出入欧盟港口的航运业纳入欧盟碳市场管控，意味着涉及欧盟航线的航运公司将为其船舶碳排放支付履约成本。具体而言：表 3：欧盟船运纳入碳市场安排 要点 三方会谈最终方案 公布时间 2022 年 12 月 时间安排 从 2024 年起为 40%，2025 年为 70%，2026 年为 100%排

33、放量覆盖范围 欧盟内部：100%排放量；欧盟外部：50%排放量 适用船舶吨位 超过 5000GT，2026 年十月前，评估是否包含吨位更小的船舶 责任主体 由船舶实际运营方承担 覆盖温室气体排放 从 2024 年起 CO2 纳入履约，甲烷和 N2O 进入 MRV 流程，从 2026 年起进行履约 配额拍卖收益用途 通过创新基金出售 2000 万碳配额，用于资助海上减排项目 资料来源：欧盟理事会，申万宏源研究 1、航运业将于 2024 年正式纳入欧盟碳市场，此期间实施阶梯式配额缴纳，并于 26年全面进入碳市场。欧盟碳排交易体系针对航运业设置了三年的过渡期，在此期间内实施阶梯式配额缴纳，即针对 5

34、000 总吨以上的商用船舶，按照 2024 年排放量的 40%、2025年排放量的 70%、2026 年后排放量的 100%逐步纳入配额管理。需注意的是，2024 年仅纳入 CO2 履约管控（即 2025 年 4 月底之前完成履约清缴），船舶的甲烷及 NO2 自 2024年起纳入报告与核查（MRV），2026 年起正式纳入履约管控。未来 400-5000GT 的船舶也可能将纳入欧盟碳市场体系。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 2、航行排放量缴纳比例依据是否位于欧盟成员国管辖范围而按照100%或 50%执行。协议认为 EU ET

35、S 应当覆盖：（1）从欧盟成员国管辖范围内的港口出发并到达管辖范围内的港口的船舶航行排放量的 100%；（2）从成员国管辖之外的港口出发或到达成员国管辖之外的港口的船舶航行排放量的 50%。（3）当欧盟港口与欧盟以外港口间距离小于 300海里，仍需按照 100%比例进行履约。3、船舶实际运营方将承担履约主体职责。遵循“谁污染谁负责”原则，船舶实际运营方将负责缴纳碳配额，但是船舶注册、碳排放报告、开户等流程所需的实际工作很可能落在船东身上。4、欧盟碳配额拍卖收益将用于资助海上减排项目。欧盟将航运业引纳入碳市场，意味着将额外投放约 8000 万-1 亿碳排放配额，航运公司无法免费获得配额，只能通过

36、拍卖或二级市场购得。其中，2000 万吨排放配额的拍卖收入将进入创新基金，用于航运特定项目。其余收入将流向欧盟成员国，并限定用于气候和能源相关活动。5、未履行约定的航运企业将根据违约情况给予相应惩罚。未足额履约的配额缺口将按照 100 欧元/吨收取罚款，连续两年未完成履约义务的船舶，可能被禁止进入欧盟港口。图 11：欧盟船运减碳政策覆盖范围及时间 资料来源：欧盟委员会，DNV，申万宏源研究 此外，2022 年 10 月 19 日，欧洲议会通过了 FuelEU Maritime 的修正草案（一读），明确 2025 年船舶部门减排量相比 2020 年减少 2%。FuelEU Maritime 是“

37、Fitfor55”针对航运业改革计划的一部分，旨在通过减少船舶在进出欧盟境内时的温室气体排放强度，促进可再生和低碳燃料（RLF）的使用。FuelEU Maritime 提出到 2050 年，RLF 应占国际 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 海上运输燃料的 86-88。接下来，欧盟委员会、欧洲议会、欧盟理事会将就该草案进入关键的“三方谈判”阶段。根据 2022 年 10 月修订版本，FuelEU Maritime 主要内容包括：1）在维持 2025 及 2030 年减排目标的基础之上，提出更严格的温室气体减排目标，即：2025

38、 年将船舶部门的温室气体(GHG)排放量相比 2020 年基准线减少 2%，到 2030年减少 6%。2035 年开始提高目标：到 2035 年为 20%，2050 年为 80%（此前欧盟委员会提案 2035 年 13%，2050 年为 75%）。2）要求在 2030 年开始每年使用的 RFNBO 燃料（主要为电制燃料）比例达到 2%；到 2035 年，对非生物来源的可再生燃料(RFNBO)的奖励系数翻倍。3）要求集装箱船和客船在 2030 年之前在欧盟主要港口停泊时使用陆上电力供应。4）更加强调罚款:“罚款必须超过船舶应使用的可再生和低碳燃料的数量和成本。”5）阻止连续的不合规行为，第二年罚

39、款翻倍，下一年直接取消合规性。6）成员们建议将相关罚款收入设立一个专门的海洋基金，以支持与提高船舶和港口能源效率、海上运输脱碳的创新技术和基础设施、可持续替代燃料的生产和部署以及开发零排放推进技术有关的项目和投资。1.3 其他：中国制定 船舶能耗数据和碳强度管理办法，COP 推进绿色航运走廊 中国制定船舶能耗数据和碳强度管理办法，于 22 年 12 月 22 日正式施行。为做好船舶能耗数据收集和碳强度管理工作，根据我国船舶及其有关作业活动污染海洋环境防治管理规定和中国缔结加入的国际防止船舶造成污染公约，中国海事局制定了船舶能耗数据和碳强度管理办法，自 2022 年 12 月 22 日起施行，有

