1、从从汽车业财报看行业趋势与投资机会汽车业财报看行业趋势与投资机会乘用车乘用车篇篇 平安证券平安证券股份有限公司股份有限公司 2020年年5月月12日日 证券分析师证券分析师 王德安王德安投资咨询资格编号投资咨询资格编号：S06 S06 曹群海曹群海投资咨询资格编号：投资咨询资格编号：S01S01 邮箱：邮箱：CAOQUNHAI345PINGAN.COM.CNCAOQUNHAI345PINGAN.COM.CN 行业评级行业评级 汽车及零部件汽车及零部件中性中性（维持）维持） 证券研究报告证券研究报告 投资投资

2、要点要点 疫情影响逐步消退：疫情影响逐步消退：一季度汽车业利润降幅达80%，产能利用率低于60%，中央与地方政策积极托底，中央政策主要是放松 排放时限、鼓励淘汰老旧车、明确新能源补贴政策等，地方政策主要是放松限购、现金补贴等。4月乘用车销量同比降幅大 幅收窄至2.6%，1-4月累计下滑35.3%。 国内乘用车企业普遍承压，日系及豪华盈利向上：国内乘用车企业普遍承压，日系及豪华盈利向上：主流自主品牌除长城、吉利外均亏损加剧，1Q20毛利率均在个位数的低 水平。弱势品牌有被加速淘汰趋势，给产业链带来坏账风险，后续大概率产能整合清退。主要自主品牌2020销量规划较谨慎。 合资乘用车企利润表现分化，华

3、晨宝马/北京奔驰/广本/广丰利润增长，韩法美系合资亏居多，大众合资利润亦大幅下滑。车 企研发投入较刚性，无论从金额还是人员数量看多稳中有增，投入方向为新能源、智能化、全球化、新平台等。 海外巨头表现不一，研发加码：海外巨头表现不一，研发加码：观察海外整车巨头，研发费用率维持在4-7%左右，方向主要是电动化+自动驾驶，大众的研 发费用金额遥遥领先。盈利现状：特斯拉连续三个季度盈利；2019年通用大众净利率在4-5%，福特利润大幅下滑，丰田净 利率稳定维持在8-9%。未来战略：自产电池、加速在华布局、加速电动化、加大在自动驾驶领域的投入。 qRtMrQmPqNrQvMpNxPnRzR8OcM9Pt

4、RmMpNnNfQqQsPlOmNoN7NnNwOvPnRyRuOnMqO 投资投资要点和风险提示要点和风险提示 风险提示风险提示 1）海外疫情恢复进度晚于预期、影响部分出口导向行业的从业人员消费信心及能力。 2）国内汽车刺激政策不达预期，若无更大刺激政策出台，全行业仍有可能全年销量降幅超过10%以上。 3）为抢占市占率，品牌间价格战损害企业盈利。 投资建议：投资建议：目前我国千人保有汽车185台，未来稳态年销量有望达4000万辆。集中度提升，优胜劣汰加剧，大量弱势品牌 消失。4月乘用车销量降幅虽收窄，但韧性明显不如卡车，若无更大力度政策刺激，全年依然承压，2021年起有望复苏。 汽车业已经历

5、调整期2年有余，能稳住产销规模的企业后续增长弹性较大，龙头自主车企均进入平台化时代，研发投入较为 刚性，后期产销规模差异将很大程度决定盈利能力差距。看好一线自主车企受益于后续车市复苏，此外日系新品周期表现 强劲，推荐长城汽车、广汽集团，关注吉利汽车。 行业整体：低迷行业整体：低迷2年有余、疫情雪上加霜年有余、疫情雪上加霜 国内车企：自主普遍承压、日系国内车企：自主普遍承压、日系/豪华盈利向上豪华盈利向上 海外车企：表现分化、研发加码电动与智能海外车企：表现分化、研发加码电动与智能 乘用车乘用车 1 2 3 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 4 汽车行业销量、收入和利润增速均处于周期底部汽车

