1、家用电器家用电器/家电零部件家电零部件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/15 高伟电子高伟电子（01415.HK）2023 年 03 月 31 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2023/3/30 当前股价(港元)18.660 一年最高最低(港元)20.700/6.650 总市值(亿港元)157.30 流通市值(亿港元)157.30 总股本(亿股)8.43 流通港股(亿股)8.43 近 3 个月换手率(%)21.84 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 业绩高增长、且受益业绩高增长、且受益 MR 的稀缺标的的稀缺标的 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 吴柳

2、燕（分析师）吴柳燕（分析师） 证书编号：S0790521110001 消费电子产业链中少有的高增长标的，且有望受益消费电子产业链中少有的高增长标的，且有望受益 MR 及激光雷达放量及激光雷达放量 公司为立景创新(立讯精密关联企业)旗下相机模组厂商，深度绑定北美大客户，并布局车载激光雷达及 MR 业务。考虑到 2023 年北美大客户整体销量承压、以及公司全年产品结构优化、汇率对其毛利率及汇兑损失等综合作用，我们预计2023 年利润增速放缓；公司 2024 年公司有望切入大客户后置相机模组供应链，配合激光雷达及 MR 逐步放量，有望驱动 2024-2025 年业绩实现快速增长，我们预计公司 202

3、3-2025 净利润分别为 0.92/1.15/1.75 亿美元，同比增长为9%/26%/52%、EPS 为 0.1/0.13/0.2 美元。公司当前股价 18.66 港元分别对应2023-2025 年 23.1/18.5/12.2 倍 PE。公司为消费电子产业链少有的具备二次增长曲线的稀缺标的，且有望受益 MR、激光雷达放量，首次覆盖给予“买入”评级。2023 年预期增速平淡，年预期增速平淡，2024 年北美大客户份额提升驱动利润快速增长年北美大客户份额提升驱动利润快速增长 公司相机模组业务高度绑定北美大客户，份额提升主要得益于苹果零部件供应商分散趋势、倒装技术门槛较高、以及关联方立讯与北美

4、客户具备深厚合作关系。(1)苹果零部件供应商多元分散趋势:参考过往代工厂、镜头、面板供应商变迁趋势，为保障零部件成本及风险，在后置相机模组高度集中于 LG 及夏普的情况下，苹果有望引入新的供应商。（2）相机模组 FC 技术门槛较高:基于 FC 倒装工艺难度较高、产线设备成本(COB 产线的 1.3-1.5 倍)、苹果供应商认证周期较长，供应链进入门槛较高，公司已具有明显竞争优势。（3）客户关系优势：关联方立讯精密和北美大客户合作多年、建立深度信赖关系。布局布局 MR 及激光雷达业务，与业内领先企业及激光雷达业务，与业内领先企业深度绑定深度绑定 苹果 MR 眼镜发布在即，公司延续其手机摄像头模组

5、技术能力、具备 MR 业务布局。另一方面，与速腾聚创深度绑定合资成立立腾创新、发展激光雷达业务，截至目前，速腾已与十余家车企建立合作关系，获得 50 余款车型定点订单。公司具备高效的自动化量产能力，年设计产能达百万级别，预计 2024 年全面投产，随着车载激光雷达需求端的逐步释放，有望迅速实现规模放量。风险提示：风险提示：消费电子市场疲软、苹果拓展不如预期、激光雷达放量不及预期 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元)799 1,116 1,336 1,896 3,214 YOY(%)6.5 39.7 19

6、.7 42.0 69.5 净利润(百万美元)50 84 92 115 175 YOY(%)17.4 68.3 9.3 25.6 52.0 毛利率(%)15.1 15.6 15.0 14.0 13.0 净利率(%)6.2 7.5 6.9 6.1 5.4 ROE(%)16.1 20.5 17.6 17.5 20.1 EPS(摊薄/美元)0.1 0.1 0.1 0.1 0.2 P/E(倍)41.1 25.1 23.1 18.5 12.2 P/B(倍)6.6 5.1 4.1 3.2 2.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 (备注:2023 年 3 月 31 日汇率 美元:人民币=6.8719)-50%

7、0%50%100%150%200%-072022-11高伟电子恒生指数开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 公司研究公司研究 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/15 目目 录录 1、苹果摄像头模组供应商，立景入主推动业务积极拓展.3 1.1、成立于韩国，现为立景创新旗下手机摄像头模组供应商.3 2、苹果相机模组业务为本，激光雷达驱动二次增长.4 2.1、相机模组业务:高度绑定苹果，切入后置相机模组业务带动份额提升.5 2.2、激光雷达:等待激光雷达放量，开启二次增长曲线.9

8、 2.3、苹果 MR:产品推出在即，有望推动公司业绩提升.10 3、盈利预测与投资建议.11 4、风险提示.12 附：财务预测摘要.13 图表目录图表目录 图 1：王来喜家族为公司主要实控人.4 图 2：相机模组业务 2020 年营收占比已达 99.96%.4 图 3：苹果为主要客户，2021 年营收占比已 99.3%.4 图 4：2022H1 公司资本开支明显提升，同比增长达 741%.5 图 5：相机模组配置升级，有望带动市场量价齐升.5 图 6：全球手机平均后置摄像头数量已提升至 2.76 颗.5 图 7：相机模组组装市场规模成长幅度最大，2020-2026 年 CAGR 为 14.8%

