1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 华凯易佰华凯易佰(300592)数字化驱动提质增效，数字化驱动提质增效，跨境电商龙头加速成长跨境电商龙头加速成长 华凯易佰首次覆盖报告华凯易佰首次覆盖报告 刘越男刘越男(分析师分析师)陈笑陈笑(分析师分析师) 证书编号 S0880516030003 S0880518020002 本报告导读：本报告导读：跨境电商规模、渗透率持续提升，公司作为国内泛品类跨境电商龙头、加速拓展精品跨境电商规模、渗透率持续提升，公司作为国内泛品类跨境电商龙头、加速拓展精品及及跨境电商服务业务，通过跨境电

2、商服务业务，通过 AIGC 等数字化赋能将提质增效，看好业绩高增长等数字化赋能将提质增效，看好业绩高增长。投资要点：投资要点：首次覆盖给予增持评级首次覆盖给予增持评级。立足泛品业务、拓展精品及跨境电商服务，AIGC等数字化赋能将提质增效，我们预测公司 2022-24 年 EPS 为 0.73/1.09/1.45元增速增 340/50/33%；参考同行业可比公司估值，给予目标价 31.5 元，对应 2023/24 年 28.9/21.3 倍 PE，首次覆盖给予增持评级。收购易佰网络切入跨境电商，打造泛品收购易佰网络切入跨境电商，打造泛品+精品精品+跨境电商服务跨境电商服务。1)公司于2021 年

3、 6 月收购易佰网络，正式切入跨境电商赛道，目前主业为跨境电商、覆盖欧美等多个地区；2)泛品业务为压舱石业务，收入占比达 85%，其客单价 13-17 美元走性价比路线且 SKU 超 40 万个、覆盖家居园艺/工商业用品/汽摩配件/健康美容/户外运动等多品类；精品/跨境电商服务收入占比分别 9/6%；3)股权激励提升业绩对赌目标彰显发展信心。跨境电商规模、渗透率将持续提升，行业生态改善利好龙头加速成长跨境电商规模、渗透率将持续提升，行业生态改善利好龙头加速成长。1)国内供应链制成能力叠加生产效率是中国商品出海的驱动力，渗透与发展空间可观；2)政策支持跨境电商力度持续增强；3)跨境电商行业生态改

4、善，亚马逊封号事件表明合规经营将是未来主旋律，去劣存优背景下龙头公司将扩张经营、提升份额；海运价格下降，费用端有望继续优化；4)当前海外通胀压力仍在，高性价比商品吸引力更强。三重三重核心核心优势加持，当前估值被低估优势加持，当前估值被低估。1)领先的信息化系统是业绩增长和精细化管理的核心支撑，四大智能模块有效提高运营效率，目前 AIGC 已应用在公司各业务环节，人均创收、存货周转等指标有明显好转，继续看好未来提质增效；2)多品类、多区域经营拓宽业务边界，抗风险经营能力强；3)精品业务、跨境电商服务将打造新增长极。风险提示：风险提示：海外通胀及衰退风险、关税及其它贸易摩擦的风险、精品业务拓展不及

5、预期、亚马逊平台集中度较高的风险等 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 135 2,075 4,416 6,221 7,785(+/-)%-67%1435%113%41%25%经营利润（经营利润（EBIT）-46 12 282 414 543(+/-)%-295%126%2267%46%31%净利润（归母）净利润（归母）-62-87 210 315 420(+/-)%-883%-40%340%50%33%每股净收益（元）每股净收益（元）-0.22-0.30 0.73 1.09 1.45 每股股利（元）每股股利（元）0

6、.06 0.07 0.07 0.09 0.09 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)-34.2%0.6%6.4%6.6%7.0%净资产收益率净资产收益率(%)-14.2%-4.2%9.1%12.1%13.9%投入资本回报率投入资本回报率(%)-7.3%0.7%8.2%9.7%11.1%EV/EBITDA 116.08 23.37 16.86 13.01 市盈率市盈率 32.22 21.45 16.09 股息率股息率(%)0.2%0.3%0.3%0.4%0.4%首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目

7、标价格：31.50 当前价格：24.02 2023.04.13 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）12.93-24.53 总市值（百万元）总市值（百万元）6,946 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）289/158 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 55%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）7.87 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）159.01 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）2,170 每股净资产每股净资产 7.51 市净率市净率 3.2 净负债率净负债率-26.06%EPS（元）20

8、21A 2022E Q1-0.01 0.12 Q2-0.06 0.17 Q3 0.02 0.21 Q4-0.24 0.23 全年全年-0.30 0.73 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 35%48%71%相对指数 32%45%70%公司首次覆盖公司首次覆盖 -13%4%22%39%57%75%--0452周内股价走势图周内股价走势图华凯易佰深证成指批零贸易业批零贸易业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 34 Table_Page 华

9、凯易佰华凯易佰(300592)(300592)模型更新时间：2023.04.13 股票研究股票研究 可选消费品 批零贸易业 华凯易佰(300592)首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：31.50 当前价格：24.02 2023.04.13 公司网址 公司简介 公司是一家以文化创意为核心，以高新数字技术展示手段为依托，为各类客户提供空间环境艺术设计服务的国内大型文化创意企业，公司在城市文化馆、博物馆、上海品茶馆等大型文化主题展馆综合布展领域处于国内先进水平。公司秉承“文化+创意+科技”融合发展理念，遵循“以客户为中心、为客户创造持续价值”的业务宗旨，以文化创意与艺术设计为

10、核心，以多媒体技术、数字图像、特效动画、智能化控制等高新技术为支 绝对价格回报（%）52 周内价格范围 12.93-24.53 市值（百万元）6,946 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 135 2,075 4,416 6,221 7,785 营业成本 111 1,302 2,780 3,924 4,886 税金及附加 1 3 4 6 8 销售费用 22 580 1,084 1,518 1,897 管理费用 40 150 208 277 345 EBIT -46 12 282 414

11、543 公允价值变动收益 0 2 0 0 0 投资收益 0 3 0 0 0 财务费用 6 30 54 71 86 营业利润营业利润 -64-58 239 359 478 所得税 -3 23 36 54 72 少数股东损益 0 5-7-10-14 净利润净利润 -62-87 210 315 420 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 155 644 659 756 856 其他流动资产 0 11 23 34 44 长期投资 1 17 31 44 56 固定资产合计 46 273 469 646 804 无形及其他资产 71 161 201 237 274 资产合计资产合计 912 2

12、,969 4,252 5,316 6,253 流动负债 410 589 1,639 2,372 2,883 非流动负债 63 192 222 247 267 股东权益 439 2,188 2,392 2,697 3,103 投入资本投入资本(IC)598 2,284 2,943 3,623 4,173 现金流量表现金流量表 NOPLAT -44 17 240 352 462 折旧与摊销 6 31 9 7 5 流动资金增量 -129 353 358 319 202 资本支出 -28-40-265-245-230 自由现金流自由现金流 -195 361 342 433 439 经营现金流 28 3

13、23-148 10 238 投资现金流 -29-257-282-260-243 融资现金流 -4 287 446 347 105 现金流净增加额现金流净增加额 -4 353 15 97 100 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -67.2%1435.1%112.8%40.9%25.1%EBIT 增长率 -294.8%125.9%2267.2%46.4%31.4%净利润增长率 -882.9%-39.9%340.1%50.2%33.3%利润率 毛利率 17.8%37.2%37.0%36.9%37.2%EBIT 率 -34.2%0.6%6.4%6.6%7.0%净利润率 -46.2%-4.2

14、%4.8%5.1%5.4%收益率收益率 净资产收益率(ROE)-14.2%-4.2%9.1%12.1%13.9%总资产收益率(ROA)-6.8%-2.8%4.8%5.7%6.5%投入资本回报率(ROIC)-7.3%0.7%8.2%9.7%11.1%运营能力运营能力 存货周转天数 61.4 163.5 140.0 130.0 125.0 应收账款周转天数 572.0 46.9 45.0 44.0 43.0 总资产周转周转天数 2,463.4 522.3 351.5 311.9 293.2 净利润现金含量 -0.5-3.7-0.7 0.0 0.6 资本支出/收入 20.4%1.9%6.0%3.9%

15、3.0%偿债能力偿债能力 资产负债率 51.9%26.3%43.8%49.3%50.4%净负债率 0.9%-25.1%-4.5%6.3%6.9%估值比率估值比率 PE 32.22 21.45 16.09 PB 12.14 2.59 2.94 2.59 2.23 EV/EBITDA 116.08 23.37 16.86 13.01 P/S 21.17 3.26 1.53 1.09 0.87 股息率 0.2%0.3%0.3%0.4%0.4%28%35%43%50%57%64%71%78%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-8%8%25%42%58%75%-09

16、2023-02股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅华凯易佰价格涨幅华凯易佰相对指数涨幅-67%233%534%834%1135%1435%20A21A22E23E24E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)-14%-9%-3%3%8%14%20A21A22E23E24E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)-25%-19%-12%-6%1%7%-549-397-A21A22E23E24E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)PWiWhUVYlZgVmPmPmOaQbPbRs

17、QrRtRtQlOpPtPiNnMmP7NqQvMvPpMmQMYpPnP 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)目录目录 1.盈利预测与估值.4 2.收购易佰切入跨境电商赛道，员工激励赋能增长.6 2.1.易佰历经 10 余年发展形成“泛品+精品+跨境电商综合生态服务”三大战略业务模式.6 2.2.发布员工持股计划，业绩增长目标彰显信心.8 2.3.并购后营收利润实现快速增长，盈利能力增强.10 3.跨境电商规模、渗透率持续提升，AIGC 等数字化工具的应用有望持续赋能.13 3

18、.1.跨境电商规模提升、渗透提速，政策力度持续增强.13 3.2.行业生态迎改善，头部公司有望扩大经营.17 3.3.优质供应链出海提速，高性价比商品需求正在提升.20 4.三重核心优势加持，加速打造跨境电商龙头.21 4.1.领先的信息化系统是业绩增长和精细化管理的核心支撑，四大智能模块有效提高运营效率.21 4.2.多品类、多区域经营拓宽业务边界，抗风险经营能力强.27 4.3.精品业务、跨境电商服务将打造新增长极.30 5.风险提示.32 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592

19、)1.盈利预测与估值盈利预测与估值（一）盈利预测（一）盈利预测 结论：公司为国内泛品类跨境电商龙头之一，目前以泛品业务为主，同时加速扩张精品业务及跨境电商服务业务。我们认为，跨境电商规模、渗透率持续提升，行业生态改善背景下，海外对高性价比商品的需求持续提升，AIGC 等数字化工具的应用有望持续赋能，公司有三重核心优势(信息化/多品类多区域/新业务)加持有望延续收入利润高增长。我们预测 2022-24 年营收分别 44.16/62.21/77.85 亿元，增速分别 113/41/25%，归母净利分别 2.1/3.15/4.2 亿元，增速分别 340/50/33%。表表 1：公司盈利预测表公司盈利

20、预测表 指标指标 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入(百万百万)412 135 2,075 4,416 6,221 7,785 同比同比%-67.2%1435.1%112.8%40.9%25.1%毛利毛利(百万百万)128 24 773 1,636 2,297 2,899 毛利率毛利率 31.0%17.8%37.2%37.0%36.9%37.2%营业税金占比营业税金占比%0.7%1.0%0.1%0.1%0.1%0.1%销售费用占比销售费用占比%9.5%15.9%27.9%24.6%24.4%24.4%管理费用占比管理费用占比%10.8%29

21、.8%7.2%4.7%4.5%4.4%研发研发费用占比费用占比%4.2%5.3%1.4%1.3%1.3%1.4%财务费用占比财务费用占比%1.8%4.2%1.4%1.2%1.1%1.1%所得税率所得税率%18.7%5.2%-39.8%15.0%15.0%15.0%归属净利归属净利(百万百万)8 -62 -87 210 315 420 同比同比%-882.9%39.9%-340.1%50.2%33.3%净利率净利率 1.9%-46.2%-4.2%4.8%5.1%5.4%EPS（元（元/股）股）0.03-0.22 -0.30 0.73 1.09 1.45 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注

