1、证券研究报告公司深度研究基础建设 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/37 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国交建（601800）交融天下，共建新业交融天下，共建新业 2023 年年 04 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书：S0600521120004 证券分析师证券分析师 房大磊房大磊 执业证书：S0600522100001 证券分析师证券分析师 石峰源石峰源 执业证书：S0600521120001 研究助理研究助理 杨晓曦杨晓曦 执业证书：S0600122080042 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)12.16

2、 一年最低/最高价 6.57/12.78 市净率(倍)0.81 流通 A 股市值(百万元)142,846.38 总市值(百万元)196,575.05 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)15.09 资产负债率(%,LF)71.80 总股本(百万股)16,165.71 流通 A 股(百万股)11,747.24 相关研究相关研究 建筑央企：新一轮国企改革有望推动基本面持续优化，看好估值持续修复机会 2023-03-22 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）720,275 778,915 875,005

3、 967,923 同比 5%8%12%11%归属母公司净利润（百万元）19,104 21,476 23,561 25,936 同比 6%12%10%10%每股收益-最新股本摊薄（元/股）1.18 1.33 1.46 1.60 P/E（现价&最新股本摊薄）10.29 9.15 8.34 7.58 Table_Tag 关键词：关键词：#股权激励股权激励#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 全球领先基础设施综合服务商，业务涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等全球领先基础设施综合服务商，业务涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等。公司2006 年由中交集团出资设立，2

4、006/2012 年于联交所/上交所上市，实控人为国资委，集团前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥和水运主力军；公司 2022 年新签合同额 15423 亿元，同比+21.6%，基建建设/基建设计/疏浚业务分别占比 89%/7%/4%。基建相关核心主业优势突出，有望受益于基建相关核心主业优势突出，有望受益于行业行业高景气高景气。（1）1-3 月广义/狭义基建同比+10.8%/+8.8%，建筑业 PMI 持续高于中枢，预计基建将为今年经济增长的重要抓手；（2）公司 2022 年港口/路桥/铁路建设/疏浚业务新签合同额同比分别+59.3%/+15.1%/+79.4%/+22.2%，且相比行业基建投

5、资增速表现更优；基建建设与疏浚业务在手订单保障倍数分别为 4.8/4.0 倍，为未来 1-3 年业绩提供稳定支撑。（3）公司积极响应新型城镇化，2022 年城市建设新签合同额 6790 亿元，城市综合开发占比 18%；子公司中交城投发挥母公司品牌资源、产业链关系等优势，打造“中交城市”品牌，促进品质+产业提升；（4）公司发力海风建设，二级公司中交三航局占据我国海风安装 60%市场份额；牵头成立子公司中交海峰风电，打造海风产业综合服务商；（5）公司基建设计业务 2022 年新签合同额 549.0 亿元，同比+23.3%，优质设计资产拟借壳祁连山重组上市，加强设计业务统筹规划和引领，提升公司价值。

6、高速公路资产储备丰富，借力高速公路资产储备丰富，借力 REITs 加速实现盘活加速实现盘活。（1）高速公路资产作为底层资产具备行业发展成熟、现金流稳定、资产权属清晰等优势，236 号文进一步优化了特许经营权类 REITs 项目发行条件；（2）公司特许经营权资产在总资产中的占比达到 14%，发行 REITs 在短期内可改善财务指标，长期有助于盘活存量资产，并提供了新的融资渠道；华夏中国交建 REIT 发行提供了优质范例，公司在手共有 24 个已进入运营期的高速公路项目，将为扩募提供支撑。共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏。（1）公司通过属

7、地化用人、属地化管理、兼并收购方式强化属地化经营，2022 年基建建设业务海外工程板块新签合同额 2086 亿元，境外营收 987 亿元，绝对规模和占比在建筑央企中位居前列；（2）过往“一带一路”政策带动我国与沿线国家基建合作明显增加，今年是“一带一路”十周年，公司开年以来积极参与外事活动，有望充分把握历史性机遇。国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心。（1）2022 年公司实现营收 7203亿元，归母净利润 191 亿元，公司近年来营收稳健增长，利润水平修复，营运能力向好，资产负债率逐年优化，现金流明显改善；2023 年国资委试行“一利五率”

8、加强对 ROE、营业现金比率的考核，公司相关战略有望发力增效，利好经营质量和效率提升；（2）公司股权激励方案锚定 ROE、净利润提升等指标，体现公司增长信心。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：公司当前市净率处于历史区间 25-30%分位，“一带一路”相关政策落地将提振海外业务成长预期，且国企改革、“中特估”加速推进，公司估值有望进一步提升；公司 4 月 21 日市盈率略高于可比公司平均水平，市净率低于可比公司平均水平，我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 215/236/259 亿元，4 月 21 日收盘价对应 PE 分别为 9.2/8.3/7.6 倍，首次覆盖给予“买入

9、”评级。风险提示：风险提示：基建投资增速不及预期；“一带一路”提振海外业务不及预期；REITs 推进节奏不及预期；设计资产分拆上市进展不及预期；国企改革推进不及预期。-26%-19%-12%-5%2%9%16%23%30%37%2022/4/222022/8/212022/12/202023/4/20中国交建沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2/37 内容目录内容目录 1.公司概况：全球领先基础设施综合服务商公司概况：全球领先基础设施综合服务商.5 2.基建相关核心主业优势突出，有望受益于基建投资高景气基建

10、相关核心主业优势突出，有望受益于基建投资高景气.7 2.1.行业“稳增长”背景下基建实物工作量有望加速落地.7 2.2.路桥、港口与疏浚基建领先地位稳固，加强城市建设与新能源领域布局.9 2.2.1.传统主业规模稳定增长，在手订单充足.9 2.2.2.城市建设订单占比持续提升，擦亮“中交城市”品牌.10 2.2.3.海上风电：发力海风建设，寻找业务新增长点.12 2.3.拟分拆设计资产上市，实现专业化整合.14 3.高速公路资产储备丰富，借力高速公路资产储备丰富，借力 REITs 加速实现盘活加速实现盘活.18 3.1.多部门积极探索推进基础设施 REITs，高速公路为优质底层资产.18 3.

11、2.首单 REITs 助力资产盘活，优质路产资源具备扩募潜力.20 4.共建共建“一带一路一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏加速推进，公司海外经营有望复苏.23 4.1.“一带一路”十周年再起航，国际工程将大有可为.23 4.2.公司通过属地化管理扎根海外市场，境外工程有望加速复苏.24 5.国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心.28 5.1.新一轮国企改革将推动公司经营质量与资本结构实现优化.28 5.2.股权激励锚定业绩目标，彰显公司长期发展信心.31 6.盈盈利预测与投资建议利预测与投资建议.32 6.1.公司估值仍有进一步提升空

12、间.32 6.2.盈利预测与投资建议.33 7.风险提示风险提示.35 5X9UhUjZ8WkXuVqZtW7NbPbRoMnNnPtQeRoOmQlOsQnOaQnMrRwMnPpRMYoOnN 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3/37 图表目录图表目录 图 1：中国交建 2006 年由中交集团出资设立，前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥和水运主力军.5 图 2：公司实控人为国资委，下设子公司业务范围涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等（截至 2022 年 12 月 31 日）.6 图 3：公司新签合同额自 201

13、9 年以来保持稳定增长.6 图 4：公司新签合同额中各业务板块占比情况.6 图 5：中交集团“123456”发展战略，聚焦“三重”、突出“两大两优”.7 图 6：出口/零售/房地产投资同比增速情况.8 图 7：广义/狭义基建投资高基数下同比继续高增.8 图 8：今年 1-2 月全国专项债发行与去年同期体量基本持平（亿元）.8 图 9：三大类基建投资累计同比增速情况.8 图 10：建筑业 PMI：商务活动指数.8 图 11：建筑业 PMI：业务预期指数.8 图 12：公司传统业务项目经验丰富，规模稳健增长.9 图 13：公司港口建设合同额与水上运输业投资增速.10 图 14：公司路桥建设合同额与

14、道路运输业投资增速.10 图 15：公司铁路建设合同额与铁路运输业投资增速.10 图 16：公司疏浚业务合同额与水上运输业投资增速.10 图 17：公司基建建设业务订单保障倍数.10 图 18：公司疏浚业务订单保障倍数.10 图 19：公司城市建设新签合同额及同比增速情况.11 图 20：城市建设在基建建设中订单占比不断提升.11 图 21：公司城市综合开发项目累计完成投资金额及回款（亿元）.11 图 22：中交城投旗下城市开发代表项目.12 图 23：我国海上风电新增装机容量.13 图 24：我国海上风电累计装机容量.13 图 25：中交三航局海上风电代表项目.13 图 26：公司基建设计业

15、务新签合同额及同比增速.14 图 27：基建设计业务各项目类型占比情况.14 图 28：中国交建所属设计资产置换及上市重组方案.15 图 29：中国交建所属设计资产置换前后股权结构一览.15 图 30：3 家设计院/其他设计子公司总资产情况.17 图 31：3 家设计院/其他设计子公司净利润情况.17 图 32：3 家设计院/其他设计子公司 ROE 情况.17 图 33：3 家设计院/其他设计子公司资产负债率情况.17 图 34：已上市 REITs 中各类底层资产数量占比.19 图 35：已上市 REITs 中各类底层资产募资额占比.19 图 36：公司特许经营权资产占总资产比例在建筑央企中处

16、于前列.20 图 37：公司进入运营期特许经营权项目情况.20 图 38：公司新签投资类项目情况.21 图 39：公司投资类项目中 BOT 类项目占比逐年缩减.21 图 40：华夏中国交建 REIT 基本架构.21 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4/37 图 41：公司进入运营期项目多数位于 958 号文附件中明确的 REITs 重点支持区位.23 图 42：“一带一路”推动沿线国家工程合作占比提升.24 图 43：“一带一路”推动沿线国家工程合作规模提升.24 图 44：公司境外营收占比多年达到 10%以上，在八

17、大建筑央企中位居前列.25 图 45：公司海外工程分项目类型占比.25 图 46：公司海外工程分地区占比.25 图 47：中国交建“一体两翼”海外组织架构.26 图 48：公司基建建设业务境外合同额及 2016 年以来重要订单情况.26 图 49：公司 2018-2022 年营业收入及同比增速.28 图 50：公司 2018-2022 年归母净利润及同比增速.28 图 51：公司分业务毛利率情况.29 图 52：公司期间费用情况.29 图 53：公司应收账款周转率.29 图 54：公司资本开支与资产负债率.29 图 55：公司经营、投资、筹资产生的现金净流量（亿元）.30 图 56：公司营业现

18、金比率、收现比、付现比情况.30 图 57：国企改革经营指标考核体系变迁.30 图 58：中国交建 PB-Band（截至 2023 年 4 月 21 日）.32 图 59：中国交建 PE-Band（截至 2023 年 4 月 21 日）.32 图 60：沪深 300、一带一路指数、SW 国际工程板块、八大央企 PE（TTM）（截至 2023 年 3月 31 日）.33 表 1：截至 2022 年 9 月中交城投在手城市综合开发项目情况.12 表 2：公规院、一公院、二公院主要财务数据.16 表 3：27 支已上市 REITs 中 7 支底层资产为高速公路资产.18 表 4：发改委主要文件对发行

19、 REITs 试点范围、预期回报率、申报规模要求不断细化完善.19 表 5：华夏中国交建 REIT 关键要素说明.22 表 6：截至 2022 年底公司特许经营权在建项目（不含参股）.22 表 7：2023 年以来公司参与的重要外事活动.27 表 8：中国交建“一利五率”指标情况.31 表 9：公司股权激励方案.31 表 10：公司收入端与毛利端预测表.33 表 11：公司盈利预测简表.34 表 12：可比公司盈利预测与估值（截至 2023 年 4 月 21 日）.34 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5/37 1.

20、公司概况：全球领先基础设施综合服务商公司概况：全球领先基础设施综合服务商 中国交建中国交建 2006 年由中交集团出资设立年由中交集团出资设立，前身中国路桥和中国港湾前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥分别为国内路桥和水运主力军和水运主力军。中国路桥为道路及桥梁设计及建设领域的龙头公司。中国路桥前身最早可追溯至 1958 年中国交通援外办公室的成立，彼时承担政府对外援助项目的建设，1979年正式成立中国路桥工程公司，进入国际工程承包市场，1989 年合并一公院、二公院，1997 年合并一公局、二公局、郴州筑路机械厂和北京中交建筑安装工程公司。中国路桥承建了众多技术含量高、附加值大、极具影响力的

21、“高、精、尖”公路、桥梁工程，根据中华建筑报，中国路桥与中国港湾合并前在国内外共修建各种等级公路 1.478 万余公里，其中高速公路 6573 公里；承建各类桥梁 4405 座，其中独立大中型桥梁 857 座，桥梁总长度 63.79 万延米；承建隧道 25 座，总长度 1.6335 万延米。中国港湾为中国航道建设、航道疏浚的主要力量。中国港湾前身为 1980 年成立的中国港湾工程公司，负责实施中国援建马耳他 30 万吨级干船坞项目，1988 年合并交通部下属十四家单位，1999年进一步合并交通部下属的水运工程设计咨询公司、水运规划设计院，综合实力显著增强。合并前中国港湾设计并施工了我国沿海及长

22、江几乎全部的大中型港口、航道，并承担了大量沿海吹填造地工程和船坞、船台等市政建设工程。2005 年，为解决同业竞争、重复建设等现象，响应国资委重组改革号召，两家公司强强联合重组为中交集团，实现优势互补和资源优化配置，重组后中国港湾和中国路桥主要负责集团境外工程的承接与运作。图图1：中国交建中国交建 2006 年由中交集团出资设立，前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥和水运主力军年由中交集团出资设立，前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥和水运主力军 数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所 公司实控人为国资委，下设多家参控股子公司，涉及基建建设、基建设计、疏浚工公司实控人为国资委，下设多家参

23、控股子公司，涉及基建建设、基建设计、疏浚工程多个业务领域。程多个业务领域。中国交建 2006 年 12 月在联交所挂牌上市，2012 年 3 月通过换股吸收合并控股路桥集团国际建设股份有限公司，实现在上交所上市，截至 2022 年底中交集团持有公司 57.99%股权，实控人为国资委；公司下设 32 家主要全资、控股子公司，业务范围涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等，业务足迹遍及境内所有省、市、自治区，港澳特区以及全世界 139 个国家和地区。1958年年中国交通部援外办公室1979年年中国路桥工程公司1989年年中国公路桥梁建设总公司1997年年中国路桥（集团）总公司1980年年中国港湾工程公

24、司1988年年中国港湾建设总公司1996年年中国港湾建设（集团）总公司2005年年12月月中国路桥和中国港中国路桥和中国港湾新设合并成立中湾新设合并成立中交集团交集团2006年年10月月中交集团重组改制，中交集团重组改制，独立发起设立中国独立发起设立中国交建交建2006年年12月月中国交建（1800.HK)在香港联交所挂牌上市2012年年3月月中国交建（601800.SH）在上交所挂牌上市2013年年中交集团提出“五商中交”战略定位，中国交建构建职能部门、事业部、区域总部“三位一体”管理责任体系2016年年中交集团提出“一台六柱”改革总体框架，中国交建定位为世界领先的交通基础设施投资建设运营产

