1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 科技科技 服务器产业链如何受益于服务器产业链如何受益于 AI 大模型大模型 华泰研究华泰研究 电子电子 增持增持 (维持维持)通信通信 增持增持 (维持维持)研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 研究员 余熠余熠 SAC No.S0570520090002 SFC No.BNC535 +(86)755 8249 2388 研究员 陈旭东陈旭东 SAC No.S0570521070004 SFC No.BPH392 +(

2、86)21 2897 2228 研究员 丁宁丁宁 SAC No.S0570522120003 +(86)21 2897 2228 研究员 张皓怡张皓怡 SAC No.S0570522020001 +(86)21 2897 2228 联系人 王兴王兴 SAC No.S0570121070161 +(86)21 3847 6737 联系人 胡宇舟胡宇舟 SAC No.S0570121040041 SFC No.BOB674 +(852)3658 6000 联系人 王心怡王心怡 SAC No.S0570121070166 SFC No.BTB527 +(86)21 2897 2228 联系人 高名垚

3、高名垚 SAC No.S0570121080027 +(86)21 2897 2228 联系人 陈钰陈钰 SAC No.S0570121120092 +(86)21 2897 2228 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 工业富联 601138 CH 18.00 买入 联想集团 992 HK 11.80 买入 中兴通讯 000063 CH 41.51 买入 紫光股份 000938 CH 32.25 增持 环旭电子 601231 CH 24.50 买入 生益科技 600183 CH 24.80 买入 华工科技 000988 C

4、H 30.01 买入 源杰科技 688498 CH 187.55 买入 资料来源：华泰研究预测 2023 年 3 月 28 日中国内地 专题研究专题研究 AI 大模型推动算力需求增长，服务器产业链将深度受益大模型推动算力需求增长，服务器产业链将深度受益 我们认为，以 ChatGPT 为代表的 AI 大模型应用普及将推动算力需求快速增长，服务器产业链是其中重要的受益环节之一。AI 计算的普及将推动服务器产业链的以下变化：1）光模块 800G 升级提速，2）ABF 载板，高密度 PCB板，和电源芯片用量增加，3）单价提升推动服务器厂商收入毛利增速加快，4）AI 推理芯片国产化率先落地。重点推荐：联

5、想、工业富联，中兴通讯、紫光股份、环旭电子、生益科技、华工科技、源杰科技。服务器：服务器：AI 计算对能耗及稳定性提出更高要求，推动产品毛利和单价提升计算对能耗及稳定性提出更高要求，推动产品毛利和单价提升 根据 IDC 统计，2022 年全球 PC 服务器 1,516 万台，同比增长 12%，其中AI 服务器出货量约占比 1%，市场规模占比约 17%。为满足大模型训练和推理需求，英伟达 DGX A100 等 AI 服务器一般采用 8 颗 GPU+2 颗 CPU 的异构式架构，和普通的 PC 服务器的 2 颗 CPU 配置相比，耗电量大幅上升，对服务器的散热能力，稳定性，以及服务器之间的高速通信

6、能力都提出更高要求。AI 服务器的占比提升，有望推动工业富联、联想、中兴通讯、紫光股份等厂商实现产品毛利和单价提升。光模块：升级提早到来，光模块：升级提早到来，800G 光模块有望迎接放量元年光模块有望迎接放量元年 光模块是数据中心内部互连和数据中心相互连接的核心部件。100G和400G是主流产品，800G 过去主要用在超算等领域。根据 LightCounting 预计，2023 年 800G 全球普及率仅 0.62%。以 ChatGPT 为代表的 AI 大模型，对数据中心内外的数据流量都提出了新要求，有望推动光模块加速向 800G 升级，利好中际旭创、新易盛、华工科技（光模块），天孚通信（光

7、器件），源杰科技（光芯片）等板块。PCB/载板：载板：AI 大模型利好大模型利好 ABF 载板和高密度载板和高密度 PCB 价值量提升价值量提升 AI 大模型的普及对 PCB/载板行业主要有两层意义。第一，A100 等 GPU 通常采用 2.5D/3D 封装技术，ABF 载板是芯片实现 2.5D/3D 封装的核心器件之一。全球来看，产业链公司包括日本的味之素等材料厂商，日本的 Ibiden、Shinko,韩国的 Semco，中国台湾的 Kinsus、Unimicron 等载板厂商。第二，AI 大模型要求多张 GPU 通过 NVLINK 等特殊接口紧密链接形成一张超级GPU，对高密度 PCB 板

8、的层数、通信速度等提出更高要求。产业链公司包括生产通信用高密度 PCB 的深南电路、沪电，兴森科技等，以及生产高速PCB 板用材料（M6）的生益科技。半导体：推理芯片有望率先实现国产替代，电源半导体价值量提升半导体：推理芯片有望率先实现国产替代，电源半导体价值量提升 我们认为，由于英伟达在 CUDA 软件平台上的先发优势，国内企业在训练芯片上替代英伟达还需要较长时间，推理芯片市场广阔（根据 IDC 预计，2023 年推理芯片在 AI 芯片市场份额超 58%），壁垒相对较低，寒武纪等企业已经取得一定进展。另一方面，DrMOS 是服务器电源系统中常用的半导体器件，适用于超大功率供电的需求。高算力

9、GPU 产品功率的提升对 DrMOS 的数量、性能带来了更高需求，目前 MPS 等国外厂商主导市场，国内杰华特等正实现国产替代突破。风险提示：AI 及技术落地不及预期；国产替代速度不及预期；地缘政治风险；本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 科技科技 正文目录正文目录 产业链公司梳理产业链公司梳理.3 AI 大模型如何推动服务器产业链需求大模型如何推动服务器产业链需求.5 服务器厂商如何把握服务器厂商如何把握 AI 大大模型机会模型机会.7 全球 AI

10、 服务器市场规模稳健增长，2021-2026E CAGR 预计达 17%.7 AI 服务器采用异构式架构，GPU 数量远高于普通服务器.8 在单芯片计算训练性能提升的基础上，服务器整体能效的提升同样受到关注.8 服务器厂商有望借助“AI 算力革命”机遇再创高峰.9 PCB 厂商如何把握厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会.11 服务器平台升级对 PCB 的影响关键在于总线标准升级.12 相比传统服务器，AI 服务器的 PCB 层数更高，单台 PCB 价值量大幅提升.12 AI 服务器占全球服务器出货量比例将逐年提升，长期仍有量增空间.13 高算力需求带动先进封装需求，ABF 载板有望充分受

11、益.14 半导体厂商如何把握半导体厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会.15 电源芯片：AI 服务器多相电源用量提升，国产替代空间广阔.15 计算芯片/存储控制芯片：增加 AI 加速器芯片，提升计算效率.16 通信设备厂商如何把握通信设备厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会.19 光模块：数据中心市场空间广阔，2023 年有望迎 800G 放量元年.19 以太网交换机芯片：交换机核心部件，国产替代空间广阔.20 重点股票推荐重点股票推荐.22 工业富联（工业富联（601138 CH；买入；目标价：；买入；目标价：18.00 元）元）.22 联想集团（联想集团（992 HK；买入；目标价

12、：；买入；目标价：11.8 港币）港币）.22 中兴中兴通讯（通讯（000063 CH；买入；目标价：；买入；目标价：41.51 元）元）.22 紫光股份（紫光股份（000938 CH；增持；目标价：；增持；目标价：32.25 元）元）.23 环旭电子（环旭电子（601231 CH；买入；目标价：；买入；目标价：24.5 元元).23 生益科技（生益科技（600183 CH；买入；目标价：；买入；目标价：24.8 元）元）.23 华工科技（华工科技（000988 CH；买入；目标价：；买入；目标价：30.01 元）元）.23 源杰科技（源杰科技（688498 CH；买入；目标价：；买入；目标价

13、：187.55 元）元）.24 风险提示.24 nNmN3ZcVfVeUpX8ZxU6McMaQoMmMtRnOiNoOoNfQtRuM7NnMmMxNtRrRxNnMoP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 科技科技 产业链公司梳理产业链公司梳理 以 ChatGPT 为代表的 AI 应用掀起 AI 落地千行百业的浪潮，驱动算力需求增长。我们认为服务器产业链将深度受益于 AI 算力需求，产业链公司包括：1）服务器品牌及整机：联想、浪潮、工业富联、中兴通讯、紫光股份；2）PCB&CCL&ABF 载板：沪电股份、深南电路、生益电子、兴森科技、胜宏科技、生益科技、华正新材

14、等；3）主机板：环旭电子；4）半导体：寒武纪、海光信息、龙芯中科、澜起科技、杰华特、东微半导、华润微、闻泰科技等；5）光模块及光芯片：中际旭创、新易盛、天孚通信、华工科技、源杰科技等；5）光纤光缆：长飞光纤光缆、亨通光电、中天科技等；6）热管理：英维克、申菱环境。图表图表1：服务器产业链相关公司服务器产业链相关公司 资料来源：Wind，华泰研究 板块板块产业链环节产业链环节海外/中国台湾公司海外/中国台湾公司中国大陆公司中国大陆公司品牌惠普，戴尔联想、浪潮信息整机代工广达，纬颖，英业达工业富联、中兴通讯、紫光股份ABF载板味之素，Ibiden,Shinko,Sumco,Unimicron,AT