22、：毛利率波动因低毛利率的跨境电商服务业务增速更快。具体测算过程如下：我们分部预测泛品、精品、跨境电商服务等业务收入，同时假设毛利率、费用率等条件，进一步预测整体归母净利数据。泛品收入预测：泛品业务是公司的核心业务，是最成熟、规模效益最突出、压舱石业务。泛品业务客单价较低，SKU 数量较多(超 40 万个)，主要是家居园艺、工业商业用品、汽摩配件、健康美容、户外运动等产品，符合海外对高性价比商品需求的特征。考虑到公司于 2021 年 7 月起将易佰网络并表，同时依据公司供应链优势及行业生态改善等因素，我们预测 2023-24 年泛品业务收入增速 30/25%。综上所述，我们预测 2022-24年

23、收入分别 36/46.8/58.5 亿元。精品收入预测：精品业务是客单价较高、品牌属性较强的业务，目前公司精品业务的五大品类分别是清洁家电（吸尘器、清洁刷等）、环境家电（暖风机、水冷扇等）、厨房家电（制冰机）、LED 灯、宠物用品（猫砂盆/饮水机等）。我们预测 2022-24 年收入分别 4/6/7.5 亿元，2023-24年增速分别 50/25%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)跨境电商服务业务收入预测：亿迈平台依托泛品业务长期沉淀的供应链及信息系统优势，为其他跨境中小卖家

24、提供跨境电商的综合服务，供应链服务、物流服务、数字化运营服务、一站式跨境电商培训等。亿迈平台在供应链的管控跟运营效率方面具备经验优势，应变能力、抗风险能力经过市场验证，可帮助中小卖家进行更低成本的运营，提高效率、提高利润率，达到双赢。我们预测 2022-24 年收入分别 2.5/7.5/9.75 亿元，2023-24 年增速分别 200/30%。其他业务考虑到前 3 年有疫情影响，2023 年后取稳步恢复预测。表表 2：公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 泛品业务 营业收入（百万

25、元）3600 4680 5850 营业成本（百万元）2190 2785 3463 毛利（百万元）1410 1895 2387 毛利率（%）39.2%40.5%40.8%精品业务 营业收入（百万元）400 600 750 营业成本（百万元）244 360 446 毛利（百万元）156 240 304 毛利率（%）39.0%40.0%40.5%跨境电商服务业务 营业收入（百万元）250 750 975 营业成本（百万元）210 623 804 毛利（百万元）40 128 171 毛利率（%）16.0%17.0%17.5%整体 营业收入（百万元）412 135 2075 4,416 6,221 7,

26、785 营业成本（百万元）284 111 1302 2,780 3,924 4,886 毛利（百万元）128 24 773 1,636 2,297 2,899 毛利率 31.0%17.8%37.2%37.0%36.9%37.2%归母净利（百万元）8 -62 -87 210 315 420 同比增速 -882.9%39.9%-340.1%50.2%33.3%净利率 1.9%-46.2%-4.2%4.8%5.1%5.4%数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：公司于 2022 年 7 月起将子公司易佰网络并表。（二）估值测算（二）估值测算 公司作为国内公司作为国内跨境电商行业龙头之一跨境电商行

27、业龙头之一，我们选择同为，我们选择同为跨境电商跨境电商行业的行业的安安克创新、小商品城、焦点科技、吉宏股份作为可比公司。克创新、小商品城、焦点科技、吉宏股份作为可比公司。首先，首先，考虑考虑 PE估值方法，估值方法，预测公司合理估值为预测公司合理估值为 27.22 元。元。可比公司 2023年平均 PE 为 18.5 倍，同时考虑到公司 2023-24 年高增长、且受益行业生态改善，我们给予公司一定的估值溢价，给予 2023 年 25 倍 PE，按此 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300

28、592)预计公司合理估值为 27.22 元。表表 3：PE估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 27.22 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 股价（元）股价（元）EPS（元（元/股）股）PE 2021A 2022E/A 2023E 2021A 2022E/A 2023E 小商品城小商品城 600415.SH 5.92 0.25 0.29 0.37 23.7 20.5 15.9 安克创新安克创新 300866.SZ 69.85 2.42 2.90 3.46 28.9 24.1 20.2 吉宏股份吉宏股份 002803.SZ 20.08 0.60 0.68 1.06 3

29、3.5 29.4 19.0 焦点科技焦点科技 002315.SZ 22.29 0.80 0.98 1.18 27.9 22.7 18.9 均值均值 28.5 24.2 18.5 华凯易佰华凯易佰 300592.SZ 23.38-0.30 0.73 1.09-77.4 32.2 21.5 华凯易佰华凯易佰 PE估值估值 25.0 华凯易佰合理估值股价（元华凯易佰合理估值股价（元/股）股）27.22 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：各公司 2021 年 EPS为年报披露，2022-23 年为 wind 一致预期(部分已披露 2022 年报的公司的 EPS亦来自年报)；股价取2023 年

30、 4 月 7 日收盘价计算。其次，其次，考虑考虑 PS 估值方法，估值方法，预测公司合理估值为预测公司合理估值为 36.59 元元。可比公司 2023年平均 PS 为 2.4 倍，不考虑 PS 较高的焦点科技后平均 PS 为 1.9 倍，我们给予公司 2023 年 1.7 倍 PS，按此预计公司合理估值为 36.59 元。表表 4：PS 估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 36.59 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 市值市值（亿元）（亿元）营收（亿元）营收（亿元）PS 2021A 2022E/A 2023E 2021A 2022E/A 2023E 小商品城小商品

31、城 600415.SH 325 60.34 81.09 107.63 5.4 4.0 3.0 安克创新安克创新 300866.SZ 284 125.74 145.68 173.93 2.3 1.9 1.6 吉宏股份吉宏股份 002803.SZ 76 51.78 56.94 66.31 1.5 1.3 1.1 焦点科技焦点科技 002315.SZ 69 14.54 14.63 17.62 4.8 4.7 3.9 均值均值 3.5 3.0 2.4 华凯易佰华凯易佰 300592.SZ 68 20.75 44.16 62.21 3.3 1.5 1.1 华凯易佰华凯易佰 PS 估值估值 1.7 华凯易

32、佰合理估值股价（元华凯易佰合理估值股价（元/股）股）36.59 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：各公司 2021 年营收为年报披露，2022-23 年为 wind 一致预期(部分已披露 2022 年报的公司的一共是亦来自年报)；股价取 2023 年 4 月 7 日收盘价计算。综合考虑 PE、PS 估值，给予公司目标价 31.5 元，首次覆盖增持评级。2.收购易佰切入跨境电商赛道，员工激励赋能增长收购易佰切入跨境电商赛道，员工激励赋能增长 2.1.易佰历经易佰历经 1 10 0 余年发展形成余年发展形成“泛品“泛品+精品精品+跨境电商综合生跨境电商综合生态服务”三大战略业务模式态服务

33、”三大战略业务模式 公司前身为文化创意公司，主业为环境艺术设计综合服务公司前身为文化创意公司，主业为环境艺术设计综合服务。公司前身为湖南华凯文化创意股份有限公司，于 2009 年成立，主营业务为环境艺术设计综合服务，为各类文化主题空间提供展示系统，并于 2017 年 1月在深交所上市，成为文化创意行业首家 A 股上市企业。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)通过通过收购易佰网络实现战略转型收购易佰网络实现战略转型，正式切入跨境电商赛道。，正式切入跨境电商赛道。2021 年 6 月

34、，公司以发行股份及支付现金相结合的方式，购买易佰网络 90%股权，其中现金对价 2.44 亿元，股份对价 12.68 亿元。并向不超过 35 名特定投资者发行股份募集配套资金，资金总额不超过 5 亿元，用于“易佰云”智能化企业管理平台升级建设项目等。2022 年 6 月，公司公告拟以自有资金 3.38 亿元购买易佰网络 10%股权，收购完成后易佰网络将成为公司的全资子公司。图图 1：公司于公司于 2021 年收购易佰网络实现战略转型年收购易佰网络实现战略转型 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 易佰网络具有优质资产与核心优势，所处行业发展空间广阔易佰网络具有优质资产与核心优势，所处行业发展空

35、间广阔。易佰网络成立于 2011 年，总部位于深圳，在武汉、成都、东莞、长沙、南宁设有分公司，是国内知名跨境电商企业。全球雇员超 2000人，办公面积近 2 万平米，全球仓库总面积近 10 万余平米。易佰网络所处的跨境电商行业近年来景气度整体向上，虽有宏观环境的一定扰动，但中长期成长空间依旧广阔，龙头公司业务增长潜力较好。考虑到上市公司具有较强的融资能力，可为易佰网络提供必要的资金支持；同时起完善的内部管理机制和丰富的运营经验，可为易佰网络持续高效、稳健的运营奠定坚实基础。易佰网络核心商业模式清晰。易佰网络核心商业模式清晰。易佰网络目前已形成“泛品+精品+跨境电商综合生态服务”三大战略业务模式

36、，泛品业务收入占比达到 85%是压舱石业务，精品业务与跨境电商综合生态服务业务正在快速发展。易佰网络的业务流程主要包括产品开发、采购、推广、销售、仓储和物流六大部分，环环相扣形成良好闭环。具体来看，差异化的品类发展策略、“小批量、多批次、低成本快速试错”的产品模式能 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)更好地提升效率。数字化赋能的采购体系、第三方网站开店的销售模式、海内海外仓协同发展的仓储战略、多渠道跨境的物流体系和平台导流站内推广的推广模式，均进一步提升了核心竞争力。图图 2：

37、泛品业务是公司的压舱石业务泛品业务是公司的压舱石业务 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 备注：数据为 2022E；85%、9%、6%的占比分别对应泛品、精品与跨境电商服务。表表 5：公司核心公司核心业务模式业务模式主要包括产品开发、采购、销售、仓储、物流及推广主要包括产品开发、采购、销售、仓储、物流及推广 业务环节业务环节 主要特点主要特点 产品开发模式 在品类开发策略上，公司执行差异化的品类发展策略；在产品开发模式上，公司通过严控产品开发时间和开发成本来提高开发效率，并在产品开发和供应链管理各环节贯彻“小批量、多批次、低成本快速试错”的管控逻辑；在产品开发流程上，开发部负责跟踪挖掘市场数

38、据及需求，产品立项及各方面跟进排查和后续评估，供应商管理部负责供应商遴选，品控部对样品进行质检审核，文案编辑部和设计部则分别负责编辑文案和摄影美工。采购模式 依托自主研发的算法，公司通过采购管理系统，对商品采购各个环节进行数字化处理，计划部门、开发部门、仓储部门、物流部门与供应商紧密配合，协同实现少量多批、快速响应的采购模式。销售模式 公司主要通过在第三方平台开设网店的方式向境外终端消费者销售商品。公司在亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish 等第三方平台完成运营相关事宜，并通过 Payoneer、PingPong、支付宝等平台合作的第三方支付工具完成支付。仓储模式 公司在海外

39、仓、国内仓两类仓储模式上协同发展，通常以国内仓为备货测试起点，对于销量测试良好和市场需求提升的产品，会以少量多批的方式逐步增加在海外仓的备货规模，并结合市场需求的最新变动情况进行动态调整，进而即时控制库存，保持良好的库存周转。物流模式 公司与专业第三方跨境物流服务商建立长期战略合作，搭建覆盖海、陆、空等多种运输方式的跨境物流配送体系。公司与主要跨境物流服务商打通数据对接系统，综合考虑平台政策、消费者要求、商品特点、配送时效和成本、目的地信息等因素，通过 TMS物流管理系统选择发货仓库、配送方式、物流类型，为线上订单匹配最优的跨境物流配送方案。推广模式 公司跨境出口电商业务的主要获客渠道是平台导

40、流，营销推广方式以站内推广为主。公司充分挖掘亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish 等第三方电商平台的站内流量资源，通过关键词广告、优先展示等平台提供的营销推广工具，将站内流量引入商品链接页面并转化为订单，根据关键词的点击量或图片广告的展示量及对应的 CPC、CPM竞拍单价核算广告费用。公司针对 SKU 的流量优化工作由数据专员而非运营人员主导完成。数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 2.2.发布员工持股计划，业绩增长目标彰显信心发布员工持股计划，业绩增长目标彰显信心 员工员工持股计划发布，有效激励员工。持股计划发布，有效激励员工。公司于 2022 年 9 月发布员工持股计划