40、效期五年。根据办法，400 总吨及以上中国籍船舶及进出我国港口的外国籍船舶应当按照船舶能效管理计划的要求，在船舶日志或者其他相关文书上记录船舶能耗数据。中国籍国内航行海船、内河船舶应当记录每日或者每一航次的船舶能耗数据，可采取电子记录或纸质记录方式。船舶记录的能耗数据应当保存至少 2 年，以备海事管理机构检查。中国籍国内航行海船应当在办理出港报告时，向海事管理机构或者地方交通运输主管部门报告上一航次的船舶能耗数据。在中国籍国际航行船舶碳强度管理方面，办法要求，中国籍国际航行船舶应当符合国际防止船舶造成污染公约中船舶能效指数的相关要求，并取得国际能效证书。应当按照规定编制船舶能效管理计划，提交至

41、被授权的直属海事局验证，并将通过验证的船舶能效管理计划保存在船。中国最高立法机关计划将减少航运业二氧化碳排放的条款纳入海洋环境保护法，同时审议修正案草案。海洋环境保护法于 1982 年通过，已经修改过四次，最后一次是在 2017 年。2022 年 12 月，该修正案提交至全国人民代表大会常务委员会。根据修正案，为减少温室气体和其他污染物的排放，中国将鼓励船舶使用新能源和清洁能源，并逐步淘 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 汰有排放的老旧高耗能船舶。沿海县级以上地方人民政府要制定实施港口船舶岸电基础设施建设和升级改造规划。国际气

42、候大会推动绿色航运走廊加速发展。绿色航运走廊（Green shipping corridors）的发展覆盖整个运输链，从燃料的生产和供应到最终用户，并涉及所有利益相关者，包括航运公司、港口、能源供应商和投资者。2021 年 11 月在第 26 届联合国气候变化大会（COP26）期间，20 多个国家和地区签署建设绿色航运走廊的克莱德班克宣言，旨在通过建设绿色航运走廊来减少航运业的碳排放和促进可持续和低碳的海运。2022 年 11 月，COP27 发起“绿色航运挑战”（green shipping challenge），其中包括多个绿色航运走廊计划倡议，如美国-英国、英国-挪威等航线。2、传统减排

43、措施效力有限，低碳燃料成未来趋势 IMO 新规及欧盟将航运业纳入 EU ETS 将给航运业带来高昂的成本，同时将加速航运公司绿色转型。挪威航运咨询商 Siglar 以四条常见的欧洲内部油轮航线和两条欧洲到欧盟外的油轮航线为例，计算了成本上升的比例。计算显示，欧洲内部油轮航线运营成本上升比例全部在 10-20%的幅度，而欧洲外部到美湾的 VLCC 航线成本上升高达 31%。图 12：欧盟将航运纳入碳市场将显著提升欧洲航线成本 资料来源：Siglar，申万宏源研究 当前普遍使用线型优化、节能装置、降低航速等减排措施，对船舶的碳减排贡献率一般都在 20%以下，低碳/零碳燃料成为航运业减排必然选择。集

44、装箱船、散货船和油轮这三大主力船型的远洋运输消耗了整个航运业 80%的燃料，排放了 70%的二氧化碳，远洋航运是整个航运业脱碳的关键。根据 IMO 报告，船舶航行速度是航运碳排放量和碳强度变化的主要影响因素。2008-2010 年航运碳排放量减少的主要原因就是航行速度的降低。在2012 年至 2018 年的期间，所有主要船舶类型的平均航速进一步降低，但展望未来，传统减碳方式降碳空间有限，航运业难以完成 IMO 设定的减排目标。因此，航运业必须转向采用碳中性或零碳燃料作为船舶动力源。根据 IMO 2020 年第四次温室气体研究的预测，到2050 年，使用替代低碳/零碳燃料将实现航运二氧化碳减排总

45、量的约 64%。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 图 13：现有船队满足能效要求的途径 图 14：不同措施对船舶碳减排的效果 资料来源：造船技术与海洋平台，申万宏源研究 资料来源：氢能船上应用的关键技术研究，申万宏源研究 2.1 低碳燃料：短期看 LNG，中期看甲醇/氨能/生柴，长期看氢能 目前“柴油机+燃油”驱动的航运业已逾一个世纪，传统燃料选择是比较单一的化石基重质燃料油(HFO)、轻质燃料油(LFO)或柴油(MDO/MGO)。进入 21 世纪，随着国际防止船舶造成污染公约(MARPOL 公约)附则 VI 的生效实施和累次

46、修正，船舶废气排放中的氮氧化物(NOx)、硫氧化物(SOx)、颗粒物(PM)、CO2 等逐渐被纳入不断严格的监管之中，低硫燃油(LSHFO)、液化天然气(LNG)、液化石油气(LPG)等替代燃料的应用成为船舶减少排放的选项之一；尤其是随着IMO 船舶温室气体减排初步战略的通过及船舶能效、碳强度等方面法规的生效实施，通过应用低碳/零碳燃料同步减少 NOx、SOx、PM、CO2 排放成为当前的讨论热点。图 15：主要低碳燃料能量来源与转化途径 资料来源：澎湃新闻，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 低碳航运燃料按成分可

47、分为 LNG(主要成分为甲烷)、LPG(主要成分为丙烷和丁烷)、二甲醚(DME)、甲醇、乙醇、氢气(H2)、氨气(NH3)。按生产方式，可分为合成燃料(Synthetic Fuels)、生物燃料(Biofuels)、电制燃料(e-fuels 或 Power-to-X)等，这类属于比较宽泛的概念，例如：合成燃料可能包括化石基或生物质基的合成甲醇、合成氨、合成汽油、Fischer-Tropsch 柴油等；生物燃料可能包括生物甲烷、生物甲醇、乙醇、生物二甲醚、生物柴油等；电制燃料是以可再生电能为输入、以电解制氢技术为基础的合成燃料，可能包括电制甲烷、电制甲醇和电制氨等。图 16：低碳燃料物理特征 资