9、.6 图 8：相机模组市场份额较为分散，2020 年 CR3 为 41%.6 图 9：伴随欧菲光的退出，公司供应份额有望实现提升.8 图 10：中国 ADAS 渗透率逐步提升，2025 年有望达 65%.9 图 11：车载激光雷达市场规模有望实现高速增长.9 图 12：激光雷达竞争激烈，市场格局仍较为分散.9 图 13：中国 AR/VR 支出将于 2026 年增至 130.8 亿美元.10 图 14：VR/AR 总出货量预计在 2025 年突破 2500 万台.10 表 1：苹果摄像头模组供应商，立景入主有望驱动业务再次增长.3 表 2：苹果独家采用 FC 倒装工艺，工艺难度、设备成本较高.7

10、 表 3：欧菲光于 2021 年退出苹果供应链，公司有望切入后置相机模组业务.7 表 4：苹果零组件供应商集中度成分散趋势.8 表 5：公司战略合作伙伴速腾聚创已与多家车企建立业务关系.10 表 6：预计高伟电子主营收入稳步提升.11 表 7：同业基本面及估值对比(单位:百万美元).12 VYhVlYVYgUkZmPoNmO7N8QaQpNrRmOtQiNoOqMiNnNnPaQoMnNvPpMtQuOnNqR港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/15 1、苹果摄像头苹果摄像头模组模组供应商供应商，立景入主推动业务积极拓展立景入主推动业务积极拓展

11、 高伟电子为立景创新(立讯精密关联企业)旗下手机摄像头模组供应商，主要为苹果公司提供手机摄像头模组。公司 1997 年成立于韩国，初期主要为 LG 供应摄像头模组，2009 年进入苹果供应链为其 iPhone 系列手机供应前置摄像头模组，目前为苹果摄像头模组主要供应商之一，近年整体业绩保持稳健；公司于 2020 年被立景创新科技(立讯精密关联企业)收购，有望加大公司主营业务投入，进而提升北美大客户的摄像头模组份额。此外，公司与国内激光雷达领先企业速腾聚创合作成立立腾创新科技有限公司，大力布局车载激光雷达产品，具备中长期增长潜力。1.1、成立于韩国，现为成立于韩国，现为立景创新立景创新旗下手机摄

12、像头模组供应商旗下手机摄像头模组供应商 公司成立于韩国，先与韩系手机厂开展业务合作，而后逐步进入苹果供应链，公司成立于韩国，先与韩系手机厂开展业务合作，而后逐步进入苹果供应链，现为苹果摄像头模组主要供应商之一。现为苹果摄像头模组主要供应商之一。高伟电子 1997 年于韩国成立，当时即开始从事光学部件的制造及销售；2001 年郭重焕先生投资高伟韩国，并于 2002 年成立高伟香港及高伟中国，分别负责全球客户业务关系、相机模组及光学部件的制造与开发，同年与 LG 建立业务关系，正式进入相机模组制造行业；2003 年，公司逐步将COB(Chip on board)模组产线迁移至中国东莞。公司于 20

13、09 年获得苹果供应商认证，进入苹果供应链，主要为其供应 iPhone前置摄像头模组。并于 2012 年开始在东莞华南新厂房制造倒装(Flip Chip)芯片摄像头模组专供苹果。2013 年，公司进入三星电子供应链，同年成为全球第六大相机模组厂商，占全球市场份额 5%。高伟电子高伟电子 2015 年于香港联交所上市，年于香港联交所上市，2020 年立讯精密的关联企业立景创新科年立讯精密的关联企业立景创新科技实现收购。技实现收购。高伟电子于 2015 年在香港联交所上市，2020 年立景创新科技与郭重焕先生达成购买协议，收购约 45%的股份；截至 2022 年 6 月 30 日，立景创新科技已持

14、有高伟电子约 73.88%的股份。表表1：苹果摄像头模组供应商，立景入主有望驱动业务再次增长苹果摄像头模组供应商，立景入主有望驱动业务再次增长 时间时间 1997 年 高伟韩国于 1997 年 1 月注册成立 2001 年 郭重焕先生投资于高伟韩国，持股约 22.47%2002 年 高伟香港及高伟中国成立。与 LG 建立业务关系，业务扩展至相机模组制造 2003 年 郭重焕先生对高伟韩国持股增至 77.53%；将生产设备从韩国搬迁到东莞横坑；开始与三星建立业务关系 2006 年 成立高伟电子控股，成为高伟韩国、高伟中国、高伟香港的控股公司 2009 年 成为 APPLE 认可的相机模组供应商