41、，计划持股规模不超过 800 万股，占总股本的 2.77%；参与人员均为公司员工，包括公司董监高(共计 8 人)、中层管理人员和核心骨干员工(不超过 7 人)。激励股份来源于使用自有资金以集中竞价交易的方式85%9%6%华凯易佰不同业务收入占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)回购部分公司发行的社会公众股，回购股份的价格为 7.36 元/股。表表 6:员工员工持股计划持股计划总规模不超过总规模不超过 800 万股，覆盖董监高、万股，覆盖董监高、中层管理人员和核心骨干员工中层管

42、理人员和核心骨干员工 姓名姓名 职务职务 认购股份上限（万认购股份上限（万份）份）占计划总份额的占计划总份额的比例（比例（%）份额对应股份数量（万份额对应股份数量（万股）股）份额对应股份数量占份额对应股份数量占总股本比例（总股本比例（%）周新华 董事长、总经理 927.36 15.75%126 0.44%胡范金 副董事长 1,692.80 28.75%230 0.80%庄俊超 董事 1,126.08 19.13%153 0.53%王安祺 董事、董事会秘书 368.00 6.25%50 0.17%贺日新 董事、财务总监 257.60 4.38%35 0.12%张敏 职工代表监事 257.60 4

43、.38%35 0.12%刘俊杰 董事 198.72 3.38%27 0.09%王芳 监事会主席 154.56 2.63%21 0.07%董监高小计董监高小计 4,982.72 84.63%677 2.34%中层管理人员及核心骨干员工 905.28 15.38%123 0.43%合计合计 5,888.00 100.00%800 2.77%数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 员工持股计划员工持股计划设定设定业绩考核目标彰业绩考核目标彰显发展信心显发展信心，且将充分激发管理层、，且将充分激发管理层、中层及核心骨干员工的动力。中层及核心骨干员工的动力。激励股份分两期解锁，第一、二批解锁自公司公告最后

44、一笔标的股票过户至员工持股计划名下之日起算满 12、18 个月，锁定期设定原则为激励与约束对等。对于公司管理层，持股计划可以调动其积极性，提高经营和管理效率，促进业绩增长；对于中层管理人员和核心骨干员工，持股计划可以强化对公司的认同、忠诚与责任，留住优秀人才。表表 7:员工员工持股计划业绩考核目标持股计划业绩考核目标彰显发展信心彰显发展信心 易佰网络扣非归母净利润易佰网络扣非归母净利润(A)解锁安排解锁安排 对应考核年度对应考核年度 目标值目标值(Am)触发值触发值(An)第一批解锁 2022 年 2022 年扣非归母净利润 不低于 2.7 亿元 第二批解锁 2023 年 2022-2023

45、年扣非归母净利润 累计不低于 6 亿元 2022-2023 年扣非归母净利润 累计不低于 5.7 亿元 考核指标考核指标 业绩完成度业绩完成度 解锁比例解锁比例 X 易佰网络扣非归母净利润(A)AAm X=100%AnAAm X=A/Am*100%AAn X=0%数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 员工员工持股计划持股计划对业绩增长的目标进一步提升对业绩增长的目标进一步提升。2022 年员工持股计划提高易佰网络的业绩考核指标，将 2022、2023 年扣非归母净利润抬升为 2.7、3.3 亿元。相比原先业绩对赌协议中设定的 2.51、2.9 亿元的目标，增幅分别为 7.57%、13.79%，

46、体现公司对实现业绩增长的充足信心。图图 3：员工员工持股计划将业绩目标抬升持股计划将业绩目标抬升 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.3.并购后营收利润实现快速增长，盈利能力增强并购后营收利润实现快速增长，盈利能力增强 传统主业受传统主业受疫情冲击疫情冲击呈现较大波动呈现较大波动，并购后业，并购后业收入利润开启收入利润开启大幅增长。大幅增长。2020 年由于疫情影响，公司传统业务即环境艺术设计综合服务收到冲击，营收利润均大幅下降；公司

47、2021 年 7 月并购易佰网络，转型跨境电商，2021 年实现营收20.8 亿元/+1435%(其中易佰网络贡献 19.53 亿元)，但 2021H2 起跨境电商行业面临众多不利因素如国内外新冠疫情反复、物流费用持续高企、汇率频繁波动、欧洲增值税政策变化、众多卖家因清理过剩备货导致市场竞争加剧等，利润受到冲击；进入 2022 年尤其是 2022H2，行业层面的众多不利因素均在明显好转，公司的营收利润也恢复快速增长，2022 年前三季度，公司实现营收 30.6 亿元/+186%，归母净利 1.44 亿元/+960%；其中易佰网络营收 30.4 亿元，归母净利 1.8 亿元，Q1-Q3 呈稳步提

48、升趋势。图图 4：并购后公司营收快速增长并购后公司营收快速增长 图图 5：并购后公司净利润呈正增长并购后公司净利润呈正增长 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 2022 年业绩年业绩快报已发布，归母净利预计快报已发布，归母净利预计 2.1 亿元，扣非预计亿元，扣非预计 1.93 亿元，亿元，大幅增长主要因行业环境好转及自身大幅增长主要因行业环境好转及自身业务发展业务发展强劲。强劲。2022 年预计营收 44.16 亿元/+113%，归母净利 2.1 亿元/+341%，扣非净利 1.93 亿元/+294%。子公司易佰网络所处的跨境电商行业触底反弹，运费大幅

49、下降，人2.512.72.93.30.000.501.001.502.002.503.003.50对赌业绩目标（亿元）持股计划业绩目标（亿元）对赌业绩目标与持股计划业绩目标对比5.624.484.121.3520.7530.59-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0552017-2022Q3华凯易佰收入情况营业总收入（亿元）yoy-1000%-500%0%500%1000%1500%(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02017-2022Q3华凯易佰净利润情况归属母公司净利润（亿元）yoy 请务必阅读正文之后的

50、免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)民币汇率贬值，库存逐步出清，行业竞争格局明显改善。易佰网络2022H2 起销售恢复增长，利润率显著提升。母公司及全资子公司上海华凯预计亏损 3000 万元，主要为管理费用及项目款项清欠费用，公司针对原空间环境艺术设计类业务应收款项及时采取一系列回款激励措施，整体保障款项能收尽收，应收账款减值损失较上年同期相比没有增加。2023Q1 业绩预告已发布，预计业绩预告已发布，预计归母净利归母净利 0.760.94 亿元亿元/+117169%、扣、扣非非 0.720.9

51、亿元亿元/+119173%。高增长主要因：泛品业务快速增长，精品和亿迈迈入加速发展期；海外仓清仓压力减小，头程运费下降；信息化系统推动精细化管理，实现降本增效。拆分子公司易佰网络 2023Q1：预计营收 1314 亿元，同增约 46%，预计归母净利 78009700 万元；备注：上海华凯预计亏损约 900 万元，主要为管理费用(已包含按员工服务主体对应费用核算后的股份支付费用)；非经损益预计约 350 万元(理财收益和政府补贴等)。图图 6：公司营收规模在泛品跨境电商中位居前列公司营收规模在泛品跨境电商中位居前列 图图 7：公司归母净利规模在泛品跨境电商中位居前列公司归母净利规模在泛品跨境电商

52、中位居前列 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：营收、归母净利取 2022 年中报数据。子公司子公司易佰网络贡献主要收入利润，易佰网络贡献主要收入利润，2022H2 起经营情况显著好转起经营情况显著好转。2020 年疫情影响下线上购物需求猛增，易佰网络业绩快速增长，2020 年实现营收 42.6 亿元/+19.4%，净利润 3.7 亿元/+282%。受行业因素影响(上文已提到)，易佰网络营收净利回落，2021 年营收 47.6亿元/+11.7%，净利润 1.6 亿元/-56.8%。但 2022H2 起营收利润增长出现好转，营收层面，一季度 9.32

53、 亿元/-35%，二季度 10.28 亿元/-24%，三季度 10.78 亿元/+10%，四季度12.64 亿元/+30%；扣非净利层面，分别为 4300 万元/-54%、6300万元/+24%、7400 万元/+268%、1 亿元/+118%。图图 8：子公司易佰网络营收略有子公司易佰网络营收略有承压但承压但 2022H2 好转好转 图图 9：子公司易佰网络净利润好转子公司易佰网络净利润好转 0070安克创新 赛维时代 致欧科技 华凯易佰 星徽股份有棵树公司与同行公司相比营收规模营业收入(亿元)(2)(1)01234567安克创新 赛维时代 致欧科技 华凯易佰 星徽股份

54、有棵树公司与同行公司相比归母净利规模归母净利(亿元)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 备注：营收、净利润单位均为亿元；2022 年年报尚未披露，易佰网络的情况为业绩预告中的披露情况，净利润取中枢。表表 8：公司公司 2017 年至今收入规模持续扩张主要因行业广阔、自身竞争力强年至今收入规模持续扩张主要因行业广阔、自身竞争力强 主要情况主要情况 跨境出口电商业务面向全球性海量市场，发展空间广阔 随着互联

55、网信息技术及电子商务产业的高速发展，跨境电商日益渗透全球范围更广阔区域及人群的日常生活中。欧美各国的市场需求依靠其较高水平的互联网普及率和居民消费能力而保持稳定增长，东南亚、南美洲甚至非洲等新兴市场依托巨大的人口红利基础、强烈的高性价比消费需求和日益开放的进口贸易政策，也加速释放市场潜力。坚持泛品类、多平台、多市场经营，国内仓和海外仓发货均衡发展，有效分散经营风险 泛品类经营的优势主要体现在，不会存在单一品类产品(如消费电子产品、户外用品)销量骤减而影响持续经营的情况，同时能够快速响应需求，及时开发新品，从而有效提高易佰网络的抗风险能力，不断扩充、更新产品开发数量，有效促进各产品线的业绩增长。

56、在深耕亚马逊、ebay、速卖通等主流第三方平台的同时，积极在沃尔玛、Joom、Jumia 等新兴第三方电商平台开设网店，不存在依赖特定平台的情况。对单个目标市场亦不存在依赖。在海外仓发货、FBA 仓发货、国内仓发货等经营模式上亦均衡发展。快速响应终端需求，产品开发流程不断优化，供应链效率不断提升 易佰网络对各产品品类划分为多个细分类目，配备具有细分产品开发、采购和销售经验的人员组建产品专项小组，开发适合电商渠道销售、满足特定市场需求的产品，为消费者提供更详尽、专业的产品信息和购物体验，在产品开发、供应链管理和差异性的营销策略方面形成一定的经验壁垒。自主研发的信息系统进一步优化，营销环节和存货管

57、理的经营效率得以提升 易佰网络在信息化方面持续投入，构建的系统涵盖系统基础架构、基础业务系统模块(产品系统、采购系统、物流系统、仓储管理系统、订购管理系统、决策运营系统等)及智能应用系统模块(智能刊登系统、智能调价系统、智能广告系统、智能备货计划系统等)，为管理层提供可量化的、智能的、科学的决策依据。数据来源：公司公告等，国泰君安证券研究 并购后并购后毛利率稳步提升，毛利率稳步提升，期间费用率呈下降趋势，我们判断随信息化系期间费用率呈下降趋势，我们判断随信息化系统持续提效、海运价格进一步下降，整体利润率将保持在较好水平。统持续提效、海运价格进一步下降，整体利润率将保持在较好水平。并购易佰网络后

58、，公司的毛利率稳步提升，2021 年毛利率为 37.24%，相比 2020 年增加近 20%；2022 年前三季度毛利率为 38.3%，相比2021 年延续提升趋势；净利率有一定波动主要因 1)海运费暴涨；2)汇率波动；3)行业本身受到封号事件以及红利消退的影响，众多卖家清理库存导致竞争加剧，盈利受到一定影响。但净利率从 2022Q2 起明显改善，到 2022Q4已恢复至疫情前的正常水平；得益于海运价格回落，库存下降至合理水位，期间费用率呈下降趋9.218.135.742.647.643-20%0%20%40%60%80%100%120%000202