48、料来源：绿色甲醇用作远洋船运燃料应用研究，申万宏源研究。HFO 重质燃料油为基准。就不同低碳燃料 CO2 排放而言，需考虑上游的井到舱(Well-to-Tank，WtT)和下游的舱到桨(Tank-to-Wake，TtW)全生命周期排放，目前还需等待 IMO 的 LCA 导则的生效实施才能具备强制性的、科学的方法指导。各种燃料的全球变暖潜值(GWP)，燃料的原料、生产过程显著影响其生命周期温室气体排放。图 17：主要低碳燃料全生命周期碳排放情况 资料来源：船用替代燃料应用进展，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 低碳

49、燃料消费占比虽逐年提升，但整体占比较小，不到 6%。IMO 要求从 2019 年起，5000 总吨及以上的船舶需要收集其使用的每种燃料的消耗数据。按公约要求，纳入统计的船舶应有约 3.2 万余艘和 13 亿总吨，但目前数据仍有缺失，数据完整率按船舶数量计约85%，按总吨计约 94%。2019-2021 年燃料消耗总量分别为 2.13 亿 t、2.03 亿 t 和 2.12亿t，各年份HFO、LFO和MDO/MGO三种传统燃料累计消耗占比分别为95.03%、94.01%和 93.95%，而替代燃料占比略有增加。图 18：基于 IMO 船舶燃油消耗数据库的 2019-21 年替代燃料消耗情况 资料

50、来源：船用替代燃料应用进展，申万宏源研究 新造船订单替代燃料（低碳燃料）船舶数量占比达到 13.05%。据 DNV Alternative Fuels Insight 平台统计，替代燃料船舶数量在现有世界船队中占比为 0.47%，所应用的替代燃料包括 LNG、LPG、甲醇和氢气四种类型；但从新造船订单来看，这四种类型的替代燃料船舶数量占比达到 13.05%。图 19：投入运行的替代燃料船舶的类型和数量 图 20：新造船订单中替代燃料船舶的类型和数量 资料来源：船用替代燃料应用进展，申万宏源研究 资料来源：船用替代燃料应用进展，申万宏源研究 目前低碳燃料难点主要在于是否能量产及经济上是否可行。就

51、海洋运输而言，短期以LNG 作为过渡燃料，中长期重点发展可再生氨气、可再生氨及生物柴油，对未来以氢能或核能驱动航运业保持审慎乐观，这应算是现阶段业界的共识。生物质燃料存在与粮食竞争、行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 18 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 地理分布不均衡、受气候条件影响显著等方面的挑战，但生物质也是生产可再生氢、氨、甲烷、甲醇、柴油的原料之一，且技术及产能相对成熟，因此也可以认为是中期重点方向。表 4：主要可再生低碳燃料对比 LNG 甲醇 生物柴油 氨 氢 低碳环保 化石基可减碳 20%；生物甲烷减碳属性强。甲醇减碳更强，可减排75%-90%。但存在

52、健康及保障风险。零碳属性 绿氢载体，零碳属性 低碳环保，零碳属性 经济性 前期投资成本较高；化石基成本相当，生物甲烷成本是化石基的 1.5-3 倍；前期投资成本较低；化石基成本相当；绿色甲醇当前成本高 8-10 倍，未来降本空间大 成本较高，是传统柴油的 1-2倍 成本高 成本高 配套储运 成熟 成熟 成熟 相对成熟 尚不成熟，成本高 终端使用 基本成熟 基本成熟 非常成熟 研发中 尚不成熟，成本高 量产能力 化石基成熟 化石基成熟；绿色甲醇量产前夕 已量产，但有限 绿氨快速发展中 绿氢量产能力快速提升 应用情况 快速发展，目前为低碳燃料首选，未来受甲烷纳入欧盟碳市场影响 甲醇动力船舶新造船订

53、单增长迅猛 车用较多，船用较少 未见商用 氢在制、储、加、用环节均有挑战，应用极少 资料来源：IRENA，申万宏源研究 2.2 LNG：经济性好，配套成熟，但减碳性较低，短期替代首选 低碳环保：化石基可减碳 20%，生物甲烷减碳属性更强，可做替代。发动机燃用 LNG基本不存在 SOx、PM 排放，NOx 排放最多可降低 90%，LNG 运输船还解决了货舱蒸发气排放或再液化的难题。理论上，发动机燃用 LNG 相比燃油可减少 20%25%的碳足迹，但由于燃烧效率、甲烷逃逸等原因，温室气体减排量通常低于 20%。化石基 LNG 只能作为一种过渡燃料，生物质甲烷或电制甲烷均可作为替代。经济性：前期投资

54、成本较高，化石基燃料成本相当，生物甲烷成本是化石基的 1.5-3倍。化石基 LNG 与船用燃油在经济性上具有竞争力，因此 LNG 作为船用燃料受到追捧，但 LNG 前期投资成本较高，且会挤占一定船舶空间。生物甲烷或电制甲烷目前燃料成本分别为化石基 LNG 的 1.53 倍和 310 倍，且产量有限。配套储运：成熟。为便于储运，天然气通常在常压、-163条件下液化为 LNG，此时体积将变为气态时的 1/600。公路、铁路、水路和管道均可作为天然气的运输方式。据 DNV 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 19 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 Alternative F