25、业集团2017年年12月月公司向中交集团转出振华重工30%股权，振华重工不再纳入公司合并报表范围2018年年12月月公司向中交地产转出北京联合置业有限公司100%股权2019年年6月月公司向民航集团转出中交一航局第四工程有限公司67%股权、中交机场勘察设计院100%股权2020年年中交集团提出“123456”总体发展思路，突出“两大两优”（“大交通”、“大城市”，海外优先、江河湖海优先）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6/37 图图2：公司实控人为国资委，下设子公司业务范围涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等公司实控人

26、为国资委，下设子公司业务范围涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等（截至（截至 2022 年年 12 月月 31 日）日）数据来源：公司公告，东吴证券研究所 新签订单总量维持高增新签订单总量维持高增，基建建设贡献近九成，基建建设贡献近九成。公司 2022 年实现新签合同额 15423亿元，同比增长 21.6%，为后续收入增长提供稳定保障；新签订单结构方面，2022 年基建建设新签合同额为 13671 亿元，占比达到 89%，贡献新签的主要部分，疏浚业务与基建设计业务占比分别为 7%和 4%，构成重要补充。图图3：公司新签合同额自公司新签合同额自 2019 年以来保持稳定增长年以来保持稳定增长 图图

27、4：公司新签合同额中各业务公司新签合同额中各业务板块板块占比情况占比情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司深入贯彻集团“十四五”规划提出的“公司深入贯彻集团“十四五”规划提出的“123456”战略，突出“两大两优”战略，突出“两大两优”。“大交通”领域，路桥建设、铁路建设新签合同额分别为 3579、449 亿元，2020 年以来对基建建设新签订单的贡献稳定在 30%左右；“大城市”领域，城市建设新签合同额为 3086亿元，同比增长 27.6%，在基建建设业务中的占比由 2017 年的 29%提升至 2022 年的50%，持续扩容提质增效；“江河湖海”

28、领域，港口建设、疏浚业务新签合同额分别为 767、1067 亿元，同比增长分别高达 59.3%和 22.2%；海外业务领域，公司持续深化海外市场布局，境外工程新签合同额 3086 亿元，在基建建设中占比达到 15%，此外基建设计、疏浚业务中的境外新签合同额分别为 13.6、56.8 亿元。国资委国资委中交集团中交集团香港中央结算香港中央结算其他股东其他股东中国交建中国交建100%57.99%27.07%14.94%基建建设基建建设中交第一中交第一四航务局四航务局中交第一中交第一三公路局三公路局中国港湾中国港湾中国路桥中国路桥基建设计基建设计公路规划设计院公路规划设计院水运规划设计院水运规划设计

29、院第一第一三航院三航院第一第一二公院二公院疏浚业务疏浚业务中交疏浚集团股份中交疏浚集团股份有限公司有限公司其他业务其他业务中交机电工程局中交机电工程局中国交通物资有限公司中国交通物资有限公司中交资本控股有限公司中交资本控股有限公司中交财务有限公司中交财务有限公司8,909 9,627 10,668 12,679 15,423-1.0%8.1%10.8%18.9%21.6%-5%0%5%10%15%20%25%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）87%88%8

30、9%89%89%6%5%4%4%4%6%5%6%7%7%75%80%85%90%95%100%200212022基建建设基建设计疏浚业务其他 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7/37 图图5：中交集团“中交集团“123456”发展战略，聚焦“三重”、突出“两大两优”发展战略，聚焦“三重”、突出“两大两优”数据来源：公司官网，东吴证券研究所 2.基建相关核心主业优势突出，有望受益于基建投资高景气基建相关核心主业优势突出，有望受益于基建投资高景气 2.1.行业“稳增长”背景下基建实物工作量有望加速落

31、地行业“稳增长”背景下基建实物工作量有望加速落地 政府工作报告强调政府工作报告强调稳增长稳增长扩内需，全年扩内需，全年 GDP 增速目标定为增速目标定为 5%。中央经济工作会议定调“稳”字当头，提出加大宏观政策调控力度，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力；政府工作报告提出 2023 年 GDP 增长目标为 5%，宏观政策延续稳增长、稳就业、稳物价、稳信心的整体基调，着力扩大国内需求为重点工作之首，把恢复和扩大消费摆在优先位置，政府投资和政策激励要有效带动全社会投资；财政部今年拟安排地方政府专项债券 3.8 万亿元。经济增长目标达成具有挑战性，预计经济增长目标达成具有挑战性，预计

32、基建基建将将仍然为今年经济增长的仍然为今年经济增长的重要重要抓手。抓手。2023年 1-3 月社会消费品零售总额同比+5.8%、出口总额同比-0.8%，房地产开发投资同比降幅收窄至-5.8%；相比之下，1-3 月广义/狭义基建在高基数下继续保持+10.8%/+8.8%的高增长，分项来看电力/热力/燃气及水的生产和供应业投资、交通运输/仓储与邮政业投资、水利/环境和公共设施管理业投资 1-2 月同比分别+22.3%、+8.9%、+7.8%。项目端，春节过后各地积极推进重大项目开工，且 2022 年第二批金融工具支持的项目自去年 Q4 起陆续分批开工，将在今年贡献实物工作量；资金端，1-2 月全国

33、新增专项债发行 8829 亿元，与去年同期基本保持相同体量。在消费和出口数据仍处于修复进程的背景之下，我们预计 2023 年经济增长目标的达成仍需要基建的托底支撑。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8/37 图图6：出口出口/零售零售/房地产投资同比增速情况房地产投资同比增速情况 图图7：广义广义/狭义基建投资高基数下同比继续高增狭义基建投资高基数下同比继续高增 数据来源：国家统计局，Wind，东吴证券研究所 数据来源：国家统计局，Wind，东吴证券研究所 图图8：今年今年 1-2 月全国专项债发行与去年同期体量月全国

34、专项债发行与去年同期体量基本基本持平持平（亿元）（亿元）图图9：三大类基建投资累计同比增速情况三大类基建投资累计同比增速情况 数据来源：财政部，Wind，东吴证券研究所 数据来源：国家统计局，Wind，东吴证券研究所 2022 年四季度以来建筑业年四季度以来建筑业 PMI 持续持续高于近年来中枢，行业景气度维持高位。高于近年来中枢，行业景气度维持高位。23 年3 月建筑业商务活动指数为 65.6%，环比 2 月继续上行 5.4 个百分点，景气水平位于高位区间；业务活动预期指数为 63.7%，连续四个月位于高位景气区间，反映建筑业企业对市场发展保持乐观。图图10：建筑业建筑业 PMI：商务活动指

35、数：商务活动指数 图图11：建筑业建筑业 PMI：业务预期指数：业务预期指数 数据来源：国家统计局，Wind，东吴证券研究所 数据来源：国家统计局，Wind，东吴证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%2017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2出口金额累计同比社会消费品零售总额累计同比房地产开发投资累计同比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2基础设施建设投资累计同比基础设施建设投资（不含电力）累计同比010,00020,00030,

36、00040,00050,00060,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月200222023-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2电力、热力、燃气及水的生产和供应业交通运输、仓储和邮政业水利、环境和公共设施管理业-6.0-4.0-2.00.02.04.06.0007022/0422/0622/0822/1022/1223/02指数（%）指数环比（pct，右）近10年指数环比均值（pct，右）-6.0-

37、4.0-2.00.02.04.06.08.0505560657022/0422/0622/0822/1022/1223/02指数（%）指数环比（pct，右）近10年指数环比均值（pct，右）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9/37 2.2.路桥、港口与疏浚基建领先地位稳固，加强城市建设与新能源领域布局路桥、港口与疏浚基建领先地位稳固，加强城市建设与新能源领域布局 2.2.1.传统主业规模稳定增长，在手订单充足传统主业规模稳定增长，在手订单充足 公司是全国乃至全球领先交通基建企业，传统主业营运经验丰富。公司是全国乃至全

38、球领先交通基建企业，传统主业营运经验丰富。根据公司 2022年年报，公司是全球最大的港口、公路和桥梁的设计与建设公司，全球最大的疏浚公司，全国最大的铁路建设企业；公司创造了诸多国内乃至亚洲和世界水工、桥梁建设史上的“第一”、“之最”，参与建设的苏通长江大桥（全世界首座跨度超千米的斜拉桥）、上海洋山深水港（全世界第一大集装箱港）、长江口深水航道整治工程（全世界最大的河口整治工程）、港珠澳隧道工程（全世界首条深埋沉管隧道）、京沪高速铁路（全世界一次性建成线路里程最长、标准最高的高速铁路）等均达到了世界领先水平。图图12：公司传统业务项目经验丰富，规模稳健增长公司传统业务项目经验丰富，规模稳健增长

39、数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所 传统主业新签订单稳健增长，增速优于行业表现传统主业新签订单稳健增长，增速优于行业表现，充足的在手订单将为未来营收增，充足的在手订单将为未来营收增长贡献确定性长贡献确定性。2022 年公司港口建设、路桥建设、铁路建设、疏浚业务新签合同额分别为 767、3579、449、1067 亿元，同比分别+59.3%、+15.1%、+79.4%、+22.2%，均保持连续 3 年及以上的增长，且与行业对应的基建投资增速相比均表现更优，体现了公司作为龙头的竞争优势；公司基建建设业务与疏浚业务的在手订单合同额分别为 3.02 万亿、2048 亿元，新签订单保障倍数分别

40、为 2.2 倍、2.1 倍，在手订单保障倍数分别为 4.8 倍、4.0 倍，为未来 1-3 年的业绩提供稳定支撑。疏浚业务疏浚业务港口建设：港口建设：中国最大的港口和航道设计建设企业，承建了建国以来绝大多数沿海大中型港口码头和部分内河航道上海洋山港上海洋山港天津港天津港道路与桥梁建设：道路与桥梁建设：中国最大的道路及桥梁建设企业之一，在高速公路、高等级公路以及跨江、跨海桥梁建设方面具有明显的技术优势和规模优势京新高速公路京新高速公路深中隧道深中隧道铁路建设：铁路建设：中国最大的铁路建设企业之一，不仅是我国铁路建设的主力军，同时在海外建成运营及在建多个重大铁路项目，影响力举足轻重京沪高速铁路京沪

41、高速铁路马来西亚东部沿海铁路马来西亚东部沿海铁路公司是中国乃至世界最大的疏浚企业，在中国沿海疏浚市场有绝对影响力广州港出海隧道广州港出海隧道长江黄金水道长江黄金水道基建建设业务基建建设业务深圳盐田港深圳盐田港青藏公路青藏公路京雄城际铁路京雄城际铁路天津港深水航道天津港深水航道3,175 2,726 2,769 3,109 3,579 6.5%-14.1%1.6%12.3%15.1%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）272.8

42、284.1379.4481.4767.0-8.1%4.1%33.6%26.9%59.3%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%00500600700800900200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）86.8 169.4 154.6 250.1 448.7-44.0%95.2%-8.8%61.8%79.4%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0500300350400450500200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）570 528

43、 588 873 1,067 17.5%-7.4%11.5%48.4%22.2%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,200200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）港口建设港口建设新新签合同签合同额及同比变动额及同比变动路桥路桥建设新建设新签合同签合同额及同比变动额及同比变动铁路铁路建设新建设新签合同签合同额及同比变动额及同比变动疏浚业务新疏浚业务新签合同签合同额及同比变动额及同比变动 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10/37

44、 图图13：公司港口建设合同额与水上运输业投资增速公司港口建设合同额与水上运输业投资增速 图图14：公司路桥建设合同额与道路运输业投资增速公司路桥建设合同额与道路运输业投资增速 数据来源：国家统计局，公司公告，东吴证券研究所 数据来源：国家统计局，公司公告，东吴证券研究所 图图15：公司铁路建设合同额与铁路运输业投资增速公司铁路建设合同额与铁路运输业投资增速 图图16：公司疏浚业务合同额与水上运输业投资增速公司疏浚业务合同额与水上运输业投资增速 数据来源：国家统计局，公司公告，东吴证券研究所 数据来源：国家统计局，公司公告，东吴证券研究所 图图17：公司基建建设业务订单保障倍数公司基建建设业务

45、订单保障倍数 图图18：公司疏浚业务订单保障倍数公司疏浚业务订单保障倍数 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2.2.2.城市建设订单占比持续提升，擦亮“中交城市”品牌城市建设订单占比持续提升，擦亮“中交城市”品牌“大城市”持续提质扩容，贡献基建建设板块超“大城市”持续提质扩容，贡献基建建设板块超 50%订单订单，成为重要增长点，成为重要增长点。2022年中国常住人口城镇化率突破 65%关口，城镇化建设进入新阶段，城镇人口聚集对城市公共配套设施提出了更高要求，城市更新、地下空间综合开发、智慧停车、管网改造等-8.1%4.1%33.6%26.9%59.3%-3

46、0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%200212022港口建设新签合同额同比水上运输业固定资产投资同比6.5%-14.1%1.6%12.3%15.1%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%200212022路桥建设新签合同额同比道路运输业固定资产投资同比-44.0%95.2%-8.8%61.8%79.4%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%200212022铁路建设新签合同额同比铁路运输业固定资产投资同比17.5%-7.4%11.5%48.4%22.