59、0212022E2017-2021子公司易佰网络收入情况营业收入yoy0.370.900.973.681.592.8-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02002020212022E2017-2021子公司易佰网络净利润情况净利润yoy 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)势。2021 年，公司的管理、销售和财务费用率分别为 7%、28%、1%，2022Q3 管理和销售费用

60、率分别下降至 5%和 26%。图图 10：公司毛利率稳定提升公司毛利率稳定提升 图图 11：公司管理、研发和财务费用率下降公司管理、研发和财务费用率下降 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 公司存货周转保持良性，现金流有所波动。公司存货周转保持良性，现金流有所波动。存货：存货：受益精细化管理以及对行业发展趋势的把握，公司存货价值由 2019 年的 5.32 亿元上升至 2022Q3 的 6.4 亿元，存货周转率有所优化，从 2019 年的 0.77 次上升至 2021 年的 2.82 次。现金现金流：流：2021 年现金流有一定波动，经营现金流保持较高的

61、净流入水平，经营、投资、筹资净现金流分别为 3.2 亿元、-2.6 亿元、2.9亿元；2022Q1-Q3 分别为 0.96 亿元、-0.98 亿元、-0.77 亿元。图图 12：公司存货周转率较好公司存货周转率较好 图图 13：公司公司经营性现金流量经营性现金流量较好较好 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 3.跨境电商跨境电商规模、渗透率持续提升，规模、渗透率持续提升，AIGC 等数字化等数字化工具的应用有望持续赋能工具的应用有望持续赋能 3.1.跨境电商规模提升、渗透提速，跨境电商规模提升、渗透提速，政策力度政策力度持续增强持续增强 跨境电商加速渗透

62、是中美嵌入深化的投射，国内供应链制成能力叠加生跨境电商加速渗透是中美嵌入深化的投射，国内供应链制成能力叠加生540452002020212022Q32017-2022Q3华凯易佰毛利率情况毛利率(%)0%5%10%15%20%25%30%35%2002020212022Q32017-2022Q3华凯易佰期间费用率情况管理费用率销售费用率研发费用率财务费用率0.00.51.01.52.02.53.0200202021华凯易佰存货周转率情况华凯易佰-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004

63、.002017-2022Q3华凯易佰现金流量情况经营净现金流（亿元）投资净现金流（亿元）筹资净现金流（亿元）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)产效率是中国商品出海的驱动力，渗透与发展空间可观。产效率是中国商品出海的驱动力，渗透与发展空间可观。渗透率低：根据海关数据计算，2021 年跨境电商出口市场规模约1.39 万亿元，仅占出口外贸总规模的 6.4%；跨境 B2C 规模将保持快速增长：预计到 2026 年国内跨境出口 B2C电商市场规模将突破 5.5 万亿元，预计未来 5 年

64、 CAGR 为 11.28%；第三方卖家规模增长迅猛：亚马逊+速卖通+eBay+Wish 第三方卖家总 GMV 预测，2026 年将突破 4,790 亿美元，预计未来 5 年 CAGR为 11.34%。图图 14：跨境电商占出口外贸口径的渗透率仅为跨境电商占出口外贸口径的渗透率仅为 6.4%图图 15：跨境电商的出口零售额占比不断提升跨境电商的出口零售额占比不断提升 数据来源：海关总署，国泰君安证券研究 数据来源：海关总署，国泰君安证券研究 图图 16：预计预计 2026 年中国年中国 B2C 出口电商规模出口电商规模 5 万亿元万亿元 图图 17：美国电商第三方卖家美国电商第三方卖家 GMV

65、 持续增长持续增长 数据来源：子不语招股书、国泰君安证券研究 数据来源：子不语招股书、国泰君安证券研究 跨境电商政策的建立跨境电商政策的建立+开放程度的明确是逐步渗透的基础，从国内跨境开放程度的明确是逐步渗透的基础，从国内跨境电商政策演进来看分为三个阶段电商政策演进来看分为三个阶段。2004-2007 年：逐步规范行业，明确市场定位及发展方向；2008-2012 年：接连发布 10 项政策，涉及跨境流程监管、支付结算和区域试点，更重视引导支持；2013 年至今：多项政策逐步向出口倾斜，稳步实施和推进。表表 9：对于跨境电商行业政策的推动在持续对于跨境电商行业政策的推动在持续 发布时间发布时间

66、发布部门发布部门 政策名称政策名称 重点内容解读重点内容解读 2023 年 1 月 财政部、关于跨境电子商务出口退运商公告规定，对自本公告印发之日起 1 年内，在跨境0.0330.560.791.081.3915.3316.4217.2317.9321.730.2%3.4%4.6%6.0%6.4%0%1%2%3%4%5%6%7%05720021跨境电商出口市场规模及渗透率（万亿元）跨境电商出口市场规模及渗透率（万亿元）跨境电商规模出口外贸渗透率37%42%51%66%63%58%49%34%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1

67、00%20020中国海关跨境电商零售进出口占比中国海关跨境电商零售进出口占比出口电商进口电商721 1,015 1,214 1,715 2,040 2,385 2,742 3,136 3,572 4,014 203 303 383 572 698 841 998 1,163 1,329 1,491 0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002002020212022E2023E2024E2025E2026E中国跨境出口中国跨境出口B2C电商电商GMV规模（单位：十亿规模（单位：十亿CNY）平

68、台卖家自营网站平台yoy自营yoy48 62 78 128 164 201 238 271 306 340 5 15 22 26 35 47 61 75 88 101 13 16 16 19 18 20 21 23 24 25 11 16 15 17 12 12 12 13 13 13 005006002002020212022E2023E2024E2025E2026E主要第三方电商平台中国卖家产生的主要第三方电商平台中国卖家产生的GMV规模（单位：十亿规模（单位：十亿USD）亚马逊全球速卖通eBayWish 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅

69、读正文之后的免责条款部分 15 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)海关总署、税务总局 品税收政策的公告 电子商务海关监管代码（1210、9610、9710、9810）项下申报出口，且自出口之日起 6 个月内因滞销、退货原因原状退运进境的商品（不含食品），免征进口关税和进口环节增值税、消费税。2022 年 11 月 工业和信息化部、国家发展改革委、国务院国资委 关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知 落实好稳外贸政策措施，进一步加大出口信用保险支持力度，抓实抓好外贸信贷投放。加快推动通过中欧班列运输新能源汽车和动力电池，支持跨境电商、海外仓等外

70、贸新业态发展。2022 年 11 月 国务院 关于同意在廊坊等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在廊坊市、沧州市、运城市等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。经过此次扩围，我国跨境电商综试区达到 165 个，实现了我国除港澳台外，内地 31个省级行政区全覆盖。2022 年 6 月 中国人民银行 关于支持外贸新业态跨境人民币结算的通知 完善跨境电商等外贸新业态跨境人民币业务相关政策。2022 年 4 月 税务总局等10部门 关于进一步加大出口退税支持力度 促进外贸平稳发展的通知 便利跨境电商进出口退换货管理。鼓励跨培电商出口企业积极适用出口退税政策。2022

71、年 2 月 国务院 关于同意在鄂尔多斯等 27 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意新增鄂尔多斯市、扬州市等 27 个城市和地区为跨境电子商务综合试验区 2022 年 1 月 国家发展改革委 “十四五”现代流通体系建设规划 促进跨境贸易多元化发展，培高外贸新动能。深入推进跨境电商综合试验区建设，研究调整跨境电商零售进口商品清单范围，支持发展保税进口、企业对企业出口等模式，鼓励跨境电商平台完善功能 2021 年 12 月 国务院 “十四五”数字经济发展规划 大力发展跨境电商，扎实推进跨境电商综合试验区建设，积极鼓励各业务环节探索创新，培育壮大一批跨境电商龙头企业，海外仓领军企业和优

72、秀产业园区 2021 年 11 月 商务部 “十四五”对外贸易高质量发展规划 引导市场主体行为，优化出口并推动对外贸易高质量发展，服务构建新发展格局，推进市场采购贸易方式发展，发挥外贸综合服务企业带头作用 2021 年 7 月 商务部 “十四五”商务发展规划 开展跨境电商“十百千万”专项行动、规则和标准建设行动、海外仓高质量发展专项行动等，到 2025 年使跨境电商等新业态的外贸占比提升至 10%2021 年 7 月 国务院 国务院办公厅关于加快发展外贸新业态新模式的意见 2025 年力争培育 100 家左右在信息化建设、智能化发展、多元化服务、本地化经营等方面表现突出的优秀海外仓企业 202

73、0 年 6 月 海关总署 关于开展跨境电子商务企业对企业出口监管试点的公告 自 2020 年 7 月 1 日起，跨境电商 B2B 出口货物适用全国通关一体化，也可采用“跨境电商”模式进行转关，首先在北京、天津、南京、杭州、宁波等海关开展跨境电商 B2B 出口监管试点 数据来源：政府官网、国泰君安证券研究 2022 年国内跨境电商综试区两度扩容。年国内跨境电商综试区两度扩容。2022 年 2 月及 11 月，跨境综试区两度扩容。截至 2022 年底，国务院已先后分七批设立 165 个跨境电子商务综合试验区，覆盖 31 个省区市，基本形成了陆海内外联动、东西双向互济的发展格局。请务必阅读正文之后的

74、免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)跨境电商试验区主要优势：跨境电商试验区主要优势：“清单核放”效率快成本低、“汇总统计”提升申报准确率、简化申报流程、特殊区域允许出口退货、“无票免税”与企业所得税“核定征收”、结售汇更便捷。表表 10：截至截至 2022 年底，国务院已先后分七批设立年底，国务院已先后分七批设立 165 个跨境电子商务综合试验区个跨境电子商务综合试验区 发布时间发布时间 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2022 年 11 月 24 日 关于同意在廊坊等33个城市和地区设立跨境

75、电子商务综合试验区的批复 同意在廊坊市、沧州市、运城市等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。经过此次扩围，我国跨境电商综试区达到 165 个，实现了我国除港澳台外，内地31 个省级行政区全覆盖。2022 年 01 月 22 日 关于同意在鄂尔多斯等27个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在鄂尔多斯市、扬州市、镇江市等 27 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。此次扩围后，综合试验区在江苏、浙江、广东三省实现全覆盖。新设综合试验区将继续开展先行先试，并适用跨境电子商务零售出口税收、零售进口监管等政策措施。2020 年 04 月 27 日 关于同意在雄安新区等46个城

76、市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在雄安新区、大同市、满洲里市、营口市等 46 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。复制推广前四批综合试验区成熟经验做法，推动产业转型升级，开展品牌建设，引导跨境电子商务全面发展，全力以赴稳住外贸外资基本盘，推进贸易高质量发展。2019 年 12 月 15 日 关于同意在石家庄等24个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在石家庄市、太原市、赤峰市、抚顺市等 24 个城市设立跨境电子商务综合试验区，积极适应产业革命新趋势，对跨境电子商务零售出口试行增值税、消费税免税等相关政策，积极开展探索创新，推动产业转型升级，推动国际贸易自由化、便利化和业

77、态创新。2018 年 07 月 24 日 关于同意在北京等22个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 在北京市、呼和浩特市、沈阳市、长春市、哈尔滨等 22个城市设立综合试验区，积极深化外贸领域“放管服”改革，以跨境电商为突破口，大力支持综合试验区大胆探索、创新发展，在物流、仓储、通关等方面进一步简化流程、精简审批，完善通关一体化、信息共享等配套政策。2016 年 01 月 12 日 关于同意在天津等12个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在天津市、上海市、重庆市等 12 个城市设立跨境电子商务综合试验区。借鉴经验和做法，因地制宜，突出本地特色和优势，着力在跨境电子商务企业对企业（B2B

78、）方式相关环节的技术标准、业务流程、监管模式和信息化建设等方面先行先试。2015 年 03 月 07 日 关于同意设立中国(杭州)跨境电子商务综合试验区的批复 以深化改革、扩大开放为动力，着力在跨境电子商务交易、支付、物流、通关、退税、结汇等环节的技术标准、业务流程、监管模式和信息化建设等方面先行先试，通过制度创新、管理创新、服务创新和协同发展，破解跨境电子商务发展中的深层次矛盾和体制性难题，打造跨境电子商务完整的产业链和生态链，逐步形成一套适应和引领全球跨境电子商务发展的管理制度和规则。数据来源：政府官网、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 1