55、uels Insight 统计，全球投入运行的 LNG 加注终端已达 142 个，包括加注驳船、加注罐车、加注储罐、本地储罐等。终端使用：LNG 发动机技术已比较成熟。火花塞点火的纯 LNG 发动机、基于 Otto 循环的 LNG-燃油低压双燃料发动机及基于 Diesel 循环的 LNG-燃油高压双燃料发动机均已商用。量产能力：化石基 LNG 成熟，生物甲烷产能很少。LNG 来源包括天然气、生物质及绿氢和 CO2 的合成。据 International Energy Agency 统计，2020 年全球 LNG 年产量155 EJ(1 EJ=1018 J=23.88 Mtoe 百万吨油当量)，

56、约 31 亿 t，均为化石基，年消费量73.5 EJ，其中运输行业消费量为 5.2 EJ。据 DNV 的 Energy Transition Outlook 2022，2020 年海运行业 LNG 消费量在其整个能源消费中占比约 5%，到 2050 年这一比例有望达到 19%。应用情况：LNG/LPG 动力船舶目前为低碳燃料首选，但伴随欧盟碳市场在 2026 年起将甲烷纳入管控范围，LNG 将受直接影响。自 2003 年世界首艘 LNG 动力的平台供应船“Stril Pioner”交付运行，到 2022 年底，世界 LNG 动力船舶已达 355 艘，另有 515 艘LNG 动力新造船订单，LN

57、G 是中短期主流的船用替代燃料选择。考虑欧盟碳市场将在 2026年起将甲烷纳入管控范围，这将会为 LNG 船东或运营商带来一定履约成本。以一艘 2g CH4/kWh 甲烷泄漏率的集装箱船为例，甲烷泄露产生的温室气体排放当量约为其 LNG 燃烧产生二氧化碳排放的 15%。据英国船舶经纪公司 Braemar 的分析师估算，高甲烷泄漏率液化天然气动力船舶每吨液化天然气运输的额外碳配额成本约为 70 欧元。注：化石基 LPG 同样作为一种过渡燃料，尽管前期投资成本相比 LNG 更低，但目前主要在部分 LPG 运输船、乙烷运输船上应用，应用场景有限，且缺乏四冲程发动机。2.3 甲醇：配套及终端完善，但绿

58、色甲醇成本高 低碳环保：环保性与 LNG 相当，但减碳更强，可减排 75%-90%。甲醇是一种关键基础化学品，主要用于生产甲醛、乙酸和塑料等其他化学品；同时也是一种用于车辆、船舶、工业锅炉的低闪点液体酒精燃料。甲醇的环保性能与 LNG 类似，能使 Sox、NOx、PM 的排放分别减少 99%、60%及 95%，但减碳性能更强，可降低 CO2 排放 75%90%。甲醇生物可降解性好，对环境更友好，但由于其较强的挥发性和毒性，对人体存在危害风险，且有爆炸风险。2019 年 9 月 IMO 确认甲醇为安全且合规的低闪点燃料。经济性：投资成本较低，化石甲醇燃料成本相当，但绿色甲醇成本高 8-10 倍，

59、未来降本空间大。化石甲醇与船用燃油具有可比的燃料成本，绿色甲醇的燃料成本却高出 810倍，但未来有望降至 23 倍，在获取低价碳源方面存在挑战。此外，甲醇燃料存在挤占船舶空间问题。配套储运：可借用现有体系，非常成熟。甲醇属低闪点液体燃料，易于运输、储存和配送，对现有船用燃料储运设施稍作改造即可建立完整供应链。据 Methanol Institute 统 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 20 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 计，目前全球范围内可再生甲醇生产基础设施建设项目超过 80 个，预计到 2027 年可实现800 万 t 的年产量。终端使用：醇燃料内燃机技术

60、相对成熟。甲醇适用于内燃机和燃料电池。当前，直接甲醇燃料电池(DMFC)的效率还比较低，有待进一步研发和提升；而甲醇燃料内燃机技术相对成熟，在车辆、船舶上均有多年的应用经验。生产工艺：传统甲醇的生产原料主要是天然气和煤，其主要的生产路径为 H2 和 CO 的合成。绿色甲醇的生产，基本为两条技术路线。一是通过裂解或热解方式，将秸秆等原材料的生物质转化为一氧化碳和氢气，再通过高温热解水制氢，合成甲醇。二是通过太阳能光伏获得绿色电力，电解水制氢，并通过捕捉二氧化碳，合成甲醇。须注意的是，绿电制氢与二氧化碳合成甲醇这一技术路线，在二氧化碳捕捉方面的限制因素颇多。若选择直接使用来源于化工厂或钢铁厂直接排

61、放产生的二氧化碳，则会不符合欧盟的绿色标准 ISCC。量产能力：绿色甲醇处于量产初期。据 IRENA 的 Renewable Methanol 2021，当前全球甲醇年产量约 1 亿 t，几乎全部来自天然气、煤等化石燃料；可再生甲醇的年产量不到20 万 t，主要为生物甲醇。未来甲醇的应用主要还是基于生物质甲醇，尤其是利用风能、太阳能、水能、核能等清洁能源和捕集 CO2合成电制甲醇的发展，CO2来源和生产成本是甲醇动力航运发展的主要障碍。应用情况：甲醇动力船舶新造船订单增长迅猛。截至 2022 年底，甲醇动力的现有船24 艘，其中新造船 21 艘，均为 50000 载重吨级的化学品油轮，另有 3