6、行业销量、收入和利润增速均处于周期底部 行业盈利能力下滑行业盈利能力下滑 疫情对行业产生极大扰动：疫情对行业产生极大扰动： 汽车业利润波动周期明显，2019年是行 业底部，但疫情使2020年一季度表现极 差，对行业产生扰动。 汽车行业盈利周期波动明显汽车行业盈利周期波动明显 汽车保有量：汽车保有量： 截止2019年底汽车达到2.6亿辆，对应 汽车千人保有量为185辆。 二手车市场表现较好：二手车市场表现较好： 中国二手车交易量从2012年到2018年 的复合增长率为9.8%。 2019年增速为8%，增速有所回落，但 仍优于新车市场表现。 资料来源：中国汽车工业协会、国家统计局、平安证券研究所

7、-42.4% -30.9% -80.2% -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 销量增幅收入增幅利润总额增幅 按国别车系市场份额分化严重按国别车系市场份额分化严重 轿车轿车+SUV各国别车系市占率各国别车系市占率 日系德系向好日系德系向好 日系德系向好日系德系向好，份额提升份额提升3个百分点个百分点 日系丰田本田和日产，德系大众迎来新 车周期，2019年逆势向上。 美系美系、韩系和法系逐年下跌：韩系和法系逐年下跌： 福特、通用在华面临巨大挑战；韩系、 法系产品力不足份额严重萎缩。 资料来源：中国汽车工业协会、平安证券研究所 28% 29% 2

8、8% 31% 32% 30% 32% 30% 28% 32% 36% 39%38% 36% 25% 28%31% 27%24% 23% 19% 19% 18% 18% 17% 18%20% 23% 17% 19% 19% 18% 18% 20% 22% 22% 24% 22% 21% 22% 23% 26% 14% 13%11% 12% 13%13% 14% 14% 15% 14% 14% 13% 11% 9%10% 6%8% 10%10%10%11% 11%11% 9% 8% 5% 5%5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 法系韩系美系

9、德系日系自主 汽车经销商库存高企汽车经销商库存高企 经销商库存系数经销商库存系数 2019主动去库存主动去库存 2019年经销商和主机厂主动去库存，库 存系数从2月的2.1下降至12月的1.33。 2020年一季度由于疫情的影响，3月末 的库存系数上升至2.68，随着4月份的 销量的明显好转，二季度及下半年有望 恢复至合理水平。 资料来源：中国汽车流通协会、平安证券研究所 2.68 0 1 1 2 2 3 3 2015年2016年2017年2018年2019年2020年 刺激政策出台密集刺激政策出台密集 资料来源：各地政府网站、平安证券研究所 中央政策中央政策主要地方政策主要地方政策 发改委等

10、十一部门联合发布发改委等十一部门联合发布关于稳定关于稳定 和扩大汽车消费若干措施的通知和扩大汽车消费若干措施的通知，通，通 知内容包括：知内容包括：1 1）国六排放标准实施时间）国六排放标准实施时间 推迟至推迟至20212021年年1 1月；月；2 2）新能源汽车补贴）新能源汽车补贴 延续至延续至20222022年；年；3 3）加快淘汰报废老旧柴）加快淘汰报废老旧柴 油货车；油货车；4 4）二手车交易增值税降低至）二手车交易增值税降低至 0.5%0.5%。 佛山市发布佛山市促进汽车市场消费升级若干措施（试行）的通知。 深圳拟放宽个人新能源汽车指标申请条件。 北京市进一步促进高排放老旧机动车淘汰

11、更新方案(2020-2021年)的通知，自 2020年4月1日至2021年12月31日期间，提前报废或转出在本市登记注册的国排放标 准汽油载客汽车和汽油载货汽车车主可享受政府补助。 湘潭市经济技术开发区在其官方网站发文称，关于出台促进吉利地产车在长株潭 消费升级鼓励措施。 广东省财政安排12亿元支持开展2020年汽车下乡专项行动。 1）新增指标：加快推进落实2019年6月明确的新增10万个中小客车指标额度工作； 2）新能源补贴：2020年3月至12月底，对个人消费者购买新能源汽车给予每车1万元综 合性补贴。3）置换补贴：对置换或报废二手车的消费者/企业购买国六标准新车，每 辆给予3000元补助