79、7 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)图图 18：跨境综试区数量稳步增长跨境综试区数量稳步增长 图图 19：广东、山东、江苏跨境综试区较多广东、山东、江苏跨境综试区较多 数据来源：政府官网，国泰君安证券研究 数据来源：政府官网，国泰君安证券研究 3.2.行业生态迎改善，头部公司有望扩大经营行业生态迎改善，头部公司有望扩大经营 （一）亚马逊平台生态改善，合规经营是主旋律（一）亚马逊平台生态改善，合规经营是主旋律 亚马逊亚马逊于于 2021 年展开“封号行动”，不合规商家受到影响年展开“封号行动”，不合规商家受到影响。2021 年 4 月底之后，“亚

80、马逊封号行动”席卷全球，第一波“封号”主要针对的是操纵评论的行为，对那些在商品中放礼品卡索评、通过社交媒体采用现金等方式索取虚假评论的商家进行了严厉打击，不少国内卖家被波及。第二波“封号”行动在 7 月份来临，重点打击关联账号。大规模的整治使得超 3000 个卖家的账号受波及，600 个品牌被关闭。表表 11：部分国内跨境电商公司受到亚马逊封号事件的影响：部分国内跨境电商公司受到亚马逊封号事件的影响 主要情况主要情况 泽宝技术 截至 2021 年末，泽宝技术因涉嫌违反平台政策被亚马逊平台暂停销售的站点累计为 367 个，较公司前次披露的冻结站点数量增加了 37 个。被封站点 2021 年实现的

81、营业收入约占泽宝技术 2021 年在亚马逊平台营业收入的 72.52%，截至 2021 年末以上站点被冻结资金余额折合人民币约 3224.92 万元。有棵树 截至 2021 年 9 月，有棵树在亚马逊平台上被冻结店铺资 金约 1.28 亿元，2021 年度累计新增被封站点数约 400 个。2021 年公司营业收入同比降低 66.55%，对跨境电商业务存货计提存货跌价准备金额 7.71 亿元。对所涉应收款项计提坏账准备金额 1.04 亿元 帕拓逊 2021 年 4 月末，主品牌 Mpow 的品牌备案被注销，帐号被封，商品下架，部分资金被冻结。傲基科技 2021 年 5 月，傲基科技在亚马逊店铺

82、AUKEY 被封，产品全部下架。店铺中所有产品均显示“当前缺货”的状态。6 月旗下专注于电动工具品牌的 Tacklife 店铺同样被封。公司亚马逊平台销售额超过总销售额75%。万拓科创 2021 年 6 月万拓科创旗下投影仪品牌 Vankyo 和无人机品牌 SNAPTAIN 遭封禁。V ANKYO 是首家大规模入驻沃尔玛门店的国产投影仪品牌，曾连续 24 个月位列亚马逊(北美)第一名。封号期间流量损失严重。数据来源：公司公告、电商报等，国泰君安证券研究 亚马逊推出“亚马逊推出“账户状况保障计划账户状况保障计划”，意味未来合规经营将占据重要地位，意味未来合规经营将占据重要地位。亚马逊于 2022

83、 年 11 月 26 日推出“账户状况保障计划（AHA）”并于其后公布详细的执行标准，分别为低、中、高、严重四个等级。AHA 在某种程度上可减少误封账号的风险，同时使得卖家能有机会先联系亚马逊官方解决问题；此外，我们认为，AHA 意味着亚马逊未来对于商家合规经营的判定将更标准化，也意味着合规经营的重要性提升。02040608002002020212022中国跨境电商综合试验区存量规模（个）0510152025广东山东江苏浙江四川江西福建辽宁河南湖南内蒙古湖北河北新疆黑龙江青海广西贵州海南中国跨境电商综合试验区时空分布（个）请务必

84、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)表表 12：亚马逊亚马逊“账户状况保障计划账户状况保障计划”执行标准执行标准 亚马逊账户状况评级影响亚马逊账户状况评级影响 严重 通过测试购买来确定商品为假冒或盗版 中 诱导买家离开亚马逊网站以规避销售流程 索求商品评论或不包含不合规的插页 操纵搜索结果或销售排名 试图损害或辱骂其他卖家 低 买家举报收到过期商品或状况不符的商品 高 权利所有者提交有效的侵权通知 商品详情页面显示错误的商品变体 买家举报商品侵权或假冒 数据来源：亚马逊，国泰君安证券

85、研究 我们认为，合规经营将成为跨境电商的主旋律我们认为，合规经营将成为跨境电商的主旋律。经历亚马逊封号事件后，跨境电商合规经营的重要性获得明显提升，跨境电商步入规范化管理时代，经营更趋合规性、竞争更趋公平化，利于行业长期健康发展，且行业生态改善/供给侧优化，利于龙头公司业务经营扩张及提升份额。表表 13：多项政策明确提出强化跨境电商合规经营多项政策明确提出强化跨境电商合规经营 发布时间 相关文件 政策摘要 发布单位 2022/11/16 深圳市推动跨境电子商务高质量发展行动方案（2022-2025）强化企业合规引导。引导企业增强法律意识、规则意识，重视合规风控体系构建。积极配合广东省成立跨境电

86、商海外风险防范专家委员会，加大对企业海外合规经营的指导和培训，支持商协会开展境外平台规则和出口目的国法规培训。指导企业强化知识产权保护观念，加大知识产权保护投入，加强知识产权法律培训和海外维权能力建设。鼓励企业购买知识产权海外侵权责任险。探索建立跨境电商企业信用评价体系，支持第三方服务机构及信用评级机构开展跨境电商信用建设及信用评级业务。深圳市多部门 2022/9/16 广州市跨境电商行业合规指引（试行）的通告(穗检会字20229 号)对进入平台销售的商品是否符合跨境电商有关监管要求进行必要审查，及时关闭禁止以跨境电商零售进口形式入境商品的展示及交易页面。对于根据法律法规或者国务院有关规定应当

87、取得进口或销售环节行政许可或备案的商品，平台应当要求跨境电商企业提供相关证明并进行核验；对于禁止在境内生产但可以通过跨境电商进口的商品，应当要求跨境电商企业提供原产地证明和境外物流链路证明并进行核验 广州市商务局等多部门 2022/6/13 河南省人民政府办公厅关于加快平台经济健康发展的实施意见(豫政办202253 号)优化市场准入条件。加强政策协同，依法依规清理和规范制约平台经济健康发展的行政许可、资质资格等事项，完善审批流程和服务，加快平台经济参与者合规化进程。持续推进平台经济相关市场主体登记注册便利化、规范化，统筹开展住所与经营场所分离登记试点。推进经营范围登记规范化，及时将反映平台经济

88、新业态特征的经营范围表述纳入登记范围。河南省人民政府办公厅 2022/4/1 陕西省人民政府办公厅关于加快发展外贸新业态新模式的实施意见(陕政办发20226 号)维护良好外贸秩序。探索建立适应外贸新业态新模式的追溯体系和企业信用评价体系，加强反垄断反不正当竞争监管执法，强化部门失信联合惩戒，维护行业公平竞争市场环境。陕西省人民政府办公厅 数据来源：各地政府网站，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)（二）海运费回落，物流成本下降（二）海运费回落，物流成本下降 海

89、运价格下降海运价格下降。2021 年 12 月份起，海运价格从高点降落，此前全球港口持续拥堵让有效运力供给备受压力，海运费下降反映市场供求关系紧张态势得以改善。据公开数据，上海航运交易所发布的最新一期上海出口集装箱综合运价指数为 1110.00 点，较上期下跌 4.4%，下降趋势仍在继续。图图 20：B BDIDI 指数自指数自 2 2021021 年底高点后下降年底高点后下降 图图 21：FBX 指数自指数自 2021 年底高点后下降年底高点后下降 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 进一步拆分跨境电商成本结构，物流成本占比较高，因此海运价格大幅下降将

90、明显降低跨境电商公司的费用端、提升利润端。物流成本（物流成本（25-28%）+采购成本（采购成本（21-25%）占比约）占比约 50%，其中物流成本再分为头程/国际运输/尾程，通常尾程费用占比在 50%，随着海外仓短期出清，采用亚马逊 FBA 仓配的玩家数量有所增加，另外广告费用占比达 19-27%，说明海外市场投流成本同样高企，退货成本约 8-10%（不同品类差异较大）直接对冲收入，综合结算净利率约为 5-11%。以跨境电商平台子不语成本结构为例，2019-2021 年公司销售费用率为58%/61%/60%，支付电商佣金+服务费为 18%/16%/19%，向第三方平台支付的货运及保险成本为

91、27%/27%/23%，管理费用率为 5%/4%/4%，毛利率为 70%/73%/75%，归母净利润率为 6%/6%/9%。01,0002,0003,0004,0005,0006,000波罗的海干散货指数(BDI):周02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019-11-012020-11-012021-11-012022-11-01波罗的海货运指数(FBX)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)图图 22：从跨境电商成本拆分看，物流从跨境电商成本拆分

92、看，物流+商品采购成本高达商品采购成本高达 46-53%，净利率约为，净利率约为 5-11%数据来源：久谦咨询、公司公告、易观智库、财新智库、艾瑞咨询、国泰君安证券研究 3.3.优质供应链出海提速，高性价比商品需求正在提升优质供应链出海提速，高性价比商品需求正在提升 优质供应链出海提速，国内优质供应链出海提速，国内电商“出海四小龙”上榜电商“出海四小龙”上榜，为高性价比的国，为高性价比的国内商品进一步赢得海外消费者青睐奠定坚实基础。内商品进一步赢得海外消费者青睐奠定坚实基础。近期 data.ai 公开全球购物 APP 中 iOS 用户规模排行，截至 1 月底全球购物 APP 中 iOS 用户规

93、模排行榜上，Shein 排名第 2，阿里速卖通排名第 7，拼多多 Temu 排名第 17；正扩展跨境电商业务的 Tiktok 在娱乐 APP 榜单中保持领先。从从海外海外需求看，通胀对居民消费习惯的影响已有反应。需求看，通胀对居民消费习惯的影响已有反应。收入二阶导的拐点和持续为负意味着居民消费意愿受损提前发生，从消费开支和家庭预算看。据 Hubspot 统计数据显示，约 41%居民预计将减少消费，超 64%的居民的家庭预算将减少，同时根据盖洛普调研显示，55%受访者已经在遭受通胀带来的经济困难。图图 23：美国美国 C CPIPI 仍位于较高区间仍位于较高区间 图图 24：欧洲欧洲 H HIC

94、PICP 仍位于较高区间仍位于较高区间 25-28%6-8%21-25%3%18-27%7-10%物流成本仓库运营成本商品采购成本运营费用广告费用其他开支30-36%20-23%5%4%30%加工包装费面料费辅料产品开发其他费用头程费用尾程费用关税+增值税+杂费关税：0.5%增值税：5%清关：3%海外仓（包含运营及操作费）：1-2%从仓库到机场，包含清仓费目的地派送与海外仓两次发货10-15%30-35%10%45-50%国际运输基于市场价格浮动变化散舱市场17-20%13%15%55-60%平台费用推广费用 职工薪酬 其他开支8-10%退货成本80%12%8%退货一件退货两件退货两件及以上跨

95、境电商平台5-11%净利润稳定份额减少占比提升国内仓（租赁）平台海外仓第三方海外仓跨境电商平台自营仓库（Amazon和Mercado Libre等）公司收到网店订单后发送配货指令，物流服务商取件后通过邮政小包或专线发货多式联运和运输代理业在某目的国建造的海外仓仓库（飞鸟国际海外仓等）B2C跨境电商成本费用拆分0123456789--------102023-01美国:CPI:当月同比美国:

96、核心CPI:当月同比51201251--------102023-01欧元区:HICP(调和CPI)欧盟:HICP(调和CPI)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 消费受损还反