62、 艘改装船分别为滚装客船、拖轮和引航船，现阶段均以化石甲醇作为燃料。2022 年甲醇动力新造船订单增长迅猛，目前已达58艘，其中Maersk 公司宣布订造12艘16000TEU(标箱)和6 艘17000TEU甲醇燃料集装箱船、CMACGM 公司宣布订造 6 艘 15000TEU 甲醇燃料集装箱船、中国远洋海运集团宣布订造 12 艘 24000TEU 甲醇双燃料动力集装箱船、招商轮船宣布订造 2(实船)+4 艘（选择权船）9000TEU 甲醇双燃料汽车滚装运输船。2.4 生物柴油：配套成熟，但原料稳定供应有挑战 低碳环保：生物柴油相比传统柴油可减碳 50%，废物基生物柴油可减碳 80%以上。与普

63、通柴油相比，采用生物柴油的汽车尾气中有毒有机物排放量仅为传统柴油的 10%，颗粒物仅为 20%。减碳方面，棕榈油基生物柴油的净碳减排在 30%左右，豆油、葵油和菜籽油在 50%60%之间；废物基生物柴油以先进生物原料、UCO 和动物脂肪等为原料，其生产的生物燃料可以实现 80%以上的净碳减排。经济性：目前生物柴油相比传统柴油价格更高，欧盟生物柴油价格是传统柴油价格的1-2 倍。但生物柴油与传统柴油理化性质一致，可直接掺混使用，老旧船舶及配套储运设施无需额外投资改造即可使用。配套储运：成熟。生物柴油理化性质与传统柴油大体一致，无需另添设储运设备。同时生物柴油的闪点较石化柴油高，更有利于安全储运和

64、使用。终端使用：发展成熟。生物柴油通用性好，无需改动柴油机，可直接掺混使用。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 21 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 量产能力：全球生物柴油产量约 4000 万吨，短期难以满足航运需求。一代生物柴油（脂肪酸甲酯）主要采用大豆油、菜籽油、地沟油等与甲醇发生酯转化而形成脂肪酸甲酯或乙酯，目前工艺成熟，二代烃基生物柴油主要工艺为加氢脱氧法，壁垒较高。目前全球年产 4000 万吨生物柴油，以一代为主，但航运业年消耗约 1.78 亿吨燃油，短期仍缺乏足够的原料。此外，生物柴油还面临着道路交通和航空部门的竞争限制。应用现状：生物柴油主要用于道路交

65、通，航运部门目前为试点阶段。欧盟是目前世界最大的生物柴油消费市场，占全球约一半消费量，主要用于道路交通领域。在航运领域，全球航运业龙头马士基宣布与荷兰可持续发展联盟（由荷兰皇家菲仕兰、喜力、飞利浦、帝斯曼、壳牌和联合利华等公司组成）启动了全球最大海上生物燃料试点项目，该试点项目将在马士基 Triple-E 集装箱船上混合使用高达 20%的第二代生物燃料，在荷兰鹿特丹到中国上海间往返航行 25000 海里，这是全球最大规模使用第二代生物燃料进行的航行试点，将减少 150 万千克的二氧化碳排放和 2 万千克的硫排放。与此同时，法国达飞轮船集团开始在新加坡进行生物燃料试点计划，这项为期 6 个月的计

66、划将涉及多达 32 艘集装箱船，运行不同比例的生物燃料，以测量 CO2 和 NOx 排放量，并进行趋势分析。其中一些船只将在新加坡使用 B24 生物燃料加油，可将碳排放减少21%。此外，拥有世界上最大液体化学品船队的 Stolt Tankers 正在与 GoodFuels（全球生物燃料供应和开发龙头）合作试用生物燃料。GoodFuels 还与 Stena Bulk 和 UECC 两家航运公司合作，进行可持续海洋生物燃料试验。2.5 氨：储运成熟，经济性及终端使用亟待提高 低碳环保：可做绿氢载体，低碳环保。通过清洁低碳氢合成的氨被认为是理想的清洁能源载体之一，燃烧产物仅为 N2 和 H2O。氨逐

67、渐被全球视为从化肥到绿色能源的零碳能源载体。碳中和背景下，氨将用于海运和陆地电厂的零碳燃料，预计到 2050 年，全球氨需求将达到 7 亿 t，其中船用替代燃料需求将达到 2 亿 t。但需注意氨的毒性和爆炸风险。经济性：主要取决于绿氢成本，未来有望降低。氨的生产成本在很大程度上取决于输入能源的价格和燃料运输的成本，可再生氨的成本主要取决于绿氢成本，占比在 90%以上。配套储运：氨燃料在船上的储存和供应系统可借鉴已有的 LPG 系统技术，相对成熟。大规模的氨通常在常压和-33条件下液化储存，而少量的氨则采用与 LPG 类似的储运方式常温加压至 8 bar 存放于不锈钢压力容器中。液氨具有较高的爆

68、炸风险和毒性，储运安全考量尤其重要。终端使用：氨燃料发动机目前还在研发。Wartsila、MAN Energy Solutions、WinGD等主要的船用发动机生产商均在积极推进氨燃料发动机的研发，主要挑战包括较高的自燃温度、较低的火焰传播速度、较窄的可燃极限、较高的 NOx 排放。量产能力：重点发展绿氢生产。氨的生产原料是 H2 和 N2，通常基于 Haber-Bosch过程，在铁基催化剂、300500的高温和 2035 MPa 的高压条件下反应而成；其他的氨合成工艺包括电化学过程和光催化过程。据 IRENA 的 Innovation Outlook:Ammonia 行业深度 请务必仔细阅读