47、2%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%200212022疏浚业务新签合同额同比水上运输业固定资产投资同比1.91.81.71.71.92.23.03.53.74.64.64.80.01.02.03.04.05.06.02002020212022新签订单保障倍数在手订单保障倍数1.41.71.51.52.02.11.82.42.84.44.34.00.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02002020212022新签订单保障倍数在手订单保障倍数 请务必阅读正文之后的免责声明部

48、分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11/37 需求持续释放；公司积极响应国家需求，全面对接新型城镇化战略，2022 年城市建设新签合同额达到 6790 亿元，同比+27.6%，在基建建设业务中占比首次超过 50%。图图19：公司城市建设新签合同额及同比增速情况公司城市建设新签合同额及同比增速情况 图图20：城市建设在基建建设中订单占比不断提升城市建设在基建建设中订单占比不断提升 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图21：公司城市综合开发项目累计公司城市综合开发项目累计完成投资金额完成投资金额及及回款回款（亿元

49、）（亿元）数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司依托全产业链优势和一体化服务能力，补齐补强城市综合开发全产业链公司依托全产业链优势和一体化服务能力，补齐补强城市综合开发全产业链，促进，促进城市品质和产业双提升城市品质和产业双提升。2022 年城市建设 6790 亿元新签合同额中，城市综合开发业务占比达到 18%，截至 2022 年底公司城市综合开发项目累计完成投资金额 1504 亿元，已实现销售回款 1376 亿元。公司下属子公司中交城投作为公司城市综合开发运营专业投公司下属子公司中交城投作为公司城市综合开发运营专业投资平台，充分发挥母公司品牌资源、产业链合作关系与技术经验、潜在合作伙伴等优

50、势，资平台，充分发挥母公司品牌资源、产业链合作关系与技术经验、潜在合作伙伴等优势，打造打造具备全产业链系统性优势的具备全产业链系统性优势的“中交城市”品牌“中交城市”品牌：比如在顺德高新区西部启动区项目中，中交城投对项目区域的交通路网、市政管网、绿化环境、配套设施、形象展示、文化品牌等进行全面梳理和提升，构筑珠三角两小时生活圈和 15 分钟立体交通圈，联合高新区管委会、知名中介公司举办投资宣介会，建设特色产业平台，引入千山药机、华电能源、智能制造孵化器等多个重点产业项目，打造工业机器人及智能化装备的产业链集群；在南沙灵山岛尖综合开发项目中，公司投资建设中交汇通中心城市综合体、广州南沙国际邮轮母

51、港综合体项目，合资建设融资租赁公司，并推动中国交建在南沙注册二、三级子公司 11 家；根据中交城投债券募集说明书，截至 2022 年 9 月公司在手城市综合2,665 3,462 4,189 5,320 6,790 15.4%29.9%21.0%27.0%27.6%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）29%35%41%44%47%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202

52、0212022港口建设道路与桥梁建设铁路建设城市建设境外工程0%20%40%60%80%100%120%140%160%02004006008001,0001,2001,4001,6002002020212022累计完成投资金额（亿元）已实现回款（亿元）投资金额同比（%，右）回款同比（%，右）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12/37 开发项目共 16 个，合同总额 2335 亿元，累计投资总额 636 亿元，在手项目充足。图图22：中交城投旗下城市开发代表项目中交城投旗下城市开发代表项目 数据

53、来源：公司官网，东吴证券研究所 表表1：截至截至 2022 年年 9 月中交城投在手城市综合开发项目情况月中交城投在手城市综合开发项目情况 项目名称项目名称 合同总额合同总额（亿元）（亿元）累计投资总额累计投资总额（亿元）（亿元）股权比例股权比例 截至截至 2022 年年 9 月月 累计回款累计回款（亿元）（亿元）珠海市横琴新区综合开发项目 150.0 118.4 100%106.3 广州南沙新区明珠湾区起步区灵山岛尖城市开发与建设项目 82.0 80.7 49%77.2 顺德高新区西部启动区一期城市综合开发项目 36.0 32.9 80%38.2 宁波市奉化区城市转型示范区综合开发项目 33

54、8.9 70.6 100%61.4 中马钦州产业园金鼓江区域综合整治开发与建设项目 115.0 15.7 65%2.9 广东省佛山市城市轨道交通 2 号线一期工程项目 203.7 194.6 28%134.4 临沂经开区新旧动能转换东部生态示范园区项目 187.0 21.5 60%4.6 中法武汉生态示范城东部片区项目 43.4 13.0 70%3.0 成都温江综合开发项目 80.3 7.2 90%1.0 杭州富春湾新城杭黄高铁片区项目 44.0 25.8 90%26.3 彭州市濛阳新城片区综合开发项目 471.0 12.2 50%12.2 贵阳市云岩区小关智慧生态城综合开发项目（偏坡区域）5

55、5.1 4.6 99%0.0 温州浙南科技城北片区综合开发项目 213.6 10.7 85%1.9 中央创新区（南区）综合开发项目 209.6 25.9 78%0.1 临平国际未来产居生态城综合开发项目 55.1-90%0.0 佛山市顺德区伦教双智产业园综合开发项目 50.0 2.4 95%0.0 合计合计 2334.73 636.09 数据来源：中交城投债券募集说明书，东吴证券研究所 备注：临平国际未来产居生态城综合开发项目累计投资总额未披露 2.2.3.海上风电：发力海风建设，寻找业务新增长点海上风电：发力海风建设，寻找业务新增长点 我国海风增长前景广阔，“十四五”期间海风装机或将维持较快

56、增速。我国海风增长前景广阔，“十四五”期间海风装机或将维持较快增速。根据中国能源网，我国拥有海岸线 3.2 万公里，可利用海域面积 300 多万平方公里，海上风能资源丰富，水深 550 米海域，100 米高度的海上风能资源开放量为 5 亿千瓦；2012-2022 年我国海上风电累计装机量由 0.4GW 增至 32.7GW，还有很大的开发空间。国家发改委等九部门印发的“十四五”可再生能源发展规划为海风发展明确了工作重点，提出有序推进海上风电基地建设。开展省级海上风电规划制度修订，同步开展规划环评，优化近海海上风电布局，鼓励地方政府出台支持政策，积极推动近海海上风电规模化发展，重点建设山东半岛、长

57、三角、闽南、粤东和北部湾五大海上风电基地等，海风建设增长趋 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13/37 势明确。图图23：我国海上风电新增装机容量我国海上风电新增装机容量 图图24：我国海上风电累计装机容量我国海上风电累计装机容量 数据来源：CWEA，东吴证券研究所 数据来源：CWEA，东吴证券研究所 二级公司中交三航局海风建设经验丰富，占据我国海风安装二级公司中交三航局海风建设经验丰富，占据我国海风安装 60%的市场份额的市场份额。中交三航局早在 2005 年就切入海风市场进行前瞻性研究，2008 年中标亚洲首个海

58、上风电场（上海东海大桥 100MW 海上风电示范项目）的建设，此后参与了国内海风领域多个“首次”项目，如首个达到“双十”标准的海上风电场（中广核如东海上风电场）、首个300 千瓦规模的海上风电场（华能如东海上风电场）、北方首个海上风电项目（唐山乐亭菩提岛海上风电场 300 兆瓦示范工程风电场）、东北地区首个海上风电场项目（大连庄河海上风电场项目）等，占据我国海风施工约 60%的市场份额。公司坚持走自主创新之路，攻克了海风基础施工与装置、风电机组安装与装备、海上风电场维护以及风电新材料与耐久性等关键技术，在负压筒、重力式、深水导管架、漂浮式以及深远海风机安装等新兴领域也保持技术研究的领先，打破国

59、外垄断，塑造我国海风自主品牌。图图25：中交三航局海上风电代表项目中交三航局海上风电代表项目 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 成立子公司中交海峰风电，打造海上风电产业综合服务商。成立子公司中交海峰风电，打造海上风电产业综合服务商。中交海峰风电由公司作为大股东，牵头三峡集团、大唐集团、国家能源投资集团、远景能源等业内五家大型央企和知名民企组建而成，业务涵盖海上风电装备研发投资、运营维护、设计咨询、海外0.1 0.1 0.1 0.2 0.4 0.6 1.2 1.7 2.5 3.9 16.9 5.0-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0246810

60、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022海上新增（GW）同比（%，右）0.3 0.4 0.5 0.7 1.0 1.6 2.8 4.4 6.9 10.8 27.7 32.7 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0552011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022海上累计（GW）同比（%，右）大连庄河海上风电场项目大连庄河海上风电场项目东北地区首个海上风电项目，北方地区最大的海上风

61、电项目规划建设55台海上风机，包括2台3兆瓦、46台3.3兆瓦和7台6.45兆瓦风机中广核阳江南鹏岛海上风电场项目风电场中广核阳江南鹏岛海上风电场项目风电场破国内单体海上风电项目规模纪录实现了全国首台深水海域四桩导管架基础形式风机安装，距离陆地最近20千米，规划装机总容量400兆瓦国华东台四期国华东台四期300兆瓦海上风电场项目兆瓦海上风电场项目离岸距离约42千米，破国内在建离岸最远的风电场项目记录总装机容量为302.4兆瓦，布置63台西门子4.0兆瓦机组，12台远景能源4.2兆瓦机组，并设置一座220千伏海上升压站唐山乐亭菩提岛海上风电场唐山乐亭菩提岛海上风电场300兆瓦示范工程风电场兆瓦示

62、范工程风电场中国北方在建的第一个海上风电项目，渤海核准的第一个海上风电项目选用75台4兆瓦海上风电机组，工程总装机容量为300兆瓦上海东海大桥上海东海大桥100兆瓦海上风电示范项目兆瓦海上风电示范项目亚洲首个海上风电示范项目总装机容量102兆瓦，共安装34台的单机容量3兆瓦离岸型风电机组中闽福建平海湾海上风电场中闽福建平海湾海上风电场国内首个成规模单机容量5兆瓦直驱型风机的海上风电场总装机容量50MW，10台湘电5MW，高桩承台基础，分体安装华能如东海上风电场华能如东海上风电场国内首个300千瓦规模的海上风电场总装机容量150MW，20台海装5MW&14台西门子4MW，高桩承台/单桩基础，分体

63、安装中广核如东海上风电场中广核如东海上风电场国内首个“双十”的海上风电场总装机容量150MW，38台西门子4MW，单桩基础，分体安装 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14/37 风电、“海上风电+”等领域，成立后已陆续在阳江市、莆田市、漳州市、温州市等全国各地开展海上风电勘查、监理、咨询工作。中交海峰风电的成立有助于推动公司在海上风电运维业务的区域化与专业化布局，形成有关海域的专业化运维服务方案，抓住海上风电建设机遇向产业链上下游拓展。2.3.拟分拆设计资产上市，实现专业化整合拟分拆设计资产上市，实现专业化整合 基建

64、设计领域排头兵，业务规模保持领先。基建设计领域排头兵，业务规模保持领先。公司是全国最大的港口设计企业，同时也是世界领先的公路、桥梁和隧道设计企业，在工程勘察等多个领域具备甲级资质。2022年公司基建设计业务实现营业收入 482.1 亿元，同比+1.3%，实现新签合同额 549.0 亿元，同比+23.3%，其中来自境外地区的新签合同额为 13.6 亿元，在印度尼西亚、菲律宾、几内亚等国家和地区接连斩获多个具有区域影响力的勘查、设计、咨询项目。分项目类型来看，2022 年勘察设计类、工程监理类、EPC 总承包、其他项目（含 PPP 项目）新签合同额占比分别为 32%、2%、49%、17%。图图26

65、：公司基建设计业务新签合同额及同比增速公司基建设计业务新签合同额及同比增速 图图27：基建设计业务各项目类型占比情况基建设计业务各项目类型占比情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司旗下一公院、二公院、公规院拟借壳祁连山实现重组上市。公司旗下一公院、二公院、公规院拟借壳祁连山实现重组上市。此次分拆上市方案可拆解为四部分：（1）重大资产置换：）重大资产置换：中国建材集团实控的祁连山股份拟将子公司祁连山水泥的全部资产及负债置出（作价 104.3 亿元），与中交集团六家设计院 100%股权中的等值部分进行资产置换。置入的六家设计院具体包括中国交建旗下所属的公

66、规院、一公院、二公院 100%股权（作价 201.6 亿元），以及中国城乡旗下所属西南院、东北院、能源院 100%股权（作价 33.4 亿元）。（2）发行股份购买资产：）发行股份购买资产：拟置入资产（6 家设计院）作价为 235.0 亿元，拟置出资产（祁连山水泥）作价为 104.3 亿元，两者差价 130.7 亿元将由祁连山股份以向中国交建、中国城乡发行股份的方式进行购买，发行价格为 10.17 元/股，预计向中国交建发行11.1 亿股、向中国城乡发行 1.7 亿股。（3）发行股份募集）发行股份募集配套资金配套资金：祁连山股份拟向不超过 35 名特定对象非公开发行股491 475 477 44

67、5 549 30.8%-3.2%0.5%-6.8%23.3%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%00500600200212022新签合同额（亿元）同比（%，右）18%28%30%26%32%2.3%1.9%1.9%2.2%1.9%45%52%59%58%49%35%18%9%14%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022勘察设计类工程监理类EPC总承包其他项目（含PPP项目）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东

68、吴证券研究所 公司深度研究 15/37 票，总额不超过 34 亿元，用于 14 个提升科创、管理、生产能力项目并补充流动资金。本次方案中重大资产置换、发行股份购买资产互为前提同时生效，但募集配套资金将以重大资产置换发行股份购买资产的成功实施为前提。（4）完成完成分拆上市分拆上市：通过六家设计院的重组上市，新祁连山股份退出水泥行业，将成为工程市政设计咨询领域的独立上市平台；中国交建和中国城乡获得置出的水泥资产将交由中国建材集团旗下新天山股份进行委托管理；中国交建实现公规院、一公院、二公院的分拆上市，将成为设计上市公司的控股股东，持有 53.88%股权。图图28：中国交建所属设计资产置换及上市重组

69、方案中国交建所属设计资产置换及上市重组方案 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图29：中国交建所属设计资产置换前后股权结构一览中国交建所属设计资产置换前后股权结构一览 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 重大重大资产资产置换置换祁连山置出祁连山水泥祁连山水泥100%股权，作价104.3亿元亿元，由天山股份天山股份托管托管中国交建置出公规院、一公院、二公公规院、一公院、二公院院100%股权股权，作价201.6亿亿元元中国城乡置出西南院、东北院、能源西南院、东北院、能源院院100%股权股权，作价33.4亿元亿元发行发行股份股份购买购买资产资产置换差额置换差额为为130.7亿元亿元，由祁连山以发

70、行股份的方式向中国交建、中国城乡购买，发行价格10.17元/股向中国交建发行11.1亿股，中国交建持有祁连山中国交建持有祁连山水泥水泥85%股权股权向中国城乡发行1.7亿股，中国城乡持有祁连山中国城乡持有祁连山水泥水泥15%股权股权募集配套资金募集配套资金祁连山拟向不超过祁连山拟向不超过35名特定投资者，以询价的方式非公开发行股份募集配套资金，总额不超过名特定投资者，以询价的方式非公开发行股份募集配套资金，总额不超过34.0亿元亿元提升科创能力项目提升科创能力项目新型基础设施建设与智慧交通运管技术研发中心建设项目新型基础设施建设与智慧交通运管技术研发中心建设项目（公规院8628万元，一公院11

71、500万元，二公院5260万元）数字化协同设计与交付平台研发项目数字化协同设计与交付平台研发项目（公规院18950万元，一公院10000万元，二公院15580万元，西南院15038万元，东北院7467万元）城市产业运营大数据应用技术研发项目城市产业运营大数据应用技术研发项目（一公院10500万元）绿色低碳及新能源技术研发能力提升项目绿色低碳及新能源技术研发能力提升项目（公规院5016万元，二公院3080万元，西南院7963万元）装配化、工业化、智能化建造技术研发能力提升项目装配化、工业化、智能化建造技术研发能力提升项目（一公院3000万元，二公院4650万元）城市生态环境治理工程技术研发中心建

72、设项目城市生态环境治理工程技术研发中心建设项目（一公院2500万元，西南院4379万元，东北院3445万元）长大桥梁全寿命周期设计咨询创新能力提升项目长大桥梁全寿命周期设计咨询创新能力提升项目（公规院1600万元）高寒高海拔道路工程建养技术研发项目高寒高海拔道路工程建养技术研发项目（一公院15000万元）隧道与地下空间智能建设与韧性提升研究项目隧道与地下空间智能建设与韧性提升研究项目（二公院11000万元）提升管理能力项目提升管理能力项目大型设计咨询企业管理数字化提升项目大型设计咨询企业管理数字化提升项目（公规院16977万元，一公院3800万元，二公院6430万元，西南院5286万元，东北院