97、映在对未来财务状况的担忧，导致目前的消费信心疲弱。消费受损还反映在对未来财务状况的担忧，导致目前的消费信心疲弱。根据密歇根大学统计数据，疫情带来的第一轮居民财务恶化在一年内被消化(2020 年 1 月-2021 年 1 月)，但第二轮恶化持续时间更长(2021 年 4月至今)，引发的预期受损更加剧烈，导致消费信心提前减弱。同时家庭消费信心受损主要发生在第二轮，疫情更多影响上限，而通胀影响下限。图图 25：消费更少消费更少+不消费占比为不消费占比为 41%图图 26：缩减家庭预算的比例为缩减家庭预算的比例为 64%数据来源：Hubspot，国泰君安证券研究 数据来源：Hubspot，国泰君安证券

98、研究 图图 27：居民财务状况已经开始恶化居民财务状况已经开始恶化 图图 28：从从 FY1 的信心指数看，这种受损将持续的信心指数看，这种受损将持续 数据来源：密歇根大学、国泰君安证券研究 数据来源：密歇根大学、国泰君安证券研究 我们认为，随着国内优质供应链出海提速，海外消费者已经对中国制造、中国品牌形成了更好的认知以及更强的购买意向。当前海外通胀压力仍在，高性价比的商品将形成更大的吸引力，以高性价比商品为核心竞争力的公司有望受益、领衔下一轮增长。4.三重核心优势加持，加速打造跨境电商龙头三重核心优势加持，加速打造跨境电商龙头 4.1.领先的信息化系统是业绩增长和精细化管理的核心支撑，领先的

99、信息化系统是业绩增长和精细化管理的核心支撑，四大智能模块有效提高运营效率四大智能模块有效提高运营效率 ChatGPT/AIGC 对跨境电商多对跨境电商多个个环节进行数字化赋能，实现降本增效环节进行数字化赋能，实现降本增效。ChatGPT/AIGC 在跨境电商的选品、文案生产、产品图制作、客服17%13%28%30%11%0%5%10%15%20%25%30%35%美国消费衰退对消费习惯影响统计美国消费衰退对消费习惯影响统计30%34%23%8%3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%大幅削减 略微减少不变略微增加 大幅增加若衰退前三个月内对家庭预算的调整统计若衰退前三个月内对家庭

100、预算的调整统计00702016年4月2016年7月2016年10月2017年1月2017年4月2017年7月2017年10月2018年1月2018年4月2018年7月2018年10月2019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月当前财务状况相比当前财务状况相比1年前（差额年前（差额%）相同好转恶化002019年1月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9

101、月2019年11月2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月预期预期1年后的财务状况变动（差额年后的财务状况变动（差额%）相同好转恶化 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)回复、多语种翻译、广告投放等环节进行应用，带来了效率的提高以及人工等成本的降低。未来，跨境电商

102、公司有望进一步将 ChatGpt/AIGC 与自业务身布局和发展方向更好的结合，通过技术研发应用及人才储备，为业务赋能，带来降本增效。表表 14：ChatGPT/AIGC 将在多个领域为跨境电商提质增效将在多个领域为跨境电商提质增效 改善逻辑改善逻辑 自动化回复 ChatGPT 能够根据用户提出的问题自动做出相应的回复，从而解决客服人员需要做出重复性回答的问题。该功能可以有效地减轻客服人员的工作压力，提高服务效率。多语言支持 多语言支持：ChatGPT 可以用于多语言的客服服务，训练出适用于不同语种的对话系统，并提供多语言的输入和输出支持。这样，客户可以使用自己的母语进行咨询和交流，提升了整个

103、电商客服系统的用户体验。意图识别 ChatGPT 可使用机器学习算法分析客户的提问方式，识别并分类用户的意图，为客服人员提供更准确、更有针对性的回答。这可以提高客服人员的工作效率和处理问题的准确度。商品推荐 ChatGPT 可以针对客户的购物历史、兴趣偏好等信息，通过分析推荐相关商品。这可以帮助提高客户的满意度和购物体验，增加销售额。数据来源：公司官网等，国泰君安证券研究 表表 15：部分跨境电商部分跨境电商/出口链公司正积极拥抱出口链公司正积极拥抱 ChatGPT/AIGC 等等 公司名称公司名称 跨境电商业务定位跨境电商业务定位 技术应用情况技术应用情况 应用领域应用领域 吉宏股份 东南亚

104、社交电商营销 23 年 1 月接入 GPT 3.0 API，投入近 200 万元。选品、产品图、客服业务、商品关联关系、广告 华凯易佰 依托 IT 系统，泛品类为主，多品类和 SKU AIGC 应用具有显著成果，暂未接入 ChatGPT。智能刊登、智能调价、智能广告、备货等业务环节 焦点科技 全链路外贸服务综合平台 研发端接入 Chat GPT3.5 Turbo 内容生成、智能搜索与推荐、多语网站翻译及智能客服等领域 安克创新 智能产品品牌商 23 年 3 月携手亚马逊云科技成立“联合创新实验室”，构建云上数智化架构。在主销售渠道亚马逊网站上进行智能客服知识库建设、智能广告投放 巨星科技 工具

105、类大卖家 2023 年年初公司美国团队接入 Chat GPT。客服沟通和社媒沟通 乐歌股份 人体工学产品品牌商 技术应用情况正在研究将 ChatGPT 和文心一言接入公司的智能屏，以提高产品的智能化水平和用户体验。小商品城 全品类综合性跨境电商 百度文心一言首批生态合作伙伴，我们预计或为用户打造全场景人工智能解决方案及服务，同时依托智慧互联、创新互联，引领全球贸易产业变革与升级。数据来源：公司公告、各公司官网等，国泰君安证券研究 公司持续投入信息化建设，建立起四大核心模块。公司持续投入信息化建设，建立起四大核心模块。公司在信息化方面持续研发投入，涵盖系统基础架构、基础业务系统模块(产品系统、采

106、购系统、物流系统、仓储管理系统、订购管理系统、决策运营系统等)及智能应用系统模块(智能刊登系统、智能调价系统、智能广告系统、智能备货计划系统等)，有效提升了核心业务环节的运营效率和单位人效。目前目前 AIGC 已应用在公司各业务环节。已应用在公司各业务环节。据公司在投资者互动平台表示，目前 AIGC 应用于公司的智能刊登、智能调价、智能广告等业务环节，累积生成文案 2 亿+套，每月调整 30 亿+条 sku 广告，2022 年完成 listing价格调整 1 亿+次。预计未来可在智能选品开发、商品图片生成、客服、备货、价格预测、广告智能投放等方向进一步拓展应用。请务必阅读正文之后的免责条款部分

107、请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)表表 16：公司四大智能模块系统涵盖从刊登、调价、广告、备货的全流程公司四大智能模块系统涵盖从刊登、调价、广告、备货的全流程 主要情况主要情况 智能刊登系统 公司自主研发智能刊登系统，运用梅森旋转算法等技术方法，对每个 SKU 可批量生成数百种差异化的标题文案和图片组合，自动快速翻译成多国语言，经过侵权、对应平台违禁的数据库比对校验后，自动匹配平台细分类目，快速刊登至跨平台多个站点，并根据销量数据自动筛选最优关键词，对同产品其他 Listing（商品页面）进行批量优化调整。

108、智能调价系统 公司自主研发“全自动数据整理及调价管理系统”，经不断迭代升级，在亿级数据存储和运算方面取得技术突破，依托大数据实时运算平台，实现全平台 Listing（商品页面）管理，能够有效保障商品数据信息的完整性和调价指令的快速准确传达，并与 ERP 系统、TMS物流管理系统、WMS仓储管理系统、易佰数据库等实现数据交互，进一步提升了“易佰云”智能化企业管理平台的运转效率。智能广告系统 公司易佰网络自主研发“智能广告投放运行监控分析统计系统”，突破十亿级广告数据存储和实时运算的技术壁垒，可针对不同业务场景和时间阶段的广告需求，设置差异化投放策略，并对广告数据进行跟踪。智能备货计划系统 公司自

109、主研发智能 MRP 计划系统（Material Requirement Planning，物资需求计划），基于自身泛品类、多平台、多业务模式的运营策略，设置精细化系统参数配置并实现自动化算法分析，综合考虑每个 SKU 历史销量及预期未来销售趋势，并结合实时库存量、供货交运周期、物流时效及其波动等因素的影响，自动输出采购、调拨、发运等指令建议并传输至其他系统模块，实现供应链关键环节的智能化精细化管控。数据来源：公司公告等，国泰君安证券研究 智能调价系统：有效解决手动调价效应速度与执行效率低的问题。智能调价系统：有效解决手动调价效应速度与执行效率低的问题。痛点：痛点：泛品跨境电商的 SKU 数量、

110、店铺数量、商品刊登链接众多，对海量商品的调价能力至关重要，多数跨境电商卖家通过店铺后台对 Listing(商品页面)进行手工调价，响应速度和执行效率极低。技术壁垒：技术壁垒：通过信息系统实现批量调价功能，需解决海量数据的存储运算和系统稳定性等技术门槛，还需依靠采购、库存管理等一系列配套系统的同步开发，以及数据积累和算法优化的同步支持。自研：自研：公司自主研发“全自动数据整理及调价管理系统”，经不断迭代升级，在亿级数据存储和运算方面取得技术突破，依托大数据实时运算平台，实现全平台 Listing(商品页面)管理，可有效保障商品数据信息的完整性和调价指令的快速准确传达，并与 ERP 系统、TMS

111、物流管理系统、WMS 仓储管理系统、易佰数据库等实现数据交互，进一步提升了“易佰云”智能化企业管理平台的运转效率。因此，该系统根据库存、库龄、日均加权销量等维度，以大数据算法为支撑，对跨平台、跨店铺的海量商品销售页面计算最优售卖价格，并实现批量、快速的价格升降调整。智能刊登系统：可实现批量生成、自动快速翻译、快速刊登、批量优化智能刊登系统：可实现批量生成、自动快速翻译、快速刊登、批量优化调整。调整。痛点：痛点：跨境电商在网店上线商品的运营环节称为“商品刊登”，人工刊登的问题在于编辑速度慢、批量修改难、翻译成本高。自研：自研：公司自主研发智能刊登系统，运用梅森旋转算法等技术方法，对每个 SKU

112、可批量生成数百种差异化的标题文案和图片组合，自动快速翻译成多国语言，经过侵权、对应平台违禁的数据库比对校验后，自动匹配平台细分类目，快速刊登至跨平台多个站点，并根据销量数据自动筛选最优关键词，对同产品其他 Listing(商品页面)进行批量优化调整。因此，智能刊登有助于更快速高效地批量上线销售新品、抢占新兴市场，提升商品在电商平台的曝光度，从而促进销售的快速增长。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)智能调价、智能刊登等系统模块的效用最直观的反映是人均创收水平的智能调价、智能刊登

113、等系统模块的效用最直观的反映是人均创收水平的提升提升。通过不断升级优化信息系统，自动化程度和单位人效进一步提升，易佰网络的人均销售额由2019年的127.90万元/人增至2020年的164.20 万元/人，增幅 28.38%。图图 29：公司人均创收水平在泛品电商中位居前列，随着公司人均创收水平在泛品电商中位居前列，随着信息化系统持续改善，仍有提升空间信息化系统持续改善，仍有提升空间 图图 30：易佰网络易佰网络 2 2018018-2121 年人均创收不断提升年人均创收不断提升 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 备注：左图人均创收指标为 2022E，

114、假设计算方式是中报指标/0.4(考虑到下半年一般是销售旺季)。智能广告系统：突破技术壁垒实现差异化投放策略。智能广告系统：突破技术壁垒实现差异化投放策略。痛点：痛点：泛品跨境电商由于 SKU 规模庞大，存在单位推广成本高、转化率低的痛点，因此大部分卖家依赖自然流量(平台根据卖家经营指标确定搜索排名而引导下单所对应的流量)销售商品，而在付费推广方面(付费购买关键词、提升搜索排名并引导下单)投入较小。自研：自研：公司自主研发“智能广告投放运行监控分析统计系统”，突破十亿级广告数据存储和实时运算的技术壁垒，可针对不同业务场景和时间阶段的广告需求，设置差异化的投放策略，并对广告数据进行跟踪。智能备货系