69、正文之后的各项信息披露与声明 第 22 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 2022，全球氨的年产量达到 1.83 亿 t，其中 85%用于氮肥生产。目前氨生产主要基于化石原料，其中 72%来自天然气，22%来自煤，其余来自石脑油和重质燃料油。2021 年全球可再生氨产量还不到 2 万 t，2030 年有望达到 1500 万吨。基于可再生氢和清洁能源进行绿氨生产，将是未来的努力方向。应用情况：氨燃料发动机目前还未商用，氨动力船舶目前还未见商用。在氨动力船舶的开发方面，目前多家船舶设计公司、造船厂、航运企业的氨动力或氨预留船舶设计已经获得船级社的原理性认可(Approval in Princi

70、ple，AiP)证书，也有多家船东公司宣布了开展氨动力船舶的开发，包括 VLCC、拖轮、驳船、平台供应船等。2.6 氢：最低碳环保，但配套及终端均不完善，成本高 低碳环保：绿氢最低碳环保。氢燃料电池在运营时硫氧化物、氮氧化物、二氧化碳等有害气体的排放几乎为零。经济性：成本过高，需求端难以落地。采用现有电力生产，制氢成本约为 30-40 元/公斤（电价不同影响较大）。如果再加上储运成本和人工成本，氢气的售价对于普通消费者来说将高不可攀。配套储运：要求高，难度大。氢的运输、储存和配送显著受到其体积能量密度的影响。对于 20MPa、70MPa 的压缩氢气和常压低温(-253)下的液化氢而言，体积能量

71、密度分别为柴油的 5.0%、12.3%和 23.2%。对于同样的能量释放，其体积需求分别是柴油的 20.1、8.1 和 4.3 倍，船舶的有效载货容积将在一定程度上被削减。目前，全球各港口氢加注和接驳基础设施基本处于空白状态，且其建设难度和成本预期高于 LNG 基础设施，因此其发展还有很长的一段路要走，预计氢的储运主要以其衍生物氨的形式进行。终端使用：要求高，难度大。氢内燃机的功率容量、燃烧、运转平顺性方面在技术上仍然存在较大的挑战。量产能力：通过化石能源或者电解水的方式制氢。然而目前在核心技术如质子交换膜、液化和高压技术等方面中国与美日德仍存在较大差距。据 BP 的 Energy Outlo

72、ok 2022，当前全球氢气年产量约 7000 万 t，但来源主要为天然气、煤和石油。2030 年全球氢气年产量有望达到 1 亿 t，2050 年达到 3 亿4 亿 t；且随着全球清洁能源转型，氢气供应将以低碳蓝氢和绿氢为主。只有当全球能源结构实现低碳转型，可再生甲醇、氨等绿氢衍生物的可靠供应才能成为现实。应用现状：氢在运输、储存、燃烧和成本等方面还存在诸多挑战，其大规模应用尚需时间，目前氢动力船舶极少。当前，氢动力船舶主要以氢燃料电池作为(混合)动力系统的小型船舶或以氢燃料电池作为辅助发电装置应用为主，全球范围内的应用示范船舶有数十艘，而以氢内燃机作为动力的船舶目前仅见2022 年10月交付

73、的比利时拖轮 Hydrotug 1，配置的 2 台 BeH2ydro 12DZD-DF 四冲程内燃机可燃用氢气和柴油，总功率达 4000 kW。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 23 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 3、船运巨头布局助推产业发展，低碳燃料供应商加速扩产满足需求 3.1 马士基：拟从 23 年起征收碳排放附加税，大力发展低碳燃料 马士基计划从 2023 年 Q1 季度开始，向客户征收碳排放附加费，用于分摊 ETS 成本。马士基提出了潜在成本以及将转嫁给托运人的模型，该模型假设欧盟配额(EUA)的价格约为 90 欧元。根据马士基网站信息，征收附加费最低

74、为从北欧到远东航线的干箱集装箱将加收 99 欧元的附加费,冷藏集装箱加收 149 欧元的附加费。从南美洲西海岸到欧洲航线将征收最高的附加费，干箱集装箱运输的附加费为 213 欧元，而冷藏集装箱运输的附加费将为319 欧元。表 5：马士基五条航线碳排放附加费收费标准 Trade（航线）Dry(in EUR)（干箱集装箱）Reefer(in EUR)（冷藏集装箱）WCSA to Europe（南美洲西海岸到欧洲）213 319 North Europe to Far East（北欧到远东）99 149 Far East to North Europe（远东到北欧）170 255 Middle Ea

75、st to North Europe（中东到北欧）106 159 North Europe to US（北欧到美国）184 276 资料来源：公司公告，申万宏源研究 生物柴油方面，公司推出绿色运输解决方案（Maersk ECO Delivery）。马士基只使用第二代生物柴油。它们适用于现有船舶的临时燃料，已开始为公司的船队提供动力，并以马士基 ECO Delivery 标签销售。由于使用 ISCC 认证燃料和具有可持续发展认证(POS)的原料取代化石燃料，该创新方案受到寻求减少 Scope 3 排放量的客户的强烈需求。绿色甲醇方面，公司引进全新甲醇燃料集装箱船，使用新型低碳燃料甲醇。生物甲醇和

76、 e-甲醇中包括木质素增强燃料，它们可以从可持续生物质和可再生电力中生产。马士基预测绿色甲醛可以对未来十年全球供应链产生巨大影响，因此持续将绿色甲醇作为优先解决方案。马士基目前已向现代重工和现代尾浦合计订购 19 艘甲醇双燃料动力集装箱船。2022 年 3 月，马士基与多家龙头企业等建立战略合作，旨在采购绿色甲醇，此次合作预计新增绿色甲醇 113 万吨产能。表 6：马士基战略合作伙伴绿色甲醇产能规划 战略合作伙伴 甲醇类型 2024 年底产能 2025 年底产能 2025 年后产能 地区 CIMC ENRIC 生物质甲醇 5 5 20 中国 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