15、2012 年 开始于东莞华南新厂房制造倒装（FC）芯片摄像头模组(供货苹果)2013 年 开始向三星供应相机模组，成为全球第六大相机模组厂商，占全球市场份额 5%2015 年 于香港联交所成功上市 2020 年 立景创新科技和郭重焕先生达成购买协议，立景持有高伟电子约 45%的股份 2022 年 立景创新科技持续增持股份，截至 2022 年 6 月 30 日，持股比例达 73.88%资料来源：公司公告、开源证券研究所 立景创新科技由立讯精密王来喜家族透过立景创新有限公司及广州立景创新科立景创新科技由立讯精密王来喜家族透过立景创新有限公司及广州立景创新科技有限公司所持有，其中立景创新科技与立讯精

16、密并无股权关系，仅为关联企业。技有限公司所持有，其中立景创新科技与立讯精密并无股权关系，仅为关联企业。整体而言，立景创新科技主要负责立讯集团的光学业务板块，立景在 2018 年收购光港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/15 宝科技手机相机模组业务，得以进军安卓高端摄像头模组领域；2020 年，在收购高伟电子后，立景顺利切入苹果供应链，实现安卓及 IOS 系统的全面覆盖。除相机模组业务外，公司亦开始布局车载激光雷达，2022 年与国内激光雷达领先企业速腾聚创合资成立东莞立腾创新电子有限公司，高伟电子具备光学部件的规模量产能力，结合速腾聚创的领先技

17、术，于激光雷达领域具备中长期增长潜力。图图1：王来喜家族为公司主要实控人王来喜家族为公司主要实控人 资料来源：公司公告、Wind、开源证券研究所(备注:截至 2023 年 2 月 27 日)2、苹果相机模组业务为本，激光雷达驱动二次增长苹果相机模组业务为本，激光雷达驱动二次增长 公司业务与北美大客户高度绑定，营收主要来自苹果相机模组。公司业务与北美大客户高度绑定，营收主要来自苹果相机模组。从营收结构来看，相机模组业务为公司主要营收来源，近年营收占比持续保持在 99%以上，2020年营收占比已达 99.96%；光学部件业务，2016 至 2020 年营收占比在 1%以内，且持续下滑，2020 年

18、营收占比仅 0.04%，因此公司自 2021 年起已不单独披露光学部件营收情况。从客户结构来看，北美大客户营收占比远高于其他客户，于 2018 年营收占比已突破 90%，其后逐年持续增加，2021 年北美大客户营收占比已达 99.3%。图图2：相机模组业务相机模组业务 2020 年营收占比已达年营收占比已达 99.96%图图3：苹果为主要客户，苹果为主要客户，2021 年营收占比已年营收占比已 99.3%数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 0%20%40%60%80%100%200192020相机模组营收占比光学部件营收占比0%20%4

19、0%60%80%100%200202021苹果营收占比其他客户营收占比港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/15 公司高度绑定北美大客户，立景入主加大资本开支，积极拓展苹果供应份额。公司高度绑定北美大客户，立景入主加大资本开支，积极拓展苹果供应份额。2018 年公司减少资本开支，2019-2020 年资本开支呈增长趋势，同比增长维持在 10%左右；立景入主公司后，2021 年资本开支已接近 3000 万美元，同比增长达 50%；2022上半年，资本开支创新高达 5131 万美元，同比增长达 741%。公司资本开支增长主要来自

20、倒装芯片相机模组的设备升级及扩产，基于倒装芯片相机模组为苹果专供，显示公司与北美大客户稳定的业务关系及立景入主后积极的业务拓展态度。图图4：2022H1 公司资本开支明显提升，同比增长达公司资本开支明显提升，同比增长达 741%数据来源：公司公告、开源证券研究所 2.1、相机模组业务相机模组业务:高度绑定苹果，高度绑定苹果，切入切入后置相机模组后置相机模组业务业务带动份额提升带动份额提升 基于智能手机拍照需求的增加，带动手机相机模组规格升级。基于智能手机拍照需求的增加，带动手机相机模组规格升级。智能手机拍照性能重要性与日俱增，为兼顾相机性能及手机纤薄尺寸，迫使厂商透过添加多个摄像头模组实现多焦

21、距的覆盖，并辅以软件算法优化图像效果。自 2016 年苹果首款双镜头手机 iPhone 7 Plus 在市场大受好评后，各家厂商逐步推出多镜头手机产品，根据 Counterpoint 数据，全球手机平均后置摄像头数量由 2018 年的 1.42 颗提升至 2022年的 2.76 颗；出货量占比方面，根据 Trendforce 调研数据，具备三个及以上镜头的手机出货量占比已由 2018 年的 5%快速提升至 2022 年的 65%。图图5：相机模组配置升级，有望带动市场量价齐升相机模组配置升级，有望带动市场量价齐升 图图6：全球手机平均后置摄像头数量全球手机平均后置摄像头数量已已提升至提升至 2

22、.76 颗颗 数据来源：Trendforce、开源证券研究所 数据来源：Counterpoint、开源证券研究所-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%002002020212022H1资本开支(百万美元)YoY63%23%20%20%10%32%43%26%25%25%5%30%31%34%44%4%23%21%21%0%20%40%60%80%100%200212022一个及以下双镜头三镜头四个及以上1.422.152.572.562.7600.511.522.5320182019202