115、统：智能备货系统：实现供应链关键环节的智能化精细化管控实现供应链关键环节的智能化精细化管控。痛点：痛点：泛品跨境电商备货库存一直是难点，人工汇总产品信息、计算库存及采购等方式具有准确性低、及时性滞后的问题。自研：自研：公司自主研发智能 MRP 计划系统(Material Requirement Planning，物资需求计划)，基于自身泛品类、多平台、多业务模式的运营策略，设置精细化系统参数配置并实现自动化算法分析，综合考虑每个 SKU 历史销量及预期未来销售趋势，并结合实时库存量、供货交运周期、物流时效及其波动等因素的影响，自动输出采购、调拨、发运等指令建议并传输至其他系统模块，实现供应链关

116、键环节的智能化精细化管控。该系统每天能从凌晨开始计算，在 5-6 个小时内完成上千万条分平台的产品信息、上百万条 FBA 链接及库存、20-40 多万个 SKU 的全量数据计算，并在每天 10:00 前生成 2-10 万多条 SKU 的采购备货指令、5-10 万多条 FBA 仓和海外仓的发运指令，并输出给采购、0500300350400450500致欧科技 安克创新 赛维时代 华凯易佰 星徽股份 有棵树华凯易佰与同行业公司对比人均创收情况人均创收(万元)050020021易佰网络2018-21年人均创收情况人均创收(万元)请务必

117、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)物流、销售部门执行，相比早期人工计算的方式，大幅提升备货计划的准确性、及时性、完整性和各业务环节的运转效率。图图 31：公司存货周转天数在同行业中位居较低水平公司存货周转天数在同行业中位居较低水平 图图 32：公司存货占收入比重在同行业中位居较低水平公司存货占收入比重在同行业中位居较低水平 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 备注：相关数据取 2022 年中报。公司研发投入力度较高，研发人员占比较高，人才优势

118、为信息化系统的公司研发投入力度较高，研发人员占比较高，人才优势为信息化系统的不断完善奠定坚实基础。不断完善奠定坚实基础。截至 2022H1，专门从事系统设计开发和数据算法研究的技术研发团队共 210 人占比达 10%。其中数据算法研究人员 40 人，本科及以上学历超90%，近50%为硕士研究生或985/211院校本科毕业生。上述人员在数学、统计学、计算机等领域具有较好的学术背景及项目实践经验，其主要职能是开发和研究核心算法，依托“易佰云”智能化企业管理平台，为管理层的经营决策提供以大数据和算法为支撑的指导意见。图图 33：公司研发人员占比公司研发人员占比 2 2022H1022H1 进一步提升

119、进一步提升 图图 34：公司研发费用投入在同行业公司中位居前列公司研发费用投入在同行业公司中位居前列 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 备注：右图中相关数据取 2022 年中报，安克创新研发费用投入较高主要因其为产品型公司。我们认为，公司的信息化系统树立起核心竞争壁垒，是支撑业绩增长与我们认为，公司的信息化系统树立起核心竞争壁垒，是支撑业绩增长与精细化管理的关键因素。精细化管理的关键因素。截至 2022H1，公司及其子公司拥有的境内专利 26 项，拥有境外专0500赛维时代 有棵树 安克创新 华凯易佰 致欧科技 星徽股份华凯易佰与

120、同行业公司对比存货周转天数存货周转天数(天)0%10%20%30%40%50%60%有棵树 安克创新 赛维时代 致欧科技 星徽股份 华凯易佰华凯易佰与同行业公司对比存货占收入比重存货占收入比重7.5%8.0%8.5%9.0%9.5%10.0%10.5%0205222H1华凯易佰研发人员及占比情况研发人员(人数)研发人员占比0123456780.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0安克创新华凯易佰星徽股份赛维时代致欧科技 有棵树华凯易佰与同行业公司对比研发费用情况研发费用(亿元)研发费用占比(%)请务必阅读正文之后的免责条款部

121、分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)利 29 项，拥有的计算机软件著作权 91 项。公司信息系统上线运行后，具体功能处于持续升级迭代过程中，截至 2022H1 尚处于研发或迭代中的主要系统包括易佰云跨境仓储 WMS 系统、易佰云智能刊登系统、易佰云亿迈一体化智能管理平台、易佰云-易佰智库云平台等。我们认为，公司自主研发和不断完善的信息系统，已逐渐构成在跨境出口电商行业的核心竞争力，并进而成为保持业绩增长和内部精细化管理的核心支撑。表表 17：公司掌握的核心技术包括公司掌握的核心技术包括平台分类自动推荐平台分

122、类自动推荐、广告自动报价广告自动报价等，构建起信息化系统优势等，构建起信息化系统优势 核心技术名称核心技术名称 技术特点描述技术特点描述 在业务环节应用情况在业务环节应用情况 平台分类自动推荐 基于大数据，机器学习实现分类推荐 应用于公司各刊登系统平台分类、属性推荐，提高刊登效率 标题描述信息自动生成 基于自然语言处理、机器学习、神经网络实现内容重组 应用于公司各平台刊登系统文案内容生成、排重，提高刊登效率 广告自动报价 基于大数据、机器学习、推荐算法实现广告关键字自动报价、调价，提升投放回报率 应用于公司各平台广告推广，为用户提供基于预测的报价信息，提升操作效率，提高投放回报率 售前售后自动

123、应答回复 通过大数据、机器学习、自然语言处理，根据上下文实现语义分析，文本分类，实现自动应答 应用于公司客服系统，自动回复客户留言，提升公司客户服务效率，降低成本 分布式任务调度 采用分布式任务调度，实现全链路追踪，对 Listing 操作实现有效的监控并管理 应用于公司各平台 Listing 调价，库存更新，上下架操作 平台邮件、消息等智能筛选自动回复服务 通过对邮件、消息大数据的采集分析，对数据进行分类归纳，下沉细分，智能匹配对应的业务场景自动回复。应用于公司客服系统对各种业务场景的自动应答，节约大量客服资源，在应对单一场景简单情况时，有较好的自动回复表现 数据统计分析和预测算法特征提取和

124、训练 采用数据统计归纳多指标，将不同指标映射到不同业务场景，依据不同业务场景建立不同算法实现最优算法模型 应用于公司供应链的需求预测、采购、发运的指令提供和调度 内嵌浏览器内核与 WEB系统交互 内嵌 chromium 内核，封装 WEB 系统，支持和 WEB交互，使桌面客户端无感对接 WEB 系统 封闭 WEB 系统为桌面程序，使用户无感使用，保证系统数据和权限的闭环控制 客户端注册授权机制 获取设备独有信息，通过自创算法生成机器码，获取注册授权 通过授权，甄别用户设备运行环境是否合规和安全。数据中心消息队列 采用 Kafka 消息队列接收采购系统推送过来的订单数据，实现数据的异步高效处理；

125、进行多系统间的数据交互,利用 Kafka 磁盘顺序读写的特点，可以进行非常高效率的数据推送/消费。应用于多系统数据交互解耦与流量突发时的削峰 作为供应商管理的平台，实施跟踪并优化运营情况 前台应用系统 采用 Redis 全局锁解决并发的问题，在仓库操作中可能会出现多个人员操作同一个 SKU 的情况，用Redis 全局锁可以有效解决此问题 仓库出入库管理 跨系统数据交互 采用分布式事务，避免出现跨系统数据交互时数据不一致的问题 跨系统数据稳定交互 库存中心大数据查询 数据统一汇总到库存中心、以 MySQL、Elatic Search 等作为数据存储层，并对接提供统一的数据查询服务 统一数据来源，

126、避免数据不统一 Swoole 并发多任务大数据异步导出 在程序执行耗时很长的请求时，直接去执行这些函数就会阻塞当前进程,遇到多用户同时请求，导致应用于易佰云采购系统中，用户导出数据时较为耗时，存在多用户同时导出，数据量大，请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)服务器响应变慢。针对这种业务场景，提供了异步任务处理的功能，可以投递一个异步任务到 Task Worker 进程池中执行，不影响当前请求的处理速度，支持多个处理异步任务 提升了系统业务处理能力，避免导出任务过于集中，分散了系

127、统压力，避免系统卡顿 订单仓库和物流方式优选 基于规则和配置，覆盖平台、订单、渠道、仓库、产品、收货国家等多方面因素与约束条件，给公司各平台各类订单选择最优发货仓库和物流方式，在符合平台、客户、渠道等要求下成本最低，并且可按规则拦截订单。参数可配置，使用灵活 用于给公司的销售订单自动选择最优仓库和物流方式，降低物流成本，减少人工处理订单；拦截出指定订单给人工处理以降低损失，提升运转效率 接口数据唯一性,一致性 采用分布式幂等性设计数据交互，通过分布式事务保证数据最终一致性。应用于跨系统数据交互，保证数据唯一性。RSA 非对称性加密 采用非对称性加密算法加密敏感信息 应用于系统账号密码，toke

128、n 等数据的加密解密 自动化创建及刊登Listing的实现方法 通过自研算法，把商品系统的原始数据，智能匹配出第三方销售平台的所需数据；用 RabbitMQ 消息队列实现并发处理大量SKU的 Listing的创建及刊登队列与第三方平台数据交付；使用 Redis 缓存技术对常用数据缓存，加快数据读取速度；使用Elastic Search 技术加快数据的查询速度 应用于公司自研的与第三方销售平台对接的商品刊登系统，提高 Listing创建速度，提高 Listing刊登的效率，节省人力成本 分布式信息抓取 采用分布式架构，通过组件化设计理念，提供快速构建，提高抓取效率 应用于公司各平台报表信息抓取

129、基于图像识别的同款产品推荐 通过图像识别，机器学习实现，提高产品开发效率 应用于公司各平台爆款产品推荐、产品分类，供应商推荐 产品信息一键采集 阿里巴巴平台接口群对接，业务系统对接 Java 服务器接口，Java 服务对接 1688 接口群,数据大批量获取并存储业务系统，同时自动渲染业务操作页面。减少人为操作造成数据不准确、数据异常等，从而实现一键开发 SKU 应用于公司产品系统商品创建通过采样链接，通过接口群一键采集 1688 平台供应商产品数据。业务审核后，产品进入样品跟单，通过接口群，实现样品自动下采购单、批量推送财务系统支付、自动获取物流轨迹和跟踪号，识别采购单状态 冷热数据分离和自动

130、化归档组件 通过将业务数据进行冷热数据划分，在逻辑层自动将数据归类并分类存储到数据存储层，从而提高系统的大数据和高并发业务场景的处理能力。对历史数据自动进行分区表存储，方便快速归档和转移 数据来源：公司公告等，国泰君安证券研究 4.2.多品类、多区域经营拓宽业务边界，抗风险经营能力强多品类、多区域经营拓宽业务边界，抗风险经营能力强 （一）双蓝海经营策略，避开红海品类（一）双蓝海经营策略，避开红海品类 公司坚持双蓝海策略，避开红海品类。公司坚持双蓝海策略，避开红海品类。战略性地避开服装、消费电子等处于红海市场的品类，不断深耕家居园艺、健康美容、汽车摩托车配件、工业及商业用品等蓝海品类，建立了一定

131、的先发优势和规模优势；对于其他品类产品，公司同样采用蓝海战术进行差异化开发，产品开发方向主要集中在有稳定市场需求而相对冷门的细分领域。该类产品具有生命周期长、更新换代慢的特点，在细分领域市场需求较大，市场竞争程度低于 3C 电子产品、服装，且产品售价相对较低，消费者对价格高低的敏感性较低，因此具有较大的调价空间，有利于维持相对较高的利润水平。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)表表 18：公司泛品业务主要集中在公司泛品业务主要集中在家居园艺、工业商业用品、汽摩配件、健康美容、户