77、 第 24 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 European Energy 电制甲醇 2030 2030 北美与南美 Green Technology Bank 生物质甲醇 5 5 30 中国 Orsted 电制甲醇 30 30 北美与南美 Proman 生物质甲醇与电制甲醇 10 10 北美 Wastefuel 生物质甲醇 3 3 3 南美 资料来源：公司公告，申万宏源研究 此外，马士基还积极投资碳捕获技术，在港口码头方面助力减碳。2021 年 9 月份，马士基旗下风险投资部门 Maersk Growth 投资了一家专注于将废物转化为可持续航空燃料、绿色生物甲醇和可再生天然气的初创公司

78、 Wastefuel。随后又对硅谷能源初创公司Prometheus Fuels 进行了投资，该公司正在开发一种直接空气捕捉技术，以实现成本效益高、碳中性的电制燃料。在港口码头方面：1）将欧洲和美国伊丽莎白港的八个码头全部更换为可再生电力。2）公司在各港口码头推广低碳物流计划，旨在从源头上减少排放。该计划用可再生电力和回收废物制成的燃料取代了化石能源。3.2 其他船运巨头：跟进尝试甲醇、氨能等。达飞：作为最早投资于 LNG 动力的集运巨头，达飞轮船去年开始尝试甲醇燃料。据国际船舶网了解，达飞轮船（CMA CGM）在2022年与大船集团达成协议，订造6艘15000TEU甲醇双燃料集装箱船，新船将在

79、 2025 年下半年交付。22 年 9 月，达飞轮船还宣布设立能源专项基金，以加速能源转型，预计该公司将为这一基金提供 15 亿美元的预算支持，为期5 年。能源转型基金主要围绕四个重点领域开展业务，其中之一就是支持可再生燃料的开发和生产。围绕这一主题，达飞轮船确立两项任务：一是推动生物燃料、生物甲烷、绿色甲烷、无碳甲醇和其他替代燃料的规模化生产；二是确保燃料的产量能够满足达飞轮船的业务需要，并与具有技术优势和专业优势的主要工业集团、投资基金或有发展潜力的初创企业进行合作。22 年 9 月，公司宣布将推出以生物沼气（biogas）为动力的 7 艘中型集装箱船。达飞轮船介绍称，这种由生物质生产的生

80、物气燃料与传统燃料相比可以减少 67%的二氧化碳排放，并可降低 99%的氧化硫排放，91%的细颗粒物排放和 92%的氮氧化物排放。中远海运：采购甲醇燃料动力船舶，开发绿氨。中远集团订造了 12 艘集装箱船舶均采用先进的绿色甲醇双燃料技术。除此之外，中远集团旗下中远海运能源先后开展了全球首艘 LNG 双燃料超大型原油船、国内首艘甲醇双燃料动力 VLCC、氨动力 VLCC 的设计研发并获得了原理性认可证书，并通过推广利用船舶节能技术和采用经济航速等多种方式降低燃油消耗，为航运“双碳”目标和零碳船型商业化做出了贡献。公司旗下远瑞洋轮以 LNG与船用燃油为动力来源，能效设计指数（EEDI）比基线值低

81、36%，二氧化碳减排达到 EEDI PHASE III 阶段要求，氮氧化物排放满足 IMO 最严格 Tier III 要求，结构设计满足协调共同结构规范，并按欧盟法规提供有害物质清单，满足中国船级社的智能能效符号 i-Ship(E)要求，在超大型油轮的绿色、环保和节能技术应用方面做出了重要突破。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 25 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 地中海航运公司：计划于 2025 年实现净零排放，重点关注能源转型及效率提升。地中海航运公司确立了于 2025 年实现净零排放的目标，这比当前 IMO 对 2050 年温室气体排放减少 50%的目标更进

82、一步。该公司关注能源效率提升与先进船舶设计，对于每个新船级，都会重新思考船舶的整体结构、甲板空间、重量分配，包括船体、舵和螺旋浆前端，以达到最佳水动力学、空气动力学，并最大化能源和燃料效率。为减少空气污染，公司已在 15 艘游轮上安装了混合式废气清洁系统（EGCS）。与此同时，公司于 2022 推出它的第一艘液化天然气（LNG）动力船 MSC World Europa。3.3 低碳燃料供应商：加速布局生产，满足产业需求 除生物柴油当前产业化最为成熟外，绿色甲醇及生物质天然气目前也快速发展。1）低碳甲醇：吉利股份落成全球首个 10 万吨级绿色低碳甲醇工厂 2023 年 2 月，全球首个 10 万

83、吨级绿色低碳甲醇工厂在河南安阳投产，这是我国首套、全球规模最大的二氧化碳加氢制绿色低碳甲醇工厂，将进一步助力绿色甲醇的发展。吉利旗下醇氢科技在现场签约 300 台甲醇重卡订单并现场交付首批 30 台。未来，300 台醇氢重卡全部投入使用，预计将减少柴油消耗 15000 吨/年，减少碳排放 45000 吨/年。同时甲醇的性价比高，相比柴油车每年可节省燃料费 3000 万元左右。据悉，绿色低碳甲醇工厂由河南省顺成集团、吉利科技集团等共同出资建设，项目利用焦炉气中的副产氢气与从工业尾气中捕集的二氧化碳合成绿色低碳甲醇，实现了二氧化碳资源化利用，助力实现碳中和目标。2）生物天然气：下游需求爆发，推动上