15、&S生益科技、华正新材、深南电路、兴森科技PCB/CCLPCB：AT&S，ITEQ，Unimicron,Kinsus；CCL：RogersPCB:沪电、深南电路、生益电子、兴森科技、胜宏科技;CCL:生益科技主机板环旭电子散热器双鸿科技，台达电电源台达电机壳勤诚计算芯片英伟达、AMD、英特尔寒武纪、海光、龙芯中科管理芯片(BMC)ASPEED,新唐科技DDR澜起科技电源芯片MPS杰华特功率MOSFET英飞凌、意法半导体东微半导、华润微、闻泰科技光模块/光芯片Lumentum、Coherent，博通、住友中际旭创、新易盛、天孚通信、华工科技、鸿腾，源杰科技、仕佳光子光纤光缆长飞光纤光缆、亨通光电

16、、中天科技热管理艾默生英维克、申菱环境服务器零部件半导体通信 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 科技科技 图表图表2：国内服务器产业链相关公司估值表国内服务器产业链相关公司估值表 注：收盘价、市值截至 2023 年 3 月 24 日，美元兑港币数据截至 2023 年 3 月 24 日，预测数据为 Wind 一致预期。资料来源：Wind，华泰研究 2022E2023E2024E2022E2023E2024E服务器品牌联想0992 HKUSD8.70 1,055 7.4 7.0 6.3 0.2 0.2 0.2 35.7%浪潮信息000977 CHCNY38.83 56

17、8 3.0 2.4 1.9 0.1 0.1 0.1 80.4%整机代工紫光股份000938 CHCNY30.56 874 13.7 29.1 24.0 1.1 1.0 0.9 56.6%中兴通讯000063 CHCNY34.29 1,523 20.1 16.5 14.3 1.3 1.1 1.0 32.6%工业富联601138 CHCNY17.63 3,501 17.3 14.7 13.2 0.7 0.6 0.6 92.0%零部件环旭电子601231 CHCNY18.37 406 1.7 1.5 1.2 0.1 0.1 0.1 13.2%PCB&CCLPCB沪电股份002463 CHCNY22.

18、57 428 31.4 25.3 19.9 4.9 4.3 3.5 89.7%深南电路002916 CHCNY95.60 490 29.8 25.6 21.0 3.5 3.1 2.7 32.5%生益电子688183 CHCNY12.67 105 33.3 26.6 20.8 3.1 2.3 1.9 36.1%兴森科技002436 CHCNY13.23 224 36.8 29.2 22.0 4.0 3.2 2.5 36.7%胜宏科技300476 CHCNY19.66 170 27.4 16.1 12.7 2.1 1.8 1.5 51.9%CCL生益科技600183 CHCNY19.31 449

19、50.8 21.5 16.8 2.6 2.1 1.9 34.0%半导体计算芯片寒武纪688256 CHCNY186.39 747 nanana100.6 65.0 46.0 241.6%海光信息688041 CHCNY63.26 1,470 na103.0 69.2 30.0 19.2 13.4 57.7%龙芯中科688047 CHCNY139.99 561 368.4 214.8 123.5 78.7 31.7 20.8 63.8%控制芯片澜起科技688008 CHCNY68.59 779 59.6 42.1 29.1 21.7 13.5 9.5 9.6%电源芯片杰华特688141 CHCN

20、Y52.77 236 128.7 80.4 48.5 16.9 10.9 7.5 11.1%功率MOSFET东微半导688261 CHCNY207.37 140 48.1 35.5 26.8 12.9 8.8 6.5 -12.5%华润微688396 CHCNY60.38 797 14.0 27.3 23.5 8.1 6.3 5.4 14.7%闻泰科技600745 CHCNY55.86 694 28.1 16.8 13.0 1.2 0.9 0.7 6.2%通信光模块中际旭创300308 CHCNY56.04 449 36.2 30.6 25.3 4.3 3.9 3.2 107.3%天孚通信300

21、394 CHCNY49.16 194 31.7 38.0 30.5 16.3 11.7 9.2 93.9%新易盛300502 CHCNY43.20 219 42.4 21.1 17.6 5.7 5.0 4.1 81.9%华工科技000988 CHCNY24.28 244 27.0 20.3 15.8 2.0 1.6 1.3 48.0%鸿腾6088 HKUSD1.88 137 10.0 8.5 7.5 0.4 0.4 0.3 -8.3%光芯片源杰科技688498 CHCNY151.99 92 68.2 58.9 43.2 34.2 23.6 17.3 27.2%仕佳光子688313 CHCNY1

22、3.32 61 92.0 51.5 38.9 6.7 5.5 4.7 47.2%数据中心零部件英维克002837 CHCNY33.63 146 15.1 43.6 32.6 5.5 4.1 3.1 1.0%申菱环境301018 CHCNY42.29 102 44.2 29.2 20.8 3.9 2.8 2.0 23.5%光纤光缆长飞光纤光缆6869 HKCNY16.62 251 10.7 9.1 8.1 1.8 1.5 1.3 19.6%亨通光电600487 CHCNY15.89 392 10.3 14.5 11.6 0.8 0.7 0.6 5.5%中天科技600522 CHCNY18.73

23、639 19.2 14.4 11.9 1.6 1.4 1.2 16.0%PEPS年初至年初至今涨跌今涨跌公司公司代码代码财报货币财报货币收盘价收盘价市值（亿元）市值（亿元）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 科技科技 AI 大模型大模型如何推动如何推动服务器产业链需求服务器产业链需求 为了满足 AI 市场的需求，英伟达今年 GTC2023 上不仅发布了 L4 Tensor Core GPU、L40 GPU、H100 NVL GPU 和 Grace Hopper 等芯片，还进一步推出 NVIDIA DGX 超级计算机，成为大语言模型实现突破背后的引擎。英伟达在 GTC

24、2023 中表示，财富100 强企业中有一半安装了 DGX AI 超级计算机，DGX 已成为 AI 领域的必备工具。DGX 配有 8 个 H100 GPU 模组，H100 配有 Transformer 引擎，旨在支持类似 ChatGPT的大模型。这 8 个 H100 模组通过 NVLINK Switch 彼此相连，以实现全面无阻塞通信。8个 H100 协同工作，形成一个巨型 GPU。通过 400 Gbps 超低延迟的 NVIDIA Quantum InfiniBand 进行网络内计算，将成千上万个 DGX 节点连接成一台 AI 超级计算机，并不断扩展应用范围，成为全球客户构建 AI 基础设施的

25、蓝图。图表图表3：NVIDIA DGX 超级计算超级计算机结构机结构 资料来源：GTC2023，华泰研究 NVIDIA H100 GPU8个个H100模组通过模组通过NVLINK Switch相连相连8个个H100协同，形成一个巨型协同，形成一个巨型GPU计算网络是计算网络是AI超级计算机的重要系统超级计算机的重要系统400Gbps超低延迟超低延迟Quantum InfiniBand计算网络连结成千上万个计算网络连结成千上万个DGX节点节点形成一台形成一台AI超级计算机超级计算机DGX超级计算机是现代化超级计算机是现代化AI工厂工厂NVIDIA DGX H100 免责声明和披露以及分析师声明是

26、报告的一部分，请务必一起阅读。6 科技科技 图表图表4：NVIDIA DGX H100 超级计算机超级计算机 资料来源：GTC2023，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 科技科技 服务器厂商如何把握服务器厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会 AI 大模型训练和推理催生 GPU 需求上涨，AI 服务器采用异构式架构，NVIDIA DGX A100服务器 8 个 GPU+2 个 CPU 的配置远高于普通服务器 12 个 CPU 的配置，能够满足 AI大模型需求。在单芯片计算训练性能不断提升的基础上，服务器整体能效的提升同样受到关注。IDC 预计，全球 A

27、I 服务器市场规模稳健增长，2021-2026E CAGR 预计达 17%。我们认为，AI 大模型将带动算力需求增长，催生对 AI 服务器的需求。工业富联、联想、中兴通讯、紫光股份等公司有望把握住AI大模型带来的机会，受益于AI服务器需求的持续提升。全球全球 AI 服务器市场规模稳健增长，服务器市场规模稳健增长，2021-2026E CAGR 预计达预计达 17%根据 IDC 数据，2014-2021 年，全球服务器厂商销售总额总体呈上升趋势，2021 年全球服务器市场规模达到 USD99bn。其中，戴尔、HPE、联想、浪潮市场份额排名前列，合计占比超过 40%。IDC 认为 2021-202