132、外运动等家居园艺、工业商业用品、汽摩配件、健康美容、户外运动等领域领域 品类品类 主要产品主要产品 图例图例 家居园艺 包括浴室五金、园林养殖及园林灌溉等园林工具、厨房小工具、BBQ 烧烤工具、生活电器及厨房家电等 工业及商业用品 包括手动工具、轴承、电器辅材、控制元件、液压设备、电动工具、气动设备等。汽摩配件 包括点烟器、行车记录仪、汽车压力传感器、GPS 与其他安全工具、车灯、汽车饰品、汽修工具、空调系统、制动系统等。健康美容 包括化妆刷、按摩仪器、纹身配件、美甲工具、剃须用品、老人护理用品等。户外运动 包括骑行配件、娱乐水上皮划艇、球类、旅游用品、登山野营、渔具等。数据来源：wind，公

133、司官网，公司公告等，国泰君安证券研究 备注：1)销售占比根据各品类销售收入占 2022H1 的销售收入比重；2)其他品类包括 3C 电子占比 9.39%、其他占比 7.50%、工艺收藏占比 5.26%。公司泛品业务作为压舱石，走性价比路线。公司泛品业务作为压舱石，走性价比路线。泛品是指客单价比较低，sku 数量众多，品类多且竞争相对较低的产品，是公司运作最成熟、规模和效益最突出的业务，占公司营收比重达到 85%，每个月为公司贡献稳定现金流。泛品的类型覆盖较为广泛，主要品类包括家居园艺、工业及商业用品、汽车摩托车配件、健康美容、户外运动等。泛品业务走性价比路线，核心品类的平均销售单价基本在 80

134、-100 元人民币(对应 13-17 美元左右)。表表 19：公司泛品业务走性价比路线公司泛品业务走性价比路线 品类 销售收入(万元)销售占比销售占比 销售订单(万个)平均销售单价(元/个)毛利率 家居园艺 43,823.96 22.48%405.95 107.95 35.08%工业及商业用品 36,383.92 18.67%360.45 100.94 32.71%汽摩配件 28,418.70 14.58%279.05 101.84 40.28%健康美容 23,190.98 11.90%286.79 80.86 46.95%户外运动 19,945.24 10.23%235.10 84.84 4

135、1.74%数据来源：公司官网，公司公告等，国泰君安证券研究 备注：数据为 2022H1。（二）多平台与多区域经营战略（二）多平台与多区域经营战略 多平台：多平台：亚马逊平台占比达到亚马逊平台占比达到 85%，新型平台蓬勃发展。，新型平台蓬勃发展。公司在深耕亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish 等主流第三方电商平台的同时，积极在沃尔玛、Mercado Libre、Joom、Jumia 等新兴第三方电商平台开设网店，不存在依赖特定平台的情况。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(

136、300592)多区域：多区域：美国市场美国市场 2022 年占比大约年占比大约 25%。公司对单个目标市场亦不存在依赖，排名第一的美国市场收入占比约 25%，其后为欧洲发达国家；同时，公司敏锐抓住东南亚、南美洲甚至非洲等发展中国家和地区电商市场的巨大发展潜力，拓展销售半径。图图 35：亚马逊平台占比较高亚马逊平台占比较高 图图 36：美国市美国市场场 2022 年占比年占比约约 25%25%数据来源：公司公告等，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告等，国泰君安证券研究 （三）国内仓、海外仓协同发展（三）国内仓、海外仓协同发展 公司在国内仓公司在国内仓、海外仓两类仓储模式上协同发展海外仓两类仓储

137、模式上协同发展。公司通常以国内仓为备货测试起点，对于销量测试良好和市场需求提升的产品，会以少量多批的方式逐步增加在海外仓的备货规模，并结合市场需求的最新变动情况进行动态调整，进而即时控制库存，保持良好的库存周转；公司国内仓主要位于东莞虎门，采用租赁方式自营管理，主要承担向海外仓集货转运和向海外消费者直邮发货等职能；公司海外仓主要由亚马逊等第三方电商平台及谷仓、万邑通等专业的大型第三方仓储物流服务商运营管理，位于美国、英国、德国、澳大利亚等地，主要承担向仓库所在国家的消费者配送商品的职能。表表 20：公司国内仓、海外仓协同发展公司国内仓、海外仓协同发展 国内仓国内仓 海外仓海外仓 地理位置 东莞

138、虎门 美国、英国、德国、澳大利亚等海外地区 租赁方式 自营管理 由亚马逊等第三方电商平台及谷仓、万邑通等专业的大型第三方仓储物流服务商运营管理 承担职能 向海外仓集货转运和向海外消费者直邮发货 向仓库所在国家的消费者配送商品 物流模式 公司取得网店订单后匹配物流方案，向跨境物流服务商发送配货指令，跨境物流服务商到国内仓取件后，通过邮政小包、国际专线等方式直发境外消费者。将产品由国内仓批量运送至平台仓或第三方海外仓，由第三方电商平台或仓储物流服务商负责提供仓储服务和备货管理，并按照发货指令进行配货和尾程配送。适用商品 更广范围的 SKU 不同 SKU 有一定区别 配送时间 较长 较短 整体优势

139、更易进行库存管理，可降低资金周转压力 大幅提升订单配送时效，有利于提升买家购物体验，降低平均物流成本 数据来源：公司官网，公司公告等，国泰君安证券研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%亚马逊ebay速卖通wish其它华凯易佰不同平台销售收入占比销售收入占比0%5%10%15%20%25%30%美国德国英国加拿大法国意大利西班牙墨西哥中国香港日本其他华凯易佰不同地区销售收入占比2022年预估2021年 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)图图 37：基于

140、国内仓的发货基于国内仓的发货更易进行库存管理更易进行库存管理 图图 38：基于海外仓的发货可大幅基于海外仓的发货可大幅提升配送时效提升配送时效 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 4.3.精品业务、跨境电商服务将打造新增长极精品业务、跨境电商服务将打造新增长极 （一）精品业务将成为中长期发展的重要着力点和利润增长点（一）精品业务将成为中长期发展的重要着力点和利润增长点 精品业务客单价较高、品牌属性较强，有望形成新增长点。精品业务客单价较高、品牌属性较强，有望形成新增长点。精品指客单价相对较高(约 60-100 美金)、品牌属性强、在研发方面有所投入的产品

141、。公司 2021 年开始积极拓展精品，开发新品前进行充分的调研，包括竞品分析、产品性能测试、产品卖点、产品利润水平等等，并经过立项会评审。2022 年精品业务线初步形成清洁家电、俩季环境家电、厨房家电三大主力品线和 LED 灯、宠物用品两条辅助品线，并预计于 2022Q4 实现单季度盈利。精品业务是公司加强跨境电商品牌化运作的新尝试，通过消费市场研究及品牌创新，创建高溢价的自有商品品牌，也是中长期发展的重要着力点和利润增长点。表表 21：公司精品业务目前形成五大产品线公司精品业务目前形成五大产品线 详细情况详细情况 图例图例 清洁家电 吸尘器，清洁刷 俩季环境家电 暖风机，水冷扇 请务必阅读正

142、文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)厨房家电 制冰机 LED 灯 夜灯，台灯，光疗灯 宠物用品 猫砂盆，饮水机 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 （二）（二）跨境电商服务业务可有效解决商户痛点、打造一站式服务平台跨境电商服务业务可有效解决商户痛点、打造一站式服务平台 公司创立一站式跨境电商服务平台亿迈，依托公司创立一站式跨境电商服务平台亿迈，依托在泛品类业务中长期沉淀在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统优势，为中小卖家提供跨境电商的供应链资源和信息系统优势，为中小卖家提供跨境电

143、商服务。服务。公司于2021 年创立“亿迈”(EasySeller)，旨在为卖家提供全方位的跨境业务解决方案，包括长链条供应链服务、优质全球物流服务、全流程数据化运营管理、一站式跨境服务培训等。表表 22：亿迈核心业务包括孵化培训体系、全链条供应链等亿迈核心业务包括孵化培训体系、全链条供应链等 详细情况详细情况 孵化培训体系 合规化培训课程体系，完美契合精铺运作模式，1 对 1 专属服务，夯实团队实力，助力运营进阶。全链条供应链 全链条供应链服务，打造轻量运作模式，跨境业务后端供应链作业全打通，卖家只需专注前端运营。智能管理系统 数字化管理系统驱动业务高效运营，亚马逊、美客多、沃尔玛等平台多店

144、铺运营，打通跨境业务全流程管理 跨境服务市场 一站式跨境电商配套服务整合，优质资源，提供安全、稳定、可靠的跨境服务 物流仓储服务 进出口集装箱陆路运输一站式解决方案商，充足的运力和高效的运输管理，不仅为客户货物进出口提供运输保障，而且帮助客户降低了运输成本，赢得了市场竞争先机，公司车辆均配备 GPS全程监控系统，车辆的行走路线、具体位置及公里数均在管理人员的掌握之中，为司机安全、货物安全提供了有力的保证。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)数据来源：公司官网等，国泰君安证券研究

145、 表表 23：亿迈基于公司在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统优势，可实现六大优势亿迈基于公司在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统优势，可实现六大优势 优势详拆优势详拆 低成本运作 少量启动资金与小规模团队运营，降低运营成本及风险，增加现金流 孵化成长模式 供应链+成长培训+数字化管理系统的三位一体配套服务，打造客户成功 长链条供应链服务 专业的采购品控、入库质检、物流发货优势，为卖家打造轻量运作模式 智能业务系统 业务一体化配套软件管理系统，构筑高效、稳定的业务运作机制 多模式运作 支持平台仓、国内仓、海外仓直发等多模式运营，匹配多种业务场景需求 运作体系改善 专属运营顾问手

146、把手指导，助力卖家搭建完整的运营体系 运营技能晋级 定期开展运营培训课程，帮助卖家熟练掌握运营技能 18+自研品类 大数据自研开发具有稳定市场需求的细分领域，打造差异化竞争 数据来源：公司官网等，国泰君安证券研究 亿迈可实现亿迈可实现对中小卖家赋能。对中小卖家赋能。对于中小卖家而言，独自经营跨境电商出口业务面临经营成本越来越高、利润水平越来越低的问题，亿迈在供应链管控和运营效率方面具备经验和优势，可帮助中小卖家更低成本运营、提升效率、提升利润率，达到双赢局面。2022 年，亿迈合作商户商家数量有明显增长。表表 24：亿迈具有多场景业务解决方案，从实际案例可以看到其解决能力强亿迈具有多场景业务解

147、决方案，从实际案例可以看到其解决能力强 客户痛点客户痛点 解决方案解决方案 客户收益客户收益 千万级跨境卖家(100 人团队)仓储成本高，供应链管控困难 借助亿迈上百万商品库资源及供应链配套服务，缩小自有仓库规模，降低产品开发难度，减轻供应链负担，实现综合成本降低。月均人效达 2W 美元以上，退货率环比下降 2%，作废订单比例和缺货率均下降 中级跨境卖家(30 人团队)供应链成本高、人均产出低 在亿迈生态重新梳理业务体系，解决业务系统选用、供应链资源匮乏与产品同质化，管理成本高等问题，打通业务链路并形成管理闭环，提高管理水平与出单效率。月销售额 70W+USD 个创大学生(5 人以下)空白跨境

148、电商经验 通过亿迈 1 对 1 运营培训指导，沉浸式学习 1 个月，投入较少的资金成本与时间成本，熟练掌握跨境运营技能，从小包直发到 FBA 的沉淀，实现稳定出单。2个月时间实现月订单量500+数据来源：公司官网等，国泰君安证券研究 5.风险提示风险提示 海外通胀及衰退风险。若海外通胀压力增加或陷入更深衰退，将影响消费者的消费需求，公司主业为跨境电商业务，海外需求下降将对其业务发展带来不利影响。关税及其它贸易摩擦的风险。此前部分国家曾对跨境电商上调关税，且部分国家基于保护本土企业等目的加征进口关税，关税成本上升将侵蚀公司的盈利空间，从而对业务发展带来不利影响。精品业务拓展不及预期。精品业务、跨

149、境电商服务业务为新兴业务，尚处在发展初期，若供应链等环节出现问题，将导致业务拓展不及预期。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 33 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)亚马逊平台集中度较高的风险。公司业务经营以亚马逊平台为主，若平台规则发生突然改变，将影响公司业务开展。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 34 of 34 Table_Page 华凯易佰华凯易佰(300592)(300592)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师

150、声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布

151、本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责

152、任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告

153、版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资

154、建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：