84、游产能快速建设，维尔利优先受益 生物天然气由沼气提纯到 96%以上所得，国际上称为生物甲烷气或可再生天然气，可直接用于 LNG 动力船。沼气是有机物在无氧（厌氧）的条件下，经微生物分解产生的可燃性混合气体。沼气的主要成分是甲烷和二氧化碳，甲烷含量在 60%左右，提纯到 96%以上就是生物天然气（一类，也称生物甲烷，可再生天然气），热值与天然气接近，经济价值高。目前我国生物天然气年产量仅约 1.8 亿方，距离 2025 年的 100 亿方目标差距较大，主要原因为成本居高不下。2015 年国家启动实施农村沼气转型升级，2015-2017 年，中央财政共投资近 60 亿元，重点支持建设日产沼气 50

85、0 方及以上的大型沼气项目 1423 处、日产生物天然气 1 万方以上的试点项目 64 处，预计年可新增沼气生产能力 4.87 亿方，但据人民日报 2020 年报道，64 个规模化试点项目中，连续稳定运营的只有 10 个左右，据中国可再生能源发展报告 2021，目前我国生物天然气年产量约 1.8 亿方。2022 年 11 月国际海运集团拟每年向中国采购生物天然气 4.35 亿方，可签十年协议。中国产业发展促进会生物质能产业分会受一家国际海运集团委托，协助其在国内采购绿色 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 26 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 船用燃料液化生物天然气

86、。该航运企业拟开通中国到欧洲、北美等多条绿色航线，首期每年采购液化生物天然气 30 万吨（折合气态生物天然气约 4.35 亿方），可签十年采购协议。维尔利：在沼气工程及天然气工程领域优势显著。公司成立于 2003 年，2011 年登陆深交所。业务主要分布在餐厨及厨余垃圾、垃圾渗滤液、沼气及生物天然气、VOC 油气回收等市场领域。维尔利先后承建过 40 余个餐厨垃圾处理项目与多个厨余垃圾处置项目，拥有多个稳定运行的餐厨垃圾及厨余垃圾处理样板工程，经验丰富。同时，维尔利全资子公司杭能环境在沼气、天然气工程领域的技术上整体处于国内先进水平，具有高浓度高氨氮高效厌氧发酵技术、特种厌氧菌驯化技术、秸秆仿

87、生水解技术、沼气水洗/膜提纯等多项核心技术，自成立以来已承担完成国内外 350 余项大型沼气和生物天然气工程项目，其中日产 1 万方以上规模生物天然气项目 70 余项，客户中包含中粮、中广核、优然牧业等众多优质企业，其中山东民和一期项目是我国在联合国成功注册的第一个农业领域特大型沼气工程清洁发展机制（CDM）项目，项目实现年减排温室气体 7 万吨二氧化碳当量。4、投资分析意见及风险提示 4.1 投资分析意见 我们认为 2023 年对于国际航运业脱碳减排的进程将是重要的一年。一方面，IMO 修改短期减排措施，新增技术指标运营指标，IMO 要求自 2023 年开始对 5000 吨以上船舶进行运营能

88、效评级（A-E 级），评级较差需制定整改计划。EEXI 和 CII 认证要求于 2023年 1 月起生效，即首个年度报告将在 2023 年完成，并于 2024 年给出首次评级。同时 2023年 7 月 IMO 还将对 IMO 船舶温室气体减排初步战略进行修订，包括减排目标等有望进一步提高。另一方面，欧盟碳市场在去年底低碳市场改革中明确自 2024 年开始纳入航运业，意味着将额外投放约 8000 万-1 亿碳排放配额，航运公司无法免费获得配额，只能通过拍卖或二级市场购得。未足额履约的配额缺口将按照 100 欧元/吨收取罚款，连续两年未完成履约义务的船舶，可能被禁止进入欧盟港口。在上述政策推动下，

89、船运低碳燃料将迎来快速发展。我们看到新造船订单替代燃料（低碳燃料）船舶数量占比达到 13.05%，增长迅猛。目前低碳燃料难点主要在于是否能量产及经济上是否可行，我们认为短期看 LNG，中期看可再生甲醇/氨/生柴，长期看氢能。以马士基为代表的船运巨头已开始加速布局，直接推动上游产业快速发展。投资分析意见：船运减碳政策频出，我们认为 2023 年是船运减碳的元年，低碳燃料将在此背景下迎来快速发展，目前国内产业相对成熟的生物柴油、生物天然气、绿色甲醇赛道将优先受益。推荐生物柴油龙头卓越新能、建议关注山高环能；建议关注生物天然气 EPC龙头：维尔利。表 7：重点公司估值表 证券代码 证券简称 2023

90、/3/16 归母净利润（亿元）万得一致预测 PE 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 27 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 总市值(亿元)2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 688196.SH 卓越新能 66 3.45 4.50 5.95 7.89 19 15 11 8 000803.SZ 山高环能 42 0.81 1.77 3.21 4.55 52 24 13 9 300190.SZ 维尔利 34 1.86 18 资料来源：Wind，申万宏源研究。注：卓越新能预测来源于申万宏源研究，其余为 Wind 一致

91、预期；维尔利无一致盈利预测。4.2 风险提示 IMO 及欧盟船运政策出台进度不及预期。IMO 今年 7 月调整政策仍有待各方协调，欧盟船运纳入碳减排政策细节仍有待敲定，因此存在政策出台进度不及预期风险。低碳燃料产能投放进度不及预期。低碳燃料如生物柴油面临原料发展限制，生物天然气及生物甲醇等目前尚未大规模投产，存在产能投放进度不及预期风险。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 28 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的

92、信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 A 组 陈陶 华东 B 组 谢文

93、霓 华北组 李丹 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underperform)：相对强于市场表现20以上；：相对强于市场表现520；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行业

94、超越整体市场表现；：行业与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其

95、为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时

96、期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本

97、报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。