28、6E 全球 AI 服务器厂商市场规模将稳健增长，2026 年市场规模有望达 USD35mn，预计 2021-2026E CAGR 达到 17%。1H21 全球 AI 服务器厂商竞争格局相对集中，其中浪潮信息占比最高（20.2%），其次是戴尔、HPE、联想。图表图表5：2014-2021 年全球服务器厂商市场规模年全球服务器厂商市场规模 图表图表6：4Q22 全球服务器厂商竞争格局全球服务器厂商竞争格局 资料来源：IDC，华泰研究 资料来源：IDC，华泰研究 图表图表7：2021-2026E 全球全球 AI 服务器厂商市场规模服务器厂商市场规模 图表图表8：1H21 全球全球 AI 服务器厂商竞

29、争格局服务器厂商竞争格局 资料来源：IDC，华泰研究 资料来源：IDC，华泰研究 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%02040608000021销售额同比增速(USDbn)ODM28.2%戴尔14.5%HPE11.8%联想7.0%浪潮7.0%Super Micro5.0%IBM4.7%新华三4.1%华为2.9%Cisco2.2%其他12.7%055404505540202120222023E2024E2025E2026E市场规模同比增速(USDmn)(%)浪潮信息20%

30、戴尔14%HPE10%联想6%华为5%IBM4%新华三4%思科2%Oracle1%富士通1%其他33%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 科技科技 AI 服务器采用异构式架构，服务器采用异构式架构，GPU 数量远高于普通服务器数量远高于普通服务器 AI 大模型训练和推理催生大模型训练和推理催生 GPU 需求上涨。需求上涨。目前 AI 训练主要采用：1）英伟达在 AI 训练GPGPU：包括 V100/A100/H100（22 年下半年开始量产出货）以及美国限制出口后英伟达推出的裁剪版 A800。2）AMD 推出的 AI 训练芯片包括 MI 250/250X/300。在

31、推理芯片的选用方面，相较于训练更多关注模型大小而言，推理更依赖于任务本质，以此决定所需芯片种类。当需要大量内容/图像 AI 生成式时，需要 GPU 进行推理计算（如英伟达主流的 T4 芯片）；而对于较简单的推理过程（语音识别等），CPU 有时也会成为较好的推理引擎。AI 服务器采用异构式架构，服务器采用异构式架构，GPU 数量远高于普通服务器。数量远高于普通服务器。随着多模态大模型 AI 服务器和普通服务器的主要区别在于：1）架构不同。AI 服务器采用 CPU+GPU/FPGA/ASIC 等异构式架构，而普通服务器一般是 CPU 架构；2）GPU 数量差异显著。比较 NVIDIA DGX A1

32、00和浪潮英信服务器 NF5280M6 构造，NVIDIA DGX A100 包括 8 个 A100 GPU 和 2 个 AMD Rome CPU，而浪潮英信服务器 NF5280M6 仅配置 1-2 个英特尔第三代 Xeon 处理器。仅在 GPU 方面，一台 AI 服务器就能够带来约 10 万美元的价值量提升。图表图表9：AI 服务器和普通服务器服务器和普通服务器的区别的区别 资料来源：英伟达官网，浪潮官网，华泰研究 在单芯片计算训练性能提升的基础上，服务器整体能效的提升同样受到关注在单芯片计算训练性能提升的基础上，服务器整体能效的提升同样受到关注 英伟达在此次 GTC 大会上推出 DGX H

33、100 服务器，配有 8 个 H100 GPU 模组，配有Transformer 引擎以支持处理类似 ChatGPT 的生成式训练模型，FP8 精度在大型语言模型相较上一代 A00 的训练和推理能力分别提升 9/30 倍。8 个 H100 模组通过 NVLINK Switch相连，确保 GPU 之间的合作和通信。我们认为，AI 服务器整体能效的提升驱动服务器各零部件升级需求，包括且不限于：1）AI训练和推理对网络带宽提出更高要求，有望催生光模块速率进一步升级需求，其中 800G光模块有望加速放量；2）PCB：AI 服务器用 PCB 一般是 20-28 层，传统服务器最多 16层，每提升一层，P

34、CB 价值量提升 1000 元左右，因此单台 AI 服务器的 PCB 价值量约为单台传统服务器的 3-4 倍；3）服务器半导体：GPU 方面，一台 AI 服务器就能够带来约 10万美元的价值量提升，而大功率供电需求也驱动多相电源用量增长，进一步提升价值量。Gen4 NVME SSD固态硬盘固态硬盘64核核 AMD Rome CPU2NVIDIA ConnectX-7网络适配器网络适配器NVIDIA NVSwitch6 A100 Tensor Core GPU8AI服务器：服务器：NVIDIA DGX A100普通服务器：浪潮英信服务器普通服务器：浪潮英信服务器NF5280M6芯片芯片数量数量A

35、100 Tensor Core GPU8价格价格64 core AMD Rome CPU2芯片芯片数量数量英特尔第三代Xeon处理器12价格价格USD14,999RMB64,000USD7,000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 科技科技 服务器厂商有望借助“服务器厂商有望借助“AI 算力革命”机遇再创高峰算力革命”机遇再创高峰 工业富联作为提供服务器代工服务的龙头厂商，将深度受益于 AI 服务器市场扩容带来的机会，有望凭借高性能的 AI 服务器迎来营收增长。客户方面，相较于 2021 年，2022 年工业富联服务器营收中云服务商比重由 35%上升至 42%，来

36、自云服务商客户的营收占比持续提升；产品方面，伴随着 AI 硬件市场迅速成长，公司相关产品 2022 年出货加倍，AI 服务器及 HPC 出货增长迅速，在 2022 年云服务商产品中占比增至约 20%。算力时代的开启为高效 AI 服务器提供了更广阔的发展空间，据公司 2022 年报，相关新产品将在 2023 年陆续研发推出。2022 年，工业富联云服务设备占总营收比例超过 40%，考虑到收入增速超平均的 CSP 业务占公司云设备业务比重上升，我们预测工业富联服务器 23/24/25 年的收入增幅为 8.6%/8.2%/8.2%，高于行业平均。图表图表10：工业富联服务器客户发展趋势工业富联服务器

37、客户发展趋势 图表图表11：工业富联工业富联 AI 服务器及服务器及 HPC 出货发展趋势出货发展趋势 资料来源：工业富联财报，华泰研究 资料来源：工业富联财报，华泰研究 图表图表12：分产品业绩表现分产品业绩表现云服务设备占总营收云服务设备占总营收 40%+资料来源：Wind，华泰研究 环旭电子：服务器和高速交换机主机板供应商，协助客户推出边缘环旭电子：服务器和高速交换机主机板供应商，协助客户推出边缘 AI 计算服务器计算服务器 环旭为客户提供 ODM/JDM/EMS 伺服器、存储、NAS 和 SSD 产品以及制造服务，并提供L10 系统设计服务，包括主机板、固件 BIOS 和 BMC、子卡

38、(背板、附加卡等)、外壳和散热设计以及系统集成。Al 服务器方面，环旭提供设计制造(JDM)服务，协助品牌客户推出边缘 Al 计算服务器。根据环旭电子 2022 年业绩快报,云端及存储类业务营收达 69.89 亿元，同比增长 41.1%,占公司营收比例由 2021 年的 8.7%增长至 2022 年的 10.2%。我们认为，受益于 AI 带来的云端及边缘计算新需求，公司云端及存储类产品营收有望实现长期稳健增长。品牌商65%云服务商35%品牌商58%云服务商42%持续提升云服务商客户营收占比2021年2022年0%5%10%15%20%25%2021202212%20%+（百万元）（百万元）1H

39、202H201H212H211H222H22202020212022AAAA AAAAAA总收入176,654 255,132 196,030 243,527 225,260 286,589 431,786 439,557 511,850 同比增速3.6%7.1%11.0%-4.5%14.9%17.7%5.6%1.8%16.4%毛利率7.2%9.1%7.8%8.7%6.5%7.9%8.4%8.3%7.3%通信网络设备通信网络设备收入96,346157,672112,718146,248124,539171,639 254,019258,966296,178毛利率10.6%10.8%9.3%同比

40、增速3.0%4.0%17.0%-7.2%10.5%17.4%3.9%1.9%14.4%收入占比54.5%61.8%57.5%60.1%55.3%59.9%58.8%58.9%57.9%云服务设备云服务设备收入79,53595,77182,33395,36199,678112,766 175,306177,694212,444毛利率4.6%4.1%4.0%同比增速4.0%11.0%3.5%-0.4%21.1%18.3%7.6%1.4%19.6%收入占比45.0%37.5%42.0%39.2%44.3%39.3%40.6%40.4%41.5%工业互联网工业互联网收入2531,1883711,314

41、4351,477 1,4411,6851,912毛利率41.7%43.9%47.9%同比增速-23.0%255.0%46.6%10.6%17.3%12.4%130.8%16.9%13.4%收入占比0.1%0.5%0.2%0.5%0.2%0.5%0.3%0.4%0.4%其他其他收入520500608604608707 1,0201,2121,316毛利率35%31%34%同比增速73.0%58.0%16.9%20.9%0.1%17.0%70.9%18.8%8.5%收入占比0.3%0.2%0.3%0.2%0.3%0.2%0.2%0.3%0.3%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起