73、3188万元）提升提升生产生产能力项目能力项目公规院总部建设生产能力提升项目公规院总部建设生产能力提升项目（51325万元）中交一公院生产大楼项目中交一公院生产大楼项目（25366万元）一公院分支机构建设项目一公院分支机构建设项目（26000万元）西南市政院分支机构建设项目西南市政院分支机构建设项目（4251万元）补充流动资金补充流动资金补充流动资金项目补充流动资金项目（33000万元）中国交建中国交建中国城乡中国城乡中国建材股份中国建材股份中交集团中交集团中国建材集团中国建材集团中中国交国交建持股建持股54%中国城乡持股中国城乡持股8%中国建材股份直接中国建材股份直接+间接持股间接持股12%

74、58%100%45%甘肃祁连山甘肃祁连山中交第一公路勘察中交第一公路勘察设计研究院设计研究院（一公院）（一公院）中交第二公路勘察中交第二公路勘察设计研究院设计研究院（二公院）（二公院）中交公路规划设计中交公路规划设计院院（公规院）（公规院）中国市政工程西南中国市政工程西南设计研究总院设计研究总院（西南院）（西南院）中国市政工程东北中国市政工程东北设计研究总院设计研究总院（东北院）（东北院）中交城市能源研究中交城市能源研究设计院设计院（能源院）（能源院）中中国交国交建持股建持股85%中国城乡持股中国城乡持股15%委托委托天山股份天山股份经营管理经营管理100%祁连山祁连山祁连山祁连山水泥水泥中交

75、集团中交集团中国交建中国交建中国城乡中国城乡58%100%中交第一公路勘中交第一公路勘察设计研究院察设计研究院（一公院）（一公院）中交第二公路勘中交第二公路勘察设计研究院察设计研究院（二公院）（二公院）中交公路规划设中交公路规划设计院计院（公规院）（公规院）中国市政工程西中国市政工程西南设计研究总院南设计研究总院（西南院）（西南院）中国市政工程东中国市政工程东北设计研究总院北设计研究总院（东北院）（东北院）中交城市能源研中交城市能源研究设计院究设计院（能源院）（能源院）中国中国建材集团建材集团中国建材股份中国建材股份45%甘肃祁连山甘肃祁连山祁连山祁连山51%12%15%100%甘肃祁连山水泥

76、集团有甘肃祁连山水泥集团有限公司限公司（祁连山水泥）（祁连山水泥）置换置换前：前：置换置换后后：100%100%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16/37 三家设计院主要涵盖公司的公路、市政板块设计资源，盈利水平更优。三家设计院主要涵盖公司的公路、市政板块设计资源，盈利水平更优。公规院、一公院和二公院是世界领先、国内顶尖的公路、桥梁、隧道及市政设计企业，2022 年分别实现净利润 5.5/4.6/4.3 亿元、净资产收益率分别为 17.2%/12.9%/11.4%，截至 2022 年底总资产规模分别为 67.3/70

77、.4/66.7 亿元、净资产规模分别为 28.1/25.6/34.8 亿元、资产负债率分别为 58.2%/63.7%/47.9%；除此三家设计院外，公司下属其他基建设计子公司还包括中咨集团和养护集团（工程总承包和施工业务）、第一四航院（港航设计业务）、水运规划设计院（水运设计业务）等；通过对比三家拟上市设计院与其他基建设计子公司的财务数据，三家设计院明显具有更好的盈利水平，2022 年三家设计院净利润同比增速为-11.1%，净资产收益率为 13.6%，其他子公司净利润同比增速为-20.8%，净资产收益率为 7.4%，且近 5 年三家设计院净资产收益率水平稳定高于其他设计院 35pct。表表2：

78、公规院、一公院、二公院主要财务数据公规院、一公院、二公院主要财务数据 2018 2019 2020 2021 2022 净利润（万元）净利润（万元）公规院公规院 40,819 44,987 49,917 52,987 54,674 同比 20.2%10.2%11.0%6.2%3.2%一公院一公院 40,869 49,082 54,984 56,576 46,171 同比 9.4%20.1%12.0%2.9%-18.4%二公院二公院 47,689 54,229 48,709 52,664 43,394 同比 12.8%13.7%-10.2%8.1%-17.6%总资产（万元）总资产（万元）公规院公

79、规院 399,070 466,348 568,321 604,075 673,217 同比 9.5%16.9%21.9%6.3%11.4%一公院一公院 592,456 772,093 781,801 788,328 703,556 同比 3.8%30.3%1.3%0.8%-10.8%二公院二公院 551,272 548,176 581,185 664,406 667,027 同比 18.0%-0.6%6.0%14.3%0.4%净资产（万元）净资产（万元）公规院公规院 230,735 271,078 311,070 354,486 281,303 同比 16.5%17.5%14.8%14.0%-

80、20.6%一公院一公院 331,924 373,665 412,654 458,856 255,525 同比 27.0%12.6%10.4%11.2%-44.3%二公院二公院 284,881 330,202 368,332 415,617 347,747 同比 11.3%15.9%11.5%12.8%-16.3%资产负债率资产负债率 公规院公规院 42.2%41.9%45.3%41.3%58.2%同比-3.5pct-0.3pct 3.4pct-3.9pct 16.9pct 一公院一公院 44.0%51.6%47.2%41.8%63.7%同比-10.2pct 7.6pct-4.4pct-5.4p

81、ct 21.9pct 二公院二公院 48.3%39.8%36.6%37.4%47.9%同比 3.1pct-8.6pct-3.1pct 0.8pct 10.4pct ROE 公规院公规院 19.0%17.9%17.1%15.9%17.2%同比 -1.1pct-0.8pct-1.2pct 1.3pct 一公院一公院 13.8%13.9%14.0%13.0%12.9%同比 0.1pct 0.1pct-1.0pct-0.1pct 二公院二公院 17.6%17.6%13.9%13.4%11.4%同比 0.0pct-3.7pct-0.5pct-2.1pct 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 请务必阅读正

82、文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17/37 图图30：3 家设计院家设计院/其他设计子公司总资产情况其他设计子公司总资产情况 图图31：3 家设计院家设计院/其他设计子公司净利润情况其他设计子公司净利润情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图32：3 家设计院家设计院/其他设计子公司其他设计子公司 ROE 情况情况 图图33：3 家设计院家设计院/其他设计子公司资产负债率情况其他设计子公司资产负债率情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 此次分拆上市

83、首先有助于解决部分同业竞争问题，此次分拆上市首先有助于解决部分同业竞争问题，促使设计板块聚焦主业、强化发促使设计板块聚焦主业、强化发展展。拟合并上市的六家设计院历史上由于部分业主需要，开展了部分工程总承包业务，根据分拆公告，2019-2021 年六家设计院工程总承包营业收入分别为 47.3/43.9/41.2 亿元，占拟置入资产营业收入比例分别为 33.9%/33.4%/31.8%，完成分拆上市后六家设计院将不再新增单独施工合同，有助于解决部分同业竞争问题且聚焦主业。资产整合可资产整合可加强加强设计业务设计业务统筹规划和引领，统筹规划和引领，与公司其他业务产生协同效应，提升公与公司其他业务产生

84、协同效应，提升公司整体价值。司整体价值。首先，公司基建设计业务虽然在国内具有显著的竞争优势，但与国际先进水平相比还有较大差距，且目前国内的设计咨询行业正处于转型升级的关键时期；其次，公司的疏浚业务板块于 2015 年完成天津航道局、上海航道局、广州航道局的整合，成立中交疏浚作为业务实施与融资的主体，相比之下设计业务板块缺少一个整体组织运作的平台。此次资产整合业务层面将着重解决公司设计板块缺乏整体统筹和规划引领，高端策划咨询实施能力不强，对大交通、大城市领域业务拓展支持能力偏弱、海外优先的业务拓展能力欠缺等问题，做强设计核心主业，提升公司的全产业链优势；资本层面由于设计咨询板块与基建建设相比具有

85、资产较轻、利润水平较高等特征，分拆设计板块上市有助于提升设计板块的整体估值，并反哺中国交建估值，从而提升公司和股东价值。-5%0%5%10%15%20%25%00500600200212022拟分拆3家设计院其他设计院3院同比（%，右）其他同比（%，右）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05820022拟分拆3家设计院其他设计院3院同比（%，右）其他同比（%，右）16.6%16.3%14.9%14.0%13.6%13.3%11.8%11.2%10.1%7.4%5%7%9%11%

86、13%15%17%19%200212022拟分拆3家设计院其他设计院45.1%45.4%43.5%40.2%56.7%56.1%57.7%55.1%52.3%52.5%30%35%40%45%50%55%60%65%70%200212022拟分拆3家设计院其他设计院 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 18/37 3.高速公路资产储备丰富，借力高速公路资产储备丰富，借力 REITs 加速实现盘活加速实现盘活 3.1.多部门积极探索推进基础设施多部门积极探索推进基础设施 REIT

87、s，高速公路为优质底层资产，高速公路为优质底层资产 2023 年初以来多部门出台政策促进年初以来多部门出台政策促进 REITs 发展。发展。中央层面，2 月 2 日证监会召开2023 年系统工作会议，提到要大力推进公募 REITs 常态化发行；2 月 10 日证监会召开2023 年债券监管工作会议。强调全面深化 REITs 市场建设，坚持发展与规范并重，全力推动 REITs 市场高质量发展；2 月 20 日证监会启动不动产私募投资基金试点工作；3 月26 日发改委下发 236 号文；地方层面，湖南省对申报发行 REITs 提出了奖励，并创新性提出将基础设施 REITs 产业有关咨询服务纳入政府

88、购买服务指导性目录；四川省对于成功发行且募集资金用于省内项目建设的项目，原始权益人可按投资规模的 0.5%申请一次性补助；重庆市发改委提出了明确的财税、土地等配套支持政策。高速公路资产高速公路资产作为底层资产作为底层资产具备行业发展成熟、现金流稳定、资产权属清晰等优势，具备行业发展成熟、现金流稳定、资产权属清晰等优势，发行发行 REITs 上市可有效改善经营指标，上市可有效改善经营指标，目前已上市目前已上市 REITs 中高速公路作为底层资产的中高速公路作为底层资产的有有 7 支，募资额占比支，募资额占比 48.1%。（1）据交通运输部，中国高速公路网的基本建设已经基本完成，截至 2021 年

89、末全国高速公路里程达到 16.91 万公里，其中国家高速公路里程 11.70万公里，资产规模庞大，仍有相当规模的存量空间；（2）高速公路资产的收入来源主要是通行费收入，总体呈现稳定增长趋势，2015-2019 年全国高速公路通行费由 4098 亿元增至 5938 亿元，复合增长率达到 9.7%，2020 年受到疫情防控期间全国收费公路免收 79天车辆通行费 1593 亿元的影响，全国高速公路通行费同比回落 18%，但 2021 年全年通行费收入达到 6631 亿元，回归疫情前水平；（3）高速公路资产由项目公司和政府通过签订特许经营协议确定特许经营权的收费期和权属，一般不存在关联交易和资产分割的

90、问题，资产权属清晰。发行 REITs 也能为高速公路行业有效缩短投资回报周期、改善现金流、降低资产负债率等提供新的渠道。截至 2023 年 3 月 31 日，已上市的 27 支基础设施 REITs 中以高速公路资产作为底层资产的有 7 支，募资总额、总市值、流通市值占比分别为 48.1%、41.9%、32.4%。表表3：27 支已上市支已上市 REITs 中中 7 支底层资产为高速公路资产支底层资产为高速公路资产 名称名称 底层资产底层资产 上市日期上市日期 募资总额募资总额 （亿元）（亿元）总市值总市值 （亿元）（亿元）流通市值流通市值 （亿元）（亿元）博时蛇口产园 REIT 产业园区 20

91、21-06-21 20.8 25.7 16.5 华安张江光大 REIT 产业园区 2021-06-21 15.0 20.6 16.2 东吴苏园产业 REIT 产业园区 2021-06-21 34.9 43.0 25.6 建信中关村 REIT 产业园区 2021-12-17 28.8 34.6 22.2 华夏合肥高新 REIT 产业园区 2022-10-10 15.3 17.6 6.1 国泰君安临港创新产业园 REIT 产业园区 2022-10-13 8.2 10.9 4.9 国泰君安东久新经济 REIT 产业园区 2022-10-14 15.2 19.6 6.8 华夏和达高科 REIT 产业园

92、区 2022-12-27 14.0 15.5 5.7 平安广州广河 REIT 高速公路 2021-06-21 91.1 78.1 38.1 浙商沪杭甬 REIT 高速公路 2021-06-21 43.6 43.8 17.9 华夏越秀高速 REIT 高速公路 2021-12-14 21.3 22.3 14.7 华夏中国交建 REIT 高速公路 2022-04-28 94.0 81.7 20.2 国金中国铁建 REIT 高速公路 2022-07-08 47.9 48.3 12.0 华泰江苏交控 REIT 高速公路 2022-11-15 30.5 30.4 7.6 请务必阅读正文之后的免责声明部分请

93、务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 19/37 中金安徽交控 REIT 高速公路 2022-11-22 108.8 100.5 20.0 中航首钢绿能 REIT 水电环保 2021-06-21 13.4 14.8 8.9 富国首创水务 REIT 水电环保 2021-06-21 18.5 21.9 10.0 鹏华深圳能源 REIT 水电环保 2022-07-26 35.4 47.9 14.3 中信建投国家电投新能源 REIT 水电环保 2023-03-29 78.4 80.0 20.0 中航京能光伏 REIT 水电环保 2023-03-29 29.3 32

94、.9 6.9 红土创新盐田港 REIT 物流设施 2021-06-21 18.4 24.4 19.5 中金普洛斯 REIT 物流设施 2021-06-21 58.4 75.7 60.2 嘉实京东仓储基础设施 REIT 物流设施 2023-02-08 17.6 20.1 6.0 红土创新深圳安居 REIT 保租房 2022-08-31 12.4 13.9 5.6 中金厦门安居 REIT 保租房 2022-08-31 13.0 14.4 5.3 华夏北京保障房 REIT 保租房 2022-08-31 12.6 14.4 5.7 华夏基金华润有巢 REIT 保租房 2022-12-09 12.1 1

95、3.3 5.3 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图图34：已上市已上市 REITs 中各类底层资产数量占比中各类底层资产数量占比 图图35：已上市已上市 REITs 中各类底层资产募资额占比中各类底层资产募资额占比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 236 号文落地，号文落地，进一步进一步优化特许经营权类优化特许经营权类 REITs 项目项目发行条件发行条件。3 月 24 日发改委发布 236 号文，在项目收益率、回收资金运用及运营管理等方面提出了新要求，利好以特许经营权作为底层资产的 REITs 项目发行。（1）项目收益率方面，此前 958 号文发布

96、以来对于所有类型的基础设施项目收益一直以来采用 4%规定，而 236 号文对于产权类项目和特许经营权类项目进一步进行区分：产权类采用“未来 3 年每年净现金流分派率原则上不低于 3.8%”的标准，特许经营权类采用“IRR 原则上不低于 5%”的标准；（2）回收资金运用及运营管理方面，958 号文规定“90%（含）以上的净回收资金（指扣除用于偿还相关债务、缴纳税费、按规则参与战略配售等的资金后的回收资金）应当用于在建项目或前期工作成熟的新项目”，而 236 号文修改为“不超过 30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目”，满足了市场上对于回收资金使用多元化及期限久期的诉求。表表4：发改委主要文件对