12、。 中央已出台包括推迟国六排放、新能源补贴延续、加速老旧车型淘汰和二手车交易等政策。地方政策的政策主要包括现 金补贴、增加牌照数量和放宽申请标准等。 行业整体：低迷行业整体：低迷2年有余、疫情雪上加霜年有余、疫情雪上加霜 国内车企：自主普遍承压、日系国内车企：自主普遍承压、日系/豪华盈利向上豪华盈利向上 海外车企：表现分化、研发加码电动与智能海外车企：表现分化、研发加码电动与智能 乘用车乘用车 1 2 3 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 4 9.3 6.9 16.2 17.6 14.7 8.3 4.0 9.3 8.7 0 5 10 15 20 25 30 2016A2017A2018A2

13、019A1Q20 乘用车自主品牌财务指标乘用车自主品牌财务指标分析：分析：2019年亏损加剧、格局分化严重年亏损加剧、格局分化严重 自主品牌扣非净利润自主品牌扣非净利润单位：亿元单位：亿元 主要车企自主品牌呈毛利率下滑趋势主要车企自主品牌呈毛利率下滑趋势单位：单位：% 主流主流自主品牌亏损加剧自主品牌亏损加剧 基本所有自主品牌在1Q20年皆呈现亏 损加剧，受行业销量进一步下滑影响 （从-4%到-10%），另外受合资品牌 挤压份额下滑影响。 我们判断未来自主品牌将进一步分化我们判断未来自主品牌将进一步分化， 以长城以长城、吉利为代表的整车企业将会吉利为代表的整车企业将会 保持盈利保持盈利韧性韧性

14、。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 -10.7 -10.3 -7.5 -32.5 (100) (50) 0 50 100 150 2016A2017A2018A2019A1Q20 整车行业趋势及格局整车行业趋势及格局 弱势自主品牌继续亏损弱势自主品牌继续亏损,给产业链带来较大坏账风险给产业链带来较大坏账风险 2019年亏损幅度在10-100亿级别，相比2018年亏损幅度加剧。 产能整合清退，其中一汽夏利已经剥离丰田资产，一汽轿车变为一汽解放上市主体,长丰猎豹由吉利托管。 弱势自主品牌扣非净利润弱势自主品牌扣非净利润单位：亿元单位：亿元 乘用车自主品牌财务指标乘用车自主品牌财务指标分析：分析

15、：2019年亏损加剧、格局分化严重年亏损加剧、格局分化严重 资料来源：公司公告，平安证券研究所 (100) (80) (60) (40) (20) 0 20 2016A2017A2018A2019A1Q191Q20 乘用车合资品牌盈利表现分化：日乘用车合资品牌盈利表现分化：日系强势，德系、系强势，德系、美美系下滑，韩系下滑，韩/法掉队法掉队 随行业波动，合资品牌格局也不断变动，韩/法（现代起亚、标致雪铁龙）连年亏损； 美系（福特、通用）岌岌可危，其中福特在华亏损持续加大，上汽通用仍然处于下行周期，美系前景不容乐观； 受益于新品周期受益于新品周期，日系合资车企净利润逆周期攀升日系合资车企净利润逆

16、周期攀升，日系在华份额有望持续提高；日系在华份额有望持续提高； 德系德系SUV周期进入尾声周期进入尾声，但仍具备品牌优势但仍具备品牌优势，盈利有望维持盈利有望维持。 主要合资企业净利润分化剧烈主要合资企业净利润分化剧烈单位：亿元单位：亿元 资料来源：公司公告、平安证券研究所 200 110 96 79 205 152 (100) (50) 0 50 100 150 200 250 3002016A2017A2018A2019A 整车整车-行业趋势及格局演变：车行业趋势及格局演变：车企企2020预期预期悲观、积极拥抱新变革悲观、积极拥抱新变革 整车行业趋势及格局整车行业趋势及格局 行业背景行业背