23、020212022全球手机平均搭载后置摄像头数量(个)港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6/15 基于技术及规格的提升，手机相机模组价值量持续上涨，基于技术及规格的提升，手机相机模组价值量持续上涨，2026 年整体市场规模年整体市场规模有望达到有望达到 590 亿美元，其中相机模组组装业务涨幅最大。亿美元，其中相机模组组装业务涨幅最大。根据 Yole Developpement数据，2020 年相机模组市场规模为 340 亿美元，其中 CMOS 图像传感器市场规模最大为 177 亿美元，相机模组组装次之为 85 亿美元，镜头组及对焦马达市场规模则

24、分别为 51 亿、28 亿美元；2026 年，整体市场规模有望从 340 亿美元提升至 590 亿美元，其中相机模组组装成长幅度最大，预计将由 2020 年的 85 亿美元上升至 2026 年的 191 亿美元，CAGR 达 14.8%。图图7 7：相机模组组装市场规模成长幅相机模组组装市场规模成长幅度最大，度最大，2020-2026 年年 CAGR 为为 14.8%数据来源：Yole Developpement、开源证券研究所 竞争格局方面，各家厂商市场份额相对分散，竞争格局方面，各家厂商市场份额相对分散，2020 年整体年整体 CR3 为为 41%。根据Yole Developpement

25、 数据，整体相机模组市场份额较为分散，2020 年 LG、舜宇光学科技、欧菲光、富士康(夏普)位居前四，市场份额皆超过 10%，分别为 17%、13%、11%、11%，整体差距较小；三星电机、丘钛、立景、高伟电子等 8 家厂商合计市场份额为 29%，其中高伟电子为 2%。图图8：相机模组相机模组市场份额市场份额较为较为分散分散，2020 年年 CR3 为为 41%数据来源：Yole Developpement、开源证券研究所 2859125814.4%7.9%14.8%6.7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0500300对焦马达镜头组相

26、机模组组装CMOS图像传感器2020(亿美元)2026E(亿美元)CAGRLG Innotek,17%舜宇光学科技,13%欧菲光,11%富士康(夏普),11%三星电机,7%丘钛,7%立景,3%Chicony,3%信利,3%Mcnex,2%高伟电子,2%Cammsys,2%其他,19%LG Innotek舜宇光学科技欧菲光富士康(夏普)三星电机丘钛立景Chicony信利Mcnex高伟电子Cammsys其他港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/15 目前摄像头芯片封装技术以 COB(板上封装)及 FC(倒装芯片)为主，其中主流安卓厂商采用 COB 工

27、艺，该技术将芯片先固定在基板上，接着使用金线键合芯片及基板；FC(倒装芯片)工艺为苹果公司独家应用，不是通过引线键合方式与基板连接，而是先在基板上制作凸点，让芯片在倒装状态下通过凸点与基板互连。FC 工艺相较COB 工艺于电气性能、纤薄度方面具有优势，但由于整体设备成本更高、工艺复杂度更高，目前仅苹果采用此项技术制造相机模组。表表2：苹果独家采用苹果独家采用 FC 倒装工艺，工艺难度、设备成本较高倒装工艺，工艺难度、设备成本较高 CSP COB FC 原理原理 芯片尺寸封装 板上芯片封装 倒装芯片 工艺难度工艺难度 低 较高 高 适用产品适用产品 低像素产品 高像素产品 高像素产品 图像质量图

28、像质量 低 高 高 洁净度要求洁净度要求 低 高 低 模组厚度模组厚度 高 相对低 最低 设备成本设备成本 低 高 最高 应用厂商应用厂商 小厂商 主流厂商 苹果供应商 资料来源：海豚投研、中国报告网、开源证券研究所 苹果相机模组独家采用苹果相机模组独家采用 FC 工艺技术，整体进入门槛较高，公司具备一定竞争工艺技术，整体进入门槛较高，公司具备一定竞争优势。优势。基于 FC 工艺较为复杂，整体技术门槛较高，制造设备成本亦高于主流 COB工艺，同时由于市场上仅苹果一家客户采用 FC 技术，市场较为封闭，且苹果供应链认证严格，供应商需具备大量产能以满足苹果需求，整体而言相机模组供应链进入门槛较高。

29、苹果于 2012 年 iPhone 5 系列产品上开始使用 FC 工艺，相机模组供应商除富士康(夏普)、高伟电子外，增加了索尼及 LG；2017 年 iPhone 8 系列推出，国内厂商欧菲光取代索尼供应商位置，开始供应 iPhone 相机模组；2021 年，欧菲光退出苹果供应链，iPhone 相机模组供应商仅剩高伟电子、LG 及夏普三家。表表3：欧菲光于欧菲光于 2021 年退出苹果供应链年退出苹果供应链，公司有望切入后置相机模组业务，公司有望切入后置相机模组业务 年份年份 手机型号手机型号 摄像头封装技术摄像头封装技术 摄像头供应商摄像头供应商 2010 年 iPhone 4 COB 富士