97、发行发改委主要文件对发行 REITs 试点范围、预期回报率、申报规模要求不断细化完善试点范围、预期回报率、申报规模要求不断细化完善 文件文件 内容内容 具体要求具体要求 关于做好基础设施领域不关于做好基础设施领域不动产投资信托基金动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工）试点项目申报工作的通知（作的通知（586 号文）号文）预期回报率预期回报率 申报项目需满足未来三年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于 4%。回收资金运用及回收资金运用及运营管理运营管理-关于进一步做好基础设施关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金领域不动产投资信托基金预期回报率预期

98、回报率 申报项目需满足未来三年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于 4%。保租房,14.8%产业园区,29.6%高速公路,25.9%水电环保,18.5%物流设施,11.1%保租房,5.5%产业园区,16.8%高速公路,48.1%水电环保,19.3%物流设施,10.4%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 20/37（REITs）试点工作的通）试点工作的通知（知（958 号文）号文）回收资金运用及回收资金运用及运营管理运营管理 90%（含）以上的净回收资金（指扣除用于偿还相关债务、缴纳税费、

99、按规则参与战略配售等的资金后的回收资金）应当用于在建项目或前期工作成熟的新项目（含新建项目、改扩建项目）关于规范高效做好基础设关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工）项目申报推荐工作的通知作的通知（236 号文）号文）预期回报率预期回报率 特许经营权、经营收益权类项目在基金存续期间特许经营权、经营收益权类项目在基金存续期间 IRR 不低于不低于 5%；非特许；非特许经营权、经营收益权类项目未来三年净现金流分派率不低于经营权、经营收益权类项目未来三年净现金流分派率不低于 3.8%。回收资金运用及回收资金运用及运营管理运营管理 净回收资金

100、应主要用于在建项目、前期工作成熟的新项目；其中，不超过不超过30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目的净回收资金可用于盘活存量资产项目，不超过 10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人（原始权益人）流动资金等 数据来源：发改委，东吴证券研究所 3.2.首单首单 REITs 助力资产盘活，优质路产资源具备扩募潜力助力资产盘活，优质路产资源具备扩募潜力 公司在手投资类项目公司在手投资类项目规模可观规模可观，特许经营权资产，特许经营权资产占比较高，亟待实现盘活。占比较高，亟待实现盘活。公司2007年开始承接基础设施等投资类项目，在手资源丰富，截至 2022 年末公司无形资产

101、规模达到 2275 亿元，在总资产中占比 15.1%；进一步拆分，特许经营权资产在无形资产中的占比达到 93.3%，在总资产中的占比达到 14.0%，在八大央企中处于较高水平；2022 年公司进入运营期的特许经营权项目达到 33 个，其中多数为高速公路项目，运营收入为70.7 亿元，净亏损 19.5 亿元。虽然公司特许经营权项目陆续进入成熟期使得运营效益出现一定好转，但整体来看仍然处于亏损状态，亟待实现盘活。近年来公司投资类项目结构有所优化近年来公司投资类项目结构有所优化。2022 年公司基础设施等投资类项目确认的合同额达到 2116 亿元，其中集团预计可承接的建安合同额为 1835.8 亿元

102、，从新签项目类型来看，2022 年 BOT 类项目、政府付费项目、城市综合开发项目占比分别为 10.1%、37.3%和 52.6%，近年来回款周期长的 BOT 类项目投资力度明显放缓，而短周期的城市综合开发项目以及非经营性的政府付费项目占比显著提升，投资类项目结构有所优化。图图36：公司特许经营权资产占总资产比例在建筑央企公司特许经营权资产占总资产比例在建筑央企中处于前列中处于前列 图图37：公司进入运营期特许经营权项目情况公司进入运营期特许经营权项目情况 数据来源：各公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 18.1%18.9%18.9%17.0%16.0%14.0%0%

103、5%10%15%20%25%2002020212022中国铁建中国交建中国电建中国中铁中国建筑中国中冶中国化学中国能建055-60-40-2002040608020212022运营收入（亿元）净利润（亿元）项目个数（右）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 21/37 图图38：公司新签投资类项目情况公司新签投资类项目情况 图图39：公司投资类项目中公司投资类项目中 BOT 类项目类项目占比逐年缩减占比逐年缩减 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：

104、公司公告，东吴证券研究所 首单高速公路首单高速公路 REIT 发行助力嘉通高速资产盘活。发行助力嘉通高速资产盘活。华夏中国交建 REIT 以湖北中交嘉通高速持有的武汉至深圳高速公路嘉鱼至通城段特许经营权为基础资产，2022 年 4 月7 日上市，发行价格为 9.399 元/份，募集份额 10 亿份，发行规模达到 93.99 亿元。根据募集说明书，嘉通高速项目主线全长 90.975 公里，联通武汉经济圈、长株潭经济圈及粤港澳大湾区，2019 年 10 月通过竣工验收，产生的收入主要源于通行费收入（占比 90%以上）、服务区经营权承包费收入、收费站灯箱广告位出租收入，发行时剩余经营年限约为 25

105、年；嘉通高速 2018/2019/2020/2021 年 1-9 月通行费收入为-0.1/2.8/1.7/2.2 亿元，毛利率为 4.7%/56.8%/46.6%/59.3%，2022 年受疫情影响毛利率回落至 44.8%。自“新十条”发布后，2022 年 12 月嘉通高速全面放开，车流量恢复迅速，日均车流量有显著提升，预计 2023 年经营效益有望转好。将高速公路作为底层资产发行 REITs 在短期内可实现运营类资产的盘活，有助于改善利润率、资产负债率、净资产收益率、自由现金流等财务指标，实现资金回流和资产结构优化；长期来看，构建“投资-建设-运营-出售”运作模式有助于盘活存量资产，并提供了

106、新的融资渠道。公司首单 REITs 发行提供了优质范例。图图40：华夏中国交建华夏中国交建 REIT 基本架构基本架构 数据来源：基金募集说明书，东吴证券研究所-40%-20%0%20%40%05001,0001,5002,0002,5003,000200212022基础设施等投资类项目确认的合同额（亿元）集团预计可承接建安合同额（亿元）投资类项目合同额同比（%，右）建安合同额同比（%，右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022BOT类项目政府付费项目城市综合开发项目湖北中交嘉通高速公路发展有限公司（项目

107、公司）湖北中交嘉通高速公路发展有限公司（项目公司）网下公众网下公众投资人投资人华夏中国交建高速公路封闭式基础设施证券投资基金华夏中国交建高速公路封闭式基础设施证券投资基金网网下机构下机构投资人投资人中交投资及同一控制下中交投资及同一控制下关联方战略配售关联方战略配售其他战略其他战略投资人配售投资人配售认购中信证券中信证券 中交中交投资高速公路投资高速公路1号资产支持专项计划号资产支持专项计划认购持有100%股权股东借款嘉通高速嘉通高速持有基金管理人基金管理人（华夏基金）（华夏基金）计划管理人计划管理人（中信证券）（中信证券）运营管理机构运营管理机构（中交投资及湖北运营公司）（中交投资及湖北运营

108、公司）委聘运营管理基金托管人基金托管人（中国农业银行）（中国农业银行）计划托管人计划托管人（中国农业银行）（中国农业银行）外部贷款银行外部贷款银行（中交投资及）（中交投资及）托管服务托管服务外部借款 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 22/37 表表5：华夏中国交建华夏中国交建 REIT 关键要素说明关键要素说明 项目项目 说明说明 基金管理人基金管理人 华夏基金管理有限公司 原始权益人原始权益人 中交投资、中交二航局、中交二公院 底层资产底层资产 嘉通高速公路的收费公路权益 运营管理机构运营管理机构 中交投资及其子公

109、司 项目情况项目情况 项目名称项目名称 武汉至深圳高速公路嘉鱼至通城段项目 所在位置所在位置 湖北咸宁市 资产类型资产类型 高速公路（特许经营权）资产区位资产区位 起于湖北省咸宁市嘉鱼县，止于咸宁市通城县，途经赤壁市、崇阳县等地 建设规格建设规格 北段双向六车道，南段双向四车道 剩余经营年限剩余经营年限 南段(赤壁南互通至通城西互通):24.12 年，至 2046 年 2 月 5 日 北段(嘉鱼至赤壁南互通):24.67 年，至 2046 年 8 月 27 日 公路全长公路全长 90.975 公里 资产估值资产估值 约 98.32 亿 基金类型基金类型 契约型、封闭式证券投资基金 募集规划募集

110、规划 10 亿份，其中战略投资者占 75%发售价格发售价格 9.399 元 基金期限基金期限 基金期限封闭期 40 年 外部借款外部借款 13 亿元 数据来源：基金募集说明书，东吴证券研究所 优质高速公路资产沉淀可观体量，未来将为公司提供扩募支撑。优质高速公路资产沉淀可观体量，未来将为公司提供扩募支撑。截至 2022 年底，公司在手共有 24 个已进入运营期的高速公路项目和 8 个在建的高速公路项目，进入运营期的项目多数位于长江经济带、黄河流域、京津冀、粤港澳大湾区等 958 号文附件中明确的 REITs 重点支持区位，且已有 20 个项目运营期达到 5 年以上，利润和现金流有望趋于稳定；根据

111、华夏中交 REIT 募集说明书，华夏中交 REIT 将是中国交建在高速公路领域唯一的资产上市平台，后续公司拟发行 REITs 的高速公路资产将通过扩募的方式纳入华夏中交 REIT；随着我国 REITs 试点逐渐成熟、条件陆续放宽，在手的高速公路项目后续都有可能成为公司扩募的底层资产，公司可借助华夏中交 REIT 平台对旗下高速公路资产进行管理运作，实现资产由重转轻，投融资良性循环。表表6：截至截至 2022 年底公司特许经营权在建项目（不含参股）年底公司特许经营权在建项目（不含参股）序号序号 项目名称项目名称 按股比确认按股比确认合同额合同额（亿元）（亿元）2022 年投年投入金额入金额（亿元

112、）（亿元）累计投入累计投入金额金额（亿元）（亿元）1 广西省全州至容县公路（平南至容县段）PPP 项目 127.55 0.36 0.36 2 首都地区环线高速公路（G95）承德（李家营）至平谷（冀京界）段项目 114.53 27.4 41.54 3 贵州省德江至余庆高速公路项目 93.88 7.75 66.83 4 广西省全州容县公路（平乐至昭平段）项目 91.92 3.94 4.24 5 重庆渝武高速公路扩能项目 90.80 24.19 44.06 6 甘肃省 G1816 乌海至玛沁高速公路合作至赛尔龙（甘青界）段 PPP 项目 85.81 0.02 0.02 7 重庆江泸北线高速公路 84

113、.98 26.11 52.95 8 重庆铜安高速公路 60.47 20.91 37.72 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 23/37 图图41：公司进入运营期项目多数位于公司进入运营期项目多数位于 958 号文附件中明确的号文附件中明确的 REITs 重点支持区位重点支持区位 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 备注：图中标注的年份为项目剩余运营期；标红项目运营期已超过 5 年 4.共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏 4.1

114、.“一带一路”十周年再起航，国际工程将大有可为“一带一路”十周年再起航，国际工程将大有可为“一带一路一带一路”倡议提出倡议提出十周年，重点领域成果显著。十周年，重点领域成果显著。“一带一路”倡议于 2013 年提出，旨在依托中国与相关国家既有的双边及多边机制，积极发展与沿线国家的经济合作伙伴关系，在基建、能源、交运、贸易等重点经济领域开展深度合作。二十大提出共建“一带一路”高质量发展，进一步深化基础设施互联互通建设，开展更大范围、更高水平、更深层次的区域合作；2023 年是共建“一带一路”倡议提出十周年，过去 10 年我国与151 个国家、32 个国际组织签署 200 余份共建“一带一路”合作

115、文件，与沿线国家进出口年均增长 8.6%，双向投资不断迈上新台阶。2023 年 3 月 10 日，中国、沙特、伊朗于北京发表三方联合声明，达成包括同意恢复双方外交关系、在至多两个月内重开双方使馆和代表机构、强调尊重各国主权、不干涉别国内政等多项共识，是中国在“一带一路”沿线推动构建以合作共赢为核心的新型国际关系的重大成果。“一带一路”“一带一路”政策驱动政策驱动带动我国与沿线国家基建合作明显增加，建筑央企和国际工带动我国与沿线国家基建合作明显增加，建筑央企和国际工程程企业企业有望受益。有望受益。此前在 2015 年 3 月“一带一路”顶层规划设计推动共建丝绸之路京津冀：京津冀：首都地区环线高速

116、公路通州至大兴首都地区环线高速公路通州至大兴段项目（段项目（20.5年）年）津石高速公路天津西段项目（22.9年）粤港澳大湾区：粤港澳大湾区：广东省佛山广明高速公路（广东省佛山广明高速公路（12年）年）广东省清西大桥及连接线（广东省清西大桥及连接线（21年）年）长江经济带：长江经济带：重庆忠万高速公路（重庆忠万高速公路（24年）年）重庆永江高速公路（重庆永江高速公路（22年）年）重庆丰涪高速公路（重庆丰涪高速公路（21年）年）重庆丰石高速公路（重庆丰石高速公路（21年）年）重庆铜合高速公路（重庆铜合高速公路（22年）年）贵州省道瓮高速公路（贵州省道瓮高速公路（23年）年）贵州省江瓮高速公路（贵

117、州省江瓮高速公路（23年）年）贵州省石阡至玉屏(大龙)高速公路（29年）贵州省贵黔高速公路（贵州省贵黔高速公路（24年）年）贵州省沿德高速公路（贵州省沿德高速公路（23年）年）贵州省贵都高速公路（贵州省贵都高速公路（18年）年）湖北省咸通高速公路（湖北省咸通高速公路（21年）年）湖北省武深高速公路湖北嘉通段项目（湖北省武深高速公路湖北嘉通段项目（24年）年）湖北省武深高速嘉鱼北段项目（湖北省武深高速嘉鱼北段项目（26年）年）湖南省临武至连州（湘粤界）高速公路项目（29年）云南省新嵩昆、宣曲、蒙文砚高速公路（云南省新嵩昆、宣曲、蒙文砚高速公路（25年）年）云南省宣曲高速公路马龙联络线（云南省宣曲

118、高速公路马龙联络线（25年）年）云南省文马高速项目（27.8年）黄河流域：黄河流域：山西省翼侯高速公路（山西省翼侯高速公路（15年）年）陕西省榆佳高速公路（陕西省榆佳高速公路（21年）年）京津冀京津冀粤港澳粤港澳大湾区大湾区 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 24/37 经济带和 21 世纪海上丝绸之路的愿景与行动 出台、2017 年 5 月第一届峰会召开、2018年 8 月第二届峰会召开后，我国的海外工程项目中与“一带一路”沿线国家的合作占比、“一带一路”沿线国家的新签合同额规模均出现显著高增，进一步带来完成营业额增