42、阅读。10 科技科技 图表图表13：双处理器服务器系统双处理器服务器系统 图表图表14：双处理器双处理器服务器主板服务器主板 资料来源：环旭电子官网，华泰研究 资料来源：环旭电子官网，华泰研究 图表图表15：分产品业绩表现分产品业绩表现云端及存储类业务云端及存储类业务占总营收占总营收 10%+资料来源：Wind，华泰研究 (百万人民币）百万人民币）1H212H211H222H222022AAA业绩快报业绩快报总收入22,273 33,026 28,941 39,576 68,516 同比30.9%7.7%29.9%19.8%23.9%通讯类8,445 12,766 10,714 14,807

43、25,521 同比21.9%-3.2%26.9%16.0%21.7%营收占比38.9%38.7%37.0%37.4%37.2%消费电子类6,631 11,935 8,132 13,766 21,898 同比32.8%-1.7%22.6%15.3%18.3%营收占比30.2%36.1%28.1%34.8%32.0%云端及存储类产品2,184 2,609 3,366 3,624 6,989 同比-8.7%60.5%54.1%38.9%41.1%营收占比9.0%7.9%11.6%9.2%10.2%工业类产品3,490 3,786 4,185 4,582 8,767 同比82.4%49.9%19.9%

44、21.0%17.5%营收占比14.9%11.5%14.5%11.6%12.8%汽车电子类产品1,186 1,419 2,130 2,421 4,552 同比65.6%42.9%79.6%70.6%72.2%营收占比5.2%4.3%7.4%6.1%6.6%医疗电子类产品96 184 79 58 137 同比-17.8%-68.5%-27.9%营收占比0.7%0.6%0.3%0.1%0.2%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 科技科技 PCB 厂商如何把握厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会 从下游应用来看，服务器从下游应用来看，服务器/数据存储是数据存储是 PC

45、B 重要的下游应用领域之一重要的下游应用领域之一。根据 Prismark 数据，预估 2021 年服务器/数据存储占全球 PCB 产值的 10%，并预测其 2021-2026 年产值复合增速在 PCB 下游细分领域中排名第一。图表图表16：2021 年全球年全球 PCB 预估预估产值占比（按应用领域）产值占比（按应用领域）图表图表17：2022-2026 年全球产值年全球产值 CAGR（按应用领域）（按应用领域）资料来源：Prismark（引自沪电股份 2021 年报），华泰研究 资料来源：Prismark（引自沪电股份 2021 年报），华泰研究 PCB 在服务器中主要用于：1）主板：服务器

46、标配，且使用的 PCB 价值量最高；2）电源背板：单独设置或与主板集成；3）功能性配板：网卡、硬盘、内存、CPU 等。服务器用PCB 的特点主要体现在高层数、高纵横比、高密度及高传输速率，以高多层板、封装基板为主。图表图表18：PCB 在传统服务器中的应用在传统服务器中的应用 图表图表19：2021 年服务器年服务器/数据存储领域数据存储领域 PCB 需求结构需求结构 资料来源：广合科技招股书，华泰研究 资料来源：Prismark，华泰研究 AIGC 大模型的训练和推理需要大量的高性能计算算力支持，对 AI 服务器需求提升，同时将进一步加速服务器平台升级。整体来看，AI 大模型的发展对 PCB

47、 的核心影响在于价值量提升，包括：1）服务器平台升级；2）AI 服务器对 PCB 的高要求。PC18%服务器服务器/数据存储数据存储10%其他计算机6%手机20%有线基础设施7%无线基础设施4%其他消费电子15%汽车10%工业4%医疗2%军事/航空航天4%10.0%7.5%5.7%5.6%5.3%4.9%4.8%3.6%3.0%2.9%1.9%-0.2%-3%0%3%6%9%12%服务器/数据存储汽车手机无线基础设施有线基础设施其他消费电子整体工业军事/航空航天医疗其他计算机PC6层24%8-16层23%封装基板13%4层11%18层以上10%挠性板10%HDI6%单/双面板3%免责声明和披露

48、以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 科技科技 服务器平台升级对服务器平台升级对 PCB 的影响关键在于总线标准升级的影响关键在于总线标准升级 价价#1：服务器平台升级对服务器平台升级对 PCB 的影响关键在于总线标准升级。的影响关键在于总线标准升级。其价增逻辑在于，服务器平台升级PCIe 总线标准升级传输速率提升走线密度增加PCB 层数、材料等级、工艺（如背钻）要求更高、更严格PCB 价值量提升。以 Intel 服务器平台为例，从 Purley 到Whitley再到即将量产的 Eagle Stream，对应的 PCIe 接口级别依次提升，分别为 PCIe 3.0、4.0 和 5

49、.0，PCB 层数从 12 层以下增加至 16 层以上，CCL 材料等级从 Mid Loss 升级至Ultra Low Loss，对背钻等技术的管控更严格。根据产业调研，从 Whitley 到 Engle Stream，PCB 层数虽仅增加 2-4 层，但价格差不多翻倍。以 ChatGPT 大模型引领的新一轮 AI 技术革命，将加速新一代服务器平台渗透率提升及下一代服务器平台研发。从主流厂商规划来看，AMD 的 Zen4 平台和 Intel 的 Engle Stream预计将在今年 Q3-Q4 开始上量，有望开启新一轮服务器 PCB 上行周期。图表图表20：Intel、AMD 服务器平台迭代升

50、级服务器平台迭代升级 资料来源：英特尔，AMD，华泰研究 图表图表21：服务器总线标准升推动服务器总线标准升推动 PCB 性能提高性能提高 Pcle 3.0 Pcle 4.0 Pcle 5.0 PCB 层数层数 12 12-16 16 损耗要求 Mid loss Low loss Very/Ultra low loss 介电耗损（df）0.01-0.015 0.005-0.01 0.005 插损 0.65 0.55 0.45 资料来源：英特尔、AMD，华泰研究 相比传统服务器，相比传统服务器，AI 服务器的服务器的 PCB 层数更高，单台层数更高，单台 PCB 价值量大幅提升价值量大幅提升 价

51、价#2：相比传统服务器，相比传统服务器，AI 服务器的服务器的 PCB 层数更高层数更高，单台，单台 PCB 价值量大幅提升价值量大幅提升。AI 服务器与传统服务器的区别主要在于：1）硬件架构更复杂：多采用“CPU+其他加速卡”的异构形式，且目前 CPU+GPU 为主流；2）加速卡数量更多：一般配置四块及以上加速卡；3）设计更独特：针对系统结构、散热、拓扑等专门设计；4）技术更专用：如服务器平台需要更大内存带宽，NVlink 提供更大的显存位宽带宽，TensorCore 提供更强的 AI 计算力等。这些区别，尤其是 NVlink 这些特殊接口都使得 AI 服务器对 PCB 层数，通信速度都提出

52、了更高要求，从而带动 AI 服务器的 PCB 价值量大幅提升。根据产业调研，AI 服务器用 PCB 一般是 20-28 层，传统服务器最多 16 层，每提升一层，PCB 价值量提升 1000 元左右，因此单台 AI 服务器的 PCB 价值量相较传统服务器的 PCB价值量将有明显提升。英特尔2002020212022平台Eagle StreamCPUSkylake14nm+Cascade Lake14nm+Ice Lake10nmSapphireRapids10nm接口PCIe 3.0PCIe 3.0PCIe 4.0PCIe 5.0DRAMDDR4DDR4DDR4DDR5A

53、MD2002020212022架构Zen3Zen4CPUMilan7nmGenoa5nm接口PCIe 4.0PCIe 5.0DRAMDDR4DDR4DDR4DDR4Naples14nmRome7nmPCIe 4.0PCIe 3.0PCIe 3.0DDR4PurleyWhitleyCooper Lake14nm+Zen1Zen2 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 科技科技 图表图表22：与传统服务器的不同，使得与传统服务器的不同，使得 AI 服务器对服务器对 PCB 的层数、板材等级、制作工艺的要求提高的层数、板材等级、制作工艺的要求提高 资

54、料来源：人工智能与创新，华泰研究 AI 服务器占全球服务器出货量比例将逐年提升，长期仍有量增空间服务器占全球服务器出货量比例将逐年提升，长期仍有量增空间 量：量：AI 服务器占全球服务器出货量比例将逐年提升服务器占全球服务器出货量比例将逐年提升，长期仍有量增空间，长期仍有量增空间。目前 AI 服务器占整体服务器出货量的比例并不高，但在智算算力需求的潜在预期下占比有望逐年提升，长期看对 PCB/CCL 有增量空间。据 TrendForce 数据，截至 2022 年为止，预估搭载 GPGPU的 AI 服务器年出货量占整体服务器比重近 1%，预计在 ChatBot 相关应用加持下，2023 年出货量

55、年增长可达 8%，另外预测其 2022-2026 年 CAGR 将达 10.8%，是全球整体服务器的复合增速的 2 倍多。因此，AI 服务器对 PCB 的影响，短期以价值量提升为主，长期仍有增量空间。图表图表23：智算算力占比提升，智算算力占比提升，TrendForce 预计未来预计未来 AI 服务器占全球服务器出货量的比例将逐年增加服务器占全球服务器出货量的比例将逐年增加 资料来源：中国信通院，华泰研究 从竞争格局上看，大陆 PCB 厂商在全球服务器的竞争中已占据一席之地，但在 AI 服务器领域参与度不高。AI 大模型要求多张 GPU 通过 NVLINK 等特殊接口紧密链接形成一张超级 GP