30、康、高伟 2012 年 iPhone 5 系列 FC 高伟、索尼、LG、夏普(富士康)2014 年 iPhone 6 系列 FC 高伟、索尼、LG、夏普(富士康)2016 年 iPhone 7 系列 FC 高伟、索尼、LG、夏普(富士康)2017 年 iPhone 8 系列 FC 高伟、欧菲光、LG、夏普(富士康)2017 年 iPhone X 系列 FC 高伟、欧菲光、LG、夏普(富士康)2019 年 iPhone 11 系列 FC 高伟、欧菲光、LG、夏普(富士康)2020 年 iPhone 12 系列 FC 高伟、欧菲光、LG、夏普(富士康)2021 年 iPhone 13 系列 FC

31、高伟、LG、夏普(富士康)2022 年 iPhone 14 系列 FC 高伟、LG、夏普(富士康)资料来源：旭日大数据、开源证券研究所 2020 年苹果相机模组供应商为高伟电子、欧菲光、LG、夏普(富士康)，其中高伟电子主要负责前置镜头模组；体量更大、价值量更高的后置相机模组，主要由 LG、夏普及欧菲光供应。2021 年，欧菲光退出苹果供应链后，后置相机模组便由 LG、夏港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/15 普两家瓜分，两家整体份额提升至 90%。图图9 9：伴随欧菲光的退出，公司供应份额有望实现提升伴随欧菲光的退出，公司供应份额有望实现提

32、升 数据来源：The Lec、开源证券研究所 当前当前苹果后置相机模组高度集中于苹果后置相机模组高度集中于 LG 及夏普，参考过往其他零组件供应商分及夏普，参考过往其他零组件供应商分散趋势，我们认为苹果有望新增后置相机模散趋势，我们认为苹果有望新增后置相机模组供应商分担供应链及产能风险。组供应商分担供应链及产能风险。iPhone代工厂方面，公司原先仅有富士康一家代工厂，2022 年苹果公司已有 4 家合作代工厂，包括富士康、和硕、纬创及立讯精密；iPhone 光学镜头方面，苹果早期仅与大立光合作，而后陆续培养了玉晶光及舜宇光学科技，用以压低物料成本，并分散供应链风险；iPhone 面板方面，目

33、前则主要由三星、LG、京东方等三家企业负责。表表4：苹果零组件供应商集中度成分散趋势苹果零组件供应商集中度成分散趋势 时间时间 iPhone 主要代工厂主要代工厂 时间时间 iPhone 光学镜头光学镜头 时间时间 iPhone 面板供应商面板供应商 2010 年 富士康 2007 年 大立光 2010 年 三星、LG 2013 年 富士康、和硕 2010 年 大立光、玉晶光 2012 年 三星、LG、JDI 2017 年 富士康、和硕、纬创 2021 年 大立光、玉晶光、舜宇光学科技 2021 年 三星、LG、京东方 2022 年 富士康、和硕、纬创、立讯精密 资料来源：见智研究所、旭日大数

34、据、新浪科技、智东西、The Elec、开源证券研究所 我们认为高伟电子有机会及能力进入苹果后摄领域，主要基于以下两个观点:(1)相机模组FC技术门槛较高:基于FC倒装工艺难度较高、产线设备成本(COB产线的 1.3-1.5 倍)、苹果供应商认证周期较长，苹果相机模组进入门槛较高，公司已具有明显竞争优势。(2)苹果零部件供应商分散趋势:参考过往 iPhone 代工厂、光学镜头、面板的供应商变迁趋势，为保障零组件成本及供应链风险，在后置镜头模组高度集中于 LG及夏普的情况下，公司有望引入新的供应商。综上所述，在当前 iPhone 后置相机模组高度集中于少数供应商的情况下，考虑到苹果过往零部件供应

35、商分散趋势、相机模组 FC 工艺进入门槛较高，我们认为高伟电子有机会切入体量更大的苹果后摄业务。LG Innotek,50%夏普,30%欧菲光,10%其他,10%LG Innotek夏普欧菲光其他港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/15 2.2、激光雷达激光雷达:等待激光雷达等待激光雷达放量，开启二次增长曲线放量，开启二次增长曲线 伴随智能辅助驾驶系统渗透率持续提高，车载激光雷达市场规模有望实现高速伴随智能辅助驾驶系统渗透率持续提高，车载激光雷达市场规模有望实现高速增长趋势增长趋势，2021-2025 年年 CAGR 约为约为 86%。根据艾瑞

36、咨询数据，2020 年中国乘用车辅助驾驶系统渗透率达 32%，预计 2025 年实现翻倍增长，整体渗透率达到 65%，其中 L2 及以上级别辅助驾驶系统占比达 39%。基于智能辅助驾驶系统的需求增加，激光雷达作为关键传感器，中国激光雷达市场规模预计将由 2021 的 4.6 亿元增长至2025 年的 54.7 亿元，2021-2025 年 CAGR 约为 86%。图图10：中国中国 ADAS 渗透率渗透率逐步提升，逐步提升，2025 年有望达年有望达 65%图图11：车载激光雷达市场规模有望实现高速增长车载激光雷达市场规模有望实现高速增长 数据来源：艾瑞咨询、开源证券研究所 数据来源：艾瑞咨询