17、景：行业从2018年初开始下滑， 2020年1-4月乘用车批发量累计下滑 35%。 中汽协近期发布最新的对于2020年全年 汽车市场趋势预测1）乐观的预测：如 果海外疫情在二季度得到有效控制，预 计2020年中国汽车市场销售或同比下滑下滑 15%；2）悲观的预测：如果海外疫情 得不到有效遏制，影响至三季度或更长 ，预计2020年中国汽车市场销售或同比 下滑下滑25%。 企业企业2019年销量年销量2020年销量目标年销量目标同比增幅同比增幅 上汽集团 624 600 -3.8% 广汽集团 206 212 3.0% 长城汽车 106 102 -3.8% 吉利汽车 136 141 3.5% 长安汽

18、车 176 191 8.5% 比亚迪 46 - 持平或者微增长 资料来源：公司公告、平安证券研究所 主要整车企业销量目标谨慎主要整车企业销量目标谨慎单位：万辆单位：万辆 整车整车-行业趋势及格局演变：车行业趋势及格局演变：车企企2020预期预期悲观、积极拥抱新变革悲观、积极拥抱新变革 整车行业趋势及格局整车行业趋势及格局 趋势趋势： 随透支效应减弱+宏观经济企稳+换购需 求接档，2020-2022年行业将进入复苏 周期，长期看行业有望保持每年3-5% 的复合增速，未来稳态年销量可达4000 万台万台左右。 企业企业2020 年行业预判年行业预判 上汽 集团 预计2020年国内汽车市场销量在22

19、90-2380万辆，同比-11.6%至-8.1%， 其中乘用车销量在1900-1980万辆，同比-11.8%至-8.1%，新能源汽车销 量在125万辆左右，同比增长4%。 广汽 集团 预期2020年将有更多限购放松、以旧换新及支持新能源汽车发展限购放松、以旧换新及支持新能源汽车发展等利好 政策出台，以缓解汽车市场的下行压力。 比 亚 迪 2020年国内汽车行业可能会有15%的下降的下降，随着政策的出台做到-10%以以 内内也是有可能的，新能源车能够做到与去年持平或者微增长。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 车企对车企对2020年行业判断悲观，对政策出台期望提升年行业判断悲观，对政策出台期望

20、提升 整车整车-资本开支方向：资本开支方向：研发支出整体不断增长，投入新四化方向研发支出整体不断增长，投入新四化方向 车企研发费用整体仍在增长。投入 到软件领域、电动车供应链领域。 国企自主研发投入相对更高，但是 研发人员数量较少，研发的效率相 对偏低。 长城、比亚迪等民企研发投入效率 更高。 依然强调加大对先进技术的投入， 尤其在软件领域要加大资本开支和 提高研发人员数量，另外在三电领 域，储备好电池、电机技术，保持 供应链分工体系中的话语权。 整车企业研发和开支投向整车企业研发和开支投向 资料来源：公司公告、平安证券研究所 主要整车企业研发投入主要整车企业研发投入单位：亿元单位：亿元 主要

21、整车企业研发人员数量主要整车企业研发人员数量 42 55 50 45 84 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2016A2017A2018A2019A 17,603 8111 6,222 7,723 35,788 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2016A2017A2018A2019A 整车整车-资本开支方向：投入新能源、资本开支方向：投入新能源、智能化、出行服务智能化、出行服务 整车企业整车企业投入方向投入方向 上汽集团 重点突破新能源、智能网联等技术；在用户端，重点突破出行平台、智能物流、金融服务等新

22、商业模式；在 市场端，以创新科技与服务优势，为开拓国际国内两个市场持续赋能，不断提升品牌竞争力和国际影响力。 广汽集团全力发展自主品牌，实现自主品牌跨越式发展；实现电动化、国际化、网联化三个方面的重大突破。 长城汽车伴随智能化、互联化、清洁化和共享化的趋势，加大先进技术投入，为客户提供智慧出行综合解决方案。 吉利汽车新能源：引进新能源和电气化产品，大幅增加其销量占比；出口成为主要发展动力。 长安汽车 固定资产投资聚焦新产品和研发能力建设，持续提升智能化、造型、碰撞试验等核心研发能力。优化资本布 局结构，包括出资T3出行、T3科技，强化智能化领域的前瞻性布局等。 比亚迪 面对新能源领域日趋激烈的