56、U，对高密度 PCB 板的层数、通信速度等提出更高要求。产业链公司包括生产通信用高密度 PCB 的深南电路、沪电，兴森科技等，以及生产高速 PCB 板用材料（M6）的生益科技。AI服务器采用异构形式（CPU+GPU、GPU+TPU、CPU+其他加速卡等），目前主流采用CPU+GPU传统服务器一般是CPU硬件架构一般配置四块及以上加速卡，目前以GPU为主一般采用单路或多路CPU架构，无加速卡加速卡数量独特设计专用技术需要针对性地对系统结构、散热、拓扑做专门的设计通用性更强技术专用性更高，例如Purley平台更大内存带宽（CPU总线标准），NVlink提供更大的显存位宽带宽（CPU与GPU的接口）

57、，TensorCore提供更强的AI计算力（处理核心）。主要对CPU服务器平台有技术要求异构形式需要多卡互连，PCB的走线更多、更密集，对PCB的层数、基材、工艺等要求更高PCB使用要求提升加速卡数量增加将增加GPU板用量，高端GPU针脚数更多、显存颗粒更多、供电模块更多，带动PCB层数增加。PCB的材料和加工工艺需要相应提高，保证散热性、低损耗等。CPU：服务器平台升级GPU：NVlink显存位宽更大PCB：层数更高、损耗更低（更高等级CCL）、工艺更难30942960500600700201920202021全球中国(EFlops)39%43%5

58、5%50%2020年2021年25%38%41%52%全球全球/中国算力规模持续保持高增长中国算力规模持续保持高增长智能算力规模占总算力规模的比例持续提升智能算力规模占总算力规模的比例持续提升 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 科技科技 高算力需求带动先进封装需求，高算力需求带动先进封装需求，ABF 载板有望充分受益载板有望充分受益 高算力需求带动先进封装需求高算力需求带动先进封装需求，ABF 载板载板有望充分受益有望充分受益。以 AI 大模型为基础的 AIGC 新应用快速兴起，对算力的要求提高，服务器单机将搭载更多的 CPU/GPU 等芯片，解决多芯片间高速互

59、连的先进封装成为关键。而 IC 载板作为先进封装的关键材料，有望进一步打开价值空间。尤其 ABF 载板，相较于 BT 载板具备层数多、面积大、线路密度高、线宽线距小等特点，更能承载 AI 高性能运算，在 CPU、GPU、FPGA、ASIC 等高运算性能 IC 放量预期下将更充分受益。据 Prismark 预测，ABF 载板为 IC 载板行业规模最大、增速最快的细分领域，预计全球 ABF 载板市场规模 2026 年将达到 121 亿美元，2021-2026 年 CAGR为 11.5%。图表图表24：全球全球 IC 载板行业细分领域市场规模载板行业细分领域市场规模 资料来源：Prismark（含预

60、测），华泰研究 从竞争格局看，载板技术壁垒较高，长期以日韩台厂商为主，国内起步较晚。我们认为，随着半导体产业链的国产化替代加速，国内厂商仍有较大上升空间。920200250200212022E2026EFC-BGA/LGA/PGAFC-CSP/FC-DRAMWB-PBGA/CSPBOC模组(亿美元)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 科技科技 半导体厂商如何把握半导体厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会 电源芯片：电源芯片：AI 服务器多相电源用量提升，国产替代空间广阔服务器多相电源用量提升，国产替代空间广阔 随着大

61、数据、云计算、人工智能概念的兴起，CPU、GPU 对供电电压调节器(VRM/Vcore)和负载点电源(PoL)的效率和功率提出了严峻挑战。多相Buck电源包含控制器及DrMOS，是一种多路交错并联的同步 Buck 拓扑，被公认为是此类应用场景的最佳解决方案。通过多相控制器和 DrMOS 的组合使用，将多个降压电路的输出并联使用，从而输出数百安培到数千安培的电流，适用于超大功率供电的需求。DrMOS 能给 CPU/GPU 电源设计带来三点优势：1）更稳定的电源；2）power 零部件减少；3）power 零件小型化与线路简洁化，满足下游产品轻薄短小但高效的需求。图表图表25：MPS 服务器（核供

62、电）数据中心解决方案服务器（核供电）数据中心解决方案 资料来源：矽力杰官网，MPS 官网，华泰研究 根据 MPS 数据，服务器主板电源解决方案涉及 CPU/GPU 供电、存储 DDR 供电、POL以及 EFuse 等产品，CPU 服务器及 GPU 服务器电源合计市场规模约 20 亿美金。具体来看 CPU、GPU 供电主要采用多相控制器+DrMOS 模式。根据 MPS 官网，最初 CPU 采用4 相，6 相，GPU 已经演进至采用 16 相供电，总市场规模约 6 亿美金。POL（负载点电源）则是分布与各个功能单元电路前端的 DC/DC 稳压器，一台服务器上有十多颗 POL，对应市场规模约 600

63、0 万美金。由于 DDR5 标准将直流供电功能从主板转移至内存条，因此每一个内存条将额外包含一组 DC-DC 直流变压电路。这种方式无疑会增加成本，总市场规模约 2.8 亿美金。电子保险丝 EFuse 用于为子电路或 PC 板提供局部快速响应保护,对应全球市场规模约 6000 万美金。图表图表26：服务器服务器 CPU 主板电源解决方案主板电源解决方案 资料来源：MPS 官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 科技科技 AI 服务器采用异构式架构，NVIDIA DGX A100 服务器 8 个 GPU+2 个 CPU 的配置远高于普通服务器 12 个

64、CPU 的配置。单颗 NVIDIA A100 至少需要 16 相电源解决方案，单台AI 服务器所需多相电源数量呈几何式增长。IDC 预计，全球 AI 服务器市场规模稳健增长，2021-2026E CAGR 预计达 21%。我们认为，AI 大模型将带动算力需求增长，催生对 AI服务器的需求，带动多相电源市场需求增加。图表图表27：DC-DC 细分种类市场规模细分种类市场规模 资料来源：英伟达，华泰研究 国外厂商主导国外厂商主导DrMOS及多相控制器市场，国内空白亟待弥补及多相控制器市场，国内空白亟待弥补。由于DrMOS技术难点较多：1）大功率大电流的工艺BCD 工艺；2）设计；3）封装，DrMO

65、S 在国内尚属空白，国产替代亟待推进。DrMOS 主要厂商为 MPS、ADI、TI 和安森美等，目前下游厂商几乎只采用海外 DrMOS 产品，如微星 B650 迫击炮采用 MPS 产品，2206/MP87670 单相提供额定80A 电流。大陆厂商仅杰华特具有 DrMOS 量产能力，单芯片已经做到 70 安培，性能可与国际一流厂商相比，有望弥补国内空白，目前公司 DrMOS 产品在服务器、笔电领域均实现批量出货。公司多相控制器产品目前处于送样阶段，未来会与 DrMOS 配套出货。图表图表28：各公司各公司 DrMOS 产品对比产品对比 产品型号产品型号 输出电流输出电流 最小输入电压最小输入电压

66、(V)最大输入电压最大输入电压(V)封装封装 模式模式 力智电子 TCP9600B 60 4.5 16 VQFN6x5-39L 合封 MPS MPQ86940 40 3 22 QFN-21(4x5)单芯片 MPQ86960 50 3 22 LGA-38(5x6)单芯片 TI TPS51624 60 4.5 28 VQFN(RSM)4*4 合封 ADI LTC7051 70 1 14 LQFN（5x8）单芯片 安森美 FDMF6823C 50 4.5 5.5 PQFN-40 合封 杰华特-70-单芯片 资料来源：各公司官网，华泰研究 计算芯片计算芯片/存储控存储控制芯片：增加制芯片：增加 AI

67、加速器芯片加速器芯片，提升计算效率提升计算效率 芯片端：增加芯片端：增加 GPU 等等 AI 加速芯片提升计算效率加速芯片提升计算效率 AI 服务器与普通服务器相比，AI 服务器的芯片通常被优化和设计用于执行机器学习和深度学习算法，常采用异构计算的方式。具体来看 1）CPU：AI 服务器和普通服务器都使用 CPU。但 AI 服务器通常会使用性能更高的 CPU，以便更快地处理复杂的计算任务。2）GPU：GPU 是 AI 服务器的核心组成部分，在矩阵运算和深度学习模型训练方面具有更高的效率。相比之下，普通服务器通常只使用 CPU 而不使用 GPU。以浪潮信息为例，我们看到 AI/HPC 服务器分别