37、、开源证券研究所 与速腾聚创建立战略合作关系，合资成立立腾创新。与速腾聚创建立战略合作关系，合资成立立腾创新。于激光雷达需求端呈现快速增长趋势，公司于 2022 年与国内激光雷达领先企业速腾聚创合资成立东莞立腾创新有限公司，利用高伟电子的智能制造能力，弥补速腾创聚在规模量产上的短板，公司已于 2023 年 1 月开始厂房建设，预计在 2024 年 3 月实现全面投产，年设计产能达百万级别，随着车载激光雷达需求端的逐步释放，公司有望迅速实现规模放量。激光雷达市场竞争激烈，速腾聚创激光雷达市场竞争激烈，速腾聚创方案采纳数量方案采纳数量位列全球第二、中国第一。位列全球第二、中国第一。当前车载激光雷达

38、市场份额较为分散，市场格局仍在快速变化，从 2020 年方案采纳数量来看，法雷奥占比达 28%，速腾聚创位列第二为 10%，大疆、电装、大陆、Cepton等厂商份额相近。图图12：激光雷达竞争激烈，市场格局仍较为分散激光雷达竞争激烈，市场格局仍较为分散 数据来源：Yole Developpement、开源证券研究所 速腾创聚已与多家车企建立合作关系，公司有望实现二次增长。速腾创聚已与多家车企建立合作关系，公司有望实现二次增长。截至 2022 年，0%10%20%30%40%50%60%70%202020212022E2023E2024E2025EL1L2L3467248%

39、55%50%47%0%50%100%150%200%250%300%0050060020212022E2023E2024E2025E中国车载激光雷达市场规模(千万元)YoY法雷奥,28%速腾聚创,10%Luminar,7%大疆,7%电装,7%大陆,7%Cepton,7%Innoviz,4%Ibeo,4%图达通,3%华为,3%禾赛,3%Velodyne,3%其他,7%法雷奥速腾聚创Luminar大疆电装大陆CeptonInnovizIbeo图达通华为禾赛Velodyne其他港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/15 速腾已与

40、 Lucid、威马、小鹏、极氪、广汽、路特斯、智己、奇瑞等车企建立合作关系，随着各款车型陆续上市，公司有望迎来二次增长。公司与速腾创聚高度绑定，上游关键零部件以外采为主，主要提供激光雷达整机模组组装代工，由于激光雷达精密度极高，稍有偏差便会产生安全疑虑，因此公司高效的组装效率为其主要竞争优势。表表5：公司战略合作伙伴速腾聚创已与多家车企建立业务关系公司战略合作伙伴速腾聚创已与多家车企建立业务关系 时间时间 合作合作关系关系 2021 年 6 月 2020 年 9 月，美国造车新势力 Lucid 发布 Lucid Air，搭载速腾聚创的 MEMS 激光雷达 M1，并于 2021 年 6 月正式交

41、付 2021 年 10 月 威马首款纯电轿车 M7 发布，这一车型搭载 3 颗速腾聚创 M1 激光雷达 2021 年 11 月 小鹏发布中大型 SUV G9，G9 搭载了 2 颗速腾聚创激光雷达 2021 年 12 月 速腾创聚宣布与极氪汽车及比亚迪达成战略合作 2022 年 1 月 广汽 Aion LX Plus 正式发布，其中 80D Max 版，搭载 3 颗速腾聚创 M1 激光雷达 2022 年 3 月 路特斯 Eletre 全系标配了 4 颗激光雷达，供应商包括禾赛及速腾创聚 2022 年 4 月 智己 L7 开始交付，其高配版本搭载速腾聚创激光雷达 2022 年 6 月 速腾聚创宣布

42、与一汽红旗达成多款全新车型定点合作 2022 年 9 月 小鹏 G9 上市，搭载 2 颗速腾聚创第二代智能固态激光雷达 2022 年 11 月 速腾聚创宣布与奇瑞汽车达成定点合作，多款新车型将于 2023 年下半年实现量产。2023 年 2 月 速腾聚创与丰田汽车旗下多款车型达成量产定点合作，成为首家进入丰田汽车供应链体系的中国激光雷达企业 资料来源：汽车之心、新浪财经、开源证券研究所 2.3、苹果苹果 MR:产品推出在即，有望推动公司业绩提升产品推出在即，有望推动公司业绩提升 苹果苹果可能于可能于 2023 年年 Q2 正式发布首款正式发布首款 MR 头显，高伟电子有望成为其摄像头模头显，高

43、伟电子有望成为其摄像头模组供应商。组供应商。苹果预计将在 2023 年发布首款 MR 头戴式显示器，预计售价在 2000-2500美元或以上，搭载 8K 显示屏、眼球追踪技术、内部预计将会配备 15 个相机模组。根据 Trendforce 预测，全球 VR/AR 总出货量预计在 2024 年突破 2000 万台；市场规模方面，IDC 预测 2021 年中国 AR/VR 市场 IT 相关支出规模约为 21.3 亿美元，并有望在 2026 年增至 130.8 亿美元，基于苹果摄像头模组进入门槛较高，高伟电子、LG 等苹果相机模组供应商或主要负责供应苹果 MR 头显设备所需的摄像头模组，后续随着苹果