23、市场竞争，集团将持续推出更具市场竞争力的车型，用高性能碳化硅MOSFET电机 控制模块和集团刀片电池。在传统燃油车领域，随着更多国际化设计团队的加入和全球设计中心的落成，集 团车型设计软硬件水平将进一步提升，推动集团车型设计迈入新阶段。 蔚来汽车 自研材料、功能、结构、电机、电池包、电控管理，再到智能网关、自动辅助驾驶，以及研发的自动辅助驾 驶系统NIOOS2.0智能操作系统。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 行业整体：低迷行业整体：低迷2年有余、疫情雪上加霜年有余、疫情雪上加霜 国内车企：自主普遍承压、日系国内车企：自主普遍承压、日系/豪华盈利向上豪华盈利向上 海外车企：表现分化、研发加

24、码电动与智能海外车企：表现分化、研发加码电动与智能 乘用车乘用车 1 2 3 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 4 海外整车企业财务指标分析：研发倾向自动驾驶海外整车企业财务指标分析：研发倾向自动驾驶+电动化；不以研发投入大小论英雄电动化；不以研发投入大小论英雄 研发研发收入率差别收入率差别不大不大 研发投入研发投入： 从研发投入角度来讲，多家车企研发投 入倾向于自动驾驶自动驾驶+电动化电动化方向，且逐 年升高，其中豪华品牌研发投入占比相 对更高。 丰田汽车研发投入占比不高，但研发节 奏与研发效率较好。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 2019年海外年海外整车企业研发支出情况整车企业研

25、发支出情况单位：亿美元单位：亿美元 100 169 13.4 73 80 42 68.9 71 3.9% 6.7%6.7% 4.9% 5.0% 7.0% 7.1% 5.4% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 研发费用研发占比 海外标杆企业海外标杆企业-通用汽车净利率有所提升通用汽车净利率有所提升 资料来源：公司公告、平安证券研究所 盈利能力有所改善盈利能力有所改善单位单位:亿美元亿美元 盈利现状盈利现状 2019年中国市场走弱，只有凯迪拉克 销量增长4%。全尺寸皮卡为公司带来 盈利空间。2019年第四季度罢

26、工导致 工厂停产4周，使全年EBIT损失36亿美 元。 未来布局电动化未来布局电动化： 投入方向主要为自动驾驶自动驾驶Cruise （Top2 自动驾驶公司，员工总数超 过1000名），经历多轮融资。 纯电动皮卡将于2021年秋季正式投 产。与LG化学成立合资公司，生产 电池单体。 5.7% 4.8% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% (60) (40) (20) 0 20 40 60 80 100 120 扣非净利润扣非净利率 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外标杆企业海外标杆企业-大众汽车盈利能力平稳大众汽车盈利能力平稳 资料来源：公司公告、平安证券研究所 扣非净利润及

27、同比增幅扣非净利润及同比增幅单位：亿美元单位：亿美元 盈利现状：盈利现状： 2019年，大众汽车集团共售出新车 1097万辆，同比增长1.3%。其中，欧 洲和南美市场的销量增长明显，北美 和亚太地区市场则略有下滑。 未来布局重点：操作系统未来布局重点：操作系统、电动平台电动平台 目前，大众已经有3000名IT工程师 从事开发“vw.os”系统，这一数字 在2025年将达到10000人。 MEB电动汽车平台电动汽车平台2020年量产， 10月份将在上海安亭工厂量产，规 划产能30万/年。 10.4% 5.3% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0%

28、(50) 0 50 100 150 200 250 300 扣非净利润扣非净利率 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外标杆企业海外标杆企业-特斯拉盈利能力持续向好特斯拉盈利能力持续向好 资料来源：公司公告、平安证券研究所 扣非净利润及同比增幅扣非净利润及同比增幅单位：亿美元单位：亿美元 盈利现状：盈利现状： 19年特斯拉实现营收1714.6亿元人民币 ，同比增长14.5%；归母净利润-60.1亿 元人民币，亏损幅度收窄（17年亏损 128亿元，18年亏损67亿元）； 1Q20营收424亿元人民币，同比增长 31.8%；归母净利润1.13亿元，连续三 个季度实现盈利。 -3.5% -140