68、配备 8 颗 A800 GPU 以及 4 颗 V100/P100 等英伟达 GPU。3）FPGA/ASIC：是专门为特定任务设计的芯片，与通用 CPU 或 GPU 相比，这两类芯片可以更快地执行特定的计算任务。我们看到 HPC 服务器相比通用/AI 服务器多配备 2 颗赛灵思 FPGA，整体服务器的单机台芯片用量预计随着 AI 服务器的用量而显著提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 科技科技 图表图表29：浪潮信息通用浪潮信息通用/AI/高性能服务器方案对比高性能服务器方案对比 型号型号 NF5280M6 NF5688M6 NF5280M5 类型 通用 AI

69、HPC 规格 2U 6U 2U 处理器 1 到 2 个英特尔至强系列第三代可扩展处理器 2 颗第三代 Intel Xeon 可扩展处理器(Ice Lake)，TDP 270W，支持 3 条 UPI 互联 2 颗 2nd Generation IntelXeon Scalable 系列处理器 内存 最大支持32根内存.每个处理器支持8 个内存通道,每个通道最大支持 2 个内存插槽.内存最大速度可达 3200MT/s.支持 RDIMM与 BPS 内存.支持 32 条 DDR4 RDIMM/LRDIMM 内存，速率最高支持 3200MT/s 支持 24 条 2933MT/s DDR4 ECC 内存，

70、12 个内存通道 AI 加速器 无 8 颗 NVIDIA A800 GPU 支持 4 片 NVIDIA V100，P100，P40，M40，K80，M60，M10 等 GPU 卡；支持 2 片 Xilinx Alveo U200 FPGA 卡 资料来源：浪潮信息官网，华泰研究 寒武纪训练卡：思元寒武纪训练卡：思元 370 推训一体实现硬件升级，同英伟达数据中心产品推训一体实现硬件升级，同英伟达数据中心产品 T4/A10 直面竞直面竞争，思元争，思元 590 加入浮点计算实测性能优异。加入浮点计算实测性能优异。目前寒武纪核心发力云端，其核心产品包括：1）思元 370 于 2021 年推出，是寒武

71、纪第三代云端产品采用 7nm 制程工艺，是寒武纪首款采用 Chiplet（芯粒）技术的人工智能芯片。思元 370 智能芯片最大算力高达 256TOPS(INT8)，是寒武纪第二代云端推理产品思元270算力的2倍，产品形态包括3款加速卡：MLU370-S4、MLU370-X4、MLU370-X8，已与国内主流互联网厂商开展深入的应用适配。2）思元 590在上一代思元 290 的基础上增加浮点计算能力，采用 MLUarch05 全新架构，实测训练性能较在售旗舰产品有了大幅提升，它提供了更大的内存容量和更高的内存带宽，其 IO 和片间互联接口也较上代实现大幅升级。图表图表30：寒武纪思元寒武纪思元

72、370 资料来源：寒武纪官网，华泰研究 寒武纪和英伟达对应产品对比寒武纪和英伟达对应产品对比英伟达英伟达A10英伟达英伟达T4思元思元270思元思元3702020201820192021推出时间7nm12nm16nm7nm制程FCBGAChiplet封装136亿-390亿晶体管数量150W75W70W（S4）或160W（F4）75W（S4）和150W（X4）功耗250TOPS（Int8）130TOPS（int8）128TOPS（Int8）256TOPS（Int8）最大算力Ampere（2020）Turing（2018）MLUarch02（2019）MLUarch03（2021）架构GDDR6，

73、600GB/sGDDR6，320GB/sDDR4，102.4GB/sLPDDR5，307.2GB/s内存接口INT8、INT16、FP16、BF16、FP32INT4、INT8、INT16、FP32、FP16INT4、INT8、INT16、FP32、FP16INT8、INT16、FP16、BF16、FP32支持数据类型MLU370-S4和和GPU性能对比性能对比MLU370-X4和和GPU性能对比性能对比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 科技科技 海光海光 DCU：公司 DCU 产品主要面向智能计算以及人工智能市场，采用高性能计算市场目前主流的 GPGPU 架

74、构。当前 DCU 产品综合性能约为英伟达 A100 产品的 70%-80%，与国内同行相比，公司的优势在于：全精度计算：公司产品覆盖 64 位、32 位、16 位以及整型 8 位训练/推理；兼容主流生态：兼容“类 CUDA”环境，能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，并通过更好的性价比实现国产替代。海光 DCU 集成片上高带宽内存芯片，可以在大规模数据计算过程中提供优异的数据处理能力，使海光 DCU 可以广泛应用于不同的场景。目前该产品可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等计算密集类应用领域，我们预计将在超算中心首先得到应用，长期来看将凭借当前与互联网公司、AI 厂商、

75、先进计算中心以及智算中心的深度合作关系，实现从政府项目到行业的破圈。图表图表31：深算一号与深算一号与 NVIDIA、AMD 高端高端 GPU 产品对比产品对比 项目项目 海光海光 NVIDIA AMD 品牌 深算一号 Ampere 100 MI 100 生产工艺 7nm FinFET 7nm FinFET 7 nm FinFET 核心数量 4096（64 CUs）2560 CUDA processors 640 Tensor processors 120 CUs 内核频率 Up to 1.5GHz（FP64）Up to 1.7Ghz（FP32）Up to 1.53Ghz Up to 1.5G

76、Hz（FP64）Up to 1.7Ghz（FP32）显存容量 32GB HBM2 80GB HBM2e 32GB HBM2 显存位宽 4096 bit 5120 bit 4096 bit 显存频率 2.0 GHz 3.2 GHz 2.4 GHz 显存带宽 1024 GB/s 2039 GB/s 1228 GB/s TDP 350 W 400 W 300 W CPU to GPU 互联 PCIe Gen416 PCIe Gen416 PCIe GEN416 GPU to GPU 互联 GMI2 Up to 184 GB/s NVLink Up to 600 GB/s Infinity Fabri

77、c3 Up to 276 GB/s 价格 2,989 16,299-注：海光神算一号产品价格为 2021 年数据，英伟达 A100 产品价格来源 e-bay 2023 年 2 月 24 日数据 资料来源：海光信息招股书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 科技科技 通信设备厂商如何把握通信设备厂商如何把握 AI 大模型机会大模型机会 光模块：数据中心市场空间广阔，光模块：数据中心市场空间广阔，2023 年有望迎年有望迎 800G 放量元年放量元年 全球光模块市场稳健增长，数据中心光模块市场空间广阔。全球光模块市场稳健增长，数据中心光模块市场空间广阔。根据

78、 LightCounting 的统计及预测，20192021 年，全球光模块市场规模从 89 亿美元增长到 114 亿美元，预测 2025 年全球光模块市场将达到 171 亿美元，对应 20222025 年 CAGR 为 10.65%。全球光模块市场结构方面，CWDM/DWDM 光模块和用于数据中心的以太网光模块占比较高，二者出货金额合计占比从2019年的74%提升至2021年的79%，其中光模块市场规模为47亿美元，占比为 41%，为光模块中最大细分品类市场。图表图表32：全球光模块市场规模及预测（亿美元）全球光模块市场规模及预测（亿美元）图表图表33：2021 年全球各品类光模块出货金额占

79、比年全球各品类光模块出货金额占比 资料来源：LightCounting，华泰研究 资料来源：LightCounting，华泰研究 800G 有望迎接放量元年。有望迎接放量元年。随着云计算、AI、元宇宙等技术产业的快速发展和传统产业数字化的转型，全球范围内数据快速的增长对网络带宽提出新的要求，有望催生光模块速率升级需求。LightCounting 指出，AI 应用等带来的数据流量的增长，超预期的数据中心带宽需求以及光模块厂商技术的迭代都是推动 800G 应用的动力。根据 LightCounting 于 2022 年4 月发布的预测，20222024 年全球 800G 以太网光模块出货量有望达 1

80、1、39、119 万只。我们认为随着 800G 光模块有望迎来放量元年，国内头部光模块以及上游光器件、光芯片厂商有望迎发展机遇。图表图表34：各速率全球以太网光模块出货量占比各速率全球以太网光模块出货量占比 资料来源：LightCounting，华泰研究 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%0204060800200212022E2023E2024E2025E光模块市场规模（亿美元）同比（右轴）41%2%6%38%6%1%6%EthernetFibre ChannelOptical InterconnectsCWDM

81、/DWDMWireless FronthaulWireless BackhaulFTTx0%20%40%60%80%100%200022E2023E2024E2025E50G及以下100G200G400G800G1.6T及以上 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 科技科技 国内光模块厂商彰显全球竞争力。国内光模块厂商彰显全球竞争力。根据 Lightcounting 于 2022 年 5 月发布的统计数据，2021年全球前十大光模块厂商，中国厂商占据六席，分别为旭创（与 II-VI 并列第一）、华为海思（第三）、海信宽带（

82、第五）、光迅科技（第六）、华工正源（第八）及新易盛（第九）；相比于 2010 年全球前十大厂商主要为海外厂商，国内仅 WTD（武汉电信器件有限公司，2012年与光迅科技合并）一家公司入围，体现出十年以来国产光模块厂商竞争实力及市场地位的快速提升。图表图表35：2021 年全球年全球 Top10 通信光模块国产厂商占六席通信光模块国产厂商占六席 厂商厂商 2010 2016 2018 2021 1 Finisar Finisar Finisar II-VI&旭创科技 2 Opnext 海信宽带 旭创科技 3 Sumitomo 光迅科技 海信宽带 华为海思 4 Avago Acacia 光迅科技