44、 MR 头显放量，公司业绩有望持续受益。图图13：中国中国 AR/VR 支出将于支出将于 2026 年增至年增至 130.8 亿美元亿美元 图图14：VR/AR 总出货量预计在总出货量预计在 2025 年突破年突破 2500 万台万台 数据来源：IDC 中国 数据来源：Trendforce、开源证券研究所 5002204257690%26%37%34%17%0%20%40%60%80%100%0500025003000202020212022E 2023E 2024E 2025EVR/AR总出货量(万台)YoY港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告

45、 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11/15 3、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 考虑到相机模组量价齐升及激光雷达逐步放量，我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 13/19/32 亿美元，对应同比增速 20%/42%/70%。(1)相机模组业务:我们认为 2023 年整体手机市场仍将维持衰退趋势，2024 年开始恢复，但考虑到公司相机模组规格升级有望带动价格提升、北美大客户供应份额或能提升，公司相机模组业务有望维持增长，我们预计公司 2023-2025 相机模组业务营收分别为 13/17/28 亿美元，对应同比增速 16%/33%/65%。(2)光学部件业务:目前激光雷

46、达搭载车型以造车新势力为主，整体体量较小，受益于汽车智能化趋势，激光雷达可能在 2023 年之后实现逐步放量，我们预计公司光学部件业务 2023-2025 年营收分别为 0.5/1.9/3.9 亿美元，对应同比增速611%/270%/111%。考虑到 2023 年北美大客户整体销量承压、以及公司全年产品结构优化、汇率对其毛利率及汇兑损失等综合作用，我们预计 2023 年利润增速放缓，公司 2024 年公司有望切入大客户后置相机模组供应链，配合激光雷达及 MR 逐步放量，有望驱动2024-2025 年业绩实现快速增长，我们预计公司 2023-2025 净利润分别为0.91/1.15/1.74 亿

47、美元，同比增长为 9%/26%/52%，对应净利率分别为 6.8%/6.0%/5.4%、EPS 为 0.1/0.13/0.2 美元。公司当前股价 18.66 港元分别对应 2023-2025 年 23.1/18.5/12.2 倍 PE。公司 2023年 23.1 倍高于港股及韩股可比公司的 6.7-22.1 倍 PE，低于 A 股可比公司的 26.4-36.0倍 PE。相比港股及海外企业，公司高度绑定苹果，在消费电子市场疲软的情况下，公司相机模组业务表现较安卓厂商更为稳健，此外公司布局车载激光雷达及 MR，高成长性业务带来一定估值溢价。基于 A 股可比公司业务布局主要已由手机相机模组延伸至车载

48、光学产品，整体估值溢价较高，伴随汽车智能化提升，中长期激光雷达放量有望为高伟电子带来估值抬升。综上所述，公司为消费电子产业链少有的具备二次增长曲线的稀缺标的，有望受益 MR、激光雷达放量，首次覆盖给予“买入”评级。表表6：预计预计高伟电子主营收入稳步提升高伟电子主营收入稳步提升 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入主营收入(百万美元百万美元)799 1,116 1,336 1,896 3,214 相机模组 799 1,109 1,285 1,710 2,821 光学部件 0.3 7 50 187 393 收入增速（收入增速（%）7%40%20%42%70%相机模组

49、7%39%16%33%65%光学部件 0%2260%611%270%111%营收占比（营收占比（%）相机模组 100%99.4%96.2%90.2%87.8%光学部件 0%0.6%3.8%9.8%12.2%净利润净利润(百万美元百万美元)50 84 91 115 174 净利率（净利率（%）6.2%7.5%6.8%6.0%5.4%数据来源：公司公告、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12/15 表表7：同业同业基本面及估值基本面及估值对比对比(单位单位:百万百万美元美元)证券代码证券代码 证券名称证券名称 市值（百万市值（百万 U

50、SD）净利润（百万净利润（百万 USD）P/E ROE(%)2022 2023E 2024E CAGR 2022 2023E 2024E 2023E 1415.HK 高伟电子 2,004 84 91 115 17%25.1 23.1 18.5 18 港股港股&韩股韩股 2382.HK 舜宇光学科技 13,694 358 485 615 31%28.0 22.1 18.4 14 1478.HK 丘钛科技 626 25 56 85 83%24.6 11.6 6.9 7 2018.HK 瑞声科技 2,962 122 162 214 32%18.3 13.9 11.6 5 011070.KS LG I

51、nnotek 5,012 761 747 852 6%6.6 6.7 5.8 20 港股&韩股平均 5,573 317 363 442 38%19.4 13.6 10.7 12 A 股股 688127.SH 蓝特光学 1,252 16 34 54 84%76.1 36.0 23.1 14 603297.SH 永新光学 1,396 38 48 64 30%36.0 29.1 21.5 17 002273.SZ 水晶光电 2,808 86 106 132 24%32.7 26.4 21.2 8 002456.SZ 欧菲光 2,504-519-112 25-90.7-13 A 股平均 1,990-9