29、% -120% -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% -500 0 500 1000 1500 2000 20000191Q20 营收（亿元）归母净利润（亿元）归母净利率（右） 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外标杆企业海外标杆企业-特斯拉盈利能力持续向好特斯拉盈利能力持续向好 资料来源：公司公告、平安证券研究所 汽车交付量维持高位：汽车交付量维持高位：19年特斯拉全球交 付36.8万辆，同比增长50%，超越比亚迪 成为年度新能源汽车冠军。1Q20共交付 8.85万辆，同比增长40.4%，Mo

30、del Y开启 交付，首个季度便实现正的毛利率。截至 2020年一季度，特斯拉累计交付98.5万辆 。二季度受疫情影响，加州工厂停产时间 约为两个月，预计5月下旬复工，但上海 工厂进度超预期，二季度整体销量依然具 有较强的韧性。 未来趋势：未来趋势：自主生产电池、无人出租车、 电动皮卡。 特斯拉季度交付量维持高位特斯拉季度交付量维持高位 单位：辆单位：辆 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1

31、Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 Model S/XModel 3/Y 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外标杆企业海外标杆企业-福特在华业务下滑明显福特在华业务下滑明显 盈利现状：盈利现状： 福特2019年、2020年一季度业绩大 幅下滑。业绩下滑的主要原因是公司 运营执行力下降，与美国汽车工人联 合会达成新的劳工协议而产生了6亿美 元奖金费用，以及不利的汇率波动。 未来趋未来趋势：势： 针对性布局：在北美主推皮卡，加 大对中国市场的投入，更加本土化。 2020年实现全球90%的福特车配置 智

32、能网联服务，追加在自动驾驶汽车 和混合动力汽车领域的资金投入。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 福特盈利能力较差、在华业务下滑剧烈福特盈利能力较差、在华业务下滑剧烈单位单位:亿美元，亿美元，% 4.9 0.1 (8) (6) (4) (2) 0 2 4 6 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 扣非净利润净利率 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外标杆企业海外标杆企业-丰田中国市场新周期丰田中国市场新周期 盈利现盈利现状：状： 丰田汽车全球销量微增达1074万辆。 2019年 4月 -12 月 销 售 额 同 比增 1.6%，营业利润同比增6.2%,丰田 预测202

33、0年全球销量1077万辆。 丰田在华2019年销量超162万辆， 同比9%，目标2020冲击176万辆。 未来趋势：未来趋势： 2050年彻底以HEV、PHEV、FCV 和EV代替传统燃油车。 制定全固态电池-锂空气电池路线。 资料来源：公司公告 扣非净利润及盈利能力扣非净利润及盈利能力单位单位:亿美元，亿美元，% 8.6 7.0 8.8 6.6 9.1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 50 100 150 200 250 扣非净利润净利率 盈利现状与未来趋势盈利现状与未来趋势 海外企业海外企业-未来投向：投入新能源和自动驾驶未来投向：投入新能源和自动驾驶 整车企业研发和开支

34、投向趋势整车企业研发和开支投向趋势 新能源电动化，包括纯电动平台和新电池技术的投入，是传统外资车企的重点。 自动驾驶、车联网和移动出行代表未来的商业模式，需要提前布局。 整车企业整车企业未来投向未来投向 通用汽车 大力投入super cruise，推出基于自动驾驶技术的网约车，布局纯电/插电/增程等多条技术路线，与 LG合作研发生产电芯。 大众汽车电动化，vw.os操作系统。 特斯拉2020年将布局100万辆自动驾驶出租车。 福特汽车电动化，出行服务，自动驾驶。 丰田汽车氢燃料电池、固态电池、自动驾驶。 资料来源：公司公告、平安证券研究所 主要全球整主要全球整车巨头未来车巨头未来投入方向投入方