83、Cisco(Acacia)5 Source Photonics FOIT（Avago）FOIT（Avago）海信宽带 6 Fujitsu Cclaro Lumentum/Oclaro 光迅科技 7 JDSU 旭创科技 Acacia Broadcom(Avago)8 Emcore Sumitomo Intel 华工正源 9 武汉电信器件 Lumentum AOI 新易盛 10 Neophotonics Source Photonics Sumitomo Molex 资料来源：LightCounting，华泰研究 以太网交换机芯片：交换机核心部件，国产替代空间广阔以太网交换机芯片：交换机核心部件，

84、国产替代空间广阔 以太网交换芯片是交换机核心部件。以太网交换芯片是交换机核心部件。以太网交换机为用于网络信息交换的网络设备，是实现各种类型网络终端互联互通的关键设备。交换设备由以太网交换芯片、CPU、PHY、PCB、接口/端口子系统等组成，其中以太网交换芯片为最核心部件。交换芯片是用于交换处理大量数据及报文转发的专用芯片，是针对网络应用优化的专用集成电路（ASIC）。图表图表36：以太网交换芯片在典型以太网交换机中的应用以太网交换芯片在典型以太网交换机中的应用 资料来源：盛科通信招股书，盛科通信官网，华泰研究 全球以太网交换芯片市场增长稳健，国内增速领先。全球以太网交换芯片市场增长稳健，国内增

85、速领先。根据盛科通信招股书和灼识咨询预测，2020 年全球以太网交换芯片市场规模为 368 亿元，同比下降 4.3%，预计 2020-2025E 年均复合增速为 3.4%，2025 年全球市场规模为 434 亿元。2020 年我国交换芯片市场规模为90 亿元，同比增长 25.2%，灼识咨询预测 2025 年我国市场规模可达 171.4 亿元，对应2021E-2025E 复合增速为 13.8%，显著领先全球增速。根据信通院，国内市场由于数据中心等新基建领域政策环境向好（如东数西算、算力网络建设等政策），而交换机作为搭建数据中心架构的骨骼，用以保证数据传输稳定可靠，将随之大量提振需求。免责声明和披

86、露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 科技科技 图表图表37：2016-2025E 全球以太网交换芯片市场规模全球以太网交换芯片市场规模 图表图表38：2016-2025E 中国商用以太网交换芯片市场规模中国商用以太网交换芯片市场规模 资料来源：盛科通信招股书，灼识咨询，华泰研究 资料来源：信通院数据中心白皮书（2022 年），华泰研究 “高速化”：“高速化”：100G 及以上端口速率将成主流，应对下一代数据中心带宽需求。及以上端口速率将成主流，应对下一代数据中心带宽需求。端口速率是以太网芯片的每个端口每秒钟传输的最大 bit 数量，是衡量芯片性能的重要指标。近年数字经济的快速

87、发展，推动了云计算、人工智能、大数据等技术产业的快速发展和传统产业数字化的转型，全球范围内数据快速的增长对网络带宽提出新的要求。根据信通院数据中心产业图谱研究报告预测，100G、400G 及以上的市场需求将逐渐增多，预计 400G 产品最终会占据优势地位，中长期来看，预计 400G 数据中心交换机 2022 年末有望成为营收主力，2023 年开始 800G 交换机有望得到快速发展。根据灼识咨询预测，100G 以上占比将从 2020 年的 24.1%提升至 2025 年的 44.2%。国内商用交换芯片行业集中度高，海外巨头垄断，盛科通信为头部国产商。国内商用交换芯片行业集中度高，海外巨头垄断，盛

88、科通信为头部国产商。以太网交换芯片领域由少数参与者掌握大部分份额，2020 年中国商用以太网交换芯片市场中，博通、美满和瑞昱分别以 61.7%、20.0%和 16.1%分列前三，CR3 达到 97.8%，博通的产品在超大规模的云数据中心、HPC 集群与企业网络市场上占据较高份额，为以太网交换芯片的全球龙头，是盛科发展方向借鉴的对象。由于交换芯片具备较高技术、客户、应用和资金壁垒，行业整体国产化程度较低，国内参与厂商较少。盛科通信在中国商用以太网交换芯片市场中，以销售额计占据 1.6%的份额，排名第四，在国产厂商中排名第一。此外，2020 年中国万兆以上商用以太网交换芯片市场中，盛科通信市占率达

89、 2.3%。图表图表39：2020 年中国商用以太网交换芯片市场格局年中国商用以太网交换芯片市场格局 图表图表40：2020 年中国万兆以上商用以太网交换芯片市场格局年中国万兆以上商用以太网交换芯片市场格局 资料来源：盛科通信招股书，灼识咨询，华泰研究 资料来源：盛科通信招股书，灼识咨询，华泰研究 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%05003003504004505002016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E商用自用同比增速（右轴）(亿元)0%5%10%15%20%25%30%0204

90、0608001802016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E企业网用运营商用数据中心用工业用同比增速（右轴）(亿元)61.7%20.0%16.1%1.6%0.6%博通美满瑞昱盛科通信其他73%15%9%2%1%博通美满瑞昱盛科通信其他 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 科技科技 重点股票推荐重点股票推荐 图表图表41：重点推荐公司估值表重点推荐公司估值表 注：收盘价、市值截至 2023 年 3 月 27 日，美元兑港币数据截至 2023 年 3 月 27 日，预测数据为华泰预测。资料

91、来源：Wind，华泰研究预测 工业富联（工业富联（601138 CH；买入；目标价：；买入；目标价：18.00 元）元）工业富联发布年报，22 年营收 5118.50 亿元(YoY:+16.45%），归母净利润 200.73 亿元(YoY:+0.3%)。公司重视股东回报，22 年拟每股派现 0.55 元，分红率提升至 54%，彰显对利润增长前景充满信心。回顾 2022，1)公司三大板块收入齐增长，总营收再创历史新高;2)毛利率受产品组合及 4Q22 疫情影响同降 1.05pp；3)经营提效及规模效应带动期间费用率同降 0.35pp。继续看好公司紧抓数字经济发展机遇，尤其是 AI 热潮带来的算力

92、基础设施需求，实现业绩稳健增长。预计公司 23-25 年归母净利润为 242/259/282 亿。我们看好公司全球多元化业务互相助益，且公司具有强规模效应，以及较高股息率下的配置价值，参考 A股可比公司 Wind 一致预期均值，给予 23 年 14.8x PE，给予目标价 18.00 元，维持买入。（估值日期：2023 年 3 月 17 日）风险提示：宏观下行风险，创新产品渗透不及预期风险。联想集团（联想集团（992 HK；买入；目标价：；买入；目标价：11.8 港币）港币）根据 IDC 披露的 2022 年 PC 销售情况，以及台湾供应链月度销售情况，我们下调联想FY23/24/25 收入预

93、测。我们认为去库存仍将拖累 2024 年出货量，下调后 FY24 全年 PC收入下滑 6%，IDG 业务收入下滑 5.3%，ISG 业务受 AI 服务器带动，FY24 增长 25%，SSG业务增长 20%，整体全年利润增长 5.7%。我们看到仁宝、英业达、纬创等 ODM 对 23 年下半年PC销量态度开始乐观，期待去库存结束后公司PC业务同比增速在2H23看到改善。给予 FY2023/2024/2025 年归母净利润预测 17.3/18.3/19.3 亿美元。给予买入以及目标价11.8 港币，对应 11 倍 FY24 年 PE。（估值日期：2023 年 3 月 17 日）风险提示：PC 库存的

94、不确定性，全球经济波动。中兴通讯（中兴通讯（000063 CH；买；买入；目标价：入；目标价：41.51 元）元）根据公司 2022 年年报，2022 公司营收为 1229.54 亿元，同比增长 7.36%；归母净利润为80.80 亿元，同比增长 18.6%；扣非归母净利润为 61.67 亿元，同比增长 86.5%。其中 Q4单季公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为 303.95/12.60/6.16 亿元，分别同比-0.98%/+31.28%/扭 亏 为 盈。我 们 预 计 公 司 20232025 年 归 母 净 利 润 分 别 为98.30/113.04/127.68 亿元，可比公

95、司 2023 年 Wind 一致预期 PE 均值为 18x，考虑到公司ICT 龙头地位，给予公司 2023 年 20 xPE，目标价为 41.51 元（估值日期：2023 年 3 月 12日），“买入”评级。风险提示：运营商业务毛利率大幅下滑；新业务拓展不及预期。目标价（当地货币）目标价（当地货币）2022E2023E2024E2022E2023E2024E工业富联601138 CHCNY17.63 3,501 买入18.0017.5 14.5 13.5 0.7 0.6 0.6 92.0%联想集团0992 HKUSD8.70 1,055 买入11.806.9 8.5 7.9 0.2 0.2 0