52、5 19 69 46%48.3 30.5 39.1 7 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 (备注:可比公司盈利预测皆来自彭博一致预期；2023 年 3 月 31 日汇率 港币:人民币=0.8732；美元:人民币=6.8540)4、风险提示风险提示 消费电子市场疲软消费电子市场疲软：手机市场需求疲软，导致相机模组市场景气度下滑，影响公司业绩表现。苹果苹果拓展不及预期：拓展不及预期：倘若苹果后置相机模组业务拓展不及预期，或导致公司业绩推迟释放。激光雷达放量不及预期激光雷达放量不及预期:倘若汽车智能辅助驾驶进展不及预期，可能导致激光雷达放量推迟，进而影响公司未来发展潜力。港股公司首次覆盖

53、报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/15 附：财务预测摘要附：财务预测摘要 资产负债表资产负债表(百万美元百万美元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万美元百万美元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 457 612 751 971 1,410 营业收入营业收入 799 1,116 1,336 1,896 3,214 现金 188 236 301 334 498 营业成本-679-942-1,135-1,631-2,797 应收账款 118 183 220 312 440 营

54、业费用-2-2-3-4-6 存货 139 181 218 313 460 管理费用-45-72-73-114-193 其他流动资产 13 13 13 13 13 其他收入/费用-15 0-1 6 10 非流动资产非流动资产 95 106 121 147 174 营业利润营业利润 59 106 115 144 216 固定资产及在建工程 74 85 100 127 153 净财务收入/费用-1-5-5-5-5 无形资产及其他长期资产 21 21 21 21 21 其他利润 0 0 0 0 1 资产总计资产总计 552 718 871 1,118 1,584 除税前利润 58 101 110 13

55、8 210 流动负债流动负债 227 292 335 444 699 所得税-8-17-19-23-36 短期借款 73 73 73 73 73 少数股东损益 0 0 0 0 1 应付账款 141 206 249 357 613 归母净利润归母净利润 50 84 92 115 175 其他流动负债 13 13 13 13 13 EBITDA 81 123 136 168 248 非流动负债非流动负债 16 16 16 16 16 扣非后净利润扣非后净利润 50 84 92 115 175 长期借款 0 0 0 0 1 EPS(港元)0.06 0.10 0.10 0.13 0.20 其他非流动负

56、债 16 16 16 16 15 负债合计负债合计 243 309 351 460 715 主要财务比率主要财务比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 3 3 3 3 3 成长能力成长能力 储备 305 406 516 655 865 营业收入(%)6.5 39.7 19.7 42.0 69.5 归母所有者权益-0-0-0-0-0 营业利润(%)9.8 80.8 8.8 24.5 50.1 少数股东权益-0-0-0-0-0 归属于母公司净利润(%)17.4 68.3 9.3 25.6 52.0 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 552 718 871 1,1

57、18 1,584 获利能力获利能力 毛利率(%)15.1 15.6 15.0 14.0 13.0 净利率(%)6.2 7.5 6.9 6.1 5.4 ROE(%)16.1 20.5 17.6 17.5 20.1 ROIC(%)9.0 11.7 10.5 10.3 11.0 偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表(百万美元百万美元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债率(%)44.1 43.0 40.3 41.1 45.2 经营活动现金流经营活动现金流 65 81 105 90 228 净负债比率(%)0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 税前利润 58 101

58、 110 138 210 流动比率 2.0 2.1 2.2 2.2 2.0 折旧和摊销 24 22 26 30 38 速动比率 1.4 1.5 1.6 1.5 1.4 营运资本变动-30-42-31-79-20 营运能力营运能力 其他 13 0 0 0 0 总资产周转率 1.7 1.8 1.7 1.9 2.4 投资活动现金流投资活动现金流-33-33-40-57-64 应收账款周转率 7.1 7.4 6.6 7.1 8.5 资本开支-26-33-40-57-64 应付账款周转率 5.5 5.4 5.0 5.4 5.8 其他-6 0 0 0 0 存货周转率 6.0 5.9 5.7 6.1 7.2

59、 融资活动现金流融资活动现金流 69 0 0 0 0 每股指标（美元）每股指标（美元）股权融资 0 0 0 0 0 每股收益(最新摊薄)0.1 0.1 0.1 0.1 0.2 银行借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)0.1 0.1 0.1 0.1 0.3 其他 69 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄)0.4 0.5 0.6 0.8 1.0 汇率变动对现金的影响汇率变动对现金的影响 3 0 0 0 0 估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 101 47 65 33 164 P/E 41.1 25.1 23.1 18.5 12.2 期末现金总额期末现金总额 188 236

60、 301 334 498 P/B 6.6 5.1 4.1 3.2 2.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/15 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任

61、何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入（Buy）预计相对强于市场表现 20%

62、以上；增持（outperform）预计相对强于市场表现 5%20%；中性（Neutral）预计相对市场表现在5%5%之间波动；减持（underperform）预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好（overweight）预计行业超越整体市场表现；中性（Neutral）预计行业与整体市场表现基本持平；看淡（underperform）预计行业弱于整体市场表现。备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）

63、、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正

64、文后面的信息披露和法律声明 15/15 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做

65、出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在

66、任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告

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