35、向 行业整体：低迷行业整体：低迷2年有余、疫情雪上加霜年有余、疫情雪上加霜 国内车企：自主普遍承压、日系国内车企：自主普遍承压、日系/豪华盈利向上豪华盈利向上 海外车企：表现分化、研发加码电动与智能海外车企：表现分化、研发加码电动与智能 乘用车乘用车 1 2 3 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 4 2020年年4月销量改善，外部影响逐渐消退月销量改善，外部影响逐渐消退 二季度降幅有望继续收窄二季度降幅有望继续收窄 疫情对行业的影响逐渐消退：疫情对行业的影响逐渐消退： 2020年4月乘用车销量同比增幅-2.6%， 较前两个月大幅收窄，一方面因为疫情 期间的需求释放，另一方面，自2月份 以来

36、，中央和多个地方陆续出台刺激政 策的手段，在4月的销量有所体现。 由于2019年6月份具有国五切换国六的 影响，销量基数较高，因此，2019年5 月份的销量将具有更重要的参考意义。 即将召开的两会对汽车行业下半年形势 或具有较大的指示意义。 汽车月度销量汽车月度销量 单位：万辆单位：万辆 资料来源：中国汽车工业协会、国家统计局、平安证券研究所 0 50 100 150 200 250 300 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2017年2018年2019年2020年 投资投资要点要点 疫情影响逐步消退：疫情影响逐步消退：一季度汽车业利润降幅达80%，产能利用率低于60%，

37、中央与地方政策积极托底，中央政策主要是放松 排放时限、鼓励淘汰老旧车、明确新能源补贴政策等，地方政策主要是放松限购、现金补贴等。4月乘用车销量同比降幅大 幅收窄至2.6%，1-4月累计下滑35.3%。 国内乘用车企业普遍承压，日系及豪华盈利向上：国内乘用车企业普遍承压，日系及豪华盈利向上：主流自主品牌除长城、吉利外均亏损加剧，1Q20毛利率均在个位数的低 水平。弱势品牌有被加速淘汰趋势，给产业链带来坏账风险，后续大概率产能整合清退。主要自主品牌2020销量规划较谨 慎。合资乘用车企利润表现分化，华晨宝马/北京奔驰/广本/广丰利润增长，韩法美系合资亏居多，大众合资利润亦大幅下 滑。车企研发投入较

38、刚性，无论从金额还是人员数量看多稳中有增，投入方向为新能源、智能化、全球化、新平台等。 海外巨头表现不一，研发加码：海外巨头表现不一，研发加码：观察海外整车巨头，研发费用率维持在4-7%左右，方向主要是电动化+自动驾驶，大众的研 发费用金额遥遥领先。盈利现状：特斯拉连续三个季度盈利；2019年通用大众净利率在4-5%，福特利润大幅下滑，丰田净 利率稳定维持在8-9%。未来战略：自产电池、加速在华布局、加速电动化、加大在自动驾驶领域的投入。 投资投资要点和风险提示要点和风险提示 风险提示风险提示 1）海外疫情恢复进度晚于预期、影响部分出口导向行业的从业人员消费信心及能力。 2）国内汽车刺激政策不

39、达预期，若无更大刺激政策出台，全行业仍有可能全年销量降幅超过10%以上。 3）为抢占市占率，品牌间价格战损害企业盈利。 投资建议：投资建议：目前我国千人保有汽车185台，未来稳态年销量有望达4000万辆。集中度提升，优胜劣汰加剧，大量弱势品牌 消失。4月乘用车销量降幅虽收窄，但韧性明显不如卡车，若无更大力度政策刺激，全年依然承压，2021年起有望复苏。 汽车业已经历调整期2年有余，能稳住产销规模的企业后续增长弹性较大，龙头自主车企均进入平台化时代，研发投入较为 刚性，后期产销规模差异将很大程度决定盈利能力差距。看好一线自主车企受益于后续车市复苏，此外日系新品周期表现 强劲，推荐长城汽车、广汽集

40、团，关注吉利汽车。 股票投资评级股票投资评级: : 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级行业投资评级: : 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上） 中性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在5%之间） 弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上） 公司声明及风险提示：公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（

41、一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给 上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需 谨慎。 免责条款：免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他

42、专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告 的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅 供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于 发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司2020版权所有。保留一切权利。 3030