96、.2 35.7%中兴通讯000063 CHCNY34.29 1,523 买入41.5120.1 16.5 14.3 1.2 1.1 1.0 32.6%紫光股份000938 CHCNY30.56 874 增持32.2535.5 29.1 23.7 1.1 1.0 0.9 56.6%环旭电子601231 CHCNY18.37 406 买入24.501.7 1.4 1.2 0.1 0.1 0.1 13.2%生益科技600183 CHCNY19.31 449 买入24.8029.3 21.0 16.6 2.5 2.2 1.9 34.0%华工科技000988 CHCNY24.28 244 买入30.01

97、27.0 20.2 16.3 2.0 1.6 1.3 48.0%源杰科技688498 CHCNY151.99 92 买入187.5591.0 56.7 42.5 32.6 23.4 17.0 27.2%年初至年初至今涨跌今涨跌公司公司代码代码财报货币财报货币收盘价收盘价市值（亿元）市值（亿元）PEPS评级评级 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 科技科技 紫光股份（紫光股份（000938 CH；增持；目标价：；增持；目标价：32.25 元）元）近日 HPE 实体向紫光国际发出 关于行使卖出期权的通知，HPE 开曼和 Izar Holdings Co将向全资子公司紫

98、光国际出售其持有的新华三合计 49%股权，收购价对应 2021 年 5 月至 2022 年 4 月的扣非净利润 PE 15x。交易完成后，紫光股份将持有新华三 100%的股权。我们认为此次交易有望增厚上市公司净利润，新华三深度布局“云-网-边-端-芯”全产业链，有望受益于国内数字经济发展，持续拓展市场份额。我们预计其 22-24 年归母净利润为24.68/30.17/36.76 亿元，基于分部估值法，给予公司目标市值 922.3 亿元，目标价为 32.25元，对应 23 年 PE 30.57x（估值日期：2023 年 1 月 5 日），维持“增持”评级。风险提示：1）公司自研芯片进度不及预期或

99、投入过大；2）创新业务发展不及预期；3）新业务市场不及预期。环旭电子环旭电子（601231 CH；买入买入；目标价：；目标价：24.5 元元)环旭电子前三季度营收 495.3 亿元(YoY:+35.6%)，归母净利润 21.7 亿元(YoY:+93.4%)。Q3 单季营收 205.9 亿(YoY:+44.5%)，归母净利润 10.9 亿(YoY:+90.0%)，我们认为 Q3 业绩增长强劲主因：1)大客户新品驱动 SiP 模组进入出货旺季；2)车电业务增长提速；3 汇率变动贡献汇兑收益。公司指引 Q4 收入同增 8%以上，我们认为尽管可能存在大客户备货节奏带动需求在 Q3 提前释放的因素，全年

100、高增信号依然强烈。展望 23 年，公司利润率有望持续提升，伴随车电释放新动能，我们仍看好公司成长前景，给予公司 22/23/24 年 EPS 1.36/1.63/1.92 元。考虑环旭车电业务扩张有望带来估值提升，给予公司 22 年 18x PE(可比公司中位数 17x)，给予目标价 24.5 元，维持买入评级。（估值日期：2022 年 10 月 27日）风险提示：中美贸易摩擦升级、疫情升级 3C 需求不及预期的风险。生益科技（生益科技（600183 CH；买入；目标价：；买入；目标价：24.8 元）元）生益科技公布 22 年业绩快报：营收 180.1 亿元（yoy：-11.2%）；归母净利润

101、 15.3 亿元（yoy：-45.9%），高于我们预期8.4%。其中 4Q22 实现营收43.4亿元（yoy：-11.4%，qoq：+0.9%），归母净利润环比修复至 3.3 亿元（yoy：-31.8%，qoq：+27.9%）。展望 2023 年，随着行业落后产能的出清以及需求的修复，我们认为公司有望凭借领先的产能布局以及优异的产品结构率先迎来基本面和估值的戴维斯双击。但考虑到需求修复的节奏慢于我们的预期，给予公司 23E/24E 归母净利润预测 21.3/26.9 亿元；给予目标价人民币 24.8 元，基于 27.0 x 23E PE（vs 可比公司 25.1x 23E PE，考虑公司覆铜板

102、的龙头地位）；维持“买入”评级。（估值日期：2023 年 3 月 1 日）风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；产能爬坡和技术升级慢于预期。华工科技（华工科技（000988 CH；买入；目标价：；买入；目标价：30.01 元）元）公司 2022 年实现营收 120.11 亿，同比增加 18.14%，归母净利润 9.06 亿元，同比增加19.07%；其中 Q4 单季营收为 31.60 亿元，同比增加 12.94%，归母净利润为 1.84 亿元，同比增加 551.99%。公司盈利能力提升，2022 年综合毛利率为 19.16%，同比增加 2.12pct。我们预计公司 2023-2025 年归母净

103、利润 12.07/14.98/18.29 亿元，根据 Wind 一致预期，可比公司 2023 年 PE 均值为 22.76x，考虑到公司全产业链布局的优势，给予公司 2023 年PE25x，目标价 30.01 元/股（估值日期：2023 年 3 月 1 日），维持“买入”评级。风险提示：疫情反复给业务开展带来的不利影响；激光加工技术在智能制造及新能源产业中拓展进展不及预期；公司费用管控不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 科技科技 源杰科技（源杰科技（688498 CH；买入；目标价：；买入；目标价：187.55 元）元）公司是国内高速率激光芯片龙头厂商，

104、掌握 IDM 全流程业务体系，未来有望具备逐鹿全球的能力。我们看好公司前景：1）全球 10G-PON 快速建设背景下，公司光纤接入业务有望持续受益，同时公司 10G 1577nm EML 芯片有望步入收获期；2）数据中心市场广阔，公司25G DFB未来有望进一步开拓直接/最终客户群体，以及公司积极推进50G PAM4 DFB、100G EML 等高端市场突破，有望享受份额提升红利；3）长期来看，公司硅光芯片、激光雷达芯片等有望贡献新增长点。我们预计公司 20222024 年归母净利润为 1.00/1.61/2.15亿元，可比公司 2023 年 PE Wind 一致预期均值为 56x，考虑到公司

105、在通信光芯片领域龙头地位，给予公司 2023 年 70 倍 PE，对应目标价为 187.55 元（估值日期：2023 年 3 月 1日），“买入”评级。风险提示：EML 芯片研发进展不及预期、数通市场客户开拓不及预期。图表图表42：提及公司列表提及公司列表 代码代码 公司公司 代码代码 公司公司 688981 CH 中芯国际 600487 CH 亨通光电 688256 CH 寒武纪 600522 CH 中天科技 688041 CH 海光信息 002415 CH 海康威视 688047 CH 龙芯中科 002236 CH 大华股份 603893 CH 瑞芯微 HPQ US 惠普 688200 C

106、H 华峰测控 DELL US 戴尔 300480 CH 光力科技 2382 TW 广达 600584 CH 长电科技 6669 TW 纬颖 002156 CH 通富微电 2356 TW 英业达 002463 CH 沪电股份 8210 TW 勤诚兴业 600183 CH 生益科技 4062 JP Ibiden 300476 CH 胜宏科技 7120 JP Shinko 002916 CH 深南电路 ROG US Rogers 002436 CH 兴森科技 NVDA US 英伟达 300308 CH 中际旭创 AMD US AMD 300394 CH 天孚通信 INTC US 英特尔 300502

107、 CH 新易盛 5274 TW ASPEED 000988 CH 华工科技 MPWR US MPS 688498 CH 源杰科技 2308 TW 台达电 000938 CH 紫光股份 IFX DF 英飞凌 000063 CH 中兴通讯 STM US 意法半导体 301165 CH 锐捷网络 COHR US Coherent 601138 CH 工业富联 LITE US Lumentum 0992 HK 联想 COHR US Coherent 688515 CH 裕太微 AVGO US 博通 002837 CH 英维克 601869 CH 长飞光缆 资料来源：Bloomberg，华泰研究 风险提

108、示风险提示 1）AI 技术落地不及预期。虽然 AI 技术加速发展，但由于成本、落地效果等限制，相关技术落地节奏可能不及我们预期。2）国产替代速度不及预期。行业及公司远期收入预测基于国产替代带来广阔空间的假 设，若自主可控推进不及预期，存在公司收入及利润增速不及预期的风险。3）地缘政治风险。中美贸易关系存在不确定性，贸易摩擦激化或在短期内对国内科技企 业带来负面冲击。4）本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 科技科技 免责免责声明声明 分析师声明分析师

109、声明 本人，黄乐平、余熠、陈旭东、丁宁、张皓怡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载

110、的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述

111、证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在

112、自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益

113、冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报

114、告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26

115、科技科技 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。亨通光电（600487 CH）、英维克（002837 CH）、申菱环境（301018 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发

116、。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有

117、限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师黄乐平、余熠、陈旭东、丁宁、张皓怡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。亨通光电（600487 CH）、英维克（002837 CH）、申菱环境（301018 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或

118、其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜

119、力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范

120、围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 科技科技 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华

121、泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：

122、86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司