119、速滞后 0.51 年出现高峰，总体来看“一带一路”重要事件能够带动我国对沿线国家的投资，并且由于沿线国家多为发展中国家，对基础设施建设投资具有旺盛需求。八大建筑央企和四大国际工程企业承担了我国对外项目合作建设的大部分业务，预计在今年“一带一路”峰会召开催化下，我国与沿线国家合作将会迎来又一次高峰，建筑央企和国际工程企业有望充分受益。图图42：“一带一路”推动沿线国家工程合作占比提升“一带一路”推动沿线国家工程合作占比提升 图图43：“一带一路”推动沿线国家工程合作规模提升“一带一路”推动沿线国家工程合作规模提升 数据来源：商务部，Wind，东吴证券研究所 数据来源：商务部，Wind，东吴证券研

120、究所 4.2.公司通过属地化管理扎根海外市场，境外工程有望加速复苏公司通过属地化管理扎根海外市场，境外工程有望加速复苏 公司公司积极积极响响应国家号召，践行“海外优先”战略，应国家号召，践行“海外优先”战略，为建筑央企“走出去”排头兵。为建筑央企“走出去”排头兵。21 世纪初中央首次把“走出去”战略上升到“关系我国发展全局和前途的重大战略之举”的高度，“一带一路”倡议提出后我国对外投资合作进入“以一带一路建设为重点，坚持引进来和走出去并重”的新时代。公司 2006 年先人一步提出“大公司、大海外”战略，2010 年形成五大洲 70 个国家市场布局，此后在“五商中交”完全对接海外市场的基础上构建

121、起以海外事业部为统领、以中国港湾和中国路桥为平台、以专业公司和驻外机构为支撑的“一体两翼”国际化经营体系，抓住“高访”助推项目、高端对接运作项目、紧跟“一带一路”倡议等国家战略策划项目；根据公司年报，截至 2022 年底公司业务足迹遍布 139 个国家和地区，业务范围涵盖建筑、港口、路桥、铁路、环保、城市建设等，2021 年公司境外营收年公司境外营收 948 亿元，绝对规模为八大建筑央企之首，亿元，绝对规模为八大建筑央企之首，2022 年年实现境外营收实现境外营收 987 亿元亿元，境外营收占比多年达到境外营收占比多年达到 10%以上，在八大建筑央企中以上，在八大建筑央企中位居前位居前列列。3

122、0%35%40%45%50%55%60%65%70%2015/4 2016/4 2017/4 2018/4 2019/4 2020/4 2021/4 2022/4一带一路沿线国家对外承包工程新签合同额累计占比一带一路沿线国家对外承包工程完成营业额累计占比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2015/4 2016/4 2017/4 2018/4 2019/4 2020/4 2021/4 2022/4一带一路沿线国家对外承包工程新签合同额累计同比一带一路沿线国家对外承包工程完成营业额累计同比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分

123、东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 25/37 图图44：公司公司境外营收占比多年达到境外营收占比多年达到 10%以上，在八大建筑央企中以上，在八大建筑央企中位居前列位居前列 数据来源：各公司公告，东吴证券研究所 备注：中国电建 2022 年年报未披露 图图45：公司海外工程分项目类型占比公司海外工程分项目类型占比 图图46：公司海外工程分地区占比公司海外工程分地区占比 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司积极通过公司积极通过属地化用人、属地化管理、属地化用人、属地化管理、兼并兼并收购收购方式强化属地化经营方式强化属地化经营。属地化用人方面，公司

124、采取人才本土化、属地化、区域化对策，尽量将地区人才为公司所用，积累了大量的国际化人才资源；属地化管理方面，公司通盘考虑国外国内两种资源两个市场，出海子公司建立健全海外管理制度，完善海外管理机制，建立海外合规风险管理体系，根据当地的标准规范要求实施完成多个项目，例如俄罗斯布朗克航道与港池疏浚工程就是完全按照当地的建筑规范进行建造，在国际知名咨工的严格监理下实施，打破了西方公司长期垄断欧洲疏浚市场的局面；兼并收购方面，公司通过并购 JohnHolland 实现了对澳洲高端市场的实质性进入，中标澳大利亚维多利亚州西门隧道工程等项目；通过中交美国公司的增资改造，提高对北美高端市场的布局能力；通过对巴西

125、第一大工程设计咨询公司 Concremat 的收购交割，中标多米尼加共和国蒙特格兰德大坝施工监理等项目，打开坚守难破的南美市场等。95%96%96%95%95%5%4%4%5%5%50%60%70%80%90%100%200212022中国铁建中国铁建境内营收占比境外营收占比81%83%84%86%86%19%17%16%14%14%50%60%70%80%90%100%200212022中国交建中国交建境内营收占比境外营收占比94%95%95%95%95%6%5%5%5%5%50%60%70%80%90%100%2002120

126、22中国中铁中国中铁境内营收占比境外营收占比83%84%88%86%87%17%16%12%14%13%50%60%70%80%90%100%200212022中国能建中国能建境内营收占比境外营收占比77%78%83%84%23%21%17%15%50%60%70%80%90%100%20021中国电建中国电建境内营收占比境外营收占比92%93%96%96%96%8%7%4%4%4%50%60%70%80%90%100%200212022中国中冶中国中冶境内营收占比境外营收占比63%73%78%79%78%37%27%22%21

127、%22%50%60%70%80%90%100%200212022中国化学中国化学境内营收占比境外营收占比92%93%94%95%95%8%7%6%5%5%50%60%70%80%90%100%200212022中国建筑中国建筑境内营收占比境外营收占比19%5%31%4%41%10%31%8%14%37%10%33%13%8%20%16%建筑港口道路与桥梁铁路环保城市建设其他36%20%13%31%23%30%16%14%17%28%22%15%9%26%非洲东南亚大洋洲东欧及东南欧南美港澳台及其他 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的

128、免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 26/37 2016 年以来，公司成功实施意大利威尼斯离岸深水港一期设计项目、巴拿马运河第四大桥项目、新加坡大士污水处理厂项目、孟加拉“国父隧道”项目等；2022 年公司基建建设业务海外工程板块实现新签合同额 2086.4 亿元，其中非洲、东南亚、大洋洲、东欧及东南欧、港澳台及其他地区占比分别为 28%、22%、15%、9%、26%。图图47：中国交建中国交建“一体两翼”“一体两翼”海外组织架构海外组织架构 数据来源：大型建筑企业海外业务组织特点，东吴证券研究所 图图48：公司基建建设业务境外合同额及公司基建建设业务境外合同额及 201

129、6 年以来重要订单情况年以来重要订单情况 数据来源：各公司公告，东吴证券研究所 公司开年以来积极参与外事活动，有望公司开年以来积极参与外事活动，有望充分把握充分把握“一带一路”十周年“一带一路”十周年机遇机遇。2023 开年以来公司高管积极参与外事活动，已与菲律宾、柬埔寨、葡萄牙、吉尔吉斯斯坦、马来西亚、科特迪瓦等多国领导人进行会谈，公司将积极落实我国与各国之间在基础设施建设领域达成的重要共识，与各国深化合作关系、拓宽合作领域，做大做强全球市场；2 月 27 日公司在京举行驻华使节“步入中交”活动，来自 110 个驻华使馆和国际组织驻华代表机构的111人参与交流，为公司今年整体推进国际业务的发

130、展打下了很好的基础。公司有望充分受益于“一带一路”十周年带来的发展机遇，进一步提升公司的境外订单中国交建中国交建平台公司平台公司海外事业部海外事业部中国港湾中国港湾中国路桥中国路桥专业公司专业公司专业品牌公司专业品牌公司项目部项目部驻外机构驻外机构专业履约专业履约东南亚：东南亚：05001,0001,5002017 2018 2019 2020 2021 2022非洲：非洲：05001,0002017 2018 2019 2020 2021 2022大洋洲：大洋洲：02004006002017 2018 2019 2020 2021 2022东欧及东南欧：东欧及东南欧：0

131、17 2018 2019 2020 2021 2022南美：南美：02004006002017 2018 2019 2020 2021 2022港澳台及其他：港澳台及其他：05001,0002017 2018 2019 2020 2021 2022金额（亿元）金额（亿元）项目名称项目名称大洋洲大洋洲94.1澳大利亚悉尼西环城高速第 3B 标段12.0墨尔本地铁隧道及站台 PPP 项目34.4澳大利亚新州新格拉夫顿监狱建设项目美洲美洲102.6巴拿马跨运河第四大桥项目332.4美国哥伦比亚波哥大地铁一号线 PPP 项目32.1美国洛杉矶 THE GRAND 宏大广场综合体开发项目56.2墨西哥玛

132、雅铁路项目一标段48.8秘鲁钱凯综合港口新一期项目欧洲欧洲225.6塞尔维亚污水处理项目非洲非洲25.6埃及阿布基尔集装箱码头项目25.7几内亚科纳克里-马木-达博拉旧路改造项目47.0喀麦隆克里比-罗拉贝高速公路项目89.4马达加斯加纳林达深水港项目一期起步项目211.3马达加斯加塔塔收费高速公路 EPC 项目64.4尼日利亚巴卡西港项目一期工程64.4尼日利亚巴卡西港项目一期工程71.0尼日利亚拉各斯自贸区莱基深水港一期项目67.2尼日利亚马库尔迪至埃努古公路改扩建项目74.3塞内加尔姆布尔-考拉克（MBOUR-KAOLACK）EPC 项目97.6乌干达东线及北线标准轨距铁路网项目59.0

133、乌干达东线及北线标准轨距铁路网项目亚洲亚洲68.5菲律宾苏比克湾城市综合体 EPC 项目53.0菲律宾马尼拉滨海新城项目（一期 A 岛）136.4柬埔寨金港高速公路 BOT 项目729.3马来西亚东海岸铁路 EPC 项目（一期）44.0马来西亚南部铁路项目（金马士-新山）19.1泰国马达普工业港三期基础设施EPC项目75.1新加坡大士综合垃圾处理厂 EPC 项目一标段一期项目32.6新加坡污水处理厂基础设施项目 2A 标段 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 27/37 量，推进国际化业务走上新的台阶。表表7：2023

134、年以年以来公司参与的重要外事活动来公司参与的重要外事活动 时间时间 事件事件 内容内容 2023 年 1 月 集团主要领导拜会菲律宾总统马科斯 菲律宾政府欢迎中交集团积极参与菲基础设施投资建设、大城市综合治理、城市固废和流域治理菲基础设施投资建设、大城市综合治理、城市固废和流域治理等项目，助推菲律宾绿色可持续发展和可再生能源发展等项目，助推菲律宾绿色可持续发展和可再生能源发展。菲律宾政府也将督促有关部门加强与中交集团在农业等领域的合作在农业等领域的合作，进一步深化中菲互利合作，造福两国人民。中交集团耕耘菲律宾市场已有 30 多年，建设的中国援菲律宾马尼拉比诺多-因特拉穆罗斯大桥和埃斯特雷利亚-

135、潘塔莱翁桥已顺利移交，达沃-萨马尔岛大桥已正式启动实施，还在积极推动苏比克-克拉克铁路及南北港大桥项目。中交集团将认真落实两国元首在基建、能源、农业领域达成将认真落实两国元首在基建、能源、农业领域达成的重要共识，充分发挥自身大交通、大城市领域全产业链优势，持续深化共建的重要共识，充分发挥自身大交通、大城市领域全产业链优势，持续深化共建“一带一路一带一路”倡倡议，积极对接菲方议，积极对接菲方“多建好建多建好建”规划，提供绿色低碳、可持续的大城市综合治理方案规划，提供绿色低碳、可持续的大城市综合治理方案，为中菲经贸关系发展作出新的更大贡献。2023 年 2 月 集团主要领导拜会柬埔寨首相洪森 柬埔

136、寨将继续坚持既定发展政策，积极对接中国“一带一路”倡议，进一步加大陆路、铁路、水运陆路、铁路、水运等互联互通基础设施建设等互联互通基础设施建设，并向着高标准、高质量方向发展。柬埔寨欢迎中交集团继续在柬开展更广泛业务领域的合作更广泛业务领域的合作，更好助力柬埔寨经济社会建设，推动中柬经贸关系发展。中交集团始终把柬埔寨作为重点合作市场和资源投放优先国别，中交集团所属中国路桥在柬扎根经营超过 20 年，修建了 2200 多公里的道路，建设了金港高速公路等一批优质工程。中交集团将坚决落实两国领导人达成的重要共识，充分发挥自身在大交通、大城市、江河湖海等领域的综合优势，全力落实全力落实“一带一路一带一路

137、”倡议和柬埔寨倡议和柬埔寨“四角战略四角战略”，继续加大对柬埔寨公路、铁路、水利、，继续加大对柬埔寨公路、铁路、水利、电力、能源等领域项目的投入电力、能源等领域项目的投入，广泛开展人文交流，积极履行社会责任，为中柬命运共同体建设作出新的贡献。2023 年 2 月 集团主要领导会见葡萄牙驻华大使纳西门托 纳西门托对中交集团入股莫塔公司后取得的成就给予高度肯定。希望中交集团与葡萄牙企业围绕绿色低碳、新能源合作、数字化转型等方面绿色低碳、新能源合作、数字化转型等方面开展更丰富的经贸合作与探索，实现双方共赢发展。中交集团将继续坚持合作共赢，践行构建人类命运共同体理念，充分发挥莫塔公司独特的国际化充分发

138、挥莫塔公司独特的国际化平台优势，做强做大全球市场。平台优势，做强做大全球市场。2023 年 2 月 111 位驻华使节和国际组织代表“步入中交”由外交部主办的驻华使节“步入中交”活动在京举行。来自来自 110 个驻华使馆和国际组织驻华代表机个驻华使馆和国际组织驻华代表机构的构的 111 人出席本次活动，其中包括人出席本次活动，其中包括 20 位驻华大使、位驻华大使、7 位临时代办和位临时代办和 1 位国际组织驻华代表位国际组织驻华代表。王彤宙指出，中交集团的愿景是“让世界更畅通、让城市更宜居、让生活更美好”，愿与世界各国携手共商，扣紧合作纽带，围绕围绕“一带一路一带一路”沿线及沿线及“六廊六路

139、多国多港六廊六路多国多港”等重点等重点，以共商求共识，以合作谋共赢，深化合作关系，拓宽合作领域，提高综合一体化服务能力，促进共同发展。2023 年 3 月 陈重拜会吉尔吉斯斯坦总统扎帕罗夫 吉方表示，中交集团为吉尔吉斯斯坦人民修建了众多的桥梁、道路等基础设施项目，为中吉两国友好关系发展发挥了积极作用。近年来，吉尔吉斯斯坦经济发展势头良好，市场前景广阔，欢迎中交集团继续发挥自身优势，积极参与吉尔吉斯斯坦公路、铁路、水电等领域基础设施投资建吉尔吉斯斯坦公路、铁路、水电等领域基础设施投资建设设，不断深化吉中合作，造福更多吉尔吉斯斯坦人民。中交集团服务吉尔吉斯基建市场已有 20 余年，致力于为吉交通互

140、联互通和经济社会发展作贡献。中交集团将充分发挥全产业链优势，在基础设施、城市规划、水利电力等领域与吉方深化充分发挥全产业链优势，在基础设施、城市规划、水利电力等领域与吉方深化合作，共建合作，共建“一带一路一带一路”，为中吉两国友谊添砖加瓦。2023 年 3 月 集团主要领导拜会马来西亚总理安瓦尔 安瓦尔对中交集团一直以来深耕马来西亚取得的发展成就表示赞赏。他表示，中交集团深度参与马来西亚的交通基础设施建设和城市综合开发，目前在建的东海岸铁路项目将极大促进马来西亚东部地区发展，也是马中两国合作互信的重要见证，为马中友好发展发挥了重要作用。近年来，马来西亚经济发展势头良好，市场前景广阔，欢迎中交集

141、团继续发挥自身优势，积极参与马来西积极参与马来西亚基础设施领域投资建设，亚基础设施领域投资建设，不断深化马中合作，造福更多马来西亚人民。中交集团深耕马来西亚 30 余年，打造了一批标志性项目。尤其是今年 3 月，安瓦尔总理出席了吉隆坡地铁二号线通车仪式，给予了中交集团极大的支持与鼓励。未来，中交集团将继续发挥全产业链优势，在基础设施、城市规划、水利电力等领域与马方深化合作，共建在基础设施、城市规划、水利电力等领域与马方深化合作，共建“一带一路一带一路”，持续为马来西亚经济社会发展贡献中交智慧和力量。2023 年 3 月 集团主要领导拜会科特迪瓦总理阿希 阿希感谢中交集团多年来对科特迪瓦基础设施

142、建设提供的大力支持，对中交集团取得的成就表示赞赏。他表示，中交集团是全球领先的基础设施综合服务商，在建的铁布高速、奥迪内-马里几内亚边境道路以及科科迪大桥克服疫情期间的重重困难，扎实推进，为推进项目保质保量按时完工作出了积极贡献。科特迪瓦将积极参与共建“一带一路”，希望与中交集团持续深化和拓展在基基建、绿色发展等领域建、绿色发展等领域的合作，助力科中两国经贸关系深入发展。中交集团植根科特迪瓦市场已有 40 多年，打造了一批标志性项目。中交集团将以中科两国建交40 周年为契机，充分发挥全产业链优势，围绕持续深化基础设施领域合作、大力推进城市综合围绕持续深化基础设施领域合作、大力推进城市综合治理、

143、深度参与科特迪瓦工业化进程等方面开展业务，为科特迪瓦经济发展提供一揽子解决方治理、深度参与科特迪瓦工业化进程等方面开展业务，为科特迪瓦经济发展提供一揽子解决方案和一体化服务案和一体化服务，为构建高水平中非命运共同体作出新的贡献。2023 年 4 月 集团主要领导参加博鳌亚洲论坛 2023 年年会开幕式并参加分论坛交流 王彤宙指出，作为国资央企，中交集团积极响应习近平总书记号召，坚定拥护、践行、推动高质量共建“一带一路”，将持续推动理念升级、模式升级、绿色升级、安全升级。进入新发展阶段，中交集团整体推进从中交集团整体推进从“业务国际化业务国际化”到到“公司国际化公司国际化”升维，厚植全球竞争新优

144、势。升维，厚植全球竞争新优势。“国际化国际化”不仅不仅是业务是业务“走出去走出去”，也不限于海外部门做海外，全员全系统都要在思想观念、管控体系、发展战，也不限于海外部门做海外，全员全系统都要在思想观念、管控体系、发展战略上实现全方位、多维度、深层次的国际化，要遵循国际市场的供求关系和价值规律，全球配略上实现全方位、多维度、深层次的国际化，要遵循国际市场的供求关系和价值规律，全球配置资源，实现规划、标准、技术的国际化。置资源，实现规划、标准、技术的国际化。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 28/37 2023 年 4 月

145、 刘翔出席金砖国家人文交流论坛 近年来，中交集团深入践行“一带一路”倡议，深度参与金砖国家互联互通，坚持围绕“共创美好生活、共担社会责任、共促文明交融”三个主题，以文明交流互鉴促进民心相通，为构建人类命运共同体贡献中交力量。数据来源：公司公众号，东吴证券研究所 5.国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心 5.1.新一轮国企改革将推动公司经营质量与资本结构实现优化新一轮国企改革将推动公司经营质量与资本结构实现优化 公司营业收入稳健增长，公司营业收入稳健增长，利润利润水平修复。水平修复。公司业务围绕“大交通”、“大城市”，业务范围包括国内及全球港口

146、、航道，吹填造地，流域治理、道路与桥梁、铁路、水利水电、城市轨道交通、市政基础设施、建筑及环保等相关项目的投资、设计、建设、运营和管理，具体包括港口建设、路桥建设、城市建设、海外工程建设等基建工程建设以及基建设计、疏浚业务等。2022 年公司实现营收 7203 亿元，同比+5.1%，连续 5 年保持正增长，实现归母净利润 191 亿元，同比+6.2%，绝对规模已回升至接近 2019 年水平。图图49：公司公司 2018-2022 年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速 图图50：公司公司 2018-2022 年归年归母净利润及同比增速母净利润及同比增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数

147、据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司主营业务综合毛利率水平略有下降，其中公司主营业务综合毛利率水平略有下降，其中基建建设、疏浚业务略下滑，基建建设、疏浚业务略下滑，基建设基建设计业务下降显著计业务下降显著，有望受益于设计板块重组实现回升，有望受益于设计板块重组实现回升。公司 2022 年主营业务整体毛利率水平为 11.6%，较 2021 年下降 0.9 个百分点；其中基建建设业务毛利率为 10.6%，较2021 年下降 0.7 个百分点，疏浚业务毛利率为 13.3%，较 2021 年下降 0.4 个百分点，近年来这两类业务毛利率稳中略有下滑，主要是受到基建业务原材料价格上涨、城市建设比重上升

148、导致低毛利的房建项目增多、疏浚业务中近年新增的环保业务毛利水平偏低的影响；基建设计业务毛利率水平近年来下降明显，由 2017 年的 23.8%降至 2022 年的16.0%，主要是受到中低端参与者增多、市场竞争加剧的影响，随着公司 3 家效益较好设计院分拆上市、打造“中交设计”品牌、聚焦高端的专业设计，公司基建设计业务毛利率有望实现改善，拉动毛利率整体回升。公司期间费用率整体呈下降趋势，研发费率水平稳定。公司期间费用率整体呈下降趋势，研发费率水平稳定。公司 2022 年期间费用率为6.1%，较 2021 年下降 1.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%/2.7%/0.2%

149、/-0.2%，较 2021 年分别变动+0.1/-0.1/-0.1/-1.1pct。公司管理费用率由 2018 年的 4.3%降至4,9095,5486,2766,8567,2031.7%13.0%13.1%9.3%5.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200212022营业收入（亿元）同比（%，右）196.8201.1162.1179.9191.0-4.4%2.2%-19.4%11.0%6.2%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0.050.0100.0

150、150.0200.0250.0200212022归母净利润（亿元）同比（%，右）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 29/37 2022 年的 2.7%，费用水平有所改善；公司积极参与国家重点项目，并推动绿色转型，研发费用率 2020 年以来稳定在 3%左右的水平。图图51：公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况 图图52：公司期间费用情况公司期间费用情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司营运能力明显向好，资本开支速度有所放缓，资产负债率逐年优化。公司营

151、运能力明显向好，资本开支速度有所放缓，资产负债率逐年优化。截至 2022年底公司应收账款规模为 1067.4 亿元，2022 年应收账款周转率为 7.2，已连续 3 年实现提升，2022 年公司加大现汇项目规模，回款速度加快，项目资产不断优化，营运水平显著向好；2022 年公司资本开支为 387.0 亿元，同比下滑 16.4%，主要是受到基建建设资本开支减少所致，进一步来看受到公司出于做强投资的考虑，对特许经营项目新签从严提出更高要求，用于 BOT 类的特许经营项目的资本性支出由 432 亿元缩减至 354 亿元；公司资本结构逐渐优化，截至 2022 年底公司资产负债率为 71.8%，较 20

152、17 年下降 4 个百分点。图图53：公司应收账款周转率公司应收账款周转率 图图54：公司资本开支与资产负债率公司资本开支与资产负债率 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司现汇项目规模增加以及对业务收付款加强管理，现金流明显改善。公司现汇项目规模增加以及对业务收付款加强管理，现金流明显改善。公司加强应收款项催收工作，做强现汇业务，将现金流指标纳入管控范围，2022 年实现经营活动净现金流 4.42 亿元，实现由负转正，收现比达到 94.6%；此外，公司投资性现金流净流出额连续 3 年下降，也体现了公司强化投资管理的举措卓有成效，长周期基础设施投资项目支出

153、逐年减少。0%5%10%15%20%25%30%2002020212022主营业务综合毛利率基建建设业务毛利率基建设计业务毛利率疏浚业务毛利率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%-004005006002002020212022销售费用管理费用研发费用财务费用期间费用率6.4 6.5 6.2 6.3 6.9 7.2 5.65.86.06.26.46.66.87.07.27.42002020212022应收账款周转率75.8%75.0%73.5%72.6%71.9%71.8%69%70%71%72%73%

154、74%75%76%77%005006002002020212022资本开支（亿元）资产负债率（%，右）请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 30/37 图图55：公司经营、投资、筹资产生的现金净流量公司经营、投资、筹资产生的现金净流量（亿元）（亿元）图图56：公司营业现金比率、收现比、付现比情况公司营业现金比率、收现比、付现比情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2023 年国务院国资委开始试行“一利五率”指标体系，提升净资产收益率和现金流

155、年国务院国资委开始试行“一利五率”指标体系，提升净资产收益率和现金流考核权重考核权重，总体目标定为“一增一稳四提升”总体目标定为“一增一稳四提升”。为推动中央企业加快实现高质量发展，国资委探索建立了中央企业经营指标体系，2023 年国资委在总结近几年工作成效基础上，结合国资央企新时代新征程新使命，对中央企业经营指标体系进行了优化调整，将“两利四率”调整为“一利五率”，总体目标定为“一增一稳四提升”：“一增”是指利润总额增速要高于国民经济增速；“一稳”是将“资产负债率控制在 65%以下”调整为“稳定在 65%左右”，国资委下一步对负债率管控将坚持“有保有压，总体稳定”原则，对处于战略投入期且本身

156、负债率较低、风险可控的企业可以允许负债率适度合理上升，但对负债率高于警戒线和管控线，且投资方向不符合主业实业要求、投资管理水平较差的企业还要坚定不移压降负债率；“四提升”是指净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率要实现进一步提升。随着“一利五率”对净资产收益率、营随着“一利五率”对净资产收益率、营业现金比率考核权重的加强，公司相关战略有望发力增效，利好经营质量和效率进一步业现金比率考核权重的加强，公司相关战略有望发力增效，利好经营质量和效率进一步提升。提升。图图57：国企改革经营指标考核体系变迁国企改革经营指标考核体系变迁 数据来源：各公司公告，东吴证券研究所-1,500

157、-1,,0001,5002002020212022经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额-20%0%20%40%60%80%100%2002020212022营业现金比率收现比付现比2019年年两利一率两利一率净利润净利润利润总额利润总额资产负债率资产负债率2020年年两利三率两利三率净利润净利润利润总额利润总额资产负债率资产负债率营业收入利润率营业收入利润率研发经费投入强度研发经费投入强度2021年两利四率年两利四率2022年两增一控三提高年两增一控三提高净利润净利润利润总额利润总额资

158、产负债率资产负债率营业收入利润率营业收入利润率研发经费投入强度研发经费投入强度全员劳动生产率全员劳动生产率2023年一利五率年一利五率一一增一稳四提升增一稳四提升利润总额利润总额净资产收益率净资产收益率资产负债率资产负债率研发经费投入强度研发经费投入强度全员劳动生产率全员劳动生产率营业现金比率营业现金比率净利润净利润营业收入利润率营业收入利润率两利两利四四率率，两两增一控三提高增一控三提高一一利五利五率率，一一增一稳四提升增一稳四提升含含义义两增：两增：利润总额和净利润增速高于全国GDP增速一控：一控：资产负债率控制在65%以下三提高：三提高：营业收入利润率、全员劳动生产率、研发经费投入强度进

159、一步提高一增：一增：利润总额增速利润总额增速高于全国GDP增速一稳：一稳：资产负债率稳定在稳定在65%左右左右四提升：四提升：净资产收益率、全员劳动生产率、研发经费投入强度和营业现金比率营业现金比率实现进一步提升说说明明用用净资产收益率替换净利润净资产收益率替换净利润指标指标利润总额利润总额包含净利润和上缴税费净利润和上缴税费，能直观反映为社会创造的价值。利润总额利润总额也是劳动生产总值的重要组成部分劳动生产总值的重要组成部分，可以直接体现对GDP的贡献。净资产收益率净资产收益率能够衡量企业权益资本权益资本的投入产出效率，反映企业为股东创造价值的能力；体现了国资委履行保障出资人权益、防止国有资

160、产损失保障出资人权益、防止国有资产损失的法定职责；体现了对中央企业资本回报质量资本回报质量的要求，符合以“管资本”为主的监管导向；引导中央企业更加注重投入产出效率更加注重投入产出效率。用营业现金比率替换营业收入利润率指标用营业现金比率替换营业收入利润率指标营业现金比率的分子为经营活动产生的现金流量净额。营业现金比率与净资产收益率的结合，实现了财务三张主表的紧密耦合实现了财务三张主表的紧密耦合，体现了资产负债表观、损益表观与现金流量表观的统一融合。体现国资委“要有利润的收入和要有现金的利润”“要有利润的收入和要有现金的利润”的监管要求。将“资产负债率控制在将“资产负债率控制在65%以下”调整为“

161、稳定在以下”调整为“稳定在65%左右”左右”主要考虑当前既要保持中央企业稳健的财务结构，又要支持企业在经济复苏中既要保持中央企业稳健的财务结构，又要支持企业在经济复苏中加快结构调整，加大战略性投资力度，为转型发展提供必要的融资支持。加快结构调整，加大战略性投资力度，为转型发展提供必要的融资支持。坚持“有保有压，总体稳定”“有保有压，总体稳定”原则 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 31/37 表表8：中国交建“一利五率”指标情况中国交建“一利五率”指标情况 2017 2018 2019 2020 2021 2022 利

162、润总额增速利润总额增速 19.5%-4.2%5.0%-4.3%12.9%7.7%营业现金比率营业现金比率 8.9%1.9%1.1%2.2%-1.8%0.1%净资产收益率净资产收益率 12.1%10.4%9.4%6.8%7.1%7.0%全员劳动生产率（万元）全员劳动生产率（万元）413 361 446 471 501 528 资产负债率资产负债率 75.8%75.0%73.5%72.6%71.9%71.8%研发经费投入强度研发经费投入强度 1.8%2.1%2.3%3.2%3.3%3.3%数据来源：公司公告，东吴证券研究所 5.2.股权激励锚定业绩目标，彰显公司长期发展信心股权激励锚定业绩目标，彰

163、显公司长期发展信心 公司公司 2022 年年 12 月月 16 日发布股权激励方案，日发布股权激励方案，锚定业绩目标锚定业绩目标。公司此次股权激励计划首次授予对象包括副总裁、财务总监、董秘以及不超过 665 名中层管理人员和核心骨干员工，授予价格为 5.33 元/股，激励总数占公告日总股本 0.72%。从业绩解锁条件来看，除完成国资委 EVA 考核目标外，2023-2025 年公司较 2021 年净利润 CAGR 要求不低于 8%/8.5%/9%，加权平均 ROE 要求不低于 7.7%/7.9%/8.2%，且均要求不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平。此次为公司上市后首次实施限制性股票

164、激励，不仅能够绑定高管、骨干的利益，且对未来 ROE、净利润增速等业绩目标呈逐年提升趋势，彰显出公司对于长期高质量发展的强大信心。表表9：公司股权激励方案公司股权激励方案 项目项目 内容内容 预案公告日预案公告日 2022 年 12 月 16 日 授予价格授予价格 5.33 元/股 激励总数激励总数/公告日总股本公告日总股本 0.72%激励对象及数量激励对象及数量 激励对象激励对象 职位职位 获授数量获授数量 占限制性股票总数比例占限制性股票总数比例 朱宏标朱宏标 财务总监 35 万股 0.30%杨志超杨志超 副总裁 35 万股 0.30%周长江周长江 董秘 30 万股 0.26%中层管理人员

165、和核心骨干员工中层管理人员和核心骨干员工（不超过（不超过 665 人）人）9840 万股 84.10%预留预留 1760 万股 15.04%业绩解锁条件业绩解锁条件 第一个解除限售期：第一个解除限售期：1.以 2021 年业绩为基数，2023 年净利润 CAGR 不低于 8%，且不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；2.2023 年加权平均净资产收益率不低于 7.7%，且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平；3.2023 年完成国务院国资委经济增加值(EVA)考核目标。第二个解除限售期：第二个解除限售期：1.以 2021 年业绩为基数，2024 年净利润 CAGR 不低于

166、8.5%，且不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；2.2024 年加权平均净资产收益率不低于 7.9%，且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平；3.2024 年完成国务院国资委经济增加值(EVA)考核目标。第三个解除限售期：第三个解除限售期：1.以 2021 年业绩为基数，2025 年净利润 CAGR 不低于 9%，且不低于对标企业 75 分位值或同行业平均水平；2.2025 年加权平均净资产收益率不低于 8.2%，且不低于对标企业 75 分位值水平或同行业平均水平；3.2025 年完成国务院国资委经济增加值(EVA)考核目标。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文

167、之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 32/37 对标企业对标企业 中国建筑、中国电建、中国能建、中国铁建、中国中铁、中国化学、中国中冶、上海建工、中工国际、北新路桥、中化岩土、成都路桥、空港股份、龙元建设、浦东建设、中铝国际、新疆交建、隧道股份、诚邦股份、正平股份、上海港湾、交建股份、浙江交科、中船科技、新创建集团、上海基建集团 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 6.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 6.1.公司估值仍有进一步提升空间公司估值仍有进一步提升空间 公司当前市净率处于历史估值中枢之下，4 月 21 日收盘价对应 PB-LF 为 0.81 倍，处于历

168、史区间 25-30%分位左右。证监会提出探索建立具有中国特色的估值体系，上交所明确新一轮央企综合服务相关安排，有望推动央企估值回归；当前稳增长主线清晰，基建市政链条景气高位，“一带一路”相关政治、经济政策落地将提振建筑公司海外业务成长预期，国企改革加速推进，看好公司估值持续修复机会。图图58：中国交建中国交建 PB-Band（截至（截至 2023 年年 4 月月 21 日）日）数据来源：Wind，东吴证券研究所 图图59：中国交建中国交建 PE-Band（截至（截至 2023 年年 4 月月 21 日）日）数据来源：Wind，东吴证券研究所 051015202512/03 12/11 13/0

169、7 14/03 14/11 15/07 16/03 16/11 17/07 18/03 18/11 19/07 20/03 20/11 21/07 22/03 22/111.459X1.196X0.933X0.671X0.408X收盘价02468012/03 12/11 13/07 14/03 14/11 15/07 16/03 16/11 17/07 18/03 18/11 19/07 20/03 20/11 21/07 22/03 22/1111.342X9.625X7.907X6.190X4.473X收盘价 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声

170、明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 33/37 图图60：沪深沪深 300、一带一路指数、一带一路指数、SW 国际工程板块、八大央企国际工程板块、八大央企 PE（TTM）（截至）（截至 2023 年年 3 月月 31 日）日）数据来源：Wind，中国政府网，东吴证券研究所 6.2.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 根据公司目前在手订单及行业情况，我们预测公司 2023-2025 年营业收入分别为7789/8750/9679 亿元，分别同比+13.6%/+12.3%/+10.6%，其中基建建设业务营业收入分别为 6864/7687/8456 亿元，基建设计业务营业收入分别为

171、547/602/662 亿元，疏浚业务营业收入分别为 493/562/640 亿元；我们预测公司主营业务毛利率在行业景气提升、公司部分业务高端化转型带动下有望稳中有升，期间费用率将保持稳定水平，2023-2025 年对应归母净利润分别为 215/236/259 亿元。表表10：公司收入端与毛利端预测表公司收入端与毛利端预测表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入（亿元）（亿元）6,856 7,203 7,789 8,750 9,679 yoy 9.3%5.1%13.6%12.3%10.6%毛利率 12.5%11.6%13.1%13.0%13.0%分业务：

172、分业务：基建建设基建建设（亿元）（亿元）6,074 6,327 6,864 7,687 8,456 yoy 8.5%4.2%13.0%12.0%10.0%毛利率 11.3%10.6%12.0%12.0%12.0%基建设计基建设计（亿元）（亿元）476 482 547 602 662 yoy 19.0%1.3%15.0%10.0%10.0%毛利率 18.0%16.0%18.0%17.0%17.0%疏浚业务疏浚业务（亿元）（亿元）429 509 493 562 640 yoy 12.1%18.9%15.0%14.0%14.0%毛利率 13.8%13.3%13.3%13.3%13.3%其他主营业务其

173、他主营业务（亿元）（亿元）145 181 181 227 283 yoy 24.6%25.1%25.0%25.0%25.0%毛利率 7.2%7.1%7.2%7.2%7.2%其他业务其他业务（亿元）（亿元）42 44 44 46 48 yoy 3.0%6.2%5.0%5.0%5.0%毛利率 21.6%21.7%21.7%21.7%21.7%数据来源：公司公告，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 34/37 表表11：公司盈利预测简表公司盈利预测简表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营

174、业总收入营业总收入（亿元）（亿元）6,856 7,203 7,789 8,750 9,679 yoy 9.3%5.1%13.6%12.3%10.6%营业成本营业成本（亿元）（亿元）5,998 6,364 6,770 7,615 8,425 毛利额毛利额（亿元）（亿元）858 839 1,019 1,135 1,254 毛利率 12.5%11.6%13.1%13.0%13.0%销售费用销售费用（亿元）（亿元）15 20 23 26 29 销售费用率 0.2%0.3%0.3%0.3%0.3%管理费用管理费用（亿元）（亿元）195 194 218 245 271 管理费用率 2.8%2.7%2.8%

175、2.8%2.8%研发费用研发费用（亿元）（亿元）226 234 249 280 310 研发费用率 3.3%3.2%3.2%3.2%3.2%财务费用财务费用（亿元）（亿元）61-1278 88 97 财务费用率 0.9%-0.2%1.0%1.0%1.0%净利润净利润（亿元）（亿元）235 247 278 305 336 销售净利率 3.4%3.4%3.6%3.5%3.5%归母净利润归母净利润（亿元）（亿元）180 191 215 236 259 归母净利率 2.6%2.7%2.8%2.7%2.7%数据来源：公司公告，东吴证券研究所 我们选取八大建筑央企中的其余七家作为可比公司，公司 4 月 2

176、1 日市盈率（TTM）高于可比公司平均水平，市净率（LF）低于可比公司平均水平。中国交建是国内领先的特大型基础设施综合服务商，在路桥、港口、疏浚等基建领域具备领先优势，此轮国企改革有助于公司经营指标进一步优化；且公司海外业务开展多年，境外收入的绝对规模、在总营收中的占比均处于可比公司前列，作为建筑央企“走出去”的主力军将充分受益于“一带一路”十周年发展机遇，估值水平有望进一步提升。公司 4 月 21 日收盘价对应 2023-2025 年 PE 分别为 9.2/8.3/7.6 倍，首次覆盖给予“买入”评级。表表12：可比公司盈利预测与估值（截至可比公司盈利预测与估值（截至 2023 年年 4 月

177、月 21 日）日）股票简称股票简称 总市值总市值 (亿元亿元)市净率市净率（LF）市盈率市盈率（TTM）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）市盈率市盈率 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 中国铁建中国铁建 1,428 0.7 5.8 266.4 299.0 332.3 364.2 5.4 4.8 4.3 3.9 中国建筑中国建筑 2,671 0.7 5.2 509.5 574.4 640.6 701.3 5.2 4.7 4.2 3.8 中国中铁中国中铁 2,019 0.9 7.0 312.8 355.1 400.8 451.9 6.5

178、5.7 5.0 4.5 中国中冶中国中冶 820 1.0 8.6 102.7 118.7 138.0 159.5 8.0 6.9 5.9 5.1 中国电建中国电建 1,309 1.1 12.0 106.9 124.5 144.9-12.2 10.5 9.0-中国能建中国能建 956 1.2 14.3 78.1 90.7 106.1 123.4 12.2 10.5 9.0 7.7 中国化学中国化学 618 1.2 11.4 54.2 65.4 77.1 88.8 11.4 9.4 8.0 7.0 平均值平均值 1.0 9.2 8.77.5 6.5 5.3 中国交建中国交建 1,627 0.81

179、10.3 191.0 214.8 235.6 259.4 10.3 9.2 8.3 7.6 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：中国交建盈利预测来自东吴证券研究所，其余公司盈利预测来自 Wind 一致预期；中国电建 2022 年年报未披露，数据为 Wind 一致预期；请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 35/37 7.风险提示风险提示（1）基建投资增速不及预期。）基建投资增速不及预期。公司基建建设业务合同额在总合同额中占比近九成，基建设计、疏浚业务也与基建投资增速高度相关，若基建投资增速不及预期，可能将影响公司整体

180、业绩。（2）“一带一路”提振海外业务不及预期。）“一带一路”提振海外业务不及预期。公司是国内最大的境外工程 EPC 总承包商之一，若“一带一路”提振海外业务不及预期，可能将影响公司海外收入规模。（3）REITs 推进节奏不及预期。推进节奏不及预期。公司特许经营权类项目较多，通过发行 REITs 的方式可实现资产盘活，若 REITs 推进节奏不及预期，可能将影响公司的运营效率。（4）设计资产分拆上市进展不及预期。）设计资产分拆上市进展不及预期。公司拟分拆一公院、二公院、公规院上市，解决公司设计板块缺乏整体统筹和规划引领的问题；若设计资产分拆上市进展不及预期，可能将影响公司做强设计主业。（5）国企

181、改革推进不及预期。）国企改革推进不及预期。此轮国企改革提出“一利五率”和“一增一稳四提升”，有助于激励公司经营指标进一步优化，若国企改革推进节奏不及预期，可能将影响公司经营与财务指标改善的推进节奏。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 36/37 中国交建中国交建三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元）利润表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 616,263 68

182、9,965 776,067 864,836 营业总收入营业总收入 720,275 778,915 875,005 967,923 货币资金及交易性金融资产 114,125 110,083 112,279 119,177 营业成本(含金融类)636,391 677,016 761,461 842,530 经营性应收款项 137,293 178,190 222,557 266,449 税金及附加 2,580 2,587 2,906 3,215 存货 78,263 84,420 90,778 98,135 销售费用 1,998 2,337 2,625 2,904 合同资产 151,075 171,3

183、61 192,501 212,943 管理费用 19,443 21,810 24,500 27,102 其他流动资产 135,507 145,912 157,952 168,131 研发费用 23,396 24,925 28,000 30,974 非流动资产非流动资产 895,087 933,430 972,906 1,011,960 财务费用-1,194 7,789 8,750 9,679 长期股权投资 99,304 114,304 129,304 144,304 加:其他收益 680 735 826 913 固定资产及使用权资产 52,792 53,472 54,181 54,880 投资

184、净收益 1,331 1,440 1,618 1,789 在建工程 9,615 10,211 10,659 10,994 公允价值变动-135-146-164-182 无形资产 227,522 250,102 272,432 294,511 减值损失-9,976-10,789-12,120-13,407 商誉 5,182 5,382 5,582 5,782 资产处置收益 1,384 1,497 1,682 1,860 长期待摊费用 1,163 1,303 1,443 1,583 营业利润营业利润 30,945 35,187 38,603 42,494 其他非流动资产 499,509 498,65

185、6 499,306 499,906 营业外净收支 23 25 28 31 资产总计资产总计 1,511,350 1,623,395 1,748,973 1,876,796 利润总额利润总额 30,968 35,212 38,631 42,525 流动负债流动负债 661,353 700,311 741,594 780,380 减:所得税 6,222 7,395 8,113 8,930 短期借款及一年内到期的非流动负债 99,170 99,170 99,170 99,170 净利润净利润 24,745 27,818 30,519 33,595 经营性应付款项 350,945 382,097 41

186、5,153 444,348 减:少数股东损益 5,641 6,342 6,958 7,659 合同负债 76,629 81,521 86,045 92,678 归属母公司净利润归属母公司净利润 19,104 21,476 23,561 25,936 其他流动负债 134,610 137,524 141,226 144,184 非流动负债 423,821 486,693 547,537 610,760 每股收益-最新股本摊薄(元)1.18 1.33 1.46 1.60 长期借款 344,259 371,799 401,543 433,667 应付债券 26,510 27,510 28,510 2

187、9,510 EBIT 27,804 50,239 55,513 61,199 租赁负债 1,568 1,668 1,768 1,868 EBITDA 41,214 59,384 65,176 71,385 其他非流动负债 51,484 85,715 115,715 145,715 负债合计负债合计 1,085,174 1,187,004 1,289,131 1,391,140 毛利率(%)11.65 13.08 12.98 12.95 归属母公司股东权益 281,978 285,851 302,344 320,499 归母净利率(%)2.65 2.76 2.69 2.68 少数股东权益 144

188、,198 150,540 157,498 165,157 所有者权益合计所有者权益合计 426,176 436,391 459,841 485,656 收入增长率(%)5.02 8.14 12.34 10.62 负债和股东权益负债和股东权益 1,511,350 1,623,395 1,748,973 1,876,796 归母净利润增长率(%)6.16 12.42 9.71 10.08 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 442 14,078

189、14,391 18,563 每股净资产(元)15.09 15.83 16.85 17.97 投资活动现金流-46,679-44,525-45,813-45,560 最新发行在外股份（百万股）16,166 16,166 16,166 16,166 筹资活动现金流 52,860 26,551 33,783 34,077 ROIC(%)2.57 4.33 4.55 4.74 现金净增加额 7,322-3,896 2,360 7,080 ROE-摊薄(%)6.77 7.51 7.79 8.09 折旧和摊销 13,410 9,144 9,664 10,186 资产负债率(%)71.80 73.12 73

190、.71 74.12 资本开支-31,844-29,878-29,790-29,709 P/E（现价&最新股本摊薄）10.29 9.15 8.34 7.58 营运资本变动-59,706-42,084-46,405-49,269 P/B（现价）0.81 0.77 0.72 0.68 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本

191、报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用

192、、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527